清華大學：中國資產管理業務監管研究（42頁）.pdf

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1、 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 深化資產管理業務監管制度改革深化資產管理業務監管制度改革 建設現代化的資產管理業務體系建設現代化的資產管理業務體系 （簡版）（簡版） 中國資產管理業務監管研究中國資產管理業務監管研究 中國財富管理中國財富管理 5050 人論壇人論壇 清華大學五道口金融學院清華大學五道口金融學院 聯合聯合課題組課題組 20202020 年年 7 7 月月 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5

2、0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 目目 錄錄 背景介紹背景介紹 . 1 1 總報告簡要版總報告簡要版 . 6 6 存在的問題 . 6 正確認識資產管理業務及其監管 . 7 相關建議 . 10 (一) 優化影子銀行治理方案，實現業務規范轉型的平穩過渡 . 10 (二) 深化監管改革，構建與資管業務發展規律相適應的監管體系 13 (三) 補齊各項短板，推動資產管理業務上下游全鏈條改革 . 16 分報告摘要合集分報告摘要合集 . 1919 一、 銀行分報告摘要 . 19 二、 證券分報告摘要 . 24 三、 保險分報告摘要 . 28 四、 信托分報告摘要 . 30 五、 公募

3、基金分報告摘要 . 33 六、 私募基金分報告摘要 . 35 課題組名單課題組名單 . 3939 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 1 中國資產管理業務監管研究 背景介紹背景介紹 2018 年 4 月，關于規范金融機構資產管理業務的指導意見（簡稱資管新規）發布，拉開了資管行業轉型發展的序幕。此后，銀行、證券期貨、保險等配套細則相繼落地，基本形成了我國百萬億級資產管理市場的監管制度和規則體系。在資管新規和配套細則的指導下，同類資管業務監管標準逐漸得到統一，剛性兌付有序打破，

4、金融風險得到有效防控，金融服務實體經濟能力進一步增強。 資產管理業務是指資產管理機構接受投資者委托， 對受托的投資者財產進行投資和管理的金融服務。資產管理屬于直接金融業務，直接金融業務根據服務對象的不同， 分為為投資者服務的資產管理業務，和為融資者服務的投資銀行業務等。 直接金融業務的監管以信息披露、防欺詐為核心，重點在于監管金融機構是否履行誠實信用、勤勉盡責的受托人義務，目的在于保護投資者利益。 資產管理業務最早發源于西方，1997 年國務院證券委員會發布了證券投資基金管理暫行辦法 ，揭開了我國資產管理行業發展的序幕。之后隨著相關政策的出臺，最終形成了目前商業銀行、證券公司、保險資管機構、信

5、托公司、公募基金管理公司、私募基金管理人等機構共同參與的資產管理市場格局。 這些機構共同推動了中國大資管市場的壯大和發展，業務規模由 2012 年底的 19.99 萬億元發展到 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 2 2019 年底時的 94.64 萬億元。 其中 2017 年底規模為 111.35 萬億元，超過當年 GDP，也是資管規模的最高年份。 中國資產管理市場迅猛發展的原因， 一方面是實體經濟的強勁融資需求拉動，另一方面是金融機構自身謀求發展、修復資產負債表和獲取利

6、潤的推動。資管市場在迅猛發展的同時，由于直接融資渠道不暢和監管分割等原因，出現了直接融資間接化、投資業務融資化、私募產品公募化、 市場主體行政化等現象， 造成了運作的不規范和扭曲，從而埋下了金融風險。這些風險大部分聚集在銀行等金融機構體內，如果聽之任之， 則會發酵成系統性風險并隨時可能從內部爆發或由外部事件引發， 其后果是我們無法承受的。 因此我們一定要及時、 主動、穩妥的規范業務、主動排雷、防控風險。這是中央防范化解重大風險的決策要求，也是資管新規出臺的背景和目的。 十八大以來，黨中央準確把握和平、發展、合作、共贏的時代潮流和國際大勢，從實現中華民族偉大復興中國夢的歷史維度，以開放促改革、以

7、開放促發展、以開放促創新，加快推進建設開放型經濟強國，我國對外開放逐漸邁上了新臺階。2019 年 7 月，國務院金融委發布了金融業對外開放的 11 條措施，允許境外資產管理機構與中資銀行或保險公司的子公司合資設立由外方控股的理財公司等。 這些措施釋放了一個有自信、 有進取心的傳統金融大國向現代化金融強國邁進的強烈信號， 主動開放的良好意愿需要有配套的政策基礎和市場環境來承載。由于我國資產管理市場尚處于轉型與規范發展的探索階段， 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 3 境外機

8、構在進入中國市場時面臨著來自政策和市場環境等方面的挑戰。在金融業更高水平對外開放的大背景下，厘清中外資產管理業務的內涵與理念，借鑒境外資產管理業務成熟監管規則，并結合我國的實際情況吸收和優化， 是中國資產管理市場監管人員和從業人員應當思考和探索的話題。 在此背景下，由全國人大第十一、十二屆財經委副主任委員、人民銀行原副行長吳曉靈女士牽頭，中國財富管理 50 人論壇和清華大學五道口金融學院聯合組織開展的中國資產管理業務監管研究課題正式啟動。課題組專家來自境內外知名高校、研究機構和金融機構。課題組通過對國內銀行、證券、保險、信托、公募基金、私募基金六個行業開展資產管理業務的歷史脈絡進行梳理，對照美

9、國、英國、日本、 中國香港等國家和地區的資產管理市場發展和監管政策變化軌跡，梳理出我國資產管理市場的主要問題， 并提出了完善我國資產管理市場監管體系的相關建議。 課題組認為， 資產管理業務在滿足社會大眾對財富管理保值增值需求的同時，也滿足了實體經濟不同層次的融資需求，推動了經濟的持續健康發展。在全球化時代，國家間經濟和金融交往日益密切，人在全球化時代，國家間經濟和金融交往日益密切，人民幣資本項目下擴大開放是大勢所趨， 資本最終會選擇制度高地， 風民幣資本項目下擴大開放是大勢所趨， 資本最終會選擇制度高地， 風險則會險則會留在留在制度洼地， 大國競爭的決勝點就是制度制度洼地， 大國競爭的決勝點就

10、是制度。 全球資產管理業務的發展趨勢給中國的資產管理業務的回歸本源和創新發展提供了借鑒和指引。深化資產管理業務監管制度改革，建設現代化的資產管 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 4 理業務體系應當成為深化金融供給側改革的突破口和發力點。 我們應當優化影子銀行治理方案，堅持新老劃斷，適度延長過渡期，實現平穩過渡；同時要深化監管“放管服”改革，切實防范風險，釋放市場活力，通過完善市場環境，加強基礎性制度建設，補齊各項短板，全力推動中國的資產管理業務邁向現代化， 使資產管理業務

11、成為我國深化金融供給側結構性改革的推動力量。 本文成稿時，我國正從新冠肺炎疫情的陰影下走出來，但全球仍處于快速蔓延和集中爆發的高峰期。美國、歐洲等國家和地區的資本市場出現多年罕見的波動和熔斷。 美聯儲將利率大幅度降低到零附近的同時釋放大量流動性，與此同時美元指數和資本市場持續走強，創出近幾年來的新高。這說明了包括美國在內的全球投資者對“世界貨幣”仍有較高的信心，另一方面也說明我們深化資本市場改革、建設金融強國仍然任重道遠。我們要認真審視、認真總結、認真對照、認真改進，在改革開放中建設金融強國。 資管新規出臺已逾兩年，新的證券法已經修訂并生效，新修訂的 證券法 將資產管理產品納入證券范圍， 授權

