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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1 長電科技長電科技(600584)電子電子 Table_Date 發布時間：發布時間：2024-08-01 Table_Invest 買入買入 首次覆蓋 股票數據 2024/08/01 6 個月目標價（元）收盤價（元）33.92 12 個月股價區間（元）20.9636.03 總市值（百萬元）60,696.94 總股本（百萬股）1,789 A 股（百萬股）1,789 B 股/H 股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）36 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend 漲跌幅（%）1M 3M

2、 12M 絕對收益 8%32%2%相對收益 9%37%16%相關報告 長電科技（600584）：Q2 業績環比高增長，先進封裝龍頭放量在即-20230727 長電科技（600584）：封測標桿，高端與傳統封裝業務攜手高增長-20210822 Table_Author 證券分析師：李玖證券分析師：李玖 執業證書編號：S0550522030001 17796350403 證券分析師：王浩然證券分析師：王浩然 執業證書編號：S0550522030002 021-20361133 Table_Title 證券研究報告/公司深度報告 集封測之大成，擁抱全球化集封測之大成，擁抱全球化 報告摘要：報告摘要：

3、Table_Summary 半導體行業中外分化半導體行業中外分化+AI/非非 AI 走岔，海外確定性更強走岔，海外確定性更強。盡管當前處于半導體上行周期，但本輪周期復蘇的斜率和持續性市場仍較為擔憂。我們認為本輪相較以往有兩點不同值得重點關注：1）AI 需求與非 AI 需求分化，非 AI 需求仍在磨底。從庫存水位來看，AI、存儲、手機類等主動去庫存階段已接近走完，但工業類、汽車類、低端芯片等仍需磨底。2）海外確定性強于國內。本輪周期所感受到的中國復蘇弱于全球源于價而非量。展望全年，我們認為海外半導體上行的強度將持續強于國內，一方面中國平均銷售價格或將持續弱于海外，另一方面雖然本輪中美電子行業同步

4、開啟補庫周期，但中國補庫強度恐略遜于美國。弱復蘇環境下優選海外收入占比高和弱復蘇環境下優選海外收入占比高和 AI 占比高的公司，長電科技海外占比高的公司，長電科技海外收入占比接近收入占比接近 80%且客戶均為全球龍頭，有望深度受益。且客戶均為全球龍頭，有望深度受益。公司海外營收占比穩定保持在 7 成多，2023 年海外收入占比達 78%，位于 A 股所有上市封測企業中第一名。公司擁有優質海內外龍頭系統公司、芯片設計公司和 IDM 客戶，全球 TOP20 半導體公司中絕大部分均為公司客戶。今年公司的業務亮點預計將在通訊電子、存儲、高性能計算和汽車電子。通訊電子有望跟隨半導體周期實現較大復蘇，關注

5、公司 SiP 業務增量。公司公司六大生產基地分工明確，先進封裝國內領先六大生產基地分工明確，先進封裝國內領先。公司 6 大運營主體包括星科金朋、長電韓國、長電先進、長電本部、長電宿遷和長電滁州。從封裝業務的技術等級來劃分，星科金朋、長電韓國、長電先進主營高端業務，而長電本部、長電宿遷、長電滁州封裝業務以打線為主。公司打造出完整的封裝產品矩陣，全面覆蓋高中低各類型的封裝，擁有從Wire Bonding、QFN 到 WLP、FCBGA、2.5/3D 的封裝工藝。XDFOI 平臺國內領先，成本、尺寸均有優勢。公司于 2021 年 7 月正式推出 XDFOI全系列極高密度扇出型封裝解決方案，并于 20

6、23 年進入穩定量產階段。盈利預測：盈利預測：預計公司 2024-2026 年營業收入分別為 333.2/361.3/392.0 億元，分別同比增長 12.3%/8.5%/8.5%；2024-2026 年歸母凈利潤分別為20.8/26.8/30.7 億元，分別同比增長 41.2%/29.0%/14.5%。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：行業復蘇不及預期行業復蘇不及預期；先進封裝需求不及預期；先進封裝需求不及預期；市場競爭加劇市場競爭加劇的風險的風險；盈利預測與估值模型不及預期。盈利預測與估值模型不及預期。Table_Finance 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2022A

