《工程機械行業：基于區域市場分析論工程機械海外空間幾何-230717（49頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《工程機械行業：基于區域市場分析論工程機械海外空間幾何-230717（49頁）.pdf（49頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、1證券研究報告作者：行業評級：上次評級：行業報告|請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明機械設備機械設備強于大市強于大市維持2023年07月17日（評級）分析師 李魯靖 SAC執業證書編號：S1110519050003分析師 朱曄SAC執業證書編號：S1110522080001工程機械：基于區域市場分析，論工程機械海外空間幾何工程機械：基于區域市場分析，論工程機械海外空間幾何行業深度研究（一）國內工程機械的海外布局：近五年海外收入（一）國內工程機械的海外布局：近五年海外收入CAGRCAGR為為34%34%，目前海外業務占比，目前海外業務占比35%35%左右，海外市場已成為主要增長動力。左右，海

2、外市場已成為主要增長動力。國內廠商通過收購兼并、海外建廠等方式不斷發起海外市場的開拓，2021-2022年工程機械出口金額572、929億元，同比增長91.87%、48.80%，維持近兩年高增趨勢，近五年國內工程機械海外收入CAGR為34%，目前海外業務占比35%左右；此外，海外市場毛利率水平顯著高于國內，利潤空間可觀，海外市場已成為國內工程機械行業未來的主要增長動力之一。（二）北美洲市場：房地產及油氣投資帶動工程機械需求高增，參考日本及歐洲廠商（二）北美洲市場：房地產及油氣投資帶動工程機械需求高增，參考日本及歐洲廠商600600億元以上的市場份額，國內廠商提升空間較大。億元以上的市場份額，國

3、內廠商提升空間較大。1 1）市場空間：）市場空間：北美為全球最大的工程機械區域市場，2022年工程機械市場空間超3000億元，美國的移民國家屬性使得其房地產需求持續增長，未來油氣資本開支有望上行，或將帶動礦用設備的需求高增。2 2）切入路徑：）切入路徑：雖國內工程機械產品出口美國仍存在25%的關稅壁壘，但國內產品的成本優勢明顯，頭部廠商仍具備較大的利潤空間；此外，國內廠商在美國及拉丁美洲的生產基地產能逐漸釋放，可以有效規避關稅的限制。雖然美國廠商在北美洲占據主導地位，但參考日本與歐洲企業2022年在北美已經拿到超過600億元的市場份額，國內工程機械企業的市占率仍有較大提升空間。（三）歐洲市場：

4、需求主要來自西歐建筑市場及東歐資源市場，工程機械各家份額較為均衡，國內廠商的切入阻力較小。（三）歐洲市場：需求主要來自西歐建筑市場及東歐資源市場，工程機械各家份額較為均衡，國內廠商的切入阻力較小。1 1）市場空間：）市場空間：2022年歐洲工程機械市場規模約1200億元，與國內接近；主要需求來自西歐的建筑業與東歐的資源業，西歐國家的房地產增加值約為國內的1.5倍，基本保持穩定增長；俄羅斯的下游采礦業、建筑業、油氣開采業投資總額是國內的約30%，貢獻一定市場空間。2 2）切入路徑：）切入路徑：長期來看，歐洲工程機械份額分布較為均衡，國內廠商在歐洲市場拓展業務的阻力預計將明顯小于北美洲；短期來看，

5、俄烏戰爭對俄羅斯國內投資額影響較小，俄羅斯市場對中國企業呈現敞開狀態，有望提供較強的增長動力。（四）新興國家市場：下游市場規模是國內的（四）新興國家市場：下游市場規模是國內的2 2倍以上，國內廠商具備區位優勢及關稅優勢，搭車出海倍以上，國內廠商具備區位優勢及關稅優勢，搭車出海+海外建廠海外建廠+自主出海，拓展前景可觀。自主出海，拓展前景可觀。1 1）市場空間）市場空間：新興市場國家的采礦業、建筑業GDP之和是國內的2倍以上，即便不計算中東的采礦業GDP，也是國內的1.4倍以上，且過去十年保持較高增速，新興市場帶來廣闊的出?？臻g。2 2）切入路徑）切入路徑：一帶一路貿易合作關系的日趨緊密，我國對

6、外投資額及承包工程額不斷增長；在東南亞區域，國內工程機械廠商相比歐美廠商具備明顯的區位優勢以及關稅優勢。搭車出海+海外建廠+自主出海，國內工程機械企業在新興市場領域拓展前景可觀。（五）海外礦用設備：全球礦用設備市場規模約（五）海外礦用設備：全球礦用設備市場規模約28002800億元，占總需求的億元，占總需求的32%32%，海外礦用設備市場空間廣闊。，海外礦用設備市場空間廣闊。中國工程機械下游主要依靠基建房地產，采礦業投資占比較小，而海外采礦業旺盛需求對工程機械產生較強支持作用。東南亞及南亞、拉丁美洲的采礦業規模占比為40%-50%左右，美國在30%左右，歐洲基本在20%-30%之間，中東則在8

7、0%以上。根據我們測算，2022年全球礦用設備市場規模約2800億元，占工程機械總規模的32%風險提示：海外經營回款的風險；地緣政治風險；下游行業景氣度不及預期的風險。風險提示：海外經營回款的風險；地緣政治風險；下游行業景氣度不及預期的風險。摘要2請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明AUlWfYiVaXfZyXfWtO8O9R7NoMoOnPnOeRmMrOjMoPvN8OpOmMNZrMrPNZnQpM全球工程機械市場：市場空間近全球工程機械市場：市場空間近9000億元，億元，北美、歐洲、新興國家市場需求持續旺盛北美、歐洲、新興國家市場需求持續旺盛13請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明

8、4資料來源：資料來源：OffhighwayOffhighway，天風證券研究所，天風證券研究所1.1.全球工程機械市場規模近全球工程機械市場規模近90009000億元，北美、歐洲、新興市場國家需求持續旺盛億元，北美、歐洲、新興市場國家需求持續旺盛（一）市場空間：全球工程機械市場規模（一）市場空間：全球工程機械市場規模87118711億元，過去十年億元，過去十年CAGRCAGR為為4.234.23%。20222022年全球工程機械銷售金額達新高，年全球工程機械銷售金額達新高，20122012-20222022年年CAGRCAGR為為4.234.23%。2021年總銷售額突破8000億元。2022

9、年銷售額維持高增速，達到8710.9億元，同比+7.7%。統計口徑：Offhighway中產品分類，包括剛性自卸車、鉸接式自卸車、瀝青混凝土攤鋪機、履帶式推土機、越野叉車、平地機、挖掘機、裝載機。圖：全球工程機械銷售金額變化趨勢圖：全球工程機械銷售金額變化趨勢2909 3487 4703 5775 6102 7270 6066 3803 4810 6261 5754 5337 5412 4608 4745 6083 7224 7835 7635 8090 8711 19.9%34.9%22.8%5.7%19.1%-16.6%-37.3%26.5%30.2%-8.1%-7.2%1.4%-14.9

10、%3.0%28.2%18.8%8.5%-2.5%5.9%7.7%-150%-130%-110%-90%-70%-50%-30%-10%10%30%50%-1,000.01,000.03,000.05,000.07,000.09,000.011,000.013,000.015,000.02002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022工程機械整體銷售金額（單位：億元人民幣）總銷量YoY5資料來源：資料來源：OffhighwayOffhig

11、hway，天風證券研究所，天風證券研究所（二）地區結構：國內工程機械需求受到政策調控影響波動較大，北美為全球第一大市場且保持高增，歐洲、新興市場國家需求（二）地區結構：國內工程機械需求受到政策調控影響波動較大，北美為全球第一大市場且保持高增，歐洲、新興市場國家需求同樣較為旺盛。同樣較為旺盛。受地產政策調控影響，中國工程機械銷量波動幅度較大。受地產政策調控影響，中國工程機械銷量波動幅度較大。2020年國內工程機械市場一度高達2362億元，成為當年全球最大的工程機械市場；銷量方面，占全球銷量的35%，而后隨國內房地產政策的趨嚴，工程機械需求下滑，2022年國內工程機械占全球銷量比重下滑至20%。北

12、美大部分時間為全球第一大區域市場且保持高增。北美大部分時間為全球第一大區域市場且保持高增。2022年，北美工程機械市場規模3225.3億元，同比增長31%，占全球銷售金額比重的37%，大部分時間為全球第一大區域市場，2012-2022年銷售金額CAGR為7.37%。歐洲與新興國家需求同樣較為旺盛。歐洲與新興國家需求同樣較為旺盛。2022年歐洲工程機械市場規模1237億元，占全球14%，近10年整體呈增長趨勢；印度等其他國家的市場規模合計2634億元，占比30%左右，2017-2022年CAGR為12%。圖：各地區銷售金額變化趨勢（單位：億元）圖：各地區銷售金額變化趨勢（單位：億元）050010

13、0015002000250030003500200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022中國日本北美歐洲印度其他國家0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中國日本北美歐洲印度其他國家1.1.全球工程機械市場規模近全球工程機械市場規模近90009000億元，北美、歐洲、新興市場國家需求持續旺盛億元，北美、歐洲、新興市場國家需求持續旺盛圖：各地區銷售量占比結構圖：各地區銷售量占比結構6資料來源：資料來源：OffhighwayOffhighway，天

14、風證券研究所，天風證券研究所圖：各產品銷售金額變化趨勢（單位：億元人民幣）圖：各產品銷售金額變化趨勢（單位：億元人民幣）圖：各產品銷售金額占比結構圖：各產品銷售金額占比結構0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%挖掘機裝載機剛性自卸車鉸接式自卸車瀝青混凝土攤鋪機履帶式推土機越野叉車平地機0500100015002000250030003500400045005000剛性自卸車鉸接式自卸車瀝青混凝土攤鋪機履帶式推土機越野叉車平地機挖掘機裝載機（三）產品結構：挖掘機、裝載機需求占比較高。（三）產品結構：挖掘機、裝載機需求占比較高。挖掘機銷售金額最高，挖掘機銷售金額最高，2

15、022年銷售額占比為年銷售額占比為53.82%，同比，同比-3.79pct。2022年，裝載機銷售額占比小幅上升0.97pct至24.31%；瀝青混凝土攤鋪機銷售額占比同比-0.09pct。挖掘機、裝載機銷售額保持高增長，鉸接式自卸車增長最快挖掘機、裝載機銷售額保持高增長，鉸接式自卸車增長最快。從增長速度來看，從增長速度來看，2012-2022年，鉸接式自卸車、挖掘機、裝載機的十年CAGR分別為6.58%/4.52%/2.66%。從銷售額來看，從銷售額來看，挖掘機、裝載機銷售額領先，2022年分別達到4323.02/1952.42 億元。1.1.全球工程機械市場規模近全球工程機械市場規模近90

