《社會服務行業中智股份招股書梳理：中智股份擬主板上市人服巨艦蓄勢待發-231112（33頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《社會服務行業中智股份招股書梳理：中智股份擬主板上市人服巨艦蓄勢待發-231112（33頁）.pdf（33頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1 社會服務社會服務 Table_Date 發布時間：發布時間：2023-11-12 Table_Invest 優于大勢優于大勢 上次評級:優于大勢 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend 漲跌幅（%）1M 3M 12M 絕對收益-3%-15%-15%相對收益-1%-5%-12%Table_Market 行業數據 成分股數量（只）74 總市值（億）4407 流通市值（億）2211 市盈率（倍）0 市凈率（倍）2.84 成分股總營收（億）1002 成分股總凈利潤（億）-85 成分股資產負

2、債率（%）51.92 相關報告 效率至上，在線招聘推陳出新重塑格局-20231020 HR SaaS 行業深度：大勢所趨，賦能人力資源管理-20230630 人服國家隊如何掘金萬億市場？-20230628 Table_Author 證券分析師：李慧證券分析師：李慧 執業證書編號：S0550517110003 021-20361142 證券分析師：趙涵真證券分析師：趙涵真 執業證書編號：S0550523050002 021-20361142 Table_Title 證券研究報告/行業深度報告：中智股份中智股份擬主板上市擬主板上市，人服巨艦人服巨艦蓄勢待發蓄勢待發-中智股份招股書中智股份招股書梳理

3、梳理 報告摘要：報告摘要：Table_Summary 中智股份實際控制人中智集團為國資委直接管理的一級央企，以中智上中智股份實際控制人中智集團為國資委直接管理的一級央企，以中智上海為主體完成人力資源海為主體完成人力資源服務服務主營業務的整合后遞交招股書擬上市。主營業務的整合后遞交招股書擬上市。老牌人力資源服務商中智股份多年深耕積累了豐富客戶資源和行業經驗，營收利潤規模全國領先，財務表現穩健，2019-2022 年營收和扣非歸母凈利潤 CAGR 分別達到 6.92%/31.98%，付費客戶數量逐年增長 2023H1 達到5.5 萬家助力規模持續擴張。公司股東回報豐厚，2019-2021 年公司持

4、續維持高分紅比例，三年累計分紅 35.37 億，預計上市后仍將維持高分紅比例。對傳統業務對傳統業務+新興業務的多新興業務的多領域領域、大規模、廣覆蓋大規模、廣覆蓋的的拓展支撐中智成為多拓展支撐中智成為多細分細分賽道賽道布局的綜合性人力資源服務商。布局的綜合性人力資源服務商。人力資源外包服務在我國仍具備廣闊的市場空間，其中人才派遣和人事代理屬存量市場增量空間較少，中智憑借行業經驗積累和客戶粘性維系業務的穩定經營；薪酬福利業務在技術產品的驅動下煥發生機有望提速增長，中智旗下以關愛通為代表的技術平臺賦能傳統人力資源服務，拉動健康福利成為公司增速最快的業務板塊；業務外包、招聘及靈活用工服務作為廣義靈活

5、用工下的新興賽道貢獻收入端的增長驅動，受益于賽道滲透紅利順應市場趨勢獲得高于人服行業大盤的成長屬性。具備央企信用背書，基于全國布局的網絡，具備央企信用背書，基于全國布局的網絡，中智股份在規模、資源、技中智股份在規模、資源、技術等多術等多維度建立維度建立顯著顯著競爭競爭優勢。優勢。1）品牌規模方面，公司背靠國資客戶資源豐富粘性高，品牌信譽度高，作為綜合性人力資源服務商，多業務間的協同帶來 N 次銷售的機會，規模效應彰顯邊際拓客成本持續降低。2）客戶結構方面，中智對客戶類型/規模/地域/行業實現全面廣泛覆蓋推動客戶數量及收入不斷增長，外資客戶居多但國企民企的占比持續提升，持續聚焦服務大型企業但中小

6、企業長尾客戶的拓展趨勢日益凸顯，行業分布日益均衡。3）技術戰略方面，公司多年維持高額的技術投入打造對內提效、對外賦能的技術平臺，形成了領先同行的完備技術產品體系，代表產品關愛通貢獻可觀業績。風險提示：風險提示：宏觀經濟波動，市場競爭加劇等 -30%-20%-10%0%10%20%社會服務滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 目目 錄錄 1.背靠國資，老牌人服龍頭擬主板上市背靠國資，老牌人服龍頭擬主板上市.5 1.1.發展歷程：前身為中智上海，多年深耕涉足人服多領域發展.5 1.2.股權結構：隸屬國資委，管理層行業經驗

7、豐富.7 1.3.財務分析：業績穩健增長，盈利能力優良.9 2.人力資源外包服務空間廣闊，深耕存量人力資源外包服務空間廣闊，深耕存量+開拓增量支撐穩健經營開拓增量支撐穩健經營.12 2.1.人才派遣&人事代理：低增長的存量市場，部分向業務外包過渡.12 2.2.薪酬財稅&健康福利：技術賦能使傳統業務煥發生機.14 2.2.1.健康福利業務顯著拉動增速，剔除擾動的盈利能力穩定提升.15 2.2.2.關愛通規?？焖贁U張，成為健康福利業務增長中樞.16 2.3.業務外包&靈活用工：空間廣闊的紅利賽道，零售金融客戶貢獻居多.19 2.3.1.危機后外包員工比例預期提升，滲透加速推動行業增長.19 2.

8、3.2.靈活用工平臺受益于政策扶持獲得規?？焖偬嵘?20 2.4.其他：人服延申業務規模維持穩定，盈利能力仍有望提升.22 3.多維競爭優勢打造綜合龍頭，技術驅動的核心戰略助力業務升級多維競爭優勢打造綜合龍頭，技術驅動的核心戰略助力業務升級.23 3.1.品牌規模：資源豐富，全國布局的服務網絡積累品牌口碑.23 3.2.客戶結構：大型外資客戶居多，行業分布廣泛集中度低.24 3.3.技術戰略：研發持續成為戰略重心，完備的產品體系支持業務協同、提升人效.27 4.風險提示風險提示.31 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：中智股份發展歷程：中智股份發展歷程.6 圖圖 2：截至：截至 2022 年年 6

9、月中智股份股權結構月中智股份股權結構.7 圖圖 3：中智股份子公司情況：中智股份子公司情況.8 圖圖 4：2019-2023H1 中智股份營業收入中智股份營業收入.9 圖圖 5：2019-2023H1 中智股份毛利及毛利率中智股份毛利及毛利率.9 圖圖 6：2019-2023H1 中智股份營收結構（百萬元）中智股份營收結構（百萬元）.10 圖圖 7：2019-2023H1 中智股份毛利結構（百萬元）中智股份毛利結構（百萬元）.10 圖圖 8：2019-2023H1 中智股份分業務毛利率中智股份分業務毛利率.10 圖圖 9：2019-2022H1 中智股份期間費用率中智股份期間費用率.10 圖圖

10、 10：2019-2022H1 中智股份歸母凈利潤中智股份歸母凈利潤.11 圖圖 11：2019-2023H1 中智股份扣非歸母凈利潤中智股份扣非歸母凈利潤.11 圖圖 12：2019-2023H1 中智股份人才派遣營收中智股份人才派遣營收.12 圖圖 13：2019-2023H1 中智股份人才派遣毛利中智股份人才派遣毛利.12 圖圖 14：2019-2023H1 中智股份人才派遣年平均服務人數中智股份人才派遣年平均服務人數.13 圖圖 15：2019-2023H1 中智股份人才派遣人均月收費中智股份人才派遣人均月收費.13 圖圖 16：2019-2023H1 中智股份人事管理營收中智股份人事

11、管理營收.14 圖圖 17：2019-2023H1 中智股份人事管理毛利中智股份人事管理毛利.14 YZNBMBdWdUkWrNnRaQ8Q9PmOrRmOnOjMqRqRjMoPtPbRoPmQwMnPpQNZrRrO 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 圖圖 18：2019-2022H1 中智股份人事管理年平均服務人數及人均月收費中智股份人事管理年平均服務人數及人均月收費.14 圖圖 19：2019-2022H1 中智股份人事管理人均月收費中智股份人事管理人均月收費.14 圖圖 20：2019-2023H1 中智股份薪酬福

12、利業務營收規模及結構中智股份薪酬福利業務營收規模及結構.16 圖圖 21：2019-2023H1 中智股份薪酬福利業務毛利規模及結構中智股份薪酬福利業務毛利規模及結構.16 圖圖 22：2019-2023H1 中智薪酬福利外包分業務毛利率中智薪酬福利外包分業務毛利率.16 圖圖 23：關愛通股權結構：關愛通股權結構.17 圖圖 24：2014-2022 年關愛通營業收入年關愛通營業收入.17 圖圖 25：2014-2022 年關愛通主營構成年關愛通主營構成.17 圖圖 26：2014-2022 年關愛通毛利及毛利率年關愛通毛利及毛利率.17 圖圖 27：2014-2022 年關愛通歸母凈利潤及

