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1、請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明證券研究報告僅供機構投資者使用全球化：從中國到墨西哥 從1到100大國重車之琰究零部件系列深度報告二華西證券汽車團隊：首席分析師 崔琰（SAC NO:S1120519080006）分析師 鄭青青（SAC NO:S1120522120001）聯系人 王旭冉2023年06月28日1中國汽車產業現狀 20222021公司名次汽車配套營收（億美元）公司名次汽車配套營收（億美元）博世1491.4博世1465.11、寧德時代53351、延峰內飾16137.62、延峰內飾17150.02、均勝電子3471.73、均勝電子4074.03、海納川4159.74、海納川4857

2、.94、中信戴卡5143.15、中信戴卡5057.15、福耀玻璃5636.96、福耀玻璃6041.86、德昌電機7226.47、德昌電機7729.17、五菱工業7923.68、寧波華翔電子7928.28、諾博汽車8322.69、敏實集團8325.79、敏實集團8422.110、諾博汽車8523.910、中鼎密封8718.511、德賽西威9022.111、寧波拓普9216.612、精誠工科9421.712、德賽西威9514.813、寧波拓普9521.514、中鼎密封9621.2中國公司在前50強中的占比10%27.8%中國公司在前50強中的占比6%3.5%中國公司在前100強中的占比14%31.

3、2%中國公司在前100強中的占比12%5.2%表：全球零部件100強中國公司及占比圖：2022年全球乘用車銷量占比（%）31.2%vs 41.0%資料來源：OICA，中國汽車工業協會注：與原始公布榜單有差異，福耀玻璃是我們調整加入，在其之后的排名會有相應變化|零部件與整車產業地位不對等 自主與合資地位不對等20.7%20.3%59.0%中國自主汽車中國其他汽車全球其他汽車2BX8ZoWrVwVhZiXmQtOaQdNbRtRpPmOpMiNqQoQlOsQyRaQrQoOxNpNvMwMnRvN零部件中期成長|智能電動變革 競爭格局重塑傳統燃油車智能電動汽車 2021年及以后發動機變速箱產品可

4、靠性格局相對穩固電動化能力智能化水平服務能力競爭加劇 格局重塑軍備競賽配置加碼品牌力+產品力來源變化電動化加速滲透智能化下半場競爭世界級自主供應商誕生客戶維度破局產業鏈地位前移借機打入供應鏈新勢力崛起 整零關系重塑量增配套優質客戶貢獻業績產品維度電動智能變革 利好增量部件品牌力+市占率提升特斯拉引領革命大眾等傳統車企轉型理想、小鵬、蔚來等造車新勢力整車零部件供給質變 C端崛起智駕向L3邁進 智艙先行滲透秩序重塑性價比快速響應創新能力需求把控電動為盾智能為矛華為、百度、小米等新入局者能力要求來源變化資料來源：華西證券研究所3零部件中期成長|全球零部件巨頭的必要條件之一：全球化的布點零部件生意屬性

5、：就近配套地緣政治：產業保護運費、供貨穩定關稅、補貼優惠全球布點成為全球零部件巨頭的必要條件之一市場空間全球平均 5%VS 中國平均 10%盈利能力全球6,000w輛+VS 中國2,000w輛+出海進程超預期特斯拉訂單有保證其他主機廠墨西哥成熟的汽車工業海外建廠存風險中國墨西哥歐洲/東南亞政策、資源、文化差異等管理較難體現差異化產能利用率為最核心變量，而后再看成本與費用端的管理！同樣的人工（調動員工積極性？自動化率？）、同樣的水電（成本精細化？）等 4墨西哥汽車產業現狀如何？根據墨西哥汽車工業協會的數據，2022年墨西哥乘用車產量達330萬輛，成為全球第七大汽車制造國和第四大零部件生產國。汽車

6、生產以出口為主，主要輻射北美地區，占總產量的87%，其中出口美國占比77.5%。燃油車產業鏈非常成熟：燃油車全球前十大車企在墨西哥均有產能布局，其中日系和美系車企上世紀便開始布局，孕育成熟的產業鏈配套，電子零件、發動機零件、變速箱和離合器、座椅和地毯合計產值占比超過45%。新能源產業鏈迎新機：2022年北美新能源汽車產量為89.5萬輛，對應滲透率為5.7%，根據 IHS Markit 預測，北美新能源汽車產量有望于2029年達500萬輛，CAGR達27.9%。通用汽車、Stellantis、福特等多家主機廠在墨西哥布局新能源產能，2023年特斯拉宣布將投資50億美元在墨西哥的新萊昂州建立第五座

7、超級工場，預計年產能為100萬輛，包含下一代緊湊車（售價2.5-3萬美元），預計于2024年投產。自主零部件出海進展如何？第一波出海（2010年以前）：以福耀、敏實為代表，國內發展遇增長瓶頸，海外建廠打開成長空間，其中福耀美國工廠運營一年即實現扭虧為盈，2022年凈利率達7%+；第二波出海（2010-2021年）：以愛柯迪、嶸泰為代表，跟隨Tier 1客戶在墨西哥建廠，目前盈利能力仍未達到穩態，其中嶸泰墨西哥工廠2022凈利率為2%+；同時期，繼峰股份、文燦股份、中鼎股份、均勝電子等通過收購完成全球化布局；第三波出海（2022年以來）：以特斯拉產業鏈為代表，特斯拉帶動下，多家產業鏈公司紛紛在墨

