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1、 房地產房地產|證券研究報告證券研究報告 行業點評行業點評 2023年年 9 月月 6 日日 強于大市強于大市 相關研究報告相關研究報告 城中村改造點評：城中村改造政策穩步推城中村改造點評：城中村改造政策穩步推進，利好相關經驗豐富的央國企進，利好相關經驗豐富的央國企（2023/7/29）地產新模式探索系列之一：代建行業篇地產新模式探索系列之一：代建行業篇代建新航道，迎來新機遇代建新航道，迎來新機遇(2023/8/5)走出停滯期，誕生新格局走出停滯期，誕生新格局房地產行業房地產行業2023年中期策略（年中期策略（2023/6/13）中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 具備證券投資咨

2、詢業務資格具備證券投資咨詢業務資格 房地產行業房地產行業 證券分析師：夏亦豐證券分析師：夏亦豐(8621)20328348 證券投資咨詢業務證書編號：S1300521070005 證券分析師：許佳璐證券分析師：許佳璐(8621)20328710 jialu.xu 證券投資咨詢業務證書編號：S1300521110002 地產新模式探索地產新模式探索系列之系列之二二：城中村改造城中村改造篇篇 城中村改造加速推進，超7億平規模為行業注入新動能 核心觀點核心觀點 城中村改造為這輪地產重要政策之一。城中村改造為這輪地產重要政策之一。今年以來，中央高級別會議已多次提及城中村改造。尤其是 721 國常會關于

3、在超大特大城市積極穩步推進城中村改造的指導意見正式落地，加大政策支持力度，加快城中村改造進程。城中村改造的市場有多大？城中村改造的市場有多大？1）根據我們的測算，我國全國范圍內城中村約根據我們的測算，我國全國范圍內城中村約 1919 萬套，占萬套，占存量住房的存量住房的 10%，涉及面積或達，涉及面積或達 17.5 億平。億平。1919 萬套的規模約為老舊小區改造體量的一半，約為棚戶區改造的三分之一?？紤]到城中村改造主要集中在一二線城市，實際體量或將更小。2）從從省份結構數據省份結構數據看看，城中村多城中村多集中在東部沿海一帶集中在東部沿海一帶，15%位于廣東、9%位于山東、9%位于浙江、8%

4、位于江蘇；而棚改和老舊小區改造均主要是集中在中西部省份。3）根據我們測算，超大特大城市城中村待改造規模約根據我們測算，超大特大城市城中村待改造規模約 7.7 億平，一線城市億平，一線城市 3.1 億平億平。其中深圳 2.2 億平、武漢 6546 萬平、東莞 6037 萬平、廣州 5693 萬平、杭州 5591 萬平、鄭州4457 萬平，城中村體量相對較大。北京和上海分別為 1756、1528萬平。重點城市如何開展城中村改造？重點城市如何開展城中村改造？城中村改造要經過規劃、前期土地開發整理、土地收儲、建設四大階段。從市場實踐來看，普遍存在土地變性、利益關系與產權復雜、清產清資、資金籌措困難、市

5、場主體參與積極性不高等難點。因此改造是長期而漸進的過程，單個項改造是長期而漸進的過程，單個項目目 7-8 年，年，整個城市整個城市周期周期會更長會更長，以上海為例，以上海為例，預計預計需要需要 19 年年（2014-2032 年）。1）從從主導方來看，主導方來看，目前我國城中村改造目前我國城中村改造模式有四種模式有四種：政府主導：政府主導（以杭州、上海等為主）開發商開發商主導主導（以珠海、鄭州為主）；村集體主導改造村集體主導改造（以廣深為主，通常由村股份公司主持實施，資金主要來源于村民自籌資金、政府扶持、商業銀行貸款）；三方三方合作模式合作模式（以北京、西安為主）。2）從從改造方式改造方式看，

6、看，有拆除新建、整治提升、拆整結合三種有拆除新建、整治提升、拆整結合三種，各地根據城市規劃、功能定位、經濟實力選擇。3）從從土地土地開發模式開發模式看看，主要有一二級聯動和做地，主要有一二級聯動和做地模式模式。其中深圳、上海、成都等城市多采用一二級聯動模式，即允許承擔拆遷和土地一級開發的市場主體不經過招拍掛，通過協議轉讓、補繳地價等方式獲得土地二級權利，優勢在于一二級資源嫁接，節省成本，增厚綜合利潤空間。廣州和杭州廣州和杭州主要主要采用做地模式采用做地模式，即一級開發后土地必須收儲，進行招拍掛后才能進入二級開發，一、二級市場是分開的。做地模式可以緩解資金壓力，也有利于內部充分競爭，更加高效。4

7、）未來改造的未來改造的資金來源資金來源或或有：有：政府出資政府出資（財政補貼、發行專項債券）；金融機構融資金融機構融資（政策性銀行貸款、政策性開發性金融工具、商業銀行城市更新貸款、保險資金、不動產私募股權基金等）；城市更城市更新類基金新類基金；城投主體城投主體（發行城市更新類債券融資、發行基礎設施公募 REITs 等）；社會資社會資本投資。本投資。5）補償安置補償安置預計采用貨幣化安置比例有限，更多采用實物或房票安置，或與保預計采用貨幣化安置比例有限，更多采用實物或房票安置，或與保障性住房建設相結合。障性住房建設相結合。城中村改造的影響多大？城中村改造的影響多大？1）對投資：對投資：一定程度上

8、拉動投資。一定程度上拉動投資。根據我們根據我們測算，超大特大城測算，超大特大城市城中村改造總投資額或達市城中村改造總投資額或達 6.3 萬萬億元，假設平均到未來億元，假設平均到未來 10 年消化，每年的投資額為年消化，每年的投資額為6259 億元億元，占當前一年投資的，占當前一年投資的 4.7%。其中，一線城市或撬動 2.63 萬億元投資總額，年均投資額約 2633億元。對比棚改年均 1.4 萬億元的投入，城中村改造年投資體量不足棚改的二分之一。2）對供給：對供給：有助于提升核心城市土地供給質量有助于提升核心城市土地供給質量。根據我們的測算，超大特大根據我們的測算，超大特大城市城中村改造后對應

9、的新建總建面或達城市城中村改造后對應的新建總建面或達 3 億平，平均每年推出億平，平均每年推出 3087 萬平，占當前供應萬平，占當前供應的的 14%。3）對銷售：不會大規模刺激銷售對銷售：不會大規模刺激銷售和和房價上漲房價上漲。根據我們的測算，。根據我們的測算，19 個超大特大個超大特大城市城市城中村改造城中村改造安置安置后后購買新房面積預計可達購買新房面積預計可達 7162 萬萬平，平，若 10 年全部改造完成，每年帶每年帶動的銷售面積僅動的銷售面積僅 716 萬平，僅占到當前一年商品住宅銷售的萬平，僅占到當前一年商品住宅銷售的 0.6%，遠低于棚改 15-17 年13%的銷售貢獻率。此外

10、，從房價來看，城中村改造預計多采用實物和房票安置方式，房房票是政府和開發商協商后的結果，房企不能隨意定價，協商后接受房票規定的價格，因此票是政府和開發商協商后的結果，房企不能隨意定價，協商后接受房票規定的價格，因此反而會對房價有所限制。反而會對房價有所限制。城中村改造中深耕一二線、具備相關經驗的央國企有望率先受益城中村改造中深耕一二線、具備相關經驗的央國企有望率先受益。據克而瑞統計，TOP50 房企中房企中 2022年末有年末有 66%涉足涉足城市更新領域，城市更新領域，且多數已經進入且多數已經進入 5-10 年時間年時間。根據我們的不完全統計，涉足城市更新業務的 59 家房企中，央企占比 1

11、5%，地方國企占比 44%，仍是主要參與者。從業務規模來看，佳兆業、龍光、富力、時代中國、中國奧園等深耕大灣區的房企，城市更新土儲均超 3000 萬平；華潤、雅居樂、首開均超 1000 萬平；萬科、招蛇在 500 萬平以上。我們認為，“本地化”和“專業性”是最主要的兩點優勢，以下三類企業或成為有力參與者：1）地方國企或央企；2）深耕一二線城市房企；3）運營管理能力強、城市更新經驗豐富的企業。投資建議：投資建議：我們認為城中村改造將是未來行業長期發展方向之一，對于調整核心城市供需關系有重大我們認為城中村改造將是未來行業長期發展方向之一，對于調整核心城市供需關系有重大意義，或能釋放一二線城市的優質

12、土地資源，增加核心區域土地供應。但是城中村改造主意義，或能釋放一二線城市的優質土地資源，增加核心區域土地供應。但是城中村改造主要限于一二線城市內，實際對銷售投資占比較大的三四線城市難以直接受益，因此城中村要限于一二線城市內，實際對銷售投資占比較大的三四線城市難以直接受益，因此城中村改造對于當前整體地產投資與需求的拉動都較為有限。根據我們的測算，超大特大城市城改造對于當前整體地產投資與需求的拉動都較為有限。根據我們的測算，超大特大城市城中村待改造面積約中村待改造面積約 7.7億平，年均投資額約億平，年均投資額約 6259億元，年均帶動新房銷售約億元，年均帶動新房銷售約 716萬平，分萬平，分別占

13、到別占到 2022 年房地產投資年房地產投資額額的的 4.7%、商品住宅銷售、商品住宅銷售面積面積的的 0.6%。城中村改造項目周期。城中村改造項目周期較長、資金需求較大、且需要協調多個利益主體的關系，預計未來參與方多為有較多城市較長、資金需求較大、且需要協調多個利益主體的關系，預計未來參與方多為有較多城市更新經驗的央企和地方國企。更新經驗的央企和地方國企。我們建議優先關注在超大特大城市有城市更新業務布局的房企：我們建議優先關注在超大特大城市有城市更新業務布局的房企：中華企業、光明地產、招商蛇口、華潤置地、中交地產、越秀地產、城建發展、天健集團、綠城中國。風險提示：風險提示：城中村改造涉及面廣

14、、利益、權責關系復雜，推進進度不及預期；相關政策收緊、對參與主體的資格審查要求趨嚴；模式探索不及預期；市場主體參與積極性不及預期。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 2 目錄目錄 1 城中村改造或成為本輪地產周期的政策重點之一城中村改造或成為本輪地產周期的政策重點之一.6 1.1 城中村改造為這輪地產重要政策之一.6 1.2 城中村改造屬城市更新范疇，但并非二次棚改.7 1.3 我國當前有 19個超大特大城市，但預計在具體實踐中或延伸至其他省會或二線城市.8 2 城中村改造的市場有多大？城中村改造的市場有多大？.9 2.1 根據我們的測算，我國城中村約 1919萬套，

15、占全國存量住房的 10%.9 2.2 根據我們的測算，超大特大城市城中村待改造規模約 7.7億平，一線城市 3.1億平.11 3 重點城市如何開展城中村改造？重點城市如何開展城中村改造？.16 3.1 城中村改造項目周期長、復雜程度高、難點多.16 3.2從主導方來看，城中村改造有政府主導、開發商主導、村集體主導、三方合作四種模式.18 3.3 從土地開發模式來看，主要有一二級聯動和做地模式.21 3.4 資金來源：主要來自于政府、金融機構和社會資本.27 3.5 補償與安置：預計將以實物或房票安置制度為主.31 3.6 從四個一線城市看城中村改造如何運作？.32 4 城中村改城中村改造對投資

16、和銷售的影響有多大？造對投資和銷售的影響有多大？.37 4.1 對投資：預計總投資達到 6.3萬億元，年均投資相較棚改仍有一定差距.37 4.2 對供給：有助于提升核心城市土地供給質量.40 4.3 對銷售：城中村改造不會大規模刺激整體市場的銷售，也不會刺激房價上漲.41 5 本輪城中村改造中深耕一二線、具備相關經驗的央國企有望率先受益本輪城中村改造中深耕一二線、具備相關經驗的央國企有望率先受益.45 6 投資建議投資建議.51 7 風險提示風險提示.52 8XnMyRvMsRfY9P9R8OpNqQnPnOlOpPvMjMmMpQ9PoPrQvPsQtNxNmPtM2023年 9月 6日 地

17、產新模式探索系列之二：城中村改造篇 3 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1.中央對“城中村改造”的政策引導中央對“城中村改造”的政策引導.6 圖表圖表 2.城中村改造與棚改和老舊小區改造的改造對象、改造內容、改造范圍、資城中村改造與棚改和老舊小區改造的改造對象、改造內容、改造范圍、資金來源、安置方式、改造模式、目標等均不同金來源、安置方式、改造模式、目標等均不同.7 圖表圖表 3.2021 年年 8 月住建部提出城市更新“四道紅線”月住建部提出城市更新“四道紅線”.7 圖表圖表 4.超大特大城市超大特大城市 2023 年年 1-7 月合計商品住宅銷售面積月合計商品住宅銷售面積 9947 萬平，同比

18、增長萬平，同比增長4.8%.8 圖表圖表 5.截至截至 2020 年末我國城市存量住房約年末我國城市存量住房約 1.91 億套，城市中的自建住房億套，城市中的自建住房 1919 萬萬套，占比套，占比 10.1%.9 圖表圖表 6.全國城中村的規模也遠小于棚改和老舊小區改造全國城中村的規模也遠小于棚改和老舊小區改造.9 圖表圖表 7.四個直轄市城中村存量規?；蛟谒膫€直轄市城中村存量規?；蛟?61 萬套、萬套、5021 萬平萬平.9 圖表圖表 8.我國我國 1919 萬戶城中村中，萬戶城中村中，14.5%位于廣東、位于廣東、9.4%位于山東、位于山東、8.5%位于位于浙江、浙江、7.5%位于江蘇位

19、于江蘇.10 圖表圖表 9.山東、河南、貴州、湖南、湖北等棚改開工規模居前，山東、河南、貴州、湖南、湖北等棚改開工規模居前，2016-2018 年分別年分別開工開工 219、162、126、118、105 萬套萬套.10 圖表圖表 10.四川、河南、湖南、山東、湖北、河北、陜西等老舊小區改造開工規模四川、河南、湖南、山東、湖北、河北、陜西等老舊小區改造開工規模居前，居前，2019年年-2023 年年 6 月開工小區數量均超過月開工小區數量均超過 1 萬個萬個.10 圖表圖表 11.多城披露“城中村改造”計劃，作為重點任務推進多城披露“城中村改造”計劃，作為重點任務推進.12 圖表圖表 12.超

20、大特大城市城中村待改造規模測算邏輯超大特大城市城中村待改造規模測算邏輯.13 圖表圖表 13.根據我們測算，超大特大城市城中村待改造規模約根據我們測算，超大特大城市城中村待改造規模約 7.7 億平，一線城市億平，一線城市3.1 億平億平.14 圖表圖表 14.根據我們測算，超大特大城市城中村待改造規模大灣區城市群約根據我們測算，超大特大城市城中村待改造規模大灣區城市群約 3.4 億平、億平、長三角城市群約長三角城市群約 1.2 億平、長江中游城市群約億平、長江中游城市群約 1.0 億平億平.15 圖表圖表 15.城中村改造全流程城中村改造全流程.16 圖表圖表 16.城中村改造難點城中村改造難

21、點.17 圖表圖表 17.城中村改城中村改造的四種模式造的四種模式.18 圖表圖表 18.政府主導模式中，地方政府在城中村改造中扮演了中心角色，負責整體政府主導模式中，地方政府在城中村改造中扮演了中心角色，負責整體規劃、資源協調和決策管理規劃、資源協調和決策管理.19 圖表圖表 19.在開發商主導模式下，房地產開發商在城中村改造中發揮主導作用，政在開發商主導模式下，房地產開發商在城中村改造中發揮主導作用，政府在制定政策、引導和監管方面提供支持府在制定政策、引導和監管方面提供支持.20 圖表圖表 20.村集體主導模式下，村民積極參與改造決策和實施村集體主導模式下，村民積極參與改造決策和實施.20

22、 圖表圖表 21.三方合作模式強調政府、農民和市場的合作三方合作模式強調政府、農民和市場的合作.21 圖表圖表 22.土地開發一二級聯動模式梳理土地開發一二級聯動模式梳理.23 圖表圖表 23.杭州做地模式的流程與部門分工杭州做地模式的流程與部門分工.24 圖表圖表 24.自自 2015 年至年至 2022 年，杭州完成做地計劃約年，杭州完成做地計劃約 65.5 萬畝萬畝.25 圖表圖表 25.廣州在廣州在 2023 年年 3 月月 23日出臺的廣州市支持統籌做地推進高質量發展日出臺的廣州市支持統籌做地推進高質量發展工作措施的通知（做地工作措施的通知（做地 10 條）中明確了“做地條）中明確了

23、“做地+土儲”的土地開發模式土儲”的土地開發模式.26 圖表圖表 26.“重點城更片區做地方案”的工作程序中制定了兩種模式：“重點城更片區做地方案”的工作程序中制定了兩種模式：1）做儲結合、）做儲結合、滾動開發；滾動開發；2）改儲結合、帶方案招商）改儲結合、帶方案招商.26 2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 4 圖表圖表 27.我們認為城中村改造資金來源有我們認為城中村改造資金來源有 1）政府出資；）政府出資；2）金融機構融資；）金融機構融資；3）城市更新類基金；城市更新類基金；4）城投主體；）城投主體；5）社會資本投資）社會資本投資.27 圖表圖表 28.目前已有

24、部分政策性銀行和商業銀行開始提供針對一二級聯動開發的城目前已有部分政策性銀行和商業銀行開始提供針對一二級聯動開發的城市更新項目貸款產品市更新項目貸款產品.28 圖表圖表 29.各地城市更新類基金總規模合計約各地城市更新類基金總規模合計約 5000 億元億元.29 圖表圖表 30.城市更新類基金運作模式及流程圖城市更新類基金運作模式及流程圖.30 圖表圖表 31.本輪城中村改造采用貨幣化安置的比例預計有限，更可能采用實物或房本輪城中村改造采用貨幣化安置的比例預計有限，更可能采用實物或房票安置制度，即以地換房或以房換房票安置制度，即以地換房或以房換房.31 圖表圖表 32.各地集體用地征收補償方式

25、梳理各地集體用地征收補償方式梳理.32 圖表圖表 33.截至截至 2022 年底，上海市中心城區剩余零星二級舊里以下房屋約年底，上海市中心城區剩余零星二級舊里以下房屋約 38 萬平，萬平，不成套舊住房總量約不成套舊住房總量約 659 萬平萬平.33 圖表圖表 34.從城中村項目數量上來看，從城中村項目數量上來看，62 個城中村項目前期的拆遷、土地征收已經個城中村項目前期的拆遷、土地征收已經基本完成基本完成.33 圖表圖表 35.2016-2022 年上海城中村改造完成了約年上海城中村改造完成了約 391.4 萬平萬平.33 圖表圖表 36.青浦區和浦東新區城中村改造量較大青浦區和浦東新區城中村

26、改造量較大.34 圖表圖表 37.上海城市更新引導基金股東上海城市更新引導基金股東.35 圖表圖表 38.四個一線城市城中村改造對比四個一線城市城中村改造對比.36 圖表圖表 39.城中村全面改造成本主要包括前期費用、臨遷費用、拆除費用、建安費城中村全面改造成本主要包括前期費用、臨遷費用、拆除費用、建安費用、其他不可預見費用等用、其他不可預見費用等.37 圖表圖表 40.超大特大城市城中村改造投資額測算邏輯超大特大城市城中村改造投資額測算邏輯.38 圖表圖表 41.根據我們測算，超大特大城市城中村改造總投資額或達根據我們測算，超大特大城市城中村改造總投資額或達 6.3 萬億元，假萬億元，假設平

27、均到未來設平均到未來 10 年消化，每年的投資額為年消化，每年的投資額為 6259 億元億元.39 圖表圖表 42.全國超大特大城市中大灣區城市群年均“城中村”改造投資額約全國超大特大城市中大灣區城市群年均“城中村”改造投資額約 2807 億億元，長三角城市群元，長三角城市群 1004 億元，長江中游城市群億元，長江中游城市群 830 億元億元.40 圖表圖表 43.城中村改造年均投資體量（城中村改造年均投資體量（6259 億元）不足棚改年均投資體量的一半億元）不足棚改年均投資體量的一半.40 圖表圖表 44 城中村改造后對應的新建總面積原則上不超過城中村改造后對應的新建總面積原則上不超過 3

28、.09 億平，億平，如果分如果分 10 年改年改造完成并推出，每年約產生造完成并推出，每年約產生 3087萬萬平的增量，占到平的增量，占到 19 個超大特大城市個超大特大城市 2022年住年住宅類用地供應建面的宅類用地供應建面的 13.7%.41 圖表圖表 45.2015-2017 年全國貨幣化安置比例不斷上升，預估年全國貨幣化安置比例不斷上升，預估 2017 年的貨幣化安置年的貨幣化安置比例達比例達 55%，2018 年后逐步下降年后逐步下降.42 圖表圖表 46.根據我們測算，根據我們測算，2015-2017 年三年間棚改貨幣化安置轉化成購買新房的面年三年間棚改貨幣化安置轉化成購買新房的面

29、積合計積合計 5.09 億平，占同期全國商品住宅銷售面積的比重為億平，占同期全國商品住宅銷售面積的比重為 12.9%.42 圖表圖表 47.棚改改善性需求的測算邏輯棚改改善性需求的測算邏輯.42 圖表圖表 48.根據我們根據我們測算，測算，2015-2017 年三年間棚改貨幣化安置轉化成購買新房的面年三年間棚改貨幣化安置轉化成購買新房的面積合計積合計 5.09 億平，占同期全國商品住宅銷售面積的比重為億平，占同期全國商品住宅銷售面積的比重為 12.9%.42 圖表圖表 49.根據我們的測算，根據我們的測算，19 個超大特大城市城中村改造產生的購買新房面積約個超大特大城市城中村改造產生的購買新房

30、面積約7162 萬平，若改造萬平，若改造 10 年完成，則每年帶動的銷售面積僅年完成，則每年帶動的銷售面積僅 716 萬平萬平.44 圖表圖表 50.根據我們的不完全統計，涉足城市更新業務的根據我們的不完全統計，涉足城市更新業務的 59 家房企中，央企有家房企中，央企有 9家，家，占比占比 15%，地方國企，地方國企 26 家，占比家，占比 44%，混合所有制房企，混合所有制房企 7 家，占比家，占比 12%，民企，民企17 家，占比家，占比 29%.45 圖表圖表 51.佳兆業、龍光集團、富力地產、時代中國、中國奧園等深耕大灣區的房佳兆業、龍光集團、富力地產、時代中國、中國奧園等深耕大灣區的

31、房2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 5 企，城市更新土地儲備建筑面積均在企，城市更新土地儲備建筑面積均在 3000 萬平方米以上萬平方米以上.45 圖表圖表 52.超大特大城市房企城市更新業務布局不完全統計超大特大城市房企城市更新業務布局不完全統計.46 圖表圖表 53.2021 年以來部分房企與政府合作情況年以來部分房企與政府合作情況.47 圖表圖表 54.2022 年初以來部分房企城市更新合作情況梳理年初以來部分房企城市更新合作情況梳理.48 圖表圖表 55.房企通過城市基金的方式參與到城市更新的梳理房企通過城市基金的方式參與到城市更新的梳理.49 圖表圖表 5

32、6.房企布局城市更新領域需要的能力有資金運作能力、專業的統籌協調能房企布局城市更新領域需要的能力有資金運作能力、專業的統籌協調能力、規劃定位能力、建設運營服務能力力、規劃定位能力、建設運營服務能力.49 圖表圖表 57.地方國企或央企、深耕一二線城市房企、運營管理能力強、城市更新經地方國企或央企、深耕一二線城市房企、運營管理能力強、城市更新經驗豐富的企業或成為城中村改造的有力參與者驗豐富的企業或成為城中村改造的有力參與者.50 圖表圖表 58.報告中提及上市公司估值表報告中提及上市公司估值表.51 2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 6 1 城中村改造城中村改造或成為

33、本輪地產周期的政策重點之一或成為本輪地產周期的政策重點之一 1.1 城中村改造為這輪地產重要政策之一城中村改造為這輪地產重要政策之一 城中村改造為這輪地產重要政策之一。城中村改造為這輪地產重要政策之一。城中村改造屬于城市更新重要一環，中央層面多次提及，2021 年年 3 月，“城市更新”月，“城市更新”正式正式納入政府工作報告及五年規劃，納入政府工作報告及五年規劃，同時明確了“十四五”時期的城市更新目標：完成 2000 年底前建成的 21.9 萬個城鎮老舊小區改造；基本完成大城市老舊廠區改造；改造一批大型老舊街區；因地制宜改造一批城中村。今年以來，今年以來，中央高級別會議已多次提及城中村中央高

34、級別會議已多次提及城中村改造問題，整體推進節奏正在逐步加快。改造問題，整體推進節奏正在逐步加快。4 月 28 日政治局會議中提及“在超大特大城市積極穩步推進城中村改造”；7月 21日，國常會上審議通過關于在超大特大城市積極穩步推進城中村改造的指導意見；7 月 24 日，政治局會議再度提及“積極推動城中村改造”；7 月 28 日，超大特大城市積極穩步推進城中村改造工作部署電視電話會議在京召開。尤其是關于在超大特大城市積極穩步推進城中村改造的指導意見中，明確明確了了城中村改造意義、改造范圍，決定加大政策支持力度，城中村改造意義、改造范圍，決定加大政策支持力度，有望加快城中村改造進程。有望加快城中村

35、改造進程。該該頂層政策已于頂層政策已于 721國常會正式落地，預計后續相關細化支持政策有國常會正式落地，預計后續相關細化支持政策有望出臺。望出臺。圖表圖表 1.中央對“城中村改造”的政策引導中央對“城中村改造”的政策引導 發布時間發布時間 政策政策/會議名稱會議名稱 發行機構發行機構 主要內容主要內容 2019.2.10-12 中央經濟工作會議 要加大城市困難群眾住房保障工作，加強城市更新和存量住房改造提升。做好城鎮老舊小區改造，大力發展租賃住房。2020.3.12 第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要 中央政府 加快推進城市更新，改造提升老舊小區，老舊廠區，老舊街區和城中村城中村等存量片

36、區功能。2020.12.16-18 中央經濟工作會議 要實施城市更新行動，推進城鎮老舊小區改造，建設現代物流體系。2021.3 政府工作報告及五年規劃“十四五”時期的城市更新目標:完成 2000年底前建成的 21.9 萬個城鎮老舊小區改造；基本完成大城市老舊廠區改造;改造一批大型老舊街區;因地制宜改造一批城中村。因地制宜改造一批城中村。2021.8.30 關于在實施城市更新行動中防止大拆大建問題的通知 建設部 1)嚴格控制大規模拆除、增建、搬遷。2)鼓勵推動由“開發方式”向“經營模式”轉變，探索政府引導、市場運作、公眾參與的城市更新可持續模式，政府注重協調各類存量資源，加大財政支持力度，吸引社

