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1、發布日期：發布日期：20242024年年0505月月0909日日虹軟科技：源于AI視覺，勢起AI浪潮分析師：應瑛分析師：應瑛SAC SAC 編號編號:S1440521100010:S1440521100010公司動態報告公司動態報告證券研究報告證券研究報告本報告由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供。在遵守適用的法律法規情況下，本報告亦可能由中信建投（國際）證券有限公司在香港提供。同時請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。2核心觀點核心觀點虹軟科技專注于計算機視覺領域，為行業提供算法授權及系統解決方案，是全球領先的AI視覺企業，始終致力于視覺人工

2、智能技術的研發和應用。2024年公司各項業務均迎來較好的情況，1）終端業務受益下游智能手機出貨量的逐步復蘇和攝像頭算法升級迭代需求，公司收入逐步企穩恢復；2）公司投入已久的智能汽車業務逐季進入定點出貨期，相關業務有望實現快速增長；3）公司作為AI+落地的領軍企業之一，順應AIGC浪潮開發的終端方案、商拍方案等，有望于年內進入較大范圍內的落地并產生一定收入。綜合上述內容，公司預計2024-2026年的營收分別為8.15/9.90/11.81億元，同比增速分別為21.59%/21.49%/19.32%，歸母凈利潤分別為1.28/1.67/1.97億元，同比增速分別為44.97%/30.22%/17

3、.96%，維持“買入”評級。eZfYaYdXaVbUfVbZ7NbP7NoMrRtRqMiNrRtOeRmNqRbRpOpPwMqRnPxNmNoP3核心邏輯核心邏輯1 1、投入已久的汽車業務收入開始放量投入已久的汽車業務收入開始放量，第二曲線逐步兌現第二曲線逐步兌現。虹軟科技智能汽車視覺解決方案包括VisDrive和Westlake，其中VisDrive是目前主要的收入來源，Westlake可能在2024年及之后產生收入。2018-2023年，虹軟科技智能駕駛及其他 IoT 智能設備視覺解決方案營業收入由367.95萬元增長至7429.40萬元，CAGR為82.40%；毛利率側，隨著公司智能

4、駕駛相關產品逐步落地，智能駕駛及其他 IoT 智能設備視覺解決方案業務逐漸向純軟件產品交付轉變，硬件成本相應降低，毛利率持續上升，2023年已達到85.96%，預計2024年的智能汽車業務有望實現約90%的高速增長。2 2、AIGCAIGC潮流和消費賽道競爭壓力的加大潮流和消費賽道競爭壓力的加大，利用利用AIAI商拍降本的需求在當前情況下日趨旺盛商拍降本的需求在當前情況下日趨旺盛，我們預測我們預測AIAI商拍長商拍長期的期的市場空間百億以上市場空間百億以上，公司技術儲備充足公司技術儲備充足，具有先發優勢具有先發優勢。我國傳統商拍市場約1326.7億元，其中國內市場1185.8億元，出海市場14

5、0.9億元，AI能降本90%。假設行業初期AI商拍滲透率樂觀情形30%，悲觀情形10%，則短期AI商拍市場規模為13.3-39.8億元，長期AI商拍市場規?？蛇_106億元（80%替代傳統），同時考慮AI商拍有望向美妝、日用品等網絡零售產品類別滲透，該市場空間或將持續擴大。3 3、傳統終端業務迎來智能手機市場溫和復蘇階段傳統終端業務迎來智能手機市場溫和復蘇階段，且高端機占比提升且高端機占比提升，有利于高客單價的有利于高客單價的TurboTurbo FusionFusion模塊銷模塊銷售售。據IDC數據，全球智能手機出貨量經過了從 3Q21-3Q23 共計9個季度的下滑，已經迎來了復蘇，其中4Q2

6、3/1Q24出貨量分別為3.26/2.89億部，同比增長8.5%/7.8%。整體而言，盡管仍面臨宏觀經濟挑戰，但智能手機市場已完成去庫存進程，即將迎來溫和復蘇階段。根據Counterpoint Research數據，高端智能手機的份額已由2016年的6%增長至2023年的24%，增長達3倍。投資建議：公司預計投資建議：公司預計20242024-20262026年的營收分別為年的營收分別為8 8.1515/9 9.9090/1111.8181億元億元，同比增速分別為同比增速分別為2121.5959%/2121.4949%/1919.3232%，歸母凈利潤分別為歸母凈利潤分別為1 1.2828/1

7、 1.6767/1 1.9797億元億元，同比增速分別為同比增速分別為4444.9797%/3030.2222%/1717.9696%，維持維持“買入買入”評級評級。目錄CONTENTS1 1、公司基本情況：視覺算法起家的、公司基本情況：視覺算法起家的AIAI應用頭部公司應用頭部公司2 2、產品、產品1 1：智能終端視覺：智能終端視覺AIAI解決方案，核心落地安卓手機市場解決方案，核心落地安卓手機市場3 3、產品、產品2 2：AIAI算法助力汽車智能化，智能汽車開啟第二成長曲線算法助力汽車智能化，智能汽車開啟第二成長曲線4 4、產品、產品3 3：AIGCAIGC產品落地商拍市場，利用技術積累把

8、握時代機遇產品落地商拍市場，利用技術積累把握時代機遇5 5、盈利預測與投資建議、盈利預測與投資建議 5數據來源：公司官網，公司公告，虹軟科技招股說明書，中信建投圖：虹軟科技歷史沿革圖：虹軟科技歷史沿革視覺算法起家的全球視覺算法起家的全球AIAI應用公司應用公司虹軟科技專注于計算機視覺領域虹軟科技專注于計算機視覺領域，為行業提供算法授權及系統解決方案為行業提供算法授權及系統解決方案，是全球領先的是全球領先的AIAI視覺企業視覺企業，始始終致力于視覺人工智能技術的研發和應用終致力于視覺人工智能技術的研發和應用。1994年，虹軟前身ArcSoft成立，為PC提供影像軟件，并順應掃描儀和數碼像機的發展

9、趨勢推出編輯軟件PhotoStudio與消費級產品PhotoImpression，巔峰期占有60%以上數碼相機市場，擁有上億用戶；2004年，虹軟捕捉到手機相機市場蘊藏的巨大潛力，開始專注于手機平臺的影像處理和拍攝技術，成為世界上最早進入移動領域的傳統影像軟件公司，并成功同國際主流手機廠商建立了良好的合作關系，算法產品基本覆蓋全部安卓手機品牌；2016年，公司開始重視并研究視覺人工智能技術在智能駕駛等 IoT 領域的應用，陸續在智能駕駛、智能深度攝像等領域發力；2023年，隨著AI 大模型技術吸引了市場的廣泛關注，虹軟也通過擴充算力中心、升級 ArcMuse 計算引擎持續完善AIGC能力框架，

10、實現相關技術在移動智能終端、智能駕駛和智能商業拍攝領域的實踐落地。6數據來源：公司官網，中信建投圖：虹軟科技重點解決方案圖：虹軟科技重點解決方案受益手機拍攝方案需求爆發起家，產品延拓至智駕及泛受益手機拍攝方案需求爆發起家，產品延拓至智駕及泛IoTIoT業務業務虹軟科技致力于通過提供視覺人工智能解決方案，使智能設備可以在既有硬件能力的基礎上，提升成像質量，擴展成像效果。根據應用場景不同，公司主要解決方案可分為智能手機解決方案，智能駕駛視覺解決方案和 IoT 視覺解決方案：智能手機解決方案：智能手機解決方案：主要針對手機前后攝像頭，以及不同配置（如彩色+黑白、廣角+長焦、彩色+彩色等）的多攝像頭提

11、供完善的圖像和視頻解決方案，全面提升智能手機拍攝能力。此外公司還提供包括前置結構光和后置ToF在內的深度攝像頭解決方案，主要應用于3D人臉解鎖、3D Avatar、人像3D大光圈自拍等功能。智能汽車視覺解決方案：智能汽車視覺解決方案：包括智能座艙視覺解決方案、智能駕駛輔助系統、360環視視覺子系統等重點產品，針對駕駛員行車危險預警、智能駕駛安全輔助、智能泊車等應用場景提供全方位的解決方案。IoTIoT視覺解決方案：視覺解決方案：廣泛應用于各種泛IoT設備，其中通過人臉識別技術，實現對客戶屬性、用戶身份的識別，實現信息的智能推送及人機交互等功能，且不受限于光線角度、光照強度等環境；通過物體識別技

12、術，精準識別貨品數量及狀態，幫助用戶感知物品數據，實現智能管控。7股權結構集中，推出股權平臺激發員工活力股權結構集中，推出股權平臺激發員工活力數據來源：天眼查，iFind，中信建投股權結構集中股權結構集中，董事長及其配偶合計持有董事長及其配偶合計持有3434.0707%股份股份。虹軟科技董事長鄧暉通過100%控股 HomeRun USLLC 100%控股鴻潤資本，從而持有虹軟科技29.24%股份；董事長配偶 Liuhong Yang 通過100%控股 HKRUS LLC 100%控股虹揚全球，從而持有虹軟科技4.83%股份。董事長鄧暉及其配偶為一致行動人，合計持有公司34.07%，股權結構較為

13、穩定。推出股權激勵平臺激發員工活力推出股權激勵平臺激發員工活力。杭州虹力、虹宇有限及杭州虹禮為公司股權激勵平臺，分別持有公司3.67%、2.71%、1.51%股份，有利于公司通過股權激勵計劃刺激員工積極性。此外，南京瑞聯持有公司12.09%股份，為公司第二大股東，系從事非證券業務的投資、投資管理、咨詢業務的企業。圖：虹軟科技十大股東（截止圖：虹軟科技十大股東（截止20242024年年3 3月月3131日）日）虹潤資本南京瑞聯虹揚全球杭州虹力杭州虹禮虹宇有限銀華&國壽傳統險林詩奕香港中央結算華夏人壽保險其他29.24%4.83%3.67%2.71%1.51%12.09%1.33%1.11%0.8

14、6%0.82%41.83%股權激勵平臺股權激勵平臺鄧暉Liuhong Yang董事長董事長及及配偶配偶實際控制人實際控制人100%100%8數據來源：iFind，中信建投數據來源：iFind，中信建投圖：虹軟科技圖：虹軟科技20192019-1Q241Q24營業收入及增速（單位：億元）營業收入及增速（單位：億元）圖：虹軟科技圖：虹軟科技20192019-1Q241Q24歸母凈利潤及增速（單位：億元）歸母凈利潤及增速（單位：億元）2323年以來經營狀況回暖，智能駕駛業務占比持續提升年以來經營狀況回暖，智能駕駛業務占比持續提升圖：虹軟科技圖：虹軟科技20192019-20232023年分產品收入占

15、比年分產品收入占比圖：虹軟科技圖：虹軟科技20192019-20232023年分地區收入占比年分地區收入占比數據來源：iFind，中信建投數據來源：iFind，中信建投消費電子市場疲軟利潤端承壓消費電子市場疲軟利潤端承壓，1 1Q Q2424經營狀況有所回暖經營狀況有所回暖。2018-2023年，虹軟科技營業收入由4.58億元增長至6.70億元，CAGR為7.91%，歸母凈利潤由1.58億元降低至0.88億元，CAGR為-10.90%，主要系2021年以來消費電子需求疲弱，公司部分成本費用剛性支付，利潤端承壓。2024年一季度，公司實現營業收入1.84億元，同比增長13.94%；實現歸母凈利潤