8、西哥建廠，全球化進程全面提速。核心觀點|從中國到墨西哥 從1到1005墨西哥工廠的盈利如何展望？特斯拉保障產能利用率：考慮到運輸半徑，我們預計中國零部件墨西哥工廠主要配套特斯拉德州工廠和墨西哥工廠，根據特斯拉當前規劃，德州工廠年產能已達55萬輛，墨西哥工廠初期規劃年產能100萬輛，若按照略低于上海工廠的平均單車計算，則產業鏈相關公司的收入彈性預計可達30%-100%。此外，若加上特斯拉機器人的遠期規劃，則彈性空間則更大。從特斯拉到其他主機廠：基于北美當地新能源產業鏈配套處于發展初期，整體供給偏緊，中國零部件廠商有望憑借性價比和快速響應能力實現從特斯拉拓展至其他北美主機廠，進一步打開成長空間。綜

9、合對比各項成本差異，預計墨西哥工廠利潤率有望低于國內2-3pct。投資建議特斯拉加速中國汽車零部件全球化進程，充足訂單保障墨西哥工廠的產能利用率，提高海外建廠的成功概率，同時可延伸至北美其他主機廠，有望享受北美電動化率加速提升的紅利。從中國到墨西哥再到全球其他地區，優質自主零部件加速崛起，劍指全球零部件巨頭?；谀鞲缃◤S布局的情況，優選【拓普集團、新泉股份、旭升集團、銀輪股份、上聲電子、愛柯迪、美利信、伯特利、繼峰股份、文燦股份】，受益標的【岱美股份、嶸泰股份】。特斯拉引領智能化發展，軟件定義汽車是長期產業趨勢，FSD或推廣至全球，國內理想、小鵬等新勢力將加速推進城市NOA，AI大模型強化語

10、音交互體驗，堅定看好智能駕駛和智能座艙的全面加速，優選智能駕駛-【伯特利、德賽西威、經緯恒潤-W】+智能座艙-【上聲電子、光峰科技、繼峰股份】。風險提示：海外訂單拓展不及預期、海外競爭加劇、海外工廠管理不及預期、原材料漲價、海外政策變化等。核心觀點|從中國到墨西哥 從1到1006目錄7墨西哥汽車產業現狀如何？自主零部件出海進展如何？墨西哥工廠的盈利能力如何？投資建議與風險提示25/8/19墨西哥汽車產業現狀如何？8墨西哥汽車產業現狀汽車制造業是墨西哥國民經濟的支柱行業，GDP占比3.8%，從業人數超過100萬。2022年墨西哥乘用車產量達330萬輛，成為全球第七大汽車制造國和第四大零部件生產國

11、。燃油車全球前十大車企在墨西哥均有產能布局，其中日系和美系車企布局較早，孕育成熟的產業鏈配套。汽車制造業是墨西哥支柱產業 燃油車產業鏈成熟建廠地點量產時間產能（萬輛）日產莫洛雷斯州、阿瓜斯卡連特斯州1966、1992、2013、201799.9通用科阿韋拉州、瓜納華托州、圣路易斯波托西州1981、1995、200884.7福特墨西哥州、索諾拉州1964、198668.4Stellantis薩爾蒂約、墨西哥州1995、196457.3本田瓜納華托州、哈利斯科州1995、201438.4豐田下加利福尼亞州、瓜納華托州2004、201930.6起亞新萊昂州201624.9馬自達瓜納華托州201424

12、.9BMW圣路易斯波托西201914.5表：墨西哥汽車制造工廠梳理（部分）資料來源：墨西哥汽車工業協會（AMIA），華西證券研究所資料來源：墨西哥汽車工業協會（AMIA），華西證券研究所圖：墨西哥乘用車產量及同比增速（萬輛；%）汽車制造業是墨西哥支柱產業-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%05010015020025030035040045020182019202020212022乘用車產量（萬輛；LHS）同比增速（%；RHS）資料來源：Marklines，華西證券研究所圖：墨西哥2022年分車企產量（萬輛）010203040506070809墨西哥汽車產業現狀|燃油車產

13、業鏈成熟 以電子零件、發動機零件、變速箱為主產業鏈以電子零件、發動機零件、變速箱為主根據產值排序，墨西哥汽車零部件產值靠前的包括電子零部件、發動機零件、變速箱和離合器、地毯和座椅，這四項合計占比超過45%。博世、大陸、麥格納、采埃孚、電裝等零部件巨頭在墨西哥布局相對完善，且近年來也在擴產。電子零部件發動機零件變速器、離合器地毯和座椅汽車配件等汽油發動機懸架、轉向沖壓件制動器及零件車身汽車橡膠制品輪胎潤滑油等液體汽車玻璃冷卻系統柴油發動機其他圖：墨西哥2023年1-2月零部件產值占比（%）Tier1廠商地點投產時間產品已有擴建博世阿瓜斯卡連特斯州iBooster機電伺服制動助力器、防抱死制動系統

