《錫行業深度報告：光伏+新能車+智能設備三架馬車驅動供需格局向好 長期看好錫價表現-240704（21頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《錫行業深度報告：光伏+新能車+智能設備三架馬車驅動供需格局向好 長期看好錫價表現-240704（21頁）.pdf（21頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 證券研究報告證券研究報告 行業研究行業研究 行業深度行業深度 有色金屬有色金屬 行業研究行業研究/行業深度行業深度 光伏光伏+新能車新能車+智能設備三架馬車驅動供需格局向好，智能設備三架馬車驅動供需格局向好，長期看好錫價表現長期看好錫價表現 錫行業深度報告錫行業深度報告 核心觀點核心觀點 1、錫元素稟賦、錫元素稟賦差，地殼含量低差，地殼含量低 錫元素在地殼中較為稀有，地殼豐度為 1.7，在統計的 16 個金屬元素中僅高于金和銀。靜態儲采比來看，錫礦是統計的金屬品種里最低的。全球錫的儲采比是最低的，僅有 14.8 年，低于鉛鋅，更遠低于銅、鎳等金屬；而從國內來看，錫略高于鉛鋅，同屬于較低檔，鉛

2、鋅錫三者分別為 6、7.4、7.6 年，其余則顯著高于這三個品種。2、供給端：資源稟賦有限限制新增供給，老產區面臨較大供給壓力。、供給端：資源稟賦有限限制新增供給，老產區面臨較大供給壓力。老礦山面臨較大的供給壓力老礦山面臨較大的供給壓力。老礦山稟賦下降疊加部分地區罷工、停產等供給擾動，核心供給預計將保持穩定。短期看預計緬甸停產對供給端影響較大。資源稟賦下降且新礦山少決定新增供給增量有限，且資本開支有資源稟賦下降且新礦山少決定新增供給增量有限，且資本開支有限進一步壓制未來增長潛力。限進一步壓制未來增長潛力。資源稟賦限制下，錫礦帶本就較少，大型的錫礦山早已被開發，目前新增的礦山少且規模小。據統計數

3、據，2024-2026 年復產/新建錫項目累積貢獻增量分別為8248/10259/6664 噸，合計增量達到 2.52 萬噸，2024-2026 年錫礦供給同比變化預計分別達到+2.8%/+3.4%/+2.2%，整體增速有限。此外，長期以來行業資本開支不足，勘探成果有限，未來錫礦增長潛力或將進一步被壓制。2、需求端：傳統需求較為穩定，、需求端：傳統需求較為穩定，光伏光伏+新能車新能車+智能設備智能設備貢獻需求增長貢獻需求增長新動力。新動力。傳統需求較為穩定。傳統需求較為穩定。全球經濟企穩回升，傳統需求如馬口鐵、錫化工品以及其他需求預計保持穩定，經濟增長將給予強勁支撐。光伏光伏+新能車新能車+智

4、能設備貢獻需求增長新動力。智能設備貢獻需求增長新動力。光伏新增裝機量高增預計帶動 2023-2026 年光伏用錫 CAGR 達到+14.6%。新能車領域汽車電子用量快速提升，2023-2026 年新能車用錫增量 CAGR達到+32%。AI 快速發展下，AI PC、AI 智能手機等快速發展，同時如可穿戴設備、數據庫需求等同樣持續增長，預計將進一步帶動用錫增長。家電領域，空調仍在增長，同時智能家居快速發展下預計將進一步帶動用錫增長。相關標的相關標的 錫業股份：錫業股份：全球錫龍頭，市占率達 22.92%，同時兼具布局錫加工。華錫有色：華錫有色：國內主要的錫、銻生產商之一。興業銀錫：興業銀錫：子公司

5、銀漫礦業 2023 年錫精礦產量國內排名第二位。投資建議投資建議 我們認為錫價我們認為錫價中樞有望持續上行中樞有望持續上行。2023-2026 年供給端、需求端 CAGR分別為 2.58%和 3.72%，供需增速存在剪刀差，預計 2024-2026 年供需缺口分別為 15413 噸、8378 噸、14521 噸。受供需面的影響，我們預計未來錫價有望震蕩上行，價格中樞有望不斷上移。風險提示風險提示 下游需求不及預期、供給大幅增長引發產品價格下跌、政策變化帶來供給收縮等。增持增持 (維持維持)行業：行業：有色金屬有色金屬 日期：日期：yxzqdatemark 分析師：分析師：魏亞軍魏亞軍 E-ma

6、il： SAC編號：編號：S1760523090004 近近一年一年行業行業與滬深與滬深 300 比較比較 資料來源：Wind，甬興證券研究所 相關報告：相關報告：美國 5 月 CPI 超預期下降，美聯儲維持當前利率 2024 年 06 月 20 日 美國 5 月非農超預期，金銀價格高位震蕩 2024 年 06 月 11 日 美國下修經濟數據，銅金價格高位震蕩 2024 年 06 月 05 日 -30%-20%-10%0%10%20%07/2309/2311/2302/2404/2407/24有色金屬滬深3002024年07月04日2024年07月04日行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告

7、正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 2 正文正文目錄目錄 1.錫：被譽為錫：被譽為“工業味精工業味精”，資源集中于東南亞和東亞，資源集中于東南亞和東亞.4 2.供給：礦端格局偏穩定，資源稟賦限制增量供給：礦端格局偏穩定，資源稟賦限制增量.4 2.1.錫礦：錫資源稟賦相對較差，供給格局偏穩定.4 2.2.精煉錫：二次資源供給偏穩定，精煉錫總供給彈性不足.9 3.需求：光伏需求：光伏+新能車新能車+智能設備帶來增長新動力，傳統需求有支撐智能設備帶來增長新動力，傳統需求有支撐.11 3.1.錫焊：光伏、新能源汽車以及智能設備帶來增量.12 3.2.傳統需求：整體預計保持穩定.15 3.3.整

