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1、 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告|首次覆蓋報告 2023 年 12 月 22 日 博俊科技博俊科技（300926.SZ）輕量化賽道新星，輕量化賽道新星，業績高增可期業績高增可期 沖壓市場空間廣闊沖壓市場空間廣闊，行業格局有集中趨勢。行業格局有集中趨勢。汽車制造可用工藝多，包括沖壓、鑄造、鍛壓、擠壓等。沖壓生產效率高、產品強度較高，多用車身結構件、防撞件等，單車價值超萬元。車身零部件向集成化發展是大趨勢，在特斯拉帶動下，一體化壓鑄加速行業變革，車企陸續量產后地板，前艙和托盤亦有望突破。中短期維度，我們預計沖壓、壓鑄等多種技術路線將并存，到 2025 年，沖壓市場空

2、間約 2163 億元。外資龍頭產品、工藝、產能布局較早，市場份額相對領先。近年國內新勢力車企崛起，部分造車經驗較少，選擇代工模式，發包向總成發展，國內公司陸續拿到新訂單，規模逐漸擴張，行業格局有集中趨勢。實現實現 Tier 2 向向 Tier 1 轉型轉型，核心客戶理想、賽力斯在強車型周期。核心客戶理想、賽力斯在強車型周期。公司早期為汽車零部件二級供應商，深耕沖壓領域，掌握冷、熱成型工藝，可滿足客戶對產品多方面的要求，2019 年起直接向主機廠供應總成產品，實現了客戶從 Tier 1 向整車廠、產品從零部件到模塊化、典型產品尺寸從小到大的全面切換。目前已獲得吉利、理想、問界等主機廠總成訂單，產

3、品升級疊加客戶銷量強勢，公司沖壓產品量價齊升，2022 年吉利、理想、賽力斯已進入公司前五大客戶，合計營收占比超 30%，綁定逐漸加深。當前老牌自主長安、吉利積極向電動化轉型，新勢力理想 L 系列銷售高增，純電系列發布在即，“鴻蒙智行聯盟”問界 M7、M9 訂單火爆，核心客戶多處在強車型周期，隨著新車陸續發布，銷售有望延續高增長，公司有望充分受益。工藝工藝+產品產品+產能布局逐漸完善，業績高增可期。產能布局逐漸完善，業績高增可期。公司掌握數控切割、沖壓、激光焊接、嵌件注塑、組裝等工藝，拓展白車身、電池包、電驅等產品，憑借產品和技術能力不斷獲取新訂單，2023-2025 年在手訂單合計金額為 7

4、1.07 億元?？紤]到產能利用率處于高位，公司擴產常州基地，設子公司建設河北、寧波及沙坪壩基地，相關新建產能將在 2024-2025 年逐步投產。順應行業趨勢，公司前瞻布局一體化壓鑄，成都和常州博俊二期的產線預計分別于 2024 年 4 月和 2024Q4 投產。隨著在建項目陸續投產，公司工藝、產品、產能布局逐漸完善，有望充分滿足潛在客戶的配套需求，強化公司相關定點獲取能力，助力公司長期增長。盈利預測盈利預測：預計 2023-2025 年，公司收入分別為 27.3、39.9、51.3 億元，歸母凈利潤分別為 3.0、4.4、5.9 億元，對應 PE 分比為 26、18、13 倍，首次覆蓋，給予

5、“買入”評級。風險提示風險提示：原材料價格波動；新客戶拓展不及預期；行業空間測算相關風險等。財務財務指標指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）806 1,391 2,731 3,989 5,126 增長率 yoy（%）46.8 72.7 96.3 46.1 28.5 歸母凈利潤（百萬元）84 148 299 440 589 增長率 yoy（%）25.2 75.6 102.1 47.2 33.9 EPS 最新攤?。ㄔ?股）0.30 0.53 1.07 1.58 2.11 凈資產收益率（%）8.9 11.6 19.2 22.2 23.1 P/E（倍）9

6、3.8 53.4 26.4 18.0 13.4 P/B（倍）8.3 6.2 5.1 4.0 3.1 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2023 年 12 月 20 日收盤價 買入買入（首次首次）股票信息股票信息 行業 汽車零部件 12 月 20 日收盤價（元）28.34 總市值（百萬元）7,902.03 總股本（百萬股）278.83 其中自由流通股（%）25.20 30 日日均成交量（百萬股）5.68 股價走勢股價走勢 作者作者 分析師分析師 丁逸朦丁逸朦 執業證書編號：S0680521120002 郵箱： 分析師分析師 劉偉劉偉 執業證書編號：S0680522030004 郵箱

7、： 相關研究相關研究 -32%-16%0%16%32%48%64%80%96%112%128%144%160%176%192%208%2022-122023-042023-082023-12博俊科技滬深300 2023 年 12 月 22 日 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元）利潤表利潤表（百萬元）會計會計年度年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 會計年度會計年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 960 1768 344

8、2 4535 5744 營業收入營業收入 806 1391 2731 3989 5126 現金 178 226 655 957 1230 營業成本 610 1042 2068 3010 3859 應收票據及應收賬款 414 712 1389 1740 2281 營業稅金及附加 6 7 22 30 36 其他應收款 1 5 8 11 13 營業費用 5 6 15 22 26 預付賬款 46 83 150 206 241 管理費用 37 60 117 168 210 存貨 284 619 1118 1499 1856 研發費用 31 51 109 168 220 其他流動資產 36 123 123

9、 123 123 財務費用 8 11 63 98 119 非流動資產非流動資產 836 1316 1900 2353 2541 資產減值損失-16-29 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 0 其他收益 2 1 0 0 0 固定資產 444 764 1267 1672 1875 公允價值變動收益-1 0 0 0 0 無形資產 44 80 83 87 93 投資凈收益 3-2 0 1 1 其他非流動資產 349 472 551 593 573 資產處置收益 0 0 0 0 0 資產資產總計總計 1795 3084 5343 6888 8284 營業利潤營業利潤 87 168 338 495 6

10、57 流動負債流動負債 782 1731 3613 4702 5544 營業外收入 2 1 2 1 2 短期借款 154 484 1477 2002 2159 營業外支出 0 0 0 0 0 應付票據及應付賬款 523 997 1875 2425 3087 利潤總額利潤總額 90 169 339 496 658 其他流動負債 105 250 262 274 298 所得稅 5 21 40 56 69 非流動非流動負債負債 67 78 171 207 195 凈利潤凈利潤 84 148 299 440 589 長期借款 55 40 126 167 155 少數股東損益 0 0 0 0 0 其他非

11、流動負債 12 38 46 40 41 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 84 148 299 440 589 負債合計負債合計 849 1809 3784 4909 5739 EBITDA 145 252 480 722 935 少數股東權益 0 0 0 0 0 EPS（元/股）0.30 0.53 1.07 1.58 2.11 股本 142 155 279 279 279 資本公積 334 518 394 394 394 主要主要財務比率財務比率 留存收益 471 602 870 1253 1763 會計會計年度年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 歸屬母公司股東

12、權益 947 1275 1558 1979 2545 成長能力成長能力 負債負債和股東權益和股東權益 1795 3084 5343 6888 8284 營業收入（%）46.8 72.7 96.3 46.1 28.5 營業利潤（%）10.7 93.0 100.5 46.5 32.6 歸屬母公司凈利潤（%）25.2 75.6 102.1 47.2 33.9 獲利獲利能力能力 毛利率（%）24.2 25.1 24.3 24.5 24.7 現金現金流量流量表表（百萬元）凈利率（%）10.5 10.6 10.9 11.0 11.5 會計年度會計年度 2021A 2022A 2023E 2024E 202

13、5E ROE（%）8.9 11.6 19.2 22.2 23.1 經營活動現金流經營活動現金流 14-89 89 431 627 ROIC（%）7.7 9.2 10.6 12.2 13.7 凈利潤 84 148 299 440 589 償債償債能力能力 折舊攤銷 48 58 92 139 178 資產負債率（%）47.3 58.7 70.8 71.3 69.3 財務費用 8 11 63 98 119 凈負債比率（%）6.8 27.3 65.0 65.2 46.0 投資損失-3 2 0-1-1 流動比率 1.2 1.0 1.0 1.0 1.0 營運資金變動-142-372-364-246-259