7、 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 33,762 29,661 33,316 36,133 39,198(+/-)%10.69%-12.15%12.32%8.45%8.48%歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 3,231 1,471 2,077 2,680 3,069(+/-)%9.20%-54.48%41.24%29.02%14.50%每股收益（元）每股收益（元）1.82 0.82 1.16 1.50 1.71 市盈率市盈率 12.66 36.41 29.22 22.65 19.78 市凈率市凈率 1.66 2.05 2.17 2.01 1.84 凈資產收益率凈

8、資產收益率(%)14.19%5.81%7.44%8.85%9.31%股息收益率股息收益率(%)0.59%0.29%0.42%0.54%0.62%總股本總股本(百萬股百萬股)1,780 1,789 1,789 1,789 1,789-40%-30%-20%-10%0%10%20%長電科技滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 目目 錄錄 1.半導體行業中外分化半導體行業中外分化+AI/非非 AI 走岔，海外確定性更強走岔，海外確定性更強.4 1.1.封測行業隨半導體周期上行具有確定性.4 1.2.AI 需求旺盛，非 AI

9、 需求復蘇待觀望.5 1.3.中國復蘇弱于全球源于價而非量，未來海外確定性更強.9 1.4.優選海外占比高&客戶優質的長電科技.12 2.長電科技：國內封測龍頭，經營管理穩健長電科技：國內封測龍頭，經營管理穩健.15 2.1.公司歷史沿革.15 2.2.公司管理層介紹.16 2.3.公司股權結構.17 2.4.業績復蘇，海外收入占比高.17 3.六大生產基地分工明確，先進封裝國內領先六大生產基地分工明確，先進封裝國內領先.19 3.1.公司業務簡介.19 3.2.公司工廠&產品介紹.20 3.3.先進封裝重要性彰顯，公司 XDFOI 平臺國內領先.21 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議

10、.25 4.1.盈利預測.25 4.2.投資建議.25 5.風險提示風險提示.27 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：臺灣封測企業收入與全球半導體銷售額增速：臺灣封測企業收入與全球半導體銷售額增速.4 圖圖 2：WSTS 全球半導體銷售額預測全球半導體銷售額預測.4 圖圖 3：全球半導體月度銷售額同比增速：全球半導體月度銷售額同比增速.5 圖圖 4：全球：全球 XPU 龍頭庫存（百萬美元）龍頭庫存（百萬美元）.6 圖圖 5：全球：全球 XPU 龍頭庫存周轉天數龍頭庫存周轉天數.6 圖圖 6：全球存儲龍頭庫存（百萬美元）：全球存儲龍頭庫存（百萬美元）.6 圖圖 7：全球存儲龍頭庫存周轉天數：全球存儲龍

11、頭庫存周轉天數.6 圖圖 8：全球智能手機出貨量：全球智能手機出貨量&增速增速.7 圖圖 9：全球：全球 PC 出貨量出貨量&增速增速.7 圖圖 10：全球手機：全球手機 SoC 龍頭庫存（百萬美元）龍頭庫存（百萬美元）.7 圖圖 11：全球手機：全球手機 SoC 龍頭庫存周轉天數龍頭庫存周轉天數.7 圖圖 12：全球射：全球射頻龍頭庫存（百萬美元）頻龍頭庫存（百萬美元）.7 圖圖 13：全球射頻龍頭庫存周轉天數：全球射頻龍頭庫存周轉天數.7 圖圖 14：全球模擬龍頭庫存（百萬美元）：全球模擬龍頭庫存（百萬美元）.8 圖圖 15：全球模擬龍頭庫存周轉天數：全球模擬龍頭庫存周轉天數.8 圖圖 1

