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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 公公司司 研研 究究 深深度度 研研究究 報報告告 證券研究報告證券研究報告 銀行銀行 增持增持 （首次首次 ）市場數據市場數據 市場數據日期市場數據日期 2023/7/5 收盤價（元）3.75 總股本（百萬股）43,782 流通股本（百萬股）43,782 凈資產（百萬元）628,274 總資產（百萬元）7,603,107 每股凈資產（元）11.89 來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 分析師：分析師：陳紹興 SAC：S0190517070003 王塵 SAC:S0190520060001 曹欣童 SAC

2、：S0190522060001 投資要點投資要點 復盤：復盤：前期資產質量承壓，掣肘業務發展前期資產質量承壓，掣肘業務發展。隨著隨著基礎夯實基礎夯實，估值估值修復可期修復可期。民生銀行估值民生銀行估值溢價溢價與與 ROE 走勢保持一致走勢保持一致，前期估值壓制因素主要是資產質量，2023 年基本面拐點初現，存量包袱逐步出清，資產質量進入改善通道，撥備消耗降低，業績有望迎來釋放空間，PB 估值有望逐步修復。2010-2014 年，年，憑借事業部改革+小微金融先行者強勢崛起，ROE 領先優勢明顯，估值領跑行業，PB 估值領先股份行約 20%；2015-2019 年，年，資產質量承壓，戰略進入轉型調

3、整期，ROE 水平回落，領先優勢顯著收窄，PB 估值隨之持續下行。2020 年至今，年至今，地產風險持續發酵，加大力度處置存量包袱，業績增速承壓。PB 估值顯著折價約 50%。經歷過去三年存量風險加速出清，疊加降低風險偏好，資產質量基礎持續夯實，壓制業績表現的最大掣肘逐步解除。困境反轉困境反轉：存量風險逐步出清，存量風險逐步出清，基本面拐點初現基本面拐點初現。資產質量：資產質量：存量風險接近尾聲，資產質量企穩向好存量風險接近尾聲，資產質量企穩向好。此前受中小微企業互保聯保、地產風險發酵及踩雷各類風險事件的影響，風險持續暴露。近年來加大不良核銷處置力度，針對風險領域多措并舉，嚴控新增不良。近三年

4、累計處置不良 3000 億，存量不良出清接近尾聲，新生成不良維持低位，資產質量進入改善通道。不良暴露原因：不良暴露原因：1）經濟下行周期中，中小微企業聯?；ケｏL險暴露，信用風險加速傳導，2014 年起小微業務不良率持續攀升。2）地產風險持續發酵，2020 年后房地產業不良率迅速攀升，拖累資產質量。不良化解舉措：不良化解舉措：2018 年以來，不良處置力度明顯加大，2018-2022 年合計核銷及轉出金額達 2852 億元。針對小微業務，優化信貸結構，提高抵質押貸款占比，逐步下移客戶層級等。針對地產業務，持續壓降涉房敞口，降低風險偏好，調整組織架構，改革風控體系等，壓實資產質量。風險處置成效：風

5、險處置成效：不良率由 2020 年的 1.82%穩步下行至 23Q1 的 1.60%，重點投放戰略客戶，近三年公司類新發放貸款不良率僅 0.42%。關注率下降至2.76%，逾期率降至 2%以下。減值計提壓力減小，撥貸比穩中有升。股股東東風險：風險：股權結構逐漸穩定，關聯交易風險可控股權結構逐漸穩定，關聯交易風險可控。公司早期股權爭奪較為激烈，2020 年至今股權結構已相對穩定，關聯貸款占比穩中有降，除泛海集團外，其余主要股東資產質量正常，整體風險可控?！胺汉Ｏ怠憋L險是市場主要擔憂點，目前公司對關聯交易加大管控力度，其中針對泛海集團的逾期貸款問題已提起訴訟，同時泛海集團表決權也受到限制，多措并舉

6、降低風險。業務經營業務經營：小微業務重回主戰場，構建戰略客戶生態圈小微業務重回主戰場，構建戰略客戶生態圈。堅定民營銀行定位，堅定民營銀行定位，基礎夯實，持續增長可期?；A夯實，持續增長可期。2009 年公司憑借“商貸通”發力小微業務藍海，強勢崛起。2014 年起經歷轉型陣痛期，重心轉向戰略客戶及其上下游產業鏈。2017 年起小微金融重裝待發，戰略客戶持續做深做透。公司最新五年發展規劃，2021-2022 年為基礎夯實期，2023 年邁入持續增長期，將保持戰略定力，擦亮小微金融金字招牌，同時構建戰略客戶生態圈，賦能業務增長新引擎。投資建議：投資建議：我們預計公司 2023、2024 年 EPS

7、分別為 0.78 元、0.80 元，預計 2023年底每股凈資產為 12.36 元。以 2023 年 7 月 5 日收盤價計算，對應 2023 年底的 PB為 0.30 倍，首次覆蓋，給予公司“增持”評級。風險提示：風險提示：宏觀經濟超預期下行，資產質量改善不及預期，戰略實施不及預期宏觀經濟超預期下行，資產質量改善不及預期，戰略實施不及預期 title 民生銀行民生銀行（600016）柳暗柳暗盡處盡處，可，可待待花明花明 2023 年年 7 月月 6 日日 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-2-深度研究報告深度研究報告 目錄目錄 1、民生銀行：困境反

8、轉，靜待黎明、民生銀行：困境反轉，靜待黎明.-5-1.1、復盤民生銀行走勢.-5-1.2、估值壓制：資產質量承壓，掣肘業務發展.-6-1.3、展望未來：基礎夯實，持續增長可期.-9-2、存量風險逐步出清，基本面拐點初現、存量風險逐步出清，基本面拐點初現.-10-2.1、資產質量：存量風險接近尾聲，資產質量企穩向好.-10-不良暴露原因：中小企業聯?；ケｏL險傳導、地產風險發酵.-10-不良化解舉措：加大存量不良處置力度，改革風控體系.-14-風險處置成效：不良生成穩步下降，靜待拐點.-18-2.2、股東風險：股權結構逐漸穩定，關聯交易風險可控.-21-“泛海系”風險：壓降敞口，多措并舉降低風險.

9、-24-3、小微業務重回主戰場，構建戰略客戶生態圈、小微業務重回主戰場，構建戰略客戶生態圈.-27-3.1、堅定民營銀行定位，聚焦戰略客戶.-27-3.2、階段一：踏足小微業務藍海，發展迅猛.-28-3.3、階段二：業務轉型調整，聚焦戰略客戶.-30-3.4、階段三：小微業務重裝待發，戰略客戶做深做透，發力供應鏈金融.-32-3.5、小微業務具備優勢，未來有望持續賦能.-34-4、盈利預測與投資建議、盈利預測與投資建議.-37-風險提示風險提示.-39-圖表目錄圖表目錄 圖 1、民生銀行盈利能力走勢.-5-圖 2、民生銀行 PB 溢價率.-5-圖 3、民生銀行營收增速走勢.-6-圖 4、民生銀

10、行歸母凈利潤增速走勢.-6-圖 5、民生銀行總資產增速走勢.-6-圖 6、民生銀行凈息差走勢.-6-圖 7、上市銀行 PB-ROE 估值水平一覽.-7-圖 8、民生銀行資產收益率走勢.-8-圖 9、民生銀行負債成本走勢.-8-圖 10、2022 年股份行貸款結構對比.-8-圖 11、2022 年股份行活期存款結構對比.-8-圖 12、民生銀行非息收入占比走勢.-9-圖 13、民生銀行信用成本走勢.-9-圖 14、不良率自 2011 年后持續攀升，2015 年以后不良率處于相對高位.-10-圖 15、2013 年后小微業務發展幾乎停滯.-11-圖 16、小微貸款不良率持續攀升，近兩年有所改善.-

11、11-圖 17、批零中小企業集中，不良率曾高至 4.33%.-11-圖 18、制造業面臨產能過剩壓力，不良率逐年上升.-11-圖 19、2018 年房地產貢獻貸款增量的 52%.-12-圖 20、2020 年起，房地產不良率迅速攀升至 4.3%.-12-圖 21、不良+關注 2011 年后迅速上升.-14-AUlW8XiV8VaUzWfWtO9P9R8OnPrRtRtQjMpPsNkPrRsNaQpOmMwMmNrRuOnOuM 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-3-深度研究報告深度研究報告 圖 22、風險暴露消耗撥備，撥備覆蓋率顯著下降.-14-圖

12、 23、2018 年后，當期核銷及轉出規模維持高位.-14-圖 24、收回已核銷貸款規模逐年上升.-14-圖 25、小微抵質押貸款占比由 41%提升至 76%.-16-圖 26、個人經營性貸款占零售貸款比重顯著下降.-16-圖 27、房地產貸款余額下降，占對公比例下降至 15%.-17-圖 28、地產開發貸占比下降，個人按揭貸較為穩定.-17-圖 29、民生銀行地產全口徑敞口同比下降 9%.-17-圖 30、表內外地產敞口占比均下降.-17-圖 31、資產質量邊際改善，不良率穩步下行.-19-圖 32、不良生成率連續三年延續下降趨勢.-19-圖 33、不良貸款余額小幅下行，邊際改善.-19-圖

13、 34、不良偏離度略高于同業，不良認定標準趨嚴.-19-圖 35、關注率自 2017 年后顯著下降.-20-圖 36、逾期率自 2015 年后顯著下降.-20-圖 37、近兩年減值計提金額有所下降.-20-圖 38、2020 年以來信用成本逐步下行.-20-圖 39、民生銀行主要股東股權變化.-22-圖 40、2020 年后關聯貸款占比穩中有降（億元）.-24-圖 41、民生銀行主要股東關聯貸款規模（億元）.-24-圖 42、2017-2018 年泛?？毓蓸I績大幅下滑（億元）.-25-圖 43、2021 年后泛?？毓韶泿刨Y金大幅下降（億元）.-25-圖 44、民生銀行戰略梳理.-27-圖 45

14、、2021-2025 五年發展計劃.-27-圖 46、“12345”經營發展策略.-27-圖 47、民生銀行小微業務發展歷程.-28-圖 48、商貸通貸款余額迅速增長.-29-圖 49、2010 年零售貸款結構轉變，商貸通占比 57%.-29-圖 50、早期對公貸款結構，制造業和批零占比上升.-29-圖 51、個人經營貸貢獻早年貸款主要增量.-29-圖 52、民生銀行小微貸款余額及占比.-30-圖 53、民生銀行小微客戶數及增速.-31-圖 54、民生銀行小微貸款增速.-31-圖 55、2014 年起基建、租賃商務貸款占比穩步提升.-31-圖 56、2014 年起，基建和租賃商務成為對公貸款增

15、長的主要驅動力.-31-圖 57、個人經營性貸款占比下降.-32-圖 58、住房按揭和消費貸是推動零售貸款增長主力.-32-圖 59、小微業務抵質押貸款占比逐年提升.-32-圖 60、2013-2019 年小微貸款戶均規模下降.-32-圖 61、戰略民企客戶數和存貸余額迅速提升.-33-圖 62、總分行級戰略客戶貸款余額占比 26%.-33-圖 63、2021 年來小微貸款不良率有所下降.-34-圖 64、2022 年小微貸款余額僅次于中信銀行.-34-圖 65、民生銀行小微客戶數持續快速增長.-35-圖 66、小微金融客戶基礎好，小微有貸戶數量較大.-35-表 1、2022 年上市股份行 R

16、OE 杜邦分析對比.-8-表 2、民生銀行 ROE 杜邦分析.-9-表 3、銀行地產授信額度梳理（僅包含部分地產企業）.-12-表 4、民生銀行對部分房企的授信敞口梳理.-13-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-4-深度研究報告深度研究報告 表 5、民生銀行作為主承銷商的房地產開發業債券違約情況.-13-表 6、民生銀行踩雷事件梳理.-13-表 7、處置不良細項（單位：億元）.-15-表 8、民生銀行不良處置和風險控制措施梳理.-18-表 9、民生銀行預期信用損失三階段模型.-20-表 10、2022 年預期信用損失三階段橫向對比.-21-表 11、

17、民生銀行定期報告披露的主要股東股權變化.-22-表 12、民生銀行董事會核心成員背景.-23-表 13、2023Q1 民生銀行主要股東的股權質押情況（億股）.-23-表 14、2022 年后泛海集團持有的民生銀行股份被凍結相關公告.-26-表 15、小微金融 2.0 時代具體業務舉措.-30-表 16、普惠小微同業對比.-35-表 17、普惠金融相關政策支持.-36-表 18、資產負債表預測（百萬元/%）.-38-表 19、利潤表預測（百萬元/%）.-38-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-5-深度研究報告深度研究報告 報告正文報告正文 1、民生銀行