16、0.34億元，同比增長21.21%，整體有所回暖。智能駕駛及其他智能駕駛及其他IoTIoT智能設備方案落地智能設備方案落地，占比持續上升占比持續上升。分業務看，智能手機視覺解決方案為公司主要收入來源，但占比呈下降趨勢，近三年分別為93.32%/89.03%/86.73%，主因公司智能駕駛及其他IoT智能設備視覺解決方案逐步落地，占比由2021年的3.51%提升至2023年的11.0%。而分地區看，近三年境內收入占比逐步走高，分別為46.79%/53.79%/59.62%。0%20%40%60%80%100%20192020202120222023境內境外其他-20%-10%0%10%20%30

17、%02468201920202021202220231Q24營業收入yoy（右軸）-70%0%70%0123201920202021202220231Q24歸母凈利潤yoy（右軸）0%20%40%60%80%100%20192020202120222023其他智能駕駛及其他IoT智能設備視覺解決方案智能手機視覺解決方案 9數據來源：iFind，中信建投數據來源：iFind，中信建投圖：虹軟科技圖：虹軟科技20192019-1Q241Q24毛凈率毛凈率圖：虹軟科技圖：虹軟科技20192019-1Q241Q24費用率費用率毛利率整體穩定，研發投入持續加大毛利率整體穩定，研發投入持續加大圖：虹軟科技

18、圖：虹軟科技20192019-1Q24 1Q24 研發費用及增速（單位：億元）研發費用及增速（單位：億元）圖：虹軟科技圖：虹軟科技20182018-20232023年研發人員及占比（單位：人）年研發人員及占比（單位：人）數據來源：iFind，中信建投數據來源：iFind，中信建投毛利率維持毛利率維持9090%上下上下，研發費用率走高研發費用率走高。2021至1Q24，虹軟科技毛利率分別為91.85%/88.49%/90.35%/91.84%，整體維持在90%上下，系公司已構建技術護城河，授權的商業模式利潤空間廣。從費用率看，公司2021-1Q24期間費用率分別為72.13%/80.48%/76

19、.83%/74.83%，其中研發費用率為47.17%/54.15%/54.11%/50.56%，近年來達到50%以上的高位。研發投入持續加大研發投入持續加大，研發人員持續增長且保持研發人員持續增長且保持6060%以上占比以上占比。公司聚焦人工智能、智能駕駛等前沿技術，2021-1Q24研發費用增速分別為4.17%/6.50%/25.99%/16.46%，整體呈加速態勢。而從員工人數看，公司研發人員已由2018年的374人增加至2023年的566人，占總員工比例持續保存在60%以上。下游疲弱期維持的高研發投入反應了公司突破前沿技術的決心與信心下游疲弱期維持的高研發投入反應了公司突破前沿技術的決心

20、與信心。0%20%40%60%80%100%201920202021202220231Q24毛利率凈利率-20%0%20%40%60%201920202021202220231Q24銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率0%10%20%30%40%01234201920202021202220231Q24研發費用yoy（右軸）55%60%65%70%0200400600201820192020202120222023研發人員研發人員占比（右軸）目錄CONTENTS1 1、公司基本情況：視覺算法起家的、公司基本情況：視覺算法起家的AIAI應用頭部公司應用頭部公司2 2、產品、產品1 1：智能終

21、端視覺：智能終端視覺AIAI解決方案，核心落地在安卓手機市場解決方案，核心落地在安卓手機市場3 3、產品、產品2 2：AIAI算法助力汽車智能化，智能汽車開啟第二成長曲線算法助力汽車智能化，智能汽車開啟第二成長曲線4 4、產品、產品3 3：AIGCAIGC產品落地商拍市場，利用技術積累把握時代機遇產品落地商拍市場，利用技術積累把握時代機遇5 5、盈利預測與投資建議、盈利預測與投資建議 11行業端：智能手機市場逐步復蘇，高端手機份額持續增長行業端：智能手機市場逐步復蘇，高端手機份額持續增長圖：圖：1Q221Q22-1Q241Q24全球智能手機出貨量（單位：億部）全球智能手機出貨量（單位：億部）圖

22、：圖：20162016-20232023年全球高端智能手機（批發價年全球高端智能手機（批發價$600$600）份額）份額數據來源：IDC，中信建投數據來源：Counterpoint Research，中信建投逐步走出去庫存階段逐步走出去庫存階段，全球智能手機市場迎來復蘇全球智能手機市場迎來復蘇。據IDC數據，2023年全球智能手機出貨量同比下降3.2%，降至11.7億部，達到十年來最低。具體而言，全球智能手機出貨量經過了從 3Q21-3Q23 共計9個季度的下滑，已經迎來了復蘇，其中4Q23/1Q24出貨量分別為3.26/2.89億部，同比增長8.5%/7.8%。整體而言，盡管仍面臨宏觀經濟挑

23、戰，但智能手機市場已完成去庫存進程，即將迎來溫和復蘇階段。銷量持續新高銷量持續新高，高端智能手機份額逆勢增長高端智能手機份額逆勢增長。根據Counterpoint Research手機銷量月度報告，全球高端智能手機（批發價600美元）市場的銷售額將在2023年同比增長6%，創下新的紀錄，與整體出貨量呈現的下滑形成對比。其中從份額看，高端智能手機的份額已由2016年的6%增長至2023年的24%，增長達3倍。我們認為我們認為，隨著全球智能手機市場迎來復蘇隨著全球智能手機市場迎來復蘇，以及智能手機在生活中重要性凸顯下以及智能手機在生活中重要性凸顯下，消費者購機意愿向旗艦機轉移消費者購機意愿向旗艦機

24、轉移，疊加疊加折疊屏折疊屏、高端攝像等功能的持續滲透高端攝像等功能的持續滲透，高端智能手機存在較大增量空間高端智能手機存在較大增量空間。-20%-15%-10%-5%0%5%10%012341Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24出貨量yoy（右軸）0%5%10%15%20%25%20162017201820192020202120222023高端智能手機份額 12行業端：手機影像為旗艦機核心賣點之一，各廠商競爭激烈行業端：手機影像為旗艦機核心賣點之一，各廠商競爭激烈表：五大旗艦機型攝像頭對比（排名數據截止表：五大旗艦機型攝像頭對比（排名數據截止20242024

25、年年3 3月月2222日）日）數據來源：DXOMARK，各公司官網，中信建投從像素從像素、多鏡頭到光學鏡片多鏡頭到光學鏡片，手機影像領域競爭激烈手機影像領域競爭激烈。2000年，夏普推出第一部采用CCD圖像傳感器的拍照手機J-SH04，后置11萬像素CMOS鏡頭；CIS技術方案迭代后，2010年iPhone 4后置攝像頭像素已達到500萬，支持720P視頻拍攝；而后，手機影像開始向多攝像頭發展，2011年HTC推出全球第一款雙攝手機HTC EVO 3D，2019年諾基亞9 PureView攝像頭數量甚至達到9顆；而在鏡片方面，以國內市場為例，2016年華為P9與徠卡合作，在鏡片、呈像等多方面進

26、行了改進；華為與徠卡合約到期后，小米接棒，并定位為深度空前的全方位影像戰略合作；此后，vivo與蔡司達成合作，于2020年成立聯合影像實驗室；一加手機則瞄準哈蘇，在色彩、明度、飽和度等方面都繼承了哈蘇的基因。近年來各廠商均將攝影作為主要賣點之一近年來各廠商均將攝影作為主要賣點之一。近年來，用戶對手機拍照的需求日益增加，移動端用戶較專業攝影者強調輕量化、易用性的特點也有所凸顯，故而手機攝像領域已經成為各廠商旗艦產品的必爭之地，涵蓋攝像頭、算法、芯片等方方面面。例如，華為Mate 60 Pro以“全焦段超清影像”作為宣傳點、iPhone 15 Pro Max也重點展示了其涵蓋7個焦距的攝影系統，以

27、及可靈活變換聚焦主體的人像光像引擎。我們認為我們認為，隨著手機攝影領域競爭進一步加劇隨著手機攝影領域競爭進一步加劇，尤其是在高端機型占比日尤其是在高端機型占比日益提升的基礎上益提升的基礎上，配套算法和芯片將成為支持高水平硬件的重要一環配套算法和芯片將成為支持高水平硬件的重要一環。Find X6 ProFind X6 ProXiaomi 13 UltraXiaomi 13 UltraiPhone 15 Pro MaxiPhone 15 Pro MaxMate 60 Pro+Mate 60 Pro+Galaxy S23 UltraGalaxy S23 Ultra超廣角超廣角5000W|IMX890

28、1/1.56英寸|f/2.2|等效15mm焦距FOV110|4cm微距AF自動對焦|7P鏡頭(默認1200W)5000W|IMX8581/2.51英寸|f/1.8|0.5倍12mm焦距FOV122|5cm微距(默認1200W)1200W|IMX633(上代同款)1/2.55英寸|f/2.20.5倍13mm焦距|1.4um100%Focus Pixels|FOV120(默認1200W)4000W|IMX600f/2.2|0.4倍13mm焦距(默認1200W)1200W|IMX564|1/2.55英寸|f/2.20.6倍13.6mm焦距|1.4um相位檢測自動對焦OIS光學防抖|FOV120(默認

29、1200W)主攝主攝5000W|IMX989|1英寸f/1.75|等效23mm焦距AF自動對焦|8P鏡頭OIS光學防抖(默認1200W)5000W|IMX989|1.02英寸f/1.9-f/4.0兩檔物理可變光圈|23mm焦距1.6um/3.2um(四合一)HyperOlS光學防抖Octa-PD相位對焦|8P鏡頭(默認1200W)4800W|IMX803|1/1.3英寸f/1.78|24mm焦距|傳感器位移防抖100%Focus Pixels(默認2400W)四合一像素實現2倍 48mm焦距(1200W)4800W|IMX888(P60系列同款)1/1.35英寸|1.12umf/1.4-f/4

30、.0十檔物理可變光圈24mm焦距|OIS光學防抖(默認1200W)2億像素|S5KHP2|1/1.3英寸f/1.7|22.3mm焦距0.6um/2.4um(十六合一)OIS光學防抖|相位檢測自動對焦(默認1200W/手動5000W、200MP)長焦長焦5000W|IMX8901/1.56英寸|f/2.6|等效65mm焦距AF自動對焦|5P鏡頭|OIS光學防抖最高3倍光學變焦|120倍數碼變焦(默認1200W)5000W|IMX858|1/2.51英寸f/1.8|3.2倍75mm焦距OIS光學防抖/Zoom EIS防抖(默認1200W)1200W|IMX913|1/3.1英寸f/2.8|5倍 1

31、20mm焦距3D傳感器位移式防抖和自動對焦最大25倍數字變焦 680mm焦距(默認1200W)4800W|f/3.0OIS光學防抖|3.5倍90mm焦距最大100倍數字變焦2700mm焦距(默認1200W)1000W|IMX754|1/3.52英寸|f/2.41.12um|3倍光學變焦相位檢測自動對焦|OIS光學防抖(默認1200W)超長焦超長焦-5000W|IMX858|1/2.51英寸f/3.0|5倍120mm焦距最大120倍數字變焦 2880mm焦距OIS光學防抖/Zoom EIS防抖(默認1200W)-1000W|IMX754|1/3.52英寸|f/4.91.12um|10倍光學變焦2

