《越秀地產-港股公司研究報告-四十年堅實沉淀雙國資能力加持-231112（26頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《越秀地產-港股公司研究報告-四十年堅實沉淀雙國資能力加持-231112（26頁）.pdf（26頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_MainInfo 公司研究公司研究/房地產房地產/房地產房地產 證券研究報告 越秀地產越秀地產（0123）公司深度報告公司深度報告 2023 年 11 月 12 日 Table_InvestInfo 投資評級 優于大市優于大市 首次首次覆蓋覆蓋 股票數據股票數據 Table_StockInfo 11 月 10 日收盤價（港元）7.05 52 周股價波動（港元）5.60-11.87 總股本（百萬股）4025 總市值/流通市值（億港元）284 相關研究相關研究 Table_ReportInfo 市場表現市場表現 Table_QuoteInfo 滬

2、深 300 對比 1M 2M 3M 絕對漲幅（%）20.46 19.31 12.40 相對漲幅（%）16.31 14.77 2.18 資料來源：海通證券研究所 分析師:涂力磊 Tel:(021)23219747 Email: 證書:S0850510120001 分析師:謝鹽 Tel:(021)23185696 Email: 證書:S0850511010019 聯系人:曾佳敏 Tel:(021)23185689 Email: 四十年堅實沉淀，雙國資能力加持四十年堅實沉淀，雙國資能力加持 Table_Summary 投資要點：投資要點：雙國資背景，帶來更強大股東實力。雙國資背景，帶來更強大股東實力

3、。截至 2022 年 12 月 31 日，越秀集團直接和間接持有越秀地產上市公司合計約 39.78%股份，為公司第一大股東；廣州地鐵集團作為公司第二大股東，通過全資公司廣州地鐵投融資（香港）有限公司持有越秀地產 19.9%股份?？紤]到越秀集團是國務院國企改革“雙百考慮到越秀集團是國務院國企改革“雙百企業”以及廣州地鐵在統籌推進“軌道上的大灣區”建設方面的綜合實力和企業”以及廣州地鐵在統籌推進“軌道上的大灣區”建設方面的綜合實力和業務定位，我們認為業務定位，我們認為越秀地產越秀地產雙國資的股東背景實力，有望為雙國資的股東背景實力，有望為其其各項業務發各項業務發展帶來強大的資源優勢和支持。展帶來強

4、大的資源優勢和支持。合同銷售逆勢增長合同銷售逆勢增長，多元增儲鞏固核心競爭力。，多元增儲鞏固核心競爭力。2023 年上半年，越秀地產實現累計合同銷售金額人民幣 836.3 億元，同比+71.0%，完成 23 年全年合同銷售目標人民幣 1320 億元的 63.4%。截至 2023 年 6 月 30 日，越秀地產擁有土地儲備面積 2813 萬平方米，分布于全國 30 個城市。近年來，公司優化土儲結構，投資項目優中選優并持續完善以 TOD、“城市運營”、城市更新、國企合作、收并購、產業勾地和公開市場競拍的“6+1”特色化、多元化增儲平臺，近年來非公開市場增儲模式占比超過 50%+。TOD 業務股東背

5、景加持，全國化拓展實現新突破。業務股東背景加持，全國化拓展實現新突破。截至 2023 年 6 月 30 日，越秀地產在廣州和杭州共開發 9 個 TOD 項目，TOD 項目的總土地儲備達到398 萬平方米，約占公司總土地儲備的 14.2%；2022 年，越秀地產于杭州通過產交所摘牌方式股權收購了勾莊 TOD 項目，首次走出廣州和大灣區。商住并舉，地產房托雙平臺互動商住并舉，地產房托雙平臺互動。近年來，公司房托經營收入重新步入增長軌道，而商業物業總經營收入保持相對穩定。2023 年上半年，公司直接持有的商業物業實現租賃收入約人民幣 2.1 億元，同比+16.7%；持有的 36.83%單位權益的越秀

6、房產基金實現經營收入約人民幣 10.6 億元，同比+12.4%。成功融資增厚現金實力，業務發展空間可期。成功融資增厚現金實力，業務發展空間可期。2023 年 6 月 2 日，越秀地產宣布供股獲 1.15 倍超額認購，母公司越秀集團和第二大股東廣州地鐵集團對供股全力支持。隨著“城中村改造”相關政策的持續推進同時考慮到越秀地產考慮到越秀地產作為廣州市屬國資地產的龍頭地位，我們認為公司作為廣州市屬國資地產的龍頭地位，我們認為公司具備成熟的土地規劃和資具備成熟的土地規劃和資源統籌的能力，穩健的財務狀況和資金實力亦可為做地資金的籌措提供保障，源統籌的能力，穩健的財務狀況和資金實力亦可為做地資金的籌措提供

7、保障，上述競爭優勢能夠為上述競爭優勢能夠為公司公司進一步參與相關項目提供契機。進一步參與相關項目提供契機。投資建議。投資建議。我們預測 2023 年 EPS 為人民幣 1.20 元，給予公司 23 年 8-10倍 PE 估值，對應市值區間為 423-529 億港元，對應合理價值區間為每股10.51-13.13 港元。（本文非特別注明，均為人民幣計價，1 港元=0.9156 元人民幣）風險提示：風險提示：市場修復不及預期。主要財務數據及預測主要財務數據及預測 Table_FinanceInfo 2021 2022 2023E 2023E 2025E 營業收入（百萬元）57379 72416 93

8、271 119387 150906（+/-）YoY（%）24.1%26.2%28.8%28.0%26.4%凈利潤（百萬元）3589 3953 4840 5482 6179（+/-）YoY（%）-15.5%10.2%22.4%13.2%12.7%全面攤薄 EPS（元）1.16 1.28 1.20 1.36 1.54 毛利率（%）21.75%20.45%19.50%19.20%19.30%凈資產收益率（%）7.8%8.34%9.26%9.49%9.67%資料來源：公司年報（2021-2022），海通證券研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 公司研究越秀地產（0123）2 請務必閱讀正文之

9、后的信息披露和法律聲明 目目 錄錄 1.越秀地產：四十年堅實沉淀，業務發展屢上臺階.6 1.1 公司基本業務介紹.6 1.2 雙國資背景，帶來更強大股東實力.6 1.3 已構建可持續發展管理體系.7 2.地產業務：深耕大灣區，重點城市布局持續推進.8 2.1 合同銷售逆勢增長，穩固市場領先地位.8 2.2“6+1”多元化增儲鞏固核心競爭力.9 2.3“4+1”戰略布局，土儲結構持續優化.11 3.TOD 業務：深度綁定國資，牢筑差異化競爭力.11 3.1 國資信用背書助力全國化業務布局.11 3.2 TOD 業務品牌確立提升業績貢獻度.12 3.3 未來 TOD 市場潛力.13 4.商住并舉，

10、地產房托雙平臺互動.14 4.1“商住并舉”打造“雙平臺”模式.14 4.2 近年來房托基金經營穩健，有效促進商業物業發展.15 5.業務發展優勢與潛力.16 5.1 成功融資增厚現金.16 5.2 組織管控與激勵機制持續優化.17 5.3 業務容量與市場空間.18 5.4 廣州城中村改造帶來更多大本營發展優勢.18 6.公司財務分析.19 6.1 營業收入增加，歸母凈利潤震蕩上行.19 6.2 三項費用水平控制良好，經營性現金流為正.20 6.3 資產回報率穩定，股息率保持穩健.21 7.盈利預測和估值建議（PE+RNAV）.22 7.1 PE 估值.22 7.2 RNAV 估值.23 8.

11、投資建議.23 9.風險提示.24 財務報表分析和預測.25 DZeXtVdUoWFYjWvW6MbP7NoMmMpNsRfQrQpOlOmNsR8OqRqRvPnNoPvPpOpP 公司研究越秀地產（0123）3 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖目錄圖目錄 圖 1 越秀地產股權關系情況.6 圖 2 越秀集團股權關系情況.7 圖 3 越秀地產 ESG 管理和執行架構.8 圖 4 公司 2020-1H23 年合同銷售金額及同比變化情況.9 圖 5 公司 1H23 年合同銷售金額占比情況（按區域）.9 圖 6 公司 2020-1H23 年合同銷售面積及同比變化情況.9 圖 7 公司 20

12、20-1H23 年合同銷售均價情況（元/平方米）.9 圖 8 公司 2020-1H23 年入賬銷售情況.9 圖 9 公司 2020-1H23 年已售未入賬銷售情況.9 圖 10 越秀地產“6+1”多元化增儲平臺.10 圖 11 公司 2020-1H23 年新增土地儲備占比情況（按區域）.10 圖 12 公司 2020-1H23 年新增土地儲備占比情況（按獲取方式）.10 圖 13 公司 2020-1H23 年布局城市數量與總土地儲備情況.11 圖 14 公司 1H23 年總土地儲備占比情況（按獲取方式）.11 圖 15 公司 2020-1H23 年總土地儲備占比情況（按區域）.11 圖 16

13、公司 2020-1H23 年總土地儲備占比情況（按城市能級）.11 圖 17 越秀地產“軌道+物業”及國企開發合作模式.12 圖 18 公司 2020-1H23 年 TOD 合同銷售金額及同比變化情況.13 圖 19 公司 2020-1H23 年 TOD 土儲面積及占比情況.13 圖 20 我國軌道交通對土地溢價系數的影響排名.14 圖 21 我國軌道交通對租金溢價系數的影響排名.14 圖 22 公司 REITs 運作閉環模式.15 圖 23 公司商業地產開發的生態體系.15 圖 24 公司商業資產運營的三位一體化管理模式.15 圖 25 公司 2020-1H23 年房托經營收入情況.16 圖