18、：民生銀行：困境反轉，靜待黎明困境反轉，靜待黎明 1.1、復盤民生銀行走勢復盤民生銀行走勢 縱觀歷史走勢縱觀歷史走勢，民生，民生銀行相對行業的估值溢價基本與銀行相對行業的估值溢價基本與 ROE 走勢保持一致，走勢保持一致，2022年年 PB 估值估值相對行業折價約相對行業折價約 50%，隨著，隨著 2023 年年基本面拐點初現，存量包袱逐步出基本面拐點初現，存量包袱逐步出清，資產質量進入改善通道，公司清，資產質量進入改善通道，公司 PB 估值有望逐步修復估值有望逐步修復。1）2010-2014 年年：憑借憑借事業部改革事業部改革+小微金融小微金融先行者強勢崛起，先行者強勢崛起，ROE 領先優勢

19、明領先優勢明顯顯，估值領跑行業，估值領跑行業。2011-2013 年民生銀行 ROE 水平高位穩定于 23%-25%，相對股份行同業溢價率約 20%，反映到估值層面，2012-2013 年 PB 估值領先股份行約 20%。在此期間，民生銀行盈利能力強勁主要受益于以小微企業為核心的高收益貸款帶來強大的資產創收能力、以及事業部轉型提升綜合服務能力的帶來高非息收入占比。2）2015-2019 年年：資產質量承壓，戰略進入轉型調整期資產質量承壓，戰略進入轉型調整期，ROE 水平回落，領先水平回落，領先優勢顯著收窄優勢顯著收窄。經濟下行周期中，中小微企業風險加速傳導，民生銀行主動收縮資產負債表，小微貸款

20、投放和同業非標規模明顯收縮；同時加大低風險資產投放，整體息差水平下降較快。疊加資產質量風險上升較快，信用成本拖累盈利表現。3）2020 年年至今至今：地產風險持續發酵，加大力度地產風險持續發酵，加大力度處置存量包袱處置存量包袱，業績增速承壓，業績增速承壓。2020-2022年 ROE水平降至 6%-7%，顯著低于行業，相對股份行同業落后約40%，PB估值顯著折價約 50%。2023年以來隨著公司存量歷史包袱逐步出清+降低風險偏好、重視發展低風險戰略客戶，不良新生成趨勢顯著改善，業績表現有望重回正軌。圖圖 1、民生銀行盈利能力走勢、民生銀行盈利能力走勢 圖圖 2、民生銀行、民生銀行 PB 溢價率

21、溢價率 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-6-深度研究報告深度研究報告 圖圖 3、民生銀行營收增速、民生銀行營收增速走勢走勢 圖圖 4、民生銀行、民生銀行歸母歸母凈利潤凈利潤增速走勢增速走勢 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 5、民生銀行、民生銀行總資產總資產增速走勢增速走勢 圖圖 6、民生銀行、民生銀行凈息差走勢凈息差走勢 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來

22、源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 1.2、估值估值壓制壓制：資產質量：資產質量承壓，掣肘業務發展承壓，掣肘業務發展 業務業務持續持續調整調整+風險加速暴露，資產質量掣肘發展。風險加速暴露，資產質量掣肘發展。2017-2022年間，民生銀行營收 CAGR 為-0.3%，落后于同期上市股份行（7.2%）和上市銀行（6.6%）；歸母凈利潤 CAGR為-6.7%，落后于同期上市股份行（7.1%）和上市銀行（6.6%）。2020-2022年 ROE 水平降至 6%-7%，顯著低于同業。拆分拆分 ROE 的驅動因素，的驅動因素，拖累拖累盈利盈利表現的負面因素包括表現的負面因素包括息差低、中收弱息

23、差低、中收弱和高成本收入比。和高成本收入比。收入端：收入端：業務重構期，營收增速承壓業務重構期，營收增速承壓。1）利息收入利息收入：2010-2014 年公司凈息差表現突出，凈息差水平最高領先同業近40bp，主要得益于以“商貸通”為核心的小微金融貸款快速增長，“商貸通”以“一圈兩鏈”的模式批量拓展，帶動公司個人貸款收益率顯著高于行業。2015年起公司主動收縮資產負債表，謹慎規模擴張，規模增速中樞回落，其中小微貸款投放和同業非標規模明顯收縮，生息資產收益率快速下行，2022 年低于行業均值約 30bp。同時公司負債端成本顯著高于行業均值約 20bp，2022年 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要

24、聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-7-深度研究報告深度研究報告 公司活期存款占比僅為32%，存款端壓力較大。資負兩端拖累公司息差表現，凈利息收入/總資產落后同業。2）非息收入：非息收入：2018 年前公司非息收入占比高于行業，最高領先同業超 10pct，手續費貢獻較高主要得益于事業部制改革帶來的綜合金融服務能力提升，其中資管、托管、財務顧問收入為主要驅動引擎。隨著監管政策收緊及自身業務結構調整，公司持續壓降非標投資、表外業務及部分代銷業務，非息收入占比持續回落，2022 年占比 25%，低于行業均值約 5pct。成本端：成本端：高成本收入比高成本收入比，信用成本下行信用成本下行初現初

25、現。1）管理費用管理費用：公司成本收入比始終高于同業，主要由于公司以高成本的中小企業、零售業務為發展重點，2022 年成本收入比為 35.6%，排名上市股份行首位。一方面由于公司持續加大信息科技與數字金融、客群營銷與培育、戰略重點業務等領域的投入力度；另一方面由于 2021-2022 年公司營收增速為負，也在一定程度上拖累了成本收入比表現。展望后續，公司營收有望在低基數下實現較快增長，成本收入比有望持續改善。2）信用信用成本成本：2018 年以來公司明顯加快存量風險處置步伐，加大減值計提力度及不良資產風險化解力度，信用成本明顯上升，由 2017年的 1.30%大幅上行至 2020年的 2.55

26、%，隨著存量風險接近尾聲，新生成不良維持低位，預計未來不良壓力持續緩釋，撥備消耗降低，2022年信用成本已降至 1.21%。圖圖 7、上市銀行上市銀行 PB-ROE 估值水平一覽估值水平一覽 注：PB估值截至 2023-06-16 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-8-深度研究報告深度研究報告 表表 1、2022 年上市股份行年上市股份行 ROE 杜邦分析對比杜邦分析對比 2022 年橫向對比年橫向對比 民生民生 光大光大 招商招商 興業興業 浦發浦發 中信中信 平安平安 華夏華夏 浙商浙商 營業收入

27、營業收入/總資產總資產 2.01%2.49%3.56%2.49%2.24%2.55%3.51%2.48%2.49%凈利息收入/總資產 1.51%1.86%2.25%1.63%1.59%1.82%2.54%1.96%1.92%中間業務收入/總資產 0.29%0.44%0.97%0.50%0.34%0.45%0.59%0.27%0.20%其他收入/總資產 0.21%0.18%0.33%0.36%0.31%0.29%0.38%0.24%0.38%營業支出營業支出/總資產總資產 1.48%1.57%1.85%1.30%1.57%1.66%2.39%1.59%1.84%營業稅金/總資產 0.03%0.0

28、3%0.03%0.03%0.02%0.03%0.03%0.03%0.03%管理費用/總資產 0.71%0.69%1.17%0.73%0.62%0.78%0.96%0.75%0.68%資產減值損失/總資產 0.70%0.83%0.59%0.54%0.90%0.86%1.39%0.81%1.13%營業利潤/總資產 0.53%0.92%1.70%1.19%0.67%0.88%1.12%0.89%0.65%凈利潤凈利潤/總資產（總資產（ROA）0.50%0.74%1.44%1.03%0.62%0.76%0.89%0.67%0.57%權益乘數 11.84 12.35 10.63 12.24 12.32

29、12.46 12.24 12.06 15.80 資本充足率 13.14%12.95%17.77%14.44%13.65%13.18%13.01%13.27%11.60%ROE 6.31%10.27%17.06%13.85%7.98%10.80%12.36%9.00%9.01%資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 8、民生銀行、民生銀行資產收益率資產收益率走勢走勢 圖圖 9、民生銀行負債成本走勢、民生銀行負債成本走勢 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 10、2022 年股份行貸款結構對比年股份行貸款結構對比

30、 圖圖 11、2022 年股份行活期存款結構對比年股份行活期存款結構對比 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-9-深度研究報告深度研究報告 圖圖 12、民生銀行、民生銀行非息收入占比非息收入占比走勢走勢 圖圖 13、民生銀行、民生銀行信用成本信用成本走勢走勢 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 2、民生銀行、民生銀行 ROE 杜邦分析杜邦分析 2014 2015 2016 2017 2

31、018 2019 2020 2021 2022 營業收入營業收入/總資產總資產 3.74%3.62%2.98%2.45%2.64%2.85%2.71%2.43%2.01%凈利息收入/總資產 2.54%2.21%1.82%1.47%1.29%1.93%1.98%1.81%1.51%中間收入/總資產 1.06%1.20%1.00%0.81%0.81%0.44%0.41%0.40%0.29%其他收入/總資產 0.14%0.21%0.16%0.17%0.54%0.48%0.32%0.22%0.21%營業支出營業支出/總資產總資產 2.10%2.21%1.82%1.41%1.64%1.82%2.17%1

32、.91%1.48%營業稅金/總資產 0.25%0.23%0.08%0.03%0.03%0.03%0.03%0.03%0.03%管理費用/總資產 1.24%1.13%0.92%0.78%0.79%0.76%0.71%0.71%0.71%資產減值損失/總資產 0.58%0.82%0.79%0.58%0.78%0.99%1.37%1.13%0.70%營業利潤/總資產 1.64%1.41%1.16%1.03%1.00%1.02%0.55%0.52%0.53%凈利潤凈利潤/總資產（總資產（ROA）1.26%1.10%0.94%0.86%0.85%0.87%0.51%0.50%0.50%加權風險資產加權風

33、險資產/凈資產凈資產 11.55 10.80 1.56 11.13 10.80 9.64 10.02 9.17 9.00 資本充足率資本充足率 10.69%11.49%10.76 11.85%11.75%13.17%13.04%13.64%13.14%ROE 20.41%16.98%11.73%14.03%12.94%12.40%6.81%6.59%6.31%資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 1.3、展望展望未來未來：基礎夯實，持續增長基礎夯實，持續增長可期可期 資產質量穩步夯實，迎來持續增長期。資產質量穩步夯實，迎來持續增長期。公司 2021-2022 年營收增速分別為-8.

34、7%、-15.6%，歸母凈利潤增速分別為 0.2%、2.6%，受資產質量掣肘及經營模式調整，業績表現大幅下降。經歷過去三年存量風險加速出清，疊加降低風險偏好、經營低風險資產，資產質量基礎持續夯實，壓制公司業績表現的最大掣肘逐步解除。根據公司最新五年規劃，2021-2022年為基礎夯實期基礎夯實期，通過打基礎、固本源，實現增長方式轉型；2023-2025 則進入持續增長期持續增長期。從資產質量維度，從資產質量維度，公司 2022 年末不良貸款率較 2020 年的 1.82%穩步下降至 1.68%，2023Q1 進一步降至 1.60%；關注率由 2020年的 2.98%下降至 2023Q1 的 2

35、.76%，逾期率降至 2%以下，撥備覆蓋率則由 2020 年的 139%提升至 2023Q1 的 144%。從盈利能力維度，從盈利能力維度，2023Q1 公司營收增速回正至 0.4%，歸母凈利潤增速提升至 3.7%，扭轉了近三年連續下降態勢，預計隨著未來不良壓力持續緩釋，撥備消耗降低，業績表現將迎來釋放空間。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-10-深度研究報告深度研究報告 2、存量風險逐步出清存量風險逐步出清，基本面拐點，基本面拐點初現初現 2.1、資產質量：資產質量：存量存量風險風險接近尾聲接近尾聲，資產質量，資產質量企穩向好企穩向好 存量不良基本

36、化解，資產質量有望向好。存量不良基本化解，資產質量有望向好。此前受中小微企業互保聯保、房地產風險暴露及接連踩雷輝山乳業債務危機、康得新財務造假、龐大集團債務違約等風險事件的影響，民生銀行風險持續暴露，撥備消耗較大，業績長期承壓。2022 年年業績交流會上民生銀行副行長袁桂軍表示，近三年累計處置存量不良 3000 億，存量風險基本化解。2020-2022年間，不良貸款生成率延續下降趨勢，公司類新發放貸款不良率僅 0.42%。隨著存量不良出清接近尾聲，新生成不良維持低位，預計未來不良處置壓力緩釋，撥備消耗降低，資產質量有望企穩向好。圖圖 14、不良率自、不良率自 2011 年后持續攀升，年后持續攀

37、升，2015 年以后不良率處于相對高位年以后不良率處于相對高位 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 不良暴露原因：不良暴露原因：中小企業聯保中小企業聯?；ケ；ケｏL險風險傳導傳導、地產企業、地產企業風險發酵風險發酵 不良暴露原因之一是經濟下行周期中，中小微企業聯?；ゲ涣急┞对蛑皇墙洕滦兄芷谥?，中小微企業聯?；ケ１ｏL險暴露，信用風險風險暴露，信用風險加速傳導。加速傳導。民生銀行是第一家由民營企業發起設立的全國性股份制銀行，在民營巨頭的加持下，憑借小微金融特色強勢崛起。2008年金融危機后，銀行信貸相對寬松，江浙滬一帶中小企業聯?；ケＤＪ娇焖購椭疲ㄒ凿撡Q、光伏行業為主），但 20