12、國務院按 證券法的原則制定其發行和交易管理辦法，此舉為在證券的基礎上規范資產管理市場和統一監管創造了條件。 我們應當順應高速發展向高質量發展轉變的大趨勢，以對外開放為契機，抓住新修證券法實施的歷史機遇，堅持資管新規的核心精神，充分利用過渡期的剩余時間，補齊制度短板，夯實制度基礎，轉變監管理念，劃清市場與 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 5 監管的邊界，正確處理機構監管與功能監管的關系，規范牌照管制，解除金融壓抑，疏通直接融資渠道，提高金融服務實體經濟的效率和規范程度，全

13、力推動中國的資產管理業務邁向現代化，為深化金融供給側結構性改革、推動我國成為現代化全球金融強國做出貢獻！ 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 6 中國資產管理業務監管研究 總報告簡要版總報告簡要版 大資管業務的產生和發展順應了實體經濟快速發展過程中強烈的融資需求和日益增加的居民財富的理財需求， 在促進社會經濟發展方面發揮了重要作用。但是，由于監管制度和監管體系沒有及時跟上業務發展，導致資產管理業務缺乏明確的法律定義、獨立的制度規范和清晰的監管邊界。在以機構監管而非功能監管劃

14、分的“分業經營，分業監管”體系下，部分金融機構以資產管理業務的名義對各類金融業務進行包裝，造成了業務的不規范和扭曲，從而聚集了風險。 目前資產管理目前資產管理行行業業存在的問題存在的問題 一是一是直接融資間接化直接融資間接化， 即以資產管理業務的名義開展間接融資業務，從而使得信貸業務借助資管產品，脫離資本充足率的銀行監管體系。大量具有銀行隱性擔保性質的資產管理產品，投向銀行選定的項目，風控方式主要依靠抵押品價值，風險的主要承擔者仍然是銀行，實質仍然是銀行的信用創造。 二是二是投資業務融資化投資業務融資化，是指資產管理機構表面上為投資者服務，實際上卻是在為融資方服務，并從融資方獲取收入。同時為雙

15、方服務將面臨巨大的道德風險，存在不可調和的利益沖突，打開了利益輸送的方便之門， 加劇了資本市場的信息不對稱， 不僅侵害投資方的利益， 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 7 嚴重的涉嫌欺詐，還會導致交易價格失真，影響資本市場配置資源的效率。 三是三是私募產品公募化私募產品公募化，包含兩個層面的含義，一是指私募產品在募集范圍上沖破了合格投資者底線，涉及社會公眾；二是指在產品形態上對私募實施標準化管理，壓低私募產品的風險偏好，使其風險收益特征與公募趨同。 私募產品公募化的主要原

16、因包括合格投資者門檻調整滯后、私募資產管理機構大量開展零售財富管理業務等。 四是四是市場主體行政化市場主體行政化， 是指由于監管部門的機構改革和職能轉變未完全到位， 仍然留有計劃經濟時代主管部門的印記， 處于 “半監管、半主管”的混合態，導致資產管理機構等市場主體在一定程度上被剝奪了經營自主權，出現行政化的特征，對市場主體的組織架構、投資策略、投資范圍、投資決策等進行指導和規定，將市場主體的分散決策部分改為監管當局的集中決策，有違發展市場經濟的初衷，降低了市場競爭機制的作用。 正確認識資產管理業務及其監管正確認識資產管理業務及其監管 中國資產管理業務制度體系深受港臺和日本等東亞地區早先模式的影

17、響，而東亞模式自身又深受美歐模式更早先版本的影響。經過近百年的發展， 資產管理業務與其上下游的金融產業一起共同形成了一個龐大復雜的金融產業鏈集群。正確認識資產管理業務，準確把握 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 8 其發展規律，必須對其所處的產業鏈有全景式和動態化的了解。 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 9 圖圖 1. 1. 資產管理業務產業鏈的功

18、能架構圖資產管理業務產業鏈的功能架構圖 按照資金流向， 國際市場資產管理業務產業鏈的功能架構圖如上。主要分為資金來源（1 和 2） 、中介渠道和財富管理業務（3） 、資產管理業務（4 和 5） 、保管和支持業務（6 和 7） 、投資標的（8-13）等五大板塊，其中資產管理機構是其中的核心。各個板塊以功能為劃分邏輯，在突出功能監管的國家或地區，同一家金融機構可能會同時在不同的板塊， 同一板塊的金融業務也有可能由不同類型的金融機構承擔。 由于監管制度的差異，導致我國資產管理機構在數量、結構和經營模式上都和國外存在著巨大的差距。 一是一是重視審慎監管忽視行為監管，在準入和日常管理中提出較高的凈資本要

19、求，導致市場主體數量受到抑制。二是二是用機構監管理念取代功能監管，資產管理機構按產品 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 10 劃分類型，資產管理機構缺乏市場競爭力。三是三是用行政管理取代市場化和法治化監管，弱化了市場主體的公司治理和市場約束作用，導致行業經營模式高度同質化。 相關建議相關建議 資產管理回歸本源與全面深化資本市場改革需要相互推動。 在全球化的時代，國家間經濟和金融交往日益密切，人民幣資本項目下擴大開放是大勢所趨，資本最終會選擇制度高地，風險則會留在制度洼地，

20、大國競爭的決勝點就是制度。全球資產管理業務的發展趨勢給中國的資產管理業務的回歸本源和創新發展提供了借鑒和指引。 深化資產管理業務監管制度改革， 建設現代化的資產管理業務體系應當成為深化金融供給側結構性改革尤其是推動資本市場發展的切入點和發力點。 ( (一一) )優化優化影子影子銀行治理銀行治理方案，實現業務規范轉型的平穩過渡方案，實現業務規范轉型的平穩過渡 1 1、銀行理財子公司要堅持新老劃斷，干凈起步，建設符合國際標銀行理財子公司要堅持新老劃斷，干凈起步，建設符合國際標準的現代資產管理機構準的現代資產管理機構 銀行理財子公司應當堅守初心，利用資本優勢和母行支持，以建設大型現代化資產管理機構為

21、使命，從起步階段就嚴格要求，在公司治理、組織架構、信息系統、風險管理、運營保障、外包認證等方面全方位對標國際先進標準。銀保監會和證監會應當加強合作，在取長 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 11 補短的基礎上，按照功能監管和機構監管相結合的原則，以證券投資基金法為基礎統一公募資產管理業務的監管規則。 監管規則統一后，銀行理財子公司應當轉為公募基金業務資格，新增公募業務以及符合條件的存量公募銀行理財產品應當按照 證券投資基金法要求注冊為公募基金。銀行理財子公司及其公募產品從

22、而依法納入證券法 、 證券投資基金法的調整范圍，新增公募產品與公募基金擁有相同的法律身份，均享受稅收減免政策。對于具備公募基金管理人資格且公募基金業務超過一定比例的銀行理財子公司予以政策激勵，取消或優化凈資本相關管理規定，優先考慮社保資金管理人，QDII 和 QFII 等各項業務資格。 2 2、多措并舉防范化解老產品和老資產風險多措并舉防范化解老產品和老資產風險 一一是統一明確過渡期延長兩年， 并以產品端為標準確定壓降進度是統一明確過渡期延長兩年， 并以產品端為標準確定壓降進度。建議將資產管理行業的過渡期再延長兩年，即延長至 2022 年底。同時建議把資管新規實施路徑的中間目標直接放在理財產品