14、 速動比率 0.8 0.5 0.6 0.6 0.6 其他經營現金流 20 65 0 0 0 營運能力營運能力 投資活動投資活動現金流現金流-211-327-676-592-366 總資產周轉率 0.5 0.6 0.6 0.7 0.7 資本支出 215 327 585 453 188 應收賬款周轉率 2.4 2.5 2.6 2.6 2.6 長期投資 0 0 0 0 0 應付賬款周轉率 1.4 1.4 1.4 1.4 1.4 其他投資現金流 4 0-92-139-178 每股指標（元）每股指標（元）籌資籌資活動現金流活動現金流-30 416-86-27-157 每股收益（最新攤?。?.30 0.5

15、3 1.07 1.58 2.11 短期借款 5 330-110 37-12 每股經營現金流（最新攤?。?.05-0.32 0.32 1.55 2.25 長期借款 25-15 86 41-12 每股凈資產（最新攤?。?.40 4.57 5.59 7.10 9.13 普通股增加 0 13 124 0 0 估值估值比率比率 資本公積增加 0 185-124 0 0 P/E 93.8 53.4 26.4 18.0 13.4 其他籌資現金流-60-96-62-104-133 P/B 8.3 6.2 5.1 4.0 3.1 現金凈增加額現金凈增加額-230 1-673-187 104 EV/EBITDA

16、55.0 32.7 18.6 12.7 9.7 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2023 年 12 月 20 日收盤價 xX8YcXcZ9XfYoMmMqRpRqQ9PaObRsQrRpNtQkPoPsQjMsQtOaQoOyRwMmQsOwMmPvN 2023 年 12 月 22 日 P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 一、輕量化賽道新星，業績高增可期.5 二沖焊件單車價值超萬元，一體化加速行業變革.8 2.1 汽車制造工藝多，沖焊件單車價值超萬元.8 2.2 沖焊件品類多、資產較重，行業格局分散.11 2.3 集成化大勢所趨，一體化加

17、速行業變革.13 三沖壓業務量價齊升，一體化壓鑄進展順利.17 3.1 積極布局白車身業務，ASP 持續提升.17 3.2 工藝布局逐漸完善，深度合作優質車企.22 3.3 在手訂單充足，產能穩步擴張.25 四、盈利預測與估值.27 風險提示.29 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：公司發展歷程.5 圖表 2：公司主要產品.5 圖表 3：公司股權結構.6 圖表 4：收入分業務結構.6 圖表 5：收入分區域結構.6 圖表 6：營收增長提速（億元，%）.7 圖表 7：歷年凈利潤（億元，%）.7 圖表 8：毛利率和凈利率情況（%）.7 圖表 9：公司管理費用率下降明顯（%）.7 圖表 10：汽車制造工藝對

18、比.8 圖表 11：沖壓件應用廣泛.8 圖表 12：沖壓零部件生產工藝流程圖.8 圖表 13：普通沖壓件工藝流程相對較短.9 圖表 14：熱沖壓流程長，工藝復雜.9 圖表 15：冷/熱沖壓工序對比.9 圖表 16：熱沖壓已可應用至各個防撞部位.10 圖表 17：熱沖壓主要應用.10 圖表 18：熱沖壓在歐美應用廣泛，國內起步較晚.10 圖表 19：焊接工藝對比.11 圖表 20：行業主要參與者業務概況及經營指標（2021 年）.12 圖表 21：沖壓行業標的毛利率對比.12 圖表 22：沖壓行業標的凈利率對比.12 圖表 23：自主及新能源車銷量份額提升明顯（萬輛，%）.13 圖表 24：20

19、20 年起內資供應商營收高速增長.13 圖表 25：2022 至今，相關企業融資計劃.13 圖表 26：下車身沖焊件.14 圖表 27：上車身沖焊件（集成化為主）.14 圖表 28：特斯拉模塊化生產流程構想.14 圖表 29：特斯拉推動模塊化生產.14 圖表 30：頭部車企積極推動一體化壓鑄更新.15 圖表 31：一體化壓鑄行業梳理.15 圖表 32：汽車鋼材/鋁材用量測算（kg）.16 圖表 33：沖焊結構件行業空間測算.16 2023 年 12 月 22 日 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 34：2022 年沖壓零部件貢獻公司 82%的營收（億元，%）.17

20、 圖表 35：2022 年沖壓零部件營收高增（億元，%）.17 圖表 36：沖壓零部件主要產品涉及多種工藝.17 圖表 37：公司主要零部件產品.18 圖表 38：公司部分產品市場占有率.18 圖表 39：公司的白車身產品.19 圖表 40：后側圍內板總成及地板示意圖.19 圖表 41：前縱梁總成及防撞梁示意圖.19 圖表 42：公司面向整車廠商的車身模塊化典型產品市場占有率.20 圖表 43：2022 年沖壓零部件營收高增（億元，%）.20 圖表 44：沖壓零部件量價齊升（萬件，元/件）.20 圖表 45：可轉債項目單價提升顯著.21 圖表 46：注塑組件產品圖.21 圖表 47：公司自制模

21、具與外采模具的成本差異.22 圖表 48：募投完善工藝、產品、產能布局.22 圖表 49：Tier 1 及對應終端客戶.23 圖表 50：公司與整車廠開始合作年份.23 圖表 51：主機廠客戶占比逐漸增加.24 圖表 52：主機廠客戶銷量占比快速提升.24 圖表 53：老牌車企加速電動化轉型.24 圖表 54：理想 2021 年起銷量高增（萬輛）.24 圖表 55：問界理想月度銷量（輛）.24 圖表 56：多地布局，就近配套.25 圖表 57：車身模塊化產品在手訂單飽滿（億元）.25 圖表 58：產能利用率處于較高水平.25 圖表 59：公司各地子公司擴產項目及投產時間.26 圖表 60：盈利

22、預測分拆表.28 圖表 61：可比公司估值.28 2023 年 12 月 22 日 P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 一一、輕量化賽道新星輕量化賽道新星，業績高增可期業績高增可期 江蘇博俊工業科技股份有限公司（簡稱：博俊科技）成立于 2011 年 3 月，于 2021 年在創業板上市。公司主要從事汽車沖壓業務，產品覆蓋框架類、傳動類及車身模塊化產品，同時具備自產相關模具的能力。2018 年起，公司積極拓展車身模塊化業務，陸續開發了側圍，后側圍內板，地板，前縱梁總成及防撞梁，儀表臺骨架等模塊化產品。公司早期和 Tier 1 合作較多，終端配套大眾、福特、通用、上汽、東風神

23、龍、吉利、長城等。2019 年起，公司逐漸開始直供主機廠，產品單價也不斷提升。圖表 1：公司發展歷程 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 圖表 2：公司主要產品 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 截止 2023H1，公司董事長伍亞林與伍阿鳳為夫妻關系，為一致行動人，直接和間接持股約 62.16%、10.91%。公司下設重慶博俊、成都博俊、常州博俊等 7 家控股子公司，全面助力公司全國各地業務發展。2004201720172022201120202021成立博俊模具、博俊部件公司成立重慶博俊成立成都博俊成立新增大客戶凱毅德公司于深交所創業板上市，新增大客戶吉利、長安新增大客戶理想、賽力

24、斯20142017昆山工廠獲得新資質認證公司新增注塑業務 2023 年 12 月 22 日 P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 3：公司股權結構 資料來源：Wind，iFind 金融終端，博俊科技公告，國盛證券研究所 2022 年年沖壓收入貢獻超沖壓收入貢獻超 80%，主做國內市場主做國內市場。2022 年，沖壓業務收入貢獻超 80%，公司以國內客戶為主，海外業務收入占比不到 10%。圖表 4：收入分業務結構 圖表 5：收入分區域結構 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 產能釋放產能釋放+客戶放量，收入增長提速?？蛻舴帕?，收入增長

25、提速。2014-2020 年，公司收入從 2.9 億元增長至 5.5億元，復合增速 11.2%；凈利潤從 0.16 億增長至 0.67 億元，復合增速 27.0%。2021-2022 年，受益產能釋放以及核心客戶高增長，公司規?？焖贁U張。2022 年，公司實現營業收入 13.91 億元，同比增長 72.7%，歸母凈利潤 1.48 億元，同比增長75.6%。2023 前三季度，公司實現營收 17.01 億元，同比增長超 100%，凈利潤 1.82億元，同比增長 125%。沖壓業務83%注塑業務7%商品模業務0%其他業務10%中國大陸84%國外6%其他業務（地區）10%2023 年 12 月 22

