《瑞鵠模具-公司研究報告-汽車模具龍頭發力輕量化迎來第二成長曲線-240701（28頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《瑞鵠模具-公司研究報告-汽車模具龍頭發力輕量化迎來第二成長曲線-240701（28頁）.pdf（28頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 公司公司報告報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 瑞鵠模具瑞鵠模具（002997）證券證券研究報告研究報告 2024 年年 07 月月 01 日日 投資投資評級評級 行業行業 汽車/汽車零部件 6 個月評級個月評級 買入（首次評級）當前當前價格價格 32.69 元 目標目標價格價格 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股)209.32 流通 A 股股本(百萬股)209.32 A 股總市值(百萬元)6,842.71 流通 A 股市值(百萬元)6,842.71 每股凈資產(元)9.30 資產負債率(%)59.85 一年內最高/最低(元)49.88/17.

2、36 作者作者 邵將邵將 分析師 SAC 執業證書編號：S1110523110005 郭雨蒙郭雨蒙 聯系人 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 股價股價走勢走勢 汽車模具龍頭發力輕量化，迎來第二成長曲線汽車模具龍頭發力輕量化，迎來第二成長曲線 國內汽車模具龍頭企業，積極布局輕量化領域國內汽車模具龍頭企業，積極布局輕量化領域 公司專注于汽車沖壓模具與檢具、焊裝自動化生產線產品與智能機器人領域，客戶覆蓋大眾、本田、福特、通用等知名汽車廠商以及國內長城、吉利、奇瑞、廣汽、紅旗等自主品牌。公司 2022 年在新能源汽車輕量化領域積極布局，主要產品包括高強度板及鋁合金沖焊零部件、鋁合金精密鑄造零部件等

3、。至此，公司業務涉及汽車白車身制造工藝規劃設計，車身沖壓模具及焊裝自動化產線和智能物流等制造裝備的開發、設計及制造，車身輕量化零部件配套供應等，為國內少數能夠同時為客戶提供完整的汽車白車身高端制造裝備、智能制造技術及整體解決方案、輕量化零部件供應的一站式供應商。車型迭代加快推動覆蓋件沖壓模具市場空間增長車型迭代加快推動覆蓋件沖壓模具市場空間增長 汽車沖壓模具的設計和制造時間約占汽車開發周期的 2/3，是汽車換型的主要投入之一。由于汽車市場需求的不斷發化，汽車生產廠商為吸引客戶，不斷進行升級換代，市場新車型投放頻率越來越快，開發周期越來越短，全新車型開發周期已由原來的 4 年左右時間縮短到 1-

4、3 年，改款車型由原來的 6-24 個月時間縮短至 4-15 個月。隨著汽車銷量的不斷增長，特別是新能源汽車近年的高速增長，汽車改款及換代頻率的加快，加速了汽車沖壓模具的迭代，汽車沖壓模具行業呈現持續發展態勢。公司作為覆蓋件模具龍頭，訂單充沛驅動業績增長。背靠奇瑞切入一體化壓鑄，打開成長空間背靠奇瑞切入一體化壓鑄，打開成長空間 國內汽車新能源化進程提速，據乘聯會數據，2017 年 2 月至 2024 年 4月，中國新能源汽車的當月市場滲透率從 1.14%大幅增長至 43.91%，滲透率持續創新高。但“里程焦慮”仍限制消費者購買新能源汽車，為增加續航，新能源車輕量化勢在必行。公司 2021 年與

5、奇瑞合資成立瑞鵠輕量化公司；2023 年，汽車輕量化零部件工廠項目一期全部竣工并量產、項目二期開工建設中，鋁合金精密成形鑄造動總零部件實現全線投產、穩產，鋁合金一體化壓鑄車身結構件啟動量產，實現從 0 到 1 突破。投資建議：投資建議：考慮到公司在手訂單充沛，輕量化業務快速落地，為公司業務發展帶來新 的增長空 間，預計 公司 2024-2026 年實現歸母 凈利潤3.49/4.34/5.68 億元，當前市值對應 2024-2026 年 PE 為 19.6/15.8/12.1倍，給予公司 2024 年 20 25 倍 PE 估值，對應目標價 33.4 41.75元，首次覆蓋，給予“買入”評級。風

6、險風險提示提示：原材料成本超預期上行導致毛利率低預期；產業競爭加??；輕量化及新能源相關業務拓展進度不及預期 財務數據和估值財務數據和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入(百萬元)1,167.79 1,877.03 2,704.04 3,712.06 4,722.07 增長率(%)11.78 60.73 44.06 37.28 27.21 EBITDA(百萬元)269.62 413.24 537.94 633.04 793.35 歸屬母公司凈利潤(百萬元)140.05 202.26 349.03 434.37 567.88 增長率(%)21.54 44.42 7

7、2.57 24.45 30.74 EPS(元/股)0.67 0.97 1.67 2.08 2.71 市盈率(P/E)48.86 33.83 19.60 15.75 12.05 市凈率(P/B)5.15 4.02 3.50 3.02 2.58 市銷率(P/S)5.86 3.65 2.53 1.84 1.45 EV/EBITDA 14.24 14.68 11.98 9.75 8.05 資料來源：wind，天風證券研究所 -36%-21%-6%9%24%39%54%69%2023-072023-112024-03瑞鵠模具滬深300 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息

8、披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1.汽車覆蓋件模具龍頭，零部件開啟第二成長曲線汽車覆蓋件模具龍頭，零部件開啟第二成長曲線.5 1.1.汽車覆蓋件模具龍頭企業，積極布局輕量化.5 1.2.裝備業務穩步增長，輕量化貢獻增量.8 2.覆蓋件模具覆蓋件模具龍頭，訂單充沛驅動業績增長龍頭，訂單充沛驅動業績增長.10 2.1.車型迭代加快推動覆蓋件沖壓模具市場空間增長.10 2.1.1.汽車覆蓋件沖壓模具市場空間廣闊.10 2.1.2.行業競爭格局穩定.10 2.1.3.行業技術壁壘、客戶資源壁壘高.11 2.2.客戶資源優質，進軍全球化.12 2.3.裝備業績可預見性較強，訂單充沛驅動業績增長.1

9、4 3.依托奇瑞依托奇瑞+華為開啟零部件成長曲線，業績釋放在即華為開啟零部件成長曲線，業績釋放在即.15 3.1.安徽汽車集群崛起，奇瑞邁入高增長階段.16 3.2.圍繞大客戶發力零部件，有望打造區域龍頭.18 3.2.1.布局一體化壓鑄，打開第二成長曲線.18 3.2.2.汽車沖壓件種類繁多，市場空間較大.22 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.24 4.1.盈利預測假設與業務拆分.24 4.2.估值分析.24 4.3.投資建議.25 5.風險提示風險提示.26 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.5 圖 2：公司股權結構（截止 2024 年 3 月 31 日）.6 圖 3：覆蓋

10、件模具.6 圖 4：匹配檢具.6 圖 5：焊裝自動化生產線整線實物圖.6 圖 6：焊裝自動化生產線硬件部分.6 圖 7：車身結構輕量化壓鑄件.7 圖 8：公司產品橫跨多個領域.7 圖 9：公司各項業務營收占比（億元）.7 圖 10：公司客戶逐步從傳統品牌切入新能源品牌.8 圖 11：營業收入及增速.8 圖 12：歸母凈利潤及增速.8 圖 13：2016-2024Q1 毛利率與凈利率（%）.8 9WeZdXbZeZeZfVfV8O8Q6MmOpPnPnRiNoOqPkPmMtQ9PoPoONZqQnNMYsPnM 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明

11、 3 圖 14：模檢具、自動化生產線和汽車零部件業務毛利率（%）.8 圖 15：2016-2024Q1 三費費用率（%）.9 圖 16：2016-2023 研發費用（億元）及同比增速.9 圖 17：公司國內和海外營收（億元）及占比.9 圖 18：23 年國外業務毛利率達 33.37%.9 圖 19：中國汽車模具和沖壓模具市場規模（億元）.10 圖 20：整車側圍覆蓋件沖壓模具（單邊）.11 圖 21：汽車沖壓模具.12 圖 22：公司裝備制造業務收入（億元）.13 圖 23：公司沖壓模檢具板塊主要客戶.13 圖 24：公司業務輻射全球.13 圖 25：奇瑞汽車 2017-2020 年為公司第一

12、大客戶.14 圖 26：公司前五大客戶收入占比合計.14 圖 27：公司 2020-2023 年汽車制造裝備業務在手訂單及同比增長.14 圖 28：公司 2017-2021 年汽車制造裝備業務在手訂單及同比增長.15 圖 29：安徽省 GDP（億元）及同比增速.16 圖 30：安徽汽車產量（萬輛）.16 圖 31：安徽省 GDP 占全國比重.16 圖 32：安徽汽車產量占全國比重.16 圖 33：奇瑞集團汽車銷量數據（萬輛）.16 圖 34：智界 S7.17 圖 35：汽車減重對能耗的影響.18 圖 36：實現汽車輕量化的三種途徑.19 圖 37：2021-2030E 單車用鋁量變化趨勢（kg

