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1、 公司公司報告報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 好太太好太太（603848）證券證券研究報告研究報告 2023 年年 10 月月 27 日日 投資投資評級評級 行業行業 輕工制造/家居用品 6 個月評級個月評級 買入（首次評級）當前當前價格價格 15.5 元 目標目標價格價格 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股)401.00 流通A 股股本(百萬股)401.00 A 股總市值(百萬元)6,215.50 流通A 股市值(百萬元)6,215.50 每股凈資產(元)5.28 資產負債率(%)17.21 一年內最高/最低(元)18.20/11.54 作

2、者作者 孫海洋孫海洋 分析師 SAC 執業證書編號：S1110518070004 尉鵬潔尉鵬潔 分析師 SAC 執業證書編號：S1110521070001 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 股價股價走勢走勢 夯實晾曬主業優勢，發力全屋智能家居夯實晾曬主業優勢，發力全屋智能家居 深耕家居二十余載，晾曬深耕家居二十余載，晾曬行業行業龍頭企業龍頭企業 公司為集研發、生產、銷售、服務于一體的智能家居企業，產品和服務涵蓋全屋織物智能護理、智能看護等全屋智能領域。其中智能晾衣機和智能鎖為核心產品，旗下品牌包括好太太、曬客、科徠尼。2022 年公司堅持多品類發展戰略，布局智能織物護理、智能看護、全屋智能

3、三大業務領域，進一步優化各品類產品體系，持續推進產品的融合式規劃，實現產品套系化開發，打造具有市場競爭力的產品，有力支持營銷系統提升品牌影響力。23H1 收入利潤表現亮眼，收入利潤表現亮眼，智能家居產品占比提升智能家居產品占比提升 23H1 公司營收 7.19 億同增 15.37%；歸母凈利 1.5 億同增 44.9%。分產品，公司智能家居產品收入占比持續提升，22 年公司智能家居產品收入 11.3億，占總超 80%，傳統晾衣架產品收入 2.2 億。分渠道，22 年電商收入 8.4億，占總提升至 61.6%，線下渠道收入 5.3 億。23H1毛利率49.2%同增5.1pct，恢復至2019年水

4、平。23H1歸母凈利率20.9%同比+4.2pct。2022 年智能家居產品毛利率 48.3%，同比+2.2pct；晾衣架產品毛利率 37.4%，同比-4.9pct；其他產品毛利率為 32.4%，同比-6.7pct；總毛利率 46.3%，同比+1.2pct。盈利能力的顯著提升主要系公司智能產品的持續增長、品牌影響力的逐步提升以及經營效率的持續優化所致。智能家居市場政策利好，智能家居市場政策利好，晾曬、門鎖等智能場景晾曬、門鎖等智能場景快速發展快速發展 2023 年中國智能家居市場規模將達 5360 億元，同增 15.7%。國家自 2020年起不斷出臺行業利好政策支持智能家居行業發展，智能家居的

5、滲透率在政策加持下將進一步提高。2024 年智能晾衣機細分市場規模將達 150 億元，六年期 CAGR13.7%；銷量將達 1037 萬套，2021-2024 年均同增 20%以上。消費者傾向于頭部老牌企業，好太太在一線/新一線/二線城市的認知率和購買率均為第一。2022 年中國智能門鎖市場滲透率約為 14%，相較歐美(35%)及日本(40%)韓國(80%)仍有較大發展空間。中國智能門鎖市場規模 2023 年預計為 234 億元，2027 年將達到 409 億元，2023-2027 年 CAGR 為 15%。晾曬晾曬領域領域優勢優勢顯著顯著，入局新賽道進軍智能家居，入局新賽道進軍智能家居 好太

6、太在中國晾衣架市場中市占達 40%，具備較強品牌影響力，其他品牌均在 6%以下。近年公司產品結構持續優化，高單價、高毛利的智能家居產品收入占比提升至 80%以上；進軍智能鎖賽道，有望打造第二增長曲線。同時公司 22 年制定五年戰略，首次將全屋智能納入主要業務領域，聚焦全屋織物智能護理、智能看護、智能光感、智能健康生活四大業務模塊，采取智能單品或套裝、全屋智能服務兩大模式，多賽道并駕齊驅，未來或進一步打開空間。全渠道驅動數字化營銷，完善線下區域零售布局全渠道驅動數字化營銷，完善線下區域零售布局 公司在穩定天貓、京東等傳統電商渠道市占的同時，以直播、短視頻、KOL推廣為切入點，多平臺覆蓋線上消費群

7、體，一方面全方位塑造好太太品牌的時尚感、科技感，另一方面獲取精準流量，持續提升渠道管理效率。線下方面，公司通過推動城市運營平臺模式，積極下沉提升覆蓋區域；同-6%1%8%15%22%29%36%43%2022-102023-022023-062023-10好太太滬深300 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 時深化五金店、新零售、KA 等新渠道布局。另外，有序發展工程渠道業務，此前與優質房地產客戶開展戰略合作，積極探索異業合作、多場景等方向，培育新的業務增長點。首次覆蓋，給予“買入”評級首次覆蓋，給予“買入”評級 公司在傳統晾曬領域具備優勢，

8、入局智能鎖賽道打造第二增長曲線，拓寬智能家居產品線打開空間，同時伴隨金湖工廠投產，產能儲備或較為充足，具備較好成長潛力。我們預計公司 23-25 年收入分別為 16.5、20.1、24.0億，歸母凈利分別為 3.3、3.9、4.7 億，EPS 分別為 0.8、1.0、1.2 元/股。我們選取具有相似產品或同一行業的王力安防、歐派家居、螢石網絡作為可比公司，根據可比公司 24 年 PE wind 一致預測均值，給予公司 24 年估值 20-22 倍，對應目標價格為 19.5-21.5 元/股。風險風險提示提示：原材料價格波動；智能產品推廣不及預期；市場競爭激烈；房地產市場波動；股票交易異常波動等

9、風險。財務數據和估值財務數據和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)1,425.45 1,382.02 1,654.78 2,010.80 2,399.87 增長率(%)22.88(3.05)19.74 21.51 19.35 EBITDA(百萬元)407.83 311.15 421.61 499.06 570.68 歸屬母公司凈利潤(百萬元)300.22 218.59 326.39 391.93 468.89 增長率(%)12.97(27.19)49.32 20.08 19.64 EPS(元/股)2.87 0.55 0.81 0.98 1.17 市盈

10、率(P/E)5.40 28.43 19.04 15.86 13.26 市凈率(P/B)3.31 3.04 2.80 2.51 2.23 市銷率(P/S)4.36 4.50 3.76 3.09 2.59 EV/EBITDA 10.07 17.46 13.44 11.07 8.76 資料來源：wind，天風證券研究所 YZyWMBeVeXmUqMsO7NaO7NmOoOmOsReRmNqQlOtQqQ8OqQxOuOrMtPNZmMnP 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 內容目錄內容目錄 1.深深耕耕家居家居二十余二十余載，智能晾曬載，智能晾曬

