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1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 星宇股份（601799.SH）深度報告 產品升級+客戶結構改善，車燈龍頭再啟航 2023 年 08 月 14 日 自主車燈龍頭，市占率穩步提升。自 1993 年成立以來，公司一直專注于車燈行業，是當前國內領先的汽車車燈總成制造商和設計方案提供商。目前公司產品包括前照燈、后組合燈、霧燈、室內燈、氛圍燈以及其他小燈等，同時橫向拓展控制器類產品，積極推進產業鏈一體化。公司作為國內首家上市車燈企業，憑借豐富的產品和經驗，抓住 LED 加速滲透的機遇，市場占有率從 2018 年的 6%提升至 2021 年的 14%。隨著智能化

2、車燈加速應用，公司市占率有望穩步提升。產品持續升級，產業鏈一體化持續推進。從光源技術角度來看，車燈升級路線為鹵素燈-氙氣燈-LED-激光大燈，ASP 由 400 元-800 元-2000 元-10000 元以上；從功能實現角度來看，車燈升級路線為 AFS-ADB-DLP，ASP 由 2000 元-4000 元-20000 元，車燈單價逐步提升。公司前瞻布局智能車燈，早在 2014 年就已經實現 AFS 產品研發，不斷推進產品由 AFS 向 ADB、OLED、DLP 等智能車燈方向升級。2022 年 ADB 車燈滲透率約 9%，正處于加速導入前期。隨著城市 NOA 加速落地，以及智能輔助駕駛去高

3、精地圖化發展，未來前大燈 ADB 滲透率有望加速提升。同時公司積極推進產業鏈一體化布局，投資建設上游模具工廠和電子工廠。據公司公告，2020H1 模具+電子元器件等占原材料成本 41%，供應鏈一體化布局有利于充分發揮公司成本優勢，進一步保障公司盈利水平?？蛻艚Y構持續改善，全球化布局加速落地。車燈業務起步階段公司主要綁定奇瑞汽車，2007 年營收占比高達 53.5%。隨后積極拓展合資客戶，2010 年前五大客戶中奇瑞/大眾系占比為 24.5%/30.08%；2020H1，公司前五大客戶為一汽大眾/一汽豐田/奇瑞/紅旗/東風日產，占比分別為 39%/11%/7%/6.2%/6%，日系占比 56%。

4、電動化浪潮下，公司積極推進新能源客戶拓展，已進入新勢力、吉利和華為智選車供應鏈。2023H2 城市 NOA 成為核心看點，新勢力、華為智選車憑借優秀的智能化體驗有望快速放量，同時華為加快智選車產品布局沖刺2026 年百萬輛銷量目標。公司自主新能源客戶有望迎來放量大拐點，客戶結構持續改善。海外布局方面，公司已經在歐洲、日本等地設立子公司，并在塞爾維亞投資建廠。塞爾維亞工廠于 2022Q4 順利投產，未來將依靠地理位置優勢+人工成本優勢對歐洲主機廠進行輻射配套，提升客戶結構中外資品牌占比。投資建議：我們預計公司 2023-2025 年實現營收 93.69/127.89/151.10 億元，歸母凈利

5、潤分別為 11.09/16.85/21.31 億元，當前股價對應 PE 為 36/24/19倍?？春卯斍?ADB 加速滲透背景下，公司憑借優質客戶結構和深厚的技術積累，定點加速落地，ASP 持續提升。同時伴隨著公司積極推進自主新能源客戶和新勢力客戶拓展，有望迎來新能源業務放量關鍵節點，維持“推薦”評級。風險提示：客戶放量不及預期、定點量產不及預期、原材料價格波動超預期、毛利率恢復不及預期等風險。盈利預測與財務指標 項目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）8248 9369 12789 15110 增長率（%）4.3 13.6 36.5 18.2 歸屬母公司

6、股東凈利潤（百萬元）941 1109 1685 2131 增長率（%）-0.9 17.8 52.0 26.4 每股收益（元）3.30 3.88 5.90 7.46 PE 43 36 24 19 PB 4.7 4.4 3.8 3.3 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；（注：股價為 2023 年 8 月 11 日收盤價）推薦 維持評級 當前價格：140.12 元 分析師 邵將 執業證書：S0100521100005 郵箱： 研究助理 謝坤 執業證書：S0100121120049 郵箱： 相關研究 1.星宇股份（601799.SH）2022 年三季報業績點評：22Q3 業績符合預期，全球化布局

7、助力產能擴張-2022/10/28 2.星宇股份（601799.SH）2022 年中報業績點評：22Q2 毛利率環比改善，多邊驅動迎來業績拐點-2022/08/31 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 目錄 1 自主車燈龍頭，深耕車燈領域十余載.3 1.1 深耕車燈行業，前瞻布局助成長.3 1.2 產品結構升級，經營拐點已至.6 2 行業趨勢：智能化加速滲透，行業格局有望重塑.9 2.1 車燈行業演變：光源技術升級&車燈功能升級.9 2.2 行業競爭加劇，國產替代加速.23 3 產品+客戶持續升級，持續成長可期.26 3

8、.1 車燈行業壁壘高，市場份額集中.26 3.2 布局控制器產品，橫向拓展智能化能力.28 3.3 積極布局新勢力，客戶矩陣持續優化.31 3.4 產品智能化轉型升級，單車價值量持續上升.32 3.5 產能穩步擴張，推進供應鏈一體化.34 4 盈利預測與投資建議.36 4.1 盈利預測假設與業務拆分.36 4.2 估值分析.37 4.3 投資建議.38 5 風險提示.39 插圖目錄.41 表格目錄.42 4XmVrXgUlY8ZmOnPmPaQbPaQtRpPpNoNlOpPzRfQrQqNaQqRnNMYtPpMxNrNqQ星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務

9、必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 1 自主車燈龍頭，深耕車燈領域十余載 1.1 深耕車燈行業，前瞻布局助成長 深耕車燈數十載，智能化布局開啟 2.0 時代。公司于 1993 年成立，目前擁有包括車燈產品、車燈電子、工裝專機、模具等設計開發能力以及國家認可的實驗室，形成了完整的自主研發體系。經過 29 年的市場及技術積累，作為國內汽車車燈領域的龍頭企業，公司通過自身研發積累和外延并購積極布局智能車燈領域?？v觀其成長歷程，我們將其發展脈絡主要分為三個階段：1）成立發展初期（1993 年-2010 年）車燈業務起家，積累行業經驗：1993 年，公司前身武進縣星宇車燈廠成立，主營車燈研發、設計

10、、制造和銷售；2006 年公司承接了國家火炬計劃“LED 車燈產業化科研項目”，逐步積累產品研發經驗，主要客戶包括北汽福田、奇瑞汽車、一汽豐田等。2）業務拓展階段（2011 年-2018 年）客戶結構優化，布局智能車燈：2011 年公司于上交所上市，成為國內首家上市的車燈企業；2014 年公司成功研發 AFS，隨后接連入駐 BBA 和蔚來的供應鏈體系；2016 年成立子公司星宇科技，前瞻布局智能車燈，2017 年公司第一代、第二代 ADB 前照燈陸續研發成功。3）加速發展階段（2019 年-至今）乘智能化東風，產能擴張進入收獲期：為迎接汽車智能化的浪潮，公司積極展開外延合作。2023 年與地平

11、線達成戰略合作，以“車規級芯片+算法”助力智能制造；與一徑科技合作推進激光雷達量產落地。產能端，國內方面汽車電子和照明研發中心已部分投入使用，智能制造產業園五期順利推進；海外方面，塞爾維亞工廠建設順利，于 2022 年 12 月份投產來自歐洲主機廠的項目，未來技術升級疊加產能釋放有望助力公司業績持續跑贏行業。圖1：公司發展歷程 資料來源：公司公告，民生證券研究院 股權穩定且集中。截至 2023 年 7 月，公司實際控制人為周曉萍女士，直接持有公司 35.89%的股份，通過控制星宇投資間接控制公司 3.71%的股權；第二大股東周八斤（為周曉萍女士的父親）直接持股 12.22%，通過參股星宇投資間

12、接控制星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 公司 2.48%的股權，父女二人合計持有公司 54.3%的股權。圖2：股權結構（截至 2023.07.12）資料來源：wind，民生證券研究院 聚焦車燈主業，產品品類豐富。公司專注于汽車（主要是乘用車）車燈的設計、開發、制造和銷售，是我國領先的汽車車燈總成制造商和設計方案提供商之一，自2011 年以來公司車燈類收入占比始終保持在 85%以上。公司車燈品類豐富，產品主要包括汽車前照燈、后組合燈、霧燈、日間行車燈、室內燈、氛圍燈等。表1：公司主要產品 產品 用途 配套車型 前照燈 在

13、夜間或白天霧、雨中行駛時照明道路、辨認前方障礙物 紅旗 HQE 國慶閱兵車 一汽大眾捷達 III 一汽豐田花冠 后組合燈 警示車輛后方的道路使用者，或在特定情況下照明使用 上海大眾途觀 一汽大眾寶來 奇瑞 M11 霧燈 用于汽車在霧、雪和大雨等能見度較低的環境中行駛時照亮前/后方道路。上海大眾帕薩特 奇瑞東方之子 一汽轎車奔騰 B70 其他汽車燈具（包括門燈、閱讀燈、轉向燈、駐車燈、制動燈等）-一汽轎車奔騰 B70 一汽大眾奧迪 A6 上海大眾途安 上海通用別克凱越 前/后部燈具控制器 與負載燈具進行 LIN 通訊，完成點燈指令的傳達；對于燈具故障進行管控，并且通過 CAN 反饋故障給車身-三

14、角警示牌 行車過程中停車檢修或者發生意外事故時使用，用以提醒其它車輛注意避讓 一汽大眾奧迪 A6 等 資料來源：公司官網，招股說明書，民生證券研究院 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 子公司布局廣泛，海外布局穩步推進。子公司覆蓋中國大陸、歐洲、日本以及塞爾維亞，覆蓋地區范圍廣泛，有利于借助地理優勢為客戶提供優質服務，增強客戶粘性；與此同時還能夠融入當地，為公司引入新的增量客戶，豐富客戶資源。目前公司的主要子公司基本上已經全部正式投產，海外布局日趨完善，未來有望海內外協同發展，帶動業績提升。表2：全資子公司情況 公司名稱

15、 主要產品或服務 2022 年營業收入（萬元）星宇車燈（歐洲）有限公司 乘用車及卡車車燈市場開發及客戶關系維護、供應商關系維護、技術項目管理、行業信息收集等。2,707.2 吉林省星宇車燈有限公司 汽車車燈、摩托車車燈、汽車電子、塑料工業配件的制造與銷售：模具的開發、制造、銷售；自營和代理各類商品及技術的進出口業務。1,199.7 佛山星宇車燈有限公司 照明燈具制造及銷售、塑料零件制造及銷售：模具研發、制造及銷售：其他計算機制造及銷售：貨物進出口。41,147.8 星宇車燈（香港）有限公司 乘用車及卡車車燈市場開發及客戶關系維護、供應商關系維護、技術項目管理、行業信息收集等。-常州星宇智能汽車

16、電子科技有限公司 電子領域內的技術研發、技術咨詢、技術服務、技術轉讓；汽車零部件及配件、電子元件及組件、計算機軟硬件的研發、生產和銷售；車載電子、汽車智能駕駛行業項目的投資；自營和代理各類商品及技術的進出口業務，但國家限定企業經營或禁止進出口的商品和技術除外。（國家限定公司經營和國家禁止進出口的商品及技術除外）8.8 星宇車燈日本株式會社 汽車零件制造、制造設計性能相關的技術開發、銷售及進出口；制造設備、工具、模具等進出口業務；承接出資母公司委托的本公司制品銷售、商定的委托談判；顧問業務；上述的附帶的一切業務。508.9 Xingyu Automotive Lighting Systemsd.