13、/車）.20 圖 38：輕量化布局.20 圖 39：成立合資公司.20 圖 40：車身沖壓及焊接零部件.22 圖 41：中國汽車年產量.22 圖 42：我國汽車沖壓件市場規模及增速.22 圖 43：主要沖壓上市企業營業收入（億元）.23 圖 44：主要沖壓上市企業凈利潤（億元）.23 表 1：汽車覆蓋件沖壓模具行業主要企業梳理.10 表 2：公司汽車制造裝備業務產能建設項目.15 表 3：奇瑞汽車 3 月出口目的地.17 表 4：節能與新能源技術路線圖 2.0部分要求.18 表 5：輕量化賽道主要公司的客戶和設備對比.21 表 6：公司輕量化業務進展.21 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆

14、蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 表 7：上市企業沖壓件相關業務對比.23 表 8：營業收入及毛利率拆分.24 表 9：可比公司 PE 數據對比.25 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 1.汽車汽車覆蓋件覆蓋件模具龍頭，模具龍頭，零部件開啟第二成長曲線零部件開啟第二成長曲線 1.1.汽車汽車覆蓋件覆蓋件模具龍頭企業，積極布局輕量化模具龍頭企業，積極布局輕量化 汽車汽車覆蓋件覆蓋件模具龍頭企業，積極布局輕量化領域。模具龍頭企業，積極布局輕量化領域。2002 年 3 月，雖然當時國內汽車裝備制造能力處于空白、初期階段，是產業發

15、展洼地，但各股東方看好國內汽車產業發展，因此奇瑞科技（持股 45%，2007 年增資至 75%，另外 25%由自然人 Lei Gu 代為持有，實際奇瑞科技持股 100%）、臺灣福臻和陳志華出資設立安徽福臻，為公司前身。公司專注于汽車沖壓模具、檢具及焊裝自動化生產線產品，2020 年于深交所掛牌上市，2022 年成立瑞鵠汽車輕量化技術有限公司。公司把握新能源汽車的快速發展趨勢，在新能源汽車領域積極布局，2022 年初開始介入汽車輕量化零部件業務。公司鋁合金精密成形鑄造動總零部件于 2023 Q2 全面量產，一體化壓鑄車身結構件產品于 2023Q4 啟動量產。隨著輕量化新產品放量，有望進一步打開公

16、司成長空間。圖圖 1：公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司公告，公司官網，瑞祥工業官網，天風證券研究所 柴震先生間接持有公司柴震先生間接持有公司 13.08%的股份，為公司實控人。的股份，為公司實控人。從公司股權結構來看，宏博科技持有公司 33.04%的股份，為公司控股股東，公司董事長柴震先生通過宏博投資、宏創投資、宏博科技，實現對瑞鵠模具的控制，為公司的實際控制人。柴震先生曾于 1997 年 3月至 2005 年 9 月任奇瑞汽車工程師、車間主任、轎車一廠廠長等，2005 年 9 月至 2006年 12 月，任安徽福臻常務副總經理；奇瑞汽車旗下零部件產業投資平臺蕪湖奇瑞科技有限公司持股公

17、司 12.90%，其投資并持股新能源汽車產業鏈上數十家汽車零部件企業，具有深厚的產業投資背景。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 圖圖 2：公司股權結構公司股權結構（截止（截止2024 年年3 月月 31 日）日）資料來源：Wind，天風證券研究所 公司主要產品為模具、焊接產線及輕量化零部件：1）沖壓模具及檢具沖壓模具及檢具：主要為覆蓋件模具（側圍、翼子板、門、蓋等）、高強板（結構件）模具及檢具；圖圖 3：覆蓋件模具：覆蓋件模具 圖圖 4：匹配檢具：匹配檢具 資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 2）焊裝自動

18、化生產線和智能機器人（移動機器人、機器人系統集成等）及周邊設備焊裝自動化生產線和智能機器人（移動機器人、機器人系統集成等）及周邊設備：主要由硬件部分（自動輸送系統、機器人焊接系統、視覺識別檢測系統等）、軟件控制部分（MES 生產管理系統、PLC 電氣控制系統等）組成，將焊裝工藝、智能裝備、控制系統、管理體系進行有機組合、高度融合，實現汽車車身生產制造自動化、柔性化、定制化及設備管理智能、協同、軟硬件有機關聯等功能需求。圖圖 5：焊裝自動化生產線整線實物圖 圖圖 6：焊裝自動化生產線硬件部分 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 資料來源：公司公

19、告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 3）輕）輕量化零部件（鋁合金精密壓鑄、一體式壓鑄件等）量化零部件（鋁合金精密壓鑄、一體式壓鑄件等）。圖圖 7：車身結構輕量化壓鑄件車身結構輕量化壓鑄件 資料來源：瑞鵠模具官網，天風證券研究所 2023 年，公 司 模 檢 具、自 動 化 產 線/汽 車 零 部/其 他 業 務 營 收 占 比 分 別 為82.69%/15.29%/2.02%。圖圖 8：公司產品橫跨多個領域：公司產品橫跨多個領域 圖圖 9：公司：公司各項各項業務營收業務營收占比占比（億元）（億元）資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 公司客

20、戶覆蓋主流品牌和新能源品牌。公司客戶覆蓋主流品牌和新能源品牌。據公司年報，公司 23 年正在承接、供應或交付的客戶包括北美某全球知名新能源品牌、奔馳、寶馬、奧迪、沃爾沃、捷豹路虎、林肯等豪華品牌，大眾、福特、本田、馬自達、STELLANTIS(斯特蘭蒂斯)、雷諾、通用、現代等全球主流品牌，以及印度 FORCE、越南 VINFAST、土耳其 Tofas、印度 TATA 等境外屬地品牌；中國自主整車品牌包括蔚來、理想、小鵬、小米汽車、上汽集團、一汽集團、東風集團、廣汽集團、江鈴集團、比亞迪、長城汽車、吉利汽車、奇瑞汽車、東南汽車、江淮汽車等中國自主品牌。23 年汽車制造裝備業務新增客戶包括勞斯萊斯

21、、沃爾沃歐洲、華晨寶馬、印度塔塔、土耳其 Tofas、江淮汽車等。公司客戶資源優質，汽車輕量化零部件業務尚處于起步期，主要客戶包括奇瑞汽車等。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 圖圖 10：公司客戶逐步從傳統品牌切入新能源品牌：公司客戶逐步從傳統品牌切入新能源品牌 資料來源：公司公告，天風證券研究所 1.2.裝備業務穩步增長，裝備業務穩步增長，輕量化貢獻增量輕量化貢獻增量 公司收入持續高增，23 年公司實現營收 18.77 億元，同比+60.73%；歸母凈利潤 2.02 億元，同比+44.42%，主要受益于：1）裝備業務放量：）裝備業務放量：

22、產品技術研發持續深入，鋼鋁混合輕量化車身制造連接技術成功應用于高端新能源車型產線；自動化產線 IPO 募投項目二階段（擴建）已于 2023 年完成建設并投產，工廠制造能力升級迭代、產能持續擴充；國際市場持續突破，與國際主流豪華品牌建立業務合作，陸續開發多個一帶一路國家屬地化汽車品牌客戶；國內市場訂單進一步向頭部品牌和高潛質品牌客戶聚焦。2）輕量化輕量化零部件零部件 0-1：2022 年初公司開始介入汽車輕量化零部件業務，陸續取得多個客戶數款車型的定點，部分產品已批產供應；汽車輕量化零部件工廠項目一期全部竣工并量產、項目二期開工建設中，鋁合金精密成形鑄造動總零部件實現全線投產、穩產，鋁合金一體化

23、壓鑄車身結構件啟動量產，實現從 0 到 1 突破。2024Q1 公司實現營業收入 5.06 億元，同比增長 32%；歸屬于上市公司股東的凈利潤 0.76億元，同比增長 76.8%。隨著公司零部件業務逐步放量，公司業績有望進一步高增。圖圖 11：營業收入及增速營業收入及增速 圖圖 12：歸母凈利潤及增速：歸母凈利潤及增速 資料來源：公司公告，Wind，天風證券研究所 資料來源：公司公告，Wind，天風證券研究所 公司成本管控能力較強，保持高公司成本管控能力較強，保持高盈利能力盈利能力。公司重視成本管理，2023 年公司模檢具、自動化生產線業務毛利率為 22.17%，2024Q1 毛利率/凈利率分

24、別為 23.7%/16.2%，利潤率保持穩定。隨著產線端芯片等電子器件的價格趨穩以及零部件生產規模進一步擴大，公司有望持續保持較高盈利。圖圖 13：2016-2024Q1毛利率與凈利率毛利率與凈利率（%）圖圖 14：模：模檢檢具具、自動化生產線自動化生產線和汽車零部件業務和汽車零部件業務毛利率毛利率（%）0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%0510152020202021202220232024Q1營業總收入（億元）同比增速（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%00.511.522.520202021202220232024

