《傳媒行業2023年報及2024年一季報綜述：23年收入利潤修復24Q1子行業分化明顯-240505（62頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《傳媒行業2023年報及2024年一季報綜述：23年收入利潤修復24Q1子行業分化明顯-240505（62頁）.pdf（62頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 XmTable_Page 跟蹤分析|傳媒 證券研究報告 傳媒行業傳媒行業 2023 年報及年報及 2024 年一季年一季報綜述報綜述 23 年收入年收入利潤修復利潤修復，24Q1 子行業分化明顯子行業分化明顯 Table_Summary 核心觀點：核心觀點：行業概況：行業概況：根據 Wind 數據，23 年傳媒行業營收 5991.97 億元，同比增長 7.14%；歸母凈利潤 396.60 億元，同比增長 477.84%。24Q1 營收 1434.00 億元，同比增長 6.76%；歸母凈利潤 78.94 億元，同比減少 30.45%?；ヂ摼W：互聯網

2、：業績總體穩健，2023 年整體收入保持增勢，利潤同比增長大幅快于收入。長視頻高質量增長，進入合理提價增利階段。游戲：游戲：重點產品儲備豐富，小程序持續推動游戲板塊收入增長。24 年行業競爭依然較為激烈，重點產品較多，具備優質產品儲備的頭部公司具備較強競爭力。同時小程序游戲已經成為行業重要的增長賽道，多家公司收入增長受小程序游戲驅動，建議積極關注后續業績兌現情況。目前優質游戲公司整體估值處于相對低位，頭部公司整體產品儲備豐富，上線后有望持續推動收入利潤增長。持續推薦騰訊、網易、愷英網絡、神州泰岳、三七互娛、吉比特、完美世界等。營銷：營銷：大盤隨宏觀環境穩健復蘇，消費旺季廣告主投放力度有所加大，

3、關注出海營銷趨勢及頭部媒介平臺邊際變化。線下梯媒等逐步修復，快消廣告主持續貢獻基本盤。線上互聯網平臺廣告收入表現分化，關注有自身的頭部平臺。影視院線：影視院線：24Q1 全國票房小幅增長，影院競爭加劇。影視院線公司的盈利能力大幅回升，關注五一檔和暑期檔的內容彈性。教育：教育：行業競爭加劇，板塊整體表現承壓，盈利水平看到優化趨勢。23年考公和 K12 在常態化后業績修復，需求持續釋放疊加競爭格局優化，帶動經營向上；2G 端教育企業受教育經費及價格戰影響經營承壓，24年關注 AI 相關新品兌現及財政預算變化。出版：出版：24Q1 圖書零售市場下行，出版類國企的主業穩健增長，所得稅政策變化導致 24

4、Q1 利潤同比下滑，長期關注出版類國企的市值重估機會（提分紅、收并購、版權價值、教育服務等）。廣電新媒體：廣電新媒體：23 年業績整體承壓，IPTV 用戶增速放緩，滲透率有所下降，24 年關注政策規范化效果及增值服務價值量的體現。OTT 監管實質性推進，新媒等牌照商有望受益。同時還可關注相關廣電公司的視頻內容版權價值。風險提示：風險提示：行業監管收緊、消費需求不及預期、行業競爭加劇等。（備注：本文如無特別說明，數據來源均為 wind 數據和公司財報。）行業評級行業評級 買入買入 前次評級 買入 報告日期 2024-05-05 相對市場表現相對市場表現 分析師：分析師：曠實 SAC 執證號：S0

5、260517030002 SFC CE No.BNV294 010-59136610 分析師：分析師：葉敏婷 SAC 執證號：S0260519110001 021-38003665 分析師：分析師：徐呈雋 SAC 執證號：S0260519110002 021-38003663 分析師：分析師：周喆 SAC 執證號：S0260523050003 SFC CE No.BJD408 010-59136890 分析師：分析師：盧絲雨 SAC 執證號：S0260523070002 021-38003773 請注意，葉敏婷,徐呈雋,盧絲雨并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活

6、動。-44%-34%-25%-15%-6%4%05/2307/2309/2312/2302/2404/24傳媒滬深300 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 重點公司估值和財務分析表重點公司估值和財務分析表 股票簡稱股票簡稱 股票代碼股票代碼 貨幣貨幣 最新最新 最近最近 評級評級 合理價值合理價值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盤價收盤價 報告日期報告日期（元（元/股）股）2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 光線傳媒 300251.SZ 人民幣

7、9.36 2024/4/21 買入 12.56 0.39 0.41 24.00 22.83 20.10 19.34 12.20 11.80 橫店影視 603103.SH 人民幣 16.38 2024/4/19 買入 20.50 0.51 0.63 32.12 26.00 11.56 9.80 19.50 19.40 芒果超媒 300413.SZ 人民幣 23.44 2023/10/26 買入 36.47 1.38 1.54 16.99 15.22 3.49 3.35 10.20 9.60 萬達電影 002739.SZ 人民幣 14.63 2024/4/25 買入 20.68 0.69 0.82

8、 21.20 17.84 7.90 6.74 15.60 15.60 新媒股份 300770.SZ 人民幣 37.75 2024/4/23 買入 52.91 2.65 3.01 14.25 12.54 5.75 5.07 15.00 15.20 藍色光標 300058.SZ 人民幣 6.50 2024/4/22 買入 6.36 0.16 0.23 40.63 28.26 11.35 11.14 5.00 6.60 完美世界 002624.SZ 人民幣 10.00 2024/4/29 買入 11.13 0.62 0.63 16.13 15.87 9.88 9.53 11.90 10.80 神州泰

9、岳 300002.SZ 人民幣 9.69 2024/4/28 買入 15.10 0.60 0.65 16.15 14.91 11.16 9.34 16.70 15.50 吉比特 603444.SH 人民幣 195.65 2024/4/24 買入 252.54 14.03 16.77 13.95 11.67 6.32 5.22 21.50 24.10 三七互娛 002555.SZ 人民幣 16.70 2024/4/30 買入 22.72 1.26 1.36 13.25 12.28 9.90 7.96 20.10 18.80 愷英網絡 002517.SZ 人民幣 11.79 2023/11/10

10、買入 17.34 0.88 1.07 13.40 11.02 11.12 7.92 25.20 23.90 盛天網絡 300494.SZ 人民幣 12.83 2024/4/30 買入 15.80 0.38 0.58 33.76 22.12 22.35 14.17 9.80 12.90 分眾傳媒 002027.SZ 人民幣 6.50 2024/5/2 買入 8.34 0.37 0.40 17.57 16.25 13.64 13.50 24.20 21.60 天下秀 600556.SH 人民幣 4.59 2024/4/26 買入 4.88 0.10 0.14 45.90 32.79 27.97 1

11、8.25 4.40 6.00 兆訊傳媒 301102.SZ 人民幣 13.97 2024/4/24 買入 19.02 0.60 0.76 23.28 18.38 5.02 4.94 5.40 6.50 華策影視 300133.SZ 人民幣 8.50 2023/10/25 買入 7.88 0.32 0.37 26.56 22.97 8.60 6.82 7.60 8.20 新經典 603096.SH 人民幣 18.30 2024/4/29 買入 24.43 1.11 1.21 16.49 15.12 10.34 9.38 8.90 9.50 中南傳媒 601098.SH 人民幣 12.11 202

12、4/4/28 買入 14.55 0.81 0.88 14.95 13.76 3.86 3.18 9.10 9.60 中信出版 300788.SZ 人民幣 29.76 2023/10/27 買入 32.18 1.24 1.42 24.00 20.96 8.87 7.09 9.80 10.10 鳳凰傳媒 601928.SH 人民幣 10.20 2024/4/23 買入 12.77 0.71 0.77 14.37 13.25 8.92 7.83 9.20 9.60 視源股份 002841.SZ 人民幣 33.53 2024/4/25 買入 47.95 2.40 3.25 13.97 10.32 10

13、.98 7.28 11.90 13.90 華立科技 301011.SZ 人民幣 16.18 2024/4/26 買入 21.86 0.49 0.72 33.02 22.47 13.83 11.55 9.40 12.20 電廣傳媒 000917.SZ 人民幣 5.85 2024/4/29 買入 6.58 0.16 0.23 36.56 25.43 27.56 18.97 2.20 3.00 易點天下 301171.SZ 人民幣 17.14 2024/4/25 買入 26.40 0.62 0.75 27.65 22.85 15.64 12.56 7.90 8.70 貓眼娛樂 01896.HK 港元

14、 9.99 2024/4/15 買入 15.82 0.80 0.92 11.34 9.86 5.60 4.30 9.20 9.60 阿里健康 00241.HK 港元 3.28 2023/2/25 買入 7.87 0.05 0.08 59.57 37.23 16.73 13.25 4.10 6.60 美團-W 03690.HK 港元 119.70 2024/3/24 買入 176.38 5.10 6.87 21.31 15.82 20.16 12.38 15.39 18.97 心動公司 02400.HK 港元 16.22 2023/4/3 買入 42.60 0.96 1.39 15.34 10.

15、60 12.44 8.46 20.50 24.10 中手游 00302.HK 港元 1.31 2023/3/28 買入 3.93 0.28 0.34 4.25 3.50 5.50 5.00 10.90 11.90 泡泡瑪特 09992.HK 港元 34.75 2024/3/24 買入 40.55 1.23 1.52 25.65 20.76 15.19 12.11 30.57 25.88 嗶哩嗶哩 BILI.O 美元 14.72 2024/3/10 買入 24.35 2.15 5.37 48.65 19.48 11.00 8.00-2.00 1.00 愛奇藝 IQ.O 美元 5.09 2024/

16、2/29 買入 8.03 3.78 4.53 9.57 7.98 1.51 1.42 16.00 20.00 網易 NTES.O 美元 98.95 2024/3/3 買入 138.20 51.68 61.78 13.61 11.38 10.00 7.80 21.40 20.80 騰訊音樂 TME.N 美元 13.05 2024/3/21 買入 13.16 4.31 5.21 21.52 17.80 2.28 1.87 16.00 17.00 BOSS 直聘 BZ.O 美元 20.28 2024/3/13 買入 25.94 2.70 3.00 53.38 48.04 38.00 28.00 17

17、.00 17.00 微博 WB.O 美元 9.29 2024/3/15 買入 15.52 1.77 1.97 5.25 4.72 4.10 3.90 6.50 6.50 騰訊控股 00700.HK 港元 364.40 2024/4/14 買入 485.88 19.26 21.47 17.18 15.41 11.30 10.00 19.30 18.40 百度 BIDU.O 美元 111.75 2024/3/1 買入 167.00 85.00 93.00 9.34 8.54 6.00 6.00 8.00 8.00 高途集團 GOTU 美元 7.20 2024/4/29 買入 8.12 0.21 0

18、.35 243.64 146.19-1.10 1.83 滿幫集團 YMM.N 美元 8.85 2024/3/11 買入 13.83 3.30 4.10 19.06 15.34 17.00 11.90 8.40 9.60 eZfYaYeUaV9WeUdXbRbP6MnPoOmOmQfQpPnQeRmMuM8OnNwPNZsRrPvPnMmP 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 知乎 ZH.N 美元 0.66 2024/4/18 買入 1.03-0.49 0.30-15.81-7.00 4.00 京東健康 06618.HK 港元 30.50

19、2024/3/27 買入 46.22 1.34 1.62 20.67 17.10 49.17 25.06 4.76 6.28 快手-W 01024.HK 港元 62.20 2024/3/22 買入 89.58 3.73 5.65 15.14 10.00 14.53 8.80 18.00 26.00 云音樂 09899.HK 港元 97.15 2024/3/3 買入 110.05 5.00 7.00 17.64 12.60 18.00 12.00 10.00 12.00 阿里影業 01060.HK 港元 0.49 2023/11/14 買入 0.85 0.02 0.03 22.25 14.83

20、14.92 13.30 0.05 0.05 閱文集團 00772.HK 港元 30.05 2024/3/19 買入 39.77 1.36 1.53 20.06 17.83 19.00 18.00 6.00 6.00 檸萌影視 09857.HK 港元 9.03 2024/4/15 買入 10.81 0.82 1.13 10.00 7.26 4.20 2.80 10.60 13.30 粉筆 02469.HK 港元 4.60 2024/4/3 買入 5.83 0.26 0.33 16.07 12.66 16.57 12.40 30.07 28.08 東方甄選 01797.HK 港元 17.96 20

21、24/1/25 買入 37.51 1.00 1.10 16.31 14.83 48.00 43.00 31.60 28.00 數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心（注：嗶哩嗶哩、愛奇藝、網易、騰訊音樂、BOSS 直聘、知乎的EPS 單位為美元/ADS。）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 目錄索引 一、23 年傳媒行業業績普遍改善，24Q1 季節性影響營收表現.9（一）23 年利潤端顯著修復，24Q1 營收季節性承壓.9（二）23 年毛利率和凈利率同增，費用率小幅改善.11（三）分行業：23 年互聯網與影視院線營收穩定增長，24Q1

22、行業環比縮量.13 二、互聯網：業績總體穩健，長視頻高質量增長.15（一）長視頻：進入合理提價增利階段.15（二）業績表現：23 利潤端同比增長加速.15 三、游戲：Q1 游戲大盤同比微增，小程序推動游戲板塊收入增長.18（一）復盤：游戲大盤同比增長，游戲板塊 Q1 走勢較弱.18（二）手游行業整體新品上線較少，出海產品表現亮眼.20（三）業績表現：毛利率維持穩定，銷售費用增幅較大.22（四）行業重點產品儲備豐富，小程序持續推動游戲板塊收入增長.24 四、營銷：營銷大盤穩健復蘇，關注頭部平臺邊際變化.28（一）行業：營銷大盤持續復蘇，快消廣告主投放韌性強.28（二）業績表現：23 年業績修復，

23、24Q1 整體承壓，靜待宏觀復蘇節奏.31 五、影視院線：觀影需求緩步回升，關注上市公司盈利水平.34（一）24Q1 國內電影市場小幅增長，影院競爭加劇.34（二）上市公司：影視院線公司的盈利能力大幅回升.37 六、教育：行業競爭加劇，關注盈利能力優化及 AI 新產品兌現.40（一）公考：行業三強差距縮小，運營效率提升加強盈利能力.40（二）K12：收入持續恢復增長，新一輪線下投入或將穩步展開.43（三）教育信息化：受教育經費及價格戰影響，24 年關注 AI 新品兌現及財政預算變化.45（四）業績表現：板塊整體表現承壓，盈利水平逐步優化.46 七、出版行業：所得稅政策變化導致短期利潤下滑，長期

24、關注出版類國企的市值重估機會.49（一）關注出版類國企的市值重估機會.49（二）上市公司：所得稅政策變化導致 24Q1 利潤下滑，主業穩健.50 八、廣電新媒體：業績整體承壓，關注行業規范監管落地等邊際變化.52（一）行業：IPTV 用戶滲透節奏放緩，關注行業監管推進和牌照商優勢兌現.52（二）業績表現：有線電視板塊承壓，關注行業監管推進后頭部牌照商業績修復.55 九、投資建議.59 十、風險提示.60 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖表索引 圖 1：2023 年傳媒行業盈利分布圖（同比 2022 年）.9 圖 2：傳媒行業營業收入

25、（億元）和同比增速（%）.10 圖 3：傳媒單季度收入（億元）和同比增速（%）.10 圖 4：傳媒行業歸母凈利潤（億元）和增速（%）.10 圖 5：傳媒單季度歸母凈利潤（億元）.10 圖 6：傳媒行業扣非歸母凈利潤（億元）和增速（%）.10 圖 7：傳媒單季度扣非歸母凈利潤（億元）.10 圖 8：2019 年到 2023 年盈利公司的凈利潤增速分布（家）.11 圖 9：傳媒行業毛利率及凈利率（%）.11 圖 10：傳媒行業期間費用率（%）（財務費用率在右軸）.11 圖 11：傳媒行業經營性現金流凈額（億元）.12 圖 12：2023 年分行業營業收入（億元）和同比增速（%）.13 圖 13：2

26、024Q1 分行業營業收入（億元）和同比增速（%）.13 圖 14：2023 年分行業凈利潤（億元）和同比增速（%）.14 圖 15：2024Q1 分行業歸母凈利潤（億元）和同比增速（%）.15 圖 16：互聯網板塊營業收入（億元）及增速（%）.16 圖 17：互聯網板塊歸母凈利潤（億元）及增速（%）.16 圖 18：互聯網板塊分季度營業收入（億元）及增速（%）.16 圖 19：互聯網板塊分季度歸母凈利（億元）及增速（%）.16 圖 20：互聯網板塊各企業 2023 年營業收入（億元）及增速（%）.17 圖 21：互聯網板塊各企業 2023 年扣非凈利潤（億元）及增速（%）.17 圖 22：互

27、聯網板塊各企業 24Q1 營業收入（億元）及增速（%）.17 圖 23：互聯網板塊各企業 24Q1 扣非凈利潤（億元）及增速（%）.17 圖 24：互聯網板塊毛利率及凈利率（%）.18 圖 25：互聯網板塊期間費用情況（%）.18 圖 26：24Q1 A 股游戲行業指數、重點游戲公司指數和中信傳媒指數漲幅（%）.19 圖 27：20172024 年 3 月游戲行業的 Forward-PE 估值（x）.20 圖 28：季度手游收入（億元）及同比增速（右軸）.21 圖 29：季度中國自研手游出海收入（億美元）及同比增速（%）.21 圖 30：20182024 年 4 月新進入 iOS 暢銷榜的游戲