37、會專業企業參與運營，以長期運營收入平衡改造投入，鼓勵現有資源所有者、居民出資參與微改造。2022.3.25 2022年新型城鎮化和城鄉融合發展重點任務 發改委 有序推進城市更斷，因地制宜改造一批大型老舊街區和城中村。因地制宜改造一批大型老舊街區和城中村。注重修繕改造既有建筑，防止大拆大建。2022.10.16 二十大報告 加快轉變超大特大城市發展方式、實施城市更新行動，加強城市基礎設施建設，打造宜居、韌性、智慧城市。2022.12.15-16 中央經濟工作會議 要支持城市群和都市圈建設現代化基礎設施體系，實施城市更新行動、鄉村建設行動。2023.4.28 中央政治局會議 在超大特大城市積極穩步

38、推進城中村改造在超大特大城市積極穩步推進城中村改造和“平急兩用”公共基礎設施建設，規劃建設保障性住房。2023.6.8 第十四屆陸家嘴論壇 國家金融監督管理總局黨委書記、局長李云澤表示:將強化對投資的融資保障，支持超大將強化對投資的融資保障，支持超大特大城市城中村改造特大城市城中村改造和“平急兩用”公共基礎設施等重大項目建設。2023.7.5 關于扎實有序推進城市更新工作的通知 建設部 1)堅持政府引導、市場運作、公眾參與。2)加強存量資源統籌利用。3)健全城市更新多元投融資機制，加大財政支持力度，鼓勵金融機構在風險可控、商業可持續前提下，據供合理信貸支持，創新市場化投融資模式，完善居民出資分

39、擔機制，拓寬城市更新資金渠道。4)建立政府、企業、產權人、群眾等多主體參與機制，鼓勵企業依法合規盤活閉置低效存量資產，支社會力量參與。2023.7.21 關于在超大特大城市積極穩步推進城中村改造的指導意見 國務院常務會議 1)要堅持穩中求進、積極穩妥。成熟一個推進一個，實施一項做成一項。2)要堅持城市人民政府負主體責任，加強組織實施，科學編制改造規劃計劃，多渠道等措施改造資金，高效綜合利用土地資源，統籌處理各方面利益訴求，并把城中村改造與保障性住房并把城中村改造與保障性住房建設結合好。建設結合好。3)要充分發揮市場在資源配置中的決定性作用，更好發揮政府作用，加大加大對城中村改造的政策支持，對城

40、中村改造的政策支持，積極創新改造模式，激勵和支持民間資本參與，努力發展各種新業態，實現可持續運營。2023.7.24 中央政治局會議 要加大保障性住房建設和供給，積極推動城中村改造積極推動城中村改造和“平急兩用”公共基礎設施建設，盤活改造各類閑宜房產 2023.7.27 企業座談會 住建部 要繼續鞏固房地產市場企穩回升態勢，大力支持剛性和改善性住府需求，進一步落實好降低購買首套住房首付比例和貸款利率、改善性住房換購稅費減免、個人住房貨款“認房不用認貨”等政策措施；繼續做好保交樓工作，加快項目建設交付，切實保障人民群眾的合法權益。希望建筑企業和房地產企業積極參與希望建筑企業和房地產企業積極參與保

41、障性住房建設、城中村改造城中村改造和“平急兩用”公共基礎設施建設，促進企業轉型升級和高質量發展。2023.7.28 超大特大城市積極穩步推進城中村改造工作部署電視電話會議 城中村改造是一項復雜艱巨的系統工程，要從實際出發，采取拆除新建、整治提升、拆城中村改造是一項復雜艱巨的系統工程，要從實際出發，采取拆除新建、整治提升、拆整結合等不同方式分類改造。整結合等不同方式分類改造。2023.7.31 關于恢復和擴大消費指施的通知 發改委 支持剛性和改善性住房需求，在超大特大城市積極穩步推進城中村改造在超大特大城市積極穩步推進城中村改造 2023.8.1 2023 年下半年工作會議 央行及國家外匯管理局

42、 強調落實好“金融 16 條”，加大對加大對住房租貨、城中村改造城中村改造、保障性住房建設等金融支金融支持力度。持力度。資料來源：發改委，建設部，國務院，央行，國家外匯管理局，中銀證券 2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 7 1.2 城中村城中村改造屬城市更新范疇，但改造屬城市更新范疇，但并非二次棚改并非二次棚改 城中村改造并非二次棚改。城中村改造并非二次棚改。城中村是指城市化進程中，逐漸被納入城市管理體制或被城市包圍形成的村落，主要為原農村集體經濟組織繼受單位和原村民實際占有使用的土地。由于產權復雜、功能多樣、利益主體多元，城中村改造是土地再開發和城市更新的重點、難

43、點。7月 28日在超大特大城市積極穩步推進城中村改造工作部署電視電話會議中提及城中村改造采取拆除新建、整治提升、拆拆除新建、整治提升、拆整結合等不同方式分類改造；實行改造資金和規劃指標全市統籌、土地資源區域統籌，促進資金綜整結合等不同方式分類改造；實行改造資金和規劃指標全市統籌、土地資源區域統籌，促進資金綜合平衡、動態平衡；實行凈地出讓；堅持以市場化為主導、多種業態并舉的開發運營方式。合平衡、動態平衡；實行凈地出讓；堅持以市場化為主導、多種業態并舉的開發運營方式。城中村改造雖然與棚改和老舊小區改造均屬于城市更新的范疇，城中村改造雖然與棚改和老舊小區改造均屬于城市更新的范疇，但改造對象、改造內容

44、、改造范圍、但改造對象、改造內容、改造范圍、資金來源、安置方式、改造模式、目標等均不同資金來源、安置方式、改造模式、目標等均不同：1）改造對象：城中村改造主要涉及農村集體用地）改造對象：城中村改造主要涉及農村集體用地和房屋的征收與補償，根據具體情況選擇拆除新根據具體情況選擇拆除新建或修整；建或修整；棚改多為國有土地，通常采用大規模拆建的方式改造；老舊小區改造的對象是 2000 年前建成的房屋，側重于修整。同時，考慮到 2021 年 8 月，住建部發布城市更新“四道紅線”，即對城市更新過程中拆除、增減、異地安置等比例做出約束，要求城市更新堅持“留改拆”并舉，防止沿用過渡房地產化的開發建設模式，搞

45、大拆大建。城中村改造的改造模式相對受限。2）改造范圍：城中村改造主要在超大特大城市進行，均為基本面相對較好的一二線城市；）改造范圍：城中村改造主要在超大特大城市進行，均為基本面相對較好的一二線城市；棚改主要為三四線城市；老舊小區改造為全國范圍內。3）資金來源：）資金來源：棚改的資金來源主要有財政補助、政策性金融工具專項支持以及社會資本，其中PSL 2015-2019 年提供資金累計 3.27 萬億元。老舊小區改造的資金來源主要是政府財政支出和居民自籌資金。城中村改造主要通過多渠道籌措資金，鼓勵和支持社會資本參與。城中村改造主要通過多渠道籌措資金，鼓勵和支持社會資本參與。例如上海、北京、天津、廣

46、東等多地已經開始試點推動成立城市更新基金等。4）安置方式：）安置方式：棚改以實物+貨幣化安置為主，城中村改造更可能采用實物或房票安置制度，即以地換房或以房換房，或與保障性住房建設相結合。5）量化目標量化目標：國家每年制定并公布量化的棚改開工目標和貨幣化安置比例，例如 2016-2020 年“十三五”期間計劃開工 2000 萬套，實際開工超 2366 萬套，充分彰顯推進棚改貨幣化安置的決心；老舊小區改造方面，住建部也公布了“十四五”期間 我國將基本完成 21.9 萬個城鎮老舊小區改造目標。而本輪城中村改造從而本輪城中村改造從 4月提出至今尚未公布量化目標月提出至今尚未公布量化目標，約束力和指導性

47、都弱于上一輪棚改。圖表圖表 2.城中村改造與棚改和老舊小區改造的改造對象、改造內容、改造范圍、資金來源、安置方式、改造模式、目城中村改造與棚改和老舊小區改造的改造對象、改造內容、改造范圍、資金來源、安置方式、改造模式、目標等均不同標等均不同 類型類型 改造對象改造對象 改造內容改造內容 改造范圍改造范圍 資金來源資金來源 安置方式安置方式 量化目標量化目標 城中城中村改村改造造 農村集體用地和房屋的征收與補償 根據具體情況選擇拆除新建或修整 主要在超大特大城市進行，均為基本面相對較好的一二線城市 通過多渠道籌措資金，鼓勵和支持社會資本參與。例如上海、北京、天津、廣東等多地已經開始試點推動成立城

48、市更新基金等 更可能采用實物或房票安置制度，即以地換房或以房換房，或與保障性住房建設相結合 城中村改造從 4月提出至今尚未公布量化目標 棚戶棚戶區改區改造造 國有土地 通常采用大規模拆建的方式改造 主要為三四線城市 主要有財政補助、政策性金融工具專項支持以及社會資本，其中 PSL 2015-2019 年提供資金累計 3.27萬億元 以實物+貨幣化安置為主 國家每年制定并公布量化的棚改開工目標和貨幣化安置比例 老舊老舊小區小區改造改造 2000 年前建成的房屋 側重于修整 全國范圍內 主要是政府財政支出和居民自籌資金 “十四五”期間我國將基本完成 21.9萬個城鎮老舊小區改造 資料來源：住建部，

49、中銀證券 圖表圖表 3.2021 年年 8月住建部提出城市更新“四道紅線”月住建部提出城市更新“四道紅線”目標目標 紅線紅線 嚴格控制大規模拆除 城市更新單元（片區）或項目內拆除建筑面積不應大于現狀總建筑面積的 20%嚴格控制大規模增建 城市更新單元（片區）或項目內拆建比不應大于 2 嚴格控制大規模搬遷 城市更新單元（片區）或項目居民就地、就近安置率不宜低于 50%確保住房租賃市場供需平穩 城市住房租金年度漲幅不超過 5%資料來源：住建部，中銀證券 2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 8 1.3 我國當前有我國當前有 19 個個超大特大城市超大特大城市，但預計在具體實

50、踐中或延伸至其他省會或二，但預計在具體實踐中或延伸至其他省會或二線城市線城市 我國目前我國目前超大特大城市共有超大特大城市共有 19 個，但在具體實踐中，城中村改造不一定局限于超大特大城市，或個，但在具體實踐中，城中村改造不一定局限于超大特大城市，或延伸至其他省會或二線城市。延伸至其他省會或二線城市。根據國務院 2014 年關于調整城市規模劃分標準的通知，城區常住人口 1000 萬以上的城市為超大城市，城區常住人口 500 萬以上 1000 萬以下的城市為特大城市。按這個標準，根據2021 年城市建設統計年鑒，截止 2021 年末，全國共有超大城市 8 個，分別為上海、北京、深圳、重慶、廣州、

51、成都、天津、武漢。特大城市 11 個，分別為杭州、東莞、西安、鄭州、南京、濟南、合肥、沈陽、青島、長沙、哈爾濱。超大特大城市多為基本面相對較好的城市，19個城市個城市 2022年合計商品住宅銷售面積年合計商品住宅銷售面積 1.56億平，億平，占全國商品住宅銷售面積的占全國商品住宅銷售面積的 13.6%，銷，銷售金額約占全國的售金額約占全國的 30%以上。以上?？梢钥闯霰据喛梢钥闯霰据啞俺侵写甯脑斐侵写甯脑臁鄙婕吧婕俺鞘袛盗砍鞘袛盗侩m小，但涉及雖小，但涉及整體覆蓋范整體覆蓋范圍較廣圍較廣。2023 年 1-7 月 19 個城市合計商品住宅銷售面積 9947 萬平，同比增長 4.8%，整體好于全國

52、商品住宅銷售情況，其中，上海、北京、成都、杭州、東莞、西安、濟南、長沙今年以來處于新房量價齊升的狀態，南京、沈陽、青島市場相對承壓，銷售面積同比降幅仍超過 10%，位于東北地區的沈陽、哈爾濱房價相對承壓。除了以上 19 個超大特大城市外，例如佛山也提及 2023 年推進“城中村”改造，全市共識別現狀城中村 110 條，60 條為全面改造(含混合改造)類城中村。其中 33 條為優先全面改造類，27 條為視情況開展全面改造類，另外 50 條為微改造類城中村。目前首批城中村全面改造試點項目共 10 個，其中禪城區 3 個、南海區 4個、順德區 3 個。昆明 2023年擬啟動 44個城中村改造。因此我

53、們預計在具體實踐中，城中村改造或延伸至其他省會或二線城市。圖表圖表 4.超大特大城市超大特大城市 2023 年年 1-7月合計商品住宅銷售面積月合計商品住宅銷售面積 9947萬平，同比增長萬平，同比增長 4.8%資料來源：中指院，各地房管局，統計局，中銀證券 備注：重慶、成都、天津、西安、鄭州、濟南、合肥、沈陽、長沙、哈爾濱商品住宅銷售面積來源于中指院，其余城市來源于各地房管局，其中哈爾濱為1-6月數據，其余城市均為1-7月數據。東莞新房房價同比增速來源于中指院，其余城市均來源于統計局披露的70大中城市新房房價累計同比增速。城市規模城市城區人口（萬人）市區人口（萬人）2023年1-7月商品住宅

54、銷售面積同比增速2023年1-6月新房房價同比增速（統計局口徑）上海2489248931.4%4.4%北京1916218910.2%4.5%深圳17681768-3.3%-1.5%重慶16503079-3.9%0.4%廣州132017383.0%-0.4%成都118714173.1%8.3%天津1165137343.9%-1.3%武漢10941477-1.0%-2.8%杭州993133716.5%5.5%東莞9309306.0%5.6%西安740101110.2%1.6%鄭州71996223.7%-0.9%南京693780-24.5%0.6%濟南6578486.6%3.0%合肥642644-7

55、.3%3.7%沈陽597815-23.8%-3.9%青島580733-13.7%2.0%長沙5105106.1%3.5%哈爾濱50365922.4%-4.4%20154247574.8%合計超大城市特大城市2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 9 2 城中村改造的市場有多大？城中村改造的市場有多大？2.1 根據我們的測算，我國城中村約根據我們的測算，我國城中村約 1919萬套，占全國存量住房的萬套，占全國存量住房的 10%根據七普數據，截至 2020 年末我國城市存量住房約 1.91 億戶（套），城市中的自建住房城市中的自建住房（對應城中村范圍內的住房）1919 萬萬戶

56、（套），占比，占比 10.1%。我們假設城市中的自建住房均為城中村改造的范圍，截至 2020 年末我國城市存量住房面積為 175.4 億平，以 10%的自建住房占比估算，全國全國范圍內的城中村面積或達范圍內的城中村面積或達 17.5億平億平。全國城中村的規模遠小于棚改全國城中村的規模遠小于棚改和老舊小區改造。和老舊小區改造。2008-2022 年我國改造各類棚戶區超 5293 萬套。2019-2022年完成 16.7萬個老舊小區改造，涉及 2920萬戶，計劃 2025年前基本完成 2000年底前建成的 21.9萬個城鎮老舊小區改造，涉及戶數或達 3820萬戶。對比 1919萬戶（套）城中村體量

57、，全全國的城中村規模約為老舊小區改造體量的一半，約為棚戶區改造的三分之一?？紤]到城中村改造主國的城中村規模約為老舊小區改造體量的一半，約為棚戶區改造的三分之一?？紤]到城中村改造主要集中在一二線城市，實際體量或將更小。要集中在一二線城市，實際體量或將更小。圖表圖表 5.截至截至 2020年末我國城市存量住房約年末我國城市存量住房約 1.91億套，億套，城市中的自建住房城市中的自建住房 1919萬套，占比萬套，占比 10.1%圖表圖表 6.全國城中村的規模也遠小于棚改和老舊小區改造全國城中村的規模也遠小于棚改和老舊小區改造 資料來源：國家統計局第七次人口普查，中銀證券 資料來源：財政部，中國政府網

58、，中銀證券 自建住房較多的省份自建住房較多的省份/直轄市直轄市集中在東部沿海一帶。集中在東部沿海一帶。根據我們的測算，我國 1919 萬戶城中村中，14.5%位于廣東（城中村 279 萬戶、預計城中村存量面積 1.95 億平、占該省份存量住房的比重為11.1%）；9.4%位于山東（180 萬戶、1.85 億平、13.7%）；8.5%位于浙江（163 萬戶、1.41 億平、13.8%）；7.5%位于江蘇（143萬戶、1.54億平、11.2%）。而棚改主要是集中在中西部省份、以三四線城市為主而棚改主要是集中在中西部省份、以三四線城市為主，山東、河南、貴州、湖南、湖北等開工規模居前，2016-201

59、8 年分別開工 219、162、126、118、105 萬套。而老舊小區改造是全國范圍內的，而老舊小區改造是全國范圍內的，但從開工體量來看，但從開工體量來看，也也主要是集中在中西部省份主要是集中在中西部省份。四川、河南、湖南、山東、湖北、河北、陜西等老舊小區改造開工規模居前，2019年-2023年 6月開工小區數量均超過 1萬個。圖表圖表 7.四個直轄市城中村存量規?；蛟谒膫€直轄市城中村存量規?；蛟?61萬套、萬套、5021萬平萬平 資料來源：國家統計局第七次人口普查，中銀證券 25.6%34.4%12.1%7.8%4.1%10.1%0.8%5.2%20202020年末城市存量住宅來源占比（按

60、套數分）年末城市存量住宅來源占比（按套數分）租賃購買新房購買二手房購買公有住房購買經濟適用房/兩限房自建住房繼承或贈予其他1919382052930100020003000400050006000城中村老舊小區棚改三類城市更新涉及戶數三類城市更新涉及戶數（萬戶）（萬戶）11.1%13.7%13.8%11.2%17.6%15.7%13.9%18.0%18.0%13.2%16.2%16.1%5.9%9.9%9.0%4.1%12.3%7.8%4.0%17.9%2.7%2.0%4.5%5.0%2.1%2.8%2.3%1.7%6.1%16.1%1.8%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%1

61、2.0%14.0%16.0%18.0%20.0%050100150200250300城中村戶數及占比城中村戶數及占比城市中自建住房（萬戶）占存量住房比重2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 10 圖表圖表 8.我國我國 1919 萬戶城中村中，萬戶城中村中，14.5%位于廣東、位于廣東、9.4%位于山東、位于山東、8.5%位于浙江、位于浙江、7.5%位于位于江蘇江蘇 資料來源：國家統計局第七次人口普查，中銀證券 圖表圖表 9.山東、河南、貴州、湖南、湖北等棚改開工規模居前，山東、河南、貴州、湖南、湖北等棚改開工規模居前，2016-2018年分別開工年分別開工 219、1

62、62、126、118、105萬套萬套 資料來源：克而瑞，中銀證券 圖表圖表 10.四川、河南、湖南、山東、湖北、河北、陜西四川、河南、湖南、山東、湖北、河北、陜西等老舊小區改造開工規模居前，等老舊小區改造開工規模居前，2019年年-2023年年 6月開工小區數量均超過月開工小區數量均超過 1萬個萬個 資料來源：住建部，中銀證券 廣東15%山東9%浙江9%江蘇7%河南7%河北6%湖北6%湖南6%廣西4%福建4%云南3%江西3%四川3%其他18%城中村戶數占比城中村戶數占比219162126118105999291817874736862555347453430231714100501001502

63、00250山東河南貴州湖南湖北新疆浙江安徽江蘇四川江西陜西 內蒙古 河北 黑龍江 甘肅山西于南廣西遼寧福建青海廣東海南20162016-20182018年各省份棚改開工量（萬套）年各省份棚改開工量（萬套）19928 15690 13345 12940 12665 10512 10184 8543 7459 5819 5626 5452 5339 5316 5166 5113 5077 4852 4709 4579 4450 3869 3700 2375 1554 1402 1163 1022 756 499 233 95 050001000015000200002500020192019-20

64、232023年年6 6月各省份老舊小區改造開工量（個小區）月各省份老舊小區改造開工量（個小區）2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 11 2.2 根據我們根據我們的的測算，超大特大城市城中村待改造規模約測算，超大特大城市城中村待改造規模約 7.7 億平，一線城市億平，一線城市 3.1億平億平 2.2.1 今年以來，多城披露“城中村改造”計劃，作為重點任務推進今年以來，多城披露“城中村改造”計劃，作為重點任務推進 目前目前超大特大超大特大城市僅上海城市僅上海、深圳深圳、廣州、廣州、濟南、濟南、長沙、長沙官方公布了城中村待改造規模。官方公布了城中村待改造規模。據上海市住建委

65、數據，截至 2022 年年底，全市待改造的城中村點位數為 679 個，約涉及 10.7 萬戶居民。根據中指院梳理，深圳的城中村用地面積約 350 平方公里，約占 17.5%的陸地面積，約占 2035 年總規劃建設用地 1105平方公里的 32%；深圳約有 1892個城中村單元，建筑面積超 2.2億平。2023 年，廣州市住建部表示，目前廣州共 272 個城中村，城中村村域面積 743 平方公里，其中常住人口 674 萬人，占全市常住人口的 35.8%。濟南的城中村主要分布在小清河沿線及二環西路兩側，宅基地總占地面積約 23.7 平方公里，涉及約 7.27 萬戶村民。根據長沙市城市人居環境局公布

66、的長沙市城市更新專項規劃（2021-2035），長沙六區一縣范圍內現狀有城中村 74 處，占地面積約為 15.54 平方公里。從城中村改造從城中村改造完成情況來看，完成情況來看，各各城市仍在穩步推進。城市仍在穩步推進。1）上海：）上海：上海以 2014 年關于進一步推進本市“城中村”改造工作的通知為起點，啟動城中村改造。截至 2022 年，上海共批準 62 個“城中村”改造項目，涉及 2.7 萬多戶村民，計劃 2032 年底全面完成剩余 679 個點位、涉及 10.7 萬戶居民的城中村改造。2）杭州：杭州：根據杭州市住房保障局披露，杭州全力推進城中村改造五年攻堅行動（20162020 年），通

67、過多渠道籌資、多方式改造、多主體實施，至此，主城區城中村改造基本完成，城中村改造五年攻堅行動順利結束，城中村改造“前半篇任務完成”。2016-2020 年全市共實行 266 個城中村改造，征遷住戶約 14.01 萬戶，開工安置房項目 406 個（35.73 萬套、6300 萬平方米），完成回遷安置約 6.5萬戶，騰出近 10萬畝建設用地。在杭州市政府的“十四五規劃”中，提及做好城中村改造“后半篇”，加快安置房及配套設施建設和回遷安置進度，爭取在 2024 年實現現有在外過渡戶全面回遷安置完畢。2023 年 5 月 11 日，杭州發布關于全面推進城市更新的實施意見提出要“深化城中村改造工作”，我

68、們預計未來杭州仍有一定城中村改造體量。3）鄭州）鄭州：2003年 9月，鄭州市政府出臺城中村改造規定（試行），燕莊、關虎屯、西史趙等多個城中村劃定為首批改造村莊，標志著鄭州城中村改造行動的啟動。根據鄭州市城中村改造辦公室提供的數據，截至 2014年，鄭州城區 200多個自然村，已有 170多個獲批改造。今年以來，多城披露今年以來，多城披露“城中村改造城中村改造”計劃，作為重點任務推進。計劃，作為重點任務推進。1）上海：上海：按照計劃到 2025 年底，中心城區周邊“城中村”改造項目全面啟動；到 2027 年底，中心城區周邊“城中村”改造項目全面完成，五大新城等重點區域“城中村”改造規?；七M；

69、到 2032 年底全市“城中村”改造項目全面完成。上海上海 2023年計劃啟動城中村改造項目年計劃啟動城中村改造項目 10個，改造房屋不少于個，改造房屋不少于 130萬平，受益村民不少于萬平，受益村民不少于4000 戶。戶。2）廣州廣州：提出提出 2023 年全市計劃推進年全市計劃推進 127 個城中村改造項目，重點推進個城中村改造項目，重點推進 17 個城市更新項個城市更新項目，目標完成城市更新固定資產投資目，目標完成城市更新固定資產投資 2000 億元。億元。3）深圳：）深圳：2023 年，深圳計劃推進年，深圳計劃推進 4.9 萬套萬套(間間)城城中村規?；焚|化改造提升項目。中村規?；?/p>

70、質化改造提升項目。4）合肥：）合肥：2023 年 4 月，合肥召開重點項目要素保障會，提出城中村改造的目標任務力爭 3 年完成現有年完成現有 104 個城中村改造，個城中村改造，共涉及共涉及 2.8 萬戶萬戶、9 萬人萬人。4）青島：）青島：全市計劃 2022-2025年新啟動改造 69個城中村項目，截至 2023年 5月已啟動 41個，僅用一年多的時間即完成三年攻堅計劃的近 60%；58 個續建項目已完工 25 個，其中 13 個項目、1.2 萬戶居民順利回遷。2023 年計劃推進城中村改造項目年計劃推進城中村改造項目 85 個，計劃完成投資個，計劃完成投資 175 億元，其中新啟動項目億元

71、，其中新啟動項目 19 個，個，計劃年度完成投資計劃年度完成投資 31 億元，惠及居民億元，惠及居民 1.46 萬戶；續建項目萬戶；續建項目 66 個，計劃年度完成投資個，計劃年度完成投資 144 億元。億元。5）成都：成都：2022-2025年計劃推進 31片城中村改造，涉及 2448戶。6）東莞：）東莞：2023年召開以深度城市化推動城市建設高質量發展動員大會，提出未來未來 5年推動年推動 90個舊村改造。個舊村改造。7）西安：）西安：2022年 6月，啟啟動西安市繞城高速公路以內動西安市繞城高速公路以內 68個重點城中村改造工作。個重點城中村改造工作。8）濟南：到濟南：到 2025年，計

72、劃實施年，計劃實施 63個舊村個舊村莊改造（包含莊改造（包含 55 個城中村和個城中村和 8 個城邊村），涉及建筑面積約個城邊村），涉及建筑面積約 933 萬平，居民約萬平，居民約 3.01 萬戶。萬戶。隨著頂隨著頂層政策關于在超大特大城市積極穩步推進城中村改造的指導意見的出臺，將推動各大城市層政策關于在超大特大城市積極穩步推進城中村改造的指導意見的出臺，將推動各大城市“城城中村中村”改造加速落地。改造加速落地。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 12 圖表圖表 11.多城披露“城中村改造”計劃，作為重點任務推進多城披露“城中村改造”計劃，作為重點任務推進 城城市市規

73、規模模 城城市市 城中村改城中村改造啟動時造啟動時間間 城中村改城中村改造完成時造完成時間間 城中村改造完成情況城中村改造完成情況 待改造規模待改造規模 城中村改造計劃城中村改造計劃 城中村改造投資情況城中村改造投資情況 超大城市 上海 2014 2032 截至截至 2022年，上海共批準年，上海共批準 62個“城個“城中村”改造項目，涉及中村”改造項目，涉及 2.7萬多戶村萬多戶村民。民。其中，2014-2020年第一輪 49個，涉及村民 2.66萬戶，2021-2022年第二輪新批準 13個項目，涉及村民 8800戶。截至截至 2022年年底，全市年年底，全市待改造的城中村點位數待改造的城