32、30mm焦距最大100倍數字變焦相位檢測自動對焦|OIS光學防抖(默認1200W)評分及排名評分及排名153分/第7名138分/第25名153分/第8名160分/第1名139分/第23名 13行業端：行業端：AIAI手機及手機及XRXR有望引領視覺技術新一輪發展有望引領視覺技術新一輪發展大模型向終端滲透大模型向終端滲透，AIAI手機或驅動新一輪換機潮手機或驅動新一輪換機潮，影像為探索方向之一影像為探索方向之一。2022年底以來 AI 大模型吸引了市場的廣泛關注，消費電子領域亦得到各廠商的積極探索。2024 世界移動通信大會上，AI 手機成為了展會的熱點，包含 OPPO、榮耀、小米、三星等多家手

33、機廠商均展示了主打 AI 功能的新款手機。其中，在2024年2月小米14 Ultra發布會上，小米宣布其影像大腦全面升級，成為全球首個AI大模型計算攝影平臺Xiaomi AISP，能夠大幅提高全鏈路影像處理效率；支持最高 16bit 線性色深，最高 16EV 動態范圍的超級底片；還擁有支持全算法抓拍 150 張照片的“超級抓拍功能”。而從市場規?？?，據IDC與OPPP聯合發布的AI手機白皮書預計，2024 年全球 AI 手機的出貨量將達到 1.7 億部，約占智能手機整體出貨量的 15%。蘋果發布首款蘋果發布首款MRMR產品產品，XRXR領域熱度提升領域熱度提升，視覺計算作為空間感知基礎至關重要

34、視覺計算作為空間感知基礎至關重要。2023年，蘋果發布首款 MR 產品 AppleVision Pro，用戶能夠通過眼睛、雙手與語音，以最自然、直觀的方式體驗全新的 3D 交互。作為消費電子領域的巨頭，蘋果的入局為XR 領域注入了新的活力，有望推動 XR 內容的多元化，促進相關市場份額提升。進一步而言，裸手 3D 手勢交互、視線跟蹤、頭顯 6DoF 跟蹤等一系列視覺呈現解決方案作為 XR 產品的交互基礎，有望隨著市場完善迎來發展。我們認為我們認為，計算攝影大模型計算攝影大模型、視覺解決方案等技術不僅與視覺解決方案等技術不僅與AIAI手機手機、VR/MR/XRVR/MR/XR等前沿科技產品高度相

35、關等前沿科技產品高度相關，更是作為其底層更是作為其底層能力直接支撐相關產品的核心功能能力直接支撐相關產品的核心功能。因而隨著前沿移動智能終端產品逐步向下滲透因而隨著前沿移動智能終端產品逐步向下滲透，視覺技術有望迎來新一輪增長視覺技術有望迎來新一輪增長。圖：圖：2024 2024 年全球新一代年全球新一代AI AI 智能手機出貨量將達智能手機出貨量將達1.71.7億臺億臺（單位：億臺）（單位：億臺）圖：蘋果發布首款圖：蘋果發布首款MRMR頭顯設備頭顯設備Apple Vision ProApple Vision Pro數據來源：IDC&OPPO，中信建投數據來源：元宇宙新聲，中信建投00.20.4

36、0.60.811.21.41.61.820232024EAI手機出貨量 14產品端：虹軟科技智能手機解決方案全方位支持各種應用場景產品端：虹軟科技智能手機解決方案全方位支持各種應用場景圖：虹軟科技智能移動終端產品營收情況（單位：億元）圖：虹軟科技智能移動終端產品營收情況（單位：億元）圖：虹軟科技智能移動終端產品毛利率圖：虹軟科技智能移動終端產品毛利率數據來源：iFind，中信建投數據來源：iFind，中信建投虹軟科技智能手機解決方案主要包括智能手機智能拍攝解決方案虹軟科技智能手機解決方案主要包括智能手機智能拍攝解決方案、多攝像頭智能手機解決方案多攝像頭智能手機解決方案、深度攝像頭智能手機解決深

37、度攝像頭智能手機解決方案方案。2018-2023年，虹軟科技智能手機解決方案營業收入由4.39億元增長至5.81億元，CAGR為5.78%；毛利率側，2021年以來受下游智能手機需求萎靡有所下滑，但仍保持90%以上的高水平。智能手機智能拍攝解決方案：智能手機智能拍攝解決方案：虹軟針對手機前后攝像頭提供全套的圖像和視頻解決方案，協助廠商在既有的攝像頭硬件能力基礎上全面提升攝像頭的成像質量，擴展成熟應用。目前，虹軟提供的相關算法針對各個主流硬件平臺在性能上做了深入優化，能夠降低方案硬件門檻，在高端平臺以及高通和聯發科的主流中低端平臺都有巨量出貨記錄。此外，公司還針對攝像頭方案提供專業的技術整合和支

38、持服務，為客戶項目實施提供保障。多攝像頭智能手機解決方案：多攝像頭智能手機解決方案：隨著多攝像頭發展，虹軟景深虛化（大光圈）方案已經在市場得到廣泛認可，并且針對多攝頭不同硬件配置提供了特色化的功能。比如彩色+黑白（RGB+Mono），主要針對低光照條件下的影像拍攝質量提升；廣角+長焦（Wide+Tele），主要產生虛擬化的光學變焦。同時，虹軟還提供針對各種多攝像頭硬件配置的軟件解決方案，比如 Ultra Wide+Wide+Tele,RGB+RGB+Ultra Wide/Tele，以及多攝像頭和Depth Camera組合等等。深度相機智能手機解決方案：深度相機智能手機解決方案：虹軟針對不同類

39、型深度相機的硬件搭配，不管是前置結構光，還是后置 ToF，都提供全套成熟的視覺解決方案，包括增強面部認證的FaceID、3D建模、提升互動樂趣的3D Avatar動畫、實現精確多層前后景分割的重對焦與高分辨率的人像3D大光圈自拍效果。-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%01234567201820192020202120222023智能手機視覺解決方案yoy（右軸）80%85%90%95%100%20192020202120222023智能手機視覺解決方案毛利率 15產品端：商業模式維持高毛利率，產品覆蓋主流安卓手機品牌產品端：商業模式維持高毛利率，產品覆蓋主流安卓手機

40、品牌圖：虹軟科技與產業鏈內合作伙伴深度合作圖：虹軟科技與產業鏈內合作伙伴深度合作圖：虹軟科技服務各行業重點客戶圖：虹軟科技服務各行業重點客戶數據來源：虹軟科技招股說明書，中信建投數據來源：虹軟科技招股說明書，中信建投固定費用固定費用+計件兩種授權模式計件兩種授權模式，產品高毛利率持續產品高毛利率持續，凸顯公司產品競爭力凸顯公司產品競爭力。虹軟計算機視覺算法軟件主要收費模式包括固定費用模式和計件模式兩種：固定費用模式：固定費用模式：按合同約定的軟件授權期限，收取固定金額的軟件授權費用。特定客戶在軟件授權期限內，針對某款、某系列的特定設備，可以合法地把含有虹軟科技算法技術的特定軟件無限量裝載在合約

41、限定的智能設備上；計件模式：計件模式：在合同約定的軟件授權期內，按照客戶生產的裝載有虹軟科技算法技術智能設備的數量進行收費。公司通常會與客戶就不同生產數量區間，約定階梯價格，保障雙方利益。我們認為我們認為，固定費用和計件均為授權模式固定費用和計件均為授權模式，為公司智能移動終端產品維持為公司智能移動終端產品維持9090%以上毛利率水平提供了基礎以上毛利率水平提供了基礎，其中計件收費其中計件收費模式更凸顯公司產品競爭力和對自身模式更凸顯公司產品競爭力和對自身AIAI算法的信心算法的信心。與產業鏈上下游合作與產業鏈上下游合作，解決方案覆蓋主流安卓手機品牌解決方案覆蓋主流安卓手機品牌。虹軟堅持與產業

42、鏈上下游的主流公司開展合作，并與之建立了長期、緊密、穩定的合作關系。例如，公司與高通、聯發科、展訊等各主流移動芯片公司建立了長期穩定的合作關系，不斷提高算法與芯片的適配性；與索尼傳感器、三星半導體、格科微、舜宇光學、信利等 CMOS 影像技術企業和各大攝像頭模組廠建立了廣泛的業務合作，強化對攝像頭傳感器與模組的理解。而從產品覆蓋情況看，根據 IDC 所統計的 2019 年度至2023 年度全球出貨量前五的手機品牌中，除蘋果公司完全采用自研視覺人工智能算法外，其余安卓系統手機的主流機型均有搭載公司視覺人工智能解決方案。16競爭力競爭力1 1：深度參與手機廠商影像調教，共同打造旗艦機型：深度參與手

43、機廠商影像調教，共同打造旗艦機型圖：搭載虹軟科技解決方案的真我圖：搭載虹軟科技解決方案的真我GT5 Pro/Find X6 ProGT5 Pro/Find X6 Pro拍照效果與友商對比拍照效果與友商對比數據來源：虹軟科技公眾號，中信建投調教光影引擎調教光影引擎，助力企業打造影像旗艦機助力企業打造影像旗艦機。虹軟作為全球計算攝影技術的賦能者，近年來持續助力各手機廠商打造影像功能優秀的旗艦手機。例如，20232023年年3 3月月OPPOOPPO推出旗下超光影三主攝影像旗艦推出旗下超光影三主攝影像旗艦OPPOOPPO FindFindX X6 6系列系列，虹軟作為外部合作伙伴深度參與虹軟作為外部

44、合作伙伴深度參與 FindFind X X6 6 系列的影像算法構建系列的影像算法構建，為該產品高質量影像賦能；2023年11月，真我realme宣布與高通和虹軟兩大行業頂級伙伴進行深度合作，在從光學硬件、芯片算力到影像算法等多方面展開深度聯調。具體而言，虹軟科技深度參與真我GT5 Pro的影像研發全程，聯合調校的長焦超光影引擎，能讓影像實現更強的感光能力，還原場景的真實光影效果。而從拍照效果圖看，由虹軟加持的旗艦手機較競品表現優異，強化產品市場競爭力。我們認為我們認為，基于虹軟和各廠商多年合作積累的經驗與渠道基于虹軟和各廠商多年合作積累的經驗與渠道，公司移動智能終端市場業務有望隨著下游智公司

45、移動智能終端市場業務有望隨著下游智能手機出貨量回暖而直接受益能手機出貨量回暖而直接受益，從而迎來新一輪業績增長期從而迎來新一輪業績增長期。17競爭力競爭力2 2：Turbo Fusion Turbo Fusion 系列算法持續迭代，助力終端產品降噪及清晰度提升系列算法持續迭代，助力終端產品降噪及清晰度提升圖：虹軟圖：虹軟 Turbo Fusion Turbo Fusion 架構架構圖：圖：Find X6Find X6系列計算攝影效果提升系列計算攝影效果提升數據來源：虹軟科技公眾號，中信建投數據來源：Find X6系列發布會，中信建投TurboTurbo FusionFusion系列算法產品持續

