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1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告|20232023年年0808月月0202日日超配超配預制菜行業專題預制菜行業專題預制菜預制菜 C C 端滲透提速，老字號餐企順勢發力端滲透提速，老字號餐企順勢發力核心觀點核心觀點行業研究行業研究行業專題行業專題社會服務社會服務超配超配維持評級維持評級證券分析師：曾光證券分析師：曾光證券分析師：鐘瀟證券分析師：鐘瀟0755-821508090755- S0980511040003S0980513100003證券分析師：張魯證券分析師：張魯聯系人：楊玉瑩聯系人：楊玉瑩010-880053770755-S0980521120002

2、市場走勢資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理相關研究報告社會服務行業雙周報（第 62 期）-中央政治局會議強調“穩就業”，奈雪的茶開放加盟 2023-07-30社會服務行業雙周報（第 61 期）-暑期客運航班量漸進式復蘇，東方甄選 APP 首次直播 2023-07-16社會服務行業 7 月投資策略暨中報前瞻-暑期預計再迎出游高峰 繼續沿著財報趨勢向好主線選股 2023-07-10社會服務行業雙周報（第 60 期）-首部人服機構管理規定發布，華住擬加速下沉擴張 2023-07-02行業快評-自然景區持續強勢復蘇，暑期旺季序幕即將開啟2023-06-28中國預制菜行業擁有萬億級潛力市場中國預

3、制菜行業擁有萬億級潛力市場，疫后疫后C C 端滲透率加速提升端滲透率加速提升。預制菜是餐飲工業化的產物，通過將分散的流程集中前置處理及保鮮運輸以平衡效率及口味。權威機構數據顯示，2022 年中國預制菜規模達 4196 億，19-22 年CAGR 近20%；2030 年有望達到1.2 萬億。20212021 年我國預制菜行業滲透率年我國預制菜行業滲透率僅僅10-15%10-15%（美、日達（美、日達60%60%以上），提升空間大以上），提升空間大。B 端市場起步早、核心解決餐企綜合成本高企痛點；C C 端市場尚處消費者教育初期端市場尚處消費者教育初期、疫后進入發展快車道疫后進入發展快車道，占預制

4、菜行業總規模占預制菜行業總規模17-2117-21 年從年從15%15%提升至提升至20%20%，B 端主導但C 端增速更快。、中國預制菜中國預制菜C C 端消費的時代紅利正在釋放端消費的時代紅利正在釋放。經濟發展和人口結構變化（城鎮城鎮化化+家庭小型化家庭小型化+女性勞動參與率提升女性勞動參與率提升）是國內外預制菜行業發展的主推力，疫情三年進一步助推居民宅家消費習慣居民宅家消費習慣培養。B 端市場注重成本最優，C 端市場注重品質與性價比。預制菜與外賣客群適度重疊與外賣客群適度重疊，但隨著工藝進步，“流流程把控強程把控強+場景覆蓋廣場景覆蓋廣+同質價更低同質價更低”優點日益顯現優點日益顯現。未

5、來中國預制菜有望差異化演繹日本冷凍食品行業1990 年后30 年C端市場25%到50%提升的故事。新零售龍頭布局新零售龍頭布局C C 端預制菜的經驗與啟示端預制菜的經驗與啟示。第三方機構研究顯示，預制菜毛利率比純生鮮商品毛利率提升普遍在10 個百分點以上。盒馬鮮生盒馬鮮生2020年開始大力投入預制菜研發，2023 年將預制菜列為一級部門；目前預制菜月均SKU 達1000 多種，且自有品牌銷售占比近40%。叮咚買菜叮咚買菜 2022 年成立預制菜事業部，同樣列為一級部門；2023Q1 以預制菜為主的自有品牌 GMV 已超10 億元，銷售占比達到19%，已成為毛利率改善的法寶。兩家公司2023 年

6、預制菜GMV 目標均為50 億元。我們認為，新零售龍頭玩轉我們認為，新零售龍頭玩轉C C 端預制菜的核端預制菜的核心邏輯心邏輯：廣大的中高端客群及品牌力背書，強大的上游生鮮供應鏈及消費偏好洞察力，高效的及時配送與周轉能力。上市餐飲龍頭正在積極發上市餐飲龍頭正在積極發力力C C端預制菜端預制菜。同慶樓同慶樓系安徽老字號餐飲民企，2021年成立子公司重點布局食品工業，打造第三大增長極；同時瞄準鮮肉包、大廚菜等細分賽道，初步形成臭鱖魚千萬量級大單品；已規劃建設食品工廠，當前積極打造線上線下全銷售渠道；2022 年食品業務銷售額約9400 萬元，后續有望借力餐飲及酒店業務的全國擴張提高銷售半徑。廣州酒

7、家廣州酒家為廣州老字號餐飲國企，月餅與速凍面點發展多年，已在廣東省內供應鏈和渠道方面積累先發優勢；當前速凍食品正發力華東市場，而預制菜布局仍以節令盆菜為主，廣式名菜為輔；2023年4 月設立預制菜產業基金，后續預將持續發力。風險提示：風險提示：食品安全風險；政策風險；渠道鋪設不及預期；研發不及預期。投資建議投資建議：看好中國預制菜看好中國預制菜C C 端消費市場的未來空間端消費市場的未來空間，積極布局的餐飲上市積極布局的餐飲上市公司值得關注。公司值得關注。預制菜C 端市場正在享受滲透率提升紅利，A 股市場已有專業預制菜上市公司，同時新零售龍頭也起到了教育市場的作用。餐飲公司布局預制菜具有品牌力

8、、研發力、供應鏈復用的優勢，但在渠道建設、客戶積累和產品周轉等方面需要補短板，可以采取差異化產品研發（如保質期略長的SKU）、業務/股權合作等方式提升增長勢能，未來或成為超預期的業務增長點，維持對重點跟蹤的同慶樓、廣州酒家同慶樓、廣州酒家“買入買入”評級評級。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告重點公司盈利預測及投資評級重點公司盈利預測及投資評級公司公司公司公司投資投資昨收盤昨收盤總市值總市值EPSEPSPEPE代碼代碼名稱名稱評級評級（元）（元）（億億元）元）20202323E E20202424E E20202323E E20202424E E605108.

9、SH同慶樓買入36931.061.463425603043.SH廣州酒家買入261491.281.542017資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測YYtU1VRZkUxU7NaO9PsQrRoMmPkPnNuMkPmMtQaQrRvMMYpNqRuOqMoO請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告3內容目錄內容目錄寫在前面寫在前面.7 7預制菜行業預制菜行業概覽：發展早期，格局分散概覽：發展早期，格局分散.7 7概念界定：預制菜方便省時，分即食、即熱、即烹、即配四類.7行業規模：萬億級市場，C 端滲透較低但占比逐步提升.9競爭格局：疫后預制菜行業入局者眾多，產

10、業鏈玩家各有優劣.10預制菜能否跑通預制菜能否跑通 C C 端？端？.1212預制菜受眾畫像：一二線城市、職場女性、有娃，沒時間/不會做.12階段特點：消費者教育初期，口味/食品安全/性價比待提升.14驅動一：城鎮化+家庭小型化+女性勞動參與率提升.15驅動二：技術升級提高口味還原，行業標準完善增強消費者信任.17VS 外賣：客群部分重疊，流程把控強+場景覆蓋廣+同質價低.20C 端預制菜滲透初期發展潛力較大，對比日本預計進程更為漸進.25新零售企業布局預制菜的經驗與啟示新零售企業布局預制菜的經驗與啟示以盒馬和叮咚買菜為例以盒馬和叮咚買菜為例.2727新零售企業持續加碼預制菜，今年銷售額有望迎

11、新突破.27優勢一：具備中高端客群基礎，品牌力降低消費者購買決策成本.29優勢二：前端洞察助力產品研發，技術創新&供應鏈支撐穩定出品.30優勢三：高效的及時配送與周轉能力支撐.33餐飲企業有何借鑒餐飲企業有何借鑒以同慶樓和以同慶樓和廣州酒家廣州酒家為例為例.3535老字號餐飲，與新興生鮮電商在布局預制菜的同與不同.35同慶樓：品牌+采購共享+強研發構筑初始稟賦，多品類擴張及全渠道鋪設.35廣州酒家：品牌+渠道+供應鏈基礎扎實，速凍先行、預制菜起步.38投資建議投資建議：關注積極布局：關注積極布局 C C 端預制菜端預制菜的餐飲上市公司的餐飲上市公司.4242風險提示風險提示.4343請務必閱讀

12、正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告4圖表圖表目錄目錄圖1：即配、即烹、即熱三類預制菜市占率.8圖2：四類預制菜企業數量占比及代表企業.8圖3：中國預制菜行業產業鏈.8圖4：中國預制菜產業市場規模及增速（億元，%）.9圖5：2021 年中國、日本、美國預制菜行業滲透率.9圖6：B 端和 C 端占比.9圖7：預制菜市場規模拆分估算（僅供參考）.9圖8：2016-2023 年中國預制菜行業企業成立時間分布.10圖9：2020 年預制菜行業集中度低.10圖10：中國預制菜行業產業鏈圖譜.10圖11：不同主營行業預制菜企業上榜占比.11圖12：預制菜消費者多居于一二線城市.12圖

13、13：預制菜女性消費者居多.12圖14：C 端消費者購買預制菜的目的.13圖15：消費者在預制菜加工上的用時.13圖16：Z 世代廚藝欠缺.13圖17：消費者對下鍋裝盤更感興趣.13圖18：預制菜已婚已育和中青年消費者居多.13圖19：預制菜以職場人士為主.13圖20：消費者具備較高烹飪熱情，看重生活儀式感.14圖21：做飯場景依然存在.14圖22：超八成消費者曾經購買預制菜.14圖23：口味及性價比是兩大難題.14圖24：性價比及食品安全是消費者關注重點.15圖25：消費者不購買預制菜的原因.15圖26：預制菜存在產品質量問題.15圖27：2021 年天貓雙十一趨勢單品.16圖28：疫情期間

14、在線外賣收入占餐飲比例.16圖29：2010-2022 年中國城鎮化率.16圖30：外賣滲透率不斷上升.16圖31：中國家務勞動時間變化.16圖32：企業就業人員周平均工作時間.16圖33：獨居率、獨居人口、租房獨居成主流.17圖34：戶均人口減少.17圖35：中國家庭多為女主人做飯.17圖36：信良記將“液氮速凍”技術用于麻辣小龍蝦產品.18圖37：真空慢煮工藝優勢.18請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告5圖38：消費者對技術升級類預制菜消費意愿.19圖39：消費者對技術升級類預制菜推薦意愿.19圖40：2020.1-2023.7“預制菜”在百度的熱度（單位

15、：次）.19圖41：2022.7-2023.7“預制菜”在微信的熱度（單位：次）.19圖42：消費者購買外賣的主要場景.20圖43：一二線城市外賣交易額占比較高.20圖44：外賣消費者以年輕群體為主.20圖45：外賣消費者多為企業白領.20圖46：消費者制定購買決策時越發看重品質和功能.21圖47：疫情前后消費者對于“食品飲料”的屬性需求(Top5).21圖48：預制菜采購環節.21圖49：預制菜生產環節.21圖50：外賣餐廳在食品安全方面不確定性較高.22圖51：外賣餐飲店與餐飲成本結構.22圖52：超 8 成消費者認為預制菜比外賣健康.22圖53：外賣在衛生方面評價較低（滿分 5 分）.2

16、2圖54：2022 年預制菜消費者消費時段.23圖55：2022 年預制菜消費者消費場景.23圖56：餐飲外賣用戶不同時段訂單占比.23圖57：疫情前后，餐飲外賣用戶消費時段變化.23圖58：年夜飯準備時間的痛點.23圖59：不同類型用戶痛點分析.23圖60：消費 K 型復蘇.24圖61：近半年不同價格區間餐飲門店占比變化，高端餐飲總體承壓.24圖62：2022 年預制菜單次購買金額.25圖63：2022 年中國餐飲消費者人均單次消費金額.25圖64：叮咚買菜魚香肉絲和小龍蝦預制菜價格.25圖65：美團外賣魚香肉絲和小龍蝦價格.25圖66：日本冷凍食品生產趨勢.25圖67：盒馬鮮生預制菜發展歷

17、程.27圖68：盒馬鮮生預制菜品類豐富.28圖69：盒馬自有品牌銷售占比.28圖70：叮咚買菜預制菜發展歷程.28圖71：叮咚買菜自有品牌商品 GMV 及占比.29圖72：叮咚買菜部分自有品牌.29圖73：叮咚買菜與支付寶聯名，在地鐵站營銷.29圖74：盒馬成為全渠道最知名的零售商自有品牌.29圖75：數字化技術幫助叮咚和盒馬進行消費者洞察.30圖76：大數據的創新性應用.30圖77：叮咚買菜為不同客群提供不同產品.31圖78：盒馬鮮生“咬春八鮮”.31請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告6圖79：盒馬鮮生“萬物皆可炸”.31圖80：雞肉、蝦肉做的面.32圖81

