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1、 電子電子|證券研究報告證券研究報告 首次評級首次評級 2023 年年 10 月月 29 日日 688630.SH 買入買入 原評級：原評級：未有評級未有評級 市場價格市場價格:人民幣人民幣 76.67 板塊評級板塊評級:強于大市強于大市 股價表現股價表現 (%)今年今年至今至今 1 個月個月 3 個月個月 12 個月個月 絕對(10.0)18.8 3.8 7.1 相對上證綜指(6.8)21.7 10.0 5.9 發行股數(百萬)131.42 流通股(百萬)69.71 總市值(人民幣 百萬)10,075.90 3 個月日均交易額(人民幣 百萬)148.05 主要股東 程卓 27.99 資料來源

2、：公司公告，Wind，中銀證券 以2023年10月27日收市價為標準 中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 具備證券投資咨詢業務資格具備證券投資咨詢業務資格 電子：半導體設備電子：半導體設備 首席首席分析師：蘇凌瑤分析師：蘇凌瑤 證券投資咨詢業務證書編號：S1300522080003 聯系人：茅珈愷聯系人：茅珈愷 一般證券業務證書編號：S1300123050016 聯系人：李圣宣聯系人：李圣宣 一般證券業務證書編號：S1300123050020 芯碁微裝芯碁微裝 直寫光刻決勝先進封裝賽道，泛半導體和PCB雙翼齊飛 直寫光刻直寫光刻技術技術有望有望成為成為解決先進封裝產能解決先進封裝

3、產能桎梏的關鍵。桎梏的關鍵。PCB 產業轉移產業轉移疊加高疊加高端化升級端化升級為公司傳統業務帶來增量需求。首次覆蓋，給予為公司傳統業務帶來增量需求。首次覆蓋，給予買入買入評級。評級。支撐評級的要點支撐評級的要點 AI 浪潮下浪潮下 Chiplet 大有可為，直寫光刻量產成為最大邊際變化。大有可為，直寫光刻量產成為最大邊際變化。算力需求快速增長的當下，先進封裝是決定 AI 芯片內互聯速度的關鍵。根據Yole 預估，2026 年全球先進封裝市場規模將增長至 482 億美元。臺積電預計到 2024 年 CoWoS 產能將翻倍式擴充。芯碁微裝 WLP2000 系列直寫光刻設備具有不需要掩膜版、智能糾

4、偏等優點，在 RDL、Bumping 和 TSV等制程工藝中優勢明顯。公司的 WLP、PLP 封裝設備合作客戶包括華天科技等，目前驗證順利，放量在即。我們認為公司作為全球領先直寫光刻龍頭企業之一，有望深度受益于先進封裝的增量需求。PCB 產業向東南亞轉移疊加高端化升級，行業資本開支迎來繁榮期。產業向東南亞轉移疊加高端化升級，行業資本開支迎來繁榮期。在需求、成本、政治等多重因素影響下，以三星、鵬鼎、滬電、奧特斯等為代表的全球PCB企業紛紛赴東南亞建廠。同時PCB技術升級，高端HDI、SLP、載板、ABF 載板等成為廠商的主要擴產方向，直寫光刻在精細化線路方向上成為最佳方案，行業資本開支有望帶動公

5、司業績持續向上。泛半導體領域多線布局，押注未來需求。泛半導體領域多線布局，押注未來需求。顯示領域 Mini/Micro LED 升級，光伏領域“銅電鍍”技術“以銅代銀”可以有效降低成本。隨著直寫光刻技術在泛半導體領域的應用從試驗走向成熟，公司亦有望搭上行業發展的快車。估值估值 預計芯碁微裝 2023/2024/2025 年營業收入分別為 9.22/14.28/19.80 億元，2023/2024/2025 年 EPS 分別為 1.36/2.36/3.45 元。截至 2023 年 10 月 27 日，芯碁微裝市值 101 億元，對應 2023/2024/2025年 PE 分別為 56.2/32.

6、4/22.2 倍?？紤]到公司泛半導體業務預計將保持較快增長，我們認為公司估值依然有上升空間。評級面臨的主要風險評級面臨的主要風險 終端市場需求和下游市場需求不及預期。技術升級和驗證進度不及預期。市場競爭格局惡化，產品價格下行。Table_FinchinaSimple 投資摘要投資摘要 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主營收入(人民幣 百萬)492 652 922 1,428 1,980 增長率(%)58.7 32.5 41.3 54.9 38.6 EBITDA(人民幣 百萬)96 128 177 328 499 歸母凈利潤(人民幣

7、 百萬)106 137 179 311 453 增長率(%)49.4 28.7 31.2 73.2 45.9 最新股本攤薄每股收益(人民幣)0.81 1.04 1.36 2.36 3.45 市盈率(倍)94.9 73.8 56.2 32.4 22.2 市凈率(倍)10.8 9.6 4.8 4.2 3.5 EV/EBITDA(倍)85.4 75.8 50.3 27.3 17.6 每股股息(人民幣)0.2 0.0 0.0 0.0 0.0 股息率(%)0.3 0.0 0.0 0.0 0.0 資料來源：公司公告，中銀證券預測 (15%)(4%)7%19%30%41%Oct-22 Dec-22 Jan-

8、23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 May-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 Sep-23 Oct-23 芯碁微裝 上證綜指 2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 2 目錄目錄 直寫光刻技術護航，公司業績穩健增長直寫光刻技術護航，公司業績穩健增長.5 直寫光刻技術底蘊深厚，力爭成為全球領先企業.5 股權結構清晰，業績增長穩健.7 股權激勵彰顯增長信心，定增擴產著眼長遠業務布局.9 后摩爾時代先進封裝舉足輕重，直寫光刻大有可為后摩爾時代先進封裝舉足輕重，直寫光刻大有可為.11 先進封裝是后摩爾時代集成電路的重要發展方向.11 COWOS 封裝可以提升芯片內部的通信

9、效率.13 直寫光刻技術在先進封裝領域日益成熟.16 產業轉移鑄造產業轉移鑄造 PCB 設備需求繁榮期設備需求繁榮期.18 直寫光刻技術是高端 PCB 制造中的必經之路.18 PCB 企業積極布局東南亞，設備需求迎來繁榮期.21 泛半導體領域多線并進，未來成長可期泛半導體領域多線并進，未來成長可期.22 新型顯示快速增長，公司設備覆蓋產業鏈多環節.22“銅電鍍”技術有望降低光伏電池片成本.22 盈利預測和估值盈利預測和估值.24 盈利預測.24 估值.24 投資建議.25 風險提示風險提示.26 ZYxVzWbYfWiYrNqMaQbP7NsQpPnPoNeRrQrRiNtQmMaQnMqQM

10、YqRmNxNmMrN2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 3 圖表目錄圖表目錄 股價表現股價表現.1 投資摘要投資摘要.1 圖表圖表 1.芯碁微裝泛半導體直寫光刻設備產品芯碁微裝泛半導體直寫光刻設備產品.5 圖表圖表 2.芯碁微裝芯碁微裝 PCB 直接成像設備直接成像設備.6 圖表圖表 3.芯碁微裝企業文化芯碁微裝企業文化.7 圖表圖表 4.截至截至 2023 年三季報，芯碁微裝前十大股東持股情況年三季報，芯碁微裝前十大股東持股情況.7 圖表圖表 5.芯碁微裝營業收入穩健增長芯碁微裝營業收入穩健增長.8 圖表圖表 6.芯碁微裝毛利率和凈利率保持相對穩定芯碁微裝毛利率和凈利率保持相對穩定

11、.8 圖表圖表 7.芯碁微裝毛利率和凈利率保持相對穩定芯碁微裝毛利率和凈利率保持相對穩定.9 圖表圖表 8.芯碁微裝股權激勵計劃考核目標芯碁微裝股權激勵計劃考核目標.9 圖表圖表 9.芯碁微裝公司層面限制性股票歸屬比例芯碁微裝公司層面限制性股票歸屬比例 X 確定方法確定方法.10 圖表圖表 10.先進封裝技術演進歷程先進封裝技術演進歷程.11 圖表圖表 11.主要終端應用對封裝技術需求變化主要終端應用對封裝技術需求變化.12 圖表圖表 12.全球封測產業市場規模全球封測產業市場規模.12 圖表圖表 13.各類型先進封裝技術在終端的應用情況各類型先進封裝技術在終端的應用情況.13 圖表圖表 14

12、.全球先進封裝細分市場規模預估全球先進封裝細分市場規模預估.13 圖表圖表 15.CoWoS-S 的結構的結構.14 圖表圖表 16.CoWoS-R 的結構的結構.14 圖表圖表 17.CoWoS-L 的結構的結構.14 圖表圖表 18.臺積電總營業收入和臺積電總營業收入和 CoWoS 營業收入預測營業收入預測.15 圖表圖表 19.CoWoS 結構中結構中 TSV 和沉積工藝和沉積工藝.15 圖表圖表 20.CoWoS 結構中結構中 RDL 的形成的形成.15 圖表圖表 21.直寫光刻、接近直寫光刻、接近/接觸式光刻以及投影式光刻示意圖接觸式光刻以及投影式光刻示意圖.16 圖表圖表 22.不

13、同光刻技術的應用領域不同光刻技術的應用領域.17 圖表圖表 23.PCB 主要光刻技術分類主要光刻技術分類.18 圖表圖表 24.用傳統曝光設備與直接成像設備的用傳統曝光設備與直接成像設備的 PCB 制造工藝流程示意圖制造工藝流程示意圖.18 圖表圖表 25.用傳統曝光設備與直接成像設備的用傳統曝光設備與直接成像設備的 PCB 制造工藝流程示意圖制造工藝流程示意圖.19 圖表圖表 26.全球全球 PCB 直寫設備產量直寫設備產量.19 圖表圖表 27.全球全球 PCB 直寫設備銷售額直寫設備銷售額.19 圖表圖表 28.封裝基板技術參數要求更高封裝基板技術參數要求更高.20 圖表圖表 29.2

14、0192023 年年 PCB 產品曝光精度（最小線寬）演進產品曝光精度（最小線寬）演進.20 圖表圖表 30.用傳統曝光設備與直接成像設備的用傳統曝光設備與直接成像設備的 PCB 制造工藝流程示意圖制造工藝流程示意圖.21 圖表圖表 31.20212026 年全球年全球 Mini-LED 背光背光 LCD 終端產品出貨量終端產品出貨量.22 圖表圖表 32.20182023 年年 9 月中國光伏新增裝機量月中國光伏新增裝機量.23 圖表圖表 33.芯碁微裝主營業務拆分盈利預測芯碁微裝主營業務拆分盈利預測.24 圖表圖表 34.芯碁微裝和可比公司估值芯碁微裝和可比公司估值.25 2023 年 1

