【研報】電新行業特斯拉價格策略分析報告之一：國產Model3將實現對燃油車的降維打擊-20200517[39頁].pdf

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1、證券研究報告 國產Model3將實現對燃油車的降維打擊 特斯拉價格策略分析報告之一 分析師：朱玥（ S0190517060001 ） 研究助理：曾英捷 報告發布日期：2020.05.17 2 投資要點 核心觀點： 以當前27.2萬元售價（消費者支付價格）測算，預計M3年銷量為16.5萬輛左右，無法匹配特斯拉上海工廠一期20萬輛/年的產能。我們判斷國產 Model 3（標準續航）后續仍將繼續價格調整，每一次降價都將伴隨著市場空間的擴容，實現對燃油車的降維打擊。 在保持目前補貼水平不變的情況下，若第一階段先行匹配M3一期產能，需要再降價兩萬至24-25萬區間（消費者支付價格），對應年銷量24萬 輛

2、左右，后續M3有能力降至22-23萬元（消費者支付價格），對應年銷量54.5萬輛。 量是目標，價是手段：自從2019年10月正式銷售至今，時歷半年，國產Model 3價格已經調整5次，由最初的35.58萬（無補貼）下降至當前 27.2萬（補貼后），價格下降頻繁且下降幅度較大，下降24%。12月國產版本開始交付，2020Q1交付量高達1.6萬輛，創歷史新高。我們認為 量是公司的核心目標，價格調整是實現目標的手段。 憑實力降價，國產化降本顯著：通過對比美版和國產版本Model 3成本拆分，認為美版單車成本23萬/車，國產版本單車成本17.6萬，國產后 單車成本降低24%。售價下降至當前27.2萬依

3、舊保持32%的超高毛利率，國產降本顯著。降本主要體現材料成本、制造費用以及人工費用三 個方向。 M3定位B級豪華，降價實現對燃油車降維打擊：Model 3定位B級豪華車，直接競爭對手為奧迪A4L、寶馬3系、奔馳C級等，如果價格下降 至25.2萬元、22.2萬元/車，有望通過價格調整實現降維打擊，沖擊A級豪華車市場以及平均售價超過20萬的B級平民車市場。 備注：上述售價均指消費者支付價格 nMtMmNsRqNnMwPpNvNsOxP7NbP8OmOrRoMpPiNoOnQiNrQzQbRrRvMxNmMsONZsRnO 3 投資要點 降維打擊，市場擴容：M3定位B級豪華，價格將對B級平民和A級豪

4、華車所在市場實現降維打擊 B級豪華市場：當前M3所處市占，市場體量約60萬輛/年，體量最大的是奧迪A4L、奔馳C級、寶馬3系（三個車型約43萬輛/年），從 平均落地價來看，國產Model 3在當前售價（27.2萬元）已經具備明顯價格優勢。 B級新能源市場：市場體量約10萬輛/年，且有上升趨勢，體量最大的是比亞迪唐（PHEV）、蔚來ES6、大眾帕薩特（PHEV）（三個 車型合計約6.6萬輛/年），國產Model 3在當前售價（27.2萬元）相對部分車型具備價格優勢。 A級豪華市場：市場體量約24萬輛/年，且有上升趨勢，寶馬1系，奔馳A級，奧迪A3 （三個車型合計約20萬輛/年），當前價格競爭優

5、勢不明顯，假如價格降至25.2萬元，則對標進口A級豪華車，降至22.2萬元，則直接沖擊整個A級豪華車市場。 B級平民市場：平均售價超過20萬的B級平民轎車市場體量約120萬輛，體量最大的是本田雅閣、大眾帕薩特、豐田凱美瑞、大眾邁騰 （四個車型合計約80萬輛/年）。當前價格競爭優勢不明顯，假如價格降至25.2萬元，則對標部分高端B級平民車，降至22.2萬元，則 直接沖擊整個平均售價超過20萬元的B級車市場。 備注：上述售價均指消費者支付價格 4 投資要點 國產Model 3穩態銷量預測： 假定國產Model 3售價27.2萬（消費者支付價格）：預計銷量16.5萬輛/年，對應毛利率32%（有補貼）