38、12年后，我國經濟發展進入換擋期，經濟增速下行壓力加大，同時面臨產業結構轉型的陣痛期，中小企業經營承壓，伴隨 2012年鋼貿企業大面積違約，引發中小微企業聯?；ケｏL險加速傳導。民生銀行早期的小微貸款主要采取擔保+信用的弱抵押模式，小微企業違約將承擔較大損失，2014 年起小微業務發展幾乎停滯，小微貸款余額連續三年下降，小微貸款不良率由 2013 年的 0.48%上升至 2014 年的 1.17%。對公貸款中，制造業和批發零售業中小企業較為集中，部分行業面臨產能過剩壓力，不良率曾一度高至 4%以上。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-11-深度研究報告深

39、度研究報告 圖圖 15、2013 年年后小微后小微業務業務發展發展幾乎幾乎停滯停滯 圖圖 16、小微貸款不良率小微貸款不良率持續持續攀升，近兩年有所改善攀升，近兩年有所改善 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 注：2015-2019 年數據年報未披露 圖圖 17、批零中小企業集中，不良率、批零中小企業集中，不良率曾高至曾高至 4.33%圖圖 18、制造業面臨產能過剩壓力，不良率制造業面臨產能過剩壓力，不良率逐年上升逐年上升 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 不良暴露

40、原因之二是地產不良暴露原因之二是地產風險持續發酵風險持續發酵，房地產業不良率迅速攀升，拖累資產質，房地產業不良率迅速攀升，拖累資產質量。量。民生銀行前十大股東中泛海集團、新希望和東方集團皆具房企背景，2008 年公司成立地產金融事業部，開創了銀行業房地產對公業務的事業部經營體制先河，與各大房企達成長期戰略合作，2018-2019 年房地產貸款占對公貸款比重最高，超過 20%，2018 年房地產貢獻貸款增量的 52%。2020年，恒大集團出現債務危機，引發地產行業風險持續發酵，民生銀行合作房企較多，包含恒大、花樣年、陽光城、佳兆業等。統計部分大型房企的銀行授信敞口，民生銀行涉房風險敞口逾千億，其

41、中已使用額度排在前列。此外，民生銀行作為主承銷商的部分房地產債券違約，對資產質量產生負面影響。對公房地產不良貸款余額攀升，2019-2022 年，不良余額分別為 13 億元、30 億元、96 億元和 155 億元，不良率分別為 0.28%、0.7%、2.7%和 4.3%。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-12-深度研究報告深度研究報告 圖圖 19、2018 年房地產貢獻貸款增量年房地產貢獻貸款增量的的 52%圖圖 20、2020 年起，房地產不良率迅速攀升至年起，房地產不良率迅速攀升至 4.3%資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來

42、源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 3、銀行地產授信額度梳理銀行地產授信額度梳理（僅包含部分地產企業）（僅包含部分地產企業）銀行銀行 授信合計授信合計（億元）（億元）已使用額度已使用額度（億元）（億元）2022A 對公地產對公地產 貸款（億元）貸款（億元）部分大型房企部分大型房企 占比占比對公地產對公地產 對公地產對公地產 占比總貸款占比總貸款 工商銀行 621 432 9,765 6.4%4.2%農業銀行 493 308 8,915 5.5%4.5%中國銀行 675 279 13,597 5.0%7.8%建設銀行 740 298 8,884 8.3%4.2%交通銀行 414 9

43、1 5,199 8.0%7.1%郵儲銀行 533 3 2,115 25.2%2.9%招商銀行 983 330 3,760 26.1%6.2%興業銀行 620 203 3,560 17.4%7.1%平安銀行 310 136 2,835 10.9%8.5%中信銀行 1445 330 2,772 52.1%5.4%民生銀行民生銀行 1416 533 3,633 32.1%8.8%浦發銀行 534 88 3,220 16.6%6.6%光大銀行 512 154 1,786 28.7%5.0%華夏銀行 191 79 1,047 18.2%4.6%浙商銀行 297 99 1,668 17.8%11.0%北京

44、銀行 237 197 1,096 21.6%6.1%上海銀行 402 64 1,296 31.0%9.9%江蘇銀行 167 26 893 18.7%5.6%南京銀行 11 6 381 2.9%4.0%渤海銀行 544 221 926 58.7%9.7%資料來源：部分大型房企公司公告，各銀行公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 注 1：數據僅包含部分披露授信數據的大型房企，陽光城、華夏幸福、中國恒大、福晟集團、花樣年集團、泰禾集團、富力地產、世茂、寶能、佳兆業、藍光發展、天房集團、融創、旭輝。注 2：上述授信額度根據最新公告整理，具體日期見表 4。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱

45、讀正文之后的信息披露和重要聲明-13-深度研究報告深度研究報告 表表 4、民生銀行對部分房企的授信敞口、民生銀行對部分房企的授信敞口梳理梳理 地產公司地產公司 授信額度授信額度（億元（億元）已使用額度（億已使用額度（億元元）數據公告日期數據公告日期 陽光城陽光城 300 160 2021/7/7 花樣年花樣年 100 50 2021/5/26 華夏幸福華夏幸福 200 5 2021/4/30 泰禾集團泰禾集團 52 44 2017/8/29 福晟集團福晟集團 94 61 2020/7/1 世茂世茂 49 3 2020/11/6 天房集團天房集團 21 21 2018/9/3 藍光發展藍光發展

46、200 114 2020/9/25 恒大恒大 約 250 2021 年 9 月 旭輝旭輝 150 75 2021/4/29 合計合計 1416 533 資料來源：公司公告，各大型房企公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 5、民生銀行作為主承銷商的房地產開發業債券違約情況民生銀行作為主承銷商的房地產開發業債券違約情況 名稱名稱 發生日期發生日期 事件摘要事件摘要 發行人發行人 發行總額發行總額(億元億元)債券余額債券余額(億元億元)主承銷商主承銷商 20 金科地產金科地產MTN002 2023-04-25 因資金鏈緊張,發行人未能按期足額兌付上述本息 金科地產 10.00 9.00 民生

47、銀行、招商證券 20 榮盛地產榮盛地產MTN001 2023-01-23 因資金鏈緊張,發行人未能按期足額兌付本期應付本金和利息 榮盛地產 10.00 9.40 民生銀行 21 藍光藍光MTN001 2021-07-31 發行人及下屬子公司發生債務逾期并且未能在寬限期內進行足額償還,觸發本期中期票據交叉保護條款 藍光發展 10.00 10.00 中信建投證券、民生銀行 17 華業資本華業資本CP001 2018-10-15 發行人未能按照約定將兌付資金按時足額劃至托管機構，已構成實質違約 華業資本 5.00 5.00 民生銀行 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 整體來看，前期整

48、體來看，前期風控模式較為粗放風控模式較為粗放，資產質量長期承壓。，資產質量長期承壓。2012年以來，民生銀行風險持續暴露，先后受到上海鋼貿風波、輝山乳業債務危機、康得新財務造假、龐大集團債務違約、恒大債務危機等事件影響，資產質量承壓。自 2011 年起，不良率自 2011年的低點 0.63%持續上升至 2020年的 1.82%，不良+關注率迅速上升至 2015年的 5.29%；同時撥備持續消耗，撥備覆蓋率從 2011 年的 357%迅速下降至 2015年的 154%，至今維持 130-160%區間低位運行。表表 6、民生銀行踩雷事件梳理、民生銀行踩雷事件梳理 踩雷事件踩雷事件 所涉敞口所涉敞口

49、 2013 年，上海鋼貿行業風險暴露 2013Q1 鋼貿不良貸款 4.98 億 2017 年，輝山乳業百億債務危機 涉及貸款 7 億元 2017 年，保千里債務違約風波 涉及逾期金額 2 億元 2017 年，丹東港違約 授信 11 億元，剩余 6 億元 2018 年，東方金鈺 9 億元債務逾期 涉及金額 2000 萬 2018 年，華業資本債券違約 作為主承銷商 5 億元短期融資券 2019 年，中信國安破產重組 涉及資金 4 億元 2019 年，龐大集團 27 億元債務違約 涉及借款 5.54 億元 2019 年，康得新 120 億財務造假 涉及 60 億元債權 2020 年，恒大危機，地產

50、風險拉開序幕 涉房風險敞口逾千億 資料來源：中國礦業網，界面新聞，新京報，人民網，同花順財經，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-14-深度研究報告深度研究報告 圖圖 21、不良、不良+關注關注 2011 年后迅速上升年后迅速上升 圖圖 22、風險暴露消耗撥備，撥備覆蓋率顯著下降、風險暴露消耗撥備，撥備覆蓋率顯著下降 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 不良化解舉措：加大存量不良處置力度，改革不良化解舉措：加大存量不良處置力度，改革風控風控體系體系 面對風險暴

51、露，公司加快存量風險處置步伐。面對風險暴露，公司加快存量風險處置步伐。2016-2020年間，公司先后開展關于全行問題及不良資產管理狀況的調研，提出意見和建議，推動全面風險管理體系建設，提升不良資產主動處置能力，積極落地不良資產支持證券項目。針對存量風險，公司進一步完善清收管理機制，加大不良資產風險化解力度，實施不良資產統籌管理、集中清收的模式，主動退出風險客戶。2018年以來，不良處置力度明顯加大，當期核銷金額始終維持高位，連續五年超過 500億元，2018-2022年合計消耗撥備（核銷及轉出）規模達 2852億元，收回已核銷不良資產規模逐年上升。圖圖 23、2018 年后，當期核銷及轉出規

52、模維持高位年后，當期核銷及轉出規模維持高位 圖圖 24、收回已核銷、收回已核銷貸款貸款規模規模逐年逐年上升上升 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 近兩年持續強化不良風險化解，優化處置策略。近兩年持續強化不良風險化解，優化處置策略。2021-2022年公司每年處置不良資產約 1000 億元，其中每年通過核銷、轉讓、現金清收、不良資產證券化等方式處置不良貸款約 840 億元，同步強化已核銷資產回收，推行分類施策、分層處置，取得良好成效。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-15-深度研究報告深

53、度研究報告 表表 7、處置不良、處置不良細項細項（單位：億元）（單位：億元）2021A 2022A 累計處置不良資產累計處置不良資產 974.75 1,010.44 不良貸款不良貸款 839.12 840.76 核銷 348.58 357.78 轉讓 221.15 231.65 現金清收 114.18 116.02 不良資產證券化 74.84 82.52 抵債等其他 80.37 52.79 非信貸不良資產非信貸不良資產 135.63 169.68 收回已核銷資產收回已核銷資產 52.04 82.59 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 針對風險暴露領域，針對風險暴露領域，積極積極

54、采取相應措施控制風險。采取相應措施控制風險。小微業務小微業務優化優化信貸信貸結構，提高抵質押貸款占比。結構，提高抵質押貸款占比。2014年起，公司提出以“穩規模、調結構、增收入”為主線，深化小微業務經營，重點轉向優化結構和風險控制。主動對小微業務資產結構進行調整和優化，提升小微業務抵質押貸款占比，優化零售結構，加大力度投放消費貸和按揭貸款，同時注重行業和客戶選擇，壓降和退出存量不良，嚴控新生成不良發生。貸款結構方面，貸款結構方面，壓降個人經營貸壓降個人經營貸，提升抵質押貸款占比。，提升抵質押貸款占比。公司加大信用卡分期、綜合消費貸款開發力度，推動消費貸、按揭貸占比上升，個人經營貸占比顯著壓降，

55、由 2013 年的 71%下降至 2017 年的 42%；同時小微抵質押貸款占比大幅提升，占比由 2014 年的 41%提升至 2017年的 76%?？蛻魧蛹壏矫?，客戶層級方面，逐步下移客戶層級逐步下移客戶層級，持續優化客戶結構，貸款戶均規模下降，2014年末，小微戶均貸款規模 155萬元，同比下降 13.09%；行業選擇方面，行業選擇方面，持續開展存量業務結構調整，對高風險行業進行壓降和退出，從傳統的“衣食住行”向大消費和現代服務行業升級，重點開發八大新興行業，貸款投放向弱周期行業傾斜；截至 2015年末，居民服務、大農業、醫療衛生等與居民生活密切相關的 10 大行業貸款余額超過 450 億

56、，比上年末增長超過430億元。風險控制方面，風險控制方面，小微金融風險管理體系建立了政策合規校驗、征信評分和授信定價等七個專項化模型；整合行內外信息，開發出服務一線的垂直搜索引擎；推動微貸產品在信貸工廠審批處理，提高系統處理的標準化率。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-16-深度研究報告深度研究報告 圖圖 25、小微抵質押貸款占比由、小微抵質押貸款占比由 41%提升至提升至 76%圖圖 26、個人經營性貸款占零售貸款比重顯著下降、個人經營性貸款占零售貸款比重顯著下降 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與

