《銳科激光-公司研究報告-國內光纖激光器龍頭新興應用筑基長期成長行業競爭趨緩、盈利能力開啟修復-240117（20頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《銳科激光-公司研究報告-國內光纖激光器龍頭新興應用筑基長期成長行業競爭趨緩、盈利能力開啟修復-240117（20頁）.pdf（20頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 公司公司報告報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 銳科激光銳科激光（300747）證券證券研究報告研究報告 2024 年年 01 月月 17 日日 投資投資評級評級 行業行業 機械設備/自動化設備 6 個月評級個月評級 買入（首次評級）當前當前價格價格 21.2 元 目標目標價格價格 25.99 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股)564.82 流通A 股股本(百萬股)507.35 A 股總市值(百萬元)11,974.22 流通A 股市值(百萬元)10,755.73 每股凈資產(元)5.63 資產負債率(%)44.06 一年內最高/最低(元)31

2、.58/20.81 作者作者 朱曄朱曄 分析師 SAC 執業證書編號：S1110522080001 潘暕潘暕 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517070005 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 1 銳科激光-季報點評:業績略超預期，盈利能力在市場降價中展現超強韌性 2021-10-27 2 銳科激光-公司點評:業績超市場預期，四季度盈利大幅改善 2021-01-28 3 銳科激光-公司點評:股權激勵計劃出爐，助力業績恢復、擴大市占率 2021-01-11 股價股價走勢走勢 國內光纖激光器龍頭國內光纖激光器龍頭，新興應用筑基長期成長，行業競爭趨緩、盈利能力開啟修復新興應用筑基長期成

3、長，行業競爭趨緩、盈利能力開啟修復 （一）（一）銳科激光銳科激光：國內首家光纖激光器生產企業，創造國產光纖激光器產業鏈國內首家光纖激光器生產企業，創造國產光纖激光器產業鏈。1）銳科激光是國內首家光纖激光器生產企業，主營業務包括為激光制造裝備集成商提供各類光纖激光器產品和應用解決方案，并為客戶提供技術研發服務和定制化產品，產品線豐富齊全。其中主要產品為脈沖光纖激光器、連續光纖激光器兩大系列，均為自主研發，設計水平、產品質量與性能整體處于行業先進水平。2）銳科激光保持國內光纖激光器市場領先的地位，公司是國內第一家專門從事光纖激光器及核心器件研發并實現規?；a的國家級高新技術企業，是全球有影響力的

4、光纖激光器研發和生產企業。通過增加研發投入、加大智慧工廠的自動化建設，采取積極的市場策略和有效的降本增效手段，多措并舉繼續保持國內光纖激光器市場領先的地位，2022 年國內市場占有率約為 26.8%。銳科激光在 2022 年喜獲多項成果及榮譽。（二）（二）收購國神光電，加快布局超快激光器技術領域收購國神光電，加快布局超快激光器技術領域 1）超快激光器毛利率在超快激光器毛利率在公司公司所有主營業務中處于第一位。所有主營業務中處于第一位。2019 年 7 月 10 日，銳科激光完成收購國神光電科技(上海)有限公司，銳科激光由此加快了超快激光器的產業布局。雖然 2022 年行業價格競爭較為激烈，收入

5、和毛利有所下降，但超快激光器業務的毛利率在公司所有主營業務中始終處于第一位。2）超快激光器的優勢：超精細，冷加工，應用廣。超快激光器的優勢：超精細，冷加工，應用廣。超精細：超快激光將光能集中在極短時間、極小空間內，并釋放巨大單脈沖能量和極高峰值功率，加工時切面整齊、無熱擴散、無微裂紋。冷加工：超快激光與材料作用時間極短，加工過程中不對所涉及空間周圍材料造成影響，避免了熱產生和熱擴散，真正做到“冷加工”。應用廣：超快激光幾乎可以加工任何材料，并具有精準靶向定位的特點，下游應用領域包括軍工、半導體、新能源、醫療等，十分廣泛。（三）（三）堅持技術創新與研發體系建設堅持技術創新與研發體系建設，成本管控

6、顯成效成本管控顯成效。公司以原創技術策源地為抓手，系統性研究研發頂層規劃、新產品新技術路徑規劃及預研工作；系統研究市場需求、產品規劃；系統研究新興應用領域規劃。同時研發中心成立圍繞市場及產品開發的產品線和技術平臺開發的研究部，推行了 IPD 模式的組織架構和管理體系，形成以市場為導向、產研結合的研發體系，進一步提升了公司核心競爭力。公司設立了降本增效專項獎勵，推動了降本增效工作的實施。公司通過推進產業空間布局實施，已初步形成武漢、無錫、上海、黃石、嘉興五地聯動的產業發展格局。隨著公司多項能力建設項目的布局與落地，公司產業布局更加完善，研發生產能力進一步增強。（四）（四）盈利預測盈利預測及估值模

7、型及估值模型：預計公司 2023-2025 年營業收入 38.33 億元、48.54 億元、61.62 億元，同比增長 20.21%、26.62%、26.96%；2023-2025 年歸母凈利潤 2.49 億元、4.45 億元、7.30 億元，同比增長 510.00%、78.39%、64.22%；2023-2025 年凈利率 6.50%、9.16%、11.85%，同比增長 5.22pct、2.66pct、2.69pct。給予其 2024 年 33 倍 PE，對應目標市值為 146.78 億元，對應目標價為 25.99 元/股，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：風險提示：價格競爭加劇的風險；原

8、材料價格波動的風險；下游行業需求波動風險；核心競爭力風險；人才流失風險；盈利預算具有主觀性的風險 財務數據和估值財務數據和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)3,409.58 3,188.67 3,833.12 4,853.54 6,161.97 增長率(%)47.18(6.48)20.21 26.62 26.96 EBITDA(百萬元)900.68 521.58 516.53 756.28 1,131.26 歸屬母公司凈利潤(百萬元)474.25 40.87 249.33 444.78 730.41 增長率(%)60.17(91.38)510.00

9、 78.39 64.22 EPS(元/股)0.84 0.07 0.44 0.79 1.29 市盈率(P/E)25.25 292.96 48.03 26.92 16.39 市凈率(P/B)3.99 3.91 3.61 3.25 2.76 市銷率(P/S)3.51 3.76 3.13 2.48 1.95 EV/EBITDA 27.99 24.44 23.55 16.14 11.52 資料來源：wind，天風證券研究所 -33%-24%-15%-6%3%12%21%2023-012023-052023-092024-01銳科激光創業板指 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后

10、的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1.銳科激光：國內光纖激光器龍頭企業，改變激光產業的全球格局銳科激光：國內光纖激光器龍頭企業，改變激光產業的全球格局.4 1.1.發展歷程：國內首家光纖激光器生產企業，創造國產光纖激光器產業鏈.4 1.2.主營業務：提供各類光纖激光器，產品線豐富齊全.4 1.3.股權架構：中國航天三江控股，股權結構穩定.7 1.4.財務數據：收入呈增長態勢，利潤率水平受制于行業價格競爭下降.7 2.激光器：研發體系完善，行業地位顯著激光器：研發體系完善，行業地位顯著.9 2.1.激光器：20 世紀的現代四項重大發明之一.9 2.2.國內光纖激光器公司市占率保持領先.

