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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。1 證券研究報告 互聯網互聯網 小紅書引領內容社區商業化繁榮小紅書引領內容社區商業化繁榮 華泰研究華泰研究 互聯網互聯網 增持增持 (維持維持)研究員 夏路路夏路路 SAC No.S0570523100002 SFC No.BTP154 +(852)3658 6000 研究員 蘇燕妮蘇燕妮 SAC No.S0570523050002 SFC No.BTT483 +(86)21 2897 2228 研究員 侯杰侯杰 SAC No.S0570523010002 SFC No.BRI004 +(86)10 6321 1166 研究員 詹博

2、詹博 SAC No.S0570523110002 SFC No.BUS698 +(86)21 2897 2228 行業走勢圖行業走勢圖 資料來源：Wind，華泰研究 2024 年 5 月 31 日中國香港 專題研究專題研究 內容行業生態持續繁榮，商業化成為當前重要的行業變量內容行業生態持續繁榮，商業化成為當前重要的行業變量 23 年以來線上流量保持較高的增長，具有優質內容供給的平臺在流量端增長更為顯著，小紅書是當前內容行業增長最快的平臺公司。從內容形式來看，短視頻模式具有更好的用戶粘性和用戶使用時長，小紅書、B 站、知乎等都加大了短視頻內容的供給，小紅書基于圖文和短視頻的融合，在滿足多樣化需求

3、上構筑了一定的競爭力。從商業化來看，垂直平臺鑒于自身內容平臺的差異化用戶和內容特征，在戰略上選擇存在的一定差異，B 站更積極與外部電商平臺合作，小紅書在閉環電商則更為堅定。流量平權奠基社區成長，高效流量平權奠基社區成長，高效+體驗滿足用戶多元化訴求體驗滿足用戶多元化訴求 我們通過復盤小紅書的流量與定位突圍之路，認為成功的關鍵在于其運營機制立足于用戶的日常實際需求，把握用戶在信息冗余時代對高效美好信息內容的強烈訴求，從而形成了獨特的平臺調性。其中，高效而不失娛樂體驗的內容排列形式與流量平權帶來的素人內容多元化是兩點重要支撐。依托強大而深厚的 UGC 內容儲備，龐大而持續增長的流量證明了小紅書已經

4、成為用戶手邊有效的生活經驗平臺與“工具”型應用，這也為其中長期的商業化空間提供了良好的基礎。廣告變現：“用戶廣告變現：“用戶+達人達人+商家”協同，多種變現方式持續貢獻營收商家”協同，多種變現方式持續貢獻營收 廣告變現貢獻小紅書主要營收。其中，種草內容“質”“量”雙升促進用戶粘性，22H1-23H1 的 MAU 增長率領銜同類；平臺支持增強 KOL/KOC 對于普通用戶的號召力；短期流量精準轉化+長期反哺產品力抓牢商家信任度，22H1-23H1 品牌方投放量遠超同類。三者共創 B2K2C 健康商業生態，有望推動廣告資源收入=DAU*Ad load*eCPM 增長、蒲公英平臺品牌達人深入綁定合作

5、、薯條售賣單價+銷量齊升，多種變現方式持續發力貢獻豐富廣告業務增長手段。電商：買手中心的“社區電商：買手中心的“社區+電商”模式，探尋商業變現電商”模式，探尋商業變現 電商業務是小紅書積極拓展的商業化變現領域。平臺從最初的自營跨境電商發展至今，逐步確立以買手種草為中心、貨架+直播電商協同的電商模式，并于 2023 年取消自營。依托自身社區的垂直內容精準推送和買手種草經濟的平臺優勢，小紅書以一線城市年輕女性為主要目標用戶，營造了差異化內容+高轉化率+高低頻客單價購物環境，且在北上廣一線實現了占比超過40%的高用戶集中度。風險提示：用戶規模增長不及預期；廣告主投放意愿降低變現進程放緩；政策變化風險

6、。本研報中涉及到未上市公司或未覆蓋個股內容，均系對其客觀公開信息的整理，并不代表本研究團隊對該公司、該股票的推薦或覆蓋。(18)(9)11019May-23Sep-23Jan-24May-24(%)互聯網恒生指數 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。2 互聯網互聯網 正文目錄正文目錄 報告亮點報告亮點.5 內容生態持續繁榮，視頻化和商業化是行業大方向內容生態持續繁榮，視頻化和商業化是行業大方向.6 PUGC 和 UGC 生命持續，預計 24 年流量持續增長.6 視頻化依然是行業的重點深入方向.7 完善內容平臺基礎建設，加速商業化布局.8 從種草社區到城市廣場，小紅書走向

7、泛化的從種草社區到城市廣場，小紅書走向泛化的“即時經驗平臺即時經驗平臺”.10 發展歷程：社區日益茁壯，電商初現曙光.10 社區運營：流量平權理念助力小紅書長“大”.11 不造頂流小紅書獨樹一幟的社區模式.12 UGC：素人即時產出扛起大旗.13 內容分發：去中心化算法激活長尾內容.14 社交互動：收藏占比高，突顯工具屬性和商業化潛力.15 產品形態：圖文、視頻雙列混排，內容選擇權重新交還用戶.17 雙列 VS 單列：引導用戶自由探索.17 圖文+視頻 VS 視頻：滿足不同場景的用戶使用需求.18 小紅書商業化：廣告小紅書商業化：廣告+電商雙增長引擎電商雙增長引擎.19 廣告變現：“用戶+達人

8、+商家”協同驅動增長新動能.19 多種方式實現變現，構成多元廣告服務體系.19 B2K2C 三者共創商業生態，有望推動廣告收入新增長點.21 用戶：平臺種草氛圍下，內容“質”“量”雙提升促進用戶粘性.21 KOL/KOC：享有平臺支持，打造營銷堡壘.23 看商家：短期流量轉化+長期反哺產品力，筑牢商家信任根基.24 多種變現方式共進.24 差異化電商之路：打造買手核心的“社區+電商”模式.25 發展歷程：從自營到貨架、直播電商，種草經濟和社區優勢打造買手核心.25 電商模式：買手種草為其獨特電商模式，直播+電商協同發力.26 電商盈利：低頻、高客單價為用戶畫像，高轉化率支撐盈利水平.29 投資

9、建議.31 風險提示.31 9WfYdXfVaVeZcWdX8OdN7NsQnNmOnRfQqQsPfQnOmN6MrQqRMYoOtPwMnNwO 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。3 互聯網互聯網 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：各類型平臺時長增長情況.6 圖表 2：平臺用戶時長占比.6 圖表 3：23 年小紅書用戶數據.7 圖表 4：24 年 2 月日均用戶時長.7 圖表 5：24 年 2 月 DAU/MAU.7 圖表 6：23 年小紅書主界面下方視頻欄目升級.8 圖表 7：B 站短視頻模式播放量占比.8 圖表 8：快手商業化數據.8 圖表 9：B 站雙十一期間 G

10、MV 增速.9 圖表 10：小紅書閉環電商體系.9 圖表 11：小紅書發展歷程.11 圖表 12：小紅書的標語逐漸向生活領域泛化.11 圖表 13：“生活”是小紅書品牌廣告的主打詞.11 圖表 14：小紅書粉絲數排名前十的博主.12 圖表 15：互聯網社區的基本框架.12 圖表 16：小紅書為用戶提供的創作套件.13 圖表 17：社交平臺用戶性別畫像對比：2023 年 9 月.14 圖表 18：社交平臺用戶消費能力畫像對比：2023 年 9 月.14 圖表 19：社交平臺用戶年齡畫像對比：2023 年 9 月.14 圖表 20：社交平臺用戶城市分布畫像對比：2023 年 9 月.14 圖表 2

11、1：小紅書個性化推薦算法備案文件.15 圖表 22：15 位跨平臺達人在小紅書、B 站、抖音的點贊收藏比例統計.16 圖表 23：小紅書擁有多元的垂直領域內容.16 圖表 24：雙列信息流與單列信息流的主要差異.17 圖表 25：單列信息流界面 VS 雙列信息流界面.18 圖表 26：小紅書平臺內容形式結構：2023 年 1 月.18 圖表 27：小紅書廣告變現方式.19 圖表 28：蒲公英平臺三種合作模式滿足品牌方不同需求.20 圖表 29：蒲公英平臺案例：伊利優酸乳低成本獲爆款.20 圖表 30：聚光平臺為商家提供全鏈路數據支撐.20 圖表 31：聚光平臺案例：英特爾搶占廣告點位營銷新產品

12、.20 圖表 32：小紅書薯條工具新舊版本對比.21 圖表 33：薯條投中+投后：實時數據跟蹤，便于用戶復盤.21 圖表 34：小紅書平臺的 B2K2C 模式.21 圖表 35：2024 年 Q1 小紅書種草達人屬性分布.22 圖表 36：小紅書賬號月平均視頻&圖文類作品數量（份）.22 圖表 37：達人視頻筆記平均互動量遠高于圖文筆記且快速提升.22 圖表 38：各平臺 2022 年 6 月-2023 年 6 月月活用戶（億人）及增長（%）.23 圖表 39：近 90 天小紅書各種類用戶種草筆記平均互動量.23 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。4 互聯網互聯網 圖

13、表 40：2021-2022 年各平臺商業化 KOL 數量變化情況.23 圖表 41：小紅書占品牌方預算持續提升（2021.1-2021.6）.24 圖表 42：小紅書品牌方訂單投放量領先（2022H1-2023H1）.24 圖表 43：2024 年 2 月合作筆記預估投放成本 TOP10 品牌.25 圖表 44：小紅書電商發展歷程.26 圖表 45：小紅書購物方式.27 圖表 46：各類電商商業模式對比.28 圖表 47：工具型產品轉型社區型產品的模式.28 圖表 48：“種草經濟”具體運作模式.29 圖表 49：“種草經濟”下的新型商業模式.29 圖表 50：小紅書電商盈利模式概覽.29

