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1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告|2022024 4年年2 2月月1 1日日煤炭行業研究框架煤炭行業研究框架行業研究行業研究 深度報告深度報告 煤炭煤炭 煤炭煤炭投資評級：超配（維持）投資評級：超配（維持）證券分析師：樊金璐010-S0980522070002證券分析師：胡瑞陽0755-S0980523060002請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容產業全景產業全景|基礎產業，下游用戶廣泛基礎產業，下游用戶廣泛圖1：煤炭產業全景圖資料來源：國家統計局，中國煤炭運銷協會，國信證券經濟研究所整理上游煤礦開采上游煤礦開采動力煤公司動力煤公司煉焦煤公司煉焦煤

2、公司煤炭洗選加工煤炭洗選加工下游四大行業下游四大行業褐煤褐煤褐煤煙煤低變質煙煤長焰煤不粘煤弱粘煤1/2中粘煤中變質煙煤氣煤氣肥煤肥煤1/3焦煤焦煤瘦煤貧瘦煤貧煤無煙煤 高變質煤無煙煤洗選洗選加工加工動力煤動力煤煉焦煤噴吹煤化工煤化工煤末煤末煤塊煤塊煤從形態分從形態分精煤精煤混煤混煤從煤質分從煤質分矸石矸石發電用煤發電用煤 59.1%59.1%鋼鐵用煤鋼鐵用煤 15.1%15.1%建材用煤建材用煤 11.2%11.2%化工用煤化工用煤 7.3%7.3%原煤原煤終端消費占比終端消費占比民用及其他民用及其他 7.3%7.3%農、林、牧、漁、水利業0.4%工業-采掘業4.0%工業-電力、熱力的生產和供

3、應業55.8%工業-制造業：石油加工、煉焦及核燃料加工業12.8%工業-制造業：化學原料及化學制品5.3%工業-制造業：非金屬礦物制品業5.6%工業-制造業：有色金屬冶煉及壓延加工業3.9%工業-制造業：其他9.8%建筑業0.1%交通運輸、倉儲和郵政業0.0%批發、零售業和住宿、餐飲業0.3%其他行業0.5%生活消費1.4%煤機公司煤機公司無煙煤公司無煙煤公司dVzWwUiUmV9XoXbRcMaQmOpPtRqMfQmMtRlOrRsQ8OqQwPwMrNzQxNtQxO請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容產業全景產業全景|煤炭供需及價格煤炭供需及價格表1：煤炭供需預測及價格趨勢（億

4、噸、元/噸）指標2010年2014年2015年2020年2022年2023年生產端（億噸）產量34.338.737.539.045.646.6進口1.82.92.03.02.94.7 需求端（億噸）商品煤消費量34.936.937.040.543.246.5電力-19.618.421.924.627.5 化工-2.32.52.93.23.4 建材-5.75.34.95.25.2 鋼鐵-6.36.37.36.87.0 其他-3.04.53.53.43.4 價格（元/噸）動力煤（廣州港）-58238463314121052動力煤（秦皇島港）7465184145681193949煉焦煤（京唐港）-9

5、74779149528402283資料來源：WIND，中國煤炭運銷協會，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容報告摘要報告摘要1.1.基礎知識：煤種較多，分布不均基礎知識：煤種較多，分布不均煤炭種類較多，按用途可分為動力用煤、煉焦用煤、化工用煤，2022年分別占比62.8%、28.9%、8.3%。我國占世界煤炭生產和消費的半壁江山，2022年煤炭產量、消費量分別為45.6億噸、42.3億噸，分別占世界51.8%、54.8%。我國煤炭供需錯配，煤炭資源儲量與產量集中在華北、西北，而煤炭消費集中在華北、華東。2 2.政策調控：安全保供政策調控：安全保供，柔性供給柔性供給

6、政策調控對煤炭行業的影響主要體現在供給和價格兩方面。政策調控對煤炭行業的影響主要體現在供給和價格兩方面。供給端，2016年起，我國啟動供給側結構性改革，落后產能退出力度加大，先進產能穩步釋放；2020年，疫后全球經濟企穩復蘇，國內外需求快速增長，我國通過核增釋放優質產能快速增加供給；建立產量和產能儲備制度，保障煤炭穩定供應；煤礦安全生產監管階段性擾動供給。價格端，2022年5月，國家和地方明確動力煤中長期交易價格合理區間；形成煉焦煤“2+4+4”協商定價機制。在供給側結構性在供給側結構性改革和長協價制度支撐下改革和長協價制度支撐下,煤炭行業高景氣有望延續。煤炭行業高景氣有望延續。3.3.供需格

7、局：動態平衡，價格穩定供需格局：動態平衡，價格穩定供給端維持穩定：供給端維持穩定：動力煤方面，國內產量：主產區晉陜蒙產量占比約75%，難有增量；國內供給增量在新疆，鐵路建設有望提升疆煤外運能力；國外進口：2023年進口量達到歷史高位4.7億噸，繼續增長較難。焦煤方面，國內產量：產地以山西、山東、安徽等為主，難有增量；國外進口：蒙古進口有增長潛力。需求端中長期維持穩定：需求端中長期維持穩定：中期看，煤炭仍將是我國的主要能源，長期看，煤炭定位將從能源供應主力轉為兜底保障，未來我國非化石能源占比將穩步提升。4.4.煤炭公司：經營穩健，股息提升煤炭公司：經營穩健，股息提升2020年以來，隨著煤炭價格的

8、上漲，主要上市公司的營業收入、凈利潤實現穩健增長，且分紅率提高、股息率改善，投資價值凸顯。分板塊看，動力煤板塊公司多，千萬噸級礦井多，中國神華是行業龍頭；煉焦煤板塊公司多集中在中東部，盤江股份和山西焦煤資源量多，潞安環能產量多；無煙煤板塊公司少，集中在山西，華陽股份產量較大。5.5.投資建議：投資建議：維持行業“超配”評級維持行業“超配”評級煤炭是我國基礎能源品。政策調控下實現安全保供和柔性供給，通過長協價格機制保障民生用煤，平抑價格波動。在供給側結構性改革和長協價制度支撐下,煤炭行業高景氣有望延續。煤炭價格平穩。主要煤炭公司經營穩健，股息提升，投資價值凸顯，維持行業“超配”評級。6.6.風險

9、提示：風險提示：海外經濟放緩；煤炭產能大量釋放；新能源的替代；安全事故影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容基礎知識：煤種較多，分布不均基礎知識：煤種較多，分布不均0101政策調控：安全保供，柔性供給政策調控：安全保供，柔性供給0202供需格局：動態平衡，價格穩定供需格局：動態平衡，價格穩定0303股價驅動：煤價拐點，股息托底股價驅動：煤價拐點，股息托底0404目錄目錄煤炭公司：經營穩健，股息提升煤炭公司：經營穩健，股息提升0505請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容1.1.基礎知識：煤種較多，分布不均基礎知識：煤種較多，分布不均請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容

10、基礎知識基礎知識|起源于古生物，褐煤起源于古生物，褐煤-無煙煤成煤時間依次增長無煙煤成煤時間依次增長植物遺體經過植物遺體經過1 1-5 5億年的變化生成億年的變化生成地質年代地質年代植物植物種類種類煤種煤種我國煤田我國煤田舉例舉例動物動物代代紀紀距今年代距今年代(百萬年百萬年)遠古代20031453藻類植物古生代寒武紀553石煤南方幾?。ㄕ憬?、湖南）無脊椎奧陶紀448志留紀381無煙煤云南祿勸、廣東臺山魚類泥盆紀354孢子植物石炭紀309無煙煤煙煤山西太行山、開灤、淮南、本溪兩棲二迭紀223裸子植物中生代三迭紀185煙煤內蒙、新疆爬行朱羅紀157白堊紀125被子植物煙煤、褐煤大同、阜新、萍鄉第

11、三紀25褐煤、煙煤云南、廣西、遼寧哺乳第四紀3褐煤、泥炭古人現代泥炭越來越老越來越老資料來源：郭崇濤，煤化學，化學工業出版社，北京，1992；國信證券經濟研究所整理圖2：煤炭的起源資料來源：郭崇濤，煤化學，化學工業出版社，北京，1992；國信證券經濟研究所整理表2：煤炭源于古生物，褐煤到無煙煤成煤時間依次增長請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容基礎知識基礎知識|褐煤褐煤-無煙煤水分下降，發熱量增加無煙煤水分下降，發熱量增加煤種煤種C CH HO ON N發熱量發熱量Qgr,dafQgr,daf泥炭泥炭55-625.3-6.527-341-3.520.9-25.1低煤化程度褐煤低煤化程度

12、褐煤60-705.5-6.620-231.5-2.525.1-28.0高煤化程度褐煤高煤化程度褐煤70-76.54.5-6.015-201.0-2.528.0-30.5煙煤煙煤長焰煤長焰煤氣煤氣煤肥煤肥煤焦煤焦煤瘦煤瘦煤貧煤貧煤77-8179-8582-8986.5-9188-92.588-92.74.5-6.05.4-6.04.8-6.04.5-5.54.3-5.04.0-4.710-158-124-93.5-6.53-52-50.7-2.21-1.121-2.01-2.00.9-2.00.7-1.830.1-33.532.2-5.534.7-36.835.1-37.134.9-36.634

13、.7-36.4低變質無煙煤低變質無煙煤88-933.2-4.02-40.8-1.534.7-36.2中變質無煙煤中變質無煙煤93-952.0-3.22-30.6-1.034.3-35.1高變質無煙煤高變質無煙煤95-980.8-2.01-20.3-1.032.2-34.3圖3：不同煤種的工業分析差異資料來源：郭崇濤，煤化學，化學工業出版社，北京，1992；國信證券經濟研究所整理資料來源：郭崇濤，煤化學，化學工業出版社，北京，1992；國信證券經濟研究所整理表3：我國煤的元素組成（干燥無灰基，%）褐煤褐煤超無煙煤超無煙煤無煙煤無煙煤半無煙煤半無煙煤低揮發分低揮發分煙煤煙煤中揮發分中揮發分煙煤煙煤

14、高揮發分高揮發分煙煤煙煤A A高揮發分高揮發分煙煤煙煤B B高揮發分高揮發分煙煤煙煤C C次次煙煤煙煤A A次次煙煤煙煤B B次次煙煤煙煤C C請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容基礎知識基礎知識|中國占世界煤炭生產和消費的半壁江山中國占世界煤炭生產和消費的半壁江山資源量第四：資源量第四：截止2020年底，中國煤炭探明儲量1431.97億噸，占世界13.3%，僅次于美國、俄羅斯、澳大利亞；產量、消費量第一：產量、消費量第一：2022年，中國煤炭產量45.6億噸，占世界51.8%；中國煤炭消費42.3億噸，占世界54.8%;進口量第一：進口量第一：2022年，中國進口煤炭2.9億噸，占世

