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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。1 證券研究報告 科技科技 一體兩翼，孕育新機一體兩翼，孕育新機 華泰研究華泰研究 通信通信 增持增持 (維持維持)通信設備制造通信設備制造 增持增持 (維持維持)研究員 王興王興 SAC No.S0570523070003 SFC No.BUC499 +(86)21 3847 6737 研究員 高名垚高名垚 SAC No.S0570523080006 +(86)21 2897 2228 聯系人 王珂王珂 SAC No.S0570122080148 +(86)21 2897 2228 聯系人 陳越兮陳越兮 SAC No.S05701

2、23070042 +(86)21 2897 2228 行業行業走勢圖走勢圖 資料來源：Wind，華泰研究 重點推薦重點推薦 股票名稱股票名稱 股票代碼股票代碼 目標價目標價 (當地幣種當地幣種)投資評級投資評級 中國移動 600941 CH 120.00 買入 中國電信 601728 CH 7.53 買入 中國聯通 600050 CH 6.90 增持 中興通訊 000063 CH 41.14 買入 中際旭創 300308 CH 158.76 買入 天孚通信 300394 CH 119.41 買入 新易盛 300502 CH 45.57 增持 華工科技 000988 CH 34.77 買入 移遠

3、通信 603236 CH 47.64 買入 廣和通 300638 CH 28.50 買入 美格智能 002881 CH 31.52 增持 紫光股份 000938 CH 26.76 增持 銳捷網絡 301165 CH 49.65 買入 上海瀚訊 300762 CH 23.70 買入 海格通信 002465 CH 14.14 增持 國博電子 688375 CH 106.31 增持 資料來源：華泰研究預測 2023年 11月 16日中國內地 年度策略年度策略 通信行業通信行業 2024 年展望：年展望：關注數字經濟、關注數字經濟、AI 算力、算力、衛星互聯網衛星互聯網&5.5G/6G 回顧 2023

4、 年初至今，通信（申萬）指數累計漲幅較滬深 300 具有明顯的超額收益，其中光通信、電信運營商等板塊均收獲較好漲幅，衛星互聯網、5.5G、算力租賃等板塊相關標的亦有輪動表現。展望 2024 年，我們看好通信行業的“一體”（數字經濟）與“兩翼”（兩大新興產業趨勢：AI 與衛星互聯網）：（1）數字經濟持續深化背景下，關注電信運營商、工業互聯網等板塊發展機遇；（2）全球 AI 算力側投資加碼趨勢明晰，帶來光模塊、交換機等硬件需求打開；（3）6G 時代漸行漸近，我國衛星互聯網有望迎來加速建設，此外關注基站側射頻器件、天線等行業長期發展機遇?！耙惑w”之數字經濟：“一體”之數字經濟：我國數字化發展持續邁進

5、，關注運營商我國數字化發展持續邁進，關注運營商/工業互聯網工業互聯網 展望 2024 年，隨著數字經濟發展的深化，我們認為電信運營商、工業互聯網是數字中國產業圖譜中值得關注的兩大板塊：1）我們判斷電信運營商在數字經濟發展中所承擔的角色有望逐步由“通信管道”轉變為“產業鏈鏈長”。長期來看，電信運營商有望憑借其得天獨厚的科技央企優勢，成為數字化產業資源的聚集地，在數字化轉型中的戰略地位也將不斷提升；2）新型工業化有望成為我國數字經濟的重要內涵之一，我們認為在工業化與數字技術深度融合發展的趨勢下，建議關注工業互聯網等板塊發展機遇。此外國內擁有自主研發實力的軟硬件公司有望逐步替代進口廠商份額，實現快速

6、發展?！皟梢怼敝皟梢怼敝?AI：全球算力側投資加碼，全球算力側投資加碼，光模塊光模塊/交換機交換機/物聯網模組迎新機物聯網模組迎新機 我們認為隨著 AI 產業的快速迭代，產業趨勢持續明晰。海外方面，隨著 AI算力側投入持續加碼，400G/800G 光模塊作為大規模 GPU 訓練集群的核心基礎設施之一，2024 年需求端有望快速提升；未來隨著 GPU 的持續升級迭代，1.6T 光模塊亦有望加速導入，國內頭部光模塊廠商有望充分享受海外市場高景氣紅利；國內方面，我們認為 AI 算力側投資亦有望于 2024 年啟動，催生光模塊、交換機、服務器等相關環節需求的釋放。此外，隨著 AI 算力有望由云端向邊

7、緣側進一步滲透，邊緣計算基于低時延、低成本、隱私性、安全性等優勢有望迎來發展機遇，為物聯網模組等產業注入新動力?！皟梢怼敝l星互聯網：擁抱“兩翼”之衛星互聯網：擁抱 5.5G/6G 與衛星互聯網大時代與衛星互聯網大時代 隨著 5.5G/6G 時代的漸行漸近，我們認為：1）更大通信帶寬需求下，5.5G/6G時期超大規模 MIMO 有望推動基站側的天線、射頻、PCB 等部件的需求數量進一步增加，為相關產業鏈廠商帶來發展機遇。2）星地一體融合網絡有望不斷邁進，推動衛星互聯網或迎加速發展。我國民營商業火箭技術持續迭代，隨著多款新型火箭將首飛，預計填補衛星互聯網運力缺口得以快速發星；同時國家隊與民營企業

8、合力衛星制造，實現衛星低成本快速批產；需求方面亦不斷涌現，衛星互聯網上車和手機有望成為潮流，打開廣闊的市場空間。重點推薦標的重點推薦標的（1）數字經濟：中國移動（A 股）、中國電信（A 股）、中國聯通（A 股）、中興通訊（A 股）；（2）AI 算力：中際旭創、天孚通信、新易盛、華工科技、移遠通信、廣和通、美格智能、紫光股份、銳捷網絡；（3）6G：上海瀚訊、海格通信、國博電子。風險提示：中美貿易摩擦加??；云廠商資本開支投入不及預期；5G 發展不及預期。(9)5203448Nov-22Mar-23Jul-23Nov-23(%)通信通信設備制造滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，

9、請務必一起閱讀。2 科技科技 正文目錄正文目錄 2023 年回顧：通信板塊超額收益顯著，機構持倉提升年回顧：通信板塊超額收益顯著，機構持倉提升.5 2023 年行情回顧：數字經濟、AI 算力、衛星互聯網等板塊輪番演繹.5 通信板塊 2023 年持倉占比明顯提升，AI 算力/運營商/衛星互聯網獲增持.6 2024 年展望：關注數字經濟、AI 算力、衛星互聯網&5.5/6G 三大主線.7“一體一體”之數字經濟之數字經濟：頂層設計引領數字化發展按下加速鍵頂層設計引領數字化發展按下加速鍵.9 電信運營商：加速轉型為數字經濟主航道的科技創新公司.10 移動業務：行業競爭趨于理性，深耕存量用戶價值成為主要

10、發展戰略.10 固網業務：千兆網絡及智慧家庭滲透率持續提升，固網 ARPU 有望穩中向好.11 產業數字化業務：數字中國戰略下，已成為運營商收入增長第一引擎.12 新型工業化持續邁進，關注工業互聯網發展機遇.14 工業互聯網：著眼新一輪產業競爭制高點，關注工業通信設備國產替代機遇.15“兩翼兩翼”之之 AI：全球算力側投資加碼全球算力側投資加碼，產業趨勢明確產業趨勢明確.20 光通信：乘 AI 東風起，揚帆正啟航.20 交換機：AIGC 需求有望帶動國內產業鏈景氣度修復.22 邊緣計算：算力由云端邁向邊緣側，為物聯網模組打造新引擎.25“兩翼兩翼”之衛星互聯網之衛星互聯網：擁抱擁抱 5.5G/

11、6G 與衛星互聯網大時代與衛星互聯網大時代.28 天線射頻：對標 5G 發展脈絡，關注行業在新周期中的技術升級機遇.28 6G 與衛星互聯網：產業趨勢確立，關注投資機遇.31 衛星互聯網規?；渴?，產業鏈加速發展.31 天地一體 6G 網絡，行業走向規?；瘧?38 產業鏈梳理：空間段火箭與衛星制造、地面段測運控核心網、用戶段設備與衛星運營.41 重點公司推薦重點公司推薦.44 風險提示.47 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：年初至 2023 年 11 月 15 日通信（申萬）指數及滬深 300 走勢圖.5 圖表 2：3Q23 公募基金通信板塊持倉比重為 2.88%.6 圖表 3：3Q23 基金通

12、信板塊超配 0.69%.6 圖表 4：通信行業基金前十大重倉股市值.6 圖表 5：2011.1.42023.11.14 通信（申萬）指數市盈率 TTM 變化.6 圖表 6：3Q23 通信行業前十大重倉股持股總市值增幅 top10 公司.7 圖表 7：通信行業前十大重倉股持股總市值 top10 公司.7 圖表 8：數字中國規劃出臺，明確數字經濟建設的邏輯主線.9 圖表 9：電信運營商及新型工業化為數字中國版圖中值得關注的兩大方向.9 圖表 10：9M23 三大運營商服務營收穩步增長.10 圖表 11：9M23 三大運營商凈利潤同比增長穩定.10 5VcVuW8ZvZ5WlYsV9PaO8OoMq

13、QsQoNkPnMrQkPoPrO9PqRnOuOtRoMvPmQtM 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。3 科技科技 圖表 12：1H23 三大運營商移動業務 ARPU 同比改善.11 圖表 13：2023 年三大運營商 5G 套餐用戶數增長穩定.11 圖表 14：三大運營商固網業務 ARPU 變化.11 圖表 15：三大運營商固網業務合計營收及同比增速變化.11 圖表 16：三大運營商智慧家庭相關業務用戶快速增長，為家庭市場持續增厚收入.12 圖表 17：中國移動、中國聯通、中國電信 1H23 產業數字化業務收入.12 圖表 18：國內云計算業務市場規模及其增速.

14、13 圖表 19：2022 年國內公有云 IaaS 廠商市場份額.13 圖表 20：三大運營商云計算業務及其增速.13 圖表 21：運營商用戶數據的主要來源及作用.14 圖表 22：三大運營商大數據業務收入同比增長率.14 圖表 23：中國移動/中國聯通大數據業務收入.14 圖表 24：各時期新型工業化道路表述.15 圖表 25：以工業互聯網為代表的信息技術逐步成為新一輪產業競爭的關鍵要素之一.16 圖表 26：我國工業規模持續增長.16 圖表 27：中國工業互聯網市場規模與增速.16 圖表 28：工業互聯網產業鏈.17 圖表 29：工業互聯網通信設備分類（按通信方式）.17 圖表 30：工業

15、互聯網三種主流通信協議對比.18 圖表 31：工業互聯網三種主流通信協議占比.18 圖表 32：工業通信價值量分布工業以太網交換機占比最大（2022）.18 圖表 33：工業通信全球市場格局（2022）.18 圖表 34：工業通信設備市場主要廠商.19 圖表 35：PCIe 和 NVLink 互聯下，通信時間對比.20 圖表 36：網絡架構中光模塊使用.20 圖表 37：英偉達 InfiniBand 網絡架構圖示.21 圖表 38：全球前十大光模塊供應商變動情況（2010-2022）.21 圖表 39：2021-2022 年各廠商在細分光模塊市場上份額.22 圖表 40：中國廠商在光組件和光模

16、塊市場上份額.22 圖表 41：2Q23 中國以太網交換機市場規模同比下降 7.9%.22 圖表 42：2Q23 全球交換機市場規模同比增長 36%.22 圖表 43：交換機產品分類及特征.23 圖表 44：交換機下游需求分布（2021）.23 圖表 45：國內以太網交換機市場競爭格局.23 圖表 46：全球以太網交換機市場競爭格局.23 圖表 47：全球以太網交換機中 200G/400G 交換機占比提升.24 圖表 48：Infiniband 交換機市場規模及增速.24 圖表 49：2020 年中國商用以太網交換芯片市場格局.24 圖表 50：2020 年中國萬兆以上商用以太網交換芯片市場格

17、局.24 圖表 51：華為 CloudEngine 16804 框式交換機模型（用于數據中心核心/匯聚層）.24 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。4 科技科技 圖表 52：不同應用場景對邊緣計算的需求程度.25 圖表 53：可從云端分流到終端上行的 AIGC 大模型應用.25 圖表 54：生命周期視角下的邊緣計算發展階段示意圖.25 圖表 55：智能模組構成及主要特點.26 圖表 56：通信模組是邊緣計算物聯網架構的核心設備.26 圖表 57：廣和通推進與上游算力廠商的聯調.27 圖表 58：5G 時期主要指數及中興通訊 A 股漲跌幅（以 2017 年 1 月 3

18、日為基準點）.29 圖表 59：移動電話基站數量及同比增速.29 圖表 60：5G 基站數量及同比增速.29 圖表 61：5G 建設期（2019-2020 年）天線、射頻板塊主要供應商營收增速明顯提升.30 圖表 62：5G 標準協議發展歷程.30 圖表 63：4G/5G 基站的主要組成部分：PCB、PA、天線、濾波器等.31 圖表 64：海內外主要衛星互聯網星座計劃.32 圖表 65：中國衛星網絡集團公司股權結構透視（截至 2023 年 11 月 4 日）.33 圖表 66：上海垣信衛星科技有限公司股權穿透（截至 2023 年 11 月 4 日）.33 圖表 67：我國低軌星座申報情況（根據

19、 ITU e-submission 統計，截至 2023 年 11 月 14 日）.34 圖表 68：衛星互聯網重要政策發展歷程.34 圖表 69：2022 年國內發射衛星的火箭運力統計表.35 圖表 70：國內外代表性商業火箭公司技術路線對比.36 圖表 71：我國四大陸上航天發射場.36 圖表 72：星河動力在研可回收火箭“智神星一號”.37 圖表 73：星際榮耀完成雙曲線二號火箭垂直起降與重復使用飛行試驗.37 圖表 74：主流火箭成本對比.37 圖表 75：銀河航天批量研制的低軌寬帶通信衛星.38 圖表 76：銀河航天“衛星設計生產線供應鏈”的量產鐵三角模式.38 圖表 77：衛星互聯

20、網典型應用場景.38 圖表 78：全球 5G 覆蓋分布圖.39 圖表 79：空天地海一體化網絡場景圖.39 圖表 80：Transparent Payload NTN 架構.40 圖表 81：Regenerative Payload NTN 架構.40 圖表 82：近年來衛星星座呈現低軌化的趨勢.40 圖表 83：手機直連衛星技術路線與海內外進展.41 圖表 84：相控陣單元框圖和 Starlink 1.0 衛星相控陣天線示意圖.41 圖表 85：衛星由有效載荷和衛星平臺組成.42 圖表 86：衛星平臺各分系統示意圖.42 圖表 87：衛星平臺各分系統功能介紹與價值量占比.43 圖表 88：重

21、點推薦公司一覽表.44 圖表 89：重點推薦公司最新觀點.45 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。5 科技科技 2023 年回顧：年回顧：通信板塊通信板塊超額收益顯著，機構超額收益顯著，機構持倉提升持倉提升 2023 年行情回顧：數字經濟、年行情回顧：數字經濟、AI 算力算力、衛星互聯網、衛星互聯網等板塊輪番演繹等板塊輪番演繹 回顧 2023 年（年初至 11 月 15 日），通信（申萬）指數累計最大漲幅達 51%，相對于滬深300 具有明顯的超額收益。其中光通信、電信運營商等板塊均有較好漲幅，此外衛星互聯網、算力租賃、華為產業鏈、5.5G 等板塊相關標的亦有輪動表現

22、。我們將行情大致劃分為以下四個階段：第一階段（2023/1/12023/4/20）：該階段通信（申萬）指數累計上漲 37%，主要系：1）電信運營商、中興通訊等權重股受到中特估、數字經濟等主題催化，估值呈現持續提升；2）3 月下旬以來在海外 AI 算力側投入帶動 800G 光模塊需求向好預期下，光通信板塊股價呈現快速上漲。第二階段（2023/4/202023/5/16）：通信（申萬）指數跟隨大盤呈現一定調整。第三階段（2023/5/162023/6/20）：該階段在光通信板塊的引領下，通信（申萬）指數呈現出單邊上漲，市場主要交易 2024 年全球 AI 算力側所帶來的 800G 光模塊需求預期向

23、好，且期間英偉達1QFY24財報、英偉達發布GH200等事件對于板塊走勢亦形成情緒催化。第四階段（2023/6/20 至 2023/11/15）：通信（申萬）指數跟隨大盤呈現回調，期間中際旭創、天孚通信等光通信板塊頭部公司股價累計最大跌幅超 40%，對前期快速上漲后的估值形成一定消化。同時，第四階段中以中國移動為代表的電信運營商板塊基于低估值、高股息等優勢，股價走勢較為堅挺。此外該階段中結構性行情持續演繹，例如衛星互聯網、算力租賃、華為產業鏈、5.5G 等主題均有輪動表現。圖表圖表1：年初至年初至 2023 年年 11 月月 15 日通信（申萬）指數及滬深日通信（申萬）指數及滬深 300 走勢

24、圖走勢圖 資料來源：Wind，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。6 科技科技 通信板塊通信板塊 2023 年年持倉占比持倉占比明顯提升明顯提升，AI 算力算力/運營商運營商/衛星互聯網獲增持衛星互聯網獲增持 根據我們對公募基金 2023 年三季報的統計，3Q23 末公募基金前十大重倉中通信板塊 A 股持倉占比 2.88%，較 4Q22 末提升 1.79pct；3Q23 板塊超配比例為 0.69%。與 4Q22 相比，公募基金增持光模塊、ICT 基礎設施、電信運營商、衛星互聯網、算力租賃等板塊，減倉海纜、軍事通信等板塊。估值層面，2023 年 11 月 14

25、日通信（申萬）市盈率 TTM 為 30.21x，系 2011 年初至今 8.40%歷史分位數。圖表圖表2：3Q23 公募基金通信板塊持倉比重公募基金通信板塊持倉比重為為 2.88%圖表圖表3：3Q23 基金通信板塊超配基金通信板塊超配 0.69%注：通信板塊持倉比重=基金前十大重倉股中通信板塊持股總市值/基金前十大重倉股總持股市值 資料來源：Wind，華泰研究 注：通信板塊超配/低配（+/-）比重=通信 A 股持倉比例-通信行業流通市值占比 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表4：通信行業基金前十大重倉股市值通信行業基金前十大重倉股市值 圖表圖表5：2011.1.42023.11.14 通信

26、（申萬）指數市盈率通信（申萬）指數市盈率 TTM 變化變化 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 中國移動、上海瀚訊、中國聯通、中天科技、夢網科技為中國移動、上海瀚訊、中國聯通、中天科技、夢網科技為 3Q23 加倉幅度前五個股。加倉幅度前五個股。3Q23基金前十大重倉持股總市值增幅前五的公司依次為中國移動、上海瀚訊、中國聯通、中天科技、夢網科技，基金持股總市值分別較 2Q23 末增加 19.22 億、7.68 億、6.78 億、6.11億、5.12 億；個股漲跌幅方面，以上五者 3Q23 期間漲幅分別為 5.3%、43.8%、2.5%、-5.5%、11.5%。3Q23 持

27、股股本變動方面，中國移動、上海瀚訊、中國聯通、中天科技、夢網科技分別較 2Q23 末加倉 1675、4491、13586、4718、3489 萬股。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%2Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q20 1Q21 2Q21 3Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23通信通信A A股持倉比例股持倉比例-1.0%-0.8%-0.6%-0.4%-0.2%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q20 1Q21 2Q21 3Q