26、 日 P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 6：營收增長提速（億元，%）圖表 7：歷年凈利潤（億元，%）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 毛利率歷經波動，未來有望穩步向上。毛利率歷經波動，未來有望穩步向上。2014-2016 年，受到產品結構調整疊加鋼材降價影響，公司毛利率從 19.7%提升至 35.6%。2017-2021 年，由于原材料成本上漲、年降、產品結構等因素影響，毛利率呈現下行。2022 年起，隨著原材料成本改善，新產能爬坡，毛利率有所提升。管理上公司緊抓降本增效，2017 年聘請咨詢公司，主要服務包括優化公司績效考核

27、管理體系等。2018 年起，公司精簡管理人員崗位，嚴格控制各項費用支出，管理費用率下降明顯。到 2023 年前三季度，公司毛利率達 24.16%，凈利率 10.68%，隨著新項目的持續量產，公司盈利能力仍有提升的空間。圖表 8：毛利率和凈利率情況（%）圖表 9：公司管理費用率下降明顯（%）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 0%20%40%60%80%100%120%024681012141618收入（億元）收入YOY-50%0%50%100%150%200%250%00.20.40.60.811.21.41.61.82凈利潤（億元）利潤YOY0%5%10%

28、15%20%25%30%35%40%毛利率(%)凈利率(%)0%2%4%6%8%10%12%銷售費用率管理費用率財務費用率 2023 年 12 月 22 日 P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 二沖焊件單車價值超萬元，一體化加速行業變革二沖焊件單車價值超萬元，一體化加速行業變革 2.1 汽車制造工藝多，沖焊件單車價值超萬元汽車制造工藝多，沖焊件單車價值超萬元 汽車制造可用工藝多，汽車制造可用工藝多，整車沖壓件單車價值超萬元。整車沖壓件單車價值超萬元。汽車制造工藝包括沖壓、鑄造、鍛壓、擠壓等。沖壓沖壓生產效率高、產品強度接近鍛壓，多用車身結構件、防撞件等部位；鑄造鑄造可一次

29、成型，使用鋁合金輕量化效果好；鍛壓鍛壓產品強度高，多應用于底盤和懸架系統；擠壓擠壓生產產品尺寸精度高，多用于電池包、車身結構件等部位。圖表 10：汽車制造工藝對比 工藝名稱工藝名稱 工序工序概況概況 優劣優劣 應用領域應用領域及產品及產品 沖壓 冷沖壓 分離工序、成型工序；在室溫下進行加工。優點：優點：生產效率高，材料利用率高。缺點：缺點：模具成本高，不適合小批量生產。四門兩蓋。熱沖壓 加熱、沖壓、保壓和冷卻。優點：優點：材料強度高，輕量化效果好 缺點缺點：生產節拍慢，廢品率高，設備投資較高。車門防撞梁、柱內板、地板中央通道、車身縱梁和橫梁、門檻、保險杠等安全防撞件。鑄造 將熔化的金屬澆灌入鑄

30、型空腔中，冷卻凝固。優點：優點：鋁液流速快，生產效率高。氣缸體、變速器箱體、轉向器殼體、各種支架等。鍛壓 利用鍛壓機械對金屬坯料施加壓力，使其產生塑性變形。缺點缺點：鑄件容易產生細小的氣孔和縮松，影響強度與使用壽命。底盤&懸架系統、熱管理系統閥板等。擠壓 利用鍛壓機械對金屬坯料施加壓力，使其產生塑性變形。優點優點：產品強度高產品強度高于鑄造與擠壓。底盤&懸架系統、熱管理系統閥板等。資料來源：AI 汽車網，AMEE 底盤制造工程展覽會，國盛證券研究所 目前沖壓件應用最為廣泛目前沖壓件應用最為廣泛，制造一輛普通轎車大約需要 1500 個沖壓件，1000-1500 套沖壓模具，包括車身覆蓋件、車身結

31、構件、電池盒、座椅系統、底盤系統及其他中小件，傳統制造模式下，沖焊件的單車價值量在傳統制造模式下，沖焊件的單車價值量在 1 萬元以上。萬元以上。圖表 11：沖壓件應用廣泛 圖表 12：沖壓零部件生產工藝流程圖 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 資料來源：多利科技公告，國盛證券研究所 2023 年 12 月 22 日 P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 沖壓工藝包括成型和焊接兩個環節，成型工藝按加工溫度可分為冷沖壓和熱沖壓，冷沖冷沖壓壓目前是主流目前是主流。冷沖壓是在常溫下冷沖壓是在常溫下，利用沖壓模在壓力機上對板料或熱料施加壓力，使其產生變形或分離從而獲得所需形狀和

32、尺寸的零件。生產效率高、操作簡單、易于機械化和自動化，用普通壓力機進行沖壓加工，每分鐘可達幾十件，用高速壓力機生產，每分鐘可達數百件或千件以上。冷沖壓產品尺寸穩定，精準度高、重量輕、剛度好、高效低耗、操作簡單、易于實現自動化。圖表 13：普通沖壓件工藝流程相對較短 圖表 14：熱沖壓流程長，工藝復雜 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 資料來源：AI 汽車網，國盛證券研究所 熱沖壓熱沖壓增加增加加熱、保壓、淬火等流程，工藝較為復雜加熱、保壓、淬火等流程，工藝較為復雜，但產品強度更高，有助于實現，但產品強度更高，有助于實現輕量化輕量化。熱沖壓工藝是將初始強度為 500600MPa 的高強度板

33、加熱到 880950，然后送入內部帶有冷卻系統的模具內沖壓成形，并處于保壓狀態，以 20300/s 的冷卻速度快速淬火冷卻，零件強度大幅提高，可以生產出強度高達 1500MPa 沖壓件，強度提高了 250%以上，回彈力比冷沖壓減少 90%以上，且使用超高強度鋼熱沖壓件可使板材的厚度減少 30%。熱沖壓熱沖壓成型后機械性能高，輕量化效果好，但工藝較為復雜，生產節拍慢。圖表 15：冷/熱沖壓工序對比 工藝名稱工藝名稱 工序工序 沖壓材料沖壓材料 主要設備主要設備 優缺點優缺點 應用領域應用領域 冷沖壓冷沖壓 分離工序、成型工序；在室溫下進行加工。鋼、不 可 熱處 理 強 化 型鋁合金。開式機械壓力

34、機、曲柄壓力機、雙動拉深壓力機、摩擦壓 力 機、液 壓 機等。優點：優點：生產效率高，材料利用率高。缺點：缺點：模具成本高，不適合小批量生產。四門兩蓋。熱沖壓熱沖壓 加熱、沖壓、保壓和冷卻。高 強 度 鋼、可 熱 處 理 強化 型 鋁 合金。加熱爐、熱成形壓機、熱 沖壓 模 具等。優點：優點：材料強度高，輕量化效果好。缺點缺點：生產節拍慢，廢品率高，設備投資較高。防撞梁、柱內板、地板中央通道、車身縱梁和橫梁、門檻、保險杠等。資料來源：AI 汽車網，國盛證券研究所 順應輕量化需求，熱沖壓應用在增加。順應輕量化需求，熱沖壓應用在增加。隨著行業對汽車結構件的強度、輕量化提出更高的要求，熱沖壓的應用領

35、域也在逐漸增加。熱沖壓技術主要應用于強度要求高的車身結構件的生產，如車門防撞梁、柱內板、地板中央通道、車身縱梁和橫梁、門檻、保險杠等安全防撞件，能有效提高整車的安全碰撞試驗等級。2023 年 12 月 22 日 P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 16：熱沖壓已可應用至各個防撞部位 圖表 17：熱沖壓主要應用 資料來源：寶鋼集團，國盛證券研究所 資料來源：寶鋼集團，國盛證券研究所 目前熱沖壓技術已在歐美得到廣泛應用，本特勒、海斯坦普、卡斯馬等公司是熱沖壓零件主要供應商。國內方面，國內方面，與歐美相比起步較晚，隨著國家在汽車正碰、側碰、排放方面的法規相繼推出，熱沖壓