74、中村點位數679個，約涉及個，約涉及 10.7萬戶萬戶居民。居民。2023-2025年計劃安排新啟動 30個“城中村”改造項目，每年新啟動 10個改造項目。其中，2023年年“城中村”改造的目標任務是：新啟動“城中村”“城中村”改造的目標任務是：新啟動“城中村”改造項目改造項目 10個，改造老舊村（居）民房屋不少于個，改造老舊村（居）民房屋不少于130萬平方米，受益村（居）民不少于萬平方米，受益村（居）民不少于 4000戶。戶。按照計劃到 2025年底，中心城區周邊“城中村”改造項目全面啟動；到 2027年底，中心城區周邊“城中村”改造項目全面完成，五個新城等重點區域“城中村”改造規?；七M，

75、同步推進實施規劃拔點、環境綜合整治；到 2032年底，“城中村”改造項目全面完成。截至 2022年底，已批利用社會資金“城中“城中村”改造項目共村”改造項目共 54個，總投資約個，總投資約 5500多多億元，已投入億元，已投入 2500多多億元。億元。深圳 城中村面積城中村面積 350平方公平方公里，約占里，約占 2035年總規劃年總規劃建設用地的建設用地的 32%。2023年，深圳計劃推進年，深圳計劃推進 4.9萬套萬套(間間)城中村規?；侵写逡幠；焚|化改造提升項目。品質化改造提升項目。廣州 2023年，廣州市住建部表示，目前廣州共目前廣州共 272個個城中村，城中村村域面積城中村，城中

76、村村域面積743平方公里，平方公里，其中常住人口 674萬人，占全市常住人口的 35.8%。2023年全市計劃推進年全市計劃推進 127個城中村改造項目，重個城中村改造項目，重點推進點推進 17個城市更新項目，力爭完成個城市更新項目，力爭完成 2000億元城億元城市更新固定資產投資目標。到市更新固定資產投資目標。到 2035年擬推進舊村年擬推進舊村莊舊城鎮改造項目莊舊城鎮改造項目 297個。個。2023年全市計劃推進年全市計劃推進127個城中村改造項個城中村改造項目，重點推進目，重點推進 17個城個城市更新項目，市更新項目，力爭完力爭完成成 2000億元城市更新億元城市更新固定資產投資目標。固

77、定資產投資目標。成都 成都市城市更新建設規劃（2022-2025）提出推進推進 31片城中村改造片城中村改造。2023年政府工作報告目標任務責任分解方案用好城中村改造引導資金池，改造城中村改造城中村 2448戶戶、棚戶區 3062戶、老舊院落 616個。特大城市 杭州 1998 2020（主城區基本完成）截至截至 2020年，杭州市全市共啟動年，杭州市全市共啟動266個“城中村”改造，個“城中村”改造，征遷住戶約14.01萬戶，開工安置房項目 406個（35.73萬套、6300萬平方米），完成回遷安置約 6.5萬戶，騰出近 10萬畝建設用地。至此，杭州市主城區“城中村”改造基本完成。2023年

78、 5月 11日，杭州發布關于全面推進城市更新的實施意見提出要“深化城中村改造工作”，預計未來仍有一定的體量。西安 2002 2022年 6月，啟動西安市繞城高速公路以內啟動西安市繞城高速公路以內 68個個重點城中村改造工作。重點城中村改造工作。鄭州 2003 2014 2003 年 9 月，鄭州市政府出臺城中村改造規定（試行），燕莊、關虎屯、西史趙等多個城中村劃定為首批改造村莊，標志著鄭州城中村改造行動的啟動。根據鄭州市城中村改造辦公室提供的數據，截至 2014 年，鄭州城區 200 多個自然村，已有 170 多個獲批改造。2023年計劃實現城市年計劃實現城市更新項目入庫更新項目入庫 60個、

79、個、新開工新開工 20個，個，力爭年力爭年度完成投資額度完成投資額 1000億億元。元。濟南 城中村主要分布在小清河城中村主要分布在小清河沿線及二環西路兩側，宅沿線及二環西路兩側，宅基地總占地面積約基地總占地面積約 23.7平方公里，涉及約平方公里，涉及約 7.27萬戶村民。萬戶村民。到到 2025 年，計劃實施年，計劃實施 63 個舊村莊改造（包含個舊村莊改造（包含 55個城中村和個城中村和 8 個城邊村），涉及建筑面積約個城邊村），涉及建筑面積約 933 萬萬平，居民約平，居民約 3.01萬戶。萬戶。合肥 2020年以來，全市改造老舊小區、城中村超 2100萬平方米，受益群眾超 20萬戶。

80、正在加大城中村改造力度，確保全市現有確保全市現有 104個城個城中村改造中村改造 3年內基本完成，共涉及年內基本完成，共涉及 2.8萬戶、萬戶、9萬萬人。人。青島 全市計劃利用三年時間新啟動改造全市計劃利用三年時間新啟動改造69個城中村項目，截至個城中村項目，截至 2023年年 5月月已啟動已啟動 41個，僅用一年多的時間即個，僅用一年多的時間即完成三年攻堅計劃的近完成三年攻堅計劃的近 60%；58個個續建項目已完工續建項目已完工 25個，其中個，其中 13個項個項目、目、1.2萬戶居民順利回遷。萬戶居民順利回遷。2023年年全年計劃新啟動全年計劃新啟動 19個城中村改造項個城中村改造項目、涉

81、及目、涉及 1.4萬戶。萬戶。2023年計劃推進城中村改造項目年計劃推進城中村改造項目 85個，計劃完成個，計劃完成投資投資 175億元，其中：新啟動項目億元，其中：新啟動項目 19個，計劃年個，計劃年度完成投資度完成投資 31億元，惠及居民億元，惠及居民 1.46萬戶；續建項萬戶；續建項目目 66個，計劃年度完成投資個，計劃年度完成投資 144億元。億元。2023年年計劃推進城中計劃推進城中村改造項目村改造項目 85個，計個，計劃完成投資劃完成投資 175億億元，元，其中：新啟動項其中：新啟動項目目 19個，計劃年度完個，計劃年度完成投資成投資 31億元，惠及億元，惠及居民居民 1.46萬戶

82、；萬戶；續建續建項目項目 66個，計劃年度個，計劃年度完成投資完成投資 144億元。億元。長沙 2015 2015年，長沙全面啟動了城中村改造，20個村納入年度考核范圍，20個城中村共需拆除合法建筑 4042戶、違章建筑 109.27萬平，已拆除規劃不予保留的合法建筑 3712戶、違章建筑 107.47萬平，完成率均達到 90%以上。2016年全市又新增 10個村納入城中村改造范圍。各區圍繞這 30個城中村，申報了具體的實施項目，包含了一級土地整理、安置房建設、基礎設施建設、無形改造、招商開發五大類，共 160個項目，在2016年底完成整村項目鋪排的70%，2017年底實現城中村改造驗收。長沙

83、市城市更新專項規劃（2021-2035）長沙六區一縣范圍內現狀長沙六區一縣范圍內現狀有城中村有城中村 74 處，占地面處，占地面積約為積約為 15.54平方公里。平方公里。資料來源：各地政府官網，中銀證券 2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 13 2.2.2 根據我們測算，超大特大城市城中村待改造規模約根據我們測算，超大特大城市城中村待改造規模約7.7億平，一線城市億平，一線城市3.1億平億平 根據我們的測算，超大特大城市城中村待改造規模約根據我們的測算，超大特大城市城中村待改造規模約 7.7 億平億平（以建筑面積計算）（以建筑面積計算）。我們對城中村待改造面積進行了

84、相關測算，測算方法為：該城市的城中村待改造面積該城市的城中村待改造面積=該城市城區人口該城市城區人口*城市人均城市人均住房建筑面積住房建筑面積*城中村住房占比。城中村住房占比。我們以自建房比例作為城中村住房，即自建房戶數/存量住房戶數。但七普僅公布了省份數據，因此以該城市所在省份數據替代城市數據?？紤]到深圳住建部的調查顯示，深圳城中村的土地面積約為 350 平方公里，約占 17.5%的陸地面積，占總建設用地面積的 35%，深圳約有 1892 個城中村單元，建筑面積超 2.2 億平。深圳我們以官方披露的 2.2 億平數據為準，也是城中村體量最大的城市，其余城市為測算數據。根據我們的測算，截至 2

85、020 年末，武漢（6546萬平）、東莞（6037 萬平）、廣州（5693 萬平）、杭州（5591 萬平）、鄭州（4457 萬平）城中村體量也相對較大。根據我們的測算，四個一線城市城中村待改造規模合計根據我們的測算，四個一線城市城中村待改造規模合計 3.1 億平。億平。其中深圳 2.2 億平，廣州 5693 萬平，相對體量較大，北京和上海分別為 1756、1528 萬平，體量相對較小。從城市群來看，大灣區城市群城中村待改造面積 3.4億平，長三角城市群約 1.2億平，長江中游城市群 1.0億平，其余城市群與地區小于 1億平。圖表圖表 12.超大特大城市城中村待改造規模測算邏輯超大特大城市城中村

86、待改造規模測算邏輯 資料來源：各地政府官網，國家統計局第七次人口普查，中銀證券 備注：深圳我們以官方披露的2.2億平數據為準，也是城中村體量最大的城市，其余城市為測算數據。該城市的城中村待改造面積該城市的城中村待改造面積=該城市城區人該城市城區人口口*城市人均住房建筑面積城市人均住房建筑面積*城中村住房占比。城中村住房占比。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 14 圖表圖表 13.根據我們測算，超大特大城市城中村待改造規模約根據我們測算，超大特大城市城中村待改造規模約 7.7億平，一線城市億平，一線城市 3.1億平億平 城市規模城市規模 城市城市 城區人口（萬人）城區

87、人口（萬人）所在省份自建房屋占存量所在省份自建房屋占存量房的比重房的比重 城市人均住房建面（平）城市人均住房建面（平）城中村待改造面積城中村待改造面積（萬平）（萬平）超大城市 上海 2489 2.0%30.6 1528 北京 1916 2.7%33.4 1756 深圳 1768 35.0%22.0 22000 重慶 1323 4.0%35.0 1832 廣州 1320 11.1%38.8 5693 成都 1187 5.9%33.0 2324 天津 1165 2.3%35.0 947 武漢 1094 13.9%43.0 6546 特大城市 杭州 993 13.8%40.7 5591 東莞 930

88、 11.1%58.4 6037 西安 740 9.0%35.2 2338 鄭州 719 17.6%35.3 4457 南京 693 11.2%40.7 3153 濟南 657 13.7%36.4 3287 合肥 642 9.9%34.2 2178 沈陽 597 4.1%33.8 832 青島 580 13.7%32.1 2557 長沙 510 18.0%41.7 3832 哈爾濱 503 2.1%28.0 292 合計合計 19826 77178 資料來源：各地政府官網，國家統計局第七次人口普查，中銀證券 備注：深圳我們以官方披露的2.2億平數據為準，也是城中村體量最大的城市，其余城市為測算數

89、據。該城市的城中村待改造面積該城市的城中村待改造面積=該城市城區人該城市城區人口口*城市人均住房建筑面積城市人均住房建筑面積*城中村住房占比。城中村住房占比。220006546603756935591445738323287315325572338232421781832175615289478322920500010000150002000025000超大特大城市城中村待改造規模（萬平）：測算值超大特大城市城中村待改造規模（萬平）：測算值2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 15 圖表圖表 14.根據我們測算，超大特大城市城中村待改造規模根據我們測算，超大特大城市城中

90、村待改造規模大灣區城市群約大灣區城市群約 3.4億平、長三角城市群億平、長三角城市群約約 1.2億平、長江中游城市群約億平、長江中游城市群約 1.0億平億平 資料來源：各地政府官網，國家統計局第七次人口普查，中銀證券 備注：1）深圳我們以官方披露的2.2億平數據為準，也是城中村體量最大的城市，其余城市為測算數據。該城市的城中村待改造面積=該城市城區人口*城市人均住房建筑面積*城中村住房占比。2）長三角城市群：上海、杭州、南京、合肥；京津冀城市群：北京、天津；成渝城市群：成都、重慶；大灣區城市群：深圳、廣州、東莞；東北地區：沈陽、哈爾濱；中原、關中平原城市群：西安、鄭州；長江中游城市群：武漢、長

91、沙；山東半島城市群：濟南、青島。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 16 3 重點城市如何開展城中村改造？重點城市如何開展城中村改造？3.1 城中村改造城中村改造項目周期長、復雜程度高、難點多項目周期長、復雜程度高、難點多 由于城中村的復雜性，改造可能是一個長期而漸進的過程，單個項目通常在由于城中村的復雜性，改造可能是一個長期而漸進的過程，單個項目通常在 7-8 年。城中村改造的年。城中村改造的全全流程流程如下如下：1）規劃階段：）規劃階段：各區政府提出城中村改造項目申請。由市規劃局會同市發改委、國土局、土地儲備中心初步審查規劃，符合條件的，由市規劃局出具規劃設計預條

92、件，市政府批準立項，進行詳細調查、摸底。依據城市總體規劃、分區規劃編制城中村改造總體規劃，然后再依據此兩個規劃，區政府以村莊為單位組織編制城中村改造詳細規劃，報經市城市規劃行政主管部門審核批準后，作為城中村改造的工作依據之一。編制改造工作方案，經審批后由村民會議討論通過。2）土）土地前期開發整理：地前期開發整理：對城中村改造范圍內的房屋、人口等情況進行調查審核，制訂拆遷補償安置方案并實行公示確認；審計集體債務情況，計入土地開發成本；前期開發費用核定并支付；編制改造用地供應方案，供應拆遷安置房和公共設施用地；進行房屋拆遷及補償安置；組織開展對儲備土地必要的前期開發，滿足“通平”要求。3）土地收儲

93、階段：）土地收儲階段：城中村改造范圍內的土地由市土地儲備中心收儲，納入當地市、縣土地供應計劃。對于取得方式及程序不合規、補償不到位、土地權屬不清晰、應辦理相關不動產登記手續而尚未辦理的土地，不得入庫收儲。4）建設階段：）建設階段：制定城中村改造建設方案、拆遷安置房和公共設施建設方案，并由市規劃局會同市建委、審計局、土地儲備中心及各區政府(開發區管委會)核定。最終由村集體自行建設或者委托開發商代辦及合作建設。圖表圖表 15.城中村改造全流程城中村改造全流程 資料來源：土地儲備管理辦法，中銀證券 從市場實踐來看，從市場實踐來看，“城中村城中村”改造普遍存在改造普遍存在諸多諸多難點難點。1）土地土地

94、性質復雜，或涉及土地性質復雜，或涉及土地變性變性問題問題：之前棚改多為國有土地，適用國有土地上房屋征收條例；城中村的土地性質通常比較復雜，多為集體土地，城中村的土地性質通常比較復雜，多為集體土地，拆遷仍依據土地管理法，也有部分也有部分為為國有土地，國有土地，還有一些歷史遺留用地，各地在土地征收、集體土地轉國有、安置方式等方面也有較大差異，這都給改造帶來了較大的困難。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 17 2）利益關系復雜：）利益關系復雜：相比于棚戶區改造，城中村改造涉及到更多的利益關系。例如，城中村可能存在依托商貿業發展而形成的各類產業和廠房，這些產業和廠房以及住宅

95、往往被村集體、村民和租戶層層轉租。城中村改造還涉及到多方利益的分配，如村民、政府、開發商等，如何平衡各方利益也是改造過程中的一個難題。3）產權問題復雜：）產權問題復雜：與棚戶區不同，棚戶區的房屋產權是單一業主的。然而城中村的住房產權關系通常比較復雜，一些房屋甚至可能私下進行轉讓，但產權人未將受讓人的名字寫入產權證書。城中村還存在權屬分散的問題，實現產權歸集較難，需根據權屬人意愿設計定制處理方案。4）城中村人口密度大，而改造需要進行多輪表決，統一意見難度較高，耗時較長。）城中村人口密度大，而改造需要進行多輪表決，統一意見難度較高，耗時較長。城中村改造涉及到的利益受益人較多，拆遷補償難以短時間內談

96、攏。城中村的人口密度通常很高，以深圳為例，根據城中村助手微信小程序，深圳深圳 2022 年常住人口年常住人口 1766 萬人，目前有近萬人，目前有近 1344 萬人萬人，也就是，也就是超過超過76%以上的以上的人人口口都住在城中村都住在城中村。意見的協調難度較高，在征集改造意愿、拆遷補償方案時，可能會反復表決，耗時較長。5）清產清資的問題清產清資的問題：棚戶區改造不涉及清產清資的問題，但城中村可能會涉及村民自己改造新建了商鋪、賓館、飯店、超市、倉庫等情況，這部分資產的清算也較為困難。6）社會問題復雜：）社會問題復雜：城中村雖然已經屬于市區的一部分，但一般缺乏管理和規劃，各項配套不健全、基礎設施

97、落后，往往存在著許多社會問題，如治安、消防、衛生等方面的問題，這些問題的解決需要花費大量的時間和精力。7）資金籌措：資金籌措：城中村項目前期投入大、改造周期長，資金平衡問題較難。首先，項目前期需要投入大量資金完成產權歸集、基礎設施補短板等工作；其次城中村通常周邊房價較高，更新成本也較大。8）市場主體參與積極性不高市場主體參與積極性不高：對于城中村改造項目，社會資本參與改造的基礎訴求在于資金平衡。但以上海為例，城中村改造項目多位于外郊環區域，改造經濟效益相對較低，社會資本進入意愿不足。由于城中村的復雜性，改造可能是一個長期而漸進的過程。由于城中村的復雜性，改造可能是一個長期而漸進的過程。單個項目

98、通常在 7-8 年，整個城市的時間會更長，上海計劃到 2032 年才完成整個城中村改造（2014-2032 年），北京預計到 2035 年，其他城市只是排計劃，目前沒有全面完成的時間表。城中村改造項目涉及面廣、利益、權責關系復雜，往往需要地方政府在前期拆遷及后期實施階段積極推動改造提速，以免滯后期過長對原住民的正常生活產生影響，因此難點重重。圖表圖表 16.城中村改造難點城中村改造難點 資料來源：中銀證券 2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 18 3.2 從從主導方主導方來看，來看，城中村改造城中村改造有有政府主導、開發商主導、村集體主導、政府主導、開發商主導、村集體

99、主導、三方三方合作合作四種四種模式模式 作為快速城市化中的一個歷史遺留問題，城中村改造在各地已經探索出多種不同的模式，各種模式作為快速城市化中的一個歷史遺留問題，城中村改造在各地已經探索出多種不同的模式，各種模式在改造主體、拆遷補償方式、改建房屋類型、土地權屬變更及管理體制方面各有不同。在改造主體、拆遷補償方式、改建房屋類型、土地權屬變更及管理體制方面各有不同。從政府和市場的關系來看，從政府和市場的關系來看，目前我國城中村改造主要有目前我國城中村改造主要有四種四種模式：模式：1）政府主導：政府主導：以政府主導、社會參與、有效激勵作為運作模式，以杭州和上海杭州和上海為例；2）開發商主導開發商主導

100、：實行“政府決策，政策推動，市場運作”，由各區政府為主體建立投融資平臺，公開招標開發商參與改建，并給予房地產開發商優惠政策，以珠海珠海和鄭州和鄭州為例；3）村集體村集體主導主導：以村集體為實施主體的改造，改造通常由村股份公司主持實施，采用村民自籌資金和政府扶持的方式來解決改造資金問題，減少了以贏利為目的的開發商介入，整個舊村重建按照村民各自經濟能力出資，不足部分由商業銀行提供貸款。深圳和深圳和廣州廣州采取的為該種模式。4）三方三方合作模式：合作模式：這一模式強調政府、村民和市場的合作，部分情況下通過股份制改革及多方合作促進城中村改造，以北京北京和西安和西安為例。2021 年 63 號文提及“探

101、索政府引導、市場運作、公眾參與的城市更新可持續模式，政府注重協調各類存量資源，加大財政支持力度，吸引社會專業企業參與運營，以長期運營收入平衡改造投入，鼓勵現有資源所有者、居民出資參與微改造”。63 號文指導下的城市更新更提倡更提倡主要采取的是政府主要采取的是政府、企業企業、村民、村民合作合作模式。模式。圖表圖表 17.城中村改造的四種模式城中村改造的四種模式 城中村改造模式城中村改造模式 改造主體改造主體 優勢優勢 劣勢劣勢 典型城市典型城市 政府主導政府主導 地方政府在城中村改造中扮演了中心角色，負責整體規劃、資源協調和決策管理。效率高、推進快，政府從全局考慮，避免了利益各方只從自身利益出

102、發對待城中村改造致使改造受阻的弊端，還能使村民的經濟利益得到保障。政府承擔改造資金壓力較大，而且行政強拆等方式容易導致村民的抵觸情緒。杭州、上杭州、上海、武漢、海、武漢、濟南、長濟南、長沙、東莞、沙、東莞、沈陽沈陽 開發商主導開發商主導 房地產開發商在城中村改造中發揮主導作用，政府在制定政策、引導和監管方面提供支持。改造資金來源得到一定保障，政府壓力減輕，開發商的介入促進市場化競爭，有利于村民的。村民只是被改造的對象，村民利益不容易得到保障，還會導致村民無法安置。因此對此種模式，政府需要加強引導和監督。珠海、鄭珠海、鄭州、重慶、州、重慶、合肥合肥 村集體主導村集體主導 村集體和村民在城中村改造

103、中發揮重要作用，積極參與改造決策和實施。尊重村民的改造主體地位，村民參與改造的積極性高，改造工作比較順利。此種模式下政府發揮服務職能而無強制行為，政府和村民的關系也較融洽。改造資金普遍短缺，改造方案、補償標準等方面難以統一，糾紛不斷，效率不高。深圳、廣深圳、廣州、青島州、青島 三方三方合作模式合作模式 強調政府、村民和市場的合作，部分情況下通過股份制改革及多方合作促進城中村改造。社區股份合作模式的選擇適合農村集體經濟實際，是在原有集體合作經濟的基礎上向股份有限公司轉變的一種有效過渡形式。通過清產核資、設定股權、折股量化、分配到人，把原來的村集體經濟組織轉換成股份公司。調動了各方的積極性，兼顧經

104、濟效益和工作效率，也較好地緩和了政府、開發商兩者與村民之間的矛盾。方案制定和實操的復雜程度相對較高 北京、西北京、西安、天津、安、天津、南京、成都南京、成都 資料來源：中銀證券 3.2.1 政府主導：地方政府扮演中心角色，負責整體規劃、協調和決策管理政府主導：地方政府扮演中心角色，負責整體規劃、協調和決策管理 在政府主導模式中，地方政府在城中村改造中扮演了中心角色，負責整體規劃、資源協調和決策管在政府主導模式中，地方政府在城中村改造中扮演了中心角色，負責整體規劃、資源協調和決策管理。理。政府主導模式的優點在于效率高、推進快，政府從全局考慮，避免了利益各方只從自身利益出 發對待城中村改造致使改造

105、受阻的弊端，還能使村民的經濟利益得到保障。劣勢在于政府承擔改造資金壓力較大，而且行政強拆等方式容易導致村民的抵觸情緒。采用該種模式的城市主要有：杭州、采用該種模式的城市主要有：杭州、上海、武漢、濟南、長沙、東莞、沈陽上海、武漢、濟南、長沙、東莞、沈陽等等。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 19 圖表圖表 18.政府主導模式中，地方政府在城中村改造中扮演了中心角色，負責整體規劃、資源協調和決策管理政府主導模式中，地方政府在城中村改造中扮演了中心角色，負責整體規劃、資源協調和決策管理 政府主導模式政府主導模式 具體做法具體做法 杭州模式杭州模式 杭州“城中村”改造模式是

106、由政府統籌改造的一種模式。區政府為改造主體，區政府享受市政府在土地運作方面的部分權限，統一運作、統籌平衡撤村建居村的全部集體土地，集體土地轉為國有后，由政府招標建筑公司建設安置村民的農轉居多層公寓。杭州“城中村”改造模式除整體拆建外，還探索了保留人文自然景觀的整治模式，“景中村”整治模式成為杭州城中村改造的一大亮點。上海模式上海模式 上海的城中村改造特點在于政府引導和政策支持，充分發揮政府的引導和決策作用，制定相關政策以支持改造項目的推進。與此同時，上海注重吸引社會資本的參與，引入實力雄厚的開發商和企業，提高了改造效率和質量。在整個改造過程中，上海政府注重保障村民的合法權益，通過合理的補償和安

107、置措施，確保村民在改造中不受損失。此外，上海強調城市更新與文化保護的平衡，保留歷史文化和人文景觀，使城中村在現代化發展的同時保留了獨特的文化特色。多元發展也是上海城中村改造的特點之一，通過引入商業、文化等元素，提升了城中村的功能和吸引力，為村民提供了更多的發展機會。武漢模式武漢模式 與其他城市不同，武漢著重考慮償還歷史舊賬和構建負責任的政府的原則。武漢的城中村綜合試點改造模式將村集體組織改制、村民身份轉變和村灣改造等步驟相結合。采用了較為市場化的操作手法，特別注重土地出讓的完全市場化，通過項目捆綁、掛牌底價等方式出售土地。這種改造方法有助于高效地推動改造進程，解決歷史遺留問題，同時也在土地出讓

108、方面追求市場效益。這種模式可能會面臨政府資金不足以支持改造，以及市場風險的挑戰。武漢政府需要在整個改造過程中平衡各方的利益，避免引發村民不滿情緒，同時加強監管機制，以維護政府形象并保證改造工作的順利進行。濟南模式濟南模式 濟南的城中村改造模式以政府主導為核心，緊密融合城市發展任務，推動城中村改造與城市建設發展相協調。其中，針對城市建設重點片區和城市重大設施建設涉及的城中村，濟南采取拆除重建方式，注重生態保護和重要設施建設。在其他一般地區的城中村，采用綜合整治方式，政府通過推動基礎設施改善、消除安全隱患等手段來提升城中村的整體品質。此模式下，市領導小組負責總體方案和計劃的制定，各區政府則分別負責

109、具體實施，如規劃策劃、土地招拍掛、安置、拆遷等。此舉有助于保障被改造村民的安置補償、經濟社會保障、就業服務和戶籍管理，同時推動經濟體制和社區管理方式的改革，努力實現城中村居民的市民化。長沙模式長沙模式 城市更新工作由市委、市人民政府統一領導，國有企業作為推進城市更新的重要力量，通過資本金支持和資源注入，加強城市更新平臺建設。政府還鼓勵社會資本參與，并建立更新收益共享機制，以保障和激勵各利益主體積極參與改造。在這一模式下，政府注重規劃引領和資源配置，推動產城融合。在保護優先方面，政府堅守歷史文化遺存保護底線，強調以留為主，注重傳承文化遺產。此外，長沙還充分考慮地方實際情況，因地制宜，靈活采用政府

110、征收、與權利人協商收購、權利人自行改造等多種城市更新模式，以推動城市更新工作的順利進行。東莞模式東莞模式 東莞在城中村改造方面以融合審批、簡化材料、流程公開和信息化管理為核心特點，旨在提高改造效率、優化審批流程、增強透明度，從而實現城市更新與發展的目標。在規劃方面，東莞不再單獨編制原有的單元劃定、前期研究、控規調整方案，而是將這些要素整合為單元規劃，從而減少繁瑣的監管圖則制定過程，實現更加高效的規劃管理。在用地報批方面，東莞將原本獨立的“1+N”改造方案、征地方案、收地方案、收儲方案、供地方案整合為總體實施方案，并實行一次性審批，大幅度減少了報批材料，簡化了審批流程，加快了項目推進速度。同時，

