《食品飲料行業蜜雪冰城招股書專題：國內現制飲料龍頭乘行業東風順勢而起-240311（24頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《食品飲料行業蜜雪冰城招股書專題：國內現制飲料龍頭乘行業東風順勢而起-240311（24頁）.pdf（24頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、行業研究行業研究行業定期報告行業定期報告證證券券研研究究報報告告食品飲料2024 年 03 月 11 日誠信專業發現價值1請務必閱讀報告末頁的聲明食品飲料食品飲料蜜雪冰城招股書專題：國內現制飲料龍頭，乘行蜜雪冰城招股書專題：國內現制飲料龍頭，乘行業東風順勢而起業東風順勢而起投資要點：投資要點：【蜜雪冰城招股書專題蜜雪冰城招股書專題：國內性價比現制飲料龍頭國內性價比現制飲料龍頭，海內外雙輪驅動協同發展海內外雙輪驅動協同發展】蜜雪冰城作為國內性價比現制飲料龍頭，深耕現制飲品行業超過 20 年，歷史底蘊深厚，股權高度集中且穩定，通過設立員工持股平臺綁定利益，引入戰略投資者。其旗下包括現制茶飲“蜜雪冰

2、城”和現磨咖啡“幸運咖”兩大品牌，通過高性價比吸引客戶。公司所處的現制飲品行業正飛速發展，其中平價現制飲品引領增長。截至 2023 年 9 月 30 日，蜜雪冰城已經在中國及海外 11 個國家擁有超過 36000 家門店?！局苡^點【周觀點】：【白酒】白酒春節旺季后，大單品進入集中提價期。今年春節白酒節前預期悲觀，春節期間實際動銷優于節前預期，經銷商積極性普遍得到提振。春季糖酒會將于下周在成都召開，行業信息集中發布和渠道調研密集進行，春糖會或成為白酒板塊預期邊際向上的有效催化劑?！酒【啤款A計全年銷量將與去年保持穩定，預計全年高端化仍將維持中低個位數的增長。我們認為啤酒市場總量增長預計較為有限，收

3、入端增長主要來自結構升級，當前啤酒高端化升級方興未艾，而高端啤酒更高毛利的屬性，預計也將持續抬升各廠商的盈利水平?！拒涳嬃稀匡嬃习鍓K復蘇態勢顯著，但投資機會更多為個股而非板塊，對于在該板塊尋找投資機會而言，我們認為應精選具備企業所處賽道潛力高和企業自身管理能力優秀兩大要素的相關公司?！绢A調酒】市場普遍對預調酒行業銷量能否實現持續增長有一定的分歧，我們認為未來預調酒行業的規模將穩定擴張。以市場為錨點、以女性群體為錨點、以啤酒/非烈酒酒飲為錨點的三大視角，預調酒行業均可看至 150 億以上出廠規模，我們總結出行業未來發展的三大路徑?！静惋嫯a業鏈】我們認為 24 年消費增速整體呈邊際改善態勢。建議關

4、注三條主線邏輯：1、緊盯成長確定性高、業績可見度強的細分領域和龍頭企業。2、重視關注主線邏輯通順但復蘇略有滯后，未來有望回歸快速擴張的賽道機會。3、期待邏輯變化、管理改善等催化的個股 alpha 兌現?！静惋嫛磕壳皝砜?，餐飲業充分復蘇，整體勢頭強勁?？傮w表現為以下幾點，下沉市場增長潛力顯現,或成業績新增長點；高質價比產品、剛需品類仍然是餐飲消費主流；餐飲連鎖化程度進一步提升；為留住不同口味的顧客企業花樣營銷；餐飲市場“加盟潮”持續?！竞姹汗湣亢姹簶说恼w表現承壓，行業方面，隨著烘焙和茶飲行業景氣度的持續提升，需求有望進一步恢復。烘焙產品渠道方面，烘焙行業消費場景由傳統的流通餅房渠道為主逐漸

5、呈現出渠道多元化的趨勢?！敬?植提】隨著全球“減糖”趨勢持續演繹、各國“糖稅”及減糖政策陸續強化，無糖/低糖消費興起，同時人工甜味劑的安全性不斷被討論，天然代糖的占比快速提升，我們認為未來天然甜味劑或將有更大的替代空間。風險提示風險提示經濟波動影響消費水平、食品安全風險、經銷商資金鏈問題拋售產品損害品牌、原材料成本大幅波動強于大市強于大市（維持評級）（維持評級）一年內行業相對大盤走勢一年內行業相對大盤走勢團隊成員團隊成員分析師分析師：劉暢劉暢(S0210523050001)分析師分析師：張東雪張東雪(S0210523060001)分析師分析師：童杰童杰(S0210523050002)相關報告

6、相關報告1、開門紅積極，復蘇韌性漸顯2024.03.042、新春旺季開門紅，韌性凸顯穩復蘇2024.02.273、低度酒產業研究系列三：他山之石高度酒是否有低度化的可能性？2024.02.23 華福證券誠信專業發現價值2請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料正文目錄正文目錄1 蜜雪冰城蜜雪冰城招股書專題招股書專題：國內現制飲料龍頭，乘行業東風順勢國內現制飲料龍頭，乘行業東風順勢而起而起.31.1 國內性價比現制飲料龍頭，海內外雙輪驅動協同發展國內性價比現制飲料龍頭，海內外雙輪驅動協同發展.31.1.1 公司概況：深耕現制飲品行業超過公司概況：深耕現制飲品行業超過 20 年，持續優化加速

7、成長年，持續優化加速成長.31.1.2 品牌與產品：高性價比品牌與產品：高性價比、高高 IP 熱度熱度、高密集度高密集度.31.1.3 公司股權架構公司股權架構.51.1.4 行業高增長，消費者更加追求性價比行業高增長，消費者更加追求性價比.61.2 財務分析：營收穩定增長，盈利持續增強財務分析：營收穩定增長，盈利持續增強.71.3 現制飲品行業勢頭正現制飲品行業勢頭正盛盛，加盟和供應鏈體系助力公司成長，加盟和供應鏈體系助力公司成長.121.4 募資用途：擬募資募資用途：擬募資 64.96 億元，生產、倉儲物流配套項目提升億元，生產、倉儲物流配套項目提升.152 食品飲料周度觀點（食品飲料周度

8、觀點（3.4-3.10）.162.1 白酒白酒.162.2 啤酒啤酒.172.3 軟飲料軟飲料.182.4 預調酒預調酒.192.5 餐飲產業鏈餐飲產業鏈.202.6 餐飲餐飲.212.7 烘焙供應鏈烘焙供應鏈.232.8 代糖代糖&植物提取植物提取.233 風險提示風險提示.23圖表目錄圖表目錄圖表圖表 1：蜜雪冰城發展歷程蜜雪冰城發展歷程.3圖表圖表 2：公司最暢銷的產品信息公司最暢銷的產品信息.4圖表圖表 3：蜜雪冰城主題曲播放量超蜜雪冰城主題曲播放量超 2000 萬萬.5圖表圖表 4：2021 年蜜雪冰城主題曲推升品牌熱度年蜜雪冰城主題曲推升品牌熱度.5圖表圖表 5：執行執行董事主要資

9、料董事主要資料.6圖表圖表 6：公司股權架構公司股權架構.6圖表圖表 7：營業總收入（億）與營業總收入（億）與 YOY（%）.7圖表圖表 8：加盟銷售收入占比（加盟銷售收入占比（%）.8圖表圖表 9：公司門店總數（家）公司門店總數（家）.8圖表圖表 10：按城市線級劃分門店數（家）按城市線級劃分門店數（家）.8圖表圖表 11：利潤總額變化（億）利潤總額變化（億）.9圖表圖表 12：毛利（億）及毛利率（毛利（億）及毛利率（%）.9圖表圖表 13：可比銷售費用率（可比銷售費用率（%）.9圖表圖表 14：可比管理費用率（可比管理費用率（%）.9圖表圖表 15：可比公司毛利率變化（可比公司毛利率變化（

