聯合評級：2018年中國宏觀經濟回顧與2019年展望(37頁).pdf

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1、 2018年中國宏觀經濟回顧與2019年展望 經濟運行經濟運行繼續繼續保持保持在在合理區間合理區間，發展發展轉型轉型仍仍面臨挑戰面臨挑戰 2019 年 3 月 12 日 第 01 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏觀經濟回顧與回顧與 2019 年年展望展望 2012018 8 年年中國宏觀中國宏觀經濟經濟回顧回顧與與 20192019 年年展望展望 經濟運行經濟運行繼續繼續保持保持在在合理區間合理區間，發展發展轉型轉型仍仍面臨挑戰面臨挑戰 聯合資信評估有限公司 聯合信用評級有限公司 王雯婧 馬順福 夏妍妍 劉艷 摘要摘要 2018 年，隨著全球貿易保護主義抬頭和部分發達國家貨幣政策趨緊，以及

2、 地緣政治緊張帶來的不利影響， 全球經濟增長動力有所減弱， 不確定因素增加， 復蘇進程整體有所放緩，區域分化更加明顯。在日益復雜的國際政治經濟環境 下，我國經濟增長面臨的下行壓力有所加大。 2018 年，我國繼續實施積極的財政政策和穩健中性的貨幣政策，通過大規 模減稅降費、調整優化財政支出結構、大力推動地方政府債券發行等為經濟穩 定增長創造良好條件，同時合理安排貨幣政策工具搭配和操作節奏保證流動性 合理充裕，提升金融服務實體經濟的能力。2018 年，我國經濟運行仍保持在合 理區間，總體平穩、穩中有進態勢持續顯現，國內生產總值（GDP）90.0 萬億 元，同比實際增長 6.6%，較上年小幅回落

3、0.2 個百分點，實現了 6.5%左右的預 期目標，增速連續 16 個季度運行在 6.4%-7.0%區間，經濟運行的穩定性和韌性 明顯增強；西部地區經濟增速持續引領全國，區域經濟發展有所分化；物價水 平溫和上漲，PPI 與 PPIRM 漲幅均有回落；就業形勢總體良好。從三大產業來 看，2018 年，我國農業生產形勢較為穩定；工業生產運行總體平穩，工業新動 能增長較快；服務業保持快速增長，新動能發展壯大，第三產業對 GDP 增長的 貢獻率持續上升，產業結構不斷改善。從三大需求來看，基礎設施建設投資增 速大幅下滑，制造業成為拉動投資增長的重要引擎；居民消費總量持續擴大， 消費結構不斷優化升級；進出

4、口增幅明顯放緩，貿易順差持續收窄。 展望 2019 年，在全球經濟復蘇進程存在不確定性的背景下，我國將實施積 極的財政政策和穩健的貨幣政策，堅持以供給側結構性改革為主線，堅持深化 市場化改革、擴大高水平開放，繼續打好三大攻堅戰，統籌推進穩增長、促改 革、調結構、惠民生、防風險工作，推動經濟高質量發展。2019 年經濟運行將 保持在合理區間，考慮到投資增速仍有可能回落、居民消費保持平穩增長以及 進出口增速或繼續回落，預計 2019 年我國 GDP 增速在 6.3%左右。 第 02 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏觀經濟回顧與回顧與 2019 年年展望展望 一一、國際經濟形勢國際經濟形勢 20

5、18 年，全球經濟維持緩慢復蘇，但貿易保護主義傾向抬頭和美聯儲持續 加息等因素， 使得全球經濟增長動能有所減弱， 主要經濟體經濟走勢分化明顯， 一些國家經濟增速出現回落?？傮w來看，美國經濟增長仍較為強勁，歐元區經 濟復蘇持續放緩，日本經濟維持緩慢復蘇，新興市場國家經濟總體趨弱。 美國經濟增長較為強勁。美國經濟增長較為強勁。2018 年美國經濟主要受益于減稅效應以及海外資 金的回流，表現出較為強勁的增長態勢，全年 GDP 同比實際增速12.9%，高于 上年（2.2%） ；CPI 同比增長 2.4%，較上年（2.1%）繼續上升，通脹水平持續抬 升；失業率2（3.9%）較上年同期（4.4%）繼續下降

6、且處于歷史相對低位，就業 形勢良好。在此背景下，美聯儲于 3 月、6 月、9 月、12 月分別加息 25BP，將 聯邦基金目標利率上調至 2.25%-2.50%區間。自 2015 年 12 月開啟本輪貨幣政 策緊縮周期以來已進行 9 次加息，推動了美元及美元資產升值以及海外資金回 流。財政政策方面，2018 財年美國聯邦政府財政赤字 7790 億美元，創 2013 年 以來新高， 主要由于美國國會 2017 年底通過的大規模減稅法案和特朗普政府大 幅增加聯邦政府支出， 積極的財政政策對美國經濟的強勁增長發揮了重要作用。 進入四季度以來，隨著市場利率水平的上升及減稅效應的趨弱，美國制造業和 非制

