《N諾瓦-公司研究報告-技術變革驅動需求視頻顯控龍頭前景可期-240208（34頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《N諾瓦-公司研究報告-技術變革驅動需求視頻顯控龍頭前景可期-240208（34頁）.pdf（34頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 公司公司報告報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 N 諾瓦諾瓦（301589）證券證券研究報告研究報告 2024 年年 02 月月 08 日日 投資投資評級評級 行業行業 計算機/計算機設備 6 個月評級個月評級 買入（首次評級）當前當前價格價格 384 元 目標目標價格價格 581 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股)51.36 流通 A 股股本(百萬股)7.70 A 股總市值(百萬元)19,722.24 流通 A 股市值(百萬元)2,957.60 每股凈資產(元)55.89 資產負債率(%)48.43 一年內最高/最低(元)418.68/33

2、3.00 作者作者 潘暕潘暕 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517070005 繆欣君繆欣君 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517080003 許俊峰許俊峰 分析師 SAC 執業證書編號：S1110520110003 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 股價股價走勢走勢 技術變革驅動需求，視頻顯控龍頭前景可期技術變革驅動需求，視頻顯控龍頭前景可期 1、深耕、深耕 LED 顯示控制和視頻處理領域，公司盈利能力穩步提升顯示控制和視頻處理領域，公司盈利能力穩步提升 公司以算法為核心、軟硬件為載體，深耕公司以算法為核心、軟硬件為載體，深耕 LED 顯示控制和視頻處理領顯示控制和視

3、頻處理領域，逐步向播放領域拓展。域，逐步向播放領域拓展。1）2023 年 1-3 月，公司實現營業收入 5.55 億元，同比增長 47.64%，實現凈利潤 0.85 億元，同比增長 88.65%。2）公司主要產品包括 LED 顯示控制系統、視頻處理系統和基于云的信息發布與管理系統三大類。其中，2022 年 LED 顯示控制系統占總營收的 51.44%，是公司營業收入主要來源；2019-2022 年公司視頻處理系統業務迅速發展，CAGR 達 51.58%，有望迎來較大增長。2、技術變革打開市場天花板，行業集中度有望進一步提升、技術變革打開市場天花板，行業集中度有望進一步提升 LED 顯示行業回暖

4、，技術變革帶動新興領域需求凸顯，顯示行業回暖，技術變革帶動新興領域需求凸顯，LED 顯示控制領域顯示控制領域發展前景良好。發展前景良好。1）受成本下降等因素影響，LED 顯示市場滲透率有望提高；2）小間距、Mini LED 顯示屏價格大幅下滑、產品滲透率快速提升，拓寬下游應用場景，將顯著帶動 LED 顯控需求量；3）5G+8K 成信息產業發展趨勢，促進超高清產業發展，為視頻處理設備行業的發展提供良好的環境。公司位于公司位于 LED 顯示行業中游，行業呈現一超多強格局，競爭格局清晰。顯示行業中游，行業呈現一超多強格局，競爭格局清晰。視頻圖像顯示控制行業壁壘較高，公司為該行業龍頭企業，與卡萊特、淳

5、中科技均為國內細分行業內的代表廠商，行業集中度較高。3、業務有望持續擴張，公司發展未來可期、業務有望持續擴張，公司發展未來可期 各業務相互促進、協同發展，公司業績有望實現迅速增長。各業務相互促進、協同發展，公司業績有望實現迅速增長。1）LED 顯示成本降低，帶來 LED 顯示多元化的應用場景，未來增長動能十足。2）2K至 8K，視頻清晰度不斷提升，LED 顯示控制系統作為顯示屏承上啟下的樞紐，從硬件和軟件兩方面助力 8K 時代的到來，促進視頻處理系統規模增大。3）步入 LED 云管控時代，實現客戶對多個顯示屏的遠程實時管理。硬件業務高市占率，為未來云服務作為新的業務增長點開路。4）MLED 持

6、續擴產潮，為公司 MLED 核心檢測裝備業務的發展高度賦能。5）MLED 標準化迫在眉睫，ASIC 芯片助力標準化的提升以及成本和能耗的降低。投資建議：投資建議：我們預測公司 2023-2025 年實現營業收入分別為 30.41、43.49、62.01 億元，歸母凈利潤分別為 6.19、9.33、13.27 億元。以卡萊特和光峰科技作為可比公司，我們給予公司 2024 年 32 倍 PE，目標價為581 元，對應估值為市值 298.40 億元，風險風險提示提示：原材料供應風險；募投項目建設不及預期風險；市場競爭加劇風險；知識產權保護風險；股價波動較大的風險。財務數據和估值財務數據和估值 202

7、1 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)1,584.05 2,173.99 3,041.28 4,349.03 6,201.15 增長率(%)60.81 37.24 39.89 43.00 42.59 EBITDA(百萬元)431.85 647.73 685.41 1,033.69 1,452.83 歸屬于母公司凈利潤(百萬元)211.59 308.25 618.68 932.51 1,326.66 增長率(%)91.05 45.68 100.71 50.73 42.27 EPS(元/股)4.12 6.00 12.05 18.16 25.83 市盈率(P/E)93.

8、21 63.98 31.88 21.15 14.87 市凈率(P/B)16.87 12.92 9.22 6.40 4.47 市銷率(P/S)12.45 9.07 6.48 4.53 3.18 EV/EBITDA 0.00 0.00 27.58 18.33 12.14 資料來源：wind，天風證券研究所 -39%-33%-27%-21%-15%-9%-3%2023-022023-062023-102024-02C諾瓦創業板指 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1.視頻顯控龍頭，深耕視頻顯控龍頭，深耕 LED 顯示控制和視頻處

9、理領域顯示控制和視頻處理領域.5 1.1.公司概況：全球極具競爭力的 LED 顯示解決方案服務商.5 1.2.公司架構：股權結構清晰，核心團隊技術背景深厚.5 1.3.公司業務：深耕 LED 顯控和視頻處理解決方案，發展新高速增長業務.6 1.4.客戶結構：優質客戶集群，經銷渠道進一步覆蓋.9 1.5.股權投資：未雨綢繆布局，產業鏈投資減少供應鏈風險.10 1.6.財務分析：經營質量穩健，盈利能力有望進一步提升.11 2.傳統應用領域或迎復蘇，技術變革開拓上升空間傳統應用領域或迎復蘇，技術變革開拓上升空間.14 2.1.LED 顯示屏成本下降，應用場景拓寬.14 2.2.小間距、MiniLED

10、 滲透率有望提高，加速對傳統顯示產品替代.15 2.2.1.LED 顯示技術迭代升級，新興 LED 顯示產品快速崛起.15 2.2.2.小間距 LED 室內顯示器市場廣闊，有望替代傳統顯示產品.16 2.2.3.技術成熟+成本下降，Mini LED 滲透率有望提高，拓寬下游應用場景.17 3.公司各業務發展邏輯清晰，協同效應顯著公司各業務發展邏輯清晰，協同效應顯著.18 3.1.LED 顯控系統：LED 顯示市場應用多元化，市場恢復增長.18 3.2.視頻處理系統：2K 至 8K 視頻清晰度提升，視頻控制系統助力.19 3.3.云服務方案：硬件開路拓展市場份額，步入 LED 云管控時代.21

11、3.4.MLED 核心檢測裝備：助力 MLED 產線提升良率，受益 MLED 擴產.23 3.5.芯片：MLED 標準化需求提升，芯片助力降本增效.25 4.行業集中度高，公司領先優勢明顯行業集中度高，公司領先優勢明顯.25 4.1.產業鏈：公司位于顯示控制系統行業中游.25 4.2.競爭格局：行業壁壘較高，行業集中度有望進一步提升.26 5.公司競爭力：產品和技術兩端發力，多重優勢驅動公司發展公司競爭力：產品和技術兩端發力，多重優勢驅動公司發展.27 5.1.以 LED 顯示控制為核心，持續拓展產品矩陣.27 5.2.研發實力強，技術優勢為公司保駕護航.28 5.3.深耕行業多年，產品賦能贏

12、得優質客戶資源.29 6.募資去向募資去向.30 7.盈利預測和投資建議盈利預測和投資建議.30 7.1.盈利預測.30 8.風險提示風險提示.31 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.5 圖 2：諾瓦星云分產品營業收入.6 圖 3：MLED 量產的技術突破.7 圖 4:諾瓦星云 TBS614 高速芯片.9 圖 5:傳統方案與諾瓦高速接口芯片方案對比.9 圖 6：諾瓦 MLED 顯示高速接口芯片功能.9 3UlVlYsWhUcZpM9P8QaQtRoOtRnRiNnNsQlOmNxO8OoPoOxNmOvNuOpOvN 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披

13、露和免責申明 3 圖 7：諾瓦星云 2019-2023E 營業收入及增速（億元）.11 圖 8：諾瓦星云 2019-2023E 歸母凈利潤及增速.11 圖 9：諾瓦星云 2019-2022 境內外營收結構.11 圖 10：諾瓦星云 2019-2022 分產品毛利率.12 圖 11：可比公司研發費用率比較.12 圖 12：公司核心技術形成的收入占比.12 圖 13：2019-2022 年公司期間費用情況.14 圖 14：小間距 LED 顯示屏 1010 燈珠價格（單位：元/顆）.14 圖 15：2015-2025 年中國 LED 顯示屏市場規模（億元）.15 圖 16：LED 顯示屏發展路徑.1

14、5 圖 17：小間距 LED 在直播室中的應用.16 圖 18：小間距 LED 在會議廳中的應用.16 圖 19：中國大陸小間距 LED 市場終端均價變化（單位：萬元/m2）.17 圖 20：22H1 中國大陸小間距 LED 市場銷額-預測（單位：億元）.17 圖 21：12.9 寸 Mini LED 背光模組成本變化.17 圖 22：12.9 寸 Mini LED 面板與 OLED 面板成本對比.17 圖 23：2019-2026 年中國 Mini LED 市場規模（億元）.18 圖 24：中國新型顯示產業規模趨勢預測圖.18 圖 25：諾瓦云系統圖.21 圖 26：屏精靈應用場景.22 圖

15、 27：屏老板顯示屏全流程服務方案.22 圖 28：MLED 顯示量產核心挑戰.23 圖 29：裝備諾瓦星云檢測設備的兆馳晶顯 Mini/Micro LED 顯示產線.24 圖 30：視頻顯示控制系統行業產業鏈.26 圖 31：2021 年國內 LED 顯示控制系統行業格局.26 圖 32：2023 年中央廣播電視臺跨年晚會.29 圖 33：2022 年北京冬奧會開幕式.29 表 1：發行前后公司前十大股東.5 表 2：公司管理層團隊簡介.6 表 3：諾瓦星云核心檢測裝備.7 表 4：基于 ASIC 技術的 LED 顯示控制芯片的主要功能特點.8 表 5：諾瓦星云 2019-2022 前五大客

16、戶收入（百萬元）及占比.9 表 6：諾瓦星云控股公司情況.10 表 7：諾瓦星云參股公司情況.10 表 8：諾瓦星云境內外銷售毛利率.12 表 9：公司在研項目(截止招股說明書簽署日).13 表 10：LED 顯示屏類別（按點間距大小分類）.15 表 11：小間距 LED 與主要大屏技術對比.16 表 12：Mini LED 與小間距 LED、Micro LED 對比.17 表 13：LED 顯示屏新型應用.19 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 表 14：國內外高清化發展動態.20 表 15：國內 5G+8K 行業應用案例.20 表 16

17、：諾瓦云系統特點.21 表 17：云平臺產品的作用.22 表 18：公司基于云的信息發布與管理系統代表性產品.22 表 19：諾瓦星云核心檢測裝備及其解決的量產難點問題.23 表 20：部分企業封裝產線擴產情況.24 表 21：ASIC 芯片的優勢.25 表 22：公司采購 FPGA 芯片原產于境內及境外構成情況.25 表 23：公司產品類別.27 表 24：諾瓦星云核心技術.28 表 25：諾瓦星云部分專利情況.29 表 26：公司募集資金項目情況（單位：萬元）.30 表 27：公司營收拆分（億元）.31 表 28：可比公司情況.31 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正

18、文之后的信息披露和免責申明 5 1.視頻顯控龍頭，深耕視頻顯控龍頭，深耕 LED 顯示控制和視頻處理領域顯示控制和視頻處理領域 1.1.公司概況：全球極具競爭力的公司概況：全球極具競爭力的 LED 顯示解決方案服務商顯示解決方案服務商 諾瓦星云科技股份有限公司成立于諾瓦星云科技股份有限公司成立于 2008 年成立，目前是全球極具競爭力的年成立，目前是全球極具競爭力的 LED 顯示解顯示解決方案服務商。決方案服務商。公司主要產品包括 LED 顯示控制系統、視外理系統和基于云的信息發布與管理系統三大類。公司以算法為核心、軟硬件為載體，圍繞 LED 顯示屏應用，為超4000 家客戶提供從視頻處理到顯

19、示控制全鏈路解決方案，在安防監控、指揮調度中心、會議小間距、廣告傳媒、舞臺演藝、虛擬影棚、交通誘導、商業顯示、廣電系統、高端消費顯示等市場得到廣泛應用。圖圖 1：公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網、天風證券研究所 1.2.公司架構公司架構：股權結構清晰，核心團隊技術背景深厚股權結構清晰，核心團隊技術背景深厚 公司股權結構集中，控制權穩固。公司股權結構集中，控制權穩固。公司實際控制人、控股股東為袁勝春、宗靖國，本次上市發行前，袁勝春直接持有公司 30.77%的股份，通過諾千管理和千諾管理間接控制公司 4.57%的股份；宗靖國直接持有公司 20.39%的股份，通過繁星管理間接控制公司 3

