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1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 振江股份（603507.SH）動態報告 盈利能力顯著改善，風光業務一體兩翼 2024 年 02 月 03 日 事件：公司發布 2023 年業績預告，盈利能力顯著改善 2024 年 1 月 29 日公司發布業績預告，2023 年預計實現歸母凈利潤1.65-2.10 億元，同比增長 74.35%-121.90%；扣非歸母凈利潤 1.75-2.20 億元，同比增加 453.22%-595.48%。本年度業績增長系公司風電、光伏、緊固件業務同比都有不同程度的增長，其中美國光伏支架工廠已開始批量發貨，將持續推動公司主營業務的提

2、升；同時，由于規模效益和原材料價格下降，疊加公司加強精益化管理，整體營運成本下降，產品毛利率同比上升，盈利能力有所提升。未來核心看點：立足新能源裝備制造，風光主業一體兩翼 風電：全球定轉子龍頭，錨定海外+海上市場。公司風電設備主要產品包括機艙罩、轉子房、定子段、塔筒等。公司錨定海外+海上市場，與西門子集團、通用電氣、Vestas 等一批海外龍頭客戶建立了穩定合作關系，2022 年風電業務營收達 20.25 億元，同比上升 66.26%，占總營收的 69.72%。從行業來看，全球主要地區風電裝機目標出現上調，我們預計海外海上風電裝機有望實現超越行業整體的增速。光伏：卡位光伏支架，海外產能逐步落地

3、。公司主要產品為固定/可調式光伏支架及追蹤式光伏支架，2022 年光伏設備營收 4.52 億元，同比+79%；主要客戶包括 ATI、Nextracker、陽光電源等國內外知名企業，相關業務有望穩步發展，從行業來看，由于產業鏈價格觸底、中美經貿關系緩和、美國 24 年光伏裝機或將達到 50GW 等多種利好預期疊加，公司支架業務在美國市場有望迎來放量；公司已在美國和沙特阿拉伯加大投資設立新公司，配套產能有望逐步落地，為迎接市場新機遇做好準備。投資建議：我們預計公司 2023-2025 年營收分別為 37.75/54.92/70.87億元，增速為 30.0%/45.5%/29.1%；歸母凈利潤分別為

4、 1.84/2.55/3.36 億元，增速為 94.4%/38.5%/31.7%，對應 2 月 2 日收盤價，23-25 年 PE 為15x/11x/8x?？紤]海外風電及光伏行業需求景氣，公司持續推進“雙?！睉鹇约肮夥龊?、深化與西門子等知名企業的長期合作，成長性突出，首次覆蓋，給予“推薦”評級。風險提示：國際貿易摩擦及宏觀環境影響的風險，匯率波動風險，原材料價格波動風險等。盈利預測與財務指標 項目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）2,904 3,775 5,492 7,087 增長率（%）19.8 30.0 45.5 29.1 歸屬母公司股東凈利潤（百

5、萬元）95 184 255 336 增長率（%）-47.2 94.4 38.5 31.7 每股收益（元）0.67 1.30 1.79 2.36 PE 29 15 11 8 PB 1.2 1.2 1.1 1.0 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；（注：股價為 2024 年 2 月 2 日收盤價）推薦 首次評級 當前價格：19.62 元 分析師 鄧永康 執業證書：S0100521100006 郵箱： 分析師 王一如 執業證書：S0100523050004 郵箱：wangyiru_ 分析師 朱碧野 執業證書：S0100522120001 郵箱： 分析師 李孝鵬 執業證書：S0100524010

6、003 郵箱： 分析師 李佳 執業證書：S0100523120002 郵箱： 研究助理 林譽韜 執業證書：S0100122060013 郵箱： 振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 目錄 1 事件：2023 年業績預告發布，盈利能力顯著改善.3 1.1 2023 年業績預告點評.3 1.2 主營業務經營情況.5 2 核心看點：立足新能源裝備制造，風光主業一體兩翼.6 2.1 風電：全球定轉子龍頭，錨定海外+海上市場.6 2.2 光伏：卡位光伏支架，海外產能逐步落地.9 3 盈利預測與投資建議.12 3.1 盈利

