芯碁微裝-公司深度報告：國產直寫光刻設備龍頭PCB&泛半導體雙輪驅動-240309（40頁）.pdf

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1、公 司 研 究 2024.03.09 1 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 芯 碁 微 裝（688630）公 司 深 度 報 告 國產直寫光刻設備龍頭，PCB&泛半導體雙輪驅動 分析師 鄭震湘 登記編號：S1220523080004 佘凌星 登記編號：S1220523070005 劉嘉元 登記編號：S1220523080001 強 烈 推 薦(首 次)公 司 信 息 行業 其他專用設備 最新收盤價(人民幣/元)69.2 總市值(億)(元)90.94 52 周最高/最低價(元)90.17/49.30 歷 史 表 現 數據來源：Wind 方正證券研究所 相 關 研 究 國

2、產直寫光刻設備領軍企業國產直寫光刻設備領軍企業。芯碁微裝成立于 2015 年 6 月，創立之初即聚焦于微納直寫光刻技術，2021 年 4 月登陸科創板，同年在合肥市高新區建成 3.5 萬平米生產研發辦公一體的智能化基地；2023 年 7 月，公司第 1000臺設備發貨，8 月完成定增推進 PCB 阻焊層設備、IC 載板及類載板設備產業化和關鍵系統、零部件研發，帶動高端產能釋放，不斷提升競爭實力。公司主要產品包括 PCB 直接成像設備及自動線系統、泛半導體直寫光刻設備及自動線系統、其他激光直接成像設備，產品功能涵蓋微米到納米的多領域光刻環節，目前累計服務客戶超 400 家，包括鵬鼎控股、深南電路

3、、健鼎科技等行業龍頭企業，并與多家上市公司簽訂了戰略合作協議。P PCBCB 直寫光刻設備中高端市場前景廣闊，國產替代大有可為。直寫光刻設備中高端市場前景廣闊，國產替代大有可為。2023 年全球 PCB 市場直接成像設備市場規模約為 9 億美元，中國約為 5 億美元。PCB 廠商固定資產支出仍呈現上升趨勢，預計 2025 年 HDI、柔性板、類載板等高端品類占比提升至 53%。高端 PCB 對精度要求更高，直寫光刻相對于傳統光刻具有對位精度高、生產成本低等優點，PCB 高端化趨勢帶動直寫光刻機升級迭代。公司產品矩陣完善，高端產品占比提升，同時在客戶已覆蓋全球PCB 百強廠商，出海節奏較為順利。

4、我們看好公司在 PCB 高端化趨勢下，發揮技術與客戶資源優勢，市場份額快速提升。先進封裝先進封裝勢不可擋，勢不可擋，直寫光刻應用場景廣泛直寫光刻應用場景廣泛。泛半導體領域，公司產品應用于 IC、MEMS、生物芯片、分立功率器件等制造、IC 掩膜版制造、先進封裝、顯示光刻等環節，應用場景不斷拓展。公司泛半導體產品持續升級，其中 IC載板用 MAS4 已經實現了 4 微米的精細線寬，達到了海外一流競品同等水平，目前該設備已發至客戶端驗證；先進封裝設備當前合作的客戶有華天科技、盛合晶微等知名企業，2023 年底在客戶端做量產和穩定性測試，進展順利。在先進封裝重要性日益提升、顯示新技術持續滲透背景下，

5、公司相關產品有望加速放量。盈 利 預 測與 投 資 建議：盈 利 預 測與 投 資 建議：我們 預計 23-25 年分 別實現 營業總 收入8.3/12.9/16.3 億元，同比增長 27%/55%/27%，實現歸母凈利潤 1.8/3.1/4.1億元，同比增長 33%/72%/33%，當前股價對應 2023/2024/2025 年 PE 分別為50/29/22X，具備估值優勢，首次覆蓋，給予“強烈推薦”評級。風險提示：風險提示：下游擴產不及預期、國際貿易紛爭風險、市場競爭加劇。盈 利 預 測（人民幣）單位/百萬 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入 652 829 128

6、5 1633(+/-)%32.51 27.09 54.97 27.10 歸母凈利潤 137 181 311 414(+/-)%28.66 32.51 71.69 33.26 EPS(元)1.13 1.38 2.36 3.15 ROE(%)13.02 8.93 13.29 15.05 PE 73.84 50.25 29.27 21.96 PB 9.61 4.49 3.89 3.30 數據來源：Wind 方正證券研究所 注：EPS 預測值按照最新股本攤薄 方 正 證 券 研 究 所 證 券 研 究 報 告-43%-33%-23%-13%-3%23/3/923/6/823/9/723/12/724/

7、3/7芯碁微裝滬深300芯碁微裝(688630)公司深度報告 2 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 正文目錄 1 直寫光刻引領者，PCB&泛半導體雙輪驅動.5 1.1 專注直寫光刻應用，產品升級迭代.5 1.2 股權架構穩定，股權激勵彰顯發展信心.7 1.3 營收利潤保持高增，持續研發驅動長期成長.9 2 PCB 光刻設備：中高端市場前景廣闊，國產替代大有可為.11 2.1 直接成像技術優勢顯著.11 2.2 中高端市場打開成長空間.13 2.3 芯碁微裝產品矩陣不斷完善.16 3 泛半導體設備：先進封裝勢不可擋，直寫光刻應用場景廣泛.18 3.1 先進封裝重要性日益

8、提升，直寫光刻設備大有可為.18 3.2 新型顯示技術持續滲透，直寫光刻必不可少.26 3.3 光刻：掩膜版制造重要環節.30 3.4 光伏電鍍銅工藝降本效果顯著，直寫光刻機為關鍵設備.33 4 盈利預測與投資建議.37 5 風險提示.38 YZhZlYuUiXbWnOaQbP8OsQrRpNqMeRrRpMiNqRrQ7NnMpPMYoOtMNZmOtN芯碁微裝(688630)公司深度報告 3 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表目錄 圖表 1:芯碁微裝歷史沿革.5 圖表 2:公司產品概覽.5 圖表 3:公司 PCB 業務主要產品及應用領域.6 圖表 4:公司泛半

9、導體業務主要產品及應用領域.7 圖表 5:芯碁微裝股權結構（截至 2023Q3）.8 圖表 6:公司核心技術團隊.8 圖表 7:股權激勵計劃.9 圖表 8:公司營收及同比增速（億元）.9 圖表 9:公司歸母凈利潤及同比增速（億元）.9 圖表 10:公司毛利率及歸母凈利率（%）.10 圖表 11:公司費用率情況（%）.10 圖表 12:分產品營收（億元）.10 圖表 13:分產品毛利率（%）.10 圖表 14:公司研發費用及占比（億元）.11 圖表 15:公司研發人員數量及占比（人）.11 圖表 16:PCB 工藝流程.11 圖表 17:直寫光刻技術原理示意圖.12 圖表 18:PCB 直接成像

10、設備結構圖（以 LDI 設備為例）.12 圖表 19:直接成像技術在多方面具有優勢.13 圖表 20:全球 PCB 市場規模（億美元）.14 圖表 21:中國 PCB 市場規模（億美元）.14 圖表 22:2018-2022 年中國 PCB 制造行業 TOP10 企業固定資產復合增速.14 圖表 23:全球 PCB 產品結構（單位：億美元）.15 圖表 24:2021 年中國 PCB 產品結構.15 圖表 25:2019-2023 年 PCB 產品曝光精度（最小線寬）要求演進.15 圖表 26:2017-2023 全球 PCB 市場直接成像設備銷售額.16 圖表 27:2017-2023 中國

11、 PCB 市場直接成像設備銷售額.16 圖表 28:2021 年全球 PCB 市場直接成像設備收入 CR3（單位：百萬美元）.16 圖表 29:公司 PCB 產品矩陣完善.17 圖表 30:最小線寬在 25m 左右的線路曝光工藝的直接成像設備性能比較.17 圖表 31:最小線寬在 10m 左右的線路曝光工藝的直接成像設備性能比較.18 圖表 32:推進先進制程廠商.18 圖表 33:先進封裝驅動力.19 圖表 34:2021-2027 年全球和中國封測中先進封裝占比.19 圖表 35:2021/2027 年不同先進封裝形式占比.20 圖表 36:2021-2027 年不同先進封裝形式 CAGR

12、 比較.20 圖表 37:各類型先進封裝技術主要發展驅動.20 圖表 38:倒裝芯片凸塊制作工序.21 圖表 39:RDL 形成工序.21 圖表 40:IC 封裝基板結構.21 圖表 41:2022 年封裝材料市場.21 圖表 42:直寫光刻設備在 IC 載板及類載板領域的工藝應用.22 圖表 43:IC 封裝基板工藝流程.22 圖表 44:先進封裝份額持續提升.23 圖表 45:存儲芯片封裝技術亦不斷升級.23 芯碁微裝(688630)公司深度報告 4 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表 46:IC 封裝基板分產品市場空間及下游應用情況.23 圖表 47:服務器

13、單芯片 ABF 價值量遠高于 PC.24 圖表 48:IBIDEN 半加成法產品面積翻倍增長.24 圖表 49:全球 IC 封裝基板部分廠商擴產情況.24 圖表 50:直寫光刻設備在掩引線框架中的應用（蝕刻工藝）.25 圖表 51:引線框架市場規模.25 圖表 52:OLED 面板結構.26 圖表 53:OLED 面板出貨量（百萬部）.26 圖表 54:OLED 智能手機出貨量（百萬部）.27 圖表 55:Mini LED 工作原理.27 圖表 56:Mini LED 顯示產品出貨情況.28 圖表 57:不同顯示應用對 Micro LED 顯示的需求.28 圖表 58:2022-2027 年

14、Micro LED 市場產值分析（百萬美元）.29 圖表 59:2021-2026 年 Mini-LED 背光 LCD 終端產品出貨量（萬臺）.29 圖表 60:掩膜版工作原理.30 圖表 61:掩膜版應用領域.30 圖表 62:直寫光刻設備在掩膜版工藝中的應用.31 圖表 63:掩膜版工藝流程.31 圖表 64:掩膜版關鍵參數.32 圖表 65:掩膜版在半導體生產中的應用.32 圖表 66:半導體多層光刻原理圖.32 圖表 67:平板顯示用掩膜版技術路線預測圖.32 圖表 68:電視面板尺寸預測.33 圖表 69:全球 TFT-LCD 液晶面板及掩膜版發展（單位：mm）.33 圖表 70:直

15、寫光刻設備在光伏銅電鍍領域的工藝應用.33 圖表 71:公司 IC 載板相關產品與可比公司對比情況.34 圖表 72:WLP2000 參數.34 圖表 73:WLP2000 晶圓級封裝直寫光刻機.35 圖表 74:MLF 系列直寫光刻機.35 圖表 75:NEX-W 系列產品參數.35 圖表 76:公司引線框架 RTR 產品參數.36 圖表 77:芯碁微裝盈利預測.37 圖表 78:可比公司估值分析.38 芯碁微裝(688630)公司深度報告 5 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 1 直寫光刻引領者，PCB&泛半導體雙輪驅動 1.1 專注直寫光刻應用，產品升級迭代 國

16、產直寫光刻設備領軍企業。國產直寫光刻設備領軍企業。芯碁微裝成立于 2015 年 6 月 30 日，創立之初即聚焦于微納直寫光刻技術，2021 年 4 月公司登陸科創板，同年在合肥市高新區建成3.5 萬平米的生產研發辦公一體的智能化基地；2023 年 7 月，公司第 1000 臺設備發貨，8 月定增推進PCB阻焊層設備、IC載板及類載板設備產業化和關鍵系統、零部件研發，帶動高端產能釋放，不斷提升公司競爭實力。公司主要產品包括 PCB直接成像設備及自動線系統、泛半導體直寫光刻設備及自動線系統、其他激光直接成像設備，產品功能涵蓋微米到納米的多領域光刻環節。目前公司累計服務客戶超 400 家，包括鵬鼎

17、控股、深南電路、健鼎科技等行業龍頭企業，并與多家上市公司簽訂了戰略合作協議。圖表1:芯碁微裝歷史沿革 資料來源：公司官網，公司公告，方正證券研究所 圖表2:公司產品概覽 資料來源：公司招股說明書，方正證券研究所 領銜領銜 PCBPCB 直寫曝光設備直寫曝光設備。PCB 產業持續向高密度、高集成、細線路、小孔徑等方向發展，對曝光設備性能要求不斷提升。近年來公司一方面不斷提升 PCB 線路曝光和阻焊曝光領域的技術水平，在最小線寬、產能、對位精度等設備核心性能指標方面加速升級迭代，業務范圍從單層板、多層板、柔性板等 PCB 中低階市場向類載板、IC 載板等高階市場拓展。另一方面，公司不斷提升 PCB