20、.48%的股份；合計控制公司 59.21%的表決權。為確保公司穩定、長期發展，提高決策效率，袁勝春和宗靖國簽訂了一致行動協議，進一步穩固了公司控制權。表表 1：發行前后公司前十大股東發行前后公司前十大股東 序號序號 股東名稱股東名稱 發行前持股比例發行前持股比例 發行后持股比例發行后持股比例 1 袁勝春 30.77%23.08%2 宗靖國 20.39%15.29%3 西高投（SS）6.07%4.56%4 趙小明 5.61%4.21%5 韓丹 5.22%3.91%6 周晶晶 4.84%3.63%7 梁偉 4.84%3.63%8 趙星梅 4.01%3.01%9 繁星管理 3.48%2.61%10

21、向健華 3.22%2.42%合計合計 88.45%66.35%資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 公司管理層及核心團隊技術實力深厚，工作經驗豐富。公司管理層及核心團隊技術實力深厚，工作經驗豐富。公司創始人、實際控制人袁勝春、宗靖國分別為物理電子學和光學工程背景出身，現為副教授職稱，專業知識和技術能力深厚。袁勝春先生主要負責結合市場需求和前沿技術，統籌確定公司技術路線并完成技術積累，帶領公司拓展主營業務范圍。宗靖國先生總體負責公司研發業務規劃、研發項 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 目進度把控、研發體系建設和人才培養等事宜。核心管

22、理層團隊多數畢業于國內知名高校，擁有相關的工作經歷，產業經驗豐富。表表 2：公司管理層團隊簡介公司管理層團隊簡介 姓名姓名 職務職務 工作經歷工作經歷 袁勝春 董事長、總經理 2008 年 4 月至 2015 年 12 月，任公司執行董事、經理；2015 年 12 月至今，任公司董事長、總經理；2004 年 3 月至今，歷任西安電子科技大學講師、副教授；2019 年 2 月至今，任千諾管理、諾千管理執行事務合伙人。宗靖國 董事、副總經理 曾任公司副總經理；2015 年 12 月至今，任公司董事、副總經理；2019 年 2 月至今，任繁星管理執行事務合伙人；2016 年 11 月至今，任嗨動視覺

23、執行董事兼經理；2019 年 1 月至今，任西安鈦鉑鍶執行董事兼總經理；2021 年 7 月至今，任上海鈦鉑思執行董事；2022 年 2 月至今，任嗨動軟件執行董事兼經理。翁京 董事、副總經理、董事會秘書 曾任 NEC 英富醍公司渠道銷售總監、西部建元控股有限公司董事長助理、中國長城資產管理公司天津辦事處投行部項目經理、東北證券股份有限公司投行部并購部副總裁、中農發集團國際農業合作開發有限公司投資部總經理、中烏農業投資有限公司總經理、河南鼎石基金管理有限公司總經理、深圳市樂訊科技有限公司董事、河南嘟嘟計算機科技有限公司董事。2017 年 5 月至今，任成都?？松瓲柨萍加邢薰径?；2018 年

24、 3 月至 2019 年 3 月，任公司戰略投資部總監；2019 年 3 月至今，任公司董事、副總經理、董事會秘書。張爭 財務總監 2010 年 7 月至 2015 年 3 月，任堯柏特種水泥集團有限公司會計主管；2015 年 3 月至 2015 年 12 月，任西安廣軒建筑有限公司財務經理；2015 年 12 月至 2019 年 3 月，任公司總賬會計；2019 年 3 月至今，任公司財務總監。陳衛國 副總經理 2002 年 2 月至 2021 年 9 月，任北京振遠基業科技發展有限公司執行董事兼總經理；2021 年 9 月至今，任北京振遠基業科技發展有限公司董事長；2021 年 6 月至今

25、，任諾星光電執行董事兼總經理；2015 年 2 月至 2021 年 7 月，歷任公司渠道部負責人、營銷中心總經理；2021 年 7 月至今，任公司副總經理。資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 1.3.公司業務：深耕公司業務：深耕 LED 顯控和視頻處理解決方案，發展新高速增長業務顯控和視頻處理解決方案，發展新高速增長業務 深耕深耕 LED 顯示控制和視頻處理領域，逐步向播放領域拓展。顯示控制和視頻處理領域，逐步向播放領域拓展。公司業務分為 LED 顯示控制系統、視頻處理系統和基于云的信息發布與管理系統三類。2022 年，公司三大主要業務營業收入占比分別為 51.44%、37.31%和

26、 6.32%。接收卡、發送卡的銷售單價和銷售數量是影響 LED 顯示控制系統收入的主要因素，LED 顯示控制系統營業收入下降主要系：（1）接收卡業務的單價逐年下降。（2）公司部分視頻處理系統產品集成了發送卡的功能，隨著視頻處理系統銷售數量的增長，發送卡各產品系列銷售數量大幅下降。2019-2022 年公司視頻處理系統業務迅速發展，營業收入 CAGR 達 51.58%，主要得益于 LED 行業 Mini/Micro 新技術的突破，對視頻處理設備提出了更高的技術要求，刺激了下游對公司視頻拼接器的需求。2022 年，公司在視頻處理領域營業收入為 8.03 億元，業內另一代表廠商卡萊特在視頻處理領域營

27、業收入為 2.70 億元，諾瓦在視頻處理領域龍頭地位凸顯。圖圖 2：諾瓦星云分產品營業收入諾瓦星云分產品營業收入 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 公司基于對 LED 顯控系統的深耕發展與理解，在 MLED 顯示規模走向量產過程中，應對MLED 顯示發展的微縮化與超高清趨勢，滿足 MLED 標準化需求，發展出了核心裝備與核心芯片業務，我們認為這正是公司長期的高研發投入帶來的回報，核心裝備與核心芯片業務有望驅動公司未來持續實現高速發展。圖圖 3：MLED 量產的技術突破量產的技術突破 資料來源：諾

28、瓦星云訂閱號公眾號、天風證券研究所 核心檢測裝備：核心檢測裝備批量成功應用，推動核心檢測裝備：核心檢測裝備批量成功應用，推動 MLED 顯示規?；?、標準化制造。顯示規?；?、標準化制造。自2022 年下半年投放市場起，公司核心檢測裝備已批量成功應用于行業，助力合作伙伴實現 MLED 顯示規?；?、標準化制造，推動 LED 顯示市場進入價值新藍海。核心檢測裝備內嵌的 LED 顯示算法，實現無人化、智能化的檢測、測量與校正，推動 MLED 顯示進入規模級應用。公司核心檢測裝備創新解決了行業客戶在 MLED 顯示制造與應用中出現的Mura 效應、側視角離散性、墨色非均勻性等重大技術挑戰，保證了顯示質量，

29、提升了生產效率、降低了綜合成本，助力 MLED 顯示市場產業化發展?！癕LED 全自動返修裝備”與“MLED 顯示 Demura 系統”“多角度檢測系統”“墨色分檔系統”等核心裝備，形成MLED 產線檢測和修復的全自動閉環管理，簡化了生產流程、提升了模組生產效率、良率，降低了綜合成本，獲得了客戶好評，助力 MLED 顯示規?；?、標準化制造與應用，點亮行業價值，助推產業加速。表表 3：諾瓦星云核心檢測裝備：諾瓦星云核心檢測裝備 核心檢測裝備核心檢測裝備 原理與作用原理與作用 裝備圖例裝備圖例 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 MLED 顯示D

30、emura 系統 深度集成諾瓦逐點亮色度校正算法，快速調校亮色度偏差（mura），帶來卓越畫質體驗 MLED 多角度檢測系統 通過多視角高精度亮色度采集，搭配諾瓦人眼感知智能算法，快速發現因視角不一致造成的顯示問題 MLED 墨色分檔系統 針對 LED 顯示面板生產制程中墨色的一致性差異而開發，內嵌諾瓦人眼視覺和環境感知智能算法、墨色量化算法，有效解決 MLED覆膠墨色非均勻性這一行業難題 MLED 全自動返修裝備 MLED 封裝產線的核心裝備，能大幅提升MLED 顯示面板的直通率和生產效率，對MLED 顯示規?；a意義重大。自動光學檢測、算法融合處理，對定位、剔除、固晶、焊接等關鍵環節全方

31、位全流程監控，通過機械、電氣、視覺、激光等多領域核心技術的融合創新，實現對面板異常燈珠的快速替換，MLED 面板產線效率大幅提升 資料來源：諾瓦星云訂閱號公眾號、MiniMicro LED 產業分會公眾號、天風證券研究所 芯片：助力芯片：助力 MLED 標準化，降低成本。標準化，降低成本。在顯示性能環節，諾瓦星云 MLED 核心芯片“MLED 顯示 ASIC 控制芯片”“MLED 顯示高速接口芯片”成功批量應用，助力 MLED顯示屏高畫質與超輕薄的產業發展需求，獲得行業頭部客戶認可，與諾瓦核心設備與核心算法，共同推動 MLED 顯示標準化制造，規?；瘧?。（1）MLED 顯示顯示 ASIC 控

32、制芯片，助力控制芯片，助力 MLED 顯示屏進入消費級領域。顯示屏進入消費級領域。公司 MLED 顯示ASIC 控制芯片是行業首家發布，它的研發量產，將有助于 MLED 的標準化，降低成本和功耗，實現更多的顯示算法。諾瓦 MLED 顯示 ASIC 控制芯片，將深耕多年的控制邏輯與核心算法，在芯片中固化，在拉升性能的同時，兼顧功耗與成本，滿足未來 MLED 大規模商用與消費級需求。表表 4：基于：基于 ASIC 技術的技術的 LED 顯示控制芯片的主要功能特點顯示控制芯片的主要功能特點 序號序號 主要功能特點主要功能特點 1 定位高端顯示模組應用，能夠使 LED 顯示屏屏體更輕薄 2 芯片集成度

33、高，通過更小工藝制程實現能耗降低，使 LED 顯示屏更節能 3 單芯片最大帶載能力為 51251260Hz 4 支持 22bit+灰階擴展功能，實現動態對比度提升、亮度精準控制 5 支持精細灰度功能，可對驅動 IC 的 65536 級灰階逐級進行精確校準，解決灰階的響應非線性問題 6 支持自動校正功能，更換顯示模組后，校正系數可自動應用，使用更加便捷 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所（2）高速接口芯片，實現量產，助力）高速接口芯片，實現量產，助力 MLED 顯示的規?；瘧?。顯示的規?；瘧?。公司面向 Mini/Micro LED（MLED）顯示的核心集成電路芯片高速接口芯片，已實

34、現量產應用，助推 LED顯示產業價值升維。高速接口芯片，是專為 LED 顯示設計的接口轉換芯片，大幅減少內部信號線，讓顯示屏內部更簡潔，系統更穩定，更易于功能擴展；芯片采用 CDR 傳輸方式，有效提升數據傳輸速度和穩定性，降低數據傳輸過程中的 EMI 輻射；芯片內嵌監控模塊，支持模組級通信誤碼率、溫度/電壓、燈珠狀態監測，實現問題的快速、精準定位和維護。同時，校正系數、配置文件、模組信息一芯儲存，提升了顯示屏生產及維護效率，降低了售后成本。公司的高速接口芯片，為行業首款 MLED 顯示高速接口芯片，解決了傳統 MLED 顯示模組中布線密集、空間不足、EMI 輻射干擾、維護復雜等多項行業難 公司

35、報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 題，獲得行業頭部客戶認可，助力 MLED 顯示的規?；瘧?。圖圖 4:諾瓦星云諾瓦星云 TBS614 高速芯片高速芯片 圖圖 5:傳統方案與諾瓦高速接口芯片方案對比傳統方案與諾瓦高速接口芯片方案對比 資料來源：諾瓦星云訂閱號公眾號、天風證券研究所 資料來源：諾瓦星云訂閱號公眾號、天風證券研究所 圖圖 6：諾瓦：諾瓦 MLED 顯示高速接口芯片功能顯示高速接口芯片功能 資料來源：諾瓦星云訂閱號公眾號、天風證券研究所 1.4.客戶結構：優質客戶集群，經銷渠道進一步覆蓋客戶結構：優質客戶集群，經銷渠道進一步覆蓋 客戶

36、結構分散，行業龍頭企業占據主要地位?？蛻艚Y構分散，行業龍頭企業占據主要地位。公司 2019-2022 年向前五大客戶的銷售收入占公司營業收入的比例分別為 34.15%、34.45%、40.53%和 35.19%，其中向第一大客戶的銷售收入占公司營業收入的比例分別為 11.35%、12.63%、14.96%和 10.91%。公司主要客戶除利亞德、洲明科技兩家 LED 行業龍頭外，還包括艾比森等 LED 行業龍頭；并已成功開發?？低?、大華股份等安防行業龍頭作為主要客戶。適應公司快速發展需求，持續完善經銷渠道。適應公司快速發展需求，持續完善經銷渠道。2020 年以來，公司變換國內市場的全國經銷渠道

37、，在國內市場從主要依托強力巨彩作為全國經銷商轉變為形成包括利亞德、洲明科技、山西高科、京東方晶芯等在內的全國經銷代理渠道，實現了經銷渠道的進一步覆蓋，為公司保持市場占有率提供了有力的渠道保障。表表 5：諾瓦星云：諾瓦星云 20192019-20222022 前五大客戶收入（百萬元）及占比前五大客戶收入（百萬元）及占比 20192019 20202020 20212021 20222022 排排名名 客戶客戶名稱名稱 收入收入 占比占比 排排名名 客戶客戶名稱名稱 收入收入 占比占比 排排名名 客戶客戶名稱名稱 收入收入 占比占比 排排名名 客戶客戶名稱名稱 收入收入 占比占比 1 強力巨彩 1

