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1、 本報告由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供。在遵守適用的法律法規情況下，本報告亦可能由中信建投（國際）證券有限公司在香港提供。同時請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。證券研究報告證券研究報告行業行業深度深度 線下演出線下演出：強勁復蘇可選消費，強勁復蘇可選消費，帶來全產業鏈投資機會帶來全產業鏈投資機會 核心觀點核心觀點 國內全年線下演出市場規模預計將達 19 年的 1.7 倍。室內室外各類型演出強勢恢復；涉外演出恢復審批；地方政府以促進文體娛消費為契機，積極協調活動落地。內地和歐美日藝人演出全面恢復，演唱會、音樂節、小劇場、文旅演藝等多點開

2、花，滿足不同年齡層、不同需求偏好的各類群體。因此我們認為線下演出并非曇花一現，供給百花齊放是需求長虹的基礎。從海外線下演出龍頭 Live Nation 看全產業鏈投資機會：1）票務平臺：“電影+演出”全場景布局的阿里影業，及有騰訊合作加持、以賽事/脫口秀/劇場等細分類目實現差異化競爭的貓眼娛樂；2）創意設計和落地：從文體旅裝備生產走向文旅創意落地的大豐實業，及國內舞美創意設計龍頭鋒尚文化。摘要摘要 國內線下演出市場自疫情放松以來國內線下演出市場自疫情放松以來實現強勁增長實現強勁增長。據中國演出行業協會數據，2023 年上半年，全國營業性演出（不含娛樂場所演出）票房收入 167.9 億元，同比增

3、長 674%，相較 21 年增長131%；觀眾人數 6224 萬人次，同比增長超 10 倍，相較 21 年增長近 2 倍。展望 2023 年全年，據艾媒咨詢，預計演出市場規模達到 900 億元以上，為疫情前 19 年的 1.7 倍。在市場蓬勃發展的當下，在市場蓬勃發展的當下，本篇報告主要回答以下三個問題：本篇報告主要回答以下三個問題：1）國內線下演出市場從供給和需求兩端看，市場強勁恢復的驅動因素是什么？2）從演出籌劃，創意設計，建設落地，到票務服務，哪些公司會受益線下演出市場的強勁復蘇？3）線下演出市場的產業鏈全景？為探討縱向產業深度和業務模式，我們將以海外線下演出龍頭 Live Nation

4、 為范本，闡述產業鏈各環節的商業模式。維持維持 強于大市強于大市 楊艾莉楊艾莉 SAC 編號:S1440519060002 SFC 編號:BQI330 發布日期：2023 年 10 月 09 日 市場表現市場表現 相關研究報告相關研究報告 -15%5%25%45%65%85%2022/7/112022/8/112022/9/112022/10/112022/11/112022/12/112023/1/112023/2/112023/3/112023/4/112023/5/112023/6/11傳媒上證指數傳媒傳媒 1 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。一一、供給回暖、

5、供給回暖，需求旺盛，需求旺盛，國內演出市場國內演出市場強勁反彈強勁反彈 需求端：需求端：自疫情管控放開后，疫情期間長期積壓的出行、旅游需求，正在快速釋放自疫情管控放開后，疫情期間長期積壓的出行、旅游需求，正在快速釋放，國內線下演出市場正，國內線下演出市場正呈現出呈現出迅速迅速的回暖。的回暖。22 年演出市場降至低點，放開后年演出市場降至低點，放開后回升速度迅猛回升速度迅猛。據中國演出行業協會數據，2023 年上半年，全國營業性演出（不含娛樂場所演出）場次 19.3 萬場，同比增長 401%，相較 21 年增長 43%；演出票房收入 167.9 億元，同比增長 674%，相較 21 年增長 13

6、1%；觀眾人數 6224 萬人次，同比增長超 10 倍，相較 21 年增長近 2 倍。分演出類型看，大型演唱會、音樂節、專業劇場、小劇場、旅游演出等均有較好恢復，二季度的票房收入環比增長也基本在 100%以上。據艾媒咨詢，22 年全國演出市場規模為 243.6 億元，同比下降 27%，較 19 年下降 55%；而在 23 年，預計演出市場規模達到 900 億元以上，為疫情前 19 年的 1.7 倍。圖表圖表1：中國演出市場規模統計及預測（億元）中國演出市場規模統計及預測（億元）資料來源：艾媒咨詢，中信建投 圖表圖表2：23 年上半年國內各類演出恢復情況年上半年國內各類演出恢復情況 演出類型演出

7、類型 恢復恢復情況情況 大型演唱會和戶外音樂節 今年上半年演出 505 場，票房收入 24.97 億元，觀眾人數 550.1 萬人次。其中，二季度演出 428場，環比增長 448.7%；演出票房收入 22.3 億元，環比增長 738.6%；觀眾人數 482.3 萬人次，環比增長 611.7%。專業劇場演出 上半年專業劇場演出場次已基本恢復至 19 年同期水平，票房收入恢復至 19 年同期約 80%。其中兒童劇場演出場次和票房已恢復至 19 年同期水平。小劇場、新空間演出 今年二季度場次 5.8 萬場，環比增長 89.5%；票房收入 13.9 億元，環比增長 105.4%；觀眾人數 403.4

8、萬人次，環比增長 95.6%。旅游演藝演出 上半年場次 6.8 萬場，演出票房收入 70.6 億元，觀眾人數 3911.9 萬人次。其中，二季度旅游演繹演出場次 4.1 萬場，環比增長 50.6%；演出票房收入 47.8 億元，環比增長 50.6%；演出票房收入 47.8 億元，環比增長 109.4%；觀眾人數 2296.3 萬人次，環比增長 42.1%。資料來源：中國演出行業協會，中信建投 供給端：供給端：舉辦大型活動促進文體娛消費，是地方政府恢復和擴大消費的重要抓手之一舉辦大型活動促進文體娛消費，是地方政府恢復和擴大消費的重要抓手之一；同時，涉外演出恢；同時，涉外演出恢復審批，豐富的演出供

9、給有望進一步刺激需求。復審批，豐富的演出供給有望進一步刺激需求。-100%0%100%200%300%020040060080010001200201820192020202120222023E2024E2025E2026E市場規模同比增速 3XiXgYkZdYlXqMsOnQ8OdNaQmOrRnPnOjMrQnNfQnMrQ9PrQqQxNpMnQwMqRoR 2 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。多個演出多個演出的的觀眾觀眾人數火爆人數火爆，直接帶動當地演出經濟，直接帶動當地演出經濟。7 月 31 日，國務院辦公廳轉發國家發改委關于恢復和擴大消費措施的通知，文件

10、提出促進文娛體育會展消費，優化審批流程，加強安全監管和服務保障，增加戲劇節、音樂節、演唱會等大型活動供給。多地演出經濟數據亮眼，據西安發布，8 月初 TFBOYS 十周年演唱會期間，單場演出實現 3576 萬元票房，帶動現 4.16 億元的旅游收入；據第一財經，周杰倫?？谘莩獣?4 天內帶動旅游收入 9.76 億元，吸引超 15 萬觀眾。圖表圖表3：2023 年國內部分線下演出觀演情況年國內部分線下演出觀演情況 時間時間 演出名稱演出名稱 地點地點 累計官宣演出次數累計官宣演出次數（截至（截至 2023.8）觀演情況描述觀演情況描述 2023/8/6 TFBOYS 十周年演唱會 西安 1 門票

11、收入 3576 萬元，直接帶動 4.16 億元的旅游收入 23 年 6-11 月 周杰倫 2023 演唱會 ?？?、呼和浩特、天津等 16 周杰倫?？谘莩獣崿F旅游收入 9.76 億元，吸引超 15 萬觀眾，其中外地游客超過 9 萬人 23 年 6-8 月 鹿晗 2023DAY 演唱會 北京、廣州、杭州等 8 主辦方每場均收入 1863 萬元 23 年 5-8 月 五月天 2023 演唱會 北京、深圳、武漢、杭州等 13 深圳演唱會 3 天 3 場 15 萬人；10 月 20-22 日成都三場演唱會 30 秒售罄 23 年 4-8 月 張杰 未LIVE 演唱會 廣州、西安、武漢等 12 單站票房

12、超 4000 萬 資料來源：深圳大運中心，西安發布，第一財經資訊，北京商報，Tech星球，中信建投 涉外演出恢復審批，供給進一步豐富。涉外演出恢復審批，供給進一步豐富。20 年 5 月 12 日，文旅部市場管理司發布劇院等演出場所恢復開放疫情防控措施指南，提出暫緩新批涉外、涉港澳臺營業性演出活動。23 年 3 月 16 日，文旅部市場管理司印發關于優化涉外營業性演出管理政策的通知，表示 23 年 3 月 20 日起，各地文化和旅游行政部門恢復對涉外營業性演出的受理和審批。審批的開放、線下出行的恢復，將帶動涉外演出數量上升、國內演出市場回暖。據統計，23 年下半年已有小野麗莎、西城男孩、Char

13、lie Puth 等知名藝人官宣國內演出。圖表圖表4：2023 年國內部分年國內部分涉外涉外線下演出線下演出 日期日期 藝人藝人 地點地點 累計官宣演出次數（截至累計官宣演出次數（截至 2023.8）2023 年 8 月 小野麗莎 杭州 1 23 年 8 月-23 年 9 月 Lauv 上海、佛山、成都 3 23 年 8 月-23 年 9 月 LANY 上海 1 2023 年 9 月 西城男孩 長沙、南京、蘇州 8 2023 年 10 月 Charlie Puth 上海 2 2023 年 10 月 Christopher 上海、廣州 2 資料來源：大麥，中信建投 3 行業深度報告 傳媒傳媒 請

14、務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。二、二、LiveLive NationNation：從從演唱會演唱會主主辦辦到到售票售票為一體的為一體的海外龍頭海外龍頭 全球線下演出行業的蓬勃發展，誕生了百億美金收入體量的公司。Live Nation Entertainment，前身 SFX Entertainment 于 1996 年由娛樂大亨 Robert FX Sillerman 在美國成立，于 2005 年紐交所上市，目前是全球最大的線下演出服務商，2022 年營業收入 167 億美元，同比增長 165%。其發展可分三大階段：1996-2009 年年：演出業務演出業務原始資產積累。原始資產積累。公司

15、前身 SFX Entertainment 隸屬于 Robert 的 SFX Broadcasting 集團，后者是當時全美國最大廣播公司之一，集團在 1990 年代末也先后收購多家演出主辦方，使得 SFX Entertainment 在 2000 年出售時，已成為全球最大的現場演出主辦方。此后 2006-2009 年，公司又先后收購演出相關公司，擴大演出產業鏈版圖，包括演出場館運營方、演出主辦方等。2009-2010 年：年：完成與完成與 Ticketmaster 合并合并，開拓票務業務，開拓票務業務。2009 年，宣布與全球票務龍頭 Ticketmaster 合并，期初出于反壟斷的考慮，收到