111、東莞在規劃審批、招引實施主體和用地報批等業務全流程上實現了信息化管理，通過線上收件、線上審查等手段，實現審批流程的公開透明和全程留痕，提高了審批的效率和公正性。此外，東莞采取了試點先行、逐步推廣的策略，選擇一批試點項目進行改造，通過這些試點項目的經驗，逐步完善操作細則，解決實際推進中遇到的問題，為更多的城中村改造項目提供參考和借鑒。沈陽模式沈陽模式 沈陽將改造任務劃分為計劃拆除區域和計劃保留區域，以有序推進征拆工作和農村人居環境整治工作。通過明確的規劃，市政府將資源合理配置，確保改造工作的有序展開，充分考慮到城中村改造與整體城市發展的協調。在政策層面上，沈陽市強調民生保障、產業經濟振興、人文魅

112、力彰顯、綠色生態優化以及韌性智慧支撐等五大更新行動，將城中村改造納入了更廣泛的城市更新計劃中。在具體實施中，沈陽市明確了三類更新實施方式：小微更新、綜合改造和拆舊建新。這種策略的靈活性使得沈陽能夠根據不同區域的特點和需求，有針對性地進行改造工作。沈陽市在城中村改造中注重綠色、低碳的發展理念。通過微循環、微綠化、微滲透、微調控等方式，促進產業的低碳轉型和生態循環的建設，為城市的可持續發展奠定了堅實基礎。資料來源：各地政府官網，中銀證券 3.2.2 開發商主導開發商主導：保障改造資金穩定來源，保障改造資金穩定來源，減輕政府壓力減輕政府壓力 在開發商主導模式下，房地產開發商在城中村改造中發揮主導作用

113、，政府在制定政策、引導和監管在開發商主導模式下，房地產開發商在城中村改造中發揮主導作用，政府在制定政策、引導和監管方面提供支持。方面提供支持。開發商主導模式的優點在于改造資金來源得到一定保障，政府壓力減輕，開發商的介入促進市場化競爭，這些都是有利于村民的。劣勢在于村民只是被改造的對象，村民利益不容易得到保障，還會導致村民無法安置。因此對此種模式，政府需要加強引導和監督。采用該種模式的城市主要有：鄭州、鄭州、珠海、珠海、重慶、合肥等重慶、合肥等。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 20 圖表圖表 19.在開發商主導模式下，房地產開發商在城中村改造中發揮主導作用，政府在制

114、定政策、引導和監管方面提供在開發商主導模式下，房地產開發商在城中村改造中發揮主導作用，政府在制定政策、引導和監管方面提供支持支持 政府主導模式政府主導模式 具體做法具體做法 鄭州鄭州模式模式 鄭州著重于開發商直接投資改造，實現集體資產股份化和市場化運作的雙重目標。這種模式在與其他地方相比：1）集體資產股份化更具操作性，通過將集體土地改制為股份，引入開發商和政府，實現了資源整合和資金來源的多元化。2）設定政策界限拆除違法私房，強調在改造過程中規范拆遷行為，保障村民權益。3）改造運作市場化并輔以政策扶持，政府通過政策引導和市場機制相結合，推動改造項目的順利進行。最后，妥善解決轉制后村民的生活與安置

115、，政府注重村民生活問題，確保他們在改造后能夠得到適當安置。鄭州模式的成功在于開發商的主導地位，確保改造資金的穩定來源，同時減輕了政府的壓力。珠海珠海模式模式 珠海政府在城中村改造中發揮決策引導和政策制定的角色，房地產商為改造的主體。政府通過公開招標的方式吸引有實力的房地產開發商參與改造項目，確保改造工作能夠高效地進行。為了激勵開發商的參與，政府實行了一系列優惠政策，其中包括“拆一免二或三”的政策，以減輕開發商的負擔。在珠海模式下，改造的目標是一次性完成，致力于將“城中村”景觀從根本上實現城市化轉型。同時，這一模式也具備長遠目標，計劃在整個市區范圍內逐步消除“城中村”，提升城市的整體形象和居住環

116、境。這種模式追求“三贏”局面，即政府、開發商和村民都能從中受益。政府引導和制定政策，開發商投入資金和資源，村民享受改善的居住條件，共同促進城中村的改造和發展?？傮w而言，珠海模式充分利用了開發商的市場經驗和資源，實現了改造工作的高效進行，同時也需要政府的協調和政策支持，以確保村民的權益得到保障，實現城市發展和社會效益的雙贏局面。重慶重慶模式模式 強調政府和市場引導相結合的方式。重慶模式中，政府在改造中通過制定政策、規劃和引導，推動改造項目的進行。重慶還充分利用市場機制，引入了開發商和資本，通過公開招標等方式，確保了改造項目的市場競爭和效率。這種模式突出了政府和市場的合作，充分發揮了各自的優勢，實

117、現了改造資金的多元化來源和村民利益的保障。重慶模式的特點在于政府在整個改造過程中的引導和規劃，以及市場的活力和創新。合肥合肥模式模式 該模式首先采取定點劃片、分期分批的推進策略，優先解決區域中存在的安全隱患較多、群眾支持度高的區域，體現了“先急后緩、先難后易”的階段性推進原則。政府通過市統籌、區為主的原則，建立市級工作專班，細分工作組，加強各級黨委政府的責任，以確保規劃、征遷、建設、資金等方面的協調推進。此外，合肥積極探索多元化的安置方式，包括“貨幣化安置、異地安置、入股安置”等，以滿足不同居民的需求，同時具有靈活性和創新性。此政策強調了政府主導、市場運作的理念，借助國有企業的支持，引導社會資

118、本的參與，保障改造過程中各利益主體的權益。資料來源：各地政府官網，中銀證券 3.2.3 村集體主導：村集體主導：村民積極參與改造決策和實施村民積極參與改造決策和實施 村集體主導模式下，村集體和村民在城中村改造中發揮重要作用，積極參與改造決策和實施。村集體主導模式下，村集體和村民在城中村改造中發揮重要作用，積極參與改造決策和實施。村集體主導模式的優點在于尊重村民的改造主體地位，村民參與改造的積極性高，改造工作比較順利。此種模式下政府發揮服務職能而無強制行為，政府和村民的關系也較融洽。劣勢在于改造資金普遍短缺，改造方案、補償標準等方面難以統一，糾紛不斷，效率不高。采用該種模式的城市主要有：深圳、廣

119、州、青島等。圖表圖表 20.村集體主導模式下，村集體主導模式下，村民積極參與改造決策和實施村民積極參與改造決策和實施 政府主導政府主導模式模式 具體做法具體做法 深圳深圳模式模式 深圳“城中村”改造由村股份公司主持實施，采用村民自籌資金和政府扶持的方式來解決改造資金問題，避免以 贏利為目的的開發商介入，整個舊村重建按照村民各自經濟能力出資，不足部分由商業銀行提供貸款。與以利潤為目標的開發商不同，深圳的模式鼓勵村民積極參與，根據各自的經濟能力出資，甚至通過商業銀行提供貸款來彌補資金缺口。這種以村股份公司為主導的改造方式，不僅保障了村民的參與和權益，還在改造過程中注重無形改造，將農業戶口轉為居民戶

120、口，推動集體經濟向股份制經濟轉變。深圳模式的成功在于充分發揮了村民的積極性，將改造責任分散到每個村民身上，從而實現了城中村的成功改造。這種模式需要政府的指導和支持，以確保整個改造過程合法合規，村民的權益得到充分保障。改造完成的漁民村目前已成為了“城中村”成功改造的榜樣之一。后來采用較多的模式是由政府立項，開發商完成所有的拆遷、規劃設計與建設工作。廣州廣州模式模式 2000 年開始改造“城中村”，廣州模式強調了村集體和村民的主導作用，將改造出資放在了村集體和村民身上，市、區兩級財政只在規劃建設設計方案及公共設施、基礎設施上給予適當的支持。這種模式在“城中村”改造初期，通過村集體和村民出資的方式，

121、實現了改造的資金來源。其中 2007年獵德村的“賣地籌資”成為了改造的典范，進一步強調了村集體和村民的角色。此外，廣州還在改造過程中進行了政策調整，分步實施改造，以及采用經濟投入相對較少的方式，通過區、鎮、村自籌為主，市政府投入較少的經濟模式，兼顧了效率和經濟成本。廣州模式的特點在于注重改造的過程和文化，保護歷史遺產的同時進行現代化的改造，確保了城市的獨特魅力和發展。這種模式在改造資金短缺、改造方案和補償標準等方面仍需面臨挑戰，需要在實踐中不斷完善和優化。之后誕生“琶洲模式”。琶洲村改造是廣州首次將“城中村”改造項目完全交給開發商運作。長期以來，廣州“城中村”改造一直拒絕引入開發商，很大原因是

122、擔心加大市中心居住密度。廣州模式具有以下特點，一是調整“城中村”政策。二是分要素、分步實施，改造周期長。三是龐大的資金以區、鎮、村自籌為主，市政府投入少，較為經濟。青島青島模式模式 在青島的城中村改造中，采用了以城中村集體經濟組織為主要主體的改造模式，注重城中村集體經濟組織的參與與引導，將農村集體經濟組織自身的力量融入改造過程。城中村集體經濟組織可以自行進行再開發，或引入社會投資主體參與再開發。該模式尊重了城中村集體經濟組織的地位，激發了村民的積極性，使得改造工作能夠相對順利進行。同時，青島在規劃、用途管制和尊重群眾意愿的前提下，允許城中村集體經濟組織將建設用地納入再開發項目，以實現村莊的功能

123、轉換和提升。資料來源：各地政府官網，中銀證券 2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 21 3.2.4 三方三方合作模式：合作模式：部分情況下部分情況下通過股份制改革及多方合作促進改造通過股份制改革及多方合作促進改造 三方三方合作模式強調政府、農民和市場的合作，合作模式強調政府、農民和市場的合作，部分情況下部分情況下通過股份制改革及多方合作促進城中村改通過股份制改革及多方合作促進城中村改造造，例如北京、西安等地正在逐步推行社區股份合作模式，即進行集體經濟的社區型股份合作制改革。社區股份合作模式的選擇適合農村集體經濟實際，是在原有集體合作經濟的基礎上向股份有限公司轉變的一種

124、有效過渡形式。通過清產核資、設定股權、折股量化、分配到人，把原來的村集體經濟組織轉換成股份公司。此種模式調動了各方的積極性，兼顧經濟效益和工作效率，也較好地緩和了政府、開發商兩者與村民之間的矛盾。圖表圖表 21.三方三方合作模式合作模式強調政府、農民和市場的合作強調政府、農民和市場的合作 政府主導政府主導模式模式 具體做法具體做法 北京北京模式模式 北京在城中村改造方面采取了一種獨特而有前瞻性的模式。其核心概念被稱為“望京標準望京標準”（北京市朝陽區崔各莊鄉大望京村城鄉一體化試點工作創造了“望京標準”），強調政府的主導作用、農民的主體地位，以及市場的積極參與；即各級政府發揮政策主導和政策集成的

125、作用，在尊重農民意愿和保證農民利益前提下讓農民廣泛自愿參與，相關金融和土地儲備等企業參與的市場化運作。在這個模式中，政府通過政策引導和整合資源，在尊重農民意愿和保護農民權益的前提下，鼓勵農民積極參與改造。同時，市場機制也被引入其中，吸引金融和企業等社會資本的參與，以市場化運作推動城中村的改造。這種模式下，政府注重改革產權制度，將集體經濟轉變為股份制經濟，“產權變股權，農民當股東”，發展村級股份制經濟，讓農民參與并分享改造帶來的收益。這種社區股份合作模式能夠在保障農民權益的同時，調動各方積極性，提高工作效率，緩解政府與開發商之間的潛在矛盾。北京的這一模式在城市更新和文化保護之間取得了平衡，使得城

126、中村既能實現現代化發展，又能保留獨特的歷史文化魅力。西安模式西安模式 強調政府主導、市場運作、整村拆除、安置優先以及有形無形改造并重的原則。政府在改造過程中發揮了主導作用，通過項目策劃、招商引資等方式，營造有利于改造的環境，吸引了實力雄厚的房地產企業的參與。這種模式注重整村拆除，以確保改造的一致性和整體效果。同時，西安模式也關注無形改造，通過將農業戶口轉為居民戶口，集體經濟轉為股份制經濟，實現了有形和無形改造的有機結合。此外，西安模式還強調安置優先，將村民的生活和安置問題放在首位，確保他們在改造后有合適的居住條件。南京南京模式模式 市人民政府成立市城市更新工作領導小組，負責統籌、協調推進城市更

127、新工作，建設、規劃、房產等部門的責任分工也明確。物業權利人是實施城市更新的主體，也可以委托第三方或與市場主體合作。編制、上報項目更新方案，優先保障公共利益。方案應考慮建筑設計、安置補償、資金平衡等要素，征求相關權利人和利害關系人意見，需獲得 80%以上的權利人同意后才能上報。結合國家、省、市政策，通過政策組合和優化，支持城市更新項目推進。涉及低效用地再開發的可以按照有關政策執行。在保護歷史建筑前提下，鼓勵合理利用。對具有示范效應的項目，可簡化審批流程。建立政府、企業、居民多方主體共擔機制，推動各類資金參與城市更新。市、區政府安排資金，對涉及公共利益的項目予以支持。示范項目可以申請國家、省專項獎

128、補資金。該模式強調“留改拆”，注重保留和利用既有資源。天津模式天津模式 強調規劃引領、市場運作、金融支持和居民參與的原則。政府在項目中擔任主要角色，通過規劃資源部門的指導，確保項目與國土規劃保持一致。各區政府負責根據本區情況制定適宜的更新規劃，注重因地制宜。此外，市場機制被引入，通過市場化方式鼓勵社會資本參與改造項目，尤其是由有實力的國有企業作為實施主體，以提高工作效率。金融支持也得到關注，市金融主管部門與行業主管部門協作，加大對城市更新的資金支持力度，以確保項目的資金平衡。與此同時，注重居民參與，倡導共建共享理念，通過黨建引領基層治理，促進社區居民與各相關方的合作，共同推進城中村改造，實現多

129、重目標，推動城市發展和居民生活質量的提升。成都模式成都模式 成都的城中村改造重點關注基礎設施、市政配套設施、綠地景觀等城市功能的完善。改造分為整體重建和綜合整治兩類。整體重建采取發債推進和商業自求平衡的方式實施，這體現了開發商的參與。綜合整治則主要由政府投入實施，強調“先易后難、分期推進、分批呈現”的原則，以確保改造的可行性和有效性。成都的改造模式在于注重自治和整治的結合，先推動居民自治組織的建立，然后在自治的基礎上進行整治，強調基礎類改造的優先完成。此外，成都還采取了多樣的政策手段，如制定專項規劃、平衡現實情況、制定細化調整的政策，以滿足不同類型城中村的改造需求。成都通過發行政府一般債券等方

130、式籌集改造資金，確保改造項目的實施。政府鼓勵群眾參與改造，強調自治的重要性，通過建立自治組織，推動基層治理水平的提升。資料來源：各地政府官網，中銀證券 除了以上依據不同的改造主體分類的四種改造模式外除了以上依據不同的改造主體分類的四種改造模式外，根據工作部署電視電話會議提出的分類改造根據工作部署電視電話會議提出的分類改造原則，拆除新建、整治提升、拆整結合三種改造方式，原則，拆除新建、整治提升、拆整結合三種改造方式，各地根據城市規劃、功能定位、經濟實力各地根據城市規劃、功能定位、經濟實力進進行行選擇。選擇。部分項目采取收儲（或收租）改造的模式，如深圳、成都、重慶；部分項目為拆除新建和整治提升并舉

131、，如上海、沈陽、合肥。目前來看基本不存在純拆除新建類項目，注重歷史建筑的保護。這與何副總理提出的“采取拆除新建、整治提升、拆整結合等不同方式分類改造”“做好歷史文化傳承保護”相符。3.3 從從土地土地開發模式開發模式來看來看，主要有一二級聯動和做地模式主要有一二級聯動和做地模式 城中村土地性質復雜城中村土地性質復雜，包括，包括國有土地和集體土地兩種。國有土地和集體土地兩種。目前現存的城中村土地性質分為三種類型：1）已經全部被征用為國有土地。例如深圳已經完成了全市土地國有化轉制，盡管在規劃中已將原村集體土地征為國有，但大量土地并沒有完成相應的補償返還手續，對未完善征(轉)地補償手續的用地，名義上

132、雖為國有，但實際上卻被原村集體占有，隨著城市化進程中土地價值的不斷提升，政府補償標準又往往滿足不了原村集體的要求，導致土地無法整備至政府手中。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 22 2）雖已列入城市框架，但土地性質仍舊為集體土地。3）部分為集體土地，部分為國有土地。房屋類型也包括宅基地房屋、臨時用地房屋、無證房屋、小產權房、門面房等多種。例如上海，而上海 2022 年 9 月出臺的上海市助行業強主體穩增長的若干政策措施明確，將“城中村”改造項目認定中的集體建設用地占比要求從 70%以上降低至51%以上。3.3.1 一二級聯動模式一二級聯動模式：以以較低較低的成本獲得

133、規?；恋?，增厚企業利潤空間的成本獲得規?；恋?，增厚企業利潤空間 早期的深圳市城市更新和廣東省“三舊”改造等試點開創了土地開發一二級聯動模式，允許承擔拆早期的深圳市城市更新和廣東省“三舊”改造等試點開創了土地開發一二級聯動模式，允許承擔拆遷和土地一級開發的市場主體不經過招拍掛程序，通過協議轉讓、補繳地價等方式獲得土地二級權遷和土地一級開發的市場主體不經過招拍掛程序，通過協議轉讓、補繳地價等方式獲得土地二級權利。利。2021 年 63 號文指導下的城市更新提倡提倡政府政府與與企業企業的的合作合作，因此因此土地開發一二級聯動土地開發一二級聯動被更廣泛被更廣泛的運用的運用。由政府主導，將公益性項目

134、和商業性項目打包，政府招標選擇合作方，或者政府授權公益類國企，由公益類國企招標選擇合作方，合作方進行土地一級開發和公益性項目建設，承擔征拆補償、配套設施建設等投資和建設，再通過協議出讓、帶方案掛牌、與拆遷兩標合一標等方式獲得土地使用權，進行出讓金補差，補償一級開發和公益類項目的投入成本，社會資本方再進行二級開發獲取房地產開發收益和土地增值收益。我們我們認為一二級聯動的優勢主要在于認為一二級聯動的優勢主要在于一二級一二級資源嫁接，節省成本，增厚資源嫁接，節省成本，增厚綜合利潤空間綜合利潤空間。一方面，可以通過參與土地一級整理獲得土地一級開發的利益分成，另一方面，可以以低廉的土地價格獲得規?；恋?/p>

135、，可以提前鎖定土地，是房企更青睞的模式。房企獲得一二級聯動通常需要具備良好的政企關系與影響力、相關勾地經驗與能力、雄厚的資金實力及暢通的融資渠道、以及專業的操盤能力。而一二級聯動也存在可能造成不公平競爭和內幕交易等問題。很多很多城市城市制定的城市更新地方制定的城市更新地方細則細則也設置了土地開發一二級聯動的制度，也設置了土地開發一二級聯動的制度，不過不過在各地的實際運用也在各地的實際運用也有所不同。有所不同。例如：1）深圳：深圳：城市更新是統籌運用單一主體歸宗和村集體改造兩種邏輯來實現的。a)單一主體歸宗即原始權利主體通過協議搬遷的方式，將房屋所有權與土地使用權轉移到單一實施主體，由該主體負責

136、搬遷安置或者改造并通過協議出讓、補繳土地出讓金等方法完全獲取新規劃條件下的土地使用權，進而辦理土地手續，簽訂土地出讓合同，組織開發建設和搬遷改造。通過協議搬遷和單一主體歸宗，實現土地開發的一二級聯動。b)村集體改造即在符合規劃的前提下，農村集體經濟組織將其所掌控的土地轉為國有建設用地后，通過招標方式引入社會資本作為實施主體、或者自行組織完成改造范圍內改造意愿征詢、土地房產調查、搬遷補償和土地地平整等前期工作，在達到土地出讓條件后由政府以協議出讓方式將土地使用權出讓給該農村集體經濟組織成立的全(獨)資公司，社會資本可通過與村集體股權合作等方式實現一二級聯動。2）上海：上海：上海市城市更新條例規定

137、根據城市更新地塊具體情況，供應土地采用招標、拍賣、掛牌、協議出讓以及劃撥等方式。沒有條件、不能采取招標、拍賣、掛牌方式的，經政府同意，可采取協議出讓方式供應土地。同時，建立上海的歷史風貌保護開發權轉移機制。經認定的歷史風貌保護實施項目，采取帶方案招拍掛、定向掛牌、存量補地價等差別化土地供應方式。3）南京：城市更新領域的一二級聯動方式有土地南京：城市更新領域的一二級聯動方式有土地劃撥、協議出讓、定向掛牌、帶方案掛牌。劃撥、協議出讓、定向掛牌、帶方案掛牌。4）成都：）成都：成都市城市有機更新實施辦法規定，城市有機更新涉及搬遷補償的，可采取公開方式確定土地使用權人作為項目開發建設主體，并預先約定土地

138、出讓合同生效及解約條件，區政府（管委會）組織實施搬遷補償后，移交土地使用權人實施開發建設。政府選定的開發主體要承擔補償款的支付責任和后期的開發建設責任。5）濟南：濟南：城市更新專項規劃中規定允許帶實施方案掛牌出讓。2021年 11月 17日，濟南市中區上新街片區城市更新項目貸款成功發放，該項目通過“帶實施方案掛牌”的方式取得后續建設土地“帶實施方案掛牌”的方式取得后續建設土地，以未來建設及經營后產生的預期現金流作為還款來源，實現城市更新的一二級聯動。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 23 圖表圖表 22.土地開發一二級聯動模式梳理土地開發一二級聯動模式梳理 資料來源

139、：各地政府官網，中銀證券 3.3.2 做地模式做地模式：做地主體多元，利于做地主體多元，利于緩解資金壓力及緩解資金壓力及實現更高的土地整理和儲備效率實現更高的土地整理和儲備效率 近期廣州、杭州等地方的城市更新進行了新的模式轉變，近期廣州、杭州等地方的城市更新進行了新的模式轉變，尤其是已經有很成熟土地開發一二級聯動城市更新制度的廣州，在 2023年 3月 23日出臺了廣州市支持統籌做地推進高質量發展工作措施的通知，放棄了土地開發一二級聯動城市更新模式，規定除重點城市更新片區還可以豁免采用土地除重點城市更新片區還可以豁免采用土地開發一二級聯動外，選擇了做地開發一二級聯動外，選擇了做地+土儲的城市更

140、新模式，一級開發后土地必須收儲，進行招拍掛之后土儲的城市更新模式，一級開發后土地必須收儲，進行招拍掛之后才能進入二級開發。才能進入二級開發。做地模式不同于一二級聯動之處在于一級與二級市場是分開的。我們以杭州為例，杭州市做地模式下，各個城中村項目的做地主體均由政府直接確定，完全由政府機構或者國企公司把控前期土地整理工作；土儲機構只負責收儲這項行政職能，不再統籌土地征拆和前期開發工作；城中村改造是與政府土地收儲深度捆綁的，做地主體完成土地整理后，土地交由市土地儲備中心收儲后用于出讓，即做地主體未必是改造完成后的用地主體，從這個角度看，一二級市場是分開的。1998 年，杭州啟動城中村改造工作年，杭州

141、啟動城中村改造工作,逐漸形成逐漸形成“政府主導政府主導”“做地做地+收儲收儲”等具有杭州特色的城中村改造等具有杭州特色的城中村改造模式模式。2016 年起，杭州市啟動“主城區城中村改造五年攻堅行動”，提出“十三五期間基本完成主城區246個城中村改造”目標。截止 2020年，杭州市全市共啟動 266個“城中村”改造，征遷住戶約 14.01萬戶，開工安置房項目 406 個（35.73 萬套、6300 萬平方米），完成回遷安置約 6.5 萬戶，騰出近 10萬畝建設用地。至此，杭州市主城區“城中村”改造基本完成，城中村改造五年行動順利結束。在杭州模式下，在杭州模式下，城中村改造的基本邏輯是“做城中村改

142、造的基本邏輯是“做地地+收儲”，收儲”，由市級做地主體和區級做地主體承擔做由市級做地主體和區級做地主體承擔做地工作，在做地過程中，市土地儲備中心和各做地主體之間分工有所側重。地工作，在做地過程中，市土地儲備中心和各做地主體之間分工有所側重。杭州的國企做地實踐最早可追溯到 2015 年，正式明確于 2018 年，目前仍在有序推進。根據 2018 年發布的杭州市人民政府辦公廳關于進一步加大對做地主體的支持力度完善土地儲備資金管理的通知，做地主體包括三類：1）市土地儲備中心；2）市級做地主體，包括錢江新城管委會、杭實集團、市城投集團、市交投集團、市運河集團、市地鐵集團、錢江新城投資集團等 7 家單位

143、；3）區級做地主體，包括上城區政府，下城區政府，江干區政府，拱墅區政府，西湖區政府，杭州高新開發區管委會、政府及杭州經濟開發區管委會。具體流程為，市土地儲備中心代表政府實施土地收購、儲備和出讓的前期準備工作，負責統籌、協調、指導、監管做地主體具體實施土地前期開發整理；各做地主體在指定區域范圍內與市土地儲備中心合作開展土地前期開發整理，具體負責實施地塊的征地拆遷（補償）以及根據地塊的控制性詳細規劃實施地塊內配套設施建設和場地平整等工作，包括補償安置、市政和公共基礎設施建設、場地平整綠化與管理、圍墻構筑、規劃、環評、考古等具體事項。做地過程中涉及的集體土地征收和做地過程中涉及的集體土地征收和國有土

144、地上房屋征收工作，由區政府按程序開展。國有土地上房屋征收工作，由區政府按程序開展。做地工作完成并由杭州市儲備機構驗收合格后，再交給土地儲備機構實施收儲，納入土地儲備庫以供出讓。杭州城中村改造在政府的強力推動下，杭州城中村改造在政府的強力推動下，由全市、各區多個做地主體承擔做地工作，做地主體的多元化一方面可以緩解資金壓力，另一方面由全市、各區多個做地主體承擔做地工作，做地主體的多元化一方面可以緩解資金壓力，另一方面有利于內部充分競爭，實現更高的土地整理和儲備效率。有利于內部充分競爭，實現更高的土地整理和儲備效率。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 24 圖表圖表 23.

