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1、賽恩斯(688480.SH)深度報告：重金屬污染處理技術領先，紫金系平臺亮眼明珠前景光明楊陽(證券分析師)羅琨(證券分析師)S0350521120005S評級：買入(維持)證券研究報告2023年07月18日中小盤請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明2相對滬深300表現表現1M3M上市以來賽恩斯-0.4%-0.5%12.99%滬深300-2.4%-6.8%2.94%2022年11月以來走勢預測指標預測指標2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E營業收入（百萬元）54885011901581增長率(%)43554033歸母凈利潤（百萬元）66103168

2、236增長率(%)48556341攤薄每股收益（元）0.701.081.772.49ROE(%)8111518P/E24.3127.7516.9812.03P/B2.383.052.582.13P/S3.833.352.391.80EV/EBITDA17.7027.6714.3210.03資料來源：Wind資訊、國海證券研究所相關報告激勵目標錨定收入高增速，未來天花板逐步打開賽恩斯股權激勵（草案）點評 2023/3/22賽恩斯（688480）點評報告：2023Q1業績符合預期，盈利能力出色2023/4/25-0.1729-0.05170.06940.19060.31180.4330賽恩斯滬深3

3、00VX8ZmWgVmUcXCXfWlYaQ8Q9PpNmMsQpMkPoOsNjMnMyRbRnMoOMYpNsRxNmQsM請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明3核心提要核心提要公司專注重金屬污染防治，重金屬廢酸、廢水資源化處理技術為企業有效降低危廢處理成本：公司業務覆蓋重金屬污酸、污水、廢渣治理和資源化利用、環境修復、藥劑和設備的生產銷售等領域，以“資源化、減量化、無害化、經濟適用”為研發原則，構建了解決方案、藥劑、設備、運營服務為主的經營體系。傳統重金屬污酸采取石灰石中和法工藝，后續運營產生大量危廢殘渣的處理成本。根據賽恩斯招股說明書，公司的技術較傳統工藝可以減少90%以上、提升廢

4、水回用率至90%以上，同時實現污酸中有價金屬、硫酸等資源化回收利用，有效降低企業后續處理危廢成本。重金屬危廢排放總量控制“硬約束”，驅動行業需求增長：2022年3月生態環境部印發關于進一步加強重金屬污染防控的意見中指出，推行企業重金屬污染物排放總量控制制度。公司下游客戶2B為主，主要是重金屬礦產開采、冶煉企業，有色行業重金屬污染面臨日益增加的政策壓力，企業新擴、技改產能需求迫切。公司在污酸處理領域優勢明顯，根據公司招股說明書，2020-2022年國內在建、擬建銅鉛鋅產能中62.3%采取賽恩斯的污酸資源化處理新技術。優秀商業模式，從周期性解決方案業務開始往“長期生意”藥劑、運營服務轉型：公司主動

5、瘦身轉型，從早期主要承接完整的、附帶工程施工項目的解決方案類項目、以追求大項目和高收入為目標，開始轉變為重視解決方案中技術服務類業務，并以解決方案業務帶動藥劑銷售和運營服務。解決方案（收預付款）落地：銷售污染處理裝備（確認收入快）運營：銷售污水處理藥劑、運營服務（現金流好）。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明4核心提要核心提要賽恩斯在紫金系平臺上大有可為：（1）紫金系平臺上獨具優勢：截至2023年3月31日，第二大股東紫金投資持股比例21.22%，2021年紫金投入9.64億環保資本開支，2023年賽恩斯與紫金系公司關聯交易預計額達到3.5億。（2）海外業務增量：公司拿下的紫金海外礦山污

6、水處理訂單，為海外業務增量打開部分空間。（3）紫金新能源業務打開空間：涉及磷酸鐵鋰、銅箔等新能源業務的環保工程公司均有機會參與，此外公司與邦普、中偉均有合作。投資建議：公司是國內有色金屬行業重金屬污染處理技術領先企業，隨著國內環保政策趨嚴，和紫金礦業合作進展加深、海外業務拓展加快，業績有望維持較高增速。我們預計2023-2025年營業收入為8.5/11.9/15.8億元，歸母凈利潤為1.03/1.68/2.36億元，同比增速為55%/63%/41%，對應PE為28/17/12倍，PEG1，維持“買入”評級。風險提示：環保政策、監管放松；宏觀環境下行導致下游客戶資本開支放緩，應收賬款回賬較慢；大

7、宗商品需求疲弱導致企業收入下降；出現新技術路徑替代公司技術路徑；關聯交易占比高降低整體公司毛利率；二級市場流動性風險。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明5目錄目錄1 深耕重金屬廢酸、廢水、砷處理、土壤污染治理 61.1 公司介紹：深耕重金屬廢酸、廢水、砷處理、土壤污染治理 71.2 股東結構：各股東方利益均有綁定 91.3 財務分析：主動降低EPC/PC業務 102、重金屬污酸、廢水處理領域改造、運營市場空間大 122.1 重金屬污染危害：重金屬污染事件頻發 132.2 重金屬污染治理：政策逐年從嚴 142.3 污酸的產生過程：污酸主要來自有色金屬礦選和冶煉 152.4 廢酸、廢水治理市

8、場空間測算 163、污酸、廢水的處理技術降低廢渣排放、節省企業開支 173.1 公司治理重金屬污染的四大核心技術 183.2 污酸梯級資源化處理回收技術 193.3 重金屬廢水深度處理與回用系列技術 233.4 含砷危廢礦化解毒系列技術、重金屬污染環境修復系列技術 253.5 研發模式：獨立研發為主、與產學研合作單位合作 264、紫金系平臺上亮眼明珠：環保業務平臺 275、盈利預測與投資評級 316、風險提示 34請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明61、深耕重金屬廢酸、廢水、砷處理、土壤污染治理、深耕重金屬廢酸、廢水、砷處理、土壤污染治理請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明71.1

9、公司介紹：深耕重金屬廢酸、廢水、砷處理、土壤污染治理公司介紹：深耕重金屬廢酸、廢水、砷處理、土壤污染治理 公司長期深耕重金屬污酸公司長期深耕重金屬污酸、污水處理污水處理、土壤修復：土壤修復：公司專業從事重金屬污染防治，業務覆蓋重金屬污酸、污水、廢渣治理和資源化利用、環境修復、藥劑和設備的生產銷售等領域，以“資源化、減量化、無害化、經濟適用”為研發原則，構建了解決方案、藥劑、設備、運營服務為主的經營體系。公司始于中南大學柴立元院士團隊：公司始于中南大學柴立元院士團隊：公司前身賽恩斯有限公司由中南大學柴立元團隊成立于2009年7月，2012年高偉榮接受柴立元等人的股權轉讓，2016年紫金資本增資1

10、700萬元入股賽恩斯。公司與柴立元教授合作完成的“冶煉多金屬廢酸資源化治理關鍵技術”獲得了2018年國家技術發明二等獎。根據中國有色金屬學會出具的技術與應用前景評價證明，該技術可實現有價金屬回收率99%以上，酸、水回收率90%以上，危廢渣量較傳統工藝減少90%以上，硫酸濃縮到70%后回用于浸出工序資源化利用，與傳統方法相比綜合處理成本可降低約40%70%。圖：公司發展歷程圖：公司發展歷程資料來源：公司官網、公司公告、國海證券研究所柴立元、閔小波等人出資設立公司前身塞恩斯有限，進行生物制劑生產的中試孵化及應用推廣。2009.72012.7高偉榮（法定代表人、現第一大股東）接受柴立元等人的股權轉讓

11、，加入公司。同年，公司建設了國家重金屬污染防治工程技術研究中心產業化基地。生產基地“長沙塞恩斯環保工程技術有限公司”投入使用。20142016紫金資本增資1700萬入股賽恩斯。公司與紫金礦業集團建立全面戰略合作關系。同年，公司總部和研發中心“塞恩斯科技園”投入使用。公司更名為塞恩斯環保股份有限公司。同年，公司開拓首個海外項目，“俄羅斯龍興礦業”。2017.52018公司“冶煉多金屬廢酸資源化治理關鍵技術”獲得國家技術發明二等獎。賽恩斯向紫金南方發行股份收購紫金南方持有的紫金藥劑 39%的股權。2019.62020.12 紫金資本和紫金南方分別向紫峰投資轉讓其持有的公司股份1,700萬股和312

12、萬股。紫峰投資成為公司第二大股東，持股數量2012萬股，持股比例28.29%。公司獲評工信部專精特新“小巨人企業”。20212022.11公司于上交所科創版上市。同年，公司獲評人力資源和社會保障部“博士后科研工作站”。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明81.1 公司介紹：深耕重金屬廢酸、廢水、砷處理、土壤污染治理公司介紹：深耕重金屬廢酸、廢水、砷處理、土壤污染治理生物制劑S006 高分子吸附劑3穩定劑氧化劑礦化劑TR001土壤修復劑圖：公司的藥劑產品圖：公司的藥劑產品資料來源：賽恩斯招股說明書圖：綜合解決方案現場的梯級硫化反應裝備圖：綜合解決方案現場的梯級硫化反應裝備資料來源：賽恩斯招股

13、說明書圖：公司的國投金城冶金污酸項目運營項目現場圖：公司的國投金城冶金污酸項目運營項目現場資料來源：賽恩斯招股說明書綜合解決方案是基石，通過綜合解決方案，為產品銷售和運營服務帶來業務增量的提升。公司認為解決方案、藥劑銷售、運營服務三塊業務收入綜合解決方案是基石，通過綜合解決方案，為產品銷售和運營服務帶來業務增量的提升。公司認為解決方案、藥劑銷售、運營服務三塊業務收入4:3:3較為合較為合理。解決方案是基石，通過綜合解決方案為產品銷售和運營服務帶來業務增量的提升。理。解決方案是基石，通過綜合解決方案為產品銷售和運營服務帶來業務增量的提升。重金屬污染防治綜合解決方案：重金屬污染防治綜合解決方案：為

14、客戶提供技術方案設計、專用裝備加工制造、環保工程施工集成等，可對客戶重金屬污染防治項目實施全過程或若干階段承包。重金屬污染防治綜合解決方案是公司在行業內推廣自身核心技術的主要手段和基本載體，通常也是長期業務藥劑銷售和運營服務的先導業務。項目制業務通常具備一定的周期性，公司自2019年開始減少施工建設的項目承接，2019-2022年收入占比從71.32%下降到44.6%。藥劑銷售：藥劑銷售：為客戶提供核心技術工藝、裝備或工程服務的前提下，向客戶銷售與公司核心技術配套的專用藥劑。該部分收入2019年以來占比基本維持在20%左右。運營服務：運營服務：接受客戶委托，托管客戶的環境污染治理設施，通過提供