28、數量（款）.22 圖 31：各月份 iOS 暢銷榜前 100 游戲產品的上線年份分布（%）.22 圖 32：游戲板塊營收（億元）和同比增速（%，右軸）.23 圖 33：游戲板塊單季度營收和環比增速（%，右軸）.23 圖 34：游戲板塊歸母凈利潤（億元）和同增（%）.23 圖 35：游戲板塊單季度凈利潤和環比增速（%）.23 圖 36：游戲板塊年度毛利、凈利率走勢（%）.24 圖 37：游戲板塊年度銷售費率、管理費用率、財務費用率（右軸）走勢（%）.24 圖 38：全媒體廣告刊例花費同比變動情況.28 圖 39：廣告行業整體刊例花費同比變動情況.28 圖 40：國內單季度互聯網廣告市場規模（億元

29、）.29 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖 41：生活圈媒體刊例花費變動情況.29 圖 42：互聯網公司廣告營收同比增速.29 圖 43：2023 年全年 TOP10 行業投放刊例花費同比增幅.30 圖 44：24 年 1-2 月 TOP10 行業投放刊例花費同比增幅.30 圖 45：廣告營銷板塊營業收入及增速.31 圖 46：廣告營銷板塊歸母凈利及增速.31 圖 47：廣告營銷行業分季度營業收入及增速.32 圖 48：廣告營銷行業分季度歸母凈利及增速.32 圖 49：廣告營銷行業歸母扣非凈利.32 圖 50：廣告營銷公司營業收入及

30、增速.33 圖 51：廣告營銷公司歸母凈利.33 圖 52：廣告營銷公司單季度營業收入及增速.33 圖 53：廣告營銷公司單季度歸母凈利.33 圖 54：廣告營銷公司毛利率及凈利率（%）.34 圖 55：廣告營銷公司期間費用情況（%）.34 圖 56：行業單季度盈利能力.34 圖 57：廣告營銷公司商譽.34 圖 58：全國月度票房推移（億元，含服務費）.35 圖 59：全國月度上映影片數量推移（個）.35 圖 60：2017-24Q1 國產片/進口片的上映數量（個）和票房（億元）.35 圖 61：全國月度觀影人次推移（億人次）.36 圖 62：全國平均票價推移（含服務費）.36 圖 63：單

31、影廳產出走勢（TTM，萬元/廳）.36 圖 64：影投公司的票房市占率走勢.37 圖 65：影視院線板塊營業收入和同比增速（右軸）.38 圖 66：影視院線板塊歸母凈利潤和同比增速（右軸）.38 圖 67：影視院線單季度營收（億元）和環比增速（%）.38 圖 68：影視院線板塊歸母凈利潤和環比增速（右軸）.38 圖 69：影視院線板塊毛利率和凈利率（%）.39 圖 70：影視院線板塊三大期間費用率（%）.39 圖 71：影視院線板塊單季度毛利率和凈利率（%）.39 圖 72：影視院線板塊單季度三大期間費用率（%）.39 圖 73：影視院線板塊單季度經營性現金流（億元）.39 圖 74：影視院線

32、板塊的商譽資產（億元）.39 圖 75：粉筆、中公教育和華圖山鼎 22-23 年教培收入（億元）和增速（%）對比.40 圖 76：中公教育和華圖山鼎 23Q1-24Q1 收入（億元）和增速（%）對比.40 圖 77：粉筆、中公教育和華圖山鼎 22-23 年教培業務毛利率（%）對比.41 圖 78：粉筆、中公教育和華圖山鼎 22-23 年歸母凈利潤（億元）對比.41 圖 79：粉筆、中公教育和華圖山鼎 22-23 年扣非歸母凈利潤（億元）對比.41 圖 80：中公教育和華圖山鼎 23Q1-24Q1 歸母凈利潤（元）和增速（%）對比.42 圖 81：中公教育和華圖山鼎 23Q1-24Q1 扣非歸母

33、凈利潤（元）和增速（%）對比.42 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖 82：粉筆、中公教育和華圖山鼎線下學習網點（個）對比.43 圖 83：粉筆、中公教育和華圖山鼎師資人數（人）對比.43 圖 84：23Q4 K12 主要公司收入（百萬元）和增速（%）對比.44 圖 85：22Q4&23Q4 K12 主要公司 Non-GAAP 凈利潤（百萬元）對比.44 圖 86：24Q1 K12 主要公司收入（百萬元）和增速（%）對比.44 圖 87：教育業務收入（百萬元）.45 圖 88：希沃占中國大陸 IFPD 教育市場總銷量比例（%）.45

34、 圖 89：教育行業營業收入及增速（%）.46 圖 90：教育行業歸母凈利.46 圖 91：教育行業單季度營業收入及增速.46 圖 92：教育行業單季度歸母凈利.46 圖 93：教育企業營收及增速.47 圖 94：教育企業歸母凈利.47 圖 95：教育企業單季度營收及增速.47 圖 96：教育企業單季度歸母凈利.47 圖 97：教育行業毛利率及凈利率（%）.48 圖 98：教育行業期間費用情況（%）.48 圖 99：19Q1-24Q1 我國圖書零售市場的碼洋及其增速.49 圖 100：19Q1-24Q1 實體店渠道碼洋（億元）.49 圖 101：19Q1-24Q1 網店渠道碼洋（億元）.49

35、圖 102：出版類國企的分紅比例和在手現金.50 圖 103：出版行業營收及其同比增速.51 圖 104：出版行業的歸母凈利潤及其同比增速.51 圖 105：出版行業營收及其環比增速.51 圖 106：出版行業的歸母凈利潤及其環比增速.51 圖 107：出版行業毛利率和凈利率.52 圖 108：出版行業的期間費率.52 圖 109：23Q1-24Q1 出版行業毛利率和凈利率.52 圖 110：23Q1-24Q1 出版行業的期間費率.52 圖 111：全國 IPTV 用戶數（億戶）及對寬帶用戶滲透率.53 圖 112：OTT 月活終端數（億臺）及月活率.54 圖 113：OTT 日活率.54 圖

36、 114：OTT 視頻應用 MAU（萬戶）.54 圖 115：廣電板塊營業收入及增速（%）.55 圖 116：廣電板塊歸母凈利.55 圖 117：廣電板塊扣非歸母凈利.56 圖 118：廣電板塊單季度營業收入及增速.56 圖 119：廣電板塊單季度歸母凈利及增速.56 圖 120：廣電板塊各企業營收情況.56 圖 121：廣電板塊各企業歸母凈利情況.56 圖 122：廣電板塊各企業單季度營收情況.57 圖 123：廣電板塊各企業單季度歸母凈利情況.57 圖 124：廣電板塊毛利率及凈利率（%）.57 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖

37、 125：廣電板塊期間費用情況（%）.57 圖 126：新媒股份營業收入.58 圖 127：新媒股份凈利潤.58 圖 128：新媒股份單季度營業收入.58 圖 129：新媒股份單季度歸母凈利潤.58 表 1：傳媒板塊單季度財務指標（%，分母口徑均為營業收入）和 24Q1 同環比變動（pct）.12 表 2：截至 24Q1 游戲板塊股價區間漲幅（%）.20 表 3：游戲板塊的財務指標單季度走勢（%）.24 表 4：游戲公司 23 全年、24Q1 業績和主要儲備產品梳理.25 表 5：電梯電視（LCD）各月廣告刊例花費 TOP10 品牌.30 表 6：電梯海報各月廣告刊例花費 TOP10 品牌.3

38、1 表 7：2024 年五一檔影片的預測票房.37 表 8：2024 年 2 月 OTT 全天點播媒體綜合情況.55 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 樣本篩選樣本篩選、行業分類行業分類與數據來源說明與數據來源說明：本文在中信傳媒指數的基礎上，根據公司主營業務構成，選擇傳媒業務收入占比15%以上的公司作為樣本，共計139家傳媒公司。按照公司的傳媒業務性質和類別進行行業劃分，若經營多種傳媒類業務則按照最高的收入來源占比作為劃分基準。得到10個行業分類，按照公司數量從高到低為游戲行業、影視院線、廣告營銷、新聞出版發行、教育、有線電視、互聯網

39、行業、其他、體育和動漫，匯總分析主要圍繞傳媒行業指數標的和行業分類展開。本文如無特別說明，數據來源均為wind數據和公司財報。一、一、23 年傳媒行業業績年傳媒行業業績普遍改善普遍改善，24Q1 季節性影響季節性影響營營收收表現表現 23年盈利修復態勢穩健年盈利修復態勢穩健，24Q1虧損面擴大虧損面擴大。2023年共有97家公司實現盈利，其中72家公司連續兩年盈利，25家公司由虧轉盈。2023年共有42家公司虧損，其中連續兩年虧損的公司有24家，盈轉虧公司18家。23Q4單季度來看，74家公司實現盈利，65家公司虧損。24Q1來看，92家公司實現盈利，47家公司虧損。圖圖1：2023年傳媒行業

40、盈利分布圖（同比年傳媒行業盈利分布圖（同比2022年）年）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心，注：盈利口徑為歸母凈利潤 （一）（一）23 年利潤端年利潤端顯著修復顯著修復，24Q1 營收營收季節性承壓季節性承壓 2023年傳媒行業實現營業收入5991.97億元，同比增長7.14%。24Q1單季度實現營業收入1434.00億元，同比增長6.76%，較23Q4的1669.17億元環比減少14.09%。（備注：本文如無特別說明，數據來源均為wind數據和公司財報。）歸母凈利潤層面，2023年傳媒行業實現歸母凈利潤396.60億元，同比增長477.84%。24Q1單季度歸母凈利潤78.94億元，

41、同比減少30.45%，環比23Q4的45.03億元增長75.30%?？鄯菤w母凈利潤看，2023年傳媒行業扣非歸母凈利潤223.66億元，同比增長5247.80%。傳媒行業24Q1單季度扣非歸母凈利潤71.70億元，同比減少18.77%，環比23Q4的-40.31億元實現扭虧為盈。51%18%17%14%31%持續盈利虧轉盈持續虧損盈轉虧 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖2：傳媒行業營業收入（億元）和同比增速（：傳媒行業營業收入（億元）和同比增速（%）圖圖3：傳媒單季度收入（億元）和：傳媒單季度收入（億元）和同同比增速（比增速（%）

42、數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖4：傳媒行業歸母凈利潤（億元）和增速（：傳媒行業歸母凈利潤（億元）和增速（%）圖圖5：傳媒單季度歸母凈利潤（億元）：傳媒單季度歸母凈利潤（億元）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖6：傳媒行業扣非歸母凈利潤（億元）和增速：傳媒行業扣非歸母凈利潤（億元）和增速（%）圖圖7：傳媒單季度扣非歸母凈利潤（億元）：傳媒單季度扣非歸母凈利潤（億元）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 4.74%-1.78%12.01%-3

43、.75%7.14%-4%0%4%8%12%16%20%4,4004,6004,8005,0005,2005,4005,6005,8006,0006,2002018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023A營業收入同比增速（%）6.76%0%1%2%3%4%5%6%7%8%03006009001,2001,5001,8002023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1營業收入同比增速（右軸）-0.29%102.98%83.79%-80.55%477.84%-100%0%100%200%300%400%500%(100)01002003004005002018A

44、2019A 2020A 2021A 2022A 2023A歸母凈利潤同比增速（%）0204060801001201402023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1歸母凈利潤-19.71%81.11%3150.72%-97.77%5247.80%-1000%0%1000%2000%3000%4000%5000%6000%(50)0501001502002503002018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023A扣非凈利潤同比增速（%）-60-40-200204060801001202023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1扣非凈利潤 識別風

45、險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 我們對樣本池公司2019年2023年的盈利狀況進行統計，2023年凈利潤增速在10%50%的穩健增長區間的公司數量為23家，與2022年相比增加12家。2023年凈利潤增速高于100%的公司有32家，與2022年相比增加16家。圖圖8：2019年到年到2023年盈利公司的凈利潤增速分布（家）年盈利公司的凈利潤增速分布（家）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 （二）（二）23 年毛利率和凈利率年毛利率和凈利率同增同增，費用率，費用率小幅改善小幅改善 2023年傳媒行業總體實現毛利潤1711.76億元（YO

46、Y+8.14%），毛利率為28.57%，同比增長0.26pct；凈利率6.62%，同比增長5.39pct。從三大期間費用來看，2023年行業總體產生銷售費用633.28億元（YOY+4.50%），銷售費用率10.57%，同比減少0.27pct；產生管理費用614.27億元（YOY+0.85%），管理費用率10.25%，同比減少0.64pct；產生財務費用5.05億元（YOY-54.26%），財務費用率0.08%，同比減少0.11pct。圖圖9：傳媒行業毛利率及凈利率（：傳媒行業毛利率及凈利率（%）圖圖10：傳媒行業期間費用率（：傳媒行業期間費用率（%）（財務費用率在）（財務費用率在右軸）右軸）

47、數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 051015202530352019A2020A2021A2022A2023A0%5%10%15%20%25%30%35%2018A2019A2020A2021A2022A2023A毛利率凈利率0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%0.50%0.60%0.70%0%2%4%6%8%10%12%2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023A銷售費用率管理費用率財務費用率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 單季度來看，20

48、24Q1單季度實現毛利潤404.18億元（QoQ-10.92%，YoY+4.05%），毛利率28.19%，同比減少0.73pct；歸母凈利率5.50%，同比-2.95pct。2024Q1行業總體產生銷售費用157.95億元（QoQ-13.44%，YoY+15.63%），銷售費用率11.01%，同比+0.84pct；產生管理費用95.36億元（QoQ-29.89%，YoY+1.77%），管理費用率6.65%，同比減少0.33pct；產生研發費用42.48億元（QoQ-22.50%，YoY+0.61%），研發費用率2.96%，同比減少0.18pct；產生財務費用-0.89億元，財務費用率-0.06

49、%，同比減少0.29pct。表表1：傳：傳媒板塊單季度財務指標（媒板塊單季度財務指標（%，分母口徑均為營業收入）和，分母口徑均為營業收入）和24Q1同環比變動（同環比變動（pct）財務指標財務指標 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 季度環比季度環比（pct）季度同比季度同比(pct)毛利率 28.92%30.10%28.36%27.18%28.19%1.00-0.73 銷售費用率 10.17%10.88%10.23%10.93%11.01%0.08 0.84 管理費用率 6.98%6.84%6.48%8.15%6.65%-1.50-0.33 研發費用率 3.

50、14%2.98%3.07%3.28%2.96%-0.32-0.18 財務費用率 0.23%-0.20%0.02%0.27%-0.06%-0.33-0.29 資產減值損失率-0.26%-0.47%-0.22%-5.89%-0.22%5.66 0.04 投資收益率 1.30%2.35%1.09%-1.59%0.89%2.47-0.41 歸母凈利率 8.45%8.59%7.40%2.70%5.50%2.81-2.95 扣非凈利率 6.57%5.07%6.68%-2.42%5.00%7.41-1.57 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 23年傳媒行業經營性現金流凈額為723.62億元，同比增長

51、3.86%。分季度看，24Q1經營性現金流-34.06億元，同比凈流出91.15億元，較23Q4的314.29億元環比流出348.35億元。圖圖11：傳媒行業經營性現金流凈額（億元）：傳媒行業經營性現金流凈額（億元）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 01002003004005006007008009002018A2019A2020A2021A2022A2023A經營性現金流凈額 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 （三）分行業：（三）分行業：23 年年互聯網與影視院線營收穩定增長互聯網與影視院線營收穩定增長，24Q1 行業行業環

52、比環比縮縮量量 分行業總覽：分行業總覽：2023年營收同比正增長的子板塊包括新聞出版發行、廣告營銷、游戲行業、互聯網行業、影視院線、體育和其他，其中新聞出版發行板塊實現營收1278.06億元（YOY+4.04%），廣告營銷板塊實現營收1650.08億元（YOY+8.50%），游戲板塊實現營收835.41億元（YOY+2.24%），互聯網板塊實現營收725.72億元（YOY+16.11%），影視院線板塊營收433.91億元（YOY+26.24%），體育板塊實現營收56.07億元（YOY+98.23%），其他板塊實現營收134.28億元（YoY 25.59%）。2024Q1單季來看，營收實現同比正

53、增長的子板塊包括新聞出版發行、廣告營銷、游戲、互聯網、教育、體育、動漫和其他，其中體育（YOY+107.71%）營收同比增速領先。圖圖12：2023年分行業營業收入（億元）和同比增速（年分行業營業收入（億元）和同比增速（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖13：2024Q1分行業營業收入（億元）和同比增速（分行業營業收入（億元）和同比增速（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 4.04%8.50%2.24%-2.73%16.11%26.24%25.59%-6.93%98.23%-4.41%-20%0%20%40%60%80%100%120%-300030060090012

54、0015001800210024002021A2022A2023A23A同比增速（%）0.18%11.99%8.31%-7.90%21.18%-8.83%6.19%5.28%107.71%4.71%-26.53%-12.88%-2.55%-23.68%4.34%-4.03%-19.29%-14.42%-65.17%-18.70%-80.00%-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%-400-300-200-10001002003004005006002023Q42023Q12024Q124Q1同比24Q1環

55、比 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 凈利潤端，凈利潤端，23年年廣告營銷與游戲行業廣告營銷與游戲行業盈利盈利大幅修復大幅修復，動漫動漫行業行業虧損收窄。虧損收窄。2023年實現盈利的個子行業具體為：新聞出版發行實現凈利潤184.06億元（YOY+33.74%），廣告營銷實現凈利潤65.57億元（YOY+973.31%），游戲行業實現凈利潤81.01億元（YOY+915.88%），互聯網行業實現凈利潤57.25億元（YOY+54.56%），影視院線實現凈利潤24.38億元，實現扭虧為盈，教育行業實現凈利潤3.48億元，實現扭虧為盈。20

56、23年虧損的行業為：有線電視行業虧損15.83億元（由盈轉虧），體育行業虧損0.49億元（由盈轉虧），動漫行業虧損0.17億元（同比收窄98.12%），其他行業虧損2.65億元（同比收窄35.85%）。從24Q1單季度來看，除了有線電視與其他行業外，均實現盈利。其中，實現盈利的行業具體為：新聞出版發行（盈利22.46億元，YOY-26.30%）、廣告營銷（盈利11.70億元，YOY-45.58%）、游戲（盈利22.76億元，YOY-36.27%）、互聯網（盈利8.24億元，YOY-12.42%）、影視院線（盈利12.19億元，YOY+46.67%）、教育（盈利3.12億元，同比+7.00%）、