14、 26 公司 2020-1H23 年商業物業總經營收入情況.16 圖 27 近年來公司商管和房托在租面積情況.16 圖 28 公司 1H23 年房托在租產權面積的類型分布.16 圖 29 公司 2019-22 年克而瑞銷售業績排行榜（操盤金額口徑）.18 圖 30 公司 2019-22 年土地投資金額/合同銷售金額.18 公司研究越秀地產（0123）4 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖 31 超大特大城市城中村改造的意義.19 圖 32 公司 2018-1H2023 主營業務收入情況.20 圖 33 公司 2018-1H2023 歸母凈利潤情況.20 圖 34 公司 2018-1H2

15、023 總資產情況.20 圖 35 公司 2018-1H2023 歸母凈資產情況.20 圖 36 公司 1H2023 主營業務收入構成情況.20 圖 37 公司 2018-1H2023 銷售毛利率和銷售凈利率情況（%）.20 圖 38 公司 2018-1H2023 三項費用率情況（%）.21 圖 39 公司 2018-1H2023 負債率情況.21 圖 40 公司 2018-1H2023 流動比率和速動比率情況（倍）.21 圖 41 公司 2018-1H2023 現金流情況（百萬元）.21 圖 42 公司 2018-1H2023 ROE 和 ROA 情況（%）.21 圖 43 公司 2018-

16、1H2023 ROIC 和股息率情況（%）.21 圖 44 公司 2018-1H2023 負債結構情況（%）.22 圖 45 公司 2018-1H2023 帶息負債情況（%）.22 公司研究越秀地產（0123）5 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表目錄表目錄 表 1 越秀地產“軌道+物業”在售項目備案銷售情況（單位：人民幣億元）.13 表 2 供股對越秀地產股權架構的影響.17 表 3 可比公司估值表.22 表 4 越秀地產 RNAV 測算.23 公司研究越秀地產（0123）6 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.越秀地產：四十年堅實沉淀，業務發展屢上臺階越秀地產：四十年堅實沉

17、淀，業務發展屢上臺階 1.1 公司基本業務介紹公司基本業務介紹 越秀地產成立于 1983 年，1992 年于香港上市（股票代碼:00123.HK），是全國第一批成立的綜合性房企之一、中國第一代商品房的締造者、第一家房地產紅籌公司，擁有全球第一只投資于中國內地物業的香港上市房地產投資信托基金越秀房托（00405.HK），控有 TOD 綜合物管服務規模最大的全國百強物服企業越秀服務（06626.HK）。圖圖1 越秀地產股權關系情況越秀地產股權關系情況 資料來源：公司 2022 年年報，海通證券研究所 40 年來，越秀地產堅守“成就美好生活”品牌使命，踐行“商住并舉”發展戰略，發揮“開發+運營+金融

18、”特色商業模式競爭優勢，深度布局中國最具活力的經濟帶，形成了以粵港澳大灣區為核心，以華東、中西部、北方為重要支撐的全國化戰略布局，進駐全國 30 個一線和強二線城市，開發大型住宅項目 300 多個，服務超 100 萬業主，擁有包括廣州國際金融中心在內的 50 多個大型商業物業。截至 2022 年底，公司位列中國地產 TOP20、廣州市場 TOP1，財務安全穩健，連續多年“三道紅線”保持“綠檔”；總資產超 3400 億元，總土地儲備超 2800 萬平方米。1.2 雙國資背景，帶來更強大股東實力雙國資背景，帶來更強大股東實力 截至 2022 年末，越秀集團直接和間接持有越秀地產上市公司合計約 39

19、.78%股份，為公司第一大股東。公司母公司越秀集團于 1985 年在香港成立。經過三十八年的改革發展，越秀集團已形成以金融、房地產、交通基建、食品為核心產業，造紙等傳統產業和未來可能進入的戰略性新興產業在內的“4+X”現代產業體系，是國務院國企改革“雙百企業”。2022 中國企業 500 強榜單，集團位列第 262 位，排名較 2021 年上升 37 位。集團還獲評 2022 中國 100 大跨國公司，位列第 11 位。2022 年集團統計口徑總資產約 9652億元；營業收入 1125.1 億元，同比增長 20%；利潤總額 169.9 億元。越秀集團控有越秀資本、越秀地產、越秀交通基建、越秀房

20、托基金、越秀服務、華夏越秀高速 REIT 等六家上市平臺。越秀集團十四五期間戰略定位：做穩做強做大金融、做強做優做大地產、穩定發展交通、大力發展現代農業，發展成為大灣區建設重要平臺公司，將越秀集團打造為產融結合、創新驅動、具有強大投融資能力和核心競爭力的國際化企業集團。廣州越秀集團股份有限公司 越秀企業（集團）有限公司 越秀地產股份有限公司（00123.HK）100%41.39%66.92%39.78%越秀房地產投資信托基金（00405.HK）越秀服務集團有限公司（06626.HK）公司研究越秀地產（0123）7 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 越秀集團十四五期間戰略目標：高質量邁向世

21、界 500 強，并相對應設定“12345”戰略目標，即：資產規模超過 15000 億元，營業收入超 2000 億元，利潤總額 300 億元，四大主業，利稅總額超 500 億元。圖圖2 越秀集團股權關系情況越秀集團股權關系情況 資料來源：越秀集團和廣州地鐵公司網站、越秀地產 2022 年年報、wind，海通證券研究所 公司第二大股東是廣州地鐵集團。截至 2022 年年末，廣州地鐵集團通過全資公司廣州地鐵投融資（香港）有限公司持有越秀地產 19.9%股份。廣州地鐵集團有限公司（以下簡稱廣州地鐵集團）成立于 1992 年，是廣州市政府全資大型國有企業。根據公司官網顯示，廣州地鐵集團截至 2022 年

22、 10 月的運營的軌道交通里程達 857 公里，除了本地地鐵線網 621 公里、有軌電車 22.1 公里外，還包括城際鐵路 60.8 公里，以及巴基斯坦拉合爾橙線、江西南昌地鐵三號線、重慶地鐵四號線二期、長沙地鐵六號線、海南三亞有軌電車、東莞華為松山湖小火車、昆明長水國際機場旅客捷運系統等外地項目 153.1 公里。同時，正全面推進 10 條（段）202 公里軌道交通線網建設，以及佛莞城際等 10 條（段）363 公里城際鐵路建設，統籌負責 24 個國鐵、綜合交通樞紐、市政道路項目投資建設?？紤]廣州地鐵在統籌推進廣州都市圈城際鐵路項目，以及全力推動“軌道上的大灣區”建設方面的綜合實力和業務定位

23、，我們認為廣州地鐵集團作為公司第二大股東，有望為越秀地產推動 TOD 業務帶來更強綜合實力。1.3 已構建可持續發展管理體系已構建可持續發展管理體系 越秀地產自 2010 年起發布企業社會責任報告，2016 年起正式更名為環境、社會及管治報告，已經連續第 13 年用正式報告的形式，向市場展示其推動可持續發展、履行社會責任、踐行“成就美好生活”的品牌使命。公司以聯合國可持續發展目標（SDGs）為引領，將 ESG 理念融入企業戰略中，并致力于以負責任的態度進行運營，力求在環境責任、產品責任、經濟責任、供應鏈責任、員工責任以及社會責任等六個維度創造可持續的環境效益、社會效益和經濟效益，持續提升自身可

24、持續發展能力，成為負責任的企業公民。2022 年，公司成立由董事會領導的環境、社會及管理（ESG）專業委員會，完善廣州市政府 89.1%。越秀越秀集團集團 香港越企 廣州越企 越秀地產越秀地產（0123.HK）越秀交通（1052.HK）越秀資本（000987.SZ）香港 越秀金控 越秀 乳業 廣東省財政廳 廣東產投 越秀 農牧食品 越秀 食品 工銀投資 9.9%1%優先股 100%100%。39.78%。44.2%食品板塊 廣州造紙 100%47%越秀服務（6626.HK）房托基金（0405.HK）華夏越秀高速 REIT（180202.SZ）66.92%。41.39%30%置業 擔保 信托（托

25、管）100%100%100%100%19.9%廣州地鐵廣州地鐵 投融資（香港）投融資（香港）廣州地鐵集團 100%公司研究越秀地產（0123）8 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 充實 ESG 領導小組、執行小組。在董事會指導下，公司通過 P-D-C-A（Plan-Do-Check-Act，計劃-實施-檢查-行動）的循環管理流程開展 ESG 管理工作，不斷持續提升和改善越秀地產 ESG 管理水平。圖圖3 越秀地產越秀地產 ESG 管理和執行架構管理和執行架構 資料來源：越秀地產公司網站，海通證券研究所 2022 年，公司在明晟公司 MSCIESG 評級中保持 BB 級，在全球房地產可持續

26、評估指數 GRESB 評級中取得 79 分，獲得二星評級。與此同時，公司 2022 年首次納入恒生氣候變化 1.5%C 目標指數。ESG 環境績效指標方面，公司 2022 年新增綠色建筑認證總面積達到 499 萬平，較 2021 年同比上升 113%；2022 年電力消耗量為 38.99 百萬千瓦時，較 2021 年下降 1%；2022 年溫室氣體排放總量大致 6.4 萬噸二氧化碳當量，較2021 年下降 10.8%。2.地產業務：深耕大灣區，重點城市布局持續推進地產業務：深耕大灣區，重點城市布局持續推進 2.1 合同銷售逆勢合同銷售逆勢增長，穩固市場領先地位增長，穩固市場領先地位 近年來，雖

