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1、 陳先龍（有色金屬行業首席分析師）陳先龍（有色金屬行業首席分析師）SAC號碼：號碼：S0850522120002 陳曉航（有色金屬高級分析師）陳曉航（有色金屬高級分析師）SAC號碼：號碼：S0850519090003 甘嘉堯（有色金屬高級分析師）甘嘉堯（有色金屬高級分析師）SAC號碼：號碼：S0850520010002 聯系人：張恒浩、梁琳聯系人：張恒浩、梁琳 2023年年8月月5日日 有色金屬行業研究分析框架有色金屬行業研究分析框架 證券研究報告證券研究報告 （優于大市，維持）（優于大市，維持）目錄目錄 一一有色金屬行業概況有色金屬行業概況 二二各子板塊特性簡介各子板塊特性簡介 三三風險提示

2、風險提示 2 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 AVlWrXlZjWeXmOpNnO8ObPbRoMnNoMsRfQqQwOeRrRoR7NoPoOuOnQqMMYnOsN3 有色金屬元素占據元素周期表大半江山有色金屬元素占據元素周期表大半江山 資料來源：Ptable，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖：元素周期表（藍框內為有色金屬元素）圖：元素周期表（藍框內為有色金屬元素）4 有色金屬行業細分為五大板塊有色金屬行業細分為五大板塊 資料來源：Wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信

3、息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 有色金屬有色金屬 工業工業金屬金屬 能源金屬能源金屬 貴金屬貴金屬 小小金屬金屬 金屬新材料金屬新材料 銅銅 鋁鋁 鉛鋅鉛鋅 鋰鋰 鎳鎳 鈷鈷 黃金黃金 白銀白銀 磁性材料磁性材料 其他金屬新材料其他金屬新材料 稀土稀土 鎢鎢 鉬鉬 其他小金屬其他小金屬 紫紫金金礦礦業業 中中國國鋁鋁業業 云云鋁鋁股股份份 天天齊齊鋰鋰業業 贛贛鋒鋒鋰鋰業業 華華友友鈷鈷業業 山山東東黃黃金金 中中金金黃黃金金 銀銀泰泰黃黃金金 洛洛陽陽鉬鉬業業 北北方方稀稀土土 錫錫業業股股份份 金金力力永永磁磁 鉑鉑科科新新材材 悅悅安安新新材材 圖：有色金屬行業板

4、塊構成圖：有色金屬行業板塊構成 5 有色金屬行業總市值達有色金屬行業總市值達2.75萬億元（截至萬億元（截至2023/8/1）資料來源：Wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 工業金屬 43%能源金屬 20%小金屬 19%貴金屬 11%金屬新材料 7%圖：申萬有色金屬板塊市值圖：申萬有色金屬板塊市值 圖：各板塊市值占比（截至圖：各板塊市值占比（截至2023年年8月月1日）日）012320012004200720102013201620192022SW有色金屬市值（萬億元）6 行業特征：產品同質、價格周期波動、資源成本剛性、全球化行

5、業特征：產品同質、價格周期波動、資源成本剛性、全球化 資料來源：海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 產品同質性產品同質性 價格周期波動價格周期波動 資源成本剛性資源成本剛性 產品質量差異小。產品質量差異小。各個公司生產的金屬產品（如陰極銅、電解鋁、碳酸鋰等）質量有清晰的衡量標準體系，橫向相比質量差別不大，縱向相比生產質量基本保持穩定。價格波動大且呈現周期性。價格波動大且呈現周期性。受宏觀經濟和行業供需影響，金屬產品價格波動較大，長期來看呈現一定周期波動規律。本質原因在于供需錯配。礦產資源成本變化小。礦產資源成本變化小。礦產資源的生產成本

6、（不包括權益金）往往只受資源稟賦影響，而不受價格影響。全球化全球化 商品定價、公司布局等方面全球化。商品定價、公司布局等方面全球化。金屬產品全球化定價，黃金、銅等金屬以美元計價。此外還表現在上市公司布局的全球化，基本面分析、股票估值體系的全球化。圖：有色金屬行業四大特征圖：有色金屬行業四大特征 7 有色金屬產業鏈：采選有色金屬產業鏈：采選-冶煉冶煉-加工加工 圖：有色金屬產業鏈圖：有色金屬產業鏈 資料來源：海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 勘探、礦建勘探、礦建 冶煉冶煉 加工加工 采選礦采選礦 下游終端下游終端 上上游資源（海外礦企占