6、/27%（無補貼）； 假定國產Model 3售價25.2萬（消費者支付價格） ：預計銷量22.6萬輛/年，對應毛利率27%（有補貼）/21%（無補貼）； 假定國產Model 3售價22.2萬（消費者支付價格） ：預計銷量54.5萬輛/年，對應毛利率18%（有補貼、毛利率底線）/10%-13%*（無補貼， 無法實現盈虧平衡） 資料來源：marklines，興業證券經濟與金融研究院預測備注： *假如不考慮銷量規模提升對攤銷的影響，國產M3單車毛利率10%；考慮銷量規模提升，進而減少固定資產和無形資產攤銷，毛利率可以提升至13%。 圖 國產Model 3穩態銷量預測（萬輛） 0 10 20 30 4

7、0 50 60 70 80 Audi A4C-Class3 SeriesCadillac ATS Model 3 （悲觀） Model 3 （中性） Model 3 （樂觀） Model 3 （悲觀） Model 3 （中性） Model 3 （樂觀） Model 3 （悲觀） Model 3 （中性） Model 3 （樂觀） 悲觀假設 樂觀假設 中性假設 假定國產Model 3售價 27.2萬 假定國產Model 3售價 25.2萬 假定國產Model 3售價 22.2萬 5 投資建議 資料來源：wind，興業證券經濟與金融研究院預測 特斯拉產業鏈是電動車選股最清晰主線，國產M3、MY降價

8、空間大，銷量有望持續增長，實現對燃油車的降維打擊，進而產業鏈公司業績增 長。推薦特斯拉產業鏈受益標的：寧德時代、科達利、璞泰來、恩捷股份、宏發股份、三花智控（汽車組覆蓋）、拓普集團（汽車組覆蓋） 風險提示：特斯拉Model 3需求不達預期風險、國內新能源汽車需求不達預期風險、汽車市場下滑風險、產業鏈價格下滑幅度過大風險、特斯拉擴產不達預期風險 保守假定寧德時代占國產特斯拉電池需求 比例40%；LG化學占比60%； 假定璞泰來占LG化學比例30%，占寧德 時代30%； 假定恩捷股份占寧德時代隔膜需求比例 60%；占LG化學比例35%； 假定科達利占寧德時代結構件需求量比例 75%；占LG化學比例

9、100%； 表 特斯拉產業鏈業績彈性測算 16.5萬輛 新增收 入 22.6萬輛 新增收 入 54.5萬輛 新增收 入 利潤率 16.5萬輛 新增利 潤彈性 22.6萬輛 新增利 潤彈性 54.5萬輛 新增利 潤彈性 電池寧德時代4200040%45.627.7237.9791.5610%6.08%8.33%20.08% 負極材料璞泰來360030%6.51.782.445.8912%3.29%4.51%10.87% 隔膜恩捷股份324045%8.52.413.307.9540%11.32%15.51%37.39% 電芯結構件科達利200090%2.372.974.079.819%11.28%

10、15.45%37.25% 熱管理三花智控1400100%14.22.313.167.6320%3.25%4.46%10.75% 底盤、車身、內飾等 拓普集團5500100%4.569.0812.4329.9813%25.87%35.44%85.46% 高壓繼電器宏發股份50050%7.040.410.571.3615%0.88%1.20%2.90% 正極材料天津巴莫1920030%非上市公司9.5013.0231.398% 負極材料POSCO360060%非上市公司3.564.8811.7712% 電解液天賜材料290030%0.161.441.974.7410%89.72%122.89%29

11、6.34% 鋁合金結構件旭升股份1500100%2.062.483.398.1815%18.02%24.68%59.53% 業績彈性 非上市公司 非上市公司 供應產品標的 單車價值 量（元） 市場份額 2019年利潤 （億） 收入（億） 6 目錄 1國產Model 3價格如何調整 2國產Model 3憑什么頻繁降價 3國產Model 3如果持續降價市場容量有多大？ 變動頻繁：歷時半年，調整5次 幅度較大：下降24% 4投資建議與風險提示 7 國產Model 3價格變動頻繁，且下降幅度較大 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45

12、50 2019/7/1 2019/8/1 2019/9/1 2019/10/1 2019/11/1 2019/12/1 2020/1/1 2020/2/1 2020/3/1 2020/4/1 2020/5/1 2020年5月1日，特斯拉官方降 價，國產標準版本Model 3降價 至27.2萬（含補貼） 2019年6月1日，國產標準續航 版本Model 3接受預定，預定價 格32.8萬（不包含AP） 2019年10月25日，國產標準續 航版本Model 3正式銷售，定價 35.58萬（含AP） 2019年12月6日，國產特斯拉獲 國家補貼2.475萬，售價降至 33.1萬 2020年1月3日，特