15、創新環保技術，持續改進工藝，優化環保運行參數，為客戶提高環保治理質量，降低環保設施運營成本。2019年以來收入占比從8.92%提升到2022年的35.6%。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明91.2 股東結構：各股東方利益均有綁定股東結構：各股東方利益均有綁定實控人高偉榮：實控人高偉榮：截至2023年一季報，高偉榮、高亮云、高時會合計持股3148萬股，合計占比33.19%。核心控制人持股穩定。董事長高偉榮統籌負責的技術研發、技術成果推廣應用等工作，負責對外調研了解行業痛點、難點問題，確定研發方向和項目需求，尋找有新技術需求的目標客戶，承擔部分政府職能部門科技研發項目。二股東紫金礦業：二股

16、東紫金礦業：截至2023年一季報，紫金礦業所控股的紫峰投資持股占比21.2%。自2016年4月紫金礦業子公司向賽恩斯增資入股后，賽恩斯逐步獲得紫金礦業下屬各個礦山子公司的認可，為紫金礦業提供重金屬污染防治服務，雙方合作內容包括重金屬污染防治綜合解決方案、藥劑產品、運營服務。中南核心技術團隊：中南核心技術團隊：截至2023年一季報，蔣國民、王慶偉、楊志輝、陳潤華，合計持股10.2%。其中蔣國民為公司總經理，2010-2017年在賽恩斯工作期間在中南大學攻讀冶金環境工程博士。蔣國民、王慶偉、陳潤華為柴立元學生。王慶偉、楊志輝現為中南大學冶金與環境學院教師。圖：公司股權結構（圖：公司股權結構（202

17、32023Q1Q1）資料來源：賽恩斯招股說明書、賽恩斯公司公告、國海證券研究所請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明101.3 財務分析：主動降低財務分析：主動降低EPC/PC業務業務2022年、年、2023年一季度收入、利潤快速增長：年一季度收入、利潤快速增長：2022年營業收入、歸母凈利潤均有大幅提升，同比提升均超過40%。2023年一季度實現收入1.02億元（yoy+26.7%）、歸母凈利潤1340萬元（yoy+58.3%）。營業收入從2019年的4.67億元增長至2022年的5.49億元，復合增長率5.48%；歸母凈利潤從2019年的0.36億元增長至0.66億元，復合增長率22.3

18、9%。2022年綜合治理方案收入2.45億元（yoy+56.4%）、藥劑收入0.97億元（yoy+2.8%）、運營服務收入1.95億元（yoy+68.6%）。綜合業務簽單數量、金額大幅度增長，新能源市場開發捷報頻傳，與多個新能源企業簽訂項目合同，為業務提供支撐；截至2022年年報，運營服務業務板塊快速增長，運營站點拓展到22個；藥劑產品收入達到銷售目標。2020年收入觸底回升：年收入觸底回升：2020年收入有所下滑，主要因公司調整業務戰略，從早期承接完整的解決方案類項目、追求大項目和高收入為目標，轉變為重視解決方案中的技術服務類業務，公司對綜合解決方案中所涉及的工程施工業務一般建議客戶自建；此

19、外2020年疫情影響導致政府和企業環保設施的新建、擴建、技改升級推動放緩。公司的凈利率逐年提升：公司的凈利率逐年提升：2018年以來公司毛利率維持在30%左右。費用率中的銷售費用率、管理費用率呈下降趨勢，主要原因是收入規模上升、費用具備一定的規模效應。圖：公司營業收入圖：公司營業收入圖：公司歸母凈利潤圖：公司歸母凈利潤資料來源：WIND、國海證券研究所資料來源：WIND、國海證券研究所圖：公司毛利率、費用率情況圖：公司毛利率、費用率情況資料來源：WIND、賽恩斯招股說明書、國海證券研究所0510152025303540-2024681012141618銷售費用率管理費用率財務費用率凈利率（右）

20、毛利率（右）%4.673.563.855.481.0260.8%-23.7%7.9%42.5%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%0.001.002.003.004.005.006.0020192020202120222023Q1億元營業收入同比0.360.460.450.660.13242.4%27.4%-3.0%48.4%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%0.000.100.200.300.400.500.600.7020192020202120222023Q1億元歸母

21、凈利潤同比請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明111.3 財務分析：主動降低財務分析：主動降低EPC/PC業務業務業務戰略調整，降低工程施工的業務戰略調整，降低工程施工的EPC/PC類綜合解決方案業務收入占比類綜合解決方案業務收入占比：2020年公司考慮到下游在環保領域的投入具有一定波動性，而項目運營和藥劑耗材的存量業務則較為穩定，因此公司調整戰略從早期主要承接完整的、大項目、高收入的項目，開始轉變為重視解決方案中的技術服務類業務，并以核心技術服務帶動藥劑銷售和運營服務等業務的發展，增量型解決方案類項目帶動藥劑銷售和運營服務業務的增長，形成長期穩定和利潤較高的業務收入。歷史毛利率分析：歷史

22、毛利率分析：毛利率波動的主要原因是重金屬污染防治綜合解決方案業務降低，運營業務占比升高，即公司業務戰略調整所造成的波動。（1）綜合解決方案項目的毛利率是定制化、非標準類業務，存在一定波動性；（2）藥劑銷售毛利率較2019年以來下行，主要原因是執行新收入準則，將運費計入主營業務成本，拉低了藥劑銷售業務的毛利率，剔除運費成本后，藥劑銷售毛利率在50-55%之間保持平穩；（3）運營業務毛利率處于30-39%之間，毛利率的波動來自于污水處理類型、運營模式等多因素影響，具體的運營項目毛利率存在一定差異。資產周轉率與行業平均持平，存貨周轉率遠高于行業平均水平：資產周轉率與行業平均持平，存貨周轉率遠高于行業

23、平均水平：2019 年度、2020 年度、2021 年度，公司存貨周轉率分別為3.54、3.93、5.83，呈現逐年上升的趨勢，主要系公司業務結構變化所致，重金屬污染防治綜合解決方案的存貨周轉率低于藥劑銷售和運營服務的存貨周轉率，隨著綜合解決方案的業務結構占比下降，使得整體存貨周轉率上升。主營業務存在差異，故賽恩斯存貨周轉率遠高于行業平均水平。證券名稱總資產周轉率存貨周轉率永清環保0.201.28艾布魯0.391.48金達萊0.211.58三達膜0.251.17金科環境0.381.01卓錦股份0.311.72平均0.291.37賽恩斯0.504.0927%33%31%31%10%15%20%2

24、5%30%35%40%45%50%55%60%2019202020212022重金屬污染防治綜合解決方案藥劑銷售運營服務綜合毛利率圖：公司分業務毛利率、綜合毛利率圖：公司分業務毛利率、綜合毛利率資料來源：賽恩斯招股說明書、國海證券研究所圖：公司分業務收入占比圖：公司分業務收入占比資料來源：WIND、國海證券研究所圖：行業資產周轉率對比（圖：行業資產周轉率對比（20222022年報）年報）資料來源：賽恩斯招股說明書、國海證券研究所2.073.331.711.562.450.210.420.721.161.950.620.920.930.940.970%10%20%30%40%50%60%70%8

25、0%90%100%2018/12/312019/12/312020/12/312021/12/312022/12/31重金屬污染防治綜合解決方案運營服務藥劑2、重金屬污酸、廢水處理領域改造、運營市場空間大、重金屬污酸、廢水處理領域改造、運營市場空間大請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明132.1 重金屬污染危害：重金屬污染事件頻發重金屬污染危害：重金屬污染事件頻發鉈、鎘等重金屬污染事件：鉈、鎘等重金屬污染事件：以重金屬鉈污染為例，鉈是一種易揮發、易酸溶、有劇毒的稀散金屬，廣泛伴生于方鉛礦、閃鋅礦、黃銅礦、硫鐵礦、白鐵礦、燃煤等礦物中和云母、長石等巖石中。在工業活動中，含鉈物料循環使用，鉈得

26、到了富集積累，企業管理稍不留神就會發生鉈污染事件。公司多次處理應急事件：公司多次處理應急事件：創始人蔣國民先生作為技術專家參加了廣西龍江鎘污染，廣西賀州鉈污染等國內多項重金屬污染事件應急處置工作。公司成立以來，多次積極參與重金屬污染環境突發事件應急工作，包括廣東北江鉈污染事件、廣西賀江鉈污染事件、萍鄉醴陵淥江鉈污染事件、黑龍江鹿鳴礦業尾礦庫泄露鉬污染事件、嘉陵江上游跨省鉈污染事件、江西某工業園和湖南某工業園鉈污染事件等應急工作。時間鉈污染事件2010.10廣東省北江鉈超標，由于中金嶺南下屬韶關冶煉廠排污所致。2013.7廣西省賀州市發生鎘、鉈重金屬污染事件，由于沿江選礦生產作業無證無污染防治措

27、施導致了水污染事件。2017.5四川省廣元市嘉陵江鉈污染事件，由于上游鋅業銅礦公司選礦車間多膛爐煙灰堿洗除氟氯產生的廢水、電解車間洗銅廢水中含鉈廢水，在未經有效處置的情況下，由泵經專管排入尾礦庫，通過溢流井排入嘉陵江。2018.8湖南省醴陵市檢測出淥江鉈濃度超標，原因為上游江西萍鄉的萍鋼安源鋼鐵、萍鄉寶海鋅營養科技有限公司固廢管理不善導致了跨省鉈污染事件。2021.1四川省廣元市西灣水廠取水口鉈濃度超標，由于上游的甘肅省成州鋅冶煉廠和陜西省略陽鋼鐵廠生產廢水、廢渣中含鉈，沒有針對鉈進行去除工藝，造成部分鉈外排。2022.11江西宜春市錦江干流鉈濃度異常，主要污染源來自江西齊勁材料有限公司。在排

28、查中還發現江西齊勁材料有限公司和江西永興特鋼新能源科技公司涉嫌以逃避監管方式排放污染物。資料來源：中央政府網、生態環境部官網、澎湃、宜春政府網、國海證券研究所表：表：20102010年以來主要的鉈污染事件年以來主要的鉈污染事件致癌水平證據重金屬分類致癌的人類證據充分鋁產物、砷和無機化合物、鎘和鎘化合物、六價鉻化合物、鎳化合物、鎳精煉可能致癌人類證據有限鉛化合物無機物人類證據有限，動物中證據不足五氧化二釩、三氧化鉬、甲基汞、鎳金屬和合金、鉛、鈷致癌性不可分類人類、動物證據不足三價鉻化合物、鉻金屬化合物、銅、汞和無機汞化合物、硒和硒化合物、砷有機化合物可能不致癌有證據表明對人類或動物不致癌錳、銀、