46、出貨系列算法產品持續出貨，架構升級加速產業化落地架構升級加速產業化落地。2022年，公司打造并推出了 TurboFusion 創新產品系列，通過聚焦于軟件層面的優化和處理，不僅改善了圖像的動態范圍、減少噪音，還進一步優化了圖像的細節和色調映射。2023年，公司針對消費者普遍關注的畫質、人像、影調、抓拍、色彩五大需求，進一步升級 Turbo Fusion 架構，同時在原有夜景、HDR、超分產品應用的基礎上，擴展應用至運動抓拍、人像抓拍、長焦超清、高分辨率超分等視覺解決方案，加速產品化落地。先進計算攝影算法先進計算攝影算法，顯著降低噪聲顯著降低噪聲，提升清晰度提升清晰度。作為先進架構的計算攝影算法

47、，Turbo Fusion能夠幫助終端設備廠商提升攝影效果。以公司加持的 Find X6 系列為例，其多幀融合的算法能夠使清晰度提升30%，噪聲減少60%。同時，Find X6 系列還應用了全新的光子矩陣技術，較傳統技術亮度分布提升最高 8 倍的明暗動態范圍，能夠還原照片真實的明暗影調，顯著提升人像自然度、建筑空間感和光影立體感。18競爭力競爭力3 3：前瞻性布局：前瞻性布局 XR XR 技術，積極把握行業前沿方向技術，積極把握行業前沿方向圖：虹軟智能圖：虹軟智能 XR XR 頭顯空間感知解決方案頭顯空間感知解決方案圖：虹軟圖：虹軟 XR Hand and Gaze InteractionXR

48、 Hand and Gaze Interaction解決方案解決方案數據來源：公司公告，中信建投數據來源：虹軟科技公眾號，中信建投著眼著眼 XRXR 產業發展趨勢產業發展趨勢，構建空間計算技術體系構建空間計算技術體系。虹軟前瞻性布局了 XR 領域，從標定、感知、交互和視覺呈現四個維度構建了一套完整的空間計算技術體系，為客戶打造了一站式、全方位的產品解決方案。2023年，虹軟重點針對頭顯 SLAM 和手柄 SLAM、視頻透視（VST）相關算法，以及XR 頭顯手眼聯合交互技術，持續優化相關技術指標,已將大部分核心技術嵌入到了 OpenXR 框架中，為客戶和開發者提供豐富、靈活且易于整合的產品組合。

49、目前，公司基于 XR 頭顯的眼動追蹤完成了雙眼雙目多光源方案的研發與調優，并配合頭顯的需要完成了與眼動相關的外圍視覺算法研發，完成了設備端部署，精度效果已經達到業內領先水準。同時對適用于多種條件下的眼動算法進行研究，提升底層引擎的檢測精度，并設計融合方案實現眼動追蹤精度最優化。我們認為我們認為，隨著虹軟在移動智能終端領域持續完善隨著虹軟在移動智能終端領域持續完善TurboTurbo FusionFusion等算法等算法、優化產品架構優化產品架構，并布局并布局 XRXR 等前等前沿方向沿方向，公司有望享受技術發展下產品迭代的紅利公司有望享受技術發展下產品迭代的紅利，從而持續在競爭中保持優勢從而持

50、續在競爭中保持優勢，維持龍頭廠商地位維持龍頭廠商地位。目錄CONTENTS1 1、公司基本情況：視覺算法起家的、公司基本情況：視覺算法起家的AIAI應用頭部公司應用頭部公司2 2、產品、產品1 1：智能終端視覺：智能終端視覺AIAI解決方案，核心落地在安卓手機市場解決方案，核心落地在安卓手機市場3 3、產品、產品2 2：AIAI算法助力汽車智能化，智能汽車開啟第二成長曲線算法助力汽車智能化，智能汽車開啟第二成長曲線4 4、產品、產品3 3：AIGCAIGC產品落地商拍市場，利用技術積累把握時代機遇產品落地商拍市場，利用技術積累把握時代機遇5 5、盈利預測與投資建議、盈利預測與投資建議 20行業

51、端：乘用車銷量恢復增長，智駕滲透率持續提升行業端：乘用車銷量恢復增長，智駕滲透率持續提升圖：圖：20172017-20232023中國乘用車銷量及增速（單位：萬輛）中國乘用車銷量及增速（單位：萬輛）圖：圖：20202020-1H231H23中國乘用車中國乘用車L2L2駕駛滲透率駕駛滲透率數據來源：中國汽車工業協會，中信建投數據來源：新京報、貝殼財經、工信部，中信建投中國乘用車銷量重回增長區間中國乘用車銷量重回增長區間，L L2 2駕駛滲透率持續提升駕駛滲透率持續提升。據中國乘用車協會數據，2021-2023年中國乘用車銷量分別為2148.2/2356.3/2606.3萬輛，同比增長6.5%/9

52、.5%/10.6%，重回增長區間，且呈現出加速增長趨勢，系國家促消費、穩增長政策持續推進，疊加新能源汽車產業高質量發展系列政策實施落地，市場活力和消費潛能逐步施放。而從智能駕駛滲透率看，隨著車用操作系統、大算力計算芯片、高性能激光雷達等關鍵技術逐步突破，我國每年銷售的智能網聯乘用車中搭載 L2 級別輔助自動駕駛系統的比例已由2020年的16.2%提升至1H23的42.4%，智能駕駛已經成為消費者主要考慮方向之一。我們認為我們認為，當前當前 L L2 2 級自動駕駛車型已實現廣泛應用級自動駕駛車型已實現廣泛應用，且多家車企已經做好了量產且多家車企已經做好了量產L L3 3級車輛的準備級車輛的準備

53、，預計預計國家將進一步助推車路云一體化發展路線國家將進一步助推車路云一體化發展路線，加快智能網聯汽車產業化進程加快智能網聯汽車產業化進程。-15%-10%-5%0%5%10%15%0500100015002000250030002017201820192020202120222023中國乘用車銷量yoy（右軸）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%202020211H2220221H23L2級輔助駕駛滲透率 21行業端：自動駕駛向“無圖化”發展，車端攝像頭重要性凸顯行業端：自動駕駛向“無圖化”發展，車端攝像頭重要性凸顯圖：特斯拉圖：特斯拉AutopilotAutopilot俯

54、視圖視場覆蓋俯視圖視場覆蓋圖：高精地圖包含的信息圖：高精地圖包含的信息數據來源：曼孚科技，中信建投數據來源：EV視界，中信建投自動駕駛核心系統主要包括感知系統、決策系統和執行系統三部分，其中感知系統大致分為兩種路徑，即“毫米波雷達+攝像頭”的機器視覺路線，和“高精地圖+激光雷達”的傳感器路線。機器視覺路線：機器視覺路線：主要借助攝像頭對周邊物體建立模型，并把數據添加至神經網絡進行純視覺計算，在自動駕駛中承擔“識別”作用。以機器視覺路線的先行者特斯拉為例，老款 Model 3車型共配了8個外部攝像頭、1個毫米波雷達與12個超聲波傳感器，視野覆蓋360度，依靠算法來判斷周圍的狀況，為Autopil

55、ot自動駕駛系統提供環境信息；而2023 年的新款 Model 3 更是移除車上所有的超聲波雷達和毫米波雷達，完全依靠 Tesla Vision 方案支持最新FSD V12技術。傳感器路線：傳感器路線：主要借助激光雷達向四周散射激光，基于反饋判斷周邊是否存在障礙物并生成點云圖，同時結合高精地圖提供的厘米級別坐標精度，使車輛獲得更強的，甚至超視距的感知能力，為智駕后續的規劃和控制、決策層提供更靠譜的先驗信息。然而，由于高精地圖成本高、更新頻率不足，以及測繪資格審核嚴格等問題，目前國內多數廠商正在向“去高精地圖”、“無圖化”路線轉型，小鵬、蔚來、上汽智己、極狐、阿維塔、問界等車型紛紛開啟城市NOA

56、（Navigate on Autopilo，導航輔助駕駛）布局，以求利用趨近端到端的智駕大模型，實現更具商業化前景的智駕方案。我們認為我們認為，隨著各主機廠陸續開始推送不依賴高精地圖的智駕功能隨著各主機廠陸續開始推送不依賴高精地圖的智駕功能，城市城市 NOANOA 已成大勢所趨已成大勢所趨，特斯拉特斯拉 FSDFSD 入華更將加劇入華更將加劇市場競爭市場競爭。因此因此，車端攝像頭作為車端攝像頭作為“無圖無圖”方案中智駕的方案中智駕的“眼睛眼睛”之一之一，重要性將進一步凸顯重要性將進一步凸顯。22行業端：車載攝像頭市場規模持續增長，視覺解決方案有望隨之受益行業端：車載攝像頭市場規模持續增長，視覺

57、解決方案有望隨之受益圖：智能駕駛車載攝像頭用量圖：智能駕駛車載攝像頭用量圖：圖：20212021-20272027年全球車載攝像頭市場規模（單位：億美元）年全球車載攝像頭市場規模（單位：億美元）數據來源：潮電視覺與感知公眾號，中信建投數據來源：ICV TAnK，中信建投智能駕駛方案攝像頭用量大智能駕駛方案攝像頭用量大，全球車載攝像頭市場規模持續增長全球車載攝像頭市場規模持續增長。車載攝像頭作為智能駕駛的“眼睛”，是智駕系統進行駕駛決策的信號入口。按應用領域劃分，車載攝像頭可分為行車輔助（行車記錄儀、高級輔助駕駛系統ADAS與主動安全系統）、駐車輔助（全車環視）與車內人員監控，貫穿行駛到泊車全過

58、程，整體需求量較大。例如，特斯拉配備了8個外部攝像頭和1個座艙攝像頭；問界M9配備11個外部攝像頭和3個座艙攝像頭。而從市場規?？?，據ICV TAnK數據，2022年全球車載攝像頭市場規模為125.97億美元，其中前裝市場規模為97.45億美元，后裝市場規模為28.52億美元；預計2027年全球車載攝像頭市場規模將達到246.59億美元，CAGR為14.38%，其中前裝和后裝車載攝像頭市場規模將分別為224.15和22.44億美元。我們認為我們認為，智能駕駛的發展已經奠定了車載攝像頭的需求量智能駕駛的發展已經奠定了車載攝像頭的需求量，從而與之搭配的視覺解決方案也將隨攝像從而與之搭配的視覺解決方

59、案也將隨攝像頭市場的發展迎來需求量爆發頭市場的發展迎來需求量爆發，相關企業有望直接受益相關企業有望直接受益。0%5%10%15%20%050100150200250300202120222023E2024E2025E2026E2027E車載攝像頭前裝市場規模車載攝像頭后裝市場規模yoy（右軸）23產品端：虹軟科技智能汽車視覺解決方案包括產品端：虹軟科技智能汽車視覺解決方案包括VisDriveVisDrive和和WestlakeWestlake圖：虹軟智能汽車及其他圖：虹軟智能汽車及其他IoTIoT產品營收情況（單位：萬產品營收情況（單位：萬元）元）圖：虹軟智能汽車及其他圖：虹軟智能汽車及其他I

60、oTIoT產品毛利率產品毛利率數據來源：iFind，中信建投數據來源：iFind，中信建投虹軟科技智能汽車視覺解決方案包括虹軟科技智能汽車視覺解決方案包括VisDriveVisDrive和和WestlakeWestlake，其中其中VisDriveVisDrive是目前主要的收入來源是目前主要的收入來源，WestlakeWestlake可能在可能在20242024年及之后產生收入年及之后產生收入。2018-2023年，虹軟科技智能駕駛及其他 IoT 智能設備視覺解決方案營業收入由367.95萬元增長至7429.40萬元，CAGR為82.40%；毛利率側，隨著公司智能駕駛相關產品逐步落地，智能駕