57、體育（盈利1.03億元，同比扭虧為盈）、動漫（盈利0.44億元，同比+566.45%）。圖圖14：2023年分行業凈利潤（億元）和同比增速（年分行業凈利潤（億元）和同比增速（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 34%973%916%-363%55%123%36%171%-1050%98%-1500%-1000%-500%0%500%1000%1500%(200)(150)(100)(50)0501001502002021A2022A2023A23A同比增速（%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖15：2024Q1分行業歸母

58、凈利潤（億元）和同比增速（分行業歸母凈利潤（億元）和同比增速（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 二、互聯網：業績總體穩健，長視頻高質量增長二、互聯網：業績總體穩健，長視頻高質量增長（一）長視頻：進入合理提價增利階段（一）長視頻：進入合理提價增利階段 從芒果超媒和愛奇藝的業績來看，整體長視頻的用戶規模和競爭格局基本上穩定，從芒果超媒和愛奇藝的業績來看，整體長視頻的用戶規模和競爭格局基本上穩定，后續平臺都會根據自身內容提升定價的合理性，通過提高內容后續平臺都會根據自身內容提升定價的合理性，通過提高內容ROI來創造更多利來創造更多利潤潤。（1）芒果超媒在業績報中提出，長視頻競爭格局趨于穩

59、定，未來會持續基于用戶盤提升效率，提高會員ARPU。我們看到廣告在宏觀環境下增長相對乏力的背后，視頻平臺將核心增長引擎切換至會員創收。未來，芒果超媒也在逐步加大對劇集內容的投入來提升會員的綜合溢價，短期對整體業務毛利率有一定拖累，但公司通過合理的多元創收，以及費用的控制，仍能保證利潤盤的穩定，未來隨著劇集ROI在整個行業的持續向上驅動下，業務組合毛利將會持續優化。（2）愛奇藝重點聚焦劇集品質的持續優化，在穩定的內容投入上，將更多預算升級至S和A+類的項目，為內容升級提供土壤。而隨著公司較早的進行ARPU的優化，目前優化定價對UE的持續拉動仍在顯現。我們總結芒果超媒和愛奇藝今年在行業中的發展策略

60、來看，都是以優化內容ROI為核心的增長，芒果超媒或受益于ARPU的優化，內容帶動會員數和ARPU雙增。愛奇藝則關注頭部內容表現，如果有劇集由產品周期，或拉動整體盈利預測的提升。（二）業績表現：（二）業績表現：23 利潤端同利潤端同比比增長加速增長加速 2023年利潤同比增長大幅快于收入。年利潤同比增長大幅快于收入。上市公司業績方面，我們選取從A股7家互聯網上市公司作為標的池。營收端，2023年互聯網板塊合計營收725.72億元，同比增長16.11%；24Q1單季合計實現營收212.00億元，同比增長21.18%，環比增長-26.3%-45.6%-36.3%-147.7%-12.4%46.7%-

61、205.4%7.0%-563.7%566.4%-68.43%-241.74%-248.27%-90.26%-67.51%-13.15%-86.65%-127.40%-272.54%-129.95%-600%-400%-200%0%200%400%600%800%(60)(40)(20)0204060802023Q42023Q12024Q124Q1同比24Q1環比 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 4.34%。凈利來看，2023年互聯網板塊合計歸母凈利57.25億元，同比增長54.56%；24Q1單季合計實現歸母凈利8.24億元，同比下滑

62、12.42%，環比下滑67.51%。圖圖16：互聯網板塊營業收入（億元）及增速（：互聯網板塊營業收入（億元）及增速（%）圖圖 17：互聯網板塊歸母凈利潤（億元）及增速（：互聯網板塊歸母凈利潤（億元）及增速（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖18：互聯網板塊分季度營業收入（億元）及增速：互聯網板塊分季度營業收入（億元）及增速（%）圖圖 19：互聯網板塊分季度歸母凈利（億元）及增速：互聯網板塊分季度歸母凈利（億元）及增速（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 收入端：收入端：23年整體收入保

63、持增勢，部分公司利潤下滑。年整體收入保持增勢，部分公司利潤下滑。2023互聯網行業營收規模排前的公司包括國聯股份（23年營收507億元，同比增長26%）、芒果超媒（23年營收146億元，同比增長5%）、人民網、新華網、平治信息、視覺中國和迅游科技。2023年互聯網行業凈利規模排前的公司為芒果超媒（23年扣非凈利17億元，同比增長6%）、國聯股份（23年扣非凈利13.5億元，同比增長28%）以及人民網、視覺中國、新華網、迅游科技和平治信息。24Q1來看，版塊營收規模排前的公司包括國聯股份（24Q1營收162.58億元，同比增長24%）、芒果超媒（24Q1營收33.24億元，同比增長7%）、平治信

64、息（24Q1營收7.1億元，同比增長84%）以及新華網和人民網。24Q1凈利規模排前的公司包括芒果超媒（24Q1扣非凈利4.6716.11%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.002018A2019A2020A2021A2022A2023A營業收入（億元）同比增速（%，右軸）54.56%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%(10)01020304050607080902018A2019A2020A2021A2022A2023A歸母

65、凈利潤（億元）同比增速（%，右軸）4.34%-10%-5%0%5%10%15%20%(125.00)(100.00)(75.00)(50.00)(25.00)0.0025.0050.0075.00100.00125.00150.00175.00200.00225.00250.002023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1營業收入（億元）環比增速（%）-67.51%-100%-50%0%50%100%150%200%(15.00)(10.00)(5.00)0.005.0010.0015.0020.0025.0030.002023Q1 2023Q2 2023Q3 2023

66、Q4 2024Q1歸母凈利潤（億元）環比增速（%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 億元，同比減少10%）、國聯股份（24Q1扣非凈利2.36億元，同比減少7%）。圖圖20：互聯網板塊各企業：互聯網板塊各企業2023年營業收入（億元）及年營業收入（億元）及增速（增速（%）圖圖 21：互聯網板塊各企業：互聯網板塊各企業 2023 年扣非凈利潤（億年扣非凈利潤（億元）及增速（元）及增速（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖22：互聯網板塊各企業：互聯網板塊各企業24Q1營業收入（億元）

67、及營業收入（億元）及增速（增速（%）圖圖 23：互聯網板塊各企業：互聯網板塊各企業 24Q1 扣非凈利潤（億元）扣非凈利潤（億元）及增速（及增速（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 利潤端：板塊整體毛利率略有下降，合理收縮了運營費用率。利潤端：板塊整體毛利率略有下降，合理收縮了運營費用率。盈利能力來看，2023年互聯網板塊整體毛利率為14.42%，同比下滑0.67pct。凈利率方面，2023年板塊整體凈利率為7.89%，同比提升1.96pct。銷售費用率為4.70%，同比下降0.53pct；管理費用率為3.22%，同比下降0.10pct。24

68、Q1來看，互聯網板塊毛利率為9.47%，同比下滑1.76pct，互聯網板塊凈利潤率為3.89%，同比下滑1.49pct。24Q1銷售費用率為2.74%，同比收縮0.64pct，管理費用率為1.26%，同比收縮0.31pct。-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%-600-400-200020040060023總收入YoY-200%-150%-100%-50%0%50%100%-40-36-32-28-24-20-16-12-8-404812162023扣非歸母凈利潤YoY-40%-20%0%20%40%60%80%100%-80.00-60.00-40.00-20.00

69、0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.00200.002024Q1總收入YoY-1400%-1200%-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%(98.00)(91.00)(84.00)(77.00)(70.00)(63.00)(56.00)(49.00)(42.00)(35.00)(28.00)(21.00)(14.00)(7.00)0.007.0014.002024Q1扣非凈利潤YoY 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖24：互聯網板塊毛利率

70、及凈利率（：互聯網板塊毛利率及凈利率（%）圖圖 25：互聯網板塊：互聯網板塊期間費用情況（期間費用情況（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 風險提示：風險提示：互聯網流量紅利退潮風險，內容監管持續收緊對內容供應造成擠壓的風險，長視頻會員因提價取消訂閱的風險。三、游戲：三、游戲：Q1 游戲大盤同比微增，小程序推動游戲板游戲大盤同比微增，小程序推動游戲板塊收入增長塊收入增長（一）復盤：游戲大盤同比增長，游戲板塊（一）復盤：游戲大盤同比增長，游戲板塊 Q1 走勢較弱走勢較弱 24Q1國內游戲大盤同比增長，環比承壓，海外收入穩健增長。國內游戲大盤同比

71、增長，環比承壓，海外收入穩健增長。2024Q1中國游戲市場實際銷售收入為726.38億元，同比增長7.6%，其中移動游戲市場實際銷售收入528.95億元（YOY+8.63%，QOQ-4.32%），同比改善但環比仍低于Q4表現，且24Q1相較于22Q1仍有差距。同比增長主要系春節期間產品運營活動促使部分長線產品流水增長，以及新游上線帶來部分流水增量；環比下降4.32%主要系一季度新品流水增量有限。2024Q1中國自主研發游戲在海外的實際銷售收入達40.75億美元，環比增長5.03%，同比增長5.08%，主要系多個融合SLG產品流水表現優異，貢獻流水增長?？v觀整體市場表現，2023全年A股游戲行業

72、指數累計上漲31.62%，中信傳媒指數累計上漲19.84%，A股重點游戲指數累計上漲5.73%。2023年12月29日至2023年4月30日A股游戲行業指數累計上漲20.48%，中信傳媒指數累計上漲10.70%，A股重點游戲指數累計下跌7.97%，今年以來游戲板塊受到AI等相關主題的催化較少，前沿技術到產業實際落地起效還存在時間差，因此游戲板塊今年主要受到產品周期以及游戲行業競爭加劇、買量成本增加影響游戲行業從收入到利潤的兌現度的影響。從個股來看從個股來看，三七互娛2023年下半年開始上線多款小游戲驅動收入端增長，尋道大千、靈魂序章、無名之輩都有不錯表現，但是小游戲上線初期買量投入較大，因此對

73、公司利潤端貢獻度有限。公司已通過多款產品驗證了小游戲研運實力，儲備了多款小游戲且23年下半年發行的小游戲今年會貢獻全年流水，因此我們對今0%5%10%15%20%25%30%35%40%2018A2019A2020A2021A2022A2023A毛利率(%)凈利率(%)-5%0%5%10%15%20%2018A2019A2020A2021A2022A2023A銷售費用率(%)財務費用率(%)管理費用率(%)識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 年公司收入表現較為樂觀。神州泰岳主要游戲旭日之城在2023年下半年有明顯的流水增長，預計在2024

74、年也將維持流水增長勢頭。另一款長線運營SLG游戲戰火與秩序 在2023進入流水平穩階段，為游戲業務貢獻穩定基本盤。愷英網絡從22Q3起收入端環比持續增長，由22Q3的8.16億元增長至24Q1的13.08億元，在此期間公司產品線不斷豐富，研發能力持續提升。產品儲備方面，公司公布有13款儲備產品，其中王者傳奇2、納薩力克：崛起、代號MJH、斗羅大陸誅邪傳說、盜墓筆記：啟程等5款產品處于研發后期，有望上線推動公司業績持續增長。預計隨著小程序產品的穩健表現以及APP端重點產品的定檔上線，收入端有望保持增長。吉比特公司問道端游收入和問道手游和一念逍遙手利潤穩定性強，游24Q1暢銷榜平均排名環比23Q4

75、均有所提升疊加春節活動，預計未來公司收入將有所改善公司未來儲備有4個自研游戲、5個代理游戲，1個自研游戲、4個代理游戲已獲得版號。完美世界管理研發體系持續優化，2023年12月進行組織架構調整后，平行工作室管理提升效率，從管理精細化到研發、運營精細化發展。2024年公司已經上線了女神異聞錄一拳超人:世界（海外），下半年將上線誅仙世界端游、乖離性百萬亞瑟王、淡墨水云鄉、誅仙2、代號野蠻人神魔大陸海外版。圖圖26：24Q1 A股游戲行業指數、重點游戲公司指數和中信傳媒指數漲股游戲行業指數、重點游戲公司指數和中信傳媒指數漲幅（幅（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 注：A 股游戲行業指數包

76、含了全部 A 股游戲公司，按照市值加權得；重點游戲公司指數僅包含三七互娛、神州泰岳、愷英網絡等公司 -50%-30%-10%10%30%50%70%90%110%130%150%Jan-24Feb-24Mar-24Apr-24A股重點游戲公司指數A股游戲行業指數中信傳媒指數 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 表表2：截至：截至24Q1游戲板塊股價區間漲幅（游戲板塊股價區間漲幅（%）代碼代碼 游戲公司游戲公司 2023 年年 13 月月 2023 年年 46 月月 2023 年年 79 月月 2023 年年 1012 月月 2024 年年

77、 13 月月 2024 年年 4 月月 002555.SZ 三七互娛 57.18%24.34%-36.49%-13.32%-7.44%-4.08%002624.SZ 完美世界 33.81%0.97%-21.85%-10.30%-11.06%-5.03%603444.SH 吉比特 52.40%3.65%-24.13%-32.96%-22.17%2.56%300315.SZ 掌趣科技 34.58%80.56%-38.33%7.07%6.99%-7.62%002602.SZ 世紀華通 58.01%26.08%-36.36%6.83%-8.53%-0.85%002174.SZ 游族網絡 40.93%2

78、8.74%-30.12%-2.39%-12.57%-3.29%300002.SZ 神州泰岳 117.05%48.95%-28.14%-12.03%5.88%3.42%002517.SZ 愷英網絡 84.60%29.98%-19.31%-11.35%-1.34%6.99%002558.SZ 巨人網絡 65.58%37.07%-27.15%-13.91%7.27%-1.34%數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 2023游戲行業蓄力增長，全年游戲行業規模同比增長13.95%，移動端多款大作上線，供需兩端同時促進行業增長。2023年共下發986個產游戲版號，98個進口游戲版號，全年共下發1084

79、，同比增長112%。游戲版號已經進入到平穩正常發放節奏，2024年14月分別下發了115/143/107/95個游戲版號，游戲行業供給較為穩定。截至2024年4月30日，游戲龍頭股三七互娛、神州泰岳、愷英網絡、吉比特、完美世界對應24年PE分別為11.67x、18.24x、13.59x、12.71x、18.48x?？紤]到游戲公司普遍現金較好，可以支持公司進行分紅計劃，目前龍頭游戲股估值處于接近歷史（1723年）中樞的位置，仍然具有估值性價比。圖圖27：20172024年年3月游戲行業的月游戲行業的Forward-PE估值（估值（x）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心，注：按照每年 11

80、月開始估值切換，如 2020 年11 月的凈利潤預期由 2020 年調至 2021 年 （二）手游行業整體新品上線較少，出海產品表現亮眼（二）手游行業整體新品上線較少，出海產品表現亮眼 根據伽馬數據2023年中國游戲產業報告及2024年1-3月中國游戲產業季度報告，2023年中國游戲市場規模取得顯著增長，實際銷售收入達3029.64億元0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.002017/3/312017/6/302017/9/302017/12/312018/3/312018/6/302018/9/302018/12/312019/3/31

81、2019/6/302019/9/302019/12/312020/3/312020/6/302020/9/302020/12/312021/3/312021/6/302021/9/302021/12/312022/3/312022/6/302022/9/302022/12/312023/3/312023/6/302023/9/302023/12/312024/3/31三七互娛完美世界吉比特神州泰岳愷英網絡 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 （YoY+13.95%），其 中 占 比 約 75%的 移 動 游 戲 市 場 規 模 達 226

82、8.60 億 元（YoY+17.51%），增長主要來自產品集中上新驅動行業規模擴容、用戶消費能力回升。2024年Q1，中國游戲市場規模726.38億元（YoY+7.60%，QoQ-2.46%），其中客戶端游戲實際銷售收入167.71億元（YoY+1.48%，QoQ+1.76%），總體增長態勢平穩；移動游戲市場實際銷售收入528.95億元（YoY+8.63%，QoQ-4.32%），其中自走棋游戲金鏟鏟之戰、劇情互動新游世界之外和戀與深空取得了較好的下載量和流水增長。移動游戲規模環比下降主要系新游流水貢獻相對有限、其他游戲流水自然減少。出海方面，根據伽馬數據報告顯示，2023年中國自研游戲海外市場

83、實際銷售收入163.66億美元（YoY-5.65%），主要受全球局勢及隱私政策等因素影響而下降；24Q1則為40.75億美元（YoY+5.08%，QoQ+5.03%），主要來自 Last War:Survival Game、菇勇者傳說等產品的良好增長。圖圖28：季度手游收入（億元）及同比增速（右軸）：季度手游收入（億元）及同比增速（右軸）圖圖29：季度中國自研手游出海收入（億美元）及同比：季度中國自研手游出海收入（億美元）及同比增速（增速（%）數據來源：伽馬數據，廣發證券發展研究中心 數據來源：伽馬數據，廣發證券發展研究中心 2024年3月的iOS暢銷榜中，包括5款當月進入TOP100的新游戲

84、，其中1款新游戲當月進入TOP30。23年Q4上線及更新的新游中，10月進入TOP100的新游有靈犀互娛森之國度、酷?；討鸲贩▌t等；11月進入TOP100的新游有騰訊石器時代：覺醒、朝夕光年星球：重啟等；12月進入TOP100的新游有騰訊元夢之星等。24年Q1上線及更新的新游中，1月進入TOP100的新游有疊紙游戲戀與深空、網易移動世界之外等；2月進入TOP100的新游有草花互動荒野迷城-街機恐龍聯動等；3月進入TOP100的新游有儒意景秀仙境傳說：愛如初見等。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0100200300400500600700中國移動游戲市場