16、009000億元，北美、歐洲、新興市場國家需求持續旺盛億元，北美、歐洲、新興市場國家需求持續旺盛國內工程機械出口國內工程機械出口：近五年：近五年CAGR為為34%，海外市場已成為主要增長動力海外市場已成為主要增長動力27請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明8資料來源：資料來源：WindWind，海關統計數據平臺，天風證券研究所，海關統計數據平臺，天風證券研究所2 2.1.1 國內工程機械海外擴張大幕開啟，出口金額持續高增國內工程機械海外擴張大幕開啟，出口金額持續高增國內工程機械行業由進口依賴轉向海外擴張，出口金額持續高增，國內工程機械行業由進口依賴轉向海外擴張，出口金額持續高增，202220

17、22年挖機出口數量占比超年挖機出口數量占比超60%60%。國內工程機械行業由進口依賴轉向海外市場拓展，挖掘機的進口數量占實際需求量比重由2003年的45.9%逐漸降低至2022年的2.1%，基本完全實現國產替代；在近兩年國內需求疲軟之際，國內工程機械廠商加速開展過剩產能的海外輸出，2021-2022年挖掘機出口數量/國內銷量比例為34.2%、63.6%。國內工程機械2021-2022年出口金額572、929億元，同比增長91.87%、48.80%，2023年1-5月，出口金額477億元，同比增長40.2%，延續了近兩年出口高增態勢。（以海關總署的產品口徑統計，“機動推土機、側鏟推土機、筑路機、

18、平地機、鏟運機、機械鏟、挖掘機、機鏟裝載機、搗固機械及壓路機(8429)”產品類別）圖：國內挖掘機出口數量與進口數量比率圖：國內挖掘機出口數量與進口數量比率圖：國內工程機械進口金額、出口金額對比圖：國內工程機械進口金額、出口金額對比注：國內實際需求量=銷量+進口數量-出口數量注：統計口徑為海關總署 的“機動推土機、側鏟推土機、筑路機、平地機、鏟運機、機械鏟、挖掘機、機鏟裝載機、搗固機械及壓路機(8429)”0%10%20%30%40%50%60%70%挖掘機：出口數量/國內銷量挖掘機：進口數量/國內實際需求量257333333306572929477791036850301480.0%22.9

19、%-1.3%-2.1%91.9%48.8%40.2%-50%-30%-10%10%30%50%70%90%110%0.0200.0400.0600.0800.01,000.01,200.01,400.01,600.02017201820192020202120222023M1-5出口金額（億元）進口金額（億元）出口金額YoY9資料來源：資料來源：WindWind，天風證券研究所，天風證券研究所歐洲、東盟、亞太為主要出口地區，北美、南美、歐洲增速較高歐洲、東盟、亞太為主要出口地區，北美、南美、歐洲增速較高。歐盟與亞太地區為主要出口地區，合計占比約為歐盟與亞太地區為主要出口地區，合計占比約為70%

20、，增速較為可觀。，增速較為可觀。2022年國內工程機械（含零部件）出口總額3085億元，同比增長30.2%。亞太地區為最主要的出口地區，2022年對亞太地區出口金額1413億元，占比達到46%，對東盟國家出口555億元，占比18.0%，亞太地區2022年出口同比+24.63%。歐洲為第二大出口地區，2022年對歐洲出口額731億元，占比23.7%，同比增長35.6%。北美南美地區出口規模較小，但保持較高增速水平北美南美地區出口規模較小，但保持較高增速水平。2022年對北美及南美工程機械出口額384.45、287.01億元，占出口比重12.5%、9.3%，同比增長33.3%、50.9%，目前規模

21、較小，但保持較高增速水平。2022年出口額年出口額（億（億RMB）同比增長同比增長占中國出口占中國出口比重比重北美北美美國322.2329.78%10.44%加拿大62.2254.72%2.02%北美合計北美合計384.4533.30%12.46%南美南美巴西107.4257.63%3.48%其他南美洲國家179.5947.14%5.82%南美洲合計南美洲合計287.0150.90%9.30%歐洲歐洲俄羅斯253.4870.65%8.22%比利時101.3059.29%3.28%德國71.429.42%2.31%英國63.8125.82%2.07%荷蘭51.4151.21%1.67%意大利46

22、.9520.24%1.52%其他歐洲國家143.043.48%4.64%歐洲合計歐洲合計731.4235.60%23.71%非洲非洲南非44.5652.04%1.44%非洲其他國家224.9719.41%7.29%非洲合計非洲合計269.5323.80%8.74%2022年出口額年出口額（億（億RMB）同比增長同比增長占中國出口占中國出口比重比重亞太亞太東盟國家東盟國家印尼189.2767.14%6.13%越南100.5813.78%3.26%泰國79.5116.20%2.58%菲律賓61.63-15.53%2.00%馬來西亞57.8535.05%1.88%其他東盟國家66.51-28.72%

23、2.16%東盟國家合計東盟國家合計555.3615.90%18.00%非東盟國家非東盟國家日本137.9811.57%4.47%澳大利亞128.8235.57%4.18%印度103.0127.21%3.34%韓國77.9311.24%2.53%沙特阿拉伯62.65122.68%2.03%其他亞太國家347.3035.26%11.26%亞太地區合計亞太地區合計1413.0524.63%45.80%中國總中國總出口金額出口金額3085.4630.20%100%表：表：20222022年中國工程機械出口地區（統計口徑包含零部件）年中國工程機械出口地區（統計口徑包含零部件）2 2.1.1 國內工程機械

24、海外擴張大幕開啟，出口金額持續高增國內工程機械海外擴張大幕開啟，出口金額持續高增10海外建廠海外建廠+收購兼并，國內工程機械廠商積極推進國際化戰略。收購兼并，國內工程機械廠商積極推進國際化戰略。三一重工：三一重工：2006年建立三一印度，主要經營混凝土機械、挖掘機械、起重機械、路面機械等；2007年建立三一美國，主要經營混凝土泵車、液壓挖掘機、履帶起重機、越野起重機；2009年建立三一歐洲，包含生產基地與研發中心等一系列產業鏈；2010年建立三一巴西，主要經營挖掘機械、起重機械。徐工機械：徐工機械：建有5個國際研究中心、15個海外制造基地和KD工廠，30個海外分子公司，構建形成了涵蓋2000余

25、個服務終端、5000余名營銷服務人員，輻射191個國家和地區。中聯重科：中聯重科：在東亞、東南亞、歐洲等多個地區建立子公司，在意大利、德國、巴西、印度、白俄羅斯投資建有工業園，在土耳其、沙特擬新建工廠，并在全球設立50多個常駐機構。以阿聯酋、巴西為中心，正逐步建立全球物流網絡和零配件供應體系。柳工：柳工：2012年柳工斥資3.5億元人民幣，成功實現對波蘭HSW公司民用工程事業部的收購。作為聞名全球的重型工程機械及推土機制造商，HSW公司的齒輪傳動技術在全球居于領先地位。海外制造建立了印度、波蘭、巴西、阿根廷等工廠。北美北美拉丁美洲拉丁美洲歐洲歐洲亞洲亞洲大洋洲大洋洲中東中東非洲非洲三一重工徐工

26、機械中聯重科柳工表：各主機廠海外制造基地分布表：各主機廠海外制造基地分布2 2.2.2 中國工程機械廠商競爭力提升顯著，逐漸與國際巨頭中國工程機械廠商競爭力提升顯著，逐漸與國際巨頭分庭抗禮分庭抗禮資料來源：三一重工官網，徐工機械官網，中聯重科官網，柳工官網，天風證券研究所資料來源：三一重工官網，徐工機械官網，中聯重科官網，柳工官網，天風證券研究所11資料來源：三一重工官網，徐工機械官網，中國路面機械網，液壓氣動與密封公眾號等，天風證券研究所資料來源：三一重工官網，徐工機械官網，中國路面機械網，液壓氣動與密封公眾號等，天風證券研究所表：各主機廠海外并購情況表：各主機廠海外并購情況公司名稱公司名稱

27、標的標的地點地點時間時間主營業務主營業務詳情詳情三一重工普茨邁斯特德國2012混凝土機械業務范圍覆蓋混凝土生產和輸送設備、砂漿設備、礦山及隧道設備和工業固體泵等領域。徐工機械FT德國2011液壓系統集成式液壓系統解決方案和組件的工程公司之一，具備多樣化液壓控制和驅動器。AMCA荷蘭2011液壓控制閥主營業務為設計和制造負載敏感比例閥，擁有50多年歷史。施維英德國2012混凝土機械施維英是當時的世界第二大混凝土機械制造商。中聯重科保路捷英國2001水平定向鉆系列設備 在世界非開挖領域久負盛名,具有近30年的專業設計,制造和施工經驗。CIFA意大利2008混凝土機械主要產品有混凝土泵車、混凝土輸送

28、泵、混凝土攪拌運輸車等。JOST德國2011平頭塔系列產品擁有世界最先進的塔機技術和設計團隊的企業，其設計的塔機代表當今全球塔機的最先進水平。M-TEC德國2013干混砂漿設備全球領先的干混砂漿設備供應商，產品覆蓋干混砂漿攪拌站設備和干混砂漿施工設備。RAXTAR荷蘭2014施工升降機全球升降機領先企業，產品覆蓋了施工升降機、傳輸平臺、貨梯和工業電梯領域。LADURNER納都勒意大利2015環保設備業務領域涉及城市固廢處理、污水污泥處理、可再生能源、土壤復墾、環境咨詢服務等。柳工HSW工程機械事業部波蘭2012重型機械設備產品包括重型機械設備、軍用車輛、工業車輛、工程機械和挖掘機等。CPMS英

29、國2019直銷2019年柳工與英國CPMS公司簽署股權收購協議，收購CPMS工程機械設備銷售公司的全部業務。中國各主機廠積極實施海外并購戰略。中國各主機廠積極實施海外并購戰略。其中，三一重工并購了全球混凝土機械領袖普茨邁斯特；徐工機械并購了制造液壓系統的FT、制造液壓控制閥的AMCA，和混凝土泵送設備鼻祖施維英；中聯重科主要并購了英國保路捷、意大利CIFA、德國的JOST和M-TEC、荷蘭RAXTAR和意大利納都勒；柳工并購了波蘭HSW工程機械事業部和英國CPMS直銷公司。2 2.2.2 中國工程機械廠商競爭力提升顯著，逐漸與國際巨頭中國工程機械廠商競爭力提升顯著，逐漸與國際巨頭分庭抗禮分庭抗

30、禮12資料來源：資料來源：WindWind，天風證券研究所，天風證券研究所國內主機廠海外擴張成效顯著，海外收入五年國內主機廠海外擴張成效顯著，海外收入五年CAGR為為34%，且海外市場，且海外市場毛利率顯著高于國內。毛利率顯著高于國內。1）海外業務收入）海外業務收入：2022年七家國內工程機械廠商海外收入合計935.21億元，三年、五年、十年CAGR分別為42%、34%、15%；海外業務收入占比也在近兩年有較大幅度的提升，2022年七家廠商合計為35.2%。2）海外業務毛利率）海外業務毛利率：得益于國內制造業的顯著成本優勢，各家工程機械廠商在海外業務的毛利率水平基本都高于國內，整體海外毛利率為