7、預測假設與業務拆分.12 3.2 估值分析.13 3.3 投資建議.13 4 風險提示.14 插圖目錄.16 表格目錄.16 cUxUyWhXkXaUpW9P8Q6MtRnNtRmQkPpPpNjMmMtP7NoOyRwMtPsNMYpPzQ振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 1 事件：2023 年業績預告發布，盈利能力顯著改善 1.1 2023 年業績預告點評 2024年1月29日公司發布業績預告：2023年預計實現歸母凈利潤1.65-2.10 億元，同比增加 74.35%-121.90%；扣非歸母凈利潤

8、1.75-2.20 億元，同比增加 453.22%-595.48%。本年度業績增長系公司風電、光伏、緊固件業務同比都有不同程度的增長，其中美國光伏支架工廠已開始批量發貨，將持續推動公司主營業務的提升；同時，由于規模效益和原材料價格下降，疊加公司加強精益化管理，整體營運成本下降，產品毛利率同比上升，盈利能力有所提升。2023 年前三季度公司實現營業收入 27.17 億元，同比+35.75%；歸母凈利潤 1.27 億元，同比+111%；扣非歸母凈利潤 1.28 億元，同比+146%；分季度來看，預計 2023Q4 單季度歸母凈利潤為 0.38-0.83 億元，同比+10%至+140%，環比-21%

9、至+72%。圖1：公司年度營業收入及同比變化 圖2：公司年度歸母凈利潤及同比變化 資料來源：iFind，民生證券研究院 資料來源：iFind，民生證券研究院 圖3：公司分季度營業收入及同比變化 圖4：公司分季度歸母凈利潤及同比變化 資料來源：iFind，民生證券研究院 資料來源：iFind，民生證券研究院 0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%051015202530營業收入（億元）yoy-100%0%100%200%00.511.52歸母凈利潤（億元）扣非歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤yoy扣非歸母凈利潤yoy-50%0%50%100%150%05101520

10、Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3營業收入（億元）同比環比-200%0%200%400%600%800%0%20%40%60%80%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3歸母凈利潤（億元）同比環比振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 盈利能力：公司 2022 年毛利率陡降至 20%以下，主要原因為：1）原材料價格波動大；2）國際貿易摩擦導致海外市場訂

11、單量減少；3）期間費用率上升。2023年前三季度公司毛利率為 21.30%，同比提升 6.65Pcts；23Q3 毛利率為 22.44%，同比提升 6.26Pcts、環比降低 0.19Pcts。2023 年前三季度公司凈利率為 5.02%，與去年同期上升 6.65Pcts；23Q3 凈利率為 5.68%，同比提升 2.44Pcts、環比提升 1.55Pcts。圖5：公司分季度毛利率和凈利率變化 圖6：公司分年度毛利率和凈利率變化 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 圖7：主要原材料價格情況（含稅價，元/噸）圖8：公司各費用率情況（%）資料來源：wind，民生

12、證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 -10%0%10%20%30%凈利率毛利率0%10%20%30%40%凈利率毛利率0.0050.00100.00150.00200.0030004000500060007000含稅價:角鋼:5#鋼材綜合價格指數(CSPI):角鋼:5#0%5%10%15%20%25%財務費用率管理費用率研發費用率銷售費用率期間費用率振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 1.2 主營業務經營情況 公司主營業務為風電設備、光伏/光熱設備零部件；緊固件的設計、加工與銷售；海上風電安裝及運

13、維服務。風電設備產品方面，主要產品包括機艙罩、轉子房、定子段、塔筒等，光伏設備產品以及光熱設備產品方面，主要是固定/可調式光伏支架、追蹤式光伏支架等；緊固件主要為汽車、風電光伏、鐵路、工程機械、航空航天等行業提供具有防松性能的高品質緊固件。表1：公司主要產品銷售情況 產品分類 項目 單位 2022 年 2021 年 同比增減 定子類 銷售量 套 3,207.00 5,919.00-45.82%生產量 套 3,268.00 5,717.00-42.84%庫存量 套 223.00 162.00 37.65%轉子類 銷售量 套 521.00 580.00-10.17%生產量 套 553.00 674