18、：盒馬鮮生預制菜采用多種科技手段.32圖82：叮咚買菜與盱眙縣合作.33圖83：盒馬鮮生供應鏈運營中心.33圖84：消費者更傾向于鮮食預制菜.33圖85：盒馬鮮生會員店.34圖86：盒馬鮮生全國門店布局.34圖87：同慶樓三輪驅動戰略.35圖88：同慶樓門店發展.35圖89：同慶樓物流配送.36圖90：同慶樓采購配送流程.36圖91：同慶樓大廚菜.36圖92：同慶樓臭鱖魚與招牌老鹵汁.36圖93：同慶樓線上+線下全渠道布局.37圖94：同慶樓鮮肉大包店.38圖95：同慶樓大包店采用社區零售新業態.38圖96：廣州往年營收和歸母凈利潤及其增速.39圖97：廣州酒家品牌矩陣.39圖98：公司速凍及

19、其他食品業務收入及同比增速.39圖99：廣州酒家速凍食品.39圖100：廣州酒家渠道網絡.41圖101：廣州酒家省內外銷售占比.41圖102：廣州酒家省內外銷售規模及增速.41表1：預制菜分類.7表2：預制菜中游企業比較.11表3：預制菜生產加工技術創新情況.18表4：預制菜行業標準梳理.19表5：叮咚買菜自有品牌及對應產品類型和價格.30表6：同慶樓和廣州酒家在布局預制菜時各自的優勢及發力方向.35表7：同慶樓預制菜相關產品.37表8：廣州酒家預制菜相關產品.40表9：廣州酒家生產基地布局.40表10：可比公司估值表.42請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告7

20、寫在前面寫在前面疫情后消費漸進復蘇，結合經濟發展階段和人口結構變化，參考日本冷凍食品行業 1990 年后 30 年 C 端市場從 25%提升到 50%，中國預制菜行業或有望差異化演繹。復盤來看，20 世紀 70 年代-90 年年代日本經濟快速增長，外出女性工作增多，外食明顯增加；同時伴隨美國連鎖快餐的引入及門店租金/人力成本走高，B 端預制菜迎來較快發展。20 世紀 90 年代后，隨泡沫破裂，日本經濟增長趨緩，人口老齡化、家庭小型化趨勢下，C 端預制菜需求穩步提升。我國和日本預制菜行業均為 B 端先行，經濟發展、飲食文化等方面存在差異，對應滲透節奏和成熟期天花板亦不同，但人口規模決定我國 C

21、端預制菜市場依舊潛力巨大。疫情三年宅家經濟助推居民消費習慣培養，我國預制菜C 端市場正在享受滲透率提升紅利。當前 A 股市場已有C 端專業預制菜上市公司；盒馬、叮咚等新零售龍頭加碼布局，也起到了教育市場的作用；餐飲公司依托品牌力、研發力、供應鏈復用的優勢也逐步布局，作為盈利新增長點。整體上，C 端預制菜市場有望進入加速放量期。本報告核心探究本報告核心探究：我國 C 端預制菜當前發展機遇；新零售龍頭布局 C 端預制菜的經驗與啟示；餐飲龍頭企業布局現狀及未來發力方向。預制菜行業預制菜行業概覽：發展早期，格局分散概覽：發展早期，格局分散概念界定：概念界定：預制菜預制菜方便省時，分即食、即熱、即烹、即

22、配四類方便省時，分即食、即熱、即烹、即配四類預制菜方便省時、健康營養，且能保質保量。預制菜方便省時、健康營養，且能保質保量。預制菜，又稱預制調理食品，一般指以各類農、畜、禽、水產品為原輔料，配以調味料等輔料（含食品添加劑），經預選、調制等工藝加工而成的半成品，通常預制菜需要在冷鏈條件下貯存或運輸，供消費者或餐飲環節加工者簡單加熱或烹飪后食用。廣義預制菜涵蓋凈菜、速凍面米、速凍火鍋料等多種產品；狹義預制菜偏菜肴產品，主要包括調理肉制品、半成品菜肴及成品菜肴。于個人而言于個人而言，預制菜免去了買菜、洗菜、切菜等程序，降低烹飪難度，幫助節省時間，且能保證一定的口感，便利不會做飯人群；于餐飲經營者而言

23、于餐飲經營者而言，預制菜能更大程度節約人力、空間和原材料成本，提高效率以及豐富產品種類，一定程度上保證食品質量和口感的穩定性。表1：預制菜分類分類分類界定界定代表食品代表食品加工深度加工深度保質期限保質期限渠道渠道即食食品即食食品 開封后可以直接食用的預制調理制品八寶粥、即食罐頭深加工新鮮（非罐頭類）即食類通常為 4-8 天C 端即熱食品即熱食品 只需要經過加熱即可食用的食品速凍湯圓、自熱火鍋較深加工陰涼常溫儲存的自熱食品：3-10 個月；冷藏預制菜品：6-8 天；冷凍預制菜品：10-18 個月B+C即烹食品即烹食品經過相對深加工（加熟或淺油炸）的半成品材料，可以立即入鍋，加上調味品進行調理的

24、食品須加熱烹飪的半成品菜肴較深加工/半成品加工冷藏預制菜品：6-8 天；冷凍預制菜品：10-18 個月B+C即配食品即配食品 經過清洗、分切等初步加工的肉、生鮮凈菜等免洗免切的凈菜初步加工小于 7 天B+C資料來源：浙江省市場監督管理局，灼識咨詢，國信證券經濟研究所預測中國食品工業協會發布的團體標準中國食品工業協會發布的團體標準預制包裝菜肴預制包裝菜肴規定規定，預制菜根據食用方式預制菜根據食用方式可分為即食食品可分為即食食品、即熱食品即熱食品、即烹食品即烹食品、即配食品四大類即配食品四大類。其中即食食品可以直接食用，如腌制熟食等，主要面向 C 端銷售；即熱食品需要加熱后食用，如快餐料理包、自熱

25、火鍋等，主要面向 B 端餐飲企業與 C 端銷售；即烹食品和即配食品請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告8均需自行入鍋加工或烹調，如調味過的牛排和生鮮切配菜等，即烹食品主要面向B 端和 C 端零售，即配食品主要面向 B 端餐飲企業。本文主要針對即配、即烹、即熱類預制菜品進行研究和分析。20212021 年中國預制菜市場中市占率較高的細分產品主要為即熱類和即烹類年中國預制菜市場中市占率較高的細分產品主要為即熱類和即烹類，主營即主營即烹領域的預制菜企業數量最多烹領域的預制菜企業數量最多。根據前瞻產業研究院，2021 年即熱類和即烹類預制菜的市場規模分別為 2800 億

26、元和 2600 億元，市場份額分別為 51%和 47%（基數不含即食品類）。而根據胡潤中國預制菜生產企業百強榜，主營即烹類/即配類/即食類/即熱類產品的企業分別占 44%/25%/17%/14%。圖1：即配、即烹、即熱三類預制菜市占率圖2：四類預制菜企業數量占比及代表企業資料來源：前瞻產業研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：胡潤中國預制菜生產企業百強榜，國信證券經濟研究所整理圖3：中國預制菜行業產業鏈資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理中中國的預制菜產業鏈由上游的原材料供給，中游的工廠加工處理，以及下游的國的預制菜產業鏈由上游的原材料供給，中游的工廠加工處理，以及下游的 B B端、端

27、、C C 端消費者串聯而成。端消費者串聯而成。預制菜產業鏈上游主要為食品包裝加工制造企業和食品原料來源和食品初加工企業（禽畜水產養殖屠宰企業、農作物種植企業、米面糧油和蔬菜初加工企業，以及調味品制造企業等），上游養殖、種植等標準化程度高的企業參與預制菜生產可有效降低成本。產業鏈中游主要為預制菜加工企業，以凈菜、半成品菜的生產加工為主，可以分為自產自銷的預制菜企業和委托代工生產預制菜的企業，常以冷鏈物流配送至下游。產業下游主要為各類消費端口，如經銷商和線上電商等。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告9行業規模：萬億級市場，行業規模：萬億級市場，C C 端滲透較低但

28、占比逐步提升端滲透較低但占比逐步提升近年來近年來，預制菜行業發展迅速預制菜行業發展迅速，19-2219-22 年年 CAGRCAGR 達達 20%20%，滲透率滲透率（預制菜市場規模預制菜市場規模/餐飲市場規模）餐飲市場規模）相比日美仍有巨大提升空間。相比日美仍有巨大提升空間。根據艾媒咨詢，2022 年中國預制菜市場規模達 4196 億元，同比增長 21.3%，19-22 年 CAGR 近 20%，發展迅速，預計未來中國預制菜市場保持較高的增長速度，2026 年預制菜市場規模將達 10720億元。此外此外，相較于日本和美國相較于日本和美國，中國預制菜市場的滲透率較低中國預制菜市場的滲透率較低，

29、有較大提升空有較大提升空間。間。根據中國經營報，中國烹飪協會五年（20212025）工作規劃提到，至21 年國內預制菜滲透率只有 10%15%，預計在 2030 年將增至 15%20%，市場規模將達到 1.2 萬億元；而美國、日本預制菜滲透率已達 60%以上，中國預制菜產業仍有較大擴容空間。圖4：中國預制菜產業市場規模及增速（億元，%）圖5：2021 年中國、日本、美國預制菜行業滲透率資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理資料來源：中國經營報，國信證券經濟研究所整理預制菜銷售渠道預制菜銷售渠道包括包括 B B 端和端和 C C 端兩端兩類，類，B B 端市場注重成本最優，端市場注重成本最優

30、，C C 端市場注重品端市場注重品質與性價比。質與性價比。預制菜最初是為餐飲企業提升備菜效率而催生的產品，當前預制菜市場主要以 B 端為主，如連鎖餐廳、鄉廚、酒店等，核心價值是餐飲端標準化以及后廚烹飪便捷化，B B 端核心訴求在于通過預制菜實現后廚降本增效，價格敏感端核心訴求在于通過預制菜實現后廚降本增效，價格敏感度較高，同時注重品牌的履約能力度較高，同時注重品牌的履約能力。預制菜 C 端渠道指食品企業或者餐飲企業在工廠完成預制菜加工后，通過餐飲門店、電商平臺、商超等渠道銷售給顧客，核核心價值是購買及烹飪便捷心價值是購買及烹飪便捷、性價比性價比、食材品質食材品質，常應用于家庭餐桌和一人食場景。

31、圖6：B 端和 C 端占比圖7：預制菜市場規模拆分估算（僅供參考）資料來源：頭豹研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：艾媒咨詢，中國連鎖經營協會，國信證券經濟研究所整理B B 端貢獻規模主力，但端貢獻規模主力，但 C C 端占比不斷上升、滲透潛力大。端占比不斷上升、滲透潛力大。從規模體量看，現階段以餐飲市場（中央廚房+冷鏈物流+餐飲門店）及食品加工市場為主的 B 端市場為主力。據我們估算，當前我國 C 端預制菜滲透率近 5%，提升潛力較大。疫情三年請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告10預制菜逐步從餐飲后廚走向家庭餐桌，C 端消費關注度大幅提升，根據頭豹研究院

32、數據，C 端占比由 2017 年的 15%提升至 2021 年的 20%。競爭格局：疫后預制菜行業入局者眾多，產業鏈玩家各有優劣競爭格局：疫后預制菜行業入局者眾多，產業鏈玩家各有優劣行業分散行業分散，疫后行業紅利釋放推動企業加快入局疫后行業紅利釋放推動企業加快入局。根據頭豹研究院，2020 年中國預制菜行業 CR10 僅 6.7%，其中頭部企業市場份額均在 2%以下。行業進入壁壘不高，下游分散、不同地域餐飲消費習慣不同、區域屬性明顯。疫后行業紅利釋放推動企業加快入局：根據前瞻產業研究院，2016-2021 年，每年成立且仍在業或存續的中國預制菜企業主要維持在 12 家左右；2022 年呈現井噴

33、式增長，年內新增 164 家預制菜企業。圖8：2016-2023 年中國預制菜行業企業成立時間分布圖9：2020 年預制菜行業集中度低資料來源：前瞻產業研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：頭豹研究院，國信證券經濟研究所整理1）按產業鏈劃分按產業鏈劃分，中游預制菜加工企業可以分為五類中游預制菜加工企業可以分為五類，包括上游供應商企業、專業預制菜加工企業、傳統速凍食品企業、零售企業和餐飲企業。圖10：中國預制菜行業產業鏈圖譜資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理中游各類參與主體中中游各類參與主體中，傳統速凍食品企業占據較大比例傳統速凍食品企業占據較大比例。在胡潤中國預制菜生產企業百強榜中，

34、傳統速凍食品企業上榜最多，占榜單一半以上；餐飲行業占比 22%，上游供應轉型企業行業占比 18%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告11圖11：不同主營行業預制菜企業上榜占比資料來源：胡潤中國預制菜生產企業百強榜，國信證券經濟研究所整理2 2）按渠道布局劃分，）按渠道布局劃分，ToTo B B 為主的企業在規模優勢下成本管控更強、為主的企業在規模優勢下成本管控更強、ToTo C C 為主企為主企業則更需具備消費洞察力、有望享品牌溢價。業則更需具備消費洞察力、有望享品牌溢價。當前當前 B B 端為主的玩家分三類：一是上游供應轉型企業端為主的玩家分三類：一是上游供