36、技術開始快速發展，寶鋼集團、凌云工業、賽科利、等內資公司率先布局了熱沖壓產線。圖表 18：熱沖壓在歐美應用廣泛，國內起步較晚 資料來源：寶鋼集團，國盛證券研究所 焊接焊接工序涉及多種材料銜接，工藝類型多，是沖焊件的難點。工序涉及多種材料銜接，工藝類型多，是沖焊件的難點。成型材料的厚度斷面不一，薄板和厚板、薄板和薄板、底板和橫梁、水冷板跟橫梁之間都有較大的厚度差異，焊接工藝難度及要求較高。焊接能力也是行業主要壁壘之一，要求沖焊件供應商焊接工藝齊全，包括鋼鋁焊接、鋼材焊接、鋁材焊接等，尤其電池，密封要求高，需要激光焊、攪拌摩擦焊等技術儲備。2023 年 12 月 22 日 P.11 請仔細閱讀本報

37、告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 19：焊接工藝對比 焊接工藝焊接工藝 適用材料適用材料 優優缺點缺點 應用應用 電阻點焊 鋼 材、鋼鋁混接 優點優點：高效率、低成本、高穩定性和靈活性、操作簡便、易于實現自動化；缺點缺點：易產生較厚 IMC、電極壽命較短、成本較高。用于車身底板、側圍、車架等部位。冷 金 屬 過 渡 焊（CMT）鋁 材、鋼材 優點優點：熱輸入量低、焊接穩定、引弧可靠且過程中無飛濺、間隙容忍性好、對工件不敏感。缺點缺點：焊接過程中煙塵大、表面不美觀、易產生氣孔。攪拌摩擦焊（FSW）鋁材 優點優點：適應性強、不需要預處理、節能環保、力學性能好；缺點缺點：板件需要剛性固定、攪

38、拌頭需要定期更換等。用于汽車輪轂、底盤焊接、發動機支架安裝等。激光焊 鋁 材、鋼鋁混接 優點優點：可控性高、連接形式靈活、可進行非接觸加工、加工速度快、能加工復雜零件；缺點缺點：價格昂貴、接頭處易產生氣孔、裂紋。車頂激光焊、后蓋激光焊、坯板的拼板焊。熱 熔 自 攻 螺 釘（FDS）鋁 材、鋼鋁混接 優點優點：精度更強、可用于異種材料連接。缺點缺點：設備成本高、連接時需高強度剛性支撐、操作時間長。自沖鉚接（SPR）鋁 材、鋼鋁混接 優點優點：對板材種類適應性強、接頭機械強度高、模具壽命長、操作簡單。缺點缺點：成本較高、無法進行低塑性和低延展性板材鏈接。用于底盤件、覆蓋件、座椅以及內飾件之間的鏈接

39、。資料來源：AI 汽車網，材料導報，國盛證券研究所 2.2 沖焊件品類多、資產較重，行業格局分散沖焊件品類多、資產較重，行業格局分散 沖沖焊件品類多、焊件品類多、資產重資產重，行業格局相對分散，行業格局相對分散。本特勒、麥格納、海斯坦普及利優比等外資巨頭全面儲備鍛造、沖壓、擠出、壓鑄等工藝，產品覆蓋車身結構件、底盤、電池盒、座椅系統等，深度合作福特、大眾、寶馬、通用等龍頭車企，工廠全球布局，業務體量大，收入規模在百億元級別，市場份額領先。國內企業里，上海匯眾屬華域控股，深度合作上汽系，收入規模不小。多利科技等國內自主企業，受益新能源行業增長紅利，陸續拿到不少新訂單，規模逐漸擴張。2023 年

40、12 月 22 日 P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 20：行業主要參與者業務概況及經營指標（2021 年）公司公司 相關業務概況相關業務概況 汽 車 業 務 收 入（億汽 車 業 務 收 入（億元）元）汽車業務毛利率汽車業務毛利率 本特勒本特勒 總部奧地利，業務覆蓋汽車底盤、車身結構件，擁有熱鍛、冷鍛、金屬接合和組裝加工等多種工藝，合作福特、豐田、大眾、寶馬、通用等。62.3 億歐元/麥格納麥格納 總部北美，業務覆蓋車身底盤及外飾件系統，工藝包括沖壓、鍛造、壓鑄，配套寶馬、戴姆勒、通用、福特、大眾等。362.4 億美元 14.2%海斯坦普海斯坦普 總部西班牙，

41、業務包括白車身、底盤零部件，配套奧迪、寶馬、福特、戴姆勒、通用等。80.9 億歐元/利優比利優比 總部日本，業務包括后底板、副車架、減震塔等，合作日系。109.8 9.33%上上海海匯眾匯眾 華域控股，產品包括副車架、前懸掛總成、前輪制動角總成、后橋總成、底盤系統等，配套上汽大眾、上汽通用、特斯拉、小鵬等。152.92/多利科技多利科技 前縱梁、后縱梁、水箱板總成、集氣箱下板總成、天窗加強板總成等，配套上汽大眾、上汽乘用車、特斯拉、理想等。27.72 24.65%博俊科技博俊科技 轉向管柱、排氣管件等，配套理想、吉利、耐世特等。7.33 18.09%無錫振華無錫振華 白車身結構件，配套上汽大眾

42、、上汽通用、上汽乘用車等。14.75 10.32%華達科技華達科技 白車身結構件、電池托盤，配套本田、大眾、豐田、日產等。36.61 14.70%祥鑫科技祥鑫科技 車身結構件、電池箱等，配套廣汽、蔚來、比亞迪、小鵬汽車、寧德時代等。16.08 16.44%資料來源：各公司公告，Marklines，Wind，國盛證券研究所 海外巨頭海外巨頭公司起步較早，冷/熱沖壓、鑄造、鍛造、擠壓等多種技術布局完善。經過幾十年的發展，海外巨頭與各頭部車企深度合作，積累了豐富的設計及生產經驗，產品成熟、工藝穩定、生產效率高。海外巨頭在國內積極布局生產線，并與內資零部件公司或主機廠建立合資公司，主要客戶為合資車企，

43、在國內市場份額較高。國內各公司國內各公司業務及產品結構、工藝儲備進度及客戶結構均有不同，盈利能力差異較大。無錫振華、華達科技、上汽匯眾等客戶以合資為主，多利科技、博俊科技、祥鑫科技等自主及新勢力客戶占比較高。對于沖壓公司來說，原材料中鋼、鋁占總成本比例較高，價格上漲對公司盈利影響較大。2019-2021 年，大宗價格上漲較多，行業公司盈利受到較大的影響；2021Q2 起，隨著原材料價格下行，行業公司盈利能力逐漸向好。圖表 21：沖壓行業標的毛利率對比 圖表 22：沖壓行業標的凈利率對比 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 10%15%20%25%30%35%

44、201820192020202120222023Q3銘利達博俊科技無錫振華多利科技0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%201820192020202120222023Q3銘利達博俊科技無錫振華多利科技 2023 年 12 月 22 日 P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 新能源車滲透率快速提升，帶來增量配套需求。新能源車滲透率快速提升，帶來增量配套需求。2018-2022 年，新能源銷量由 101.9 萬輛增長至 648.1 萬輛，復合增速 58.8%。隨著特斯拉及新勢力切入新能源市場，車型迭代顯著加快，比亞迪、吉利、長城、長安等自主車企車型周期也在加快，

45、各主機廠對項目反饋速度及成本控制需求較高。內資沖壓件供應商經過多年積累，已進入合資車企供應體系，能力獲得合資車企背書，同時體系相對精簡，響應速度較快，自主客戶拓展順利，受益新能源行業增長紅利，陸續拿到不少新訂單，規模逐漸擴張，產能利用率處于較高水平。各家供應商陸續發布融資方案，在各地新建產線及布局沖壓設備以滿足高速增長的訂單需求。圖表 23：自主及新能源車銷量份額提升明顯（萬輛，%）圖表 24：2020 年起內資供應商營收高速增長 資料來源：乘聯會，Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 圖表 25：2022 至今，相關企業融資計劃 公司公司 融資情況融資情況 融資投入方