145、杭州做地模式的流程與部門分工杭州做地模式的流程與部門分工 資料來源：杭州市人民政府，中銀證券 做地的資金來源方面，做地階段土地整理成本主要由做地主體承擔。做地的資金來源方面，做地階段土地整理成本主要由做地主體承擔。為了實現資金平衡，土地出讓收入應當足以覆蓋前期征遷成本、土地指標費及其他規定費用等土地整理成本。一般來說，規劃用途為住宅、商業、公共服務類的“城中村”會采用拆除重建模式進行改造，土地征為國有后，除了必須建設的安置用房及各類配套設施外，其余地塊均可掛牌出讓，因此土地出讓收益的獲取是做地模式下實現資金平衡的重要保障。做地資金的具體籌措方式包括：土地出讓金、財政補助、專項貸款、地方政府專項

146、債、引入社會資做地資金的具體籌措方式包括：土地出讓金、財政補助、專項貸款、地方政府專項債、引入社會資本等。本等。杭州市在最初啟動土地收儲工作時（2015 年），成功申請到一筆千億級棚改專項貸款資金，用于首批土地做地工作。此后，杭州市主要是在留有足夠土儲資金用于周轉的前提下，向做地主體核撥部分土儲資金（基于已出讓土地的收入形成的部分土地收益基金，另土儲專項債也作為重要的補償資金來源），用于后續其他土地的前期開發整理。具體實踐中更多則是做地主體先行承擔相關具體實踐中更多則是做地主體先行承擔相關費用，工作完成后，市土儲中心與做地主體簽訂協議，按約定結算支付土地補償費。費用，工作完成后，市土儲中心與做

147、地主體簽訂協議，按約定結算支付土地補償費。土地出讓金返還體現在實施改造的城中村所取得的土地出讓金在扣除需上繳的相關稅費后，全額核撥給做地主體，改造區域內的配套基礎設施由做地主體負責出資建設。此外，引入市級做地主體和區級做地主體是主流，其中市級做地主體包括 7 家市屬國有企業，作為市場主體，這些國有企業也可以通過多種渠道籌集做地資金，包括銀行貸款、發行公司債券、引入股權投資等融資方式。做地補償安置做地補償安置方面，方面，采用拆除重建模式改造的城中村，在原村拆除后，一般會新建安置房小區或購采用拆除重建模式改造的城中村，在原村拆除后，一般會新建安置房小區或購買調撥其他安置房源對原村民進行安置。買調撥

148、其他安置房源對原村民進行安置。杭州安置政策鼓勵“1+X”安置辦法，即被補償人選擇 1套安置房，其余安置面積均以貨幣方式進行補償。貨幣化安置款根據貨幣化安置單價結合貨幣化安置面積扣除相應的調產安置用房結算價款后進行計算，即貨幣化安置款=貨幣化安置單價貨幣化安置面積-相應的調產安置用房結算價款。杭州城中村改造涉及撤村建居，為了解決原村集體經濟組織及其成員的生產生活問題，需要在符合城市規劃和土地利用規劃的建設留用地范圍內，留出可留出可轉為建設用地的農用地面積的轉為建設用地的農用地面積的 10%（即留用地），用于發展商品住宅以外的經營性物業類型（即留用地），用于發展商品住宅以外的經營性物業類型。此外，

149、杭州城中村改造還需要解決農轉非居民的養老保險問題。杭州城中村改造還需要解決農轉非居民的養老保險問題。杭州的做地成效顯著的杭州的做地成效顯著的。自 2015年至 2022年，全市完成做地計劃約 65.5萬畝，也為其他城市借鑒該模式提供了做地+收儲的杭州模板。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 25 圖表圖表 24.自自 2015年至年至 2022年，年，杭州完成杭州完成做地計劃約做地計劃約 65.5 萬畝萬畝 資料來源：杭州市規劃和自然資源局，中銀證券 廣州市曾以土地開發一二級聯動方式為主，但在廣州市曾以土地開發一二級聯動方式為主，但在 2023年年 3月月 23日出臺

150、的廣州市支持統籌做地推日出臺的廣州市支持統籌做地推進高質量發展工作措施的通知（做地進高質量發展工作措施的通知（做地 10 條）中明確了“做地條）中明確了“做地+土儲”的土地開發模式，并將土儲”的土地開發模式，并將“做地”主體限定在本地實力較強的國有企業?！白龅亍敝黧w限定在本地實力較強的國有企業。由市區兩級全資國企作為做地主體，通過自籌或融入資金實施土地征收補償安置、七通一平等土地一級開發工作；此外，支持帶方案招商做地模式，在重點城市更新片區可將做地與土地開發建設一并通過公開招商選定做地主體，做地主體在完成前期各項工作并按規定繳納土地出讓金后，以協議出讓方式獲取土地使用權，進行開發建設。也就是說

151、對于城市更新片區可采用一二級聯動方式，公開選定做地主體，在做熟土地后通過協議出讓方式將土地出讓至該主體?！白龅卣摺钡闹饕獌热荩?）土地一級開發由政府為主導，但以授權或委托方式由做地主體負責，）土地一級開發由政府為主導，但以授權或委托方式由做地主體負責，做地主體負責“七通一平”等工作，將“生地”做成“熟地”交由政府收儲。做地主體負責“七通一平”等工作，將“生地”做成“熟地”交由政府收儲。2）做地主體是指由）做地主體是指由政府認定的國有企業。政府認定的國有企業。市級做地主體包括越秀集團、廣州建筑、廣州地鐵、廣州城投、廣州交投、越秀集團、廣州建筑、廣州地鐵、廣州城投、廣州交投、珠實集團、機場建投集

152、團等全資國企珠實集團、機場建投集團等全資國企；各區政府（廣州空港經濟區管委會）可認定或組建一至兩家區屬全資國企開展做地工作。條件成熟的其他做地主體需專題報市政府審定。3）資金方面，一方面，支持做地補償保障，以新規劃用途市場評估價的一定比例向做地主體支付收儲補償款；另一方面，支持做地主體融資，鼓勵金融機構通過貸款、企業債、公司債等其他金融工具對做地主體予以做地資金支持。鼓勵社會機構設立做地專項基金，支持做地主體融資。4）“重點城更片區做地方案”的工作程序中制定了兩種模式：模式一：做儲結合、滾動開發；模式二：改儲結合、帶方案招商。模式一主要關于做地主體開展土地一級開發的內容，并無開展土地二級開發的

153、內容，但可以從土地二級開發出讓地塊的土地出讓金中按比例分成。模式二允許做地主體進行土地一二級聯動開發，通過公開招商成為做地主體，完成“七通一平”后，繳納土地出讓金，協議出讓獲取土地使用權，“可選擇優質企業合作共同進行開發建設”。26272258312660513423 15115112311092111386 31790334233810428162 24336154561363613884 139714122473110819104866 64991388843786335111 0200004000060000800001000001200001400001600002022年2021年2

154、020年2019年2018年2017年2016年2015年杭州歷年經營性用地出讓儲備和做地計劃杭州歷年經營性用地出讓儲備和做地計劃(單位單位:畝畝)出讓計劃收儲計劃做地計劃2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 26 圖表圖表 25.廣州在廣州在 2023年年 3月月 23日出臺的廣州市支持統籌做地推進高質量發展工作措施的通知日出臺的廣州市支持統籌做地推進高質量發展工作措施的通知（做地（做地 10條）中明確了“做地條）中明確了“做地+土儲”的土地開發模式土儲”的土地開發模式 資料來源：廣州市人民政府辦公廳，中銀證券 圖表圖表 26.“重點城更片區做地方案”的工作程序中制定

155、了兩種模式：“重點城更片區做地方案”的工作程序中制定了兩種模式：1）做儲結合、滾動開發；）做儲結合、滾動開發；2）改儲結合、帶方案）改儲結合、帶方案招商招商 資料來源：廣州市人民政府辦公廳，中銀證券 2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 27 3.4 資金來源：資金來源：主要來自于政府、金融機構和社會資本主要來自于政府、金融機構和社會資本 根據工作部署電視電話會議提出的分類改造原則，城中村改造有拆除新建、整治提升、拆整結合三根據工作部署電視電話會議提出的分類改造原則，城中村改造有拆除新建、整治提升、拆整結合三種改造方式。根據改造方式的不同，項目的收益情況也會不同，無收益

156、的公益性項目應由政府出資，種改造方式。根據改造方式的不同，項目的收益情況也會不同，無收益的公益性項目應由政府出資，有收益的準公益性和經營性項目則可吸收多方出資，有收益的準公益性和經營性項目則可吸收多方出資，參照目前城市更新的做法，我們認為城中村改造應有以下幾種資金來源方式：1）政府出資）政府出資（財政補貼、發行專項債券）；2）金融機構融資）金融機構融資（政策性銀行貸款、政策性開發性金融工具、商業銀行城市更新貸款、保險資金、不動產私募股權基金等）；3）城市更新類基金；）城市更新類基金；4）城投主體）城投主體（發行城市更新類債券融資、發行基礎設施公募 REITs）；5）社會資本投資）社會資本投資，

157、以實現項目自平衡。圖表圖表 27.我們認為城中村改造資金來源有我們認為城中村改造資金來源有 1）政府出資；）政府出資；2）金融機構融資；）金融機構融資；3）城市更新類基金；）城市更新類基金；4）城投主體；城投主體；5）社會資本投資）社會資本投資 資料來源：中銀證券 第一，政府出資。第一，政府出資。1）政府適當進行財政補貼。財政補貼。例如老舊小區改造方面中央安排補助資金，從 2019年以來，中央財政一共下達了補助資金超過 2450 億元。未來城中村改造的資金來源或部分會由中央補助。2）發行專項債券專項債券。國常會曾提出專項債資金只能用于政府投資項目，但近期這一政策已開始松動，已有越來越多的地方將

158、專項債用于企業投資項目。地方政府專項債券利率低、期限長，但缺點是仍然計入地方債務。第二，第二，金融機構融金融機構融資。資。目前已有部分政策性銀行和商業銀行開始提供針對一二級聯動開發的城市更目前已有部分政策性銀行和商業銀行開始提供針對一二級聯動開發的城市更新項目貸款產品新項目貸款產品，據我們的不完全統計，已經超過，據我們的不完全統計，已經超過 1150億元億元。1）政策性銀行貸款政策性銀行貸款，例如國開行專項借款工具或低息長期借款等，例如國開行專項借款工具或低息長期借款等。國開行 2021 年曾創新出一級半融資+二級融資模式，一級半融資，成立獨立的公司招拍掛摘地，土地抵押給金融機構，通過股權轉讓

159、收入作為還款來源；二級融資，協議方式獲取土地后，投資基礎配套和公共服務設施建設運營維護以及產業招商運營維護，以租售收入或產業收益作為還款來源。2）政策性開發性金融工具。）政策性開發性金融工具。2022 年 6 月國常會推出政策性開發性金融工具支持重大項目建設，通過發行金融債券等方式籌資，國家開發銀行成立的國開基礎設施投資基金及中國農業發展銀行成立的農發基礎設施基金，為重大項目提供不超過 50%的項目資本金或為專項債項目資本金搭橋。政策性開發性金融工具主要用于交通、能源、水利等網絡型基礎設施建設，信息、科技、物流等產業升級基礎設施建設，城市基礎設施建設，農業農村基礎設施建設，國家安全基礎設施建設

160、，重大科技創新、職業教育等領域，以及其他可由地方政府專項債券投資的項目建設。作為接棒專項債的準財政資金，政策性開發性金融工具或將是未來重要的資金來源。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 28 3）商業銀行貸款。）商業銀行貸款。部分地區商業銀行已經開始發放城市更新貸款。4）保險資金。）保險資金。保險資金期限長、成本低、規模大，適合投資于城市更新項目。保險資金通常會委托保險資產管理公司進行投資。具體的投資方式則包括基礎設施債權投資計劃、不動產債權計劃、通過信托計劃放款等模式。5）不動產私募投資基金。不動產私募投資基金。2023 年 2 月 20 日中基協發布不動產私募投資

161、基金試點備案指引（試行），啟動不動產私募投資基金試點。允許符合要求的私募股權基金管理人在具備初步募資和展業計劃的基礎上設立不動產私募投資基金，引入機構資金，投資特定居住用房、商業經營用房和基礎設施項目等，對試點管理人和不動產私募基金產品實行特殊監管政策。這為城市更新項目開辟了一個新的資金渠道。圖表圖表 28.目前已有部分政策性銀行和商業銀行開始提供針對一二級聯動開發的城市更新項目貸款產品目前已有部分政策性銀行和商業銀行開始提供針對一二級聯動開發的城市更新項目貸款產品 時間時間 城市城市 銀行銀行 金額金額 投向投向 2021年 11月 安徽宿州 國開行安徽省分行 16 億元 金河社區棚改項目和

162、金河片區企業搬遷項目成功通過國家開發銀行安徽省分行評審，為宿州經開區城市更新工作開好局、起好步。2021年 11月 山東濟南 國開行山東省分行 55.5億元 支持濟南古城（明府城片區）城市更新項目，共同落實好黃河流域生態保護和高質量發展國家戰略，在加大對城市更新領域支持的基礎上，為濟南經濟社會高質量發展貢獻開發性金融力量。2021年 11月 西安 恒豐銀行西安分行 10 億元 所募集資金主要用于西安市某片區城市更新項目。2021年 11月 濟南 工商銀行山東省分行 17 億元 2021年 11月 17日，工商銀行山東省分行發放全省首筆城市更新貸款濟南城發市中城市更新有限公司濟南市中區上新街片區

163、城市更新項目貸款。該項目實現了土地一級開發與土地二級建設的聯動，通過“帶實施方案掛牌”的方式取得后續建設土地，以未來建設及經營后產生的預期現金流作為還款來源。既實現了資金閉環管理，又強化項目自身造血功能。2021年 12月 甘肅張掖 國家開發銀行甘肅省分行 14 億元 包括城市剩余空間綜合利用、歷史文化名城保護、打造文化特色街區、實施城市功能完善工程及污水資源化利用等五大工程。2021年 12月 大連 國家開發銀行 160億元 該項目涉及動遷居民 3836戶、企業 310家，動遷總建筑面積 198.2萬平方米，改造不動產建筑面積63.6萬平方米。包括：環境治理、生態修復、完善基礎配套設施、保護

164、城市工業遺址、打造城市交通動脈等。這是東北首筆城市更新貸款。2021年 3月 重慶 國家開發銀行重慶市分行 42 億元 綜合采用“留、改、建”方式，統籌實施歷史建筑保留修繕、社區改造提升、新建產業載體及配套設施，提升了城市功能，激發了都市活力，對重慶市城市更新形成示范效應。2021年 8月 山東濰坊 國家開發銀行 13.5億元 為海龍、亞星搬遷提供了堅實保障，有力助推現代化高品質城市建設。2021年 9月 云南開遠 國家開發銀行云南省分行 7 億元 開遠重點推進的南園片區老舊小區棚戶區改造帶動城市更新試點項目，是云南省城市更新示范點之一。2021年 9月 江西宜春 國家開發銀行 20 億元 著

165、力補齊城中村、老舊城區和城鄉接合部基礎設施建設短板，科學謀劃城市供水、排水、污水治理、防汛排澇、生活垃圾分類處理、污泥處理處置以及縣級城市黑臭水體整治等“十四五”規劃。2021年 9月 河南開封 國家開發銀行河南省分行 4.9億元 開封市聯合收割機廠老舊工業區城市更新項目（順河區儲能產業園項目）。2022年 12月 成都 中國農業銀行 30 億元 近日，中國農業銀行向都投集團下屬都江堰紫氣東來城市管理有限責任公司完成“都江堰市古城-紫東片區城市有機更新項目”首筆 5億元資金投放，該筆城市更新貸款授信金額 30億元，期限 20 年，是目前成都市郊區新城審批額度最大的城市更新貸款，也是都江堰市歷史

166、上單筆授信最大的項目貸款。集團秉承“資金跟著項目走”的理念，在項目策劃和融資方面取得了階段性的成果，與國有銀行的合作開啟新一輪的篇章。2022年 1月 合肥 中國工商銀行合肥分行 4.83億元 進一步提升了工行在縣域的市場競爭力，深化了銀政合作，更好地滿足了公司客戶金融服務需求。2022年 3月 寧波 工商銀行寧波北侖分行 4 億元 工商銀行寧波北侖分行在獲悉區域內一國有企業承接了區內首個工業類城市更新項目后，第一時間與企業取得聯系，了解企業實際需求，確定合作意向后，成功為其發放金額為 4億元的城市更新貸款，這也是工行寧波分行系統內首筆工業類城市更新項目貸款。2022年 3月 寧波 農業銀行北

167、侖分行 5 億元 由寧波市北侖區屬國企寧波市北侖區現代服務業發展有限公司牽頭實施的鳳凰城城市更新項目，收到了農業銀行北侖分行發放的首筆 5億元城市更新貸款資金。這也是北侖區內發放的首筆明確用于城市更新的貸款。2022年 5月 北京 興業銀行北京分行 2.91億元 助力打造國際科技創新中心“三城一區”的主平臺和高精尖產業。2022年 7月 青島 工商銀行和農業銀行 45 億元 不僅為臨空經濟區低效片區啟動城市更新項目拆遷和后續建設提供了充足的資金保障，也為今后城市更新改造項目貸款積累了寶貴的經驗。2022年 7月 濰坊 建設銀行濰坊分行 13 億元 對山東濰坊市區范圍內進行城市更新 2022年

168、8月 荊門 農行荊門分行東寶支行 4 億元 有力支持地方建設發展。2022年 8月 廣元 農行廣元分行 9.2億元 城市有機更新項目主要包括對建筑物等客觀存在實體的改造，以及對各種生態環境、空間環境、文化環境、視覺環境、游憩環境等的改造與延續。2022年 9月 上海 浦發銀行 超 600億元 相關資金有效支持上海多個舊區改造項目，切實保障和改善民生。2022年 9月 臨沂 中信銀行濟南分行 1.6億元 中信銀行濟南分行成功為臨沂某企業投放城市更新貸款 1.6億元，該業務為該行在臨沂的首筆城市更新貸款，在多方努力下，從前期立項到資金落地投放，僅用時 3個月，獲得企業高度認可。2023年 青島 興

169、業銀行青島分行 41 億元 專項用于李滄區瑞金路新舊動能轉換示范區城市更新項目建設使用。2023年 1月 青島 興業銀行青島分行 4.8億元 專項用于中山路區域提升項目。這是興業銀行青島分行落地的首筆城市更新貸款，也是興業銀行青島分行助力青島打造宜居宜業宜游高品質灣區城市的最新實踐。2023年 1月 安慶 中國農業發展銀行望江縣支行 7.34億元 有效支持望江縣西北片區城市更新項目、望江縣一河兩湖片區綜合整治項目，為該縣西北片區、寶塔河、蓮花湖及龍湖周邊區域內老舊小區改造、城市停車場建設、道路工程建設、水系治理、產城融合驅動中心建設提供充足資金支持，補齊望江縣基礎設施和公共服務設施短板，推動城

170、市結構調整優化和城市品質提檔升級，讓人民群眾在城市生活得更方便、更舒心、更美好。2023年 6月 咸陽 恒豐銀行咸陽分行 12 億元 這也是咸陽市首筆城市更新貸款，是恒豐銀行咸陽分行金融助力咸陽市打造宜居宜業現代化新城，支持實體經濟建設的又一生動實踐。兩寺渡村區域拆遷改造完成后，將有效提升周邊區域城市功能，有效改善人民群眾居住環境。2023年 6月 臨沂 中國銀行 12 億元 有利于推動加快沂河新區城市更新進程，促進沂河新區城市面貌的提升與發展。資料來源：各地銀行業協會，觀點地產網，中銀證券 2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 29 第三，城市更新類基金。第三，城市更

171、新類基金。政府主導的城市更新基金已在北京、上海、天津、廣州、深圳、成都、重慶、西安、鄭州、青島等城市落地，根據我們的統計，累計規模已經累計規模已經約約 5000 億元，億元，一般由政府支持，國有企業牽頭，聯合社會資本設立，這類基金投資者（LP）基本都是國央企、保險等機構，采用設立母子基金架構進行設立。城市更新母基金不完全以盈利為目的，其主要作用是利用政府性資金撬動社會資本，發揮資金的杠桿放大效應，以達到加快城市更新實施目的。在政府相關部門的支持下，通過基金管理人的專業化市場運作，以支持城市更新項目為指導，以股權、債權等方式投資于項目，充分發揮政府引導作用。目前設立的城市更新項目由政府平臺公司作

172、為實施主體，因此大部分基金的基金管理人以政府平臺公司下屬的基金管理人為主。目前城市更新基金的認購主體以屬地國有平臺公司、房企、建筑類企業、銀行等金融機構為主，能夠整合各方優勢資源加快項目推進。比較典型的如 2021 年 6 月 2 日上海成立的城市更新基金，落地規模 800 億元，參與投資的“社會”資本主要是國央企開發商（如保利、萬科、招商蛇口等）以及保險等金融機構，參與投資的本質上屬于政府主導的城市更新“引導”基金。從當前的實際情況看，城市更新項目的資本金需求在總投城市更新項目的資本金需求在總投資的資的 20%25%左右左右，這對當前債務壓力大的地方政府與城投公司來說較為困難。上海成立城市更

173、新基金的做法，也為后續有意進行城市更新的城市提供了籌措資本金的新思路，未來龍頭房企通過城市基金的方式參與到城市更新會成為更為常見的發展模式。圖表圖表 29.各地城市更新類基金總規模合計各地城市更新類基金總規模合計約約 5000億元億元 時間時間 城市城市 基金基金 規模（億規模（億元）元）參與企業參與企業 2021.5 北京 中關村科學城城市更新與發展基金 300 北京建工集團、中國交通建設股份有限公司、中建七局、上海北京建工集團、中國交通建設股份有限公司、中建七局、上海寶治寶治等 2021.6 上海 上海城市更新基金 800 上海地產、招商蛇口、中交集團、萬科集團上海地產、招商蛇口、中交集團

174、、萬科集團、國壽投資、保利保利發展發展、中國太保、中保投資等 2021.7 無錫 無錫城市更新基金 300 無錫城建發展集團無錫城建發展集團聯合平安建投、中交投資、上海建工、上海上海建工、上海城建置城建置業、太保私募、民生銀行、平安銀行、招商銀行、興業銀行、融創地產、華潤置地融創地產、華潤置地 2021.8 天津 天津城市更新基金 600 天津城投集團、中國中鐵、中國中治、中國電建、中國金茂、天津城投集團、中國中鐵、中國中治、中國電建、中國金茂、中海地產、華潤置地、保利地產、綠城中國、平安不動產、富中海地產、華潤置地、保利地產、綠城中國、平安不動產、富力集團、中國建筑力集團、中國建筑等 202

175、1.11 石家莊 石家莊城市更新基金 100 石家莊市城發投集團石家莊市城發投集團 2021.12 上海 上海城市更新引導基金（上海城市更新基金首期）100 萬科、招商蛇口、上海世博土地、中交集團萬科、招商蛇口、上海世博土地、中交集團等 2023.3 廣州 廣州金控建銀城市更新基金 200 建信信托、廣州金融控股集團有限公司 2017.7 廣州 廣州軌道交通城市更新基金 200 越秀金控產業基金、廣州地鐵集團、越秀地產、珠江實業集團廣州地鐵集團、越秀地產、珠江實業集團 2017.12 深圳 深圳市福田區城市更新基金 100 深圳市福田引導基金投資有限公司、深圳建行 2016.8 深圳 光大瑞達

176、城市更新基金 1000 光大集團、深圳市政府 2021.9 成都 成都青白江交子城市更新股權投資基金 10 成都交子金控集團 籌建中 重慶 重慶市城市更新基金 100 籌建中（重慶市住建委牽頭籌建，建信信托和重慶市住建委下屬企業共同管理）2022.7 西安 西安市城市更新基金 100 西安財金投資管理有限公司、西安擔保集團 籌建中 鄭州 鄭州市城市更新發展基金 籌建中 財政部門牽頭，鄭州城市發展集團有限公司具體負責設立和運作 籌建中 青島 李滄區城市更新基金 50 籌建中 2023.6 南寧 南寧市城市更新基金 500 南寧城投集團南寧城投集團 2018 東莞 東莞市城市更新母基金 12.01

177、 東實集團、東莞金控集團 2019.3 東莞 道滘城市更新子基金 10 道滘鎮政府、東莞科技金融集團、道滘商會、道滘鎮各村集體 2021.8 沈陽 沈陽市城市更新及發展基金 100 沈陽市城市建設投資集團有限公司 2019.9 佛山 佛山市城市更新基金 200 寶力集團、南海產業集團 2023.4 洛陽 澗西區城市更新基金 100 洛陽西苑國有資本投資有限公司、百富天盈私募股權基金管理公司 2022.8 揚州 揚州城市更新基金 100 揚州國有資本投資集團有限公司、揚州市國揚基金管理有限公司 2022.8 紹興 紹興市城市更新股權投資基金有限公司 50 紹興金控公司 資料來源：中指院，中銀證券

178、 2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 30 圖表圖表 30.城市更新類基金運作模式及流程圖城市更新類基金運作模式及流程圖 資料來源：中銀證券 第四，城投類主體。第四，城投類主體。1）城市更新類債券。城市更新類債券。城投類主體參與城中村改造項目可發行城市更新類債券融資，包括企業債、定向債務融資工具、交易商協會城市更新債券等。2）基礎設施公募基礎設施公募 REITs。城投也可通過發行基礎設施公募 REITs，盤活存量的城市更新項目。從政策導向來看，公募 REITs可為城市更新項目投資人提供有效的退出路徑。第五第五，社會資本投資。社會資本投資。通過社會資本的參與，以求實現項

179、目自平衡。通過社會資本的參與，以求實現項目自平衡。1）ABO 模式模式。目前的 ABO 模式有兩種類型：一是股權型一是股權型。政府授權屬地國企項目開發時進行資本金注入或投資補助。根據社會資本是否進行股權投資分為兩種操作結構：a.社會資本僅參與項目建設運營方，不參與項目投資。b.“投融建一體化”模式。社會資本既是參與項目建設運營，也參與項目投資?！巴度诮ㄒ惑w化”模式能夠解決地方政府及屬地國有企業資本金不足、缺少建設施工和運營能力等各種問題。二是購買型。二是購買型。主要適應于片區開發類項目中。政府授權屬地國有企業綜合開發權，屬地國有企業公開招采選擇社會資本方，社會資本方招標和工程、服務招標兩標合一

180、標，屬地國有企業與社會資本方合資成立項目公司，項目公司負責片區的規劃設計、投資、建設、運營及招商等工作。2）投資人）投資人+EPC 模式模式。一般不包括運營，社會資本方往往在項目建設完成后就選擇退出，由公益性國企采取回購的方式根據合作協議約定支付社會資本方投資本息。3）特許經營）特許經營+股權合作股權合作+EPC 模式模式。首先由政府根據特許經營管理辦法通過公開招標或競爭性談判等方式選擇項目的特許經營者，具有建設和運營資質的特許經營者作為項目投資人和建設運營方，“兩標合一標”獲得 EPC 施工總承包資格。其次中標的社會資本方與政府指定的平臺公司依據招投標文件約定出資設立項目公司，由項目公司負責