15、0 月 29 日 芯碁微裝 4 利潤表利潤表(人民幣人民幣 百萬百萬).27 現金流量表現金流量表(人民幣人民幣 百萬百萬).27 財務指標財務指標.27 資產負債表資產負債表(人民幣人民幣 百萬百萬).27 2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 5 直寫光刻技術護航，公司業績穩健增長直寫光刻技術護航，公司業績穩健增長 直寫光刻技術底蘊深厚，力爭成為全球領先企業直寫光刻技術底蘊深厚，力爭成為全球領先企業 合肥芯碁微電子裝備股份有限公司專業從事以微納直寫光刻為技術核心的直接成像設備及直寫光刻設備的研發和生產，主要產品及服務包括 PCB 直接成像設備及自動線系統、泛半導體直寫光刻設備及自動線

16、系統、其他激光直接成像設備。公司堅持自主研發與創新，擁有完整的自主知識產權。憑借團隊領先的研發水平，公司目前擁有知識產權百余項，并獲批建立了“外國專家工作室”和“第十批省級博士后科研工作站”。依托核心技術，卓越性能，科技創新等強大的核心競爭力，公司自成立以來，先后榮獲“科技小巨人培育企業”、“合肥市直寫光刻設備工程技術研究中心”、“國家高新技術企業”、“2018 年度中國電子電路行業百強企業”等多項殊榮，公司產品也先后獲得 2017 年、2018 年安徽省首臺（套）重大技術裝備、2019 年“創客中國”中小企業創新創業大賽全國二等獎和中國創新創業大賽先進制造行業全國二等獎。芯碁微裝專注服務于電

17、子信息產業中 PCB 領域及泛半導體領域的客戶，通過優秀產品幫助客戶在提升產品品質和降低生產成本的同時實現數字化、無人化、智能化發展。經過多年的深耕與積累，累計服務 400 多家客戶，包括深南電路、健鼎科技等行業龍頭企業，同時也與多家上市公司簽訂了戰略合作協議。圖表圖表 1.芯碁微裝泛半導體直寫光刻設備芯碁微裝泛半導體直寫光刻設備產品產品 產品系列產品系列 產品型號產品型號 主要應用領域主要應用領域 LDW LDW500 用于 IC 掩膜版制版、IC 芯片、MEMS 芯片、生物芯片等直寫光刻領域，最小解析優于 350nm，能夠滿足線寬 130nm90nm 制程節點的掩膜版制版需求。LDW350

18、 WLP WLP2000 用于 12/8inch 集成電路先進封裝領域，包括 Flip Chip、Fan-In WLP、Fan-Out WLP 和 2.5D/3D 等先進封裝形式。該系統采用多光學引擎并行掃描技術，具備自動套刻、背部對準、智能糾偏、WEE/WEP 功能，在 RDL、Bumping 和 TSV 等制程工藝中優勢明顯。MLF MLF06 該系列產品結構緊湊，景深大、速度快，適用于功率器件、陶瓷封裝等領域，對干膜和光刻膠均有良好的工藝適應性，是一款經濟、靈活的量產設備。MLF08 MLF12 MLF15 MLC MLC900 自主研發生產的一款精巧型光刻設備，廣泛應用 IC 芯片、掩

19、模版、MEMS 芯片、生物芯片微納光刻加工領域的研究與生產，最小解析優于 600nm。MLC600 引線框架 RTR15DE 該產品主要應用于引線框架、金屬蝕刻等領域。該系列設備具有卷式雙面同時曝光功能，同時還能保證高解析、高對位精度和高產能。RTR25DE FPD LDW700 該產品應用于 OLED 顯示面板制造過程中的光刻工藝環節，最小解析優于 700nm。IC 載板 MAS6 該產品應用于 IC 載板的線路和防焊的全制程曝光流程，最小解析優于 6m。MAS8 NEX50 NEX40 光伏 SDI 該系列產品是業界領先的光伏直接成像解決方案，適用于光伏太陽能電池高精度圖形化工藝領域，提供

20、增效降本的解決方案。SRD 資料來源：芯碁微裝2022年年報，中銀證券 芯碁微裝的泛半導體直寫光刻設備包括 LDW、WLP、MLF、MLC、RTR、MAS、NEX、SDI、SRD等系列，分別適用于 IC 掩膜版、IC 芯片、先進封裝、功率器件、引線框架、OLED 顯示面板、IC載板、光伏等領域。2022 年 11 月，芯碁微裝載板設備成功銷往日本市場，這既是客戶對于公司產品技術和質量的高度認可，也同時為公司提供了廣闊的市場拓展空間。在新型顯示領域，公司實施以點帶面策略，以NEX-W（白油）機型為重點，切入客戶供應鏈，推動該領域內的市場銷售放量；在引線框架領域，公司實行大客戶戰略，利用在 WLP

21、 等半導體封裝領域內的產品開發及客戶資源積累，推動蝕刻工藝對傳統沖壓工藝的替代，從而拉動泛半導體領域收入上升。在新能源光伏領域，電鍍銅作為光伏去銀降本重要技術，曝光設備空間廣闊，公司在該領域光刻設備已具備產業化應用條件，目前設備已在多家下游客戶進行驗證，未來將隨著電鍍銅技術成熟迎來新的擴張空間。2022 年公司實現泛半導體業務收入 0.96 億元，同比增長近 72%。2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 6 圖表圖表 2.芯碁微裝芯碁微裝 PCB 直接成像設備直接成像設備 產品系列產品系列 產品型號產品型號 主要應用領域主要應用領域 MAS MAS12 類載板、軟板/軟硬結合板、HDI和

22、多層板等線路曝光制程。MAS15 MAS25 MAS35 MAS40 PTR PTR12 高性能、卷對卷直接成像系統，采用高精度的成像和定位系統結合卷對卷上下料系統，為 FPC 制程提供完美的解決方案。PTR15 PTR25 NEX NEX40 新一代的高性能防焊 DI直接成像系統，采用大功率曝光光源設計，并結合高精度的成像和定位系統，為阻焊制程提供高產能解決方案。NEX50 NEX60 NEX3T NEX-W FAST FAST35 該系列是一款高產能、占地尺寸小的高性能直接成像 LDI設備，為 PCB 黃光制程提供的解決方案。DILINE DILINE-MAS 自動連線系列是高性能、全能型

23、智能化直接成像系統，為所有領域的 PCB 客戶提供全制程圖像轉移解決方案。DILINE-NEX DILINE-FAST35 資料來源：芯碁微裝2022年年報，中銀證券 芯碁微裝的 PCB 直接成像設備包括 MAS、RTR、NEX、FAST、DILINE 等系列，覆蓋軟板、硬板、HDI 板等，為所有領域的 PCB 客戶提供全制程圖像轉移解決方案。隨著下游電子產品向便攜、輕薄、高性能等方向發展，PCB 產業逐漸向高密度、高集成、細線路、小孔徑、大容量、輕薄化的方向發展，PCB 產品結構不斷升級，高端設備需求占比提升，催生現有PCB 曝光設備的更新換代，直接成像設備替代現有傳統曝光設備需求強勁。同時

24、服務器/數據存儲、汽車產業、手機、通信板塊等行業的高增長對 PCB 需求強勁，為 PCB 曝光設備也帶來了新增市場機會；近年來，公司不斷提升 PCB 線路曝光和阻焊曝光領域的技術水平，產品技術更新迭代速度加快，核心指標不斷精進，產能不斷提升，業務范圍從單層板、多層板、柔性板等 PCB 中低階市場向HDI 板、類載板等高階市場不斷拓展，其中用于 HDI/柔性板的 MAS35T 產能達 480 面/小時。2022年度公司不斷提升PCB阻焊產品性能，阻焊產品的產能得到大幅度提升，迅速替代傳統阻焊曝光機。2022 年度，公司深化了與生益電子、勝宏科技、定穎電子、滬電股份等客戶的合作，新增國際頭部廠商鵬

25、鼎控股訂單，軟板、類載板、阻焊等細分市場表現優異。合肥芯碁微裝電子裝備股份有限公司始終秉承“成為國產光刻機世界品牌”的奮斗目標，在“依托只有核心技術，加大研發力度，開拓新型應用領域”及“整合行業資源，打造高端裝備產業供應鏈”的戰略發展方向下，專注于微納直寫光刻設備領域，圍繞自身技術優勢，結合行業發展趨勢，持續進行產品研發創新，提升企業管理水平，不斷培養專業化人才，不斷進行產品的改進和升級，滿足境內外客戶對高性能直寫光刻設備的需求，積極融入全球化的競爭格局，力爭成為微納直寫光刻領域的國際領先企業。2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 7 圖表圖表 3.芯碁微裝企業文化芯碁微裝企業文化 資料

26、來源：芯碁微裝官網，中銀證券 股權結構清晰股權結構清晰，業績增長穩健，業績增長穩健 芯碁微裝股權結構清晰。公司創始人兼董事長程卓先生持有公司 27.99%的股權，是公司第一大股東。合肥亞歌半導體科技有限公司持有公司 9.59%的股權，是第二大股東。公司第二至第十大股東持股比例相對分散，這有助于公司實現法人治理結構。圖表圖表 4.截至截至 2023 年三季報，芯碁微裝前十大股東持股情況年三季報，芯碁微裝前十大股東持股情況 資料來源：ifind，芯碁微裝2023年三季報，中銀證券 20172022 年，芯碁微裝營業收入從 0.22 億元增長至 6.52 億元，期間 CAGR 達到 97%。2023

27、 年前三季度，芯碁微裝營業收入 5.24 億元，同比增長 27%，繼續實現穩健增長。2022 年，芯碁微裝 PCB業務實現營業收入 5.27 億元，占營業總收入約 81%；泛半導體業務實現營業收入 0.96 億元，占營業總收入約 15%。程卓（實控人）程卓（實控人）合肥亞哥半導體合肥亞哥半導體科技科技景寧頂擎電子科景寧頂擎電子科技合伙企業技合伙企業上海浦東發展銀上海浦東發展銀行行香港中央結算有香港中央結算有限公司限公司深圳市國隆資本深圳市國隆資本股權投資管理有股權投資管理有限公司限公司蘇州中和春生三蘇州中和春生三號投資中心號投資中心合肥市創新科技合肥市創新科技風險有限公司風險有限公司華芯原創投