27、然行業銷售規模受政策調控和疫情影響大幅下行，但是越秀地產憑借自身管理和資源優勢依舊實現合同銷售額逆勢增長，企業銷售增速在行業中名列前茅，持續鞏固大灣區市場領先和廣州市場第一地位。2023 年上半年，越秀地產實現累計合同銷售金額人民幣 836.3 億元，同比+71.0%，完成 23 年全年合同銷售目標人民幣 1320 億元的 63.4%；實現累計合同銷售面積 247萬平方米，同比+39.2%，均價約為每平方米人民幣 33800 元，同比+22.9%。公司研究越秀地產（0123）9 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 公司發展戰略聚焦大灣區和華東地區。23 年上半年，公司于大灣區實現合同銷售金

28、額人民幣 461.3 億元，同比+45.3%，約占合同銷售總金額的 55.2%；華東區域繼續保持良好的銷售業績，實現合同銷售金額人民幣 186.3 億元，同比+151.4%，約占合同銷售總金額的 22.3%；中西部區域首次實現合同銷售金額超百億達人民幣 120.5 億元，同比+64.2%，約占合同銷售總金額的 14.4%。與此同時，公司深耕北京戰略取得明顯進展，23 年上半年在北方地區實現了合同銷售金額人民幣 68.2 億元，同比+182.4%，約占合同銷售總金額的 8.1%。其中，北京貢獻合同銷售金額人民幣 38.6 億元，同比大幅上升。截至 2023 年 6 月 30 日，公司已售未入賬銷

29、售金額約為人民幣 2,211.9 億元，較23 年年初上升 23.6%；面積約為 642 萬平方米，較 23 年年初上升 11.7%；均價約為每平方米人民幣 34500 元，較 23 年年初上升 10.9%。圖圖4 公司公司 2020-1H23 年合同銷售金額年合同銷售金額及同比變化情況及同比變化情況 資料來源：公司 22 年全年和 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 圖圖5 公司公司 1H23 年合同銷售金額占比情況（按區域）年合同銷售金額占比情況（按區域）資料來源：公司 23 年中期業績公告，海通證券研究所 圖圖6 公司公司 2020-1H23 年合同銷售面積及同比變化情況年合同銷售

30、面積及同比變化情況 資料來源：公司 22 年全年和 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 圖圖7 公司公司 2020-1H23 年合同銷售均價情況（年合同銷售均價情況（元元/平方米）平方米）資料來源：公司 22 年全年和 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 圖圖8 公司公司 2020-1H23 年入賬銷售情況年入賬銷售情況 資料來源：公司 22 年全年和 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 圖圖9 公司公司 2020-1H23 年年已售未入賬銷售已售未入賬銷售情況情況 資料來源：公司 22 年全年和 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 2.2“6+1”多元化增儲鞏固核心競

31、爭力”多元化增儲鞏固核心競爭力 958 1152 1250 489 836 0%10%20%30%40%50%60%70%80%02004006008001000120014002020202120221H20221H2023合同銷售金額（億元，左軸）同比（右軸）55%22%12%8%3%大灣區華東華中北方西部-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%0501001502002503003504004502020202120221H2023合同銷售面積（萬平方米，左軸）同比（右軸）2520027600302002750033800

32、05000100001500020000250003000035000400002020202120221H20221H20231196150617902212232002640031100345000500100015002000250005000100001500020000250003000035000400002020202120221H2022已售未入賬銷售金額（右軸，單位：億元）已售未入賬銷售均價（左軸，單位：元/平方米）443547690302182002420024100227000100200300400500600700800050001000015000200002500

33、0300002020202120221H2023入賬銷售金額（右軸，單位：億元）入賬銷售均價（左軸，單位：元/平方米）公司研究越秀地產（0123）10 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 近年來，公司持續完善以 TOD、“城市運營”、城市更新、國企合作、收并購、產業勾地和公開市場競拍的“6+1”特色化、多元化增儲平臺，投資水平不斷提升。圖圖10 越秀地產“越秀地產“6+1”多元化增儲平臺”多元化增儲平臺 資料來源：公司 21 年全年業績推介材料，海通證券研究所 公司投資項目優中選優，新增土地儲備均位于一線及重點二線城市。2023 年上半年，公司分別于北京、上海、廣州、杭州、成都、武漢、青島

34、和西安新增 11 幅土地，總建筑面積約為 217 萬平方米。其中，公司在北京繼續加大投資力度，新獲取 3 幅優質地塊，新增土地儲備約 43 萬平方米。按新增土儲獲取方式看，公司 2023 年上半年通過 TOD、國企合作和產業勾地等多元化增儲模式獲取的土儲分別占新增土儲的 22%、14%和 27%。綜上，我們認為在現階段熱門城市二級土地市場競爭激烈情況下，公司多元化增儲綜上，我們認為在現階段熱門城市二級土地市場競爭激烈情況下，公司多元化增儲方式能夠有效控制新增土地成本，并以合理溢價水平實現區域性擴張。方式能夠有效控制新增土地成本，并以合理溢價水平實現區域性擴張。圖圖11 公司公司 2020-1H

35、23 年年新增土地儲備占比情況（按區域）新增土地儲備占比情況（按區域）資料來源：公司 20-22 年全年和 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 圖圖12 公司公司 2020-1H23 年年新增土地儲備占比情況（按獲取方式）新增土地儲備占比情況（按獲取方式）資料來源：公司 20-22 年全年和 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 67.7%48.1%42.0%22.0%8.7%19.5%24.8%32.7%22.4%24.7%5.5%14.5%3.6%26.1%9.1%6.4%8.0%13.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202020212022

36、1H2023大灣區華東華中北方西部46%44%47%37%54%56%53%63%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020202120221H2023公開競爭非公開競爭 公司研究越秀地產（0123）11 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖13 公司公司 2020-1H23 年年布局城市數量與布局城市數量與總總土地儲備情況土地儲備情況 資料來源：公司 20-22 年年報和 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 圖圖14 公司公司 1H23 年總年總土地儲備占比情況（按獲取方式）土地儲備占比情況（按獲取方式）資料來源：公司 23 年中期業績推介材料，

37、海通證券研究所 圖圖15 公司公司 2020-1H23 年年總總土地儲備占比情況（按區域）土地儲備占比情況（按區域）資料來源：公司 20-22 年全年和 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 圖圖16 公司公司 2020-1H23 年年總總土地儲備占比情況（按城市能級）土地儲備占比情況（按城市能級）資料來源：公司 20-22 年全年和 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 2.3“4+1”戰略布局，土儲結構持續優化”戰略布局，土儲結構持續優化 越秀地產深化實施“1+4”全國化戰略布局，持續以粵港澳大灣區為核心，重點投向了大灣區和華東地區核心城市和重要省會城市。截至 2023 年 6 月

38、 30 日，越秀地產擁有土地儲備面積 2813 萬平方米，分布于全國 30 個城市。公司土儲質量和結構不斷優化，按土儲所在的區域看，公司深耕粵港澳大灣區和華東地區，在大灣區和廣州分別擁有土地儲備 1297 萬平方米和 1134 萬平方米，約占總土儲面積的 46.1%和 40.3%；在華東地區擁有土地儲備 528 萬平方米，約占總土儲面積的 18.8%。按土儲所在城市能級看，公司近年來在一、二線城市中土地儲備持續保持高位，特別是 2022 年以來，公司基于“量入為出”的穩健投資策略，加大并聚焦對上海、深圳、廣州、杭州、合肥、成都等優質城市項目投資。截至 2023 年 6 月 30 日，公司于一線

39、、二線和三四線城市的土儲面積占比分別為 46%、47%和 7%。綜上，我們認為公司目前擁有的土地儲備面積能夠滿足未來可持續發展需要；同時，綜上，我們認為公司目前擁有的土地儲備面積能夠滿足未來可持續發展需要；同時，繼續深耕粵港澳大灣區和提繼續深耕粵港澳大灣區和提升重點城市土地布局思路能夠不斷優化和提升土儲結構與升重點城市土地布局思路能夠不斷優化和提升土儲結構與質量，質量，未來未來有望有望提升項目利潤率的整體水平提升項目利潤率的整體水平。3.TOD 業務業務：深度綁定國資，牢筑差異化競爭力：深度綁定國資，牢筑差異化競爭力 目前，我們認為主流房企均在加大一、二線城市土儲競爭，能否有更豐富拿地手段是企

40、業突破當前環境，獲取更多更好資源的重要因素。越秀地產目前已經在 TOD 領域積極開拓潛力市場，成為公司超越市場的新動力。3.1 國資信用背書助力全國化業務布局國資信用背書助力全國化業務布局 2019 年，越秀地產成功引入廣州地鐵集團成為第二大股東，持股 19.9%，并收購2454 2711 2845 2813 2129 30 30 05101520253035220023002400250026002700280029002020202120221H2023土地儲備總面積（萬平方米，左軸）城市布局數量（個，右軸）52%14%16%12%6%公開競爭TOD國企合作城市運營勾地、收并購55%55%

