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1、4 供需深度調整下的鋼鐵行業投資機遇分析 【】Table_Industry 鋼鐵行業 Table_ReportTime2024 年 5 月 19 日 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 2 證券研究報告 行業研究 行業深度研究 鋼鐵行業鋼鐵行業 投資評級投資評級 看好看好 上次評級上次評級 Table_Author 左前明 能源行業首席分析師 執業編號：S1500518070001 聯系電話：010-83326712 郵 箱： 劉 波 能源、鋼鐵行業研究助理 郵 箱： 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 區 鬧 市 口 大 街9號 院1號

2、樓 郵編：100031 供需深度調整下的鋼鐵行業投資機遇分析供需深度調整下的鋼鐵行業投資機遇分析 2024 年 5 月 19 日 本期內容提要本期內容提要:近年來，受宏觀經濟增速放緩和房地產大幅下行等因素影響，鋼鐵近年來，受宏觀經濟增速放緩和房地產大幅下行等因素影響，鋼鐵下游表觀需求明顯收縮。同時，鋼鐵行業產能規模龐大，下游表觀需求明顯收縮。同時，鋼鐵行業產能規模龐大，行業盈利整行業盈利整體下行。站在當前時點，鋼鐵行業作為中游制造業受到上游鐵礦石體下行。站在當前時點，鋼鐵行業作為中游制造業受到上游鐵礦石和焦煤的雙重擠壓，疊加下游行業需求變動帶來的產品結構變化，和焦煤的雙重擠壓，疊加下游行業需求

3、變動帶來的產品結構變化，鋼鐵行業的總量及結構面臨較大挑戰。本文結合鋼鐵行業供需現狀，鋼鐵行業的總量及結構面臨較大挑戰。本文結合鋼鐵行業供需現狀，分析鋼鐵行業總量、結構變化，研判現階段周期底部鋼鐵行業的投分析鋼鐵行業總量、結構變化，研判現階段周期底部鋼鐵行業的投資機遇。資機遇。供給端：供給端：鋼鐵行業屬于中游制造業，上游涵蓋煤炭采選（焦煤）、焦化（焦炭）以及黑色金屬礦采選（鐵礦石）三個行業，下游應用于房地產、基建、機械、家電、能源等諸多行業，產品差異化不大，競爭優勢并不十分明顯?！笆濉币詠?，鋼鐵行業積極推進供給側改革，“十三五”以來，鋼鐵行業積極推進供給側改革，從總量來看：（從總量來看：（1

4、 1）“十三五”中期以前）“十三五”中期以前，2016-2018 年，累計壓減粗鋼產能 1.5 億噸以上，實現 1.4 億噸“地條鋼”產能全面出清，鋼鐵行業供給側改革取得顯著成效，但過剩產能去化也存在未批先建、偷梁換柱、蒙混過關等諸多亂象。（2 2）“十三五”中期以后）“十三五”中期以后，產能方面，行業發展重點由淘汰轉向轉移/置換，2017 以來至 2023 年 4 月底，全國已公告的置換項目建設煉鐵產能約 3.6 億噸、煉鋼產能約 4億噸；相應退出煉鐵產能約 4.1 億噸、煉鋼產能約 4.5 億噸。煉鐵產能實際有效退出 5000 萬噸，煉鋼產能實際有效退出 5000 萬噸，整體上，煉鋼煉鐵產

5、能實際有效退出有限。整體上，煉鋼煉鐵產能實際有效退出有限。產量方面，2020 年開始由去產能轉向產能產量雙控，2021 年壓減粗鋼產量任務約 3000 萬噸，2022 年粗鋼產量壓減約 2000 萬噸，均呈現“先高后低”的特點。2023 年粗鋼產量基本持平，行政限產力度有所減弱。從結構來看：從結構來看：（1 1）20172017 年以來，新建煉鐵產能基本全部為傳統高爐年以來，新建煉鐵產能基本全部為傳統高爐，新建煉鋼產，新建煉鋼產能大部分為轉爐能大部分為轉爐。2017 年以來，在全國已公告的 3.6 億噸煉鐵產能中，建設非高爐的煉鐵產能約 430 萬噸，其余仍為建設傳統高爐。2017 年以來，在

6、全國已公告的 4 億噸煉鋼產能中，建設轉爐的煉鋼產能約 2.8 億噸，轉爐鋼產能占比 70%。（2 2）產能置換背景下，高）產能置換背景下，高爐上大壓小態勢明顯。爐上大壓小態勢明顯。2017 年以來，退出的高爐主要是 1200m3 以下的限制類裝備，產能約 3 億噸，占比高達 75%；建設高爐爐容主要分布在 1200m3-2000m3和 2001m3-3000m3，產能約 2 億噸和 9000 萬噸，超過 3000m3的高爐產能也達到 4500 萬噸。通過置換升級，高爐大型化水平進一步提升。但我國依舊存在大量的 1000m3以下的小型高爐，我們認為高爐平均爐容抬升的趨勢在近幾年甚至近10年或將

7、繼續延續。需求端，從總量來看，近 3 年粗鋼表需已下降 1.2 億噸，2020 年，粗鋼產量 10.65 億噸，當年粗鋼凈出口約 1700 萬噸，國內需求量10.5 億噸。2023 年，粗鋼產量 10.2 億噸，當年粗鋼凈出口約 9000萬噸，國內需求表觀消費量 9.3 億噸。3 年間，國內粗鋼需求量已下降 1.2 億噸。從結構來看：（1 1）房地產用鋼量大幅下降。）房地產用鋼量大幅下降。根據 Mysteel測算，2020-2023 年，房地產用鋼量已從 3.74 億噸降至 3.12 億噸，降幅約 16%。（2 2）基建、出口是）基建、出口是 20232023 年年鋼材消費鋼材消費的主要支撐的

8、主要支撐。根據Mysteel 在 2023 年 9 月的測算，預計 2023 年，基建行業粗鋼消費量同比增長約 1000 萬噸（+5.9%），出口同比增長 3300 萬噸（59.7%），兩者是粗鋼消費增量的主要貢獻者。（3 3）從細分品種來看，板材景從細分品種來看，板材景氣突出，傳統建材需求走弱。氣突出，傳統建材需求走弱。鍍鋅板、鍍錫板、涂層板、中小型型鋼、bUeZeUdXfYeZeUaY6MbP8OsQnNoMtPjMrRrMlOpNpObRnMmMNZmQoOwMmQtQ 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 3 焊接鋼管等高端板帶、管材需求增速較高。傳統建材，如鋼筋、盤條均出現了一定程度的下

9、滑。（4 4）鋼材出口量穩步增加，高端鋼材出）鋼材出口量穩步增加，高端鋼材出口占比抬升?？谡急忍?。2023 年鋼材出口量增價減，鋼材出口單價大幅下降。2023 年，我國鋼材出口單價為 937 美元/噸（折合 6569 元/噸），較2022 年下降 497 美元/噸，降幅達 34.7%。從出口流向看，我國鋼材出口目的國較為分散，2023 年，出口量前 10 國家占全部鋼材出口量的 52%。最大出口國為越南，僅占當年鋼材出口量的 10%。從出口品種看，傳統建材如鋼筋（+146%）、線材（+50%）同比增速較高，均大于鋼材出口量增速，部分中高端板帶品種同樣增速較高，熱軋窄鋼帶（+45%）、鍍鋅板（

10、+29%）、涂層板（+21%）等品種增速較高。伴隨原料端價格上漲伴隨原料端價格上漲，鋼鐵行業盈利能力較弱。從價格來看，焦炭和，鋼鐵行業盈利能力較弱。從價格來看，焦炭和鐵礦石占螺紋鋼價格比例升高，擠壓鋼鐵利潤，焦螺比抬升顯著。鐵礦石占螺紋鋼價格比例升高，擠壓鋼鐵利潤，焦螺比抬升顯著。2023 年焦炭與鐵礦石價格占螺紋鋼價格的比例約 83%，較 2020 年的74%抬升約 9 個百分點。其中，焦炭價格占比抬升最為顯著，2023 年焦炭占螺紋鋼價格的比例約 59%，較 2020 年的 53%抬升約 6 個百分點。鐵礦石占比抬升有限，2023年鐵礦石占螺紋鋼價格的比例約24%，較 2020 年的 21

11、%抬升約 3 個百分點。2023 年，鋼鐵行業毛利率為4.3%，與 1999 年盈利水平相當。從結構看，從結構看，產品結構以普鋼為主，產品結構以普鋼為主，差異化、附加值不足差異化、附加值不足。2023 年我國優特鋼會員企業粗鋼產量為 1.1億噸，同比下降 22.4%，占全年粗鋼產量的 11.1%。同時，在我國特鋼產品結構中，中低端產品集中的非合金鋼和低合金鋼占比較高，2023 年分別占 27%、37%，合計占比超 60%；而高端、尖端產品集中的合金鋼占 31%，我國高端、尖端特鋼產品占比不足。從鋼企角度來看，中國鋼鐵企業的產品以同質化較強的普鋼為主，普鋼企業普遍規模較大。不同鋼鐵企業的噸鋼成本

12、和毛利率水平差異較大，特鋼企業毛利率相對較高。鋼企兼并重組進程持續推進，鋼企兼并重組進程持續推進，供需矛盾供需矛盾助推加速出海助推加速出海。我國鋼鐵行業集中度遠低于發達國家水平。中國的鋼鐵行業 2023 年鋼鐵行業CR10 44.2%，距離關于推動鋼鐵工業高質量發展的指導意見（征求意見稿）中 60%的目標仍有較大差距。在減量發展和市場下行背景下，我們認為我國鋼鐵行業處于兼并重組的重要窗口期和歷史機遇期。僅從規?？?，近年來我國鋼鐵行業加快兼并重組形成“南寶武，北鞍鋼”格局，億噸寶武強化世界第一鋼企地位，鞍鋼成為我國最具資源優勢鋼鐵企業。同時，面對激烈的供需矛盾，國內鋼鐵企業紛紛加快出海步伐。據鋼

13、市早參的不完全統計，中國鋼企計劃或已經在全球多個國家海外建廠，來實現產能外移，拓寬海外市場。行業評級與投資建議：行業評級與投資建議：雖然鋼鐵行業現階段面臨供需矛盾突出等困擾，行業利潤整體下行，但伴隨系列“穩增長”政策縱深推進，鋼鐵需求總量有望保持平穩或邊際略增，反觀平控政策預期下鋼鐵供給總量趨緊且產業集中度持續趨強，鋼鐵行業供需總體形勢有望維持平穩。與此同時，經濟高質量發展和新質生產力宏觀趨勢下，匹配能源周期、國產替代、高端裝備制造的高壁壘、高附加值的鋼材品種有望充分受益?？傮w上，我們認為未來鋼鐵行業產業格局有望穩中趨好，疊加當前部分公司已經處于價值低估區域，現階段仍具結構性投資機遇，尤其是擁

14、有較高毛利率水平的優特鋼企業和成本管控力度強、具備規模效應的龍頭鋼企，未來存在估值修復的機會，給予行業“看好”評級。建議關注以下投資主線：一是一是有望有望充分受益充分受益于于新一輪新一輪能源周期的優特鋼企業久立特材、常寶股份、武進不銹；二是能源周期的優特鋼企業久立特材、常寶股份、武進不銹；二是有望有望充充分受益分受益于于高端裝備制造及國產替代的優特鋼公司中信特鋼、甬金股高端裝備制造及國產替代的優特鋼公司中信特鋼、甬金股份；三是布局上游資源且具備突出成本優勢的高壁壘資源型企業首份；三是布局上游資源且具備突出成本優勢的高壁壘資源型企業首鋼資源、河鋼資源；四是資產質量優、成本管控強力的鋼鐵龍頭企業鋼

15、資源、河鋼資源；四是資產質量優、成本管控強力的鋼鐵龍頭企業華菱鋼鐵、南鋼股份、寶鋼股份；五是華菱鋼鐵、南鋼股份、寶鋼股份；五是有望有望充分受益充分受益于于地方區域經濟地方區域經濟 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 4 穩健發展和深化企業改革有望迎來困境反轉的山東鋼鐵。穩健發展和深化企業改革有望迎來困境反轉的山東鋼鐵。風險因素：風險因素：宏觀經濟不及預期；房地產持續大幅失速下行；鋼鐵冶煉技術發生重大革新；鋼鐵工業高質量發展進程滯后；鋼鐵行業供給側改革政策發生重大變化 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 5 目 錄 一、供給端：鋼鐵產能嚴重過剩，在黑色產業鏈中受到擠壓.8 1、鋼鐵作為中游制造行業，

16、競爭優勢不突出.8 2、供給側總量改革：鋼鐵產能置換+粗鋼產量平控.10 3、供給側結構改革：新建高爐為主+推進上大壓小.15 二、需求端：鋼鐵需求結構明顯調整，鋼材出口維持歷史高位.16 1、近 3 年粗鋼表需已下降 1.2 億噸，鋼鐵減量發展降速有限.16 2、鋼鐵下游行業需求結構發生變化，基建、出口成為鋼鐵消費支持.16 3、行業結構帶來品種需求變化，建材不斷走弱.18 4、能源固定資產投資大幅抬升，用鋼量有望長足增長.20 5、鋼材出口長足進步，高端產品出口占比抬升.22 三、鋼鐵行業競爭格局：產業議價權薄弱，產品結構不合理.25 1、鋼鐵行業議價權薄弱，在黑色產業鏈受到擠壓.25 2

17、、產品結構以普鋼為主，差異化、附加值不足.26 3、鋼企兼并重組進程持續推進，供需矛盾助推加速出海.28 四、投資策略及主要受益標的.31 1、行業評級與投資建議.31 2、主線一：有望充分受益于新一輪能源周期的優特鋼企業.31 3、主線二：有望充分受益于高端裝備制造及國產替代的優特鋼公司.34 4、主線三：布局上游資源且具備突出成本優勢的高壁壘資源型企業.35 5、主線四：資產質量優、成本管控強的鋼鐵龍頭企業.36 6、主線五：有望充分受益于地方區域經濟穩健發展和深化企業改革舉措的鋼鐵企業 39 7、重點關注鋼鐵企業估值表.40 五、風險因素.41 表 目 錄 表 1：鋼材類別.9 表 2：