8、體需求：預計 2023-2026 錫整體需求 CAGR 達 3.72%.16 4.供需格局與錫價展望：供需格局偏緊，錫價有望震蕩上行供需格局與錫價展望：供需格局偏緊，錫價有望震蕩上行.17 5.相關公司一覽相關公司一覽.17 6.風險提示風險提示.19 圖目錄圖目錄 圖圖 1:全球中大型錫礦分布圖全球中大型錫礦分布圖.4 圖圖 2:中國與錫有關的成礦區帶分布示意圖中國與錫有關的成礦區帶分布示意圖.4 圖圖 3:錫元素在地殼中含量低，地殼豐度在列出品種中僅高于金銀錫元素在地殼中含量低，地殼豐度在列出品種中僅高于金銀.5 圖圖 4:全球錫儲量（單位：萬噸，全球錫儲量（單位：萬噸，2004-2023

9、 年）年）.5 圖圖 5:全球錫儲量分布（按國家劃分）全球錫儲量分布（按國家劃分）.5 圖圖 6:全球錫礦產量（單位：萬噸，全球錫礦產量（單位：萬噸，2003-2023 年）年）.6 圖圖 7:全球錫礦產量分布全球錫礦產量分布.6 圖圖 8:部分金屬品種靜態儲采比（單位：年，全球）部分金屬品種靜態儲采比（單位：年，全球）.6 圖圖 9:部分金屬品種靜態儲采比（單位：年，中國）部分金屬品種靜態儲采比（單位：年，中國）.6 圖圖 10:Minsur 公司公司 San Rafael 礦山品位情況礦山品位情況.7 圖圖 11:受事故影響，興業銀錫錫精粉產量快速下滑（單位：噸）受事故影響，興業銀錫錫精粉

10、產量快速下滑（單位：噸）.8 圖圖 12:再生錫占比小幅抬升，整體較為穩定再生錫占比小幅抬升，整體較為穩定.10 圖圖 13:2020 年各國精錫產量中再生錫占比年各國精錫產量中再生錫占比.10 圖圖 14:2023-2026 年精煉錫供給年精煉錫供給 CAGR 為為 2.58%.11 圖圖 15:2018-2022 錫消費下游結構變化錫消費下游結構變化.11 圖圖 16:2022 年全球錫消費結構年全球錫消費結構.11 圖圖 17:錫焊的核心下游是電子相關錫焊的核心下游是電子相關.12 圖圖 18:2023 年錫焊消費對應下游終端結構年錫焊消費對應下游終端結構.12 圖圖 19:光伏焊帶為錫

11、包銅材料光伏焊帶為錫包銅材料.13 圖圖 20:光伏裝機量增長帶動光伏用錫增長光伏裝機量增長帶動光伏用錫增長.13 圖圖 21:新能車汽車電子用量情況新能車汽車電子用量情況.13 圖圖 22:新能源汽車高增帶動用錫增長新能源汽車高增帶動用錫增長.13 圖圖 23:智能設備領域部分產品年均復合增速智能設備領域部分產品年均復合增速.14 圖圖 24:城鄉居民空調消費情況城鄉居民空調消費情況.14 圖圖 25:城鄉居民冰箱消費情況城鄉居民冰箱消費情況.14 圖圖 26:城鄉居民洗衣機消費情況城鄉居民洗衣機消費情況.15 圖圖 27:城鄉居民彩電消費情況城鄉居民彩電消費情況.15 圖圖 28:智能家居

12、市場有望持續增長智能家居市場有望持續增長.15 圖圖 29:錫化工品用途錫化工品用途.16 圖圖 30:鍍錫板（馬口鐵）用途鍍錫板（馬口鐵）用途.16 圖圖 31:全球經濟展望，全球經濟展望，2024-2025 年預計全球經濟保持增長年預計全球經濟保持增長.16 圖圖 32:2023-2026 年精煉錫需求年精煉錫需求 CAGR 為為 3.72%.17 圖圖 33:2018-2023 公司錫產品產量公司錫產品產量.18 圖圖 34:公司原礦產量公司原礦產量.18 圖圖 35:公司銅、鋅產品產量公司銅、鋅產品產量.18 圖圖 36:2018-2023 興業銀錫錫精粉產量（噸）興業銀錫錫精粉產量（

13、噸）.19 fY9WbZdXeZfYcWdXaQ9R6MpNnNsQsOeRrRrOlOoOqN9PrQoPxNrQqQwMoPpM行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 3 表目錄表目錄 表表 1:緬甸佤邦禁礦進展緬甸佤邦禁礦進展.8 表表 2:全球錫礦增量項目一覽全球錫礦增量項目一覽.9 行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 4 1.錫：錫：被譽為被譽為“工業味精工業味精”，資源集中于東南亞和東亞，資源集中于東南亞和東亞 錫錫是傳統金屬之一，廣泛應用于各行各業。是傳統金屬之一，廣泛應用于各行各業。根據

14、亞洲金屬網，錫是一種金屬元素，熔點：231.89，沸點：2260，密度：7.28g/cm。錫是一種有銀白色金屬光澤的低熔點金屬，純錫質柔軟，常溫下展性好，化學性質穩定，不易被氧化。作為“五金”（金、銀、銅、鐵、錫）之一，早在公元前 2000年，錫就已經開始被人類使用了。目前錫主要用于制造焊錫、鍍錫板、合金、化工制品等，產品被廣泛應用于電子、信息、電器、化工、冶金、建材、食品包裝、機械、原子能及航天工業等行業，被譽為“工業味精”。錫礦呈帶狀分布，太平洋地區是主要蘊藏區，主要分布在東南亞和東錫礦呈帶狀分布，太平洋地區是主要蘊藏區，主要分布在東南亞和東亞兩大錫礦帶。亞兩大錫礦帶。東南亞錫礦帶北起緬甸