31、24.63%，比國內的19.41%要高5.22pct。序號序號公司公司海外收入（億元）海外收入（億元）海外占總收入比重海外占總收入比重2022年海內外毛利率對比年海內外毛利率對比2022三年三年CAGR五年五年CAGR十年十年CAGR20122022變化率變化率海外毛利率海外毛利率國內毛利率國內毛利率海外海外-國內國內1三一重工365.7137.18%25.78%15.39%18.7%45.2%+26.59pct26.36%21.92%4.44pct2徐工機械278.3855.21%53.11%15.27%20.9%29.7%+8.75pct22.33%19.32%3.01pct3中聯重科99

32、.9240.94%33.40%13.69%5.8%24.0%+18.24pct21.77%22.02%-0.25pct4柳工81.1933.70%27.22%9.92%25.0%30.7%+5.69pct24.38%13.07%11.31pct5山河智能32.1716.41%43.60%37.91%6.7%44.1%+37.38pct27.75%16.31%11.44pct6山推股份43.9557.60%34.50%6.42%22.5%44.0%+21.47pct22.48%8.01%14.47pct7浙江鼎力33.8859.66%36.67%34.38%60.8%62.2%+1.42pct3

33、3.68%21.58%12.10pct合計合計七家公司合計七家公司合計935.2142.13%33.61%14.54%15.8%35.2%+19.44pct24.63%19.41%5.22pct圖：國內工程機械各主機廠的圖：國內工程機械各主機廠的海外市場拓展海外市場拓展0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022三一重工徐工機械中聯重科七家公司合計圖：各主機廠海外收入占比圖：各主機廠海外收入占比2 2.2.2 中國工程機械廠商競爭力提升顯著，逐漸與國際巨頭中國

34、工程機械廠商競爭力提升顯著，逐漸與國際巨頭分庭抗禮分庭抗禮13圖：全球工程圖：全球工程機械生產商（中國企業合計：柳工、龍工、山推、徐工、三一、中聯）機械生產商（中國企業合計：柳工、龍工、山推、徐工、三一、中聯）國內工程機械廠商競爭力顯著提升，逐漸與國際巨頭分庭抗禮。國內工程機械廠商競爭力顯著提升，逐漸與國際巨頭分庭抗禮。根據KHL Yellow Table 發布的2021年全球工程機械制造商50強榜單，中國廠商共有10家入選。其中徐工機械、三一重工、中聯重科、柳工、龍工、山推六家企業合計收入規模3325億元，在過去五年的CAGR為30.4%，2021年合計市占率達到22.4%，較2011年提升

35、7.4pct。資料來源：資料來源：KHL YELLOW TABLEKHL YELLOW TABLE，第一工程機械網公眾號，中國工程機械行業協會，第一工程機械網公眾號，中國工程機械行業協會，International ConstructionInternational Construction，KHLKHL，天風證券研究所天風證券研究所2 2.2.2 中國工程機械廠商競爭力提升顯著，逐漸與國際巨頭中國工程機械廠商競爭力提升顯著，逐漸與國際巨頭分庭抗禮分庭抗禮公司公司全球排名全球排名收入規模（億元）收入規模（億元）市占率水平市占率水平20212011變動變動2021年年三年三年CAGR 五年五年C

36、AGR 十年十年CAGR20112021變動變動卡特彼勒11-204511.3%8.5%-1.0%19.4%13.9%-5.5 pct小松22-16144.8%12.5%1.5%12.0%10.9%-1.1 pct徐工機械311 8115426.7%30.6%13.2%2.9%7.8%+4.9 pct三一重工46 2102323.9%35.3%7.4%4.3%6.9%+2.6 pct約翰迪爾510 57253.8%18.3%7.8%3.0%4.9%+1.9 pct沃爾沃建筑設備6336843.7%12.5%0.7%5.5%4.6%-0.9 pct利勃海爾77-66334.0%28.0%3.8%

37、3.9%4.5%+0.6 pct中聯重科8536045.4%5.1%1.8%4.4%4.1%-0.3 pct日立建機945566-4.3%1.3%-1.2%5.5%3.8%-1.7 pct中國企業合計-332523.6%30.4%6.6%15.0%22.4%+7.4 pct20451614115410237256846636045668.5%12.5%30.6%35.3%18.3%12.5%28.0%5.1%1.3%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002021年收入（億元）五年CAGR

38、圖：全球工程機械生產商收入規模與增速對比圖：全球工程機械生產商收入規模與增速對比13.9%10.9%7.8%6.9%4.9%4.6%4.5%4.5%3.8%38.2%卡特彼勒小松徐工機械三一重工約翰迪爾沃爾沃建筑設備中聯重科利勃海爾日立建機其他圖：全球圖：全球工程機械工程機械20212021年市年市占率情況占率情況注：中國企業合計統計口徑包含徐工、三一、中聯、柳工、龍工、山推北美北美市場：房地產及油氣投資帶動工程機械市場：房地產及油氣投資帶動工程機械需求高增，國內廠商份額提升空間較大需求高增，國內廠商份額提升空間較大314請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明15資料來源：資料來源：Offhi

39、ghwayOffhighway，天風證券研究所，天風證券研究所圖：北美工程機械銷量變化趨勢圖：北美工程機械銷量變化趨勢3.1 3.1 北美工程機械市場：全球第一大區域市場且保持高增北美工程機械市場：全球第一大區域市場且保持高增（一）市場規模：（一）市場規模：20222022年北美工程機械市場規模年北美工程機械市場規模3225.33225.3億元，同比億元，同比+31%+31%。北美工程機械銷量達新高，北美工程機械銷量達新高，20122012-20222022年，十年年，十年CAGRCAGR為為6.53%6.53%。受次貸影響而導致建筑機械銷量的大幅下降，2009年為銷量低谷，后呈現上升態勢；2

40、020年小幅下滑，同比-6.3%；2022年突破30萬臺，達到31.9萬臺，同比+8.3%。20222022年北美工程機械銷售金額突破年北美工程機械銷售金額突破30003000億元，億元，20122012-20222022年，十年年，十年CAGRCAGR為為7.37%7.37%。2020年起銷售金額持續上升；2021年銷售額同比+11.0%，達到2462.1億元；2022年銷售額首次突破3000億元，達到3225.3億元，同比+31.0%。圖：北美工程機械銷售金額變化趨勢圖：北美工程機械銷售金額變化趨勢-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0.05.

41、010.015.020.025.030.035.0北美工程機械銷售量(單位:萬臺)銷量YoY-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0.0500.01000.01500.02000.02500.03000.03500.0北美工程機械銷售金額（單位：億元人民幣）銷量YoY16資料來源：資料來源：OffhighwayOffhighway，天風證券研究所，天風證券研究所圖：各產品銷售金額變化趨勢（單位：億元人民幣）圖：各產品銷售金額變化趨勢（單位：億元人民幣）圖：各產品銷售金額占比結構圖：各產品銷售金額占比結構（二）產品結構：挖掘機、裝載機銷售金額最高，兩者

42、總銷售額占比超過（二）產品結構：挖掘機、裝載機銷售金額最高，兩者總銷售額占比超過70%70%且保持高增速且保持高增速20222022年挖掘機銷售金額最高，年挖掘機銷售金額最高，20222022年銷售額占比為年銷售額占比為40.36%40.36%，同比，同比+0.18pct+0.18pct。2022年，裝載機銷售占比小幅下滑0.28pct至29.75%；鉸接式自卸車銷售占比提升最快，同比+2.76pct。挖掘機、裝載機銷售額保持高增長，鉸接式自卸車增長最快挖掘機、裝載機銷售額保持高增長，鉸接式自卸車增長最快。從增長速度來看，從增長速度來看，2012年起，鉸接式自卸車、挖掘機、裝載機的十年CAGR

43、分別為9.69%/8.44%/4.08%。從銷售額來看，從銷售額來看，挖掘機、裝載機銷售額領先，2022年分別達到1037.64/764.98億元；瀝青混凝土攤鋪機銷售額最低，僅38.08億元。41%38%36%35%32%33%32%37%36%37%34%33%33%32%31%30%31%29%30%30%30%24%28%29%29%30%28%26%27%27%28%30%32%31%33%34%37%36%39%42%40%40%13%14%15%15%14%13%12%10%10%11%11%11%12%12%12%11%11%11%10%10%9%7%4%5%4%5%10%14

44、%11%12%9%7%5%3%3%4%4%4%3%3%3%2%4%4%5%5%6%5%4%4%4%4%6%5%6%6%6%5%5%5%5%6%8%2%2%2%1%1%1%1%1%1%1%1%1%1%2%2%2%2%1%2%2%1%4%4%5%6%6%5%4%3%3%4%5%7%7%7%6%6%7%7%5%6%5%5%5%4%4%5%5%6%7%7%6%6%6%6%6%5%5%4%4%4%4%3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018

45、2019202020212022裝載機挖掘機履帶式推土機剛性自卸車鉸接式自卸車瀝青混凝土攤鋪機越野叉車平地機020040060080010001200200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022剛性自卸車鉸接式自卸車瀝青混凝土攤鋪機履帶式推土機越野叉車平地機挖掘機裝載機3.1 3.1 北美工程機械市場：全球第一大區域市場且保持高增北美工程機械市場：全球第一大區域市場且保持高增17資料來源：資料來源：WindWind，天風證券研究所，天風證券研究所圖：美國新建住房銷售（銷售

46、端）圖：美國新建住房銷售（銷售端）3.2 3.2 下游分析：移民為房地產注入長期增長活力，油氣資本開支迎來回暖下游分析：移民為房地產注入長期增長活力，油氣資本開支迎來回暖（一）（一）建筑建筑：房地產回暖跡象有望從銷售端向開工端傳導，基建投資高增有效彌補房地產疲軟。：房地產回暖跡象有望從銷售端向開工端傳導，基建投資高增有效彌補房地產疲軟。1 1）房地產：移民為房地產注入長期增長活力；疫情期間表現略顯疲軟，但銷售端已出現回暖跡象，有望逐漸向開工端傳導。）房地產：移民為房地產注入長期增長活力；疫情期間表現略顯疲軟，但銷售端已出現回暖跡象，有望逐漸向開工端傳導。從長期來看，從長期來看，美國經濟具備一定

47、特殊性，且具備典型的移民國家屬性，導致其多年來人口呈現凈增長表現，我們認為這很大程度上為其房地產行業注入較強發展動力，因而其新建住房的銷售和開工呈現持續擴張態勢，直至疫情期間開始出現疲軟。我們認為設備成熟、效率提升不明顯的前提下，擴張的房地產行業對應的是擴張的工程機械保有量，催生出較多更新設備之外的新增需求。從短期來看，從短期來看，2021H2以來，美國新建住房銷售整體增速較低（除22年2月），直到2023年4月的年化銷售量提升至68.3萬套，同比+11.8%，銷售端出現明顯回暖信號；同時考慮到2023年以來成屋銷售量降幅逐漸收窄、成屋庫存量重回維穩態勢，我們認為銷售端的回暖信號有望逐漸傳導到

48、開工端，房地產周期即將迎來上行，有望帶動工程機械需求高增。圖：美國已開工的新建私人住宅（開工端）圖：美國已開工的新建私人住宅（開工端）-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.02011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072