14、圖表 51：小紅書電商與其他電商盈利能力對比.30 圖表 52：2023 年小紅書電商情況.30 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。5 互聯網互聯網 報告亮點報告亮點 內容平臺的商業化變現是行業的大趨勢內容平臺的商業化變現是行業的大趨勢，小紅書基于圖文和短視頻的融合的差異化特征，成為當前內容行業增長最快的平臺公司之一。隨著用戶基本盤的形成，小紅書開始在廣告和電商強化自身基礎設施建設，這為平臺上內容、產品和服務的供給方提供發展的沃土。我們在報告中重點對平臺內容我們在報告中重點對平臺內容競爭力競爭力和商業化和商業化模式進行詳細分析：模式進行詳細分析：1）產品差異化定位，奠

15、定后續商業空間。產品差異化定位，奠定后續商業空間。通過復盤小紅書的流量與定位突圍之路，我們認為成功的關鍵在于其運營機制立足于用戶的日常實際需求，把握用戶對高效美好信息內容的強烈訴求，從而形成了獨特的平臺調性。通過我們的數據對比，依托平權的數據推薦能力，素人的優質的內容在雙列的呈現下更容易脫穎而出，而且內容的收藏比例顯著更高。當前小紅書已經成為用戶手邊有效的生活經驗平臺與“工具”型應用，這也為其中長期的商業化空間提供了良好的基礎。2）廣告基礎建設日趨完善，電商初具潛力。廣告基礎建設日趨完善，電商初具潛力。平臺商業化空間基礎來自于：DAU*Ad load*eCPM，小紅書在流量增長優于同類，天花板

16、持續拓展。廣告業務模式已經構建起完整的體系，蒲公英平臺、聚光平臺、薯條售賣覆蓋品牌和達人投放需求。獨特 B2K2C 模型已經成為公司電商發展的基石，KOL 種草和 KOL 買手帶貨融合下，廣告和電商業務發展有望實現共振。綜上，綜上，本文本文將小紅書作為內容行業的優質案例作為重點研究對象，對行業發展具有較強的將小紅書作為內容行業的優質案例作為重點研究對象，對行業發展具有較強的啟發意義。從投資主線上，我們建議關注同類內容平臺商業化變現機遇，以及在產業鏈上啟發意義。從投資主線上，我們建議關注同類內容平臺商業化變現機遇，以及在產業鏈上體系化運營能力強的體系化運營能力強的 MCN 機構。機構。免責聲明和

17、披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。6 互聯網互聯網 內容生態持續繁榮，視頻化和商業化是行業大方向內容生態持續繁榮，視頻化和商業化是行業大方向 PUGC 和和 UGC 生命持續，生命持續，預計預計 24 年流量持續增長年流量持續增長 23 年線下活動修復，流量增長有所放緩，年線下活動修復，流量增長有所放緩，24 年優質內容平臺時長有望增長提速。年優質內容平臺時長有望增長提速。20 年以來，疊加線下活動受阻，導致內容平臺增長顯著。23 年線下活動復蘇，用戶時長增長放緩，以短視頻為例，用戶總時長 22/23 年分別增長 21%/5%。24 年年初結合平臺使用時長數據，可以看到小紅書、

18、嗶哩嗶哩、短視頻、微博等同比增速提速。在內容形式來看，在內容形式來看，UGC 和和 PUGC 內容依托更優的用戶體驗，實現了高于行業的用戶時長內容依托更優的用戶體驗，實現了高于行業的用戶時長增長（行業增速在低個位數）。增長（行業增速在低個位數）。具體對比時長來看，以 PGC 內容為主的長視頻和音樂平臺，時長從 19 年以來增長顯著放緩，而以 UGC 和 PUGC 內容為主的短視頻、微博、嗶哩嗶哩、小紅書等內容供給更豐富的平臺用戶時長增長顯著，這背后反映了 UGC 和 PUGC 內容在用戶體驗上的優勢，內容消費的精準性和充足的創作者供給奠定了產品的競爭力。圖表圖表1：各類型平臺時長增長情況各類型

19、平臺時長增長情況 資料來源：QuestMobile、華泰研究 圖表圖表2：平臺用戶時長占比平臺用戶時長占比 資料來源：QuestMobile、華泰研究 -100%-50%0%50%100%150%200%2020/3/12020/4/12020/5/12020/6/12020/7/12020/8/12020/9/12020/10/12020/11/12020/12/12021/1/12021/2/12021/3/12021/4/12021/5/12021/6/12021/7/12021/8/12021/9/12021/10/12021/11/12021/12/12022/1/12022/2/1

20、2022/3/12022/4/12022/5/12022/6/12022/7/12022/8/12022/9/12022/10/12022/11/12022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12023/5/12023/6/12023/7/12023/8/12023/9/12023/10/12023/11/12023/12/12024/1/12024/2/1長視頻短視頻音樂平臺嗶哩嗶哩微博小紅書知乎0%10%20%30%40%50%60%70%80%2019/3/12019/5/12019/7/12019/9/12019/11/12020/1/12020/3

21、/12020/5/12020/7/12020/9/12020/11/12021/1/12021/3/12021/5/12021/7/12021/9/12021/11/12022/1/12022/3/12022/5/12022/7/12022/9/12022/11/12023/1/12023/3/12023/5/12023/7/12023/9/12023/11/12024/1/1長視頻短視頻音樂平臺嗶哩嗶哩微博小紅書知乎 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。7 互聯網互聯網 小紅書內容定位差異化強，增長顯著高于行業。小紅書內容定位差異化強，增長顯著高于行業。我們將內容分為

22、知識型、經驗型、娛樂型、及時型，內容平臺普遍在娛樂化內容供給較為豐富，但是差別更體現在其他類型內容上，嗶哩嗶哩和知乎在知識型需求差異化，而小紅書在經驗型的內容上更為豐富。由于小紅書內容的差異化，從 2023 年初到 2024 年初，小紅書的日均搜索量上漲了 60%以上，新用戶中有 42%在首次使用小紅書時就會使用搜索功能。圖表圖表3：23 年小紅書用戶數據年小紅書用戶數據 資料來源：小紅書種草服務新生態商業合作伙伴大會、華泰研究 視頻化依然是行業的重點深入方向視頻化依然是行業的重點深入方向 短視頻在用戶時長和活躍度顯著高于其他類型產品。短視頻在用戶時長和活躍度顯著高于其他類型產品。DAU/MA

23、U 本質是反映內容供給的迭本質是反映內容供給的迭代速度。代速度。用戶內容消費具有周期性，新內容的持續創作是用戶消費的核心動力，短視頻內容迭代速度快，用戶消費的粘性就高，由于短視頻和圖文內容制作周期短，內容豐富性強，DAU/MAU 顯著高于長視頻平臺。用戶時長更多反應用戶對內容的體驗程度和內容消費的用戶時長更多反應用戶對內容的體驗程度和內容消費的時間成本時間成本，用戶在短視頻內容體驗更好且碎片化時間消費多，可以看到用戶時長的短視頻同樣具有顯著優勢。圖表圖表4：24 年年 2 月日均用戶時長月日均用戶時長 圖表圖表5：24 年年 2 月月 DAU/MAU 資料來源：QuestMobile、華泰研究

24、 資料來源：QuestMobile、華泰研究 鑒于短視頻的內容優勢，平臺都加大短視頻內容的供給。小紅書：鑒于短視頻的內容優勢，平臺都加大短視頻內容的供給。小紅書：23 年年初小紅書 APP進行了一次版本更新，“視頻”已代替原本的“購物”，出現在首頁第二欄，視頻內容占比持續提升。嗶哩嗶哩：嗶哩嗶哩：2021 年以來，B 站上線 Story-Mode 模式，短視頻模式在平臺播放量持續提升。知乎微博等平臺同樣地在持續增加視頻內容的比重。020406080100120抖音快手嗶哩嗶哩芒果TV小紅書愛奇藝騰訊視頻微博知乎0%10%20%30%40%50%60%短視頻微博小紅書嗶哩嗶哩知乎音樂平臺長視頻

25、免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。8 互聯網互聯網 圖表圖表6：23 年小紅書主界面下方視頻欄目升級年小紅書主界面下方視頻欄目升級 圖表圖表7：B 站短視頻模式播放量占比站短視頻模式播放量占比 資料來源：小紅書、華泰研究 資料來源：公司公告、華泰研究 完善內容平臺基礎建設，加速商業化布局完善內容平臺基礎建設，加速商業化布局 傳統廣告、電商與本地生活已經成為內容平臺的重點方向。傳統廣告、電商與本地生活已經成為內容平臺的重點方向。外循環廣告業務與宏觀經濟較為相關，在早期流量快速增長期是平臺商業化的主要途徑，隨著平臺用戶粘性的形成以及供應鏈體系的日趨成熟，電商和本地生活成為

26、內容平臺關注的重點。抖音電商抖音電商 23 年全域興趣電商 GMV 增幅超 80%。其中，商城 GMV 同比增長 277%，貨架場景 GMV 在平臺 GMV占比超 30%?？焓蛛娚炭焓蛛娚掏瑯颖３州^高增速，23 年全年 GMV1.18 萬億，其中 23Q4 貨架電商占比超過 20%，同時在垂直領域如招聘、房屋交易等也是實現了持續突破。圖表圖表8：快手商業化數據快手商業化數據 資料來源：快手磁力大會、華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。9 互聯網互聯網 B 站和小紅書也結合自身加速電商產品的融合，站和小紅書也結合自身加速電商產品的融合，B 站在開環戰略上更為積極

27、。站在開環戰略上更為積極。在傳統貨架電商缺乏充足的內容基礎的背景下，B 站基于“大開環”策略，23 年雙 11 期間與淘寶、京東、拼多多三家頭部電商平臺，都達成了深度合作。雙 11 期間，B 站帶貨 GMV 同比高速增長 251%，B 站帶貨視頻數量同比快速增長 233%，帶貨直播場次同比增長 105%。而小而小紅書更加重視自身生態建設，紅書更加重視自身生態建設，考慮到自身用戶群體價值和對品牌主的價值，小紅書更加鼓勵商家將平臺作為品牌影響的陣地，基礎建設上，重視對品牌商家的數據反饋，把前、后鏈路數據打通，實現效果的可度量。另一方面依托自身搜索流量占比高的特性，支持優質商家成長。平臺上 23 年