7、造業 PMI 均有所回落，經濟增長呈現放緩跡象。 歐元區經濟歐元區經濟復蘇持續放緩。復蘇持續放緩。2018 年，歐元區 GDP 同比實際增長 1.8%3，較 上年 （2.4%） 有所回落， 為 2014 年以來最低； CPI 同比增長 1.7%， 較上年 （1.5%） 有所回升，物價水平溫和上漲；制造業 PMI 和服務業 PMI 均在榮枯線以上，但 均呈持續回落態勢；失業率（8.2%）低于上年（9.1%） ，就業形勢較好。在經濟 增速持續放緩的背景下，2018 年歐洲央行維持三大基準利率水平不變4，但逐步 減少每月資產購買數額，并于 12 月底前退出量化寬松政策。主要國家中，英國 受脫歐進程不

8、確定性因素的不利影響，GDP 同比實際增速由 2017 年的 1.8%放 1 數據來自美國經濟分析局。不加特殊說明均為名義增長，以下同。 2 年度失業率根據各月算術平均求得，以下同。 3 數據來自歐盟統計局。 4 再融資利率 0.00%、隔夜貸款 0.25%、存款利率-0.40%。 第 03 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏觀經濟回顧與回顧與 2019 年年展望展望 緩至 2018 年的 1.4%5；德國 2018 年 GDP 同比實際增長 1.4%6，低于 2017 年 （2.2%） ，且創 5 年來新低；法國、意大利兩國國內政局均經歷了不同程度的動 蕩，再加上受到全球貿易保護主義傾向抬

9、頭等因素影響，2018 年經濟增速均呈 現持續回落態勢。 日本經濟日本經濟延續緩慢復蘇。延續緩慢復蘇。日本經濟在 2018 年上半年維持了溫和擴張，但受 出口下滑和地震、 臺風等一系列自然災害的影響， 日本經濟在下半年趨于收縮， 全年 GDP 實際增速放緩至 0.8%7， 較上年 （1.9%） 明顯回落。 CPI同比增長 1.0%， 較上年有所提升，但距日本央行確定的 2%的通脹目標仍較遠。制造業 PMI 和 服務業 PMI 均在榮枯線以上，與上年基本持平；全年失業率穩定維持在 2.5%左 右，就業狀況較好。在經濟復蘇態勢仍較弱的背景下，2018 年日本央行維持基 準利率-0.1%不變，并將長

10、期利率維持在零左右。 新興市場國家經濟整體趨弱。新興市場國家經濟整體趨弱。 新興市場國家經濟 2018 年上半年延續了上年 的回升態勢，但在國際貿易增速放緩、主要發達國家貨幣緊縮、全球債務水平 持續提高和金融市場動蕩等多重因素共振下，下半年經濟增長勢頭總體放緩。 其中，印度經濟增長較快。印度經濟增長較快。國際貨幣基金組織預計印度 2018 年 GDP 實際增速 將達到 7.3%，為全球經濟增長最快的國家之一，主要依賴其制造業和服務業的 持續擴張。由于石油價格上漲和本幣貶值導致通脹壓力加大，印度央行 2018 年 兩次上調基準利率至 6.50%8。巴西經巴西經濟增長有所回升。濟增長有所回升。巴西

11、央行數據顯示 2018 年 GDP 同比實際增長 1.15%，創 2013 年以來最高增長水平。為了繼續提振經 濟，巴西央行于 2 月、3 月兩次下調基準利率共 50BP 至 6.50%。俄羅斯經濟增 速持續回升。由于石油等大宗商品價格回升，俄羅斯經濟逐步企穩俄羅斯經濟逐步企穩。2018 年， 俄羅斯 GDP 同比實際增長 2.3%9，為近六年來最高增速，同時通脹水平有所回 5 數據來自英國統計局。 6 數據來自歐盟統計局。 7 數據來自日本內閣府。 8. 印度央行于 6 月上調基準利率 25 個基點至 6.25%，為 2014 年 1 月以來首次上調，8 月再加息 25 個基 點至 6.50

12、%。 9 數據來自俄羅斯聯邦統計局。 第 04 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏觀經濟回顧與回顧與 2019 年年展望展望 升，對此俄羅斯央行在本年度兩次加息，基準利率達到 7.75%10。此外，受美聯 儲加息影響，新興經濟體普遍面臨資本外流加劇、貨幣大幅貶值等問題，部分 國家（如土耳其、阿根廷等）爆發了不同程度的貨幣危機或經濟危機。 總體來看，2018 年，隨著全球貿易保護主義抬頭和部分發達國家貨幣政策 趨緊，以及地緣政治緊張帶來的不利影響，全球經濟增長動力有所減弱，不確 定因素增加，復蘇進程整體有所放緩，區域分化更加明顯。在日益復雜的國際 政治經濟環境下，我國經濟增長面臨的下行壓力有所