17、o.o.Ni（塞爾維亞星宇）照明燈具制造及銷售、塑料零件制造及銷售及法律不禁止的其它活動。180.3 資料來源：公司公告，民生證券研究院 加速客戶拓展，核心合資、自主及新勢力客戶全覆蓋?？蛻艉w歐系、日系、美系和中國多家自主品牌整車企業，主要包括一汽-大眾、上汽大眾、上汽通用、北京奔馳、德國戴姆勒、德國大眾、德國寶馬、德國奧迪、法國 PSA、通用汽車、一汽豐田、廣汽豐田、廣汽本田、東風日產、東風本田、東風雷諾、長安馬自達、日本馬自達、一汽紅旗、一汽轎車、吉利汽車、吉利沃爾沃、上汽通用五菱、神龍汽車、廣汽乘用車、奇瑞汽車、奇瑞捷豹路虎、理想汽車等。當前公司積極推進新能源客戶拓展，已經進入多家自主

18、新能源品牌及主流新勢力供應鏈體系。星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 圖3：客戶分布情況 資料來源：公司官網，民生證券研究院 1.2 產品結構升級，經營拐點已至 客戶結構轉型，業績短期承壓。當前公司正處于客戶結構轉型關鍵節點，受合資品牌銷量下滑影響，業績短期略有承壓。23Q1 公司實現營業收入 19.23 億元，同比-9.84%；歸母凈利潤 2.04 億元，同比-24.46%。在手訂單充裕，經營拐點將至。據公司公告披露，2022 年 1 月 1 日至 3 月15 日公司承接新項目訂單約 40 億元，根據車燈行業研發周期，

19、項目獲取 18-24個月后開始貢獻收入和利潤，至 2023H2 有望逐步貢獻利潤，經營拐點將至。圖4：營業收入及同比增速 圖5：歸母凈利潤及同比增速 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 短期毛利率略有下滑，產品升級有望帶動盈利能力穩步回升。2023Q1 公司凈利率/毛利率分別為 10.59%/21.54%，同比-2.05pct/-0.84pct，主要受原材料價格上漲和客戶銷量不及預期等因素影響。分項目來看，2022 年公司車燈類和三角警示牌毛利率分別為 22.35%/1.97%，同比-0.58pct/+13.43pct。伴隨著后續ADB/DLP/AFS 等高

20、價值量產品放量，及客戶結構轉型趨穩，公司毛利率有望逐步回升至歷史穩態水平。星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 圖6：毛利率與凈利率情況 圖7：分業務毛利率 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 原材料占比較高，布局模具&汽車電子夯實核心競爭力。從成本結構上看，原材料成本占比較大，保持在 80%-85%。細分來看，自 2017 到 2020H1 電子元器件 和 車 燈 電 子 類 在 原 材料 成 本 中 的 占 比 由 17.09%/12.43%迅 速 提升 至26.96%/12.99%

21、。2015/2020 年公司分別啟動汽車電子和照明研發中心、模具工廠的建設，實現向車燈產業鏈上游的延伸，降低外協加工比例，不斷提升自身的盈利能力。圖8：各類成本占比 圖9：2020H1 原材料成本拆分 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：可轉債說明書，民生證券研究院 表3：模具&汽車電子布局 智能制造產業園模具工廠 汽車電子和照明研發中心 實施地點 常州 常州 項目實施期 計算期為 11 年，房屋基建建設期為 3 年，生產期為9 年 5 年，其中建設期 3 年 設備（產能）年產普通大燈焊接、貫穿燈熱板焊接、涂裝壓合、普通胎具、標準設備等各類工裝 11,046 副的機加工、裝配生產能力

22、 新增各類設備 270 臺（套）；配置各類分析、設計及檢測監控類軟件 304 套 主要研發方向 對公司智能制造產業園大燈工廠涉及的模具、工裝生產以及試制測試 車燈及車燈電子：汽車車燈動/靜態 AFS、LED 前照燈、激光前照燈、面光源（OLED）應用、視覺控制 ADB 智能照明系統、RGB 彩色氛圍燈、帶總線的后燈控制系統等課題的研究；星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 智能駕駛研發（紅外成像、圖像識別等）、車載無線充電、抬頭顯示、傳感器技術和智能化生產線等 資料來源：公司公告，民生證券研究院 公司經營穩定，費用率長期趨

23、穩。2023Q1 公司銷售費用率/管理費用率/財務費 用 率/研 發 費 用 率 分 別 為 0.68%、3.55%、-0.02%和 6.45%，同 比-0.16pct/+1.08pct/0pct/+1.31pct。2022 年公司持續引進技術、管理及生產方面高端人才，職工薪酬增加導致管理費用率上行。圖10：各類費用率變化 資料來源：wind，民生證券研究院 持續投入研發加碼技術創新。2022 年研發投入達 5.22 億元，同比+34.54%，占營收比重達 6.33%，在同行可比公司中較具競爭力。2022 年公司研發人員數量達 1532 人，人員占比 21%，其中本科以上學歷比重達 73.17

24、%。2022 年開展多項技術研發，基于 DMD 技術的 DLP 智能前照燈、基于 Micro LED 技術的 HD 智能前照燈、基于 Micro LED/Mini LED 技術的像素顯示化交互燈、車燈控制器HCM/RCM/LCU 的開發等，強大的研發能力助力公司產品升級和持續發展。圖11：研發費用（億元）及增速 圖12：研發費用率對比 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 2 行業趨勢：智能化加速滲透，行業格局有望重塑 2.1 車燈行業演變：光源技術升

25、級&車燈功能升級 前大燈技術的變換路線可以分別從光源技術和車燈功能兩方面分析。從光源角度來看，車燈沿著鹵素燈-氙氣燈-LED-激光大燈的變換路線步步升級。在升級過程中，車燈性能在參數上不斷提高，體現在光線強度、壽命的增加和能耗的減少等方面。從技術功能的層面來看，車燈由傳統的照明功能用具演變為智能車燈，滿足了交互、設計等多重屬性。車燈光源的迭代進步將帶來單車的價值量進一步上升。以前大燈為例，在“鹵素-氙氣-LED-ADB-DLP”的技術路徑下，單車價值量的大致均價變化路徑為“400元-800 元-2000 元-4000 元以上-20000 元以上”。從價值量的維度考慮，車燈賽道在汽車零部件中具備

26、著價值量起點高、增速快且后續發展潛力大的優點。而傳統汽車零部件賽道中，只有動力總成如發動機變速箱的平均價值量超過目前主流的LED 車燈。剩余的座椅總成、車機系統、輪胎、玻璃等零部件皆低于車燈。圖13：車燈技術演變示意圖 資料來源：汽車之家，民生證券研究院 在車燈性能層面上分析，過去的鹵素燈光源強度在 1350 流明左右，有著輻射強、熱量高、抗震差的特點。氙氣燈在光線強度上有所提升，可以達到 3000 流明左，但其紫外輻射較強、熱量高且質量較大。而 LED 大燈光線強度可達到 5000 流明以上，通過燈組散熱解決了輻射熱量高的核心問題，且有抗震輕、質量小的特點，在原有基礎上提升了車燈的響應速度，

27、還賦予車燈更大的設計靈活性，目前 LED光源技術已經占據市面主流地位。隨著新能源智能汽車的快速發展，車燈作為汽車零部件將通過不斷的技術創新滿足汽車場景化的智能訴求。表4：不同光源技術參數和性能對比 性能參數 鹵素 氙氣 LED 激光 光線強度 1350 流明 2000-3500 流明 300-2240 流明 6000 流明 色溫 3200K 4300K 2700-8300K 6000K 壽命 300 小時 3000 小時以上 5000 小時以上 1000 小時 發光面積 20mm2 12.5mm2 1-5mm2 3mm2 能耗 55W 25-35W 3-18W 5W 優點 結構簡單，可靠性高，

28、不需要驅動，雨霧天照明效結構比較簡單，可靠性高。光源幾乎不用更換 結構復雜，靈活性高，可任意組合 結構復雜，集束角較小 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 果良好，維護成本低 缺點 亮度低，需要定期更換燈泡 啟動較慢，維護成本較高 需要驅動，成本高 需要驅動，成本高，需要安全防護 用途 適用遠光、近光、前霧燈 適用透鏡式遠光、近光 適用遠光、近光、前霧燈 適用輔助遠光 資料來源：星宇股份可轉債說明書，民生證券研究院 在技術與性能雙升級的大背景下，車燈 LED 滲透率持續增加。從近 5 年車燈LED 滲透率變化看，尾燈、

29、內飾燈和前大燈三個細分領域 LED 滲透率均在不同程度上有所提高。其中前大燈 LED 滲透率增加最為顯著，由 2017 年的 20.23%躍升到 2022 年底的 64.25%，在 2017-2022 期間實現了約 44%的增長，未來 LED 滲透率有望進一步增加。內飾燈在此三個細分領域內 LED 滲透率始終居于首位，由2017 年 85.62%逐漸增加至 2022 年的 90.62%，增長較為溫和。尾燈 LED 滲透率位列內飾燈和前大燈之間，在 2017 年至 2022 年間實現了由 69.99%到 84.37%的增長。圖14：車燈 LED 滲透率變化趨勢 資料來源：蘿卜投資，民生證券研究院

30、 2.1.1 前大燈技術升級路線：AFS-ADB-DLP-AFS 的進階 車燈在光源上已經逐漸完成從鹵素、氙氣向 LED 的升級路線，LED 前大燈成本和價格不斷降低，應用到越來越多的車型。前大燈逐漸從傳統照明演變至智能車燈，進行技術迭代升級，目前主要有機械式、矩陣式和像素式三種技術路線。表5：智能車燈的不同技術路線 技術路線 原理 機械式 通過加入電機設備等實現光源遮罩或前大燈轉向 矩陣式 通過對多顆 LED 矩陣式排列形成多像素集成 LED 光源并對其中每一個 LED 實現單獨控制，對驅動能力、散熱能力與光學系統要求更高;星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務

31、必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 像素式 數個發光單元組成，形成類似于圖像的成像照明效果。資料來源：中國照明網，民生證券研究院 表6：不同前大燈系統功能對比 AFS 矩陣式 ADB DLP AFS（Micro LED）重要構成 傳感器、電子控制單元（ECU）、車燈控制系統、前照燈。前視主動安全攝像頭，大燈控制器，光源模組驅動器，光源模組，傳輸線。DMD 芯片硅襯底的矩陣式CMOS 控制電路，技術路線 機械式，通過加入電機設備等實現光源遮罩或前大燈轉向。矩陣式，通過對多顆 LED 矩陣式排列形成多像素集成 LED 光源并對其中每一個 LED 實現單獨控制。像素式，在光源前放置DMD 器