15、界煤炭貿易量的18.0%。圖4：2020年底，中國煤炭探明儲量占世界13.3%資料來源：BP能源統計年鑒，國信證券經濟研究所2.4%2.6%3.2%3.2%3.3%10.3%13.3%14.0%15.1%23.2%0.0%0.0%5.0%5.0%10.0%10.0%15.0%15.0%20.0%20.0%25.0%25.0%哈薩克斯坦哈薩克斯坦波蘭波蘭烏克蘭烏克蘭印度尼西亞印度尼西亞德國德國印度印度中國中國澳大利亞澳大利亞俄羅斯聯邦俄羅斯聯邦美國美國圖5：2022年，中國煤炭產量占世界51.8%資料來源：BP能源統計年鑒，國信證券經濟研究所圖6：2022年，中國煤炭消費量占世界54.8%資料來

16、源：BP能源統計年鑒，國信證券經濟研究所圖7：2022年，中國煤炭進口占世界18.0%資料來源：BP能源統計年鑒，國信證券經濟研究所51.8%10.3%7.8%6.1%5.0%5.0%2.6%1.5%1.3%1.2%0.0%0.0%10.0%10.0%20.0%20.0%30.0%30.0%40.0%40.0%50.0%50.0%60.0%60.0%中國中國印度印度印度尼西亞印度尼西亞美國美國澳大利亞澳大利亞俄羅斯俄羅斯南非南非德國德國哈薩克斯坦哈薩克斯坦波蘭波蘭54.8%12.4%6.1%3.0%2.7%2.1%2.0%1.8%1.4%1.3%0.0%0.0%10.0%10.0%20.0%2

17、0.0%30.0%30.0%40.0%40.0%50.0%50.0%60.0%60.0%中國中國印度印度美國美國日本日本印度尼西亞印度尼西亞南非南非俄羅斯俄羅斯韓國韓國德國德國越南越南18.0%17.6%15.4%15.0%14.8%10.3%3.3%2.2%1.5%0.7%0.0%0.0%5.0%5.0%10.0%10.0%15.0%15.0%20.0%20.0%中國中國其他亞太地區其他亞太地區印度印度歐洲歐洲日本日本韓國韓國中南美洲中南美洲非洲非洲獨立國家聯合體獨立國家聯合體中東地區中東地區請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容基礎知識基礎知識|我國煤炭資源豐富，區域分布不均衡我國煤

18、炭資源豐富，區域分布不均衡資源量與分布：資源量與分布：我國煤炭資源儲量集中在華北、西北地區的晉陜蒙新四省，區域上華北占44.4%，西北占35.6%。生產量與分布：生產量與分布：2022年，煤炭生產占一次能源的67.4%，華北和西北分別占煤炭產量的56.2%和29.3%。消費量與分布：消費量與分布：2022年，煤炭消費占能源消費總量的56.2%，華北和華東分別占煤炭消費量的28.7%和25.1%。西北數量占比基礎儲量（億噸）737.2735.6%產量（億噸）13.1529.3%消費量（億噸）7.7215.9%華北數量占比基礎儲量（億噸）919.5144.4%產量（億噸）25.2856.2%消費量

19、（億噸）13.9528.7%東北數量占比基礎儲量（億噸）52.282.5%產量（億噸）1.112.5%消費量（億噸）4.268.8%華中數量占比基礎儲量（億噸）47.132.3%產量（億噸）1.062.4%消費量（億噸）4.088.4%華東數量占比基礎儲量（億噸）97.14.7%產量（億噸）2.154.8%消費量（億噸）12.2425.1%華南數量占比基礎儲量（億噸）1.510.1%產量（億噸）0.030.1%消費量（億噸）3.016.2%西南數量占比基礎儲量（億噸）215.3210.4%產量（億噸）2.174.8%消費量（億噸）3.407.0%圖9：2022年一次性能源生產占比資料來源：國家

20、統計局，國信證券經濟研究所整理圖10：2022年能源消費構成資料來源：國家統計局，國信證券經濟研究所整理煤炭56.20%石油17.90%天然氣8.40%其他17.50%煤炭67.4%石油6.3%天然氣5.9%其他20.4%圖8：我國不同區域煤炭儲量、產量、消費量資料來源：WIND，中國煤炭工業協會，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容基礎知識基礎知識|不同煤類分布不均衡，焦煤主要分布在中東部地區不同煤類分布不均衡，焦煤主要分布在中東部地區 我國煤炭資源種類齊全，全國各省區均有分布，但是不同種類煤炭的資源量差距較大，區域分布也并不均勻。我國煤炭資源種類齊全，全國各省

21、區均有分布，但是不同種類煤炭的資源量差距較大，區域分布也并不均勻。褐煤主要分布在我國東北地區的蒙東、黑龍江省和我國南方的云南??；低變質煙煤約占我國煤炭資源近50%，且主要分布在我國北方鄂爾多斯盆地、沁水盆地和新疆地區；中變質煙煤較少，主要分布在山西、河南、山東等省區；高變質煙煤和無煙煤較少，主要分布在山西、貴州、四川和河南等地區。煤種煤種儲量占比儲量占比分布分布褐煤約30%主要分布在東北地區的蒙東、黑龍江省以及南方的云南省低變質煙煤接近50%主要分布在北方鄂爾多斯盆地、沁水盆地和新疆地區中變質煙煤少量主要分布在山西、河南、山東等省區高變質煙煤和無煙煤少量主要分布在山西、貴州、四川和河南等地區表

22、4：煤種及分布資料來源：中國煤炭工業協會，國信證券經濟研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容基礎知識基礎知識|按照用途分為動力用煤、煉焦用煤、化工用煤按照用途分為動力用煤、煉焦用煤、化工用煤煤種：煤種：按照用途分，按照用途分，主要分為動力用煤、煉焦用煤和化工用煤主要分為動力用煤、煉焦用煤和化工用煤動力用煤：簡稱動力煤，用于作為動力燃料的煤炭，主要用于發電、供熱等；煉焦用煤：簡稱煉焦煤，具有一定粘結性，在隔絕空氣的高溫條件下，可以生產焦炭的煤；化工用煤：簡稱化工煤，無煙塊煤是重要的化工煤，無煙粉煤主要用于冶金高爐噴吹；隨著技術進步，化工煤擴展到更多煤種。煤種主產區域：不同煤種主產區域

23、不同，價格也不同煤種主產區域：不同煤種主產區域不同，價格也不同動力煤：大同5500大卡動力煤、秦皇島港5500大卡、環渤海5500大卡、ARA以及NEWC國際煤等；煉焦煤：柳林4號焦煤、古交2號焦煤、京唐港主焦煤、澳洲主焦煤、蒙5原煤等；化工煤：晉城、陽泉無煙塊煤、榆林5800大卡等。煤種占比不同：動力煤占比最高煤種占比不同：動力煤占比最高2022年我國商品煤產量中，動力煤、煉焦煤、化工煤分別占比62.8%、28.9%、8.3%，動力煤占比最高；2023年，煤炭下游電力、鋼鐵、建材、化工消費占比分別為59.1%、15.1%、11.2%、7.3%，電力消費占比接近60%。動力煤62.79%焦煤2

24、8.94%無煙煤8.26%圖11：2022年分煤種產量占比情況資料來源：中國煤炭工業協會，國信證券經濟研究所整理圖12：2023年中國煤炭下游消費占比情況資料來源：中國煤炭工業協會，國信證券經濟研究所整理電力59.1%化工7.3%建材11.2%鋼鐵15.1%其他7.3%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容2.2.政策調控：安全保供，柔性供給政策調控：安全保供，柔性供給請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容政策調控政策調控|淘汰落后并釋放先進產能，產量產能儲備保障能源安全淘汰落后并釋放先進產能，產量產能儲備保障能源安全20122012-20152015年，產能過剩，價格下行。年，產

25、能過剩，價格下行。20162016年年，供給側結構性改革，供給側結構性改革啟動，落后產能退出力度加大，先進產能穩步釋放，宏觀經濟企穩帶動下游需求恢復，煤價上漲啟動，落后產能退出力度加大，先進產能穩步釋放，宏觀經濟企穩帶動下游需求恢復，煤價上漲。20202020年，疫后全球經濟企穩復蘇，國內外需求快速增長，通過核增釋放優質產能快速增加供給，平抑煤炭價格波動。年，疫后全球經濟企穩復蘇，國內外需求快速增長，通過核增釋放優質產能快速增加供給，平抑煤炭價格波動。圖13：政策調控下的煤炭產量與價格資料來源：WIND，政府官網，國信證券經濟研究所整理744.68 383.98 732.37 632.87 1

26、,196.44 1,412.00 1,051.59 39.7434.1138.4645.5946.40510152025303540455002004006008001000120014001600201220132014201520162017201820192020202120222023廣州港：山西產：5500K原煤產量：億噸（右軸）2012-2015年，產能過剩，價格下行。2016-2020年，經過供給側結構性改革，產量觸底反彈，回歸合理區間。2021-2023年，經過增產保供，產量快速增長，煤價高位回落。三年累計退出煤炭落后產能8.1億噸兩年累計核增煤炭產能約5億噸（元/噸）請務必閱

27、讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容政策調控政策調控|去產能：去產能：20162016-20182018年，供給側結構性改革優化產能結構年，供給側結構性改革優化產能結構圖14：2016-2018年，供給側結構性改革優化產能結構資料來源：政府官網，國信證券經濟研究所整理2016年2月，國務院印發關于煤炭行業化解過剩產能實現脫困發展的意見：意見明確，從2016年開始，用3至5年的時間，煤炭行業再退出產能5億噸左右、減量重組5億噸左右，較大幅度壓縮煤炭產能，適度減少煤礦數量。意見明確意見明確9 9項主要任務：項主要任務：嚴格控制新增產能；加快淘汰落后產能和其他不符合產業政策的產能；有序退出過剩產能；