57、金融研究院整理 地產業務地產業務壓降壓降涉房敞口涉房敞口，調整房地產組織架構。，調整房地產組織架構。從全口徑涉房敞口來看，截至2022年末，地產全口徑敞口為5103億元，其中表內占比88%，表外僅占比12%，相較于可比同業，民生銀行的涉房敞口主要在表內。相對來說，表內敞口更加透明，表外回表或處置的壓力更小。拉長周期來看，公司房地產相關敞口持續壓降，開發貸款占比穩步下行，將信貸資源向租賃商務、基建等低風險行業傾斜，對公貸款結構不斷優化。同時進行事業部改革，取消地產金融事業部調整地產組織架構，提升管理和風控效率。地產開發貸占比下降地產開發貸占比下降，新發放貸款嚴選優質項目投放，新發放貸款嚴選優質項

58、目投放。房地產業務實行集團統一授信和新增授信審批，嚴格區域和客戶準入，新發放貸款主要投向穩健客戶、優質區域的優質項目。2019 年以來，房地產相關貸款占比穩步下降，其中房地產開發貸占對公貸款比例壓縮 10pct 至 15%，個人按揭貸款占比保持相對穩定。截至 2022 年末，表內承擔信用風險的授信敞口約 4480 億元，同比下降 5.4%，地產全口徑敞口同比下降 9%至 5103 億元。風險偏好降低風險偏好降低，對公貸款結構優化。，對公貸款結構優化。逐步加強對制造業、租賃商務服務業及基建相關貸款的投放力度，2022 年，制造業和基建相關貸款貢獻對公貸款增量分別為 50%和 54%，占對公貸款比

59、重分別提升至 16.5%和 17.7%。取消地產金融事業部，積極調整房地產組織架構。取消地產金融事業部，積極調整房地產組織架構。早期公司設立地產金融事業部，在全國范圍內挑選優質開發商合作，事業部改革之后，地產部轉型成為業務推動和管理部門，貸款、考核及貸后管理等均回歸到分行，提升管理效率，控制風險。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-17-深度研究報告深度研究報告 圖圖27、房地產貸款余額下降，占對公比例下降至、房地產貸款余額下降，占對公比例下降至15%圖圖 28、地產開發貸占比下降，個人按揭貸較為穩定、地產開發貸占比下降，個人按揭貸較為穩定 資料來源：

60、公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 29、民生銀行民生銀行地產地產全口徑敞口同比下降全口徑敞口同比下降 9%圖圖 30、表內外地產敞口占比均下降表內外地產敞口占比均下降 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 持續推進持續推進風控風控體系改革和專職審批人制度，壓實責任和風險，提高風控效率。體系改革和專職審批人制度，壓實責任和風險，提高風控效率。取消事業部，審批權取消事業部，審批權上收上收。此前事業部打通地域限制，針對重點行業，事業部可在全國挑選優質企業投放貸款，后續由于經濟周

61、期下行，部分行業暴露風險，受制于審批渠道繁復（從事業部、分行到總行均有審批權），審批效率較低。事業部取消后，上收審批權，簡化審批渠道提升效率。層級簡化，推進專職審批人制度，明確層級簡化，推進專職審批人制度，明確權責權責劃分。劃分。原先審批層級分為經營機構和分行、區域中心（華中、華北、西南）以及總行終審，審批層級繁復。一方面，部分優質客戶大金額授信需要層層上報，效率較低；另一方面，對有風險的客戶，審批責任有一定程度推諉，責任劃分不夠明確，對風控效率有負面影響。在新審批體系下，公司推進專職審批人制度，取消區域中心審批層級，人員上收總行或回歸經營機構，綜合考量區域特點、分行管理能力和貸款類別區分分行

62、的審批權限，客戶經理補充具有風險背景的人員，從源頭壓實一道防線。貸款審批體系改革后，公司審批天數明顯縮短，審批效率提升，責任劃分明確，貸款審批體系改革后，公司審批天數明顯縮短，審批效率提升，責任劃分明確，為改善資產質量打下良好基礎。為改善資產質量打下良好基礎。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-18-深度研究報告深度研究報告 表表 8、民生銀行民生銀行不良處置和風險控制措施梳理不良處置和風險控制措施梳理 年份年份 不良資產生成和清收處置不良資產生成和清收處置 風險控制措施風險控制措施 2022 年年 持續強化不良資產風險化解工作，積極實積極實施不良資產

63、統籌管理、集中清收的管理模施不良資產統籌管理、集中清收的管理模式。式。全面落地法人客戶授信審批體制機制改全面落地法人客戶授信審批體制機制改革，革，實行“一次審查，一次審批一次審查，一次審批”新模式；重塑貸后投后管理體系，剛性退出潛在風重塑貸后投后管理體系，剛性退出潛在風險客戶，嚴控新增不良；險客戶，嚴控新增不良；全面推進全面推進“一核一核”“兩系兩系”“三管齊下三管齊下”“四梁八柱四梁八柱”風險內控體系建風險內控體系建設；設；建立“風險偏好風險偏好+風險管理策略風險管理策略+信貸政策信貸政策+風險制度風險制度+風險限額風險限額”五位一體五位一體的風險偏好傳導體系，風險偏好陳述書由三年一定改為一

64、年一定。建立“年度信貸政策年度信貸政策+重點區域信貸政策重點區域信貸政策+差異化政策差異化政策”的信貸政的信貸政策體系策體系，實現對 56 個重點行業、2 大類重點領域、15 類典型客群多角度全方位覆蓋。打造全新小微風控系統，構建統一的小微授信業務管理模式打造全新小微風控系統，構建統一的小微授信業務管理模式，構建“信用風險全景視圖”系統。2021 年年 強化信用風險管控，嚴格授信準入，提升預警能力，主動退出風險客戶，防控新增主動退出風險客戶，防控新增風險。風險。持續加大不良資產的清收處置力度，加大不良資產的清收處置力度，完善體制機制、加強資源配置、強化專業處置。實行“一次審查、一次審批一次審查

65、、一次審批”，提升審批效率。搭建了“四梁八柱四梁八柱”風險內控體系風險內控體系，創建以黨委集中統一領導為核心，以線上智能風控體系為底板，以線下政策制度體系為支撐的“一核兩系”風險管理新格局。構建構建“三位一體三位一體”的信貸政策體系的信貸政策體系。以“制度先行”為準則，重新構建信貸管理制度體系。改革客戶授信審批體制改革客戶授信審批體制，健全審批機制。持續提升風險監測預警能力，強化主動退出管理。強化房地產領域風險防控強化房地產領域風險防控+嚴防政府融資平臺領域風險。嚴防政府融資平臺領域風險。完善信用風險計量體系，加快智能風控體系建設。2020 年年 優化清收處置管理機制，創新處置方式優化清收處置

66、管理機制，創新處置方式，開展集中清收開展集中清收，強化督導執行。組建信貸管理部，牽頭管理信用風險；風險管理工具持續迭代更新；嚴控新增授信風險發生，創新優化加工制造業領域中小客戶的信貸支持手段。2019 年年 創新清收處置管理機制、加大資源配置、細化一戶一策清收方案細化一戶一策清收方案、強化集中清收、狠抓督導執行等。優化信用風險業務貸投后管理模式；持續開展產能過剩、融資平臺、房地產、資本市場、債券投資等重點領域風險排查。2018 年年 開展清收專項行動、強化指標考核、制定一戶一策清收方案等措施，提升清收處置工作效率。主動提高授信業務客戶準入標準。提升存量授信貸后管理的精細化水平，完善授信客戶差異

67、化貸后管理。小微堅持以抵押為主，小微堅持以抵押為主，不斷豐富小微授信產品線。2017 年年 加大不良貸款清收處置力度加大不良貸款清收處置力度，綜合運用催收、重組、轉讓、核銷等多種清收處置方式，積極探索和運用創新清收手段，提升清收處置工作成效。加強存量授信的貸后管理，建立常態化監測檢查機制，加大對重點行業、地區、產品的排查力度，切實做好風險防范工作。推進風險預警體系項目落地實施。資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 風險風險處置成效：處置成效：不良不良生成穩步下降生成穩步下降，靜待拐點，靜待拐點 資產質量邊際改善，不良生成資產質量邊際改善，不良生成穩步穩步下降。下降。2020 年以來

68、，公司不良率由 1.82%穩步下行 22bp 至 23Q1的 1.60%，不良率較 22年末下降了 8bp，邊際改善。近三年不良生成率逐年下降，2022 年不良貸款生成率 2.01%，比 2021 年下降 0.25pct，比2020年下降 1.62pct。同時近年來重點投放戰略客戶，風險偏好降低，近三年公司類新發放貸款不良率僅 0.42%。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-19-深度研究報告深度研究報告 圖圖 31、資產質量邊際改善，不良率穩步下行、資產質量邊際改善，不良率穩步下行 圖圖 32、不良生成率不良生成率連續三年延續下降趨勢連續三年延續下降

69、趨勢 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 不良認定標準持續不良認定標準持續趨趨嚴，偏離度略高于可比同業嚴，偏離度略高于可比同業。整體來看，公司 90天以上逾期/不良的比例從 2016 年的 151%下降至 2020 年的 74%，不良認定標準持續趨嚴，2021年和 2022 年分別小幅上升 5pct和 7pct至 79%和 86%，預計主要由于公司加大存量風險處置，不良余額有所下降。2022年末，公司不良偏離度和同業平均水平相當，整體來看，不良認定標準趨勢向嚴。圖圖 33、不良貸款余額小幅下行不良貸款余額小幅下行，邊際，邊際改善改

70、善 圖圖 34、不良偏離度略高于同業，不良偏離度略高于同業，不良認定不良認定標準趨標準趨嚴嚴 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 前瞻指標來看，前瞻指標來看，逾期率和關注率明顯下降逾期率和關注率明顯下降。公司加大風險資產處置力度，關注率由2017年高點4.06%下降1.17pct至2022年的2.89%，23Q1進一步下降至2.76%，預計隨著經濟溫和復蘇、地產風險緩釋，關注率指標將持續下行；逾期率由 2015年高點 3.94%下降 1.95pct至 2022年的 1.99%，近年來逾期率在 2%附近浮動，略高于可比同業。前瞻指標

71、較前期高點明顯下降，反映出資產質量正在穩步改善，未來有望走出不良之困，迎來基本面拐點。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-20-深度研究報告深度研究報告 圖圖 35、關注率自關注率自 2017 年后年后顯著下降顯著下降 圖圖 36、逾期率自、逾期率自 2015 年后年后顯著下降顯著下降 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 減值計提減值計提壓力減小壓力減小，撥貸比穩中有升。，撥貸比穩中有升。2020年以來，隨著存量包袱逐步出清，公司的減值計提壓力明顯緩釋，其中貸款減值損失 2021 年和 2

72、022年的降幅分別為-24%和-29%，非信貸減值損失 2022 年同比大幅下降 61%。拆分拆分預期預期信用損失信用損失三階三階段段模型模型來看，來看，投資階段三覆蓋率由 2018 年的 23%提升至 2021 年的 32%，2022年略有下降，貸款階段三覆蓋率由 2018年的 57%提升至 2020年的 60%，2021年和2022年有所下降。橫向對比來看，橫向對比來看，2022年民生銀行貸款和投資覆蓋率分別為2.37%、0.71%，相較股份行同業仍處于較低水平。圖圖 37、近兩年減值計提金額有所下降近兩年減值計提金額有所下降 圖圖 38、2020 年以來信用成本逐步下行年以來信用成本逐步

73、下行 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 9、民生銀行民生銀行預期信用損失預期信用損失三階段模型三階段模型 年份年份 貸款覆蓋率貸款覆蓋率 投資覆蓋率投資覆蓋率 階段一階段一 階段二階段二 階段三階段三 匯總匯總 階段一階段一 階段二階段二 階段三階段三 匯總匯總 2018 0.67%17%57%2.34%0.17%10%23%0.29%2019 0.80%17%64%2.41%0.19%6%17%0.31%2020 0.65%18%60%2.52%0.22%2%31%0.68%2021 0.54%20%59%2.58%0.