41、50%46%12%13%16%19%16%17%20%19%13%11%9%10%4%4%5%6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020202120221H2023大灣區華東華中北方西部48%50%47%46%44%41%46%47%8%9%7%7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020202120221H2023一線城市二線城市三、四線城市 公司研究越秀地產（0123）12 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 三個“軌交+物業”項目品秀星圖、品秀星樾和品秀星瀚，標志著公司“軌交+物業”模式成功落地。截至 2022 年

42、末，越秀地產已累計建造 70 多個泛 TOD 項目，其中包含 8 個車輛段上蓋項目；在開發模式上，越秀地產不斷開拓創新，已完成從 1.0 至 4.0 的積累，正在向 TOD5.0 模式（產業導入增值）蛻變。與此同時，公司也在全國積極開疆拓土。2020 年，公司攜手廣州地鐵，與長沙市軌道交通集團簽署三方戰略合作框架協議，并于 2022 年首次在杭州通過產交所摘牌方式股權收購勾莊 TOD 項目，增加 TOD 土地儲備約 37 萬平方米。該項目為公司走出廣州和大灣區之外的首個 TOD 項目，標志著公司 TOD 項目全國化布局的新成果，也為未來獲取更多優質 TOD 項目上聚合更多優勢資源，形成良性循環

43、局面。圖圖17 越秀地產“軌道越秀地產“軌道+物業”及國企開發合作模式物業”及國企開發合作模式 資料來源：克而瑞研究中心、海通證券研究所 考慮到公司深度綁定國企的合作開發模式，我們認為公司在雙國資背景的信用背書下，TOD 業務資源協同優勢顯著，有助于公司未來復制廣州經驗、落地全國其他城市、繼續開拓全國化布局、多元化納儲奠定良好基礎。3.2 TOD 業務品牌業務品牌確立提升確立提升業績貢獻度業績貢獻度 截至 2023 年 6 月 30 日，越秀地產在廣州和杭州共開發 9 個 TOD 項目，TOD 項目的總土地儲備達到 398 萬平方米，約占公司總土地儲備的 14.2%；TOD 項目銷售規模再上新

44、臺階，實現銷售人民幣 185.1 億元，同比+53.3%。2020年至2022年，公司TOD項目分別實現銷售金額人民幣170億元、人民幣178.7億元和人民幣 220.9 億元，同比分別+234.6%、+5.1%和+23.6%；TOD 項目土地儲備面積分別為 388 萬平方米、376 萬平方米和 386 萬平方米，分別占公司土地儲備總面積的 15.8%、13.9%和 13.6%。越秀集團 廣州地鐵 杭州地鐵 廣州地鐵、杭州地鐵 合作運營 越秀集團 操盤 開發 星圖 TOD、星樾 TOD、星瀚 TOD 星匯城 TOD、星樾山畔 TOD 星縵云渚（杭州勾莊 TOD）廣州琵琶南 TOD、杭州星橋 T

45、OD 越秀商投 越秀房托 商業部分 戰略合作 合作成立 平臺公司 項目公司 股權收購 土地獲取 一級整備 二級開發 商業運營 資產證券化 公司研究越秀地產（0123）13 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖18 公司公司 2020-1H23 年年 TOD 合同銷售金額及同比合同銷售金額及同比變化變化情況情況 資料來源：公司 20-22 年全年和 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 圖圖19 公司公司 2020-1H23 年年 TOD 土儲面積及占比情況土儲面積及占比情況 資料來源：公司 20-22 年全年和 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 隨著公司近年來對 TOD 項

46、目的開發拓展和經驗積累，我們認為公司目前已形成頗具特色的業務品牌，并持續對公司整體業績的提升做出貢獻。具體來看，品秀星圖、品秀星樾、品秀星瀚、星匯城、琶洲上品等項目自 2019 年以來的累計備案銷售規模都超過 90 億元。2022 年，廣州琶洲上品和品秀星樾項目分別實現備案銷售金額 95.7 億元和 43.9 億元，杭州星縵云渚項目在 12 月首開也實現了 6.9億元的備案銷售，對公司 2022 年全年整體銷售業績做出進一步貢獻。表表 1 越秀地產“軌道越秀地產“軌道+物業”在售項目備案銷售情況（單位：人民幣億元）物業”在售項目備案銷售情況（單位：人民幣億元）城市城市 項目名稱項目名稱 最早開

47、盤時間最早開盤時間 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 累計金額累計金額 廣州廣州 品秀星圖 2019.04 28.6 28.9 32.9 5.7 96.1 品秀星樾 2019.11 5.5 68.4 47.5 43.9 165.2 品秀星瀚 2019.12-13.4 52.5 28.6 94.4 星樾山畔 2020.10-8.1 18.9 11.4 38.3 星匯城 2020.10-7.5 50.7 36.4 94.5 星航 2021.10-3.9 9.1 13.0 琶洲上品 2022.04-95.7 95.7 杭州杭州 星縵云渚 2022.12-6.9 6.9

48、合計合計 34.1 126.2 206.4 237.5 604.2 資料來源：克而瑞研究中心，海通證券研究所 3.3 未來未來 TOD 市場潛力市場潛力 2021 年全國兩會，城市更新于政府工作報告中再次提及，同時亦是“十四五”發展規劃及 2035 年遠景目標綱要中升級為國家戰略。目前看，我國 TOD 發展規模已初具成效。截至 2022 年底，全國共有 53 個城市開通運營城市軌道交通，運營總里程 9584 公里。盡管我國軌道里程持續增長，全國平均每天每公里軌道客流超過 7000 人次的城市僅有 10 個，客流效益未充分釋放反而增加城市財政負擔；另一方面，市郊線站點周邊的用地開發程度與軌道建設

49、程度不匹配，缺少職住載體與公共服務設施，與海外成熟的TOD 發展模式相比仍存在較大的提升空間。2023 年 4 月，中央政治局會議再次提及在超大特大城市積極穩步推進城中村改造和“平急兩用”公共基礎設施建設。未來 5-10 年看，我們認為特大城市近郊站點應是城市更新發力的重點，價值挖掘潛力可觀。此外，根據宇恒可持續交通研究中心的評估，全國軌道對地價的帶動能力相對較強，達到 14%，物業租金帶動效益也達到 2.6%。但是，我國平均每個站點 800m 范圍內有約 1/4 的用地（0.53km）處于低效狀態。170178.7220.9185.10%50%100%150%200%250%05010015

50、02002502020202120221H2023合同銷售金額（億元，左軸）同比（右軸）388376 38639813%13%14%14%15%15%16%16%3653703753803853903954002020202120221H2023TOD項目土地儲備面積（萬平方米，左軸）占公司土地儲備總面積（右軸）公司研究越秀地產（0123）14 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 鑒于鑒于 TOD 模式對城市土地和租金帶來的溢價增值屬性，我們認為未來如果對周邊模式對城市土地和租金帶來的溢價增值屬性，我們認為未來如果對周邊的商業價值進行充分挖掘并提升用地效率，能有效緩解地方財政壓力同時解決房

51、企公開的商業價值進行充分挖掘并提升用地效率，能有效緩解地方財政壓力同時解決房企公開市場拿地競爭問題，是未來地方政府重點考慮方向。市場拿地競爭問題，是未來地方政府重點考慮方向。圖圖20 我國軌道交通對土地溢價系數的影響排名我國軌道交通對土地溢價系數的影響排名 資料來源：宇恒可持續交通研究中心，海通證券研究所 圖圖21 我國軌道交通對租金溢價系數的影響排名我國軌道交通對租金溢價系數的影響排名 資料來源：宇恒可持續交通研究中心，海通證券研究所 綜上，“軌交+物業”戰略是公司發展戰略的重要一環，亦是實現戰略規劃的重要支撐。鑒于越秀地產已成為中國軌交物業開發的最大發展商之一以及其與國企合作布局戰略的不斷

52、推進和落地，我們認為無論是開發經驗積累、技術水平進步，還是盤活土地資我們認為無論是開發經驗積累、技術水平進步，還是盤活土地資源、逐步構筑起源、逐步構筑起 TOD 項目產品力的差異化競爭優勢，都成為支撐公司現階段業績逆周項目產品力的差異化競爭優勢，都成為支撐公司現階段業績逆周期增長的重要因素之一，期增長的重要因素之一，亦將會為亦將會為公司公司在在更更長期發展中帶來持續長期發展中帶來持續增長增長。4.商住并舉，地產房托雙平臺互動商住并舉，地產房托雙平臺互動 越秀地產在商業領域同樣具備較成熟經驗并于 1992 年在香港上市全球第一只投資于中國內地物業的香港上市房地產投資信托基金越秀房托（00405.