11、10 2.3.收購國神光電，加快布局超快激光器技術領域.13 2.4.公司看點：國產激光器龍頭，產業布局逐步完善.14 2.4.1.堅持技術創新與研發體系建設，各項榮譽成果豐碩.14 2.4.2.堅持降本增效，成本管控顯成效.15 2.4.3.產業布局逐步完善，研發生產能力進一步增強.15 3.盈利預測與估值模型盈利預測與估值模型.16 4.風險提示風險提示.17 圖表目錄圖表目錄 圖 1：銳科激光分業務收入占比結構.6 圖 2：銳科激光分業務毛利率對比.6 圖 3：銳科激光股權結構圖（截至 2023 年三季度末）.7 圖 4：銳科激光營業收入及增速.7 圖 5：銳科激光歸母凈利潤及增速.7

12、圖 6：銳科激光毛利率、歸母凈利率.8 圖 7：銳科激光的期間費用率.8 圖 8：銳科激光的 ROE、ROA.9 圖 9：銳科激光的資產負債率.9 圖 10：2020 年全球激光器用途分類情況.10 圖 11：激光器行業產業鏈.10 圖 12：典型光纖激光器光學系統.11 圖 13：2018 年-2023 年 E 中國光纖激光器市場銷售收入情況.12 圖 14：2018 年中國光纖激光器市場份額.13 圖 15：2022 年中國光纖激光器市場份額.13 圖 16：銳科激光超快激光器業務財務數據.14 圖 17：銳科激光分業務毛利率對比.14 圖 18：2020-2022 年公司研發投入.15

13、圖 19：2020-2022 年研發投入占營業收入的比例.15 表 1：銳科激光的發展歷程.4 hYdYuZgXyX8VlVdUxVmOsQsQaQaObRpNpPoMmQjMnNpOkPrQyQ6MpPyRwMrNnMwMoMyQ 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 表 2：銳科激光的產品列表.5 表 3：代表性的激光器分類.9 表 4：國內外主要競爭對手.12 表 5：公司研發人員情況.15 表 6：銳科激光盈利預測.16 表 7：同行業可比公司主營業務.17 表 8：銳科激光的同業可比公司估值水平（基于 Wind 一致預期）（截至 20

14、24 年 1 月 17 日）.17 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 1.銳科激光銳科激光：國內光纖激光器龍頭企業國內光纖激光器龍頭企業，改變激光產業的全球格局改變激光產業的全球格局 1.1.發展歷程：發展歷程：國內首家光纖激光器生產企業，國內首家光纖激光器生產企業，創造國產光纖激光器產業鏈創造國產光纖激光器產業鏈 銳科激光銳科激光：國內首家光纖激光器生產企業國內首家光纖激光器生產企業，創造百分之百國產光纖激光器產業創造百分之百國產光纖激光器產業鏈，鏈，改變激改變激光產業的全球格局光產業的全球格局。銳科激光于 2007 年 4 月 6 日成

15、立，公司在十六年的發展歷程中追求科技創新，是國內第一家、全球第二家能提供 1kw-100kw 光纖激光器的公司，打破了國外企業在光纖激光器領域的壟斷，光纖激光器自主研發能力已達到世界一流水平。2012 年，公司 4000W 連續光纖激光器通過科技成果鑒定。2013 年，公司攻克萬瓦激光器核心技術，研制成功中國首臺萬瓦連續光纖激光器。2014 年，公司中功率系列產品獲得歐盟 CE 認證，中功率產品正式銷往歐洲地區。2015 年，公司喬遷武漢未來科技城新園區，公司遷址后，同年完成股份制改造，更名為武漢銳科光纖激光技術股份有限公司。2018 年，成立全資子公司無錫銳科光纖激光技術有限責任公司。202

16、0 年，銳科激光參與制定的“工業用光纖激光器參數要求和測試方法”的標準，正式成為該品類的國際標準。2022 年在公司成立十五周年之際，推出了全新的“旗幟”品牌，并發布了專為汽車、船舶、航空航天等高端制造應用設計出的 6,000W/12,000W 高性能激光器，應用于醫療、航空航天、傳統制造業、汽車、牙科等領域的新型 3D 打印激光器產品，以及面向新能源領域的帶光閘 ABP 光纖激光器、單模 300W MOPA 脈沖光纖激光器和高能量 1000W 脈沖激光器等“旗幟”系列，在高端激光器品牌戰略上邁出了關鍵一步。表表 1：銳科激光銳科激光的發展歷程的發展歷程 時間時間 事件事件 具體介紹具體介紹

17、2007 公司成立 武漢銳科光纖激光器技術有限責任公司創建成立 2009 推出100W連續光纖激光器 銳科激光推出 100W 連續光纖激光器并推入市場 2011 500-1000W 連續光纖 激光器量產 銳科激光 500-1000W 連續光纖激光器研制成功并開始量產；航天三江成功收購控股銳科 2012 4000W 連續光纖激光器 新進展 銳科激光 4000W 連續光纖激光器通過科技成果鑒定 2013 萬瓦連續光纖激光器（中國首臺）銳科激光攻克萬瓦激光器核心技術，研制成功中國首臺萬瓦連續光纖激光器 2014 獲得歐盟 CE 認證 銳科激光發明專利榮獲第十六屆中國專利優秀獎；銳科激光的中功率系列產

18、品獲得歐盟CE 認證，中功率產品正式銷往歐洲地區 2015 完成股份制改造 銳科激光喬遷武漢未來科技城新園區；銳科激光完成股份制改造，更名為武漢銳科光纖激光技術股份有限公司 2018 成立全資子公司 成立全資子公司無錫銳科光纖激光技術有限責任公司；20kW 光纖激光器及其核心器件研發項目通過驗收；12kW 光纖激光器實現量產 2019 研發中心和制造中心揭牌 收購國神光電 51%股權；研發中心和制造中心揭牌 2020 參與制定工業用光纖 激光器國際標準 銳科激光參與制定的“工業用光纖激光器參數要求和測試方法”的標準，正式成為該品類的國際標準；銳科激光大功率光纖激光器產業園二期基建項目正式動工

19、2021 高頻復合超聲掃描探針顯微鏡項目新進展 牽頭承擔的國家重大科學儀器設備開發專項高頻復合超聲掃描探針顯微鏡研發與應用項目通過綜合驗收 2022 推出了全新的“旗幟”品牌，發布新款激光器 推出了全新的“旗幟”品牌，并發布了專為汽車、船舶、航空航天等高端制造應用設計出的 6,000W/12,000W 高性能激光器 資料來源：銳科激光官網，銳科激光 2022 年年報，天風證券研究所 1.2.主營業務：主營業務：提供各類光纖激光器提供各類光纖激光器，產品，產品線豐富齊全線豐富齊全 銳科激光主營業務包括為激光制造裝備集成商提供各類光纖激光器產品和應用解決方案，并為客戶提供技術研發服務和定制化產品，

20、主要包括脈沖光纖激光器、連續光纖激光器、半導體激光器、綠光激光器、藍光激光器以及 ABP 光束可調激光器、帶光閘高功率光纖 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 激光器等，產品線豐富齊全。其中主要產品為脈沖光纖激光器、連續光纖激光器兩大系列，均為自主研發，設計水平、產品質量與性能整體處于行業先進水平。1）脈沖（納秒）光纖激光器脈沖（納秒）光纖激光器：主要包括調 Q 脈沖光纖激光器、MOPA 脈沖光纖激光器、高功率脈沖光纖激光器等產品。2）連續光纖激光器連續光纖激光器：主要包括單模組連續光纖激光器、焊接版連續光纖激光器、多模組連續光纖激光器、準連

21、續光纖激光器等產品。3）超快（皮超快（皮秒秒/飛秒）激光器飛秒）激光器：主要包括紅外超快激光器、紫外超快激光器等產品。4）半導體激光器半導體激光器：主要包括中功率光纖輸出半導體激光器、藍光光纖輸出半導體激光器等產品。表表 2：銳科激光的產品列表銳科激光的產品列表 產品產品 特點特點 應用應用（一）（一）脈沖（納秒）光纖激光器脈沖（納秒）光纖激光器 調 Q 脈沖光纖激光器 工業級打標及微加工激光器，具有高峰值功率、高單脈沖能量、光斑直徑大小可選的特點，其在打標應用工藝，相比傳統激光器成本更低廉，性能更穩定。廣泛應用于非金屬，具有高反特性的金、銀、銅、鋁，非高反材料不銹鋼等材料的打標、精密加工、圖

22、文雕刻等領域。MOPA 脈沖光纖激光器 具有高平均功率(20-200W)、高峰值功率(15kW)、2-500ns 多種脈寬可選、1-2000kHz 的可調重復頻率、首脈沖可用、連續模式可選、脈寬可在線修改等特點。是太陽能光伏領域、薄膜切割、薄板材料切割、焊接材料表面清洗、精細打標材料打深等工業應用的理想選擇。高功率脈沖光纖激光器 具有高平均功率(200-2000W)，高單脈沖能量，方形或圓形勻化光斑輸出，使用維護方便等特點。是模具表面處理、汽車制造、船舶業、石油化工、橡膠輪胎制造等工業應用領域的理想選擇。（二）連續光纖激光器（二）連續光纖激光器 單模組連續光纖激光器 具有電光轉換效率高、光束質