28、資管華芯原創投資管理有限公司理有限公司何少峰（總工何少峰（總工程師）程師）合肥芯碁微電子裝合肥芯碁微電子裝備股份有限公司備股份有限公司4.30%1.29%9.59%27.99%3.63%2.00%1.69%1.32%1.25%0.85%2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 8 圖表圖表 5.芯碁微裝營業收入穩健增長芯碁微裝營業收入穩健增長 資料來源：ifind，中銀證券 20182022 年，芯碁微裝毛利率基本保持在 40%以上，凈利率基本保持在 20%左右，公司呈現出穩健的盈利能力。圖表圖表 6.芯碁微裝毛利率和凈利率保持相對穩定芯碁微裝毛利率和凈利率保持相對穩定 資料來源：ifind

29、，中銀證券 公司注重自主研發創新，近年來通過技術研發積累以及產業化的應用實踐，不斷夯實核心技術體系，覆蓋八大核心技術。創新是引領公司發展的第一動力，2022 年公司持續投入研發力量，包括持續增長的研發投入及人才引進，2022 年研發投入 8,474.10 萬元，同比增加 50.04%。截至 2022 年末，公司研發人員 178 人，占比達 37.79%。2022 年度，公司深化校企合作，與西交大、中科大、中科院等建立聯合實驗室，助力研發、培養人才并吸引高端人才加入公司。持續的研發投入為公司積累了大量技術成果。2022 年度，公司累計獲得授權專利 136 項，其中，已授權發明專利 60 項，已授

30、權實用新型專利 71 項，已授權外觀設計專利 5 項。此外，公司還擁有軟件著作權 27 項，實現了軟件與硬件設備的有效配套。在研發管理體系建設方面，2022 年公司 IPD 系統落地工作有了扎實推進，40+項目納入 IPD 項目管理，保證產品的立項開發、產品開發的人力資源有效調配的同時，確保產品開發的快速、高效地推向市場，支撐公司的長期快速發展。5.27 0.96 0.01.02.03.04.05.06.07.0201720182019202020212022單位：億元PCB業務泛半導體業務其他37.0%58.8%51.2%43.4%42.8%43.2%-30.9%19.8%23.5%22.9

31、%21.6%20.9%-40%-20%0%20%40%60%80%201720182019202020212022毛利率凈利率 2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 9 圖表圖表 7.芯碁微裝毛利率和凈利率保持相對穩定芯碁微裝毛利率和凈利率保持相對穩定 資料來源：ifind，中銀證券 股權激勵彰顯增長信心，定增擴產著眼長遠業務布局股權激勵彰顯增長信心，定增擴產著眼長遠業務布局 2022 年 4 月 8 日，芯碁微裝發布2022 年限制性股票激勵計劃（草案），擬對不超過 212 名員工授予共計 87.20 萬股限制性股票，并預留了 108.70 萬股。本次激勵計劃考核年度為 2022202

32、4 年三個會計年度，分年度進行業績考核并歸屬，以達到業績考核目標作為激勵對象的歸屬條件。芯碁微裝為激勵計劃設置了以下業績考核目標：目標值為以 2021 年營業收入為基數，2022 年、2023 年、2024 年營業收入增長率分別不低于 45.00%、100.00%、170.00%，或以 2021 年凈利潤為基數，2022年、2023 年、2024 年凈利潤增長率分別不低于 35.00%、80.00%、135.00%；觸發值為以 2021 年營業收入為基數，2022 年、2023 年、2024 年營業收入增長率分別不低于 31.50%、70.00%、119.00%，或以 2021 年凈利潤為基數

33、，2022 年、2023 年、2024 年凈利潤增長率分別不低于 24.50%、56.00%、94.50%。以上業績目標的設定是基于公司歷史業績、行業發展狀況、市場競爭情況以及公司未來的發展規劃等相關因素制定，本激勵計劃設定的考核指標具有一定的挑戰性，有助于提升公司競爭能力以及調動員工的積極性，確保公司未來發展戰略和經營目標的實現，為股東帶來更高效、更持久的回報。圖表圖表 8.芯碁微裝股權激勵計劃考核目標芯碁微裝股權激勵計劃考核目標 歸屬期歸屬期 對應考核年度對應考核年度 目標值（目標值（Am/Bm）觸發值（觸發值（An/Bn）第一個歸屬期 2022 以 2021 年度營業收入為基數，2022

34、 年營業收入增長率不低于 45.00%或以2021 年度凈利潤為基數，2022 年凈利潤增長率不低于 35.00%；以 2021 年度營業收入為基數，2022年營業收入增長率不低于 31.50%或以 2021 年度凈利潤為基數，2022 年凈利潤增長率不低于 24.50%；第二個歸屬期 2023 以 2021 年度營業收入為基數，2023 年營業收入增長率不低于 100.00%或以 2021年度凈利潤為基數，2023 年凈利潤增長率不低于 80.00%；以 2021 年度營業收入為基數，2023年營業收入增長率不低于 70.00%或以 2021 年度凈利潤為基數，2023 年凈利潤增長率不低于

35、 56.00%；第三個歸屬期 2024 以 2021 年度營業收入為基數，2024 年營業收入增長率不低于 170.00%或以 2021年度凈利潤為基數，2024 年凈利潤增長率不低于 135.00%。以 2021 年度營業收入為基數，2024年營業收入增長率不低于 119.00%或以 2021 年度凈利潤為基數，2024年凈利潤增長率不低于 94.50%。資料來源：芯碁微裝2022年限制性股票激勵計劃（草案），中銀證券 按照以上業績考核目標，各歸屬期公司層面限制性股票的歸屬比例與對應考核年度考核指標完成度相掛鉤，設 A 為考核當期營業收入實際定比 2021 年度營業收入增長率，B 為考核當期

36、凈利潤實際定比 2021 年度凈利潤增長率，則公司層面限制性股票歸屬比例 X 確定方法如下表所示：792 1,698 2,855 3,394 5,648 8,474 114%68%19%66%50%0%20%40%60%80%100%120%140%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000201720182019202020212022單位：萬元研發費用（左）YoY（右）2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 10 圖表圖表 9.芯碁微裝公司層面限制性股票歸屬比例芯碁微裝公司層面限制性股票歸屬比例 X 確定方法確定方法 考核指標考核指標

37、業績完成度業績完成度 公司層面歸屬比例（公司層面歸屬比例（X）營業收入增長率（A）/凈利潤增長率（B）AAm 或 BBm X=100%AnAAm 或 BnBBm X=Max70%+（A-An）/（Am-An）*30%、70%+（B-Bn）/（Bm-Bn）*30%AAn 且 BBn X=0 資料來源：芯碁微裝2022年限制性股票激勵計劃（草案），中銀證券 芯碁微裝所處行業為高端裝備行業，具有顯著的資金密集特征。產能的擴建、技術研發活動的開展、生產運營、市場推廣以及人才招募都需要大量的持續資金投入。一方面，隨著公司直寫光刻設備產品在泛半導體、PCB 產業中的滲透率不斷提升，公司需要持續投入資金以滿

38、足細分應用領域發展的需要；另一方面，直寫光刻設備在新型顯示、PCB 阻焊、引線框架和新能源光伏等新產業領域中具有較大的應用潛力，公司需要對未來的業務開展進行充分的營運資金儲備。因此，2022 年公司發布公告擬定增募資約 8 億元資金用于擴大 PCB 阻焊、IC 載板、類載板產能，并拓展新型顯示、引線框架、新能源光伏直寫光刻設備業務，在業務布局、財務能力、人才引進、研發投入等方面作進一步的戰略優化，持續提升公司業務覆蓋度的深度及廣度，敏銳把握市場發展機遇，實現公司主營業務的可持續發展。2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 11 后摩爾時代先進后摩爾時代先進封裝舉足輕重封裝舉足輕重，直寫光刻

39、大有可為直寫光刻大有可為 先進封裝是后摩爾時代集成電路的重要發展方向先進封裝是后摩爾時代集成電路的重要發展方向 1950 年，Wire Bonding 技術興起并沿用至今，該技術將印刷電路板（PCB）連接到芯片，包含集成電路的硅方塊的互連技術，使用焊球和細金屬線。它比封裝的芯片需要更少的空間，可以連接相對較遠的點，但它在高溫、高濕和溫度循環的情況下可能會失效，而且每個鍵必須按順序形成，這增加了復雜性并會拖慢制造速度。封裝技術的第一次重大演變是在 1995 年，倒裝芯片（Flip chip）使用了一個面朝下的芯片，其整個表面區域通過焊接 凸點 用于互連，將 PCB 與芯片粘合在一起。這導致了更小

40、的外形尺寸，或硬件尺寸，以及更高的信號傳播速率，即信號從發射器到接收器的更快移動。倒裝芯片封裝是目前最常見、成本最低的技術，主要用于 CPU、智能手機和射頻系統封裝解決方案。倒裝芯片允許更小的裝配，可以處理更高的溫度，但它們必須安裝在非常平整的表面上，而且不容易更換。2000 年出現了晶圓級封裝（WLCSP），主要分為兩種類型：扇入式（Fan-in）和扇出式（Fan-out）。2010 年堆疊式 WLCSP 得到了發展，它可以在同一封裝中實現多個集成電路，并被用于整合邏輯和存儲芯片的異質結合，以及存儲芯片堆疊。在 2.5D 堆疊中，兩個或更多的芯片并排鋪設，用一個插板將一個芯片連接到另一個。如

41、前文所述，目前最大的 WLCSP 制造商是臺積電。臺積電的 CoWoS-S（基片上的芯片）在市場上占主導地位。2015 年 3D 堆疊又開始被發展，3D堆疊是多個芯片被正面朝下放在彼此的頂部，有或沒有插板。有兩種主要的 3D 堆疊類型。最常見的類型是帶有微凸點（-bumps）的 TSV。較新的替代方法，即 hybrid bonding，使用電介質粘接和嵌入式金屬形成互連，它剛剛被存儲器廠商所探索。圖表圖表 10.先進封裝技術演進歷程先進封裝技術演進歷程 資料來源：半導體行業觀察，中銀證券 先進封裝已經成為后摩爾時代集成電路技術發展的一條重要路徑。由于制程工藝的局限，將多個單芯片和器件集成在單一

42、封裝中已成為提高系統集成度和性能的重要手段。先進封裝技術可以實現更高的 I/O 密度、更快的信號傳輸速度和更好的電熱性能，從而提高芯片的性能和功能。并且，先進封裝技術還可以降低芯片的功耗和體積，提升芯片的可靠性和生產效率。此外，先進封裝技術還可以采用晶圓級封裝等技術來實現自動化生產，提高生產效率和降低成本。2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 12 圖表圖表 11.主要終端應用對封裝技術需求變化主要終端應用對封裝技術需求變化 資料來源：集微咨詢，中銀證券 根據 Yole 和集微咨詢統計，20222026 年，全球封測產業規模將從 815 億美元增長至 961 億美元，CAGR 達到 4.