12、6：全球：全球 MCU 龍頭庫存（百萬美元）龍頭庫存（百萬美元）.8 圖圖 17：全球：全球 MCU 龍頭庫存周轉天數龍頭庫存周轉天數.8 圖圖 18：海外封測龍頭營收增速：海外封測龍頭營收增速.9 圖圖 19：國內封測龍頭營收增速：國內封測龍頭營收增速.9 圖圖 20：海外封測龍頭毛利率變化：海外封測龍頭毛利率變化.9 圖圖 21：國內封測龍頭毛：國內封測龍頭毛利率變化利率變化.9 圖圖 22：中國：中國&全球半導體銷售額同比增速全球半導體銷售額同比增速.10 圖圖 23：中國：中國&全球半導體（除存儲）銷售同比增速全球半導體（除存儲）銷售同比增速.10 圖圖 24：中國：中國&全球半導體（

13、除存儲）平均銷售價格同比增速全球半導體（除存儲）平均銷售價格同比增速.10 eZeZfVbZ8X9WaYbZ6MaO9PtRqQoMnRlOoOzRlOqQnQ7NoOvMuOrNtQNZtPoP 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 圖圖 25：美國電氣和電子產品耐用品庫存：美國電氣和電子產品耐用品庫存&銷售同比銷售同比.11 圖圖 26：美國電腦相關耐用品庫存：美國電腦相關耐用品庫存&銷售額同比銷售額同比.11 圖圖 27：中國計算機：中國計算機/通信通信/電子設備制造業庫存增速電子設備制造業庫存增速.11 圖圖 28：中國

14、計算機：中國計算機/通信通信/電子設備制造業庫銷比電子設備制造業庫銷比.11 圖圖 29：美國宏觀前瞻指標：美國宏觀前瞻指標.12 圖圖 30：中國宏觀前瞻指標：中國宏觀前瞻指標.12 圖圖 31：A 股封測公司海外收入占比對比股封測公司海外收入占比對比.12 圖圖 32：長電科技：長電科技 SiP 解決方案解決方案.13 圖圖 33：存儲相關封裝技術：存儲相關封裝技術.14 圖圖 34：長電科技：長電科技 PB 水平水平.15 圖圖 35：長電科技：長電科技 PE 水平水平.15 圖圖 36：長電科技發展歷史沿革：長電科技發展歷史沿革.16 圖圖 37：大股東變更前股權結構（：大股東變更前股

15、權結構（24 年一季報）年一季報）.17 圖圖 38：公司營業收入趨勢（億元）：公司營業收入趨勢（億元）.18 圖圖 39：公司歸母凈：公司歸母凈利潤趨勢（億元）利潤趨勢（億元）.18 圖圖 40：公司海外收入占比：公司海外收入占比.18 圖圖 41：公司前五大客戶收入占比：公司前五大客戶收入占比.18 圖圖 42：公司研發費用（億元）：公司研發費用（億元）.19 圖圖 43：凈利率同業對比：凈利率同業對比.19 圖圖 44：公司業務布局：公司業務布局.19 圖圖 45：全球：全球 OSAT 廠商排名廠商排名.20 圖圖 46：摩爾定律在：摩爾定律在 2D 層面失效層面失效.22 圖圖 47：

16、28nm 以下單位晶體管成本不降反升以下單位晶體管成本不降反升.22 圖圖 48：全：全球先進封裝市場規模球先進封裝市場規模.22 圖圖 49：CoWoS-R 封裝封裝.23 圖圖 50：2.5D/3D 分類分類.23 圖圖 51：XDFOI 工藝流程工藝流程.24 圖圖 52：XDFOI 技術能力技術能力.24 表表 1：2000 年以來半導體周期復盤年以來半導體周期復盤.5 表表 2：公司估值水平較行業可比公司仍有吸引力（數據截至公司估值水平較行業可比公司仍有吸引力（數據截至 2024/07/29，均為，均為 Wind 一致預期）一致預期）.15 表表 3：長電科技管理團隊情況：長電科技管

17、理團隊情況.16 表表 4：長電科技工廠布局：長電科技工廠布局.21 表表 5：封裝工藝發展歷史：封裝工藝發展歷史.21 表表 6：公司分業務收入：公司分業務收入預測（百萬元）預測（百萬元）.25 表表 7：可比公司：可比公司 PE 估值（截至估值（截至 2024/8/1 收盤價）收盤價）.26 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 1.半導體行業中外分化半導體行業中外分化+AI/非非 AI 走岔，走岔，海外確定性海外確定性更強更強 1.1.封測行業隨半導體周期上行具有確定性 封測為半導體板塊，景氣度與半導體銷售額相關性強。封測