13、斯拉官方降 價，國產標準版本Model 3降價 至29.9萬 國內補貼政策出臺，國產標準 版本Model 3補貼減少，2020年 4月24日，官方漲價至30.355萬 國產Model 3售價變動頻繁，由最初的35.58萬（無補貼）下調至27.2萬（補貼后），下調24% 2019.6.1，國產標準續航版本Model 3接受預定，預定價格32.8萬（不包含AP） 2019年10月25日，國產標準續航版本Model 3正式銷售，定價35.58萬（含AP） 2019年12月6日，國產特斯拉獲國家補貼2.475萬，售價降至33.1萬（含AP） 2020年1月3日，特斯拉官方降價，國產標準版本Model

14、3降價至29.9萬（含AP） 國內補貼政策出臺，國產標準版本Model 3補貼減少，2020年4月24日，官方漲價至30.355萬（含AP） 2020年5月1日，特斯拉官方降價，國產標準版本Model 3降價至27.2萬（含補貼）（含AP）圖 國產Model 3價格調整時間序列（萬） 備注：AP:Autopilot,自動輔助駕駛 備注：上述售價均指消費者支付價格 8 國產Model 3銷量走俏 資料來源：Marklines，興業證券經濟與金融研究院整理 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,000 2019Q12019

15、Q22019Q32019Q42020Q1 2019年12月國產Model 3開始交付，2020Q1創新高 2019Q1國內Model 3開始進口銷售，首個季度銷量實現0.77萬輛，Q2持續走高，達到0.85萬輛； 2019年6月1號國產Model 3公布預售價格（32.8萬）（不含AP），10月25日正式銷售，定價35.58萬（含AP）遠低于進口版本，導致2019Q3- Q4交付量下降； 2019年12月國產Model 3正式交付，2020Q1實現1.6萬輛銷量，同比增長106%，創歷史新高 圖 Model 3國內銷量（輛） 備注：上述售價均指消費者支付價格 9 目錄 1國產Model 3價格

16、如何調整 2國產Model 3憑什么頻繁降價 3國產Model 3如果持續降價市場容量有多大？ 國產降本：相比美版單車成本下降24% 超額毛利：當前售價單車毛利率32% 4投資建議與風險提示 10 美版Model 3營業成本23萬/車 資料來源：公司公告，公開信息，興業證券經濟與金融研究院測算 毛利毛利 18% 成本成本 82% 23.124 28.2 5.076 0 5 10 15 20 25 30 成本毛利營收合計 項目成本拆分 材料成本80.0% 制造費用14.0% 其中：固定資產折舊9% 其中：無形資產攤銷4.30% 其中：能源成本0.70% 人工費用6% 營業成本合計100% 美國基

17、礎版本Model 3營業成本約23萬/車，毛利5萬/車 公司汽車業務2019Q1-2020Q1毛利率分別為20%、19%、23%、23%、26%，2019年全年平均毛利率21%。其中2020Q1毛利率大幅度 提升，我們認為主要得益于國產Model 3的放量，因此取2019年全年平均毛利率作為美國基地毛利率做參考，考慮到Model S和Model X毛 利率高于Model 3，因此假定美國基礎版本Model 3毛利率18%，根據售價28.2萬，可以測算出成本約23.1萬/車，毛利5萬/車。 營業成本：假定原材料成本占比80%、制造費用占比14%、人工費用占比6%。 備注：營業成本拆分具體分析報告

18、參考興證汽車戴暢團隊深度報告國產 Model3 生產成本降低了多少？ 圖 美版Model 3 成本占比圖 美版Model 成本拆分（萬） 圖 美版Model 3成本拆分 11 國產Model 3營業成本17.6萬/車 根據對美版和國產版本成本項目進行對比拆分，預計國產版本相比美版成本降低24%，預計營業成本17.6萬 材料成本：假定松下電芯成組后900元/kwh，LG化學、寧德時代電芯成組后成本770、720元/kwh，相比松下電芯成本降低15%-20%，其 他部件國產化后假定成本下降10%-20%，原材料綜合成本相比美版下降15%。 制造成本：根據公司公告，國產版本固定資產折舊相比美版低65