23、的壓縮上（簡稱“負債法” ） ，而把復雜的資產處置留給各家銀行自行決策。具體實施路徑上，建議： 第一， 進一步細化和明確包括現金管理產品在內的各類新產品監管標準，將資管新規發布后發行的不符合監管標準的“新產品”還原至老產品，同時建議按延長后的過渡期重新明確壓降要求。建議20202022 年壓縮每年比例不低于 30%，2022 年底壓縮至零。 第二，老產品投資管理、產品形態、信息披露均按照新規之前的 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 12 方式運作，適用新規之前的監管規定；

24、 第三，老產品在壓縮進度不低于上述最低監管要求的原則下，各行可根據自身的情況與監管部門協商，具體細節實行一行一策，但進度安排不得再突破統一的過渡期； 第四，監管部門應該加強對老產品壓降的進度管理，均衡分布壓力，對于未能達到進度的機構，及時采取懲罰措施予以校正。對于過渡期結束后的殘存老產品，可以借鑒日本整治存款信托的經驗，統一納入存款準備金制度和存款保險制度管理； 第五，延長過渡期后，監管機構應確保法規嚴肅性，做好預期管理，嚴格執法，防止再次形成政策博弈。 二是多渠道處置老資產。二是多渠道處置老資產。第一，第一，回表處置回表處置。銀行應當根據自身情況制定過渡期內的回表計劃。 監管部門對于回表資產

25、和相關銀行適當放寬考核指標和限制，鼓勵老資產應回盡回、盡回快回并在回表后按真實的資產質量計提準備。對于老資產回表后需要補充資本的，銀保監會和證監會優先審批永續債、 次級債和再融資。 第二第二， 資產證券化資產證券化。銀行理財作為滾動投資投向重要基礎設施等 PPP 項目的， 可以轉為公募基金基礎設施基金的試點。 同時允許銀行理財子公司等機構為私募證券的創制和發行提供投資銀行服務。第第三三，不良資產處置不良資產處置。將還有交易價值的表外不良資產打包推向市場。符合核銷條件的老資產，應當回表及時處置，財稅部門應當給予核銷程序便利和稅收支持。 三是建立健全風險處置機制三是建立健全風險處置機制。 對于失去

26、持續經營能力或者表外業 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 13 務釀成重大風險的機構， 應當及時啟動風險處置程序， 實現有序退出。對于主要是因流動性錯配的金融機構，可以予以流動性支持，幫助機構平穩過渡。風險處置應當與對內對外開放結合起來，用市場化的方式引入國內外的優秀機構， 通過引進機制和技術提升市場主體經營能力，優化市場結構。 ( (二二) )深化監管改革，構建與資管業務發展規律相適應的監管體系深化監管改革，構建與資管業務發展規律相適應的監管體系 1 1、明確監管體系的

27、基本原則和改革目標明確監管體系的基本原則和改革目標 一是一是厘清監管和市場的關系， 確保監管姓監， 確保市場主體的自厘清監管和市場的關系， 確保監管姓監， 確保市場主體的自主經營權主經營權。合理的監管邊界應當按照優化營商環境條例的規定予以確定。具體就資產管理業務的監管而言，一是一是避免直接干涉資產管理機構的內部管理，二是二是避免直接干預市場主體的經營行為。 二是二是處理好功能監管和機構監管的關系， 確保同一功能的業務受處理好功能監管和機構監管的關系， 確保同一功能的業務受到統一標準的監管到統一標準的監管。第一，第一，要明確金融業務的基本類型，包括直接金融、 間接金融， 買方業務、 賣方業務，

28、公募業務、 私募業務等。 第二，第二，按照金融業務類型設置對應的牌照。一般而言，從事間接金融的商業銀行與從事直接金融的金融機構需要實施法人分離， 需要設置機構牌照。資產管理業務一般會單獨設置為一張牌照。直接金融牌照互相之間一般并不要求法人隔離， 因此沒有必要按照持有機構的類型對牌照再進行劃分。第三，第三，持有同一牌照的機構遵循統一的監管標準。各類牌照都應當制定對應的監管標準。無論哪種機構，只要持有本質相同 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 14 的牌照，就應當遵循統一的監

29、管標準。第四，第四，區分公募業務和私募業務。公募業務面向以普通公眾投資者為主的所有投資者，私募業務只面向合格投資者。只要守住合格投資者底線，監管部門就應當尊重具備風險承受和風險識別能力的合格投資者與融資方或資產管理機構之間的意思自治。 對私募實行差異化監管才能拓展投資范圍的風險譜系和金融業的風險承載能力。 三是三是處理好審慎監管與行為監管的關系， 避免金融抑制， 維護金處理好審慎監管與行為監管的關系， 避免金融抑制， 維護金融穩定融穩定。資產管理業務是資產管理機構以營利為目的，為他人提供投資管理的專業服務， 資產管理機構并不承擔資產管理產品的投資風險。因此，對資產管理業務的監管應當以行為監管為

30、主。需要強調的是，國際上針對資產管理產品的宏觀審慎監測措施與中國目前對資產管理業務采取的凈資本措施有實質不同。 對于以直接融資專業服務為主的機構應當以行為監管為主。應當結合資產管理業務的不同場景，以為投資者最佳利益行事的原則，為核心為資產管理機構制定可執行、可監督的行為準則。 2 2、以增量帶動存量，分步推進資產管理業務的統一監管以增量帶動存量，分步推進資產管理業務的統一監管 對于公募資產管理業務對于公募資產管理業務， 建議一是一是將新增的公募資產管理業務資格統一為證券投資基金法下的公募基金業務管理資格。二是二是將新增的公募資產管理產品的法律身份統一為證券投資基金法下的公募基金。三是三是新增的

31、公募資產管理業務統一適用證券投資基金法及相關監管規則。 四是四是調整和優化銀保監會與證監會對公募資產管理 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 15 業務的監管分工， 證監會負責所有金融機構的公募基金業務的資格核準和產品注冊，銀行理財子公司的日常監管委托銀保監會開展，證監會保留檢查權和處罰權。 對于私募資產管理業務對于私募資產管理業務， 證監會和基金業協會應當嚴格按照法律的授權和規定，簡化和改革登記備案的工作程序和環節，取消登記備案與發行上市等行政許可項目的掛鉤、 私募基金不

32、得在完成備案前對外投資等具有變相審批性質的管制措施， 將管理人分類登記和基金產品分類備案的事前審核標準改為事后統計口徑， 讓登記備案恢復法律規定的統計監測性質。 從事私募資產管理業務的各類金融機構都應當按照證券投資基金法的要求，到基金業協會進行管理人登記，發行私募產品后到基金業協會備案。 為了鼓勵和引導各類資金投資創新創業領域，按照國際通行標準，將創投基金定義為 80%以上投資于未上市公司的股權，且基金本身不加杠桿的私募產品。各類金融機構的私募產品凡符合以上定義的公平適用國家優惠政策。 對于專戶資產管理業務對于專戶資產管理業務，證監會制定的證券基金投資咨詢業務管理辦法（征求意見稿） （以下簡稱

33、投顧新規 ）應當成為專戶管理業務的基礎性制度，但應進一步完善修訂。一是一是提升權威性。應將其由證監會單獨發文，改為由一行兩會聯合發文，從而提升投顧新規 的規格， 在現行制度體系下有所突破。 二是二是完善投資顧問的職能。允許投資顧問接受客戶全權委托，代客戶做出投資決策；拓展投資顧問的范圍，將股票、債券、資產支持證券以及適用資管新規的各 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 16 類資產管理產品納入投資顧問服務范圍。 三是三是對投資顧問實行分級管理。接受全權委托，代為客戶決策的投