29、鋅表：重金屬及化合物的致癌性表：重金屬及化合物的致癌性資料來源：Heavy metal pollution in the environment and their toxicological effects on humans_Jessica Briffa、國海證券研究所請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明142.2 重金屬污染治理：政策逐年從嚴重金屬污染治理：政策逐年從嚴頂層設計：頂層設計：2022年3月生態環境部印發關于進一步加強重金屬污染防控的意見中指出，針對重點行業，包括中有色金屬采礦、冶煉業的行業，推行企業重金屬污染物排放總量控制制度，依法將重點行業企業納入排污許可管理。對于實

30、施排污許可重點管理的企業，排污許可證應當明確重金屬污染物排放種類、許可排放濃度、許可排放量等。重金屬危廢排放總量控制“硬約束”，存量礦區、冶煉企業提質改造市場空間大。排放政策逐年嚴格：排放政策逐年嚴格：從重金屬廢水標準、廢渣（危廢）重金屬濃度限值門檻來看，我國的重金屬污染排放標準、按不同行業分類，自2000年左右以來，是逐步提高門檻的。環保標準的趨嚴，將促使下游客戶加大環保資本開支力度。重金屬污染污水綜合排放標準（1996）鉛鋅工業污染物排放標準錫銻汞工業污染物排放標準20102020修改單20142020修改單汞0.050.030.030.0050.005鎘0.10.050.050.020.

31、02鉛10.50.50.20.2鉻1.51.51.50.2（VI）0.2（VI）砷0.50.30.30.10.1銻-0.30.3鉈-0.017（車間、排口）-0.015（車間、排口）資料來源：賽恩斯招股說明書，生態環境部官網，國海證券研究所表：重金屬廢水標準趨于嚴格（表：重金屬廢水標準趨于嚴格（mg/Lmg/L）控制限值年份20012019有機（烷基）汞0.001不得檢出總汞0.250.12總鉛51.2總鎘0.50.6總鉻1215六價鉻2.56總鈹0.20.2總鋇15085總鎳152總砷2.51.2資料來源：賽恩斯招股說明書，國海證券研究所表：廢渣（危廢）重金屬濃度限值門檻提高（表：廢渣（危廢

32、）重金屬濃度限值門檻提高（mg/Lmg/L）要點防控重點重點防控的重金屬污染物是鉛、汞、鎘、鉻、砷、鉈和銻，并對鉛、汞、鎘、鉻和砷五種重點重金屬污染物排放量實施總量控制。重點行業重有色金屬礦采選業（銅、鉛鋅、鎳鈷、錫、銻和汞礦采選），重有色金屬冶煉業（銅、鉛鋅、鎳鈷、錫、銻和汞冶煉），鉛蓄電池制造業，電鍍行業，化學原料及化學制品制造業（電石法（聚）氯乙烯制造、鉻鹽制造、以工業固體廢物為原料的鋅無機化合物工業），皮革鞣制加工業等6個。主要目標2025年，全國重點行業重點重金屬污染物排放量比2020年下降5%；2035年，建立健全重金屬污染防控制度和長效機制。管理制度推行企業重金屬污染物排放總量控

33、制制度。依法將重點行業企業納入排污許可管理。對于實施排污許可重點管理的企業，排污許可證應當明確重金屬污染物排放種類、許可排放濃度、許可排放量等。表：表：關于進一步加強重金屬污染防控的意見關于進一步加強重金屬污染防控的意見要點要點資料來源：生態環境部官網，國海證券研究所請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明152.3 污酸的產生過程：污酸主要來自有色金屬礦選和冶煉污酸的產生過程：污酸主要來自有色金屬礦選和冶煉有色冶煉行業是重金屬污染主要來源：有色冶煉行業是重金屬污染主要來源：我國是有色金屬生產的大國。截至2021年，有色金屬總產量連續20年居全球首位，但我國有色金屬冶煉行業仍然存在產業集中度較

34、低、產業布局分散、技術裝備水平參差不齊、資源利用率偏低的問題。據污酸梯級資源化處理新技術及工程應用，我國在水資源匱乏的同時，每年工業廢水排放量卻高達200多億噸，其中60%含有重金屬，重金屬廢水大部分來自于有色冶煉。污酸的來源：污酸的來源：有色金屬銅、鉛、鋅、鎳及黃金等冶煉過程和化工行業硫鐵礦焙燒過程產生的二氧化硫煙氣主要用于制硫酸，其濕法凈化工藝產生的污酸廢水是冶煉化工企業酸性重金屬廢水的主要來源。有色金屬冶煉過程中產生的SO2煙氣中常夾雜鉛、鋅、砷等重金屬粉塵。煙氣制硫酸前需采用濕法除塵，因此，在空塔、填料塔、動力波以及電除霧過程中會產生大量的煙氣洗滌污酸廢水。污酸的成分包括有害重金屬：污

35、酸的成分包括有害重金屬：為保證稀硫酸循 環液的成分穩定，需要開路一部分，此部分稀硫酸廢水含大量重金屬等有毒有害雜質，稱之為“污酸”。據 污酸梯級資源化處理新技術及工程應用，污酸含硫酸 4%10%、二氧化硫 25g/L、砷 15200mg/L、氟 12g/L、氯 13g/L，此外還含有鉛、鋅、鎘、砷、汞、鉈等其他金屬 和不溶性煙塵，同時還含有高價值的金屬，如銅、錸、硒等，成分復雜，污染物多，毒性大，不能直接進總廢水處理站，其中一類污染物需要車間排放口單獨處理至達標。資料來源：銅冶煉多源固廢資源環境屬性的解析_唐巾堯圖：銅冶煉系統固廢采樣點圖：銅冶煉系統固廢采樣點銅國內火法冶煉原理：CuFeS2+

36、SiO2+O2Cu2SFeS+2FeOSiO2+SO2+QCu2SFeS+SiO2+O2Cu+2FeOSiO2+SO2+Q鉛鋅水口山冶煉法為例：圖：銅、鉛冶煉原理，冶煉過程中產生二氧化硫圖：銅、鉛冶煉原理，冶煉過程中產生二氧化硫資料來源：PAN PACIFIC COPPER，礦道網，國海證券研究所請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明162.4 廢酸廢酸、廢水治理市、廢水治理市場空間測算場空間測算重金屬廢酸總量測算依據重金屬廢酸總量測算依據：煙氣洗滌廢酸。全國污酸投資市場約：煙氣洗滌廢酸。全國污酸投資市場約49億元，運營市場億元，運營市場15億元億元/年：年：有色金屬銅、鉛、鋅、鎳及黃金等冶

37、煉過程和化工行業硫鐵礦焙燒過程產生的二氧化硫煙氣主要用于制硫酸，其濕法凈化工藝產生的污酸廢水是冶煉、化工企業酸性重金屬廢水的主要來源。有色冶煉煙氣洗滌中，銅冶煉過程中噸銅生產的洗滌煙氣洗滌廢酸量約為0.2m30.3m3，廢酸濃度約為8%15%，鋅冶煉過程中噸鋅煙氣洗滌廢酸量約為0.3m30.5m3，鉛冶煉過程中噸鉛煙氣洗滌廢酸量約為0.6m31.0m3。2021年工業廢水治理設施運行費用年工業廢水治理設施運行費用714億元：億元：根據2021年中國生態環境統計年報，2021年中國廢水治理公有7萬余套、設計處理能力為1.8億噸/日，治理設施運行費用治理設施運行費用714億元億元，全年共處理工業廢

38、水301.4億噸。表：煙氣洗滌廢酸處理市場規模測算表：煙氣洗滌廢酸處理市場規模測算資料來源：國家統計局、有色金屬報、北極星固廢網、河南省睿博環境工程技術有限公司官網、國海證券研究所分類單位成本投資成本廢酸投資成本：按流量計算，15.5萬元/m3/d白銀有色銅業公司東大溝中性廢水回用技術改造項目，180m3/d，投資822萬，單位投資127元/方運營費用株冶有色金屬有限公司污酸處理項目：150萬元/萬方/年國投金城污酸處理運營項目：88萬元/萬方/年山東恒邦冶煉污酸廢水處理項目：144萬元/萬方/年巴彥淖爾紫金項目廢水處理：8.2元/m3西藏巨龍驅龍銅礦露采淋溶水處理項目：27.2元/方表：廢酸

39、市場測算假設表：廢酸市場測算假設資料來源：賽恩斯招股說明書、賽恩斯公司公告、采招網、國海證券研究所項目項目金額（萬元）流量能力m3/d流量單價（萬元/m3/d）株冶污酸處理系統運營項目490048010.21中金嶺南項目-丹霞冶煉廠煉鋅渣綠色化升級改造項目368518020.47新疆紫金10萬噸鋅冶煉廢酸廢水項目430827415.72平均15.47資料來源：賽恩斯招股說明書、賽恩斯公司公告、國海證券研究所表：廢酸投資成本的測算表：廢酸投資成本的測算類型來源計算關系（m3/t）2022年產量（萬噸）廢酸產量煙氣洗滌廢酸銅0.2-0.31106277鉛0.6-1781430鋅0.3-0.5680

40、442煙氣洗滌廢酸合計1148對應投資市場（億元）48.66對應存量污酸運營市場（億元/年）14.67請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明173、污酸、廢水的處理技術降低廢渣排放、節省企業開支、污酸、廢水的處理技術降低廢渣排放、節省企業開支請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明18原理：原理：添加微生物、修復劑與土壤中重金屬發生氧化還原、吸附、共沉淀等作用，降低重金屬的活性、遷移性能，利用生態修復技術阻隔人群與污染土壤的接觸，從而降低土壤污染對人體的健康風險。優勢：優勢：可以實現多種重金屬離子同步穩定化，降低場地的環境風險，生物修復技術環境友好，二次污染風險小。對應業務：對應業務：受到重

41、金屬銅鉛鋅鎘砷鉻等重金屬污染的土壤修復治理。原理：原理：通過外加機械力場作用，通過物理化學吸附、形態誘導轉變，使得廢渣不穩定形態的砷轉變為具有天然礦物化學穩定性的化合物，降低廢渣中的浸出毒性。優勢：優勢：原渣中10000mg/L以上浸出毒性的砷處理后低于1.2mg/L，使得原渣滿足填埋污染控制標準。對應業務：有色金屬冶煉產生的含砷廢對應業務：有色金屬冶煉產生的含砷廢渣、砷堿渣、硫化砷渣等。渣、砷堿渣、硫化砷渣等。3.1 公司治理重金屬污染的四大核心技術公司治理重金屬污染的四大核心技術 原理：原理：同步脫除重金屬、CDO、總磷有機污染物等：生物制劑去除重金屬污染物；生物制劑和氧化劑降解有機類污染