19、%，2019年特斯拉全球產量35萬，假定特斯拉2020年全球生產量60萬輛前 提下，預計無形資產版本降低40%；美國工業用電平均價格 69.3 美元/Mwh（折合 0.485 元/kwh），相比上海35KV工業用電0.722元 /kwh，中國工業用電相比美國高 48.8%； 人工成本：根據新浪汽車此前報道，特斯拉弗里蒙特工廠制造工人平均時薪17-21美金（取平均約 19 美金）。特斯拉臨港工廠招聘生產員 工工資約 5400-8000 元左右（取平均 6700 元）；按照上海工廠 8 小時*26 天來測算，上海工廠生產工人時薪約 4.6 美金， 相比美國弗里 蒙特工廠低 75.8%。 項目美國中

20、國關鍵假設 材料成本80.0%68.0%國產零部件比海外低15% 制造費用14.0%6.7% 其中：固定資產折舊9%3.20% 國內比美國低65% 其中：無形資產攤銷4.30%2.50% 2020年全球60萬輛 其中：能源成本0.70%1% 上海比美國高48.8% 人工費用6%1.50%國內比美國低75.8% 營業成本合計100%76.2%結果:國產相比美國成本降低24% 資料來源：公司公告，公開信息，興業證券經濟與金融研究院測算 圖 美版Model 3跟國產Model 3成本拆分 備注：營業成本拆分具體分析報告參考興證汽車戴暢團隊深度報告國產 Model3 生產成本降低了多少？ 12 國產M

21、odel 3毛利率可觀 國產Model 3毛利率可觀，在有補貼情況下，降價至22.2萬（以消費者支付為基準），毛利率仍然與美版相當；在無補貼情況下，降至 25.2萬毛利率依舊高于美版 假定國產Model 3獲國家補貼2萬 消費者支付價格為27.2萬，單車毛利率高達32%； 消費者支付價格為25.2萬，單車毛利率為27%； 消費者支付價格為22.2萬，單車毛利率為18%； 長遠來看，假定國補取消 消費者支付價格為27.2萬，單車毛利率高達27%； 消費者支付價格為25.2萬，單車毛利率為21%； 消費者支付價格為22.2萬，單車毛利率為10%； 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院測算

22、圖 美版Model 3跟國產Model 3盈利預測 備注：國內單車營收需要扣除增值稅，同時，從2020年開始，國家補貼也需要增收增值稅； 項目（人民幣）美國 假設售價（萬）/含稅28.229.227.224.227.225.222.2 增值稅（萬）0.03.43.12.83.12.92.6 補貼（萬）0222000 消費者購車支付(萬）28.227.225.222.227.225.222.2 單車營收（萬）28.225.824.121.424.122.319.6 成本（萬）23.12417.617.617.617.617.617.6 單車毛利（萬）5.18.26.53.86.54.72.0 毛

23、利率18%32%27%18%27%21%10% 中國（有補貼）中國（無補貼） 13 目錄 1國產Model 3價格如何調整 2國產Model 3憑什么頻繁降價 3國產Model 3如果持續降價市場容量有多大？ B級豪華車：市場容量60萬/年 B級新能源：市場體量約10萬/年，且有上升趨勢 A級豪華車：市場體量約24萬/年，且有上升趨勢 B級平民車：市場體量約120萬 穩態銷量預測：16.7萬（對應27.2萬售價） 23.1萬 （對應25.2萬售價） 60.5萬（對應22.2萬售價） 4投資建議與風險提示 14 國產Model 3定位B級豪華 資料來源：公開信息，百度圖片，興業證券經濟與金融研究

24、院整理 平民品牌 大眾 豐田 豪華品牌 寶馬 奔馳 奢華品牌 賓利 邁巴赫 汽車品牌定位：簡要分類成平民、豪華、奢華 平民品牌：價格親民，以大眾、豐田、通用、吉利為代表； 豪華品牌：定位高于平民，以寶馬、奔馳、奧迪為代表；國產Model 3定位豪華品牌 奢華品牌：定位高于豪華，以賓利、邁巴赫、勞斯萊斯為代表； 汽車級別定位：根據軸距長短分類為A00、A0、A、B、C、D級以上 A00：軸距一般2.4米以下，以奇瑞QQ為代表； A0：軸距介于2.4-2.55米，以本田飛度為代表； A：軸距介于2.55-2.7米，以大眾速騰為代表； B：軸距介于2.7-2.85米，以大眾邁騰為代表；國產Model