61、駛及其他 IoT 智能設備視覺解決方案業務逐漸向純軟件產品交付轉變，硬件成本相應降低，毛利率持續上升，2023年已達到85.96%。一站式車載視覺軟件解決方案一站式車載視覺軟件解決方案VisDriveVisDrive（當前收入的主要來源當前收入的主要來源）：包括聚焦艙內服務的DMS（駕駛員監控系統）、OMS（乘客監控系統）、Interact（視覺互動系統）、Authenticate（生物認證），以及聚焦艙外“行駛安全智能”的ADAS（高級駕駛輔助系統）、BSD（盲區檢測系統）、AVM（3D 環景監視系統）、AR HUD（AR抬頭顯示）、移動物體偵測（MOD）等系列產品。同時，公司VisDriv

62、e具有易集成、模塊化、可定制等優勢，能夠快速響應客戶在功能、成本控制上的需求，賦予主機廠商差異化競爭能力。-100%0%100%200%300%400%010002000300040005000600070008000201820192020202120222023智能駕駛及其他IoT智能設備視覺解決方案yoy（右軸）0%20%40%60%80%100%20192020202120222023智能駕駛及其他IoT智能設備視覺解決方案毛利率 24產品端：虹軟科技智能汽車視覺解決方案包括產品端：虹軟科技智能汽車視覺解決方案包括VisDriveVisDrive和和WestlakeWestlake圖：

63、虹軟科技智能汽車視覺解決方案產品類目圖：虹軟科技智能汽車視覺解決方案產品類目前裝軟硬件一體車載視覺解決方案前裝軟硬件一體車載視覺解決方案WestlakeWestlake（客單價客單價、技術難度均教技術難度均教VisDriveVisDrive有提升有提升，有望成為公司未來有望成為公司未來汽車收入的重要來源之一汽車收入的重要來源之一）：主要為智能化的L2+級別輔助駕駛功能，包括自動緊急制動（AEB）、車道保持輔助（LCC）、自適應巡航控制（ACC）、指令變道（ILC）、自動輔助導航（NOA）等。2023年，公司Westlake 產品化進程加速，已通過軟件架構設計與開發集成，達成了單顆 SoC 行泊

64、車功能一體的產品化開發目標。其中在行車方面，公司 AEB 等安全類的功能根據區域性法規和行業標準需求進行了迭代；ACC、LCC、ILC 等舒適類的功能在復雜場景中的性能表現得到進一步優化；L2+類的功能高速領航輔助已完成開發部署，并在實車測試中表現出色。同時以上功能均通過了階段性里程累計測試，行車類功能性能顯著提升，視覺感知算法達到準量產水平；而在泊車方面，基礎的垂直、水平、斜列車位泊車功能持續提升，同時機械車位泊車功能通過全新的感知及規控算法得以實現。方案類別方案類別一站式車載視覺軟件解決方案一站式車載視覺軟件解決方案VisDriveVisDrive前裝軟硬件一體車載視覺解決方案前裝軟硬件一

65、體車載視覺解決方案WestlakeWestlake具體產品及主要功能DMSDMS（駕駛員監控系統）：（駕駛員監控系統）：行車過程中分析駕駛員狀態，主動及時預警，避免意外發生；OMSOMS（乘客監控系統）：（乘客監控系統）：感知乘客狀態，提升安全性能，如進行安全帶警示、檢測兒童/寵物遺留等；InteractInteract（視覺互動系統）：（視覺互動系統）：實現視覺交互，智能化座艙體驗；AuthenticateAuthenticate（生物認證）：（生物認證）：依靠人體生物特征進行身份驗證；ADASADAS（高級駕駛輔助系統）：（高級駕駛輔助系統）：實時識別車輛行駛過程中距離、速度、位置等數據，

66、并做出預警判定。BSDBSD（盲區檢測系統）：（盲區檢測系統）：監視汽車盲區，在倒車、開門存在風險時做出預警，并在盲區出現其他道路使用者時發出警告。AVMAVM（3D 3D 環景監視系統）：環景監視系統）：與視覺傳感器相互協同，形成全車周圍的視頻圖像，幫助駕駛員輕松停泊車輛；AR HUDAR HUD（ARAR抬頭顯示）：抬頭顯示）：AR層跟隨路面實景提供轉向指示、車道偏離、碰撞預警、跟車距離、行人提示等；HUD層顯示車速、導航信息、交通標志、行車信息等；移動物體偵測（移動物體偵測（MODMOD）：人）：人或物體經過探測區域時，給駕駛員聲音和視覺提醒。自動緊急制動（自動緊急制動（AEBAEB）：

67、）：檢測與前車或者其他障礙物的距離，小于警報距離時提示，小于安全距離時制動；車道保持輔助（車道保持輔助（LCCLCC）：）：幫助駕駛員保持車輛在車道中間行駛，從而提高行車安全和舒適性；自適應巡航控制（自適應巡航控制（ACCACC）：）：不僅能夠保持駕駛人預先設定的車速，還能夠在特定駕駛條件下隨時根據需要降低車速，甚至自動制動；指令變道（指令變道（ILCILC）：）：實時監測車輛周圍的交通狀況、道路標識和導航信息，高效判斷何時可以進行變道，并采取適當的控制措施，確保車輛變道的安全和便捷。自動輔助導航（自動輔助導航（NOANOA）：）：針對城市復雜路況，結合車載導航路線讓車輛進行自動變道、自動進入

68、和駛出匝道。數據來源：公司公告，公司官網，中信建投 25競爭力競爭力1 1：座艙視覺方案與高通平臺深度合作，享受芯片市占率提升紅利：座艙視覺方案與高通平臺深度合作，享受芯片市占率提升紅利圖：高通在智能座艙領域的市占率持續提升圖：高通在智能座艙領域的市占率持續提升數據來源：高工智能汽車研究院，蓋世汽車，中信建投艙內解決方案與高通深度合作艙內解決方案與高通深度合作，享受高通平臺智駕占有率提升紅利享受高通平臺智駕占有率提升紅利。虹軟科技艙內視覺解決方案主要應用于高通平臺，為高通重要的合作伙伴。例如，虹軟基于驍龍8155芯片和驍龍8295芯片已完成 3D TOF 手勢/激光手勢交互、心率監測等多項前沿

69、創新應用，可充分響應智能駕駛主機廠需求。另一方面，據高工智能汽車研究院數據，2022年1-10月與2023年上半年，中國乘用車搭載的智能座艙中，高通所占的份額分別為27.05%和36.10%，占比提升；而據蓋世汽車數據，2023年與2024年1-2月，中國乘用車搭載座艙域控芯片中，高通所占的份額分別為59.2%和61.2%，亦呈現上升趨勢。我們認為我們認為，隨著搭載高通計算平臺的隨著搭載高通計算平臺的智駕車型進一步出貨智駕車型進一步出貨，疊加高通新一代疊加高通新一代82958295計算平臺上車落地計算平臺上車落地，高通在智能座艙領域的地位有望持續加高通在智能座艙領域的地位有望持續加強強，虹軟作

70、為高通深度合作伙伴有望直接受益虹軟作為高通深度合作伙伴有望直接受益，享受發展紅利享受發展紅利。高通高通59.2%59.2%AMDAMD15.1%15.1%瑞薩瑞薩8.6%8.6%英特爾英特爾4.6%4.6%三星三星4.0%4.0%高通27.05%其他72.95%高通高通36.10%36.10%NXPNXP20.01%20.01%瑞薩瑞薩10.63%10.63%MTKMTK8.72%8.72%英偉達英偉達5.53%5.53%TITI3.04%3.04%其他其他15.97%15.97%高通高通61.2%61.2%瑞薩瑞薩13.1%13.1%AMDAMD10.5%10.5%英特爾英特爾3.1%3.1

71、%芯擎科技芯擎科技3.1%3.1%智能座艙市占率座艙域控市占率2022M12022M1-M10M101H231H23202320232024M12024M1-M2M2 26競爭力競爭力2 2：低算力實現高性能，虹軟智駕視覺方案搭載量持續提升：低算力實現高性能，虹軟智駕視覺方案搭載量持續提升原創算法模型原創算法模型，實現小算力高性能實現小算力高性能。在艙外算法上，虹軟專注于用先進的視覺算法提供高度智能化的L2+級別輔助駕駛功能。其中，虹軟通過原創算法模型的不斷精進，以先進的視覺算法來實現智能駕駛的高度感知，從而減少甚至擺脫對激光雷達、毫米波雷達等傳感器的依賴，為主機廠降本增效。目前，虹軟ADAS

72、在純視覺方案上也達到5V1R的性能表現。同時，虹軟ADAS算法還具備小算力，強功能的特性，能夠在單芯片域控平臺上高效運行，在有限資源下發揮更大的價值。VisDriveVisDrive解決方案繼續迭代解決方案繼續迭代，搭載量持續提升搭載量持續提升。隨著虹軟基于主流方案平臺持續迭代 VisDrive一站式車載視覺軟件解決方案，公司各產品搭載量持續提升。例如，公司具備 3D 能力的 AVM 自推出以來累計獲得了幾十款車型的定點，并有近二十款實現量產；基于 AVM 攝像頭的擴增產品如智能尾門、視覺的哨兵監測已完成 OEM 客戶的定點導入并實現量產；具備紅外夜視能力的 ADAS 產品成功完成定點導入；而

73、在助力車企開拓國際市場方面，公司迄今累計取得了二十余款海外車型定點項目，其中已有十余款量產出貨，覆蓋歐盟、英國、挪威、以色列、澳大利亞、新西蘭等地區。我們認為我們認為，基于虹軟視覺算法解決方案的低算力優勢基于虹軟視覺算法解決方案的低算力優勢，公司產品有望在車端模型的發展下迎來快速突破公司產品有望在車端模型的發展下迎來快速突破，疊加公司已完成疊加公司已完成多家車企及多家車企及 TierTier 1 1 定點定點，搭載公司產品的數十款車型已量產交付搭載公司產品的數十款車型已量產交付，公司智能駕駛產品業績或將持續高增公司智能駕駛產品業績或將持續高增。圖：虹軟科技圖：虹軟科技 ADAS ADAS 系統

74、方案系統方案圖：虹軟科技圖：虹軟科技VisDriveVisDrive 一站式車載視覺軟件解決方案一站式車載視覺軟件解決方案數據來源：虹軟科技公眾號，中信建投數據來源：公司公告，中信建投 27競爭力競爭力3 3：深入賦能汽車產業安全智能化轉型，：深入賦能汽車產業安全智能化轉型，2424年逐步實現收入兌現年逐步實現收入兌現圖：虹軟科技通過多項國際認證圖：虹軟科技通過多項國際認證圖：虹軟科技城市自動導航輔助功能（圖：虹軟科技城市自動導航輔助功能（NOANOA）數據來源：虹軟科技公眾號，中信建投數據來源：虹軟科技公眾號，中信建投隨著定點和量產規模的不斷增長隨著定點和量產規模的不斷增長，虹軟智能駕駛產品