10、%）.10圖表圖表 16：公司償債能力變化公司償債能力變化.10圖表圖表 17：可比流動比率（倍）可比流動比率（倍）.10圖表圖表 18：可比速動比率（倍）可比速動比率（倍）.11圖表圖表 19：可比資產負債率（可比資產負債率（%）.11圖表圖表 20：現制飲品市場規?，F制飲品市場規模.12圖表圖表 21：現制飲品市場規?，F制飲品市場規模.13圖表圖表 22：公司加盟流程公司加盟流程.13圖表圖表 23：線上培訓線上培訓.14圖表圖表 24：線下培訓線下培訓.14圖表圖表 25：供應鏈各個環節構成供應鏈各個環節構成.14圖表圖表 26：募投項目介紹募投項目介紹.16 華福證券UZ1W0WAYV

11、W4WUWaQ9R7NtRnNoMsOkPqQtQkPpOoM7NnMpONZoOqMNZpOoQ誠信專業發現價值3請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料1蜜雪冰城蜜雪冰城招股書專題招股書專題：國內現制飲料龍頭，乘行業東風順勢國內現制飲料龍頭，乘行業東風順勢而起而起1.1國內性價比現制飲料龍頭，海內外雙輪驅動協同發展國內性價比現制飲料龍頭，海內外雙輪驅動協同發展1.1.1公司概況：深耕現制飲品行業超過公司概況：深耕現制飲品行業超過 20 年，持續優化加速成長年，持續優化加速成長公司歷史底蘊優厚公司歷史底蘊優厚，自建供應鏈驅動發展自建供應鏈驅動發展。蜜雪冰城的起源可以追溯到 1997 年

12、張紅超創立的“寒流刨冰”。在 1999 年，代表著“甜蜜”與“冰爽”特質的品牌名稱“蜜雪冰城”正式啟用。在經歷多次創業嘗試后，2005 年公司推出的 1 元/支新鮮冰淇淋產品大受歡迎，從而開始了在河南省內的加盟擴張。2007 年，公司的聯合創始人兼首席執行官張紅甫先生加入“蜜雪冰城”，根據自身門店運營的成功經驗，建立了一套標準化的運營管理體系，并通過加盟模式進行復制。到了 2008 年，門店數量已經達到了 180 家，但隨之而來的三聚氰胺事件導致冰淇淋粉供應商關停，公司不得不開啟自建供應鏈。此后在核心原料采購、生產、倉儲物流等方面進行了布局，從省內擴張至省外，門店數量年增超千家。乘借行業東風，

13、公司應對市場變化飛速發展。乘借行業東風，公司應對市場變化飛速發展。2017 年，國內現制茶飲市場迎來了高速發展，據艾媒咨詢數據顯示，2017 年，行業規模增長率達到 97.6%。為了應對市場變化，公司在團隊管理、供應鏈等方面進行了進一步提升，并繼續擴張。2018年，“蜜雪冰城”開設了首家海外門店，位于越南河內市，并在同年打造了“蜜雪冰城”的超級 IP 和終身代言人“雪王”。截至 2023 年 9 月 30 日，蜜雪冰城已經在中國及海外 11 個國家擁有超過 36000 家門店。圖表圖表 1：蜜雪冰城發展歷程蜜雪冰城發展歷程來源：公司招股說明書，華福證券研究所1.1.2品牌與產品：高性價比品牌與

14、產品：高性價比、高高 IP 熱度熱度、高密集度高密集度公司旗下兩大核心品牌：1）現制茶飲現制茶飲-蜜雪冰城蜜雪冰城：通過廣泛的門店網絡，蜜雪冰城主要向中國及海外消費者提供現制果飲、茶飲及冰淇淋。蜜雪冰城核心產品的價格通常為 2 元至 8 元人民幣。產品矩陣既包含常青款產品，也包含季節性和區域性產品。2）現磨咖啡）現磨咖啡-幸運咖：幸運咖：孵化于 2017 年，核心產品的價格通常為 510 人民幣，在產品單價遠低于主流品牌的情況下，幸運咖在原料的選擇上使用的是海外進口的 華福證券誠信專業發現價值4請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料阿拉比卡豆，輔料上也以牛奶以及水果為主，與主流咖啡品牌

15、相比，幸運咖在風味上或尚有遜色，但產品性價比極高。高性價比吸引廣泛消費群體，經典款新品保持菜單吸引力。高性價比吸引廣泛消費群體，經典款新品保持菜單吸引力。蜜雪冰城的產品價格基本在 10 元以下。2023 年前 9 個月，蜜雪的前五大暢銷經典款產品占其在中國總出杯量的約 42.3%。按出杯量計，蜜雪的冰鮮檸檬水、新鮮冰淇淋和珍珠奶茶是中國現制飲品行業銷量最高的三個單品。在廣受歡迎的經典款產品的基礎上，公司會根據對消費者喜好的洞察及市場趨勢的分析定期推出符合時令和地域特色的季節性及區域性飲品。而幸運咖的現磨咖啡飲品包括經典款、流行款和創新款。由于咖啡 SKU較多價格略高，但也基本在 15 元以下。

16、其中，最受歡迎的的是美式咖啡、拿鐵咖啡、椰椰拿鐵系列產品。綜合來看，這些產品性價比高，選擇范圍較為廣泛。圖表圖表 2：公司最暢銷的產品信息公司最暢銷的產品信息產品類型產品名稱產品圖片價格（元）銷售情況蜜雪冰城常青款產品冰鮮檸檬水42023 年前 9 個月，在中國售出約 9.13億杯新鮮冰淇淋22023 年前 9 個月，在中國售出約 12 億支珍珠奶茶62023 年前 9 個月，在中國售出約 3.26億杯蜜桃四季春72023 年前 9 個月，在中國售出約 2.73億杯滿杯百香果72023 年前 9 個月，在中國售出約 2.60億杯蜜雪冰城季節性和區域性產品莓果三姐妹7上市首月銷量約為3300 萬

17、杯桑葚草莓9上市首月銷量約為1800 萬杯厚芋泥奶茶8上市首月銷量約為1200 萬杯香檸紅茶5上市首月銷量約為300 萬杯美式咖啡6 華福證券誠信專業發現價值5請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料幸運咖拿鐵咖啡7椰椰拿鐵8來源：公司招股說明書，華福證券研究所“雪王雪王”和主題曲雙成功，推動品牌知名度快速提升。和主題曲雙成功，推動品牌知名度快速提升。隨著蜜雪冰城的成功，為了將品牌形象進一步升華，2018 年，公司打造了品牌終身代言人“雪王”。因為形象可愛、態度親和、能與消費者產生共鳴，“雪王”推出后受到消費者的廣泛喜愛。圍繞“雪王”的可愛形象，公司又于 2019 年推出朗朗上口、旋律優

18、美的蜜雪冰城主題曲“你愛我，我愛你，蜜雪冰城甜蜜蜜”，并由“雪王”擔任主題曲音樂短片的主角。截至最后實際可行日期，“雪王”及“蜜雪冰城”主題曲的相關話題在主要社交平臺上的累計曝光量分別超過 87 億次及 84 億次。經過兩年積累，在 21 年成為熱點，進一步提升品牌知名度。通過廣泛的內容庫，“雪王”吸引了來自不同國家、多元文化背景的消費者和粉絲群體，激發了粉絲的分享和二次創作欲望，引發廣泛關注。圖表圖表 3：蜜雪冰城主題曲播放量超蜜雪冰城主題曲播放量超 2000 萬萬圖表圖表 4：2021 年蜜雪冰城主題曲推升品牌熱度年蜜雪冰城主題曲推升品牌熱度來源：bilibili 網站，華福證券研究所來源