42、物。優勢：優勢：可以深度脫除多種重金屬，實現COD、總磷等有機污染物同步脫除，配合膜系統提高系統產水率，廢水回廢水回用率提升到用率提升到90%以上。以上。對應業務：對應業務：生物制劑除重金屬、COD等廢水、含鉈重金屬廢水去除；鉛、鋅、鋰、鋼鐵等行業產生的含鉈重金屬廢水。原理：原理：發明了硫化氫分壓調控實現多金屬分離方法、稀散金屬的高選擇性吸附材料制備技術等核心技術，實現廢酸中有價金屬、硫酸的梯級回收。優勢：相比傳統工藝減少廢渣優勢：相比傳統工藝減少廢渣90%，同時，同時可以實現有價金屬回收?？梢詫崿F有價金屬回收。對應業務：對應業務：銅鉛鋅等金屬冶煉、加工工程中產生的高濃度污酸。污酸資源化治理系

43、列技術重金屬廢水深度處理與回用系列技術重金屬污染環境修復系列技術含砷危廢礦化解毒系列技術污酸治理廢水治理含砷廢渣治理土壤修復治理資料來源：賽恩斯招股說明書，國海證券研究所請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明193.2.1 污酸梯級資源化處理回收技術：核心原理污酸梯級資源化處理回收技術：核心原理1、貴金屬回收模塊：貴金屬回收模塊：公司未披露貴金屬錸/硒等稀貴金屬產品的技術原理。根據招股書披露的專利信息，公司自主研發了高效選擇性回收鎘、金技術，和中南大學合作開發了選擇性吸附回收稀散金屬技術。案例：案例：黑龍江紫金銅業有限公司（凈化稀酸錸回收成套設備買賣合同）、多寶山鉬精礦綜合回收利用項目等。專

44、利：專利：一種氮雜環化合物功能化離子交換材料回收廢水中錸的應用。2、硫化反應模塊：實現廢酸污水中金屬離子的分離的關鍵步驟。硫化反應模塊：實現廢酸污水中金屬離子的分離的關鍵步驟。以砷、銅分離為例，由于砷高毒性和致癌性，嚴重威脅水質安全性，同時廢酸中的銅也是一種有價值金屬。從廢酸中將銅、砷分離回收利用，對于水資源再利用是有益的。針對銅、砷的分離，蔣國民提出了一種蔣國民提出了一種低成本高硫化效率的反應，通過控制反應時間、溫度和硫化氫用量實低成本高硫化效率的反應，通過控制反應時間、溫度和硫化氫用量實現對銅和砷的去除，通過控制固液比、時間和溫度對砷被銅置換的影現對銅和砷的去除，通過控制固液比、時間和溫度

45、對砷被銅置換的影響，來實現砷離子、銅離子的分離。響，來實現砷離子、銅離子的分離。3、電濃縮模塊：電濃縮模塊：針對傳統鉛鋅冶煉污酸處理工藝渣量大，酸和水資源難回收的不足，公司研發了電滲析處理污酸的工藝，可以實現污酸公司研發了電滲析處理污酸的工藝，可以實現污酸中氟氯、酸的濃縮和淡液的回用。中氟氯、酸的濃縮和淡液的回用。電滲析器由陽極、陰極電極板，陰膜和陽膜構成。4、蒸發吹脫模塊、氟氯分鹽模塊：蒸發吹脫模塊、氟氯分鹽模塊：通過負壓蒸發和吹脫處理污酸廢水，可以較好實現污酸廢水中水資源和回收利用，降低氟、氯離子的濃度?！斑x擇性吸附汽液硫化電場強化凈化酸濃縮與氟氯分鹽”污酸治理新工藝和污酸資源化治理模式圖

46、：污酸處理工藝流程圖圖：污酸處理工藝流程圖資料來源：賽恩斯招股說明書請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明203.2.2 污酸梯級資源化處理回收技術：運行效果污酸梯級資源化處理回收技術：運行效果關鍵重金屬去除效果好：關鍵重金屬去除效果好：據污酸梯級資源化處理新技術及工程應用，以株冶集團2018年在山水口30萬噸電鋅搬遷項目中同步建設的一條全新的污酸處理生產線為例，該生產線采用硫化氫與污酸進行汽液強化硫化，砷汞等重金屬去處理達到99%，硫化渣中砷含量可以達到50%以上，不但保障了重金屬一次達標處理，硫化渣較常規工藝減少25%以上。解決分離純化問題，大幅度減廢減排：解決分離純化問題，大幅度減廢減

47、排：采用酸濃縮+氟氯吹脫工藝通過物理方法實現了污酸中硫酸和氫氟酸高效分離和硫酸的高效回收，解決了有色污酸難分離純化的行業難題，解決了一直困擾有色污酸處理過程中重金屬石膏渣和中和渣產生量大、毒性高和二次污染嚴重的問題，廢酸回收率90%，危廢量較現行辦法排放減少90%以上，極大促進了行業綠色健康發展。實現氟鹽、氯鹽變廢為寶：實現氟鹽、氯鹽變廢為寶：通過電滲析+氟氯分鹽的工藝分別實現了污酸中水資源的低氟氯高效回收，氟氯離子的脫除率97.5%以上，而且將污酸中高腐蝕的氟氯離子資源化為氟化鈣和氯化鈣產品，以產品形式從系統開路，不但實現了變廢為寶，而且避免了氟氯離子在冶煉系統中累計而導致的設備腐蝕和鋅電積

48、困難等難題。應用場景項目：應用場景項目：該技術已經先后在紫金礦業集團股份公司、株洲冶煉集團股份公司、山東恒邦冶煉股份公司、國投金城污酸處理運營項目等國內大型有色冶煉企業成功應用。資料來源：賽恩斯招股說明書、國海證券研究所資料來源：污酸梯級資源化處理新技術及工程應用_龍雙、國海證券研究所表：污酸資源化治理新技術與傳統污酸治理技術的對比表：污酸資源化治理新技術與傳統污酸治理技術的對比技術名稱工藝名稱建設成本（萬元）運行成本（元/m3）運行成本分解（元/m3）（負值為收入）藥劑費電費蒸汽費渣處理費資源回收傳統污酸治理技術硫化+石膏中和+深度處理及脫鈣+膜系統+MVR蒸發4400176.4031.40

49、5.201.20138.600污酸資源化治理新技術硫化+電滲析+蒸發濃縮+氟氯分鹽600081.2013.501853.2011.70-15.20表：株冶項目污酸處理效果總結表：株冶項目污酸處理效果總結效果內容回收效果水回收率95%以上、硫酸達到工業硫酸合格品且氯氟濃度低于200mg/L，年回收硫酸6200t；氯、氟回收95%以上經濟效益減少危險固廢11437噸，按照2000元/t計算，節省處理費2287萬；回收資源價值250萬；減少石灰石用量0.6萬噸、節省240萬。創造效益1642萬元。環保效果廢渣排放不及原10%，杜絕二次污染，廢水零排放，杜絕重金屬排放請務必閱讀報告附注中的風險提示和免

50、責聲明213.2.3 污酸處理路線對比：資源化處理新技術降低固廢排放污酸處理路線對比：資源化處理新技術降低固廢排放石灰石灰-鐵鹽法鐵鹽法硫化硫化-石灰法石灰法資源化處理新技術資源化處理新技術原理污酸經過硫化、中和后去除部分砷，但是中和液中仍含有超標的砷，需要進一步去除這部分砷才能達到標準。大部分銅冶煉企業采用石灰-鐵鹽法處理含重金屬的酸性廢水，石灰石用于中和水中的酸和調節pH值，沉淀重金屬離子；鐵鹽則起到共沉劑、沉淀劑的作用。硫化法指污酸中投加硫化物，如硫化鈉、硫化氫、硫化亞鐵，與重金屬反應生成難溶物。硫化物沉淀法是處理有毒重金屬離子的有效方法，優點之一是金屬硫化物的溶解度低于氫氧化物，硫化物

51、析出法可以在寬的pH范圍內實現重金屬去除?；谖鬯岣鱾€化學組分物理化學性質的差異，如金屬硫化物溶劑度不同、硫酸和水沸點不同、電化學性能不同、氰化物和氯化物溶解度不同等，設計工藝流程來實現污酸的定向精準調控。污酸經過硫化氫氣液強化硫化去除砷汞等重金屬后，采用硫酸濃縮吹脫工藝、電滲析系統、吹脫工藝，得到硫酸、氯化鈣、氟化鈣。排放能否達標難以達到新的行業標準排放要求難以達到新的行業標準排放要求能達到國家新頒布的行業標準如銅、鎳、鈷工業污染物排放標準、鉛鋅工業污染物排放標準等效果穩定性不穩定不穩定穩定消耗藥劑石灰、硫酸亞鐵、消耗量大硫化鈉、石灰、鐵鹽、消耗量大硫化氫、堿，酸分離回收，避免堿的渣量排放中

52、和渣大于40kg/m3，無有效處理方法，處理費用高中和渣大于30kg/m3，無有效處理方法，處理費用高無中和渣產生，硫化渣量2-3kg/m3（降低90%）以上，避免了中和渣的處理處置和二次污染的風險渣中金屬濃度小于5%小于25%50-60%有價金屬單獨分離無無有重金屬、資源利用中和渣重金屬含量低，難以綜合回收，酸被中和硫化渣可以回收，但銅砷共存，酸被中和渣中重金屬含量高，可將銅砷分離，銅可以作為原材料回收，砷單獨開路，酸回收利用二次污染有存在硫化氫污染全密閉裝置，無二次污染回收效益中和渣無有價金屬回收，無效益硫化渣回收難度大，無效益梯級硫化渣便于有價金屬回收，酸濃縮回收后續處理的影響藥劑投加量

53、大，處理后鹽分高，影響廢水回用藥劑投加量大，處理后鹽分高，影響廢水回用硫化氫中氫經反應后生成水，酸分離后回收，不用大量堿進行中和，處理后鹽分低，對廢水回用影響較小資料來源：污酸梯級資源化處理新技術及工程應用_龍雙、銅冶煉污酸污水處理工程案例分析_鄭丹、有色金屬冶煉污酸回收工藝研究_卜云云、國海證券研究所表：石灰表：石灰-鐵鹽法、硫化鐵鹽法、硫化-石灰法、資源化處理新技術的對比石灰法、資源化處理新技術的對比請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明223.2.4 污酸處理競爭路線污酸處理競爭路線&對手：中南大學、賽恩斯優勢明顯對手：中南大學、賽恩斯優勢明顯污酸處理領域中南大學、賽恩斯專利數量領先：

