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1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 持續加大半導體創新材料布局，積極打造平臺型企業 Table_StockNameRptType 鼎龍股份鼎龍股份（300054）公司研究/公司點評 Table_Rank 投資評級：投資評級：買入買入（維持維持）報告日期：2024-02-07 Table_BaseData 收盤價（元）19.58 近 12 個月最高/最低（元）29.84/16.36 總股本（百萬股）946 流通股本（百萬股）736 流通股比例（%）77.78 總市值（億元）185 流通市值（億元）144 Table_Chart 公司價格與滬深公司價格與滬深 300 走勢比較走勢比較

2、Table_Author 分析師：陳耀波分析師：陳耀波 執業證書號：S0010523060001 郵箱： Table_CompanyReport 主要觀點：主要觀點：Table_Summary 公司是國內領先的半導體材料各類核心“卡脖子”進口替代類創新材公司是國內領先的半導體材料各類核心“卡脖子”進口替代類創新材料的平臺型公司料的平臺型公司 公司是以打印復印通用耗材起家，先后于 2012、2013 年開始切入半導體材料業務、半導體顯示材料業務。作為國內領先的關鍵大賽道領域各類核心“卡脖子”進口替代類創新材料的平臺型公司，公司重點聚焦：半導體創新材料領域（CMP 制程工藝材料、半導體顯示材料、半

3、導體先進封裝材料三個細分板塊）。目前，公司產品已進入多家知名下游客戶，半導體材料收入占比逐年提升。持續加大在半導體創新材料的研發，持續加大在半導體創新材料的研發，ArF/KrF 項目有望于項目有望于 24 年建成年建成 公司作為國內 CMP 拋光墊供應龍頭企業，深度滲透國內主流晶圓廠供應鏈。并積極拓寬產品線，向 CMP 拋光液、清洗液等領域延伸。目前，公司 CMP 拋光墊、CMP 拋光液、清洗液均已實現銷售。并且，公司積極布局其它半導體材料賽道，在半導體先進封裝材料及 ArF/KrF光刻膠業務快速推進，相關產品上游核心原材料自主化工作基本完成。多款臨時鍵合膠、封裝光刻膠及 ArF/KrF 光刻

4、膠在客戶端分別進入不同驗證階段，客戶反饋良好。公司年產 300 噸 ArF/KrF 光刻膠產業化項目已于 23H2 啟動，有望在 24Q4 建成，進一步推動公司成長。面板面板 YPI、PSPI 國內領先地位確立，國內領先地位確立，TFE-INK 已于已于 23Q4 獲取國內頭獲取國內頭部顯示面板客戶采購訂單部顯示面板客戶采購訂單 公司是國內首個打破 OLED 顯示領域主材國際領域壟斷的本土公司，已成為國內部分主流面板客戶 YPI、PSPI 產品的第一供應商，確立YPI、PSPI 產品國產供應商領先地位。公司面板封裝材料 TFE-INK 已于 23Q4 獲取國內頭部下游顯示面板客戶的采購訂單。此

5、外，公司無氟光敏聚酰亞胺（PFAS Free PSPI）、黑色像素定義層材料（BPDL）、薄膜封裝低介電材料（Low Dk INK）等半導體顯示材料芯片也在按計劃開發、送樣中。隨著公司半導體顯示材料品類的拓寬，公司相關收入有望進一步增長。打印復印通用耗材上下游產品協同運作，保持穩健運行打印復印通用耗材上下游產品協同運作，保持穩健運行 公司以全產業鏈運營為發展思路，產品覆蓋彩色聚合碳粉、載體、通用耗材芯片、顯影輥、硒鼓和墨盒，打通了耗材產業鏈上下游，從而支持了公司在打印復印通用耗材領域的優勢地位。通過與頭部電商的合作持續加深，公司打印復印通用耗材業務有望隨市場復蘇而回暖。投資建議投資建議 我們預

6、計公司 20232025 年歸母凈利潤分別為 2.39/4.29/5.75 億元，對應PE 為 77.60/43.16/32.21 倍，維持“買入”評級。風險提示風險提示 下游需求復蘇不及預期、市場競爭加劇、新品拓展不及預期。Table_Profit-38%-18%2%22%42%2/235/238/2311/23鼎龍股份滬深300Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2/29 證券研究報告 重要財務指標重要財務指標 單位單位:億元億元 主要財務指標主要財務指標 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入 27

7、.21 27.41 32.79 37.53 收入同比（%）15.5%0.7%19.6%14.4%歸屬母公司凈利潤 3.90 2.39 4.29 5.75 凈利潤同比（%）82.7%-38.8%79.8%34.0%毛利率（%）38.1%36.8%41.7%44.3%ROE（%）9.3%5.5%9.1%10.8%每股收益（元）0.42 0.25 0.45 0.61 P/E 50.69 77.60 43.16 32.21 P/B 4.79 4.30 3.91 3.49 EV/EBITDA 31.81 38.36 23.26 17.75 資料來源：wind，華安證券研究所 ZYhZiXrZhUcZsR

8、bRbP7NsQpPpNsOlOmMmOkPpOxP8OmMxOwMtPqOMYnRvNTable_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3/29 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 鼎龍股份：打造半導體創新材料平臺型公司，研發驅動公司持續成長鼎龍股份：打造半導體創新材料平臺型公司，研發驅動公司持續成長.5 1.1 深耕材料行業，步步為營開拓半導體材料業務深耕材料行業，步步為營開拓半導體材料業務.5 1.2 股權結構穩定，子公司業務明確股權結構穩定，子公司業務明確.6 1.3 半導體材料業務放量，帶動公司營收與利潤雙增半導體材料業務放量

9、，帶動公司營收與利潤雙增.6 2 半導體材料：半導體材料：CMP 拋光材料、先進封裝材料、晶圓光刻膠三箭齊發拋光材料、先進封裝材料、晶圓光刻膠三箭齊發.9 2.1 CMP 拋光材料業務厚積簿發，打破國外壟斷拋光材料業務厚積簿發，打破國外壟斷.9 2.1.1 CMP 拋光是半導體制造的關鍵工藝拋光是半導體制造的關鍵工藝.9 2.1.2 CMP 拋光墊：拋光工藝關鍵耗材之一拋光墊：拋光工藝關鍵耗材之一.10 2.1.3 CMP 拋光液：拋光工藝關鍵耗材之二拋光液：拋光工藝關鍵耗材之二.11 2.1.4 CMP 拋光材料市場規模不斷擴大，美日企業高度壟斷拋光材料市場規模不斷擴大，美日企業高度壟斷.1

10、2 2.1.5 全面掌握全面掌握 CMP 拋光墊核心研發和制造技術，國內唯一的拋光墊核心研發和制造技術，國內唯一的 CMP 拋光墊全制程供應商拋光墊全制程供應商.14 2.1.6 實現核心原材料自主制備，實現核心原材料自主制備，CMP 拋光液拋光液/清洗液穩定上量清洗液穩定上量.15 2.1.7 立足現有技術基底，進一步開拓先進封裝用立足現有技術基底，進一步開拓先進封裝用 CMP 拋光材料拋光材料.16 2.2 受益先進封裝需求強勁增長，先進封裝材料業務放量在即受益先進封裝需求強勁增長，先進封裝材料業務放量在即.17 2.2.1 先進封裝是后摩爾時代重要發展路徑，先進封裝材料則是道路基石先進封

11、裝是后摩爾時代重要發展路徑，先進封裝材料則是道路基石.17 2.2.2 率先布局先進封裝材料領域，產品開發驗證穩步推進率先布局先進封裝材料領域，產品開發驗證穩步推進.18 2.3 開拓晶圓光刻膠業務，十年積累一朝亮劍開拓晶圓光刻膠業務，十年積累一朝亮劍.18 2.3.1 半導體光刻膠是半導體光刻工藝的核心材料半導體光刻膠是半導體光刻工藝的核心材料.19 2.3.2 積極布局高端晶圓光刻膠業務，加速實現進口替代積極布局高端晶圓光刻膠業務，加速實現進口替代“創新型平臺企業創新型平臺企業”發展目標發展目標.19 3 半導體顯示材料：抓住柔性顯示滲透率提升機會，布局新型顯示材料半導體顯示材料：抓住柔性

12、顯示滲透率提升機會，布局新型顯示材料.21 3.1 受益受益 AMOLED 不斷升級，上游不斷升級，上游 PI 漿料需求增長漿料需求增長.21 3.2 提前布局確立提前布局確立 YPI 和和 PSPI 國產供應領先地位國產供應領先地位.22 4 打印復印通用耗材：全產業鏈布局，穩健運行做好業績壓艙石打印復印通用耗材：全產業鏈布局，穩健運行做好業績壓艙石.25 5 盈利預測與估值盈利預測與估值.27 5.1 盈利預測盈利預測.27 5.2 公司估值公司估值.27 風險提示：風險提示：.27 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測.28 Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（

13、300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4/29 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 公司歷史公司歷史.5 圖表圖表 2 公司收入結構公司收入結構.5 圖表圖表 3 公司公司子公司情況子公司情況.6 圖表圖表 4 公司研發人員數量公司研發人員數量.6 圖表圖表 5 公司研發費用（億元）及研發費用率公司研發費用（億元）及研發費用率.6 圖表圖表 6 公司營業收入（億元）公司營業收入（億元）.7 圖表圖表 7 公司歸母凈利潤（億元）公司歸母凈利潤（億元）.7 圖表圖表 8 公司毛利率及凈利率公司毛利率及凈利率.8 圖表圖表 9 CMP 拋光模塊示意圖和工作原理拋光模塊示意圖和工作原