19、：百度，華福證券研究所大規模開店提升知名度，形成招牌效應。大規模開店提升知名度，形成招牌效應。根據公司公告，目前，蜜雪冰城國內門店網絡已經遍布 31 個省、自治區和直轄市，覆蓋了約 300 個地級市、1700 個縣城和 3100 個鄉鎮，涵蓋了所有縣級城市。公司全國 3 萬+門店已形成極強招牌效應。同時，蜜雪冰城在下沉市場擁有行業領先的滲透率。門店網絡的廣度和深度將其與中國其他現制飲品品牌區別開來。而在海外，蜜雪冰城已經擁有約 4000 家門店。1.1.3公司股權架構公司股權架構董事會由七名董事組成，包括四名執行董事及三名獨立非執行董事。董事會由七名董事組成，包括四名執行董事及三名獨立非執行董

20、事。根據公司章程，董事由股東于股東大會上選舉及委任，任期為三年，且可連選連任。華福證券誠信專業發現價值6請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料圖表圖表 5：執行執行董事主要資料董事主要資料姓名姓名年齡年齡職位職位加入集團加入集團時間時間或委任為董或委任為董事的日期事的日期職責職責張紅超先生47 歲董事長兼執行董事1997 年2008.4.30全面負責本集團的發展戰略和企業文化張紅甫先生39 歲執行董事兼首席執行官2007 年2019.1.7全面負責本集團的整體經營管理并領導我們的高級管理團隊蔡衛淼女士35 歲執行董事兼前端供應鏈負責人2008 年2023.12.18負責門店物料與設備的

21、采購、物流、前端應用研發和上述事宜質量控制趙紅果女士35 歲執行董事兼后端供應鏈負責人2013 年2023.12.18負責原材料采購、生產、后端基礎研發和上述事宜的質量控制來源：公司招股說明書，華福證券研究所公司股權高度集中且穩定，設立員工持股平臺綁定利益，引入戰略投資者。公司股權高度集中且穩定，設立員工持股平臺綁定利益，引入戰略投資者。根據公司公告，張紅超和張紅甫兄弟是公司的控股股東和實際控制人，直接持有公司85.56%的股權，形成了高度集中的股權結構。并且兩人于 2022 年 9 月 6 日簽署張紅超與張紅甫之一致行動協議，約定在意見不同時以張紅超的意見為準，進一步保證了公司的穩定。同時，

22、公司設立了“青春無畏”和“始于足下”兩個員工持股平臺，兩個平臺的持股比例各為 0.45%。員工持股平臺的設立讓員工共享發展紅利，是留人、用人、激發人的一劑強心針。公司還引入了戰略投資者：萬店投資是公司的外部戰略顧問。2020 年 12 月，蜜雪冰城完成一輪超過 20 億元的融資，由美團旗下的龍珠美城、高瓴資本旗下的深圳蘊祺、CPE 源峰旗下的天津磐雪分別注資 9.3 億元、9.3億元、4.7 億元，持股比例分別為 4%、4%、2%。圖表圖表 6：公司股權架構公司股權架構來源：公司招股說明書，華福證券研究所1.1.4行業高增長，消費者更加追求性價比行業高增長，消費者更加追求性價比現制飲品行業飛速

23、發展，平價現制飲品引領增長?，F制飲品行業飛速發展，平價現制飲品引領增長。全球現制飲品市場規模巨大并且未來預計將呈現加速增長態勢。以中國和東南亞為代表的新興市場的快速增長是全球現制飲品行業加速增長的重要引擎。根據公司公告，中國現制飲品市場的規模預計在2028年達到約11805億人民幣，2022年至2028年的復合年增長率為18.7%。其中，平價現制飲品（單價不高于 10 元人民幣）不但滿足了消費者愈加追求性價比的大趨勢，而且在與其他平價飲料產品近似的價格帶下提供了更新鮮的產品和更好 華福證券誠信專業發現價值7請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料的消費體驗。因此，平價現制飲品在不同價格帶

24、的現制飲品細分市場中增速最高，2022 年至 2028 年的復合年增長率為 24.0%。與行業內其他茶飲或冰淇淋玩家比較，蜜雪冰城性價比高，價格優勢明顯。1.2財務分析：營收穩定增長，盈利持續增強財務分析：營收穩定增長，盈利持續增強營業總收入增長迅猛，態勢持續。營業總收入增長迅猛，態勢持續。2019 年以來，公司營業總收入節節攀升，尤其在2021年“雪王”稱號以及相關歌曲火爆出圈之后，營業總收入增長率達到121.18%，創下歷史新高，并且在 2022 年能夠持續增長，2023 年前九個月的營業總收入已經超越 2022 年全年數據，增長態勢迅猛。圖表圖表 7：營業總收入（億）與營業總收入（億）與

25、 YOY（%）來源：公司招股說明書，華福證券研究所從地理區域劃分的角度來看，公司門店網絡覆蓋廣泛，增長速度較快。從地理區域劃分的角度來看，公司門店網絡覆蓋廣泛，增長速度較快。公司產品銷售區域的集中程度較低，其中華東和華中地區是公司加盟銷售收入的核心組成部分，收入規模持續增長，銷售占比較高，其他地區的銷售規模也實現快速增長，表明公司在全國范圍內的品牌影響力和認可度持續增強。華福證券誠信專業發現價值8請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料圖表圖表 8：加盟銷售收入占比（加盟銷售收入占比（%）來源：公司招股說明書，華福證券研究所門店總數火爆高增長門店總數火爆高增長推動營收及利潤雙增長。推動營

26、收及利潤雙增長。公司的門店總數較多，門店網絡龐大，擁有較高的曝光量與知名度，截至 2023 年 9 月 30 日，現有門店超過 36000家，覆蓋中國及海外 11 個國家，較 2019 年總門店數 7225 家增長 28928 家，增長迅速。目前已經成為中國第一、全球第二的現制飲品企業。圖表圖表 9：公司門店總數（家）公司門店總數（家）圖表圖表 10：按城市線級劃分門店數（家）按城市線級劃分門店數（家）來源：公司招股說明書，華福證券研究所來源：公司招股說明書，華福證券研究所公司利潤水平不斷提升，期間費用率控制有力，盈利能力持續向好。公司利潤水平不斷提升，期間費用率控制有力，盈利能力持續向好。2

27、020 年利潤增長率超過 50%，2021 年增長率達到 171.08%，利潤水平不斷攀升。其中主營業務毛利率在統計期內穩定保持在30%以上，截至2023年9月，整體毛利率也接近30%。公司營業利潤為公司利潤的主要來源，主營業務對利潤增長的貢獻突出。此外，公司通過不斷優化，積極推行成本管理，有力控制期間費用率，銷售費用率和管理費用率都明顯低于可比公司，銷售規模的快速增長攤薄了銷售費用中的各項費用占比，規模效應逐漸凸顯，管理成本被攤薄，同時自身銷售渠道逐步成熟，費用投放效率有所提升銷售規?？焖贁U大，從來達到降本增效的目的。華福證券誠信專業發現價值9請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料圖