54、污酸處理領域中南大學、賽恩斯專利數量領先：根據國家知識產權局專利數據庫，以“污酸”作為關鍵詞檢索專利，昆明理工大學檢索出的專利數量達到73個，中南大學、賽恩斯環保專利數量領先于其他主體。設計院層面的競爭對手有：中國恩菲、北京礦冶、長沙有色冶金設計院，涉及污酸處理的專利數分別為13、7、7個。污酸專利領域，賽恩斯和中南合作進行的產學研合作，具備了專利先發優勢。競爭對手：中國恩菲、武漢飛博樂、北京礦冶、長沙有色研究院。競爭對手：中國恩菲、武漢飛博樂、北京礦冶、長沙有色研究院。其中中國恩菲的污酸處理專利以鐵鹽-石灰石方案為主，2020年以來專利以處理含鉈、砷污酸的壓濾裝置專利為主；武漢飛博樂環保工程

55、公司研究開發了污酸資源化處理系統，通過多級硫化反應，分級加硫化鈉或硫氫化鈉生成硫化物沉淀，然后分別通過FBL過濾器過濾，經處理后酸水砷及重金屬含量0.5-10mg/L，實現高濃度重金屬廢渣與石膏渣的有效分離，該工藝和設備已經在葫蘆島鋅業股份有限公司、海城誠信有色金屬有限公司、黑龍江紫金有限公司、湖北澤東化工集團有限公司、新疆紫金礦業有限公司等應用；北京礦冶科技、長沙有色冶金設計院關于污酸領域的專利數較少，也分別開發了關于污酸資源化處理回收的專利技術。據中國有色金屬工業協會出具的據中國有色金屬工業協會出具的行業發展前景證明行業發展前景證明，目前國內有色行業重金屬污酸、廢水處理整體以傳統的硫化中和

56、法、鐵鹽，目前國內有色行業重金屬污酸、廢水處理整體以傳統的硫化中和法、鐵鹽-石灰法為主，占比達到石灰法為主，占比達到90%以上，新建和擴建的產能和技改的項目更傾向于新技術。以上，新建和擴建的產能和技改的項目更傾向于新技術。2020-2022年間，國內銅鉛鋅在建、擬建產能中采取賽恩斯污酸資源化治理新技術的占比達年間，國內銅鉛鋅在建、擬建產能中采取賽恩斯污酸資源化治理新技術的占比達到到62.3%，競爭力較強。，競爭力較強。企業主體企業主體數量數量污酸處理的主要技術路線代表專利污酸處理的主要技術路線代表專利昆明理工大學73一種超聲波強化溶液中添加氧化銅渣脫氯的方法；一種多金屬硫酸溶液中銦、銅、砷、鋅

57、的分離方法（利用有機溶液實現）云南馳宏鋅鍺15一種污酸中有價金屬分類回收系統及工藝（回收汞、鉛）；專利以鋅鉛處理為主中國恩菲工程技術有限公司13專利以鐵鹽-石灰石方案為主白銀有色集團股份有限公司11一種應用在鉛鋅冶煉污酸廢水中回收鉈金屬的方法（利用石灰石、生物制劑反應除鉈、鋅）；一種冶煉污酸分離提取銅鉍重金屬的方法（利用多硫化物與重金屬離子耦合后回收）武漢飛博樂環保工程有限公司10一種污酸資源化處理方法及系統（硫化除砷及重金屬處理、耐酸納濾膜提純、酸純化床、電滲析、熱風吹脫濃縮除氟氯、負壓蒸發濃縮和氟氯混酸處理）北京礦冶科技集團公司7一種污酸資源化和回收方法（硫化機回收有價金屬、脫除砷，電場作

58、用下對氟氯離子與硫酸根離子電滲析分離）長沙有色冶金設計研究院有限公司7一種冶煉煙氣制酸凈化污酸的回收工藝（通過活化硫磺和高溫SO2煙氣，選擇性分步分離沉淀出銅、砷）圖：關鍵詞“污酸”專利數量圖：關鍵詞“污酸”專利數量資料來源：國家知識產權局、國海證券研究所資料來源：國家知識產權局、國海證券研究所圖：涉及污酸處理主要主體的技術路線圖：涉及污酸處理主要主體的技術路線73502615131110997701020304050607080請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明233.3.1 重金屬廢水深度處理與回用系列技術重金屬廢水深度處理與回用系列技術重金屬廢水處理的原理：重金屬廢水處理的原理：生

59、物制劑富含的多種有效功能基團和廢水中重金屬離子接觸時能夠快速“抱團”，生成穩定的配位體，配位體在調節廢水酸堿度條件下沉降，再通過固液分離實現廢水中重金屬脫除的目的。生物制劑是從重金屬的親生物性原理出發，以氧化亞鐵硫桿菌、氧化硫桿菌等為主的復合功能菌群形成的大分子代謝產物（各類蛋白質酶）與其它化合物進行組分設計，合成制備的含有大量羥基、巰基、羧基、氨基等功能基團組的大分子重金屬廢水復合配位體處理藥劑。生物制劑高效脫除重金屬離子的優勢：生物制劑高效脫除重金屬離子的優勢：基于如前所述的重金屬“親生物性”特征，重金屬和功能基團之間的結合力強于一般的物理化學沉淀、混凝、吸附等作用，穩定性更好，另一方面，

60、因為多種功能基團的存在，“多拳出擊”，對多種不同重金屬離子能做到同步配位結合，確保多種重金屬離子一步深度脫除。公司與中南大學合作研發生物制劑產品技術：公司與中南大學合作研發生物制劑產品技術：生物制劑 1 代產品和技術系中南大學研發，獨家授權公司產業化推廣和持續研發升級。隨著公司業務不斷發展和技術的持續拓展升級，并實施大規模產業化、工程化的研發攻關對該技術有了深度理解后，公司通過持續的獨立研發及與中南大學開展合作研發，開發出一系列擁有自主知識產權的第 2 代以及特殊用途的系列生物制劑產品，形成了針對不同行業、不同水質、不同處理要求重金屬廢水處理與回用的一系列技術，處理對象從單純重金屬污染廢水延伸

61、到受重金屬和 COD、氟化物、總磷、總硬度等多種污染物復合污染的廢水。應用：先后在江西銅業集團有限公司、河南豫光金鉛股份有限公司、深圳市中金嶺南有色金屬股份有限公司、白銀有色集團股份有限公司等大型有色金屬企應用：先后在江西銅業集團有限公司、河南豫光金鉛股份有限公司、深圳市中金嶺南有色金屬股份有限公司、白銀有色集團股份有限公司等大型有色金屬企業成功應用。業成功應用。資料來源：賽恩斯招股說明書圖：生物制劑脫除重金屬的主要原理圖示圖：生物制劑脫除重金屬的主要原理圖示1391058578757270706560708090100110120130140150圖：重金屬廢水相關專利數量排名前列的大學院校

62、，中南大學領先圖：重金屬廢水相關專利數量排名前列的大學院校，中南大學領先資料來源：國家知識產權局、國海證券研究所請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明243.3.2 廢水的處理原理和路徑對比廢水的處理原理和路徑對比類型類型技術路徑技術路徑原理原理功能功能優勢優勢問題問題公司重金屬廢水深度處理與回用系列技術利用生物制劑藥劑和重金屬、COD等污染物形成的配合物、廢水分離，實現高效預處理去除鉛、銅、鋅、鎘、砷、汞、鎳、鉈、鈹、鈣等重金屬離子，以及COD、氟化物等污染物產生的渣量較少，投資少，運行成本較低藥劑成本略高于石灰法藥劑成本略高于石灰法傳統路徑石灰中和法以投加石灰或石灰石為主處理重金屬廢水的

63、方法去除鐵、銅、鋅、鉛、鎘、鈷、砷等能與OH-生成金屬氫氧化物沉淀的重金屬離子工藝簡單、技術成熟、可靠、費用較低效果不穩定，操作環境惡劣，產生渣量大硫化法投加硫化鈉、硫化氫、硫氫化鈉等硫化劑，使污水中重金屬離子與硫離子生成難溶物質而與水分離的一種污水處理方法去除鎘、砷、銻、銅、鋅、汞等能與S2-生成硫化物沉淀的重金屬離子可在低pH值下與金屬發生沉淀，反應效果好硫化藥劑價格貴，會產生硫化氫氣體鐵鹽石灰法投加鐵鹽和石灰使污水中的重金屬離子生成難溶物質而與水分離的一種污水處理方法去除鎘、六價鉻、砷等能與鐵鹽共沉的重金屬離子效果優于化學沉淀法，運行成本比較經濟操作環境惡劣，產生渣量大高密度泥漿法在去除

64、廢水中重金屬等污染物的同時，形成高密度污泥的廢水處理方法一般和石灰法結合使用，脫除重金屬功能和石灰法類似石灰消耗量低，污泥量小，管道不易堵塞，自動化程度高操作環境惡劣，存在污泥處置問題生物法利用生物及生物代謝產物等使污水中重金屬離子改變形態或氧化、還原等（1）鉻細菌堿性條件下直接還原Cr（VI）并生產Cr（OH）3沉淀，脫除Cr；（2）硫酸鹽還原菌可將硫酸根還原為S2-后沉淀脫除重金屬；（3）鐵細菌可去除鐵、砷等重金屬離子選擇性好，節能，無二次污染，成本低無大規模應用案例膜分離法利用特殊的膜對液體中的成分進行選擇性分離的技術（方法）用于污水深度處理和污水中有價金屬綜合回收分離效率高，處理效果好

65、，設備集成度高操作簡單，可回收有價金屬和水資源須考慮濃水處置問題資料來源：賽恩斯招股說明書、國海證券研究所表：廢水處理路徑對比表：廢水處理路徑對比請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明253.4 含砷危廢礦化解毒系列技術、重金屬污染環境修復系列技術含砷危廢礦化解毒系列技術、重金屬污染環境修復系列技術技術名稱技術名稱主要原理主要原理優勢優勢不足不足含砷危廢礦化解毒系列技術砷渣中的砷及其他重金屬通過化學藥劑與機械力的協同作用形成穩定的化合物，利用藥劑對砷及重金屬進行物理包裹，結合化學吸附、沉淀反應等作用，使其具有天然礦物的化學穩定性。固化效果好，可穩定滿足新標準；自動化程度高，操作簡單；增容比小