23、量好、能量密度高、調制頻率寬、可靠性高、壽命長、運行免維護等優點。能適用于切割、焊接、打孔、劃線、3D 打印等領域。焊接版連續光纖激光器 具有光束質量優異、高可靠性、高功率穩定性、調制頻率高、功率連續可調、快速開關響應、免維護運行、高電光轉換效率等特點。廣泛應用于汽車制造、航空航天、醫療、3C電子等領域。多模組連續光纖激光器 具有電光轉換效率高、光束質量好、能量密度高、調制頻率寬、可靠性高、壽命長、運行免維護等優點?？蓮V泛應用于焊接、精密切割、熔覆、表面處理、3D 打印等領域。準連續光纖激光器 具有更高的電光轉換效率、更好的光束質量、更低的維護成本，是現有的燈泵 YAG 激光器的理想替代品。是

24、點焊、縫焊和鉆孔等需要長脈寬、高峰值功率工業應用的理想選擇。（三）超快（皮秒（三）超快（皮秒/飛秒）激光器飛秒）激光器 紅外超快激光器 具有單脈沖能量低、重復頻率高、加工細膩等特點。主要應用于精細加工、玻璃標記、玻璃內雕、玻璃切割、玻璃打孔、玻璃焊接、柔性屏幕切割等領域。紫外超快激光器 具有單脈沖能量低、重復頻率高、加工細膩、冷光源、無熱影響等特點。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 （四）半導體激光器（四）半導體激光器 中功率光纖輸出 半導體激光器 可以減少材料變形，無需任何后續處理即可實現光滑、無孔的焊縫。主要應用于金屬薄板熱傳導焊接。藍

25、光光纖輸出 半導體激光器 具有高光束質量、有色金屬高吸收率、高穩定性等特點。主要應用在金、銀、銅等有色金屬的焊接，可應用于新能源電池焊接、3C 以及合金的焊接等領域。資料來源：銳科激光官網，銳科激光宣傳冊，天風證券研究所 公司公司的的主要主要業務中，業務中，連續光纖激光器連續光纖激光器的收入占比最高，的收入占比最高，脈沖光纖激光器次之脈沖光纖激光器次之。2017 年-2022年，連續光纖激光器的收入占比始終保持穩定，在 73%-77%之間，2023 年 H1 增大至 82%。脈沖光纖激光器的收入占比由 2017 年的 18%減少至 2023 年 H1 的 12%。圖圖 1：銳科激光分業務收入占

26、比結構銳科激光分業務收入占比結構 資料來源：Wind，天風證券研究所 連續光纖激光器連續光纖激光器和脈沖光纖激光器和脈沖光纖激光器的毛利率的毛利率行業競爭趨緩，毛利率筑底回升行業競爭趨緩，毛利率筑底回升。2018 年后行業價格競爭相對激烈，但 2023 年行業競爭趨緩，連續光纖激光器的毛利率在 2023 年H1 有所改善，脈沖光纖激光器的毛利率則在 2022 年已開始改善。從具體數據來看，2017年，連續光纖激光器的毛利率為 51.12%，在所有業務中毛利率是最高的，2022 年毛利率降至 12.34%，在所有業務中毛利率是最低的，2023 年 H1連續光纖激光器的毛利率有所改善，增至 24.

27、46%。脈沖光纖激光器的毛利率由 2017 年的 31.02%降至 2021 年的 9.23%，在 2022年有所改善，毛利率提高至 22.42%，2023 年 H1 毛利率繼續增加至 25.69%。圖圖 2：銳科激光分業務毛利率對比銳科激光分業務毛利率對比 資料來源：Wind，天風證券研究所 76%76%73%76%76%76%82%18%15%16%15%10%13%12%0%0%1%2%3%2%2%2%5%6%3%6%3%1%4%3%4%4%5%6%3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017201820192020202120222023H1連續光纖激

28、光器脈沖光纖激光器超快激光器技術開發服務其他業務51.12%49.46%32.33%32.81%29.71%12.34%24.46%31.02%32.78%15.73%12.41%9.23%22.42%25.69%55.89%51.30%52.47%39.90%0%10%20%30%40%50%60%2017201820192020202120222023H1連續光纖激光器脈沖光纖激光器超快激光器 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 1.3.股權架構：股權架構：中國航天三江中國航天三江控股，股權結構控股，股權結構穩定穩定 銳科激光銳科激光由由

29、中國航天三江集團有限公司中國航天三江集團有限公司控股，股權結構較為穩定?？毓?，股權結構較為穩定。中國航天三江作為最大股東，截至 2023 年三季度末，擁有銳科激光 33.70%的股份，除了圖 3 所列股東，其余股東股份占比均未超過 1%。圖圖 3：銳科激光銳科激光股權結構圖股權結構圖（截至（截至 2023 年年三季度末三季度末）資料來源：銳科激光 2023 年三季報，Wind，天風證券研究所 1.4.財務數據：財務數據：收入呈增長態勢，利潤率水平收入呈增長態勢，利潤率水平受制于行業價格競爭受制于行業價格競爭下降下降 銳科激光銳科激光營業收入營業收入呈現增長態勢，歸母凈利潤或因行業較為激烈的價格

30、競爭出現大幅度下呈現增長態勢，歸母凈利潤或因行業較為激烈的價格競爭出現大幅度下降降。2017-2021 年，銳科激光的營業收入從 9.5 億元增長至 34.1 億元，雖然 2022 年受到市場需求的影響有所下降，但我們預計未來營業收入將保持較為穩定的增長態勢（詳見“3.盈利預測與估值模型”）。2022 年，行業價格競爭較為激烈，產品的盈利能力下降，歸母凈利潤一度從 2021 年的 4.7 億元降低至 2022 年的 0.4 億元，減少了 91.38%。圖圖 4：銳科激光銳科激光營業收入及增速營業收入及增速 圖圖 5：銳科激光銳科激光歸母凈利潤及增速歸母凈利潤及增速 資料來源：Wind，天風證券

31、研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 9.5 14.6 20.1 23.2 34.1 31.9 25.8 82.01%53.63%37.49%15.25%47.18%-6.48%11.29%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0510152025303540營業收入（億元）收入YoY2.8 4.3 3.3 3.0 4.7 0.4 1.7 211.31%56.05%-24.81%-8.95%60.17%-91.38%422.50%-200%-100%0%100%200%300%400%500%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.5

32、5.0歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤YoY 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 行業競爭趨緩，毛利率筑底回升行業競爭趨緩，毛利率筑底回升。由于行業內較為激烈的價格競爭，公司的銷售毛利率和歸母凈利率分別從 2017 年的 46.60%、29.12%下降至 2022 年的 18.06%、1.28%，但 2023 年行業競爭趨緩，銷售毛利率和歸母凈利率均有所回升，2023 年 Q1-Q3 銷售毛利率和歸母凈利率分別為 24.80%、6.67%。圖圖 6：銳科激光毛利率、歸母凈利率銳科激光毛利率、歸母凈利率 資料來源：Wind，天風證券研究所 公司費用

33、管控取得成效，研發費用占比公司費用管控取得成效，研發費用占比呈現出增大的趨勢呈現出增大的趨勢。2017-2022 年的三費占比中，財務費用率始終保持較低水平，銷售費用率雖有所波動，但始終在合理范圍內。管理費用率由 2017 年的 7.59%降至 2018 年的 1.94%，此后始終保持較低的水平。三費支出在合理范圍內，費用管控取得成效。2017 年-2022 年，研發費用率持續上升。圖圖 7：銳科激光的期間費用率銳科激光的期間費用率 資料來源：Wind，天風證券研究所 銳科激光銳科激光 ROA 和和 ROE 筑底回升筑底回升，資產負債率先，資產負債率先降降后后增增。由于激光器市場競爭相對激烈，

34、2017-2022年，公司的ROA和ROE分別從2017年的43.53%、53.89%下降至2022年的1.12%、1.34%，但在 2023 年 Q1-Q3 公司的 ROA 和 ROE 均有所回升，分別為 3.13%、5.40%。資產負債率由2017年的31.4%下降至2018年的14.0%，2018年-2023年Q1-Q3不斷上升至44.1%。46.60%45.32%28.78%29.07%29.35%18.06%24.80%29.12%29.58%16.18%12.78%13.91%1.28%6.67%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%銷售毛利率歸母凈利率3.