18、 阻焊產品性能，芯碁微裝(688630)公司深度報告 6 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 阻焊產品產能得到大幅提升，迅速替代傳統阻焊曝光機，全面覆蓋 PCB 各細分產品市場。公司憑借性價比及本土服務優勢脫穎而出，市場份額率快速增長。圖表3:公司 PCB 業務主要產品及應用領域 資料來源：公司公告，方正證券研究所 泛半導體直寫光刻設備產品布局豐富，業務注入新動力。泛半導體直寫光刻設備產品布局豐富，業務注入新動力。公司泛半導體領域產品可應用于 IC、MEMS、生物芯片、分立功率器件等制造、IC 掩膜版制造、先進封裝、顯示光刻等環節，應用場景不斷拓展。1 1）在）在 IC

19、IC 載板領域，載板領域，MAS6 系列最小線寬達 6m，2022 年 11 月公司載板設備成功銷往日本市場。公司目前已儲備 3-4um 解析力的 IC Substrate，技術指標比肩國際龍頭企業；2 2）在晶圓級封裝領域，）在晶圓級封裝領域，公司 WLP 系列產品可用于 8/12 英寸集成電路先進封裝領域，包括 Flip Chip、Fan-In WLP、Fan-Out WLP 和 2.5D/3D 等先進封裝形式；3 3）在制版光刻機領域，）在制版光刻機領域，隨著半導體制造制程節點演進，半導體掩膜版圖形尺寸及精度逐步提升，目前主流制程在 100-400nm 工藝區間,公司將盡快推出量產 90

20、nm節點制版需求的光刻設備以滿足半導體掩膜版技術的更新迭代；4 4）在）在新型顯示新型顯示（Mini/Micro LEDMini/Micro LED）領域，領域，直寫光刻機技術正逐步取代傳統底片曝光技術。公司實施以點帶面策略，以 NEX-W 機型為重點，切入客戶供應鏈，推動該領域內的市場銷售放量；5 5）在）在引線框架領域，引線框架領域，公司實行大客戶戰略，利用在 WLP 等半導體封裝領域內的產品開發及客戶資源積累，推動蝕刻工藝對傳統沖壓工藝的替代；6 6）在新能源光伏領域，在新能源光伏領域，電鍍銅作為光伏去銀降本重要技術，曝光設備空間廣闊，公司在該領域擁有相關設備包括 SDI 系列/SPE

21、系列，在 2023 年已分別發運光伏龍頭企業、海外客戶端，設備的成功交付標志公司在光伏太陽能電池技術領域應用不斷成熟并獲得國內外光伏企業客戶認可。產品類型產品類型 產品系列產品系列 產品型號產品型號 產品圖示產品圖示主要應用領域主要應用領域MAS 系列MAS12MAS15MAS25MAS35MAS40類載板、軟板/軟硬結合板、HDI和多層板等線路曝光制程。RTR 系列RTR12RTR15RTR25高性能、卷對卷直接成像系統，采用高精度的成像和定位系統結合卷對卷上下料系統，為FPC制程提供完美的解決方案。NEX 系列NEX40NEX50NEX60NEX3TNEX-W新一代的高性能防焊DI直接成像

22、系統，采用大功率曝光光源設計，并結合高精度的成像和定位系統，為阻焊制程提供高產能解決方案。FAST 系列 FAST35該系列是一款高產能、占地尺寸小的高性能直接成像LDI設備，為PCB黃光制程提供的解決方案。DILINE 系列DILINE-MASDILINE-NEXDILINE-FAST35自動連線系列是高性能、全能型智能化直接成像系統，為所有領域的PCB客戶提供全制程圖像轉移解決方案。PCB直接成像設備芯碁微裝(688630)公司深度報告 7 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表4:公司泛半導體業務主要產品及應用領域 資料來源：公司公告，方正證券研究所 1.2 股

23、權架構穩定，股權激勵彰顯發展信心 董事長為實際控制人，股權結構集中。董事長為實際控制人，股權結構集中。截至 2023 年三季度，董事長程卓直接持有公司 27.99%的股份，同時通過亞歌半導體間接持有公司 2.24%股份，為公司的第一大股東、實際控制人。第二大股東亞歌半導體為員工持股平臺，持有公司 9.59%股份。核心技術團隊經驗豐富，高筑技術壁壘。公司總經理方林、總工程師何少鋒深耕微納直寫光刻研發十余年，帶領公司產出一系列國內領先的可應用于 PCB和泛半導體領域的直寫光刻設備；首席科學家 CHEN DONG 擁有全球一流光學儀器和半導體設備廠商工作經驗，可為公司提供前沿技術指導。產品類型產品類

24、型 產品系列產品系列 產品型號產品型號 產品圖示產品圖示主要應用領域主要應用領域LDW 系列LDW500LDW350用于IC掩膜版制版、IC芯片、MEMS芯片、生物芯片等直寫光刻領域，最小解析優于350nm，能夠滿足線寬130nm-90nm制程節點的掩膜版制版需求。WLP 系列WLP2000用于12inch/8inch集成電路先進封裝領域，包括FlipChip、Fan-InWLP、Fan-OutWLP和2.5D/3D等先進封裝形式。該系統采用多光學引擎并行掃描技術，具備自動套刻、背部對準、智能糾偏、WEE/WEP功能，在RDL、Bumping和TSV等制程工藝中優勢明顯。MLF 系列MLF06

25、MLF08MLF12MLF15該系列產品結構緊湊，景深大、速度快，適用于功率器件、陶瓷封裝等領域，對干膜和光刻膠均有良好的工藝適應性，是一款經濟、靈活的量產設備。MLC 系列MLC900MLC600自主研發生產的一款精巧型光刻設備，廣泛應用IC芯片、掩模版、MEMS芯片、生物芯片微納光刻加工領域的研究與生產，最小解析優于600nm。引線框架RTR15DERTR25DE該產品主要應用于引線框架、金屬蝕刻等領域。該系列設備具有卷式雙面同時曝光功能，同時還能保證高解析、高對位精度和高產能。FPD 解決方案LDW700該產品應用于OLED顯示面板制造過程中的光刻工藝環節，最小解析優于700nm。IC

26、載板解決方案MAS4MAS6MAS8MAS10NEX50NEX40該產品應用于IC載板的線路和防焊的全制程曝光流程，最小解析優于4m。光伏SDISPE該系列產品是業界領先的光伏直接成像解決方案，適用于光伏太陽能電池高精度圖形化工藝領域，提供增效降本的解決方案。泛半導體直寫光刻設備芯碁微裝(688630)公司深度報告 8 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表5:芯碁微裝股權結構（截至 2023Q3）資料來源：Wind，方正證券研究所 圖表6:公司核心技術團隊 姓名姓名 公司職務公司職務 履歷履歷 方林 總經理 合肥工業大學碩士曾任合肥芯碩半導體研發部工程師/總監、天津

27、芯碩技術部副總經理、合肥芯碩半導體技術部副總經理。何少鋒 總工程師 哈爾濱工業大學本科，曾任福州光際通訊工程部光學工程師、麥克奧迪研發部光學工程師、合肥芯碩半導體研發部副總工程師、天津芯碩研發部總監、合肥芯碩半導體研發部總工程師。CHEN DONG 首席科學家 美國威斯康辛大學麥迪遜分校物理學博士、美國亞利桑那大學光學科學中心博士后。曾任美國 IBM 公司技術研究中心研究員、美國科天公司首席系統設計工程師、美國Veeco 公司全自動掃描顯微鏡分公司首席科學家/光學精密計量分公司首席科學家、美國 Bruker 公司納米表面集團探針與精密光學計量分公司首席科學家、美國科天公司首席系統設計工程師。資

28、料來源：公司公告，方正證券研究所 員工持股員工持股+股權激勵，核心團隊與公司利益深度綁定。股權激勵，核心團隊與公司利益深度綁定。公司管理層和核心技術人員均通過員工持股平臺亞歌半導體間接持有公司股份，實現與公司利益綁定。2022 年激勵考核目標為，以公司 2021 年營收為基數，2022-2024 年營收增長不低 于 45.00%，100.00%，170.00%（對 應 營 收 7.13/9.84/13.28 億 元，yoy+45%/38%/35%），或以公司 2021 年凈利潤為基數，2022-2024 年凈利潤增長不低于 35.00%，80.00%，135.00%（1.43/1.91/2.4

29、9 億元，yoy+35%/33%/31%）。此次股票期權激勵計劃首批激勵對象涉及員工數量為 206 人，占當時公司全體員工比例 57.06%，授予股票期權的行權價格為每股 25.97 元，激勵幅度較大。股權激勵計劃的制定凸顯公司對未來成長信心充足，同時發揮了對員工的保障和激勵作用，促進共同發展。芯碁微裝(688630)公司深度報告 9 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表7:股權激勵計劃 資料來源：公司公告，方正證券研究所 1.3 營收利潤保持高增，持續研發驅動長期成長 營收與歸母凈利潤持續增長。營收與歸母凈利潤持續增長。公司 2019-2022 年營業收入年均復合

30、增速達 47.74%。2023 年 Q1-Q3 公司實現營業收入 5.24 億元，同比增長 27.30%;歸屬于上市公司股東的凈利潤 1.18 億元，同比增長 34.91%，主要由于公司全力保障生產經營、加大產品開發及客戶資源積累、持續開拓市場，銷售收入持續增長。圖表8:公司營收及同比增速（億元）圖表9:公司歸母凈利潤及同比增速（億元）資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 盈利水平維持高位，期間費用率管控良好。盈利水平維持高位，期間費用率管控良好。公司 2019 年度、2020 年度、2021 年度、2022 年度和 2023 年 1-9 月綜合毛利率分別為

31、51.22%、43.41%、42.76%、43.17%和 42.83%，主要由于產品不斷推出帶來的產品平均銷售價格的波動。期間費用率水平控制良好，2023 年 1-9 月銷售費用率有所上升，原因是公司加大海外及國內市場開拓導致代理、差旅招待等費用增加?？己酥笜丝己酥笜丝己四甓瓤己四甓葰w屬權益數量占授歸屬權益數量占授予權益總量的比例予權益總量的比例業績完成度業績完成度歸屬比例歸屬比例A7.13或B1.43X=100%6.47A7.13或1.32B1.43X=Max70%+(A-6.47)/0.66*30%、70%+（B-1.32）/0.11*30%A6.47或B1.32X=0A9.84或B1.9

32、1X=100%8.36A9.84或1.65B1.91X=Max70%+(A-8.36)/1.48*30%、70%+（B-1.65）/0.35*30%A8.36或B1.65X=0A13.28或B2.49X=100%10.77A13.28或2.06B2.49X=Max70%+(A-10.77)/2.51*30%、70%+（B-2.06）/0.43*30%A10.77或B2.06X=0營業收入（A，億元）/凈利潤（B，億元）2022年20%2023年40%2024年40%0%20%40%60%80%100%120%140%01234567201920202021202223Q1-Q3總營業收入同比0

33、%50%100%150%200%00.511.5201920202021202223Q1-Q3歸母凈利潤同比芯碁微裝(688630)公司深度報告 10 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表10:公司毛利率及歸母凈利率（%）圖表11:公司費用率情況（%）資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 P PCBCB 與泛半導體業務齊頭并進，持續拓展海外業務。與泛半導體業務齊頭并進，持續拓展海外業務。2022 年公司 PCB 業務收入5.27 億元，占比 80.78%。近年來公司不斷提升 PCB 曝光設備性能，品牌知名度和市占率逐步提升。公司不斷

34、升級泛半導體直寫光刻設備，成長空間得到拓展，2022 年泛半導體業務營業收入 0.96 億元，泛半導體業務占比由 2019 年的 1.04%提升至 2022 年的 14.66%。毛利率方面，泛半導體產品毛利率較高，基本維持在60%以上水平，我們預計隨著泛半導體業務營收占比提升，公司綜合毛利率將持續優化。圖表12:分產品營收（億元）圖表13:分產品毛利率（%）資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 高研發投入加快產品迭代，構筑強大技術競爭壁壘。高研發投入加快產品迭代，構筑強大技術競爭壁壘。公司持續增加研發投入，2023年 1-9 月研發投入 6176.38 萬元，