32、件(Digital Micromirror Device,數字微鏡元件)，可做到類似投影儀的精準光型控制。像素式，在芯片硅襯底矩陣式整合 CMOS 控制電路以及對芯片進行矩陣式微結構處理。功能實現 旋轉調節：燈光根據方向盤的方向將有效光束投射到需要的前方路面；水平調節：根據負載軸傳感器信號調節適應不同負載或斜坡環境。通過攝像機信號的輸入，判斷對面車輛的位置與距離，并自動調整燈光照射區域，關閉或調暗對面車輛區域的燈光照射指令，從而減少對面車輛產生眩光，同時最大限度地滿足駕駛者的視野需求。借助微鏡裝置泛著需要的光，同時通過光吸收器吸收不需要的光來實現影像投影，其光照方向是借助靜電作用通過控制微鏡片

33、角度實現。硅襯底中整合了矩陣式的CMOS 控制電路，并對芯片進行矩陣式微結構處理，實現對每個微結構區域單獨的控制，形成大燈中的獨立像素。像素等級-幾個-幾百個 百萬級 萬級 特點 響應速度慢，性能差 實現成本與性能平衡 像素級別高，成本高 相對 DMD 具有成本優勢，技術限制較多 單只價值量（元）2000-3000 4000 16000-20000 暫未量產 2022 年滲透率-9%低于 1%-資料來源：星宇可轉債招股說明書，CSDN-經緯恒潤，中國照明網等，民生證券研究院整理 機械式重要應用AFS 即汽車自適應前照燈系統（Adaptive Front-lighting System）：能夠提

34、供旋轉調節效果，根據方向盤角度轉動，把有效光束投射到駕駛者需要看清的前方路面上，幫助降低安全隱患。此外還能進行水平高度調節，根據負載軸傳感器信號來調節前照燈的水平高度，適應不同負載和斜坡環境。星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 圖15：AFS 自適應前照燈系統工作圖示 圖16：AFS 自適應前照燈系統工作原理 資料來源：星宇股份可轉換公司債券募集說明書，民生證券研究院 資料來源：電子產品世界官網，民生證券研究院 圖17：AFS 旋轉調節圖示 圖18：AFS 水平高度調節效果 資料來源：電子產品世界官網，民生證券研究院

35、資料來源：電子產品世界官網，民生證券研究院 在機械式 AFS 功能下，會車時容易產生炫目，基于此誕生了 ADB 即自適應遠光燈系統(Adaptive Driving Beam System)，與 AFS 相比提升了車大燈的功能，將氙氣燈換為 LED 燈，啟動更快、照明距離更長。ADB 通過攝像機信號的輸入，判斷對面車輛的位置與距離，并自動調整燈光照射區域，關閉或調暗對面車輛區域的燈光照射指令，從而減少對面車輛產生眩光，同時最大限度地滿足駕駛者的視野需求，提升夜間會車的安全性。ADB 實現的技術路線有機械式、矩陣式和像素式三種，機械式有著響應速度慢、噪聲大、性能差的缺點；像素式雖能實現百萬像素級

36、，但核心 DMD 芯片為德州儀器專屬 IP，存在供應少且成本高的問題。矩陣式 ADB 大燈系統成本較低，技術路線較好地實現了性能與成本的平衡。星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 圖19：ADB 矩陣式大燈防目眩功能的工作效果 圖20：ADB 矩陣式大燈工作原理 資料來源：星宇股份可轉換公司債券募集說明書，民生證券研究院 資料來源：CSDN-經緯恒潤，民生證券研究院 2022 年國內前大燈 ADB 滲透率（以標配矩陣式大燈口徑測算）約 9%。目前中系、歐系、日系和美系車均有配置 ADB，2022 年滲透率分別是 12.1

37、4%、10.76%、1.96%、6.22%，中系和歐系車配置 ADB 滲透率相對更高一些。從能源角度來看，新能源車 ADB 滲透率為 12.2%，非新能源車 ADB 滲透率為 7.84%，ADB 在新能源車滲透率更高。ADB 系統目前單車價值量在 4000 元左右，因此從價格區間來看，20-30 萬市場的 ADB 滲透率領先于其他價格區間，高達 24.87%，整體來看 20 萬及以上價格相對于 20 萬以下的 ADB 滲透率更高一些。智能化目前智能駕駛賽道正在進入關鍵體驗升級周期，完成基礎功能落地后，如何針對不同復雜場景，除了提升傳感器和算法模型的能力，照明輔助也是很重要的一環。當下智能駕駛采

38、取視覺路線，高分辨率智能大燈（如 DLP 智能前照燈+ADB+AFS）可以用于幫助前向 ADAS 攝像頭在夜間場景下擴大視野，增強特定區域的光照強度來提高攝像頭能見度，大燈和 ADAS 系統的集成對應后續高階輔助駕駛技術以及車燈智能化的進一步提升將變得至關重要。隨著城市 NOA 推進，智能駕駛向去高精地圖化發展，未來前大燈 ADB 滲透率有望進一步提高。表7：部分配備 ADB 車型 車企 車型 價格（萬元）配備時間 廣汽乘用車 傳祺 M8 17.98-36.98 2017 比亞迪 秦 Pro 7.98-11.59 2018 比亞迪 秦 Pro 新能源 13.69-20.49 2019 一汽大眾

39、 奧迪 A6L 42.79-65.68 2019 奇瑞汽車 瑞虎 7 Plus 8.69-12.39 2021 極氪汽車 極氪 001 30.00-40.30 2021 吉利汽車 領克 09 25.79-31.29 2021 長城汽車 坦克 300 19.88-30.28 2021 上汽乘用車 榮威 X5 Plus 8.79-10.79 2022 比亞迪 海豹 18.98-28.98 2022 資料來源：汽車之家，民生證券研究院 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 14 圖21：2022 年月度 ADB 滲透率 圖22：分系

40、別 ADB 滲透率 資料來源：交強險，民生證券研究院 資料來源：交強險，民生證券研究院 圖23：不同能源類型 ADB 滲透率 圖24：不同價格區間 ADB 滲透率 資料來源：交強險，民生證券研究院 資料來源：交強險，民生證券研究院 隨著汽車智能化提升，對車燈的像素需求和交互功能逐步提高，車燈向像素式大燈方向升級，目前主要的像素式大燈技術有 DLP 和AFS（Micro LED），二者是通過光調制器件實現像素化。DLP（Digital Light Processing）即數字光處理技術基于 TI（美國德州儀器）公司開發的數字微鏡元件 DMD（Digital Micromirror Device）

41、元件完成可視數字信息顯示，借助微鏡裝置泛著需要的光，同時通過光吸收器吸收不需要的光來實現影像投影，其光照方向是借助靜電作用通過控制微鏡片角度實現。DLP 大燈的高分辨率使其不僅可以實現矩陣式大燈的功能，還可以通過供應商提供的編程功能實現多種個性化的照明模式，如智己 L7 的 DLP 大燈可以實現 Spot light、光毯、投射斑馬線等功能，高合車型的 DLP 大燈可實現低速轉向輔助、盲區變道警示、行駛軌跡預測、車道偏離提示、行人追蹤提示/行人引導讓行、車輛追蹤遮蔽等功能。表8：配備 DLP 車型 車企 車型 價格（萬元）配備時間 華人運通 高合 HiPhi X 57-80 2021 華人運通

42、 高合 HiPhi Z 61-63 2022 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 15 智己汽車 L7 40.88-57.88 2022 智己汽車 LS7 45.98 2023 資料來源：汽車之家，民生證券研究院 圖25：DLP 組件結構 圖26：DMD 結構 資料來源：百度百科，民生證券研究院 資料來源：長春理工光學測量公眾號，民生證券研究院 圖27：奧迪 A8 DLP 車燈結構 圖28：奧迪 A8 DLP 車燈個性化照明展示 資料來源：智能汽車俱樂部，民生證券研究院 資料來源：智能汽車俱樂部，民生證券研究院 相較于 AD

43、B，像素式大燈 DLP 滲透率更低，2022 年國內前大燈 DLP 滲透率不足 1%，目前主要是中系車有配置 DLP，其他系別幾乎沒有；從能源類型看目前幾乎全部來自新能源車配置；DLP 系統目前單車價值量在 18000 元-20000 元左右，因此從價格區間來看，配置 DLP 車價幾乎都是 40 萬以上高端車。星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 圖29：2022 年月度 DLP 滲透率 圖30：分系別 DLP 滲透率 資料來源：交強險，民生證券研究院 資料來源：交強險，民生證券研究院（注：歐系、韓系、日系及美系數據為零

44、）AFS（Micro LED）技術是基于微型發光二極管（LED）的新型自發光顯示技術，其 LED 尺寸通常小于 100m，該技術預先在芯片的硅襯底中整合了矩陣式的 CMOS 控制電路，并對芯片進行矩陣式微結構處理，實現對每個微結構區域單獨的控制，形成大燈中的獨立像素。Micro LED 的芯片到了肉眼難以分辨的等級，可以直接將 R、G、B 三原色的芯片拼成一個像素點，變成“一個像素”的概念，不再需要濾光片和液晶層，也正因為這樣的技術特點與過往 LCD 顯示屏幕的發光結構完全不同，將為 LCD 產業帶來全新革命。但目前還存在許多困難需要解決，從前期的磊晶技術瓶頸、巨量轉移(Mass Transf

45、er)良率、封裝測試問題，到后續的檢測、維修都是很大的挑戰，影響 Micro LED 能否量產。圖31：不同能源類型 DLP 滲透率 圖32：不同價格區間 DLP 滲透率 資料來源：交強險，民生證券研究院（注：非新能源數據為零）資料來源：交強險，民生證券研究院（注：10 萬以內、10-20 萬元、20-30 萬元、30-40 萬元價格區間數據為零）星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 17 圖33：Micro LED 技術原理 圖34：Micro LED 全色發光處理流程 資料來源：智能汽車俱樂部，民生證券研究院 資料來源：智

46、能汽車俱樂部，民生證券研究院 2.1.2 尾燈的進階之路：從 LED 到 OLED，從分離式到貫穿式 尾燈的進階之路體現在光源和形態的兩種維度。光源的迭代之路為：鹵素LEDOLED。目前汽車的后尾燈依舊是以 LED 為主流，OLED 應用在少數高端品牌如寶馬、奧迪的高端車型上。形態上，分離式尾燈逐漸被貫穿式尾燈取代。光源進階：LED-OLED。上世紀末 LED 技術進入汽車行業，為汽車照明設計帶來了更多可行性，也在安全性和穩定性方面得到了提升。比起鹵素燈泡，LED 的節能效果更好、成本更低。不過，LED 作為點光源依然有它的局限性，比如它的燈光雖然有更好的穿透力、但對于行人和其他車輛乘員來說，

47、也會存在晃眼、刺眼的情況。OLED 這種新技術能在燈光亮度、照明效果和安全性上找到更好的平衡點。表9：LED 與 OLED 對比 LED OLED 技術 發光二極管 將電能轉化為可見光的半導體 有機發光二極管 與 LED 相比添加有機發光層(Organic)功能 占用體積小，可以隨意變換燈具造型樣式 點光源，難實現均勻的 3D 點亮效果 最均勻、光效最高的面光源 更好的貼合汽車外形 優點 成本低，功耗低 壽命長，抗震性能好 發光均勻、邊界清晰 形體纖薄、造型多樣 多分區控制以及可數字化顯示 缺點 刺眼、晃眼 不易散熱，良品率低 壽命短，成本高 資料來源：雅斯頓，智能汽車俱樂部，民生證券研究院整

