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1、 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 證券研究報告證券研究報告 銀行銀行 股份制銀行股份制銀行 零售龍頭價值依舊，關注超跌機零售龍頭價值依舊，關注超跌機會會 2024 年年 01 月月 29 日日 評級評級 買入買入 評級變動 維持 交易數據交易數據 當前價格（元）31.35 52 周價格區間（元）27.03-42.03 總市值（百萬）767626.52 流通市值（百萬）646717.41 總股本（萬股）2521984.60 流通股（萬股）2521984.60 漲跌幅比較漲跌幅比較%1M 3M 12M 招商銀行 12.

2、00-0.57-20.25 股份制銀行 8.26 0.76-15.28 劉敏劉敏 分析師分析師 執業證書編號:S0530520010001 洪欣佼洪欣佼 研究助理研究助理 預測指標預測指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主營收入（億元）3,312.53 3,447.83 3,391.45 3,507.36 3,597.93 歸母凈利潤（億元）1,199.22 1,380.12 1,465.95 1,516.59 1,620.67 每股收益（元）4.76 5.47 5.81 6.01 6.43 每股凈資產（元）34.05 37.49 36.45 42.44 49.2

3、7 P/E 6.54 5.69 5.35 5.18 4.84 P/B 0.91 0.83 0.85 0.73 0.63 資料來源：iFinD，財信證券 投資要點：投資要點：負債護城河優勢明顯。負債護城河優勢明顯。依托對優質客群的長期精耕細作，招行零售及對公存款中活期占比高且穩定，負債成本優勢突出。優異的負債結構使得招行在資產端能夠更好地平衡收益與風險，形成“低負債成本-高質量穩健擴表-合理凈息差-低不良”的良性循環。招行財富管理優勢突出招行財富管理優勢突出。理財代銷、資產管理及資產托管等方面均大幅領先，輕資本、弱周期屬性凸顯，當前國內財富管理市場依舊是一片藍海，仍然具有較大增長空間，隨著經濟復

4、蘇，市場回暖，財富管理收入也將獲得恢復性增長，具有先發優勢的招行會更加受益。前期負面因素逐步弱化。一是前期負面因素逐步弱化。一是公募基金、銀保手續費調降，引發市場公募基金、銀保手續費調降，引發市場對招行財富管理業務“降費”的擔憂。對招行財富管理業務“降費”的擔憂。我們認為，降費對招行的影響相對可控，近年來招行主動壓降對渠道費的依賴度。2020年招行就在行業內率先推出指數基金和債券基金申購費率一折，代銷基金業務的收入主要來源預計以依托保有量的尾傭為主且，招行在財富管理業務具備較強綜合優勢，其他代銷業務的增長能有效對沖部分領域的負面影響。二是有效需求不足的擔憂。二是有效需求不足的擔憂。我們認為招商

5、銀行在長三角、珠三角、環渤海三個經濟發達區域的網點布局占比超過全國網點的一半，營收占比超 75%，更加有望受益于區域經濟韌性，資產質量亦更優。三是地產風險擔憂。三是地產風險擔憂。我們認為，房地產業貸款客戶和區域結構保持良好，85%以上的地產開發貸款余額分布在一、二線城市城區。招行 2022年便開始主動做風險暴露，對公房地產貸款不良率有所上升，但對公地產貸款不良生成在二三季度已經邊際回落，地產風險暴露影響最大的時點已經過去，不良生成壓力趨緩，對估值的影響也會不斷降低。盈利預測：盈利預測：預計招商銀行 2023年-2025年的營收增速分別為-1.64%、3.42%、2.58%，歸母凈利潤增速分別為

6、 6.22%、3.45%、6.86%。當前股價對應 2023-2025 年 0.85/0.73/0.63 倍 PB，5.35/5.18/4.84 倍 PE，給予公司 2024 年 0.80-0.85 倍 PB，對應合理估值區間 33.96-36.07 元，維持“買入”評級。風險提示：風險提示：經濟增長不及預期，資產質量大幅惡化經濟增長不及預期，資產質量大幅惡化。-31%-21%-11%-1%9%2023-012023-042023-072023-102024-01招商銀行股份制銀行公司深度公司深度 招商銀行招商銀行(600036.SH)(600036.SH)此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部

7、客戶參考 -2-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 內容目錄內容目錄 1 發展戰略發展戰略.4 1.1 一次轉型：零售引領.4 1.2 二次轉型：輕型銀行.5 1.3 三次轉型：金融科技.6 1.4 聚焦未來：重為輕根，追求輕重均衡.6 2 業務特色業務特色.7 2.1 資產端：規模領跑股份行，資產結構總體穩定.7 2.2 零售業務：零售金融主體優勢不改，大財富管理優勢突出.8 2.3 對公業務：做優做強批發金融，存貸優勢亦明顯.10 2.4 負債端：活期存款占比高，低負債成本優勢足.12 3 盈利盈利能力能力.13 4 資產質量資產質量.15 5

8、前期負面因素逐步弱化前期負面因素逐步弱化.16 5.1財富管理“降費”擔憂.16 5.2有效信貸需求不足.17 5.3地產風險擔憂.18 6 投資分析意見投資分析意見.19 7 風險提示風險提示.19 圖表目錄圖表目錄 圖 1：招商銀行 AUM 與零售客戶數（2006-2023 年）.4 圖 2：2008 年招商銀行個人活期存款/個人存款高于可比同業（%）.5 圖 3：2016 年招商銀行風險加權資產比重低于可比同業（%）.6 圖 4：招商銀行資產規模領跑股份行（億元）.7 圖 5：招商銀行資產結構（%）.7 圖 6：招商銀行資產規模及同比增速（億元，%）.7 圖 7：招商銀行個人貸款占比、個

9、人利息收入占比居前（2022 年末，%）.8 圖 8：招商銀行信用卡貸款占比位居可比同業第二（2022 年末，%）.9 圖 9：招行非利息收入占比居于同業前列（2022 年末，%）.10 圖 10：招行非利息收入占比總體上升（2016-2022 年，%）.10 圖 11：招商銀行對公存款活期占比高，付息率低（2022 年末，%）.11 圖 12：招商銀行對公貸款不良率較低（2022 年末，%）.11 圖 13：招商銀行存款占比在全國性上市銀行中排名第三（2022 年末，%）.12 圖 14：招商銀行高活期占比，低成本利率的負債成本優勢領跑全國性上市銀行（2022 年末，%）.13 圖 15：招