35、占營業收入比例 11.79%。公司通過內部培養和外部引進的方式形成了深厚的人才儲備，截至 2022 年末公司研發人員 178 人，占比達 37.79%。公司科學家團隊具備多年半導體設備開發經驗，曾任職于蔡司、科天半導體等全球半導體知名廠商，具有深厚的專業背景及產業積累。0%10%20%30%40%50%60%201920202021202223Q1-Q3綜合毛利率歸母凈利率-5%0%5%10%15%201920202021202223Q1-Q3管理費用率銷售費用率財務費用率綜合費用率0123456720182019202020212022PCB泛半導體租賃及其他其他業務0%10%20%30%4

36、0%50%60%70%80%90%20182019202020212022PCB泛半導體租賃及其他其他業務芯碁微裝(688630)公司深度報告 11 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表14:公司研發費用及占比（億元）圖表15:公司研發人員數量及占比（人）資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 2 PCB 光刻設備：中高端市場前景廣闊，國產替代大有可為 2.1 直接成像技術優勢顯著 曝光設備是曝光設備是 P PCBCB 制造關鍵設備。制造關鍵設備。在 PCB 制造領域，制造流程主要包括開料、表面處理、CAM 設計、線路層曝光、顯影、蝕

37、刻、阻焊層曝光、切割、包裝出廠等。線路層曝光和阻焊層曝光均涉及曝光設備。其中，根據成像原理不同，分為傳統曝光設備和直接成像設備。圖表16:PCB 工藝流程 資料來源：芯碁微裝招股說明書，方正證券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%16%00.20.40.60.81201920202021202223Q1-Q3研發費用研發費用率0%10%20%30%40%50%050100150200202020212022研發人員研發人員占比芯碁微裝(688630)公司深度報告 12 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 直寫光刻為直接成像設備核心技術。直寫光刻為直接成像設備核

38、心技術。直接成像設備采用高速實時動態面掃描的直寫技術，利用大功率紫外激光或 LED 光源，通過高效集光系統和勻光系統，照射在數字微鏡器件（DMD）上，通過數據鏈路實時產生動態圖形，然后動態圖形通過高精度、低畸變的投影曝光鏡頭直接投影至覆有感光材料的基材上，實現高達幾百萬束光同時進行掃描曝光，通過空間面掃描和無縫拼接技術，高效實時地形成曝光圖形。圖表17:直寫光刻技術原理示意圖 資料來源：公司招股說明書，方正證券研究所 技術分型對應工藝環節，直接成像適應不同層級曝光。技術分型對應工藝環節，直接成像適應不同層級曝光。根據使用發光元件的不同，直接成像可進一步分為激光直接成像（LDI）以及非激光的紫外

39、光直接成像（UVLED-DI）。LDI 的光由紫外激光器發出，主要應用于 PCB 制造中線路層的曝光工藝；UVLED-DI 的光是由紫外發光二極管發出，主要應用于 PCB 制造中阻焊層的曝光工藝。線路層曝光對曝光的線寬精細度、對位精度具有較高要求，而防焊層曝光對產能效率和線路板表面質量具有較高要求。兩種技術難度接近，側重點不同，能夠滿足不同工藝環節的生產需要。圖表18:PCB 直接成像設備結構圖（以 LDI 設備為例）資料來源：公司招股說明書，方正證券研究所 芯碁微裝(688630)公司深度報告 13 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 直接成像技術優勢顯著，中高端應用

40、加速拓展。直接成像技術優勢顯著，中高端應用加速拓展。與傳統曝光技術相比較，直接成像設備在光刻精度、對位精度、良品率、環保性、生產周期、生產成本、柔性化生產、自動化水平等方面具有優勢。隨著 PCB 下游市場向著集成化、輕量化演變，產品對曝光設備的要求日漸提升。直寫光刻技術水平不斷提升，直接成像設備成本不斷降低，在需求不斷增長的多層板、HDI 板、柔性板以及 IC 載板等中高端PCB 產品制造中已經得到了廣泛的應用。圖表19:直接成像技術在多方面具有優勢 對比角度對比角度 傳統曝光技術傳統曝光技術 直接成像技術直接成像技術 光刻精度 傳統曝光解析受限于底片的圖形解析能力，且光線經過底片透射后發生角

41、度變化、底片與基板貼合的平整度等因素均會影響線寬解析能力；目前使用傳統曝光底片（銀鹽膠片）的傳統曝光技術能夠實現最高精度一般約 50m 左右 直接成像無需底片，其解析能力由微鏡尺寸及成像鏡頭縮放倍率決定，避免了底片的限制與影響，可以實現更精細的線寬。目前直接成像技術能夠實現最高精度可達 5m 的線寬 對位精度 傳統的曝光工藝中，底片雖有較好的尺寸準確度，但在使用過程中吸收光致熱，引起黑色區域尺寸變化，造成底片膨脹，影響對位度 直接成像技術不需要使用底片，能夠根據基板的標記點直接測量實際變形量，實時修改曝光圖形，避免了底片膨脹等問題，能夠有效提升對位精度 良品率 傳統曝光機由于使用底片，導致光刻

42、精度和對位精度較低，從而影響產品的良率 直接成像采用數據驅動直接成像裝置，避免了傳統曝光機采用底片使用過程中帶來的缺陷，有效提升了對位精度等品質指標，從而提升了產品生產的合格率 環保性 傳統曝光工藝中需要大量使用底片，而底片的制作工序中會產生化學廢液和底片廢棄物，從而對環境造成污染 直接成像技術無需使用底片，實現曝光工藝中的綠色化生產，具有良好的環保效應 生產周期 傳統曝光工藝需要底片，拉長了工藝流程，生產周期較長 從 CAM 文件開始直接成像，免除傳統曝光所需的底片制作的工藝流程及返工流程，能夠縮短生產周期 生產成本 傳統曝光工藝中所需的底片使用壽命約為數千次，底片的制造會有一定的物料和人工

43、成本 不需要使用底片，節約了底片的物料成本和相關人力成本 柔性化生產 傳統曝光工藝流程復雜，需要先架設底片做首件確認，且過程中需要頻繁更換清潔底片。此外，傳統曝光設備的臺面會限制 PCB 產品尺寸及產出 直接成像技術可以簡化曝光工藝流程，實現生產過程中便捷高效地切換產品型號，從而滿足客戶柔性化生產需求。此外，直接成像設備基于高對位能力及智能軟件，可實現雙拼/多拼（小尺寸）以及拼接（大尺寸）自動化水平 傳統的曝光工藝具有較多的人工環節，人工成本較高 直寫光刻工藝簡化操作程序，有效減少人工環節，減少了人為因素帶來的生產質量問題。另外，直接成像聯機自動化系統可以幫助客戶實現無人化、智能化生產 資料來

44、源：公司招股說明書，方正證券研究所 2.2 中高端市場打開成長空間 P PCBCB 市場保持增長，長期趨勢向好。市場保持增長，長期趨勢向好。據 Prismark 數據，2022 年全球 PCB 產值為817.41 億美元，同比增長約 1%；2022 年中國 PCB 產值 435.53 億美元，占全球的53%。中長期來看全球 PCB 行業增長趨勢依然不變，據 Prismark 數據，預計 2022-2027 年全球 PCB 產值 CAGR 約為 3.8%，增長保持穩健。隨著無線通信、服務器、數據存儲及新能源和智能駕駛以及消費電子等領域需求的持續拉動，疊加貿易爭端等因素，全球 PCB 產業往中國轉

45、移態勢明顯。芯碁微裝(688630)公司深度報告 14 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表20:全球 PCB 市場規模（億美元）圖表21:中國 PCB 市場規模（億美元）資料來源：wind，方正證券研究所 資料來源：wind，方正證券研究所 需求拉動投資，需求拉動投資，下游廠商固定資產增速下游廠商固定資產增速較快。較快。伴隨著 PCB 市場規模穩步提升，下游廠商擴產投資動力足。據前瞻產業研究院數據，2018-2022 年中國 PCB 制造行業前十大上市企業固定資產復合增速達 17.65%，高于 PCB 市場規模復合增速。圖表22:2018-2022 年中國 PCB

46、 制造行業 TOP10 企業固定資產復合增速 資料來源：前瞻產業研究院，方正證券研究所 高端需求高端需求占比提升占比提升，技術替代空間廣闊。，技術替代空間廣闊。PCB 產品目前主要分為單面板、雙面板、多層板、HDI 板、柔性板以及 IC 載板等類型，不同類型的產品對制造過程中的曝光精度（線路最小線寬）要求不同，單面板、雙面板等傳統低端 PCB 產品的最小線寬要求相對較低，多層板、HDI 板與柔性板等產品對最小線寬要求較高。據Prismark 數據，2021-2026 年以 HDI/IC 載板為代表的中高端 PCB 產品 CAGR 將達7.18%/9.00%，而傳統中低端單雙面板 CAGR 為-

47、2.65%。中國 PCB 市場目前高端產品占比較低，據億渡數據，2021 年封裝基板、HDI 板、柔性板合計占比僅約 36%，高端產品替代空間巨大。據 Prismark 預測，預計到 2025 年 HDI、柔性板、類載板等占比將提升至 52.6%。-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0100200300400500600700800900200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022全球PCB產值yoy-10%0%10%20%30%40%50%05010015020025030035040

48、0450500200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022中國PCB產值yoy0%5%10%15%20%25%30%35%40%芯碁微裝(688630)公司深度報告 15 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表23:全球 PCB 產品結構（單位：億美元）圖表24:2021 年中國 PCB 產品結構 資料來源：億渡數據，方正證券研究所 資料來源：億渡數據，方正證券研究所 高端高端 PCBPCB 產品對曝光精度要求提升。產品對曝光精度要求提升。隨著下游電子產品向便攜、輕薄、高性能等方向發展，PCB

49、 產業逐漸向高密度、高集成、細線路、小孔徑、大容量、輕薄化的方向發展，產品結構不斷升級。中高端 PCB 產品的最小線寬要求較高，IC 載板是近年來興起的新型高端 PCB 產品，其對最小線寬具有最高的技術要求。據臺灣電路板協會（TPCA），預計 2023 年中高端 PCB 產品的曝光精度要求相較 2019 年將明顯提升，其中多層板最小線寬從 40m 提升至 30m；HDI 板最小線寬從 40m 提升至 30m；柔性板最小線寬從 20m 提升至 15m；IC 載板最小線寬從8m 提升至 5m。直接成像設備適應高端化趨勢。直接成像設備適應高端化趨勢。使用曝光底片（銀鹽膠片）的傳統曝光設備能夠實現的最

50、小線寬一般約為 50m，無法達到上述中高端 PCB 產品大規模產業化制造中的曝光精度需求。據公司招股說明書，直接成像設備在 PCB 產業化生產中能夠實現的最小線寬已達 5m，能夠滿足中高端 PCB 的實際生產需要。圖表25:2019-2023 年 PCB 產品曝光精度（最小線寬）要求演進 資料來源：TPCA，公司招股說明書，方正證券研究所 阻焊層應用占比提升，直寫光刻快速滲透。阻焊層應用占比提升，直寫光刻快速滲透。在 PCB 領域，除用于 PCB 線路層的曝光工藝，直寫光刻設備在 PCB 阻焊工藝中也具備良好的應用前景。近年來，隨著消費電子、5G 通訊以及新能源汽車等產業的快速發展，使得半導體

51、器件向小型化、精密化發展，推動 PCB 產品不斷高端化升級。PCB 焊盤阻焊橋制作空間減小，對阻焊層曝光的精度要求隨之提升，阻焊層曝光精度要求提升至 40/70m 水平。在該領域，傳統的菲林綠油曝光精度難以滿足要求，會因各種曝光不良降低良品率。而直寫光刻設備能夠滿足阻焊層斷提升的精度要求，為市場滲透提供了機遇。規模增長技術替代雙輪驅動，直接成像設備保持增長。規模增長技術替代雙輪驅動，直接成像設備保持增長。據 QY Research 數據，預計 2023 年全球 PCB 市場直接成像設備銷售額約為 9.16 億美元，yoy+4.9%；其中，0501001502002503003504002021

52、2022E2023E2024E2025E2026E柔性板多層板HDI板IC載板單/雙面板17.0%46.2%18.0%4.5%5.3%9.5%柔性板多層板HDI板IC載板單面板雙面板序號序號PCB產品類型PCB產品類型2019年2019年2021年2021年2023年2023年1 1多層板40m30m30m2 2HDI板40m30m30m3 3柔性板20m15m15m4 4IC載板8m5m5m芯碁微裝(688630)公司深度報告 16 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 中國銷售額約為 4.94 億美元，yoy+6.9%。隨著國內 PCB 產業規模的不斷增長，疊加 PC