13、加大。 二二、我國宏觀經濟運行狀況、我國宏觀經濟運行狀況 （一）宏觀政策 1、積極的財政政策積極的財政政策聚焦減稅降費和推動地方政府債券發行，為聚焦減稅降費和推動地方政府債券發行，為經濟經濟穩定穩定增增 長長創造良好條件創造良好條件 2018 年，我國繼續實施積極的財政政策，通過大規模減稅降費、調整優化 財政支出結構、大力推動地方政府債券發行等，加大對重點領域和關鍵環節的 支持力度，為實體經濟穩定增長創造條件。 （1）財政收入保持平穩較快增長，）財政收入保持平穩較快增長，為為重點領域重點領域改革和改革和實體經濟發展提供強實體經濟發展提供強 有力支持有力支持 2018 年，我國一般公共預算收入和

14、支出分別為 18.3 萬億元和 22.1 萬億元， 收入同比增幅（6.2%）低于支出同比增幅（8.7%） ，財政赤字 3.8 萬億元，較上 年同期（3.1 萬億元）繼續增加。 收入方面，稅收收入（15.6 萬億元）占全國一般公共預算收入的 85.2%，較 上年（83.7%）提升 1.5 個百分點，同比增長 8.3%，增速較上年（10.7%）回落 2.4 個百分點。增幅回落主要是實施積極財政政策、大規模減稅所致，其中企業 10 2018 年，俄羅斯央行貨幣政策經歷了較大的變化，先是在今年 2 月和 3 月將基準利率分別下調了 0.25 個百分點，但在盧布匯率下跌、通脹風險增加以及美國制裁壓力加強

15、的背景下，又在今年 9 月進行了自 2014 年以來首次加息（加息 25 個基點至 7.50%） ，然后又于 2018 年 12 月進行了年內第二次加息（將基準 利率上調 25 個基點至 7.75%） 。 第 05 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏觀經濟回顧與回顧與 2019 年年展望展望 所得稅同比增長 10.0%，增速較上年回落 1.3 個百分點；個人所得稅同比增長 15.9%，較上年回落 2.7 個百分點；進口貨物增值稅、消費稅同比增長 5.7%，增 速較上年回落 19.2 個百分點。而居民消費的平穩較快增長帶動國內消費稅同比 增速（4.0%）較上年提高 3.9 個百分點，同時在工商

16、業、服務業總體保持較高景 氣度以及相關產品價格上漲等帶動下，增值稅同比增速（9.1%）較上年提高 1.1 個百分點，從而使得稅收收入總體上仍保持較快增長。 支出方面，教育（3.2 萬億元，增長 6.7%） 、社會保障和就業（2.7 萬億元， 增長 9.7%） 、城鄉社區事務（2.3 萬億元，增長 10.2%）支出總額仍位列前三， 且增速均較快，民生相關領域仍然是財政支出重點；債務付息（增長 17.1%） 、 科學技術（增長 14.5%） 、節能環保（增長 13.0%）支出同比增速位列前三，除 科學技術外，其余兩項支出同比增速均較上年有所回落，表明在國家嚴控政府 債務規模的背景下政府債務付息支出

17、增速有所放緩但負擔依然較大，同時財政 在支持創新驅動發展和生態環境保護方面支出力度較大。此外，全國扶貧支出 達到 4770 億元，同比增長 46.6%，全國污染防治支出、自然生態保護支出分別 增長 29.6%、17.5%，三大攻堅戰領域支出得到較好保障?？傮w來看，財政支出 結構不斷優化，對重點領域改革和實體經濟發展的支持力度持續增強，助力我 國經濟社會平穩健康發展。 （2）通過大規模減稅降費減輕企業負擔，支持實體經濟）通過大規模減稅降費減輕企業負擔，支持實體經濟發展發展 2018 年，我國以降低企業負擔、激發企業活力為目的，實施了大規模的減 稅降費，全年減稅降費規模超過 1.3 萬億元，高于年

18、初“兩會”設定的減稅降費 目標 1.1 萬億。一是深化增值稅改革，降低部分行業增值稅稅率、統一增值稅小 規模納稅人標準、 對部分行業試行期末留抵退稅11； 二是通過擴大小型微利企業 11 2018 年 3 月 28 日召開的國務院常務會議，推出了三項增值稅重大改革措施：一是降率，將 17%和 11% 兩檔稅率各下調 1 個百分點；二是統一標準，將小規模納稅人的年應稅銷售額標準統一上調到 500 萬元及 以下；三是試行留抵退稅，對裝備制造等先進制造業、研發等現代服務業符合條件的企業，以及電網企業 的進項留抵稅額，予以一次性退還。 第 06 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏觀經濟回顧與回顧與

