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1、姓名姓名姓名郵箱郵箱郵箱電話電話電話證書編號證書編號證券研究報告分析師邱世梁分析師王華君分析師王潔若郵箱郵箱郵箱電話18516256639電話18610723118電話18310570500證書編號S1230520050001證書編號S1230520080005證書編號S1230522110002船舶：量價齊升，盈利改善 船舶行業“十問十答”行業評級：看好2024年3月29日船舶行業：景氣上行，盈利持續改善2船舶行業：量價齊升，盈利向好，多家公司業績有望逐季改善（一）周期景氣上行：供給困難或推動船價持續走高，后期油輪、干散有望持續下達大幅訂單1）周期位置判斷：已經底部反彈，多船型接力持續景氣上

2、行，船廠盈利能力不斷改善；2）需求：量-我國2023年完工/新接/手持訂單分別同比增長12%/56%/32%，分別是峰值時期的59%/71%/60%，多項指標上漲空間大；3）需求：價-克拉克森新船造價指數截至2024年3月報收181點，同比上漲10%，自2021年初累計漲幅43%，處于歷史峰值95%分位；箱船領漲，集裝箱新造價指數自2021年初累計漲幅47%，船位的緊張與包括勞動力成本在內的普遍通脹壓力促船價持續創新高；4）下游運力-集裝箱船2024-2025年運力充足，但油輪仍舊緊缺，后續油輪、干散存在較大需求及下單空間；5）供給：船廠運載已近飽和，但活躍船廠數量及交付量顯著下降，供需緊張或

3、推動船價持續走高；趨勢判斷：我們判斷后續船舶新增訂單增速可能放緩；但由于供給收縮、擴產困難，供需緊張或驅動船價持續創新高，周期長期有望震蕩向上，高景氣度持續，龍頭公司業績彈性大。（二）行業發展趨勢：向高端化、大型化、雙燃料方向發展，龍頭企業有望優先受益1）新船訂單向大型化、高端化、雙燃料方向發展，龍頭公司建造大型船舶技術全球領先，未來優質高價訂單競爭力強；2）環保政策驅動換船周期提前，雙燃料船型提升單船價值量，本輪周期峰值或因環保需求驅動加速到來；3）行業持續向我國集中，我國持續向龍頭企業集中，“馬太效應”明顯，高產能、高技術水平船廠有望優先受益。（三）國資委將上市公司市值管理納入考核，看好軍

4、工央企價值重估；國資委產權管理局負責人謝小兵表示進一步研究將市值管理納入中央企業負責人業績考核，看好軍工央企市值管理能力持續提升；我們認為中國船舶集團旗下上市公司在國企改革、資產整合及市值管理等多個方面有望取得突破性提升發展。（四）重點公司及風險提示推薦中國船舶、中船防務、中國動力、亞星錨鏈，關注中國重工、中國海防、中科海訊、海蘭信、中船科技等。風險提示：新造船需求不及預期風險，原材料價格波動風險wWjYkWcUkZjZjY8OaOaQsQmMpNnRkPmMtPjMpPoM6MmNnNNZqQtRuOtPsM目錄C O N T E N T S船舶的分類及航運周期01020430305產業鏈構

5、成及造船成本通過哪些指標研究、跟蹤及復盤行業發展？競爭格局在兩輪周期之間如何變化？“量”在兩輪周期之間的變化“價”在兩輪周期之間的變化0607090810船隊運力對訂單的影響如何看待供需格局變化對船價的影響？環保政策如何驅動訂單加速？如何看待船舶央企的估值變化01船舶的分類，航運周期如何形成？4核心點：三大運輸類船舶是船舶波瀾壯闊周期主力軍5船舶分類及介紹：按應用場景分為軍用及民用船舶。軍用船舶主要包含水面戰斗艦艇、水下戰斗艦艇及輔助戰投艦艇三類；民用船舶依據用途不同可分為運輸類船舶及功能類船舶，運輸類船舶隨航運周期需求波動較大，主要包含干散貨船、油船、集裝箱船、液化天然氣（LNG）船、載駁船

6、、客船等。資料來源：公司公告，克拉克森，浙商證券研究所整理圖：軍民船分類全品類圖：軍船分為水面、水下及輔助戰斗艦艇，民船分為運輸船及工程船舶表：運輸類民船主要分類，包含干散貨船、油輪和集裝箱船及其他特種船舶散貨船散貨船中文名英文名載重噸適貨類型運力占比典型航線好望角型Capesize10萬礦石、煤炭40%C3：圖巴朗-北侖巴拿馬型Panamax6.5-10萬煤糧鋼木25%P1A-03：大西洋往返航次大靈便型Handymax4-6.5萬糧食、小宗散貨24%S1A：西北歐-遠東小靈便型Handysize1-4萬小宗散貨12%HS1：歐洲-南美東油輪油輪中文名英文名載重噸適貨類型運力占比典型航線超大

7、型油輪VLCC20萬原油39%TD3：海灣-日本蘇伊士型油輪Suezmax12.5-20萬原油15%TD5：西非-美國大西洋海岸阿芙拉型油輪Aframax8.5-12.5萬原油19%TD7：北海-歐洲大陸巴拿馬型油輪Panamax5.5-8.5萬成品油6%TC1：美灣-日本小型油輪Small1-5.5萬成品油22%TC4：新加坡-日本集裝箱船集裝箱船中文名英文名標準箱適貨類型運力占比典型航線超巴拿馬型Post-Panamax15,000工業及日用品7%亞洲-歐洲新巴拿馬型Neo-Panamax12,000-15,000工業及日用品14%亞洲-美西新巴拿馬型Neo-Panamax8,000-12

8、,000工業及日用品26%亞洲-美東中間型Intermediate6,000-8,000工業及日用品9%亞洲-美東中間型Intermediate3,000-6,000工業及日用品24%歐洲-南美東靈便型Feeder100-3,000工業及日用品19%東南亞航線民船運輸類船舶中，干散貨船、油船（成品油輪及VLCC）、集裝箱船為最主要的三大運輸類船舶，其中干散貨船適貨類型為礦石、煤炭、糧食、小宗散貨等；VLCC主要運輸原油，阿芙拉行油輪及巴拿馬型油輪主要運輸成品油；集裝箱船適貨類型主要為工業機日用品。隨著全球貿易量的逐漸提升以及船隊規模的不斷擴大，后期船舶多向大型化、智能化、雙燃料化方向發展。核心

9、點：造船業景氣度受全球航運市場繁榮影響，分為復蘇、繁榮、衰退、蕭條四個階段6資料來源：克拉克森，浙商證券亞星錨鏈深度報告，浙商證券研究所復盤百年歷史，船運周期與全球宏觀經濟相關性較大，供需錯配帶來造船周期波動，1886-2020年6大周期（每個周期約20余年）中包含多個獨立小周期：1886-1919：一戰艦船損失嚴重，戰后補償式發展擴大造船產能；1920-1940：大蕭條導致貿易量驟降；1945-1973：二戰結束，國際貿易迅速增長；1973-1987：石油危機導致全球貿易量回落；1988-2007：中國及亞洲經濟增長，全球貿易快速攀升，疊加船舶更換周期使造船業再次繁榮；2008-2020：全

10、球金融危機導致貿易量顯著下滑。造船行業的景氣度受全球航運市場繁榮度影響，也受船隊運力規模的影響，周期性較強。典型的船舶周期可以分為復蘇、繁榮、衰退、蕭條4個階段。根據周期的長短分類，船舶周期可分為長周期、中周期和短周期3個主要的類型。圖：全球海運周期，1886-2020年6大周期（每個周期約20余年）中包含多個獨立小周期結論：船舶供需的錯配導致了船舶價格的波動和船運行業周期7由于船舶壽命通常為15-20年，且新接訂單交付時間約為1-2年，因此船舶供需容易錯配，難以形成均衡，影響因素包括宏觀政策、GDP增速、貿易、匯率、利率、通脹、大宗商品、產業鏈供應鏈等等，共同引發了造船行業的供需周期。圖：造

11、船行業供需模型，供需的錯配導致了船舶價格的波動和船運行業周期資料來源：中國船舶工業協會，浙商證券研究所船舶行業的需求主要受宏觀經濟影響船舶行業的需求主要受宏觀經濟影響，供給為現有船隊及每年船舶新增與拆解數量之差供給為現有船隊及每年船舶新增與拆解數量之差。船舶需求由海運貿易需求決定，其影響因素包含宏觀經濟和運距，而運距受世界貿易格局影響，相對比較穩定。船舶新增供給為每年新船交付量與拆船量之差，船舶大型化亦會影響船舶運力進而對船舶供給造成影響。02產業鏈構成、重點核心公司及造船成本？8核心點之產業鏈構成：上游原材料及設備、中游多家整船廠、下游全球船東9船舶制造行業為關乎國民經濟發展與國防安全的重要

12、產業，是我國制造業中不可或缺的重要組成成分。船舶制造行業為海洋開發、航運交通、能源運輸、國防建設等提供必要的技術裝備，在我經濟發展中發揮著重要作用。造船行業上游為原材料、配套設備、船舶設計等；中游為船舶總裝制造；下游以航運公司和租賃公司為主。船舶行業周期性較強，需求受宏觀經濟、大宗商品價格波動等影響。資料來源：浙商機械國防中國船舶：全球造船龍頭，乘行業大周期“揚帆起航”深度報告，浙商證券研究所圖：船舶行業全產業鏈總覽，公司處于產業鏈中游核心點之船舶建造：單船約1-2年建造時間，按交付時間一次性確認收入10船舶建造生產流程：一艘船舶制造以船東下單委托需求開始，簽訂合同支付約10%-30%定金不等