28、表圖表 11：利潤總額變化（億）利潤總額變化（億）圖表圖表 12：毛利（億）及毛利率（毛利（億）及毛利率（%）來源：公司招股說明書，華福證券研究所來源：公司招股說明書，華福證券研究所圖表圖表 13：可比銷售費用率（可比銷售費用率（%）圖表圖表 14：可比管理費用率（可比管理費用率（%）來源：公司招股說明書，華福證券研究所來源：公司招股說明書，華福證券研究所毛利潤水平符合行業特征，穩定保持在毛利潤水平符合行業特征，穩定保持在 30%以上。以上。統計期內，公司主營業務毛利率水平及其變動趨勢，與經營模式相同的絕味食品、一鳴食品、巴比食品及煌上煌基本保持一致，符合行業特征；由于奈雪的茶和瑞幸咖啡主打直

29、營模式，其收入為門店對外銷售飲品等產品的收入，其營業成本僅含材料成本，因此其毛利率高于公司以及其他以加盟模式為主的同行業可比公司。華福證券誠信專業發現價值10請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料圖表圖表 15：可比公司毛利率變化（可比公司毛利率變化（%）來源：公司招股說明書，華福證券研究所資產流動性較好，具有較強的償債能力。資產流動性較好，具有較強的償債能力。公司盈利能力日益增強，償債能力指標不斷優化，兼顧長期與短期。與同行業可比上市公司相比，公司 2019 年末和 2020年末的流動比率和速動比率較低，2021 年末和 2022 年 3 月末的流動比率和速動比率較高，主要系隨著銷售

30、規模不斷擴大，公司的經營活動產生較大的現金流量凈額，后來流動比率和速動比率不斷提升，逐步優于同行業可比上市公司平均水平。公司資產負債率較低，主要系公司盈利狀況良好，自有資金較為充足，整體負債水平較低，與同行業可比上市公司相比處于合理范圍區間，不存在重大異常。圖表圖表 16：公司償債能力變化公司償債能力變化圖表圖表 17：可比流動比率（倍）可比流動比率（倍）來源：公司招股說明書，華福證券研究所來源：公司招股說明書，華福證券研究所 華福證券誠信專業發現價值11請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料圖表圖表 18：可比速動比率（倍）可比速動比率（倍）圖表圖表 19：可比資產負債率（可比資產負

31、債率（%）來源：公司招股說明書，華福證券研究所來源：公司招股說明書，華福證券研究所 華福證券誠信專業發現價值12請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料1.3現制飲品行業勢頭正現制飲品行業勢頭正盛盛，加盟和供應鏈體系助力公司成長，加盟和供應鏈體系助力公司成長我國飲料行業歷史發展階段清晰我國飲料行業歷史發展階段清晰，近年來現制飲品逐漸成為主流近年來現制飲品逐漸成為主流。80 年代以碳酸飲料為主，90 年代瓶裝飲用水十分流行，2000 年后，消費者更加注重飲料消費對于生活品質和生活滿足感的提升，現制茶飲開始起步。2010 年后，市場主流飲料品類變化明顯加快，立足“現制、休閑、即飲”的現制飲品

32、概念形成，獲得了消費者的接受和高度認同?！懊垩┍恰遍T店中銷售的主要產品為現制茶飲，屬于現制飲品行業中的現制茶飲細分行業。而“幸運咖”品牌門店中銷售的主要產品為現磨咖啡，屬于現制飲品行業中的現磨咖啡細分行業?，F制飲品發展迅速，市場規模領跑飲料行業?，F制飲品發展迅速，市場規模領跑飲料行業?，F制飲品指現制飲品指現場制作的非酒精飲料產品，包括現制果飲、茶飲、冰淇淋及咖啡等。全球現制飲品市場規模巨大并且未來預計將呈現加速增長態勢，與此同時，以中國和東南亞為代表的新興市場的快速增長是全球現制飲品行業加速增長的重要引擎。以終端零售額計，中國現制飲品市場的規模預計將從 2022 年的 4,213 億人民幣增

33、長到 2028 年的 11,805億人民幣，復合年增長率達到 18.7%，遠超預包裝飲料行業同期 5.0%的復合年增長率。預計到 2028 年，中國現制飲品行業將超越預包裝飲料行業，并占據中國飲料市場一半以上份額。圖表圖表 20：現制飲品市場規?，F制飲品市場規模來源：公司招股說明書，華福證券研究所價格成為重要因素，現制飲品平價化日益明顯。價格成為重要因素，現制飲品平價化日益明顯。隨著不斷擴大的門店網絡持續提升消費者獲得產品的便利性，平價現制飲品在中國整體飲料消費中的占比預計將進一步提升。根據灼識咨詢的調研，受訪者選擇現制茶飲品牌的最關鍵因素為產品高質平價，兼顧了合理價格和高質量，物有所值。就現

34、磨咖啡而言，價格是受訪者認為導致其沒有形成定期消費習慣的一個重要影響因素；在持該觀點的受訪者中，華福證券誠信專業發現價值13請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料約 90%表示如果附近有單價不高于 10 元人民幣的現磨咖啡可供選擇，會愿意去嘗試。圖表圖表 21：現制飲品市場規?，F制飲品市場規模來源：公司招股說明書，華福證券研究所加盟模式拓展業務，互惠共贏關系帶動持續發展。加盟模式拓展業務，互惠共贏關系帶動持續發展。一方面，加盟商受益于品牌聲譽、行業專長及資源。另一方面，加盟商依照運營流程全權負責門店的日常運營，公司得以全面加強品牌建設、研發和優化產品、提升供應鏈能力、擴大業務規模以及提

35、升門店表現。這種利益與共的方式促進了加盟商與公司之間互利共贏的關系，從而吸引更多加盟商加入。圖表圖表 22：公司加盟流程公司加盟流程來源：公司招股說明書，華福證券研究所加盟流程完善加盟流程完善，專注于員工培訓專注于員工培訓，樹立統一高標準經營規范樹立統一高標準經營規范。截至 2023 年 9 月30 日，公司有超過 220 名全職專業培訓人員，向加盟商及其門店員工提供最優質的培訓。圍繞線下培訓體系及在線學習應用程序“蜜學堂”設計了一套先進的培訓與發展體系，從而在門店管理及運營的各個關鍵方面賦能加盟商。線下培訓提供全面、標準化的課程，涵蓋門店運營的所有關鍵方面。加盟商及其員工須參加培訓課程并通過

36、若干。在線培訓以“蜜學堂”應用程序為載體，提供了豐富的門店運營課程，例如飲品制作、食品安全及消費者服務等。2023 年前九個月期間，“蜜學堂”應用程序上提供了超過 5,700 門預先錄制的課程。華福證券誠信專業發現價值14請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料圖表圖表 23：線上培訓線上培訓圖表圖表 24：線下培訓線下培訓來源：公司招股說明書，華福證券研究所來源：公司招股說明書，華福證券研究所端到端供應鏈體系覆蓋采購、生產、物流、研發和品質控制等核心組成部分，端到端供應鏈體系覆蓋采購、生產、物流、研發和品質控制等核心組成部分，是公司價值主張的基石。是公司價值主張的基石。公司擁有中國現制

37、飲品行業內最大和最完整的端到端供應鏈體系。公司提供給加盟商的飲品食材約 60%為自產，是中國現制飲品行業中最高，其中核心飲品食材為 100%自產。分析來看，公司在產品生產和物流運輸具有很大優勢。圖表圖表 25：供應鏈各個環節構成供應鏈各個環節構成來源：公司招股說明書，華福證券研究所布局五大生產基地，提供保質保量優秀產品。布局五大生產基地，提供保質保量優秀產品。根據灼識咨詢的報告，公司已經成為中國現制飲品供應鏈領域中生產品類最全和規模最大的企業。從 2012 年建立了第一家生產工廠，目前，公司在河南、海南、廣西、重慶、安徽擁有五大生產基地，總占地面積約 67 萬平方米，生產覆蓋七大類用于制作現制