35、08%4.31%5.14%4.75%3.91%4.32%6.63%7.59%1.94%1.98%1.77%1.98%2.42%2.21%0.00%5.92%5.87%7.47%8.39%9.69%8.86%0.20%-0.24%-0.09%0.04%0.08%0.34%0.04%10.87%11.94%12.90%14.04%14.36%16.77%17.74%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率期間費用率 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 圖圖 8：銳科激光銳科激光的的 R

36、OE、ROA 圖圖 9：銳科激光銳科激光的資產負債率的資產負債率 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 2.激光器：激光器：研發體系完善，研發體系完善，行業地位顯著行業地位顯著 2.1.激光器：激光器：20 世紀的世紀的現代四項重大發明之一現代四項重大發明之一 激光器：現代四項重大發明之一，對人類社會進步和發展發揮著重要作用。激光器：現代四項重大發明之一，對人類社會進步和發展發揮著重要作用。激光是通過人工方式，用光或放電等強能量激發特定的物質而產生的光，1960 年，人類成功地制造出世界上第一臺激光器，產生了激光。由于激光具有完全不同于普通光的性質，很快被廣泛

37、應用于各個領域，并深刻地影響了科學、技術、經濟和社會的發展及變革。激光與原子能、半導體、計算機共同被視為 20 世紀的現代四項重大發明，對人類社會進步和發展發揮著重要作用；激光技術也被美國科學家總結為影響全球未來發展的 18 項重大關鍵技術之一。按照增益介質的不同，激光器主要可以分為液體激光器、氣體激光器、半導體激光器和固按照增益介質的不同，激光器主要可以分為液體激光器、氣體激光器、半導體激光器和固體激光器等。體激光器等。光纖激光器屬于新一代固體激光器的一種，具有光電轉換效率高、結構簡單、光束質量好等特點，目前已成為激光技術發展主流方向和激光產業應用主力軍，代表性的激光器分類如下表：表表 3：

38、代表性的激光器分類代表性的激光器分類 增益介質增益介質 泵浦方法泵浦方法 振蕩波長振蕩波長 震蕩運轉震蕩運轉 液體 染料 光 紫外光紅外光 連續、脈沖 氣體 氦氖 放電 可見光紅外光 連續 惰性氣體離子 氮鎘 紫外光可見光 連續 準分子 紫外光 脈沖 C02 遠紅外光 連續、脈沖 化學 化學反應 紅外光 連續 半導體 化合物半導體 電流 紫外光紅外光 連續、脈沖 固體 釹：釔鋁石榴石 鐿：釔鋁石榴石 鈦藍寶石 光 紅外光 紫外光紅外光 連續、脈沖 光纖 鉺、鐿、銩 光 紅外光 連續、脈沖 資料來源：銳科激光招股書，圖解光纖激光器入門機械工業出版社出版，天風證券研究所 53.89%21.26%1

39、4.17%11.54%15.81%1.34%5.40%43.53%27.90%12.56%9.18%11.59%1.12%3.13%0%10%20%30%40%50%60%ROE(攤薄)ROA31.4%14.0%20.7%30.1%36.4%42.2%44.1%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%資產負債率 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 激光器用途十分廣泛，目前主要應用于材料加工激光器用途十分廣泛，目前主要應用于材料加工與光刻與光刻、通訊通訊與光存儲與光存儲、科研科研與軍事運用、與軍事運用、醫療醫療與與美容等

40、領域。美容等領域。根據 Laser Markets Research/Strategies Unlimited 的數據，2020 年，全球激光器行業應用領域中材料加工相關的激光器收入占全球激光器收入的 39.6%，是第一大激光器應用領域；通信與光存儲是全球第二大激光器應用領域，其收入占比 24.5%；科研與軍事運用相關激光器收入占全球激光器收入的 13.8%；醫療美容相關激光器收入占全球激光器的 12.6%。具體情況如下：圖圖 10：2020 年全球激光器用途分類情況年全球激光器用途分類情況 資料來源：2021 中國激光產業發展報告，宏石激光招股書，天風證券研究所 至今，與激光相關的產品、技術

41、和服務已經遍布全球，形成了豐富和龐大的激光產業。至今，與激光相關的產品、技術和服務已經遍布全球，形成了豐富和龐大的激光產業。目前，與激光相關的產品和技術服務已經遍布全球已滲透到各行各業，形成了較為完備的產業鏈。激光器產業鏈上游主要包括光學材料、光學元器件、機械、數控、電源及輔助材料等，中游主要是各種激光器及其配套裝置與設備，下游則以激光應用產品、激光制造裝備、消費產品為主。銳科激光處于激光器產業鏈的中游，目前國內市場上已有多家公司參與到中游市場的競爭之中，其中不乏已在上下游站穩腳跟的激光企業，中游產業已成為激光器企業的兵家必爭之地。因此目前激光器行業已進入產業鏈的快速整合期，企業規模的快速擴張

42、期，是激光器制造企業比拼整體運行效率的關鍵期。圖圖 11：激光：激光器器行業產業鏈行業產業鏈 資料來源：宏石激光招股書，天風證券研究所 2.2.國內光纖激光器國內光纖激光器公司公司市占率保持領先市占率保持領先 光纖激光器是銳科激光的主要產品。光纖激光器是銳科激光的主要產品。光纖激光器是指用摻稀土元素玻璃光纖作為增益介質的激光器，屬于固體激光器的一種，但因增益介質形狀特殊且具有典型的技術和產業優勢，39.6%24.5%13.8%12.6%5.7%3.8%材料加工與光刻市場通信與光存儲市場科研與軍事市場醫療與美容市場儀器與傳感器市場娛樂、顯示與打印市場 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告

43、請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 行業中一般將其與其他固體激光器分開進行研究。典型的光纖激光器主要由光學系統、電源系統、控制系統和機械結構四個部分組成，其中，光學系統由泵浦源、增益光纖、光纖光柵、信號/泵浦合束器及激光傳輸光纜等光學器件材料通過熔接形成全光纖激光器，并在電源系統、控制系統的驅動和監控下實現激光輸出。同時，光纖激光器根據功率大小的不同采用不同的冷卻方式，通常情況下，功率低于 200W 時采用風冷結構，功率大于 200W時采用循環水制冷，以保證激光器在工業環境條件下可靠穩定運行。圖圖 12：典型光纖激光器光學系統典型光纖激光器光學系統 資料來源：銳科激光招股書，天風證券

44、研究所 光纖激光器種類較多，根據其激射機理、器件結構和輸出激光特性的不同可有多種不同的光纖激光器種類較多，根據其激射機理、器件結構和輸出激光特性的不同可有多種不同的分類方式。分類方式。根據目前光纖激光器技術的發展情況，其分類方式和相應的激光器類型主要有以下幾種：（1）按激光的工作模式分類）按激光的工作模式分類 按激光的工作模式可主要分為脈沖光纖激光器和連續光纖激光器。（2）按輸出激光功率大小分類）按輸出激光功率大小分類 按輸出激光功率大小可分為：低功率光纖激光器：平均輸出功率小于 100W 的光纖激光器；中功率光纖激光器：平均輸出功率在 100W 至 1,000W 的光纖激光器；高功率光纖激光

45、器：平均輸出功率大于或等于 1,000W 的光纖激光器。光纖激光器行業屬于高端技術制造業，長期以來受到國家產業政策的重點鼓勵和大力支持。光纖激光器行業屬于高端技術制造業，長期以來受到國家產業政策的重點鼓勵和大力支持。國家中長期科學和技術發展規劃綱要（2006-2020）、當前優先發展的高技術產業化重點領域指南、“十二五”國家戰略性新興產業發展規劃、“十三五”國家科技創新規劃、2017 年度增材制造重點專項項目申報指南等國家政策、發展規劃和項目指南均強調重點支持光纖激光產業的發展，為公司持續快速發展提供了廣闊的產業政策空間和良好機遇。激光技術進一步替代傳統制造技術，市場潛力較大。激光技術進一步替