7、優）游資源（海外礦企占優）壁壘較高，建設周期長 中游冶煉加工（國內企業集中）中游冶煉加工（國內企業集中）壁壘較低、建設周期較短 下游需求下游需求 變化速度快 利潤拆分利潤拆分 價格彈性，成本剛性價格彈性，成本剛性 利潤增長點：價格利潤增長點：價格（供需）（供需）價格、成本均彈性價格、成本均彈性 利潤增長點：冶煉費利潤增長點：冶煉費/加工費加工費（供需，技術升（供需，技術升級）級）成長路徑成長路徑 產能擴張產能擴張 增儲增儲/并購并購 產能擴張產能擴張 成本控制成本控制 技術升級技術升級 產能擴張產能擴張 8 金屬價格表現出強烈的周期波動性金屬價格表現出強烈的周期波動性 圖：各主要金屬產品價格漲

8、跌幅（以圖：各主要金屬產品價格漲跌幅（以2002年年1月月2日為基點）日為基點）資料來源：Wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明-200%0%200%400%600%800%1000%20022005200820112014201720202023COMEX黃金 COMEX白銀 LME3個月銅 LME3個月鋁 價格指數:稀土 9 股價與金屬價格走勢高度相關股價與金屬價格走勢高度相關 資料來源：Wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖：鋰價與鋰礦指數圖：鋰價與鋰礦指數

9、 圖：銅價與申萬銅指數圖：銅價與申萬銅指數 圖：金價與圖：金價與wind黃金指數黃金指數 0200040006000800010000120000102030405060201520162017201820192020202120222023國內碳酸鋰價格（萬元/噸，左軸）鋰礦指數（右軸）010000200003000040000050010001500200025002002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023COMEX黃金（美元/盎司，左軸）wind黃金指數（

10、右軸）1,0003,0005,0007,0009,00011,00020004000600080001000012000200820112014201720202023LME3個月銅（美元/噸，左軸）申萬銅指數（右軸）10 金屬期貨市場的價格期限結構具有一定參考意義金屬期貨市場的價格期限結構具有一定參考意義 資料來源：Wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖：圖：SHFE銅期貨收盤價（萬元銅期貨收盤價（萬元/噸）噸）圖：廣期所碳酸鋰期貨收盤價（萬元圖：廣期所碳酸鋰期貨收盤價（萬元/噸）噸）151719212325M+5M+6M+

11、7M+8M+9M+10M+112023-07-242023-07-314.44.54.64.7MM+1M+2M+3M+4M+5M+6M+7M+8M+9M+10M+112020-03-012020-03-08目錄目錄 一一有色金屬行業概況有色金屬行業概況 二二各子板塊特性簡介各子板塊特性簡介 三三風險提示風險提示 11 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 其中 V：股票的內在價值 Dt：第t年每股股票股利的期望值 K：股票的期望收益率 股票內在價值是逐年股利的現值之和 絕對估值法：絕對估值法：DDM =(+)=相對估值法：市盈率相對估值法：市盈率 =其中

12、 P：股價 EPS：基本每股收益；（價格-成本）*量 PE：市盈率 估值方法估值方法 資料來源：海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 12 13 有色金屬商品屬性分析關注重點有色金屬商品屬性分析關注重點 資料來源：海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 供給供給 庫存庫存 需求需求 價格價格 成本成本 14 銅：與宏觀經濟密切相關銅：與宏觀經濟密切相關 資料來源：Wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖：名義圖：名義GD

13、P同比與銅價同比與銅價 圖：圖：PPI同比與銅價同比與銅價 0200040006000800010000-100102030401986198919921995199820012004200720102013201620192022全球GDP同比（，左軸）中國GDP同比（，左軸）LME3個月銅（美元/噸，右軸）020004000600080001000012000-20-10010203020002003200620092012201520182021中國:PPI:全部工業品:當月同比（%，左軸）美國:PPI:制造業總計:同比（%，左軸）LME3個月銅（美元/噸，右軸）15 全球銅供應格局全球

14、銅供應格局 圖：圖：2022主要國家銅產量（萬金噸）主要國家銅產量（萬金噸）資料來源：USGS，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 020040060080010001200智利 剛果(金)秘魯 中國 美國 俄羅斯 日本 其他 礦產銅 冶煉銅 智利 21%澳大利亞 11%秘魯 9%俄羅斯 7%美國 5%剛果(金)4%中國 3%其他 40%圖：圖：2022全球銅儲量國別占比全球銅儲量國別占比 16 全球銅消費總量與區域格局全球銅消費總量與區域格局 資料來源：Wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后

15、的信息披露和法律聲明 0%20%40%60%80%100%199519982001200420072010201320162019中國 美國 德國 日本 其他 圖：全球精煉銅消費總量趨勢圖：全球精煉銅消費總量趨勢 圖：全球精煉銅消費地區占比圖：全球精煉銅消費地區占比-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%050010001500200025003000199519982001200420072010201320162019全球精煉銅消費類（萬噸，左軸）年增長率（右軸）17 全球銅消費結構與未來的方向全球銅消費結構與未來的方向 資料來源：ICSG，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露