48、理 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 18 圖35：車載 OLED 效果 資料來源：翌光 OLED 照明微信公眾號，民生證券研究院 LED 與 OLED 的主要區別在于有機發光層(Organic)的添加。OLED 器件有機材料的厚度極?。ㄒ话阈∮?500nm），因此 OLED 器件可以制作的非常輕??；OLED產品形態取決于基板的形態，采用不同基板，OLED 可實現透明、彎曲等特殊形態；OLED 屏體圖形化是采用光刻技術實現的，通過 mask 設計在一片 OLED 屏體上可以實現任意圖形及數量的設計。透明化、輕薄可柔性是目前

49、 OLED 優于 LED 為明顯的特色屬性。同時，OLED 光譜不含紫外、紅外輻射，也無藍光危害；長期點亮 40000 小時，光源表面溫度依然小于 36，皮膚可以安全觸摸；是接近自然光的友好光源，有利于人體健康。圖36：OLED 器件結構圖 圖37：LED 與 OLED 光譜 資料來源：翌光科技官網，民生證券研究院 資料來源：翌光科技官網，民生證券研究院 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 19 圖38：OLED 薄如紙張 資料來源：翌光科技官網，民生證券研究院 圖39：紅旗 H9 尾燈 OLED 光源 資料來源：翌光 OL

50、ED 照明微信公眾號，翌光科技官網，民生證券研究院 近年來中國尾燈市場規模的擴張速度有望超越全球平均水平，由于 OLED 成本高、壽命短，目前我國量產車型尾燈還是以 LED 為主，高端車型才是 OLED 車燈的主力軍，紅旗 H9 是國內首款 OLED 尾燈量產車。圖40：國內乘用車后組合燈市場規模（億元）圖41：LED 尾燈滲透率 資料來源：蘿卜投資，民生證券研究院 資料來源：蘿卜投資，民生證券研究院 15816816816317418519520512013014015016017018019020021020172018 2019 20202021 2022 2023E 2024E星宇股份

51、(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 20 表10：OLED 尾燈與奧迪、寶馬汽車產生緊密的聯系 OLED 尾燈歷程 2013 年 奧迪推出了 OLED 概念尾燈 2014 年 寶馬與奧迪同年發布了搭載 OLED 尾燈的工程樣車 2015 年 馬瑞利積極擁抱 OLED 尾燈，展出了搭載 OLED 尾燈的工程樣車 2016 年 日本先鋒汽車推出 OLED 概念尾燈 奧迪和寶馬分別上市了搭載 OLED 尾燈的 TT RS、M4 GTS 2018 年 奧迪發布配備 OLED 尾燈的 A8 2020 年 奧迪發布配備 OLED 尾燈的 Q5

52、2021 年 奧迪展出了搭載數字 OLED 尾燈的 Q5L、A6e-tron concept 資料來源：集微網，民生證券研究院整理 表11：搭載 OLED 尾燈的典型車型 車型 售價（萬元）上市時間 寶馬 M4 GTS 199 2016 奧迪 TT RS 77 2017 奧迪 A8L 86-120 2018 奔馳 S Class-Couple 124 2018 紅旗 H9 31-54 2020 奧迪 Q5L 40-49 2022 奧迪 TTRS Couple 88 2023 奧迪 A6 e-tron-預計 2024 別克 Enspire-概念車 小鵬汽車 beta 版-概念車 資料來源：車燈研

53、究院，汽車之家，民生證券研究院整理 形態進階：分離式-貫穿式。隨著汽車工業的發展和照明科技的進步，汽車尾燈不僅僅局限于功能性的要求，同時也愈發注重設計感與辨識度。尾燈在外觀設計上從兩側分離式進階到貫穿式尾燈，最大化地利用分區范圍。貫穿式尾燈可以控制更多樣的光源場景，實現寬燈、剎車燈轉向燈等多項功能；同時在技術上也優化了LED 燈珠瞬間點亮響應速度。通過采用貫穿式的設計賦予尾燈多項功能，增加行駛時的安全性，顯著提升內部與外界溝通的多樣性。星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 21 圖42：分離式尾燈效果圖 圖43：比亞迪海豹海天

54、一線水滴尾燈造型 資料來源：中華網，民生證券研究院 資料來源：比亞迪官網，民生證券研究院 近年來，貫穿式尾燈已成為共同選擇。比亞迪各個系列新發布的車型均有采用貫穿式尾燈：海洋系列的海豹“海天一線”、驅逐艦 05“幾何點陣”；王朝系列的秦“龍爪之痕”等。新勢力品牌如問界 M5“鷹翼尾燈”、深藍 SL03“星焰尾燈”、阿維塔 11“星環式流光尾燈”等。表12：搭配貫穿式尾燈的代表車型 制造商 車型 售價（萬元）上市時間 比亞迪 海豹“海天一線”19-28 2021、2022、2023 比亞迪 海豚“幾何折線”12-14 2021、2023 比亞迪 海鷗“冰晶凝霜”7-9 2023 比亞迪 驅逐艦

55、05“幾何點陣”10-15 2022、2023 比亞迪 秦“龍爪之痕”13-18 2021、2023 比亞迪 漢“中國結”20-30 2021、2023 比亞迪 宋“海際星耀”16-19 2021、2022、2023 比亞迪 元“飛羽掠影”14-17 2022、2023 理想 深藍 SL03“星焰尾燈”15-20 2022 理想 阿維塔 11“星環式流光尾燈”32-40 2022、2023 問界 問界 M5“鷹翼尾燈”25-33 2022、2023 資料來源：智能汽車俱樂部，汽車之家，民生證券研究院整理 2.1.3 氛圍燈：個性化應用場景，智能化交互功能 氛圍燈重塑第二私人空間。隨著汽車的個性

56、化創新，氛圍燈早已不再是簡單的照明工具。汽車作為人的第二私人空間，氛圍燈不僅為駕駛員和乘客提供愉悅的駕乘體驗，還能通過個性化定制、情感聯動和智能互動等方式增強用戶的參與感和歸屬感，成為了人機交互的關鍵窗口。通過單色、多色、音樂律動、呼吸律動等表現星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 22 形式保障行車安全、烘托空間氛圍。氛圍燈也即將成為座艙內的智能伙伴，為乘客創造智能化、個性化的駕乘體驗。比如駕乘人員可以使用 APP、語音、手勢、觸控來控制車燈，甚至氛圍燈可以結合音樂、溫度適應駕乘情緒。不同天氣、出行場景顯示不同的氛圍燈效果，

57、比如在家庭出行、情侶出行、朋友出行、個人出行、會議出行的場景下所展示的燈光效果完全不一樣。表13：氛圍燈介紹 氛圍燈介紹 技術 柔性高亮度散光光導纖維 LED 氛圍燈 紅色、綠色、藍色（RGB）三色原理 光源為 LED，并輔以其它各類物料和相關智能控制元器件加以實現 結構 點光源直射式、點光源光帶式-反射式、點光源光帶式-直射式、點光源面發光式 應用地圖 儀表（臺）輪廓、空調出風口、副駕駛儀表臺、中控輪廓、按鍵背光、杯架氛圍燈、門戶板、門扶手 門警告、門內開、音箱、車內頂棚、腳窩燈、迎賓投影、迎賓踏板、發光車標、車底燈、車身裝飾、尾燈裝飾等 功能 外氛圍燈：迎賓儀式感、品牌露出、外飾氛圍營造、

58、人車交互 內氛圍燈：出游模式、休閑模式、辦公模式、與 HMI 聯動 分類 單色、3 色、8 色、10 色、12 色、32 色、64 色、128 色 未來趨勢 圍繞三條主線：1.燈光布局：logo、門把手、迎賓 2.模式創新：放松模式、專注模式、睡眠模式 3.人機交互：色彩與亮度調節、語音控制、音樂律動、反饋提醒 資料來源：智能汽車俱樂部，AUTO 內飾行家，光色科技，智駕最前沿，民生證券研究院整理 氛圍燈的顏色主要通過 RGB LED 控制器進行調控?，F氛圍燈技術已經從傳統RGB 升級至 Smart RGB。不僅降低多色氛圍燈的生產成本，提高傳輸速度，在呈現效果上也顯著地提高了光色和亮度律動。

59、2017 年下半年開始，各大主機廠在其中端車型上陸續開始采用氛圍燈，到 2021 年氛圍燈的滲透率已達 31%。從 2021年標配了氛圍燈的車型來看，標配單色氛圍燈的占比為 36%，其次是標配 64 色、標配 7 色、標配 11 色，分別占比為 13%、8%、6%。目前氛圍燈逐漸向中低端車型滲透，低至 15 萬元左右的車型也配有氛圍燈，比如領克 03 Pro。未來氛圍燈在汽車上的應用有可觀的發揮空間，在裝飾與提升格調之余，還能作為輔助用燈，在乘車過程中提供輔助與提升安全的功能。星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 23 圖44

60、：RGB 氛圍燈系統的工作原理 圖45：2021 年標配多色氛圍燈車型情況 資料來源：車載語音交互氛圍燈的設計與實現李鋼等，民生證券研究院 資料來源：佐思汽研，民生證券研究院 2.2 行業競爭加劇，國產替代加速 全球車燈市場較為集中，呈現寡頭壟斷格局。2021 年前五大汽車車燈廠商日本小糸、瑪涅蒂馬瑞利、法國法雷奧、德國海拉、日本斯坦雷占據全球汽車車燈行業 66%的市場份額，其中日本小糸占據 16%的市場份額。國內車燈市場呈現“一超多強”的競爭格局，國產品牌持續發力?！耙怀笔侵溉A域視覺（原上海小糸），其 2021 年市占份額超過 22%；“多強”是指星宇股份、日本小糸、斯坦雷、海拉、馬瑞利，

61、其中國產品牌星宇股份占據國內約 14%的市場份額，其作為民營獨立第三方車燈供應商成長迅速，市占率從 2018 年的 6%快速提升至 2021 年末的 14%，其余外資或合資車燈企業的國內市場份額均在 10%以下。全球化戰略孵化車燈巨頭，自主崛起有望加速車燈國產替代。傳統汽車巨頭如豐田、本田、福特等車企的全球化帶動了其供應鏈的全球化進程，從而進一步培育出過去的車燈行業巨頭，如小糸制作所、斯坦雷、海拉等。而在中國汽車產業發展初期，多采取與國外整車制造企業合資的形式引入。但是隨著電動智能化浪潮來臨，自主品牌占據絕對優勢，且行業競爭持續加劇。自主車燈企業憑借歷史的技術積累、優異的成本管控能力、強勁的配

62、套研發能力、完善的配套服務，逐步加快國產替代進程。2018 年國內車燈行業排名前四均為海外合資企業，除被華域汽車收購的上海小糸車燈，其余占比達到 46%；2021 年國內車燈行業中小糸制作所、海拉、斯坦雷、馬瑞利四家海外企業市占率已降至 32%；市占率前二的星宇股份(14%)、華域汽車(22%)已占據優勢地位。星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 24 圖46：2021 年全球汽車車燈行業市場份額 圖47：2021 年中國汽車車燈行業市場份額 資料來源：Marklines，民生證券研究院 資料來源：Marklines，民生證券