38、37.71 11.35%1 洲明科技 124.39 12.63%1 利亞德 236.97 14.96%1 洲明科技 237.27 10.91%2 洲明科技 117.76 9.71%2 利亞德 99.77 10.13%2 洲明科技 212.51 13.42%2 利亞德 231.88 10.67%3 艾比森 67.48 5.56%3 艾比森 62.97 6.39%3 艾比森 86.96 5.49%3 ?？低?126.79 5.83%4 利亞德 56.96 4.70%4 強力巨彩 31.05 3.15%4 ?？低?73.92 4.67%4 艾比森 102.36 4.71%5 聯建光電 34.34

39、 2.83%5 ?？低?21.18 2.15%5 大華股份 31.64 2.00%5 山西高科 66.62 3.06%公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 合計 414.25 34.15%合計 339.36 34.45%合計 642.00 40.53%合計 764.92 35.19%資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 1.5.股權投資：未雨綢繆布局，產業鏈投資減少供應鏈風險股權投資：未雨綢繆布局，產業鏈投資減少供應鏈風險 投資參股控股公司共投資參股控股公司共 16 家，公司與參控股公司之間有望相互助力。家，公司與參控股公司之間有望

40、相互助力。截止招股說明書簽署日，公司擁有 6 家控股子公司、2 家控股孫公司和 8 家參股子公司。其中，6 家控股子公司、2 家控股孫公司均為公司重要子公司。其中西安鈦鉑鍶公司為公司芯片業務發展主體，于 2019 年成立，為公司芯片業務奠定了扎實的基礎。表表 6：諾瓦星云控股公司情況：諾瓦星云控股公司情況 投資類型投資類型 公司公司 成立時間成立時間 出資額出資額 持股比持股比例例 出資出資公司公司 主營業務情況主營業務情況/在公司業務板在公司業務板塊中定位塊中定位 2022 2022 年年 12 12 月月 31 31 日總資產（百萬日總資產（百萬元）元）20222022 年凈利年凈利潤（百

41、萬潤（百萬元）元）控股子公司 嗨動視覺 2016-11-09 10000 萬元 100%諾瓦星云 為公司主營業務的組成部分 148.21-12.72 Novastar Europe 2017-05-23 50 萬歐元 100%諾瓦星云 為公司主營業務的組成部分 17.93 5.45 Novastar North America 2019-01-08 40 萬美元 100%諾瓦星云 為公司主營業務的組成部分 13.95 4.86 西安鈦鉑鍶 2019-01-29 2000 萬元 100%諾瓦星云 為公司主營業務的組成部分 16.86-43.14 諾星光電 2021-06-21 2000 萬元 1

42、00%諾瓦星云 為公司主營業務的組成部分 2.35-4.21 Visionstar 2022-12-15 449.97萬泰銖 99.99%諾瓦星云 為公司主營業務的組成部分 0.88-0.027 控股孫公司 上海鈦鉑思 2021-07-15 1000 萬元 100%西安鈦鉑鍶 為公司主營業務的組成部分 8.44-2.13 嗨動軟件 2001-05-08 1000 萬元 100%嗨動視覺 其自持物業用作嗨動視覺辦公場地 22.06-0.26 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 8 家參股子公司均不屬于對公司有重大影響的參股公司，參股公司主營業務大多為芯片以及半導體的研發，多數為公司主要

43、的產業鏈合作伙伴，以裕太微、金陣微為例，兩家公司是中國大陸領先的 PHY（以太網物理層芯片）設計公司，也是公司的主要原材料之一，公司前瞻投資，有望降低公司產業鏈供應的風險。此外，公司作為視頻顯控龍頭，對產業鏈優質公司的投資除了可以降低供應鏈風險外，也有望在長期獲得較好的投資回報，目前公司所投資的裕太微公司已于科創板成功上市。表表 7：諾瓦星云參股公司情況：諾瓦星云參股公司情況 公司公司 入股時入股時間間 出資額（萬出資額（萬元）元）持股比例持股比例 主營業務情況主營業務情況/在公司業務板塊中定位在公司業務板塊中定位 多跑體育 2016-04-15 120 15%主要從事體育相關產品及技術服務的

44、研發、設計和銷售 裕太微 2021-06-25 6200 1.4370%主要從事高速有線通信芯片的研發、設計和銷售 德氪微 2021-08-16 500 7.9441%主要從事毫米波頻段的無線傳輸芯片的研發、設計和銷售 研鼎信息 2023-1000 1.04%主要從事高清精密儀器與量產高端裝備、圖像分析算法和工業軟件的 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 03-29 研發、設計和銷售 基石酷聯 2023-02-06 3780.376 3.00%主要從事超高清音視頻傳輸及處理芯片研發、設計和銷售 老鷹半導體 2023-04-17 2000 1

45、.4311%主要從事新型半導體材料設計、研發及封裝加工 澎芯半導體 2023-05-09 900 1.99%主要從事 SiC 功率半導體器件的開發、銷售和技術服務 金陣微 2023-04-20 1920.27 0.5254%主要從事以太網通信芯片研發、生產、銷售 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 1.6.財務分析財務分析：經營質量穩健，盈利能力有望進一步提升經營質量穩健，盈利能力有望進一步提升 公司經營穩健，公司經營穩健，產產品需求有望持續增長。品需求有望持續增長。2023 年，公司實現營業收入 304,570.05 萬元，同比增長 40.10%，實現凈利潤 61,821.79 萬

46、元，同比增長 100.56%。圖圖 7：諾瓦星云諾瓦星云 2019-2023E 營業收入營業收入及增速及增速（億元）（億元）圖圖 8：諾瓦星云諾瓦星云 2019-2023E 歸母凈利潤歸母凈利潤及增速及增速（億元）（億元）資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 境外營收占比持續提升，毛利率顯著高于境內。境外營收占比持續提升，毛利率顯著高于境內。2019-2022 年，公司境外營業收入占比保持增長，境內營業收入占比有所下降，但仍在 80%以上。公司境外銷售產品毛利率顯著高于境內銷售產品毛利率，尤其 LED 顯示控制系統境內外毛利率相差明顯，主要

47、系：（1）國外客戶對于產品的質量、性能要求較高，產品采購以單價較高的產品為主；（2）公司境外銷售量相對較小，客戶較分散，單個客戶采購量較小，導致境外銷售價格相對較高；（3）公司產品對標的境外市場上同類產品的價格水平較高，國外客戶對于價格敏感度較低；（4）境內外產品銷售存在差異：由于毛利率較低的接收卡往往集成于 LED 顯示屏并隨屏向境外銷售，公司直接向境外銷售的視頻處理系統及發送卡占比高于境內銷售占比，從而拉高境外銷售毛利率。圖圖 9：諾瓦星云：諾瓦星云 2019-2022 境內外營收結構境內外營收結構 -30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.

48、0060.0070.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002019-12-312020-12-312021-12-312022-12-312023/12/31營業總收入同比(%)-80.00-60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.000.001.002.003.004.005.006.007.002019-12-312020-12-312021-12-312022-12-312023/12/31歸屬母公司股東的凈利潤同比(%)公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的

49、信息披露和免責申明 12 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 表表 8：諾瓦星云境內外銷售毛利率：諾瓦星云境內外銷售毛利率 項目項目 20192019 20202020 20212021 20222022 境內境內 境外境外 境內境內 境外境外 境內境內 境外境外 境內境內 境外境外 LED 顯示控制系統 45.91%79.76%43.87%73.68%35.78%70.83%32.43%71.34%視頻處理系統 55.95%73.93%53.46%71.70%54.02%69.19%55.30%71.53%基于云的信息發布與管理系統 43.68%60.97%42.97%62.18%

50、40.90%57.90%42.99%61.23%配件及其他 64.06%72.62%63.39%70.66%64.88%69.32%61.99%74.65%合合 計計 48.16%48.16%76.01%76.01%46.79%46.79%71.52%71.52%42.80%42.80%68.94%68.94%42.23%42.23%70.97%70.97%資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 綜合毛利率較高，視頻處理系統業務將拉動提升。綜合毛利率較高，視頻處理系統業務將拉動提升。2019-2022 年，公司綜合毛利率分別為 51.62%、48.66%、45.37%和 46.59%。視

51、頻處理系統毛利率相對較高，2022 年達 58.77%，近年 LED 顯示控制系統毛利率有所降低，2022 年為 36.49%。綜合毛利率水平略有下降主要系：（1）為搶占市場份額公司對 LED 顯示控制系統中的接收卡產品策略性價格下調；（2）2021 年以來原材料價格上漲，導致產品單位成本上升。隨著原材料價格造成的負面影響減弱，以及公司視頻處理系統業務占比不斷提升，我們認為未來公司毛利率仍有提高空間。圖圖 10：諾瓦星云諾瓦星云 2019-2022 分產品毛利率分產品毛利率 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 專注技術研發，核心技術實現產業化，研發成果顯著。專注技術研發，核心技術實現

52、產業化，研發成果顯著。2019-2022 年，公司研發費用率分別為 11.95%、15.87%、13.47%和 14.68%，研發費用持續增加，與同行業可比公司相比，公司研發費用率處于較高水平。公司高度重視研發團隊建設，截至 2022 年 12 月 31 日，公司研發人員數量為 877 名，研發人員占員工總數的比例為 40.58%。其中，本科及以上的人員占比達 93.27%，保證了研發團隊的專業素質和工作能力。公司的核心技術已全部實現產業化，核心技術轉化為營業收入的效率較高。圖圖 11：可比公司可比公司研發費用率比較研發費用率比較 圖圖 12：公司核心技術形成的收入占比公司核心技術形成的收入占

53、比 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 表表 9：公司在研項目公司在研項目(截止招股說明書簽署日截止招股說明書簽署日)項目名稱項目名稱 擬達到目標擬達到目標 所處階段所處階段 預算（萬預算（萬元）元）參與人數參與人數 COEX 系列控制系統項目 開發顯示控制操控系統，可兼容 Mac、Windows、IOS、Web 端等操作系統，提升系統集成度和功能擴展性；覆蓋 2K 至 8K 范圍，支持 1G 和 5G 帶寬網絡傳輸。開發 11900 246 顯示屏

54、云服務解決方案 精準廣告播放，全場景播放；廣告實時競價動態播放與線下顯示屏監播系統；毫秒級低延遲圖形圖像繪制與多屏同步播放。LED 顯示屏及其級聯設備監控，提供 LED 顯示設備全物理屬性監控；實現顯示屏的自動配置、數據備份與恢復，提供顯示屏運維服務；保障信息發布安全性和可靠性。開發 17000 225 顯示屏 ASIC 解決方案 基于 ASIC 技術，開發消費級 Mini/Micro LED 新型顯示領域所需的控制與顯示處理的芯片化解決方案；改善 Mini/Micro LED 顯示屏一致性，滿足消費級應用需求；開發新型系統架構，可配置多種時序輸出，滿足不同應用的 LED 顯示屏要求。驗證 8

55、400 74 視頻拼接服務器項目 實現全 4K 拼控，支持 8K 信號輸入和更大帶載；擴展音頻功能，支持多路音頻隨入輸出、獨立音頻輸入/出；支持藍牙、語音等多種控制方式。驗證 7800 503 二合一控制器項目 支持多路數 4K 信號進行縮放、拼接、畫質處理功能，支持更多網口、更大帶載的控制器設備；優化軟件端用戶交互以及進一步的性能提升。驗證 3600 86 控制系統產品線平臺項目 開發新型集成化箱體驅動板，實現電源、HUB、接收卡一體化設計，以降低產品成本和連接復雜度；開發畫質增強、對比度提升等新一代畫質提升技術。開發 7600 63 高端舞臺租賃解決方案項目 8K 規格輸入、輸出卡；3G

56、SDI、Over IP 等更多格式的輸入卡、輸出卡；實現多機 Link 級聯、音頻處理功能；多控一、一控多功能。開發 3900 279 多媒體播放器軟件項目 多媒體多聲道映射輸出；超 8K 視頻，HAP 等更多格式視頻播放；HDR 高畫質視頻解碼播放；幾何變形、投影融合功能，支持更多媒體類型；支持更多接口類型的多媒體服務器輸入、輸出子卡。開發 3800 117 可視化綜合管控平臺軟件項目 基于平臺化研發，面向音視頻可視化集成領域，從信 號系統到顯示系統全流程的一站式解決方案；實現全場景、全種類的設備統一接入、管理、控制和 監控的管理平臺和運維平臺；實現全鏈路方案的可視化管理、狀態實時呈現，管理

57、 靈活度更高，使用更加簡單便捷。開發 6200 386 Mini LED 逐點校正項目 研發新型單模組檢測和亮色度校正技術，滿足客戶對 Mini LED 的效果標準化和制造標準化需求；開發一體化的檢測和校正系統，以匹配行業通用產品 的生產制造工藝要求。開發 4000 187 LED 集成化接收卡項目 開發集成化平臺接收卡系列產品，并對后續接收卡硬件 架構、程序架構集成化方案進行研發。開發 400 33 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 期間費用率基本穩定，公司運營和管理能力良好。期間費用率基本穩定，公司運營和管理能力良好。公司銷售費用率呈穩中有降趨勢，管理費用率略有上升。公司分別于

58、 2020 年、2021 年實施股權激勵計劃，并分別于 2020 年、公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 14 2021 年、2022 年確認了 1,189.43 萬元、3,720.67 萬元、3,827.98 萬元的股份支付費用?？傮w來看，剔除股份支付費用的影響，公司銷售費用、管理費用與營業收入變化趨勢一致，占營業收入的比例呈下降趨勢。公司從長遠發展角度考慮，持續加大研發投入，研發費用逐年上升。圖圖 13：2019-2022 年公司期間費用情況年公司期間費用情況 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 2.傳統應用領域或迎復蘇，技術變革開