53、B 需求高端化催生現有 PCB 曝光設備的更新換代，直接成像設備替代現有傳統曝光設備需求強勁。圖表26:2017-2023 全球 PCB 市場直接成像設備銷售額 圖表27:2017-2023 中國 PCB 市場直接成像設備銷售額 資料來源：公司定增募集說明書，方正證券研究所 資料來源：公司定增募集說明書，方正證券研究所 直接成像設備技術門檻較高，國產設備廠家稀缺。直接成像設備技術門檻較高，國產設備廠家稀缺。全球范圍內，目前行業中以色列 Orbotech、日本 ORC、日本 ADTEC 等國際廠商占據主導，在技術水平、產業規模上處于領先地位。國產廠商望憑借設備性能、性價比及本土服務優勢加速實現對

54、國外設備的進口替代。芯碁微裝 2021 年直接成像設備位居全球 PCB 市場直接成像設備銷售收入第三名，2019-2021 年市占率分別為 4.05%/5.54%/8.10%，市占率呈穩步提升趨勢，仍有較大的國產替代空間。圖表28:2021 年全球 PCB 市場直接成像設備收入CR3（單位：百萬美元）資料來源：公司招股說明書，方正證券研究所 2.3 芯碁微裝產品矩陣不斷完善 拓展優質客戶資源，積極開拓海外市場。拓展優質客戶資源，積極開拓海外市場。據公司公告，公司 2022 年新增 PCB 龍頭企業鵬鼎控股訂單，實現 PCB 客戶百強全覆蓋。此外，公司憑借設備性能、性價比及本土服務優勢，公司深化

55、了與生益電子、勝宏科技、定穎電子、滬電股份等客戶的合作，軟板、類載板、阻焊等細分市場表現優異。隨著下游客戶高端 PCB投產項目的推進，公司在 PCB 領域的營收有望繼續保持高增長。據公司投資者關系活動報告，海外策略為近兩年公司最重要的戰略之一，公司正在籌劃設立泰國子公司，目前進展順利。產品矩陣產品矩陣全面覆蓋全面覆蓋，順應高端化趨勢。，順應高端化趨勢。針對線路層曝光，公司推出多系列產品覆蓋下游不同類型中高端 PCB 生產需求。MAS 系列應用于除 IC 載板外各類 PCB 產品線路曝光中，最小線寬可達 12um；RTR 系列主要用于柔性板的卷對卷成像。針對阻焊層曝光，公司推出 NEX 系列主要

56、引用于 PCB 的阻焊層曝光。據公司定增公告，公司不斷提升 PCB 阻焊產品性能，產能得到大幅度提升，能夠迅速替代傳統0%2%4%6%8%10%12%02468102017201820192020202120222023銷售額（億美元）yoy（右軸）0%5%10%15%20%25%30%01234562017201820192020202120222023銷售額（億美元）yoy（右軸）排名排名 企業名稱企業名稱 20192019 年年 20202020 年年 20212021 年年 金額金額 占比占比 金額金額 占比占比 金額金額 占比占比 1 Orbotech 346.8 49.29%349

57、.4 47.53%352.35 43.35%2 ORC 77.25 10.98%81.37 11.07%83.03 10.22%3 芯碁微裝 28.49 4.05%40.74 5.54%65.81 8.10%芯碁微裝(688630)公司深度報告 17 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 阻焊曝光機。阻焊層高階 NEX60 系列可應用于多波長阻焊，每小時產能達 300 面。此外，針對 PCB 黃光制程，公司推出高產能、占地尺寸小的高性能 LDI 設備 FAST系列；DILINE 系列能為所有領域的 PCB 客戶提供全制程圖像轉移解決方案。圖表29:公司 PCB 產品矩陣完

58、善 資料來源：公司公告，方正證券研究所 公司產品競爭力強，國產替代公司產品競爭力強，國產替代加速加速。對比國內外友商，在最小線寬接近的線路層曝光設備中，公司設備在對位精度等技術指標上接近國際領先產品水準，在產能效率方面領先大部分國內廠商，產品競爭力強。圖表30:最小線寬在 25m 左右的線路曝光工藝的直接成像設備性能比較 資料來源：公司招股說明書，方正證券研究所 產品類型產品類型 產品系列產品系列 產品型號產品型號 產品圖示產品圖示主要應用領域主要應用領域MAS 系列MAS12MAS15MAS25MAS35MAS40類載板、軟板/軟硬結合板、HDI和多層板等線路曝光制程。RTR 系列RTR12

59、RTR15RTR25高性能、卷對卷直接成像系統，采用高精度的成像和定位系統結合卷對卷上下料系統，為FPC制程提供完美的解決方案。NEX 系列NEX40NEX50NEX60NEX3TNEX-W新一代的高性能防焊DI直接成像系統，采用大功率曝光光源設計，并結合高精度的成像和定位系統，為阻焊制程提供高產能解決方案。FAST 系列 FAST35該系列是一款高產能、占地尺寸小的高性能直接成像LDI設備，為PCB黃光制程提供的解決方案。DILINE 系列DILINE-MASDILINE-NEXDILINE-FAST35自動連線系列是高性能、全能型智能化直接成像系統，為所有領域的PCB客戶提供全制程圖像轉移

60、解決方案。PCB直接成像設備 競爭對手產品型號競爭對手產品型號 最小線寬最小線寬 對位精度對位精度 產能效率（面產能效率（面/hr/hr）以色列以色列 OrbotechOrbotech：Nuvogo 1000Nuvogo 1000 24m 10m-日本日本 SCREENSCREEN：Ledia Ledia 6S6S 30m 9m-大族激光：大族激光：LDILDI-E25E25 25.4m 12.7m 380 江蘇影速：江蘇影速：H9300DH9300D 25m 15m 300 天津芯碩：天津芯碩：Mars 9sMars 9s 20-25m 8m 200 中山新諾：中山新諾：ALDIALDI-P

61、BPB 25m 10m 220 芯碁微裝：芯碁微裝：Mas25TMas25T 25m 10m 360 芯碁微裝(688630)公司深度報告 18 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表31:最小線寬在 10m 左右的線路曝光工藝的直接成像設備性能比較 資料來源：公司招股說明書，方正證券研究所 核心部件自主研發，定增落地豐富產業布局。核心部件自主研發，定增落地豐富產業布局。在關鍵零部件核心技術攻關方面，公司攻堅克難，聯合國內外頂尖科研力量，努力實現對高精度運動平臺開發項目、先進激光光源、高精度動態環控系統、超大幅面高解析度曝光引擎、半導體設備前端系統模組（EFEM）、高

62、穩定性全自動化線配套、基于深度學習算法的智能化直寫光刻系統等領域進行深度研發，助力實現公司關鍵子系統、核心零部件自主可控。定增募投項目落實與建成后將加強公司供應鏈自主可控能力，進一步降低直寫光刻設備生產成本，拓寬直寫光刻核心技術護城河，并豐富公司產業鏈布局，進而提高公司市場核心競爭力。3 泛半導體設備：先進封裝勢不可擋，直寫光刻應用場景廣泛 3.1 先進封裝重要性日益提升，直寫光刻設備大有可為 終端應用終端應用升級推動升級推動先進封裝高速發展。先進封裝高速發展。摩爾定律從 1965 至今經過幾十年發展已逐漸放緩，目前僅個別廠商仍在繼續推進先進制程。先進制程每升級一代，芯片設計成本大幅提升，5n

63、m 節點芯片設計成本超過 5 億美金。后摩爾時代，SoC 和SiP 是延續和超越摩爾定律的重要途徑，也是眾多代工廠/IDM/OSAT 廠商關注的焦點。AI、HPC、智能駕駛、MR 等終端應用帶來對芯片的高算力、高帶寬、低延遲、低功耗、低成本等需求，驅動先進封裝高速發展。圖表32:推進先進制程廠商 資料來源：Yole，方正證券研究所 競爭對手產品型號競爭對手產品型號 最小線寬最小線寬 對位精度對位精度 產能效率（面產能效率（面/hr/hr）以色列以色列 OrbotechOrbotech：ParagonParagon-Ultra 300Ultra 300 8m 5m-江蘇影速：江蘇影速：IC250

64、IC250 8/12m 5m 116 天津芯碩：天津芯碩：Mars 9PMars 9P 10-15m 5m 90 芯碁微裝：芯碁微裝：ACURA280ACURA280 8m 5m 120 芯碁微裝(688630)公司深度報告 19 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表33:先進封裝驅動力 資料來源：興森科技，電巢，方正證券研究所 先進封測市場占比迅速增加。先進封測市場占比迅速增加。據市場調研機構 Yole，先進封裝市場規模將從 2022年的 443 億美元增長到 2028 年的 780 億美元，CAGR 為 10%，2022 年最大市場是移動和消費者領域，占總收入的

65、 70%以上，伴隨汽車及電信與基礎設施行業發展，預計到 2028 年移動和消費者領域份額將下降至 61%，汽車及電信與基礎設施將成為增長最快的市場，CAGR 分別為 17%和 10%。2022 年先進封裝占全球封裝市場的份額約為 47.20%，預計 2025 年占比將接近于 50%。根據 Theinsightpartner數據，預計 2028 年先進封裝占全球 IC 封裝市場超 60%。中國市場中先進封裝占比低于全球水平，2022 年為 38%，自 2014 年以來與全球市場差距正在逐步縮小。圖表34:2021-2027 年全球和中國封測中先進封裝占比 資料來源：集微咨詢，方正證券研究所 倒裝

66、為目前主流，倒裝為目前主流，2 2.5.5D D/3/3D D 封裝高速增長。封裝高速增長。2021 年 FCBGA 和 FCCSP 占比分別為33.69%和 19.76%，合計占比超 50%。其次為 2.5D/3D 封裝，2021 年占比為 20.57%，主要由臺積電供應。在各封裝形式中，2.5D/3D 封裝的增速最快，2021-2027 年CAGR 達 14.34%，增量主要由 AI、HPC、HBM 等應用驅動，根據 YOLE 數據，預計到 2028 年，倒裝、2.5D/3D、SIP 技術的市場份額合計將超過 90%。0%10%20%30%40%50%60%2014 2015 2016 2

67、017 2018 2019 2020 2021 2022 2023中國先進封裝占比全球先進封裝占比芯碁微裝(688630)公司深度報告 20 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表35:2021/2027 年不同先進封裝形式占比 圖表36:2021-2027 年不同先進封裝形式 CAGR 比較 資料來源：Yole,方正證券研究所 資料來源：Yole,方正證券研究所 先進封裝中，光刻機主要用于倒裝（先進封裝中，光刻機主要用于倒裝（FCFC）的凸塊（）的凸塊（BumpingBumping）、重分布層（）、重分布層（RDLRDL）、）、2.5D/3D2.5D/3D 封裝的封

68、裝的 TSVTSV 等等步驟步驟。光刻工藝在封裝中主要用于金屬電極接觸，在Bumping pitch、RDL L/S 尺寸不斷減小的情況下，對封裝用光刻設備的更小線寬處理、工藝精度提出了更高要求。在凸塊制作過程中，光刻主要應用于互連和凸塊工藝流程。RDL 是先進封裝的關鍵技術，用于二維平面內的電路連接和信號傳輸。凸塊用于連接 die 和基板，RDL 則作為導線連接凸塊和芯片上的輸入/輸出墊（I/O Pad，一種電氣連接器件，用于建立芯片和基板間的電氣連接）。TSV 作用是連接多個芯片，目前主要采用硅基材料制造。通過在 DRAM、CPU、SoC 等芯片之間引入硅中介層，可以實現高速運算和數據交流

69、，同時降低功耗，提高效率。0%20%40%60%80%100%20212027SiPFCCSPFCBGA2.5D/3DWLCSPFO0%5%10%15%20%2.5D/3DFCCSPFO先進封裝FCBGAWLCSPSiP圖表37:各類型先進封裝技術主要發展驅動 資料來源：Yole，方正證券研究所 芯碁微裝(688630)公司深度報告 21 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表38:倒裝芯片凸塊制作工序 圖表39:RDL 形成工序 資料來源：SK 海力士,方正證券研究所 資料來源：SK 海力士,方正證券研究所 直寫光刻在先進封裝領域應用愈發廣泛。直寫光刻在先進封裝領域

