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1、 行業研究丨深度報告丨汽車與汽車零部件 Table_Title 空間、路徑、盈利三維度再看零部件全球化大機遇汽車全球化系列之十三%1 請閱讀最后評級說明和重要聲明 2/65 丨證券研究報告丨 報告要點 Table_Summary2023 年海外汽零市場空間約為國內的 3.3 倍，新能源時代下中國汽零有望憑借新能源技術、成本、響應速度、產能投建等多重優勢快速切入全球供應鏈。產能端，本土零部件海外產能投建更積極，并依托墨西哥、摩洛哥等國低成本及靠近整車廠等優勢實現對北美及歐洲市場客戶配套?？蛻舳?，零部件海外客戶配套范圍加速開拓，從特斯拉到海外龍頭再到自主品牌。盈利端，受益規模效應、產品提價、技術經

2、營能力提升等多因素下，海外汽零盈利有望加速向上。零部件出海正當時，看好國內優質零部件全球化加速。分析師及聯系人 Table_Author 高伊楠 王子豪 SAC：S0490517060001 SAC：S0490524070004 SFC：BUW101%2aVeZeUdX9WfYbZeUbRbP8OtRrRpNsOfQqQzRfQoOsP9PmMwPuOoNuMuOnMmM請閱讀最后評級說明和重要聲明 丨證券研究報告丨 汽車與汽車零部件 Table_Title2空間、路徑、盈利三維度再看零部件全球化大機遇汽車全球化系列之十三 行業研究丨深度報告 Table_Rank 投資評級 看好丨維持Tabl

3、e_Summary2 天高任鳥飛，零部件出海大勢所趨2023 年海外汽車產量達 5949 萬輛，占全球產量超過 60%。同時零部件單車價值較高，海外汽零市場空間約為國內的 3.3 倍。中國新能源智能汽車的崛起，培育了一輪具備國際競爭力的零部件企業。相對而言，外資零部件資本開支低、成本高、技術逐步落后，中國本土零部件出海已經進入以綜合競爭力為基礎的新一輪擴張。以福耀和敏實為鑒，中國有望誕生細分市場多個全球龍頭 國內優秀零部件廠商，如福耀和敏實，在國內市場具備一定市占率且成本控制與技術等方面達先進水平時便開啟了全球擴張逐步成長為全球龍頭，并通過因地制宜的復現國內優秀管理實現了海外高盈利。內外飾、底

4、盤、車燈等領域國內自主龍頭市占率已經超過 15%，在規模、技術、工藝等具備甚至超過外資零部件的綜合競爭力，成為新的全球龍頭。以新泉對比佛吉亞為例，公司盈利能力顯著高于外資，自動化和工藝不斷創新，國內訂單不斷勝出后在海外加速擴張。從特斯拉到 Stellantis 再到自主品牌，零部件海外擴張的三級跳零部件圍繞車企需求出海，成長路徑清晰。特斯拉產業鏈率先出海，特斯拉當下產能為 235 萬，隨著后續新車以及新平臺發布有望進入新周期。Stellantis 是全球第四大車企集團，全球盈利最好的車企之一，自身產能從發達國家轉向發展中國家，平臺招標開始大量接觸國內供應商有望成為下一動能。以特斯拉和 Stel

5、lantis 為支點，國內零部件加速輻射北美和歐洲車企。國內自主車企海外銷量快速增長，并逐漸開始海外投資建廠，有望助力零部件海外下一階段成長。從北美到歐洲，以低成本區域構建競爭力北美和歐洲約占全球市場 37%左右，成為當前零部件出海主要目標市場。墨西哥制造成本約為美國的 75%左右，近年美國車企和零部件需求明顯向墨西哥轉移，2023 年汽車產量同比增長14%，達到 378 萬。摩洛哥、匈牙利、塞爾維亞等因生產成本約為德國的 70%不到，近十年西歐產量復合增速下滑 1.7%，東歐復合增長 1.9%。本輪零部件出海北美多以墨西哥為主，歐洲多以東歐為主，以低成本打高成本進一步保證零部件出海的競爭力。

6、技術管理日益成熟，海外盈利開始進入上升期中國零部件出海已有較大沉淀，培育了一批優秀管理人才，經營能力有顯著提升。本輪零部件出海更是先進制造流程和工藝的輸出，自動化等相對外資零部件更具優勢。同時，海外目前需求穩定，通脹帶動零部件提價。中鼎、均勝、凌云、模塑等公司海外業務盈利能力在明顯回升。出海零部件報價相較國內提升較多，管理穩定下海外業務盈利能力或有望超過國內本土。投資建議：出海正當時，國內優質零部件全球化加速出海從空間、路徑和盈利上支撐國內零部件新一輪成長，有望造就全球新龍頭。本輪零部件出海的基礎是技術、成本和規模的綜合優勢。從路徑上，特斯拉到 stellantis 再引接國內自主車企出海。從

7、區域上，以低成本區域為基礎進一步提升競爭力。過去出海的經驗積淀開始顯現，多家零部件海外盈利能力已出現明顯提升。重點推薦拓普集團、新泉股份、星宇股份、伯特利、敏實集團、福耀玻璃、旭升集團等，建議關注愛柯迪等。風險提示 1、下游汽車銷量增速不及預期；2、市場競爭及產品競爭加劇風險；3、全球化經營風險；4、原材料成本大幅上升擠壓企業盈利風險。Table_StockData行業內重點公司推薦行業內重點公司推薦 公司代碼 公司名稱投資評級 601689 拓普集團 買入 603179 新泉股份 買入 603596 伯特利 買入 601799 星宇股份 買入 600660 福耀玻璃 買入 0425 敏實集團

8、 買入 市場表現對比圖市場表現對比圖(近近 12 個月個月)資料來源：Wind 相關研究相關研究 以舊換新補貼力度大幅加強，有望帶動板塊內需超預期2024-07-27汽車行業二季度基金持倉分析板塊保持超配，龍頭配置顯著提升2024-07-22破局“內卷”，技術創新+出海新周期開啟汽車行業 2024 年度中期投資策略2024-07-17-27%-17%-8%2%2023/82023/122024/42024/7汽車與汽車零部件滬深300指數2024-08-04%3 請閱讀最后評級說明和重要聲明 4/65 行業研究|深度報告 目錄 天高任鳥飛，零部件出海大勢所趨.9 海外汽車產量高，零部件配套市場

9、空間大.9 新能源時代，中國零部件企業把握彎道超車機會.11 以福耀和敏實為鑒，中國有望誕生細分市場多個全球龍頭.16 復盤福耀和敏實國內龍頭企業率先出海打開新空間.16 國內已占一隅，規模實力具備走向海外基礎.21 汽車內外飾領域佛吉亞 VS 新泉股份.25 從特斯拉到 Stellantis 再到自主品牌，零部件海外擴張的三級跳.29 從特斯拉到 Stellantis，成本需求加速中國汽零出海.29 自主車企出海，助力海外零部件下一階段成長.34 從北美到歐洲，以低成本區域構建競爭力.39 北美市場：以墨西哥為跳板，進軍美國.39 歐洲市場：以東歐、北非為基點，輻射全歐洲.48 技術管理日益

10、成熟，海外盈利開始進入上升期.54 海外盈利能力回升，利潤空間可期.54 規模效應、產品提價、經營能力提升等多因素下，海外汽零盈利有望加速向上.56 投資建議：出海正當時，國內優質零部件全球化加速.62 風險提示.63 圖表目錄 圖 1：中國與海外整車產量（萬輛）和增速（右軸）.9 圖 2：中國與海外汽車產量全球占比.9 圖 3：2023 年前五大車企產量（萬輛）.9 圖 4：部分車型中國、美國和歐洲售價對比（萬元）.10 圖 5：2023 年國內與海外汽車零部件市場空間（億美元）.10 圖 6：2023 年十大汽車零部件巨頭收入占比情況.11 圖 7：中國新能源車發展歷程.12 圖 8：中國

11、與海外新能源車銷量（萬輛）以及增速（右軸）.12 圖 9：中國與海外新能源滲透率.12 圖 10：燃油車核心零部件.13 圖 11：智能電動車核心零部件.13 圖 12：2023 全球動力電池裝機各公司份額.13 圖 13：2023 國內智駕域控各公司裝機份額.13 圖 14：中國新車單年推出數量（款）高于其他車系，間接反映中國零部件廠商的響應速度更快.14 圖 15：國內外汽車輕量化行業主要公司資本支出數額（億元）.14 圖 16：國內外汽車輕量化行業主要公司資本支出占營收比重.14 圖 17：國內外內外飾行業主要公司資本支出數額（億元）.15%4 請閱讀最后評級說明和重要聲明 5/65 行

12、業研究|深度報告 圖 18：國內外汽車內外飾行業主要公司資本支出占營收比重.15 圖 19：國內外汽車零部件企業毛利率情況.16 圖 20：國內外汽車零部件企業凈利率情況.16 圖 21：上市以來福耀玻璃收入保持高速增長.17 圖 22：2013 年我國汽車玻璃市場競爭格局.17 圖 23：福耀玻璃美國投資建廠進程梳理.17 圖 24：福耀美國工廠收入及盈利情況（右軸:凈利率）.18 圖 25：2021 年全球汽車玻璃市場競爭格局.18 圖 26：敏實集團海外營收及占比（右軸）.18 圖 27：敏實集團客戶網絡拓展沿革.18 圖 28：敏實集團墨西哥工廠建設時間線.19 圖 29：敏實全球工廠

13、分布.19 圖 30：敏實集團數字化轉型中長期發展方向.21 圖 31：數字化轉型升級關鍵抓手與潛在影響.21 圖 32：2021 年國內車燈市場格局.22 圖 33：2020 年全球車燈市場格局.22 圖 34：2022 年中國汽車座椅市場格局.22 圖 35：2021 年全球汽車座椅市場格局.22 圖 36：2022 年中國被動安全件市場格局.23 圖 37：2021 年全球被動安全件市場格局.23 圖 38：2022 年中國 EPB 市場格局.23 圖 39：2022 年全球 EPB 市場格局.23 圖 40：2021 年中國 ESC 市場格局.24 圖 41：2021 全球 ESC 市

14、場格局.24 圖 42：2020 全球線控制動市場格局.24 圖 43：不同技術路線出貨量及占比（萬輛）.24 圖 44：2023 年中國 One-box 線控制動市場格局.25 圖 45：2023 年中國 Two-Box 線控制動市場格局.25 圖 46：2022 全球乘用車內外飾件市場格局.25 圖 47：2020 年國內汽車內飾市場格局（包括座椅）.25 圖 48：2022 年汽車內外飾行業的集中度 CR3 大幅低于其他汽車零部件行業.26 圖 49：全球汽車內外飾市場格局變動.26 圖 50：佛吉亞營收與增速（右軸）.27 圖 51：佛吉亞 2023 年營收拆分.27 圖 52：佛吉亞

15、 2023 年工廠分布.27 圖 53：佛吉亞不同地區的經營利率對比.27 圖 54：2019-2023 新泉股份營收和增速（右軸）.28 圖 55：2023 新泉股份海外子公司營收（億元）與總營收占比（右軸）.28 圖 56：新泉股份和佛吉亞銷售毛利率情況.28 圖 57：新泉股份和佛吉亞凈利率情況.28 圖 58：馬來西亞、墨西哥與斯洛伐克整車廠布局情況（截至 2023 年底）.29 圖 59：2017-2024 年德國與美國勞動力時薪水平年增長率.30%5 請閱讀最后評級說明和重要聲明 6/65 行業研究|深度報告 圖 60：配套特斯拉分產品收入情況（億元，%）.31 圖 61：拓普配套

16、特斯拉分地區收入情況（億元，%）.32 圖 62：Stellantis 全球產能分布.32 圖 63：Stellantis 將建設四個純電動平臺.33 圖 64：到 2030 年，STLA 4 個平臺有望占 BEV 銷量的 70%以上.33 圖 65：Stellantis 3000 家供應商數量整理（家）.34 圖 66：Stellantis 400 家主要供應商情況.34 圖 67：中國乘用車月度出口情況.34 圖 68：中國乘用車年度出口及銷量占比（右軸）.34 圖 69：2022 和 2023 年中國乘用車出口外銷和海外生產數量（萬輛）.35 圖 70：2023 年中國海外生產和出口外銷

17、占比.35 圖 71：豐田全球化擴張歷程可分為三階段.36 圖 72：豐田整車廠全球分布.37 圖 73：豐田 2023 年主要國家汽車銷量.37 圖 74：電裝與豐田全球化擴張歷程.37 圖 75：整車廠帶動零部件廠商海外建廠.38 圖 76：福耀玻璃和敏實集團的出海歷程.39 圖 77：北美主要國家汽車產量（萬輛）和增速（右軸）.40 圖 78：北美汽車產量占世界份額情況.40 圖 79：北美整車廠分布.40 圖 80：北美汽車產能分布.40 圖 81：北美各車企產量占比.41 圖 82：2003-2023 美國和墨西哥汽車產量（萬輛）.41 圖 83：2013-2023 年墨西哥產量（萬

18、輛）和增速（右軸）.42 圖 84：2023 年墨西哥汽車生產主要出口國.42 圖 85：中國與墨西哥制造業每小時人工成本對比（美元）.43 圖 86：墨西哥和中國人口撫養比（%）.43 圖 87：墨西哥 Nemak 人均薪酬穩定在 3 萬美元左右.44 圖 88：我國汽車零部件行業人均薪酬近年持續提升.44 圖 89：墨西哥與美國土地每平方英尺廠房成本對比.44 圖 90：中國 100 大中城市工業用地均價.44 圖 91：2023 年全球各國天然氣價格情況（$/mmBtu）.45 圖 92：墨西哥、美國與中國出口模式生產成本對比（假設國內成本為 100）.46 圖 93：在墨西哥布局的部分

19、中國零部件企業以及所在州的整車廠.48 圖 94：歐洲主要國家汽車產量（萬輛）和增速.48 圖 95：歐洲汽車產量占世界份額.48 圖 96：歐洲整車廠分布.49 圖 97：歐洲汽車產能分布.49 圖 98：歐洲各車企產量占比.49 圖 99：2013-2023 年西歐和其他地區汽車產量（萬輛）.50 圖 100：2005-2023 年西歐，東歐等主要國家汽車產量（萬輛）.50 圖 101：中國與德法波蘭等工人平均時薪對比（歐元/小時）.51%6 請閱讀最后評級說明和重要聲明 7/65 行業研究|深度報告 圖 102：2023 年西歐，東歐與中國土地成本對比（歐元/平方米）.51 圖 103：

20、2023 年主要國家電價（美元/kwh）.52 圖 104：2023 年主要國家天然氣價格（美元/kwh）.52 圖 105：相關國家汽車與零部件行業稅收情況.52 圖 106：德國本地生產以及塞爾維亞、摩洛哥和中國等地的出口模式成本對比（假設國內成本為 100）.53 圖 107：中鼎股份海外營收和增速（右軸）.55 圖 108：中鼎股份海外毛利率情況.55 圖 109：均勝電子海外營收和增速（右軸）.55 圖 110：均勝電子海外毛利率情況.55 圖 111：凌云股份海外營收和增速（右軸）.55 圖 112：凌云股份海外毛利率情況.55 圖 113：模塑科技海外營收和增速（右軸）.56 圖

21、 114：模塑科技海外毛利率情況.56 圖 115：模塑科技國內外凈利潤情況.56 圖 116：零部件板塊資產周轉率與盈利能力.57 圖 117：鋼價與零部件板塊盈利能力（鋼價單位：元/噸）.57 圖 118：墨西哥汽車零部件公司毛利率情況.58 圖 119：北美主要車企產量（輛）.58 圖 120：北美國際鋼鐵價格指數.58 圖 121：LME 鋁期貨收盤價.58 圖 122：全球主要地區汽車產量（萬輛）.59 圖 123：全球百強汽車供應鏈企業盈利情況.59 圖 124：美國和歐盟 CPI 月度同比數據.59 圖 125：美國新車平均交易價（美元）.60 圖 126：美國汽車零部件消費和生

22、產價格指數.60 圖 127：敏實集團全球化實踐策略.61 圖 128：福耀集團全球分布.61 圖 129：企業人才管理圖.62 表 1：2023 前十大汽車零部件企業基本情況介紹.10 表 2：福特電動車部門 Ford E 2022 和 2023 年經營情況.15 表 3：敏實四大事業部.20 表 4：部分汽車零部件全球市場格局.21 表 5：UAW 罷工后影響.30 表 6：特斯拉 2023 年底全球產能情況.30 表 7：特斯拉供應鏈配套關系.31 表 8：Stellantis 全球產能分地區統計（截至 2023 年底）.32 表 9：各整車廠海外產能布局.38 表 10：部分車企墨西哥

23、地區新增投資金額.42 表 11：美墨加貿易協定相對于北美貿易自由協定關于汽車行業主要修訂內容.42 表 12：墨西哥企業所得稅、增值稅和關稅情況.45 表 13：國內零部件廠商美國&墨西哥布局情況.46%7 請閱讀最后評級說明和重要聲明 8/65 行業研究|深度報告 表 14：中國整車和零部件出口歐洲國家關稅情況.50 表 15：國內零部件廠商歐洲布局情況.53 表 16：零部件板塊盈利水平與原材料、產能利用率相關性.57%8 請閱讀最后評級說明和重要聲明 9/65 行業研究|深度報告 天高任鳥飛，零部件出海大勢所趨 海外汽車產量高，零部件配套市場空間大 海海外外汽汽車車產產量量占占全全球球

24、產產量量超超過過 60%，零零部部件件出出海海配配套套空空間間廣廣闊闊。2020 年來全球汽車產量均呈復蘇趨勢，2020 年國內與海外汽車產量分別為 2523/5156 萬輛，2023 年分別已增至 3016/5949 萬輛，CAGR 約 6.1%和 4.9%，國內汽車產量受益于出口銷量增加，增速高于海外。從全球汽車產量占比情況來看，近年產量份額穩定在 65%左右，2023年海外汽車產量占比為 66.4%。圖 1：中國與海外整車產量（萬輛）和增速（右軸）圖 2：中國與海外汽車產量全球占比 資料來源：Marklines，長江證券研究所 資料來源：Marklines，長江證券研究所 2023 年年

25、全全球球銷銷量量前前五五的的整整車車廠廠仍仍均均為為海海外外車車企企，分分別別為為豐豐田田、大大眾眾、現現代代-起起亞亞、Stellantis 以以及及通通用用。2023 年前五大整車廠汽車銷量分別為豐田 1056 萬輛、大眾 936萬輛、現代-起亞 730 萬輛、Stellantis 620 萬輛、通用 619 萬輛，前五大車企總銷量為 3961 萬輛，全球銷量占比約 44.2%，其中中國以外地區銷量占比約 80.5%。圖 3：2023 年前五大車企產量（萬輛）資料來源：各公司年報，長江證券研究所 注：豐田銷量選取的為 2023 財年的數據（2022.4-2023.3）。海海外外零零部部件件

26、單單車車價價值值相相較較國國內內更更高高，市市場場空空間間約約為為國國內內的的 3.3 倍倍。1）整車市場，同款車型海外售價一般高于國內。以大眾、豐田和現代為例，相同車型歐洲售價最高，其次為美國，而中國售價最低。2）整車售價差異同樣反映零部件市場，海外零部件單車價值約為國內 1.7 倍。2023 年全球汽車零部件市場空間為 4376 億美元，其中國內汽車零部件-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0100020003000400050006000700080002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

27、中國海外中國yoy海外yoy0%10%20%30%40%50%60%70%80%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023中國海外020040060080010001200豐田大眾現代-起亞Stellantis通用%9 請閱讀最后評級說明和重要聲明 10/65 行業研究|深度報告 市場達 1018 億美元，占比為 23.3%，海外為 3358 億美元，占比達到 76.7%。根據海外與國內的汽車產量情況測算，海外零部件平均單車價值約 5645 美元，為國內的 1.7倍。圖 4：部分車型中國、美國和歐洲售價對比（萬元）圖 5：202