28、推進企業改革重組；促進行業調整轉型；嚴格治理不安全生產；嚴格控制超能力生產；嚴格治理違法違規建設；嚴格限制劣質煤使用。三年煤炭落后產能累計退出8.1億噸。20201919年年5 5月月關于支持鋼關于支持鋼鐵煤炭行業化鐵煤炭行業化解產能實現脫解產能實現脫困發展的意見困發展的意見配套文件配套文件國家發改委國家發改委20201616年年1 1月月中央財經領導小中央財經領導小組第十二次會議組第十二次會議20201616年年2 2月月國務院及各部國務院及各部委配套文件委配套文件20201616年年1212月月國家發改委、國家發改委、國家能源局國家能源局20201616年年4 4-5 5月月多部委文件多部

29、委文件20201717年年4 4月月國家發改委國家發改委國務院關國務院關于煤炭行業于煤炭行業化解過剩產化解過剩產能實現脫困能實現脫困發展的意見發展的意見煤炭工業發煤炭工業發展展“十三五十三五”規劃規劃習近平總書記提習近平總書記提出生產領域加強出生產領域加強優質供給，減少優質供給，減少無效供給，使供無效供給，使供給體系更好適應給體系更好適應需求結構變化需求結構變化關于做好關于做好20192019年重點領年重點領域化解過剩產域化解過剩產能工作的通知能工作的通知關于進一步關于進一步加強建設煤炭加強建設煤炭產能置換工作產能置換工作的通知的通知20201818年年3 3月月國務院國務院政府工作政府工作報

30、告報告請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容政策調控政策調控|核增產能：核增產能：20212021-20232023年，增產保供力促供需平衡年，增產保供力促供需平衡20202323年年3 3月月關于服務煤電關于服務煤電行業正常生產和行業正常生產和商品市場有序流商品市場有序流通保障經濟平穩通保障經濟平穩運行有關事項運行有關事項 國務院關稅國務院關稅稅則委員會稅則委員會20202121年年4 4月月國家能源局國家能源局20202121年年7 7月月國家發改委、國家發改委、國家能源局國家能源局20202222年年2 2月月國家發改委國家發改委20202121年年1010月月銀保監會銀保監會20

31、202323年年6 6月月國家發改委國家發改委20202222年年7 7月月國家發改委國家發改委關于關于實行核增實行核增產能置換承諾加產能置換承諾加快釋放優質產能快釋放優質產能的通知的通知關于進一步關于進一步完善煤炭市場完善煤炭市場價格形成機制價格形成機制的通知的通知20212021年能源工年能源工作指導意見作指導意見延長煤炭零延長煤炭零進口暫定稅進口暫定稅率實施期限率實施期限關于推動關于推動現代煤化工現代煤化工產業健康發產業健康發展的通知展的通知關于強化中長關于強化中長期合同管理確保期合同管理確保電煤質量穩定的電煤質量穩定的通知通知20202222年年1111月月自然資源部自然資源部關于做好

32、采礦關于做好采礦用地保障的通知用地保障的通知表5：煤炭行業供給側結構性改革&增產保供實施成果資料來源：WIND，中國煤炭工業協會，國信證券經濟研究所整理兩年累計核增煤炭產能約5億噸。圖15：2021-2023年，增產保供力促供需平衡資料來源：政府官網，國信證券經濟研究所整理指標指標單位單位20152015年年2020年年20212021年年20222022年年20232023年年累計年均增速累計年均增速(2015(2015-2020)2020)累計年均增速累計年均增速(2020(2020-2023)2023)煤炭產量億噸37.539.041.345.646.60.8%6.1%煤炭消費量億噸40

33、.040.542.743.246.50.2%4.7%煤炭價格（廣州港：5500K）元/噸384.0632.91196.4 1412.01051.6-大型煤炭基地產量比重%92.396.6-大型煤礦產量比重%68808585-3.1%-煤礦數量處1.0847004500左右4400-3.2%-請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容政策調控政策調控|新建產能：建立產量和產能儲備，保障煤炭穩定供應新建產能：建立產量和產能儲備，保障煤炭穩定供應圖16：關于建立煤礦產能儲備制度的實施意見（征求意見稿）資料來源：政府官網，國信證券經濟研究所整理產能動態平衡：部分產能枯竭退出。到2030年，新建10億

34、噸產能，其中儲備煤炭產能3億噸。煤炭儲備：煤炭儲備：2010年，國家發改委便提出加快煤炭應急儲備工作；2021年7月，國家發改委發布消息，國家正在推進煤炭儲備能力建設，總的目標是在全國形成，相當于年煤炭消費量15%、約6億噸的煤炭儲備能力，其中政府可調度煤炭儲備不少于2億噸，接受國家和地方政府直接調度，另外4億噸是企業庫存，通過最低最高庫存制度進行調節。產能儲備：產能儲備：1212月月關于建立煤礦產能儲備制度的實施意見（征求意見關于建立煤礦產能儲備制度的實施意見（征求意見稿）稿）政策目的。政策目的。為深入貫徹落實黨中央、國務院關于促進初級產品供給保障和價格穩定的決策部署，建立健全煤礦產能儲備制

35、度，保障煤炭穩定供應，夯實能源安全保障基礎?？傮w目標?？傮w目標。到2027年，初步建立煤礦產能儲備制度，有序核準建設一批產能儲備煤礦項目，形成一定規模的可調度煤炭產能儲備。到2030年，產能儲備制度更加健全，產能管理體系更加完善，力爭形成3億噸/年的可調度產能儲備，全國煤炭供應保障能力顯著增強，供給彈性和韌性持續提升。產能儲備煤礦建設工作規則設計產能儲備產能常規產能儲備產能是指在常規產能基礎之上預留的規模適度、用于調峰的產能，應急狀態下按國家統一調度與常規產能同步釋放，實現煤礦“向上彈性生產”?？傮w要求到到2030年年，力爭形成力爭形成3億噸億噸/年可調度產能年可調度產能儲備儲備產能儲備煤礦的

36、管理程序申報條件申報流程確認程序觸發機制中長期合同簽訂配套支持政策給予產能置換政策優惠、優化調整礦區總體規劃及規劃環評要求、實施煤炭新增產能指標單列請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容政策調控政策調控|煤礦安全生產監管擾動煤炭供給煤礦安全生產監管擾動煤炭供給 安全生產事故的發生以及安全監管政策對煤炭供給產生擾動。2023年，礦山安全生產面臨的形勢異常嚴峻復雜。內蒙、山西、貴州、河南、黑龍江等煤炭主產地均面臨安全檢查、安全生產整頓、安全幫扶等政策的影響。圖24：安全生產管控對焦煤生產的影響資料來源：WIND，政府官網，中國煤炭工業協會，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及

37、其項下所有內容政策調控政策調控|形成動力煤長協制度，長協價格穩中有升形成動力煤長協制度，長協價格穩中有升圖17：動力煤長協煤價格（元/噸）資料來源：中國煤炭市場網，國信證券經濟研究所整理 2022年2月，國家發展改革委印發關于進一步完善煤炭市場價格形成機制的通知（發改價格2022303號，簡稱303號文），明確了煤炭中長期交易價格合理區間；4月，印發2022年第4號公告（簡稱4號公告），明確了煤炭領域經營者哄抬價格的具體行為表現，實質上明確了煤炭現貨價格合理區間。截至2022年5月底，國家和地方已明確煤炭中長期交易價格合理區間。中長期合同價格維持穩定：中長期合同價格維持穩定：2023年，動力煤

38、年度中長期合同5500大卡價格均值為713.8元/噸，同比下降7.8元/噸，大幅低于同期市場均價。6806856906957007057107157207257307351月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2022年2023年資料來源：中國煤炭工業協會，國信證券經濟研究所整理表6：主要港口和地區動力煤長協價格（元/噸）環節環節地區地區熱值熱值中長期交易價格合理區間中長期交易價格合理區間港口秦皇島港5500千卡570-770出礦山西5500千卡370-570陜西5500千卡320-520蒙西5500千卡260-460蒙東3500千卡200-300河北5500千卡480-680遼

39、寧5500千卡590-790山東5500千卡555-755安徽5000千卡545-745貴州5000千卡350-500山西5500千卡370-570陜西5500千卡320-520請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容政策調控政策調控|煉焦煤“煉焦煤“2+4+42+4+4”協商定價機制穩定焦煤市場”協商定價機制穩定焦煤市場圖18：焦煤長協煤價格（元/噸）資料來源：WIND，國信證券經濟研究所整理01,0002,0003,0004,0005,0002018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-12202

40、0-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-12中價新華山西焦煤價格指數:長協指數京唐港:庫提價(含稅):主焦煤(A8%,V25%,S0.9%,G85,山西產)中國焦煤集群品牌聯盟中國焦煤集群品牌聯盟：2018年9月20日，首屆中國集群品牌論壇在北京舉行，由山西焦煤集團為主席單位的中國焦煤品牌集群同時發布。包含山西焦

41、煤、山東能源、龍煤集團、淮北礦業、冀中能源、平煤神馬、開灤集團、沈陽煤業8家企業，主力為山西焦煤、龍煤集團和淮北礦業，集群自覺履行煉焦煤中長期合同，為中國鋼鐵提供1/3以上的保障，成為煉焦煤市場的“穩定器”與“壓艙石”。焦煤價格指數焦煤價格指數：2019年12月，新華焦煤價格指數發布，以焦煤集群成員企業真實交易合同數據為基礎編制而成，是國家級煉焦煤價格指數。煉焦煤“煉焦煤“2+4+42+4+4”協商定價機制”協商定價機制：2個協會、4個鋼廠（河鋼，寶武，鞍鋼，湘鋼）、4個焦企（龍煤，山能，山焦，淮北）共同商討，強化“煤鋼焦”上下游共識。焦煤長協價格上漲焦煤長協價格上漲：年度定量，季度調價。20

42、23年5月降至低點1450元/噸，隨后價格波動上行，與市場煤價保持300-500元/噸空間。2024年一季度較2023年四季度上調約200元/噸。20192019年年1212月月中價中價新華焦煤價格指數新華焦煤價格指數發布發布20182018年年6 6月月中價中價新華山西焦煤價格指數新華山西焦煤價格指數發布發布20182018年年9 9月月中國焦煤品牌集群中國焦煤品牌集群創立創立20202020年年“2+3+32+3+3”協商定價協商定價機制機制逐漸形成逐漸形成20222022年年“2+2+4 4+4”4”協商定價協商定價機制機制逐漸形成逐漸形成圖19：“2+4+4”協商會議機制達成資料來源：