46、向融資投入方向 銘利達 2022 IPO 融 11.4 億元，擬可轉債融 9.8 億 各地產能擴張。祥鑫科技 2022 擬定增融 17.7 億元 在東莞、廣州、常熟、宜賓等地擴張儲能、光伏逆變器、動力電池箱體、車身結構件相關產能。多利科技 2022 IPO 21.9 億元 汽車沖壓件產能擴張、沖壓生產線技改。博俊科技 2023 年發轉債 5 億元 零部件及模具產能擴張。資料來源：Wind，各公司公告，國盛證券研究所 2.3 集成化大勢所趨，一體化加速行業變革集成化大勢所趨，一體化加速行業變革 車身零部件向集成化發展是大趨勢，訂單集中度有望持續提高。車身零部件向集成化發展是大趨勢，訂單集中度有望

47、持續提高。上下車身的不同路徑取決于各個部位對強度和材料的要求不同。上車身沖焊件上車身沖焊件以集成化為主，發包逐漸向總成發展，行業格局有集中趨勢。A 柱邊梁總成、門窗框總成等安全防撞件對強度要求高，隨著國家在汽車正碰、側碰、排放方面的法規相繼推出，一般使用高強度鋼/鋁及沖壓工藝。沖壓總成件由零部件焊接而成，焊接工序涉及多種材料銜接，工藝類型多、生產流程長，是沖焊件的難點。傳統車企積累了多年造車經驗，生產工藝儲備齊全。新勢力車企造車經驗較少，部分選擇代工模式，在零部件采購上對總成的需求更多，快速實現車輛生產及交付。隨著新能源行業發展，車型周期縮短以及車型迭代加快，沖壓件總成需求提升。0%20%40

48、%60%80%100%120%140%160%180%200%020040060080010001200201820192020202120222023Q3自主品牌銷量（萬輛）新能源車銷量（萬輛）自主滲透率新能源滲透率-20%0%20%40%60%80%100%120%201820192020202120222023Q3銘利達博俊科技無錫振華多利科技 2023 年 12 月 22 日 P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 26：下車身沖焊件 圖表 27：上車身沖焊件（集成化為主）資料來源：多利科技公告，國盛證券研究所 資料來源：多利科技公告，國盛證券研究所 下車身沖

49、焊件有望推進一體化壓鑄下車身沖焊件有望推進一體化壓鑄。下車身零部件多，對強度要求相對較低，一體化壓鑄能減少大量焊接工序、減少焊接點、實現車身輕量化，增加續航里程。傳統生產模式下，車身零件多、生產流程長，生產效率較低。2020 年，特斯拉在 Model Y 后底板上采用一體化壓鑄技術，將 70 個零件合成 1-2 個鑄造零件，并計劃應用 CTC 結構化電池方案，2-3 個大型壓鑄件替換由 370 個零件組成的整個下車體總成，進一步減重 10%，增加 14%續航里程，同時省去后續的焊接流程，提升生產效率。到 2022Q1，特斯拉將一體化壓鑄拓展至前底板，前后底板合計將 171 個零件減少至 2 個

50、，焊接點減少超1600 個。根據特斯拉早前申請的壓鑄機專利顯示，未來車身將由 5 塊壓鑄件組成、底盤由 3 塊壓鑄件組成，一輛車僅 8 塊構件。圖表 28：特斯拉模塊化生產流程構想 圖表 29：特斯拉推動模塊化生產 資料來源：特斯拉投資者日，國盛證券研究所 資料來源：特斯拉投資者日，搜狐汽車，國盛證券研究所 各車企積極跟進各車企積極跟進，陸續進入量產期。，陸續進入量產期。特斯拉通過一體式壓鑄，革新整車前后防碰撞結構系統的設計，對整個車身的結構設計進一步集成和簡化，未來競爭優勢明顯。目前除了特斯拉之外，各頭部新能源車企陸續加入推進白車身的一體化壓鑄，行業趨勢明確。2023 年 12 月 22 日

51、 P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 30：頭部車企積極推動一體化壓鑄更新 車企車企 進度進度 自研自研/供應商供應商 特斯拉 后底板，model Y 已于 2020 年已量產，前倉預計在奧斯汀 model Y 量產。自研 蔚來 ET5 一體化壓鑄后地板，新車身重量減小 30%，增加 7 升的后備箱空間。文燦股份 小鵬 將在 2023 年推出兩個全新車型平臺及其首款車型，分別是 C 級車平臺和 B 級車平臺，新平臺會使用超大型一體化壓鑄車身。廣東鴻圖 長安 發布車身一體化壓鑄能力建設項目環評招標，形成一體式前艙、后地板年產 28 萬套的生產能力。自研 上汽 純電專

52、屬系統化平臺“星云”，一體化壓鑄技術已經進入立項階段。未披露 長城 采購 8000T 壓鑄島，部署集成式車身結構件的研發和生產。自研/力勁、寧波賽維達、隆達鋁業 一汽 與伊之密簽訂協議，聯合研發 9000 噸大型壓鑄機。自研/伊之密 高合 使用 7200 噸壓鑄機壓鑄的車身后艙已量產下線。拓普集團 吉利 極氪 009 量產一體化后車身。力勁、慧金新材料 沃爾沃 將投資 100 億瑞典克朗升級 Torslanda，引入大型鋁制部件的一體化鑄造工藝。布勒 資料來源：各公司公告，特斯拉官網，Marklines，Wind，壓鑄周刊，智車派，同花順財經，上觀，電動汽車觀察家，鋁加工，力勁集團公眾號，搜狐

53、汽車，布勒中國，國盛證券研究所 目前：后地板：后地板：各車企均已在旗艦車型中量產/試制完成，2023 年起行業迎來量產期。前艙：前艙：小鵬“扶搖”架構采用國內目前唯一量產的前后一體式鋁壓鑄車身，大部分車企仍在試產階段。托盤：托盤：仍在研發過程中，其中混動托盤體積較小，預計量產進度快于純電托盤。圖表 31：一體化壓鑄行業梳理 資料來源：搜狐汽車，國盛證券研究所 2023 年 12 月 22 日 P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 中短期維度，預計仍將多種技術路線并存：中短期維度，預計仍將多種技術路線并存：一體化壓鑄目前受制于大噸位壓鑄機供應、免熱材料的研發等因素，產業的良

54、品率、生產銷量的提升仍需要時間。因此在中短期維度下，我們預計仍將多種技術路線并存，包括冷沖壓成型、熱沖壓成型、壓鑄成型、鍛造成型等。輕量化帶動汽車用鋁提升，熱沖壓應用增多。輕量化帶動汽車用鋁提升，熱沖壓應用增多。隨著新能源車市場快速發展，行業對汽車輕量化的需求越來越高，汽車鋁材用量及滲透率隨之提升，整體鋁滲透率由 36%提升至 62%。車身結構件方面，到 2025 年，鋁材用量有望從 2018 年的 9.9kg 提升至92.5kg，鋁材滲透率由 8%提升至 55%。順應輕量化趨勢，未來前中后地板部分轉向一體化壓鑄的背景下，預計 2025 年行業空間 2163 億元，CAGR-3%；其中熱沖壓件

55、空間 567 億元，CAGR+8%。圖表 32：汽車鋼材/鋁材用量測算（kg）項目項目 2018 2025E 鋼材用量鋼材用量 鋁材用量鋁材用量 鋁滲透率鋁滲透率 鋼材用量鋼材用量 鋁材用量鋁材用量 鋁滲透率鋁滲透率 底盤和懸架 87.8 11.6 26%105.1 39.5 50%輪轂和剎車系統 33.7 24.6 66%5.0 44.7 96%電池系統-42.2 100%-53.3 100%傳動系統 13.4 9.8 66%3.5 17.4 93%熱交換系統 3.3 11.1 90%1.7 14.9 96%車身結構 302.9 9.9 8%201.4 92.5 55%車身開閉件 156.1

56、 8.0 12%159.4 23.3 28%碰撞管理系統 9.5 6.9 66%10.2 9.4 71%其他部件 0.9 4.4 93%0.5 5.8 97%合計合計 607.6 128.5 36%486.7 300.8 62%資料來源：Wind，Mysteel，熱沖壓，車德鋼，多利科技公告，沖壓幫，Assessment of Aluminium Usage in Chinas Automobile Industry 20162030，國盛證券研究所 圖表 33：沖焊結構件行業空間測算 項目項目 單位單位 2018 2025E CAGR 乘用車銷量 萬輛 2367 2500 1%鋼材用量 kg