28、214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23通信通信A A股超股超/低配比例低配比例-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%02004006008001,0001,2001Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23(億元)通信行業基金前十大重倉股市值環比增速（右）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%01020304050607080901002011-01-042011-10-202012-08-0

29、22013-05-232014-03-112014-12-182015-09-302016-07-152017-05-032018-02-072018-11-262019-09-062020-06-292021-04-122022-01-212022-11-102023-08-23歷史分位數（右軸）通信（申萬）PE-TTM 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。7 科技科技 圖表圖表6：3Q23 通信行業前十大重倉股持股總市值增幅通信行業前十大重倉股持股總市值增幅 top10 公司公司 股票代碼股票代碼 名稱名稱 基金持倉總市值變動基金持倉總市值變動(萬元萬元)基金持倉股

30、本變動基金持倉股本變動(萬股萬股)3Q23 期間個股漲幅期間個股漲幅 600941 CH 中國移動 192,229 1,675 5.3%300762 CH 上海瀚訊 76,820 4,491 43.8%600050 CH 中國聯通 67,790 13,586 2.5%600522 CH 中天科技 61,061 4,718-5.5%002123 CH 夢網科技 51,243 3,489 11.5%600498 CH 烽火通信 49,714 2,586-3.2%002465 CH 海格通信 31,374 2,462 9.0%300628 CH 億聯網絡 26,407 669 7.1%603220

31、CH 中貝通信 21,374 619 110.1%601728 CH 中國電信 20,309 2,488 4.6%資料來源：Bloomberg，華泰研究 中際旭創中際旭創、中興通訊中興通訊、中國移動、中國移動、天孚通信天孚通信、新易盛新易盛位列通信行業位列通信行業 3Q23 前五大重倉股。前五大重倉股。從 3Q23 基金前十大重倉持股總市值來看，排名前五的個股分別為中際旭創、中興通訊、中國移動、天孚通信、新易盛位，持股總市值分別為 197.1 億元、163.8 億元、122.9 億元、65.4 億元、44.6 億元。與 2Q23 情況對比來看，中際旭創上升 1 名位列第一，中興通訊下降 1 名

32、位列第二，中國移動與 2Q23 持平位列第三，天孚通信持平位列第四，新易盛持平位列第五。圖表圖表7：通信行業前十大重倉股持股總市值通信行業前十大重倉股持股總市值 top10 公司公司 3Q23 基金前十大重倉股持股市值基金前十大重倉股持股市值 top10 公司公司 2Q23 基金前十大重倉股持股市值基金前十大重倉股持股市值 top10 公司公司 排名排名 股票代碼股票代碼 名稱名稱 持股總市值持股總市值(萬元萬元)股票代碼股票代碼 名稱名稱 持股總市值持股總市值(萬元萬元)1 300308 CH 中際旭創 1,970,575 000063 CH 中興通訊 2,927,397 2 000063

33、CH 中興通訊 1,638,164 300308 CH 中際旭創 2,452,722 3 600941 CH 中國移動 1,229,300 600941 CH 中國移動 1,037,071 4 300394 CH 天孚通信 653,913 300394 CH 天孚通信 787,591 5 300502 CH 新易盛 445,876 300502 CH 新易盛 787,143 6 000938 CH 紫光股份 371,127 000938 CH 紫光股份 776,803 7 601728 CH 中國電信 249,497 601728 CH 中國電信 229,188 8 600522 CH 中天科

34、技 196,066 603712 CH 七一二 192,273 9 300628 CH 億聯網絡 183,539 300628 CH 億聯網絡 157,132 10 603712 CH 七一二 156,939 600522 CH 中天科技 135,005 資料來源：Bloomberg，華泰研究 2024 年展望：關注數字經濟、年展望：關注數字經濟、AI 算力、算力、衛星互聯網衛星互聯網&5.5/6G 三大主線三大主線 通信行業通信行業 2024 年展望：關注數字經濟、年展望：關注數字經濟、AI 算力、算力、衛星互聯網衛星互聯網&5.5/6G。展望 2024 年，我們看好通信行業中的“一體兩翼”

35、“一體”即數字經濟：數字經濟持續發展背景下，關注電信運營商、工業互聯網等板塊發展機遇；“兩翼”即兩大新興產業趨勢：AI 與衛星互聯網。我們認為 AI 算力側投資加碼趨勢明確，有望帶來光模塊、交換機等硬件需求打開；另一方面，隨著 5.5G/6G 時代漸行漸近，衛星互聯網有望迎來加速建設，此外關注基站側射頻器件、天線等行業發展機遇。展望展望 2024 年，隨著數字經濟年，隨著數字經濟發展發展的深化，我們認為電信運營商、的深化，我們認為電信運營商、工業互聯網工業互聯網是數字中國產是數字中國產業圖譜中值得關注的兩業圖譜中值得關注的兩大大板塊板塊：1）我們判斷電信運營商在數字經濟發展中所承擔的角色有望逐

36、步由“通信管道”轉變為“產業鏈鏈長”。長期來看，電信運營商有望憑借其得天獨厚的科技央企優勢，成為數字化產業資源的聚集地，在數字化轉型中的戰略地位也將不斷提升；2）新型工業化有望成為我國數字經濟的重要內涵之一，我們認為在工業化與數字技術深度融合發展的趨勢下，建議關注工業互聯網等板塊發展機遇。此外國內擁有自主研發實力的核心軟硬件公司有望逐步替代進口廠商份額，實現快速發展。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。8 科技科技 我們認為隨著我們認為隨著 AI 產業的快速迭代，產業趨勢持續明晰產業的快速迭代，產業趨勢持續明晰。海外方面，隨著 AI 算力側投入持續加碼，400G/800

37、G 光模塊作為大規模 GPU 訓練集群的核心基礎設施之一，2024 年需求端有望快速提升；長期來看，隨著 GPU 的升級迭代，1.6T 光模塊亦有望加速導入；國內方面，我們認為 AI 算力側投資亦有望于 2024 年啟動，催生光模塊、交換機、服務器等相關環節需求的釋放。此外，隨著 AI 算力有望由云端向邊緣側進一步滲透，邊緣計算基于低時延、低成本、隱私性、安全性等優勢有望迎來發展機遇，為物聯網模組等產業注入新動力。隨著隨著 5.5G/6G 時代的漸行漸近，我們看好衛星互聯網發展前景，以及基站側射頻器件、天時代的漸行漸近，我們看好衛星互聯網發展前景，以及基站側射頻器件、天線等環節廠商迎接發展機遇

38、線等環節廠商迎接發展機遇：1）更大通信帶寬需求下，5.5G/6G 時期超大規模 MIMO 有望推動基站側的天線、射頻、PCB 等部件的需求數量進一步增加，為相關產業鏈廠商帶來發展機遇。2）6G 星地一體融合網絡有望不斷邁進，衛星互聯網有望迎來加速發展階段。星地一體融合網絡有望不斷邁進，推動衛星互聯網或迎加速發展。我國民營商業火箭技術持續迭代，隨著多款新型火箭將首飛，預計填補衛星互聯網運力缺口得以快速發星；同時國家隊與民營企業合力衛星制造，實現衛星低成本快速批產；需求方面亦不斷涌現，衛星互聯網上車和手機有望成為潮流，打開廣闊的市場空間。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。

39、9 科技科技 “一體”之數字經濟“一體”之數字經濟：頂層設計引領數字化發展按下加速鍵：頂層設計引領數字化發展按下加速鍵 數字數字中國頂層設計出臺中國頂層設計出臺，數字基礎設施及數據要素市場建設將成為重要增長引擎數字基礎設施及數據要素市場建設將成為重要增長引擎。2023 年2 月，數字中國規劃文件正式出臺，文件從頂層設計上全面勾勒出數字經濟發展整體框架及建設方向，在此框架下，“數字基礎設施”及“數據要素”市場的完善是數字中國建設的兩大核心目標。2023 年以來，我們觀察到政策、投資、產業落地等各個層面均圍繞這兩個核心目標持續推進：1）一方面，電信運營商資本開支向算力領域傾斜，帶動數字新基建多點開

40、花；2）另一方面，國家數據局正式組建，涉及數據資產上表、確權、交易的相關規則也在各地市逐步試驗推行，我們認為未來在數字中國指導方針的大框架下，數字基礎設施建設及數據要素市場將持續不斷發展，成為數字時代推動經濟增長的又一重要引擎。圖表圖表8：數字中國規劃出臺，明確數字經濟建設的邏輯主線數字中國規劃出臺，明確數字經濟建設的邏輯主線 資料來源：工信部官網，國務院官網，華泰研究 展望展望 2024 年，我們認為電信運營商、新型工業化是數字年，我們認為電信運營商、新型工業化是數字中國中國產業圖譜中值得關注的兩個板產業圖譜中值得關注的兩個板塊。塊。1）隨著三大運營商全面發力產業數字化賽道，我們判斷電信運營

41、商在數字經濟發展中所承擔的角色，也逐步由“通信管道”轉變為“產業鏈鏈長”。長期來看，我們認為運營商將憑借其得天獨厚的科技央企優勢，成為數字化產業資源的聚集地，在數字化轉型中的戰略地位也將不斷提升；2）9 月 22-23 日，全國新型工業化大會召開，會上指出，以中國式現代化全面推進強國建設、民族復興偉業，實現新型現代化是關鍵任務。我們認為，新型工業化旨在提升包括工業互聯網、算力網絡、衛星互聯網在內的關鍵基礎設施領域的產業鏈韌性及安全性，同時在此趨勢下，國內擁有自主研發實力的核心軟硬件公司有望逐步替代海外龍頭份額，實現快速發展。圖表圖表9：電信運營商及新型工業化為數字中國版圖中值得關注的兩大方向電

42、信運營商及新型工業化為數字中國版圖中值得關注的兩大方向 資料來源：各公司公告，信通院，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。10 科技科技 電信運營商：加速轉型為數字經濟主航道的科技創新公司電信運營商：加速轉型為數字經濟主航道的科技創新公司 2023 年以來，運營商加速從年以來，運營商加速從純粹的通信純粹的通信網絡網絡運營商加速轉型為全面挺進數字經濟主航道的運營商加速轉型為全面挺進數字經濟主航道的科技創新公司科技創新公司。作為數字經濟建設主力軍，運營商的產業數字化業務正在從生態合作、能力體系、建設投入等多個維度發生積極變化，打造新的收入增長動力的同時，也在中國特

43、色社會主義估值體系下為其帶來了估值重塑的契機。過去一年（22/10/31-23/10/31），中國移動/中國電信/中國聯通 A 股分別上漲 44%/41%/37%，PE（TTM）分別提升至 14.9/16.2/17.6 倍。除產業數字化外，隨著行業競爭趨緩、經營效率提升，運營商的基本盤表現也愈發穩固，9M23 中國移動/中國電信/中國聯通 A 股歸母凈利潤分別同比增長 7.08%/10.42%/10.92%，A 股營業收入分別同比增長 7.20%/6.50%/6.71%，高分紅、穩增長的優質資產屬性愈發凸顯。展望展望 2024 年，我們認為運營商的數字化業務年，我們認為運營商的數字化業務有望有

44、望打開更多新的增長點，資本開支結構打開更多新的增長點，資本開支結構也也有有望望發生發生一定變化一定變化：1）收入端，移動/固網等基本盤業務仍將保持穩健，個人權益業務的拓展、智慧家庭滲透率的提升都將推動移動/固網用戶 ARPU 值穩步增長；產業數字化業務正在塑造運營商在新時期的成長性，1H23 移動云/天翼云/聯通云分別同比實現 80.5%/63.4%/36%的增長，未來央國企上云空間仍然廣闊，此外，運營商擁有大量優質數據資源，23 年 11月以來各地市數據財政規劃、公共數據授權運營方案逐步出臺，后續運營商在大數據方面的商業模式將更加明晰，數據能力積淀所帶來的收入利潤增厚也將逐步在報表端體現。除

45、云計算、大數據兩大市場關注的焦點外，運營商作為數字化產業鏈的鏈長、數字中國發展建設的中堅力量，未來有機會打開更多新的業務增長點，伴隨國內數字經濟產業共同成長。2）成本端，資本開支方面，我們認為隨著 5G 網絡建設步入尾聲，未來運營商資本開支占收比將逐步下降，資本支出結構將與之前有所不同，算力領域支出向智算傾斜、網絡領域700/800/900M 等低頻段建設需求將增加；其他成本方面，伴隨著運營商經營效率的提升，包括網絡運維、銷售管理在內的各項開支得到了有效的控制，推動公司盈利能力提升，9M23 移動/電信/聯通 ROE 分別為 8.3%/6.2%4.8%，分別同比提升 0.11/0.48/0.3

46、2pct?？傮w而言，我們認為運營商作為國內算力基礎設施建設主力軍，將在數字中國及 AIGC 趨勢下迎來新一輪成長機遇，疊加其高分紅、穩增長的優質資產屬性，其在數字中國資產中擁有較高的配置價值。圖表圖表10：9M23 三大運營商服務營收穩步增長三大運營商服務營收穩步增長 圖表圖表11：9M23 三大運營商凈利潤同比增長穩定三大運營商凈利潤同比增長穩定 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 移動業務：移動業務：行業競爭趨于理性，深耕存量用戶價值成為主要發展戰略行業競爭趨于理性，深耕存量用戶價值成為主要發展戰略 運營商行業政策導向運營商行業政策導向及發展戰略及發展戰略發生明顯變

47、化，推動企業由提速降費向高質量增長轉變，發生明顯變化，推動企業由提速降費向高質量增長轉變，三大運營商發展戰略由爭奪市場份額轉向推動用戶價值提升。三大運營商發展戰略由爭奪市場份額轉向推動用戶價值提升。5G 商用以來，移動市場格局及廠商份額基本保持穩定，1H23 移動/電信/聯通以用戶數計量的市場份額分別為 57.4%/19.1%/23.4%，搶占市場份額早已不再是行業發展的主題，各大廠商更加關注自身存量用戶價值的挖掘，競爭策略的改變推動行業平均移動 ARPU 值由 2019 年的 45.1 元企穩回升至 1H23 的 47.8 元。在移動業務 ARPU 改善帶動下，三大運營商移動業務營收迎來拐點

48、并延續向好態勢。0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%01000200030004000500060007000800020192020202120229M23中國移動中國電信中國聯通移動同比（右軸）電信同比（右軸）聯通同比（右軸）(億元)-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%02004006008001,0001,2001,40020192020202120229M23中國電信中國移動中國聯通電信同比（右軸）移動同比（右軸）聯通同比（右軸）(億元)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。11 科技科技 圖表圖表12：1H23 三大運營商移動

49、業務三大運營商移動業務 ARPU 同比改善同比改善 圖表圖表13：2023 年三大運營商年三大運營商 5G 套餐用戶數增長穩定套餐用戶數增長穩定 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 固網業務：固網業務：千兆網絡千兆網絡及智慧家庭滲透率持續提升及智慧家庭滲透率持續提升，固網固網 ARPU 有望穩中向好有望穩中向好 近年來隨著智能組網、家庭安防、全屋智能、家庭教育、智能社區等家用市場的智能化應用場景走進千家萬戶，三大運營商也得以依靠其廣泛的客戶群體基礎、數字化領域的能力積累及產業鏈鏈長的優勢生態地位持續擴展在家庭市場的業務邊界，實現良好的收入增長。1H23 中國移動智慧家庭

50、增值服務收入達 173 億元，同比增長 21.4%；中國電信智慧家庭收入同比增長 15.7%至 93.2 億元；中國聯通智家業務主要產品付費用戶超過 9500 萬，主要產品收入同比增長 49%。同時，我國千兆寬帶發展全面提速，截至 9M23，我國 1000Mbps及以上速率固定寬帶接入用戶總數為 1.45 億戶，占比 23%，較上年末凈增加 5289 萬戶。我們認為智慧家庭與千兆寬帶的普及將持續推動三大運營商固網業務我們認為智慧家庭與千兆寬帶的普及將持續推動三大運營商固網業務 ARPU 的穩定提升。的穩定提升。圖表圖表14：三大運營商固網業務三大運營商固網業務 ARPU 變化變化 圖表圖表15

51、：三大運營商固網業務合計營收及同比增速變化三大運營商固網業務合計營收及同比增速變化 資料來源：公司公告，華泰研究 注：中國聯通未公布 1H23 固網業務收入，根據用戶數及 ARPU 值趨勢推算 資料來源：公司公告，華泰研究 203040506070802011201220132014201520162017201820192020202120221H23中國移動中國聯通中國電信(元)02004006008001,0001,2001,4002023年1月2023年3月2023年5月2023年7月中國移動中國電信中國聯通(百萬人)2025303540455055201620172018201920

52、20202120229M23中國移動家庭寬帶ARPU中國聯通寬帶綜合ARPU中國電信寬帶綜合ARPU(元)02468101205001,0001,5002,0002,50020162017201820192020202120221H23中國移動中國聯通中國電信合計同比（億元）(%)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。12 科技科技 圖表圖表16：三大運營商智慧家庭相關業務用戶快速增長，為家庭市場持續增厚收入三大運營商智慧家庭相關業務用戶快速增長，為家庭市場持續增厚收入 資料來源：各公司公告，各公司官網，華泰研究 產業數字化業務：數字中國戰略下，已成為運營商收入增長第一引

53、擎產業數字化業務：數字中國戰略下，已成為運營商收入增長第一引擎 數字中國規劃頂層設計出臺，運營商有望憑借科技央企的優勢定位成為數字化產業資源聚數字中國規劃頂層設計出臺，運營商有望憑借科技央企的優勢定位成為數字化產業資源聚集地集地。2023 年 2 月，中共中央、國務院印發數字中國建設整體布局規劃，其中明確指出建設數字中國是數字時代推進中國式現代化的重要引擎。我們認為數字中國背景下，運營商擁有網、云、數等構筑國內數字經濟大動脈的三大關鍵性資源，其角色正由通信管道逐步向產業鏈鏈長轉變，未來將成為我國數字化產業資源的聚集地。從基本面的角度來講，這一在戰略定位上的優勢未來也有望逐步體現在運營商的收入端

54、，表現為包括云計算、大數據、物聯網等在內的產業數字化業務的持續快速增長。9M23 三大運營商產業互聯網相關業務營收保持快速增長。三大運營商產業互聯網相關業務營收保持快速增長。9M23，中國移動 DICT 業務營收同比增長 26.4%至 866 億元；中國聯通的產業互聯網業務營收保持快速增長態勢，收入同比增長 14%至 606.9 億元；中國電信產業數字化業務（包括 IDC、工業云計算、網絡專線、物聯網、數字化平臺及大數據等）收入同比增長 16.5%至 997.4 億元。產業數字化業產業數字化業務已成為三大運營商收入增長務已成為三大運營商收入增長主要驅動力主要驅動力，并有望在數字化時代賦予運營商

55、新的成長屬性。，并有望在數字化時代賦予運營商新的成長屬性。圖表圖表17：中中國移動、中國聯通、中國電信國移動、中國聯通、中國電信 1H23 產業產業數字化數字化業務收入業務收入 1H23 收入（億元）收入（億元）同比增長同比增長 占服務收入比占服務收入比 中國移動 移動云 422 80.5%9.3%大數據 26 56.6%0.6%中國電信 天翼云 459 63.4%19.4%IDC 163-8.4%6.9%物聯網 33 75.7%1.4%中國聯通 聯通云 255 36.0%13.3%物聯網 54 24.0%2.8%大數據 29 54.0%1.5%資料來源：公司公告，華泰研究 免責聲明和披露以及

