《公用事業行業商品漲價專題（三）：水價、氣價提價持續電價具備上漲基礎-240606（15頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《公用事業行業商品漲價專題（三）：水價、氣價提價持續電價具備上漲基礎-240606（15頁）.pdf（15頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 敬請參閱最后一頁特別聲明-1-證券研究報告 2024 年 6 月 6 日 行業行業研究研究 水價水價、氣價提價持續，電價具備上漲基礎氣價提價持續，電價具備上漲基礎 公用事業商品漲價專題（三）公用事業公用事業 供水供水：廣州擬推行用水價格新方案廣州擬推行用水價格新方案，供水企業盈利有望邊際改供水企業盈利有望邊際改善善。本次廣州市自來水價格改革擬上調整體用水價格（和現行價格相比漲幅為 34%）并優化階梯水量基數，可以帶來以下兩方面好處：（1）可以進一步完善有利于節約用水的自來水價格機制，（2）供水價格上調可以直接帶來供水企業的盈利可以直接帶來供水企業的盈利能力改善能力改善（廣州市自來水公司單位毛

2、利可以從現行的-0.22 元/立方米顯著改善至0.55 元/立方米，毛利率提升 24.85 個 pct），緩解自來水供水企業的運營壓力并保障供水安全長期發展。長遠來看，根據水利部發展研究中心的研究成果，當前水價水平低于我國用水戶可承受范圍下限，未來更多城市有望上調水價。燃氣燃氣：各地持續完善上下游聯動機制各地持續完善上下游聯動機制，城燃公司盈利有望，城燃公司盈利有望修復修復。在過去兩年天然氣價格高企疊加城燃公司順價不暢等因素的影響下，城燃公司面臨一定的盈利壓力。在 2023 年國家就天然氣終端價格聯動機制出臺專項指導性意見后，已經有多地啟動天然氣順價工作的開展；在順價不會對居民帶來明顯壓力的背

3、景下（對部分地區來說 0.10.5 元/立方米的提價使得居民用氣消費增量占收入比例的增量低于 1%），天然氣順價工作將在全國范圍內持續推進；疊加上游氣源采購價格企穩下行，預計城燃公司的盈利能力有望得到修復。電力電力：電改積極推進，電價電改積極推進，電價具備上漲具備上漲基礎，但基礎，但是否落實仍需進一步觀察是否落實仍需進一步觀察?！半p碳”背景下，為更好促進新能源消納、通過市場化手段決定電價、提高電網運行效率，電改工作邁向新階段，而電力體制機制改革疊加能源轉型會使能源和電力供應成本在近期有所上升，進而帶來終端用戶電價的上漲，但電價調整會帶來多方面的復雜影響（居民/工業用電成本上升、產品出口競爭力受

4、影響等），具體如何開展實施需持續跟蹤。投資建議：投資建議：（1）各地水務行業有望進入新一輪提價周期，保障存量項目的高質量運營。我們看好質地優異的水務企業通過高質量運營能力實現穩健發展，建議關注以供水為主營業務的順控發展、興蓉環境、洪城環境等。（2）多地推進居民用氣順價機制，疊加上游氣源采購價格企穩或有所下行，我們預計城燃公司的盈利能力有望得到恢復。建議關注全國性質城燃龍頭華潤燃氣、中國燃氣、新奧能源、港華智慧能源等。（3）在電力體制改革推進的過程中：1）新能源運營商盈利預期有望企穩，建議關注：龍源電力、三峽能源。2）各類靈活性資源建設有望加速，儲能領域建議關注：陽光電源、盛弘股份、上能電氣；火

5、電及火電靈活性改造領域，建議關注：東方電氣（A+H）、青達環保、龍源技術；配網數字化領域，建議關注：安科瑞、東方電子、國網信通、威勝信息、國能日新。3）火電、核電對電力系統的支撐作用有望被進一步體現，火電運營商建議關注：華能國際、皖能電力；核電設備企業建議關注佳電股份、海陸重工。風險分析：風險分析：用水終端銷售價格的調整幅度低于預期；用水需求增速低于預期；居民用氣終端銷售價格的調整幅度低于預期，管輸費、配氣費進一步下行；天然氣下游需求增速低于預期，季節性供需缺口高于預期等；電改推進力度不及預期&配電側及電網數字化建設不及預期。買入（維持）買入（維持）作者作者 分析師：殷中樞分析師：殷中樞 執業

6、證書編號：S0930518040004 010-58452071 分析師：郝騫分析師：郝騫 執業證書編號：S0930520050001 021-52523827 分析師：宋黎超分析師：宋黎超 執業證書編號：S0930523060001 021-52523817 行業與滬深行業與滬深 300300 指數對比圖指數對比圖 -17%-8%1%10%20%06/2308/2312/2303/24公用事業滬深300 資料來源：Wind 相關研報相關研報 多地推進居民用氣順價，城燃公司盈利有望修復公用事業商品漲價專題（一）（2024/3/25）廣州擬推行用水價格新方案，供水企業盈利有望邊際改善公用事業商品

7、漲價專題（二）(2024/4/10)要點要點 敬請參閱最后一頁特別聲明-2-證券研究報告 公用事業公用事業 目目 錄錄 1、供水：廣州擬上調自來水價格供水：廣州擬上調自來水價格 .3 3 2、燃氣：各地持續完善上下游聯動機制燃氣：各地持續完善上下游聯動機制 .8 8 3、電力：電改積極推進，電價有上漲預期電力：電改積極推進，電價有上漲預期 .1212 4、投資建議投資建議 .1414 5、風險分析風險分析 .1414 aVeZdXdX9W9WfVbZ7N8QbRtRoOmOtPeRrRpRlOnNrO7NnNuMwMqNuMMYtRpP 敬請參閱最后一頁特別聲明-3-證券研究報告 公用事業公用

8、事業 1 1、供水：供水：廣州擬上調自來水價格廣州擬上調自來水價格 作為水務行業的兩個重要組成部分，供水和污水處理在市場化程度、收費機制、收入來源等方面均有著明顯不同，而最核心的差別在于征收方法而最核心的差別在于征收方法和收入來源和收入來源。（1）供水企業直接向用水對象征收水價，若供水成本波動幅度超過閾值可以提出調價申請，成功與否在一定程度上取決于當地用水對象的支付能力和政府對于民生和國有企業盈利的綜合考量；一旦水價上調供水企業可以直接受益于水價上漲所帶來的收入和盈利能力的改善。（2）污水處理企業的收入來源來自供水企業代征的污水處理費（全額上繳地方供水企業代征的污水處理費（全額上繳地方國庫）和