18、主要鋼材品種及用途.9 表 3：鋼鐵行業產能置換政策梳理.13 表 4：2017 年以來產能置換建設項目按年份分布情況.13 表 5：部分發達國家粗鋼產量達峰到首次基本平穩發展時間和減量幅度表.16 表 6：2023 年分品種鋼材需求量（萬噸）.20 表 7：鋼材分品種出口量及售價（萬噸，美元/噸）.24 表 8：“十四五”以來鋼鐵行業部分兼并重組項目.29 表 9：鋼鐵企業出海部分項目梳理.30 表 10：武進不銹 2 萬噸無縫管募投項目產量及營收規劃.30 表 11：首鋼資源煤炭資源量及儲量.30 表 12：華菱鋼鐵品種鋼銷量及占比.30 表 13：鋼鐵行業部分上市公司.40 請閱讀最后一

19、頁免責聲明及信息披露 6 圖 目 錄 圖 1：鋼鐵行業產業鏈全景圖.8 圖 2：2008-2015 年粗鋼產能及產能利用率（萬噸，%）.11 圖 3：鋼鐵行業大中型企業利潤總額（億元）.11 圖 4：2003-2023 年普鋼綜合價格指數（元/噸）.12 圖 5：2004-2023 年黑色金屬冶煉及壓延加工業固定資產投資完成額:累計同比（%）.12 圖 6：2015-2023 年粗鋼產量變動值（萬噸）.14 圖 7：2020-2023 年粗鋼月度產量（萬噸）.14 圖 8：2017-2023 年 4 月公告新建煉鋼產能類型占比（%）.15 圖 9：2021-2023 年 4 月公告新建煉鋼產能

20、類型占比（%）.15 圖 10：2017 年以來置換建設與退出高爐爐容變化情況（億噸）.15 圖 11：粗鋼需求拆分（億噸，%）.16 圖 12：鋼材下游分行業需求占比（%）.17 圖 13：房地產和基建用鋼量（萬噸）.17 圖 14：2023 年鋼鐵下游分行業需求變動預測（億噸）.18 圖 15：鋼材分品種需求占比（%）.18 圖 16：五大材表觀消費量占比（%）.19 圖 17：五大材表觀消費量合計占比（%）.19 圖 18：五大材表觀消費量（萬噸）.19 圖 19：能源行業固定資產投資實際完成額變動（億元，%）.20 圖 20：“十三五”以來煤電核準量（GW）.21 圖 21：“十三五”

21、以來核電核準量（臺）.21 圖 22：2011-2026 年上游油氣投資總額及其分布變化情況.21 圖 23：2015-2024 年全球上游海上勘探開發資本支出.21 圖 24：2010-2023 年鋼材出口量（萬噸，%）.22 圖 25：2010-2023 年鋼材出口價格（美元/噸，%）.22 圖 26：2023 年鋼材出口前十國家占比（%）.23 圖 27：2023 年鋼材出口分國別增量（萬噸，%）.23 圖 28：2023 年鋼材出口分品種增量（萬噸，%）.24 圖 29：2022 年以來鐵水、粗鋼產量同比（%）.25 圖 30：2011 年以來焦螺比、礦螺比趨勢（%）.25 圖 31：

22、1999 年以來鋼鐵、煤炭、鐵礦石毛利率分位值（%）.26 圖 32：優特鋼會員企業粗鋼產量及占比（億噸，%）.26 圖 33：特鋼粗鋼產量結構（萬噸，%）.27 圖 34：樣本鋼企銷售毛利率（%）.28 圖 35：2005-2023 年鋼鐵行業 CR10（萬噸，%）.28 圖 36：久立特材分品種產量（噸）.31 圖 37：久立特材分品種毛利率（%）.32 圖 38：久立特材海外利潤及占比（億元，%）.32 圖 39：常寶股份海外毛利及占比（億元，%）.33 圖 40：常寶股份分區域毛利率（%）.33 圖 41：2023 年武進不銹下游行業營收占比（%）.33 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披

23、露 7 圖 42：中信特鋼下游行業應用占比（%）.34 圖 43：中信特鋼分品種毛利率（%）.34 圖 44：甬金股份分品種銷量占比（%）.35 圖 45：甬金股份分品種毛利率（%）.35 圖 46：公司焦精煤噸煤售價（元/噸）.35 圖 47：河鋼資源分品種營收占比（億元，%）.36 圖 48：河鋼資源與可比公司鐵礦業務毛利率（%）.36 圖 49：華菱鋼鐵分品種銷量占比（%）.36 圖 50：華菱鋼鐵品種鋼銷量及占比（萬噸，%）.36 圖 51：南鋼股份產業布局.37 圖 52：南鋼股份產品營收結構.37 圖 53：南鋼股份分紅情況.38 圖 54：寶鋼股份制造基地及產能分布情況.38 圖

24、 55：寶鋼股份產品結構.39 圖 56：山東鋼鐵 2019-2023 公司分鋼種產量占比（%）.39 圖 57：山東鋼鐵 2019-2023 公司噸鋼成本（元/噸，%）.40 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 8 一、供給端：鋼鐵產能嚴重過剩，在黑色產業鏈中受到擠壓 1、鋼鐵作為中游制造行業，競爭優勢不突出 鋼鐵行業是重要的中游行業。鋼鐵行業是重要的中游行業。上游涵蓋煤炭采選（焦煤）、焦化（焦炭）以及黑色金屬礦采選（鐵礦石）三個行業，下游應用到機械、房地產、家電及輕工、汽車、船舶等行業。整條產業鏈的傳導作用自下而上，即下游需求影響鋼鐵產量，進而影響上游原料的需求。鋼鐵行業的產品差異化不大，競

25、爭優勢并不十分明顯，產品生產出來后鋼鐵企業議價權對比下游客戶處于相對弱勢，采購權在買方市場。圖圖 1 1：鋼鐵行業產業鏈全景圖：鋼鐵行業產業鏈全景圖 資料來源：工鏈匯，信達證券研發中心 粗鋼還需經過熱軋等塑性加工方式生成鋼材。粗鋼還需經過熱軋等塑性加工方式生成鋼材。煉鋼工序生產的鋼錠或連鑄坯，不能直接作為其他工業生產的原材料或直接用于社會消費，因此必須對其做一步的塑性加工或其他加工，制成各種形狀并能滿足各種用途的鋼材。在鋼鐵工業生產中，絕大多數鋼材是經過塑性加工制成或先經塑性加工再經其他加工制成的。塑性加工就是用不同的設備、工具對金屬施加外力，使之產生塑性變形，制成具有預期的尺寸、形狀和性能的

26、產品的加工方法，又稱金屬壓力加工。一般分熱壓延加工法、冷壓延加工法和層加工。鋼材根據形狀總體可分為線材、型材、板材、管材四類。鋼材根據形狀總體可分為線材、型材、板材、管材四類。（1 1）線材是指直徑為線材是指直徑為 5 5-22mm22mm 的熱軋圓鋼或者此斷面直徑的異形鋼的熱軋圓鋼或者此斷面直徑的異形鋼。一般線材以盤卷形式運輸或者交貨，因而又稱為盤條，根據線材成型的軋機不同，線材可分為兩種：高速線材（高線）和普通線材（普線）。平時生活中，線材的規格一般在直徑 5-13mm 范圍內。高線是指軋制速度在 80-160m/s 的高速無扭軋機軋制成型的線材。在表面特點上，高線軋制生產效率高，線材盤較

27、大，整根線材質量可達 2.5 噸，而且在外表上看包裝漂亮，線盤緊湊。普線是指使用生產中最為普通的軋機進行軋制，軋機速度為 20-60m/s，每盤線材重約 0.4-0.6 噸，冷卻時多采用風冷和空冷的來控制保證產品質量。由于普線的盤重小，包裝簡單，凌亂度嚴重，所以該類型線材被逐漸取代，成為落后產品1。（2 2）型材是指金屬經過塑性加工成形、具有一定斷面形狀和尺寸的實心直條。）型材是指金屬經過塑性加工成形、具有一定斷面形狀和尺寸的實心直條。通常由鐵或鋼以及具有一定強度和韌性的材料制成，經過軋制、擠出、鑄造等工藝形成具有一定幾何形狀 1 部分內容引自王智峰GCr15 鋼的工藝優化及性能穩定性控制 請

28、閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 9 的物體。型材根據斷面形狀可以分為兩大類：方、圓、扁鋼等簡單斷面型材；工字鋼、H 型鋼、Z 字鋼、槽鋼、鋼軌等復雜斷面型材。型材既能單獨使用也能進一步加工成其他制造品，常用于制造安裝。機械工程師可根據設計要求選擇型材的具體形狀、材質、熱處理狀態、力學性能等參數，再根據具體的尺寸形狀要求將型材進行分割，而后進一步加工或熱處理，達到設計的精度要求。（3 3）管材是一種中空截面的長條鋼材。管材是一種中空截面的長條鋼材。按其截面形狀不同可分圓管、方形管、六角形管和各種異形截面鋼管。按加工工藝不同又可分無縫鋼管和焊接鋼管兩大類。無縫鋼管是用鋼錠或實心管坯經穿孔制成毛管，

29、然后經熱軋、冷軋或冷拔制成。無縫鋼管的應用主要體現在以下領域，在建筑行業，無縫鋼管可用于承受樓層之間的重量和框架結構的支撐。在石油和天然氣行業，無縫鋼管是石油和天然氣行業中最常用的材料之一。在石油和天然氣的生產、加工和輸送過程中，無縫鋼管可用于承受高壓和高溫，保證生產線的安全運轉。在汽車和機械行業，無縫鋼管廣泛用于制造引擎、傳動軸、懸掛系統和制動系統的管道。在化工行業，無縫鋼管通常用于危險和腐蝕性化學品的輸送和儲存。在食品和制藥行業，無縫鋼管也能用于制造食品和制藥設備，可以滿足高度衛生和結構要求。焊接鋼管是由卷成管形的鋼板以對縫或螺旋縫焊接而成，在制造方法上，又分為低壓流體輸送用焊接鋼管、螺旋

30、縫電焊鋼管、直接卷焊鋼管、電焊管等。無縫鋼管可用于各種行業的液體氣壓管道和氣體管道等。焊接管道可用于輸水管道、煤氣管道、暖氣管道、電器管道等。（4 4）板材是一種寬厚比和表面積都很大的扁平鋼材。板材是一種寬厚比和表面積都很大的扁平鋼材。鋼帶包括在鋼板類內。常見鋼板的材質有普通碳素鋼、不銹鋼、高速鋼、高錳鋼等等。它們的主要原料為鋼水，是鋼水澆筑冷卻后，再利用機械壓制做成的一種材料。大部分鋼板為平板或矩形，不僅可以使用機械壓制，還可以拿寬鋼帶剪裁。按厚度不同分薄板（厚度25mm）三種。按生產方法分為熱軋鋼板、冷軋鋼板；表表 1 1：鋼材類別：鋼材類別 類別類別 品種品種 線材 普線 高線 螺紋鋼

31、型材 工字鋼 槽鋼 角鋼 方鋼 重軌 高工鋼 H 型鋼 圓鋼 不等邊角鋼 扁鋼 輕軌 齒輪鋼 六角鋼 耐熱鋼棒 合結圓鋼 合工圓鋼 方管 碳工鋼 軸承鋼 碳結圓鋼 不銹圓鋼 軸承圓鋼 型管 彈簧鋼 板材 中厚板 容器板 中板 碳結板 鍋爐板 低合金板 花紋板 冷板 熱板 冷卷板 熱卷板 鍍鋅板 電鍍鋅板 電鍍鋅卷 錳板 不銹鋼板 硅鋼片 彩涂板 彩鋼瓦楞鐵 鍍鋅卷板 熱軋帶鋼 管材 焊管 不銹鋼管 熱鍍鋅管 冷鍍鋅管 無縫管 螺旋管 熱軋無縫 資料來源：敬業鋼鐵、信達證券研發中心 表表 2 2：主要鋼材品種及用途：主要鋼材品種及用途 品種品種 用途用途 熱軋板卷 冷軋基板、船舶、汽車、橋梁、建

32、筑、機械、輸油管線、壓力容器等制造行業 冷軋板卷 汽車制造、電氣產品、機車車輛、航空、精密儀表、食品罐頭等 中厚板 中厚板主要應用于建筑工程、機械制造、容器制造、造船、橋梁建造等。多用來制造各種容器（特別是壓力容器）、鍋爐的爐殼和橋梁結構，以及汽車大梁結構、江海運輸的船殼、某些機械零部件，還可以拼裝焊接成大型構件等。帶鋼 帶鋼主要使用在汽車工業、機械制造行業、建筑工程、鋼結構、日用五金等領域，比如生產焊接鋼管，作冷彎型鋼的坯料，制造自行車車架、輪圈、卡箍、墊圈、彈簧片、鋸條和刀片等。螺紋鋼 螺紋鋼廣泛用于房屋、橋梁、道路等土建工程建設。大到高速公路、鐵路、橋梁、涵洞、隧道、防洪、水壩等公用設施

33、，小到房屋建筑的基礎、梁、柱、墻、板。高線 高線廣泛應用于汽車、機械、建筑、家電、五金工具、化工、運輸、造船、金屬制品、釘類制品等行業。具體包括，用于制造螺栓、螺母、螺釘等緊固件，預應力鋼絲、鋼絞線、彈簧鋼絲、鍍鋅鋼絲等。圓鋼 5.5-25 毫米的小圓鋼，常用作鋼筋、螺栓及各種機械零件；大于 25 毫米的圓鋼，主要用于制造機械零件或作無縫鋼管坯。扁鋼 扁鋼可作為成品鋼材，用于制箍鐵、工具及機械零件，在建筑上用作房架結構件。也可以做焊管的坯料和疊軋薄板用的薄板坯。彈簧扁鋼還可以組裝汽車的疊片彈簧用。方鋼 多用于機械制造，做工具模具，或加工零配件。特別是冷拉鋼材的表面狀況良好，可直接使用，如噴涂、

34、打砂、打彎、鉆孔，也可直接電鍍，免去了大量機加工時間及節省配置加工機械的費用。槽鋼 主要用于制作建筑鋼結構、車輛制造和其他工業結構 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 10 角鋼 角鋼被廣泛地用于各種建筑結構和工程結構，如房梁、廠房框架、橋梁、輸電線塔、起重運輸機械、船舶、工業爐、反應塔、容器架以及倉庫貨架等。鋼管 按用途常分為一般流體輸送焊管（水管）、鍍鋅焊管、吹氧焊管、電線套管、托輥管、深井泵管、汽車用管（傳動軸管）、變壓器管、電焊薄壁管、電焊異型管等。螺旋管 SY5036-83 主要用于輸送石油、天然氣的管線；SY5038-83 用高頻搭接焊法焊接的，用于承壓流體輸送的螺旋縫高頻焊鋼管，鋼