14、理.9 圖表圖表 10 晶圓制造材料成本拆分晶圓制造材料成本拆分.10 圖表圖表 11 CMP 拋光材料成本拆分拋光材料成本拆分.10 圖表圖表 12 拋光墊關鍵指標拋光墊關鍵指標.10 圖表圖表 13 杜邦杜邦 CMP 拋光墊產品矩陣拋光墊產品矩陣.11 圖表圖表 14 拋光液主要成分拋光液主要成分.11 圖表圖表 15 三種主要研磨粒子（從左至右分別為氧化鋁、二氧化硅、二氧化鈰）三種主要研磨粒子（從左至右分別為氧化鋁、二氧化硅、二氧化鈰）.12 圖表圖表 16 不同制程和應用的拋光液產品不同制程和應用的拋光液產品.12 圖表圖表 17 CMP 拋光液全球市場規模（億美元）拋光液全球市場規模

15、（億美元）.13 圖表圖表 18 CMP 拋光墊全球市場規模（億美元）拋光墊全球市場規模（億美元）.13 圖表圖表 19 CMP 應用次數隨邏輯芯片制程發展增加應用次數隨邏輯芯片制程發展增加.13 圖表圖表 20 CMP 應用次數隨存儲芯片技術升級增加應用次數隨存儲芯片技術升級增加.13 圖表圖表 21 全球拋光墊競爭格局（全球拋光墊競爭格局（2021 年）年）.14 圖表圖表 22 全球拋光液競爭格局（全球拋光液競爭格局（2021 年）年）.14 圖表圖表 23 公司公司 CMP 拋光墊收入（億元）拋光墊收入（億元）.15 圖表圖表 24 公司公司 2023 年單季度年單季度 CMP 拋光墊

16、收入（億元）拋光墊收入（億元）.15 圖表圖表 25 公司公司 CMP 拋光液業務發展歷程拋光液業務發展歷程.15 圖表圖表 26 公司公司 CMP 拋光液拋光液&清洗液營收（億元）清洗液營收（億元）.16 圖表圖表 27 先進封裝市場規模占比先進封裝市場規模占比.17 圖表圖表 28 機械解鍵合技術原理機械解鍵合技術原理.18 圖表圖表 29 激光解鍵合技術原理激光解鍵合技術原理.18 圖表圖表 30 晶圓光刻膠介紹晶圓光刻膠介紹.19 圖表圖表 31 公司晶圓光刻膠原材料自研情況公司晶圓光刻膠原材料自研情況.20 圖表圖表 32 PI 漿料在柔性顯示面板中的使用情況漿料在柔性顯示面板中的使

17、用情況.21 圖表圖表 33 2023 年全球柔性年全球柔性 AMOLED 智能手機面板出貨份額智能手機面板出貨份額.22 圖表圖表 34 PI 漿料競爭格局（漿料競爭格局（2021 年）年）.22 圖表圖表 35 公司半導體顯示材料業務發展進程公司半導體顯示材料業務發展進程.23 圖表圖表 36 公司半導體顯示材料業務營業收入（億元）公司半導體顯示材料業務營業收入（億元）.24 圖表圖表 37 打印復印通用耗材產業鏈打印復印通用耗材產業鏈.25 圖表圖表 38 中國打印耗材市場規模（億元）中國打印耗材市場規模（億元）.25 圖表圖表 39 公司打印復印通用耗材全產業鏈布局公司打印復印通用耗材

18、全產業鏈布局.26 圖表圖表 40 公司業務拆分及盈利預測公司業務拆分及盈利預測.27 圖表圖表 41 可比公司估值（取可比公司估值（取 WIND一致估值，截至一致估值，截至 23 年年 7 月月 21 日）日）.27 Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5/29 證券研究報告 1 鼎龍股份：鼎龍股份：打造半導體創新材料平臺型公司打造半導體創新材料平臺型公司，研發驅動公司持續成長研發驅動公司持續成長 1.1 深耕材料行業，步步為營開拓半導體材料業務深耕材料行業，步步為營開拓半導體材料業務 以打印耗材業務為基，打造半導體創新

19、材料平臺型公司。以打印耗材業務為基，打造半導體創新材料平臺型公司。湖北鼎龍控股股份有限公司創立于 2000 年，以打印復印通用耗材起家，先后于 2012、2013 年開始切入半導體材料業務、半導體顯示材料業務。公司堅持“對標國際高端、聚焦材料創新、打造世界一流”的技術發展戰略，在國際高端細分領域相機開發出集成電路CMP 用拋光墊、拋光液、清洗液、柔性 OLED 用聚酰亞胺(PI)漿料、OLED 用光刻膠(PSPI)、OLED 用封裝墨水（INK）、彩色聚合碳粉、耗材芯片、顯影輥、硒鼓、墨盒等多種高新技術產品，產品遠銷全球發達國家、金磚國際及新興市場。圖表圖表 1 公司歷史公司歷史 資料來源：公

20、司官網，公司公告，華安證券研究所 公司半導體公司半導體顯示顯示材料業務收入占比不斷提高。材料業務收入占比不斷提高。公司持續加大對于半導體顯示材料的投入，來自于半導體顯示材料的收入占比不斷提升。20212023 年，公司半導體顯示材料業務占比從 13%提升至 25%。圖表圖表 2 公司公司收入結構收入結構 資料來源：公司公告，華安證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202120222023業績預告光電半導體材料打印復印通用耗材Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6/29 證券研究報告

21、 1.2 股權結構股權結構穩定，穩定，子公司子公司業務明確業務明確 公司公司共同實控人為朱雙全先生和朱順全先生兩兄弟共同實控人為朱雙全先生和朱順全先生兩兄弟，子公司各司其職，業務，子公司各司其職，業務清清晰。晰。朱雙全先生為公司董事長，朱順全先生擔任公司董事及總經理職務，截止2023 年三季度，兩人分別直接持有公司 14.74%和 14.61%的股份，合計直接持有公司 29.35%的股份。公司旗下有子公司若干，在半導體材料領域，公司子公司鼎匯微電子和鼎澤新材料是公司 CMP 拋光墊、CMP 拋光液、清洗液的生產主體；半導體顯示材料領域，子公司柔顯科技是業務主體。在打印復印通用耗材領域，鼎龍（寧

22、波）新材料負責彩色聚和碳粉業務，旗捷科技生產通用耗材芯片，珠海匯通，珠海名圖和深圳超俊生產硒鼓產品，北?？冄甘窃偕械纳a主體。圖表圖表 3 公司公司子公司情況子公司情況 資料來源：公司公告，華安證券研究所 公司研發人員數量及研發費用持續增長，體現公司在研發上的不斷投入。公司研發人員數量及研發費用持續增長，體現公司在研發上的不斷投入。截止2022 年，公司有研發人員 846 人，研發人員數量占比為 23.87%。2023 年，公司持續加大在半導體創新材料新項目等方面的研發投入力度，研發費用約 3.92 億元，同比增長 24%。1.3 半導體材料業務放量，帶動公司營收與利潤雙增半導體材料業務放

23、量，帶動公司營收與利潤雙增 圖表圖表 4 公司研發人員數量公司研發人員數量（位）（位）圖表圖表 5 公司研發費用（億元）及研發費用率公司研發費用（億元）及研發費用率 資料來源：公司公告，華安證券研究所 資料來源：公司公告，華安證券研究所 010020030040050060070080090020192020202120220%2%4%6%8%10%12%14%16%00.511.522.533.544.5研發費用（億元）研發費用率Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7/29 證券研究報告 受整體市場需求疲軟需求影響，公司

24、全年收入基本持平，但半導體材料顯示業受整體市場需求疲軟需求影響，公司全年收入基本持平，但半導體材料顯示業務務 23Q4 均實現同環比增長。均實現同環比增長。公司營業收入從 2019 年的 11.49 億元增長至 2022 年的 27.21 億元，CAGR 約 33.31%。公司歸母凈利潤由 2019 年的 0.34 億元（剔除商譽減值影響后為 2 億元）增長至 2022 年的 3.9 億元。根據公司 2023 年度業績預告，2023 年公司實現營業收入約 27 億元，如剔除合并報表范圍減少因素影響，與 22 年同期基本持平。23Q4 單季度，公司實現半導體材料收入約 2.48 億元，同比增長

25、57%，環比增長 21%；實現單季度西安市材料收入 0.69 億元，同比增長183%，環比增長 25%。歸母凈利潤方面，公司預計 23 年全年歸母凈利潤約2.152.54 億元，同比下滑 3545%，主要原因包括三點：（1）23 年研發費用高增；（2）產能建設貸款導致財務費用增加；（3）股權激勵和子公司新三板上市相關費用，三者合計影響公司歸母凈利潤約 1.16 億元。此外，公司半導體材料新業務如 CMP 拋光液、清洗液、CMP 拋光墊三期項目的銷售規模雖均同比增長但尚未實現盈利，一定程度的導致了公司營收和凈利潤增速的不匹配。23H1 毛利率與凈利率受市場疲軟需求影響而下滑，但已于毛利率與凈利率

26、受市場疲軟需求影響而下滑，但已于 23 年三季度實現環年三季度實現環比增長。比增長。2020 年前，公司主要收入來源為打印復印耗材業務，該業務的毛利率水平在 30%-40%之間，受市場競爭加劇影響呈現下滑態勢。2020 年后，隨著公司半導體材料尤其是 CMP 拋光墊產品的持續放量抵消了部分打印復印耗材競爭加劇帶來的的影響。并且，隨著半導體與面板顯示材料占比的提升，公司的毛利率及凈利率水平均有所提升。2022 年，公司實現毛利率 38.09%，凈利率 16.69%，基本恢復至疫情前較高水平。其中公司半導體材料業務毛利率達到 65.54%，顯著高于打印耗材業務。2023 年前三季度公司利潤水平有所