13、；簽約完畢后船廠開始進行排單安排，考慮到造船整體周期較長及船塢數量有限，排單市場從數月到數年不等；開工后各產業鏈環節進行分機制造，大體分為材料費（包含但不限于鋼材、焊接、涂裝材料、電纜、輔料等）、設備費（動力輪機、電氣設備、舾裝設備、聲吶等）、和施工費（船塢場地費、人工費用、耗材等）。分級制造完畢后進入船塢進行大件組裝，包含船體結構焊接、發動機/螺旋槳等固定大件安裝，出塢后進行舾裝及試航，最后交付。資料來源：中國船舶工業協會、行業數據整理，浙商證券研究所圖：船舶生產制造約1-2年完成，按交付一次性確認收入核心觀點：制造成本中“鋼材”采購價低于合同價利好公司毛利率提升11圖：中國20mm螺紋鋼價

14、格走勢，2021年整體鋼價較高，有利于后期造船成本端壓力減輕資料來源：Wind，浙商證券研究所船舶制造成本由設備、原材料、人工成本構成。船用配套設備主要包括主推進器、主發動機、應急發動機和電氣通導等。船用柴油機是船舶最主要的配套設備，是船舶的“心臟”。原材料成本中，鋼材價格占據較大份額，鋼材價格的波動將對船廠成本端帶來壓力的增大或者減輕。03通過哪些指標研究、跟蹤及復盤行業發展？12核心觀點：行業景氣度通過前瞻性航運指數反應，與公司股價密切相關13資料來源：Choice，浙商證券研究所前瞻性的運價指標對公司股價及行業發展起著關鍵性作用。通過復盤2000-2023，行業大致可分為以下幾個部分：2

15、000-2007上行階段，由于海運價格持續回暖，行業逐漸進入高運價區間，伴隨公司盈利能力及毛利率持續提升；2008-2020下行階段，由于全球金融危機導致貿易量顯著下滑，疊加前期產能過剩導致海運價格大幅下降，公司股價及盈利能力隨之走低；2021-2023回暖階段，由前期集裝箱船運價大漲帶來的船東下單，疊加換船周期以及環保政策驅動等因素，海運需求及價格部分回暖，后期有望擴散至其他船型，帶動新一輪行情持續接力上行。圖：公司股價與前瞻性指數漲跌幅密切相關核心觀點：行業景氣度通過前瞻性航運指數反應，公司股價與密切相關14資料來源：Wind，浙商證券研究所2007-2008行業：中國及亞洲經濟增長，全球

16、貿易快速攀升，疊加船舶更換周期使造船業再次繁榮。以中國船舶財務數據為例，公司期間收購外高橋造船、中船澄西等更名為中國船舶2007-2020行業：全球金融危機導致貿易量顯著下滑，前期產能過剩導致新船價格大幅下降以中國船舶財務數據為例，公司進行資產置換，轉讓文沖船塢、長興重工、澄西重工等，注入江南造船、廣船國際等優質資產。2020至今行業：航運持續回暖，已經進入造船新周期（單位：億元）（單位：億元）（單位：億元）496.53 29%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.0

17、0營業收入同比增長率25.61 75%-5000%-4000%-3000%-2000%-1000%0%1000%2000%-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.00歸母凈利潤同比增長率圖：周期復盤：財務指標一覽，營收擴張先于利潤核心觀點：行業景氣度通過前瞻性航運指數反應，公司股價與密切相關15以中國船舶股價為例，通過復盤新船價格指數、新接訂單量、手持訂單量以及交付訂單量數據及趨勢可知，2002-2007船價上行階段，公司股價走勢總體符合船價走勢，但股價峰值先于船價峰值出現；2002-2007期間新接訂單量處于先增長后有一定回落再大幅增長的趨勢

18、，公司股價在2002-2003整體上漲幅度不大，2005-2007“量價齊升”帶來股價顯著上漲。圖：以中國船舶股價為例，新接訂單、新船造價為核心前瞻性指標資料來源：克拉克森，Wind，浙商證券研究所核心觀點：前瞻性指標運價等影響船東盈利能力，疊加換船周期及新增需求，影響船廠新接訂單及新船造價16資料來源：船舶行業2024年度策略：周期上行，盈利改善，浙商證券研究所產業鏈發展邏輯：石油價格、宏觀經濟等因素影響全球貿易需求，貿易/海運量的增減影響船東收入及利潤，主要觀測指標為運價（集裝箱運價、干散貨運價、原油運價等）以及期租價格（主營租賃生意的船東的利潤來源）；當運價及期租價格上漲時，船東在原成本

19、基本不變的前提下實現盈利，從而存在資本開支需求（新增、置換）；新訂單下達過多后產能不足，船東為搶占船位支付溢價，造船價格隨之上漲，船廠手持訂單有望“量價齊升”，最終兌現為業績的釋放（一艘船需要2-2.5年建造周期）。手持訂單造船企業利潤新接訂單新船造價船東盈利運價（自營）期租（租賃）石油價格，宏觀經濟等圖：前瞻性研究指標：集裝箱海運需求（SFCI）、油品海運需求（BDTI）、干散貨海運需求（BDI）圖：前瞻性指標影響船東盈利能力，疊加換船周期及新增需求，影響船廠新接訂單及新船造價04競爭格局在兩輪周期之間如何變化？17核心點：我國現階段三大造船指標均居世界第一，但高端船型仍有差距18圖：202

20、3中日韓分船型交付量（%）資料來源：克拉克森，浙商研究所整理中國現階段三大造船指標均居世界第一，但高端船型仍有差距。中國在高附加值市場將與老牌造船強國韓國直接競爭，在傳統船型則面臨著新興經濟體越南、菲律賓等勞動成本較低國家的挑戰。通過多方面因素對各國造船業競爭優劣勢進行對比剖析，中國船舶工業具備扎實的產業發展基礎，與歐日韓在效率、技術上的差距正在持續縮小，應繼續鞏固常規船型的規模優勢地位，堅定不移地進行產業轉型升級，實現由造船大國向造船強國的跨越。圖：過去20余年中日韓三國市場份額變化（造船完工量）核心觀點：我國在成本、市場有優勢，在研發、效率縮小差距，在政策上大力支持全產業鏈發展19表：中國

21、、韓國船舶制造產業對比資料來源：招商銀行研究院，中韓船舶產業國際競爭力及其影響因素比較研究（湯夢迪，2022），浙商研究所整理類型中國韓國產品結構多為散貨船、集裝箱船等附加值和技術水平較低的機動船舶LNG 船、VLCC、大型海工裝備等高技術和附加值船舶技術水平基礎技術實力強，關鍵技術已實現突破，管理水平、造船效率待提高起步較早，技術成熟成本結構勞動力成本、造船板成本較低勞動力成本、造船板成本較高船舶配套水平船舶配套產業已初具規模，逐漸完善平均本土裝船率達90%以上，船舶配套產業市場份額位居世界前列市場需求本土貨主需求市場大，兼顧國內外需求船東及貨主需求均在海外市場集中度船舶產業集中度低，尤其是

22、船舶配套產業，還存在企業規模小、數量多、規模效應不明顯等問題產業集中度高，形成了巨大的集群配合優勢政策支持中國制造2025把海洋工程裝備和高技術船舶作為十大重點發展領域之一2021年，韓國產業通商資源部、雇傭勞動部、海洋水產部聯合發布韓國造船再騰飛戰略，明確提出目標是將韓國建成世界第一造船廠，發力綠色環保船舶和智能船舶。核心觀點：我國在成本、市場有優勢，在研發、效率縮小差距，在政策上大力支持全產業鏈發展20圖：2023年日本及韓國船用鋼板價格分別比我國高33%、41%資料來源：克拉克森，招商銀行研究院，浙商研究所整理優勢之一：成本。船舶建造中，主船體鋼材是影響造船成本關鍵的因素之一，中國是全球

23、最大的生產國和消費國，國內鋼鐵行業與造船行業在共同發展中結成了長期、穩固的上下游合作關系，為造船企業提供了穩定、優質的原材料供應，導致中國船用鋼板具有一定的價格優勢。優勢之二：市場。我國已成全球第一大船東國，本土船隊需求量巨大：中國船東所持有的船隊規模達到2.588億總噸（GT），市場份額占比13.6%，中國船東的船隊價值約為1934億美元，本土船隊的更新置換及新增需求將有力支撐船舶配套產業鏈發展。國家數量m.GT$b市場份額中國13,493258.8193.413.6%希臘5923250.6170.912.1%日本8793183.3162.211.4%韓國305267.351.23.6%美國

24、495166.71409.9%挪威279166.579.95.6%新加坡358959.156.34.0%德國268958.6402.8%意大利214054.851.83.7%臺灣139442.227.21.9%前10總計488151108973前10占比45%69%69%世界總計1088141604.11418表：我國已成全球第一大船東國核心觀點：我國在成本、市場有優勢，在研發、效率縮小差距，在政策上大力支持全產業鏈發展21表：中韓典型船型關鍵建造周期對比資料來源：中韓造船業國際競爭力對標分析（郄金波等，2021，造船技術），choice，英為財情，韓國證券交易所，招商銀行研究院，浙商研究所整

25、理表：中韓頭部造船企業經營指標對比（2022年）提升之一：效率。船舶建造效率是造船廠競爭力的關鍵體現。近年來中國在造船效率上有了長足的進步。與韓國對比來看，中國造船廠尤其是在高難度的氣體船及大型集裝箱船上制造效率仍有進一步提高的空間，但其他船型制造效率差距相對較小，我們認為隨著中國造船廠持續的經驗積累以及在設計、生產、管理全方位能力的提升，中國與造船強國的船舶制效率差距將進一步縮小水平。提升之二：研發。中國船舶制造企業盈利能力高于韓國企業，研發投入比例較高。中韓頭部造船企業的經營情況對比來看，中國造船企業的毛利率、凈利率等盈利指標優于韓國，主要是由于我國船舶制造企業相比于韓國企業具有較強的人力