25、Q1歸母凈利潤（億元）同比增速（右軸）公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 公司費用率較為穩定，研發持續投入保持競爭力公司費用率較為穩定，研發持續投入保持競爭力。23 年公司三費費用率 7.06%，較為穩定。研發持續投入，23 年研發費用達 0.97 億元，較上年同期增長 22.5%，占營業收入的 5.19%。公司持續加大研發投入，提高產品競爭力。圖圖 15：2016-2024Q1三費費用率三費費用率（%）圖圖 16：2016-2023研發費用研發費用（億元）及同比增速（億

26、元）及同比增速 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 出口高毛利率帶動公司業績上行。出口高毛利率帶動公司業績上行。2021 年和 2022 年受疫情影響，出口業務營業成本上升較多，導致出口業務毛利率承壓，2023 年公司出口業務毛利率恢復至 33.4%，同比增加 4.9pct。2023 年公司海外銷售額達 2.65 億，占營業收入比重 14.1%，隨著公司海外客戶訂單的逐步交付，公司海外業務有望進一步貢獻業績。圖圖 17：公司國內和海外營收：公司國內和海外營收（億元）及（億元）及占比占比 圖圖 18：23年國外業務毛利率達年國外業務毛利率達 33.37%資料來

27、源：公司公告，Wind，天風證券研究所 資料來源：公司公告，Wind，天風證券研究所 051015202530毛利率凈利率05101520253020162017201820192020202120222023模檢具、自動化生產線汽車零部件(2)02468銷售費用率財務費用率管理費用率（不含研發）-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0.00.20.40.60.81.01.22016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023研發費用YOY（右軸）0%5%10%15%20%25%30%35%40%051015202020202120222023中國大陸海外

28、海外營收占比23.9%22.2%20.6%19.7%38.2%28.4%28.5%33.4%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2020202120222023中國大陸海外 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 2.覆蓋件模具龍頭，訂單充沛驅動業績增長覆蓋件模具龍頭，訂單充沛驅動業績增長 2.1.車型迭代加快推動覆蓋件沖壓模具市場空間增長車型迭代加快推動覆蓋件沖壓模具市場空間增長 2.1.1.汽車覆蓋件沖壓模具市場空間廣闊汽車覆蓋件沖壓模具市場空間廣闊 汽車沖壓模具的設計和制造時間約占汽車開發周期的 2/3，是汽車換型的主

29、要投入之一。由于汽車市場需求的不斷發化，汽車生產廠商為吸引客戶，不斷進行升級換代，市場新車型投放頻率越來越快，開發周期越來越短，全新車型開發周期已由原來的 4 年左右時間縮短到 1-3 年，改款車型由原來的 6-24 個月時間縮短至 4-15 個月。隨著汽車銷量的隨著汽車銷量的不斷增長，特別是新能源汽車近年的高速增長，汽車改款及換代頻率的加快，加速了汽不斷增長，特別是新能源汽車近年的高速增長，汽車改款及換代頻率的加快，加速了汽車沖壓模具的迭代，汽車沖壓模具行業呈現持續發展態勢。車沖壓模具的迭代，汽車沖壓模具行業呈現持續發展態勢。根據華經產業研究院，2022年中國汽車模具市場規模為 1,083.

30、8 億元左右，同比+3.17%；2022 年中國汽車沖壓模具市場規模為 441.9 億元左右，同比上升 5.16%，占汽車模具行業整體規模的 40.77%。從市場結構來看，汽車沖壓模具和注塑模具市場占比最大，2022 年沖壓模具占比為40.77%，注塑模具占比為 33.08%，二者合計市場占比達 73.85%。圖圖 19：中國汽車模具和沖壓模具市場規模中國汽車模具和沖壓模具市場規模（億元）（億元）資料來源：智研咨詢，公司公告，華經情報網，天風證券研究所（注：其中 2021 年數據為研究測算）2.1.2.行業競爭格局穩定行業競爭格局穩定 我國汽車模具行業競爭格局較穩定，集中度較高。我國汽車模具行

31、業競爭格局較穩定，集中度較高。該業務領域主要競爭企業包括：瑞鵠模具、一汽模、東風汽模、天汽模、成飛集成、比亞迪模具等。其中，比亞迪模具等主要是為其所屬的汽車整車廠商進行內部配套服務，一般不參與市場競爭。從全球范圍來看，技術領先的模具企業主要集中在歐美、日本等工業發達國家。從全球范圍來看，技術領先的模具企業主要集中在歐美、日本等工業發達國家。但在模具企業的營運上，發達國家又同時普遍面臨人工成本較高和勞資關系的問題，目前，傳統汽車模具強國美國、德國、日本受其成本居高不下的影響，新增投資停滯，人力資源與技術投入不足，行業逐漸萎縮。而我國的汽車模具設計、制造水平不斷提升，模具價格卻大約只有日本 70%

32、，不足歐美價格的 50%。因此，近年來，國內外汽車廠商擴大了在國內采購模具的數量和種類，中國汽車模具產品的貿易順差不斷擴大。國內模具成本優國內模具成本優勢顯現，未來沖壓模具出口市場提升空間比較大。勢顯現，未來沖壓模具出口市場提升空間比較大。表表 1：汽車覆蓋件沖壓模具行業主要企業梳理汽車覆蓋件沖壓模具行業主要企業梳理 公司公司 公司主要產品公司主要產品 主要客戶主要客戶 簡介簡介 業務規模業務規模 瑞鵠模具 汽車主模型、模具、夾具、檢具等工裝設備的設計制作，汽車小批量奇瑞、蔚來、廣汽、福特、大眾、雷諾、通用、越南 VINFAST 等 致力于汽車車身制造的高端裝備沖壓模具、焊裝自動化生產線的開發

33、、2023 年模檢具、自動化生產線營收 15.5 億元 02004006008001000120020152016201720182019202020212022汽車模具汽車沖壓模具 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 白車身與焊接總成件的生產制造，以及工裝的安裝調試等服務環節 設計、制造和銷售的高新技術企業 興達模具 汽車覆蓋件產品、模具設計制造、沖壓件生產 福特公司、奔馳公司、法國雷諾公司、日本荻原公司、一汽汽車、一汽大眾、一汽奧迪、東風汽車、上海汽車、長安汽車、北汽集團等 公司是國家級專精特新重點“小巨人”企業，國家高新技術企業，中國

34、模具協會常務理事單位，河北省院士合作重點單位 年產值 8.6 億元，鑄造年產值 1.6 億元 成飛集成 中高檔轎車的側圍、頂蓋、車門、翼子板等外覆蓋件模具、航空數控零件制造和汽車零部件沖壓 主要客戶有通用、福特、雷諾、路虎、沃爾沃、奧迪等 成飛集成是中國汽車覆蓋件模具重點骨干企業，國家高新技術企業，省級技術中心，在行業中擁有技術領先的優勢 2023 年工裝模具及零部件業務營收 19.6 億元 天汽模 汽車車身覆蓋件模具、汽車車身沖壓件、檢具及裝焊夾具 通用、奔馳、寶馬、奧迪、蔚來、特斯拉、一汽大眾、上汽大眾等 全球生產規模最大的汽車覆蓋件模具企業 2023 年模具檢具業務營收 14.4 億元

35、一汽模具 整車沖壓模具、焊裝線集成、沖壓件生產、焊接件生產等 一汽集團、上汽、東風、比亞迪、長城、奔馳、寶馬、大眾等 目前中國車身模具和焊接夾具行業中，技術最先進、最具核心競爭力的龍頭企業 2023 年營業總收入達42.7 億元 資料來源：各公司年報、各公司官網、中國模具工業協會公眾號、華經情報網等，天風證券研究所 2.1.3.行業技術壁壘、客戶資源壁壘高行業技術壁壘、客戶資源壁壘高 汽車沖壓模具為單件定制產品，結構復雜，精度要求高，個性化需求明顯，產品的上述特征要求生產企業具備較強的產品開發能力、技術創新水平以及覆蓋整個生產周期的質量保證能力。汽車覆蓋件沖壓模具技術壁壘高，新進入企業很難在短

36、時間具備適應行業汽車覆蓋件沖壓模具技術壁壘高，新進入企業很難在短時間具備適應行業發展要求的技術水平發展要求的技術水平。汽車覆蓋件沖壓模具廠商與汽車廠商間粘性大，客戶壁壘高。汽車覆蓋件沖壓模具廠商與汽車廠商間粘性大，客戶壁壘高。汽車制造專用設備行業產品均為非標定制產品，一旦確立無法更換、替代，具有較高的品牌壁壘。對于汽車模具、檢具產品而言，其為非標產品，各汽車廠商對模具、檢具技術特性和品質具有自己的技術標準體系而各不相同，汽車廠商一旦選定供應商，一般均具有長期合作的特征。此外，模具能否按期保質交付，對新車型開發進程有至關重要的影響，汽車廠商選擇模具供應商時多持謹慎態度，一般會選擇業內有品牌影響力