56、分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。13 科技科技 拆分來看，云計算業務方面，數據安全考量下，運營商承擔著輔助央國企上云的主要任務，拆分來看，云計算業務方面，數據安全考量下，運營商承擔著輔助央國企上云的主要任務，未來成長空間仍然廣闊未來成長空間仍然廣闊。我們觀察到，自 2022 年以來，受互聯網流量增長放緩及國資云建設等政策影響，云計算行業增長動力逐步由互聯網行業轉向傳統企業，在此背景下，三大運營商接捧互聯網巨頭成為政府、金融等行業上云的 IaaS 服務主力軍。根據各公司公告，2Q23 阿里云/百度云/金山云/優刻得營業收入分別同比增長 4%/5%/-7%/-29%，收入增速仍然承壓；而

57、在算力網絡建設及國資云的拉動下，三大運營商云 1H23 合計營收為 1136 億元，同比增長 61.8%，已成為云計算行業的主要增長極。據信通院，我國云計算市場仍然處于快速發展期，預計 2022-2025 年市場規模將從 4550 億元增長至 11055 億元，未來成長空間依然廣闊，而運營商云的強勢增長將引領新一輪市場發展。圖表圖表18：國內云計算業務市場規模及其增速國內云計算業務市場規模及其增速 圖表圖表19：2022 年國內公有云年國內公有云 IaaS 廠商市場份額廠商市場份額 資料來源：信通院云計算白皮書（2023），華泰研究 資料來源：信通院云計算白皮書（2023），華泰研究 圖表圖表

58、20：三大運營商云計算業務及其增速三大運營商云計算業務及其增速 資料來源：公司公告，華泰研究 大數據業務方面，運營商手握優質數據資源，將從供給大數據業務方面，運營商手握優質數據資源，將從供給/服務兩服務兩個維度個維度深度參與數據要素市深度參與數據要素市場。場。據移動通信期刊上發表的電信運營商大數據資源變現模式及策略研究（2016年第 40 期，陳科帆、周洪成）一文，三大運營商用戶數據主要來自于 IT 支撐系統、網絡產生數據、互聯網與移動互聯網產品數據三個方面。相比于其他數據要素產業鏈參與者，運營商數據具備兩大優勢：1）數據資源極為豐富，用戶群體基數大、具有多樣性；2）運營商用戶數據可挖掘價值高

59、?；邶嫶蟮臄祿Y源、央企安全可信特征與技術積累，運營商可以作為數據供給方、數據服務方等角色深度參與數據要素市場。據工信部，9M23 運營商大數據業務增速達到 37.1%，有望為其產業數字化業務收入增長注入全新動能。0%10%20%30%40%50%60%02,0004,0006,0008,00010,00012,0002020202120222023E2024E2025E國內云計算市場規模（億元）增速（右軸）(億元)阿里云25%天翼云16%移動云10%華為云10%騰訊云10%聯通云7%其他22%0%20%40%60%80%100%120%140%01002003004005006007002

60、020202120221H23中國移動中國電信中國聯通中國移動YOY（右軸）中國電信YOY（右軸）中國聯通YOY（右軸）(億元)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。14 科技科技 圖表圖表21：運營商用戶數據的主要來源及作用運營商用戶數據的主要來源及作用 資料來源：陳科帆電信運營商大數據資源變現模式及策略研究（2016），華泰研究 圖表圖表22：三大運營商大數據業務收入同比增長率三大運營商大數據業務收入同比增長率 圖表圖表23：中國移動中國移動/中國聯通大數據業務收入中國聯通大數據業務收入 資料來源：工信部，華泰研究 資料來源：各公司公告，華泰研究 新型工業化持續邁進，

61、關注工業互聯網發展機遇新型工業化持續邁進，關注工業互聯網發展機遇 政策面持續推進，新型工業化大勢所趨政策面持續推進，新型工業化大勢所趨?！靶滦凸I化”首次提出于 2002 年十六大報告，將“新型工業化”納入頂層設計，此后新型工業化的戰略位置不斷提高，內涵與外延不斷豐富。2023 年 9 月 22 日23 日，全國新型工業化推進大會在京召開，會上傳達了習近平總書記的重要指示，習近平總書記指出，新時代新征程，以中國式現代化全面推進強國建設、民族復興偉業，實現新型工業化是關鍵任務。要完整、準確、全面貫徹新發展理念，統籌發展和安全，深刻把握新時代新征程推進新型工業化的基本規律，積極主動適應和引領新一輪

62、科技革命和產業變革，把高質量發展的要求貫穿新型工業化全過程，把建設制造強國同發展數字經濟、產業信息化等有機結合，為中國式現代化構筑強大物質技術基礎。0%10%20%30%40%50%60%70%20201H2120211H2220221H23三大運營商大數據業務同比增長0510152025303540452017201820192020202120221H23中國聯通大數據收入中國移動大數據收入(億元)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。15 科技科技 圖表圖表24：各時期新型工業化道路表述各時期新型工業化道路表述 會議 會議時間 新型工業化表述及內涵 中共十六大 20

63、02 年 11 月 走新型工業化道路，大力實施科教興國戰略和可持續發展戰略。堅持以信息化帶動工業化，以工業化促進信息化，從而達到科技含量高、經濟效益好、資源消耗低、環境污染少、人力資源優勢能充分發揮。中共十七大 2007 年 10 月 要堅持走中國特色新型工業化道路，發展現代產業體系，大力推進信息化與工業化融合，促進工業由大變強，振興裝備制造業，淘汰落后生產能力；提升高新技術產業，發展信息、生物、新材料、航空航天、海洋等產業；中共十八大 2012 年 11 月 堅持中國特色新型工業化、信息化、城鎮化、農業現代化道路，推動信息化和工業化融合、工業化和城鎮化良性互動、城鎮化和農業現代化相互協調，促

64、進工業化、信息化、城鎮化、農業現代化同步發展?！笆奈濉币巹澓?2035 年遠景目標 2021 年 3 月 到 2035 年我國要基本實現新型工業化、信息化、城鎮化、農業現代二十大報告中，在“建設現代化，與“建成現代化經濟體系”并列 中共二十大 2022 年 10 月 到 2035 年基本實現新型工業化，強調堅持把發展經濟的著力點放在實體經濟上，推進新型工業化，加快建設制造強國、質量強國、航天強國、交通強國、網絡強國、數字中國。國務院“加快推進新型工業化 做強做優做大實體經濟”發布會 2023 年 3 月 推進新型工業化，是實現中國式現代化的必然要求，是全面建成社會主義現代化強國的根本支撐，是

65、構建大國競爭優勢的迫切需要，是實現經濟高質量發展的戰略選擇。重點做好六方面的工作：促進工業經濟穩定增長；加快建設現代化產業體系；提升產業鏈供應鏈的韌性和安全水平；健全產業科技創新體系；推動高端化智能化綠色化發展；全面提升企業競爭力。全國新型工業化推進大會 2023 年 9 月 新時代新征程，以中國式現代化全面推進強國建設、民族復興偉業，實現新型工業化是關鍵任務。要完整、準確、全面貫徹新發展理念，統籌發展和安全，深刻把握新時代新征程推進新型工業化的基本規律，積極主動適應和引領新一輪科技革命和產業變革，把高質量發展的要求貫穿新型工業化全過程，把建設制造強國同發展數字經濟、產業信息化等有機結合，為中

66、國式現代化構筑強大物質技術基礎。資料來源：人民網、中國政府網、中國法院網、中廣網、華泰研究 新型工業化是數字經濟的重要內涵之一，關注工業互聯網發展機遇新型工業化是數字經濟的重要內涵之一，關注工業互聯網發展機遇。2023 年 9 月 25 日，中央政府網發布的政策解讀“以新型工業化塑造新優勢”中提到，我國新型工業化應是促進數字經濟和實體經濟深度融合的工業化，也是加快綠色低碳發展的工業化；數字化、綠色化是新型工業化的應有之義。數字經濟和綠色低碳是新一輪科技革命和產業變革的兩個重要領域，其中數字技術已成為推動工業領域提升效率、質量及核心競爭力的重要力量。在工業化與數字技術深度融合發展的趨勢之下，我們

67、建議關注工業互聯網等板塊發展機遇。工業互聯網：著眼新一輪產業競爭制高點，關注工業通信設備國產替代機遇工業互聯網：著眼新一輪產業競爭制高點，關注工業通信設備國產替代機遇 以工業互聯網為代表的信息技術對新時代工業生產變革起到非常重要的作用，正逐步成為以工業互聯網為代表的信息技術對新時代工業生產變革起到非常重要的作用，正逐步成為新一輪制造業競爭的關鍵所在。新一輪制造業競爭的關鍵所在。信息技術正在驅動新一輪科技革命及產業革命的興起，在過去十年中，我們見證了消費互聯網的蓬勃發展，未來十年，互聯網平臺有望由商業領域向制造領域拓展，激發材料、裝備、工藝等行業的創新潛力。我們認為工業互聯網能夠實現機器、原材料

68、、系統、產品以及工人之間的萬物互聯，從而更好的促進工業知識與實際生產過程融合，帶領制造業轉型升級，當前以工業互聯網為代表的信息技術正在逐步成為全球新一輪產業競爭的關鍵所在，在我國制造業實現高端化、數字化、國產化的道路上，工業互聯網環節的發展或必不可少。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。16 科技科技 圖表圖表25：以工業互聯網為代表的信息技術逐步成為新一輪以工業互聯網為代表的信息技術逐步成為新一輪產業競爭的關鍵要素之一產業競爭的關鍵要素之一 資料來源：工業互聯網產業聯盟，華泰研究 工業規模擴大疊加自動化升級，工業規模擴大疊加自動化升級，我國我國工業互聯網工業互聯網正正

69、處于產業擴張處于產業擴張階段階段。工業互聯網能夠實現工業系統全方位深度融合，優化企業研發、生產、管理和服務模式，創造了全新的工業生態，實現企業降本增效、提質創新。從政策定位上看，工業互聯網是新型工業化的重要組成部分，在 2022 年工信部披露的國家新型工業化產業示范基地中，工業互聯網項目占比16%；從市場規模的角度看，我國工業產業體量龐大，相當于歐洲與中亞之和，為工業互聯網的發展創造了良好的土壤，2020-2022 年我國工業增加值 CAGR 為 13.3%，在工業自動化、智能化升級趨勢的背景下，我國工業互聯網市場規模 2020-2022 年復合增長率達 16%，已突破萬億元的市場規模。圖表圖

70、表26：我國工業規模持續增長我國工業規模持續增長 圖表圖表27：中國工業互聯網市場規模中國工業互聯網市場規模與增速與增速 資料來源：國家統計局，華泰研究 資料來源：中國信通院，華泰研究 工業互聯網旨在實現對工業生產流程的數字化表達，核心產業包括網絡、平臺、軟件、應工業互聯網旨在實現對工業生產流程的數字化表達，核心產業包括網絡、平臺、軟件、應用解決方案等。用解決方案等。工業互聯網即在傳感設備、通信設備、控制設備的輔助下，通過軟件定義制造的方式，實現對工業生產流程的數字化表達。若自上而下梳理，產業鏈可進一步細分為工業互聯網網絡、工業軟件與 APP、工業互聯網平臺、工業自動化及邊緣計算、智能裝備、工

71、業互聯網安全等子領域。27.530.131.231.337.540.20%5%10%15%20%25%051015202530354045201720182019202020212022全部工業增加值（萬億元）YoY（右軸）74388039910110760124190%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00020182019202020212022E中國工業互聯網市場規模（億元）YoY（右軸）免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。17 科技科技 圖表圖表28：工業互聯網產業鏈工業互

72、聯網產業鏈 資料來源：前瞻產業研究院，華泰研究 通信網絡是工業互聯網發展和建設的基礎之一，目前通信網絡是工業互聯網發展和建設的基礎之一，目前存在現場總線、工業以太網、工業無存在現場總線、工業以太網、工業無線三種主流通信協議線三種主流通信協議。目前工業互聯網存在三種主流通信協議，按應用時間排序分別為現場總線、工業以太網、工業無線。目前，統一通信標準已成為公認的發展方向，工業以太網已成為現場總線技術的重要替代，5G、WiFi6 等技術成熟進一步推進了工業無線發展，有線+無線已是工業互聯網發展的確定性趨勢。未來，確定性網絡、TSN 網絡，邊緣計算、工業安全、智能終端等新技術將進一步推進工業互聯網升級

73、。圖表圖表29：工業互聯網通信設備工業互聯網通信設備分類（按通信方式）分類（按通信方式）類別類別 主要通信技術主要通信技術 主要網絡通信設備主要網絡通信設備 設備用途設備用途 有線通信 工業以太網 工業以太網交換機 數據交換傳輸 現場總線及協議轉換 串口服務器、總線網關、接口轉換器 實現數據轉換 邊緣計算 邊緣計算網關 實現數據本地處理 通信安全 防火墻、安全網關 網絡安全防護 無線通信 WiFi、2/3/4/5G 無線 AP 有線網絡數據轉換為無線網絡數據 無線 AC 集中控制無線 AP 無線路由器 不同局域網、局域網與廣域網(互聯網)相互連接 資料來源：三旺通信招股說明書，華泰研究 分協議

74、來看，分協議來看，工業以太網逐步成為主流，工業無線增長最快。工業以太網逐步成為主流，工業無線增長最快。從滲透率來看，2018 年開始，以太網成為工業通信中占比最高的通信方式，占比仍在持續提升中。工業以太網技術具有較大的傳輸速率，遵從 TCP/IP 框架，具有接口簡單、協議開放、高可靠、大帶寬等優勢。工業無線則從 2015 年后開始得到廣泛使用，具有較便攜靈活的部署方式，可實現柔性制造，市占率正快速提升。HMS 預計 2023 年現場總線/工業以太網/工業無線年增速分別達到-5%/10%/22%。隨著我國在5G技術的逐步領先和TSN技術正解決協議復雜的統一化問題，布局新技術或可成為國產廠商實現彎

75、道超車的新機遇。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。18 科技科技 圖表圖表30：工業互聯網三種主流通信協議工業互聯網三種主流通信協議對比對比 現場總線現場總線 工業以太網工業以太網 無線通信無線通信 主要協議類型主要協議類型 Profiibus,Modbus,DeviceNET,CANOpen,CC-Link,etc.Profinet,Ethernet/IP,Et hernet CAT,Modbus TCP,TSN,etc.WiFi,2G/3G/4G/5G,LoRA,ZiGBee,Bluetooth,etc.主要用途主要用途 實時數據傳輸 數據交換 數據采集、定位 確

76、定性確定性 高 高 一般 可靠性可靠性 高 高 一般 時延時延 1ms 1ms 20ms 通信速率通信速率 10Mbps 10Gbps 300Mbps 常用設備連接數常用設備連接數 1-16 1-32 1-100 部署方式部署方式 固定布線 固定布線 靈活部署 主要產品主要產品 現場聯網設備 交換機 無線網關 資料來源：工控網，華泰研究 圖表圖表31：工業互聯網三種主流工業互聯網三種主流通信協議占比通信協議占比 資料來源：HMS，華泰研究 自主可控大趨勢自主可控大趨勢下，工業通信設備國產化率有望逐步提升，關注工業下，工業通信設備國產化率有望逐步提升，關注工業以太網以太網交換機板塊投交換機板塊投

77、資機遇。資機遇。我們認為工業互聯網產業中，工業以太網交換機是值得關注的方向之一，主因：1）工業以太網交換機是工業通信中價值量占比最高的環節，據 IHS Market，2022 年工業以太網交換機占工業通信行業總收入的 54%，其次是網關（15%）和路由器（9%）；2）從競爭格局來看，當前市場上思科、西門子等歐美和臺系廠商仍然占據主導地位，但近年來國產廠商奮起直追，不斷縮小與海外競爭對手的差距，并已在部分細分領域建立自身競爭優勢，在自主可控及提升產業鏈韌性的大趨勢下，國產廠商份額有望持續提升，并跟隨我國新型工業化發展的腳步不斷成長。圖表圖表32：工業通信價值量分布工業通信價值量分布工業以太網交換

78、機占比最大（工業以太網交換機占比最大（2022）圖表圖表33：工業通信全球市場格局工業通信全球市場格局（2022）資料來源：IHS Markit，華泰研究 資料來源：Omdia，華泰研究 71%66%58%48%42%35%30%28%27%24%29%34%38%46%52%59%64%65%66%68%4%6%6%6%6%7%7%8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2014201520162017201820192020202120222023E現場總線工業以太網工業無線工業以太網交換機54%網關15%路由器9%無線AP8%其他14%思科19%西門子15%

79、Belden13%其他53%免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。19 科技科技 圖表圖表34：工業通信設備市場主要廠商工業通信設備市場主要廠商 主要企業主要企業 國家國家/地區地區 簡介簡介 赫思曼(Belden)德國 赫斯曼系工業以太網技術的開創者，自動化網絡方面的主要市場參與者，在工業以太網技術的發展歷程中起重要作用，1984 年赫斯曼在德國的斯圖加特大學建立了世界上第一條光纖以太網，1990 年，又在全世界第一個推出了環形冗余以太網，2007 年被美國上市百通公司（Belden）收購。摩莎 中國臺灣 摩莎 1987 年成立于中國臺灣，主要產品包括工業網絡基礎設施、

80、工業設備聯網、工業計算等產品，并為多個領域提供工業物聯網行業解決方案。經歷 30 多年的行業積累與經驗，摩莎的產品已進入全球范圍，覆蓋全球超過 70 多個國家與地區。研華 中國臺灣 研華公司 1981 年成立，臺灣證券交易所上市公司。目前研華的產品包括嵌入式電腦、工業自動化產品、智能通信產品、智能系統、網絡通訊等產品，研華還形成了覆蓋智慧工廠、智能零售、智能醫療、智能物流等多個領域的行業解決方案。羅杰康(西門子)加拿大 羅杰康公司是世界領先的生產用于嚴苛工業環境的高性能網絡和通信設的制造商。公司總部位于加拿大，并在全球多個地區設有分支機構。其產品廣泛應用于電力自動化、交通自動化、工業自動化等多

81、個領域。2011 年該羅杰康被西門子收購。HMS 瑞典 HMS 成立于 1988 年，總部位于瑞典，納斯達克-OMX 交易所上市公司。HMS 是專業的工業通訊產品廠商。目前旗下品牌包括Anybus、Ixxat、Ew on、Intesis 等，主要為網關類產品。思科 美國 思科成立于 1984 年，納斯達克交易所上市公司，是全球網絡通信行業技術的領導者，是多種網絡通信產品的首創者，目前旗下產品覆蓋網絡、軟件、安全、數據中心、云計算、移動通信等多種業務。思科的產品板塊包括了面向工業級市場的工業以太網交換機、工業路由器等多種產品。東土科技 中國大陸 東土科技成立于 2000 年，創業板上市公司，目前

82、公司產品包括防務及工業互聯網產品，大數據及網絡服務。東土科技工業互聯網產品主要包括以太網交換機等工業通訊網絡產品，工業服務器、電力服務器等服務器產品，Intew ell 工業互聯網操作系統、KyVista 工業互聯網全景可視化集成平臺等工業軟件產品和高精度工業時頻產品。映翰通 中國大陸 映翰通成立于 2001 年，公司的主營產品包括工業無線路由器、無線數據終端、邊緣計算網關、工業以太網交換機等工業物聯網通信產品，以及智能配電網狀態監測系統產品、智能售貨控制系統產品等物聯網創新解決方案產品。三旺通信 中國大陸 是國內較早從事工業互聯網通信技術研發的公司之一，目前產品已廣泛應用于智慧城市、礦山、軌