10、商銀行 ROE 持續領跑可比同業（2018-2022 年，%）.13 圖 16：招商銀行 ROA 持續領跑可比同業（2018-2022 年，%）.14 圖 17：招商銀行凈利潤增速穩居前列（2018-2022 年，%）.14 圖 18：招商銀行凈息差居可比同業前列（2018-2022 年，%）.15 圖 19：招商銀行資產質量保持優異（2018-2022 年，%）.15 圖 20：招商銀行撥備覆蓋率大幅領先可比同業（2018-2022 年，%）.16 圖 21：招行股票+混合公募基金保有規模位居所有機構第一（2022 年末，億元）.17 0XmWhUuUjW9UtQ9PdN9PmOnNtRmQ

11、iNmMpNjMoMnPbRnMrRMYpPxPwMnMoQ 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -3-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 圖 22：招行非貨幣市場公募基金保有規模為銀行業第一，僅次于螞蟻金服（2022 年末，億元）.17 圖 23：招行零售重點領域信貸投放（億元）.18 圖 24：招行新增貸款結構（%）.18 表 1：2022 年招商銀行手續費及傭金收入結構.9 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -4-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 1 發展戰略發展戰略 招商銀行

12、 1987 年成立于深圳蛇口，是中國境內第一家完全由企業法人持股的股份制商業銀行，也是國家從體制外推動銀行業改革的第一家試點銀行。2002 年 4 月 9 日，招商銀行 A 股在上海證券交易所上市；2006 年 9 月 22 日于港交所上市。在成立的 36 年以來，經歷了三次戰略轉型，不斷開創銀行零售業務的先河，被譽為“零售之王”。2006年，招商銀行的零售客戶數僅有 2379 萬戶，經過多年零售戰略轉型，到 2022 年，零售客戶數已增至 18800 萬戶，零售 AUM 達 12.1 萬億元，2009-2022 年零售 AUM 年均復合增長率為 18.95%。圖圖 1：招商銀行：招商銀行 A

13、UM與零售客戶數（與零售客戶數（2006-2023年）年）資料來源：同花順IFind、財信證券 1.1 一次轉型：零售引領一次轉型：零售引領 2004 年，招行明確提出“將零售銀行業務作為發展的戰略重點，逐步推進零售銀行業務管理體系和組織架構變革”。彼時，國內銀行業普遍倚重高收益高產出的對公業務，而對零售業務的重視程度較低，當時招行自身的零售業務占比也無足輕重。招行對未來的前瞻把握，率先在全行業提出“不做對公，今天沒飯吃；不做零售，將來沒飯吃”，促成了第一次零售業務轉型。招行先后推出了一卡通、一網通、金葵花理財、信用卡等一系列創新產品，建立了綜合化的零售產品體系，2003 年至 2008 年的

14、五年期間，招行凈利潤復合增長率達到 56.5%，在同行中名列前茅。分業務看，其儲蓄存款由不足 2000 億元增長到 5553 億元，活期存款占個人存款比重超過 50%；零售貸款由 500 余億元增加到3286 億元，各項指標均實現跨越式增長。此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -5-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 圖圖 2：2008年招商銀行個人活期存款年招商銀行個人活期存款/個人存款高于可比同業（個人存款高于可比同業（%）資料來源：同花順IFind、財信證券 1.2 二次轉型：輕型銀行二次轉型：輕型銀行 2008 年金融危機背景下，央

15、行數次降息并大規模釋放流動性，2008 年 9 月-12 月，一年期貸款基準利率大降 1.89 個百分點，國內銀行業普遍出現了凈息差收窄的情況。而招行資產負債結構中，活期存款、零售貸款、票據業務等占比較大，對息差的反應更為敏感，因此，招行在 2009 年年報中提出降低資本消耗、提高貸款定價、控制財務成本、降低資本消耗、提高貸款定價、控制財務成本、增加價值客戶、確保風險可控。增加價值客戶、確保風險可控。2013 年零售貸款平均收益率為 6.74%，相比 2009 年提升 1.69 個百分點，貸款定價能力顯著提升；同時，成本收入比由 2009 年的 44.86%降至2013 年的 34.4%。20

16、13 年開始，銀行業面臨宏觀經濟下行、利率市場化加速、金融脫媒和互聯網金融興起的四大沖擊。為此，招行進行二次轉型的深化，進一步明確“一體兩翼”的發展戰明確“一體兩翼”的發展戰略，走輕型銀行之路。略，走輕型銀行之路。在“一體兩翼”戰略中，招行明確零售金融為主體，對公業務和同業業務為兩翼。零售、交易銀行、托管等輕資本消耗業務的持續創新，帶動招行實現“二次突破”。2016 年，招商銀行托管規模超過 10 萬億，位居國內銀行第二，同時，招行加權風險資產比重在可比同業中優勢開始顯現，大幅低于可比同業，資本節約成效顯著。51.10 41.28 34.98 33.12 30.97 30.60 24.66 2

17、3.50 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00招商銀行招商銀行興業銀行興業銀行光大銀行光大銀行平安銀行平安銀行華夏銀行華夏銀行浦發銀行浦發銀行民生銀行民生銀行中信銀行中信銀行 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -6-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 圖圖 3：2016年招商銀行風險加權資產比重低于可比同業（年招商銀行風險加權資產比重低于可比同業（%）資料來源：同花順IFind、財信證券 1.3 三次轉型：金融科技三次轉型：金融科技 2018 年，隨著人工智能、大數據、云計算、區塊鏈等新技術不斷涌現，為銀行

18、業帶來新的機遇與業務模式，招行將金融科技視為業務再次騰飛的助推劑，開始探索數字化時代的 3.0 模式，推動傳統銀行向數據化、智能化方向轉變。2021 年，招行正式提出“大財富管理的業務模式+數字化的運營模式+開放融合的組織模式”，數字化轉型不斷深化。截至 2023 年 6 月末，招行累計立項金融科技創新項目 3494 個，累計上線項目 2687 個，招商銀行 App 和掌上生活 App 月活躍用戶(MAU)達 1.11 億戶，小微客戶專屬服務平臺招貸 App 授信小微貸款額度 1541.03 億元，公司客戶基礎服務線上化率 95.65%，融資業務線上化率 89.88%，較上年末提升 7.74