85、實際銷售收入（億元）同比增速（%）-20%-10%0%10%20%30%40%50%0102030405060中國自主研發網絡游戲海外市場收入（億美元）同比增長（%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖30：20182024年年4月新進入月新進入iOS暢銷榜的游戲數量（款）暢銷榜的游戲數量（款）數據來源：七麥數據，廣發證券發展研究中心 從各個月份iOS暢銷榜前100游戲的上線年份構成來看，2024年3月的前100產品中2017年及以前上線的有24個，2018-2019年上線的分別為7個和6個，2020-2021年上線的分別為9個和7個

86、，2022-2023年上線的分別為13個和22個，2024年1-3月上線的有12個。隨著版號恢復常態化發放，2023年新游戲入榜數量同比有一定提升，24Q1的新游戲也表現出較強的活力。圖圖31：各月份：各月份iOS暢銷榜前暢銷榜前100游戲產品的上線年份分布（游戲產品的上線年份分布（%）數據來源：七麥數據，廣發證券發展研究中心 （三）業績表現：毛利率維持穩定，銷售費用增幅較大（三）業績表現：毛利率維持穩定，銷售費用增幅較大 2023年全年A股游戲板塊公司在營業收入端同比增長2.24%至835.41億元。2024年Q1 A股游戲板塊公司在營業收入端同比增長8.31%，環比下降-2.55%至211

87、.37億元，共有12家游戲公司季度營收出現同比正增長，主要系不同公司產品周期導致收入確認節奏不同影響。其中，頭部產品帶來的彈性和長周期運營能力帶來的穩定性，但02468101214162018M12018M32018M52018M72018M92018M112019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52023M

88、72023M92023M112024M12024M3進入TOP100新游戲數量進入TOP50新游戲數量進入TOP30新游戲數量進入TOP10新游戲數量0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21Apr-21Jul-21Oct-21Jan-22Apr-22Jul-22Oct-22Jan-23Apr-23Jul-23Oct-23Jan-242017年及以前2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024

89、年 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 老游戲部分流水自然下滑，吉比特2024年一季度營收同比下降18.97%。三七互娛因小程序游戲流水表現較好，2024一季度營收同比提升26.17%。神州泰岳老游戲運營穩健，流水提升，2024一季度營收同比提升22.79%，愷英網絡24Q1營收同比提升36.93%。圖圖32：游戲板塊營收（億元）和同比增速（：游戲板塊營收（億元）和同比增速（%，右軸），右軸）圖圖33：游戲板塊單季度營收和環比增速（：游戲板塊單季度營收和環比增速（%，右軸），右軸）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Win

90、d，廣發證券發展研究中心 2023年游戲行業歸母凈利潤同比大幅度提升年游戲行業歸母凈利潤同比大幅度提升，主要由于2022年部分公司計提了大額減值的低基數影響。23年游戲板塊歸母凈利潤盈利81.01億元，同比增長915.88%，共有15家游戲公司2023年凈利潤出現同比正增長。24Q1歸母凈利潤為22.76億元，同比下降36.27%，共有9家游戲公司季度凈利潤出現同比負增長。圖圖34：游戲板塊歸母凈利潤（億元）和同增（：游戲板塊歸母凈利潤（億元）和同增（%）圖圖35：游戲板塊單季度凈利潤和環比增速（：游戲板塊單季度凈利潤和環比增速（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind

91、，廣發證券發展研究中心 2023年游戲板塊毛利率持續增長。年游戲板塊毛利率持續增長。行業毛利率保持整體增長態勢，2023年同比提升1.84pct至66.81%，24Q1同比增長2.32pct至68.72%。2023年凈利率增長8.72pct至9.7%；24Q1單季度凈利率同比下降7.53pct達到10.77%，扣非凈利率同比下降5.63pct至9.89%。從費用率上來看，三七互娛2023銷售費用為銷售費用90.91億元，yoy+4.10%，小游戲投放上有較大支出，銷售費用較高。吉比特2023年產生產2.24%0%2%4%6%8%10%12%14%0.00100.00200.00300.0040

92、0.00500.00600.00700.00800.00900.002018A2019A2020A2021A2022A2023A營業收入（億元）同比增速（%，右軸）-4%-2%0%2%4%6%8%10%180.00185.00190.00195.00200.00205.00210.00215.00220.002023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1營業收入（億元）環比增速（%）-200%0%200%400%600%800%1000%(50)0501001502002018A2019A2020A2021A2022A2023A歸母凈利潤（億元）同比增速（%，右軸）-24

93、8.27%-300%-250%-200%-150%-100%-50%0%50%(20.00)(10.00)0.0010.0020.0030.0040.002023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1歸母凈利潤（億元）環比增速（%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 生銷售費用11.27億元，銷售費用率為26.94%，yoy-0.19pct，主要系今年新游上線較少，老游戲投放有所收窄。2023年游戲板塊銷售費用同比增長7.75%至246.17億元。銷售費用率達到29.47%，同比增長1.51pct。2024Q1銷售費

94、用同比增加45.49%至75.57億元，銷售費用率達到35.75%，同比增加9.14pct。管理費用率微幅增長，2023年研發費用率同比增加0.20pct至22.2%。圖圖36：游戲板塊年度毛利、凈利率走勢（：游戲板塊年度毛利、凈利率走勢（%）圖圖37：游戲板塊年度銷售費率、管理費用率、財務費：游戲板塊年度銷售費率、管理費用率、財務費用率用率（右軸）（右軸）走勢（走勢（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 表表3：游戲板塊的財務指標單季度走勢（：游戲板塊的財務指標單季度走勢（%）毛利率毛利率 銷售費用率銷售費用率 管理費用率管理費用率 研發費用

95、率研發費用率 財務費用率財務費用率 凈利率凈利率 2023Q1 66.4%26.6%9.3%12.5%0.3%18.3%2023Q2 65.6%30.3%9.2%11.8%-0.9%13.0%2023Q3 69.2%29.7%8.8%12.2%-0.1%15.7%2023Q4 66.0%31.0%11.4%13.6%0.2%-7.1%2024Q1 68.7%35.8%9.1%11.9%-0.5%10.8%數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（四）行業重點產品儲備豐富，小程序持續推動游戲板塊收入增長（四）行業重點產品儲備豐富，小程序持續推動游戲板塊收入增長 行業重點產品儲備豐富，小程序持續推

96、動游戲板塊收入增長，關注重點產品定檔情行業重點產品儲備豐富，小程序持續推動游戲板塊收入增長，關注重點產品定檔情況。況。24年行業競爭依然較為激烈，重點產品較多。建議關注騰訊地下城與勇士：起源、王者榮耀IP產品星之破曉、射擊類重磅產品三角洲行動等。關注網易零號任務、燕云十六聲、永劫無間手游、七日世界等。關注三七互娛代號斗羅MMO及小程序端產品。關注愷英網絡斗羅大陸誅邪傳說、盜墓筆記：啟程、太上補天卷、關于我轉生變成史萊姆這檔事：新世界等產品。我們觀察到小游戲市場增長明顯，多家公司收入增長受小程序游戲驅動，我們認為，小程序游戲已經成為行業重要的增長賽道，頭部公司小程序游戲上線帶動收入增長，建議積極

97、關注后續業績兌現情況。目前優質游戲公司整體估值仍然處于相對低位，頭部公司整體產品儲備豐富，上線后有望持續推動收入利潤增長。持續推薦騰訊、網易、愷英網絡、神州泰岳、三七互娛、吉比特、完美世界等。0%5%10%15%20%25%30%35%2018A2019A2020A2021A2022A2023A毛利率凈利率0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%0.50%0.60%0.70%0%2%4%6%8%10%12%2018A2019A2020A2021A2022A2023A銷售費用率管理費用率財務費用率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳

98、媒 表表4：游戲公司游戲公司23全年、全年、24Q1業績和主要儲備產品梳理業績和主要儲備產品梳理 公司公司名稱名稱 業績摘要業績摘要 今年已上線新品（核心產品標黑）今年已上線新品（核心產品標黑）后續儲備產品（有版號產品標黑）后續儲備產品（有版號產品標黑）騰訊騰訊 業績摘要：業績摘要：騰訊 23Q4 收入為 1552 億元，YoY/QoQ+7%/+0%，vs.一致預期為 1574 億元（低1%）。毛利率為 50%，YoY/QoQ+7pct/+0.5pct，vs,一致預期為 48.5%。NonGAAP 歸母凈利潤為427 億元，YoY+43.7%，QoQ-5%，vs.一致預期為420 億元（超 2

99、%）。業績變動原因：業績變動原因：公司整體毛利率提升，廣告業務的規模效應在顯現，特別是視頻號等廣告庫存的釋放帶來了利潤率的優化，以及云業務收入增長結合降本增效帶來了顯著的貢獻。上線主要新品：上線主要新品：重生邊緣、高能英雄、七人傳奇：光與暗之交戰、勁樂幻想、石器時代：覺醒、全境封鎖 2、寶石大亂斗、元夢之星、沖呀！餅干人：王國、白荊回廊、二之國：交錯世界 主要貢獻：主要貢獻：和平精英、王者榮耀 、金 鏟 鏟 之 戰 、VOLORANT、荒野亂斗、英雄聯盟手游、GODDESS OF VICTORY:NIKKE 寶可夢大集結 西行紀寶可夢大集結 西行紀 燃魂 饑荒：新燃魂 饑荒：新家園地下城與勇士

100、：起源金屬對決家園地下城與勇士：起源金屬對決大航海時代：海上霸主王者榮耀星之破大航海時代：海上霸主王者榮耀星之破曉三角洲行動曉三角洲行動王者榮耀世界洛克王國彩虹六號：圍攻新信長之野望代號：致金庸Project：Fighter諜：驚蟄 逆戰：未來 從前有座靈劍山逆戰：未來 從前有座靈劍山 暗夜破曉修普諾斯全民大灌籃憤怒的小鳥：夢幻島健康保衛戰手工星球勁樂幻想小貓愛消除王者萬象棋莊園合合Last SentinelExoborneDen of Wolves 創造吧！我們的星球創造吧！我們的星球 無序次元龍主霸天小鵝科學館雁丘陵巴甫洛夫很忙最強美職籃 2末刀重生邊緣尖塔奇兵全境封鎖全境封鎖 2墨影俠蹤

101、 Evolution 進化 快到碗里來妖怪手表 4 強化之章 網易網易 業 績 摘 要：業 績 摘 要：23Q4 營 業 收 入 271.40 億 元，YOY+7.04%。23Q4 GAAP 歸母凈利潤 65.82 億元，Non-GAAP 歸母凈利潤 73.79 億元，Non-GAAP 歸母凈利率為 27.19%。2023 年實現營業收入 1035 億元，同增 7.23%，2023 年 GAAP 歸母凈利潤為 294.17 億元，Non-GAAP 歸母凈利潤326.08 億元，Non-GAAP 歸母凈利率為 31.52%。業績變動原因：業績變動原因：逆水寒突破 1 億活躍用戶，具有穩健持續運營

102、的潛力。逆水寒蛋仔派對夢幻西游保持頭部地位。上線主要新品：上線主要新品：逆水寒手游、射雕、世界之外、全明星街球派對、超凡先鋒 主要貢獻：主要貢獻：逆水寒手游、夢幻西游、第五人格、大話西游、哈利波特：魔法覺醒、無盡的拉格朗日、永劫無間、蛋仔派對、率土之濱 倩女幽魂隱世錄超凡先鋒突襲：暗倩女幽魂隱世錄超凡先鋒突襲：暗影傳說幻想生活零號任務勁舞團：影傳說幻想生活零號任務勁舞團：全民派對燕云十六聲七日世界永全民派對燕云十六聲七日世界永劫無間手游劫無間手游哈利波特：魔法覺醒海外版冰汽時代：最后的家園Project INDisorder陰陽師：妖怪小班代號：Onmyoji idol project 代號：

103、世界 伊格效應 代號：ATLAS 工作細胞 IP 手游 陳情令手游湮滅效應未知記錄命運因子風暴戰爭The Lord of the Rings:Rise to War四驅兄弟星海求生亂斗西游 2夢幻西游：時空指環王：紛爭 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 三七三七互娛互娛 業績摘要：業績摘要：23 全年實現收入 165.47 億元，yoy+0.86%，歸母凈利潤為 26.59 億元，yoy-10.01%，扣非歸母凈利潤為 24.96 億元，yoy-13.41%。24Q1收 入47.50億 元，yoy+26.17%/qoq+5.47%；歸母

104、凈利潤為 6.16 億元，yoy-20.45%/qoq+32.15%?？鄯菤w母凈利潤6.16 億元，扣非歸母凈利率為 12.97%。業績變動原因：業績變動原因：至 24Q1，公司實現了從 23Q1 開始連續五個季度的增長，主要系 23 年下半年以來陸續上線的小程序游戲 尋道大千、靈魂序章、無名之輩貢獻了流水和收入增長，但是新游戲投放帶來銷售費用率的增加，導致利潤端承壓 上線主要新品：上線主要新品：尋道大千、靈劍仙師、無名之輩、靈魂序章 主要貢獻：主要貢獻：斗羅大陸：魂師對決Puzzle&Survival 云上城之歌尋道大千 靈魂序章 靈劍仙師無名之輩 自研：自研：代號斗羅 MMO、代號 MLK

105、、代號休閑 SLG、代號正奇 SLG、代號戰歌 M、代號 DQ、代號 M1、代號 TD等 代理：代理：時光雜貨店、贅婿、時光大時光雜貨店、贅婿、時光大爆炸爆炸、Yes Your Highness、代號商途、諸神黃昏：征服諸神黃昏：征服、三國群英傳：鴻鵠霸三國群英傳：鴻鵠霸業業 及 赤壁之戰赤壁之戰 2、Mecha Domination、PrimalConquest:Dino Era 、Abyss Survivor、失落星環、代號休閑、Match Cozy 3D、代號夢境等 完美完美世界世界 業 績摘 要：業 績摘 要：2023 全 年實現營 收 77.91 億 元（YOY+1.57%），歸母凈

106、利潤 4.91 億元（YOY-64.31%），扣非后歸母凈利潤為 2.10 億元（YOY-69.63%），扣非后歸母凈利率為 2.69%。24Q1 實現營收 13.29 億元（YOY-30.2%，QOQ-16.7%），歸母凈利潤為-0.3億元，扣非后歸母凈利潤為-1.58億元（YOY-177.7%，QOQ-35.9%）。業績變動原因：業績變動原因：受游戲研發節奏的影響，公司 2023年推出的新游戲較少，23Q2 上線的代理產品天龍八部 2:飛龍戰天于 Q3 貢獻了較高收入，Q4流水及利潤有所下滑；另一方面，公司存量游戲產品受生命周期影響，流水自然回落。上線主要新品：上線主要新品：天龍八部 2：

107、飛龍戰天、黑貓奇聞社 完美世界：諸神之戰幻塔（海外版）女神異聞錄：夜幕魅影 主要貢獻：主要貢獻：完美世界手游、夢幻新誅仙、誅仙、幻塔、天龍八部 2：飛龍戰天 一拳超人：世界、神魔大陸一拳超人：世界、神魔大陸 2、乖離、乖離性百萬亞瑟王：環、誅仙世界、淡墨性百萬亞瑟王：環、誅仙世界、淡墨水云鄉、水云鄉、Perfect new world、Have a nice death、誅仙 2、代號：新世界、誅仙 2、神魔大陸、代號新世界、代號 YH、代號 Z、靈籠、代號野蠻人 神州神州泰岳泰岳 業 績摘 要：業 績摘 要：2023 年 實現收 入 59.62 億元，yoy+24.06%，其中游戲業務收入

108、44.97 億元，yoy+26.5%；計算機業務實現收入 14.65 億元，yoy+17.1%；實 現 歸 母 凈 利 潤 8.87 億 元，yoy+63.72%，歸母凈利率為 14.88%，其中游戲業務的凈利潤為 11.0 億元，凈利率為 25%，yoy+3.05pct。公司整體扣非后歸母凈利潤為 8.29億元，yoy+86.39%。24Q1 公司收入 14.88 億元，yoy+22.8%/qoq-22.1%，實現歸母凈利潤 2.95 億元，yoy+65.6%/qoq-9.1%，歸母凈利率為 19.82%，扣非后歸母凈利潤為 2.87 億元，扣非歸母凈利率為 19.29%。上線主要產品：Ag

109、e of Origins（旭日之城）、War and Order（戰火與秩序）、Infinite Galaxy（無盡蒼穹）、War of Destiny（硝煙啟示錄）、Titan Throne（泰坦王座）代號 DL、代號 LOA 業績變動原因：業績變動原因：主要游戲旭日之城在 2023 年下半年有明顯的流水增長。另一款長線運營 SLG游戲戰火與秩序在 2023 進入流水平穩階段 主要貢獻：Age of Origins（旭日之城）、War and Order（戰火與秩序）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 吉比吉比特特 業績摘要：業績摘要：

110、23 年實現營收 41.85 億元，yoy-19.02%，歸母凈利潤為 11.25 億元，yoy-22.98%，歸母凈利率達到 26.89%，yoy-1.38pct；扣非歸母凈利潤為 11.19 億元，yoy-23.79%。公司 24Q1實現營收 9.27 億元，yoy-18.97%/qoq+5.6%，歸母凈利潤為 2.53 億元，yoy-17.35%/qoq-4.68%；扣非歸母凈利潤為 1.98 億元，yoy-29.54%/qoq-32.86%。上線主要新品：飛吧龍騎士、Outpost:Infinity Siege、超進化物語 2、航海王：夢想指針 國內：國內：M72、杖劍傳說（代號 M8