43、2%。圖表圖表 12.全球封測產業市場規模全球封測產業市場規模 資料來源：Yole，集微咨詢，中銀證券 用于 5G、物聯網、高性能運算、智能駕駛、AR/VR 等場景的高端芯片需求持續增加，大量依賴先進封裝，其成長性要顯著好于傳統封裝，占整體封測市場的比重預計將持續提高。從長期來看，先進封裝技術必將隨著終端應用的升級和對芯片封裝性能的提升而蓬勃發展。6756777778158578999439610.3%14.8%4.9%5.2%4.9%4.9%1.9%0%2%4%6%8%10%12%14%16%02004006008001,0001,20020192020202120222023E2024E2

44、025E2026E單位：億美元全球封測產業規模（左）YoY（右）2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 13 圖表圖表 13.各類型先進封裝技術在終端的應用情況各類型先進封裝技術在終端的應用情況 資料來源：集微咨詢，中銀證券 根據 Yole 和集微咨詢的預估，20222026 年全球先進封裝市場規模將從 379 億美元增長至 482 億美元，CAGR 達到 6.2%。未來先進封裝技術在整個封裝市場的占比正在逐步提升，3D 封裝、扇型封裝（FOWLP/PLP）、微間距焊線技術，以及系統級封裝（SiP）等技術的發展成為延續摩爾定律的重要途徑。根據集微咨詢，由于先進封裝市場增速超過行業平均，整個

45、半導體市場中的先進封裝占比不斷增加，預計到 2026 年將超過 50%的市場份額。根據目前國際 OSAT 產線布局及業務情況，預計 2020-2026 年 2.5/3D 堆疊，層壓基板 ED 封裝和扇出型封裝的平均年復合增長率較大，分別為 24%、25%和 15%。未來部分封裝技術在特定領域將會有進一步的滲透和發展，比如 FO 封裝在手機、汽車、網絡等領域會有巨大增量空間；2.5D/3D 封裝在 AI、HPC、數據中心、CIS、MEMS 傳感器等領域會有巨大增量空間。圖表圖表 14.全球先進封裝細分市場規模預估全球先進封裝細分市場規模預估 資料來源：Yole，集微咨詢，中銀證券 CoWoS 封

46、裝可以提升芯片內部的通信效率封裝可以提升芯片內部的通信效率 根據與非網消息，2023 年以來，臺積電 AI 訂單需求增加，先進封裝需求大于現有產能。2023 年 6月中旬，臺積電董事長稱臺積電 CoWoS 已經較去年倍增，明年將在今年的基礎上再度倍增。CoWoS 全稱 Chip on Wafer on Substrate。CoW 是將芯片（有源硅芯片）堆疊在中介層（無源硅片）上，WoS 則是將中介層再堆疊在基板上，三層堆疊最終形成立體封裝形式。這種封裝形式被稱為 2.5D封裝，與 3D 封裝工藝相比，CoWoS 封裝中的不同芯片仍舊處于同一平面之上，但在片與片之間的通信方式上由引線或基板改為了

47、 Wafer。010020030040050060020192020202120222023E2024E2025E2026E單位：億美元Fan-outWLCSPFlip-chip3D-StackED 2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 14 傳統封裝，芯片與芯片之間獨立封裝，它們之間的信息交換需要通過底層的基板進行。目前片外通信絕大多數都依靠 PCIE 接口，如今的 PCIE6.016 接口理論上最快能達到 128GB/s，看起來很快，但與片內通信相比是“小巫見大巫”。據谷歌云服務器中心公布的數據顯示，應用在 AI 大模型計算上的 TPU，其芯片內部通信速度已經達到 1000PB/s，

48、相比最快的 PCIE 通信還要快 8,192,000 倍。還有一點非常重要，目前 AI 服務器亟待解決“內存墻”問題，CoWoS 可以將 CPU 與 HBM 封裝在一起，可以很好的解決片與片之間的通信效率問題。目前 CoWoS 已經成為最流行的 AI 服務器 GPU的封裝技術。圖表圖表 15.CoWoS-S 的結構的結構 資料來源：與非網，Wiki chip，中銀證券 HBM 和 CoWoS 是相輔相成的。HBM 的高焊盤數和短跡線長度要求需要 2.5D 先進封裝技術，如CoWoS，以實現這種密集的短連接，這在 PCB 甚至封裝基板上是無法實現的。CoWoS 是主流封裝技術，以合理的成本提供最

49、高的互連密度和最大的封裝尺寸。由于目前幾乎所有的 HBM 系統都封裝在 CoWoS 上，所有先進的人工智能加速器都使用 HBM，因此幾乎所有領先的數據中心 GPU 都是臺積電封裝在 CoWoS 上的。CoWoS 有幾種變體，但原始 CoWoS-S 仍然是大批量生產中的唯一配置，即邏輯芯片+HBM 芯片通過帶有 TSV 的硅基中介層連接。然后將中介層放置在有機封裝基板上。CoWOS-R 使用在具有再分布層（RDL）的有機襯底上，而不是硅中間層。這是一個成本較低的變體，犧牲的 I/O 密度，由于使用有機 RDL，而不是基于硅的插入物。CoWoS-L 采用 RDL 內插器，但包含有源和/或無源硅橋，

50、用于嵌入內插器中的管芯到管芯互連。這將允許更大的封裝尺寸，因為硅插入物越來越難以擴展。圖表圖表 16.CoWoS-R 的結構的結構 圖表圖表 17.CoWoS-L 的結構的結構 資料來源：Semianalysis，電子發燒友，中銀證券 資料來源：Semianalysis，電子發燒友，中銀證券 2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 15 根據臺積電披露的 2022 年的數據，CoWoS 封裝已經占其營業總收入的 5%以上，并且將以每年 20%的速率增長，而臺積電總營業收入增長速度預計為 10%。圖表圖表 18.臺積電總營業收入和臺積電總營業收入和 CoWoS 營業收入預測營業收入預測 資料

51、來源：Information Network，中銀證券 臺積電數據還顯示，目前 Nvidia、AMD、Boadcom、Marvell 是臺積電 CoWoS 后端技術的最大消費者。2023 年先進封裝需求大增以來，臺積電已經多次發出 CoWoS 產能預警。DigiTimes 數據顯示，Nvidia 和 AMD 占用了臺積電 CoWoS 大約 7080%的產能，博通約占 10%的產能，剩下 10%的產能分配給其他公司。圖表圖表 19.CoWoS 結構中結構中 TSV 和沉積工藝和沉積工藝 圖表圖表 20.CoWoS 結構中結構中 RDL 的形成的形成 資料來源：半導體行業觀察，中銀證券 資料來源：

52、半導體行業觀察，中銀證券 2.5D 封裝通常由代工企業內部完成，因為他們可以生產硅中介層，同時還可以直接訪問領先的硅。雖然日月光（ASE）和安靠（Amkor）等其他 OSAT 已完成類似于 CoWoS 或 FOEB 等替代品的先進封裝，但他們必須從聯電（UMC）等代工廠采購硅中介層/橋接器。759.8 730.0 899.4 1,012.5 53.2 54.7 73.8 91.1 02004006008001,0001,20020222023E2024E2025E單位：億美元臺積電營業總收入預測臺積電CoWoS營業收入預測 2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 16 硅中介層的制造首先采

53、用空白硅晶圓并生產硅通孔（TSV）。這些 TSV 穿過晶圓，提供垂直電氣連接，從而實現中介層頂部的有源硅（邏輯和 HBM）芯片與封裝底部的 PCB 基板之間的通信。這些TSV 是芯片向外界發送 I/O 以及接收電源的方式。為了形成 TSV，晶圓上涂有光刻膠，然后使用光刻技術進行圖案化。然后使用深反應離子蝕刻（DRIE）將 TSV 蝕刻到硅中，以實現高深寬比蝕刻。使用化學氣相沉積（CVD）沉積絕緣層（SiOX、SiNx）和阻擋層（Ti 或 TA）。然后使用物理氣相沉積（PVD）沉積銅種子層。然后使用電化學沉積（ECD）用銅填充溝槽以形成 TSV，通孔不穿過整個晶圓。TSV 制造完成后，再分布層（

54、RDL）將形成在晶圓的頂部。將 RDL 視為將各種有源芯片連接在一起的多層電線。每個RDL由較小的通孔和實際RDL組成。通過PECVD沉積二氧化硅（SiO2），然后涂覆光刻膠并使用光刻對RDL進行圖案化，然后使用反應離子蝕刻去除RDL通孔的二氧化硅。此過程重復多次，以在頂部形成較大的 RDL 層。在典型的配方中，濺射鈦和銅，并使用電化學沉積（ECD）沉積銅。臺積電可能使用極低 k 電介質（可能是 SiCOH）而不是 SiO2 來降低電容。然后使用 CMP 去除晶圓上多余的電鍍金屬。主要是標準的雙鑲嵌工藝。對于每個附加 RDL，重復這些步驟。在頂部 RDL 層上，通過濺射銅形成凸塊下金屬化（UB

55、M：under bump metallization）焊盤。施加光刻膠，通過光刻曝光以形成銅柱圖案。銅柱經過電鍍，然后用焊料覆蓋。光刻膠被剝離，多余的 UBM 層被蝕刻掉。UBM 和隨后的銅柱是芯片連接到硅中介層的方式。直寫光刻技術在先進封裝領域日益成熟直寫光刻技術在先進封裝領域日益成熟 CoWoS 工藝中 TSV 和 RDL 需要使用光刻設備。目前光刻技術主要有掩膜光刻和直寫光刻，其中掩膜光刻可以進一步分為接近/接觸式光刻以及投影式光刻。掩膜光刻由光源發出的光束，經掩膜版在感光材料上成像，具體可分為接近、接觸式光刻以及投影光刻。相較于接觸式光刻和接近式光刻技術，投影式光刻技術更加先進，通過投