25、 3定位B級車 C：軸距介于2.85-3.0米，以奧迪A6L為代表； D及以上：軸距大于3.0米，奧迪A8為代表； 圖 軸距與車長 圖 汽車品牌定位 15 國產Model 3定位B級豪華，有望通過降價實現降維打擊 資料來源：興業證券經濟與金融研究院繪制 國產M3 潛在市場 國產M3 潛在市場 國產M3 目標市場 奢 華 豪 華 平 民 A00 A0 A B C D車輛級別 品牌定位 國產Model 3目標定位B級豪華轎車，有望通過降價實現降維打擊，降維主要體現在車輛級別由B級下降A級，或是品牌定位，由豪華下降平民 B級豪華市場：主要競爭對手為寶馬3系、奔馳C級、奧迪A4L等； B級平民市場：主

26、要競爭對手為大眾邁騰、大眾CC、豐田凱美瑞等； A級豪華市場：主要競爭對手寶馬1系、奔馳A級、奧迪A3等； 寶馬3系 奔馳C級 奧迪A4L B級豪華 大眾邁騰 大眾CC 豐田凱美瑞 B級平民 寶馬1系 奔馳A級 奧迪A3 A級豪華 圖 國產Model 3目標市場定位 16 國產Model 3目標市場（B級豪華）主力車型 資料來源：汽車之家，興業證券經濟與金融研究院整理 國產Model 3目標市場主力車型：寶馬3系，奔馳C級，奧迪A4L 表 國產Model 3目標市場（B級豪華）主力車型 項目Model 3寶馬3系奔馳C級奧迪A4L 尺寸（長*寬*高mm)4694*1850*14434837*1

27、843*14304784*1810*14574858*1847*1439 軸距（mm)2875285129202908 油耗/電耗12.8kwh/100km6.2L/100km6.3L/100km6.1L/100km 儲物空間（L）425/424 0-100km/h加速時間(s)5.399.48.2 最高時速（km/h)225222221230 續航里程（km)445-668/ 廠商指導價(萬）27.2-4227.2-4229.4-4129.4-4130.8-47.530.8-47.530.6-40.230.6-40.2 17 國產Model 3目標市場（B級豪華）容量：60萬輛/年 資料來源

28、：Marklines，興業證券經濟與金融研究院整理 B級 豪華車型 寶馬3 系 奔馳C 級 奧迪 A4L 沃爾沃 S60 凱迪拉 克ATS 英菲尼 迪Q50 雷克薩 斯IS 林肯 MKZ 雷諾 Espace 0.00% 0.50% 1.00% 1.50% 2.00% 2.50% 0 10 20 30 40 50 60 70 20152016201720182019 B級豪華車銷量（萬）B級豪華車占比 B級豪華轎車市場體量約60萬輛/年 2015-2019年B級豪華轎車銷量分別為34.3、37.1、51.9、63.2、59.8萬輛，尤其是在2018年國內整體汽車銷量同比略微下降的背景下，B級豪

29、華轎車依然實現20%的高增長，需求強勁。 B級豪華轎車市場占比持續提升，占整體國內汽車市場2.2% 2015-2019年B級豪華轎車市占率分別為1.33%、1.28%、1.74%、2.18%、2.23%，占比持續提升。 圖 國產Model 3目標市場（B級豪華）銷量 圖 B級豪華主力車型 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 274027602780280028202840286028802900292029402960 平均落地價（萬） 軸距（mm） Audi A4LC-Class3 SeriesATS3-Series GTA5 S60MKZInfiniti Q50M

30、odel 3(25.2)Model 3(22.2)Model 3(27.2) 18 國產Model 3價格在B級豪華車市場富有競爭力 資料來源：Marklines，汽車之家，興業證券經濟與金融研究院整理 國Model 3在當前價格上已經具備價格優勢 價格比對：燃油車價格以落地價為準：一般而言，暢銷車型為中配車型，因此我們采用中配車型廠商指導價；同時考慮燃油車終端優惠，設 置85折優惠；考慮燃油車購置稅；電動車直接以補貼后的指導價為基準。 價格競爭優勢：B級豪華車市場體量最大的是奧迪A4L、奔馳C級、寶馬3系（三個車型約43萬輛/年），從平均落地價來看，國產Model 3在 當前售價（27.2萬