19、個百分點，外匯業務線上化率 73.57%，較上年末提升 8.08 個百分點。借助模型自動審貸，“招企貸”實現企業貸款全流程線上化，客戶從申請至放款最快 0.5 個工作日。1.4 聚焦未來：重為輕根，追求輕重均衡聚焦未來：重為輕根，追求輕重均衡 2022 年，招商銀行提出加快模式轉型。做強重資本業務，做大輕資本業務，追求輕重均衡。通過改善資產結構、優化資產配置、提升資產定價能力做強重資本業務，推動科技金融、綠色金融、普惠金融的快速發展；通過發展大財富管理做大輕資本業務，強化準入和風險管理，形成“財富管理資產管理投資銀行”的高價值業務循環鏈；強調“重為輕根”，通過輕重均衡實現經營模式的領先。在戰略

20、愿景的基礎上，招行進一步提出“鞏固零售金融主體地位”，表明招行零售戰略方向堅定不移?！白鰪娭刭Y本，做大輕資本”，重資本業務主要是指銀行的傳統信貸業務，需要消耗風險資本金，做強指的是提升實際收益率（凈息差-信用成本），在規模擴張速度合理的基礎上，優化信貸業務結構；輕資本業務主要是指銀行的中間業務，如財富管理、投行類業務，這類資本金消耗少，市場藍海廣闊，應快速擴大規模，搶占市場。68.86 66.84 66.29 66.22 64.22 62.48 56.69 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.00平安銀行中信銀行光大銀行浦發銀行民生銀行興業銀行招

21、商銀行 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -7-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 “重為輕根，追求輕重均衡”則表明，大財富管理價值循環鏈并不是孤立存在，需要依托對重資本業務的精耕細作，拓寬客戶經營的廣度與深度，與輕資本業務互為補充，形成大財富管理循環鏈閉環。2 業務特色業務特色 2.1 資產端：規模領跑股份行，資產結構總體穩定資產端：規模領跑股份行，資產結構總體穩定 資產規模領跑股份行。資產規模領跑股份行。2004 年以來，招商銀行資產規模穩健擴張，持續領跑股份行，截至 2022 年末，總資產規模達 10.14 萬億，同比增長 9.62

22、%，是除六大國有大行外，資產規模最大的股份制商業銀行。資產結構總體穩定。資產結構總體穩定。在生息資產中，貸款占比穩定在 60%以上。截至 2022 年末，招商銀行發放貸款及墊款 5.81 萬億元，較上年末增長 8.84%，占生息資產比例 66.63%，占比較上年減少 1.13pct。金融投資占比約為 20%，2022 年同比提高 2.0 個百分點至 22.35%。圖圖 4：招商銀行資產規模領跑股份行（億元）：招商銀行資產規模領跑股份行（億元）資料來源：同花順IFind、財信證券 圖圖 5：招商銀行資產結構（：招商銀行資產結構（%）圖圖 6：招商銀行資產規模及同比增速（億元，：招商銀行資產規模及

23、同比增速（億元，%）資料來源：同花順IFind、財信證券 資料來源：同花順IFind、財信證券 0.000010,000.000020,000.000030,000.000040,000.000050,000.000060,000.000070,000.000080,000.000090,000.0000100,000.0000110,000.00002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022平安銀行浦發銀行民生銀行招商銀行興業銀行光大銀行中信銀行020406

24、0802016201720182019202020212022貸款總額貸款總額/生息資產生息資產金融投資金融投資/生息資產生息資產現金及存放央行現金及存放央行/生息資產生息資產01020304050020,00040,00060,00080,000100,000120,000資產總計（億元）資產總計（億元）同比增長率（同比增長率（%，右），右）此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -8-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 2.2 零售業務：零售金融主體優勢不改，大財富管理優勢突出零售業務：零售金融主體優勢不改，大財富管理優勢突出 零售金融業績

25、貢獻超五成。零售金融業績貢獻超五成。招商銀行主要業務分部包括零售金融業務和批發金融業務。2022 年，招商銀行零售金融業務稅前利潤 941.78 億元，同比增長 21.19%，占稅前利潤總額的 57.04%，同比上升 4.60 個百分點；零售金融營業收入 1,914.22 億元，同比增長 6.93%，占本集團營業收入的 55.52%，同比上升 1.48 個百分點。其中，零售凈利息收入 1,293.38 億元，同比增長 11.51%，占零售營業收入的 68.62%；零售非利息凈收入 591.43億元，同比下降 3.56%，占零售營業收入的 31.38%，占公司非利息凈收入的 57.09%。零售客

26、戶和零售客戶和 AUM 余額保持穩定增長。余額保持穩定增長。截至 2022 年末，招商銀行零售客戶 1.84 億戶（含借記卡和信用卡客戶），較上年末增長 6.36%，其中，金葵花及以上客戶（指在本公司月日均總資產在 50 萬元及以上的零售客戶）414.34 萬戶，較上年末增長 12.84%。截至 2022 年末，公司管理零售客戶總資產余額 121,230.13 億元，較上年末增長 12.68%，其中，管理金葵花及以上客戶總資產余額 98,665.96 億元，較上年末增長 11.66%。截至2022 年末，公司零售客戶存款余額 29,558.25 億元，較上年末增長 36.33%。2022 年，

27、公司零售客戶存款日均余額中活期占比 65.02%，零售客戶一卡通發卡總量 1.88 億張（含二類戶發卡量），較年初增長 6.21%。零售貸款貢獻凸出，信用卡業務領先同業。零售貸款貢獻凸出，信用卡業務領先同業。截至 2022 年末，招商銀行個人貸款占貸款總額比例為 52.25%，在可比國股行中排名第三，僅次于平安銀行和郵儲銀行；個人貸款利息收入占全部利息收入比例為 47.59%，在可比國股行中排名第二，僅次于平安銀行，零售貸款業務貢獻凸出。從貸款結構來看，信用卡貸款業務已成為招行特色，2022 年末招商銀行個人貸款中信用卡貸款占比 27.98%，在可比國股行中排名第二。截至 2022 年末，公司

28、信用卡流通卡 10270.93 萬張，流通戶 7000.16 萬戶，信用卡貸款余額 8844.30億元，較上年末增長 5.25%。2022 年公司實現信用卡交易額 48,362.39 億元，同比增長1.52%；實現信用卡利息收入 639.74 億元，同比增長 7.26%；實現信用卡非利息收入280.76 億元，同比增長 3.57%。圖圖 7：招商銀行個人貸款占比、個人利息收入占比居前（：招商銀行個人貸款占比、個人利息收入占比居前（2022 年末，年末，%）資料來源：同花順IFind、財信證券 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.000.0010.0020.