83、道交通、電力及新能源、智能制造等多領域。資料來源：工控網，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。20 科技科技 “兩翼”之“兩翼”之 AI：全球全球算力側算力側投資加碼，產業趨勢明確投資加碼，產業趨勢明確 我們認為隨著 AI 產業的快速迭代，產業趨勢持續明晰。海外方面，隨著 AI 算力側投入持續加碼，400G/800G 光模塊作為大規模 GPU 訓練集群的核心基礎設施之一，2024 年需求端有望快速提升；未來隨著 GPU 的持續升級迭代，1.6T 光模塊亦有望加速導入；海外公有云側投資短期內或被 AI 所擠占，長期來看隨著 AI 推理側需求有望崛起，推理與云計算

84、對于光模塊的需求或形成共振，有望拉長光通信產業鏈的景氣周期；國內方面，我們認為 AI 算力側投資亦有望于 2024 年啟動，催生光模塊、交換機、服務器等相關環節需求的釋放。此外，隨著 AI 算力有望由云端向邊緣側進一步滲透，邊緣計算基于低時延、低成本、隱私性、安全性等優勢有望迎來發展機遇，為物聯網模組等產業注入新動力。光通信：乘光通信：乘 AI 東風起，揚帆正啟航東風起，揚帆正啟航 GPU 集群優化策略的重點之一是提升通信效率。集群優化策略的重點之一是提升通信效率。當分布式訓練在 GPU 集群上執行時，集群中的每個節點分別進行一部分計算，不同計算節點之間存在數據依賴和數據共享，需要在其中傳輸大

85、量的數據，對于系統內部通信效率的要求上升。根據總訓練速度=單卡速度*加速芯片數量*多卡加速比（多卡訓練下單卡吞吐量與單卡訓練下吞吐量之比，是評估 GPU集群擴展能力和加速能力的指標，主要由通信效率決定，數值越大越好），當模型的參數量達到十億甚至萬億級別后，模型計算產生的臨時變量規模龐大，由于通信瓶頸的存在，增加 GPU 的邊際效應減弱，此時需要對通信方式進行優化。因此，通信性能對大模型運行速度和效率影響較大，優化通信策略成為 GPU 集群調試優化的關鍵之一。光模塊是光模塊是 AI 光網絡的核心底座，通信性能提升依賴光模塊用量增加和速率升級。光網絡的核心底座，通信性能提升依賴光模塊用量增加和速率

86、升級。在 GPU集群中，卡間通信主要分為兩種：節點內通信，指一個計算節點內 GPU 間的信息傳輸，提升節點內通信帶寬需要優化互聯技術。比如英偉達引入 NVLink 互聯技術代替 PCle，避免了數據通過 PCI Express 總線傳輸帶來的瓶頸問題，根據英偉達技術經理路川在 2022 智算峰會上的演講，互聯技術由 PCIe 轉變為 NVLink 后，程序的通信時間由 656ms 下降到70ms，速度提升 8 倍；節點間通信，指不同計算節點之間的信息傳輸，節點間通信性能依賴于網絡架構所能承載的最大數據流量。在網絡架構中，交換機承載著各層級間的傳輸流量，而光模塊的數量和速率決定交換機的實際傳輸能

87、力，從而影響整個架構的數據傳輸流量上限，對節點間的互聯帶寬較為重要。圖表圖表35：PCIe 和和 NVLink 互聯下，通信時間對比互聯下，通信時間對比 圖表圖表36：網絡架構中光模塊網絡架構中光模塊使用使用 資料來源：應用驅動的數據中心計算架構（英偉達，2022 年百度智算峰會），華泰研究 資料來源：騰訊云公眾號，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。21 科技科技 依照依照英偉達英偉達 IB 網絡架構網絡架構設計設計，我們測算我們測算 DGX H100 中中 GPU：400G 光模塊光模塊：800G 光模塊光模塊之間的配比之間的配比為為 1：1：2.5。英偉

88、達采用的網絡架構為 IB（InfiniBand）網絡，是一種無阻塞架構（胖樹），網絡側自下而上可分為架頂交換機、葉交換機、脊交換機三層架構：1）服務器層，每臺服務器中含有 8 顆 GPU，每個 GPU 與一個 400G 網卡相連，通過一個 400G光模塊輸出數據。2）架頂交換機和葉交換機層，分為上行和下行兩個鏈路，上行/下行鏈路均使用 800G 光模塊作為連接，為保證足夠的網絡帶寬，IB 采用無收斂的網絡架構，交換機的上行端口數與下行端口數相等，使用的光模塊數也相等。3）脊交換機層，由于是最上層架構，僅需下行鏈路，每個端口對應需一個 800G 光模塊作為連接。綜上，假設 GPU 用量為 N 個

89、，服務器層用到 N 個 400G 光模塊，架頂交換機和葉交換機層上行、下行鏈路共需 2N 個 800G 光模塊，脊交換機層需 0.5N 個 800G 光模塊。圖表圖表37：英偉達英偉達 InfiniBand 網絡架構網絡架構圖示圖示 資料來源：英偉達 DXG 架構白皮書（2022 年 3 月），華泰研究 國產廠商國產廠商在全球光模塊在全球光模塊市場市場的的份額份額持續持續提升。提升。近十年國產光模塊廠商不斷拓展產品線和技術能力，憑借對光模塊產品的交付能力、研發實力以及成本優勢，在市場中的競爭實力大幅提升。據 LightCounting 統計，2010 年全球光模塊銷售額前十大供應商中，國產廠商

90、僅有武漢電信器件一家上榜，而 2022 年上榜中國廠商達到 7 家，分別為旭創（和 Coherent并列第一）、華為海思（第四）、光迅科技（第五）、海信寬帶（第六）、新易盛（第七）、華工科技（第八）、索爾思（第十，被華西股份收購）；中國廠商在光組件和光模塊市場上份額從 2010 年的 15%上升至 2021 年的 50%。其中中際旭創排名自 2021 年起與 II-VI（現Coherent 公司）并列全球第一位。圖表圖表38：全球前十大光模塊供應商變動情況（全球前十大光模塊供應商變動情況（2010-2022）資料來源：LightCounting，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一

91、部分，請務必一起閱讀。22 科技科技 圖表圖表39：2021-2022 年各廠商在細分光模塊市場上份額年各廠商在細分光模塊市場上份額 圖表圖表40：中國廠商在光組件和光模塊市場上份額中國廠商在光組件和光模塊市場上份額 資料來源：LightCounting，華泰研究 資料來源：LightCounting，華泰研究 交換機：交換機：AIGC 需求有望帶動國內產業鏈景氣度修復需求有望帶動國內產業鏈景氣度修復 受受 BAT 資本開支下滑，部分下游行業采購減少等影響，國內交換機市場需求有所承壓，展資本開支下滑，部分下游行業采購減少等影響，國內交換機市場需求有所承壓，展望望 2024 年，我們認為以年，我

92、們認為以 400G/800G 為代表的高性能交換機規?；鹆繉⑹敲髂杲粨Q機行為代表的高性能交換機規?；鹆繉⑹敲髂杲粨Q機行業的主旋律，在此帶動下，國內行業景氣度將逐步修復。業的主旋律，在此帶動下，國內行業景氣度將逐步修復。2023 年，海內外交換機行業景氣度有所分化，據 IDC 數據，2Q23 全球交換機市場規模同比增長 36%，達到近十年來最高點，甚至已超過云計算大規模建設時期，主因：1）此前因疫情影響供應鏈積壓的需求逐步釋放；2）AIGC 帶動下對高性能交換機的需求提升，在行業高景氣度的帶動下，產業鏈主要公司取得了亮眼的業績增長，2Q23 Arista/Cisco 收入同比增長 38.7%

93、/16%，高于其前期指引。而國內交換機市場需求增長卻有所承壓，主因：1）2Q23 BAT 資本開支同比下滑；2）部分下游行業采購減少或推遲。展望 2024 年，從投資方的角度，我們觀察到：1）三大運營商在算力領域的資本開支更多的投向智算領域；2）以 BAT 為代表的互聯網廠商也依次加入 AI 大模型軍備競賽行列，AI訓練網絡的搭建需求較高；3）算力租賃行業興起，多家廠商宣布其在智算中心領域的布局及投資規劃。從供給方的角度，以華為、新華三、銳捷、中興為代表的交換機主力廠商依次公布其 400G、800G 乃至 1.6T 的高性能新品解決方案，特別的，華為在其星河 AI 網絡白皮書中提出高吞吐、高可

94、靠、可運維的星河 AI 網絡解決方案，并在部分智算中心實踐案例中實現 ROCE 網絡性能與 IB 網絡基本持平，能夠滿足業務高性能需求。圖表圖表41：2Q23 中中國以太網交換機市場規模同比國以太網交換機市場規模同比下降下降 7.9%圖表圖表42：2Q23 全球交換機市場規模同比增長全球交換機市場規模同比增長 36%資料來源：IDC，華泰研究 資料來源：IDC，華泰研究 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002017Q12017Q32018Q12018Q32019Q1201

95、9Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1交換機市場規模（百萬美元）同比（右軸）-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1交換機市場規模（百萬美元）同比增長（右軸）免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。23 科技科技 從下游客戶的角度來看，交換機行業從下游客戶的角度

96、來看，交換機行業可細分為可細分為園區交換機、數據中心交換機兩大類市場。園區交換機、數據中心交換機兩大類市場。根據 IDC 數據統計，2022 年國內園區/數據中心類交換機需求占比大致為 54%/46%，其中，千行百業的數智化轉型需求為園區交換機行業的主要增長驅動力，政府/制造業/教育需求占比分別為 21%/14%/13%；云計算行業的蓬勃發展、東數西算等國家政策則推動數字中心交換機行業需求持續增長，互聯網/金融/電信為下游需求的主要來源，分別占比 45%/19%/11%。圖表圖表43：交換機產品分類及特征交換機產品分類及特征 圖表圖表44：交換機下游需求分布（交換機下游需求分布（2021）資料

97、來源：各公司官網，華泰研究 資料來源：IDC，華泰研究 從競爭格局來看，交換機市場具有寡頭壟斷性，各廠商份額相對穩定。從競爭格局來看，交換機市場具有寡頭壟斷性，各廠商份額相對穩定。由于網絡設備行業具有較高技術壁壘、渠道壁壘和客戶壁壘，決定了市場具有寡頭壟斷性，國內市場中，華為、新華三、銳捷、中興為主要參與者，2Q23 市場份額分別為 37.83%/33.46%/11.93%/2.46%；全球市場中，Cisco/華為/Arista/HPE 等為主要的市場參與者，2Q23 市場份額分別為 45.45%/8.63%/9.98%/6.82%。圖表圖表45：國內以太網交換機市場競爭格局國內以太網交換機市

98、場競爭格局 圖表圖表46：全球以太網交換機市場競爭格局全球以太網交換機市場競爭格局 資料來源：IDC，華泰研究 資料來源：IDC，華泰研究 展望展望 2024 年，我們認為年，我們認為 AIGC 及數字中國建設帶動下，國內交換機行業景氣度有望逐步回及數字中國建設帶動下，國內交換機行業景氣度有望逐步回升：升：交換機作為 AI 基礎設施中的一環，是建設智算中心不可或缺的一部分，未來國內大模型、小模型的訓練需求增長，將帶來高性能交換機配套需求的提升。在海外市場，AIGC 帶來的高性能交換機需求增長已在市場規模端逐步兌現：1）2Q23 以太網交換機市場中，200G/400G 等高性能交換機市場規模達

99、8.83 億美元，占比提升至 6.3%；2）2Q23 AI 訓練需求帶動 Infiniband 交換機市場同比增長 146.8%至 1.78 億美元。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2華為新華三中興星網銳捷其他0%10%20%30%40%50%60%70%

100、80%90%100%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2Cisco華為AristaHPEH3CJunipter其他 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。24 科技科技 圖表圖表47：全球以太網交換機中全球以太網交換機中 200G/400G 交換機占比提升交換機占比提升 圖表圖表48：Infiniba

101、nd 交換機市場規模及增速交換機市場規模及增速 資料來源：IDC，華泰研究 資料來源：IDC，華泰研究 此外，美國商務部 2023 年 10 月 17 日出臺新規，對 AI 芯片出口施加更為嚴格的限制，在高性能計算領域實現全產業鏈自主可控或將成為未來行業趨勢。在交換機領域，上游交換芯片作為交換機中的核心部件，目前國產化率尚低，2020 年中國商用以太網交換芯片市場中，博通、美滿和瑞昱分別以 61.7%、20.0%和 16.1%分列前三，我們認為隨著國內信息基礎設施的自主可控重要性提升，交換芯片產業國產替代進程將加速，華為、盛科通信等具備以太網交換芯片生產能力的廠商有望迎來發展機遇。圖表圖表49

102、：2020 年中國商用以太網交換芯片市場格局年中國商用以太網交換芯片市場格局 圖表圖表50：2020 年中國萬兆以上商用以太網交換芯片市場格局年中國萬兆以上商用以太網交換芯片市場格局 資料來源：盛科通信招股書，灼識咨詢，華泰研究 資料來源：盛科通信招股書，灼識咨詢，華泰研究 圖表圖表51：華為華為 CloudEngine 16804 框式交換機模型（用于數據中心核心框式交換機模型（用于數據中心核心/匯聚層）匯聚層）資料來源：華為官網，華泰研究 0%1%2%3%4%5%6%7%01002003004005006007008009001,0002021Q12021Q32022Q12022Q3202

103、3Q1200G/400G高速率交換機市場規模占比（右軸）(百萬美元)-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0501001502002020Q1 2020Q3 2021Q1 2021Q3 2022Q1 2022Q3 2023Q1Infiniband 交換機市場規模（百萬美元）YOY（右軸）(百萬美元)61.7%20.0%16.1%1.6%0.6%博通美滿瑞昱盛科通信其他73%15%9%2%1%博通美滿瑞昱盛科通信其他 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。25 科技科技 邊緣計算：邊緣計算：算力由云端邁向邊緣側，算力由云端邁向邊緣側，為

104、物聯網模組打造新引擎為物聯網模組打造新引擎 AI 算力算力逐步向邊緣側逐步向邊緣側擴散擴散，邊緣計算有望迎接發展機遇邊緣計算有望迎接發展機遇。邊緣計算是在靠近數據源頭的網絡邊緣側，通過融合網絡、計算、存儲、應用核心能力的分布式開放平臺，就近提供邊緣智能服務。邊緣計算可以實現使用本地或鄰近本地的算力來進行數據處理，其相較于云端在成本、時延、安全等方面具備顯著優勢。目前全球絕大多數 AI 算力均位于云端，隨著邊緣與終端采集到的數據量呈指數級增長，且對實時響應和低延時要求升高，我們認為 AI 向邊緣計算延伸是未來趨勢。邊緣計算兼具低時延、低成本、本地計算及安全邊緣計算兼具低時延、低成本、本地計算及安

105、全性高四大優勢性高四大優勢。相比于集中部署，邊緣計算解決了時延過長、匯聚流量過大等問題，為實時性和帶寬密集型業務提供更好的支持。邊緣計算部署于數據源本地或其附近，數據不必再全部傳輸至云端進行處理，在本地的邊緣側完成處理后立即返回，這樣就保證了數據的安全性、隱私性和實時性，在各環節中不僅可以節省大量的服務器、存儲器、交換、帶寬、電量、物理空間等成本，還能夠及時應對瞬時大流量數據，從而滿足多樣化的應用場景需求。圖表圖表52：不同應用場景對邊緣計算的需求程度不同應用場景對邊緣計算的需求程度 圖表圖表53：可從云端分流到終端上可從云端分流到終端上行的行的 AIGC 大大模型模型應用應用 資料來源：億歐

106、智庫2022 年中國邊緣計算產業研究報告，華泰研究 資料來源：高通混合 AI 是 AI 的未來(2023/05)，華泰研究 邊緣計算有望在工業質檢、機器人、智能駕駛等場景率先落地邊緣計算有望在工業質檢、機器人、智能駕駛等場景率先落地。根據 Gartner 在 2022 年 9月發布的 AI 技術成熟度曲線，邊緣 AI 將在未來 2-5 年內進入發展高峰期。邊緣計算在具體應用場景中的落地受到技術需求、異構資源的協調、上下游產業支持程度等一系列因素的影響，場景和人工智能的深度融合也將成為邊緣計算落地的關鍵之一；我們認為，以工業質檢為代表的工業物聯網、服務機器人為代表的消費服務和以智能駕駛為代表的車

107、載交通等潛在市場空間大、對邊緣算力需求較為迫切的場景中，邊緣計算有望率先規?；涞?。圖表圖表54：生命周期視角下的邊緣計算發展階段示意圖生命周期視角下的邊緣計算發展階段示意圖 資料來源：艾瑞咨詢中國邊緣云計算行業展望報告（2021 年 6 月），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。26 科技科技 工業質檢：工業質檢：工業質檢的應用場景復雜且對實時、安全、穩定等性能要求苛刻，我們認為有望是邊緣計算最為主要的落地場景之一。工業產品復雜度和精細化程度不斷提高，工業質檢場景存在著檢測難度大、人力成本高、檢測準確性和效率低等痛點，邊緣計算可以結合機器視覺、深度學習、5G

108、 等技術，于工業現場邊緣對產品信息、缺陷位置、缺陷類別等檢測結果進行實時預警和處理。服務機器人服務機器人：消費服務類場景對通常會面臨大量的繁瑣重復的工作，存在著成本高、效率低等問題。服務機器人作為邊緣計算的載體之一，已經在智能家居、智慧園區、智慧物流等眾多智慧服務類場景實現了初步落地，如智慧園區中機械臂可以實現強大負重能力和精準抓取操作，智慧物流中智能倉儲機器人和無人搬運車提高了運輸效率，智能家居中清潔機器人和除草機器人滲透率亦有望迎來快速提升。邊緣計算能更好的支持實時多機協作，支持實時知識圖譜提取、理解和決策，持續提升機器人的智能精度。智能駕駛智能駕駛：車載交通類場景對高帶寬、低時延要求非常

109、高，云計算難以完全滿足高等級自動駕駛場景的計算需求，智能駕駛場景的數據處理有如下特征：一是數據量大，這要求較優的數據吞吐量和計算成本；二是低時延，駕駛場景通常需要毫秒級通信，決策和執行要求極低時延；三是穩定性，智能駕駛要求數據分析在惡劣環境下也能正常工作，減少故障提高可靠性；四是可拓展性強，智能駕駛需要持續的技術升級。我們認為邊緣計算有望有效滿足上述迫切需求，高階智能駕駛融合邊緣計算預計成為未來發展趨勢之一。物聯網物聯網模組有望成為承載邊緣算力的最佳形式之一。模組有望成為承載邊緣算力的最佳形式之一。邁向萬物智聯新時代，以“連接+算力”驅動產業升級，已經成為實現數智化的重要途徑。邊緣計算物聯網架