15、的撣邦高原，沿緬泰邊境向南經馬來半島西部，延伸到印度尼西亞的邦加島和勿里洞島。伴生有鎢，故有“錫鎢地帶”之稱。其儲量占世界總儲量的 60。東亞錫礦帶：西起中國云南個舊，向東沿南嶺構造帶延伸到廣西：南起朝鮮北部，經中國東北地區一直延伸到俄羅斯的西伯利亞；從中國的海南島起，沿中國東南沿海延伸到香港一帶；日本本州島北部的小型錫鎢礦，是中國大陸錫礦帶的側端。此外，南美洲安第斯錫礦帶，非洲中部等地也有錫礦分布。圖圖1:全球中大型錫礦分布圖全球中大型錫礦分布圖 圖圖2:中國與錫有關的成礦區帶分布示意圖中國與錫有關的成礦區帶分布示意圖 資料來源：錫的地球化學性質與華南晚白堊世錫礦成因隋清霖等（2020年），

16、甬興證券研究所 資料來源：中國錫礦床的時空分布規律及同位素地球化學特征研究李聰（2020年），甬興證券研究所 2.供給：供給：礦端礦端格局偏穩定，資源稟賦限制增量格局偏穩定，資源稟賦限制增量 2.1.錫礦：錫資源稟賦相對較差，供給格局偏穩定錫礦：錫資源稟賦相對較差，供給格局偏穩定 錫錫元素地殼含量相對較低，儲量下降至元素地殼含量相對較低，儲量下降至 2004 年以來最低，目前中國、年以來最低，目前中國、緬甸、澳大利亞、俄羅斯緬甸、澳大利亞、俄羅斯、巴西、巴西和和玻利維亞玻利維亞六六國儲量占比達到國儲量占比達到 86%。錫元素在地殼中較為稀有，地殼豐度為 1.7，在統計的 16 個金屬元素中僅高

17、于金和銀。根據 USGS，截至 2023 年全球錫礦儲量約為 430 萬噸，較 2022 年行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 5 減少 30 萬噸，為 2004 年以來的最低。分國家來看，中國（25.6%）、緬甸（16.3%）、澳大利亞（14.4%）、俄羅斯（10.7%）、巴西（9.8%）、玻利維亞（9.3%）分別占據儲量前六，合計占比達到 86%。圖圖3:錫元素在地殼中含量低，地殼豐度在列出品種中僅高于金銀錫元素在地殼中含量低，地殼豐度在列出品種中僅高于金銀 資料來源：金屬的理化性質和地殼豐度的相互關系初步研究劉靜等（2015年），甬興證券研

18、究所 圖圖4:全球錫儲量（單位：萬噸，全球錫儲量（單位：萬噸，2004-2023 年）年）圖圖5:全球錫儲量分布全球錫儲量分布（按國家劃分）（按國家劃分）資料來源：USGS，甬興證券研究所 資料來源：USGS，甬興證券研究所 錫錫礦整體產量趨于穩定，全球錫礦礦整體產量趨于穩定，全球錫礦產量產量集中在前六大國家，占比合計集中在前六大國家，占比合計達到達到 86.7%。全球錫礦供給呈現穩定的趨勢，根據 USGS 數據，全球 2023年錫礦產量預計達到 29.07 萬噸，近乎持平于 2013-2022 年十年的平均值（29.6 萬噸），且最近五年亦是圍繞著均值波動。從分布來看，中國（23.4%）、緬

19、甸（18.6%）、印度尼西亞（17.9%）、秘魯（7.9%）、剛果（金）（6.5%）、巴西（6.2%）、玻利維亞（6.2%）為核心的生產國，六個國家合計產量占比83000 58000 52000 23000 28000 17000 64009489632521121.70.0035 0.080102030405060708090100鋁鐵鈣鈉鎂鉀鈦鋅鎳銅鈷鋰鉛錫金銀地殼豐度6106106106105605605204804904704804804704804704704304904604300100200300400500600700200420052006200720082009201020

20、11201220132014201520162017201820192020202120222023E澳大利亞15%玻利維亞9%巴西10%緬甸16%中國26%剛果金3%秘魯3%俄羅斯11%其他國家7%行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 6 達到 86.7%。圖圖6:全球錫礦產量（單位：萬噸，全球錫礦產量（單位：萬噸，2003-2023 年）年）圖圖7:全球錫礦產量分布全球錫礦產量分布 資料來源：USGS，甬興證券研究所 資料來源：USGS，甬興證券研究所 錫資源稟賦較差決定了資源供應較為緊張錫資源稟賦較差決定了資源供應較為緊張，錫儲采比在常見金屬

21、中明，錫儲采比在常見金屬中明顯偏底。顯偏底。靜態儲采比來看，錫礦是統計的金屬品種里最低的。根據 Wind，從目前金屬儲量和最新產量計算出儲采比，全球錫的儲采比是最低的，僅有14.8 年，低于鉛鋅，更遠低于銅、鎳等金屬；而從國內來看，錫略高于鉛鋅，同屬于較低檔，鉛鋅錫三者分別為 6、7.4、7.6 年，其余則顯著高于這三個品種。圖圖8:部分金屬品種靜態儲采比（單位：年，全球）部分金屬品種靜態儲采比（單位：年，全球）圖圖9:部分金屬品種靜態儲采比（單位：年，中國）部分金屬品種靜態儲采比（單位：年，中國）資料來源：Wind，甬興證券研究所 資料來源：Wind，甬興證券研究所 未來錫礦增量有限，核心受

22、制于兩個因素，一是老礦山資源稟賦下降未來錫礦增量有限，核心受制于兩個因素，一是老礦山資源稟賦下降限制產量擴張，限制產量擴張，二二是新增礦山數量和規模都相對有限是新增礦山數量和規模都相對有限。整體來看，我們預計未來全球錫礦產量增速有限。老礦山稟賦下降老礦山稟賦下降疊加部分地區罷工、停產等供給擾動疊加部分地區罷工、停產等供給擾動，核心核心供給供給預計預計將將保持穩定保持穩定。20.726.42930.23229.92626.524.42429.428.628.9 28.831.331.829.626.430.530.729.0705101520253035200320042005200620072