70、應用愈發廣泛。半導體領域主流光刻技術為掩膜光刻，其中最先進的是投影式光刻，在最小線寬、對位精度等指標上領先直寫光刻。但數字直寫無掩膜光刻（LDI）可以通過激光在印刷板上寫入圖案，不需要使用傳統的光掩膜，提高了生產效率和印刷精度，并降低了成本。掩膜光刻中的掩膜需要更新且制作時間較長，在對準靈活性、大尺寸封裝及自動編碼等方面存在一定的局限。因此，近年激光直寫光刻技術在晶圓級封裝等先進封裝領域應用愈發廣泛。海外廠商引領高端光刻市場。海外廠商引領高端光刻市場。目前光刻精度在5um以下的，多采用掩膜光刻技術，5um 以上多采用迭代更快、成本更低的直寫光刻技術。封裝用掩膜光刻技術主要廠商以日本 ORC、美

71、國 Rudolph 等日本、歐美地區企業為主，國內上海微電子參與競爭，激光直寫方面，日本 SCREEN、USHIO，國內芯碁微裝等泛半導體光刻設備廠商已經成功研制了用于 IC 先進封裝的激光直寫光刻設備。封裝材料方面，封裝基板封裝材料方面，封裝基板集成電路封裝關鍵載體。集成電路封裝關鍵載體。封裝基板作為芯片封裝核心材料，一方面保護、固定、支撐芯片，增強芯片導熱散熱性能，保證芯片不受物理損壞，另一方面封裝基板的上層與芯片相連，下層與 PCB 相連，從而實現電氣和物理連接、功率分配、信號分配，以及溝通芯片內部與外部電路等功能。IC載板與芯片之間存在高度相關性，不同的芯片通常需要設計專用 IC 載板

72、與之配套。IC 載板在中低端封裝中占材料成本的 40-50%，在高端封裝中占比更高。根據 TECHCET，2022 年全球半導體封裝材料市場規模為 261 億美金，預計到 2027年將增長至300億美金。其中封裝基板已成為半導體封裝材料中占比最高的材料，份額超過 50%。圖表40:IC 封裝基板結構 圖表41:2022 年封裝材料市場 資料來源：明陽電路公眾號，方正證券研究所 資料來源：TECHCET，方正證券研究所 芯碁微裝(688630)公司深度報告 22 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 直寫光刻設備在直寫光刻設備在 I IC C 載板制造中不可或缺。載板制造中

73、不可或缺。根據和美精藝招股說明書，IC 載板的制造的主流工藝流程為發料烘烤、壓膜、曝光、顯影、鍍銅、去膜、蝕刻、AOI、壓合、鉆孔、PTH、防焊、鍍金、成型、OSP、終檢。其中，IC 載板的曝光過程即用激光掃描的方法直接將圖像在基板上成像，此工藝需要使用直寫光刻設備。圖表42:直寫光刻設備在 IC 載板及類載板領域的工藝應用 資料來源：芯碁微裝募集說明書，方正證券研究所 圖表43:IC 封裝基板工藝流程 資料來源：和美精藝招股說明書，方正證券研究所 服務器、存儲和服務器、存儲和 AIAI 是先進封裝基板需求增長重要驅動力。是先進封裝基板需求增長重要驅動力。以數字技術為核心驅動的第四次工業革命帶

74、來數據量井噴式增長。數據中心作為承載各類數字技術應用的物理底座，產業賦能價值逐步凸顯。根據 DellOro Group 最近報告，2022年全球數據中心資本支出同比增長 15%達到 2410 億美金，預計 2027 年全球數據中心資本支出預計將達到 5000 億美元。算力時代，高性能計算芯片和存儲是服序號序號工序名稱工序名稱工序解釋工序解釋1發料烘烤 去除板材板面潮氣水分，穩定基板漲縮尺寸，將板料的熱應力消除2壓膜將感光干膜壓覆在基板銅面上3曝光曝光用用激光掃描激光掃描的方法的方法直接直接將圖像在基板上成像將圖像在基板上成像4顯影通過顯影液對曝光的部分干膜固化保留，未曝光的部分干膜溶解去除5鍍

75、銅通過硫酸銅等藥水在銅箔表面鍍上一層一定厚度的銅6去膜采用退膜液去除板面覆蓋的干膜，將需要回蝕部分的引線露出7蝕刻快速蝕刻（閃蝕）：在曝光顯影后的薄銅上完成鍍銅并去膜后，再對線路間（干膜覆蓋部分）的底銅進行快速精準蝕刻最終形成所需要的電路圖形，用于mSAP制程 蝕刻：在鍍銅完成后再進行曝光，然后對不需要的銅（干膜未覆蓋部分）進行蝕刻最終形成所需要的電路圖形8AOI自動光學檢測，采用光學原理對照資料對蝕刻完成的線路進行檢測9壓合將銅箔、PP和已制作圖形的覆銅板按一定順序疊合，并在高溫高壓條件下粘結為一體后形成多層板10鉆孔通過鉆機將鉆咀在高轉速和落速帶動下鉆穿覆銅板11PTH鍍通孔，即通過化學方

76、法在鉆孔后基板的孔壁形成一層薄化學銅作為后續電鍍銅的基底，然后在基底上鍍銅使兩面銅箔通過此孔內的導電銅層連通起來12防焊將線路圖形用防焊漆材料覆蓋，防止線路圖形表面被空氣氧化及保護線路不被其他物質污染而產生短路等問題13鍍金在裸露的金手指或鎳面上鍍上一層符合規格要求金厚的不含鈷的金層14成型高速旋轉的銑刀按照銑板程式將基板銑成Strip（長條狀）標準外形尺寸15OSP通過除油劑進行板面除油，再對基板的銅焊盤進行微蝕后做OSP抗氧化處理，最終使銅焊盤上形成一層有機抗氧化膜16終檢對基板成品進行檢測，包括外觀檢驗（顏色、光澤、粗糙度、毛邊、是否有刮傷）、尺寸/孔徑的量測、性能的測試（材料的物理/化

77、學特性、電氣特性、機械特性），確保產品符合出貨規格要求與客戶使用要求芯碁微裝(688630)公司深度報告 23 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 務器升級迭代核心，先進封裝是高性價比提升芯片整體性能的重要方式，先進封裝滲透率持續提升大勢所趨，進而驅動先進封裝基板需求持續向上。圖表44:先進封裝份額持續提升 圖表45:存儲芯片封裝技術亦不斷升級 資料來源：Yole，方正證券研究所 資料來源：Yole，方正證券研究所 算力時代，高性能計算及算力時代，高性能計算及 AIAI 等為等為 A ABFBF 載板注入增長強勁動力。載板注入增長強勁動力。從 ABF 載板下游市場規模來

78、看，PC 仍是 ABF 載板用量最大的下游市場，但服務器/轉換器、AI 芯片及 5G 基站芯片 ABF 用量增速更快。近年來高性能計算、AI 為 ABF 基板注入增長強勁動力。根據 Prismark，2021 年全球 ABF 載板市場規模約 70 億美金，到2026 年有望增長至 121 億美金，CAGR 11.6%。圖表46:IC 封裝基板分產品市場空間及下游應用情況 資料來源：臻鼎，華經產業研究院，Benzinga，方正證券研究所 芯碁微裝(688630)公司深度報告 24 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 服務器用服務器用 A ABFBF 載板量是載板量是 P

79、PC C 的的 9 9-1 10 0 倍。倍。根據味之素和 IBIDEN，服務器主控芯片所需的 ABF 載板層數是 PC 的 2.5-3.5 倍，ABF 載板的面積是 PC 的約 3.6 倍，因此服務器主控芯片 ABF 載板需求面積將是 PC 的 9-10 倍。從 IBIDEN 半加成法產品面積預測我們也可以看到服務器產品需求未來幾年將成為增長的主要驅動力。圖表47:服務器單芯片 ABF 價值量遠高于 PC 圖表48:IBIDEN 半加成法產品面積翻倍增長 資料來源：味之素，方正證券研究所 資料來源：Ibiden，方正證券研究所 行業增長空間廣闊，封裝基板企業行業增長空間廣闊，封裝基板企業積極

80、擴產，直寫光刻設備廠商有望受益。積極擴產，直寫光刻設備廠商有望受益。行業增長趨勢高確定性情況下，2018 年起包括奧特斯、揖斐電等在內的 IC 載板廠商紛紛進行擴產。2021-2022 年全球 ABF 擴產投資規模達到 155 億美金，其中中國大陸投資規模排名第一占比達到 46%，我們看到興森科技、深南電路等公司積極投建封裝基板項目，緊抓封裝基板國產化機遇。IC 載板對線路層曝光精度、穩定性要求較高，同時需滿足大規模產業化生產的產能要求，根據芯碁微裝募集說明書，在 IC 載板及類載板領域，直寫光刻技術為主流技術，我們認為相關設備廠商將受益于封裝基板企業擴產趨勢。圖表49:全球 IC 封裝基板部

81、分廠商擴產情況 資料來源：華經產業研究院，方正證券研究所 芯碁微裝(688630)公司深度報告 25 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 引線框架是封裝材料中僅次于封裝基板的第二大封裝材料，蝕刻工藝成為未來發引線框架是封裝材料中僅次于封裝基板的第二大封裝材料，蝕刻工藝成為未來發展的主要方向。展的主要方向。引線框架生產的工藝流程中，傳統沖壓工藝目前仍具有較為廣泛的應用，但隨著智能手機、可穿戴設備等終端產品的小型化、高集成化發展，封裝材料向高密度、高可靠性、高散熱、低功耗、低成本等方向演進，對曝光的精度及靈活性要求不斷提升。傳統沖壓工藝由于精度相對較低且無法生產超薄產品，無

82、法適應當前集成電路精細化發展帶來的多腳位和輕薄化封裝要求，蝕刻工藝成為引線框架未來發展的主要方向。圖表50:直寫光刻設備在掩引線框架中的應用（蝕刻工藝）資料來源：芯碁微裝募集說明書，方正證券研究所 引線框架市場規模持續增長，直寫光刻設備受益。引線框架市場規模持續增長，直寫光刻設備受益。全球半導體封裝行業快速發展下，引線框架市場需求也呈現出持續增長趨勢。根據我國集成電路材料產業技術創新聯盟（ICMtia）、SEMI 數據，2021 年全球引線框架市場規模約 38.2 億美元，yoy+20.13%，預計到 2023 年將增長至 39.9 億美元；2021 年我國引線框架市場規模約為 80.3 億元

83、，yoy+20.39%，預計 2022 年將增長至 83.6 億元。圖表51:引線框架市場規模 資料來源：芯碁微裝募集說明書，方正證券研究所 -5%0%5%10%15%20%25%010203040506070809020152016201720182019202020212022我國引線框架市場規模（億元）yoy芯碁微裝(688630)公司深度報告 26 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 3.2 新型顯示技術持續滲透，直寫光刻必不可少 OLEDOLED 是通過載流子注入和復合導致發光的現象，具有自發光的特性。是通過載流子注入和復合導致發光的現象，具有自發光的特性。它

84、采用非常薄的有機材料涂層和玻璃基板，其原理是用 ITO 透明電極和金屬電極分別作為器件的陰極和陽極，在一定電壓驅動下，電子和空穴分別從陰極和陽極注入到電子和空穴傳輸層，電子和空穴分別經過電子和空穴傳輸層遷移到發光層，并在發光層中相遇，形成激子并使發光分子激發，后者經過輻射而發出可見光。圖表52:OLED 面板結構 資料來源：思瀚產業研究院，方正證券研究所 2023Q3 OLED2023Q3 OLED 面板出貨量同比增長面板出貨量同比增長 14%14%。DSCC 數據，2023 年 Q3 OLED 面板出貨量較去年增長 14%（環比增長 18%），達到 2.05 億片，展現去庫存化階段積極信號，

85、其中 OLED 智能手機出貨量環比增長 12%（同比增長 25%），顯示器用、平板用 OLED面板出貨量呈現增長，Omdia 數據顯示，2027 年預計出貨量大 12.2 億片。圖表53:OLED 面板出貨量（百萬部）資料來源：DSCC，方正證券研究所 20272027 年全球年全球 OLEDOLED 面板市場規模將達面板市場規模將達 577577 億美元。億美元。據 Omdia 數據，2022 年全球OLED 面板市場規模 433 億美元，其中智能手機占比 73%，預計 2027 年市場規模將達 577 億美元。從下游結構來看，2023 年采用 OLED 面板的智能手機占比將超過 50%，而