53、HK）。4.1“商住并舉”“商住并舉”打造“雙平臺”模式打造“雙平臺”模式 越秀商管作為越秀地產旗下商業板塊，專注于商業地產項目“開發+運營+金融”全鏈條資產管理，涵蓋寫字樓、零售商場、專業市場、酒店公寓、長租公寓、產業園等多元商業業態。目前商業整體運營管理面積超 730 萬平，總資產超 1090 億元，2022 年位列“中國商業地產 TOP100”第 14 名，具備豐富資產管理經驗和雄厚資本運作實力。公司在堅持“商住并舉”發展戰略基礎上，持續優化“資產管理人”商業資管模式，不斷提升商業運營能力，并堅持越秀地產越秀房托“雙平臺”常態化互動。首先，公司通過開發板塊的拿地、開發及運營，最終為 RE

54、ITs 注入成熟且可以提供穩定租金收益和物業升值收益的資產；而另一方面，公司通過 REITs 實現資金的有序退出，收回部分投資并持有部分基金份額。公司研究越秀地產（0123）15 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖22 公司公司 REITs 運作閉環模式運作閉環模式 資料來源：越秀地產公司官網、海通證券研究所 其次，公司商業產品線戰略是通過“3+1+N”形成商業投資生態系統，塑造公司商業管理品牌影響力。即 3 個基礎業態（寫字樓、零售商場、酒店公寓），一個產業升級（專業市場），N 個創新業態（長租公寓、軌交綜合體、文商旅、教育和康養等）。最后，公司商業資產運營采取“三位一體”化管理模

55、式，即資產管理與基金管理一體化、商業經營與物業管理一體化、資本提升與資產提升一體化?！叭灰惑w”的管理模式使得商業資產開發運營與企業現金流之間可以得到有序平衡。圖圖23 公司商業地產開發的生態體系公司商業地產開發的生態體系 資料來源：越秀地產公司官網，海通證券研究所 圖圖24 公司商業資產運營的三位一體化管理模式公司商業資產運營的三位一體化管理模式 資料來源：越秀地產公司官網，海通證券研究所 綜合來看，我們認為公司在商業發展領域不僅具備開發建設能力，同時在后續運營綜合來看，我們認為公司在商業發展領域不僅具備開發建設能力，同時在后續運營和退出中均已打通閉環管理，真正實現商業發展領域的“投、融、管

56、、退”。和退出中均已打通閉環管理，真正實現商業發展領域的“投、融、管、退”。4.2 近年來房托基金經營穩健，有效促進商業物業發展近年來房托基金經營穩健，有效促進商業物業發展 近年來，公司房托經營收入重新步入增長軌道，而商業物業總經營收入保持相對穩定。2023 年上半年，公司直接持有的商業物業實現租賃收入約人民幣 2.1 億元，同比+16.7%；持有的 36.83%單位權益的越秀房產基金實現經營收入約人民幣 10.6 億元，同比+12.4%。穩定現金流（租金收益穩定現金流（租金收益+物業升值收益）物業升值收益）收回部分投資并持有部分份額收回部分投資并持有部分份額 商業商業經營與物業管理經營與物業

57、管理一體化一體化 資產管理與基金管理資產管理與基金管理一體化一體化 資本資本提升與資產提升提升與資產提升一體化一體化 模式創新模式創新 綜合體綜合體 寫字樓寫字樓 專業市場專業市場 零售市場零售市場 酒店公寓酒店公寓 商業房企商業房企 拿地拿地 開發開發 REITs 成熟資產注入成熟資產注入 REITs 運作閉環運作閉環 公司研究越秀地產（0123）16 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖25 公司公司 2020-1H23 年年房托經營收入房托經營收入情況情況 資料來源：公司 19-22 年全年和 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 圖圖26 公司公司 2020-1H23 年年

58、商業物業總經營收入商業物業總經營收入情況情況 資料來源：公司 19-22 年全年和 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 截止 2023 年 6 月 30 日，公司商管在租面積為 86.58 萬平，是公司房托在租面積的1.08 倍，我們認為公司大多數成熟商管在租面積已經進入房托基金管理中，形成開發運營和管理的良性循環。截止 2023 年 6 月 30 日，公司商管在租面積、在建面積、未建面積合計為 175.39 萬平，是公司房托在租面積的 2.18 倍，我們判斷公司未來還有近一倍的在開發中商業出租面積可以陸續進入房托基金管理。目前，公司房托在租產權面積中以寫字樓為主，還包括零售商業、酒店及

59、公寓、專業市場，占比分別為 74%、10%、12%、4%。圖圖27 近年來公司商管和房托在租面積情況近年來公司商管和房托在租面積情況 資料來源：公司 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 圖圖28 公司公司 1H23 年年房托在租產權面積的類型分布房托在租產權面積的類型分布 資料來源：公司 23 年中期業績推介材料，海通證券研究所 5.業務發展優勢與潛力業務發展優勢與潛力 5.1 成功融資增厚現金成功融資增厚現金 2023 年 6 月 2 日，越秀地產宣布自 4 月 20 日以 100 股供 30 股為基準進行供股后，共接獲 496 份有效接納及申請，合共認購供股股份約 10.66 億股，

60、占可供認供股股份總數 9.29 億股約 1.15 倍，獲得超額認購。其中，認購供股股份中來自合資格股東的有效接納約有 7.81 億股，占可供認供股股份總數約 84%。來自合資格股東的有效額外申請約有 2.85 億股，占可供認供股股份總數約 31%，可額外申請的供認供股股份約 1.48 億股。越秀地產母公司越秀集團和第二大股東廣州地鐵集團對供股全力支持，均出具了不可撤回承諾。在獲得配發的供股股份中，越秀集團及廣州地鐵集團均已全額認購。其中，越秀集團全額認購獲得配發的供股股份約 3.70 億股并以額外申請方式申請約 2.80 億股額外供股股份。廣州地鐵集團已全額認購獲得配發的供股股份約 1.85

61、億股。此次供股完成后，越秀集團持股比例由 39.78%上升至 43.39%；廣州地鐵集團持股比例為 19.90%，保持不變。17.6 18.0 18.7 10.6-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%024681012141618202020202120221H2023越秀房托經營收入（億元，左軸）同比（右軸）23.6 24.4 22.0 12.7-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%0510152025302020202120221H2023越秀商業物業總經營收入（億元，左軸）同比（右軸）0%50%100%150%200%250%020406080100越秀商管在租越

62、秀商管在建越秀商管未建越秀房托在租商業物業面積（萬平，左軸）越秀商管合計面積比越秀房托在租面積（右軸）越秀商管在租面積比越秀房托在租面積（右軸）寫字樓74%零售商業10%酒店及公寓12%專業市場4%寫字樓零售商業酒店及公寓專業市場 公司研究越秀地產（0123）17 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 2 供股對越秀地產股權架構的影響供股對越秀地產股權架構的影響 緊接供股完成前緊接供股完成前 緊接供股完成后緊接供股完成后 股份股份 概約百分比（概約百分比（%）股份股份 概約百分比（概約百分比（%）越秀（附注 1）1231889530 39.78 1746723928 43.39 廣州地

63、鐵（附注 2）616194762 19.90 801053190 19.90 林昭遠先生（附注 3）1946560 0.06 2026560 0.05 林峰先生（附注 4）1605559 0.05 1888462 0.05 朱輝松先生（附注 5）64757 0.00 64757 0.00 劉艷女士（附注 6）3400 0.00 3400 0.00 余立發先生（附注 7）200000 0.01 260000 0.01 李家麟先生（附注 8）660000 0.02 858000 0.02 劉漢銓先生（附注 9）968240 0.03 1258712 0.03 小計小計 1853532808 59.

64、86 2554137009 63.45 公眾股東 1242923279 40.14 1471255904 36.55 聯席包銷商（附注 11）0 0.00 0 0.00 總計總計 3096456087 100.00 4025392913 100.00 資料來源：公司 2023 年 6 月 2 日供股結果公告，海通證券研究所 附注：(1)越秀之 100%已發行股本由廣州越秀擁有。本公司之股權由越秀透過其多家全資附屬公司直接及間接持有。請參閱本公司日期為二二三年四月二十日之公告，內容有關執行人員已豁免就供股（包括根據不可撤回承諾已收購的本公司投票權）產生的股份提出全面要約。(2)本公司之股權由廣州

65、地鐵透過其全資附屬公司間接持有。(3)林昭遠先生為執行董事，于供股完成前，彼擁有 1946560 股股份的權益，其中 934746 股股份由其作為實益擁有人擁有，及 1011814 股股份由其作為本公司董事及高級管理層的股份激勵計劃信托的受益人持有。于供股完成后，林昭遠先生擁有 2026560 股股份的權益，其中 1014746 股股份由其作為實益擁有人擁有，及 1011814 股股份由其作為本公司董事及高級管理層的股份激勵計劃信托的受益人持有。(4)林峰先生為執行董事，于供股完成前，彼擁有 1605559 股股份的權益，其中 589678 股股份由其作為實益擁有人擁有，995881 股股份由

66、其作為本公司董事及高級管理層的股份激勵計劃信托的受益人持有，及 20000 股股份由其配偶擁有。于供股完成后，林峰先生擁有 1888462 股股份的權益，其中 766581 股股份由其作為實益擁有人擁有，1095881 股股份由其作為本公司董事及高級管理層的股份激勵計劃信托的受益人持有，及 26000 股股份由其配偶擁有。(5)朱輝松先生為執行董事。(6)劉艷女士為執行董事。(7)余立發先生為獨立非執行董事。(8)李家麟先生為獨立非執行董事。(9)劉漢銓先生為獨立非執行董事。(10)所示股份數目以根據所提交額外供股股份之有效申請分配供股股份之比率為基礎。由于在已有效申請額外供股股份之中央結算系

67、統參與者之間分配以香港中央結算（代理人）有限公司名義登記之供股股份，故最終配發或會有輕微差異。(11)上表所述各股東之配額乃約整至最接近之整數。根據供股公告，所得款項將用于公司持續優化“1+4”區域化投資布局，重點投向大灣區、華東地區核心城市以及其他重點省會城市，并透過不斷增加優質土地儲備，強化其獨特的“6+1”多元化增儲平臺。我們認為，通過供股籌集長期股本，以為其未來我們認為，通過供股籌集長期股本，以為其未來擴展計劃提供資金，符合公司及股東之整體最佳利益；另一方面，與借貸或發行債務證擴展計劃提供資金，符合公司及股東之整體最佳利益；另一方面，與借貸或發行債務證券不同，供股不會產生利息負擔或額外