19、2019 年年展望展望 所得稅優惠政策范圍12、對金融機構小微企業貸款利息收入免征增值稅13等措施 為小微企業減負，進一步加大對小微企業的支持力度；三是從落實稅收優惠政 策、穩定社會保險費繳費方式、依法為經營困難的民營企業辦理延期繳納稅款 等方式支持和服務民營經濟發展；四是通過降低企業所得稅稅率、降低委托境 外研發費用應納稅額等稅收優惠政策14， 以及將企業研發費用加計扣除比例提高 到 75%的政策由科技型中小企業擴大到所有企業，將創業投資企業、天使投資 個人有關稅收優惠政策試點范圍推廣至全國等，支持創新型企業發展；五是兩 次提高部分產品出口退稅率15，同時降低部分商品關稅水平16，支持出口企

20、業發 展， 我國關稅總水平由 2017 年的 9.8%降至 2018 年的 7.5%； 六是清理行政事業 性收費和政府性基金，以及社會保險費、工程建設領域保證金、經營服務性收 費等?？傮w來看，減稅降費對于降低企業成本、激發市場活力以及促進經濟增 長起到積極作用。 （3）推動地方政府債券發行，加強債務風險防范）推動地方政府債券發行，加強債務風險防范 通過“開前門”紓解地方政府融資壓力。4 月，財政部、住房和城鄉建設部 發布試點發行地方政府棚戶區改造專項債券管理辦法 ，要求有序推進試點發 行地方政府棚戶區改造專項債券工作。截至 2018 年末，地方政府專項債已經涵 蓋了棚改、土儲、收費公路、軌道交

21、通等政府支出的重要領域，成為地方債務管 理中“開前門”的重要渠道。5 月，財政部發布關于做好 2018 年地方政府債 券發行工作的意見 ，禁止地方財政部門干預地方政府債券發行定價，允許彈性 12 自 2018 年 1 月 1 日至 2020 年 12 月 31 日，將小型微利企業的年應納稅所得額上限由 50 萬元提高至 100 萬元，對年應納稅所得額低于 100 萬元（含 100 萬元）的小型微利企業，其所得額減按 50%計入應納 稅所得額，按 20%的稅率繳納企業所得稅。 13 自 2018 年 9 月 1 日至 2020 年 12 月 31 日，對金融機構向小型企業、微型企業和個體工商戶發

22、放小額 貸款取得的利息收入，免征增值稅。 14 涉及政策文件包括 關于將服務貿易創新發展試點地區技術先進型服務企業所得稅政策推廣至全國實施 的通知 、 關于企業委托境外研究開發費用稅前加計扣除有關政策問題的通知 。 15 2018 年 9 月 5 日，財政部與國家稅務總局聯合印發關于提高機電文化等產品出口退稅率的通知 ，自 今年 9 月 15 日起，提高 397 種機電、文化等產品增值稅出口退稅率。10 月 22 日，財政部、稅務總局發 布關于調整部分產品出口退稅率的通知 ，將相紙膠卷、塑料制品、竹地板、草藤編織品、鋼化安全玻 璃、燈具等產品出口退稅率提高至 16%。將潤滑劑、航空器用輪胎、碳

23、纖維、部分金屬制品等產品出口退 稅率提高至 13%。將部分農產品、磚、瓦、玻璃纖維等產品出口退稅率提高至 10%。其余產品出口退稅率 普遍降低 1%。自 2018 年 11 月 1 日起實施。 16 自 2018 年 11 月 1 日起，降低部分商品的最惠國稅率，涉及 1585 個稅目。自 2018 年 11 月 1 日起，取 消 39 項進口商品最惠國暫定稅率，其余商品最惠國暫定稅率繼續實施。 第 07 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏觀經濟回顧與回顧與 2019 年年展望展望 招標，鼓勵通過定向承銷發行置換債券，并增加 2 年、15 年及 20 年期限公開發 行的一般債券以及 15 年

24、和 20 年期限公開發行的普通專項債券。8 月，財政部 發布關于做好地方政府專項債券發行工作的意見 ，要求加快地方政府專項債 券發行進度、提升專項債券發行市場化水平、優化發行程序、簡化債券信息披 露流程、加快專項債券資金撥付使用以及加強債券信息報送。上述舉措有利于 推動地方政府債的發行，緩解地方政府的融資壓力，支持地方經濟建設。2018 年，全國發行地方政府債券 41652 億元。其中，發行一般債券 22192 億元，發 行專項債券 19460 億元，為保持補短板力度，穩定基建投資發揮了積極作用。 繼續通過“堵后門”繼續加強政府性債務風險管控。本年度，財政部等部門 陸續發布多項措施繼續防范地方