16、英美等多個國家的反對。2010 年合并完成，Live Nation 為此也向反壟斷部門做出了一定讓步，例如將 Ticketmaster 的軟件授權給競對 AEG 使用等。2010 年至今：繼續收購擴張業務規模，疫情后業績快速修復。年至今：繼續收購擴張業務規模，疫情后業績快速修復。11 年收購數據分析公司 BigChampagne，大數據分析購票觀眾的畫像；13 年收購知名音樂節 Voodoo Music&Arts Experience；2021 年收購全球中頭部演出主辦方 OCESA、直播娛樂公司 Veeps 等。20 年疫情導致公司大量演出取消，總收入同比下降 84%至18.6 億美元，而隨

17、著疫情管控放開，22 年公司總收入創新高達到 166.8 億美元，同比增長 165%。圖表圖表5：Live Nation 發展歷程發展歷程 資料來源：Live Nation官網和公告，中信建投 4 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。公司目前主營三大業務公司目前主營三大業務成熟成熟，為演出產業鏈多個環節提供服務：，為演出產業鏈多個環節提供服務：演出業務：演出業務：面向藝人，公司通過 Live Nation Concerts，每年為全球超 4000 位藝人制作超 4 萬場演出。該業務收入占比最高，2018-2022 年約為 75%-80%，2022 年收入達 135 億美

18、元。票務業務：票務業務：面向觀眾，公司旗下 T 是全球最大的演出票務平臺，提供演出門票銷售、門票轉售、營銷分發服務。2018-2022 年該業務收入占比約 15%，2022 年收入達 22 億美元。廣告廣告和贊助業務和贊助業務：面向廣告主，公司旗下 Live Nation Sponsorship，以演唱會和線上票務平臺為基礎，幫助廣告主觸及海量潛在消費者。2018-2022 年該業務收入占比約 5%，2022 年收入達 10 億美元。圖表圖表6：Live Nation 各業務各業務收入收入情況情況（億美元）（億美元）圖表圖表7：Live Nation 各業務各業務收入占比收入占比 資料來源：L

19、ive Nation公告，中信建投 資料來源：Live Nation公告，中信建投 我們認為，公司目前的三大業務實現了較好的業務協同。我們認為，公司目前的三大業務實現了較好的業務協同。公司將演出業務作為核心，幫助藝人完成演出的制作推廣，吸引海量用戶在平臺內購買觀演門票，獲得演出收入和面向 C 端的票務收入；同時借助海量觀眾為廣告主提供品牌曝光機會，產生 B 端的廣告贊助收入。圖表圖表8：Live Nation 業務示意圖業務示意圖 資料來源：Live Nation官網和公告，中信建投 8894154713515162112256241010811619631670204060801001201

20、4016018020182019202020212022演出票務廣告贊助81%82%79%75%81%14%13%10%18%13%5%5%11%7%6%0%20%40%60%80%100%20182019202020212022演出票務廣告贊助 5 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。2.1 演出演出業務業務：以以主辦主辦為核心，為核心，收購收購演出公司演出公司&綁定熱門明星綁定熱門明星構筑穩固壁壘構筑穩固壁壘 2.1.1 Live Nation 的演出業務聚焦演出推廣環節的演出業務聚焦演出推廣環節 Live Nation 作為演出的主辦方，通過自有或租賃場地，主要負

21、責現場演出制作、場館的運營和管理、演出宣傳等：1）演唱會主辦演唱會主辦：基于門票創收，向藝人分成。：基于門票創收，向藝人分成。公司作為演出的主辦方，收入來自于演出門票，主要受到活動數量、門票銷售量和票價的驅動。成本與收入保持較高相關性，主要是浮動成本，包括 1）藝人分成：公司會按約定向參演的藝人支付門票收入分成，包含固定的擔保金額，和/或基于門票收入或活動利潤的分成；2）活動制作成本：制作費用、營銷推廣成本等。2）場館運營：場館運營：經營利潤率高于推廣業務。經營利潤率高于推廣業務。公司收入主要來自特許經營權銷售、停車費、高級座位銷售、租金收入，以及通過自營或第三方銷售的門票回扣或服務費。其中對

22、于露天劇場，公司會將特許經營權外包，從特許經營公司獲得凈收入。成本方面，主要有票務平臺的客服成本、信用卡服務費等。場館運營較演唱會主辦業務經營利潤率更高。3）音樂音樂節節主辦主辦：利潤彈性大于演出推廣。利潤彈性大于演出推廣。公司主要負責預訂藝人、維護音樂節網站、提供制作服務、出售門票、為活動做廣告、特許經營、商品銷售和安保等。公司收入來自門票銷售，或者通過出售特許經營權、露營費和門票服務費獲得收入。因為音樂節主辦業務的成本主要是向參演藝人支付固定的保證金額，而不是與音樂節票房收入掛鉤的浮動成本，所以利潤的彈性較演唱會主辦業務更大。圖表圖表9：Live Nation 演出業務演出業務 資料來源：

23、Live Nation公告，中信建投 2.1.2 演出業務演出業務屬于資本密集型業務屬于資本密集型業務 演出業務可變成本占比高，現金流演出業務可變成本占比高，現金流健康健康。如上文所述，演出行業主要包括 1）制作環節：負責設備、舞臺、燈光、攝影等專業性操作，費用一般由演出主辦方支付；2）推廣環節：負責演唱會項目的整體管理和推進，包括預定藝人檔期、選定場館、演出推廣、票務、制作團隊組織等。1）可變成本占比高：可變成本占比高：演出主辦業務收入端主要為票房收入，支出端具體包括：營業成本，主要為藝人分成、活動制作成本、與演出相關的營銷廣告費用，據 Live Nation 公告，絕大部分為可變成本；期間

24、費用，主要為員工工資等；折舊攤銷費用，主要為場館、設備等折舊。2）現金流）現金流健康健康：演出業務相關的現金流主要包括與演出直接相關的現金流：據 Live Nation 公告，公司通常會在活動開始前收到與門票收入相關的現金，除了一些預付費用和藝人預付款在活動舉辦前支付，大部分與 6 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明?；顒酉嚓P的費用在活動開始后支付；資本開支：主要用于修繕和新建場館等，2022 年資本開支為 3.65 億美元，占演出業務收入比例僅 2.7%；場館和演出公司收購：公司每年收購多家場館資產和演出公司，2022 年收購所支付的現金 3.15 億美元，占演出收入

25、比例僅 2.3%。圖表圖表10：演出業務各項成本占收入比例演出業務各項成本占收入比例 圖表圖表11：收購與資本開支現金流出占演出收入比例（億元）收購與資本開支現金流出占演出收入比例（億元）資料來源：Live Nation公告，中信建投 資料來源：Live Nation公告，中信建投 2.1.3 四大優勢造就演出主辦方龍頭四大優勢造就演出主辦方龍頭 演出主辦方龍頭，售票市占率演出主辦方龍頭，售票市占率全球全球領先。領先。據 Pollstar 統計，全球演出主辦方競爭格局呈一超多強態勢，2020年，Live Nation 為全球售票數量最多的演出主辦方，當年累計出售 769 萬張，為第二名的 2.

26、7 倍。2021 年公司收購排名第五的 OCESA，市占率進一步擴大。圖表圖表12：2020 年全球售賣門票數量年全球售賣門票數量前十的演出主辦方前十的演出主辦方 資料來源：Pollstar，中信建投 四大競爭優勢構筑穩固壁壘。四大競爭優勢構筑穩固壁壘。我們認為，除了公司票務業務提供協同作用，公司在主辦演出上的競爭優勢，主要在于：收購多個優質的演出主辦方公司和場館資產；線下場館資源豐富，更易對接藝人；早期綁定多個頭部藝人，提高品牌知名度；向藝人大額預付演出分成。優勢一：優勢一：收購多個優質的演出主辦方公司和場館資產收購多個優質的演出主辦方公司和場館資產。憑借創始人和 SFX 集團的資金實力，早

27、在 1990 年代末，公司即收購多家公司，2000 年已成為全球最大的現場演出主辦方。據 Live Nation 的 09 至 22 年年報，公司年均出資近 1.6 億美元，陸續收購多個演出相關公司，擴大自身規模，不僅包括 OCESA、Frank Productions 等0%20%40%60%80%100%20182019202020212022營業成本期間費用折舊與攤銷4%6%23%12%5%0%5%10%15%20%25%020040060080020182019202020212022資本開支收購兩項現金流/演出收入0.690.70.711.071.181.641.682.042.83

28、7.690123456789Messina Touring Group(AEG)TEG Dainty/TEG Live/TEG MJR(Australia)Zignia Live(Mexico)Semmel Concerts Entertainment(Germany)Frontier Touring Company(Australia)OCESA/CIE(Mexico)Feld EntertainmentAEG PresentsEventim LiveLive Nation 7 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。全球或北美知名演出主辦方，中國香港雞飛等知名音樂節，也

29、在全球多國收購藝人管理公司、場館運營公司、票務公司等。截至 2022 年底，公司在全球 44 個國家擁有辦公地點，助力對接當地演出業務；在全球負責經營147 個音樂節。圖表圖表13：Live Nation 收購的部分知名演出主辦方、音樂節收購的部分知名演出主辦方、音樂節 主辦方名稱主辦方名稱 收購時間收購時間 國家國家/地區地區 簡介簡介 Sunshine Promotions 1997 美國 該公司在印第安納州及周邊州的 15 個城市平均每年預訂 200 場或更多的演出 Avalon Entertainment Partners 1998 美國 洛杉磯領先的音樂會主辦方，有容納 15,500

30、 個座位的 Irvine Meadows Amphitheatre，以及計劃在卡馬里奧新建的戶外場地 Gamerco 2006 西班牙 每年主要在馬德里和巴塞羅那舉辦 250 多場音樂會，這些音樂會包括當地和西班牙語藝術家以及國際藝術家的表演 Insomniac Events 2013 美國 每年為全球 700 萬觀眾舉辦 1 萬場音樂會、俱樂部之夜和節日活動；年度活動拉斯維加斯電動雛菊嘉年華是世界上最大舞蹈音樂節 Union Events 2016 加拿大 加拿大最大的獨立音樂節主辦方 Big Concerts 2016 南非 南非頭部演唱會主辦方 Cuffe&Taylor 2017 英國

31、英國十大現場音樂和活動主辦方之一 Frank Productions 2018 美國 美國最大獨立主辦方之一 OCESA 2021 墨西哥 全球前五的演出主辦方，在墨西哥和拉丁美洲的票務、贊助、食品、飲料、商品和場地運營方面擁有強大的實力 音樂節音樂節 收購時間收購時間 國家國家/地區地區 簡介簡介 Voodoo Music&Arts Experience 2013 美國 因囊括各流派和國家的藝術家而聞名，2018 年有多達 18 萬名觀眾 Bonnaroo Music and Arts Festival 2016 美國 于 2003 年被滾石雜志評為“改變搖滾樂的 50 個時刻”之一，被 G