26、成本優勢。從研發費用率上，中國船舶制造企業研發投入高于韓國，反映中國在高技術、高附加值領域的科研創新投入強度較高。船型船型中國關鍵中國關鍵建造周期建造周期/d中國關鍵中國關鍵建造周期建造周期/d中韓周期比中韓周期比18-21萬t散貨船1951521.282萬TEU集裝箱船3402301.4815萬t原油船2501951.2817.4萬m3LNG船2501801.398.4萬m3超大型液化氣船4002401.67中國中國韓國韓國中國船中國船舶舶中國中國重工重工揚子江造揚子江造船船現代重工現代重工三星重工三星重工韓華海洋韓華海洋（原大宇（原大宇造船）造船）營收（億元）595.38441.55207

27、.05479.41315.07257.59研發費用率5%3%1%1%1.50%毛利率8%8%15%2%-8%-28%凈利率1%-5%13%-4%-11%-36%總結：產業有望隨產業升級+提質增效持續向中國集中22圖：2007-2023中國三大指標市場份額變化資料來源：克拉克森，浙商證券研究所對比來看，盡管中國船舶制造業雖起步較晚，但成本優勢明顯、本土市場強大、持續提質增效、加大研發投入，結合完整的工業體系與大量內需軍船訂單（保證周期底部船廠仍能開工），產業發展基礎相對更牢固。隨著中國船企實現核心技術突破以及深化精細化管理，將加速搶占韓國在高附加值船型的市場份額，實現產業轉型升級。從下圖可以看出

28、，中國現階段三大造船指標均居世界第一。05需求端核心指標之一：“量”在兩輪周期之間的變化23核心觀點：與上一輪周期相比，現階段我國造船完工量全球占比50%，提升了8pct；手持訂單量全球占比55%，提升了18pct，產能效率，競爭能力顯著提高242023年中國造船完工量、手持訂單量占全球比重分別為50%、55%。造船完工量指標，我國2023年全年實現4232萬載重噸，同比增長12%，是2011年峰值時期的59%；2011年峰值時期我國造船完工量占全球比重43%，相比之下提升了8pct，我國造船完工在世界龍頭地位進一步加強；手持訂單量中，2023年我國實現總量13939萬載重噸，同比增長32%，

29、是2009年峰值時期的60%；2009年峰值時期我國手持訂單量占全球比重37%，相比之下提升了18pct，我國拿單能力提升顯著，側面反應我國船廠技術水平先進，在現階段高端船型中持續拿單能力強。資料來源：克拉克森，浙商證券研究所圖：造船完工量我國2023年占全球50%（萬載重噸，%）圖：手持訂單量我國2023年占全球55%（萬載重噸，%）423243%50%0%10%20%30%40%50%60%020004000600080001000012000140001600018000世界中國占比1393937%55%0%10%20%30%40%50%60%0100002000030000400005

30、00006000070000200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023世界中國占比核心觀點：與上一輪周期相比，現階段我國新接訂單中集裝箱船、LNG船占比顯著提升252023年，我國實現新接訂單7120萬載重噸，同比增長56%，占全球總額的67%；新接訂單量是2007年峰值的71%；與2007年峰值相比，我國新接訂單全球份額提升28pct，我國新接訂單實力提升顯著；分船型看，2023年集裝箱船、干散貨船、油輪及LNG新接訂單占總額比重分別為16%、

31、37%、31%和6%，而2007年峰值時期分別為15%、61%和16%，LNG船占比低到可以忽略不計，表明現階段集裝箱船及LNG船等高附加值船型是未來發展重要趨勢。與本輪周期開啟的2021年相比，2023年集裝箱船的占比有顯著下降，但油輪的占比提升較大，LNG船也有一定提升，表明本輪周期由箱船開啟，油輪已經接力行情持續向上，后期有望逐漸擴大到其他船型的景氣上升期。資料來源：克拉克森，浙商證券研究所圖：新接訂單量我國2023年占全球67%（萬載重噸，%）圖：各船型新接訂單量占比（%）15%16%61%37%16%31%7%10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%集

32、裝箱船干散貨船油輪LNG船其他7120 38%67%0%10%20%30%40%50%60%70%050001000015000200002500030000世界中國占比核心觀點：與上一輪周期相比，現階段我國新接訂單中集裝箱船、LNG船占比顯著提升26分金額看，2023年實現新接訂單合計1122.41億美元，同比降低19%；2007年峰值時期新接訂單2646.56億美元，2023全年是2007年峰值的42%（新接訂單量是峰值的71%），船價及合同總金額還有上升空間；2023年全部船型新接訂單金額之中，箱船、油輪、干散及LNG以百萬美元計價值占比分別為17%、19%、16%及14%。資料來源：克

33、拉克森，浙商證券研究所圖：全部船型新接訂單（百萬美元，%）圖：全部船型新接訂單以百萬美元計價值量占比（%）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023集裝箱船新接訂單占比（%）油輪新接訂單占比（%)干散貨船新接訂單占比（%)LNG船新接訂單占比（%)其他船新接訂單占比（%)核心觀點：與上一輪周期相比，現階段我國新接訂單中集裝箱船、LNG船占比顯著提升2

34、7細分船型中，集裝箱船2023年新接訂單17.44百萬DWT，同比下降44%，占全部新接訂單比重16%；2007年行業峰值時期集裝箱船新接訂單39.41百萬DWT，2023年是峰值時期的44%；油輪2023年新接訂單33.1百萬DWT，同比增長235%，占全部新接訂單比重31%；2007年行業峰值時期油輪新接訂單42.23百萬DWT，2023年是峰值時期的78%；干散貨船2023年新接訂單40百萬DWT，同比增長11%，占全部新接訂單比重37%；2007年行業峰值時干散貨船新接訂單161百萬DWT，2023年是峰值時期的25%；LNG船2023年新接訂單6.22百萬DWT，同比下降64%，占全

35、部新接訂單比重6%。大型LNG船作為近些年出現的新船型，是目前單體金額最高船型之一，近些年下單量及需求較上輪周期有所增長，有望成為后期重要能源運輸力量。資料來源：克拉克森，浙商證券研究所圖：集裝箱船新接訂單量及占比（百萬DWT，%）圖：油輪新接訂單量占比（百萬DWT，%）39.41 17.44 18%15%10%22%19%22%10%15%8%1%5%25%9%14%11%21%12%10%14%11%16%35%30%16%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05101520253035404550200020012002200320042005200620072008200

36、920102011201220132014201520162017201820192020202120222023箱船新接訂單（百萬DWT)52%52%37%41%37%31%44%16%30%26%24%14%26%21%23%45%40%38%28%33%35%16%10%31%0%10%20%30%40%50%60%0102030405060708090100200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023油輪新接訂單（百萬DWT)22%19%4

37、1%31%31%31%37%61%56%65%65%48%44%58%53%26%35%47%46%42%34%37%34%37%0%10%20%30%40%50%60%70%020406080100120140160200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023干散貨船新接訂單（百萬DWT)2%4%3%1%6%4%2%1%0%1%0%5%6%2%5%2%3%2%7%6%7%5%17%6%-5%0%5%10%15%20%-11357911131517

38、200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023LNG船新接訂單（百萬DWT)圖：干散貨船新接訂單量及占比（百萬DWT，%）圖：LNG船新接訂單量占比（百萬DWT，%）核心觀點：與上一輪周期相比，現階段我國新接訂單中集裝箱船、LNG船占比顯著提升28通過對比2007-2023年新接訂單各船型市場份額占比，可見本輪周期高端、高附加值船型是未來重點發展趨勢；現階段集裝箱船、油輪已經下單或者正在進行大規模下單，干散貨船作為存量最多的一種船型，后期隨換船時間愈

39、發緊迫，長期有望迎來大規模下單。資料來源：克拉克森，浙商證券研究所圖：2007-2023訂單變化，集裝箱船、LNG占比有所提升核心觀點：未來大型船舶成主流下單趨勢，高端船廠有望優先受益29以集裝箱船為例，通過分析2007-2023年細分船型下單量的變化，其中15000+TEU船訂單量從2007年的0.64%總份額占比增加至2023年的19.44%總份額，船舶大型化趨勢明顯；其余船型均有一定比例的下降，這跟目前總接單量僅為峰值時期的44%有關，但多種小型船舶市場份額均有降低，未來船東偏好預計向大型、雙燃料、智能化船舶傾斜。資料來源：克拉克森，浙商證券研究所圖：2007-2023集裝箱船細分船型變

40、化（單位：TEU）0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,000100-999 TEU8,000+TEU3,000-7,999 8,000-11,999TEU12,000+TEU 15,000+TEU 12,000-14,999TEU6,000-7,999TEU3,000-5,999TEU17,000+TEU 12,000-16,999TEU2007202306需求端核心指標之二：“價”在兩輪周期之間的變化30核心觀點：2023船價指數同比增長10%，箱船、油輪、LNG等領漲312024年3月，克拉克森新船造價指數報收181點，同比增長9.84%，環比

41、增長0.23%，位于歷史峰值的95%分位；其中，集裝箱船新船造價指數同比增長10.54%，環比持平，位于歷史峰值的88%分位；油輪新船造價指數同比增長8.04%，環比增長0.18%，位于歷史峰值的83%分位；干散貨船新船造價指數同比增長4.28%，環比增長0.82%，位于歷史峰值的69%分位。資料來源：克拉克森，浙商證券研究所表：新船造價指數，集裝箱船、油輪位于歷史峰值80%分位以上，干散船價漲幅較小圖：新船價格指數自2021年以來顯著上漲，現階段新船價格處于歷史峰值95%分位2024.3新船造價新船造價指數指數箱船新造價箱船新造價指數指數油輪新造價油輪新造價指數指數干散新造價干散新造價指數指