110、構中將邊緣算力下沉至網絡層，按照具體需求接收感知層獲得的外部數據，進行本地分析和決策，篩選后再上傳至平臺層，快速適配不同行業邊緣智能數據處理需求，實現關鍵業務本地毫秒級實時響應。我們認為在邊緣計算物聯網架構中，物聯網模組一方面可以承擔感知層和網絡層的數據傳輸和通信，另一方面憑借內置算力可作為邊緣算力的承載平臺，集成通信和計算兩個功能，有望成為邊緣計算物聯網時代核心硬件。圖表圖表55：智能模組構成及主要特點智能模組構成及主要特點 圖表圖表56：通信模組是邊緣計算物聯網架構的核心設備通信模組是邊緣計算物聯網架構的核心設備 資料來源：美格智能官網，華泰研究 資料來源：邊緣計算產業聯盟，華泰研究 物聯

111、網模組廠商有望推動邊緣計算加速落地。物聯網模組廠商有望推動邊緣計算加速落地。我們認為隨著邊緣計算時代的到來，終端客戶或需要融合感知、前端數據的處理和分析以及數據的接入和傳輸等復合性功能的一體化模塊，這些功能和技術的融合將更加有利于降低產品成本、提高數據處理和傳輸的及時和有效性、降低產品功耗以及提高產品穩定性。而隨著該類型模組的開發難度的加大、設計的復雜度越來越高，提升了終端客戶直接進行開發的門檻；而物聯網模組廠商有望進一步助力終端客戶解決復雜的產品中間流程，將芯片認證、軟硬件接口、開放平臺等打包成為一個簡單的中間件，使終端客戶可以專注于設備以及垂直應用，提升了產業鏈的開發效率并降低了成本，從而

112、推動邊緣計算在千行百業的加速落地。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。27 科技科技 與上游算力廠商推進聯調，加速終端技術成熟。與上游算力廠商推進聯調，加速終端技術成熟。根據廣和通、移遠通信等物聯網模組廠商的官方微信公眾號，各公司當前均已于英偉達 Jetson AGX Orin 平臺完成聯調，進一步加速 AIoT 應用開發。以廣和通為例，根據廣和通于 2022 年 6 月在官方微信公眾號發布的消息，公司的 FM160 5G 模組與安提國際 AI 邊緣計算平臺 AN810-XNX 成功實現聯調，AN810-XNX 是安提所發布的高性能、低功耗 AI 計算平臺，搭載了英偉達

113、 Jetson Xavier NX計算核心，具備深度機器學習能力，與廣和通 5G 模組相結合，可幫助客戶在邊緣實現大容量數據的高速率、低時延傳輸與計算。圖表圖表57：廣和通推進與上游算力廠商的聯調廣和通推進與上游算力廠商的聯調 資料來源：廣和通官方微信公眾號，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。28 科技科技 “兩翼”之衛星互聯網“兩翼”之衛星互聯網：擁抱：擁抱 5.5G/6G 與衛星互聯網大時代與衛星互聯網大時代 政策面持續推動政策面持續推動 6G 發展，或在發展，或在 2030 年迎規模商用。年迎規模商用。自 2021 年 6 月6G 總體愿景與潛在關鍵技

114、術白皮書發布以來，我國 6G 技術的研發和布局迅速開展。2023 年 1 月關于推動能源電子產業發展的指導意見中明確表示，到 2030 年，5G/6G、先進計算、人工智能、工業互聯網等新一代信息技術在能源領域廣泛應用。2023 年 3 月在國新辦主題新聞發布會上，工信部部長金壯龍表示，將研究制定未來產業發展行動計劃，加快布局人形機器人，全面推進 6G 技術研發。在 2023 年全國兩會上，工信部部長金壯龍再次表示，要加強國際合作，加快 6G 的研發。3 月 25 日在中國發展高層論壇 2023 年年會上，中國聯通董事長劉烈宏表示，當前處在 6G 技術早期研究階段，到 2025 年將推出 6G

115、應用的場景，完成 6G 早期技術的研究，到 2026 年開啟 6G 技術的工程化研究階段，預計 6G 將在 2030年推進到規模商用的階段。展望展望 2024 年年：1）我國衛星互聯網有望在供給我國衛星互聯網有望在供給、需求、技術、政策、需求、技術、政策端端迎來突破，產業將步迎來突破，產業將步入規?；l展階段入規?；l展階段，重點企業業績將逐步兌現。，重點企業業績將逐步兌現。6G 將首次實現全球無死角覆蓋，衛星互聯網是唯一選項。6G 的星地一體融合網絡有望以地面網絡為基礎、以衛星網絡為延伸，覆蓋太空、空中、陸地、海洋等自然空間，為天基、空基、陸基等各類用戶活動提供信息保障。展望 2024 年，

116、我國民營商業火箭將持續在運力與可回收技術上實現迭代，隨著多款新型火箭將首飛，預計填補衛星互聯網運力缺口得以快速發星；同時國家隊與民營企業合力衛星制造，實現衛星低成本快速批產；需求方面亦不斷涌現，衛星互聯網上車和手機有望成為潮流，打開廣闊的市場空間。2）天線射頻有望在新周期中迎來技術發展機遇天線射頻有望在新周期中迎來技術發展機遇。6G 要實現比 5G 更高的速率和更大的帶寬。首先，在更大帶寬需求下，天線、射頻、PCB 等部件的需求數量增加。為了適應速率提升的需求，基站的通道數量相應增加，帶動基站側天線、射頻等部件的數量需求同比例提升，除天線射頻部分外，需要通過增加 PCB 導通層數提升數據轉發處

117、理能力，將會帶動高速多層 PCB 需求提升。其次，在追求更高頻高速連接的同時，信息通信技術的能耗也大幅提升，對基礎半導體器件提出了一系列的新要求，而硅基氮化鎵有卓越的射頻特性和明顯的低功耗，已成為 5G 無線電中射頻功率放大器的有力競爭者。天線射頻：對標天線射頻：對標 5G 發展脈絡，關注行業在新周期中的技術升級機遇發展脈絡，關注行業在新周期中的技術升級機遇 我們復盤了我們復盤了 5G 初期初期通信通信板塊市場表現板塊市場表現，觀察到觀察到 5G 協議協議標準標準落地及落地及 5G 大規模大規模建設建設啟動是啟動是兩大重要事件：兩大重要事件：5G 協議標準落地期（協議標準落地期（2017/03

118、-2018/01）：）：2017 年被稱為 5G 標準元年，2017 年 3 月，3GPP會議中確定了 5G NR 第一階段標準化的內容，2017 年 6 月，5G 第一個版本 R14 標準正式凍結，2017 年 11 月，工信部為 5G 正式分配頻段。在此階段，市場依循 5G 協議標準的要求開始展望 5G 時期的建設規模、技術發展、應用場景，中興通訊作為基站主設備供應商成為最受益標的，2017 年 3 月-2018 年 1 月，中興通訊 A 股累計上漲 97%。5G 規?；ㄔO期（規?；ㄔO期（2019/01-2020/02）：）：2019 年起，運營商開始大規模進行 5G 基站招標建設，2

119、019-2021 年，我國 5G 基站數量由 13 萬增長至 142.5 萬個，運營商 5G 領域的資本開支也相應提升。這一時期，基站指數/天線射頻板塊指數分別上漲 118%/117%；中興通訊作為基站主設備提供商迎來第二階段上漲行情，累計漲幅達 155%。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。29 科技科技 圖表圖表58：5G 時期主要指數及中興通訊時期主要指數及中興通訊 A股漲跌幅（以股漲跌幅（以 2017 年年 1 月月 3 日為基準點）日為基準點）資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表59：移動電話基站數量及同比增速移動電話基站數量及同比增速 圖表圖表60：5G

120、基站數量及同比增速基站數量及同比增速 資料來源：工信部，華泰研究 資料來源：工信部，華泰研究 從基本面的角度來看，伴隨著從基本面的角度來看，伴隨著 5G 基站建設的推進，基站建設的推進，2019-2020 年天線、射頻等基站設備年天線、射頻等基站設備相關廠商相關廠商迎來了高景氣機遇迎來了高景氣機遇。除股價表現外，5G 建設的推進也為天線、射頻等基站設備供應商帶來了明顯的營收增速提振，例如，基站天線板塊供應商碩貝德/摩比發展/通宇通訊2019 年天線業務營收增速分別為 37%/35%/38%，達到歷年高點；濾波器板塊主要供應商大富科技/燦勤科技/武漢凡谷 2019 年相關業務營收增速分別為 41

121、%/593%/179%，達到歷年來高點，我們判斷若 5.5G/6G 新一輪通信建設周期啟動，產業鏈相關標的將有望再次受益。-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%2017/01/032017/03/032017/05/032017/07/032017/09/032017/11/032018/01/032018/03/032018/05/032018/07/032018/09/032018/11/032019/01/032019/03/032019/05/032019/07/032019/09/032019/11/032020/01/032020/03/032020/

122、05/032020/07/032020/09/032020/11/032021/01/032021/03/032021/05/032021/07/032021/09/032021/11/032022/01/032022/03/032022/05/032022/07/032022/09/032022/11/032023/01/032023/03/032023/05/032023/07/032023/09/032023/11/03射頻及天線指數漲跌幅基站指數漲跌幅滬深300漲跌幅中興通訊A股漲跌幅0%5%10%15%20%25%30%35%40%02004006008001,0001,200201

123、820192020202120221H23移動電話基站同比（右軸）（萬個）0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%500%05010015020025030035020192020202120221H235G基站同比（右軸）(萬個)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。30 科技科技 圖表圖表61：5G 建設期（建設期（2019-2020 年）天線、射頻板塊主要供應商營收增速明顯提升年）天線、射頻板塊主要供應商營收增速明顯提升 資料來源：Wind，華泰研究 2024 年或將步入年或將步入 5.5G 發展新周期。發展新周期。根據國際電聯的發

124、展規劃，R15-R17 版本為 5G 發展的第一階段，分別起到奠定基礎/優化性能/拓展邊界的作用。R18-R20 則為 5G 發展的第二階段，也被命名為 5G Advanced（5.5G），旨在對 5G 時期發展不足的地方進行修正、加強，并作為 5G 和 6G 之間的過渡銜接，為 6G 未來探索新的方向。根據國際電聯的時間表規劃，5.5G 的首個版本將于 2024 年上半年凍結，從產業端，我們也觀察到新的進展和變化，23年 9 月 11 日，華為宣布率先完成 5G-A 全部功能測試用例，23 年 10 月 10 日，由華為主導的 2023 年全球移動寬帶論壇在迪拜開幕，大會上，華為輪值董事長表

125、示華為正在努力將5G-Advanced 技術帶進現實。由此，我們認為 2024 年或將步入 5.5G 發展的新周期。圖表圖表62：5G 標準協議標準協議發展歷程發展歷程 資料來源：國際電聯（ITU），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。31 科技科技 展望展望 5.5G乃至乃至 6G的發展，我們認為天線及射頻部件或將是基站側最主要的技術升級方向。的發展，我們認為天線及射頻部件或將是基站側最主要的技術升級方向。從 2G 到 5G，每一代的移動通信都以帶寬擴展為目標，通信帶寬的增加意味著信道容量的增加，以支持更高的速率。提升帶寬主要有兩大途徑：1）一是載波頻率的提

126、升，如 5G 尚待拓展的毫米波頻段（24GHz-50GHz），5.5G 將拓展的 6GHz 頻段，未來 6G 或將開墾太赫茲技術（0.1-10THz），以支持超大速率的無線通信。2）二是頻率利用率的提升，例如用超大規模的 MIMO 技術來實現速率提升，增強鏈路可靠性等。由此推斷，我們認為 5.5G-6G 時代，基站側的技術升級將為相應的廠商帶來新一輪發展機遇，值得關注的新技術和新變化有：1）更大帶寬需求下，天線、射頻、PCB 等部件的需求數量增加。為了適應速率提升的需求，基站的通道數量相應增加，帶動基站側天線、射頻等部件的數量需求同比例提升，除天線射頻部分外，需要通過增加 PCB 導通層數提升

127、數據轉發處理能力，將會帶動高速多層 PCB 需求提升。2）在追求更高頻高速連接的同時，信息通信技術的能耗也大幅提升，對基礎半導體器件提出了一系列的新要求，而硅基氮化鎵有卓越的射頻特性和明顯的低功耗，已成為 5G 無線電中射頻功率放大器的有力競爭者。圖表圖表63：4G/5G 基站的主要組成部分：基站的主要組成部分：PCB、PA、天線、濾波器等、天線、濾波器等 資料來源：Macom 官網，華泰研究 6G 與與衛星互聯網：產業趨勢確立，關注投資機遇衛星互聯網：產業趨勢確立，關注投資機遇 衛星互聯網規?；渴?，產業鏈加速發展衛星互聯網規?；渴?，產業鏈加速發展 海外星座海外星座 starlink、on

128、eweb 快速推進、快速推進、新星座不斷涌現新星座不斷涌現，我國需要加快部署。，我國需要加快部署。根據 SpaceX官網，截止 2023 年 10 月 31 日，“星鏈”發射總數達 5376 顆（2023 年共發射 1659 顆），在軌衛星數量 4998 顆；SpaceX 未來的兩個月內每月要發射 10 次以上，到 2024 年每月平均發射 12 次，2024 年度發射次數達到 144 次。星艦將執行第二次飛行試驗，設計最大運載能力達 150 噸，相較于獵鷹九（最大運載能力 22.8 噸）和獵鷹重型火箭（最大運載能力64 噸），強大的運載能力和低廉的發射成本有望為第二代“星鏈”部署提供強大支持

129、。按SpaceX 的計劃，到 2024 年將部署約 12000 顆“星鏈”衛星，到 2027 年將部署約 42000顆“星鏈”衛星。2023 年 3 月 29 日，Oneweb 完成一代衛星組網，即將提供全球衛星互聯網服務。在全球衛星星座快速組網的背景下，衛星互聯網布局得到政府和資本重視，歐盟 IRIS2 與亞馬遜 Project Kuiper 計劃展開部署。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。32 科技科技 圖表圖表64：海內外主要衛星互聯網星座計劃海內外主要衛星互聯網星座計劃 國家國家 公司公司 星座名稱星座名稱 衛星數量（顆）衛星數量（顆）軌道類型軌道類型 頻段頻

130、段 用途用途 中國中國 中國星網集團 星網 40452 LEO Ka/V 衛星互聯網、商業寬帶 上海垣信 G60 星鏈 29104 LEO Ku/QV 衛星互聯網、商業寬帶 銀河航天 Blackspider 1804 LEO n.a.衛星互聯網 Specstar 16228 LEO n.a.衛星互聯網 美國美國 SpaceX Starlink 4408 LEO Ku/Ka 衛星互聯網、全球商業寬帶 7518 極低軌 V 衛星互聯網、全球商業寬帶 30000-E 衛星互聯網、全球商業寬帶 Amazon Kuiper 3236 LEO Ka 衛星互聯網、全球商業寬帶 Boeing Boeing 2

131、956 LEO V 先進通信、全球商業寬帶 ViaSat ViaSat-4 288 LEO Ka/V 衛星互聯網、全球商業寬帶 歐洲歐洲 OneWeb OneWeb 6372 LEO Ka/Ku/V 衛星互聯網、全球商業寬帶 O3b O3b 60 MEO Ka 衛星互聯網、全球商業寬帶 EutelSat ELO 25 LEO Ku LPWAN 物聯網、M2M 通信服務 加拿大加拿大 TeleSat Lightspeed 298 LEO Ka 全球寬帶與窄帶通信服務 Kepler Kepler 140 LEO Ku LPWAN 物聯網、M2M 通信服務 俄羅斯俄羅斯 俄羅斯航天集團公司 太空 2

132、88 LEO Ka/V 全球寬帶、窄帶通信服務、軍民通用 Gonets 信使-2 28 LEO Ka LPWAN 物聯網、M2M 通信服務 資料來源：ITU、賽迪顧問 2020 年 8 月“新基建”之全球衛星互聯網產業區域發展分析白皮書、國際太空 2022 年 3 月期刊，華泰研究 星網、星網、G60 試驗星發射催化衛星互聯網建設，海量衛星創造機遇。試驗星發射催化衛星互聯網建設，海量衛星創造機遇。在工信部、發改委等國家機構的支持下，我國積極入局衛星互聯網。我國衛星星座建設已確定了總方向，由國家總體把控，頻段軌道資源統一協調，發揮舉國體制優勢，多部門共同推進建設。目前我國目前我國主要有兩大低軌衛

133、星星座：星網與主要有兩大低軌衛星星座：星網與 G60 星鏈。星鏈。星網公司統籌星座建設全局。星網公司統籌星座建設全局。21 年 4 月，國資委發布組建中國衛星網絡集團有限公司公告，該公司由中國電子信息產業集團、中國航天科工集團等國資牽頭，是一家衛星互聯網運營公司，主要承擔統籌中國衛星互聯網發展任務。22 年 4 月 28 日，“中國衛星網絡集團有限公司”成立，在正式公布前，中國星網集團以“GW”的代號向國際電信聯盟（ITU）遞交了頻譜分配檔案。2020 年 11 月 9 日，“GW”星座的申請被正式接收。2021 年 8 月 24 日，我國“星網”星座的首批試驗衛星“融合試驗衛星 01/02

134、星”成功進入預定軌道，“星網”測試雙星將對關鍵技術進行在軌驗證。2021-2023 年，星網集團以“CSN”系列星座代號向ITU 申報衛星頻譜資源分配。2023 年 7 月 9 日，長征二號丙/遠征一號 S 運載火箭在酒泉衛星發射中心點火升空，成功將我國衛星互聯網技術試驗衛星送入預定軌道，執行本次任務的運載火箭以及發射的衛星互聯網技術試驗衛星分別由航天科技集團一院和五院抓總研制，意味著星網快速建設的大幕已開啟。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。33 科技科技 圖表圖表6565：中國衛星網絡集團公司股權結中國衛星網絡集團公司股權結構透視（截至構透視（截至 2022023

135、 3 年年 1 11 1 月月 4 4 日）日）資料來源：天眼查，華泰研究 “G60 星鏈”星鏈”是由上海市牽頭打造的是由上海市牽頭打造的低軌寬頻全球多媒體衛星低軌寬頻全球多媒體衛星星座，運營方為上海垣信。星座，運營方為上海垣信。上海垣信衛星科技有限公司由上海聯和投資有限公司和上海市信息投資股份有限公司于2018 年 3 月發起設立，系上海市國資委下屬控股企業，致力于成為全球領先的衛星產業集團及衛星通信服務商。2023 年 7 月 25 日，上海市松江區委書記程向民在“高質量發展在申城松江區”新聞發布會上表示，松江打造低軌寬頻全球多媒體衛星“G60 星鏈”，實驗衛星完成發射并成功組網，一期將實

136、施 1296 顆，未來將實現一萬兩千多顆衛星的組網，是G60 星鏈計劃首次公開發星規模。上海垣信是 G60 星鏈實施的核心企業，預計將于 2024年開始批量發射 G60 星鏈第一批次衛星，建設周期為 2024 至 2027 年。圖表圖表6666：上海垣信衛星科技有限公司股權穿透（截至上海垣信衛星科技有限公司股權穿透（截至 2022023 3 年年 1 11 1 月月 4 4 日）日）資料來源：天眼查，華泰研究 目前，星網與 G60 星鏈均已完成試驗星發射，即將于 2024 年開始規?；渴?，推動我國衛星互聯網產業趨勢確立。據 ITU 網站公示的頻率資源申報的資料，截至 2023 年 11 月