29、0030.0040.0050.0060.0070.00個人貸款占比個人貸款利息收入占比（右）此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -9-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 圖圖 8：招商銀行信用卡貸款占比位居可比同業第二（：招商銀行信用卡貸款占比位居可比同業第二（2022年末，年末，%）資料來源：同花順IFind、財信證券 非息收入占比位居可比同業前列。非息收入占比位居可比同業前列。2016 年以來，招商銀行非利息凈收入在營收中的占比平穩上升，2021 年末達到 38.44%，2022 年在金融市場劇烈波動、消費低迷、外需持續走弱等多重沖擊背

30、景下，非息收入占比同比下降 1.74 個百分點至 36.70%，但仍居于全國性銀行第二位，僅次于交通銀行。財富管理業務中收貢獻大。財富管理業務中收貢獻大。從非息收入結構來看，截至 2022 年末，凈手續及傭金收入占比 74.5%，其他非息收入占比 25.5%。其中，在凈手續及傭金收入中，財富管理手續費及傭金收入占比 29.89%，對中間業務收入貢獻最大。財富管理手續費及傭金包括代理基金、保險、信托、理財、證券交易和代理貴金屬收入。2022 年招行財富管理手續費及傭金收入 309.03 億元，同比下降 14.28%，其中，代理保險收入 124.26 億元，同比增長51.26%，主要是客戶保障需求

31、上升，公司期繳保險銷量及費率均同比提升；代銷理財收入 66.45 億元，同比增長 5.61%，增幅較上年有所放緩，主要是因為理財產品日均余額增幅放緩及理財銷售費率有所下降；代理基金收入 65.99 億元，同比下降 46.41%，主要是資本市場震蕩下行，代理基金銷售規模下降及高費率的股票型基金占比降低；代理信托計劃收入 39.79 億元，同比下降 47.24%，主要是公司壓降融資類信托產品，代理信托銷量及代銷費率有所下降；代理證券交易收入 9.03 億元，同比下降 29.51%，主要受香港資本市場行情和交易活躍度影響。表表 1：2022年招商銀行手續費年招商銀行手續費及傭金收入結構及傭金收入結構

32、 手續費及傭金收入結構手續費及傭金收入結構 2022（億元）（億元）占比（占比（%）財富管理財富管理 309.03 29.89 資產管理 124.57 12.05 銀行卡手續費 213.99 20.70 結算與清算 150.51 14.56 信貸承諾及貸款 57.53 5.57 28.26 27.98 24.14 22.94 22.92 20.19 11.14 8.56 8.12 7.77 4.50 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.00住房貸款占比信用卡貸款占比其他貸款占比（個人經營貸、其他個人消費貸等）此報告僅供內部客

33、戶參考此報告僅供內部客戶參考 -10-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 托管業務 57.91 5.60 其他 120.18 11.63 資料來源：同花順IFind、財信證券 圖圖 9：招行非利息收入占比居于同業前列（：招行非利息收入占比居于同業前列（2022年末，年末，%）圖圖 10：招行非利息收入占比總體上升（：招行非利息收入占比總體上升（2016-2022年，年，%）資料來源：同花順IFind、財信證券 資料來源：同花順IFind、財信證券 2.3 對公業務：做優做強批發金融，存貸優勢亦明顯對公業務：做優做強批發金融，存貸優勢亦明顯 批發金融亦

34、較強。批發金融亦較強。招商銀行批發金融業務，是指向公司類客戶、政府機構類客戶、同業機構類客戶提供的金融服務，包括貸款及存款服務、結算與現金管理服務、貿易金融與離岸業務、投資銀行業務、拆借、回購等同業機構往來業務、資產托管業務、金融市場業務及其他服務。2022 年，招行實現批發金融業務稅前利潤 623.94 億元，同比上升1.70%；批發金融業務營業收入 1,278.55 億元，同比下降 2.42%，占本公司營業收入的40.70%，其中，批發金融業務凈利息收入 865.34 億元，同比下降 0.99%，占批發金融業務營業收入的 67.68%；批發金融業務非利息凈收入 413.21 億元，同比下降

35、 5.28%，占批發金融業務營業收入的 32.32%，占本公司非利息凈收入的 39.89%。2022 年招行進一步做優做強公司金融、投行與金融市場、資產管理業務，深化公司客戶分層分類服務體系，增強行業專業化和投商行一體化服務能力，公司客戶數 252.61 萬戶，公司客戶融資總量（FPA）余額 5.12 萬億元，債券主承銷規模 6,750.01 億元，公司客戶對客業務交易量 2219.80 億美元，資產托管規模站穩 20 萬億元大關，資管業務總規模達 4.41 萬億元。堅持“增量增收增效增值”價值創造鏈的經營邏輯，通過管控好定價、成本、風險和資本來實現量的合理增長和質的有效提升，促進價值創造，實

36、現高質量發展。打造對公客戶服務體系，線上化進程持續加速。打造對公客戶服務體系，線上化進程持續加速。招行建立了戰略客戶、區域客戶、機構客戶、同業客戶、跨境客戶、基礎客戶等分層分類、專業專注的對公客戶服務體系。2022 年，招行公司客戶總數 252.61 萬戶，較上年末增長 9.02%；公司客戶新開戶 37.63萬戶，貢獻日均存款 2,012.55 億元，其中，日均存款 50 萬元以上的新開戶 2.35 萬戶，增量創出新高。批發客戶服務方面，線上化進程持續加速。公司客戶基礎服務線上化率達95.65%，融資業務線上化率從 67.26%提升至 82.14%，外匯業務線上化率從 33.30%提升至 65

37、.49%。以財資管理云、薪福通、發票云、銷售云等產品助力產業數字化。薪福通發布 4.0 版本，累計服務 69.5 萬家企業；發票云客戶數 27.89 萬戶，較上年末增長 162.00%。0510152025303540交通銀行交通銀行招商銀行招商銀行興業銀行興業銀行浦發銀行浦發銀行中信銀行中信銀行平安銀行平安銀行中國銀行中國銀行光大銀行光大銀行民生銀行民生銀行工商銀行工商銀行浙商銀行浙商銀行建設銀行建設銀行華夏銀行華夏銀行農業銀行農業銀行郵儲銀行郵儲銀行35.61 34.43 35.47 35.82 36.30 38.44 36.70 32333435363738392016201720182