43、中國煤炭經濟研究會，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容政策調控政策調控|產能剛性，產量柔性，價格穩定，行業景氣度延續產能剛性，產量柔性，價格穩定，行業景氣度延續 在供給側結構性改革和長協價制度支撐下在供給側結構性改革和長協價制度支撐下,行業高景氣有望延續。行業高景氣有望延續。圖20：煤炭行業景氣度回到高位圖21：煤炭行業利潤總額顯著回升資料來源：WIND,國信證券經濟研究所整理資料來源：WIND,國信證券經濟研究所整理圖22：煤炭行業毛利率回升（%）圖23：煤炭行業資產負債率高位回落（%）資料來源：WIND,國信證券經濟研究所整理資料來源：WIND,國信證券經濟

44、研究所整理0204060801001201401601802010-03-312012-09-302015-03-312017-06-302019-09-302021-12-31-100-5005010015020025002000400060008000100002002年2005年2008年2011年2014年2017年2020年2023年11月利潤總額（億元）利潤總額同比變化(右軸，%)051015202530354045502005-032007-082010-012012-062014-112017-042019-092022-0252545658606264666870722012

45、年2月2013年12月2015年10月2017年8月2019年6月2021年4月2023年2月請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容3.3.供需供需格局格局：動態平衡，：動態平衡，價格穩定價格穩定請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容動力煤供應動力煤供應|動力煤主產區晉陜蒙新，難以進一步釋放產量動力煤主產區晉陜蒙新，難以進一步釋放產量 動力煤生產：動力煤生產：我國動力煤供應以晉陜蒙為主，晉陜蒙難有增量，新疆有邊際增量，與價格正相關。動力煤進口：動力煤進口：進口居歷史高位，未來增量有限。表7：動力煤產量與進口量（萬噸）資料來源：WIND，國信證券經濟研究所整理，注：動力煤進口量為進口

46、總量與焦煤的差值疆煤疆煤晉陜蒙晉陜蒙南方沿海南方沿海北方沿海北方沿海進口進口動力動力煤煤動力煤動力煤產量和進口量產量和進口量2022年年2022年同比增速年同比增速2023年年2023年同比增速年同比增速產量山西產量59560.30 11.7%63023.33 5.8%陜西產量70222.40 7.0%71909.39 2.4%內蒙產量110966.60 13.4%113891.39 2.6%新疆產量35255.40 32.4%40211.86 14.1%國內其他地區產量41679.70 8.9%43763.14 5.0%進口進口：俄羅斯4720.71 2.4%6792.94 44.1%進口：

47、蒙古553.71 130.1%1603.82 189.7%進口：澳大利亞68.59-87.6%4967.90 7143.4%進口：印尼16841.10-12.7%21624.20 28.3%進口：其他758.10-64.8%2262.99 202.1%圖25：我國動力煤供給格局資料來源：中國煤炭工業協會，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容儲量：儲量：新疆作為絲綢之路經濟帶核心區，是國家重要的能源儲備基地。新疆的煤炭資源豐富且分布集中，呈現北富南貧的格局。全區預測資源量為2.19萬億噸，占全國比重的 40.5%；新疆查明資源量居全國第三位。原煤產量：原煤產量：20

48、22年，新疆原煤產量4.1億噸，同比增長28.6%，產量位居全國第四。2023年，新疆原煤產量大幅增長，生產原煤4.6億噸，同比增長10.7%?！笆奈迨奈濉币巹澮巹潱盒陆a能4.6億噸/年以上，產量4億噸以上。支撐“疆電外送”“疆煤外運”煤制油氣戰略基地等國家重大戰略實施。外運量外運量：2022年，疆煤外運數量是8677萬噸。2023年，新疆表示要推進疆煤外運北、中、南通道擴能提升，力爭疆煤外運8800萬噸。2023年，疆煤鐵路外運量達到6033萬噸，同比增長9.8%。圖27：新疆查明煤炭資源儲存量全國第三資料來源：WIND，國信證券經濟研究所整理圖26：新疆原煤產量資料來源：WIND，國

49、信證券經濟研究所整理動力煤動力煤供應供應|供給增量在新疆，外運量顯著增加供給增量在新疆，外運量顯著增加山西23.3%陜西14.1%內蒙古19.9%新疆16.5%其他26.2%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容動力煤動力煤供應供應|煤炭進口維持高位，增量有限煤炭進口維持高位，增量有限圖28：歐洲煤電周度平均發電功率（GW）資料來源：彭博，國信證券經濟研究所整理圖29：煤炭進口數量及同比增速資料來源：WIND，國信證券經濟研究所整理 從歷史上看我國進口煤大多時間在從歷史上看我國進口煤大多時間在3 3億噸左右，億噸左右，20232023年達到年達到4.744.74億噸水平，同比增長億噸水平

50、，同比增長61.8%61.8%。進口大幅增長主要因為。進口大幅增長主要因為極端天氣減少，海外供暖和制冷的需求下降：極端天氣減少，海外供暖和制冷的需求下降：1.歐洲能源需求弱，2022年能源庫存太高；2.國內加大進口力度。未來進口量難以超過未來進口量難以超過20232023年水平：年水平：預計2024年煤炭進口量仍然保持高位，但是進一步上漲的可能性較小，預計難以超越2023年水平，甚至可能下降。-40-2002040608005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,000201520162017201820192020202

51、120222023進口量（萬噸）進口同比增速（%，右軸）-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%15253545556575851591317212529333741454953煤電同比20192020202120222023請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容焦煤焦煤供應供應|國內供給平穩，蒙煤略有增量國內供給平穩，蒙煤略有增量 焦煤生產：焦煤生產：我國焦煤供應以山西、山東、安徽等地為主，整體難有增量。焦煤進口：焦煤進口：增量在蒙古國，2022023 3年從蒙古國進口年從蒙古國進口6716.46716.4萬噸煤炭。萬噸煤炭。圖30：我國焦煤供給格局

52、資料來源：中國煤炭工業協會，國信證券經濟研究所整理表8：焦煤供應情況（萬噸）資料來源：WIND，國信證券經濟研究所整理蒙煤蒙煤焦煤主焦煤主產地產地中東部中東部俄煤俄煤澳煤澳煤焦焦煤煤焦煤供應焦煤供應20222022年年20222022年同比增速年同比增速20232023年年20232023年同比增速年同比增速山西71154.30 7.8%72634.87 2.1%山東8543.50-6.0%8497.32-0.5%安徽10846.60-0.7%10875.32 0.3%內蒙6443.00 6.9%7207.91 11.9%新疆6026.80 12.6%5460.64-9.4%國內其他地區288

53、85.30 3.1%28362.86-1.8%進口：俄羅斯2100.05 95.6%2607.41 23.7%進口：蒙古2560.62 82.4%5392.81 110.6%進口：澳大利亞216.97-64.9%278.93 28.6%進口：印尼217.14-13.5%399.41 83.9%進口：其他1292.07-36.3%1511.59 17.6%山西54.6%山東6.4%安徽8.2%內蒙5.4%新疆4.1%其他21.3%2023年焦煤產量分布山西山東安徽內蒙新疆其他請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容查干哈達查干哈達線路一：塔礦-查干哈達-甘其毛都中盤汽運240km短盤汽運25

54、km（集裝箱車、散煤車、AGV）線路二：塔礦-喬伊爾-二連浩特汽運/火運360km火運367km線路三：塔礦-杭吉-滿都拉中盤汽運/火運477km短盤汽運16km短盤運輸短盤運輸焦煤焦煤供應供應|國內供給平穩，蒙煤略有增量國內供給平穩，蒙煤略有增量通關潛力：（滿都拉通關潛力：（滿都拉10001000萬噸萬噸+甘其毛都甘其毛都45004500萬噸萬噸+策克策克30003000萬噸萬噸+二連二連500500萬噸）萬噸）/0.9=1/0.9=1億噸。億噸。近年蒙古煤進口量：近年蒙古煤進口量：20192019年年363605.805.8萬噸，萬噸，20202020年年28284545萬噸，萬噸，202

55、12021年年161602.902.9萬噸，萬噸，20222022年年31043104萬噸，萬噸，20232023年年6716.46716.4萬噸；萬噸；20242024年預計年預計75007500萬噸。萬噸。圖31：蒙古煤炭運輸線路示意圖資料來源：百度地圖，廣利隆能源股份有限公司，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容需求剛性需求剛性|短期“一煤獨大”，長期轉為“多元并存、多能互補”短期“一煤獨大”，長期轉為“多元并存、多能互補”煤炭占比下降：煤炭占比下降：根據中石油研究，煤炭在一次能源結構中所占比重2020年、2030年和2060年分別為55.9%、45.4%和

56、5.6%。非化石能源占比穩步提升：非化石能源占比穩步提升：2030年升至26.1%，2035年前后超過煤炭占比，2060年達80.9%。圖32：中國分品種能源需求預測（億噸標油）圖33：中國一次能源結構預測（%）資料來源：中國石油天然氣集團有限公司，國信證券經濟研究所整理資料來源：中國石油天然氣集團有限公司，國信證券經濟研究所整理05101520253035404550202020252030203520402045205020552060煤炭石油天然氣水電核電風電太陽能非水可再生020406080100120202020302060煤炭石油天然氣水電核電風電太陽能非水可再生請務必閱讀正文之后

57、的免責聲明及其項下所有內容需求剛性需求剛性|煤炭定位將從供應主力轉為兜底保障煤炭定位將從供應主力轉為兜底保障 煤炭定位不斷轉變：煤炭定位不斷轉變：煤炭在能源系統中的定位，將從2030年以前的供應主力，轉為2030-2040年間的支撐融合和2050-2060年間的應急兜底保障。煤炭需求：煤炭需求：2025年前，煤炭需求較為平穩，約43億噸，之后逐步下降至2060年的3.4億噸；預計電煤占比將逐步提升。圖34：中國煤炭需求結構預測（億噸）圖35：中國分領域煤炭需求結構（%）資料來源：中國石油天然氣集團有限公司，國信證券經濟研究所整理資料來源：中國石油天然氣集團有限公司，國信證券經濟研究所整理051

58、01520253035404550工業建筑交通發電及其他0102030405060708090100202020252030203520402045205020552060工業建筑交通發電及其他請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容需求剛性需求剛性|預計未來中國鋼鐵需求經歷平臺期后有所回落預計未來中國鋼鐵需求經歷平臺期后有所回落預計“十四五”時期我國鋼鐵生產消費總體將維持在預計“十四五”時期我國鋼鐵生產消費總體將維持在1010億噸規模的高位水平。億噸規模的高位水平。麥肯錫預測，預計到預計到20302030年，中國鋼鐵表觀需求約年，中國鋼鐵表觀需求約8 8億噸，億噸，表觀需求的縮減主要來自