59、拓上升空間傳統應用領域或迎復蘇，技術變革開拓上升空間 2.1.LED 顯示屏成本下降，應用場景拓寬顯示屏成本下降，應用場景拓寬 上游技術進步推動上游技術進步推動 LED 顯示屏成本下降。顯示屏成本下降。LED 燈珠占據了 LED 顯示屏成本的 20%以上，而 LED 燈珠的成本來自于 LED 芯片。（1）隨著半導體技術進步，在一定程度上推動了 LED 光效的提高，LED 芯片的價格也隨著光效的提升而下降，從而帶動 LED 顯示屏價格下降；（2）隨著芯片切割技術的不斷成熟，單位面積外延片上可切割的芯片數量不斷增加，也促進了 LED 芯片價格的下降。圖圖 14：小間距小間距 LED 顯示屏顯示屏

60、1010 燈珠價格（單位：元燈珠價格（單位：元/顆）顆）資料來源：卡萊特招股說明書、天風證券研究所 LED 顯示屏成本下降將拓寬應用場景，驅動顯示屏成本下降將拓寬應用場景，驅動 LED 顯示控制系統規模增長。顯示控制系統規模增長?；?LED 顯示屏在拼接大屏上的優勢，早期小間距 LED 顯示屏主要應用在對顯示屏價格不太敏感、但對成像質量要求相對較高的專用顯示市場。公司招股說明書中預計：隨著 LED 顯示屏成本下降，產品將由高端市場逐步下沉市場，逐漸向商用顯示市場、家用顯示市場滲透，拓展應用領域。因此與 LED 顯示屏具有正向相關性的 LED 顯示控制和視頻處理系統市場規模也將逐步擴大。公司報

61、告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 15 我國 LED 顯示屏行業 2012 年-2018 年市場規模 CAGR 達 15.63%。2020 年受疫情影響，國內 LED 顯示屏市場規模有所減少。高工咨詢預計，2021 年至 2025 年市場規模持續增長至 825 億元。隨著 LED 顯示屏應用的增多以及小間距 LED 顯示屏的普及，我們認為視頻圖像顯示控制行業規模有望保持增長。根據卡萊特招股說明書的測算，LED 顯示控制系統的成本約為 LED 顯示屏成本的 4%，因此估計 2021 年國內 LED 顯示控制系統市場規模約為 23 億元。圖圖 15：20

62、15-2025 年中國年中國 LED 顯示屏市場規模（億元）顯示屏市場規模（億元）資料來源：卡萊特招股說明書、高工咨詢、天風證券研究所 2.2.小間距小間距、MiniLED 滲透率有望提高，加速對傳統顯示產品替代滲透率有望提高，加速對傳統顯示產品替代 2.2.1.LED 顯示技術迭代升級，新興顯示技術迭代升級，新興 LED 顯示產品快速崛起顯示產品快速崛起 LED 顯示技術向小間距、顯示技術向小間距、Mini/Micro LED 方向發展，清晰度不斷提升。方向發展，清晰度不斷提升。隨著上游設備國產化，LED 芯片產能快速釋放，芯片成本下降及封裝技術日漸成熟，LED 顯示屏向小間距、高密度、高清

63、晰度、高可靠性發展。LED 顯示技術先后經歷了單雙色 LED 顯示屏、全彩 LED 顯示屏以及基于更小尺寸發光芯片的小間距 LED 顯示屏、Mini LED 和 Micro LED 共 5 個技術階段。表表 10：LED 顯示屏類別（按點間距大小分類）顯示屏類別（按點間距大小分類）類別類別 點間距大小點間距大小 傳統 LED 顯示屏 P2.5 以上 小間距 LED 顯示屏 P2.5 至 P1 Mini LED 顯示屏 P1 至 P0.1 Micro LED 顯示屏 P0.1 以下 資料來源：卡萊特招股說明書、天風證券研究所 圖圖 16：LED 顯示屏發展路徑顯示屏發展路徑 公司報告公司報告|首

64、次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 16 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 2.2.2.小間距小間距 LED 室內顯示器市場廣闊，有望替代傳統顯示產品室內顯示器市場廣闊，有望替代傳統顯示產品 小間距小間距 LED 實現了實現了 LED 顯示屏由戶外向室內應用場景的拓展，與傳統顯示產品展開競爭。顯示屏由戶外向室內應用場景的拓展，與傳統顯示產品展開競爭。小間距 LED 指點間距在 2.5 至 1.0 毫米的 LED 顯示屏。小間距 LED 顯示屏因其整屏拼接、色彩豐富、高亮和高性價比等諸多優勢，加速實現了對投影儀和液晶拼接顯示市場等傳統顯示產品的替代，已經越

65、來越多地被應用在演播室、控制室、指揮大廳等重要場合。圖圖 17：小間距小間距 LED 在直播室中的應用在直播室中的應用 圖圖 18：小間距小間距 LED 在會議廳中的應用在會議廳中的應用 資料來源：弘馳電子公眾號、天風證券研究所 資料來源：智顯立諾 led 屏公眾號、天風證券研究所 表表 11：小間距小間距 LED 與與主要大屏技術對比主要大屏技術對比 小間距小間距 LED DLP 拼接墻拼接墻 LCD 拼接墻拼接墻 顯示原理 自發光 光源投影 背光源+液晶成像 均勻性與一致性 亮度、色彩逐點可調，整屏均勻一致 單元間亮度與色彩衰減不一致，可恢復 單元間亮度與色彩衰減不一致，不可恢復 色彩飽和

66、度 97%左右 較低 92%左右 灰度等級 16bits 12bits 8bits 物理拼縫 無拼縫 0.5mm 以下 3.5mm 資料來源：中商產業研究院公眾號、天風證券研究所 成本下降有望提高小間距成本下降有望提高小間距 LED 滲透率，帶動滲透率，帶動 LED 顯示控制系統需求增長顯示控制系統需求增長。一方面，隨著上游設備國產化，LED 芯片產能快速釋放，芯片價格下降及封裝技術的日漸成熟推動小間距 LED 成本快速下降；另一方面，小間距 LED 顯示屏訂單規模不斷壯大，成本因規模效應而下降。目前，小間距作為未來 LED 顯示屏的主要推動力，整體滲透率仍處于較低水平，2019 年占比不足

67、20%，但在價格吸引力不斷提升的情況下，小間距 LED 在傳統行業和新型應用場景的滲透率或將繼續快速增長。根據迪顯咨詢報告顯示，2021 年全球商顯硬件銷售金額預計超過 900 億元，LED 小間距未來 5 年 CAGR 將達 20%。根據TrendForce 集邦咨詢研究顯示，2022 年 LED 小間距顯示屏市場規模為 42.32 億美元，同比增長 12%。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 17 圖圖 19：中國大陸：中國大陸小間距小間距 LED 市場終端市場終端均價變化（單位：萬元均價變化（單位：萬元/m2）圖圖 20：22H1 中國大陸

68、小間距中國大陸小間距 LED 市場銷額市場銷額-預測預測（單位：億元）（單位：億元）資料來源：AVC 產業鏈洞察公眾號、奧維睿沃、天風證券研究所 資料來源：DISCIEN 迪顯公眾號、天風證券研究所 2.2.3.技術成熟技術成熟+成本下降，成本下降，Mini LED 滲透率有望提高，拓寬下游應用場景滲透率有望提高，拓寬下游應用場景 Mini LED 時代到來，相較其他時代到來，相較其他 LED 顯示技術而言優勢明顯。顯示技術而言優勢明顯。Mini LED 指芯片尺寸在 75-300m 的 LED 顯示屏技術，可分為 LCD 背光和 RGB 直顯兩種應用方向。傳統 LED 顯示屏點間距為 10

69、毫米以上，最佳觀看距離在 10 米外，主要應用于戶外大屏顯示場景，存在局限性。隨著 Mini LED 技術的發展，LED 顯示屏點間距可降至 1 毫米以下，大幅縮短了最佳觀看距離，相較于傳統 LED 顯示技術具有亮度高、壽命長、輕薄化等優點。表表 12：Mini LED 與小間距與小間距 LED、Micro LED 對比對比 Mini LED 小間距小間距 LED Micro LED 點間距 P1.0 至 P0.1 P2.5 至 P1.0 P0.1 以下 技術 自發光/背光 自發光 自發光 封裝技術 SMT/COB SMD/COB 巨能轉移 NTSC 色域 80-110%1.1 1.4 最大可

70、視角 178 度 160-170 度 178 度 壽命 10 萬小時 10 萬小時 8-10 萬小時 反應時間 納秒級 納秒級 納秒級 平均能耗 低 高 低 資料來源：卡萊特招股說明書、中商情報網公眾號、中商產業研究院、天風證券研究所 技術成熟技術成熟+工序減少，工序減少，Mini LED 成本有望迅速下降，提高市場滲透率。成本有望迅速下降，提高市場滲透率。國內 LED 廠商持續加大研發，將帶動供應鏈縮短、工序減少，隨技術成熟實現規模量產和良率提升，產業鏈整體摩擦成本降低，供應鏈效率提升，從而驅動 Mini LED 顯示屏價格大幅下滑和產品滲透率快速提升。（1）Mini LED 背光：根據集邦

71、咨詢調查，隨著技術成熟及制程良率的提升，預估每年 Mini LED 背光顯示器成本將以 15%-20%的幅度下降，在 2022 年將有機會低于 OLED 顯示器，具備市場競爭力；（2）Mini LED 直顯：近年隨著 COB 封裝技術的進步，Mini LED 直顯成本和價格快速下降，以 COG P0.9 的報價為例，已經從 2020 年每平米 20 萬的報價降低至 10 萬以下。圖圖 21：12.9 寸寸 Mini LED 背光模組成本變化背光模組成本變化 圖圖 22：12.9 寸寸 Mini LED 面板與面板與 OLED 面板成本對比面板成本對比 資料來源：DSCC 研究咨詢公眾號、天風證

72、券研究所 資料來源：DSCC 研究咨詢公眾號、天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 18 Mini LED 在在 TV、車載等應用市場多點開花，通過多維應用拉動、車載等應用市場多點開花，通過多維應用拉動 LED 顯示行業市場需求。顯示行業市場需求。將 LED 顯示屏應用場景從戶外大屏拓展到室內大屏、電視、Mini LED 背光、VR、穿戴設備等商業及消費電子領域。根據高工產研 LED 研究所測算，預計 2025 年全球 Mini LED市場規模將達到 53 億美元。到 2025 年，全球 Micro LED 市場規模將超過 35 億

73、美元。2027 年全球 Micro LED 市場規模有望突破 100 億美元大關。圖圖 23：2019-2026 年中國年中國 Mini LED 市場規模（億元）市場規模（億元）資料來源：中商情報網公眾號、中商產業研究院、天風證券研究所 3.公司各業務發展邏輯清晰，協同效應顯著公司各業務發展邏輯清晰，協同效應顯著 3.1.LED 顯控系統：顯控系統：LED 顯示市場應用多元化，市場恢復增長顯示市場應用多元化，市場恢復增長 LED 顯示行業景氣度顯著回升。顯示行業景氣度顯著回升。2021 年下游 LED 顯示屏行業迎來終端客戶需求的大幅增長，行業景氣度已顯著復蘇。尤其海外市場，2022 年海外受

74、新冠疫情擾動較小，海外對LED 顯示業務快速增長的市場需求得到釋放，新興應用場景 xR 虛擬拍攝業務、裸眼 3D、租賃屏等應用市場持續發力，加之 2022 年是一個體育賽事年，北京冬奧會、足球世界杯等重大國際性體育賽事的舉行及其附帶的推廣宣傳活動的開展，有效地刺激了 2022 年LED 顯示屏的市場需求，市場景氣度回升。LED 顯示成本降低，推動應用場景多元化，新的業績增長點即將迎來。顯示成本降低，推動應用場景多元化，新的業績增長點即將迎來。LED 顯示屏精細度提高、成本下降，極大地拓展了 LED 顯示屏應用場景。LED 顯示屏未來的增長動能，除了成本下跌帶來的更多應用場景之外，虛擬拍攝、會議

75、一體機等細分應用也是市場的主要增長動能。據屏顯世界公眾號測算，如果中國 50%的大中型會議室安裝 LED 會議一體機，按照當前市場價 20 萬/臺計算，也就是 1000 億元的市場需求，將為業內企業迎來廣闊的發展空間。LED 顯示屏應用場景的不斷拓展將催生更多的應用和設備的技術升級，進而推動視頻圖像顯示控制行業更加快速地發展。未來新型顯示產業有望加速發展，諾瓦作為視頻顯控龍頭企業，也有望迎來新的業績增長點。圖圖 24：中國新型顯示產業規模趨勢預測圖：中國新型顯示產業規模趨勢預測圖 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 19 資料來源：屏顯世界公眾號

76、、中國光學光電子行業協會、天風證券研究所 表表 13：LED 顯示屏新型應用顯示屏新型應用 應用場景應用場景 圖片圖片 LED 會議一體機 現階段，大部分 LED 一體機產品以會議為主要應用場景，同時能適用于多種應用場景，只是不同的場景將配備不同的軟件和操作系統。除了會議之外，LED 一體機的應用范圍也越來越廣，紛紛滲透進教育、醫療、政企等領域 虛擬拍攝 影視拍攝 好萊塢曼達洛人第一季中有 50%的鏡頭都是采用 XR 虛擬拍攝技術 廣告拍攝 農夫山泉生肖水廣告，金鼠水采用虛擬拍攝技術 LED 電影屏 時代華影聯合電影科研所開發的國產 LED 電影屏，在美國洛杉磯Krikorian 影院 6 號