27、下滑，主要是受上半年半導體市場下行和持續加大研發投入的影響，但從 23Q3 單季度來看，公司毛利率與凈利率均已實現環比增長。圖表圖表 6 公司營業收入（億元）公司營業收入（億元）圖表圖表 7 公司歸母凈利潤（億元）公司歸母凈利潤（億元）資料來源：公司公告，華安證券研究所 資料來源：公司公告，華安證券研究所*2023 業績預告公司歸母凈利潤為預告區間中值-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%051015202530營業收入（億元）yoy-700%-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%-2-1012345歸母凈利潤（億元）y

28、oyTable_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8/29 證券研究報告 圖表圖表 8 公司公司毛利率及凈利率毛利率及凈利率 資料來源：公司公告，華安證券研究所 -10%0%10%20%30%40%50%20192020202120222023前三季度毛利率凈利率Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9/29 證券研究報告 2 半導體材料半導體材料：CMP 拋光材料、先進封裝材拋光材料、先進封裝材料、晶圓光刻膠三箭齊發料、晶圓光刻膠三箭齊發 2.1 CMP 拋光材

29、料業務厚積簿發，打破國外壟斷拋光材料業務厚積簿發，打破國外壟斷 2.1.1 CMP 拋光是半導體制造的關鍵工藝拋光是半導體制造的關鍵工藝 化學機械拋光（化學機械拋光（Chemical Mechanical Planarization）是半導體制造是半導體制造過程中過程中實現晶圓全局均勻平坦化實現晶圓全局均勻平坦化的關鍵工藝的關鍵工藝，原理是通過拋光墊將拋光液中的研磨粒子傳原理是通過拋光墊將拋光液中的研磨粒子傳送到被拋光工件表面，對其表面進行平坦化和去除送到被拋光工件表面，對其表面進行平坦化和去除。在晶圓制造過程中，不同的工藝步驟可能會導致晶圓表面的高度產生差異，影響后續制程的精確度。比如在光刻

30、制程中，使用較短波長的光可以提高光敏劑圖案化時的分辨率，但同時會降低焦深(DOF，指光學成像時聚焦范圍的深度)，如果晶圓表面高低不平，在焦深范圍之外，就會導致圖像模糊或失真，影響芯片精度和品質。例如，在薄膜沉積制程中，不平整的晶圓表面會導致薄膜沉積不均勻，影響薄膜層的厚度和質量。因此，在晶圓制造的許多環節之間都需要使用 CMP 將晶圓平整化。具體來看，CMP 利用化學腐蝕與機械研磨的共同作用對硅晶片等襯底進行拋光，將研磨顆粒填充在拋光墊的空隙中，拋光頭將晶圓待拋光面壓抵在粗糙的拋光墊上，拋光盤帶動拋光墊旋轉，借助拋光液腐蝕、微粒摩擦、拋光墊摩擦等耦合實現全局平坦化，最終實現晶圓表面的超高平整度

31、。CMP 工藝廣泛應用在半導體工藝廣泛應用在半導體制造過程中，覆蓋了制造過程中，覆蓋了硅片制造、前道及后道環節。硅片制造、前道及后道環節。在硅片制造環節，CMP 工藝用于使硅晶圓平整潔凈。前道制造環節中，CMP 工藝往往需要被循環反復使用以實現晶圓表面平坦化、去除氧化層、深槽隔離等效果。由于前道工藝環節需要進行多次循環，因此是 CMP 材料耗用量較高的環節；后道封裝環節中，硅通孔技術、扇出技術等先進封裝技術都需要大量 CMP 工藝，將成為 CMP 工藝新的需求增長點。圖表圖表 9 CMP 拋光模塊示意圖和工作原理拋光模塊示意圖和工作原理 資料來源：公司公告，華安證券研究所 CMP 工藝的核心材

32、料是拋光液和拋光墊。工藝的核心材料是拋光液和拋光墊。拋光墊的主體是基底，通常由聚氨酯加工制成；拋光液由研磨顆粒、表面活性劑、氧化劑等構成。CMP 拋光材料占晶圓制造材料總成本的 7%，CMP 拋光墊及 CMP 拋光液在 CMP 拋光材料中占主要份額，占比超過 80%。具體來看，CMP 拋光液占比為 49%，CMP 拋光墊為33%。Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10/29 證券研究報告 2.1.2 CMP 拋光墊拋光墊：拋光工藝關鍵耗材之一：拋光工藝關鍵耗材之一 CMP 拋光墊是用于半導體制造中的拋光工藝中的一個關鍵拋

33、光墊是用于半導體制造中的拋光工藝中的一個關鍵耗材耗材，其作用是在，其作用是在拋光過程中提供支撐、壓力和磨料拋光過程中提供支撐、壓力和磨料。從而幫助磨料與硅晶圓表面的化學反應和機械摩擦，實現對硅晶圓表面的拋光和平整。拋光墊的選擇和使用質量對于達到高質量的拋光效果至關重要，不同材質和硬度的墊材料適用于不同的拋光工藝和晶圓要求，因此有較高的技術壁壘。此外，隨著 CMP 過程的反復進行，拋光墊表面物理及化學性能會發生變化，導致拋光效率和拋光質量的降低。因此，拋光墊屬于消耗品。圖表圖表 12 拋光墊關鍵指標拋光墊關鍵指標 關鍵指標關鍵指標 具體情況具體情況 壓縮比 拋光墊的可壓縮性決定拋光過程中拋光墊表

34、面的貼合程度，會影響拋光速率及均勻性 表面結構 拋光墊的表面結構平整性和各種溝槽型表面結構影響其儲存，運送拋光液的能力 表面粗糙度 拋光墊的表面粗糙度對去除速率有直接影響，高粗糙度的拋光墊與晶圓表面接觸面積小，可儲存更多拋光液 硬度 拋光墊的硬度影響拋光速率，硬度較大的拋光墊對應較高的拋光速率和較好的平整度，但可能損傷硅片表面 彈性和剪切模量 拋光墊的彈性影響其承受能力和抗旋轉能力 資料來源：粉體圈，華安證券研究所 拋光墊拋光墊可根據硬度、材料和表面特性等方式進行分類，主要的分類方式是可根據硬度、材料和表面特性等方式進行分類，主要的分類方式是硬墊硬墊和軟墊和軟墊。硬墊主要用來保證工件表面的平面

35、度，多用于粗拋。軟墊主要用來獲得表面損傷層薄和表面粗糙度低的拋光表面，多用于精拋。從國際巨頭杜邦的拋光墊產品矩陣來看，其經典產品 IC1000 能覆蓋多種制程，具有較長的產品生命周期。同圖表圖表 10 晶圓制造材料成本拆分晶圓制造材料成本拆分 圖表圖表 11 CMP 拋光拋光材料成本拆分材料成本拆分 資料來源：粉體圈，華安證券研究所 資料來源：粉體圈，華安證券研究所 硅片電子特氣掩膜版光刻膠輔助材料CMP拋光材料光刻膠工藝化學品金屬靶材拋光液拋光墊調節器清洗液其他Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11/29 證券研究報告

36、 時杜邦也面向先進制程需求如介質層拋光和隔離層拋光，不斷打造新一代產品，開發了 VisionPad，Optivision 和 Optivision Pro 系列產品。圖表圖表 13 杜邦杜邦 CMP 拋光墊產品矩陣拋光墊產品矩陣 制程制程 產品產品 銅拋光 IC1000,Ikonic3040M,4121H,4250H,VisionPad6000,7840,9280 鎢拋光 IC1000,Ikonic4250H,4121H,4141H,VisionPad5000 銅阻擋層拋光 Ikonic2010H,2020H,2040H,2060H,VisionPad3100,3500,Optivision

37、Pro 9500 STI 拋光 IC1000,Ikonic4121H,4140H,4250H,VisionPad5000,6000 氧化物拋光 IC1000,Ikonic20210H,2020H,2040H,2060H,Optivison4540,4548,Optivison PRO 9500,Politex 資料來源：杜邦公司官網，華安證券研究所 2.1.3 CMP 拋光液：拋光工藝關鍵耗材之二拋光液：拋光工藝關鍵耗材之二 拋光液作為拋光液作為 CMP 工藝關鍵工藝關鍵耗材耗材，是影響化學機械拋光效果的重要因素之一，是影響化學機械拋光效果的重要因素之一，研磨顆粒對研磨顆粒對 CMP 拋光液性

38、能影響重大拋光液性能影響重大。拋光液是超細固體研磨材料和化學添加劑的混合物，為均勻分散的乳白色膠體，起到研磨、腐蝕溶解等作用，主要原料包括研磨顆粒、化學添加劑、pH 值調節劑等組成，研磨顆粒是其中最重要的成分，價值量占比超過 60%。在化學機械拋光過程中，研磨顆粒在晶圓表面通過摩擦提供機械作用，化學試劑與被拋光材料進行化學反應進行軟化和腐蝕，從而輔助機械材料去除過程。拋光液對 CMP 性能的影響重大，需要具備流動性好、無毒和拋光速度快等特點。圖表圖表 14 拋光液拋光液主要主要成分成分 成分成分 分類分類 功能功能 研磨 顆粒 單一磨料 化學機械拋光液在研究初期大多是使用單一磨料，如氧化鋁（A