37、的企業。汽車覆蓋件沖壓模具尺寸較大，結構復雜，精度要求高，開發周期相對較長汽車覆蓋件沖壓模具尺寸較大，結構復雜，精度要求高，開發周期相對較長，技術含量技術含量高。高。該產品與沖壓自動化或高速線配合，用于制造汽車覆蓋件（側圍、翼子板、門、蓋等）的生產。該類型模具制件特征復雜，板件的高尺寸精度及外觀質量要求對前期回彈模擬分析及熟練的鉗工水平提出了非常高的要求。根據制件材質不同，產品分為鋼板件覆蓋件模具和鋁板件覆蓋件模具，其中鋁板件模具的后續發展迎合了汽車輕量化的發展需求，鋁板件亦逐漸應用到汽車白車身的制造中。由于鋁板成形差，回彈難以控制，相似零件的回彈是鋼板的數倍，使得鋁板件覆蓋件模具制造難度遠高

38、于鋼板件覆蓋件模具。對沖壓工藝分析、模具設計水平、模具裝配精度及鉗工調試水平提出了更高的要求。圖圖 20：整車側圍覆蓋件沖壓模具（單邊）整車側圍覆蓋件沖壓模具（單邊）公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 資料來源：公司可轉債說明書，天風證券研究所 2.2.客戶資源優質，進軍全球化客戶資源優質，進軍全球化 公司公司在汽車制造裝備領域擁有豐富的技術在汽車制造裝備領域擁有豐富的技術及項目及項目積累積累。在汽車制造裝備業務（主要產品包括沖壓模具及檢具、焊裝自動化生產線及智能專機和 AGV 移動機器人等）領域，公司圍繞汽車白車身制造領域完成了輕量化車身

39、成形裝備、輕量化車身智能制造及機器人系統集成、輕量化零部件開發制造三大領域布局，已累計為全球 100 余款車型開發出車身材料成形裝備和 50 余條車身焊裝自動化生產線及智能制造裝備。公司掌握系統化模具核心技術體系。公司掌握系統化模具核心技術體系。在傳統車身覆蓋件模具方面，公司通過集成一體化、智能化的全方位汽車模具快速設計、高速高精度加工、數字化虛擬合模技術，開發出 C 級轎車覆蓋件模具，表面質量 AUDIT 等級皆為 1.0 級（高檔轎車表面質量最高等級要求），符合率達到 95%以上，滿足了高檔轎車外覆蓋件模具的驗收標準，極大縮短了模具開發制造周期。在輕量化車身覆蓋件模具方面，公司結合 CAE

40、 閉環驗證、精細模面設計以及虛擬合模技術，攻克了鋁合金在沖壓成形過程中容易產生破裂、起皺、回彈等難題，掌握了鋁合金覆蓋件成型技術，開發出全鋁車身成形裝備，并應用于捷豹 XFL、路虎攬勝極光、北美福特猛禽等高端車型。圖圖 21：汽車沖壓模具：汽車沖壓模具 資料來源：公司公告，天風證券研究所 焊裝自動化生產線持續增長，雄厚客戶資源為收入增長提供良好基礎。焊裝自動化生產線持續增長，雄厚客戶資源為收入增長提供良好基礎。焊裝自動化生產線是公司近年來重點發展的產品之一，由子公司瑞祥工業進行研發、生產和銷售。雖然國外廠商占據我國汽車工業自動化領域的高端品牌市場，但近年來公司憑借良好的技術能力和服務優勢等有利

41、條件，逐步積累項目經驗，陸續與長城汽車、吉利汽車、廣汽集團、東風汽車、北京汽車、江鈴汽車、奇瑞汽車、一汽股份等國內知名汽車整車制造廠商以及新能源汽車企業均形成了良好的合作關系，焊裝自動化生產線產品銷量總體呈上 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 升趨勢，銷售收入態勢良好。圖圖 22：公司裝備制造業務收入（億元）：公司裝備制造業務收入（億元）資料來源：Wind，天風證券研究所 裝備制造業務裝備制造業務輻射全球輻射全球，仍不斷拓展客戶數量。仍不斷拓展客戶數量。公司正在承接、供應或交付的客戶包括：境外及合資整車品牌：北美某全球知名新能源品牌、奔馳

42、、寶馬、奧迪、沃爾沃、捷豹路虎、林肯等豪華品牌，大眾、福特、本田、馬自達、STELLANTIS(斯特蘭蒂斯)、雷諾、通用、現代等全球主流品牌，以及印度 FORCE、越南 VINFAST、土耳其 Tofas、印度 TATA 等境外屬地品牌。中國自主整車品牌：蔚來、理想、小鵬、小米汽車、上汽集團、一汽集團、東風集團、廣汽集團、江鈴集團、比亞迪、長城汽車、吉利汽車、奇瑞汽車、東南汽車、江淮汽車等中國自主品牌。2023 年，公司汽車制造裝備業務新增客戶包括勞斯萊斯、沃爾沃歐洲、華晨寶馬、印度塔塔、土耳其 Tofas、江淮汽車等。圖圖 23：公司：公司沖壓模檢具板塊主要客戶沖壓模檢具板塊主要客戶 資料來

43、源：公司官網，天風證券研究所 圖圖 24：公司：公司業務輻射全球業務輻射全球 4.834.274.735.877.576.146.0571.411.832.782.913.324.274.3815.52024681012141618201520162017201820192020202120222023模檢具焊裝自動化生產線模檢具及自動化生產線 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 14 資料來源：公司官網，天風證券研究所 公司客戶結構不斷優化，奇瑞汽車是公司核心客戶。核心客戶奇瑞汽車 2017-2020 年均為公司第一大客戶，目前奇瑞科技是公司第

44、二大股東，持股比例為 12.90%。公司前五大客戶收入占比從 2017 年的 69.89%下降至 2023 年的 35.07%，客戶集中度下降，客戶結構優化。圖圖 25：奇瑞汽車奇瑞汽車2017-2020 年為公司第一大客戶年為公司第一大客戶 圖圖 26：公司前五大客戶：公司前五大客戶收入占比合計收入占比合計 資料來源：公司公告，Wind，天風證券研究所 資料來源：公司公告，Wind，天風證券研究所 2.3.裝備業績裝備業績可預見性較強可預見性較強，訂單充沛驅動業績增長訂單充沛驅動業績增長 公司裝備業務主要產品為非標產品，具有很強的定制化特征公司裝備業務主要產品為非標產品，具有很強的定制化特征

45、。公司采用“以銷定產、以產訂購”的經營模式，從訂單承接到產品最終交付一般需要 14-24 個月周期，不存在明顯的季節性特征。公司在手訂單公司在手訂單充足且充足且持續增多持續增多，獲奇瑞新訂單獲奇瑞新訂單。2023 年公司汽車制造裝備業務在手訂單34.19 億元，同比增長 12.84%。2023 年 2 月 20 日，公司發布關于重大經營合同中標的公告，中標成為奇瑞汽車 2022 年智能網聯超級二工廠沖壓模具焊裝車間部分項目的中標單位，合同金額為 38,000 萬元。公司在手訂單充足，產能利用較為飽和，未來一段時期內，公司業務收入可預期性較強。圖圖 27：公司：公司2020-2023年汽車制造裝

46、備業務在手訂單及同比增長年汽車制造裝備業務在手訂單及同比增長 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 15 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司產能利用飽和公司產能利用飽和。公司沖壓模具及焊裝自動化生產線的產能利用率均較高，產能相對不足已成為公司擴大業務規模的重要瓶頸，對公司持續增長造成了一定阻礙。圖圖 28：公司：公司2017-2021年汽車制造裝備業務在手訂單及同比增長年汽車制造裝備業務在手訂單及同比增長 資料來源：公司公告，天風證券研究所 工廠制造能力升級迭代工廠制造能力升級迭代，產能持續擴充產能持續擴充。覆蓋件模具 IPO 募投項目于 2

47、022 年 2 月份完成結項并投產，2022 年末已實現滿產，大大提升覆蓋件模具制造能力和產能規模；自動化產線 IPO 募投項目二階段（擴建）已于 2023 年完成建設并投產，實現自動化產線和智能物流 AGV 移動機器人的制造能力和產能規模進一步提升，為后續業務提質擴量提供保障。覆蓋件模具智能工廠和高強板模具新工廠同時啟動建設，預計 2024 年部分建設完工并投產，將進一步提升公司模具業務產品制造能力和產能規模。表表 2：公司汽車制造裝備業務產能建設項目公司汽車制造裝備業務產能建設項目 項目名稱項目名稱 投資金額投資金額（萬元）（萬元）產能產能 完工完工時間時間 募投方式募投方式 中高檔乘用車

48、大型精密覆蓋件模具升級擴產項目 25,814 新增年產 180 套中高檔乘用車大型精密覆蓋件模具（乘用車側圍、翼子板、四門、三蓋模具等）2022.02 2020 年首次公開發行股票 基于機器人系統集成的車身焊裝自動化生產線建設項目（一期）18,630 新增年產 6 條基于機器人系統集成的車身焊裝自動化生產線 2023.07 2020 年首次公開發行股票 資料來源：公司公告，天風證券研究所 3.依托奇瑞依托奇瑞+華為開啟零部件成長曲線，業績釋放在即華為開啟零部件成長曲線，業績釋放在即 公司以裝備業務為基礎，借助奇瑞公司以裝備業務為基礎，借助奇瑞+華為切入零部件領域，拓展沖壓、高壓壓鑄、一體化華為