35、應轉型企業如龍大美食、國聯水產等，具備原材料優勢與規?；a優勢，成本管控力強；二是傳統速凍食品企業二是傳統速凍食品企業如安井食品，擅長標準品打造且渠道分銷能力較強。三是專業預制菜企業三是專業預制菜企業，如蒸燴煮、綠進等，專攻料理包市場/酒店菜，多為對應小 B 客戶，有一定區域競爭力。C C 端為主的玩家分三類端為主的玩家分三類：一是主攻線下的專業預制菜企業一是主攻線下的專業預制菜企業，因菜系豐富&運輸半徑受制，多為區域型，農貿市場與社區店為主要渠道，發展相對穩健，規模 10 億上下。二是線上生鮮電商線上生鮮電商，供應鏈資源稟賦，依托精細化前端用戶數據&技術創新、強化產品研發，推出大單品持續夯

36、實品牌力，借自有前置倉及線下門店布局滿足即時配送，且逐步將預制菜提升至戰略地位。三是餐飲企業轉型三是餐飲企業轉型，以食品業務作為第二增長曲線，優勢在于品牌知名度較高，產品口味把控力更強。伴隨伴隨 C C 端滲透提速端滲透提速、更多企業加碼更多企業加碼，原原 B B 端為主的企業也逐步有所布局端為主的企業也逐步有所布局，BCBC 端兼端兼顧成為趨勢。顧成為趨勢。表2：預制菜中游企業比較主要客群 企業類型典型企業毛利率主要產品模式生產方式優勢劣勢主要面向B 端市場（B 端占比更大）上游供應轉型企業龍大美食、國聯水產10%-20%在原有的肉禽類等各類農產品基礎上往下再加工基本依靠自有生產基地，與原有

37、初加工產品生產線有共用的部分具備原材料資源優勢和成本優勢，擁有規?；a能力，供應穩定，同時 B 端渠道布局已較為成熟渠道把控與分銷能力有限，2C端業務缺乏基因，品牌力需要積累傳統速凍食品千味央廚、安井食品10%-25%主要是傳統速凍面點、肉類、蔬菜、產品菜等，以標準化產品為主自有生產基地，生產基地靠近原產地，部分找 OEM 代工擅長打造標準品；銷售網絡完善，渠道分銷能力強產品 2B 端定制化能力不強，同時易給 C 端消費者帶來固有印象，誤認為預制菜能力不強，僅能做速凍食品專業預制菜加工企業綠進、蒸會煮15-30%聚焦特色菜品，同時主打爆款菜品自建工廠或通過OEM 代工產品型思維，扎根預制菜行

38、業多年，生產銷售經驗豐富，自研產品能力強，擅長打造爆品區域布局為主主要面向C 端市場（C 端占比更大）專業預制菜加工企業味知香、信良記20%-30%零售企業盒馬鮮生、叮咚買菜20%-35%各式預制菜品，同時即熱即食類菜品較多，產品整體豐富度較高基本由 OEM 代工生產或與餐飲、食品品牌合作零售型思維，產品豐富度高，直接面向 C 端的零售銷售渠道優勢明顯，同時可利用大數據準確把控 C 端消費者需求與偏好對第三方工廠依賴度較高，通常采取代工廠模式加工餐飲企業同慶樓、廣州酒家30%-40%以還原自家門店招牌菜為主自建中央廚房，原材料外采，部分OEM 代工服務型思維，線下門店經營品牌知名度高，具備強大

39、的 C 端消費群體基礎，對終端消費偏好更加敏感，易把控客戶需求考驗渠道建設能力，運營前期需要前置投入資料來源：灼識咨詢，新周刊，頭豹研究院，各公司官網，國信證券經濟研究所預測注：主要為預制菜業務毛利率，部分系估算請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告12預制菜能否跑通預制菜能否跑通 C C 端？端？預制菜預制菜 C C 端市場驅動力強端市場驅動力強，但受外賣市場替代性影響但受外賣市場替代性影響，且目前消費者滿意度略差且目前消費者滿意度略差；但潛在客群體量大，未來隨健康升級與技術升級及行業標準完善具備較大潛力但潛在客群體量大，未來隨健康升級與技術升級及行業標準完善具

40、備較大潛力。目前預制菜主要通過 B 端進入消費者口中，C 端具備驅動力但占比相對 B 端較小，究其原因，我們認為一是國內外賣行業可以滿足消費者需求且相對發達，在推動預制菜 B 端發展的同時，一定程度抑制 C 端規模擴大；二是目前處于預制菜發展初期，存在口味、價格等要素難以觸動消費者的問題；三是消費者教育不足，對預制菜的認知存在偏差，且存在較多反面案例進一步降低消費者信任。我們認為預制菜 C 端市場具備較大潛力，一是 C 端潛在客群龐大；二是消費者愈發重視健康升級，預制菜可以替代部分外賣需求及填補外賣未觸達場景，C 端市場有望擴大；三是隨技術升級預制菜品質提高，減少消費者不滿；四是隨著消費者教育

41、強化，疊加行業標準完善，滲透率有望進一步上升。預制菜受眾畫像預制菜受眾畫像：一二線城市一二線城市、職場女性職場女性、有娃有娃，沒時間沒時間/不會做不會做從消費群體特點來看從消費群體特點來看，中國預制菜一二線城市中國預制菜一二線城市、女性女性、在職消費者居多在職消費者居多，以中青以中青年和已婚人群為主。年和已婚人群為主。城市分布來看，預制菜消費者多居于經濟發達、時間成本較高的一二線城市，根據艾媒咨詢，2022 年預制菜消費者中，一線、新一線、二線城市消費者合計占比 72%；性別來看，女性占比 61%；已婚消費者占比 79%，已婚已育消費人群占比近 70%；年齡方面，消費者年齡集中在當職年紀范圍，

42、22-40歲消費者占比 87%，近一半消費者在 31-40 歲（80 后）；從社會身份來看，根據前瞻產業研究院，2022 年中國預制菜消費者多為職場人士，占比 65%。綜上，預綜上，預制菜主力消費者畫像：一二線城市、女性、有娃、有工作。制菜主力消費者畫像：一二線城市、女性、有娃、有工作。圖12：預制菜消費者多居于一二線城市圖13：預制菜女性消費者居多資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理沒時間沒時間/不會做不會做是消費者購買預制菜是消費者購買預制菜的主要原因的主要原因。根據 2023 中國中式餐飲白皮書，節省時間為預制菜的最大購買理由，選擇占比超過

43、 70%；和省時接近的是“省事”，因為不喜歡做飯和不會做飯而購買預制菜的消費者合計占比超過 60%。多數年輕人做飯技能退化，而做飯前序工藝復雜耗時，且難以獲得成就感，預制菜對 C 端用戶的價值，便在于解決了前序準備工作，把烹制這一峰值體驗留給了消費者。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告13圖14：C 端消費者購買預制菜的目的圖15：消費者在預制菜加工上的用時資料來源：2023 中國中式餐飲白皮書，國信證券經濟研究所整理資料來源：2023 中國中式餐飲白皮書，國信證券經濟研究所整理圖16：Z 世代廚藝欠缺圖17：消費者對下鍋裝盤更感興趣資料來源：2022 年中國

44、連鎖餐飲報告，國信證券經濟研究所整理資料來源：艾瑞咨詢，國信證券經濟研究所整理圖18：預制菜已婚已育和中青年消費者居多圖19：預制菜以職場人士為主資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理資料來源：前瞻產業研究院，國信證券經濟研究所整理居家就餐場景依然存在居家就餐場景依然存在，預制菜高效預制菜高效、易操作特點有望滿足部分消費者烹飪熱情易操作特點有望滿足部分消費者烹飪熱情。根據艾瑞咨詢，超 70%消費者持較高烹飪熱情，注重生活儀式感。31-4031-40 歲消費者歲消費者在家烹飪頻率相對較高在家烹飪頻率相對較高，根據2022 年中國連鎖餐飲報告，超過 80%的消費者每周至少做 1-2 次飯，約

45、50%的消費者每天至少做一頓飯；在 31-40 歲的消費群體中，約有 1/4 的人幾乎每一餐都親自做飯，約 27%的消費者每天做飯次數在 1-2次，超 3 成消費者平均每周做飯次數在 3-5 次。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告14圖20：消費者具備較高烹飪熱情，看重生活儀式感圖21：做飯場景依然存在資料來源：艾瑞咨詢，國信證券經濟研究所整理資料來源：2022 年中國連鎖餐飲報告，國信證券經濟研究所整理階段特點：消費者教育初期，口味階段特點：消費者教育初期，口味/食品安全食品安全/性價比待提升性價比待提升目前目前 C C 端預制菜處于培育初期端預制菜處于培育

46、初期，多數人愿意嘗試但滿意度偏低導致復購不足多數人愿意嘗試但滿意度偏低導致復購不足；部部分消費者認知不足，且有較多反面案例進一步增加其顧慮，整體接受度不高分消費者認知不足，且有較多反面案例進一步增加其顧慮，整體接受度不高。較多消費者愿意嘗試預制菜較多消費者愿意嘗試預制菜，但不達預期導致復購較低但不達預期導致復購較低，其中口味和食品安全及其中口味和食品安全及性價比是主要問題。性價比是主要問題。根據江蘇省消保委調查，超八成（81.97%）消費者有購買預制菜的經歷，僅 18.03%的消費者從未購買過預制菜。愿意嘗試預制菜的人占比較愿意嘗試預制菜的人占比較高高，但從滿意度來看但從滿意度來看，表現不夠理

47、想表現不夠理想，影響復購影響復購。據京東超市數據，2022 年平均每個預制菜用戶購買 1.6 次，處較低水平。消費者購買預制菜后遇到的問題類型多樣，根據艾媒咨詢，口味一般、性價比低、實物與圖片不符占比較高；性價比及食品安全問題是消費者關注重點，61.8%的消費者希望預制菜價格更加實惠，53.3%的消費者希望可以提高菜品衛生。此外，預制菜種類相對較少且同質化嚴重，難以滿足消費者選擇需求，降低消費者體驗。圖22：超八成消費者曾經購買預制菜圖23：口味及性價比是兩大難題資料來源：預制菜調查報告，國信證券經濟研究所整理資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內

48、容證券研究報告證券研究報告15圖24：性價比及食品安全是消費者關注重點資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理部分消費者認知不足部分消費者認知不足，加之預制菜食品問題頻發加之預制菜食品問題頻發，進一步增加其顧慮進一步增加其顧慮。消費者存消費者存在固有認知在固有認知，根據江蘇省消保委調查數據，消費者不購買預制菜，主要是對菜品質量、在途運輸環境、口味等存在顧慮；另外，有超四分之一的人不購買預制菜是因為沒有購買渠道或者沒聽說過。除此之外，預制菜消費問題多發，進一步增預制菜消費問題多發，進一步增加消費者顧慮。加消費者顧慮。2018 年央視 3.15 晚會曾曝光過一家生產料理包的黑作坊，生產環境污濁不

49、堪，后陸續揭露了一批嚴重違規的預制菜企業。根據江蘇消費網輿情監測系統數據，2022 年 1 月 1 日-2 月 10 日，江蘇全省關于年夜飯預制菜的輿情共計 56948 條，其中敏感輿情 1883 條，主要集中在菜品質量及價格問題、實際貨品與宣傳內容不符、貨品運輸問題及售后問題等方面。此外，根據艾媒咨詢，54.5%的消費者表示曾遇產品質量問題，食品安全仍有欠缺，進一步降低消費者信任。圖25：消費者不購買預制菜的原因圖26：預制菜存在產品質量問題資料來源：預制菜調查報告，國信證券經濟研究所整理資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理驅動一：城鎮化驅動一：城鎮化+家庭小型化家庭小型化+女性勞動參

50、與率提升女性勞動參與率提升疫情提升人們消費方便速食的概率疫情提升人們消費方便速食的概率，預制菜也因此從餐飲企業后廚走向人前預制菜也因此從餐飲企業后廚走向人前。根據2023 中國中式餐飲白皮書，疫情期間 90%以上的餐飲企業發力零售產品，其中 91.6%的企業出售半成品和預包裝食品。根據央廣網，2021 年雙 11，預制菜躋身天貓新生活研究所發布的“10 大趨勢單品”之列；與此同時，2021 年雙十一期間，包括半成品菜、速食菜在內的預制菜銷售火爆，成交額同比增長 2 倍左右。此外，疫情期間居家隔離等措施推動外賣消費占比提高疫情期間居家隔離等措施推動外賣消費占比提高，從 2019 年的 12.4%

51、提升至 2021 年的 21.4%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告16圖27：2021 年天貓雙十一趨勢單品圖28：疫情期間在線外賣收入占餐飲比例資料來源：央廣網，國信證券經濟研究所整理資料來源：前瞻產業研究院，國信證券經濟研究所整理城鎮化水平提高城鎮化水平提高，預制菜消費市場群體有望擴容預制菜消費市場群體有望擴容。近年來，城鎮化進程持續推進，越來越多人趕往一二線城市工作和生活，快節奏助推預制菜和外賣等方便食品的發展。根據前瞻產業研究院，2022 年我國城鎮化率達 65.22%，較 2010 年提升 15.27個百分點。高線城市的消費者工作壓力較大，做飯時