31、）已經具備明顯價格優勢，如果后續持續降價至25.2萬，甚至22.2萬，價格優勢會更加明顯。 圖 國產Model 3目標市場（B級豪華）價格-銷量圖 假定國產Model 3補貼后 售價27.2、25.2、22.2萬 備注：上述售價均指消費者支付價格 19 國產Model 3目標市場（B級新能源車）主力車型 國產Model 3目標市場主力車型：比亞迪唐（PHEV）、蔚來ES6、大眾帕薩特（PHEV） 資料來源：汽車之家，興業證券經濟與金融研究院整理 表 國產Model 3目標市場（B級新能源）主力車型 項目Model 3比亞迪唐（插混）蔚來ES6大眾帕薩特（插混） 尺寸（長*寬*高mm)4694*

32、1850*14434870*1950*17254850*1965*17314948*1836*1469 軸距（mm)2875282029002871 油耗/電耗12.8kwh/100km1.8L/100km1.6L/100km 儲物空間（L）425584400 0-100km/h加速時間(s)5.34.54.77.7 最高時速（km/h)225200 續航里程（km)445-6688143063 廠商指導價(萬）27.2-4227.2-4223.84-37.7923.84-37.7935.8-44.835.8-44.824.39-25.3924.39-25.39 20 國產Model 3目標市

33、場（B級新能源）容量：10萬輛/年 B級新 能源 唐 PHEV 帕薩特 PHEV 蔚來 ES6 魏P8 蒙迪歐 PHEV 榮威 950 騰勢 Aion LX 奔馳 EQC B級新能源汽車市場體量約10萬輛/年，且有上升趨勢 2016-2019年B級新能源汽車銷量分別為4.2、2.4、6.3、8.9萬輛，需求持續攀升。主要得益于車型豐富度提升。 B級新能源汽車市場占比持續提升，占整體國內新能源乘用車市場8% 2016-2019年B級新能源汽車市占率分別為12%、4%、6%、8%，占比持續提升。 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 2

34、016201720182019 B級新能源汽車銷量（萬）B級新能源汽車占比 資料來源：Marklines，興業證券經濟與金融研究院整理 圖 國產Model 3目標市場（B級新能源）銷量 圖 B級新能源主力車型 0 5 10 15 20 25 30 35 40 278028002820284028602880290029202940 平均落地價（萬） 軸距mm 唐PHEV帕薩特蔚來ES6唐EV嘉際PHEV博瑞PHEV騰勢 起亞K5Aion LX榮威E950Model 3(25.2)Model 3(22.2)Model 3(27.2) 21 國產Model 3價格在B級新能源汽車市場具備競爭力 國

35、Model 3在當前價格一定價格競爭力，假如價格降至22.2萬，競爭力凸顯 價格具備降維打擊潛力：B級新能源汽車市場體量最大的是唐PHEV、蔚來ES6、大眾帕薩特PHEV（三個車型合計約6.6萬輛/年），從價格 端，當前國產Model 3價格低于ES6，但高于唐PHEV和大眾帕薩特PHEV。 當前價格下（27.2萬），2019年目標市場銷量約3萬輛/年，主要以蔚來ES6、唐EV、騰勢等車型競爭； 假如價格降至25.2萬，2019年目標市場銷量約7.5萬輛/年，主要新增唐PHEV、帕薩特PHEV等車型競爭； 假如售價降至22.2萬，將與B級新能源汽車主流車型直接PK（市場容量約10萬輛/年），且

36、以豪華品牌與國內合資、自主品牌直接競爭。 資料來源：Marklines，汽車之家，興業證券經濟與金融研究院整理 圖 國產Model 3目標市場（B級新能源）價格-銷量圖 假定國產Model 3補貼后 售價27.2、25.2、22.2萬 22 國產Model 3潛在市場（A級豪華）主力車型 國產Model 3潛在市場主力車型：寶馬1系，奔馳A級，奧迪A3 資料來源：汽車之家，興業證券經濟與金融研究院整理 表 國產Model 3目標市場（A級豪華）主力車型 項目Model 3寶馬1系奔馳A級奧迪A3 尺寸（長*寬*高mm)4694*1850*14434456*1803*14464622*1796*