46、代傳統制造技術，市場潛力較大。激光加工技術作為能夠在多領域替代傳統機械加工的新型加工技術，在加工材料的材質、形狀、尺寸和加工環境等方面有著較大的自由度，能夠較好地解決不同材料的加工、成型和精煉等技術問題。從大型工業化切割到精密加工，加工尺寸跨度大、材料的選擇面寬、易于操作、節能環保、加工質量高等優點使得激光加工技術成為現代制造業的重要先進技術之一，目前已經在汽車、電子、航空航天、機械、冶金、鐵路、船舶等領域越來越多地取代傳統制造技術，并不斷拓展新的應用領域。與歐美發達國家相比，我國激光技術起步并不晚，但是在激光技術應用及高端核心技術方面卻仍存在著不小的差距，以德國、美國、日本等為代表的發達國家

47、在部分大型工業領域已經基本完成了對傳統制造技術的替換，步入光制造時代；我國激光應用雖發展迅速，但應用滲透率仍相對較低。作為產業升級的核心技術，激光加工應用領域將繼續作為國家重 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 點支持領域，并不斷擴大應用范圍，最終推動我國制造業向“光制造”時代邁進。隨著“中國制造 2025”的提出，我國將加速先進制造技術及自動化技術的應用，實現國家產業技術的又一次升級換代，激光技術也將進一步實現對傳統制造技術的替代。未來，傳統加工技術替代市場將為激光加工產業的發展提供較大的市場空間。激光產業市場空間激光產業市場空間呈增長態

48、勢呈增長態勢。歐美等發達國家最先開始使用激光器，并在較長時間內占據較大的市場份額。隨著全球制造業向發展中國家轉移，亞太地區激光行業市場份額迅速增長。發展中國家在制造業升級過程中，逐步使用激光設備代替傳統設備，對激光器的需求旺盛，系目前全球激光行業市場最主要的驅動力之一。據全球權威激光分析機構 Strategies Unlimited 發布的數據顯示，2016 年，全球激光產業市場規模約為 115.6 億美元，2021 年市場規模超過 210 億美元，較 2020 年同比增長 16%。根據中國科學院武漢文獻情報中心發布的中國激光產業發展態勢分析與展望顯示，2022 年，全球激光設備市場銷售收入約

49、為 216 億美元，與 2021 年基本持平。2022 年中國光纖激光器市場整體銷售數量持續攀升，但整體經濟面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉弱的三重壓力，我國光纖激光器市場銷售收入下降至 122.6 億元，同比下降 1.8%。隨著新賽道的打開和多款新產品投產，根據公司招股說明書中的測算，預計 2023 年整個市場將恢復正增長，同比增長超過 10%。圖圖 13：2018 年年-2023 年年 E 中國光纖激光器市場銷售收入情況中國光纖激光器市場銷售收入情況 資料來源：銳科激光 2022 年年報，天風證券研究所 表表 4：國內外主要競爭對手國內外主要競爭對手 公司公司 介紹介紹 國外國外 IPG 公

50、司 總部位于美國,IPG 公司為全球第一家實現光纖激光器產業化的企業，是市場的開拓者，已經有二十多年的產品及市場開發歷史，產品線豐富，產品類型包括高、中、低功率光纖激光器。Coherent 公司 總部位于美國，該公司致力于為客戶提供商業化激光器，促進科學研究不斷進步、生產制造行業生產力和加工精度的不斷提高。2016 年 3 月，Coherent 公司宣布以 9.42 億美元收購Rofin-Sinar 公司，開始進入高功率光纖激光器領域。Trumpf 公司 總部位于德國，該公司 2008 年收購英國 SPI 公司，在光纖激光器方面，該公司主要產品為 MOPA 脈沖光纖激光器系列和中功率連續光纖激

51、光器系列，也推出了千瓦級高功率光纖激光器。nLight 公司 總部位于美國，該公司開始主要生產半導體激光器，自 2007 年收購芬蘭特種光纖制造商 Liekki 公司后，逐步進入光纖激光器領域。目前，nLight 公司主要產品集中在半導體激光器、中功率連續光纖激光器及千瓦級高功率光纖激光器。國內國內 深圳市創鑫激光股份有限公司 成立于 2004 年 1 月，該公司初期主要從事激光器配件和光通訊器件的研發和生產，自 2011 年開始專注光纖激光器領域，目前主要產品包括脈沖光纖激光器系列、連續光纖激光器系列等。深圳市杰普特光電股份有限公司 成立于 2006 年 4 月，公司從事光通信器件、光纖激光

52、器及光學智能裝備的研發、生產、銷售和技術服務，主要產品為光通信器件產品、光纖激光器和光學智能裝備。資料來源：銳科激光招股書，天風證券研究所 77.482.694.2124.8122.6135.56.72%14.04%32.48%-1.76%10.52%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%020406080100120140160201820192020202120222023E銷售收入（億元）增長率 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 光纖激光器的市場具有較高的進入壁壘。光纖激光器的市場具有較高的進入壁壘。目前國外主要的光纖激

53、光器企業有 IPG 公司、Coherent 公司、Trumpf 公司和 nLight 公司等，其中 IPG 公司為全球最大的光纖激光器生產企業。國內光纖激光器企業起步較晚，2007 年開始，以銳科激光為代表的國內企業逐步實現了從低功率到高功率的光纖激光器的產業化，但主要銷售產品集中在價格和附加值較低的中低功率領域，高功率光纖激光器產品仍以國外公司產品為主。目前，公司中低功率產品國內主要競爭對手為深圳市創鑫激光股份有限公司、深圳市杰普特光電股份有限公司等，國內其他光纖激光器生產企業規模相對較小。中國光纖激光器產業逐漸崛起，銳科激光中國光纖激光器產業逐漸崛起，銳科激光保持國內光纖激光器市場領先的地

54、位保持國內光纖激光器市場領先的地位，與創鑫激，與創鑫激光光一同一同擠壓了擠壓了 IPG 等等外國外國公司的市場公司的市場。從 2018 年到 2022 年，國內光纖激光器市場份額 IPG始終處于第一位，但中國光纖激光器產業逐漸崛起，銳科激光、創鑫激光等中國廠商市場份額逐漸擴大，IPG 在中國光纖激光器市場所占份額由 2018 年的 49%降至 2022 年的 28%，銳科激光、創鑫激光的光纖激光器市占率分別由 2018 年的 17.30%、8.90%增至 27%、18%，分別處于第二位、第三位，且 2022 年銳科激光的光纖激光器市占率幾乎與 IPG 的市占率持平。圖圖 14：2018 年中國

55、光纖激光器市場份額年中國光纖激光器市場份額 圖圖 15：2022 年中國光纖激光器市場份額年中國光纖激光器市場份額 資料來源：中國激光產業發展報告，激光新商業公眾號，天風證券研究所 資料來源：中國激光產業發展報告，激光新商業公眾號，天風證券研究所 2022 年公司實現營業收入 318,866.99 萬元，同比下降 6.48%，歸母凈利潤 4,087.34 萬元,同比下降 91.38%。據公司銷售情況的不完全統計，產品銷售方面公司 2022 年公司在脈沖光纖激光器、手持焊產品的市場占有率均大幅提升，切割應用、新能源應用銷售增速顯著，公司高功率產品銷售臺數同比增長 128%，其中萬瓦激光器銷售臺數

56、同比增長 35%，公司前20 大客戶銷售貢獻遠超 2021 年。新行業滲透方面，新能源業務、激光清洗、增材制造等應用領域爆發了強勁的市場競爭力，環形光斑系列激光器、帶光閘光耦系列高端激光器已經進入汽車行業多家頭部車企，并形成批量訂單，汽車行業整體業務營收較 2021 年增速較快，公司針對光伏領域定制的產品也獲得了市場認可，光伏領域業務增長可觀。2.3.收購收購國神光電國神光電，加快加快布局超快布局超快激光器技術領域激光器技術領域 銳科激光超快激光器業務收入波動較大，超快激光器毛利率在所有主營業務中處于第一位。銳科激光超快激光器業務收入波動較大，超快激光器毛利率在所有主營業務中處于第一位。201