25、政府債務風險，包括明確保險資金投向涉及地 方政府舉債融資行為的政策邊界，堅決制止違法違規舉債擔保行為；要求國有 金融企業除購買地方政府債券外，不得為地方政府及其部門提供任何形式的融 資，不得違規新增地方政府融資平臺公司貸款，不得提供債務性資金作為地方 建設項目、政府投資基金或 PPP 項目資本金等；要求信用評級機構開展評級工 作不得將申報企業信用與地方政府信用掛鉤，相關企業在申報債券時主動公開 聲明不承擔政府融資職能等。此外，多省市密集發布了關于組織開展政府性債 務清理核查工作的通知，全面摸底地方政府各類債務，檢查前期地方政府舉債 融資行為整改效果。從 2017 年至 2018 年底，已經有重

26、慶、山東、河南、湖北、 貴州、江蘇、四川、安徽、寧波、云南、廣西、湖南等 12 個地方公開問責當地 個別市縣違法違規舉債擔保行為， 各地紛紛制定化解隱性債務計劃， 計劃用 5 到 10 年化解存量隱性債務。上述政策的實施和核查工作有助于進一步規范地方政 府融資行為，防范地方政府債務風險。 （4）進一步）進一步規范規范 PPP 模式模式發展，發展，PPP 項目落地率繼續提高項目落地率繼續提高 2018年， 有關部門繼續出臺多項政策， 將PPP模式的應用范圍拓展至旅游、 文化領域，同時進一步規范項目管理，持續加強 PPP 風險防范，引導 PPP 向高 第 08 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏

27、觀經濟回顧與回顧與 2019 年年展望展望 質量發展17。福建、江蘇、四川、山東、深圳等地也相繼出臺新的政策推進 PPP 項目規范健康發展， 包括加強對 PPP 項目資金管理， 嚴禁借 PPP 名義變相舉債， 明確 PPP 項目入庫標準，完善 PPP 項目的土地政策、財政政策等方面相應的配 套措施等。上述措施有利于進一步規范 PPP 模式發展，帶動經濟建設的同時防 范和控制地方政府債務風險。 截至 2018 年末，全國 PPP 綜合信息平臺較上年新 增管理庫項目 1517 個、投資額 2.4 萬億元；管理庫累計項目數 8654 個、投資額 13.2 萬億元；管理庫累計落地率 54.2%，較上年

28、末（40.0%）繼續提高?？傮w來 看， PPP 項目持續推動公共基礎設施和公共服務領域方面的建設， 對穩投資、 促 進經濟增長發揮了積極作用。 2、實施穩健中性的貨幣政策，加大逆周期調節力度，保持市場流動性合理實施穩健中性的貨幣政策，加大逆周期調節力度，保持市場流動性合理 充裕充裕 2018 年，央行繼續實施穩健中性的貨幣政策，合理安排貨幣政策工具搭配 和操作節奏，加強前瞻性預調微調，保證了市場流動性的合理充裕，市場利率 呈小幅波動下行走勢，M1、M2 增速有所回落，社會融資規模增速繼續下降。 （1）市場）市場流動性維持合理充裕流動性維持合理充裕 2018 年，央行繼續實施穩健中性的貨幣政策，

29、在美聯儲縮表和加息、中美 貿易戰等國際宏觀不確定性因素較大的背景下， 央行分別于 2018 年 1 月、 4 月、 7 月和 10 月實施四次定向降準18，共計向市場投放基礎貨幣約 3.65 萬億元，扣 除歸還到期的 MLF1.35 萬億元，凈投放約 2.30 萬億元。同時，央行靈活開展公 開市場操作，綜合運用逆回購、中期借貸便利（MLF） 、抵押補充貸款（PSL） 、 常備借貸便利（SLF） 、臨時準備金動用安排（CRA） 、國庫定存等工具提供不同 期限流動性，適當加大中長期流動性投放力度。12 月 19 日，為加大對小微企 17 涉及政策文件包括 4 月出臺的關于在旅游領域推廣政府和社會資

30、本合作模式的指導意見 、 關于進 一步加強政府和社會資本合作（PPP）示范項目規范管理的通知 、11 月出臺的關于加強中國政企合作 投資基金管理的通知 、12 月發布的關于在文化領域推廣政府和社會資本合作模式的指導意見等。 18 2018 年 1 月普惠金融定向降準 0.5 個百分點；4 月對大型商業銀行、股份制銀行、城商行、非縣域農 商行及外資銀行定向降準 1 個百分點用于置換到期 MLF；7 月對大型商業銀行、股份制銀行、郵儲銀 行、城商行、非縣域農商行、外資銀行定向降準 0.5 個百分點用于支持“債轉股”和小微企業融資；10 月 對大型商業銀行、股份制銀行、城商行、非縣域農商行、外資銀行