49、切入零部件領域，拓展沖壓、高壓壓鑄、一體化壓鑄等領域，打開成長空間壓鑄等領域，打開成長空間。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 16 3.1.安徽汽車集群崛起，安徽汽車集群崛起，奇瑞邁入高增長階段奇瑞邁入高增長階段 安徽省安徽省經濟發展勢頭迅猛，汽車產能加速擴張。經濟發展勢頭迅猛，汽車產能加速擴張。過去十年中，安徽省 GDP 由 2014 年的22519.7 億元提升至 2023 年的 47050.6 億元，且全國排名由第 14 位躍升至第 11 位，發展態勢良好。2023 年，安徽汽車產量 249.1 萬輛，同比增長 48.1%，由 2022

50、年的全國第7 位躍居第 2 位。其中，新能源汽車產量 86.8 萬輛，由 2022 年的全國第 7 位上升至第 4位，增長 60.5%。全省汽車出口 114.7 萬輛、增長 80.1%，占全國比重 23.4%。2024 年一季度，延續強勁發展勢頭，全省汽車產量 62 萬輛，占全國比重提升至 9.4%，其中新能源汽車產量 20.7 萬輛，占全國的比重提升至 9.8%。表明省內汽車產業正在不斷加速發展，生產能力不斷提升，為汽車產業鏈集群發展奠定基礎。圖圖 2929：安徽?。喊不帐?GGDPDP（億元）（億元）及同比增速及同比增速 圖圖 30：安徽汽車產量（萬輛）：安徽汽車產量（萬輛）資料來源：國家

51、統計局，天風證券研究所 資料來源：國家統計局、中國網，天風證券研究所 圖圖 3131：安徽?。喊不帐GDPDP 占全國比重占全國比重 圖圖 32：安徽汽車產量占全國比重：安徽汽車產量占全國比重 資料來源：國家統計局，天風證券研究所 資料來源：國家統計局、中國網，天風證券研究所 奇瑞奇瑞扎根蕪湖，扎根蕪湖，邁向全球化邁向全球化。2021 年伴隨著疫情對全球供應鏈的影響，2022 年俄烏沖突導致外資品牌全面撤出俄羅斯市場，中國汽車出口迎來歷史性機遇。奇瑞汽車通過持續深耕海外市場，對內加大技術研發投入提升產品競爭力，內外兼修抓住窗口期，整體銷量規模迎來強勁增長階段。2023 年奇瑞銷量從 2022

52、 年的 123 萬輛提升至 188 萬輛，2024 年 1-5 月份，奇瑞累計銷售汽車 90 萬輛，同比+51%，帶動瑞鵠模具零部件業務收入高增。圖圖 33：奇瑞集團汽車銷量數據（萬輛）奇瑞集團汽車銷量數據（萬輛）公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 17 資料來源：奇瑞汽車官網，華經情報網，天風證券研究所 當前中國自主汽車品牌全球化布局已呈現出高速增長態勢，全產業鏈本地化生產成為海當前中國自主汽車品牌全球化布局已呈現出高速增長態勢，全產業鏈本地化生產成為海外布局趨勢。外布局趨勢。作為中國最早出海的車企之一，奇瑞產品已出口海外 80 余個國家和地區

53、，連續 21 年位居中國品牌乘用車出口第一。中國制造逐漸由產品輸出向工業能力輸出轉變，在此產業趨勢下，奇瑞汽車建立了包括北美、歐洲、上海等六大研發中心在內的全球研發體系。截止 2024 年 4 月，奇瑞在海外共有 10 個生產基地，主要分布在南美、中東和俄羅斯等地，向東南亞和歐洲市場擴展一直在其計劃當中。表表 3：奇瑞汽車奇瑞汽車 3月出口目的地月出口目的地 排名排名 出口目的地出口目的地 出口量（萬輛）出口量（萬輛）排名排名 出口目的地出口目的地 出口量（萬輛）出口量（萬輛）1 俄羅斯 1.62 11 吉爾吉斯斯坦 0.11 2 土耳其 0.6 12 阿聯酋 0.11 3 意大利 0.41

54、13 卡塔爾 0.09 4 墨西哥 0.33 14 埃及 0.09 5 巴西 0.3 15 科威特 0.08 6 智利 0.21 16 秘魯 0.07 7 斯洛文尼亞 0.15 17 哈薩克斯坦 0.06 8 英國 0.14 18 西班牙 0.06 9 沙特 0.13 19 突尼斯 0.05 10 澳大利亞 0.11 20 伊朗 0.05 資料來源：易車榜視頻號，天風證券研究所 奇瑞華為強強聯合，智界應運而生。奇瑞華為強強聯合，智界應運而生。奇瑞與華為聯合推出智界，其首款車型智界 S7 于2024 年 4 月底二次上市。智界 S7 是首款搭載華為鴻蒙 HarmonyOS 4 車機系統的智能轎車

55、，同時搭載了華為 ADS2.0 高階智駕系統、華為途靈智能底盤、華為 Drive one 800V 碳化硅平臺、等八項華為最新造車技術。作為奇瑞與華為合作的首款高端智慧轎車，智界S7 在 4 月份銷量已經位列 30 萬+純電轎車市場前三。在華為智能技術和奇瑞造車技術的加持下，智界有望成為奇瑞又一增長點。圖圖 34：智界智界S7-10%0%10%20%30%40%50%60%020406080100120140160180200國內出口同比（右軸）公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 18 資料來源：智界汽車官網，天風證券研究所 在奇瑞汽車出海與智能

56、化強力加持下，公司作為在奇瑞汽車出海與智能化強力加持下，公司作為核心核心供應商有望深度受益。供應商有望深度受益。3.2.圍繞大客戶發力圍繞大客戶發力零部件零部件，有望打造區域龍頭，有望打造區域龍頭 3.2.1.布局一體化壓鑄，打開第二成長曲線布局一體化壓鑄，打開第二成長曲線“雙碳”目標下，政策對于汽車百公里油耗提出要求“雙碳”目標下，政策對于汽車百公里油耗提出要求。2020 年 10 月，中國汽車工程學會牽頭組織編制的節能與新能源汽車技術路線圖 2.0發布，對各種類型的汽車每百公里油耗提出了要求，預計在 2030 年，我國新能源汽車占到總銷量 40%，乘用車百公里油耗達 3.2L，響應“雙碳”

57、目標。根據美國鋁業協會下屬的鋁業交通組的數據顯示，汽油乘用車減重 10%可以減少 3.3%的油耗；柴油車減重 10%則可以減少 3.9%的油耗；而對于新能源電動汽車，輕量化帶來的節能效果更為顯著，減重 10%和 15%分別可以使電能消耗減少 6.3%和 9.5%。表表 4 4：節能與新能源技術路線圖：節能與新能源技術路線圖 2.02.0部分要求部分要求 圖圖 35：汽車減重對能耗的影響汽車減重對能耗的影響 20252025 年年 20302030 年年 20352035 年年 乘用車（含新能源)新車油耗 4.6 L/100km 3.2 L/100km 2.0 L/100km 傳統能源乘用車新車

58、平均油耗 5.6 L/100km 4.8 L/100km 4 L/100km 混動新車占傳統能源乘用車 50%75%100%新能源汽車占總銷量 20%40%50%資料來源：中國汽車工程學會節能與新能源技術路線圖 2.0、汽車電子電氣架構創新發展論壇公眾號，天風證券研究所 資料來源：中研網，天風證券研究所 新能源續航需求加速輕量化。新能源續航需求加速輕量化。國內汽車新能源化進程提速，據乘聯會數據，2017 年 2 月至 2024 年 4 月，中國新能源汽車的當月市場滲透率從 1.14%大幅增長至 43.91%，滲透率持續創新高。但“里程焦慮”仍限制消費者購買新能源汽車。一般來說，傳統燃油車加滿油

59、可以行駛 500 公里以上，而大部分電動車的續航里程在 300-500 公里左右，仍然存在差距。解決里程焦慮包括：1）提升電池能力密度。）提升電池能力密度。中國制造 2025明確了動力鋰電池的展開規劃：2020 年，電池能量密度抵達 300Wh/kg；2025 年，電池能量密度抵達400Wh/kg；2030 年，電池能量密度抵達 500Wh/kg。2）增加電池組數量并）增加電池組數量并整體整體車身車身減減汽油車降低油耗柴油車降低油耗電動汽車降低電耗整車減重10%3.30%3.90%6.30%整車減重15%9.50%公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申