49、023-01美國:已開工的新建私人住宅:折年數（萬套）YoY-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.02011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01美國:新建住房銷售:折年數（萬套）YoY圖：美國

50、新屋與成屋銷售及庫存同比增長率對比圖：美國新屋與成屋銷售及庫存同比增長率對比-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%17/0117/0718/0118/0719/0119/0720/0120/0721/0121/0722/0122/0723/01新建住房銷售:同比成屋銷售:同比成屋銷售:庫存:同比18資料來源：資料來源：WindWind，安全內參網站，安全內參網站，美國美國基礎設施投資和就業法案基礎設施投資和就業法案概況、進展及影響概況、進展及影響張厶月等，天風證券研究所張厶月等，天風證券研究所2 2）基建：政策刺激之下，美國基建投資高增，有效彌補房地產疲軟）基建：政策刺

51、激之下，美國基建投資高增，有效彌補房地產疲軟美國基建法案的發布對基建投資的正向刺激作用顯著，2018與2022年基建法案推出后，次年的公共建造支出均會出現明顯增長，2022Q3以來美國公共建造支出的增速始終保持在兩位數以上，基建投資的高增有效彌補了房地產的疲軟。從建造支出的結構來看，22年9月以來非住宅支出增速始終保持13%以上，23年2月后增速達到20%以上，非住宅支出在2007年后首次超過住宅支出，進一步拉長美國建筑行業景氣度。2000700012000170002002/012003/012004/012005/012006/012007/012008/012009/012010/012

52、011/012012/012013/012014/012015/012016/012017/012018/012019/012020/012021/012022/012023/01美國:建造支出:折年數:非住宅美國:建造支出:折年數:住宅美國:建造支出:折年數圖：美國公共建造支出（數據為當月年化數）圖：美國公共建造支出（數據為當月年化數）圖：美國建造支出（數據為當月年化數，單位圖：美國建造支出（數據為當月年化數，單位:億美元）億美元）時間時間20182018年年2 2月月20212021年年1010月月政策名稱政策名稱美國重建基礎設施立法綱要（特朗普政府的2萬億基建計劃）基礎設施投資和就業法案

53、進展進展美國聯邦政府發布拜登正式簽署資金資金除政府撥款的2000億美元外（擬于10年內投入），其余2萬億美元的基礎設施建設資金大部分來源于私營企業投資和債券，基礎設施具體建設也由私人企業承擔，該計劃以融資為主，廣泛吸收私營企業和個人的資金。在未來5年投入1.2萬億美元，用于完善基礎設施。建設內容建設內容交通、水資源、給水和排水系統、下一代能源基礎設施、高速互聯網、城鎮基礎設施、農村基礎設施、緩解社會問題的基礎設施投資、基礎設施創新轉型項目、刺激基礎設施投資的創新等其中 4500億美元是為現有聯邦公共工程項目提供資金；5500 億美元為新增聯邦資金用于基礎設施投資，預計在未來五年內陸續投放。表：

54、美國刺激基建項目的重要政策表：美國刺激基建項目的重要政策-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0002011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/012020/072021/012021/072022/012022/072023/01美國:公共建造支出:折年數（億美元）美國:公共建造支

55、出:折年數-YoY特朗普政府的特朗普政府的2 2萬億基建計劃萬億基建計劃基礎設施投資基礎設施投資和就業法案和就業法案3.2 3.2 下游分析：移民為房地產注入長期增長活力，油氣資本開支迎來回暖下游分析：移民為房地產注入長期增長活力，油氣資本開支迎來回暖19資料來源：資料來源：BloombergBloomberg，WindWind，天，天風證券研究所風證券研究所圖：美國油田產量及其增速（季度數據）圖：美國油田產量及其增速（季度數據）（二）資源與能源：以礦業采掘業為代表的資源性行業以及以油氣（二）資源與能源：以礦業采掘業為代表的資源性行業以及以油氣為代表的能源行業，在價格為代表的能源行業，在價格+

56、產能擴張的拉動下呈現持續景氣產能擴張的拉動下呈現持續景氣1 1）油氣：產量不斷提升，資本開支有望保持增長兩位數以上增長）油氣：產量不斷提升，資本開支有望保持增長兩位數以上增長產量：產量：美國48個州油田的原油產量自2017年來保持較高增速，直到2020年疫情期間產量出現下滑，隨后原油產量環比不斷提升；天然氣產量則基本維持穩定增長態勢。從?？松梨谏嫌慰碧缴a提取業務在美國境內的收入來看，2021-2022年間，美國油氣產量增長疊加國際油價高企，公司的業務收入同比大幅提升。-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%4,0006,0008,00010,00012,00014,0001

57、6,00018,0002015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-0348個州油田產量:原油:美國（千桶/天）原油產量YoY-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2,0

58、003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-03產量:天然氣液體:美國（千桶/天）天然氣產量YoY圖

59、：美國天然氣產量及其增速（季度數據）圖：美國天然氣產量及其增速（季度數據）0.2%-31.4%52.5%0.8%12.4%-10.0%-6.5%19.5%-49.7%161.2%57.7%-21.3%24.2%8.1%-44.4%-8.4%23.8%10.8%-9.6%-37.2%51.2%64.1%-150%-100%-50%0%50%100%150%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120

60、22Exxon Moblie 上游油氣勘探生產提取業務收入-美國境內（億美元）YoY圖：圖：Exxon MobileExxon Mobile的上游油氣勘探生產提取業務在美國境內的收入的上游油氣勘探生產提取業務在美國境內的收入3.2 3.2 下游分析：移民為房地產注入長期增長活力，油氣資本開支迎來回暖下游分析：移民為房地產注入長期增長活力，油氣資本開支迎來回暖20資料來源：?？松梨谫Y料來源：?？松梨诠?，?？松梨诠倬W，雪公告，?？松梨诠倬W，雪佛龍公告，雪佛龍官網，石油圈公眾號，天風證券研究所佛龍公告，雪佛龍官網，石油圈公眾號，天風證券研究所圖：圖：Exxon MobileExxon Mo

61、bile資本開支計劃資本開支計劃資本開支：資本開支：2022年，?？松梨谂c雪佛龍兩家美國大型能源公司的資本開支合計334.04億美元，同比增長18%，2023年兩家公司的資本開支的預算合計385億美元，預計同比增長15%，根據兩家未來的資本開支預算，未來幾年油氣資本開支有望保持在較高水平，美國油氣開采的景氣度延續，上游工程機械的需求有望受到持續拉動。193.04230.80259.23311.48213.74165.95227.04接近250050100150200250300350?？松梨谫Y本開支（億美元）224.28188.21201.06209.94134.99117.2010714

62、0130-150050100150200250雪佛龍資本開支（億美元）圖：圖：ChevronChevron資本開支計劃資本開支計劃3.2 3.2 下游分析：移民為房地產注入長期增長活力，油氣資本開支迎來回暖下游分析：移民為房地產注入長期增長活力，油氣資本開支迎來回暖注：?？松梨诒硎咀ⅲ喊？松梨诒硎?0232023年資本開支接近年資本開支接近200200-250250億美元的預算上限，假設億美元的預算上限，假設245245億美元億美元21資料來源：資料來源：WindWind，天風證券研究所，天風證券研究所圖：美國采礦業產出指數同比增長率圖：美國采礦業產出指數同比增長率2 2）采礦業）采礦業：

63、礦業投資景氣度顯著攀升，產能利用率達近年來礦業投資景氣度顯著攀升，產能利用率達近年來最高水平，固定資產投資環比持續攀升。最高水平，固定資產投資環比持續攀升。采礦業行業產出指數在疫情后回升明顯，2021年6月以來同比增長率基本處于5%-10%之間，產能利用率也自2022H2以來逐步攀升到近年來的最高水平。礦業勘探、豎井、油氣井固定資產投資在疫情期間受到較大影響，隨后進入持續修復的通道中，2021H2以來同比增長率大多維持在20%以上。-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2014/12

64、014/72015/12015/72016/12016/72017/12017/72018/12018/72019/12019/72020/12020/72021/12021/72022/12022/72023/1美國:采礦業產出指數:同比-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.02016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020

65、-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-03美國:私人固定投資:非住宅:建設:礦業勘探、豎井、油氣井（十億美元）YoY圖：美國礦業勘探、豎井、油氣井固定資產投資（季度數據）圖：美國礦業勘探、豎井、油氣井固定資產投資（季度數據）0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%2014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018

66、/072019/012019/072020/012020/072021/012021/072022/012022/072023/01美國:產能利用率:采礦支持活動:季調美國:產能利用率:采礦業:季調圖：美國采礦業及采礦支持活動的產能利用率圖：美國采礦業及采礦支持活動的產能利用率3.2 3.2 下游分析：移民為房地產注入長期增長活力，油氣資本開支迎來回暖下游分析：移民為房地產注入長期增長活力，油氣資本開支迎來回暖22資料來源：資料來源：WindWind，天風證券研究所，天風證券研究所圖：美國礦山油氣機械、建筑機械出貨量圖：美國礦山油氣機械、建筑機械出貨量在建筑、油氣與采礦行業均維持旺盛景氣度的背

67、景下，在建筑、油氣與采礦行業均維持旺盛景氣度的背景下，2121-2222年美國年美國工程機械行業迎來了工程機械行業迎來了1717-1818年后的下一輪上行周期，無論從年后的下一輪上行周期，無論從出貨量還是訂單維度來看，美國工程機械需求都實現了高速增長。出貨量還是訂單維度來看，美國工程機械需求都實現了高速增長。在2011-2014年油氣周期上行期間，美國資源能源領域機械出貨量一度接近建筑業水平，而后油氣領域開支下滑，2022年美國建筑領域與資源領域的機械出貨量比例約為2.5:1。-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%0.0100.0200.0300.0400.0500.