57、 556 416 -4%其中：冷沖壓 kg 495 319 -6%熱沖壓 kg 61 97 7%加工費 元/kg 20.4 20.8 -其中：冷沖壓 元/kg 20.0 20.0 -熱沖壓 元/kg 23.4 23.4 -行業空間 億元 2683 2163 -3%其中：冷沖壓 億元 2344 1595 -5%熱沖壓 億元 339 567 8%資料來源：Wind，Mysteel，熱沖壓，車德鋼，多利科技公告，沖壓幫，Assessment of Aluminium Usage in Chinas Automobile Industry 20162030，國盛證券研究所 2023 年 12 月 22

58、 日 P.17 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 三三沖壓業務量價齊升，一體化壓鑄沖壓業務量價齊升，一體化壓鑄進展順利進展順利 3.1 積極布局白車身業務積極布局白車身業務，ASP 持續提升持續提升 公司業務包括沖壓、注塑及商品模，其中沖壓是公司主業，2016-2022 年，公司沖壓業務收入從 3.68 億元增長至 11.46，復合增速 20.84%。2020-20222 年，受益電動化和新客戶放量，收入增長強勢提速。圖表 34：2022 年沖壓零部件貢獻公司 82%的營收（億元，%）圖表 35：2022 年沖壓零部件營收高增（億元，%）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料

59、來源：Wind，國盛證券研究所 公司沖壓零部件主要包括框架、傳動等品類，涉及多種工藝，使用場景較多，業務同時覆蓋面向 Tier 1 的精密零部件產品和面向整車廠的車身模塊化零部件產品，并具備相應的模具制造能力。圖表 36：沖壓零部件主要產品涉及多種工藝 產品大類產品大類 應用范圍應用范圍 典型產品典型產品 用途工藝用途工藝 傳動類 轉向系統 轉向管柱、支架、鎖套、電控蓋 用于保護和固定轉向軸，保護司機安全，主要工藝包括沖壓、焊接、車削、鉚接、表面處理等。動力系統 發動機部件、離合器部件、減震器部件、渦輪增壓器部件、新能源汽車電池支架 用于氣缸、控制閥、油泵、排放等機構中。主要工藝包括沖壓、鉚接

60、、平面磨、表面處理等?？蚣茴?車門系統 門鎖底板、玻璃升降器、較鏈、鎖鉤 用于汽車側門鎖及前后蓋鎖。主要工藝包括沖壓、鉚接、表面處理等。天窗系統 框架、導軌 用于天窗的固定和運動。主要工藝包括沖壓、表面處理、注塑、鉚接、裝配等。電子系統 音響框架、顯示器框架、雷達支架 汽車主動安全的重要部分，用于觀測汽車行駛時前方的路況及車輛，支架起到固定及調節作用，此外還包括信息交流裝置設備的框架及固定裝置。其他類 內飾系統 手制部件、排檔部件、腳踏部件、飾件 主要為手制等部件，通過鋼絲校線連接到后制動蹄上以對車輛進行制動。排氣系統 排氣外殼、端錐、排氣筒 確保排氣功能的運轉、固定和美觀。主要工藝包括沖壓、

61、焊接、鉚接、表面處理等。其他 車燈部件、管路部件、電子秤部件 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 93%89%87%74%76%77%82%0%0%4%19%18%13%7%4%9%6%2%1%1%0%3%3%4%4%5%8%10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2016201720182019202020212022其他業務商品模業務注塑業務沖壓業務-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%024681012142016201720182019202020212022沖壓業務營收（億元）沖壓業務同比%2023 年 12 月

62、 22 日 P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 公司零部件產品可應用至天窗系統、座椅系統、內外飾系統、門系統、電子系統、動力系統、轉向系統燈，其中轉向調節支架、轉向主柱護管、汽車電子系統、門鎖基板、天窗機械組等產品在國內的市場份額較高。圖表 37：公司主要零部件產品 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 圖表 38：公司部分產品市場占有率 產品市場分額產品市場分額 2020 2021 2022 轉向調節支架 15.29%16.65%17.60%轉向管柱護管 8.85%11.20%14.79%汽車電子系統 3.37%5.09%6.67%門鎖基板 13.21%14.41%

63、18.75%天窗機械組 10.58%9.42%8.23%資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 車身模塊化業務車身模塊化業務進展順利進展順利，逐步切入逐步切入 tier 1 領域。領域。2019 年下半年起，子公司重慶博俊順利投產，重慶博俊主要生產汽車零部件總成件，目前已相繼成功開發了側圍，后側圍內板，地板，前縱梁總成及防撞梁，儀表臺骨架等模塊化產品，公司逐步切入汽車零部件一級供應商領域。2023 年 12 月 22 日 P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 39：公司的白車身產品 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 圖表 40：后側圍內板總成及地板示意圖 圖表

64、 41：前縱梁總成及防撞梁示意圖 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 總成項目不斷拓展，市占率逐漸提升?？偝身椖坎粩嗤卣?，市占率逐漸提升。目前已向整車廠供貨和已獲得訂單的車型包括比亞迪宋、宋 Plus、海豹、海獅等；吉利 SE1A、FE-5DB、PA2A、SD3A、吉利星越 L、XE08、CMA2.0、極氪等；長安 C673、C318、E12；賽力斯問界 M5、M7、M9；理想汽車 L9、L8、L7、W01；長城等。2023 年 12 月 22 日 P.20 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 42：公司面向整車廠商的車身模塊化典

65、型產品市場占有率 項目項目 典型零部件典型零部件 2020 2021 2022 模塊化產品銷量 縱梁后段總成 0.54 1.76 11.7 前圍板 4.58 13.12 車窗門框總成 18.52 54.33 側圍 B 柱加強板總成 11.52 側圍 A 柱下加強板總成 11.54 市場占有率 縱梁后段總成 0.01%0.04%0.25%前圍板 0.21%0.55%車窗門框總成 0.22%0.57%側圍 B 柱加強板總成 0.24%側圍 A 柱下加強板總成 0.24%資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 模塊化產品放量模塊化產品放量，ASP 逐年提高。逐年提高。2020 年以來，公司由 Tie

66、r2 供應商逐步向 Tier1 供應商角色拓展。白車身總成件需要結合沖壓、熱成型、焊接、激光焊接、注塑、裝配等工藝，單車價值量較高，隨著車身模塊化產品訂單的不斷增加，公司沖壓業務的 ASP逐年上升，規模實現快速擴張。圖表 43：2022 年沖壓零部件營收高增（億元，%）圖表 44：沖壓零部件量價齊升（萬件，元/件）資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0246810121420182019202020212022沖壓業務營收（億元）沖壓YoY0.01.02.03.04.05.06

67、.07.08.0020004000600080001000012000140001600018000200002020202120222023H1銷售數（萬件）單價（元）2023 年 12 月 22 日 P.21 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 45：可轉債項目單價提升顯著 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 注塑組件主要是將沖壓件預先放入注塑模具，一次性嵌件注塑固化成型。公司從 2017年開始生產銷售注塑產品，主要包括汽車天窗、門窗等系統的注塑組件，由于產品受客戶認可，公司深度合作偉巴斯特集團、科德集團、江蘇鐵錨集團等國內外汽車天窗、車窗機械組專業制造領域頭部供應

68、商，到 2019 年，注塑業務收入貢獻達 19.97%。圖表 46：注塑組件產品圖 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 公司公司可自制模具并能實現對外銷售?？勺灾颇＞卟⒛軐崿F對外銷售。模具的品質直接決定了生產加工出來零部件的精度、穩定性和耐用性。公司擁有一批專業的模具開發和設計人才，具備較強的模具自主開發能力。此外，公司配備了先進的模具加工及檢測設備。公司設計的精密模具在精度、表面粗糙度、制造周期、使用壽命等方面具有一定的競爭優勢。部分客戶出于自身生產需求，向公司定制并采購模具。公司商品模具的客戶除汽車零部件廠商外，還有大金空調、TCL、三星等家電廠商和三星、宮后等電子機械部件制造商。自制

69、模具有一定的成本優勢自制模具有一定的成本優勢，生產成本比采購價格低約 10 萬元。目前公司模具業務產能利用率相對較高，公司在重慶、成都、河北、常州均有布局模具生產基地，募投項目陸續投產，產能緊張情況有望得到緩解，模具自制率提升也有利于公司提升盈利能力。0%5%10%15%20%25%30%051015202530354045502019年2020年2021年2022年可轉債項目（2025投產）單位價格（元/件）單位成本（元/件）毛利率 2023 年 12 月 22 日 P.22 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 47：公司自制模具與外采模具的成本差異 自制模具自制模具 外