60、明 19 重。重。與傳統能源汽車相比，新能源汽車往往比燃油車重 10%，假如增加電池組數量并且整體車身減重，續航里程也可獲得提升。輕量化大勢所趨，輕量化路徑主要包括材料、工藝、結構三個方面，可從動力、車身、輕量化大勢所趨，輕量化路徑主要包括材料、工藝、結構三個方面，可從動力、車身、底盤、內外飾等多個部位減重。底盤、內外飾等多個部位減重。根據中國汽車輕量化行業發展趨勢分析與投資前景預測報告（2023-2030 年）顯示，目前來看，車企輕量化方向包括：1）在汽車底盤、動力、車身、電池盒等部件上用鋁合金代替鋼；2）內外飾件使用塑料代替鋼；3）使用一體化壓鑄工藝。汽車零部件每個環節都能實現輕量化制造，

61、國內外主流零部件公司均在致力于輕量化制造。圖圖 36：實現汽車輕量化的三種途徑實現汽車輕量化的三種途徑 資料來源：星源卓鎂招股書，天風證券研究所 據星源卓鎂招股說明書，從應用上來看，鋼鐵、鋁合金和塑料是汽車上使用最多的三大據星源卓鎂招股說明書，從應用上來看，鋼鐵、鋁合金和塑料是汽車上使用最多的三大類材料，按重量計算，類材料，按重量計算，2022 年三類材料占整車的比例合計約為年三類材料占整車的比例合計約為 80%，其中鋼鐵占，其中鋼鐵占 62%，鋁合金和塑料占比均為鋁合金和塑料占比均為 8%至至 10%，鎂合金在汽車上的應用比例僅約為，鎂合金在汽車上的應用比例僅約為 0.3%。鋁合金是現階段較

62、好的輕量化材料之一。鋁合金是現階段較好的輕量化材料之一。鋁合金的性能、密度、成本和可加工性等綜合優勢突出：1）重量更輕重量更輕，鋼材的密度為 7.8g/cm，而鋁的密度卻僅為 2.7g/cm。這就意味著在同等體積下，鋁的重量只有鋼材的三分之一左右，甚至比大家印象中重量超輕的鈦合金的4.5g/cm 還要更輕；2）車身剛性更好車身剛性更好，對于增強車身剛性來說，最簡單有效的辦法就是堆料。比如，通過增加拉桿去制造三角形，以及使用直徑更粗的車架來增加抗扭剛性。但無論采用哪種方案，都會不可避免的造成金屬材料增多。但由于同等體積下，鋁合金的重量僅為鋼材的三分之一左右，所以使用鋁合金材料的白車身就可以進行更

63、大程度的堆料，最終在抗扭剛性方面超過鋼制車身；3）吸能效果更好吸能效果更好，根據實驗顯示，鋁在碰撞中所吸收的能量是同等重量鋼的兩倍。這也就意味著，如果兩臺相同的車，一臺在車頭負責碰撞的縱梁處使用鋁合金，一臺使用鋼的話，那在同樣的碰撞速度下，使用鋁合金縱梁的車型由于縱梁吸能效果更好，所以其 A柱受到的沖擊就會明顯小于縱梁使用鋼材的車型。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 20 4）耐腐蝕性更好，）耐腐蝕性更好，鋁合金可以與空氣中的氧氣發生反應，形成一層致密的氧化鋁薄膜，進而阻止鋁合金與外界繼續發生反應。所以相比起鋼板而言，鋁合金的耐腐蝕性明顯更勝一

64、籌。鎂合金作為汽車輕量化材料有諸多優勢：常用壓鑄金屬中最輕，強度重量比高；較好的鑄造性能和切削加工性能，易于進行機械加工；良好的抗震減噪性能；易于回收再生。但由于鎂合金價格以及鎂合金壓鑄件的生產成本高于鋁合金壓鑄件，因此鎂合金在汽車但由于鎂合金價格以及鎂合金壓鑄件的生產成本高于鋁合金壓鑄件，因此鎂合金在汽車上的應用比例還較低上的應用比例還較低。單車鋁用量單車鋁用量依舊還有較大提升空間依舊還有較大提升空間。目前底盤、車身、剎車系統等用鋁轉化比率較低，未來十年內汽車的多個主要部件用鋁滲透率有望逐步提高。根據 CM GROUP 分析，2021年燃油車與純電車的單車用鋁量分別為 145kg 和 173

65、kg，到 2030 年預計分別增長至223kg 和 284kg，單車用鋁量依舊還有較大提升空間。圖圖 37：2021-2030E 單車用鋁量變化趨勢（單車用鋁量變化趨勢（kg/車）車）資料來源：CM GROUPAssessment of Aluminum Usage in Chinas Automobile Industry 2016-2030，天風證券研究所 成立瑞鵠輕量化公司，加速輕量化領域布局。成立瑞鵠輕量化公司，加速輕量化領域布局。2018 年 9 月，瑞鵠模具與合肥工業大學簽訂協議，共同研究基于工業大數據的輕量化車身成形模具網絡協同制造關鍵技術；2021年 11 月 30 日，瑞鵠模

66、具公告發行可轉債募集 4.398 億元投入新能源汽車輕量化車身及關鍵零部件精密成形裝備智能制造工廠建設項目（一期）；2021 年 12 月，瑞鵠模具公告與奇瑞科技、永達科技共同投資成立瑞鵠輕量化公司。2023 年，汽車輕量化零部件工廠項目一期全部竣工并量產、項目二期開工建設中，鋁合金精密成形鑄造動總零部件實現全線投產、穩產，鋁合金一體化壓鑄車身結構件啟動量產，實現從 0 到 1 突破；高強度板及鋁合金沖焊件工廠項目 2023 年主體建設完成并部分投產，部分進入量產階段。公司多點發力，持續完善輕量化領域布局。圖圖 38：輕量化布局：輕量化布局 圖圖 39：成立合資公司：成立合資公司 050100

67、150200250300燃油車純電車混動車 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 21 資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 表表 5：輕量化賽道主要公司的客戶和設備對比：輕量化賽道主要公司的客戶和設備對比 上市公司上市公司 主要客戶主要客戶 大型壓鑄機布局大型壓鑄機布局 瑞鵠模具瑞鵠模具 寶馬寶馬、奧迪、奔馳、奧迪、奔馳、奇瑞、奇瑞、上汽、一汽、廣汽、吉上汽、一汽、廣汽、吉利、長城、蔚來、理想、小鵬利、長城、蔚來、理想、小鵬、小米、小米等等 20222022 年年，公司表示公司表示首批設備為力勁品牌，單機噸位主要

68、為首批設備為力勁品牌，單機噸位主要為 35003500 噸、噸、45004500 噸，同時根 據業務 發展規劃 和客戶 產品規 劃，預留 了噸，同時根 據業務 發展規劃 和客戶 產品規 劃，預留 了6600800066008000 噸壓鑄機的空間場地噸壓鑄機的空間場地。文燦股份 奔馳、大眾、奧迪、特斯拉、蔚來、理想、小鵬等 截止2023 年報，公司擁有 9000T 壓鑄機 4 臺、7000T 壓鑄機 3 臺、6000T 壓鑄機 2 臺。廣東鴻圖 奔馳、大眾、特斯拉、比亞迪、小鵬、蔚來等 截止 2023 年報，公司公司導入多臺超大型智能壓鑄單元，噸位覆蓋6800T 至 16000T，其中 160

69、00T 超大型智能壓鑄單元是目前全球最大噸位的壓鑄單元。愛柯迪 博世、大陸、上汽、蔚來、理想、寧德時代等 公司于 2022 年 10 月完成發行可轉債建設愛柯迪智能制造科技產業園項目，該項目計劃引進 800 噸到 8400 噸不等的國內外先進中大型精益壓鑄單元。拓普集團 賽力斯、理想、吉利、小米等 2021 年公司采購 21 臺套壓鑄單元，包括 6 臺 7200 噸、10 臺 4500噸和 5 臺 2000 噸的壓鑄設備。泉峰汽車 特斯拉、弗迪動力、寧德時代、蔚然動力等 截止2024 年5 月，公司 4000 至5000T 壓鑄機已順利應用于多合一殼體的批量生產，6100T 壓鑄機主要用于一體

70、化電池托盤的生產，8000T壓鑄機將根據市場與訂單情況適時投入使用。資料來源：各公司公告、Wind，天風證券研究所 輕量化零部件項目輕量化零部件項目一期一期 2023 年全面投產年全面投產，二期開工建設中，二期開工建設中。2021 年 11 月 30 日，公司公告擬建設“新能源汽車輕量化車身及關鍵零部件精密成形裝備智能制造工廠建設項目（一期）”，2023 年該項目全部竣工并量產，同時，項目二期開工建設中。截至 2023 年末，公司汽車輕量化零部件業務已承接新車型、新項目 5 個。隨著新產品放量，有望實現業績提升，公司迎來第二成長曲線。表表 6：公司輕量化業務進展公司輕量化業務進展 時間時間 進

71、度進度 2021/11/30 公司發布可轉債預案，擬募集 4.4 億元投資建設新能源汽車輕量化車身及關鍵零部件精密成形裝備智能制造工廠建設項目（一期）2022 年 項目一期實現 2 條產線批產、2 條產線啟動安裝調試；高強度板及鋁合金沖焊零部件工廠項目于 2022 年 4 季度開工建設；截至年末，公司汽車輕量化零部件業務已批供客戶 2 個、定點開發中客戶 2個 2023 年 鋁合金一體化壓鑄車身結構件產品于 2023 年 4 季度啟動量產；鋁合金精密成形鑄造動總零部件于 2023 年 2 季度全面量產，年末進入穩產階段；公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和