13、歸母凈利率年關愛通歸母凈利潤及歸母凈利率.18 圖圖 28：2014-2022 年關愛通扣非歸母凈利潤及扣非歸母凈利率年關愛通扣非歸母凈利潤及扣非歸母凈利率.18 圖圖 29：2018-2022 關愛通研發技術人員情況關愛通研發技術人員情況.18 圖圖 30：2018-2022 關愛通研發費用構成關愛通研發費用構成.18 圖圖 31：2019-2023H1 中智股份業務外包營收中智股份業務外包營收.19 圖圖 32：2019-2023H1 中智股份業務外包毛利中智股份業務外包毛利.19 圖圖 33：2019-2023H1 中智股份業務外包年平均服務人數中智股份業務外包年平均服務人數.20 圖圖

14、 34：2019-2023H1 中智股份業務外包人均月收費中智股份業務外包人均月收費.20 圖圖 35：2019-2023H1 中智股份招聘及靈活用工營收中智股份招聘及靈活用工營收.21 圖圖 36：2019-2023H1 中智股份招聘及靈活用工毛利中智股份招聘及靈活用工毛利.21 圖圖 37：2019-2023H1 中智股份招聘及靈活用工年平均服務人數中智股份招聘及靈活用工年平均服務人數.21 圖圖 38：2019-2023H1 中智股份招聘及靈活用工人均月收費中智股份招聘及靈活用工人均月收費.21 圖圖 39：2019-2023H1 中智股份管理咨詢營收中智股份管理咨詢營收.22 圖圖 4

15、0：2019-2023H1 中智股份管理咨詢毛利中智股份管理咨詢毛利.22 圖圖 41：2019-2023H1 中智股份其他人力資源業務營收中智股份其他人力資源業務營收.23 圖圖 42：2019-2023H1 中智股份其他人力資源業務毛利中智股份其他人力資源業務毛利.23 圖圖 43：中智股份客戶地區分布結構（按客戶數）：中智股份客戶地區分布結構（按客戶數）.24 圖圖 44：中智股份客戶地區分布結構（按銷售金額）：中智股份客戶地區分布結構（按銷售金額）.24 圖圖 45：中智股份客戶類型分布結構（按客戶數）：中智股份客戶類型分布結構（按客戶數）.25 圖圖 46：中智股份客戶類型分布結構（

16、按銷售金額）：中智股份客戶類型分布結構（按銷售金額）.25 圖圖 47：中智股份客戶規模分布結構（按客戶數）：中智股份客戶規模分布結構（按客戶數）.25 圖圖 48：中智股份客戶規模分布結構（按客戶數）：中智股份客戶規模分布結構（按客戶數）.25 圖圖 49：中智股份客戶按行業分布情況：中智股份客戶按行業分布情況.26 圖圖 50：中智股份員工數量：中智股份員工數量.28 圖圖 51：中智股份研發費用金：中智股份研發費用金額及研發費用率額及研發費用率.28 圖圖 52：北京人力（北京外企）、外服控股、中智股份、科銳國際研發團隊人數對比：北京人力（北京外企）、外服控股、中智股份、科銳國際研發團隊

17、人數對比.28 圖圖 53：中智股份自有員工數量：中智股份自有員工數量&服務員工數量服務員工數量.30 圖圖 54：中智股份人均創收和人均創利（扣非）：中智股份人均創收和人均創利（扣非）.30 表表 1：中智股份募集資金投資項目：中智股份募集資金投資項目.7 表表 2：中智股份管理層情況：中智股份管理層情況.8 表表 3：2019-2022H1 政府補助金額情況政府補助金額情況.11 表表 4：人才派遣前五大客戶平均服務費均價、公允性情況人才派遣前五大客戶平均服務費均價、公允性情況.13 表表 4：人事代理前五大客戶平均服務費均價、公允性情況：人事代理前五大客戶平均服務費均價、公允性情況.14

18、 表表 5：業務外包前五大客戶平均服務費均價、公允性情況：業務外包前五大客戶平均服務費均價、公允性情況.20 表表 6：招聘及靈活用工前五大客戶平均服務費均價、公允性情況：招聘及靈活用工前五大客戶平均服務費均價、公允性情況.22 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 表表 7：中智股份：中智股份 2019-2022H1 前五大客戶占比前五大客戶占比.27 表表 8：中智股份：中智股份 2019-2022H1 前五大供應商占比前五大供應商占比.27 表表 9：中：中智股份自主研發技術產品智股份自主研發技術產品.29 表表 10：中

19、智股份中智股份 2019-2022H1 服務員工人數狀況服務員工人數狀況.30 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 1.背靠國資，老牌人服龍頭擬主板上市背靠國資，老牌人服龍頭擬主板上市 1.1.發展歷程：前身為中智上海，多年深耕涉足人服多領域發展 老牌人服龍頭以中智上海為主體計劃上市。老牌人服龍頭以中智上海為主體計劃上市。中智經濟技術合作股份有限公司（簡稱“中智股份”），前身為成立于 1993 年的中智上海經濟技術合作有限公司（簡稱“中智上?！保?，中智股份致力于為客戶提供管理咨詢、人才配置、靈活用工、薪酬財稅、健康福利、人才服

20、務和數字化人力資源全價值鏈解決方案，服務來自全球的世界 500強企業和中國 500 強企業。中智股份發展歷經三個階段：第一階段（第一階段（1993-2003）：創業起步，逐步進入中國市場。）：創業起步，逐步進入中國市場。1993 年，中智股份成立。2001 年，隨著中智集團通過中智功能網站為客戶實時傳送數據服務技術的研發，在2003 年，中智股份嶄露頭角，榮獲上海市人才中介行業協會評選的“信得過人才中介構”。第二階段（第二階段（2004-2020）：全國拓展，榮獲多項榮譽，成為中國人力資源外包行業的）：全國拓展，榮獲多項榮譽，成為中國人力資源外包行業的強者。強者。2004 年，中智集團推出雇員

21、短信交付平臺，實現雇員服務信息主動即時告知和全面查詢，并在全國各地先后設立了多家子公司。其一的中智股份于分別于 2012和 2013 年研發了智點通軟件平臺和HR 快線軟件平臺，特別是智點通軟件平臺，國內第一款人力資源服務移動交付平臺，提供一站式人力資源管理。第三階段（第三階段（2021-至今）：進一步探索發展，融資上市。至今）：進一步探索發展，融資上市。在 2020 年 12 月，中智集團在完成以中智上海為主體完成中智人力資源主營業務的整合后，中智股份于 2021 年12 發明專利，名為基于互聯網的招聘平臺用人才存儲管理系統。2022 年 12 月，公司三次發起戰略投資融資。2023 年 1

22、 月 13 日，中智股份披露了上交所主板 IPO 招股書。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 圖圖 1：中智股份發展歷程：中智股份發展歷程 數據來源：公司官網，愛企查，東北證券 中智股份中智股份擬籌集資金擬籌集資金 37.42 億元億元用于項目開發和補流，用于項目開發和補流，全面提升公司實力。全面提升公司實力。公司擬公開于上海證券交易所主板發行 A 股股份數量不超過 4.4 億股，且占本次發行后公司總股本的比例不低于 10%。本次募集資金到位后，將全部用于公司的 4 個投資項目，分別為中智人力資源研發運營中心（上海）購建項目、

23、信息系統升級與數字化轉型項目、營銷及運營服務體系升級項目、補充流動資金項目。以上項目所需募集資金投入合計約為 37.42 億元。其中，“中智人力資源研發運營中心（上海）購建項目”將在上海建設總部基地，通過 IT 基礎服務架構建設、大數據平臺建設、人工智能平臺建設三個研發方面來提升公司核心技術實習，擬投資 18.15 億元；“信息系統升級與數字化轉型項目”將從信息化基礎設施升級、人力資源外包服務數字化生態系統建設、管理系統升級及網絡安全升級四個方面對公司信息系統升級及數字化轉型，擬投資 4.98 億元；“營銷及運營服務體系升級項目”將全面優化和完善公司現有的營銷服務網絡，并新建及擴建呼叫中心、招