52、間有限，勞動者者每周周平均工作時長上升，而愿意在家務上花費的時間大大減少。根據紅餐產業研究院，企業就業人員周平均工作時間由 2017 年的 45.8 小時增加至 2023Q1 的 48.7 小時，中國家務勞動時間由 2008 年的 103 分鐘大幅下降至 2018 年的 86 分鐘。隨著城鎮化水平不斷提高，高線城市消費者將進一步增加，預制菜消費群體有望擴容。圖29：2010-2022 年中國城鎮化率圖30：外賣滲透率不斷上升資料來源：前瞻產業研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中國連鎖經營協會，國信證券經濟研究所整理圖31：中國家務勞動時間變化圖32：企業就業人員周平均工作時間資料來源：紅

53、餐產業研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：紅餐產業研究院，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告17家庭小型化趨勢明顯家庭小型化趨勢明顯，強化就餐的簡易化訴求強化就餐的簡易化訴求，推動預制菜推動預制菜、外賣發展外賣發展。隨城鎮化率不斷提升及優生優育理念影響，我國家庭規模不斷收縮，單身潮、家庭小型化趨勢越發明顯，“一人食”逐漸成為搜索熱詞。根據前瞻產業研究院統計數據，2021 年我國戶均人口 2.53 人，跌破“三口之家”，且根據灼識咨詢，2021 年獨居人口達 9200 萬人。隨著家庭越來越小，在家做飯的時間、食材和心理啟動成本均越來越高

54、，人們更傾向于選擇外賣或者預制菜。根據 2023 中國中式餐飲白皮書，截至 2021 年 10 月，美團一人食訂單占比 55%，同比增長 86%。圖33：獨居率、獨居人口、租房獨居成主流圖34：戶均人口減少資料來源：紅餐產業研究院，灼識咨詢，國信證券經濟研究所整理資料來源：2023 中國中式餐飲白皮書，頭豹研究院，國信證券經濟研究所整理此外此外，我國勞動人口結構變化亦會推動預制菜的發展我國勞動人口結構變化亦會推動預制菜的發展。根據 2022 年中國連鎖餐飲報告，中國家庭多為女主人做飯，占比 69%。而隨著社會進步，女性勞動參與率提高，使得預制菜在家庭端的需求有所增加。圖35：中國家庭多為女主人

55、做飯資料來源：2022 年中國連鎖餐飲報告，國信證券經濟研究所整理驅動二：技術升級提高口味還原，行業標準完善增強消費者信任驅動二：技術升級提高口味還原，行業標準完善增強消費者信任隨技術升級隨技術升級，預制菜口味優化預制菜口味優化，幫助提高消費者滿意度幫助提高消費者滿意度，有利于增加復購及滲透有利于增加復購及滲透率。率。如前文所述，預制菜口味不達預期是消費者主要問題之一，亦是預制菜產業難點之一，一方面我國各地飲食習慣差異較大，難以打造全國性爆品；另一方面中餐對食材新鮮度、烹飪過程要求較高，許多復雜菜品無法實現工業化生產。而對于餐飲來說，好吃是關鍵，因此技術創新尤為重要。當前預制菜行業已實現多種技

56、術升級（主要面向重口味食品，還原“鮮度”的技術難度仍然較高），研發水平和冷凍技術的進步使得預制菜口味已接近餐廳水平，如真空慢煮工藝幾乎完請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告18美保留食材本真味道，并能隔絕空氣中的細菌，最大程度還原食物的色香味；信良記將“液氮速凍”技術用在麻辣小龍蝦產品，急速鎖鮮；盒馬的淡水魚去腥暫養系統取得兩項國家專利，用于盒馬寶鮮系列產品。圖36：信良記將“液氮速凍”技術用于麻辣小龍蝦產品圖37：真空慢煮工藝優勢資料來源：淘寶，國信證券經濟研究所整理資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理表3：預制菜生產加工技術創新情況創新加工技術產品色澤

57、產品味道產品口感產品香氣真空慢熬技術食物烹飪之后的色澤保持烹飪之前相同的效果消除食物氧化產生的異味，更入味水分流失僅在 5%-8%真空鎖香微米急凍鎖鮮技術保持食物原有色彩不破壞食材的細胞結構，肉類本身味道不被破壞還原肉類口感對湯里的芳香物質保護較好面餅增水、低脂肪面餅工藝、FD 宇航凍干技術外表無變化味道無變化口感勁爽面香保留完整鮮混面生物技術保鮮保持濕潤度味道無變化口感更為勁道面香保留完整動態滾揉、天然防腐劑在肉制品中的應用技術色澤鮮亮保證產品的鮮香美味勁道口感比較鮮香益生菌與傳統發酵結合技術外表無變化發酵的面皮風味更足口感無變化香氣無變化非油炸面餅技術色澤鮮亮味道無變化口感清淡，不油膩保持

58、面粉原香資料來源:艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理技術升級類預制菜消費可期技術升級類預制菜消費可期。根據艾媒咨詢，2022 年消費者對技術升級的預制菜消費意愿強烈，89.3%的消費者愿意為技術升級的預制菜買單，81.5%的消費者愿意花費金額高于目前產品價格 1%-40%購買技術升級后的預制菜；消費者對技術升級后的預制菜推薦意向較高（83.4%），愿意推薦給身邊的人。隨產品加工工藝不斷創新進步，消費者購買熱情將更加高漲。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告19圖38：消費者對技術升級類預制菜消費意愿圖39：消費者對技術升級類預制菜推薦意愿資料來源：艾媒咨詢，國信證

59、券經濟研究所整理資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理此外此外，隨行業發展隨行業發展，消費者消費者認知逐漸普及認知逐漸普及，接受度接受度有所提有所提升升。近兩年來，“預制菜”這一概念在全國各地熱度不斷升高。根據百度指數，自 2021 年年底，“預制菜”熱度開始增長。根據微信指數，自 2022 年 7 月至今，“預制菜”在微信出現的頻率一直維持在較高水平，表明居民對“預制菜”一詞的好奇程度較高，預制菜相關知識得以逐漸普及，并帶動居民嘗試的欲望。圖40：2020.1-2023.7“預制菜”在百度的熱度（單位：次）圖41：2022.7-2023.7“預制菜”在微信的熱度（單位：次）資料來源：百度

60、指數，國信證券經濟研究所整理資料來源：微信指數，國信證券經濟研究所整理行業標準逐步完善，預制菜行業將逐步實現產業標準化、規范化、專業化發展行業標準逐步完善，預制菜行業將逐步實現產業標準化、規范化、專業化發展，有助于提升消費者信任。有助于提升消費者信任。各級政府、監管機構、行業協會積極出臺相關政策，根據前瞻產業研究院，截至 2023 年 6 月 29 日，全國共有 135 項現行預制菜相關標準，其中地方標準 8 項，團體標準 90 項，企業標準 37 項，推進產業標準化進程。表4：預制菜行業標準梳理標準分類標準編號及標準名稱頒發部門發布日期實施日期地方標準DB50/T 1342-2022 預制菜

61、生產加工行為規范重慶市市場監督管理局2022/12/282023/2/28DB1306/T 200-2022 預制菜術語保定市市場監督管理局2022/11/102022/11/20DB4501/T 3-2022 預制菜冷鏈配送操作規范南寧市市場監督管理局2022/5/312022/6/30團體標準T/AHFIA 080-2023 預制菜 徽州臭鱖魚安徽省食品行業協會2023/3/172023/4/1T/CAI 195-2023 預制菜 陳皮水鴨湯中國農業國際合作促進會2023/3/212023/3/21T/CAPPMA 020-2023 水產品預制菜中國水產流通與加工協會2023/4/1920

62、23/4/19T/DGIF 001.1-2023 東莞預制菜術語及分類方法東莞市食品學會2023/4/22023/4/15T/FAIF 007-2023 預制菜水產品原料安全衛生要求佛山市農業產業聯合會2023/2/142023/3/3T/GDCCA 005-2022 預制菜冷鏈溫度控制規范廣東省冷鏈協會2022/9/222022/9/22資料來源:各政府監督管理局，各地區協會，灼識咨詢，前瞻產業研究院，預制菜產經微信公眾號，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告20VSVS 外賣：客群部分重疊，流程把控強外賣：客群部分重疊，流程把控強+場景

63、覆蓋廣場景覆蓋廣+同質價低同質價低外賣和預制菜消費群體具有相似性，國內外賣市場高度發達，占領消費者心智外賣和預制菜消費群體具有相似性，國內外賣市場高度發達，占領消費者心智，一定程度抑制一定程度抑制 C C 端預制菜初期發展。端預制菜初期發展。從消費群體來看，外賣和預制菜的消費人群具有相似特征，與預制菜具備一定的替代性。首先，消費者選擇外賣與預制菜的首先，消費者選擇外賣與預制菜的理由類似理由類似，均包括省時省事，根據美團研究院，有近 3 成的消費者因為時間緊張點外賣。此外，外賣消費人群主要在一二線城市外賣消費人群主要在一二線城市、偏年輕偏年輕、多為職場人士多為職場人士，與預與預制菜的消費人群重疊

64、。制菜的消費人群重疊。根據美團數據，一二線城市外賣交易額占比合計約 66%；年齡層面，艾媒咨詢數據顯示，“80 后”是外賣最大的消費群體，占比超過 50%，與預制菜人群有所重疊；從職業來看，根據 2018 年辰智食客日記，外賣消費群體多為企業白領，占比超 70%。外賣行業經過多年發展，消費者教育相對較強，一定程度上阻礙預制菜 C 端發展。但對比外賣，預制菜有其自身優勢：流程把控更但對比外賣，預制菜有其自身優勢：流程把控更強、消費場景覆蓋更廣、同質價更低，具體分析如下。強、消費場景覆蓋更廣、同質價更低，具體分析如下。圖42：消費者購買外賣的主要場景圖43：一二線城市外賣交易額占比較高資料來源：美

65、團研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：2023 中國中式餐飲白皮書，國信證券經濟研究所整理圖44：外賣消費者以年輕群體為主圖45：外賣消費者多為企業白領資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理資料來源：2018 年辰智食客日記，國信證券經濟研究所整理1 1、健康意識覺醒，消費者把控預制菜加工環節，契合品質升級趨勢、健康意識覺醒，消費者把控預制菜加工環節，契合品質升級趨勢疫情過后疫情過后，消費者更加理性消費者更加理性，重視品質和功能重視品質和功能，飲食方面健康升級趨勢明顯飲食方面健康升級趨勢明顯，給給預制菜帶來機遇預制菜帶來機遇。根據2023 麥肯錫中國消費者報告，消費者在制定購買決策時越

66、發看重品質和功能。消費者對飲食越來越講究，除了日常在飲食消費上要求更加嚴格之外，疫情后更多了一層理性思考。據2023 年飲食趨勢洞察報告，“健康綠色、營養價值、產品品質”成為疫情以后有所增長的新需求點。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告21預制菜安全健康的特點契合健康升級趨勢。預制菜安全健康的特點契合健康升級趨勢。預制菜從生產到出品各個環節要經過重重把關，保證食品安全。以味知香為例，味知香在采購環節對原材料進行各指標的抽查檢驗；在生產環節會追溯處理不合格產品；在運輸環節會實時監控運輸狀態，保證產品質量；在營養健康方面，由專業人士研究，通過食品工業手法進行營養成

67、分的合理調配同意生產，更加科學健康。相比之下相比之下，外賣更加魚龍混雜外賣更加魚龍混雜，主流媒體經常冠之以不健康的標簽主流媒體經常冠之以不健康的標簽，從外賣的成本結構上可見一斑，根據中國連鎖經營協會，外賣餐飲店食材成本占比 30%，低于餐飲業平均水平 42%，或表明外賣食材品質相對較低。此外，根據艾媒咨詢，超八成預制菜消費者認為比外賣健康；而在外賣滿意度調查中，衛生指標得分 3.6分，口味指標 3.7 分，體驗較一般。圖46：消費者制定購買決策時越發看重品質和功能圖47：疫情前后消費者對于“食品飲料”的屬性需求(Top5)資料來源：2023 麥肯錫中國消費者報告，國信證券經濟研究所整理資料來源

68、：2023 年飲食趨勢洞察報告，國信證券經濟研究所整理圖48：預制菜采購環節圖49：預制菜生產環節資料來源：味知香招股書，國信證券經濟研究所整理資料來源：味知香招股書，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告22圖50：外賣餐廳在食品安全方面不確定性較高圖51：外賣餐飲店與餐飲成本結構資料來源：新浪財經，國信證券經濟研究所整理資料來源：中國連鎖經營協會，國信證券經濟研究所整理圖52：超 8 成消費者認為預制菜比外賣健康圖53：外賣在衛生方面評價較低（滿分 5 分）資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整

69、理2 2、預制菜消費場景覆蓋更全面，日常與時令均適用、預制菜消費場景覆蓋更全面，日常與時令均適用相比外賣，預制菜消費場景更加全面。日常場景下，相比外賣，預制菜消費場景更加全面。日常場景下，外賣沒有很好地覆蓋早餐場景，早餐場景高頻剛需，但對時效要求高，客單價提升空間有限，目前在早餐場景，外賣滲透率較低；但在速凍食品領域，早餐場景的產品是暢銷品類，未被外賣侵蝕。根據 2020-2021 年中國外賣行業發展分析報告，疫情前后工作日早餐與節假日早餐場景占比均不足 5%，合計不足 10%；而據艾媒咨詢，預制菜早餐消費場景占比超 15%。此外，艾媒咨詢數據顯示，消費者消費預制菜場合以家庭用餐（71.8%）