59、于3個方面：隨著城市化和建筑業增速的放緩，鋼鐵新增需求將較往年減少；建筑行業材料效能提升（如使用高強鋼）、新型替代材料的突破也將進一步削減鋼鐵的替換需求；隨著國內供給側結構性改革去庫存的進一步深化，鋼鐵企業高位庫存減少也將帶來表觀需求的下降。未來，如果鋼鐵行業被納入我國的碳價格體系，將可能推動鋼鐵需求進一步下降。-20002004006008001,0001,20020202030E2050E商業/工業/基礎設施建設城市住宅建設其他油氣金屬制品交通運輸耐用消費品機械材料效能和替代提升帶來的需求縮減圖37：中國鋼鐵下游表觀需求預測（百萬噸）資料來源：麥肯錫，國信證券經濟研究所整理注：其他事未分類

60、的施工項目、庫存變動及其他；在本世紀末全球平均氣溫上升不超過1.5的情景下預測980809653圖36：中國粗鋼產量及同比（億噸；%）資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%0246810122010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中國粗鋼產量：萬噸同比：%資料來源：麥肯錫，國信證券經濟研究所整理注：其他事未分類的施工項目、庫存變動及其他；在本世紀末全球平均氣溫上升不超過1.5的情景下預測鋼鐵下游表觀需求鋼鐵下游表觀需求復合增長率復合增長率（20-3

61、0年）年）復合增長率復合增長率（30-50年）年）商業/工業/基礎設施建設-2.20%-1.30%城市住宅建設-3.30%-0.50%其他-2.50%-1.00%油氣-0.10%-2.10%金屬制品-0.50%-1.50%交通運輸1.50%-0.30%耐用消費品0.90%-0.10%機械-0.60%-1.00%表9：中國鋼鐵下游表觀需求增速預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容價格判斷價格判斷|動力煤：油價動力煤：油價7070-8080美元美元/桶支撐煤價中樞桶支撐煤價中樞870870-900900元元/噸噸 1.1.國際油價國際油價7070-8080美元美元/桶支撐煤價中樞桶支撐煤

62、價中樞870870元元/噸。噸。煤制油是替代石油供應的重要選擇。按照2000萬t/a煉化一體化項目和100萬t/a間接法煤制油項目（陜西未來能源）進行比較測算。當國際油價為70-80美金，對應秦皇島煤價807-971元/噸，中樞對應870元/噸。2.2.電煤電煤900900元元/噸附近具有補庫需求，且當煤價下跌到噸附近具有補庫需求，且當煤價下跌到900900元元/噸噸以下以下，煤化工利潤變好，支撐化工煤采購煤化工利潤變好，支撐化工煤采購。3.3.油煤價差較大會帶動煤化工用煤量，從而使油煤價差較大會帶動煤化工用煤量，從而使價差價差回歸?；貧w。表10：不同原油價格下的間接法煤制油項目對應的競爭煤價

63、資料來源：王建立,溫亮，現代煤化工產業競爭力分析及高質量發展路徑研究，中國煤炭，2021，47（3）：9-14；國信證券經濟研究所整理注：煤炭為5500大卡煤價序號布倫特原油價格（美元/桶）石油路線成品油成本（元/噸）煤制油競爭煤價（元/噸）秦皇島競爭煤價（元/噸）14029841363862503681279529360437842967947050755578075805772721971690646886711177100716510151265圖38：煤價與油價關系資料來源：王建立,溫亮，現代煤化工產業競爭力分析及高質量發展路徑研究，中國煤炭，2021，47（3）：9-14；國信證券經

64、濟研究所整理注：y代表秦皇島5500大卡煤價（元/噸），x代表布倫特油價（美元/桶）y=14.661x-204.250200400600800100012001400020406080100120請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容價格判斷價格判斷|動力煤：動力煤：20242024年年1 1月電廠采購行為致煤價難以超過月電廠采購行為致煤價難以超過950950元元/噸噸省份省份河北河北 安徽安徽江西江西 河南河南 湖北湖北 湖南湖南 上海上海 江蘇江蘇浙江浙江福建福建山東山東廣東廣東可承受的入爐煤價（元/噸，含稅）896 953 1059 930 1065 1185 1063 977 1

65、062 984 990 1195 秦皇島港口煤價（元/噸）950 950 950 950 950 950 950 950 950 950 950 950 可承受入爐煤價與港口煤炭價差（元/噸）-543 109-20115 235 113 27 112 34 40 245 小結：小結：950950元元/噸煤價下，河北、安徽、江蘇、福建、山東等補庫動力不噸煤價下，河北、安徽、江蘇、福建、山東等補庫動力不強。高日耗下，煤價維持高位，但煤價進一步向上空間有限。強。高日耗下，煤價維持高位，但煤價進一步向上空間有限。隨著未來能源供需變化以及電價的變化，可承受入爐煤價可能會變化。隨著未來能源供需變化以及電價

66、的變化，可承受入爐煤價可能會變化。表11：各地電廠邊際成本資料來源：北極星電力網，國信證券經濟研究所整理；1.電廠補庫電廠補庫取決于庫存水平（可用天數）以及是否可以盈利。2.從可用天數看從可用天數看，可用天數較低的地區有補庫需求，隨著電煤保供要求的提升，絕對庫存保持高位。3.參考電價的構成及其成本費用分析，低碳世界，2015，15（2）：163-164。按照電站運行9-14年的成本，在2024年電價水平下，河北、安徽、上海、江蘇、浙江、福建、山東、廣東可承受的入爐煤價與港口950元/噸價差分別為-54、3、113、27、112、34、40、245元/噸?？紤]各個電廠從港口運輸成本、裝卸成本等，

67、考慮各個電廠從港口運輸成本、裝卸成本等，950950元元/噸港口價格下，河北、安徽、江蘇、噸港口價格下，河北、安徽、江蘇、福建、山東等補庫需求不強；上海、浙江、福建、山東等補庫需求不強；上海、浙江、廣東具有補庫動力。廣東具有補庫動力。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容價格判斷價格判斷|動力煤：動力煤：疆煤汽運成本支撐動力煤價格疆煤汽運成本支撐動力煤價格800800元元/噸以上噸以上表12：鐵路運輸：鐵路運輸：哈密、準東和榆林成本對比資料來源：新疆煤炭交易中心，國信證券經濟研究所整理注*：煤價為2023年11月3日價格從火車運輸成本看從火車運輸成本看：準東最高、榆林最低。哈密煤炭運往甘

68、肅、重慶，運輸成本比榆林超200元/噸左右?？涌趦r格看準東最低、榆林最高，準東較榆林煤炭便宜600元/噸左右，哈密較榆林煤炭便宜400元/噸左右。新疆煤更具價格優勢。結論結論：新疆煤炭在甘肅、川渝等地區具備競爭力。哈密煤通過鐵路運往川渝，按照哈密煤200-300元/噸（目前380元/噸），對應榆林煤約400-500元/噸，對應港口價格650-750元/噸。新疆煤維持5000萬噸左右鐵路外運量，因鐵路運力限制。出發地目的地里程（公里）單位運價（元/公里）運輸成本（元/噸）坑口煤價（元/噸）總成本（元/噸）哈密（淖毛湖）甘肅蘭州15880.2317.6380697.6寧夏中衛18940.2378.

69、8380758.8重慶24740.2494.8380874.8秦皇島36810.2736.23801116.2準東（將軍廟）甘肅蘭州22160.2443.2210653.2寧夏中衛25220.2504.4210714.4重慶31020.2620.4210830.4秦皇島43090.2861.82101071.8榆林甘肅蘭州7710.2154.2790944.2寧夏中衛4800.296790886重慶12870.2257.47901047.4秦皇島10530.2210.67901000.6哈密與榆林運輸差值甘肅蘭州163.4-410-246.6寧夏中衛282.8-410-127.2重慶237.4

70、-410-172.6秦皇島525.6-410115.6準東與榆林運輸差值甘肅蘭州289-580-291寧夏中衛408.4-580-171.6重慶363-580-217秦皇島651.2-58071.2圖39：新疆煤炭外運對比資料來源：百度地圖，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容價格判斷價格判斷|動力煤：動力煤：疆煤汽運成本支撐動力煤價格疆煤汽運成本支撐動力煤價格800800元元/噸以上噸以上表13：公路運輸：公路運輸：哈密、準東和榆林成本對比資料來源：新疆煤炭交易中心，國信證券經濟研究所整理注*：煤價為2023年11月3日價格從汽運成本看從汽運成本看：運輸成本上準

71、東最高、榆林最低。哈密煤炭運往甘肅、重慶，運輸成本比榆林超300元/噸左右?？涌趦r格看準東最低、榆林最高，準東較榆林煤炭便宜600元/噸左右，哈密較榆林煤炭便宜400元/噸左右。新疆煤更具價格優勢。結論結論：新疆煤炭在甘肅、川渝等地區具備競爭力。哈密煤通過公路運往川渝，按照哈密煤200-300元/噸（目前380元/噸），對應榆林煤約500-600元/噸，對應港口價格750-850元/噸。當新疆煤價格上漲或榆林煤價格下跌時，疆煤外運量將會有所下降。與鐵路運輸相比與鐵路運輸相比，公路從新疆通往甘肅、寧夏、重慶等地的里程數減少，隨著公路單位運價的下降，公路運輸將具備一定經濟優勢。出發地目的地里程（公

72、里）公路單位運價（元/公里）運輸成本（元/噸）坑口煤價（元/噸）總成本（元/噸）哈密（淖毛湖）甘肅蘭州15770.3473.1380853.1寧夏中衛16000.3480380860重慶25430.3762.93801142.9秦皇島27430.3822.93801202.9準東（將軍廟）甘肅蘭州18380.3551.4210761.4寧夏中衛18610.3558.3210768.3重慶28040.3841.22101051.2秦皇島30040.3901.22101111.2榆林甘肅蘭州6910.3207.3790997.3寧夏中衛4470.3134.1790924.1重慶12600.3378

73、7901168秦皇島10530.3315.97901105.9哈密與榆林運輸差值甘肅蘭州265.8-410-144.2寧夏中衛345.9-410-64.1重慶384.9-410-25.1秦皇島507-41097準東與榆林運輸差值甘肅蘭州344.1-580-235.9寧夏中衛424.2-580-155.8重慶463.2-580-116.8秦皇島585.3-5805.3哈密哈密準東準東榆林榆林火運汽運火運汽運火運汽運甘肅蘭州697.6853.1653.2761.4944.2997.3寧夏中衛758.8860714.4768.3886924.1重慶874.81142.9830.41051.21047