16、和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖：圖：2021全球銅終端消費結構全球銅終端消費結構 圖：不同類型汽車用銅量圖：不同類型汽車用銅量 裝備 32%建筑 28%基礎設施 16%交通 12%工業 12%050100150200250300傳統汽車 HEVPHEVBEVEbus HEVEbus BEV銅使用量（kg/輛）18 黃金：美債實際利率與黃金價格黃金：美債實際利率與黃金價格 資料來源：Wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 一般而言，黃金有三個基本屬性：商品屬性、金融屬性、貨幣屬性一般而言，黃金有三個基本屬性：商

17、品屬性、金融屬性、貨幣屬性 圖：美債實際利率與黃金價格存在顯著負相關性圖：美債實際利率與黃金價格存在顯著負相關性-0.3-0.2-0.10.00.10.20.30.4-5-4-3-2-101234508/0211/0214/0217/0220/0223/02黃金價格環比漲幅（%，左軸）美債實際利率環比變化（%，右軸）19 黃金：全球央行購金趨勢黃金：全球央行購金趨勢 資料來源：Wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明-800-600-400-2000200400600800100012002003200420052006200720

18、082009201020112012201320142015201620172018201920202021202223Q1全球央行購金/售金量（噸；購金為正值，售金為負值）圖：全球央行購金圖：全球央行購金/售金量售金量 20 鋰：需求增速較快鋰：需求增速較快 圖：全球鋰需求量圖：全球鋰需求量 圖：全球鋰需求行業結構圖：全球鋰需求行業結構 資料來源：USGS，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 0%20%40%60%80%100%201420152016201720182019202020212022電池 陶瓷和玻璃 潤滑脂 其他 0%

19、10%20%30%40%50%0481216201420152016201720182019202020212022全球鋰需求量（萬金噸，左軸）yoy（右軸）21 下游新能源車需求持續增長下游新能源車需求持續增長 圖：中國新能源車銷量（萬輛）圖：中國新能源車銷量（萬輛）圖：中國動力電池裝車量及產量圖：中國動力電池裝車量及產量 資料來源：Wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 0204060801001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2020202120222023100%150%200%

20、250%01020304050607021/0921/1222/0322/0622/0922/1223/0323/06裝車量（GWh，左軸）產量（GWh，左軸）產量/裝車量（右軸）目錄目錄 一一有色金屬行業概況有色金屬行業概況 二二各子板塊特性簡介各子板塊特性簡介 三三風險提示風險提示 22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 23 風險提示風險提示 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 經濟復蘇不及預期經濟復蘇不及預期，新能源車、地產新能源車、地產需求需求不及預期。不及預期。若新能源車、地產等下游行業需求不及預

21、期，或將造成金屬價格下行。主要經濟體貨幣政策收緊過度，主要經濟體貨幣政策收緊過度，或將造成市場流動性短缺，抑制實體經濟需求。國際地緣政治風險。國際地緣政治風險。隨著國外愈發重視本土產業鏈建設和戰略資源保護，中企在海外投資礦產資源或將面臨外資審查趨嚴，當地政策不確定性提升等風險。項目建設不及預期。項目建設不及預期。公司項目建設推遲，或將造成產銷量不及預期。分析師聲明分析師聲明 陳先龍陳先龍 陳曉航陳曉航 甘嘉堯甘嘉堯 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯

22、基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。有色金屬研究團隊：有色金屬研究團隊：有色金屬首席分析師有色金屬首席分析師 陳先龍陳先龍 SAC執業證書編號：執業證書編號：S0850522120002 電電 話：話：021-23219406 Email： 有色金屬高級分析師有色金屬高級分析師 陳曉航陳曉航 SAC執業證書編號：執業證書編號：S0850519090003 電電 話：話：021-23154392 Email： 分析師聲明和研究團隊分析師聲明和研究團隊 24 有色金屬高級分析師有色金屬高級分析師 甘嘉堯甘嘉堯 SAC執業證書編號：執業證書編

23、號：S0850520010002 電電 話：話：021-23154394 Email： 聯系人：張恒浩聯系人：張恒浩 電電 話：話：021-23219383 Email： 聯系人：梁琳聯系人：梁琳 電電 話：話：021-23219383 Email： 信息披露和法律聲明信息披露和法律聲明 投資評級說明投資評級說明 法律聲明法律聲明 本報告僅供海通證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告所

24、載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，海通證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經海通證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何

25、方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡海通證券研究所并獲得許可，并需注明出處為海通證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，海通證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比

26、較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以海通綜指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評級 優于大市 預期個股相對基準指數漲幅在 10%以上；中性 預期個股相對基準指數漲幅介于-10%與 10%之間；弱于大市 預期個股相對基準指數漲幅低于-10%及以下；無評級 對于個股未來 6 個月市場表現與基準指數相比無明確觀點。行業投資評級行業投資評級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平-10%以下。25