68、0600.0700.0800.0礦山、石油及天然氣機械出貨量（億美元）建筑機械出貨量（億美元）礦山、石油及天然氣機械-YoY建筑機械-YoY-180%-150%-120%-90%-60%-30%0%30%60%90%120%0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0礦山、石油及天然氣機械新訂單（億美元）建筑機械新訂單（億美元）礦山、石油及天然氣機械-YoY建筑機械-YoY圖：美國礦山油氣機械、建筑機械的新訂單量圖：美國礦山油氣機械、建筑機械的新訂單量3.2 3.2 下游分析：移民為房地產注入長期增長活力，油氣資本開支迎來回暖下游分析：移民為房地產注入

69、長期增長活力，油氣資本開支迎來回暖23資料來源：資料來源：OffhighWayOffhighWay，各公司官網，各公司年報，天風證券研究所，各公司官網，各公司年報，天風證券研究所圖：圖：20222022年北美地區各廠商的工程機械產品銷售收入年北美地區各廠商的工程機械產品銷售收入國內廠商在北美市場拓展方才起步，成本優勢明顯國內廠商在北美市場拓展方才起步，成本優勢明顯+本土化生產有效規避關稅，未來增長空間可觀本土化生產有效規避關稅，未來增長空間可觀?？ㄌ乇死张c約翰迪爾在北美市場占據絕對主導地位?？ㄌ乇死张c約翰迪爾在北美市場占據絕對主導地位。2022年，北美工程機械市場中，卡特彼勒收入1136億元，

70、市場占有率約為35%，占據絕對的主導位置，排名第二的廠商同樣來自美國本土，約翰迪爾2022年在北美收入561億元，占比17%，其余廠商包括日本的小松、日立建機，以及來自歐洲的沃爾沃。2022年三一重工在北美的收入40億元，同比提升85.8%，市占率僅1.25%，未來市占率提升空間較大。三一在北美市場的拓展，雖無法完全與卡特彼勒、約翰迪爾對標，但考慮到日本、歐洲四家廠商在北美市場的份額合計超過600億元，三一重工在北美市場的拓展仍存在較大的提升空間，近些年有望成為增長動力點之一。圖：圖：20222022年北美地區工程機械主機的市占率情況年北美地區工程機械主機的市占率情況注：市場總空間以Offhi

71、ghway中北美市場總銷售金額來計算113656130214814140380.0200.0400.0600.0800.01,000.01,200.0卡特彼勒約翰迪爾小松沃爾沃日立建機三一重工利勃海爾北美地區收入（億元）35.21%17.38%9.35%4.59%4.36%1.25%1.16%27.86%卡特彼勒約翰迪爾小松沃爾沃日立建機三一重工利勃海爾其他3.3 3.3 競爭格局：國內廠商憑借成本優勢競爭格局：國內廠商憑借成本優勢+本土化生產規避關稅，份額提升空間較大本土化生產規避關稅，份額提升空間較大24資料來源：資料來源：WindWind，財政科學公眾號，天風證券研究所，財政科學公眾號，

72、天風證券研究所圖：國內工程機械行業出口北美洲金額（包含零部件）圖：國內工程機械行業出口北美洲金額（包含零部件）北美地區工程機械出口增速處于較高水平，2022年全年出口金額384億元（含零部件），同比+45%。北美洲市場觀點總結：北美洲市場觀點總結：1 1）市場空間：北美為全球最大的工程機械區域市場，）市場空間：北美為全球最大的工程機械區域市場，20222022年工程機械市場空間超年工程機械市場空間超30003000億元，美國的移民國家屬性使得其房地產億元，美國的移民國家屬性使得其房地產需求持續增長，未來油氣資本開支有望上行需求持續增長，未來油氣資本開支有望上行，或，或將帶動礦用設備的需求高增。

73、將帶動礦用設備的需求高增。2 2）切入路徑：）切入路徑：雖國內工程機械產品出口美國仍存在雖國內工程機械產品出口美國仍存在25%25%的關稅壁壘，但國內產品的成本優勢明顯，頭部廠商仍具備較大的利潤的關稅壁壘，但國內產品的成本優勢明顯，頭部廠商仍具備較大的利潤空間；此外，國內廠商在美國及拉丁美洲的生產基地產能逐漸釋放，可以有效規避關稅的限制。美國企業雖在北美洲占據主導地空間；此外，國內廠商在美國及拉丁美洲的生產基地產能逐漸釋放，可以有效規避關稅的限制。美國企業雖在北美洲占據主導地位，但參考日本與歐洲企業在北美已經拿到超過位，但參考日本與歐洲企業在北美已經拿到超過600600億元的市場份額，國內工程

74、機械企業仍有較大提升空間億元的市場份額，國內工程機械企業仍有較大提升空間。62 81 48 66 102 124 121 151 142 143 181 233 222 167 264 384 120 32%-41%38%54%21%-3%25%-6%1%27%29%-5%-25%58%45%20%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0出口金額:工程機械:北美洲（億元）YoY注：數據來自工程機械工業協會，統計口徑包含零部件3.3 3.3 競爭格局：國內廠商憑借成本優勢競爭格局：國內廠商憑

75、借成本優勢+本土化生產規避關稅，份額提升空間較大本土化生產規避關稅，份額提升空間較大歐洲市場：西歐建筑業與東歐資源業需求歐洲市場：西歐建筑業與東歐資源業需求旺盛，國產廠商的切入阻力較小旺盛，國產廠商的切入阻力較小425請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明26資料來源：資料來源：OffhighwayOffhighway，天風證券研究所，天風證券研究所圖：歐洲工程機械銷量變化趨勢圖：歐洲工程機械銷量變化趨勢4.1 4.1 歐洲工程機械歐洲工程機械市場：市場：20222022年市場年市場規模超規模超12001200億元，增速較為穩定億元，增速較為穩定（一）市場規模：歐洲工程機械市場規模超（一）市場

76、規模：歐洲工程機械市場規模超12001200億元，增速較為穩定億元，增速較為穩定歐洲工程機械銷售量呈現上升趨勢，歐洲工程機械銷售量呈現上升趨勢，20122012-20222022年，十年年，十年CAGRCAGR為為6.18%6.18%。2008-2009年銷量第一次下滑，分別同比-23.0%/-47.0%。2020年，工程機械總銷量再次下滑并跌到16.3萬臺，后逐步回升；2021-2022年銷量分別為20.8/21.7萬臺，同比+28.0%/+4.1%。20222022年歐洲工程機械銷售金額達十年最高，年歐洲工程機械銷售金額達十年最高，20122012-20222022年，十年年，十年CAGR

77、CAGR為為5.04%5.04%。2021年總銷售額突破1000億元，同比+23.5%；2022年銷售額維持高增速，達到1237.2億元，同比+14.9%。圖：歐洲工程機械銷售金額變化趨勢圖：歐洲工程機械銷售金額變化趨勢-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0.05.010.015.020.025.0歐洲工程機械銷售量(單位:萬臺)銷量YoY-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0.0200.0400.0600.0800.01000.01200.01400.01600.0歐洲工程機械銷售金額（單位：億元人民幣）

78、銷量YoY27資料來源：資料來源：OffhighwayOffhighway，天風證券研究所，天風證券研究所圖：各產品銷售金額變化趨勢（單位：億元人民幣）圖：各產品銷售金額變化趨勢（單位：億元人民幣）圖：各產品銷售金額占比結構圖：各產品銷售金額占比結構（二）產品結構：挖掘機銷售量最高，銷售量占比突破（二）產品結構：挖掘機銷售量最高，銷售量占比突破60%60%且保持高增速且保持高增速挖掘機銷售金額最高，挖掘機銷售金額最高，20222022年銷售額占比為年銷售額占比為50.17%50.17%，同比，同比-0.040.04pctpct。2022年，裝載機銷售占比小幅下滑0.36pct至25.35%；越

79、野叉車銷售占比同比+1.56pct。挖掘機、裝載機銷售額保持高增長，平地機增長最快挖掘機、裝載機銷售額保持高增長，平地機增長最快。從增長速度來看，從增長速度來看，2012年起，平地機、挖掘機、裝載機的十年CAGR分別為6.82%/5.82%/4.08%。從銷售額來看，從銷售額來看，挖掘機、裝載機銷售額領先，2022年分別達到615.27/310.89億元；平地機增長快，但銷售額最低僅6.91億元。42%44%47%47%51%50%47%51%49%46%46%48%49%52%53%52%51%50%51%50%50%32%31%28%27%24%26%27%28%30%29%28%26%2

80、6%26%25%25%26%27%27%26%25%13%12%14%14%14%13%13%12%13%15%16%15%15%13%13%14%14%15%14%15%16%3%3%2%3%2%2%3%2%1%2%2%1%1%1%1%1%1%1%1%1%1%5%5%4%4%4%5%4%2%3%3%4%4%4%4%4%3%3%4%3%4%4%2%2%2%2%2%1%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%1%2%1%1%3%2%2%2%2%3%3%2%2%3%3%3%3%3%3%3%2%2%2%3%2%1%1%1%1%1%1%1%1%1%0%0%0%0%0%0%0%0%0%1%1%1%0

81、%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022挖掘機裝載機越野叉車剛性自卸車鉸接式自卸車瀝青混凝土攤鋪機履帶式推土機平地機01002003004005006007008002002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022剛性自卸車鉸接式自卸車瀝青混凝土攤

82、鋪機履帶式推土機越野叉車平地機挖掘機裝載機4.1 4.1 歐洲工程機械歐洲工程機械市場：市場：20222022年市場年市場規模超規模超12001200億元，增速較為穩定億元，增速較為穩定28資料資料來源：來源：choicechoice，天風證券研究所天風證券研究所歐洲工程機械下游需求分析：工程機械主要需求來自西歐的建筑業與東歐的資源業。歐洲工程機械下游需求分析：工程機械主要需求來自西歐的建筑業與東歐的資源業。歐洲除俄羅斯外其他國家石油產品產量在全球的占比在4%左右，油氣領域對工程機械產品的需求較小，而俄羅斯作為石油大國，石油產量在全球的占比約為11%，油氣開采領域對工程機械需求較為旺盛。我們推

83、斷，西歐地區工程機械需求主要集中在建筑領域，資源與能源領域的需求相對較少；俄羅斯工程機械需求則由建筑和油氣開采雙輪驅動。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中東北美俄羅斯亞太地區拉丁美洲歐洲（不含俄羅斯）其他地區圖：全球石油產量的地區分布結構圖：全球石油產量的地區分布結構4.2 4.2 下游分析：需求主要來自西歐的建筑業與東歐的資源業下游分析：需求主要來自西歐的建筑業與東歐的資源業29資料來源：資料來源：WindWind，天風證券研究所，天風證券研究所圖：歐洲圖：歐洲2727國房地產業增加值總額及其增長率國房地產業增加值總額及其增長率1 1）歐洲）歐洲2727國建

84、筑業增量空間約為國內的國建筑業增量空間約為國內的1.51.5倍，過去十年間始終保持穩定增長。倍，過去十年間始終保持穩定增長。（歐洲（歐洲2727國，也即歐洲除俄羅斯外的國，也即歐洲除俄羅斯外的主要經濟體，主要分布在西歐）主要經濟體，主要分布在西歐）總量上來看：歐洲總量上來看：歐洲2727國房地產增量空間是國內的國房地產增量空間是國內的1.51.5倍。倍。2022年歐洲27國房地產增加值總額1.47萬億歐元，折合人民幣10.94萬億元；中國2022年房地產增加值總額的7.38萬億元，歐洲27國房地產增量市場空間大約是國內的1.5倍。增速上來看增速上來看：歐洲歐洲2727國建筑業國建筑業過去十年間

85、穩定增長，過去十年間穩定增長，CAGRCAGR接近接近3%3%。歐洲27國房地產增加值保持穩定增長態勢（2020年疫情期間除外），過去十年間基本保持穩定增長，CAGR接近3%。營建產出指數也自2015年后保持穩定增長。-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%1,000.01,500.02,000.02,500.03,000.03,500.04,000.04,500.05,000.05,500.06,000.0歐洲27國房地產業增加值總額（億歐元）YoY80.0090.00100.00110.00120.00130.00140.002000-012001-012002-012003-0120

86、04-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01歐盟27國:營建產出圖：歐洲圖：歐洲2727國營建產出指數（國營建產出指數（20152015年年=100=100）4.2 4.2 下游分析：需求主要來自西歐的建筑業與東歐的資源業下游分析：需求主要來自西歐的建筑業與東歐的資源業30資料來源：資料來源：WindWind，天風證券研究所，天風證券研究所2 2）20212021年