23、008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023E玻利維亞6%巴西6%緬甸19%中國23%剛果金7%印度尼西亞18%秘魯8%其他國家13%40.5 18.9 16.2 30.9 14.8 43.7 200.0 48.0 73.7 0.050.0100.0150.0200.0250.0銅鉛鋅鎳錫鈷礦 鋰礦 鉬礦 鈦礦14.2 6.0 7.4 19.1 7.6 63.6 105.3 37.0 55.9 0.020.040.060.080.0100.0120.0銅鉛鋅鎳錫鈷礦 鋰礦 鉬礦 鈦礦行業深度報告行業深度報告 請務

24、必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 7 1.老礦山老礦山資源稟賦下降：資源稟賦下降：上文提到，全球核心錫礦帶較少，主要集中在東南亞、東亞和南美，而核心的主產國中國、馬來西亞、緬甸、印度尼西亞、秘魯和玻利維亞。目前核心礦區普遍開采年代較為久遠，資源稟賦下降明顯，如錫業股份核心礦區所在的個舊地區進行錫等金屬的勘探、開采、選礦、冶煉及加工可追溯至 19 世紀建辦的個舊廠務招商局；如Cornish Metals準備復產的South Crofty tin mine 大規模開采始于 17 世紀中葉；又如秘魯的 San Rafael 礦山，自 Minsur 公司 1977 年收購并運營以來

25、，礦山從 2012 年的3.03%品位下降至 2018 年的 1.56%，隨后品位有所修復，但直到2022 年也只有 1.98%，難以超過 2%。圖圖10:Minsur 公司公司 San Rafael 礦山礦山品位情況品位情況 資料來源：Minsur公司年報，甬興證券研究所 2.多因素擾動供給：多因素擾動供給：供給端出現擾動是偏常態發生的事情。如 2019年興業銀錫銀漫礦業發生重大運輸安全事故，進而全面停產停業，直到 2022 年 5 月公司才在投資平臺恢復稱已于 2022 年 3 月全面復產復工，對國內錫礦的供給造成了一定的影響。而2023年以來，供給端最大的擾動則為緬甸禁礦事件。目前緬甸佤

26、邦政策的變動對緬甸錫礦的供給造成了較大的影響。供給端局部的擾動對產量的影響不容小覷。3.03%2.71%2.35%2.08%1.69%1.52%1.56%1.66%1.90%1.99%1.98%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%20122013201420152016201720182019202020212022行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 8 圖圖11:受事故影響，興業銀錫錫精粉產量快速下滑（單位：噸）受事故影響，興業銀錫錫精粉產量快速下滑（單位：噸）資料來源：興業銀錫公司公告，甬興證券研究

27、所 表表1:緬甸佤邦禁礦進展緬甸佤邦禁礦進展 日期 事件進展 2023 年 4 月 15 日 佤邦中央經濟計劃委員會于 2023 年 4 月 15 日發布的文件稱，“為了及時保護佤邦剩余的礦產資源，所有礦產資源為了及時保護佤邦剩余的礦產資源，所有礦產資源的開采和挖掘都將暫停，直至采礦條件成熟的開采和挖掘都將暫停，直至采礦條件成熟”。據路透社報道，該文件隨后得到了佤邦聯合軍信息官員的證實。2023 年 5 月 20 日 文件進一步強調了政府致力于停止導致資源浪費、環境污染和工人安全問題的不可持續采礦做法。佤邦政府在最近致礦業公司的信函中表現出的堅定立場表明了其繼續暫停采礦的認真意圖表明了其繼續暫

28、停采礦的認真意圖。2023 年 8 月 1 日 禁令正式實施。禁令正式實施。自 2023 年 8 月 1 日起，所有礦山和加工廠，無論規模大小，均停止生產。大多數當地工人已被暫時解雇，礦石運輸車輛被禁止運行，以防止任何原礦運輸。一個工作組將通過礦山檢查來執行暫停令。目前，據報道佤邦政府擁有約 200 萬實物噸的已開采原礦庫存，估計選礦潛力為 5,000-6,000 金屬噸錫精礦。然而，由于選礦廠關閉，精礦產品的選礦和銷售已停止。此外，約 1,500 金屬噸錫礦石正在孟阿港等待清關，這可能導致 8 月 10 日之后的一段時間出口停滯。2023 年 11 月 27 日 緬甸佤邦錫礦復產難及預期，大

29、部分選礦廠處于停工狀態。緬甸佤邦錫礦復產難及預期，大部分選礦廠處于停工狀態。目前緬甸佤邦當地約 70%的選礦廠處于停工狀態，另約有10%的選礦廠由于原礦庫存問題將于月底停產。2023 年 12 月 28 日 緬甸佤邦中央經濟計劃委員會發布關于除曼相礦區外佤邦其它礦區復工復產的通知，經中央經濟計劃委員會(以下簡稱經濟委)研究決定對除曼相錫礦以外的其它各類金屬及非金屬礦種給予復工復產除曼相錫礦以外的其它各類金屬及非金屬礦種給予復工復產。2024 年 2 月 7 日 緬甸佤邦發布關于錫精礦出口統一收取實物稅的通知關于錫精礦出口統一收取實物稅的通知，一律收取 30%實物稅 資料來源：ITA，SMM，甬

30、興證券研究所 資源稟賦下降且資源稟賦下降且新礦山少新礦山少決定決定新增供給增量有限新增供給增量有限，且資本，且資本開支有限進開支有限進一步壓制未來增長潛力一步壓制未來增長潛力。資源稟賦限制下，錫礦帶本就較少，大型的錫礦山早已被開發，目前新增的礦山少且規模小，據統計數據，2024-2026 年復產/新建錫項目累積貢獻增量分別為 8248/10259/6664 噸，合計增量達到 2.52萬噸，占 2023 年全球錫供給的 6.8%，2024-2026 年錫礦供給同比變化預計分別達到+2.8%/+3.4%/+2.2%，整體增速有限。此外，長期以來行業資本開支不足，勘探成果有限，未來錫礦增長潛力或將進