63、研究院 表14：重要車燈廠商客戶結構與技術布局 廠商 代表技術 主要配套客戶 技術簡介 小糸 LiDAR(激光雷達技術)Audi、大發、一汽大眾、福特六和汽車、GM、Honda UK、Isuzu Motors、鈴木、三菱、日產、Renault、斯巴魯、豐田、Volkswagen、Bentley、Daimler、Stellantis、本田、日野、現代、國瑞、東風日產、廣汽豐田、五十 利用在車身四角的車燈搭載傳感器，減少感知死角。海拉 雷達傳感器 北京現代、神龍汽車、奇瑞、吉利、長安馬自達、上汽大眾、比亞迪、一汽紅旗、奇瑞捷豹路虎、華晨寶馬、東風日產、悅達起亞、長城汽車、上汽乘用車、鄭州日產、廣汽

64、菲克、理想汽車、零跑汽車、長安福特、東風乘用車、一汽大眾、江鈴汽車、上汽通用、沃爾沃亞太、蔚來、廣汽乘用車 在各類天氣和光照條件下，雷達傳感器均可持續探測周邊環境、識別行人及車輛周圍的其他交通參與者和目標物體，并提供可靠的輸出接口。法雷奧 PictureBeam Monolithic 高清照明系統 Stellantis、北汽、比亞迪、奇瑞、戴姆勒、江蘇悅達起亞、法拉利、通用、現代/起亞、鈴木、三菱、觀致、上汽、斯柯達、大眾、阿斯頓馬丁、北京現代、長安、一汽、福特、長城、江淮、理想 由 4000 個像素組成，每個像素獨立作用，提供精確光用量，是市場上唯一一項結合高效照明和圖像投影的技術，能提高所

65、有道路使用者的安全，可提供無與倫比的照明性能：為駕駛者提供最佳可視性，同時兼顧其他道路使用者機動車、自行車、行人和騎行者的安全性和舒適性。華域視覺 全數字燈光系統 上汽、吉利、江西五十鈴、華晨寶馬、廣汽長豐、鄭州日產、一汽大眾、天津一汽豐田、北京奔馳、北汽、理想、小鵬、上汽通用、長城、江淮、長安、東風日產、廣汽本田、海馬、長安福特、比亞迪、奇瑞捷豹路虎、上汽、廣汽、奧迪、蔚來 核心是由華域視覺研發的燈光域控制器，通過獲取整車信號，從而控制燈光輸出，賦予了個性化、人機交互、安全增強的新場景。星宇股份 ADB、DMD 智能前照燈、SmartRGB 一汽大眾、上汽大眾、奇瑞、東風日產、廣汽豐田、寶馬

66、、上汽通用、一汽豐田、奇瑞捷豹路虎、東風本田、廣汽本田、吉利、理想、一汽紅旗、上汽通用五菱、北京奔馳、廣汽乘用車、通用、長安馬自達 智能防眩目遠光燈系統，由遠近光燈自動切換與自適應熄滅技術組成;對傳統 RGB 技術升級。降低氛圍燈的生產成本。從單色氛圍燈向多色智慧光源轉變;DLP 配置在問界 M9 高配版車型;高清數字大燈研發成功 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 25 曼德光電 毫米級點陣式控光技術 長城、北汽、比亞迪 將 MiniLED 與傳統尾燈相結合，實現高清自定義智慧屏圖顯，將創意附著極致科技來重構燈語交互。Lu

67、mileds LUXEON NeoExact 系列 上汽大眾、上汽通用五菱、中國一汽、依維柯、鈴木 實現了真正的芯片尺寸封裝:LED 的尺寸僅比發光面積大幾微米 OSRAM DMD、AFS-可讓汽車前大燈實現超百萬像素的分辨率;針對多像素智能大燈系統開發的 LED 技術;正在開發第二代LED 智能車頭燈 Eviyos 投入市場 資料來源：Marklines，民生證券研究院整理 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 26 3 產品+客戶持續升級，持續成長可期 3.1 車燈行業壁壘高，市場份額集中 由于車燈是內部結構復雜且技術不斷

68、升級的汽車電子零部件，車燈行業進入壁壘高。車燈行業的進入壁壘主要包括技術壁壘、客戶資源壁壘、成本壁壘以及質量認證壁壘。表15：車燈行業進入壁壘 類別 難點 主要內容 技術壁壘 車燈技術、質量控制要求高 整車制造企業對車燈質量和外觀的要求非常嚴格，所以設計開發、生產制造、質量控制等方面的能力是決定車燈制造企業競爭力的關鍵因素。車燈制造需要運用跨學科（材料學、光學、電子學、機械工程等）的技術，這些技術的掌握通常需要長期積累?？蛻糍Y源壁壘 原有供應商具有先發優勢，替換成本高 首先，整車制造企業選擇車燈供應商的程序非常嚴格，需要投入大量人力、財力和時間，同樣，汽車燈具制造企業也需要具備足夠的實力才能成

69、為符合條件的供應商。其次，汽車燈具產品屬于定制型產品，而且開發新品的頻率很高，整車制造企業為了降低協調、溝通、采購的成本，傾向于與固定的供應商合作。成本壁壘 前期投入大，難以短時間內形成規模效應 進入汽車燈具行業必須前期投入大量資金購置生產設備，而且開發每款車燈投入的圖紙設計、模具開發、工裝開發成本很高，如果不能迅速形成規?；a，車燈制造企業難以在激烈的競爭中生存。一般而言，新進入的企業難以在短時間內形成規模生產，享受規模效應。質量認證壁壘 質量認證考核嚴格，認證周期長 首先，進入車燈制造行業的企業必須通過 IATF16949：2016 質量管理體系認證。其次，整車制造企業對汽車燈具質量的要

70、求十分嚴格，汽車燈具制造企業必須經過整車制造企業嚴格的考察和評審程序才能成為其合格的供應商。此外，整車制造企業還會定期對供應商的供貨情況進行考核。資料來源：星宇股份可轉債募集說明書，民生證券研究院 技術壁壘是主要護城河，硬技術是競爭力重要來源。1）性能要求方面，車燈不僅是外觀件，更是安全件。車企對車燈的可靠性要求很高，合格的車燈產品需要同時滿足配光性能測試和基本環境試驗。車燈廠需要建立嚴格的質量管理體系和環境管理體系，從設計開發、采購、生產、在線監測裝置等多方面加強產品質量控制，已保證產品的安全性。2）研發方面，車燈研發需要車燈廠具備同步開發能力。車燈屬于定制型產品，而非標準產品，整車制造企業

71、每開發一款新車型都需要與汽車燈具制造企業協作，雙方合作的頻率很高，需要具備快速響應能力才能夠跟上整車廠的新車開發節奏。3）設計方面，車燈企業需要具備很強的前瞻設計能力。在智能車燈時代，矩陣式 LED、AFS、ADB、像素級成像等智能車燈技術層出不窮，汽車電子占比顯著提升，電子設計及制造，軟件編程及算法能力將成為企業競爭力的重要來源。星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 27 表16：中國現行車燈標準 標準號 標準名稱 發布日期 GB4599-2007 汽車用燈絲燈泡前照燈 2007.11.01 GB21259-2007 汽車用

72、氣體放電光源前照燈 2007.11.01 GB15235-2007 汽車及掛車倒車燈配光性能 2007.11.01 GB25991-2010 汽車用 LED 前照燈 2011.01.10 GB18409-2013 汽車駐車燈配光性能 2013.09.18 GB/T30036-2013 汽車用自適應前照明系統 2013.09.27 GB4660-2016 機動車用前霧燈配光性能 2016.12.30 GB4785-2019 汽車及掛車外部照明和光信號裝置的安裝規定 2019.12.17 資料來源：全國標準信息公共服務平臺，民生證券研究院 車燈供應商與主機廠合作關系緊密。車燈具對保證汽車的安全性有

73、很強的重要性，整車制造企業在遴選車燈供應商方面遵循嚴格的程序，后續還會定期對供應商的供貨情況進行考核。并且汽車燈具屬于定制型產品，而非標準產品，整車制造企業每開發一款新車型都需要與汽車燈具制造企業協作，雙方合作的頻率很高。整車制造企業為了節省協調、溝通、采購的成本，故傾向于與固定的供應商合作，且車燈項目的定點通常為獨供。部分車燈廠與主機廠還存在股權關系。車燈廠與主機廠的關系密切，部分廠商相互之間還存在股權關系。如豐田持股小糸車燈；本田持股斯坦雷；華域視覺為上汽集團體系內的車燈企業；OLSA 被整車制造廠麥格納收購；海納川海拉為北汽與海拉的合資公司，一汽富維海拉為一汽集團與海拉的合資公司；湖北華

74、中馬瑞利和長安汽車具有股權相關性，都隸屬于中國兵器裝備集團旗下，此前馬瑞利也是 FCA的子公司；偉世通被 Varroc 收購，而偉世通前身是福特零部件子公司。在目前整車企業在產業鏈中占據主導地位的情況下，股權關系是用戶突破的核心壁壘之一。和主機廠存在股權關系的車燈企業主要以體系內客戶為主，體系外客戶的配套比例相對較??；而不存在股權關系的車燈企業的客戶群體則要更加廣泛。圖48：部分車企和車燈廠商存在股權層面的綁定 資料來源：iFind,海拉官網，中汽協，新浪汽車，民生證券研究院整理 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 28 表

75、17：核心主機廠車燈供應商情況 主機廠 車型 車型年份 供應商 吉利 星越/領克 2022 錦祥照明系統（大連）有限公司 廣汽埃安 埃安 V Plus 2022 華域視覺 廣汽乘用車 傳祺 GS5 2022 華域視覺 廣汽三菱 歐藍德 2022 江蘇摩比斯汽車零部件有限公司 長城 魏牌 拿鐵 DHT 2022 北京海納川海拉車燈有限公司 長城 哈弗大狗/歐拉好貓 2021 曼德電子電器有限公司保定廣電分公司 比亞迪 唐/宋/秦 2019 博世汽車部件（蘇州）有限公司 資料來源：Marklines，民生證券研究院 3.2 布局控制器產品，橫向拓展智能化能力 研發車燈控制器和域控制器，打造智能車燈

76、產品。車燈控制器主要是根據各類傳感器傳送的信號，通過控制邏輯和算法，實現對遠光燈、近光燈、日間行車燈、轉向燈等車身燈具的自動啟動和正常運行，智能控制器還可在彎道、上下坡、轉彎、雨霧天、會車等不同的行車環境和路況條件下計算出最優的照明亮度和角度，以實現 ADB、DLP 等，實現智能照明和駕駛輔助功能，公司在 2021 年已開始車燈控制器的量產。隨著汽車向智能化、網聯化、電動化方向持續發展，車燈控制系統需要滿足更多樣更復雜的功能，對應車燈控制難度需求也日益提升。公司研發的域控制器是一款集電源管理、供電輸出、CAN/LIN 通訊、故障管控于一體的新一代智能控制器?？梢酝ㄟ^車身電池取電，實現電源管理以