32、Q雜志評為十大最佳音樂節之一 Brazils Rock in Rio festival 2018 巴西 世界上最大的音樂節之一，第一屆有 138 萬人參加，第二屆和第四屆有 70 萬人參加，第三屆約有 120 萬人參加 雞飛音樂節 2023 中國香港 中國香港最具標志性的音樂及藝術節 資料來源：Live Nation公告，滾石，Live Nation官網，路透社，福布斯，中信建投 圖表圖表14：Live Nation 每年用于收購所支付的現金（百萬美元）每年用于收購所支付的現金（百萬美元）資料來源：Live Nation公告，中信建投（2010年系并購Ticketmaster）9.7501.2

33、39.575.693.5210.289.8211.647.9120.2235.1147.3384.331501002003004005006002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 8 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。優勢二：優勢二：線下場館線下場館資源豐富資源豐富，更易對接藝人。，更易對接藝人。公司是全球第二大音樂演出場所運營方。截至 22 年底，旗下有共 338 個場館，覆蓋全球 48 個國家和地區，例如 House of Blues、3Arena 等知名場館，

34、其中也有 61 個場館擁有獨家訂票權。我們認為，憑借線下場館資源，公司更容易對接參演藝人，從而舉辦更多的演出。圖表圖表15：截至截至 22 年底年底 Live Nation 旗下場館數量旗下場館數量 場館類別場館類別 場館容量場館容量 私有私有 租賃租賃 運營運營 獨家訂票權獨家訂票權 股權股權 總和總和 體育場 大于 30,000 1 1 大型露天劇場 5,000-30,000 10 39 1 16 66 大型室內場館 5,000-20,000 2 13 2 5 1 23 劇院 1,000-6,500 9 66 10 24 2 111 俱樂部 小于 1,000 5 43 1 14 63 餐廳

35、和音樂廳 1,000-2,000 2 16 18 音樂節場地 不等 2 38 40 其他場館 不等 11 2 3 16 在營場館總數 30 188 53 61 6 338 資料來源：Live Nation公告，中信建投 圖表圖表16：截至截至 22 年底年底 Live Nation 旗下的代表性演出場館旗下的代表性演出場館 場館場館 簡介簡介 House of Blues 美國一家現場音樂廳和餐廳連鎖店，由硬石咖啡館的聯合創始人艾薩克蒂格雷特和音樂制作人丹艾克羅伊德共同創立的 Brooklyn Bowl 美國一家有著保齡球館和餐廳的音樂場所，成立于 2009 年，以高科技的綠色建筑和各種各樣的

36、音樂表演而聞名，2013 年，滾石雜志將其評為美國最佳音樂俱樂部第 20 名 Hollywood Palladium 它位于加利福尼亞州洛杉磯，以流線型現代風格建造著稱。場館里包括一個 11,200 平方英尺(1,040 平方米)的舞池，和一個可容納多達 4,000 人的樓層。該劇院于 2016 年被列入國家史跡名錄 Ziggo Dome 荷蘭阿姆斯特丹的一個室內競技場，場館里曾舉辦過荷蘭最高等級的 Korfball 聯賽的決賽 3Arena 位于愛爾蘭都柏林，該場館是世界上門票銷售最繁忙的十大音樂場館之一 Royal Arena 丹麥哥本哈根的一個多用途室內競技場，它可以容納 13000 人

37、舉辦體育賽事，最多可容納 16000 人舉辦音樂會 Spark Arena 新西蘭奧克蘭的一個多功能競技場，該場館耗資約 9400 萬美元，是新西蘭首個大型公私合作項目。資料來源：Live Nation公告，中信建投 優勢三：優勢三：早期早期綁定多個綁定多個頭部藝人，頭部藝人，提高提高品牌知名度。品牌知名度。2007 年，公司與全球流行音樂巨星麥當娜簽訂 10 年合作，成為其首個簽約藝人；2008 年起，又陸續與愛爾蘭搖滾團體 U2、HipHop 歌手 Jay-Z、Lady Gaga、鄧紫棋等合作，為公司演出推廣業務提升業內認可度、全球知名度。2022 年當年，公司為全球超 7800 位藝人新

38、星或巨星，舉辦超 4.36 萬場演出活動。此外，公司也是全球領先的藝人管理公司，在 2022 年服務了全球超 410 位藝人。9 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖表圖表17：2007 年以來年以來 Live Nation 代表性的合作藝人代表性的合作藝人 時間時間 合作藝人合作藝人 合作內容合作內容 2007 麥當娜 首個簽約藝人，簽訂 10 年合作 2008 愛爾蘭搖滾天團 U2 代理其所有活動，包括巡演、廣告、電影和其它音樂周邊收入 2008 夏奇拉 7000 萬到 1 億美元的合約 2008 Jay-Z 為期 10 年、約值 1.5 億美元的新約 2014

39、Lady Gaga 簽約藝人 2015 鄧紫棋 合作首次北美及歐洲世界巡回演唱會 2015 Rihanna 合作巡演 The Anti World Tour 2016 Bruno Mars 合作巡演 The 24K Magic World Tour 2016 碧昂斯 合作巡演 The Formation 2016 cold play 合作巡演 A Head Full of Dreams 2023 Doja Cat 合作北美巡演 The Scarlet Tour 2023 SZA 合作北美/歐洲巡演“S.O.S.”2023 Drake 合作北美巡演“Its All A Blur”2023 SUG

40、A（BTS）合作首次個人國際巡演 資料來源：滾石，Live Nation官網，路透社，福布斯，中信建投 優勢四：優勢四：大額的大額的預付預付演出分成，演出分成，加強加強廣大廣大藝人藝人合作意愿合作意愿。公司采用兩種方法鎖定藝人：大額分成：大額分成：演出主辦方與參演藝人之間的分成方式主要有兩種，即最低保證金或基于門票銷售的分成。據Live Nation 公告，Live Nation 采用最低保證金方式，能為藝人帶來穩定、高額回報。據百老匯和調查公司Cowen and Company，22年Live Nation向藝人累計支付超90億美元分成，占全年演出業務營業成本的80%，占全年演出業務收入的

41、67%，使得演出業務成為公司毛利率最低的業務，2018-2022 年基本在 16%-17%，低于票務業務的 65%、廣告業務的 80%。演出前分成：演出前分成：Live Nation 會在正式演出前 10 個月支付給藝人財務擔保，一定程度上鎖定了藝人演出。我們認為，高額的、提前的演出分成，極大提升了藝人對我們認為，高額的、提前的演出分成，極大提升了藝人對 Live Nation 的信任，增強了雙方之間的合作粘的信任，增強了雙方之間的合作粘性，并有助于吸引更多藝人與之合作。性，并有助于吸引更多藝人與之合作。圖表圖表18：Live Nation 演出業務營業成本較高（億美元）演出業務營業成本較高（

42、億美元）圖表圖表19：Live Nation 各業務毛利率各業務毛利率 資料來源：Live Nation公告，中信建投 資料來源：Live Nation公告，中信建投 82%83%83%84%84%85%02040608010012020182019202020212022營業成本占演出收入比重-50%0%50%100%20182019202020212022演出票務廣告贊助 10 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。綜上，收購大量的演出主辦方、綁定優質的演出場館和藝人后，綜上，收購大量的演出主辦方、綁定優質的演出場館和藝人后，Live Nation 在業內形成了強品牌

43、知名度，在業內形成了強品牌知名度，并為其吸引更多藝人演出提供支持，形成良性循環，也成功吸引了更多觀眾前來觀演，為更高并為其吸引更多藝人演出提供支持，形成良性循環，也成功吸引了更多觀眾前來觀演，為更高毛利率毛利率的票務業的票務業務、廣告贊助業務提供支持。務、廣告贊助業務提供支持。2.2 票務票務業務業務：縱向延申，收購全球線下演出票務龍頭縱向延申，收購全球線下演出票務龍頭 Ticketmaster 為為自辦活動及第三方活動自辦活動及第三方活動提供票務業務提供票務業務。公司作為票務代理，為自己主辦的活動或第三方客戶銷售活動門票，并保留部分服務費作為收入，而由客戶自行決定門票對應的活動、舉辦時間、價

44、格等。公司票務業務覆蓋的場景包括體育場、露天劇場、音樂俱樂部、體育聯賽、博物館和劇院等。此外，公司也通過綜合庫存平臺、聯賽/球隊平臺和其他國際平臺提供門票轉售服務，向買家和賣家收取服務費；或者與當地票務平臺合作共同售票。2022 年票務業務收入 22 億美元，占總收入的 13.4%，不包括售出門票的面值，并扣除了支付給票務客戶的費用、觀眾退款等。成本費用方面，營業成本主要有呼叫中心的成本、信用卡費用、用戶買量等。營業成本、期間費用、折舊攤銷費用依次遞減，2022 年時分別為 8 億、7 億、1 億美元，分別占當年票務收入的 35%、32%、5%。經調整經營利潤率為 37%。圖表圖表20：Liv

45、e Nation 票務業務票務業務 資料來源：Live Nation公告，中信建投 單張門票平均票務費用在單張門票平均票務費用在 6-9 美元之間。美元之間。據 Live Nation 官網，公司向售出的門票收取票務費用包括：1）服務費：向每張售出的門票收取，價格與活動主辦方協商決定；2）訂單處理費用：向每個門票訂單收取，不受訂單包含的門票數量影響，用于覆蓋票務處理、運輸等成本；3）運費：根據消費者實際選擇的配送服務收取。由于活動主辦方向公司授權門票銷售，主辦方需獲得部分票務費用的分成。據 Live Nation 公告，2022 年公司售出含票務費用門票 2.81 億張，基于票務業務收入測算，

46、單張含票務費用門票的平均票務費用為 7.97 美元，2020/2021年則分別為 6.06/8.61 美元。圖表圖表21：Live Nation 票務業務售票數量（億張）票務業務售票數量（億張）圖表圖表22：單張門票平均單張門票平均票務費用（美元票務費用（美元/張）張）資料來源：Live Nation公告，中信建投 資料來源：Live Nation公告，中信建投 2.17 2.20 0.31 1.32 2.81 2.65 2.67 0.89 1.45 2.70 024620182019202020212022含票務費用門票免票務費用門票7.03 7.03 6.06 8.61 7.97 0510

47、20182019202020212022門票票務費用 11 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。線下演出票務市占率全球領先。線下演出票務市占率全球領先。公司自主經營兩大購票平臺 Ticketmaster 和 Live Nation。據 SimilarWeb，2023 年 5-7 月，Ticketmaster 和 Live Nation 的網站訪問量分別排名全球第 1 和第 5，訪問量分別為 1.15 億和 0.21億人次，市占率分別 14.5%和 2.7%，合計 17.2%，為第 2 名的兩倍以上。此外，據官網，公司也有超 40 個音樂節網站或 APP，為粉絲購票提供便

48、利。在 2022 年，公司共服務了 9300 個演出主辦方客戶，并向超 6.7 億觀眾銷售演出門票。收購收購 BigChampagne，提高觀眾數據分析及精準服務能力。，提高觀眾數據分析及精準服務能力。BigChampagne 主營演出數據分析，為演出主辦方、場館等提供藝人、歌曲的熱度信息、排名等。2011 年，其被 Live Nation 收購，能基于后者的演出數據、門票、商品、觀眾互動等多維度數據，對觀演觀眾畫像、行為進行更全面的分析，從而為娛樂活動、品牌推廣提供洞見與解決方案。圖表圖表23：Ticketmaster 網站界面網站界面 圖表圖表24：Live Nation 中國官網界面中國