39、l2O3）、二氧化硅（SiO2）、二氧化鈰（CeO2）、氧化鋯（ZrO2）和金剛石微粒等，其中研究及應用最多的是Al2O3、SiO2 和 CeO2?；旌夏チ?在大粒徑硅溶膠中加入小粒徑的硅溶膠能明顯提高拋光速率，且粒徑相差越大提升率越高。復合磨料 目前也有各種新興的材料制備方法被用來制備復合磨料，常用的方法有納米粒子包覆和摻雜等，目前還處于實驗室階段?；瘜W 添加劑 PH 調節劑 調節拋光液的 PH 值來保證化學反應的進行。氧化劑 與拋光表面發生氧化反應，在表面形成一層氧化物薄膜，方便后續的機械作用加工去除。絡合劑 將去除的材料溶解在拋光液中，減小雜質顆粒對拋光過程污染。表面活性劑 使磨粒之間產

40、生排斥力，防止磨粒團聚，保證磨粒的分散性，減少硅片表面產生劃傷缺陷等。分散劑 促進研磨顆粒均勻地懸浮分散在拋光液中。資料來源：粉體圈，旺材芯片，華安證券研究所 目前主流研磨顆粒有三種：目前主流研磨顆粒有三種：氧化鋁（氧化鋁（Al2O3）、二氧化硅（）、二氧化硅（SiO2）、二氧化）、二氧化鈰（鈰（CeO2），分別對應不同的拋光需求。，分別對應不同的拋光需求。Al2O3 的硬度高，多用于光學玻璃、晶體和合金材料的拋光，但含 Al2O3 的拋光液具有選擇性低、分散穩定性不好、易團聚的問題，容易在拋光表面造成嚴重劃傷，一般需要配合各種添加劑使用才能獲得Table_CompanyRptType1 鼎龍

41、股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12/29 證券研究報告 良好的拋光表面。SiO2 具有良好的穩定性和分散性，不會引入金屬陽離子污染，其硬度與單質硅接近，對基底材料造成的刮傷、劃痕較少，適合用于軟金屬、硅等材料的拋光，是應用最廣泛的拋光液，但其材料去除率相對較低。CeO2 具有較為適中的硬度，由于 Ce 元素具有多種價態且不同價態間易轉化，容易將玻璃表面物質氧化或絡合，因此 CeO2 被廣泛應用于手機屏幕、光學玻璃、液晶顯示器和硬盤等產品的化學機械拋光中。圖表圖表 15 三種主要研磨粒子三種主要研磨粒子（從左至右分別為氧化鋁、二氧化硅、二氧化鈰）（從左至右分別為氧化

42、鋁、二氧化硅、二氧化鈰）資料來源：粉體圈，華安證券研究所 隨著隨著半導體半導體制程的演進，拋光液的種類不斷朝多元化方向擴展。制程的演進，拋光液的種類不斷朝多元化方向擴展。在 9065nm節點，隨著銅互連技術和絕緣材料低k介質的廣泛采用，CMP的研磨對象主要是銅互連層、絕緣膜和淺溝槽隔離；28nm 后，邏輯器件的晶體管中引入高 k 金屬柵結構（HKMG），從而推動了虛擬柵開口 CMP 工藝和替代金屬柵 CMP 工藝兩種關鍵平坦化工藝的發展；在22nm開始出現的FinFET晶體管增加了虛擬柵平坦化工藝，也是實現后續 3D 結構刻蝕的關鍵技術；先進的制程節點發展至 7nm 以下時，芯片制造過程中 C

43、MP 的應用在最初的氧化硅 CMP 和鎢 CMP 基礎上新增了包含氮化硅CMP、鰭式多晶硅 CMP、鎢金屬柵極 CMP 等先進 CMP 技術，大幅增加了晶圓廠對拋光液的需求。圖表圖表 16 不同制程和應用的拋光液產品不同制程和應用的拋光液產品 產品產品 應用應用 常用研磨常用研磨粒子粒子 被拋光材料被拋光材料 銅拋光液 銅和銅阻擋層的去除平坦 氧化鋁 銅、鉭、氮化鉭 鎢拋光液 鎢塞和鎢通孔的平坦 氧化鋁 鎢 硅拋光液 單晶硅/多晶硅的拋光 二氧化硅 硅 隔離層（STI）拋光液 淺槽隔離層的拋光 二氧化鈰 氮化硅 介質層（ILD）拋光液 層間介質的去除和平坦 二氧化皓 二氧化硅 資料來源：公司公

44、告，集成電路材料研究，粉體圈，吉致電子，華安證券研究所 2.1.4 CMP 拋光拋光材料市場規模不斷擴大，美日企業高度壟斷材料市場規模不斷擴大，美日企業高度壟斷 近年來全球及我國拋光材料市場規模不斷擴大。近年來全球及我國拋光材料市場規模不斷擴大。隨著下游晶圓需求上升、晶圓廠產能逐步增加帶動對于拋光液的需求。中國從 2011 年的近 10%的需求占比，至Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13/29 證券研究報告 2028 年有望達到占據全球需求總量的 28%，位列全球第二。CMP 拋光墊材料作為半導體前道制造的重要材料之一

45、，市場規模也會隨需求增長而擴大。半導體先進制程推動半導體先進制程推動 CMP 工藝應用次數增加，進而拉動工藝應用次數增加，進而拉動 CMP 材料用量。材料用量。根據陶氏公司，在邏輯芯片領域，65nm 制程的邏輯芯片工藝僅需 10 步 CMP 工藝，28nm 以下邏輯芯片工藝要求的 CMP 工藝為 14 步以上，7nm 以下邏輯芯片工藝中CMP拋光步驟多達24-30步。在存儲芯片領域，當2D NAND升級到3D NAND后，結構的復雜導致拋光步驟從10步上升至14-26步；當DRAM由3Xnm進步到1Xnm，對應的 CMP 拋光步驟從 10 步上升至 17 步。技術進步疊加芯片制程精細度提高，將

46、為 CMP 未來需求打開廣闊空間。拋光材料拋光材料基本被基本被美日企業壟斷，國產替代空間廣闊。美日企業壟斷，國產替代空間廣闊。在 CMP 拋光墊領域，陶氏一家獨大，2021年市占率接近 80%，覆蓋 CMP拋光墊全制程全產品線，是行業標準的制定者（陶氏 CMP 拋光墊業務現已拆分重組至杜邦公司）?？ú┨匚痪拥诙?，市占率約 12%，主要生產聚氨酯材料的拋光墊。在 CMP 拋光液領域，卡博特（卡博特 CMP 業務現已被英特格收購）、日歷、Fujimi 市占率分別為 36%、15%、11%，CR3超過 50%。根據前瞻產業研究院，卡博特的市占率已從 2000年約 80%下降至圖表圖表 17 CMP

47、拋光拋光液液全球市場規模（億美元）全球市場規模（億美元）圖表圖表 18 CMP 拋光墊拋光墊全球全球市場規模（億市場規模（億美美元）元）資料來源：立鼎產業研究院，華安證券研究所 資料來源：Semi、中商產業研究院，華安證券研究所 圖表圖表 19 CMP 應用次數隨邏輯芯片制程發展增加應用次數隨邏輯芯片制程發展增加 圖表圖表 20 CMP 應用次數隨存儲芯片技術升級增加應用次數隨存儲芯片技術升級增加 資料來源：陶氏公司，華安證券研究所 資料來源：陶氏公司，華安證券研究所 024681012141618201720182019202020212022202302468101220172018201

48、92020202120222023Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14/29 證券研究報告 近年 35%左右，表明全球拋光液市場正朝多元化方向發展，地區本土化自給率提升。2.1.5 全面掌握全面掌握 CMP 拋光墊核心研發和制造技術，國內唯一拋光墊核心研發和制造技術，國內唯一的的 CMP 拋光墊全制程供應商拋光墊全制程供應商 公司是國內唯一一家全面掌握拋光墊全流程核心研發和制造技術的公司是國內唯一一家全面掌握拋光墊全流程核心研發和制造技術的 CMP 拋光拋光墊的國產供應商。墊的國產供應商。公司拋光墊產品已全面進入國內所

49、有主流晶圓廠的供應鏈體系，產品型號從成熟制程到先進制程覆蓋率接近 100%。業務主體子公司湖北鼎匯微電子是國家級專精特新小巨人企業，產品深度滲透國內主流晶圓廠，成為部分客戶的第一供應商，并被多家晶圓廠核心客戶評為優秀供應商。此外，公司關鍵原材料自主化持續推進，常規型號原料均實現自研自產，保障了供應鏈的自主性、安全性并優化了產品成本結構。公司現有 50 萬片 CMP 拋光墊年產能（武漢本部工廠年產能 20 萬片，潛江工廠年產能 20 萬片）。潛江軟墊工廠過去一年持續提升改造生產工藝和良率，預計潛江軟墊工廠過去一年持續提升改造生產工藝和良率，預計 2024 年將實現產年將實現產銷量的快速增長。銷量

50、的快速增長。公司潛江 CMP 軟墊工廠于 2022 年第三季度建設完成投入使用，開始良率爬坡，目前已實現軟拋光墊產品（除大尺寸產品）型號全覆蓋，是全球首家型號全布局的軟拋光墊工廠。公司圍繞軟墊產品系列積極打造上游核心供應鏈，已經實現軟拋光墊核心原材料聚氨酯樹脂的自研自產。目前產品覆蓋聚氨酯樹脂種類二十多種，主要產品類型包括半導體用精拋墊及大硅片用拋光墊，全面覆蓋Cu barrier（銅阻擋層）、W buff（鎢制程精拋）、Ox buff（氧化硅制程精拋）、Grinding（晶背研磨）等制程。部分產品在客戶端批量使用，其余客戶測試反饋積極，大部分進入到產品測試階段，公司預計 2024 年將實現軟