77、及休眠喚醒功能；自身擁有 20路高邊電源輸出，完成對不同負載的供電；控制器接收車身 CAN 報文后，進行CAN/LIN 轉換，與負載燈具進行 LIN 通訊，完成點燈指令的傳達；對于燈具故障進行管控，并且通過 CAN 反饋故障給車身；具有 bootloader 功能，可在線完成對控制器以及控制器負載的軟件升級以實現不同效果的展現。圖49：前部燈具控制器 圖50：后部燈具控制器 資料來源：星宇股份官網，民生證券研究院 資料來源：星宇股份官網，民生證券研究院 產業鏈下探，提高供應鏈協同效應和利潤?？刂破魍ǔＳ绍嚐羝髽I自行生產或國際汽車電子巨頭企業提供，因技術難度較大，其利潤率也較高，科博達的照明控制

78、系統毛利率通常為 20%-30%。外資車燈組裝企業普遍也做車燈控制器，自主車星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 29 燈企業初期和外資競爭時，售價相對較低，因此成本端的壓力很大。對 LED 車燈而言，控制器占成本的 20%左右。通過同時布局車燈和車燈控制器，公司可以更好地協調供應鏈，提高生產效率、響應效率和自給水平，擴大與其他自主企業相比的毛利率優勢。2020 年，公司設立了單獨的電子車間生產 LED 控制器。近年，公司繼續加強對于控制器的開發及應用，專注于車燈控制器 HCM/RCM/LCU 的研發，進而助力前沿車燈技術的研

79、發。圖51：車燈行業產業鏈及代表企業 圖52：2021 星宇股份車燈成本結構拆分 資料來源：高瞻智庫，立鼎產業研究院，民生證券研究院 資料來源：華經產業研究院，民生證券研究院 圖53：科博達照明控制系統毛利率 資料來源：iFind，民生證券研究院 進一步擴大產品矩陣，提供燈控+車燈打包解決方案。由于燈控功能的特殊性和重要性，照明控制系統通常由整車廠直接指定供應商并采購，再交付對應燈廠，由該燈廠總成組裝后供貨至整車廠商。但是出于降本的考慮，部分主機廠也正逐步將部分獨立的車燈控制器廠商從 Tier2 供應商升級到 Tier1 供應商。公司為滿足市場需求，在現有產品上精益求精，擴充控制器產品線。未來

80、可提供給主機廠的選擇機會將更加寬廣，方便推廣整車打包方案。星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 30 圖54：燈控與整車廠的合作模式 資料來源：科博達招股說明書，民生證券研究院 與華為強強聯合，合作范圍覆蓋從智能車燈到智能車載光領域的其他業務。華為在光領域擁有 20 多年的積累，研發投入占比超過 10%，已部署了大量光學專利和標準。借助在光學芯片、空間光學、激光光源、光學算法等光領域的技術積累，華為已打造了智能車燈、AR-HUD 等智能車載光產品。其中 HUAWEIPIXEL 智能車燈解決方案達到了 260 萬高清像素，使用雙

81、燈融合算法讓照明精準無重影，實現了交互（盲區提前預警）、示寬（窄道順利通行）等功能，給用戶帶來智能化照明新體驗。憑借華為在軟件算法、系統架構、智能模組及控制器方面的能力，加之星宇多年以來積累的車燈執行端經驗和市場基礎，二者將打造多款車載光產品，構建智能車燈從設計到制造交付的系統級能力。背靠華為在光領域的多年研發經驗，星宇車燈將加速掌握 ADB、DLP 等核心技術，構筑起自身的技術壁壘。圖55：華為提供控制器、軟件算法、智能模組等方面的技術支持 資料來源：新浪財經，華經產業研究院，立鼎產業研究院，民生證券研究院 與地平線達成戰略合作，以“車規級芯片+算法”為核心底座，共同推進“行泊一體”量產落地

82、。星宇股份基于地平線征程3 車規級芯片研發的“行泊一體”解決方案已獲得國內某頭部車企正式定點，預計今年量產。該方案僅采用了單顆征程3，搭配 5R6V 的傳感器配置，即可輕松實現包含變道輔助在內的 L2+級別行車輔助功能；同時通過軟件及算法優化，實現計算資源的分時復用，可在同一 SoC芯片上實現融合泊車等泊車輔助功能?；趥鞲衅鲝陀玫男胁匆惑w的方案具備較強的成本優勢以及很高的算力利用率，有望成為行業短期的主流方案。此外，搭載了多塊征程系列芯片的高算力計算平臺產品也已蓄勢待發，在功能層面將支持領航輔助駕駛、記憶泊車、智能燈光控制等高階智駕及智控應用。擴充智駕產品序列，完善車燈融合感知方案。公司還將

83、進一步擴充智駕產品序列，其中同樣搭載單征程3 芯片的智能視野控制器的開發工作正同步進行中。相星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 31 較傳統的智能攝像頭，星宇依托自身三十年來在汽車車燈領域的研發經驗，融合視覺感知技術和智能燈光控制，將賦予車燈更強的感知和交互能力。車燈融合感知是行業未來趨勢，部分頭部車燈企業如小糸、法雷奧等都陸續推出了車燈融合感知的方案。公司憑借廣泛的客戶資源以及先進的數字化制造能力，有望在智能駕駛領域中占據有利的位置，并打開中長期的發展空間。圖56：1 顆征程3 芯片的星宇智駕域控制器 XYVC11 圖57

84、：3 顆征程3 芯片的星宇智駕域控制器 XYVC11 資料來源：地平線公眾號，民生證券研究院 資料來源：地平線公眾號，民生證券研究院 3.3 積極布局新勢力，客戶矩陣持續優化 客戶拓展第一階段（2007 年-2020 年）：從奇瑞向合資拓展，合資占比逐步提升。公司成立初期第一大客戶為奇瑞，2007 年奇瑞的營業收入占比達 53.5%。后續伴隨著合資加快中國市場布局、奇瑞銷量逐步下滑，公司積極推進客戶結構轉型，憑借成本優勢和技術能力不斷拓展合資品牌客戶。2010 年公司前五大客戶分別為奇瑞汽車/一汽大眾/上海大眾/一汽豐田/延鋒彼歐，占比分別為24.50%/23.0%/7.08%/6.78%/4

85、.83%，合資占比迅速提升。到 2020H1 前五大客戶分別為一汽大眾/一汽豐田/奇瑞汽車/一汽紅旗/東風日產，占比分別為39.04%/11.09%/7.30%/6.18%/6.01%，合資占比進一步提升?？蛻敉卣沟诙A段（2020 年至今）：從合資向自主&全球客戶拓展，切入新勢力&華為智選車供應鏈。2020 年伊始，受疫情對供應鏈影響、電動化浪潮加速，合資品牌銷量下滑明顯，自主新能源強勢崛起。公司積極抓住自主崛起浪潮，迅速切入吉利、新勢力和華為智選車等新能源客戶。同時公司積極推進豪華品牌及全球客戶布局，目前已經進入戴姆勒、寶馬等全球供應鏈體系，并通過在塞爾維亞建廠進一步輻射歐洲區域客戶，加快

86、全球化布局。城市 NOA 加速落地，智能化賦能下新能源放量在即。2023 年 3 月份小鵬推送 Xmart OS 4.2.0，并開啟點到點的城市 NGP。隨著 G6 交付上市，小鵬實現了行業首個城市 NGP 覆蓋（北上廣深 4 城），并計劃于 2023H2 開啟約 50 城、2024年開啟 200 城的城市 XNGP。華為宣布在 2023Q3/Q4 分別實現 15/45 個無圖城市的落地；理想于 2023Q2 推送內測用戶城市 NOA 功能，并計劃將于年底推送星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 32 100 座城市；蔚來則計

87、劃于 7 月開啟 NOP+功能。新勢力城市 NOA 功能加速落地，智能化體驗有望持續迭代，成為產品核心競爭力。NOA 賦能+新產品周期來臨，公司新能源客戶有望加速放量，客戶結構改善在即。圖58：星宇股份 2010 年前五大客戶 圖59：星宇股份 2020H1 前五大客戶 資料來源：星宇股份 2010 年報，民生證券研究院 資料來源：星宇股份可轉債募集說明書，民生證券研究院 表18：星宇股份客戶拓展歷程 時間 技術成果 2004 年 獲得參與寶來后尾燈同步設計項目 2009 年 為一汽豐田花冠轎車同步開發前照燈和后組合燈 2010 年 批量供應一汽豐田花冠轎車前照燈和后組合燈，成為豐田汽車全球供

88、應商 2011 年 成為日產汽車全球供應商，進入奔馳、寶馬遴選范圍；重點拓展了東風日產、廣汽乘用車、廣汽豐田等新客戶的業務 2014 年 進入一汽大眾首批世家核心供應商名單；獲得奧迪 SUV 后組合燈開發發項目 2016 年 新增客戶蔚來汽車；進入 A3、Q5 前照燈及寶馬 F45/F46 后組合燈配套體系 2017 年 與吉利、眾泰、上汽通用五菱、奇瑞、捷豹路虎等車企建立合作 2019 年 獲得漢蘭達及其姐妹款配套項目，奔馳 GLC 尾燈項目 2022 年 進入長安供應鏈；為華為問界 M7 供應組合大燈 2023 年 與歐治半導體合作開展汽車智能化領域；與地平線共同推進“行泊一體解決方案”量

89、產落地 資料來源：星宇股份公司公告，民生證券研究院整理 3.4 產品智能化轉型升級，單車價值量持續上升 公司以 LED 車燈為基礎，積極拓展 ADS、AFS、DLP 等智能化大燈產品，推動單車價值量進一步提升。伴隨著新能源汽車的蓬勃發展，車燈行業也面臨智能化轉型，隨著未來 LED 燈在前照燈和后組合燈利用率的進一步提高，ADS、DLP 等智能化功能的進一步運用，車燈單價也會隨之提升，進而帶動單車價值量的上升和市場空間規模的進一步擴大。公司積極探索智能化車燈新領域，2014 年，公司成功研發 AFS，并于 2015 年成功量產，2016 年公司第一代 ADB 前照燈研發成功，星宇股份(60179

90、9)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 33 2017 年公司成功研發第二代 ADB 前照燈，并于 2019 年量產，對于智能化領域的探索為公司的長遠發展打下了堅實的基礎。表19：各類車燈單價 車燈分類 每套包含只數 產品單價（元/套）技術路線偏好 鹵素 氙氣 LED 前照燈 2 400-500 800-1000 1600-2000 基于安全環保造型諸多因素考慮，目前大多信號燈都使用 LED 光源；不單中高端車型，越來越多的經濟型車也采用 LED 作為前照燈光源 后組合燈 一般為 4 只，有些車型為 2 只 400-500-800-1000 后組合

91、燈大部分都已經升級為 LED 燈，后組合燈使用的是小功率 LED，技術難度低，成本低，滲透率比價高 單車配套價值量-1200-1800 1600-2300 2800-3800-資料來源：星宇股份可轉債募股說明書，民生證券研究院 表20：星宇股份智能化歷程 時間 技術成果 2014 年 第一款 AFS 前照燈研發成功，于 2015 年量產 2016 年 第一代 ADB 前照燈研發成功，在業內首次推出夜間輔助駕駛（NADS）解決方案發布 2018 年 像素式前照燈、NDAS 智能前照燈研發成功 LIN/CAN 控制 RGB 氛圍燈、低成本雙光 LED 透鏡組件研發成功 2019 年 尾燈的高精度尺