28、動銷商家數增長 10 倍，交易規模過億的商家數同比增長 500%+，生態內持續繁榮。圖表圖表9：B 站雙十一期間站雙十一期間 GMV 增速增速 圖表圖表10：小紅書閉環電商體系小紅書閉環電商體系 資料來源：小紅書、華泰研究 資料來源：小紅書商業動態、華泰研究 綜合來看，內容行業已經逐步從內容流量端的增長，轉化到尋求商業化發展的階段，豐富綜合來看，內容行業已經逐步從內容流量端的增長，轉化到尋求商業化發展的階段，豐富的內容和差異化定位決定未來長期的發展空間?？紤]到小紅書在內容的差異化優勢，我們的內容和差異化定位決定未來長期的發展空間?？紤]到小紅書在內容的差異化優勢，我們認為小紅書在商業化仍可持續挖

29、掘。認為小紅書在商業化仍可持續挖掘。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。10 互聯網互聯網 從種草社區到城市廣場，小紅書走向泛化的“即時經驗平臺”從種草社區到城市廣場，小紅書走向泛化的“即時經驗平臺”秉持流量平權理念，小紅書與長尾用戶合作書寫現代生活的百科全書。秉持流量平權理念，小紅書與長尾用戶合作書寫現代生活的百科全書。從海淘筆記到女性興趣領域的經驗分享，直至如今“3 億人的生活指南”，小紅書初期的種草基因讓平臺始終堅持了工具實用屬性的內容導向。在短視頻占領社交媒體的時代，小紅書依靠長尾用戶發布的海量、優質且即時的內容，立足高效的圖文形式，找到了自身的立足之地。發展歷

30、程：社區日益茁壯，電商初現曙光發展歷程：社區日益茁壯，電商初現曙光 從分享購物攻略開始，小紅書在早期沉淀了平臺的核心用戶，并于時尚、美妝等女性垂類領域實現了快速發展。2017 年，小紅書正式明確主打社區的平臺定位，并在此后通過名人入駐以及流量扶持等專項措施泛化平臺內容，擴大用戶群體，跳出了激烈的電商競爭大潮，實現產品轉型。根據小紅書商業動態（小紅書官方微信公眾號之一）2024 年 2 月的報道，小紅書的月活已經超過 2.6 億，已成為年輕人不可替代的生活方式社區和消費決策入口。海淘起家的分享社區（海淘起家的分享社區（2013-2015）。）。創立于 2013 年，小紅書瞄準熱衷跨境購物的一二線

31、城市女性，打造了一個海外購物分享平臺，并在次年上線自營電商“福利社”，迅速培育出集消費與分享于一體的社區生態。根植于小紅書的“種草（推薦他人購買商品）”基因亦誕生于此。2015 年，小紅書 APP 登上了蘋果應用商店總榜第 4，用戶數達到 1500 萬。行業激浪中求變，社區屬性持續增強（行業激浪中求變，社區屬性持續增強（2016-2017）。）。2016 年，跨境電子商務零售進口稅收政策出臺，按照貨物向跨境電商零售進口商品征收關稅、進口環節增值稅、消費稅，體量小、品牌和品類單一的電商平臺發展承壓。面對趨嚴的政策以及天貓、京東、網易等巨頭在跨境電商領域的激烈競爭，小紅書一方面加大站內品牌及第三方

32、商家的入駐比例，另一面升級社區形態，由過往的人工編輯轉向了如今的算法分發。2017 年，小紅書正式明確自身的社區電商定位。電商業務曙光初現，社區規模穩步增長（電商業務曙光初現，社區規模穩步增長（2018-至今）。至今）。在此期間，小紅書于電商領域進行了多輪不同類型的嘗試，包括削減自營電商投入，聯手搭建第三方生態，以及促進號店一體的運營模式等，成效均不明顯。其電商業務的掙扎從平臺反復關閉與開放“外鏈跳轉”這一舉動即可見一斑。2023 年，小紅書對外提出了“買手電商”模式。根據小紅書電商（小紅書官方微信公眾號之一），站內明星主播董潔在 2023 年雙十一期間斬獲了 1.3 億的單場GMV 紀錄，而

33、小紅書全平臺直播間 GMV 也同比去年增長 4.2 倍，訂單數同比去年增長 3.8倍。面對大盤步入存量階段的客觀現實，差異化的競爭方式為小紅書的電商業務帶來了一線曙光。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。11 互聯網互聯網 圖表圖表11：小紅書發展歷程小紅書發展歷程 資料來源：小紅書官網，小紅書官方微信公眾號，上海交通大學創業學院，時尚商業網，36Kr，界面新聞，財新，Tech 星球，華泰研究 社區運營：流量平權理念助力小紅書長“大”社區運營：流量平權理念助力小紅書長“大”成立十一年來的標語變遷展現了小紅書社區內容的轉向。成立十一年來的標語變遷展現了小紅書社區內容的轉向

34、。從早期指向性明確的購物分享（“找到國外的好東西”與“全世界的好東西”），到如今泛化的生活指南（“全世界的好生活”與“標記我的生活”），小紅書憑借差異化的“流量平權”理念，為腰部、尾部用戶創作的內容提供了廣闊的曝光空間，成功從一個垂類社區轉變為泛化的“即時經驗平臺”。正因為經驗是普惠多樣而非權威的，眾多來自不同背景的用戶發布的不同內容，才能夠在平臺助推下自發衍生出如飛盤、露營、City Walk 等多樣的生活面貌。隨著悅己型消費的增加，小紅書上豐富的生活經驗滿足了人們日益增長的對美好生活的向往，使自身從擁擠的社交媒體賽道脫穎而出，并最終在當前市場格局劃走扎實的一隅。圖表圖表12：小紅書的標語逐

35、漸向生活領域泛化小紅書的標語逐漸向生活領域泛化 圖表圖表13：“生活”是小紅書品牌廣告的主打詞“生活”是小紅書品牌廣告的主打詞 資料來源：小紅書，第一財經，華泰研究 資料來源：小紅書，數英網，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。12 互聯網互聯網 不造頂流不造頂流小紅書獨樹一幟的社區模式小紅書獨樹一幟的社區模式 小紅書對于扶持頭部網紅較為謹慎。小紅書對于扶持頭部網紅較為謹慎。根據新紅，截至 2024 年 3 月 27 日，小紅書粉絲數排名前十的博主由 1 個官方賬號、6 個明星賬號和 3 個跨平臺運營的自媒體賬號組成。粉絲數高的多為明星，或是將小紅書作為“副陣

36、地”發展的其他平臺頭部達人。對比同為內容社區，每年為自家 UP 主頒獎（年度百大 UP 主）的 B 站以及抖音、快手等擁有門面網紅的巨型平臺，小紅書在“造星”方面表現得頗為克制。圖表圖表14：小紅書粉絲數排名前十的博主小紅書粉絲數排名前十的博主 資料來源：新紅，華泰研究 對比微博等主流社區產品，小紅書的運營重內容而輕達人。對比微博等主流社區產品，小紅書的運營重內容而輕達人。小紅書更重視素人產出，運營時避免了流量過度向頭部集中，繼而培育出一種更接近互聯網早期去中心化愿景的平等社區氛圍。流量平權的機制為長尾用戶提供了正向反饋，促進用戶的分享欲，使平臺得以收獲更多由用戶精心創作的、時效性強的內容，沉

37、淀出規模龐大的優質內容庫，形成良性循環。進一步拆解“進一步拆解“UGC”、“內容分發”、“社交互動”這三大互聯網社區的基本要素，我們發現”、“內容分發”、“社交互動”這三大互聯網社區的基本要素，我們發現小紅書在每一項上都與主流產品有所不同。小紅書在每一項上都與主流產品有所不同。小紅書在 UGC 方面更重視長尾內容和素人用戶，并通過去中心化的內容分發規則影響了用戶的社交互動行為，最終展示出相較其他平臺更強的工具實用屬性。圖表圖表15：互聯網社區的基本框架互聯網社區的基本框架 資料來源：人人都是產品經理網站，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。13 互聯網互聯網

38、UGC：素人即時產出扛起大旗：素人即時產出扛起大旗 以圖文為主的內容形式，使小紅書的以圖文為主的內容形式，使小紅書的 UGC 門檻天然低于以視頻為主的平臺。門檻天然低于以視頻為主的平臺。UGC（用戶產出內容）是大部分社區可供用戶消費或互動的內容的來源，相對視頻在拍攝、剪輯方面的硬件設備要求與軟件技能要求，圖文創作對于大多數用戶來說更易上手，需要投入的時間成本也更低。小紅書為用戶提供了豐富的創作套件，進一步降低了用戶生產內容的阻力。小紅書為用戶提供了豐富的創作套件，進一步降低了用戶生產內容的阻力。除常規的貼紙、濾鏡、美顏、配樂，小紅書額外開發了圖文模板、視頻模板、智能標題生成等融入主應用的功能。

39、這些功能的“傻瓜式”操作讓業余用戶在經過幾步簡單的點選后，即能做出具有一定包裝和審美的內容。對比抖音、B 站等平臺將核心創作套件（剪映、必剪等）與主應用分離的做法，小紅書的選擇更方便業余用戶，側面印證了 PUGC（專業用戶產出內容）在小紅書的重要程度低于抖音、B 站等視頻類平臺。圖表圖表16：小紅書為用戶提供的創作套件小紅書為用戶提供的創作套件 資料來源：小紅書，華泰研究 激勵計劃頻出，漸進式拓展用戶群體。激勵計劃頻出，漸進式拓展用戶群體。在保證美妝、時尚等優勢類別不受影響的前提下，小紅書通過定期推出專項激勵計劃（流量扶持為主），激發腰尾部用戶產出，豐富了科技數碼、運動、游戲、汽車等弱勢類別的

40、內容，依托多元化運營持續拓展用戶圈層。Quest Mobile數據顯示，截至 2023 年 9 月，小紅書的活躍男性用戶占比已經達到 32.2%，對比 2018 年女性用戶接近 90%的境況，平臺的用戶畫像變得更為均衡。同時，小紅書用戶的年齡構成與微博、B 站相似，35 歲以下的用戶為主力人群，年輕人群為主力軍的趨勢顯著。城市分布方面，小紅書在一、二線發達城市的強滲透率帶動了高消費人群的占比，其中月線上消費超過 2000 元的人群比例達到了 47.3%，超過抖音、快手、微博、B 站等其余主流平臺。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。14 互聯網互聯網 圖表圖表17：社交