57、9 年 7 月 10 日，銳科激光完成收購國神光電科技(上海)有限公司，銳科激光由此加快了超快激光器的產業布局。2019-2021 年，銳科激光超快激光器業務的營業收入和毛利分別從 0.24 億元、0.14 億元增長至 1.12 億元、0.59 億元，雖然 2022 年行業價格競爭較為激烈，收入和毛利有所下降，但超快激光器業務的毛利率在公司所有主營業務中始終處于第一位。49.00%17.30%8.90%5.80%5.30%3.10%2.30%1.90%6.40%IPG銳科創鑫相干nLightJPT飛博聯品其他28%27%18%6%3%3%3%3%3%2%2%2%IPG銳科創鑫JPTnLight

58、相干大族光子GW光慧熱刺飛博凱普林其他 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 14 圖圖 16：銳科激光超快激光器業務財務數據銳科激光超快激光器業務財務數據 圖圖 17：銳科激光銳科激光分業務分業務毛利率對比毛利率對比 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 超快激光器超快激光器的的優勢：優勢：超精細，冷加工，應用廣。超精細，冷加工，應用廣。隨著各行產品都向更小體積，更強功能方向發展，生產工藝精細化和微納化要求進一步提高，尤其是國家重點支持、與國外先進技術水平差距較大的前沿科技領域主要包括半導體、新能源、環境分析、生

59、物醫療、基因分析、核聚變等，其應用精度均進入亞微米甚至納米級別，超快激光器的優勢成為這些應用場景中核心光源的優先選擇。超快激光器優勢體現在：（1）超精細。超快激光將光能集中在極短時間、極小空間內，并釋放巨大單脈沖能量和極高峰值功率，加工時切面整齊、無熱擴散、無微裂紋。（2）冷加工。超快激光與材料作用時間極短，加工過程中不對所涉及空間周圍材料造成影響，避免了熱產生和熱擴散，真正做到“冷加工”。（3）應用廣。超快激光幾乎可以加工任何材料，并具有精準靶向定位的特點，下游應用領域包括軍工、半導體、新能源、醫療等，十分廣泛。2.4.公司看點：公司看點：國產激光器龍頭，國產激光器龍頭，產業布局逐步完善產業

60、布局逐步完善 2.4.1.堅持技術創新與研發體系建設，各項榮譽成果豐碩堅持技術創新與研發體系建設，各項榮譽成果豐碩 公司是國內第一家專門從事光纖激光器及核心器件研發并實現規?；a的國家級高新公司是國內第一家專門從事光纖激光器及核心器件研發并實現規?；a的國家級高新技術企業技術企業。銳科激光是全球有影響力的光纖激光器研發和生產企業，在國內外具有較高的行業知名度，多項產品榮獲科技部“國家重點新產品”稱號。在受到國內激光器終端開工不足、激光器市場價格戰和全球經濟增速放緩等因素影響以及激光器快速發展且競爭日趨激烈的行業背景下，銳科激光始終秉承“銳意進取，科技創新”的發展理念，充分發揮公司自身的產業

61、鏈垂直整合優勢，并通過增加研發投入、加大智慧工廠的自動化建設，采取積極的市場策略和有效的降本增效手段，多措并舉繼續保持國內光纖激光器市場領先的地位，2022 年國內市場占有率約為 26.8%。銳科激光在 2022 年喜獲多項成果及榮譽，公司獲評 2022 年度國家知識產權優勢企業、入選 2022 年度湖北省高新技術企業百強榜單、“單模塊 20KW 光纖激光器關鍵技術”入選 2022 年“科創中國”先導技術榜榜單、銳科激光產品入圍2022 年度湖北省創新產品應用推薦目錄等。公司以原創技術策源地為抓手，系統性研究研發頂層規劃、新產品新技術路徑規劃及預研工作；系統研究市場需求、產品規劃；系統研究新興

62、應用領域規劃。同時研發中心成立圍繞市場及產品開發的產品線和技術平臺開發的研究部，推行了 IPD 模式的組織架構和管理體系，形成以市場為導向、產研結合的研發體系，進一步提升了公司核心競爭力。0.240.551.120.790.280.140.280.590.31-100%-50%0%50%100%150%200%0.000.200.400.600.801.001.2020192020202120222023H1收入（億元）毛利（億元）收入YoY毛利率51.12%49.46%32.33%32.81%29.71%12.34%24.46%31.02%32.78%15.73%12.41%9.23%22.

63、42%25.69%55.89%51.30%52.47%39.90%0%10%20%30%40%50%60%2017201820192020202120222023H1連續光纖激光器脈沖光纖激光器超快激光器 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 15 表表 5：公司研發人員情況公司研發人員情況 2022 年年 2021 年年 變動比例變動比例 研發人員數量（人）660 587 12.44%研發人員數量占比 18.64%14.48%4.16%研發人員學歷研發人員學歷 本科 295 208 41.83%碩士 280 270 3.70%博士 23 18 2

64、7.78%研發人員年齡構成研發人員年齡構成 30 歲以下 317 335-5.37%3040 歲 310 236 31.35%資料來源：銳科激光 2022 年年報，天風證券研究所 圖圖 18：2020-2022 年公司研發投入年公司研發投入 圖圖 19：2020-2022 年研發投入占營業收入的比例年研發投入占營業收入的比例 資料來源：銳科激光 2022 年年報，天風證券研究所 資料來源：銳科激光 2022 年年報，天風證券研究所 公司 2022 年全年專利、榮譽獎項獲取、項目申報再創新高，共申請專利 370 件，專利授權 289 件、獲批政府項目 24 個。獲批“國家企業技術中心（分中心）”

65、“國家知識產權優勢企業”“湖北省科技進步二等獎”“湖北省光纖激光器產業技術創新聯合體”“武漢市光纖激光器技術創新中心”等多個平臺榮譽。公司的“萬瓦光纖激光器關鍵技術研究及產業化”入選 2021 年“科創中國”先導技術榜榜單，“高頻符合超聲掃描探針顯微鏡”項目獲得湖北省科技進步獎二等獎，“先進紅外光學元件超精密制造關鍵技術與核心設備”項目榮獲全國商業聯合會科技進步獎特等獎。睿芯公司的“高功率摻鐿光纖”被認定為湖北省制造業單項冠軍產品。2.4.2.堅持降本增效，成本管控顯成效堅持降本增效，成本管控顯成效 為提高全員成本控制意識，公司組織了多次成本培訓，建立并落實了合理化建議激勵機制，設立了降本增效

66、專項獎勵，推動了降本增效工作的實施。圍繞“提升公司盈利及精細化管理能力”目標，公司全面加強供應鏈體系建設，通過降低原材料采購單價及控制制造成本等措施降低產品成本；固定資產采購方面通過對國產化設備的引進與導入，解決了進口設備交期長、定制化程度低的困難；同時通過持續推動自動化項目的實施和落地，不斷提升自動化工藝覆蓋率，公司降本增效取得實質性進展。2.4.3.產業布局逐步完善，研發生產能力進一步增強產業布局逐步完善，研發生產能力進一步增強 公司通過推進產業空間布局實施，已初步形成武漢、無錫、上海、黃石、嘉興五地聯動的產業發展格局。銳科激光二期研發大樓順利投入使用，改善了辦公及研發試驗條件；無錫銳科二

67、期項目于 2022 年 5 月投入使用；在黃石開展的“中高功率半導體泵浦源開發及智能制造項目”的部分樓棟已投入使用，并結合建設進度完成了部分產能轉移工作；銳威公司于 2022 年 7 月正式成立，將以國家重大工程和市場需求為牽引，全速推進激光裝備全1.74 2.88 3.09 64.86%7.48%0%10%20%30%40%50%60%70%01122334202020212022研發投入金額（億元）研發投入金額YOY7.53%8.43%9.69%0%2%4%6%8%10%12%202020212022研發投入占營業收入的比例 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的