86、在電視、筆電市場、平板等應用滲透均不到 3%，增長空間較大。DSCC預計，2023 年 OLED 智能手機出貨量總計將達到 5.85 億部，較 2022 年有所下滑，2024 年預計恢復新高。伴隨著 OLED 面板產業往國內轉移，預計未來 3-5 年國內OLED 產能進入快速釋放期。芯碁微裝(688630)公司深度報告 27 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表54:OLED 智能手機出貨量（百萬部）資料來源：DSCC，方正證券研究所 畫質升級，畫質升級，MiniMini LEDLED 為顯示技術新星。為顯示技術新星。Mini LED 是一種結合了 LCD 與 OL

87、ED 優勢的新一代顯示技術，通過內置大量微小的 LED 燈珠，以分區域單獨調光的方式，達到最佳顯示效果。顯示屏幕分區越多，越能夠精細地控制背光區域的明滅，從而使得畫面明暗層次更加分明，最終呈現出更高的亮度、更高的對比度、更自然的色彩。具有與 OLED 匹敵的點控光優勢，又具有 OLED 所缺失的亮度高和壽命長的優勢，從而被視作顯示技術的明日之星。圖表55:Mini LED 工作原理 資料來源：合明科技，方正證券研究所 立足技術和性能優勢，立足技術和性能優勢，MiniMini LEDLED 有望進入千億民用市場。有望進入千億民用市場。Mini LED 應用于直接顯示和背光兩大場景，在直接顯示領域

88、，Mini LED 作為小間距顯示屏的升級產品，對應的 LED 芯片尺寸在 0.08-0.20mm，可用于 RGB 顯示屏,逐漸替代傳統的小間距等超大尺寸顯示方案，未來市場空間廣闊。背光領域，采用 Mini LED 背光技術的 LCD 顯示屏在亮度、對比度、色彩還原等方面遠優于普通 LED 做背光的 LCD顯示屏，在平板、筆電、電視等中大尺寸顯示方面有成本優勢，量產在即。根據TrendForce，2023 年，Mini LED 背光應用產品的出貨量將從 2022 年的 1700 萬臺左右增長至 2100 萬臺左右。芯碁微裝(688630)公司深度報告 28 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲

89、明 與 免 責 條 款 圖表56:Mini LED 顯示產品出貨情況 資料來源：TrendForce，方正證券研究所 Micro LEDMicro LED 是是 LCDLCD 和和 OLEDOLED 之后的新一代顯示技術。之后的新一代顯示技術。Micro LED 是 LED 薄膜化、陣列化、微縮化技術的產物，較主流及同類顯示產品，Micro LED 顯示具有“自發光、高效率、低功耗、高集成、高穩定性、全天候工作等優良特性”，畫質與能耗優勢顯著，它更進一步將我們目前所見的 LED 尺寸微縮至 100um 以下，是原本 LED 的 1%，甚至未來有望達到 10um 以內，應用領域主要面向高清顯示，

90、包括P0.9、P0.6、P0.3 及以下高清顯示屏/電視，甚至 AR/VR 等更高清晰度的顯示。未來商顯、消費電子及高密度集成半導體信息應用前景開闊，是下一代主流顯示技術的重要選擇，也被譽為是面向未來的“終極顯示技術”。圖表57:不同顯示應用對 Micro LED 顯示的需求 領域 尺寸（英寸）點間距/PPI 觀看距離 LED 芯片尺度（微米）小 中大 中 高 近眼 遠眼 微小 中大 VR/眼睛 23 PPI 15004500 幾厘米 25 手表 23 PPI 7001100 十幾厘米 810 手機 56 PPI 400900 十幾厘米 820 平板、筆記本、車載 1015 P0.06P0.2

91、 PPI 150450 四、五十厘米 2050 顯示器 2030 P0.1P0.2 四、五十厘米 3080 電視 55100 P0.3P0.6 兩米以上 50100 巨幕 100220 P0.3P1.3 四米以上 50100 資料來源：LED inside，方正證券研究所 技術持續突破，有望開啟下一個十年周期。技術持續突破，有望開啟下一個十年周期。受制于制造成本高、關鍵技術未突破等因素，Micro LED 暫未實現大規模量產，2023 年 Micro LED 市場產值的成長動能仍主要來自大型顯示屏，整體 Micro LED 市場規模有望從 2022 年約 1,400 萬美元成長至約 3,200

92、 萬美元，2024 年穿戴裝置將在開始量產后，成為推動 Micro LED 市場產值成長動能。展望 2026 年，隨著技術與成本進一步成熟，擴增實境、車用顯示有望進入發展的快車道，帶動 Micro LED 芯片需求增長。在成本顯著下降的基礎上，2027 年智慧型手機將為 Micro LED 提供應用的機會。預估 2027 年芯碁微裝(688630)公司深度報告 29 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 整體 Micro LED 市場產值規?？蛇_ 12.44 億美元，年復合成長率達 146。Micro LED 道路寬闊，應用前景值得期待。據高工 LED 不完全統計，202

93、2 年，針對 Mini/Micro LED 的投資超過 700 億元規模，基本延續了 2020-2021 年的投融資熱潮。越來越多的面板企業和 TV 廠商入局 LED，并加大對新一代 LED 技術的投資布局力度。未來兩三年，LED 行業將迎來新一輪產業調整，Micro LED 將開啟 LED 下一個黃金十年，MOCVD 設備需求有望獲取新推動。圖表58:2022-2027 年 Micro LED 市場產值分析（百萬美元）資料來源：Trendforce，拓璞，方正證券研究所 目前產業化較為成熟的是 MiniLED+LCD 背光技術，相較于 OLED 面板，該技術能夠在實現更輕更薄的情況下達到媲美

94、 OLED 面板的顯示效果，且在顯示亮度、成本方面更具優勢。根據 Omdia 數據，預計到 2026 年 Mini-LED 背光 LCD 終端產品出貨量將增長至 3,590 萬臺，其中高端電視的出貨量將由 190 萬臺增長至 2,760萬臺，電視顯示面板面積較大，將有效拉動對 Mini-LED 產品的市場需求。圖表59:2021-2026 年 Mini-LED 背光 LCD 終端產品出貨量（萬臺）資料來源：0mdia，恩藏產業研究院，方正證券研究所 平板顯示（FPD）工藝流程包括襯底準備，光刻，沉積，退火，組裝。其中，光刻是將電路圖案投影到襯底上。以 OLED 制造為例，涉及兩個與直寫光刻有關

95、的需求，1）ITO 陽極的圖形化工藝，OLED 的陽極為 ITO 透明電極，制造的第一步是將 ITO 集成到玻璃基板上，工藝流程與 IC 制造類似，其中曝光部分使用直寫光020040060080010001200140020222023E2024E2025E2026E2027E市場產值010002000300040005000202120222023202420252026高端電視其他芯碁微裝(688630)公司深度報告 30 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 刻或掩膜光刻；2）有機發光層蒸鍍工藝，為了將有機材料鍍在空穴傳輸/注入層上，可使用噴墨打印或蒸鍍工藝，后者為

96、產業化應用中的主流，需要高精度掩膜版將有機材料蒸鍍在指定位置，這需要直寫光刻制版。因此，伴隨新型顯示下游終端的蓬勃發展，直寫光刻設備在該領域具備廣闊的應用市場空間。3.3 光刻：掩膜版制造重要環節 掩膜版類似于“底片”，是下游產品實現批量生產的關鍵。掩膜版類似于“底片”，是下游產品實現批量生產的關鍵。掩膜版（Photomask），又稱光罩、光掩膜、光刻掩膜版、掩模版等，是下游行業產品制造過程中的圖形轉移用的高精密工具，功能類似于傳統照相機的“底片”。主要應用于半導體芯片、平板顯示、觸控、PCB 等，其中半導體掩膜版占比最高，達 60%。圖表60:掩膜版工作原理 資料來源：清溢光電招股說明書，方

97、正證券研究所 圖表61:掩膜版應用領域 資料來源：龍圖光罩招股說明書，方正證券研究所 光刻工序是決定掩膜版質量的最重要的環節，光刻機是光刻技術的集中載體。光刻工序是決定掩膜版質量的最重要的環節，光刻機是光刻技術的集中載體。掩膜版的工藝流程分為圖形設計、圖形轉換、圖形光刻、顯影、蝕刻、脫模、清洗、尺寸測量、缺陷檢查、缺陷修補、清洗、貼膜、檢查、成型、出貨等步驟，其中光刻工序是通過光刻機進行激光光束直寫完成客戶圖形曝光，是決定掩膜版質量的最重要的環節。產品類型產品類型產品應用領域產品應用領域下游應用市場占比下游應用市場占比下游應用代表廠商下游應用代表廠商半導體掩模版邏輯電路制造、模擬電路制造、功率

98、器件制造、MEMS傳感器制造、IC封裝等60%臺積電、英特爾、中芯國際、華虹半導體、華潤微、中芯集成、士蘭微、積塔半導體、比亞迪半導體、立昂微、燕東微、高德紅外、長電科技等平板顯示掩模版LCD顯示屏制造、OLED顯示屏制造等28%京東方、天馬微電子、華星光電、中電熊貓、惠科等其他電路板（PCB、FPC）制造、觸控屏（TP）制造、光學器件制造等12%藍思科技、紫翔電子等芯碁微裝(688630)公司深度報告 31 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表62:直寫光刻設備在掩膜版工藝中的應用 資料來源：清溢光電招股說明書，方正證券研究所 圖表63:掩膜版工藝流程 資料來源：

99、清溢光電招股說明書，方正證券研究所 半導體半導體掩膜版掩膜版參數要求參數要求較高較高，芯片，芯片 3D3D 化趨勢與工藝制程進步化趨勢與工藝制程進步帶帶來來光刻機光刻機升級需升級需求求。半導體掩模版在最小線寬、CD 精度、位置精度等重要參數方面，均顯著高于平板顯示、PCB 等領域掩模版產品。半導體器件和結構是通過生產工藝一層一層累計疊加形成的，芯片制造最關鍵的工序是將每層掩模版上的圖案通過多次光刻工藝精準地轉移到晶圓上，從 28nm 到 14nm 所需的光罩數量增加了近 1/4，進入10nm 后甚至達到了倍增，帶來光刻機升級需求。圖形設計圖形設計圖形轉換圖形轉換圖形光刻圖形光刻顯影顯影蝕刻蝕刻

100、缺陷修補缺陷修補缺陷檢查缺陷檢查尺寸測量尺寸測量清洗清洗脫模脫模清洗清洗貼膜貼膜檢查檢查出貨出貨直寫光刻設備直寫光刻設備序號序號工序名稱工序名稱工序解釋工序解釋1圖形設計 收到客戶圖形后，通過專業設計軟件對客戶的圖形做二次編輯處理與檢查2圖形轉換將客戶要求的版圖設計數據分層，運算，再按照相應的工藝參數將文件格式轉換為光刻設備專用的數據形式3圖形光刻圖形光刻 通過光刻機進行激光光束通過光刻機進行激光光束直寫直寫完成客戶圖形曝光完成客戶圖形曝光4顯影將曝光完成后的掩膜版顯影，以便進行蝕刻5蝕刻在蝕刻液的作用下，沒有光刻膠保護的區域會被腐蝕溶解，而有光刻膠保護的區域的鉻膜則會保留6脫模光刻膠的保護功

101、能已經完成，脫膜工序通過脫膜液去除多余光刻膠7清洗將掩膜版正、反面的污染物清洗干凈，為缺陷檢驗做準備8尺寸測量 按照品質協議對掩膜版關鍵尺寸（CD 精度）和圖形位置（TP 精度）進行測量，判定尺寸的準確程度9缺陷檢查 對照客戶技術/品質指標檢測掩膜版制版過程產生的缺陷并記錄坐標及相關信息10缺陷修補對檢驗發現缺陷進行修補。修補包括對丟失的細微鉻膜進行 LCVD 沉積補正以及對多余的鉻膜進行激光切除等11清洗再次清洗為貼合掩膜版 Pellicle 做準備12貼膜將 Pellicle 貼合在掩膜版之上，降低下游客戶制造過程中灰塵造成的不良率13檢查對掩膜版作最后檢測工作，以確保掩膜版符合品質指標1

102、4成型高速旋轉的銑刀按照銑板程式將基板銑成Strip（長條狀）標準外形尺寸15出貨對掩膜版進行包裝，然后發貨芯碁微裝(688630)公司深度報告 32 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表64:掩膜版關鍵參數 資料來源：龍圖光罩招股說明書，方正證券研究所 圖表65:掩膜版在半導體生產中的應用 圖表66:半導體多層光刻原理圖 資料來源：龍圖光罩招股說明書，方正證券研究所 資料來源：龍圖光罩招股說明書，方正證券研究所 高清化與大型化驅動顯示用掩膜版技術要求提升與面積擴大，推升直寫光刻設備高清化與大型化驅動顯示用掩膜版技術要求提升與面積擴大，推升直寫光刻設備需求。需求。手