18、為半導體板塊，景氣度與半導體銷售額相關性強。我們選取臺灣具有代表性的封測企業（包括 ASE 的 ATM 部門、力成、南茂、頎邦、KYEC 等）的月度營收匯總增速，并與全球半導體銷售額增速擬合，二者相關性強。主要原因系封測板塊下游較為分散，且產業鏈環節與設計端最近，對景氣度反應敏感。圖圖 1：臺灣封測企業收入與全球半導體銷售額增速：臺灣封測企業收入與全球半導體銷售額增速 數據來源：Wind，東北證券 全球半導體銷售額從去年下半年起環比持續改善，半導體復蘇確定性較強。全球半導體銷售額從去年下半年起環比持續改善，半導體復蘇確定性較強。上一輪半導體周期自 2021H2 開始下行，于 2023Q2 筑底

19、。進入 2024 年，隨著消費市場需求趨于穩定，人工智能與高性能計算等熱點應用領域帶動，以及市場去庫存效果明顯和存儲器市場的推動等多重因素作用下，預計 2024 年全球半導體市場將重回增長軌道。根據世界半導體貿易統計組織 WSTS 的預測，全球 2024 年半導體市場規模預計將達 6112.31 億美元，同比增加 16.0%。圖圖 2：WSTS 全球半導體銷售額預測全球半導體銷售額預測 數據來源：WSTS，東北證券 半導體半導體的的中周期往往為中周期往往為 3-5 年，上年，上/下行周期各下行周期各 20 個月左右。個月左右。根據一般歷史規律推演，本輪周期應上行至 2025 年年中。站在當下回

20、顧，過去 1 年半導體銷售額上行的-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-05臺灣封測企業月度收入同比全球半導體銷售額同比 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 核心驅動力為存儲和算力，前者主要為供給端驅動，后者主要為 B 端需求驅

21、動。而未來半導體周期上行的強度和持續性主要受 C 端需求能否共振影響。表表 1：2000 年以來半導體周期復盤年以來半導體周期復盤 周期一 周期二 周期三 周期四 周期五 周期六 周期七 起始時間 1998-07 2001-09 2005-07 2009-02 2012-01 2016-05 2019-06 結束時間 2001-09 2005-07 2009-02 2012-01 2016-05 2019-06 2023-05 拐點時間 2000-08 2004-06 2006-07 2010-03 2014-02 2017-07 2021-08 上行時間（月）25 33 12 13 25 1

22、4 26 下行時間（月）13 13 31 22 27 23 21 上行驅動 WINDOWS2000、互聯網流行帶動PC 需求 2G 手機快速增長，消費電子新品涌現 彩屏手機、液晶電視帶動市場需求 智能手機市場爆發 平板電腦快速上升期 數據中心、可穿戴設備 可穿戴設備、缺“芯”、華為手機拉貨 下行驅動 美聯儲加息戳破“互聯網泡沫”無 金融危機 歐債危機 無 虛擬貨幣暴跌、中美貿易戰 疫情透支需求、宏觀經濟變弱 起始增速-16.9%-44.7%0.0%-30.7%-8.9%-7.3%-16.5%結束增速-44.7%0.0%-30.7%-8.9%-7.3%-16.5%-21.1%拐點增速 51.8%

23、40.5%11.8%59.7%12.1%24.0%30.2%數據來源：Wind，東北證券 盡管當前處于半導體上行周期，但本輪周期復蘇的斜率盡管當前處于半導體上行周期，但本輪周期復蘇的斜率和持續性和持續性市場仍較為擔憂。市場仍較為擔憂。我們認為我們認為本輪本輪相較以往相較以往有有兩點不同兩點不同值得重點關注值得重點關注：1）AI 需求與非需求與非 AI 需求分化，需求分化，非非 AI 需求仍在磨底；需求仍在磨底；2）海外確定性強于國內。）海外確定性強于國內。1.2.AI 需求旺盛，非 AI 需求復蘇待觀望 盡管盡管半導體銷售額大幅回升，但實際除存儲和半導體銷售額大幅回升，但實際除存儲和 XPU