28、3 年國內與海外汽車零部件市場空間（億美元）資料來源：大眾官網，豐田官網，現代官網，CCP，長江證券研究所 資料來源：Fact.MR，長江證券研究所 受受歷歷史史因因素素影影響響，全全球球前前十十大大汽汽車車零零部部件件企企業業中中德德國國、日日本本公公司司數數量量居居多多。由于汽車工業發源于海外，德日等國汽車零部件成長早，目前前十大全球零部件企業中德國公司占據 3 席，分別是博世、采埃孚和大陸，其中博世 2023 年營收達 916.0 億歐元，凈利潤達 21.0 億歐元，為最大的汽車零部件公司，業務主要有動力總成解決方案、底盤控制系統、電動化產品等；日本公司占據 2 席，分別為電裝和愛信精機

29、。韓國、加拿大、法國、美國、中國公司各占 1 席，分別為現代摩比斯、麥格納、李爾、寧德時代。表 1：2023 前十大汽車零部件企業基本情況介紹 公公司司簡簡稱稱 總總部部所所在在地地 主主要要業業務務 20232023 營營收收（億億歐歐元元）20232023 凈凈利利潤潤（億億歐歐元元）博世 德國 動力總成解決方案、底盤控制系統、電動化產品等 916.0 21.0 寧德時代 中國 新能源汽車動力電池系統、儲能系統等 689.0 2.3 采埃孚 德國 動力總成系統、底盤系統、主動式/被動式安全技術 466.3 -0.3 電裝 日本 熱系統、動力總成系統、移動出行電子產品、電氣化系統和先進設備

30、441.5 21.7 現代摩比斯 韓國 底盤模塊、座艙模塊和前端模塊 415.7 24.0 大陸 德國 制動系統、動力總成零部件和系統、底盤零部件/系統 414.2 11.6 麥格納 加拿大 汽車內外飾、座椅、動力總成等 385.7 10.9 愛信精機 日本 動力總成、駕駛安全技術、車身結構件等 289.7 2.5 佛吉亞 法國 汽車內飾、座椅、車頂等 272.5 2.2 李爾 美國 座椅系統及零部件、配電/連接系統 211.5 5.2 資料來源：Wind，各公司年報，Marklines，長江證券研究所 從從海海外外零零部部件件巨巨頭頭收收入入表表現現來來看看，海海外外地地區區都都是是零零部部

31、件件收收入入的的重重要要組組成成部部分分。從全球零部件的收入分布來看，2023 年前十大汽車零部件供應商非本土收入占比大多在 50%左右。0510152025303540大眾ID4.0純電版豐田卡羅拉混動版現代途勝混動版中國美國歐洲05001000150020002500300035004000中國海外%10 請閱讀最后評級說明和重要聲明 11/65 行業研究|深度報告 圖 6：2023 年十大汽車零部件巨頭收入占比情況 資料來源：各公司年報，wind，長江證券研究所 注：寧德時代、電裝、愛信電機和現代摩比斯本土收入為本國收入，佛吉亞本土收入為歐洲、中東和非洲收入，其他公司本土收入均為公司總部

32、所在州的收入。新能源時代，中國零部件企業把握彎道超車機會 新新能能源源時時代代下下，中中國國新新能能源源汽汽車車產產業業實實現現彎彎道道超超越越?；仡欀袊履茉窜嚢l展主要分為四個階段：1）2009 年以前：確定引領全球汽車工業發展的戰略，大力發展新能源汽車產業；2）2009-2013 年：在實踐中不斷完善戰略，政府出臺規劃政策引導電動車發展；3）2013-2019 年：新能源汽車市場開始興起，一系列補貼刺激下中國新能源車快速發展：4）2020 年后：中國新能源車走向成熟，國內新能源車銷量快速提升，2020 年后中國已成為全世界新能源車銷量第一大國。2023 年中國新能源車銷量達 979.4 萬

33、輛，占全世界銷量的 46.1%，而中國新能源滲透率已達 32.6%大幅領先海外的 20.2%。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%博世寧德時代采埃孚電裝現代摩比斯大陸麥格納愛信精機佛吉亞李爾本土其他%11 請閱讀最后評級說明和重要聲明 12/65 行業研究|深度報告 圖 7：中國新能源車發展歷程 資料來源：國際清潔交通委員會，中國電動汽車百人會，長江證券研究所 圖 8：中國與海外新能源車銷量（萬輛）以及增速（右軸）圖 9：中國與海外新能源滲透率 資料來源：Marklines，長江證券研究所 資料來源：Marklines，長江證券研究所 新新能能源源時時代代，電電動

34、動化化、智智能能化化正正在在重重塑塑全全球球汽汽車車市市場場格格局局。中中國國自自主主品品牌牌新新能能源源汽汽車車的的市市占占率率不不斷斷提提升升、頭頭部部效效應應初初顯顯，更更有有機機會會帶帶動動相相關關供供應應鏈鏈企企業業成成長長。中中國國的的零零部部件件企企業業有有望望抓抓住住變變局局下下的的三三大大結結構構性性機機會會，在在新新一一輪輪競競爭爭中中崛崛起起。1）智智能能電電動動車車時時代代，汽汽車車核核心心零零部部件件發發生生巨巨大大變變化化，由由燃燃油油車車三三大大件件（發發動動機機、變變速速箱箱、底底盤盤）變變為為電電動動車車的的三三電電（電電驅驅、電電動動和和電電控控）。燃油車技

35、術壁壘較高的領域，如發動機、變速箱、汽車電子等環節，中國企業普遍起步晚，技術上始終處于追趕狀態；由于涉及安全，傳統車企追求穩健，國內新企業大多缺乏機會。因此，在燃油車時代這些領域一直被國際巨頭主導，國產替代進程相對緩慢。但是在智能電動車時代，由于核心零部件發生變化，這一局面正在被打破。以燃油車“三大件”發動機、變速箱、底盤為例，前兩者被電機、電控、減速器所取代；作為支撐、安裝發動機及其他各部件的汽車底盤，也正在被重新設計。-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0200400600800100012001400201820192020202120222023

36、中國海外中國yoy海外yoy0%5%10%15%20%25%30%35%201820192020202120222023中國海外%12 請閱讀最后評級說明和重要聲明 13/65 行業研究|深度報告 圖 10：燃油車核心零部件 圖 11：智能電動車核心零部件 資料來源：36Kr，九鼎投資，長江證券研究所 資料來源：36Kr，九鼎投資，長江證券研究所 中中國國新新能能源源汽汽車車產產業業中中三三電電技技術術目目前前已已處處于于世世界界領領先先水水平平，智智能能化化部部分分領領域域也也已已較較為為成成熟熟。相對傳統燃油車的內燃機技術，電動車時代下三電技術即電池、電驅、電控是核心，其中電池成本更是占據

37、整車制造成本的 30-40%。國內以寧德時代為首的電池供應商已處于世界領先水平，2023 年寧德時代和比亞迪全球動力電池裝機份額分別為 37%、16%，國內電池廠商全球市占率已超過 50%。智能化角度來看，國內的智駕域控目前除了與特斯拉合作的和碩、廣達外，前五均為本土零部件企業，德賽西威裝機份額達到 25%、偉創力（與蔚來合作）8%、福瑞泰克和毫末智行均為 5%左右，可見國內自主零部件廠商在智能化部分技術領域已處于成熟階段。圖 12：2023 全球動力電池裝機各公司份額 圖 13：2023 國內智駕域控各公司裝機份額 資料來源：電池網，長江證券研究所 資料來源：蓋世汽車，長江證券研究所 2）新

38、新能能源源時時代代汽汽車車更更新新換換代代速速度度加加快快，整整車車廠廠需需要要零零部部件件企企業業支支持持力力度度更更大大，中中國國汽汽車車零零部部件件企企業業在在此此方方面面響響應應速速度度領領先先整整車車廠廠。傳統燃油車時代，車型迭代周期一般為 3-5 年，而新能源時代縮短至 1-2 年，中國車系的新車數量要大大超過車系?？焖佘囆偷_發的過程中，車企更需要零部件企業在協同開發中給予更多支持。國產零部件廠商配合整車廠需求更積極，加速新產品的研發和試制過程，使新車型盡快投放市場，降低整體新車開發和生產的研發和生產制造成本。孫德時代比亞迪LG新能源松下SK On其他和碩/廣達（特斯拉）德賽西

39、威偉創力（蔚來）福瑞泰克毫末智行其他%13 請閱讀最后評級說明和重要聲明 14/65 行業研究|深度報告 圖 14：中國新車單年推出數量（款）高于其他車系，間接反映中國零部件廠商的響應速度更快 資料來源：閱動力，moto 1.numbers，長江證券研究所 隨隨中中國國零零部部件件企企業業進進入入全全球球化化發發展展階階段段，國國內內企企業業愿愿意意投投入入更更多多的的資資本本開開支支，配配合合整整車車廠廠全全球球產產能能實實現現就就近近配配套套。以以汽汽車車零零部部件件中中占占比比較較高高的的輕輕量量化化行行業業和和內內飾飾座座椅椅行行業業為為例例。a)輕輕量量化化行行業業：外資企業主要為

40、Nemak、RYOBI、麥格納等，而國內企業主要有拓普集團、旭升股份、文燦股份等，相較之下國內企業 2021-2023 年來資本開支占營收比重明顯更大，國內拓普集團、旭升股份和文燦股份其資本開支占營收比例在 11%-48%區間，始終大于海外麥格納、Nemak 和 RYOBI 的 3%-11%水平。圖 15：國內外汽車輕量化行業主要公司資本支出數額（億元）圖 16：國內外汽車輕量化行業主要公司資本支出占營收比重 資料來源：Wind，公司年報，長江證券研究所 資料來源：Wind，公司年報，長江證券研究所所 b)內內飾飾與與座座椅椅行行業業：外資企業主要是佛吉亞、豐田紡織和李爾等，國內主要是新泉股份

41、、寧波華翔和繼峰股份。新泉股份相繼在海外馬來西亞、墨西哥和捷克斯洛伐克建廠，其中墨西哥工廠已于 2022 年開始量產。繼峰股份成功收購海外座椅巨頭格拉默，打開全球化局面。2018 年來新泉股份資本開支比例始終高于 9%，處于行業領先水平，寧波華翔和繼峰股份 2023 年資本開支比例為 9.6%和 5.9%，同期海外巨頭均低于 5%。0102030405060708090中國歐系日系美系其他20222023050100150200201820192020202120222023拓普集團旭升集團文燦股份麥格納RYOBINemak0%10%20%30%40%50%60%70%201820192020

42、202120222023拓普集團旭升集團文燦股份麥格納RYOBINemak%14 請閱讀最后評級說明和重要聲明 15/65 行業研究|深度報告 圖 17：國內外內外飾行業主要公司資本支出數額（億元）圖 18：國內外汽車內外飾行業主要公司資本支出占營收比重 資料來源：Wind，各公司年報，長江證券研究所 注：，2022 年佛吉亞與海拉合并成立佛瑞亞，故 2022 年前為佛吉亞數據 資料來源：Wind，各公司年報，長江證券研究所 3）新新能能源源時時代代下下整整車車廠廠成成本本壓壓力力增增加加，中中國國企企業業因因技技術術領領先先具具有有較較強強成成本本優優勢勢，未未來來海海外外供供應應鏈鏈有有望

43、望重重塑塑。新能源車涉及大量的新技術研發，如電池技術、電驅動系統、智能網聯等，這些技術的開發和試驗需要大量資金投入，此外新能源車采用的零部件（如輕量化材料、電池）通常成本較高，且需要重新建立供應鏈，這些都進一步增加生產新能源車的成本。從福特汽車的電動車項目來看，2023 年相較于 2022 年其電車銷量增加了 2 萬輛，營收增長了 12.3%，但單車虧損由 2022 年的 2.2 萬美元增至 2023 年的 4.1萬美元。因此對新能源轉型中的傳統車企，降本將是未來供應鏈布局的主旋律之一。表 2：福特電動車部門 Ford E 2022 和 2023 年經營情況 Ford E 2022 2023

44、電車銷量（萬輛）9.6 11.6 銷售收入（億美元）52.5 59.0 毛利潤（億美元）-21.3-47.0 單車虧損（美元）-22218.8-40525.9 資料來源：福特年報，長江證券研究所 國國內內汽汽車車零零部部件件企企業業相相較較于于海海外外企企業業1成成本本控控制制能能力力更更好好，盈盈利利能能力力更更高高。我國頭部零部件企業在持續擴產的過程中已經形成了優秀的成本控制能力，如通過精益生產、降低廢品率、優化流程等措施提升成本控制能力和盈利能力。此外國內零部件企業通常具有更靈活的經營模式，能夠快速響應市場變化和客戶需求，減少市場波動帶來的影響。從利潤率來看，國內汽車零部件企業毛利率主要

45、穩定在 18%以上，而海外主要在 15%左右。凈利率國內企業也始終高于海外，2020年來國內穩定在5.5%以上，海外始終低于3.5%。1 國內主要統計濰柴動力、華域汽車、均勝電子、拓普集團、一汽富維、新泉股份、福耀玻璃、伯特利、繼峰股份、寧波華翔。海外主要統計博世、電裝、麥格納、愛信精機、佛吉亞、采埃孚、李爾、現代摩比斯、大陸、巴斯夫。020406080100120140160180201820192020202120222023新泉股份孫波華翔繼峰股份佛吉亞豐田紡織李爾0%2%4%6%8%10%12%14%16%201820192020202120222023新泉股份孫波華翔繼峰股份佛吉亞豐

46、田紡織李爾%15 請閱讀最后評級說明和重要聲明 16/65 行業研究|深度報告 圖 19：國內外汽車零部件企業毛利率情況 圖 20：國內外汽車零部件企業凈利率情況 資料來源：Wind，各公司年報，長江證券研究所 資料來源：Wind，各公司年報，長江證券研究所 以福耀和敏實為鑒，中國有望誕生細分市場多個全球龍頭 復盤福耀和敏實國內龍頭企業率先出海打開新空間 通通過過復復盤盤國國內內優優秀秀零零部部件件廠廠商商全全球球擴擴張張成成功功經經驗驗，我我們們認認為為中中國國優優秀秀的的汽汽車車零零部部件件企企業業在在國國內內市市場場擁擁有有一一定定市市占占率率后后，便便開開始始在在海海外外市市場場不不斷

47、斷復復現現自自身身競競爭爭優優勢勢，進進行行全全球球化化擴擴張張。當當前前中中國國汽汽車車零零部部件件企企業業利利用用國國內內的的研研發發資資源源優優勢勢進進行行全全球球擴擴張張，一一定定程程度度上上實實現現了了全全球球生生產產經經營營的的成成本本最最優優，實實現現自自身身海海外外利利潤潤率率優優于于海海外外零零部部件件企企業業。福耀玻璃：規模效應及多維度成本控制實現快速盈利 國國內內業業務務已已成成龍龍頭頭+技技術術及及成成本本優優勢勢+整整車車廠廠商商配配套套需需求求，多多因因素素促促使使福福耀耀玻玻璃璃在在美美國國建建廠廠。福耀專注汽車玻璃，迅速成長為全球汽玻行業龍頭，產品得到全球知名汽

48、車制造企業及主要汽車廠商的認證和選用，福耀順其自然開啟海外布局。1）國國內內業業務務已已成成龍龍頭頭：2013 年福耀在國內汽車玻璃市占率已達 63%，成為國內龍頭。2）技技術術及及成成本本優優勢勢：2013 年福耀汽玻技術成熟，成為少數獲得歐洲、美國、日本及韓國整車廠認可的汽玻供應商之一。成本方面，2013 年我國汽玻均價為 119 元/平方米，而全球汽玻價格約 34美元/平方米（按 2013 年匯率約合人民幣 209 元），國內汽玻價格優勢明顯，同時福耀依靠其優秀的垂直整合和成本管控能力，毛利率總體在 40%以上。3）整整車車廠廠商商配配套套需需求求：福耀在 2011 年與通用汽車簽訂了戰

49、略合作協議，規定福耀為通用汽車第一大供應商，但福耀須在 2016 年在美國建廠以保證穩定供貨。在以上因素的作用下，福耀于 2013年開啟美國項目，計劃在美國俄亥俄州投資約 2 億美元建造汽車玻璃生產工廠，并在伊利諾伊州建設汽車浮法玻璃生產線項目。0%5%10%15%20%25%30%2014201520162017201820192020202120222023國內海外0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%2014201520162017201820192020202120222023國內海外%16 請閱讀最后評級說明和重要聲明 17/65 行業研究|深度報告 圖 21：上市以來福耀玻

50、璃收入保持高速增長 圖 22：2013 年我國汽車玻璃市場競爭格局 資料來源：Wind，長江證券研究所（右軸：總營收 yoy）資料來源：福耀玻璃招股說明書，長江證券研究所 注：此處為銷售份額。產產能能迅迅速速爬爬坡坡，復復制制國國內內成成功功路路徑徑，汽汽車車玻玻璃璃和和浮浮法法玻玻璃璃同同時時布布局局。公司于 2013 年 10月投資 2 億美元設立了福耀玻璃美國公司，并在 2014 年購買俄亥俄州西南部的一間工廠以及伊利諾伊州的浮法玻璃生產線；2015 年汽車玻璃和浮法玻璃相繼開始量產，汽玻項目一期年產能達到 300 萬套；2017 年汽玻項目二期建設全部完工，進入產量爬坡階段，兩期工程總

51、計產能達到 550 萬套。2022 年福耀擬對福耀美國增加投資 6.5 億美元，進一步擴建汽玻產線。美國建廠后，福耀就近響應速度進一步凸顯，疊加技術和成本優勢，公司獲得大量 OEM 配套訂單，開始陸續為美國當地的通用、福特、現代、本田、寶馬、凱迪拉克等整車廠提供服務。圖 23：福耀玻璃美國投資建廠進程梳理 資料來源：公司公告，Marklines，長江證券研究所 依依托托強強大大規規模模效效應應與與成成本本控控制制，福福耀耀美美國國工工廠廠兩兩年年實實現現量量產產到到盈盈利利。1）規規模模效效應應：由于福耀的強品牌力以及客戶基礎，美國工廠投產之后即有大量本土整車廠的訂單涌入，產能利用率快速上升，

52、規模效應凸顯。2）成成本本控控制制：公司通過浮法自給、生產線自動化以及中國式管理并對抗美國工會等方式有效提升了勞動效率和人均創收，加之北美地區能源價格較低并受益于當地各項稅收補貼優惠，福耀美國工廠 2017 年在產量爬坡期實現營收 21.49 億元，凈利潤從 2016 年的-2.76 億元增長至 0.05 億元，成功實現盈利。2023 年美國工廠實現凈利潤 4.94 億元，對應凈利率達 8.9%，創歷史新高。美國工廠放量也推動福耀的全球市占率不斷提升，根據 Marklines 數據，2021 年福耀玻璃在全球汽車玻璃市場中所占份額為 28%，位居全球第一。-10%0%10%20%30%40%5

53、0%050100150200250300350200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023國內收入（億元）海外收入（億元）總營收YOY63%12%9%7%4%3%2%福耀旭硝子圣班戈信義板硝子上海耀皮其他%17 請閱讀最后評級說明和重要聲明 18/65 行業研究|深度報告 圖 24：福耀美國工廠收入及盈利情況（右軸:凈利率）圖 25：2021 年全球汽車玻璃市場競爭格局 資料來源：福耀玻璃年報，長江證券研究所 資料來源：Marklines，長江證券研究所 注：此處為銷售份額。敏實集團：平臺型生產