74、15%4%32%0.99%2022 0.61%15%52%2.37%0.13%7%28%0.71%資料來源：公司公告，Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-21-深度研究報告深度研究報告 表表 10、2022 年預期信用損失三階段年預期信用損失三階段橫向對比橫向對比 上市銀行上市銀行 貸款覆蓋率貸款覆蓋率 投資覆蓋率投資覆蓋率 階段一階段一 階段二階段二 階段三階段三 匯總匯總 階段一階段一 階段二階段二 階段三階段三 匯總匯總 工商銀行 1.25%21%78%2.89%0.34%16%155%0.43%農業銀行

75、3.00%24%61%4.15%0.28%1%84%0.30%中國銀行 1.21%21%75%2.50%建設銀行 1.70%26%64%3.34%0.30%14%87%0.52%交通銀行 0.99%21%63%2.41%0.05%4%44%0.09%郵儲銀行 2.41%25%89%3.25%0.13%42%100%0.76%招商銀行 2.85%29%86%4.32%0.66%46%95%2.75%興業銀行 1.18%17%77%2.53%0.25%27%80%2.07%平安銀行 1.66%19%70%2.93%0.78%28%58%2.19%中信銀行 1.20%20%39%2.49%0.21%

76、29%47%1.60%民生銀行民生銀行 0.61%15%52%2.37%0.13%7%28%0.71%光大銀行 1.07%16%60%2.32%0.11%4%36%0.73%浙商銀行 1.02%23%59%2.68%0.30%20%50%5.50%華夏銀行 0.78%20%74%2.80%0.13%13%64%1.85%浦發銀行 0.84%17%65%2.39%0.15%4%26%1.23%資料來源：公司公告，Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 2.2、股東股東風險風險：股權結構逐漸穩定，關聯交易風險可控股權結構逐漸穩定，關聯交易風險可控 民生銀行股權極度分散，無實際控股股東，早期股權爭奪

77、較為激烈。民生銀行股權極度分散，無實際控股股東，早期股權爭奪較為激烈。民生銀行成立于 1996 年，是我國第一家主要由民營企業發起設立的全國性股份制商業銀行，公司在創立時初始股東就有 59 家（泛海集團、新希望集團等都是公司初始股東），主要是為了吸收更多的民營資本，但也導致了股權結構極其分散，無實際控股股東。2000 年民生銀行上市前曾經過一輪股權重組，新希望集團、東方集團和泛海集團受讓股權后成為三大股東，此后股權和董事席位爭奪較為激烈，例如新希望集團董事長劉永好在 2006年曾離開民生銀行董事會，2007年新希望集團增持后，劉永好于 2009 年重回民生銀行董事會并當選副董事長。2014 年

78、年-2017 年經過一輪主要股東增持后，近年來股權結構已相對穩定。年經過一輪主要股東增持后，近年來股權結構已相對穩定。2014 年-2017年，安邦保險集團、泛海集團、東方集團等股東陸續對公司增持，或與公司第七屆董事會換屆選舉有關（原定于 2015 年 4 月舉行，后延期至 2017年）。2014年 11 月至 2015 年 1 月，（原）安邦保險集團連續增持民生銀行，持股比例上升至 15%以上，成為公司單一最大股東；2016 年泛海集團連續增持民生銀行，持股比例上升至 4.61%；2016 年 6 月，東方集團和華夏人壽簽署一致行動協議，作為一致行動人持股比例達到 5.48%（2017 年華

79、夏人壽增持后達到 7.05%），兩者于2021年解除了一致行動關系。2020年至今，公司股權結構已相對穩定，前十大股東的持股比例未出現明顯變化。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-22-深度研究報告深度研究報告 圖圖 39、民生銀行主要股東股權變化、民生銀行主要股東股權變化 資料來源：公司公告，Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 11、民生銀行民生銀行定期報告披露的定期報告披露的主要股東股權變化主要股東股權變化 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Q1 大家集團大家集團(

80、原安邦集團原安邦集團)4.06%12.60%15.54%15.54%15.54%16.79%16.79%16.79%16.79%16.79%16.79%泛海集團泛海集團 2.46%2.46%2.30%4.61%4.61%4.61%4.61%4.61%4.61%4.12%4.12%東方集團東方集團 3.13%3.12%2.92%2.92%2.92%2.92%2.92%2.92%2.92%2.92%2.92%華夏人壽華夏人壽-2.89%2.82%3.14%3.14%3.14%3.14%3.14%3.08%3.08%新希望六合投資新希望六合投資 4.70%4.69%4.18%4.18%4.18%4.

81、18%4.18%4.18%4.18%4.18%4.18%同方國信同方國信-4.26%4.31%4.31%4.31%4.31%上海健特生命科技上海健特生命科技 3.38%3.37%3.15%3.15%3.15%3.15%3.15%3.15%3.15%3.15%3.15%中國船東互保協會中國船東互保協會 3.19%3.18%2.98%2.98%2.98%3.00%3.02%3.02%3.02%3.02%3.02%資料來源：公司公告，Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 注：持股比例僅包括公司定期報告披露的前十大股東持股，紅色代表增持，綠色代表減持。從民生銀行董事會成員看，從民生銀行董事會成員看，

82、張宏偉（東方集團背景）、盧志強（泛海集團背景）、劉永好（新希望集團背景）均持續擔任民生銀行副董事長至今，同方國信、上海健特生命科技和中國船東互保協會等主要股東在民生銀行董事會也均有席位，安邦集團背景的姚大鋒和田志平則在 2018 年辭任了民生銀行董事職務。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-23-深度研究報告深度研究報告 表表 12、民生銀行董事會核心成員背景民生銀行董事會核心成員背景 姓名姓名 職務職務 任職日期任職日期 出生年份出生年份 部分履歷部分履歷 高迎欣高迎欣 董事長，執行董事 2020.07 1962 年 2020 年起擔任民生銀行董事長

83、、執行董事。年起擔任民生銀行董事長、執行董事。曾任中國銀行總行公司業務部總經理，中國銀行副行長，中銀香港(控股)有限公司及中國銀行(香港)有限公司副董事長兼總裁。張宏偉張宏偉 副董事長,非執行董事 2000.04 1954 年 現任民生銀行副董事長現任民生銀行副董事長,非執行董事，聯合能源集團有限公司非執行董事，聯合能源集團有限公司董事局主席董事局主席,東方集團東方集團有限公司董事局主席。有限公司董事局主席。張宏偉為東方集團創立者，曾任東方集團股份有限公司名譽董事長,錦州港股份有限公司董事長,第十一屆全國政協委員,第十屆全國政協常務委員。盧志強盧志強 副董事長,非執行董事 2006.07 19

84、51 年 現任民生銀行副董事長現任民生銀行副董事長,非執行董事，通?？毓捎邢薰径路菆绦卸?，通?？毓捎邢薰径麻L長,泛海集團泛海集團有限公司董事長兼總裁。有限公司董事長兼總裁。盧志強為泛海集團創立者，曾任曾任聯想控股股份有限公司執行董事,海通證券股份有限公司董事，全國工商聯常務委員、副主席，第九屆、第十屆全國政協委員，第十一屆、第十二屆全國政協常務委員。劉永好劉永好 副董事長,非執行董事 2009.03 1951 年 現任民生銀行副董事長現任民生銀行副董事長,非執行董事，非執行董事，新希望集團新希望集團有限公司董有限公司董事長兼總裁事長兼總裁,新希望六和股份有限公司董事新希望六和股份有限

85、公司董事,四川省川商總會會四川省川商總會會長，第十三屆全國政協委員。長，第十三屆全國政協委員。劉永好是新希望集團創始人，曾任多屆全國政協委員，第九屆、第十屆全國政協常務委員，第十屆、第十一屆全國政協經濟委員會副主任,第十二屆全國人大代表。鄭萬春鄭萬春 副董事長，執行董事，行長 2020.12 1964 年 2016 年起擔任民生銀行執行董事、行長，年起擔任民生銀行執行董事、行長，2020 年起擔任民生年起擔任民生銀行副董事長。銀行副董事長。曾任工商銀行海南省分行行長助理兼營業部總經理、工商銀行總行工商信貸部副總經理、中國華融資產管理公司債權管理部總經理、中國華融資產管理公司副總裁兼華融證券董事

86、長、中國長城資產管理公司總裁、工商銀行副行長。資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 部分股東的股權質押率較高，部分股東的股權質押率較高，公司公司目前已在修訂的公司章程中新增了相應的目前已在修訂的公司章程中新增了相應的限制，待股東大會批準以及國家金融監管總局審核。限制，待股東大會批準以及國家金融監管總局審核。截至 2023Q1，民生銀行的主要股東中，同方國信、泛海集團、上海健特、以及東方集團持有的絕大多數股份均處于質押狀態。根據（原）銀保監會 2021 年 10 月發布銀行保險機構大股東行為監管辦法（試行），銀行保險機構大股東質押股權數量超過 50%時，大股東及其所提名董事不得行使在

87、股東大會和董事會上的表決權，公司 2022年已在修訂的公司章程中新增了相應的內容，目前董事會已審議通過，仍待股東大會批準以及國家金融監管總局審核。表表 13、2023Q1 民生銀行主要股東的股權質押情況（億股）民生銀行主要股東的股權質押情況（億股）股東名稱股東名稱 持股比例持股比例 持股數量持股數量（億股）（億股）質押數量質押數量（億股）（億股）質押比例質押比例 大家人壽保險 10.30%73.523-同方國信投資 4.31%18.885 18.508 98.0%新希望六和投資 4.18%18.283-泛?？毓杉瘓F 4.12%18.032 17.996 99.8%上海健特生命科技 3.15%1

88、3.797 13.797 100%華夏人壽保險 3.08%13.502-中國船東互保協會 3.02%13.243-東方集團 2.92%12.801 12.779 99.8%資料來源：公司公告，Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 注：持股比例僅包括公司披露的前十大股東持股。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-24-深度研究報告深度研究報告 2020 年后關聯貸款占比穩中有降，除泛海集團外，其余主要股東關聯貸款資產質年后關聯貸款占比穩中有降，除泛海集團外，其余主要股東關聯貸款資產質量正常，整體風險可控。量正常，整體風險可控。民生銀行股權結構特點也導致關

89、聯交易貸款相對較多，尤其是 2018-2019 年關聯貸款規模大幅上升，關聯貸款在總貸款中占比從 2017 年0.43%快速上升至 2019 年 2.04%，可能與去杠桿背景下民企經營融資難度加大有關。2020 年后公司的關聯交易貸款規?；痉€定，關聯貸款占比穩中有降，2022年末關聯貸款規模 707億元，占比為 1.71%，主要股東中，大家人壽、泛海集團、東方集團、新希望六合投資、上海健特生命科技的關聯貸款規模（包括關聯企業）分別為 157 億元、212 億元、88 億元、9 億元和 113 億元。目前除泛海集團外，其余主要股東經營相對穩健，資產質量正常，整體風險可控。圖圖 40、2020

90、年后年后關聯貸款關聯貸款占比占比穩中有降穩中有降（億元）（億元）圖圖 41、民生銀行主要股東關聯貸款規模（億元）、民生銀行主要股東關聯貸款規模（億元）資料來源：公司公告，Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 內部管理方面，公司已重點對關聯交易加大管控力度。內部管理方面，公司已重點對關聯交易加大管控力度。1）公司成立關聯交易管理）公司成立關聯交易管理辦公室，辦公室，負責關聯方識別、維護、關聯交易日常管理，并修訂了關聯交易管理辦法和細則；2）完善關聯方名單，）完善關聯方名單，關聯交易委員會秘書機構下沉到法律合規部，能夠及時更新關聯方名單

91、；3）推進系統配套改造強化，）推進系統配套改造強化，關聯交易系統全面接入到核心業務系統中，強化對關聯交易的監測?！胺汉Ｏ怠薄胺汉Ｏ怠憋L險風險：壓降敞口，壓降敞口，多措并舉降低風險多措并舉降低風險“泛海系泛海系”風險是市場對于公司關聯交易的主要擔憂點，泛?？毓稍陲L險是市場對于公司關聯交易的主要擔憂點，泛?？毓稍?2020 年后持年后持續虧損，續虧損，2021 年至今債務違約風險持續暴露。年至今債務違約風險持續暴露。泛?？毓墒欠汉＜瘓F的重要平臺，主要業務包括房地產、金融和綜合投資等領域，旗下曾擁有民生證券、民生期貨、民生基金、民生信托、亞太財險等多個金融牌照。泛?？毓蓸I績承壓泛?？毓蓸I績承壓，處于

92、處于持續虧損持續虧損狀態狀態。從業績層面看，泛?？毓稍?2017 和2018年業績大幅下滑，營收同比分別為-32%和-26%，歸母凈利潤同比分別為-7%和-68%，主要原因是房地產業務收入下降幅度較大。2020年，泛?？毓善煜碌拿裆磐胁壤住拔錆h金鳳凰黃金案”，受此影響泛?？毓?2020 年減值損 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-25-深度研究報告深度研究報告 失大幅增加，也成為了泛海系危機爆發的導火索之一，標普、聯合資信、東方金誠等各類評級機構均下調了泛?？毓尚庞玫燃?，導致融資成本上升，2020年至今泛?？毓沙掷m處于虧損狀態。泛海系負債壓力較大，