35、管承壓能力強，塑性好，便于焊接和加工成型。SY5037-83 采用雙面自動埋弧焊，或單面焊法制成，用于輸送水、煤氣、空氣和蒸汽等一般低壓流體。方管 多做為結構方管、裝飾方管、建筑方管等 鍍鋅板卷 熱鍍鋅板的鋅層厚度較厚，用于制作露天使用的抗腐蝕性強的部件。電鍍鋅板的鋅層厚度較薄且均勻，多用于涂漆或制作室內用品。彩涂板卷 在建筑業中，屋頂、屋頂結構、卷簾門、售貨亭、百葉窗、看守門、街頭候車室，通風道等；家具行業，冰箱、空調機、電子爐灶、洗衣機外殼、石油爐等；運輸業，汽車天花板、背板、圍板、車外殼、拖拉機、輪船隔倉板等。在這些用途當中，使用較多的是鋼構廠房，復合板廠房，彩鋼瓦廠。資料來源：Myst

36、eel、信達證券研發中心 2、供給側總量改革：鋼鐵產能置換+粗鋼產量平控 2.12.1“十三五”中期以前：落后產能快速退出“十三五”中期以前：落后產能快速退出 鋼鐵供需矛盾由來已久。鋼鐵供需矛盾由來已久。早在 2003 年，國家發改委就曾發出警示：鋼鐵行業出現盲目投資，供過于求。當年 11 月，國務院五部委聯合發布了 關于制止鋼鐵行業盲目投資的若干意見。但 2004 年一季度，鋼鐵行業投資出現了超 100%的同比增長。2005 年，由于鋼鐵產業發展過熱，國家發改委發布鋼鐵產業發展政策，目標是使中小型鋼企數量減少、特大型集團增多，并對總體增量有所控制。但數據顯示，2005 年至 2008 年，中

37、國粗鋼產量從 3.5 億噸增加到 5 億噸，擴張的腳步并未減緩。20082008 年年-20122012 年鋼鐵行業逐步陷入惡性循環。年鋼鐵行業逐步陷入惡性循環。2008 年，為了應對汶川地震和美國次貸危機，國家進行了 4 萬億的大規模投資，中國經濟高歌猛進，恰逢當時鋼材利潤較好，鋼鐵產能快速擴張。2008 年，我國粗鋼產能約 6.6 億噸，至 2012 年，鋼鐵產能已經達到 10 億噸。短短幾年間鋼鐵產能大幅增長，但需求遠遠跟不上產能的擴張，企業低價競爭導致行業大面積虧損。20112011-20152015 年鋼鐵年鋼鐵產能利用率走低，產能利用率走低，鋼鐵行業盈利能力持續走弱鋼鐵行業盈利能力

38、持續走弱。2011 年粗鋼產能利用率為79.2%，5 年間不斷下滑，至 2015 年粗鋼產能利用率已降至 67%。2011 年起鋼材價格不斷下跌，普鋼綜合價格指數從 2011 年年初的 4,817 元/噸下跌至 2015 年年底的 2,080 元/噸，下降幅度達 56.8%。鋼鐵行業大中型企業利潤總額自 2011 年大幅下降，到 2015 年鋼鐵行業大中型企業合計虧損 645.34 億元。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 11 圖圖 2 2：20082008-20152015 年粗鋼產能及產能利用率（萬噸，年粗鋼產能及產能利用率（萬噸，%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 2016201

39、6 年起開始鋼鐵行業供給側結構性改革，結束行業利潤下行。年起開始鋼鐵行業供給側結構性改革，結束行業利潤下行。2015 年 11 月，中央財經領導小組第十一次會議提出供給側結構性改革，2016 年 2 月，國務院印發關于鋼鐵行業化解過剩產能實現脫困發展的意見，計劃用 5 年時間壓減粗鋼產能 1 億-1.5 億噸。當年普鋼綜合價格指數結束了 2012 年以來的連續下滑，當年達 3,657.55 元/噸，同比提高 76.83%。鋼鐵行業大中型企業利潤總額為 303.78 億元，同比扭虧。圖圖 3 3：鋼鐵行業大中型企業利潤總額（億元）：鋼鐵行業大中型企業利潤總額（億元）資料來源：wind，信達證券研

40、發中心 20162016-20182018 年，累計壓減粗鋼產能年，累計壓減粗鋼產能 1.51.5 億噸以上，實現億噸以上，實現 1.41.4 億噸“地條鋼”產能全面出清。億噸“地條鋼”產能全面出清。2017 年 1 月，發改委、工信部聯合出臺關于運用價格手段促進鋼鐵行業供給側結構性改革有關事項的通知，進一步利用差別電價、階梯電價等價格手段促進鋼鐵行業供給側結構性改革，當年 5 月，2017 年鋼鐵去產能實施方案發布，要求 6 月 30 日前，“地條鋼”產能依法徹底退出，2017 年 6 月 30 日，取締“地條鋼”任務順利按期完成，1.4 億噸“地條鋼”產能全部出清。2018 年底，鋼企利潤

41、空前好轉，主觀增產意愿強，2019-2020 年粗鋼產能有所上升。66000 70000 76421 86300 99519 108194 116000 120000 76%81%82%79%72%72%71%67%60%65%70%75%80%85%02000040000600008000010000012000014000020082009201020112012201320142015產能:粗鋼產能利用率:粗鋼1552344728127699041447846554897 87516229304-64530417732863189020743524982-1000-50005001000

42、150020002500300035004000 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 12 圖圖 4 4：20200303-20202323 年普鋼綜合價格指數（元年普鋼綜合價格指數（元/噸）噸）資料來源：IFind，信達證券研發中心 圖圖 5 5：20200404-20202323 年黑色金屬冶煉及壓延加工業固定資產投資完成額年黑色金屬冶煉及壓延加工業固定資產投資完成額:累計同比累計同比（%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 中國自中國自 20162016 年開始的供給側改革年開始的供給側改革退出產能規模龐大，為鋼鐵行業的后續發展奠定了基礎。退出產能規模龐大，為鋼鐵行業的后續發展奠定了基

43、礎。在這一輪供給側改革中，共關閉約 1.4 億噸中頻爐產能，遏制了產能增長的勢頭。截至 2019年，全國名義產能約為 11.8 億噸，其中電爐產能約為 1.9 億噸2。但在供給側改革卓有成效之下，過剩產能去化也存在諸多亂象。但在供給側改革卓有成效之下，過剩產能去化也存在諸多亂象。根據中國紀檢監察報，鋼鐵行業去產能存在諸多亂象問題。如未批先建，企業違規上馬百萬噸級鋼鐵項目；偷梁換柱，用違規且未建成項目頂替化解鋼鐵產能；蒙混過關，早應淘汰產能違規用于產能置換等。在中央推進鋼鐵行業供給側結構性改革，化解過剩產能、嚴控新增產能的明確要求下，一些地方鋼鐵產能難以去化3 3。2.22.2“十三五”中期以后

44、：鋼鐵產能端“十三五”中期以后：鋼鐵產能端由淘汰轉向轉移由淘汰轉向轉移/置換置換 自供給側改革之后我國鋼鐵產業發展迎來新的發展階段，行業發展重點由淘汰轉向轉移自供給側改革之后我國鋼鐵產業發展迎來新的發展階段，行業發展重點由淘汰轉向轉移/置置換。換。為了嚴禁鋼鐵行業新增產能，推進布局優化、結構調整和轉型升級，工業和信息化部于 2 部分內容引自何格鋼未來 10 年中國鋼鐵行業發展趨勢展望 3 部分內容引自段相宇，黃秋霞過剩產能為何還是去不掉 1,0002,0003,0004,0005,0006,0007,00026.928.8-0.914.524.20.5714.6-2.0-2.1-5.9-11-

45、2.2-7.113.82626.514.6-0.1 0.2-15-10-505101520253035 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 13 2017 年 12 月印發鋼鐵行業產能置換實施辦法自 2018 年 1 月 1 日開始實施。據中國能源報統計，2018 年實施該辦法以來至 2020 年，預計退出煉鐵產能 17368 萬噸，新投煉鐵產能 14175 萬噸，凈退出 3193 萬噸，整體退出比例在 1.18:1；退出煉鋼產能 16525 萬噸，新投煉鋼產能 13895 萬噸，凈退出 2630 萬噸，整體退出比例在 1.15:1。產能置換雖持續推進，產能置換雖持續推進，但整體置換比例和效果，

46、未符合相關要求，甚至在部分區域甚至存在老舊產能重新進入市場但整體置換比例和效果，未符合相關要求，甚至在部分區域甚至存在老舊產能重新進入市場的情況。的情況。因此，2020 年年初，國家發展和改革委員會、工業和信息化部聯合印發關于完善鋼鐵產能置換和項目備案工作的通知（發改電202019 號），暫停鋼鐵產能置換和項目備案，要求各地區全面梳理 2016 年以來備案的鋼鐵產能項目，并開展自查自糾。同時，工信部在 2020年 12 月，工業和信息化部公開征求對 鋼鐵行業產能置換實施辦法（征求意見稿）的意見，就產能置換限制區域、置換比例、煉鋼容積對應產能等內容做出調整。2021 年 6 月，修訂后的鋼鐵行業

47、產能置換實施辦法正式施行，鋼鐵行業產能置換工作重新啟動。表表 3 3：鋼鐵行業產能置換政策梳理：鋼鐵行業產能置換政策梳理 時間時間 字號字號 政策政策 關鍵內容及主要變動內容關鍵內容及主要變動內容 2015 年4 月 工信部產業2015127號 部分產能嚴重過剩行業產能置換實施辦法 區域：京津冀、長三角、珠三角等環境敏感區域。京津冀、長三角、珠三角等環境敏感區置換比例不低于1.25：1，其他地區實施等量置換。2017 年12 月 工信部原2017337 鋼鐵行業產能置換實施辦法 區域：京津冀、長三角、珠三角等環境敏感區域。置換比例：京津冀、長三角、珠三角等環境敏感區域置換比例不低于 1.25：

48、1，其他地區實施減量置換。2020 年12 月 征求意見稿 鋼鐵行業產能置換實施辦法（征求意見稿）較 2017 版本變動內容：區域擴大：京津冀、長三角、珠三角、汾渭平原等地區以及其他“2+26”大氣通道城市。置換比例壓減：大氣污染防治重點區域置換比例不低于 1.5:1，其他地區置換比例不低于 1.25:1。兼并重組大型企業置換比例可以不低于 1.25:1（大氣污染防治重點區域），其他地區的置換可以不低于 1.1:1。煉鋼容積對應產能下降，變相提升未來粗鋼供應能力 2021 年4 月 工信部原202146 號 鋼鐵行業產能置換實施辦法修訂 較 2020 版本變動內容：等量置換：等量置換需要不改變

49、冶煉設備類型、容量（積）、數量的廠區內部技術改造項目。青海、西藏地區建設的鋼鐵冶煉項目可以等量置換。資料來源：中國政府網、工業和信息化部、信達證券研發中心 產能置換政策執行以來，煉鋼煉鐵產能有效退出有限。產能置換政策執行以來，煉鋼煉鐵產能有效退出有限。根據冶金工業信息標準研究院匯總整理，2017 以來至 2023 年 4 月底，全國已公告的置換項目建設煉鐵產能約 3.6 億噸、煉鋼產能約 4 億噸；相應退出煉鐵產能約 4.1 億噸、煉鋼產能約 4.5 億噸。煉鐵產能有效退出約 5000萬噸，煉鋼產能有效退出約 5000 萬噸。表表 4 4：20172017 年以來產能置換建設項目按年份分布情況

50、年以來產能置換建設項目按年份分布情況 鐵產能鐵產能 鋼產能鋼產能 數量，座數量，座 產能，萬噸產能，萬噸 數量，座數量，座 產能，萬噸產能，萬噸 2017 52 7015 97 9671 2018 32 5184 35 4484 2019 64 9906 78 10200 2020 5 842 6 679 小計（暫停前）153 22947 216 25034 2021 51 8033 78 8480 2022 22 3212 49 4559 2023 年 1-4 月 12 1655 21 2203 小計（新辦法）85 12900 148 15242 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 14 合計

51、 238 35847 364 40276 資料來源：冶金工業信息標準研究院、信達證券研發中心 2.32.3“十三五”中期以后：鋼鐵產量端“十三五”中期以后：鋼鐵產量端由去產能轉向產能產量雙控由去產能轉向產能產量雙控 2 2020020 年開始由去產能轉向產能產量雙控。年開始由去產能轉向產能產量雙控。2020 年 12 月 28 日的全國工業和信息化工作會議上，時任工信部部長提出“堅決壓縮粗鋼產量，確保粗鋼產量同比下降”，這意味著鋼鐵行業已由去產能轉向新階段的產能產量雙控。2021 年 4 月，國家發改委、工信部部署了全國范圍的 2021 年鋼鐵去產能“回頭看”、粗鋼產量壓減工作，具體表述為重點

52、壓減環?？冃讲?、耗能高、工藝裝備水平相對落后企業的粗鋼產量，確保實現 2021 年全國粗鋼產量同比下降，進一步明確了粗鋼產量平控的目標。20212021 年壓減粗鋼產量任務約年壓減粗鋼產量任務約 30300000 萬噸，萬噸，2 2022022 年粗鋼產量壓減約年粗鋼產量壓減約 2 2000000 萬噸，均呈現“先高萬噸，均呈現“先高后低”的特點。后低”的特點。2020 年起，鋼鐵行業進入產能置換的新增和退出產能兌現期，但受疫情影響，退出產能以及產能置換的新建產能出現推遲落地情況，導致 2021 年裝備退出情況較集中。2021 年 H1 累計產量 5.6 億噸，同比增長達 11.7%。上半

53、年粗鋼產量過高導致下半年產量壓減壓力繁重，因此進入三季度后各省均陸續執行嚴格的限產政策，才終于在 12 月完成平控任務。2022 年粗鋼產量壓減同樣集中在下半年，全年粗鋼產量壓減量約為 2000 萬噸。2022 年粗鋼產量在 5 月達到峰值 9661 萬噸，之后整體呈下滑態勢。圖圖 6 6：20201515-20202323 年粗鋼產量變動值（萬噸）年粗鋼產量變動值（萬噸）資料來源：IFind，信達證券研發中心 圖圖 7 7：20202020-20202323 年粗鋼月度產量（萬噸）年粗鋼月度產量（萬噸）資料來源：IFind，信達證券研發中心 注：1、2 月數據為 2 月粗鋼產量累計值 650