31、定向降準 1 個百分點用于置換部分 MLF 和提供支持小微企業、民營企業和創新型企業的資金來源。 第 09 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏觀經濟回顧與回顧與 2019 年年展望展望 業、民營企業的金融支持力度，中國人民銀行決定創設定向中期借貸便利 （Targeted Medium-term Lending Facility，TMLF） ，根據金融機構對小微企業、 民營企業貸款增長情況，向其提供長期穩定資金來源并給予利率優惠。整體來 看，本年度市場流動性維持合理充裕。 注：2017 年末和 2018 年末 SLF 余額分別為 1304.20 億元和 927.80 億元。 資料來源：國家統計

32、局、Wind 圖 1 2017 年2018 年逆回購、MLF、PSL 及 SLF 凈投放情況 （2）市場利率呈小幅）市場利率呈小幅波動下行走勢波動下行走勢 2018 年，1 年期、3 年期、5 年期（含）以上貸款基準利率繼續維持在 2015 年四季度以來的 4.35%、4.75%和 4.90%的水平。銀行間 7 天質押式回購加權平 均利率以及銀行間 1 年期、5 年期、10 年期、30 年期固定利率國債到期收益率 2018 年以來一改上年波動上行的趨勢，整體呈現小幅回落態勢。本年度，銀行 間 7 天質押式回購加權平均利率以及銀行間 1 年期、5 年期、10 年期、30 年期 固定利率國債到期收

33、益率分別為 3.02%、3.02%、3.44%、3.62%和 4.11%，除 10 年期、30 年期固定利率國債到期收益率較上年有所上升外，其余期限固定利率 國債到期收益率均較上年有所回落。 -5 -3 -1 1 3 5 7 9 11 13 逆回購凈投放量MLF凈投放量PSL凈投放量SLF投放量 20172018 （億元） 第 10 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏觀經濟回顧與回顧與 2019 年年展望展望 資料來源：國家統計局、Wind 圖 2 2017 年2018 年利率走勢情況 （3）M1、M2 增速增速有所回落有所回落 截至 2018 年末，我國狹義貨幣（M1）和廣義貨幣（M2）余

34、額分別為 55.2 萬億元和 182.7 萬億元； M1 同比增速為 1.5%， 較上年同期 （11.8%） 大幅回落， M2 同比增速（8.1%）與上年同期持平?？傮w來看，M1、M2 增速整體延續了 2016 年下半年以來的放緩態勢，本年末有所企穩，仍處于歷史低位。雖然央行 本年度四次實施定向降準，銀行表內資金相對充裕，但資管新規、銀行理財新 規正式落地等金融強監管政策導致銀行表外業務規模受到壓縮，貨幣派生效應 受到一定程度的抑制。 1 2 3 4 5 6 7 7天質押式回購加權平均利率1年期固定利率國債到期收益率 5年期固定利率國債到期收益率10年期固定利率國債到期收益率 30年期固定利率

35、國債到期收益率1年期貸款基準利率 3年期貸款基準利率5年期（含）以上貸款基準利率 （%） 第 11 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏觀經濟回顧與回顧與 2019 年年展望展望 資料來源：國家統計局、Wind 圖 3 2017 年2018 年 M1、M2 同比增速 （4）社會）社會融資規模融資規模增速繼續增速繼續下降下降 截至 2018 年末， 我國社會融資規模存量 200.7 萬億元19， 同比增速 （9.8%） 較上年同期（12.0%）有所回落。本年度，社會融資規模增量 19.3 萬億元，較上 年同期（19.4 萬億元）略有減少。其中，人民幣貸款仍為主要融資方式，本年度 新增人民幣貸款占

36、社會融資規模的比重（81.4%）較上年（71.2%）明顯增加； 新增委托貸款、新增信托貸款和新增未貼現銀行承兌匯票等表外業務融資規模 大幅收縮，主要是由于金融強監管下表外融資需求持續回歸表內、融資需求向 傳統融資渠道回歸所致。新增企業債券 2.48 萬億元，同比多增 2.0 萬億元，或 與利率下行以及再融資需求較大背景下發行量增加有關?？傮w來看，本年度社 會融資規模增長主要依賴于人民幣貸款和企業債券發行，同時表外融資收緊的 大方向未變，寬貨幣與緊信用的格局尚未發生明顯變化。 19 2018 年 7 月起， 人民銀行完善社會融資規模統計方法， 將“存款類金融機構資產支持證券”和“貸款核銷” 納入