54、基地全球化布局 敏敏實實集集團團為為國國內內外外飾飾領領軍軍企企業業，為為我我國國較較早早在在海海外外建建廠廠的的零零部部件件企企業業之之一一，積積累累豐豐富富海海外外經經營營經經驗驗。2007 年公司首次收購海外企業 PTI 并建立美國據點，同年于日本建立銷售據點；2008 年敏實集團海外分公司 MINTH Aapico 于泰國宣告成立；2012 年公司收購 CST，成立歐洲首個生產基地；2018 年籌建敏實英國工廠，同年塞爾維亞工廠成立。全球化戰略推動公司海外營收規模不斷擴大，2009 年在墨西哥建廠時海外收入僅 3.9 億元，到 2023 年已增至 99.6 億元，收入占比達 48.6%

55、，截至目前公司在全球擁有 5 大研發中心和超過 70 家生產工廠，覆蓋 60 余個汽車品牌。圖 26：敏實集團海外營收及占比（右軸）圖 27：敏實集團客戶網絡拓展沿革 資料來源：公司公告，長江證券研究所 資料來源：敏實集團招股說明書，長江證券研究所 敏敏實實墨墨西西哥哥工工廠廠經經十十多多年年運運營營已已非非常常成成熟熟。2009 年公司建立首個墨西哥生產基地，實現了在中南美洲地區的布局，并且公司對墨西哥工廠的運營不斷升級優化，如推進鋁產品生產基地建設，新增陽極氧化生產線，完善電鍍、涂裝、氧化等先進工藝布局，對產線進行工藝技術改進、安全環保水平提升等。經過十多年運營，墨西哥工廠的產品品質和生產

56、效率不斷提升，生產規模持續擴大，為奧迪、戴姆勒等多個客戶配套供應產品。-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%-505101520253035404520162017201820192020202120222023營業收入（億元）凈利潤（億元）凈利率28%26%17%15%8%6%福耀玻璃旭硝子日本板硝子圣戈班信義玻璃其它10%15%20%25%30%35%40%45%50%55%0204060801001202006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

57、2021 2022 2023敏實海外營收（億元）海外收入占比%18 請閱讀最后評級說明和重要聲明 19/65 行業研究|深度報告 圖 28：敏實集團墨西哥工廠建設時間線 資料來源：Marklines，長江證券研究所 敏敏實實全全球球經經營營經經驗驗豐豐富富，就就近近建建廠廠、事事業業部部制制度度、數數字字化化智智能能工工廠廠、中中心心工工廠廠戰戰略略、平平臺臺型型產產品品矩矩陣陣等等諸諸多多手手段段為為海海外外經經營營賦賦能能，海海外外收收入入占占比比持持續續提提升升。1）敏敏實實全全球球布布局局持持續續完完善善，可可在在全全球球范范圍圍內內實實現現就就近近供供貨貨及及高高效效服服務務響響應應

58、。a)靠整車廠就近建廠。根據公司官網公布子公司位置及 Marklines 數據統計，敏實現已在全球擁有逾 70 家工廠，公司附近約 50 公里內有超 121 家整車廠，47 家車企研發中心以及 20家車企總部，平均每家子公司可就近供應 2 家整車廠，且便于與整車廠或研發中心共同開發設計產品。b）依靠區位優勢開拓附近潛在客戶。在全球化布局下，公司擁有一定規模優勢和大企業集群效應，通過整合自身全球化產能資源，已搭建了快速切入客戶平臺化架構下的供應鏈體系，可及時響應不同地域客戶的各種需求。圖 29：敏實全球工廠分布 資料來源：敏實集團官網，長江證券研究所 2）事事業業部部制制度度便便于于全全球球工工

59、廠廠技技術術、管管理理、資資源源共共享享，樣樣板板工工廠廠模模式式加加速速企企業業優優勢勢全全球球復復制制。為適應業務和地域的擴大，敏實于 2019 年推出四大事業部（Business Unit）組織，對應四大產品線：塑料件產品線、金屬及飾條產品線、鋁件產品線和電池盒產品線。四大 BU 采用基于矩陣、流程和項目相結合的治理模式，各 BU 負責各自產品線的全球日常生產和運營進行管理，在不同區域提取樣板工廠進行管理復制及成本對標，建立技術、成本、人員效率、資源運用的綜合競爭優勢，進而實現盈利能力的有效提升。同時專業條線相結合的矩陣式管理結構也利于同類產品的研發創新，最大化地實現全球工廠技術、管理、

60、成本、資源與人才優勢的復制或共享。2009年成立了墨西哥全資附屬公司，實現了在中南美洲地區的布局2011年墨西哥工廠產能逐步釋放，海外營收擬續增加2012年與東海興業訂立協議，于墨西哥成立合資公司，從事樹脂制品、注塑產品等汽車零部件產品在墨西哥國內的銷售和向國際市場的出口2014年推進墨西哥鋁產品生產基地的建設2015年墨西哥工廠新增陽極氧化生產線2016年在墨西哥新投入了多條先進的鋁生產線，為跟進主機廠的全球布局打下了堅實基礎；墨西哥市場銷量同比增長約18.6%，連續兩年刷新歷史紀錄2017年通過完善北美電鍍、涂裝、氧化等先進工藝布局，強化墨西哥工廠精益運營能力，提升本集團海外工廠的綜合競爭

61、力2018年針對墨西哥工廠進行了陽極氧化生產線的優化、工藝技術的改進、安全環保水平的提升、綜合管理能力的精進及人才培養方面的加強，促進了墨西哥工廠產品品質和生產效率的提高，同時亦保證了奧迪、戴姆勒等客戶的多個項目在當地的順利量產2021年擴大墨西哥工廠的生產規模%19 請閱讀最后評級說明和重要聲明 20/65 行業研究|深度報告 表 3：敏實四大事業部 分分類類 產產品品 代代表表產產品品示示意意圖圖 產產品品細細分分 產產品品工工藝藝 公公司司產產品品特特征征 汽車零部件產品 金屬飾條 門框總成、外水切、門框飾條、后側圍窗總成等 TPV 制造、滾壓成型、擠出成型、彎曲弧度成型、焊接等 基于高

62、彈性 TPV、亮面不銹鋼等研發和生產，具有輕量化和環保性的特點 塑料產品 格柵總成、擾流板總成、功能性格柵、毫米波雷達罩等 注塑、涂裝、電鍍、組立、包裝等 基于改性塑料，通過自身表面處理工藝，形成了眾多飾件、飾條以及智能外飾產品 鋁件產品 結構鋁件（副車架、防撞梁、縱梁等）和裝飾鋁件（行李架、后三角窗、水切亮條等）熔鑄擠壓、表面處理等 通過鋁材改性配方以及表面處理工藝，形成了高性能鋁外飾件產品體系，具備重量輕、性能強的產品特性 鋁電池盒件 鋁動力電池盒總成及相關配件 鋁熔鑄、鋁擠出&時效、機加工、鉚接、清洗、表面處理等 專注鋁電池盒及配件的設計、研發、生產和銷售，具備較全的工藝鏈 工裝模具 模

63、具/夾具-汽車外飾件、車身結構件在開發、加工和生產過程中的各類模具與夾具-通過客戶各項產品參數要求，結合自身創新的工裝模具開發能力，為客戶產品定制相應的工裝模具，從而確保零部件的產能、精度、質量、耐候等關鍵指標 資料來源：敏實集團招股說明書，長江證券研究所 3）數數字字化化工工廠廠賦賦能能全全球球產產能能擴擴張張及及經經營營管管理理，數數字字化化規規范范降降低低全全球球不不同同地地區區因因政政策策、文文化化等等差差異異帶帶來來的的生生產產經經營營困困難難。根據麥肯錫研究，零部件企業數字化轉型后有望降低10%-30%生產成本、縮短 20%-50%交付周期并提升產品質量。敏實通過數字化轉型，實現集

64、團全球應用系統的切換與升級，打造敏實特色的數據標準體系及貫通研產供銷服業務流程體系，搭建全球經營管理平臺，完成集團管理從經驗決策到數據決策的轉換。敏實未來工廠項目即為數字化轉型升級的典型，廠房已實現批量化生產，全球交互體驗中心、全球賦能中心、全球大數據中心已正式投入運行。配備了 SAP-MES、倉儲管理系統、3D 可視化、全自動物流系統、工業互聯網等系統或功能的未來工廠可以實現無人工廠、關燈工廠。待未來工廠運營模式成熟后敏實計劃將其進行復制，實現集團全面的數智化轉型。%20 請閱讀最后評級說明和重要聲明 21/65 行業研究|深度報告 圖 30：敏實集團數字化轉型中長期發展方向 圖 31：數字

65、化轉型升級關鍵抓手與潛在影響 資料來源：敏實集團 2021 年環境、社會及管治報告，長江證券研究所 資料來源：麥肯錫數字化能力發展中心，長江證券研究所 國內已占一隅，規模實力具備走向海外基礎 傳傳統統汽汽零零行行業業格格局局國國產產替替代代趨趨勢勢加加速速，近近年年本本土土供供應應商商在在內內飾飾、車車燈燈等等行行業業市市場場份份額額提提升升明明顯顯，但但仍仍有有較較大大國國產產替替代代空空間間。整個汽車零部件行業中智能駕駛、底盤系統以及相關汽車安全件領域市場集中程度較高且主要被外資所壟斷，主要系智能駕駛和底盤系統等技術要求高，需要大量的研發投入和技術積累，此外涉及到嚴格的安全和性能標準，外資

66、企業巨頭具有一定的先發優勢。但在汽車內外飾等領域，市場格局相對分散，技術比較成熟，此外該行業制造費用+人工成本占比高，所以國內自主供應商更易以成本優勢獲取更高的市場份額，從而實現國產替代。如汽車玻璃領域福耀憑借領先的技術優勢和成本控制能力已經成為全球市占率第一，在車燈、座椅和安全件以及其他內外飾領域，國產替代空間巨大。表 4：部分汽車零部件全球市場格局 行行業業 細細分分行行業業 CR3 主主要要參參與與者者 智能座艙 儀表 57%大陸集團 25%，日本精機 17%，電裝 15%，偉世通 15%，博世 8%顯示器 42%天馬微電子 15%，京東方 14%，友達光電 13%、JDI12%、LG

67、Display11%車載導航 42%松下 16%、博世 14%、哈曼國際 12%、LG 電子9%、電裝 9%音響 38%松下 20%、哈曼 9%、大陸 9%、電裝 8%、佛吉亞 7%智能駕駛 毫米波雷達 79%博世 40%、大陸 28%、安波福 11%、電裝 6%激光雷達 71%禾賽科技 47%、圖達通 15%、法雷奧 13%、速騰聚創 9%、沃覽科技 5%內外飾 內外飾件 32%延鋒 17%、佛吉亞 8%、安通林 7%、豐田合成4%、豐田紡織 3%座椅 65%李爾 27%、安道拓 24%、佛吉亞 14%、麥格納9%、豐田紡織 4%被動安全件 84%奧托立夫 37%、均勝電子 27%、采埃孚

68、20%車燈 57%日本小糸 26%、馬瑞利 16%、法雷奧 15%、海拉12%、斯坦雷電氣 11%汽車玻璃 71%福耀玻璃 28%、旭硝子 26%、日本板硝子 17%、圣戈班 15%、信義玻璃 8%底盤系統 ESC（電子穩定控制系統）80%博世 30%、大陸 20%、愛德克斯 20%、采埃孚10%21 請閱讀最后評級說明和重要聲明 22/65 行業研究|深度報告 EPB（電子駐車制動系統）70%采埃孚 39%、大陸 23%、Hitachi Astemo 8%、布雷博 5%資料來源：Marklines，長江證券研究所 注：上表數據主要統計時間主要為 2020-2023 年 車車燈燈行行業業國國內

69、內本本土土企企業業市市占占率率領領先先外外資資，有有望望出出海海搶搶占占海海外外市市場場。國內汽車車燈行業競爭格局相對集中，呈現“兩超多強”局面。國內市場份額來看，2021 年，華域視覺（原上海小糸）占據了國內約 22%市場份額；星宇股份則占據了國內約 14%的市場份額；其余外資或合資車燈企業的市場份額則在 10%以下。全球來看，前五大國際車燈廠商幾乎壟斷了全球市場 80%以上的市場，2020 年日本小糸、瑪涅蒂馬瑞利、法國法雷奧，德國海拉、日本斯坦雷市場份額分別為 26%、16%、15%、12%和 11%。國內企業如星宇車燈有望走出海外，發揮技術和成本優勢開辟海外市場。圖 32：2021 年

70、國內車燈市場格局 圖 33：2020 年全球車燈市場格局 資料來源：Marklines，長江證券研究所 資料來源：觀研報告網，長江證券研究所 座座椅椅市市場場全全球球集集中中度度高高，國國產產替替代代空空間間大大。全球汽車座椅行業，外資品牌占據主導地位，但本土品牌逐漸崛起。由于座椅偏安全件屬性，李爾、安道拓等外資品牌依托技術、整車廠客戶資源及先發優勢在國內及全球汽車座椅市場占據較高份額，華域主要通過收購延鋒安道拓座椅切入全球汽車座椅領域。2022 年李爾、安道拓、佛吉亞、麥格納、豐田紡織座椅全球市占率分別達 27%、24%、14%、9%和 4%。2021 年華域汽車國內汽車座椅市占率達 32%

71、，超過其他外資品牌，正加速實現國產替代。此外隨著繼峰股份收購全球汽車座椅巨頭格拉默并進一步整合后，乘用車座椅業務發展順利有望成為新頭部企業。圖 34：2022 年中國汽車座椅市場格局 圖 35：2021 年全球汽車座椅市場格局 資料來源：中商產業研究院，長江證券研究所 資料來源：立鼎產業研究院，長江證券研究所 華域視覺星宇車燈小糸制作所海拉馬瑞利其他日本小糸馬瑞利法雷奧海拉斯坦雷華域視覺三立錦祥星宇起他華域系李爾系安道拓豐田紡織TS TECH其他李爾安道拓佛吉亞豐田紡織延鋒座椅東京座椅泰極愛思其他%22 請閱讀最后評級說明和重要聲明 23/65 行業研究|深度報告 被被動動安安全全件件行行業業

72、，均均勝勝電電子子全全球球市市占占率率第第二二，松松原原股股份份有有望望崛崛起起。汽車被動安全行業有技術壁壘、認證壁壘、產能規模和資金壁壘，對新進入行業的企業門檻高。外資憑借在汽車被動安全行業的先進技術、較大的規模和資金實力壟斷被動安全件市場。均勝電子通過并購美國 KSS 和日本高田，切入安全件領域并成為國際龍頭。2021 年全球前三大汽車被動安全系統供應商為奧托立夫、采埃孚-天合和均勝電子，CR3 超過 80%。2022年國內市場奧托立夫和均勝電子合計市占率接近 70%，其中松原股份近年國內發展加速，市占率達 2.4%，未來發展空間廣闊。圖 36：2022 年中國被動安全件市場格局 圖 37

73、：2021 年全球被動安全件市場格局 資料來源：共研咨詢，Wind，長江證券研究所 資料來源：華經產業研究院，長江證券研究所 汽汽車車制制動動系系統統行行業業，本本土土企企業業產產品品競競爭爭力力提提升升，替替代代空空間間大大。博世、大陸、采埃孚等全球 Tier1 在制動領域布局較早，技術和產品性能領先，同時與客戶形成較深綁定，在制動領域占據較大市場份額，但近幾年行業“缺芯”促使自主整車廠紛紛選擇保供能力更強的國產供應商；同時自主整車廠市場份額逐漸提升，從產業鏈自主可控的角度出發更多選擇國產供應商，帶動國產供應商市場份額提升；國產供應商具備聯合開發、響應速度更快的優勢，均推動國內本土企業份額持

74、續提升。1）EPB 領領域域：全球市場主要被采埃孚和大陸等外資企業壟斷；國內市場，2022 年，采埃孚、大陸、ADVICS、日立安斯泰莫市占率分別為 27.0%、17.9%、12.7%和 10.4%，CR5 為 75.5%。近年來國內 EPB 廠商份額提升明顯。以伯特利、弗迪動力為例，2021年在國內的 EPB 市場份額分別為 8.3%和 2.8%，2022 年已達 9.4%和 9.6%，頭部的采埃孚、大陸等市場份額均小幅下滑。圖 38：2022 年中國 EPB 市場格局 圖 39：2022 年全球 EPB 市場格局 資料來源：華經產業研究院，長江證券研究所 資料來源：Marklines，長江

75、證券研究所 奧托立夫均勝電子松原股份其他奧托立夫均勝電子采埃孚松原股份其他采埃孚大陸ADVICS日立安斯泰莫弗迪動力伯特利其他采埃孚大陸Hitachi Astemo(原日信工業）布雷博其他%23 請閱讀最后評級說明和重要聲明 24/65 行業研究|深度報告 2）ESC 領領域域：全球 ESC 市場主要被博世、大陸、采埃孚天合等國際供應商壟斷，其中博世 2021 年全球市占率達 30%。相較于 EPB 駐車制動，行車制動在工作環境、算法復雜度和技術實現等多個維度要求更高，且直接涉及行車安全，整車廠推動國產化較為謹慎。因此 ESC 產品國產化替代進程較慢，目前國內京西重工 ESC 發展較好，202

76、1年國內市占率達 1.8%。圖 40：2021 年中國 ESC 市場格局 圖 41：2021 全球 ESC 市場格局 資料來源：立鼎產業研究院，長江證券研究所 資料來源：Marklines，長江證券研究所 3）線線控控制制動動領領域域：目前主要分為電子液壓線控系統（EHB）和電子機械制動系統（EMB）。EHB 又可以進一步劃分為 One-box 和 Two-box 產品。EMB 理論上更完美，但由于冗余備份、電機性能等限制，蓋世汽車研究院預計未來 5 年內，仍將以 EHB 為主。2022年 EHB 中，One-box 和 Two-box 市占率分別為 52.6%和 47.4%，2023 年差距

77、進一步拉大，One-box 滲透率達到 68.4%。格局來看，全球線控制動雖國內博世仍占據大部分份額，但伯特利等本土供應商已開始突破。1）Two-Box 市場，博世占據統治地位，2023年其國內市占率約 88%。2）One-Box 市場，博世占比明顯降低，2023 年僅 50%；弗迪動力受益于比亞迪銷量增長，2023 年市占率達 12%；伯特利訂單快速放量，2023 年市占率已至 10%。圖 42：2020 全球線控制動市場格局 圖 43：不同技術路線出貨量及占比（萬輛）資料來源：觀研天下，長江證券研究所 資料來源：高工產研，長江證券研究所 博世大陸愛德克斯NISSIN日立采埃孚萬都京西重工其

78、他博世大陸愛德克斯采埃孚其他博世大陸采埃孚其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%05010015020025030035040020222023One-Box出貨量Two-Box出貨量One-Box出貨量占比Two-Box出貨量占比%24 請閱讀最后評級說明和重要聲明 25/65 行業研究|深度報告 圖 44：2023 年中國 One-box 線控制動市場格局 圖 45：2023 年中國 Two-Box 線控制動市場格局 資料來源：高工產研，長江證券研究所 資料來源：高工產研，長江證券研究所 汽車內外飾領域佛吉亞 VS 新泉股份 汽汽車車內內外外飾飾行行業業競競爭爭格格局局相

79、相對對分分散散，國國內內本本土土企企業業優優勢勢明明顯顯。汽車內外飾涉及的產品種類繁多，包括儀表板、車門面板、扶手、天窗、前后保險杠、格柵等，且相對于汽車的核心技術領域（如發動機、變速器和電子控制系統），汽車內外飾領域的技術和資金進入壁壘相對較低。全球汽車內外飾行業（不含座椅及車燈）格局較為分散，2022 年 CR3僅為 33.6%，大大低于被動安全、座椅等，其中延鋒、佛吉亞和安通林的市場份額位居前三，分別為 17.1%、9.5%和 7.0%。本土企業憑借技術和成本控制等優勢占據大部分國內市場，包括華域汽車、寧波華翔、一汽富維、新泉股份、常熟汽飾等，其中華域汽車國內市占率最高，達 25.5%。