93、泛海系負債壓力較大，信用信用風險持續暴露。風險持續暴露。2014 年后，泛海系向金融轉型的過程中，財務杠桿較高，負債規模大幅上升，也是泛海系后續出現信用風險的重要原因。2019 年后，泛?？毓梢验_始出售部分地產項目和民生證券股權等來獲取流動性，但 2021年后還是出現了實質性的債務違約，根據公司回復根據公司回復深交所問詢函中披露的數據，泛?？毓缮罱凰鶈栐兒信兜臄祿?，泛?？毓?2021 年未能如期償還債務本息合計年未能如期償還債務本息合計達達 169 億元，億元，2022 年至今風險仍在繼續暴露年至今風險仍在繼續暴露。2022年泛?？毓杉案綄俟敬罅總鶆者`約進入訴訟程序，計提利息、罰息及遲延

94、履行違約金合計約 55 億元，2023年 4 月公司發布了被債權人申請重整及預重組的提示性公告。圖圖 42、2017-2018 年年泛?？毓蓸I績泛?？毓蓸I績大幅大幅下滑（億元）下滑（億元）圖圖 43、2021 年后年后泛?？毓韶泿刨Y金大幅下降（億元）泛?？毓韶泿刨Y金大幅下降（億元）資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 2022 年泛海集團轉讓了部分民生銀行股權，同年泛海集團持有的民生銀行股份被年泛海集團轉讓了部分民生銀行股權，同年泛海集團持有的民生銀行股份被司法凍結、司法標記以及多次被輪候凍結。司法凍結、司法標記以及多次被輪候凍結。

95、2022 年 1 月，根據泛?？毓晒?，泛海集團與廈門國際銀行簽署質押證券處置協議，已將持有的民生銀行 2.16 億股 A 股股份轉讓給廈門國際銀行。2022年 3 月后，泛海集團持有的民生銀行股份多次因債券交易糾紛、財產保全以及不履行法律義務等原因被司法凍結、司法標記以及多次輪候凍結，根據民生銀行根據民生銀行 2022 年報數據，截至年報數據，截至 2022 年末年末，泛海集團泛海集團共持有民生銀行共持有民生銀行 18 億股億股 A 股股份，基本全部質押，其中股股份，基本全部質押，其中 3.89 億股被司法凍結，億股被司法凍結，14.11 億億股被司法標記。股被司法標記。請務必閱讀正文之后的

96、信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-26-深度研究報告深度研究報告 表表 14、2022 年后泛海集團持有的民生銀行股份被凍結相關公告年后泛海集團持有的民生銀行股份被凍結相關公告 時間時間 公告公告 主要內容主要內容 凍結申請人凍結申請人 2022.03.17 關于股東所持部分股份被司法凍結、司法標記及輪候凍結的公告 因債券交易糾紛，北京金融法院對泛海集團持有本行的 18億股 A股進行司法凍結、司法標記及輪候凍結，其中 1 股被司法凍結，14.11 億股被司法標記，3.89 億股被輪候凍結。司法凍結和司法標記的期限自 2022 年 3 月 16 日起至 2025 年3 月

97、 15 日止，輪候凍結自轉為正式凍結之日起至 36 個月期滿之日止。前海人壽 2022.04.08 關于股東所持部分股份被輪候凍結的公告 因債券交易糾紛，北京金融法院對泛海集團持有本行的 18億股 A股進行輪候凍結。輪候凍結自轉為正式凍結之日起至36 個月期滿之日止。融創地產 2022.07.22 關于股東所持部分股份被輪候凍結的公告 因財產保全，北京金融法院對泛海集團持有本行的 18 億股A股無限售流通股進行輪候凍結。凍結期限為 36 個月，自轉為正式凍結之日起至 36 個月期滿之日止。暖流資管 2022.07.29 關于股東所持部分股份被輪候凍結的公告 因債券交易糾紛，北京金融法院對泛海集

98、團持有本行的 18億股 A股無限售流通股進行輪候凍結。凍結期限為 36 個月，自轉為正式凍結之日起至 36 個月期滿之日止。中山證券 2023.01.11 關于股東所持部分股份被輪候凍結的公告 因被執行人不履行相關法律義務，北京市第二中級人民法院對泛海集團持有本行的 18 億股 A股無限售流通股進行輪候凍結。凍結期限為 36 個月，自轉為正式凍結之日起至 36 個月期滿之日止。民生信托 2023.01.19 關于股東所持部分股份被輪候凍結的公告 因被執行人不履行相關法律義務，北京市第二中級人民法院對泛海集團持有本行的 18 億股 A股無限售流通股進行輪候凍結。凍結期限為 36 個月，自轉為正式

99、凍結之日起至 36 個月期滿之日止。民生信托 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 民生銀行對泛海集團已提起訴訟，民生銀行對泛海集團已提起訴訟，多措并舉降低多措并舉降低風險，泛海集團的表決權已受到風險，泛海集團的表決權已受到限制。限制。2018 年 6 月武漢中心公司向民生銀行北京分行借款 40 億元，2020 年 3 月武漢中央公司向民生銀行北京分行借款 30.66 億元，兩筆借款擔保方式均為公司的項目土地抵押、泛?？毓梢约氨R志強保證擔保。2023年 1 月，民生銀行北京分行因貸款逾期對武漢中心大廈公司、武漢中央商務區公司、泛?？毓杉氨R志強提起訴訟，合計起訴規模超過合計起訴規模超

100、過 70 億元，億元，目前仍在訴訟過程中。對于泛海系的關聯貸款風險，民生銀行已采取了加固債權以及壓降敞口的策略，對存量業務追加抵押物和擔保。根據民生銀行 2022年報披露，由于泛海集團在公司出現授信逾期，根據監管規定，盧志強副董事長在董事會的表決權受到限制。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-27-深度研究報告深度研究報告 3、小微小微業務業務重回重回主主戰場戰場，構建構建戰略戰略客戶客戶生態圈生態圈 3.1、堅定民營銀行定位堅定民營銀行定位，聚焦戰略客戶聚焦戰略客戶 邁入持續增長期，堅邁入持續增長期，堅定定服務服務民企民企，聚焦戰略客戶，聚焦戰略客戶

101、。民生銀行 1996 年在北京成立，依靠民企背景，在國股行中最先發力小微業務，自 2009年起，公司決定全面進軍小微企業金融服務藍海，多年來堅定“民營企業銀行”的戰略定位，戰略實施逐步明晰。在經濟下行周期，小微業務結構調整，公司將重心轉向戰略客戶及其上下游產業鏈，搭建戰略客戶生態圈實現高質量獲客。2017 年起小微金融重裝待發，戰略客戶持續做深做透，發展成效和戰略優勢有望逐步兌現。公司提出最新五年發展規劃，將 2021-2025年分為兩個發展階段，2021-2022 年為基礎夯實期，2023年邁入持續增長期，將保持戰略定力，擦亮小微金融金字招牌，同時聚焦戰略客戶及其上下游產業鏈，賦能業務增長新

102、引擎。圖圖 44、民生銀行戰略梳理、民生銀行戰略梳理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 45、2021-2025 五年發展計劃五年發展計劃 圖圖 46、“12345”經營發展策略經營發展策略 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-28-深度研究報告深度研究報告 3.2、階段一階段一：踏足小微：踏足小微業務業務藍海藍海，發展迅猛，發展迅猛 曾經的曾經的“小微之王小微之王”，憑借小微憑借小微金融特色金融特色強勢強勢崛起崛起。民生銀行依靠民

103、營巨頭的股東背景，憑借小微金融特色強勢崛起，2009年打造“小微企業銀行”成為公司的重要戰略定位之一，公司將風險收益較高的小微貸款作為戰略突破方向，并針對小微企業主及個體工商戶推出了“商貸通”貸款業務，配合“大數法則”測算特定行業風險概率進行風險管理，小微業務風生水起。2012年隨著經濟進入下行周期，小微金融面臨來自資產質量、市場競爭等諸多挑戰，進入業務調整期，直至 2017年小微 3.0 模式全面落地，重回小微業務主戰場，借助多年來的品牌、經驗和先發優勢，未來有望持續為公司賦能。圖圖 47、民生銀行小微業務發展歷程、民生銀行小微業務發展歷程 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理

104、“商貸通商貸通”+“大數法則大數法則”，探索業務發展新藍海。，探索業務發展新藍海。2009 年之前，公司零售貸款結構以個人住房抵押貸款為主，步入 2010年后，一系列地產調控政策出臺，個人住房按揭貸款需求受限，零售貸款需要開辟新的增長點。公司較早布局當時無人問津的小微金融藍海，2009 年推出“商貸通”產品，專門面向個體工商戶、小微企業主提供用于生產或投資等經營活動的一攬子金融服務，主要定位融資需求不超過500萬元的小微企業?！吧藤J通”產品一經推出即火速占領中小企業貸款市場，2010年“商貸通”貸款余額達到1590億元，同比高增255%，占零售貸款比重提升至57%，零售貸款結構顯著轉變。同時，

105、公司運用“大數法則”測算特定行業風險概率，甄選“商貸通”業務進入的行業，快速定位目標客戶群體，資產質量優良，2010年“商貸通”業務不良率僅 0.09%。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-29-深度研究報告深度研究報告 圖圖 48、商貸通貸款余額迅速增長商貸通貸款余額迅速增長 圖圖 49、2010 年零售貸款結構轉變，商貸通占比年零售貸款結構轉變，商貸通占比 57%資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 50、早期對公貸款結構、早期對公貸款結構，制造業和批零占比上升制造業和批零占比上升

106、 圖圖 51、個人經營貸貢獻個人經營貸貢獻早年貸款主要增量早年貸款主要增量 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 小微金融小微金融 2.0 時代，時代，由由簡單的信貸業務簡單的信貸業務轉變為綜合金融服務轉變為綜合金融服務。2011 年，公司正式推出小微金融 2.0升級版，豐富融資方式，創新客戶組織方式，成立小微企業城市商業合作社，并全面啟動小微專業支行建設工作，以大數定律為核心的系列民生小微金融的核心理念逐步得到實踐印證。從 2010 年到 2013 年，小微業務快速發展，小微貸款余額相繼突破 1000億元、2000 億元、3000

107、億元和 4000億元，占全行貸款比重由 2009 年的 5%快速提升至 2013 年末的 26%；同時小微業務資產質量優秀，不良率始終處于低位。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-30-深度研究報告深度研究報告 表表 15、小微金融小微金融 2.0 時代具體業務舉措時代具體業務舉措 業務舉措業務舉措 具體內容具體內容 組織架構組織架構 成立了小微企業城市商業合作社成立了小微企業城市商業合作社，搭建了全國性的小微企業交流、共享和協作平臺，并全面啟動小微專業支行建設工作全面啟動小微專業支行建設工作，對 50 家小微金融專業支行進行了授牌。公司以小微專業支行

108、為核心，有效覆蓋重點商圈和特色行業；以城市商業合作社為平臺，實現小微客戶聯合發展”。產品設計產品設計 豐富融資方式，創新結算、渠道、財富管理等方面，形成多元化的小微金融產品體系，從簡單的信貸服務轉向綜合金融服務從簡單的信貸服務轉向綜合金融服務。貸款方式貸款方式 主動提高保證、信用等非抵押貸款方式，讓更多無法提供抵押物的小微企主動提高保證、信用等非抵押貸款方式，讓更多無法提供抵押物的小微企業主和個體工商戶獲得金融支持。業主和個體工商戶獲得金融支持。風險控制風險控制 堅持運用“大數法則大數法則”測算特定行業風險概率測算特定行業風險概率，通過甄選小微企業貸款業務進入的行業控制風險。資料來源：公司公告

109、，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 52、民生銀行小微貸款余額民生銀行小微貸款余額及占比及占比 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 3.3、階段二：業務轉型調整，聚焦戰略客戶、階段二：業務轉型調整，聚焦戰略客戶 經濟增速換擋下行經濟增速換擋下行，小微業務經歷轉型陣痛期。，小微業務經歷轉型陣痛期。在宏觀經濟下行周期，小微企業經營持續承壓，貸款不良率持續攀升；同時各家銀行紛紛涉足，市場競爭空前激烈。民生銀行小微業務經歷轉型陣痛期，業務發展幾乎停滯甚至倒退，貸款增速和占比持續下行，2014-2016 年間，小微貸款增速僅為 0%、-8%和-12%，小微貸款占比由 2013 年的 26

110、.3%持續下行至 2016年的 13.7%；同時資產質量下降，不良率由 2013 年的 0.48%躍升至 2014年的 1.17%（2015年后不再披露）。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-31-深度研究報告深度研究報告 圖圖 53、民生銀行民生銀行小微客戶數及增速小微客戶數及增速 圖圖 54、民生銀行民生銀行小微貸款增速小微貸款增速 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 面對小微業務經營壓力，公司面對小微業務經營壓力，公司聚焦戰略客戶和優勢領域，聚焦戰略客戶和優勢領域，基建、租賃商務等低