70、居多，其次是朋友聚餐（47.7%）和一人食（33.6%）場景。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告23圖54：2022 年預制菜消費者消費時段圖55：2022 年預制菜消費者消費場景資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理圖56：餐飲外賣用戶不同時段訂單占比圖57：疫情前后，餐飲外賣用戶消費時段變化資料來源：2020-2021 年中國外賣行業發展分析報告，國信證券經濟研究所整理資料來源：2020-2021 年中國外賣行業發展分析報告，國信證券經濟研究所整理而時令場景方面，預制菜同樣更具適用性。而時令場景方面，預制菜同樣

71、更具適用性。中秋、春節、元宵等每一個中國傳統節日及每一場家庭聚會都是預制菜大顯身手的場景所在，相比之下，外賣適用性較低。在需要大量菜品撐場面的節慶日，預制菜能更好地解決食品在前置處理上的問題，過去“復雜的菜不會做”的問題也因預制菜的出現迎刃而解。圖58：年夜飯準備時間的痛點圖59：不同類型用戶痛點分析資料來源：藍鯊消費，國信證券經濟研究所整理資料來源：藍鯊消費，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告243 3、相比同品質外賣，具備價格優勢、相比同品質外賣，具備價格優勢消費者更加追逐同質價低。消費者更加追逐同質價低。根據麥肯錫咨詢，中等收入群體

72、正在轉向價格更具競爭力的渠道，更積極地尋求折扣和促銷。部分人會花更多時間去挑選“檔次相同，價格更低”的商品，另一部分人習慣于“檔次升級，價格不變”的商品。圖60：消費 K 型復蘇資料來源：紅餐產業研究院，思想鋼印，中國統計年鑒 2019，國信證券經濟研究所整理反映到餐飲消費反映到餐飲消費，高端承壓高端承壓，性價比占主導地位性價比占主導地位。根據紅餐產業研究院，2022 年10 月至 2023 年 4 月，不同人均價位區間的門店數占比變化趨勢不同：人均 300元以上的高端餐飲門店占比下降；人均在 50-300 元的中端餐飲門店數占比上漲；人均 50 元以下的低端門店數占比保持穩定，餐飲消費者更加

73、偏好低成本幸福，高性價比餐廳更有可能成為消費者首選。圖61：近半年不同價格區間餐飲門店占比變化，高端餐飲總體承壓資料來源：紅餐產業研究院，國信證券經濟研究所整理相相比同品質的外賣和比同品質的外賣和外出就餐外出就餐，預制菜具備一定價格優勢預制菜具備一定價格優勢。根據艾媒咨詢，2022年預制菜用戶單次消費 21-30 元占比最多，將近 40%，其次 31-40 元占比超 20%，與普通消費者日常買菜開支相差不多。而根據辰智餐飲大數據研究中心，2018 年外賣人均消費已達 36.4 元，超過 2022 年預制菜人均消費（30 元左右）。此外，預制菜單次花費不及餐飲消費者人均單次消費金額預制菜單次花費

74、不及餐飲消費者人均單次消費金額，艾媒咨詢數據顯示，2022 年中國餐飲消費者單次消費金額集中在 51-100 元，占比 38.7%；其次是 101-150 元，占比 29.8%；人均花費少于 50 元的消費者占比僅 15.4%。根據美團和叮咚買菜 APP，即使是相同品類產品，預制菜價格也多比外出就餐和外賣價格更低，更具性價比。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告25圖62：2022 年預制菜單次購買金額圖63：2022 年中國餐飲消費者人均單次消費金額資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理資料來源：艾媒咨詢，國信證券經濟研究所整理圖64：叮咚買菜魚香肉絲和小

75、龍蝦預制菜價格圖65：美團外賣魚香肉絲和小龍蝦價格資料來源：叮咚買菜 APP，國信證券經濟研究所整理資料來源：美團 APP，國信證券經濟研究所整理C C 端預制菜滲透初期發展潛力較大，對比日本預計進程更為漸進端預制菜滲透初期發展潛力較大，對比日本預計進程更為漸進綜合來看，我國 C 端預制菜市場仍處于滲透初期（小于 5%），其中外賣產業發達，預制菜口味、價格仍有改善空間，消費者教育不足等有所影響。但我們認為預制菜 C 端市場具備較大潛力：一是 C 端潛在客群龐大；二是消費者愈發重視健康升級，預制菜可以替代部分外賣需求及填補外賣未觸達場景；三是隨技術升級預制菜口味還原度有望進一步提升；四是隨著消費

76、者教育強化，疊加行業標準完善，滲透率有望逐步提高。圖66：日本冷凍食品生產趨勢資料來源：日本冷凍食品協會，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告26日本速凍食品同樣經歷了先 B 后 C 的發展歷程，C 端占比從 1990 年的 25%左右增加至當前約 50%。由于地理位置、經濟發展水平不同等原因，中日居民在飲食文化觀念、食材選擇和烹飪方式方面存在較大差別，且冷鏈基礎設施仍有所差異，預計短期我國 C 端預制菜占比更偏穩步提升。飲食文化方面，飲食文化方面，中國菜肴講究“色、香、味”，屬于美味型菜肴，在食物的辨別上以味覺為首要；日本料理則講究“新、

77、奇、鮮”，屬于營養型料理，飲食做法上凸顯“原汁原味”。食材選擇方面食材選擇方面，我國地緣遼闊，可供選擇的食物種類較多，造就八大菜系，更為復雜多樣；而日本由于地理原因，餐飲更側重于水生動植物。烹飪方式方面烹飪方式方面，中餐善做“加法”，講究火候，喜用豐富的烹飪方式，如燒、烤、煎、炸等對食材進行加工，且許多菜系善用胡椒、辣椒、蔥姜蒜配料等為食材增加風味，注重色彩和調味上的沖擊；而日本料理崇尚做“減法”，講究刀工，為了保持食物的原汁原味，不會對食物多做加工，以生食或把食物放入水中煮食為多，因此也被稱為“煮文化”?？傮w而言，中式餐飲菜系復雜中式餐飲菜系復雜，烹飪方式多樣烹飪方式多樣，在預制菜口味的還原

78、度方面相對在預制菜口味的還原度方面相對有一定難度有一定難度，我國我國 C C 端預制菜滲透提升預計較日本更趨漸進端預制菜滲透提升預計較日本更趨漸進，但人口規模決定其但人口規模決定其市場空間依舊潛力巨大。市場空間依舊潛力巨大。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告27新零售企業布局預制菜的經驗與啟示新零售企業布局預制菜的經驗與啟示以以盒馬和叮咚買菜為例盒馬和叮咚買菜為例自研預制菜業務有望提升生鮮電商盈利能力自研預制菜業務有望提升生鮮電商盈利能力，近年來頭部企業紛紛加碼布局近年來頭部企業紛紛加碼布局。根據日本流通經濟研究所特任研究員李雪 2022 年接受第三只眼看零售

79、的采訪，預制菜毛利率整體會比生鮮至少高 10%。盒馬鮮生 2020 年開始大力投入預制菜研發，2023 年將預制菜列為一級部門；目前預制菜月均 SKU 上千種，且自有品牌銷售占比近 40%。叮咚買菜 2022 年成立預制菜事業部，同樣列為一級部門；2023Q1 以預制菜為主的自有品牌 GMV 已超 10億元，銷售占比達到 19%，已成為毛利率改善的法寶。兩家公司先后公開表態 2023年預制菜 GMV 有望突破 50 億元。我們認為，新零售龍頭玩轉 C 端預制菜的核心邏輯：廣大的中高端客群及品牌力廣大的中高端客群及品牌力背書，強大的上游生鮮供應鏈及消費偏好洞察力，高效的及時配送與周轉能力背書，強

80、大的上游生鮮供應鏈及消費偏好洞察力，高效的及時配送與周轉能力。新零售企業持續加碼預制菜，今年銷售額有望迎新突破新零售企業持續加碼預制菜，今年銷售額有望迎新突破盒馬鮮生盒馬鮮生 20172017 年開啟布局預制菜，近兩年進一步加大投入力度。年開啟布局預制菜，近兩年進一步加大投入力度。盒馬鮮生成立于 2015 年，以數據和技術為驅動，集超市、餐飲、菜市場、配送物流于一體。公司于 2017 年推出盒馬工坊正式布局預制菜；2018 年開始探索冷藏預制菜商品；2020 年成立 3R（即烹、即熱、即食）事業部；2021 年建立中央工廠，加大預制菜研發投入；2022 年與國聯水產達成合作協議，大力推進水產預

81、制菜產品，并提出做“鮮食預制菜第一渠道品牌”；2023 年 4 月將預制菜列為一級部門，5 月發起預制菜生態聯盟，預計 10 月在上海開出首家預制菜門店。圖67：盒馬鮮生預制菜發展歷程資料來源：第三只眼看零售，零售圈，國信證券經濟研究所整理盒馬自有品牌盒馬自有品牌 SKUSKU 豐富，滿足不同細分需求，公司預計豐富，滿足不同細分需求，公司預計 20232023 年銷售額有望突年銷售額有望突破破5050 億元億元。盒馬預制菜部門總經理表示，根據中國食品報官方平臺，2022 年，盒馬工坊預制菜的銷售額同比增長 50%。截止 2022 年 10 月底，其自有品牌 SKU 超 1200個，銷售占比由

82、2019 年的 10%增加至約 35%。2023 年 4 月中國連鎖餐飲峰會上，盒馬預制菜部門總經理陳慧芳表示，預計今年銷售額能有望突破 50 億元。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告28圖68：盒馬鮮生預制菜品類豐富圖69：盒馬自有品牌銷售占比資料來源：盒馬鮮生 APP，國信證券經濟研究所整理資料來源：略大參考，電商報 Pro，國信證券經濟研究所整理叮咚買菜加碼布局預制菜叮咚買菜加碼布局預制菜，形成豐富品牌矩陣形成豐富品牌矩陣。叮咚買菜 2020 年 6 月開始布局預制菜；2021 年成立預制菜研發生產團隊，首推自有品牌“拳擊蝦”，該產品上線2 個多月 GM

83、V 超 8000 萬元；2022 年成立預制菜事業部，將預制菜上升為公司一級部門；2023 年宣布加碼預制菜部門，啟動“預制菜合伙人”招募計劃。截至截至 2022022 2年底，年底，叮咚買菜目前擁有叮咚王牌菜、蔡長青、叮咚大滿冠、叮咚好食光等 20+個自有品牌，針對不同人群經營不同產品類型；SKU 超 1000 個，給消費者提供豐富選擇；在國內有 13 個生產工廠，其中上海一工廠獲 IFS 認證。圖70：叮咚買菜預制菜發展歷程資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理叮咚叮咚 2023Q12023Q1 自有品牌預制菜自有品牌預制菜 GMVGMV 超超 1010 億元億元，用戶滲透顯著提升用戶

84、滲透顯著提升。根據叮咚買菜2023 年一季度財報，以預制菜為主的自有品牌商品 GMV 從 2021 年二季度的 5%持續提升至 2023 年一季度的 19%，單季度已超 10 億元；自有品牌用戶滲透率超 70%，月銷過千萬的自有品牌商品從 7 個提升到 12 個；其中主打家常菜系列的預制菜品牌“蔡長青”月銷已超過 7000 萬，在叮咚買菜上用戶滲透大幅提升至 27%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告29圖71：叮咚買菜自有品牌商品 GMV 及占比圖72：叮咚買菜部分自有品牌資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：叮咚買菜 APP，國信證券經濟研究

85、所整理優勢一：具備優勢一：具備中高端客群基礎中高端客群基礎，品牌力降低消費者購買決策成本，品牌力降低消費者購買決策成本品牌力在消費者教育初期較為重要品牌力在消費者教育初期較為重要，盒馬鮮生和叮咚買菜高線城市卡位盒馬鮮生和叮咚買菜高線城市卡位、健康優健康優質定位質定位，輔以營銷推廣輔以營銷推廣，持續鞏固品牌印象持續鞏固品牌印象。根據艾媒咨詢，93.7%的中國預制菜消費者會優先考慮品牌再進行選購，因此提高品牌知名度、建立消費者對品牌的認知較為重要。盒馬以“高品質”的形象深入人心，其目標用戶主要是其目標用戶主要是 25-3525-35 歲的圍繞家庭女性歲的圍繞家庭女性互聯網用戶、且有一定消費力互聯網

86、用戶、且有一定消費力；根據達曼零售觀察，盒馬以 41%的主動提及率和93%的品牌認知度，成為認知度最高的全渠道零售商品牌。叮咚預制菜用戶畫像主要為叮咚預制菜用戶畫像主要為 30-4530-45 歲人群歲人群，以白領為主以白領為主；且相比單身用戶且相比單身用戶，家庭家庭用戶數量更多用戶數量更多。叮咚買菜最早將商品配料表放在顯眼位置，吸引眾多追求健康和品質消費的中高端客群。我們認為我們認為，中高端定位與高品質商品持續鞏固零售渠道本身的品牌力中高端定位與高品質商品持續鞏固零售渠道本身的品牌力，當自有品當自有品牌預制菜推出后牌預制菜推出后，消費者購買決策成本有望顯著低于新品牌消費者購買決策成本有望顯著