24、外恢復相對有限。外恢復相對有限。全球半導體月度銷售額同比增速于 2023 年 4 月份觸底，達-21.3%，2023H2 一路上行至超 10%，2023 年 12 月份達 11.6%。從表觀讀數看，本階段上行至今已是一輪大反彈，但實際受存儲和 GPU 等較單一品類影響較大，非存儲/GPU 類仍處磨底、弱復蘇階段。全球半導體（除存儲）銷售額同比增速從 2023 年 4 月份的-8.7%上行至 2023 年 12 月份的 7.5%，全球半導體（除存儲和邏輯）銷售額同比增速從 2023 年 7 月份的-6.9%上行至 2023 年 12 月份的 0.9%，進入 2024 年之后增速均到達平臺期，增速

25、略有放緩。圖圖 3：全球半導體月度銷售額同比增速：全球半導體月度銷售額同比增速 數據來源：Wind，東北證券-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-01全球半導體同比全球半導體（除存儲）全球半導體（除存儲和邏輯）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/30 長電

26、科技長電科技/公司深度公司深度 從海外半導體大廠的庫存角度來看，從海外半導體大廠的庫存角度來看，XPU、存儲、手機、存儲、手機 SoC 和射頻和射頻庫存去化較好，庫存去化較好，模擬、模擬、MCU 等仍表現不佳。等仍表現不佳。AI 大幅拉動大幅拉動 GPU 需求，英偉達收入快速增長。需求，英偉達收入快速增長。盡管整體 PC 和普通服務器市場過去表現仍較一般，英特爾和 AMD 庫存去化速度平緩，但英偉達憑一己之力帶動整個 XPU 板塊庫存周轉天數大幅下降。圖圖 4：全球：全球 XPU 龍頭庫存（百萬美元）龍頭庫存（百萬美元）圖圖 5：全球：全球 XPU 龍頭庫存周轉天數龍頭庫存周轉天數 數據來源：

27、Bloomberg，東北證券 數據來源：Bloomberg，東北證券 存儲量價齊升，庫存周轉天數從存儲量價齊升，庫存周轉天數從 170 天天降降至至 140 天。天。存儲周期自 2023 年下半年開始上行，主要原因是供給端三大原廠以量換價，三星 2023Q4 產能利用率削至 50-60%、美光和海力士削至 65%，次要原因是需求端結構性復蘇，LPDDR5 和大容量SSD 缺貨。當前庫存大多以 DDR4、小容量 SSD 等產品為主，DDR5、HBM、大容量 SSD 等產品均供不應求。圖圖 6：全球存儲龍頭庫存（百萬美元）：全球存儲龍頭庫存（百萬美元）圖圖 7：全球存儲龍頭庫存周轉天數：全球存儲龍

28、頭庫存周轉天數 數據來源：Bloomberg，東北證券 數據來源：Bloomberg，東北證券 手機類芯片屬于非手機類芯片屬于非 AI 需求中庫存去化較好的細分，主因為需求中庫存去化較好的細分，主因為 2023H2 傳統手機換機傳統手機換機周期推動銷量大增。周期推動銷量大增。受益于換機周期疊加部分爆款新機型等因素，全球智能手機出貨量于 2023Q3/2023Q4 分別達 3.03 億/3.26 億，增速大幅提升，分別達-0.1%/8.5%。-10%-5%0%5%10%15%20%0500010000150002000025000INTELAMDNVIDIAQoQ，右05010015020025

29、017Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q1INTELAMDNVIDIA匯總DOI-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%01000020000300004000050000三星美光海力士QoQ，右05010015020025017Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q1三星美光海力士匯總DOI 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 圖圖 8：全球智能手機出