72、免責申明 22 高強度板及鋁合金板材沖焊件于 2023 年 4 季度開始量產，年末已部分進入爬產階段；汽車輕量化零部件工廠項目一期全部竣工并量產、項目二期開工建設中；截至年末，公司汽車輕量化零部件業務承接新車型、新項目 5 個 資料來源：公司公告，天風證券研究所 3.2.2.汽車沖壓件種類繁多，市場空間較大汽車沖壓件種類繁多，市場空間較大 傳統整車生產制造環節分為沖壓、焊接、涂裝、總裝，沖壓件是利用壓力機和沖壓模具對板材、帶材、管材和型材等進行塑性變形或分離加工而成的零件?，F代汽車制造工藝中有 60%-70%的金屬零部件需沖壓加工成形。沖壓件在汽車車身中應用分布廣泛，主要用于前框架、中框架、車

73、身底板、車身側板等車身主體部件、車門、車頂、前臉等車身外板件和前縱梁、后縱梁等支撐結構件的制造。圖圖 40：車身沖壓及焊接零部件：車身沖壓及焊接零部件 資料來源：常青股份招股書（注冊稿），天風證券研究所 據華經產業研究院測算，平均每輛車上包含據華經產業研究院測算，平均每輛車上包含 1500 余個沖壓件，單車配套價值超余個沖壓件，單車配套價值超 1 萬元。萬元。以以 2023 年汽車產量年汽車產量 3016 萬輛來計算，萬輛來計算，我們我們預計預計我國我國 2023 年汽車沖壓件市場空間年汽車沖壓件市場空間超過超過3000 億元。億元。圖圖 4141：中中國汽車國汽車年產年產量量 圖圖 42：我

74、國汽車沖壓件市場規模及增速：我國汽車沖壓件市場規模及增速 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：華經產業研究院，Wind，天風證券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%05001,0001,5002,0002,5003,0003,500中國汽車產量（萬輛）同比增速（右軸）-10%-5%0%5%10%15%20%0500100015002000250030003500201520162017201820192020202120222023我國汽車沖壓件市場空間（億元）同比增速（右軸）公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 23 汽車沖

75、壓件種類繁多，市場空間較大，但是市場相對分散，行業集中度較低。汽車沖壓件種類繁多，市場空間較大，但是市場相對分散，行業集中度較低。從市場格局來看，國外汽車巨頭在國內的合資企業憑借百年技術積累，居于早期市場龍頭地位；而多利科技、華達科技、聯明股份、常青股份等為代表的國內大型民營沖壓件生產企業，已形成一定規模，具有自主模具設計制造能力和成本競爭力，通過不斷學習跨國汽車零部件供應商的先進經驗，正逐步縮小與國際先進水平的差距。國內其他數量眾多的中小型沖壓件廠商，其研發能力、生產技術等較弱，模具開發能力不足，效益較低。表表 7：上市企業上市企業沖壓件相關業務對比沖壓件相關業務對比 公司公司 成立日成立日

76、期期 主營業務主營業務 客戶結構客戶結構 20232023 年沖壓件相關業務年沖壓件相關業務 營業收入（億營業收入（億元）元）毛利率毛利率 華達科技 2002 汽車車身沖壓件、管類件及相關模具的開發、生產與銷售 廣汽本田、一汽大眾、廣汽豐田、廣汽乘用車、上汽通用、特斯拉、上汽大眾、寧德時代、億緯鋰能、小鵬等 51.09 13.12%常青股份 1988 汽車沖壓及焊接零部件的開發、生產與銷售 奇瑞汽車、合眾新能源、比亞迪、上汽集團、東風汽車、陜西重汽、中國重汽、北汽集團等 27.44 16.65%金鴻順 2003 汽車沖壓零部件及其相關模具的開發、生產與銷售 上汽大眾、上汽通用、奇瑞捷途、福建奔

77、馳、吉利汽車、吉利商用車、廣汽乘用車等 4.09 4.03%無錫振華 1989 汽車零部件和相關模具的開發、生產和銷售 特斯拉、理想汽車、小米汽車、如上汽大眾、上汽通用等 12.72 8.57%聯明股份 2003 汽車車身零部件業務和物流服務業務 上汽通用、上汽大眾、斯柯達、奧迪等 6.77 16.82%寧波華翔 2001 汽車非金屬類（主要為橡塑類）零部件 大眾、T 車廠、戴姆勒、寶馬、豐 田、通用、比亞迪、吉利、奇瑞等 52.18（金屬件)17.77%（金屬件)資料來源：各公司公告、巨潮資訊網，天風證券研究所 圖圖 4343：主要沖壓上市企業營業收入（億元）：主要沖壓上市企業營業收入（億元

78、）圖圖 44：主要沖壓上市企業凈利潤（億元）：主要沖壓上市企業凈利潤（億元）資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 010203040506020192020202120222023多利科技華達科技常青股份金鴻順祥鑫科技(2)(1)012345620192020202120222023多利科技華達科技常青股份金鴻順祥鑫科技 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 24 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 4.1.盈利預測假設與業務拆分盈利預測假設與業務拆分 1）傳統業務：傳統業務：新能源帶來制造裝備領域新需求，截

79、至截至 2023 年末，公司在手訂單年末，公司在手訂單 34.19億元，同比億元，同比+12.84%；以兩年生命周期計算，；以兩年生命周期計算，預計傳統業務 2024-2026 年總營收達19.00/22.00/24.00 億元，增速分別為 19%/16%/9%。其中：據公司 2023 年年報，截至 2023 年末，公司汽車制造裝備業務在手訂單 34.19 億元（不包括輕量化零部件業務訂單）。根據在手訂單增速來看，預計公司 2023 年后傳統業務產能較滿，結合公司業務轉型情況，我們判斷公司傳統業務暫無產能擴張計劃，因此：模具及檢具：模具及檢具：公司該部分業務訂單充足，預計該業務 2024-20

80、26 年營收增速分別為11.1%/21.0%/9.1%，從歷年公司傳統業務毛利率情況來看，模具及檢具業務毛利率較為平穩，維持在 27%左右，因此我們預計 2024-2026 年毛利率分別為 27%/27%/27%；焊裝自動化生產線：焊裝自動化生產線：預計該業務 2024-2026 年營收增速分別為 35.7%/10.2%/9.2%，預計該業務 2024-2026 年毛利率分別為 21.5%/22%/22%。2）汽車零部件業務：）汽車零部件業務：公告“新能源汽車輕量化車身及關鍵零部件精密成形裝備智能制造工廠建設項目（一期）”已于 2023 年全部竣工并量產，同時，項目二期開工建設中。預計該業務

81、2024-2026 年營收分別為 8.04/15.12/23.22 億元。表表 8：營業收入及毛利率拆分營業收入及毛利率拆分 項目項目/年度單位：百萬元年度單位：百萬元 2022023 3A A 2022024 4E E 2022025 5E E 2022026 6E E 傳統業務傳統業務 模具及檢具模具及檢具 收入 900 1000 1210 1320 YOY 28.6%11.11%21.00%9.09%毛利率 26%27%27%27%焊裝自動化生產線焊裝自動化生產線 收入 652 885 975 1065 YOY 45.4%35.74%10.17%9.23%毛利率 18%21.5%22%2

82、2%其他其他 收入 38 15 15 15 YOY 0%0%0%0%毛利率-新業務新業務 汽車零部件業務汽車零部件業務 收入 287 804 1512 2322 YOY 180.14%88.06%53.57%毛利率 15%18%20%20%匯總匯總 總營收總營收 收入 1877 2704 3712 4722 YOY 60.73%44.06%37.28%27.21%毛利率 22%23%22%22%資料來源：Wind，天風證券研究所 4.2.估值分析估值分析 國內汽車模具龍頭，蓄勢切入輕量化領域。我們選取行業內輕量化領域的拓普集團拓普集團，及一體化壓鑄領域的文燦股份、旭升文燦股份、旭升集團集團作為

83、可比公司：1）拓普集團：）拓普集團：公司擁有汽車 NVH 減震系統、內外飾系統、輕量化車身等八大業務；2）文燦股份：）文燦股份：主要從事汽車鋁合金精 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 25 密壓鑄件的研發、生產和銷售，產品主要應用于中高檔汽車的發動機系統、變速箱系統、底盤系統、制動系統、車身結構件及其他汽車零部件；3）旭升）旭升集團集團：從事熱成型壓鑄和鍛造的精密鋁合金汽車零部件和工業鋁合金零件的研發、生產、銷售。比較來看，2024-2026 年可比公司 PE 均值分別為 17/13/10。公司 24-26 年項目逐步達產后有望顯著增厚業績，中