38、019202020212022 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -11-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 對公存款的高質量穩健增長。對公存款的高質量穩健增長。截至 2022 年末，公司客戶存款余額 43,186.88 億元，較上年末增長 9.49%；日均余額 42,591.98 億元，較上年增長 13.10%；公司客戶存款日均余額中，活期占比 60.55%，較上年下降 1.74 個百分點。2022 年，公司客戶存款平均成本率 1.72%，較上年上升 10 個基點。2022 年末，招商銀行對公存款活期占比及企業活期存款年平均利率分別為

39、47.42%、1.05%，均在上市股份行中排名第三，對公存款活期占比高，且負債成本優勢明顯。圖圖 11：招商銀行對公存款活期占比高，付息率低（：招商銀行對公存款活期占比高，付息率低（2022 年末，年末，%）資料來源：同花順IFind、財信證券 對公貸款質量持續改善。對公貸款質量持續改善。截至 2022 年末，招行公司貸款總額 20971.14 億元，較上年末增長 11.42%，占全部貸款和墊款總額的 36.66%，較上年末上升 0.82 個百分點，其中，境內公司中長期貸款余額 13,268.95 億元，較上年末增長 7.92%，占境內公司貸款總額的65.70%，較上年末下降 2.98 個百分

40、點；公司貸款不良率 1.25%，較上年末下降 0.06 個百分點。相較于公布了 2022 年數據的可比上市全國性銀行，招商銀行企業貸款年平均收益率與不良率呈現“雙低”特征，或說明招行對公客戶結構優化，聚焦客群經營與高質量獲客，業務發展不以下沉資產質量為代價。圖圖 12：招商銀行對公貸款不良率較低（：招商銀行對公貸款不良率較低（2022年末，年末，%）資料來源：同花順IFind、財信證券 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0000.20.40.60.811.21.41.61.8企業活期存款企業活期存款-年平均利率年平均利率企業存款企業存款-活期占比（右）活

41、期占比（右）00.511.522.533.544.5500.511.522.5企業貸款和墊款企業貸款和墊款-不良貸款率不良貸款率企業貸款企業貸款-年平均利率（右）年平均利率（右）此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -12-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 2.4 負債端：活期存款占比高，低負債成本優勢足負債端：活期存款占比高，低負債成本優勢足 招行銀行高存款占比、高活期占比的負債結構帶來低成本負債優勢。招行銀行高存款占比、高活期占比的負債結構帶來低成本負債優勢。截至 2022 年末，招商銀行負債結構中，存款占比達 82.64%，在全國性上

42、市銀行中排名第三，僅次于郵儲銀行、工商銀行。2022 年末，招行活期存款占全部吸收存款比例為 62.53%，大幅領先可比同業，居全國性上市銀行首位，比第二名建設銀行高出 13.84 個百分點。2022 年招行存款平均成本率為 1.52%，為可比同業最低，優異的負債結構造就低成本負債優勢，使得招行在資產端能夠更好地平衡收益與風險，形成“低負債成本-高質量穩健擴表-合理凈息差-低不良”的良性循環。招行負債端的優勢，得益于零售戰略轉型的先發優勢，得益于以 AUM 代替單純存款指標的遠見，得益于輕型銀行戰略帶來的大財富管理價值鏈的協同效應，得益于對優質客群的長期精耕細作，成本優勢一旦形成難以被超越，負

43、債端護城河效應明顯。圖圖 13：招商銀行存款占比在全國性上市銀行中排名第三（：招商銀行存款占比在全國性上市銀行中排名第三（2022 年末，年末，%）資料來源：同花順IFind、財信證券 96.02 82.75 82.64 80.38 78.87 76.68 68.60 68.46 67.65 66.48 65.61 61.19 60.99 58.56 56.28 0102030405060708090100向中央銀行借款同業及其他金融機構存放款項拆入資金吸收存款應付債券其他負債 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -13-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部

44、分 公司研究報告 圖圖 14：招商銀行高活期占比，低成本利率的負債成本優勢領跑全國性上市銀行（：招商銀行高活期占比，低成本利率的負債成本優勢領跑全國性上市銀行（2022年末，年末，%）資料來源：同花順IFind、財信證券 3 盈利能力盈利能力 ROE、ROA 長期領跑同業。長期領跑同業。2018 年至 2022 年，招商銀行盈利能力穩定，ROE 維持在 14.5%以上，ROA 維持在 1.2%以上，顯著高于可比同業，盈利能力突出。截至 2022年末，招商銀行 ROE、ROA 達 15.3%、1.44%，分別高出第二名 2.52、0.41 個百分點，相比同業領先優勢明顯。圖圖 15：招商銀行：招

45、商銀行 ROE持續領跑可比同業（持續領跑可比同業（2018-2022 年，年，%）資料來源：同花順IFind、財信證券 0.000.501.001.502.002.500.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.00活期存款占比(右)存款合計-平均成本率15.79 16.13 14.58 15.16 15.30 6.008.0010.0012.0014.0016.0018.0020182019202020212022農業銀行工商銀行郵儲銀行建設銀行中國銀行平安銀行浦發銀行招商銀行興業銀行中信銀行 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -14-請務必閱讀正文

46、之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 圖圖 16：招商銀行：招商銀行 ROA 持續領跑可比同業（持續領跑可比同業（2018-2022年，年，%）資料來源：同花順IFind、財信證券 業績穩健增長，長期業績穩健增長，長期位位居可比同業前列。居可比同業前列。2018-2019 年，經濟形勢較好，銀行業穩健發展，保持較高利潤增速，招行銀行 2019 年凈利潤增速達 15.6%，位居可比同業第一，高出上市銀行平均利潤率增速 8.2 個百分點。2020 年受疫情沖擊，上市股份行平均凈利潤增速為負，招行卻實現了 4.86%的業績增速，2021 年在低基數效應下大幅反彈，2022

47、年實現穩健增長，凈利潤增速為 15.28%，位居可比同業第二，僅次于平安銀行。圖圖 17：招商銀行凈利潤增速穩居前列（：招商銀行凈利潤增速穩居前列（2018-2022 年，年，%）資料來源：同花順IFind、財信證券 凈息差優勢突出，穩居同業前列。凈息差優勢突出，穩居同業前列。隨著利率市場化不斷推進，2015 年以來央行多次降息，受 LPR 下調和重定價的影響，銀行業息差空間普遍收窄。招商銀行凈息差展現了較強的韌性，長期居于可比同業前列，2022 年末，招行凈息差為 2.4%，顯著高于 1.76%的行業凈息差，在可比上市銀行中排名第二，僅次于平安銀行。我們認為，招行穩定且1.241.321.2