80、圖 46：2022 全球乘用車內外飾件市場格局 圖 47：2020 年國內汽車內飾市場格局（包括座椅）資料來源：華經產業研究院，長江證券研究所 資料來源：華經產業研究院，長江證券研究所 50%10%12%11%10%博世伯特利弗迪動力愛德克斯大陸萬都采埃孚其他88%博世采埃孚同馭拿森聯創汽車電子愛德克斯上海擎度延鋒汽車飾件佛吉亞安通林豐田合成豐田紡織其他華域汽車李爾佛吉亞一汽富維繼峰股份新泉股份孫波華翔常熟汽飾其他%25 請閱讀最后評級說明和重要聲明 26/65 行業研究|深度報告 圖 48：2022 年汽車內外飾行業的集中度 CR3 大幅低于其他汽車零部件行業 資料來源：華經產業研究院，長江

81、證券研究所 長長期期來來看看，全全球球汽汽車車內內外外飾飾市市場場頭頭部部企企業業市市占占率率有有所所上上升升，行行業業趨趨于于集集中中。2016 年全球內飾件市占率前三企業分別是延鋒 11%、佛吉亞 8%、安通林 5%，CR3 為 24%。2022 年汽車內外飾行業 CR3 達 33.6%，相較于 2022 年有較大幅度上升。內外飾行業市場格局散亂，許多國際零部件企業出于自身發展考慮，紛紛剝離其內外飾件業務，這給了優質內外飾供應商整合市場的契機，伴隨著行業巨頭并購整合，內外飾行業集中度正在不斷提升。圖 49：全球汽車內外飾市場格局變動 資料來源：前瞻經濟學人，長江證券研究所 注：2016 年

82、主要統計全球內飾市場格局，2022 年包含外飾。佛佛吉吉亞亞海海外外傳傳統統汽汽車車內內飾飾巨巨頭頭，產產能能主主要要集集中中于于歐歐洲洲尤尤其其是是西西歐歐等等傳傳統統車車企企產產能能集集中中地地區區。佛吉亞 2020 年來營收有所恢復，從 2020 年 146.5 億歐元增至 2023 年 272.5億歐元，CAGR 達 23.0%。從佛吉亞全球內飾件工廠分布來看，歐洲地區工廠數量占比較高，且主要集中在西歐德國、法國和英國等成本相對較高的國家。佛吉亞 2023 年營業收入中 EMEA（Europe，the Middle East and Africa）區域收入占比最大達到 46%，北美和中

83、國區域分別為 26%和 21%。但從經營利率來看，亞洲區域經營利率達到 11%，而其他區域均低于 5%。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%被動安全座椅熱管理車燈內外飾0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%延鋒佛吉亞安通林其他20162022%26 請閱讀最后評級說明和重要聲明 27/65 行業研究|深度報告 圖 50：佛吉亞營收與增速（右軸）圖 51：佛吉亞 2023 年營收拆分 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：佛吉亞年報，長江證券研究所 圖 52：佛吉亞 2023 年工廠分布 圖 53：佛吉亞不同地區的經營利率對比 資料來源：

84、佛吉亞年報，長江證券研究所 資料來源：佛吉亞年報，長江證券研究所 新新泉泉股股份份國國內內汽汽車車內內飾飾后后起起之之秀秀，綁綁定定頭頭部部客客戶戶并并順順應應新新能能源源發發展展趨趨勢勢，業業績績實實現現快快速速增增長長。新泉股份成立 2001 年，拳頭產品為汽車儀表板，近年隨新能源車市場滲透率不斷提升，新泉股份也開始加快開拓新能源汽車市場，拓展頭部新能源整車廠客戶資源，在頭部客戶銷量攀升的帶動下，主要產品銷量快速增長，并依靠產品升級穩步提升產品單價。2023 年，新泉股份已配套理想汽車、吉利汽車、廣汽新能源、比亞迪、蔚來汽車等品牌，營業收入從 2019 年 30.4 億元增長至 2023

85、年 105.7 億元，CAGR 達36.6%。海外布局方面，新泉股份在馬來西亞、墨西哥和斯洛伐克相繼建廠，其中新泉于 2023 年 2 月和 9 月，分別向墨西哥子公司增加 5000 萬美元和 9500 萬美元投資，未來墨西哥工廠將成為滿足以特斯拉為代表的北美整車廠客戶新增需求的核心制造基地，為其業績可持續增長打下良好基礎。-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05010015020025030020192020202120222023營收（億歐元）yoyEMEA(Europe,the Middle East and Africa)北美中國亞洲其他國家0%2%4

86、%6%8%10%12%EMEA(Europe,theMiddle East and Africa)北美亞洲%27 請閱讀最后評級說明和重要聲明 28/65 行業研究|深度報告 圖 54：2019-2023 新泉股份營收和增速（右軸）圖 55：2023 新泉股份海外子公司營收（億元）與總營收占比（右軸）資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：公司年報，長江證券研究所 相相較較于于佛佛吉吉亞亞，新新泉泉股股份份國國內內成成本本控控制制和和盈盈利利能能力力更更強強，海海外外產產能能主主要要集集中中于于低低成成本本地地區區。佛吉亞主要產能集中在德國、法國等西歐地區；而新泉股份作為中國本土企業，目

87、前工廠主要集中在中國，此外近幾年也在馬來西亞、墨西哥和斯洛伐克等低成本地區建廠，因此相較于成本較高的西歐地區，新泉股份在成本等方面具有一定的優勢。盈利層面來看，新泉股份的銷售毛利率主要集中在 20%以上，佛吉亞則低于 15%；新泉股份凈利率高于 6%，而佛吉亞在 2020-2022 年持續虧損，2023 年凈利率為 0.8%，新泉股份在成本控制和盈利能力方面超過佛吉亞。圖 56：新泉股份和佛吉亞銷售毛利率情況 圖 57：新泉股份和佛吉亞凈利率情況 資料來源：Wind，佛吉亞年報，長江證券研究所 資料來源：Wind，佛吉亞年報，長江證券研究所 隨隨著著墨墨西西哥哥和和斯斯洛洛伐伐克克等等地地產產

88、能能釋釋放放，新新泉泉股股份份業業績績有有望望進進一一步步增增長長?；诤Ｍ饣?，輻射東南亞、北美與歐洲市場，新泉全球客戶開拓有望深化。公司基于訂單開啟海外步伐，東南亞地區公司客戶主要是寶騰汽車，北美地區主要是特斯拉，客戶開拓處于初期階段。從公司三大生產基地所在市場來看，馬來西亞、墨西哥已有大量整車廠進行產能布局，整車工廠分別為 27 個、33 個，具備汽車工業基礎，而斯洛伐克區位優勢強，能夠覆蓋歐洲汽車核心產區?；趯袌龅臐摿?，隨產能布局完善，憑借技術實力與服務能力，公司全球客戶開拓將得到深化。隨著新泉股份在墨西哥、斯洛伐克和馬來西亞建廠，海外產能進一步釋放，憑借自身先進的管理技術，有望

89、搶占海外內外飾市場，業績進一步增長。0%10%20%30%40%50%60%02040608010012020192020202120222023營收（億元）yoy0%1%1%2%2%3%3%4%0.00.51.01.52.02.53.03.54.0墨西哥新泉馬來西亞新泉營收(億元）占比0%5%10%15%20%25%20192020202120222023佛吉亞新泉股份-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%20192020202120222023佛吉亞新泉股份%28 請閱讀最后評級說明和重要聲明 29/65 行業研究|深度報告 圖 58：馬來西亞、墨西哥與斯洛

90、伐克整車廠布局情況（截至 2023 年底）資料來源：Marklines，長江證券研究所 從特斯拉到 Stellantis 再到自主品牌，零部件海外擴張的三級跳 從特斯拉到 Stellantis，成本需求加速中國汽零出海 除除了了新新能能源源車車供供應應鏈鏈重重塑塑帶帶來來的的高高成成本本外外，海海外外勞勞動動力力成成本本激激增增也也是是降降本本重重要要原原因因。海外受工人運動影響，勞動力成本持續攀升。2023 年 9 月 15 日，美國汽車工人聯合工會（United Automobile Workers，簡稱 UAW）對美國三大車企通用汽車、福特汽車和 Stellantis 集團發起罷工，要求

91、上調工資福利待遇。2023 年 3 月 27 日，德國大罷工正式開啟，工人要求漲薪超過 10%，最終工會工人薪資漲幅 8%-16%。一系列的工人運動使得歐美主要汽車生產國的人工成本增加，據羅蘭貝格統計 2023-2024 年的德國與美國勞動力時薪水平年增長率較之 2017-2022 年有大幅度的提升。%29 請閱讀最后評級說明和重要聲明 30/65 行業研究|深度報告 圖 59：2017-2024 年德國與美國勞動力時薪水平年增長率 資料來源：羅蘭貝格，長江證券研究所 表 5：UAW 罷工后影響 項項目目 罷罷工工影影響響 工人 基本工資 增加 25%（未來四年半協議期內）起始工資 增加 68

92、%（達到 28 美元/小時）最高工資 增加超過 30%（達到 40 美元/小時）福利 包括生活費用補貼、取消工資等級制度、改進退休金和 401k計劃、以及退休人員福利。公司 成本 四年半協議期內福特總成本將增加 62 億美元，通用汽車將增加72 億美元，Stellantis 將增加 64 億美元（協議期內）資料來源：The drive，蓋世汽車網，德意志銀行，長江證券研究所 注：漲薪細節為福特的具體情況，通用、Stelantis 和福特漲薪情況類似。特特斯斯拉拉持持續續全全球球布布局局，國國內內產產業業鏈鏈全全球球合合作作加加深深。隨著全球銷量持續攀升，特斯拉全球布局持續推進，2024 年一季

93、度特斯拉全球產能已達 235 萬輛以上，其中 Model 3/Model Y 產能超 210 萬輛，Cybertruck 已處于生產狀態，產能超過 12.5 萬輛。中國特斯拉供應商有望隨特斯拉全球布局，開啟新一輪全球化進程。表 6：特斯拉 2023 年底全球產能情況 區區域域 車車型型 產產能能（輛輛）狀狀態態 加利福尼亞州 Model S/Model X 100,000 在產 Model 3/Model Y 550,000 在產 上海 Model 3/Model Y 950,000 在產 柏林 Model Y 375,000 在產 得克薩斯州 Model Y 250,000 在產 Cyber

94、truck 125,000 在產 內華達州 Tesla Semi-試產 不同 下一代平臺-研發中 待定 Roadster-研發中 資料來源：特斯拉官網，長江證券研究所 0%1%2%3%4%5%6%德國美國2017-2022年歷史平均水平2023-2024年預計年增長率%30 請閱讀最后評級說明和重要聲明 31/65 行業研究|深度報告 部部分分零零部部件件企企業業跟跟隨隨特特斯斯拉拉布布局局海海外外，也也逐逐步步配配套套其其他他全全球球車車企企。1）特斯拉國內從 10萬-50 萬銷量過程中，配套零部件獲得收入和盈利較大彈性，也形成了產品的規模效應；2）從國內到全球，面向特斯拉百萬量級的銷量，進

95、一步培育了供應鏈全球配套的能力；3）從特斯拉到新能源汽車行業，特斯拉的背書幫助供應商進一步獲取其他海外車企配套的機會，面向全球未來千萬量級的電動車市場，打開了零部件的向上空間。國內企業在跟隨特斯拉布局墨西哥等地后也逐步配套其他車企如 Stellantis、通用、福特等車企。表 7：特斯拉供應鏈配套關系 特特斯斯拉拉 國國際際供供應應商商 國國產產供供應應商商以以及及其其拓拓展展的的海海外外車車企企 熱管理 馬勒 拓普集團（福特、通用、STELLANTIS）、三花智控（通用，奔馳，寶馬）、銀輪股份（福特，通用，寶馬，雷諾）底盤 F-tech、麥格納 拓普集團（福特、通用、STELLANTIS）、

96、中信戴卡（福特，通用，FCA）輕量化 萬都 旭升集團（Stellantis，Rivian，Lucid）車身件 吉恩斯 凌云股份（寶馬、奔馳、奧迪、保時捷）底盤電子 博世、大陸 資料來源：各公司公告，各公司官網，Marklines，長江證券研究所 拓拓普普與與特特斯斯拉拉合合作作緊緊密密，配配套套收收入入占占比比持持續續提提升升，減減震震、內內飾飾、底底盤盤、熱熱管管理理產產品品均均有有配配套套。公司早于 2016 年與特斯拉開展合作，同步研發配套產品，雙方合作程度持續加深，2020 年公司熱管理產品研發成功后迅速配套特斯拉，2021 年熱管理配套收入即達12.8 億。2022 年公司配套特斯拉

97、收入 61.7 億元，同比增長 48.0%，占公司營收比例由2020 年的 20.1%快速提升至 2022 年的 38.6%，其中減震器、內飾功能件、底盤系統、熱管理系統收入分別為 8.5、19.8、19.7、13.7 億元。圖 60：配套特斯拉分產品收入情況（億元，%）資料來源：公司公告，長江證券研究所 配配合合特特斯斯拉拉全全球球產產能能布布局局，拓拓普普在在歐歐洲洲及及北北美美均均設設廠廠就就近近配配套套，實實現現整整車車廠廠與與零零部部件件的的雙雙贏贏。歐洲：公司波蘭工廠已經開始批量生產，墨西哥產業園與美國的工廠也在有序推進，可在未來較好的服務特斯拉等海外客戶。北美：公司對海外客戶的收

98、入中約 60%以上來自于特斯拉（這個能拆出來來自美國么）。2022 年公司配套特斯拉國內收入 41.0 億元，同比增長 33.6%，海外收入 20.7 億元，同比增長 88.0%，特斯拉海外收入占公司海外收入比例由 2020 年的 24.0%快速提升至 2022 年的 46.5%。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0102030405060702020年2021年2022年減震器內飾功能件底盤系統熱管理系統占比（右軸）%31 請閱讀最后評級說明和重要聲明 32/65 行業研究|深度報告 圖 61：拓普配套特斯拉分地區收入情況（億元，%）資料來源：公司公告，長江證券研究所

99、Stellantis 不不斷斷優優化化制制造造成成本本，產產能能轉轉移移+平平臺臺化化發發包包+供供應應鏈鏈降降本本，為為中中國國零零部部件件開開啟啟廣廣闊闊配配套套空空間間。1）產產能能轉轉移移：Stellantis 全全球球產產能能豐豐富富，目目前前正正將將產產能能由由高高成成本本國國家家逐逐步步轉轉移移至至低低成成本本國國家家。目前 Stellantis 在馬來西亞、摩洛哥、墨西哥、塞爾維亞、泰國、土耳其、印度、中國等發展中國家中建有產能約 280 萬輛/年，占其全球總產能的 27%。未來，Stellantis逐漸將產能轉移至低成本國家，如 Stellantis 考慮將其在墨西哥北部工業

100、城市薩爾蒂略的工廠進行改造，以生產混動和純電汽車，同時還考慮在墨西哥的墨西哥州進行投資設廠，投資金額將在“數十億”美元，計劃可能在未來幾年落地。圖 62：Stellantis 全球產能分布 資料來源：Marklines，長江證券研究所 表 8：Stellantis 全球產能分地區統計（截至 2023 年底）工工廠廠屬屬地地 所所在在國國家家 產產能能（萬萬輛輛/年年）產產能能占占比比 發展中國家 中國（114）、巴西（113）、墨西哥（56）、土耳其（49）、泰國（42）、斯洛伐克（34）、印度（29）、阿根廷541 42%0%10%20%30%40%50%010203040506070202

101、020212022特斯拉國內銷售額（億元）特斯拉海外銷售額（億元）特斯拉海外收入占公司海外比例（右軸）%32 請閱讀最后評級說明和重要聲明 33/65 行業研究|深度報告（24）、摩洛哥（20）、越南（16）、塞爾維亞（13）、俄羅斯（13）、巴基斯坦（5）、馬來西亞（5）、阿爾及利亞（4）、烏拉圭（3）、埃及（1）發達國家 美國（192）、法國（145）、意大利（131）、西班牙（113）、加拿大（62）、波蘭（42）、德國（37）、英國（29）、葡萄牙（10）761 58%合計 1302 100%資料來源：Stellantis 年報，長江證券研究所 注：國家后括號內的數字表示 stella

102、ntis 在該國的總產能，單位萬輛/年 2）平平臺臺化化發發包包：公公司司正正由由 20 個個燃燃油油車車平平臺臺精精簡簡至至 4 個個純純電電平平臺臺，2030 年年純純電電銷銷量量預預計計達達 500 萬萬輛輛，Stellantis 追追求求研研發發成成本本和和采采購購成成本本最最優優采采用用平平臺臺型型發發包包，給給零零部部件件供供應應商商帶帶來來巨巨大大的的配配套套空空間間。Stellantis 正全面推進電動化，直到 2025 年共投入 300 億歐元于電動化和軟件發展，集團計劃建設四個純電動平臺 STLA Small、STLA Medium、STLA Large、STLA FRam

103、e，使得設計可跨車型，共享組件，降低復雜性并實現規模經濟，每個平臺每年可生產 200 萬輛純電動車。根據 S&P Global Mobility 估算，到 2030年，STLA SMALL/MEDIUM/LARGE/FRAME 四個純電平臺將占 Stellantis 純電動汽車銷量的 70%以上。2023 年 7 月，Stellantis 推出第一個純電動平臺 STLA Medium，2024年 1 月推出第二個純電動平臺 STLA Large。到 2030 年，集團計劃擁有超過 75 個純電動車型，歐洲銷量的 100%和北美銷量的 50%為純電動車，且全球純電動車銷量達到500 萬輛。圖 6

104、3：Stellantis 將建設四個純電動平臺 圖 64：到 2030 年，STLA 4 個平臺有望占 BEV 銷量的 70%以上 資料來源：Stellantis 官網，長江證券研究所 資料來源：S&P Global Mobility，長江證券研究所 3）供供應應鏈鏈降降本本：Stellantis 選選擇擇成成本本控控制制好好的的的的中中國國零零部部件件企企業業作作為為核核心心公公司司商商，并并鼓鼓勵勵跟跟隨隨 Stellantis 向向低低成成本本國國家家投投資資建建廠廠。以 Marklines 統計的 Stellantis 的 3000 家零部件供應商來看，其中國內供應商有 724 家，占

105、比達 24%。更進一步來看，Stellantis其中主要 400 家主要供應商中，有 46 家中國供應商，包括拓普集團、福耀玻璃、星宇股份、敏實集團、華域汽車、凌云股份、中鼎股份、均勝電子等。%33 請閱讀最后評級說明和重要聲明 34/65 行業研究|深度報告 圖 65：Stellantis 3000 家供應商數量整理（家）圖 66：Stellantis 400 家主要供應商情況 資料來源：Marklines，長江證券研究所 注：零部件供應商數據來源于 Marklines，故存在統計不完全的可能性，本圖數據僅供參考 資料來源：Marklines，長江證券研究所 注：零部件供應商數據來源于 Ma