103、機、平板電腦等移動終端向著更高清、色彩度更飽和、更輕薄化發展，IHS 預測，未來顯示屏的顯示精度將從 450PPI（Pixel Per Inch，即每英寸像素）逐步提高到 650PPI 以上，對平板顯示掩膜版的半導體層、光刻分辨率、最小過孔、CD 均勻性、套合精度、缺陷大小、潔凈度均提出了更高的技術要求。與此同時，電視尺寸趨向大型化，使得國內面板基板逐步趨向大型化，推動掩膜版產品尺寸向大型化發展，在高技術要求與大型化下，對光刻機亦有升級需求。圖表67:平板顯示用掩膜版技術路線預測圖 資料來源：清溢光電招股說明書，IHS，方正證券研究所 關鍵參數關鍵參數關鍵參數說明關鍵參數說明半導體掩模版半導體

104、掩模版平板顯示掩模版平板顯示掩模版PCB掩模版PCB掩模版掩模版最小線寬掩模版線寬越小，制作難度越高，對應下游產品線寬越小0.5m1.2m10mCD精度數值越小，說明精度越高0.02m0.10m0.50mCD精度均值偏差數值越小，說明精度穩定性越高0.02m0.12m1m位置精度數值越小，掩模版實際圖形位置坐標與設計值的偏差越小，精度越高0.02m0.28m套刻層數下游生產時使用的掩模版的層數，層數越多對套刻精度要求越高成套芯片用掩模版包含的張數較多，通常十幾張到數十張不等成套的平板顯示用掩模版一般數量相對較少，即使是AMOLED一般也僅需十數張通常張數為個位數芯碁微裝(688630)公司深度

105、報告 33 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表68:電視面板尺寸預測 圖表69:全球 TFT-LCD 液晶面板及掩膜版發展（單位：mm）資料來源：清溢光電招股書，IHS，方正證券研究所 資料來源：清溢光電招股書，IHS，方正證券研究所 3.4 光伏電鍍銅工藝降本效果顯著，直寫光刻機為關鍵設備 直寫光刻機可用于光伏電鍍銅方案中，在降本需求下優勢明顯。直寫光刻機可用于光伏電鍍銅方案中，在降本需求下優勢明顯。銀漿成本高昂使得業內廠商持續開發“減銀降本”的技術方案，HJT、TOP-Con 等更高效的光伏電池技術正處于快速產業化導入階段。由于光伏產業的大批量生產及成本敏感特

106、性，該領域內對產能效率指標的要求較為突出。光伏電鍍銅工藝的技術原理是在制絨與 PVD 濺射工藝后，使用直寫光刻技術曝光，替代絲網印刷工藝，實現圖形化和金屬化，該方案采用銅替代全部金屬銀漿，從而在根本上解決材料成本高的問題，降本效果顯著。圖表70:直寫光刻設備在光伏銅電鍍領域的工藝應用 資料來源：芯碁微裝募集說明書，方正證券研究所 客戶資源優質客戶資源優質。芯碁微裝已進入龍頭企業供應鏈，下游相關廠商擴產均較為明確，我們認為公司與 PCB 廠商的合作已有多年歷史，有望加深在封裝材料如 IC 載板方面的合作：1 1）ICIC 載板及相關產品領域，公司已與行業內多家知名企業建立合作伙伴關系。載板及相關

107、產品領域，公司已與行業內多家知名企業建立合作伙伴關系。其中包括全球PCB產值排名前十的健鼎科技以及深南電路、勝宏科技、景旺電子、和美精藝、金祿科技等，其中深南電路 2022 年規劃高階倒裝芯片用 IC 載板產品制造項目總投資 20.16 億元，年產高階倒裝芯片用 IC 載板約 40 萬平方米，和美精藝 2022 年規劃富山 IC 載板生產基地建設項目總投資 30 億元，規劃 IC 封裝基板產能 70 萬平方米/年，高密度電子電路板產能 200 萬平方米/年；2 2）引線框架領域，公司產品已進入立德半導體和龍騰電子在內的多家廠商。）引線框架領域，公司產品已進入立德半導體和龍騰電子在內的多家廠商。

108、立德半導體是一家具有 300 余項專利的半導體封裝材料生產商，而龍騰電子則專注年度年度世代世代顯示面板玻璃尺寸顯示面板玻璃尺寸掩膜版尺寸掩膜版尺寸2018年 10.5-11代2940 x33701620 x17802009年10代2880 x31301620 x17802006年8代2160 x2460-2290 x26201220 x1400 850 x14002005年7代1870 x2200-1950 x2250850 x12002003年6代1500 x1800-1500 x1850800 x920 850 x12002002年5代1000 x1200-1150 x1300520 x8

109、00 800 x9202000年4代680 x880-730 x920500 x750 520 x8001995年3代550 x650-550 x670390 x6101993年2代360 x465-410 x520330 x4501988年1代300 x350-300 x400330 x450芯碁微裝(688630)公司深度報告 34 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 于多規格引線框架的生產。隨著新能源汽車、物聯網等領域的發展以及半導體封裝材料國產化的推進，公司相關產品增長潛力較大。芯碁微裝芯碁微裝 ICIC 載板直寫光刻機載板直寫光刻機加工精度及產能效率加工精度及

110、產能效率指標指標領先領先，公司技術儲備雄厚，公司技術儲備雄厚。最小線寬性能方面，芯碁微裝與江蘇影速及以色列 Orbotech 的產品處于同一競水平。芯碁微裝的產品在最小線寬達到 8m 的條件下，每小時可處理 120 片，優于江蘇影速、天津芯碩。2023 年，芯碁微裝推出新型 MAS10 產品，專為 IC 載板的線路曝光流程而設計，公司已開發具備 3-4m 解析能力的 IC Substrate 技術，與國際領先企業的技術水平相當。圖表71:公司 IC 載板相關產品與可比公司對比情況 資料來源：公司問詢函回復，方正證券研究所 在晶圓級封裝領域，公司在晶圓級封裝領域，公司 WLPWLP 系列產品制程

111、工藝具有相對優勢。系列產品制程工藝具有相對優勢。其覆蓋了 Flip Chip、Fan-In WLP、Fan-Out WLP 以及 2.5D/3D 等多樣化封裝技術，展示了其廣泛適用性。該系列產品采用多光學引擎并行掃描技術，并集成自動套刻、背部對準及智能糾偏等高級功能，確保封裝品質卓越。WEE/WEP 功能的融合為微電子封裝領域的精密加工提供了關鍵支持，特別是在 RDL、Bumping 及 TSV 等關鍵制程工藝上，其技術優勢尤為顯著。公司 WLP2000 產品于 2022 年 9 月實現首臺交付，該設備具備高分辨率、高產能、全自動化等顯著優勢，可無縫集成客戶產線中，以低至 2um 分辨率實現量

112、產?？蛻魺o需進行掩膜管理，降低了生產成本、縮短時間周期和減少工作量。模塊化設計可實現快速維保售后，更長壽命的激光器和更少的能源和耗材，降低了客戶的TCO，同時這也是國內首款專門為晶圓級先進封裝量產應用的直寫光刻設備，各項性能指標已達國際先進水平。目前合作的客戶有華天科技、盛合晶微等知名企業，設備在客戶端進展順利，在做量產和穩定性測試。圖表72:WLP2000 參數 設備型號 支持基板尺寸 基板厚度 分辨率 景深 產能 光源類型 拼接誤差 MES 系統 WLP2000 12 英寸（兼容8 英寸）0.1mm-4mm L/S 2/2um；Hole 4um 12um 40WPH LD 3755nm(4

113、05nm 可選）2um 支持工廠 MES系統接入 資料來源：芯碁微裝，與非網，方正證券研究所 功率器件與陶瓷封裝領域，公司相關產品具有緊湊設計、寬廣景深和快速響應速功率器件與陶瓷封裝領域，公司相關產品具有緊湊設計、寬廣景深和快速響應速度等突出特點。度等突出特點。MLF 系列產品能夠在各類基板上迅速精確構建復雜圖案，對于要 光刻設備廠商和型號光刻設備廠商和型號 最小線寬最小線寬 對位精度對位精度 產能效率產能效率 (面面/hr)/hr)日本日本 ORC:FDiORC:FDi-5 5 5m 3.5m 80 日本日本 ADTEC:IPADTEC:IP-6 6 6m 5m 77 以色列以色列 Orbo

114、tech:Orbotech:ParagonParagon-Ultra 300Ultra 300 8m 5m-江蘇影速江蘇影速:IC250:IC250 8/12m 5m 116 天津芯碩天津芯碩:Mars 9P:Mars 9P 10-15m 5m 90 芯碁微裝芯碁微裝:ACURA280:ACURA280 8m 5m 120 芯碁微裝芯碁微裝:MAS10MAS10 -優于 4m-芯碁微裝(688630)公司深度報告 35 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 求精細特性和高度精準對齊的功率器件和陶瓷封裝應用至關重要。此外，此系列與干膜和光刻膠的高度兼容性進一步鞏固其作為大規

115、模生產設備的經濟高效性。圖表73:WLP2000 晶圓級封裝直寫光刻機 圖表74:MLF 系列直寫光刻機 資料來源：公司公告，方正證券研究所 資料來源：公司公告，方正證券研究所 新型顯示領域，新型顯示領域，公司 LDW700 設備應用于 OLED 顯示面板制造過程中的光刻工藝環節，最小解析優于 7um，同時，緊跟 Mini/Micro-LED 領域的市場需求發展趨勢，充分利用公司在 NEX 系列產品及顯示面板產業內現有的產業化經驗及客戶積累，以 NEX-W（白油）機型作為重點推廣產品，以點帶面，對接更多的下游潛在客戶需求，推動產品系列的進一步豐富，為客戶提供更多樣化、差異化的產品組合，推動該領

116、域內的市場銷售放量，NEX-W 系列是高性能直接成像防焊 DI 產品，采用大功率曝光光源，結合高功率成像和高精度定位系統，適用于白油防焊油墨。為MINILED 的 COB 和 COG，以及其他白油的防焊制程提供高產能、高精度、精細開窗、小側蝕和高反射率的解決方案。圖表75:NEX-W 系列產品參數 設備型號 NEX40-W NEX50-W NEX60-W 最高產能 150 面/小時 200 面/小時 240 面/小時 注：*最小焊橋及開窗與景深取決于油墨特性及制程；*標準臺面尺寸，另支持客制化超大尺寸雙臺面（最大49”），提高生產效率；*對位精度值為 3 sigma；資料解析度um 1 1.5

117、 2 最小焊橋/開窗*um 40/60 50/80 60/120 景深*um 150 200 300 激光波長 多波長(白油專用)多波長(白油專用)多波長(白油專用)最大曝光面積*28.5x24.5 28.5x24.5 28.5x24.5 對位精度*um 10 12 15 資料來源：公司官網，方正證券研究所 引線框架方面，晶圓封裝資源積累與大客戶戰略齊助力打通銷售通道。引線框架方面，晶圓封裝資源積累與大客戶戰略齊助力打通銷售通道。公司 RTR直接成像產品在引線框架制造及金屬蝕刻等多個環節發揮重要作用，其卷式雙面同時曝光系統具有高分辨率、高對位精度及高產能等優勢。該系統采用 DMD 技術能夠生產

118、最小線寬達 8 微米的精細電路，同時確保線寬一致性和邊緣平滑度，不僅保障了產品的優質表現，還有效降低生產成本，增強公司競爭力。公司已經實現了產品的產業化，并初步完成了客戶導入。通過大客戶戰略和在 WLP 等半導體封裝領域的客戶資源積累，公司推動了蝕刻工藝替代傳統沖壓工藝，促進泛半導體領域收入的增長。芯碁微裝(688630)公司深度報告 36 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表76:公司引線框架 RTR 產品參數 資料來源：公司官網，方正證券研究所 光伏領域量產線可實現最小線寬光伏領域量產線可實現最小線寬 1515m m，且生產效率較高。，且生產效率較高。在光伏領域

119、，公司已實現了實驗室條件下滿足 5m 以下線寬的銅柵線曝光需求的直寫光刻設備產業化；提供量產線實現最小 15m 的銅柵線直寫曝光方案，產能達到 6000 片/小時、對位精度10m，不但可以滿足 HJT 的應用，也可滿足 XBC 高效電池的高對位要求，并支持 210mm 的整片和雙半片光伏電池的制造。設備型號設備型號 RTR8/8TRTR8/8T RTR12/12TRTR12/12T RTR15/15RTR15/15T T RTR25/25TRTR25/25T RTR35/3RTR35/35T5T 最大卷料寬幅最大卷料寬幅 mmmm 520/260 520/260 520/260 520/260