77、影廳完成安裝調試，并開始正式投入商業運營 資料來源：EnMeta 壹媒達公眾號、數英網、行家說 Display 公眾號、天風證券研究所 LED 顯示能效標準加速制定，有望促進顯示能效標準加速制定，有望促進 LED 顯示海外市場發展。顯示海外市場發展。近幾年，“碳達峰、碳中和”“碳排放權交易”“減污降碳”等成為熱議的高頻詞匯，為了順應時代發展需要，顯示屏也將納入能效標準范圍內。由全國能源基礎與管理標準化技術委員會組織制定的顯示器能效限定值及能效等級國家標準已完成征求意見稿，在原基礎上增加修改了標準的適用范圍，增加了 LED 顯示能效限定值要求，涉及到 LED 顯示屏制造行業的大部分企業。一旦標準

78、制定，將會促進企業節能技術的開發與應用，增強產品競爭力，滿足國際貿易的需要。諾瓦現有的微小間距 LED 顯示屏畫質引擎技術中，已經實現亮度自適應調節，該技術可降低屏幕功耗 20-40%，減少 LED 顯示屏功耗與發熱，達到節能效果。公司未來有望繼續在節能技術方面尋得突破，增強自身競爭力，贏得海內外市場版圖的擴張。3.2.視頻處理系統：視頻處理系統：2K 至至 8K 視頻清晰度提升，視頻控制系統助力視頻清晰度提升，視頻控制系統助力 政策驅動高清化技術政策驅動高清化技術 2K 至至 8K 發展，視頻清晰度逐步提升。發展，視頻清晰度逐步提升?！靶畔⒁曨l化、視頻超高清化”已成為全球信息產業發展的趨勢。

79、超高清視頻是具有 4K（3,8402,160 像素）或 8K（7,6804,320 像素）分辨率，符合高比特、高動態、高幀率、廣色域、低延遲等技術要求的新一代視頻技術。國家持續加強對于超高清視頻產業的政策支持力度，2020 年 5 月，工信部和廣電總局發布超高清視頻標準體系建設指南（2020 年版），該指南制定了 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 20 標準體系建設計劃并預計至 2022 年我國超高清視頻產業總體規模將超過 4 萬億元。我國超高清視頻產業的發展目標按照“4K 先行、兼顧 8K”的總體技術路線，大力推進超高清視頻產業發展和相關領域

80、的應用。在政策推動下，超高清視頻技術創新日益活躍，視頻已經從傳統的標清、高清發展為 4K，正在向 8K、AR/VR 方向發展，分辨率不斷擴大，清晰度不斷提升。表表 14：國內外高清化發展動態：國內外高清化發展動態 區域區域 高清化發展動態高清化發展動態 中國 2018 年 10 月央視推出首個 4K 試驗頻道，2019 年春晚實現了 5G+4K 節目回傳，10月 1 日的建國 70 周年國慶閱兵也實現 4K 直播，2022 年冬奧會采用 4K/8K 直播 日本 NHK 在 2016 年里約奧運會時開展了 8K 試播，2018 年平昌冬奧會實現 8K 轉播，2020 年東京奧運會時全面推廣 4K

81、、8K 并普及 8K 電視節目，日本總務省預計在2025 年家庭電視將全面實現超高清 韓國 2012 年和 2013 年成功進行了兩個階段的戶外超高清 4K 信號地面傳輸實現，2014年率先開通全球首個 4K 超高清頻道，2017 年全球首次在無線電視臺運營超高清電視服務，2019 年起，韓國三大電視臺每年將提高 5%的超高清節目制作比例 美國 2015 年好萊塢推出多部電影的 4K 藍光碟片，2016 年 Facebook Live 360 全景流媒體視頻直播服務開始支持 4K 直播，2017 年歐洲衛星公司 SES 在美國正式開通 4K 超高清電視頻道，同年美國亞馬遜利用 4K 直播 NA

82、SA 宇航員的太空生活 資料來源：中國信通院南方分院公眾號、天風證券研究所 LED 顯示控制系統助力顯示控制系統助力 8K 時代的到來，進而推動視頻處理系統規模的擴大。時代的到來，進而推動視頻處理系統規模的擴大。高清化技術從早期的 2K 到正在普及的 4K，再到受益于小間距而得以實現的 8K 大屏，顯示屏分辨率不斷擴大。LED 顯示控制系統作為顯示屏承上啟下的紐帶，當上游核心技術出現了突破，下游應用場景被激活時，控制系統的硬件性能和軟件性能都需要更上一個臺階。在硬件方面，進入 8K 時代，視頻信號傳輸量巨大，諾瓦副總裁何國經表示：視頻信號需要由控制器通過千兆以太網，以 5G，未來甚至 10G

83、的速率傳輸給接收卡，最終將視頻信號呈現在顯示屏上。在軟件方面，8K 時代需要超高清顯示屏作為呈現載體，使用更高精度的校正技術以及更先進的圖像處理與驅動技術，來讓顯示屏畫質更加純澈細膩。超高清視頻的處理、播放應用逐漸增多，超高清視頻產業的快速發展有望推動 LED 視頻處理系統規模不斷擴大。5G+8K 推動高清化的多元應用場景，為視頻處理設備行業的發展提供良好環境。推動高清化的多元應用場景，為視頻處理設備行業的發展提供良好環境。近年來國內 5G 網絡能力不斷提升，截至 2022 年 6 月末，已建成 5G 基站 185.4 萬個。5G 網絡具有高帶寬、低延時特點，有效彌補了原有傳輸方式的缺陷，為超

84、高清視頻發展創造了條件。Micro LED 具有自發光、高對比度、寬色域、長壽命和更快響應時間等優點，被視為終極顯示技術。5G 為超高清視頻技術發展提供動力，Micro LED 等技術加速 5G+8K 融合落地。5G+8K 的應用將有效推動顯示屏、新媒體、視頻監控、遠程醫療、視頻會議、工業控制、智慧交通、文教娛樂以及 AR/VR 領域的發展，在很大程度上拓寬了視頻處理設備下游應用市場，5G+8K 的普及與應用將為視頻處理設備行業的發展提供良好的環境。表表 15：國內國內 5G+8K 行業應用案例行業應用案例 時間時間 應用案例應用案例 應用范圍應用范圍 2018 年 9 月 國內首次專業級 5

85、G+8K 應用-杭州超高清視頻直播 直播 2018 年 11 月 世界互聯網大會 5G 網絡下 8K 超高清視頻實時監控 視頻監控 2018 年 11 月 進博會主場搭建 5G+8K 實驗網，讓觀眾可以在網絡直播中直接欣賞到極為清晰的 8K 級現場直播報道 直播 2019 年 1 月 基于 5G 網絡實時回傳的 4K/8K 超高清視頻畫面，遠程操控 50 公里外的手術器械，延遲少于 30 毫秒 醫療 2019 年 2 月 江西省春節聯歡晚會首次采用 5G+8K+VR 進行錄制播出，這也是電視史上首臺 5G+8K+VR 春晚 錄播 2019 年 2 月 四川成都進行超高清實時直播“夜游錦江”，實

86、現全球首創“5G+8K”絕配直播 旅游直播 2019 年 7 月 上海瑞金醫院實施國內首次 5G+4K/8K+VR 腹腔鏡手術直播，通過 4K 電視和 8KVR 眼鏡直播 直播 2019 年 8 月 全球首臺“5G+8K”超高清視頻全業務轉播車落成并啟動，投入籃球世界杯“5G+8K”轉播實驗 轉播 2019 年 12 月 在廣西甚至全國首次開展“5G+8K”智慧農業的應用體驗 直播 2020 年 8 月 國家大劇院成功進行了全球首次舞臺藝術 5G+8K 直播 直播 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 21 2021 年 1 月 北京大合唱5G+8

87、K 直播 直播 2021 年 2 月 央視春晚 5G+8K 直播 直播 資料來源：屏顯世界公眾號、天風證券研究所 3.3.云服務方案：硬件開路拓展市場份額，步入云服務方案：硬件開路拓展市場份額，步入 LED 云管控時代云管控時代 LED 顯示屏問題顯現顯示屏問題顯現+緊跟“萬物互聯”趨勢，諾瓦云應運而生。緊跟“萬物互聯”趨勢，諾瓦云應運而生。隨著在燈桿屏、廣告機、車載屏等多種商業顯示領域的廣泛應用，LED 顯示屏問題也逐步顯現，顯示屏數量多、分布廣，日常運維和監管困難重重，難以保證播放安全。運維成本高、管理效率低，一直是智慧商顯前進路上的攔路虎。同時，在“萬物互聯”的趨勢下，公司緊跟物聯網技術

88、和云計算技術發展浪潮，自主研發了以信息發布和企業級信息管理為核心能力的諾瓦云服務產品，諾瓦云服務交付客戶的產品形態為軟件形態，客戶安裝并激活后，就可以在互聯網上實現對 LED 屏的遠程管理、遠程信息發布、遠程監控及遠程故障預警等功能。諾瓦星云致力于將最新的云計算、大數據技術服務于諸多顯示領域的應用，打造覆蓋顯示屏全生命周期管理的一體化云服務解決方案，提供優質 led 云監控服務、云端信息集群發布服務和更多的增值服務，與客戶一起構建開放共贏的顯示云生態，助力 LED 行業實現優化升級。圖圖 25：諾瓦云系統圖：諾瓦云系統圖 資料來源：公司官網、天風證券研究所 表表 16：諾瓦云系統特點：諾瓦云系

89、統特點 主要特點主要特點 具體表現具體表現 顯示屏全生命周期管理 覆蓋顯示屏規劃、建設、運維、運營，提供全流程一體化云服務方案 智能高效 遠程節目發布，隨時隨地快速更新，可視化便捷操作，清晰的數據呈現，一人輕松管理 1000 塊大屏 安全可靠 多重身份認證，通信加密，數據指紋校驗，全方位安全保障 專業監控 顯示屏狀態實時監控，多重防護機制，定制巡檢報告，智能故障感知，專業維保服務，防患未然，安心無憂 資料來源：公司官網、天風證券研究所 諾瓦雙“云”，助力客戶創造更多價值。諾瓦雙“云”，助力客戶創造更多價值。萬屏互聯時代，云端管理成為顯示行業“剛需”。諾瓦星云推出的云平臺產品屏精靈和屏老板，其業

90、務架構覆蓋顯示屏規劃、建設、運維、運營等全流程服務。其中屏精靈-云端信息發布系統、屏老板-售前方案配置工具、屏老板-配置文件全球通服務、屏老板-顯示屏實時監控運維服務，成為最受客戶青睞的明星功能。（1）屏精靈顯示屏可遠程發布節目，隨時隨地快速更新，可視化操作，數據清晰呈現，集群發布管理，智能高效，自上線以來，全球客戶通過屏精靈累計發布節目共 469.66 萬條。（2）屏老板售前方案配置可一鍵生成方案拓撲圖與物料清單，提高方案計算效率，成本低，質量高。上線以來，已完成 43.51 萬次售前方案配置，功能月活躍度高達 53%。（3）配置文件全球通打通施工交付環節的流程銜接，大幅提升施工交付效率和質

91、量，精準匹配，屏體一鍵點亮。功能自上線以來共被使用過近 49 萬次。（4）顯示屏在線運維幫助客戶進行顯示屏狀態實時運維，故障風險提前預警-診斷定位-公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 22 一鍵恢復。近 2 年來已幫助客戶完成 66 萬次屏體運維。目前，諾瓦云已服務行業客戶 3萬 4 千余名，累計顯示屏體運維超 55 萬，覆蓋全球 185 個國家，已成為全球顯示屏行業云服務的佼佼者。未來，諾瓦云仍將持續根植于行業的運營和服務環節，深挖行業客戶在顯示屏運營管理各階段的業務痛點，輔以數字化創新手段，為行業客戶提供更加豐富、便捷、智能的平臺化服務。表表

92、 17：云平臺產品的作用：云平臺產品的作用 云平臺產品云平臺產品 作用作用 屏精靈屏精靈 解決行業客戶顯示屏分布離散、規格不標準、集中管理難、發布效率低的問題，為不同行業領域的客戶提供便捷高效的顯示屏集中管理和信息發布云平臺 屏屏老老板板 規劃規劃階段階段 通過自動化方案算法來為客戶快速提供準確的售前方案配置，以提高整體方案的專業度和準確度，大幅降低售前工作的難度及人力成本 施工施工階段階段 打通上游廠商-下游建設方施工交付環節流程銜接，解決客戶在施工過程中獲取文件難，匹配度差的問題，大幅提升施工交付的效率和質量 運維運維階段階段 顯示屏狀態實時監控，通過預警-診斷-恢復等服務，實現顯示屏運維

93、“1 分鐘告警、1 小時派員、1 天恢復”。大幅提升服務口碑，增強客戶粘性。資料來源：諾瓦星云訂閱號公眾號、天風證券研究所 圖圖 26：屏精靈應用場景：屏精靈應用場景 圖圖 27：屏老板顯示屏全流程服務方案：屏老板顯示屏全流程服務方案 資料來源：諾瓦星云訂閱號公眾號、天風證券研究所 資料來源：諾瓦星云訂閱號公眾號、天風證券研究所 LED 云管控時代，硬件開路為云服務產品拓展市場，助力未來實現新的業績增長點。云管控時代，硬件開路為云服務產品拓展市場，助力未來實現新的業績增長點。諾瓦提供安全、高效、自主的顯示屏云服務解決方案，幫助用戶全面提升顯示屏價值，全面進入 LED 云管控時代。公司為了降低顯

94、示屏物聯網化應用門檻，促進顯示屏云端自動化、智能化、信息化管理的發展進程，對部分諾瓦云服務產品由收費服務轉變為免費服務，導致諾瓦云服務產品收入總體水平較低。諾瓦基于云的信息發布與管理系統產品為云聯網多媒體播放器和諾瓦云服務，諾瓦云服務為純軟件產品，2020-2022 年諾瓦云服務的收入占諾瓦云系統的 0.45%、0.57%、0.23%，僅占諾瓦星云主營業務收入的 0.03%、0.04%、0.01%，公司的主營業務收入主要來源于硬件產品的銷售。公司為視頻顯控龍頭企業，處于行業領先地位，未來有望通過云服務收費來實現新的業績增長點。表表 18：公司基于云的信息發布與管理系統代表性產品：公司基于云的信