14、、ESP模塊為特斯拉、寶馬、日產等車企生產電子駐車制動系統（EPB）克雷塔羅州Colon電動助力轉向系統(EPS)汽車傳動柱高科技生產線阿瓜斯卡連特斯制動系統電子穩定系統和電子制動器集成到1個模塊中的集成動力制動系統圣路易斯波托西2021年汽油系統和底盤控制系統 工業4.0的開發2019年為大眾和奧迪生產轉向柱Celaya工廠2019年底為大眾、豐田、本田及FCA等供應ECU產品San Luis Potosi工廠2019年可控制、輔助車輛轉向的Servolectric用產品速度傳感器、點火線圈和電磁閥大陸墨西哥錫勞2023年初汽車伺服制動器和發動機制動器用于制動和懸掛系統的電子控制單元等高科技

15、電子產品圣路易斯波托西州2024年液壓軟管阿瓜斯卡連特斯2021年遠程信息控制單元、電子控制模塊、車門控制系統、電動閉合模塊、舒適座椅模塊圣路易斯波托西2022年10月制動零部件瓜達拉哈拉汽車智能照明零部件圣路易斯波托西制動系統和渦輪增壓器；商用車用：安全氣囊、傳送帶、內飾零部件、變速器零部件及裝配零部件開發氣壓、電子、液壓、機器人、自動化等專業技術阿瓜斯卡連特斯州2020年為通用、福特和日產生產電子控制單元(ECU)、車門控制單元(DCU)、照明控制板、智能天線模塊麥格納拉莫斯阿里斯佩2023年為通用的純電動車(EV)生產逆變器、電機和車載充電器圣路易斯波托西白車身、車架導軌、車地板、上部支

16、柱、車身側面系統等采埃孚托盧卡（Toluca）2024Q1電動乘用車生產用于前后車橋和角模塊的懸架產品華雷斯城2024年1月托盧卡2023年轉向零部件和懸架零部件電裝錫勞空調、散熱器、交流發電機和雨刮系統空調、散熱器、交流發電機和雨刮系統瓜納華托州伊拉普阿托雨刮器系統弗龍特拉2020年年中表：全球零部件巨頭在墨西哥的工廠布局資料來源：Marklines，華西證券研究所資料來源：墨西哥汽車工業協會（AMIA），華西證券研究所10墨西哥汽車產業現狀汽車FDI流入最多 美國、日本、德國位居前三圖：墨西哥汽車行業FDI及占比（億美元；%）資料來源：墨西哥汽車零部件協會（INA），華西證券研究所 自上世

17、紀，美國企業開始大量投資于墨西哥汽車產業，根據墨西哥汽車零部件協會公布數據，自1999年至2022年，有1486家外國企業在墨西哥汽車產業進行投資，投資額為882億美元，占總體FDI 13.1%，其中56%投資于汽車零部件、41%投資于輕型汽車生產。美國以超過450億美元成為墨西哥汽車產業FDI貢獻最大的國家，第2、3名分別為日本、德國，均未超過200億美元。圖：墨西哥1999-2022年汽車行業FDI分國家（億美元）0%5%10%15%20%25%30%0153045607590201120122013201420152016201720182019202020212022FDI（億美元；L

18、HS）占比（%；RHS）汽車FDI流入最多 美國、日本、德國位居前三0100200300400500600美國日本德國資料來源：墨西哥汽車工業協會（AMIA），華西證券研究所11墨西哥汽車產業現狀60%65%70%75%80%85%90%95%2015201620172018201920202021圖：2022年墨西哥乘用車出口目的地國占比（%）資料來源：墨西哥汽車工業協會（AMIA），華西證券研究所圖：墨西哥輕型車出口占產量比（%）主要輻射北美地區 出口美國占比78%墨西哥汽車生產以出口為主，主要輻射北美地區，2021年汽車出口達286萬輛，占總產量87%，其中北美占比近9成。墨西哥汽車出口

19、美國占比77.5%，順應美國市場需求，生產車型主要為SUV和皮卡，SUV和皮卡占比逐年提升，2022年達80%。美國汽車生產“后花園”77.5%美國加拿大德國其他資料來源：墨西哥汽車工業協會（AMIA），華西證券研究所0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20182019202020212022圖：墨西哥SUV+皮卡產量占比(%)資料來源：墨西哥汽車工業協會（AMIA），華西證券研究所12墨西哥汽車產業現狀|北美電動化率有望加速提升 新能源產業鏈迎新機北美電動化率有望加速提升 帶動產業鏈發展隨著通脹削減法案的頒布以及各大車企加速新能源汽車布局，北美新能源汽車有望加速發展。2

20、022年北美新能源汽車產量達89.5萬輛，對應滲透率為5.7%，根據 IHS Markit 預測，北美新能源汽車產量有望于2029年達到500萬輛，CAGR達27.9%。圖：北美新能源汽車產量及占比預測（萬輛；%）資料來源：IHS Markit，華西證券研究所資料來源：IHS Markit，華西證券研究所相關要求內容細節關鍵礦產要求（3,750美元）汽車電池中所含關鍵礦物材料（鋁、鈷、鋰、鎳、石墨）的價值量必須有一定比例是在美國或與美國有自由貿易協定的國家提取或加工，或必須在美國回收。對于2024年1月1日前投產的車輛，該比例為40%，并每年平均上升10%，2026年后投產的車輛，要求為80%