66、，運行成本低。對配套設備材質性能要求高。傳統處理技術石灰、水泥固化法利用惰性材料（石灰/水泥）包裹住含砷廢渣中砷，使其擁有良好的密封性或改變廢渣中砷存在形式使其以砷酸鹽等化學性質穩定的形式存在。料廉價易得，工藝對設備要求不高，工業操作也很方便，生產成本相對較低。存在耐久性不好的缺陷，易造成二次污染，此外增容比較高?；鸱ū簾ㄍㄟ^氧化焙燒、還原焙燒和真空焙燒等方式使砷以氧化物形式產出得到粗白砷。適合處理砷含量在 10%以的含砷廢渣，并且每次處理物料的量會十分大，效率高。成本較高，并且由于是高溫操作，易造成砷的揮發，形成二次污染。資料來源：含砷廢渣處理現狀及研究進展_龔傲、賽恩斯招股說明書、國海證

67、券研究所表：公司的含砷危廢礦化解毒系列技術特點對比表：公司的含砷危廢礦化解毒系列技術特點對比表：重金屬污染環境修復系列技術主要技術工藝流程圖表：重金屬污染環境修復系列技術主要技術工藝流程圖資料來源：賽恩斯招股說明書含砷危廢礦化解毒系列技術：含砷危廢礦化解毒系列技術：據中國有色金屬工業協會出具的行業發展前景證明，有色行業每年產生含砷廢渣 50 余萬噸，簡單堆存會造成二次污染，影響周邊人民群眾的身體健康，因此含砷廢渣的無害化處理已經刻不容緩，傳統的含砷危廢無害化處置技術以石灰/水泥固化法為主，該技術增容比大、處置成本高、長期穩定性差。公司研發的“含砷危廢礦化解毒系列技術”可以用于不同砷含量危廢處理

68、，通過專有化礦化劑和廢渣中的砷反應使其轉變為具有類含砷礦物穩定性的形態，使得處理后砷渣中砷的浸出毒性穩定低于1.2mg/L。該技術先后在國內大型有色金屬企業中國有色集團-大冶有色金屬股份公司、湖南辰州礦業股份公司、紫金礦業集團股份公司等多家企業成功應用。重金屬污染環境修復系列技術：重金屬污染環境修復系列技術：重金屬污染場地修復傳統方法以穩定化技術、淋洗法、換土法等為主，不同程度地存在二次污染風險大、成本高，難以經濟安全的恢復土壤功能等問題，重金屬污染場地嚴重影響社會和諧健康發展。公司研發的“重金屬污染環境修復系列技術”，采用微生物或化學藥劑與植物聯合修復原理對污染土壤進行處理，直接分離大部分重

69、金屬后處置或降低重金屬的活性及遷移性能，達到土壤修復的目的。應用案例：應用案例：如湖南長沙湘江女神公園蜂巢顏料化工廠含重金屬廢渣及污染土壤綜合治理、原湖南鐵合金廠及周邊區域土壤及地下水重金屬污染綜合治理等項目成功應用。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明263.5 研發模式：獨立研發為主、與產學研合作單位合作研發模式：獨立研發為主、與產學研合作單位合作第一階段（第一階段（2009-2011年）年）第二階段（第二階段（2012-2015年）年）第三階段（第三階段（2016年至今）年至今）分工賽恩斯在許可專利的基礎上開展中試和工業化研究、裝備研發等賽恩斯全面負責研發過程中實驗室研究、中試、工業

70、化實驗的實施，專有藥劑的研發與生產，專有設備開發、設計和制造，技術應用推廣，專利、獎勵申報等獨立完成從理論設計到最終產品的全流程研發及后續擴一切工作，產學研合作為助力中南大學負責技術許可、理論研究中南大學負責理論實證、部分實驗室工作、獎勵申報和成果鑒定中南大學提供專業咨詢為主，并依據合作協議參與部分合作研發主要產品生物制劑1代產品（S002）及其技術（生物制劑深度除鉛、鋅、銅等重金屬金屬技術）；成套式中試裝備和核心工程化裝備污酸處理系列：汽液強化硫化技術裝備；電滲析分離技術及裝備污酸處理系列：（1）選擇性吸附回收稀散金屬技術（2）氟氯混酸高純度氟化鈣氯化鈣制備技術（3）梯級氣液強 化硫化反應控

71、制技術（4）熱濃縮過程結晶阻控技術 重金屬廢水處理系列：生物制劑協同氧化技術；生物制劑脫鉈技術及裝備；生物制劑產品（S-003/S-005）、穩定劑、氧化劑重金屬廢水處理系列：（1）復雜重金屬廢水深度處理與回用技術（2）含砷銻廢水處理技術（3）生物制劑產品（S-006、S-007、S-008）、高分子吸附劑含砷固廢處理系列：中和砷渣處理技術；礦化劑1代產品砷危廢處理系列：（1）硫化砷渣處理技術（2）砷堿渣處理技術（3）含砷危廢礦化解毒專用高效反應裝備（4）礦化劑2代產品（礦化劑A、礦化劑B）土壤修復系列：金屬污染場地固化-生態聯合修復技術 土壤修復系列：（1）多組分重金屬污染場修復技術（2）有

72、機重金屬污染場地修復技術 前期調研：前期調研：2016年開始賽恩斯負責行業和客戶的技術調研，產學研合作單位負責提供最新法規、前沿動態趨勢。實驗室研究：實驗室研究：賽恩斯利用實驗室進行小試，對污染組分與特征分析、原理探索、工藝探索、實驗驗證，產學研合作單位則負責被賽恩斯委托提供理論和機理分析?，F場中試研究、工程化研究：現場中試研究、工程化研究：則由賽恩斯負責投入資金、組織人員，結合應用場景獨立完成，產學研合作單位則通常不參與。產業化研究：產業化研究：賽恩斯將研發項目技術成果產業化，進行示范項目建設、定型產品生產線建設，以及相關工藝及裝備的繼續優化研究。針對部分研發項目，根據具體需要委托高?？蒲袡C

73、構等產學研合作單位，配合公司進行技術推廣宣傳，聯合公司進行相關技術成果鑒定及政府相關科研項目申報工作。表：賽恩斯與中南大學產學研合作單位在不同階段的合作模式表：賽恩斯與中南大學產學研合作單位在不同階段的合作模式資料來源：賽恩斯招股書第一次回復意見、國海證券研究所請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明274、紫金系平臺上亮眼明珠：環保業務平臺、紫金系平臺上亮眼明珠：環保業務平臺請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明284.1 紫金礦業所持標的紫金礦業所持標的資源類公司資源類公司公司公司市值市值（億元）（億元）紫金入股紫金入股時間時間紫金持股比例紫金持股比例（%）主營業務主營業務與紫金礦業合作

74、模式與紫金礦業合作模式招金礦業1818.HK370.862022/1120（金山(香港)國際礦業有限公司）公司位于中國山東省膠東半島的招遠市，是一間集勘探、開采、選礦及冶煉于一體，專注于開發黃金產業的綜合性大型企業，是中國領先的黃金生產商和中國最大的黃金冶煉企業之一。公司主要產品為9999金及9995金標準金錠。其主要生產工藝技術及設備達到國內領先和國際先進水平。與紫金礦業分別收購山東瑞銀6.14%和30%的股權，分別持有萊州瑞海礦業有限公司三山島北部海域金礦70%和30%股權。藏格礦業000408.SZ362.39-公司原是一家經營礦業投資以及國際、國內貿易及珠寶的企業。目前，公司擁有察爾汗

75、鹽湖鐵路以東礦區724.3493平方公里的鉀鹽采礦權證，是一家以青海省察爾汗鹽湖鉀鹽資源為依托的資源型鉀肥生產企業，從事氯化鉀的生產和銷售，子公司現已發展成為國內氯化鉀行業第二大生產企業，青海省30家重點企業之一，氯化鉀產品國家標準起草單位之一，國家綠色礦山試點單位之一。巨龍銅業目前由紫金礦業持股50%、公司持股30%、盛源礦業持股20%。巨龍銅業擁有西藏驅龍銅多金屬礦、榮木錯拉銅礦和知不拉銅多金屬礦，擁有資源儲量為銅金屬量 1,072 萬噸，伴生鉬金屬量 57 萬噸。四川黃金001337.SZ132.93 2007/028.95公司是一家長期專注于金礦資源開發及綜合利用的企業，主要從事金礦的

76、采選及銷售，主要產品為金精礦和合質金。經過多年發展，公司已成為國內主要的金礦采選企業之一。公司擁有梭羅溝金礦采礦權(礦區面積2.1646平方公里)和梭羅-挖金溝詳查金礦探礦權(勘查面積28.02平方公里)，所轄礦區梭羅-挖金溝金礦礦區位于礦產資源豐富的甘孜-理塘構造帶。公司注重技術研發及成果轉化，掌握了金礦采選的核心技術，在開采、磨礦、浮選回收等方面形成了完整的技術體系，金屬回收率較高，產品質量穩定。公司股權10.44%的紫金南方系紫金礦業的全資子公司。公司與紫金礦業的關聯合作模式主要為公司為紫金礦業提供商品及勞務。2019年-2022年，四川黃金向紫金礦業直接或間接控股企業的銷售均屬于關聯交

77、易，占當期銷售總額的比重分別為29.98%、28.43%、15.5%、14.10%。（銷售額占比包括了洛陽銀輝）。賽恩斯賽恩斯在紫金系在紫金系上市公司上市公司平臺平臺中標簽獨特中標簽獨特：市值最小、業務上下游關系直接市值最小、業務上下游關系直接（1）紫金系平臺上獨具優勢：2016年紫金礦業入股賽恩斯，第二大股東紫金投資持股比例21.22%，2021年紫金投入9.64億環保資本開支，2023年賽恩斯與紫金礦業及其控制的子公司關聯交易預計額達到3.5億。（2）海外業務增量：公司拿下的紫金海外礦山污水處理訂單，或打開海外業務增量空間。表：紫金礦業所持有二級市場權益資產概況（市值數據截至表：紫金礦業所

78、持有二級市場權益資產概況（市值數據截至2023/7/14，持股比例數據截至，持股比例數據截至2023Q1）資料來源：WIND、IFIND、四川黃金招股說明書、四川黃金2022年報、招金礦業公告、國海證券研究所請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明294.2 紫金礦業所持標的紫金礦業所持標的協同類業務協同類業務公司公司市值市值（億元）（億元）紫金入股時紫金入股時間間紫金持股比例紫金持股比例（%）主營業務主營業務與紫金礦業合作模式與紫金礦業合作模式嘉友國際603871.SH114.122021/1217.21【紫金國貿12.61，紫金礦業紫寶（廈門）4.60】公司是跨境多式聯運綜合物流服務及供應