95、息發布與管理系統代表性產品 產品類別產品類別 代表性產品圖例代表性產品圖例 主要功能主要功能 云聯網多媒體播放器 采用多媒體播放器、發送卡“二合一”的集成設計，降低系統復雜度，提升產品安全性、穩定性；支持 1080P/4K 視頻硬解碼，支持同異步雙模式，集成專業校正功能；單臺設備最大帶載分辨率為 1920120060Hz；支持有線網絡/WiFi/4G/5G 等多種通訊方式，基于諾瓦云服務可實現遠程信息發布和遠程屏幕監控。諾瓦云服務 利用“云發布”功能，可實現遠程發布信息和遠程屏幕監控；利用“云監控”功能實現專業的顯示屏狀態監控、故障分析、維修建議，提升顯示屏維護效率。資料來源：諾瓦星云招股說明

96、書、天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 23 3.4.MLED 核心檢測裝備：助力核心檢測裝備：助力 MLED 產線提升良率，受益產線提升良率，受益 MLED 擴產擴產 核心檢測裝備，助力核心檢測裝備，助力 MLED 顯示屏標準化、規?；圃?，大幅提升良率。顯示屏標準化、規?；圃?，大幅提升良率。在生產制造環節，諾瓦星云“核心檢測裝備”已批量成功應用，解決了“MLED 顯示一致性”“墨色一致性”“側視角一致性”“巨量轉移的質量檢測與修復”等量產難點問題，助力行業伙伴實現 MLED 顯示屏標準化、規?；圃?。諾瓦星云 MLED 核心

97、檢測裝備，實現 MLED顯示屏點亮、檢測、校正、返修等全流程的智能化管理。在生產端，大幅提升 MLED 顯示面板的良率和生產效率，助推生產標準化；在應用端，帶來更好的顯示效果，全鏈路提升 MLED 產品高品質管理，助力 MLED 顯示行業突破生產與應用瓶頸，MLED 顯示屏標準化、規?；圃?。諾瓦星云 MLED 核心檢測裝備，助力 MLED 顯示價值成長。圖圖 28：MLED 顯示量產核心挑戰顯示量產核心挑戰 資料來源：諾瓦星云訂閱號公眾號、天風證券研究所 表表 19：諾瓦星云核心檢測裝備及其解決的量產難點問題：諾瓦星云核心檢測裝備及其解決的量產難點問題 核心檢測裝備核心檢測裝備 所解決的量產

98、難點問題所解決的量產難點問題 具體描述具體描述 MLED Demura設備 顯示一致性問題：顯示一致性問題：從顯示畫質看，因材料、制程、工藝等多種因素，會導致 MLED 顯示屏不可避免地出現顯示不一致（Mura 缺陷），帶來亮度色度偏差與不均勻性，導致顯示瑕疵，減損用戶觀看體驗 設備集成深耕多年的逐點亮色度校正算法，通過檢測屏幕均勻性和表面缺陷，快速調校亮色度偏差（mura），在產線上即可實現顯示屏亮度色度表達的均勻性與一致性，為 MLED 的量產提供了有力支撐 MLED 全自動返修設備 巨量轉移的質量檢測與修復：巨量轉移的質量檢測與修復：巨量轉移作為MLED 量產核心技術前提。在轉移數千萬計

99、的晶粒到電路基板上后，如何快速點亮與檢測顯示性能，發現問題后又如何快速修復，是降低成本的關鍵環節 全自動返修設備通過自動光學檢測、算法融合處理，快速識別 MLED 發光芯片顯示異常問題，繼而通過機械、電氣、視覺、激光等多領域核心技術的融合創新，實現對異常燈珠的快速替換，實現高精度、高品質、高效率的返修，確保每次完美修復 MLED 墨色分檔系統 墨色一致性問題：墨色一致性問題：MLED 顯示屏，既要高通透性提升亮度，又要靜態視覺高度一致，對墨色要求極高 MLED 墨色分檔系統，內嵌諾瓦人眼視覺和環境感知智能算法、墨色量化算法，有效解決 MLED 覆膠墨色非均勻性這一行業難題，更精準地還原應用場景

100、光感和人眼視覺感知，靈活應用分類、排序等多樣的分揀方案，降低庫存成本，滿足高端應用品質要求 MLED 多角度檢測系統 多視角一致性問題：多視角一致性問題：MLED 顯示進入消費級市場，需面臨人眼視覺多視角的嚴苛檢驗 MLED 多角度檢測系統通過多視角高精度亮色度采集，搭配諾瓦人眼感知智能算法，優化顯示側視角效果。不但要正視角的高品質顯示，也要側視角的完美表現 資料來源：諾瓦星云訂閱號公眾號、天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 24 深化戰略合作，拓展設備業務。深化戰略合作，拓展設備業務。2023 年 5 月 29 日，公司與全球

101、MLED 顯示新標桿企業兆馳晶顯，簽署戰略合作協議，雙方將進一步深化 MLED 顯示領域戰略合作。雙方將基于在各自領域技術、產品、市場等方面的優勢，在 MLED 顯示控制方案、核心集成電路、核心檢測裝備等方面，展開全方位深度合作，推動 MLED 顯示普及應用。目前，公司的檢測設備已用于兆馳晶顯 Mini/Micro LED 顯示產線，相信公司后續也有望與更多的企業合作，設備業務將不斷擴大。圖圖 29：裝備諾瓦星云檢測設備的兆馳晶顯：裝備諾瓦星云檢測設備的兆馳晶顯 Mini/Micro LED 顯示產線顯示產線 資料來源：行家說 Display 公眾號、天風證券研究所 MLED 持續擴產潮，助推

102、設備業務迅猛發展。持續擴產潮，助推設備業務迅猛發展。各大企業紛紛加速布局封裝生產線，兆馳從 2021 年開始擴建 COB 產線，到 2023 年 3 月完成了擴充 1600 條產線的計劃，預計2023 年年底將新增至 1700 條生產線，放眼未來，兆馳晶顯的目標上看 5000+條，在MLED 市場劍指全球最大 COB 面板基地。2023 年 3 月 28 日，山西高科 COB 新型顯示項目啟動，總體投資 60 億元，竣工投產后，將實現年產值 100 億元，屆時成為國內最大的LED 生產基地。2023 年 2 月 10 日，長方集團預計投資 LED 封裝擴產項目 20 億元，達產后預計將增加高端

103、封裝產能 2500KK/月，年產值預計將達到 20 億元。雷曼光電 COB 擴建項目再提速，將基于 COB 技術的 Micro LED 顯示面板定為公司發展戰略重點，未來將繼續加大該領域的投入。據高工產研 LED 研究所預計，2025 年全球 Mini LED 市場規模將達到 53 億美元，年復合增長率超過 85%；2025 年全球 Micro LED 市場規模將超過 35 億美元，2027 年全球 Micro LED 市場規模有望突破 100 億美元大關。未來 MLED 市場廣闊，諾瓦作為設備廠商，將受益于 MLED 封裝產線的擴張，設備業務有望快速增長。表表 20：部分企業封裝產線擴產情況

104、：部分企業封裝產線擴產情況 企業企業 封裝產線擴產情況封裝產線擴產情況 兆馳晶顯 兆馳自 2021 年開始擴建 COB 產線，2022 年 11 月，兆馳晶顯南昌基地投產，COB 產線便擴充到 600 條。2023 年 3 月，兆馳晶顯的 1100 條 COB封裝生產線簽約江西南昌，完成了擴充 1600 條產線的計劃，并預計 2023 年年底將新增至 1700 條生產線，在 MLED 市場劍指全球最大 COB 面板基地。放眼未來，兆馳晶顯的目標上看 5000+條 山西高科 截止 2022 年上半年，LED 封裝生產線總數達到 3000 條。2023 年 3 月 28日，山西高科華燁集團在長治隆

105、重舉行了 COB 新型顯示項目啟動儀式。該COB 新型顯示項目總體投資 60 億元，分兩期建設?？⒐ね懂a后，將實現年產值 100 億元，提供就業崗位 3000 余個，屆時成為國內最大的 LED 生產基地 雷曼光電 2022 年 12 月 30 日，雷曼光電發行股票募集資金 5.39 億元用于設計產能為 72000.00 的 COB 超高清顯示改擴建項目，COB 擴建項目再提速。雷曼光電將基于 COB 技術的 Micro LED 顯示面板定為公司發展戰略重點，未來 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 25 將繼續加大該領域的投入。長方集團 2023

106、 年 2 月 10 日，長方集團宣布將開工建設南昌 LED 封裝擴產項目，該項目預計總投資 20 億元。其中，一期項目先將惠州工廠 330 條生產線搬遷至南昌產業園，由江西長方半導體公司生產運營。后期將通過新增封裝產品設備，進行 MiniLED 封裝業務，達產后預計將增加高端封裝產能 2500KK/月，年產值預計將達到 20 億元。資料來源：LEDinside 公眾號、高工 LED 公眾號、芯視顯公眾號、CINNO 公眾號、天風證券研究所 3.5.芯片：芯片：MLED 標準化需求提升，芯片助力降本增效標準化需求提升，芯片助力降本增效 LED 顯示行業日益成熟，標準化發展迫在眉睫。顯示行業日益成

107、熟，標準化發展迫在眉睫。近年來隨著小間距、Micro/Mini LED 等新技術產品日益流行，LED 顯示產品開始從商用走向民用，進一步推動 LED 顯示屏行業持續增長，市場規模日益增大。想要提高 LED 顯示產品在大眾市場的普及度，優化 LED 顯示屏售后服務，推進產業“標準化”發展迫在眉睫。當前 LED 顯示屏產業格局也逐漸成熟，產業鏈上下游分工日益明確，標準化可以進一步加強產業鏈之間的協作，促進產業良性發展。而且標準化是保證畫質和進一步降低成本的關鍵，要想推動量產，標準化的市場環境必不可少。2021 年 10 月 10 日，國家標準化發展綱要發布，對 LED 顯示應用行業的國家標準化建設

108、指明了方向，LED 顯示應用行業迎來以標準構建國際話語權良機?；诨?ASIC 技術的技術的 LED 顯示控制芯片，助力標準化的提升，降低成本和能耗。顯示控制芯片，助力標準化的提升，降低成本和能耗。公司基于 ASIC 技術的 LED 顯示控制芯片是行業首家發布，它的研發量產，將有助于 MLED 的標準化，降低成本和功耗。公司目前使用的 FPGA 芯片主要依賴于境外采購，2019-2021 年，境外采購占比高達 91.30%、56.63%、66.07%，占比有所下降，但仍面臨被海外卡脖子的風險。Asic 芯片的量產，公司將降低對 FPGA 芯片的依賴，擺脫被海外卡脖子的風險，相比FPGA 芯片

109、，還能降低能耗和成本，提高性能。表表 21：ASIC 芯片的優勢芯片的優勢 優勢優勢 具體體現具體體現 面積優勢 ASIC 芯片在設計時避免冗余邏輯單元、處理單元、寄存器、存儲單元等架構，以純粹數字邏輯電路形式構建，有利于縮小芯片面積。應對小面積芯片，同等規格晶圓可被切割出更多數量芯片，有助于企業降低晶圓成本 能耗優勢 ASIC 芯片單位算力能耗相對 CPU、GPU、FPGA 較低，如 GPU 每算力平均約消耗 0.4 瓦電力，ASIC 單位算力平均消耗約 0.2 瓦電力，更能滿足對能耗的限制 集成優勢 因采用定制化設計，ASIC 芯片系統、電路、工藝高度一體化，有助于客戶獲得高性能集成電路

110、價格優勢 受到體積小、運行速度高、功耗低等特點影響，ASIC 芯片價格遠低于 CPU、GPU、FPGA 芯片。當前全球市場ASIC 芯片平均價格約為 3 美元，遠期若達到量產規模，ASIC 芯片價格有望保持持續下降態勢 資料來源：西納工業公眾號、天風證券研究所 表表 22：公司采購：公司采購 FPGA 芯片原產于境內及境外構成情況芯片原產于境內及境外構成情況 芯片類型芯片類型 原產地原產地 2019 2019 年年 2020 2020 年年 2021 2021 年年 FPGAFPGA 金額（百萬元）金額（百萬元）比例比例 金額金額 比例比例 金額金額 比例比例 原產于境外原產于境外 149.4

111、8 91.30%66.805 56.63%173.81 66.07%原產于境內原產于境內 14.24 8.70%51.155 43.37%89.27 33.93%合合 計計 163.73 100.00%117.96 100.00%263.08 100.00%資料來源：關于西安諾瓦星云科技股份有限公司首次公開發行股票并在創業板上市申請文件的第二輪審核問詢函的回復、天風證券研究所 4.行業集中度高，公司領先優勢明顯行業集中度高，公司領先優勢明顯 4.1.產業鏈產業鏈：公司位于顯示控制系統行業中游公司位于顯示控制系統行業中游 公司上游主要為公司上游主要為 IC、PCB、被動元器件、連接器、機箱結構件

112、等生產商、被動元器件、連接器、機箱結構件等生產商。其中 IC 是公司生產制造所需的主要原材料之一，且公司 IC 最終供應商以境外企業為主。在集成電路行業整體產能緊張的背景下，公司所采購的各類芯片價格在 2022 年以前整體呈上漲態勢，公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 26 但未曾因芯片產能緊張對公司生產經營產生重大不利影響。2022 年以來，公司生產經營所需芯片價格已出現漲跌互現的情形，市場供應情況持續改善。公司所處行業的直接下游主要為公司所處行業的直接下游主要為 LED 顯示屏生產商顯示屏生產商。最終應用主要為各種應用 LED 顯示屏的行業，