75、的客戶認可度逐年升高虹軟智能駕駛產品的客戶認可度逐年升高，智能汽車業務呈現厚積薄發的態勢智能汽車業務呈現厚積薄發的態勢。在在VisDriveVisDrive 一站式車載視覺軟件解決方案方面一站式車載視覺軟件解決方案方面，2023 年公司的健康監測算法產品完成了從 0 到 1 的量產，符合DDAW 以及NCAP 要求的 DMS 規?；慨a上線，CPD 的兒童檢測也在國內完成了摸底測試，為后續的量產做好了準備；而在艙外產品上，2023年公司 3D AVM產品完成了十余款車型的量產出貨，其中基于 AVM 的哨兵監測已開始量產上線；周視感知算法項目即將在 OEM 客戶多款車型上量產出貨；具備夜視能力的

76、 ADAS 產品正在與 OEM 客戶開發中，預計 2024 年內出貨；公司 VisDrive升級版還將在 2024 年上半年重點推出基于智能 SoC 的艙泊一體解決方案。在在WestlakeWestlake前裝軟硬件一體車載視覺解決方案方面前裝軟硬件一體車載視覺解決方案方面，2024 年公司將加速產品化進程。一方面，將基于開發的自動化測試系統進行更大規模的里程累積測試，驗證并優化產品性能；另一方面，將繼續通過軟硬件一體化設計與開發，優化解決方案，提升產品功能上限。此外，公司 2024 年上半年還將深入開發無高精度地圖和極輕地圖的 NOA、記憶行車、記憶泊車等功能，展開市場推廣工作。我們認為我們

77、認為，經過多年的技術積累與產品定點經過多年的技術積累與產品定點，虹軟智能駕駛業務已經逐步駛入放量階段虹軟智能駕駛業務已經逐步駛入放量階段，尤其隨著尤其隨著 20232023 年多款產品完成從年多款產品完成從0 0 到到 1 1 的突破的突破，20242024年有望在保持年有望在保持 VisDriveVisDrive 產品的穩定增長基礎上產品的穩定增長基礎上，新拓新拓 WestlakeWestlake產品空間產品空間。目錄CONTENTS1 1、公司基本情況：視覺算法起家的、公司基本情況：視覺算法起家的AIAI應用頭部公司應用頭部公司2 2、產品、產品1 1：智能終端視覺：智能終端視覺AIAI解

78、決方案，核心落地在安卓手機市場解決方案，核心落地在安卓手機市場3 3、產品、產品2 2：AIAI算法助力汽車智能化，智能汽車開啟第二成長曲線算法助力汽車智能化，智能汽車開啟第二成長曲線4 4、產品、產品3 3：AIGCAIGC產品落地商拍市場，利用技術積累把握時代機遇產品落地商拍市場，利用技術積累把握時代機遇5 5、盈利預測與投資建議、盈利預測與投資建議 29行業端：電商存量競爭下成本控制重要性凸顯，行業端：電商存量競爭下成本控制重要性凸顯，AIAI商拍助力降本增效商拍助力降本增效圖：圖：20182018-20232023中國實物商品網上零售額（單位：萬億中國實物商品網上零售額（單位：萬億元）

79、元）圖：圖：2020/20232020/2023年中國網購用戶選擇網站年中國網購用戶選擇網站/APP/APP時看重的因素時看重的因素數據來源：國家統計局，艾瑞咨詢，中信建投數據來源：艾瑞咨詢，中信建投電商銷售增量與存量并存電商銷售增量與存量并存，商拍需求有望提升商拍需求有望提升?；仡欉^去幾年，由于宏觀經濟相對弱勢，中國實物商品網上零售額雖仍實現持續增長，由2018年的7.0萬億增長至2023年的13.0萬億，CAGR達13.18%，但增速呈下滑趨勢，系中國電商市場經過多年發展用戶流量紅利已逐漸減弱。短期看，電商行業整體受國內消費環境影響需求疲弱；長期看，市場潛在需求依然巨大，將從以增量為主轉向

80、增量與存量并重階段。同時，新興流量渠道和平臺不斷壯大，直播帶貨的興起亦強化了網購需求。我們認為我們認為，在電商行業存量與增量并重的背景下，商品圖拍攝作為網上銷售重要的宣傳媒介，需求亦將同步擴大。用戶對性價比更為關注用戶對性價比更為關注，壓力向商家轉移后成本控制尤為重要壓力向商家轉移后成本控制尤為重要，AIAI商拍或能實現降本增效商拍或能實現降本增效。而從消費端看，據艾瑞咨詢調研，中國網購用戶選擇網站/APP時看重的因素中，“價格-價格優惠度”已由第三位提升至首位，反映了用戶對性價比的考量。而隨著電商市場轉為存量競爭，用戶對價格的重視或將進一步向商家轉移，因而成本控制已成為了商家實現盈利的重要指

81、標。結合2023年以來AI大模型的發展，通過AI商拍降低成本將是重點探索方向之一。0%5%10%15%20%25%30%02468101214201820192020202120222023中國實物商品網上零售額yoy（右軸）30行業端：行業端：利用利用AIAI商拍降本的需求在當前情況下日趨旺盛商拍降本的需求在當前情況下日趨旺盛圖：圖：WeshopWeshop產品商品圖增強產品商品圖增強圖：圖：PhotoStudioPhotoStudio AI AI 模特場景切換商拍圖模特場景切換商拍圖數據來源：Weshop 官網，中信建投數據來源：虹軟科技公眾號，中信建投傳統商品拍攝存在流程繁瑣傳統商品拍攝

82、存在流程繁瑣、成本高昂等缺點成本高昂等缺點，AIAI商拍受到賣家追捧商拍受到賣家追捧。商業攝影是以商業用途為目的而開展的拍攝,主旨是用影像作品來展示產品，讓潛在消費者看到圖像引發興趣，進而愿意了解產品，乃至產生購買欲望。傳統的商品攝影常常存在效果受限、操作繁瑣、模特缺乏、反饋延遲、復用性差等問題，且需要復雜的攝影設備、場景搭建和漫長的后期處理，不僅耗費時間，還需要高昂的投入成本。據36Kr對從業者訪談，以200萬美元GMV（商品交易總額）的電商賣家為例，每年在素材上的花費大約會是 4-10 萬美元，對應年 GMV的 2%-5%。而AI商拍則是指利用大模型工具，通過單張商品圖或模特試穿圖一鍵生成

83、海量真實的場景商品圖，具備便捷、快速、成本底等優點，受到用戶的追捧。據悉，ZMO.AI作為真實場景圖像生成的出海企業，旗下產品 ImgCreator.AI 自2022年9月16日上線，一年內 B 端用戶量超百萬，吸引了超過 9 萬家企業申請 API 等候名單、參與調用模型。31行業端：國內商拍市場規模約行業端：國內商拍市場規模約13271327億元，億元，AIAI商拍市場可達商拍市場可達106106億元億元（1）國家統計局數據顯示，2023年全國網上零售額15.4萬億元，其中實物商品網上零售額13.0萬億元；據海關總署副署長王令浚，2023年初步統計我國跨境電商進出口2.38萬億元，其中進口5

84、483億元，則出口額為1.83萬億。（2）考慮目前商拍通常為服裝類店鋪使用較多，據國家統計局數據，2023年網絡零售分品類交易額中，服裝鞋帽、針紡織品類占比22%。（3）據36Kr對從業者訪談，傳統商拍成本占 GMV 的比重約為 2%-5%；（4）根據以上數據測試，我國傳統商拍市場規模=（15.4+1.83）*10000*22%*3.5%=1326.7億元，其中國內市場1185.8億元，出海市場140.9億元。（5）據摹小仙，某服裝客戶與摹小仙合作后成本降到原來的十分之一，我們假設AI商拍能夠帶來90%的成本降低，則AI商拍市場規模為132.7億元。（6）假設行業初期AI商拍滲透率樂觀情形30

85、%，悲觀情形10%，則短期內AI商拍市場規模為13.3-39.8億元。綜上綜上，短期內短期內AIAI商拍市場規模為商拍市場規模為1313.3 3-3939.8 8億元億元，長期內長期內AIAI商拍市場規?？蛇_商拍市場規?？蛇_106106億元億元（8080%替代替代），同時考同時考慮慮AIAI商拍有望向美妝商拍有望向美妝、日用品等網絡零售產品類別滲透日用品等網絡零售產品類別滲透，該市場空間或將持續擴大該市場空間或將持續擴大。圖：圖：AIAI商拍市場規模測算邏輯商拍市場規模測算邏輯數據來源：中信建投 32行業端：國內商品軟件功能雷同，部分廠商差異化競爭行業端：國內商品軟件功能雷同，部分廠商差異化競

86、爭表：部分表：部分AIAI商拍產品對比商拍產品對比數據來源：各公司官網，中信建投國內商拍軟件多樣國內商拍軟件多樣，功能同質化程度高功能同質化程度高，部分廠商打造差異化功能部分廠商打造差異化功能。目前國內AI商拍產品多樣，且大多具備一件摳圖、商拍圖生成、模特及場景切換等功能，定價亦覆蓋幾百元至上千元不等，用戶可根據自身需求購買。其中，部分廠商打造了AI商拍產品的差異化功能，例如虹軟科技 PhotoStudio AI 通過ArcMuse引擎的升級，現已支持 AIGC 自動生成商業視頻，具備夠將靜態商品圖和平面模特圖快速轉化為生動活潑、能夠多維度展示產品特性與魅力的動態商拍視頻的能力；WeShop則

87、基于蘑菇街時尚達人的積累，支持包括歐洲超模、各族裔模特、個人模特&博主、蘑菇街獨家模特、WeShop獨家模特在內的多樣化AI模特經紀范圍，從而避免肖像隱私及版權問題。產品產品公司公司主要功能主要功能定價定價PhotoStudioPhotoStudio AIAI虹軟科技支持人臺圖生成商拍圖、模特及場景切換、圖像高精度分割、智能補光、自動生成商業視頻等PS AI 包月48元，每月1000虹豆；PS AI Pro包月188元/包季508元/包年1579元，每月5000虹豆；PS AI Pro Max包月488元/包季1318元/包年4099元，每月20000虹豆；PS AI Ultra包月888元/

88、包季2398元/包年7459元，每月40000虹豆。加油包500/1000/2000虹豆分別35/60/100元，有效期1個月。隨心配服務600000虹豆8000元，往后按每50000點虹豆600元遞增。美圖設計室美圖設計室美圖在商拍領域，支持AI商品圖、AI模特試衣、專屬模特定制、智能摳圖、服裝換色等功能基礎版/高級版/專業版/旗艦版月套餐分別198/398/648/1299元，每月分別可以獲得2500/5500/10000/25000美豆；商品圖8 美豆/次，模特圖/服裝圖/假發圖 10 美豆/次，服裝換色 1 美豆/次。VirtuLookVirtuLook萬興科技支持AI生成商品圖背景、

89、模特及場景切換等功能月度付費29.99美元/月，每月可生成800張圖片；年度199.99美元/年，每年可生成9600張圖片；企業版用戶可以分別選擇299.99/339.99/399.99/449.99/488.99美元/年的套餐，支持生成18000/24000/30000/36000/42000張圖片。WeshopWeshop蘑菇街AI商拍支持人臺模特、真人模特、商品圖片；AI模特經紀范圍包括歐洲超模、各族裔模特、個人模特&博主、蘑菇街獨家模特、WeShop獨家模特等，避免肖像隱私及版權問題連續包月29.8/月，可獲得2000AI算力點，生成約200張圖；算力包分別298/598/1598元，