56、影的原理能夠在使用相同尺寸掩膜版的情況下獲得更小比例的圖像，從而實現更精細的成像。直寫光刻也稱無掩膜光刻，是指計算機控制的高精度光束聚焦投影至涂覆有感光材料的基材表面上，無需掩膜直接進行掃描曝光。直寫光刻根據輻射源的不同大致可進一步分為兩大主要類型：一種是光學直寫光刻，如激光直寫光刻；另一種是帶電粒子直寫光刻，如電子束直寫、離子束直寫等。圖表圖表 21.直寫光刻、接近直寫光刻、接近/接觸式光刻以及投影式光刻示意圖接觸式光刻以及投影式光刻示意圖 資料來源：芯碁微裝招股說明書，中銀證券 在整個半導體領域，主流光刻技術為掩膜光刻，其中最先進的是投影式光刻，它可以通過投影的原理在使用相同尺寸掩膜版的前

57、提下獲得更小比例的圖像，在最小線寬、對位精度等指標上領先直寫光刻。但是，數字直寫無掩膜光刻（LDI）在先進封裝領域的應用越來越廣泛，主要原因在于 LDI技術可以通過激光在印刷板上寫入圖案，不需要使用傳統的光阻膜，從而提高了生產效率和印刷精度，并降低了成本。而掩膜光刻中的掩膜需要更新且制作時間較長，在對準靈活性、大尺寸封裝及自動編碼等方面存在一定的局限。在具有襯底翹曲、基片變形的光刻應用領域，直寫光刻的自適應調整能力，使之具有成品率高、一致性好的優點，還具有投影光刻所不具有的高靈活性、低成本以及縮短工藝流程等技術特點，主要應用于掩膜版制造、IC 后道封裝、低世代 FPD 制造、部分低端 IC前道

58、制造。2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 17 圖表圖表 22.不同光刻技術的應用領域不同光刻技術的應用領域 應用領域應用領域 激光直寫光刻激光直寫光刻 帶電粒子束直帶電粒子束直寫光刻寫光刻 掩膜光刻掩膜光刻 光刻精度光刻精度 要求要求 IC 前道制造 滿足低端 IC 制造需求 滿足中高端 IC 制造需求 高 IC、FPD 掩膜版制版 FPD制造所需的掩膜版制版及IC制造所需的中低端掩膜版制版需求 滿足 IC 制造所需的中低端掩膜版制版需求 中等 IC 后道封裝 滿足先進封裝需求 滿足先進封裝需求 較低 FPD 制造 滿足低世代線需求 滿足中高世代線需求 較低 資料來源：芯碁微裝招股說

59、明書，中銀證券 在 IC 后道封裝領域，隨著半導體產業的不斷發展，摩爾定律逐漸減弱，技術節點的變遷以及晶圓尺寸的變化速度逐步放緩。采用更為先進的封裝技術成為 IC 芯片實現更小尺寸、更低成本、更高性能的有效手段，以晶圓級封裝（WLP）、3D 封裝、硅通孔（TSV）等封裝技術為代表的先進封裝技術得到了快速發展。目前，在 IC 先進封裝領域，掩膜光刻技術是產業中應用的主流技術，主要廠商以日本 ORC、美國 Rudolph 等日本、歐美地區企業為主，我國企業中僅有上海微電子等企業能夠參與市場競爭。近年來，針對掩膜光刻在對準的靈活性、大尺寸封裝以及自動編碼等方面存在局限的情況，日本 SCREEN、US

60、HIO 等泛半導體光刻設備廠商已經成功研制了用于 IC 先進封裝的激光直寫光刻設備。根據全球半導體研究機構 Yole Development 預測，激光直寫光刻技術在 IC 先進封裝領域內的應用將在未來三年內逐步成熟并占據一定的市場份額，具有良好的市場應用前景。封裝廠商積極布局先進封裝業務，由此帶來的光刻設備需求不斷增加。根據公司調研紀要，WLP、PLP 封裝設備合作客戶包括華天科技等，目前驗證順利，放量在即。芯碁微裝的直寫光刻設備有望在先進封裝領域大展宏圖。2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 18 產業轉移鑄造產業轉移鑄造 PCB 設備需求繁榮期設備需求繁榮期 直寫光刻技術是高端直寫

61、光刻技術是高端 PCB 制造中的必經之路制造中的必經之路 PCB 作為各種電子元器件的載體，承載著“電子生態系統”，目前，電子產品逐漸向小型化，智能化以及功能多樣化發展，PCB 上需要搭載的元器件數量大幅增加，同時，尺寸，重量，體積不斷縮小，這就要求 PCB 導線寬度、間距、微孔盤的直徑和孔中心距離，以及導體層和絕緣層的厚度隨之縮小。在 PCB 的制造環節中，曝光設備是關鍵設備之一，用于 PCB 制造中的線路層曝光及阻焊層曝光工藝環節，主要功能是將設計的電路線路圖形轉移到 PCB 基板上，其技術發展同下游 PCB 產業的發展息息相關。目前，在大規模 PCB 制造領域，根據曝光時是否使用底片，光

62、刻技術可主要分為直接成像（直寫光刻在 PCB 領域一般稱為“直接成像”，對應的設備稱為“直接成像設備”）與傳統曝光（對應的設備為傳統曝光設備）。圖表圖表 23.PCB 主要光刻技術分類主要光刻技術分類 資料來源：芯碁微裝招股說明書，中銀證券 根據使用發光元件的不同，直接成像可進一步分為激光直接成像（LDI）以及非激光的紫外光直接成像，如紫外 LED 直接成像技術（UVLED-DI），其中 LDI 的光是由紫外激光器發出，主要應用于 PCB 制造中線路層的曝光工藝，而 UVLED-DI 的光是由紫外發光二極管發出，主要應用于 PCB 制造中阻焊層的曝光工藝。線路層曝光對曝光的線寬精細度、對位精度

63、具有較高要求，而防焊層曝光對產能效率和線路板表面質量具有較高要求，二者在技術難度上沒有高低之分，僅技術的側重點不同。圖表圖表 24.用傳統曝光設備與直接成像設備的用傳統曝光設備與直接成像設備的 PCB 制造工藝流程示意圖制造工藝流程示意圖 資料來源：芯碁微裝招股說明書，中銀證券 2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 19 PCB 下游應用市場向大規模集成化、輕量化、高智能化方向發展，PCB 制造工藝要求不斷提升，對PCB 制造中的曝光精度（最小線寬）要求越來越高，多層板、HDI 板、柔性版及 IC 載板等中高端PCB 產品的市場需求不斷增長，從而推動了直接成像技術發展不斷成熟。圖表圖表

64、25.用傳統曝光設備與直接成像設備的用傳統曝光設備與直接成像設備的 PCB 制造工藝流程示意圖制造工藝流程示意圖 對比方面對比方面 傳統曝光技術傳統曝光技術 直接成像技術直接成像技術 光刻精度 目前使用傳統曝光底片的傳統曝光技術能夠實現最高精度一般約 50m 左右 直寫成像技術最高精度可以達到5m線寬 對位精度 制造過程中易底片膨脹，影響對位精度 可直接修改曝光圖形，避免底片膨脹問題，提升對位精度 良品率 光刻精度和對位精度較低，影響產品良率 采用數據驅動直接成像裝置，提升了對位精度等指標 環保性 底片制作會產生廢液和廢片廢棄物，造成污染 可實現綠色化生產，具有良好的環保效應 生產成本 底片制

65、造有一定的物料與人工成本 節約了底片的相關物料與人力成本 柔性化生產 工藝流程復雜，會限制 PCB 產品尺寸及產出 滿足柔性化生產需求，可實現多拼/雙拼（小尺寸）及拼接（大尺寸）資料來源：芯碁微裝招股說明書，中銀證券 根據芯碁微裝定增說明書援引的 QYResearch 數據，全球 PCB 市場直接成像設備產量在 2021年為 1148 臺，銷售額為約 8.13 億美元，預計至 2023 年，全球 PCB 市場直接成像設備產量將達到 1588 臺，銷售額將達到約 9.16 億美元。圖表圖表 26.全球全球 PCB 直寫設備產量直寫設備產量 圖表圖表 27.全球全球 PCB 直寫設備銷售額直寫設備

66、銷售額 資料來源：芯碁微裝2022年定增說明書，中銀證券 資料來源：芯碁微裝2022年定增說明書，中銀證券 PCB 阻焊也稱防焊，通常指 PCB 制造過程中的綠油工藝，其目的是長期保護 PCB 板上形成的線路圖形。由于阻焊工藝需要大面積曝光，因此曝光精度及產能效率指標是主要性能指標。目前，在該領域內，高端 PCB 產品主要采用直寫光刻技術。近年來，隨著消費電子、5G 通訊以及新能源汽車等產業的快速發展，推動 PCB 產品不斷高端化升級，阻焊層曝光精度要求提升至 40/70m 水平。隨著 PCB 技術的發展，線寬線距不斷縮小。PCB 產品中的重要指標之一為線寬：線寬是指 PCB、泛半導體領域內光

67、刻工藝形成的圖形中線路或溝道間可達到的最小寬度，是衡量 PCB、泛半導體光刻工藝技術水平的主要指標。目前，下游電子產品持續往集成化、便攜化、多功能和高性能等方向發展，因此隨著 PCB 產品從單雙面板到多層板、HDI 板到 SLP 板到 IC 載板的迭代，對制造過程中的曝光精度（線路最小線寬）要求越來越高。HDI 板。HDI 板是用微盲埋孔技術的一種線路分布密度比較高的電路板；SLP 板（類載板）。SLP 板是下一代 PCB 硬板，可將線寬/線距從 HDI 的 40/40m 縮短到 30/30m。類載板接近用于半導體封裝的 IC 載板，但尚未達到 IC 載板的規格，其用途仍是搭載各種主被動元器件