42、數LNG新造新造價價同比9.84%10.54%8.04%4.28%4.33%環比0.23%0.00%0.18%0.82%0.00%與本輪周期起點（與本輪周期起點（2021年年1月）相比月）相比43.03%47.18%44.18%32.45%42.09%歷史峰值分位94.72%87.56%82.78%69.33%191.51181.3950.00100.00150.00200.00250.00300.00Jan-2004Aug-2004Mar-2005Oct-2005May-2006Dec-2006Jul-2007Feb-2008Sep-2008Apr-2009Nov-2009Jun-2010J

43、an-2011Aug-2011Mar-2012Oct-2012May-2013Dec-2013Jul-2014Feb-2015Sep-2015Apr-2016Nov-2016Jun-2017Jan-2018Aug-2018Mar-2019Oct-2019May-2020Dec-2020Jul-2021Feb-2022Sep-2022Apr-2023Nov-2023新造船價格指數集裝箱船新造船價格指數油輪新船價格指數散貨船新船價格指數LNG船新造船價格核心觀點：2023船價指數同比增長10%，箱船、油輪、LNG等領漲32通過分析不同船型價格走勢可知，自2021年以來，大型箱船、LNG船現階段單船

44、價值量最高，集裝箱船、油輪漲幅最大。截至2024年2月，2.3萬TEU/1.3萬TEU/1.1萬TEU集裝箱船報收2.37/1.73/1.57億美元，相比2021年初累計漲幅分別為65%/76%/72%；VLCC/蘇伊士型/阿芙拉型油輪報收1.28/0.85/0.705億美元/艘，累計漲幅分別為45%/48%/48%；好望角型/巴拿馬型干散船報收0.68/0.36億美元/艘，累計漲幅分別為41%/33%；17萬cbm型LNG船報收2.65億美元/艘，累計漲幅42%。資料來源：克拉克森，浙商證券研究所圖：不同船型價格走勢，大型集裝箱船、LNG領漲（百萬美元/艘）30008000130001800

45、0230002021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月油 船（VLCC）油船（蘇伊士型)油船

46、（阿芙拉型）油船（靈便型）干散船（好望角型）干散船（巴拿馬型）LNG船（17.2萬cbm）集裝箱船（23000TEU）集裝箱船（13250TEU）集裝箱船（10500TEU）核心觀點：2023船價指數同比增長10%，箱船、油輪、LNG等領漲33通過分析集裝箱船不同規格船型價格走勢可知，2.2-2.3萬TEU型箱船自2021年以來顯著領漲；集中在1-2萬TEU區間的船價走勢較為一致，均于2021年以來有較大漲幅，2022-2023年較為平緩，并于2023年底至今小幅跳漲；1萬TEU以下船型整體漲幅偏緩，我們判斷本輪集裝箱船下單主要集中在中大型船舶上，預計未來船舶大型化、智能化及雙燃料成必然趨勢，

47、船東下單偏好向大型船舶傾斜，未來單船平均載重噸預計持續提升。資料來源：克拉克森，浙商證券研究所圖：細分船型的集裝箱船價格走勢（百萬美元/艘）50.0070.0090.00110.00130.00150.00170.00190.00210.00230.00250.00Dec-2000May-2001Oct-2001Mar-2002Aug-2002Jan-2003Jun-2003Nov-2003Apr-2004Sep-2004Feb-2005Jul-2005Dec-2005May-2006Oct-2006Mar-2007Aug-2007Jan-2008Jun-2008Nov-2008Apr-200

48、9Sep-2009Feb-2010Jul-2010Dec-2010May-2011Oct-2011Mar-2012Aug-2012Jan-2013Jun-2013Nov-2013Apr-2014Sep-2014Feb-2015Jul-2015Dec-2015May-2016Oct-2016Mar-2017Aug-2017Jan-2018Jun-2018Nov-2018Apr-2019Sep-2019Feb-2020Jul-2020Dec-2020May-2021Oct-2021Mar-2022Aug-2022Jan-2023Jun-2023Nov-20230.75-0.85萬TEU新船價2.2

49、-2.4萬TEU新船價1.6-1.65萬TEU新船價1-1.1萬TEU新船價1.3-1.35萬TEU新船價1.5-1.6萬TEU新船價核心觀點：2023船價指數同比增長10%，箱船、油輪、LNG等領漲34油輪處于2009年下半年以來高位：截止2024年1月，原油油輪中，VLCC/蘇伊士型/阿芙拉型新船價格分別為1.28/0.85/0.705億美元，較2022年1月上漲12%、12%、18%；成品油輪中，LR2/LR1/MR新船價格分別為0.73/0.575/0.48億美元，較2022年1月上漲17%/13%/17%，多款細分船型船價維持高位穩固，后期下單行情有望持續。資料來源：克拉克森，浙商證

50、券研究所圖：原油油輪新船價格（百萬美元/艘）圖：成品油油輪新船價格（百萬美元/艘）核心觀點：2023船價指數同比增長10%，箱船、油輪、LNG等領漲35干散貨船不同細分型號整體價格漲幅較為一致，自2021年以來漲幅平緩，無領漲突出船型；我們認為本輪周期尚未迎來干散貨船的大幅放量，后續隨BDI指數提升疊加換船周期、環保政策驅動等，干散貨訂單大幅增長的同時有望迎來價格上行。資料來源：克拉克森，浙商證券研究所圖：細分船型的干散貨船價格走勢（百萬美元/艘）020406080100120Jan-2000Aug-2000Mar-2001Oct-2001May-2002Dec-2002Jul-2003Feb

51、-2004Sep-2004Apr-2005Nov-2005Jun-2006Jan-2007Aug-2007Mar-2008Oct-2008May-2009Dec-2009Jul-2010Feb-2011Sep-2011Apr-2012Nov-2012Jun-2013Jan-2014Aug-2014Mar-2015Oct-2015May-2016Dec-2016Jul-2017Feb-2018Sep-2018Apr-2019Nov-2019Jun-2020Jan-2021Aug-2021Mar-2022Oct-2022May-2023Dec-2023干散船115-120k DwT干散船93-96

52、k DwT干散船75-77k DwT干散船205-210k DwT干散船82-84k DwT干散船176-180k DwT核心觀點：2023船價指數同比增長10%，箱船、油輪、LNG等領漲36大型LNG船作為近些年出現的一種新船型，設備復雜，技術要求高，造價大，被譽為“造船工業皇冠上的三顆明珠”，自2014年推出時報價2.05億美元/艘，周期低點2018年跌至1.8億美元/艘，自2021年以來價格顯著上漲，截至2024年2月累計漲幅42%，報收2.65億美元/艘，后續船價有望高位穩固，小幅震蕩。資料來源：克拉克森，浙商證券研究所圖：大型LNG船價格走勢（百萬美元/艘）205.00265.001

53、80190200210220230240250260270Oct-2014Dec-2014Feb-2015Apr-2015Jun-2015Aug-2015Oct-2015Dec-2015Feb-2016Apr-2016Jun-2016Aug-2016Oct-2016Dec-2016Feb-2017Apr-2017Jun-2017Aug-2017Oct-2017Dec-2017Feb-2018Apr-2018Jun-2018Aug-2018Oct-2018Dec-2018Feb-2019Apr-2019Jun-2019Aug-2019Oct-2019Dec-2019Feb-2020Apr-202

54、0Jun-2020Aug-2020Oct-2020Dec-2020Feb-2021Apr-2021Jun-2021Aug-2021Oct-2021Dec-2021Feb-2022Apr-2022Jun-2022Aug-2022Oct-2022Dec-2022Feb-2023Apr-2023Jun-2023Aug-2023Oct-2023Dec-2023Feb-2024LNG Carrier 174k cbm Newbuilding Prices核心觀點：船位的緊張與包括勞動力成本在內的普遍通脹壓力促船價持續創新高37原材料成本上升和匯率波動為船廠面臨的最大壓力。過去三大造船國中除中國以外，韓國

55、和日本的通脹一直保持在低位；但進入2021年后，日韓的通脹明顯上升，韓國三大造船廠過去3年平均工資上漲15%-20%。如今圍繞綠色環保升級的環保船型，也意味著額外的建造成本支出。當前氣體運輸船、汽車運輸船新造船訂單均為雙燃料船型。資料來源：克拉克森，浙商證券研究所表：以部分箱船為例，雙燃料船比常規燃料貴約10%-15%圖：通脹調整后的新船價格指數美元購買力，去除通脹調整較歷史峰值有30%以上差距：新造船訂單大多以美元計價。撇開成本因素，我們從美元購買力分析?？死松瓐D表展示了基于美國 CPI 進行通脹調整的克拉克森新造船價格指數，它反映美元消費能力隨時間的變化。調整后，克拉克森新造船價格指數達

56、到2012年以來的最高水平，較2008年的歷史峰值仍有30以上的差距。07需求端核心指標之三：船東及船隊運力對訂單的影響38核心觀點：集運船東前期盈利較多，行業中期交付壓力較大39依據克拉克森相關數據統計顯示，截至2024年1月，集裝箱船舶運力共計27.90百萬TEU，訂單運力共計6.83百萬TEU，現階段訂單運力占比24.4%。圖：集裝箱船在手訂單運力與現有運力之比趨勢圖資料來源：克拉克森，浙商證券研究所核心觀點：集運船東前期盈利較多，行業中期交付壓力較大40根據克拉克森預測數據顯示，集裝箱船預計2024、2025年貨量需求增速3.8%/3.1%，噸海里需求增速5.5%/0.8%；有效運力供

57、給增速8.5%/5.1%，供需差預計分別為-3%/-4.2%，未來運力大于需求，我們判斷后期集裝箱船持續大幅下單可能性較小。表：集裝箱船運輸供需平衡表資料來源：克拉克森，浙商證券研究所20202021202220232024（f）2025（f）需求增速-貨量-1.5%6.6%-3.7%0.3%3.8%3.1%需求增速-噸海里-1.7%6.8%-5.3%1.6%5.5%0.8%供給增速-有效運力2.9%4.5%4.0%8.2%8.5%5.1%供需差-4.6%2.3%-9.4%-6.6%-3.0%-4.2%核心觀點：油運訂單、船價均上漲，未來仍存在供需差41油輪在手訂單處于歷史低位：從下圖可知，截