24、聘運營中心和企業檔案庫房，擬投資 6.29 億元；除此之外，公司擬使用募集資金 8 億元用于本次補充流動資金項目，包括外延式發展戰略的實施及管理咨詢、招聘等業務。上市后預計中智也將維持此前的高分紅水平。上市后預計中智也將維持此前的高分紅水平。2019-2021 年公司維持高分紅比例，三年累計分紅 35.37 億，預計上市后公司將優先選擇現金分紅方式，最近三年以現金方式累計分配的利潤不少于最近三年實現的年均可分配利潤的30%，股東回報高。根據招股書制定的股東回報規劃，將優先以現金分紅的形式分配利潤，且無重大特殊情況的情形下，公司最近三年以現金方式累計分配的利潤不少于最近三年實現的年均可分配利潤的

25、 30%，預計中智上市后也將持續成為高分紅優質企業。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 表表 1：中智股份募集資金投資項目：中智股份募集資金投資項目 項目名稱項目名稱 項目總投資（萬元）項目總投資（萬元）募集資金投資（萬元）募集資金投資（萬元）中智人力資源研發運營中心（上海）構建項目 181,520.71 181,520.71 信息系統升級與數字化轉型項目 49,750.20 49,750.20 營銷及運營服務體系升級項目 62,917.50 62,917.50 補充流動資金項目 80,000.00 80,000.00 總計

26、374,188.41 374,188.41 數據來源：中智招股書，東北證券 1.2.股權結構：隸屬國資委，管理層行業經驗豐富 背靠國資委，背靠國資委，中智股份中智股份實際控制人為一級央企。實際控制人為一級央企。中智股份的實際控制人中智集團是國務院國有資產監督管理委員會直接管理的唯一一家以人力資源為核心主業的中央一級企業。中智集團以北京、上海、廣州、深圳、大連、沈陽、哈爾濱、杭州、南京、福州、廈門、濟南、青島、天津、成都、武漢、西安、鄭州、合肥、長沙、石家莊、重慶、太原、昆明、南寧、南昌等主要城市為中心，建立了覆蓋 31 省、自治區、直轄市超過 380 個城市的全國性服務組織網絡。圖圖 2：截至

27、截至 2022 年年 6 月月中智股份股權結構中智股份股權結構 數據來源：中智招股書，東北證券 中智股份通過布局全國、多個細分領域的子公司形成廣泛的業務網絡覆蓋。中智股份通過布局全國、多個細分領域的子公司形成廣泛的業務網絡覆蓋。截止到2022 年 6 月 30 日，中智股份擁有包括上海中智項目外包咨詢服務有限公司、中智（北京）經濟技術合作有限公司、中智管理咨詢有限公司等在內的 47 家重要控股子公司。其中，除中智西安經濟技術合作有限、中智（大連）對外服務有限公司、中國智力（澳門）人力資源、上海中智科創服務外包有限公司、上海中智普陀人力資源有限公司、上海中智徐匯人力資源有限、上海臨港中智人才服務

28、有限、中智保險經紀（上海）有限公司及中智關愛通（上海）科技股份有限公司這 9 家子公司外，請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 其余 38 家重要控股子公司持股比例均為 100%。圖圖 3：中智股份子公司情況：中智股份子公司情況 數據來源：中智招股書，東北證券 中智管理團隊任職多年中智管理團隊任職多年，具備人力資源服務，具備人力資源服務豐富行業經驗。豐富行業經驗。單為民作為公司總經理，也擔任公司的法定代表人，是公司核心人物，同時兼任核心子公司關愛通的董事長；在其帶領下，公司擁有了一批經驗豐富、專業性強的高管團隊。副總經理李雙、總

29、法律顧問兼副總經理張悅、董事會秘書兼副總經理陶駿等人，高管團隊數人均歷任公司重要控股子公司的重要職位，有著多年人力資源服務任職和管理經驗，為公司的持續成長的發展提供堅實保障。表表 2：中智股份管理層情況：中智股份管理層情況 姓名姓名 性別性別 出生年月出生年月 職稱職稱 任職時間任職時間 履歷履歷 卜玉龍 男 1963 年 11 月 董事長 2022 年 6 月至今 歷任國務院國資委黨建工作局（黨委組織部）黨建處（培訓處）副處級干部、副處長、處長，黨建工作局（黨委組織部）副局長、局長，中國保利集團有限公司黨委副書記、紀委書記。2018 年 12 月入職中國國際技術智力合作集團有限公司，任黨委書

30、記、董事長。2022 年 6 月至今，任中智經濟技術合作股份有限公司董事長。同時，卜玉龍擔任中國企業改革與發展研究會副會長、企業管理雜志全國理事會副理事長。單為民 男 1967 年 1 月 總經理 2022 年 6 月至今 歷任上海中智科技應用發展有限公司副總經理，上海中智恒康醫療器械 有限公司總經理，中智上海經濟技術合作有限公司黨委委員、黨委副書記、黨委 書記、副總經理、總經理 李雙 女 1972 年 4 月 副總經理 2022 年 6 月至今 歷任中智管理咨詢有限公司薪酬中心業務經理、薪酬中心副總經理，副總經理、總經理、黨委書記、董事長，中國國際技術智力合作集團有限公司總經理助理 張悅 女

31、 1975 年 4 月 副總經理、總法律顧問 2022 年 6 月至今 歷任中國國際技術智力合作集團有限公司浙江分公司常務副總 經理，浙江中智經濟技術服務有限公司黨總支書記、總經理 張珅 男 1982 年 7 月 總會計師 2022 年 6 月至今 歷任中國國際技術智力合作集團有限公司財務部 財務會計、副總經理、副部長（主持工作）、部長 陶駿 男 1978 年 9 月 副總經理、董事會秘書 2022 年 6 月至今 歷任中智上海經濟技術合作有限公司市場部副經理、市場部經理、黨委委員、黨委組織部副部長、黨委副書記。數據來源：中智招股書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明

32、及說明 9/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 1.3.財務分析：業績穩健增長，盈利能力優良 公司主營業務收入保持公司主營業務收入保持穩健穩健增長，增長，盈利能力盈利能力受到業務結構變化影響有所下滑受到業務結構變化影響有所下滑。2019-2022 年公司營收由 149.90 億元增至 183.21 億元，CAGR 為 6.92%；經營層面業績保持高速增長，扣非歸母凈利潤由 3.21 億元增至 7.38 億元，CAGR 達 31.98%；扣非歸母凈利率由 2.14%增至 4.03%。公司營收主要由人才派遣、人事管理、薪酬福利、業務外包、招聘及靈活用工、管理咨詢、其他人力資源業務及非人力資源

33、業務組成。2020 年 12 月，公司將非人力資源業務（主要為醫療器械、機械設備的貿易與技術服務）置出中智集團，自 2021 年起公司主營業務中不存在非人力資源業務收入。公司毛利率水平公司毛利率水平穩定在穩定在 13%左右，有小幅波動左右，有小幅波動，隨業務外包占比提升毛利率有小幅，隨業務外包占比提升毛利率有小幅下滑趨勢。下滑趨勢。其中，公司人才派遣業務、人事管理業務、薪酬福利業務、招聘及靈活用工業務和其他人力資源業務的毛利率基本保持穩定。公司健康福利業務毛利率由48%降至 26%，主要系福利平臺業務 2019 年之后部分采取自營模式經營，收入和成本規模均有所上升，毛利率有所下降。公司管理咨詢

34、業務毛利率由27%增至47%，整體呈現上升趨勢，主要系公司加強了咨詢項目的綜合管理，淘汰了項目周期較長、成本較高的項目。銷售費用率和管理費用率總體在波動中走低。銷售費用率和管理費用率總體在波動中走低。2019-2021 年公司管理費用率由 3.7%降至 3.3%，主要系 2020 年底公司完成重組，將原非人力資源業務置出至中智集團，管理人員相應有所減少所致。公司研發費用率和財務費用率有所上升，研發費用率由 1%增至 1.3%，主要系公司注重數字化轉型和信息系統建設，研發投入較高所致。財務費用率有較大幅度增長，主要系公司資金管理策略從投資結構性存款和理財產品逐漸調整為銀行大額存單，產生的收益計入

35、利息收入所致。圖圖 4：2019-2023H1 中智股份營業收入中智股份營業收入 圖圖 5：2019-2023H1 中智股份毛利及毛利率中智股份毛利及毛利率 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 圖圖 6：2019-2023H1 中智股份營收結構（百萬元）中智股份營收結構（百萬元）圖圖 7：2019-2023H1 中智股份毛利結構（百萬元）中智股份毛利結構（百萬元）數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復

36、報告，東北證券 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 圖圖 8：2019-2023H1 中智股份分業務毛利率中智股份分業務毛利率 圖圖 9：2019-2022H1 中智股份期間費用率中智股份期間費用率 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 數據來源：中智招股書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 圖圖 10：2019-2022H1 中智股份歸母凈利潤中智股份歸母凈利潤 圖圖 11：2019-2023H1 中智股份扣非歸母凈利潤中智股份扣非歸母凈利潤 數據來源：中智招股書，