137、14日，我國申報的大型低軌星座申報數量累計超 8 萬顆，將為行業創造重要機遇。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。34 科技科技 圖表圖表67：我國低軌星座申報情況（根據我國低軌星座申報情況（根據 ITU e-submission 統計，截至統計，截至 2023 年年 11 月月 14 日）日）資料來源：ITU，華泰研究 政策政策面利好頻出面利好頻出，助推助推產業進入發展快車道。產業進入發展快車道。政策方面，衛星互聯網領域在近期多個重要政府會議及文件中被反復提及。2023 年 8 月 22 日-23 日，政協常委會上的發言提出要大力發展自主衛星互聯網，在“十四五”期間爭

138、取實現 LEO 全球覆蓋的衛星互聯網。10 月 7日，工信部指出要推進電信業務向民間資本開放，分步驟、分階段推進衛星互聯網業務準入機制改革。10 月 25 日，上海市人民政府印發上海市進一步推進新型基礎設施建設行動方案，強調要布局“天地一體”衛星互聯網。我們認為，近期持續的政策利好，有望為國內衛星互聯網產業跨越式發展提供有力保障。圖表圖表68：衛星互聯網重要政策發展歷程衛星互聯網重要政策發展歷程 資料來源：國務院，國家發展改革委，華泰研究 短期內我國星座建設進度主要取決于供給端火箭運力與成本問題。短期內我國星座建設進度主要取決于供給端火箭運力與成本問題。國家隊目前占據火箭發國家隊目前占據火箭發

139、射與衛星研制的主導地位。射與衛星研制的主導地位。中國運載火箭技術研究院旗下的長征系列火箭目前是我國運載火箭技術和水平的絕對代表。航天科技五院、八院當前是衛星研制的中堅力量，五院作為我國最早從事衛星研制的高科技單位，為中國衛星從零到有提供了重要助力。加之目前四大火箭發射基地均為國有，國家隊在衛星互聯網領域將長期占據主導地位。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。35 科技科技 通過需求測算以及現有運力統計，我們預計未來國內火箭運力缺口較大，這部分缺口是商通過需求測算以及現有運力統計，我們預計未來國內火箭運力缺口較大，這部分缺口是商業火箭公司的主要市場業火箭公司的主要市場，商

140、業火箭公司的技術突破有利于解決我國衛星發射運力缺口，從，商業火箭公司的技術突破有利于解決我國衛星發射運力缺口，從而加快我國發星節奏而加快我國發星節奏。國內商業火箭方面，從星河動力“谷神星一號”0.3 噸、中科宇航“力箭一號”1.5 噸、天兵科技“天龍二號”LEO 2 噸/GEO 1.5 噸，到朱雀二號 LEO 6 噸/GEO 4 噸，以及下半年東方空間將首發的“引力-1 號”LEO 6.5 噸，我國民營運載火箭最大運力記錄快速刷新。根據火箭運力統計表進行估算，2022 年國內發射衛星的火箭總運力約為120.8t/700km，與未來平均每年對火箭運力需求 343t/700km 差距較大。在衛星發

141、射需求刺激以及現有火箭運力供給缺失下，在未來衛星發射活動中，中大型運載火箭將成為主力軍，國內民營火箭公司有望在加速我國星座部署進程中發揮重要作用。圖表圖表69：2022 年國內發射衛星年國內發射衛星的火箭運力統計表的火箭運力統計表 型號（標型號（標*為民營火箭）為民營火箭）運載能力運載能力 發射成功次數發射成功次數*谷神星一號遙三運載火箭 0.3t/500km 1*谷神星一號遙四運載火箭 0.3t/500km 1*力箭一號運載火箭 1.5t/500km 1 快舟一號甲運載火箭 0.2t/700km 3 快舟一號甲遙十六運載火箭 0.2t/700km 1 快舟十一號遙二運載火箭 1t/700km

142、 1 捷龍三號遙一運載火箭 1.5t/500km 1 長征二號丙運載火箭 4t/500km 5 長征二號丁運載火箭 1.3t/700km 15 長征六號運載火箭 1t/700km 2 長征六號改運載火箭 4t/700km 1 長征六號遙十運載火箭 1t/700km 1 長征二號丙/遠征一號 S 上而級運載火箭 2t/700km 1 長征七號改運載火箭 7t/GTO 1 長征七號遙六運載火箭 5.5t/700km 1 長征三號乙運載火箭 6.9t/500km 4 長征四號丙運載火箭 2.9t/700km 9 長征四號乙運載火箭 2.3t/700km 1 長征四號乙遙四十運載火箭 2.3t/700

143、km 1 長征八號遙二火箭 3t/700km 1 長征十一號運載火箭 0.5t/500km 2 長征十一號海射遙三運載火箭 0.5t/500km 1 長征十一號海射運載火箭 0.5t/500km 1 2022 年總計（其中總運力為估算值）120.8/700km 56 注：此表僅統計發射衛星的火箭，故而發射成功次數與國內總發射成功次數不一致 資料來源：衛星與網絡，國家航天局，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。36 科技科技 圖表圖表70：國內外代表性商業火箭公司技術路線對比國內外代表性商業火箭公司技術路線對比 公公司司 SpaceX Blue Origin R

144、ocket Lab 東方空間東方空間 星際榮耀星際榮耀 藍箭航天藍箭航天 星河動力星河動力 科工科工 火箭火箭 中科宇航中科宇航 型型號號 Falcon 9 Falcon Heavy Starship New Shepard New Glenn Electron Neutron 引力一號 引力二號 雙曲線一號 雙曲線二號 朱雀 一號 朱雀 二號 谷神星 一號 智神星一號 快舟 一號甲 力箭一號 力箭二號 示示意意圖圖 首首發發時時間間 2010 2018 預計 2024 2015 預計 2024 2017 預計 2024 預計 2023 預計 2025 2019 預計2022 2018 202

145、2 2020 預計2024 2017 2022 n.a.LEO運運力力（t）22.8 63.8 100 以上 4 45 0.3 8 6.5 15.5 0.3 1.9 0.3 6 0.4 5 0.3 1.5 4 發發動動機機 9 臺Merlin-1D 27 臺Merlin-1D 37 臺Raptor 1 臺 BE-3 7 臺 BE-4 9 臺Rutherford 7 臺Archimedes 固體發動機 10 臺 原力-85 1 臺 GT-1 10 臺 焦點 1 號 固體 發動機 4 臺 天鵲TQ-12 1 臺 光年GS-1 7 臺 蒼穹 固體 發動機 固體 發動機 固體 發動機 推推進進劑劑 液

146、氧 煤油 液氧 煤油 液氧 甲烷 液氧 液氫 液氧 甲烷 液氧 煤油 液氧 甲烷 固體 液氧煤油 丁羥 三組元 液氧 甲烷 丁羥 四組元 液氧 甲烷 固體 液氧 煤油 固體 固體 固體 發發動動機機推推力力（kN）845(海平面)845(海平面)2000(海平面)490(海平面)2400(海平面)20(海平面)1100（真空）700（海平面）550(海平面)147（真空）784(真空)588(海平面)490(海平面)資料來源：各公司官網，華泰研究 圖表圖表71：我國四大陸上航天發射場我國四大陸上航天發射場 發射場發射場 酒泉發射場酒泉發射場 太原發射場太原發射場 西昌發射場西昌發射場 文昌發射

147、場文昌發射場 建設時間 1958 年 1967 年 1970 年 2016 年首次使用 地理位置 甘肅省酒泉市 山西省忻州市高原地區 四川省冕寧縣 海南省文昌市 發射任務 承擔返回式衛星、載人航天工程等發射任務 承擔太陽同步軌道衛星發射任務 承擔地球同步軌道衛星發射任務 主要用于發射中國新一代大型無毒、無污染運載火箭，承擔地球同步軌道衛星、大質量極軌衛星、大噸位空間站和深空探測航天器等航天發射任務 資料來源：新華社、各發射中心官網，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。37 科技科技 火箭技術的突破將有利于大幅降低火箭發射成本并提升運力?；鸺夹g的突破將有利于大

148、幅降低火箭發射成本并提升運力。參考 SpaceX 火箭，發展火箭回收技術是降低成本的重要途徑。如果能夠突破火箭回收技術瓶頸，我國商業發射成本將大大下降，衛星互聯網產業得以可持續發展。從提升運力的角度看，火箭技術提升主要有（1）結構優化減重；（2）提高發動機推力和比沖；（3）優化級間比，增加推進劑的加注量；（4）選用推力大的發動機作為基礎級動力，上面級選用高比沖發動機，并開展載荷姿控聯合設計降低結構載荷條件等幾個方向。目前，國內多個民營商業火箭如星河動力、星際榮耀、天兵科技等正在加速驗證火箭可回收技術，致力于在 25 年達成階段性成果。圖表圖表72：星河動力在研可回收火箭星河動力在研可回收火箭“

149、智神星一號”“智神星一號”圖表圖表73：星際榮耀星際榮耀完成完成雙曲線二號火箭垂直起降與重復使用飛行試驗雙曲線二號火箭垂直起降與重復使用飛行試驗 資料來源：星河動力官網，華泰研究 資料來源：星際榮耀官網，華泰研究 降低成本是衛星互聯網建設的必由之路。降低成本是衛星互聯網建設的必由之路。在衛星制造成本方面，根據未來宇航2020 年中國商業航天產業投資報告數據，預計到 2025 年前我國將發射約 3,100 顆商業衛星，單顆衛星制造成本為 429 萬美元，而 Starlink 和亞馬遜單顆衛星的制造成本僅為 50 萬和 100 萬美元，我國衛星制造成本顯著高于美國。同時，我國火箭發射成本與 Spa

150、ceX 差距顯著，SpaceX 獵鷹九號發射成本約為 2700 美元/公斤（約合 19000 元/公斤），我國民營航天企業中科宇航力箭一號運載火箭發射成本約為60000元/公斤。要滿足國內衛星互聯網建設需求，我們的衛星和發射成本依舊過高，只有降低成本才能使得衛星互聯網產業獲得可持續的商業發展。圖表圖表7474：主流火箭成本對比主流火箭成本對比 資料來源：Visual Capitalist 官網，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。38 科技科技 在衛星制造方面，在衛星制造方面，引入民營企業形成規模制造是降低衛星成本的重要方向。引入民營企業形成規模制造是降低衛星

151、成本的重要方向。以銀河航天和吉利為例，銀河航天通過核心元器件自研降低衛星成本，同時構建了基于民用工業體系的商業化供應鏈，探索衛星量產模式，為衛星低成本批量研制提供了寶貴的實踐經驗。而吉利也以“一箭九星”的方式成功發射了從臺州衛星超級工廠量產出廠的高性能低軌衛星。充分證明發揮民營企業優勢，打造衛星制造產業鏈，可以快速擴大生產規模并有效降低成本，促進航天商業化可持續發展。圖表圖表75：銀河航天批量研制的低軌寬帶通信衛星銀河航天批量研制的低軌寬帶通信衛星 圖表圖表76：銀河航天“衛星設計銀河航天“衛星設計生產線生產線供應鏈”的量產鐵三角供應鏈”的量產鐵三角模式模式 資料來源：銀河航天官網，華泰研究

152、資料來源：銀河航天官網，華泰研究 天地一體天地一體 6G 網絡，行業走向規?；瘧镁W絡，行業走向規?；瘧?衛星互聯網應用廣闊，未來需求有望大幅增加。衛星互聯網應用廣闊，未來需求有望大幅增加。首先，低軌衛星互聯網可以將網絡覆蓋從地球二維表面延展到近地三維空間，并且不受地貌與氣候環境的影響，解決偏遠地區、極地、沙漠等長尾場景下用戶互聯網接入問題。其次，衛星互聯網可滿足時延要求較高的行業需求，在長距離傳輸的情形下，低軌衛星傳輸相比地面光纖網絡能減少幾十毫秒的誤差，對于金融交易、視頻會議、云支付等時延要求高的應用場景顯得尤為重要。最后，衛星互聯網具有強穩定性，在自然災害等極端條件下也能提供高速備份鏈

153、路，形成穩定的網絡環境，為科學決策提供及時、可靠、準確的信息?；谝陨蟽瀯?，衛星互聯網長期來看市場空間大，提前布局具有價值。圖表圖表7777：衛星互聯網典型應用場景衛星互聯網典型應用場景 資料來源：中衛匯通官網，華泰研究 從從 1G 到到 5G，移動通信網絡覆蓋主要依靠基站增加實現。，移動通信網絡覆蓋主要依靠基站增加實現。傳統移動通信技術主要依靠地面固定的蜂窩基站實現網絡覆蓋范圍的擴大。根據 2022 年 8 月召開的世界 5G 大會上中國信科集團副總經理陳山枝表示，全球現有的移動通信網絡只覆蓋了陸地表面的 20%、地球總面積的 6%。對于未實現信號覆蓋的地域，使用地面基站的方案并不可行，一方

154、面由于人口稀少缺乏經濟性，另一方面在海洋、森林、沙漠等地區受地形限制無法建設。因此實現移動網絡全覆蓋，必須使用衛星通信融合地面移動通信的方案。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。39 科技科技 圖表圖表78：全球全球 5G 覆蓋分布圖覆蓋分布圖 資料來源：OOKLA，華泰研究 空天地一體化網絡空天地一體化網絡是是 6G 網絡網絡的核心趨勢，衛星互聯網在的核心趨勢，衛星互聯網在 6G 研發中將獲重點發展。研發中將獲重點發展。星地融合網絡以地面網絡為基礎、以衛星網絡為延伸，覆蓋太空、空中、陸地、海洋等自然空間，為天基、空基、陸基等各類用戶的活動提供信息保障。為突破 4G、5

155、G 移動通信受地形限制的缺點，構建全球無縫覆蓋的星地融合立體網絡已成為當前國際討論的熱點和未來趨勢，包括 3GPP 和 ITU 在內的國際組織已經成立了相應的工作組開展星地融合的標準化研究，我國通信標準化協會也于 2019 年成立了航天通信技術工作委員會開展星地一體化的研究工作。其中，3GPP 立項的非地面網絡（NTN）致力于將衛星通信與 5G 網絡融合，以實現更廣闊的覆蓋滿足用戶接入服務需求。5G NTN 標準化持續演進，ITU 6G 標準規劃已初步成型，這些均為面向 6G 的星地融合奠定了技術基礎。圖表圖表79：空天地海一體化網絡場景圖空天地海一體化網絡場景圖 資料來源：空天地海一體化網絡

156、體系架構與網絡切片技術付書航等（2021），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。40 科技科技 圖表圖表80：Transparent Payload NTN 架構架構 圖表圖表81：Regenerative Payload NTN 架構架構 資料來源：Satellite Communications in the New Space Era:A Survey and Future Challenges（Oltjon Kodheli 等，2020），華泰研究 資料來源：Satellite Communications in the New Space Era:A

157、 Survey and Future Challenges（Oltjon Kodheli 等，2020），華泰研究 低軌星座方案將成為低軌星座方案將成為衛星互聯網建設的主要衛星互聯網建設的主要方案。方案。為實現基本的通信、導航、遙感功能，各國通常發射少量性能強大的大衛星到中高軌道以規避由于質量過大在低軌道運行時所存在的被拽入大氣層的風險，并實現廣覆蓋。雖然中高軌衛星具有壽命長（約 15 年）、單星容量大等優勢，但由于其軌道離地面的物理距離過長，因此無法提供低時延通信，并且無法實現全域覆蓋。而低軌小衛星雖然單體壽命較短（5-10 年），單星容量較小，但受益于低軌道離地面的距離更短帶來的更低傳輸時

158、延以及大規模布網帶來的總容量提升而成為主流選擇。從發展階段看，隨著衛星產品向高通量轉變，衛星互聯網已從上世紀末的窄帶通信步入至寬帶互聯網時代，并逐漸與地面通信網絡融合，涌現出以“Starlink”、“OneWeb”為代表的企業主導的新型衛星互聯網星座。圖表圖表82：近年來衛星星座呈現低軌化的趨勢近年來衛星星座呈現低軌化的趨勢 星座名稱星座名稱 建設時間建設時間 軌道高度軌道高度 主要用途主要用途 銥星二代 2007 780km 全球窄帶衛星移動通信 全球星 2010 1414km 全球窄帶衛星移動通信 海事衛星 2003 GEO(35786km)全球窄帶衛星移動通信 中星 1998 GEO(3

159、5786km)覆蓋中國的高通量寬帶通信 亞太 1992 GEO(35786km)覆蓋亞洲的高通量寬帶通信 OneWeb 2015 1200km 衛星互聯衛星互聯網網、全球商業寬帶、全球商業寬帶 Starlink 2015 335345km/550km/11101325km 衛星互聯衛星互聯網網、全球商業寬帶、全球商業寬帶 GW 2020 508km/590km/600km/1145km 寬帶通信寬帶通信 資料來源：各公司官網，華泰研究 手機直連衛星受到關注，手機直連衛星受到關注，將是將是 6G 天地一體網絡的重要特征天地一體網絡的重要特征。在 Space X、華為、蘋果等廠商參與下，手機直連衛

160、星已經成為衛星互聯網最受關注的熱點之一，手機、汽車等智能終端與衛星網絡加速融合，我們認為 To C 應用的發展有望牽引產業需求的快速增長。我們認為，手機直連衛星的發展將帶來重要意義：1）用戶的融合：大眾用戶對衛星通信服務的便利使用，未來手機、汽車、ARVR 等都能成為衛星服務的用戶，商業潛力大；2）終端的融合：衛星終端和消費級智能終端形態統一；3）產業鏈的融合：培育促進終端制造、衛星制造和通信運營整個產業鏈的深度合作。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。41 科技科技 圖表圖表83：手機直連衛星技術路線與海內外進展手機直連衛星技術路線與海內外進展 資料來源：高通官網，蘋

161、果官網，華為官網，SpaceX 官網，華泰研究 大規模多波束大規模多波束相控陣天線相控陣天線、射頻射頻前端低功耗高集成前端低功耗高集成是低軌衛星互聯網的關鍵技術。是低軌衛星互聯網的關鍵技術。相控陣天線指的是通過控制陣列天線中輻射單元的饋電相位來改變方向圖形狀的天線。低軌衛星軌道高度較低，相對運動速度較快，因此在其信號傳輸過程中會產生較大的多普勒頻移，影響信號的傳輸速率和精度，因此需要相控陣技術對其進行修正和補償。在衛星端，多波束相控陣天線是低軌通信衛星系統的核心載荷之一，可以利用波束形成網絡同時實現多個獨立的高增益波束，提升低軌衛星的通信性能和抗干擾能力。在地面端，傳統的拋物面天線難以穩定跟蹤

162、快速運動的低軌衛星，高中低軌和地面融合網絡的主流趨勢也要求地面終端可以同時接入低軌和高軌衛星或多顆低軌衛星。衛星對接地面多用戶終端、終端對接多顆衛星對于移動和多波束的剛需推動相控陣天線在衛星通信領域的發展應用。圖表圖表84：相控陣相控陣單元單元框圖框圖和和 Starlink 1.0 衛星相控陣天線示意圖衛星相控陣天線示意圖 資料來源：SpaceX 官網，華泰研究 產業鏈梳理：空間段火箭與產業鏈梳理：空間段火箭與衛星制造、地面段衛星制造、地面段測運控測運控核心網、核心網、用戶段設備與衛星運營用戶段設備與衛星運營 衛星互聯網系統包括空間段、地面段和用戶段，三部分環環相扣。衛星互聯網系統包括空間段、