9、地方財政補貼資金國庫）和地方財政補貼資金，污水處理企業可以在項目提標改造或項目運營成本上升超過一定幅度后提出調價申請（調整的是污水處理服務費），成功與否主要受地方政府財政支付能力影響；一旦污水處理服務費成功上調污水處理企業理應獲得收入上升和盈利改善，但實際效果將受到地方政府支付能力和污水處理費征收情況的影響。圖圖 1 1：水價組成及去向：水價組成及去向 用水&排污用戶供水企業地方國庫污水處理企業原水企業地方財政補貼資金繳納水費，包含：自來水單價（基本水價）污水處理費水資源費（稅）等水資源費支付原水企業自來水價收入直接留存污水處理費全額上繳地方國庫通過政府購買服務方式支付污水處理服務費污水處理服

10、務費 資料來源：光大證券研究所繪制 表表 1 1：供水及污水處理行業商業模式對比：供水及污水處理行業商業模式對比 市場化程度市場化程度 控股部門控股部門 收費機制收費機制 征收方法征收方法 收入來源收入來源 調價原因調價原因 供水供水 較低 地方政府/國有企業 準許成本加合理收益；居民生活用水保本微利、其他用水合理盈利原則 供水企業直接朝用水對象（居民、工業等）征收 用水對象直接支付 供水成本波動幅度超過閾值（如廣東此次改革方案規定的20%）污水處理污水處理 較高 民企/國企 按照覆蓋污水處理設施正常運營和污泥處理處置成本并合理盈利的原則制定 由城鎮排水由城鎮排水主管部門委主管部門委托公共供托

11、公共供水企業在收取水費時一并代征水企業在收取水費時一并代征，全額上繳國庫，納入地方政府性基金預算管理，實行?？顚Ｓ?繳入國庫的污水處理費與地繳入國庫的污水處理費與地方財政補貼資金統籌使用方財政補貼資金統籌使用，通過政府購買服務方式，向提供城鎮排水與污水處理服務的單位支付服務費 提標改造致成本上升、運營成本（電費、人工成本等）上升幅度超過限定閾值等 資料來源：城鎮供水價格管理辦法、污水處理費征收使用管理辦法、廣州市中心城區自來水價格改革方案（聽證版），光大證券研究所整理 廣州廣州市擬進行中心城區自來水價格改革市擬進行中心城區自來水價格改革，重點在于完善節水機制，重點在于完善節水機制及改善盈利及改

12、善盈利；調；調價后毛利率將價后毛利率將提升提升 24.8524.85 個個 pctpct 廣州市中心城區自來水價格改革方案聽證會于2024年5月9日下午在廣州舉行，17 名聽證會參加人均支持水價改革（其中 9 位支持方案一，7 位支持方案二，1人贊成水價改革）。本次水價改革相較現行體系主要有三方面變動：敬請參閱最后一頁特別聲明-4-證券研究報告 公用事業公用事業 第一是整體用水價格的上漲第一是整體用水價格的上漲。本次自來水價格改革提出兩個方案供聽證，兩個方案平均供水價格均為 3.40 元/立方米，和現行價格相比漲幅為 34%，區別在于方案一目標為居民生活用水保本微利、其他用水合理盈利，方案二目

13、標為居民生活用水第一階梯水價按成本定價、其他用水合理盈利。此外，本次方案也拉大了價格級差，居民生活用水第一到第三階梯水價的級差從 1:1.5:2 調整為 1:1.5:3（即第三階梯水價上調幅度更為明顯即第三階梯水價上調幅度更為明顯），意為更好提升居民節水意識。表表 2 2：廣州市中心城區自來水價格變動情況：廣州市中心城區自來水價格變動情況 序號序號 用水類別用水類別 現行價格現行價格 方案一方案一 方案二方案二 較現行價格變動較現行價格變動 調整價格調整價格 調整價格調整價格 方案一方案一 方案二方案二 1 平均供水價格 2.53 3.40 3.40 34%34%2 居民生活用水 第一階梯 1

14、.98 2.60 2.46 31%24%3 第二階梯 2.97 3.90 3.69 31%24%4 第三階梯 3.96 7.80 7.38 97%86%5 執行居民水價的非居民用戶（合表水價）1.98 2.86 2.71 44%37%6 低收入居民優惠水價 0.70 0.70 0.70 0%0%7 非居民生活用水 3.46 4.56 4.81 32%39%8 特種用水 20.00 25.00 25.00 25%25%資料來源：廣州市中心城區自來水價格改革方案（聽證版），價格單位：元/立方米 第二是第二是階梯階梯水量基數的調整水量基數的調整。在提價并拉大級差的同時，本次方案也下調了各階梯的水量基

15、數。人口數 4 人或以下的居民家庭用水戶第一階梯水量下調 5 立方米/月至 21 立方米/月，第二階梯用水量范圍從原先的 8 立方米/月下調至 6 立方米/月（26-34 下調至 21-27 立方米/月），同時用水人口每增加一人對階梯水量基數上限的增量也由原先的 6 立方米/月調整為 5 立方米/月。表表 3 3：廣州市居民生活用水階梯水量基數變動情況：廣州市居民生活用水階梯水量基數變動情況 序號序號 階梯階梯 現行基數現行基數 調整基數調整基數 1 第一級 26 21 2 第二級 26-34（含）21-27（含）3 第三級 34 27 4 增加人數基數上限增加（超過 4 人后）6 5 資料來

16、源：廣州市中心城區自來水價格改革方案（聽證版），基數單位：立方米/月 第第三三是是建立自來水價格動態調整機制建立自來水價格動態調整機制及周期監管機制及周期監管機制。本次方案明確為及時、有效疏導剛性供水成本，建立與水資源費（稅）、原水價格聯動的自來水價格機制，當水資源費（稅）、原水價格發生調整時，由市自來水公司提出自來水價格調整書面申請，經市發改委核定后，報市政府同意后實施聯動，不再另行召開聽證會，省去了相對繁瑣且長時的調價流程，可更加順利的實現價格傳導。此外，方案明確市發改委每 3 年開展一次成本監審工作，當剔除原水價格、水資源費（稅）因素后，下一輪監管周期的供水成本相比本輪的供水成本波動幅度