31、一步被壓制。4480 393 1294 1161 2758 5812 010002000300040005000600070002018201920202021202220232019 年 2 月公司銀漫礦業發生事故 行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 9 表表2:全球錫礦增量項目一覽全球錫礦增量項目一覽 公司名稱公司名稱 項目名稱項目名稱 項目地項目地 項目類型項目類型 現有產量現有產量/產能產能 產能產能增增量量 預計投產預計投產時間時間 2024年增量年增量 2025年增量年增量 2026年增量年增量 Alphamin Resources

32、Mpama North 剛果金 在產 12500 Adding Mpama South 剛果金 擴產 7500 2024 年 0 5625 1875 Cornish Metals South Crofty tin mine 英國 復產 4700 2026 年 Metals X Rentails 澳大利亞 新建 5400 待定 Tungsten West Hemerdon 英國 復產 310 2025H2 0 77.5 232.5 Rome Resources Ltd Bisie North 剛果金 新建 待定 待定 Sky Metals Tallebung 澳大利亞 新建 待定 待定 Corn

33、ish Tin Limited Great Wheal Vor tin 英國 復產 待定 待定 TinOne Resources the Great Pyramid project in Tasmania 澳大利亞 新建 待定 待定 First Tin Taronga Tin Project 澳大利亞 新建 待定 待定 Stellar Resources Limited Heemskirk 坦桑尼亞 新建 待定 待定 Eloro Resources Iska-Iska silver-tin project 玻利維亞 新建 待定 待定 Tincorp Metals Inc.San Florenc

34、io 玻利維亞 待定 待定 Porvenir 玻利維亞 待定 待定 Elementos Oropesa project 西班牙 新建 3350 待定 EV Resources（原Jadar Resources）Khartoum project 澳大利亞 新建 待定 待定 Andean Precious Metals Corporation Uis tin mine 納米比亞 擴產 887 1613 2025 年 0 806.5 806.5 Andrada Mining San Bartolom mine 玻利維亞 待定 待定 San Bartolom mine Strategic Minera

35、ls Redmoor brownfield project 英國 復產 待定 待定 Seligdar Pyrkakay stockwork deposit 俄羅斯 新建 待定 2027 年 JSC Tin One Mining Syrymbet Tin Project 哈薩克斯坦 新建 7500 2025 年 0 3750 3750 Elementos Oropesa Tin Project 西班牙 新建 3350 2028Q2 0 0 0 Atlantic Tin Achmmach 摩洛哥 新建 4500 待定 維拉斯托礦業 維拉斯托 中國內蒙古 新建 待定 待定 興業銀錫 Redmoor

36、brownfield project 英國 復產 待定 待定 Pyrkakay stockwork deposit 俄羅斯 新建 待定 2027 年 Alphamin Resources 銀漫礦業一期 中國內蒙古 技改 6152 8248 2023Q3 8248 0 0 銀漫礦業二期 中國內蒙古 新建 待定 2027 年及以后 2024-2026 年合計增量年合計增量 8248 10259 6664 待定以及未來釋放合計產能待定以及未來釋放合計產能 21300 注：1，產能爬坡周期無明確信息來源均假設6個月，爬坡周期假設產量為滿產的50%；2，假設Uis tin mine項目2025年Q2投產

37、，爬產周期半年，Q4滿產，故2025年全年增量為增量的50%，2026年亦為50%資料來源：各公司年報或公司Presentation，ITA，SMM，甬興證券研究所 2.2.精煉錫：二次資源供給偏穩定，精煉錫總供給彈性不足精煉錫：二次資源供給偏穩定，精煉錫總供給彈性不足 再生錫是錫供給中重要的組成部分。再生錫是錫供給中重要的組成部分。根據 ITA，2020 年再生錫占錫總使用量的 17%。而根據上海有色網，2020-2021 年全球再生錫產量分別達到12.3/15.2 萬噸，分別同比+15%/+24%，我們認為 2020-2021 年再生錫產量的行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各

38、項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 10 提升或是由兩方面因素造成，一是為了彌補錫礦供給的缺口（之前統計數據顯示 2020 年錫礦產出大幅下降 11%；二是 2021 年錫價走高刺激了部分再生錫的產出（2021 年國內平均錫價達 22.6 萬元/噸，同比 2020 年增長 60%，而 2017-2020 年錫價則穩定在 14-15 萬元/噸之間）。圖圖12:再生錫占比小幅抬升，整體再生錫占比小幅抬升，整體較較為穩定為穩定 資料來源：ITA，SMM，甬興證券研究所 價格與原料供給等多重因素影響下，再生錫更多作為原生錫供給后的價格與原料供給等多重因素影響下，再生錫更多作為原生錫供給后的補充補充。1

39、）、價格因素會影響再生錫供給。錫價走高往往暗示了供需格局略微偏緊，這種情況下，高錫價或會催生再生錫產量的增長。2）、電子設備小型化造成再生錫回收難度增加。當前電子元器件的尺寸、間距越來越小，促使焊接材料向粒度微細化、分布跨度更窄的方向發展，因此，電子廢料中廢錫的回收難度亦越來越高。目前來看，電子焊料回收難度不斷提升一定程度抑制了二次資源增量。圖圖13:2020 年各國精錫產量中再生錫占比年各國精錫產量中再生錫占比 資料來源：SMM，甬興證券研究所 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%05101520253035402014201520

40、1620172018201920202021再生錫（萬噸）精煉錫（萬噸）再生錫占比69%72%68%62%22%0%10%20%30%40%50%60%70%80%日本美國德國澳大利亞中國行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 11 整體看，礦端增速有限，整體看，礦端增速有限，預計精煉錫預計精煉錫 2023-2026 年年 CAGR 達到達到 2.58%。除統計的礦山項目增量外，目前對供給端影響較大的主要為緬甸地區禁礦的事件。若我們考慮緬甸礦 2024 年 7 月份復產，今年緬甸礦預計或將減少約至少 1.6 萬噸，假設 2025-2026 年緬甸礦恢