163、地面段和用戶段，三部分環環相扣。其中，空間段主要指組成星座的衛星群，衛星星座則是具有相似功能的衛星分布在同一軌道或者互補軌道中，按照預設規則運行、協作，形成統一的網絡系統，衛星群內相鄰衛星間通過星上處理、透明轉發和星上路由等技術實現星間鏈路傳輸；地面段包含了運營中心、關口站、測控站（移動式與固定式）等地表設施，其主要實現對衛星互聯網的管理、業務處理與運營；用戶段則包含了接入網及接入終端，接入網的形式包括機載、船載、車載等，接入終端包括手機、計算機等。技術路線技術路線2022年年11月月2023年年1月月2023年年3月月2023年年8月月2022年年8月月華為華為Mate50支持北斗單向短報支

164、持北斗單向短報文通信文通信Starlink宣布與宣布與T-mobile合作合作星鏈星鏈2.0搭載巨型天線搭載巨型天線將于將于2024年直連手機年直連手機2022年年9月月海內外進展：商業領域進展異?；钴S海內外進展：商業領域進展異?；钴S星鏈星鏈V2.0低軌星座低軌星座北斗北斗中高軌星座中高軌星座全全球星球星低軌星座低軌星座銥星二代銥星二代低軌星座低軌星座北斗北斗中高軌星座中高軌星座天通一號天通一號中高軌星座中高軌星座iPhone14支持支持衛星緊急衛星緊急SOS短信服務短信服務高通高通為下一代為下一代Android旗艦旗艦機提供機提供雙向雙向衛衛星消息星消息華為華為P60支持雙向北斗支持雙向北斗

165、衛星衛星消息消息華為華為Mate60支持衛星通話支持衛星通話雙向北斗消息雙向北斗消息Ka/Ku手機直連為地面手機直連為地面PCS頻段頻段L/S頻段頻段L頻段頻段頻段頻段S頻段頻段高度高度V2規劃規劃24年發射年發射48顆顆66顆顆數量數量3顆顆1414km手機直連衛星已成為行業發展趨勢手機直連衛星已成為行業發展趨勢328-614kmL/S頻段頻段780km21500/35786kmL/S頻段頻段21500/35786km30顆顆30顆顆35815km相控陣相控陣天線天線1 1相控陣相控陣天線天線2 2相控陣相控陣天線天線3 3相控陣相控陣天線天線4 4 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部

166、分，請務必一起閱讀。42 科技科技 空間段衛星制造環節價值量占比較高，將先行建設?？臻g段衛星制造環節價值量占比較高，將先行建設。隨著高軌高通量衛星發射及低軌衛星建設加速，上游衛星制造與發射端將迎來明確的增量空間。衛星制造分為通信載荷與平臺制造，其中載荷是實現衛星功能的主體，包括轉發器分系統（分透明轉發 TP 和星上處理OBP 兩種體制）與天線分系統（由上下變頻、濾波、自動增益控制等組成）；平臺是載荷的載體，包括姿軌控/供電/數據管理/遙測/結構/熱控/推進 7 個分系統。在通信載荷中，衛星載荷總體制造（上海瀚訊/信科移動）、相控陣天線（航天環宇/盛路通信）以及 TR 組件（國博電子/鋮昌科技）

167、、星間激光通信（航天電子/仕佳光子/光迅科技）、FPGA 等信號處理（復旦微電子）等星載核心元器件為價值量最高的部分。在平臺制造中，姿軌控系統（天銀機電/航天智裝）、數據管理（佳緣科技）、能源系統等環節價值量較高。圖表圖表85：衛星由有效載荷和衛星平臺組成衛星由有效載荷和衛星平臺組成 資料來源：NEC 官網，華泰研究 圖表圖表86：衛星平臺各分系統示意圖衛星平臺各分系統示意圖 資料來源：航天器工程2015 年第 6 期，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。43 科技科技 圖表圖表87：衛星平臺各分系統功能介紹與價值量占比衛星平臺各分系統功能介紹與價值量占比 系

168、統名稱系統名稱 功能介紹功能介紹 價值量占比價值量占比 結構系統 為航天器的所有其它分系統提供機械支撐，保持星體基本構型和安裝精度，主要包括衛星結構、總裝直屬件、衛星機構等 12%推進系統 為姿態控制和軌道控制提供所需動力，衛星推進技術主要包括冷氣推進、單組元推進、雙組元推進、雙模式推進及電推進等-姿軌控系統 是姿態控制系統和軌道控制系統的總稱，它的功能是使衛星穩定于太空中，并按任務要求 控制衛星的機動 40%供電系統 利用太陽能電池陣和蓄電池組作為能源產生、貯存設備，通過電源控制器的調節和管理，向整星輸出穩定的一次電源，要求電源系統體積小、重量輕、效率高、壽命長 22%熱控系統 用于控制衛星

169、內外熱交換過程，使其平衡溫度處于合適范圍內，通常分為主動熱控制和被動 熱控制兩類。主動熱控包括電加熱器、制冷器等，被動熱控包括熱控涂層、熱管、隔熱墊片等 7%遙感測控系統 是遙測、遙控和跟蹤測軌分系統的總稱，負責完成衛星上各種儀器設備的各類參數的采集與下傳，地面控制指令的接收、處理、分發，并為地面段測距操作提供測距信號轉發通道，實現地面對 衛星工作的監視、控制 9%數據管理系統 用于儲存各種程序，采集、處理數據以及協調管理星上各分系統工作 10%注：各分系統價值量占比為 2020 年數據 資料來源：多學科設計優化方法在衛星總體設計中的應用研究2012，艾瑞咨詢，華泰研究 地面段信關站全球布網是

170、產業穩定運行的重要支撐。地面段信關站全球布網是產業穩定運行的重要支撐。地面段通常包括信關站、網絡控制中心和衛星控制中心、測控站及地面支撐網，用于將移動用戶接入核心網，并具有對空間段的測控、網絡運行管理及用戶管理等功能，該段建設主要聚焦地面設備建造產業。近幾年，隨著衛星互聯網發展的不斷成熟，地面段對于運營商和服務商的重要性不斷提升。一方面，衛星在發射入軌后，其狀態和動態均要受到地面測運控系統的控制；另一方面，地面核心網是衛星網絡運營的基礎保障，衛星通信則是地面通信的重要補充。衛星通信將面向更多不適宜架設地面基站的地區，如海上、南北極、荒漠等地區，從而形成良好的協同效應。測運控與核心網設施在衛星互

171、聯網運營中不可或缺，國內相關產業鏈公司為震有科技、信科移動、航天馭星（未上市）等。衛星衛星用戶設備用戶設備、運營及服務環節未來發展前景廣闊運營及服務環節未來發展前景廣闊。衛星運營用戶段指接入網及接入終端，用戶段建設主要聚焦終端設計制造及接入網運營服務產業。隨著衛星通信技術演進帶來成本的降低，加之政策支持力度的持續擴大，將使下游以通信、導航、遙感等為代表的衛星應用場景日益多樣化，且需求也會由軍用主導向民用市場拓展，為衛星用戶設備以及運營市場帶來了廣闊空間。根據 SIA 官方數據，2021 年中國衛星互聯網產業總規模約為 292.5億元，預計 2025 年將上升至 446.9 億元，CAGR 為

172、11.2%，其中地面設備價值量占比有望達到 51%。用戶設備關注整機制造以及核心環節如相控陣天線、射頻前端、基帶芯片等，國內相關產業鏈公司包括海格通信、信維通信、華力創通、成都迅翼（未上市）、天銳星通（未上市）等。由于前期資本投入大，加之牌照資源稀缺，我國衛星運營行業以國家隊為主，產業鏈相關公司為中國衛通、中國星網（未上市）、國電高科（未上市）等。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。44 科技科技 重點公司推薦重點公司推薦 展望 2024 年，我們看好通信行業中的“一體兩翼”“一體”即數字經濟：數字經濟持續發展背景下，關注電信運營商、工業互聯網等板塊發展機遇；“兩翼”即

173、兩大新興產業趨勢：AI 與衛星互聯網。我們認為 AI 算力側投資加碼趨勢明確，有望帶來光模塊、交換機等硬件需求打開；另一方面，隨著 5.5G/6G 時代漸行漸近，衛星互聯網有望迎來加速建設，此外關注基站側射頻器件、天線等行業發展機遇。推薦標的如下：（1）數字經濟：中國移動（A 股）、中國電信（A 股）、中國聯通（A 股）、中興通訊（A 股）；（2）AI 算力：中際旭創、天孚通信、新易盛、華工科技、移遠通信、廣和通、美格智能、紫光股份、銳捷網絡；（3）6G：上海瀚訊、海格通信、國博電子。圖表圖表8888：重點重點推薦推薦公司一覽表公司一覽表 收盤價收盤價 目標價目標價 市值市值(百萬百萬)EPS

174、(元元)PE(倍倍)股票名稱股票名稱 股票代碼股票代碼 投資評級投資評級(當地幣種當地幣種)(當地幣種當地幣種)(當地幣種當地幣種)2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 中國移動 600941 CH 買入 90.60 120.00 1,937,803 5.88 6.34 6.79 7.21 15.41 14.29 13.34 12.57 中國電信 601728 CH 買入 5.13 7.53 469,432 0.30 0.33 0.37 0.41 17.10 15.55 13.86 12.51 中國聯通 600050 CH 增持 4.47

175、6.90 142,164 0.23 0.26 0.30 0.35 19.43 17.19 14.90 12.77 中興通訊 000063 CH 買入 27.43 41.14 131,205 1.69 2.06 2.37 2.68 16.23 13.32 11.57 10.24 中際旭創 300308 CH 買入 100.04 158.76 80,315 1.52 2.34 5.29 6.50 65.82 42.75 18.91 15.39 天孚通信 300394 CH 買入 78.59 119.41 31,034 1.02 1.64 2.39 3.03 77.05 47.92 32.88 25

176、.94 新易盛 300502 CH 增持 41.47 45.57 29,440 1.27 0.98 1.52 1.94 32.65 42.32 27.28 21.38 華工科技 000988 CH 買入 30.01 34.77 30,175 0.90 1.09 1.41 1.80 33.34 27.53 21.28 16.67 移遠通信 603236 CH 買入 54.81 47.64 14,501 2.35 0.56 1.91 2.94 23.32 97.88 28.70 18.64 廣和通 300638 CH 買入 21.62 28.50 16,596 0.47 0.78 1.00 1.2

177、6 46.00 27.72 21.62 17.16 美格智能 002881 CH 增持 30.33 31.52 7,931 0.49 0.40 0.61 0.88 61.90 75.83 49.72 34.47 紫光股份 000938 CH 增持 21.29 26.76 60,891 0.75 0.79 0.96 1.10 28.39 26.95 22.18 19.35 銳捷網絡 301165 CH 買入 40.14 49.65 22,807 0.97 1.06 1.40 1.78 41.38 37.87 28.67 22.55 上海瀚訊 300762 CH 買入 17.90 23.70 11

178、,241 0.14 0.15 0.53 0.84 127.86 119.33 33.77 21.31 海格通信 002465 CH 增持 13.49 14.14 31,087 0.29 0.32 0.40 0.46 46.52 42.16 33.73 29.33 國博電子 688375 CH 增持 83.84 106.31 33,537 1.30 1.44 1.92 2.44 64.49 58.22 43.67 34.36 注：數據截至 2023 年 11 月 16 日 資料來源：Bloomberg，華泰研究預測 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。45 科技科技 圖表

179、圖表89：重點推薦公司最新重點推薦公司最新觀點觀點 股票名稱股票名稱 最新觀點最新觀點 中國移動中國移動(600941 CH)收入利潤穩步增長，基本面持續向好收入利潤穩步增長，基本面持續向好 中國移動于 10 月 20 日公布 3Q23 財務業績：2023 前三季度公司營收同比增長 7.2%至人民幣 7756 億元；歸母凈利潤同比增長 7.1%至人民幣 1055億元，公司收入利潤延續高個位數增長。我們看好公司的發展潛力，預計其 23-25 年歸母凈利潤為 1355/1453/1542 億元?？紤]到公司較高的盈利能力及數據要素市場發展機遇，給予 A 股 1.9 倍 2023 年 PB（全球平均：

180、1.25），對應目標價 120.0 元；參考過去公司 AH 股溢價率均值 64.7%，給予 H 股 1.16 倍 2023 年 PB，對應目標價 78.0 港元，維持“買入”評級。風險提示：1）ARPU 改善低于預期；2）5G 資本開支超出預期；3）競爭加??；4）公司采取更為保守的股息政策。報告發布日期：2023 年 10 月 21 日 點擊下載全文：中國移動點擊下載全文：中國移動(941 HK,買入買入;600941 CH,買入買入):業績穩步增長業績穩步增長;政企市場發展動能充足政企市場發展動能充足 中國電信中國電信(601728 CH)3Q23 收入利潤穩健增長；著眼數字中國戰略全局收入

181、利潤穩健增長；著眼數字中國戰略全局 中國電信于 10 月 20 日公布 3Q23 財務業績：公司 2023 年前三季度營業收入同比增長 6.5%至 3811.03 億元；實現歸母凈利潤 271 億元，同比增長10.42%。公司著眼數字中國戰略全局，持續優化戰略性新興產業布局，推動長期高質量發展?？紤]到數字中國建設背景下公司產業數字化業務增長潛力，我們預計其 23-25 年歸母凈利潤為人民幣 306/338/372 億元，給予公司 A 股 1.55 倍 2023 年 PB 估值（全球平均：1.29），對應目標價 7.53元；參考過去公司 AH 股溢價率均值 64.28%，給予 H 股 0.94

182、倍 2023 年 PB 估值，對應目標價為 4.90 港幣，維持“買入”評級。風險提示：1）ARPU 改善低于預期；2）5G 資本開支超出預期；3）競爭加??；4）公司采取較為保守的股息政策。報告發布日期：2023 年 10 月 21 日 點擊下載全文：中國電信點擊下載全文：中國電信(728 HK,買入買入;601728 CH,買入買入):經營持續向好經營持續向好;著眼數字中國戰略全局著眼數字中國戰略全局 中國聯通中國聯通(600050 CH)9M23 利潤延續雙位數增長；數字化能力持續增強利潤延續雙位數增長；數字化能力持續增強 中國聯通于 10 月 24 日發布 9M23 業績，公司 A 股營

183、收同比增長 6.7%至人民幣 2816.9 億元；A 股歸母凈利潤 75.78 億元，同比增長 10.9%；公司持續推進創新轉型，數字化領域產品及核心競爭力不斷增強。我們看好公司在數字中國建設背景下的發展，預計公司 A 股 23-25 年 BPS 為5.11/5.51/5.96 元，H 股 23-25 年 BPS 為 11.82/12.58/13.44 元，考慮到公司在數字經濟領域增長潛力，給予 A 股 1.35 倍 2023 年 PB（全球平均：1.29），對應目標價 6.90 元，維持“增持”評級；考慮到美國 13959 號行政令的影響，給予 H 股 0.6 倍 2023 年 PB，對應目

184、標價 7.59 港元，維持“買入”評級。風險提示：1）ARPU 改善幅度低于我們預期；2）5G 資本支出超出我們預期；3）競爭加??；4）公司采取更為保守的股息政策。報告發布日期：2023 年 10 月 24 日 點擊下載全文：中國聯通點擊下載全文：中國聯通(762 HK,買入買入;600050 CH,增持增持):業績穩步增長，數字化能力提升業績穩步增長，數字化能力提升 中興通訊中興通訊(000063 CH)Q3 收入端短期承壓，扣非凈利穩健增長收入端短期承壓，扣非凈利穩健增長 根據公司三季度報，3Q23 單季公司營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為 287/24/22 億元，分別同比-12.

185、38%/+5.09%/+20.08%。我們判斷營收的承壓主要系公司部分產品收入確認節奏，以及公司下游市場需求短期波動影響；面對當下的變局與新局，公司推動高效運營，前三季度扣非凈利仍保持穩健增長。我們維持公司 20232025 年歸母凈利潤預期分別為 98、113、128 億元，可比公司 2023 年 Wind 一致預期 PE 均值為 18x，考慮到公司 ICT 龍頭地位，給予公司（A 股）2023 年 20 xPE，A 股目標價為 41.14 元（前值：45.26 元）；參考 2023 年至今公司 H、A 股 PE 比率均值 63%，港元匯率取 0.94，對應 H 股 2023 年 PE13x

186、 及 H 股目標價 27.88 港元（前值：30.55 港元），維持“買入”評級。風險提示：運營商業務毛利率下滑；新業務拓展不及預期。報告發布日期：2023 年 10 月 23 日 點擊下載全文：中興通訊點擊下載全文：中興通訊(763 HK,買入買入;000063 CH,買入買入):Q3 業績穩健增長，盈利能力持續提升業績穩健增長，盈利能力持續提升 中際旭創中際旭創(300308 CH)3Q23 單季扣非凈利同比增長單季扣非凈利同比增長 97%，盈利能力持續提升，盈利能力持續提升 7.55 億元億元 根據公司三季報，前三季度公司營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為 70.30/12.96/1

187、2.44 億元，分別同比增長 2.41%/52.01%/59.64%；3Q23 單季營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為 30.26/6.82/6.61 億元，分別同比增長 14.90%/89.45%/96.69%，我們認為凈利快速提升主因 800G 產品需求的快速釋放，以及公司盈利能力的提升?？紤]到 800G 光模塊需求的快速增長以及公司盈利能力改善，我們上調公司 2325 年歸母凈利潤預期分別至 18.76/42.48/52.18（前值 16.29/33.49/40.53）億元，可比公司 24 年 Wind 一致預期 PE 均值為 26x，考慮公司在數通 800G 光模塊領域的領先地位，

188、給予公司 24 年 30 x PE，目標價為 158.76 元（前值：145.98 元），“買入”。風險提示：全球 800G 光模塊需求不及預期；800G 光模塊價格大幅度下滑。報告發布日期：2023 年 10 月 22 日 點擊下載全文：中際旭創點擊下載全文：中際旭創(300308 CH,買入買入):Q3 業績高增長，盈利能力持續提升業績高增長，盈利能力持續提升 天孚通信天孚通信(300394 CH)Q3 單季扣非凈利同比高增單季扣非凈利同比高增 104%，緊抓高速率產品高景氣機遇，緊抓高速率產品高景氣機遇 據公司 2023 年三季度報，前三季度公司營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為 1

189、2.06/4.39/4.21 億元，分別同比增加 35.57%/58.42%/68.46%；3Q23單季度公司營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為 5.42/2.03/1.95 億元，分別同比增加 73.62%/94.95%/104.05%。業績的快速增長主要系全球數據中心建設帶動對光器件產品需求增長，尤其是高速率產品需求快速增長?？紤]到高速率產品需求快速釋放以及公司盈利能力改善，我們上調公司20232025 年歸母凈利潤預期分別至 6.49/9.43/11.97 億元（前值：5.50/8.34/10.72 億元），可比公司 2024 年 Wind 一致預期 PE 均值為 40 x，考慮到公

190、司在光器件領域龍頭地位，給予公司 2024 年 50 xPE，對應目標價 119.41 元（前值：116.17 元），維持“買入”評級。風險提示：新產品研發進度不及預期；下游市場需求不及預期。報告發布日期：2023 年 10 月 19 日 點擊下載全文：天孚通信點擊下載全文：天孚通信(300394 CH,買入買入):Q3 業績高增長，毛利率快速提升業績高增長，毛利率快速提升 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。46 科技科技 股票名稱股票名稱 最新觀點最新觀點 新易盛新易盛(300502 CH)營收下滑營收下滑+盈利能力波動，盈利能力波動，Q3 公司業績短期承壓公司業績

191、短期承壓 根據公司 2023 年三季報，前三季度公司營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為 20.87/4.30/4.24 億元，分別同比下降 13.56%/43.66%/35.02%。3Q23單季度營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為 7.82/1.41/1.40 億元，分別同比下降 16.38%/53.14%/52.47%，業績短期承壓主要系公司需求端波動，以及毛利率下滑?？紤]公司營收以及毛利率承壓，我們下調盈利預測，預計 20232025 年公司歸母凈利潤分別為 6.94/10.78/13.80 億元（前值：9.59/12.05/14.74），根據 Wind 一致預期，可比公司 202

192、4 年 PE 均值 26x，考慮到公司在數通光模塊市場處于領先地位，給予公司 2024 年 PE 估值 30 x，目標價 45.57 元/股（前值：59.43 元/股），維持“增持”評級。風險提示：云廠商資本開支不及預期；光模塊行業市場競爭加劇。報告發布日期：2023 年 10 月 21 日 點擊下載全文：新易盛點擊下載全文：新易盛(300502 CH,增持增持):Q3 業績短期承壓，長期看好發展前景業績短期承壓，長期看好發展前景 華工科技華工科技(000988 CH)盈利能力持續提升，驅動盈利能力持續提升，驅動 Q3 歸母凈利同比增長歸母凈利同比增長 45%根據公司三季報，公司 2023 前

193、三季度營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤為 72.08/8.12/7.49 億元，分別同比-18.56%/+12.40%/+11.06%。3Q23 單季度公司營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為 21.84/2.30/2.04 億元，分別同比-17.06%/+44.74%/+41.00%，我們判斷 Q3 公司營收承壓或因小基站需求疲軟，業績同比增長主要系盈利能力的提升。我們維持 20232025 年歸母凈利潤預期分別為 10.93/14.17/18.09 億元，根據 Wind 一致預期，可比公司 2023 年 PE 均值為 30 x，考慮到公司全產業鏈布局的優勢，給予公司 2023 年 PE

194、32x，目標價 34.77 元/股（前值 39.15 元/股），維持“買入”評級。風險提示：光模塊海外市場拓展不及預期；激光加工技術在智能制造及新能源產業中拓展進展不及預期；光通信行業競爭格局惡化。報告發布日期：2023 年 10 月 26 日 點擊下載全文：華工科技點擊下載全文：華工科技(000988 CH,買入買入):毛利率持續提升，毛利率持續提升，Q3 業績快速增長業績快速增長 移遠通信移遠通信(603236 CH)Q3 單季扣非凈利增速轉正，靜待景氣回暖單季扣非凈利增速轉正，靜待景氣回暖 根據公司三季報，前三季度公司營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為 99.67/-0.18/-0.