70、協采購模具外協采購模具 自制模具自制模具 外協采購模具外協采購模具 零部件名稱 左后側圍連接板 頂蓋后橫梁連接板加強板 左/右側圍 D 柱外板 側圍上邊梁加強板（右）模具制造工序 拉延、剪邊、沖孔、翻邊、整形、側剪邊、側沖孔 拉延、剪邊、沖孔、側剪邊、翻邊、整形、側沖孔 模具類型 鑄造模 鑄造模 鑄造模 鑄造模 供應商 博俊科技 重慶洪亞模具有限公司 博俊科技 重慶通達模具有限公司 模具成本/采購價格 52.80 萬元 63.66 萬元 83.20 萬元 93.31 萬元 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 3.2 工藝布局逐漸完善，工藝布局逐漸完善，深度合作優質車企深度合作優質車企 公司

71、自 2018 年開始布局輕量化領域，深耕沖壓領域，掌握冷、熱成型工藝。在高壓鑄鋁和一體化壓鑄領域，公司跟力勁集團合作，計劃采購 5 臺套 3500T-9000T 壓鑄單元。公司成熟運用數控切割、沖壓、激光焊接、嵌件注塑、組裝等多道關鍵工序的工藝技術，拓展車身模塊化業務，可滿足客戶對產品多方面的要求。隨著工藝、產品、產能布局的不斷完善，公司實現了客戶從 Tier 1 向整車廠、產品從零部件到模塊化、典型產品尺寸從小到大的全面切換。圖表 48：募投完善工藝、產品、產能布局 上市前上市前 IPO 可轉債可轉債 項目 汽車零部件、模具生產線建設項目。汽車零部件及模具 生 產 基 地 項目。常州博俊 5

72、000 萬套汽車零部件、1000 套 模 具 項目。汽車零部件產品擴建項目。技術 沖壓、焊接 輕量化、熱成型、拋 丸、沖 壓、焊接、激光切割。超大型一體化高壓壓鑄、高真空系 統、防 形 噴涂、溫控場控制管理、熱成像管理。輕 量 化、熱 成型、拋 丸、沖壓、焊接、激光切割。輕 量 化、熱 成型、拋 丸、沖壓、焊接、激光切割。典型產品尺寸（mm）200*100*50 1600*600*300 400*400*300 1600*600*300 1600*600*300 主要應用部位 轉向系統、天窗系統、動力系統、座椅系統、電子系統、內外飾系統、門系統。白車身 白車身、電驅、電池包。白車身 白車身 實

73、施主體 江蘇博俊 重慶博俊 成都博俊 常州博俊 常州博俊 目標客戶 Tier 1 整車廠：比亞迪、吉利、賽力斯、長安 汽 車、長 安 福特、濰柴汽車。整車廠：理想、合創、吉利、長安 福 特、賽 力斯。整車廠：理想、比亞迪、吉利、福特。整車廠：理想、合創、比亞迪、吉利、福特、極氪。資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 2023 年 12 月 22 日 P.23 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 從從 Tier 2 到到 Tier 1，深度合作理想等潛力車企深度合作理想等潛力車企。公司早期為汽車零部件二級供應商，主要客戶包括蒂森克虜伯、麥格納、福益、耐世特、凱毅德、德爾福、偉巴斯

74、特、科德等，對應終端主機廠主要為大眾、奧迪、通用、長城、吉利、上汽等。2019 年起，公司陸續和長安、吉利、賽力斯、理想達成直接合作，并供應車身模塊化產品。到 2022年，吉利、理想、賽力斯，吉利、理想、賽力斯已成已成公司前三大客戶，收入貢獻分別為 17.3%、14.7%及5.7%。圖表 49：Tier 1 及對應終端客戶 客戶客戶 合作開始年份合作開始年份 終端終端車企車企 蒂森克虜伯集團 2012 年 大眾、奧迪、通用、沃爾沃、日產、賓利、特斯拉、克萊斯勒、吉利。偉巴斯特集團 2017 年 長城、吉利、通用、大眾、奧迪、日產、本田。麥格納集團 2008 年 通用、長城、現代、特斯拉、本田、

75、奔馳、吉利、福特、捷豹路虎。福益精密模塑（上海）有限公司 2008 年 長城、吉利、通用、大眾、奧迪、日產、廣汽本田、廣汽豐田。凱毅德集團 2008 年 大眾、福特、吉利、比亞迪、通用。偉世通集團 2008 年 通用、通用五菱、吉利、日產、奔馳、捷豹路虎、沃爾沃、福特、大眾。德爾福/安波福集團 2010 年 大眾、福特、通用、長城。耐世特集團 2010 年 通用五菱、通用、長安、奇瑞、長城。伊頓集團 2010 年 現代、奇瑞、大眾、通用。博世華域集團 2013 年 上汽、長城、吉利?？频录瘓F（原恩坦華集團）2007 年 奧迪、大眾、上汽、通用、神龍、吉利、比亞迪。上海捷新動力電池系統有限 20

76、11 年 上汽、通用。偉速達集團 2008 年 福特、大眾、通用。資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 圖表 50：公司與整車廠開始合作年份 客戶客戶 合作開始年份合作開始年份 采購內容采購內容 理想集團 2021 年 車身模塊化產品 賽力斯汽車 2019 年 車身模塊化產品 吉利集團 2019 年 車身模塊化產品 長安汽車集團 2019 年 車身模塊化產品 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 2023 年 12 月 22 日 P.24 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 51：主機廠客戶占比逐漸增加 圖表 52：主機廠客戶銷量占比快速提升 資料來源：博俊科技公告，國

77、盛證券研究所 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 老牌老牌自主自主保持高增保持高增，理想、華為強勢發展。理想、華為強勢發展。近年來，自主、新勢力等持續發布多款新車，產品優秀、競爭力強，發展勢頭強勁。2023 年前三季度，自主品牌市占率已超50%。老牌自主長安、吉利積極向電動化轉型，長安旗下深藍、啟源、阿維塔陸續發布新車，上市以來表現亮眼。吉利旗下極氪已經推出 4 款車型，明后年預計還有新車上市，仍處在強車型周期。新勢力方面，理想 L 系列銷量持續超預期，截止到 11 月，2023 年累計銷量已經超過 30 萬輛，未來幾年還有多款車型規劃中。華為與多家車企合作，打造“鴻蒙智行聯盟”，目前上市

78、的問界 M7、智界 S7 訂單持續火爆。公司和長安、吉利、理想、華為等均有長期深度合作，未來將充分受益客戶的新車發布及銷售放量。圖表 53：老牌車企加速電動化轉型 車企車企 車型車型 長安 深藍 SL03、S7、啟源 A07、阿維塔 11、阿維塔 12 理想 L7/8/9，Mega 華為 問界 M5/7/9，智界 S7 吉利 極氪 001/x/007/009、銀河 L7/L6/E8 資料來源：各公司官網，各公司公告，國盛證券研究所 圖表 54：理想 2021 年起銷量高增（萬輛）圖表 55：問界理想月度銷量（輛）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：理想公眾號，中汽協，國盛證券研究所

79、0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020212022年賽力斯理想長安汽車吉利科德偉巴斯特蒂森克虜伯麥格納德爾福/安波福福益精密模塑耐世特凱毅德0%10%20%30%40%50%60%201720182019202020212022年前五大客戶合計主機廠客戶合計0510152025302020202120222023Q3理想問界0500010000150002000025000300003500040000450002022年1月 2022年5月 2022年9月 2023年1月 2023年5月 2023年9月理想問界 2023 年 1

80、2 月 22 日 P.25 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 3.3 在手在手訂單訂單充足充足，產能穩步擴張產能穩步擴張 公司實施“就近配套”的客戶戰略，產能輻射全國。為提高對客戶的影響能力，及時跟進客戶生產需求并最大限度地降低運輸成本，公司采取緊貼汽車產業集群的戰略，公司已建成昆山、常州、成都、重慶、西安、杭州六大生產基地，就近配套當地及周邊整車廠。圖表 56：多地布局，就近配套 工廠工廠 目標目標/附近附近車企車企 公司布局公司布局 成都 理想、合創、吉利、長安福特、賽力斯。成都博俊主要一體化壓鑄、高壓鑄鋁等，預計 2024 年 4 月投產。重慶 比亞迪、吉利、賽力斯、長安