14、.00-17.95%庫存量 套 127.00 95.00 33.68%光伏支架 銷售量 MW 2,417.67 1,064.91 127.03%生產量 MW 2,406.32 1,067.57 125.40%庫存量 MW 4.91 16.72-70.63%緊固件 銷售量 萬個 25,208.61 16,932.88 48.87%生產量 萬個 31,959.33 17,893.80 78.61%庫存量 萬個 13,291.59 6,540.88 103.21%塔筒 銷售量 套 67.00 80.00-16.25%生產量 套 67.00 80.00-16.25%庫存量 套-資料來源：公司公告，民生

15、證券研究所 從行業來看：風電設備為主要收入來源，2022 年占總收入的 73.5%，受政策、原材料價格等因素的影響，風電設備的營收增速在近三年逐漸放緩，2022 年營收21.34 億元，同比增加 24.80%，占總營收的 73.48%。圖9：2018-2022 公司分業務收入占比（億元）圖10：2018-2022 風電設備營收（億元）及同比增速（%）資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 0204020182019202020212022風電設備光伏設備緊固件其他業務其他風電安裝業務0%50%100%010203020182019202020212022風電設備

16、yoy振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 2 核心看點：立足新能源裝備制造，風光主業一體兩翼 2.1 風電：全球定轉子龍頭，錨定海外+海上市場 國外市場一直為公司的主要市場，堅定推進海上+海外戰略。2018-2022 年公司海外營收 CAGR 達 28%，2020 年由于疫情和中美貿易摩擦，海外市場營收為 11.21 億元，同比下降 7.96%；2022 年受俄烏沖突引發的能源危機影響，許多國家開始考慮清潔能源的轉型，國外市場顯著向好，國外營收達 20.25 億元，同比上升 66.26%，占總營收的 69.7

17、2%。圖11：2018-2022 各地區營收（億元）及同比增速（%）資料來源：iFind，民生證券研究院 采取大客戶戰略，與國內外知名客戶深度綁定。公司通過與西門子集團、通用電氣、Vestas 等一批海外龍頭客戶建立合作關系，提高了公司在新能源發電設備鋼結構件領域的知名度，降低了公司新客戶、新產品的市場開拓難度，穩定、優質的客戶群支撐了業務的較快增長。公司生產的新能源發電設備鋼結構件屬于發電系統的基礎裝備，常年野外運行，所處環境較為惡劣，要求質量可靠且使用壽命較長，因此下游客戶在選擇設備制造商時十分謹慎，作為對供應商的考核，歷史業績是對產品質量、履約能力最好的保障。-50%0%50%100%1

18、50%200%051015202520182019202020212022國外市場國內市場其他業務國外市場yoy國內市場yoy其他業務yoy振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 圖12：公司風電產品 資料來源：公司官網，民生證券研究院 海風高成長性全球共振，減排目標和能源安全推高能源轉型速度，主要地區風電裝機目標出現上調。海外風電特別是陸上風電起步較早、裝機基數較大，因此未來幾年海外陸上風電增長斜率或相對較緩。近年出于減排目標和能源安全等方面的考慮，海外尤其是歐洲多國陸續加大風電部署。從結構上來看，預計海外海上

19、風電裝機有望實現超越行業整體的增速，新增裝機主要由歐洲、亞太和北美地區貢獻。圖13：海外主要地區風電裝機目標 資料來源：各國能源部門網站，民生證券研究院 歐洲：全球第二大風電市場，海風規劃提速。2014 年 7 月，歐洲議會和歐盟理事會通過了 2014/89/EU 號指令，建立了海洋空間規劃（MSP）的框架，要求沿海成員國在 2021 年 3 月 31 日前向歐盟委員會提交其海洋空間規劃；據WindEurope 統計，歐盟成員國通過各自的海洋空間計劃，分配了大約 52,000 平方公里用于海上風能的開發，相當于超過 220GW。新建項目的單位投資也大幅下降，從 2012 年的 550 萬歐元/

20、兆瓦降至 2020 年和 2021 年的 350 萬歐元/兆瓦。據 WindEurope 統計，截至 2021 年,歐洲累計海風裝機達 28GW，22H1 新增并網裝機 30MW；海風規劃顯著提高，例如，在 2023 年 5 月 18 日舉行的Esbjerg 海上風電峰會上，比利時、丹麥、德國和荷蘭四國承諾，到 2050 年將海上風電裝機增加 10 倍，從目前的 16GW 提高至 150G；根據各政府規劃預計到2030 年歐洲累計海風規模將達 160GW。振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 圖14：2016-