106、rklines，故存在統計不完全的可能性，本圖數據僅供參考 自主車企出海，助力海外零部件下一階段成長 2020 年年來來中中國國乘乘用用車車出出口口迅迅速速增增長長，銷銷量量占占比比提提升升明明顯顯。2020 年前中國乘用車出口增長相對較為緩慢，2016 年出口 46.7 萬輛，2020 年達 75.9 萬輛，CAGR 為 12.4%；2023 年出口已達 408 萬輛，占總銷量的 14.8%，2020-2023 年出口 CAGR 為 75.2%，增速明顯提升。2023 年中國乘用車出口已超過日本的 397.8 萬輛，成為世界汽車第一出口大國。圖 67：中國乘用車月度出口情況 圖 68：中國乘

107、用車年度出口及銷量占比（右軸）資料來源：中汽協，長江證券研究所 資料來源：中汽協，長江證券研究所 目目前前中中國國汽汽車車出出海海主主要要以以出出口口外外銷銷為為主主，海海外外產產量量較較低低。2023 年中國乘用車出口 408.4萬輛，同比增長 61.7%；海外生產的乘用車為 40.0 萬輛，同比增長 11.2%。出口外銷占中國海外總銷量的比重為 91%，大大超過海外生產的 9%，可見中國汽車出海主要以出口外銷的方式為主。0100200300400500600700800中國德國美國印度法國日本意大利墨西哥巴西韓國其他日本中國美國德國韓國印度法國其他-100%-50%0%50%100%150

108、%200%250%0510152025303540452017/012017/062017/112018/042018/092019/022019/072019/122020/052020/102021/032021/082022/012022/062022/112023/042023/09乘用車月度出口（萬輛）當月同比0%2%4%6%8%10%12%14%16%05010015020025030035040045020162017201820192020202120222023乘用車年度出口（萬輛）出口銷量占比%34 請閱讀最后評級說明和重要聲明 35/65 行業研究|深度報告 圖 69：2

109、022 和 2023 年中國乘用車出口外銷和海外生產數量（萬輛）圖 70：2023 年中國海外生產和出口外銷占比 資料來源：中汽協，Marklines，長江證券研究所 資料來源：中汽協，Marklines，長江證券研究所 車車企企需需工工廠廠全全球球化化布布局局以以支支撐撐海海外外市市場場持持續續開開拓拓。以豐田為例，其全球化擴張可分為三個階段：1）起步期（50 年代）：日本放開對汽車出口的限制，豐田重啟出口業務，精益生產模式下生產效率提升，出口逐漸形成小規模量級，但對北美市場的探索較為失敗。2）成長期（60-70 年代）：豐田吸取上一階段失敗的教訓，增強產品對當地市場的針對性，成功打開北美市

110、場。此階段公司技術持續升級，車型性價比優勢突出。70 年代石油危機期間，出口規?？焖偬嵘?，北美成為重要市場。3）成熟期（80 年代起）：出口規模受到貿易摩擦、經濟波動的影響較大，豐田加快海外建廠，深化本土化擴張，并持續開拓新興市場。2023 年豐田全球銷量為 1015 萬輛，本土份額為 29%，美國和中國銷量占比分別為 22%，17%，海外市場銷量遠超本土。050100150200250300350400450海外生產出口外銷20222023海外生產出口外銷%35 請閱讀最后評級說明和重要聲明 36/65 行業研究|深度報告 圖 71：豐田全球化擴張歷程可分為三階段 資料來源：豐田官網，長江證

111、券研究所 50年代 起步60-70年代 成長80年代起 成熟戰后恢復出口，逐步形成較強的車型性價比優勢，出口規模受貿易摩擦、經濟波動50年代末期開始石油危機期間購車需求轉變，影響出現波動形成小規模量級出口規?？焖偬嵘隹冢ㄈf輛）加快海外建廠，深化海外本土化擴張本土產量（萬輛）海外產量（萬輛）分地區出口占比憑借卡羅拉等小排量車型成功打開以中國為代表的新興市場增量貢獻明顯北美市場中東亞洲&大洋洲（-1965）非洲中國（1966-）歐洲亞洲（不含中國，1966-）拉美大洋洲（1966-）北美其他分地區海外基地產量占比加快在北美、歐洲等地建廠步伐，逐步形成全球化產能布局中東亞洲（不含中國）非洲中國歐洲

112、大洋洲（1966-）拉美北美195019551960196519701975198019851990199520002005201020152020195019551960196519701975198019851990199520002005201020152020195019551960196519701975198019851990199520002005201020152020195019551960196519701975198019851990199520002005201020152020%36 請閱讀最后評級說明和重要聲明 37/65 行業研究|深度報告 圖 72：豐田整車廠全

113、球分布 圖 73：豐田 2023 年主要國家汽車銷量 資料來源：Marklines，長江證券研究所 資料來源：Marklines，長江證券研究所 電電裝裝作作為為豐豐田田汽汽車車集集團團的的零零部部件件核核心心企企業業，其其全全球球化化布布局局與與豐豐田田較較為為同同步步。1950s 以來豐田在非洲、澳洲、亞洲、北美洲、歐洲陸續布局工廠，電裝與其基本同步進行全球化擴張。圖 74：電裝與豐田全球化擴張歷程 資料來源：豐田官網，Marklines，長江證券研究所 近近幾幾年年中中國國自自主主品品牌牌逐逐漸漸開開始始海海外外投投資資建建廠廠，零零部部件件企企業業亦亦在在海海外外積積極極部部署署生生產

114、產基基地地，與與整整車車工工廠廠所所在在區區域域高高度度重重合合。中國零部件企業與整車正在形成伴隨式聯合出海效應，以實現雙贏零部件企業助力整車企業在海外快速實現本土化供應鏈搭建的同時，借助來自整車企業的訂單在初期形成規模，助推零部件產品在當地形成口碑與成本優勢，實現競爭力的打造。23%22%17%6%3%29%日本美國中國印度尼西亞泰國其他%37 請閱讀最后評級說明和重要聲明 38/65 行業研究|深度報告 圖 75：整車廠帶動零部件廠商海外建廠 資料來源：羅蘭貝格，長江證券研究所 表 9：各整車廠海外產能布局 集集團團 海海外外總總計計劃劃產產能能（萬萬輛輛）所所在在大大洲洲 地地址址 投投

115、產產時時間間 計計劃劃產產能能（輛輛）上汽集團 40 亞洲 泰國 2017 10 印度尼西亞 2017 12 印度 2019 8 巴基斯坦 2021 10 比亞迪 56 亞洲 泰國 2024 15 印度 2022 1 烏茲別克斯坦 2023 5 歐洲 匈牙利 2027 20 南美洲 巴西 2025 15 長城汽車 45.4 亞洲 泰國 2020 8 巴基斯坦 2022 2.4 歐洲 俄羅斯 2019 15 南美洲 巴西 2024 10.0 厄瓜多爾 2019 1 長安汽車 20 亞洲 泰國 2025 20 奇瑞集團 31.7 亞洲 印度尼西亞 2022 2.7 烏茲別克斯坦 2022 10 歐

116、洲 意大利 2015 6 南美洲 巴西 2022 5 非洲 埃及 2019 9 資料來源：Marklines，長江證券研究所 注：部分工廠未公布產能數據，部分工廠生產多車企車型，故以上統計存在統計不完全的可能性，本表數據僅供參考%38 請閱讀最后評級說明和重要聲明 39/65 行業研究|深度報告 從北美到歐洲，以低成本區域構建競爭力 中中國國汽汽車車零零部部件件全全球球化化進進入入新新階階段段，由由出出口口外外銷銷轉轉向向海海外外生生產產，其其中中北北美美和和歐歐洲洲是是海海外外建建廠廠的的主主要要選選擇擇?；仡欀袊嚵悴考蚧瘹v程主要可分為兩個階段首先是出口外銷和海外本土生產階段。以具有

117、代表性的企業福耀玻璃和敏實集團為例，福耀玻璃 1987年成立；1994 年在美國設立銷售子公司，負責出口銷售產品，后陸續在日本、德國等地成立子公司負責銷售；2011 年于俄羅斯建廠，開啟海外生產階段，后于 2014 和 2019年收購美國和德國生產基地。敏實集團成立于 1992 年；2009 年前分別來美國和泰國，日本等地建立銷售據點；2009 年在墨西哥建立首個海外生產基地，后接連收購位于歐洲和美國的工廠，并于 2018 年建立英國和塞爾維亞工廠，開啟本土化生產。圖 76：福耀玻璃和敏實集團的出海歷程 資料來源：福耀玻璃官網、敏實集團官網、長江證券研究所 北美市場：以墨西哥為跳板，進軍美國

118、北北美美汽汽車車產產量量穩穩定定在在 1500 萬萬輛輛左左右右，占占全全球球份份額額約約 17%。2020 年來北美汽車產量呈現出復蘇的態勢，2020 年汽車產量為 1321 萬輛，2023 年達 1599 萬輛，CAGR 為6.6%，其中 2023 年美國產量為 1066 萬輛，墨西哥和加拿大分別為 378 萬輛和 155 萬輛。從全球份額來看，2013 年來北美汽車產量的世界份額有所下滑，但占比始終維持在 17%左右。%39 請閱讀最后評級說明和重要聲明 40/65 行業研究|深度報告 圖 77：北美主要國家汽車產量（萬輛）和增速（右軸）圖 78：北美汽車產量占世界份額情況 資料來源：M

119、arklines，長江證券研究所 資料來源：Marklines，長江證券研究所 北北美美汽汽車車生生產產主主要要集集中中在在美美國國中中東東部部和和墨墨西西哥哥中中南南部部。從分布來看通用、福特和Stellantis 集團等整車廠主要分布在美國的中東部地區如密歇根州、俄亥俄州、印第安納州和密西西比州等，以及墨西哥的中南部地區如墨西哥城、蒙特雷等地，產能高度集中。圖 79：北美整車廠分布 圖 80：北美汽車產能分布 資料來源：Marklines，長江證券研究所 注：圓圈越大代表產能越大 資料來源：Marklines，長江證券研究所 注：圓圈越大代表產能越大 北北美美汽汽車車品品牌牌相相對對集集中

120、中，CR3 達達 43%。北北美美車車企企前前五五分分別別為為通通用用、福福特特、豐豐田田、Stellantis和和本本田田。福特和通用作為美系頭部車企，2023 年產量分別為 258.2 萬輛和 245.2 萬輛，占比分別為 16.1%和 15.3%。日系車企如豐田、本田和日產產量分別為 200.5 萬輛、156.0 萬輛和 122.2 萬輛，總占比達到 31.6%。歐系品牌，Stellantis 2023 年產量為184.4 萬輛，占比達 11.5%。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%02004006008001000120014001600180020002013

121、 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023美國加拿大墨西哥yoy15%16%17%18%19%20%21%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023%40 請閱讀最后評級說明和重要聲明 41/65 行業研究|深度報告 圖 81：北美各車企產量占比 資料來源：Marklines，長江證券研究所 2003 年年來來墨墨西西哥哥產產量量持持續續增增加加，美美國國汽汽車車產產能能逐逐漸漸向向墨墨西西哥哥轉轉移移。美國整車產量波動較大，2003 年整車產量達到 1208.7 萬輛，

122、2009 年下滑到 570.9 萬輛，后續逐漸恢復，2023 年整車產量達 1065.6 萬輛，2003-2023 年 CAGR 為-0.6%。墨西哥 2003 年汽車產量為 159.7 萬輛，整體呈現上升趨勢，2023 年墨西哥產量已經達到 377.9 萬輛，CAGR為 4.4%。圖 82：2003-2023 美國和墨西哥汽車產量（萬輛）資料來源：Marklines，長江證券研究所 墨墨西西哥哥汽汽車車年年產產 300 萬萬輛輛以以上上，其其中中出出口口美美國國占占比比接接近近 70%。2023 年墨西哥汽車生產377.9 萬輛，同比增長 14.2%。從品牌來看，墨西哥整車廠品牌超過 50

123、個，包括奧迪、北汽集團、寶馬、FCA 集團、福特、通用、本田、起亞、馬自達、三菱、日產、豐田和大眾等；從出口結構來看，2023 年墨西哥總出口 330.1 萬輛，出口美國占比達 77.4%，加拿大達 8.0%，因此零部件廠商在墨西哥建廠能夠充分享受區位優勢。通用福特豐田Stellantis本田日產現代-起亞Tesla大眾寶馬奔馳其他0200400600800100012001400200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023美國墨西哥%41 請閱讀最后評級說明和重要聲明

124、42/65 行業研究|深度報告 圖 83：2013-2023 年墨西哥產量（萬輛）和增速（右軸）圖 84：2023 年墨西哥汽車生產主要出口國 資料來源：Marklines，長江證券研究所 資料來源：Marklines，長江證券研究所 墨墨西西哥哥整整車車新新增增投投資資金金額額超超百百億億。特斯拉、Stellantis 等多家車企均在墨西哥進行布局，新增投資金額約 139 億美元。其中特斯拉投資 100 億建設墨西哥超級工廠，產能約 200萬輛；通用新增投資 10 億美元；寶馬，大眾和日產分別投資 9/8/7 億美元。Stellantis已定新增投資 2 億元擴大商用車生產，此外可能會投資數

125、十億美元翻新墨西哥工廠，以生產混合動力和電池電動汽車。表 10：部分車企墨西哥地區新增投資金額 整整車車廠廠 地地址址 新新增增投投資資金金額額（億億美美元元）特斯拉 新萊昂州 100（2023 年初期投資 50 億）通用 科阿韋拉州、墨西哥州 10（2021 年）寶馬 科阿韋拉州 9（2023 年）大眾 普埃布拉州 8（2023 年）日產 阿瓜斯卡連特斯州 7（2022 年）豐田 圣路易斯波托西州 3（2023 年）Stellantis 瓜納華托州 2（2022 年）+數十（未定）以以上上合合計計 139 資料來源：Marklines，蓋世汽車網，長江證券研究所 注：括號內為投產年份 美美墨

126、墨加加貿貿易易協協定定提提高高汽汽車車本本土土化化生生產產比比例例要要求求，加加大大國國內內零零部部件件企企業業北北美美布布局局必必要要性性。2018 年，美國總統唐納德特朗普、墨西哥總統培尼亞涅托和加拿大總理賈斯廷特魯多簽署了的美墨加貿易協定（簡稱 USMCA）取代 1994 年生效的北美自由貿易協定（簡稱 NAFTA），并于 2020 年正式生效，審查期至 2026 年。協議本身必須由三個國家每六年審查一次，在六年期審查期間，該協議可延長 16 年。汽車方面，USMCA 要求 75的汽車零部件需在北美生產可享受進口零關稅待遇，相較 NAFTA 的62.5%比例有所提高，并對原產地規則和勞動

127、力基礎工資等細節有了新規定。整體而言，USMCA 相較 NAFTA 各項條款更為嚴苛，預期將迫使北美地區車企在過渡期內就必須盡快完成生產和采購調整。表 11：美墨加貿易協定相對于北美貿易自由協定關于汽車行業主要修訂內容 修修訂訂方方向向 主主要要內內容容 汽車區域價值含量比例 USMCA 規定汽車中 75%以上的價值由美國、墨西哥或加拿大制造，即整車區域價值含量（RVC）不低于 75%，較 NAFTA 增加了 12.5%。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0501001502002503003504004502013 2014 2015 2016 2017 201

128、8 2019 2020 2021 2022 2023墨西哥產量（萬輛）yoy77.4%8.0%5.0%9.6%美國加拿大德國其他%42 請閱讀最后評級說明和重要聲明 43/65 行業研究|深度報告 相關零部件區域價值含量比例 USMCA 規定汽車核心件區域、主件區域、輔件區域價值含量分別不低于75%、70%、65%，相較 NAFTA 的 60%-62.5%提升 10 個百分點以上；需符合區域價值含量的零部件種類 NAFTA 列出了需符合區域價值含量的零部件種類，未被列入該清單的零部件不受區域價值含量要求限制，直接被“視為原產”。USMCA 擴大了需符合區域價值含量的零部件范圍，分別對乘用車、輕

129、型卡車的核心件、主件和輔件，重型卡車的主件和輔件，以及其他機車的零部件中需要達到北美地區價值含量的零部件的 HS 編碼進行了逐一列表，范圍的擴大對車企擴大區內零部件采購比重提出了更高要求。鋼鋁產品購買含量 NAFTA 未對鋼鋁產品的北美地區價值含量做出要求。USMCA 規定鋼以及鋁購買含量均不低于 70%。勞動價值含量 NAFTA 未對對勞動力就業方面設置明確條款。USMCA 規定原產于北美地區的汽車必須達到 40%至 45%的勞動價值含量，具體指標包括高工資原材料和制造支出、高工資研發和信息技術支出和高工資組裝支出等。其中要求符合原產地標準的汽車制造工中 40%-45%的人時薪至少為 16

130、美金。但由于墨西哥汽車工人薪資達不到新協議的要求，新協議只是美加兩國在汽車工人時薪問題方面的一致意見。（注）過渡期內的合規要求 NAFTA 規定“機動車輛組裝商在生產出第一臺原型車之日以后 5 年內，區域價值含量要求為 50%”。USMCA 更為嚴苛，規定在協定生效 5 年內，該車企總產量的不多于 10%可在報備后繼續享受 62.5%的區域價值含量要求。資料來源：汽車原產地規則特征及啟示劉杜若，商務部：對外投資合作國別（地區）指南:墨西哥（2020 年版），長江證券研究所 注：來源商務部：對外投資合作國別（地區）指南:墨西哥（2020 年版）。北北美美成成本本分分析析：1）人人力力成成本本方方

131、面面，墨墨西西哥哥勞勞動動人人口口充充裕裕，勞勞動動力力成成本本較較低低。根據 Tetakawi 統計，墨西哥制造業不同工種的每小時工資在 2.40-6.02 美元之間，其中非熟練直接勞動力的工資約為 2.40 美元，油漆工約為 3.84 美元，焊工約為 4.32 美元，數控機床工人的工資為6.02 美元每小時。平均來看，墨西哥 2020 年制造業人均小時成本為 4.82 美元，比我國的 6.50 美元更低。而低勞動力成本則主要來自于墨西哥較為年輕的人口結構：過去10 年間墨西哥 65 歲以上人口占比雖然有所增加，但是依然維持在 10%以下，2021 年僅為 8.13%，勞動年齡人口占比達到

132、66.91%；同時撫養比持續下降，主要是越來越多的低年齡人口開始進入到勞動年齡當中。因此預計在未來 20-30 年之間，墨西哥仍將有充沛的勞動力涌入市場，可為當地企業帶來明顯的人工成本優勢。圖 85：中國與墨西哥制造業每小時人工成本對比（美元）圖 86：墨西哥和中國人口撫養比（%）資料來源：statista，長江證券研究所 資料來源：世界銀行，長江證券研究所 注：人口撫養比是被撫養人口（15 歲以下或 64 歲以上人口）與勞動年齡人口（15-64 歲人口）之比。數據體現為每百名勞動年齡人口中被撫養人口所占的比例。4.995.215.515.786.503.824.164.454.664.820

133、123456720162017201820192020中國墨西哥303540455055602010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022墨西哥人口撫養比中國人口撫養比%43 請閱讀最后評級說明和重要聲明 44/65 行業研究|深度報告 考考慮慮加加班班、人人員員流流動動性性等等現現實實因因素素后后，我我國國汽汽車車零零部部件件行行業業人人均均薪薪資資略略低低于于墨墨西西哥哥。根據墨西哥規定，員工一周內的加班時間在 9 個小時以內的按照正常時薪的 200%支付;超過 9 小時的加班時間應按照 300%支付，高于我

134、國 150%的水平。同時，墨西哥的勞動力市場存在一定程度的不穩定性，許多工人在不同的行業之間反復轉換，使得員工流動性很高，從而導致公司整體人工成本較高。數據來看，Nemak（墨西哥汽車零部件制造企業）人均薪酬穩定在 3 萬美元左右（約 20 萬人民幣），而我國汽車零部件行業人均薪酬近年持續提升，2023 年約 15 萬元，但仍低于 Nemak。圖 87：墨西哥 Nemak 人均薪酬穩定在 3 萬美元左右 圖 88：我國汽車零部件行業人均薪酬近年持續提升 資料來源：Bloomberg，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 2）固固定定資資產產成成本本方方面面，墨墨西西哥哥土土地地廠