37、東北證券 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 政府補助和稅收返還是人力資源服務商經營重要助力，公司通過促進地方就業、納政府補助和稅收返還是人力資源服務商經營重要助力，公司通過促進地方就業、納稅等多種貢獻方式支持地方發展，稅等多種貢獻方式支持地方發展，政府部門通過一定的財政補貼以支持其持續經營政府部門通過一定的財政補貼以支持其持續經營和發展。和發展。2019-2021 年計入其他收益的政府補助分別為 2.21 億元、1.99 億元和 2.14億元；計入營業外收入的政府補助分別為 461.93 萬元、200.63 萬元和 78.90 萬元。政府補助金額給中智經營帶來較強的扶

38、持作用，一定程度上與主營業務規模相關，成為公司利潤的重要組成部分，2019-2021 年中智股份收到與經營相關計入當期損益的政府補助占同期利潤總額的比重分別為 19.38%/17.44%/19.74%。表表 3：2019-2022H1 政府補助金額情況政府補助金額情況 單位：萬元單位：萬元 項目項目 2019 2020 2021 2022H1 其他收益其他收益 政府扶持資金 15,595.86 12,725.70 13,030.41 10,487.62 個稅手續費返還 2,658.74 3,153.21 2,812.99 3,162.54 地方政府補助補貼 1,460.79 999.50 1,

39、455.14 1,267.55 穩崗補貼 1,166.45 1,395.01 1,146.54 746.16 增值稅進項稅加計抵減 614.72 910.77 1,616.54 615.27 地方政府獎勵款 77.70 335.73 592.06 148.98 稅收減免 37.41 63.17 153.99 129.73 科技專項資金 320.52 323.03 554.17 軟件企業即增即退 14%增值稅 152.90 38.93 合計 22,085.10 19,945.05 21,361.83 16,557.86 營業外收入營業外收入 疫情補貼 69.42 政府扶持資金 450.36 84

40、.33 72.02 0.18 人才引進獎勵 11.57 116.30 6.88 合計 461.93 200.63 78.90 69.6 總計總計 22,547.03 20,145.68 21440.73 16627.46 數據來源：中智招股書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 2.人力資源外包服務空間廣闊，人力資源外包服務空間廣闊，深耕存量深耕存量+開拓增量開拓增量支撐穩健支撐穩健經營經營 2.1.人才派遣&人事代理：低增長的存量市場，部分向業務外包過渡 人才派遣與人事代理人才派遣與人事代理均屬于偏存量的市場，市

41、場競爭充分報價沒有提升趨勢，總體均屬于偏存量的市場，市場競爭充分報價沒有提升趨勢，總體業務營收與毛利保持穩定業務營收與毛利保持穩定，長期看維持低增長趨勢，長期看維持低增長趨勢。2019-2022 年公司人才派遣營業收入由 1.45 億元增至 2.12 億元，CAGR 達到 13.5%，主要系公司派遣業務服務人數增加所致。公司人才派遣毛利率在 70%左右，有小范圍浮動，基本保持穩定。2019-2023H1，人才派遣年平均服務人數由8.52萬人增至12.18萬人；人均月收費由141.80元降至 139.31 元，派遣單價整體呈下降趨勢，主要系人才派遣為傳統人力資源服務業務，市場競爭激烈，面臨服務費

42、持續下降的挑戰，同時靈活用工的興起對此類業務產生較強的替代作用，存在份額轉化的趨勢。圖圖 12：2019-2023H1 中智股份人才派遣營收中智股份人才派遣營收 圖圖 13：2019-2023H1 中智股份人才派遣毛利中智股份人才派遣毛利 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 圖圖 14：2019-2023H1 中智股份人才派遣中智股份人才派遣年平均年平均服務服務人數人數 圖圖 15：2019-2023H1

43、中智股份人才派遣人均月收費中智股份人才派遣人均月收費 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 表表 4：人才派遣前五大客戶平均服務費均價、公允性情況：人才派遣前五大客戶平均服務費均價、公允性情況 年度年度 客戶名稱客戶名稱 合同條款約定模式合同條款約定模式 合同條款約定模式合同條款約定模式 協商定價方式協商定價方式 2023H1 中國民生銀行股份有限公司信用卡中心 框架合同，提供模板報價單，約定服務內容、基礎服務費、補充福利項目收費 基礎服務參考服務的規模、內容、行業平均收費水平等 因素定價;額外務 基于服務成本、

44、服 務內容、服務規模 等，參考行業收水 平定價?？傮w協商定價，價格公允，符合行業慣例 招投標 三菱重工空調系統（上海）有限公司 報價談判 西安飛豹科技有限公司 報價談判 中興通訊股份有限公司 競爭性談判 上海浦東發展銀行股份有限公司信用卡中心 框架合同，提供模板報價單，約定服務內容、基礎服務費 報價談判 數據來源：招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 人事代理市場競爭激烈且業務成熟，人事代理市場競爭激烈且業務成熟，服務單價呈下降趨勢，市場增量少服務單價呈下降趨勢，市場增量少。人事管理業務具體包括為客戶員工提供入離職管理、社會保險及住房公積金繳納、基礎人事管理等各類人事管理服務。中智股份根據客戶

45、需求，通過全國性的服務網絡和行業領先的數字化服務平臺，并結合互聯網等技術手段，制訂綜合、高效的人事管理解決方案，為客戶提供專業的人事管理服務。2019-2022 年公司人事管理營業收入由11.02 億元增至 11.31 億元，CAGR 達到 0.87%，整體保持穩定；公司人事管理業務毛利率由 71.4%增至 72.0%，總體穩定；2019-2022H1，人事管理年平均服務人數由127.68 萬人增至 147.71 萬人；人均月收費由 71.92 元降至 65.75 元。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 圖圖 16：2019

46、-2023H1 中智股份人事管理營收中智股份人事管理營收 圖圖 17：2019-2023H1 中智股份人事管理毛利中智股份人事管理毛利 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 圖圖 18：2019-2022H1 中智股份人事管理年平均服務中智股份人事管理年平均服務人數及人均月收費人數及人均月收費 圖圖 19：2019-2022H1 中智股份中智股份人事管理人事管理人均月收費人均月收費 數據來源：中智招股書，東北證券 數據來源：中智招股書，東北證券 表表 4：人事代理人事代理前五大客戶平均服務費均價、公允性情況前五大

47、客戶平均服務費均價、公允性情況 年度年度 客戶名稱客戶名稱 合同條款約定模式合同條款約定模式 合同條款約定模式合同條款約定模式 協商定價方式協商定價方式 20232023H H1 1 歐萊雅（中國）有限公司 框架合同，提供模板報價單，約定服務內容、基礎服務費 基礎服務參考服務的規模、內容、行業平均收費水平等因素定價；額外服務基于服務成本、服務內容、服務規模等，參考行業收費水平定價?？傮w協商定價，價格公允，符合行業慣例 報價談判 中國國際金融股份有限公司 報價談判 中國中金財富證券有限公司 報價談判 中國民生銀行股份有限公司信用卡中心 招投標 華為技術有限公司 框架合同，提供模板報價單，約定服務

48、內容、基礎服務費、合同限價 招投標 數據來源：招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 2.2.薪酬財稅&健康福利：技術賦能使傳統業務煥發生機 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 2.2.1.健康福利業務顯著拉動增速，剔除擾動的盈利能力穩定提升 薪酬福利外包業務具體分為薪酬財稅和健康福利薪酬福利外包業務具體分為薪酬財稅和健康福利，關愛通平臺推動健康福利業務高，關愛通平臺推動健康福利業務高增長增長。2019-2022 年公司薪酬福利營收由 9 億增至 19 億，CAGR 達到 28%。盡管在2020 年受新冠疫情影響，公司薪酬財稅

49、業務收入有所下降；但公司健康福利業務收入規模增長。2019-2023H1，公司薪酬財稅業務毛利率在 58%左右，有小幅度上下波動，基本保持穩定。公司健康福利業務毛利率逐年下降，主要系福利平臺業務 2019年之后部分采取自營模式經營，收入和成本規模均有所上升，毛利率有所下降。薪酬財稅業務價格由服務費構成薪酬財稅業務價格由服務費構成，伴隨規模增長業務單價會走低，同時業務邊際成，伴隨規模增長業務單價會走低，同時業務邊際成本也會下降本也會下降。薪酬財稅服務即為客戶提供薪酬計算和發放、個稅申報、個稅年度匯算清繳、代理記賬、稅務申報、稅金繳納等服務。收費模式分為按月收費（薪酬財稅計算、申報、發放的服務費）