51、墊產銷量的快速增長。CMP 拋光墊拋光墊業務業務 23H2 較較 23H1 恢復情況良好，業績持續呈現環比增長的趨恢復情況良好，業績持續呈現環比增長的趨勢勢。雖然 23H1 受市場疲軟需求影響，公司 CMP 拋光墊收入同比有所下滑。但到了 23H2，公司業績持續呈現環比增長的趨勢，特別是 23Q4，公司 CMP 拋光墊單季度收入創歷史單季新高至 1.5 億元，同比增長 27%、環比增長 26%。圖表圖表 21 全球拋光墊競爭格局（全球拋光墊競爭格局（2021 年）年）圖表圖表 22 全球拋光液競爭格局（全球拋光液競爭格局（2021 年）年）資料來源：集成電路材料研究，華安證券研究所*陶氏 CM

52、P 拋光墊業務現已拆分重組至杜邦（Dupont）*卡博特 CMP 拋光墊業務現已被英特格（Entegris）收購 資料來源：集成電路材料研究，華安證券研究所*陶氏 CMP 拋光液業務現已拆分重組至杜邦（Dupont）*卡博特 CMP 拋光液業務現已被英特格（Entegris）收購 陶氏（DOW）卡博特FujiboTWI其他卡博特（CABOT)日立FujimiVersum安集科技陶氏（DOW）其他Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15/29 證券研究報告 2.1.6 實現實現核心原材料核心原材料自主制備，自主制備，CMP

53、拋光液拋光液/清洗液清洗液穩定上穩定上量量 公司公司全面開展全制程全面開展全制程 CMP 拋光液產品的市場推廣及驗證導入拋光液產品的市場推廣及驗證導入，實現拋光液上，實現拋光液上游核心原材料研磨粒子的自主制備。游核心原材料研磨粒子的自主制備。2022 年，公司實現介電材料拋光液、以自產氧化鋁研磨粒子為基礎的金屬拋光液、鎢拋光液三大類拋光液產品在客戶端驗證通過，進入采購或批量銷售、逐步放量階段。2023 年，公司新增大硅片拋光液、多晶硅拋光液、金屬鋁/鎢柵極拋光液三大類拋光液產品在客戶端驗證通過，取得批量訂單。此外，公司已實現拋光液上游核心原材料氧化鋁研磨粒子的自主制備，打破國外研磨粒子供應商對

54、國內 CMP 拋光液生產商的壟斷供應制約。仙桃拋光液新產能投產在即，為公司仙桃拋光液新產能投產在即，為公司 2024 年拋光液產品持續放量奠定基礎年拋光液產品持續放量奠定基礎。公司仙桃半導體材料產業園擴產項目：年產 1 萬噸 CMP 拋光液一期及年產 1 萬噸拋光液配套用研磨粒子項目將于近期完成竣工投產，配合公司現有武漢本部年產5000 噸 CMP 拋光液產線，為公司后續拋光液放量銷售提供有力保障。圖表圖表 25 公司公司 CMP 拋光液業務拋光液業務發展歷程發展歷程 運營進展運營進展 2021 年 Oxide 制程某拋光液產品已取得小量訂單 Al 制程某拋光液產品在 28nm 技術節點 HK

55、MG 工藝中通過客戶驗證，進入噸級采購階段 2022 年 基于氧化鋁磨料的拋光液、介電材料拋光液及鎢拋光液產品于報告期內在客戶端取得突破，進入采購或批量銷售、逐步放量階段 對標國際主流型號的多晶硅拋光液產品、金屬柵極拋光液產品等進入最終導入階段，有望在 2023 年在下游存儲及邏輯客戶取得新訂單 公司已實現拋光液上游核心原材料研磨粒子的自主制備，打破國外研磨粒子供應商對國內 CMP 拋光液生產商的壟斷供應制約 圖表圖表 23 公司公司 CMP 拋光墊收入（億元）拋光墊收入（億元）圖表圖表 24 公司公司 2023 年單季度年單季度 CMP 拋光墊收入（億元）拋光墊收入（億元）資料來源：公司公告

56、，華安證券研究所 資料來源：公司公告，華安證券研究所-50%0%50%100%150%200%250%300%00.511.522.533.544.55202120222023業績預告營業收入（億元）yoy-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%00.20.40.60.811.21.41.62023Q12023Q22023Q32023Q4營業收入（億元）qoqTable_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16/29 證券研究報告 2023 年 多晶硅拋光液產品在自主定制化研磨粒子的改良基礎上，成功于23Q3

57、 導入客戶；金屬鋁/鎢柵極拋光液產品在客戶端驗證通過，取得批量訂單 資料來源：公司公告，華安證券研究所 同步發展同步發展清洗液業務清洗液業務，銅制程，銅制程 CMP 后清洗液持續銷售，其它制程后清洗液持續銷售，其它制程 CMP 清洗清洗液導入驗證中。液導入驗證中。CMP 清洗液在 CMP 材料成本中占比 5%，主要用于去除殘留在晶圓表面的微塵顆粒、有機物、無機物等。公司在 CMP 清洗液領域的主要產品為銅制程 CMP 后清洗液，在已有大客戶持續上量，并進入其他多家客戶的最終驗證環節。2022 年，公司中標國家“高性能銅拋光后清洗液開發及產業化項目”，也體現了公司在這一領域的技術實力。此外，清洗

58、液作為濕電子化學品，還應用于蝕刻等多道半導體制造工藝。隨著公司技術不斷積累，后續有望進一步開拓清洗液品類。CMP 拋光液拋光液與清洗液與清洗液新產品不斷收獲訂單，銷售收入飛速成長。新產品不斷收獲訂單，銷售收入飛速成長。2023 年，CMP拋光液和清洗液合計實現收入 0.77 億元，同比增長 320%。其中，23Q4實現單季度 CMP拋光液、清洗液收入 2937萬元，同比增長 273%，環比增長 35%。公司在售產品品類不斷豐富完善，為后續業務的持續增長奠定良好基礎。圖表圖表 26 公司公司 CMP 拋光液拋光液&清洗液清洗液營收（營收（億億元）元）資料來源：公司公告，華安證券研究所 2.1.7

59、 立足現有技術基底，進一步開拓先進封裝用立足現有技術基底，進一步開拓先進封裝用 CMP 拋光拋光材料材料 CMP 拋光材料除被用于前段制造工藝的拋光外，還應用于后道封裝領域中先拋光材料除被用于前段制造工藝的拋光外，還應用于后道封裝領域中先進封裝環節的拋光。進封裝環節的拋光。先進封裝包括倒裝，晶圓級封裝，2.5D 封裝，3D 封裝等技術，對引線尺寸要求更小更細，因此會應用大量光刻和干法刻蝕工藝，對晶圓的全局平坦化程度要求非常高。同時特殊結構的應用，如高深寬比的硅通孔(TSV)，需要對硅進行減薄以顯露出 TSV，也會應用晶圓級減薄工藝。公司憑借現有成熟技術體系和豐富開發經驗，研發多款應用于先進封裝

60、工藝中公司憑借現有成熟技術體系和豐富開發經驗，研發多款應用于先進封裝工藝中的的 CMP 拋光材料。拋光材料。晶圓用 CMP 拋光材料與先進封裝用 CMP 拋光材料存在產品通用性的較大重疊，僅在應用技術細節上存在不同差異，同時制程驗證機臺，量測機臺，工藝方法均可共用，免去了額外的投入成本。公司憑借在晶圓用 CMP 拋光材料領域多年的技術積累和應用理解，基于公司高分子合成、物理化學等底層共性技術平臺的支持，在原有晶圓用 CMP 拋光材料結構上進行配方改良和定制化開發，00.10.20.30.40.50.60.70.80.920222023業績預告Table_CompanyRptType1 鼎龍股份

61、鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 17/29 證券研究報告 最終成功開發出與現有產品體系存在不同要求的先進封裝用 CMP 拋光材料。例如，在前道工藝中使用的硅減薄 CMP 拋光液可以直接應用在先進封裝的硅減薄制程。目前，公司已成功研發了多款應用于先進封裝工藝中的 CMP 拋光材料，且相關產品已陸續通過客戶的測試驗證并取得量產訂單。2.2 受益先進封裝需求強勁增長，先進封裝材料業務放量在即受益先進封裝需求強勁增長，先進封裝材料業務放量在即 2.2.1 先進封裝是后摩爾時代重要發展路徑，先進封裝材料則先進封裝是后摩爾時代重要發展路徑，先進封裝材料則是道路基石是道路基石 先進封

62、裝先進封裝通過高度集成的方法，實現了更多組件在有限空間內的密集封裝，從通過高度集成的方法，實現了更多組件在有限空間內的密集封裝，從而顯著提升了芯片的整體性能和能源效率。而顯著提升了芯片的整體性能和能源效率。在后摩爾時代，隨著半導體制程技術逐漸接近物理極限，先進封裝成為了延續摩爾定律的重要路徑?，F階段先進封裝主要是指倒裝焊、晶圓級封裝、2.5D封裝（Interposer）、3D封裝(TSV)等。與傳統封裝相比，先進封裝的典型特征包括多芯片、異質集成、高速互聯等。隨著技術的成熟和應用領域的擴展，先進封裝技術的市場份額預計將逐漸超過隨著技術的成熟和應用領域的擴展，先進封裝技術的市場份額預計將逐漸超過