81、汽車、長安福特、濰柴汽車。2023 年 9 月設立重慶博俊，供應車身模塊，預計 2025H2 投產。西安 比亞迪、吉利。西安基地 2021 年起逐步投產。河北 長城、理想（北京工廠）。2023 年 6 月設立河北博俊，做壓鑄、熱成型等，預計 2024Q4 投產。常州 理想、合創、比亞迪、吉利、極氪、福特。常州博俊擴產預計 2024Q4 投產，布局熱成型及一體化壓鑄。昆山、杭州 上汽集團、吉利汽車等，以及汽車零部件一級供應商?？偛坷ド?，2022 年設立浙江博俊。資料來源：博俊科技公告，懂車帝，各車企官網，國盛證券研究所 在手訂單充足，在手訂單充足，新產能擴張在即新產能擴張在即。2021 年以前，

82、公司產能利用率處高位，隨著 IPO 資金到位及產能釋放，2021 年設備負荷有改善。隨著新能源行業高速發展，公司憑借產品、技術能力不斷獲取新訂單。2023-2025 年公司在手訂單合計 71.07 億元，客戶覆蓋比亞迪、賽力斯、理想汽車、長安福特、長城、吉利等亞迪、賽力斯、理想汽車、長安福特、長城、吉利等整車及偉世通、克虜伯、偉巴斯特等零部件供應商?；诂F有產能及訂單情況，公司繼續擴產常州基地，設子公司建設河北、寧波及沙坪壩基地，相關新建產能將在 2024-2025 年逐步投產，充分滿足潛在客戶的配套需求，助力長期增長。圖表 57：車身模塊化產品在手訂單飽滿（億元）圖表 58：產能利用率處于較

83、高水平 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 0510152025202320242025車身模塊化產品在手訂單金額現有車身模塊化項目規劃產值20%30%40%50%60%70%80%90%100%110%2020202120222023H1產能利用率產能利用率 2023 年 12 月 22 日 P.26 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 59：公司各地子公司擴產項目及投產時間 公告日期公告日期 方式方式 基地基地 項目名稱項目名稱 工藝工藝 投資投資 年產值年產值 投產時間投產時間 2020.12 IPO 重慶 汽車零部件、模具

84、 輕 量 化、熱成型 4.8 億 7.2 億 2020 年 成都 汽車零部件、模具 一 體 化 壓一 體 化 壓鑄鑄 3 億 6 億 2024 年 4 月 2023.6 設子公司 河北 汽車零部件、模具 壓 鑄、沖焊、熱 成型 4 億-預計 2024Q4 2023.8 設子公司 寧波-預計 2024Q2 2023.9 可轉債 常州 年產 5000 萬套汽車零部件、1000 套模具項目 輕 量 化、熱成型 5 億 8.9 億-常州 汽車零部件擴建 輕 量 化、熱成型 3 億 6.8 億-自有資金 常州 常州二期 一 體 化 壓鑄-預計 2024Q4 2023.11 設立子公司 重慶 模具、汽車零

85、部件-20 億（首期 7 億）12-15 億 預計 2025H2 資料來源：博俊科技公告，國盛證券研究所 2023 年 12 月 22 日 P.27 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 四、盈利預測與四、盈利預測與估值估值 核心假設：核心假設：收入：收入：沖壓沖壓：受益核心客戶理想高增長（理想 2023 年前三季度銷量同比+176.2%），公司 2023 前三季度營收同比+103.07%，預計 2023 年收入同比增長 114%；根據目前在手項目放量節奏，預計 2024-2025 年收入同比+50%、+30%。模具模具：與確認收入節點有關，預計今年全年 500 萬，2024-20

86、25 年收入確認節點與在手項目量產節奏有關，預計 CAGR+20%。注塑注塑、其他：其他：預計隨主營業務小幅增長，2023-2025 年收入同比+10%。毛利率：毛利率：沖壓沖壓：2022 年起，隨著原材料成本改善，新產能爬坡，毛利率有所提升。后續仍有新項目陸續投產，規模效應逐漸體現，公司盈利能力仍有提升空間，預計 2023-2025 年毛利率分別為 19.5%、20.9%、21.6%。模具模具、注塑及其他、注塑及其他：經營相對平穩，隨著原材料成本改善，新產能爬坡，預計2023-2025 年毛利率逐漸修復。費用率：費用率：研發費用率：研發費用率：在手新項目多，預計研發投入有一定增加。銷售銷售費

87、用率：費用率：客戶拓展順利，目前已進入多家頭部車企供應鏈，預計銷售費用率保持穩定。管理費用率管理費用率：公司通過聘請咨詢公司、優化績效考核、精簡管理人員崗位等方式持續提升內控能力，隨著降本增項持續推進，2023-2025 年預計管理費用率仍有優化空間。2023 年 12 月 22 日 P.28 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 60：盈利預測分拆表 營業收入（億元）營業收入（億元）2021 2022 2023E 2024E 2025E 沖壓 6.22 11.46 24.59 36.89 47.95 yoy 84.2%113.9%50.0%30.0%模具 0.1 0.02

88、0.05 0.06 0.07 yoy -82.5%150.0%20.0%20.0%注塑 1.07 1.02 1.12 1.23 1.36 yoy -5.4%10.0%10.0%10.0%其他 0.65 1.41 1.55 1.71 1.88 yoy 116.5%10.0%10.0%10.0%合計合計 8.0 13.9 27.3 39.9 51.3 毛利率 24.2%25.1%24.3%24.5%24.7%汽車零部件 16.2%19.5%19.5%20.9%21.6%模具 47.7%23.7%44.0%45.0%45.7%注塑 28.7%34.3%33.0%37.6%37.5%其他 89.7%6

89、4.1%93.6%94.2%94.7%銷售費用 0.6%0.5%0.5%0.5%0.5%管理費用 4.6%4.3%4.3%4.2%4.1%研發費用 3.9%3.7%4.0%4.2%4.3%凈利率 10.5%10.6%10.9%11.0%11.5%資料來源：Wind，國盛證券研究所 預計 2023-2025 年，公司收入分別為 27.3、39.9、51.3 億元，歸母凈利潤分別為 3.0、4.4、5.9 億元，對應 PE 分比為 26、18、13 倍。選取車身結構件布局相似、業務體量排行前列，且積極開拓新能源車客戶的美利信、文燦股份、長華集團作為可比公司，2024 年平均 PE 22 倍，考慮到

90、公司新勢力客戶占比高且核心客戶長安、吉利、理想、華為均處于強車型周期，銷量增速較高，首次覆蓋，給予“買入”評級。圖表 61：可比公司估值 代碼代碼 名稱名稱 市值市值（億元）（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 301307.SZ 美利信 71 2.24 2.63 3.59 4.71 31.6 26.9 19.7 15.0 603348.SH 文燦股份 92 2.38 1.43 4.04 6.13 38.7 64.2 22.8 15.0 605018.SH 長華集團 52 1.10 1.77

91、 2.31 2.75 47.2 29.2 22.4 18.8 平均值平均值 39.2 40.1 21.6 16.3 300926.SZ 博俊科技 79 1.48 2.99 4.40 5.89 53.4 26.4 18.0 13.4 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2023 年 12 月 20 日收盤價，可比公司盈利預測基于 Wind 一致預期。2023 年 12 月 22 日 P.29 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 風險提示風險提示 原材料價格波動風險原材料價格波動風險。如果原材料價格持續大幅上漲，將致使公司盈利能力進一步承壓。新客戶拓展不利風險新客戶拓展不

92、利風險。如果公司新客戶拓展無法順利擴張，將影響公司未來成長性。行業空間測算相關風險行業空間測算相關風險。行業空間測算基于一定數據假設，測算結果存在誤差或與實際情況差別等風險。2023 年 12 月 22 日 P.30 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的

93、準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議,本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并

94、完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報

95、告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法，結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買

96、入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市東城區永定門西濱河路 8 號院 7 樓中海地產廣場東塔 7 層 郵編：100077 郵箱： 地址：上海市浦明路 868 號保利 One56 1 號樓 10 層 郵編：200120 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 郵編：330038 傳真：0791-86281485 郵箱： 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：518033 郵箱：