90、分別可獲得20000/60000/200000，分別可生成2000/6000/20000張圖，算力點有效期一年。ImgCreator.AI ImgCreator.AI ZMO.AI支持自動摳圖、背景更換、套用商品圖模板、AI模特等功能單次生成約4信用點?；A版14.9美元/月，按年付費4.9美元/月，支持1K分辨率，每月300信用點；專業版29.9美元/月，按年付費14.9美元/月，支持2K分辨率，每月3000信用點；Boss版59.9美元/月，按年付費24.9美元/月，支持2K分辨率，信用點不限；33產品端：產品端：AIGCAIGC產品實現高頻迭代，產品實現高頻迭代，PhotoStudioP

91、hotoStudio AIAI商業模式清晰商業模式清晰圖：圖：PhotoStudioPhotoStudio AI AI使用界面使用界面圖：圖：PhotoStudioPhotoStudio AI AI收費套餐收費套餐數據來源：PhotoStudioAI公眾號，中信建投數據來源：PhotoStudioAI 官網，中信建投10月23日，虹軟科技創新產品PhotoStudio AI智能商拍攝影云工作室上線，為有商拍需求的電商、團隊和個人提供全方位的智能商拍解決方案。主要功能：主要功能：PhotoStudio AI最初包括 AI CL（服裝版）與AI MC（商品版）兩個版本的圖像生成服務，一個主打服裝商

92、拍；一個主打小商品的商拍，而后正式開啟了高頻率更新。2023年11月29日，產品上線“衣服圖”秒上模特身，用戶可以通過上傳產品平鋪圖直接生成模特商拍圖；2023年12月11日，產品更新長袖平鋪圖一鍵生成模特圖，新增“賽博朋克”、“潮流街道”、“煙霧”三個商品圖場景；2024年1月8日，產品更新“辣妹風”模特圖，新增亞洲男女兒童模特，并推出AI編輯功能，允許用戶上傳任意人像圖片；2024年1月23日，產品支持上傳透明底原圖、新增圖像尺寸選擇功能；2024年2月5日，產品上線參考圖功能，作為AI生成的參考，并增加生成內容詳情展示，以及推出衣服圖自動上傳到真人圖二次生成功能；2024年2月19日，產

93、品支持面向商拍的商業視頻自動生成，主要包括商品展示視頻的自動生成和服裝模特視頻的自動生成。商業模式：商業模式：單張圖片消耗10虹豆。PS AI 包月48元，每月1000虹豆；PS AI Pro包月188元/包季508元/包年1579元，每月5000虹豆；PS AI Pro Max包月488元/包季1318元/包年4099元，每月20000虹豆；PS AI Ultra包月888元/包季2398元/包年7459元，每月40000虹豆。加油包500/1000/2000虹豆分別35/60/100元，有效期1個月。隨心配服務600000虹豆8000元，往后按每50000點虹豆600元遞增。34競爭力競爭

94、力1 1：虹軟商拍產品融合多種模型，：虹軟商拍產品融合多種模型，可二次快速編輯生成圖可二次快速編輯生成圖融合多種模型融合多種模型，虹軟推出專用于智能商拍的虹軟推出專用于智能商拍的ArcMuseArcMuse 計算技術引擎計算技術引擎，上線上線PhotoStudioPhotoStudio商拍產品商拍產品。虹軟基于多年積累的包含有效語義的大量樣本，以及豐富的面向商拍應用的新樣本集，為智能商拍構建了一套融合視覺大模型、視覺小模型、CV&CG 技術和計算攝影技術的 ArcMuse 計算技術引擎。依托于 ArcMuse 計算技術引擎，公司于2023 年第三季度上線了 PhotoStudio AI 智能商

95、拍云工作室商品版和服裝版。產品功能優異產品功能優異，可二次快速編輯生成圖可二次快速編輯生成圖。依靠虹軟經過幾十億臺商用智能設備用戶實際使用驗證，公司PhotoStudio AI 產品能夠精準自動分割產品圖片、有用多元化海量的模特/場景、支持用戶同時提交批量申請及瀑布式產出，還支持用戶對生成的結果圖進行二次快速編輯。我們認為我們認為，憑借優秀的視覺處理技術憑借優秀的視覺處理技術，虹軟虹軟AIAI商拍產品商拍產品 PhotoStudioPhotoStudio 已在功能上領先于同類競品已在功能上領先于同類競品。隨著公隨著公司持續迭代產品司持續迭代產品，有望把握商拍市場的旺盛需求有望把握商拍市場的旺盛

96、需求，為公司挖掘新的業績增長點為公司挖掘新的業績增長點。圖：虹軟科技基于圖：虹軟科技基于 AIGC AIGC 能力架構的創新應用能力架構的創新應用圖：圖：PhotoStudioPhotoStudio AI AI瀑布式產出瀑布式產出數據來源：公司公告，中信建投數據來源：虹軟科技公眾號，中信建投 35競爭力競爭力2 2：可圖生視頻，降低至少：可圖生視頻，降低至少95%95%的視頻制造成本。的視頻制造成本?；诨赿iffusiondiffusion-transformertransformer技術架構技術架構，虹軟推出商業視頻自動生成功能虹軟推出商業視頻自動生成功能。2024年初OpenAI So

97、ra的推出，激發了業內對AI視頻生成的想象空間，而虹軟也通過升級ArcMuse，推出面向商拍的商業視頻自動生成功能。與Sora類似，虹軟ArcMuse大模型視頻生成通用基于diffusion-transformer技術架構，具備豐富多樣的創意力和想象力，且能夠通過輸入圖像生成視頻，從而滿足商拍用戶對可控性的需求。虹軟虹軟ArcMuseArcMuse大模型視頻生成包括兩大核心功能大模型視頻生成包括兩大核心功能，一是商品展示視頻的自動生成一是商品展示視頻的自動生成，二是服裝模特視頻的自二是服裝模特視頻的自動生成動生成。用戶僅需上傳商品圖或模特圖并選擇或描述所需內容，ArcMuse即可在幾分鐘內一鍵

98、生成多個令人驚艷的商拍視頻，大幅提升視頻制作效率。此外，相較于傳統的人工生產視頻成本高達100-500元/條，利用ArcMuse進行視頻生成，能夠降低至少95%的視頻制造成本。我們認為我們認為，隨著各大電商平臺全面推進視頻化，以豐富多元的視頻表達提高購買轉化率，虹軟ArcMuse大模型視頻生成能力能夠前面滿足商家需求，提升產品市場占有率。圖：虹軟科技圖：虹軟科技ArcMuseArcMuse引擎引擎AIGCAIGC視頻創作流程視頻創作流程數據來源：虹軟科技公眾號，中信建投 36競爭力競爭力3 3：先發優勢，率先進入電商工具平臺：先發優勢，率先進入電商工具平臺入駐阿里巴巴旗下商家工具平臺入駐阿里巴

99、巴旗下商家工具平臺，卡位商家入口卡位商家入口。5月8日，虹軟PhotoStudio AI 正式入駐阿里巴巴集團旗下的千牛商家工作臺，為廣大淘寶賣家、天貓商家提供更直接、便捷、高效的圖像生成與處理解決方案。具體而言，千牛工作室是淘寶天貓官方的一站式商家工作臺，已運營超過十年，能一站式滿足商家商品上架、圖片處理、訂單及發貨等全鏈路的操作及需求。而通過千牛工作臺“圖片空間”中的“淘寶智圖”功能，商家即可在線使用PSAI強大的圖像生成服務，快速提升商拍圖片質量、更高效地促進商品轉化。我們認為我們認為，此次入駐不僅反映了行業對PS AI技術實力和服務水平的認可，更重要的是虹軟 PS AI 有望直接受益于

100、淘寶的電商生態位，卡位淘寶商家的工具入口，從而培養用戶使用習慣，提升市場占有率。圖：圖：PhotoStudioPhotoStudio AI AI入駐千牛商家工作臺入駐千牛商家工作臺圖：圖：PSAIPSAI在千牛商家工作臺的使用界面展示在千牛商家工作臺的使用界面展示數據來源：虹軟科技公眾號，中信建投數據來源：虹軟科技公眾號，中信建投 37競品對比：“美圖設計室”競品對比：“美圖設計室”VS VS PhotoStudioAIPhotoStudioAI從產品功能看從產品功能看，美圖設計室在商拍領域，支持AI商品圖、AI海報、AI模特試衣、專屬模特定制、智能摳圖、服裝換色、AI潮鞋圖等功能，還支持二次

101、編輯、局部重繪等；PhotoStudio AI 則支持人臺圖生成商拍圖、衣服圖到真人圖二次生成、模特及場景切換、圖像高精度分割、智能補光、自動生成商業視頻功能等，支持上次參考圖生成。從效果看從效果看，美圖設計室與 PhotoStudio AI生成的AI模特圖與商品圖整體觀感接近，均能滿足電商客戶的需求。此外，美圖設計室生成圖片時間小于一分鐘，能夠助力商家節省成本95%以上，每人每天可精修出圖1000張；PhotoStudio AI則能夠三步成片，節省成本98%，一分鐘生成30張圖。整體而言整體而言，目前“美圖設計室”與 PhotoStudioAI 表現接近，均能在一定程度上滿足用戶需求，但Ph

102、otoStudioAI 視頻生成功能為其獨有，具備一定的先發優勢。圖：美圖工作室圖：美圖工作室AIAI商拍商拍圖：圖：PhotoStudioPhotoStudio AI AI商品圖商品圖數據來源：美圖設計室官網，中信建投數據來源：Photostudio 官網，中信建投 38競品對比：“美圖設計室”競品對比：“美圖設計室”VS VS PhotoStudioAIPhotoStudioAI從定價看從定價看，美圖設計室基礎版/高級版/專業版/旗艦版月套餐分別198/398/648/1299元，每月分別可以獲得2500/5500/10000/25000美豆；商品圖8 美豆/次，模特圖/服裝圖/假發圖 1

103、0 美豆/次，服裝換色 1 美豆/次；PhotoStudio AI會員體系 PS AI 包月48元，每月1000虹豆；PS AI Pro包月188元/包季508元/包年1579元，每月5000虹豆；PS AI Pro Max包月488元/包季1318元/包年4099元，每月20000虹豆；PS AI Ultra包月888元/包季2398元/包年7459元，每月40000虹豆。加油包500/1000/2000虹豆分別35/60/100元。隨心配服務600000虹豆8000元，按每50000點虹豆600元遞增。從用戶數看從用戶數看，美圖設計室2023年4月推出，截止2023年11月28日累計服務電

104、商商家174.5萬人，累計生成商拍圖1.04億張，出圖效率提升2.5萬倍（傳統拍攝成品圖預計3天/張）；而PhotoStudioAI 2023年10月才推出，目前尚無確切用戶數據。整體而言整體而言，“美圖設計室”推出較早，已積累了一定用戶量，但 PhotoStudioAI 單圖生成成本相對更低（PhotoStudioAIPS AI版本約合0.5元/張；美圖設計室基礎版約合0.8元每張），隨著商家逐步試用，PhotoStudioAI 有望把握廣闊的商拍市場需求，逐步實現產品滲透。圖：美圖工作室圖：美圖工作室AIAI模特圖效果模特圖效果圖：圖：PhotoStudioPhotoStudio AI A