38、飲品的食材，包括糖、奶、茶、咖、果、糧、料，年綜合產能達到約 143 萬噸。智能工廠所擁有 50 多條智能化生產線，均使用先進的自動化設備和數字化的工具，例如 ABB 的機器人及配套自動 華福證券誠信專業發現價值15請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料化設備、Probat 的咖啡烘焙機、利樂的無菌高速紙包裝灌裝機等。數字化技術應用下數字化技術應用下，自主運營的倉儲體系和專屬的配送網絡支持廣闊門店布局自主運營的倉儲體系和專屬的配送網絡支持廣闊門店布局。公司從 2014 年開始建設自主運營的倉儲體系。截至目前，倉儲體系由總面積達到 30多萬平方米的 26 個倉庫組成，為行業內最大。與此同

39、時，公司不斷投入并探索自動化及智能化設備，來提高運營效率并擴大存儲量，例如采用堆垛機、四向穿梭車等自動化的立體存儲方案等。配送服務通過與當地的配送服務商合作提供，公司嚴格的質量控制確保按時交付并保證門店物料的質量與新鮮度。截至目前，配送網絡覆蓋了中國 31 個省份、自治區、直轄市，約 300 個地級市、1,700 個縣城和 3,100 個鄉鎮，其覆蓋廣度和下沉深度為行業內最高。在超過 90%的國內縣級行政區劃可實現12 小時內觸達；在國內 90%以上的門店實現了冷鏈物流覆蓋。1.4募資用途：擬募資募資用途：擬募資 64.96 億元，生產、倉儲物流配套項目提升億元，生產、倉儲物流配套項目提升公司

40、募集資金主要投向生產建設類項目以及倉儲物流配套類項目。公司募集資金主要投向生產建設類項目以及倉儲物流配套類項目。公司計劃募資 66.84 億元，投向生產以及倉儲物流項目，以提高公司對原料的自產能力，建設配套設施，構建更強大的供應鏈制造體系，降本增效，優化公司管理。華福證券誠信專業發現價值16請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料圖表圖表 26：募投項目介紹募投項目介紹分類項目名稱建設地址建設總投資（億元）募集資金投資額金額（億元）比例生產建設類項目定安縣蜜雪冰城食品加工項目(一期)海南定安10.7610.7616.56%大咖國際產業園二期項目河南焦作9.399.2814.28%大咖國際

41、冷凍水果深加工項目廣西崇左4.774.777.34%數字農業產地倉暨冷凍深加工項目重慶潼南3.283.285.04%大咖國際產業園期冷凍加工車間項河南焦作1.401.402.15%倉儲物流配套類項目智能生產加工和進出口基地及亞洲總部項目(一二期工程)四川成都5.545.548.52%上島智慧供應鏈中心項目河南焦作2.802.804.31%省級分倉及前置倉構建項目全國各地2.672.674.11%其他綜合配套類項目營銷服務體系與直營網絡建設項目全國各地3.162.483.82%數字化構架項目河南鄭州2.741.973.03%研發中心項目河南鄭州1.341.031.58%補充流動資金19.0019

42、.0029.25%合計66.8464.96100%來源：公司招股說明書，華福證券研究所2食品飲料周度觀點（食品飲料周度觀點（3.4-3.10）2.1白酒白酒本周白酒 SW 指數下跌 1.79%（滬深 300 指數+0.20%），近一月白酒 SW 指數+0.60%（滬深 300 指數+5.35%），當前白酒板塊 PE(TTM)為 24.42X。具體來看，古井貢酒（+3.35%）本周有所上行，巖石股份（-7.93%）、順鑫農業（-6.94%）、酒鬼酒（-6.22%）跌幅較高。白酒春節旺季后，大單品進入集中提價期：今世緣從 2024 年 2 月 29 日起，四代開系產品將不再接收銷售訂單；自 3 月

43、 1日起，五代國緣四開、對開、單開出廠價將分別上調 20 元/瓶、10 元/瓶、8 元/瓶；國緣四開將嚴格執行配額制。今世緣 2023 年實現營收 100.5 億元左右，同比增長約 華福證券誠信專業發現價值17請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料27.41%，百億目標達成，25 年目標營收 150 億，在行業景氣度較低的背景下目標具有一定挑戰性。本次提價迭代有助于公司緩解一定的量增壓力，實現全年量價均衡增長，持續延續增長勢能。3 月 1 日，劍南春核心產品水晶劍出廠價上漲 15 元/瓶。水晶劍作為劍南春旗下核心宴席產品，開瓶率較高，2020 年水晶劍單品銷售額占劍南春當年總銷售額的

44、80%以上。劍南春“十四五”末（2025 年）的銷售收入目標為 200 億元，力爭達到 300 億元、實現“再造一個劍南春”的發展目標。3 月 5 日，據李渡酒業官方公眾號消息，第二代李渡高粱 1955 正式上市，價格上調為 1230 元/瓶。李渡在珍酒李渡集團中，價格帶覆蓋相對較窄，“小而美”定位清晰，十年間李渡高粱 1955 價格從剛上市時的 380 元，至今已歷經 13 次提價，被消費者譽為“中國最貴光瓶酒”，本次提價有助于強化其品牌定位。3 月 15 日起，山西汾酒旗下核心產品青花 20 出廠價每瓶上調 20 元?；诋斍胺诰频脑鲩L勢能和渠道掌控力，青花 20 作為山西汾酒核心單品、白

45、酒行業下一個百億大單品的有力爭奪者，青 20 具備通過提價縮小與競品的價差的基礎，本次提價有助于公司實現全年量價齊升，進一步增強業績增長確定性，同時強化渠道信心，推助價盤持續向上。行業層面，去年疫情放開，報復性消費回補后，3 月開始商務消費復蘇不及預期，乍暖還寒導致去年春糖會經銷商情緒悲觀，并在市場快速發酵，市場短期擔憂放大。今年春節白酒節前預期悲觀，春節期間實際動銷優于節前預期，經銷商積極性普遍得到提振。春季糖酒會將于下周在成都召開，行業信息集中發布和渠道調研密集進行，春糖會或成為白酒板塊預期邊際向上的有效催化劑。建議關注基本面 alpha 較強的貴州茅臺、瀘州老窖、山西汾酒、珍酒李渡；具備

46、較高估值性價比的五糧液；另有區域二線龍頭今世緣、迎駕勢頭仍向上。2.2啤酒啤酒本周，啤酒板塊漲跌幅為-2.5%，對比食品飲料板塊（-1.83%），超額收益為-0.67%，其中青島啤酒/華潤啤酒/燕京啤酒/重慶啤酒/珠江啤酒/樂惠國際跌幅分別為-2.48%/0%/-3.46%/-1.98%/-2.61%/-3.32%。銷量方面，我們預計由于 22 年同期較高的基數，和臺風、梅雨天氣反復，對啤酒銷售有所壓制，預計全年銷量將與去年保持穩定，啤酒板塊各公司由于基地市場的不同，銷量方面亦有所差異，23 年單 Q3 青島啤酒/重慶啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒分別實現了-11.25%/+5.33%/+4.25%

47、/+1.5%的同比增速高端化方面，由于高端餐飲前期恢復進度略低于預期，一定程度上壓制了高端檔次啤酒的銷售，但在各廠商高端化戰略下，噸酒價格增速持續，23 年單 Q3 青島 華福證券誠信專業發現價值18請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料啤酒/重慶啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒分別實現了+7.52%/+1.25%/+4.11%/+5.5%的同比增速，其中，除了重慶啤酒是由于新疆地區復蘇（疆內產品結構偏低）導致高端化斜率下降，其余廠商均實現了噸價的平穩增長，我們預計全年仍將維持中低個位數的增長。投資建議：展望 2024 年，我們認為啤酒市場總量增長預計較為有限，收入端增長主要來自結構升級，當前