87、俄羅斯年俄羅斯工程機械下游領域投資是國內的工程機械下游領域投資是國內的30%30%左右（采礦左右（采礦+建筑業）。俄烏戰爭對短期內建筑、油氣未產生明顯影響。建筑業）。俄烏戰爭對短期內建筑、油氣未產生明顯影響。長期來看，長期來看，采礦業、建筑業為最主要的三大工程機械下游領域，可以一定程度上反映出工程機械的市場需求水平。2021年俄羅斯在采礦業、建筑業的投資合計3731億元，而同期國內的投資額合計12595億元，俄羅斯投資總額是國內30%左右。短期來看，短期來看，俄羅斯油氣開采、建筑業未受到俄烏戰爭的顯著影響，石油產量保持穩定，2022年建筑業增加值同比增長40%以上。-100%-80%-60%-

88、40%-20%0%20%40%60%-1,000.01,000.03,000.05,000.07,000.09,000.011,000.013,000.015,000.020032003200320032003200320042004200420042004200520052005200520052006200620062006200620062007200720072007200720082008200820082008200920092009200920092009201020102010201020102011201120112011201120122012201220122012201

89、320132013201320132013201420142014201420142015201520152015201520162016201620162016201620172017201720172017201820182018201820182019201920192019201920202020202020202020202020212021202120212021俄羅斯:GDP:GVA:建筑業（億元）YoY圖：俄羅斯建筑業圖：俄羅斯建筑業GDPGDP行業增加值行業增加值圖：俄羅斯采礦業、建筑業、油氣開采業投資完成額圖：俄羅斯采礦業、建筑業、油氣開采業投資完成額-30%-25%-20

90、%-15%-10%-5%0%5%10%15%0.02,000.04,000.06,000.08,000.010,000.012,000.014,000.016,000.018,000.020,000.0200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023M1-2俄羅斯石油產量-年平均值（千桶/日）YoY圖：俄羅斯石油產量圖：俄羅斯石油產量4.2 4.2 下游分析：需求主要來自西歐的建筑業與東歐的資源業下游分析：需求主要來自西歐的建筑業與東歐的資源業31資料

91、來源：資料來源：WindWind，OffHighWayOffHighWay，各公司官網，各公司年報，天風證券研究所，各公司官網，各公司年報，天風證券研究所與美洲市場上美國企業占據主導的局勢不同，歐洲市場相對較為分散，國內企業切入的難度較低。與美洲市場上美國企業占據主導的局勢不同，歐洲市場相對較為分散，國內企業切入的難度較低。2022年，歐洲工程機械市場，卡特彼勒實現收入320億元，市占率21.52%，市場份額較高，而二到七名之間的收入規模并未拉開斷層級別的差距，市場格局相對較為均衡，2022年三一重工在歐洲市場收入118億元，市占率7.92%，提升空間較大。圖：圖：20222022年歐洲地區各

92、廠商的工程機械產品銷售收入年歐洲地區各廠商的工程機械產品銷售收入圖：圖：20222022年歐洲地區工程機械主機的市占率情況年歐洲地區工程機械主機的市占率情況320 210 201 167 143 118 104 0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0卡特彼勒小松沃爾沃利勃海爾約翰迪爾三一重工日立建機歐洲地區收入（億元）21.52%14.11%13.49%11.26%9.58%7.92%6.97%15.14%卡特彼勒小松沃爾沃利勃海爾約翰迪爾三一重工日立建機其他4.3 4.3 競爭格局：歐洲工程機械份額分布較為均衡，國內廠商競爭格局：歐洲工程機械份額分布較為均

93、衡，國內廠商切入阻力或較小切入阻力或較小32資料來源：資料來源：WindWind，天風證券研究所，天風證券研究所國內工程機械出口歐洲總額超國內工程機械出口歐洲總額超700700億元，俄羅斯市場出口呈現高速增長態勢。億元，俄羅斯市場出口呈現高速增長態勢。1 1）歐盟）歐盟+英國：英國：2022年國內出口至歐盟+英國的工程機械金額為448.85億元，同比增長25.3%，2023年前四個月，出口金額156.86億元，同比增長15.6%。2 2）俄羅斯：）俄羅斯：2022年國內工程機械出口俄羅斯金額253億元，同比增長86.1%，近年來保持高速增長，2023年前四個月銷售金額145.8億元，同比增長近

94、200%。歐洲市場觀點總結：歐洲市場觀點總結：1 1）市場空間：）市場空間：2022年歐洲工程機械市場規模約1200億元，與國內接近；主要需求來自西歐的建筑業與俄羅斯的資源業，西歐國家的房地產增加值約為國內的1.5倍，基本保持穩定增長；俄羅斯的下游采礦業、建筑業、油氣開采業投資額或是國內的30%左右，貢獻一定市場空間。2 2）切入路徑：）切入路徑：長期來看，歐洲工程機械份額分布較為均衡，我們認為國內廠商擴大市場份額的阻力有望明顯小于北美洲；短期來看，俄烏戰爭對俄羅斯國內投資額影響較小，俄羅斯市場對中國企業呈現敞開狀態，有望提供較強的增長動力。358.22 448.85 156.86 25.3%

95、15.6%-100%-50%0%50%100%0.0200.0400.0600.0800.01,000.02021-062021-062021-062021-062021-062021-072021-072021-072021-072021-082021-082021-082021-082021-082021-092021-092021-092021-092021-102021-102021-102021-102021-112021-112021-112021-112021-112021-122021-122021-122021-122022-012022-012022-012022-0120

96、22-022022-022022-022022-022022-032022-032022-032022-032022-032022-042022-042022-042022-042022-052022-052022-052022-052022-052022-062022-062022-062022-062022-072022-072022-072022-072022-082022-082022-082022-082022-082022-092022-092022-092022-092022-102022-102022-102022-102022-112022-112022-112022-112

97、022-112022-122022-122022-122022-122023-012023-012023-012023-012023-012023-022023-022023-022023-022023-032023-032023-032023-03出口金額:工程機械:歐盟英國:累計值（億元）YoY30.0131.3352.4769.3491.576.19135.92253.0145.84.4%67.5%32.2%32.0%-16.7%78.4%86.1%195.3%-100%-50%0%50%100%150%200%0.0100.0200.0300.0400.0500.0出口金額:工程機械:

98、俄羅斯（億元）YoY圖：國內工程機械出口俄羅斯金額（統計口徑包含零部件）圖：國內工程機械出口俄羅斯金額（統計口徑包含零部件）圖：國內工程機械出口歐盟圖：國內工程機械出口歐盟+英國金額累計值（統計口徑包含零部件）英國金額累計值（統計口徑包含零部件）4.3 4.3 競爭格局：歐洲工程機械份額分布較為均衡，國內廠商競爭格局：歐洲工程機械份額分布較為均衡，國內廠商切入阻力或較小切入阻力或較小新興市場：新興市場空間廣闊，一帶一路沿新興市場：新興市場空間廣闊，一帶一路沿線合作前景美好線合作前景美好533請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明34資料來源：資料來源：OffhighwayOffhighway，

99、天風證券研究所，天風證券研究所圖：新興國家工程機械總銷量變化趨勢圖：新興國家工程機械總銷量變化趨勢（一）市場空間：新興國家（一）市場空間：新興國家20222022年銷售年銷售2634.42634.4億元，同比億元，同比+22.7%+22.7%。（統計口徑為除中國、日本、北美、歐洲以外地區）。（統計口徑為除中國、日本、北美、歐洲以外地區）新興國家工程機械總銷量總體呈現擴張態勢，新興國家工程機械總銷量總體呈現擴張態勢，20122012-20222022年，十年年，十年CAGRCAGR為為1.97%1.97%。2008-2010年銷量第一次下滑，分別同比-17.3%/-39.2%/-4.7%。201

100、5年，工程機械總銷量再次下滑并跌破20萬臺，后逐步回升。2021-2022年銷量分別同比+18.8%/9.0%，達到33.3/36.3萬臺。20222022年新興國家銷售金額達到新高，年新興國家銷售金額達到新高，20122012-20222022年，十年年，十年CAGRCAGR為為4.56%4.56%。2021年銷售額突破2000億元。2022年銷售額維持高增速，達到2634.4億元，同比+22.7%。圖：新興國家工程機械銷售金額變化趨勢圖：新興國家工程機械銷售金額變化趨勢-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.05.010.015.020.025.030.03

101、5.040.0新興國家工程機械銷售量(單位:萬臺)銷量YoY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0.0500.01,000.01,500.02,000.02,500.03,000.0新興國家工程機械銷售金額（單位：億元人民幣）銷量YoY5.1 5.1 新興國家工程機械市場：市場空間超新興國家工程機械市場：市場空間超26002600億元，近五年增速強勁億元，近五年增速強勁35資料來源：資料來源：OffhighwayOffhighway，天風證券研究所，天風證券研究所圖：各產品銷售金額變化趨勢（單位：億元人民幣）圖：各產品銷售金額變化趨勢（單位：億元人民幣）圖：各產品銷售金額占比結

102、構圖：各產品銷售金額占比結構（二）產品結構：挖掘機銷售金額最高，銷售額占比過半且保持高增速（二）產品結構：挖掘機銷售金額最高，銷售額占比過半且保持高增速挖掘機銷售金額最高，挖掘機銷售金額最高，20222022年銷售額占比為年銷售額占比為58.86%58.86%，同比，同比+3.90pct+3.90pct。2022年，裝載機銷售占比下滑4.35pct至19.43%；剛性自卸車銷售占比同比+0.84pct。挖掘機、裝載機銷售額保持高增長，裝載機增長最快挖掘機、裝載機銷售額保持高增長，裝載機增長最快。從增長速度來看，從增長速度來看，2012年起，挖掘機、裝載機的十年CAGR分別為6.36%/4.60

103、%。從銷售額來看，從銷售額來看，挖掘機、裝載機銷售額領先，2022年分別達到1543.14/509.30億元；平地機增長較快，但銷售額僅153.96億元。5.1 5.1 新興國家工程機械市場：市場空間超新興國家工程機械市場：市場空間超26002600億元，近五年增速強勁億元，近五年增速強勁41%42%41%38%45%40%35%33%34%49%49%50%60%59%56%60%60%55%57%55%59%26%24%19%26%27%26%25%39%21%20%19%16%13%12%19%20%20%23%23%24%19%14%0%3%3%4%4%3%2%2%4%4%6%6%7%

104、5%3%3%2%2%2%2%4%23%15%6%5%11%9%8%23%9%10%10%7%4%4%3%3%3%3%3%4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%挖掘機裝載機越野叉車剛性自卸車鉸接式自卸車瀝青混凝土攤鋪機履帶式推土機平地機020040060080010001200140016001800剛性自卸車鉸接式自卸車瀝青混凝土攤鋪機履帶式推土機越野叉車平地機挖掘機裝載機36資料來源：資料來源：WindWind，天風證券研究所，天風證券研究所圖：全球建筑業實際圖：全球建筑業實際GDPGDP的的CAGRCAGR對比對比一帶一路沿線國家成為全球房地產基建的增長極，