21、。電池組件要求（3,750美元）電池組件價值的一定比例必須在北美制造或組裝。2024年前投產的車輛，50%的電池組件應來自北美；該要求每年上升10%，2028年后要求為100%。其他限制 由合格的美國制造商制造的車輛，但不包括“受關注的外國實體”（foreign entity of concern）制造或組裝的車輛。必須在北美進行組裝 轎車售價不高于5.5萬美元、皮卡、SUV售價不高于8萬美元 納稅人調整后總收入不超過15萬美元（已婚納稅人為30萬美元）2023年后投產的車輛不具備抵免資格表：美國通脹削減法案新能源車相關條例資料來源：美國國家稅務局，華西證券研究所0%5%10%15%20%25

22、%30%35%01002003004005006007002022A2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E13墨西哥汽車產業現狀|主機廠加速在墨西哥布局新能源產能產業鏈發展空間大主機廠加速在墨西哥布局新能源產能 產業鏈發展空間大墨西哥汽車產業鏈及市場的新能源滲透率較低，但較2018年增長近100%。2022年墨西哥新能源車占汽車總產量比不足2.4%，根據INA預測，墨西哥2030年新能源汽車產量占比有望提升至24%，總產量將超過468萬輛。已有多家大型整車廠在墨西哥布局新能源汽車產能，包括通用汽車、Stellantis、福特等。2023年特斯拉宣布將投資50億美

23、元在墨西哥的新萊昂州建立第五座超級工場，預計年產能為100萬輛，包含下一代緊湊車（售價2.5-3萬美元），預計于2024年投產。該工廠比德州超級工廠占地面積多近70%，是上海工廠的近20倍，將成為特斯拉最大的產能擴張基地。圖：墨西哥新能源汽車產能布局資料來源：亞太經合組織（APEC），華西證券研究所圖：INA預測墨西哥新能源車占汽車產量比（%）資料來源：墨西哥汽車零部件協會（INA），華西證券研究所0%5%10%15%20%25%30%2022A2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E1425/8/19中國零部件出海的進度如何？15中國零部件出海|特斯拉

24、帶領下 中國零部件加速出海200520102015202020072013俄羅斯工廠投產2014收購美國芒山浮法線2016美國代頓工廠投產2022特斯拉帶動下，拓普集團、旭升集團、三花智控等產業鏈公司紛紛去墨西哥建廠，全球化明顯提速！2017墨西哥、泰國、美國、日本等塞爾維亞、法國（在建）、波蘭（在建）墨西哥工廠投產2018墨西哥工廠投產跟隨Tier 1出海華域汽車、均勝電子、中鼎股份、繼峰股份、文燦股份、萬豐奧威等通過收購海外企業完成全球布局收購實現全球化美墨加協定資料來源：各公司公告，華西證券研究所2023+跟隨全球主機廠出海，敏實集團、福耀玻璃為國內海外建廠先行者，率先成為全球龍頭注：美

25、墨加協定規定北美地區所產汽車75%及以上的組成部件產自本地區可享受零關稅優惠。16第一波出海福耀玻璃：海外建廠打開成長空間 從中國龍頭到全球龍頭國內發展遇增長瓶頸 海外建廠拓展全球空間圖：公司全球布局資料來源：公司官網，華西證券研究所10%33.5%65%5%15%25%35%45%55%65%200920182022海外市占率國內市占率2009年公司在國內汽車玻璃市場市占率已經超過55%，提升空間不大，業務已經步入瓶頸期，而全球市占率僅為10%。因此突破海外市場是福耀成為國際零部件巨頭的必經之路。公司于2013年開始布局海外，先是2013年俄羅斯盧卡家州一期工廠建成，2014年收購美國芒山浮

26、法線，并買下位于俄亥俄州代頓市的廢舊通用汽車工廠，2016年代頓工投產。根據公司投資者問答，2021年公司在國內市場市占率約為65%，僅較2007年提升10%。而全球市占率達到從10%大幅提升至2022年的33.5%，成為全球第一。圖：福耀玻璃國內市占率與海外市占率（%）資料來源：公司年報，華西證券研究所17第一波出海|福耀玻璃：充足訂單保障產能利用率 美國工廠凈利率達7%+資料來源：公司年報，華西證券研究所 產能利用率：2016年美國代頓工廠投產，規劃汽車玻璃產能550萬套，一期300萬套，二期250萬套于2017年投產。隨著產能的釋放和訂單的涌入，公司產能利用率逐步提升，并于投產的一年后實

27、現扭虧為盈，根據公司官網披露，公司產品配套多家知名主機廠如：豐田、通用、本田、克萊斯勒等。福耀美國工廠2022年收入達45.7億元，凈利率7.6%。成本：美國天然氣成本約為國內1/3、電力成本為國內1/2,而人力成本是中國約6倍。而由于玻璃易碎、易磨損等特點，運輸成本高昂，而代頓工廠距離通用、福特、本田等主機廠距離近2-3小時車程。自動化率：根據中國汽車報的報道，美國工廠的生產線在投入之初就有400個工業機器人，自動化程度遠高于國內工廠。圖：福耀玻璃海外營收及毛利率（億元；%）圖：福耀美國營收及凈利率（億元；%）充足訂單保障產能利用率美國工廠投產一年即扭虧為盈0%10%20%30%40%50%