68、；0%10%20%30%40%05001,0001,5002,000單位：臺產量（左）YoY（右）0%2%4%6%8%10%12%02468102017 2018 2019 2020 2021 2022E2023E單位：億美元銷售額（左）YoY（右）2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 20 封裝基板。封裝基板是在 HDI 板的基礎上發展而來，與 HDI 板具有一定相關性，但從技術門檻來看，封裝基板的技術門檻遠高于 HDI 和普通 PCB。與普通 PCB 相比，封裝基板具有高密度、高精度、高腳數、高性能、小型化及輕薄化等特點，在各種技術參數上要求較高，尤其是在最為核心的線寬/線距參數，要

69、遠小于其他種類的 PCB 產品，根據臺灣電路板協會（TPCA）的數據，2019 年 IC載板的最小線寬就已經達到 8m。圖表圖表 28.封裝基板技術參數要求更高封裝基板技術參數要求更高 技術參數技術參數 封裝基板封裝基板 HDI 普通普通 PCB 層數 2-10 層 4-16 層 1-90+層 板厚 0.51.5mm 0.252mm 0.37mm 最小線寬/線距 1030m 4060m 50100m 最小環寬 50m 75m 75m 尺寸 小于 150mm*150mm 300*210mm/資料來源：億渡數據，中銀證券 根據臺灣電路板協會（TPCA）發布的臺灣 PCB 產業技術發展藍圖，2021

70、 年中高端 PCB 產品的曝光精度要求較 2019 年將具有明顯的提升，其中多層板最小線寬從 40m 提升至 30m；HDI 板最小線寬從 40m 提升至 30m；柔性板最小線寬從 20m 提升至 15m；IC 載板最小線寬從 8m 提升至 5m，我們預計未來高端 IC 載板的曝光精度有可能會提升至 1m。圖表圖表 29.20192023 年年 PCB 產品曝光精度（最小線寬）演進產品曝光精度（最小線寬）演進 序號序號 PCB 產品類型產品類型 2019 年年 2021 年年 2023 年年 1 多層板 40m 30m 30m 2 HDI板 40m 30m 30m 3 柔性板 20m 15m

71、15m 4 IC 載板 8m 5m 5m 資料來源：芯碁微裝招股說明書，中銀證券 ABF 載板由環氧樹脂/苯酚硬化劑、氰酸酯/環氧樹脂和帶有熱固性烯烴的氰酸酯制成，其傳輸速率高、線路較精密、導電性好，廣泛應用于 AIGC、云計算、5G 等領域的高性能計算芯片的 FC 封裝。在數通市場，隨著全球高算力競賽的推進，高算力需求逐步提升，ABF 載板的市場空間迅速增長，ABF 載板已成為 FC-BGA 封裝的標準配置。目前，以 FC-BGA 為主流的先進封裝技術顯著提升高階芯片效能，臺積電的 CoWoS 技術消耗了大量高階 ABF 產能；在通信市場，ABF 絕緣材料的熱穩定和低介電等特性深度契合智能手

72、機功能復雜化和 5G 高頻通信傳輸要求，隨著全球 5G 基站建設進程的加快，5.5G 計劃的提出，ABF 載板將擁有更大量的市場空間。目前，ABF 載板的線路細密度更加精密，BT 載板線路在 12m 以上，而 ABF 線路細密度進入 6-7m，我們預計 ABF 線路細密度有可能在 2025 年正式進入 5m 的競爭。2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 21 PCB 企業積極布局東南亞，企業積極布局東南亞，設備需求迎來繁榮期設備需求迎來繁榮期 中國臺灣電子廠在東南亞的布局相當積極，尤其是 PCB 業者，在泰國設有產能者包括泰鼎-KY、敬鵬、競國，馬來西亞則有精成科，今年以來宣布進軍東南亞

73、的電子業者持續增加，如 FCCL 廠臺虹、三大 CCL 廠臺光電、聯茂、臺燿全數報到，PCB 板廠則有定穎投控、楠梓電和志超。盡管東南亞投資熱潮正酣，但背后的挑戰同樣值得擔憂。以越南為例，越南在國際產業鏈中處于下游位置，由于越南國內缺乏完整的產業鏈，其在原材料、關鍵技術和核心設備上仍較為依賴中國等產業鏈中上游的國家。隨著一帶一路、RCEP 等經濟圈興起，以及地緣政治影響，越來越多的電路板企業開始在東南亞投資建廠。目前，東南亞電路板產業主要集中在泰國、越南、馬來西亞、菲律賓、新加坡、印度尼西亞六國，以日資、韓資和臺資企業為主。有臺資企業表示，以泰國來說，當地汽車供應鏈發達，日系車廠客戶在當地布局

74、完整，汽車市場也是臺商的目標之一，第二是擔心中國政策風險以及中國臺灣電力、人力供應問題，第三則是終端客戶分散風險的要求。圖表圖表 30.用傳統曝光設備用傳統曝光設備與直接成像設備的與直接成像設備的 PCB 制造工藝流程示意圖制造工藝流程示意圖 企業名稱企業名稱 國家國家/地區地區 投資地點投資地點 投資規模（億美元）投資規模（億美元）主營產品主營產品 臺虹 中國臺灣 泰國 0.35 FCCL 定穎 中國臺灣 泰國 0.09/滬電股份 中國臺灣 泰國 2.80 單、雙面及多層 PCB、HDI等 CMK 日本 泰國 1.82 PCB 等 Kyoden 日本 泰國 多層板、HDI TTM 美國 馬來

75、西亞 1.30 MLB 板 Simmtech 韓國 馬來西亞 0.80 封裝基板 NHK 日本 馬來西亞 0.40 金屬基板 奧特斯 奧地利 馬來西亞 18.60 封裝基板 Nitto Denko 日本 越南 0.50 剛性多層板 Meiko 日本 越南 0.70 封裝基板 京寫 日本 越南 剛性多層板 三星電機 韓國 越南 9.80 封裝基板 Vector Fabrication 美國 越南 0.60 PCB 志超 中國臺灣 越南 0.10 NB 板 資料來源：PCB網城，中銀證券 載板方面，ABF 載板目前處于供不應求局面，預計至 23 年仍存在供需缺口。據華經產業研究院的數據顯示，全球

76、ABF 載板 2019 年平均月需求為 1.85 億顆，2023 年將達到 3.45 億顆，年復合增長率為 16.9%。而 2019-2023 年全球 ABF 載板平均月產能將以 18.6%的年復合增長率成長，到 2023 年預計月產能達到 3.31 億顆，供需缺口有所減小，但仍無法滿足市場 3.45 億顆的需求。供應緊缺也使ABF 價格不斷上漲，自 2020 年下半年起，ABF 載板價格上漲約 30%-50%。針對 ABF 載板供應不足的問題，國內國外正積極擴產備戰。國內如興森科技自 2012 年開始投資布局 IC 封裝基板業務，在薄板加工能力、精細線路能力方面居于國內領先地位，深南電路現已

77、具備FC-BGA 封裝基板中階產品樣品制造能力，目前已有部分產品向客戶進行送樣驗證，廣州封裝基板項目規劃產品包括使用ABF材料的FC-BGA封裝基板產品，項目預計于2023年第四季度連線投產。伴隨 AI 及 HPC 需求快速增長，國產替代進程正在加速。2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 22 泛半導體領域多線并進泛半導體領域多線并進，未來成長可期，未來成長可期 新型顯示快速增長，新型顯示快速增長，公司公司設備覆蓋產業鏈多環節設備覆蓋產業鏈多環節 Mini/Micro-LED 是近年來快速發展的新型顯示技術，目前產業化較為成熟的是“Mini-LED+LCD”背光技術，相較于 OLED 面

78、板，該技術能夠在實現更輕更薄的情況下達到媲美 OLED 面板的顯示效果，且在顯示亮度、成本方面更具優勢。根據 Omdia 數據，預計到 2026 年 Mini-LED 背光 LCD 終端產品出貨量將增長至 3,590 萬臺，其中高端電視的出貨量將由 190 萬臺增長至 2,760 萬臺，電視顯示面板面積較大，將有效拉動對 Mini-LED產品的市場需求，從而為直寫光刻設備在 Mini-LED 等領域內的應用創造廣闊的市場空間。圖表圖表 31.20212026 年全球年全球 Mini-LED 背光背光 LCD 終端產品出貨量終端產品出貨量 資料來源：Omdia，芯碁微裝2022年年報，中銀證券

79、Mini-LED 產業鏈可大致分為芯片、封裝/巨量轉移與打件、面板、系統（組裝）、品牌五個環節，公司設備可用于封裝、基板制作等。隨著廠商加速對新型顯示投資，由此帶來的光刻設備需求增加。目前芯碁微裝的設備可以覆蓋產業鏈多個環節?！般~電鍍”技術有望降低光伏電池片成本“銅電鍍”技術有望降低光伏電池片成本 近年來，國際地緣政治沖突與能源危機愈演愈烈，能源獨立成為各國社會經濟發展的重要因素。光伏產業是我國優勢產業，是我國實現“雙碳戰略”的重要途徑之一，近年來發展態勢良好。根據中國光伏行業協會（CPIA）數據，2021 年我國光伏新增裝機量為 54.93GW，同比增長 14.0%，光伏電池片產量達到了 1

80、98GW，同比大幅增長 46.9%。根據 CPIA 預測，2022-2025 年我國光伏年均新裝機量將達到 83-99GW，將有效拉動光伏電池片的市場需求。190 830 1,580 2,120 2,470 2,760 1,440 2,070 2,140 1,790 790 830 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500202120222023E2024E2025E2026E單位：萬臺高端電視其他 2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 23 圖表圖表 32.20182023 年年 9 月中國光伏新增裝機量月中國光伏新增裝機量 資料來源：中

81、國電力企業聯合會，中銀證券 在技術發展方面，目前我國光伏電池片仍以 P 型 PERC 技術為主，隨著產品需求逐漸轉向高效產品，具有更高光電轉換效率的 N 型電池開始快速發展，TOP-Con、HJT 等 N 型電池新技術有望快速滲透。根據 CPIA 預測，2022 年 N 型電池占比有望由 3%提升至 13.4%，到 2030 年 TOP-Con、HJT 電池市場占比將超過 60%。由于現階段 N 型電池采用傳統的“銀漿+絲網印刷”柵線制造工藝，成本較高，制約了其大規模產業化發展。通過應用銅電鍍工藝，用“LDI 曝光+電鍍”替代傳統絲網印刷工藝，能夠在實現“以銅代銀”的同時，有效縮小柵線寬度，有