87、低于新品牌，有助于擴大用戶滲有助于擴大用戶滲透。透。如，叮咚華東地區預制菜的滲透率(同期訂單里含預制菜的訂單)基本到了30%，華北為 20%，華南和西南約 25%，均顯著高于我國 C 端整體預制菜滲透。圖73：叮咚買菜與支付寶聯名，在地鐵站營銷圖74：盒馬成為全渠道最知名的零售商自有品牌資料來源：廣告營銷界，國信證券經濟研究所整理資料來源：達曼零售觀察，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告30優勢二優勢二：前端洞察助力產品研發前端洞察助力產品研發，技術創新技術創新&供應鏈支撐穩定出品供應鏈支撐穩定出品高品質產品的穩定供應，一方面來自大數據對

88、終端細分客群需求的洞察高品質產品的穩定供應，一方面來自大數據對終端細分客群需求的洞察1 1）盒馬及叮咚買菜積累大量用戶數據，深刻洞察消費者需求，助力產品創新。）盒馬及叮咚買菜積累大量用戶數據，深刻洞察消費者需求，助力產品創新。不同消費群體對預制菜有不同需求，如年輕群體更關注商品豐富度、便捷度、新奇性，小家庭消費群體看重新鮮、口味及營養搭配，50 歲以上消費群體則普遍關注新鮮度、口味以及操作便捷性。盒馬、叮咚此類電商平臺本就是 C 端消費平臺，通過此前用戶的訂單積累和畫像，更能對消費者就餐行為和態度進行深入洞察，從就餐場景、品類選擇、餐廳選擇、菜品選擇、食材口味偏好等角度把握消費變化趨勢，據此進

89、行研發和生產，更能打造出符合消費者選擇的預制菜產品，有利于商品銷售及爆品打造。根據餐飲新連鎖，盒馬能夠根據市場喜好迅速反向定制商品，用平均 45 天、系列商品最快 30 天的上新速度抓住潮流。圖75：數字化技術幫助叮咚和盒馬進行消費者洞察圖76：大數據的創新性應用資料來源：辰智，國信證券經濟研究所整理資料來源：畢馬威分析，國信證券經濟研究所整理2 2）進一步看進一步看，叮咚和盒馬均圍繞基礎品類叮咚和盒馬均圍繞基礎品類、時令性時令性&場景性兩個維度展開產品研場景性兩個維度展開產品研發。發?；A品類屬于剛需產品，是消費者日常生活中需要的家常食物；后者則圍繞季度、節氣或者一些新消費場景，比如露天燒烤

90、等打造一些場景化預制菜品。表5：叮咚買菜自有品牌及對應產品類型和價格系列品牌系列品牌產品類型產品類型代表產品代表產品價格（元）價格（元）叮咚大滿冠火鍋食材火鍋混合丸 180g19.9叮咚好食光各類沙拉輕食、牛排整切眼肉牛排 180g25.8叮咚好食匯小吃海帶苗 25g11.8叮咚王牌菜大菜、地方名吃腌篤鮮 1.4kg68漁夫保蘿海鮮銀鱈魚切塊 200g69拳擊蝦小龍蝦蒜蓉小龍蝦 700g49.9良芯匠人速食面點鮮肉小餛飩 423g22.9蔡長青鹵味熟食、家常小菜香拌牛肉 150g24.9資料來源:叮咚買菜 APP，國信證券經濟研究所整理基礎品類方面基礎品類方面，二者均針對市場不同需求做了進一步

91、細分二者均針對市場不同需求做了進一步細分。以叮咚買菜為例，叮咚已具備 20+自有品牌，分別針對不同品類，幾個類型價格拉開、結構更加健全，如蔡常青家常菜品牌為主，主打一日三餐吃得飽；叮咚王牌菜主打大單品，以餐廳大菜和各地經典美食作為開發樣本；叮咚好食光主打吃得健康；叮咚大滿冠主打火鍋食材。針對不同人群也有細分針對不同人群也有細分，注意到健身人群和寶媽客群的特殊飲食需求，叮咚買菜推出“輕養星球”、“寶媽嚴選”等細分頻道；且根據界面新聞，叮咚創始人兼 CEO 梁昌霖先生在電話會議中表示，叮咚買菜未來會有“針對兒童請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告31和老人的專屬預制

92、菜”。此外，叮咚的產品結構隨消費客群改變以及時代熱點而叮咚的產品結構隨消費客群改變以及時代熱點而變革和升級。變革和升級。2022 年叮咚買菜 30 歲以下用戶占比開始穩定增長，加之疫后健康升級趨勢明確，叮咚買菜緊跟時代趨勢，進入“大健康預制菜 2.0”時代，首批推出 5 個系列：少油無油、低鈉無鹽、控卡低卡、清潔配方、低碳/低 GI 預制菜，迎合當下年輕人對于減脂、健康的需求。圖77：叮咚買菜為不同客群提供不同產品資料來源：零售商業財經，國信證券經濟研究所整理在消費場景打造方面，考慮產品的時令性。在消費場景打造方面，考慮產品的時令性。消費者在不同時間節點對于預制菜的消費需求存在差異。例如年節期

93、間消費者需求不同于平日，除了關注菜品質量、口味外，也更關注菜品是否新奇，顏值是不是足夠高，能不能撐起一桌家宴。叮叮咚買菜和盒馬鮮生均在不同季節咚買菜和盒馬鮮生均在不同季節，結合季節性需求結合季節性需求，推出具備時令性的特色預制推出具備時令性的特色預制菜品菜品，既能夠減少產品過剩既能夠減少產品過剩，又能夠迎合市場又能夠迎合市場，增加產品銷量增加產品銷量。今年 2 月，叮咚買菜 App 在“預制菜”入口中加入“春季限定”頁卡，提供腌篤鮮、酸筍老鴨鍋底等帶有春天特色的產品。盒馬推出了“咬春八鮮”系列商品，圍繞刀魚、香椿、春筍等 8 種時令食材做成不同的預制菜；同時依托“萬物皆可炸”概念，開發了空氣炸

94、鍋場景下的預制菜，今年預計將針對“露營”燒烤開發新品。圖78：盒馬鮮生“咬春八鮮”圖79：盒馬鮮生“萬物皆可炸”資料來源：嬉游旅行指南，國信證券經濟研究所整理資料來源：獨角 Mall，國信證券經濟研究所整理高品質產品的穩定供應，另一方面來自創新技術及供應鏈布局高品質產品的穩定供應，另一方面來自創新技術及供應鏈布局1 1）預制菜好吃才是王道，盒馬鮮生與叮咚買菜積極投入和使用先進食品工藝與）預制菜好吃才是王道，盒馬鮮生與叮咚買菜積極投入和使用先進食品工藝與創新技術，提高口味還原度。創新技術，提高口味還原度。以盒馬鮮生為例，盒馬預制菜業務依托新穎的食品技術，如蔬菜殺青、分子料理包埋、魚肉去腥、射頻殺

95、菌、預熱鎖鮮等，大大提請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告32高預制菜口味還原度，為消費者帶來全新食品體驗。一批科技加持的預制菜新品一批科技加持的預制菜新品，已經在市場上通過了消費者的驗證。已經在市場上通過了消費者的驗證。今年 3 月，盒馬與新消費品牌 Moodles 聯名推出了一系列雞肉、蝦肉做的面，采用 3D 打印和分子料理技術，含有超過 55%的雞肉添加、2 杯牛奶蛋白質，受到寶媽群體和健身達人青睞，上市一個月銷售破百萬，銷售量周環比增長超 60%。此外，盒馬牽頭成立預制菜生態聯盟盒馬牽頭成立預制菜生態聯盟，整合各方資源，實現“產學研銷”一體化，推動更多預

96、制菜技術的應用，提升菜品品質，更好滿足消費者需求。圖80：雞肉、蝦肉做的面圖81：盒馬鮮生預制菜采用多種科技手段資料來源：36 氪 Pro，國信證券經濟研究所整理資料來源：零售圈，國信證券經濟研究所整理2 2）盒馬和叮咚買菜具備成熟的供應鏈管理能力盒馬和叮咚買菜具備成熟的供應鏈管理能力，并在此基礎上不斷深入供應鏈并在此基礎上不斷深入供應鏈，保證產品品質和穩定供應、助力成本管控保證產品品質和穩定供應、助力成本管控盒馬鮮生與叮咚買菜作為生鮮電商龍頭企業，具備成熟的生鮮供應鏈管理能力，在預制菜業務布局中天然具備供應鏈優勢，并且二者在此基礎上均不斷強化供應鏈，深入上游。一方面可以保證產品品質和穩定供應

97、，發揮規模效應；另一方面可以較好控制成本，在性價比方面持續構建差異化。盒馬鮮生具備較為完善的生鮮供應鏈網絡，與供應商聯合生產、積極全球布局盒馬鮮生具備較為完善的生鮮供應鏈網絡，與供應商聯合生產、積極全球布局。盒馬自 2017 年開始布局供應鏈，至 2021 年，盒馬已建立超 300 條鮮食供應鏈。根據 2022 盒馬新零供大會披露數據，截至 2022 年 10 月，盒馬在國內擁有 2495家供應商、550 個直采基地，在商品研發和生產方面深度合作的供應商占比 35%，貢獻了超過 60%的銷售額，催生出首批 10 家億級規模的“盒品牌”。通過不斷創新自有產品，與上游供應商聯合生產，不僅幫助盒馬簡

98、化供應鏈流程，減少對外部供應商的依賴。此外，公司提出提出“十四五十四五”期間建立期間建立 10001000 個盒馬村個盒馬村（源頭基地源頭基地，采銷一體采銷一體，至至 20232023 年年 5 5 月已有月已有 185185 個個），并于今年并于今年 5 5 月啟動月啟動“全球供應鏈戰略全球供應鏈戰略”，將在全球設立 8 大采購中心，通過深度尋源，鏈接全球優質產地，通過全球貨源、全球采買，最大程度降低成本，豐富 SKU，實現優質優價。叮咚買菜多為產地直采叮咚買菜多為產地直采，通過倒推供應鏈掌握上游議價權通過倒推供應鏈掌握上游議價權，部分自建生產線部分自建生產線。叮咚 80%的生鮮食材來自產地

99、直采（2023 年一季度），生鮮直供產地達 350 個（截至 2020 年底），幫助公司縮減中間環節提升利潤，并保證穩定、多樣化的高質量產品供應。此外，公司通過“訂單農業”模式倒推供應鏈，基于消費數據確定品類規劃，據此確定原料、工藝、加工、包裝等，再篩選合適供應商，有利于優化供應鏈效率，掌握更多上游議價權。例如，在 2021 年羊肉價格普遍上漲的背景下，叮咚仍能在保證毛利率的前提下以 99 元/份銷售羊蝎子火鍋，且叮咚買菜上羊蝎子的帶肉率和厚度等指標都高于市場平均水平，具備競爭優勢。此外，叮咚買菜叮咚買菜擁有自有供應鏈項目“叮咚谷雨”，自建豬肉、3R 食品、面食三請務必閱讀正文之后的免責聲明及

100、其項下所有內容證券研究報告證券研究報告33條產品線，逐漸向產業鏈上游滲透。2021 年叮咚買菜在“中國龍蝦之都”盱眙縣打造國內首條即食冷吃小龍蝦產線，打造集小龍蝦培育、研發、加工為一體的預制菜供應鏈。當地的叮咚買菜龍蝦超級工廠總面積 1.5 萬平方米，每天可加工活蝦 4 萬斤，盱眙龍蝦已成為 24 小時內可從蝦田送到消費者手中的高品質預制菜。圖82：叮咚買菜與盱眙縣合作圖83：盒馬鮮生供應鏈運營中心資料來源：現代物流報，國信證券經濟研究所整理資料來源：金融投資報，國信證券經濟研究所整理優勢三：高效的及時配送與周轉能力支撐優勢三：高效的及時配送與周轉能力支撐消費者更傾向于短保預制菜產品消費者更傾

101、向于短保預制菜產品，這需要渠道體系及庫存周轉支撐這需要渠道體系及庫存周轉支撐。根據預制菜行業發展趨勢研究報告，更偏好保質期在 1 個月以內的消費者占比超半數。叮咚與盒馬本身主營生鮮，對庫存周轉及配送有更高的要求，目前已經在多個高線城市布局前置倉或線下門店，滿足“保鮮”需求。因此生鮮電商借助既有渠道網絡、配送體系及庫存智能管理，滿足短保預制菜供應，擴大消費客群覆蓋面。如盒馬標榜積極推出保質期 4 天左右的 0-4冷藏預制菜商品。圖84：消費者更傾向于鮮食預制菜資料來源：2022 年中國預制菜行業發展趨勢研究報告，國信證券經濟研究所整理盒馬門店網絡密集盒馬門店網絡密集，且在持續擴張且在持續擴張，支