181、項目實施。4）PPP 模式。模式。PPP 模式是目前有完善法律規范，最為合規的模式，但同時也是要求最高流程最為復雜的模式。PPP 模式有很多指標限制，因此規模有上限：a.財政支出責任占比超過 5%的地區，不得新上政府付費項目。b.每一年度本級全部 PPP項目從一般公共預算列支的財政支出責任，不超過當年本級一般公共預算支出的 10%。c.財政支出責任占比超過 7%的地區進行風險提示，對超過10%的地區嚴禁新項目入庫。以上渠道僅是目前參照城市更新項目的資金來源，不排除城中村改造的推進過程中以及未來城市更以上渠道僅是目前參照城市更新項目的資金來源，不排除城中村改造的推進過程中以及未來城市更新試點過程

182、中還會有新的融資政策出臺，例如推出新的融資工具，或者實踐中創新出新的融資模式。新試點過程中還會有新的融資政策出臺，例如推出新的融資工具，或者實踐中創新出新的融資模式。此外 7 月 28 日城中村改造工作部署電視電話會議上提出的“改造資金全市統籌改造資金全市統籌”也很值得關注，具體如何統籌，是僅僅指政府投資部分的全市統籌，還是指各類資金的統籌，有待進一步明確。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 31 3.5 補償與安置：補償與安置：預計將以實物或房票安置制度為主預計將以實物或房票安置制度為主 城中村原則上是應當按照國有土地上房屋的標準和流程進行補償的城中村原則上是應當按

183、照國有土地上房屋的標準和流程進行補償的。2011 年，最高院出臺最高人民法院關于審理涉及農村集體土地行政案件若干問題的規定，其中第 12 條第 2 款規定，征收農村集體土地時未就被征收土地上的房屋及其他不動產進行安置補償的，補償安置時房屋所在的區域已經納入城市規劃區的，土地權利人請求參照執行國有土地上房屋征收補償標準的，人民法院一土地權利人請求參照執行國有土地上房屋征收補償標準的，人民法院一般應當應予支持般應當應予支持，但應當扣除已經取得的土地補償費。也就是說，在法律上，城中村原則上是應當按照國有土地上房屋的標準和流程進行補償的。但是具體實施過程中還是要依據土地性質、房屋類型等具體情況進行區分

184、。上一輪棚改的補償安置模式貨幣化安置上一輪棚改的補償安置模式貨幣化安置+實物安置，其中央行實物安置，其中央行 PSL 參與貨幣化安置力度較大。參與貨幣化安置力度較大。而此而此輪城中村改造指導意見中對資金來源的表述為“多渠道籌措改造資金”、“鼓勵和支持民間資本參輪城中村改造指導意見中對資金來源的表述為“多渠道籌措改造資金”、“鼓勵和支持民間資本參與”，與”，城中村改造的安置方式或更為多樣，不同城市對城中村改造的安置政策不盡相同城中村改造的安置方式或更為多樣，不同城市對城中村改造的安置政策不盡相同。從目前政策有明確規定補償方式的城市來看，采用貨幣化安置的比例有限采用貨幣化安置的比例有限，更，更多多

185、采用實物或房票安采用實物或房票安置制度，即以地換房或以房換房置制度，即以地換房或以房換房，或與保障性住房建設相結合，或與保障性住房建設相結合。1）北京北京在 2023 年 3 月發布的北京市征收集體土地房屋補償管理辦法中規定征收集體土地房屋補償強化以房屋安置為主、貨幣補償為輔以房屋安置為主、貨幣補償為輔的補償方式，其中貨幣補償主要針對非住宅貨幣補償主要針對非住宅。2）濟南濟南在 2022年 12 月發布的濟南市城市更新專項規劃（2021-2035 年）中鼓勵多種安置方式相結合，采取實物安置或貨幣安置形式。采取實物安置或貨幣安置形式。3）鄭州鄭州于 2023 年 8月 3 日出臺的關于進一步促進

186、我市房地產市場平穩健康發展的通知中，明確了在城中村改造的安置方式：通過購買商品住房、發放安置房票發放安置房票等貨幣化為主的方式實施安置；未開工建設的安置房，原則上以貨幣化安置為主。同時，同時，或更多會納入保障性住房體系進行實物安置或更多會納入保障性住房體系進行實物安置，即部分村民可能會采用實物安置的方式直接就，即部分村民可能會采用實物安置的方式直接就地安置于新建的保障性住房當中地安置于新建的保障性住房當中。例如，2023 年 7 月，廣州市住建局公開征集廣州市城中村改造條例（征求意見稿）意見，建議公眾重點對八個方面提出意見或建議，可以看出對于將城中村改造與保障性住房相結合、推動產業轉型較為重視

187、。2023年 3月，深圳市住建局印發深圳市城中村保障房規?；焚|化改造提升指引，統籌推進城中村綜合整治與保障性租賃住房籌集工作。圖表圖表 31.本輪城中村改造采用貨幣化安置的比例預計有限本輪城中村改造采用貨幣化安置的比例預計有限，更可能采用實物或房票安置制度，即以地換房或以房換房，更可能采用實物或房票安置制度，即以地換房或以房換房 資料來源：中銀證券 2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 32 圖表圖表 32.各地集體用地征收補償方式梳理各地集體用地征收補償方式梳理 城市城市 時間時間 安置辦法安置辦法 上海 2021年 9月 可選擇貨幣補償，也可選擇產權房屋調換 北京

188、 2023年 3月 征收農村村民宅基地房屋的，采取房屋安置或貨幣補償方式予以補償。強化以房屋安置方式為主，做到安置房先行。強化以房屋安置方式為主，做到安置房先行。深圳 2022年 5月 房屋征收可以采取貨幣補償、產權調換以及貨幣補償和產權調換相結合的補償方式。重慶 2021年 7月 住房安置可以采取農村宅基地自建安置、安置房安置或者貨幣安置等方式。廣州 2023年 2月 收土地涉及農村村民住宅的補償安置方式包括復建安置、產權調換、貨幣補償等。征收土地涉及的物業、農村村民住宅權利征收土地涉及的物業、農村村民住宅權利人不選擇復建安置或者產權調換的，給予貨幣補償，具體補償按照經依法批準公布的標準執行

189、。人不選擇復建安置或者產權調換的，給予貨幣補償，具體補償按照經依法批準公布的標準執行。成都 2020年 10 月 貨幣化安置、有條件的可以實行現(建)房安置 天津 2022年 3月 采取重新安排宅基地建房、提供安置房或者貨幣補償等方式給予公平合理的補償 武漢 2022年 2月 可采用貨幣補償、實物還建方式安置或者重新安排宅基地建房等方式 杭州 2015年 9月 遷建安置或者調產安置，實行產權調換安置的，經補償人與被補償人協商一致，也可以由補償人對被補償人實行貨幣化安置 東莞 2023年 5月 住宅類物業采取物業置換和貨幣補償相結合模式，住宅類物業采取物業置換和貨幣補償相結合模式，符合置換條件的

190、土地及地上住宅房屋采取物業置換，不符合置換條件的土地和地上住宅房屋、地上構筑物和附屬物、搬遷費、臨時安置費、停產停業損失等采取貨幣核算 西安 2007年 10 月 城中村房屋拆遷實行產權調換和貨幣補償兩種補償安置方式 鄭州 2023年 8月 通過購買商品住房、發放安置房票等貨幣化為主的方式實施安置。通過購買商品住房、發放安置房票等貨幣化為主的方式實施安置。未開工建設的安置房，原則上以貨幣化安置為主。南京 2023年 8月 被征收人可以使用貨幣補償款申購征收安置房、重新安排宅基地建房的方式、房票安置 濟南 2019年 6月 繼續鼓勵實行貨幣化方式安置，或者采用安置房屋安置 合肥 2018年 1月

191、 可以選擇產權調換，也可以選擇貨幣補償 沈陽 2014年 12 月 貨幣補償和產權調換 青島 2013年 6月 房屋和貨幣兩種補償方式 長沙 2008年 4月 征收城市規劃區內農民集體所有土地的，實行貨幣安置；但縣（市）范圍內不具備貨幣安置條件的，經市人民政府批準，可以由農村集體經濟組織統一安置 哈爾濱 2022年 8月 有條件提供建設用地，則重建。否則貨幣或產權調換。資料來源：各地政府官網，中銀證券 3.6 從四個一線城市看從四個一線城市看城中村改造如何運作？城中村改造如何運作？上海上海：上?！俺侵写濉敝饕窃诔鞘谢焖偻七M過程中因資金、動遷等原因而被遺留下來的，數量上?！俺侵写濉敝饕窃诔?/p>

192、市化快速推進過程中因資金、動遷等原因而被遺留下來的，數量相對較少，主要分布在外環周邊及郊區新城。相對較少，主要分布在外環周邊及郊區新城。上?！俺侵写濉备脑祀m啟動時間較晚，但系統性較為完善，以 2014 年關于進一步推進本市“城中村”改造工作的通知為起點，啟動城中村改造。在改造特征上，上海上海以政府主導以政府主導+國企為主要模式，并設立城市更新基金，探索多元化資金保障國企為主要模式，并設立城市更新基金，探索多元化資金保障。介入上海城中村項目的企業以國企（區屬國企為多）以及城投平臺為主，民企開發占比相對較少，介入上海城中村項目的企業以國企（區屬國企為多）以及城投平臺為主，民企開發占比相對較少，主要

193、以深耕上海的大華、萬科主要以深耕上海的大華、萬科、瑞安、俊發、佳兆業等瑞安、俊發、佳兆業等為主為主。在拆遷模式上，上海采取征收模式，以此對改造周期形成更強的把控力。在資金來源方面，房企和險資共同設立城市更新基金，目前已有規模 800 億元的上海城市更新基金、規模 100 億元的上海城市更新引導基金。根據上海市房屋管理局數據，截至截至 2022 年底，全市已批準的年底，全市已批準的 62 個城中村改造項目引進社會資金達個城中村改造項目引進社會資金達 5500 多億元多億元，主要來源包括實施改造主體出資、金融機構配套融資、由房企和保險資金共同設立的城市更新基金等。上海于上海于 2022 年年 7

194、月全面完成成片二級舊里改造工作，未來工作重心將轉移到“兩舊一村”上。月全面完成成片二級舊里改造工作，未來工作重心將轉移到“兩舊一村”上。2022 年年 9 月發布的上海市助行業強主體穩增長的若干政策措施，提到“城中村改造項目認定月發布的上海市助行業強主體穩增長的若干政策措施，提到“城中村改造項目認定中的集體建設用地占比要求從中的集體建設用地占比要求從 70%以上降至以上降至 51%以上”以上”，城中村項目認定松綁，加大了發展空間。截至截至 2022年底，上海市共認定年底，上海市共認定 62個“城中村”個“城中村”改造項目，代表項目有蟠龍村、紅旗村改造。改造項目，代表項目有蟠龍村、紅旗村改造。根

195、據上海發布，截至 2022 年底，上海市中心城區剩余零星二級舊里以下房屋約 38 萬平方米，以及不成套舊住房總量約 659萬平方米，合計上海城中村體量規模達到 697 萬平方米。全市全市還有約還有約 679 個城個城中村中村點位點位，涉及居民約，涉及居民約 10.73萬戶。萬戶。從目前的完成進度來看，從城中村項目數量上來看，從目前的完成進度來看，從城中村項目數量上來看，62 個城中村項目前期的拆遷、土地征收已經個城中村項目前期的拆遷、土地征收已經基本完成?；就瓿?。2014-2020 年目標 49 個，實際動遷完成 97%，動遷收尾完成 40 個項目，15 個項目已經開始商品房銷售，2021

196、年目標 5個，實際 3 個項目啟動房屋土地征收，2 個遴選合作單位，2022年目標 8 個，實際完成 2 個項目房屋土地征收工作。從城中村改造體量來看，從城中村改造體量來看，2016 年至 2020 年“十三五”期間完成了 281.3萬平，2021年完成 90.1萬平，2022年 1-7月完成 20萬平。合計合計 2016-2022年年上海城中村改造完成了約上海城中村改造完成了約 391.4萬平。萬平。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 33 圖表圖表 33.截至截至 2022年底，上海市中心城區剩余零星二級年底，上海市中心城區剩余零星二級舊里以下房屋約舊里以下房屋約

197、 38萬平，不成套舊住房總量約萬平，不成套舊住房總量約 659萬平萬平 圖表圖表 34.從城中村項目數量上來看，從城中村項目數量上來看，62個城中村項目前個城中村項目前期的拆遷、土地征收已經基本完成期的拆遷、土地征收已經基本完成 上海城中村體量上海城中村體量 類型 體量（萬平）涉及戶數（萬戶）市中心剩余零星二級舊里以下房屋 38 1.3 不成套舊住宅 659 16.8 合計 697 18.1 2014-2022年上海城中村改造完成度年上海城中村改造完成度 時間時間 目標目標 完成度完成度 2014-2020年 49個 動遷完成 97%，動遷收尾完成 40個項目，15 個項目已經開始商品房銷售

198、2021 年 5 個 3 個啟動房屋土地征收 2 個遴選合作單位 2022 年 8 個 2 個啟動房屋土地征收 資料來源：上海發布，中銀證券 資料來源：上海發布，中銀證券 圖表圖表 35.2016-2022年上海城中村改造完成了約年上海城中村改造完成了約 391.4萬平萬平 2016-2022年上海城中村改造體量年上海城中村改造體量 時間時間 體量體量(萬萬)2016年 59 2017年 49 2018年 42.7 2019年 55.3 2020年 75.3 2021年 90.1 2022年（1-7月）20 合計合計 391.4 資料來源：上海發布，中銀證券 從未來規劃來看，從未來規劃來看，上

199、海計劃上海計劃 2032年底全面完成城中村改造，累計改造周期長達年底全面完成城中村改造，累計改造周期長達 19年。年。按照上海規劃，到 2025 年底，中心城區周邊“城中村”改造項目全面啟動；到 2027 年底，中心城區周邊“城中村”改造項目全面完成，五個新城等重點區域“城中村”改造規?；七M，同步推進實施規劃拔點、環境綜合整治；到 2032 年底，“城中村”改造項目全面完成。從 2014 到 2032 年，累計長達19 年的時間全面完成城中村改造。其中，今年“城中村”改造的目標任務是：新啟動“城中村”改造項目 10 個，改造老舊村（居）民房屋不少于 130 萬平方米，受益村（居）民不少于 4

200、000 戶。根據上海各區公示的城中村改造計劃來看，已公示城中村改造計劃的區域中，青浦區和浦東新區青浦區和浦東新區城城中村改造項目最多中村改造項目最多，未來為重點打造區域。，未來為重點打造區域。市區改造計劃雖未公布，但根據克而瑞的排摸，也有一定體量待改造，但開發優先級或不及外圍郊區和五大新城。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 34 圖表圖表 36.青浦區和浦東新區青浦區和浦東新區城中村城中村改造量較大改造量較大 區域區域 具體計劃具體計劃 閔行 9 個項目：七寶鎮九星村、梅隴鎮朱行村、題橋鎮中心村、浦江鎮召稼樓、浦江鎮杜行老街、華漕、吳涇、梅隴、浦錦 浦東 2023

201、年年內完成 40 個點位拔點目標，涉及 11135 戶 2025 年基本完成中心城區周邊“城中村”重點點位改造 到 2030年完成“城中村”改造 青浦 17個項目：主要位于朱家角鎮、徐涇鎮、華新鎮、趙巷鎮、夏陽街道、香花橋街道、白鶴鎮共 7 個鎮 嘉定 3 個項目：朱橋、黃渡、新成村 奉賢 1 個項目：奉賢新城南橋“貝港 720城中村”松江 1 個項目：洞涇鎮滬松公路相鄰地塊“城中村”金山 1 個項目：亭林鎮東新村“城中村”改造項目 寶山 計劃改造區域：張廟街道、通河新村街道、淞南鎮、高境鎮外 崇明 計劃改造區域：堡鎮 黃浦 計劃改造區域：小東門街道、五里橋街道、老西門街道、豫園街道、打浦橋街

202、道、淮海中路街道、南京東路街道瑞金二路街道、黃浦濱江 徐匯 計劃改造區域：湖南街道、天平路街道、田林街道、斜土路街道、楓林路街道、徐家匯街道、長橋街道、康健新村街道、徐匯濱江(華涇鎮)靜安 計劃改造區域：江寧路街道、靜安寺街道、石門二路街道、北站街道、寶山路街道、共和新路街道、芷江西路街道、彭浦新村街道、曹家渡街道、長壽路街道、靜安公園 長寧 計劃改造區域：虹橋街道、仙霞新村街道、程家橋街道、北新涇街道、周家橋街道、天山路街道、新華路街道江蘇路街道、長壽路街道、曹家渡街道、長寧鎮 普陀 計劃改造區域：甘泉路街道、石泉路街道、長征鎮、真如鎮街道、曹楊新村街道、長風新村街道、長壽路街道武寧路街道、

203、桃浦鎮 楊浦 計劃改造區域：定海路街道、平涼路街道、大橋街道、控江路街道、鳳城路街道、延吉新村街道、四平路街道五角場街道 資料來源：各區域官方微信公眾號，克而瑞，中銀證券 數據說明：閔行、浦東、青浦、嘉定、奉賢、松江、金山來源于各區官方微信公眾號公示的城中村改造計劃；其余未公示的區域改造計劃為克而瑞根據市場公開信息排摸，數據或有所偏差。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 35 此外，上海市在探索多元化資金保障方面具有特色此外，上海市在探索多元化資金保障方面具有特色，加大引入社會資本力度，加大引入社會資本力度，設立上海市城市更新設立上海市城市更新基金基金。由本地國企聯合

204、多家房企和金融機構（保險資金）設立，按照“政府指導、國企發起、市場運作”的原則，共同發起城市更新基金。2021 年 6 月上海地產集團聯合招商蛇口、中交集團、萬科、保利發展、國壽投資、中國太保、中保投資等成立 800 億元基金，定向投資城市更新項目。該基金采用“引導基金+項目載體”模式，總規模 800 億元，其中首期上海城市更新引導基金規模為 100.02 億元（引導基金于 2022 年 2 月 9 日完成備案），并明確未來基金投資領域將聚焦于上海市城區的舊城改造、歷史風貌保護、租賃住房等城市更新項目。其中，上海世博土地出資 40 億元，上海招商置業、上海萬科、中交房地產集團各出資 20 億元

205、。國泰君安創投擔任基金的管理人，負責基金的投資管理運營等相關工作，基金存續期為 8 年?；鸪闪⒑?，上海世博土地持股 39.992%，上海招商、上海萬科、中交房地產和上海地產各持股 19.996%，國泰君安持股為 0.01%。圖表圖表 37.上海城市更新引導基金股東上海城市更新引導基金股東 合伙人名稱合伙人名稱 出資金額（億元）出資金額（億元）持股比例持股比例 國泰君安創新投資有限公司 0.01 0.01%上海地產城市更新投資管理有限公司 0.01 0.01%上海世博土地控股有限公司 40 39.992%上海招商置業有限公司 20 19.996%上海萬科企業有限公司 20 19.996%中交房

206、地產集團有限公司 20 19.996%資料來源：招商蛇口公司公告，中銀證券 廣州：廣州的“城中村”較為密集，違建情況嚴重廣州：廣州的“城中村”較為密集，違建情況嚴重，在改造目的上與深圳類似，主要是為了解決中中心城區發展空間不足心城區發展空間不足的問題。自 20 世紀 90 年代中后期，廣州市就開始了“城中村”改造探索，代表項目有獵德村、楊箕村。經過多年實踐積累，逐漸形成了政府主導、規劃先行、鼓勵市場參與政府主導、規劃先行、鼓勵市場參與的改造特點。據廣州市“城中村”改造三年（2018-2020 年）行動計劃統計，截至截至 2018 年，全市年，全市共有共有 272 個“城中村”，村域面積共個“城

207、中村”，村域面積共 716 平方公里，多位于舊城區內。平方公里，多位于舊城區內。2018 年廣州出臺廣州市城中村綜合整治工作指引明確提出了“城中村微改造”的總體思路，不再鼓勵大拆大建。廣州強廣州強調城中村改造與住房保障、產業轉型相結合。調城中村改造與住房保障、產業轉型相結合。2023 年 6 月，廣州市住建局發布優化城中村全面改造項目審批流程的通知，提出加快啟動城市更新前期計劃、優化方案審批流程、支持分片分期實施、優化規劃建設許可手續、加大金融支持力度等五個方面共十二條改革措施，加快推動城中村改造項目落地實施。2023年 7月，廣州市住建局公開征集廣州市城中村改造條例（征求意見稿）意見，廣州市

208、對于將城中村改造與保障性住房相結合、推動產業轉型較為重視，也希望在補償安置、土地轉性等方面探索創新模式。深圳：深圳“城中村”數量多，情況復雜，肩負著為城市提供發展空間的戰略使命深圳：深圳“城中村”數量多，情況復雜，肩負著為城市提供發展空間的戰略使命。根據中指院的對公開數據梳理，深圳的城中村用地面積約 350 平方公里，約占 17.5%的陸地面積，約占 2035 年總規劃建設用地 1105 平方公里的 32%；合計約有 1892 個城中村，建筑面積超 2.2 億平；從人口來看，根據城中村助手微信小程序，深圳城中村常住人口 1344 萬人，以深圳 2022 年常住人口 1766萬人計算，超過 76

209、%以上的人口都住在城中村。深圳城中村改造起步較早，早在 21 世紀初，深圳進行了“土地統征統轉”，將市域范圍內的所有集體土地名義上收歸國有將市域范圍內的所有集體土地名義上收歸國有，但沒有改變村民實際使用與占有的現狀。深圳“城中村”改造實踐豐富，僅 2010-2019 年列入城市更新單元計劃的“城中村”改造項目就有 295 項，涉及拆除用地面積 35.6 平方千米。在改造特征上，與上海不同，深圳以市場機制市場機制為主導。在拆遷模式上深圳采用協議動遷協議動遷，改造周期易被拉長。近年來，深圳在“城中村”改造上愈發顯現出政府、市場、村集體共同主導和推動政府、市場、村集體共同主導和推動的改造理念。201

210、9 年，深圳市城中村（舊村）綜合整治總體規劃（2019-2025）出臺標志著深圳“城中村”改造由大拆大建轉向由大拆大建轉向有機更新有機更新。深圳市也是唯一針對城中村改造出臺了專項規劃的一線城市。根據深圳市城中村(舊村)綜合整治總體規劃(2019-2025)，深圳市計劃在規劃期內保留一定比例的城中村，合理有序開展城中村更新工作，逐步消除安全隱患、維護城市肌理、傳承歷史文脈、保障低成本空間、完善配套設施、提升環境品質，實現城中村可持續的全面發展。此外，總體規劃單列一條“強化城中村租賃市場管理”，加強城中村租賃市場監管，引導城中村存量房屋開展規?；赓U業務。引導城中村存量房屋開展規?；赓U業務。在

211、2023 年 2月，深圳市住建局印發深圳市城中村保障房規?；焚|化改造提升指引，統籌推進城中村綜合整治與保障性租賃住房籌集工作。2023 年深圳計劃推進年深圳計劃推進 4.9 萬套萬套(間間)城中村規?；焚|化改造提升城中村規?；焚|化改造提升項目。項目。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 36 北京：北京的“城中村”數量介于上海與廣深之間，城市核心區域與外圍區域均有分布。北京：北京的“城中村”數量介于上海與廣深之間，城市核心區域與外圍區域均有分布。北京的“城中村”改造是內城升級的重要手段，代表項目有北塢村、大望京村。自 2004 年起，為迎接奧運會，北京開始對四環以

212、內的部分“城中村”進行更新整治。由于北京首都的特性,城市政策與國家政策一致性高，自國務院 2013 年提出關于加快棚戶區改造工作的意見后，北京便緊跟國家步伐，將“城中村”改造納入棚戶區改造的范圍之下。2018 年出臺關于進一步完善北京市棚戶區改造計劃管理工作的意見，持續推進“城中村”改造工作。北京未出臺城中村改造的專門文件，但針對范疇更大的城市更新，建立了“總體規劃專項規劃街區控規更新項目實施方案”的工作體系。北京的城中村數量約北京的城中村數量約 231 個，具體分布為東城區個，具體分布為東城區 4 個，西城區個，西城區 3 個，崇文區個，崇文區 7 個，海淀區個，海淀區70個，豐臺個，豐臺

213、51個，石景山個，石景山 20個，宣武區個，宣武區 19個。個。圖表圖表 38.四個一線城市城中村改造對比四個一線城市城中村改造對比 資料來源：各地政府官網，中銀證券 2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 37 4 城中村改造城中村改造對投資和銷售的對投資和銷售的影響影響有有多大？多大？4.1 對投資：對投資：預計總投資達到預計總投資達到 6.3 萬億元萬億元，年均投資相較棚改仍有一定差距年均投資相較棚改仍有一定差距 根據我們根據我們的的測算，超大特大城市城中村改造總投資額或達測算，超大特大城市城中村改造總投資額或達 6.3 萬萬億元，假設平均到未來億元，假設平均到未來

214、 10 年消化，年消化，每年的投資額為每年的投資額為 6259億元億元。首先首先我們需要明確我們需要明確單位改造成本。單位改造成本。根據廣州住建部 2019 年最新發布的廣州市舊村莊全面改造成本核算辦法，城中村全面改造成本主要包括城中村全面改造成本主要包括前期費用、臨遷費用、拆除費用、建安費用、其他不前期費用、臨遷費用、拆除費用、建安費用、其他不可預見費用等可預見費用等。1）前期費用）前期費用：包含基礎數據調查費、基礎數據核查費、片區策劃方案編制費、項目實施方案編制費、融資樓面地價評估費、土地勘測定界費在內的項目前期工作費用。2）拆遷費拆遷費用：用：對于有產權的住宅或集體物業，成本主要由臨遷費

215、（搬遷補助費）和房屋拆運費用組成，臨遷費 2060 元/平/月，房屋拆運費用為 60 元/平。對于有產權的住宅或集體物業，成本主要由房屋拆運費用和房屋建安成本補償組成，房屋拆運費用為 60 元/平，房屋建安成本為 1500元/平。3）建安）建安費用（即復建費用）：費用（即復建費用）：依據層高不同，住宅在 30464614元/平；依據層高不同，辦公在 36207525元/平；商業統一為 5160 元/平；依據業態不同，公建物業為 23334088 元/平。4）其他補償：）其他補償：搬家補償費為 4000元/戶。5）不可預見費用：）不可預見費用：一般在 35%。圖表圖表 39.城中村全面改造成本主

216、要包括城中村全面改造成本主要包括前期費用、臨遷費用、拆除費用、建安費用、其他不可預見前期費用、臨遷費用、拆除費用、建安費用、其他不可預見費用等費用等 拆遷費用拆遷費用 住宅住宅 有產權證有產權證 單價單價 單位單位 備注備注 臨遷費 20-40 元/平/月 按 5年計算 房屋拆運費用 60 元/平 無產權證無產權證 單價單價 單位單位 房屋拆運費用 60 元/平 房屋建安成本補償 1500 元/平 集體物業集體物業 有產權證有產權證 單價單價 單位單位 臨遷費 30-60 元/平/月 按 5年計算 房屋拆運費用 60 元/平 無產權證無產權證 單價單價 單位單位 房屋拆運費用 60 元/平 房