30、貨量：全球智能手機出貨量&增速增速 圖圖 9：全球：全球 PC 出貨量出貨量&增速增速 數據來源：Bloomberg，東北證券 數據來源：Bloomberg，東北證券 受此拉動，手機受此拉動，手機 SoC 和射頻在和射頻在 2023H2 庫存得以快速去化庫存得以快速去化。其中，高通、聯發科庫存周轉天數分別將至 130 天、60 天左右，Qorvo、Skyworks 均降至 100 天左右，已經恢復正常庫存水位。圖圖 10：全球手機：全球手機 SoC 龍頭庫存（百萬美元）龍頭庫存（百萬美元）圖圖 11：全球手機：全球手機 SoC 龍頭庫存周轉天數龍頭庫存周轉天數 數據來源：Bloomberg，東

31、北證券 數據來源：Bloomberg，東北證券 圖圖 12：全球射頻龍頭庫存（百萬美元）：全球射頻龍頭庫存（百萬美元）圖圖 13：全球射頻龍頭庫存周轉天數：全球射頻龍頭庫存周轉天數 數據來源：Bloomberg，東北證券 數據來源：Bloomberg，東北證券 但模擬板塊仍在艱難去庫存，目前頂部態勢已現，但庫存去化至合理水位尚需時日。但模擬板塊仍在艱難去庫存，目前頂部態勢已現，但庫存去化至合理水位尚需時日。全球模擬龍頭 2024Q1 庫存見頂，從絕對庫存水位看環比增速-0.6%，為 2022 年至-20%-15%-10%-5%0%5%10%010020030040050016Q116Q417Q

32、318Q219Q119Q420Q321Q222Q122Q423Q324Q2全球智能手機出貨量（百萬部）YoY，右-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%02040608010016Q116Q417Q318Q219Q119Q420Q321Q222Q122Q423Q324Q2全球PC出貨量（百萬臺）YoY，右-20%-10%0%10%20%30%40%0200040006000800010000MTK庫存QCOM庫存40608010012014016017Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q1MTK

33、DOIQCOM DOI匯總DOI-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0500100015002000250017Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q1Qorvo庫存Skyworks庫存QoQ，右507510012515017520017Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q1Qorvo DOISkyworks DOI匯總DOI 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/30 長電科技長電科技/公司深度公

34、司深度 今首次環比下降。模擬行業作為半導體周期中較晚開始下行的細分環節，收入仍處于下行通道，庫存周轉天數繼續新高，2024Q1 行業庫存周轉天數已上行至 220 天附近。圖圖 14：全球模擬龍頭庫存（百萬美元）：全球模擬龍頭庫存（百萬美元）圖圖 15：全球模擬龍頭庫存周轉天數：全球模擬龍頭庫存周轉天數 數據來源：Bloomberg，東北證券 數據來源：Bloomberg，東北證券 MCU 類當前略優于模擬，但庫存水位仍然略高。類當前略優于模擬，但庫存水位仍然略高。行業總體庫存已連續 4 個季度環比下降，但由于工業、汽車等需求仍較弱，庫存周轉天數仍維持在較高的位置。圖圖 16：全球：全球 MCU

35、 龍頭庫存（百萬美元）龍頭庫存（百萬美元）圖圖 17：全球：全球 MCU 龍頭庫存周轉天數龍頭庫存周轉天數 數據來源：Bloomberg，東北證券 數據來源：Bloomberg，東北證券 綜上，目前處于綜上，目前處于 AI 需求旺盛但非需求旺盛但非 AI 需求有待觀察的需求有待觀察的交叉交叉時期。從庫存水位來看，時期。從庫存水位來看，AI、存儲、手機類等主動去庫存階段已接近走完，但工業類、汽車類、低端芯片等、存儲、手機類等主動去庫存階段已接近走完，但工業類、汽車類、低端芯片等仍需磨底仍需磨底。下游下游&規模差異導致封測廠復蘇節奏不同。規模差異導致封測廠復蘇節奏不同。從產品結構來看，日月光占比較