135、廠房房成成本本相相較較美美國國有有 50%以以上上的的成成本本優優勢勢。在土地廠房方面，墨西哥租借工業用地的成本約為每月 0.39-0.58 美元/平方英尺，美國對應成本則為 1.00 美元/平方英尺左右；墨西哥購買工業用地成本為 4-13 美元/平方英尺，而美國對應成本約為 7.5 美元/平方英尺。2022 年我國 100 大中城市工業用地均價約 175元/平方米（約 2.3 美元/平方英尺），相較墨西哥成本更低。圖 89：墨西哥與美國土地每平方英尺廠房成本對比 圖 90：中國 100 大中城市工業用地均價 資料來源：NAPS，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 注：100

136、大中城市工業用地均價=100 大中城市工業用地成交土地總價/100 大中城市工業用地成交土地規劃建筑面積。3）能能源源成成本本方方面面，北北美美天天然然氣氣價價格格水水平平遠遠低低于于全全球球其其他他地地區區。根據 BP 世界能源年鑒數據，北美天然氣價格水平遠低于全球其他地區，2023 年歐洲 TTF 天然氣期貨價格為12.9 美元/百萬英熱單位，亞洲中國、日本和韓國 LNG 價格均超過 12.0 美元/百萬英熱單位，而美國亨利中心天然氣期貨價格僅為 2.5 美元/百萬英熱單位。2000022000240002600028000300003200034000201520162017201820

137、192020202120222023Nemak人均薪酬（美元）78910111213141516201520162017201820192020202120222023我國汽車零部件行業人均薪酬（萬元）墨西哥美國租賃工業用地$0.39-$0.58 per sq.ft./month$0.38-$0.55$0.01-$0.03 土地費用維護費用總費用$1.00per sq.ft./month$0.75$0.25土地費用經營費用總費用$7-$60$4-$13 僅土地含建筑物per sq.ft.per sq.ft.購買工業用地$140$7.50倉庫土地高端產業空間per sq.ft.per sq.ft

138、.-30%-20%-10%0%10%20%30%0204060801001201401601802002008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023中國100大中城市工業用地均價（元/平方米）YOY%44 請閱讀最后評級說明和重要聲明 45/65 行業研究|深度報告 圖 91：2023 年全球各國天然氣價格情況（$/mmBtu）資料來源：2024 bp Statistical Review of World Energy，長江證券研究所 4）稅稅收收方方面面，墨墨西西哥哥稅稅率率水水平平相相較較國國內內更更高高，

139、但但有有較較多多稅稅收收優優惠惠政政策策。1）墨西哥企業所得稅稅率為 30%，相較國內 25%更高；2）墨西哥增值稅稅率為 16%，相較國內 13%更高，但在 IMMEX 等一些優惠政策下企業可免繳 16%增值稅等；3）關稅：墨西哥一般進口稅率為 0%-35%，但在墨西哥簽署的自由貿易協定等國際協定下多數進口墨西哥的商品可實現零關稅。表 12：墨西哥企業所得稅、增值稅和關稅情況 稅稅種種 主主要要內內容容 企業所得稅 聯邦企業所得稅稅率為 30%。所有公司實體，包括民事性質的協會、分支機構等，均受適用于墨西哥公司的稅收規則（除非明確排除，例如非營利組織）。增值稅 對大多數商品和服務征收的標準稅

140、率為 16%；一些商品和服務免征增值稅，如基本食品、書籍、報紙和藥品等。增值稅還對在墨西哥的非居民銷售的臨時進口商品征稅，包括（1）其他非居民，（2）加工廠（Maquiladoras），（3）汽車行業公司。IMMEX 和類似計劃下的臨時進口，在稅務機關獲得與此類進口的充分控制有關的特殊證明時，此類進口可能有資格獲得增值稅減免，且減免的形式是在清關時立即進行增值稅抵扣，即臨時進口的增值稅抵扣是在無現金的基礎上完成。不在認證范圍內的公司，如果提供保證金作為支付擔保，也可以適用同樣的無現金待遇。關稅 一般進口稅率為 0%至 35%，其中大多數進口稅率在 3%至 20%之間（某些食品、鞋類和紡織品的關

141、稅較高）。墨西哥簽署了多項自由貿易協定（FTAs），為更多國家的對外貿易業務提供優惠稅率。墨西哥簽署的自由貿易協定包括 USMCA，以及與歐盟（EU）、歐洲自由貿易聯盟（EFTA）和日本等許多國家的協定。大多數自由貿易協定為進口到墨西哥的近 90%的商品提供 0%的關稅。資料來源：PWC，長江證券研究所 綜綜合合對對比比墨墨西西哥哥和和中中國國出出口口模模式式的的生生產產成成本本來來看看，墨墨西西哥哥建建廠廠生生產產更更具具優優勢勢。以愛柯迪為例，根據其招股書，主營業務成本中直接材料占主營成本（含產品運費）的 48%，直接人工占 14%，制造費用占 34%，產品運費占 4%。根據此前數據，墨西

142、哥人工成本約比國內高近 30%，而天然氣成本約低 80%，電力成本略低，而愛柯迪產品運費相較出口收入占比較低的可比公司低約 40%。美國人工成本遠超墨西哥和中國，整體成本超過中國加征關稅后的成本。綜合來看，僅考慮上述因素，在不考慮直接材料、固定資產成本等因素的情況下，墨西哥生產成本比國內略高。但考慮到美國對華出口加征 5%-25%051015202530354020072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023J apanChinaSouth KoreaZeebruggeUK NBPNetherlands T

143、TFUS Henry Hub%45 請閱讀最后評級說明和重要聲明 46/65 行業研究|深度報告 關稅，加之 USMCA、IMMEX 等政策，墨西哥建廠生產可以保證廠商有更優的報價空間和盈利空間。圖 92：墨西哥、美國與中國出口模式生產成本對比（假設國內成本為 100）資料來源：Payscale，Wind，Globalpetrolprices，中國人民銀行，長江證券研究所 注：1）為方便計算比較，測算中關稅成本直接在產品生產成本上計算，若考慮實際情況墨西哥優勢更大；2）本測算基于企業歷史成本結構（愛柯迪 2017H1 成本結構）、政策、成本等假設，企業實際經營中的復雜性，故本測算及供參考。國國

144、內內主主要要零零部部件件企企業業目目前前多多在在墨墨西西哥哥實實現現產產能能布布局局與與擴擴張張，有有望望持持續續受受益益于于就就近近配配套套北北美美廣廣闊闊市市場場，打打開開新新的的增增長長空空間間。除了福耀玻璃、恒帥股份等少數零部件企業外，大多選擇在墨西哥投資建廠。2020 年前，國內企業墨西哥布局較少，敏實集團為國內較早布局墨西哥的零部件企業，愛柯迪、三花智控、嶸泰股份也有所布局。2020 年以來隨著國內零部件企業綜合競爭力提升明顯，全球新能源替代加速，國內零部件出海逐步成為確定性趨勢，拓普集團、新泉股份、伯特利、旭升集團、文燦股份等頭部企業近兩年密集擴大墨西哥產能布局，以尋求新的發展機

145、會。表 13：國內零部件廠商美國&墨西哥布局情況 公公司司 地地址址 北北美美建建廠廠情情況況 投投資資額額 福耀玻璃 美國俄亥俄州 2013 年公司在美國俄亥俄州設立子公司并投資 2 億建設汽車安全玻璃項目 2022 年擬對福耀美國增加投資 65，000 萬美元，其中 30，000 萬美元用于投資建設福耀美國的鍍膜汽車玻璃生產線、鋼化夾層邊窗生產線等項目；另外 35，000 萬美元由福耀美國用于對其子公司福耀玻璃伊利諾追加投資并由福耀伊利諾伊用于投資建設一窯兩線（浮法玻璃生產線）、4 條太陽能背板玻璃深加工生產線、廠房及配套基礎設施項目。8.5 億美元 恒帥股份 美國俄亥俄州 2019 年投

146、資設立美國恒帥，目前年產 250 萬套洗滌器生產線項目在建-拓普集團 墨西哥新萊昂州 2022 年 9 月公告，為了獲取更多訂單，向戰略客戶提供更有力支持，公司擬在墨西哥新設全資子公司“拓普集團墨西哥有限公司”并投資建廠，主要生產輕量化底盤、內飾系統、熱管理系統及機器人執行器等產品?？偼顿Y額不超過 2億美元 美國特拉華州 2019 年公司在美國特拉華州設立的全資子公司，現為更好地滿足客戶的配套需求，公司擬以自有資金對其投資，總額不超過 4500 萬美元 不超過 4500 萬美元 福賽科技 墨西哥阿瓜斯卡連特斯州 2023 年公司向墨西哥福賽擬以不超過 30，501 萬元人民幣建設墨西哥福賽汽車

147、內飾件建設項目（一期年產 400 萬套汽車功能件項目），30501 萬元 新泉股份 墨西哥阿瓜斯卡連特斯州 2021 年 1 月公告以自有資金通過新泉香港出資 600 萬美元設立墨西哥子公司，2021 年 5 月增加投資 3000 萬美元，2023 年 2 月增加投資 5000 萬美元。根據 2022 年年報，墨西哥新泉生產基地項目順利建成并已進入試生產階段。2023 年 9 月對墨西哥新泉增資 9500 萬美元 1.81 億美元 美國德克薩斯州 2024 年公司以自有資金 5，000 萬美元在美國特拉華州投資設立新泉美國控股 并由新泉美國控股分別在加利福尼亞州投資 400 萬美元設立新泉美國

148、集團、在得克薩斯州投資 4，600 萬美元設立新泉（得克薩斯）汽車零部件有限公司 5000 萬美元 伯特利 墨西哥科阿韋拉州 201 年設立墨西哥子公司，2022 年 7 月發行可轉債用于墨西哥年產 400 萬件輕量化零部件建設項目。根據 2022 年半年報，設項目產線正在調試中，2022 年底做好生產準備，2023 年將投3.5 億人民幣 113125020406080100120中國墨西哥美國直接材料直接人工天然氣成本電力成本其他制造費用產品運費關稅100146%46 請閱讀最后評級說明和重要聲明 47/65 行業研究|深度報告 產使用。2023 年 6 月公司擬向全資子公司蕪湖伯特利墨西

149、哥公司借款、增資暨投資建設年產 550 萬件鑄鋁轉向節、170 萬件控制臂/副車架、100 萬件電子駐車制動鉗（EPB）、100 萬件前制動鉗等產品項目。旭升集團 墨西哥科阿韋拉州 2023 年 3 月擬通過分別成立子公司、孫公司最終投資建設墨西哥生產基地。不超過 2.76 億美元 愛柯迪 墨西哥瓜納華托州 2014 年 9 月通過全資子公司愛柯迪香港在墨西哥投資設立首個海外生產基地 IKDFAEZA，注冊資本 180 萬墨西哥比索，2016 年投產。2020 年公司在墨西哥獲得土地建設新工廠，2022 年墨西哥北美生產基地現已完成主體廠房竣工交付，將于 2023 年第一季度完成所有設備搬遷，

150、第二季度正常投入使用。同時，公司計劃啟動墨西哥二期工廠建設，主打 3000T5000T 壓鑄機生產的新能源汽車用鋁合金產品。-文燦股份 墨西哥 2020 年收購百煉集團，根據 2022 半年報，公司已開始在法國百煉集團的墨西哥工廠導入高壓鑄造產線，利用雙方優勢加快北美客戶訂單落地。-敏實集團 墨西哥 公司于 2009 年建立首個墨西哥生產基地。-美國 2014 年 3 月間接附屬公司 Enboma 與 Sojitz 簽署股權轉讓協議，收購完成后，Enboma 將持有 PTI 之 95.81%股本權益，PTI 將成為公司附屬公司。PTI 主營業務為注塑成型及擠出。2020年敏實集團將在今后 5

151、年內投資 8，700 萬美元擴建田納西州劉易斯堡（Lewisburg）工廠 凌云股份 墨西哥 2019 年凌云股份德國瓦達沙夫公司墨西哥工廠投產，主要生產鋁型材保險杠、吸能盒等產品。-銀輪股份 墨西哥新萊昂州蒙特雷市 2021 年 10 月公司公告，以自有資金向上海銀頎增資 2.7 億人民幣用于墨西哥生產基地建設。主要生產供北美戰略客戶的電動車熱管理模塊和油冷器產品，投資建設期 2 年，計劃 2023 年投產，預計 2025 年達產，達產后預計年均銷售收入約 4.22 億人民幣，達產后三年平均凈利潤率（稅后）約為 9.30%。2.7 億人民幣 延鋒座椅 墨西哥新萊昂州蒙特雷市 2021 年 1

152、 月投產，主要生產車門裝飾板零部件、儀表板總成、扶手箱、手套箱、扶手、內飾配件等。-賽科利 墨西哥 成立了賽科利（墨西哥）公司。-三花智控 墨西哥科阿韋拉州 2015 年公司 IPO 募資在墨西哥建設微通道換熱器生產線項目，實際投資總額 1.0 億元。新建三條生產線，2015 年至 2017 年陸續建成投產，建成后每年新增 150 萬套微通道換熱器產能。2016 年公司設立三花汽車零部件墨西哥有限公司，該孫公司定位于膨脹閥產品的組裝，預計將于 2017 年 4 月開始逐步形成產能，2017 年 12 月達產，設計產能為年產 150 萬只，投資876.35 萬元。主要滿足美洲當地一級汽車供應商馬

153、勒集團、法雷奧集團、空調國際集團以及汽車整車廠商通用集團的供貨需求。2022 年 10 月三花墨西哥工業園第二期正式開幕。-祥鑫科技 墨西哥新萊昂州蒙特雷市 2021 年 8 月公司公告擬與全資子公司東莞市駿鑫金屬制品有限公司在墨西哥投資設立子公司。2022 年 12 月增資至 2000 萬美元。公司墨西哥工廠為延鋒配套，未來的目標戰略客戶有 T 客戶、奔馳、寶馬、佛吉亞、博澤等。2000 萬美元 岱美股份 墨西哥新萊昂州蒙特雷市；科阿韋拉州 2019 年 8 月變更“汽車內飾件產業基地建設項目”部分募集資金 2.0 億人民幣折合約 2，857 萬美元投入至公司全資子公司墨西哥岱美。2022

154、年 8 月公司擬發行可轉債用于墨西哥汽車內飾件產業基地建設項目，項目總投資金額 8.2 億元，項目建成后可年產汽車頂棚系統集成產品 30 萬套、汽車頂棚產品 60 萬套。約 10.2 億人民幣 均勝電子 墨西哥索諾拉州；圣路易斯波托西；新萊昂州；塔毛利帕斯州；科阿韋拉州；尤卡坦州等 均勝電子在墨西哥有多個子公司；2022 年 5 月，公司發文稱旗下公司普瑞公司（PREH）將在尤卡坦州新建汽車電子工程開發中心。-寧德時代 墨西哥奇瓦瓦州或科阿韋拉州 2022 年新成立墨西哥時代新能源科技有限公司。-模塑科技 墨西哥圣路易斯波托西 2015 年設立墨西哥名華，項目總投資額 1 億美元。經追加投資，

155、2021 年 1 月墨西哥名華投資總額增加至 3.35 億美元。據公司調研活動信息顯示，目前公司海外墨西哥工廠運營良好，主要為墨西哥寶馬及特斯拉配套，車型包括寶馬的 3 系，特斯拉的 ModelY 等車型。3.35 億美元 東山精密 墨西哥新萊昂州蒙特雷市 2022 年 5 月公告將通過全資子公司 DSBJPTE.LTD.在墨西哥成立子公司，首期投資 800 萬美元，由 DSG 全額出資。2022 年 8 月公告將追加投資至 9900 萬美元。目前該項投資（第一期）主要以生產加工散熱、金屬結構件等產品為主，計劃于 23 年二季度投產。9900 萬美元 立中集團 墨西哥新萊昂州蒙特雷市 2020

156、 年在墨西哥投資成立全資子公司，專業研發、制造高端鋁合金車輪，規劃鋁合金車輪年產能 600 萬只。2022 年 9 月，公司計劃在墨西哥蒙特雷 Interpuerto（海關）工業園區新建年產360 萬只超輕量化鋁合金車輪產能。約 2.6 億美元+11.6億元 嶸泰股份 墨西哥瓜納華托州萊昂市 2016 年成立萊昂嶸泰，2021 年 IPO 募資用于墨西哥汽車輕量化鋁合金零件擴產項目，總投資為 2.2 億元，建成達產后將新增 181 萬件鋁合金殼體的生產能力；2022 年 9 月發行可轉債募資用于墨西哥汽車精密鋁合金鑄件二期擴產項目，項目總投資 2.7 億元，建成后將新增約 86 萬件鋁合金殼體

157、的生產能力。約 4.9 億人民幣 資料來源：各公司公告，各公司官網，Marklines，長江證券研究所%47 請閱讀最后評級說明和重要聲明 48/65 行業研究|深度報告 圖 93：在墨西哥布局的部分中國零部件企業以及所在州的整車廠 資料來源：Marklines，長江證券研究所 歐洲市場：以東歐、北非為基點，輻射全歐洲 歐歐洲洲市市場場整整車車產產量量在在 1500 萬萬輛輛以以上上，全全球球份份額額穩穩定定在在 15%以以上上。2017 年來歐洲整車產量有所下滑，從2017年的2232.1 萬輛減少至2022年1486.5萬輛，CAGR為-7.8%。2023 年產量為 1539.7 萬輛，同

158、比增長 3.6%，有所回升。雖然 2019 年來，歐洲汽車產量占世界份額持續下降，但始終高于 17%，2023 年占比達 17.2%。圖 94：歐洲主要國家汽車產量（萬輛）和增速 圖 95：歐洲汽車產量占世界份額 資料來源：Marklines，長江證券研究所 資料來源：Marklines，長江證券研究所-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%050010001500200025002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023德國西班牙法國捷克土耳其英國其他yoy0%5%10%15%20%25%30%2013 2

159、014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023%48 請閱讀最后評級說明和重要聲明 49/65 行業研究|深度報告 歐歐洲洲汽汽車車生生產產主主要要集集中中在在德德國國、法法國國、西西班班牙牙等等西西歐歐國國家家。2023 年歐洲汽車產量前五的國家為德國、西班牙、法國、捷克和土耳其，產量分別為 427.1 萬輛、221.0 萬輛、142.3 萬輛、122.8 萬輛和 114.5 萬輛，CR5 達 66.7%。匈牙利產能達到 47.4 萬輛，東歐國家中排名前列。除了西歐，成本較低的中歐以及中東土耳其汽車產能也比較高。圖 96：歐洲整車廠分布 圖

160、97：歐洲汽車產能分布 資料來源：Marklines，長江證券研究所 資料來源：Marklines，長江證券研究所 歐歐洲洲市市場場整整車車相相較較北北美美更更集集中中，CR3 達達 60%。2023 歐洲各車企中產量前二為歐系的大眾和 Stellantis，產量分別為 425.0 萬輛和 319.2 萬輛，占比為 28%/21%，CR2 接近50%。日系的日產和豐田產量分別為 173.2 萬輛和 85.5 萬輛，占比為 11%和 5%。德系高端品牌寶馬和奔馳產量分別為 125.1 萬輛和 120.7 萬輛，占比均超過 5%。圖 98：歐洲各車企產量占比 資料來源：Marklines，長江證券