58、至2024年1月，當前油輪船隊與運力比為6.9%，環比有0.2pct小幅增加，但仍舊處于1996年以來的歷史地位；其中原油油輪在手訂單與運力之比為4.6%，成品油輪在手訂單與運力之比為12.4%，后期手持訂單仍有較大上漲空間。圖：油輪在手訂單與運力比處于歷史低位資料來源：克拉克森，浙商證券研究所圖：成品油油輪/原油油輪訂單運力比趨勢圖核心觀點：油運訂單、船價均上漲，未來仍存在供需差42根據克拉克森數據顯示，預計2024-2025年VLCC僅交付分別2艘、5艘；蘇伊士型交付8艘、27艘；阿芙拉型交付15艘、6艘?？傮w來看，油輪在未來交付量十分有限，預計運力緊缺將持續較長時間。圖：油輪未來交付情況

59、預測一覽，總體交付量十分有限資料來源：克拉克森，浙商證券研究所核心觀點：油運訂單、船價均上漲，未來仍存在供需差43根據克拉克森預測數據顯示，原油預計2024、2025年貨量需求增速2.6%/2.6%，噸海里需求增速3.7%/2.9%；有效運力供給增速0.2%/0.2%，供需差預計分別為3.5%/2.7%；成品油預計2024、2025年貨量需求增速3.3%/2.4%，噸海里需求增速6.1%/2.4%；有效運力供給增速1.6%/3.7%，供需差預計分別為4.5%/-1.3%。我們判斷未來原油運力小于需求，仍有大幅下單可能；成品油2024年運力仍舊緊缺，2025年基本平衡，成品油輪未來仍有下單空間。

60、表：原油/成品油運輸供需平衡表資料來源：克拉克森，浙商證券研究所20202021202220232024（f）2025（f）原油原油需求增速-貨量-7.8%-0.5%7.4%3.0%2.6%2.6%需求增速-噸海里-6.8%-3.6%8.1%6.8%3.7%2.9%供給增速-有效運力0.4%3.4%5.0%3.2%0.2%0.2%供需差供需差-7.2%-7.0%3.1%3.6%3.5%2.7%成品油成品油需求增速-貨量11.0%4.7%3.7%3.3%3.3%2.4%需求增速-噸海里-9.2%8.3%4.6%10.3%6.1%2.4%供給增速-有效運力0.1%2.7%2.6%1.9%1.6%3

61、.7%供需差-9.3%5.6%2.0%8.4%4.5%-1.3%核心觀點：多項利好促進2024干散貨航運市場值得期待44根據克拉克森最新報告顯示，2023年全球干散貨需求量為55.27億噸，同比增長4.3%，相比上年-2.8%增速提高了7.1個百分點；噸海里數增速為5.2%，相比上年-1.6%的增速提高了6.8個百分點。需求量和周轉海里增速都超出2.9%的運力增速。主要還是中國和美國經濟復蘇強勁，以及中國煤炭限制進口政策放松導致的需求增加所致。圖：干散貨船在手訂單運力與現有運力之比趨勢圖資料來源：克拉克森，浙商證券研究所表：全球干散貨運力增速預測表年份年份2014201520162017201

62、8201920202021202220232024運力（百萬噸）7597777948178378709039339609881011(f)增速4.40%2.40%2.20%2.90%2.90%3.90%3.80%3.40%2.80%2.90%2.90%2024年全球干散貨運輸需求增速可能有所放緩，但仍可望繼續穩步增長。綜合各方面因素，預計國際干散貨海運需求有望增長0.9%至55.77億噸，增速比2023年有所回落，但與運力增速相當，國際干散貨運輸的市場生態有望繼續好轉。核心觀點：多項利好促進2024干散貨航運市場值得期待45最近十年國際干散貨運力年均增速僅3.1%，需求年均增速約1.9%，自2

63、017年以來,市場運力供需基本達至平衡狀態，BDI 指數表現主要受供需以外因素左右。2018、2019年全球局勢比較平穩，相應市場表現也中規中矩；2020年主要受新冠疫情影響，船運市場受到沖擊；而2021、2022年主要受集裝箱市場暴漲的外溢效應帶動；2023年下半年后期的快速拉升則主要受巴拿馬運河干旱和胡塞武裝襲擊商船等影響。表：全球干散貨運量及周轉量增速表資料來源：克拉克森，浙商證券研究所年份年份20142015201620172018201920202021202220232024運量（百萬噸）48334832493851755314533552765454529955275577（f）

64、增速5.40%0%2.20%4.80%2.70%0.40%-1.10%3.40%-2.80%4.30%0.90%周轉量(十億噸海里)2544526675257472718027823278272813829105286533013530579（f）增速6.10%4.80%-3.50%5.60%2.40%0.00%1.10%3.40%-1.60%5.20%1.50%核心觀點：多項利好促進2024干散貨航運市場值得期待46通過下表可知，2024年干散貨航運市場供需差基本平衡，暫無明顯大幅度新增需求；但2024多因素助力市場，國際干散貨航運市場值得期待：1、巴拿馬運河干旱導致船舶通行受阻大概率持續影

65、響2024年上半年，船舶長時間等待過運河將繼續占用部分運力；2、胡賽武裝帶來的通行風險仍將繼續存在，船舶效率下降；3、全球選舉大年或帶來新出臺政策政策，或將導致貿易格局變化為市場提供支持，干散貨2024年航運市場值得期待。表：干散貨船運輸供需平衡表資料來源：克拉克森，浙商證券研究所20202021202220232024（f）2025（f）需求增速-貨量-1.1%3.4%-2.8%3.9%1.2%1.5%需求增速-噸海里1.2%3.4%-1.1%4.4%1.6%1.6%供給增速-有效運力3.8%3.6%2.9%3.1%2.7%1.7%供需差-2.6%-0.2%-4.0%1.3%-1.1%-0.

66、1%08供給端：產能情況跟蹤？如何看待供需格局變化對船價的影響4748核心觀點：船廠運載已近飽和，但活躍船廠數量顯著下降，行業出清2/3造船供需緊張預計持續推高船價資料來源：中國船舶工業行業協會，克拉克森，浙商證券研究所圖：我國造船產能利用監測指數2023年逼近900點產能飽和，船廠運轉已逼近歷史峰值：根據官方數據顯示，2023年我國造船產能利用檢測指數（CCI）報收894點，與2022年相比提升130點，同比增長17%。從全年來看，CCI指數呈現季度增長的態勢：一季度CCI報收772點，環比提升8個點；二季度CCI798點，環比提升26點，環比增長3.4%；三季度報收878點，環比提高80點

67、，環比增長10%；四季度報收894點，為自2012年以來最高水平。展望2024年，船企手持訂單充足、產能利用情況良好，預計全年CCI水平將保持在較高水平波動。9219879377366096336446096786076576787427648946006507007508008509009501000200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%0204060801001201401601802000200120022

68、00320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023全球船舶交付量（百萬DWT）全球交付量yoy圖：全球船舶交付量一覽（百萬DWT，%）49核心觀點：船廠運載已近飽和，但活躍船廠數量顯著下降，行業出清2/3造船供需緊張預計持續推高船價資料來源：克拉克森，浙商證券研究所圖：各國活躍船廠數一覽與周期峰值相比，活躍船廠數目顯著下降：截至2024年初，全球活躍船廠368個，比2008年峰值1031個下降了64%；其中2萬DWT以上活躍船廠2024年153個，比峰值322個下降了52%。我國

69、活躍船廠相比峰值下降66%，行業產能大幅出清；韓國、日本也分別比峰值下降了65%/34%。我們認為在上一輪周期的下行蕭條階段，小型船廠破產的比例較大，大型船廠更加堅挺，且未來行業有望進一步集中。圖：全球活躍船廠數量，較峰值有顯著減少462157050100150200250300350400450500199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024中國歐洲韓國日本1,031368322153020040

70、06008001,0001,200199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024全球活躍船廠數量全球2萬DWT以上活躍船廠數量50核心觀點：交付量僅為峰值的50%，造船供需緊張預計持續推高船價資料來源：克拉克森，浙商證券研究所圖：集裝箱船交付量一覽（千TEU，%）2023年全球造船完工交付8425萬載重噸，同比增長5%，為2011年峰值的50%；我國年造船完工交付4232萬載重噸，同比增長12%，為20

71、11年峰值的59%。其中集裝箱船2023年完工交付2213千TEU，同比增長118%，交付量創歷史新高，是2011年行業峰值時期交付量的1.8倍；油輪2023年完工交付14.9百萬DWT，同比下降48%，交付量是2011年的37%；干散船2023年完工交付35百萬DWT，同比增長11.5%，交付量是2011年的35%；LNG船2023年交付3067千DWT，同比增長22.3%。圖：油輪交付量一覽（百萬DWT，%）2213.137-100%-50%0%50%100%150%05001000150020002500200020022004200620082010201220142016201820

72、202022集裝箱船交付量（千TEU）箱船交付量yoy14.87655-100%-50%0%50%100%0204060200020022004200620082010201220142016201820202022油輪交付量（百萬DWT）油輪交付量yoy35.08571-50%0%50%100%0501001502000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022散貨船交付量（百萬DWT）干散交付量yoy圖：散貨船交付量一覽（百萬DWT，%）3067-200%0%200%400%600%800%1000%1200%010002

73、0003000400050006000200020022004200620082010201220142016201820202022LNG船交付量（千DWT）LNG交付量yoy圖：LNG船舶交付量一覽（千DWT，%）51結論：供給持續收縮，或驅動船價進入新高資料來源：克拉克森，浙商證券研究所圖：盡管交付統計存在一定時間滯后，但仍可看出現階段產能處于緊張狀態結合以上分析，現階段行業產能已大幅出清，盡管船廠利用效率接近飽和，產能監測指數持續增長，但交付量仍僅為峰值時期的50%左右?？紤]到船廠建設周期長、投資金額大且對港口等土地大幅度占用，以及多年積累下來的造船技術存在較高壁壘，短期內產能大幅度擴