48、啤酒高端化升級方興未艾，而高端啤酒更高毛利的屬性，預計也將持續抬升各廠商的盈利水平。同時，當前大麥價格對比 22 年底已同比下降 15%以上，我們認為，在我國終止對原產于澳大利亞的進口大麥征收反傾銷稅和反補貼稅的背景下，大麥價格的下行預計將給啤酒企業貢獻高端化以外的盈利彈性。重點推薦高端化核心標的青島啤酒，建議關注機構持倉較低的珠江啤酒。2.3軟飲料軟飲料本周，東鵬飲料/李子園/香飄飄/承德露露/養元飲品/農夫山泉/歡樂家這幾大主要軟飲料上市企業的漲跌幅為+0.49%/-4.54%/+2.1%/-0.76%/-1.76%/-3.26%/+3.36%，對比食品飲料板塊的超額收益分別為+2.32%

49、/-2.71%/+3.93%/+1.07%/+0.07%/-1.43/+5.19%。我們維持此前觀點，認為飲料板塊中的個別公司有一定的超額收益機會，主要來自單個企業展現的復蘇形態?？傮w來看，我們認為飲料板塊復蘇態勢顯著，但投資機會更多為個股而非板塊，對于在該板塊尋找投資機會而言，我們認為應精選具備兩大要素的企業：1）所處賽道潛力高：在負貝塔環境中尋找阿爾法機會，往往收益也將被一定程度上抵消，因此我們應首選具備增長潛力的細分賽道，如無糖茶、能量飲料等；2）企業自身管理能力優秀：若企業自身管理能力較強，加之行業向好發展，往往能夠取得較強的市場地位，基本面將同時享受行業擴容和格局改善的雙重提振，而

50、EPS 的高增往往伴隨著市場信心的增強，PE 擴張將有望收獲戴維斯雙擊的收益。另外，歡樂家發布 23 年業績快報，公司 2023 年實現營收 19.23 億元，同比增長20.5%，實現歸母凈利潤 2.83 億元，同比增長 39.4%，實現扣非凈利潤為 2.76 億元，同比增長 39.7%；根據業績快報預告，公司 Q4 實現營收 6.17 億元，同比增長 15.6%，實現歸母凈利潤 1.08 億元，同比增長 25.6%。我們認為，公司水果罐頭業務當前已步入健康發展道路，疊加公司自身的技術優勢加持，預計未來該業務有望實現穩健增長，同時椰子汁滲透周期向上，公司在該業務上具備較強供應鏈實力，有望持續享

51、受行業高增紅利，供應鏈業務所帶來 B 端市場的增量亦具備較大想象空間重點推薦：1）業績超預期表現的歡樂家，建議關注分紅率穩定高股息標的養元 華福證券誠信專業發現價值19請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料飲品。2.4預調酒預調酒市場普遍對預調酒行業銷量能否實現持續增長有一定的分歧，我們認為未來預調酒行業的規模將穩定擴張。a)從大方向出發，低度酒板塊為全球銷量占比最大的酒飲市場，我們認為伴隨消費場景的持續豐富和消費習慣在代際變遷下的多樣化，板塊或存在結構性機會，而預調酒作為我國最具創新潛力的一大低度酒品類，預計將受益于該類消費趨勢。b)從行業出發，我們認為預調酒行業經過 12-15 年

52、的盲目擴張、15-18 年的出清、18 年至今龍頭引領的場景培育后，當前大眾對預調酒的認知逐步提升，匹配的消費場景也逐漸開辟，如露營、飛盤、桌游等，行業已步入健康發展道路，預計行業規模將伴隨新消費群體的崛起、新場景的開辟及消費習慣的高線城市化而有序擴容。經過多年發展，當前我國預調酒行業規模約 71.56 億元，恢復至 2015 年歷史高峰水平以上，主要消費城市分布在華東、華南等沿海經濟發達地區，主要消費群體為 90/95 后新一代消費者，其中女性消費者的快速增長，鞏固了我國預調酒行業增長的態勢。因此我們也發布了低度酒深度研究系列的第一篇，主要對預調酒就行業整體發展空間和驅動因素進行了推演，從結

53、論來看，我們列舉了以市場為錨點、以女性群體為錨點、以啤酒/非烈酒酒飲為錨點的三大視角，預調酒行業均可看至 150 億以上出廠規模，亦總結出行業未來發展的三大路徑：1）城鎮化率提升帶動消費習慣高線化，預調酒觸達面積增大，行業滲透率被動提升；2）“她經濟”進一步發展，同時 Z 世代崛起承接酒類主要消費群體，新消費場景和分眾化的消費需求成為主流趨勢，驅動具備個性化基因的預調酒行業擴容；3）行業供給側推力增強，市場教育力度提升，即參與者增多，包括但不限于傳統啤酒、飲料企業；切割不同細分市場的大單品頻頻涌現，連線成面帶動消費者認知深化。百潤股份發布 23 年業績預告，公司 2023 年預調酒雞尾酒業務及

54、香精香料業務銷售收入保持較快增長，完成年度計劃目標。2023 全年實現歸母凈利潤預計 7.56-8.6億元，同比增長 45-65%；實現扣除非經常性損益的凈利潤預計 7.3-8.27 億元，同比增長 50-70%，對應每股收益為 0.73-0.83 元/股，上年同期為 0.5 元/股。我們認為我國預調酒行業相比日本仍處于發展初期，消費人群和場景仍在培育中，短期內行業規模主升浪仍需要素積累，包括但不限于城鎮化率提升、啤酒高端化增速放緩等，但長期來看，隨著 Z 世代崛起、消費場景的多元化，行業具備較大增長空間。事件層面，百潤股份近期董事長劉曉東因涉嫌行賄而被留置的消息傳出，當前該事件仍未有后續進展

55、，我們認為短期內公司業績不會受到影響，建議重點關注百潤股份因該事件而導致的超跌機會，基本面層面，當前公司不僅具備“微醺”、“強爽”華福證券誠信專業發現價值20請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料兩大預調酒大單品，還儲備了威士忌項目，未來發展想象空間較大，并且公司歷史行情通常為大單品所驅動的 PE 擴張，行情較快，操作上更適合左側布局，當前估值對應 24 年 PE 不及 18 倍，建議重點關注。2.5餐飲產業鏈餐飲產業鏈本周（3.4-3.8）調味發酵品/預加工食品板塊跌幅分別為 3.90%/2.91%，對比食品飲料板塊（-2.19%），整體表現較弱。主要標的表現方面，安井食品、千味央廚

56、、天味 食 品、中 炬 高 新、頤 海 國 際 本 周 對 應 漲 跌 幅 分 別 為-6.18%/+2.09%/-4.02%/-6.37%/+7.71%?？紤]到基數效應、刺激政策的影響周期，我們認為 24 年消費增速整體呈邊際改善態勢。首先，調味品賽道或保持復蘇、分化并行狀態，但在需求回暖、渠道庫存去化以及廠商端讓利加碼下，醬油等銷售端有望整體改善；盡管本次蠔油配料輿情事件或影響中炬高新短期銷售，但有助于深化消費者對調味品配料等指標認知，進而促進零添加、減鹽、有機等細分品類滲透。其次，復調依舊是行業內具備高增長勢能的細分賽道，其中近期海底撈宣布開放加盟，進一步提振頤海國際基本面改善預期：一方