48、41.371.440.400.600.801.001.201.401.6020182019202020212022農業銀行工商銀行郵儲銀行建設銀行中國銀行平安銀行浦發銀行招商銀行興業銀行中信銀行14.4115.604.8623.3515.28-15-10-505101520253020182019202020212022農業銀行交通銀行工商銀行建設銀行中國銀行平安銀行浦發銀行招商銀行興業銀行中信銀行 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -15-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 顯著高于同業的凈息差主要在于長期深耕優質客群，客群粘性高，使得

49、負債結構中活期占比優于同業，這讓招行擁有比肩國有大行的負債成本優勢。低負債成本又帶來資產端投放更加注重風險與收益平衡，形成“高息差-低不良”的良性循環。圖圖 18：招商銀行凈息差居可比同業前列（：招商銀行凈息差居可比同業前列（2018-2022 年，年，%）資料來源：同花順IFind、財信證券 4 資產質量資產質量 資產質量保持優異。資產質量保持優異。2018 年以來，招商銀行資產質量持續改善，不良貸款率、逾期貸款率持續下降。2022 年，受房地產風險暴露及疫情的影響，資產質量小幅惡化，但仍保持較低水平。截至 2022 年末，招商銀行不良貸款率、關注率、逾期貸款率分別為 0.96%、1.21%

50、、1.29%，較全國性上市銀行同期均值分別低 0.35、0.63、0.24 個百分點，資產質量顯著優于可比同業。圖圖 19：招商銀行資產質量保持優異（：招商銀行資產質量保持優異（2018-2022年，年，%）資料來源：同花順IFind、財信證券 2.482.401.501.701.902.102.302.502.702.9020182019202020212022農業銀行工商銀行郵儲銀行建設銀行中國銀行平安銀行浦發銀行招商銀行興業銀行中信銀行0.60.81.01.21.41.61.820182019202020212022不良率關注率逾期率 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -16

51、-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 招商銀行撥備覆蓋率遠超同業。招商銀行撥備覆蓋率遠超同業。招商銀行不良認定嚴格，撥備計提充足，風險抵補能力強，未來反哺利潤空間足。截至 2022 年末，招商銀行撥備覆蓋率為 450.79%，居可比同業第一，較全國性上市銀行同期均值高 216.21 個百分點，比第二名郵儲銀行高 65.28個百分點。圖圖 20：招商銀行撥備覆蓋率大幅領先可：招商銀行撥備覆蓋率大幅領先可比比同業（同業（2018-2022年，年，%）資料來源：同花順IFind、財信證券 5 前期負面因素逐步弱化前期負面因素逐步弱化 5.1 財富管理財富管

52、理“降費”擔憂“降費”擔憂 公募基金、銀保手續費調降，引發市場對招行財富管理業務“降費”的擔憂。公募基金、銀保手續費調降，引發市場對招行財富管理業務“降費”的擔憂。2022年 7 月，證監會發布公募基金費率改革方案，主要包括堅持以固定費率產品為主，推出更多浮動費率產品；降低主動權益類基金費率水平；降低公募基金證券交易傭金費率；規范公募基金銷售環節收費；完善公募基金行業費率披露機制等內容。具體來說，主動權益類基金的管理費率、托管費率將統一降至不超過 1.2%、0.2%，此外，從即日起，新注冊產品管理費率、托管費率分別不超過 1.2%、0.2%。此外，監管部門加強對銀行渠道代理銷售的保險產品“報行

53、合一”的要求，銀行代銷保險傭金率面臨壓降，三季度銀行業保險業數據信息新聞發布會上提到銀保渠道傭金費率平均下降了約 30%。降費對招行降費對招行的的影響影響相對相對可控。一方面，近年來招行主動壓降對渠道費的依賴度?？煽?。一方面，近年來招行主動壓降對渠道費的依賴度。2020年開始，招行就在行業內率先推出指數基金和債券基金申購費率一折，成為行業內對權益基金費率的率先破局者；2021 年 7 月，招行官宣將推出公募基金差異化費率體系，將超過千只權益類基金申購費率降至一折，同時布局前端不收費的 C 類份額基金近千只基金費率下降，標志著招行財富管理業務從產品銷售模式全面轉向以客戶為中心的買方服務模式。公募

54、基金降費，主要沖擊的是基金代銷收入中的渠道費（向客戶收取的認購、申購、贖回等費用），銀行代銷基金業務的收入主要來源預計以依托保有量的尾傭為主。招行公募基金保有量處行業絕對領先地位，只要保有量穩步增長，代銷收入就依然可觀。358.18426.78437.68483.87450.790.00100.00200.00300.00400.00500.00600.0020182019202020212022農業銀行工商銀行郵儲銀行建設銀行中國銀行平安銀行浦發銀行招商銀行興業銀行中信銀行 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -17-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分

55、 公司研究報告 截至 2022 年末，招商銀行股票和混合公募基金基金代銷保有量達 6204 億元，位居所有代銷機構第一；非貨幣公募基金代銷保有量 7576 億元，為銀行業第一，僅次于螞蟻金服。另另一方面，招行財富管理業務儲備足，韌性強。一方面，招行財富管理業務儲備足，韌性強。2022 年，受資本市場波動影響，招行財富管理收入同比下降 14.28%，其中，基金、信托代銷收入同比下降較多，分別下降 46.41%、47.24%，但保險、理財代銷收入表現亮眼，同比分別增長 51.26%、5.61%，對中收形成一定支撐，體現招行在財富管理業務具備較強綜合優勢，其他代銷業務的增長能有效對沖部分領域的負面影

56、響。圖圖 21：招行股票：招行股票+混合公募基金保有規模位居所有機構混合公募基金保有規模位居所有機構第一（第一（2022 年末，億元）年末，億元）圖圖 22：招行非貨幣市場公募基金保有規模為銀行業第：招行非貨幣市場公募基金保有規模為銀行業第一，僅次于螞蟻金服（一，僅次于螞蟻金服（2022年末，億元）年末，億元）資料來源：中國基金業協會、財信證券 資料來源：中國基金業協會、財信證券 5.2 有效信貸需求不足有效信貸需求不足 在國際政治經濟形勢復雜嚴峻，國內宏觀經濟承壓的背景下，銀行業經營面臨有效信貸需求不足，資產投放速度放緩等挑戰。2023 年信貸呈現對公強、零售弱的格局，對公中長貸貸款對信貸形