11、龍龍頭頭企企業業.5 1.1.多產品多賽道加持，全屋智能生態布局.5 1.2.股權結構穩定，股權激勵綁定核心人員利益.5 1.3.23H1 表現靚麗，產品結構智能化升級.6 2.智能家居市場快速擴張，政策智能家居市場快速擴張，政策+低滲透率雙驅動低滲透率雙驅動.9 2.1.智能家居市場規?？焖僭鲩L，受益利好政策頻出.9 2.2.智能晾曬市場穩健增長，我國滲透率具備較大提升空間.10 2.3.智能門鎖滲透率具備提升空間，多樣化需求形成多玩家競爭局面.12 3.夯實晾曬主業優勢，入局新賽道進軍智能家居夯實晾曬主業優勢，入局新賽道進軍智能家居.13 3.1.堅實研發驅動產品力提升，多品類打造智能家居

12、生態.13 3.1.1.研發創新領先，積極布局智能家居核心能力.13 3.1.2.晾曬領域品牌力領先，延伸品類構筑智能家居生態.14 3.2.全渠道驅動數字化營銷，完善線下區域零售布局.16 3.3.產能釋放承接增量需求，制造端全環節降本增效.17 4.盈利預測與估值盈利預測與估值.19 5.風險提示風險提示.19 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.5 圖 2：公司股權架構（截至 2023 年 6 月 30 日）.5 圖 3：2018-23H1 公司營收（億元）及同比增速.6 圖 4：21Q1-23Q2 公司分季度營收（億元）及同比增速.6 圖 5：分產品 2018-2022 公司營業收

13、入（億元）.7 圖 6：分渠道 2018-2022 公司營業收入（億元）.7 圖 7：分銷售模式 2021-2022 公司營業收入（億元）.7 圖 8：2018-2023H1 公司歸母凈利（億元）及同比增速.8 圖 9：2018-23H1 公司歸母凈利率及毛利率.8 圖 10：2018-2023H1 公司各項費率.8 圖 11：2012-2022 年中國城鎮居民人均可支配收入(千元).9 圖 12：2019-2025 年中國智能家居市場規模(億元)及同比增速.9 圖 13：2019-2023 年中國晾曬行業市場規模(億元)及同比增速.10 圖 14：2019-2023 年智能晾衣機市場規模占比

14、.10 圖 15：2019-2024 年中國智能晾衣機銷售總額(億元)及同比增速.10 圖 16：2019-2024 年中國智能晾衣機銷售總額(萬套)及同比增速.10 圖 17：2023 年 6 月一線/新一線/二線城市智能晾衣機品牌認知率.11 圖 18：2023 年 6 月一線/新一線/二線城市智能晾衣機品牌購買率.11 圖 19：2023-2027 中國智能門鎖市場規模(億元)及同比增速.12 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 圖 20：2023 年智能門鎖用戶關注點分布.12 圖 21：2021H1-2023H1 智能門鎖行業品牌變

15、化情況（品牌數，個）.13 圖 22：2018-23H1 公司研發投入（億元）及研發費率（%）.14 圖 23：2018-2022 年公司申請專利數量.14 圖 24：2017-2022 年智能家居產品及其他系列產品收入占比.15 圖 25：2013-2022 年公司銷售毛利率及凈利率.15 圖 26：公司智能晾曬產品、非智能晾曬產品價格區間.15 圖 27：2018-2022 年公司智能家居產品及晾衣架產品平均銷售單價.15 圖 28：各大智能鎖品牌線上銷售價格區間.16 圖 29：2013-2022 年電商銷售收入及同比增速.16 圖 30：2017-2022 公司智能家居產品產銷量（萬套

16、）及產銷率.18 圖 31：2017-2022 公司晾衣架產品產銷量（萬套）及產銷率.18 表 1：2020 年來國家對智能家居行業利好政策.9 表 2：公司收入拆分（百萬元；%）.19 表 3：wind 一致 PE 預期（截至 10 月 27 日收盤）.19 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 1.深深耕耕家居家居二十余二十余載，智能晾曬載，智能晾曬龍龍頭頭企企業業 1.1.多產品多賽道加持多產品多賽道加持，全屋智能生態布局全屋智能生態布局 廣東好太太科技集團股份有限公司(以下簡稱“好太太”)為集研發、生產、銷售、服務于一體的智能家居企業，

17、產品和服務涵蓋全屋織物智能護理、智能看護等全屋智能領域。其中智能晾衣機和智能鎖為核心產品，旗下品牌包括好太太、曬客、科徠尼。2022 年公司堅持多品類發展戰略，布局智能織物護理、智能看護、全屋智能三大業務領域，進一步優化各品類產品體系，持續推進產品的融合式規劃，實現產品套系化開發，打造具有市場競爭力的產品，有力支持營銷系統提升品牌影響力。從公司歷程看，好太大發展至今，從開創晾曬新品類創建品牌（1999-2005 年）到高速發展擴大品牌認知（2005-2009 年）持續領航建立品領導力（2009-2016 年）再到如今加速擴張（2016 年至今），從單品到多品，從單一賽道到多賽道，已經經歷了四個

18、發展階段。公司于 1999 年成立，專注于晾曬業務，并逐漸塑造為行業領導品牌。2011 年，公司與沃爾瑪合作，優化線下渠道布局。公司于 2010 和 2014 年分別進駐淘寶和京東，先行布局電商領域。2018 年公司發布首款智能鎖，并在 2019 年提出“兩縱一橫”策略。2022 年，公司確立了智能織物護理、智能看護、全屋智能等領域的戰略目標，致力于構建更加完整的智能生態。圖圖 1：公司發展歷程：公司發展歷程 資料來源：公司公告，公司官網，天風證券研究所 1.2.股權結構穩定，股權激勵綁定核心人員利益股權結構穩定，股權激勵綁定核心人員利益 公司股權結構穩定集中。公司股權結構穩定集中。董事長沈漢

19、標先生持有 54.21%的股份，其同時任廣州好萊客創意家居股份有限公司董事長，配偶王妙玉女士為公司總經理，持股28.97%，兩人合計控制83.18%的公司股權，確立實控人地位。另外，王妙玉女士的表兄侯鵬德 5.61%的股權。從整體來看，公司的股權分布集中穩定，以創始人夫婦在家居領域沉淀多年得出的豐富的管理經驗助力公司長久發展。圖圖 2：公司股權架構（截至：公司股權架構（截至 2023 年年 6 月月 30 日）日）公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 資料來源：公司公告，天風證券研究所 2023 年 9 月 27 日，公司發布限制性股票激勵策略

20、，擬向董事、高管、中層及核心業務人員等 40 人授予約 321 萬股的限制性股票，約占公司股本的 0.8%，授予價格定為 7.92 元/股，約為計劃草案公告前一交易日公司股票交易均價的 50%；股票來源為定向增發?？己四繕烁采w 23、24 年業績，從授予日期開始算起，首個 12 個月內，公司的收入年增長率應不低于 20%，對應公司 23H2 收入同增達到或超過 23.9%，全年的收入預計不低于 16.43億元；24 年則以 22 年收入為基數，收入復合增長率不低于 20%，對應 24 年的預期收入至少為 19.71 億元。本次激勵計劃進一步完善公司長期激勵制度，綁定核心人才與公司股東利益，調動