17、超過 20%時，由市自來水公司提出自來水價格調整書面建議，由市發展改革委結合各方意見建議綜合評估后，啟動調價工作，按程序報市政府同意后實施。無論是用水成本的無論是用水成本的短期大幅變動還是中長期短期大幅變動還是中長期逐步逐步變化都可以通過上述兩項機制實現有效順價變化都可以通過上述兩項機制實現有效順價。敬請參閱最后一頁特別聲明-5-證券研究報告 公用事業公用事業 綜合來看，本次廣州市自來水價格改革可以帶來以下兩方面好處：第第一一是是進一步完善有利于節約用水的自來水價格機制進一步完善有利于節約用水的自來水價格機制。根據方案測算，對于居民用戶來說，兩個方案對人數占比較高的第一階梯和第二階梯居民用戶雖

18、然會帶來人均/戶均水費的增長（戶均水費第一階梯增幅分別在 21%和 16%，第二階梯增幅分別為 32%和 27%），但兩種方案所帶來的人均/戶均水費增幅均明顯小于第三階梯（兩種方案第三階梯的戶均水費增幅分別達到了 60%左右和 55%左右），可有效強化用戶節約用水意識。對于非居民用戶，兩個方案價格影響工業用戶平均每戶水費支出分別增加 923元/月、1132 元/月，影響商業用戶水費支出分別增加 225 元/月、276 元/月，影響特種用水戶水費支出增加 25%，可有效促進上述三類用戶進一步節水增效。表表 4 4：居民階梯水價用戶每戶水費變化情況表：居民階梯水價用戶每戶水費變化情況表 用水量（立

19、方米用水量（立方米/月）月）17.817.8 2121 2727 3434 4040 5050 6060 現行階梯分級 第一階梯 第二階梯 第三階梯 現行水費總額（元/月）52.15 61.53 80.58 111.38 152.24 220.34 288.44 調整后調整后 階梯分級 第一階梯 第二階梯 第三階梯 方案一 水費總額（元/月）63.19 74.55 106.53 181.08 244.98 351.48 457.98 增支金額（元/月）11.036 13.02 25.95 69.7 92.74 131.14 169.54 變動幅度 21%21%32%63%63%61%61%60

20、%60%59%59%方案二 水費總額（元/月）60.698 71.61 102.33 173.94 235.32 337.62 439.92 增支金額（元/月）8.544 10.08 21.75 62.56 83.08 117.28 151.48 變動幅度 16%16%27%56%56%55%55%53%53%53%53%資料來源：廣州市中心城區自來水價格改革方案（聽證版）第第二二是緩解自來水供水企業的運營壓力是緩解自來水供水企業的運營壓力并保障并保障供水安全長期發展供水安全長期發展。經廣州市價格監測與成本調查中心核定，市自來水公司單位供水成本達到 2.46 元/立方米（不含稅），而現行方案的

21、平均供水價格（含稅）僅為 2.53 元/立方米（單位毛利為-0.22 元/立方米），長時間的入不敷出使得企業自來水供水業務虧損逐步擴大，從 2020 年的-4.47 億元擴大至 2022 年的-6.53 億元，未來隨著在建的北部水廠二期工程、老舊管網改造、城中村供水改造等項目投產，價格成本倒掛差距將進一步增大，持續的虧損將不利于供水企業健康可持續發展。而根據本次方案測算，兩套水價方案年應收總金額均為 45.13 億元，與 2022 年實際售水收入 33.38 億元相比增幅達到 35.20%（金額為 11.75 億元）；按照調整后供水價格 3.40 元/立方米測算，假設供水成本不變單位毛利可以從

22、現行的假設供水成本不變單位毛利可以從現行的-0.220.22 元元/立方米顯著改善至立方米顯著改善至 0.550.55 元元/立方米立方米，毛利率提升，毛利率提升 24.8524.85 個個 pctpct（即供水即供水價格上調可以直接帶來供水企業的盈利能力改善價格上調可以直接帶來供水企業的盈利能力改善）。方案正式實行后可合理補償企業供水成本，保障企業高質量發展資金需求，供水企業可持續投入資金，按照供水規劃推進供水基礎設施建設，也對企業資產證券化融資工作具有較大正向促進作用。表表 5 5：廣州市供水定價成本監審表：廣州市供水定價成本監審表 項目名稱項目名稱 單位單位 企業申報數企業申報數 核定數

23、核定數 占成本比重占成本比重 一、固定資產折舊 億元 7.23 7.55 20.49%20.49%二、無形資產折舊 億元 0.35 0.23 0.63%三、運行維護費 億元 26.92 29.07 78.87%敬請參閱最后一頁特別聲明-6-證券研究報告 公用事業公用事業 3.1 原水費 億元 3.60 3.60 9.77%3.2 原材料費 億元 0.99 0.99 2.69%3.3 動力費 億元 4.45 4.45 12.08%3.4 維修費 億元 2.51 2.48 6.74%3.5 職工薪酬 億元 11.77 14.04 38.10%38.10%3.6 其他運營費用 億元 3.60 3.5

24、0 9.49%四、供水總成本 億元 34.49 36.85 五、有效資產 億元 181.37 162.42 六、核定供水量 億立方米 15.00 七、單位供水成本 元/立方米 2.44 2.462.46 現行供水價格 元/立方米 2.53 單位毛利 元/立方米 -0.220.22 調整后供水價格 元/立方米 3.40 單位毛利 元/立方米 0.550.55 資料來源：廣州市供水定價成本監審報告 長遠來看，長遠來看，當前水價水平當前水價水平低于用水戶可承受范圍下限，低于用水戶可承受范圍下限，我國各地供水價格仍有上我國各地供水價格仍有上調的空間調的空間 當前我國的城鎮居民生活階梯水價主要由自來水單

25、價（基本水價）、污水處理費、水資源費（稅）、附加費/基金（部分城市）等構成，主要涵蓋了用水成本的資源成本、處理成本和環境成本等三個方面。圖圖 2 2：我國我國城鎮城鎮居民第一階梯水價構成居民第一階梯水價構成 00.511.522.533.5基本水價（基本水價（58.62%58.62%）自來水廠的供水成本、運行管理費、利潤和稅金等水資源費水資源費/稅（稅（9.87%9.87%）對授予申請取水戶水資源的使用權，依據水資源有償使用的相關法規規定向取水戶收取的費(稅)附加費附加費/基金（基金（1.47%1.47%）主要包括生活垃圾處理費、水廠建設費、地方專項費等，根據各地項目構成不同，收費也不同污水處