54、070007500800085009000950010000105001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020202120222023 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 15 3、供給側結構改革：新建高爐為主+推進上大壓小 20172017 年以來，新建煉鐵產能基本全部為傳統高爐。年以來，新建煉鐵產能基本全部為傳統高爐。在全國已公告的 3.6 億噸煉鐵產能中，建設非高爐的煉鐵產能約 430 萬噸，其余仍為建設傳統高爐。20172017 年以來，新建煉鋼產能中轉爐煉鋼產能約占年以來，新建煉鋼產能中轉爐煉鋼產能約占 7 70%0%。在全國已公告的 4 億噸新建煉鋼產能中，轉爐

55、煉鋼產能約 2.8 億噸，電爐煉鋼產能約 1.1 億噸，AOD 產能約 1300 萬噸，電爐鋼產能占比約 27%；2021 年 46 號文件實施后，截至 2023 年 4 月，在全國已公告的 1.5 億噸新建煉鋼產能中，轉爐煉鋼產能約 8900 萬噸，電爐煉鋼產能約 5600 萬噸，AOD 產能約 700萬噸，電爐鋼產能占比提升至 37%。圖圖 8 8：20172017-20232023 年年 4 4 月公告新建煉鋼產能類型占比（月公告新建煉鋼產能類型占比（%）資料來源：冶金工業信息標準研究院、信達證券研發中心 圖圖 9 9：20212021-20232023 年年 4 4 月公告新建煉鋼產能

56、類型占比（月公告新建煉鋼產能類型占比（%）資料來源：冶金工業信息標準研究院、信達證券研發中心 產能置換背景下，高爐上大壓小不斷推進。產能置換背景下，高爐上大壓小不斷推進。2017 年以來，退出的高爐主要是 1200m3以下的限制類裝備，產能約 3 億噸，占比高達 75%；建設高爐爐容主要分布在 1200m3-2000m3和2001m3-3000m3，產能約 2 億噸和 9000 萬噸，超過 3000m3的高爐產能也達到 4500 萬噸。通過置換升級，高爐大型化水平進一步提升。據不完全統計，我國高爐平均爐容從 2015 年的770m3提高到 2021 年的 1400 多 m3。但與西歐（平均爐容

57、 2063m3）和日本（平均爐容 4157m3）的差距依舊十分明顯。但根據 Mysteel 統計，中國依舊存在大量的 1000m3以下的小型高爐。因此，我們認為高爐平均爐容抬升的趨勢在近幾年甚至近 10 年或將繼續延續4。圖圖 1010：20172017 年以來置換建設與退出高爐爐容變化情況年以來置換建設與退出高爐爐容變化情況（億噸）（億噸）資料來源：冶金工業信息標準研究院、信達證券研發中心 4 部分內容引自鞠茂奇等高爐用炮泥研究進展 轉爐產能70%電爐產能27%AOD產能3%轉爐產能58%電爐產能37%AOD產能5%57620477901345058413037551652826197500

58、50001000015000200002500030000350004000建設退出 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 16 二、需求端：鋼鐵需求結構明顯調整，鋼材出口維持歷史高位 1、近 3 年粗鋼表需已下降 1.2 億噸，鋼鐵減量發展降速有限 發達國家一次達峰到首次基本平穩的減量時間持續約發達國家一次達峰到首次基本平穩的減量時間持續約 1010 年、產量降幅約年、產量降幅約 14%14%-44%44%，產鋼大國，產鋼大國至今至今仍有相對峰值約仍有相對峰值約 64%64%-83%83%的產量的產量。減量時間方面，除日本兩年外，上述發達國家粗鋼產量從峰值到基本平穩大概需要十年時間；減量幅度方面

59、，日本和德國因鋼材出口占比較高，粗鋼產量降幅相對較小，美國、英國因鋼鐵產業競爭力下降，大部分時間為鋼材凈進口國，粗鋼產量降幅相對較大。50 年后的現在，美、日、德產鋼大國粗鋼產量仍保持峰值的 60%以上。表表 5 5：部分發達國家粗鋼產量達峰到首次基本平穩發展時間和減量幅度表：部分發達國家粗鋼產量達峰到首次基本平穩發展時間和減量幅度表 國家國家 減量發展時間減量發展時間 減量幅度減量幅度 2019 產量與峰值比值產量與峰值比值 美國 1973-1984,11 年 約 39%64%日本 1973-1975,2 年 約 14%83%德國 1974-1985,11 年 約 24%74%英國 1970

60、-1981,11 年 約 44%26%法國 1974-1984,10 年 約 30%53%資料來源：張龍強發達國家粗鋼產量達峰后發展歷程分析、信達證券研發中心 粗鋼表觀消費量已實質性下降粗鋼表觀消費量已實質性下降 1.2 億噸，短期降速不斷收窄。億噸，短期降速不斷收窄。2020 年，粗鋼產量 10.65 億噸，當年粗鋼凈出口約 1700 萬噸，國內需求量 10.5 億噸。2023 年，粗鋼產量 10.2 億噸，當年粗鋼凈出口約 9000 萬噸，國內需求量 9.3 億噸。3 年間，國內粗鋼需求量已下降 1.2 億噸。從下降速度來看，2021-2023 年，粗鋼表觀消費量降速分別為-5.4%、-3

61、.3%、-2.8%，降速不斷收窄。中長期，鋼鐵減量發展速度預計較慢。中長期，鋼鐵減量發展速度預計較慢。根據中國鋼鐵工業協會黨委書記、執行會長何文波預測，到 2025 年，鋼材需求將達到 8.7 億噸，粗鋼需求將達到 9.1 億噸，粗鋼產量將達到 9.5億噸；到 2030 年，鋼材需求將達到 8.3 億噸，粗鋼需求將達到 8.6 億噸，粗鋼產量將達到9.0 億噸；到 2035 年，鋼材需求將達到 7.9 億噸，粗鋼需求將達到 8.2 億噸，粗鋼產量將達到 8.5 億噸。2023-2035 年，粗鋼需求年降幅僅 1500 萬噸，CAGR 為-1.6%。圖圖 1111：粗鋼需求拆分（億噸，：粗鋼需求

62、拆分（億噸，%）資料來源：IFind，中國鋼鐵工業協會，信達證券研發中心 2、鋼鐵下游行業需求結構發生變化，基建、出口成為鋼鐵消費支持 從行業分布看，房地產和基建組成的建筑為鋼鐵最主要下游。從行業分布看，房地產和基建組成的建筑為鋼鐵最主要下游。根據 Mysteel 測算，2022 年，-6%-5%-4%-3%-2%-1%0%0246810122021202220232025E2030E2035E粗鋼凈出口量粗鋼國內需求量內需增長率 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 17 房地產、基建用粗鋼量分別為 3.3 億噸、1.8 億噸，兩者合計占比超 50%，近幾年由于房地產景氣不佳，整體占比有所下滑。

63、機械、鋼結構、能源用鋼量僅次于建筑行業，占比分別為 16%、11%、7%。圖圖 1212：鋼材下游分行業需求占比（：鋼材下游分行業需求占比（%）資料來源：Mysteel，信達證券研發中心 注：數據為 2022 年測算值 近三年，房地產用鋼量或已實質性下降近三年，房地產用鋼量或已實質性下降 16%16%。根據 Mysteel 測算，2020-2023 年，房地產用鋼量已從 3.74 億噸降至 3.12 億噸，降幅約 16%。同期，基建用鋼量從 1.81 億噸增長至 1.86 億噸，增幅約 3%。圖圖 1313：房地產和基建用鋼量（萬噸）：房地產和基建用鋼量（萬噸）資料來源：Mysteel，信達證

64、券研發中心 基建、出口是基建、出口是 2 2023023 年粗鋼消費的主要支撐。年粗鋼消費的主要支撐。根據 Mysteel2023 年 9 月的測算，預計 2023年，基建行業較 2022 年粗鋼消費量增長約 1000 萬噸（+5.9%），出口較 2022 年增長 3300萬噸（59.7%），兩者是粗鋼消費增量的主要貢獻者。地產貢獻了粗鋼消費的主要減量，預計 2023 年房地產行業較 2022 年消費量下降約 2200 萬噸（-6.5%）。此外，汽車、船舶、能源 2023 年粗鋼消費量預計也有所增長。房地產34%基建18%機械16%鋼結構11%能源7%汽車6%家電2%造船2%其他4%房地產基建

65、機械鋼結構能源汽車家電造船其他100001500020000250003000035000400002019年2020年2021年2022年2023年E房地產基建 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 18 圖圖 1414：20232023 年鋼鐵下游分行業需求變動預測（億噸）年鋼鐵下游分行業需求變動預測（億噸）資料來源：Mysteel、信達證券研發中心 注：2023 年數據為 2023 年 9 月預測；出口數據根據實際數據調整。3、行業結構帶來品種需求變化，建材不斷走弱 從品種分布來看，與建筑行業高度相關的品種需求占比高。從品種分布來看，與建筑行業高度相關的品種需求占比高。根據 2023 年細分

66、產品表觀消費量數據，鋼筋、中厚寬鋼帶、盤條（線材）、焊接鋼管、棒材單品種消費占比居前，占比分別為 18%、15%、11%、5%、4%，其中鋼筋、盤條、棒材與建筑行業高度相關，三者合計占比達32%。圖圖 1515：鋼材分品種需求占比（：鋼材分品種需求占比（%）資料來源：Mysteel，信達證券研發中心 注：數據為 2023 年表觀消費量占比 五大材是鋼材主要消費品種，但近幾年消費占比持續下降。五大材是鋼材主要消費品種，但近幾年消費占比持續下降。2019-2023 年，5 年間，五大材表觀消費量由 6.78 億噸下降至 6.4 億噸，占比由 60%下降至 50%。其他小品種鋼材由 4.22 億噸上

67、升至 6.4 億噸，占比由 40%上升至 50%。18%15%11%5%4%3%2%2%2%1%1%1%1%0%34%鋼筋中厚寬鋼帶盤條(線材)焊接鋼管棒材冷軋薄板熱軋薄寬鋼帶厚板熱軋窄鋼帶鍍鋅板(帶)電工鋼板帶特厚板中小型型鋼無縫鋼管其他 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 19 圖圖 1616：五大材表觀消費量占比（五大材表觀消費量占比（%）資料來源：Mysteel、信達證券研發中心 注：2023 年數據 圖圖 1717：五大材表觀消費量合計占比（：五大材表觀消費量合計占比（%）資料來源：Mysteel、信達證券研發中心 從五大材消費量來看，鋼材消費結構已出現明顯變化，冷軋板卷、中厚板成為消

68、費增長主力。從五大材消費量來看，鋼材消費結構已出現明顯變化，冷軋板卷、中厚板成為消費增長主力。冷軋板卷用于汽車制造、電氣產品、機車車輛、航空、精密儀表、食品罐頭等。冷板是由普通碳素結構鋼熱軋鋼帶，經過進一步冷軋制成厚度小于 4mm 的鋼板。中厚板主要應用于建筑工程、機械制造、容器制造、造船、橋梁建造等。多用來制造各種容器（特別是壓力容器）、鍋爐的爐殼和橋梁結構，以及汽車大梁結構、江海運輸的船殼、某些機械零部件，還可以拼裝焊接成大型構件等。圖圖 1818：五大材表觀消費量（萬噸）：五大材表觀消費量（萬噸）資料來源：Mysteel，信達證券研發中心 從細分品種來看，板材景氣突出，傳統建材需求走弱從

69、細分品種來看，板材景氣突出，傳統建材需求走弱。鍍鋅板、鍍錫板、涂層板、中小型型鋼、焊接鋼管等高端板帶、管材需求增速較高。傳統建材，如鋼筋、盤條均出現了一定程度的下滑。螺紋鋼18%線材10%熱軋13%中厚板6%冷軋3%其他50%螺紋鋼線材熱軋中厚板冷軋其他60%59%55%54%51%50%45%47%49%51%53%55%57%59%61%201820192020202120222023050001000015000200002500030000螺紋鋼線材熱軋冷軋中厚板20192020202120222023 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 20 表表 6 6：2023 2023 年分品種

70、鋼材需求量年分品種鋼材需求量（萬噸）（萬噸）資料來源：IFind、信達證券研發中心 注：內需=（產量-庫存變動）-凈出口 4、能源固定資產投資大幅抬升，用鋼量有望長足增長 近年來，能源行業固定資產投資額快速增長。近年來，能源行業固定資產投資額快速增長。2023 年，我國能源行業固定資產投資實際完成額 48535 億元，同比增長 21%，已連續第二年增速達 20%。2018-2023 年，我國能源行業固定資產投資實際完成額增長 75%，年化增速超 15%。結合我們對能源產能周期的研判，我們認結合我們對能源產能周期的研判，我們認為，宏觀經濟底部復蘇帶來能源需求的增長，中短期仍面臨能源供需缺口壓力，

71、有望拉長本為，宏觀經濟底部復蘇帶來能源需求的增長，中短期仍面臨能源供需缺口壓力，有望拉長本輪產能周期維度，當前仍處于新一輪產能周期的早中期階段。輪產能周期維度，當前仍處于新一輪產能周期的早中期階段。圖圖 1919：能源行業固定資產投資實際完成額變動（億元，：能源行業固定資產投資實際完成額變動（億元，%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 注：能源行業固定資產投資實際完成額包含“煤炭開采及洗選業”、“電力、熱力的生產與供應業”、“石油和天然氣開采業”、“石油加工、煉焦及核燃料加工業”固定資產投資實際完成額；2018 年及以后為推算值。煤電方面，近兩年加大煤電核準力度，基本改變前些年煤電嚴控局

72、面。煤電方面，近兩年加大煤電核準力度，基本改變前些年煤電嚴控局面。在“十三五”后半期，即2022產量產量2023產量產量產量同比產量同比2022內需內需2023內需內需內需同比內需同比鍍鋅板鍍鋅板(帶帶)2546286812.6%183319043.9%熱軋薄寬鋼帶熱軋薄寬鋼帶381641749.4%33593210-4.4%中厚寬鋼帶中厚寬鋼帶18780204979.1%18308195626.8%電工鋼板帶電工鋼板帶114512206.5%105711205.9%無縫鋼管無縫鋼管110811786.3%607594-2.0%涂層板涂層板(帶帶)2963146.1%2893024.5%鍍錫板

73、鍍錫板(帶帶)1681765.1%10512923.3%鐵道用鋼材鐵道用鋼材3563724.5%3233333.2%厚板厚板299530993.5%290429280.9%中小型型鋼中小型型鋼101810482.9%9139878.2%棒材棒材565957481.6%545854910.6%焊接鋼管焊接鋼管632664151.4%595959750.3%熱軋窄鋼帶熱軋窄鋼帶219722100.6%217621810.2%特厚板特厚板10551046-0.8%101110160.5%盤條盤條(線材線材)1413713735-2.8%1394613476-3.4%鋼筋鋼筋2376322638-4.