113、如會展行業、廣告業、媒體業、文娛業、信息發布業、體育行業、市政展示等。上述最終應用行業近年來隨著國民經濟的發展處于上升周期，未來隨著 LED 顯示屏應用領域的進一步拓寬，預計將繼續為 LED 顯示屏生產商提供較為廣闊的市場空間。圖圖 30：視頻顯示控制系統行業產業鏈視頻顯示控制系統行業產業鏈 資料來源：卡萊特招股說明書、天風證券研究所 4.2.競爭格局競爭格局：行業壁壘較高，行業集中度有望進一步提升行業壁壘較高，行業集中度有望進一步提升 視頻圖像顯示控制行業的壁壘較高，國內市場能形成大規模銷售的廠家較少。視頻圖像顯示控制行業的壁壘較高，國內市場能形成大規模銷售的廠家較少。（1）技術壁壘：視頻圖

114、像顯示控制行業屬于技術密集型行業，涉及數據傳輸技術、視頻處理技術、計算機技術以及通信技術等多方面技術的綜合運用，具有較高的技術水平；（2）人才壁壘：視頻圖像顯示控制行業涉及軟件、計算機、通信傳輸、多媒體、生產制造等眾多技術領域，產品為軟硬件的結合體，對于專業人才有較高需求；（3）客戶資源壁壘：由于本行業產品的下游應用領域繁多，下游客戶對產品的需求種類不一，應用場景也具有很大的差異，行業內具有規?；a能力的高科技企業更易進入相關應用領域的市場，并為鞏固既有市場、開拓新市場帶來便利。公公司與卡萊特為國內細分行業內的代表性廠商，行業集中度較高。司與卡萊特為國內細分行業內的代表性廠商，行業集中度較高

115、。目前，視頻圖像顯示控制行業的主要市場參與者除本公司外，還有卡萊特、淳中科技等國內公司和 Barco、Extron 等歐美公司，其中卡萊特為公司所處細分行業內的主要競爭對手。Barco、Extron 等來自歐美國家的廠商具備多年的信號數據處理經驗，產品布局面廣，銷售渠道覆蓋全球。國內廠商相對于國外廠商起步較晚，上世紀九十年代末才陸續出現以實現基本功能為主的國產化產品。近年來，國內廠商基于產業鏈優勢和人才優勢，技術實力和銷售規模呈現快速增長態勢。圖圖 31：2021 年國內年國內 LED 顯示控制系統行業格局顯示控制系統行業格局 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信

116、息披露和免責申明 27 資料來源：諾瓦星云招股說明書、卡萊特招股說明書、淳中科技 2021 年年報、高工 LED 公眾號、天風證券研究所 5.公司競爭力公司競爭力：產品和技術兩端發力，多重優勢驅動公司發展產品和技術兩端發力，多重優勢驅動公司發展 5.1.以以 LED 顯示控制為核心，持續拓展產品矩陣顯示控制為核心，持續拓展產品矩陣 公司聚焦于視頻和顯示控制核心算法研究及應用，持續拓展產品矩陣，為用戶提供專業公司聚焦于視頻和顯示控制核心算法研究及應用，持續拓展產品矩陣，為用戶提供專業化軟硬件綜合解決方案?；浻布C合解決方案。公司目前已形成了豐富的產品體系，能夠為客戶提供 LED 視頻顯示領域綜

117、合性解決方案，廣泛應用于演藝舞臺、監控調度、競技賽事、展覽展示、商業廣告、虛擬拍攝、慶典活動、會議活動、電視演播、信息發布、創意顯示、智慧城市等領域。（1）LED 顯示控制系統：顯示控制系統：屬于 LED 顯示屏的核心組件，主要由發送卡和接收卡組成。LED 顯示屏下游應用領域廣泛，公司圍繞 LED 顯示屏色度、亮度等指標均勻性不一致等行業痛點，為滿足不同終端客戶和應用場景的需求開發了多個系列的 LED 顯示控制系統。（2）視頻處理系統：）視頻處理系統：公司逐步將產品矩陣拓展至視頻處理及視頻播放領域，持續推出具有視頻拼接、視頻切換等一系列功能的視頻處理系統，可支持 LED、LCD、DLP 等多類

118、顯示終端，用于實現視頻圖像質量的提升及顯示屏幕的靈活控制。（3）基于云的信息發布與管理系統：）基于云的信息發布與管理系統：公司基于云的信息發布與管理系統通過 4G、5G、Wi-Fi、有線網絡等多種通訊方式，以集群的方式管理遠端設備，實現了多屏幕、多業務、跨區域的信息發布，以及遠端設備及顯示屏的云端監控、故障預警。表表 23：公司產品類別公司產品類別 業務范疇業務范疇 產品產品類別類別 產品系列產品系列 產品圖例產品圖例 LED 顯示控制系統 發送卡 4K 帶載系列 1080P 帶載系列 130 萬帶載系列 接收卡 Armor 系列 AT 系列 MRV 系列 DH 系列 校正系統 亮色度校正系統

119、及軟件 LED 顯示模組 Demura 系統 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 28 基于 ASIC 技術的 LED 顯示控制芯片 視頻處理系統 視頻控制器 視頻拼接器 視頻切換器 視頻處理器 控臺 多媒體服務器 基于云的信息發布與管理系統 云聯網多媒體播放器 諾瓦云服務 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 堅持產品創新，產品賦能贏得客戶。堅持產品創新，產品賦能贏得客戶。一方面，公司堅持集成化產品創新方向，采用“All in One”開發理念，開發出“二合一”視頻控制器等集成化產品，并藉此持續強化公司LED 顯示控制和視頻處理系統全產

120、品線的整體競爭優勢；另一方面，公司建立了嚴格的質量管理體系，確保產品品質穩定可靠。5.2.研發實力強，技術優勢為公司保駕護航研發實力強，技術優勢為公司保駕護航 公司針對行業技術的發展趨勢，結合客戶和市場的實際需求，聚焦于視頻和顯示控制核公司針對行業技術的發展趨勢，結合客戶和市場的實際需求，聚焦于視頻和顯示控制核心算法研究及應用，打造核心技術優勢。心算法研究及應用，打造核心技術優勢。在消費者個性化需求增加和顯示技術快速發展的推動下，客戶需求由通用型、大批量模式向個性化、差異化轉變。公司基于 IPD 流程打造了集成化研發體系，同時布局底層技術儲備和產品化技術創新，在提高了公司對于新技術、新需求、新

121、應用的快速響應能力的同時進一步強化了公司的技術優勢。目前，公司已形成高精度全灰階亮色度校正技術等五項核心技術。表表 24：諾瓦星云核心技術諾瓦星云核心技術 技術名稱技術名稱 技術點技術點 技術先進性技術先進性 高精度全灰階亮色度校正技術 高精度亮色度校正 不依賴傳統的分選、混編工藝，適用于采用 COB/COG 封裝技術的 Mini/Micro LED；最高可實現1%的亮度一致性和0.003 的色度一致性；對單模組逐個校正后實現亮色度標準化，模組任意拼接無需二次校正。全灰階實時校正 用非線性矩陣對不同灰階實時生成校正系數，可校正 1-255 任意灰階下逐像素。微小間距 LED 顯示屏畫質引擎技術

122、 圖像灰階擴展 該技術無需改變硬件設計，利用插值迭代算法和人眼視覺暫留特點，通過低灰階部分抖動，使顯示圖像灰階數擴展至 22 bit，提升顯示的精細度和細膩度。亮度響應修正 該技術利用 Gamma 調節算法，使每一級灰階亮度響應偏差降至 1%以內，亮度響應偏差小，畫面暗部細節清晰銳利。高自由度色彩管理 利用自主研發的 3D LUT 工具實現對全立體色彩空間的精準修正，解決顯示色彩非線性、顏色串擾等問題，將 LED 顯示屏色彩偏差降低至 E0.5；可在三維色彩空間中精準控制 33*33*33 個節點的顏色，進行高自由度創意渲染。能夠導入主流的 LUT 表進行顏色校準或創意渲染。亮度自適應調節 用

123、發送卡自動對視頻源畫面逐幀識別，并通過接收卡對屏幕亮度進行動態調整；通過動態調節可將顯示對比度提升 2 至 4 倍，提升視覺效果；動態調節的同時還可降低屏幕功耗 20-40%，減少 LED 顯示屏功耗與發熱，達到節能效果。支持多圖層、多屏幕管理的高同多屏幕獨立管理 每個接口獨立成為一個屏幕；同一板卡不同接口的分辨率可相互獨立。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 29 步性視頻處理技術 跨接口圖層處理 可實現圖層跨接口數目不減；消除接口之間的拼接縫隙，保證顯示的完整性，增強顯示布局的靈活性和多樣性。全系統同步鎖相技術 該技術利用系統間的環路反饋和動

124、態調相，可實現多個接口間、板卡間、設備間的同步，同步誤差3 ppm，保證了多接口拼接、多設備拼接時的嚴格同步，避免出現畫面撕裂或顯示滯后的情況，滿足演藝舞臺等高端場景對高同步性的要求 基于符合人眼視覺特性的智能圖像色彩處理技術及超分辨率重建技術 全鏈路 HDR 處理 打通視頻源屬性解析、內部格式轉換、顯示屬性的解析及轉換輸出等全鏈路，支持 SDR 源和 HDR 源的格式轉換和混合疊加顯示，并可根據屏幕色域特征，轉換適配后輸出驅動顯示，最大程度保留可展示的色彩范圍，保證顯示的正確性。AI 圖像色彩重建技術 基于深度學習訓練模型產生的動態對比增強和色彩管理算法，自動識別圖像內容，根據不同區域的類別

125、屬性特征，按區域動態擴展圖像的色彩范圍及對比度、亮度，讓 SDR 源具備 HDR 源顯示效果，提升顯示體驗。高精細度縮放 按區域根據深度學習訓練模型識別出的內容，基于縮放比，自動調整縮放算法的卷積模型及縮放參數，針對不同場景自動優化，能夠保留更多的細節信息，自動識別圖像的紋理信息，并按內容進行邊緣預測，解決了傳統縮放算法放大時的鋸齒問題。同時具備膚色保護和校正功能，保證圖像增強及縮放時對人物膚色的保護。顯示屏集群高精準度故障智能識別技術 根據監控數據的物理特性差異，針對性地建立數據模型，采用差異化的降噪算法進行數據預處理，輸入故障診斷模型，得到高精度的故障診斷結果；結合顯示屏特征識別模型和大數

126、據及深度學習技術，通過 AI 視覺識別攝像頭上傳的少量圖片即可自動實現顯示屏的故障識別和精準預警，并將報告通過郵件、短信、微信等方式通知客戶，完成對人工觀測故障的替代，提高運維效率。資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 公司知識產權優勢顯著，得到行業、國家認可。公司知識產權優勢顯著，得到行業、國家認可。公司目前擁有境內專利 866 項（其中發明專利 434 項）、境外專利 9 項（其中發明專利 8 項）、軟件著作權 177 項、集成電路布圖設計 4 項。公司先后被評為“陜西省優秀民營企業”、“專精特新小巨人企業”和“西安市技術創新示范企業”，主要產品“LED 顯示控制系統”被認定為國家

127、級制造業單項冠軍產品，并設有“西安市博士后創新基地”和“西安市 LED 顯示控制工程技術研究中心”。表表 25：諾瓦星云部分專利情況諾瓦星云部分專利情況 序號序號 專利權人專利權人 專利名稱專利名稱 類型類型 專利號專利號 申請日申請日 取得方式取得方式 1 諾瓦星云 模組控制器配置方法、裝置及系統以及計算機可讀存儲介質 發明專利 2019106828850 2019-7-26 原始取得 2 諾瓦星云 LED 箱體定位方法、裝置及系統和計算機存儲介質 發明專利 2019106688959 2019-7-23 原始取得 3 諾瓦星云 信息滾動顯示方法、裝置和系統 發明專利 20191063857

128、44 2019-7-16 原始取得 4 諾瓦星云 解碼設備和分布式系統 實用新型 2021211129524 2021-5-21 原始取得 5 諾瓦星云 視頻傳輸板卡及視頻傳輸系統 實用新型 2021209422273 2021-4-30 原始取得 6 諾瓦星云 視頻處理設備 實用新型 202120417090X 2021-2-24 原始取得 7 諾瓦星云 數據處理器 外觀設計 2021303797030 2021-6-18 原始取得 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 5.3.深耕行業多年，產品賦能贏得優質客戶資源深耕行業多年，產品賦能贏得優質客戶資源 公司通過多層次渠道伙伴廣泛覆

129、蓋各類型市場，現有高品質客戶集群，有利于公司持續公司通過多層次渠道伙伴廣泛覆蓋各類型市場，現有高品質客戶集群，有利于公司持續推進下游行業的深度開發。推進下游行業的深度開發。公司服務全球超過 4,000 家客戶，主要客戶包括利亞德、洲明科技、艾比森、聯建光電等 LED 行業龍頭和?？低?、大華股份等安防行業龍頭?；诠鹃L期建立的市場口碑，公司產品應用于 2019 年慶祝中華人民共和國成立 70 周年大會、2019 年至 2022 年中央電視臺春節聯歡晚會、2021 年慶祝中國共產黨成立 100 周年大會、2022 年卡塔爾世界杯等大型活動。2022 年 2 月，公司產品應用于為北京冬奧會開幕式