74、.41168秦皇島1116.21202.91071.81111.21000.61105.9表14：哈密、準東和榆林運輸成本對比（元/噸）資料來源：新疆煤炭交易中心，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容價格判斷價格判斷|焦煤：焦煤：安全事故擾動焦煤供應，價格維持相對高位安全事故擾動焦煤供應，價格維持相對高位1.1.利多因素：利多因素：原料庫存低位疊加利好政策擾動原料庫存低位疊加利好政策擾動：近期宏觀政策和地產政策的發布改善市場預期，煤焦鋼上游原料上行。煤焦鋼產業全產業鏈低庫存全產業鏈低庫存背景下，原料的補庫需求旺盛，焦煤期貨受資金面驅動，整個價格易漲難跌。易漲難跌。

75、國務院安委會辦公室對山西省礦山安全生產幫扶指導：國務院安委會辦公室對山西省礦山安全生產幫扶指導：為堅決貫徹落實習近平總書記重要指示精神，國務院安委會辦公室決定對山西省礦山安全生產工作開展幫扶指導，深化礦山安全生產綜合整治和重大事故隱患專項排查整治2023行動，著力解決和根治山西礦山領域重點難點堵點問題，推動礦山安全治理模式向事前預防轉變。國務院安委會辦公室幫扶指導工作組于2023年11月下旬進駐山西，至2024年5月結束，為期6個月左右。煤礦安全事故多發頻發煤礦安全事故多發頻發：部分焦煤礦開采年限較長、高瓦斯礦井開采風險高，焦煤礦容易發生煤礦安全事故，容易發生煤礦安全事故，2023年事故主要發

76、生在焦煤礦，影響焦煤供應。2.2.利空因素：利空因素：事故礦井復產：事故礦井復產：2023年年初以來，煤礦發生多起安全事故，考慮事故發生時間較長，部分煤礦經過整改驗收或具備部分煤礦經過整改驗收或具備安全生產條件安全生產條件，可能增加供給。蒙煤增量：蒙煤增量：蒙煤在2024年仍可能進一步增加焦煤供給，大概增加500500萬噸以上萬噸以上。蒙煤進口具備增長的潛力蒙煤進口具備增長的潛力：策克口岸500萬噸（三分之一焦為主，公路提量，跨境火運開通）；滿都拉200-300萬噸（主焦，公路開通，新的監管庫建成）；其他300萬噸。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容4.4.股價驅動：煤價拐點，股息股

77、價驅動：煤價拐點，股息托托底底請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容股價驅動股價驅動|驅動驅動因子：因子：煤價拐點與煤價拐點與股息托底股息托底-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-01煤炭（中信）收益率動力煤收益率焦煤收益率滬深300收益率2023年上半年，煤炭板塊的超額收益不明顯，基本跟滬深300走勢一致。8月份后，由于煤價上漲，煤炭板塊明顯跑贏滬深300。反彈動力：煤價下跌

78、后，未看到煤價反彈反彈動力高股息反彈動力：煤價上漲；安全生產事故反彈動力：高股息；安全生產事故股息率是否匹配尋找煤價拐點13.46%20.11%13.90%-11.38%20232023年全年收益率年全年收益率圖40：2023年板塊股價走勢分析資料來源：WIND，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容股價驅動股價驅動|驅動驅動因子：因子：煤價拐點與煤價拐點與股息托底股息托底圖41：煤炭板塊股價驅動因子示意圖資料來源：WIND，國信證券經濟研究所整理股價股價EPSEPSPEPE煤炭價格銷量產量產能（核增，新建，資產注入，并購）外購量供給需求平衡（產量、疆煤、蒙煤、進口

79、；四大行業需求）PE驅動因素股息率分紅率價動力煤長協平穩煉焦煤長協平穩，市場震蕩焦炭價差存在壓力宏觀經濟GDP增速，固定資產投資增速供給側供給側國內產量，國外進口運輸鐵路運輸量庫存動力煤庫存，焦煤庫存需求側電力用電量；發電量；用煤量鋼鐵、建材行業用煤量化工行業用煤量量動力煤長期穩定增長煉焦煤供需整體平穩焦炭供需整體平穩請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容5.5.煤炭公司煤炭公司：經營穩健，股息提升：經營穩健，股息提升請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容公司代碼公司代碼公司名稱公司名稱20202020年營收年營收（億元）（億元）20212021年營收年營收（億元）（億元）2022

80、2022年營收年營收（億元）（億元）20202020年扣非凈利潤年扣非凈利潤（億元）（億元）20212021年扣非凈利潤年扣非凈利潤（億元）（億元）20222022年扣非凈利潤年扣非凈利潤（億元）（億元）動力煤動力煤600188.SH兗礦能源2,149.92 1,519.91 2,008.29 65.35 162.12 304.66 600546.SH山煤國際354.22 480.54 463.91 8.53 49.65 71.88 600971.SH恒源煤電52.10 67.49 83.86 7.60 13.81 25.22 601001.SH晉控煤業109.05 182.65 160.82

81、 8.74 44.59 29.76 601088.SH中國神華2,332.63 3,352.16 3,445.33 381.65 500.36 703.37 601225.SH陜西煤業948.60 1,522.66 1,668.48 91.17 204.80 294.11 601898.SH中煤能源1,409.61 2,311.27 2,205.77 57.48 130.76 181.12 601918.SH新集能源83.55 124.89 120.03 5.44 24.05 20.72 煉焦煤煉焦煤600508.SH上海能源76.54 101.56 126.34 6.57 3.38 14.7

82、7 000937.SZ冀中能源206.43 314.24 360.36 8.00 25.31 43.95 000983.SZ山西焦煤337.57 452.85 651.83 16.68 40.61 93.35 600395.SH盤江股份64.81 97.26 118.43 7.20 13.72 21.34 600985.SH淮北礦業522.76 649.61 690.62 31.75 45.93 69.71 601666.SH平煤股份223.97 296.99 360.44 14.59 29.19 57.45 601699.SH潞安環能259.72 451.47 542.97 18.92 77

83、.78 143.66 無煙煤無煙煤600123.SH蘭花科創66.26 128.60 141.56 3.30 24.02 35.27 600348.SH華陽股份311.81 380.07 350.42 12.85 45.84 73.64 資料來源：WIND，公司公告，國信證券經濟研究所整理 公司分類公司分類：主要包括動力煤、煉焦煤、無煙煤公司，動力煤公司主要有中國神華、中煤能源、陜西煤業等，煉焦煤公司主要有山西焦煤、平煤股份、潞安環能等，無煙煤公司主要有華陽股份、蘭花科創等。2020年以來，隨著煤炭價格的上漲，主要上市公司的營業收入、凈利潤實現穩健增長。煤炭公司煤炭公司|三類煤炭公司，近幾年業

84、績穩健增長三類煤炭公司，近幾年業績穩健增長表15：2020年以來，主要煤炭上市公司業績穩健增長請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容資料來源：WIND，公司公告，國信證券經濟研究所整理 從煤種看，動力煤噸煤成本、收入、毛利較低，煉焦煤噸煤成本、收入、毛利最高，無煙煤居中。煤炭公司煤炭公司|噸煤成本、收入、毛利差異大，焦煤公司整體占優噸煤成本、收入、毛利差異大，焦煤公司整體占優表16：分板塊成本、收入、毛利比較公司代碼公司代碼公司名稱公司名稱噸煤成本（元噸煤成本（元/噸）噸）噸煤收入（元噸煤收入（元/噸）噸）噸煤毛利（元噸煤毛利（元/噸）噸）動力煤動力煤000552.SZ甘肅能化282.7

85、5 719.14 436.39600188.SH兗礦能源485.52 1213.00 727.48600546.SH山煤國際466.23 851.69 385.46601001.SH晉控煤業280.17 574.00 293.83601088.SH中國神華425.10 663.34 238.24601225.SH陜西煤業398.31 722.98 324.67601898.SH中煤能源541.88 726.06 184.18601918.SH新集能源203.13 431.78 228.65煉焦煤煉焦煤600508.SH上海能源744.10 1518.78 774.68000937.SZ冀中能源

86、639.89 1015.81 375.92000983.SZ山西焦煤425.14 1290.02 864.88600395.SH盤江股份543.14 905.90 362.76600985.SH淮北礦業587.78 1159.90 572.12601666.SH平煤股份737.96 1133.54 395.58601699.SH潞安環能359.45 930.70 571.25無煙煤無煙煤600123.SH蘭花科創303.21 864.38 561.17600348.SH華陽股份364.54 709.71 345.17請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容煤炭公司煤炭公司|板塊分紅水平顯著

87、提高，動力煤、焦煤版塊分紅率超板塊分紅水平顯著提高，動力煤、焦煤版塊分紅率超50%50%煤炭板塊近3年現金分紅水平顯著提高；隨著板塊盈利能力的大幅改善，現金分紅率水平維持高位。分不同子板塊來看，近幾年動力煤、焦煤、無煙煤板塊現金分紅水平均有顯著提升。其中，動力煤板塊分紅率最高，無煙煤板塊分紅率最低。2022年，動力煤、焦煤板塊分紅率均超50%。圖42：煤炭板塊分紅及分紅率變化圖43：動力煤板塊分紅及分紅率變化資料來源：WIND，國信證券經濟研究所整理 注：剔除2017年中國神華特別現金股息資料來源：WIND，國信證券經濟研究所整理 注：剔除2017年中國神華特別現金股息0%5%10%15%20

88、%25%30%35%02468101214161820182019202020212022現金分紅：億元現金分紅率：%圖44：焦煤板塊分紅及分紅率變化圖45：無煙煤板塊分紅及分紅率變化資料來源：WIND，國信證券經濟研究所整理資料來源：WIND，國信證券經濟研究所整理0%10%20%30%40%50%60%70%02004006008001,0001,2001,4001,6002016201720182019202020212022現金分紅：億元現金分紅率：%0%10%20%30%40%50%60%70%80%02004006008001,0001,2002016201720182019202

89、020212022現金分紅：億元現金分紅率：%0%10%20%30%40%50%60%0501001502002503002016201720182019202020212022現金分紅：億元現金分紅率：%9.3612.449.867.5127.1937.410%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0510152025303540201720182019202020212022現金分紅：億元現金分紅率：%圖46：煤化工板塊分紅及分紅率變化資料來源：WIND，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容公司名稱公司名稱股息率：股息率：%分紅率：分紅率：%20

90、18201920202021202220182019202020212022動力煤動力煤000552.SZ甘肅能化3.283.283.284.924.5939.9343.5850.3447.1420.37600188.SH兗礦能源2.346.854.336.9315.0333.5489.1968.4448.7055.93600508.SH上海能源1.851.581.831.024.8230.6030.0730.0630.0030.32600546.SH山煤國際0.000.350.399.2513.280.0010.1415.8362.9163.89600971.SH恒源煤電3.683.142.