111、8）、最強城堡、億萬光年、封神幻想世最強城堡、億萬光年、封神幻想世界、神州千食舫、界、神州千食舫、失落城堡 2、M11（代號）海外：海外：杖劍傳說（代號 M88）億萬光年神州千食舫失落城堡 2 業績變動原因：業績變動原因：24Q1 收入環比有所回升，主要受問道春節活動以及一念逍遙周年慶帶動 主要貢獻：一念逍遙（大陸版）、問道、問道手游、奧比島：夢想國度 愷英愷英網絡網絡 業績摘要：業績摘要：23 年公司實現營業收入 42.95 億元，同比增長 15.30%；歸母凈利潤 14.62 億元，同比增長 42.57%；扣非凈利潤 13.5 億元，同比增長41.26%。24Q1 實現營業收入 13.1

112、億元，同比增長 36.93%；歸母凈利潤 4.26 億元，同比增長47.06%?？鄯莾衾麧?.24億元。同比增長48.35%。上線主要新品：石器時代：覺醒、納薩力克之王、仙劍奇俠傳之新的開始、怪物聯萌 王者傳奇王者傳奇 2、納薩力克：崛起、納薩力克：崛起、代號MJH、斗羅大陸誅邪傳說、盜墓筆記：啟、斗羅大陸誅邪傳說、盜墓筆記：啟程 太上補天卷、關于我轉生變成史萊姆這程 太上補天卷、關于我轉生變成史萊姆這檔事：新世界、群英覺醒、檔事：新世界、群英覺醒、代號：信長、古怪的小雞、古怪的小雞、代號：MYX、三國：天下三國：天下歸心歸心 業績變動原因：業績變動原因：傳奇表現穩健，新游上線推動收入增長 主

113、要貢獻：石器時代：覺醒、仙石器時代：覺醒、仙劍奇俠傳之新的開始劍奇俠傳之新的開始 世紀世紀華通華通 業績摘要：23 年公司實現營收 132.85 億元（YOY+15.77%），歸 母 凈 利 潤 5.24 億 元（YOY+107.39%）；24Q1 實現營收 42.62 億元（YOY+40.99%），歸 母 凈 利 潤 6.51 億 元（YOY+50.32%）；上 線 主 要 新 品：Whiteout Survival、無盡冬日 龍之谷國際版、饑困荒野、饑困荒野、云海：無限邊境、菲菲奇旅記、項目代號：7、項目代號：RR、項目代號：AW3、Disco Match、古龍群俠傳 業績變動原因：出海產

114、品 寒霜啟示錄 表現優秀，海外游戲運營收入大幅上升。主要貢獻：Whiteout Survival、熱血傳奇、傳奇世界、龍之谷、冒險島、彩虹島、泡泡堂 心動心動公司公司 業績摘要：業績摘要：2023 全年實現營業收入 33.89 億元（YOY-1.22%），歸母凈利潤虧損 0.83 億元（YOY+85%）上線主要新品：派對之星、T3 Arena、火炬之光：無限、鈴蘭之劍、出發吧麥芬；出發吧麥芬、心動小鎮出發吧麥芬、心動小鎮 業績變動原因：業績變動原因：新游戲流水增長，TapTap 收入下滑；主要貢獻：仙境傳說 M、香腸派對、火炬之光：無限、鈴蘭之劍、出發吧麥芬等 創夢創夢天地天地 業績摘要：業績

115、摘要：2023 年公司實現營收 19.16 億元，歸母凈利潤虧損 5.56 億元 上線主要新品：卡拉彼丘 卡拉彼丘海外版、三角洲行動三角洲行動 業績變動原因：業績變動原因：老游戲流水增長，業務結構調整 主要貢獻：地鐵跑酷、夢幻花園、夢幻家園、卡拉彼丘 中手中手游游 業績摘要：業績摘要：2023年公司實現營收 26.05億元（YOY-3.98%）；Non-Gaap 凈利潤 537.9 萬元，扭虧。上線主要新品：上線主要新品：吞噬星空：黎明、我的御劍日記、新仙劍奇俠傳之揮劍問情、斗羅大陸：史萊克學院 國內：斗羅大陸：逆轉時空、聊天群的斗羅大陸：逆轉時空、聊天群的日常生活、斗破蒼穹：巔峰對決、夢日常

116、生活、斗破蒼穹：巔峰對決、夢工廠全明星工廠全明星、代號：火影忍者、仙劍仙劍世界世界、大富翁 11、鄉村愛情故事鄉村愛情故事等 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 業績變動原因：業績變動原因：2023 年新游數量增加，公司運營情況改善 主要貢獻：主要貢獻：新射雕群俠傳之鐵血丹心、新仙劍奇俠傳之揮劍問情新仙劍奇俠傳之揮劍問情及與第三方聯合發行的航海王熱血航線、真 三國無雙霸 數據來源：公司年報，廣發證券發展研究中心 風險提示：風險提示：游戲內容監管風險，疫情下新進用戶留存率低的風險，云游戲不及預期的風險。四、營銷：營銷大盤穩健復蘇，關注頭部平

117、臺邊際變化四、營銷：營銷大盤穩健復蘇，關注頭部平臺邊際變化（一）行業：營銷大盤持續復蘇，快消廣告主投放韌性強（一）行業：營銷大盤持續復蘇，快消廣告主投放韌性強 營銷行業大盤持續復蘇，消費旺季廣告主投放力度有所加大。營銷行業大盤持續復蘇，消費旺季廣告主投放力度有所加大。隨國民經濟回升向好，營銷大盤復蘇趨勢持續，根據CTR，23年全年，廣告行業整體刊例花費同比回升6.0%。單月來看，23年3月以來單月刊例花費持續同比增長，彰顯營銷大盤復蘇的穩健性。24年以來，在春節消費旺季刺激下，廣告主投放信心回暖，投放力度明顯加大。根據CTR，1-2月全媒體刊例花費同比增長7.5%，其中，1月同比增長3.7%，

118、2月同比增長12.3%。24Q1，消費回暖趨勢向好，營銷大盤也呈現穩健復蘇態勢，24年有望隨宏觀經濟與消費復蘇持續修復。圖圖 38：全媒體廣告刊例花費同比變動情況：全媒體廣告刊例花費同比變動情況 圖圖 39：廣告行業整體刊例花費同比變動情況廣告行業整體刊例花費同比變動情況 數據來源：CTR，廣發證券發展研究中心 數據來源：CTR，廣發證券發展研究中心 具體媒體來看，梯媒修復穩健，廣告主投放預算逐步回升。具體媒體來看，梯媒修復穩健，廣告主投放預算逐步回升。根據CTR，23年全年，電梯LCD、電梯海報廣告、火車/高鐵站刊例花費分別同比增長21.0%/16.5%/7.0%，23年線下媒體全面復蘇，電

119、梯LCD增幅領先，24年延續增長。根據CTR，24年1-2月，電梯LCD、電梯海報廣告刊例花費分別同比增長25.8%、25.1%，增速均超23年同期。單月來看，電梯LCD和電梯海報23年下半年以來，月度花費同比增長穩健，根據CTR，24年2月，電梯LCD和電梯海報同比增長均超25%。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-12023-52023-92024-1全媒體

120、廣告刊例花費同比增長全媒體廣告刊例花費環比增長-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年全年1-11月1-10月 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 互聯網廣告來看，線上互聯網廣告復蘇更為明顯，關注有自身互聯網廣告來看，線上互聯網廣告復蘇更為明顯，關注有自身的互聯網平臺。的互聯網平臺。根據QuestMobile，23Q4預計互聯網廣告規模同比增長9.8%至2330.6億元，同比21年同期增長16.8%，環比增長39.45%。全年來看，根據QuestMobile，2

121、3年全年互聯網廣告市場規模為7146.1億元，同比增長7.6%，24年預計同比增長10%以上至7883.6億元。隨著線上消費的穩步增長，短視頻、電商廣告等營銷模式的日趨成熟，互聯網廣告市場增速高于廣告大盤，關注頭部媒介平臺的邊際變化。圖圖 40：國內單季度互聯網廣告市場規模（億元）：國內單季度互聯網廣告市場規模（億元）圖圖 41：生活圈媒體刊例花費變動情況：生活圈媒體刊例花費變動情況 數據來源：QuestMobile，廣發證券發展研究中心 數據來源：CTR，廣發證券發展研究中心 圖圖42：互聯網公司廣告營收同比增速：互聯網公司廣告營收同比增速 數據來源：公司財報，廣發證券發展研究中心 -40%

122、-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%(1,600)(1,200)(800)(400)04008001,2001,6002,0002,400國內互聯網廣告市場規模（億元）YoYQoQ-200%0%200%400%600%800%1000%1200%-50%0%50%100%150%200%250%300%2020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-12022-42022-72022-102023-12023-42023-72023-102024-1電梯LCD電梯海報影院視頻（右軸）火車/高鐵

123、站-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%百度愛奇藝阿里巴巴搜狗騰訊嗶哩嗶哩快手微博網易搜狐（不包括搜狗）新浪 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 分廣告主看，快消廣告主投放穩健，春節消費熱度帶動酒精類飲品、娛樂休閑、商業及服務性行業等品類投放同比大幅增長。根據CTR，2023年全年，食飲、藥品等品類投放體量較大，體現快消品投放的韌性；增幅來看，Top 10行業中，化妝品/浴室用品（如德佑、海飛絲等品牌）、娛樂及休閑（如小猿、肯德基、迪士尼等）、飲料類（伊利、農夫山泉、飛鶴等品牌）增幅靠前，分別同比增長

124、34.0%、29.9%、15.7%。24年1-2月，春節消費及出行熱度高漲，食飲為代表的快消品保持較大投放體量，同時個人用品（YoY+47.0%）、商業及服務性行業（YoY+39.3%）、娛樂及休閑（YoY+37.7%）、酒精類飲品（YoY+34.8%）等眾多行業投放預算大幅增加。個人用品增幅領先，主要由于眼鏡/隱形眼鏡、鐘表等多個品類加大宣傳力度拉動，增投活躍的品牌包括超視立、暴龍、小天才等；娛樂及休閑行業增長明顯，鴻星爾克、迪士尼、長隆等品牌加大宣傳推廣力度；食品行業，保健食品、零食糖果等加大投放驅動增長，位列頭部且增長迅猛的品牌包括洽洽、變通、雀巢等。圖圖 43：2023年年全年全年TO

125、P10行業投放刊例花費同比行業投放刊例花費同比增幅增幅 圖圖 44：24年年1-2月月TOP10行業投放刊例花費同比行業投放刊例花費同比增增幅幅 數據來源：CTR，廣發證券發展研究中心 數據來源：CTR，廣發證券發展研究中心 表表 5：電梯電視（：電梯電視（LCD）各月廣告刊例花費）各月廣告刊例花費TOP10品牌品牌 2023-6 2023-7 2023-8 2023-9 2023-10 2023-11 2023-12 2024-1 1 德佑 德佑 農夫山泉 農夫山泉 農夫山泉 農夫山泉 農夫山泉 珍 2 飛鶴 農夫山泉 德佑 德祐 小猿 易開得 易開得 鴻星爾克 3 妙可藍多 飛鶴 飛鶴 小

126、猿 德祐 小猿 小猿 飛科 4 外星人 外星人 小猿 易開得 易開得 德佑 德佑 易開得 5 湯臣倍健 妙可藍多 易開得 飛鶴 飛鶴 飛鶴 飛鶴 伊利 6 農夫山泉 小猿 外星人 外星人 外星人 外星人 三只小山羊 洽洽 7 蔓迪 元氣森林 妙可藍多 湯臣倍健 湯臣倍健 湯臣倍健 外星人 農夫山泉 8 小猿 易開得 元氣森林 元氣森林 元氣森林 三只小山羊 湯臣倍健 康恩貝 9 君樂寶 湯臣倍健 蔓迪 妙可藍多 妙可藍多 元氣森林 蒙牛 德祐 10 蒙牛 蔓迪 湯臣倍健 蔓迪 蔓迪 蔓迪 元氣森林 喜之郎 數據來源：CTR，廣發證券發展研究中心 15.7%-1.3%12.3%29.9%-0.1

127、%34.0%-0.5%1.8%-6.0%-13.6%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%上年同比 2022年VS 2021年同比 2023年 VS 2022年9.0%-15.5%10.1%34.8%37.7%39.3%7.9%-9.5%-24.3%47.0%-60%-40%-20%0%20%40%60%上年同比 2023年1-2月 VS 2022年1-2月同比 2024年1-2月 VS 2023年1-2月 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 表表 6：電梯海報各月廣告刊例花費：電梯海報各月廣告刊例花費TOP

128、10品牌品牌 2023-6 2023-7 2023-8 2023-9 2023-10 2023-11 2023-12 2024-1 1 伊利 伊利 伊利 伊利 伊利 伊利 伊利 伊利 2 啄木鳥 啄木鳥 啄木鳥 啄木鳥 啄木鳥 啄木鳥 啄木鳥 毛鋪 3 君樂寶 君樂寶 君樂寶 君樂寶 君樂寶 君樂寶 美團 聽花 4 紅旗 紅旗 紅旗 紅旗 美團 云南白藥 君樂寶 冠芳 5 飛凡 飛凡 美團 美團 紅旗 美團 云南白藥 啄木鳥 6 蔓迪 東郊到家 飛凡 飛凡 云南白藥 紅旗 波司登 小仙燉 7 東郊到家 美團 東郊到家 東郊到家 小猿 東郊到家 紅星 空刻 8 蒙牛 蒙牛 蔓迪 蔓迪 東郊到家

129、紅星 農夫山泉 波司登 9 阿維塔 蔓迪 蒙牛 蒙牛 瀘州老窖 小猿 東郊到家 勁牌 10 美團 阿維塔 阿維塔 阿維塔 蔓迪 瀘州老窖 冠芳 君樂寶 數據來源：CTR，廣發證券發展研究中心 （二）業績表現：（二）業績表現：23 年業績修復，年業績修復，24Q1 整體承壓，靜待宏觀復蘇節奏整體承壓，靜待宏觀復蘇節奏 23年營銷公司業績大幅修復，年營銷公司業績大幅修復，24Q1同比下降。同比下降。上市公司業績方面，我們選取A股24家廣告營銷上市公司作為標的池。營收端，2023年廣告營銷板塊合計營收1650.08億元，同比增長8.5%；24Q1單季合計實現營收398.52億元，同比增長12.0%。

130、凈利來看，2023年廣告營銷板塊合計歸母凈利65.57億元，同比大幅增長973.31%。24Q1單季度板塊實現歸母凈利11.70億元，同比下降45.6%?？鄯强趶娇?，23年板塊整體歸母扣非凈利36.29億元，同比大幅增長1050.5%。圖圖 45：廣告營銷板塊營業收入及增速：廣告營銷板塊營業收入及增速 圖圖 46：廣告營銷板塊歸母凈利及增速：廣告營銷板塊歸母凈利及增速 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 8.50%-15%-10%-5%0%5%10%15%0.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.001,

131、400.001,600.001,800.002,000.002018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023A營業收入（億元）同比增速（%，右軸）-200%0%200%400%600%800%1000%1200%01020304050607080902018A2019A2020A2021A2022A2023A歸母凈利潤（億元）同比增速（%，右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖 47：廣告營銷行業分季度營業收入及增速：廣告營銷行業分季度營業收入及增速 圖圖 48：廣告營銷行業分季度歸母凈利及增速：廣告營銷行業分

132、季度歸母凈利及增速 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖 49：廣告營銷行業歸母扣非凈利：廣告營銷行業歸母扣非凈利 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 具體公司來看，2024Q1廣告營銷行業營收規模排前的公司包括藍色光標（Q1營收157.81億元，同比增長61.47%，出海業務持續發力驅動收入高增長）、利歐股份（Q1營收48.41億元，同比減少6.81%）、省廣集團（Q1營收31.53億元，同比增長12.66%）以及分眾傳媒和浙文互聯。2024Q1廣告營銷行業凈利規模排前的公司包括分眾傳媒（Q1凈利為10.40億元，同比增長10.5%）

133、、藍色光標（Q1凈利為0.82億元，同比下降44.6%）、智度股份、易點天下及三人行。24年關注廣告主投放預算分配及出海營銷趨勢。分眾傳媒梯媒龍頭地位穩固，隨宏觀經濟和消費逐步復蘇，快消品作為經營韌性最強的廣告主，后續投放成長性以及持續性有一定保障，頭部廣告主投放預算穩定，同時公司持續拓展日化、藥品等快消品類新廣告主。此外，公司24年海外業務有望持續擴張，帶來一定增量空間。藍色光標、易點天下等出海數字營銷服務商龍頭，24Q1受益于出海浪潮，業務增長呈現向好態勢，藍色光標Q1收入同比增長61.47%，易點天下Q1剔除匯兌損益和股份支付的歸母凈利潤同比增長38.75%。-50%-40%-30%-2

134、0%-10%0%10%20%30%40%50%0100200300400500營業收入（億元）YoY-600%-400%-200%0%200%400%600%800%1000%(60)(30)03060902018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1歸母凈利（億元）YoY010203040506070802014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A扣非歸母凈利（億元）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_Pa

135、geText 跟蹤分析|傳媒 圖圖 50：廣告營銷公司營業收入及增速：廣告營銷公司營業收入及增速 圖圖 51：廣告營銷公司歸母凈利：廣告營銷公司歸母凈利 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖 52：廣告營銷公司單季度營業收入及增速：廣告營銷公司單季度營業收入及增速 圖圖 53：廣告營銷公司單季度歸母凈利：廣告營銷公司單季度歸母凈利 據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 從具體的盈利能力來看，23年板塊毛利率整體略有下滑，24Q1毛利率環比回升。23年，營銷板塊毛利率同比降低0.3pct至12.4%，