102、撐其即時零售能力支撐其即時零售能力。根據中國連鎖經營協會，截至 2022 年 6 月，盒馬鮮生門店超 300 家。盒馬線下門店持續擴張盒馬線下門店持續擴張，根據財經涂鴉，2023 年 1 月盒馬 CEO 侯毅發布全員內部信，指出盒馬鮮生和盒馬 X 會員店 2023 年將以二位數的增長繼續規模開店，盒馬奧萊店和盒馬 NB 完成上海 100家奧萊店、覆蓋上海所有郊縣鎮。今年 6 月 30 日，盒馬宣布將在全國同時開出12 家新店。門店網絡支撐其擴大門店服務范圍，門店網絡支撐其擴大門店服務范圍，3 月底，盒馬將配送范圍從此前請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告34的

103、3 公里、最快 30 分鐘送達，提升到了 5 公里、最快 1 小時送達，覆蓋范圍翻了近 3 倍；盒馬 App 配送時間也延長至每天 7：30-23：00。線上方面，盒馬云超商城覆蓋全國絕大多數城市，且支持次日達服務。圖85：盒馬鮮生會員店圖86：盒馬鮮生全國門店布局資料來源：微博，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理叮咚買菜依靠其前置倉，采用智能調度配送滿足配送需求。叮咚買菜依靠其前置倉，采用智能調度配送滿足配送需求。根據 2022 年財報，叮咚買菜在 30 個城市設有約 1100 個前置倉，每個前置倉的平均面積通常約為300-400 平方米，地理位置優越，服務半徑

104、 1-3 公里的鄰近家庭。公司采用智能調度配送，自動分配訂單給騎手，并規劃最優路線，能夠實現 30 分鐘送達目標，極大地保證了產品到達用戶手中的新鮮度。此外，公司能夠快速調動附近的站點應對激增的訂單，為用戶提供穩定、快捷的服務。在庫存周轉方面在庫存周轉方面，叮咚買菜利用物聯網技術監控庫存狀態、控制溫度和管理運輸，同時利用大數據技術每小時進行 SKU 的訂單預測，使得每個前置倉都能定制其產品供應、補充庫存；此外，適時降價促銷也有助于及時清庫存，一定程度上也有助于擴大消費者滲透?？傮w而言，總體而言，外出消費場景恢復后，以叮咚與盒馬為代表的生鮮電商龍頭自有品牌預制菜銷量仍維持較快增長。我們分析，二者

105、卡位高線城市、定位圍繞家庭的中高端年輕客群，已有品牌背書；已有品牌背書；且自有客群基礎本身與前文分析“一二線城市、女性、有娃、有工作”的預制菜客群重疊度較高，用戶滲透顯著高于全國整體。用戶滲透顯著高于全國整體。在此基礎上在此基礎上，依靠強大的上游生鮮供應鏈及消費偏好洞察力依靠強大的上游生鮮供應鏈及消費偏好洞察力、高效的及時配送與高效的及時配送與周轉能力周轉能力，SKUSKU 覆蓋范圍更廣，滿足多元細分客群需求，實現快速放量發展，也覆蓋范圍更廣，滿足多元細分客群需求，實現快速放量發展，也進一步推進預制菜消費者教育。進一步推進預制菜消費者教育。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報

106、告證券研究報告35餐飲企業有何借鑒餐飲企業有何借鑒以同慶樓和以同慶樓和廣州酒家廣州酒家為例為例老字號餐飲，與新興生鮮電商在布局預制菜的同與不同老字號餐飲，與新興生鮮電商在布局預制菜的同與不同目前 A 股上市餐飲相關企業如同慶樓和廣州酒家在預制菜上亦逐步布局。與前述生鮮電商龍頭相似之處在于與前述生鮮電商龍頭相似之處在于：一是均具備一定品牌影響力一是均具備一定品牌影響力，同慶樓為徽菜代表/廣州酒家為粵式菜系龍頭，區域品牌力強，且區域經濟活力較強；二是產品二是產品研發實力強研發實力強，均直面消費者，有助于積累顧客偏好，且餐飲門店是天然的試驗田。三是供應鏈成熟三是供應鏈成熟，二者原材料采購及部分加工處

107、理可與餐飲業務共用。不同之處在于，餐飲企業在渠道建設、客戶積累和產品周轉等方面需要補短板，可以采取差異化產品研發（如保質期略長的 SKU）、業務/股權合作等方式提升增長勢能，未來或成為超預期的業務增長點。表6：同慶樓和廣州酒家在布局預制菜時各自的優勢及發力方向企業企業原有優勢原有優勢發力方向發力方向同慶樓 徽菜代表，老字號品牌 依托餐飲業務具備強研發能力 餐飲上游供應鏈共享 瞄準鮮肉包、大廚菜等細分賽道，核心大單品做大規模，規劃建設食品工廠、發揮規模經濟 搭建線上下全渠道網絡 借力餐飲及酒店業務的全國擴張提高銷售半徑廣州酒家 粵菜代表，老字號品牌，具備區域優勢；速凍食品發展多年，省內渠道成熟

108、已有四地生產基地 異地渠道鋪設，大灣區加速滲透，華東區域加速拓展 餐飲門店擴大品牌影響力 預制菜品類仍待擴充資料來源：國信證券經濟研究所整理同慶樓：品牌同慶樓：品牌+采購共享采購共享+強研發構筑初始稟賦，多品類擴張及全強研發構筑初始稟賦，多品類擴張及全渠道鋪設渠道鋪設同慶樓以餐飲業務為核心，餐飲、賓館、食品三輪驅動，其中，以預制菜為重要組成部分的食品業務高速增長。2021 年成立食品子公司重點布局，食品業務銷售額從當年 1500 萬元增加至 2022 年的 9400 萬元，發展較快。圖87：同慶樓三輪驅動戰略圖88：同慶樓門店發展資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，國

109、信證券經濟研究所整理 注：門店規模包含新餐飲門店請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告361 1、同慶樓布局預制菜自有稟賦：老字號品牌、上游供應鏈共享、依托餐飲具備、同慶樓布局預制菜自有稟賦：老字號品牌、上游供應鏈共享、依托餐飲具備強研發強研發1 1）品牌方面品牌方面，老字號品牌老字號品牌，區域知名度高區域知名度高。盒馬與叮咚作為生鮮電商龍頭，以品質出名，布局預制菜具備原始流量。同慶樓以“老字號”贏得消費者信任，且餐飲起家，奠定了 C 端客群基礎。1999 年，同慶樓被評為“中華老字號”，成為國內徽菜代表企業；2014 年被認定為“中國馳名商標”，具有較高知名度和

110、美譽度。公司在安徽、江蘇等地擁有大量的線下大型酒樓，輻射范圍較廣，消費者對同慶樓品牌認知度較高，為公司的預制菜業務打下了良好的 C 端客戶基礎。圖89：同慶樓物流配送圖90：同慶樓采購配送流程資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理2 2）在預制菜業務布局上，同慶樓亦可共享此前餐飲供應鏈。）在預制菜業務布局上，同慶樓亦可共享此前餐飲供應鏈。盒馬與叮咚主營生鮮，在生鮮供應鏈方面布局較為完善，其預制菜業務布局具備天然供應鏈優勢。而同慶樓主業宴會業務對短時間規?；霾鸵筝^高，倒逼公司供應鏈持續進行標準化升級。目前公司供應鏈已實現集中源頭采購、食材中央廚房

111、加工、物流統一配送、門店現烹，有效降低門店人力成本及原料成本。公司下轄合肥、無錫兩個物流配送中心，倉儲總面積近 2 萬平方米，配套冷鏈車輛 80 余臺，除北京以外的全國門店全部實現日配模式，保障門店經營。此外，公司 2014 年即成立中央廚房，將原料集中加工為半成品、成品，并通過自有物流配送到門店，一方面保障門店菜品品質穩定，另一方面在供應鏈和生產技術等方面為當前預制菜的布局奠定一定基礎。圖91：同慶樓大廚菜圖92：同慶樓臭鱖魚與招牌老鹵汁資料來源：公司年報，國信證券經濟研究所整理資料來源：淘寶，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告373

112、3）產品研發方面，大廚坐鎮，同慶樓門店為天然菜品試驗田。）產品研發方面，大廚坐鎮，同慶樓門店為天然菜品試驗田。盒馬及叮咚買菜作為生鮮電商，前期積累大量消費者數據，深刻洞察消費者需求。同慶樓食品業務與餐飲業務研發統一，可依托餐飲業務多年經驗把握傳統菜肴的市場喜好以及消費需求，憑借多年沉淀以及眾多名廚資源，具備較強的食材把控能力及獨有烹飪工藝。2 2、同慶樓正致力：多品類發展、核心單品擴規模、全渠道積極鋪設、同慶樓正致力：多品類發展、核心單品擴規模、全渠道積極鋪設1 1）多品類發力，選擇核心單品建廠生產，發揮規模優勢。）多品類發力，選擇核心單品建廠生產，發揮規模優勢。公司依托餐飲門店眾多名廚的研發

113、能力，擁有臭鱖魚等經典菜肴以及特色料包的獨門技法，現已開發出六大核心產品系列（臭鱖魚、大廚菜、大廚面點、大廚臘味、節禮產品、大廚料汁）。目前已初步孵化出預制菜大單品，根據預制菜洞察，截至截至 20222022 年年 1212 月月，其臭鱖魚產品銷售額已近上千萬元其臭鱖魚產品銷售額已近上千萬元。在此基礎上，公司積極籌建食品工廠公司積極籌建食品工廠，以保以保障食品供應能力并發揮規模效應、降低成本、提高單品效益障食品供應能力并發揮規模效應、降低成本、提高單品效益，預計臭鱖魚工廠、大廚菜工廠及面點工廠有望逐步建設。除自建工廠外，公司積極合作 OEM 工廠，后續不排除通過并購快速提升供應能力。表7：同慶

114、樓預制菜相關產品系列名稱產品價格（元）大廚面點老面小籠包 20 個共 500g折后 30.51速凍鮮肉包 18 個共 1440g折后 45.8香菇豬肉燒麥 6 個共 480g折后 17.9自熱米飯臘味雙拼煲仔飯 2 盒共 600g折后 44.9酸菜筍絲自熱飯 2 盒共 856g折后 44.9大廚菜雙椒魚頭 620g折后 33.2四喜丸子共 650g折后 35.9酸菜魚片 380g折后 35.9臭鱖魚凈膛 500-550g+料汁 240g折后 95.9凈膛 300-350g+料汁 241g折后 70.9風味腌臘咸肉 200g折后 32.9醬肉 300g折后 41.9資料來源:淘寶，國信證券經濟研

115、究所整理2）公司此前主營餐飲，食品渠道相對薄弱，現積極投入渠道建設，補齊短板公司此前主營餐飲，食品渠道相對薄弱，現積極投入渠道建設，補齊短板。同慶樓正積極進行渠道建設，致力于打造線下商超+線上運營+經銷商+門店銷售為一體的全方位銷售路徑，但投入初期預計需承擔一定銷售費用。圖93：同慶樓線上+線下全渠道布局資料來源：公司財報，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告38線上方面線上方面，除了在抖音、天貓、京東等各平臺開設店鋪進行自播外，還同抖音頭部主播小楊哥深度合作，進行直播帶貨；此外自有小程序也已上線。線下方面，線下方面，60 多家門店是天然銷

116、售渠道；且截至 2022 年底，公司在商超渠道已開設 107 個聯營專柜，覆蓋合肥、南京、武漢市場，先后入駐蘇果、大潤發等 KA系統。此外此外，公司正開展社區門店的探索公司正開展社區門店的探索，借助加盟大包店鋪設食品業務營銷渠借助加盟大包店鋪設食品業務營銷渠道，利用社區零售新業態打造渠道差異化道，利用社區零售新業態打造渠道差異化。同慶樓鮮肉大包店定位社區，采用早餐+預制菜復合模式，擁有面點、肉包燒麥、預制菜等產品，品類豐富，且會作為同慶樓線上食品零售業務的提貨點。根據公司年報，截至 2022 年底，同慶樓已有大包店 20 家；2023 年 5 月公司開放鮮肉大包連鎖店加盟，首批計劃在合肥地區開

117、放加盟商 100 家，隨著大包店加盟模式越來越成熟，未來有望在全國范圍快速復制，借力做大整個食品業務。我們認為我們認為，公司在傳統線上線下公司在傳統線上線下、直銷經銷等全渠道之外直銷經銷等全渠道之外，差異化布局社區加盟差異化布局社區加盟早餐店這一剛需消費場景早餐店這一剛需消費場景，具備客群基礎具備客群基礎，有望通過即購即提有望通過即購即提、線上下單線下自線上下單線下自提提、線上下單小區集中配送等多種交付方式線上下單小區集中配送等多種交付方式，滲透居民日常消費場景滲透居民日常消費場景，助力產品助力產品打開市場。打開市場。圖94：同慶樓鮮肉大包店圖95：同慶樓大包店采用社區零售新業態資料來源：挖貝