92、寸控制技術、貫穿式尾燈的焊接及尺寸控制技術研發成功 電容式，電感式，紅外式等感應式室內燈研發成功 2020 年 前照燈 ADB 投影燈模組應用；第二代大眾語音交互式酷炫氛圍燈、激光輔助遠光燈量產 手勢識別室內燈、像素式前燈模塊研發成功 2021 年 基于 DMD 的智能前照燈模組；基于 Micro LED 的智能前照燈模組；HMI 手勢識別室內燈、Matrix 室內燈；SmartRGB 氛圍燈 2022 年 基于 DMD 技術的 DLP 智能前照燈 基于 Micro LED 技術的 HD 智能前照燈 基于 Micro LED/Mini LED 技術的像素顯示化交互燈 車燈控制器 HCM/RCM

93、/LCU 的開發 行泊一體智能駕駛相關產品的開發 資料來源：wind，星宇股份公司公告，民生證券研究院整理 隨著汽車智能化的提升，ADB 矩陣式大燈產品滲透率有望提升。矩陣式大燈產品問世初期多應用于高端車型，2013 年奧迪旗艦轎車 A8 首次搭載，其后隨著智能化程度的加深與規模效應的顯現，智能車燈逐步向中低端車型滲透。2019 年，我國乘用車市場 ADB 大燈滲透率僅為 1.8%，有望進一步提升。公司也積極探索智能車燈領域，提升產品結構，開拓高端車燈市場，未來公司產品有望持續放量。星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 34

94、3.5 產能穩步擴張，推進供應鏈一體化 產能穩步擴張，市場地位逐漸穩固。2015 年以來，公司在江蘇常州、吉林長春、廣東佛山等客戶聚集地積極投產星宇車燈生產基地，建設智能制造產業園、智能制造產業園電子工廠、智能制造產業園模具工廠擴大經營規模、提升技術能力。同時，公司主動搭建全球化產業平臺，在歐洲、日本、塞爾維亞均設有子公司。塞爾維亞地處“一帶一路”末端，位于歐洲和亞洲的十字路口，是連接歐盟國家、東南歐和亞洲及中東國家各大走廊的重要交通樞紐，區位優勢明顯地處歐亞交界處，是連接亞洲、歐洲、中東的重要交通樞紐，區位優勢明顯。在塞爾維亞投資建設項目將有效聚集當地的人才、地理、政策等優勢，建成高效率、高

95、質量的現代化車燈生產基地，將進一步提升星宇的國際競爭力，為星宇股份海外市場發展奠定堅實基礎，同時也將努力為塞爾維亞的經濟發展作出貢獻。表21：星宇股份國內各生產基地產能（萬只）基地 項目 前照燈 后組合燈 霧燈 投產時間 常州 IPO 前 240 240 240-常州 年產 100 萬套車燈項目 200 200 200 2013 年 常州 年產 50 萬套 LED 車燈及配套項目 100 100-2014 年 常州 智能制造產業園一、二、三期 460 560-一期、二期 2021 已投 三期 2022 年投產 常州 智能制造產業園五期 年新增各類規格車用星環燈、格柵燈 100萬只生產能力（各

96、50 萬只）建設中 常州 智能制造產業園電子工廠項目 年產光源模組 3444.86 萬片，其他電子模組 575.77 萬個 -長春 吉林星宇“年產 100 萬套車燈項目”200 200 200 2016 年 佛山 佛山星宇“汽車生產及配套項目一期”100 160 -2018 年 佛山 佛山星宇“汽車生產及配套項目二期”-2019 年 資料來源：wind，星宇股份公司公告，民生證券研究院整理 以塞爾維亞工廠作為出海跳板，加速全球產業布局。近年來，隨著經濟全球化程度日益深入，國際貿易的壁壘降低、成本下降，國外整車制造企業在世界各地建立工廠。為了提高競爭力，必須降低采購成本，因此在零部件采購方面越來

97、越趨向于當地采購，這促使世界各大汽車燈具制造企業紛紛跟隨整車制造企業在世界各地設立子公司。歐洲汽車工業發達，有奔馳、寶馬、奧迪、大眾、斯柯達等眾多高端車企品牌，在塞爾維亞設立工廠有利于星宇完成從合資到外資的客戶拓展，滿足歐洲車企品牌的生產需求，幫助公司進行全球化產業布局。小糸從 20 世紀 80 年代開始進入海外擴張階段。最早在美國伊利諾伊州與泰星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 35 國成立分公司，逐步進入北美市場與東南亞市場。1989 年成立上海小糸車燈有限公司，后逐步在中國（福州、廣州、湖北）、泰國、印尼、印度、英國、

98、捷克、比利時、巴西等地全球擴張。公司從 1998 年至今，銷售額接近翻 3 倍，在小糸加大海外布局后，海外銷售額占比也一路上升。星宇車燈以塞爾維亞工廠為起點，有望復刻日本小糸的出海之路，打造全球工廠。圖60：日本小糸海外拓展歷程 資料來源：Marklines，民生證券研究院 積極加碼投入上游車燈模具、車燈電子，供應鏈加深，成本優勢提升。公司上游原材料主要包括塑膠材料、電子元器件、注塑類加工件、表處類加工件、移印工藝類加工件、車燈電子類、光源、普通注塑件等，占公司總成本 79.50%。為緩解成本壓力，公司主動加碼上游模具，募投建造“智能制造產業園模具工廠”用于車燈制造所需模具/工裝的加工制造，“

99、智能制造產業園電子工廠”用于車燈 LED 模組及其他電子模組生產和檢測，募投工廠可充分補充公司目前對于模具產能與車燈電子產能的缺口，提升公司成本優勢，從而提升毛利率。圖61：車燈行業公司毛利率 資料來源：wind，民生證券研究院 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 36 4 盈利預測與投資建議 4.1 盈利預測假設與業務拆分 公司深耕車燈領域多年，積極推進車燈智能化產品布局，客戶結構不斷優化。當前已經切入奇瑞、大眾、豐田、日產等核心客戶供應體系，并積極切入新勢力和華為智選車供應鏈，加快新能源客戶拓展布局，主營業務持續推進。分

100、業務收入預測如下：1）車燈類：車燈類業務為公司核心主營業務，產品主要包括汽車前照燈、后組合燈、霧燈、日間行車燈、室內燈、氛圍燈等，2022 年占公司總營業收入 91%。2021-2022 年受到疫情和日系客戶銷量下滑，公司車燈業務收入增速略有下滑。隨著公司積極推進自主新能源客戶及新勢力客戶拓展，同時不斷加深和華為合作布局，車燈業務收入有望穩步增長。2023 年受益于新勢力及核心客戶奇瑞放量，我們預計公司車燈收入增速為 14.46%。據公司公告披露，2022Q1 公司承接新項目訂單約 40 億元，根據車燈行業研發周期訂單有望于 2024 年穩定貢獻收入，帶動 2024 年車燈收入高速增長。預計車

101、燈業務 2023-2025 年收入分別為 86.05/119.88/142.68 億元，增速分別為 14.46%/39.30%/19.02%。盈利能力方面，伴隨著收入規模的快速提升，規?；B加 ADB 等高價值車燈產品放量，公司毛利率有望逐步上行，預計 2023-2025 年毛利率分別為 22.50%/24.00%/25.00%。2）三角警示牌類：三角警示牌為公司傳統業務，收入增速較為穩定。伴隨著公司客戶逐步拓展放量，我們預計 2023-2025 年收入增速有望穩定在 15%，對應毛利率有望穩定在 2%。3）控制器類：公司于 2021 年開始涉及車燈控制類產品，當前控制器整體收入占比較低。

102、由于控制類產品行業競爭較為激烈，預計 2023-2025 年收入增速分別為-40%/-30%/-30%；隨著公司成本管控穩步推進，毛利率有望改善，預計2023-2025 年毛利率穩定在 5%。4）其他業務類：公司其他業務主要包括材料銷售和廢料銷售收入，2022 年占總營收比為 9%。伴隨著公司主營業務穩步增長，預計本業務有望保持穩定增長水平，預計 2023-2025 年收入增速穩定在 5%，對應毛利率有望維持在 26%。表22：營業收入及毛利率拆分 項目/年度單位：百萬元 2022A 2023E 2024E 2025E 車燈類 收入 7,518.12 8,605.45 11,987.81 14

103、,268.31 YOY 6.67%14.46%39.30%19.02%毛利率 22.35%22.50%24.00%25.00%三角警示牌類 收入 17.26 19.85 22.82 26.25 YOY 12.50%15.00%15.00%15.00%星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 37 毛利率 1.97%2.00%2.00%2.00%控制器類 收入 10.88 6.53 4.57 3.20 YOY-56.91%-40.00%-30.00%-30.00%毛利率 3.59%5.00%5.00%5.00%其他業務 收入 701

104、.74 736.82 773.66 812.35 YOY-14.50%5.00%5.00%5.00%毛利率 25.67%26.00%26.00%26.00%總營收 收入 8,247.99 9,368.65 12,788.87 15,110.10 YOY 4.28%13.59%36.51%18.15%毛利率 22.56%22.72%24.07%25.01%資料來源：Wind，民生證券研究院預測 費用端來看，公司 2022 年銷售費用率/管理費用率/研發費用率/財務費用率分別為 1.4%/3.0%/6.3%/-0.2%。當前公司已切入市場主流客戶，后續銷售費用率或將略有下降，我們預計公司 2023

105、-2025 年銷售費用率分別為 1.3%/1.3%/1.3%。伴隨公司管理效率提升，公司管理費用率有望下滑，我們預計公司 2023-2025 年管理費用率分別為 2.8%/2.8%/2.8%；當前公司已切入市場主流客戶供應鏈，我們預計后續的研發費用率將有所下降，但是產品配套研發和新產品研發仍需要持續性研發投入，我們預計公司 2023-2025 年研發費用率分別為 5.1%/5.1%/5.0%。我們預計公司財務費用率有望長期保持穩定，2023-2025 年財務費用率分別為-0.2%/-0.2%/-0.2%。表23：星宇股份費用預測 項目/年度單位：百萬元 2022A 2023E 2024E 20

106、25E 銷售費用 119 122 166 196 銷售費用率 1.4%1.3%1.3%1.3%管理費用 247 260 355 417 管理費用率 3.0%2.8%2.8%2.8%研發費用 522 482 646 759 研發費用率 6.3%5.1%5.1%5.0%財務費用-13 -18 -22 -30 財務費用率-0.2%-0.2%-0.2%-0.2%資料來源：Wind，民生證券研究院預測 4.2 估值分析 公司為自主車燈龍頭，核心產品均為智能化車燈類產品。車燈屬于汽車核心內外飾件，單價高、智能化屬性強，并處于自主加速替代的進程中。因此我們選取 1）車燈行業 tier2 龍頭科博達；2）內外

107、飾領域中，產品單價高、智能化屬性強的龍頭標的華陽集團、上聲電子；3）智能化賽道中，客戶結構類似且國產替代加速推進的核心標的伯特利。星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 38 2023-2024 年可比公司 PE 估值均值為 39/28 倍，我們預計星宇股份 2023-2024 年 EPS 分別為 3.88、5.90 元/股，當前股價對應 PE 分別為 36/24 倍，低于可比公司均值?？春卯斍?ADB 加速滲透背景下，公司憑借優質客戶結構和深厚的技術積累，定點有望加速落地，ASP 有望持續提升。同時伴隨著公司積極推進自主新能源