28、03060901201502016201720182019202020212022福耀玻璃海外營收（億元；LHS）毛利率（%；RHS）-48%-42%-36%-30%-24%-18%-12%-6%0%6%12%051015202530354045502016201720182019202020212022福耀玻璃美國營收（億元；LHS）利潤率（%；RHS）18第二波出海嶸泰股份：跟隨Tier 1出海 墨西哥工廠盈利能力有望持續提升-10%-5%0%5%10%0501001502002503002019202020212022營收（百萬元；LHS）凈利潤（%；RHS）圖：萊昂嶸泰營收及凈利率（百

29、萬元；%）2016年公司在墨西哥瓜納華托州成立萊昂嶸泰，以更好的響應美國博世并降低中美貿易摩擦因素對中國境內出口業務的影響，并于 2017 年至 2018 年逐步投產以承接部分境外客戶訂單，進一步提升競爭優勢。隨著北美客戶資源導入，訂單量快速增加，自2019年來，營業收入從2021年的1億元提升至2022年2.69億元，CAGR達28%。跟隨Tier 1出海 墨西哥工廠盈利能力爬升中圖：嶸泰股份工廠布局19公司建廠詳細情況拓普集團2022年9月29日公司公告擬投資不超過2億美元在墨西哥建廠，主要生產輕量化底盤、內飾系統、熱管理系統等。新泉股份2021年1月公告公司以自有資金通過新泉香港出資 6

30、00 萬美元，其中注冊資本 400 萬美元。主要從事汽車零部件的研發、設計、制造和銷售。2021年5月對墨西哥子公司增資3000萬美元，2023年2月增資5000萬美元，計劃投資3600萬美元建設墨西哥廠房，投產后可年產儀表板總成25萬套，座椅背板170萬套。旭升集團2023年3月29日，公司公告，擬建立子公司投資建設墨西哥生產基地?？偼顿Y額不超過2.76億美元。此次項目計劃購置31公頃（約等于31萬平方米）土地，進行三大工藝（壓鑄、鍛造、擠壓）全產業鏈布局，為北美及全球客戶提供先進的產品和優質的服務。愛柯迪子公司 IKD Mexico 于2014年建立，主要生產鋁合金、壓鑄零件及零部件的精密

31、加工和裝配。墨西哥北美生產基地現已完成主體廠房竣工交付，并于2023年第一季度完成所有設備搬遷，第二季度正常投入使用。墨西哥二期項目正在推進中，主打3000T5000T壓鑄機生產的新能源汽車用鋁合金產品。嶸泰股份2016 年公司在墨西哥瓜納華托州設立子公司萊昂嶸泰并于2017 年投產，并于2021年建設墨西哥汽車輕量化鋁合金零件擴產項目。2022年9月發行可轉債募集資金，并投資2.7億元于墨西哥汽車精密鋁合金鑄件二期擴產項目。選址在墨西哥萊昂市，建設期為24個月。伯特利2021年2月公告，公司以自有資金在薩爾蒂約市投資3.5億元，建設年產400萬件的輕量化業務產線，預計2023年投產。二期項目

32、正在建設，建設年產 550 萬件鑄鋁轉向節、170 萬件控制臂/副車架、100萬件電子駐車制動鉗（EPB）、100 萬件前制動鉗等產品。三花智控2015年12月，公司發行股份募集資金用于投資建設“在墨西哥建設微通道換熱器生產線項目”和“新增年產80萬臺換熱器技術改造 項目”。2023年與綠的諧波合資在墨西哥建廠，合資企業擬建于公司位于墨西哥的工業園區，將由綠的控股，主營諧波減速器的生產與銷售。岱美股份2019年8月公司將募集資金投資項目，原“汽車內飾件產業基地建設項目”的實施主體部分變更為公司全資子公司墨西哥岱美。2022年8月12日擬公開發行可轉債總額不超過14.98億元，投資8.23億元用

33、于墨西哥汽車內飾件產業基地建設項目。銀輪股份2021年10月公告，同意公司使用自有資金向上海銀欣投資合伙企業（有限合伙）增資2.7億元，用于墨西哥生產基地建設，主要生產供北美戰略客戶的電動車熱管理模塊和油冷器產品。2023年計劃量產多個品類產品，首個品類已于2023年上半年投產。上聲電子2017年成立子公司墨西哥上聲，從事車載揚聲器系統生產、銷售與服務，一號、二號產線分別于2018、2019年達到可使用狀態日成立，2021年2月增資1.7億美元，計劃年產360萬只超輕量化鋁合金車輪產能第三波出海表：中國汽車零部件企業墨西哥工廠情況梳理（部分）|跟隨特斯拉 產業鏈公司紛紛建廠墨西哥20第三波出海

34、整車廠：豐 田整車廠：福特國產零部件企業：均勝電子整車廠：福特國產零部件企業：中鼎股份整車廠：通用、Stellantis國產零部件企業：伯特利、三花智控、岱美股份、華域汽車、萬豐奧威、均勝電子、旭升集團整車廠：特斯拉、現代、起亞國產零部件企業：華域汽車、立中集團、拓普集團、東山精密、岱美股份、銀輪股份、祥鑫科技、均勝電子、延鋒座椅、新坐標、瑞可達整車廠：日產、英菲尼迪、梅賽德斯奔馳、豐田國產零部件企業：新泉股份、敏實集團整車廠：通用、寶馬國產零部件企業：香山股份整車廠：通用、本田、豐田、馬自達、大眾、福特國產零部件企業：嶸泰股份、愛柯迪、凌云股份、文燦股份整車廠：福特、通用、Stellanti