68、信息披露和免責申明 16 國產化的速度，助力特種光源產業發展能力進一步增強。智慧光子公司設立工作取得階段性成果，上海國神及其他股權投資專項工作取得階段性重要突破。隨著公司多項能力建設項目的布局與落地，公司產業布局更加完善，研發生產能力進一步增強。3.盈利預測與估值模型盈利預測與估值模型 根據銳科激光公告和 2022 年年報，公司業務主要可以分為連續光纖激光器、脈沖光纖激光器、超快激光器、技術開發服務、其他主營業務，激光器為其最主要的收入來源。激光行業總產值預計將保持較高的增長速度。激光加工技術以精度高、速度快、非接觸式、智能化、柔性化等加工優點，逐步融入高端和傳統生產制造的行業中。隨著國內外先

69、進制造技術設備大量引進使用，以及我國工業發展轉型與升級的需求，激光加工產業無論在高端和傳統制造領域都日趨普及，已被廣泛應用于交通運輸、海洋工程、新型能源、材料加工、航空航天、國防科工、微電子等眾多領域，并將在新一輪工業裝備制造發展中起到重要作用。在激光加工設備方面，中國激光廠商逐漸重視下游應用產業的開發，不斷的研制新技術、新工藝，使激光能夠應用在更多的材料上。同時，傳統應用對激光設備的需求也在不斷的增加，預計未來中國工業激光行業總產值還將保持較高的增長速度，大功率激光焊接設備的發展具有較大潛力。因此，預測未來行業仍將繼續保持較高的增長速度。表表 6：銳科激光盈利預測銳科激光盈利預測 單位：億元

70、單位：億元 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 收入 20.10 23.17 34.10 31.89 38.33 48.54 61.62 收入 YoY-15.25%47.18%-6.48%20.21%26.62%26.96%成本 14.32 16.43 24.09 26.13 28.32 34.79 42.55 毛利 5.79 6.73 10.01 5.76 10.01 13.75 19.07 毛利率 28.78%29.07%29.35%18.06%26.12%28.33%30.94%毛利潤 YoY 16.38%48.62%-42.46%73.8

71、7%37.33%38.69%（一）激光器業務（一）激光器業務 收入 18.23 21.50 30.36 29.12 34.46 43.11 54.03 收入 YoY-17.96%41.21%-4.09%18.33%25.12%25.32%毛利 5.42 6.46 8.58 4.24 8.07 11.04 15.27 毛利率 29.72%30.07%28.27%14.56%23.43%25.60%28.27%業務收入比例 90.67%92.80%89.04%91.32%89.89%88.82%87.68%1.1 連續光纖激光器連續光纖激光器 收入 14.77 17.56 25.87 24.08

72、28.18 35.22 44.03 收入 YoY 18.83%47.36%-6.91%17.00%25.00%25.00%毛利 4.78 5.76 7.68 2.97 6.48 8.81 12.33 毛利率 32.33%32.81%29.71%12.34%23.00%25.00%28.00%1.2 脈沖光纖激光器脈沖光纖激光器 收入 3.21 3.39 3.37 4.25 5.10 6.12 7.34 收入 YoY 5.78%-0.68%26.09%20.00%20.00%20.00%毛利 0.50 0.42 0.31 0.95 1.12 1.35 1.62 毛利率 15.73%12.41%9

73、.23%22.42%22.00%22.00%22.00%1.3 超快激光器超快激光器 收入 0.24 0.55 1.12 0.79 1.18 1.77 2.66 收入 YoY 124.66%103.55%-29.64%50.00%50.00%50.00%毛利 0.14 0.28 0.59 0.31 0.47 0.89 1.33 毛利率 55.89%51.30%52.47%39.90%40.00%50.00%50.00%（二）其他業務（二）其他業務 收入 1.88 1.67 3.74 2.77 3.87 5.42 7.59 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露

74、和免責申明 17 收入 YoY-11.09%124.11%-25.93%40.00%40.00%40.00%毛利 0.37 0.27 1.43 1.52 1.94 2.71 3.80 毛利率 19.67%16.20%38.14%54.92%50.00%50.00%50.00%業務收入比例 9.33%7.20%10.96%8.68%10.11%11.18%12.32%資料來源：Wind，天風證券研究所 根據上述收入、毛利率預期，并在 23-25 年期間費用率較為平滑的假設下，我們預計銳科激光 2023-2025 年營業收入 38.33 億元、48.54 億元、61.62 億元，同比增長 20.2

75、1%、26.62%、26.96%；2023-2025 年歸母凈利潤 2.49 億元、4.45 億元、7.30 億元，同比增長 510.00%、78.39%、64.22%；2023-2025 年凈利率 6.50%、9.16%、11.85%，同比增長 5.22pct、2.66pct、2.69pct。因亞威股份、杰普特、大族激光、柏楚電子等公司的主營業務均涉及到激光器的研發或激光技術的運用，與銳科激光的主營業務均具有一定的相似性，故選取此四家公司作為可比公司?？紤]到銳科激光作為國內激光器龍頭企業，且目前行業價格戰趨緩，銳科激光凈利潤在逐漸回升，未來凈利潤率的修復提升空間非?？捎^，故我們給予其 202

76、4 年33 倍 PE，對應目標市值為 146.78 億元，對應目標價為 25.99 元/股，首次覆蓋給予“買入”評級。表表 7：同行業可比公司主營業務同行業可比公司主營業務 可比公司可比公司 主營業務主營業務 亞威股份 公司主要從事金屬成形機床業務、激光加工裝備業務、智能制造解決方案業務，激光加工裝備業務主要產品包括二維激光切割機、二維激光柔性切割單元、三維激光切割系統、激光切管設備、激光焊接系統及自動化成套生產線等。杰普特 公司主要產品包括激光器、激光/光學智能裝備和光纖器件。公司的激光器產品包括脈沖光纖激光器、連續光纖激光器、固體激光器和超快激光器等。大族激光 公司主要產品分為：通用元件及

77、行業普及產品、行業專機產品、極限制造產品三大類。其中通用元件及行業普及產品為紫外及超快激光器、高功率光纖激光器、中低功率CO2激光器、脈沖光纖激光器、通用運動控制系統、振鏡、伺服電機等工業激光加工設備及自動化設備的關鍵器件。柏楚電子 公司所屬細分領域為光纖激光切割設備控制系統。資料來源：各公司 2022 年年報，宏石激光招股書，天風證券研究所 表表 8：銳科激光的同業可比公司估值水平（基于銳科激光的同業可比公司估值水平（基于 Wind 一致預期）（截至一致預期）（截至 2024 年年 1 月月 17 日）日）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）總市值（億元）總市值（億元）PE 2023E 20

78、24E 2025E 2024/1/17 2023E 2024E 2025E 002559.SZ 亞威股份 1.40 1.81 2.19 54.35 38.92 30.03 24.83 688025.SH 杰普特 1.49 2.40 3.42 69.51 46.71 29.02 20.35 002008.SZ 大族激光 11.27 15.86 19.99 198.23 17.59 12.50 9.92 688188.SH 柏楚電子 7.09 9.81 13.18 374.69 52.82 38.21 28.43 平均值 5.31 7.47 9.69 174.20 32.80 23.33 17.9

79、7 300747.SZ 銳科激光 2.49 4.45 7.30 119.63 47.98 26.90 16.38 資料來源：Wind，天風證券研究所 4.風險提示風險提示 1.價格競爭加劇的風險價格競爭加劇的風險 由于行業企業越來越多，行業內存在較為激烈的價格競爭，若后續價格競爭沒有緩和，則公司業績會受到一定程度的影響。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 18 2.原材料價格波動的風險原材料價格波動的風險 為應對激烈的價格競爭，銳科激光推動了降本增效工作的實施。通過降低原材料采購單價及控制制造成本等措施降低產品成本。原材料價格的波動將直接影響降本