136、凈利率看，23年凈利率同比增長3.6pct至4.0%。單季度看，24Q1板塊整體毛利率環比提升0.5pct至11.5%，凈利率環比提升至2.9%，但同比均有所下降。個股來看，龍韻股份、分眾傳媒、每日互動、易點天下等10家公司23年呈現毛利率同比回升，其中龍韻股份整體毛利率同比提升至2023年的12.8%。從期間費用來看，總體來看進入18年以來行業整體費用率較穩定，對于費用把控能力較強。-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%010020030040050060023A營業收入（億元）營收同比增速(20)(10)0102030405060龍韻股份分眾傳媒每日互動易點天下佳云科技浙文

137、互聯引力傳媒三人行電聲股份天龍集團利歐股份華揚聯眾華媒控股藍色光標博瑞傳播省廣集團思美傳媒智度股份因賽集團天下秀元隆雅圖福石控股兆訊傳媒紫天科技23A歸母凈利（億元）-100%-50%0%50%100%150%02040608010012014016018024Q1單季度收入（億元）24Q1單季度收入增速(4)(2)02468101224Q1各營銷公司歸母凈利（億元）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖 54：廣告營銷公司毛利率及凈利率（：廣告營銷公司毛利率及凈利率（%）圖圖 55：廣告營銷公司期間費用情況（：廣告營銷公司期間費用情況

138、（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（注：2017年及之前年份的管理費用包含研發費用，2018年及之后財年管理費用不包含研發費用）圖圖 56：行業單季度盈利能力：行業單季度盈利能力 圖圖 57：廣告營銷公司商譽：廣告營銷公司商譽 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 五、五、影視院線：觀影需求緩步回升，關注上市公司盈利影視院線：觀影需求緩步回升，關注上市公司盈利水平水平（一）（一）24Q1 國內電影市場小幅增長，影院競爭加劇國內電影市場小幅增長，影院競爭加劇 24Q1全國總票房小幅增長，進口片表現

139、偏弱。全國總票房小幅增長，進口片表現偏弱。根據拓普數據，2023年全國錄得含服務費票房549.00億元，同比增長83.35%，較2019年減少14.38%。24Q1全國錄得含服務費票房164.55億元，同比增長3.76%，較2019年同期減少11.96%，主要系進口片票房較低。24Q1全國共上映國產片75部（同比增加23%，比19Q1增加6%），錄得含服務費票房144.95億元（同比增長4.04%，比19Q1增長16.71%），貢獻全國總0%5%10%15%20%25%30%行業平均毛利率行業平均凈利率-2%0%2%4%6%8%10%管理費用率銷售費用率財務費用率研發費用率-20%-15%-1

140、0%-5%0%5%10%15%20%25%30%毛利率（%）凈利率（%）-50%0%50%100%150%200%250%050100150200250300行業商譽（億元）行業商譽變化 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 票房的88%；全國共上映進口片14部（同比減少13%，比19Q1減少55%），錄得含服務費票房19.60億元（同比增長2.02%，比19Q1減少68.74%）。圖圖58：全國月度票房推移（億元，含服務費）全國月度票房推移（億元，含服務費）圖圖59：全國月度上映影片數量推移（個）全國月度上映影片數量推移（個）數據來源：拓

141、普數據，廣發證券發展研究中心 數據來源：拓普數據，廣發證券發展研究中心 圖圖60：2017-24Q1國產片國產片/進口片的上映數量進口片的上映數量（個）（個）和票房和票房（億元）（億元）數據來源：拓普數據，廣發證券發展研究中心 根據拓普數據，2023年全國觀影人次為12.98億人次，同比增長82.48%，較2019年減少24.86%。24Q1全國累計觀影人次為3.64億人次，同比增長8.21%，較19Q1減少24.31%。除開春節檔，3月等淡季的觀影需求明顯低于2019年同期。2023年全國平均票價（含服務費）為42.29元/人次，同比增長0.48%，較2019年增長13.95%。截至2024

142、年3月的全國平均票價（含服務費，12MMA）為41.67元/張，同比減少3.13%。票價同比下滑是因為片方和影院主動調整提價策略，傾向通過低客單價吸引更多觀眾。0204060801001201月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2019202020212022202320240.010.020.030.040.050.060.070.080.01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月20192020202120222023202405010015020025030035040045050055005010015020025030

143、0350400450500201720182019202020212022202324Q1國產片含服務費票房（億元）進口片含服務費票房（億元）國產片上映數量（右軸）進口片上映數量（右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖61：全國月度觀影人次推移（億人次）：全國月度觀影人次推移（億人次）圖圖62：全國平均票價推移（含服務費）：全國平均票價推移（含服務費）數據來源：拓普數據，廣發證券發展研究中心 數據來源：拓普數據，廣發證券發展研究中心 影院競爭加劇，單影廳產出尚未恢復高位。影院競爭加劇，單影廳產出尚未恢復高位。根據拓普數據，2024

144、年3月全國在運營影院共有12150家，同比增加了674家；全國在運營影廳共有75082個，截至2024年3月全國平均的單影廳產出（TTM）為70.10萬元/廳，同比增長60%，與2019年同期相比減少了28%。從市場集中度來看，24Q1影投公司含服務費票房的CR3同比減少1.45pp至21.12%，CR5同比減少2.39pp至25.44%，CR10同比減少3.17pp至33.53%。影投公司的票房份額Top2分別為萬達電影（票房市占率14.44%），橫店院線（票房市占率4.09%）。圖圖63：單影廳產出走勢（：單影廳產出走勢（TTM，萬元，萬元/廳）廳）數據來源：拓普數據，廣發證券發展研究中心

145、 0.00.51.01.52.02.53.01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月201920202021202220232024253035404550552018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092

146、022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/03平均票價（元，含服務費）平均票價（12MMA，元，含服務費）0204060801001201400100002000030000400005000060000700002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-04

147、2023-072023-102024-01在運營影廳數（個）單影廳產出(TTM,萬元/廳，右軸)識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖64：影投公司的票房市占率走勢：影投公司的票房市占率走勢 數據來源：拓普數據，廣發證券發展研究中心 根據貓眼專業版，2024年5月1日全國錄得含服務費票房4.12億元，同比增長15.72%。推薦關注五一檔有新片上映的萬達電影（維和防暴隊的貓眼預測票房為6.83億元）、貓眼娛樂（末路狂花錢、哈爾的移動城堡的貓眼預測票房為6.66/1.81億元）、橫店影視（九龍城寨之圍城的貓眼預測票房為5.65億元）、百納千

148、成、中國電影、阿里影業。表表 7：2024年五一檔影片的預測票房年五一檔影片的預測票房 片名片名 地區地區 類型類型 導演導演 主演主演/配音配音 主要參與的上市公司主要參與的上市公司 預測票房預測票房 維和防暴隊 中國 動作/劇情 李達超 黃景瑜/王一博/鐘楚曦 萬達電影、阿里影業、捷成股份 6.83 億元 末路狂花錢 中國 喜劇/劇情 烏日娜 賈冰/譚卓/小沈陽 貓眼娛樂、中國電影 6.66 億元 九龍城寨之圍城 中國 動作/犯罪 鄭保瑞 古天樂/洪金寶/任賢齊 橫店影視、中國電影 5.65 億元 間諜過家家 代號：白 日本 喜劇/家庭/動畫 片桐崇 江口拓也/種崎敦美/早見沙織 中國電影

149、 3.17 億元 哈爾的移動城堡 日本 動畫/奇幻/愛情 宮崎駿 倍賞千惠子/木村拓哉 中國電影、貓眼娛樂 1.81 億元 沒有一頓火鍋解決不了的事 中國 劇情/懸疑/喜劇 丁晟 楊冪/于謙/田雨 百納千成、阿里影業、唐德影視 1.06 億元 穿過月亮的旅行 中國 愛情/劇情 李蔚然 張子楓/胡先煦/仁科 百納千成、阿里影業、中國電影、萬達電影、北京文化 0.81 億元 豬豬俠大電影 星際行動 中國 動畫/喜劇/音樂 李騰棟 陸雙/徐經緯-0.41 億元 數據來源：貓眼專業版，廣發證券發展研究中心 （二）上市公司：影視院線公司的盈利能力大幅回升（二）上市公司：影視院線公司的盈利能力大幅回升 從

150、影視院線板塊上市公司的營收和凈利潤來看，2023年影視院線板塊的營業收入為433.91億元，同比增長26.24%；歸母凈利潤為24.38億元，同比扭虧為盈。24Q1影視院線板塊的營業收入為104.68億元，同比減少8.83%；歸母凈利潤為12.19億元，同比增長46.67%。0%5%10%15%20%25%2019/12019/32019/52019/72019/92019/112020/12020/32020/52020/72020/92020/112021/12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/32022/52022/72022/92022/

151、112023/12023/32023/52023/72023/92023/112024/12024/3萬達電影大地影院橫店院線CGV影投中影影投金逸影視 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖65：影視院線板塊營業收入和同比增速（右軸）：影視院線板塊營業收入和同比增速（右軸）圖圖66：影視院線板塊歸母凈利潤和同比增速（右軸）：影視院線板塊歸母凈利潤和同比增速（右軸）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖67：影視院線單季度營收（億元）和環比增速（：影視院線單季度營收（億元）和環比增速（%

152、）圖圖68：影視院線板塊歸母凈利潤和環比增速（右軸）：影視院線板塊歸母凈利潤和環比增速（右軸）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 從影視院線板塊上市公司的毛利率和凈利率來看，2023年影視院線板塊的毛利率為24.48%，同比增長9.62pct；凈利率為5.62%，同比增長37.01pct。銷售費率為5.23%，同比減少1.31pct；管理費率為9.83%，同比減少3.24pct；財務費率為5.00%，同比減少1.44pct。24Q1影視院線板塊的毛利率為31.52%，同比增長3.47pct；凈利率為11.64%，同比增長4.41pct；銷售費率為

153、4.51%，同比減少1.62pct；管理費率為7.89%，同比增加0.23pct；財務費率為3.43%，同比減少0.9pct。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.002018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023A營業收入（億元）同比增速（%，右軸）-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%(200)(150)(100)(50)0502018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023A歸母凈利潤（億元）同比增速（%

154、，右軸）-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.002023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1營業收入（億元）環比增速（%）-250%-200%-150%-100%-50%0%50%(15.00)(10.00)(5.00)0.005.0010.0015.0020.002023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1歸母凈利潤（億元）環比增速（%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒

155、 圖圖69：影視院線板塊毛利率和凈利率（：影視院線板塊毛利率和凈利率（%）圖圖70：影視院線板塊三大期間費用率（：影視院線板塊三大期間費用率（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖71：影視院線板塊單季度毛利率和凈利率（：影視院線板塊單季度毛利率和凈利率（%）圖圖72：影視院線板塊單季度三大期間費用率（：影視院線板塊單季度三大期間費用率（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 從現金流維度來看，2023年影視院線板塊經營性現金流凈額為107.67億元，24Q1的經營性現金流凈額為25.75億元

156、，同比減少44.04%，環比增加25.04%。截至2024年Q1期末，影視院線板塊剩余商譽資產96.05億元。圖圖73：影視院線板塊單季度經營性現金流（億元）：影視院線板塊單季度經營性現金流（億元）圖圖74：影視院線板塊的商譽資產（億元）：影視院線板塊的商譽資產（億元）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 -80%-60%-40%-20%0%20%40%2018A2019A2020A2021A2022A2023A毛利率(%)凈利率(%)0%5%10%15%20%2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023A銷售費用率(%)財

157、務費用率(%)管理費用率(%)-20%-10%0%10%20%30%40%2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1毛利率(%)凈利率(%)0%2%4%6%8%10%12%2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1銷售費用率(%)財務費用率(%)管理費用率(%)010203040502023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1經營性現金流凈額（億元）2.05%2.26%-7.61%-1.44%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%90.0095.00100.00105.00110.002023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q

158、4 2024Q1商譽資產（億元）環比增速（%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 風險提示：風險提示：票房不及預期；影視行業監管政策變化；內容項目的不確定性；AIGC技術對行業的變革。六、教育：行業競爭加劇，六、教育：行業競爭加劇，關注盈利能力優化及關注盈利能力優化及 AI 新新產品兌現產品兌現 （一）公考：（一）公考：行業三強差距縮小，運營效率提升加強盈利能力行業三強差距縮小，運營效率提升加強盈利能力 中公、華圖和粉筆三強格局形成，粉筆和華圖縮小收入差距中公、華圖和粉筆三強格局形成，粉筆和華圖縮小收入差距。收入端來看，粉筆和華圖增長態勢

159、良好，其中2023年粉筆培訓服務收入增長6.8%達到25.15億元，我們認為主要得益于公務員和事業單位培訓收入增長帶動，尤其是OMO小班課較快增長，但部分被教師培訓收入下滑拖累，以及線上低價課程產品受競對影響有所承壓。由于23年中公的教育培訓收入同比下滑36.5%至30.47億元，粉筆與中公的收入差距進一步縮小。華圖山鼎23年11月開始通過全資子公司華圖教育科技逐步開展以公考為核心的非學歷培訓，23年已為華圖山鼎貢獻1.98億元非學歷培訓收入。24Q1華圖總收入達到6.95億元，同比增長4494%，中公總收入同降14.1%至7.63億元，華圖與中公的收入差距也進一步縮小。圖圖 75：粉筆、中公

160、教育和華圖山鼎：粉筆、中公教育和華圖山鼎22-23年教培收入年教培收入（億元）和增速（億元）和增速（%）對比）對比 圖圖 76：中公教育和華圖山鼎：中公教育和華圖山鼎23Q1-24Q1收入（億收入（億元）和增速（元）和增速（%）對比）對比 數據來源：粉筆、中公教育和華圖山鼎財報，廣發證券發展研究中心 注：粉筆收入為“培訓服務收入”，中公為“教育培訓”收入，華圖為“非學歷培訓”收入（11-12 月數據并表）。數據來源：粉筆、中公教育和華圖山鼎財報，廣發證券發展研究中心 注：此處收入為公司總營收。粉筆和中公毛利率均有提升。粉筆和中公毛利率均有提升。粉筆23年培訓服務毛利率為55.4%，同比提升3.

161、9pct，體現了AI的應用對教師工作效能的提升。中公23年教育培訓毛利率為54.5%，同比提-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%-200-150-100-50050粉筆中公華圖20232022同比增速（%）-500%0%500%1000%1500%2000%2500%3000%3500%4000%4500%5000%-20246810中公華圖24Q123Q1同比增速（%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 升16.1pct，我們認為主要得益于公司主動優化網點和人員，提升人效比。華圖23年非學歷培訓收

162、入毛利率為28.2%，我們認為主要由于11-12月為收入確認淡季，而成本相對剛性，預計后續進入收入確認旺季后將明顯改善。圖圖 77：粉筆、中公教育和華圖山鼎粉筆、中公教育和華圖山鼎22-23年教培業務毛利率（年教培業務毛利率（%）對比）對比 數據來源：粉筆、中公教育和華圖山鼎財報，廣發證券發展研究中心 注：粉筆為“培訓服務”毛利率，中公為“教育培訓”毛利率，華圖為“非學歷培訓”毛利率。粉筆、中公和華圖盈利能力明顯提升。粉筆、中公和華圖盈利能力明顯提升。2023年來看，粉筆實現凈利潤1.89億元，22年同期為虧損20.89億元，經調整凈利潤為4.45億元，同比增長134.1%，一方面得益于收入的

163、穩健增長，另一方面由于毛利率提升和三費管控較好。中公教育歸母凈利潤由22年的虧損11.01億元收縮至23年的虧損2.09億元，扣非歸母凈利潤由22年的虧損11.12億元縮減至22年的虧損2.14億元。圖圖 78：粉筆、中公教育和華圖山鼎：粉筆、中公教育和華圖山鼎22-23年歸母凈利年歸母凈利潤（億元）對比潤（億元）對比 圖圖 79：粉筆、中公教育和華圖山鼎：粉筆、中公教育和華圖山鼎22-23年扣非歸母年扣非歸母凈利潤（億元）對比凈利潤（億元）對比 數據來源：粉筆、中公教育和華圖山鼎財報，廣發證券發展研究中心 數據來源：粉筆、中公教育和華圖山鼎財報，廣發證券發展研究中心 注：粉筆采用經調整凈利潤

164、數據。0%10%20%30%40%50%60%粉筆中公華圖20232022-25-20-15-10-505粉筆中公華圖20232022-13-11-9-7-5-3-1135粉筆中公華圖20232022 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 24Q1來看，中公和華圖均實現盈利，且盈利同比呈現擴大趨勢。中公教育24Q1的歸母凈利潤同增241%，扣非歸母凈利潤增長259%，華圖得益于非學歷培訓增厚利潤，歸母凈利潤和歸母凈利潤分別增長近3倍和近2倍。圖圖 80：中公教育和華圖山鼎：中公教育和華圖山鼎23Q1-24Q1歸母凈利潤歸母凈利潤（元）和增速

165、（元）和增速（%）對比）對比 圖圖 81：中公教育和華圖山鼎：中公教育和華圖山鼎23Q1-24Q1扣非歸母凈扣非歸母凈利潤（元）和增速（利潤（元）和增速（%）對比）對比 數據來源：中公教育和華圖山鼎財報，廣發證券發展研究中心 數據來源：中公教育和華圖山鼎財報，廣發證券發展研究中心 線下網點方面看，粉筆線下網點基本平穩，華圖網點數量超越中公。線下網點方面看，粉筆線下網點基本平穩，華圖網點數量超越中公。根據粉筆23年年報，2023年粉筆線下運營中心數量為202個，基本去22年持平。根據中公23年年報，中公教育在“做精”的經營戰略定位下，通過關停并轉、去粗取精，關停部分業績產出低、人效比較低的網點，