84、長期成長動能較強，估值有望進一步上行。因此，給予公司2024 年 20 25 倍 PE 估值，對應目標價 33.4 41.75 元。表表 9：可比公司可比公司 PE 數據對比數據對比 股票代碼股票代碼 公司簡稱公司簡稱 收盤價收盤價（元）（元）EPS PE 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 601689.SH 拓普集團 59.61 1.95 2.49 3.28 4.01 38 22 16 13 603348.SH 文燦股份 27.69 0.19 1.50 2.18 2.67 203 18 13 10 603305.SH 旭升股份 1

85、0.56 0.77 0.87 1.09 1.34 26 12 10 8 可比公司均值-89 17 13 10 002997.SZ 瑞鵠模具 31.97 0.97 1.67 2.08 2.71 33 19 15 12 資料來源：Wind，天風證券研究所（注：可比公司盈利預測數據采用 wind 一致預期；收盤價數據截至 2024 年 6 月 28 日）4.3.投資建議投資建議 考慮到公司在手訂單充沛，輕量化業務快速落地，為公司業務發展帶來新的增長空間，預計公司 2024-2026 年實現歸母凈利潤 3.49/4.34/5.68 億元，當前市值對應 2024-2026年 PE 為 19.6/15.8

86、/12.1 倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 26 5.風險提示風險提示 1）原材料成本超預期上行導致毛利率低預期原材料成本超預期上行導致毛利率低預期：上游原材料持續上漲，公司成本上升，導致毛利承壓，影響利潤；2）產業競爭加劇產業競爭加?。弘S著一體化壓鑄業務的發展，公司可能面臨行業競爭加劇的風險；3）公司公司輕量化及新能源相關業務拓展進度不及預期輕量化及新能源相關業務拓展進度不及預期：新能源汽車銷量受經濟、政策等多方面因素影響，公司輕量化及一體化壓鑄技術應用存在不及預期的風險。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆

87、蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 27 財務預測摘要財務預測摘要 資產資產負債表負債表(百萬元百萬元)2022 2023 2024E 2025E 2026E 利潤利潤表表(百萬元百萬元)2022 2023 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 601.33 841.51 754.91 1,054.28 873.56 營業收入營業收入 1,167.79 1,877.03 2,704.04 3,712.06 4,722.07 應收票據及應收賬款 284.66 384.69 757.45 688.36 1,228.49 營業成本 893.73 1,470.49 2,092.04

88、 2,884.69 3,689.40 預付賬款 101.83 163.93 214.17 307.18 359.60 營業稅金及附加 13.46 17.27 24.88 31.76 37.58 存貨 1,490.46 1,774.38 2,870.45 3,534.24 4,657.10 銷售費用 33.15 40.76 54.08 55.68 65.87 其他 374.79 343.20 482.54 580.19 638.40 管理費用 59.83 91.11 127.09 155.91 184.44 流動資產合計流動資產合計 2,853.07 3,507.69 5,079.50 6,16

89、4.25 7,757.16 研發費用 79.56 97.47 136.55 178.18 210.79 長期股權投資 185.42 279.71 338.24 414.64 482.11 財務費用(1.36)0.68 17.72 15.11 13.65 固定資產 364.58 496.88 503.59 524.60 523.62 資產/信用減值損失(28.60)(20.46)(20.00)(15.00)(15.00)在建工程 40.60 339.31 506.52 739.47 939.55 公允價值變動收益 0.44(0.50)84.19(4.29)(25.20)無形資產 92.81 13

90、1.29 168.19 199.31 230.07 投資凈收益 44.82 77.52 85.91 124.20 165.60 其他 411.15 376.45 258.15 231.44 139.44 其他(68.64)(131.38)0.00 0.00 0.00 非流動資產合計非流動資產合計 1,094.55 1,623.64 1,774.68 2,109.47 2,314.80 營業利潤營業利潤 141.40 234.07 401.77 495.65 645.74 資產總計資產總計 4,024.74 5,243.83 6,854.18 8,273.72 10,071.96 營業外收入 3

91、.99 1.19 2.00 2.00 2.00 短期借款 20.02 156.83 156.83 156.83 156.83 營業外支出 0.46 4.13 4.00 2.00 2.00 應付票據及應付賬款 802.46 1,078.15 1,597.36 2,091.87 2,626.51 利潤總額利潤總額 144.93 231.13 399.77 495.65 645.74 其他 141.91 204.17 2,454.57 2,975.62 3,861.07 所得稅(0.25)12.16 20.39 23.51 28.48 流動負債合計流動負債合計 964.39 1,439.15 4,2

92、08.76 5,224.32 6,644.42 凈利潤凈利潤 145.18 218.97 379.38 472.14 617.26 長期借款 0.00 214.30 214.30 214.30 214.30 少數股東損益 5.13 16.71 30.35 37.77 49.38 應付債券 375.30 166.62 180.64 240.85 196.04 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 140.05 202.26 349.03 434.37 567.88 其他 58.49 93.72 65.68 72.63 77.34 每股收益（元）0.67 0.97 1.67 2.08 2.71 非

93、流動負債合計非流動負債合計 433.79 474.64 460.62 527.78 487.68 負債合計負債合計 2,544.35 3,331.11 4,669.38 5,752.10 7,132.10 少數股東權益 152.31 210.31 231.24 257.28 291.33 主要財務比率主要財務比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 183.61 198.43 209.32 209.32 209.32 成長能力成長能力 資本公積 554.77 799.96 799.96 799.96 799.96 營業收入 11.78%60.73%44.06%37.2

94、8%27.21%留存收益 519.65 666.95 907.62 1,207.13 1,598.70 營業利潤 12.74%65.53%71.65%23.37%30.28%其他 70.06 37.08 36.65 47.93 40.55 歸屬于母公司凈利潤 21.54%44.42%72.57%24.45%30.74%股東權益合計股東權益合計 1,480.39 1,912.73 2,184.80 2,521.62 2,939.86 獲利能力獲利能力 負債和股東權益總計負債和股東權益總計 4,024.74 5,243.83 6,854.18 8,273.72 10,071.96 毛利率 23.4

95、7%21.66%22.63%22.29%21.87%凈利率 11.99%10.78%12.91%11.70%12.03%ROE 10.55%11.88%17.87%19.18%21.44%ROIC 27.59%32.41%34.41%31.32%39.60%現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2022 2023 2024E 2025E 2026E 償債能力償債能力 凈利潤 145.18 218.97 349.03 434.37 567.88 資產負債率 63.22%63.52%68.12%69.52%70.81%折舊攤銷 50.34 75.95 84.45 97.28 108.96 凈負債率-

96、13.33%-14.27%-8.01%-16.64%-9.50%財務費用 11.65 19.67 17.72 15.11 13.65 流動比率 1.39 1.27 1.21 1.18 1.17 投資損失(44.82)(80.71)(85.91)(124.20)(165.60)速動比率 0.68 0.65 0.52 0.50 0.47 營運資金變動(498.03)43.16(125.71)197.17(342.82)營運能力營運能力 其它 430.86(76.61)114.54 33.48 24.18 應收賬款周轉率 4.10 5.61 4.74 5.13 4.93 經營活動現金流經營活動現金流

97、 95.17 200.44 354.12 653.20 206.24 存貨周轉率 0.91 1.15 1.16 1.16 1.15 資本支出 177.63 592.56 323.30 375.43 334.11 總資產周轉率 0.34 0.41 0.45 0.49 0.51 長期投資 22.76 94.29 58.53 76.41 67.47 每股指標（元）每股指標（元）其他(654.78)(962.93)(708.82)(709.89)(535.66)每股收益 0.67 0.97 1.67 2.08 2.71 投資活動現金流投資活動現金流(454.39)(276.08)(327.00)(25

98、8.05)(134.09)每股經營現金流 0.45 0.96 1.69 3.12 0.99 債權融資 350.48 163.92(6.41)39.53(53.84)每股凈資產 6.34 8.13 9.33 10.82 12.65 股權融資 12.33 164.23(107.31)(135.31)(199.02)估值比率估值比率 其他 75.88 6.73 0.00 0.00 0.00 市盈率 48.86 33.83 19.60 15.75 12.05 籌資活動現金流籌資活動現金流 438.69 334.88(113.73)(95.78)(252.86)市凈率 5.15 4.02 3.50 3.

99、02 2.58 匯率變動影響 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 14.24 14.68 11.98 9.75 8.05 現金凈增加額現金凈增加額 79.48 259.24(86.60)299.37(180.71)EV/EBIT 17.28 17.37 14.21 11.52 9.33 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 28 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映

100、了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這

101、些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。

102、在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其

103、相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收益 10%-20%持有 預期股價相對收益-10%-10%賣出 預期股價相對收益-10%以下 強于大市 預期行業指數漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 ?？诤？?上海上海 深圳深圳 北京市西城區德勝國際中心B 座 11 層 郵編：100088 郵箱： 海南省?？谑忻捞m區國興大道 3 號互聯網金融大廈 A 棟 23 層 2301 房 郵編：570102 電話：(0898)-65365390 郵箱： 上海市虹口區北外灘國際 客運中心 6 號樓 4 層 郵編：200086 電話：(8621)-65055515 傳真：(8621)-61069806 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：