41、復正常，基于此，2023-2026 年精煉錫 CAGR 僅有 2.58%。圖圖14:2023-2026 年精煉錫供給年精煉錫供給 CAGR 為為 2.58%資料來源：SMM，ITA，各公司官網，Wind，甬興證券研究所 3.需求：需求：光伏光伏+新能車新能車+智能設備智能設備帶來增長新動力帶來增長新動力，傳統，傳統需求有支撐需求有支撐 需求結構中，錫焊需求結構中，錫焊占據半壁江山占據半壁江山。根據 ITA，2022 年全球錫消費領域中，錫焊占比達到 50%，錫化工品達到 16%，鍍錫板（馬口鐵）占比達 12%，電池領域占比達 7%，合金占比達到 7%，其他領域占比達到 8%。拉長周期看，201

42、8-2022 年錫焊在錫消費中占比均達到 47%及以上，整體來看各個領域整體占比波動不大，保持較為穩定的狀態。圖圖15:2018-2022 錫消費下游結構變化錫消費下游結構變化 圖圖16:2022 年年全球錫消費結構全球錫消費結構 資料來源：ITA，甬興證券研究所 資料來源：ITA，甬興證券研究所-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%05000010000015000020000025000030000035000040000045000020202021202220232024E2025E2026E錫礦供給（噸）精煉錫供給（噸）錫礦yoy精煉錫yoy錫焊50%錫

43、化工品16%鍍錫板（馬口鐵）12%電池7%合金7%其他8%行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 12 3.1.錫焊：光伏、錫焊：光伏、新能源汽車新能源汽車以及以及智能設備智能設備帶來增量帶來增量 錫焊用錫集中在計算機、通訊、其他消費電子、汽車以及工業設備領錫焊用錫集中在計算機、通訊、其他消費電子、汽車以及工業設備領域域。根據 ITA 統計數據，2020 年全球錫消費領域中，錫焊占比達到 48%，對應終端領域分別為其他消費電子（30%）、計算機（16%）、通訊（15%）、汽車（13%）、工業設備（17%）、航空和軍事（4%）、醫療及其他（5%）。從核

44、心應用上來看，電子實際上是焊料用量最大的領域，占比達到 83%，核心為電路板封裝和表面加工。此外汽車散熱器焊接、照明線路終端焊接、光伏焊帶等均是焊料應用的重要環節。圖圖17:錫焊的核心下游是電子相關錫焊的核心下游是電子相關 圖圖18:2023 年年錫焊消費對應下游終端錫焊消費對應下游終端結構結構 資料來源：ITA，甬興證券研究所 資料來源：ITA，SMM，甬興證券研究所 增量增量-光伏光伏：光伏新增裝機量高增帶動光伏焊帶耗錫量高增：光伏新增裝機量高增帶動光伏焊帶耗錫量高增。根據SMM，錫在光伏領域中的應用主要集中在光伏焊帶上，屬于電氣連接部件，用于光伏電池片的串聯和并聯，發揮導電聚電的重要作用

45、，以提升光伏組件的輸出電壓和功率。（占組件成本的 3%左右）。光伏焊帶由基材和表面涂層構成?；臑椴煌叽绲你~材，主要要求規格尺寸精確、導電性能好、具有一定強度；表面涂層為錫合金，主要以錫條的形式應用。在光伏焊帶中，錫焊料約占質量的17%，1GW光伏組件生產過程中光伏焊帶的消耗量約為500噸，對應錫需求約 85 噸，預計 2023-2026 年光伏用錫 CAGR 達到+14.6%。智能設備33%汽車電子20%家電27%光伏焊帶11%其他9%行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 13 圖圖19:光伏焊帶為錫包銅材料光伏焊帶為錫包銅材料 圖圖20:光伏

46、裝機量增長帶動光伏用錫增長光伏裝機量增長帶動光伏用錫增長 資料來源：SMM，甬興證券研究所 資料來源：ITA，BNEF，IEA，SMM，甬興證券研究所 增量增量-新能源汽車新能源汽車：智能化帶動汽車電子用量快速增長，新能車用錫智能化帶動汽車電子用量快速增長，新能車用錫成重要增長點成重要增長點。新能源汽車智能化趨勢下，汽車電子用量有望快速增長。我們預計 2023-2026 年新能源汽車用錫增量 CAGR 達到+32%。圖圖21:新能車汽車電子用量新能車汽車電子用量情況情況 圖圖22:新能源汽車高增帶動用錫增長新能源汽車高增帶動用錫增長 資料來源：SMM，甬興證券研究所 資料來源：UBS，LME，

47、EV Volumes，甬興證券研究所 增量增量-智能設備智能設備：AI 和智能化設備的快速發展將帶動用錫量保持增和智能化設備的快速發展將帶動用錫量保持增長長。AI 快速發展下，AI PC、AI 智能手機等快速發展，IDC 預計 2024-2028年 PC（包括 AI PC）出貨量 CAGR 達到 2.4%，2024-2028 年智能手機出貨量 CAGR 達到 2.3%，2024-2028 年可穿戴設備出貨量 CAGR 達到 3.6%。根據 Mordor Intelligence，預計全球數據中心 2024-2029 年 CAGR 達到+9.7%。受此影響，預計將帶動電子領域錫焊快速增長，進而帶

48、動智能設備領域耗錫量延續增長。1.24 1.48 2.38 3.79 4.88 5.33 5.71 0.001.002.003.004.005.006.002020202120222023 2024E 2025E 2026E光伏用量（萬噸）0.26 0.54 0.95 1.38 1.83 2.44 3.17 0.000.501.001.502.002.503.003.5020202021202220232024E 2025E 2026E新能源汽車用錫增量（萬噸）行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 14 圖圖23:智能設備領域部分產品年均復合增速智