26、理費（污水處理費（30.04%30.04%）城市污水集中處理設施按照規定向排污者提供污水處理的有償服務而收取的費用，以保證污水集中處理設施的正常運行 資料來源：水利研究|數說我國城鎮居民生活水價（水利部發展研究中心），水價占比截至 2021 年底，單位：元/立方米 2021 年，國家發展改革委、住房城鄉建設部頒布施行城鎮供水價格管理辦法城鎮供水定價成本監審辦法，以“準許成本準許成本+合理收益合理收益”為核心思路，進一步完善城鎮供水價格形成機制，其中明確居民生活用水按照“保本微利”原則，統籌考慮地區供水事業發展需要、促進節約用水、社會承受能力等因素制定，推動現行階梯水價調整。但是隨著處理成本的上

27、升，部分供水企業面臨經營壓力的背景下，我國重點城市我國重點城市尚未開啟大規模的水價調整尚未開啟大規模的水價調整，甚至平均水價有所，甚至平均水價有所下調下調。全國 36 個重點城市的居民第一階梯平均水價從 2021 年底的 3.44 元/立方米下降至 2024 年 3 月的 3.42 敬請參閱最后一頁特別聲明-7-證券研究報告 公用事業公用事業 元/立方米，其中大部分城市并未調整，深圳、西寧、銀川等三地的水價有所上調，但上海、烏魯木齊、合肥等六個城市的居民水價有所下調。圖圖 3 3：我國我國 3636 個重點城市居民第一階梯水價情況個重點城市居民第一階梯水價情況 資料來源：水利研究|數說我國城鎮

28、居民生活水價（水利部發展研究中心）、廣州市中心城區自來水價格改革方案（聽證版），光大證券研究所整理，單位：元/立方米 而根據水利建設項目經濟評價規范(SL 722013)規定，城市居民人均水費支出占可支配收入比例在 1.5%3%以內時，為用水戶可接受范圍；根據水利部發展研究中心的研究成果，20202020 年我國年我國 3636 個重點城市水費支出占可支配收入個重點城市水費支出占可支配收入比例僅介于比例僅介于 0.21%0.67%0.21%0.67%之間，之間，低于上述可接受范圍低于上述可接受范圍，水價上調不會給居民帶來明顯的負擔。我國重點城市水價也我國重點城市水價也低于國際重點城市低于國際重

29、點城市。如果對比我國重點城市和全球其他重點城市水價，從水價的絕對值來看，我國重點城市和全國平均的水價均遠低于大多數歐美發達國家城市的水價，而從水價可承受能力情況來看，我國重點城市的水費占可支配收入比例亦明顯低于紐約、倫敦、巴黎等歐美城市，也低于新加坡。圖圖 4 4：全球重點城市地區水價情況（：全球重點城市地區水價情況（20212021 年數據）年數據）圖圖 5 5：20172017 年國內外典型城市水價與水價可承受能力情況對比年國內外典型城市水價與水價可承受能力情況對比 0100200300400500600700800莫斯科渥太華洛杉磯俄羅斯平均哥本哈根蘇黎世巴黎華盛頓布魯塞爾柏林馬賽阿姆斯

30、特丹紐約新加坡東京芝加哥大阪中國平均北京首爾上海香港 1.10%0.58%0.48%0.89%0.75%0.32%0.24%0.38%0.36%0.31%0.39%0.42%0.24%0.39%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%051015202530水價（左軸）水費占可支配收入比值（右軸）資料來源：IWA，光大證券研究所整理，水價單位為美元/100m3 資料來源：國內外城市居民生活水價及可承受能力分析（高慧忠等），左軸：元/m3 0123456石家莊北京天津長春鄭州濟南昆明上海西安深圳重慶青島西寧呼和浩特銀川寧波哈爾濱福州沈陽大連烏魯木齊廈門南京成都南昌廣州杭州合肥貴陽

31、太原蘭州南寧?？陂L沙武漢拉薩2021年底2024年3月-0.04+0.6-0.05+0.19-0.5-0.3-0.52-0.3+0.09 敬請參閱最后一頁特別聲明-8-證券研究報告 公用事業公用事業 2 2、燃氣：各地持續完善上下游聯動機制燃氣：各地持續完善上下游聯動機制 本輪天然氣價格改革總體思路為“管住中間、放開兩頭”，即競爭性環節價格放開，壟斷性環節價格管制，政府只對屬于網絡型自然壟斷環節的管網輸配價格進行監管，氣源和銷售價格由市場形成；同時政府也采取了政府管控與市場調節相結合的價格管理方式，將上游供應給市場的天然氣區分為管制氣和非管制氣，并實行不同的價格政策（管制氣執行“政府指導價+浮

32、動幅度”，非管制氣執行市場調節價）。圖圖 6 6：天然氣價格改革示意圖：天然氣價格改革示意圖 生產管輸一體化生產管輸一體化配送銷售一體化配送銷售一體化出廠價出廠價管輸費管輸費門站價門站價配氣費配氣費終端終端價價價格鏈各環節分離：管住中間，放開兩頭價格鏈各環節分離：管住中間，放開兩頭交易中心交易中心改革前改革前改革后改革后 資料來源：光大證券研究所繪制 對于城燃公司，2017 年關于加強配氣價格監管的指導意見中明確配氣價格按照“準許成本加合理收益”的原則指定，同時明確準許收益率（稅后全投資收益率）按不超過 7%確定；國家也多次發文推進上下游天然氣價格聯動機制建立，但目前仍存在聯動機制政策不完善、

33、價格聯動調整程序復雜導致聯動不及時、氣源市場價格缺乏透明度、非居民氣對居民氣的交叉包袱日益沉重非居民氣對居民氣的交叉包袱日益沉重等問題。在 2023年國家就天然氣終端價格聯動機制出臺專項指導性意見后，順價機制的推進有望加速，從而解決城燃公司所面臨的盈利壓力并進一步健全上下游價格聯動機制。深圳等深圳等多地持續完善上下游聯動機制多地持續完善上下游聯動機制 2024 年 3 月 15 日深圳市發改委發布關于聯動調整我市管道天然氣銷售價格的通知，從 3 月 16 日起上調居民和非居民管道天然氣銷售價格，調整額為 0.31元/立方米（即居民用氣第一檔價格的 10%）。自 2022 年 8 月深圳市發布我