49、官網界面 資料來源：Ticketmaster，中信建投 資料來源：Live Nation官網，中信建投 2.3 廣告和贊助業務廣告和贊助業務：兼具流量與創意，吸引廣告主投放：兼具流量與創意，吸引廣告主投放 Live Nation 幫助廣告主客戶制定營銷計劃，利用多個線上線下渠道進行品牌曝光，包括場館標識、促銷計劃、現場激活、門票、線上平臺等。公司也會為廣告主制作定制活動，只面向廣告主的消費者，例如舉辦有藝人、媒體參與的現場音樂活動；或為廣告主提供門票預售、場館冠名、飲料售賣等權益。2022 年，公司服務了約 1200 個廣告主，包括花旗、紅牛、美國運通、希爾頓等，實現收入 9.7 億美元，占收

50、入比重 6%。成本費用方面，營業成本主要有履約成本。營業成本、期間費用、折舊攤銷費用依次遞減，2022 年時分別為 2 億、1.6 億、0.6 億美元，分別占當年廣告收入的 23%、16%、6%。經調整經營利潤率為 61%。圖表圖表25：Live Nation 廣告業務廣告業務 資料來源：Live Nation公告，中信建投 12 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。我們認為，公司主要通過以下方式，提升廣告主的投放意愿：我們認為，公司主要通過以下方式，提升廣告主的投放意愿：1）對接海量用戶。）對接海量用戶?；诒姸鄡炠|演出以及高市占率的票務系統，公司能觸達眾多潛在消費者

51、。2022 年，公司為 6.7 億觀眾提供了購票服務；據官網，公司擁有超 40 個藝術節網站或 APP，累計月活 8000 萬。2）創意眾多，提高廣告注意力。）創意眾多，提高廣告注意力。公司會結合品牌特性、展演特色，讓廣告與展演更好的融合，提高廣告知名度或提高銷量。例如，為廣告主的顧客打造專屬的演出活動展臺，拉進其與藝人的距離；為特定品牌打造演出限量版商品；在場館內植入品牌外觀或 logo；與門票聯合促銷等。3）數據反饋保障投放效果。）數據反饋保障投放效果。公司充分利用觀眾在觀演的流程中產生的數據，以及第三方數據，幫助廣告主理解與定位消費者、評估投放效果，包括從門票購買、現場活動，到演出結束后

52、社交媒體的重溫。此外，公司也會基于全球 1.5 萬個訪談對象獲得更多反饋。圖表圖表26：Live Nation 提升廣告主投放意愿的方式提升廣告主投放意愿的方式 資料來源：Live Nation官網和公告，中信建投 13 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。三三、國內線下演出國內線下演出蓬勃發展蓬勃發展，關注產業鏈投資價值，關注產業鏈投資價值 當前線下演出的需求端、供給端恢復趨勢明顯，而國內頭部票務平臺可直接受益，為廣大觀眾提供演出購當前線下演出的需求端、供給端恢復趨勢明顯，而國內頭部票務平臺可直接受益，為廣大觀眾提供演出購票服務票服務，例如大麥、貓眼，例如大麥、貓眼。

53、伴隨自身轉型升級的積極推進，頭部票務平臺將更大程度地受益于線下演出景氣度伴隨自身轉型升級的積極推進，頭部票務平臺將更大程度地受益于線下演出景氣度回暖?；嘏?。3.1 阿里影業阿里影業：旗下大麥旗下大麥在在國內國內線下線下演出票務演出票務市占率第一市占率第一 大麥網以演唱會票務起家，覆蓋演唱會、音樂節、話劇、體育賽事等領域的線下演出票務業務，為全國線下演出票務龍頭。據公告，大麥已累計舉辦 180 萬場演出及體育賽事，覆蓋全國 7,700 家場館；截至 2023 年 8月 15 日，累計注冊用戶達 1 億，日活用戶峰值 1,000 萬。2023 年 9 月，阿里影業宣布收購大麥，完成“電影+演出”的

54、全場景布局。大麥發展歷程可分三個階段：1999-2014 年：年：票務業務持續完善。票務業務持續完善。1999 年大麥前身中國票務在線，大麥于 2004 年正式成立，隨后通過與國內頂級演出場館合作、搭建票務系統基礎設施等方式，逐漸擴大自身票務業務在全國的影響力。2014-2020 年年：逐步融入逐步融入阿里大文娛阿里大文娛生態生態。阿里于 2014 年 7 月在 D 輪融資中入股大麥，持股 32.44%；2017年，阿里正式收購大麥，納入大文娛板塊，同年大麥升級為阿里文娛現場娛樂事業群；2020 財年起大麥和阿里大文娛在產品技術、宣發和內容上全面打通。2020 年至今年至今：推進技術、內容推進

55、技術、內容、管理層、管理層改革。改革。技術方面，2020 年 7 月，公司人臉識別實名制解決方案首次應用于超大型商業展會現場，開創了國內實名制入場規模新高。內容方面，2021 年 3 月和 9 月，公司先后成立當然有戲和蝦米音樂娛樂兩大內容廠牌，組建獨立內容制作事業部，正式入局內容賽道。2023 年年 9 月：月：阿里影業發布公告，宣布收購大麥的 100%股份，成交價 1.67 億美元。收購完成后，將打通電影、演唱會、音樂節等“電影+演出“全場景，打造阿里大文娛集團的線下娛樂旗艦平臺。圖表圖表27：大麥大麥發展歷程發展歷程 14 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。資料

56、來源：大麥網官網，毒眸，雷帝網，中信建投 線下演出票務業務國內市占率第一線下演出票務業務國內市占率第一，服務品種豐富，服務品種豐富。大麥于 2004 年正式成立，是國內最早的演出在線票務平臺，服務逐步由最初的主流演出，擴展到電影票以外的線下演出全品類，包括演唱會、音樂節、話劇、音樂劇、Live House、展覽、兒童親子、脫口秀、體育賽事等。23 年起多項經營指標快速回暖。年起多項經營指標快速回暖。據封面新聞等，23 年 2 月至 3 月，大麥日活同比 19 年同期增長 74%，超22 年同期 4 倍；大麥銷售演出 4.7 萬場，為 19 年同期 3 倍。4 月，據 QuestMobile，大

57、麥月活用戶數同比增長約800%。23 年五一節期間，大麥已開售的項目數超 1500 個，同比去年增長 2.5 倍，覆蓋全國超 130 個城市、超700 個場館、超 150 萬觀眾。圖表圖表28：2018 年國內現場娛樂票務平臺市年國內現場娛樂票務平臺市占率分布占率分布 資料來源：易觀千帆，中信建投 15 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。3.1.1 技術技術：國內線下演出市占率第一，體驗與技術領先：國內線下演出市占率第一，體驗與技術領先 應用使用便捷，購票體驗良好應用使用便捷，購票體驗良好，未來也將接入大模型，未來也將接入大模型。在大麥 APP“精選”界面，用戶可從全

58、品類演出中進行篩選；也能基于演出日歷、大麥演出榜、演出攻略等欄目輔助觀演決策；或從“現場”界面，查看其他大麥用戶發布的帖子了解觀后評價、獲取演出動態等。2023 年 4 月，阿里云在通義千問大模型發布會上表示，阿里所有產品未來將接入大模型全面升級，其中包括了大麥 APP，預計生成式 AI 的智能交互、生成等能力將進一步改善應用體驗。圖表圖表29：大麥網大麥網 APP 為用戶提供各類便捷服務為用戶提供各類便捷服務 資料來源：大麥網官網，中信建投 除了線下演出票務行業的先發優勢，我們認為大麥除了線下演出票務行業的先發優勢，我們認為大麥能保持領先地位的原因也在于，能保持領先地位的原因也在于，不斷投入

59、研發，投放不斷投入研發，投放最最新購票技術及智能硬件，升級用戶體驗，保障購票及現場運營安全，新購票技術及智能硬件，升級用戶體驗，保障購票及現場運營安全，通過科技引領場館運營：通過科技引領場館運營：持續優化票務系統，為演出場館、觀眾提供流暢體驗。持續優化票務系統，為演出場館、觀眾提供流暢體驗。自成立以來，大麥就在不斷嘗試新的技術，讓觀眾從買票到入場驗票的流程更加流暢，保障演出順利進行，鞏固自身的現場地面操作能力優勢，如在線選座、數據實時同步、人臉識別實名、可規?；虽N數藏門票等，獲得了北京奧運會等重大演出賽事項目主辦方的認可?？偛煤五粼诮邮芏卷稍L時表示，投入大量技術去做系統改造和優化，目的是持

60、續保持大麥一直以來的現場服務優勢。2017 年大麥被納入阿里大文娛后，公司就開始構建阿里大文娛娛樂事業群，在演出場館運營的技術輸出方面，公司上線了聚焦場館演出經營解決方案的麥座。據麥座官方，麥座主營 B 端數智化場館運營系統，賦能票務生產、現場管理、演出運營等多個環節；據虎嗅，2017 年大麥網品牌升級發布會上，阿里計劃投入 5 億元為超過 1000 個場館提供成套解決方案；據鏡象娛樂，麥座推出后憑借免費模式獲得大量市場份額。16 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖表圖表30：大麥持續優化自身票務系統大麥持續優化自身票務系統 時間時間 技術升級技術升級 2005 大

61、麥 Maitix 票務系統正式啟動研發。2007 成為“好運北京”奧運測試系列賽票務、技術及運營合作伙伴 2009 首次實現“在線選座”公開售票 2010 申請包括實現數據實時同步的票務分銷系統以及方法、驗票系統以及驗票方法在內的兩項發明申請專利 2012 大麥網在線售票首次出現秒殺（4 月 30 日，五月天）十萬張門票三分鐘售罄 2018 大麥網新一代人臉識別閘機在國際軍事比賽上亮相 1H20 大麥無紙化技術首次規?；瘧糜谘莩獣F場 2H20 人臉識別實名制解決方案首次應用于超大型商業展會現場；大麥完成國際標準化組織的 4 項服務體系認證，成為國內演出行業首家現場服務水平與國際接軌的公司

62、2022“人、證、票、碼”四合一無接觸核驗解決方案被重組復用到了陜西第十四屆全運和北京 2022 年冬奧會現場；聯合靈境文化發行了演出行業國內首個真正意義上的可規?；虽N數藏門票 資料來源：大麥網官網，易觀千帆，阿里影業、大麥聯合發布的2023年度ESG報告，中信建投 3.1.2 內容內容：兩大廠牌助力兩大廠牌助力商業空間商業空間開拓開拓，已初見成效，已初見成效 大麥十分重視內容業務的發展。大麥十分重視內容業務的發展?？偛煤五粼诮邮芏卷稍L時表示，希望能夠盡快把大麥的“內容+科技”戰略中的“內容”這個輪子也造大，讓內容與科技協同。據新京報，阿里巴巴集團副總裁、大麥前總裁李捷表示，未來大麥希望能