34、資顧問實際就是“一人基金”的基金管理人，應當按照證券投資基金法的要求進行明確。面向普通公眾投資者的投資顧問業務資格應當由證監會核準并實行較高準入門檻和監管標準； 面向合格投資者的投資顧問不用設置過高的準入門檻，不設行政審批，可以到基金業協會登記。 3 3、修訂完善上位法，加強監管部門修訂完善上位法，加強監管部門自身建設自身建設 一是一是落實 2019 年 12 月修訂的證券法 ，依法認定各類資產管理產品份額的證券性質， 從而將資產管理產品的發行和交易統一納入證券法的調整范圍。二是二是修訂完善證券投資基金法 ，將投資未上市股權納入定向募集基金的投資范圍； 增加對不同組織形式基金，不同類型資產管理

35、機構的包容性規定； 進一步完善基金管理人以及投資顧問為投資者最佳利益行事的行為標準和法律責任； 明確為單一客戶服務的投資顧問的業務范圍和職責， 為財富管理業務的發展提供統一的法律保障。 ( (三三) )補齊各項短板，推動資產管理業務上下游全鏈條改革補齊各項短板，推動資產管理業務上下游全鏈條改革 1 1、制定制定私募證券私募證券發行發行規則，為規則，為私募融資行為私募融資行為提供提供法律依據法律依據 建議由證監會統一制定私募證券融資規則， 明確對私募證券不設行政審批，發行實行豁免注冊的制度，在中國證券業協會事后備案。同時將融資類業務有序轉為私募證券發行業務， 通過登記備案的確認，將金融機構和私募

36、基金管理人的資產管理機構法律身份改為投資銀 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 17 行并遵循相關自律規則， 將存量的融資類資管產品和私募基金按性質轉為私募股票或債券，由投資者直接持有，真正分散風險。 2 2、提高提高養老金養老金投資權益資金比重投資權益資金比重，形成養老金與資本市場的良性，形成養老金與資本市場的良性互動互動 一是一是將社會養老保險組合投資的資格適度分散到有能力的省、 計劃單列市，從而增加市場有限競爭性，分散由全國社?；鸺写鸀楣芾淼耐顿Y風險。二是二是對個

37、人養老性質的長期儲蓄實施稅收激勵。在住房公積金政策作用已經逐步弱化的情況下， 可以將稅收激勵政策轉給具有個人養老目的的長期儲蓄賬戶，并減免企業負擔部分。三是三是從定收型養老金計劃轉向定投型養老金計劃。 應當及早啟動研究向定投型計劃轉型，做實個人賬戶，由個人在企業或社會養老保險提供的投資范圍內自主決策，自負盈虧。 3 3、以零售投資者為中心，加強財富管理業務制度和基礎設施建設以零售投資者為中心，加強財富管理業務制度和基礎設施建設 針對零售投資者的財富管理行業是人員密集型的行業， 各項制度都需要通過從業人員具體落實。根據中國目前的發展階段，有必要建立財富管理顧問的統一資質認證考試制度， 重點考察和

38、培訓財富管理顧問的合規知識和職業道德， 鼓勵財富管理顧問參加等各種專業資質水平認證。 監管部門以及相關行業協會應當建立統一的財富管理顧問人員信息管理系統，從業人員實施信息公示，以便投資者查驗，增加對財富管理顧問的信用約束。同時應當建立名義賬戶制度，建設多層次的賬戶體系， 認購資產管理產品的終端客戶必須直接在資產管理機 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 18 構開戶。 4 4、完善和豐富資產管理產品治理架構，發展配套業務體系完善和豐富資產管理產品治理架構，發展配套業務體系

39、對于公募契約型資產管理產品， 應當統一按照 證券投資基金法的規定，落實持有人大會日常機構制度；對于私募契約型產品，應當明確財產保管機構的法律地位和責任。在配套業務體系方面，應當鼓勵專業化分工，制定相應規則，鼓勵份額登記、會計估值、信息系統等配套業務專業化發展。 為了提高客戶資產和資產管理產品財產的安全性，針對投資范圍超出證券的資產管理產品，在證券投資基金托管資格之外，設立專門的資產管理業務保管業務牌照，由證監會負責資格核準和業務監管。 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 1

40、9 中國資產管理業務監管研究 分報告摘要合集分報告摘要合集 一、一、 銀行分報告摘要銀行分報告摘要 本報告回顧了銀行資產管理業務的發展歷程，梳理了銀行資管業務的監管發展脈絡， 針對銀行資管業務仍舊存在的問題提出了相應的監管建議。 （一）銀行資管業務發展情況（一）銀行資管業務發展情況 銀行資管業務的發展從 2002 年起步至今，大體歷經五個階段。第一階段自 2002 年至 2004 年，隨著我國利率市場化在外匯領域破冰，銀行理財業務在外匯理財領域開始萌芽。第二階段自 2005 年至2008 年， 隨著入世之后經濟增長帶動居民財富快速積累， 人民銀行正式啟動人民幣利率市場化改革和資本市場出現大牛市

41、， 銀行理財步入多元化創新階段，人民幣結構性存款、債券理財產品、銀信合作理財產品、 權益型仿制基金產品和 QDII 產品等相繼出現。 第三階段自 2009年第 2013 年，隨著境內外資本市場牛市終結和金融危機來襲，銀行理財產品入（股）市和出海受挫，浮動收益型產品的凈值或收益大幅下挫，客戶兌付糾紛頻發，銀行理財逐步朝偏信貸類產品轉向，產品按照預期收益“隱性剛兌”和以資金池方式操作等特征開始形成，且隨著證監系資管機構的創新跟進，大資管監管套利不斷強化。第四階段自 2014 年至 2018 年，隨著監管周期轉向，銀行資管進入逐步規范 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年

42、7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 20 和轉型階段，期間資管新規和銀行理財新規相繼推出，先后經歷“事業部”改革和子公司改革，產品規模于 2016 年觸頂后緩慢回落，資金池“老產品”壓縮和凈值化新產品轉型同步艱難推進。第五階段自2019 年至今， 隨著主要商業銀行理財子公司獲批籌建， 銀行資管進入嶄新發展階段。 （二）銀行資管行業監管發展歷程（二）銀行資管行業監管發展歷程 銀行資管行業的監管自 2005 年至今大體歷經四個階段。第一階段自 2005 年至 2006 年，以 2005 年銀監會商業銀行個人理財業務管理暫行辦法和商業銀行個人

43、理財業務風險管理指引的發布為標志， 銀行理財業務的監管框架初步確立。 第二階段自 2007 年至 2009年， 隨著業務廣泛開展， 部分機構出現經營不規范、 誤導銷售等行為，監管部門陸續針對銀行理財的一般性管理、 代客境外理財、 投資管理、銷售行為、風險管理、銀信合作等多個方面出臺文件，對理財業務的發展進行規范和引導，銀行理財發展的制度環境逐步得以完善。第三階段自 2010 年至 2014 年，隨著銀信、銀證、銀基、銀保合作等創新模式不斷涌現及業務規模的迅速膨脹， 銀行理財的隱性剛兌和資金池運作以及整個大資管行業的監管套利不斷強化， 產品短期化和銷售不規范等問題突出， 監管部門陸續針對銀信合作