91、964.498.9833.5937.2351.2443.2547.76601001.SH晉控煤業0.000.000.003.195.020.000.000.0014.3734.64601088.SH中國神華2.473.535.087.127.1539.9057.9491.81100.3972.77601225.SH陜西煤業1.391.513.365.689.1729.1029.9852.1161.9160.17601898.SH中煤能源0.631.021.082.423.3230.1129.9330.0930.0530.02601918.SH新集能源0.170.330.581.161.829.

92、918.9910.707.4513.80煉焦煤煉焦煤000937.SZ冀中能源1.311.315.2213.0513.0540.5239.20179.94128.9979.27000983.SZ山西焦煤2.840.950.957.5811.3652.4518.4320.9478.6763.54600395.SH盤江股份6.446.446.446.446.6070.0660.6876.7873.2440.11600985.SH淮北礦業2.843.413.693.985.9730.6035.9342.8536.3337.16601666.SH平煤股份0.002.583.086.507.440.00

93、59.9960.0760.2135.18601699.SH潞安環能1.141.020.832.8712.1430.1130.0630.0530.0160.17無煙煤無煙煤600123.SH蘭花科創2.591.730.866.488.6431.7134.4730.4936.4235.44600348.SH華陽股份2.812.812.515.028.8034.1639.5939.9534.0330.02主要煤炭上市公司分紅率顯著提主要煤炭上市公司分紅率顯著提高。高。分紅率方面，近3年，動力煤公司山煤國際、中國神華、陜西煤業、恒源煤電、晉控煤業，焦煤公司冀中能源、山西焦煤、潞安環能分紅率提升明顯。主

94、要煤炭上市公司股息率顯著提主要煤炭上市公司股息率顯著提高。高。近3年，隨著分紅率和盈利能力的提升，山煤國際、中國神華、陜西煤業、恒源煤電、晉控煤業、冀中能源、山西焦煤、潞安環能股息率顯著提升；近3年，隨著盈利能力的提升，兗礦能源、中煤能源、淮北礦業、平煤股份、蘭花科創、華陽股份，股息率也有明顯提高。表17：煤炭板塊主要公司近5年分紅率及股息率變化資料來源：公司公告，WIND，國信證券經濟研究所整理 注：股息率以2024年1月29日股價為基礎計算煤炭公司煤炭公司|主要公司分紅率提高、股息率改善，投資價值凸顯主要公司分紅率提高、股息率改善，投資價值凸顯請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容煤

95、炭公司煤炭公司|中國神華通過高分紅回報股東，獲得投資者認可中國神華通過高分紅回報股東，獲得投資者認可 高分紅回饋投資者彰顯公司價值。高分紅回饋投資者彰顯公司價值。公司提出，為貫徹實施中華人民共和國證券法，加強投資者合法權益保護，回應投資者特別是中小投資者的訴求，經本公司2022年第一次臨時股東大會批準，在符合公司章程規定的情形下，本公司2022-2024年度每年以現金方式分配的利潤不少于公司當年實現的歸屬于本公司股東凈利潤的60%。供給側結構性改革以來，公司利潤穩定，股利支付率維持高位。供給側結構性改革以來，公司利潤穩定，股利支付率維持高位。2021年，公司歸母凈利潤502.7億元，現金分紅總

96、額504.7億元，分紅率100.4%。2022年，公司歸母凈利潤696.3億元，同比增長39%；公司向股東每10股分派現金股利25.5元（含稅），共計506.6億元，占當年合并報表實現的歸屬于公司股東凈利潤的72.8%。圖47：2018年以來中國神華分紅逐步增長圖48：2018年以來中國神華股利支付率維持高位資料來源：公司公告，WIND，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，WIND，國信證券經濟研究所整理0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%0.00.51.01.52.02.53.020182019202020212022每股股利（元/股）

97、股利支付率（右軸）-20%-10%0%10%20%30%40%50%010020030040050060070080020182019202020212022歸母凈利潤：億元現金分紅總額：億元歸母凈利潤同比（右軸）請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容煤炭公司煤炭公司|動力煤動力煤：千萬噸級礦井多，中國神華是行業龍頭：千萬噸級礦井多，中國神華是行業龍頭動力煤用于發電為主：動力煤用于發電為主：用于電力、工業鍋爐、建材等行業，美國90%以上煤炭用于發電，未來我國電力用煤占比進一步提高。動力煤亦可用于化工：動力煤亦可用于化工：化工主要利用煤中的碳、氫元素，由于氣化爐技術的發展，幾乎所有煤種均可

98、用于化工。動力煤公司和煤礦：動力煤公司和煤礦：數量多，規模大，主要有中國神華、中煤能源、陜西煤業、兗礦能源等公司。動力煤千萬噸級礦井較多。圖49：2022年動力煤主要公司產量及營業額資料來源：WIND，國信證券經濟研究所0500100015002000250030003500400045000500010000150002000025000300003500040000中國神華中國神華營業收入：億元營業收入：億元產量：萬噸產量：萬噸陜西煤業陜西煤業中煤能源中煤能源兗礦能源兗礦能源山煤國際山煤國際晉控煤業晉控煤業新集能源新集能源恒源煤電恒源煤電表18：千萬噸大型煤礦不完全統計資料來源：公司官網，

99、國信證券經濟研究所序號序號煤礦名稱煤礦名稱產能產能序號序號煤礦名稱煤礦名稱產能產能1天池能源南露天煤礦400032陜西未來能源金雞灘煤礦15002神華準能哈爾烏素露天礦350033中國神華能源股份有限公司大柳塔煤礦活雞兔井15003神華寶日希勒露天煤礦350034內錫林郭勒白音華煤電有限責任公司露天礦15004華能伊敏煤電露天礦350035神華億利能源有限責任公司黃玉川煤礦13005神華準能集團黑岱溝露天礦340036云南省小龍潭礦務局布沼壩露天礦13006中煤能源股份平朔東露天煤礦300037中國神華能源股份有限公司榆家梁煤礦13007大唐勝利東二號露天煤礦300038神延煤炭有限責任公司西

100、灣露天煤礦13008天池能源將軍戈壁二號露天煤礦300039國網能源哈密煤電有限公司大南湖二號露天煤礦13009中國神華補連塔煤礦280040陜煤小保當礦業有限公司小保當二號煤礦130010神華勝利一號露天煤礦280041國網能源哈密煤電有限公司大南湖二號露天煤礦130011中煤平朔集團安家嶺露天礦250042淮南礦業集團有限責任公司張集煤礦123012陜西陜煤曹家灘礦業有限公司250043同煤浙能麻家梁煤業有限責任公司120013同煤大唐塔山煤礦有限公司250044平莊煤業有限責任公司元寶山露天煤礦120014中煤平朔安太堡露天礦200045中國神華能源股份有限公司石圪臺煤礦120015中國

101、神華布爾臺煤礦200046國家能源寧夏煤業集團有限責任公司梅花井煤礦120016伊泰京粵酸刺溝礦業酸刺溝煤礦200047神華寧夏煤業集團有限責任公司羊場灣煤礦120017白音華煤田三號露天礦200048內蒙古塔拉壕煤礦120018陜煤集團檸條塔200049保德康家灘120019陜煤小保當一號煤礦200050中煤新集能源股份有限公司劉莊煤礦110020中煤能源大海則煤礦200051陜煤集團神木張家峁礦業有限公司110021白音華煤田三號露天礦200052鄂爾多斯市國源礦業有限公司龍王溝煤礦100022露天煤業南露天煤礦180053中煤平朔集團有限公司井工一礦100023扎哈淖爾露天煤礦18005

102、4中煤平朔集團有限公司井工三礦100024不連溝煤礦180055霍林河露天煤業股份有限公司北露天煤礦100025陜西國華錦界能源錦界煤礦180056鄂爾多斯市轉龍灣煤炭有限公司轉龍灣煤礦100026中國神華大柳塔井180057中國神華能源股份有限公司萬利一礦100027陜煤集團神木紅柳林礦業180058陜西華電榆橫煤電有限責任公司小紀汗煤礦100028榆林市榆神煤炭榆樹灣煤礦180059國網能源哈密煤電有限公司大南湖一號礦井100029同煤國電集團同忻煤礦有限公司160060麻地梁煤礦100030中國神華上灣煤礦160061紅樹梁煤礦100031中國神華哈拉溝煤礦160062陜西榆橫礦區北區可

103、可蓋煤礦1000請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容煤炭公司煤炭公司|動力煤動力煤：中國神華資源量多，中煤能源可采年限長：中國神華資源量多，中煤能源可采年限長44.3117.567.443.510158.720.468.80 05050100100150150329268.6183.714244.241.721.610.20 05050100100150150200200250250300300350350中國神華中國神華中煤能源中煤能源陜西煤業陜西煤業兗礦能源兗礦能源新集能源新集能源晉控煤業晉控煤業山煤國際山煤國際恒源煤電恒源煤電05,00010,00015,00020,00025,

104、00030,00035,00040,00045,000中國神華中煤能源陜西煤業兗礦能源山煤國際晉控煤業新集能源恒源煤電10.1%8.4%11.6%13.4%11.2%13.8%15.9%16.6%中國神華中煤能源陜西煤業兗礦能源山煤國際晉控煤業新集能源恒源煤電圖53：2022年主要公司期間費率資料來源：WIND，國信證券經濟研究所圖51：2022年主要公司商品煤銷量（萬噸）資料來源：WIND，國信證券經濟研究所可采年限（年）可采年限（年）資源量（億噸）資源量（億噸）圖50：2022年主要公司資源量及可采年限統計圖資料來源：WIND，國信證券經濟研究所圖52：2022年主要公司噸煤銷售成本、毛利