82、效降低光伏電池片成本，具有廣闊的市場發展空間。銅電鍍技術工藝的成熟，將大幅增加對直寫光刻設備的市場需求。公司將加大在新能源光伏新興市場內的布局，推動直寫光刻設備在上述領域內的產品開發及產業化驗證力度，充分把握市場先機。4,4732,6524,8205,4938,74112,89402,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000單位：萬千瓦 2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 24 盈利預測和估值盈利預測和估值 盈利預測盈利預測 芯碁微裝的泛半導體設備覆蓋先進封裝、新型顯示、IC 載板等領域。先進封裝領域，在 AI 需求快速增長的背景下，以臺積電 CoWoS

83、 技術為代表的先進封裝需求呈現較快增長，并帶動光刻設備需求不斷增加，我們預計直寫光刻技術有望憑借靈活性高、成本低、工藝流程相對較短的優勢，逐步取代傳統的曝光技術，芯碁微裝亦有望受益于行業技術的變化趨勢。新型顯示領域，以 Mini LED、Micro LED 為代表的新型顯示技術正在快速發展，根據 Omdia 預估，20212026 年全球高端電視的出貨量將由 190 萬臺增長至 2,760 萬臺，芯碁微裝有望受益于面板技術升級帶來的設備需求增量。IC載板領域，芯碁微裝持續加大對 IC 載板新品的研發，定增募投項目達產后將加速 IC 載板產能擴充，并帶來業績增量。我們預計芯碁微裝的泛半導體業務將

84、呈現較快增長。因為泛半導體領域設備技術門檻相對較高，我們預計芯碁微裝的泛半導體業務毛利率將維持在相對高位。在 PCB 設備領域，中國大陸和臺灣的 PCB 企業出于多種因素的考慮，相繼宣布在東南亞投資擴產。以越南為代表的東南亞地區缺乏完整的產業鏈，在核心設備上依然依賴于中國等產業鏈中上游國家。隨著 PCB 廠商陸續擴產，相應的設備資本開支會逐步傳導到中國本土設備廠商。我們預計未來 23年內，芯碁微裝將受益于 PCB 企業海外擴產的投入，公司相關的 PCB 業務也將呈現穩健增長趨勢?？紤]到全球半導體行業周期有望在 2024 年開始逐步復蘇，我們預計公司 PCB 業務的毛利率也將小幅回暖。在光伏設備

85、領域，“銅電鍍”技術能夠在實現“以銅代銀”的同時，有效縮小柵線寬度，有效降低光伏電池片成本。我們預計下游光伏企業會初步采用芯碁微裝的直寫光刻設備來驗證“銅電鍍”技術的降本可行性?？紤]到“銅電鍍”技術依然處于普及初期，我們預計芯碁微裝的光伏設備業務會保持穩健的絕對值增量，同時毛利率也將維持在相對高位。圖表圖表 33.芯碁微裝主營業務拆分盈利預測芯碁微裝主營業務拆分盈利預測 時間時間 2021 2022 2023E 2024E 2025E 1、泛半導體 營業收入（百萬元）56 96 224 508 825 YoY（%）409.1 71.4 133.7 126.7 62.4 毛利潤（百萬元）35 6

86、2 135 305 495 毛利率（%）62.5 64.6 60.0 60.0 60.0 2、PCB 營業收入（百萬元）415 527 636 828 1,033 YoY（%）47.7 27.0 20.7 30.1 24.8 毛利潤（百萬元）161 200 229 306 393 毛利率（%）38.8 38.0 36.0 37.0 38.0 3、光伏 營業收入（百萬元）25 50 75 YoY（%）100.0 50.0 毛利潤（百萬元）13 25 38 毛利率（%）50.0 50.0 50.0 4、其他 營業收入（百萬元）22 30 36 41 46 YoY（%）22.2 36.4 20.0

87、15.0 10.0 毛利潤（百萬元）15 20 23 27 30 毛利率（%）68.2 66.7 65.0 65.0 65.0 總營業收入（百萬元）總營業收入（百萬元）492 652 921 1,427 1,979 YoY（%）58.7 32.5 41.3 54.9 38.6 總毛利潤（百萬元）總毛利潤（百萬元）210 281 399 663 955 毛利率（%）42.7 43.1 43.4 46.5 48.3 資料來源：ifind，中銀證券 估值估值 我們選取了同為半導體設備行業的上市公司中微公司、拓荊科技、芯源微、長川科技作為可比對象。芯碁微裝 2023/2024/2025 年的 PE 分

88、別為 56.3/32.4/22.2 倍，而可比公司平均值為 65.8/46.9/35.0 倍?？紤]到芯碁微裝在泛半導體領域有廣泛布局，并有望受益于先進封裝、新型顯示、IC 載板等領域的需求增長，同時 PCB 企業東南亞擴產亦為公司 PCB 設備業務提供增量需求，公司業績有望維持較快增長。我們認為公司估值仍有上升空間。首次覆蓋，給予首次覆蓋，給予買入買入評級。評級。2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 25 圖表圖表 34.芯碁微裝和可比公司估值芯碁微裝和可比公司估值 證券代碼證券代碼 證券名稱證券名稱 總市值總市值 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE（倍）（倍）評級評級 （億元）（

89、億元）2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 688012.SH 中微公司 1,023 11.7 16.7 18.7 23.3 87.5 61.4 54.7 43.9 未有評級 688072.SH 拓荊科技 461 3.7 5.1 8.0 10.9 125.2 90.1 57.9 42.4 未有評級 688037.SH 芯源微 205 2.0 2.8 4.1 5.7 102.2 73.1 50.5 36.1 未有評級 300604.SZ 長川科技 233 4.6 6.1 9.5 13.3 50.6 38.5 24.5 17.5 未有評級 平均

90、值 91.4 65.8 46.9 35.0 688630.SH 芯碁微裝 101 1.4 1.8 3.1 4.5 73.8 56.3 32.4 22.2 買入 注：時間截至2023年10月27日收盤價，中微公司、拓荊科技、芯源微、長川科技尚未覆蓋，一致預期取自ifind 資料來源：ifind，中銀證券 投資建議投資建議 芯碁微裝擁有深厚的直寫光刻技術積累，并在泛半導體、PCB 等領域擁有廣泛的布局。我們認為公司有望受益先進封裝、新型顯示、IC 載板等泛半導體領域對直寫光刻設備的增量需求，同時 PCB企業東南亞擴產亦為公司 PCB 設備業務提供增量需求。首次覆蓋芯碁微裝，給予買入買入評級。202

91、3 年 10 月 29 日 芯碁微裝 26 風險提示風險提示 終端市場需求和下游市場需求不及預期。終端市場需求和下游市場需求不及預期。宏觀經濟影響下，全球手機、平板、電腦、汽車等終端產品消費可能面臨復蘇遞延的情況。如果下游需求低迷，中游晶圓、封測、面板、PCB 等環節廠商可能會下調資本開支，繼而影響公司的訂單預期。技術升級和驗證進度不及預期。技術升級和驗證進度不及預期。直寫光刻技術具備較高的研發門檻，新技術、新設備的精度、工作效率均會影響下游產線的生產結果。如果公司產品在客戶端驗證進度不及預期，公司業績可能會遞延釋放。市場競爭格局惡化，產品價格下行。市場競爭格局惡化，產品價格下行。隨著越來越多

92、的廠商試圖進入直寫光刻領域，行業競爭格局存在惡化的風險。如果市場發生價格戰，公司盈利能力可能下滑。2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 27 Table_FinchinaDetail 利潤表利潤表(人民幣人民幣 百萬百萬)現金流量表現金流量表(人民幣人民幣 百萬百萬)年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入 492 652 922 1,428 1,980 凈利潤 106 137 179 311 453 營業收入 492 652

93、922 1,428 1,980 折舊攤銷 6 11 11 11 11 營業成本 282 371 522 765 1,025 營運資金變動(106)(120)(227)(409)(286)營業稅金及附加 2 5 7 11 16 其他 24(21)(25)(23)(24)銷售費用 30 37 69 101 135 經營活動現金流經營活動現金流 30 6(62)(111)154 管理費用 19 27 37 57 79 資本支出(132)(40)(1)(1)(1)研發費用 56 85 111 171 238 投資變動(243)228 0 0 0 財務費用(4)(7)(21)(25)(23)其他 36

94、4 0 0 0 其他收益 8 15 0 0 0 投資活動現金流投資活動現金流(339)192(1)(1)(1)資產減值損失(1)0 0 0 0 銀行借款(9)4 54(48)0 信用減值損失(13)(10)(9)(4)0 股權融資 410(32)872 0 0 資產處置收益 0(1)0 0 0 其他 27(16)33 19 26 公允價值變動收益 2 0 0 0 0 籌資活動現金流籌資活動現金流 429(44)959(29)26 投資收益 6 4 0 0 0 凈現金流凈現金流 120 154 896(141)179 匯兌收益 0 0 0 0 0 資料來源：公司公告，中銀證券預測 營業利潤 10

95、8 143 188 343 511 營業外收入 8 5 18 14 10 財務指標財務指標 營業外支出 0 0 0 0 0 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利潤總額 116 148 206 357 521 成長能力成長能力 所得稅 10 12 27 46 68 營業收入增長率(%)58.7 32.5 41.3 54.9 38.6 凈利潤 106 137 179 311 453 營業利潤增長率(%)70.1 32.4 31.2 82.6 49.1 少數股東損益 0 0 0 0 0 歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤 增 長 率(%)

96、49.4 28.7 31.2 73.2 45.9 歸母凈利潤 106 137 179 311 453 息稅前利潤增長率(%)46.5 31.0 42.0 91.0 53.5 EBITDA 96 128 177 328 499 息稅折舊前利潤增長率(%)48.1 33.9 38.4 85.5 51.8 EPS(最新股本攤薄，元)0.81 1.04 1.36 2.36 3.45 EPS(最新股本攤薄)增長率(%)49.4 28.7 31.2 73.2 45.9 資料來源：公司公告，中銀證券預測 獲利能力獲利能力 息稅前利潤率(%)18.2 18.0 18.1 22.3 24.7 資產負債表資產負債