195、65 億元，分別同比-1.67%/-104.14%/-119.65%；3Q23 單季營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為 34.55/0.97/0.90 億元，分別同比+0.22%/-38.63%/+18.31%，扣非凈利增速較 Q2 轉正?？紤]到公司研發費用率的提升，我們下調公司 20232025 年歸母凈利潤預期至 1.48/5.04/7.79（前值：4.96/6.94/8.99）億元，可比公司 2024 年 Wind 一致預期 PE 均值為 20 x，考慮到公司在物聯網模組龍頭地位，以及公司天線、ODM 等新業務具備較高增長潛力，給予公司 24 年 PE 25x，對應目標價 47.64

196、 元（前值：61.86 元），維持“買入”評級。風險提示：下游需求恢復不及預期，行業競爭加劇。報告發布日期：2023 年 10 月 26 日 點擊下載全文：移遠通信點擊下載全文：移遠通信(603236 CH,買入買入):Q3 扣非凈利增速轉正，靜待景氣復蘇扣非凈利增速轉正，靜待景氣復蘇 廣和通廣和通(300638 CH)Q3 扣非凈利同比高增扣非凈利同比高增 103%，車載、，車載、FWA 等業務快速開拓等業務快速開拓 根據公司三季報，前三季度公司營收為 59.14 億元，同比增長 58.96%；歸母凈利潤為 4.55 億元，同比增長 59.31%；扣非歸母凈利潤為 4.34 億元，同比增長

197、60.61%。其中 Q3 單季公司營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為 20.49/1.52/1.50 億元，分別同比增長 57.26%/86.13%/102.91%。Q3公司業績延續快速增長，我們判斷主要系銳凌無線納入合并范圍，以及公司車載、FWA 等業務持續快速開拓等因素的驅動。我們維持盈利預測，預計公司 20232025 年歸母凈利潤分別為 5.95/7.70/9.66 億元，可比公司 2023 年 Wind 一致預期 PE 均值為 37x，考慮到公司在物聯網模組行業的優勢地位，給予公司 2023 年 37 倍 PE，對應目標價為 28.50 元（前值：25.45 元），維持“買入”評

198、級。風險提示：市場競爭加劇風險；下游需求不及預期風險；匯率波動風險。報告發布日期：2023 年 10 月 29 日 點擊下載全文：廣和通點擊下載全文：廣和通(300638 CH,買入買入):Q3 業績延續高增長，毛利率同比提升業績延續高增長，毛利率同比提升 美格智能美格智能(002881 CH)Q3 業績短期承壓，或因泛業績短期承壓，或因泛 IoT、FWA 等板塊需求端波動影響等板塊需求端波動影響 根據公司 2023 年三季報，前三季度公司營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為 15.60/0.69/0.43 億元，分別同比下降 13.43%/43.91%/47.66%，Q3單季營收/歸母凈利

199、潤/扣非歸母凈利潤分別為 5.37/0.20/0.19 億元，分別同比下降 20.60%/44.73%/46.21%。我們判斷公司業績短期承壓主要因公司FWA、傳統 IoT 等業務需求波動影響?？紤]到需求承壓，我們下調公司 20232025 年歸母凈利潤預期分別至 1.05/1.58/2.29（前值：1.46/2.18/2.88）億元，可比公司 2024 年 Wind 一致預期 PE 均值為 41x，基于公司在智能模組、算力模組等領域的領先地位，給予公司 2024 年 52xPE，對應目標價為 31.52（前值：33.54）元，維持“增持”評級。風險提示：物聯網模組行業競爭加劇，客戶開拓進展不

200、及預期。報告發布日期：2023 年 10 月 30 日 點擊下載全文：美格智能點擊下載全文：美格智能(002881 CH,增持增持):Q3 業績短期承壓，研發保持高度投入業績短期承壓，研發保持高度投入 紫光股份紫光股份(000938 CH)3Q23 利潤短期承壓，持續深化全棧式業務布局利潤短期承壓，持續深化全棧式業務布局 紫光股份發布 2023 年三季度財務報告，公司 9M23 實現營收 552.15 億元，同比增長 2.46%；實現歸母凈利潤 15.41 億元，同比下降 6.03%，主因來自互聯網、中小客戶的需求恢復略有滯后。公司聚焦產品及服務的領先性，深度構建覆蓋“云-網-算-存-端”全棧

201、業務布局，有望受益于國內數字中國建設及 AIGC 等新應用的拓展，把握智算時代發展機遇?？紤]到部分下游需求恢復滯后，我們預計其 2325 年歸母凈利潤為 22.73/27.37/31.50 億元（前值：25.53/31.88/38.46 億元），基于分部估值法，給予公司目標市值 765.30 億元，目標價 26.76 元，對應 23 年 PE 33.67x，維持“增持”評級。風險提示：1）公司自研芯片進度不及預期或投入過大；2）創新業務發展不及預期；3）新業務市場不及預期。報告發布日期：2023 年 10 月 31 日 點擊下載全文：紫光股份點擊下載全文：紫光股份(000938 CH,增持增持

202、):利潤短期承壓，領航智能新時代利潤短期承壓，領航智能新時代 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。47 科技科技 股票名稱股票名稱 最新觀點最新觀點 銳捷網絡銳捷網絡(301165 CH)9M23 利潤短期承壓；敏捷創新能力有望驅動長期成長利潤短期承壓；敏捷創新能力有望驅動長期成長 銳捷網絡發布 2023 年三季度業績，9M23 公司營收為 79.51 億元，同比增長 5.92%；歸母凈利潤為 2.79 億元，同比下降 45.86%；扣非歸母凈利潤為 2.52 億元，同比下降 46.67%，主因短期內部分下游行業需求承壓且公司加大研發投入。長期來看，我們認為公司有望憑借

203、敏捷高效的創新能力持續成長，考慮到下游需求短期承壓，預計公司 23-25 年歸母凈利潤為 6.00/7.96/10.09 億元（前值：7.25/10.04/12.17 億元），考慮到公司數據中心交換機業務的增長潛力及行業地位，給予公司 23 年 47x PE 估值（可比均值：37.09），對應目標價 49.65 元（前值：60.00 元），維持“買入”評級。風險提示：公司產品研發進度不及預期；招投標情況不及預期；公司上游原材料漲價風險。報告發布日期：2023 年 10 月 31 日 點擊下載全文：銳捷網點擊下載全文：銳捷網絡絡(301165 CH,買入買入):利潤短期承壓，加大利潤短期承壓，加

204、大 AI 領域研發投入領域研發投入 上海瀚訊上海瀚訊(300762 CH)業績受外部因素影響短期承壓，看好公司發展長期前景業績受外部因素影響短期承壓，看好公司發展長期前景 9M23 公司營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為 2.16/-0.63/-0.85 億元，同比減少 44.05%/170.28%/209.67%，3Q23 營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤為 0.69/-0.48/-0.50 億元，同比減少 65.91%/172.81%/183.63%。我們認為雖然公司短期需求波動，但受益十四五信息化建設與衛星互聯網產業發展，公司業績有望迎來恢復，預計 2325 年歸母凈利潤為 0.91

205、/3.31/5.27 億元，可比公司 2024 年 PE 均值為 41.16x，考慮到公司軍用區域寬帶龍頭地位以及加大研發提升競爭優勢，我們給予公司 2024 年 PE45x，目標價 23.70 元/股（前值：17.72 元/股），維持“買入”評級。風險提示：研發進度不及預期；軍品需求不及預期。報告發布日期：2023 年 11 月 01 日 點擊下載全文：上海瀚訊點擊下載全文：上海瀚訊(300762 CH,買入買入):行業短期波動，長期前景向好行業短期波動，長期前景向好 海格通信海格通信(002465 CH)3Q 業績短期承壓，主要受費用增加與訂單交付節奏影響業績短期承壓，主要受費用增加與訂單

206、交付節奏影響 公司 9M23 營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤為 40.35/3.59/2.81 億元，分別同比+8.79%/-9.30%/-7.59%；3Q23 營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤為11.58/0.47/0.29 億元，分別同比-5.43/-54.53/-58.53%，3Q 凈利潤下滑主要系北斗導航、衛星通信、無人系統等新領域研發投入及其他期間費用同比增加，以及部分產品合同交付節奏所致。我們下調盈利預測，預計 20232025 年歸母凈利潤為 7.41/9.12/10.60 億元，23 年可比公司 Wind 一致預期均值 PE33x，考慮到公司多領域布局的協同效應，給予 23

207、年目標 PE44x，對應目標價 14.14 元/股（前值：13.40 元/股），維持“增持”評級。風險提示：下游市場需求不及預期；國防信息化發展不及預期。報告發布日期：2023 年 10 月 29 日 點擊下載全文：海格通信點擊下載全文：海格通信(002465 CH,增持增持):研發投入增長，定增全面賦能研發投入增長，定增全面賦能 國博電子國博電子(688375 CH)9M23 經營穩健，經營穩健，3Q 凈利潤延續增長態勢凈利潤延續增長態勢 公司 9M23 營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤為 28.26/4.50/4.11 億元（yoy+6.19%/+12.05%/+6.52%），其中 3Q

208、實現營收/歸母凈利潤/扣非凈利潤為 9.05/1.41/1.30 億元（yoy-2.23%/+1.35%/-1.71%）?？紤]到公司下游基站射頻器件需求放緩，我們預計 23-25 年歸母凈利潤為 5.75/7.68/9.74 億元（前值：6.52/8.93/11.42 億元），23 年可比公司 Wind 一致預期均值 PE57.55x，考慮到公司軍品 T/R 組件高增長以及民品射頻芯片稀缺性，我們給予 23 年目標 PE74x，對應目標價 106.31 元/股（前值：120.63 元/股），維持“增持”評級。風險提示：大客戶依賴風險；存貨減值風險；現金流量風險。報告發布日期：2023 年 11

209、 月 01 日 點擊下載全文：國博電子點擊下載全文：國博電子(688375 CH,增持增持):業績穩健，盈利能力持續提升業績穩健，盈利能力持續提升 資料來源：Bloomberg，華泰研究預測 風險提示風險提示 1.中美貿易摩擦加劇。中美貿易關系存在一定的不確定性，貿易摩擦激化或將在短期內影響上游核心芯片供應。2.云廠商資本開支投入不及預期。數據中心需求同云廠商資本開支相關，若云廠商放緩資本開支投入，對于數據中心的需求將產生影響。3.5G 發展進程不及預期。運營商及 5G 產業鏈公司與 5G 發展進程息息相關，若 5G 整體發展不及預期，則將對產業鏈需求造成影響。免責聲明和披露以及分析師聲明是報

210、告的一部分，請務必一起閱讀。48 科技科技 免責免責聲明聲明 分析師聲明分析師聲明 本人，王興、高名垚，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發行人的個人意見；彼以往、現在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露一般聲明及披露 本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密資料。本報告僅供本公司及其客戶和其關聯機構使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關聯機構(以下統稱為“華

211、泰”)對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態。華泰對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為 FINRA 的研究分析師/不具有 FINRA 分析師的注冊資格。華泰力求報告內容客觀、公正，但本

212、報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設

213、，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務或向該公司招攬業務。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到華

214、泰及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布的機構或人員，也并非意圖發送、發布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當地法律或監管規則的機構或人員。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發符合當地適用法

215、規的要求，同時注明出處為“華泰證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。中國香港中國香港 本報告由華泰證券股份有限公司制作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合證券及期貨條例及其附屬法律規定的機構投資者和專業投資者的客戶進行分發。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務監察委員會監管，是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。在香港獲得本報告的人員若有任何有關本報告的問題,請與華泰金融控股（香港）有限公司聯系。免責聲明和

216、披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。49 科技科技 香港香港-重要監管披露重要監管披露 華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。天孚通信（300394 CH）、中際旭創（300308 CH）、華工科技（000988 CH）：華泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其關聯公司實益持有標的公司的市場資本值的 1%或以上。國博電子（688375 CH）：華泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其關聯公司在本報告發布日擔任標的公司證券做市商或者證券流動性提供者。有關重要的披露信息，請參華泰金融控股（香港）有限公司的網頁 http

217、s:/.hk/stock_disclosure 其他信息請參見下方“美國“美國-重要監管披露”重要監管披露”。美國美國 在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監管規定的機構投資者進行發表與分發。華泰證券（美國）有限公司是美國注冊經紀商和美國金融業監管局（FINRA）的注冊會員。對于其在美國分發的研究報告，華泰證券（美國）有限公司根據1934 年證券交易法（修訂版）第 15a-6 條規定以及美國證券交易委員會人員解釋，對本研究報告內容負責。華泰證券（美國）有限公司聯營公司的分析師不具有美國金融監管（FINRA）分析師的注冊資格，可能不屬于華泰證券（美國）有限公司的關聯人員，因此可能不受

218、 FINRA 關于分析師與標的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何直接從華泰證券（美國）有限公司收到此報告并希望就本報告所述任何證券進行交易的人士，應通過華泰證券（美國）有限公司進行交易。美國美國-重要監管披露重要監管披露 分析師王興、高名垚本人及相關人士并不擔任本報告所提及的標的證券或發行人的高級人員、董事或顧問。分析師及相關人士與本報告所提及的標的證券或發行人并無任何相關財務利益。本披露中所提及的“相關人士”包括 FINRA定義下分析師的家庭成員。分析師根據華泰證券的整體收入和盈

219、利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業務的收入。廣和通（300638 CH）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司在本報告發布日之前 12 個月內曾向標的公司提供投資銀行服務并收取報酬。天孚通信（300394 CH）、中際旭創（300308 CH）、華工科技（000988 CH）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司實益持有標的公司某一類普通股證券的比例達 1%或以上。國博電子（688375 CH）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司在本報告發布日擔任標的公司證券做市商或者證券流動性提供者。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或不時會以自身或代理

220、形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或其高級管理層、董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關投資）頭寸，并可能不時進行增持或減持該證券（或投資）。因此，投資者應該意識到可能存在利益沖突。本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬，亦不試圖促進購買或銷售該等證券。如任何投資者為美國公民、取得美國永久居留權的外國人、根據美國法律所設立的實體（包括外國實體在美國的分支機構）、任何位

221、于美國的個人，該等投資者應當充分考慮自身特定狀況，不以任何形式直接或間接地投資本報告涉及的投資者所在國相關適用的法律法規所限制的企業的公開交易的證券、其衍生證券及用于為該等證券提供投資機會的證券的任何交易。該等投資者對依據或者使用本報告內容所造成的一切后果，華泰證券股份有限公司、華泰金融控股（香港）有限公司、華泰證券（美國）有限公司及作者均不承擔任何法律責任。評級說明評級說明 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力（含此期間的股息回報）相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數），具體如下：

222、行業評級行業評級 增持：增持：預計行業股票指數超越基準 中性：中性：預計行業股票指數基本與基準持平 減持：減持：預計行業股票指數明顯弱于基準 公司評級公司評級 買入：買入：預計股價超越基準 15%以上 增持：增持：預計股價超越基準 5%15%持有：持有：預計股價相對基準波動在-15%5%之間 賣出：賣出：預計股價弱于基準 15%以上 暫停評級：暫停評級：已暫停評級、目標價及預測，以遵守適用法規及/或公司政策 無評級：無評級：股票不在常規研究覆蓋范圍內。投資者不應期待華泰提供該等證券及/或公司相關的持續或補充信息 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。50 科技科技 法律實

223、體法律實體披露披露 中國中國：華泰證券股份有限公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91320000704041011J 香港香港：華泰金融控股（香港）有限公司具有香港證監會核準的“就證券提供意見”業務資格，經營許可證編號為：AOK809 美國美國：華泰證券（美國）有限公司為美國金融業監管局（FINRA）成員，具有在美國開展經紀交易商業務的資格，經營業務許可編號為：CRD#:298809/SEC#:8-70231 華泰證券股份有限公司華泰證券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建鄴區江東中路228號華泰證券廣場1號樓/郵政編碼：210019 北京市西城區太平橋

224、大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座18層/郵政編碼：100032 電話：86 25 83389999/傳真：86 25 83387521 電話：86 10 63211166/傳真：86 10 63211275 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田區益田路5999號基金大廈10樓/郵政編碼：518017 上海市浦東新區東方路18號保利廣場E棟23樓/郵政編碼：200120 電話：86 755 82493932/傳真：86 755 82492062 電話：86 21 28972098/傳真：86 21 28972068 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 華泰金融控股（香港）有限公司華泰金融控股（香港）有限公司 香港中環皇后大道中 99 號中環中心 58 樓 5808-12 室 電話：+852-3658-6000/傳真：+852-2169-0770 電子郵件： http:/.hk 華泰證券華泰證券（美國美國）有限公司有限公司 美國紐約公園大道 280 號 21 樓東（紐約 10017）電話：+212-763-8160/傳真：+917-725-9702 電子郵件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版權所有2023年華泰證券股份有限公司