130、所搭建的、世界最大的 LED 三維立體舞臺。圖圖 32：2023 年中央廣播電視臺跨年晚會年中央廣播電視臺跨年晚會 圖圖 33：2022 年北京冬奧會開幕式年北京冬奧會開幕式 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 30 資料來源：諾瓦星云公眾號、天風證券研究所 資料來源：諾瓦星云公眾號、天風證券研究所 6.募資去向募資去向 擬募集凈資金擬募集凈資金 10.85 億元，預計將進一步提升公司核心競爭力。億元，預計將進一步提升公司核心競爭力。公司本次公開發行股票募集資金將全部用于與公司主營業務相關的項目，有望進一步擴大公司主營業務規模，增強技術研發實力，

131、拓寬產品銷售領域，提升內部運營管理水平。項目建成后將進一步提升公司綜合競爭力和持續盈利能力，對公司業務創新、創造、創意性發揮支持作用。表表 26：公司募集資金項目情況（單位：萬元）公司募集資金項目情況（單位：萬元）序號序號 項目名稱項目名稱 項目總投資項目總投資 擬使用募集資金金額擬使用募集資金金額 項目意義項目意義 1 諾瓦光電顯示系統產業化研發基地 88,399.49 69,084.83 本項目建成后將為公司運營提供充足的辦公和生產場地，并通過對生產、倉儲等環節進行自動化改造實現產能擴大，滿足產品技術和市場快速發展的新需求，培育公司新的利潤增長點。2 超高清顯示控制與視頻處理技術中心 21

132、,129.52 21,129.52 本項目建成后將針對超高清視頻產業的新技術、新需求、新場景開展技術研發和產品開發工作，形成一批技術成果和知識產權，進一步加強公司的技術優勢。3 信息化體系升級建設 9,740.45 9,740.45 本項目建成后將提升公司整體運營的信息化水平，實現各業務流程的數據打通和共享，提高公司生產管理水平和提升管理層決策效率。4 營銷網絡及服務體系升級 8,548.41 8,548.41 本項目建成后將進一步擴大公司營銷服務網絡的覆蓋面，提升公司售前、售中、售后全階段的銷售推廣與技術服務能力，增強公司品牌知名度和市場影響力，進一步擴大公司市場份額。合計合計 127,81

133、7.88 108,503.22 資料來源：諾瓦星云招股說明書、天風證券研究所 7.盈利預測和投資建議盈利預測和投資建議 7.1.盈利預測盈利預測 我們對公司的盈利預測基于以下核心假設：1）據高工產研 LED 研究所預計，2025 年全球 Mini LED 市場規模將達到 53 億美元，CAGR 超過 85%。到 2025 年，全球 Micro LED 市場規模將超過 35 億美元。2027 年全球 Micro LED 市場規模有望突破 100 億美元大關。未來 LED 顯示市場廣闊。2）諾瓦星云 MLED 核心芯片“MLED 顯示 ASIC 控制芯片”和“MLED 顯示高速接口芯片”均為業內首

134、款發布，現已成功批量應用，將與諾瓦核心設備與核心算法，共同推動公司未來持續實現高速發展。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 31 3）公司始終堅持以滿足客戶核心需求、解決行業痛點為導向，以研發投入帶動產品與解決方案的升級迭代。經過多年持續性研發投入，公司已形成高精度全灰階亮色度校正技術等五項核心技術，并形成了顯著的知識產權優勢。4）公司通過募投資金，進一步擴大公司主營業務規模，增強技術研發實力，拓寬產品銷售領域，提升內部運營管理水平。公司綜合競爭力和持續盈利能力有望進一步提升。我們將公司業務分為四大類進行預測，分別為 LED 顯示控制系統、視頻處

135、理系統、基于云的信息發布與管理系統和其他。各業務伴隨著公司發展而增長，毛利率總體穩定。具體細分業務預測如下：總體而言，公司作為國內視頻顯控龍頭，未來業績或將迎來可觀成長?；谝陨虾诵慕洜I數據假設，我們預計公司 23-25 年營收分別為 30.41、43.49、62.01 億元，歸母凈利潤為 6.19、9.33、13.27 億元。投資建議。表表 27：公司營收拆分公司營收拆分（億元）（億元）項項 目目 2022A 2023E 2024E 2025E 金額 比例 金額 比例 金額 比例 金額 比例 LED 顯示控制 系統 11.1 51.44%14.0 45.87%16.7 38.55%21.0

136、32.44%視頻處理系統 8.0 37.31%12.0 39.60%16.9 38.84%23.6 38.13%基于云的信息發 布與管理系統 1.4 6.32%1.5.26%2.2 5.07%4 6.46%其他業務 0.2 1.01%0.01 0.07%0.08 0.05%0.02 0.03%配件及其他 1.1 4.93%1.5 4.93%2.3 5.30%3.5 5.65%Mini/Micro LED 設備 0.00 0.00%0.5 1.64%2.5 5.76%5.4 8.72%芯片 0.00 0.00%0.8 2.63%2.8 6.45%5.3 8.56%合 計 21.74 100.00

137、%30.41 100.00%43.49 100.00%62.01 100.00%資料來源：公司公告、天風證券研究所 投資建議：投資建議：諾瓦星云以算法為核心、軟硬件為載體，圍繞 LED 顯示屏應用，為客戶提供從視頻處理到顯示控制全鏈路解決方案，我們采用 PE 法進行估值，可比公司包括卡萊特和光峰科技，2024 年平均 PE 為 30.28?？紤]到公司為顯控行業龍頭，且新增設備與 IC 第二增長曲線，我們給予公司 2024 年 32 倍 PE，目標價為 581 元，對應估值為市值 298.40億元，首次覆蓋，給予“買入”評級。表表 28：可比公司情況可比公司情況（截至（截至 2024.2.8）歸

138、母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 代碼 公司名稱 總市值（億元）2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 301391.SZ 卡萊特 80 2.05 3.1 4.7 39.22 25.89 17.08 688007.SH 光峰科技 88 1.59 2.54 3.71 55.29 34.66 23.7 均值-47.26 30.28 20.39 資料來源：Wind（一致預期）、天風證券研究所 8.風險提示風險提示 原材料原材料供應供應風險：風險：IC 采購成本是公司主要生產成本。若主要供應商不能及時供應，則可能使得公司生產進程受阻；若價格上漲幅度較大，則會給公司

139、的成本控制帶來一定的壓力。募投項目建設不及預期風險：募投項目建設不及預期風險：擴產進度存在延緩概率，若產能擴展不及預期、或擴展產 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 32 能無法及時消化，可能對公司經營業績造成一定影響。市場競爭加劇風險：市場競爭加劇風險：目前行業集中度較高，但若競爭對手實現技術突破、或以低價競爭等策略滲透公司主要客戶，公司將面臨行業競爭加劇導致市場份額下降的風險。知識產權保護知識產權保護風險：風險：若知識產權被第三方模仿甚至竊取，而公司未及時采取有效保護措施，或反被競爭對手提出侵權指控，則會損害公司利益，對公司經營產生不利影響。

140、股價波動較大的風險：股價波動較大的風險：公司于近日首發上市，存在股價波動較大的風險。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 33 財務預測摘要財務預測摘要 資產資產負債表負債表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 利潤利潤表表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 貨幣資金 543.85 416.27 808.05 764.56 2,081.46 營業收入營業收入 1,584.05 2,173.99 3,041.28 4,349.03 6,201.15 應收票據及應收賬款 524.88

141、 742.87 1,030.64 1,505.48 2,110.70 營業成本 865.42 1,161.03 1,444.61 2,109.28 2,976.55 預付賬款 5.54 7.93 8.12 15.32 17.76 營業稅金及附加 8.84 9.62 12.17 17.40 24.80 存貨 493.75 828.95 374.88 1,382.85 1,097.61 營業費用 191.00 257.77 389.28 456.65 682.13 其他 82.38 193.81 10.21 11.53 19.47 管理費用 114.69 137.67 133.82 230.50

142、341.06 流動資產合計流動資產合計 1,650.40 2,189.84 2,231.91 3,679.74 5,327.00 研發費用 213.33 319.18 380.16 521.88 744.14 長期股權投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 財務費用 0.79(17.62)(0.21)(5.28)(9.55)固定資產 100.71 118.06 100.87 83.68 66.48 資產減值損失(15.16)(26.87)0.00(5.00)0.00 在建工程 226.77 450.54 450.54 450.54 450.54 公允價值變動收益 0.00 0.

143、00(19.20)0.00 0.00 無形資產 32.52 34.92 31.75 28.57 25.40 投資凈收益 7.62 0.90 3.00 0.00 0.00 其他 163.10 223.43 33.43 30.40 30.40 其他(41.52)(8.19)0.00 0.00 0.00 非流動資產合計非流動資產合計 523.09 826.95 616.58 593.19 572.82 營業利潤營業利潤 239.05 340.50 665.25 1,013.60 1,442.02 資產總計資產總計 2,173.49 3,016.78 2,848.49 4,272.92 5,899.8

144、2 營業外收入 0.31 0.41 0.00 0.00 0.00 短期借款 60.06 90.69 0.00 0.00 0.00 營業外支出 0.29 1.34 0.00 0.00 0.00 應付票據及應付賬款 456.94 558.51 645.33 1,112.41 1,368.05 利潤總額利潤總額 239.07 339.56 665.25 1,013.60 1,442.02 其他 300.79 464.02 63.63 79.89 124.06 所得稅 27.48 31.32 46.57 81.09 115.36 流動負債合計流動負債合計 817.80 1,113.22 708.95

145、1,192.30 1,492.11 凈利潤凈利潤 211.59 308.25 618.68 932.51 1,326.66 長期借款 119.50 277.90 0.00 0.00 0.00 少數股東損益 0.00(0.00)(0.00)(0.00)(0.00)應付債券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 211.59 308.25 618.68 932.51 1,326.66 其他 37.44 74.42 0.00 0.00 0.00 每股收益（元）4.12 6.00 12.05 18.16 25.83 非流動負債合計非流動負債合計 156

146、.94 352.32 0.00 0.00 0.00 負債合計負債合計 1,004.72 1,490.34 708.95 1,192.30 1,492.11 少數股東權益 0.00(0.00)(0.00)(0.00)(0.00)主要財務比率主要財務比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 38.52 38.52 51.36 51.36 51.36 成長能力成長能力 資本公積 552.95 591.23 591.23 591.23 591.23 營業收入 60.81%37.24%39.89%43.00%42.59%留存收益 544.28 852.53 1,471.21 2

147、,403.72 3,730.38 營業利潤 86.18%42.44%95.37%52.36%42.27%其他 33.02 44.16 25.74 34.31 34.74 歸屬于母公司凈利潤 91.05%45.68%100.71%50.73%42.27%股東權益合計股東權益合計 1,168.78 1,526.44 2,139.54 3,080.63 4,407.71 獲利能力獲利能力 負債和股東權益總計負債和股東權益總計 2,173.49 3,016.78 2,848.49 4,272.92 5,899.82 毛利率 45.37%46.59%52.50%51.50%52.00%凈利率 13.36

148、%14.18%20.34%21.44%21.39%ROE 18.10%20.19%28.92%30.27%30.10%ROIC 77.49%43.37%47.02%70.39%57.16%現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 償債能力償債能力 凈利潤 211.59 308.25 618.68 932.51 1,326.66 資產負債率 46.23%49.40%24.89%27.90%25.29%折舊攤銷 14.33 21.24 20.36 20.36 20.36 凈負債率-28.27%0.77%-37.77%-24.82%-47.22%財務

149、費用 5.61(15.99)(0.21)(5.28)(9.55)流動比率 1.95 1.92 3.15 3.09 3.57 投資損失(7.62)(0.90)0.00 0.00 0.00 速動比率 1.36 1.20 2.62 1.93 2.83 營運資金變動(126.10)(473.54)167.13(1,004.94)(30.55)營運能力營運能力 其它 19.97 70.70(19.20)(0.00)(0.00)應收賬款周轉率 3.75 3.43 3.43 3.43 3.43 經營活動現金流經營活動現金流 117.77(90.24)786.77(57.34)1,306.92 存貨周轉率 4

150、.65 3.29 5.05 4.95 5.00 資本支出 259.86 225.53 74.42 0.00 0.00 總資產周轉率 0.91 0.84 1.04 1.22 1.22 長期投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指標（元）每股指標（元）其他(584.65)(426.77)(36.02)0.00 0.00 每股收益 4.12 6.00 12.05 18.16 25.83 投資活動現金流投資活動現金流(324.78)(201.24)38.41 0.00 0.00 每股經營現金流 2.29-1.76 15.32-1.12 25.45 債權融資 212.62 232.

151、22(427.81)5.28 9.55 每股凈資產 22.76 29.72 41.66 59.98 85.82 股權融資 70.20 49.42(5.58)8.57 0.43 估值比率估值比率 其他(77.28)(183.71)(0.00)0.00(0.00)市盈率 93.21 63.98 31.88 21.15 14.87 籌資活動現金流籌資活動現金流 205.54 97.93(433.39)13.85 9.98 市凈率 16.87 12.92 9.22 6.40 4.47 匯率變動影響 0.00 0.00 3.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 0.00 0.00 27.58 1

152、8.33 12.14 現金凈增加額現金凈增加額(1.47)(193.55)394.78(43.49)1,316.90 EV/EBIT 0.00 0.00 28.42 18.70 12.31 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 34 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般

153、聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并

154、未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不

155、同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類

156、別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收益 10%-20%持有 預期股價相對收益-10%-10%賣出 預期股價相對收益-10%以下 強于大市 預期行業指數漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 ?？诤？?上海上海 深圳深圳 北京市西城區德勝國際中心B 座 11 層 郵編：100088 郵箱： 海南省?？谑忻捞m區國興大道 3 號互聯網金融大廈 A 棟 23 層 2301 房 郵編：570102 電話：(0898)-65365390 郵箱： 上海市虹口區北外灘國際 客運中心 6 號樓 4 層 郵編：200086 電話：(8621)-65055515 傳真：(8621)-61069806 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：