97、表(人民幣人民幣 百萬百萬)營業利潤率(%)21.9 21.9 20.4 24.0 25.8 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率(%)42.8 43.2 43.4 46.5 48.3 流動資產流動資產 1,087 1,290 2,514 3,101 3,704 歸母凈利潤率(%)21.6 20.9 19.4 21.7 22.9 貨幣資金 215 372 1,268 1,127 1,306 ROE(%)11.4 13.0 8.5 12.9 15.8 應收賬款 283 486 600 1,083 1,251 ROIC(%)16.2

98、 16.3 15.5 21.5 27.2 應收票據 42 26 69 78 126 償債能力償債能力 存貨 234 302 454 654 830 資產負債率 0.3 0.3 0.2 0.3 0.3 預付賬款 19 19 35 45 62 凈負債權益比(0.2)(0.3)(0.6)(0.5)(0.4)合同資產 11 14 20 30 38 流動比率 3.9 3.2 4.7 3.7 3.8 其他流動資產 283 71 67 85 90 營運能力營運能力 非流動資產非流動資產 177 257 240 234 223 總資產周轉率 0.5 0.5 0.4 0.5 0.5 長期投資 0 10 10 1

99、0 10 應收賬款周轉率 2.1 1.7 1.7 1.7 1.7 固定資產 118 165 155 146 137 應付賬款周轉率 5.8 5.2 5.2 5.5 5.7 無形資產 1 11 10 10 9 費用率費用率 其他長期資產 58 72 65 69 67 銷售費用率(%)6.1 5.7 7.5 7.1 6.8 資產合計資產合計 1,264 1,547 2,754 3,335 3,927 管理費用率(%)3.9 4.1 4.0 4.0 4.0 流動負債流動負債 279 408 532 839 983 研發費用率(%)11.5 13.0 12.0 12.0 12.0 短期借款 0 9 1

100、0 10 10 財務費用率(%)(0.8)(1.1)(2.3)(1.7)(1.2)應付賬款 90 161 193 325 369 每股指標每股指標(元元)其他流動負債 189 238 329 505 605 每股收益(最新攤薄)0.8 1.0 1.4 2.4 3.4 非流動負債非流動負債 53 90 122 85 79 每股經營現金流(最新攤薄)0.2 0.0(0.5)(0.8)1.2 長期借款 5 0 53 5 5 每股凈資產(最新攤薄)7.1 8.0 16.0 18.3 21.8 其他長期負債 48 90 69 80 74 每股股息 0.2 0.0 0.0 0.0 0.0 負債合計負債合計

101、 332 498 654 924 1,062 估值比率估值比率 股本 121 121 131 131 131 P/E(最新攤薄)94.9 73.8 56.2 32.4 22.2 少數股東權益 0 0 0 0 0 P/B(最新攤薄)10.8 9.6 4.8 4.2 3.5 歸屬母公司股東權益 931 1,049 2,101 2,411 2,864 EV/EBITDA 85.4 75.8 50.3 27.3 17.6 負債和股東權益合計負債和股東權益合計 1,264 1,547 2,754 3,335 3,927 價格/現金流(倍)333.4 1,552.1(162.7)(91.0)65.3 資料

102、來源：公司公告，中銀證券預測 資料來源：公司公告，中銀證券預測 2023 年 10 月 29 日 芯碁微裝 28 披露聲明披露聲明 本報告準確表述了證券分析師的個人觀點。該證券分析師聲明，本人未在公司內、外部機構兼任有損本人獨立性與客觀性的其他職務，沒有擔任本報告評論的上市公司的董事、監事或高級管理人員；也不擁有與該上市公司有關的任何財務權益；本報告評論的上市公司或其它第三方都沒有或沒有承諾向本人提供與本報告有關的任何補償或其它利益。中銀國際證券股份有限公司同時聲明，將通過公司網站披露本公司授權公眾媒體及其他機構刊載或者轉發證券研究報告有關情況。如有投資者于未經授權的公眾媒體看到或從其他機構獲

103、得本研究報告的，請慎重使用所獲得的研究報告，以防止被誤導，中銀國際證券股份有限公司不對其報告理解和使用承擔任何責任。評級體系說明評級體系說明 以報告發布日后公司股價/行業指數漲跌幅相對同期相關市場指數的漲跌幅的表現為基準：公司投資評級：公司投資評級：買 入：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 20%以上；增 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 10%-20%；中 性：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數變動幅度在-10%-10%之間；減 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數跌幅在 10%以上；未有評級：因無法獲取必要的資料或者

104、其他原因，未能給出明確的投資評級。行業投資評級：行業投資評級：強于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現強于基準指數；中 性：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現基本與基準指數持平；弱于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現弱于基準指數；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。滬深市場基準指數為滬深 300 指數；新三板市場基準指數為三板成指或三板做市指數；香港市場基準指數為恒生指數或恒生中國企業指數；美股市場基準指數為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。風險提示及免責聲明風險提示及免責聲明 本報告由中銀國際證券股份有限公司證券分析師撰寫

105、并向特定客戶發布。本報告發布的特定客戶包括：1)基金、保險、QFII、QDII 等能夠充分理解證券研究報告，具備專業信息處理能力的中銀國際證券股份有限公司的機構客戶；2)中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊，其可參考使用本報告。中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊可能以本報告為基礎，整合形成證券投資顧問服務建議或產品，提供給接受其證券投資顧問服務的客戶。中銀國際證券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客戶外的公司個人客戶提供本報告。中銀國際證券股份有限公司的個人客戶從任何外部渠道獲得本報告的，亦不應直接依據所獲得的研究報告作出投資決策；需充分咨詢證券投資顧問意見，獨立

106、作出投資決策。中銀國際證券股份有限公司不承擔由此產生的任何責任及損失等。本報告內含保密信息，僅供收件人使用。閣下作為收件人，不得出于任何目的直接或間接復制、派發或轉發此報告全部或部分內容予任何其他人，或將此報告全部或部分內容發表。如發現本研究報告被私自刊載或轉發的，中銀國際證券股份有限公司將及時采取維權措施，追究有關媒體或者機構的責任。所有本報告內使用的商標、服務標記及標記均為中銀國際證券股份有限公司或其附屬及關聯公司（統稱“中銀國際集團”）的商標、服務標記、注冊商標或注冊服務標記。本報告及其所載的任何信息、材料或內容只提供給閣下作參考之用，并未考慮到任何特別的投資目的、財務狀況或特殊需要，不

107、能成為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據的要約或邀請，亦不構成任何合約或承諾的基礎。中銀國際證券股份有限公司不能確保本報告中提及的投資產品適合任何特定投資者。本報告的內容不構成對任何人的投資建議，閣下不會因為收到本報告而成為中銀國際集團的客戶。閣下收到或閱讀本報告須在承諾購買任何報告中所指之投資產品之前，就該投資產品的適合性，包括閣下的特殊投資目的、財務狀況及其特別需要尋求閣下相關投資顧問的意見。盡管本報告所載資料的來源及觀點都是中銀國際證券股份有限公司及其證券分析師從相信可靠的來源取得或達到，但撰寫本報告的證券分析師或中銀國際集團的任何成員及其董事、高管、員工或其他任何個人（包括其關

108、聯方）都不能保證它們的準確性或完整性。除非法律或規則規定必須承擔的責任外，中銀國際集團任何成員不對使用本報告的材料而引致的損失負任何責任。本報告對其中所包含的或討論的信息或意見的準確性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的聲明或保證。閣下不應單純依靠本報告而取代個人的獨立判斷。本報告僅反映證券分析師在撰寫本報告時的設想、見解及分析方法。中銀國際集團成員可發布其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告，亦有可能采取與本報告觀點不同的投資策略。為免生疑問，本報告所載的觀點并不代表中銀國際集團成員的立場。本報告可能附載其它網站的地址或超級鏈接。對于本報告可能涉及到中銀國際集團本身網站以外的資料，中銀

109、國際集團未有參閱有關網站，也不對它們的內容負責。提供這些地址或超級鏈接（包括連接到中銀國際集團網站的地址及超級鏈接）的目的，純粹為了閣下的方便及參考，連結網站的內容不構成本報告的任何部份。閣下須承擔瀏覽這些網站的風險。本報告所載的資料、意見及推測僅基于現狀，不構成任何保證，可隨時更改，毋須提前通知。本報告不構成投資、法律、會計或稅務建議或保證任何投資或策略適用于閣下個別情況。本報告不能作為閣下私人投資的建議。過往的表現不能被視作將來表現的指示或保證，也不能代表或對將來表現做出任何明示或暗示的保障。本報告所載的資料、意見及預測只是反映證券分析師在本報告所載日期的判斷，可隨時更改。本報告中涉及證券

110、或金融工具的價格、價值及收入可能出現上升或下跌。部分投資可能不會輕易變現，可能在出售或變現投資時存在難度。同樣，閣下獲得有關投資的價值或風險的可靠信息也存在困難。本報告中包含或涉及的投資及服務可能未必適合閣下。如上所述，閣下須在做出任何投資決策之前，包括買賣本報告涉及的任何證券，尋求閣下相關投資顧問的意見。中銀國際證券股份有限公司及其附屬及關聯公司版權所有。保留一切權利。中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 中國上海浦東 銀城中路 200 號 中銀大廈 39 樓 郵編 200121 電話:(8621)6860 4866 傳真:(8621)5888 3554 相關關聯機構：相關關聯機

111、構：中銀國際研究有限公司中銀國際研究有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 致電香港免費電話:中國網通 10 省市客戶請撥打：10800 8521065 中國電信 21 省市客戶請撥打：10800 1521065 新加坡客戶請撥打：800 852 3392 傳真:(852)2147 9513 中銀國際證券有限公司中銀國際證券有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 傳真:(852)2147 9513 中銀國際控股有限公司北京代表處中銀國際控股有限公司北京代表處 中國北京市西城區 西單北大街 110 號 8 層 郵編:10

112、0032 電話:(8610)8326 2000 傳真:(8610)8326 2291 中銀國際中銀國際(英國英國)有限公司有限公司 2/F,1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 電話:(4420)3651 8888 傳真:(4420)3651 8877 中銀國際中銀國際(美國美國)有限公司有限公司 美國紐約市美國大道 1045 號 7 Bryant Park 15 樓 NY 10018 電話:(1)212 259 0888 傳真:(1)212 259 0889 中銀國際中銀國際(新加坡新加坡)有限公司有限公司 注冊編號 199303046Z 新加坡百得利路四號 中國銀行大廈四樓(049908)電話:(65)6692 6829/6534 5587 傳真:(65)6534 3996/6532 3371