111、風基建、租賃商務等低風險行業貸款占比穩步提升。險行業貸款占比穩步提升。2014 年以來小微業務陷入停滯，公司調整客戶結構，聚焦戰略客戶，強化機構類客戶拓展，優質客戶數量及占比穩步提升。拆分對公拆分對公貸款結構來看，貸款結構來看，基建和租賃商務服務業成為驅動對公貸款增長的主要驅動力，占對公貸款比重逐年提升，基建相關貸款占比由 2014 年的 11%提升至 2022 年的18%，租賃和商業占比翻番，由 2014年的 11%提升至 2022年的 22%。圖圖 55、2014 年起基建年起基建、租賃商務貸款占比穩步提升租賃商務貸款占比穩步提升 圖圖 56、2014 年起，基建和租賃商務成為年起，基建和

112、租賃商務成為對公貸款增對公貸款增長的主要驅動力長的主要驅動力 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 積極調整積極調整零售貸款結構零售貸款結構，信用卡和住房按揭貸款占比提升，信用卡和住房按揭貸款占比提升。零售貸款向信用卡和住房按揭貸款傾斜，占比穩步提升，住房按揭貸款占比由 2013 年的 10%提升至2016年的 33%，信用卡貸款占比保持穩步提升，而個人經營性貸款占比由 2013年的高點 71%下降至 2016年的 44%；從增量結構來看，個人經營貸款貢獻增量占比在 2014年驟減后維持低位，信用卡和住房按揭貸款取而代之，成為推動零

113、售貸款增長的主力軍。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-32-深度研究報告深度研究報告 圖圖 57、個人經營性貸款占比下降個人經營性貸款占比下降 圖圖 58、住房按揭和消費貸是推動零售貸款增長主力住房按揭和消費貸是推動零售貸款增長主力 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 小微業務小微業務模式模式調整調整，重點轉向結構優化和風險控制。重點轉向結構優化和風險控制。2014年起，公司主動對小微業務資產結構進行調整和優化，2015 年提出小微金融以“穩規模、調結構、增收入”為主線，改善小微貸款擔保

114、結構，由“信用+擔?！钡娜醯盅耗Ｊ街饾u轉向抵質押貸款的強抵押模式，小微業務抵質押貸款占比由 2014 年的 41%提升至 2017 年的76%；公司主動下移客戶層級，戶均規模有所下降，2013 年戶均規模為 178萬元，2016年下降至 153 萬元。截至 2023Q1，小微貸款戶均規模下降至 101萬元，相較可比同業，民生銀行小微貸款戶均規模較低。圖圖 59、小微、小微業務業務抵質押貸款占比抵質押貸款占比逐年逐年提升提升 圖圖 60、2013-2019 年小微貸款戶均規模下降年小微貸款戶均規模下降 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院

115、整理 3.4、階段三：小微業務重裝待發，、階段三：小微業務重裝待發，戰略客戶做深做透，戰略客戶做深做透，發力供應鏈金融發力供應鏈金融 延伸戰略客戶上下游，延伸戰略客戶上下游，形成業績提升的形成業績提升的“壓艙石壓艙石”。聚焦戰略客戶以來，公司加速戰略民企落地，加大對民營戰略客戶的支持力度，2017-2019年末戰略民企客戶數、日均存款及貸款余額均迅速提升，截至 2019年末，公司戰略民企客戶 650戶，同比+84%；存款日均余額 3,599 億元，同比+86%，貸款總額 4,365億元，同比+113%。2021 年，公司全面變革戰略客戶服務機制，組建戰略客戶部打造“以客戶為中心”請務必閱讀正文

116、之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-33-深度研究報告深度研究報告 的戰略客戶服務新模式并不斷優化升級，從單純產品輸出轉向與戰略客戶互為伙伴、互建生態。同時以戰略客戶為切入點，貫穿其產業鏈上下游的中小微企業和零售基礎客群，實現高質量生態批量獲客和體系化經營，依靠戰略客戶，形成業績提升的“壓艙石”。截至 2022 年末，公司總分行級戰略客戶數 1351 戶，戰略客戶存款余額 10,725 億元，同比+7.6%，存款日均余額 11,989 億元，同比+18.5%；貸款余額 10,744 億元，同比+19.7%。圖圖 61、戰略民企、戰略民企客戶數和存貸余額客戶數和存貸余

117、額迅速迅速提升提升 圖圖 62、總分行級戰略客戶貸款余額占比總分行級戰略客戶貸款余額占比 26%資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 小微小微 3.0 新模式全面落地新模式全面落地，重回小微主戰場。，重回小微主戰場。2017 年，央行決定對普惠金融實施定向降準政策，小微業務發展開始迎來政策東風，民生銀行重提小微，在客戶、產品、組織架構等層面采取諸多措施，構建小微企業生態圈，創新供應鏈金融服務模式，并完善組織架構，提供綜合金融服務，前期積累的經驗和優勢助力其小微業務快速回到上升通道，重新步入穩步發展態勢?？蛻魧用婵蛻魧用?，提出客群細分

118、經營理念，構建小微企業主、小微企業、家庭員工提出客群細分經營理念，構建小微企業主、小微企業、家庭員工及上下游的及上下游的“1+1+N”生態圈生態圈，推動大中小微零售一體化協同開發，截至 2021年末和 2022年末，小微貸款戶均規模分別為 168 萬元和 105 萬元，2022 年小微戶均規模下降主要由于公司推出全新網樂貸產品，并上線民生小微 App，新增較多用戶，拉低整體戶均規模。剔除小額信用貸款，近兩年小微戶均規模維持 160-170萬元左右。產品層面產品層面，創新傳統供應鏈金融，利用創新傳統供應鏈金融，利用戰略客戶和自身戰略客戶和自身數據數據資源資源定向投放及定向投放及合理定價合理定價，

119、解決供應鏈金融痛點解決供應鏈金融痛點。通過和戰略客戶的深度合作，了解其鏈上企業的準入標準、特點和信貸需求，融合戰略客戶和自身數據資源，精準定價，定向投放，同時創新線上產品，推動產品服務數字化轉型，打造線上“信貸工廠”，迭代升級樂收銀 3.0、電子賬戶、“云抵押”、“云快貸”、“納稅網樂貸”等新產品，推進小微金融線上線下 O2O 輕型化便捷服務。組織架構組織架構層面層面，總行成立普惠金融事業部，公司業務管理部下設中小企業業，總行成立普惠金融事業部，公司業務管理部下設中小企業業務二級部，分行設立務二級部，分行設立“普惠金融事業部分部普惠金融事業部分部”，通過小微金融中心(支行)、小微便利店等小微金

120、融專業化服務網點，提高小微金融的覆蓋率。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-34-深度研究報告深度研究報告 小微業務恢復增長，資產質量向好。小微業務恢復增長，資產質量向好。經過幾年的客戶結構調整和業務模式升級，2017年小微貸款恢復增長，2018年小微金融業務增速重回兩位數水平，截止 2022年末，民生銀行小微貸款余額 6834 億元，在披露數據的可比銀行中僅低于中信銀行。同時資產質量穩中向好，小微貸款不良率從 2020 年高點 2.82%降至 2022 年末的1.61%；普惠小微不良率持續下行，由2020H1的3.05%降至2023Q1的1.51%。

121、圖圖 63、2021 年來年來小微貸款小微貸款不良率有所下降不良率有所下降 圖圖 64、2022 年小微貸款余額僅次于中信銀行年小微貸款余額僅次于中信銀行 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 注：2015-2019 年數據年報未披露 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 3.5、小微業務、小微業務具備優勢具備優勢，未來有望持續賦能，未來有望持續賦能 小微業務小微業務重裝啟航，具備先發優勢。重裝啟航，具備先發優勢。民生銀行較早進入小微金融藍海，積累了大量的客戶群體、業務經驗、產品體系以及人才隊伍，具備顯著的先發優勢。在普惠金融國家戰略號召下，民生銀行小微金融重裝起航，未

122、來有望重新驅動公司利潤增長。網點建設廣，客戶基礎好。網點建設廣，客戶基礎好。民生銀行小微客戶群體持續擴大，即使在小微業務調整期，民生銀行小微金融客戶規模仍然快速擴張，僅 2016 年有小幅回撤，同比減少 8%，但 2017 年公司重回小微后客戶數迅速回到高峰，近年來客戶規模持續擴大。與披露數據的同業相比，小微金融有貸戶數較多，客戶基礎好。小微金融的穩健發展一定程度上得益于網點的覆蓋，截至 2022 年末，公司有 136 家小微支行，共 2,461 家網點面向小微客戶提供綜合金融服務，社區支行在一定范圍內具有網點排他性，公司前期推進網點建設，擴大布局，具有一定先發優勢。請務必閱讀正文之后的信息披

123、露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-35-深度研究報告深度研究報告 圖圖 65、民生銀行小微客戶數持續快速增長民生銀行小微客戶數持續快速增長 圖圖 66、小微金融客戶基礎好小微金融客戶基礎好，小微小微有貸戶有貸戶數量數量較大較大 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 戶均規模戶均規模相對較低相對較低，平均發放貸款利率較高。，平均發放貸款利率較高。2022年民生銀行普惠小微企業貸款平均發放貸款利率為 4.77%，和同業相比略低于郵儲銀行和招商銀行，高于其他國股行，貸款利率較高，發力小微業務有助于提升公司風險定價能力。戶

124、均規模和同業相比處于中等水平，2022年戶均規模 136 萬元，在股份行中僅高于招商銀行。表表 16、普惠小微同業對比、普惠小微同業對比 普惠小微貸款余額（億元）普惠小微貸款余額（億元）占比占比 戶均規模（萬元）戶均規模（萬元）平均發放貸款利率平均發放貸款利率 2020A 2021A 2022A 2020A 2021A 2022A 2020 2021 2022A 2020A 2021A 2022A 工商銀行工商銀行 7,452 10,990 15,503 4%5%7%123 138 153 4.13%4.10%3.86%農業銀行農業銀行 9,615 13,220 17,690 7%8%9%61

125、 69 70 4.18%4.10%3.90%中國銀行中國銀行 6,117 8,815 12,283 4%6%7%127 142 164 3.93%3.96%3.81%交通銀行交通銀行 2,608 3,388 4,562 5%5%6%165 160 156 4.08%4.00%3.75%建設銀行建設銀行 14,500 18,700 23,500 9%10%11%85 97 93 4.31%4.16%4.00%郵儲銀行郵儲銀行 8,012 9,606 11,800 15%15%17%50 56 61 5.51%5.19%4.85%招商銀行招商銀行 5,307 6,011 6,783 11%11%1

126、2%113 66 68 4.53%5.28%5.15%中信銀行中信銀行 3,025 3,669 4,460 7%8%9%185 202 194-民生銀行民生銀行 4,528 5,048 5,491 12%13%13%134 146 136 5.92%5.24%4.77%浦發銀行浦發銀行 2,710 3,197 3,766 6%7%8%145 138 128 4.78%4.86%-興業銀行興業銀行 2,033 2,987 4,042 5%7%8%214.63 195 204 4.52%4.45%4.14%資料來源：公司公告，Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 迎政策東風，普惠金融發展空間廣闊

127、。迎政策東風，普惠金融發展空間廣闊。2017 年 9月，央行決定對普惠金融實施定向降準，部分銀行將從 2018 年 1 月初開始享受政策優惠，公司享受到50bp的定向降準。2021 年，國家持續出臺各項政策，引導商業銀行擴大信用貸款，加大再貸款再貼現支持普惠金融力度，下發普惠金融發展專項資金。民生銀行重回小微主戰場，有望乘政策東風迎來廣闊發展前景。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-36-深度研究報告深度研究報告 表表 17、普惠金融相關政策支持普惠金融相關政策支持 時間時間 政策文件政策文件/事件事件 相關內容相關內容 2017/9/30 央行：對符

128、合一定條件的商央行：對符合一定條件的商業銀行實施定向降準政策業銀行實施定向降準政策 此次定向降準聚焦單戶授信 500 萬元以下的小微企業貸款、個體工商戶和小微企業主經營性貸款，以及農戶生產經營、創業擔保、建檔立卡貧困人口、助學等貸款。前一年這些貸款余額或增量占比達到 1.5%的商業銀行，存款準備金率可在基準檔基礎上下調 0.5 個百分點；前一年這些貸款余額或增量占比達到 10%的商業銀行，存款準備金率可按累進原則在第一檔基礎上再下調 1個百分點，從 2018 年起實施。2018/4/17 央行定向降準央行定向降準 1 個百分點釋個百分點釋放放 4000 億流動性投向微小億流動性投向微小企業企業

129、 央行定向降準 1 個百分點，釋放流動資金 4000 億，一部分償還央行 MLF，剩余資金按照央行要求投向微小企業貸款，并適當降低微小企業融資成本 2018/6/20 國務院部署進一步緩解微小國務院部署進一步緩解微小企業融資難措施企業融資難措施 1）增加支持小微企業和“三農”再貨款、再貼現額度，下調支小再貸款利率；2）從 2018 年 9 月 1 日至 2020 年底，將符合條件的小微企業和個體工商戶貸款利息收人免征增值稅，單戶投信額度上限，由 100 萬元提高到 500 萬元；3）禁止金融機構向小微企業貸款收取承諾費、資金管理費，減少融資附加費用；4）支持銀行開拓小微企業市場，運用定向降準等

130、貨幣政策工具，增強小微信貸供給能力，加快已簽約債轉股項目落地。鼓勵未設立普惠金聰事業部的銀行增設社區、小微支行。2018/6/24 央行降準央行降準 0.5 個百分點釋放個百分點釋放2000 億流動資金支持微小億流動資金支持微小企業企業 下調郵政儲蓄銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率 0.5 個百分點，釋放資金約 2000 億，主要用于支持相關銀行開拓小徽企業市場。2020/3/16 央行決定于央行決定于 2020 年年 3 月月 16日額外定向降準日額外定向降準 央行決定于 2020 年 3 月 16 日實施普惠金融定向降準，對達到考核標準的銀行定向降準 0.