68、債務，故為公司籌集長期資金優先選擇之辦法。券不同，供股不會產生利息負擔或額外債務，故為公司籌集長期資金優先選擇之辦法。供股將使所有股東能夠參與公司之未來發展并從中受益。供股將使所有股東能夠參與公司之未來發展并從中受益。此外，我們判斷此外，我們判斷供股將增強公司資金實力，增強公司優勢及提升市場地位，有助公供股將增強公司資金實力，增強公司優勢及提升市場地位，有助公司在中國內地發掘更多重點項目及投資良機，支持公司持續穩定發展。與此同時，供股司在中國內地發掘更多重點項目及投資良機，支持公司持續穩定發展。與此同時，供股將進一步加強公司之股本基礎，不斷優化股東架構，并在財務上提供更大之靈活性以應將進一步加

69、強公司之股本基礎，不斷優化股東架構，并在財務上提供更大之靈活性以應付未來業務需求。付未來業務需求。5.2 組織管控與激勵機制持續優化組織管控與激勵機制持續優化 近年來，越秀地產持續優化 3.5 級運營管控體系，做精總部、做強區域和做好項目。企業內部要求加快項目周轉和提升開發效率，保供貨，?？⒐ず捅＝桓?。員工激勵方面，公司持續完善績效考評和激勵機制，優化完善項目跟投機制和核心員工股票持股計劃。公司于 2016 年 12 月 2 日及 2017 年 3 月 17 日成功落實管理層股票激勵計劃。根據公司兩份股份獎勵計劃公告，參與對象包括公司高級管理層、中級管理層及其他雇員。激勵計劃授出的股份總數不得

70、超過于采納日期已發行股份數目的 3%，而董事會可不時“更新”計劃限額，前提為已授出及將予授出的獎勵股份總數不得超過于批準“經更新”限額決議案當日的已發行股份數目的 5%。公司研究越秀地產（0123）18 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 我們認為公司實行股票激勵計劃能夠有效激發組織活力，提升人力資本效能和運營我們認為公司實行股票激勵計劃能夠有效激發組織活力，提升人力資本效能和運營效率，增強內生成長動力，同時，持續優化的組織架構與業務平臺也提升了公司的業務效率，增強內生成長動力，同時，持續優化的組織架構與業務平臺也提升了公司的業務開發和運營效率。開發和運營效率。5.3 業務容量與市場空間業

71、務容量與市場空間 越秀地產在行業調整期基于穩健精準的投資策略，持續保持 30%左右投資力度，尤其把握重點城市的布局機會，自身規模發展和行業排名已實現高質量提速。公司克而瑞銷售業績排名亦由 2019 年的第 47 名飛速躋身至 2022 年的第 15 名。圖圖29 公司公司 2019-22 年克而瑞銷售業績年克而瑞銷售業績排行榜排行榜（操盤金額口徑）（操盤金額口徑）資料來源：克而瑞研究中心，海通證券研究所 圖圖30 公司公司 2019-22 年土地投資金額年土地投資金額/合同銷售金額合同銷售金額 資料來源：公司 2019-2022 年月度經營數據公告，海通證券研究所 大方向上看，我們認為我國房地

72、產行業雖然總量規模存在下行壓力，但是在重點城市保持相對穩定且不排除未來仍有上行空間。市場購買力偏好向人口流入的核心城市集中。目前，隨著行業主體信用和銷售的有序恢復，土地市場結構性復蘇特征明顯。短期內，企業實現大本營城市的高質量深耕并加大在核心一、二線城市布局已成為行業共識。我們認為越秀地產信用水平優秀，經營能力穩健，土拓手段豐富，本輪行業重構中其獲取土地資源的優勢以及業務空間容量都非?？捎^。根據中指研究院數據顯示，我國 2022 年一、二線城市的商品住宅銷售金額為 54430億元。我們假設未來行業仍處于穩定修復和改善過程中，2023 年及往后的一二線市場規模將穩定在 2022 年的水平。在以上

73、假設條件下，我們按照越秀地產能夠在我國一、二線城市商品房住宅市場實現 5%市占率看，以上假設背景下公司未來也擁有近 3000 億市場空間?？紤]公司 2022年累計合同銷售規模 1250.3 億元，公司未來仍擁有較好成長空間。綜上，我們認為綜上，我們認為公司公司現階段通過供股融資成功，現金實力增厚具備現階段通過供股融資成功，現金實力增厚具備更強資金實力更強資金實力，有望在核心城市進一步拓展布局，實現廣州及大灣區以外有望在核心城市進一步拓展布局，實現廣州及大灣區以外城市深耕。企業城市深耕。企業未來面臨更好未來面臨更好和更確定的成長性。和更確定的成長性。5.4 廣州城中村改造帶來更多大本營發展優勢廣

74、州城中村改造帶來更多大本營發展優勢 2023 年 4 月 28 日，中共中央政治局召開會議，首次提出在超大特大城市積極穩步推進城中村改造和“平急兩用”公共基礎設施建設；7 月 21 日，國務院總理李強主持召開國務院常務會議，聽取當前防汛抗旱工作情況匯報，審議通過關于在超大特大城市積極穩步推進城中村改造的指導意見。根據住房和城鄉建設部于 2022 年 10 月公布的2021 年城市建設統計年鑒，全國超大特大城市包括上海、北京、深圳、重慶、廣州、成都、天津、武漢、杭州、東莞、西安、鄭州等 19 個城市。上述城市在過去 3 年的房地產投資總額占全國比重的 30-35%，銷售金額占比大致在 21-27

75、%。因此，我們認為激活上述城市的房地產市場因此，我們認為激活上述城市的房地產市場是穩定全國是穩定全國市場基本面的核心關鍵。市場基本面的核心關鍵。公司研究越秀地產（0123）19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 此外，我們在報告 超大特大城市將是新型城鎮化重要核心：城中村改造根植土壤，戶籍放開注入動能中提及，城中村改造的重要意義需要與公安部提出的放開戶籍制度等相關政策內容結合來看。我們判斷，持續推動人口要素流入超大特大城市、盤活存量我們判斷，持續推動人口要素流入超大特大城市、盤活存量土地資源是頂層設計中解放生產力的核心，而在此過程中，推進超大特大城市城中村改土地資源是頂層設計中解放生產力

76、的核心，而在此過程中，推進超大特大城市城中村改造是重要配套政策。造是重要配套政策。2023 年，廣州市政府工作報告提出加快廣州新中軸線（海珠）片區、廣州火車站片區、羅沖圍片區等區域連片提升改造，力爭城市更新投資超 2000 億元，同比增長超過60%。同時，廣州市 2023 年計劃推進 127 個城中村改造項目，包括 49 個續建項目、20 個新開工項目和 58 個前期項目。其中，計劃推進的 127 個城中村改造項目，預計完成固定資產投資 983 億元，占全年城市更新固定資產投資目標的 49%。圖圖31 超大特大城市城中村改造的意義超大特大城市城中村改造的意義 資料來源：中國政府網，海通證券研究

77、所 未來看，我們認為廣州存量城未來看，我們認為廣州存量城中村規模中村規?？捎^可觀且相關政策和操作細則有望在后階段加且相關政策和操作細則有望在后階段加速落地。速落地?？紤]考慮越秀地產作為越秀地產作為廣州市屬國資地產的龍頭地位廣州市屬國資地產的龍頭地位，我們認為，我們認為企業企業具備成熟的土具備成熟的土地規劃和資源統籌的能力，穩健的財務狀況和地規劃和資源統籌的能力，穩健的財務狀況和資金實力亦可為做地資金的籌措提供保障，資金實力亦可為做地資金的籌措提供保障，上述競爭優勢能夠為越秀地產進一步參與相關項目提供契機。上述競爭優勢能夠為越秀地產進一步參與相關項目提供契機。6.公司公司財務分析財務分析 6.1

78、 營業收入營業收入增加，歸母凈利潤震蕩上行增加，歸母凈利潤震蕩上行 近年來，公司營業收入持續增加，歸母凈利潤震蕩上行。2023 年上半年，公司實現主營業務收入 320.95 億元，同比+2.56%；歸母凈利潤 21.77 億元，同比+27.55%。公司研究越秀地產（0123）20 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖32 公司公司 2018-1H2023 主營業務主營業務收入情況收入情況 資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖33 公司公司 2018-1H2023 歸母凈利潤歸母凈利潤情況情況 資料來源：Wind，海通證券研究所 公司總資產和歸母凈資產保持持續增加。截止 2022 年

79、 6 月 30 日，公司總資產為3794.21 億元，同比+18.22%；歸母凈資產為 552.45 億元，同比+18.33%。圖圖34 公司公司 2018-1H2023 總資產總資產情況情況 資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖35 公司公司 2018-1H2023 歸母凈資產歸母凈資產情況情況 資料來源：Wind，海通證券研究所 目前，公司主營業務包括房地產業務、房地產管理、房地產投資和其他業務。2023年上半年，公司分別實現上述分項主營業務收入 297.74 億元、9.84 億元、2.10 億元、11.28 億元，占比分別為 93%、3%、1%、3%。近年來公司主營業務毛利率和凈利率