50、和按項目收費兩種（財稅管理咨詢的服務費）。以特斯拉項目為例，2020-2023H1，特斯拉（上海）有限公司均價各期逐漸下降，主要系中智股份為其提供階梯式報價的薪酬財稅服務。以特斯拉客戶項目為例，中智提供的服務單價與特斯拉使用該項服務的員工人數有關，自 2020 年至 2023 年上半年度，特斯拉的平均服務人數由 5475 人上升至 24624 人，報價由 159.29 降至 137.86 元，階梯式報價的收費導致報價隨員工人數增加而下降。健康福利健康福利收入收入包含為為企業提供服務方案收取的服務費以及關愛通福利平臺的收包含為為企業提供服務方案收取的服務費以及關愛通福利平臺的收益。益。健康服務即

51、為客戶員工提供和制定健康服務方案，組織人員和供應商合作完成健康服務（體檢、醫保采購等），收費為供應商提供產品報價基礎上的合理溢價，通常按月收費。福利服務即包含福利外包服務和福利平臺（關愛通），覆蓋客戶福利預算管理、員工彈性福利、職工工會福利、員工節日關懷、員工生日祝福、員工子女福利等多類應用場景；收費為福利產品采購及自身成本的合理溢價，以及來自于關愛通平臺的服務費&福利商品差價&福利商品銷售返點的收益。福利平臺關愛通通福利平臺關愛通通過過 SaaS 技術手段為客戶提供定制化的、綜合化的彈性福利管理一體化解決方案。技術手段為客戶提供定制化的、綜合化的彈性福利管理一體化解決方案。在業務模式上，關愛

52、通在客戶端依托先進的移動互聯網及云端服務技術搭建企業彈性福利及員工服務平臺，為客戶企業提供員工福利相關服務整體解決方案；在采購端通過 SaaS 平臺整合多種場景下的供應商資源，為供應商提供產品、服務的銷售平臺及整合運營服務。關愛通憑借信息流、資金流、票據流、服務流“四流合一”的企業支出管理底層技術架構，幫助企業在一個平臺上完成涵蓋福利、費用類在內的員工多科目預算的資源整合、交易服務、結算及數據分析。目前關愛通的服務對象涉及包括生產制造、物流倉儲、政府公共服務、金融、互聯網等多個行業。關愛通平臺日益成為了中智股份健康福利業務的增長中樞，伴隨規模的持續擴大盈利能力也有望穩步攀升。請務必閱讀正文后的

53、聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 圖圖 20：2019-2023H1 中智股份薪酬福利業務營收規中智股份薪酬福利業務營收規模及結構模及結構 圖圖 21：2019-2023H1 中智股份薪酬福利業務毛利規中智股份薪酬福利業務毛利規模及結構模及結構 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 圖圖 22：2019-2023H1 中智薪酬福利外包分業務毛利中智薪酬福利外包分業務毛利率率 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 2.2.2.關愛通規?？焖?/p>

54、擴張，成為健康福利業務增長中樞 關愛通關愛通營收營收規?？焖贁U張規?？焖贁U張六年六年 CAGR 超超 50%，自營模式的切換自營模式的切換過渡過渡導致毛利率結導致毛利率結構性下降。構性下降。關愛通開展了福利平臺自營模式業務與非自營模式：自營模式業務主要通過關愛通自營商品平臺為客戶員工提供線上實物福利商品兌換，關愛通收取福利商品收入；非自營模式主要為客戶員工提供第三方卡券銷售及兌換服務，關愛通收取服務費。收入端：2014-2022 年關愛通營收由 0.46 億元增至 13.23 億元，CAGR 達52.18%，呈逐年上升趨勢，目前仍然處于規模高速擴張階段。利潤端：2016-2022 年關愛通歸母

55、凈利潤由 0.09 億元增至 0.49 億元，CAGR 達 32.64%；毛利率由 2018 年 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 高點的 87.42%下降至 2022 年的 17.46%，主要系 2019 年起公司經營戰略有所調整，對于主要的年節類產品線進行自主采購，并全面升級商城轉為自營，商品采購成本隨業務規模擴大而大幅上升，使公司的毛利率迅速下降。關愛通主要關愛通主要收入由收入由職工福利服務費收入和職工福利服務費收入和 EAP 心理咨詢業務兩大類心理咨詢業務兩大類構成構成。2016-2022 年職工福利服務費收入由

56、1.07 億元增至 12.87 億元，CAGR 達 51.37%，呈逐年上升趨勢；2020-2022 年受員工兌換結構變化的影響職工福利服務費收入毛利率由 37.13%下降至 16.67%，伴隨客戶類型變化及自營商城的升級，員工福利兌換的自營實物逐漸增多，使得整體的員工兌換結構發生變化帶來毛利率下降。2014-2022年 EAP 心理咨詢業務收入由 0.02 億元增至 0.32 億元，CAGR 達 41.42%，呈逐年上升趨勢；其中，新冠疫情的發生給 EAP 迎來業績增長的高峰期，2020 年 EAP 業務營收同比增長 53.42%。圖圖 23：關愛通股權結構關愛通股權結構 圖圖 24：201

57、4-2022 年年關愛通營業收入關愛通營業收入 數據來源：公司公告，東北證券 數據來源：公司財報，東北證券 圖圖 25：2014-2022 年關愛通主營構成年關愛通主營構成 圖圖 26：2014-2022 年關愛通毛利及毛利率年關愛通毛利及毛利率 數據來源：公司財報，東北證券 數據來源：公司財報，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 圖圖 27：2014-2022 年關愛通歸母凈利潤及歸母凈利年關愛通歸母凈利潤及歸母凈利率率 圖圖 28：2014-2022 年關愛通扣非歸母凈利潤及扣非年關愛通扣非歸母凈利潤及扣非歸母

58、凈利率歸母凈利率 數據來源：公司財報，東北證券 數據來源：公司財報，東北證券 關愛通作為依托互聯網及云端服務技術的平臺，研發投入持續成為公司的戰略重點。關愛通作為依托互聯網及云端服務技術的平臺，研發投入持續成為公司的戰略重點。近年來公司降本增效研發人員人數有所減少，但研發費用仍然維持較高水平。2018-2022，研發人員逐年減少，由 170 人下降至 98 人；研發費用由 2018 年的 0.65 億元增至 2021 年的 0.73 億元，隨后在 2022 年下降至 0.68 億元，費用變化主要受到研發人員和委外開發支出的影響。2022 年公司在研項目共計 10 項，一方面升級現有彈性福利平臺

59、，解決客戶在通用福利以及福利專項場景下的便利性、合規性需求，優化現有供應鏈體系，全方位滿足客戶的福利需求；另一方面打造了組織活力、健康額度產品，積極進行了出行產品的研發，幫助客戶提升員工滿意度與組織績效。圖圖 29：2018-2022 關愛通關愛通研發技術研發技術人員情況人員情況 圖圖 30：2018-2022 關愛通研發關愛通研發費用構成費用構成 數據來源：公司財報，東北證券 數據來源：公司財報，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 2.3.業務外包&靈活用工：空間廣闊的紅利賽道，零售金融客戶貢獻居多 2.3.1.

60、危機后外包員工比例預期提升，滲透加速推動行業增長 業務外包業務外包是公司收入貢獻最高的板塊是公司收入貢獻最高的板塊，貢獻過半營收，貢獻過半營收，由于全口徑計收入毛利率偏由于全口徑計收入毛利率偏低利潤貢獻有限低利潤貢獻有限。業務外包模式下客戶根據將工作流程中某一類別的業務或某一具體項目委托給人力資源服務機構，由人力資源服務機構根據客戶要求的工作標準和時間期限，組織完成相關服務活動。中智股份的業務外包服務主要聚焦于與人力資源服務相關的領域和消費行業零售崗位等這類公司已經形成一定專業服務優勢的領域。2019-2022 年業務外包營業收入由 79.94 億元增至 123.85 億元，CAGR 達到15

61、.71%；毛利率由 1.9%增至 2.5%。2019-2023H1 業務外包年平均服務人數由 8.21萬人增至 10 萬人；人均月收費由 8117.13 元增至 11841.49 元，服務單價整體呈上升趨勢。以雅詩蘭黛（上海）商貿有限公司為例，2020-2022 年總體報價較高，貢獻收入總額由 9.96 億元增至 11.65 億元，2022 年雅詩蘭黛在業務外包收入重貢獻占比達到 9.41%，同時期同類人才薪資在客戶中屬于偏高水平，主要系雅詩蘭黛的外包雇員為高端化妝品線的銷售人員，該崗位對人員的學歷、溝通能力等要求高。圖圖 31：2019-2023H1 中智股份業務外包營收中智股份業務外包營收

62、 圖圖 32：2019-2023H1 中智股份業務外包毛利中智股份業務外包毛利 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 圖圖 33：2019-2023H1 中智股份業務外包年平均服務中智股份業務外包年平均服務人數人數 圖圖 34：2019-2023H1 中智股份業務外包人均中智股份業務外包人均月收費月收費 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報