131、5 至 1 個百分點。在此之外，對符合條件的股份制商業銀行再額外定向降準1個百分點，支持發放普惠金融領域貸款。以上定向降準共釋放長期資金5500億元。2020/3/31 近四萬億元中小企業融資近四萬億元中小企業融資支持計劃支持計劃 1）國務院常務會議提出近四萬億元的中小微企業融資支持計劃，具體舉措：增加面向中小銀行的再貸款再貼現額度 1 萬億元，繼 1 月 31 日與 2 月 26 日實施了兩次合計 0.80 萬億的專項再貸款和另外 0.35 萬億的政策性銀行專項信貸舉措之后，進一步放寬至中小微企業；2）支持金融機構發行 3000 億元小微金融債券。2020/4/3 增加面向中小銀行的再貸增加

132、面向中小銀行的再貸款、再貼現額度款、再貼現額度 1 萬億元萬億元 提供再貸款再貼現精準支持，設立 3000 億元防疫專項再貸款，一半以上投向中小微企業。財政貼息以后，小微企業負擔的利息成本低于 1.3%。2020/4/21 國務院常務會議決定提高普國務院常務會議決定提高普惠金融考核權重、下調中小惠金融考核權重、下調中小銀行撥備覆蓋率銀行撥備覆蓋率 將普惠金融在銀行業金融機構分支行綜合績效考核指標中的權重提升至 10%以上，鼓勵加大小微信貸投放。將中小銀行撥備覆蓋率下調 20個百分點，釋放更多信貸資源，提高服務小微企業能力。2022/1/1 央行實施兩項直達工具接續央行實施兩項直達工具接續轉換加

133、大對小微企業支持力轉換加大對小微企業支持力度度 1）將普惠小微企業貸款延期支持工具轉換為普惠小微貸款支持工具。金融機構與企業按市場化原則自主協商貸款還本付息。從 2022 年起到 2023 年 6 月底，人民銀行按照地方法人銀行普惠小微貸款余額增量的 1%提供資金，按季操作，鼓勵持續增加普惠小微貸款。2）從 2022 年起，將普惠小微企業信用貸款支持計劃并入支農支小再貸款管理。原來用于支持普惠小微信用貸款的 4000 億元再貸款額度可以滾動使用，必要時可再進一步增加再貸款額度。符合條件的地方法人銀行發放普惠小微信用貸款，可向人民銀行申請支農支小再貸款優惠資金支持。2022/4/6 中國銀保監會

134、辦公廳關于中國銀保監會辦公廳關于2022 年進一步強化金融支年進一步強化金融支持小微企業持小微企業發展工作的通知發展工作的通知 銀行業金融機構總體繼續實現單戶授信 1000 萬元以下（含）的普惠型小微企業貸款“兩增”目標，即此類貸款增速不低于各項貸款增速、有貸款余額的戶數不低于年初水平。2022/5/23 國務院常務會：金融機構普國務院常務會：金融機構普惠小微貸款支持工具額度和惠小微貸款支持工具額度和支持比例增加一倍支持比例增加一倍 要求金融機構普惠小微貸款支持工具額度和支持比例增加一倍，并對中小微企業和個體工商戶貸款、貨車車貸、暫時遇困的個人房貸消費貸，支持銀行年內延期還本付息，一律取消不合

135、理限高規定和收費。2023/1/10 央行、銀保監會：各主要銀央行、銀保監會：各主要銀行要合理把握信貸投放節行要合理把握信貸投放節奏，適度靠前發力奏，適度靠前發力 央行、銀保監會聯合召開主要銀行信貸工作座談會，研究部署落實金融支持穩增長有關工作。會議指出，各主要銀行要合理把握信貸投放節奏，適度靠前發力，進一步優化信貸結構，精準有力支持國民經濟和社會發展重點領域、薄弱環節。用好普惠小微貸款支持工具等優惠政策，加力支持小微市場主體恢復發展。資料來源：央行，銀保監會，國務院等，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-37-深度研究報

136、告深度研究報告 4、盈利預測與盈利預測與投資建議投資建議 盈利預測的核心假設如下：盈利預測的核心假設如下：1）存量包袱逐步存量包袱逐步出清，資產質量出清，資產質量穩中向好穩中向好。公司近三年加大存量不良處置力度，新生成不良率維持低位，資產質量趨勢向好，2022年末不良貸款率較 2020 年的 1.82%穩步下降至 1.68%，2023Q1進一步降至 1.60%；關注率由降至 2.76%，逾期率降至 2%以下，撥備覆蓋率提升至 144%。隨著公司加強存量不良處置并重點發力戰略客戶及其上下游產業鏈，未來資產質量有望持續改善，我們預計 2023-2025年平均信用成本降至 0.94%，為業績企穩向好

137、提供有力支撐。2）規模規模重啟重啟擴張擴張通道通道，結構，結構持續持續優化。優化。過往由于資產質量承壓，公司謹慎規模擴張，資產增速處于低位。隨著存量包袱出清，資產負債表逐步重塑到位，公司有望重啟規模擴張通道，提升增速中樞。同時信貸結構持續優化，資源向基建類、先進制造業等方向傾斜，房地產等風險較高行業占比顯著下降。我們預計 2023-2025年總資產平均增速有望提升至 9.1%。3）息差下行壓力收窄息差下行壓力收窄，利息收入利息收入有望有望企穩企穩。銀行業息差受資產端收益率下行+存款定期化趨勢有所承壓，目前公司存款付息率相較同業偏高，隨著存款利率下調和負債結構優化，后續負債成本節約空間較大。近年

138、來存款占比穩步提升，其中零售存款增長亮眼。未來隨著資產端中小+小微+零售貸款占比提升，負債端結構調優，息差降幅有望收窄，帶動凈利息收入增速企穩。我們預計公司 2023、2024 年營業收入同比增速為 0.7%、3.2%，歸母凈利潤同比增速為 1.7%、3.6%，預計公司 2023、2024 年 EPS 分別為 0.78元、0.80元，預計2023 年底每股凈資產為 12.36 元。以 2023 年 7 月 5 日收盤價計算，對應 2023 年底的 PB為 0.30倍，首次覆蓋，給予公司“增持”評級。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-38-深度研究報告

139、深度研究報告 表表 18、資產負債表預測（百萬元、資產負債表預測（百萬元/%）2021 2022 2023E 2024E 2025E 總資產總資產 6,952,786 7,255,673 8,085,625 8,697,267 9,413,893 生息資產生息資產 6,766,267 7,056,887 7,809,565 8,420,306 9,020,567 貸款 3,967,679 4,072,982 4,450,121 4,878,439 5,384,756 占比 58.6%57.7%57.0%57.9%59.7%現金和準備金 361,302 338,552 449,394 541,9

140、89 604,077 占比 5.3%4.8%5.8%6.4%6.7%存放同業 252,676 274,149 365,562 399,289 411,653 占比 3.7%3.9%4.7%4.7%4.6%債券投資 2,184,610 2,371,204 2,544,487 2,600,589 2,620,082 占比 32.3%33.6%32.6%30.9%29.0%總負債總負債 6,366,247 6,642,859 7,436,492 8,010,692 8,687,428 付息負債付息負債 6,176,317 6,462,271 7,213,397 7,890,532 8,557,117

141、 同業存放 1,610,630 1,727,982 2,225,633 2,421,435 2,495,011 占比 26.1%26.7%30.9%30.7%29.2%存款 3,825,693 4,051,592 4,405,826 4,839,189 5,393,544 占比 61.9%62.7%61.1%61.3%63.0%應付債券 739,994 682,697 581,938 629,908 668,561 占比 12.0%10.6%8.1%8.0%7.8%總權益總權益 586,539 612,814 649,134 686,574 726,465 總母公司權益總母公司權益 574,2

142、80 599,928 636,200 673,640 713,531 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理與預測 表表 19、利潤表預測（百萬元、利潤表預測（百萬元/%）2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入營業總收入 168,804 142,476 143,467 148,060 154,537 凈利息收入 125,775 107,463 101,637 104,786 110,144 手續費凈收入 27,566 20,274 19,033 19,904 20,442 其他收入 15,463 14,739 22,797 23,369 23,952 營業

143、總支出營業總支出 132,662 105,056 101,605 103,724 107,018 營業稅金 1,949 1,873 1,504 1,777 2,164 業務及管理費 49,232 50,729 51,921 53,478 55,404 資產減值損失 78,773 49,447 44,800 44,731 45,275 營業利潤營業利潤 36,142 37,420 41,862 44,336 47,519 營業外收支合計-542 -250 -205 -88 -226 利潤總額利潤總額 35,600 37,170 41,657 44,248 47,293 所得稅 747 1,393

144、 4,535 4,867 5,462 凈利潤凈利潤 34,853 35,777 37,122 39,381 41,831 歸屬母公司凈利潤 34,381 35,269 35,879 37,176 38,963 EPS（元）0.71 0.71 0.78 0.80 0.85 BVPS（元）11.06 11.53 12.36 13.22 14.13 ROAE 6.59%6.31%6.49%6.29%6.18%ROAA 0.50%0.50%0.48%0.47%0.46%資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理與預測 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-

145、39-深度研究報告深度研究報告 風險提示風險提示 風險提示：宏觀經濟超預期下行，資產質量風險提示：宏觀經濟超預期下行，資產質量改善改善不及預期不及預期，戰略實施不及預期，戰略實施不及預期 宏觀經濟超預期下行：宏觀經濟超預期下行：宏觀經濟未來走勢仍有不確定性。若經濟復蘇不及預期對銀行有較多的負面影響，包括實體企業對信貸的需求不足、企業盈利能力下降導致不良超預期暴露、貨幣政策進一步寬松導致銀行息差收窄等，從而導致銀行的營收和利潤增速不及預期。資產質量資產質量改善改善不及預期不及預期：公司近兩年加大力度處置存量不良，同時降低風險偏好，嚴控新增不良，若宏觀經濟出現較大幅度波動導致銀行業不良大幅暴露，或

146、大宗價格向中下游迅速傳導，引致制造業及中小微企業的成本端大幅提升盈利能力顯著下降，資產質量可能持續承受較大壓力。戰略實施不及預期：戰略實施不及預期：公司 2021年提出最新五年發展規劃，將 2021-2025 年分為基礎夯實期和持續增長期，目前公司平穩步入持續增長期，若未來經濟恢復不及預期，企業信貸需求未完全恢復，公司業務開展一定程度上也將受到大環境約束導致戰略實施不及預期。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-40-深度研究報告深度研究報告 分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立

147、、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 類別類別 評級評級 說明說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后的12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅。其中：A股市場以滬深300指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于15

148、%增持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在5%15%之間 中性 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間 減持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%無評級 由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級 行業評級 推薦 相對表現優于同期相關證券市場代表性指數 中性 相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平 回避 相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數 信息披露信息披露 本公司在知曉的范圍內履行信息披露義務?？蛻艨傻卿?內幕交易防控欄內查詢靜默期安排和關聯公司持股情況。使用本研究報告的風險提示及法律聲明使用

149、本研究報告的風險提示及法律聲明 興業證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨

150、立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。本公司并不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此相關的其他任何損失承擔任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及

151、推測不一致的報告；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的回報預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公

152、司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告并非針對或意圖發送予或為任何就發送、發布、可得到或使用此報告而使興業證券股份有限公司及其關聯子公司等違反當地的法律或法規或可致使興業證券股份有限公司受制于相關法律或法規的任何地區、國家或其他管轄區域的公民或居民，包括但不限于美國及美國公民（1934 年美國證券交易所第 15a-6 條例定義為本主要美國機構投資者除外）。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何

153、形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，興業證券股份有限公司可能會持有本報告中提及公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。因此，投資者應當考慮到興業證券股份有限公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。興業證券研究興業證券研究 上海上海 北京北京 深圳深圳 地址：上海浦東新區長柳路36號興業證券大廈15層 郵編：200135 郵箱： 地址：北京市朝陽區建國門大街甲6號SK大廈32層01-08單元 郵編：100020 郵箱： 地址：深圳市福田區皇崗路5001號深業上城T2座52樓 郵編：518035 郵箱：