74、張可能性較低；同時隨著我國“十四五”、“十五五”國防軍工不斷建設發展，軍船的需求增加也可能造成對民船已有產能的擠壓。我們認為隨著換船周期疊加新增需求及環保政策驅動，供需的緊張有望持續推動船價走高。0501001502002503002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023全部船型新接訂單（百萬DWT)全球船舶交付量（百萬DWT）52核心觀點：我國船舶制造行業市場集中度高資料來源：克拉克森，浙商證券研

75、究所圖：當前我國各船廠手持訂單量占比（載重噸，%）當前我國船舶制造行業市場集中度較高，十家船廠手持訂單量的占比總和達到51.4%，主要因為該行業具有高技術壁壘和高資金壁壘。十家船廠中，民營企業揚子江船業和新時代造船表現出色，占比分別為11.0%和8.6%，中國船舶和中國重工下屬船廠市場地位穩固。圖：2010-2023年我國各船廠手持訂單量變化11.0%8.6%6.8%4.6%4.1%4.6%4.3%2.9%2.4%2.1%48.6%揚子江船業新時代造船青島北海江南造船揚州中遠海運外高橋造船滬東中華南通中遠海運廣船國際大連船舶其他02,000,0004,000,0006,000,0008,000

76、,00010,000,00012,000,00014,000,00016,000,00018,000,00020102011201220132014201520162017201820192020202120222023揚子江船業青島北海大連船舶新時代造船江南造船揚州中遠海運外高橋造船滬東中華南通中遠海運廣船國際53核心觀點：中國船舶制造企業的盈利能力強于韓國資料來源：choice，韓國證券交易所，浙商證券研究所圖：中韓頭部造船企業毛利率對比中國船舶、中國重工、中船防務2022年的毛利率分別為7.6%、7.8%、6.9%，同比減少3.0pct、0.2pct、3.4pct，三星重工和韓華海洋20

77、22年的毛利率分別為-14.4%、-33.2%，同比增加5.4pct、5.9pct。中國船舶、中國重工、中船防務2022年的凈利率分別為1.5%、-5.4%、5.6%，同比增加1.1pct、-5.7pct、4.7pct，三星重工和韓華海洋2022年的凈利率分別為-10.4%、-35.9%，同比增加11.4pct、2.0pct。中國船舶制造企業的盈利能力強于韓國，頭部造船企業的毛利率和凈利率比韓國平均高14.9%、8.3%。圖：中韓頭部造船企業凈利率對比19.9%20.7%13.0%11.6%9.8%8.5%17.7%17.7%13.3%10.6%10.7%10.6%7.6%19.7%14.6%

78、13.3%14.6%11.6%6.0%8.3%12.0%9.9%9.6%10.8%8.0%7.8%13.4%11.2%7.1%7.2%-1.1%2.7%7.0%6.1%-0.3%4.0%6.5%10.2%6.9%8.8%8.7%8.3%6.2%1.4%-15.5%-14.1%-6.6%-7.7%-8.4%-15.4%-19.8%-14.4%8.4%9.1%3.6%2.9%2.8%-19.6%-11.9%6.6%10.6%3.5%2.2%-39.1%-33.2%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2010201120122013201420152016201720182

79、019202020212022中國船舶中國重工中船防務三星重工韓華海洋9.0%8.1%0.1%0.0%-0.1%-0.8%-14.1%-15.2%3.6%2.2%0.5%0.4%1.5%7.9%8.2%6.1%5.4%3.4%-5.4%0.1%-0.6%-0.5%1.0%-1.2%0.3%-5.4%10.1%6.3%0.3%0.4%1.6%0.4%0.4%0.5%-12.9%4.3%31.2%0.9%5.6%6.8%6.4%5.5%4.3%1.1%-12.4%-11.6%-4.3%-7.4%-17.8%-21.6%-21.8%-10.4%6.5%6.1%1.1%1.8%0.7%-21.3%-2

80、1.3%5.6%3.6%-0.6%1.2%-37.9%-35.9%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2010201120122013201420152016201720182019202020212022中國船舶中國重工中船防務三星重工韓華海洋09環保政策如何驅動訂單加速？54添加標題95%核心點：環保屬性加持，雙燃料船占比顯著提升；該政策會導致1、換船周期提前；2、單船價值量提升55環保屬性：船舶航運業帶來的環境污染問題亟需解決。國際海事組織（IMO）致力于推動航運業的溫室氣體減排工作，2018年通過了減少船舶溫室氣體排放的初步戰略，確定了溫室氣體減排的量化

81、目標及措施，通過對現有船舶和新造船舶進行技術革新以及推廣低碳燃料，逐步實現減排，計劃至2050年至少減排50%，最終目標為21世紀盡快消除國際航運的溫室氣體排放。階段性減排措目標為2030年全球海運每單位運輸活動的平均二氧化碳排放與2008年相比至少降低40%，并努力爭取到2050年降低70%。為盡快消除國際航運產生的溫室氣體排放，制定的短期措施為改善新船和現有船的技術和運行能效，中長期措施為引入替代性低碳和零碳燃料實施計劃。圖：IMO推動船舶行業減排舉措及目標，至2030年減排40%，2050年爭取減排70%資料來源：綠色船舶低碳發展趨勢與應對策略（鄭潔等，2020，中國工程科學)，浙商證券

82、研究所添加標題核心點：環保屬性加持，雙燃料船占比顯著提升；該政策會導致1、換船周期提前；2、單船價值量提升56環保屬性：目前船舶動力裝置由化石燃料主導，未來環保要求船舶替換規模大。根據Three Maritime Scenarios數據，柴油機為船舶主要動力裝置，占比達94.3%，其燃燒產生的污染物如一氧化碳、碳氫化合物、硫化物等會對環境造成污染。未來要達到減排目標將大力推廣新能源動力裝置如核動力及燃料電池，較大一部分傳統化石燃料動力的船舶需要替換成新能源或混合燃料動力裝置，環保屬性推動船舶替換需求增加。海洋生態問題亦對船舶提出了新要求。船舶壓載水的排放會造成有害水生物和病原體的跨區域轉移，其

83、帶來的海洋生物入侵問題對生態環境造成了不可忽視的影響。2004年國際海事組織（IMO）通過了國際船舶壓載水和沉積物控制與管理公約，該公約于2017年正式實施，此后建造的船舶交付必須安裝壓載水處理系統并滿足D-2標準，對于現有不滿足標準船舶，安裝時間不應遲于2024年9月8日。動力裝置特點市占率蒸汽輪機動力裝置工作平穩、可靠性高、熱效率低、油耗高、單機功率大、經濟性差0.9%柴油機動力裝置分為四沖程和兩沖程，四沖程轉速高，一般應用于軍艦，小型運輸船上，兩沖程則運用于大中型遠洋運輸船舶上，工作運行穩定狀態可靠、熱效率高、結構緊湊和傳動功率大94.3%燃氣輪機動力裝置整體質量以及尺寸這兩個方面，并且

84、其加速性能理想，能夠適用于高速客船的應用需求。但其成本高，對制造材料和工藝要求高，并且油耗高。0%核動力裝置功率大、耗費少、穩定性、易控性以及環保性，技術要求高，維護和保養成本高以及核燃料的反射性污染0%燃料電池節能環保、壽命長、易于操作、高能效、低噪音，制造成本高、燃料電池的供給難度系數相對較大、儲氫和脫硫技術成熟程度不夠0%混合動力通過傳動耦合柴油機（氣體機）與電機來驅動，或者具有一種以上電力來源（如柴油機發電、氣體機發電、燃料電池、太陽能、風能、鋰電池、超級電容等）的電動機來驅動，發展空間巨大4.1%表：全球船舶動力裝置分類及特點，2017后建造的船舶交付必須安裝壓載水處理系統并滿足D-

85、2標準資料來源：Three Time Scenarios 2020-2050，浙商證券研究所10如何看待船舶央企的估值變化？57核心點：兩船集團已完成歷史性合并，后期資產整合、國企改革成必然發展趨勢58資料來源：集團官網、各研究院所、浙商證券研究所造船廠造船廠主營業務主營業務地位及歷史介紹地位及歷史介紹大連船舶重工軍船艦艇，民用船舶（油船和化學品船、散貨船、集裝箱船、多用途貨船、特種船），海洋工程（自升式鉆井平臺、半潛式鉆進平臺、浮式生產設備、模塊），船舶改裝/修理/拆解，重工產業（能源裝備、特種裝備等）是中國為海軍建造艦船最多的船廠。始建于1898年，經歷了俄國籌建統治、日本擴張侵占、蘇軍解

86、放接管、中蘇合資經營等不同時期。1957年更名為“大連造船廠”，2005年整合重組建立了大連船舶重工集團有限公司。渤海船舶重工涉及船舶產品（多用途散貨船、運木散貨船、礦砂船、原油船、成品油船等）和非船產品（鋼結構加工、冶金設備和大型水電、核電設備制造）等業務大型現代企業和國家級重大技術裝備國產化研制基地。前身為遼寧渤海造船廠，2001年經債轉股更名為渤海船舶重工有限責任公司。武昌船舶重工產品涵蓋軍工（新型潛艇），軍貿（掃雷艦、護衛艦、巡邏艇、多用途運輸船、巡邏艦），民船（浮標船、公務艇、高速巡邏艇、救生艇等），海洋工程裝備（鉆井平臺、水下支撐平臺等），能源裝備、市政橋梁、改修船、成套設備等一個