63、告，東北證券 表表 5：業務外包前五大客戶平均服務費均價、公允性情況：業務外包前五大客戶平均服務費均價、公允性情況 年度年度 客戶名稱客戶名稱 合同條款約定模式合同條款約定模式 雇員崗位職能雇員崗位職能 同時期同類人才薪資（元）同時期同類人才薪資（元）定價依據及定價依據及公允性公允性 2023H1 雅詩蘭黛（上海）商貿有限公司 框架合同，提供模板報價單，約定服務內容、基礎服務費 高端化妝品線的銷售人員等 12,916.67-25,250.00 項目成本加項目風險金或合理溢價，價格公允，符合行業慣例 歐萊雅（中國）有限公司 大眾化妝品線的銷售人員等 7,583.33-12,916.67 興業消費

64、金融股份公司 銷售人員等 20,083.33-21,833.33 惠氏（上海）貿易有限公司 框架合同，約定服務內容 商超的奶粉促銷員等 7,583.33-12,916.67 中國電力科學研究院有限公司 技術研發人員等 29,808.33-45,400.00 數據來源：招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 2.3.2.靈活用工平臺受益于政策扶持獲得規?？焖偬嵘?中智股份招聘及靈活用工服務具體包括中高端人才尋訪、招聘流程外包、靈活用工中智股份招聘及靈活用工服務具體包括中高端人才尋訪、招聘流程外包、靈活用工服務。服務。1）中高端人才尋訪服務是指為客戶提供分析用人需求、搜尋與篩選候選人、甄選和評估面試

65、者、推薦并協助錄用中高端人才的系列服務活動；2）招聘流程外包服務指客戶將全部或部分招聘流程外包給人力資源服務機構提供相關服務，由人力資源服務機構負責招聘人才規劃、雇主品牌維護、招聘流程實施和優化。目前公司設有“中智招聘網”和“中智招聘預才網”兩個線上招聘網站，持續強化“線上+線下”招聘能力的提升。3）靈活用工服務主要針對客戶雇傭形式靈活、用工時間靈活、服務形態靈活等多樣化的用工需求，為客戶提供專業的靈活用工解決方案，公司包括崗位外包服務、長短期兼職服務、靈活用工平臺服務三類業務；其中，公司正在升級與搭建智靈犀靈活用工平臺，有承做能力的承接人可通過此平臺承接訂單并完成任務。積極響應國家靈活就業政

66、策，招聘及靈活用工營業收入逐年增加。積極響應國家靈活就業政策，招聘及靈活用工營業收入逐年增加。2019-2022 年公 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 司招聘及靈活用工營業收入由 12.97 億元增至 21.69 億元，CAGR 達到 18.69%，其中招聘類業務占比偏低，靈活用工為主要發展驅動。招聘及靈活用工業務報告期內收入規模持續增長，主要系公司支持多渠道靈活就業的政策，促進了營收增加。2019-2023H1 招聘及靈活用工年平均服務人數由 1.27 萬人增至 2.76 萬人；人均月收費由8483.27 元增至 95

67、04.68 元，2023 年中智科技應用拓展了其靈活用工服務的崗位類型，并將部分線下銷售活動轉為線上，降低了相應人員的成本，導致上半年均價較2022H1 有所降低。圖圖 35：2019-2023H1 中智股份招聘及靈活用工營收中智股份招聘及靈活用工營收 圖圖 36：2019-2023H1 中智股份招聘及靈活用工毛利中智股份招聘及靈活用工毛利 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 圖圖 37：2019-2023H1 中智股份中智股份招聘及招聘及靈活用工年平靈活用工年平均服務人數均服務人數 圖圖 38：2019-20

68、23H1 中智股份中智股份招聘及招聘及靈活用工人均靈活用工人均月收費月收費 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 表表 6：招聘及靈活用工前五大客戶平均服務費均價、公允性情況：招聘及靈活用工前五大客戶平均服務費均價、公允性情況 年度年度 客戶名稱客戶名稱 合同條款約定模式合同條款約定模式 雇員崗位職能雇員崗位職能 同時期同類人才薪資（元）同時期同類人才薪資（元）定價依據及定價依據及公允性公允性 2023H1

69、柯信信息科技有限公司 框架合同 ERP 咨詢顧問等 21,552.33-35,869.75 項目成本加項目風險金或合理溢價，價格公允，符合行業慣例 歐萊雅（中國）有限公司 框架合同，約定服務內容 品牌助理、人事行政人員等 19,875.08-26,193.58 中徽建技術有限公司 施工人員等 7,708.33-12,358.33 河北幸福消費金融股份有限公司 金融領域的 IT工程師、產品經理和數據分析師等 44,668.25-59,610.08 中國石油天然氣股份有限公司廣東銷售分公司 框架合同，約定服務內容、服務費收取標準 加油站工人等 3,000-4,500 數據來源：招股書審核問詢函之回

70、復報告，東北證券 2.4.其他：人服延申業務規模維持穩定，盈利能力仍有望提升 中智中智管理咨詢營業收入較為穩定維持在管理咨詢營業收入較為穩定維持在 23 億左右億左右，其他其他人力資源業務營收人力資源業務營收存在存在提提升升趨勢趨勢。2019-2022 年公司管理咨詢業務毛利率由 27.1%增至 45.1%，毛利率整體呈現上升趨勢，主要由于公司加強了咨詢項目的綜合管理，優化了產品結構，淘汰了項目周期較長、成本較高的項目。2019-2022 年公司其他人力資源業務收入規模由1.19 億元增至 2.56 億元，CAGR 達到 29.09%。其他服務主要包括國際人力資源服務和人力資源技術服務，以及培

71、訓展會等業務服務，其中國際人力資源服務主要為中國香港、中國澳門的人才派遣業務，以及為涉外雇員提供的工資代發、社會保險繳納等相關人力資源服務，人力資源技術服務主要為與人力資源相關的軟件開發與運維等服務。圖圖 39：2019-2023H1 中智股份管理咨詢營收中智股份管理咨詢營收 圖圖 40：2019-2023H1 中智股份管理咨詢毛利中智股份管理咨詢毛利 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 圖圖 41：201

72、9-2023H1 中智股份其他人力資源業務營中智股份其他人力資源業務營收收 圖圖 42：2019-2023H1 中智股份其他人力資源業務毛中智股份其他人力資源業務毛利利 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 數據來源：中智招股書，招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 3.多維競爭優勢打造綜合龍頭，技術驅動的核心戰略助力業多維競爭優勢打造綜合龍頭，技術驅動的核心戰略助力業務升級務升級 3.1.品牌規模：資源豐富，全國布局的服務網絡積累品牌口碑 背靠國資，公司政企資源豐富，客戶數量持續擴張，客戶粘性強。背靠國資，公司政企資源豐富，客戶數量持續擴張，客戶粘性強。截至 2023H

73、1，中智股份客戶數量達到 5.55 萬家，較 2020 年新增 4951 家客戶，客戶數量逐年持續增長，服務用戶人數約 1000 萬余人，其中各類人事勞動類業務服務雇員達到 200 萬人、福利平臺注冊用戶達到 800 萬人。央企品牌“中智”信譽度高，客戶認可度和穩定性均處于超高水平，基于規模品牌基礎上的多業務間協同帶來 N 次銷售的機會，規模效應彰顯邊際拓客成本持續降低。全國全國 400 個服務網點的布局使得中智在客戶服務和市場拓展方面具備超強的優勢個服務網點的布局使得中智在客戶服務和市場拓展方面具備超強的優勢。多地服務人員和資源的支撐是實現為各類企業提供高效人力資源服務的基礎之一，多地注冊的

74、近 50 家的子公司、廣泛分布的服務網點和業務布局都成為中智開展全國性服務的重要抓手?；谌珖季值膽鹇?，除經濟發達的華東地區外，其他地區的占比不斷提升。華東地區華東地區持續持續貢獻了半數以上的銷售金額，但貢獻了半數以上的銷售金額，但其其余地區余地區的貢獻占的貢獻占比持續提升比持續提升，尤其是華南、西南等地區的占比提升展現良好的趨勢，尤其是華南、西南等地區的占比提升展現良好的趨勢。從客戶地區層面看，華東和華北是公司主要營收來源。華東地區至今仍居于銷售金額占比首位的地區，但自 2020 年起，華東銷售金額占比呈明顯下降趨勢，由 60.09%下降至 2022年的 50.01%。華北地區的貢獻占比居

75、于其次，2020-2023H1，銷售金額占比有小幅度增長，由 18.10%增至 20.64%。華南、東北、西南地區總體展現了收入規模和占比穩 步 上 漲 的 趨 勢，2020-2023H1，華 南 地 區 的 銷 售 金 額 占 比 分 別 為8.87%/8.99%/9.92%/9.70%；東北地區銷售金額占比分別為2.55%/3.27%/3.86%/4.32%；西南地區銷售金額占比分別為 3.16%/3.93%/5.08%5.98%；西北地區的銷售金額占比分別為 3.11%/3.98%/5.84%/4.69%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/33 社會服務社會