37、14544312*1785*1426 軸距（mm)2875267027892629 油耗/電耗12.8kwh/100km5.45.45.8 儲物空間（L）425/320 0-100km/h加速時間(s)5.39.498.4 最高時速（km/h)225212218200 續航里程（km)445-668/ 廠商指導價(萬）27.2-4227.2-4219.88-26.3819.88-26.3821.18-29.9821.18-29.9819.32-25.2719.32-25.27 23 國產Model 3潛在目標市場（A級豪華車）容量：24萬輛/年 資料來源：Marklines，興業證券經濟與金融

38、研究院整理 A級 豪華車型 寶馬1 系 奔馳A 級 奧迪A3 寶馬2 系 DS 4 英菲尼 迪Q30 雷克薩 斯US 林肯 MKC 奔馳B 級 0.00% 0.10% 0.20% 0.30% 0.40% 0.50% 0.60% 0.70% 0.80% 0.90% 1.00% 0 5 10 15 20 25 30 20152016201720182019 A級豪華車銷量（萬）A級豪華車占比 A級豪華轎車市場體量約24萬輛/年，且有上升趨勢 2015-2019年A級豪華轎車銷量分別為15.5、17.0、19.6、20.1、24萬輛，尤其是在2018-2019國內整體汽車銷量同比下降的背景下，A級豪

39、華轎 車依然實現10%的復合增長，需求較為強勁。 A級豪華轎車市場占比持續提升，占整體國內汽車市場0.9% 2015-2019年B級豪華轎車市占率分別為0.6%、0.59%、0.66%、0.69%、0.9%，占比持續提升。 圖 國產Model 3目標市場（A級豪華）銷量 圖 A級豪華主力車型 24 國產Model 3價格在A級豪華車市場具備降維打擊潛力 資料來源：Marklines，興業證券經濟與金融研究院整理 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 255026002650270027502800285029002950 平均落地價（萬） 軸距（mm） Audi A3A-Cl

40、ass1 Series4-Series2-Series（進口）B-ClassLexus CT 1-Series（進口）2 SeriesV40Model 3(25.2)Model 3(22.2)Model 3(27.2) 國Model 3在當前價格不具備價格優勢，假如降至22.2萬則降維打擊優勢明顯 價格具備降維打擊潛力：A級豪華車市場體量最大的是奧迪A3、奔馳A級、寶馬1系（三個車型合計約20萬輛/年），從平均落地價來看，國 產Model 3在當前售價（27.2萬）高于A級豪華車落地價，價格競爭優勢不明顯。 假如價格降至25.2萬，則預計會爭奪A級豪華車市場部分份額，這部分主要以進口A級豪華為

41、主（約4萬輛/年）。 假如售價降至22.2萬，將于A級豪華車主流車型直接PK（市場容量約24萬輛/年），而且具備降維打擊優勢，軸距顯著長于A級轎車。 圖 國產Model 3目標市場（A級豪華）價格-銷量圖 假定國產Model 3補貼后 售價27.2、25.2、22.2萬 25 國產Model 3潛在市場（B級平民）主力車型 項目Model 3大眾邁騰別克君越大眾帕薩特 尺寸（長*寬*高mm)4694*1850*14434865*1832*14715026*1866*14624933*1836*1469 軸距（mm)2875287129052871 油耗/電耗12.8kwh/100km6.3L/

42、100km6.9L/100km6.3L/100km 儲物空間（L）425533523521 0-100km/h加速時間(s)5.38.17.58.4 最高時速（km/h)225210235210 續航里程（km)445-668/ 廠商指導價(萬）27.2-4227.2-4218.69-30.9918.69-30.9922.98-28.9822.98-28.9818.59-28.2918.59-28.29 國產Model 3潛在市場主力車型：大眾邁騰、別克君越、大眾帕薩特 資料來源：汽車之家，興業證券經濟與金融研究院整理 表 國產Model 3目標市場（B級平民）主力車型 26 國產Model

43、3潛在目標市場（B級平民車）容量：120萬輛/年 資料來源：Marklines，興業證券經濟與金融研究院整理 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 0 50 100 150 200 250 300 350 20152016201720182019 B級平民車銷量（萬）占比 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 4.5% 5.0% 0 20 40 60 80 100 120 140 20152016201720182019 平均售價超過20萬的B級平民車銷量（萬）占比 平均售價超過20萬的B級平民