80、有所下行。2023 年上半年，公司銷售毛利率和銷售凈利率分別為 17.76%和 9.08%。圖圖36 公司公司 1H2023 主營業務收入構成主營業務收入構成情況情況 資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖37 公司公司 2018-1H2023 銷售毛利率和銷售凈利率銷售毛利率和銷售凈利率情況（情況（%）資料來源：Wind，海通證券研究所 6.2 三項費用水平控制良好，經營性現金流為正三項費用水平控制良好，經營性現金流為正 近年來，公司三項費用率震蕩下行。2023 年上半年，公司銷售費用率、管理費用05101520253035404550010000200003000040000500006

81、00007000080000201820192020202120221H2023主營業務收入（百萬元，左軸）同比增速（%，右軸）-20-10010203040050010001500200025003000350040004500201820192020202120221H2023歸母凈利潤（百萬元，左軸）同比增速（%，右軸）05101520253035404505001000150020002500300035004000201820192020202120221H2023總資產（億元，左軸）同比增速（%，右軸）0510152025010020030040050060020182019202

82、0202120221H2023歸母凈資產（億元，左軸）同比增速（%，右軸）93%3%1%3%房地產業務房地產管理房地產投資其他0510152025303540201820192020202120221H2023銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)公司研究越秀地產（0123）21 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 率、財務費用率分別為 2.27%、1.92%、1.34%，三項費用率合計為 5.53%。截至 2023年 6 月 30 日，公司剔除預收款的資產負債率、凈負債率、現金短債比分別為 66.77%、125.88%、2.59 倍。圖圖38 公司公司 2018-1H2023 三項費用率三項費

83、用率情況情況（%）資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖39 公司公司 2018-1H2023 負債率負債率情況情況 資料來源：Wind、海通證券研究所 公司短期償債能力有所改善。截至 2023 年 6 月 30 日，公司流動比率和速動比率分別為 1.68 倍和 0.51 倍，經營活動產生的現金流量凈額為 113.17 億元。圖圖40 公司公司 2018-1H2023 流動比率和流動比率和速動比率情況速動比率情況（倍）（倍）資料來源：Wind、海通證券研究所 圖圖41 公司公司 2018-1H2023 現金流情況現金流情況（百萬元）（百萬元）資料來源：Wind、海通證券研究所 6.3 資產回

84、報率穩定，股息率保持穩健資產回報率穩定，股息率保持穩健 公司 ROE 基本保持穩定，ROA 有所下行。2023 年上半年，公司實現 ROE、ROA和 ROIC 分別為 4.24%、0.60%和 1.48%。公司近年股息率保持基本穩定，2022 年的股息率為 6.62%。圖圖42 公司公司 2018-1H2023 ROE 和和 ROA 情況情況（%）資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖43 公司公司 2018-1H2023 ROIC 和股息率情況和股息率情況（%）資料來源：Wind，海通證券研究所 0123456201820192020202120221H2023銷售費用率(%)管理費用率(

85、%)財務費用率(%)012346080100120140160201820192020202120221H2023剔除預收賬款后的資產負債率(%，左軸)凈負債率(%，左軸)現金短債比(倍，右軸)0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.0201820192020202120221H2023流動比率（倍）速動比率（倍）-10000-500005000100001500020000201820192020202120221H2023024681012201820192020202120221H2023ROE(%)ROA(%)01234567891020182019202020

86、2120221H2023ROIC(%)股息率(%)公司研究越秀地產（0123）22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 公司負債結構有所優化，帶息負債占比有所上升。截止 2023 年 6 月 30 日，公司流動負債和非流動負債與負債合計的比例分別為 66.06%和 33.94%；帶息負債/全部投入資本的比率為 64.37%。圖圖44 公司公司 2018-1H2023 負債結構負債結構情況情況（%）資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖45 公司公司 2018-1H2023 帶息負債情況帶息負債情況（%）資料來源：Wind，海通證券研究所 7.盈利預測和估值建議（盈利預測和估值建議（PE+

87、RNAV）7.1 PE 估值估值 我們認為越秀地產是優質的國資成長標的?？紤]到供股融資成功將有助于公司業務布局走出大灣區及廣州，且未來廣州內城市更新和重點城市的開發業務體量可觀，我們預測公司 2023 年 EPS 為人民幣 1.20 元，給予公司 23 年 8-10 倍 PE 估值，對應市值區間為423-529億港元，對應合理價值區間為每股10.51-13.13港元。（本文非特別注明，均為人民幣計價，1 港元=0.9156 元人民幣）表表 3 可比公司估值表可比公司估值表 代碼 簡稱 總市值(億元)EPS（元）PE（倍）PEG（2024）2022 2023E 2024E 2022 2023E

88、2024E 2024PE/(2023-24年凈利潤復合增速)600325.SH 華發股份 223 0.94 1.02 1.14 8.6 8.0 7.1 0.67 600383.SH 金地集團 246 1.35 1.27 1.32 4.0 4.3 4.1 -1908.HK 建發國際集團 305 2.67 2.82 3.66 5.7 5.4 4.1 0.24 均值 1.65 1.70 2.04 6.1 5.9 5.1 0.46 0123.HK 越秀地產 284 0.98 1.20 1.36 7.2 5.9 5.2 0.29 注：收盤價為 2023 年 11 月 10 日價格，EPS 為 Wind

89、一致預期。資料來源：Wind，海通證券研究所 0102030405060708090201820192020202120221H2023流動負債/負債合計（%）非流動負債/負債合計（%）58596061626364656667201820192020202120221H2023 公司研究越秀地產（0123）23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 7.2 RNAV 估值估值 截至 2023 年 6 月 30 日，越秀地產的 RNAV 大致在 18.09 元每股。表表 4 越秀地產越秀地產 RNAV 測算測算 項目區域項目區域 權益規劃建筑面積權益規劃建筑面積 預計售價預計售價 權益凈資產值

90、權益凈資產值 占權益凈占權益凈 資產值比例資產值比例（萬平）（萬平）（元（元/平）平）（百萬元）（百萬元）（%）大灣區 1296.7 40850 13207 46.7%華東地區 527.9 45429 6420 22.7%華中地區 537.27 26318 3069 10.8%北方地區 279.3 27000 3994 14.1%西部地區 171.6 27056 1616 5.7%合計合計 2812.8 28305 100.0%WACC 8.50%地產業務凈權益增加值（百萬元）28305 凈負債（百萬元）50593 1H2023 凈資產賬面價值（百萬元）95099 NAV（百萬元）72812

91、股本（百萬股）4025 RNAV（元（元/每股每股）18.09 資料來源：公司微信公眾號、2023 年中期業績公告，海通證券研究所；注：表內項目面積情況來自公司 2023 年中報 8.投資建議投資建議 結合以上我們對越秀地產的業務梳理、財務分析和盈利預測，我們認為公司有以下幾個投資亮點：1）雙國資背景，帶來更強大股東實力。）雙國資背景，帶來更強大股東實力。截至 2022 年末，越秀集團直接和間接持有越秀地產上市公司合計約 39.78%股份，為公司第一大股東；廣州地鐵集團作為公司第二大股東，通過全資公司廣州地鐵投融資（香港）有限公司持有越秀地產 19.9%股份?？紤]到越秀集考慮到越秀集團是國務院

92、國企改革“雙百企業”，在金融、房地產、交通基建、食品等團是國務院國企改革“雙百企業”，在金融、房地產、交通基建、食品等各項領域發展成熟，以及廣州地鐵在統籌推進“軌道上的大灣區”建設方面的綜合實力各項領域發展成熟，以及廣州地鐵在統籌推進“軌道上的大灣區”建設方面的綜合實力和業務定位，我們認為和業務定位，我們認為越秀地產越秀地產雙國資的股東背景實力，有望為雙國資的股東背景實力，有望為其其各項業務發展帶來強各項業務發展帶來強大的資源優勢和支持。大的資源優勢和支持。2）合同銷售逆勢增長，多元增儲鞏固核心競爭力。合同銷售逆勢增長，多元增儲鞏固核心競爭力。2023 年上半年，越秀地產實現累計合同銷售金額人

93、民幣 836.3 億元，同比+71.0%，完成 23 年全年合同銷售目標人民幣 1320 億元的 63.4%。截至 2023 年 6 月 30 日，越秀地產擁有土地儲備面積 2813 萬平方米，分布于全國 30 個城市。近年來，公司優化土儲結構，投資項目優中選優并持續完善以 TOD、“城市運營”、城市更新、國企合作、收并購、產業勾地和公開市場競拍的“6+1”特色化、多元化增儲平臺，近年來非公開市場增儲模式占比超過 50%。我們認我們認為公司多元化的增儲方式能夠有效為公司多元化的增儲方式能夠有效控制新增土地成本，并以合理溢價水平實現區域性擴控制新增土地成本，并以合理溢價水平實現區域性擴張，持續優

94、化的土儲結構未來有望提升張，持續優化的土儲結構未來有望提升項目利潤率的整體水平。項目利潤率的整體水平。3）TOD 業務業務深度綁定國資深度綁定國資，全國化拓展實現新突破。，全國化拓展實現新突破。2019 年，越秀地產成功引入廣州地鐵集團成為第二大股東，持股 19.9%，并收購三個“軌交+物業”項目品秀星圖、品秀星樾和品秀星瀚，標志著公司“軌交+物業”模式成功落地。截至 2023 年 6月 30 日，越秀地產在廣州和杭州共開發 9 個 TOD 項目，TOD 項目的總土地儲備達到398 萬平方米，約占公司總土地儲備的 14.2%；2022 年，越秀地產于杭州通過產交所摘牌方式股權收購了勾莊 TOD