166、使直營分支機構和學習中心數量降低29.65%至783個。根據華圖23年年報，截至24Q1，華圖輻射網點已突破1000個，因此華圖的線下學習網點數量已躍居市場第一。師資人數方面看，師資人數方面看，23年粉筆和中公均進行收縮。年粉筆和中公均進行收縮。根據粉筆23年年報，粉筆全職講師數量由22年的3941人降至23年的3225人。根據中公23年年報，中公的授課師資人數由22年的9024人降至23年的4565人。根據華圖23年年報，截至24Q1，華圖的專職老師、教研員超過3000人。綜上，我們預計23年公考培訓主要玩家均經歷了不同程度的降本增效，經營效率實現提升，有望在24年進一步驅動盈利能力提升。0

167、%500%1000%1500%2000%2500%3000%3500%010,000,00020,000,00030,000,00040,000,00050,000,00060,000,00070,000,00080,000,00090,000,000中公華圖24Q123Q1同比增速（%）0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%1800%2000%010,000,00020,000,00030,000,00040,000,00050,000,00060,000,00070,000,00080,000,00090,000,000中公華圖24Q123Q1同比增速

168、（%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖 82：粉筆、中公教育和華圖山鼎線下學習網點：粉筆、中公教育和華圖山鼎線下學習網點（個）對比（個）對比 圖圖 83：粉筆、中公教育和華圖山鼎師資人數（人）：粉筆、中公教育和華圖山鼎師資人數（人）對比對比 數據來源：粉筆、中公教育和華圖山鼎財報，廣發證券發展研究中心 注：華圖采用截至 24 年 3 月數據。數據來源：粉筆、中公教育和華圖山鼎財報，廣發證券發展研究中心 注：華圖采用截至 24 年 3 月數據。（二）（二）K12：收入持續恢復增長，新一輪線下投入或將穩步展開：收入持續恢復增長，新一輪

169、線下投入或將穩步展開 23Q4收入端：收入端：K12主要機構收入增長良好。主要機構收入增長良好。我們選取高途、新東方、好未來和學大教育作為主要K12培訓機構進行分析。23Q4上述4家公司的收入增速均超過20%，延續了23年來積極的增長態勢。根據高途財報，23Q4高途收入同增20.9%至7.61億元，預計主要由針對高中學生的傳統學習服務持續復蘇驅動。根據新東方財報，FY24Q2（截至11月30日）新東方凈收入8.696億美元，同比增長36.3%，公司主要的業務板塊，包括教育類新業務和其它保留的傳統業務、海外考試輔導業務、大學生業務以及海外留學咨詢業務均實現較快增長。根據好未來財報，FY24Q3（

170、截至11月30日）凈收入3.74億美元，同比增長60.5%，預計主要由學習服務（尤其是素質教育）增長驅動，線下素養小班和在線素養大班共同驅動增長。根據學大教育23年年報，公司23Q4實現收入4.19億元，同比增長26.8%，預計一方面個性化一對一培訓持續修復，另一方面職業教育多元課程產品矩陣保持旺盛需求。23Q4利潤端：總體盈利能力提升，高途由盈轉虧。利潤端：總體盈利能力提升，高途由盈轉虧?？傮w上看，23Q4新東方、好未來和學大教育的盈利情況均同比明顯改善。但高途的Non-GAAP凈利潤由22Q4的盈利8739萬元轉為23Q4的虧損1.04億元，我們認為主要由于收入結構改變（毛利率更低的一對一

171、和本地化小班占比提升）、提前為寒假儲備師資、以及投入線下拓展等。02004006008001,0001,200粉筆中公華圖2023202201,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000粉筆中公華圖20232022 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖 84：23Q4 K12主要公司收入（百萬元）和增速（主要公司收入（百萬元）和增速（%）對比對比 圖圖 85：22Q4&23Q4 K12主要公司主要公司Non-GAAP凈利凈利潤（百萬元）對比潤（百萬元）對比 數據來源：高途、新東方

172、、好未來、學大教育財報，廣發證券發展研究中心 注：新東方、好未來業績期為截至 11 月 30 日止的 3 個月，匯率統一使用新東方財報的人民幣:美元=7.2362:1。數據來源：高途、新東方、好未來、學大教育財報，廣發證券發展研究中心 注：（1）新東方、好未來業績期為截至 11 月 30 日止的 3 個月，匯率統一使用新東方財報的人民幣:美元=7.2362:1。（2）學大教育采用扣非歸母凈利潤。24Q1收入端：延續強勁增長。收入端：延續強勁增長。24Q1主要K12培訓機構收入增長進一步提速，基本維持30%以上增長。根據新東方財報，FY24Q3（截至2月29日），新東方收入同比增長60.1%，傳

173、統業務和教育新業務均實現較快增長，同時新東方提高了本財年學校和學習中心數量增長目標，由上季度預計的全年15-20%增長提升至30%。根據好未來財報，FY24Q4（截至2月29日），好未來收入增速達59.7%，學習服務和內容解決方案收入保持穩健增長，其中學習中心網絡的擴張驅動了學而思線下素養小班收入增長。根據學大教育一季報，24Q1收入同增36.0%，展現持續增長態勢。根據高途23Q4財報以及我們發布的高途24Q1前瞻：收款健康增長，獲客效率提升，我們預計高途24Q1收入能夠落在23Q4財報28.4-31.2%的指引增速區間，同時得益于旺盛的培訓需求，我們進一步調高Q1收款增速。圖圖 86：24

174、Q1 K12主要公司收入（百萬元）和增速（主要公司收入（百萬元）和增速（%）對比）對比 數據來源：高途、新東方、好未來、學大教育財報，廣發證券發展研究中心 注：（1）新東方、好未來為截至 2 月 29 日止的 3 個月，匯率使用人民幣:美元=7.10:1。（2）高途收入為 23Q4 財報中對 24Q1 的業績指引中值。0%10%20%30%40%50%60%70%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000高途新東方好未來學大教育23Q4YoY（%）(200)(100)0100200300400高途新東方好未來學大教育23Q422Q40%10%20%30%40%50

175、%60%70%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000高途新東方好未來學大教育24Q1YoY（%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 （三）教育信息化：受教育經費及價格戰影響，（三）教育信息化：受教育經費及價格戰影響，24 年關注年關注 AI 新品兌現及新品兌現及財政預算變化財政預算變化 23年，受教育經費影響，2G端的教育信息化軟硬件產品在需求端承壓；同時，激烈的價格戰下，廠商不得不對產品價格做一定讓步。以國內教育信息化龍頭視源股份為例，23年視源股份教育業務受財政預算影響

176、有所下滑，24年可以關注接入希沃大模型的相關軟硬件新產品的放量及高端產品對均價的拉升。2023年，視源股份教育業務實現營收55.38億元，同比下降8.81%，但市占率提升，希沃交互智能平板銷量在中國大陸IFPD的市占率進一步提升至50.2%，同時教學終端、教育錄播、希沃魔方等軟硬件產品收入保持快速增長。此外，Q1末公司結合希沃大模型能力的第七代新產品正式推出，有望在下半年逐步起量。圖圖 87：教育業務收入（百萬元）：教育業務收入（百萬元）圖圖 88：希沃占中國大陸希沃占中國大陸IFPD教育市場總銷量教育市場總銷量比例比例（%）數據來源：公司財報，廣發證券發展研究中心 數據來源：公司財報，廣發證

177、券發展研究中心 我們認為，面向校內的2B/2G端教育新產品和服務，推進節奏受教育經費、學校資金投入等影響，當前看項目落地節奏相對略緩慢。但從長期看，國內教育數字化大趨勢下，相關產品有較大落地場景。教育領域持續有穩定的教育經費支撐，同時AI能夠推進教育公平、賦能優質教育資源流動，契合國內教育行業大趨勢，未來成長空間可期。20.53%-11.24%-8.81%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002021A2022A2023A教育業務YoY46.0%46.5%47.0%47.5%48.0%48.5%4

178、9.0%49.5%50.0%50.5%2021A2022A2023A希沃國內市占率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 （四）業績表現：板塊整體表現承壓，盈利水平逐步優化（四）業績表現：板塊整體表現承壓，盈利水平逐步優化 板塊整體表現一般，盈利水平逐步優化。板塊整體表現一般，盈利水平逐步優化。因為A股教育概念公司多是通過并購切入教育賽道，根據教育業務在整體營收中的占比，我們篩選16家相關公司作為教育板塊標的池。2023年，16家標的公司合計營收為402.63億元，同比下滑6.9%。23年來看，16家標的公司中，凱文教育、佳發教育、拓維信息

179、等7家公司實現營收同比增長。24Q1單季度來看，板塊合計實現營收86.10億元，單季度同比增長5.3%。凈利端來看，2023年教育板塊合計實現歸母凈利潤3.48億元，同比扭虧為盈。24Q1板塊實現合計凈利3.12億元，同比增長7.0%。（注：16家教育標的公司為：視源股份、鴻合科技、佳發教育、中公教育、科德教育、拓維信息、百洋股份、威創股份、全通教育、中國高科、*ST豆神、盛通股份、開元教育、凱文教育、美吉姆、昂立教育）圖圖 89：教育行業營業收入及增速（：教育行業營業收入及增速（%）圖圖 90：教育行業歸母凈利：教育行業歸母凈利 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，

180、廣發證券發展研究中心 圖圖 91：教育行業單季度營業收入及增速：教育行業單季度營業收入及增速 圖圖 92：教育行業單季度歸母凈利：教育行業單季度歸母凈利 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 2024Q1教育板塊營收規模排前的公司包括視源股份（Q1營收44.95億元，同比增長19.6%）、拓維信息（Q1營收8.13億元，同比增長16.7%）、中公教育（Q1營收7.63億元，同比下滑14.1%）。2024Q1教育板塊凈利規模排前的公司包括視源股份（Q1凈利1.78億元，同比下滑37.2%）、中公教育（Q1凈利0.83億元，同比增長240.7%）、-1

181、5%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0100200300400500600營業收入（億元）營收同比增速(30)(20)(10)0102030歸母凈利（億元）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%(120)(60)060120180營業收入（億元）YoY(100)(80)(60)(40)(20)02040歸母凈利（億元）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 科德教育（Q1凈利0.41億元，同比增長13.9%）。受季節性波動、宏觀環境等影響，板塊Q1整體承壓，關注視源股份、鴻合科技、佳發教育

182、等有AI+教育、教育信息化軟硬件布局的公司新產品落地推進節奏及對業績的貢獻。圖圖 93：教育企業營收及增速：教育企業營收及增速 圖圖 94：教育企業歸母凈利：教育企業歸母凈利 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖 95：教育企業單季度營收及增速：教育企業單季度營收及增速 圖圖 96：教育企業單季度歸母凈利：教育企業單季度歸母凈利 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 盈利能力來看，板塊盈利水平回升。2023年行業平均毛利率為27.9%，同比略下降0.6pct。凈利來看，2023年板塊整體凈利率為4

183、.6%，同比增長2.0pct。隨各頭部企業業務轉型逐步走向正軌、新教育業務布局開始釋放增量，教育行業整體業績有望一定程度修復。此外，教育信息化、AI+教育等產業升級迭代機遇也有望為教育公司創造業績增量、提升盈利水平。-60%-40%-20%0%20%40%60%050100150200250視源股份鴻合科技佳發教育中公教育科德教育拓維信息百洋股份威創股份全通教育中國高科*ST豆神盛通股份開元教育凱文教育美吉姆昂立教育2023A營業收入（億元）營收同比增速(15)(10)(5)051015視源股份鴻合科技佳發教育中公教育科德教育拓維信息百洋股份威創股份全通教育中國高科*ST豆神盛通股份開元教育凱

184、文教育美吉姆昂立教育23A歸母凈利（億元）-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%05101520253035404550視源股份鴻合科技佳發教育中公教育科德教育拓維信息百洋股份威創股份全通教育中國高科*ST豆神盛通股份開元教育凱文教育美吉姆昂立教育24Q1單季度營收（億元）24Q1營收同比增速(1.0)(0.5)0.00.51.01.52.0視源股份鴻合科技佳發教育中公教育科德教育拓維信息百洋股份威創股份全通教育中國高科*ST豆神盛通股份開元教育凱文教育美吉姆昂立教育24Q1歸母凈利（億元）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_Pa

185、geText 跟蹤分析|傳媒 圖圖 97：教育行業毛利率及凈利率（：教育行業毛利率及凈利率（%）圖圖 98：教育行業期間費用情況（：教育行業期間費用情況（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（注：2017年及之前年份的管理費用包含研發費用，2018年及之后財年管理費用不包含研發費用）-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%行業平均毛利率行業平均凈利率-2%0%2%4%6%8%10%12%14%管理費用率銷售費用率財務費用率研發費用率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳

186、媒 七七、出版行業：所得稅政策變化導致短期利潤下滑，長出版行業：所得稅政策變化導致短期利潤下滑，長期關注出版類國企的市值重估機會期關注出版類國企的市值重估機會（一）關注出版類國企的市值重估機會（一）關注出版類國企的市值重估機會 24Q1圖書零售市場下行。圖書零售市場下行。根據開卷信息，2023年全國圖書零售市場的碼洋規模為912億元，同比增長4.72%；24Q1全國圖書零售市場碼洋同比減少5.85%。分不同銷售渠道來看，24Q1實體店、平臺電商、垂直及其他電商、短視頻電商的碼洋增速分別為-17.78%、-10.31%、-10.59%、+31.15%。圖圖99：19Q1-24Q1我國圖書零售市場

187、的碼洋及其增速我國圖書零售市場的碼洋及其增速 數據來源：開卷信息，廣發證券發展研究中心 圖圖100：19Q1-24Q1實體店渠道碼洋（億元）實體店渠道碼洋（億元）圖圖101：19Q1-24Q1網店渠道碼洋（億元）網店渠道碼洋（億元）數據來源：開卷信息，廣發證券發展研究中心 數據來源：開卷信息，廣發證券發展研究中心 而出版類國企的需求相對剛性，競爭壁壘深厚、主業穩健增長，在手資金充沛、現金分紅總體穩中有升。2024年隨著國資委全面推開央企和省屬企業的上市公司市值管理考核，預計出版類國企將積極尋求提升ROE和市值的方向，推薦關注出版類國企的市值重估機會。（1）出版類國企的現金流充沛，可以通過收購資

188、產來增厚業績、或提高分紅來提升股東回報率和ROE。關注在手資金較多的中文傳媒、鳳凰傳媒、浙版傳媒、皖新傳媒、山東出版、中南傳媒、新華文軒，其中中文傳媒已公告-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%050100150200250300350零售市場碼洋（億元）YOY-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0204060801001202019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023

189、Q32023Q42024Q1實體店渠道碼洋（億元）YOY-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0501001502002503002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1網店渠道碼洋（億元）YOY 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 擬收購營銷公司朗知傳媒58%股權、母公司持有的江教傳媒100%股權和高校出版

190、社51%股權。（2）地方性教育出版國企依托教材教輔內容和發行渠道，延伸開發教育業務。南方傳媒、中南傳媒的智慧教育平臺已覆蓋超過1萬所學校，中南傳媒、時代出版、南方傳媒等順應國家“雙減”政策和“課后三點半”的空白市場開始提供課后服務。（3）出版類國企多數已積累了上萬種、甚至數十萬種出版物，有望在AIGC產業趨勢中變現更多價值。關注內容稀缺性較高的中國科傳、中國出版，以及鳳凰傳媒、南方傳媒、時代出版等教育出版公司。圖圖 102：出版類國企的分紅比例和在手現金：出版類國企的分紅比例和在手現金 數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 （二）上市公司：所得稅政策變化導致（二）上市公司：所得稅政策變化導

191、致 24Q1 利潤下滑，主業穩健利潤下滑，主業穩健 從出版類上市公司的營收和凈利潤來看，2023年出版板塊的營業收入為1278.06億元，同比增長4.04%；出版板塊的歸母凈利潤為184.06億元，同比增長33.74%。24Q1出版板塊的營業收入為277.42億元，同比增長0.18%；歸母凈利潤為22.46億元，同比減少26.3%。整體來說，出版類上市公司的主營業務穩健，23Q4凈利潤的異常增長、24Q1凈利潤的異常下滑都是因為出版類國企適用的企業所得稅減免政策在2023年底到期，因此在23Q4一次性確認的遞延所得稅資產導致非經常性收益，在24Q1計提的企業所得稅導致凈利潤同比明顯下滑。識別風

192、險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖103：出版行業營收及其同比增速：出版行業營收及其同比增速 圖圖104：出版行業的歸母凈利潤及其同比增速：出版行業的歸母凈利潤及其同比增速 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖105：出版行業營收及其環比增速：出版行業營收及其環比增速 圖圖106：出版行業的歸母凈利潤及其環比增速：出版行業的歸母凈利潤及其環比增速 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 從出版類上市公司的毛利率和凈利率來看，2023年出版板塊的

193、毛利率為33.66%，比去年同期增加0.32pct；凈利率為14.40%，比去年同期增加3.2pct；銷售費率為10.87%，比去年同期增長0.26pct；管理費率為11.78%，比去年同期增長0.24pct。24Q1出版板塊的毛利率為33.87%，同比增長1.43pct；凈利率為8.1%，同比減少2.91pct；銷售費率為10.01%，同比減少0.29pct；管理費率為11.23%，同比增加0.55pct。-4%-2%0%2%4%6%8%10%950.001,000.001,050.001,100.001,150.001,200.001,250.001,300.002018A 2019A 2

194、020A 2021A 2022A 2023A營業收入（億元）同比增速（%，右軸）-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0501001502002018A2019A2020A2021A2022A2023A歸母凈利潤（億元）同比增速（%，右軸）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.002023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1營業收入（億元）環比增速（%）-68.43%-100%-50%0%50%100%150%200%0.0010.0

195、020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.002023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1歸母凈利潤（億元）環比增速（%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖107：出版行業毛利率和凈利率：出版行業毛利率和凈利率 圖圖108：出版行業的期間費率：出版行業的期間費率 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖109：23Q1-24Q1出版行業毛利率和凈利率出版行業毛利率和凈利率 圖圖110：23Q1-24Q1出版行業的期間費率出版行業的期間費率 數據