76、服務/行業深度行業深度 圖圖 43：中智股份客戶地區分布結構（按客戶數）：中智股份客戶地區分布結構（按客戶數）圖圖 44：中智股份客戶地區分布結構（按銷售金額）：中智股份客戶地區分布結構（按銷售金額）數據來源：招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 數據來源：招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 3.2.客戶結構：大型外資客戶居多，行業分布廣泛集中度低 最初服務外資客戶的基因使得中智的外資客戶占比雖逐年下滑但仍然是公司主要最初服務外資客戶的基因使得中智的外資客戶占比雖逐年下滑但仍然是公司主要收入貢獻來源，大型企業持續貢獻了近半數的收入同時中型企業貢獻比重持續攀升，收入貢獻來源，大型企業持續貢獻了

77、近半數的收入同時中型企業貢獻比重持續攀升，客戶集中度持續降低，涉足業務客戶的類型、規模、行業、地域均廣泛全面?？蛻艏卸瘸掷m降低，涉足業務客戶的類型、規模、行業、地域均廣泛全面。在客戶類型方面，中智最初為服務外資而生，外資企業至今仍持續成為收入貢獻最大的企業類型，2023H1 銷售金額占比達到 45.89%，2020 年至今持續呈現下降趨勢。作為央企，中智政府事業單位資源豐富，國有企業的貢獻占比持續提升，2023H1 達到 36.74%，較 2020-2022 年分別為 29.24%/32.95%/36.63%的占比有顯著提升趨勢；民營企業的自身快速發展也成為中智的重要目標客戶，占比從 202

78、0 年的 12.76%提升至 2023H1 的 15.12%。在客戶規模方面，中智客戶以中大型企業為主，其中大型企業貢獻比例最高，符合人力資源服務行業大型企業滲透率高于中小企業的特征。2023H1，大型客戶銷售金額占比為 42.17%，較 2022 年下滑 10.19%，有著明顯的下降趨勢。中型企業的貢獻比例居其次，但與大型企業客戶的銷售金額占比趨勢相反的是，中型企業較 2022 年比，銷售金額有著顯著增長，從 2022 年的 27.15%增至 2023H1 的 38.33%；小型企業的占比自 2020 年起，有明顯下滑趨勢，2020-2023H1 銷售占比分別為22.81%/19.67%/1

79、9.40%/17.81%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 圖圖 45：中智股份客戶類型：中智股份客戶類型分布分布結構（按客戶數）結構（按客戶數）圖圖 46：中智股份客戶類型：中智股份客戶類型分布分布結構（按銷售金額）結構（按銷售金額）數據來源：招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 數據來源：招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 圖圖 47：中智股份客戶：中智股份客戶規模分布規模分布結構（按客戶數）結構（按客戶數）圖圖 48：中智股份客戶：中智股份客戶規模分布規模分布結構（按客戶數）結構（按客戶數）數據來源：招股書審核問詢

80、函之回復報告，東北證券 數據來源：招股書審核問詢函之回復報告，東北證券*注：“大型”為注冊資金 1 億元以上的主體，“中型”為注冊資金 2,000 萬元-1 億元的主體，“小型”為注冊資金 100 萬元-2,000 萬元的主體，“其他”為注冊資金 100 萬元以下的主體、未披露規模的境外企業及社會團體組織等。公司半數以上的銷售金額貢獻來自于批發和零售業及公司半數以上的銷售金額貢獻來自于批發和零售業及租賃租賃和商務服務業和商務服務業，同時其余，同時其余行業銷售金額占比也有鎖攀升。行業銷售金額占比也有鎖攀升。在行業類型方面，中智股份服務客戶行業分布廣泛，主要客戶集中在批發和零售業、科學研究和技術服

81、務業、租賃和商務服務業、金融業、制造業及信息傳輸、軟件和信息技術服務業等。2019-2023H1，占比最大的批發和零售行業銷售金額占比呈下降趨勢，由 45.93%下降至 28.23%；租賃和商務服務業的占比也稍有下降，由 2021 年的 29.48%下降至 2023H1 的 24.11%。近幾年來，中智股份在科學研究和技術服務業及金融行業銷售占比逐年提升，雖然批發和零售行業仍然持續成為貢獻最大的行業，但客戶重心也逐漸發生偏移。2023H1，科學研究和技術服務業及金融行業的銷售金額占比分別在 13.99%和 8.99%，較 2020 年提升 1.25 pct 和 5.98 pct。除制造業及水利

82、、環境和公共設施管理業外，其余行業占比均呈上升趨勢。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 圖圖 49：中智股份客戶按行業分布情況：中智股份客戶按行業分布情況 數據來源：招股書審核問詢函之回復報告，東北證券 中智客戶集中度與同業競爭對手相比相對較低且呈現下降低趨勢中智客戶集中度與同業競爭對手相比相對較低且呈現下降低趨勢，對于單一大客戶，對于單一大客戶不存在過高的依賴不存在過高的依賴。前五大客戶分別為雅詩蘭黛客戶組，歐萊雅客戶組，愛茉莉客戶組，惠氏客戶組和伊利客戶組。2019-2022H1，前五大客戶總銷售額占營收比均有所下降，由

83、 33.33%降至 19.48%，占營收比例最高的雅詩蘭黛客戶組銷售額占比由8.30%降至 6.85%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 表表 7：中智股份：中智股份 2019-2022H1 前五大客戶占比前五大客戶占比 單位：百萬元單位：百萬元 2019 2020 2021 2022H1 客戶客戶名稱名稱 銷售額銷售額 占占營收比營收比例例 銷售額銷售額 占營收比占營收比例例 銷售額銷售額 占營收比占營收比例例 銷售額銷售額 占營收比占營收比例例 雅詩蘭黛客戶組雅詩蘭黛客戶組 984.15 8.30%999.08 8.3

84、1%1211.97 7.80%593.24 6.85%歐萊雅客戶組歐萊雅客戶組 925.20 7.80%824.39 6.86%761.60 4.90%318.99 3.68%愛茉莉客戶組愛茉莉客戶組 813.48 6.86%717.13 5.96%687.77 4.42%281.09 3.24%惠氏客戶組惠氏客戶組 805.48 6.79%625.46 5.20%550.09 3.54%265.27 3.06%伊利客戶組伊利客戶組 424.00 3.58%354.10 2.95%529.66 3.41%229.54 2.65%合計合計 33.33%29.28%24.07%19.48%數據來源

85、：中智招股書，東北證券 中智股份供應商集中度較低，中智股份供應商集中度較低，福利產品和醫療保險采購較為豐富。福利產品和醫療保險采購較為豐富。為實現客戶雇員健康管理和保障目標，滿足全國各地區的服務落地需要，根據社會保險與住房公積金管理的屬地化政策要求，中智股份向供應商采購項目主要包括人事管理委托服務采購、福利服務產品采購、健康保障保險產品采購及健康管理服務產品采購等。公司前五大供應商名稱分別為中國人保供應商組，平安保險供應商組，上海人壽供應商組，中盈供應商組和上海索點供應商組。2019-2022H1，五個供應商組展采購金額比例均有所上升，總比例由 1.80%增至 4.23%；中國人保供應商組采購

86、金額比例最高，2023H1 已達 2.55%。表表 8：中智股份：中智股份 2019-2022H1 前五大供應商占比前五大供應商占比 單位：百萬元單位：百萬元 2019 2020 2021 2022H1 供應商名稱供應商名稱 采購金額采購金額 占采購金額占采購金額比例比例 采購金額采購金額 占采購金額占采購金額比例比例 采購金額采購金額 占采購金額占采購金額比例比例 采購金額采購金額 占采購金額占采購金額比例比例 中國人保供應中國人保供應商組商組 71.71 0.70%68.27 0.67%323.79 2.39%194.65 2.55%平安保險供應平安保險供應商組商組包包 40.31 0.4

87、0%67.78 0.66%74.76 0.55%48.76 0.64%上海人壽供應上海人壽供應商組商組 34.72 0.34%64.09 0.63%69.72 0.51%37.89 0.50%中盈供應商組中盈供應商組 25.56 0.25%27.58 0.27%26.46 0.20%23.08 0.30%上海索點供應上海索點供應商組商組 11.60 0.11%14.43 0.14%12.45 0.09%18.37 0.24%合計合計 1.80%2.37%3.74%4.23%數據來源：中智招股書，東北證券 3.3.技術戰略：研發持續成為戰略重心，完備的產品體系支持業務協同、提升人效 中智重視技術