105、I模特圖效果模特圖效果數據來源：美圖設計室公眾號，中信建投數據來源：虹軟科技公眾號，中信建投 目錄CONTENTS1 1、公司基本情況：視覺算法起家的、公司基本情況：視覺算法起家的AIAI應用頭部公司應用頭部公司2 2、產品、產品1 1：智能終端視覺：智能終端視覺AIAI解決方案，核心落地在安卓手機市場解決方案，核心落地在安卓手機市場3 3、產品、產品2 2：AIAI算法助力汽車智能化，智能汽車開啟第二成長曲線算法助力汽車智能化，智能汽車開啟第二成長曲線4 4、產品、產品3 3：AIGCAIGC產品落地商拍市場，利用技術積累把握時代機遇產品落地商拍市場，利用技術積累把握時代機遇5 5、盈利預測

106、與投資建議、盈利預測與投資建議 40盈利預測盈利預測1 1）移動智能終端視覺解決方案：移動智能終端視覺解決方案：主要為智能手機拍攝解決方案，以及公司在XR等新興領域的產品布局?？紤]到公司和各大終端廠商保持良好的合作，因此我們預計2024-2026年公司移動智能終端視覺解決方案營收營分別為6.39/6.91/7.25億元，增速分別為10.00%/8.00%/5.00%，毛利率分別為91.10%/90.80%/90.50%；2 2）智能駕駛及其他智能駕駛及其他 IoTIoT 智能設備視覺解決方案：智能設備視覺解決方案：主要應用于汽車艙內智能座艙以及艙外駕駛輔助，考慮到智能駕駛滲透率持續提升，以及公

107、司產品陸續定點量產，我們預計2024-2026年公司智能駕駛及其他 IoT 智能設備視覺解決方案營收分別為1.40/2.24/3.20億元，增速分別為89.00%/59.50%/43.00%，毛利率分別為87.00%/87.50%/88.00%；3 3）AIGCAIGC：主要為AI商拍產品PhotoStudio AI，考慮到AI商拍滲透率提升，公司憑借較強的技術實力市占率提升，我們預計2024-2026年公司AIGC營收分別為0.20/0.60/1.20億元，對應2025和2026年AIGC營收增速分別為200%/100，2024-2026年毛利率分別為80.00%/85.00%/90.00%

108、。表：虹軟科技分業務盈利預測表：虹軟科技分業務盈利預測2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E移動智能終端視覺解決方案移動智能終端視覺解決方案收入（百萬元）收入（百萬元）473.30 581.29 639.42 690.57 725.10 同比增速同比增速-11.49%22.82%10.00%8.00%5.00%毛利率毛利率92.42%90.90%91.10%90.80%90.50%智能駕駛及其他智能駕駛及其他IoT IoT 智能設備視覺解決方案智能設備視覺解決方案收入（百萬元）收入（百萬元）44.42 74.29 140.42 22

109、3.96 320.27 同比增速同比增速120.90%67.26%89.00%59.50%43.00%毛利率毛利率44.12%85.96%87.00%87.50%88.00%AIGCAIGC收入（百萬元）收入（百萬元）2060120同比增速同比增速200.00%100.00%毛利率毛利率80.00%85.00%90.00%其他業務其他業務收入（百萬元）收入（百萬元）13.93 14.67 15.10 15.54 16.00 同比增速同比增速-23.40%5.34%2.93%2.93%2.93%毛利率毛利率96.21%90.73%90.62%90.14%89.67%合計合計收入（百萬元）收入（百

110、萬元）531.65 670.25 814.93 990.08 1181.37 同比增速同比增速-7.22%26.07%21.59%21.49%19.32%毛利率毛利率88.49%90.35%90.11%89.69%89.76%數據來源：iFind，中信建投預測 41投資建議：公司各項業務均迎來較好的情況投資建議：公司各項業務均迎來較好的情況，1）終端業務受益下游智能手機出貨量的逐步復蘇和攝像頭算法升級迭代需求，公司收入逐步企穩恢復；2）公司投入已久的智能汽車業務逐季進入定點出貨期，相關業務有望實現快速增長；3）公司作為AI+落地的領軍企業之一，順應AIGC浪潮開發的終端方案、商拍方案等，有望于

111、年內進入較大范圍內的落地并產生一定收入。綜合上述內容，公司預計2024-2026年的營收分別為8.15/9.90/11.81億元，同比增速分別為21.59%/21.49%/19.32%，歸母凈利潤分別為1.28/1.67/1.97億元，同比增速分別為44.97%/30.22%/17.96%，維持“買入”評級。盈利預測盈利預測&投資建議投資建議表：虹軟科技盈利預測表：虹軟科技盈利預測會計年度會計年度2021202120222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E營業收入573.02531.65670.25814.93990.081181.37增長率(%

112、)-16.12%-7.22%26.07%21.59%21.49%19.32%歸屬母公司股東凈利潤140.7957.8088.49128.28167.05197.04增長率(%)-44.01%-58.95%53.10%44.97%30.22%17.96%每股收益EPS(元)0.350.140.220.320.410.49每股股利DPS(元)0.200.120.000.150.200.23每股凈資產BPS(元)6.266.356.586.756.967.21每股經營現金流(元)0.470.110.630.500.550.57銷售毛利率91.85%88.49%90.35%90.11%89.69%89

113、.76%銷售凈利率24.11%10.73%13.17%15.56%16.68%16.49%凈資產收益率(ROE)5.54%2.24%3.31%4.68%5.91%6.73%投入資本回報率(ROIC)68.15%7.92%8.42%17.60%32.06%65.64%市盈率(P/E)99.43242.21158.20109.1383.8071.05市凈率(P/B)5.515.435.245.114.954.78股息率(分紅/股價)0.57%0.36%0.00%0.44%0.57%0.67%數據來源：iFind，中信建投預測 42風險提示風險提示a)a)下游智能手機復蘇不及預期：下游智能手機復蘇不

114、及預期：20232023年年公司移動智能終端視覺解決方案業務公司移動智能終端視覺解決方案業務占營收比重占營收比重達到達到86.73%86.73%，且該業務，且該業務受下游智能手機行業景氣度影響顯著受下游智能手機行業景氣度影響顯著。若若智能手機行業智能手機行業復蘇不復蘇不及預期及預期或高端手機占比提升不及預期或高端手機占比提升不及預期，或對公司業績表現造成不利影響；，或對公司業績表現造成不利影響；b)b)行業競爭加?。阂曈X人工智能市場已有眾多企業入局，面對技術的快速迭代和市場難行業競爭加?。阂曈X人工智能市場已有眾多企業入局，面對技術的快速迭代和市場難度提高，如果公司無法在與其他廠商的競爭中保持優

115、勢，或將面臨業績下行的風險；度提高，如果公司無法在與其他廠商的競爭中保持優勢，或將面臨業績下行的風險；c)c)AIAI賦能不及預期：公司積極投入賦能不及預期：公司積極投入AIAI應用落地，應用落地，研發費用持續走高，研發費用持續走高，20212021-20232023年分別為年分別為2.70/2.88/3.632.70/2.88/3.63億元。億元。如果相應投入未能得到預期回報，公司收入或將受到影響如果相應投入未能得到預期回報，公司收入或將受到影響。43分析師介紹分析師介紹應瑛應瑛中信建投證券計算機行業首席分析師，倫敦國王學院碩士，5年計算機行業研究經驗。2021年加入中信建投，深入覆蓋醫療信

116、息化、工業軟件、云計算、網絡安全等細分領域。評級說明評級說明投資評級標準評級說明報告中投資建議涉及的評級標準為報告發布日后6個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的6個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A股市場以滬深300指數作為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數作為基準；美國市場以標普 500指數為基準。股票評級買入相對漲幅15以上增持相對漲幅5%15中性相對漲幅-5%5之間減持相對跌幅5%15賣出相對跌幅15以上行業評級強于大市相對漲幅10%以上中性相對漲幅-10-10%之間弱于大市相對跌幅10%以上 44分析師聲明分析師聲明本報告

117、署名分析師在此聲明：（i）以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,結論不受任何第三方的授意或影響。（ii）本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。法律主體說明法律主體說明本報告由中信建投證券股份有限公司及/或其附屬機構（以下合稱“中信建投”）制作，由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供。中信建投證券股份有限公司具有中國證監會許可的投資咨詢業務資格，本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格證書編號已披露在報告首頁。在遵守適用的法律法規情況

118、下，本報告亦可能由中信建投（國際）證券有限公司在香港提供。本報告作者所持香港證監會牌照的中央編號已披露在報告首頁。一般性聲明一般性聲明本報告由中信建投制作。發送本報告不構成任何合同或承諾的基礎，不因接收者收到本報告而視其為中信建投客戶。本報告的信息均來源于中信建投認為可靠的公開資料，但中信建投對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載觀點、評估和預測僅反映本報告出具日該分析師的判斷，該等觀點、評估和預測可能在不發出通知的情況下有所變更，亦有可能因使用不同假設和標準或者采用不同分析方法而與中信建投其他部門、人員口頭或書面表達的意見不同或相反。本報告所引證券或其他金融工具的過往業績不代表其

119、未來表現。報告中所含任何具有預測性質的內容皆基于相應的假設條件，而任何假設條件都可能隨時發生變化并影響實際投資收益。中信建投不承諾、不保證本報告所含具有預測性質的內容必然得以實現。本報告內容的全部或部分均不構成投資建議。本報告所包含的觀點、建議并未考慮報告接收人在財務狀況、投資目的、風險偏好等方面的具體情況，報告接收者應當獨立評估本報告所含信息，基于自身投資目標、需求、市場機會、風險及其他因素自主做出決策并自行承擔投資風險。中信建投建議所有投資者應就任何潛在投資向其稅務、會計或法律顧問咨詢。不論報告接收者是否根據本報告做出投資決策，中信建投都不對該等投資決策提供任何形式的擔保，亦不以任何形式分

120、享投資收益或者分擔投資損失。中信建投不對使用本報告所產生的任何直接或間接損失承擔責任。在法律法規及監管規定允許的范圍內，中信建投可能持有并交易本報告中所提公司的股份或其他財產權益，也可能在過去12個月、目前或者將來為本報告中所提公司提供或者爭取為其提供投資銀行、做市交易、財務顧問或其他金融服務。本報告內容真實、準確、完整地反映了署名分析師的觀點，分析師的薪酬無論過去、現在或未來都不會直接或間接與其所撰寫報告中的具體觀點相聯系，分析師亦不會因撰寫本報告而獲取不當利益。本報告為中信建投所有。未經中信建投事先書面許可，任何機構和/或個人不得以任何形式轉發、翻版、復制、發布或引用本報告全部或部分內容，

121、亦不得從未經中信建投書面授權的任何機構、個人或其運營的媒體平臺接收、翻版、復制或引用本報告全部或部分內容。版權所有，違者必究。中信建投證券研究發展部中信建投證券研究發展部中信建投（國際）中信建投（國際）北京東城區朝內大街2號凱恒中心B座12層電話：(8610)8513-0588聯系人：李祉瑤郵箱：上海浦東新區浦東南路528號南塔2103室電話：(8621)6882-1612聯系人：翁起帆郵箱：深圳福田區福中三路與鵬程一路交匯處廣電金融中心35樓電話：（86755）8252-1369聯系人：曹瑩郵箱：香港中環交易廣場2期18樓電話：（852）3465-5600聯系人：劉泓麟郵箱：charleneliucsci.hk