37、社會融資規模統計，在“其他融資”項下反映。2018 年 9 月起，人民銀行將“地方政府專項債券”納入社 會融資規模統計。本文引用中國人民銀行采用新的統計口徑后公布的數據。 0 5 10 15 20 25 30 M1同比增速M2同比增速 （%） 第 12 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏觀經濟回顧與回顧與 2019 年年展望展望 資料來源：國家統計局、Wind 圖 4 2017 年2018 年社會融資規模增量及增速情況 （5）人民幣匯率人民幣匯率有所回落有所回落，外匯儲備規模小幅，外匯儲備規模小幅減少減少 2018 年，人民幣相對美元繼續呈現貶值態勢，12 月末，美元兌人民幣中間 價20較上

38、年末提高約 5.0%。從一籃子貨幣來看，12 月末 CFETS 人民幣匯率指 數、參考 BIS 貨幣籃子和 SDR 貨幣籃子的人民幣匯率指數分別較上年末下降 1.7%、上升 0.9%和下降 3.0%21，人民幣對一籃子貨幣基本保持相對穩定。本年 度央行上調遠期售匯業務的外匯風險準備金率、人民幣兌美元中間價報價行重 啟“逆周期因子”等措施對穩定人民幣匯率起到了一定的積極作用22， 但在美國 繼續加息和縮表、美元持續走強，疊加中美貿易摩擦等因素影響下，人民幣匯 率總體有所回落。 截至 12 月末，我國官方外匯儲備 3.1 萬億美元，較上年末減少約 672.4 億 美元。外儲規模下降主要由于外匯儲備

39、在折算美元計價后的估值損失以及儲備 20 采用直接標價法。 21 CFETS 人民幣匯率指數和參考 SDR 貨幣籃子的人民幣匯率指數較上年末有所下降,主要原因是在指數 計算中美元的權重較大(分別為 22.4%和 46.85%)。 BIS 貨幣籃子包含幣種多達 40 種， 新興市場國家貨幣居 多，美元在指數中的權重為 17.8%，2018 年人民幣對多數新興市場國家貨幣升值，因而參考 BIS 貨幣籃子 的人民幣匯率指數較上年末有所上升。 22 為穩定人民幣匯率，中國央行宣布從 2018 年 8 月 6 日起，將遠期售匯業務的外匯風險準備金率由 0% 上調到 20%。此外，8 月份以來人民幣對美元

40、匯率中間價報價行陸續主動調整了“逆周期系數”，以適度對 沖貶值方向的順周期情緒。 -40 0 40 80 120 160 200 240 280 320 360 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 40 新增人民幣貸款新增外幣貸款 新增委托貸款新增信托貸款 新增未貼現銀行承兌匯票企業債券融資 非金融企業境內股票融資新增地方政府專項債融資 新增存款類金融機構ABS融資新增貸款核銷融資 社會融資規模增量同比 （萬億元）（%） 第 13 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏觀經濟回顧與回顧與 2019 年年展望展望 資產價格的變動。 資料來源：國家統計局、Wind 圖 5 20

41、17 年2018 年美元兌人民幣匯率走勢情況 資料來源：國家統計局、Wind 圖 6 2017 年2018 年人民幣匯率指數走勢情況 3、推動多領域、推動多領域改革和創新，改革和創新，助力經濟高質量發展助力經濟高質量發展 2018 年，監管層出臺多項涉及供給側改革、優化營商環境、國企改革、試 驗區改革創新、區域協調發展等方面的政策措施，進一步激發市場主體活力， 助力經濟高質量發展。 持續深化持續深化供給側結構性改革供給側結構性改革。在“三去一降一補”取得階段性成效疊加經 6.0 6.1 6.2 6.3 6.4 6.5 6.6 6.7 6.8 6.9 7.0 中間價：美元兌人民幣 92 94 9

42、6 98 100 102 104 106 CFETS人民幣匯率指數 人民幣匯率指數（參考BIS貨幣籃子） 第 14 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏觀經濟回顧與回顧與 2019 年年展望展望 濟下行壓力有所加大的背景下，監管層持續出臺相關措施深入推進供給側結構 性改革。1 月，國家發改委等部委聯合發布關于市場化銀行債權轉股權實施中 有關具體政策問題的通知 ，允許采用股債結合的綜合性方案實施債轉股，支持 各類所有制企業開展市場化債轉股，除銀行債權以外的其他類型債權均可納入 債轉股范圍等，此舉有助于積極穩妥降低企業杠桿率。8 月，發改委印發2018 年降低企業杠桿率工作要點的通知 ， 明確提出