63、將現場演出票務業務的經驗轉化為新的生產力，從組織供給的角色向創造供給轉變，為消費者創造差異化的內容產品。目前已成立的內容廠牌包括：1）Mai Live：據娛樂資本論和大麥北京，Mai Live 是專注中小型演唱會、戲劇等線下演出內容出品品牌，2017 年推出“一人一巡”音樂計劃，集結汪蘇瀧、徐良、李煒等新生代歌手，主辦超過 100 場千人級別演唱會；2018 年首屆天貓“88 會員節”，與天貓共同打造“寵愛無限”全明星演唱會，線下觀眾超過 1 萬人，線上直播量兩千萬人次。2）當然有戲當然有戲：聚焦戲?。壕劢箲騽热菖c劇場運營創新內容與劇場運營創新。據當然有戲主理人李婧及和訊網，當然有戲核心戰略

64、涉及內容板塊以及新空間運營?！靶隆眲〖骸靶隆眲〖盒问脚c題材獨特，形式與題材獨特，已出品多部高分作品已出品多部高分作品。當然有戲定位年輕觀眾，重點打造戲劇品類，作品形式上包括商業話劇、燃音樂劇和輕沉浸式，內容題材上選擇經典作品的創新呈現，以及關注年輕人當下生活。截至目前，已有多部作品在業內獲得較好口碑，如弗蘭肯斯坦 我在時間盡頭等你等。未來還有9 號秘事等重點作品待上演?！靶隆笨臻g：“新”空間：定位城市中心的文化消費空間，持續引進優質作品。定位城市中心的文化消費空間，持續引進優質作品。2022 年底，大麥新空間正式開業，作為大麥旗下首個演藝新空間，由當然有戲負責運營。作為城市中心的文化消費空

65、間，當然有戲計劃每年引進多部沉浸式戲劇，及戲劇影像高清放映、劇本朗讀等文化活動。目前，當然有戲與涉外演出經紀公司奧哲維文化在大麥新空間深入合作，開啟全國首家高清戲劇影像放映沙龍，從 2023 年 7 月，也將有多部來自于英國國家劇院、皇家莎士比亞劇團等的高清舞臺影像作品陸續在放映沙龍上映。17 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖表圖表31：當然有戲當然有戲出品或待上演的代表戲劇出品或待上演的代表戲劇 作品類型作品類型 作品名稱作品名稱 簡介簡介 大麥評分大麥評分 舞臺劇 弗蘭肯斯坦 榮獲中國演出行業協會頒發的 2022 年度中國演出市場票房榜話劇類第三名的榮譽；票房

66、位列 2022 演出市場票房 TOP20 9.2 沉浸式互動戲劇 現在開市 9.2 音樂劇 道林格雷的畫像 9.1 音樂劇 我在時間盡頭等你 第一部影演聯動模式代表作音樂??；2022 年北京首演時大麥想看最高 1.7 萬，連續兩個月持續位居北京話劇音樂劇想看榜第一 8.9 話劇 雜拌、折羅或沙拉 主演蔣奇明還憑借該劇獲 2023 壹戲劇大賞年度最佳男演員 8.7 音樂劇 搖滾浮士德 首部音樂劇自制作品 8.6 話劇 皮囊 8.2 話劇 單寧 創造了烏鎮戲劇節單一劇目 7 秒售罄的最快售票記錄 7.9 舞臺劇 魔幻時刻 待上演 沉浸式戲劇 9 號秘事 同名英國暗黑喜劇改變，BBC 授權，原作季均

67、豆瓣評分 9 分 待上演 話劇 2:22 原版話劇已收獲包括奧利弗獎在內的多項大獎及提名 待上演 話劇 清明上河圖密碼 待上演 故事劇場 真愛酒館 待上演 資料來源：大麥網官網，和訊網，中信建投 3）蝦米音樂娛樂蝦米音樂娛樂：開展開展演出制作、演出制作、OST、音樂人服務業務、音樂人服務業務。21 年 9 月，大麥宣布成立蝦米音樂娛樂內容廠牌，組建獨立音樂演出事業部，推進音樂演出的廠牌化運營。目前蝦米音樂娛樂有三大業務，包括自制或聯合制作大型音樂演出、OST 原聲業務、服務原創音樂人成長：演出方面，演出方面，聚焦聚焦構建構建有有特色特色的沉浸式、地標型音樂產品的沉浸式、地標型音樂產品。蝦米音樂

68、娛樂制作演唱會、音樂節、Live House巡演等大型音樂演出，目前已打造首個自制音樂演出 IP 蝦米音樂節，2022 年的阿那亞蝦米音樂節開創了國內地標度假音樂節新流派；Live House 方面，據 22 年 12 月北京青年報對大麥音樂演出 KA 負責人嚴朝鋒采訪，蝦米音樂娛樂與年輕、有較強粉絲號召力的歌手合作，為觀眾提供多元風格的演出體驗，過去兩年共參與出品了近 200 場 Live House 演出，涉及超 20 組藝人，力求每場做到精選。OST 影視音樂方面，提升生態協同影響力。影視音樂方面，提升生態協同影響力。目前蝦米音樂娛樂的 OST 業務的內容廠牌為蝦米影視音樂，主要負責阿里

69、文娛劇集和電影的 OST 生產、制作、發行及版權管理，充分發揮阿里大文娛的 IP 與資源儲備。據新京報，其先后推出了網劇司藤、電影白蛇 2:青蛇劫起等 6 部電影劇集的 OST 金曲，其中，劉惜君翻唱的流光飛舞，其 MV 在抖音平臺累計播放量近 800 萬。23 年 5 月 3 日，大麥、優酷、蝦米影視音樂共同打造國風劇集主題演唱會，開創“劇集 IP+OST+演唱會”三位一體的 IP 演唱會新模式。音樂人服務方面，音樂人服務方面，充分充分整合線下演出資源整合線下演出資源，助力成長，助力成長。以歌手顏人中為例，據嚴朝鋒及北京青年報，2021年，蝦米音樂娛樂將顏人中首輪巡演重點定在千人 Live

70、House；第二輪巡演時，則選在容納 2000 人的廣州中山紀念堂，演出開票即售罄；2022 年，顏人中 2022 旅人巡回演唱會，已經在容納 5000 的蘇州體育中心體育館演出，開票 10 分鐘即售罄。18 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。3.3.3 阿里影業：阿里影業：整合大麥，整合大麥，形成“電影形成“電影+演出”的全場景演出”的全場景覆蓋覆蓋 阿里影業阿里影業：以“內容：以“內容+科技”雙輪科技”雙輪驅動的全產業鏈娛樂平臺。驅動的全產業鏈娛樂平臺。公司率屬于阿里大文娛旗下，在以內容為核心探索多種商業化模式的前提下，公司以創新科技作為驅動力，加大長期有核心價值

71、的科技投入，逐步升級為“內容+科技”的雙輪戰略。公司主營業務包括三個部分：內容、科技、IP 衍生及商業化。圖表圖表32：阿里影業各業務收入情況阿里影業各業務收入情況（億元）（億元）圖表圖表33：阿里影業各業務收入占比阿里影業各業務收入占比 資料來源：阿里影業公告，中信建投 資料來源：阿里影業公告，中信建投 圖表圖表34：阿里影業各業務阿里影業各業務業績業績*情況情況（億元）（億元）圖表圖表35：阿里影業各業務阿里影業各業務利潤率（利潤率（利潤率利潤率=業績業績/收入）收入）資料來源：阿里影業公告，中信建投*據公告，公司將業績定義為“業績=收入-銷售及服務成本（成本）-部分銷售及市場費用（部分銷

72、售費用）”阿里影業三大業務情況如下：阿里影業三大業務情況如下：1、內容內容 內容業務是公司第一大業務，包括電影、劇集等各類型影視內容。2023 財年，內容業務貢獻收入 17.09 億元，同比減少 12.2%，主要是疫情反復導致的短期影響。電影：秉持“小人物、真英雄、大情懷、正能量”的價值觀，布局頭部國產影片。電影：秉持“小人物、真英雄、大情懷、正能量”的價值觀，布局頭部國產影片。盡管行業受到疫情影響，但公司投資和發行影片的票房占比仍然維持高位。2023 財年，公司參與了 26 部影片的投資和發行，創造 163 億票房，占總票房的 51.2%，仍然維持過半占比。其中 12 部進入年度票房榜前二十

73、，包括 2022 年暑期檔的票房冠軍獨行月球和亞軍人生大事。今年來，公司投資和發行的多部電影實現超預期表現。由公司作為合制方和發行方的懸疑劇消失的她于 6 月 22 日上映，連續三周成為周度票房冠軍，并率先帶動了暑期檔觀影需求的超預期復蘇。也是自影片上映10.4 14.2 19.5 17.1 16.2 11.3 12.6 12.7 2.2 3.1 4.4 5.4 010203040FY2020FY2021FY2022FY2023內容科技IP衍生及商業化36%50%53%49%56%39%35%36%8%11%12%15%0%20%40%60%80%100%FY2020FY2021FY2022F

74、Y2023內容科技IP衍生及商業化1.1 3.4 3.2 2.8 3.6 4.6 4.3 3.4 1.2 1.6 2.0 1.6 024681012FY2020FY2021FY2022FY2023內容科技IP衍生及商業化10%24%16%16%22%41%34%27%54%53%45%29%0%10%20%30%40%50%60%FY2020FY2021FY2022FY2023內容科技IP衍生及商業化 19 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。的 2023 年第 25 周開始，周度綜合票房和觀影人次連續 5 周超過 19 年同期。此外，公司在暑期檔還參投了長安三萬里 巨

75、齒鯊 2 超能一家人等影片。儲備影片中，在國慶檔，公司參投了前任 4：英年早婚，目前還有不虛此行 無價之寶 潛行等待定檔影片。劇集：劇集：打造精品內容，發揮優酷的渠道優勢。打造精品內容，發揮優酷的渠道優勢。通過運營工作室的模式建立與平臺、編劇及各合作方之間的緊密聯系，在生產工業化中持續打造精品內容。2023 財年，公司出品的熾道 點燃我，溫暖你 重生之門她們的名字等劇集在優酷實現首播。目前儲備有醫療題材劇集手術直播間、熱血勵志題材劇集版飛馳人生、鄉村振興題材的第五名發家、都市情感題材的亦舞之城等。圖表圖表36：阿里影業投資和發行影片數量阿里影業投資和發行影片數量 圖表圖表37：阿里影業投資和發

76、行影片票房占比阿里影業投資和發行影片票房占比 資料來源：阿里影業公告，燈塔APP，中信建投 資料來源：阿里影業公告，燈塔APP，中信建投 2、科技科技 科技業務聚焦泛文娛產業基礎設施建設，目前主要包括平臺票務、數智化業務及其他業務。2023 財年，科技業務實現收入 12.68 億元，同比持平，微增 0.3%，占總收入的 36.0%。1）平臺票務平臺票務：包括包括 C 端在線票務平臺端在線票務平臺“淘票票淘票票”、面向影院的、面向影院的 B 端智慧影院解決方案供應商端智慧影院解決方案供應商“鳳凰云智鳳凰云智”。淘票票：淘票票：市場占有率第二的市場占有率第二的在線票務平臺。在線票務平臺。淘票票擁有