217、屋建安成本補償 1500 元/平 其他補償其他補償 搬家補償費 4000 元/戶 復建費用復建費用 基數 系數 單價（元單價（元/平）平）住宅（6 層及 6層以下）1956 1.56 3046 住宅（7 層及 7層以上，總高度 100米以下）2826 1.47 4157 住宅（總高度 100 米以上）2826 1.63 4614 辦公樓（6層及 6 層以上，總高度 100 米以下）（非小區配套）2683 1.35 3620 辦公樓（總高度 100 米以上 300 米以下）（非小區配套）5652 1.33 7525 商業（非小區配套）3880 1.33 5160 公建物業 23334088 不可

218、預見費用不可預見費用 不可預見費用 一般在一般在 35%資料來源：廣州住建部廣州市舊村莊全面改造成本核算辦法，中銀證券 根據我們的初步計算，廣州根據我們的初步計算，廣州全面改造“城中村”的改造成本約全面改造“城中村”的改造成本約 8552元元/平平。若我們假設均有產權證，臨遷費取 60 元單價計算，臨遷費約為臨遷費約為 3600 元元/平平（60 元/平/月*12 個月*5年）；房屋拆運費為房屋拆運費為 60元元/平；平；搬家補償費為搬家補償費為 14 元元/平平（按照 4000 元/戶的標準，根據辦法城中村房屋拆遷補償標準按每棟村民住房 280平米作為基準，則每平米為 14元）；復建費用復建

219、費用取住宅、商辦、公建均值 4471元元/平計。平計。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 38 臨遷費、臨遷費、房屋拆運費、搬家補償費、復建費用房屋拆運費、搬家補償費、復建費用、不可預見費用（按、不可預見費用（按 5%計），計），加總得到整體改加總得到整體改造成本，約造成本，約 8552元元/平。平。若參考廣州全面改造“城中村”的改造成本，我們假設一線城市取 8500 元/平，強二線城市取 8000元/平，弱二線城市取 7500元/平進行后續的測算。我們根據待改造規模*單位改造成本計算得到，未來未來 19 個大中城市“城中村”改造總投入預計可達個大中城市“城中村”改造

220、總投入預計可達6.3 萬億萬億元元。從年均投入來看，由于“城中村改造”周期較長，如果 10 年全部改造完成，則年投入年投入約約 6259億元億元，占，占 2022年房地產投資的年房地產投資的 4.7%。其中，深圳、廣州、武漢、杭州、東莞未來城中村改造的整體總投入或均在 4000 億元以上。一線一線城市合計撬動城市合計撬動 2.63 萬萬億元投資總額，年均投資額約億元投資總額，年均投資額約 2633 億元。億元。從城市群來看，大灣區城市群年均“城中村”改造投資額約 2807億元，長三角城市群 1004億元，長江中游城市群 830億元。本輪城中村改造本輪城中村改造投入總量對比棚改差距比較明顯。投入

221、總量對比棚改差距比較明顯。棚改年均投入約 1.4萬億元（住建部披露，2016-2020 年全國棚改預計完成投資約 7 萬億元），老舊小區改造年投入 1650 億元（住建部披露，2019-2022 年，全國城鎮老舊小區改造完成投資 6600 億元）。城中村改造年投資體量（6259 億元）不足棚改的二分之一。但具體規模及影響如何，還得看各地推進的力度及進度。圖表圖表 40.超大特大城市城中村改造投資額測算邏輯超大特大城市城中村改造投資額測算邏輯 資料來源：各地政府官網，國家統計局第七次人口普查，中銀證券 備注：深圳我們以官方披露的2.2億平數據為準，也是城中村體量最大的城市，其余城市為測算數據。該

222、城市的城中村待改造面積該城市的城中村待改造面積=該城市城區人該城市城區人口口*城市人均住房建筑面積城市人均住房建筑面積*城中村住房占比。城中村住房占比。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 39 圖表圖表 41.根據我們測算，超大特大城市城中村改造總投資額或達根據我們測算，超大特大城市城中村改造總投資額或達 6.3萬萬億元，假設平均到未來億元，假設平均到未來 10年消化，每年的投年消化，每年的投資額為資額為 6259億元億元 城市規模城市規模 城市城市 城中村待改造面積（萬平）城中村待改造面積（萬平）城中村改造投資額（億元）城中村改造投資額（億元）年均城中村改造投資額（

223、億元）年均城中村改造投資額（億元）超大城市 上海 1528 1299 130 北京 1756 1493 149 深圳 22000 18700 1870 重慶 1832 1465 147 廣州 5693 4839 484 成都 2324 1859 186 天津 947 758 76 武漢 6546 5236 524 特大城市 杭州 5591 4473 447 東莞 6037 4528 453 西安 2338 1753 175 鄭州 4457 3342 334 南京 3153 2523 252 濟南 3287 2629 263 合肥 2178 1742 174 沈陽 832 624 62 青島 2

224、557 2045 205 長沙 3832 3065 307 哈爾濱 292 219 22 合計合計 77178 62593 6259 資料來源：各地政府官網，國家統計局第七次人口普查，中銀證券 備注：深圳我們以官方披露的2.2億平數據為準，也是城中村體量最大的城市，其余城市為測算數據。該城市的城中村待改造面積該城市的城中村待改造面積=該城市城區人該城市城區人口口*城市人均住房建筑面積城市人均住房建筑面積*城中村住房占比。城中村住房占比。18705244844534473343072632522051861751741491471307662220200400600800100012001400

225、160018002000深圳武漢廣州東莞杭州鄭州長沙濟南南京青島成都西安合肥北京重慶上海天津沈陽 哈爾濱超大特大城市城中村改造年均投入（億元）：測算值超大特大城市城中村改造年均投入（億元）：測算值2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 40 圖表圖表 42.全國超大特大城市中全國超大特大城市中大灣區城市群年均“城中村”改造投資額約大灣區城市群年均“城中村”改造投資額約 2807億元，長三角城市億元，長三角城市群群 1004億元，長江中游城市群億元，長江中游城市群 830億元億元 資料來源：各地政府官網，國家統計局第七次人口普查，中銀證券 圖表圖表 43.城中村改造年城中村

226、改造年均均投資體量（投資體量（6259億元）億元）不足棚改不足棚改年均投資體量年均投資體量的一半的一半 資料來源：各地政府官網，國家統計局第七次人口普查，住建部，中銀證券 4.2 對供給：對供給：有助于提升核心城市土地供給質量有助于提升核心城市土地供給質量 城中村改造有助于城中村改造有助于提升土地供給質量。提升土地供給質量。超大特大城市核心土地資源稀缺，通過城中村改造，改善城市面貌，增加優質地塊和住房供給。我們以上海為例，2015 年年底，上海城市建設用地規模已達3071 平方公里。根據上海市城市總體規劃（2017-2035 年），2020 年上海城市建設用地規模將控制在 3185 平方公里，

227、2035 年控制在 3200 平方公里。也就是說 2020-2035 年 15 年間城市土地增量空間僅為 15 平方公里（1500 萬平），年均增量僅 100 萬平，可見上海作為一線城市土地資源稀缺。從上海土地供應來看，2022 年上海供應土地 333 宗，供應建筑面積 3015 萬平，其中，住宅類用地供應土地 115 宗，住宅類用地供應建筑面積 1116 萬平，同比分別下降 31%和 38%，住宅類用地的供應連續兩年下降。因此，未來上海未來上海存量土地的盤活存量土地的盤活是獲地的重要途徑之一。是獲地的重要途徑之一。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 41 根據我們在

228、章節 2.2 中的測算，上海城中村待改造面積 1528 萬平，根據 63 號文的要求，拆除面積不得大于現狀總建面的 20%，拆建比不得大于 2，那么城中村改造后對應的新建總面積原則上不超過 611 萬平，假設 10 年改造完成，每年能產生約 60 萬平的增量，占 2022 年上海住宅類用地供應土地規劃建筑面積的 5.5%。在 2.2 中，我們經過測算得到，19 個超大特大城市城中村待改造規模為 7.72 億平，城中村改造后對應的新建總面積原則上不超過 3.09 億平，如果分 10 年改造完成并推出，每年約產生 3087 萬平的增量，占到 19 個超大特大城市 2022 年住宅類用地供應建面的

229、13.7%，不過這些增量未必都是新建住宅，可能是回遷房、商辦或者公建等。圖表圖表 44 城中村改造后對應的新建總面積原則上不超過城中村改造后對應的新建總面積原則上不超過 3.09億平，億平，如果分如果分 10年改造完成并推出，年改造完成并推出，每年約產生每年約產生 3087萬平的增量，占到萬平的增量，占到 19個超大特大城市個超大特大城市 2022年住宅類用地供應建面的年住宅類用地供應建面的 13.7%資料來源：各地政府官網，萬得，住建部，中銀證券 備注：目前我國的城中村改造根據城是否拆除重建大體上分為三種形式：全面拆除重建、部分拆除重建、綜合整治。并非所有城中村都會完全拆除，因此會出現深圳所

230、預測的城中村改造后對應的新推面積大于當前住宅用地供應建面的情況。4.3 對銷售：對銷售：城中村改造不會大規模刺激整體市場的銷售城中村改造不會大規模刺激整體市場的銷售，也不會刺激房價上漲，也不會刺激房價上漲 在在 2015年至年至 2017年，棚改政策顯著拉動了商品住宅銷售，棚改貨幣化的推進還對化解三四線城市年，棚改政策顯著拉動了商品住宅銷售，棚改貨幣化的推進還對化解三四線城市樓市庫存起到了很大作用樓市庫存起到了很大作用。房價上漲較快的城市，通過新建棚改安置住房，增加了住房供應；房地產庫存多的城市，通過棚改貨幣化安置，促進了房地產去庫存。2013 年棚改進入加速階段；2014年國開行專門成立金融

231、事業部辦理棚改相關貸款業務，央行創設抵押補充貸款（PSL）為棚改提供長期低利率的資金支持，2015 年前后，由于房地產市場庫存高企，為了盤活市場，國務院、財政部、住建部等部委均強調推進棚改的貨幣化安置，因此因此 2015-2017 年全國貨幣化安置比例不斷上升，年全國貨幣化安置比例不斷上升，預估預估 2017 年的貨幣化安置比例達年的貨幣化安置比例達 55%（自 2017 年后，住建部門不再公布全國棚改貨幣化安置比例），2018 年以后開始逐步下降。根據我們測算，根據我們測算，2015-2017 年年三年間三年間棚改貨幣化安置轉化成購買棚改貨幣化安置轉化成購買新房的面積新房的面積合計合計 5.

232、09億平億平，占占同期同期全國商品住宅銷售面積全國商品住宅銷售面積的比重的比重為為 12.9%。城市規模城市城中村待改造面積（萬平）城中村改造后對應的新建總面積(萬平）每年推出的新建面積（萬平）2022年住宅類用地供應建面（萬平）每年推出的新建面積/2022年住宅類用地供應建面上海15286116111165.5%北京17567027057712.2%深圳220008800880627140.4%重慶18327337326262.8%廣州56932277228110820.6%成都23249309318405.1%天津947379387135.3%武漢6546261826286030.4%杭州

233、55912236224125317.9%東莞6037241524132175.2%西安23389359416655.6%鄭州4457178317818869.5%南京31531261126103412.2%濟南3287131513159122.2%合肥21788718722343.9%沈陽8323333333110.1%青島25571023102102310.0%長沙3832153315323846.4%哈爾濱292117122944.0%771783087130872248213.7%超大城市特大城市合計2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 42 測算邏輯如下：測算邏

234、輯如下：a）預測棚改貨幣化安置比例，得到棚改貨幣化安置套數；b）假設棚改貨幣化安置套數中購買新房的比例及每套住房面積，得到棚改貨幣化安置購買新房的面積。其中：其中：a）預測棚）預測棚改貨幣化安置比例，得到棚改貨幣化安置套數。改貨幣化安置比例，得到棚改貨幣化安置套數。自2017年后，住建部門不再公布全國棚改貨幣化安置比例，2018年以來政策層面已不再強調貨幣化安置，逐步弱化貨幣化安置。b）假設棚改貨幣）假設棚改貨幣化安置套數中購買新房的比例及每套住房面積，得到貨幣化安置中購買新房的面積?；仓锰讛抵匈徺I新房的比例及每套住房面積，得到貨幣化安置中購買新房的面積。假設購買新房比例為70%、購買存量房

235、比例為20%、未購房比例為10%；假設每套住房面積為90平米；棚改貨幣化安置購買新房面積=棚改開工套數*貨幣化安置比例*貨幣化安置中購買新房比例*套均面積。圖表圖表 45.2015-2017 年全國貨幣化安置比例不斷上升，年全國貨幣化安置比例不斷上升，預估預估 2017 年的貨幣化安置比例達年的貨幣化安置比例達 55%，2018 年后逐步年后逐步下降下降 圖表圖表 46.根據我們測算，根據我們測算，2015-2017年年三年間三年間棚改貨幣化棚改貨幣化安置轉化成購買新房的面積合計安置轉化成購買新房的面積合計 5.09億平，占同期全國億平，占同期全國商品住宅銷售面積的比重為商品住宅銷售面積的比重

236、為 12.9%資料來源：住建部，中銀證券 資料來源：住建部，中銀證券 圖表圖表 47.棚改改善性需求的測算邏輯棚改改善性需求的測算邏輯 資料來源：中銀證券 圖表圖表 48.根據我們測算，根據我們測算，2015-2017年年三年間三年間棚改貨幣化安置轉化成購買新房的面積合計棚改貨幣化安置轉化成購買新房的面積合計 5.09億平，占同期全國商品億平，占同期全國商品住宅銷售面積的比重為住宅銷售面積的比重為 12.9%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 棚改開工套數(萬套)323 470 601 606 609 626 315 209 165 貨幣化

237、安置比例（%）8%9%30%49%55%35%20%15%15%非貨幣化安置比例（%）92%91%70%52%45%65%80%85%85%假設貨幣化安置中購買新房的比例 70%70%70%70%70%70%70%70%70%假設貨幣化安置中購買存量房的比例 20%20%20%20%20%20%20%20%20%假設貨幣化安置未購房的比例 10%10%10%10%10%10%10%10%10%貨幣化安置中購買新房套數（萬套）17.86 29.61 125.79 205.74 234.47 153.37 44.10 21.95 17.33 假設每套住房面積（平）90 90 90 90 90 90

238、 90 90 90 棚改貨幣化安置購買新房面積（萬平）棚改貨幣化安置購買新房面積（萬平）1608 2665 11321 18516 21102 13803 3969 1975 1559 同比增速（同比增速（%，右軸），右軸）66%325%64%14%-35%-71%-50%-21%全國商品住宅銷售面積 115,723 105,188 112,412 137,540 144,789 147929 150148 154878 156532 棚改占全國商品住宅銷售面積棚改占全國商品住宅銷售面積 1%3%10%13%15%9%3%1%1%資料來源：住建部，中銀證券 但我們認為但我們認為，與棚戶區改造相

239、比，城中村改造呈現出面向受益主體更少、投資規模較低、拆建比例，與棚戶區改造相比，城中村改造呈現出面向受益主體更少、投資規模較低、拆建比例限制、貨幣化安置比例低，且很多處于城市核心地區，導致拆遷成本較高，周期較長，不足以像限制、貨幣化安置比例低，且很多處于城市核心地區，導致拆遷成本較高，周期較長，不足以像2015-2017 年棚改這樣短時間內集中釋放對市場造成較大影響，年棚改這樣短時間內集中釋放對市場造成較大影響，本輪城中村改造本輪城中村改造不會大規模刺激整不會大規模刺激整體市場的銷售體市場的銷售。31520916520%15%15%0%10%20%30%40%50%60%01002003004

240、00500600700201320142015201620172018201920202021棚改開工套數及貨幣化安置比例棚改開工套數及貨幣化安置比例棚改開工套數(萬套)貨幣化安置比例（%）3969197515593%1%1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%0500010000150002000025000201320142015201620172018201920202021棚改貨幣化安置購買新房面積棚改貨幣化安置購買新房面積棚改貨幣化安置購買新房面積（萬平）棚改占全國商品住宅銷售面積2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 43 1）資金來源有限。資金來源有

241、限。2014-2017 年棚改貨幣化資金來源多樣且充裕，主要包括 PSL 支持下的政策性銀行棚改專項貸款、棚改專項債券、財政資金。央行數據顯示，2015-2019 年 PSL 提供資金累計3.27 萬億元。老舊小區改造方面，中央安排補助資金，支持各地有序實施老舊小區改造，從 2019年以來，中央財政一共下達了補助資金超過 2450 億元。而城中村改造的資金來源主要通過多渠道籌措資金，鼓勵和支持社會資本參與，中央補助和政策性貸款目前還未涉及。2）改造模式受限。改造模式受限。2021 年 8 月，住建部發布城市更新“四道紅線”，即對城市更新過程中拆除、增減、易地安置等比例做出約束，要求城市更新堅持

242、“留改拆”并舉，防止沿用過渡房地產化的開發建設模式，搞大拆大建。而此前的棚改時期并未對改造模式有此番限制。住建部發布城市更新“四道紅線”包括：a)拆舊比：城市更新單元（片區）或項目內拆除建筑面積不應大于現狀總建筑面積的 20%。b)拆建比：城市更新單元（片區）或項目內拆建比不應大于 2。c）就地、就近安置率：城市更新單元（片區）或項目居民就地、就近安置率不宜低于 50%。d)租金年度增長率：城市住房漲幅不超過 5%。3）受益主體不同。受益主體不同。棚改覆蓋全國 691 個地級市，中西部省份、三四線城市是貨幣化安置去庫存的主要受益者（根據統計局數據，2022 年中西部銷售面積占比高達 55%）。

243、而本輪城中村改造，范圍暫時限定在 19 個超大特大城市（2022 年銷售面積占比僅為 14%），難以惠及廣大的銷售占比較高的三四線城市。4）未來改造后對原住民的安置預計更傾向于實物安置，未來改造后對原住民的安置預計更傾向于實物安置，即使是采用房票安置的方式，也即使是采用房票安置的方式，也不會大規不會大規模刺激整體市場的銷售。模刺激整體市場的銷售。根據我們的測算，城中村改造房票安置每年帶動的銷售規模不足千萬平。根據我們的測算，城中村改造房票安置每年帶動的銷售規模不足千萬平。若我們采用以下計算方法：城中村改造購買新房面積=貨幣化安置購買新房面積+房票安置購房新房面積=城中村套數*完全拆除的比例*貨

244、幣化安置比例*貨幣化安置后購買新房比例*套均面積+城中村套數*完全拆除的比例*房票安置比例*房票安置購買新房比例*套均面積。第一步：計算第一步：計算 19 個超大特大城市城中村套數。個超大特大城市城中村套數。根據 2.2 的測算，我們得到全國城中村面積為 17.5億平，19個超大特大城市為 7.72平，占比 44%，以該占比計算，全國合計 1919 萬套城中村中，19個超大特大城市城中村約 847萬套。第二步：第二步：提出相關假設。假設完全拆除的比例為 20%，假設購買新房時套均面積為 90平。第三步：計算貨幣化安置購買新房第三步：計算貨幣化安置購買新房的面積的面積。我們假設貨幣化安置比例為

245、10%，貨幣化安置購買新房的比例為 70%。我們得到，貨幣化安置購買新房面積=城中村套數*完全拆除的比例*貨幣化安置比例*貨幣化安置后購買新房比例*套均面積=847萬套*20%*10%*70%*90平=1067萬平。第四步：計算房票安置購買新房的面積。第四步：計算房票安置購買新房的面積。我們假設房票安置比例為 40%，房票安置購買新房的比例為 100%。我們得到，房票安置購買新房面積=城中村套數*完全拆除的比例*房票安置比例*房票安置后購買新房比例*套均面積=847萬套*20%*40%*100%*90平=6095萬平。第五步：第五步：將貨幣化安置購房面積和房票安置購房面積加總得到，19 個超大

246、特大城市個超大特大城市城中村改造產城中村改造產生的購買新房面積約生的購買新房面積約 7162萬平，若改造萬平，若改造 10年完成，則每年帶動的銷售面積僅年完成，則每年帶動的銷售面積僅 716萬平，萬平，僅占到當僅占到當前一年商品住宅銷售的前一年商品住宅銷售的 0.6%；相較于；相較于 2015-2017年棚改對銷售年棚改對銷售 13%的貢獻率，體量非常小。的貢獻率，體量非常小。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 44 圖表圖表 49.根據我們的測算，根據我們的測算，19個超大特大城市城中村改造產生的購買新房面積約個超大特大城市城中村改造產生的購買新房面積約 7162萬

247、平，若改萬平，若改造造 10年完成，則每年帶動的銷售面積僅年完成，則每年帶動的銷售面積僅 716萬平萬平 資料來源：中銀證券 從房價角度來看，從房價角度來看，棚改棚改貨幣化安置對房價的影響較大貨幣化安置對房價的影響較大，但城中村改造預計多采用實物安置和房票安，但城中村改造預計多采用實物安置和房票安置的方式，不會對房價起到拉升作用。置的方式，不會對房價起到拉升作用。棚改貨幣化安置會推高房價，2015-2017 年棚改貨幣化安置比例顯著升高的三年，全國商品住宅銷售均價同比增速分別高達 9.1%、11.3%、5.7%，居民拿到補償款后到市場上購買房屋，整體房價仍由市場決定；但房票是政府和開發商協商后

248、房票是政府和開發商協商后的結果，房企不的結果，房企不能隨意定價，協商后接受房票規定的價格，因此反而會對房價有所限制。能隨意定價，協商后接受房票規定的價格，因此反而會對房價有所限制。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 45 5 本輪城中村改造中本輪城中村改造中深耕一二線、具備相關經驗的央國企有望深耕一二線、具備相關經驗的央國企有望率先率先受益受益 多家房企加碼城市更新業務的布局多家房企加碼城市更新業務的布局。據克而瑞統計，TOP50 房企中房企中 2021 年末有年末有 62%涉足涉足城市城市更新領域，更新領域，2022 年提升至年提升至 66%，且多數已經進入且多數已

249、經進入 5-10 年時間年時間，停留在項目階段或者團隊階段的企業越來越少，成立城市更新公司或者有獨立城更品牌的企業越來越多。在整個項目分布情況上，依然集中在長三角、珠三角。從企業性質來看，央國企表現突出，未來央國企將是這一賽道的主未來央國企將是這一賽道的主力力參與方參與方。根據我們的不完全統計，涉足城市更新業務的涉足城市更新業務的 59家房企中，央企有家房企中，央企有 9家，占比家，占比 15%，地方國企，地方國企 26家，占比家，占比 44%，混合所有制房企，混合所有制房企 7 家，占比家，占比 12%，民企，民企 17 家，占比家，占比 29%。從業務規模來看，如佳兆業、龍光集團、富力地產

250、、時代中國、中國奧園等深耕大灣區的房企，由于本身所屬地城市更新業務較多，因此城市更新土地儲備建筑面積均在 3000 萬平方米以上。華潤置地、雅居樂、首開股份等的城市更新土儲建面均在 1000萬平方米以上。萬科、招商蛇口在 500萬平以上。圖表圖表 50.根據我們的不完全統計，涉足城市更新業務的根據我們的不完全統計，涉足城市更新業務的 59家房企中，央企有家房企中，央企有 9家，占比家，占比 15%，地，地方國企方國企 26家，占比家，占比 44%，混合所有制房企，混合所有制房企 7家，占比家，占比 12%，民企，民企 17家，占比家，占比 29%資料來源：中銀證券 圖表圖表 51.佳兆業、龍光

251、集團、富力地產、時代中國、中國奧園等深耕大灣區的房企，城市更新土地佳兆業、龍光集團、富力地產、時代中國、中國奧園等深耕大灣區的房企，城市更新土地儲備建筑面積均在儲備建筑面積均在 3000萬平方米以上萬平方米以上 土地儲備（萬平）土地儲備（萬平）數據截至時間數據截至時間 佳兆業 5000+2022年末 龍光集團 4626 2021年 6月 富力地產 4100 2020年末 時代中國 4000 2022年末 中國奧園 3155 2022年末 華潤置地 1600 2021年 3月 雅居樂 1492 2021年 6月末 首開股份 1000+2021年末 萬科 524.3 2022年 6月 招商蛇口 5

252、10 2021年末 資料來源：公司年報，中銀證券 12%29%15%44%涉足城市更新業務的涉足城市更新業務的5959家房企屬性家房企屬性混合所有制民企央企地方國企2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 46 圖表圖表 52.超大特大城市房企城市更新業務布局不完全統計超大特大城市房企城市更新業務布局不完全統計 資料來源：中指院，公司公告，公司官網，公司官方微信公眾號，觀點地產網，中銀證券 數據說明：1）紅色底色打勾為城市更新布局城市，綠色底色打勾為合作協議達成。2）以上統計是我們根據中指院、公司公告、公司官網、公司官方微信公眾號、新聞綜合梳理所得到的，為不完全統計。3）以

253、上統計范圍為房企城市更新業務布局，包含舊改、城中村改造等。4）以上統計為房企歷年來（截至2023年6月）城市更新業務所布局城市的統計，可能存在部分城市的項目已經交付結算、當前房企在該城市不存在城市更新項目的情況。上海上海 北京北京 深圳深圳 廣州廣州 重慶重慶 成都成都 天津天津 武漢武漢 杭州杭州 東莞東莞 西安西安 鄭州鄭州 南京南京 沈陽沈陽 合肥合肥 濟南濟南 長沙長沙 哈爾濱哈爾濱 青島青島萬科A萬科A混合所有制碧桂園碧桂園民企保利發展保利發展央企中國海外發展中國海外發展央企招商蛇口招商蛇口央企遠洋集團遠洋集團混合所有制華潤置地華潤置地央企龍湖集團龍湖集團民企綠地控股綠地控股混合所有

254、制融創中國融創中國民企越秀地產越秀地產地方國企建發國際集團建發國際集團地方國企富力地產富力地產民企佳兆業集團佳兆業集團混合所有制卓越集團卓越集團民企首開股份首開股份地方國企綠城中國綠城中國混合所有制金科股份金科股份民企金地集團金地集團混合所有制旭輝控股集團旭輝控股集團民企龍光集團龍光集團民企合景泰富合景泰富民企時代中國控股時代中國控股民企中國奧園中國奧園民企雅居樂集團雅居樂集團民企中國建筑中國建筑央企中交地產中交地產央企大悅城大悅城央企珠江股份珠江股份地方國企珠光控股珠光控股民企南京高科南京高科地方國企陜建股份陜建股份地方國企天地源天地源地方國企京投發展京投發展地方國企城建發展城建發展地方國企

255、華遠地產華遠地產地方國企中華企業中華企業地方國企光明地產光明地產地方國企上實發展上實發展地方國企張江高科張江高科地方國企市北高新市北高新地方國企浦東金橋浦東金橋地方國企陸家嘴陸家嘴地方國企上海建工上海建工地方國企外高橋外高橋地方國企城投控股城投控股地方國企上海臨港上海臨港地方國企新世界發展新世界發展民企深物業A深物業A地方國企綠景中國地產綠景中國地產民企天健集團天健集團地方國企粵海置地粵海置地地方國企華南城華南城混合所有制華聯控股華聯控股民企信達地產信達地產央企合生創展集團合生創展集團民企中國交建中國交建央企天房發展天房發展地方國企合肥城建合肥城建地方國企公司名稱公司名稱公司屬性公司屬性超大城