44、、 理財銷售、 非標投資、影子銀行、同業業務、銀行資管組織體系等出臺文件“打補丁” ，重點整治理財業務發展中存在的不合規行為和風險隱患， 以保障整個理財市場的有序發展。第四階段自 2015 年至今，期間，關于統一資管 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 21 標準、消除行業亂象、化解風險隱患和規范我國資管業務的頂層設計在監管機構和業界逐步形成共識， 關于規范金融機構資產管理業務的指導意見 、 商業銀行理財業務監督管理辦法 、 商業銀行理財子公司管理辦法 等法規相繼出臺， 共

45、同構建起新的銀行資管監管框架，銀行資管進入全面監管階段。 （三）銀行資管行業存在的主要問題（三）銀行資管行業存在的主要問題 資管行業進入全面監管階段以來， 商業銀行資管業務在轉型發展和統一監管等方面邁出了決定性的步伐， 但在近期和長期也還存在一些問題亟待解決： 一是一是目前商業銀行的監管制度框架仍然是一種過渡性安排， 具體表現在： （1）銀行理財子公司的發牌及監管與證券法的立法精神和指導意見的有關規定仍存在一定的差距； （2）銀行理財子公司與其他資管機構在業務準入、具體產品的監管標準和執法尺度，以及稅負安排等方面尚未實現真正統一； （3）商業銀行本體的資管業務及其相關配套業務的牌照與監管也還需

46、進一步明確。 二是二是銀行資管業務在過渡期還存在許多現實的困難亟待克服， 包括： （1）新產品轉型難，整體進度較慢，且新產品又衍生出新問題，如現金管理類產品在監管標準細化和明確后，重新面臨整改； （2）老產品化解難，其投資組合中部分資產已成為壞賬、部分資產不具備回表條件或回表后對銀行監管指標形成較大壓力， 且投資端被動壓縮后，打破原有融資體系平衡，造成一定溢出效應。 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 22 三是三是從長期發展角度看， 銀行資管乃至整個資管行業的健康發展，還

47、需全社會從長期資金安排、投資者教育、監管理念轉變和司法制度完善等方面做好配套建設。 （四）完善銀行業資管行業監管的主要建議（四）完善銀行業資管行業監管的主要建議 1 1、從業人員與監管部門加強溝通從業人員與監管部門加強溝通 建議對銀行理財存在的歷史問題給予適度寬容， 與監管部門加強溝通，鼓勵從業人員及時暴露問題，以結果為導向多提建設性解決方案，引導銀行理財平穩過渡，盡快完成轉型任務。 2 2、多措并舉，確保銀行資管平穩過渡、多措并舉，確保銀行資管平穩過渡 1 1）建議將銀行資管的過渡期再延長兩年，即延長至建議將銀行資管的過渡期再延長兩年，即延長至 20222022 年底年底，并在具體實施時，

48、直接以理財產品的壓縮為資管新規實施路徑的中間目標，而把復雜的資產處置留給各家銀行自行決策。 2 2）多項措施配合，推進老產品資產端平穩退出，最小化對社會多項措施配合，推進老產品資產端平穩退出，最小化對社會融資的負面影響。融資的負面影響。第一，第一，對符合回表條件的資產，過渡期結束前若無法收回一律回表， 并在 MPA 指標和資本補充等方面給予相關銀行以政策支持。第二，第二，對于法規上不符合回表條件又缺乏有效退出機制的未上市公司股權和私募基金份額等資產， 建議允許商業銀行向實施機構發放并購貸款，由實施機構受讓股權，并在今后上市注冊、二級市場減持和配套資金等方面給予政策支持。第三，第三，對于已經形成

49、不良的資產，一是鼓勵以老產品利潤為專項準備，加快賬面減記或核銷；二是鼓勵與四大資產管理公司和地方 AMC 合作進行債務處置和重組。第第 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 23 四，四， 對于因銀行資管和同業等從部分融資渠道退出所造成的金融服務真空，長期內繼續完善多層次社會融資體系，短期內鼓勵商業銀行與地方中小金融機構擴大授信合作，通過其支持地方實體企業融資。 3 3）協調推進長期配套制度法規和機制建設，推動資管業務健康協調推進長期配套制度法規和機制建設，推動資管業務健康發

50、展發展。 第一第一， 建議進一步完善資管業務制度法規， 全面落實 指導意見和證券法精神。 短期內， 針對銀行及銀行理財子公司與基金公司等發行的同類型產品監管標準仍不一致的情況，建議銀保監會和證監會可相互借鑒，取長補短，盡快統一產品規則和監管規則。 進一步梳理銀行本體及銀行理財子公司的與資管業務相關的業務牌照，按照機構監管與功能監管相結合的原則，盡快實現資管行業及相關投行領域的統一監管。一是需明確過渡期結束后，商業銀行本體不得繼續從事資產管理業務，商業銀行本體可繼續兼營投資咨詢、財富規劃、產品銷售、賬戶托管等資產管理的配套業務，但也應當由證監會發放牌照。二是銀行理財子公司與基金管理公司本質相同，

51、建議今后應由證監會發放機構市場準入牌照。 三是對于銀行理財子公司因創設私募融資工具而衍生的投行業務， 建議今后由證監會發放私募投行牌照，統一在證券業協會注冊，并參照國際經驗，在資管業務和投行業務之間設立嚴格的信息隔離墻。 四是明確包括銀行間債務融資工具在內的各類債券以及包括銀行理財在內的各類集合類資管產品 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 24 的證券性質，將其統一納入證券法的規范范疇。 第二第二，協調推進其他制度和機制建設，推動整個資管行業健康發展。建議監管機構轉變理念

52、，進一步劃清市場與監管的邊界，并統籌協調推進利率徹底市場化、信貸資產證券化常態化，豐富商業銀行資本補充手段； 引導銀行理財子公司以引進合格境外戰略投資者為契機，優化公司治理和轉變投資文化；完善引導養老金、捐贈基金等長期機構資金發展和壯大的機制和制度，協調推進投資者教育、稅收制度優化和配套司法制度建設等資管行業長期健康發展必須配套的制度安排。 二、二、 證券分報告摘要證券分報告摘要 我國證券公司資產管理業務起源于 20 世紀 90 年代。 證券公司經紀業務在開展投資咨詢服務的過程中， 逐步發展出接受客戶全權委托、進行代客理財的業務形式，即資產管理業務的雛形。券商資管業務發展初期經營模式較為粗放，

53、出現了一些不合規現象，全行業在 2004年至 2008 年間開展了大規模的綜合治理，促進了資管業務的健康規范發展。與此同時，隨著證券公司客戶資產管理業務試行辦法及配套細則的出臺，券商資管業務逐步建立了由集合資產管理業務、定向資產管理業務和專項資產管理業務構成的業務體系， 業務規模穩健發展。 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 25 2012 年 10 月 18 日，在證券行業創新發展的大背景下，證監會修訂發布了證券公司客戶資產管理業務管理辦法 、 證券公司集合資產管理業務實

54、施細則 及 證券公司定向資產管理業務實施細則 。上述“一法兩則”較之前的監管規則大幅放松，由此啟動了證券公司資管規模的爆發式增長， 行業規模在五年間從 2011 年底的 2800 億增至 2016 年底的 17.31 萬億高點。驅動此輪券商資管規模暴增的核心是融資驅動的影子銀行業務，其主要運作模式是資金池，主要資金和資產來源是銀行。 上述業務模式雖然客觀上在利率市場化完成前起到了補充實體經濟市場化融資的作用，但一定程度上延長了融資鏈條、提高了融資成本和金融杠桿，特別是后期產生一定的資金空轉，使金融風險有所積聚。 同期，在機構監管為主的大背景下，證券公司通過收購控股或新設子公司等方式，紛紛在基金