34、市管道天然氣上下游價格聯動機制 以來，在上游天然氣價格高企背景下此次價格的調漲是天然氣行業順價機制的有利體現，在一定程度上實現了銷售價格和天然氣采購成本的聯動。敬請參閱最后一頁特別聲明-9-證券研究報告 公用事業公用事業 根據本次通知內容，2021 年 10 月至 2023 年 10 月深圳市燃氣集團平均采購成本為 3.0498 元/立方米，本次核定的上下游價格聯動機制基期成本為 2.4061 元/立方米；根據深圳市管道天然氣上下游價格聯動機制有關要求，對于居民銷售價格聯動啟動條件，“當氣源采購成本累計上下變動幅度達到或超過基期采購成本10%的時間連續達到 90 天時，適時啟動居民銷售價格聯動

35、機制”。在近期采購成本不出現大幅下行背景下，2025 年深圳市有望開啟新一輪管道天然氣價格調整（采購成本仍將高于基期成本的 10%即 2.6467 元/立方米）。表表 6 6：深圳市管道燃氣銷售價格表變化：深圳市管道燃氣銷售價格表變化 用氣性質用氣性質 階梯分檔階梯分檔 戶月用氣量戶月用氣量 新版新版 舊版舊版 較舊較舊版增幅版增幅 管道 天然氣 居民居家生活和集體宿舍用氣 第一檔 0-30（含）3.41 3.10 10.00%第二檔 30-35（含）3.91 3.6 8.61%第三檔 35 以上 5.16 4.85 6.39%非居民用氣 學校教學和學生生活、社會福利機構等 3.61 3.30

36、 9.39%公用性質用戶 3.61 3.30 9.39%工商業基準銷售價格 4.30 3.99 7.77%電廠基準配氣價格 0.1813 0.1813-管道液化石油氣 居民 14.8 14.8-非居民 15.6 15.6-資料來源：深圳市發展改革委，光大證券研究所整理，單位：用氣量為立方米，價格為元/立方米；舊版時間為 2022 年 8月至 2024 年 3 月 15 日，新版時間為 2024 年 3 月 16 日起 在 2023 年國家就天然氣終端價格聯動機制出臺專項指導性意見后，多地政府已經從聯動范圍、啟動條件、聯動周期及聯動程序等方面出臺或進一步完善天然氣上下游價格聯動機制，其中河北 6

37、 市以及江蘇南京、山東青島等地聯動調整了居民氣價，上調幅度為 0.130.40 元/立方米。進入 2024 年，除深圳市外，興化市、鎮江市、南通市通州區、福州五城區等地區均在近期以健全天然氣上下游價格聯動機制的名義（即 2021-2023 年城燃企業氣源采購價格均有所上漲）上調了居民用氣銷售價格，各地第一階梯氣價上調幅度在 7.07%16.50%不等，我們預期未來更多地區有望推進天然氣順價工作。圖圖 7 7：20232023 年中國主要城市居民用天然氣調整前后價格年中國主要城市居民用天然氣調整前后價格 資料來源：2023 年國內外天然氣市場回顧與 2024 年展望（段兆芳等），單位：元/立方米

38、 敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告 公用事業公用事業 表表 7 7：近期居民用氣銷售價格變動情況梳理近期居民用氣銷售價格變動情況梳理 地區地區 第一階梯第一階梯 第二階梯第二階梯 第三階梯第三階梯 執行時間執行時間 原價格原價格 新價格新價格 變化變化 幅度幅度 原價格原價格 新價格新價格 變化變化 幅度幅度 原價格原價格 新價格新價格 變化變化 幅度幅度 深圳 3.1 3.41 0.31 10.00%10.00%3.6 3.91 0.31 8.61%4.85 5.16 0.31 6.39%2024/3/16 興化 2.83 3.03 0.2 7.07%3.4 3.64 0.24

39、7.06%4.25 4.24-0.01-0.24%2024/4/1 鎮江 2.69 2.96 0.27 10.04%10.04%2.93 3.25 0.32 10.92%10.92%3.66 4.14 0.48 13.11%13.11%2024/4/1 南通（通州區）2.68 2.92 0.24 8.96%3.1 3.36 0.26 8.39%4.02 4.09 0.07 1.74%2024/4/1 福州（五城區）3.16 3.61 0.45 14.24%14.24%2024/4/12 莆田 3.03 3.53 0.5 16.50%16.50%3.64 4.236 0.596 16.37%16

40、.37%4.55 5.295 0.745 16.37%16.37%2024/4/15 自貢 2.24 2.4 0.16 7.14%2.69 2.88 0.19 7.06%3.36 3.6 0.24 7.14%2024/4/1 伊犁州 1.4 1.73 0.33 23.57%2.07 2.6 2024/5/1 資料來源：各地方發改委，光大證券研究所整理，單位：元/立方米；注：變化、幅度均為新價格相較于原價格 本身居民銷售氣價的上漲本身居民銷售氣價的上漲不不會給居民生活帶來明顯壓力會給居民生活帶來明顯壓力 （1）根據浙江浙能燃氣股份有限公司毛俠等人的研究成果，假設浙江省居民氣價上漲 0.5 元/立

41、方米，平均每人每天將多支出 0.08 元，燃氣消費占其可支配收入的比例將從原先的 0.25%提升 0.04 個 pct 至 0.29%，并不會對居民生活帶來明顯的壓力，且有助于城燃企業緩解經營壓力。（2）我們以兩類居民用戶為代表（即年用氣量分別為 300 立方米和 1500 立方米），就提高居民用氣價格對居民消費的影響進行了敏感性分析。敏感性分析結果表明，對一部分居民家庭而言，提升居民用氣價格（0.1-0.5 元/立方米）對于居民用氣消費占比的增長影響有限（居民用氣消費增量占收入比例的增量低于1%）；只有用氣量較高的低收入家庭對天然氣價格的敏感性較高（居民用氣消費增量占收入比例的增量約 1-4