74、7%2378322476-5.5%冷軋薄板冷軋薄板42193988-5.5%41173859-6.3%熱軋薄板熱軋薄板632561-11.3%620517-16.7%大型型鋼大型型鋼1106927-16.2%817546-33.1%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%01000020000300004000050000600002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023能源行業固定資產投資實際完成額同比 請閱讀最后一頁免責

75、聲明及信息披露 21 2019 年至 2020 年，煤電項目核準再次出現”U 型逆勢上升”的趨勢。2020 年一年內新通過發改委核準的煤電裝機總量為 46.1 吉瓦，占“十三五”期間通過發改委核準總和約 31.9%。此后，受 2021 年電荒的影響，我國近兩年加大煤電核準力度，基本改變前些年煤電嚴控局面。據Global Energy Monitor 的統計顯示，2021 年，中國核準了超過 23GW 的煤電項目。2022 年，中國煤電核準量超過 2021 年 4 倍，高達 106GW 以上，相當于每周核準 2 個煤電項目。2023 年全國總核準煤電裝機預計在 1 億千瓦左右，維持歷史較高水平。

76、核電方面，首次采用“積極”的表述明確提及核電，核電有望迎來新一輪加速發展。核電方面，首次采用“積極”的表述明確提及核電，核電有望迎來新一輪加速發展。我國核電在 2016-2018 年的三年零核準期后，2019 年起我國核電核準提速，2019 年至 2021 年，國內分別核準了四臺、四臺、五臺。而在 2023 年，全年共計核準了 10 臺核電機組，同 2022 年持平，在數量上創下過去十余年新高。2021 年初，政府工作報告中提出“在確保安全的前提下積極有序發展核電”，系我國多年來首次采用“積極”的表述明確提及核電。十四五以來核電政策轉向積極，加速趨勢明顯?！笆奈濉币巹澲忻鞔_提出積極有序地發展

77、沿海三代核電建設；2022 年發布的“十四五”現代能源體系規劃 中再次提到積極安全有序發展核電，要求到 2025年核電運行裝機容量達到 7000 萬千瓦左右，相比 2022 年末的 5563 萬千瓦增長 25.8%。圖圖 2020：“十三五”以來煤電核準量（“十三五”以來煤電核準量（GWGW）資料來源：能源新媒、綠色和平發布、信達證券研發中心 圖圖 2121：“十三五”以來核電核準量（臺）：“十三五”以來核電核準量（臺）資料來源：環球零碳研究中心、信達證券研發中心 油氣方面，原油上游資本開支穩步復蘇，海上及非常規領域勘探開發資本支出增長明顯。油氣方面，原油上游資本開支穩步復蘇，海上及非常規領域

78、勘探開發資本支出增長明顯。受疫情影響，上游資本開支在 2020 年大幅下跌，但疫后上游資本開支迅速恢復。根據 IHS 預測，未來幾年全球上游資本開支存在穩定性增長保障；從資本開支結構來看，海上和陸上非常規油氣田為未來勘探開發重點，資本開支占比逐步提升，油服行業有望在新一輪的上游資本開支擴張周期中優先受益。其中海上勘探開發的資本開支增長更為明顯，根據 IHS 預計，到 2024 年，全球上游海上勘探開發資本支出有望超過 1500 億美元，未來勘探資本開支修復及增長仍有較大空間。圖圖 2222：20112011-2026 2026 年上游油氣投資總額及其分布變化情況年上游油氣投資總額及其分布變化情

79、況 資料來源：HIS、中海油服業績資料、信達證券研發中心 注：單位為（USD billion）圖圖 2323：20152015-2024 2024 年全球上游海上勘探開發資本支出年全球上游海上勘探開發資本支出 資料來源：HIS、中海油服業績資料、信達證券研發中心 552191446231061000204060801001202016201720182019202020212022202300044510100246810122016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 20230200400600800201120122013201420152016201720182

80、0192020202120222023202420252026陸上常規陸上非常規海上 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 22 5、鋼材出口長足進步，高端產品出口占比抬升 2 2023023 年鋼材出口量為年鋼材出口量為 2 2017017 年以來的最高值。年以來的最高值。2023 年我國出口鋼材 9026 萬噸，同比增長34%，較 2022 年增加出口約 2300 萬噸，是 2017 年以來的最高值。圖圖 2424：2 2010010-20232023 年鋼材出口量（萬噸，年鋼材出口量（萬噸，%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 量增價減，鋼材出口單價大幅下降。量增價減，鋼材出口單價大幅

81、下降。2023 年，我國鋼材出口單價為 937 美元/噸（折合 6569元/噸），較 2022 年下降 497 美元/噸，降幅達 34.7%。同期國際鋼鐵價格指數僅下降 13.8%。在考慮國際鋼鐵價格波動的情況下，我國鋼材出口價格已達到 2018 年以來的最低值。圖圖 2525：2 2010010-20232023 年鋼材出口價格（美元年鋼材出口價格（美元/噸，噸，%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 從出口流向看，我國鋼材出口目的國較為分散，以亞洲國家為主從出口流向看，我國鋼材出口目的國較為分散，以亞洲國家為主。2023 年，出口量前 10 國家占全部鋼材出口量的 52%。最大出口國為

82、越南，僅占當年鋼材出口量的 10%。從出口增量看，從出口增量看，20232023 年越南出口增量最大。年越南出口增量最大。2023 年，我國鋼材出口越南量同比增加 379 萬噸，為分國別最大增量，同比增長 70%。我國鋼材出口韓國量同比增加 201 萬噸，同比增長31%。我國鋼材出口阿聯酋量同比增加 176 萬噸，同比增長 87%。425648885573623493781124010849754169346429536766906732902673%15%14%12%50%20%-3%-30%-8%-7%-17%25%1%34%-40%-20%0%20%40%60%80%0200040006

83、0008000100001200020102011201220132014201520162017201820192020202120222023鋼材出口量YOY55950272387483684712241434937138145186207189180294271233405%347%389%422%443%471%416%530%402%0%100%200%300%400%500%600%02004006008001000120014001600201520162017201820192020202120222023出口鋼材價格（美元/噸）國際鋼鐵價格指數(CRU)出口價格/CRU 請閱

84、讀最后一頁免責聲明及信息披露 23 圖圖 2626：20232023 年鋼材出口前十國家占比（年鋼材出口前十國家占比（%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 圖圖 2727：20232023 年鋼材出口分國別增量（萬噸，年鋼材出口分國別增量（萬噸，%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 從出口品種看，傳統建材、部分中高端板帶增速顯著從出口品種看，傳統建材、部分中高端板帶增速顯著。傳統建材如鋼筋（+146%）、線材（+50%）同比增速較高，均大于鋼材出口量增速，但受限于產品差異性較低，該類產品噸鋼售價普遍不足 600 美元/噸。部分中高端板帶品種同樣增速較高，熱軋窄鋼帶（+45%）、鍍鋅

85、板（+29%）、涂層板（+21%）等品種增速較高，該類產品噸鋼售價普遍高于 800 美元/噸，個別高端產品噸鋼均價接近 1400 美元/噸。10%9%5%5%5%4%4%4%3%3%48%越南韓國泰國菲律賓土耳其阿聯酋印度尼西亞沙特阿拉伯印度巴西其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%05001000150020002500增量YOY 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 24 表表 7 7：鋼材分品種出口量及售價（萬噸，美元：鋼材分品種出口量及售價（萬噸，美元/噸）噸）品種品種2015年年2016年年2017年年2018年年2019年年2020年年2021年年202

86、2年年2023年年較去年同期噸鋼售價鋼筋2020172946434573179146%577棒材3141301796467748835940836041114%922熱軋薄板34347626384311%1278熱軋薄寬鋼帶19242532171011950499197%558中厚寬鋼帶1525152813181042874651914608108478%576線材1228109163356842528832333349850%597冷軋薄板134135145178185177254262256-2%1635冷軋薄寬鋼帶46231034229425019347328536428%658冷軋窄鋼

87、帶222523212530524846-3%1766厚板6422323211620073%696普中板75268850750452135732544161239%819特厚板711222012404513%668涂層板（帶）71175862560466565864554065121%887鍍錫板（帶）102118112111113111135173142-18%992鍍鋅板（帶）8949789348999087661055845108629%827中小型型鋼431420223188182159109415841%865大型型鋼9310010114212010312729739734%668鐵道

88、用鋼材80513041483739475823%924熱軋窄鋼帶25254556282722233445%1356焊管47447641139539636137738044918%1128無縫管45543440941643532734049056616%1355電工鋼板（帶）41394656495298129124-4%1672其他61464462767065065176067282423%1377鋼材鋼材1124110899754469346435536866916746912035%885資料來源：IFind、信達證券研發中心 圖圖 2828：20232023 年鋼材出口分品種增量（萬噸，年

89、鋼材出口分品種增量（萬噸，%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 2 2024024 年，我國鋼材出口或仍維持高位。年，我國鋼材出口或仍維持高位。2023 年我國鋼鐵出口目的地多為東南亞及中東等發展中國家，且較為分散，除越南外，出口量占比均不足 10%，整體上受發達國家需求水平及貿易壁壘影響較小。展望 2024 年，我國鋼鐵產能仍面臨過剩格局，“以價換量”的鋼材出口模式或仍會延續。47624217116511110684797678%29%39%50%21%146%73%28%16%0%20%40%60%80%100%120%140%160%050100150200250300350400

90、450500增量YOY 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 25 三、鋼鐵行業競爭格局：產業議價權薄弱，產品結構不合理 1、鋼鐵行業議價權薄弱，在黑色產業鏈受到擠壓 2 2022022 年以來鐵水長期強于粗鋼，爐料需求好于成材。年以來鐵水長期強于粗鋼，爐料需求好于成材。2022 年，全國粗鋼產量 10.13 億噸，同比下降 1.9%，同期 247 家樣本鋼企鐵水產量為 8.3 億噸，同比下降 0.5%。2023 年，全國粗鋼產量 10.19 億噸，同比增長 0.6%，同期 247 家樣本鋼企鐵水產量為 8.7 億噸，同比增長 5%。圖圖 2929：20222022 年以來鐵水、粗鋼產量同比（年以

91、來鐵水、粗鋼產量同比（%）資料來源：Mysteel，信達證券研發中心 從價格來看，焦炭和鐵礦石占螺紋鋼比例升高，擠壓鋼鐵利潤，焦螺比抬升顯著。從價格來看，焦炭和鐵礦石占螺紋鋼比例升高，擠壓鋼鐵利潤，焦螺比抬升顯著。2023 年焦炭與鐵礦石價格占螺紋鋼價格的比例約 83%，較 2020 年的 74%抬升約 9 個百分點。其中，焦炭價格占比抬升最為顯著，2023 年焦炭占螺紋鋼價格的比例約 59%，較 2020 年的 53%抬升約 6 個百分點。鐵礦石占比抬升有限，2023 年鐵礦石占螺紋鋼價格的比例約 24%，較 2020年的 21%抬升約 3 個百分點。圖圖 3030：2 2011011 年以

92、來焦螺比、礦螺比趨勢（年以來焦螺比、礦螺比趨勢（%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 注：鋼材價格選取“絕對價格指數:普鋼:螺紋”，鐵礦石價格選取“絕對 價 格 指 數:鐵 礦 石:綜 合”，焦 炭 價 格 選 取“天 津 港:平 倉 價 格（含 稅）:準 一 級 冶 金 焦（A12.5,S60,Mt8):山西”。從毛利率水平來看，煤炭、鐵礦石行業擠壓鋼鐵行業毛利率水平。從毛利率水平來看，煤炭、鐵礦石行業擠壓鋼鐵行業毛利率水平。2023 年，鋼鐵行業毛利率為 4.3%，是 1999 年以來 0%分位；煤炭行業毛利率為 36.3%，是 1999 年以來 92%分位，鐵-20%-15%-10

93、%-5%0%5%10%15%20%2022-01-012022-04-012022-07-012022-10-012023-01-012023-04-012023-07-012023-10-01247家鋼鐵企業鐵水產量粗鋼產量0.000.200.400.600.801.001.201.400.000.100.200.300.400.500.600.700.800.90（焦+礦）/螺焦螺比礦螺比 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 26 礦石毛利率為 21.6%，是 1999 年以來 50%分位。鋼鐵行業毛利率水平為 1999 年以來最低，煤炭行業毛利率水平處于高位。圖圖 3131：1999199

94、9 年以來鋼鐵、煤炭、鐵礦石毛利率分位值（年以來鋼鐵、煤炭、鐵礦石毛利率分位值（%）資料來源：Wind，信達證券研發中心 注：鋼鐵毛利率采用“中國:黑色金屬冶煉及壓延加工業:毛利率”指標；煤炭毛利率采用“中國:煤炭開采和洗選業:毛利率”指標；鐵礦石毛利率采用“中國:黑色金屬礦采選業:毛利率”指標。2、產品結構以普鋼為主，差異化、附加值不足 我國特鋼產量占比偏低。我國特鋼產量占比偏低。鋼按照大類劃分，可以分為普鋼和特鋼兩大類型。特鋼即特殊鋼，是與普鋼相對的概念。特殊鋼產品種類豐富，按用途分為工具鋼、結構鋼與特殊用途鋼三大類。2023 年我國優特鋼粗鋼產量為 1.1 億噸，同比下降 22.4%，占

95、全年粗鋼產量的 11.1%。圖圖 3232：優特鋼會員企業粗鋼產量及占比（億噸，：優特鋼會員企業粗鋼產量及占比（億噸，%）資料來源：Mysteel，信達證券研發中心 我國高端、尖端特鋼產品占比不足。我國高端、尖端特鋼產品占比不足。在我國特鋼產品結構中，中低端產品集中的非合金鋼和低合金鋼占比較高，2023 年分別占 27%、37%，合計占比超 60%；而高端、尖端產品集中的合金鋼僅占 31%，2023 年雖然同比大幅提高 5.5pct，但絕對量同比下降 5.3%。從具體產品看，低端的碳結鋼、合結鋼占比高；中高端的不銹鋼、工具鋼、模具鋼等產量較低；尖端的高溫合金鋼、高速工具鋼產量 2023 年僅生

96、產了 2.8 萬噸、6.4 萬噸，整體產量十分有限。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%鋼鐵煤炭鐵礦石1.01.21.21.21.11.31.31.41.51.51.51.17.28.18.28.08.18.79.310.010.610.410.210.213.8%14.5%15.2%15.0%13.2%14.6%14.3%14.3%13.8%14.7%14.3%11.1%0%5%10%15%20%25%30%0.02.04.06.08.010.012.0201220132014201520162017201820192020202120222023特鋼粗鋼：產量