55、、期貨、直投、香港（國際） 、另類投資等領域布局，形成集團化經營，以更好發揮綜合業務優勢、分享資產管理快速發展的成果。這也是中國資管行業的一大特色。 2016 年下半年以來， 金融監管政策全面收緊， 以維護金融安全、防控金融風險為主線，一行三會在去通道、降杠桿、打擊資金空轉、清理資金池等方面密集出臺了大量政策， 強化風險管控。 2018 年 4 月27 日， 中國人民銀行等五部委聯合印發了 關于規范金融機構資產管理業務的指導意見 。2018 年 10 月 22 日，作為指導意見的配套規則，證監會發布證券期貨經營機構私募資產管理業務管理辦法 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 20

56、20 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 26 及證券期貨經營機構私募資產管理計劃運作管理規定 （簡稱資管細則 ） ， 在降杠桿、 去通道、 消除多層嵌套、 穿透管理等方面與 指導意見保持了原則一致，將證券公司、基金公司、期貨公司私募資管業務納入統一管理。另一方面，監管機構在基金法框架下，發布證券公司大集合資產管理業務適用關于規范金融機構資產管理業務的指導意見操作指引,對大集合產品進一步對標公募基金、實現規范發展的標準與程序進行細化明確。同時，按照機構監管與功能監管相結合的原則，證監會在證券公司風險控制指標計算標準規定中，針對資產管

57、理業務不同投向的風險特征，分類設置了特定風險資本準備計算標準。 2019 年 12 月 28 日，十三屆全國人大常委會第十五次會議全體會議審議通過了新修訂的證券法 ，并于 2020 年 3 月 1 日起施行。新證券法將符合證券籌集資金、由他人從事經營活動、獲取收益并承擔風險、 可交易可轉讓等金融屬性的資產管理產品納入證券法的調整范圍；同時，對證券公司的業務范圍做出調整，刪去了“證券資產管理”這一業務范圍，明確“證券公司經營證券資產管理業務的，應當符合 中華人民共和國證券投資基金法 等法律、 行政法規的規定” 。新證券法為未來規范資產管理行業的發展提供了重要法律依據，利于形成更為公平的競爭環境，

58、提高金融服務社會經濟發展的效率。 2017 年以來，在新的監管環境下，券商資產管理逐步回歸“受人之托、代人理財”的本源，積極開展凈值化轉型，對存量不符合要求 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 27 的業務在過渡期內逐步收縮規模、有序清理。全行業資管規模雖然有所下降，但主動管理規模占比穩步提升，資金使用效率提高，對實體經濟融資成本的降低起到了積極作用。 “資管新規”對資產管理業務提出了更高的主動管理能力要求。在凈值化轉型的過程中，證券資管機構積極創新，在業務鏈各環節不斷摸索

59、嘗試。資金端方面，繼續鞏固和發展現有固收類等優勢產品的投資管理， 滿足低風險偏好客戶短期限、穩定收益的投資需求，同時兼顧部分營業部客戶風險偏好較高的特點，挖掘高凈值客戶的綜合財富管理需求，打造權益、量化等多領域拳頭產品；資產端方面，嘗試發展 ABS、科創板、市場中性、期權、紓困投資等新業務；產品端方面，借助信息系統、交易經驗、績效評估等優勢，推動傳統通道業務向綜合解決方案服務轉型升級；積極布局公募牌照、FOF/MOM 業務、QDII 產品，為客戶提供更為多元的解決方案。 長遠看，中國資產管理和財富管理行業的發展空間仍然廣闊。在新的監管框架下，證券公司資管機構正在逐步經歷轉型期，并步入長期健康發

60、展軌道。通過不斷提升自身投研實力、不斷拓寬客戶資金網絡、不斷加強與證券公司母體的業務協同，證券公司資管業務將發揮自身特色， 持續為滿足多元化的客戶需求提供綜合性的產品服務解決方案。 最后，鑒于目前資管行業尚處于轉型期，從推動監管逐步走向統一的趨勢出發，結合行業實踐，我們提出三步走的建議： 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 28 第一，從新證券法出發，進一步修訂證券公司資管業務的配套規則，同時明確證券公司資管業務的信托關系。 第二，逐步實現證監會監管下的各類持牌機構、私募基

61、金在功能監管思路下實現監管政策的統一。 第三，逐步促進銀保監會、證監會監管下的各類資管機構監管規則的一致化，實現資管行業監管的大一統。 三、三、 保險分報告摘要保險分報告摘要 保險資產管理機構是中國保險資金投資管理市場化、 專業化過程中的產物，在國外對應附屬于保險公司（集團）的資產管理機構。 保險資產管理機構的發展歷程主要分為三個階段：2003-2011 年，以保險資金投資管理為主，探索發展第三方業務；2012-2015 年，分享資管業務大發展紅利，大力拓展第三方業務；2016-至今，監管政策收緊并等待新政。 2020 年中國銀保監會發布 保險資產管理產品管理暫行辦法 ，規范保險資產管理產品業

62、務發展，統一保險資管產品監管標準，標志著資產管理機構的發展進入新階段。 現行保險資產管理機構的監管體系比較完備。 保險法和證券法是保險資產管理行業監管的上位法，保險資產管理公司的設立應遵循保險法 ，從事證券投資活動應遵守證券法 。在具體的業務開展中， 保險資管機構的面臨的監管主要是機構公司治理和具體業 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 29 務兩方面的監管。 公司治理方面，保險資產管理公司管理暫行規定是保險資產管理公司開展業務的主要制度依據， 保險機構投資管理能力主要有

63、7 類，沒有獲取相關能力，不能開展相關的業務。具體業務上，專戶業務、基礎設施及不動產債權/股權計劃、組合類保險資產管理產品、公募基金業務、私募基金業務和年金投資管理業務均有相應的業務管理制度或跨界監管制度安排。 由于目前保險資金仍占整個管理規模的半數以上，監管機構對保險資產管理公司的監管仍采用“白名單制” ，對于眾多投資活動進行實質審核。 保險資產管理機構的管理規模超過 15 萬億，2019 年末 35 家保險資產管理機構（含養老金公司及專業保險資產管理機構）管理總資產 18.11 萬億元，75%是系統內保險資金，第三方主要是其他保險資金、銀行理財資金、基本養老金投資管理、企業年金投資管理和其

64、他資金。截至 2019 年末，保險資管產品余額 2.76 萬億元，其中債權投資計劃 1.27 萬億元、股權投資計劃 0.12 萬億元、組合類保險資管產品 1.37 萬億元。另外，5 家保險資產管理公司開展公募基金業務。 資管新規下，保險資產管理行業的配套監管細則姍姍來遲，這反映了監管機構和市場主體對于保險資產管理公司的定位和發展方向的博弈。保險資產管理機構的健康發展需要厘清發展定位，打破約束其正常發展的藩籬，建議如下： 第一，確立保險資管機構的資管定位，區別于保險資金的投資監管； 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇

65、清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 30 第二，統一資產管理基礎管理，著眼資產管理市場的大發展； 第三，消除歧視性制度壁壘，為保險資管發展創造公平環境。 四、四、 信托分報告摘要信托分報告摘要 伴隨著中國經濟的騰飛，中國信托業逐漸成長，截至 2018 年年末，我國 68 家信托公司管理的信托資產規模已達 22.70 萬億元，在豐富金融市場、促進經濟發展方面發揮著重要作用。與此同時，與成熟資本市場相比，我國現代信托業發展時間仍然較短，主動投資管理能力、綜合服務能力等仍然有待提高?，F階段，中國信托業正面臨著國內經濟轉型換擋、監管理念發生改變等諸多挑戰，此時對中國信托業監管脈絡和市場發展情況

66、進行梳理，對行業未來發展進行展望，向監管導向提出建議，適逢其時。 本本報告首先報告首先對中國信托業的發展歷史進行了回顧。對中國信托業的發展歷史進行了回顧。 以 2001 年 信托法頒布實施為分水嶺，中國信托業的發展歷史可以大致分為兩個時期：高度銀行化的混業經營時期（1979-2000 年） 、 主營信托業務的分業經營時期（2001-至今） 。2000 年以前，中國信托業主要經營市場化的銀行業務和證券業務，僅有信托之名，實際發揮著信貸嚴格計劃管理的背景下彌補傳統銀行業金融不足、推進金融改革的作用。這一時期，信托業的法律法規、監管制度均存在缺失，信托行業也因自身的無序、過快發展，先后遭遇五次大范圍

67、清理整頓。2001 年以后，以 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 31 中華人民共和國信托法的通過為標志，中國信托業進入了規范發展的新時期。此后，信托業 “一法三規”的法律法規框架和“一體三翼”的監管及市場治理體系逐漸形成，行業規模迅速增長，業務種類逐漸豐富。 2018 年，在中國經濟增速換擋的大背景下， “資管新規”發布，資管行業迎來新一輪變革，當年信托行業迎來近 10 年的首次資產規模下降。在本輪變革中，各家信托公司如何能夠結合自身條件進行差異化定位，發揮好信托制度優

68、勢，更好的支持實體經濟發展，成為信托行業和監管機構需要面對的問題。 本本報告報告的第二部分， 對中國信托業的未來發展進行展望， 并向監的第二部分， 對中國信托業的未來發展進行展望， 并向監管導向提出建議。管導向提出建議?，F階段，我國信托業務按照不同類別，發展趨勢如下： （1）資金信托業務：信托公司需進一步提升主動管理能力，由融向投進行轉型；其中，集合類投資銀行業務需要規范。 （2）牌照類信托業務：不同資管子行業的牌照監管差距將逐漸弱化，信托公司應當根據自身稟賦，選擇具備優勢的牌照類業務進行發力；其中，資產證券化業務和消費信托業務或將成為重要發展方向。 （3）本源類信托業務：統一監管背景下，能夠

69、體現信托工具財產轉移功能、財產隔離功能的家族信托、慈善信托等本源類信托業務迎來廣闊的發展空間。 同時，針對目前信托業務種類多、差異大、監管難、本源業務發展偏弱等問題，我們建議能夠按照功能監管原則，采用牌照管理的方式，對信托業不同類型的業務進行區分和監管。第一，對于資金信托 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 32 業務中的集合類投資銀行信托業務，應當予以規范，避免信托公司同時為買賣雙方提供服務：針對私募債券或股權融資的業務，設立私募投行牌照，進行單獨監管，明確區分買方業務與

70、賣方業務；要求信托公司內部設置防火墻， 對集合投資計劃的買方業務和融資性賣方業務進行隔離，進一步消除風險隱患。第二，對于消費金融業務，由相應監管機構對信托公司進行資格審核， 按照具體業務模式進行差異化牌照規范：單一信托的各類消費金融業務，用信托牌照即可經營；集合資金的消費金融業務，只要不是信托計劃直接對客戶發放貸款，則是私募債券發行，應領取私募投行牌照；用信托計劃經營直接面對開戶的消費金融業務，其本質是吸收資金發放貸款，應獲得消費金融公司牌照，由獨立法人經營。第三，對于資產證券化業務，如果是私募發行，則私募投行牌照即可，如公募發行，則需獲得證券公司牌照，以獨立法人兼營。對于信托業已經實際開展，

71、并具備較長歷史經驗的業務領域，例如在資產證券化業務中僅擔任受托人角色的，可在信托牌照下直接經營。若在資產證券化業務中擔任承攬、承做和承銷業務等為融資方服務的業務， 應按為私募發行還是為公募發行獲得相應牌照。第四，制度供給方面，除加快信托財產登記制度等配套法律法規的完善外，對慈善信托、家族信托、養老信托、REITs 等監管鼓勵的信托本源業務或創新業務，可以參考國際已有經驗和標準，予以一定的稅收優惠政策，加快信托行業與國際接軌，幫助行業轉型。 報告報告的附錄部分， 對日本貸款信托的發展歷史進行了考察。的附錄部分， 對日本貸款信托的發展歷史進行了考察。 事實 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管

72、研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 33 上，中國信托業的發展歷史與日本信托業非常相似，尤其是日本的 “貸款信托”業務，對中國影響很深。因此，考察日本貸款信托的發展歷史， 對于中國信托業有很強的借鑒意義。 通過梳理發現， 日本 “貸款信托”的快速興起，與其高利保本的特點不無關系，但背后實際支撐仍然是經濟高速增長帶來的資金需求，當產業發展需要、投資人資產擁有狀態以及利率制度、產業政策和稅收政策發生變化后，此類業務自然也就退出了歷史舞臺。 最后，相信在監管機構和資管行業的共同努力下，中國信托業會發展得越來越好，在防控

73、金融風險、支持實體經濟發展方面做出更多貢獻。 五、五、 公募基金分報告摘要公募基金分報告摘要 目前，公募基金與公募理財業務的監管規則（包括但不限于產品的組織形式、治理結構、治理機制、治理環境等方面）有一定的相似性，但也存在著明顯的差異。例如，公募基金長期受信托法 基金法等法律法規的規范發展，證監會及證券交易所在其信息披露等方面有一套比較成熟、穩定的監管及自律機制，但是同作為契約型產品的公募理財產品，很多方面的監管及自律規則尚待制定。 與公募基金、公募理財產品相關的財富管理業務,證監會監管體系中除了資產管理類業務以外,主要涉及公募基金投顧業務、基金代 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究

74、研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 34 銷業務以及證券投資咨詢業務等,銀保監會體系中除了資產管理業務以外,主要涉及商業銀行及理財子公司的理財顧問業務及基金代銷業務等。證監會體系內，2019 年發布試點規定，開展國內公募基金投顧業務的試點工作；銀保監會體系內，理財顧問業務則是銀行的一項比較常規化的業務。兩者之間在有無決策權、資格獲取、可向客戶推薦的產品類型以及收費模式等方面均存在明顯的差異。 一方面， 統一公募基金和公募理財業務以及統一財富管理業務的監管規則， 可以解決公募基金業務和公募理財業務之間的不公平競爭，消除

75、監管套利，落實金融行業對外開放的需求，也有利于厘清資產管理與財富管理之間的界限， 因而有迫切的必要性。 另一方面， 鑒于 資管新規已經做了統一監管規則的鋪墊， 證券法也授權國務院制定統一的資管行業監管規則， 加之目前各類資管產品均已根據最新的監管規則或監管指導適用信托法律關系， 統一公募基金和公募理財業務的監管規則目前切實可行。 鑒于理財產品發行與管理業務屬于資產管理業務， 理財產品符合基金法關于基金的定義，因此，理財產品具有比較明顯的基金屬性，理財產品適用基金法的基礎比較扎實。 但是，統一監管規則的過程中也會面臨某些困難。例如，公募理財業務和公募基金業務的監管機構及規則制定者不同 （分別為銀