57、成重要支撐，政信類項目是主要投放方向，而零售信貸需求仍然偏弱，居民短貸及中長期貸款恢復緩慢，主要系消費需求疲弱、居民加杠桿意愿弱。根據金融機構信貸收支表，1-5 月行業新增信貸 12.7 萬億元，同比多增 1.8 萬億元，但零售貢獻僅不到 15%（2019 年和 2021 年同期分別為 38%和 35%）。在資產荒背景下，招行消費類貸款、個人按揭貸款等過去零售貸款重點領域的投放面臨壓力，表現均不及預期。且招行在基建財政相關的逆周期資產占比相對較低，其投向比例相較于對公其他行業不高，同樣也低于國有大行以及城商行。然而，即使面臨零售需求不足，招行的對公投放也并未盲目下沉，只是適度增加配置，業務依舊

58、集中在優質區域的優質行業，因此規模增速放緩，對業績的貢獻有所下降。2023 年上半年，招行個人新增貸款中，信用卡貸款占比-12.77%，相比于 2021、2022 年均明顯大幅下降；個人住房貸款增量占比為-6.74%，過去住房按揭貸款一直是招行零售貸款重要的投向，即使在 21 年、22 年新增占比也分別達 48.20%、8.04%，在房地產行業去杠桿，地產供需發生明顯變化的背景下，地產銷售低迷，招行新增涉房貸款投放明顯下降?；I域（電力、熱力、燃氣及水生產和供應業，水利、環境和公共設施管理業，交通運輸、倉儲和郵政業）投放占比較低，2022 年，招行新增基建貸款占新增貸款比重為 13.10%，

59、新增租賃商服貸款占新增貸款比重為 0.02%，投向比例相較于對公其他行業不高，同樣也低于0100020003000400050006000700002000400060008000100001200014000 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -18-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 國有大行以及城商行。我們認為，隨著居民消費回暖，招行零售優勢將再次凸顯，尤其是消費類（含信用卡）貸款會更加收益。但是與地產銷售相關的個人按揭貸款復蘇會相對有限。招行重視風險收益匹配，堅持風險偏好不降低，隨著經濟復蘇，有望迎來貸款規模與資產質量的同步改善。

60、截至 2023 年 6 月末，招商銀行在長三角、珠三角、環渤海三個經濟發達區域的網點布局占比超過全國網點的一半，營收占比超 75%，更加有望受益于區域經濟韌性，資產質量亦更優，此外招行輕資本的中間業務占比高，業績增長對規模擴張依賴度相對較低，隨著市場回暖，有望迎來業績復蘇。圖圖 23：招行零售重點領域信貸投放（億元）：招行零售重點領域信貸投放（億元）圖圖 24：招行新增貸款結構（：招行新增貸款結構（%）資料來源：同花順IFind、財信證券 資料來源：同花順IFind、財信證券 5.3 地產風險擔憂地產風險擔憂 近兩年部分頭部房企出現流動性危機，地產風險事件頻發，市場對地產敞口較高的股份行資產質

61、量的擔憂上升。與同業相比，招商銀行表內對公地產敞口較低，且區域結構良好，主要集中在一二線城市核心地帶，表內涉房貸款大部分是資產質量較好的個人按揭貸款。截至2022年末，招商銀行房地產相關的實有及或有信貸、自營債券投資、自營非標投資等承擔信用風險的業務余額合計 4633.34 億元，較上年末下降 9.41%；理財資金出資、委托貸款、合作機構主動管理的代銷信托、主承銷債務融資工具等不承擔信用風險的業務余額合計3003.55 億元，較上年末下降 27.11%。此外，截至 2022 年末，招商銀行房地產業貸款余額 3337.15 億元，較上年末減少 222.62 億元，占貸款和墊款總額的 5.83%，

62、較上年末下降 0.95 個百分點；房地產業貸款客戶和區域結構保持良好，其中，高信用評級客戶貸款余額占比近八成；從項目區域看，85%以上的房地產開發貸款余額分布在一、二線城市城區。截至 2022 年末，本公司房地產業不良貸款率 3.99%，較上年末上升 2.60 個百分點。招行 2022 年便開始主動做風險暴露，對公房地產貸款不良率有所上升，但對公地產貸款不良生成在二三季度已經邊際回落，地產風險暴露影響最大的時點已經過去，不良生成壓力趨緩，對估值的影響也會不斷降低。-20002004006008001,0001,2002023H1增量2022A增量2021A增量個人住房貸款信用卡貸款-20020

63、4060801002023H12022A2021A個人住房貸款信用卡貸款 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -19-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 6 投資分析意見投資分析意見 依托對優質客群的長期精耕細作，招行零售及對公存款中活期占比高且穩定，負債成本優勢突出。優異的負債結構使得招行在資產端能夠更好地平衡收益與風險，形成“低負債成本-高質量穩健擴表-合理凈息差-低不良”的良性循環。招行財富管理優勢突出，理財代銷、資產管理及資產托管等方面均大幅領先，具備明顯的優勢，輕資本、弱周期屬性進一步凸顯，當前國內財富管理市場依舊是一片藍海，仍然

64、具有較大增長空間，隨著經濟復蘇，資本市場回暖，財富管理收入也將獲得恢復性增長，具有先發優勢和財富管理龍頭的招行會更加受益。招商銀行聚焦價值創造，加快模式轉型，致力于做強重資本業務，做大輕資本業務，形成大財富管理價值循環鏈，客戶拓展經營深化和大財富管理協同效應有望增強，公司輕資本去周期帶來的穩健盈利能力長期有效。預計招商銀行 2023 年-2025 年的營業收入增速分別為-1.64%、3.42%、2.58%，歸母凈利潤增速分別為 6.22%、3.45%、6.86%。當前股價對應 2023-2025 年 0.85/0.73/0.63 倍PB，5.35/5.18/4.84倍PE，給予公司 2024年

65、0.80-0.85倍PB，對應合理估值區間33.96-36.07 元，維持“買入”評級。7 風險提示風險提示 經濟增長不及預期，資產質量大幅惡化。此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -20-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 財務預測摘要財務預測摘要 人民幣億人民幣億 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 財務指標財務指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 利潤表利潤表 收入增長收入增長 凈利息收入 2,039.19 2,182.35 2,145.92 2,180.38 2,233.36 歸母