105、新興市場工程機械需求旺盛。一帶一路沿線國家成為全球房地產基建的增長極，新興市場工程機械需求旺盛。從全球建筑業實際GDP的年均復合增速來看，過去五年甚至二十年內，東亞、東南亞、非洲地區成為全球建筑業的增長極，過去五年的增速均在2.7%以上，東南亞與非洲過去十年的增速超過了5%。從城市化率來看，印度、印度尼西亞等東南亞及中亞國家，也包括我國的城市化率均處于較低水平，相較美國與日本等發達經濟體仍有較大的提升空間，未來建筑業有望維持較高增速。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%195019551960196519701975198019851990199520002005

106、201020152020美國日本中國印度印度尼西亞圖：城市化率對比圖：城市化率對比1.5%2.8%2.7%3.7%1.3%-4.1%1.0%2.4%4.9%5.1%5.2%2.1%-2.8%0.3%2.1%4.7%5.8%6.3%-0.4%1.0%0.2%-5%-3%-1%1%3%5%7%世界東亞東南亞非洲北美南美歐洲過去五年過去十年過去二十年5 5.2.2 下游分析：東南亞、拉美、中東合計工程機械下游下游分析：東南亞、拉美、中東合計工程機械下游GDPGDP規模為國內的規模為國內的2 2倍以上倍以上37資料來源：資料來源：WindWind，天風證券研究所，天風證券研究所圖：東南亞及中亞代表性國

107、家合計建筑業圖：東南亞及中亞代表性國家合計建筑業GDPGDP東南亞及中亞國家的建筑業、采礦業東南亞及中亞國家的建筑業、采礦業GDP保持較高增速。保持較高增速。以印尼、印度、馬來西亞、越南、泰國為代表，這五個國家2021-2023Q1建筑業采礦業GDP始終保持較高增速。2022年五個國家建筑業GDP合計2.87萬億元，同比增長12.2%，十年間CAGR為6.84%，采礦業合計GDP1.97萬億元，同比增長46.2%，十年間CAGR為3.99%。5 5.2.2 下游分析：東南亞、拉美、中東合計工程機械下游下游分析：東南亞、拉美、中東合計工程機械下游GDPGDP規模為國內的規模為國內的2 2倍以上倍

108、以上1.24 1.38 1.48 1.53 1.64 1.67 1.95 2.09 2.27 2.51 2.19 2.56 2.87 0.84 11.8%6.9%3.3%7.1%1.7%17.1%7.1%8.7%10.3%-12.4%16.6%12.2%11.7%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0東南亞代表性國家建筑業GDP合計（萬億元）YoY1.09 1.27 1.33 1.26 1.25 1.04 1.13 1.24 1.35 1.35 1.08 1.35 1.97 0.52 16.0%5.5%-5.8%-0.

109、6%-17.0%9.0%9.2%8.9%0.6%-20.6%25.5%46.2%22.1%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0.00.51.01.52.02.53.03.54.0東南亞代表性國家采礦業GDP合計（萬億元）YoY圖：東南亞及中亞代表性國家合計采礦業圖：東南亞及中亞代表性國家合計采礦業GDPGDP注：東南亞代表國家選取印尼、印度、馬來西亞、越南、泰國38資料來源：資料來源：WindWind，世界銀行，天風證券研究所，世界銀行，天風證券研究所表：新興市場地區的采礦業與建筑業表：新興市場地區的采礦業與建筑業GDPGDP測算過程測算過程東南亞、拉美

110、、中東合計工程機械下游東南亞、拉美、中東合計工程機械下游GDPGDP規模為國內的規模為國內的2 2倍以上，且保持較高增速，新興市場帶來廣闊的出?？臻g。倍以上，且保持較高增速，新興市場帶來廣闊的出?？臻g。測算方法：測算方法：工程機械的下游為房地產、基建、礦山，我們近似用采礦業、建筑業GDP來進行衡量，我們選取東南亞及南亞、拉美、中東地區代表性國家的數據，通過這些國家的GDP占比對整個區域的采礦業、建筑業GDP進行大致測算。1 1）采礦業）采礦業：中東地區油氣資源豐富，2022年采礦業GDP是國內的3.6倍以上，而東南亞及南亞、拉美區域礦產豐富，采礦業GDP的規模也均超過國內的水平。2 2）建筑業

111、）建筑業：東南亞、拉美、中東2022年合計建筑業GDP為9.19萬億元，是國內的1.1倍，且過去十年均保持了高速增長的態勢，東南亞區域建筑業GDP十年年均增速超8%。3）整體來看，新興市場國家的采礦業、建筑業整體來看，新興市場國家的采礦業、建筑業GDPGDP之和是國內的之和是國內的2 2倍以上，即便不計算中東的采礦業倍以上，即便不計算中東的采礦業GDPGDP，也是國內的，也是國內的1.41.4倍以上，新興國家的下游市場需求帶來廣闊的工程倍以上，新興國家的下游市場需求帶來廣闊的工程機械出?？臻g。機械出?？臻g。2.208.343.254.762.423.128.011.310.001.002.00

112、3.004.005.006.007.008.009.0010.00采礦業GDP建筑業GDP中國東南亞及南亞拉丁美洲中東圖：圖：20222022年采礦業與建筑業年采礦業與建筑業GDPGDP對比（萬億元）對比（萬億元）建筑業建筑業GDP（億元）（億元）采礦業采礦業GDP（億元）（億元）2021年國家年國家GDP占比占比2022年年十年十年CAGR2022年年十年十年CAGR東南亞及南亞地區東南亞及南亞地區越南1685 12.88%748-3.46%4.02%印度17311 9.07%4942 6.96%35.17%馬來西亞967 4.84%2814 5.71%4.13%泰國886 2.53%771

113、-2.36%5.61%印尼8715 9.04%10903 9.12%13.15%五個國家合計29565 8.79%20178 6.51%62.08%東南亞及南亞地區東南亞及南亞地區47623.9232503.13100.00%拉丁美洲拉丁美洲阿根廷1560 39.85%1513 44.71%9.01%墨西哥14139 5.27%7215-0.91%23.71%巴西3700 0.24%6304 9.53%29.50%三個國家合計19399 4.81%15032 3.67%62.22%拉丁美洲拉丁美洲31180.8624160.61100.00%中東地區中東地區沙特3567 4.66%26259

114、0.47%30.01%卡塔爾1956 12.39%7467-0.38%12.07%兩個國家合計5523 6.76%33726 0.28%42.09%中東地區中東地區13122.6780133.92100.00%5 5.2.2 下游分析：東南亞、拉美、中東合計工程機械下游下游分析：東南亞、拉美、中東合計工程機械下游GDPGDP規模為國內的規模為國內的2 2倍以上倍以上注：中國的采礦業GDP數據更新截止2020年，選2020年數據作為參考39資料來源：各公司官網，各公司年報，天風證券研究所資料來源：各公司官網，各公司年報，天風證券研究所新興市場上，卡特彼勒的領先優勢被明顯削弱，被后來者不斷追趕。新

115、興市場上，卡特彼勒的領先優勢被明顯削弱，被后來者不斷追趕。拉美市場拉美市場：2022年，在拉美市場上卡特彼勒收入315億元，市占率居首；但相比于美國市場，在南美市場上小松等非美國廠商較卡特彼勒份額差距明顯縮小。證明海外廠商在南美洲的切入阻力要小于美國本土市場。亞太亞太+非洲市場非洲市場：在亞太市場上，卡特彼勒、三一重工、小松的收入分別為675.6、619.5、590.3億元，三家市場份額較為接近?？ㄌ乇死毡晨咳蜃畲蟮谋泵朗袌?，在北美市場占據絕對領先領導地位，而在歐洲及新興市場地區的領先優勢在被不斷削弱。5.3 5.3 競爭格局：國內廠商具備區位優勢及關稅優勢，一帶一路沿線合作前景美好競爭格局

116、：國內廠商具備區位優勢及關稅優勢，一帶一路沿線合作前景美好314.74 196.75 98.59 43.14 30.70 19.65 18.12 0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0卡特彼勒小松約翰迪爾沃爾沃三一重工日立建機利勃海爾2022年拉丁美洲收入（億元）圖：圖：20222022年拉丁美洲收入水平對比年拉丁美洲收入水平對比675.6 619.5 590.3 392.0 274.4 85.1 76.3 0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0卡特彼勒三一重工小松日立建機沃爾沃利勃海爾約翰迪爾2022年亞太+

117、非洲收入（億元）圖：圖：20222022年亞太年亞太+非洲收入水平對比非洲收入水平對比40資料來源：資料來源：WindWind，天風證券研究所，天風證券研究所圖：國內對外承包工程新簽合同額圖：國內對外承包工程新簽合同額央國企海外市場開拓有望迎來加速，承包工程量增長帶動工程機械搭車出海央國企海外市場開拓有望迎來加速，承包工程量增長帶動工程機械搭車出海2023年是共建“一帶一路”10周年，五月份中國+中亞五國元首峰會，以及第三屆一帶一路峰會為重要催化時點，央國企海外市場的開拓值得關注，國內工程機械搭車出海的模式增長空間較大。承包工程：承包工程：2022年中國對外承包工程新簽合同額1.76萬億元，同

118、比小幅下滑；2023年一季度，中國在一帶一路沿線國家對外承包工程新簽合同額255億元，同比增長3.7%。對外投資：對外投資：2022年中國對一帶一路沿線國家非金融類直接投資1458億元，過去五年的CAGR為9.28%。2023年一季度對一帶一路沿線投資396億元，同比+9.5%，國內對一帶一路沿線國家投資持續增長。96210109351074104811631294145839618.2%-2.0%-1.2%8.9%-3.8%18.3%14.1%3.3%9.5%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%0.0500.01,000.01,500.02,000.02,500.0201

119、520162017201820192020202120222023Q1中國:非金融類對外直接投資:一帶一路沿線國家（億元）YoY圖：對一帶一路沿線國家非金融類直接投資圖：對一帶一路沿線國家非金融類直接投資-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000201520162017201820192020202120222023Q1對外承包工程新簽合同額（億元）其中:一帶一路沿線國家（億元）總金額YoY一帶一路沿線國家YoY5.3 5.3 競爭格局：國內廠商具備區位優勢及關稅優勢，一帶一路

120、沿線合作前景美好競爭格局：國內廠商具備區位優勢及關稅優勢，一帶一路沿線合作前景美好41資料來源：商務部官網，中央人民政府官網，第一工程機械網，歐盟官網，美國國際貿易委員會官網等，財政科學公眾號，資料來源：商務部官網，中央人民政府官網，第一工程機械網，歐盟官網，美國國際貿易委員會官網等，財政科學公眾號，天風證券研究所天風證券研究所中國工程機械企業較歐美廠商在東南亞市場具備一定的關稅優勢中國工程機械企業較歐美廠商在東南亞市場具備一定的關稅優勢，伴隨著一帶一路沿線區域經濟高速增長，以及一帶一路貿易合，伴隨著一帶一路沿線區域經濟高速增長，以及一帶一路貿易合作關系的日趨緊密，我國工程機械在一帶一路區域的