36、高的是高端數字 IC 的封測，包含手機芯片/處理器/CPU/射頻芯片等；安靠則多是汽車電子/射頻等產品封裝測試；力成科技則是更多都來自全球存儲器巨頭的存儲器封測訂單；長電科技下游品類廣泛，通訊電子、消費電子等封測占比相對較高；通富微電主力營收大多來自 CPU/GPU 相關封裝測試；華天科技則是以功率、射頻封裝、CIS 為主，各封裝廠均有自己主要的封測領域。因此，我們看到安靠由于下游非消電占比相對較大，導致復蘇節奏相對偏慢和下行幅度相對偏??；通富微電由于下游以 PC 為主，整體節奏與 AMD 和 INTEL 相同；日月光、長電科技下游以手機等通訊、消費電子類產品為主，但由于 2023H2 主要以

37、去庫存為主，導致并未實際落到封測廠的業績增速上；力成主要受益于存儲的高景氣，華天科技主要受益于國內消電的補庫。-10%-5%0%5%10%15%20%0200040006000800017Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q1TIADIRohmMPSQoQ，右10015020025030017Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q1TIADIRohmMPS匯總-10%-5%0%5%10%15%20%0200040006000800010000

38、STMNXPRenesasMicrochipQoQ05010015020025017Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q1STMNXPRenesasMicrochip匯總DOI 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 圖圖 18：海外封測龍頭營收增速：海外封測龍頭營收增速 圖圖 19：國內封測龍頭營收增速：國內封測龍頭營收增速 數據來源：Bloomberg，東北證券 數據來源：Bloomberg，東北證券 圖圖 20：海外封測龍頭毛利率變化：海外封測龍頭

39、毛利率變化 圖圖 21：國內封測龍頭毛利率變化：國內封測龍頭毛利率變化 數據來源：Bloomberg，東北證券 數據來源：Bloomberg，東北證券 1.3.中國復蘇弱于全球源于價而非量，未來海外確定性更強 中國與全球半導體走勢同步，但中國與全球半導體走勢同步，但本輪本輪回撤更深?；爻犯?。半導體是全球化產業，中國與全球景氣度理應趨勢一致，這從數據上看仍然成立。從 2016 年至今的數據上看，中國與全球月度銷售額同比增速始終讀數相當，但是本輪下行周期中我們發現中國半導體的下探幅度顯著高于全球，2023 年 3 月份非存儲增速，中國-23.6%vs 全球-9.0%。-40%-30%-20%-1

40、0%0%10%20%30%40%50%Amkor日月光力成-40%-20%0%20%40%60%80%長電科技通富微電華天科技10%15%20%25%30%Amkor日月光力成0%5%10%15%20%25%30%長電科技通富微電華天科技 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 圖圖 22：中國：中國&全球半導體銷售額同比增速全球半導體銷售額同比增速 圖圖 23：中國：中國&全球半導體（除存儲）銷售同比增速全球半導體（除存儲）銷售同比增速 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 核心原因在于價格端，中國半導體

41、核心原因在于價格端，中國半導體平均銷售價格平均銷售價格下行幅度遠超全球。下行幅度遠超全球。從 2016 年至今的數據上看，中國與全球半導體平均銷售價格增速的差維持在9%區間波動，但本輪周期該數據在 2023 年 9 月份達到了峰值-16.3%，并且至今未明顯收窄。推測可能的原因有：1）中國半導體供給端擴張較快，且出海占比偏低，競爭格局惡化導致國內 IC 價格內卷嚴重；2）中國半導體下游中消費電子占比較大，本輪周期消電率先下行，且平均銷售價格降幅大于工業、汽車等場景；3）AI 占比較小，AI 相關芯片平均銷售價格較高，這點在未來可能更顯著。圖圖 24：中國：中國&全球半導體（除存儲）全球半導體（

42、除存儲）平均銷售價格平均銷售價格同比增速同比增速 數據來源：Wind，東北證券 綜上，本輪周期所感受到的中國復蘇弱于全球源于價而非量。綜上，本輪周期所感受到的中國復蘇弱于全球源于價而非量。展望展望全年全年，我們認為，我們認為海外海外半導體上行半導體上行的強度的強度將持續強于國內，除了前述的價格因素外，宏觀指標或指引將持續強于國內，除了前述的價格因素外，宏觀指標或指引海外量的因素也優于國內。海外量的因素也優于國內。美國進入補庫周期，電子產品需求旺盛。美國進入補庫周期，電子產品需求旺盛。補庫存的核心動力在需求，而需求的復蘇往往從下游傳導至上游，因此美國下游批發零售商庫存往往率先回補。從美國批發商耐