76、保監會和證監會） ， 基金法關于基金投資范圍的限制（證券限于上市交易的證券，不包括未上市股權以及非標債權）導致目前的公募理財業 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 35 務適用基金法存在障礙，以及二者各自的現行監管規則目前不一致。 出于穩妥推進公募業務統一規則、統一監管之目的，我們建議：首先，公募理財產品本質是一種公募基金， 基金法關于投資范圍的規定可以小幅修訂，理財產品適用基金法也可以消除一些對公募理財產品的不當約束，有利于公平競爭，所以公募資產管理產品應統一適用基金法

77、；其次，按功能監管的原則，公募資產管理產品在統一規則的基礎上應由證監會監管，當然在此過程中，可以適當借鑒公募理財的現行業務規則，取長補短完善公募基金規則；再次，中國的財富管理行業起步晚,發展滯后,財富管理經驗積累不足重視， 在規劃財富管理行業的監管規則之前,應當先統一認識,并通過相關法規界定財富管理業務,區分財富管理業務與資產管理業務，從而統一財富管理概念及規則，并且由證監會依據證券法關于投資咨詢的規定統一監管財富管理業務。 六、六、 私募基金分報告摘要私募基金分報告摘要 ( (一一) ) 私募投資基金的監管歷史私募投資基金的監管歷史 私募投資基金，指以非公開方式向特定投資者募集設立，由專業機

78、構或團隊進行受托管理，進行投資活動的投資載體。在中國經過三十余年的發展，目前已成為中國資產管理行業中的重要一員。 私募投資基金目前在中國的發展， 根據投資對象的不同可以區分 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 36 為私募股權投資基金（含創投） 、私募證券投資基金和其他類私募投資基金和私募資產配置基金， 并以私募證券投資基金和私募股權投資基金兩者為發展主線。 在監管層面，私募證券投資基金從 1991 年珠信基金和武漢基金成立伊始，到證券投資基金法2012 年修訂實施，主要由

79、中國證監會監管；私募股權投資基金則圍繞著“風險投資”和“創業投資”理念交織在國內螺旋式發展，受科技部、發改委、證監會等多部委分頭監管；兩者最后在 2013 年-2014 年間收歸至中國證監會統一監管，以私募投資基金監督管理暫行辦法頒布實施為標志。 2018 年， 資管新規頒布實施， 私募投資基金行業歸入資產管理業務迎來統一監管的新契機。 ( (二二) ) 私募股權投資基金的發展現狀及主要問題私募股權投資基金的發展現狀及主要問題 私募股權投資基金作為我國直接融資體系中重要的有生力量， 截至 2018 年末，存量規模達 8.71 萬億元，相當于社會融資存量規模的 4.34%，較 2017 年末增長

80、 0.39 個百分點，為服務實體經濟提供了寶貴的資本金。 但私募股權投資基金行業的發展也面臨著一些問題： （1）長期資本嚴重不足； （2）偽私募業務屢禁難治； （3） “專業化經營”原則導致私募基金業務開展受限， 活力不足；（4） 退出渠道不夠通暢， 退出難；（5）監管的“審批化” 、 “公募化” 、 “缺乏差異化”增加了行業的正常運行成本； （6）相關稅收政策不夠完善，創投優惠政策力度不足。 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 37 ( (三三) ) 政策建議政策建議 在

81、此基礎上，我們建議： 一是一是拓寬募資渠道，鼓勵長期投資，包括：有條件地允許商業銀行繼續投資私募股權投資基金支持實體經濟； 引導保險資金等長期資金投資于私募股權投資母基金；建立健全養老金、企業年金、慈善基金會等長期資本形成的政策體系； 促進政府引導基金向市場化運作母基金轉型，大力發展市場化母基金。 二是二是弱化對私募基金管理人的業務開展限制， 強化利用信義義務激發行業正向選擇，在政策宣傳、規則制定、司法裁判等多個環節豐富對私募基金管理人“誠實信用、勤勉盡責”的信義義務的內涵。 三是三是明確創業投資基金的定義， 研究有效差異化監管方案和鼓勵措施，如簡化創業投資基金的備案材料要求，建立快速備案通道

82、等。并對滿足長期投資、 組合投資要求的創業投資基金出臺相應的支持性政策。 四是四是完善多層次資本市場建設， 建立私募基金統一登記及交易市場，基于統一的資管產品信息登記平臺，對有流轉需求的股權基金等設計流轉和交易機制，解決流動性問題。 五是五是推動統一的投資基金的稅收政策的出臺； 六是六是推出系列鼓勵長期投資優惠政策， 支持長期資本的形成和發展，如：創業投資基金所投資的企業上市后，減持節奏與鎖定期和投資期限反向掛鉤； 推出個人或企業通過股權投資基金進行長期投資行 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五

83、道 口 金 融 學 院 38 為的優惠措施； 取消個人投資股票市場暫時豁免征收個人所得稅的優惠政策。 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 39 課題組名單 課題負責人課題負責人 吳曉靈吳曉靈 中國財富管理 50 人論壇（CWM50）學術總顧問 清華大學五道口金融學院理事長 全國人大第十一、十二屆財經委副主任委員 人民銀行原副行長 課題報告執筆專家課題報告執筆專家 總報告 鄧 寰 樂鄧 寰 樂 CWM50 特邀研究員 銀行分報告 銀行專題組 證券分報告 魏星魏星 CWM50

84、特邀研究員 保險分報告&壯大長期投資者隊伍分報告 段 勝 輝段 勝 輝 泰康資產管理有限責任公司戰略研究總監 信托分報告 辛偉辛偉 中糧信托有限責任公司前總經理、CWM50 特邀觀察員 公募基金 分報告 呂紅呂紅 通力律師事務所合伙人 私募基金 分報告 汪澍汪澍 紫荊資本法務總監 課題報告咨詢專家課題報告咨詢專家 張 灼 華張 灼 華 美囯投資公司協會（ICI）亞太區總裁、香港證監會前行政副總裁 劉燕劉燕 北京大學法學院教授、CWM50 學術成員 田軒田軒 清華大學五道口金融學院副院長 陳卓陳卓 清華大學五道口金融學院助理教授 汪 其 昌汪 其 昌 上海外經貿大學金融管理學院副教授 德地立人德

85、地立人 原中信證券股份有限公司董事總經理 張 旭 陽張 旭 陽 光大理財有限責任公司董事長、CWM50 專業成員 蔣 健 蓉蔣 健 蓉 申萬宏源證券研究所副所長 薛競薛競 普華永道中天會計師事務所合伙人 課題調研單位課題調研單位 中國證券投資基金業協會、中國東方資產管理股份有限公司 瑞銀證券有限責任公司、金杜律師事務所 課題組秘書處課題組秘書處 中國資產管理業務監管中國資產管理業務監管研究研究 2020 年 7 月 中 國 財 富 管 理 5 0人 論 壇 清 華 大 學 五 道 口 金 融 學 院 40 負責人 劉 喜 元劉 喜 元 CWM50 秘書長 執行負責人 單福單福 CWM50 高級研究總監 學術秘書 賈輝賈輝 CWM50 副秘書長 宋爽宋爽 CWM50 研究員 綜合秘書 尹 綺 琳尹 綺 琳 通力律所律師 李 佳 澎李 佳 澎 中國郵儲銀行總行分析師 鄒 星 光鄒 星 光 北京大學法學院研究生