42、%），此部分問題可通過地方政府補貼解決。表表 8 8：居民用氣消費增量占收入比例的敏感性分析（：居民用氣消費增量占收入比例的敏感性分析（%）年用氣量年用氣量 （立方米）（立方米）提價幅度提價幅度 （元（元/立方米）立方米）家庭年均收入（萬元）家庭年均收入（萬元）2 2 1010 2020 5050 100100 300 0.1 0.15%0.03%0.02%0.01%0.00%0.2 0.30%0.06%0.03%0.01%0.01%0.3 0.45%0.09%0.05%0.02%0.01%0.4 0.60%0.12%0.06%0.02%0.01%0.5 0.75%0.15%0.08%0.03

43、%0.02%1500 0.1 0.75%0.15%0.08%0.03%0.02%0.2 1.50%0.30%0.15%0.06%0.03%0.3 2.25%0.45%0.23%0.09%0.05%0.4 3.00%0.60%0.30%0.12%0.06%0.5 3.75%0.75%0.38%0.15%0.08%資料來源：破冰！居民用氣門站價格理順方案出臺天然氣行業系列報告（三）（2018 年 5 月外發）供暖季后國內天然氣價格有下行空間，供暖季后國內天然氣價格有下行空間，EIAEIA 預期預期 20242024 年年 HHHH 價格價格同比走跌同比走跌 （1）根據同花順數據，5 月下旬國內 L

44、NG 出廠價格指數穩定在 4300 元/噸左右，明顯低于 2023/24 年供暖季高峰價格（6000 元/噸+），也低于 2022 年同期價格（約 7000 元/噸），預計天然氣價格在供暖季后將保持穩定。（2）根據中國石油集團經濟技術研究院段兆芳等人的研究結果，2024 年全球天然氣市場供需相對寬松，供應側波動風險仍存。對于天然氣價格方面，預計 TTF現貨均價為 11.012.0 美元/百萬英熱，同比下跌同比下跌 6.7%14.5%6.7%14.5%（需求難有提振 敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告 公用事業公用事業 疊加高庫存）；預計東北亞 LNG 現貨均價為 12.013.0 美

45、元/百萬英熱，同比下同比下跌跌 17.4%23.8%17.4%23.8%（需求復蘇吸引 LNG 資源流入，與歐洲市場緊密聯動）；預計HH 現貨均價 2.63.0 美元/百萬英熱，同比上漲 2.5%18.2%（需求增速放緩但市場供需趨緊）。（3）根據美國能源署在 2024 年 5 月發布的短期能源展望，預計 2024 年全年 HH 天然氣價格為 2.18 美元/百萬英熱，同比下降 14.17%；預計 2025 年全年 HH 天然氣價格回升至 3.09 美元/百萬英熱，但仍低于 2022 年水平（6.42 美元/百萬英熱）。圖圖 8 8：中國：中國 LNGLNG 出廠價格指數和到岸價情況出廠價格指

46、數和到岸價情況 圖圖 9 9：2121-2424 年美國、歐洲和東北亞三地市場天然氣現貨價格年美國、歐洲和東北亞三地市場天然氣現貨價格 0102030405060708090020004000600080001000021-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-0723-0923-1124-0124-0324-05出廠價格指數:LNG（左軸）到岸價:LNG（右軸）資料來源：iFind，左軸：元/噸，右軸：美元/百萬英熱，截至 2024/5/24 資料來源：中國石油集團經濟技術研究院

47、綜合上述因素，綜合上述因素，城燃城燃公司盈利公司盈利有望迎來修復有望迎來修復。在過去兩年天然氣價格高企疊加城燃公司順價不暢等因素的影響下，城燃公司均面臨一定的盈利壓力。在 2023 年國家就天然氣終端價格聯動機制出臺專項指導性意見后，已經有多地啟動天然氣順價工作的開展，在順價不會對居民帶來明顯壓力的背景下，我們預期未來會有更多地方積極推進天然氣順價工作；疊加上游氣源采購價格企穩或有所下行，我們預計城燃公司的盈利能力有望得到恢復。圖圖 1010：改革后的中國天然氣價格體系圖：改革后的中國天然氣價格體系圖 天然氣生產/進口企業天然氣基礎設施運營企業天然氣銷售企業城市燃氣用戶出廠/進口價格門站銷售價

48、格終端零售價格管輸價格/儲氣費/氣化費地方配送公司直供大用戶氣流資金流產運儲銷一體化的上游供氣企業 資料來源：中國天然氣價格改革理論研究進展及其應用回顧與展望（何春蕾等）敬請參閱最后一頁特別聲明-12-證券研究報告 公用事業公用事業 3 3、電力電力：電改積極推進，電價有上漲預期電改積極推進，電價有上漲預期 和天然氣改革一樣，本輪電價市場化改革的核心同樣為“管住中間、放開兩頭”，即政府對屬于網絡型自然壟斷環節（電網）的電力輸配電價（也包括線損費用）進行監管，上游的上網電價和下游的銷售電價則將隨著市場化改革的逐步推進而逐步由市場形成（煤電全面市場化、其余發電形式市場化交易比例正穩步提升；階段性為

49、保民生，居民、農業用戶銷售電價由政府定價，存在交叉補貼情況）。表表 9 9：銷售電價組成及各環節價格影響因素：銷售電價組成及各環節價格影響因素 涉及環節涉及環節 價格主要影響因素價格主要影響因素 上網電價 發電企業（火電、光伏、風電等）煤電 煤價、電力供需（市場化交易部分）風電&光伏 風光資源、燃煤標桿上網電價、電力供需（市場化交易部分）、綠電溢價 其他（水核氣等）一廠一價、標桿上網電價、電力供需（市場化交易部分）上網環節線損費用 電網 按照實際購電上網電價和綜合線損率計算 輸配電價 電網 準許成本+合理收益，政府監管 系統運行費用 電網&發電企業 輔助服務費用（市場化形成）、容量電費（政府監

50、管制定）政府性基金及附加 政府 重大水利工程建設基金、可再生能源電價附加等 銷售電價 用電單位（居民、工商業等）工商業 分時電價，電力供需（市場化交易部分），交叉補貼交叉補貼 居民、農業 目錄銷售電價政策，由政府定價（階梯電價與峰谷分時電價的復合）資料來源：關于第三監管周期省級電網輸配電價及有關事項的通知、關于抽水蓄能電站容量電價及有關事項的通知、全面解讀中國電價改革及電價結構（肖鋒），光大證券研究所整理 電價由上網電價、輸配電價、線損折價、政府基金及附加、銷售電價幾部分組成電價由上網電價、輸配電價、線損折價、政府基金及附加、銷售電價幾部分組成，用戶側拿到的銷售電價是發電側上網電價、電網側輸配