121、出口量增長潛力較大。作關系的日趨緊密，我國工程機械在一帶一路區域的出口量增長潛力較大。新興市場觀點總結：新興市場觀點總結：1 1）市場空間：）市場空間：新興市場國家的采礦業、建筑業GDP之和是國內的2倍以上，即便不計算中東的采礦業GDP，也是國內的1.4倍以上，且過去十年保持較高增速，新興市場帶來廣闊的出?？臻g。2 2）切入路徑：）切入路徑：一帶一路貿易合作關系的日趨緊密，我國對外投資額及承包工程額不斷增長；在東南亞區域，國內工程機械廠商相比歐美廠商具備明顯的區位優勢以及關稅優勢。搭車出海+海外建廠+自主出海，國內工程機械企業在新興市場領域拓展前景可觀。表：各國工程機械關稅匯總，以輪胎式挖掘機

122、為例（進口海關編碼：表：各國工程機械關稅匯總，以輪胎式挖掘機為例（進口海關編碼：8429.52.11 8429.52.11）工程機械出口國工程機械出口國中國中國日本日本美國美國歐洲歐洲備注備注中國市場0%8%10%8%中美貿易摩擦美國市場25%0%0%0%中美貿易摩擦歐洲市場0%0%0%0%日本市場0%0%0%0%印度市場7.5%0%7.5%7.5%2011年印度與日本簽訂了自由貿易協定印度尼西亞市場0%0%10%10%2002年簽訂中國-東盟全面經濟合作框架協議泰國市場0%0%5%5%2002年簽訂中國-東盟全面經濟合作框架協議菲律賓市場0%0%0%0%馬來西亞市場5%0%5%5%2008年

123、簽訂東盟-日本全面經濟伙伴關系協定新加坡市場0%0%0%0%越南市場0%0%0%0%5.3 5.3 競爭格局：國內廠商具備區位優勢及關稅優勢，一帶一路沿線合作前景美好競爭格局：國內廠商具備區位優勢及關稅優勢，一帶一路沿線合作前景美好海外礦用設備：海外采礦業需求占比遠高于海外礦用設備：海外采礦業需求占比遠高于國內，礦用設備市場空間廣闊國內，礦用設備市場空間廣闊642請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明43資料來源：資料來源：WindWind，天風證券研究所天風證券研究所圖：美國的采礦業機械出貨量占比圖：美國的采礦業機械出貨量占比中國工程機械下游主要依靠基建房地產，采礦業投資占比較小，而海外采礦

124、業旺盛需求對工程機械產生較強支持作用。中國工程機械下游主要依靠基建房地產，采礦業投資占比較小，而海外采礦業旺盛需求對工程機械產生較強支持作用。1 1）中國：）中國：國內2022年全年采礦業固定資產投資1.2萬億元，而基建和房地產的投資額分別為21.0、16.7萬元，采礦業在工程機械下游領域中的固定資產投資額占比僅為3.0%。2 2）美國）美國：2022年建筑業機械出貨量449.35億美元，同比增長26.5%；采礦業機械出貨量177.62億美元，同比增長15.2%。采礦業機械出貨量占比28%左右。6.6.海外礦用設備：海外采礦業需求占比遠高于國內，礦用設備市場空間廣闊海外礦用設備：海外采礦業需求

125、占比遠高于國內，礦用設備市場空間廣闊圖：中國工程機械下游領域投資額分布結構（單位：萬億元）圖：中國工程機械下游領域投資額分布結構（單位：萬億元）5.9%6.3%7.6%7.9%8.1%8.4%7.7%7.3%7.6%7.3%6.7%5.9%4.8%3.5%2.9%2.8%3.3%2.7%3.0%3.0%3.0%-5.0%-3.0%-1.0%1.0%3.0%5.0%7.0%9.0%0102030405060708090100基建固定資產投資房地產固定資產投資采礦業固定資產投資采礦業投資占比44資料來源：資料來源：WindWind，天風證券研究所天風證券研究所圖：各區域下游采礦業占比測算圖：各區域

126、下游采礦業占比測算3 3）新興市場國家：新興市場國家：從下游GDP產出來看，2022年東南亞及南亞、拉丁美洲的采礦業占比均在40%以上，中東地區的采礦業占比達到85%以上，采礦業是新興市場國家工程機械占比較高的一大重要下游領域。整體來看，國內工程機械的下游需求主要來自基建、房地產領域，采礦業的需求較低，僅為整體來看，國內工程機械的下游需求主要來自基建、房地產領域，采礦業的需求較低，僅為3%3%左右；而海外工程機械在采礦業的左右；而海外工程機械在采礦業的需求占比要遠高于國內，東南亞及南亞、拉丁美洲的采礦業規模占比為需求占比要遠高于國內，東南亞及南亞、拉丁美洲的采礦業規模占比為40%40%-50%

127、50%左右，美國的采礦業占比在左右，美國的采礦業占比在30%30%左右，中東的左右，中東的采礦業占比則在采礦業占比則在80%80%以上。以上。2022年建筑業年建筑業GDP（億元）（億元）2022年采礦業年采礦業GDP（億元）（億元）采礦采礦/（采礦（采礦+建筑）建筑）東南亞及南亞地區越南1685 748 30.75%印度17311 4942 22.21%馬來西亞967 2814 74.41%泰國886 771 46.50%印尼8715 10903 55.58%東南亞及南亞五個國家合計東南亞及南亞五個國家合計29565 20178 40.56%拉丁美洲阿根廷1560 1513 49.24%墨西

128、哥14139 7215 33.79%巴西3700 6304 63.01%拉丁美洲三個國家合計拉丁美洲三個國家合計19399 15032 43.66%中東地區沙特3567 26259 88.04%卡塔爾1956 7467 79.25%中東兩個國家合計中東兩個國家合計5523 33726 85.93%中國中國8.342.2020.88%表：全球新興市場建筑業采礦業表：全球新興市場建筑業采礦業GDPGDP之比之比58%58%57%54%48%45%45%46%43%40%43%51%92%92%90%88%79%75%79%84%82%74%80%86%8%7%7%6%5%3%3%3%3%3%3%3

129、%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201120122013201420152016201720182019202020212022東南亞及南亞中東拉丁美洲中國美國注：東南亞及南亞、中東、拉丁美洲用GDP占比計算；中國用固定資產投資計算；美國用下游機械出貨金額計算6.6.海外礦用設備：海外采礦業需求占比遠高于國內，礦用設備市場空間廣闊海外礦用設備：海外采礦業需求占比遠高于國內，礦用設備市場空間廣闊45資料來源：小松年報，卡特彼勒年報資料來源：小松年報，卡特彼勒年報，天風證券研究所天風證券研究所圖：圖：卡特彼勒卡特彼勒在各區域的礦用設備銷售占比（按金額）在各區域的

130、礦用設備銷售占比（按金額）小松和卡特彼勒在各地區的礦用設備銷售收入占比與我們此前計算出的數據較為接近。小松和卡特彼勒在各地區的礦用設備銷售收入占比與我們此前計算出的數據較為接近。歐洲的礦用設備占比基本在歐洲的礦用設備占比基本在20%20%-30%30%之間。之間。19.1%42.0%41.8%42.9%38.5%34.9%36.8%69.7%74.0%76.2%75.4%75.0%74.0%68.6%22.8%31.8%31.9%35.7%31.1%29.7%20.7%1.3%4.8%4.2%5.7%5.4%7.5%7.5%42.8%54.6%58.0%61.0%58.2%56.8%60.5%

131、39.0%57.3%64.2%59.8%57.0%58.0%53.9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2016201720182019202020212022北美拉丁美洲歐洲中國+日本其他亞太國家中東+非洲圖：小松在各區域的礦用設備銷售占比（按金額）圖：小松在各區域的礦用設備銷售占比（按金額）21.5%25.2%23.8%24.1%23.7%23.6%26.8%48.6%49.5%52.7%50.0%54.9%47.4%39.3%26.5%32.7%33.5%31.4%31.2%29.0%30.2%28.2%26.4%29.2%33.6%31.8%33.6%41.6%0%1

132、0%20%30%40%50%60%2016201720182019202020212022北美拉美歐洲中東非洲亞太6.6.海外礦用設備：海外采礦業需求占比遠高于國內，礦用設備市場空間廣闊海外礦用設備：海外采礦業需求占比遠高于國內，礦用設備市場空間廣闊46資料來源：小松官網資料來源：小松官網，BloombergBloomberg，OffHighwayOffHighway，巨車網，巨車網，天風證券研究所天風證券研究所全球礦用設備市場規模約全球礦用設備市場規模約2800億元，占工程機械總規模的億元，占工程機械總規模的32%。我們用此前OffHighway的全球市場規模數據，乘以各地區礦用設備銷售占比

133、數據，可以大致計算出全球礦用設備的市場規模為2812億元，礦用設備占比32.3%。小松和卡特2022年礦用設備收入占比分別為27%、32%與全球礦用設備的市場規模占比基本一致?？ㄌ氐牡V用設備占比較高，而小松在2017年收購北美礦用設備生產商JOY Global之后占比有較為明顯的提升。圖：小松、卡特彼勒礦用設備收入占比（按金額）圖：小松、卡特彼勒礦用設備收入占比（按金額）39%44%52%39%31%30%27%28%30%30%31%30%32%24%32%39%25%23%19%18%27%29%28%23%29%27%0%10%20%30%40%50%60%201020112012201

134、3201420152016201720182019202020212022卡特彼勒小松礦用設備占比礦用設備占比礦用設備市場規模（億元）礦用設備市場規模（億元）新興地區59.8%1575.6歐洲20.7%256.4北美洲28.3%913.7中國3.0%37.1日本7.5%29.7總市場32.3%2812.5表：全球礦用設備市場規模測算表：全球礦用設備市場規模測算6.6.海外礦用設備：海外采礦業需求占比遠高于國內，礦用設備市場空間廣闊海外礦用設備：海外采礦業需求占比遠高于國內，礦用設備市場空間廣闊474.4.風險提示風險提示1）海外經營回款的風險）海外經營回款的風險海外市場環境與國內差別較大，市場

135、開拓初期國內企業對海外客戶的信用資質可能出現誤判，導致海外業務的經營回款情況可能面臨一定風險。2）地緣政治的風險）地緣政治的風險若國內企業在海外業務開拓所在國家與我國發生地緣政治沖突，則海外的資產可能面臨風險。3）下游行業景氣度不及預期的風險）下游行業景氣度不及預期的風險工程機械屬于周期性行業，下游主要為房地產、基建、采礦業，若下游行業的資本開支不及預期則會導致工程機械行業的業績不及預期。48請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明股票投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅行業投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅買入預期股價相對收益20%以上增持預期

136、股價相對收益10%-20%持有預期股價相對收益-10%-10%賣出預期股價相對收益-10%以下強于大市預期行業指數漲幅5%以上中性預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市預期行業指數漲幅-5%以下投資評級聲明投資評級聲明類別類別說明說明評級評級體系體系分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公

137、司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均

138、不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。THANKS49