95、 項目，首次走出廣州和大灣區。我們認為“軌交+物業”戰略是公司發展戰略的重要一環，亦是實現戰略規劃的重要支撐。鑒于越秀地產已成為中鑒于越秀地產已成為中國軌交物業開發的最大發展商之一，我們認為此項深具特色的軌交物業發展業務，將會國軌交物業開發的最大發展商之一，我們認為此項深具特色的軌交物業發展業務，將會給公司帶來持續的增長。給公司帶來持續的增長。公司研究越秀地產（0123）24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 4）商住并舉，地產房托雙平臺互動。）商住并舉，地產房托雙平臺互動。越秀商管作為越秀地產旗下商業板塊，專注于商業地產項目的“開發+運營+金融”全鏈條資產管理，涵蓋寫字樓、零售商場、專

96、業市場、酒店公寓、長租公寓、產業園等多元商業業態。近年來，公司房托經營收入重新步入增長軌道，而商業物業總經營收入保持相對穩定。2023 年上半年，公司直接持有的商業物業實現租賃收入約人民幣 2.1 億元，同比+16.7%；持有的 36.83%單位權益的越秀房產基金實現經營收入約人民幣 10.6 億元，同比+12.4%。我們認為公司“雙平臺”我們認為公司“雙平臺”的互動模式能通過的互動模式能通過 REITs 實現資金的有序退出，收回部分投資并持有部分基金份額，資實現資金的有序退出，收回部分投資并持有部分基金份額，資產管理效率不斷提升。產管理效率不斷提升。5）成功融資增厚現金實力，業務發展空間可期

97、。成功融資增厚現金實力，業務發展空間可期。2023 年 6 月 2 日，越秀地產宣布自 4 月 20 日以 100 股供 30 股為基準進行供股后，共接獲 496 份有效接納及申請，合共認購供股股份約 10.66 億股，占可供認供股股份總數 9.29 億股約 1.15 倍，獲得超額認購。越秀地產母公司越秀集團和第二大股東廣州地鐵集團對供股全力支持，均出具了不可撤回承諾。在獲得配發的供股股份中，越秀集團及廣州地鐵集團均已全額認購。此次供股完成后，越秀集團持股比例由 39.78%上升至 43.39%；廣州地鐵集團持股比例為19.90%，保持不變?？紤]越秀地產作為廣州市屬國資地產的龍頭地位，我們認為

98、企業具考慮越秀地產作為廣州市屬國資地產的龍頭地位，我們認為企業具備成熟的土地規劃和資源統籌的能力，穩健的財務狀況和資金實力亦可為做地資金的籌備成熟的土地規劃和資源統籌的能力，穩健的財務狀況和資金實力亦可為做地資金的籌措提供保障。措提供保障。此外，隨著“城中村改造”相關政策的持續推進同時考慮考慮到到越秀地產作為廣州市屬越秀地產作為廣州市屬國資地產的龍頭地位，我們認為公司國資地產的龍頭地位，我們認為公司具備成熟的土地規劃和資源統籌的能力，穩健的財具備成熟的土地規劃和資源統籌的能力，穩健的財務狀況和務狀況和資金實力亦可為做地資金的籌措提供保障，上述競爭優勢能夠為公司資金實力亦可為做地資金的籌措提供保

99、障，上述競爭優勢能夠為公司進一步參進一步參與相關項目提供契機。與相關項目提供契機。綜上所述，我們認為越秀地產是優質的國資成長標的?？紤]到供股融資成功將有助于公司業務布局走出大灣區及廣州，且未來廣州內城市更新和重點城市的開發業務體量可觀，我們預測 2023 年 EPS 為人民幣 1.20 元，給予公司 23 年 8-10 倍 PE 估值，對應市值區間為 423-529 億港元，對應合理價值區間為每股 10.51-13.13 港元。（本文非特別注明，均為人民幣計價，1 港元=0.9156 元人民幣）9.風險提示風險提示 市場修復不及預期。公司研究越秀地產（0123）25 請務必閱讀正文之后的信息披

100、露和法律聲明 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 Table_ForecastInfo 主要財務指標主要財務指標 2022 2023E 2024E 2025E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022 2023E 2024E 2025E 成長能力成長能力 營業收入營業收入 72416 93271 119387 150906 營業收入 26.21%28.80%28.00%26.40%其他收入 86 20 20 20 歸屬母公司凈利潤 10.15%22.44%13.25%12.73%營業成本 57610 75083 96465 121781 獲利能力獲利能力 銷售費用 2041 2612 367

101、7 4829 毛利率 20.45%19.50%19.20%19.30%管理費用 1769 2266 3044 4150 銷售凈利率 5.46%5.19%4.59%4.09%研發費用 0 0 0 0 ROE 8.34%9.26%9.49%9.67%財務費用 97 2841 2652 2257 ROIC 3.56%4.39%4.91%5.29%除稅前溢利 10830 10756 13678 17960 償債能力 所得稅 4692 4303 5882 8764 資產負債率 75.52%78.18%79.49%80.78%凈利潤 6137 6454 7796 9195 凈負債比率 82.06%67.0

102、0%42.99%-24.61%少數股東損益 2184 1613 2314 3016 流動比率 1.59 1.48 1.43 1.39 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 3953 4840 5482 6179 速動比率 0.34 0.34 0.39 0.54 營運能力營運能力 EBIT 11081 13330 16221 20166 總資產周轉率 0.22 0.24 0.27 0.29 EBITDA 11508 14140 16983 20884 應收賬款周轉率 208.25 300.00 285.91 288.00 EPS（元）1.28 1.20 1.36 1.54 應付賬款周轉率 35.40

103、 27.90 29.62 30.01 每股指標（元）每股收益 1.28 1.20 1.36 1.54 每股經營現金流 1.20 1.89 4.37 16.91 每股凈資產 15.32 12.99 14.35 15.88 估值比率估值比率 P/E 6.78 5.95 5.26 4.66 P/B 0.56 0.55 0.50 0.45 EV/EBITDA 8.37 6.36 4.20 0.10 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022 2023E 2024E 2025E 流動資產 283974 360971 431250 517322 現金 21846 29753 46609 113454

104、 應收賬款及票據 570 52 783 265 存貨 209744 259527 291701 288208 其他 51814 71638 92157 115395 非流動資產 62378 57115 51579 45896 固定資產 13426 12755 12117 11511 無形資產 1388 1249 1124 1012 其他 47564 43112 38338 33373 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022 2023E 2024E 2025E 資產總計資產總計 346352 418086 482829 563218 經營活動現金流經營活動現金流 3719 7606 1

105、7601 68055 流動負債 178510 243789 300737 371930 凈利潤 3953 4840 5482 6179 短期借款 18873 18338 16635 14258 少數股東權益 2184 1613 2314 3016 應付賬款及票據 1642 3741 2773 5343 折舊攤銷 427 810 763 718 其他 157995 221710 281329 352329 營運資金變動及其他-2845 342 9042 58141 非流動負債 83050 83050 83050 83050 投資活動現金流投資活動現金流-7058 4113 4205 4357 長

106、期債務 72554 72554 72554 72554 資本支出-1166 0 0 0 其他 10496 10496 10496 10496 其他投資-5892 4113 4205 4357 負債合計 261559 326839 383787 454980 籌資活動現金流籌資活動現金流-7714-3813-4950-5567 普通股股本 18035 18035 18035 18035 借款增加 15893-535-1703-2377 儲備 30371 35212 40693 46873 普通股增加 0 0 0 0 歸屬母公司股東權益 47430 52270 57752 63931 已付股利-1

107、772-3278-3247-3190 少數股東權益 37363 38977 41291 44307 其他-21835 0 0 0 股東權益合計 84793 91247 99043 108238 現金凈增加額現金凈增加額-10920 7906 16857 66845 負債和股東權益負債和股東權益 346352 418086 482829 563218 備注：（1）表中計算估值指標的收盤價日期為 11 月 10 日；（2）以上各表均為簡表 資料來源：公司年報（2022），海通證券研究所 公司研究越秀地產（0123）26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露信息披露 分析師聲明分析師聲明

108、 Table_Analysts 涂力磊 房地產行業 謝鹽 房地產行業 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。分析師負責的股票研究范圍分析師負責的股票研究范圍 Table_Stocks 重點研究上市公司：城建發展,華僑城 A,中國國貿,新湖中寶,碧桂園,華潤置地,保利物業,碧桂園服務,天健集團,建發股份,卓越商企服務,融創服務,萬物云,保利發展,錦和商管,華發股份

109、,金地集團,龍湖集團,中國海外發展,招商蛇口,張江高科,美的置業,遠洋服務,越秀服務,首開股份,萬科 A,綠城中國,中國金茂,建發國際集團,新城控股 投資評級說明投資評級說明 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以海通綜指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 或納斯達克綜合指數為基準。類別類別 評級評級 說明說明 股票投資評股票投資評級級 優于大市 預期個股相對

110、基準指數漲幅在 10%以上；中性 預期個股相對基準指數漲幅介于-10%與 10%之間；弱于大市 預期個股相對基準指數漲幅低于-10%及以下；無評級 對于個股未來 6 個月市場表現與基準指數相比無明確觀點。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平-10%以下。法律聲明法律聲明 本報告僅供海通證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的

111、投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，海通證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經海通證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡海通證券研究所并獲得許可，并需注明出處為海通證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，海通證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。