21、核心團隊積極性；公司選擇收入增速作為考核指標，主要為持續提升市場份額、保持競爭地位。1.3.23H1 表現靚麗，產品結構智能化升級表現靚麗，產品結構智能化升級 23H1 營收營收增長增長表現亮眼。表現亮眼。2018-2022 年，公司營收 CAGR 為 1.35%；22 年公司營收為 13.82億元，同比減少 3.05%，主要系 22 年 Q4 公司銷售活動受限制所致。進入 23H1，公司營收達 7.19 億元，同比增長 15.37%，主要系銷售增加所致。因公司的產品需求主要來自于房屋裝修以及置換家居產品，一般春節前完工或春節后開工，因此公司收入具備一定季節性，Q1 為淡季，Q4 為旺季。圖圖

22、 3：2018-23H1 公司營收（億元）及同比增速公司營收（億元）及同比增速 圖圖 4：21Q1-23Q2 公司分季度營收（億元）及同比增速公司分季度營收（億元）及同比增速 13.1012.6011.6014.25 13.827.1917.8%-3.8%-8.0%22.9%-3.1%15.4%-10%-5%0%5%10%15%20%25%051015收入(億元)yoy2.115.799.4814.252.446.2310.0813.822.767.1972.0%55.1%36.8%22.9%15.7%7.6%6.3%-3.1%13.3%15.4%-10%0%10%20%30%40%50%60

23、%70%80%0246810121416收入(億元)yoy 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 分產品，智能家居占比逐年提升。分產品，智能家居占比逐年提升。晾衣架產品指手搖晾衣架、落地晾衣架和外飄晾衣架等傳統晾衣架產品，智能家居包括智能晾衣機、智能門鎖等智能產品。2018 年公司智能家居收入達 7.6 億元，同增 45.1%，主要系公司優化產品結構，加大對智能家居產品的推廣所致；2019-2020 年公司總體營收結構穩定；21-22 年公司智能家居收入及占比明顯增長，22

24、 年收入 11.34 億元，同增 4.8%，占總達 82.3%，為主導產品。22 年公司晾衣架產品營收和占比進一步減少至 2.21 億元和 16%，五年期內呈穩定減少趨勢，符合公司將重心轉向全屋智能生態布局的戰略。圖圖 5：分產品分產品 2018-2022 公司公司營業營業收入（億元）收入（億元）資料來源：公司公告，天風證券研究所 分渠道，電商渠道占比穩定增長，分渠道，電商渠道占比穩定增長，目前占目前占主導地位。主導地位。2018 年公司的電商營收絕對值和占比分別為 2.81 億元和 21.5%，五年期內穩定增長至 2022 年的 8.43 億和 61.6%。此增長主要得益于公司五年來積極拓寬

25、電商渠道銷售平臺。圖圖 6：分渠道分渠道 2018-2022 公司營業收入（億元）公司營業收入（億元）圖圖 7：分銷售模式分銷售模式 2021-2022 公司營業收入（億元）公司營業收入（億元）資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 分銷售模式，直營模式占比顯著增長。分銷售模式，直營模式占比顯著增長。2021 年經銷商模式和直營模式營收分別為 6.4 億元和 7.78 億元，營收占比分別為 45.1%和 54.9%。2022 年直營模式營收增長至 8.85 元，同增7.60 7.62 7.04 10.82 11.34 5.17 4.63 4.09 3.11 2.

26、21 0.26 0.27 0.31 0.26 0.23 024681012141620182019202020212022智能家居產品晾衣架產品其他10.23 8.66 6.55 7.41 5.26 2.81 3.87 4.88 6.78 8.43 21.5%30.9%42.7%47.8%61.6%0%10%20%30%40%50%60%70%05101520182019202020212022線下電商電商占比6.40 4.84 7.78 8.85 024681012141620212022經銷商模式直營模式 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明

27、8 13.8%，占比達到 64.6%；經銷商模式營收減少至 4.84 億元，同減 24.3%，占比減少至 35.3%。23H1 公司歸母凈利公司歸母凈利 1.5 億，同比大幅增長。億，同比大幅增長。2022 年公司歸母凈利受到疫情沖擊，為 2.19億元，同比減少 27.2%，但 2023H1 歸母凈利達到 1.50 億元，同比增長 44.9%，主要系 2022年同期低基數，且期間主營產品收入規模增長，并通過整合供應鏈提升整體毛利水平。23H1 公司毛利率公司毛利率 49.2%同增同增 5.1pct，恢復至，恢復至 2019 年水平。年水平。2023H1，公司的毛利率和歸母凈利率分別為 49.2

28、%和 20.9%，同比分別+5.1pct 和+4.2pct。2022 年智能家居產品毛利率為48.3%，同比+2.2pct，晾衣架產品毛利率為 37.4%，同比-4.9pct，其他產品毛利率為 32.4%，同比-6.7pct，總毛利率 46.3%，同比+1.2pct。盈利能力的提升主要系直營模式銷量占比提升，以及公司通過供應商尋源優化、集中議價及采購等措施合理控制原材料采購價格，有效控制成本所致。圖圖 8：2018-2023H1 公司歸母凈利（億元）及同比增速公司歸母凈利（億元）及同比增速 圖圖 9：2018-23H1 公司歸母凈利率及毛利率公司歸母凈利率及毛利率 資料來源：公司公告，天風證券

29、研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 歸母凈利率歸母凈利率 22 年年疫情疫情受受挫挫，23H1 恢復?；謴?。23H1 歸母凈利率 20.9%，同比+4.2pct，恢復至往年平均水平。期間費率波動下行。期間費率波動下行。費用方面，2023H1，公司的期間總費用率為 25.90%，同比+1.16pct。其中，銷售費用率、管理費用率、研發費用率和財務費用率分別為 18.16%、5.29%、2.88%和-0.43%，同比分別+1.94pct、-0.68pct、-0.42pct 和+0.33pct。其中銷售費用處于歷史高點，其增加主要來源于公司的全渠道戰略布局、電商平臺的加強推廣、職工薪酬的增加

30、以及廣宣費用的增加。圖圖 10：2018-2023H1 公司公司各項費率各項費率 資料來源：公司公告，天風證券研究所 2.612.792.663.002.191.5026.6%7.3%-4.9%13.0%-27.2%44.9%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%01122334歸母凈利(億元)yoy(%)19.9%22.1%22.9%21.1%15.8%20.9%42.6%49.5%49.0%45.1%46.3%49.2%0%10%20%30%40%50%60%20182019202020212022 2023H1歸母凈利率毛利率14.43%16.94%15.64

31、%14.26%18.67%18.16%3.71%4.43%4.67%4.59%5.55%5.29%0.09%-0.13%-0.16%-0.56%-0.53%-0.43%3.28%4.20%3.91%3.41%3.17%2.88%-5%0%5%10%15%20%201820192020202120222023H1銷售費率管理費率財務費率研發費率 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 2.智能家居市場快速擴張智能家居市場快速擴張，政策，政策+低滲透率雙驅動低滲透率雙驅動 2.1.智能家居市場規?？焖僦悄芗揖邮袌鲆幠？焖僭鲩L增長，受益受益利好政策頻出

32、利好政策頻出 近年，隨著人民收入的穩步增長和對家庭生活品質的持續追求，智能家居產品需求持續增長。隨著疫情對經濟的沖擊逐步減弱，我國正在經歷智能家居的迅速發展階段，疫情引發了人們對家居幸福感和體驗感的重視，疊加城鎮居民人均可支配收入的穩定增長，預示著后疫情時代將是智能家居高速發展的時期。根據艾瑞咨詢測算，2023 年中國智能家居市場規模將達到 5360 億元，同增 15.7%，其中以智能門鎖，智能攝像機為代表的入門級 AI 屬性智能家具品類增速較快。圖圖 11：2012-2022 年中國城鎮居民人均可支配收入年中國城鎮居民人均可支配收入(千元千元)圖圖 12：2019-2025 年中國智能家居市