35、s國產零部件企業：均勝電子整車廠：奧迪、大眾特斯拉得州超級工廠：面積：占地10平方公里產能：5000輛 Model Y/周產品：Model Y，Cybertruck（計劃）|跟隨特斯拉 產業鏈公司紛紛建廠墨西哥資料來源：墨西哥汽車工業協會（AMIA），特斯拉官網，公司公告，華西證券研究所特斯拉墨西哥蒙特雷工廠：面積：占地2.5萬畝產能：100萬輛產品：Model Q及其他2125/8/19墨西哥工廠的盈利能力如何？22特斯拉全球產能|上海、加州貢獻核心產能 德州、柏林爬產完成0.05.010.015.020.025.02020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q220

36、21Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4中國歐洲亞太圖：加州工廠交付區域構成（萬輛）0.00.51.01.52.02.53.03.52022 Q12022 Q22022 Q32022 Q4柏林工廠德州工廠上海工廠：承接中國、歐洲、加拿大和亞太需求，生產Model 3/Y，年產能超過75萬輛。加州工廠：承接美國需求，Model 3/Y 年產能55萬輛，Model S/X年產能10萬輛。德州工廠：承接美國需求，目前生產Model Y，年產能25萬輛；2023年底將開始生產Cybertruck。柏林工廠：承接歐洲需求，生產Model Y，年產能35萬輛。圖：上海工廠交付區

37、域構成（萬輛）圖：德州和柏林工廠交付（萬輛）資料來源：Troy Teslike，華西證券研究所0.02.04.06.08.010.012.014.016.02020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4美國加拿大亞太歐洲中國23特斯拉銷量預測|Model Q/2驅動未來增長 2025年貢獻核心增量2022年2023年2024年2025年中國7392100130柏林5203035德州4205060加州55555555墨西哥00030總量137187235310資料來源：華西證券研究所測算2022年2

38、023年2024年2025年中國44606590美國5170100120歐洲23354060亞太8121520其他55510總量131182225300表：特斯拉全球交付量預測（萬輛）表：特斯拉各工廠年產量預測（萬輛）資料來源：華西證券研究所測算Model Q價格有望下探至2.5萬美元。特斯拉2022Q3業績會上馬斯克正式公布了Model Q。Model Q成本僅為當前Model 3/Y的一半?；贛odel Q的成本，我們預計未來起售價格約為2.5萬美元。公司預期未來Model Q年銷量超過3/Y之和。馬斯克表示，預計Model Q未來銷量將超過特斯拉目前車型之和。圖：特斯拉Model Q/

39、2概念圖底稿來源：Top Electric SUV，華西證券研究所24建廠詳細情況地址墨西哥新萊昂州蒙特雷郊外投資額預計總投資100億美元占地面積2.5萬畝，約為上海工廠占地面積的20倍，是特斯拉目前最大的生產基地初期規劃產能100萬輛建設狀態規劃中，預計3個月內開工建設時間12-15個月計劃投產車型售價2.5萬美元左右的Model 2/Q以及其他車型未來規劃據36氪報道，特斯拉鼓勵旭升集團等中國供應商前往墨西哥蒙特雷建立工廠，以此能夠與特斯拉墨西哥工廠形成配套，特斯拉計劃在墨西哥復刻上海工廠的本地化供應鏈生產。通過墨西哥工廠的產能支持，以此更好地完成Model Q等低價車型的生產以及2030

40、年2,000萬輛的目標。特斯拉墨西哥工廠|特斯拉中期產能擴張的核心表：特斯拉墨西哥工廠建設情況 在墨西哥建廠可輻射美洲市場。在南美新能源市場滲透率較低，而墨西哥汽車工業發達且工人等綜合成本低，因此在墨西哥建廠將有利于出口南美市場。同時墨西哥能享受北美貿易自由協定和IRA優惠，在墨西哥建廠不僅可以輻射本地和南美市場，原材料、供應鏈、成品都可以和美國、加拿大緊密地流通。動員中國供應商協同構建本地化供應鏈。特斯拉與多家中國供應商達成合作于墨西哥本地建廠，我們預計將帶動下游零組件一起到墨西哥就近供貨，復刻上海工廠的本地化供應鏈模式；同時利用墨西哥的地理優勢和美國-墨西哥-加拿大協定的政策便利。25特斯

41、拉技術優化|全新生產模式 改變汽車工業百年流程圖：特斯拉下一代車型平臺的生產方式啟用分部生產一次拼裝的模塊化生產方式。對于下一代車型平臺的生產方式，特斯拉著重提出了對生產效率的極致追求。公司表示，下一代車型平臺產線將提高44%的操作人員密度和30%的空間效率，以達到50%的生產成本縮減；在裝配方面，下一代車型平臺產線將采用底板一體化壓鑄，分部噴漆的并行模式，目標達到每45秒生產一輛汽車的極致制造效率和規模效應。圖：特斯拉全新產線模式 26特斯拉管理優化|簡化供應鏈管理 優化成本圖：特斯拉供應鏈體系圖：特斯拉供應鏈物流 追求本地化生產，降低物流及供應鏈管理成本。汽車制造涉及零部件繁雜、任意零件的