43、建立健全企業債務風險防控機制、 深入推進市場化法制化債轉股、加快推動“僵尸企業”債務處置、協調推動兼并 重組等其他降杠桿措施、 完善降杠桿配套政策等， 有效控制宏觀杠桿率。 10 月， 國務院印發關于保持基礎設施領域補短板力度的指導意見 ，要求通過加強重 大項目儲備、加快推進項目前期工作和開工建設、加強地方政府專項債券資金 和項目管理、合理保障融資平臺公司正常融資需求、充分調動民間投資積極性 等措施，在脫貧攻堅、水利、能源、生態環保、社會民生等重點領域加強基礎設 施補短板力度，保持有效投資力度，促進內需擴大和結構調整。上述政策措施 的出臺和實施，深化了供給側結構性改革，對提升供給質量、促投資、

44、穩增長產 生了積極影響。 進一步優化營商環境。進一步優化營商環境。一是在簡化企業登記注冊、審批等方面出臺一系列 政策措施，縮減辦理時間、簡化程序、取消部分行政許可23，進一步降低市場交 易制度成本、 優化營商環境。 二是持續改善稅收營商環境， 積極推進網上辦稅、 簡化稅務遷移和注銷流程、清理稅務證明、精簡涉稅資料報送、縮減辦稅時間 等政策措施，進一步打造穩定公平透明的稅收營商環境24。三是大力推進“證照 分離”改革，進一步破解“準入不準營”問題25。四是全面實施市場準入負面清 單制度，各種性質的企業享有同等的市場準入條件待遇，進一步激發各類市場 23 涉及政策有 關于調整工商登記前置審批事項目

45、錄的通知 、 關于進一步統一規范企業登記注冊管理工 作的通知 、 關于進一步壓縮企業開辦時間的意見 、 關于深入推進審批服務便民化的指導意見 、 關于 印發全國深化“放管服”改革轉變政府職能電視電話會議重點任務分工方案的通知 、 國務院關于取消一 批行政許可等事項的決定 、 關于進一步壓減工業產品生產許可證管理目錄和簡化審批程序的決定等。 24 涉及政策有國稅總局 8 月發布的關于貫徹落實全國深化“放管服”改革轉變政府職能電視電話會議精 神優化稅收營商環境有關事項的通知 ，11 月發布的關于實施進一步支持和服務民營經濟發展若干措施 的通知等。 25 “證照分離”是主體資格登記與經營資格登記相分

46、離的一種登記制度，即先通過主體登記賦予企業市場 主體資格，而后通過資格登記賦予企業相關的經營資格，從而實現“準入即準營” 。 第 15 頁 2018 年年中國宏觀經濟中國宏觀經濟回顧與回顧與 2019 年年展望展望 主體特別是非公有制經濟的活力。五是取消企業銀行賬戶開戶許可，壓縮商標 專利審查周期，全面實施“雙隨機、一公開”市場監管26，免除了市場監管利益 因素干擾，同時也避免執法擾民，減輕了企業負擔。六是大力優化創新創業環 境，9 月，國務院發布關于推動創新創業高質量發展 打造“雙創”升級版的 意見 ，明確提出通過簡政放權、放管結合以及優化服務釋放創新創業活力，促 進創新創業環境升級。上述舉

47、措有利于進一步優化營商環境，激發市場活力和 社會創造力，推動經濟高質量發展。 積極積極穩妥推進國企改革。穩妥推進國企改革。7 月，國務院印發關于推進國有資本投資、運營 公司改革試點的實施意見 ， 進一步明確了國有資本投資公司和國有資本運營公 司的功能定位、組建方式、授權機制、治理結構、運行模式以及監督與約束機制 等；同月，國資委印發中央企業違規經營投資責任追究實施辦法（試行） ，明 確了中央企業違規經營投資責任追究的范圍、標準、責任認定、追究處理、職責 和工作程序等。8 月，國企改革“雙百行動”啟動，計劃 2018 至 2020 年在國企 國資系統抓一批有代表性的基層企業，全面落實國有企業改革

48、“1+N”27政策體 系，在改革的重點領域和關鍵環節率先突破，從而充分激發國有企業改革發展 的內生動力，充分調動廣大干部職工的積極性、主動性。9 月， 關于加強國有 企業資產負債約束的指導意見發布，明確提出分類確定國有企業資產負債約 束指標標準、完善國有企業資產負債自我約束機制、強化國有企業資產負債外 部約束機制等， 促使高負債國有企業資產負債率盡快回歸合理水平28。 上述政策 措施有利于促進國企運營的規范化、科學化，推動國有資本做強做優做大，切 實發揮國有企業在深化供給側結構性改革和推動經濟高質量發展中的帶動作用。 試驗區改革創新不斷深化。試驗區改革創新不斷深化。自貿試驗區方面，國務院 1 月印發關于在自 由貿易試驗區暫時調整有關行政法規、國務院文件和經國務院批準的部門規章 26 即在監管過程中隨機抽取檢查對象，隨機選派執法檢查人員，抽查情況及查處結果及時向社會公開