21、2021 年歐洲風電單位投資（百萬歐元/MW）圖15：歐洲海上風電發展目標（GW）資料來源：WindEurope，民生證券研究院 資料來源：CNKI歐洲能源政策的最新動向與解讀，民生證券研究院 美國：潛在資源豐富，政策轉向積極。據美國國家可再生能源實驗室（NREL）測算，美國的海上風能總資源潛力為 108 億千瓦，即每年潛在發電量超過 44 萬億千瓦時，其中，各州技術可開發潛力超過 4200GW（固定式+浮式）。從技術上來講，美國東北部，即緬因州、馬薩諸塞州、羅德島州、紐約州、新澤西州具有最好的海上風電發展潛力。2021 年拜登政府將海風列入能源清潔計劃，設定了到 2030 年實現 30GW

22、海上風電裝機的目標；2022 年 9 月，又宣布計劃到 2035 年安裝 15GW 漂浮式海上。截至 2022 年 5 月 31 日，美國海風規劃總量約為 40041MW；綜合考慮項目規劃進度，及 BNEF(2021)和 4C Offshore(2021)對 2030 年美國海上風電市場累計將達到 26GW 和 32GW 的預測，預計到實現 2030 年實現 30GW 目標的可能性較大。圖16：美國各州海風裝機目標（MW）圖17：美國分區域海風資源儲量 資料來源：DOE，民生證券研究院 資料來源：NREL，DOE，民生證券研究院 01234562012 2013 2014 2015 2016

23、2017 2018 2019 2020 2021陸風海風振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 2.2 光伏：卡位光伏支架，海外產能逐步落地 公司光伏設備產品主要包括固定/可調式光伏支架及追蹤式光伏支架，其中固定/可調式光伏支架主要生產工序包括焊接裝配、鍍鋅等，追蹤式光伏支架主要生產工序包括制管、鍍鋅。隨著公司重點開發 ATI、Nextracker、陽光電源等國內外知名企業，并通過參與部分客戶產品設計、樣件開發及改進等方式，增強客戶粘性，穩定合作關系，相關業務有望穩步發展，2022 年光伏設備營收 4.52 億元

24、，同比+79%。圖18：2018-2022 光伏設備營收（億元）及同比增速（%）資料來源：wind，民生證券研究院 海外產能逐步落地，擬開拓沙特阿拉伯市場。公司于美國投資設立振江新能(美國)科技股份公司，目前已完成相關審批流程，覆蓋光伏支架技術開發、光伏支架、鋼結構件制造等業務，有益于應對日益激烈的國際市場競爭，滿足美國新能源市場對公司光伏支架等產品不斷增長的需求，提高公司競爭力和盈利能力；同時，公司于 2023 年 12 月 15 日宣布擬對外投資振江新能科技（阿拉伯）有限責任公司，以應對沙特阿拉伯新能源市場對光伏支架的需求。圖19：公司光伏支架產品 資料來源：公司官網，民生證券研究院 產業

25、鏈價格觸底，光伏需求有望持續高增。隨著產能的持續釋放，硅料不再是-100%-50%0%50%100%051020182019202020212022光伏設備yoy振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 制約行業發展的瓶頸，隨著產業鏈價格的下行，2023 年全球光伏市場持續高景氣，全年裝機預計將達到 380GW，同比+65%。展望 2024 年，國內招標提速，歐洲市場去庫存加速，美國加息放緩或將提振光伏電站裝機需求，中東、亞非拉等地光伏電站將迎來起量，我們預計全球 2024 年裝機有望達到 480GW，同比+26

26、%。圖20：全球光伏新增裝機量及預測（GW）資料來源：EIA，民生證券研究院 美國 24 年光伏裝機或將達到 50GW。根據 EIA 展望報告，2023 年美國光伏發電量約 1630 億 kWh，2025 年將增長至 2860 億 kWh，與 2023 年相比增長75%，發電量占比將從 2023 年的 4%增至 7%。裝機量方面，根據 TrendForce 集邦咨詢的預測，2023 和 2024 年美國新增光伏裝機分為 38GW/55GW，增速分別為 52%/45%，符合我們之前對美國市場高增速的判斷。我們認為，美國電網基礎設施的建設速度與用電量增速不匹配，面臨較大的用電缺口，故對光伏裝機存在