118、網，國信證券經濟研究所整理資料來源：挖貝網，國信證券經濟研究所整理總體而言，同慶樓老字號品牌、菜品研發實力、上游采購資源等原有餐飲稟賦總體而言，同慶樓老字號品牌、菜品研發實力、上游采購資源等原有餐飲稟賦，且卡位區域經濟活力較好的合肥且卡位區域經濟活力較好的合肥，有望為食品業務后續發展奠定良好基礎有望為食品業務后續發展奠定良好基礎。目前目前正致力打造差異化優勢正致力打造差異化優勢：1）產品端品類豐富：同時瞄準速凍面點，及大廚菜、大廚料汁、節令食品等細分賽道，初步形成臭鱖魚千萬量級大單品。2）全渠道布局：在傳統門店、線上、線下經銷&KA 渠道均布局外，在社區開設早餐加盟店、兼顧包點及預制菜提貨點、

119、充分滲透居民生活場景。3）供應鏈復用與新建兼備：采購端有望與餐飲共享，生產端已規劃針對核心品類建設食品工廠，不排除開展 To B業務實現規模經濟。綜合來看綜合來看，食品業務多維發力食品業務多維發力、結合民企靈活激勵機制結合民企靈活激勵機制，有有望實現較快增長望實現較快增長，后續借力原有餐飲及酒店業務的全國擴張有望進一步提高銷售后續借力原有餐飲及酒店業務的全國擴張有望進一步提高銷售半徑，打造第三大增長極。半徑，打造第三大增長極。廣州酒家：品牌廣州酒家：品牌+渠道渠道+供應鏈基礎扎實，速凍先行、預制菜起步供應鏈基礎扎實，速凍先行、預制菜起步餐飲老字號背書餐飲老字號背書，廣式月餅翹楚廣式月餅翹楚，奠

120、定品牌基礎奠定品牌基礎。公司緣起 1935 年，最初以粵菜馳名，現擁有“廣州酒家”、“陶陶居”兩個中華老字號品牌，以及“天極品”、“星樾城”等餐飲品牌。立足“餐飲立品牌，食品創規?！睉鹇?，將老字號歷史沉淀的品牌優勢，以月餅、速凍等食品銷售進行規模生產與變現，已發展“廣州酒家”、“陶陶居”、“利口?！?、“秋之風”、“糧豐園”等食品品牌，華南請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告39知名度高。圖96：廣州往年營收和歸母凈利潤及其增速圖97：廣州酒家品牌矩陣資料來源：公司財報，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理按照廣義預制菜的定義按照廣義預

121、制菜的定義（包含速凍面點包含速凍面點），公司布局速凍食品業務公司布局速凍食品業務，粵式點心實粵式點心實現較快發展現較快發展。傳統速凍米面品類起步較早、競爭格局初定，CR3（三全、思念、灣仔碼頭）=64%，但由于消費者口味多樣化，粵式點心細分新品領域處于發展階段，產品尚處于創新迭代中，市場較分散，給予公司錯位競爭下的成長機會。2022 年公司速凍食品業務營收10.58億元/+24.75%，占比由2013年的11.46%提升至2022年的 25.7%，目前已形成核桃包、叉燒包、蝦餃等銷售冠軍。圖98：公司速凍及其他食品業務收入及同比增速圖99：廣州酒家速凍食品資料來源：公告財報，國信證券經濟研究所

122、整理資料來源：淘寶 APP，國信證券經濟研究所整理狹義來看狹義來看，公司預制菜仍處于發展初期公司預制菜仍處于發展初期，具備產品研發基礎具備產品研發基礎。公司在預制菜選品時較為謹慎，主要系粵菜還原“鮮”度的技術難度較大，目前以速凍盆菜系列（更偏節令），及鹽焗雞、豉油雞等廣式熟食系列、廣式靚湯等產品為主。公司具備公司具備多年餐飲沉淀和食品生產經驗多年餐飲沉淀和食品生產經驗，如“傳統咕嚕肉”還原度達 90%，獲得 2022 年“十大預制菜爆品”、2023 年“十大粵味預制菜”稱號。公司持續發力技術創新公司持續發力技術創新，2022年與大連工業大學、深圳大學達成戰略合作，推動預制菜產業技術創新。公司立

123、足嶺南飲食文化，持續深耕粵式菜肴及廣式點心，具備差異化優勢。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告40表8：廣州酒家預制菜相關產品系列名稱產品價格（元）廣式點心叉燒包 337.5g*2 袋52鳳凰流沙包 337.5g*2 袋52奶黃包 337.5g*3 袋54蝦仁干蒸燒賣 210g*2 袋65鳳爪 250g*2 袋90水晶蝦餃 160g*8 袋138預制菜豉油雞 1.1kg128鹽焗雞 1.1kg128佛跳墻大盆菜 1.6kg折后 328糖醋生炒排骨 270g32傳統咕嚕肉 270g40.8資料來源:淘寶，國信證券經濟研究所整理此外此外，公司設立預制菜產業基金公司

124、設立預制菜產業基金，加碼預制菜布局加碼預制菜布局。2023 年 4 月公司參與投資設立廣東廣梅預制菜產業投資基金，認繳出資額 6000 萬元，占認繳出資總額 30%，截止目前已完成工商登記并取得營業執照。此基金主要通過參與農業產業鏈未上市公司股權投資以及農業產業鏈上市公司定增、并購重組和私有化等投資，布局農業、預制菜、食品等相關領域，可強化公司供應鏈整合能力，未來有望加速公司預制菜布局，或與公司食品業務更好協同。此外，盒馬牽頭成立預制菜產業聯盟，公司作為其中之一，后續預制菜業務發展可期。供應鏈基礎：四大生產基地支持規模擴容供應鏈基礎：四大生產基地支持規模擴容。公司現有廣東廣州、茂名、梅州和湖南

125、湘潭四大食品生產基地，形成了“一核三翼”的食品制造產能布局，保障產品供應。表9：廣州酒家生產基地布局基地基地生產類別產能規模產能利用率投產時間廣州廣州全品類綜合食品產能規模約為3.9萬噸年，其中月餅0.8萬噸、速凍 2.6 萬噸。2022 年新擴一條速凍生產線，停一條生產線維修基本滿產梅州梅州速凍食品一期 4 條產線(1 條為備用)，速凍產能 2.4 萬噸/年70%（部分配套設施及SKU 還未完善）2021 年三季度湘潭湘潭月餅及速凍一期月餅/餡料產能 0.2/0.6 萬噸/年；二期速凍產能 3.85 萬噸/年二期預計 2023 年底試產一期：2019 年 8 月建設完畢；二期：預計 2023

126、 年茂名（收購）茂名（收購）速凍食品、月餅及烘焙食品速凍及月餅產能約為 0.4 萬噸基本滿產2020 年資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理渠道基礎渠道基礎：線下線上全渠道布局線下線上全渠道布局，區域性營銷網絡較為完善區域性營銷網絡較為完善。目前利口福有超過200 家連鎖門店遍布廣州、佛山等地；核心經銷商合作時間較長，經銷渠道比較穩定，自 2018 年起公司經銷收入占比穩定在 50%-60%（剔除餐飲后更高）；線上包括直銷與經銷兩種模式，除了在天貓、京東等各大平臺開設直營店鋪外，還通過經銷商授權的模式進行淘寶、京東等平臺的線上銷售。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告

127、證券研究報告41圖100：廣州酒家渠道網絡資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理目前正積極進行異地擴張目前正積極進行異地擴張，有望助力食品業務省外拓展有望助力食品業務省外拓展，為預制菜省外布局奠基為預制菜省外布局奠基。國企改革背景下，公司有望經營更加積極，助力公司跨區域（粵港澳大灣區加速滲透，省外尤其華東加速突破）成長。公司此前聚焦廣州，近兩年開始在大灣區公司此前聚焦廣州，近兩年開始在大灣區滲透滲透，伴隨廣州酒家、陶陶居等品牌在深圳開店，公司在深圳的食品業務銷售也開始逐步起量。此外此外，公司在省外尤其華東區域也取得部分突破公司在省外尤其華東區域也取得部分突破。門店方面門店方面，去年廣州酒家

128、省外首店長沙店開業，今年上海有望開業 2 家“廣州酒家”，其中上海首店今年 4 月 24 日已開業，疊加陶陶居后續進一步異地擴張，省外影響力將不斷提升，有望為公司食品業務的省外擴張尤其華東布局奠定基礎。渠道方面，渠道方面，公司在華東等區域的 KA 渠道布局初見成效，其部分產品現已進入華東地區的盒馬、永輝、沃爾瑪、Costco 等超市。此外，后續如與宏輝果蔬合作推進，也有望進一步加速其華東區域產能擴張產能擴張。圖101：廣州酒家省內外銷售占比圖102：廣州酒家省內外銷售規模及增速資料來源：公告財報，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司財報，國信證券經濟研究所整理總體而言總體而言，廣州酒家為廣州老

129、字號餐飲國企廣州酒家為廣州老字號餐飲國企，月餅與速凍面點發展多年月餅與速凍面點發展多年，已在廣已在廣東省內供應鏈和渠道方面積累先發優勢東省內供應鏈和渠道方面積累先發優勢；當前速凍食品正發力華東市場當前速凍食品正發力華東市場，而預制而預制菜布局仍以節令盆菜為主菜布局仍以節令盆菜為主，廣式名菜為輔廣式名菜為輔；20232023 年年 4 4 月設立預制菜產業基金月設立預制菜產業基金，后后續預將持續發力。續預將持續發力。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告42投資建議投資建議：關注積極布局關注積極布局 C C 端預制菜端預制菜的餐飲上的餐飲上市公司市公司預制菜 C 端

130、市場正在享受滲透率提升紅利，A 股市場已有專業預制菜上市公司，同時新零售龍頭也起到了教育市場的作用。餐飲公司布局預制菜具有品牌力、研發力、供應鏈復用的優勢，但在渠道建設、客戶積累和產品周轉等方面需要補短板，可以采取差異化產品研發（如保質期略長的 SKU）、業務/股權合作等方式提升增長勢能，未來或成為超預期的業務增長點，維持對重點跟蹤的同慶樓、廣州維持對重點跟蹤的同慶樓、廣州酒家酒家“買入買入”評級。評級。表10：可比公司估值表代碼代碼公司簡稱公司簡稱股價股價總市值總市值億元億元EPSEPSPEPE投資評級投資評級2 22 2A A2 23E3E2 24 4E E2 25 5E E2 22 2A

131、 A2 23E3E2 24 4E E2 25 5E E605108.sh同慶樓35.9693.500.361.061.461.89100342519買入603043.sh廣州酒家26.2149.020.921.281.541.8128201714買入605089.sh味知香45.6863.041.431.321.652.0232352823無603345.sh安井食品154.2452.263.755.036.337.8641312420無資料來源:Wind、國信證券經濟研究所整理注：安井食品、味知香為 Wind 一致預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告43風

132、險提示風險提示政策風險政策風險預制菜行業處于發展初期，受到國家政策、行業規范及標準制定影響較大；若政策推進不及預期，可能擾動 C 端滲透進度。食品安全食品安全風險風險食品制造業具有生產鏈條長和環節多的特點，部分疫病和污染檢測難度大，期間食材儲備或加工不當，可能存在食品安全風險，容易打擊消費者信心，短期不利于 C 端滲透。經營風險經營風險競爭加劇風險：競爭加劇風險：預制菜行業集中度較低、競爭激烈。若行業競爭加劇可能引發價格戰等，短期可能對相關公司盈利能力形成壓制。原材料價格上漲的風險：原材料價格上漲的風險：餐飲主要原材料農產品、農副產品以及食品包裝材料的價格受市場供求、自然因素、國際貿易等多方面

133、影響，其價格波動會對生產成本和利潤造成重大影響。新產品的研發及市場推廣的風險：新產品的研發及市場推廣的風險：中餐體系龐大，消費者口味和偏好不一，新品研發及市場推廣可能不及預期，且存在產品同質化風險。渠道建設不及預期渠道建設不及預期：線上線下渠道鋪設前期需要銷售費用投入，若資金不足或無法打通既有渠道體系，可能影響滲透進程。管理管理風險風險經銷管理風險：經銷管理風險：下游經銷渠道是重點線下渠道之一，隨銷售范圍及業務規模擴大，經銷商客戶管理難度增加。若未來重要經銷商發生較大變動，則可能對公司市場競爭力造成較大影響。新老業務平衡不當風險：新老業務平衡不當風險：部分跨界玩家新布局預制菜行業，與原有業務利

134、益分配時可能存在摩擦，進而不利于新業務發展。證券研究報告證券研究報告免責聲明免責聲明分析師聲明分析師聲明作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。國信證券投資評級國信證券投資評級類別類別級別級別說明說明股票股票投資評級投資評級買入股價表現優于市場指數 20%以上增持股價表現優于市場指數 10%-20%之間中性股價表現介于市場指數 10%之間賣出股價表現弱于市場指數 10%以上行業行業投資評級投

135、資評級超配行業指數表現優于市場指數 10%以上中性行業指數表現介于市場指數 10%之間低配行業指數表現弱于市場指數 10%以上重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。本報告僅供我公司客戶使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的

136、信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息

137、和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分

138、析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。證券研究報告證券研究報告國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路 125 號國信金融大廈 36 層郵編：518046總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路 1199 弄證大五道口廣場 1 號樓 12 層郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街 6 號國信證券 9 層郵編：100032