63、傳統封裝方法。傳統封裝方法。根據 Yole，全球先進封裝市場規模將由 2022 年的 443 億美元，增長到 2028 年的 786 億美元，年復合成長率為 10.6%。這種趨勢不僅反映了技術創新的需求，也指出了封測市場未來的主要增長方向。2022 年，先進封裝在全球封裝市場中占比達 53.4%，已經超過了傳統封裝。圖表圖表 27 先進封裝市場規模占比先進封裝市場規模占比 資料來源：Yole，華安證券研究所 臨時鍵合膠臨時鍵合膠（TBA）是大尺寸）是大尺寸超薄晶圓減薄、拿持的核心材料超薄晶圓減薄、拿持的核心材料，在先進封裝中，在先進封裝中主要應用于主要應用于 2.5D/3D 封裝。封裝。目前晶

64、圓正朝著大尺寸、多芯片堆疊和超薄化方向發展，但大尺寸薄化晶圓的柔性和易脆性使其很容易發生翹曲和破損。臨時鍵合膠可將器件晶圓臨時固定在承載載體上，從而為超薄器件晶圓提供足夠的機械支撐，防止器件晶圓在后續工藝制程中發生翹曲和破片，最后臨時鍵合膠可通過械剝離法、濕化學浸泡法、熱滑移或激光解鍵合法等解鍵合方式完成超薄晶圓的釋放。臨時鍵合膠在先進封裝中的應用領域主要是 2.5D/3D 封裝。聚酰亞胺（聚酰亞胺（PI）是半導體封裝的關鍵原材料，承擔鈍化、絕緣、應力緩沖、隔是半導體封裝的關鍵原材料，承擔鈍化、絕緣、應力緩沖、隔熱、圖案化等功能熱、圖案化等功能，主要應用于晶圓級封裝，主要應用于晶圓級封裝。封裝

65、光刻膠（PSPI）是一種光敏性0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020202120222023先進封裝其他Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 18/29 證券研究報告 聚酰亞胺材料，兼具光刻膠的圖案化和樹脂薄膜的應力緩沖、介電層等功能，主要應用于晶圓級封裝（WLP）中的 RDL（再布線）工藝中，使用時先涂覆在晶圓表面，再經過曝光顯影、固化等工藝，可得到圖案化的薄膜。先進封裝材料廠商集中在海外，國產替代空間廣闊先進封裝材料廠商集中在海外，國產替代空間廣闊。目前，臨時鍵合膠主要

66、廠商包括 3M，Daxin Materials；封裝光刻膠基本被日本和美國企業所壟斷，東京應化、杜邦、JSR 和住友化學為行業四大龍頭。先進封裝材料自主化程度低、技術難度高，同時又是未來先進封裝發展的重要基石，國產替代勢在必行。2.2.2 率先布局先進封裝材料領域，產品開發驗證穩步推進率先布局先進封裝材料領域，產品開發驗證穩步推進 公司在先進封裝公司在先進封裝材料材料領域重點開發臨時鍵合膠、封裝光刻膠等產品。領域重點開發臨時鍵合膠、封裝光刻膠等產品。在臨時鍵合膠領域，公司研發的臨時鍵合膠則為市面上最新一代產品之一，特別面向于高端芯片制造。此款產品為雙層體系，可滿足不同客戶膜厚需求，流動性能優異

67、，適配高斷差表面，可常溫低壓鍵合，兼顧機械和激光兩種解鍵合方式，特別是可長時間耐 350以上等高溫制程，為市面上臨時鍵合膠最高使用耐受溫度。該臨時鍵合膠產品成份復雜，包含多款原材料和添加劑依賴進口，目前公司已全部實現國產供應或自制替代。該款臨時鍵合產品在國內某主流集成電路制造客戶端的驗證及量產導入工作已基本完成，產品性能獲得客戶端好評，預計 2024 年一季度有望獲得首張訂單。在產能建設方面，已完成了臨時鍵合膠（鍵合膠+解鍵合膠）合計 110 噸/年的量產產線建設，具備量產供貨能力。依托現有顯示材料依托現有顯示材料 PI 業務，快速發展封裝業務，快速發展封裝 PI 業務。業務。公司目前全面布局

68、半導體封裝 PI，產品覆蓋非光敏 PI、正性 PSPI 光刻膠和負性 PSPI 光刻膠。非光敏 PI、正性 PSPI 光刻膠主要應用于前道晶圓制造 IGBT 功率模塊的封裝，這部分產品的開發充分借鑒吸收了公司半導體面板顯示材料 YPI 和 PSPI 的研發和產業化經驗。負性 PSPI 光刻膠主要應用于后道半導體先進封裝，同樣借鑒了公司的 PI 樹脂合成和顯示 PSPI 的配方開發技術。目前公司已完成六款市面上主流非光敏 PI、正性PSPI 光刻膠和負性 PSPI 光刻膠的開發，其中有四款產品在客戶端測試。2.3 開拓晶圓光刻膠業務，十年積累一朝亮劍開拓晶圓光刻膠業務，十年積累一朝亮劍 圖表圖表

69、 28 機械解鍵合技術原理機械解鍵合技術原理 圖表圖表 29 激光解鍵合技術原理激光解鍵合技術原理 資料來源：膠粘劑觀察，華安證券研究所 資料來源：膠粘劑觀察，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 19/29 證券研究報告 2.3.1 半導體光刻膠是半導體光刻工藝的核心材料半導體光刻膠是半導體光刻工藝的核心材料 半導體光刻膠是光刻膠中技術壁壘最高的種類，半導體光刻膠是光刻膠中技術壁壘最高的種類，半導體材料的“皇冠”。半導體材料的“皇冠”。半導體光刻膠是由感光樹脂、增感劑和溶劑三種主要成分組成的對光敏感的混合液

70、體，按照光刻波長分為紫外光譜、g 線（436nm)、i 線（365nm)、KrF（248nm）、ArF（193nm）、EUV（13.5nm）。半導體光刻膠的分辨率、對比度、感光速度等技術指標和質量一致性，直接影響到集成電路的性能、良品率、可靠性以及生產效率，其技術壁壘極高。在晶圓制造過程中，光刻膠及其配套試劑占材料成本比重超過10%。高端晶圓光刻膠國產化率極低，高端晶圓光刻膠國產化率極低，KrF、ArF 光刻膠市場占比超六成。光刻膠市場占比超六成。根據TECHET，2021 年全球半導體光刻膠市場中，合成橡膠（JSR）、東京應化（TOK）、信越、杜邦、住友化學、富士等企業占據的市場份額合計超過

71、 90%，用于先進工藝的 KrF、ArF、EUV 光刻膠基本由外資廠商壟斷。相比之下，中國光刻膠行業發展起步較晚，國產光刻膠主要用于平板顯示、印刷電路板等領域，用于晶圓制造、先進封裝的半導體光刻膠嚴重依賴進口。近年來，國內廠商已實現 g/i 線光刻膠的量產，但在更為先進的 KrF、ArF、EUV 光刻膠領域尚未實現大規模量產，其中 EUV 光刻膠的國產化率為 0，ArF 光刻膠國產化率僅 1%，是現階段迫切需要實現國產化技術突破的半導體關鍵材料。據 CEMIA 統計，2022 年中國集成電路晶圓制造用光刻膠市場規模為 33.58 億元，較 2021 年的 29.59 億元增長13.48%；其中

72、 2022 年 KrF 光刻膠市場規模為 14.06 億元，ArF 和 ArFi 光刻膠市場規模為 8.11 億元，KrF 與 ArF 光刻膠合計占比超過 66%。圖表圖表 30 晶圓光刻膠介紹晶圓光刻膠介紹 資料來源：膠粘劑觀察，華安證券研究所 2.3.2 積極布局高端晶圓光刻膠業務，加速實現進口替代“創積極布局高端晶圓光刻膠業務，加速實現進口替代“創新型平臺企業”發展目標新型平臺企業”發展目標 公司具備高端晶圓光刻膠原料自主合成的技術能力公司具備高端晶圓光刻膠原料自主合成的技術能力、成熟的產品開發經驗和豐、成熟的產品開發經驗和豐富的產業布局，已開發出富的產業布局，已開發出 13 款高端晶圓

73、光刻膠產品?？罡叨司A光刻膠產品。公司擁有超 20 年有機合成、高分子聚合、材料工程化、純化等技術積累，已具備獨立開發高端晶圓光刻膠功能單體，主體樹脂和含氟樹脂（浸沒式 ArF 光刻膠的核心組分），光致產酸劑、淬滅劑及其它助劑等光刻膠上游原材料的能力。公司在 OLED 顯示用光刻膠 PSPI 和封Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 20/29 證券研究報告 裝光刻膠的開發和應用過程中積累了豐富經驗，熟悉光刻膠產品的開發、應用流程及客戶應用需求。目前，公司已開發出 13 款高端晶圓光刻膠產品，包括 6 款浸沒式 ArF 光刻

74、膠和 7 款 KrF 光刻膠產品，并有 5 款光刻膠產品已在客戶端進行送樣，其中包括 1 款能夠達到 ArF 極限分辨率 37.5nm 的光刻膠產品和 1 款能達到 KrF 極限分辨率 120nm L/S 和 130nm Hole 的光刻膠，客戶反饋良好。圖表圖表 31 公司晶圓光刻膠原材料自研情況公司晶圓光刻膠原材料自研情況 原材料原材料 技術基礎技術基礎 專用高純度樹脂 基于彩色聚合碳粉樹脂的高分子合成技術基礎（苯乙烯-丙烯酸酯共聚物），實現 KRF/ARF 光刻膠專用高純度樹脂的高分子合成，同時也突破了高端 KRF 光刻膠樹脂專用的陰離子活性聚合技術 專用高純度單體 基于顯示用 PSPI