79、鏈貿易服務的提供商，主營業務包括跨境多式聯運、大宗礦產品物流、智能倉儲等跨境多式聯運綜合物流服務及供應鏈貿易服務。公司業務網絡遍及世界六十多個國家和地區，其中中國、蒙古、中亞和非洲等二十多個“一帶一路”沿線國家和地區是公司跨境物流業務的重點拓展區域，具有領先的物流設施和豐富的網絡資源。同時公司堅持以科技助力物流發展的理念，建設物流領域專業的技術研發團隊，在傳統物流實踐中引進先進的互聯網和物聯網技術，不斷實施企業信息化、智能化應用，引導員工的創造性，培養出充滿實戰經驗、富有競爭力的物流專業化團隊。（1）公司長期為紫金礦業及其下屬企業（紫金礦業物流有限公司、紫金礦業物流（廈門）有限公司、紫金礦業建

80、設有限公司）提供工程設備、物資以及大宗礦產品相關跨境物流服務。（2）根據公司業務發展需要，公司預計 2023 年度將與關聯人紫金礦業集團股份有限公司（簡稱“紫金礦業”）及其下屬企業之間發生的日常關聯交易事項總金額為 10,000 萬元。（3）公司全資子公司中非國際 與紫金礦業全資子公司金山（香港）組成聯合體和剛果民主共和國基礎設施與公共工程部簽署盧阿拉巴省第 39 號國家公路坎布魯魯至迪洛洛段（219.4 公里）和迪洛洛陸港的設計、融資、建設及運營特許權合同，約定由中非國際與金山香港聯合體共同投資、建設、運營坎布魯魯至迪洛洛道路與迪洛洛陸港現代化改造項目。江南化工002226.SZ136.42

81、2022/1121.81公司在民爆領域全面布局民爆產品服務、工程施工服務、礦山經營管理三大業務板塊。截至2021年底，公司國內工業炸藥及制品許可產能37.55萬噸，是國內炸藥品種最齊全的民爆企業集團之一。公司堅持國際化戰略思想，緊抓“一帶一路”建設重大機遇，成為中國兵器工業集團民爆產業國際化的重要平臺，中國民爆“走出去”的標桿企業。在新能源領域：公司風電事業部專業從事風電場、光伏電站開發、建設、運營，擁有10+年清潔能源開發經驗，目前在內蒙古、新疆、寧夏、貴州、甘肅、山西、云南等資源優勢區擁有優質風、光資源儲備。截至2021年底累計裝機容量約96萬千瓦，在建10萬千瓦。（1）江南化工所屬公司新

82、疆天河爆破工程有限公司承接新疆紫金鋅業有限公司開發的烏拉根鉛鋅礦爆破施工業務，于2014年承接持續至今，項目年爆破規模約為4000-5000萬m3。公司全資子公司北方爆破科技有限公司下屬EKSPLOZIVI RUDEX D.O.O.公司與紫金礦業在塞爾維亞有業務往來，主要為其供應爆破器材、炸藥，并提供爆破服務。（2）公司與紫金鋅業在2020年有業務往來。交易額13,153.13萬元。（本次業務共計應收賬款1,274,476.59元2022年末仍未償還）（3）2023年預計與紫金關聯業務18,000萬元。表：紫金礦業所持有二級市場權益資產概況（市值數據截至表：紫金礦業所持有二級市場權益資產概況（

83、市值數據截至2023/7/14，持股比例數據截至，持股比例數據截至2023Q1）資料來源：WIND、嘉友國際公告、嘉友國際公告、國海證券研究所請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明304.2 紫金礦業所持標的紫金礦業所持標的協同類業務協同類業務公司公司市值市值（億元）（億元）紫金入股紫金入股時間時間紫金持股比例紫金持股比例（%）主營業務主營業務與紫金礦業合作關聯關系與紫金礦業合作關聯關系賽恩斯688480.SH28.502016/0421.22公司是一家專業從事重金屬污染防治的高新技術企業，以成為重金屬污染防治領域的領航者為核心發展目標，業務涵蓋重金屬污酸、廢水、廢渣治理和資源化利用、環境修

84、復、藥劑與設備生產銷售、設計及技術服務、環保管家、環境咨詢、環境檢測等領域。公司長期堅持研發與創新，以“資源化、減量化、無害化、經濟適用”這四項技術研發原則，瞄準“源頭預防、過程控制、末端治理”全工藝過程，始終專注于重金屬污染防治技術研發與應用推廣。（1）交叉持股：公司持有紫金藥劑39.00%股份。（2）紫金礦業是公司的主要銷售客戶，20192021年間，賽恩斯對紫金礦業的銷售金額分別高達7266.60萬元、7159.00萬元和7212.32萬元，在對應年份中的銷售占比分別為15.56%、20.09%和18.75%，相應排名分列當期的第一位、第二位和第一位。（3）在20192021年，賽恩斯對

85、非紫金客戶的銷售毛利率分別為25.68%、34.88%和34.45%，對紫金礦業的毛利率則為32.91%、27.70%和16.78%。（4）2019年至2021年，公司的應收賬款余額分別為1.91億元、2.15億元和2.32億元，占營業收入的比重分別為40.84%、60.23%及60.31%，其中，紫金礦業均名列其中，在2020及2021年還位列第一。盾安環境002011.SZ143.602022/48.43公司主要業務涵蓋零部件制造、裝備制造(商用空調及核電、潔凈、軌道交通等領域特種空調和電力、冶金等領域用壓縮機、鼓風機、通風機等)、智能制造(傳感器、智能控制元器件等)、新能源汽車熱管理系統

86、關鍵零部件、節能業務等領域。公司近年來積極向高端裝備制造和智能制造轉型，推進制冷配件向工業、汽車等智能控制領域拓展。紫金礦業收購盾安環境資產組，資產組包含：浙江金石礦業有限公司（含有西藏阿里拉果資源有限責任公司70%股權，公司擁有西藏阿里改則縣拉果錯鹽湖鋰礦項目）、如山系部分企業的股權或財產份額、A股上市公司安徽江南化工流通股2.6億股、浙江盾安人工環境流通股8900萬股。龍凈環保600388.SH205.732022/514.87公司確立了“環保+新能源”雙輪驅動的發展戰略，提出了“鞏固提升現有環保業務、強力開拓新能源產業、持續激發組織活力、進一步完善市場化規則”的工作總要求。公司新能源業務

87、布局拉開序幕，組建清潔能源、儲能電芯及電池等團隊，黑龍江多寶山、塞爾維亞、圭亞那等綠能發電項目開始實施，上杭儲能電芯項目、龍凈蜂巢儲能電池 PACK 及系統集成項目開工建設，新能源產業開錨啟航。（1）交叉持股：2022年公司通過子公司紫金龍凈清潔能源收購控股股東紫金礦業全資子公司紫金環?？萍加邢薰舅钟械娜椆蓹啵焊＝ㄗ辖鹦履茉从邢薰?60%股權，黑龍江多銅新能源有限責任公司 100%股權，紫金清潔能源（連城）有限公司100%股權，收購價款合計 4,726.71 萬元。（2）關聯交易較多。2022年主要關聯交易內容為銷售產品2785.11萬元；從紫金方購買原材料51.22萬元、燃料699.

88、53萬元。（3）2023年年度預計關聯交易：從紫金方購買原材料：20000萬元、向紫金方銷售備件及環保設備14000萬元、風光電費相關15000萬元、向紫金方提供勞務25000萬元（包含環保EPC25000萬元&檢測費用1000萬元）、接受紫金方物勞務50000萬元（包含物流5000萬元&建筑施工54000萬元）、作為承租方向紫金收取礦山租賃費500萬元。表：紫金礦業所持有二級市場權益資產概況（市值數據截至表：紫金礦業所持有二級市場權益資產概況（市值數據截至2023/7/14，持股比例數據截至，持股比例數據截至2023Q1）資料來源：WIND、紫金礦業公告、賽恩斯招股書、龍凈環保公告、國海證券

89、研究所請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明315、盈利預測與投資評級、盈利預測與投資評級請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明32收入預測模型收入預測模型201820192020202120222023E2024E2025E重金屬污染防治綜合解決方案重金屬污染防治綜合解決方案207.06333.06170.79156.35245420590800占比占比71.35%71.36%47.94%40.68%44.68%49.41%49.58%50.60%YOY60.85%-48.72%-8.45%56.70%71.43%40.48%35.59%毛利率毛利率19.65%18.59%27.33%2

90、8.73%30%29%30%30%毛利潤毛利潤61.9246.6844.9272.28121.80177.00240.00藥劑銷售藥劑銷售62.0291.793.0794.2697130180240占比占比21.37%19.65%26.13%24.53%17.69%15.29%15.13%15.18%yoy47.86%1.49%1.28%2.91%34.02%38.46%33.33%毛利率毛利率64.46%53.77%45.50%42.08%42%48%50%50%毛利潤毛利潤39.9849.3142.3539.6640.4962.4090.00120.00運營服務運營服務21.1341.68

91、71.98115.83195280400520占比占比7.28%8.93%20.21%30.14%35.56%32.94%33.61%32.89%yoy97.26%72.70%60.92%68.35%43.59%42.86%30.00%毛利率毛利率28.55%33.02%38.88%28.13%27%28%28%28%毛利潤毛利潤6.0313.7627.9932.5852.8878.40112.00145.60其他其他0.2720.3917.8711.4202021收入合計收入合計290.21466.71356.23384.31548.485011901581yoy60.82%-23.67%7

92、.88%42.70%55.00%40.00%32.86%毛利潤合計毛利潤合計124.99 117.01 117.17 168.38 262.60 379.00 505.60 營業成本341.72 239.22 267.14 380.02 587.40 811.00 1075.40 表：盈利預測收入模型（百萬元）表：盈利預測收入模型（百萬元）資料來源：WIND、國海證券研究所盈利預測假設：盈利預測假設：從業務邏輯上看，藥劑銷售、運營服務相比解決方案收入有一年左右滯后性，故假設藥劑銷售、運營服務收入增速和前一年方案收入增速具備一定相關性。從業務邏輯上看，藥劑銷售、運營服務相比解決方案收入有一年左右