42、缺失都將導致生產端的停滯，帶來成本負擔。特斯拉的供應鏈管理追求扁平化，以降低管理難度，優化效率。在供應鏈物流層面，特斯拉的通過工廠布局，盡量縮短零部件生產地和零部件使用地的距離，以達到降低復雜度的效果。因此，我們認為，特斯拉墨西哥工廠將會首選本地具有產能的供應商。27墨西哥工廠收入彈性|特斯拉保障產能利用率 其他北美主機廠亦有望覆蓋特斯拉保障產能利用率 其他北美主機廠亦有望覆蓋特斯拉保障產能利用率：考慮到運輸半徑，我們預計中國零部件墨西哥工廠主要配套特斯拉德州工廠和墨西哥工廠，根據特斯拉當前規劃，德州工廠年產能已達55萬輛，墨西哥工廠初期規劃年產能100萬輛，我們測算產業鏈相關公司的收入彈性預

43、計可達30%-100%。此外，若加上特斯拉機器人的遠期規劃，則彈性空間則更大。從特斯拉到其他主機廠：基于北美當地新能源產業鏈配套處于發展初期，整體供給偏緊，中國零部件廠商有望憑借性價比和快速響應能力實現從特斯拉拓展至其他北美主機廠，進一步打開成長空間。表：特斯拉產業鏈核心公司墨西哥工廠收入彈性測算股票代碼公司簡稱2022年收入（億元）特斯拉平均單車價值（萬元）配套份額（%）墨西哥工廠來自特斯拉的收入（億元）對應彈性601689.SH拓普集團1600.660%5635%603179.SH新泉股份690.360%2840%603305.SH旭升集團450.560%47104%002050.SZ三花

44、智控2130.360%2813%603730.SH岱美股份510.260%1936%002126.SZ銀輪股份850.260%1922%資料來源：公司公告，華西證券研究所28墨西哥工廠利潤彈性|綜合對比各項成本差異墨西哥工廠穩態利潤率有望低國內2-3pct墨西哥中國汽油（美元/L）1.381.17柴油（美元/L）1.351.04水費（美元/立方）1.850.58工業用電（美元/kWh）0.120.09工業天然氣（美元/kWh）0.03-0.040.05表：中國、墨西哥能源價格對比墨西哥中國關稅滿足相關條例可享受0關稅約27.5%增值稅16%13%企業所得稅30%25%制造業平均工資（美元/h）

45、3.7-4.46.7工業用地租金（美元/平米/月）4.4-7.54.3表：中國、墨西哥建廠成本對比綜合對比各項成本差異墨西哥工廠穩態凈利率有望低國內2-3pct 人工成本：墨西哥重視制造業人才的培養，其教育系統每年可向制造業輸送超過10萬名工程師，墨西哥平均工資為3.7美元，低于國內的6.7美元，但墨西哥是周薪制，員工的穩定性弱于國內。其他成本：1）墨西哥聯邦政府主要收取所得稅和增值稅，其中所得稅、增值稅分別高于中國3%、5%，地方政府（州和市）還有權征收不動產稅、薪金稅(主要向雇主征收)、不動產交易稅、經營資產稅等；2）工業用地租金、大部分能源價格均高于中國。美墨加協定、通脹削減法案：1）滿

46、足北美原產地等規則的汽車、零部件可0關稅出口到美國。2）通脹削減法案為在北美生產的部分新能源車型提供7,500美元的稅收抵免。29墨西哥工廠利潤彈性|綜合對比各項成本差異墨西哥工廠穩態利潤率有望低國內2-3pct綜合對比各項成本差異墨西哥工廠穩態凈利率有望低國內2-3pct成本和費用拆解：以輕量化和內飾件公司為例，原材料占比大概75%-80%，人工成本5%-7%，制造費用15%-17%，綜合費用率10%-15%，結合稅費等影響，假設產能達到90%以上，我們預估墨西哥工廠穩態凈利率有望低國內2-3pct。利潤彈性：若按墨西哥工廠穩態凈利率平均低國內2-3pct測算，結合前面計算的墨西哥工廠收入，

47、特斯拉產業鏈相關公司的墨西哥工廠利潤彈性預計可達10%-90%。表：特斯拉產業鏈核心公司墨西哥工廠利潤彈性測算股票代碼公司簡稱2022年凈利（億元）2022年凈利率（%）墨西哥工廠預計凈利率（%）墨西哥工廠凈利潤（億元）對應彈性601689.SH拓普集團1711%8%527%603179.SH新泉股份57%4%125%603305.SH旭升集團716%13%688%002050.SZ三花智控2612%10%310%603730.SH岱美股份611%9%228%002126.SZ銀輪股份45%3%112%資料來源：Wind，華西證券研究所3025/8/19投資建議與風險提示31投資建議我們堅定看