196、來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 風險提示風險提示：出版類國企適用的所得稅政策變化；圖書需求疲軟；線上折扣加??；出生人口減少；行業監管政策變化；AIGC技術在國內的應用落地不及預期。八、廣電新媒體：業績整體承壓，關注行業規范監管落八、廣電新媒體：業績整體承壓，關注行業規范監管落地等邊際變化地等邊際變化（一）行業：（一）行業：IPTV 用戶滲透節奏放緩，關注行業監管推進和牌照商優勢用戶滲透節奏放緩，關注行業監管推進和牌照商優勢兌現兌現 IPTV用戶增速放緩，滲透率有所下降，增值業務收入提升。用戶增速放緩，滲透率有所下降，增值業務收入提升。根據工信部數

197、據，截至24年3月末，全國IPTV用戶為4.07億，對寬帶接入用戶滲透率下降至62.8%。IPTV用戶數增長基本跟隨寬帶接入用戶數，但伴隨移動視頻平臺、OTT等新媒體平臺的發展，IPTV滲透率有所下降。IPTV業務收入持續增長，增值服務如高清視頻、互動應用等發展迅速，在收入中占比提升。以新媒股份為例，2023年IPTV增值業務收入同0%5%10%15%20%25%30%35%40%2018A2019A2020A2021A2022A2023A毛利率(%)凈利率(%)-5%0%5%10%15%2018A2019A2020A2021A2022A2023A銷售費用率(%)財務費用率(%)管理費用率(%

198、)0%5%10%15%20%25%30%35%40%2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1毛利率(%)凈利率(%)-5%0%5%10%15%2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1銷售費用率(%)財務費用率(%)管理費用率(%)識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 比增長6.98%。伴隨內容進一步精品化、個性化，同時新媒等頭部運營商加強內容端建設及與AI等新興技術的融合，也正在探索與廣告、電商合作等多元化商業模式，IPTV增值服務的付費率有望進一步持續提升。圖圖 111：全國：全國IPTV用戶數（億

199、戶）及對寬帶用戶滲透率用戶數（億戶）及對寬帶用戶滲透率 數據來源：工信部，廣發證券發展研究中心 OTT端月活率穩定，頭部視聽類產品格局穩定，受優質內容驅動明顯。端月活率穩定，頭部視聽類產品格局穩定，受優質內容驅動明顯。根據勾正數據，OTT月活終端在23年Q4及24年Q1持續增長，月活率在95%附近穩定；日活率在24年1-2月創新高，突破55%，短視頻、音樂及游戲、視頻聚合等多元化形式發展迅速，疊加春節假期，推動大屏端用戶活躍度提升。OTT端視聽類產品來看，大屏端的格局與小屏端類似，各平臺MAU進一步增長，尤其以愛奇藝（銀河奇異果）、騰訊視頻（云視聽極光）和優酷（CIBN酷喵影視）增速最快，大屏

200、產品穩居第一梯隊，MAU趨于平穩，頭部位置穩固，彰顯頭部平臺的優質內容供給能力對用戶的吸引力。前三名頭部平臺差距逐步縮小，但與非頭部平臺差距變大；芒果TV跟上前三名MAU增速；嗶哩嗶哩（云視聽小電視）、華數鮮時光穩居第五、第六名，但MAU增速乏力，趨于穩定。2024年隨著4K超高清、超大屏智能電視的持續普及，大屏有望成為新的增長點。65.2%65.3%65.2%64.7%65.0%65.3%65.0%64.3%64.5%64.1%63.8%62.9%63.0%62.8%62%62%63%63%64%64%65%65%66%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.520Q4 2

201、1Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1全國IPTV用戶數（億戶）對寬帶接入用戶滲透率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖 112：OTT月活終端數（億臺）及月活率月活終端數（億臺）及月活率 數據來源：勾正科技，廣發證券發展研究中心 圖圖 113：OTT日活率日活率 圖圖 114：OTT視頻應用視頻應用MAU（萬戶）（萬戶）數據來源：勾正數據，廣發證券發展研究中心 數據來源：勾正數據，廣發證券發展研究中心 行業規范化推進，牌照商有望受益。行業規范化

202、推進，牌照商有望受益。OTT政策監管正在不斷完善，24年隨著產業相關政策實質性推進，平臺的部分收費權益將從終端廠商收回，新媒股份等集成平臺牌照商持續收益，有更強運營能力、更豐富內容供給的OTT廠商更能突圍。新媒股份和芒果超媒也是唯二擁有集成播控服務牌照的上市公司，牌照優勢凸顯。云視聽系列是新媒股份運營的主要產品，月活規模環比增速相較更快，根據勾正數據，云視聽極光、云視聽小電視MAU穩居第二和第五。芒果超媒旗下的芒果TV（大屏端）MAU穩居第四。88%87%89%88%86%91%95%94%95%95%94%95%95%80%82%84%86%88%90%92%94%96%2.502.602.

203、702.802.903.003.103.20月活終端（億臺）月活率40%45%50%55%60%2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月OTT日活率02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000銀河奇異果云視聽極光CIBN酷喵影視芒果TV云視聽小電視華數鮮時光

204、識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 表表 8：2024年年2月月OTT全天點播媒體綜合情況全天點播媒體綜合情況 序號序號 點播媒體點播媒體 月活規模（萬戶）月活規模（萬戶）日戶均時長（日戶均時長（min）月活規模環比月活規模環比 1 銀河奇異果 13831 250 6%2 云視聽極光 13408 220 7%3 CIBN 酷喵 13331 238 8%4 芒果 TV 10497 174 6%5 云視聽小電視 5950 170 3%6 華數鮮時光 3668 160 8%7 CIBN 高清影視 1358 149 3%8 BesTV 橙子視頻

205、1198 261 2%9 云視聽快 TV 891 186 14%10 云視聽 MoreTV 691 199 12%數據來源：勾正數據，廣發證券發展研究中心 展望Q2及下半年，完成終端廠商的規范整改后，牌照價值凸顯，新媒股份等牌照商會進一步受益，搶占從電視機廠商手中釋出的用戶份額，進一步擴大用戶規模；國內外多家視頻平臺對會員產品進行提價，大屏端產品或可有進一步提價空間，新媒股份（云視聽系列）、芒果超媒（芒果TV）也有望進一步提升盈利水平。（二）業績表現：有線電視板塊承壓，關注行業監管推進后頭部牌照商業（二）業績表現：有線電視板塊承壓，關注行業監管推進后頭部牌照商業績修復績修復 有線電視企業業績承

206、壓有線電視企業業績承壓。11家上市廣電企業2023年合計營收為423.37億元，同比下滑3.0%。凈利端，2023年板塊合計歸母凈利為-22.91億元，虧損同比擴大，主要由于廣電網絡等公司受行業競爭加劇、應收賬款回收不及預期、用戶繳費率下降等影響，虧損較大。單季度來看，24Q1單季度板塊合計收入為90.46億元，同比下滑8.6%；板塊合計錄得凈虧損3.65億元，同比由盈轉虧。圖圖 115：廣電板塊營業收入及增速（：廣電板塊營業收入及增速（%）圖圖 116：廣電板塊歸母凈利：廣電板塊歸母凈利 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 -20%-10%0%

207、10%20%30%40%50%60%70%0100200300400500600營業收入（億元）營收同比增速(40)(20)020406080歸母凈利（億元）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖 117：廣電板塊扣非歸母凈利：廣電板塊扣非歸母凈利 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖 118：廣電板塊單季度營業收入及增速：廣電板塊單季度營業收入及增速 圖圖 119：廣電板塊單季度歸母凈利及增速：廣電板塊單季度歸母凈利及增速 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖 120：廣電

208、板塊各企業營收情況：廣電板塊各企業營收情況 圖圖 121：廣電板塊各企業歸母凈利情況：廣電板塊各企業歸母凈利情況 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心(60)(40)(20)0204060802015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A歸母扣非凈利（億元）-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%(200)(150)(100)(50)050100150200營業收入（億元）YoY(30)(25)(20)(15)(10)(5)051015202019Q12019Q22019Q32019Q42

209、020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1歸母凈利（億元）-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0204060801001202023A營收（億元）2023年營收同比增速(15)(10)(5)05102023A歸母凈利（億元）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 圖圖 122：廣電板塊各企業單季度營收情況：廣電板塊各企業單季度營收情況 圖圖 123：廣

210、電板塊各企業單季度歸母凈利情況：廣電板塊各企業單季度歸母凈利情況 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 盈利能力來看，2023年有線電視運營商整體毛利率為23.3%，同比下降1.3pct。凈利率方面，23年板塊整體凈利率同比下滑5.2pct至-5.4%，板塊整體虧損。有線電視行業發展趨緩，疊加政策整頓下部分業務受影響，23年板塊整體業績承壓，24年隨著一網整合和廣電5G建設的推進，以及行業規范化利好長期健康發展，有線電視企業的業績仍有一定修復空間，關注行業相關動向推進節奏。圖圖 124：廣電板塊毛利率及凈利率（：廣電板塊毛利率及凈利率（%）圖圖 1

211、25：廣電板塊期間費用情況（：廣電板塊期間費用情況（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（注：2018H1、2017年及之前年份的管理費用包含研發費用，2018年及之后財年管理費用不包含研發費用）而從新媒體運營商新媒股份看，而從新媒體運營商新媒股份看，23年業績穩健增長、賬上現金充足。年業績穩健增長、賬上現金充足。23年公司實現營收15.23億元，YoY+6.64%；歸母凈利潤7.08億元，YoY+2.37%；歸母扣非凈利潤6.84億元，YoY+2.21%；經營活動產生現金流凈額6.25億元，期末現金及現金等價物20億元，賬上現金充足。23Q4

212、營收4.15億元，YoY+28.4%；歸母凈利潤2.08億元，YoY+16.6%；歸母扣非凈利潤1.95億元，YoY+11.2%。24Q1營收4.01億元，同增12.30%；歸母凈利潤1.48億元，同降13.19%；歸母扣非凈利潤1.48億元，同降10.10%；主要由于所得稅政策調整，24Q1所得稅費用2643萬元，綜合稅率（占利潤總額）15.15%。根據公司財務預算報告，24年公司營收預計15.2316.15億元，同增0%6%；-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%051015202524Q1營收（億元）24Q1營收同比增速(2.5)(2.0)(1.5)(1.0)(0.5)

213、0.00.51.01.524Q1歸母凈利（億元）-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A行業平均毛利率行業平均凈利率-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%管理費用率銷售費用率財務費用率研發費用率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 扣非歸母凈利潤5.616.03億元，同降18%12%，主要由于企業所得稅政策變化，24年所得稅稅率15%。圖圖 126：新媒股份營業收入：新媒股份營業收入 圖圖 127：新媒股份凈利潤：新媒股

214、份凈利潤 數據來源：公司財報，廣發證券發展研究中心 數據來源：公司財報，廣發證券發展研究中心 圖圖 128：新媒股份單季度營業收入：新媒股份單季度營業收入 圖圖 129：新媒股份單季度歸母凈利潤：新媒股份單季度歸母凈利潤 數據來源：公司財報，廣發證券發展研究中心 數據來源：公司財報，廣發證券發展研究中心 主營業務看，IPTV及OTT主業穩健，積極布局AI等新技術。23年公司IPTV基礎業務收入8.1億元，同增9.14%；廣東IPTV增值業務收入4億元，同增6.98%；互聯網電視業務2.05億元，同增7.96%。23年內容版權業務收入8934.8萬元，同降15.03%，喜粵TV內容集成媒資庫不斷

215、擴大，持續發力少兒和銀發垂類內容。AI技術賦能下公司積極布局，公司的視頻版權價值也有望進一步凸顯。持續穩定高分紅回報股東，董事會建議年末派發現金股息每10股派發10.6元，分紅總額2.4億元，23年公司合計現金分紅4.2億元，派息比例達60.22%。0%10%20%30%40%50%60%70%80%0246810121416營業收入（億元）營收同比0%20%40%60%80%100%120%140%01234567歸母凈利（億元）歸母凈利同比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52020Q12020Q

216、22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1營業收入（億元）-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.00.51.01.52.02.52020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1歸母凈利（億元）歸母凈利同比 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 九九、投資建議投資建議 建議重點關注

217、平臺經濟業績及估值雙修復機會，以及AI+及數字經濟機會。（1）互聯網方面，建議關注：騰訊（1Q業績提振全年利潤增長中樞）、美團（到店格局穩定后帶來的UE優化）、快手（利潤釋放超預期等因素）、嗶哩嗶哩（財務改善）、泡泡瑪特（新產品等持續催化，出海邏輯逐步兌現），以及格局穩定盈利持續優化的流媒體板塊的愛奇藝、芒果超媒、騰訊音樂和云音樂。（2）游戲建議市場關注績優且具備優質產品儲備的游戲龍頭，關注騰訊控股、網易、愷英網絡、神州泰岳、巨人網絡；關注社交業務與AI深度結合的盛天網絡；關注板塊內具備優質產品儲備的公司完美世界等。此外關注低估值的游戲龍頭三七互娛、吉比特等。（3）關注板塊龍頭價值修復及績優個

218、股，營銷板塊推薦分眾傳媒；長視頻建議關注芒果超媒和愛奇藝；在線招聘建議關注BOSS直聘；線下娛樂建議關注華立科技；博彩業績持續疫后修復，關注金沙中國等；文旅建議關注電廣傳媒等。（4）教育建議關注AI+教育、教育數字化、職教及教培方向，建議關注新東方、東方甄選、科德教育、視源股份、佳發教育、盛通股份等相關個股，以及中原傳媒、中南傳媒、鳳凰傳媒、南方傳媒、皖新傳媒等國有出版公司。同時建議關注業績有望持續復蘇和增長的粉筆（公考市占率提升）、高途集團（監管驅穩，拓展非學科培訓和線下）等。（5）影視方向，關注影視公司的一季報及五一檔表現、以及AI技術對影視行業的賦能。關注光線傳媒、橫店影視、貓眼娛樂、華

219、策影視、萬達電影。（6）AI+方向，大模型多模態能力持續演進，尤其國產大模型進展超預期，隨著模型能力邊際持續提升、接入成本降低，或將推進應用側繁榮，繼續建議關注邏輯順、有兌現度的標的。（7）出海邏輯，關注互聯網、游戲、內容出海，以及相關營銷服務商。手游出海建議關注全球化戰略卓有成效的騰訊控股、網易及三七互娛，以及世紀華通、神州泰岳、游族網絡、寶通科技、掌趣科技等海外游戲收入占比較高的廠商。長視頻/短劇出海24年有望高速增長，關注中文在線（Reelshort）、紫天科技、超訊通信、華策影視、檸萌影視、歡瑞世紀等擁有出海短劇平臺或擁有內容制作能力的影視/游戲公司爆款內容的出現。品牌出海關注華立科技

220、、泡泡瑪特、視源股份等。網文/動漫等出海，關注手握網文IP資源的閱文集團、掌閱科技、中文在線等；關注擁有熱門動漫IP的奧飛娛樂、湯姆貓等；國內頭部漫畫平臺快看、嗶哩嗶哩漫畫、WeComics（騰訊）等；動畫制作能力較強的追光動畫、彩條屋（光線傳媒）等，及動漫IP衍生品的出海。營銷出海關注藍色光標、易點天下、匯量科技、力盟科技、天下秀等頭部營銷服務商的海外業務布局；還可關注梯媒龍頭分眾傳媒的海外布局。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 十十、風險提示風險提示 行業監管進一步收緊的風險。傳媒行業屬于對政策最為敏感的行業，過去一年行業監管趨嚴，

221、細分行業的監管和細則持續出臺，后續政策的風向變化有待進一步觀察。消費需求不及預期的風險。傳媒行業屬于價格較低的可選消費品，疫情之下，居民收入增速放緩或將導致消費需求不及預期。行業競爭加劇，票房不及預期，商譽減值風險，內容延遲上線。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 廣發傳媒行業研究小組廣發傳媒行業研究小組 曠 實：首席分析師，北京大學經濟學碩士，2017 年 3 月加入廣發證券，2011-2017 年 2 月，供職于中銀國際證券。葉 敏 婷：資深分析師，西安交通大學工業工程碩士、管理學學士，2018 年加入廣發證券發展研究中心。徐 呈 雋

222、：資深分析師，復旦大學世界經濟學碩士、浙江大學經濟學學士，2019 年加入廣發證券發展研究中心。周 喆：資深分析師，香港理工大學金融碩士，2021 年加入廣發證券發展研究中心。章 馳：高級分析師，碩士，畢業于北京大學，2023 年 8 月加入廣發證券發展研究中心。盧 絲 雨：高級分析師，碩士，畢業于上海交通大學，2021 年加入廣發證券發展研究中心。張 豐 淇：高級研究員，碩士，畢業于倫敦政治經濟學院，2022 年加入廣發證券發展研究中心。毛 玥：高級研究員，上海交通大學管理學碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。廣發證券廣發證券行業行業投資評級說明投資評級說明 買入：預期未來12 個月

223、內，股價表現強于大盤10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤15%以上。增持：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤5%以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 廣州市天河區馬場路26 號廣發證券大廈47 樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈

224、31 層 北京市西城區月壇北街 2 號月壇大廈 18層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險大廈 37 樓 香港灣仔駱克道 81號廣發大廈 27 樓 郵政編碼 510627 518026 100045 200120-客服郵箱 法律主體聲明法律主體聲明 本報告由廣發證券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外

225、）的分銷。廣發證券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。重要聲明重要聲明 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 Table_PageText 跟蹤分析|傳媒 廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應

226、自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究人員的部分或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣

227、發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動，因此投資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關于特定

228、證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有需要，應先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券的銷售

229、人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若有）。本研究報告可能包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第 5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露(1)廣發證券（香港）跟本研究報告所述公司在過去12 個月內并沒有任何投資銀行業務的關系。版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。