77、自有 APP，同時也在支付寶等阿里體系內的產品中有購票入口。產品提供正在熱映和即將上映的電影資訊信息，包括預告片、高清海報與劇照、劇情介紹，以及網友評論等。根據貓眼 APP，2022 年中國電影市場線上化率為 86.4%；在線票務平臺中，貓眼和淘票票占據龍頭地位，根據我們估算，2023 年的貓眼和淘票票市場占有率分別為 59.7%和 37.4%，CR2 達 97.1%。圖表圖表38：中國電影票務市場線上化率中國電影票務市場線上化率 圖表圖表39：中國在線票務市場市場份額中國在線票務市場市場份額 資料來源：貓眼APP，中信建投 資料來源：貓眼和阿里影業官網，中信建投 20 23 44 26 01

78、020304050FY2020FY2021FY2022FY2023投資和發行影片數量142 252 260 163 30%70%61%51%0%20%40%60%80%-50 100 150 200 250 300FY2020FY2021FY2022FY2023投資和發行影片票房%全國綜合票房84.1%84.0%84.1%86.3%80%82%84%86%88%90%2019年2020年2021年2022年電影票務線上化率59.7%37.4%2.9%貓眼淘票票其他平臺 20 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。鳳凰云智鳳凰云智：智慧新影院整體解決方案智慧新影院整體解決方

79、案。鳳凰云智是基于阿里巴巴大規?；ヂ摼W產品架構，為打造智慧新影院提出的整體解決方案，也是阿里影業電影產業“新基礎設施”的重要組成部分?？蛻舭ㄌK寧影城、博納國際影城、完美世界影城、萬象影城等。據阿里影業公告，在全國超 1.2 萬家影院中，鳳凰云智覆蓋超 4500 家，滲透率約為 35%。鳳凰智云主要在票務、新零售、會員營銷等方面，為客戶提供數智化服務。圖表圖表40：阿里影業旗下阿里影業旗下鳳凰云智鳳凰云智的服務內容的服務內容 服務內容服務內容 說明說明 票務票務 競對監測 基于阿里大數據分析及計算能力，實時監控市場及競對排片、票房、上座率、基礎設施等關鍵信息，賦能影院經營者，及時調整經營策略，

80、提升市場競爭力。分區定價 根據影廳座位的位置及等級信息，對不同渠道設置售賣權限及差異化價格，豐富運營手段，提升影院的總體收益。動態調價 結合“競對監測”提供的實時大數據分析，影院可根據上座率、開場時間配置規則，自動調整場次價格，吸引更多用戶觀影，提升上座率。新零售新零售 商品管理 全面打通線上與線下銷售鏈路，多渠道、多店、多倉商品庫存異動同步，業務管理可指導、可監督、可追蹤，清晰掌控成本與庫存，確保影院經營效益。多態零售 聯合阿里集團合力打造影院智慧零售新體驗，引入無人超市、智能貨柜、天貓體驗店等，基于阿里數據銀行，更精準、更高效的刻畫觀影用戶的喜愛偏好，按場景推薦優勢商品，為顧客提供便捷的購

81、物體驗，同時促進影院多元化營收。賣品一站式進銷存平臺 聯合阿里巴巴采購批發平臺（1688），針對影院推出賣品一站式進銷存平臺，致力于為影院提供互聯網采購整體解決方案。會員營銷會員營銷 會員管理 提供完善全面的會員管理系統，包括從傳統會員卡到泛會員的統一管理和權益體系搭建工具，影管可根據自身經營策略，通過會員消費貢獻值劃分會員等級，差異化分配特權，激勵用戶向更高等級發展，從而提高會員粘性。資料來源：鳳凰云智官網，中信建投 2）數智化數智化業務業務整合三大整合三大平臺，形成宣發鏈路閉環平臺，形成宣發鏈路閉環的內容宣發平臺的內容宣發平臺。三大平臺分別是宣發平臺“燈塔”、營銷全案設計“黑馬”、阿里和天

82、下秀合作成立的 MCN 機構“淘秀光影”。數智化平臺通過燈塔旗下的“燈塔研究院”和“燈塔專業版”建立底層預測邏輯和宣發商業模型，再由“黑馬”“淘秀光影”提供全案營銷服務，利用阿里生態系統中的淘寶、支付寶、餓了么、高德地圖、蝦米音樂等平臺，配合第三方的快手、抖音等宣發渠道，建立“數據分析-營銷預案-創意內容生產-渠道投放”的宣發鏈路閉環。3、IP 衍生及商業化衍生及商業化 IP 衍生及商業化衍生及商業化業務業務近年來收入規模和占比保持穩定增長。近年來收入規模和占比保持穩定增長。2023 財年，該業務實現收入 5.44 億元，同比增長 23.5%，占總收入的 15.4%，同比增加 3.4pct。I

83、P 衍生及商業化業務是阿里影業延展娛樂產業版圖邊界的核心業務。2021 年 5 月 13 日，公司將其天貓潮玩旗艦店正式命名為“錦鯉拿趣旗艦店”，潮玩品牌“錦鯉拿趣（KOITAKE）”也因此成為該業務核心，此外品牌在杭州、北京等城市還經營線下門店，銷售與熱門影視劇 IP聯名的潮玩。錦鯉拿趣坐擁阿里文娛體系內覆蓋不同內容類型的海量 IP，以動漫、仙俠類影視劇、國民大 IP、熱門綜藝等經典內容為主，熱門 IP 包括甄嬛傳 鄉村愛情 云之羽 覺醒年代 這就是街舞 熱烈等。通過與主創團隊共創，并將產品融入內容中，再通過線上互動、線下活動、明星帶貨等形式構成潮玩的宣傳矩陣。21 行業深度報告 傳媒傳媒

84、請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖表圖表41：錦鯉拿趣錦鯉拿趣潮玩宣潮玩宣傳傳矩陣矩陣 資料來源：搜狐，中信建投 整合“電影整合“電影+演出”，打造阿里大文娛線下娛樂旗艦平臺。演出”，打造阿里大文娛線下娛樂旗艦平臺。2023 年 9 月，阿里影業宣布收購大麥，完成“電影+演出”的全場景布局。在收購之前，兩家公司的業務都在圍繞“內容+科技”形成雙輪驅動。在本次收購完成后，在內容方面，阿里影業將涵蓋更多類目，從影視綜藝等線上內容，向演唱會、音樂節、體育等線下內容拓展；在變現渠道上，拓展了線下演出全產業鏈的商業化機會。圖表圖表42：阿里影業整合大麥，完成娛樂類目、變現渠道阿里影業整合大麥，完成娛

85、樂類目、變現渠道擴充擴充 資料來源：阿里影業公告，中信建投 22 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。淘淘票票和大麥此前已有會員體系合作，票票和大麥此前已有會員體系合作，推出“淘麥推出“淘麥 VIP”?！?。淘麥 VIP 由同屬阿里影業旗下的淘票票和大麥在2021 年 8 月 2 日聯合發布，是行業內首次打通電影+演出場景。會員享有演出優先購、電影早鳥票、更多電影退票和改簽次數、積分兌換周邊等福利。據格隆匯，截至 23 年 9 月，淘麥 VIP 用戶規模已突破 2000 萬?！暗燃壍燃?積分制”積分制”獎勵高頻、高粘性獎勵高頻、高粘性觀影觀影/演出用戶演出用戶。用戶如要成

86、為淘麥 VIP，需要有足夠多的消費行為和金額。會員體系分為兩層，1）成為“淘麥 VIP 會員”需要用戶在 12 個月內購買不少于 5 單電影票或不低于 2 單演出票，且總金額達到 150 元；2）成為“淘麥 VIP 黑鉆會員”需要用戶在 12 個月內購買不少于 12 單電影票或不低于 4 單演出票，且總金額達到 300 元。因此，淘麥 VIP 能幫助平臺鎖定較為活躍的觀影/演出用戶，也通過消費獲得積分，再兌換福利的形式，獎勵高頻消費用戶。我們認為淘麥我們認為淘麥 VIP 對平臺主要有以下兩個意義：對平臺主要有以下兩個意義：1）鎖定高頻、高粘性用戶，充分挖掘商業價值。）鎖定高頻、高粘性用戶，充分

87、挖掘商業價值。我們認為票務平臺規模的增長，一方面是來自行業大盤的增長，但更重要的是充分挖掘高價值用戶的高粘性和高消費能力，帶來平臺規模的高質量增長。增長來源一：人均需求仍有增增長來源一：人均需求仍有增長空間，帶動大盤規模的穩健增長。長空間，帶動大盤規模的穩健增長。例如在電影行業，疫情前的 2019 年，全年觀影人次達 17.28 億，人均觀影 1.3 次，相較全球第一大電影市場北美市場的 3.4 次，仍有較大增長空間。增長來源二：增長來源二：挖掘挖掘對線下娛樂有高需求、高消費能力的對線下娛樂有高需求、高消費能力的高價值高價值用戶用戶。阿里影業總裁李捷接受格隆匯采訪時表示，近 1 年淘麥 VIP

88、 在電影+演出整體的購票頻次是非會員的 2.5 倍，ARPU 是 2.1 倍，留存率接近 3 倍。因此，大麥和淘票票整體規模增長更重要的是鎖定高價值用戶，充分利用這些用戶對線下娛樂的高需求，通過積分機制獎勵他們，將高需求轉化為對平臺的高粘性，從而獲得高收益。2）形成淘票票的高頻）形成淘票票的高頻+低低 ARPU 與大麥的低頻與大麥的低頻+高高 ARPU 的協同機制。的協同機制。演唱會本身具有低頻、高 ARPU 的特點，這與電影相反，具有高頻、低 ARPU 的特點。淘麥 VIP 打通電影+演唱會的機制，有望充分大麥在演出票務市場市占率龍頭的優勢，將對線下娛樂有高需求、高付費能力的用戶，向在電影票

89、務市場市占率第二的淘票票倒流，從而提高價值用戶的消費頻次。圖表圖表43：大麥和淘票票的協同機制大麥和淘票票的協同機制 資料來源：淘票票APP，大麥APP，中信建投 23 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。3.3 貓眼：貓眼：騰訊合作加持，以賽事、脫口秀、劇場實現差異化競爭騰訊合作加持，以賽事、脫口秀、劇場實現差異化競爭 已覆蓋多個已覆蓋多個線下演出線下演出場景場景，部分領域部分領域 GMV 增長較快增長較快。2017 年成立演出事業部后，貓眼利用自身在電影票務領域的市占率與用戶積累，持續投入現場演出業務，當前收入屬于“在線娛樂票務服務”板塊。公司為多品類線下演出提供票