51、電價、線損折價與政府基金及附加之和。發電側上網電價由“彌補成本、合理利潤”原則轉向通過競爭形成市場交易價格；輸配電價由政府監管，按“準許成本+合理收益”原則核定，平均輸配電價確定后，再分電壓等級、分用戶類別確定具體的輸配電價標準。以 PJM（PJM 是美國最大的區域電力市場運營商）電價構成為例，其 2012 年的平均電價為 47.78 美元/MWh，其中電能費用為 35.23 美元/MWh，占電價的73.7%；容量費用為 6.02 美元/MWh，占電價的 12.6%；輸電費用為 4.71 美元/MWh，占電價的 9.9%；運行備用、調頻、無功分別為 0.75 美元/MWh、0.25美元/MWh

52、、0.35 美元/MWh，占電價的 1.6%、0.5%和 0.7%。圖圖 1111：電價構成：電價構成 圖圖 1212：PJMPJM 電價及其構成電價及其構成 上網電價+輸配電價+線損折價+政府基金及附加=銷售電價銷售電價上網電價上網電價輸配電價輸配電價政府基金及附加政府基金及附加銷售電價銷售電價 主要彌補發電環節電能生產成本。主要彌補電網環節電力輸配成本。由國務院批準，通過電價征收的非稅收入,包括重大水利工程建設基金、大中型水庫移民后期扶持基金、可再生能源電價附加等。電力用戶承擔的最終用電價格。電能,35.23,73.7%容量,6.02,12.6%輸電,4.71,9.9%調頻,0.25,0.

53、5%運行備用,0.75,1.6%PJM花費,0.32,0.7%無功,0.35,0.7%輸電所有者,0.08,0.2%同步備用,0.04,0.1%黑啟動,0.03,0.1%資料來源：國家電網，圖說電價 資料來源：謝開，美國電力市場運行與監管實例分析，光大證券研究所整理；單位：美元/MWh 敬請參閱最后一頁特別聲明-13-證券研究報告 公用事業公用事業 2021 年 10 月，關于進一步深化燃煤發電上網電價市場化改革的通知（發改價格20211439 號）發布，燃煤發電量全部進入電力市場、工商業用戶全部進入電力市場。2022 年 1 月，關于加快建設全國統一電力市場體系的指導意見（發改體改20221

54、18 號）印發，明確到 2025 年，全國統一電力市場體系初步建成，電力中長期、現貨、輔助服務市場一體化設計、聯合運營；到 2030年，全國統一電力市場體系基本建成，電力資源在全國范圍內得到進一步優化配置。2023 年 7 月 11 日，中央全面深化改革委員會第二次會議通過了關于深化電力體制改革加快構建新型電力系統的指導意見，體現出我國能源轉型的核心為新型電力系統的構建，需要以電力系統的轉變來適應新能源的快速發展和新形勢下的能源轉型。圖圖 1313：我國：我國電力體制改革歷程電力體制改革歷程 “電荒”，省為主體，第三方允許建電廠電力富余，計劃體制向市場體制過渡區域產能過剩、調度不靈活、省間交易

55、壁壘，發電公司與電網公司獨立運營經濟發展放緩，電力行業產能過剩、電價未能反映真正成本新能源占比提高、市場化決定電價、提高運行效率政府定價政府定價上網電價、銷售電價政府定價計劃性發電、輸配電價、計劃性用電、由政府定價電網代購向全部進入市場過渡市場化發電、用電價格、由市場形成進一步完善價格機制，完善新型電力系統“72號文”，集資辦電，“三公”調度撤銷電力部成立國家電力公司“5號文”第一次電改“廠網分離”“9號文”第二次電改售電側放開第一批現貨試點“1439號文”全部進入電力市場“118號文”全國統一電力市場“新電改”1985-198719972002201520172021 2022 202320

56、25發電輸電配電售電市場結構市場結構改革思路垂直一體化公用事業電力部全產業鏈計劃一體化國家電力公司市場結構五大發電集團各類資本發電廠國家電網、南方電網輸配售一體化交易路徑發電廠A發電廠B發電廠C交易中心售電公司大用戶電網公司計劃性用戶市場化用戶市場結構五大發電集團各類資本發電廠國家電網、南方電網、蒙西電網嚴格監管下自然壟斷存量配網：地市供電局增量配網：社會資本進入計劃性用電：鎮街供電所市場化用電：各類售電公司新舊能源解耦火電發揮調節價值新能源逐步市場化電網費用單列容量電價電力現貨輔助服務電碳協同 資料來源：國家發改委，國家能源局，舒印彪構建新型電力系統八點建議等，光大證券研究所繪制 從近期來看

57、，能源轉型會使能源和電力供應成本有所上升，但長期來看將呈下降從近期來看，能源轉型會使能源和電力供應成本有所上升，但長期來看將呈下降趨勢趨勢。據清華大學氣候變化與可持續發展研究院 中國長期低碳發展戰略與轉型路徑研究，在 2050 年溫控 2情景和 1.5情景下電力供應成本都呈現出先上升后下降的趨勢，電力供應成本都在電力供應成本都在 20282028 年達到最高，分別為年達到最高，分別為 20182018 年的年的 1 1.4 4倍和倍和 1 1.4141 倍倍。遠期來看，電力供應成本仍然是下降的，2情景和 1.5情景下2050 年的電力供應成本分別為 2018 年的 75%和 90%。從 205

58、0 年的電力供應成本構成來看，2情景和 1.5情景下的電力供應成本顯著高于政策情景和強化政策情景，主要原因是固定投資成本、運行維護成本和電力傳輸成本都更高。敬請參閱最后一頁特別聲明-14-證券研究報告 公用事業公用事業 圖圖 1414：不同場景下電力供應成本變化趨勢：不同場景下電力供應成本變化趨勢 圖圖 1515：不同場景下電力供應成本構成（：不同場景下電力供應成本構成（20502050 年）年）資料來源：清華大學氣候變化與可持續發展研究院，中國長期低碳發展戰略與轉型路徑研究；單位：元/kWh*備注：政策情景為中國在巴黎協定下提出的國家自主決定貢獻（NDC）目標、計劃、政策，強化政策情景為適應