87、軍民互融、動態保軍的大型現代化綜合性企業。始建于1934年，1953年更名為武昌造船廠，2011年和2013年，武船產業主體分兩期進入“中國重工”，分別成立“武昌船舶重工集團有限公司”和“武漢武船投資控股有限公司”，統稱“武船”。山海關船舶重工主要經營船舶修理（修理凱達倫、愛德華N、卡特里亞等），制造（液貨船、集裝箱船、散貨船等），改裝（浮船塢改裝等），海洋工程（鉆井平臺等），非船產品（碼頭裝卸、儲貨場等）公司在船舶市場樹立了強有力的“山船品牌”。前身為山海關船廠，1972年開始興建，2007年轉股改制為山海關船舶重工有限責任公司。青島北海船舶重工公司經營范圍主要包括船舶制造（油輪、散貨船、集

88、裝箱船及化學品船等），船舶修理，船舶配套（救生/救助艇、公務艇、交通艇、高速艇等）、海洋工程（鉆井平臺和工程船等）。國家“十一五”重點建設的三大造船產業基地之一。始建于1898年，2011年，經過資產重組成為中國船舶重工股份有限公司控股子公司，2016年，成為武船集團控股子公司。天津新港船舶重工海洋裝備（散貨船、集裝箱船、油船及火車/汽車滾裝船、醫院船、半潛船、漁業加工船等）和海上防務裝備（科考船、鉆采平臺、FPSO等海洋開發裝備、各類公務船、軍貿艦船等）在60多年的發展過程中積累了豐富的造船、修船技術和管理經驗，曾獲全國“十佳企業管理優秀單位”稱號。前身天津新港船廠，始建于1940年。江南造

89、船多型國防高新產品、液化氣船、集裝箱船、散貨船、汽車滾裝船、化學品船、火車渡輪、成品油船、自卸船等我國歷史最悠久的軍工造船企業。創建于1865年，歷經江南機器制造總局、江南船塢、海軍江南造船所、江南造船廠。1996年改制為“江南造船（集團）有限責任公司”。外高橋造船散貨輪、油輪、超大型集裝箱船、海工鉆井平臺、鉆井船、浮式生產儲油裝置、海工輔助船等成立于1999年，擁有外高橋造船海洋工程、控股江南長興重工、外高橋海洋工程設計、中船船用鍋爐、中船圣匯裝備公司，參股上海江南長興造船。滬東造船雄厚的船舶開發、設計、和建造實力，產品以軍用艦船、大型LNG船、超大型集裝箱船、海洋工程及特種船為主。中國海軍

90、重要裝備承制單位，建造過新型導彈護衛艦、綜合登陸艦等900余艘各類海軍水面艦艇和軍輔船，被譽為中國“導彈護衛艦的搖籃”和登陸艦的“搖籃”。廣船國際在MR、AFRA、VLCC、VLOC型船舶，以及半潛船，客滾船、極地運輸船等高技術、高附加值船舶和軍輔船、特種船等船型方面掌握核心技術華南地區最大最強的軍輔船生產和保障基地。1914年“廣南船塢”成立，1993年改制上市，2014年收購廣州中船龍穴造船，2015更名為廣船國際有限公司。黃埔文沖華南地區軍用艦船、特種工程船和海洋工程的主要建造基地；中國疏浚工程船和支線集裝箱船最大最強生產基地由原廣州中船黃埔造船有限公司和廣州文沖船廠有限責任公司組成桂江

91、造船是華南地區中小型水面戰斗艦艇、軍用輔助船舶、民用船舶的重要生產基地。具備建造型長100米、型寬16米范圍內的3000噸級以下各類軍、民船舶的生產能力。中型軍工造船企業，前身是江南造船廠于1965年在華南地區設立的一個抗美援越造船工地，1969年正式建廠，2006年改制為國有獨資有限公司。2019年7月，國務院批準兩大造船集團合并，合并后集團或將形成產能全球前二的造船集團，基本涵蓋全部船舶和海工產品類型，具備從研發、設計、配套、建造到修理的全產業鏈軍民船舶造修能力，旗下船舶企業分布在大連、葫蘆島、天津、武漢、青島、上海、廣州等多地。兩大集團合并在1）優化產能資源，集中高端建設；2）減少無效競

92、爭，提升企業全球競爭力；3）完善產業鏈，發揮互補和協同效應等多方面存在良好效應。表：集團下屬重點造船廠主營業務及歷史沿革核心點：兩船集團已完成歷史性合并，后期資產整合、國企改革成必然發展趨勢59資料來源：集團官網、各研究院所、浙商證券研究所表：集團下屬重點研究院所業務概覽，分為船舶設計、船舶制造、船用配套、船舶動力、船舶材料、技術研究等業務類型業務類型簡稱簡稱科研院所科研院所成立年份成立年份主營業務主營業務船舶設計701所中國船舶研究設計中心1958航母等總體設計項目，新一代常規潛艇719所武漢第二船舶設備研究所1960艦船總體研究設計，新型攻擊核潛艇、戰略核潛艇611所上海船舶工藝研究所軍用

93、艦船、民用船舶和海洋工程建造708所中國船舶及海洋工程設計研究院軍船設計、民用船舶、海工及裝備設計開發上船院上海船舶研究設計院民用船舶設計廣船院廣州船舶及海洋工程設計研究院船舶及海洋工程研究船舶制造7院中國船舶研究院1961船舶武器裝備發展戰略研究、艦船系統頂層技術研究709所武漢數字工程研究所1956信息指揮系統、計算機加固技術、容錯技術、并行處理技術、網絡技術、軟件工程、圖形處理船用配套設備707所天津航海儀器研究所1961艦船導航系統和操縱控制系統715所杭州應用聲學研究所1958聲學、光學、磁學探測設備716所江蘇自動化研究所1965電子信息、機械與工業自動化設備、能源與能源裝置、新材

94、料717所華中光電技術研究所1960潛基光電探測、天文導航、光電系統集成技術和光電對抗系統722所武漢船舶通信研究所1968船舶綜合通信系統和配套設備723所揚州船用電子儀器研究所1968船舶綜合通信系統和配套設備726所上海船舶電子設備研究所1966水聲電子、超聲設備、海洋開發和船用電子設備船舶動力703所哈爾濱船舶鍋爐渦輪機研究所1961船舶蒸汽動力裝置、燃氣動力裝置中船動力研究院有限公司船舶動力系統設計創新研發711所上海船用柴油機研究所1963柴油機、熱氣機、動力系統集成、船舶機艙自動化、節能環保設備、能源服務712所武漢船用電力推進裝置研究所1963電力推進、潛艇動力電池和魚雷動力電

95、池船舶材料725所洛陽船舶材料研究所1961船舶材料研制和工程應用研究6313所天津修船技術研究所1984修船工藝、標準制定、船舶海洋工程設計工程、技術研究、試驗發展702所中國船舶科學研究中心1951船舶及海洋工程領域704所上海船舶設備研究所1956船舶特輔機電設備705所西安精密機械研究所1958水中兵器與發射裝置研究設計710所宜昌測試技術研究所1958海洋工程、磁學專業718所邯鄲凈化設備研究所1966船舶陸地環境系統工程和化學及其他能量應用技術724所南京船舶雷達研究所1970大型電子信息系統和海用探測系統裝備研制技術760所大連測控技術研究所1975船舶噪聲振動檢測試驗，海洋工程

96、測試研究及海上試驗技術12所熱加工工藝研究所1964艦船動力和水中兵器特種熱加工技術研制750所昆明船舶設備研究試驗中心水下和空中特種裝備產品大型試驗測試九院中國船舶工業第九設計研究院綜合工程設計勘察、規劃、環評、工程咨詢及監理系統院中船系統工程研究院艦船作戰指揮系統、編隊指揮系統、聯合作戰指揮系統勘察院中船勘察設計研究院工程項目勘察監測其他714所船舶信息研究中心1963綜合科技情報76所重工集團公司技術檔案館1999各類檔案資料713所鄭州機電工程研究所1963機電成套設備研制和工程應用6354所九江精密測試技術研究所精密測試、精密加工、精密測量綜合院中國船舶工業綜合技術經濟研究院國防戰略

97、決策支持參考核心點：國資委提出重視軍工央企價值重估60資料來源：Wind，浙商證券研究所表：中國船舶集團下屬中國船舶、中船科技、中船防務、中國動力、中國海防均進行了重大資產重組上市公司上市公司中國船舶中國船舶中船科技中船科技中船防務中船防務中國動力中國動力中國海防中國海防資產注入時間資產注入時間2020年2016年20222020年2020年20222017年2019年注入狀態注入狀態已完成已完成已完成已完成已完成已完成已完成已完成注入標的注入標的江南造船 100%、外高橋造船 36%、中船澄西22%、廣船國際 51%、黃埔文沖 31%股權海鷹集團 100%股權中國海裝100%、凌久電氣10%

98、、洛陽雙瑞45%、中船風電89%、新疆海為100%股權黃埔文沖100%股權、揚州科進相關造船資產武漢船機、中國船柴少數股權（普通股）；廣瀚動力、長海電推、武漢船機、中國船柴、河柴重工、陜柴重工、重齒公司少數股權（普通股/可轉債）中國船柴100%、陜柴重工100%、河柴重工100%、中船動力集團100%股權（向新設子公司增資）長城電子100%股權海聲科技100%、遼海裝備52%，青島杰瑞62%，杰瑞控股100%、杰瑞電子54%、中船永志49%股權。注入后主營業務注入后主營業務軍民船舶造修、海洋工程艦船海洋配套設備風力發電設備、風電場船舶制造、船用配套設備艦船用發動機、海工平臺全品類艦船發動機海洋

99、電子信息水聲防務裝備、水下攻防置入資產評估值置入資產評估值374億21億55億101億11億68億總資總資產產注入前注入前453億105億90億216億572億618億12億15億注入后注入后1079億124億425億574億15億68億總收總收入入注入前注入前169億33億19億58億300億198億2.7億3.5億注入后注入后409億37億158億300億3.1億35億凈利凈利潤潤注入前注入前4.9億0.6億0.8億(2.1)億13億5億0.07億0.7億注入后注入后2.4億1.7億0.5億16億0.4億5.2億2024年1月24日，國務院國有資產監督管理委員會產權管理局負責人謝小兵在會上