161、研究所 歐歐洲洲整整車車產產能能逐逐漸漸從從西西歐歐轉轉移移至至東東歐歐匈匈牙牙利利、波波蘭蘭、北北非非摩摩洛洛哥哥和和中中東東土土耳耳其其等等。2013-2019 年歐洲等地區產量主要呈現出上升趨勢，2020 年全球汽車行業動蕩，汽車產量整體下滑，相較于西歐，東歐等其他地區影響較小，2013 年西歐汽車產量為 1255.5 萬輛，2023 年則為 1053.6 萬輛，CAGR 為-1.7%，未恢復到 2013 年水平。而東歐、摩洛哥、土耳其等地區 2013 年產量為 435.3 萬輛，2023 年增長至 527.2 萬輛，CAGR 為 1.9%。具體分國家來看，德國和法國在 2005 年來汽

162、車產量有所下滑，而匈牙利，土耳其和摩洛哥整車產量上升。28%21%11%8%8%6%5%5%8%大眾Stellantis日產寶馬奔馳福特豐田現代-起亞其他%49 請閱讀最后評級說明和重要聲明 50/65 行業研究|深度報告 圖 99：2013-2023 年西歐和其他地區汽車產量（萬輛）圖 100：2005-2023 年西歐，東歐等主要國家汽車產量（萬輛）資料來源：Marklines，長江證券研究所 資料來源：Marklines，長江證券研究所 歐歐洲洲經經濟濟區區內內部部 0 關關稅稅，中中國國汽汽車車零零部部件件出出口口歐歐洲洲關關稅稅主主要要在在 3.0%-4.5%，整整車車出出口口關關稅

163、稅為為 10%。歐洲經濟區成員（“EEA”）：歐洲經濟區包括了全部歐盟成員國和冰島、列支敦士登、挪威三個國家，是一個促進貨物、勞務、資本和人員自由流動（歐盟的“四大自由原則”）的內部統一市場，汽車零部件出口均 0 關稅。根據中國商務部出口稅費查詢，中國汽車零部件出口歐洲國家如德國，法國等，關稅主要集中在 3.0%-4.5%。此外塞爾維亞、摩洛哥等非 EEA 國家零部件出口關稅也主要是 3.0%-4.5%。中國整車出口到歐洲，包括新能源車，燃油車等關稅均為 10%，若滿足兩地市場流動的電動汽車需滿足更高的本地含量的要求（電動汽車整車成本的 45%需要來自本地，以及電池的 60%來自本地，原計劃于

164、 2024 年初生效，現被推遲至 2026 年底），則能享受目前的免稅政策。2024年6月，歐盟委員會發表聲明，宣布將對從中國進口的電動汽車最高加征38.1%的額外關稅。2024 年 7 月 4 日，歐委會宣布自 2024 年 7 月 5 日起正式對進口中國純電動汽車征收臨時反補貼稅，臨時關稅最長期限為四個月，期間歐盟成員國將投票決定是否將其轉為為期五年的正式關稅。與 6 月 12 日的決定相比，歐盟確定的臨時加征的關稅稅率小幅下調，具體為對上汽集團加征 37.6%的關稅，對比亞迪加征 17.4%的關稅，對吉利汽車加征 19.9%的關稅，其他合作但未被抽樣的中國生產商將被征收 20.8%的關稅

165、，未合作的公司稅率為 37.6%。表 14：中國整車和零部件出口歐洲國家關稅情況 產產品品 出出口口國國 進進口口國國 關關稅稅 零部件 中國 歐洲經濟區（EEA）3.0-4.5%塞爾維亞、摩洛哥 歐洲經濟區（EEA）3.0-4.5%EEA 歐洲經濟區（EEA）0 整車 中國 歐洲經濟區（EEA)27.4-47.6%（臨時關稅）中國 歐洲經濟區（EEA）0（電動汽車整車成本的 45%需要來自歐洲本地，以及電池的60%來自歐洲本地，原產地規則2026 年底生效）資料來源：商務部，中國海關，經濟觀察報，歐盟歐盟法規認證平臺，長江證券研究所 歐歐洲洲成成本本分分析析：1）人人力力成成本本方方面面，西

166、西歐歐如如德德法法人人均均勞勞動動力力成成本本高高，東東歐歐如如波波蘭蘭、匈匈牙牙利利和和塞塞爾爾維維亞亞等等地地薪薪資資相相對對較較低低。根據 Eurostat 統計，歐盟平均時薪為 24 歐元/小時，其中汽車產量大國德法的平均時薪為 31.6 和 28.7 歐元/小時，超過歐盟平均時薪。其中東歐國家如波020040060080010001200140016002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023西歐其他（東歐，摩洛哥，土耳其）0100200300400500600700德國法國波蘭匈牙利塞爾維亞土耳其摩洛哥200520

167、1020152023%50 請閱讀最后評級說明和重要聲明 51/65 行業研究|深度報告 蘭、匈牙利、塞爾維亞平均薪資均未超過 12 歐元/小時，大大低于歐洲平均水平。而北非摩洛哥和中東土耳其，勞動力時薪分別為 5.0 和 1.8 歐元/小時。因此從勞動力成本上來看，東歐波蘭等、北非摩洛哥和中東土耳其相較于西歐德法各國在勞動力成本上更有優勢。圖 101：中國與德法波蘭等工人平均時薪對比（歐元/小時）資料來源：Eurostat，商務部，國家統計局，長江證券研究所 2）土土地地成成本本方方面面：德德國國工工業業用用地地價價格格大大幅幅領領先先，東東歐歐國國家家如如波波蘭蘭、匈匈牙牙利利等等在在土土

168、地地成成本本上上具具有有一一定定的的優優勢勢。德國工業用地均價為德國工業用地均 119.4 歐元/平方米，其中，具備施工條件的工業用地均 166.9 歐元/平方米，不同地區差別較大。柏林工業用地均價為 1294.2 歐元/平方米，黑森州工業用地均價為 142.0 歐元/平方米。法國工業用地銷售均價為 50 歐元/平方米，大大低于德國，主要系德國對工業用地的需求較高，尤其是在汽車、工程和化工等制造業領域，這導致土地價格上升。雖然法國也有強大的工業部門，但其工業分布更均衡，土地競爭相對較小。而且法國采取了更為積極的政策來吸引外資，相較之下，德國專注于高價值、高技術產業，這通常會推高土地價格。以波蘭

169、和匈牙利為代表的東歐國家工業用地價格分別為 47 和20 歐元/平方米，與中國較為接近。圖 102：2023 年西歐，東歐與中國土地成本對比（歐元/平方米）資料來源：商務部，中國國際貿易促進委員會，長江證券研究所 注：德國數據為 2020 年土地價格。3）能能源源價價格格：除除了了個個別別國國家家能能源源價價格格波波動動外外，德德法法天天然然氣氣和和電電價價均均處處于于前前列列，東東歐歐以以及及土土耳耳其其、摩摩洛洛哥哥在在能能源源成成本本上上有有一一定定優優勢勢。從電價來看，由于在 2023 年上半年，波蘭恢復了對電力的增值稅，同時分銷費用也持續增加，這導致了電力零售價格的上漲。051015

170、20253035德國法國波蘭匈牙利中國摩洛哥塞爾維亞土耳其020406080100120140德國法國波蘭中國匈牙利%51 請閱讀最后評級說明和重要聲明 52/65 行業研究|深度報告 法德電價分別為 0.22 和 0.16 美元/kwh，處于各國中較高水平，土耳其、摩洛哥和中國電價在統計各國中處于較低水平，均低于 0.12 美元/kwh。天然氣價格來看，匈牙利由于國家通脹嚴重，電價波動較大。德國和法國電價高于 0.1 美元/kwh，大大高于其他國家。土耳其、塞爾維亞分別為 0.039 和 0.033 美元/kwh，處于較低水平。圖 103：2023 年主要國家電價（美元/kwh）圖 104：

171、2023 年主要國家天然氣價格（美元/kwh）資料來源：Globalpetrolprices，wind，商務部，長江證券研究所 資料來源：Globalpetrolprices，wind，商務部，長江證券研究所 4）稅稅收收：綜綜合合企企業業所所得得稅稅和和增增值值稅稅來來看看，德德國國、摩摩洛洛哥哥和和法法國國稅稅率率位位居居前前三三，均均超超過過45%。德國和法國的企業所得稅分別為 27%和 25%，增值稅為 19%和 20%。摩洛哥企業所得稅為根據企業利潤情況分為 31%，20%和 10%，其中在凈利潤超過 100 萬迪拉姆時按最高等級納稅，其汽車交通運輸業增值稅為 14%。波蘭、土耳其企

172、業所得稅和增值稅總計分別為 42%（19%+23%），40%（30%+10%），超過中國 38%（25%+13%），匈牙利和塞爾維亞處于較低水平，企業所得稅分別為 9%和 15%，增值稅分別為 27%和20%。圖 105：相關國家汽車與零部件行業稅收情況 資料來源：商務部，各國稅務總局，長江證券研究所 注：圖中德國的企業所得稅為加上平均營業稅 12%后的數據；摩洛哥稅率企業所得稅按照收入最高標準計算。綜綜合合對對比比德德國國本本地地生生產產以以及及塞塞爾爾維維亞亞、摩摩洛洛哥哥和和中中國國等等地地的的出出口口模模式式的的生生產產成成本本來來看看，塞塞爾爾維維亞亞、摩摩洛洛哥哥、土土耳耳其其、匈

173、匈牙牙利利生生產產出出口口至至西西歐歐如如德德國國成成本本更更具具優優勢勢。以愛柯迪為例，根據其招股書，主營業務成本中直接材料占主營成本（含產品運費）的 48%，直接人工占 14%，制造費用占 34%。中國、塞爾維亞、摩洛哥、土耳其的人工成本，電力等能源成本相較于德國具有較大優勢。綜合來看，在不考慮直接材料、固定資產成本等因00.10.20.30.40.50.6波蘭法國德國匈牙利塞爾維亞土耳其摩洛哥中國00.020.040.060.080.10.120.14匈牙利德國法國波蘭摩洛哥中國塞爾維亞土耳其0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%德國摩洛哥法國波蘭土耳其中國匈牙利

174、塞爾維亞企業所得稅增值稅%52 請閱讀最后評級說明和重要聲明 53/65 行業研究|深度報告 素的情況下，德國本地生產成本較高，中國，塞爾維亞等地生產再運輸至德國更具性價比。圖 106：德國本地生產以及塞爾維亞、摩洛哥和中國等地的出口模式成本對比（假設國內成本為100）資料來源：商務部，Wind，Globalpetrolprices，國家統計局，Eurostat，長江證券研究所 注：1）為方便計算比較，測算中關稅成本直接在產品生產成本上計算，摩洛哥、土耳其至德國運費為中國到德國一半，塞爾維亞和匈牙利運費為 0，若考慮實際情況塞爾維亞、匈牙利、摩洛哥、土耳其優勢更大；2）本測算基于企業歷史成本結

175、構（愛柯迪 2017H1 成本結構）、政策、成本等假設，企業實際經營中的復雜性，故本測算及供參考。國國內內主主要要零零部部件件企企業業在在歐歐洲洲主主要要選選擇擇整整車車產產量量前前列列的的德德國國以以及及成成本本相相對對較較低低的的波波蘭蘭、塞塞爾爾維維亞亞、匈匈牙牙利利等等地地布布局局產產能能。國內零部件廠商主要通過并購和建廠布局歐洲市場，其中主要以并購為主，如福耀玻璃收購德國 SAM、均勝電子收購德國 Quin GmbH 以及中鼎股份收購德國 KACO 等，最大的收購為繼峰股份花費 32.5 億元收購德國格拉默，切入全球乘用車座椅市場；而海外直接建廠的主要有拓普波蘭建廠、星宇股份塞爾維亞

176、建廠等。制造成本低且臨近西歐的摩洛哥也有望成為零部件下一出海目的地。表 15：國內零部件廠商歐洲布局情況 公公司司 地地址址 設設廠廠情情況況 投投資資額額 福耀玻璃 俄羅斯卡盧加州 2013 年公司在俄羅斯設立子公司并投資建設浮法玻璃項目 2.2 億美元 德國 2019 年收購德國 SAM（破產清算狀態）的資產，該公司主要業務為生產和銷售鋁亮飾條 5883 萬歐元 拓普集團 波蘭 2020 年公司在波蘭投資建廠，后續由于歐洲熱管理需求大，增資擴產。初始不超過 3000萬歐元，后續增資不超過 3000 萬歐元 均勝電子 德國、羅馬尼亞、波蘭、葡萄牙，瑞典 2016 年均勝收購德國 Quin G

177、mbH，該公司在羅馬尼亞，波蘭，天津建設有工廠，主要生產內飾和高端方向盤總成，配套奔馳，白馬，奧迪等中高端車型 最低 9050 萬歐元 2016 年收購德國 TS 道恩的汽車信息板塊業務，TS 道恩生產基地位于德國迪帕赫和波蘭奧博爾尼基，通過收購公司將增加智能導航、輔助駕駛和車載信息系統模塊類產品。1.8 億歐元 2012 年收購的德國普瑞控股 74.90%的股權及德國普瑞 5.10%的股權，德國普瑞在德國，葡萄牙，羅馬尼亞，瑞典等地建有工廠。星宇股份 塞爾維亞 2019 年公司在塞爾維亞尼什市工業區內投資建廠，建設期 3 年，主要從事汽車燈具及零部件等產品的生產及銷售，計劃達產年可形成年產各

178、類車燈 570 萬只，其中：后尾燈 300 萬只，小燈170 萬只，前大燈 100 萬只。6000 萬歐元 寧波華翔 德國、羅馬尼亞 2011 年收購元收購 德國 Sellner GmbH 和 IPG Industrieplast GmbH（的資產和業務，本次收購 Sellner GmbH 和 IPG 的資產屬于 Sellner Holding 的核心業務天然桃木和塑料汽車內飾件業務，是其木制和塑料飾件事業部的主要部分，它的總產值約為 11，500 萬歐元。IPG 1870 萬歐元 020406080100120140160我國德國塞爾維亞摩洛哥土耳其匈牙利直接材料直接人工天燃氣成本電力成本其

179、他制造費用產品運費關稅104136869286100102%53 請閱讀最后評級說明和重要聲明 54/65 行業研究|深度報告 公司是 Sellner GmbH 公司的全資子公司，主要提供后注塑件、塑料內飾件，間接為整車廠供貨，該公司年銷售則達到 4，200 萬歐元。2013 年收購收購 HIB，總部所在地為德國巴登。該公司是高檔轎車內飾件（材料包括真木、金屬、石料和碳纖維等）的行業領先者，特別是天然桃木高檔轎車內飾件產品，是全球第三大供應商。擁有 20%的全球市場份額，與歐洲各知名整車廠都建立了長期供貨關系，如寶馬、戴姆勒、保時捷、奧迪和大眾，在德國擁有研發中心，在羅馬尼亞擁有較低成本生產制

180、造基地，擁有員工 1，350 多人。3420 萬歐元 敏實集團 德國 2013 年全資收購德國 CST GmbH 公司，CST 主要從事鋁拋光及陽極氧化業務，這次收購進一步完善了本全球生產布局。232 萬歐元 中鼎股份 德國、奧地利、匈牙利 2014 年收購德國 KACO 的 80%股權，公司主營產品為汽車及機械工程行業高精度密封件，旗下現有 6 家工廠，分別分布在在德國、奧地利、匈牙利和中國。8000 萬美元 公司收購收購德國 WEGU 的 100%股權，主要產品有排氣降噪阻尼系統、動力系統降噪阻尼器、底盤系統降噪阻尼器、轉向系統降噪阻尼器；產品主要為寶馬、奔馳、奧迪、路虎等世界頂級主機生產

181、商配套。9500 萬歐元 繼峰股份 德國 2018 年收購后上市公司通過持有繼燁投資 100%股權間接持有目標公司 Grammer 84.23%股權，目標公司 Grammer 主要業務領域囊括乘用車座椅扶手、座椅頭枕、中控系統以及商用車的座椅系統，為全球領先的車輛座椅內飾細分行業供應商。主要客戶包括寶馬、大眾、戴姆勒等整車廠商。31.25 億元 銀輪股份 瑞典、波蘭 2019 收購瑞典 Setrab AB 公司（標的在波蘭設有工廠）5067.03 萬 德國 2015 收購美國熱動力公司（TDI）的控股德國普銳公司 保隆科技 德國布雷騰 2018 年收購保富德國 55%股權 2.33 億 匈牙利

182、 2018 年收購德國 PEX 100%（工廠在匈牙利）的股權 7971 萬 奧地利 2019 年約定收購 MMS70%的股權 2.48 億 愛柯迪 匈牙利 2024 年公司通過過成立子公司的方式最終投資建設匈牙利生產基地，本次項目預 計累計總投資額不超過 8，600 萬歐元 不超過 8600 萬歐元 資料來源：各公司公告，各公司官網，長江證券研究所 技術管理日益成熟，海外盈利開始進入上升期 海外盈利能力回升，利潤空間可期 國國內內零零部部件件企企業業通通過過改改善善管管理理經經營營，海海外外業業務務有有所所好好轉轉。中中鼎鼎、均均勝勝、凌凌云云等等海海外外盈盈利利能能力力在在明明顯顯回回升升

183、，模模塑塑科科技技海海外外貢貢獻獻主主要要利利潤潤增增長長，證證明明國國內內零零部部件件企企業業海海外外業業務務具具有有較較大大的的發發展展潛潛力力。中中鼎鼎股股份份近近年年來來海海外外經經營營有有所所改改善善。2020 年來公司營收持續增長，從 2020 年 69.6 億增長至 2023 年 91.0 億，CAGR 為 9.4%。中鼎通過對海外企業進行成本控制和精細化管理，帶動整個模塊利潤率的回升，同時對現有資產尤其是海外不良資產進行不斷優化，提升海外公司的盈利水平，毛利率從 2022 年的 14.5%回升至 2023 年 19.1%，提高了4.6pct。%54 請閱讀最后評級說明和重要聲明

184、 55/65 行業研究|深度報告 圖 107：中鼎股份海外營收和增速（右軸）圖 108：中鼎股份海外毛利率情況 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 均均勝勝電電子子 2021 年年來來海海外外盈盈利利能能力力明明顯顯提提升升。營收層面看，均勝電子 2021 年前有所下滑，但近年營收逐步增長，從 2021 年的 341.7 億增長至 2023 年的 421.6 億元，CAGR達 11.1%，盈利能力上，公司改善顯著，毛利率從 2021 年的 9.4%增長至 2023 年的14.1%，主要得益于公司采取了一系列提效率、控成本、降費用等措施來提升盈利能力。圖 10

185、9：均勝電子海外營收和增速（右軸）圖 110：均勝電子海外毛利率情況 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 凌凌云云股股份份海海外外情情況況持持續續向向好好。凌云股份 2019 年來營收穩健增長，從 2019 年 11.1 億元增加至 2023 年 34.0 億元，CAGR 為 32.3%；毛利率從 2019 年 0.4%增加至 2023 年11.3%。公司強化海外公司治理，成立管理委員會，完成 WAG、墨西哥 WAM 管理層調整，海外子企業人員外派實現全覆蓋，推動當期運營改善，WAM 和凌云印尼保持盈利。圖 111：凌云股份海外營收和增速（右軸）圖 112：

186、凌云股份海外毛利率情況 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所-15%-10%-5%0%5%10%15%20%010203040506070809010020192020202120222023海外營收（億元）yoy0%5%10%15%20%25%2019202020212022202373%74%74%75%75%76%76%77%77%78%78%010020030040050060020192020202120222023海外營收（億元）占比0%5%10%15%20%25%20192020202120222023海外毛利率國內毛利率0.0%10.0%20.