41、平臺用戶性別畫像對比：社交平臺用戶性別畫像對比：2023 年年 9 月月 圖表圖表18：社交平臺用戶消費能力畫像對比：社交平臺用戶消費能力畫像對比：2023 年年 9 月月 資料來源：Quest Mobile，華泰研究 資料來源：Quest Mobile，華泰研究 圖表圖表19：社交平臺用戶年齡畫像對比：社交平臺用戶年齡畫像對比：2023 年年 9 月月 圖表圖表20：社交平臺用戶城市分布畫像對比：社交平臺用戶城市分布畫像對比：2023 年年 9 月月 資料來源：Quest Mobile，華泰研究 資料來源：Quest Mobile，華泰研究 內容分發：去中心化算法激活長尾內容內容分發：去中心

42、化算法激活長尾內容 據官方備案文件，小紅書并未明確表示賬號粉絲數會對內容分發的結果產生影響。據官方備案文件，小紅書并未明確表示賬號粉絲數會對內容分發的結果產生影響。內容分發（平臺將內容分配給用戶的方法）主要通過人工編輯或算法推薦實現，小紅書在 2016 年拋棄了傳統的人工編輯，將分發規則調整為大部分平臺所采取的算法推薦為主的模式。根據國家互聯網信息辦公室下設的互聯網信息服務算法備案系統的公示文件，小紅書的推薦算法基于用戶個人的設備信息、地理位置信息、關注、瀏覽記錄、以及興趣、點擊、搜索、點贊、收藏、分享、評論等操作記錄，其原理與運行機制中均未指出賬號的粉絲數量會對平臺流量分配產生影響。免責聲明

43、和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。15 互聯網互聯網 圖表圖表21：小紅書個性化推薦算法備案文件小紅書個性化推薦算法備案文件 資料來源：互聯網信息服務算法備案系統，華泰研究 根據新榜發布的2023 新媒體內容生態數據報告，小紅書尾部用戶平均每單位產出的互動能力（該層級總點贊占比/該層級總數量分布比，即小紅書平均每一位尾部用戶創作內容所能獲得的點贊數），遠高于公眾號、視頻號、抖音、快手、B 站，超出平均值約 66.67%（0.5 倍 vs 0.3 倍）。由此可見，相較其他平臺，小紅書對長尾的用戶更加友好，并能夠通過有效的去中心化算法，篩選出高質量的素人內容。重視長尾的算法邏輯促

44、進了優質內容的供給，鞏固了小紅書的平臺護城河。重視長尾的算法邏輯促進了優質內容的供給，鞏固了小紅書的平臺護城河。給予普通用戶正向反饋有利于增強他們對平臺的歸屬感，鼓勵了他們積極發帖。新紅數據顯示，2021 年上半年互動量超過一萬的筆記，10%都由 5000 粉以下的達人產生。優質、新鮮的長尾內容供給，促進了小紅書的社區氛圍，加強了“生活指南”的標簽。小紅書相對其他社區更高頻次的搜索場景給長尾內容帶來了更多的曝光機會。小紅書相對其他社區更高頻次的搜索場景給長尾內容帶來了更多的曝光機會。小紅書的搜索頁是推薦頁以外的重要流量源頭。根據小紅書首席運營官柯南（花名）的公開發言，截至 2023 年 2 月

45、，60%的日活用戶每天都會在小紅書上主動搜索，平臺的日均搜索查詢量已接近 3 億。在搜索頁，原先過時、分散、沉底的信息被重新整理，供用戶瀏覽。在如“粉餅”“投影儀”“泰坦尼克號”等產品指向性明確的搜索詞下，賬號粉絲數低于 5000，但數據表現合格的內容依然能夠出現在搜索頁的第一屏。在我們看來，搜索場景延伸了單條筆記能夠獲得自然流量的時間周期，更有利于初期缺乏爆發性數據表現的長尾優質內容傳播。社交互動：收藏占比高，突顯工具屬性和商業化潛力社交互動：收藏占比高，突顯工具屬性和商業化潛力 對比其他主流平臺，小紅書用戶的點贊收藏比更低，即收藏行為的相對比例更高。對比其他主流平臺，小紅書用戶的點贊收藏比

46、更低，即收藏行為的相對比例更高。社交互動（包含點贊、評論、分享、私信等）是社區產品的核心特征，促進了社區內容傳播，讓一個社區形成獨有的文化。根據運營研究社，小紅書對比抖音、快手、B 站等娛樂、資訊屬性更強的平臺，收藏點贊比更低，即收藏的相對占比更高。我們在小紅書、B 站、抖音上收集了 5 位單平臺粉絲量超過 100 萬的頭部達人，以及 10 位單平臺粉絲量低于 100 萬的腰部、尾部達人，從數據得出的結論印證了這一觀點。在剔除最高、最低值后，小紅書的贊藏比平均值為 3.7，低于 B 站的 4.5，顯著低于抖音的 14.9。這一特征表明小紅書上的內容被收藏的相對比例更高，體現了平臺更強的工具實用

47、屬性。用戶能在小紅書搜索到生活中瑣碎問題的答案，并通過收藏以便日后調用。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。16 互聯網互聯網 圖表圖表22：15 位跨平臺達人在小紅書、位跨平臺達人在小紅書、B 站、抖音的點贊收藏比例統計站、抖音的點贊收藏比例統計 博主博主 賬號類型賬號類型 單平臺最高粉絲數單平臺最高粉絲數（小紅書小紅書/B 站站/抖音抖音）小紅書小紅書 贊藏比贊藏比 B 站站 贊藏比贊藏比 抖音抖音 贊藏比贊藏比 內容內容 梅尼耶 顏值 2932.4 萬 15.5 16.7 36.8 大海再大也大不過人心 帕梅拉 PamelaReif 健身 1716 萬 1.0 0

48、.4 1.4 帕梅拉-5 分鐘 速享靈活每日必練晨起 睡前 熱身進階 影視颶風 科技數碼 826 萬 3.8 4.9 10.6 這是什么？摩爾紋。小 Lin 說 財經 417.3 萬 3.0 6.0 7.3 許家印背后的恒大債務始末 小艾大叔 豪宅 265.7 萬 4.0 5.5 38.2 全網首次，實地橫評鶴崗 2W、20W、200W 豪宅 小云張張 美食 72.2 萬 6.0 10.1 14.2 在云南，“青苔”也能吃！可鮮炒、可曬干、可油炸，還能配糯米飯 楊光_建廚師 美食 66.6 萬 0.8 0.7 1.3 如何在家煎出粉嫩多汁、好吃又高級的牛排 叔本聰 時尚 53.7 萬 2.5

49、1.9 4.6 399 元優衣庫和 50200 元 MaxMara 大衣有什么區別？未央 Erin 學習 39.8 萬 1.6 1.6 1.8 絕對不能錯過的雙學位信息差 牧羊博士 旅游 36.6 萬 1.9 2.0 3.7 澳門奢華酒店亂花入眼，它以東方美學獨秀之 TheS 艾斯 時尚 34.7 萬 2.5 2.4 39.8 血虧 80 萬后，我們終于知道了奢侈品的“真相”！_三三_ 海外 26.1 萬 3.2 6.0 79.0 中國人是不是 Asian？到英國后才知道的 9 件事，最后一點落差最大！刀姐 doris 商業 26 萬 1.9 5.2 19.0【刀姐】和薇爾聊聊：如何兼顧品牌的

50、先鋒性與生意盤 Susie 寶 生活 23.4 萬 13.5 7.4 11.1 記錄 2023這一年真的完成好多事??！遠方阿怪 影視 2.6 萬 2.5 4.9 5.7 教父克制【映畫小館】第 17 話 剔除最高剔除最高、最低值后的平均值最低值后的平均值 3.7 4.5 14.9 注：數據截至 2024 年 4 月 1 日 資料來源：小紅書，B 站，抖音，華泰研究 “圖片“圖片+中文本（單條筆記的正文字數限制是中文本（單條筆記的正文字數限制是 1000）”為主的內容界面，使小紅書筆記成為）”為主的內容界面，使小紅書筆記成為了談論寬泛生活話題的合適載體。了談論寬泛生活話題的合適載體。我們認為，這

51、類內容既不會過于深入某一學科的專業理論，又相對一般資訊消息的結構更加復雜。在廣義語境下，對這類問題的回答通常被稱作“經驗”或者“攻略”。諸如“美食攻略”、“旅行攻略”、“穿搭攻略”等此前曾以各種形式分布在大眾點評、馬蜂窩、得物等互聯網垂類社區的內容，如今均可在小紅書上獲取。多元、即時的經驗與攻略反哺了小紅書的搜索功能。多元、即時的經驗與攻略反哺了小紅書的搜索功能。首先，內容的大一統方便了用戶，避免了使用時在不同平臺切換的麻煩，更符合國內網民的偏好。其次，內容的時效性讓小紅書在特定場景的效率優于傳統搜索引擎。例如，疫情期間，用戶在小紅書上分享的出行經歷往往會提及所在地防疫政策的最新情況，極大地便

52、利了有同樣出行需求的旅客。這一類對于時效性有較高要求而又貼近用戶視角的內容，傳統搜索引擎不容易覆蓋。圖表圖表23：小紅書擁有多元的垂直領域內容小紅書擁有多元的垂直領域內容 資料來源：小紅書，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。17 互聯網互聯網 根據小紅書 2023 年在 WILL 商業大會披露的數據，截至當年 2 月，平臺的日均筆記發布量已經達到 300 萬篇。海量、即時、貼近用戶視角的社區真實內容，使小紅書成為了影響用戶日常生活決策的重要渠道之一。憑借“獲取泛化經驗”場景的穩固優勢，小紅書的流量商業化率有望持續提高。憑借“獲取泛化經驗”場景的穩固優勢，小紅