100、表示，進一步研究將市值管理納入中央企業負責人業績考核。該事件長期利好多家軍工央企。11投資建議：看好整船制造企業及核心配套商6162周期位置：處于周期景氣上升期，2024新船造價有望持續上漲；供需格局：需求端更新置換、新增、環保降速、運距拉長等因素促造船訂單上漲，多船型輪動新增訂單，未來成長空間大；供給端產能大幅出清，頭部集中明顯；結論：由于供給收縮、擴產困難，供需緊張或驅動船價持續創新高，周期長期有望震蕩向上，高景氣度不改多家公司業績彈性大。推薦：中國船舶、中船防務、亞星錨鏈、中國動力，關注中國海防、中國重工、中船科技、中船應急、海蘭信等（1）中國船舶：中國船舶集團下屬產能最大、產業鏈最全、

101、技術實力最強的核心軍民船舶上市公司之一，后期有望隨1）全球造船行業大周期復蘇，民船量價齊升，業績持續高增長；2）海軍建設，軍船穩發展；3）南北船資產整合，共促公司業績上漲。（2）中國動力：船用發動機龍頭，受益下游民船放量快速增長。（3）中船防務：整船制造核心企業之一，隨行業大周期景氣向上。（3）亞星錨鏈：全球錨鏈龍頭，船舶海工、漂浮式海上風電、礦用鏈“三箭齊發。歸母凈利潤（億）PEPB代碼證券簡稱總市值2023E2024E2025E2023E2024E2025EMRQ600150.SH中國船舶1,65230.2463.2992.3754.6226.1017.883.22601989.SH中國重

102、工1,060-3.8221.2837.6-277.5649.8328.201.23600685.SH中船防務3676.7714.9220.3954.1624.5817.982.16600764.SH中國海防1525.857.9310.0125.9119.1115.141.91600482.SH中國動力4447.5113.4123.159.0833.0919.211.17601890.SH亞星錨鏈792.283.144.2634.8425.3018.652.30表：船舶制造板塊估值水平一覽，采用Choice一致預期，最新平均PB（MRQ）2.00（日期截至2024年3月28日）船舶行業：量價齊升

103、，長期看好大船舶周期景氣上行資料來源：Choice，浙商證券研究所風險提示：新造船需求不及預期風險，原材料價格波動風險63船舶制造龍頭，航運周期景氣上行，軍民船舶共放量：公司是中國船舶集團下屬產能最大、產業鏈最全、技術實力最強的核心軍民船舶上市公司之一，主業包含造修船、海工、機電設備等，是我國及全球造船業領軍者。公司下屬江南造船、外高橋造船、廣船國際和中船澄西四大船廠，在軍艦、潛艇、軍輔船及民用集裝箱船、干散船、油輪、LNG 船等方面具備強技術實力與充足產能。2019年，公司重大資產重組形成造船、修船、配套一體化業務體系，行業龍頭地位持續鞏固；后期受益：1）全球造船行業大周期復蘇，民船量價齊升

104、，業績持續高增長；2）海軍建設，軍船穩發展；3）南北船資產整合提速“揚帆起航”。民船：海運回暖+換船周期+環保制約促造船業訂單爆發，供給吃緊促量價齊升。軍船：“內生”中國藍軍建設裝備大發展，“外延”資產整合打開發展天花板。風險提示：造船需求不及預期、原材料價格波動、環保風險中國船舶：全球造船龍頭，乘行業大周期“揚帆起航”圖：公司2023前三季度實現營業收入497億元，同比增長29%圖：公司2023前三季度實現歸母凈利潤25.6億元，同比增長75%資料來源：Choice，浙商證券研究所64中國船舶集團旗下唯一“A+H”平臺，船舶總裝龍頭企業之一。公司是中國船舶集團下屬大型骨干造船企業和國家核心軍

105、工生產企業，在液貨船、支線集裝箱船、特種船等領域技術先進，2022 年船舶造修業務貢獻約 80%營收，其中集裝箱船、散貨船及特種船（其他）分別占造修船業務的 30%、9%和61%。公司后續有望受益于行業景氣上行、資產整合打開公司長期發展天花板。民船：多船型接力，置換、新增及環保需求共驅行業進入景氣上行周期。軍船：“內生”中國藍軍建設裝備大發展，“外延”資產整合打開發展天花板。打造“中國特色估值體系”，船舶央企受益一帶一路、中特估。市場持續打造“中國特色估值體系”，船舶制造公司隨著盈利能力正逐漸進入上升區間，有望率先受益于“一帶一路”及“中特估”；公司作為船舶集團旗下唯一港股上市平臺，后期有望助

106、力集團在打造國際化龍頭企業、推動國企“出?！?、提升集團全球化競爭力、加強軍貿外貿方面起到關鍵性作用。風險提示：造船需求不及預期、新船價格上漲不及預期等風險。中船防務：造船核心企業，受益行業景氣上行、中特估“揚帆起航”圖：公司2023前三季度實現營業收入98億元，同比增長34%圖：公司2023前三季度實現歸母凈利潤0.24億元，同比增長2%資料來源：Choice，浙商證券研究所65全球船用動力系統龍頭，柴油機業務貢獻主營收。公司是中國船舶集團下屬唯一上市船用動力平臺，是全球領先的船用動力系統研制生產公司，動力業務涵蓋七大動力板塊及相關輔機配套，其中柴油機業務為公司動力業務主要構成之一。隨著公司重

107、組整合完成，公司龍頭地位進一步鞏固，未來有望受益于行業景氣上行及產品升級持續兌現收益。產業鏈：主要由研發、零部件制造和整機制造三大板塊組成，下游為整船制造廠。船舶相關配套設備中，動力系統價值最高，占據船舶總成本的12%左右。競爭格局：低速機市場中日韓三足鼎立，后續向中高速機市場持續突破。發展趨勢：高技術、高附加值、低碳環保將成為船舶動力的重要發展方向。聚焦主業產品譜系全覆蓋，研發為本創新為基保障長期增長。公司七大動力板塊齊全，實現主流動力系統類型全覆蓋，產品具備高性能和高附加值，市場競爭力強，應用場景廣闊。公司為多細分領域龍頭，聚焦柴油機主業資產整合，進一步擴大業務規模，鞏固市場領先地位。風險

108、提示：造船需求不及預期、原材料價格波動、環保風險中國動力：船用動力系統龍頭，受益行業大周期景氣上行圖：公司2023前三季度實現營業收入325億元，同比增長25%圖：公司2023前三季度實現歸母凈利潤4.1億元，同比增長43%資料來源：Choice，浙商證券研究所66公司將受益船舶油服行業景氣向上、漂浮式海風產業化加速、礦用鏈國產替代1）船舶行業：海運回暖+換船周期+環保制約促造船業訂單爆發，行業進入中期景氣上升期，公司憑借其高市占率有望受益行業景氣向上。2）油服行業：公司系泊鏈用于海上油氣平臺的新建配套及老平臺換新。截止2024-3-11，布倫特原油價格82.21美元/桶，全球油價處于高位。全

109、球油氣市場處于復蘇大周期，受益油氣公司勘探開發意愿和資本開支加大，油服裝備新增+更新需求有望釋放。公司有望受益生產、鉆井平臺利用率上升及海上油氣投資意愿加強。3）漂浮式海上風電：近期海風景氣度拐點向上，深遠海漂浮式風電漸行漸近。公司系泊鏈技術實力雄厚，已中標多個漂浮式風電項目，有望優先受益漂浮式海上風電發展。4）礦用鏈：主要應用于煤礦開采刮板式輸送機、轉載機等傳動鏈以及火電廠撈渣機圓環鏈，具備極強耗材屬性。目前年均近20億市場空間主要被德國蒂勒等海外企業占據。公司已中標國家能源、中國神華等多個礦用鏈訂單，預計后續公司有望借助在船舶錨鏈和海工系泊鏈的領先技術，受益礦用鏈國產替代。風險提示：船舶行

110、業景氣度不及預期、漂浮式風電產業化進程不及預期的風險。亞星錨鏈：全球錨鏈龍頭，船舶海工、漂浮式海上風電、礦用鏈“三箭齊發”圖：公司2023前三季度實現營業收入15億元，同比增長39%圖：公司2023前三季度實現歸母凈利潤1.8億元，同比增長83%資料來源：Choice，浙商證券研究所風險提示67新船造船需求不及預期風險：全球經濟反復疊加地緣政治沖突、經濟下滑、氣候異常等多重干擾，對全球海運市場復蘇情況影響較大，新接造船訂單可能不及預期，從而影響公司造船需求不及預期的風險。原材料價格波動風險：船舶制造成本中鋼材占據重要地位，由于造船價格為簽單時鎖定相關材料價格，后期鋼材價格上漲將顯著影響造船企業

111、成本。后期可能面臨大宗商品價格上漲導致造船企業成本端壓力較大，從而影響公司利潤釋放的風險點擊此處添加標題添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題添加標題點擊此處添加標題添加標題95%行業評級與免責聲明68行業的投資評級以報告日后的6個月內，行業指數相對于滬深300指數的漲跌幅為標準，定義如下：1、看好 ：行業指數相對于滬深300指數表現10%以上；2、中性 ：行業指數相對于滬深300指數表現10%10%以上；3、看淡 ：行業指數相對于滬深300指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評

112、級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論行業評級與免責聲明69法律聲明及風險提示本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更

113、新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理

114、公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。聯系方式70浙商證券研究所上?？偛康刂罚簵罡吣下?29號陸家嘴世紀金融廣場1號樓25層北京地址：北京市東城區朝陽門北大街8號富華大廈E座4層深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心33層郵政編碼：200127 電話：(8621)80108518 傳真：(8621)80106010