93、滯后性，故假設藥劑銷售、運營服務收入增速和前一年方案收入增速具備一定相關性。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明33投資評級投資評級核心邏輯：核心邏輯：（1）公司的核心技術為企業降低污酸公司的核心技術為企業降低污酸、廢水處理成本廢水處理成本。公司的核心技術之一“污酸資源化治理系列技術”相比傳統方法工藝，能為有色金屬冶煉企業減少危廢渣量排放90%以上，綜合處理成本降低40%-70%。環保支出作為有色冶金企業的剛性支出。在環保政策壓力趨嚴的背景下，后端運營環節更加節約、環保的新技術路徑或將更受企業關注。（2）背靠紫金礦業背靠紫金礦業、股東實力強勁股東實力強勁。紫金礦業旗下紫峰（廈門）投資持股比

94、例21.22%（2023Q1）。背靠紫金礦業股東資源優勢，紫金的環保支出為公司提供了收入增量，紫金的海外礦山環保項目也或將成為公司走出國門的業務展示平臺。（3）后端藥劑運營服務占比提升后端藥劑運營服務占比提升、回收業務打開未來增長空間回收業務打開未來增長空間。未來公司將聚焦重金屬污染防治領域，持續發力開展技術研發創新，優化技術工藝設計，擴大應用范圍，持續滿足客戶需求；加快業務結構調整，提高運營服務業務占比；積極布局資源回收，實現高質量可持續發展。隨著公司工藝技術的提升，公司業務規模的穩步增長，發展方向從單純的污染防治轉型到兼顧污染治理與資源回收利用?？杀裙乐担嚎杀裙乐担哼x取永清環保（大氣/土壤

95、修復/固廢業務處理）、艾布魯（農村污染治理）、卓錦股份（環境修復）、金達萊（水環境治理）、三達膜（膜技術）、金科環境（水污染、資源化處理）作為可比公司，公司因技術在行業內較為領先、商業模式優秀、財務指標表現較為突出，且作為次新股公司估值高于行業水平。投資建議：投資建議：公司是國內有色金屬行業重金屬污染處理技術領先企業，隨著國內環保政策趨嚴，和紫金礦業合作進展加深、海外業務拓展加快，業績有望維持較高增速。我們預計2023-2025年營業收入為8.5/11.9/15.8億元，歸母凈利潤為1.03/1.68/2.36億元，同比增速為55%/63%/41%，對應PE為28/17/12倍，PEG1，維持

96、“買入”評級。預測指標2022A2023E2024E2025E營業收入（百萬元）548.19 850.00 1,190.00 1,581.00 增長率(%)42.52 55.06 40.00 32.86 歸母凈利潤（百萬元）66.23 102.53 167.58 236.47 增長率(%)48.39 54.82 63.44 41.11 攤薄每股收益（元）0.70 1.08 1.77 2.49 ROE(%)7.53 10.98 15.22 17.68 P/E24.31 27.75 16.98 12.03 P/B2.38 3.05 2.58 2.13 P/S3.83 3.35 2.39 1.80

97、EV/EBITDA17.70 27.67 14.32 10.03 圖：圖：盈利預測表盈利預測表資料來源：WIND、國海證券研究所可比公司收盤價(元）總市值(億元)EPSPE20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E2023-07-17賽恩斯（688480）30.0028.450.701.081.772.4942.9627.7516.9812.03永清環保（300187）6.1439.64-0.60-10.24艾布魯（301259）14.5522.700.62-23.59卓錦股份（688701）9.3012.49-0.70-13.30金達萊（688057）15.

98、5843.001.10-14.16三達膜（688101）13.8046.080.651.111.380.0021.1512.4610.02金科環境（688466）17.8822.010.751.061.461.9523.9316.7912.229.15資料來源：WIND、國海證券研究所注：除賽恩斯其他公司盈利預測來自WIND一致預期；PE以2023/7/17股價計算表：可比公司估值表（截至表：可比公司估值表（截至2023/7/17）請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明346、風險提示、風險提示請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明35風險提示風險提示 環保政策、監管放松：如果環保政策、監

99、管放松，企業推進環保改造、新技術應用的積極性下降 宏觀環境下行：致下游政府、企業客戶環保開支放緩，應收賬款回賬較慢 大宗商品需求疲弱：銅鉛鋅等有色金屬產量下降，污酸產量下降導致企業收入下降 出現新技術路徑替代公司技術路徑：出現成本更低、減排效果更好的競爭路線、競爭對手，導致企業收入或者盈利能力下降 關聯交易降低整體公司毛利率：和紫金礦業關聯交易占比提升，毛利率低于市場正常毛利率，導致企業毛利率下降 二級市場流動性風險：科創板、次新股或面臨流動性風險請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明36資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E20

100、25E2025E現金及現金等價物605530593619應收款項2656617011196存貨凈額10641161107其他流動資產62114122187流動資產合計流動資產合計10381038134613461578157821092109固定資產8580164215在建工程1000無形資產及其他196196196196長期股權投資52525252資產總計資產總計13711371167316731989198925722572短期借款0000應付款項211409492762預收帳款0000其他流動負債138188253329流動負債合計流動負債合計3493495975977457451091

101、1091長期借款及應付債券14141414其他長期負債91919191長期負債合計長期負債合計105105105105105105105105負債合計負債合計45445470170185085011961196股本95959595股東權益91897211391376負債和股東權益總計負債和股東權益總計13711371167316731989198925722572利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E營業收入營業收入5485488508501190119015811581營業成本3805878111075營業稅金及附加4

102、101216銷售費用29556989管理費用327295126財務費用-1-14-12-14其他費用/（-收入）305777100營業利潤營業利潤7676103103168168236236營業外凈收支2000利潤總額利潤總額7878103103168168236236所得稅費用7000凈利潤凈利潤7171103103168168236236少數股東損益5000歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤6666103103168168236236現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E經營活動現金流經營活動現金流2626

103、-36361521528181凈利潤66103168236少數股東權益5000折舊攤銷1471618公允價值變動0000營運資金變動-66-136-21-158投資活動現金流投資活動現金流-13131010-8888-5454資本支出-40-100-70長期投資0000其他-9101216籌資活動現金流籌資活動現金流390390-4949-1 1-1 1債務融資-6000權益融資423000其它-28-49-1-1現金凈增加額現金凈增加額403403-757563632626每股指標與估值每股指標與估值2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E每股指標每股

104、指標EPS0.911.081.772.49BVPS9.289.8511.6114.11估值估值P/E24.327.717.012.0P/B2.43.02.62.1P/S3.83.32.41.8財務指標財務指標2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E盈利能力盈利能力ROE8%11%15%18%毛利率31%31%32%32%期間費率11%13%13%13%銷售凈利率12%12%14%15%成長能力成長能力收入增長率43%55%40%33%利潤增長率48%55%63%41%營運能力營運能力總資產周轉率0.400.510.600.61應收賬款周轉率2.181.3

105、21.761.35存貨周轉率5.1920.597.3714.72償債能力償債能力資產負債率33%42%43%47%流動比2.972.262.121.93速動比2.532.071.781.73賽恩斯盈利預測表賽恩斯盈利預測表證券代碼：證券代碼：688480688480股價：股價：30.0030.00投資評級：投資評級：買入買入(維持維持)日期：日期：2023071720230717請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明37研究小組介紹研究小組介紹楊陽、羅琨,本報告中的分析師均具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立，客觀的出具本報告。本報告清晰準確

106、的反映了分析師本人的研究觀點。分析師本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收取到任何形式的補償。分析分析師承師承諾諾行業投資評級行業投資評級國海證券投資評級標準國海證券投資評級標準推薦：行業基本面向好，行業指數領先滬深300指數；中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨滬深300指數；回避：行業基本面向淡，行業指數落后滬深300指數。股票投資評級股票投資評級買入：相對滬深300 指數漲幅20%以上；增持：相對滬深300 指數漲幅介于10%20%之間；中性：相對滬深300 指數漲幅介于-10%10%之間；賣出：相對滬深300 指數跌幅10%以上。公共事業公共事業&中小盤小

107、組介紹中小盤小組介紹楊陽，中央財經大學會計碩士，湖南大學電氣工程本科，5年證券從業經驗，現任國海證券公用事業和中小盤團隊首席，曾任職于天風證券、方正證券和中泰證券。獲得2021年新財富分析師公用事業第4名，21世紀金牌分析師和Wind金牌分析師公用事業行業第2名，21年水晶球公用事業入圍，2020年wind金牌分析師公用事業第2,2018年新財富公用事業第4、水晶球公用事業第2核心成員。羅琨，香港浸會大學經濟學碩士、湖南大學會計學本科，5年證券從業經驗，曾任財信證券資管投資部投資經理、研究發展中心機械研究員、宏觀策略總監。鐘琪，山東大學金融碩士，現任國海證券公用事業&中小盤研究員，曾任職于方正

108、證券、上海證券。許紫荊，對外經濟貿易大學金融學碩士，現任國海證券公用事業&中小盤研究員。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明38免責聲明和風險提示免責聲明和風險提示本報告的風險等級定級為R4，僅供符合國海證券股份有限公司（簡稱“本公司”）投資者適當性管理要求的的客戶（簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻艏?或投資者應當認識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司的完整報告為準，本公司接受客戶的后續問詢。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料及合法獲得的相關內部外部報告資料，本公司對這些信息的準

109、確性及完整性不作任何保證，不保證其中的信息已做最新變更，也不保證相關的建議不會發生任何變更。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。報告中的內容和意見僅供參考，在任何情況下，本報告中所表達的意見并不構成對所述證券買賣的出價和征價。本公司及其本公司員工對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等服務。本公

110、司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務。免責聲明免責聲明市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向本公司或其他專業人士咨詢并謹慎決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議。任何形式的分享證

111、券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。風險提示風險提示本報告版權歸國海證券所有。未經本公司的明確書面特別授權或協議約定，除法律規定的情況外，任何人不得對本報告的任何內容進行發布、復制、編輯、改編、轉載、播放、展示或以其他任何方式非法使用本報告的部分或者全部內容，否則均構成對本公司版權的侵害，本公司有權依法追究其法律責任。鄭重聲明鄭重聲明心懷家國，洞悉四海國海研究深圳國海研究深圳深圳市福田區竹子林四路光大銀行大廈28F郵編：518041電話：0755-83706353國海研究上海國海研究上海上海市黃浦區綠地外灘中心C1棟國海證券大廈郵編：200023電話：021-61981300國海研究北京國海研究北京北京市海淀區西直門外大街168號騰達大廈25F郵編：100044電話：010-88576597國海證券國海證券研究所研究所公用事業公用事業&中小盤研究團隊中小盤研究團隊