49、能設備領域部分產品年均復合增速 注：PC、智能手機、可穿戴設備為2024-2028年年均，數據中心為2024-2029年年均 資料來源：IDC，Mordor Intelligence，甬興證券研究所 增量增量-家電家電：空調仍在空調仍在增長，新型智能家電快速崛起，家電領域耗錫增長，新型智能家電快速崛起，家電領域耗錫量延續增長量延續增長。1）、空調消費仍在增長。隨著家庭條件改善，我國家庭空調保有量快速增長，2023 年城鎮/鄉村家庭平均每百戶空調擁有量分別達到171.7/105.7 臺，同比 2022 年分別增長 5.0%/14.6%，其中 2019-2023 年 CAGR分別達到+3.7%/+

50、10.3%。其余家電如冰箱、洗衣機、彩電則趨于穩定 2）、新型智能家居快速增長。根據艾瑞咨詢，預計智能家居市場規模在 2024-2025 年分別同比增長 21.4%/28.4%，新型智能家居有望帶動錫用量進一步增長。圖圖24:城鄉居民空調消費情況城鄉居民空調消費情況 圖圖25:城鄉居民冰箱消費情況城鄉居民冰箱消費情況 資料來源：Wind，甬興證券研究所 資料來源：Wind，甬興證券研究所 2.40%2.30%3.60%9.70%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%PC智能手機可穿戴設備數據中心年均復合增速（%）行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后

51、各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 15 圖圖26:城鄉居民洗衣機消費情況城鄉居民洗衣機消費情況 圖圖27:城鄉居民彩電消費情況城鄉居民彩電消費情況 資料來源：Wind，甬興證券研究所 資料來源：Wind，甬興證券研究所 圖圖28:智能家居市場有望持續增長智能家居市場有望持續增長 資料來源：艾瑞咨詢，甬興證券研究所 3.2.傳統需求：整體預計保持穩定傳統需求：整體預計保持穩定 錫化工品錫化工品：主要集中于主要集中于 PVC 熱穩定劑，整體保持穩定熱穩定劑，整體保持穩定。根據 ITA 調研數據，2020 年錫化工品應用中，70%集中于 PVC 熱穩定劑，其余則分散應用在聚合物催化劑、玻璃涂層、

52、電鍍等領域。根據上海有色網，預計無機錫化工品有一定增量（年均增速約 3%），有機錫則有一定承壓（年均增速約-1%），考慮到地產政策頻出，作為 PVC 主要應用領域的地產和基建有望企穩，對有機錫需求預計有一定提振作用，整體看錫化工品需求預計保持穩定。鍍錫板（鍍錫板（馬口鐵馬口鐵）：外貿疊加內需整體保持穩定外貿疊加內需整體保持穩定。根據 Mysteel 和海關總署出口數據看，2023 年我國馬口鐵出口有所回落，近幾年維度看（2018-2023 年）馬口鐵出口量 CAGR 達到 5%，主要還是疫情帶動的食品儲備需求增長，海外罐頭消費有所增長。內需方面，據 Mysteel 統計數據顯示，2023年我國

53、馬口鐵表觀消費有小幅微增，2024 年國內表觀消費量或有一定增長。整體需求有支撐，預計保持穩定。-50.0%-30.0%-10.0%10.0%30.0%50.0%02000400060008000100002019202020212022E2023E2024E2025E智能家居市場規模（億元）增長率（%）行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 16 圖圖29:錫化工品用途錫化工品用途 圖圖30:鍍錫板（馬口鐵）用途鍍錫板（馬口鐵）用途 資料來源：ITA，甬興證券研究所 資料來源：ITA，甬興證券研究所 其他需求其他需求：經濟企穩向好，其他需求仍有強勁

54、支撐經濟企穩向好，其他需求仍有強勁支撐。作為“工業味精”，錫用處廣泛，傳統需求與經濟增長息息相關。根據世界銀行報告顯示，全球經濟2024-2026年預計將持續增長，同時世界銀行最新經濟展望提高了2024年全球經濟增長預期，提高了 0.2pct，我們認為經濟穩定增長的預期下，錫傳統的其他需求預計仍將有強勁支撐。圖圖31:全球經濟展望，全球經濟展望，2024-2025 年預計全球經濟保持增長年預計全球經濟保持增長 資料來源：世界銀行，甬興證券研究所 3.3.整體需求：預計整體需求：預計 2023-2026 錫整體需求錫整體需求 CAGR 達達 3.72%光伏光伏+新能車新能車+智能設備智能設備預計

55、預計 2023-2026 錫整體需求錫整體需求 CAGR 達達 3.72%。一方面，光伏、新能車以及智能設備領域消費高速增長，成為帶動錫需求增長的新動力；另一方面，傳統需求目前仍保持比較穩定的狀態，經濟增長帶來強勁的支撐。整體來看，全球錫需求2023-2026年CAGR預計達到3.72%，高于供給端的 2.58%。行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 17 圖圖32:2023-2026 年精煉錫需求年精煉錫需求 CAGR 為為 3.72%資料來源：SMM，ITA，艾瑞咨詢，IDC，EV Volumes，Mordor Intelligence，BNE

56、F，UBS，甬興證券研究所 4.供需格局與錫價展望：供需格局與錫價展望：供需格局偏緊，錫價有望震蕩供需格局偏緊，錫價有望震蕩上行上行 未來未來 3 年供需增速剪刀差下供需格局有望年供需增速剪刀差下供需格局有望持續向好，預計錫價有望震持續向好，預計錫價有望震蕩上行蕩上行。2023-2026 年供給端、需求端 CAGR 分別為 2.58%和 3.72%，供需增速存在剪刀差，預計 2024-2026 年供需缺口分別為 15413 噸、8378 噸、14521 噸。以上數據均考慮緬甸地區 7 月全面復產的情況，若緬甸地區復產推后，預計供需缺口或進一步拉大。受供需面的影響，我們預計未來錫價有望震蕩上行，

57、價格中樞有望不斷上移。5.相關公司相關公司一覽一覽 錫業股份：全球錫龍頭，同時兼具布局錫加工錫業股份：全球錫龍頭，同時兼具布局錫加工。公司目前擁有錫冶煉產能 8 萬噸/年、陰極銅產能 12.5 萬噸/年、鋅冶煉產能 10 萬噸/年、銦冶煉產能 60 噸/年，公司參股新材料公司擁有錫材產能 4.3 萬噸/年、錫化產能 2.71萬噸/年。公司目前保有錫資源 64.64 萬金屬噸。根據測算，公司錫金屬國內市占率達到 47.92%，全球市場占有率約 22.92%，自 2005 年以來公司產銷量穩居全球第一。-0.08-0.06-0.04-0.0200.020.040.060.0833.034.035.