48、好電動智能變革造就中國汽車產業做大做強的歷史性機遇，傳統燃油車時代歐美日整車廠占據主導地位，誕生博世、電裝、采埃孚、麥格納、愛信精機、大陸等歐美日零部件巨頭，而在智能電動車時代，自主車企和新勢力有望實現彎道超車，帶動產業鏈共同成長，疊加中國速度和性價比優勢，相信必將也會誕生領先全球的自主車企及零部件巨頭。參考海外零部件巨頭的發展史，由于就近配套的生意屬性和地緣政治下的產業保護，全球布點是成為全球零部件巨頭的必要條件之一。特斯拉帶領下，中國汽車零部件出海進程超預期，從中國到墨西哥、歐洲，從中國的2000w+輛乘用車到全球6000w+乘用車，享受全球電動化率加速提升的紅利，進一步打開成長空間。風宜

49、長物放眼量，不著眼于當前海外工廠的低利潤率，而應看到未來全球零部件巨頭的誕生，且在充足訂單和精益管理下，我們認為不必對海外工廠的利潤率過于悲觀。特斯拉加速中國汽車零部件全球化進程，充足訂單保障墨西哥工廠的產能利用率，提高海外建廠的成功概率，同時可延伸至北美其他主機廠，有望享受北美電動化率加速提升的紅利。從中國到墨西哥再到全球其他地區，優質自主零部件加速崛起，劍指全球零部件巨頭?；谀鞲缃◤S布局的情況，優選【拓普集團、新泉股份、旭升集團、銀輪股份、上聲電子、愛柯迪、美利信、伯特利、繼峰股份、文燦股份】，受益標的【岱美股份、嶸泰股份】。特斯拉引領智能化發展，軟件定義汽車是長期產業趨勢，FSD或推

50、廣至全球，國內理想、小鵬等新勢力將加速推進城市NOA，AI大模型強化語音交互體驗，堅定看好智能駕駛和智能座艙的全面加速，優選智能駕駛-【伯特利、德賽西威、經緯恒潤-W】+智能座艙-【上聲電子、光峰科技、繼峰股份】。|零部件秩序重塑 重點關注海外布局領先的優質自主零部件32注：全球和中國乘用車銷量數據分別根據OICA疫情前的數據和中汽協數據投資建議|零部件秩序重塑 重點關注海外布局領先的優質自主零部件重點公司證券代碼證券簡稱 收盤價（元）投資評級EPS（元）P/E2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E601689.SH拓普集團75.83買入0.932.1

51、13.064.4481.5435.9424.7817.08603179.SH新泉股份43.31買入0.751.62.453.1257.7527.0717.6813.88603305.SH旭升集團28.14買入0.921.051.421.7930.5926.8019.8215.72688533.SH上聲電子45.40買入0.411.362.293.36110.7333.3819.8313.51600933.SH愛柯迪22.43買入0.360.921.311.8262.3124.3817.1212.32301307.SZ美利信33.22買入0.631.371.832.4752.7324.2518.

52、1513.45603997.SH繼峰股份14.68買入0.120.430.631.05122.3334.1423.3013.98603348.SH文燦股份43.47買入0.381.52.453.56114.3928.9817.7412.21603596.SH伯特利78.10買入1.242.453.484.762.9831.8822.4416.62002920.SZ德賽西威146.90增持1.513.034.25.3697.2848.4834.9827.41688326.SH經緯恒潤-W148.99買入1.622.534.716.9391.9758.8931.6321.50688007.SH光峰

53、科技20.05買入0.520.350.841.0938.5657.2923.8718.39表：盈利預測與估值資料來源：Wind，華西證券研究所33風險提示海外訂單拓展不及預期；海外競爭加??；海外工廠管理不及預期；原材料成本上升；海外政策變化等。34免責聲明分析師與團隊簡介崔琰/首席分析師經濟學碩士，10余年證券從業研究經驗，曾任天風證券、國金證券、民生證券汽車行業首席分析師等，專注于汽車四化（電動化、智能化、網聯化、共享化）研究，在行業變革中深挖投資機會。獲2022年新財富汽車行業最佳分析師第五名、金牛獎第五名、水晶球入圍（公募榜單第三名）、新浪金麒麟第四名、上證報第三名、WIND第二名；20

54、21年金牛獎汽車行業最佳分析師第五名、水晶球入圍、新浪金麒麟入圍、WIND第一名；獲2020年汽車行業最佳分析師水晶球公募組第五名，WIND第一名；2017年新財富入圍，水晶球第三名，金翼獎第四名，WIND第一名；2016年水晶球第一名，2014年新財富入圍。鄭青青/王旭冉/喬木/杜豐帆/馬天韻分析師承諾作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。評級說明公司評級標準投資評級說明以報告發布日后的6個月內公司股價相對上證指數的

55、漲跌幅為基準。買入分析師預測在此期間股價相對強于上證指數達到或超過15%增持分析師預測在此期間股價相對強于上證指數在5%15%之間中性分析師預測在此期間股價相對上證指數在-5%5%之間減持分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數5%15%之間賣出分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數達到或超過15%行業評級標準以報告發布日后的6個月內行業指數的漲跌幅為基準。推薦分析師預測在此期間行業指數相對強于上證指數達到或超過10%中性分析師預測在此期間行業指數相對上證指數在-10%10%之間回避分析師預測在此期間行業指數相對弱于上證指數達到或超過10%華西證券研究所：地址：北京市西城區太平橋大街豐匯園11號豐匯時代大廈南座5層網址：http:/