187、0%30.0%40.0%50.0%60.0%051015202530354020192020202120222023海外營收（億元）yoy0%2%4%6%8%10%12%20192020202120222023%55 請閱讀最后評級說明和重要聲明 56/65 行業研究|深度報告 模模塑塑科科技技證證明明海海外外業業務務可可以以成成為為公公司司利利潤潤主主要要增增長長點點。2019 年來公司海外營收呈現增長趨勢，從 2019 年 6.8 億元增長至 2023 年 20.9 億元，CAGR 達 32.6%，2022 年有所下滑主要系出售美國子公司。隨著公司采取一系列降本增效措施，整合資源支持墨西哥

188、名華發展，公司海外盈利能力大幅度改善，毛利率從 2021 年 9.9%增長至 2023 年的23.5%。凈利潤層面，公司 2022 年實現海外扭虧為盈，2023 年海外凈利潤達 1.25 億元，海外凈利率已到 8.0%，超過國內的 3.7%。在國內凈利潤近兩年持續下滑的情況下，公司海外凈利潤成為主要增長點，從 2022 年總利潤占比為16.1%增長至2023 年27.8%。圖 113：模塑科技海外營收和增速（右軸）圖 114：模塑科技海外毛利率情況 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 圖 115：模塑科技國內外凈利潤情況 資料來源：Wind，模塑科技年報，長

189、江證券研究所 規模效應、產品提價、經營能力提升等多因素下，海外汽零盈利有望加速向上 全球汽車產量回升，零部件產能用率提升 汽汽車車零零部部件件屬屬于于相相對對重重資資產產的的行行業業，設設備備投投入入較較大大，產產能能利利用用率率對對板板塊塊盈盈利利影影響響較較大大，而而原原材材料料價價格格等等因因素素影影響響次次之之。根據行業產能利用率及原材料價格變動情況，我們將2016 年至今分為四個階段。1）階段一：2016Q1-2017Q4。零部件板塊固定資產周轉率由 0.88 提升至 0.94。鋼價-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05101520252019

190、2020202120222023海外營收（億元）yoy0%5%10%15%20%25%20192020202120222023-100%-80%-60%-40%-20%0%20%-5-4-3-2-10123456201820192020202120222023國內凈利潤（億元）海外凈利潤（億元）國內凈利率海外凈利率%56 請閱讀最后評級說明和重要聲明 57/65 行業研究|深度報告 由 3，006 元/噸上漲至 4，753 元/噸，漲幅高達 58.1%。零部件板塊盈利能力由 16.7%微降至 16.6%，整體來看固定資產周轉率提升維持了板塊盈利能力的穩定；2）階段二：2017Q4-2020Q2

191、。零部件板塊固定資產周轉率由 0.94 下降至 0.80。鋼價由 4，753 元/噸跌至 4，282 元/噸，跌幅為 9.9%。零部件板塊盈利能力由 16.6%降至14.8%，固定資產周轉率下降主導了板塊盈利能力的下滑；3）階段三：2020Q2-2021Q3。零部件板塊固定資產周轉率由 0.80 上升至 0.84。鋼價由 4，282 元/噸上漲至 5，964 元/噸，漲幅為 39.3%。零部件板塊盈利能力由 14.8%降至 13.9%，固定資產周轉率的微升一定程度上穩定了板塊盈利能力的波動幅度；4）階段四：2021Q3-2024Q1。零部件板塊固定資產周轉率由 0.84 上升至 0.96。鋼價

192、由 5，964 元/噸下跌至 3，942 元/噸，降幅為 33.9%。零部件板塊盈利能力逐漸上漲。圖 116：零部件板塊資產周轉率與盈利能力 圖 117：鋼價與零部件板塊盈利能力（鋼價單位：元/噸）資料來源：Wind，長江證券研究所 注：1）汽車原材料種類繁多，鋼材料占整車重量比例在 50%以上，因此為簡化分析，本文以鋼價代指原材料成本；2）2019 年開始陸續采用新的會計準則，銷售費用里的部分運輸相關費用挪到營業成本里，導致了毛利率計量口徑的變化，因此采用毛利率-銷售費用率來統一口徑。資料來源：Wind，長江證券研究所 汽汽車車固固定定資資產產周周轉轉率率的的變變化化與與汽汽車車行行業業產產

193、銷銷的的變變化化有有較較強強相相關關性性，從從需需求求端端來來講講，行行業業景景氣氣度度對對于于板板塊塊盈盈利利具具有有重重大大影影響響。2016 年以來，四個階段原材料價格變化明顯，均出現較大波動，但對汽車板塊的盈利傳導性偏弱，甚至某些時期走勢相反，其中產能利用率對汽車板塊盈利的影響程度不可小視。表 16：零部件板塊盈利水平與原材料、產能利用率相關性 階階段段 原原材材料料 產產能能利利用用率率 盈盈利利能能力力 2016Q1-2017Q4 2017Q4-2020Q2 2020Q2-2021Q3 2021Q3-2024Q1 資料來源：長江證券研究所 注：“”代表上漲，“”代表保持平穩，“”代

194、表下降，“”和“”數量越多代表變化幅度越大。海海外外企企業業同同理理，產產能能利利用用率率同同樣樣為為盈盈利利主主要要影影響響因因素素。2013-2023 年期間，根據行業產能利用率及原材料價格變動情況，我們分為三個階段，以墨西哥上市的 4 家汽車零部件企業情況來看，產能利用率同樣為影響海外企業盈利的主要因素。13.0%13.5%14.0%14.5%15.0%15.5%16.0%16.5%17.0%17.5%0.600.650.700.750.800.850.900.951.002016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020

195、Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1CJSC零部件周轉率（左軸）CJSC零部件毛利率-銷售費用率階段一階段二階段三階段四13.0%13.5%14.0%14.5%15.0%15.5%16.0%16.5%17.0%17.5%2,5003,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0006,5002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q

196、42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1鋼價（左軸）CJSC零部件 毛利率-銷售費用率階段一階段二階段三階段四%57 請閱讀最后評級說明和重要聲明 58/65 行業研究|深度報告 1）階段一：2013-2016 年。福特、通用、日產等北美主要車企產量均有不同程度增長，零部件企業產能利用率持續提升。北美國際鋼價指數均值由 2012 年的 176 微降至 2016年的 160，下降了 9.2%。墨西哥零部件企業盈利能力連續提升；2）階段二：2017-2018 年。福特、通用、日產等

197、北美主要車企產量下滑，零部件企業產能利用率下降。北美國際鋼價指數均值由 2016 年的 160 升至 2018 年的 228，提升了42.5%。墨西哥零部件企業盈利能力 2017、2018 年均有所下滑；3）階段三：2019-2023 年。北美主要車企產量下滑幅度加大，零部件企業產能利用率持續下降。北美國際鋼價指數均值 2020 年至 2022 年大幅提升，2023 年后起伏波動較大。鋁價 2020-2023 年大幅上升，隨后保持相對平穩。墨西哥零部件企業盈利能力則進一步下滑。圖 118：墨西哥汽車零部件公司毛利率情況 圖 119：北美主要車企產量（輛）資料來源：Bloomberg，長江證券研

198、究所 資料來源：Marklines，長江證券研究所 圖 120：北美國際鋼鐵價格指數 圖 121：LME 鋁期貨收盤價 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 產產能能利利用用率率隨隨著著汽汽車車全全球球產產量量有有所所回回升升，零零部部件件企企業業盈盈利利改改善善。2020 年來全球汽車產量逐漸恢復，2020 年全球產量為 7679 萬輛，2023 年為 8965 萬輛，CAGR 為 5.3%。中國從 2020 年 2567 萬輛增長值 2023 年 3043 萬輛，CAGR 為 6.1%；歐洲從 2020 年1666 萬輛增長至 2023 年 1540 萬輛

199、，CAGR 為-2.6%；美國從 2020 年 879 萬輛增至2023 年 1066 萬輛，CAGR 為 6.6%。雖然各個地區汽車產量變動趨勢不同，但隨著全球汽車整體產量恢復，主要零部件廠商的盈利水平有所提高，根據羅蘭貝格統計，全球0%5%10%15%20%25%30%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023NEMAKA MMKUO MFGISSAA MM0500000100000015000002000000250000030000003500000400000045000002012 2013 2014 20

200、15 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Stellantis大眾集團福特集團雷諾-日產聯盟通用集團05010015020025030035040045050020122012201320132014201420152015201620162017201720182018201920192020202020212021202220222023北美國際鋼鐵價格指數05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,00020142015201620172018201920202021202220232024LME鋁期貨收盤價(美元/噸

201、)%58 請閱讀最后評級說明和重要聲明 59/65 行業研究|深度報告 百強汽車供應鏈企業2利潤在 2020 年來有所提高，從 2020 年的 1292 億，提高至 2022年的 3229 億元，CAGR 為 58.1%，利潤率從 2020 年 2.5%增長至 2022 年 5.2%。圖 122：全球主要地區汽車產量（萬輛）圖 123：全球百強汽車供應鏈企業盈利情況 資料來源：Marklines，長江證券研究所 資料來源：羅蘭貝格，中國汽車報，長江證券研究所 海外高通脹背景下，汽車產業鏈提價明顯 2020 年年來來海海外外通通脹脹持持續續高高漲漲。自 2020 年以來，全球通脹率顯著上升，美國

202、月度 CPI 同比持續走高，在 2022 年 6 月份達到 9.1%；歐盟地區通脹壓力更大，2022 年 10 月份CPI 同比達 11.5%，2023 年后通脹壓力有所緩解，但截至 2024 年 5 月份 CPI 同比仍超過 2.5%。通脹持續走高主要受到供應鏈中斷、勞動力市場動蕩、能源價格飆升以及地緣政治事件等多重因素影響。圖 124：美國和歐盟 CPI 月度同比數據 資料來源：美國統計局，歐盟統計局，長江證券研究所 通通脹脹疊疊加加產產能能端端影影響響，2021 年年后后美美國國車車價價上上升升速速度度明明顯顯提提升升。2022 年 12 月份，美國新車平均交易價格（ATP）創下歷史新高

203、，達到 49,507 美元，比 11 月份增長 1.9%，比去年同期增長 4.9%。2021 年以來受通脹影響，美國新車價格增長速度明顯加快，價格上升坡度顯著高于 2021 年以前。2 統計 2020 年-2023 年皆上榜且披露利潤的企業，共 64 家-20%-15%-10%-5%0%5%10%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002017201820192020202120222023中國歐洲美國其他yoy0%1%2%3%4%5%6%7%05001000150020002500300035002019202020212022

204、利潤（億元）利潤率-2%0%2%4%6%8%10%12%14%2010-012010-082011-032011-102012-052012-122013-072014-022014-092015-042015-112016-062017-012017-082018-032018-102019-052019-122020-072021-022021-092022-042022-112023-062024-01美國:CPI:同比歐盟:CPI:同比%59 請閱讀最后評級說明和重要聲明 60/65 行業研究|深度報告 圖 125：美國新車平均交易價（美元）資料來源：Cox Automotive，長江

205、證券研究所 汽汽車車零零部部件件價價格格隨隨著著整整車車價價格格上上漲漲也也持持續續攀攀升升，且且消消費費價價格格指指數數增增速速高高于于生生產產價價格格指指數數。隨著整車生產成本的增加，特別是在供應鏈緊張和原材料價格上漲的情況下，零部件的價格也隨之上漲。零部件的消費價格指數和生產價格指數同步上漲，且消費價格指數的增幅高于生產價格指數，2019 年 12 月零部件消費價格指數和生產價格指數均 100，2024 年 5 月零部件消費價格指數升至 122.0，生產價格指數僅為 112.7。圖 126：美國汽車零部件消費和生產價格指數 資料來源：美國勞工統計局，FRED，長江證券研究所 注：2019

206、 年 12 月份為基點 100，零部件消費價格指數：美國城市平均汽車零部件和設備價格消費者的消費價格指數；零部件生產價格指數：美國汽車零部件制造業生產者價格指數。海外經營能力提升明顯，推動盈利水平提高 優優化化全全球球供供應應鏈鏈管管理理，整整合合全全球球資資源源合合網網絡絡。從一開始“中國工廠生產，出口海外”為主，而現在逐漸演變至海外工廠生產規模加大，海外現地供貨能力增強，現地生產量逐步代替出口量?？傇瓌t是遵循全球綜合成本最低的模式，包括生產制造、物流包裝費用等。以敏實集團為例，敏實集團采取全球本地化策略，利用全球的網絡和資源能力，本地則是立足出海目的地的實際情況，實現合法合規高效運營。10

207、01051101151201252019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-04零部件消費價格指數零部件生產價格指數%60 請閱讀最后評級說明和重要聲明 61/65 行業研究|深度報告 圖 127：敏實集團全球化實踐策略 資料來源：敏實集團官網，長江證券研究所 設設立立

208、海海外外研研發發和和技技術術中中心心，貼貼近近技技術術前前沿沿和和市市場場需需求求。首先能提升技術創新與研發能力，通過在技術發達國家設立研發中心，企業能夠更好地接觸和掌握前沿技術，海外研發中心能夠吸引和培養當地高端人才，增強企業的研發實力。其次通過在目標市場設立研發中心，企業能夠更好地了解和響應當地市場需求，進行有針對性的產品開發，更快速地進行產品迭代和升級，保持競爭優勢。國內出海龍頭的福耀玻璃為例，福耀除了中國外在日本，德國和美國等地均建立有契合當地的研發設計中心，提高了福耀服務本地企業的技術需求。圖 128：福耀集團全球分布 資料來源：福耀集團官網，長江證券研究所 建建立立全全球球化化視視

209、角角的的人人才才戰戰略略，推推動動多多元元文文化化的的團團隊隊融融合合。企業需要引進并培養具有國際背景的高級管理人才，以確保管理團隊擁有跨文化、跨公司、跨國的運營經驗和全球視角。構建具有多元化背景的團隊，鼓勵團隊成員理解、尊重并融入不同文化，從而激發跨文化間的創新合作與碰撞。%61 請閱讀最后評級說明和重要聲明 62/65 行業研究|深度報告 圖 129：企業人才管理圖 資料來源：中國人才研究會汽車人才專業委員會，長江證券研究所 投資建議：出海正當時，國內優質零部件全球化加速 零零部部件件出出海海正正當當時時，看看好好國國內內優優質質零零部部件件全全球球化化。出海從空間、路徑和盈利上支撐國內零

210、部件新一輪成長，有望造就全球新龍頭。本輪零部件出海的基礎是技術、成本和規模的綜合優勢。從路徑上，特斯拉到 Stellantis 再引接國內自主車企出海。從區域上，以低成本區域為基礎進一步提升競爭力。過去出海的經驗積淀開始顯現，多家零部件海外盈利能力已出現明顯提升。重點推薦拓普集團、新泉股份、星宇股份、伯特利、敏實集團、福耀玻璃、旭升集團等，建議關注愛柯迪等。%62 請閱讀最后評級說明和重要聲明 63/65 行業研究|深度報告 風險提示 1、下游汽車銷量增速不及預期。汽車銷量受經濟、居民購買力、購買意愿等多種影響，若汽車銷量增速不及預期或新能源需求不及預期則有可能影響零部件企業營收及利潤。2、市

211、場競爭及產品競爭加劇風險。汽車產業已發展較為成熟，行業生產企業眾多，市場化程度較高，隨著出海零部件企業增加，海外市場及相關產品競爭程度可能加劇，從而導致行業整體盈利空間縮窄。如果公司在激烈的市場競爭中不能保持競爭優勢、提升產品質量和服務水平、降低成本、提升差異化的產品競爭力，將會面臨訂單減少、銷售收入下降及盈利能力下滑的風險。3、全球化經營風險。從全球范圍看，汽車行業受宏觀經濟、國家政策等影響較大，若未來全球經濟或國內宏觀經濟形勢惡化或者主要國家針對汽車的產業政策發生不利變化，相關企業生產經營和盈利能力可能受到影響。4、原材料成本大幅上升擠壓企業盈利風險。汽車企業上游原材料通常包括鋼鐵、鋁、塑

212、料等大宗原材料，原材料價格波動短期可能會擾動企業盈利水平。%63 請閱讀最后評級說明和重要聲明 64/65 行業研究|深度報告 投資評級說明 行業評級 報告發布日后的 12 個月內行業股票指數的漲跌幅相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅為基準，投資建議的評級標準為：看 好：相對表現優于同期相關證券市場代表性指數 中 性：相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平 看 淡：相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數 公司評級 報告發布日后的 12 個月內公司的漲跌幅相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅為基準，投資建議的評級標準為：買 入：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于 10%增 持：相對同

213、期相關證券市場代表性指數漲幅在 5%10%之間 中 性：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間 減 持：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%無投資評級：由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級。相相關關證證券券市市場場代代表表性性指指數數說說明明：A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準。辦公地址 Table_Contact上海 武漢 Add/浦東新區世紀大道 1198 號世紀匯廣場一座 29 層

214、 P.C/（200122）Add/武漢市江漢區淮海路 88 號長江證券大廈 37 樓 P.C/（430015）北京 深圳 Add/西城區金融街 33 號通泰大廈 15 層 P.C/（100032）Add/深圳市福田區中心四路 1 號嘉里建設廣場 3 期 36 樓 P.C/（518048）%64 請閱讀最后評級說明和重要聲明 65/65 行業研究|深度報告 分析師聲明 本報告署名分析師以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點。作者所得報酬的任何部分不曾與，不與，也不將與本報告中的具體推薦意見或觀點而有直接或間接聯系，特此聲明。法律

215、主體聲明 本報告由長江證券股份有限公司及/或其附屬機構（以下簡稱長江證券或本公司）制作，由長江證券股份有限公司在中華人民共和國大陸地區發行。長江證券股份有限公司具有中國證監會許可的投資咨詢業務資格，經營證券業務許可證編號為：10060000。本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格書編號已披露在報告首頁的作者姓名旁。在遵守適用的法律法規情況下，本報告亦可能由長江證券經紀（香港）有限公司在香港地區發行。長江證券經紀（香港）有限公司具有香港證券及期貨事務監察委員會核準的“就證券提供意見”業務資格（第四類牌照的受監管活動），中央編號為：AXY608。本報告作者所持香港證監會牌照的

216、中央編號已披露在報告首頁的作者姓名旁。其他聲明 本報告并非針對或意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許該報告發送、發布的人員。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含信息和建議不發生任何變更。本報告內容的全部或部分均不構成投資建議。本報告所包含的觀點、建議并未考慮報告接收人在財務狀況、投資目的、風險偏好等方面的具體情況，報告接收者應當獨立評估本報告所含信息，基于自身投資目標、需求、市場機會、風險及其他因素自主做出決策并自行承擔投資風險。本公司已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供

217、參考，不包含作者對證券價格漲跌或市場走勢的確定性判斷。報告中的信息或意見并不構成所述證券的買賣出價或征價，投資者據此做出的任何投資決策與本公司和作者無關。本研究報告并不構成本公司對購入、購買或認購證券的邀請或要約。本公司有可能會與本報告涉及的公司進行投資銀行業務或投資服務等其他業務(例如:配售代理、牽頭經辦人、保薦人、承銷商或自營投資)。本報告所包含的觀點及建議不適用于所有投資者，且并未考慮個別客戶的特殊情況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。投資者不應以本報告取代其獨立判斷或僅依據本報告做出決策，并在需要時咨詢專業意見。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公

218、司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可以發出其他與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告；本報告所反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表本公司或其他附屬機構的立場；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。本報告版權僅為本公司所有，本報告僅供意向收件人使用。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布給其他機構及/或人士（無論整份和部分）。如引用須注明出處為本公司研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改?？d或者轉發本證券研究報告或者摘要的，應當注明本報告的發布人和發布日期，提示使用證券研究報告的風險。本公司不為轉發人及/或其客戶因使用本報告或報告載明的內容產生的直接或間接損失承擔任何責任。未經授權刊載或者轉發本報告的，本公司將保留向其追究法律責任的權利。本公司保留一切權利。%65