75、 及封裝用 PSPI 單體的有機合成技術基礎，進行光刻膠專用高純度單體的有機合成 專用高純度化學增幅型光致產酸劑及添加劑 基于光產酸劑和淬滅劑的合成和純化工藝，進行相關的有機合成 資料來源：公司公告，華安證券研究所 順應行業發展和國產替代趨勢，投資建設年產順應行業發展和國產替代趨勢，投資建設年產300噸噸KrF/ArF光刻膠產業化項光刻膠產業化項目。目。2023 年 12 月，公司公告子公司潛江新材料實施增資并以增資擴股方式引入兩家員工持股平臺及一家新進投資方共同投資建設年產 300 噸 KrF/ArF 光刻膠產業化項目，規劃總投資額 8 個億。公司已提前儲備多臺光刻膠關鍵量產設備，其中包含多

76、臺浸沒式 ArF 光刻膠不可替代的量產設備，為公司在國內率先量產浸沒式 ArF 光刻膠提供了有利保障。目前，公司已基本完成單體、樹脂、光致產酸劑、淬滅劑合成的小規?；炫渚€建設，年產 300 噸 KrF/ArF 光刻膠產業化項目力爭在 2024 年第四季度建設完成。Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 21/29 證券研究報告 3 半導體顯示材料：半導體顯示材料：抓住柔性顯示滲透率提升機抓住柔性顯示滲透率提升機會，布局新型顯示材料會，布局新型顯示材料 3.1 受益受益 AMOLED 不斷升級，上游不斷升級，上游 PI 漿料需求

77、增長漿料需求增長 PI 材料性能優異，是柔性顯示器件基板首選材料。材料性能優異，是柔性顯示器件基板首選材料。OLED 即有機發光二極管，是繼 CRT 和 LCD 后的第三代顯示技術，廣泛用于手機、智能穿戴設備、筆電、平板等領域，其中 AMOLED（主動矩陣式有機發光二極管）在性能方面優勢顯著，是主流的技術路線。隨著 AMOLED 技術不斷的升級與迭代，顯示面板各個應用產品正沿著剛性曲面可折疊可卷曲的方向前進。柔性 OLED 可塑性強，支持彎曲折疊，比剛性屏更加輕薄，這就需要將顯示屏中的剛性材料替換為柔性材料。柔性顯示器件對于基板材料的性能要求主要體現在如下幾個方面：耐熱性與高穩尺寸穩定性要求、

78、柔韌性要求、阻水阻氧特性要求、表面平坦化要求。聚酰亞胺材料（PI）以其優良的耐高溫特性、良好的力學性能以及優良的耐化學穩定性，為柔性顯示器件基板的首選材料。圖表圖表 32 PI 漿料在柔性顯示面板中的使用情況漿料在柔性顯示面板中的使用情況 屏幕形態屏幕形態 剛性剛性 AMOLED 屏幕屏幕 曲面曲面/全面全面 AMOLED 屏屏 折疊折疊 AMOLED 屏屏 基板材料 玻璃 PI 漿料（YPI/CPI）PI 漿料（YPI/CPI）蓋板材料 玻璃 玻璃 CPI 硬化膜 資料來源：公司公告，華安證券研究所 YPI 和和 PSPI 是柔性顯示用材料中的關鍵材料。是柔性顯示用材料中的關鍵材料。黃色聚酰

79、亞胺漿料（YPI）是生產柔性 OLED 顯示屏幕的主材之一，具有優良的耐高溫特性、良好的力學性能以及優良的耐化學穩定性，在 OLED 面板前段制造工藝中涂布、固化成 PI 膜（聚酰亞胺薄膜），替換剛性屏幕中的玻璃材料，實現屏幕的可彎折性。光敏聚酰亞胺漿料（PSPI）是一種高分子感光復合材料，具有優異的熱穩定性、良好的機械性能、化學和感光性能等，是 AMOLED 顯示制程的光刻膠，是除發光材料外的核心主材，是 AMOLED 顯示屏中唯一款同時應用在三層制程的材料，在 OLED 制程中用于平坦層、像素定義層、支撐層三層。此外，面板封裝材料 INK 是柔性顯示面板封裝用的關鍵材料。在柔性 OLED

80、薄膜封裝工藝中，通過噴墨打印的方式將 INK 沉積在柔性 OLED 器件上，起到隔絕水氧的作用。YPI，PSPI 和和 INK 均受益終端柔性顯示市場規模擴張。均受益終端柔性顯示市場規模擴張。根據市場調研機構DSCC，2022 年全球柔性 OLED 顯示屏的出貨量超過 4 億片，同比增長 27%，占OLED 顯示屏總出貨量 50%以上。國產面板龍頭京東方、天馬、華星光電和維信諾市場份額不斷提升。中韓兩國柔性 OLED 智能手機面板出貨量占比差距正在不斷縮小，中國廠商占比從 2022 年的 33.8%提升至 2023 年的 48.2%。根據 CINNO Research 的預測，至 2025 年

81、，全球柔性 AMOLED 基板 PI 漿料市場總規模將超過 4 億美元，2020-2025 年復合年增長率達 31.9%，而國內市場空間有望超過 2 億美元。其他半導體顯示材料方面，TFE-INK 的國內市場規模接近 10 億元人民幣。Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 22/29 證券研究報告 圖表圖表 33 2023 年全球柔性年全球柔性 AMOLED 智能手機面板智能手機面板出貨出貨份額份額 資料來源：DSCC，華安證券研究所 高品質高品質 PI 漿料漿料生產生產廠商主要廠商主要分布分布在日韓。在日韓。國外主要的 P

82、I 生產企業有 SKC、鐘淵化學、杜邦、東麗、宇部興產等，其中宇部興產和東麗分別在柔性顯示面板用YPI 和 PSPI 領域有著壓倒性優勢。圖表圖表 34 PI 漿料競爭格局（漿料競爭格局（2021 年）年）資料來源：華經產業研究院，華安證券研究所 3.2 提前布局確立提前布局確立 YPI 和和 PSPI 國產供應領先地位國產供應領先地位 公司公司 YPI 和和 PSPI 產品均已成為國內部分主流面板客戶第一供應商。產品均已成為國內部分主流面板客戶第一供應商。公司緊抓半導體顯示材料產業的戰略發展機遇期，布局多款新型顯示材料，目前已有柔性顯示基材 YPI、光敏聚酰亞胺 PSPI 產品在客戶端規模銷

83、售。在 YPI 產品方面，公司擁有千噸級、超潔凈、自動化 YPI 產線的企業并實現量產出貨。在 PSPI 產品方面，公司打破國外壟斷，在 2022 年第三季度實現批量出貨。公司現有武漢本部200 噸，仙桃二期 1000 噸合計 1200 噸 PSPI 產能。面板封裝材料 TFE-INK 已于23Q4 首次獲得國內頭部下游顯示面板客戶的采購訂單。此外，無氟光敏聚酰亞胺0%10%20%30%40%50%TCL華星維信諾LGD天馬京東方三星SKC鐘淵化學杜邦東麗宇部興產其他Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 23/29 證券研究

84、報告（PFAS Free PSPI）、黑色像素定義層材料（BPDL）、薄膜封裝介電材料（Low Dk INK）等半導體顯示材料新品也在按計劃開發、送樣中。圖表圖表 35 公司半導體顯示材料業務發展進程公司半導體顯示材料業務發展進程 時間時間 進展進展 2020 年 子公司柔顯科技成為國內首家實現柔性 OLED 顯示基板材料 PI漿料量產、國內首家產品實現在面板廠商 G4.5&G6 代線全制程驗證、在線測試通過的企業。黃色耐高溫 PI 產品 PY102 在客戶端驗證取得積極成效，并已于年底順利取得客戶的首批噸級訂單，打破進口壟斷。公司年產 1000 噸的 PI 漿料產線投產。2021 年 主要客

85、戶 G6 線驗證已基本完成，YPI 產品進入批量放量階段，持續獲得主要客戶的 G6 線訂單，份額不斷提升，全年銷售收入接近千萬元。PSPI、TFE-INK 產品中試結束，客戶端驗證情況良好。武漢本部 PSPI 一期年產 150 噸中試產線已建成，即將開始規?；a線的二期建設。2022 年 黃色聚酰亞胺漿料 YPI：全年持續獲得國內各核心客戶的 G6線訂單，市場份額不斷提升。國內唯一一家擁有千噸級、超潔凈、全自動化 YPI 產線的企業，現已覆蓋國內所有主流AMOLED 客戶形成批量規?；N售。光敏聚酰亞胺 PSPI：國內唯一一家 PSPI 產品在下游面板客戶驗證通過的企業，從 2022 年第三季

86、度開始在客戶端實現批量銷售，打破國際友商十余年來的絕對獨家壟斷。武漢本部 OLED 用光敏聚酰亞胺 PSPI 年產 200 噸已產業化，同時鼎龍（仙桃）光電半導體材料產業園年產能 1000 噸的PSPI 二期擴產項目預計于 2023 年中期實現規模量產。2023 年 公司 YPI、PSPI 產品銷售穩定增長，現均已成為國內主流面板客戶的第一供應商。面板封裝材料 TFE-INK 已于 23Q4 首次獲得國內頭部下游顯示面板客戶的采購訂單。資料來源：公司公告，華安證券研究所 顯示材料業務表現良好。顯示材料業務表現良好。2022 年，公司半導體顯示材料銷售收入 4728 萬元，同比增長 439%。2