44、轎車市場體量約120萬輛/年 2019年B級平民轎車市場容量達315萬，而平均售價超過20萬的平民轎車市場容量達120萬，這部分市場主要以合資企業B級車為主，比如大 眾的邁騰、帕薩特、CC、通用君越、豐田凱美瑞、本田雅閣等。 平均售價超過20萬的B級平民轎車市場占比持續提升，占整體國內汽車市場4.1% 2015-2019年平均售價超過20萬的B級平民轎車市占率分別為4.0%、3.3%、3.4%、3.8%、4.5%，占比持續提升。 圖 國產Model 3目標市場（B級平民）銷量 圖 國產Model 3目標市場（平均售價超過20萬的B級平民）銷量 27 國產Model 3價格在B級平民車市場具備降

45、維打擊潛力 資料來源：Marklines，興業證券經濟與金融研究院整理 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 2800282028402860288029002920 平均落地價（萬） 軸距（mm） CCLaCrosseMondeoMagotanNew PassatAccordCamryAltimaModel 3(25.2)Model 3(22.2)Model 3(27.2) 國Model 3在當前價格不具備價格優勢，假如降至22.2萬則降維打擊優勢明顯 價格具備降維打擊潛力：落地價超過20萬的B級平民車市場體量約120萬，其中單一車型體量最大的是本田雅閣

46、、大眾帕薩特、豐田凱美瑞、 大眾邁騰（四個車型合計約80萬輛/年），從平均落地價來看，國產Model 3在當前售價（27.2萬）高于B級平民車落地價（落地價20萬左 右），價格競爭優勢并不明顯。 假如價格降至25.2萬，預計潛在競爭車型市場體量為10萬，主要車型為大眾CC，DS5，君越等等。 假如售價降至22.2萬，預計潛在競爭車型囊括20萬以上所有B級平民車型，市場體量為120萬。圖 國產Model 3目標市場（平均售價超過20萬的B級平民）價格-銷量圖 假定國產Model 3補貼后 售價27.2、25.2、22.2萬 28 國產Model 3目標市場容量69-214萬輛/年 國產Model

47、 3目標市場容量在69-214萬輛/年，定價下探至22.2萬元，目標容量增加顯著。 假定國產Model 3定價27.2萬（補貼后）：目標市場容量+潛在市場容量為69萬。主要競爭車型為寶馬3系，奔馳C級，奧迪A4L 假定國產Model 3定價25.2萬（補貼后）：目標市場容量+潛在市場容量為81.5萬。主要競爭車型為大眾邁騰、別克君越、大眾帕薩特 假定國產Model 3定價22.2萬（補貼后）：目標市場容量+潛在市場容量為214萬。比亞迪唐（PHEV）、蔚來ES6、大眾帕薩特（PHEV） 資料來源：興業證券經濟與金融研究院測算 圖 國產Model 3目標市場容量測算（萬輛） 項目（單位：萬輛）

48、國產Model 3售價（萬元）/補貼后27.225.222.2 B級豪華車型606060 落地價超過20萬的B級平民車型410120 A級豪華車型2424 新能源汽車37.510 合計6981.5214 目標市場容量主要競爭車型 大眾邁騰、別克君越、大眾帕薩特 寶馬1系，奔馳A級，奧迪A3 比亞迪唐（PHEV）、蔚來ES6、大眾帕薩特（PHEV） 寶馬3系，奔馳C級，奧迪A4L / / 29 國產Model 3市占率預測：24%-28% 國產Model 3市占率可以參考美版Model 3在美市占率 美國新能源汽車補貼隨著車企銷量上升而逐步下降，當單一企業累計銷量超過20萬輛，單車補貼將在未來一

49、年內，每個半年減半，直到完全 取消補貼。特斯拉于2019Q1開始補貼減半，2020Q1取消補貼。 美國B級豪華轎車市場60-70萬輛/年， 2018-2019年特斯拉Model 3市占率20%、23%，銷量趨于平穩。 在補貼趨于取消的2019年，美版Model 3在B級豪華轎車市場市占率可以作為國內市占率的參考基準。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 201720182019 Model 3銷量市占率 資料來源：Marklines，興業證券經濟與金融研究院測算 圖 美國Model 3銷量（萬輛）以及市占率 圖 美國特斯拉單車補貼額度變化 30 國產Model 3市占率預測：24%-28% 國產Model 3在售價為27.2、25.2、22.2萬元情況下，中性預測平均市占率分別為24%、28%、25%。 B級豪華車市場：預計市占率25%。