108、客戶和新勢力客戶拓展，有望迎來新能源業務放量關鍵節點。表24：可比公司 PE 數據對比 股票代碼 公司簡稱 收盤價（元）EPS（元）PE（倍）2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 603786.SH 科博達 81.55 1.11 1.58 2.06 73 52 40 002906.SZ 華陽集團 31.81 0.80 1.09 1.49 40 29 21 688533.SH 上聲電子 42.96 0.54 1.13 1.69 80 38 25 603596.SH 伯特利 84.64 1.70 2.34 3.17 50 36 27 可比公司均值-61 39 28

109、 601799.SH 星宇股份 140.12 3.30 3.88 5.90 43 36 24 資料來源：wind，民生證券研究院預測；注：可比公司數據采用 Wind 一致預期，股價時間為 2023 年 8 月 11 日 4.3 投資建議 我們預計公司 2023-2025 年實現營收 93.69/127.89/151.10 億元，歸母凈利潤分別為 11.09/16.85/21.31 億元，當前股價對應 PE 為 36/24/19 倍?？春卯斍?ADB 加速滲透背景下，公司憑借優質客戶結構和深厚的技術積累，定點有望加速落地，ASP 有望持續提升。同時伴隨著公司積極推進自主新能源客戶和新勢力客戶拓展

110、，有望迎來新能源業務放量關鍵節點，維持“推薦“評級。星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 39 5 風險提示 1）客戶放量不及預期：當前公司主要客戶為合資品牌，存在合資品牌銷量不及預期的風險。2）定點量產不及預期：當前公司在手訂單充裕，存在客戶車型定點落地節奏及量產節奏不及預期風險。3）原材料價格波動超預期：車燈產品中原材料成本占比較高，存在上游原材料價格上漲超預期風險。4）毛利率恢復不及預期：當前車企降本壓力交大，降本傳導至零部件端可能導致采購價低于預期，從而導致毛利率恢復不及預期的風險。星宇股份(601799)/汽車 本公

111、司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 40 公司財務報表數據預測匯總 利潤表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 主要財務指標 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入 8248 9369 12789 15110 成長能力（%）營業成本 6387 7240 9710 11331 營業收入增長率 4.28 13.59 36.51 18.15 營業稅金及附加 43 49 67 79 EBIT 增長率-5.73 32.53 51.06 25.91 銷售費用 119 122 166 196 凈利潤增長率-0.85 17.75 52.

112、01 26.44 管理費用 247 260 355 417 盈利能力（%）研發費用 522 482 646 759 毛利率 22.56 22.72 24.07 25.01 EBIT 961 1273 1924 2422 凈利潤率 11.41 11.83 13.18 14.10 財務費用-13-18-22-30 總資產收益率 ROA 7.11 7.65 9.68 10.64 資產減值損失-21-37-42-46 凈資產收益率 ROE 11.05 12.17 16.16 17.76 投資收益 0 0 0 0 償債能力 營業利潤 1054 1249 1896 2397 流動比率 2.18 2.07

113、1.94 1.97 營業外收支-4-3-3-3 速動比率 1.60 1.51 1.38 1.41 利潤總額 1050 1246 1893 2394 現金比率 0.36 0.39 0.40 0.48 所得稅 108 137 208 263 資產負債率（%）35.62 37.10 40.07 40.08 凈利潤 941 1109 1685 2131 經營效率 歸屬于母公司凈利潤 941 1109 1685 2131 應收賬款周轉天數 57.61 49.78 49.78 49.78 EBITDA 1333 1691 2426 2948 存貨周轉天數 132.93 130.00 130.00 130.

114、00 總資產周轉率 0.66 0.68 0.80 0.81 資產負債表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 每股指標（元）貨幣資金 1489 1852 2507 3523 每股收益 3.30 3.88 5.90 7.46 應收賬款及票據 2460 2625 3584 4234 每股凈資產 29.83 31.89 36.50 42.00 預付款項 57 47 64 74 每股經營現金流 4.93 6.11 6.95 8.84 存貨 2326 2579 3458 4036 每股股利 1.10 1.29 1.96 2.48 其他流動資產 2645 2642 2644 2646 估

115、值分析 流動資產合計 8978 9745 12257 14513 PE 43 36 24 19 長期股權投資 0 0 0 0 PB 4.7 4.4 3.8 3.3 固定資產 2673 3306 3900 4394 EV/EBITDA 28.47 22.45 15.64 12.87 無形資產 440 434 433 431 股息收益率（%）0.79 0.92 1.40 1.77 非流動資產合計 4259 4738 5142 5510 資產合計 13237 14483 17399 20023 短期借款 0 0 0 0 現金流量表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 應付賬款及票

116、據 3841 4372 5864 6842 凈利潤 941 1109 1685 2131 其他流動負債 276 344 451 524 折舊和攤銷 372 417 502 526 流動負債合計 4117 4716 6315 7367 營運資金變動 161 196-256-188 長期借款 0 0 0 0 經營活動現金流 1408 1747 1984 2527 其他長期負債 598 658 658 658 資本開支-952-931-959-952 非流動負債合計 598 658 658 658 投資-146 0 0 0 負債合計 4715 5373 6972 8024 投資活動現金流-1014-

117、931-959-952 股本 286 286 286 286 股權募資 0 0 0 0 少數股東權益 0 0 0 0 債務募資 0-8-2 0 股東權益合計 8522 9110 10427 11998 籌資活動現金流-321-453-370-559 負債和股東權益合計 13237 14483 17399 20023 現金凈流量 88 363 655 1015 資料來源：公司公告、民生證券研究院預測 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 41 插圖目錄 圖 1：公司發展歷程.3 圖 2：股權結構（截至 2023.07.12）.4

118、 圖 3：客戶分布情況.6 圖 4：營業收入及同比增速.6 圖 5：歸母凈利潤及同比增速.6 圖 6：毛利率與凈利率情況.7 圖 7：分業務毛利率.7 圖 8：各類成本占比.7 圖 9：2020H1 原材料成本拆分.7 圖 10：各類費用率變化.8 圖 11：研發費用（億元）及增速.8 圖 12：研發費用率對比.8 圖 13：車燈技術演變示意圖.9 圖 14：車燈 LED 滲透率變化趨勢.10 圖 15：AFS 自適應前照燈系統工作圖示.12 圖 16：AFS 自適應前照燈系統工作原理.12 圖 17：AFS 旋轉調節圖示.12 圖 18：AFS 水平高度調節效果.12 圖 19：ADB 矩陣

119、式大燈防目眩功能的工作效果.13 圖 20：ADB 矩陣式大燈工作原理.13 圖 21：2022 年月度 ADB 滲透率.14 圖 22：分系別 ADB 滲透率.14 圖 23：不同能源類型 ADB 滲透率.14 圖 24：不同價格區間 ADB 滲透率.14 圖 25：DLP 組件結構.15 圖 26：DMD 結構.15 圖 27：奧迪 A8 DLP 車燈結構.15 圖 28：奧迪 A8 DLP 車燈個性化照明展示.15 圖 29：2022 年月度 DLP 滲透率.16 圖 30：分系別 DLP 滲透率.16 圖 31：不同能源類型 DLP 滲透率.16 圖 32：不同價格區間 DLP 滲透率

120、.16 圖 33：Micro LED 技術原理.17 圖 34：Micro LED 全色發光處理流程.17 圖 35：車載 OLED 效果.18 圖 36：OLED 器件結構圖.18 圖 37：LED 與 OLED 光譜.18 圖 38：OLED 薄如紙張.19 圖 39：紅旗 H9 尾燈 OLED 光源.19 圖 40：國內乘用車后組合燈市場規模（億元）.19 圖 41：LED 尾燈滲透率.19 圖 42：分離式尾燈效果圖.21 圖 43：比亞迪海豹海天一線水滴尾燈造型.21 圖 44：RGB 氛圍燈系統的工作原理.23 圖 45：2021 年標配多色氛圍燈車型情況.23 圖 46：2021

121、 年全球汽車車燈行業市場份額.24 圖 47：2021 年中國汽車車燈行業市場份額.24 圖 48：部分車企和車燈廠商存在股權層面的綁定.27 圖 49：前部燈具控制器.28 圖 50：后部燈具控制器.28 圖 51：車燈行業產業鏈及代表企業.29 圖 52：2021 星宇股份車燈成本結構拆分.29 圖 53：科博達照明控制系統毛利率.29 圖 54：燈控與整車廠的合作模式.30 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 42 圖 55：華為提供控制器、軟件算法、智能模組等方面的技術支持.30 圖 56：1 顆征程3 芯片的星宇智

122、駕域控制器 XYVC11.31 圖 57：3 顆征程3 芯片的星宇智駕域控制器 XYVC11.31 圖 58：星宇股份 2010 年前五大客戶.32 圖 59：星宇股份 2020H1 前五大客戶.32 圖 60：日本小糸海外拓展歷程.35 圖 61：車燈行業公司毛利率.35 表格目錄 盈利預測與財務指標.1 表 1：公司主要產品.4 表 2：全資子公司情況.5 表 3：模具&汽車電子布局.7 表 4：不同光源技術參數和性能對比.9 表 5：智能車燈的不同技術路線.10 表 6：不同前大燈系統功能對比.11 表 7：部分配備 ADB 車型.13 表 8：配備 DLP 車型.14 表 9：LED

123、與 OLED 對比.17 表 10：OLED 尾燈與奧迪、寶馬汽車產生緊密的聯系.20 表 11：搭載 OLED 尾燈的典型車型.20 表 12：搭配貫穿式尾燈的代表車型.21 表 13：氛圍燈介紹.22 表 14：重要車燈廠商客戶結構與技術布局.24 表 15：車燈行業進入壁壘.26 表 16：中國現行車燈標準.27 表 17：核心主機廠車燈供應商情況.28 表 18：星宇股份客戶拓展歷程.32 表 19：各類車燈單價.33 表 20：星宇股份智能化歷程.33 表 21：星宇股份國內各生產基地產能（萬只）.34 表 22：營業收入及毛利率拆分.36 表 23：星宇股份費用預測.37 表 24

124、：可比公司 PE 數據對比.38 公司財務報表數據預測匯總.40 星宇股份(601799)/汽車 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 43 分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人員的研究觀點，結論不受任何第三方的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。評級說明 投資建議評級標準 評級 說明 以報告

125、發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的漲跌幅為基準。其中：A 股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港股以恒生指數為基準；美股以納斯達克綜合指數或標普500 指數為基準。公司評級 推薦 相對基準指數漲幅 15%以上 謹慎推薦 相對基準指數漲幅 5%15%之間 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 行業評級 推薦 相對基準指數漲幅 5%以上 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 免責聲明 民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本

126、報告僅供本公司境內客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特定狀況，不應單純依靠本報告所載的內容而取代個人的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所

127、刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。若本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告提及的證券或要求獲悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從其他機構獲得本報告而將其視為本公司客戶。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構或個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、轉載、發表、篡改或引用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為本公司的商標、服務標識及標記。本公司版權所有并保留一切權利。民生證券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路 8 號財富金融廣場 1 幢 5F；200120 北京：北京市東城區建國門內大街 28 號民生金融中心 A 座 18 層；100005 深圳：廣東省深圳市福田區益田路 6001 號太平金融大廈 32 層 05 單元；518026