33、場規模年中國智能家居市場規模(億元億元)及同比增速及同比增速 資料來源：同花順 iFinD，天風證券研究所 資料來源：艾瑞咨詢公眾號，天風證券研究所 智能家居產業鏈上游主要由元器件和底層技術供應商構成，包括芯片、傳感器、AI 技術、云服務等廠商。中游則是由家電、家用智能硬件、安全控制設備和家用機器人的供應商組成，如海爾、海信、美的、TCL 等，好太太也在此列。而下游主要與 B 端的房地產開發商、家居裝修公司、實體店及軟件應用商店進行合作，并為 C 端消費者提供服務。此外，產業鏈的相關服務得到供應鏈服務平臺、云服務/大數據平臺、生活服務平臺和代工廠等相關機構支持。國家自 2020 年亦不斷出臺行

34、業利好政策支持智能家居行業發展，如科技部關于支持建設新一代人工智能示范應用場景的通知、關于加快發展數字家庭提高居住品質的指導意見、關于推動輕工業高質量發展的指導意見等等，意味著智能家居的滲透率在政策加持下或將進一步提高。表表 1：2020 年來國家對智能家居行業利好政策年來國家對智能家居行業利好政策 發布日期發布日期 發布單位發布單位 政策名稱政策名稱 2023 年 1 月 中共中央國務院 中共中央國務院關于做好2023年全面推進鄉村振興重點工作的意見 2023 年 1 月 工業和信息化部、人力資源社會保障部、生態環境部商務部、市場監管總局 工業和信息化部等六部門關于推動能源電子產業發展的指導

35、意見 2022 年 8 月 科技部 科技部關于支持建設新一代人工智能示范應用場景的通知 2022 年 6 月 工業和信息化部人力資源社會、保障部、生態環境部、商務部、市場監管總局 關于推動輕工業高質量發展的指導意見 24.1 26.5 28.8 31.2 33.6 36.4 39.3 42.4 43.8 47.4 49.3 0.010.020.030.040.050.060.03700344438524517536068219523-7.4%10.6%14.7%15.7%21.4%28.4%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0200040006000800010000智

36、能家居市場規模(億元）yoy(%)公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 2022 年 3 月 中共中央國務院 中共中央國務院關于加快建設全國統一大市場的意見 2021 年 4 月 住建部等 關于加快發展數字家庭提高居住品質的指導意見 2020 年 8 月 住建部 住房和城鄉建設部等部門關于加快新型建筑工業化發展的若千意見 2020 年 7 月 國家標準化管理委員會等五部門 國家新一代人工智能標準體系建設指南 2020 年 2 月 國家發展改革委員會等二十三部門 關于促進消費擴容提質加快形成強大國內市場的實施意見 資料來源：中共中央國務院，工業

37、和信息化部，人力資源社會保障部，生態環境部商務部，市場監管總局，住建部，科技部，國家發展改革委員會，國家標準化管理委員會等，天風證券研究所 2.2.智能晾曬市場穩健增長，我國滲透率具備較大提升空間智能晾曬市場穩健增長，我國滲透率具備較大提升空間 晾曬行業的主要產品包括置地晾衣架、壁掛晾衣架、外飄晾衣架、手搖升降晾衣架、智能晾衣機。置地晾衣架、壁掛晾衣架、外飄晾衣架主要適配無陽臺、小戶型的租房下沉人群，其中置地晾衣架與升降晾衣架的用戶數量最多。近年來我國陽臺的普及使升降晾衣架成為市場主流，艾瑞咨詢調研顯示，消費者對陽臺功能的需求已從晾衣這一單一功能轉向包括延展室內空間和休閑娛樂在內的多功能區域，

38、超過 50%的消費者期望理想中的陽臺兼具晾衣和休閑娛樂功能，因此外觀和性能相比手搖升降晾衣架都更具優勢的智能晾衣機更符合此應用場景，成為主流產品。圖圖 13：2019-2023 年中國晾曬行業市場規模年中國晾曬行業市場規模(億元億元)及同比增速及同比增速 圖圖 14：2019-2023 年智能晾衣機市場規模占比年智能晾衣機市場規模占比 資料來源：TMIC 前沿洞察公眾號，CSHIA Research，天風證券研究所 資料來源：TMIC 前沿洞察公眾號，CSHIA Research，天風證券研究所 根據根據 CSHIA Research 數據，中國晾曬行業的市場規模在數據，中國晾曬行業的市場規模

39、在 2023 年將達到年將達到 157.7 億元，億元，同增 8.5%，其中智能晾衣機占比將從 2019 年的 64%增長至 2023 年的 79%，智能晾衣機成為晾曬產品中的絕對主力。而根據艾瑞咨詢數據，智能晾衣機細分市場規模將由 2019 年的79 億元增加到 2024 年的 150 億元，CAGR 為 13.7%；銷售量將由 2019 年的 480 萬套增加至 2024 年的 1037 萬套，2021-2024 年均保持 20%以上的同比增速。圖圖 15：2019-2024 年中國智能晾衣機銷售總額年中國智能晾衣機銷售總額(億元億元)及同比增速及同比增速 圖圖 16：2019-2024

40、年中國年中國智能晾衣機銷售總額智能晾衣機銷售總額(萬套萬套)及同比增速及同比增速 123.5125.8134.2145.3157.79.8%1.9%6.7%8.3%8.5%0%2%4%6%8%10%12%050100150200201920202021E2022E2023E晾曬行業市場規模(億元）yoy(%)64%64%65%72%79%0%20%40%60%80%100%201920202021E2022E2023E智能晾衣機市場規模占比(%)公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 資料來源：艾瑞咨詢公眾號，天風證券研究所 資料來源：艾瑞咨詢

41、公眾號，天風證券研究所 智能晾衣機市場品牌效應明顯智能晾衣機市場品牌效應明顯，產品的外形和性能差異性大，導致消費者傾向于產品專業性和技術力得到市場驗證的歷史長口碑好的老牌公司，因此頭部品牌與小品牌的差距將進一步拉開。根據艾瑞咨詢數據，智能晾衣架的品牌認知率表現為頭部品牌優勢相對突出，其余品牌之間競爭激烈；品牌購買率表現為品牌間競爭格局分散。好太太的品牌認知率和品牌購買率在一線/新一線/二線城市中分別為 73.1%和 39.1%，均為第一。圖圖 17：2023 年年 6 月月一線一線/新一線新一線/二線城市二線城市智能晾衣機品牌認知智能晾衣機品牌認知率率 資料來源：艾瑞咨詢公眾號，天風證券研究所

42、 圖圖 18：2023 年年 6 月月一線一線/新一線新一線/二線城市二線城市智能晾衣機品牌智能晾衣機品牌購買率購買率 7980871041251501.3%8.8%19.5%20.2%21.0%0%5%10%15%20%25%050100150200201920202021 2022E 2023E 2024E智能晾衣機市場規模(億元)yoy(%)48050060072086410372.4%4.1%20.0%20.0%20.0%21.0%0%5%10%15%20%25%020040060080010001200201920202021 2022E 2023E 2024E智能晾衣機銷量(萬套)