53、書的流量商業化率有望持續提高。經驗、攻略類的內容天然適合融入廣告。小紅書早期美妝、時尚類的營銷軟文，多數都以攻略的形式出現。在當前全民創作的浪潮下，用戶對夾帶廣告的自媒體內容已然司空見慣，接受程度越來越高，甚至樂于看見自己關注的博主“接單”。這一趨勢客觀上增加了平臺可進行商業化變現的流量規模。產品形態：圖文、視頻雙列混排，內容選擇權重新交還用戶產品形態：圖文、視頻雙列混排，內容選擇權重新交還用戶 小紅書是國內主流社區小紅書是國內主流社區產品中唯一一個圖文、視頻混排，且采用雙列信息流布局主界面的產品中唯一一個圖文、視頻混排，且采用雙列信息流布局主界面的應用軟件。應用軟件。對比使用視頻/圖片/文本

54、等單一媒介形式，或單列信息流布局的產品，小紅書將內容消費的選擇權重新交給用戶，滿足了用戶在不同場景下的多元需求，為用戶帶來了獨特的使用體驗。雙列雙列 VS 單列：引導用戶自由探索單列：引導用戶自由探索 雙列信息流與單列信息流的布局方式主要在用戶體驗、內容分發效率、算法容錯率、廣告雙列信息流與單列信息流的布局方式主要在用戶體驗、內容分發效率、算法容錯率、廣告效率等四個方面存在顯著差異。效率等四個方面存在顯著差異。綜合來說，單列信息流的用戶體驗和廣告效率更好，雙列信息流的內容分發效率和算法容錯率更高。圖表圖表24：雙列信息流與單列信息流的主要差異雙列信息流與單列信息流的主要差異 用戶體驗：用戶體驗

55、：單列信息流用戶沉浸感更好，雙列信息流用戶自主性更強。內容分發效率：內容分發效率：雙列信息流更高。同樣大小的界面，雙列信息流能夠展示更多內容。算法容錯率：算法容錯率：雙列信息流更高。由于較單列信息流增加了一個用戶選擇內容的步驟，平臺額外獲得了一種捕捉用戶興趣的維度，有助于推薦算法容錯率的增加。廣告效率：廣告效率：單列信息流展示效果更好，且同等條件往往擁有更高的綜合轉化率。不過，由于雙列信息流用戶點擊廣告是自發行為，理論上用戶進入廣告頁面后的轉化率會更高一些。資料來源：人人都是產品經理網站，華泰研究 對于小紅書這類側重于引導用戶對于小紅書這類側重于引導用戶自由探索的社區，雙列信息流或為更恰當的選

56、擇。自由探索的社區，雙列信息流或為更恰當的選擇。不過，不同于主界面“發現”卡片的雙列信息流，小紅書“關注”卡片的排版模式選擇了與抖音等短視頻平臺接近的單列信息流。這樣設計的原因是用戶對已關注的博主已經存在較強認知，進入“關注”卡片的目的明確，無需在他們觀看內容時加入多余的干擾因素。這一點上的差異，印證了小紅書對用戶在“發現”卡片下目的性較弱的假定，表明了平臺傾向于引導用戶在主界面展開探索，與個人興趣圈外的內容以及其他用戶發生更多互動。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。18 互聯網互聯網 圖表圖表25：單列信息流界面單列信息流界面 VS 雙列信息流界面雙列信息流界面 資

57、料來源：小紅書，抖音，華泰研究 圖文圖文+視頻視頻 VS 視頻：滿足不同場景的用戶使用需求視頻：滿足不同場景的用戶使用需求 在移動互聯網進入 4G 時代以前，圖文是承載信息的主要媒介。誕生于 3G 時代的小紅書在早期同樣以圖文為主，直到 2020 年 7 月開啟“視頻號種子計劃”后，視頻內容才在站內大范圍鋪開。截至 2023 年 1 月，根據界面新聞報道，小紅書視頻占據平臺內容的比例達到了45%。圖表圖表26：小紅書平臺內容形式結構：小紅書平臺內容形式結構：2023 年年 1 月月 資料來源：界面新聞，華泰研究 在短視頻快速崛起的過程中，小紅書在圖文方面的積累為自身構建了寬闊的護城河。在短視頻

58、快速崛起的過程中，小紅書在圖文方面的積累為自身構建了寬闊的護城河。視頻內容偏重娛樂體驗，圖文內容偏重工具實用，兩種媒介形式在小紅書實現了有機結合。例如，在搜索這一場景下，用戶往往希望更加直觀、更加方便地獲取信息。對比需要反復拉動進度條尋找要點的視頻，圖文傳遞信息的效率更高。此外，圖文還可以覆蓋公共場合等不便觀看視頻的情境。所以，兩種媒介的混合編排將在消費內容的形式上賦予用戶更靈活的選擇?？傮w而言，我們通過復盤小紅書的流量與定位突圍之路，將其成功的核心歸結于：立足于用戶實際需求，把握用戶在信息冗余時代對高效美好信息內容的強烈訴求。其中，高效而不失娛樂體驗的內容排列形式與流量平權帶來的素人內容多元

59、化是兩點重要支撐。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。19 互聯網互聯網 小紅書商業化：廣告小紅書商業化：廣告+電商雙增長引擎電商雙增長引擎 小紅書的商業化主要依托于廣告和電商兩大增長引擎。小紅書的商業化主要依托于廣告和電商兩大增長引擎。小紅書在 2023 年實現了歷史性突破，首次扭虧為盈，營收飆升至 37 億美元，較上一年度的 20 億美元大幅增長 85%。其中，廣告業務為小紅書商業化貢獻主要營收，小紅書在 B2K2C 商業模式下依靠用戶的粘性、達人的號召力和品牌投放意愿，通過蒲公英平臺、聚光平臺和薯條售賣等多元化服務實現豐富變現手段。而電商業務是小紅書商業化積極拓展

60、的新方向，小紅書逐步確立以買手為核心的社區電商模式，依托于用戶粘性和種草經濟獨特優勢，呈現出高轉化率+高客單價特點。廣告變現：“用戶廣告變現：“用戶+達人達人+商家”協同驅動增長新動能商家”協同驅動增長新動能 2020 年廣告收入貢獻年廣告收入貢獻 80%營收，增長動能不減。營收，增長動能不減。根據澎湃新聞，2020 年，小紅書廣告收入實現 3 倍增長，達 6-8 億美元，約占總收入的 80%，小紅書電商業務仍在成長時期，因此廣告業務作為收入主要來源。多種方式實現變現，構成多元廣告服務體系多種方式實現變現，構成多元廣告服務體系 多種方式實現廣告變現，切合廣告投放方全面需求。多種方式實現廣告變現

61、，切合廣告投放方全面需求。目前，小紅書的廣告服務體系：1）蒲公英平臺：撮合品牌商家和創作者對接達成營銷目的，平臺品牌方投入和創作者收入中各抽取 10%傭金。2）聚光平臺：提供一站式廣告投放服務，售賣多類型廣告資源，助力商家營銷高效觸達用戶。3）薯條售賣：同時面向 B 端和 C 端客戶，博主通過購買單價 75 元+的薯條提升曝光、快速獲取流量。三種豐富廣告服務模式能夠滿足廣告投放者生產營銷內容、助力流量轉化的需求，擴展品牌營銷手段，構成小紅書平臺廣告變現的主要方式。圖表圖表27：小紅書廣告變現方式小紅書廣告變現方式 資料來源：小紅書電商學習中心，華泰研究 蒲公英平臺：撮合品牌方與創作者的商業合作

62、模式。蒲公英平臺：撮合品牌方與創作者的商業合作模式。目前，蒲公英平臺通過招募、定制、共創三種合作模式，滿足商家不同需求，幫助商家高效連接博主打造優質商業內容。同時，平臺利用優效模式、評論區組件和筆記營銷組件三種營銷工具進一步加碼商業筆記內容的流量及轉化。以伊利優酸乳品牌案例為例，其通過共創方式智能匹配博主，在品牌方預算不變的情況下，通過與博主進行合作，實際 CPV（Cost Per View）為 0.05 元/閱讀，相較品牌自己出價的 CPV 降低 92%；實際閱讀量達到 51W，相較品牌初始目標閱讀量提升1130%，助力品牌低成本收獲精準垂類爆款。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，

63、請務必一起閱讀。20 互聯網互聯網 圖表圖表28：蒲公英平臺蒲公英平臺三種合作模式滿足品牌方不同需求三種合作模式滿足品牌方不同需求 圖表圖表29：蒲公英平臺案例：伊利優酸乳低成本獲爆款蒲公英平臺案例：伊利優酸乳低成本獲爆款 定制合作定制合作 招募合作招募合作 共創合作共創合作 合作形式合作形式 品牌對單個博主 品牌對多個博主 結算模式結算模式 一口價模式 效果化結算 預算設定預算設定 基于博主報價靈活交易 基于品牌預算自行設定 產品定位產品定位 強定制：精準建聯博主，定制內容需求 高效率：平臺智能匹配，雙向選擇合作 低門檻：營銷成本可控，智能打包合作 資料來源：小紅書電商學習中心，華泰研究 資

64、料來源：小紅書電商學習中心，華泰研究 聚光平臺：一站式廣告投放平臺。聚光平臺：一站式廣告投放平臺。聚光平臺整合了信息流推廣、搜索推廣等多種廣告場景，通過“智投”的方式為商家的筆記提供曝光和轉化率，從而幫助商家達成產品種草、搶占賽道、直播推廣等營銷目標。此外，平臺為商家提供了筆記互動、商品銷量、私信營銷等全鏈路營銷數據，助力商家的營銷決策，商家每天可以設置預算，測試投產比來決定投放金額。以英特爾新產品 intel evo 營銷方式為例，其將產品特性與當代職場熱潮“游牧式辦公”結合，借用小紅書聚光平臺，通過互動激勵機制、開屏廣告、信息流、活動專區等廣告點位有效搶占游牧式辦公心智，獲得超過 4.5

65、億的活動總曝光。借此，英特爾新品熱度實現飛躍式提升，evo 產品新增搜索指數提升 2135%，最終帶動站外銷售轉化提升近 90%。圖表圖表30：聚光平臺為商家提供全鏈路數據支撐聚光平臺為商家提供全鏈路數據支撐 圖表圖表31：聚光平臺案例：英特爾搶占廣告點位營銷新產品聚光平臺案例：英特爾搶占廣告點位營銷新產品 資料來源：小紅書電商學習中心，華泰研究 資料來源：聚光平臺，華泰研究 薯條售賣：薯條售賣：B 端端 C 端創作者的自助式流量推廣工具。端創作者的自助式流量推廣工具。薯條工具特點：1）多目標選擇：薯條工具能夠為小紅書博主和商家提供提升閱讀量、點贊收藏量、粉絲關注量等多種優化目標的選擇；2）投