97、產量：粗鋼特鋼粗鋼占比（右軸）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 27 圖圖 3333：特鋼粗鋼產量結構（萬噸，：特鋼粗鋼產量結構（萬噸，%）資料來源：Mysteel，信達證券研發中心 中國鋼鐵企業的產品以同質化較強的普鋼為主，樣本鋼鐵企業也多為普鋼生產企業。中國鋼鐵企業的產品以同質化較強的普鋼為主，樣本鋼鐵企業也多為普鋼生產企業。常見的鋼材產品有螺紋鋼、線材、熱軋板、冷軋板、中厚板、鋼管等，這些產品在價格上的差異主要來自軋鋼成本和供需格局上的差別。一般來說，螺紋鋼的軋鋼成本最低，附加值及差異性也最低，其供需格局受下游房地產等建筑用鋼需求的影響大。冷軋板生產工藝流程較復雜，軋鋼、電鍍等成本也較高

98、，雖然價格也更高，但近年來汽車行業景氣度一般，使得該品種整體毛利潤偏低。類似的還有鐵軌，該品種性能出色，生產成本也較高，但生產企業議價能力一般。通常情況下，同種產品之間的差異化程度并不明顯，獨特的性能或品牌附加值帶來的貢獻較少，特別是在普鋼領域。普鋼企業普遍規模較大，特鋼企業規模差異較大。普鋼企業普遍規模較大，特鋼企業規模差異較大。擴大規模有利于企業發揮規模效應，降低單位能耗、折舊和成本，同時也有助于提升對上下游的議價能力。供給側改革以后，鋼鐵企業新增產能受限，且近年來產能利用效率已處于較高水平，我們預計未來提升規模的主要手段或將更多依靠兼并重組。特鋼行業樣本鋼鐵企業間的規模差異較大，但由于各

99、公司產品品種差異較大，噸鋼售價、成本同樣有較大的差異，產量規模無法直接比較。不同鋼鐵企業的噸鋼成本和毛利率水平差異較大，特鋼企業毛利率相對較高。不同鋼鐵企業的噸鋼成本和毛利率水平差異較大，特鋼企業毛利率相對較高。久立特材、廣大特材、常寶股份、中信特鋼、撫順特鋼等企業得益于較好的生產成本管控能力或較高的產品附加值及售價，近年來鋼鐵業務毛利率水平較高。鞍鋼股份、友發集團、八一鋼鐵、中南股份、柳鋼股份由于生產成本相對較高或產品供需格局不佳，其毛利率水平在樣本鋼鐵企業中排名靠后。24%23%22%22%25%24%27%24%25%24%25%31%31%32%34%32%29%31%31%34%34

100、%33%33%37%41%40%39%41%40%40%37%37%36%39%38%27%5%5%6%6%6%5%5%4%4%4%4%6%020004000600080001000012000140001600018000201220132014201520162017201820192020202120222023合金鋼低合金鋼非合金鋼不銹鋼 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 28 圖圖 3434：樣本鋼企銷售毛利率（：樣本鋼企銷售毛利率（%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 注：粉色為特鋼企業。數據截至 2023 年報 3、鋼企兼并重組進程持續推進，供需矛盾助推加速出海 我國鋼鐵行

101、業集中度遠低于發達國家水平。我國鋼鐵行業集中度遠低于發達國家水平。中國的鋼鐵行業 CR10 從 2011 年的 49.2%下滑到2018 年的 35.3%，隨后 CR10 開始逐步回升，2023 年鋼鐵行業 CR10 44.2%，距離關于推動鋼鐵工業高質量發展的指導意見（征求意見稿）中 60%的目標仍有較大差距。對比來看，發達國家粗鋼產量達峰后，為應對國內外激烈的市場競爭，產業集中度持續提升或保持高位，CR10 均超過 70%，顯著高于我國當前水平。圖圖 3535：2 2005005-20232023 年鋼鐵行業年鋼鐵行業 C CR10R10（萬噸，（萬噸，%）資料來源：鋼之家，信達證券研發中

102、心 “十三五”以來，我國鋼鐵企業積極實施兼并重組?！笆濉币詠?，我國鋼鐵企業積極實施兼并重組。2016 年國務院發布的關于推進鋼鐵產業兼并重組處置僵尸企業的指導意見中指出，2020 至 2025 年將進入大規模推進鋼鐵產業兼并重組實施階段。到 2025 年，中國鋼鐵產業 60%-70%的產量將集中在 10 家左右的大集團內，包括 8000 萬噸級的鋼鐵集團 3 家-4 家、4000 萬噸級的鋼鐵集團 6 家-8 家和一些專業化的鋼鐵集團。未來幾年，鋼企兼并重組還將進一步提速，逐步邁入“大鋼企”時代?！笆奈濉?，鋼鐵企業兼并重組進程持續推進?！笆奈濉?，鋼鐵企業兼并重組進程持續推進。2020

103、年工業和信息化部發布的關于推動鋼鐵工業高質量發展的指導意見（征求意見稿）指出，“十四五”力爭前 5 位鋼鐵企業產業集中度達到 40%，前 10 位鋼鐵企業產業集中度達到 60%。2022 年，工信部發改委和生態環境部聯合發布促進鋼鐵工業高質量發展的指導意見，相較于征求意見稿，指導意見正式文件還取消了原先多年難達的集中度目標，行業集中度目標也由“力爭前 5 位鋼鐵企業產業集中度達到 40%，前 10 位鋼鐵企業產業集中度達到 60%”變為正式文件中的“鋼鐵產業集中26%19%17%15%14%13%12%11%10%10%9%7%6%6%6%6%5%5%5%4%3%2%2%2%2%0.7%-0.

104、5%-5%0%5%10%15%20%25%30%久立特材常寶股份武進不銹廣大特材撫順特鋼中信特鋼金洲管道南鋼股份河鋼股份包鋼股份華菱鋼鐵酒鋼宏興方大特鋼新興鑄管寶鋼股份沙鋼股份三鋼閩光甬金股份首鋼股份八一鋼鐵友發集團中南股份柳鋼股份新鋼股份馬鋼股份太鋼不銹鞍鋼股份35.4%34.8%36.8%42.6%43.5%48.6%49.2%45.9%39.4%36.6%34.2%35.9%36.9%35.3%39.3%38.8%41.4%42.6%44.2%0%10%20%30%40%50%60%2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 201

105、5 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 29 度大幅提高”，整體目標更為實際。表表 8 8：“十四五”以來鋼鐵行業部分兼并重組項目：“十四五”以來鋼鐵行業部分兼并重組項目 年份年份 公司公司 事件事件 2021 年 中國寶武 中國寶武與昆鋼聯合重組 中國寶武 山東省國資委與中國寶武籌劃對山鋼集團戰略重組 鞍鋼集團 鞍鋼集團對本鋼集團實施重組 安鋼集團 安鋼集團啟動混改江蘇沙鋼集團或成控股股東 柳鋼集團 柳鋼股份成為廣西鋼鐵控股股東 柳鋼集團 柳鋼集團重組廣西鐵合金公司 冀南鋼鐵 冀南鋼鐵集團兼并興華鋼鐵 邢鋼公司 邢

106、鋼公司重組，普陽公司控股邢鋼公司 普陽鋼鐵 普陽鋼鐵重組烘熔鋼鐵 益鑫鋼鐵 益鑫鋼鐵和江陽鋼鐵重組為瀘州鑫陽釩鈦鋼鐵有限公司 西鋼集團 控股股東西鋼集團籌劃引進戰略投資者，實施戰略重組 2022 年 敬業集團 敬業集團正式收購粵北鋼鐵 中國寶武 中國寶武與新 Mysteel 合重組獲國務院國資委批復同意 中國寶武 中國寶武鋼鐵集團與中國中鋼集團實施重組 建龍集團 引入民營資本，對本鋼集團參股 5%鞍鋼集團 正在籌劃與凌鋼股份進行重組事項 中國寶武 簽署無償劃轉協議，持有新鋼 51%的股權 沙鋼集團 擬購買公司控股股東南京 Mysteel 60%的股權 2023 年 鞍鋼集團 鞍鋼集團與朝陽市政

107、府簽署凌鋼集團股權轉讓協議 南鋼集團 南鋼集團決定行使優先權收購南京南鋼，已簽訂協議 興澄特鋼 中信特鋼子公司興澄特鋼收購上電鋼管 60%股權 本鋼板材 本鋼板材擬將全部鋼鐵業務相關資產及負債與控股股東本溪鋼鐵礦業資產進行置換 湘鋼集團 湘鋼資產經營持有的全部華菱線纜 41.8%股權無償劃轉給湘鋼集團 華西特種鋼鐵 河北華西特種鋼鐵有限公司大股東變更為“敬業鋼鐵有限公司”（持股 100%）撫順特鋼 沙鋼集團出資 23.34 億成為撫順特鋼第二大股東 安陽鋼鐵 河南資本集團投資公司擬將其持有的安陽鋼鐵普通股股份（20%）無償劃轉至安鋼集團 河鋼股份 河鋼股份完成了將邯鄲分公司關停資產全部轉讓給邯

108、鋼的交割 中國寶武 中國寶武戰略投資山鋼集團 中信集團 新“南京鋼鐵集團有限公司”揭牌成立，南鋼集團正式成為中信集團體系一員 山東鋼鐵 擬將山東鋼鐵集團日照有限公司 48.61%的股權轉讓給寶山鋼鐵股份有限公司 資料來源：世界金屬導報、鋼之家、冶金之家、不銹鋼及特種合金聯盟、信達證券研發中心 在減量發展和市場下行背景下，我們認為我國鋼鐵行業或處于兼并重組的重要窗口期和歷史在減量發展和市場下行背景下，我們認為我國鋼鐵行業或處于兼并重組的重要窗口期和歷史機遇期。機遇期。僅從規?？?，近年來我國鋼鐵行業加快兼并重組形成“南寶武，北鞍鋼”格局，億噸寶武強化世界第一鋼企地位，鞍鋼成為我國最具資源優勢鋼鐵企

109、業。但從產業集中度（CR3）來看，發達國家均超過 50%，我國僅約為 22%，有較大提升空間，需通過兼并重組形成更多世界一流超大型鋼鐵企業集團，推動全國鋼鐵產能優化布局，提升行業整體競爭力。兼并重組將成為鋼鐵企業擴展產能規模的主要手段。鋼鐵產能置換辦法進一步提高了減量置換的比例，提高了新建項目的難度。一些區域性發展規劃也對新建鋼鐵冶煉項目提出了明確限制。未來，新建鋼鐵項目除了需要產能、污染物排放、能耗等指標外，可能還會需要更多指標約束，進一步推高了新建鋼鐵項目的基礎成本，使得兼并重組成為鋼鐵集團優化產業布局、提升產業規模、增強市場話語權的最佳選擇。供需矛盾供需矛盾長期伴隨，國內鋼鐵企業紛紛加快

110、出海步伐。面對鋼材內需持續下降，我國鋼鐵企長期伴隨，國內鋼鐵企業紛紛加快出海步伐。面對鋼材內需持續下降，我國鋼鐵企業紛紛尋找新思路，共同“往外走”。業紛紛尋找新思路，共同“往外走”。2007 年，寶鋼開啟了海外建廠的先河，雖然項目命途多舛，但此后鋼鐵企業紛紛加快“出?！辈椒?。據鋼市早參的不完全統計，中國鋼企計劃或已經 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 30 在全球多個國家海外建廠，來實現產能外移，拓寬海外市場。表表 9 9：鋼鐵企業出海部分項目梳理：鋼鐵企業出海部分項目梳理 國家國家 公司公司 事件事件 菲律賓 攀華集團 在菲投資 35 億美元建設產能 1000 萬噸綜合性鋼廠 河鋼集團 在菲

111、投資 44 億美元建造年產 800 萬噸的鋼廠 寶武集團 對菲律賓寶德鋒鋼鐵合作項目座談交流，寶武集團、德龍鋼鐵集團、永鋒集團與菲律賓亞洲鋼鐵公司擬在菲律賓萊特島合資打造的自動化、智慧化、綠色化長流程綜合鋼鐵廠，總體規劃年產鋼 1570 萬噸，計劃分三期建設完成 沙特 寶鋼股份 寶鋼股份與沙特阿美、沙特公共投資基金正式簽約，將共同投資成立合資公司，在沙特阿拉伯建設鋼鐵生產基地，至此寶鋼股份首個海外全流程鋼鐵生產基地落子沙特 新天鋼集團 新天鋼與天津泰達投資控股有限公司舉行戰略合作簽約儀式，標志著雙方在沙特年產 1000 萬噸短流程煉鋼項目、特色鋼鐵產業園區建設等項目上的合作進入新階段 泰國 德

112、龍鋼鐵 德龍鋼鐵有限公司泰國熱軋帶鋼項目建成投產 馬來西亞 武安鋼鐵 河北武安鋼鐵在馬來西亞建設 1000 萬噸大型現代化綜合性鋼鐵企業，該項目一期投資總額為 130 億馬幣，將啟動 500 萬噸長流程生產線，主要產品為熱卷和板材 吳鋼集團 福建吳鋼集團聯手盛隆冶金、馬來西亞打造 1000 萬噸鋼鐵基地 印度尼西亞 青山集團 青山集團在此建設產能 300 萬噸的鋼廠 德龍集團 2022 年 1 月，印尼德龍工業園三期項目完成簽約，擬建設年產 180 萬噸鎳鐵生產線 普陽鋼鐵集團 普陽鋼鐵集團計劃建設年產 60 萬噸鎳鐵生產線 南京鋼鐵集團 南京鋼鐵集團在印尼建立工廠，鋼鐵年產能為 260 萬噸

113、，預計耗資約 3.8 億美元，包括 4 個熔爐冶煉設施，耗時 18 個月完工 緬甸 昆明鋼鐵 昆鋼擬在此投資建設年產 400 萬噸的全流程鋼廠 孟加拉 昆明鋼鐵 昆鋼擬投資建設年產 270 萬噸的鋼廠 越南 甬金股份 2023 年 5 月，甬金股份在越南北部投資的“年加工 26 萬噸精密不銹鋼帶”項目正式開工 巴基斯坦 亞星鋼鐵 亞星鋼鐵再次投資建設年產 200 萬噸的鋼廠 中鋼集團 中鋼集團收購巴基斯坦鋼鐵公司并將產能提升至 300 萬噸/年 伊朗 中冶集團 中冶集團欲在伊朗斥資 3.47 億美元建年產 100 萬噸的鋼鐵廠 南非 河北鋼鐵集團 2014 年 9 月，河北鋼鐵集團與南非工業發