43、yoy(%)73.1%66.4%51.5%39.2%31.5%30.5%24.2%24.1%23.9%23.8%21.1%20.0%18.6%18.2%18.0%17.7%16.4%14.8%14.3%14.0%12.4%9.4%7.9%6.1%4.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%好太太小米四季沐歌海爾九牧松下太太樂顧家金貴夫人歐普奧普晾霸美菱依蘭特南極人盼盼捷陽溢彩年華好易點寶優妮邦先生戀伊歐蘭特萊迪卡瑞琪 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 資料來源：艾瑞咨詢公眾號，天風證券研究所 2.3.智能門鎖滲透率智能門鎖

44、滲透率具備提升空間具備提升空間，多樣化需求形成多玩家競爭局面，多樣化需求形成多玩家競爭局面 據洛圖科技數據，據洛圖科技數據，2022 年中國智能門鎖市場滲透率約為年中國智能門鎖市場滲透率約為 14%，相比于歐美，相比于歐美(35%)及日本及日本(40%)韓國韓國(80%)市場，仍有市場，仍有較大較大發展空間。發展空間。預計中國智能門鎖的市場規模 2023 年為 234 億元，2027 年將達到 409 億元，2023-2027 年 CAGR 為 15%。圖圖 19：2023-2027 中國智能門鎖市場規模中國智能門鎖市場規模(億元億元)及同比增速及同比增速 資料來源：Runto 洛圖科技觀研公

45、眾號，天風證券研究所 智能門鎖產業鏈上游廠商專注于硬件配置和技術服務，主要提供通信芯片、生物識別和云平臺服務。中游智能門鎖廠商利用上游的技術和資源制造產品提供給以下游的 C 端及 B 端用戶。下游用戶包括以門業配套、房地產開發工程、安防工程為主的 B 端用戶和零售為主的 C 端用戶。根據洛圖科技調研，消費者在選購智能門鎖時關注點主要包括質量、價格、品牌、外觀設計、售后服務等方面，而產品功能及售后服務占比重最大。圖圖 20：2023 年智能門鎖用戶關注點分布年智能門鎖用戶關注點分布 39.1%26.8%13.2%10.3%5.0%29.9%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%

46、好太太小米四季沐歌海爾顧家其他23427131135540915.8%14.8%14.1%15.2%13%14%14%15%15%16%16%0501001502002503003504004502023E2024E2025E2026E2027E智能鎖市場規模(億元)yoy(%)公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 資料來源：Runto 洛圖科技觀研公眾號，天風證券研究所 智能門鎖市場競爭較為激烈，曾在 2017-2018 年形成“千鎖大戰”局面，據洛圖科技的數據顯示，2022 年在國內涉足智能門鎖行業的公司已突破 3000 家大關，這些品牌

47、涵蓋了傳統鎖具（王力、必達等）、獨立的智能門鎖品牌（德施曼、凱迪仕等）、互聯網品牌（小米、360 等）、安全防護品牌（螢石、樂橙等）、手機品牌（華為、中興等）及家電品牌（TCL、海爾、創維等）。除此之外，還存在眾多的尾部品牌與白牌雜牌。隨著行業的日益成熟，產品線較窄且銷售額不高的品牌有望逐步出清。圖圖 21：2021H1-2023H1 智能門鎖行業品牌變化情況智能門鎖行業品牌變化情況（品牌數品牌數，個，個）資料來源：Runto 洛圖科技觀研公眾號，天風證券研究所 3.夯實晾曬主業優勢，入局新賽道進軍智能家居夯實晾曬主業優勢，入局新賽道進軍智能家居 3.1.堅實研發堅實研發驅動產品力提升驅動產品

48、力提升，多品類打造智能家居生態多品類打造智能家居生態 3.1.1.研發創新研發創新領先，領先，積極布局智能家居核心能力積極布局智能家居核心能力 堅持自主堅持自主研發研發，研發投入保持在較高水平研發投入保持在較高水平。公司研發費率持續保持在較高水平。18-19 年，公司著力增加智能晾衣機、智能鎖等智能家居產品及智能控制系統研發力度，研發投入分別同比增長 19.79%，23.11%。20 年，部分研發項目受疫情影響延期，研發投入延后；21年研發投入上升后，22 年受試制試產材料延期交付影響，研發投入略有下降，整體投入資金仍處于高位。84%51%50%47%24%0%10%20%30%40%50%6

49、0%70%80%90%產品功能售后服務價格品牌外觀設計373297379429348661641156514282651460204060801001201401600501001502002503003504004505002021H12021H22022H12022H22023H1在售品牌數新增品牌數退出品牌數 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 14 公司圍繞“研究一代、儲備一代、開發一代”的產品研發思路，不斷完善基礎研究、應用技術研究、產品開發三級研發體系。同時公司加強與國內頂級設計機構、設計團隊以及設計院校之間的合作，先后與華南理工大學

50、、廣東工業大學建立產學研合作關系，并就晾衣機、指紋鎖等智能家居產品的相關前沿技術展開深度合作。圖圖 22：2018-23H1 公司公司研發研發投入（億元）及研發投入（億元）及研發費率費率（%）資料來源：公司年報，天風證券研究所 公司專利數量公司專利數量近年來近年來快速增長快速增長。截至 22 年末，廣東好太太科技集團股份有限公司名下共有 1168 項授權專利，其中有 845 項為 18-22 年五年內新增，包括 206 項發明專利，451項實用新型專利，188 項外觀設計專利。公司自 19 年起，逐步掌握“智能鎖主動防御”、“智能糾錯”、“智能聲控”、“APP云智能控制”等核心技術；23 年上

51、半年，領先全行業攻克“智能行程自適應及手勢感應”、“智能快速收晾衣”、“陽光追蹤晾曬”等技術，持續推動自身技術革新。截至 23 年半年報，公司已連續 5 次被認定為“高新技術企業”，其產品科技含量較高，質量優良，迭代速度快，吸引消費者選擇。圖圖 23：2018-2022 年年公司申請專利數量公司申請專利數量 資料來源：國家知識產權局，天風證券研究所 3.1.2.晾曬領域品牌力領先，延伸品類構筑智能家居生態晾曬領域品牌力領先，延伸品類構筑智能家居生態 0.430.530.450.490.440.213.3%4.2%3.9%3.4%3.2%2.9%0%1%2%3%4%5%6%0.00.10.20.