87、3H1，公司 YPI、PSPI 首次實現扭虧為盈。23 年全年，公司半導體顯示材料實現收入 1.74 億元，同比增長 268%，進入加速放量階段。Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 24/29 證券研究報告 圖表圖表 36 公司半導體顯示材料業務營業收入（公司半導體顯示材料業務營業收入（億億元）元）資料來源：公司公告，華安證券研究所 0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.0202120222023業績預告Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲

88、明及評級說明 25/29 證券研究報告 4 打印復印通用耗材打印復印通用耗材：全產業鏈布局，穩健運行全產業鏈布局，穩健運行做好業績壓艙石做好業績壓艙石 打印復印通用耗材是能夠替代原裝品牌，對應多種品牌打印機的印刷耗材。打印復印通用耗材是能夠替代原裝品牌，對應多種品牌打印機的印刷耗材。打印復印通用耗材產業鏈上游為耗材芯片、碳粉、墨水、顯影錕以及載體等產品；中游為硒鼓和墨盒等通用打印耗材產品；下游主要應用在激光打印機、噴墨打印機、復印機以及商業噴碼等。其中激光打印機的主要耗材為硒鼓（硒鼓內主要材料為碳粉），噴墨打印機的主要耗材為墨盒（墨盒內主要材料為墨水）。圖表圖表 37 打印復印通用耗材產業鏈打

89、印復印通用耗材產業鏈 資料來源：華經產業研究院，華安證券研究所 近年來中國打印機耗材市場呈現出穩中有升的發展態勢近年來中國打印機耗材市場呈現出穩中有升的發展態勢。2022 年我國打印耗材市場規模約為 1567 億元，同比增長 2.75%。從細分市場來看，硒鼓和墨盒占據絕大部分市場份額，2022 年二者合計市場占比達到近 90%。圖表圖表 38 中國打印耗材市場規模（億元）中國打印耗材市場規模（億元）資料來源：華經產業研究院，華安證券研究所 0%1%2%3%4%5%13501400145015001550160020182019202020212022市場規模（億元）yoyTable_Compa

90、nyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 26/29 證券研究報告 公司是公司是國產國產打印復印通用耗材龍頭企業，打印復印通用耗材龍頭企業，全產業鏈布局實現協同發展。全產業鏈布局實現協同發展。公司上游提供彩色聚合碳粉、耗材芯片、載體等打印復印耗材核心原材料，下游銷售硒鼓、墨盒兩大終端耗材產品，實現產業上下游的聯動。圖表圖表 39 公司打印復印通用耗材全公司打印復印通用耗材全產業鏈布局產業鏈布局 資料來源：公司公告，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 27/29 證

91、券研究報告 5 盈利預測盈利預測與估值與估值 5.1 盈利預測盈利預測 關鍵假設 1：光電半導體材料：隨著下游市場需求的回暖，疊加公司產品線的拓寬，假設公司 CMP 拋光材料、先進封裝材料、面板顯示材料的收入持續提升。我們預計20232025年公司光電半導體材料收入將從6.81億元增長至16.93億元。關鍵假設 2：打印復印通用耗材：公司在打印復印通用耗材市場保持領先優勢。我們預計 2325 年公司打印復印通用耗材收入將維持在 20 億元左右。關鍵假設 3：毛利率：隨著公司光電半導體材料占比的增加，預計公司毛利率將逐步提升，我們預計公司 20232025 年毛利率將從 36.8%提升至 44.

92、3%。圖表圖表 40 公司業務拆分及盈利預測公司業務拆分及盈利預測 2022A 2023E 2024E 2025E 總營收（億元）27.21 27.41 32.79 37.53 YoY 15.5%0.7%19.6%14.4%綜合毛利率 38.1%36.8%41.7%44.3%光電半導體材料 營業收入（億元）5.22 6.81 12.19 16.93 YoY 30.5%79.0%38.8%打印復印通用耗材 營業收入（億元）21.42 20.03 20.03 20.03 YoY -6.5%0.0%0.0%其它 營業收入（億元）0.57 0.57 0.57 0.57 YoY 0.0%0.0%0.0%

93、資料來源：華安證券研究所整理 5.2 公司估值公司估值 公司主要業務為光電半導體材料與打印復印通用耗材，公司光電半導體材料業務可比公司為安集科技、上海新陽等，公司打印復印通用耗材業務可比公司為納思達。我們預計公司 20232025 年歸母凈利潤分別為 2.39/4.29/5.75 億元，對應 PE 為77.60/43.16/32.21 倍，維持“買入”評級。圖表圖表 4142 可比公司估值（取可比公司估值（取 Wind 一致估值，截至一致估值，截至 24 年年 2 月月 7 日）日）代碼代碼 公司公司 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2

94、024E 2025E 688019.SH 安集科技 4.04 5.16 6.60 37 29 22 300236.SZ 上海新陽 1.73 2.05 2.70 54 45 34 002180.SZ 納思達 9.21 16.64 23.51 29 16 11 平均 40 30 23 資料來源：Wind，華安證券研究所 風險提示：風險提示：市場需求不及預期、行業競爭加劇、新品推廣進度不及預期等風險。Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 28/29 證券研究報告 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 資產負債表資產負債表 單位:億

95、元 利潤表利潤表 單位:億元 會計年度會計年度 2022A 2023E 2024E 2025E 會計年度會計年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 27 23 26 31 營業收入營業收入 27 27 33 38 現金 10 7 8 11 營業成本 17 17 19 21 應收賬款 8 8 10 11 營業稅金及附加 0 0 0 0 其他應收款 1 1 1 1 銷售費用 1 1 2 2 預付賬款 1 1 1 1 管理費用 2 2 2 3 存貨 5 5 6 6 財務費用 0 0 0 0 其他流動資產 1 1 1 1 資產減值損失 0 0 0 0 非流動資產非流動資

96、產 30 34 37 40 公允價值變動收益 0 0 0 0 長期投資 4 4 5 5 投資凈收益 0 0 0 0 固定資產 9 11 13 14 營業利潤營業利潤 5 3 6 8 無形資產 3 2 2 1 營業外收入 0 0 0 0 其他非流動資產 14 17 18 19 營業外支出 0 0 0 0 資產總計資產總計 56 58 64 72 利潤總額利潤總額 5 3 6 8 流動負債流動負債 7 6 7 8 所得稅 0 0 1 1 短期借款 1 1 1 1 凈利潤凈利潤 5 3 5 7 應付賬款 3 3 3 3 少數股東損益 1 1 1 2 其他流動負債 2 2 3 3 歸屬母公司凈利潤歸屬

97、母公司凈利潤 4 2 4 6 非流動負債非流動負債 5 5 5 5 EBITDA 6 5 8 10 長期借款 2 2 2 2 EPS（元）0.42 0.25 0.45 0.61 其他非流動負債 3 3 3 3 負債合計負債合計 11 11 12 12 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 3 3 4 6 會計年度會計年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 9 9 9 9 成長能力成長能力 資本公積 19 18 18 18 營業收入 15.5%0.7%19.6%14.4%留存收益 14 16 20 26 營業利潤 68.8%-29.0%74.4%32.5%歸屬母公司股東權益

98、 42 43 47 53 歸屬于母公司凈利潤 82.7%-38.8%79.8%34.0%負債和股東權益負債和股東權益 56 58 64 72 獲利能力獲利能力 毛利率（%）38.1%36.8%41.7%44.3%現金流量表現金流量表 凈利率（%）14.3%8.7%13.1%15.3%會計年度會計年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%）9.3%5.5%9.1%10.8%經營活動現金流經營活動現金流 6 5 6 8 ROIC（%）8.6%5.4%9.5%11.3%凈利潤 5 3 5 7 償債能力償債能力 折舊攤銷 2 2 2 2 資產負債率（%）20.2%19.5%18.

99、6%17.3%財務費用 0 0 0 0 凈負債比率（%）25.3%24.2%22.8%21.0%投資損失 0 0 0 0 流動比率 4.08 3.70 3.81 4.19 營運資金變動-1 0 -2 -1 速動比率 3.07 2.66 2.80 3.21 其他經營現金流 6 3 7 9 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-5 -6 -5 -5 總資產周轉率 0.51 0.48 0.54 0.56 資本支出-7 -5 -5 -5 應收賬款周轉率 3.49 3.28 3.58 3.50 長期投資 1 0 0 0 應付賬款周轉率 6.12 5.92 6.30 6.26 其他投資現金流 0

100、 -1 0 0 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 0 -2 0 0 每股收益 0.42 0.25 0.45 0.61 短期借款 0 0 0 0 每股經營現金流（攤?。?.60 0.51 0.64 0.88 長期借款 2 0 0 0 每股凈資產 4.45 4.56 5.01 5.62 普通股增加 0 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 0 -1 0 0 P/E 50.69 77.60 43.16 32.21 其他籌資現金流-2 -1 0 0 P/B 4.79 4.30 3.91 3.49 現金凈增加額現金凈增加額 0 -3 1 3 EV/EBITDA 31.81

101、38.36 23.26 17.75 資料來源：公司公告，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 鼎龍股份鼎龍股份（300054）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 29/29 證券研究報告 Table_Reputation 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 分析師：分析師：陳耀波，華安證券電子行業首席分析師。北京大學金融管理雙碩士，有工科交叉學科背景。曾就職于廣發資管，博時基金投資部等，具有 8 年買方投研經驗 重要聲明重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，

102、獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由華安證券股份有限公司在中華人民共和國（不包括香港、澳門、臺灣）提供。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何

103、保證。在任何情況下，本報告中的信息或表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他

104、方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。Table_RankIntroduction 投資評級說明投資評級說明 以本報告發布之日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準，A 股以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克指數或

105、標普 500 指數為基準。定義如下：行業評級體系行業評級體系 增持未來 6 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至；賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。