66、放靈活且有針對性：博主可以根據投放時長等要素自行選擇 75-7500 元不等的加熱預算，并可自定義用戶畫像進行精準推薦；3）實時數據跟蹤：投中與投后都將為薯條用戶展示詳細的實施投放數據，便于用戶復盤；4）新版薯條解除對用戶限制：3.0 版薯條上線后，不再對賬號有粉絲數和發布筆記數量的限制，進一步降低薯條工具使用門檻。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。21 互聯網互聯網 圖表圖表32：小紅書薯條工具新舊版本對比小紅書薯條工具新舊版本對比 圖表圖表33：薯條投中薯條投中+投后：實時數據跟蹤，便于用戶復盤投后：實時數據跟蹤，便于用戶復盤 新版新版 3.0 舊版內容加熱舊版內

67、容加熱 舊版營銷推廣舊版營銷推廣 投中：實時展示投中：實時展示 投后：數據復盤投后：數據復盤 服務對象服務對象 所有小紅書內容發布者，不再區分版本 有推廣優質內容訴求的創作者 有營銷訴求的中小商家或個人 賬號要求賬號要求 1)無粉絲量限制 2)無筆記發布量限制 1)粉絲數量=500 2)近 28 天發布筆記數量=2 1)具備齊全的廣告法要求的資質 2)無粉絲門檻、筆記數量等要求 內容要求內容要求 1)需要為近 90 天內發布的筆記 1)不含營銷屬性 2)需要為近 90 天內發布的筆記 1)可投放營銷內容 2)歷史筆記均可投放 投放目標投放目標 筆記閱讀/視頻播放量、點贊收藏量、粉絲關注量 筆記

68、閱讀/視頻播放量、點贊收藏量、粉絲關注量、商品訪問量 資料來源：小紅書電商學習中心，華泰研究 資料來源：聚光平臺，華泰研究 B2K2C 三者共創商業生態，有望推動廣告收入新增長點三者共創商業生態，有望推動廣告收入新增長點 小紅書平臺打造小紅書平臺打造B2K2C模式，構建獨特商業生態。模式，構建獨特商業生態。小紅書商業生態包括兩種模式：1）B2K2C：品牌方通過蒲公英平臺與 KOL/KOC 達人進行商業合作，依靠 KOL/KOC 創作者與用戶之間的緊密聯系幫助品牌增加曝光與口碑；2）B2C：品牌方通過專業號的方式直連用戶，長期穩定輸出品牌理念。商家、KOL/KOC、用戶彼此間形成穩定的營銷輸出、

69、商業合作、體驗反饋等關系，共同構成商業生態的良性循環。圖表圖表34：小紅書平臺的小紅書平臺的 B2K2C 模式模式 資料來源：小紅書，華泰研究 用戶：平臺種草氛圍下，內容“質”“量”雙提升促進用戶粘性用戶：平臺種草氛圍下，內容“質”“量”雙提升促進用戶粘性 社區良好種草氛圍奠定用戶群基礎。社區良好種草氛圍奠定用戶群基礎。種草機制是一種更加隱蔽的勸服邏輯，其將產品本身和用戶期待實現的自我價值聯系在一起，為用戶創造一種積極的心理體驗。久而久之，用戶就會把這些從體驗中獲得的正面情緒轉移到被種草的產品上，在行為上表現為買單相應產品。小紅書長久以來具有良好的種草氛圍，總量上來看，2024 年 Q1 種草

70、筆記占總筆記比例超過 14%。種草筆記發布人群上來看，發布者以素人（粉絲量5000調整為粉絲量1000-5000，降低KOC準入門檻，鼓勵 KOC 創作及合規變現。KOL：小紅書“回家開店計劃”降低 KOL 平臺開店門檻?？偭可?，根據微播易統計數據，2021-2022年，小紅書平臺的KOC/KOL數量增幅均超過100%。1.6%6.3%5.2%2.2%5.9%15.4%7.9%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0123456789視頻號抖音快手微博b站小紅書知乎2022.62023.6增長率(億人)825817601424366167676001,0002,0003,0004,

71、0005,0006,0007,0008,0009,000頭部KOL明星品牌號企業機構號平均互動量(次)26%32%139%116%52%0%20%40%60%80%100%120%140%160%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000500,000微博抖音快手小紅書B站2021年2022年變化率(人)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。24 互聯網互聯網 看商家：短期流量轉化看商家：短期流量轉化+長期反哺產品力，筑牢商家信任根基長期反哺產品力，筑牢商家信任根基 短期來看，品牌能夠獲得

72、精準流量轉化、深度種草用戶。短期來看，品牌能夠獲得精準流量轉化、深度種草用戶。合適的投放策略能夠幫助廣告主實現品牌曝光、增加產品銷量，呈現出“種草越多，銷貨越多”的特點。微播易數據顯示，截至 2022 年 1 月，新消費品牌銷量增長和投放小紅書發文增長存在強正相關，同頻率高達91.6%，高于微信（83.3%）、抖音（58.3%）、微博（58.3%）、B 站（50.0%）等平臺。同時，小紅書在 2023 年 WILL 商業大會上發布“TrueInterest”種草值概念，其以“種草值=f(深度閱讀，深度互動)”的計算公式量化觀測站內數據，直觀反映種草筆記的實際效果，以幫助商家形成更科學、高效的種

73、草體系，用“科學”破解“玄學”。長期來看，平臺用戶體驗反哺品牌產品力，用戶自發二次種草帶來長尾價值。長期來看，平臺用戶體驗反哺品牌產品力，用戶自發二次種草帶來長尾價值。一方面，用戶對于 KOL/KOC 以及品牌官方號的評論反饋能夠賦能品牌產品的持續迭代和升級，實現長期產品力的提升；另一方面，用戶自發分享產品使用心得，長期來看能夠為品牌提供 0成本自然流量。以玉蘭油 OLAY 為例，新榜數據顯示，2024 年 3 月品牌種草筆記數達 4498篇，其中僅有商業筆記 744 篇，達 83.4%的種草筆記為非商業合作的“自來水”筆記，從而幫助品牌方實現持續的二次種草，留有長尾價值。品牌方在小紅書平臺的

74、投放量與預算持續提升。品牌方在小紅書平臺的投放量與預算持續提升。根據微播易數據，從 2022 年 H1 至 2023年H1，小紅書平臺上的品牌訂單投放量增幅達59.7%，最終訂單投放量遠超第二名的抖音?？藙阡J數據顯示，2022 年廣告主在小紅書平臺 KOL 的投放金額占所有平臺的 21.5%，規模高速增長、市占率進一步提升。圖表圖表41：小紅書占品牌方預算持續提升（小紅書占品牌方預算持續提升（2021.1-2021.6）圖表圖表42：小紅書品牌方訂單投放量領先（小紅書品牌方訂單投放量領先（2022H1-2023H1）資料來源：新榜小紅書營銷洞察報告（2021H1），華泰研究 資料來源：微播易

75、2024 社交媒體平臺營銷增長趨勢與 KOL 商業價值評估報告，微播易交易平臺，華泰研究 多種變現方式共進多種變現方式共進 蒲公英平臺：合作筆記廣告收入提升。蒲公英平臺：合作筆記廣告收入提升。根據新榜 2024 年 2 月數據，從達人預估價格統計的品牌相關商業合作筆記總費用來看，僅 TOP500 的品牌商家的預估投放總成本就超過 4.5億元，結合小紅書平臺對品牌方和個人創作者各 10%的抽傭比例來看，合作筆記廣告收入不斷提升。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。25 互聯網互聯網 圖表圖表43：2024 年年 2 月合作筆記預估投放成本月合作筆記預估投放成本 TOP10

76、 品牌品牌 資料來源：新榜，華泰研究 薯條售賣改版。薯條售賣改版。小紅書平臺薯條改版自 3.0 后，1）價格方面：基準投放價格從 50 元/5000個曝光量提升至 75 元/5000 個曝光量；2）銷量方面：改版后的薯條增加了營銷推廣功能，博主可給有商業動作的筆記投薯條；此外，改版后解除了投放薯條的粉絲與筆記數要求，降低投放門檻，均有利于薯條工具銷量增加。差異化差異化電商之路：電商之路：打造買手核心的“社區打造買手核心的“社區+電商”模式電商”模式 發展歷程：從自營到貨架、直播電商，種草經濟和社區優勢打造買手核心發展歷程：從自營到貨架、直播電商，種草經濟和社區優勢打造買手核心 種草經濟的消費需

77、求驅動種草經濟的消費需求驅動，自營跨境，自營跨境電商初立（電商初立（2014-2016 年）。年）。2014 年 10 月，小紅書成立“福利社”作為自營的跨境電商平臺；通過自營方式確保出售商品的質量和與平臺的契合度。上線第一年電商 GMV 突破 3 億，成為當時國內首年 GMV 增速最快的電商平臺。2015 年“雙11”期間，小紅書下載量一躍至 iOS 總榜第一名；隨后在 2016 年電商用戶數從 2400 萬上漲至 5000 萬。受市場競爭及供應鏈影響，受市場競爭及供應鏈影響，保留自營同時保留自營同時引入引入三方三方入駐入駐（2017-2019 年）。年）。受 2017 年跨境電商優惠政策收

78、緊影響及電商平臺競爭加劇，小紅書高價高品質策略受到沖擊，供應鏈限制下經營受阻用戶開始逐步流失。此后小紅書在自營的同時引入三方商家入駐。發揮發揮 DAU 優勢積極推進優勢積極推進直播電商（直播電商（2020-2022 年）。年）。直播視頻的形式能夠縮短刺激用戶完成種草+消費的行為時間，小紅書最初只將直播間放在私域流量中展現，以防止直播影響社區氛圍。2021 年在平臺 DAU 達 5000 萬后，小紅書開始積極推動流量變現，促使社區與電商的結合，允許帶貨筆記、直播電商出現在信息流中。根據 Latepost 數據，2020-2022 年間小紅書電商成交額從不足 70 億元增長至超百億級別，其增長主要