52、30.40.50.6201820192020202120222023H1研發投入（億元）研發費率2825793242836510671126292067205205010015020025030020182019202020212022發明專利實用新型外觀設計 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 15 晾衣架品牌影響力強大晾衣架品牌影響力強大，市場認可度高，市場認可度高。根據中商產業研究院，在中國晾衣架市場中，好太太品牌市占率達到 40%，競爭力較強。2022 年，好太太被中國行業標志性品評審委員會評為第九屆“中國電動晾衣機標志性品牌”，居于電動

53、晾曬類產品中頭部地位。受亞運聯名款助力，品牌影響力再度提升，“亞運流光”系列自 23 年 4 月上線以來，半年內在天貓單一平臺銷量達 8000+件。產品結構產品結構重心轉向智能系列重心轉向智能系列，毛利率波動上行。，毛利率波動上行。公司早期產品結構以非智能家居產品為主，智能家居產品收入不足 50%；自 17 年以來，智能家居產品銷量及收入占比均逐年提升，至22 年智能家居產品收入占比已達 80%以上。受產品結構調整影響，13 年至 22 年，公司銷售毛利率整體呈波動上升趨勢。圖圖 24：2017-2022 年智能年智能家居產品家居產品及其他及其他系列產品系列產品收入占比收入占比 圖圖 25：2

54、013-2022 年公司銷售毛利率及凈利率年公司銷售毛利率及凈利率 資料來源：同花順 iFinD，天風證券研究所 資料來源：同花順 iFinD，天風證券研究所 智能家居產品智能家居產品品類豐富，價格品類豐富，價格水平較高，且持續水平較高，且持續提升提升。智能晾曬產品線上售價介于1176-5599 元之間，品類多樣，價格帶寬度大，均價較高；非智能晾曬產品線上售價僅位于千元以下。18 年至 22 年，智能家居產品均價提升 10%，對銷售毛利率起正向作用。圖圖 26：公司智能晾曬產品、非智能晾曬產品公司智能晾曬產品、非智能晾曬產品價格區間價格區間 圖圖 27：2018-2022 年年公司智能家居產品

55、及晾衣架產品平均銷售單價公司智能家居產品及晾衣架產品平均銷售單價 資料來源：天貓，天風證券研究所 注：數據統計時間 2023 年 10 月 26 日 資料來源：同花順 iFinD，天風證券研究所 著著力力進軍智能門鎖行業進軍智能門鎖行業，統一品牌集中營銷資源，統一品牌集中營銷資源。自 18 年發布智能門鎖品牌“科徠尼”起，公司發展智能門鎖新業務。初期計劃同步打造“好太太”“科徠尼”雙重品牌，20 年起調整戰略，將“科徠尼”重新更名為“好太太”，以便統一營銷，凝聚品牌力。公司在各大電商平臺特設“好太太智能家居旗艦店”，與主售晾衣架等家居產品的旗艦店形成區47.1%58.0%60.4%60.7%7

56、5.9%82.0%52.9%42.0%39.6%39.3%24.1%18.0%0%20%40%60%80%100%201720182019202020212022智能家居產品其它產品及業務33.1%37.5%39.8%40.3%40.0%42.7%49.5%48.4%45.1%46.4%16.6%18.8%19.7%18.8%18.5%19.9%22.3%23.1%21.2%15.8%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%銷售毛利率銷售凈利率117649912955997998990100020003000400050006000電動晾衣架手搖晾衣架落地晾衣架價格

57、帶（元）1075.81091.91144.61128.81190.8262.5276.7283.9303.3288.3250.0300.0350.0400.0450.01000.01050.01100.01150.01200.0智能家居產品單價（元）晾衣架產品單價（元）公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 16 別。對標對標廣大廣大智能互聯品牌智能互聯品牌，聚焦智能鎖中端市場。，聚焦智能鎖中端市場。我國智能鎖市場發展潛力大，需求廣闊，目前已有傳統門鎖品牌、互聯網科技品牌、專業智能門鎖品牌及 3C 品牌等多方陣營。圖圖 28：各大智能鎖品牌線上銷售價

58、格區間：各大智能鎖品牌線上銷售價格區間 資料來源：天貓，天風證券研究所 注：數據統計時間 2023 年 10 月 26 日 智能產品類目逐步延伸，構筑智能家居生態圈智能產品類目逐步延伸，構筑智能家居生態圈。從需求端看，中國智能家居滲透率僅為 13%，大部分智能家居品類滲透率不足 10%，行業仍處于增量競爭階段，發展潛力較大。22 年公司制定五年戰略，首次將全屋智能納入主要業務領域，跟隨系統提供一站式智能家裝解決方案的行業發展主流趨勢，聚焦全屋織物智能護理、智能看護、智能光感、智能健康生活四大業務模塊，采取智能單品或套裝、全屋智能服務兩大模式，優化產品傳統銷售結構，拓展新品類、開展新事業，達成多

59、賽道并駕齊驅。截至 23 年上半年，公司已推出智能窗簾、電熱毛巾架、智能面板、開關等產品，著手推進全品類智能家居探索。3.2.全渠道驅動數字化營銷，完善線下區域零售布局全渠道驅動數字化營銷，完善線下區域零售布局 線上渠道布局線上渠道布局豐富豐富，銷售收入高速增長銷售收入高速增長。公司在天貓、京東等電商平臺設有好太太品牌旗艦店、自營店，穩定傳統電商渠道市場占有率的同時，以直播、短視頻、KOL 推廣為切入點，多平臺覆蓋線上消費群體，一方面全方位塑造好太太品牌的時尚感、科技感，另一方面獲取精準流量，持續提升渠道管理效率。公司線上銷售規?？焖僭鲩L，13-22 年，公司電商銷售收入 CAGR 為 23.

60、6%，占比持續提升，從 2018 年的 21.4%提升至 2022 年的 61.0%。截至 23 年半年報，公司在天貓、京東平臺連續 8 年獲 618 大促行業銷量第一，電商榮獲京東客服魔方評選“卓越商家獎”。圖圖 29：2013-2022 年電商銷售收入及同比增速年電商銷售收入及同比增速 79949949852979989816992899149920992499259979995999010002000300040005000600070008000好太太石將軍博克海爾小米德施曼凱迪仕價格帶（元）公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 17 資料

61、來源：同花順 iFin，天風證券研究所 線下渠道線下渠道經銷為主直營為輔，經銷為主直營為輔，終端網點輻射全國。終端網點輻射全國。2017 年公司擁有經銷商 410 家，專賣店 1448 家；截至 19 年末，已有經銷商超 850 家，專賣店超 2400 家，終端銷售網點超 30000家。公司通過建立品牌專賣店、銷售網點等終端矩陣，持續深化一、二線城市網點布局，加大三、四線城市渠道下沉，網點密度提高，運營效率得到提升。21 年起公司推動省運營平臺模式落地，與省級經銷商共同運營，利于縮短管理半徑，細化管理顆粒度。公司通過對經銷商終端展示、專業培訓、營銷活動、配套扶持政策等全方位的營銷賦能，不斷強化

62、經銷商整體運營能力。23 年上半年“開疆煥新”行動穩健開展，分城、分區精準招商，一方面，通過推動城市運營平臺模式，積極下沉無人區，多層次全鏈條門店管理標準、門店數字終端系統，加強“人貨場”精準匹配，提升零售運營質量，鞏固線下渠道領先優勢；另一方面，深化五金店、新零售、KA 等新渠道布局。智能鎖方面強化資源整合，攻堅下沉市場，培育優質零售經銷商，優化渠道質量。有序發展工程有序發展工程渠道渠道業務，業務，探索家庭場景外業務增長點。探索家庭場景外業務增長點。自 19 年國家推行精裝房政策以來，公司積極與優質房地產客戶開展戰略合作，積極開發國企、央企客戶，深化與規模家裝公司的合作，2021 年好太太晾