114、展公司、中非發展基金三家公司簽署南非鋼鐵項目合作諒解備忘錄，標志著河北鋼鐵集團在南非投資建設的 500 萬噸鋼鐵項目正式啟動 尼日利亞 永星集團 永星集團在此投資一億美元建設鋼鐵廠 烏茲別克斯坦 淮冶集團 淮冶集團在此投資 3900 萬美元建設電爐煉鋼廠 哈薩克斯坦 馬鋼集團 馬鋼在此計劃投資建設鋼鐵企業 酒泉鋼鐵 酒鋼在此計劃投資建設鋼鐵企業 塞爾維亞 河鋼集團 河鋼收購塞爾維亞鋼廠 英國 敬業集團 敬業集團以 5300 萬英鎊收購英國鋼鐵 100%股權 伊拉克 河鋼集團 一期工程主要包括一座 120 噸超高功率煉鋼電爐，一臺六機六流多斷面方坯連鑄機和一條直徑 102 毫米螺紋鋼棒材生產線。

115、煉鋼設計年產量為 125 萬噸，軋鋼設計年產量為 65 萬噸。二期工程為再建一條年生產能力 60 萬噸的棒材軋機生產線。一期工程建設于 2023 年 2 月份正式啟動 資料來源：鋼市早參、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 31 四、投資策略及主要受益標的 1、行業評級與投資建議 雖然鋼鐵行業現階段面臨供需矛盾突出等困擾，行業利潤整體下行，但伴隨系列“穩增長”雖然鋼鐵行業現階段面臨供需矛盾突出等困擾，行業利潤整體下行，但伴隨系列“穩增長”政策縱深推進，鋼鐵需求總量有望保持平穩或邊際略增，反觀平控政策預期下鋼鐵供給總量政策縱深推進，鋼鐵需求總量有望保持平穩或邊際略增，反觀平控政策

116、預期下鋼鐵供給總量趨緊且產業集中度持續趨強，鋼鐵行業供需總體形勢有望維持平穩。與此同時，經濟高質量趨緊且產業集中度持續趨強，鋼鐵行業供需總體形勢有望維持平穩。與此同時，經濟高質量發展和新質生產力宏觀趨勢下，匹配能源周期、國產替代、高端裝備制造的高壁壘、高附加發展和新質生產力宏觀趨勢下，匹配能源周期、國產替代、高端裝備制造的高壁壘、高附加值的鋼材品種有望充分受益?？傮w上，我們認為未來鋼鐵行業產業格局有望穩中趨好，疊加值的鋼材品種有望充分受益?？傮w上，我們認為未來鋼鐵行業產業格局有望穩中趨好，疊加當前部分公司已經處于價值低估區域，現階段仍具結構性投資機遇，尤其是擁有較高毛利率當前部分公司已經處于價

117、值低估區域，現階段仍具結構性投資機遇，尤其是擁有較高毛利率水平的優特鋼企業和成本管控力度強水平的優特鋼企業和成本管控力度強、具備規模效應的龍頭鋼企，未來存在估值修復的機會，、具備規模效應的龍頭鋼企，未來存在估值修復的機會，給予行業“看好”評級。給予行業“看好”評級。2、主線一：有望充分受益于新一輪能源周期的優特鋼企業 1 1）久立特材：充分受益于能源景氣周期的不銹鋼管龍頭）久立特材：充分受益于能源景氣周期的不銹鋼管龍頭 公司產品主要應用于石油、化工、天然氣及電力設備制造，且主要產品毛利率長期維持 30%左右，充分受益于本輪能源周期中的油氣、煤電、核電周期。公司盈利能力強勁，未來隨著海外業務的拓

118、展及國產替代，公司業績有望穩步增長。公司不銹鋼管產量穩步上漲。公司不銹鋼管產量穩步上漲。公司是國內工業用不銹鋼管制造龍頭，具備年產 20 萬噸工業用成品管材（含不銹鋼管、復合管和部分特殊碳鋼管）、1.5 萬噸管件和 2.6 萬噸合金材料的生產能力，產能逐年穩定提升，產銷率保持高位。2023 年公司生產工業用不銹鋼管 12.83 萬噸，同比增長 9.1%。其中，無縫管產量為 6.13 億噸，同比上升 12.8%；焊接管產量為 6.70 億噸，同比增長 5.9%。圖圖 3636：久立特材分品種產量（噸）：久立特材分品種產量（噸）資料來源：IFind，信達證券研發中心 主要產品毛利率維持高位。主要產

119、品毛利率維持高位。公司主要產品受益于產品附加值高及新一輪能源景氣周期，毛利率維持較高水平。2022 年，公司無縫管毛利率為 32%，焊接管毛利率為 22.8%；2023 年，在鋼鐵行業普遍利潤較差的背景下，公司主要產品毛利率降幅有限，2023 年，無縫管毛利率為28.36%，較 2022 年下降 3.64pct；焊接管毛利率為 24.84%，較 2022 年上升 2.04pct。01000020000300004000050000600007000080000201220132014201520162017201820192020202120222023久立特材:生產量:無縫管久立特材:生產量

120、:焊接管 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 32 圖圖 3737：久立特材分品種毛利率（：久立特材分品種毛利率（%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 公司積極開拓海外市場，海外收入占比公司積極開拓海外市場，海外收入占比 20%20%-30%30%。2022 年，公司海外業務實現利潤 4.3 億元，收入占比達 24.5%。2023 年，公司海外收入穩步上升，全年海外業務實現利潤 9.9 億元，收入占比達 44.3%。圖圖 3838：久立特材海外利潤及占比（億元，：久立特材海外利潤及占比（億元，%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 2 2）常寶股份：以海外市場為主要盈利來源的管材制造商

121、）常寶股份：以海外市場為主要盈利來源的管材制造商 公司主要產品包括油氣開采用管、電站鍋爐用管、工程機械用管、石化用管等其他細分市場特殊用管，具有年產 100 萬噸特種專用管材能力。公司海外業務占比不斷抬升公司海外業務占比不斷抬升，毛利占比超，毛利占比超 50%50%。2023 年海外市場實現毛利 7.6 億元，毛利占比達 61%。從毛利率來看，公司海外業務盈利能力強勁，2018 年以來均顯著高于國內；2023年，公司海外業務毛利率 29.29%，遠遠高于國內 12.01%的毛利率水平。0%5%10%15%20%25%30%35%201820192020202120222023無縫管焊接管其他管

122、件0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0.02.04.06.08.010.012.020162017201820192020202120222023海外主營利潤海外收入占比 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 33 圖圖 3939：常寶股份海外毛利及占比（億元，常寶股份海外毛利及占比（億元，%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 圖圖 4040：常寶股份分區域毛利率（：常寶股份分區域毛利率（%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 3 3）武進不銹：專注不銹鋼鋼管制造的高端管材龍頭）武進不銹：專注不銹鋼鋼管制造的高端管材龍頭 石化行業是公司的主要產品下游。石化行業

123、是公司的主要產品下游。公司是國內不銹鋼管行業龍頭企業之一，產品廣泛應用于石油煉化、LNG、電站鍋爐和煤化工等工業用不銹鋼管市場。從下游行業營收占比來看，石化行業是公司的主要營收來源，2023 年營收占比達 47%，其次為機械設備制造業，營收占比為18%。圖圖 4141：20232023 年武進不銹下游行業營收占比（年武進不銹下游行業營收占比（%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 公司擁有公司擁有 2 2 萬噸無縫管產能增量。萬噸無縫管產能增量。公司現有鋼管產能 8.5 萬噸，其中，無縫管產能 5.35 萬噸，焊接管產能 3.1 萬噸。公司計劃建設 2 萬噸高端不銹鋼無縫管產能，按照項目規

124、劃，2025-2026 年項目建成后公司無縫管產能將達到 7.35 萬噸，達產后預計每年增加營收 8.7 億元。表表 1010：武進不銹：武進不銹 2 2 萬噸無縫管募投項目產量及營收規劃萬噸無縫管募投項目產量及營收規劃 序號序號 產品名稱產品名稱 平均單價（萬元平均單價（萬元/噸）噸）年產量（噸）年產量（噸）年營業收入（萬元）年營業收入（萬元）1 鍋爐用不銹鋼無縫管 12,000 52.960 其中：內銷 4.30 8,000 34.400 外銷 4.64 4,000 18,560 2 換熱器不銹鋼無縫管 304L 3.000 9,860 其中：內銷 3.20 2,000 6,400 外銷

125、3.46 1,000 3,460 3.15.74.21.56.07.626%42%60%41%64%61%0%10%20%30%40%50%60%70%0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.0201820192020202120222023毛利占比（右軸）21.3%20.4%9.8%6.9%9.8%12.0%24.1%40.8%38.6%13.0%21.1%29.3%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201820192020202120222023國內海外石油化工47%其它行業20%機械設備制造18%電力設備制造14%天然氣1%石油化工其它行業機械設備

126、制造電力設備制造天然氣 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 34 3 換熱器不銹鋼無縫管 316L 3.000 12,940 其中：內銷 4.20 2,000 8.400 外銷 4.54 1,000 4.540 4 換熱器不銹鋼無縫管（雙相鋼 2205/2507)5.80 2,000 11,600 合計合計 20,000 87,360 資料來源：江蘇武進不銹股份有限公司向不特定對象發行可轉換公司債券證券募集說明書、信達證券研發中心 3、主線二：有望充分受益于高端裝備制造及國產替代的優特鋼公司 1）中信特鋼：中信特鋼：穩健經營穿越周期，特鋼龍頭穩健經營穿越周期，特鋼龍頭產能規模持續擴張產能規模持續

127、擴張 中信特鋼是專業化特殊鋼材料制造企業，具備年產約中信特鋼是專業化特殊鋼材料制造企業，具備年產約 2000 2000 萬噸特殊鋼材料的生產能力萬噸特殊鋼材料的生產能力。公司工藝技術和裝備具備世界先進水平，擁有合金鋼棒材、特種中厚板材、特種無縫鋼管、特冶鍛造、合金鋼線材、合金鋼大圓坯六大產品群以及調質材、銀亮材、汽車零部件等深加工產品系列。公司產品主要下游為汽車、能源、機械設備，2023 年應用分類占比分別為 28%、34%、19%。公司持續的研發投入及優異的產品結構帶來了突出的毛利水平，2023 年，公司合金鋼棒材、特種無縫鋼管、合金鋼線材、特種鋼板毛利率分別為 15%、14.1%、8.5%

128、、14.8%，在鋼鐵行業景氣度較差的背景下，毛利水平仍能維持較高水平。資本運作資本運作&內生成長，產能規模不斷擴大。內生成長，產能規模不斷擴大。公司不斷強化資本運作，公司于 2023 年 2 月成功競得上海中特泰富鋼管有限公司 60%股權，取得天津鋼管控股權。至此，公司已擁有約 500 萬噸的特種無縫鋼管產能，成為全球規模領先的特種無縫鋼管生產企業。圖圖 4242：中信特鋼下游行業應用占比（中信特鋼下游行業應用占比（%）資料來源：2023 年年報，信達證券研發中心 圖圖 4343：中信特鋼分品種毛利率（：中信特鋼分品種毛利率（%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 2）甬金股份：積極推進下

129、游延伸和產能出海的冷軋不銹鋼龍頭甬金股份：積極推進下游延伸和產能出海的冷軋不銹鋼龍頭 公司持續擴展產品品類。公司持續擴展產品品類。截至 2023 年末，公司已發展成年產量超過 280 萬噸的專業不銹鋼冷軋企業。此外，公司繼 2021 年布局了不銹鋼水管和復合材料項目之后，2022 年規劃了鈦合金及柱狀電池外殼專用材料項目。鈦合金項目規劃“年產 6 萬噸鈦合金新材料項目”，其中一期工程計劃建成年產 1.5 萬噸鈦合金新材料生產線。柱狀電池外殼專用材料（預鍍鎳材料）項目規劃“年產 22.5 萬噸柱狀電池專用外殼材料項目”，其中一期計劃建成年加工 7.5 萬噸柱狀電池外殼專用材料生產線。公司積極推進

130、產能出海。公司積極推進產能出海。越南甬金項目于 2022 年 4 月正式投產，產品以出口歐美及周邊東南亞國家為主。越南二廠“年加工 26 萬噸精密不銹鋼帶”一期已于 2023 年上半年開工建設，預計 2024 年二季度投產。泰國項目用地已購買，目前仍處于前期開工手續審批階段，待手續完備公司將適時安排項目開工建設。汽車行業28%能源行業34%機械設備19%高端特材2%軸承行業10%其他7%0%5%10%15%20%25%20192020202120222023合金鋼棒材特種無縫鋼管合金鋼線材特種鋼板 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 35 圖圖 4444：甬金股份分品種銷量占比（甬金股份分品種銷

131、量占比（%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 圖圖 4545：甬金股份分品種毛利率（：甬金股份分品種毛利率（%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 4、主線三：布局上游資源且具備突出成本優勢的高壁壘資源型企業 1）首鋼資源：布局我國焦煤核心產區資源的優質主焦煤生產商首鋼資源：布局我國焦煤核心產區資源的優質主焦煤生產商 公司是首鋼旗下優質硬焦煤生產商，擁有三座 175 萬噸/年的煉焦煤礦井（總產能 525 萬噸/年），可采儲量約 6400 萬噸，主要礦井均位于山西河東煤田離柳礦區，強度高、煤質優。表表 1111：首鋼資源煤炭資源量及儲量：首鋼資源煤炭資源量及儲量 儲量口徑儲量口徑 興無

132、興無 金家莊金家莊 寨崖底寨崖底 總額總額 原地資源量（百萬噸）原地資源量（百萬噸）35.88 41.73 44.66 122.27 可采儲量（百萬噸）可采儲量（百萬噸）18.99 21.35 18.53 58.87 資料來源：公司2023年報、信達證券研發中心 注：截至2023年12月31日 公司公司主要礦井均位于山西河東煤田離柳礦區，強度高、煤質優主要礦井均位于山西河東煤田離柳礦區，強度高、煤質優。粘結指數 75-88，含硫量 0.5-2.0，為優質低硫高粘主焦煤，2021 年以來，公司焦精煤售價抬升顯著，2022 年公司焦精煤平均售價達 2402 元/噸，體現了公司煤種煤質的優異，202