27、剛性需求。此外，24 年 6 月結束的東南亞關稅豁免期將對美國組件供應作有效支撐，疊加 ITC 額外補貼申領資格及流程逐步簡化清晰與降息預期升溫，有望帶動美國 24 年光伏裝機實現高增。振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 圖21：2018-2024E 美國光伏新增裝機量（GW）資料來源：TrendForce，民生證券研究院 -50%0%50%100%0204060201820192020202120222023E2024E新增裝機（GW）YoY振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨

28、詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 3 盈利預測與投資建議 3.1 盈利預測假設與業務拆分 2021-2023H1，公司風電、光伏業務在營收中的占比分別為 81%、89%、87%，為公司主要收入來源，故業績拆分中主要分析風電與光伏業務。風電：隨著全球可再生能源能源發展加速，海上風電技術開發及投資規模的日趨高漲，公司生產的穩定性較高且抗腐蝕性較好的鋼結構機艙罩、轉子房等風電設備零部件的市場得以迅速發展，未來市場前景良好，我們預計 24 年海風或將進入放量期。盈利能力方面，與 22 年相比，23 年鋼材價格、運費等成本均有所下降，故公司 2023 年毛利率有所修復。綜上，我

29、們預計公司 23-25 年風電業務收入為23.47/25.82/30.99 億元，毛利率為 22%/21%/21%。光伏：隨著組件價格的持續降低，全球集中式電站需求持續增長，光伏需求持續向好。公司除了在生產光伏支架外，還在美國設立工廠，為美國追蹤支架集成商Nextraker、GCS、ATI 配套追蹤支架零部件，隨著美國光伏需求回暖，預計公司支架業務將持續增長。盈利能力方面，隨著運費和鋼材價格趨于穩定，疊加美國產能的持續推進，我們預計公司光伏支架業務的毛利率將小幅提升，后續趨于穩定。綜上，預計公司光伏支架業務 23-25 年實現收入 8.77/21.35/30.06 億元，毛利率為 13%/13

30、/13%。表2：公司收入拆分 2022 2023E 2024E 2025E 風電 收入（億元）21.34 23.47 25.82 30.99 yoy（%）10%10%20%成本（億元）18.24 18.31 20.53 24.63 毛利（億元）3.10 5.16 5.29 6.35 毛利率（%）15%22%21%21%光伏支架 收入（億元）4.52 8.77 21.35 30.06 yoy（%）94%143%41%成本（億元）3.98 7.63 18.57 26.12 毛利（億元）0.54 1.14 2.78 3.94 毛利率（%）12%13%13%13%緊固件 收入（億元）1.81 3.50

31、 5.25 6.83 yoy（%）93%50%30%成本（億元）1.42 2.80 4.20 5.46 毛利（億元）0.39 0.70 1.05 1.37 毛利率（%）22%20%20%20%其他 振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 收入（億元）1.37 2.00 2.50 3.00 yoy（%）46%25%20%成本（億元）1.36 1.80 2.25 2.70 毛利（億元）0.01 0.20 0.25 0.30 毛利率（%）1%10%10%10%合計 收入（億元）29.04 37.75 54.92 70

32、.87 yoy（%）30%45%29%成本（億元）25.00 30.54 45.54 58.92 毛利（億元）4.04 7.20 9.37 11.95 毛利率（%）14%19%17%17%資料來源：wind，民生證券研究所預測 3.2 估值分析 我們選擇同為優質風光設備廠商的東方電纜、通裕重工、金雷股份和日月股份作為公司估值參考的可比公司。根據 2024 年 2 月 2 日收盤價，24 年可比公司平均 PE 為 13x，公司對應估值為 11x，低于可比公司估值，處于低估區間。公司風電業務穩步提升，光伏支架業務有望增厚盈利，看好公司后續成長性。表3：可比公司估值 代碼 公司 現價（元）EPS（元