63、衣機獨家中標杭州 2022 年亞運村項目、上海綠地黃浦灣超豪宅。此外，公司也在積極發展異業合作模式，開發整裝行業及大智能系統的晾曬產品植入，通過深度訂制產品等合作模式，形成聯動機制；探索產品在酒店、學校等非家庭生活場景的使用，培育新的業務增長點。3.3.產能釋放承接增量需求產能釋放承接增量需求，制造端全環節降本增效制造端全環節降本增效 公司產銷率保持高位，主要產品近年基本保持在公司產銷率保持高位，主要產品近年基本保持在 90%以上。以上。我們估算 2017 年公司約具備200 萬套左右的晾衣架產能，伴隨需求增長，產銷率持續維持高位，因此通過外協來更加靈活地滿足訂單需求，OEM 生產比例提升；2

64、016 年末開始將少量智能晾衣機進行 OEM 生產，2017 年起落地晾衣架全部通過 OEM 生產。公司產品結構持續調整，傳統晾衣架產品產銷量減少，智能家居產品銷售占比提升，雖然2020 年受疫情影響有所減少，但 21 年起快速恢復，我們預計伴隨宏觀消費環境逐步復蘇，以及晾曬等家居產品向智能化趨勢發展，智能家居產品銷量或進一步增長。0.120.290.500.971.872.813.874.886.788.43151.9%70.7%92.5%93.7%50.0%37.8%26.1%38.9%24.4%0%20%40%60%80%100%120%140%160%01234567892013201

65、420152016201720182019202020212022電商營收(億元）YoY 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 18 圖圖 30：2017-2022 公司智能家居產品產銷量（萬套）及產銷率公司智能家居產品產銷量（萬套）及產銷率 資料來源：公司公告，天風證券研究所 圖圖 31：2017-2022 公司晾衣架產品產銷量（萬套）及產銷率公司晾衣架產品產銷量（萬套）及產銷率 資料來源：公司公告，天風證券研究所 金湖生產基地金湖生產基地 22 年投產，產能釋放有望逐步承接增量需求。年投產，產能釋放有望逐步承接增量需求。公司募投項目智能家居產品

66、生產基地（即金湖生產基地）計劃達產產能為 160 萬套智能晾衣機與 140 萬套智能家居電器，電器中包括 32 萬套智能垃圾桶、22 萬套加濕器、22 萬套除濕器、32 萬套空氣凈化器及 32 萬套智能插座。此前由于募投項目用地建筑容積率修改、施工方案調整以及疫情等原因，原定于 2019 年末投產的基地延期至 22 年 9 月，據公司披露金湖基地 22 年內已實現投產，伴隨其產能逐步釋放，未來有望支撐更多智能家居產品需求。強化成本管理，制造端全環節降本增效。強化成本管理，制造端全環節降本增效。23H1 公司加強端到端全環節的成本管理，主要包括：1）通過材料和部件標準化、工藝標準化、設計模塊化、

67、數據標準化等體系建設，有效提升原材料集采優勢、提高 BOM 準確度、縮短新品研發周期，強化公司敏捷開發能力，同時為全環節整體降本增效奠定基礎。2）建設“柔性供應鏈”，實現 SKU 數量和規模效應的平衡，制造、采購做協同，通用料與51.1277.0376.8454.61104.83108.9648.9470.6769.7761.5095.8595.1995.7%91.7%90.8%112.6%91.4%87.4%0%20%40%60%80%100%120%020406080100120201720182019202020212022智能家居產品生產量智能家居產品銷售量智能家居產品產銷率215.9

68、2193.6173.82145.54111.1278.96219.18197.09167.45143.93102.4973.61101.5%101.8%96.3%98.9%92.2%93.2%86%88%90%92%94%96%98%100%102%104%050100150200250201720182019202020212022晾衣架產品生產量晾衣架產品銷售量晾衣架產品產銷率 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 19 專用料相結合，有效降低供應鏈邊際成本，也為產品高品質和高性價比提供基礎。在柔性供應鏈體系下，采用了生產自動化的設備使用與自動

69、化工藝相結合的方式，并通過信息軟件平臺，實現了符合自身需求的“智能制造”，形成有質量、有效率的生產交付閉環。4.盈利預測與估值盈利預測與估值 收入端：收入端：我們預計公司智能家居產品伴隨智能化需求提升、品類拓寬，以及產能逐步釋放，相關收入占比進一步提升，23-25 年智能家居產品收入分別為 13.9、17.3、21.1 億；傳統晾衣架產品產能保持穩健，銷量或伴隨疫后消費復蘇穩健回升；其他業務收入基本保持穩定。利潤端：利潤端：我們預計伴隨原材料價格回落，23 年公司各產品毛利率或有較好修復，同時考慮公司制造端降本增效以及生產規模效應逐步釋放，中長期利潤率或呈小幅提升趨勢，23-25年毛利率分別為

70、 48.7%、49.3%、49.6%，歸母凈利分別為 3.3、3.9、4.7 億。表表 2：公司收入拆分（百萬元；公司收入拆分（百萬元；%）2021 2022 2023E 2024E 2025E 智能家居產品 1081.9 1133.5 1389.6 1732.4 2107.5 yoy 53.7%4.8%22.6%24.7%51.7%晾衣架產品 310.8 212.2 227.0 238.4 250.3 yoy-23.9%-31.7%7.0%5.0%10.3%其他業務 32.71 36.30 38.1 40.0 42.0 yoy-31.2%11.0%5.0%5.0%5.0%資料來源：wind，

71、天風證券研究所 首次覆蓋，給予首次覆蓋，給予“買入”“買入”評級。評級。公司在傳統晾曬領域具備優勢，入局智能鎖賽道打造第二增長曲線，拓寬智能家居產品線打開空間，同時伴隨金湖工廠投產，產能儲備或較為充足，具備較好成長潛力。我們預計公司 23-25 年收入分別為 16.5、20.1、24.0 億，歸母凈利分別為 3.3、3.9、4.7 億，EPS 分別為 0.8、1.0、1.2 元/股。我們選取具有相似產品或同一行業的王力安防、歐派家居、螢石網絡作為可比公司，根據可比公司 24 年 PE wind 一致預測均值，給予公司 24 年估值 20-22 倍，對應目標價格為19.5-21.5 元/股。表表

72、 3：wind 一致一致 PE 預期（截至預期（截至 10 月月 27 日收盤）日收盤）可比公司可比公司 2023E 2024E 2025E 王力安防 22.78 16.2 12.68 歐派家居 17.4 15.09 13.09 螢石網絡 49.48 37.32 28.35 均值 22.9 資料來源：wind，天風證券研究所 5.風險提示風險提示 原材料價格波動風險：原材料價格波動風險：公司生產成本中直接材料成本占比約在 80%左右，占比較高，未來若主要原材料價格出現大幅上漲，或加大公司的成本壓力，進而給公司的盈利能力造成不 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息

73、披露和免責申明 20 利影響。智能產品推廣不及預期：智能產品推廣不及預期：智能產品為公司主推品類之一，若該類產品推廣不及預期，或影響公司業績表現。市場競爭市場競爭激烈風險：激烈風險：智能家居行業小微企業占比較高，行業整體發展水平參差不齊，不排除存在以次充好、冒牌銷售等擾亂市場秩序的惡性競爭現象，或對行業及公司成長造成負面影響。此外，伴隨智能家居產品滲透率提高，業內競爭環境或日趨激烈，從而對公司的生產經營與利潤水平造成一定不利的影響。房地產市場波動風險：房地產市場波動風險：公司的經營業績與房地產行業的發展具有一定關聯。若國家出臺的相關房地產市場調控政策一定程度上減緩了其發展速度，公司業績或受相應

74、影響。股票交易異常波動風險：股票交易異常波動風險：公司 2023 年 6 月 27 日、6 月 28 日、6 月 29 日連續 3 個交易日內收盤價格漲幅偏離值累計超過 20%，據上海證券交易所有關規定，屬股票交易異常波動，請投資者理性投資，注意風險。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 21 財務預測摘要財務預測摘要 資產資產負債表負債表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 利潤利潤表表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 貨幣資金 393.45 124.10 477.29 64

75、9.40 1,159.10 營業收入營業收入 1,425.45 1,382.02 1,654.78 2,010.80 2,399.87 應收票據及應收賬款 119.23 102.25 146.54 166.70 206.38 營業成本 782.66 741.24 849.37 1,019.34 1,210.27 預付賬款 4.58 7.65 6.82 9.44 10.52 營業稅金及附加 9.58 12.20 14.61 18.10 21.60 存貨 196.48 196.59 253.82 174.94 324.95 銷售費用 203.23 258.01 273.04 333.79 403.