133、3 年，受煤價下跌影響，公司焦精煤售價有所下滑，2023 年焦精煤平均售價為 1932 元/噸，整體仍維持中高位水平。圖圖 4646：公司焦精煤噸煤售價（元：公司焦精煤噸煤售價（元/噸）噸）資料來源：公司 2023 年報，信達證券研發中心 2）河鋼資源：具備高品位、低成本資源的鐵礦石生產商河鋼資源：具備高品位、低成本資源的鐵礦石生產商 精密冷軋300系4%精密冷軋 400系2%寬幅冷軋300系BA77%寬幅冷軋 400系BA1%寬幅冷軋300系2B11%其他產品5%精密冷軋 300系精密冷軋 400系寬幅冷軋 300系BA寬幅冷軋 400系BA寬幅冷軋 300系2B其他產品0%5%10%15%

134、20%2017201820192020202120222023寬幅冷軋不銹鋼板帶-300系寬幅冷軋不銹鋼板帶-400系精密冷軋不銹鋼板帶-300系精密冷軋不銹鋼板帶-400系145113961218201924021932050010001500200025003000201820192020202120222023噸煤售價 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 36 公司 2017 年通過對四聯香港的全資收購，正式轉向礦產開發，開始從事南非帕拉博拉銅礦、磁鐵礦和蛭石礦的開發、運營和銷售業務。在國內鐵礦石資源難以滿足需求的大背景下，公司的高品位鐵礦石資源給公司帶來了較強的盈利能力。鐵礦石是公司的主

135、要營收來源，毛利水平突出。鐵礦石是公司的主要營收來源，毛利水平突出。公司現有高品磁鐵礦產能 800 萬噸/年，主要銷售給中國鋼鐵生產企業，2023 年，磁鐵礦業務占公司營收的比例為 72%。公司磁鐵礦具有生產成本低，品位高（平均品位 58%）的特點，毛利水平遠遠高于國內可比公司，2022 年公司鐵礦石業務毛利率為 82.4%，國內可比公司海南礦業、金嶺礦業鐵礦石業務毛利率僅為29.6%、26.4%。圖圖 4747：河鋼資源分品種營收占比（億元，河鋼資源分品種營收占比（億元，%）資料來源：IFind，信達證券研發中心 圖圖 4848：河鋼資源與可比公司鐵礦業務毛利率（：河鋼資源與可比公司鐵礦業務

136、毛利率（%）資料來源：IFind，2023 年報，信達證券研發中心 5、主線四：資產質量優、成本管控強的鋼鐵龍頭企業 1）華菱鋼鐵：積極向高端化特鋼轉型的板材龍頭華菱鋼鐵：積極向高端化特鋼轉型的板材龍頭 公司是板材龍頭企業，產品結構以板材為主。公司是板材龍頭企業，產品結構以板材為主。2023 年，公司板材銷量占比約 54%。此外，公司繼續瞄準工業用鋼領域高端化轉型方向，持續加大研發投入，推進產品結構升級調整與前瞻性工藝技術研發。公司品種鋼銷量穩步上升，截至 2023 年，公司實現品種鋼銷量 1683 萬噸，占鋼材銷量的 63%。圖圖 4949：華菱鋼鐵分品種銷量占比（華菱鋼鐵分品種銷量占比（%

137、）資料來源：2023 年年報，信達證券研發中心 圖圖 5050：華菱鋼鐵品種鋼銷量及占比（萬噸，：華菱鋼鐵品種鋼銷量及占比（萬噸，%）資料來源：公司公告，信達證券研發中心 表表 1212：華菱鋼鐵品種鋼銷量及占比：華菱鋼鐵品種鋼銷量及占比 品種品種 品種鋼銷量（萬噸）品種鋼銷量（萬噸）占品種鋼銷量的比例占品種鋼銷量的比例 汽車用鋼 329 19.5%60%74%80%75%71%72%24%15%11%17%19%19%7%6%7%5%8%7%8%5%2%2%2%2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020202120222023磁鐵礦銅蛭石其

138、他0%20%40%60%80%100%201820192020202120222023河鋼資源海南礦業金嶺礦業棒材26%線材13%寬厚板22%熱軋板卷16%冷軋板卷7%鍍層鋼板9%無縫鋼管7%18%23%26%32%38%42%45%52%55%60%63%0%10%20%30%40%50%60%70%020040060080010001200140016001800品種鋼銷量（萬噸）品種鋼銷量占比 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 37 能源與油氣用鋼 254 15.1%橋梁與高建用鋼 190 11.3%工程機械用鋼 178 10.6%造船與海工用鋼 178 10.6%電工鋼 166 9.9

139、%金屬制品用鋼 162 9.6%裝備制造用鋼 121 7.2%家電用鋼 86 5.1%其他 19 1.1%合計合計 1,683 100%資料來源：公司公告，信達證券研發中心 2）南鋼股份：高股息低估值的優特鋼龍頭南鋼股份：高股息低估值的優特鋼龍頭 公司以板材、特鋼長材為主，營收占比約公司以板材、特鋼長材為主，營收占比約 56%56%。公司產業運營圍繞“一體四元一鏈”的核心布局，其中鋼鐵布局 300 萬噸特鋼長材產能，600 萬噸專用板材產能。2023 年，公司營收結構中，38%為專用板材，18%為特鋼長材，兩者合計占比超過 55%。圖圖 5151：南鋼股份產業布局：南鋼股份產業布局 資料來源：

140、2023 年報，信達證券研發中心 圖圖 5252：南鋼股份產品營收結構：南鋼股份產品營收結構 資料來源：2023 年報，信達證券研發中心 公司注重股東回報。公司注重股東回報。2022 年以來，公司現金分紅比例維持 70%以上，2023 年，公司現金分紅專用板材38%特鋼長材18%建筑螺紋10%其他業務34%專用板材特鋼長材建筑螺紋其他業務 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 38 比例為 72.5%，現金分紅總額 15.4 億元，股息率為 6.76%，體現了公司長期投資的價值。圖圖 5353：南鋼股份分紅情況：南鋼股份分紅情況 資料來源：IFind，信達證券研發中心 3）寶鋼股份：重組整合持續擴

141、充產能，結構改善盈利能力不斷優化寶鋼股份：重組整合持續擴充產能，結構改善盈利能力不斷優化 寶鋼股份是優質板材龍頭鋼企，公司在規模、技術、產品、管理等方面具備綜合競爭力，目前寶鋼股份在國內擁有四大生產基地，鋼鐵相關制品總產量約 5000 萬噸。圖圖 5454：寶鋼股份制造基地及產能分布情況：寶鋼股份制造基地及產能分布情況 資料來源：公司官網，信達證券研發中心 硅鋼、冷軋汽車板等高端產品正成為公司新的盈利引擎，未來公司將通過鋼鐵估值底部加速并購整合及結構優化，進一步提升公司盈利能力及抗周期性。13.313.215.318.515.415.433.1%50.8%53.9%45.1%71.3%72.5

142、%0%10%20%30%40%50%60%70%80%02468101214161820201820192020202120222023現金分紅總額（億元）現金分紅比例 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 39 圖圖 5555：寶鋼股份產品結構：寶鋼股份產品結構 資料來源：寶鋼股份 2022 年半年度業績說明會，信達證券研發中心 6 6、主線五：有望充分受益于地方區域經濟穩健發展和深化企業改革舉措的鋼鐵企業 1）山東鋼鐵：高裝備水平并有望困境反轉的區域龍頭山東鋼鐵：高裝備水平并有望困境反轉的區域龍頭 公司是全國著名的中厚板板材、齒輪鋼和公司是全國著名的中厚板板材、齒輪鋼和 H H 型鋼生產基地。

143、型鋼生產基地。公司鋼材品種主要有中厚板、熱軋板卷、冷軋板卷、型鋼、優特鋼、熱軋帶肋鋼筋等。其中，板材、卷材和鋼筋是公司主要產品，三者占公司產銷量的 75%以上。圖圖 5656：山東鋼鐵：山東鋼鐵 20192019-20232023 公司分鋼種產量占比（公司分鋼種產量占比（%）資料來源：山東鋼鐵年報，信達證券研發中心 公司積極推行成本挖潛，公司積極推行成本挖潛，20212021 年以來，公司噸鋼成本呈下降態勢。年以來，公司噸鋼成本呈下降態勢。2023 年公司鋼材銷售成本608 億元，噸鋼銷售成本為 3763 元/噸，同比下降 8.1%。11%20%21%23%24%15%12%11%9%8%24

144、%20%18%24%25%31%32%34%32%30%19%16%17%13%13%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202120222023板材棒材鋼筋卷材型材 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 40 圖圖 5757：山東鋼鐵：山東鋼鐵 20192019-20232023 公司噸鋼成本（元公司噸鋼成本（元/噸，噸，%）資料來源：山東鋼鐵年報，信達證券研發中心 7 7、重點關注鋼鐵企業估值表重點關注鋼鐵企業估值表 表表 1313：鋼鐵行業部分上市公司：鋼鐵行業部分上市公司 公司公司 收盤價收盤價 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 202

145、3A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 寶鋼股份 7.02 119.4 129.9 144.8 157.6 13.0 12.0 10.7 9.9 華菱鋼鐵 5.28 50.8 55.4 62.7 65.3 7.2 6.6 5.8 5.6 南鋼股份 5.06 21.3 24.1 27.0 28.8 14.7 12.9 11.6 10.9 武進不銹 8.44 3.5 4.5 5.2 5.8 13.4 10.4 9.1 8.1 中信特鋼 15.70 57.2 65.0 72.0 78.2 13.9 12.2 11.0 10.1 甬金股份 19.12

146、4.5 6.0 7.3 8.2 15.5 11.7 9.7 8.5 久立特材 25.45 14.9 15.6 17.8 19.9 16.6 16.0 14.0 12.5 常寶股份 6.18 7.8 8.0 8.7 9.4 7.0 7.0 6.4 5.9 首鋼資源 2.93 17.2 18.1 19.0 19.4 8.5 8.0 7.6 7.5 河鋼資源 20.33 9.1 11.5 13.3 15.2 14.5 11.6 10.0 8.7 資料來源：IFind、信達證券研發中心 注：業績預測為同花順一致預測；首鋼資源收盤價和財務單位為人民幣；收盤價截至2024年5月17日；3340 3325

147、4464 4095 3763-20%-10%0%10%20%30%40%050010001500200025003000350040004500500020192020202120222023噸鋼成本YOY 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 41 五、風險因素（1）宏觀經濟不及預期；（2）房地產持續大幅失速下行；（3）鋼鐵冶煉技術發生重大革新；（4）鋼鐵工業高質量發展進程滯后；（5）鋼鐵行業供給側改革政策發生重大變化。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 42 研究團隊簡介研究團隊簡介 左前明，中國礦業大學博士，注冊咨詢（投資）工程師，信達證券研發中心副總經理，中國地質礦產經濟學會委員，中國國際工

148、程咨詢公司專家庫成員，中國價格協會煤炭價格專委會委員，曾任中國煤炭工業協會行業咨詢處副處長（主持工作），從事煤炭以及能源相關領域研究咨詢十余年，曾主持“十三五”全國煤炭勘查開發規劃研究、煤炭工業技術政策修訂及企業相關咨詢課題上百項，2016 年 6 月加盟信達證券研發中心，負責煤炭行業研究。2019 年至今，負責大能源板塊研究工作。李春馳，CFA，中國注冊會計師協會會員，上海財經大學金融碩士，南京大學金融學學士，曾任興業證券經濟與金融研究院煤炭行業及公用環保行業分析師，2022 年 7 月加入信達證券研發中心，從事煤炭、電力、天然氣等大能源板塊的研究。高升，中國礦業大學（北京）采礦專業博士，高

149、級工程師，曾任中國煤炭科工集團二級子企業投資經營部部長，曾在煤礦生產一線工作多年，從事煤礦生產技術管理、煤礦項目投資和經營管理等工作，2022 年 6 月加入信達證券研發中心，從事煤炭、鋼鐵行業研究。邢秦浩，美國德克薩斯大學奧斯汀分校電力系統專業碩士，具有三年實業研究經驗，從事電力市場化改革，虛擬電廠應用研究工作，2022 年 6 月加入信達證券研究開發中心，從事電力行業研究。程新航，澳洲國立大學金融學碩士，西南財經大學金融學學士。2022 年 7 月加入信達證券研發中心，從事煤炭、電力行業研究。吳柏瑩，吉林大學產業經濟學碩士，2022 年 7 月加入信達證券研究開發中心，從事煤炭、煤化工行業

150、的研究。胡曉藝，中國社會科學院大學經濟學碩士，西南財經大學金融學學士。2022 年 7 月加入信達證券研究開發中心，從事石化行業研究。劉奕麟，香港大學工學碩士，北京科技大學管理學學士，2022 年 7 月加入信達證券研究開發中心，從事石化行業研究。李睿，CPA，德國埃森經濟與管理大學會計學碩士，2022 年 9 月加入信達證券研發中心，從事煤炭行業研究。唐嬋玉，香港科技大學社會科學碩士，對外經濟貿易大學金融學學士。2023 年 4 月加入信達證券研發中心，從事天然氣、電力行業研究。劉波，北京科技大學本碩，2023 年 7 月加入信達證券研究開發中心，從事煤炭、鋼鐵行業研究。請閱讀最后一頁免責聲

151、明及信息披露 43 分析師聲明分析師聲明 負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本人具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告；本報告所表述的所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明 信達證券股份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本報告由信達證券制作并發布。本報告是針對與信達證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴

152、格約定。本報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的電話、短信、郵件提示僅為研究觀點的簡要溝通，對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保證。在不同時期，或因使用不同假設和標準，采用不同觀點和分析方法，致使信達證券發出與本報告所載意見、評估及

153、預測不一致的研究報告，對此信達證券可不發出特別通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。在法律允許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權僅為信達證券所有。未經信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉

154、發或引用本報告的任何部分。若信達證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，信達證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成信達證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時追究其法律責任的權利。評級說明評級說明 風險提示風險提示 證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事。本報告中所述證券不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應當對本報

155、告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。投資建議的比較標準投資建議的比較標準 股票投資評級股票投資評級 行業投資評級行業投資評級 本報告采用的基準指數：滬深300 指數（以下簡稱基準）；時間段：報告發布之日起 6 個月內。買入：買入：股價相對強于基準 15以上；看好：看好：行業指數超越基準；增持：增持：股價相對強于基準 515；中性：中性：行業指數與基準基本持平；持有：持有：股價相對基準波動在5%之間；看淡：看淡：行業指數弱于基準。賣出：賣出：股價相對弱于基準 5以下。