57、面直接促進其火鍋底料等關聯業務（23H1 銷售占比約 33.9%）增長，另一方面伴隨海底撈品牌影響力提升，才有“海底撈”品牌的 C 端業務有望間接受益。此外，本周仲景食品在投資者互動平臺表示，春節至現在公司訂單充足，產銷兩旺，包括已開始對接服務部分團餐、預制菜等餐飲客戶。最后，伴隨海底撈、九毛九等頭部餐企不斷放開加盟，餐飲業有望延續加速連鎖化趨勢，其中深度綁定大 B、小 B厚積薄發的千味央廚值得期待，即短期增長確定性與長期成長空間構筑布局價值。展望后市，伴隨年關高備貨、快動銷時期漸入尾聲，調味品、速凍食品板塊均開始進入庫存消化期；而后市淡季動銷檢驗期，或奠定全年行業景氣高低的大基調。同時，由于

58、旺季板塊動銷通過檢驗，板塊整體也隨大盤完成初期的估值修復；且考慮到板塊當前的安全邊際（從板塊調整、估值、基金重倉配置以及股息率等視角），我們認為板塊整體仍具備投資性價比。但我們認為，對于當下行業銷售淡季逐步展開與估值修復逐步轉入基本面驗證的時點，Q1 業績確定性強、短期催化多以及全年增長勢能高的標的值得重點關注。我們建議關注以下三條主線邏輯：1、緊盯成長確定性高緊盯成長確定性高、業績可見度強的細分領域和龍頭企業業績可見度強的細分領域和龍頭企業。重點推薦主業優重點推薦主業優勢突出、動銷改善、估值性價高（底部區間）的預制菜龍頭安井食品，聚焦餐飲供勢突出、動銷改善、估值性價高（底部區間）的預制菜龍頭

59、安井食品，聚焦餐飲供應鏈、增長邏輯清晰的千味央廚（業績確定性強，內部增長勢能高應鏈、增長邏輯清晰的千味央廚（業績確定性強，內部增長勢能高）。2、重視關注主線邏輯通順但復蘇略有滯后重視關注主線邏輯通順但復蘇略有滯后，未來有望回歸快速擴張的賽道機會未來有望回歸快速擴張的賽道機會。重點推薦重點推薦，存在旺季動銷催化存在旺季動銷催化（C 端主業有望改善端主業有望改善）、并購食萃帶動渠道補能破圈預并購食萃帶動渠道補能破圈預期（孵化大、小期（孵化大、小 B 第二增長曲線）的天味食品。第二增長曲線）的天味食品。華福證券誠信專業發現價值21請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料3、期待邏輯變化期待邏輯

60、變化、管理改善等催化的個股管理改善等催化的個股 alpha 兌現兌現。重點推薦重點推薦：訴訟達成和訴訟達成和解、地產業務持續剝離以及改革紅利逐步釋放的中炬高新；建議關注短期關聯方催解、地產業務持續剝離以及改革紅利逐步釋放的中炬高新；建議關注短期關聯方催化、基本面上修的頤海國際?；?、基本面上修的頤海國際。2.6餐飲餐飲本周（3.4-3.8）SW 酒店餐飲指數漲跌幅為-2.81%，對比食品飲料板塊（-1.83%），表現略有分化，其中百勝中國/九毛九/海倫司/特海國際/海底撈/洪九果品/同慶樓/廣州 酒 家/奈 雪 的 茶/呷 哺 呷 哺/全 聚 德/西 安 飲 食 期 間 漲 跌 幅 分 別 為-

61、5.19%/-7.10%/-11.89%/-2.17%/-1.68%/-0.29%/-0.97%/-4.40%/-5.11%/-9.18%/+0.51%/+2.80%。餐飲業充分復蘇餐飲業充分復蘇，整體勢頭強勁整體勢頭強勁。近日，多家餐企披露 2023 年財報信息，麥當勞、百勝中國、海底撈、瑞幸咖啡、九毛九、全聚德、同慶樓、西安飲食等多家餐企均實現營收凈利雙增長。這些企業的業績增長和門店擴張是餐飲業充分復蘇的縮影。國家統計局數據顯示，2023 年，全國餐飲收入 52890 億元，同比上升 20.4%。餐飲業增速高于 GDP 增速 5.2%。邁入 2024 年，餐飲業的復蘇腳步持續向前。龍年春節

62、期間，消費市場持續回暖，春節聚會帶動餐飲消費熱潮。北京、上海、天津、廣州、四川、江蘇、河南等地的餐飲市場勢頭強勁；海底撈、喜茶、奈雪的茶、呷哺集團等多家餐飲品牌也迎來新的增長。餐飲行業下沉市場增長潛力顯現餐飲行業下沉市場增長潛力顯現,或成業績新增長點或成業績新增長點。2月15日，美團發布的2024春節“吃喝玩樂”消費洞察顯示，生活服務業實現“開門紅”，春節假期日均消費規模同比增長 36%，較 2019 年增長超 155%，廣東、江蘇、四川、浙江、山東等省份消費規模居全國前列。四線以下地區消費同比增速最快，下沉市場迎來強勁回暖，成為激發假日經濟增長的“新引擎”。而這種趨勢在過去一段時間已經有所顯

63、現，辰智大數據顯示，2022 年第四季度2023 年第三季度，西藏、云貴、江西、青海、新疆、甘肅、廣西等中西部地區餐飲門店增長率超過全國平均值，未來可能成為中國餐飲發展的新增長點。高質價比產品、剛需品類仍然是餐飲消費主流。高質價比產品、剛需品類仍然是餐飲消費主流。紅餐產業研究院發布的2023年中國餐飲消費趨勢顯示，目前國內消費市場已經出現第四消費時代的特征，消費者的樸素、實用意識正在引領社會的新消費潮流。換句話說，消費者在花錢方面會變得更保守、更理性。理性消費并不意味放松對品質的追求，未來消費者本質上還是希望花最少的錢，享受不錯的品質。在用餐方面，也會拒絕超額消費，選擇剛需性的產品進行消費。紅

64、餐大數據相關數據顯示，2022 年 10 月到 2023 年 4 月，人均 300 元以上和人均 50 元以下的餐飲門店，占比均下降了 0.4 個百分點；而人均50100 元以及人均 100300 元的門店占比則分別提高了 0.4 個百分點。這樣的消費趨勢短期內難以改變，在這樣的消費趨勢下，平價優質的餐飲模式更受市場青睞，華福證券誠信專業發現價值22請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料而那些高價低質的品牌會更難立足。擴大門店規模仍然是主旋律，餐飲連鎖化程度進一步提升。擴大門店規模仍然是主旋律，餐飲連鎖化程度進一步提升。上述提到平價優質的產品會大行其道，這樣的模式下，必然意味著微利，賺

65、錢要靠薄利多銷，而這并非所有餐飲企業都能承受。只有連鎖品牌通過加密門店布局、加速擴大門店規模，才能構筑門店規模優勢，從而在上游端獲得更多議價能力，有效控制成本，支撐降價后的盈利。根據美團的數據分析，從 2018 年至 2022 年，中國的餐飲行業在連鎖化方面呈現了穩定增長的趨勢，連鎖化率從 2018 年的 12%上升至 2022 年的 19%，這表明中國的餐飲市場正逐步加快其連鎖經營的步伐。但相較于美國 54%的餐飲連鎖化率，中國的餐飲連鎖市場仍有很大發展空間。旅游業復蘇帶動餐飲消費，為留住不同口味的顧客企業花樣營銷旅游業復蘇帶動餐飲消費，為留住不同口味的顧客企業花樣營銷。美團數據顯示，23