33、/股）PE 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 603606.SH 東方電纜 35.30 1.22 1.67 2.34 3.12 29 21 15 11 300185.SZ 通裕重工 2.10 0.06 0.09 0.13 0.17 35 23 16 12 300443.SZ 金雷股份 17.20 1.35 1.61 2.28 2.88 13 11 8 6 603218.SH 日月股份 9.14 0.35 0.48 0.62 0.70 26 19 15 13 平均值 26 19 13 11 603507.SH 振江股份 19.62 0

34、.67 1.30 1.79 2.36 29 15 11 8 資料來源：Wind，公司公告，民生證券研究院預測；EPS 均采用 wind 一致預期，股價采用 2 月 2 日收盤價。3.3 投資建議 我們預計公司 2023-2025 年營收分別為 37.75/54.92/70.87 億元，增速為30.0%/45.5%/29.1%；歸母凈利 潤分別 為 1.84/2.55/3.36 億元，增速 為94.4%/38.5%/31.7%，對應 2 月 2 日收盤價，23-25 年 PE 為 15x/11x/8x?？紤]海外風電及光伏行業需求景氣，公司持續推進“雙?！睉鹇约肮夥龊?、深化與西門子等知名企業的長

35、期合作，成長性突出，首次覆蓋，給予“推薦”評級。振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 14 4 風險提示 1）國際貿易摩擦及宏觀環境影響的風險。全球風電設備和光伏設備市場主要集中在美國、亞洲、歐洲等國家或地區，公司產品海外市場也主要集中在美國和歐洲等國家和地區。若國際貿易摩擦升級，主要出口國家對公司主要產品設置政策、關稅及其他方面的限制，導致訂單量減少，將對公司產品的銷售帶來不利影響。2）匯率波動風險。公司國際業務收入所占比重較高，公司外銷業務結算幣種主要為美元、歐元，匯率波動對公司經營成果的影響大，存在匯率波動風

36、險。3）原材料價格波動風險。公司生產所需主要原材料包括鋼材類和油漆材料，其中鋼材類材料成本占比較高。近年來，鋼材市場價格受國內外市場供求變動影響存在一定波動，可能對公司經營業績產生一定影響。振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 15 公司財務報表數據預測匯總 利潤表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 主要財務指標 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入 2,904 3,775 5,492 7,087 成長能力（%）營業成本 2,500 3,054 4,554 5,892 營

37、業收入增長率 19.77 29.98 45.49 29.05 營業稅金及附加 17 19 27 35 EBIT 增長率-35.12 80.59 27.29 25.97 銷售費用 31 58 85 109 凈利潤增長率-47.20 94.36 38.52 31.70 管理費用 69 137 200 258 盈利能力（%）研發費用 92 122 178 230 毛利率 13.92 19.08 17.07 16.87 EBIT 199 360 458 577 凈利潤率 3.26 4.87 4.64 4.73 財務費用 107 109 110 118 總資產收益率 ROA 1.73 2.79 3.66

38、 4.28 資產減值損失-21-28 0 0 凈資產收益率 ROE 4.23 7.69 9.84 11.78 投資收益 19 11 16 21 償債能力 營業利潤 131 234 365 481 流動比率 1.22 1.17 1.21 1.22 營業外收支-5 30 0 0 速動比率 0.60 0.67 0.56 0.56 利潤總額 126 264 365 481 現金比率 0.28 0.41 0.20 0.16 所得稅 21 66 91 120 資產負債率（%）58.14 62.76 61.61 62.32 凈利潤 106 198 274 361 經營效率 歸屬于母公司凈利潤 95 184

39、255 336 應收賬款周轉天數 49.62 50.00 50.00 50.00 EBITDA 421 595 712 847 存貨周轉天數 167.97 170.00 150.00 140.00 總資產周轉率 0.56 0.63 0.81 0.96 資產負債表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 每股指標（元）貨幣資金 708 1,339 667 650 每股收益 0.67 1.30 1.79 2.36 應收賬款及票據 463 589 903 1,165 每股凈資產 15.77 16.83 18.24 20.06 預付款項 121 153 228 295 每股經營現金流