90、務服務，包括演唱會、賽事、脫口秀、相聲、沉浸劇場、展覽、親子演出、生活類音樂節等。2022 年上半年，據公司財報，貓眼演出 GMV 恢復至 2021 年同期超 80%以上，并在部分細分領域實現突破性增長，如脫口秀、親子演出、沉浸劇場等，其中脫口秀品類 GMV 同比增長超 3 倍。圖表圖表44：貓眼為多品類線下演出貓眼為多品類線下演出提供票務服務提供票務服務 資料來源：貓眼APP，中信建投 同步同步推動票務系統普及、升級推動票務系統普及、升級，提高演出主辦方認可度。，提高演出主辦方認可度。據貓眼娛樂公告，2019 年，公司幫助全國數十家大型體育場館和劇院實現智能化升級，包括人臉識別入場、會員及營

91、銷、票務系統、官方微信小程序等全鏈路解決方案。2022 年，公司又為全國近 200 家新興中小型場館提供全套智慧場館票務系統解決方案；同年，貓眼與香港城市售票網開啟合作，為全香港地區的演出提供票務系統及營運服務，服務了包括陳奕迅香港演唱會在內的多個演出項目。我們認為，借助我們認為，借助在在票務領域豐富的技術票務領域豐富的技術積累和深入各地的銷售人員積累和深入各地的銷售人員規模規模，貓眼有望與更多，貓眼有望與更多演出場館、主辦方形成良好合作，提高自身在業內的認可度，從而為其獲取更多票務市場份額。演出場館、主辦方形成良好合作，提高自身在業內的認可度，從而為其獲取更多票務市場份額。已已為多個熱門為多

92、個熱門演出演出提供總代提供總代/獨代票務服務獨代票務服務，電競為其優勢項目，電競為其優勢項目。2019 年，貓眼作為票務總代理角色的項目場次數，同比增長超 8 倍，出票量同比增長 9 倍，包括林俊杰、周杰倫等知名歌手的演唱會。電競方面，貓眼服務過國內多個電競頂級賽事，據體育大生意，有 2020 年擔任英雄聯盟王者榮耀的全球總決賽票務總代，也有完美世界旗下 CSGO 亞洲邀請賽、第五人格職業聯賽等。我們認為，貓眼在電競領域的優勢，得益于：騰訊的合作加持：騰訊的合作加持：19 年貓眼與騰訊合作成立“騰貓聯盟”，騰訊將在音視頻、游戲等方面全力支持貓眼娛樂。我們認為，此合作疊加騰訊作為貓眼股東，讓貓眼

93、順利獲得騰訊核心電競 IP 的票務代理權。成功舉辦大賽后的服務經驗：成功舉辦大賽后的服務經驗：據體育大生意，以英雄聯盟 S10 為例，在購票環節，貓眼為其提供了“實名搖號+免費贈票+人臉核身入場”的票務方案，為國內體育歷史上首次，保證了觀眾購票的公平公正；在比 24 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。賽現場，貓眼通過人臉識別、無紙化檢票等技術手段滿足上座率限制、無接觸、實名制的要求。重大賽事的票務保障工作，有助于貓眼積累相關經驗、提高業內認可度。據貓眼娛樂副總裁張樂，電競賽事票房體量小但每年都在翻倍成長，延伸出來的商業價值也不局限在票務，還有商業廣告、周邊、IP 影視

94、化等。我們認為，未來貓眼有望借助電競品類在線下演出領域形成一定差異化，我們認為，未來貓眼有望借助電競品類在線下演出領域形成一定差異化，并將電競票務業務的經驗復用至其他線下演出，并將電競票務業務的經驗復用至其他線下演出，發掘更多商業空間，發掘更多商業空間，提高線下演出提高線下演出相關相關收入體量。收入體量。圖表圖表45：貓眼代理過多個熱門電競賽事的票務業務貓眼代理過多個熱門電競賽事的票務業務 騰訊騰訊 英雄聯盟 王者榮耀 和平精英冠軍杯 S10 世冠賽 QQ 飛車 S 賽 職業聯賽 LPL KPL 聯賽 穿越火線聯賽 德瑪西亞杯 KGL 聯賽 皇室戰爭聯賽 資料來源：體育大生意，中信建投 圖表圖

95、表46：貓眼代理部分熱門演出的票務業務貓眼代理部分熱門演出的票務業務 時間時間 票務票務 代理代理 2018 張學友“學友經典世界巡回演唱會”東莞站票務總代理 2019 林俊杰巡演 總代服務 2019 周杰倫巡演 總代服務 2019 陳情令演唱會 總代服務 2019 Nine Percent 演唱會 總代服務 2019 R.1.S.E 巡演 總代服務 2020 2020 英雄聯盟全球總決賽 總代服務 2020 2020 王者榮耀世界冠軍杯總決賽 獨家票務總代理 2021 真跡重現莫內和印象派大師展 票務總代理 2021 2021 迷笛音樂節 票務總代理 2021 馬克西姆古典跨界鋼琴演奏會 2

96、021 薛之謙天外來物巡回演唱會 2021 李榮浩麻雀巡回演唱會 2021 2021 年王者榮耀職業聯賽 票務總代理 2023 周杰倫 2023 嘉年華世界巡回演唱會 資料來源：貓眼財報，中信建投 持續積累演出的出品與發行經驗。持續積累演出的出品與發行經驗。據公司 2022 年報，公司未來將加大發展現場演出的票務、出品和發行業務，以及電影與現場演出的相互打通，衍生品開發等。目前公司已經積累了較多相關經驗：內容出品開發：內容出品開發：公司主控出品和參與投資了多個新演藝形式，例如沉浸式美食互動劇玩味探險家沉浸式游戲劇場揚名立萬等。25 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖

97、表圖表47：貓眼貓眼主控出品和參與投資主控出品和參與投資的的多個新演藝形式多個新演藝形式 演出時間演出時間 演出名稱演出名稱 類型類型 2022.09-2023.03 玩味探險家 沉浸式美食互動劇 2022.10.18-2022.10.23 玩味放映廳 沉浸式美食互動劇 2023.03-2023.04 玩味音律 沉浸式賞味音樂會 2023.07.08-2023.07.31 明珠傳奇 沉浸式游戲劇場 2023.07.16-2023.08.31 揚名立萬 沉浸式游戲劇場 2023.08.18-2023.08.27 玩味制片廠 沉浸式互動劇 資料來源：貓眼APP，貓眼財報，中信建投 演出演出宣發推廣

98、：宣發推廣：公司充分利用貓眼媒體矩陣和平臺優勢，配合抖音、微博、騰訊音樂等平臺，為藝人和演出主辦方提供線上線下全渠道整合營銷服務。2019 年貓眼成為周傳雄巡演獨家宣發平臺、林俊杰巡演合作宣發平臺；還為斷金陽臺不眠之夜 Sleep No More等知名話劇舞臺劇，以及 teamLab 系列展覽提供創新的推廣服務。3.3 大豐實業：大豐實業：國內領先的文體旅產業解決方案提供商國內領先的文體旅產業解決方案提供商 大豐實業是國內領先的文體旅產業解決方案提供商。大豐實業是國內領先的文體旅產業解決方案提供商。公司成立于 1991 年，2017 年上市，主營業務包括文體科技裝備、數字藝術科技、軌道交通裝備

99、，并逐步向文體場館運營、演藝項目拓展。收入端，公司 2022 年實現營業收入 28.42 億元，同比減少 3.93%，2018-2022 年 CAGR 為 12.17%，其中傳統業務文體裝備/軌交設備增長穩定，2018-2022 年營收 CAGR 分別為 8.03%/15.87%；數字藝術科技業務增長較快，2018-2022 年營收 CAGR為 50.42%。利潤端，2022 年歸母凈利潤 2.87 億元，同比減小 26.61%；歸母凈利率 10.09%，主要系管理費用率提升以及壞賬（信用減值損失）增加，正常年度公司歸母凈利率約 12-13%。1）文體科技裝備：文體科技裝備：公司聚焦文體科技裝

100、備的研發、生產、安裝與維護。文化科技裝備方面，產品主要包括燈音視頻系統、舞臺機械及智能控制系統、聲學裝飾、伸縮活動看臺等，已連續 25 年為央視春晚創制舞臺系統，并為國家大劇院（合成劇場）、江蘇大劇院、G20 杭州峰會等場館提供舞臺裝備支持。體育科技裝備方面，產品主要包括場地工藝、智慧場館控制系統、音響照明等，曾為多個大型賽事提供裝備支持，例如 2022 年，公司為北京冬奧會打造了承載火炬升空的雪花型升降臺。另據大豐體育，公司已成為杭州亞運會官方供應商，為46 個場館中的 36 個提供集成解決方案和核心設備，占比達 78.3%。2022 年文體科技業務收入 22.15 億元，同比減少 11.0

101、6%；占比 77.91%，是公司的主要收入來源。2）數字藝術科技：）數字藝術科技：公司運用 AR、VR、裸眼 3D 等技術，為文化綜合體與城市光影文化、歷史文化街區復興與夜間經濟、景區提升與文化小鎮開發提供形象升級、文化光影秀、沉浸式演藝空間等場景應用。2021 年 11月，公司中標標中免集團?？趪H免稅城主題中庭施工項目，打造 AURA 天際密林，2022 年 10 月對外開放；該項目中標訂單總金額 2.33 億元，占 2021 年公司營業收入達 7.87%，貢獻顯著業績增量。2022 年數字藝術科技收入 4.00 億元，占比 14.06%；同比增長 121.96%，是公司收入增長最快的業務

102、板塊。26 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖表圖表48：2018-2022 年年大豐實業大豐實業營業收入拆分（億元）營業收入拆分（億元）圖表圖表49：2018-2022 年年大豐實業大豐實業各業務收入占比各業務收入占比 資料來源：大豐實業公告，中信建投 資料來源：大豐實業公告，中信建投 圖表圖表50：2013-2022 年年大豐實業大豐實業營業收入營業收入 圖表圖表51：2013-2022 年年大豐實業大豐實業歸母凈利潤歸母凈利潤 資料來源：大豐實業公告，中信建投 資料來源：大豐實業公告，中信建投 3.4 鋒尚文化：鋒尚文化：國內舞美創意設計龍頭國內舞美創意設計龍

103、頭 鋒尚文化是國內舞美創意設計龍頭。鋒尚文化是國內舞美創意設計龍頭。公司是創業板注冊制首批 18 家企業之一，2020 年成功上市創業板，憑借在創意設計領域的優勢，業務覆蓋大型文化演藝活動、文化旅游演藝、景觀藝術照明與虛擬演藝領域，其中大型文化演藝活動的創意設計策劃是公司的主要收入來源，2022 年收入占比 81.23%。1）大型文化演藝活動創意、設計及制作：大型文化演藝活動創意、設計及制作：公司承接的項目主要為大型文化慶典活動或紀念活動、大型體育賽事開閉幕式、大型演出等，代表項目包括 2008 年北京奧運會和殘奧會開閉幕式，2010 年上海世博會開閉幕式，2016 年 G20 杭州峰會大型水