80、增效的效率，進而影響公司業績。3.下游行業需求波動風險下游行業需求波動風險 光纖激光器的下游以激光應用產品、激光制造裝備、消費產品為主，如果我國國民經濟增速放緩或出現衰退，相關應用行業的市場需求減少，將影響公司的經營業績，公司存在下游市場空間減小的風險。4.核心競爭力風險核心競爭力風險 公司所處行業屬于技術密集型行業，對技術創新能力要求較高，未來如公司不能準確地把握新技術發展趨勢，可能使公司喪失技術和市場的領先地位，從而影響公司盈利能力。5.人才流失風險人才流失風險 隨著光纖激光器行業競爭的不斷加劇，擁有豐富技術經驗和研發能力的人才日益成為行業競爭的焦點。盡管公司采取了一系列的措施保障研發團隊

81、的穩定性，但仍可能在人才引進和激勵方面不夠完善和充分，從而導致核心技術人員流失，對公司的技術研發及持續穩定快速的發展帶來不利影響。6.盈利預算具有主觀性盈利預算具有主觀性的風險的風險 在對公司進行收入、毛利率等相關盈利預測，以及對公司估值時，參考了其所處的深冷技術行業市場空間與增速、以及公司的發展情況，具有一定的主觀性，若對行業與公司的預期不準確，則盈利預測與估值結果可能會出現偏差。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 19 財務預測摘要財務預測摘要 資產資產負債表負債表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 利潤利

82、潤表表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 貨幣資金 454.51 773.52 306.65 388.28 492.96 營業收入營業收入 3,409.58 3,188.67 3,833.12 4,853.54 6,161.97 應收票據及應收賬款 1,492.70 1,543.41 2,289.71 2,698.64 3,976.82 營業成本 2,408.79 2,612.84 2,831.92 3,478.63 4,255.16 預付賬款 46.69 77.57 37.28 105.73 71.57 營業稅金及附加 14.88 11.30 16.48

83、18.93 25.26 存貨 1,141.18 1,107.91 1,409.35 1,779.39 2,239.37 銷售費用 133.28 137.69 179.39 218.41 264.96 其他 397.45 160.96 427.45 558.12 673.48 管理費用 67.46 77.19 95.83 106.78 123.24 流動資產合計流動資產合計 3,532.53 3,663.37 4,470.44 5,530.17 7,454.19 研發費用 286.20 309.00 367.98 446.53 536.09 長期股權投資 0.00 0.00 0.00 0.00

84、0.00 財務費用 2.61 10.85 19.95 31.15 53.50 固定資產 560.55 1,047.50 916.49 785.48 654.47 資產/信用減值損失(35.54)(60.08)(22.00)(17.00)(17.00)在建工程 124.27 34.19 34.19 34.19 34.19 公允價值變動收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 無形資產 60.54 127.69 113.68 99.68 85.67 投資凈收益 1.71 0.00 10.00 12.00 14.00 其他 403.42 411.36 371.70 335.76 291

85、.77 其他(23.31)78.70 0.00(0.00)(0.00)非流動資產合計非流動資產合計 1,148.78 1,620.74 1,436.07 1,255.12 1,066.11 營業利潤營業利潤 553.50 11.17 309.57 548.12 900.74 資產總計資產總計 4,853.70 5,469.86 5,906.51 6,785.29 8,520.30 營業外收入 0.85 1.37 2.00 2.00 2.00 短期借款 120.10 350.24 574.38 669.13 1,348.66 營業外支出 0.28 0.92 1.00 1.00 1.00 應付票據

86、及應付賬款 936.47 1,281.27 1,000.00 1,415.72 1,421.06 利潤總額利潤總額 554.07 11.62 310.57 549.12 901.74 其他 524.97 504.67 665.63 672.07 849.10 所得稅 52.07(46.26)33.54 54.91 90.17 流動負債合計流動負債合計 1,581.53 2,136.19 2,240.00 2,756.92 3,618.82 凈利潤凈利潤 502.00 57.88 277.03 494.20 811.57 長期借款 0.00 0.00 53.67 0.00 137.51 少數股東

87、損益 27.75 17.01 27.70 49.42 81.16 應付債券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 474.25 40.87 249.33 444.78 730.41 其他 172.89 161.73 160.00 160.00 160.00 每股收益（元）0.84 0.07 0.44 0.79 1.29 非流動負債合計非流動負債合計 172.89 161.73 213.67 160.00 297.51 負債合計負債合計 1,766.18 2,309.29 2,453.67 2,916.92 3,916.33 少數股東權益 87.

88、70 100.79 125.72 170.20 243.24 主要財務比率主要財務比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 436.02 566.76 566.76 566.76 566.76 成長能力成長能力 資本公積 1,038.80 925.27 925.27 925.27 925.27 營業收入 47.18%-6.48%20.21%26.62%26.96%留存收益 1,657.60 1,698.48 1,922.87 2,323.18 2,980.55 營業利潤 57.45%-97.98%2670.90%77.06%64.33%其他(132.61)(130.7

89、3)(87.78)(117.04)(111.85)歸屬于母公司凈利潤 60.17%-91.38%510.00%78.39%64.22%股東權益合計股東權益合計 3,087.52 3,160.57 3,452.84 3,868.37 4,603.97 獲利能力獲利能力 負債和股東權益總計負債和股東權益總計 4,853.70 5,469.86 5,906.51 6,785.29 8,520.30 毛利率 29.35%18.06%26.12%28.33%30.94%凈利率 13.91%1.28%6.50%9.16%11.85%ROE 15.81%1.34%7.49%12.03%16.75%ROIC

90、29.35%4.50%12.23%15.00%22.10%現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 償債能力償債能力 凈利潤 502.00 57.88 249.33 444.78 730.41 資產負債率 36.39%42.22%41.54%42.99%45.96%折舊攤銷 99.32 142.87 145.01 145.01 145.01 凈負債率-10.00%-12.86%9.66%7.57%21.83%財務費用 10.12 12.66 19.95 31.15 53.50 流動比率 2.33 1.79 2.00 2.01 2.06 投資損失

91、(1.71)0.00(10.00)(12.00)(14.00)速動比率 1.61 1.28 1.37 1.36 1.44 營運資金變動(848.17)294.76(1,177.19)(520.00)(1,592.98)營運能力營運能力 其它 311.36(219.97)27.70 49.42 81.16 應收賬款周轉率 2.58 2.10 2.00 1.95 1.85 經營活動現金流經營活動現金流 72.92 288.20(745.20)138.37(596.90)存貨周轉率 3.92 2.84 3.05 3.04 3.07 資本支出 231.22 586.07 1.73 0.00 0.00

92、總資產周轉率 0.79 0.62 0.67 0.76 0.81 長期投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指標（元）每股指標（元）其他(890.68)(714.00)8.27 12.00 14.00 每股收益 0.84 0.07 0.44 0.79 1.29 投資活動現金流投資活動現金流(659.46)(127.94)10.00 12.00 14.00 每股經營現金流 0.13 0.51-1.32 0.24-1.06 債權融資 123.14 210.41 253.08 9.94 763.54 每股凈資產 5.31 5.42 5.87 6.53 7.69 股權融資(11.2

93、0)(37.58)15.24(78.68)(75.97)估值比率估值比率 其他 45.78 26.25(0.00)(0.00)(0.00)市盈率 25.25 292.96 48.03 26.92 16.39 籌資活動現金流籌資活動現金流 157.72 199.08 268.33(68.74)687.57 市凈率 3.99 3.91 3.61 3.25 2.76 匯率變動影響 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 27.99 24.44 23.55 16.14 11.52 現金凈增加額現金凈增加額(428.82)359.35(466.87)81.63 104.67

94、 EV/EBIT 30.68 31.04 32.74 19.96 13.21 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 20 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務

95、資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢?/p>

96、告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將

97、此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌

98、幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收益 10%-20%持有 預期股價相對收益-10%-10%賣出 預期股價相對收益-10%以下 強于大市 預期行業指數漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 ?？诤？?上海上海 深圳深圳 北京市西城區德勝國際中心B 座 11 層 郵編：100088 郵箱： 海南省?？谑忻捞m區國興大道 3 號互聯網金融大廈 A 棟 23 層 2301 房 郵編：570102 電話：(0898)-65365390 郵箱： 上海市虹口區北外灘國際 客運中心 6 號樓 4 層 郵編：200086 電話：(8621)-65055515 傳真：(8621)-61069806 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：