76、18 其他 780.07 182.72 115.47 108.45 141.82 管理費用 65.43 76.77 92.67 114.62 141.59 流動資產合計流動資產合計 1,493.81 613.29 999.94 1,108.94 1,842.77 研發費用 48.64 43.77 61.23 78.42 93.60 長期股權投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 財務費用(8.03)(7.36)(9.00)(20.25)(32.50)固定資產 261.00 389.94 396.72 395.66 388.97 資產/信用減值損失(18.23)(25.33)(1

77、7.74)(25.33)(21.66)在建工程 181.35 86.39 74.47 59.13 48.39 公允價值變動收益(6.49)0.00 0.00 0.00 0.00 無形資產 104.78 1,425.84 1,419.42 1,413.00 1,406.58 投資凈收益 28.41(11.22)18.90 12.03 1.57 其他 301.57 304.10 414.32 364.31 354.95 其他(32.19)49.06 0.00 0.00 0.00 非流動資產合計非流動資產合計 848.70 2,206.26 2,304.93 2,232.10 2,198.89 營業

78、利潤營業利潤 352.43 244.89 374.03 453.48 542.05 資產總計資產總計 2,345.05 2,821.49 3,304.87 3,341.04 4,041.66 營業外收入 2.08 7.42 3.58 3.80 4.22 短期借款 0.00 33.66 0.00 0.00 0.00 營業外支出 1.56 2.16 1.33 1.56 1.65 應付票據及應付賬款 265.65 191.82 498.84 237.26 631.09 利潤總額利潤總額 352.95 250.15 376.28 455.73 544.62 其他 108.55 86.28 172.73

79、 206.07 203.07 所得稅 51.41 31.67 49.89 63.80 75.73 流動負債合計流動負債合計 374.20 311.76 671.56 443.32 834.16 凈利潤凈利潤 301.54 218.48 326.39 391.93 468.89 長期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少數股東損益 1.32(0.11)0.00 0.00 0.00 應付債券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 300.22 218.59 326.39 391.93 468.89 其他 16.66 24.43

80、15.73 18.94 19.70 每股收益（元）2.87 0.55 0.81 0.98 1.17 非流動負債合計非流動負債合計 16.66 24.43 15.73 18.94 19.70 負債合計負債合計 466.04 377.12 687.29 462.26 853.86 少數股東權益 0.00 398.89 398.89 398.89 398.89 主要財務比率主要財務比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 401.00 401.00 401.00 401.00 401.00 成長能力成長能力 資本公積 337.61 337.61 337.61 337.61

81、337.61 營業收入 22.88%-3.05%19.74%21.51%19.35%留存收益 1,092.69 1,211.03 1,423.05 1,674.41 1,977.06 營業利潤 15.54%-30.52%52.74%21.24%19.53%其他 47.72 95.84 57.03 66.86 73.25 歸屬于母公司凈利潤 12.97%-27.19%49.32%20.08%19.64%股東權益合計股東權益合計 1,879.01 2,444.37 2,617.58 2,878.77 3,187.81 獲利能力獲利能力 負債和股東權益總計負債和股東權益總計 2,345.05 2,8

82、21.49 3,304.87 3,341.04 4,041.66 毛利率 45.09%46.37%48.67%49.31%49.57%凈利率 21.06%15.82%19.72%19.49%19.54%ROE 15.98%10.69%14.71%15.80%16.81%ROIC 205.36%47.88%16.82%22.30%24.49%現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 償債能力償債能力 凈利潤 301.54 218.48 326.39 391.93 468.89 資產負債率 19.87%13.37%20.80%13.84%21.13

83、%折舊攤銷 23.46 35.17 31.55 32.82 33.86 凈負債率-20.92%-3.68%-18.22%-22.54%-36.35%財務費用(5.54)(4.21)(9.00)(20.25)(32.50)流動比率 3.33 1.74 1.49 2.50 2.21 投資損失(28.41)11.22(18.90)(12.03)(1.57)速動比率 2.89 1.19 1.11 2.11 1.82 營運資金變動 161.46(47.04)90.55(93.39)201.65 營運能力營運能力 其它(244.73)(83.27)0.00 0.00 0.00 應收賬款周轉率 12.76

84、12.48 13.30 12.84 12.87 經營活動現金流經營活動現金流 207.79 130.35 420.60 299.08 670.33 存貨周轉率 9.90 7.03 7.35 9.38 9.60 資本支出 298.85 1,370.35 28.70 6.79 9.24 總資產周轉率 0.64 0.53 0.54 0.61 0.65 長期投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指標（元）每股指標（元）其他(140.56)(2,098.02)81.93(23.38)(42.50)每股收益 2.87 0.55 0.81 0.98 1.17 投資活動現金流投資活動現金

85、流 158.29(727.67)110.63(16.59)(33.26)每股經營現金流 0.52 0.33 1.05 0.75 1.67 債權融資 8.47 41.06(24.84)20.35 32.49 每股凈資產 4.69 5.10 5.53 6.18 6.95 股權融資(80.05)(32.08)(153.19)(130.73)(159.85)估值比率估值比率 其他 13.60 320.84 0.00 0.00(0.00)市盈率 5.40 28.43 19.04 15.86 13.26 籌資活動現金流籌資活動現金流(57.97)329.83(178.03)(110.38)(127.37)

86、市凈率 3.31 3.04 2.80 2.51 2.23 匯率變動影響 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 10.07 17.46 13.44 11.07 8.76 現金凈增加額現金凈增加額 308.10(267.49)353.20 172.11 509.70 EV/EBIT 10.57 18.85 14.53 11.85 9.32 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 22 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的

87、專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息

88、均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時

89、更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種

90、金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收益 10%-20%持有 預期股價相對收益-10%-10%賣出 預期股價相對收益-10%以下 強于大市 預期行業指數漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大

91、市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 ?？诤？?上海上海 深圳深圳 北京市西城區德勝國際中心B 座 11 層 郵編：100088 郵箱： 海南省?？谑忻捞m區國興大道 3 號互聯網金融大廈 A 棟 23 層 2301 房 郵編：570102 電話：(0898)-65365390 郵箱： 上海市虹口區北外灘國際 客運中心 6 號樓 4 層 郵編：200086 電話：(8621)-65055515 傳真：(8621)-61069806 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：