120、 520/260 最高產能最高產能 （米（米/分，分，圖形長度圖形長度 610mm610mm）0.75/1.5 1.2/2.4 1.5/3 1.6/3.2 1.8/3.6 資料解析度資料解析度 mm 0.5 0.75 0.9 1.2 2 最小線寬最小線寬/線距線距 mm 8/8 12/12 15/15 25/25 35/35 景深景深 mm 80 150 150 200 300 線寬均勻性線寬均勻性 10%10%10%10%10%對位精度對位精度 mm 8 10 10 12 12 芯碁微裝(688630)公司深度報告 37 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 4 盈利預

121、測與投資建議 P PCBCB 設備：設備：據 Priskmark 數據，2022 年全球 PCB 產值為 817.41 億美元，同比增長約 1%，預計 2022-2027 年全球 PCB 產值 CAGR 約 3.8%，整體趨勢向上。據臺灣電路板協會（TPCA），預計 2023 年中高端 PCB 產品的曝光精度要求相較 2019 年將明顯提升，另外阻焊層曝光精度要求提升至 40/70m 水平，帶動直寫光刻設備對傳統曝光設備的替代，推動相關設備市場擴容。從公司層面看，2021 年公司市占率為 8%，仍有較大的國產化提升空間，目前公司產品矩陣完善，高端產品占比提升，技術水平可對標海外廠商，客戶覆蓋全

122、球 PCB 百強廠商，出海節奏較為順利。因此我們看好公司在 PCB 高端化趨勢下，發揮技術與客戶資源優勢，預計PCB 直寫光刻設備在 2023-2025 年實現營收 6.43/9.25/10.91 億元，毛利率35.7%/36.0%/37.0%。泛半導體設備：泛半導體設備：泛半導體領域，公司產品應用在 IC、MEMS、生物芯片、分立功率器件等制造、IC 掩膜版制造、先進封裝、顯示光刻等環節，應用場景不斷拓展。公司泛半導體產品持續升級迭代，客戶資源優質，我們看好公司在先進封裝重要性日益提升、顯示新技術持續滲透背景下，公司相關產品持續放量，因此預計該業 務 在 2023-2025 年 實 現 營

123、收 1.53/3.25/5.04 億 元，毛 利 率 分 別 為66.0%/66.0%/66.0%。圖表77:芯碁微裝盈利預測 資料來源：Wind，方正證券研究所 綜上所述，我們看好公司作為直寫光刻設備頭部企業所具備的技術積累，應用領域從 PCB 行業拓展至泛半導體，新品研發和市場開拓持續推進，有望在 PCB 高端化趨勢、先進封裝重要性提升下實現快速增長。綜上我們預計公司在2022A2023E2024E2025EPCB營收（億元）營收（億元）5.276.439.2510.91yoy26.9%22.0%43.9%18.0%占比80.8%77.5%72.0%66.8%毛利率37.9%35.7%36

124、.0%37.0%泛半導體泛半導體營收（億元）營收（億元）0.961.533.255.04yoy71.9%60.0%112.5%55.0%占比14.7%18.5%25.3%30.9%毛利率65.1%66.0%66.0%66.0%租賃及其他租賃及其他營收（億元）營收（億元）0.250.270.300.33yoy31.3%10.0%10.0%10.0%占比3.8%3.3%2.3%2.0%毛利率62.8%62.0%60.0%60.0%其他其他營收（億元）營收（億元）0.050.060.050.05yoy85.7%19.3%-16.2%0.0%占比0.8%0.7%0.4%0.3%毛利率81.6%82.0

125、%80.0%80.0%合計合計營收（億元）營收（億元）6.528.2912.8516.33yoy32.5%27.1%55.0%27.1%綜合毛利率綜合毛利率43.2%42.5%44.3%46.5%芯碁微裝(688630)公司深度報告 38 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 2023/2024/2025 年分別實現營業總收入 8.29/12.85/16.33 億元，同比增長27.1%/55.0%/27.1%，實現 歸 母 凈 利 潤 1.81/3.10/4.14 億 元，同 比 增長32.51%/71.69%/33.26%，當前股價對應2023/2024/2025年PE

126、分別為50/29/22X?；谌缦略?，我們認為新益昌、長川科技、芯源微等設備公司與本公司具備估值可比性：1）新益昌的固晶機可用于先進封裝過程中，長川科技的測試機和分選機也用于封測中；2）芯源微主營業務為涂膠顯影設備，并且正在拓展封裝用設備，涂膠顯影是和光刻一樣重要的步驟。我們計算出 2023/2024/2025 年可比公司平均 PE 分別為 176/33/23X?？梢钥吹?，芯碁微裝股價具備一定的估值優勢，首次覆蓋，給予“強烈推薦”評級。圖表78:可比公司估值分析 資料來源：Wind，方正證券研究所；注：總市值選取 2024/3/8 收盤價，可比公司歸母凈利及 PE 選取 Wind 一致預測

127、5 風險提示 下游擴產下游擴產不及預期：不及預期：PCB 作為公司最大的下游應用市場，若終端需求復蘇不及預期，PCB 廠商的擴產放緩，可能影響上游設備廠商出貨節奏。國際貿易紛爭風險：國際貿易紛爭風險：近年來，國際貿易摩擦、俄烏戰爭等國際爭端不斷，特別在PCB、泛半導體等高科技產業中影響較大，在帶來相關產業國產替代機遇的同時也存在一定的風險，若國際爭端繼續惡化，對公司全球市場的布局以及部分原材料的采購可能會產生一定影響。市場競爭加?。菏袌龈偁幖觿。篜CB 及泛半導體設備市場需求的快速增長以及國內巨大的進口替代市場空間，可能會吸引更多的潛在進入者，市場競爭加劇可能會對公司市場份額及盈利水平帶來不利

128、影響。2023E2024E2025E2023E2024E2025E688383.SH新益昌70.930.602.643.41117.8926.9120.77300604.SZ長川科技192.830.566.179.38345.1631.2720.57688037.SH芯源微160.502.514.085.7363.9439.3428.03141.421.224.296.17175.6632.5023.12688630.SH芯碁微裝90.941.813.104.1450.2529.3821.95歸母凈利（億元人民幣）歸母凈利（億元人民幣）PE平均值平均值代碼代碼證券簡稱證券簡稱總市值（億元人民幣

129、）總市值（億元人民幣）芯碁微裝(688630)公司深度報告 39 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 附錄:公司財務預測表 單位：百萬元(人民幣)資產負債表資產負債表 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利潤表利潤表 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 流動資產流動資產 12901290 22492249 27532753 33113311 營業總收入營業總收入 652652 829829 12851285 16331633 貨幣資金 372 1092 985 103

130、7 營業成本 371 477 715 873 應收票據 26 60 84 96 稅金及附加 5 4 7 10 應收賬款 486 526 837 1106 銷售費用 37 49 76 95 其它應收款 7 6 9 14 管理費用 27 37 53 69 預付賬款 19 28 43 50 研發費用 85 98 155 201 存貨 302 415 600 735 財務費用-7-7-21-19 其他 78 122 195 275 資產減值損失 0 0 0 0 非流動資產非流動資產 257257 308308 363363 405405 公允價值變動收益 0 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 投資

131、收益 4 7 11 13 固定資產 165 198 232 259 營業利潤營業利潤 143143 189189 332332 445445 無形資產 11 14 19 25 營業外收入 5 10 8 8 其他 82 96 112 122 營業外支出 0 0 0 0 資產總計資產總計 15471547 25572557 31153115 37163716 利潤總額利潤總額 148148 199199 340340 453453 流動負債流動負債 408408 451451 699699 885885 所得稅 12 18 29 39 短期借款 9 12 11 15 凈利潤凈利潤 137 181

132、311 414 應付賬款 161 192 276 355 少數股東損益 0 0 0 0 其他 238 247 412 515 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 137137 181181 311311 414414 非流動負債非流動負債 9090 7878 7878 7878 EBITDA 143 214 344 463 長期借款 0 0 0 0 EPS（元）1.13 1.38 2.36 3.15 其他 90 78 78 78 負債合計負債合計 498498 530530 777777 964964 主要財務比率主要財務比率 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2

133、025E2025E 少數股東權益 0 0 0 0 成長能力成長能力(同比增長率同比增長率%)股本 121 131 131 131 營業總收入 32.51 27.09 54.97 27.10 資本公積 601 1387 1387 1387 營業利潤 32.37 32.32 75.47 34.05 留存收益 327 509 819 1233 歸屬母公司凈利潤 28.66 32.51 71.69 33.26 歸屬母公司股東權益 1049 2027 2338 2752 獲利能力獲利能力(%)%)負債和股東權益負債和股東權益 15471547 25572557 31153115 37163716 毛利率

134、 43.17 42.49 44.32 46.54 凈利率 20.94 21.83 24.19 25.36 現金流量表現金流量表 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E ROE 13.02 8.93 13.29 15.05 經營活動現金流經營活動現金流 6 6 3131 9 9 173173 ROIC 11.52 8.56 12.39 14.33 凈利潤 137 181 311 414 償債能力償債能力 折舊攤銷 11 22 25 30 資產負債率(%)32.17 20.72 24.95 25.94 財務費用-1 0 0 1 凈負債比率(%)-34

135、.57-53.28-41.63-37.10 投資損失-4-7-11-13 流動比率 3.16 4.98 3.94 3.74 營運資金變動-138-156-310-252 速動比率 2.20 3.85 2.90 2.75 其他 3-10-7-6 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流 192192 -9898 -115115 -124124 總資產周轉率 0.46 0.40 0.45 0.48 資本支出-39-49-55-55 應收賬款周轉率 1.70 1.64 1.89 1.68 長期投資 225-54-71-83 應付賬款周轉率 2.96 2.70 3.06 2.77 其他 6 5

136、11 13 每股指標每股指標(元元)籌資活動現金流籌資活動現金流-4444 788788 -1 1 3 3 每股收益 1.13 1.38 2.36 3.15 短期借款 9 3-1 4 每股經營現金 0.05 0.23 0.07 1.31 長期借款-5 0 0 0 每股凈資產 8.68 15.43 17.79 20.94 普通股增加 0 11 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 6 786 0 0 P/E 73.84 50.25 29.27 21.96 其他-54-12 0-1 P/B 9.61 4.49 3.89 3.30 現金凈增加額現金凈增加額 156156 721721 -10710

137、7 5252 EV/EBITDA 67.90 37.36 23.63 17.42 數據來源：Wind 方正證券研究所 芯碁微裝(688630)公司深度報告 40 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，保證報告所采用的數據和信息均來自公開合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。研究報告對所涉及的證券或發行人的評價是分析師本人通過財務分析預測、數量化方法、或行業比較分析所得出的結論，但使用以上信息和分析方法存在局限性。

138、特此聲明。免責聲明免責聲明 本研究報告由方正證券制作及在中國（香港和澳門特別行政區、臺灣省除外）發布。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告內容僅供我公司適當性評級為 C3 及以上等級的投資者使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。若您并非前述等級的投資者，為保證服務質量、控制風險，請勿訂閱本報告中的信息，本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。在任何情況下，本報告的內容不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求，方正證券不對任何人因使用本報告所載任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。本報告版權僅為方正證券所

139、有，本公司對本報告保留一切法律權利。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處且不得進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。評級說明：評級說明：類別類別 評級評級 說明說明 公司評級 強烈推薦 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有20%以上的漲幅。推薦 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有10%以上的漲幅。中性 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數在-10%和10%之間波動。減持 分析師預測未來12個

140、月內相對同期基準指數有10%以上的跌幅。行業評級 推薦 分析師預測未來12個月內行業表現強于同期基準指數。中性 分析師預測未來12個月內行業表現與同期基準指數持平。減持 分析師預測未來12個月內行業表現弱于同期基準指數?；鶞手笖嫡f明 A股市場以滬深300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準，美股市場以標普500指數為基準。方正證券研究所聯系方式：方正證券研究所聯系方式：北京：西城區展覽館路 48 號新聯寫字樓 6 層 上海：靜安區延平路71號延平大廈2樓 深圳：福田區竹子林紫竹七道光大銀行大廈31層 廣州：天河區興盛路12號樓雋峰苑2期3層方正證券 長沙：天心區湘江中路二段36號華遠國際中心37層 E-mail：