59、各國強化和更新 NDC 目標和行動的要求。資料來源：清華大學氣候變化與可持續發展研究院，中國長期低碳發展戰略與轉型路徑研究；單位：元/kWh*備注：政策情景為中國在巴黎協定下提出的國家自主決定貢獻（NDC）目標、計劃、政策，強化政策情景為適應各國強化和更新 NDC 目標和行動的要求。4 4、投資建議投資建議 （1）各地水務行業有望進入新一輪提價周期，保障存量項目的高質量運營。我們看好質地優異的水務企業通過高質量運營能力實現穩健發展，建議關注以供水為主營業務的順控發展、興蓉環境、洪城環境等。（2）多地推進居民用氣順價機制，疊加上游氣源采購價格企穩或有所下行，我們預計城燃公司的盈利能力有望得到恢復

60、。建議關注全國性質城燃龍頭華潤燃氣、中國燃氣、新奧能源、港華智慧能源等。（3）在電力體制改革推進的過程中：1）新能源運營商盈利預期有望企穩，建議關注：龍源電力、三峽能源。2）各類靈活性資源建設有望加速，儲能領域建議關注：陽光電源、盛弘股份、上能電氣；火電及火電靈活性改造領域，建議關注：東方電氣（A+H）、青達環保、龍源技術；配網數字化領域，建議關注：安科瑞、東方電子、國網信通、威勝信息、國能日新。3）火電、核電對電力系統的支撐作用有望被進一步體現，火電運營商建議關注：華能國際、皖能電力；核電設備企業建議關注佳電股份、海陸重工。5 5、風險分析風險分析 （1）用水終端銷售價格的調整幅度低于預期；

61、用水需求增速低于預期用水終端銷售價格的調整幅度低于預期；用水需求增速低于預期。在水質要求提升帶來水處理成本提升背景下，若水價上漲不及預期或用水需求增速低于預期，供水企業收入和盈利能力或將面臨較大壓力。（2）居民用氣終端銷售價格的調整幅度低于預期，管輸費、配氣費進一步下行；居民用氣終端銷售價格的調整幅度低于預期，管輸費、配氣費進一步下行；天然氣下游需求增速低于預期，季節性供需缺口高于預期天然氣下游需求增速低于預期，季節性供需缺口高于預期。若居民用氣終端價格漲幅低于預期、或管輸費/配氣費進一步下行，將使得城燃公司收入和利潤承壓；此外，若天然氣供需偏緊將推升上游價格，使得城燃公司盈利承壓。（3）電改

62、推進力度不及預期電改推進力度不及預期&配電側及電網數字化建設不及預期配電側及電網數字化建設不及預期。配電側及電網數字化建設是我國電網發展的重要方向之一，若電改進度、電網公司投資額及投資建設方向規劃發生不利變化，將影響整體配電側及電網數字化的建設規模與進度，進而影響相關公司業績兌現。敬請參閱最后一頁特別聲明-15-證券研究報告 行業及公司評級體系行業及公司評級體系 評級評級 說明說明 行行 業業 及及 公公 司司 評評 級級 買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上 增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性 未來 6-12 個月的投資

63、收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級 因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級?；鶞手笖嫡f明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數；香港市場基準為恒生指數；美國市場基準為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型

64、均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本研究報告中任何關于發行商或證券所發表的觀點均如實反映研究人員的個人觀點。研究人員獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶反饋、競爭性因素以及光大證券股份有限公司的整體收益。所有研究人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系

65、。法律主體聲明法律主體聲明 本報告由光大證券股份有限公司制作，光大證券股份有限公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格，負責本報告在中華人民共和國境內（僅為本報告目的，不包括港澳臺）的分銷。本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格編號已披露在報告首頁。中國光大證券國際有限公司和 Everbright Securities(UK)Company Limited 是光大證券股份有限公司的關聯機構。特別聲明特別聲明 光大證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）成立于 1996 年，是中國證監會批準的首批三家創新試點證券公司之一，也是世界 500 強企業中國光大集團股份公司的核心

66、金融服務平臺之一。根據中國證監會核發的經營證券期貨業務許可，本公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。本公司經營范圍：證券經紀；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公司提供中間介紹業務；證券投資基金代銷；融資融券業務；中國證監會批準的其他業務。此外，本公司還通過全資或控股子公司開展資產管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業務。本報告由光大證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光大證券研究所”）編寫，以合法獲得的我們相信為可靠、準確、完整的信息為基礎，但不保證我們所獲得的原始信息以及報告所載信息之準確性和完整性。光大證券研究所可能將不時補充、修訂或

67、更新有關信息，但不保證及時發布該等更新。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次發布時光大證券研究所的判斷，可能需隨時進行調整且不予通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。不同時期，本公司可能會撰寫并發布與本報告所載信息、建議及預測不一致的報告。本公司的銷售人員、交

68、易人員和其他專業人員可能會向客戶提供與本報告中觀點不同的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資產管理子公司、自營部門以及其他投資業務板塊可能會獨立做出與本報告的意見或建議不相一致的投資決策。本公司提醒投資者注意并理解投資證券及投資產品存在的風險，在做出投資決策前，建議投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。投資者應當充分考慮本公司及本公司附屬機構就報告內容可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一信賴依據。本報告根據中華人民共和國法

69、律在中華人民共和國境內分發，僅向特定客戶傳送。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、復制、轉載、刊登、發表、篡改或引用。如因侵權行為給本公司造成任何直接或間接的損失，本公司保留追究一切法律責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券研究所光大證券研究所 上海上海 北京北京 深圳深圳 靜安區新閘路 1508 號 靜安國際廣場 3 樓 西城區武定侯街 2 號 泰康國際大廈 7 層 福田區深南大道 6011 號 NEO 綠景紀元大廈 A 座 17 樓 光大證券股份有限公司關聯機構光大證券股份有限公司關聯機構 香港香港 英國英國 中國光大證券國際有限公司中國光大證券國際有限公司 香港銅鑼灣希慎道 33 號利園一期 28 樓 Everbright Securities(UK)Company LimiteEverbright Securities(UK)Company Limited d 6th Floor,9 Appold Street,London,United Kingdom,EC2A 2AP