79、來自直播電商。確立買手確立買手為為中心中心的的社區電商模式（社區電商模式（2023 年至今）。年至今）。2023 年初小紅書 DAU 突破一億。以章小蕙為代表的明星買手開啟直播，以差異化內容實現表現超預期，讓小紅書發現了電商的新增可能性。此后小紅書在電商層面加大投入，并確立“買手中心”的電商模式；陸續關閉自營平臺“福利社”、“小綠洲”，專心服務于第三方賣家和買手博主?！百I手中心”電商模式也在23 年下半年取得喜人成果，數據顯示 23 年雙十一期間，小紅書電商訂單數為去年同期 3.8倍，參與商家數為去年同期 4.1 倍，直播間 GMV 為去年同期 4.2 倍。董潔、章小蕙等主播在單場直播中創造了

80、過億的 GMV。02,000,0004,000,0006,000,0008,000,00010,000,00012,000,00014,000,00016,000,00018,000,00020,000,000蘭蔻歐萊雅修麗可雅詩蘭黛海藍之謎肌膚之鑰圣羅蘭迪奧谷雨植村秀預估投放成本(元)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。26 互聯網互聯網 圖表圖表44：小紅書電商發展歷程小紅書電商發展歷程 資料來源：latepost，華泰研究 電商模式：電商模式：買手買手種草為其獨特電商模式，種草為其獨特電商模式，直播直播+電商協同電商協同發力發力 種草帶動電商消費為主，兼顧貨架及直

81、播電商。種草帶動電商消費為主，兼顧貨架及直播電商。當前進入小紅書進行電商購物主要有三類途徑：1)貨架電商：貨架電商：搜索商品直接購買，對應有購物需求用戶。2)買手電商：買手電商：以種草經濟挖掘商品購買需求，對應社區內容瀏覽用戶，通過種草刺激消費需求，號店一體縮短購買鏈路。3)直播電商：直播電商：在直播視頻中插入購買鏈接?！耙再I手為核心以買手為核心”的差異化社區電商商業模式，建構的差異化社區電商商業模式，建構 UGC 平臺的獨特發力錨點。平臺的獨特發力錨點。在電商變現方向上經歷了多年嘗試后，小紅書逐步開始加強閉環建設和電商與社區生態的結合，23年起電商業務與直播業務重新獨立為一級部門，逐步確立了

82、直播+電商協同的社區電商業務核心地位。小紅書的電商模式植根于其社區的種草特性，強調信任經濟，注重選品質量而非單純追求流量。通過深耕自身內容體系，如社區、直播等，引導用戶向種草拔草式推薦消費演進，小紅書本身的高品質調性為生態內高口碑產品提供溢價，從而塑造和培養購買特定品牌商品是高品質生活體現的消費習慣。打造號店一體適應種草經濟，推動電商閉環新模式。打造號店一體適應種草經濟，推動電商閉環新模式。2021 年小紅書推出“號店一體”的新型電商模式：1)博主可在創作內容中品牌賬號，用戶直接點擊跳轉，形成內容到品牌的短鏈路。2)個人或商家開設的店鋪可以在其小紅書賬號頁面直接進入，形成品牌到店鋪的短鏈路。通

83、過賬號+店鋪強綁定，同時做優社區和交易平臺，打造用戶從內容種草到交易都在平臺完成的閉環服務。在新的機制下，賬號以及內容的重要性更為凸顯，可以充分發揮小紅書種草經濟及社區垂直內容優勢，助力電商業務發展。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。27 互聯網互聯網 圖表圖表45：小紅書購物方式小紅書購物方式 資料來源:小紅書，華泰研究 人、貨、場多維度差異化競爭人、貨、場多維度差異化競爭，買手直播獨樹一幟。，買手直播獨樹一幟。相比新興內容電商，傳統電商如淘寶、京東等以賣貨為核心，其覆蓋品類更加廣泛，供貨渠道也更為通暢。相較其他內容電商，小紅書從人、貨、場等多維度實現差異化競爭。在

84、用戶畫像和經營品類方面，抖音重點關注高毛利、低單價、強視聽效果產品；快手以三線及以下市場為主力，中堅力量突出，主打性價比團購；小紅書則以一二線城市的年輕女性用戶為主，從垂直領域入手，聚焦高客單價、非標小眾類商品。在經營策略和業務模式方面，抖音作為全域興趣電商，以“貨找人”、“人找貨”的路徑實現雙向聯通；快手以信任電商機制為特色，持續優化商家結構豐富貨盤；不同于抖音、快手以短視頻引流，小紅書通過筆記引流種草，關注社區氛圍建設，完善平臺垂類內容開拓。1)貨架電商貨架電商的代表包括淘寶、京東、拼多多等，其以用戶主動搜索為主，核心是將商品與消費者精準對接。2)內容電商內容電商布局較早的如抖音、快手，利

85、用其短視頻的內容屬性作為前置鏈路為電商直播引流，分別從興趣、信任兩個維度發力，助力流量向直播電商的轉化。抖音以其先進的內容推薦算法為基礎，精準推流從而提高商品的觸達率和轉換率?？焓种辈ル娚痰暮诵氖穷^部主播的私域流量，基于消費者對主播的信任完成流量到 GMV 的轉化。3)買手電商買手電商小紅書直播并不是爆款低價模式，買手們的核心優勢并非價格和粉絲量級，而是包括審美、風格和個性化的價值體驗。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。28 互聯網互聯網 圖表圖表46：各類電商商業模式對比各類電商商業模式對比 資料來源:各電商平臺，華泰研究 小紅書電商買手腰部為主小紅書電商買手腰部為

86、主馬太效應弱馬太效應弱，選品追求質量聚焦垂類為主選品追求質量聚焦垂類為主。雖然與快手都強調信任經濟，但小紅書電商的特色在于流量分發和選品質量；快手電商的流量集中向頭部主播，小紅書平臺則以腰部 KOL 和 KOC 為主導，去中心化明顯馬太效應較弱。小紅書買手憑借其高品質的種草筆記，深度綁定用戶需求，進而沉淀出一批高度信賴其專業度的私域粉絲流量。不同于其他內容電商平臺頭部主播強調性價比，在直播帶貨的選品策略上，小紅書買手的直播選品與個人標簽和筆記內容領域保持高度一致，聚焦于特定場景（如時尚、美妝、家居等），進一步提升了選品的質量。小紅書的買手電商模式主要依托于自身平臺的社區屬性小紅書的買手電商模式

87、主要依托于自身平臺的社區屬性+種草經濟優勢。種草經濟優勢。社區屬性：社區屬性：工具型產品向社區型產品轉型，成為目前最主流工具型產品向社區型產品轉型，成為目前最主流 UGC 平臺之一。平臺之一。工具屬性可以快速吸引首批用戶并積累一定的用戶心智，但存在靜態信息流和用戶粘性不足的問題；而小紅書在工具化產品基礎上打造垂直社區將用戶與平臺綁定，有助于精準分類聚合用戶，精準分類聚合用戶，增強用戶粘性增強用戶粘性：1)用戶分類推送內容生成社區：用戶分類推送內容生成社區：小紅書通過對用戶的高頻查閱內容進行分類與標簽，進而將具有相同愛好的人以社區屬性的形式聚合在一起生成內容。2)社區內容激發共鳴增強粘性：社區內

88、容激發共鳴增強粘性：用戶傾向于與同頻用戶交流獲取認同感并具有相互模仿的本能激發內容生產；此后可通過社區內容完成更多用戶連接，從而吸引用戶留存。二者在社區中的活躍度和粘性在于社區的內容分發和反饋機制是否能夠創造正向的關系鏈條，使用戶獲得愉悅感和歸屬感。圖表圖表47：工具型產品轉型社區型產品的模式工具型產品轉型社區型產品的模式 資料來源：latepost，極光，AI 財經社，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。29 互聯網互聯網 種草經濟：兼顧商業與社區屬性，激發用戶需求種草經濟：兼顧商業與社區屬性，激發用戶需求。與傳統廣告模式相比，“種草經濟”在具有商業屬性的同

89、時兼具社區屬性，其獲取場景也更偏生活化場景。相較于單一生硬的傳統廣告模式，“種草經濟”有著更加豐富與多元化的表達方式，如開箱測評、好物分享、技能教學、知識普及等。同時小紅書平臺也進行更加精準的垂直投送，使用戶從被動接受轉變為主動產生消費需求。1)對于有明確購物目的的用戶，小紅書已經成為其購買前的商品對比搜索入口。2)對于沒有明確購物目的的用戶，小紅書社區由于沉淀了各類筆記，成為用戶獲取信息的重要渠道，承接其“逛”的需求，從而用戶從被動接受轉變為主動產生消費需求。圖表圖表48：“種草經濟種草經濟”具體運作模式具體運作模式 圖表圖表49：“種草經濟種草經濟”下的新型商業模式下的新型商業模式 資料來

90、源:小紅書，36 氪，華泰研究 資料來源:小紅書，華泰研究 電商盈利：低頻、高客單價為用戶畫像，高轉化率支撐盈利水平電商盈利：低頻、高客單價為用戶畫像，高轉化率支撐盈利水平 買手直播與貨架電商并駕齊驅，推動小紅書電商業務持續發展。買手直播與貨架電商并駕齊驅，推動小紅書電商業務持續發展?，F階段小紅書營收仍然主要由廣告業務貢獻，電商僅占 20%左右，尚處于成長期。據小紅書商家部負責人麥昆披露，小紅書的電商業務占比中，買手直播與商品筆記帶來的 GMV 規模不相上下。商品筆記已經成為商家在小紅書閉環電商中的重要發力點，而直播電商作為小紅書 2023 年開始發力的商業領域增長迅速，共同形成“種銷一體”的