256、市超大城市特大城市特大城市2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 47 政企協同政企協同正成為城市更新的發展趨勢正成為城市更新的發展趨勢。2021 年已有部分企業與地方政府達成戰略合作關系，如遠遠洋集團與重慶洋集團與重慶江北區、長沙天心區政府，中建集團與濟南中建集團與濟南政府等。2022 年以來，各地政府大力推動城市更新，積極探索新模式、新路徑，“政企聯動”成為城市更新發展模式的重要一環。華潤置地華潤置地先后與深圳市深圳市龍崗城投集團、河南省河南省政府簽署戰略合作框架協議，涉及城市更新、產業發展、長租房等多方面內容；中國鐵建中國鐵建與南陽市南陽市宛城區政府簽署城市更新項目

257、戰略合作協議，雙方將共同推進城市更新；首開集團首開集團與北京市海淀區北京市海淀區人民政府簽署戰略合作框架協議開展深度合作，又與北京市朝北京市朝陽區陽區人民政府簽訂全面戰略合作框架協議，雙方將在非經資產管理處置運營、城市有機更新、老舊小區綜合整治等領域開展深入合作；萬科萬科與廣州市廣州市政府簽署戰略合作框架協議，雙方將在老舊小區綜合整治、城市有機更新等多領域開展深度合作；葛洲壩葛洲壩與長沙市長沙市天心國資集團、中建五局中建五局共同舉行片區城市更新項目合作簽約儀式；大悅城大悅城與黃浦區黃浦區人民政府簽署戰略合作框架協議，將把黃浦舊區改造與城市更新重點工作；天恒集團天恒集團與北京市白紙坊街道北京市白

258、紙坊街道簽署西城區白紙坊街道老舊小區綜合整治項目戰略合作協議，雙方將結合區域特征充分發揮各自優勢，共同創建適宜的合作模式和合作機制。我們認為未來我們認為未來“城中村城中村”改造中的政企合作將更加頻繁，改造中的政企合作將更加頻繁，由政府政策引導，調動企業由政府政策引導，調動企業等多方參與，充分尊重等多方參與，充分尊重村民村民意愿，可緩解政府資金壓力，調和意愿，可緩解政府資金壓力，調和政府工作的計劃性與政府工作的計劃性與村民村民訴求的多樣訴求的多樣性之間的矛盾，達到各類效益的最大化。性之間的矛盾，達到各類效益的最大化。圖表圖表 53.2021年以來部分房企與政府合作情況年以來部分房企與政府合作情況

259、 時間時間 企業企業 合作情況合作情況 2022 年 11月 天恒集團 天恒集團與白紙坊街道白紙坊街道辦事處簽署西城區白紙坊街道老舊小區綜合整治項目戰略合作協議并舉行簽約儀式。天恒集團及白紙坊街道將以此次戰略合作為契機，結合區域特征，充分發揮各自優勢；共同創建適宜的合作模式和合作機制，深入推進白紙坊地區老舊小區改造工作，創建和諧，宜居的生活環境。2022 年 10月 大悅城 上海黃浦區人民政府上海黃浦區人民政府與大悅城控股集團股份有限公司戰略合作框架協議，將把黃浦舊區改造與城市更新重點工作，并將核心業務、重點板塊移至黃浦，為區域綜合發展水平的不斷提升、城區面貌的有序更新提供有力支撐。2022

260、年 9 月 中建五局、葛洲壩集團 長沙市天心長沙市天心國資集團與中建五局、葛洲壩集團舉行新開鋪片區城市更新項目合作簽約儀式；本次簽約，是三方深入貫徹落實黨中央、國務院關于把城市更新作為推動城市高質量發展重大舉措決策部署的具體行動。2022 年 6 月 首開集團 首開集團與北京市朝陽區人民政府北京市朝陽區人民政府簽訂全面戰略合作框架協議，雙方將在非經資產管理處置運營、城市有機更新、老舊小區綜合整治等領域開展深入合作，完善深化“首開經驗”，打造“區企合作”新樣板，共同探索城市更新新路徑，不斷提升城市治理精細化水平，增強人民群眾的幸福感、獲得感。2022 年 5 月 萬科企業 廣州市政府廣州市政府與

261、萬科企業股份有限公司簽署戰略合作框架協議，雙方將在城市更新、城市物業智能服務、養老服務、文旅產業等方面加強合作。2022 年 4 月 首開集團 首開集團與北京市海淀區人民政府北京市海淀區人民政府簽署戰略合作框架協議，雙方將在老舊小區綜合整治、城市有機更新等多領域開展深度合作。2022 年 4 月 富力集團 廣州富力地產與廣東省三舊改造協會廣東省三舊改造協會簽署了戰略合作框架簽約協議。2022 年 4 月 華潤置地 華潤置地與河南省人民政府河南省人民政府簽署戰略合作協議，雙方將在長租房保障體系、城市更新建設等領域開展合作。2022 年 4 月 中國鐵建 中國鐵建投資集團有限公司與南陽市宛城區人民

262、政府南陽市宛城區人民政府簽署城市更新項目戰略合作協議，雙方將在基礎設施和公共服務等領域展開全面合作，共同推進城市更新。2022 年 4 月 華潤置地 華潤置地與深圳龍崗城投集團深圳龍崗城投集團簽署戰略合作框架協議，雙方將在土地投資開發、城市更新、產業發展等領域開展全方位合作。2022 年 2 月 上海地產 上海市嘉定區人民政府上海市嘉定區人民政府和上海地產就北虹橋區域城市更新項目政企合作下一階段工作進行部署。2021 年 12月 中建集團 中建集團發揮全產業鏈優勢，圍繞城市更新、基礎設施、文化旅游、產業發展等方面，加強與濟南創新合作，共同推動合作協議落地見效，實現共贏發展。2021 年 10月

263、 中建八局 中建八局和濟南城陽區濟南城陽區簽署合作協議，將攜手發展總部經濟，并在城市更新、鄉村振興深入合作。2021 年 9 月 中交投資 中交投資與北京石景山區簽訂石景山廣寧、五里坨等西部地區項目投資建設協議，此次項目簽約，標志著公司深度融入城市更新行動，從緊盯項目向經營城市轉變，從滿足需求向引導和創新需求轉變。2021 年 8 月 上海市政府&萬科 未來雙方將在“未來城市”旗艦項目建設、“物業城市”綜合治理創新實踐、城市有機更新、住房租賃行業發展、建筑科技應用等方面進行深入合作。2021 年 5 月 遠洋集團 遠洋集團與長沙天心區長沙天心區政府簽署戰略合作協議，本著“資源共享、優勢互補、互

264、惠互利、合作發展“的原則，雙方達成戰略合作伙伴關系，積極推進在城市中心區城市更新、高端商業街區、文化商業街區、高品質集中商業、片區綜合開發投資等領域的合作。2021 年 3 月 中建二局&葛洲壩集團 中建二局與海南省萬寧市海南省萬寧市人民政府、中國葛洲壩集團股份有限公司簽訂城市更新項目戰略合作框架協議。協議約定，三方圍繞片區開發投融資、建設、運營和產業導入，加快推進項目落地，共同推動萬寧城市更新升級。資料來源：中指院，中銀證券 2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 48 部分民企部分民企在資金在資金困境下尋求輔助，與國企加大合作力度困境下尋求輔助，與國企加大合作力度。2

265、021 年各大房企積極布局城市更新市場，加速城市更新業務拓展，但受到行業持續下行的影響下，2022 年來城市更新業務布局出現了調整，部分民企尋求輔助，國企順勢加大布局力度。例如，世茂集團于 2022 年 2 月宣布退出深圳橫崗四聯賢合村項目，并由廣州粵泰集團負責開發。2022年 3月，時代中國申請退回從化區、增城區 3個舊村改造項目的履約保證金，以及黃埔區 5 個項目的前期投入資金，佳兆業與中鐵五局集團在長沙簽署戰略合作協議，推動雙方在大灣區城市更新方面的深度合作。2022年 4月，恒大退出廟頭村舊改，并公開表示“歡迎市屬國企、區屬國企及社會合作方帶資輔助”。星河地產則通過協商，退出南沙區天益

266、村、大穩村的舊改。佳兆業官宣與招商蛇口、長城資產簽署戰略合作協議，三方擬在城市更新、房地產開發、商業綜合體經營等領域合作。招商蛇口與新世界中國簽署了戰略合作協議，以期充分發揮和利用自身資源和經驗。2022年 6月綠景地產發布公告，宣布公司旗下的深圳白石洲舊改項目將引入萬科進行合作，龍湖集團與湖北聯投集團正式簽訂戰略合作協議，雙方將依托各自優勢，就城市更新、房地產開發等業務板塊展開全方面深層次合作。2022年 9月，御龍天地項目引入國企安居建業，為項目全程提供工程管控、保交付服務等全方位專業管理支持。2022 年 10 月，招商蛇口接盤恒大深圳南山餅干廠舊改。2022 年 11 月，萬科集團與深

267、圳地鐵集團、鹽田港集團等6家深圳市屬國企簽署全面戰略合作協議，在城市更新領域共同協作，助力城市發展。圖表圖表 54.2022年初以來部分房企城市更新合作情況梳理年初以來部分房企城市更新合作情況梳理 時間時間 企業企業 事件事件 2022年 11 月 萬科&6 家深圳國企 萬科集團萬科集團與深圳地鐵集團、鹽田港集團、環境水務集團、巴士集團、特發集團、人才安居集團深圳地鐵集團、鹽田港集團、環境水務集團、巴士集團、特發集團、人才安居集團等 6家深圳市屬國企簽署全面戰略合作協議，在城市更新、物流服務等領域深入合作，以專業力量助力城市發展。2022年 10 月 招商蛇口 招商蛇口招商蛇口接盤恒大深圳南山

268、餅干廠舊改，該廠是恒大南山灣廈村舊改的一期部分，已于 2019年 2月 28日被全部拆除，位于蛇口灣廈村和海灣村內，占地面積 24.95 萬平，擬規劃建筑面積 131萬平。2022年 9月 益田集團&安居建業 御龍天地項目發布了一份公告，官宣其已與國企安居建業達成合作國企安居建業達成合作。此次于政府指導下，御龍天地項目引入國企安居建業，為項目全程提供工程管控、保交付服務等全方位專業管理支持。2022年 6月 龍湖地產&湖北聯投 龍湖集團與湖北聯投集團正式簽訂戰略合作協議龍湖集團與湖北聯投集團正式簽訂戰略合作協議，雙方將依托各自優勢，就城市更新、房地產開發、工程建設、租賃住房、物業管理等業務板塊

269、展開全方面深層次合作，賦能城市發展，將為武漢注入更多新活力。2022年 6月 綠景地產&萬科 6 月發布公告宣布公司旗下的深圳白石洲舊改項目將引入萬科進行合作引入萬科進行合作。2022年 4月 招商蛇口&新世界中國 招商蛇口與新世界中國招商蛇口與新世界中國簽署了戰略合作協議，雙方將本著著眼長遠、互惠互利、合作共贏、共同發展的原則，充分發揮和利用自身資源和經驗，在中國內地和香港范圍內開展房地產投資項目的全方位戰略合作，涉及住宅開發、商業體打造、城市更新及舊改項目、股權及資產收購項目等多個領域。2022年 4月 恒大 廟頭社區發布通知，對恒大退出廟頭村舊改退出廟頭村舊改進行投票表決，恒大則公開表示

270、歡迎市屬國企、區屬國企及社會合作方帶資輔助。2022年 4月 星河地產 南沙區天益村、大穩村宣布，經協商，同意終正星河地產（正式合作企業）、興勝投資（前期服務公司）退出兩村的舊改。2022年 4月 佳兆業&招商蛇口&長城資產 佳兆業官宣與招商蛇口、長城資產招商蛇口、長城資產簽署戰略合作協議，三方擬在城市更新、房地產開發、商業綜合體經營等領域合作。2022年 3月 佳兆業&中鐵五局集團 佳兆業集團與中鐵五局集團佳兆業集團與中鐵五局集團，在長沙簽署戰略合作協議，推動大灣區城市更新深度合作。2022年 3月 時代中國 做出業務調整，申請退回從化區、增城區 3個舊村改造項目的履約保證金，以及黃埔區 5

271、個項目的前期投入資金，總額約 20.1億元。2022年 2月 世茂集團 宣布退出深圳橫崗四聯賢合村項目退出深圳橫崗四聯賢合村項目，該項目將由廣州粵泰集團主要負責開發。資料來源：中指院，中銀證券 此外，頭部房企通過城市基金的方式參與到城市更新會變成接下來的主流模式此外，頭部房企通過城市基金的方式參與到城市更新會變成接下來的主流模式。2021 年以來北京、上海、天津、廣州等地宣布成立城市更新基金，部分房企也參與其中，包括萬科、保利發展、招商蛇口、中交房地產、中國金茂、中海地產、華潤置地、綠城中國、富力地產、上海地產、越秀地產、珠江實業、融創中國，多為頭部房企和央國企。2023年 9月 6日 地產新

272、模式探索系列之二：城中村改造篇 49 圖表圖表 55.房企通過城市基金的方式參與到城市更新的梳理房企通過城市基金的方式參與到城市更新的梳理 房企房企 參與的城市更新基金參與的城市更新基金 城市城市 基金規模（億元）基金規模（億元）出資金額（億元）出資金額（億元）持股比例持股比例 萬科 上海城市更新基金 上海 800 -上海城市更新引導基金 100 20 20.0%保利發展 上海城市更新基金 上海 800 -天津城市更新基金 天津 600 -招商蛇口 上海城市更新基金 上海 800 -上海城市更新引導基金 100 20 20.0%中交房地產 上海城市更新引導基金 上海 100 20 20.0%中

273、國金茂 天津城市更新基金 天津 600 -中海地產 天津城市更新基金 天津 600 -華潤置地 天津城市更新基金 天津 600 -無錫城市更新基金 無錫 300 -綠城中國 天津城市更新基金 天津 600 -富力地產 天津城市更新基金 天津 600 -上海地產 上海城市更新引導基金 上海 800 0.01 0.0%越秀地產 廣州軌道交通城市更新基金 廣州 200 80 40.0%珠江實業 廣州軌道交通城市更新基金 廣州 200 40 20.0%融創中國 無錫城市更新基金 無錫 300-資料來源：中指院，中銀證券 從業務角度來看，由于城市更新項目體量大、周期長、成本高等特點，即使從業務角度來看，

274、由于城市更新項目體量大、周期長、成本高等特點，即使在在政策機遇政策機遇下下，房企自房企自身身也需要具備一定的拓展、轉化、運營能力，才能擇機也需要具備一定的拓展、轉化、運營能力，才能擇機布局布局此領域。此領域。1）資金運作能力：）資金運作能力：由于城市更新開發周期長、占用資金量大等特點，對企業資本運作能力有著較高的要求，通常需要具備多渠道融資能力和資金平衡能力。2）專業的統籌協調能力專業的統籌協調能力：由于城市更新過程中涉及較為廣泛的人際交往，既要與政府溝通，也要與片區業主溝通，拆遷過程中溝通協調能力非常重要。3）規劃定位規劃定位能力能力：由于城市更新項目體量相對較大，更考驗企業的大盤操盤能力，

275、一方面是項目啟動階段如何規劃，另一方面，進入二級開發后，結合前期確定的總規劃設計進一步落實規劃定位的能力也不容忽視。4）建設運營服務能力建設運營服務能力：城市更新是綜合工程，重在更新和品質升級，因此建設運營服務能力也至關重要。圖表圖表 56.房企布局城市更新領域需要的能力有資金運作能力、專業的統籌協調能力、規劃定位能力、房企布局城市更新領域需要的能力有資金運作能力、專業的統籌協調能力、規劃定位能力、建設運營服務能力建設運營服務能力 資料來源：中銀證券 我們認為，我們認為，在此輪“城中村”改造中，在此輪“城中村”改造中，公司布局地區公司布局地區、公司屬性公司屬性、經驗能力都將成為、經驗能力都將成

276、為重要的競爭優重要的競爭優勢勢，“本地化”和“專業性”是最主要的兩點優勢，“本地化”和“專業性”是最主要的兩點優勢。以下三類企業或成為有力參與者：1）地方國）地方國企或央企企或央企：憑借背景優勢和政企關系可以更廣泛、及時地獲得政府城中村改造項目信息，重點部署、搶占先機，有利于在當地建立先發優勢。2）深耕一二線城市）深耕一二線城市房企：房企：對于高能級城市規劃、產品系設計有豐富的實踐經驗。3）運營管理能力強、城市更新經驗豐富的企業）運營管理能力強、城市更新經驗豐富的企業：運營管理能力強、城市更新經驗豐富的房企能夠更大程度保障項目效率和質量，也有形成規?；?、標準化的能力，也是政府代建的優先考慮合作

277、方。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 50 圖表圖表 57.地方國企或央企、深耕一二線城市房企、運營管理能力強、城市更新經驗豐富的企業或成地方國企或央企、深耕一二線城市房企、運營管理能力強、城市更新經驗豐富的企業或成為城中村改為城中村改造的有力參與者造的有力參與者 資料來源：中銀證券 2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 51 6 投資建議投資建議 我們認為城中村改造將是未來行業長期發展方向之一我們認為城中村改造將是未來行業長期發展方向之一，對于調整核心城市供需關系有重大意義，或，對于調整核心城市供需關系有重大意義，或能釋放一二線城市的優質土

278、地資源，增加核心區域土地供應能釋放一二線城市的優質土地資源，增加核心區域土地供應。但是城中村改造主要限于一二線城市。但是城中村改造主要限于一二線城市內，實際對銷售內，實際對銷售投資投資占比較大的三四線城市難以直接受益，因此城中村改造對于當前占比較大的三四線城市難以直接受益，因此城中村改造對于當前整體整體地產地產投資投資與與需求的拉動需求的拉動都都較為有限。較為有限。根據我們的測算，超大特大城市城中村待改造面積約根據我們的測算，超大特大城市城中村待改造面積約 7.7 億平，年均投億平，年均投資額資額約約 6259 億元，億元，年均帶動新房銷售年均帶動新房銷售約約 716 萬平，分別占到萬平，分別

279、占到 2022 年房地產投資年房地產投資額額的的 4.7%、商品、商品住宅銷售住宅銷售面積面積的的 0.6%。城中村改造項目周期較長、資金需求較大、且需要協調多個利益主體的關城中村改造項目周期較長、資金需求較大、且需要協調多個利益主體的關系，預計未來參與方多為有較多城市更新經驗的央企和地方國企。系，預計未來參與方多為有較多城市更新經驗的央企和地方國企。我們建議優先關注在超大特大城市有城市更新業務布局的房企：我們建議優先關注在超大特大城市有城市更新業務布局的房企：中華企業、光明地產、招商蛇口、華潤置地、中交地產、越秀地產、城建發展、天健集團、綠城中國。圖表圖表 58.報告中提及上市公司估值表報告

280、中提及上市公司估值表 公司代碼公司代碼 公司簡稱公司簡稱 評級評級 股價股價 市值市值 每股收益每股收益(元元/股股)市盈率市盈率(x)最新每股凈最新每股凈資產資產 (元元)(億元億元)2022A 2023E 2022A 2023E(元元/股股)600675.SH 中華企業 未有評級 3.65 222.51 0.0040 0.25 912.50 14.39 2.50 600708.SH 光明地產 未有評級 2.38 53.04 0.0012-1,983.33-4.85 001979.SZ 招商蛇口 未有評級 13.57 1,131.89 0.41 0.78 33.10 17.29 10.79

281、1109.HK 華潤置地 未有評級 32.18 2,294.59 3.94 4.40 8.17 7.31 33.19 000736.SZ 中交地產 未有評級 13.35 92.84 0.05 0.70 2,67.00 19.04 4.74 0123.HK 越秀地產 買入 9.15 368.37 0.98 1.13 9.34 8.10 15.32 600266.SH 城建發展 未有評級 6.68 150.74-0.56 0.46-11.95 14.59 8.97 000090.SZ 天健集團 未有評級 6.31 117.91 0.97 1.12 6.50 5.63 5.63 3900.HK 綠城

282、中國 買入 8.91 225.59 1.02 1.12 8.73 7.95 14.23 資料來源：萬得，中銀證券 注：股價截止日9月5日，未有評級公司盈利預測來自萬得一致預期。港股匯率按照當日匯率0.93計。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 52 7 風險提示風險提示 1）推進進度不及預期：城中村改造涉及面廣、利益、權責關系復雜，實操層面難點多，因此改造周期較長，推進進度不及預期；2）政策收緊：城中村改造相關政策收緊、對參與主體的資格審查要求趨嚴；3）模式探索不及預期：城中村改造模式多元，各城市依據自身情況進行探索，或存在探索不及預期的風險；4）由于部分城中村處于遠

283、郊，或存在利潤率較低的情況，且改造周期較長，對資金需求較大，城中村改造市場主體參與積極性不及預期。2023年 9月 6日 地產新模式探索系列之二：城中村改造篇 53 披露聲明披露聲明 本報告準確表述了證券分析師的個人觀點。該證券分析師聲明，本人未在公司內、外部機構兼任有損本人獨立性與客觀性的其他職務，沒有擔任本報告評論的上市公司的董事、監事或高級管理人員；也不擁有與該上市公司有關的任何財務權益；本報告評論的上市公司或其它第三方都沒有或沒有承諾向本人提供與本報告有關的任何補償或其它利益。中銀國際證券股份有限公司同時聲明，將通過公司網站披露本公司授權公眾媒體及其他機構刊載或者轉發證券研究報告有關情

284、況。如有投資者于未經授權的公眾媒體看到或從其他機構獲得本研究報告的，請慎重使用所獲得的研究報告，以防止被誤導，中銀國際證券股份有限公司不對其報告理解和使用承擔任何責任。評級體系說明評級體系說明 以報告發布日后公司股價/行業指數漲跌幅相對同期相關市場指數的漲跌幅的表現為基準：公司投資評級：公司投資評級：買 入：預計該公司股價在未來 6-12個月內超越基準指數 20%以上；增 持：預計該公司股價在未來 6-12個月內超越基準指數 10%-20%；中 性：預計該公司股價在未來 6-12個月內相對基準指數變動幅度在-10%-10%之間；減 持：預計該公司股價在未來 6-12個月內相對基準指數跌幅在 1

285、0%以上；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。行業投資評級：行業投資評級：強于大市：預計該行業指數在未來 6-12個月內表現強于基準指數；中 性：預計該行業指數在未來 6-12個月內表現基本與基準指數持平；弱于大市：預計該行業指數在未來 6-12個月內表現弱于基準指數；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。滬深市場基準指數為滬深 300 指數；新三板市場基準指數為三板成指或三板做市指數；香港市場基準指數為恒生指數或恒生中國企業指數；美股市場基準指數為納斯達克綜合指數或標普 500指數。風險提示及免責聲明風險提示及免責聲明 本報告由中

286、銀國際證券股份有限公司證券分析師撰寫并向特定客戶發布。本報告發布的特定客戶包括：1)基金、保險、QFII、QDII 等能夠充分理解證券研究報告，具備專業信息處理能力的中銀國際證券股份有限公司的機構客戶；2)中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊，其可參考使用本報告。中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊可能以本報告為基礎，整合形成證券投資顧問服務建議或產品，提供給接受其證券投資顧問服務的客戶。中銀國際證券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客戶外的公司個人客戶提供本報告。中銀國際證券股份有限公司的個人客戶從任何外部渠道獲得本報告的，亦不應直接依據所獲得的研究報告作出投資決

287、策；需充分咨詢證券投資顧問意見，獨立作出投資決策。中銀國際證券股份有限公司不承擔由此產生的任何責任及損失等。本報告內含保密信息，僅供收件人使用。閣下作為收件人，不得出于任何目的直接或間接復制、派發或轉發此報告全部或部分內容予任何其他人，或將此報告全部或部分內容發表。如發現本研究報告被私自刊載或轉發的，中銀國際證券股份有限公司將及時采取維權措施，追究有關媒體或者機構的責任。所有本報告內使用的商標、服務標記及標記均為中銀國際證券股份有限公司或其附屬及關聯公司（統稱“中銀國際集團”）的商標、服務標記、注冊商標或注冊服務標記。本報告及其所載的任何信息、材料或內容只提供給閣下作參考之用，并未考慮到任何特

288、別的投資目的、財務狀況或特殊需要，不能成為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據的要約或邀請，亦不構成任何合約或承諾的基礎。中銀國際證券股份有限公司不能確保本報告中提及的投資產品適合任何特定投資者。本報告的內容不構成對任何人的投資建議，閣下不會因為收到本報告而成為中銀國際集團的客戶。閣下收到或閱讀本報告須在承諾購買任何報告中所指之投資產品之前，就該投資產品的適合性，包括閣下的特殊投資目的、財務狀況及其特別需要尋求閣下相關投資顧問的意見。盡管本報告所載資料的來源及觀點都是中銀國際證券股份有限公司及其證券分析師從相信可靠的來源取得或達到，但撰寫本報告的證券分析師或中銀國際集團的任何成員及其董事

289、、高管、員工或其他任何個人（包括其關聯方）都不能保證它們的準確性或完整性。除非法律或規則規定必須承擔的責任外，中銀國際集團任何成員不對使用本報告的材料而引致的損失負任何責任。本報告對其中所包含的或討論的信息或意見的準確性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的聲明或保證。閣下不應單純依靠本報告而取代個人的獨立判斷。本報告僅反映證券分析師在撰寫本報告時的設想、見解及分析方法。中銀國際集團成員可發布其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告，亦有可能采取與本報告觀點不同的投資策略。為免生疑問，本報告所載的觀點并不代表中銀國際集團成員的立場。本報告可能附載其它網站的地址或超級鏈接。對于本報告可能涉及到

290、中銀國際集團本身網站以外的資料，中銀國際集團未有參閱有關網站，也不對它們的內容負責。提供這些地址或超級鏈接（包括連接到中銀國際集團網站的地址及超級鏈接）的目的，純粹為了閣下的方便及參考，連結網站的內容不構成本報告的任何部份。閣下須承擔瀏覽這些網站的風險。本報告所載的資料、意見及推測僅基于現狀，不構成任何保證，可隨時更改，毋須提前通知。本報告不構成投資、法律、會計或稅務建議或保證任何投資或策略適用于閣下個別情況。本報告不能作為閣下私人投資的建議。過往的表現不能被視作將來表現的指示或保證，也不能代表或對將來表現做出任何明示或暗示的保障。本報告所載的資料、意見及預測只是反映證券分析師在本報告所載日期

291、的判斷，可隨時更改。本報告中涉及證券或金融工具的價格、價值及收入可能出現上升或下跌。部分投資可能不會輕易變現，可能在出售或變現投資時存在難度。同樣，閣下獲得有關投資的價值或風險的可靠信息也存在困難。本報告中包含或涉及的投資及服務可能未必適合閣下。如上所述，閣下須在做出任何投資決策之前，包括買賣本報告涉及的任何證券，尋求閣下相關投資顧問的意見。中銀國際證券股份有限公司及其附屬及關聯公司版權所有。保留一切權利。中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 中國上海浦東 銀城中路 200號 中銀大廈 39樓 郵編 200121 電話:(8621)6860 4866 傳真:(8621)5888 3

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