66、年冬天火爆的哈爾濱，異地消費者的堂食訂單量同比去年增長 430%。此外，上海迪士尼附近的湊湊餐廳同樣受到家庭客群的歡迎。隨著旅游和返鄉的人數的增加，推動了旅游城市和下沉市場的餐飲消費增長。而為了抓住不同口味的消費者，餐企也打起了花式營銷“組合拳”。如海底撈針對全國不同地區的過年習俗與消費習慣，因地制宜地推出了地區限定菜單。而這也顯示出了行業未來的發展趨勢，辰智大數據撰文指出，2024 年，無論是開拓新的市場，還是探索更多商業運營模式，產品好吃是一切的根源，所有爆品的誕生都需要踩準時間節點，品牌只有抓住機會才能賣爆。順應市場發展順應市場發展，海底撈入局引領中餐連鎖化率提升海底撈入局引領中餐連鎖化

67、率提升。3 月 4 日，海底撈國際控股有限公司發布公告稱將推行海底撈餐廳的加盟特許經營模式，以多元經營模式進一步推動餐廳網絡的擴張步伐。此外，海底撈亦已成立加盟事業部，制定加盟特許經營相關模式細節及商務合作流程。海底撈對開放加盟的解釋是順應市場發展。2023年，中國餐飲市場迎來復蘇，從海底撈近日發布的業績預告也有所證明。相較于 2022年持續經營業務收入約 310.4 億元，海底撈截至 2023 年 12 月 31 日止年度的持續經營業務收入預計將不低于 414 億元，增加比例不低于 33.3%。餐飲市場餐飲市場“加盟潮加盟潮”持續，品牌優化加盟政策邁入持續，品牌優化加盟政策邁入“新萬店時代新

68、萬店時代”。從 2023 年年末至今，“加盟”在連鎖餐飲品牌來年計劃中出現的頻率最高。2024 年 2 月 3 日，九毛九宣布自 2024 年 2 月 1 日起，逐步開放旗下太二酸菜魚和山的山外面酸湯火鍋的加盟與合作業務，這標志著九毛九從以直營為主向多元經營模式轉變。在直營轉加盟的路上，從茶飲咖啡，到西餐快餐，再到火鍋中餐越來越多的頭部品牌躬身入局。同時，品牌通過優化加盟政策，降低加盟門檻，吸引加盟商入局。2 月 28日，奈雪公布 2024 年加盟新政策，單店投資 58 萬元起，2024 年 6 月 30 號前完成簽約的加盟店，可享受單店 6 萬元營銷補貼，而 2023 年 7 月首次開放加盟

69、，奈雪加盟費用高達 98 萬元。新茶飲賽道的規?；偁幦找婕ち?，調整加盟政策的不只有奈雪，還有喜茶、書亦燒仙草以及瑞幸咖啡等。隨著更多強者入局，以及頭部餐飲企業“集 華福證券誠信專業發現價值23請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料體擁抱”加盟連鎖，中國餐飲正以更快的速度邁入“新萬店時代”。推薦深耕下沉餐飲渠道的呷哺呷哺，建議關注海底撈、廣州酒家、九毛九、同慶樓。2.7烘焙供應鏈烘焙供應鏈本周（3.4-3.8）烘焙標的整體表現承壓，其中立高食品、五芳齋、海融科技、南僑食品、佳禾食品期間跌幅分別為 5.31%/0.6%/3.01%/2.95%/1.84%。行業方面，23年受益于下游現制烘

70、焙茶飲需求恢復和棕櫚油等原材料價格下行，板塊展現業績增長彈性；而 24 年隨著烘焙和茶飲行業景氣度的持續提升，需求有望進一步恢復；且目前棕櫚油等原料成本整體處于低位；再疊加奶油等烘焙原料的國產替代，行業龍頭有望持續受益。個股端，龍頭立高食品預計春節旺季期間銷售恢復較好，其中餅店渠道在稀奶油放量、需求恢復下或呈改善態勢，餐渠在低基數、高發力下或延續快增；此外，伴隨公司全方位精細運作，業績彈性值得期待。烘焙產品渠道方面，烘焙行業消費場景由傳統的流通餅房渠道為主逐漸呈現出渠道多元化的趨勢，傳統烘焙餅房雖仍是首要購買場景，但占比呈現下降趨勢，線下商超、便利店、餐飲渠道、茶飲咖啡店、酒店自助餐和線上 O

71、2O 等新興渠道占比日漸提升。23 年以來，流通餅店渠道恢復較為緩慢，但是商超餐飲茶飲場景修復較快，我們認為烘焙企業未來不僅需要關注流通渠道的修復，還需要進一步把握 KA、餐飲、便利店等烘焙新渠道的機會。重點推薦：立高食品，關注：海融科技、南僑食品、佳禾食品。重點推薦：立高食品，關注：海融科技、南僑食品、佳禾食品。2.8代糖代糖&植物提取植物提取本周，百龍創園/華康股份/萊茵生物/晨光生物/三元生物/保齡寶漲跌幅分別為-2.88%/+0.56%/-2.81%/-4.01%/-3.42%/-2.38%，對比食品飲料板塊的超額收益分別為-1.04%/+2.40%/-0.97%/-2.18%/-1.

72、58%/-0.55%。當前海外去庫階段告一段落，整體代糖行業供需逐步趨于平衡。我們認為近年來隨著全球“減糖”趨勢持續演繹、各國“糖稅”及減糖政策陸續強化，無糖/低糖消費興起，同時人工甜味劑的安全性不斷被討論，天然代糖的占比快速提升，我們認為未來天然甜味劑或將有更大的替代空間。其中阿洛酮糖作為新一代甜味劑，具有無糖、低熱量、加工特性優良等特點，與蔗糖甜感相近，全球需求伴隨使用逐步獲批穩健增長。建議關注：百龍創園（阿洛酮糖建議關注：百龍創園（阿洛酮糖）、華康股份（木糖醇、山梨糖醇、麥芽糖醇、華康股份（木糖醇、山梨糖醇、麥芽糖醇、赤蘚糖醇赤蘚糖醇）、萊茵生物（甜菊糖、羅漢果糖）等。、萊茵生物（甜菊糖

73、、羅漢果糖）等。3風險提示風險提示經濟波動影響消費水平、食品安全風險、經銷商資金鏈問題拋售產品損害品牌、原材料成本大幅波動。華福證券誠信專業發現價值24請務必閱讀報告末頁的聲明行業定期報告|食品飲料分析師聲明分析師聲明本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。一般聲明一般聲明華福證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人

74、收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，該等公開資料的準確性及完整性由其發布者負責，本公司及其研究人員對該等信息不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，之后可能會隨情況的變化而調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。在任何情況下，本報告所載的信息或所做出的任何建議、意見及推測并不構成所述

75、證券買賣的出價或詢價，也不構成對所述金融產品、產品發行或管理人作出任何形式的保證。在任何情況下，本公司僅承諾以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告以供投資者參考，但不就本報告中的任何內容對任何投資做出任何形式的承諾或擔保。投資者應自行決策，自擔投資風險。本報告版權歸“華福證券有限責任公司”所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。特別聲明特別聲明投資

76、者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明類別類別評級評級評級說明評級說明公司評級買入未來 6 個月內，個股相對市場基準指數指數漲幅在 20%以上持有未來 6 個月內，個股相對市場基準指數指數漲幅介于 10%與 20%之間中性未來 6 個月內，個股相對市場基準指數漲幅介于-10%與 10%之間回避未來 6 個月內，個股相對市場基準指數漲幅介于-20%與-10%之間賣出未來 6

77、個月內，個股相對市場基準指數漲幅在-20%以下行業評級強于大市未來 6 個月內，行業整體回報高于市場基準指數 5%以上跟隨大市未來 6 個月內，行業整體回報介于市場基準指數-5%與 5%之間弱于大市未來 6 個月內，行業整體回報低于市場基準指數-5%以下備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）聯系方式聯系方式華福證券研究所華福證券研究所上海上海公司地址：上海市浦東新區浦明路 1436 號陸家嘴濱江中心 MT 座 20 層郵編：200120郵箱： 華福證券