66、凈利潤增速 23.20%15.08%6.22%3.45%6.86%手續費及傭金 944.47 942.75 866.95 881.82 862.88 撥備前利潤增速 14.44%3.80%1.01%1.73%2.73%其他收入 328.87 322.73 378.58 445.16 501.69 稅前利潤增速 21.02%11.43%6.48%4.92%5.72%營業收入 3,312.53 3,447.83 3,391.45 3,507.36 3,597.93 營業收入增速 14.04%4.08%-1.64%3.42%2.58%營業稅及附加 27.72 30.05 28.26 29.70 30

67、.59 凈利息收入增速 10.21%7.02%-1.67%1.61%2.43%業務管理費 1,097.27 1,133.75 1,065.11 1,138.22 1,161.82 手續費及傭金增速 18.82%-0.18%-8.04%1.71%-2.15%其他業務成本 43.80 56.81 48.37 51.41 54.50 業務管理費用增速 13.42%3.32%-6.05%6.86%2.07%營業外凈收入 1.54-0.43-0.48 0.21-0.23 其他業務成本增速 21.97%29.70%-14.86%6.29%6.02%撥備前利潤 2,145.28 2,226.79 2,249

68、.23 2,288.24 2,350.79 計提撥備 663.55 575.66 491.05 443.47 400.42 規模增長規模增長 稅前利潤 1,481.73 1,651.13 1,758.18 1,844.76 1,950.38 生息資產增速 10.61%10.47%10.82%8.63%8.03%所得稅 273.39 258.19 279.15 315.10 315.24 貸款增速 11.05%8.84%7.56%7.96%7.93%歸母凈利潤 1,199.22 1,380.12 1,465.95 1,516.59 1,620.67 同業資產增速 29.66%-20.99%37.

69、54%7.16%1.17%證券投資增速 5.26%27.16%9.66%11.27%10.42%資產負債表資產負債表 其他資產增速 10.71%-10.39%-106.58%370.30%38.99%貸款 53,354 58,072 62,459 67,429 72,778 計息負債增速 9.75%10.00%6.36%7.16%7.01%同業資產 7,994 6,316 8,687 9,309 9,418 存款增速 12.73%18.88%8.22%8.22%8.22%證券投資 21,700 27,593 30,259 33,669 37,178 同業負債增速 7.08%-12.55%7.7

70、4%0.76%-1.35%生息資產 88,720 98,011 108,616 117,995 127,473 歸屬母公司權益增速 18.65%10.10%9.96%14.54%14.45%非生息資產 3,770 3,379-222-1,046-1,453 總資產 92,490 101,389 108,393 116,949 126,019 資產質量資產質量 存款 63,852 75,906 82,145 88,898 96,205 不良貸款率 0.91%0.96%0.95%0.95%0.95%其他計息負債 17,655 13,755 13,214 13,290 13,150 不良貸款凈生成率

71、 0.83%0.83%0.80%0.80%0.80%非計息負債 2,327 2,186 2,544 2,747 2,915 撥備覆蓋率 483.87%450.79%432.49%404.89%376.19%總負債 83,833 91,847 97,903 104,934 112,269 撥貸比 4.42%4.32%4.10%3.81%3.54%母公司所有者權8,587 9,455 10,397 11,909 13,629 資本資本 利率指標利率指標 資本充足率 17.48%17.77%18.34%18.90%18.77%凈息差(NIM)2.27%2.22%1.98%1.85%1.76%核心資本

72、充足率 12.66%13.68%14.20%15.06%15.33%凈利差(Spread)2.11%2.05%1.77%1.61%1.50%杠桿率 8.99%9.07%9.35%9.77%10.15%生息資產收益率 3.65%3.60%3.44%3.26%3.14%計息負債成本率 1.53%1.54%1.67%1.65%1.64%每股指標每股指標 EPS(攤薄)4.76 5.47 5.81 6.01 6.43 盈利能力盈利能力 每股撥備前利潤(元)8.51 8.83 8.92 9.07 9.32 信貸成本 1.20%0.96%0.76%0.64%0.53%BVPS 34.05 37.49 36

73、.45 42.44 49.27 成本收入比 35.28%35.40%33.67%34.76%34.66%每股總資產(元)366.73 402.02 429.79 463.72 499.68 ROAA 1.33%1.40%1.38%1.33%1.33%P/E 6.54 5.69 5.35 5.18 4.84 ROAE 14.67%14.94%14.42%13.03%12.17%P/PPOP 3.66 3.52 3.49 3.43 3.34 撥備前利潤率 64.76%64.59%66.32%65.24%65.34%P/B 0.91 0.83 0.85 0.73 0.63 所得稅有效稅率 18.45

74、%15.64%15.88%17.08%16.16%P/A 0.08 0.08 0.07 0.07 0.06 資料來源：財信證券，iFinD 此報告僅供內部客戶參考 此報告僅供內部客戶參考-21-請務必閱讀正文之后的免責條款部分 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 投資評級系統說明 投資評級系統說明 以報告發布日后的 612 個月內，所評股票/行業漲跌幅相對于同期市場指數的漲跌幅度為基準。類別類別 投資評級投資評級 評級說明評級說明 股票投資評級 買入 投資收益率超越滬深 300 指數 15%以上 增持 投資收益率相對滬深 300 指數變動幅度為 5%15%持有 投資收益率相對滬深

75、300 指數變動幅度為-10%5%賣出 投資收益率落后滬深 300 指數 10%以上 行業投資評級 領先大市 行業指數漲跌幅超越滬深 300 指數 5%以上 同步大市 行業指數漲跌幅相對滬深 300 指數變動幅度為-5%5%落后大市 行業指數漲跌幅落后滬深 300 指數 5%以上 免責聲明 免責聲明 本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格，作者具有中國證券業協會注冊分析師執業資格或相當的專業勝任能力。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發送，概不構成任何廣告。本報告信息來源于公開資料，本公司對該信息的準確性、完整性或可

76、靠性不作任何保證。本公司對已發報告無更新義務，若報告中所含信息發生變化，本公司可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司及本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此作出的任何投資決策與本公司及本公司員工或者關聯機構無關。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投

77、資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人（包括本公司客戶及員工）不得以任何形式復制、發表、引用或傳播。本報告由財信證券研究發展中心對許可范圍內人員統一發送，任何人不得在公眾媒體或其它渠道對外公開發布。任何機構和個人（包括本公司內部客戶及員工）對外散發本報告的，則該機構和個人獨自為此發送行為負責，本公司保留對該機構和個人追究相應法律責任的權利。財信證券研究發展中心財信證券研究發展中心 地址：湖南省長沙市芙蓉中路二段 80 號順天國際財富中心 28 層 郵編：410005 電話：0731-84403360 傳真：0731-84403438