91、商業閉環。圖表圖表50：小紅書電商小紅書電商盈利盈利模式概覽模式概覽 資料來源：小紅書，華泰研究 積淀高價值用戶，積淀高價值用戶，實現高轉化率實現高轉化率。從用戶畫像來看，小紅書平臺用戶偏年輕化，多為一二線城市消費能力可觀的女性，價格敏感度較低，因而整體平均客單價較高，其差異化競爭側重的產品大多為非標小眾設計商品或小眾設計品牌，特點是品質較高、符合時尚潮流的定位等。與此同時，品牌店播的帶貨積極性普遍較高，且粉絲的互動意愿較強，KOL 的高粉絲粘性也使得小紅書的購買轉化率顯著高于其他平臺，呈現出高轉化率、高復購率、低退貨率的良好態勢。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。3

92、0 互聯網互聯網 小紅書電商轉化率和客單價亮眼。小紅書電商轉化率和客單價亮眼。GMV 受到平臺訪客數、電商滲透率、單位訂單轉化率、客單價和復購頻率等多因素影響。從月活用戶來看，淘寶和抖音在遙遙領先。小紅書雖然在訪客數的體量上不及淘寶和抖音、快手等平臺，但其在單位訂單轉化率、客單價和用戶信任度具有明顯優勢。2020 年小紅書的平均帶貨轉化率達到 21.4，客單價也較高，均與貨架電商淘寶接近，在內容電商中比較領先，充分證明小紅書電商有著更強的盈利效率。圖表圖表51：小紅書電商與其他電商小紅書電商與其他電商盈利能力盈利能力對比對比 資料來源:艾瑞咨詢，艾媒咨詢，千瓜數據，QuestMobile，華泰

93、研究 基于用戶畫像的低頻率、高客單價策略?；谟脩舢嬒竦牡皖l率、高客單價策略。小紅書買手直播頻次相對較低，能夠有效避免頻繁帶貨對社區內容生態的傷害和買手專業形象的削弱，確保了小紅書作為高質量 UGC 平臺的高端調性。小紅書買手以 KOC 為主，社區特性小而美，買手發布的內容專業度和美譽度都比較好，積淀的垂類粉絲信任度很高。加之小紅書直播觀眾性別分布女性為主，且北上廣占比超過 40%的高用戶集中度帶來高消費力。2023 年小紅書扭虧為盈，營收同比增長85%，雙十一電商各板塊 GMV 增長都有亮眼的成績。圖表圖表52：2023 年小紅書電商情況年小紅書電商情況 資料來源：2023“小紅書雙十一買買

94、節”戰報，金融時報，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。31 互聯網互聯網 投資建議投資建議 內容平臺的商業化變現是行業的大趨勢內容平臺的商業化變現是行業的大趨勢，小紅書基于圖文和短視頻的融合的差異化特征，成為當前內容行業增長最快的平臺公司之一。隨著用戶基本盤的形成，小紅書開始在廣告和電商強化自身基礎設施建設，這為平臺上內容、產品和服務的供給方提供發展的沃土。從投資主線上，我們建議關注同類內容平臺商業化變現機遇，以及在產業鏈上體系化運營從投資主線上，我們建議關注同類內容平臺商業化變現機遇，以及在產業鏈上體系化運營能力強的能力強的 MCN 機構機構。風險提示風險

95、提示 1）用戶規模增長不及預期。若小紅書平臺的品類拓展不及預期、無法持續產出高質量內容，或用戶對平臺商業化的敏感程度增加，可能會導致平臺對用戶吸引度減少，影響小紅書商業化變現能力。2）廣告主投放意愿降低變現進程放緩。若小紅書廣告投放價格上升，或小紅書廣告+電商閉環未能及時打造，可能造成品牌方投放廣告意愿降低，對平臺營收能力產生不利影響。3）政策變化風險。若監管部門對于廣告或電商業務、平臺運營規范等方面整體監管趨嚴，小紅書可能面臨更高的平臺內容治理成本，商業化變現效率可能降低。4）本研報中涉及到未上市公司或未覆蓋個股內容，均系對其客觀公開信息的整理，并不代表本研究團隊對該公司、該股票的推薦或覆蓋

96、。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。32 互聯網互聯網 免責免責聲明聲明 分析師聲明分析師聲明 本人，夏路路、蘇燕妮、侯杰、詹博，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發行人的個人意見；彼以往、現在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露一般聲明及披露 本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密資料。本報告僅供本公司及其客戶和其關聯機構使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已

97、公開的信息編制，但本公司及其關聯機構(以下統稱為“華泰”)對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態。華泰對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為 FINRA 的研究分析師/不具有 FINRA

98、 分析師的注冊資格。華泰力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的

99、回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務或向該公司招攬業務。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報

100、告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到華泰及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布的機構或人員，也并非意圖發送、發布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當地法律或監管規則的機構或人員。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前

101、獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發符合當地適用法規的要求，同時注明出處為“華泰證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。中國香港中國香港 本報告由華泰證券股份有限公司制作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合證券及期貨條例及其附屬法律規定的機構投資者和專業投資者的客戶進行分發。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務監察委員會監管，是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。在香港獲得本報告的人員若有任何有關本報告的問

102、題,請與華泰金融控股（香港）有限公司聯系。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。33 互聯網互聯網 香港香港-重重要監管披露要監管披露 華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。有關重要的披露信息，請參華泰金融控股（香港）有限公司的網頁 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息請參見下方“美國“美國-重要監管披露”重要監管披露”。美國美國 在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監管規定的機構投資者進行發表與分發。華泰證券（美國）有限公司是美國注冊經紀商和美國金融業監管局（FINRA）的注冊

103、會員。對于其在美國分發的研究報告，華泰證券（美國）有限公司根據1934 年證券交易法（修訂版）第 15a-6 條規定以及美國證券交易委員會人員解釋，對本研究報告內容負責。華泰證券（美國）有限公司聯營公司的分析師不具有美國金融監管（FINRA）分析師的注冊資格，可能不屬于華泰證券（美國）有限公司的關聯人員，因此可能不受 FINRA 關于分析師與標的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何直接從華泰證券（美國）有限公司收到此報告并希望就本報告所述任何證券進行交易的人士，應通過華泰證券（美國）

104、有限公司進行交易。美國美國-重要監管披露重要監管披露 分析師夏路路、蘇燕妮、侯杰、詹博本人及相關人士并不擔任本報告所提及的標的證券或發行人的高級人員、董事或顧問。分析師及相關人士與本報告所提及的標的證券或發行人并無任何相關財務利益。本披露中所提及的“相關人士”包括 FINRA 定義下分析師的家庭成員。分析師根據華泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業務的收入。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或不時會以自身或代理形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包

105、括衍生品）。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或其高級管理層、董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關投資）頭寸，并可能不時進行增持或減持該證券（或投資）。因此，投資者應該意識到可能存在利益沖突。新加坡新加坡 華泰證券（新加坡）有限公司持有新加坡金融管理局頒發的資本市場服務許可證，可從事資本市場產品交易，包括證券、集體投資計劃中的單位、交易所交易的衍生品合約和場外衍生品合約，并且是財務顧問法規定的豁免財務顧問，就投資產品向他人提供建議，包括發布或公布研究分析或研究報告。華泰證券（新加坡）有限公司可能會根據財務顧問條例第 32C 條的規定分發其在華泰內的外國附屬

106、公司各自制作的信息/研究。本報告僅供認可投資者、專家投資者或機構投資者使用，華泰證券（新加坡）有限公司不對本報告內容承擔法律責任。如果您是非預期接收者，請您立即通知并直接將本報告返回給華泰證券（新加坡）有限公司。本報告的新加坡接收者應聯系您的華泰證券（新加坡）有限公司關系經理或客戶主管，了解來自或與所分發的信息相關的事宜。評級說明評級說明 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力（含此期間的股息回報）相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，臺灣市場基準為臺灣加權指數，日本市場基準為日經 2

107、25 指數），具體如下：行業評級行業評級 增持：增持：預計行業股票指數超越基準 中性：中性：預計行業股票指數基本與基準持平 減持：減持：預計行業股票指數明顯弱于基準 公司評級公司評級 買入：買入：預計股價超越基準 15%以上 增持：增持：預計股價超越基準 5%15%持有：持有：預計股價相對基準波動在-15%5%之間 賣出：賣出：預計股價弱于基準 15%以上 暫停評級：暫停評級：已暫停評級、目標價及預測，以遵守適用法規及/或公司政策 無評級：無評級：股票不在常規研究覆蓋范圍內。投資者不應期待華泰提供該等證券及/或公司相關的持續或補充信息 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀

108、。34 互聯網互聯網 法律實體法律實體披露披露 中國中國：華泰證券股份有限公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91320000704041011J 香港香港：華泰金融控股（香港）有限公司具有香港證監會核準的“就證券提供意見”業務資格，經營許可證編號為：AOK809 美國美國：華泰證券（美國）有限公司為美國金融業監管局（FINRA）成員，具有在美國開展經紀交易商業務的資格，經營業務許可編號為：CRD#:298809/SEC#:8-70231 新加坡：新加坡：華泰證券（新加坡）有限公司具有新加坡金融管理局頒發的資本市場服務許可證，并且是豁免財務顧問。公司注冊號：20

109、2233398E 華泰證券股份有限公司華泰證券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建鄴區江東中路228號華泰證券廣場1號樓/郵政編碼：210019 北京市西城區太平橋大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座18層/郵政編碼：100032 電話：86 25 83389999/傳真：86 25 83387521 電話：86 10 63211166/傳真：86 10 63211275 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田區益田路5999號基金大廈10樓/郵政編碼：518017 上海市浦東新區東方路18號保利廣場E棟23樓/郵政編碼：200120 電話：86 755 82

110、493932/傳真：86 755 82492062 電話：86 21 28972098/傳真：86 21 28972068 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 華泰金融控股（香港）有限公司華泰金融控股（香港）有限公司 香港中環皇后大道中 99 號中環中心 53 樓 電話：+852-3658-6000/傳真：+852-2567-6123 電子郵件： http:/.hk 華泰證券華泰證券（美國美國）有限公司有限公司 美國紐約公園大道 280 號 21 樓東（紐約 10017）電話：+212-763-8160/傳真：+917-725-9702 電子郵件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 華泰證券（新加坡）有限公司華泰證券（新加坡）有限公司 濱海灣金融中心 1 號大廈,#08-02,新加坡 018981 電話：+65 68603600 傳真：+65 65091183 版權所有2024年華泰證券股份有限公司