105、、毛利率統計資料來源：WIND，國信證券經濟研究所0%5%10%15%20%25%30%35%050100150200250300350400恒源煤電 兗礦能源 山煤國際 陜西煤業 中國神華 晉控煤業 新集能源 中煤能源噸煤凈利（元/噸）噸煤凈利率（%；右軸）圖54：2022年主要公司噸煤凈利及凈利率統計資料來源：WIND，國信證券經濟研究所0%10%20%30%40%50%60%70%02004006008001,0001,2001,400恒源煤電 中煤能源 兗礦能源 山煤國際 中國神華 陜西煤業 晉控煤業 新集能源噸煤銷售成本（元/噸）噸煤毛利（元/噸）噸煤毛利率（%；右軸）請務必閱讀正文

106、之后的免責聲明及其項下所有內容中國神華陜西煤業中煤能源兗礦能源山煤國際晉控煤業新集能源恒源煤電圖55：2022年主要動力煤公司主營業務占比資料來源：WIND，國信證券經濟研究所煤炭66.8%發電22.6%運輸4.5%煤化工1.7%其他4.5%煤炭97.4%鐵路0.5%其他2.0%煤炭82.0%煤化工9.9%煤礦裝備4.3%金融0.9%其他2.9%煤炭62.7%煤化工12.1%電力1.4%其他23.9%煤炭生產58.8%煤炭貿易40.2%航運0.8%其他0.3%煤炭97.5%非煤0.9%其他1.6%煤炭65.2%電力34.9%煤炭97.1%電力0.7%其他2.3%煤炭公司煤炭公司|動力煤動力煤：

107、神華、兗礦等產業延伸，陜煤、晉控等以煤為主：神華、兗礦等產業延伸，陜煤、晉控等以煤為主請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容 焦煤用于冶金行業：焦煤用于冶金行業：焦煤產量約13億噸，其中精焦煤約6億噸，支撐我國約10億噸粗鋼產量。焦煤公司：焦煤公司：資源儲量少，焦煤公司數量少，分布在山西、安徽、貴州等地區，主要有山西焦煤、潞安環能、淮北礦業、盤江股份等公司。省份省份煉焦煤產量（萬噸）煉焦煤產量（萬噸）占全國煉焦煤產量比占全國煉焦煤產量比山西山西7115453.9%安徽安徽108478.2%山東山東85446.5%內蒙古內蒙古64434.9%新疆新疆60274.6%貴州貴州54644.1%

108、黑龍江黑龍江51413.9%陜西陜西43823.3%河南河南40843.1%河北河北30582.3%表19：2022年全國分省份煉焦煤產量及占比資料來源：中國煤炭工業協會，國信證券經濟研究所圖56：2022年焦煤主要公司產量及營業額資料來源：WIND，國信證券經濟研究所0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0900.0-100001000200030004000500060007000營業收入：億元營業收入：億元產量：萬噸產量：萬噸潞安環能潞安環能開灤股份開灤股份盤江股份盤江股份淮北礦業淮北礦業平煤股份平煤股份山西焦煤山西焦煤煤炭公司煤炭公司|煉煉

109、焦煤：資源儲量較少，公司集中在中東部焦煤：資源儲量較少，公司集中在中東部請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖57：2022年主要公司資源量及可采年限統計圖資料來源：WIND，國信證券經濟研究所煤炭公司煤炭公司|煉煉焦煤：盤江股份和山西焦煤資源量多，潞安環能產量多焦煤：盤江股份和山西焦煤資源量多，潞安環能產量多圖60：2022年主要公司期間費率資料來源：WIND，國信證券經濟研究所圖61：2022年主要公司噸煤凈利及凈利率統計資料來源：WIND，國信證券經濟研究所圖58：2022年主要公司商品煤銷量（萬噸）資料來源：WIND，國信證券經濟研究所圖59：2022年主要公司噸煤銷售成本、毛

110、利、毛利率統計資料來源：WIND，國信證券經濟研究所可采年限（年）可采年限（年）資源量（億噸）資源量（億噸）336.988.754.215.944.30 010010020020030030040040081.36644.929.623.37.30 02020404060608080100100盤江股份盤江股份山西焦煤山西焦煤淮北礦業淮北礦業平煤股份平煤股份潞安環能潞安環能開灤股份開灤股份01,0002,0003,0004,0005,0006,000潞安環能山西焦煤平煤股份淮北礦業盤江股份開灤股份18.30%14.90%11.90%11.20%21.00%8.30%潞安環能山西焦煤平煤股份淮北

111、礦業盤江股份開灤股份0%5%10%15%20%25%30%35%40%0100200300400500600700800開灤股份山西焦煤淮北礦業潞安環能平煤股份盤江股份噸煤凈利（元/噸）噸煤凈利率（%；右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,000開灤股份平煤股份淮北礦業盤江股份山西焦煤潞安環能噸煤銷售成本（元/噸）噸煤毛利（元/噸）噸煤毛利率（%；右軸）請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容潞安環能山西焦煤平煤股份淮北礦業盤江股份開灤股份圖62：主要焦煤公司主營業務占比資料來源：WIND，

112、國信證券經濟研究所采掘業90.7%煤化工8.8%其他0.5%煤炭63.7%焦炭及煤氣19.6%電力熱力11.1%建材0.9%焦油1.0%其他3.8%冶煉精煤72.1%混煤20.1%地質勘探0.1%材料銷售1.2%其他洗煤3.8%其他2.8%煤炭31.5%煤化工18.9%其他49.6%煤炭97.6%機械5.3%電力0.2%其他1.3%抵消-4.4%煤化工85.5%煤炭30.7%其他1.2%抵消-17.4%煤炭公司煤炭公司|煉煉焦煤：山焦、淮北等產業延伸，潞安、盤江等以煤為主焦煤：山焦、淮北等產業延伸，潞安、盤江等以煤為主請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖65：2022年主要公司資源量

113、及可采年限統計圖資料來源：WIND，國信證券經濟研究所煤炭公司煤炭公司|無煙煤：資源相對稀缺，無煙煤：資源相對稀缺，公司集中在山西公司集中在山西無煙煤主要用于化工、冶金和民用：無煙煤主要用于化工、冶金和民用：塊煤是優質的民用煤和化工煤，成塊率在20%-40%，但由于技術進步，逐步被高卡動力煤替代；末煤可用于冶金噴吹。無煙煤公司：無煙煤公司：資源儲量相對較少，主要分布在山西、貴州、河南等地區，主要有華陽股份、蘭花科創等公司。圖64：2022年全國分省份無煙煤產量及占比資料來源：中國煤炭工業協會，國信證券經濟研究所圖63：2022年無煙煤主要公司產量及營業額資料來源：WIND，國信證券經濟研究所山

114、西64.5%貴州13.4%河南8.8%云南6.0%河北1.7%湖南1.5%內蒙古1.3%其他2.8%營業收入：億元營業收入：億元產量：萬噸產量：萬噸華陽股份華陽股份蘭花科創蘭花科創可采年限（年）可采年限（年）資源量（億噸）資源量（億噸）32.317.30 01010202030304040華陽股份華陽股份蘭花科創蘭花科創33.366.90 020204040606080800.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0400.0450.001,0002,0003,0004,0005,0006,000請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容煤炭公司煤炭公司|無煙煤

115、：無煙煤：以煤炭業務為主，華陽股份產量較大以煤炭業務為主，華陽股份產量較大圖67：2022年主要公司期間費率資料來源：WIND，國信證券經濟研究所圖68：2022年主要公司噸煤凈利及凈利率統計資料來源：WIND，國信證券經濟研究所圖69：2022年主要公司商品煤銷量（萬噸）資料來源：WIND，國信證券經濟研究所圖66：2022年主要公司噸煤銷售成本、毛利、毛利率統計資料來源：WIND，國信證券經濟研究所0500100015002000250030003500400045005000華陽股份蘭花科創13.20%21.30%0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%25%25%華陽股份華

116、陽股份蘭花科創蘭花科創163267.30%5%10%15%20%25%30%35%050100150200250300華陽股份蘭花科創噸煤凈利（元/噸）噸煤凈利率（%；右軸）華陽股份蘭花科創圖70：主要焦煤公司主營業務占比資料來源：WIND，國信證券經濟研究所煤炭94.0%電力0.6%供熱0.2%其他5.2%煤炭71.0%化肥28.8%其他0.2%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%01002003004005006007008009001,000華陽股份蘭花科創噸煤銷售成本（元/噸）噸煤毛利（元/噸）噸煤毛利率（%；右軸）請務必閱讀正

117、文之后的免責聲明及其項下所有內容投資建議與風險提示投資建議與風險提示投資建議：投資建議：維持行業“超配”評級煤炭是我國基礎能源品。政策調控下實現安全保供和柔性供給，通過長協價格機制保障民生用煤，平抑價格波動。在供給側結構性改革和長協價制度支撐下，煤炭行業高景氣有望延續。從油價支撐、電廠采購、疆煤外運推測，煤炭價格高位平穩。主要煤炭公司經營穩健，股息提升，投資價值凸顯，維持行業“超配”評級。風險提示：風險提示：1.海外經濟增長放緩。海外經濟增長不及預期，可能導致全球能源及煤炭需求低迷，同時導致國內煤炭消費需求下降。2.煤炭產能大量釋放。隨著煤炭行業產能優化推進，可能出現煤炭產能釋放超過預期，導致

118、供應大于需求，造成煤價較大幅度下跌。3.新能源對煤炭替代。碳中和政策下，低成本、低排放新能源技術出現替代煤炭部分需求，導致煤炭需求下降。4.煤礦安全事故影響。煤礦安全事故發生，導致相關公司停業整頓，對生產經營造成影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容免責聲明免責聲明分析師承諾分析師承諾作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國

119、證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新

120、和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇

121、員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研

122、究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。國信證券投資評級國信證券投資評級投資評級標準投資評級標準類別類別級別級別說明說明報告中投資建議所涉及的評級（如有）分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后6到12個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的6到12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A股市場以滬深300指數（000300.SH）作為基準；新三板市場以三板成指（899

123、001.CSI）為基準；香港市場以恒生指數(HSI.HI)作為基準；美國市場以標普500指數(SPX.GI)或納斯達克指數（IXIC.GI）為基準。股票投資評級股票投資評級買入股價表現優于市場代表性指數20%以上增持股價表現優于市場代表性指數10%-20%之間中性股價表現介于市場代表性指數10%之間賣出股價表現弱于市場代表性指數10%以上行業投資評級行業投資評級超配行業指數表現優于市場代表性指數10%以上中性行業指數表現介于市場代表性指數10%之間低配行業指數表現弱于市場代表性指數10%以上請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路125號國信金融大廈36層郵編：518046 總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路1199弄證大五道口廣場1號樓12樓郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街6號國信證券9層郵編：100032