104、上情景表演交響音樂會最憶是杭州等。據鋒尚文化公告，公司近 20 年來發展大型項目沒有失誤和事故，項目均順利交付。2022 年該項業務收入 2.60 億元，同比增加 89.85%，完成了2022 年北京冬奧會開幕式燈光設計及制作、北京冬奧會閉幕式及冬殘奧開閉幕式的創意設計及制作。2）文化旅游演藝創意、設計及制作文化旅游演藝創意、設計及制作：公司為實景旅游演出、主題公園旅游演出、劇場表演旅游演出等文化旅游演藝活動提供概念策劃、藝術創意設計及制作服務。同時，2022 年公司已完成上海中心的“天時（Sky632)”光影科技互動沉浸式演繹及坐落于西安大唐不夜城的“404#Lab杌”項目建設并開啟運營，標

105、志公司拓展 C 端項目運營業務。2022 年該項業務收入 0.35 億元，同比減少 80.03%，主要系疫情影響線下項目舉辦。3）景觀藝術照明及演繹創意、設計及制作：）景觀藝術照明及演繹創意、設計及制作：公司立足于夜游經濟，為藝術燈光、動態燈光秀、燈光投影秀等提供創意設計和制作，代表項目包括上海中心大廈燈光秀設計及制作、延安寶塔山大型多媒體景觀燈光表演設計等。2022 年該項業務收入 0.21 億元，同比減少 86.38%。16.26 18.85 21.75 24.90 22.15 0.78 0.86 1.41 1.80 4.00 01020304020182019202020212022文化

106、體育裝備數字藝術科技軌道交通裝備其他91%88%87%84%78%4%4%6%6%14%0%20%40%60%80%100%20182019202020212022文化體育裝備數字藝術科技軌道交通裝備其他12.2 12.9 14.0 16.2 17.1 18.0 21.4 25.1 29.6 28.4-10%-5%0%5%10%15%20%25%010203040營業收入（億元）YoY1.3 1.4 1.6 2.0 2.3 2.3 2.4 3.1 3.9 2.9-40%-20%0%20%40%0.01.02.03.04.05.0歸母凈利潤（億元）YoY 27 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀

107、正文之后的免責條款和聲明。4）虛擬演藝產品的創意設計及制作：）虛擬演藝產品的創意設計及制作：2021 年公司成立子公司鋒尚互娛，利用 AR 等技術，布局虛擬演藝生態，打造線上演藝產品，2022 年完成冬季冰雪運動 IP 的虛擬音樂會集光之夜和“咪咕公司 2022 年世界杯音樂盛典項目”。圖表圖表52：2018-2022 年年鋒尚文化鋒尚文化營業收入拆分（億元）營業收入拆分（億元）圖表圖表53：2018-2022 年年鋒尚文化鋒尚文化各業務收入占比各業務收入占比 資料來源：鋒尚文化公告，中信建投 資料來源：鋒尚文化公告，中信建投 在手訂單充足，在手訂單充足，2023 年業績有望顯著復蘇。年業績有

108、望顯著復蘇。受益于我國文化產業持續發展，公司收入和利潤快速提升，2013-2019 年營業收入 CAGR 達 65.69%，歸母凈利潤 CAGR 達 120.74%。2020 年疫情以來由于已簽約項目首演時間和建設進度推進不如預期，公司業績出現較大下降，2022 年營業收入 3.20 億元，同比下降 31.43%；歸母凈利潤 0.15 億元，同比下降 84.03%。公司在手訂單充足，截止 2023 年 6 月 30 日公司大型文化演藝和文化旅游演藝在手訂單分別為 4.19 和 4.64 億元，項目周期分別為約 6-12 個月、12-24 個月，預計將會為公司提供較多業績支撐。圖表圖表54：20

109、13-2022 年年鋒尚文化鋒尚文化營業收入營業收入 圖表圖表55：2013-2022 年年鋒尚文化鋒尚文化歸母凈利潤歸母凈利潤 資料來源：鋒尚文化公告，中信建投 資料來源：鋒尚文化公告，中信建投 3.14 4.27 1.23 1.37 2.60 1.81 3.12 6.66 1.74 0.35 05101520182019202020212022大型文化演藝活動文化旅游演藝景觀藝術照明及演繹其他55%47%12%29%81%32%34%68%37%11%13%18%19%33%6%0%20%40%60%80%100%20182019202020212022大型文化演藝活動文化旅游演藝景觀藝術

110、照明及演繹其他0.4 0.7 0.8 1.4 2.1 5.7 9.1 9.8 4.7 3.2-100%-50%0%50%100%150%200%024681012營業收入（億元）YoY0.0 0.1 0.1 0.4 0.5 1.4 2.5 2.6 0.9 0.1-100%0%100%200%300%0.00.51.01.52.02.53.0歸母凈利潤（億元）YoY 28 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。投資建議：投資建議：當前國內線下演出市場受益于供需兩端共同刺激，實現票房和觀眾人次的快速反彈。從供給端看，一方面主辦方抓緊市場回歸正常的時點，推動演唱會、音樂節、Li

111、ve House、小劇場、文旅演藝等各類型演出實現強勁恢復；另一方面，涉外演出恢復審批，同時地方政府以舉辦大型活動促進文體娛消費為契機，也在積極協調各類活動落地。從需求端看，上半年市場規模已超越 19 年，實現國內線下演出市場的強勁反彈。從海外線下演出龍頭 Live Nation 看國內全產業鏈投資機會：始于演出主辦，通過縱向延申，實現“演出主辦+在線票務業務+場館運營”的全產業鏈布局，同時兼具頭部藝人和音樂節 IP 的兩大資源優勢。公司受益于海外率先放松疫情管控，22 年收入實現了 165%的同比增長。在國內線下演出市場蓬勃發展的當下，我們建議關注產業鏈上的相關標的，包括：1）票務平臺：“電

112、影+演出”全場景布局的阿里影業，及有騰訊合作加持、以體育賽事/脫口秀/劇場等細分類目實現差異化競爭的貓眼娛樂；2）創意設計和落地：從文體旅裝備生產走向文旅創意落地的大豐實業，以及國內舞美創意設計龍頭鋒尚文化。29 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。風險分析風險分析 面對劇本殺和其他線下娛樂活動競爭的風險、線上娛樂競爭加劇的風險、演出票房不及預期的風險、演出場次增速不及預期的風險、音樂節和主辦方口碑惡化風險、演出藝人失德的風險、線下演出監管的風險、政策支持不及預期的風險、線下劇目版權競爭的風險、版權合規的風險、演出場館租金成本上升的風險、演出場館搭建的原材料成本上升風險

113、、演出票務系統故障的風險、重大安全衛生事故突發的風險、項目結算周期變化的風險、人才流失的風險、創意不足的風險、用戶審美取向發生變化的風險。30 行業深度報告 傳媒傳媒 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。分析師介紹分析師介紹 楊艾莉楊艾莉 傳媒互聯網行業首席分析師，中國人民大學傳播學碩士，曾任職于百度、新浪，擔任商業分析師、戰略分析師。2015 年起，分別任職于中銀國際證券、廣發證券，擔任傳媒與互聯網分析師、資深分析師。2019 年 4 月加入中信建投證券研究發展部擔任傳媒互聯網首席分析師。研究助理研究助理 楊曉瑋楊曉瑋 行業深度報告 傳媒傳媒 評級說明評級說明 投資評級標準 評級 說明 報告

114、中投資建議涉及的評級標準為報告發布日后 6個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A 股市場以滬深300 指數作為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數作為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。股票評級 買入 相對漲幅 15以上 增持 相對漲幅 5%15 中性 相對漲幅-5%5之間 減持 相對跌幅 5%15 賣出 相對跌幅 15以上 行業評級 強于大市 相對漲幅 10%以上 中性 相對漲幅-10-10%之間 弱于大市 相對跌幅 10%以上 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：（i）以

115、勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,結論不受任何第三方的授意或影響。（ii）本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。法律主體說明法律主體說明 本報告由中信建投證券股份有限公司及/或其附屬機構（以下合稱“中信建投”）制作，由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供。中信建投證券股份有限公司具有中國證監會許可的投資咨詢業務資格，本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格證書編號已披露在報告首頁。在遵守適用的法律法規情況下，本報告亦可能由中信建投

116、（國際）證券有限公司在香港提供。本報告作者所持香港證監會牌照的中央編號已披露在報告首頁。一般性聲明一般性聲明 本報告由中信建投制作。發送本報告不構成任何合同或承諾的基礎，不因接收者收到本報告而視其為中信建投客戶。本報告的信息均來源于中信建投認為可靠的公開資料，但中信建投對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載觀點、評估和預測僅反映本報告出具日該分析師的判斷，該等觀點、評估和預測可能在不發出通知的情況下有所變更，亦有可能因使用不同假設和標準或者采用不同分析方法而與中信建投其他部門、人員口頭或書面表達的意見不同或相反。本報告所引證券或其他金融工具的過往業績不代表其未來表現。報告中所含任何

117、具有預測性質的內容皆基于相應的假設條件，而任何假設條件都可能隨時發生變化并影響實際投資收益。中信建投不承諾、不保證本報告所含具有預測性質的內容必然得以實現。本報告內容的全部或部分均不構成投資建議。本報告所包含的觀點、建議并未考慮報告接收人在財務狀況、投資目的、風險偏好等方面的具體情況，報告接收者應當獨立評估本報告所含信息，基于自身投資目標、需求、市場機會、風險及其他因素自主做出決策并自行承擔投資風險。中信建投建議所有投資者應就任何潛在投資向其稅務、會計或法律顧問咨詢。不論報告接收者是否根據本報告做出投資決策，中信建投都不對該等投資決策提供任何形式的擔保，亦不以任何形式分享投資收益或者分擔投資損

118、失。中信建投不對使用本報告所產生的任何直接或間接損失承擔責任。在法律法規及監管規定允許的范圍內，中信建投可能持有并交易本報告中所提公司的股份或其他財產權益，也可能在過去 12 個月、目前或者將來為本報告中所提公司提供或者爭取為其提供投資銀行、做市交易、財務顧問或其他金融服務。本報告內容真實、準確、完整地反映了署名分析師的觀點，分析師的薪酬無論過去、現在或未來都不會直接或間接與其所撰寫報告中的具體觀點相聯系，分析師亦不會因撰寫本報告而獲取不當利益。本報告為中信建投所有。未經中信建投事先書面許可，任何機構和/或個人不得以任何形式轉發、翻版、復制、發布或引用本報告全部或部分內容，亦不得從未經中信建投

119、書面授權的任何機構、個人或其運營的媒體平臺接收、翻版、復制或引用本報告全部或部分內容。版權所有，違者必究。中信建投證券研究發展部中信建投證券研究發展部 中信建投（國際）中信建投（國際）北京 上海 深圳 香港 東城區朝內大街2 號凱恒中心B座 12 層 上海浦東新區浦東南路528號南塔 2103 室 福田區福中三路與鵬程一路交匯處廣電金融中心 35 樓 中環交易廣場 2 期 18 樓 電話：（8610）8513-0588 電話：（8621）6882-1600 電話：（86755）8252-1369 電話：（852）3465-5600 聯系人：李祉瑤 聯系人：翁起帆 聯系人：曹瑩 聯系人：劉泓麟 郵箱： 郵箱： 郵箱： 郵箱：charleneliucsci.hk