58、036.037.038.039.040.041.042.020202021202220232024E2025E2026E精煉錫需求量（萬噸）yoy行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 18 圖圖33:2018-2023 公司錫產品產量公司錫產品產量 資料來源：公司年報，甬興證券研究所 圖圖34:公司原礦產量公司原礦產量 圖圖35:公司銅、鋅產品產量公司銅、鋅產品產量 資料來源：公司年報，甬興證券研究所 資料來源：公司年報，甬興證券研究所 華錫有色：華錫有色：國內主要的錫、銻生產商之一國內主要的錫、銻生產商之一。華錫有色是亞洲最大的錫多金屬礦選礦基地

59、、國家首批礦產資源綜合利用示范基地、國內唯一的銦錫銻資源綜合利用示范基地。公司持有（含控股）并經營兩座礦山，分別為河池市南丹縣銅坑礦、河池市南丹縣高峰礦，其中高峰礦 100+105 號礦體是世界上罕見的特大型特富錫多金屬礦體。2023 年公司產出錫精礦 6500 噸，同比+22.91%，錫錠 7195.86 噸。興業銀錫：銀漫礦業是公司產錫的主體興業銀錫：銀漫礦業是公司產錫的主體。子公司銀漫礦業以鉛鋅銀礦和銅錫銀鋅礦蘊藏為主，含銀量較高、礦產品位較高，剩余服務年限較長，為國內最大的白銀生產礦山之一，同時也是我國生產錫精礦骨干企業。銀漫礦業 2023 年錫精礦產量國內排名第二位，國內市場占有率

60、8.7%，市場占有率較 2022 年上升了 6.1%。目前銀漫礦業二期正在推進中，未來公司錫產量有望進一步提升。行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 19 圖圖36:2018-2023 興業銀錫錫精粉產量（噸）興業銀錫錫精粉產量（噸）資料來源：公司年報，甬興證券研究所 6.風險提示風險提示 1、下游需求不及預期：下游需求不及預期：錫金屬屬上游原材料產品，下游需求或受各種因素干擾不及預期進而影響產品價格；2、供給大幅增長供給大幅增長引發產品價格下跌引發產品價格下跌：若供給端由于新增項目產能釋放、停產項目復產等原因大幅增長，或致產品供需失衡進而引發產品

61、價格下跌；3、政策變化帶來供給收縮：政策變化帶來供給收縮：政策調整、行業監管環境變化等因素或導致部分產能淘汰進而帶來供給波動的風險。4480 393 1294 1161 2758 5812 01000200030004000500060007000201820192020202120222023行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 20 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉盡責的職業態度，專業審慎的研究方法，獨立、客觀地出具本報告，保證報告采用的信息均來自合規渠道，并對本報告的

62、內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本報告所發表的任何觀點均清晰、準確、如實地反映了研究人員的觀點和結論，并不受任何第三方的授意或影響。此外，所有研究人員薪酬的任何部分不曾、不與、也將不會與本報告中的具體推薦意見或觀點直接或間接相關。公司業務資格說明公司業務資格說明 甬興證券有限公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可，具備證券投資咨詢業務資格。投資評級體系與評級定義投資評級體系與評級定義 股票投資評級：股票投資評級：分析師給出下列評級中的其中一項代表其根據公司基本面及（或）估值預期以報告日起 6 個月內公司股價相對于同期市場基準指數表現的看法。買入

63、 股價表現將強于基準指數 20%以上 增持 股價表現將強于基準指數 5-20%中性 股價表現將介于基準指數5%之間 減持 股價表現將弱于基準指數 5%以上 行業投資評級：行業投資評級：分析師給出下列評級中的其中一項代表其根據行業歷史基本面及（或）估值對所研究行業以報告日起 12 個月內的基本面和行業指數相對于同期市場基準指數表現的看法。增持 行業基本面看好，相對表現優于同期基準指數 中性 行業基本面穩定，相對表現與同期基準指數持平 減持 行業基本面看淡，相對表現弱于同期基準指數 相關證券市場基準指數說明：A 股市場以滬深 300 指數為基準；港股市場以恒生指數為基準；新三板市場以三板成指（針對

64、協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準指數。投資評級說明：不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準，投資者應區分不同機構在相同評級名稱下的定義差異。本評級體系采用的是相對評級體系。投資者買賣證券的決定取決于個人的實際情況。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，投資者不應以分析師的投資評級取代個人的分析與判斷。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，甬興證券有限公司(以下簡稱“本公司”）或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券或期權并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問以及金融產品等各種服務。因此，投資者應當考慮到本公司或其相關人員可

65、能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。也不應當認為本報告可以取代自己的判斷。版權聲明版權聲明 本報告版權歸屬于本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、轉載、刊登和引用本報告中的任何內容。否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、轉載、刊登和引用者承擔。行業深度報告行業深度報告 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 21 重要聲明重要聲明 本報告由本公司發布，僅供本公司的客戶使用，且對于接收人而言具有保密義務。本公司并不因相關人員

66、通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為本公司的客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的短信提示、電話推薦及其他交流方式等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司發布的完整報告為準，本公司接受客戶的后續問詢。本報告首頁列示的聯系人，除非另有說明，僅作為本公司就本報告與客戶的聯絡人，承擔聯絡工作，不從事任何證券投資咨詢服務業務。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，本公司對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨

67、立評估，并應同時思量各自的投資目的、財務狀況以及特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本公司特別提示，本公司不會與任何客戶以任何形式分享證券投資收益或分擔證券投資損失，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。市場有風險，投資須謹慎。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司和關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，本公司可發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。投資者應當自行關注相應的更新或修改。