88、產品研發，自研產品眾多，中智重視技術產品研發，自研產品眾多，研發團隊龐大，研發團隊龐大，研發研發投入逐年加大投入逐年加大。截止至 2022 年 6 月 30 日，公司研發人員數量為 442 人，占總體員工人數的 9.28%。2019-2021 年公司研發費用逐年遞增，由分別為 1.54 億元增至 1.97 億元，CAGR 達到 13.1%。公司研發費用主要由職工薪酬和委托開發費用構成，2021 年較 2020 年有所上升，主要系公司研發人員數量有所增加所致。根據上市公司披露數據，與同業競爭對手北京人力（北京外企）、外服控股、科銳國際相比，中智股份研發支出及研發團隊規模均居于領先水平，相應在技術

89、產品布局方面中智也處于優勢地位。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 圖圖 50：中：中智股份智股份員工員工數量數量 圖圖 51：中智股份研發費用金額及研發費用率：中智股份研發費用金額及研發費用率 數據來源：中智招股書，東北證券 數據來源：中智招股書，東北證券 圖圖 52：北京人力（北京外企）、外服控股、中智股份、科銳國際研發團隊人數對比：北京人力（北京外企）、外服控股、中智股份、科銳國際研發團隊人數對比 數據來源：中智招股書，公司公告，東北證券 核心技術產品位于行業前沿，核心技術產品位于行業前沿，提升運營效率加快產品變現提升

90、運營效率加快產品變現。截至 2022 年 12 月 16日，中智股份擁有 8 個核心技術產品，分別是智靈通系統、智翼通系統、eHR+系統、中智 e 家、OMS 系統、關愛通福利平臺、賽碼網以及中智招聘數字化與靈活用工管理平臺。針對人力資源外包行業中的不同需求，研發了具有不同針對性的系統平臺。例如，智靈通系統和智翼通系統作為中智股份的骨干業務平臺系統，從業務流程及公司的委托和受托業務方面提供了極大的幫助；eHR+系統、中智 e 家、關愛通福利平臺和 OMS 系統為公司客戶提供便捷的、可擴展的、綜合化的平臺化服務，為員工提供雇員移動端服務平臺；賽碼網以及中智招聘數字化與靈活用工管理平臺為中智招聘業

91、務的基礎平臺，服務于獵頭業務、行業分析、國家決策等重點領域。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 表表 9：中：中智股份自主研發技術產品智股份自主研發技術產品 核心技術名稱核心技術名稱 功能描述功能描述 升級迭代情況升級迭代情況-在研在研 所處階段所處階段 智靈通系統 為公司整體業務運行提供全業務流程支撐，貫穿從接洽客戶、商務談判、合同簽訂，到任務處理、賬單出具，開具發票、賬務核銷、結算處理的全業務鏈條，實現公司業財一體化 1）提升差異化業務場景配置實施能力，同時增強系統外延交互能力，提升與中智 e 家的協同能力；2）研究 R

92、PA（自動化流程機器人）等智能應用在系統中的應用場景；3）深度挖掘數據 實施階段 智翼通系統 主要應用于公司的委托和受托業務 重新梳理業務架構與流程，新增薪稅委托業務模塊；技術上全面采用微服務技術 實施階段 eHR+系統 1）使得客戶可以與中智信息化系統進行無縫對接，通過線上開展人力資源服務業務的核算、交付與確認；2）集成組織人事、考勤管理、健康福利，薪酬福利、培訓績效、電子合同、數字檔案等多個服務功能模塊 促使更廣范圍的客戶利用線上平臺進行業務處理，賦能傳統人力資源外包業務，對自服務領域功能模塊進行深度研發 實施階段 中智 e 家 為雇員提供線上入離職辦理、電子合同簽署，社保公積金查詢，工資

93、查詢、各項證明開具、考勤打卡、福利在線兌換、體檢預約等人事服務 1）開發覆蓋全國分支的雇員端服務模塊；2）開發智能客服應用模塊；3）加強雇員端與第三方服務商集成 實施階段 OMS 系統 管理銷售簽單、合同管理、報價管理、基礎人事、福利運營、聯系人管理，到客戶移交、客戶服務過程監控、服務質量監督、風險提醒等各個重要業務環節 關愛通福利平臺 幫助企業完成涵蓋福利、津貼等在內的員工多科目預算的分發管理、數據歸集及財務分析 完善企業預算管理、企業、商家結算流程及方案，優化大客戶準入流程，完善消費渠道 實施階段 賽碼網 通過提供專業的在線考試面試、人才選拔等招聘服務，解決客戶人才引進、甄選、配置及管理問

94、題 中智招聘數字化與靈活用工管理平臺 1）互聯網招聘定服務于社招、校招兩大業務場景，以及各類線上招聘活動；2）招聘業務管理服務于獵頭、RPO、招聘活動等業務，并通過分支機構服務和供應商管理實現內部協同和外部協同；3）人才資源庫由人才的基本信息、簡歷信息等構成，服務于獵頭業務、行業分析、國家決策等重點領域；4）靈活用工管理平臺用于管理招聘需求、篩選簡歷、安排面試、辦理入職、在線簽約 數據來源：中智招股書，東北證券 受益于內部技術信息系統的提效以及規模效應帶來的邊際成本受益于內部技術信息系統的提效以及規模效應帶來的邊際成本降低，降低，公司人效維持公司人效維持穩定并展現逐年提升趨勢。穩定并展現逐年提

95、升趨勢。2020 年受疫情影響，公司自有員工數量下滑明顯；疫情后，自有員工數量及服務員工數量陸續得到改善和提升。2019 年末公司自有員工人數為 4966 人，其中包含人力資源業務公司 4536 人，非人力資源業務公司 430 人。2019-2021 年中智人均創收、人均創扣非歸母凈利潤即使受到階段性疫情的擾動，仍然展現了提升趨勢，技術賦能和規模效應凸顯。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 圖圖 53：中智股份自有員工數量：中智股份自有員工數量&服務員工數量服務員工數量 圖圖 54：中智股份人均創收和人均創利中智股份人均創收

96、和人均創利（扣非（扣非）數據來源：中智招股書，東北證券 注：2020 年 12 月，公司已將非人力資源業務剝離，2020 年末及以后均為人力資源業務公司的員工數據。數據來源：中智招股書，東北證券 表表 10：中智股份中智股份 2019-2022H1 服務員工人數狀況服務員工人數狀況 單位：萬人單位：萬人 2019 年末年末 2020 年末年末 2021 年末年末 2022 年年 6 月末月末 人事管理人事管理 135.38 139.09 147.43 148.00 人才派遣人才派遣 9.09 10.33 11.65 12.29 業務外包業務外包 8.4 8.22 8.78 8.94 靈活用工靈

97、活用工 1.3 1.68 1.81 1.52 其他類別的人力資源服務其他類別的人力資源服務 17.46 19.41 25.62 24.26 合計合計 171.63 178.74 195.29 195.01 數據來源：中智招股書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 4.風險提示風險提示 1.宏觀經濟波動風險。宏觀經濟波動風險。人服行業是順周期的行業，整體行業增長與宏觀經濟的波動密切相關。鑒于就業市場對宏觀經濟環境變化比較敏感，若未來中國宏觀經濟增速放緩，企業為了節省成本，用工需求存在下降可能，從而對公司主要業務的發展

98、造成負面影響。2.市場競爭加劇。市場競爭加劇。整體中國的人力資源服務行業目前處于快速增長階段，隨著新企業的進入，行業和市場競爭日益激烈。同時靈活用工服務商在爭奪大客戶時通常會采用降價等競爭手段，市場競爭加劇會導致服務費率的下行，影響公司的利潤率。3.政策風險。政策風險。有關部門出臺相關規范靈活就業者用工的政策可能帶來靈活用工服務商的成本上升，對盈利能力造成一定的負面影響。目前我國相關的政策還處于一個加強完善的過程，隨著行業政策和監管的不斷加強，用工單位使用人力資源外包服務的形式可能會發展變化，影響服務商的業務開展。4.研發進度不及預期。研發進度不及預期。人力資源服務商近年來研發費用投入較多，內

99、部信息化建設或外部技術產品如線上平臺類產品及 SaaS 類產品發展不及預期將拖累公司整體業績。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 32/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 研究團隊簡介：研究團隊簡介：Table_Introduction 李慧：CFA，美國伊利諾伊大學香檳分校金融碩士，廈門大學廣告學/經濟學雙學士，現任東北證券社服組組長。曾任美國芝加哥扎克斯投資管理公司量化分析師，2015 年加入東北證券，深度覆蓋社會服務行業，2019 年金牛獎研究團隊第 3 名。趙涵真：新加坡國立大學碩士，上海交通大學本科，2021 年加入東北證券，現任社會服務行業分析師。分析師

100、聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 50

101、0 指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 33/33 社會服務社會服務/行業深度行業深度 重要聲明重要聲明 本報告

102、由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何

103、直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630