40、0.36 2.38 1.88 3.16 存貨 1,150 1,394 1,872 2,260 每股股利 0.20 0.39 0.54 0.71 其他流動資產 649 326 426 524 估值分析 流動資產合計 3,090 3,801 4,095 4,894 PE 29 15 11 8 長期股權投資 29 41 57 78 PB 1.2 1.2 1.1 1.0 固定資產 1,776 1,885 1,881 1,879 EV/EBITDA 9.22 6.53 5.46 4.59 無形資產 133 133 133 133 股息收益率（%）1.02 1.98 2.74 3.61 非流動資產合計 2

41、,378 2,790 2,868 2,953 資產合計 5,468 6,590 6,963 7,848 短期借款 898 1,299 1,299 1,299 現金流量表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 應付賬款及票據 611 502 749 968 凈利潤 106 198 274 361 其他流動負債 1,017 1,441 1,348 1,728 折舊和攤銷 222 235 253 269 流動負債合計 2,526 3,242 3,396 3,996 營運資金變動-340-167-300-216 長期借款 94 19 19 19 經營活動現金流 51 339 267

42、448 其他長期負債 559 875 875 875 資本開支-314-408-284-303 非流動負債合計 653 894 894 894 投資-128 141 0 0 負債合計 3,179 4,136 4,290 4,890 投資活動現金流-414-282-278-303 股本 143 142 142 142 股權募資 567-6 0 0 少數股東權益 50 63 83 108 債務募資 146 743-518 0 股東權益合計 2,289 2,454 2,673 2,957 籌資活動現金流 622 575-660-163 負債和股東權益合計 5,468 6,590 6,963 7,84

43、8 現金凈流量 258 631-671-17 資料來源：公司公告、民生證券研究院預測 振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 插圖目錄 圖 1：公司年度營業收入及同比變化.3 圖 2：公司年度歸母凈利潤及同比變化.3 圖 3：公司分季度營業收入及同比變化.3 圖 4：公司分季度歸母凈利潤及同比變化.3 圖 5：公司分季度毛利率和凈利率變化.4 圖 6：公司分年度毛利率和凈利率變化.4 圖 7：主要原材料價格情況（含稅價，元/噸）.4 圖 8：公司各費用率情況（%）.4 圖 9：2018-2022 公司分業務收入

44、占比（億元）.5 圖 10：2018-2022 風電設備營收（億元）及同比增速（%）.5 圖 11：2018-2022 各地區營收（億元）及同比增速（%）.6 圖 12：公司風電產品.7 圖 13：海外主要地區風電裝機目標.7 圖 14：2016-2021 年歐洲風電單位投資（百萬歐元/MW）.8 圖 15：歐洲海上風電發展目標（GW）.8 圖 16：美國各州海風裝機目標（MW）.8 圖 17：美國分區域海風資源儲量.8 圖 18：2018-2022 光伏設備營收（億元）及同比增速（%）.9 圖 19：公司光伏支架產品.9 圖 20：全球光伏新增裝機量及預測（GW）.10 圖 21：2018-

45、2024E 美國光伏新增裝機量（GW）.11 表格目錄 盈利預測與財務指標.1 表 1：公司主要產品銷售情況.5 表 2：公司收入拆分.12 表 3：可比公司估值.13 公司財務報表數據預測匯總.15 振江股份(603507)/電力設備及新能源 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 17 分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人員的研究觀點，結論不受任何第三方的授

46、意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。評級說明 投資建議評級標準 評級 說明 以報告發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的漲跌幅為基準。其中：A 股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港股以恒生指數為基準；美股以納斯達克綜合指數或標普500 指數為基準。公司評級 推薦 相對基準指數漲幅 15%以上 謹慎推薦 相對基準指數漲幅 5%15%之間 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 行業評級 推薦 相對基準指數漲幅 5%以上 中性 相對基準指數漲

47、幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 免責聲明 民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特定狀況，不應單純依靠本報告所載的內容而取代個人的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料

48、、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。若本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告提及

49、的證券或要求獲悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從其他機構獲得本報告而將其視為本公司客戶。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構或個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、轉載、發表、篡改或引用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為本公司的商標、服務標識及標記。本公司版權所有并保留一切權利。民生證券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路 8 號財富金融廣場 1 幢 5F；200120 北京：北京市東城區建國門內大街 28 號民生金融中心 A 座 18 層；100005 深圳：廣東省深圳市福田區益田路 6001 號太平金融大廈 32 層 05 單元；518026