43、用品銷售額和庫存的情況可以看到，截至 2024 年 5 月，美國電腦和電腦外圍設備軟件已經率先開啟補庫，盡管目前看需求尚未跟上，美國電氣和電子產品尚未開啟補庫，但目前看需求旺盛有望拉動補庫。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2016-012016-082017-032017-102018-052018-122019-072020-022020-092021-042021-112022-062023-012023-082024-03中國全球-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2016-012016-082017-032017-102018-052

44、018-122019-072020-022020-092021-042021-112022-062023-012023-082024-03中國全球-20%-10%0%10%20%30%42430425524267542795429174304043160432824340543525436474377043891440134413644256443784450144621447434486644986451084523145352中國ASP同比-全球ASP同比中國全球 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 圖圖 25：美國電氣

45、和電子產品耐用品庫存：美國電氣和電子產品耐用品庫存&銷售同比銷售同比 圖圖 26：美國電腦相關耐用品庫存：美國電腦相關耐用品庫存&銷售額同比銷售額同比 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 中國庫存也開始回補，但庫銷比限制補庫強度。中國庫存也開始回補，但庫銷比限制補庫強度。2024 年以來，國內電子產品也開始補庫，驗證了半導體行業的復蘇態勢。但是內需仍相對較弱，導致庫銷比（庫存/營收）持續維持高位，恐壓制后續的補庫強度。圖圖 27：中國：中國計算機計算機/通信通信/電子設備制造業庫存增速電子設備制造業庫存增速 圖圖 28：中國：中國計算機計算機/通信通信/電子設備制造業庫

46、銷比電子設備制造業庫銷比 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 宏觀前瞻指標宏觀前瞻指標顯示弱復蘇顯示弱復蘇仍將仍將是全年主基調是全年主基調，美國數據略優于國內，美國數據略優于國內。從消費者信心指數來看，全球 2024H1 消費者信心邊際走弱，弱復蘇態勢料將延續。從 PMI 指數來看，美國 2024H1 數據表現相對較好，所有月份均位于榮枯線以上，而中國則在50 點位上下浮動。-20%0%20%40%2016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-012020-092021-052022-012022-092023-05202

47、4-01美國批發商耐用品銷售額:電氣和電子產品美國批發商耐用品庫存:電氣和電子產品-20%-10%0%10%20%30%2016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-012020-092021-052022-012022-092023-052024-01美國批發商耐用品銷售額:電腦及相關設備軟件美國批發商耐用品庫存:電腦及相關設備軟件-10%0%10%20%30%2016-022016-102017-062018-022018-102019-062020-022020-102021-062022-022022-102023-062024-02計算

48、機、通信和其他電子設備制造業庫存增速0.30.40.50.62016-022016-102017-062018-022018-102019-062020-022020-102021-062022-022022-102023-062024-02計算機、通信和其他電子設備制造業庫銷比 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 圖圖 29：美國宏觀前瞻指標：美國宏觀前瞻指標 圖圖 30：中國宏觀前瞻指標：中國宏觀前瞻指標 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 因此，雖然本輪中美電子行業同步開啟補庫周期，但是中國補庫

49、強度恐略遜于美國。因此，雖然本輪中美電子行業同步開啟補庫周期，但是中國補庫強度恐略遜于美國。展望全年，海外在補庫周期和展望全年，海外在補庫周期和 AI 的加持下，確定性更強。的加持下，確定性更強。1.4.優選海外占比高&客戶優質的長電科技 AI 端側落地初期端側落地初期+補庫周期開啟，弱復蘇將全年持續補庫周期開啟，弱復蘇將全年持續。手機方面，根據 Canalys 的預測，2024 年全球智能手機出貨量將復蘇 3%至 11.8 億臺。PC 方面，根據 Canalys的預測，2024年全球PC出貨量將達到2.67億臺，同比增長8%，主要得益于Windows更新周期以及對 AI 和 Arm 設備的支

50、持等因素。弱復蘇環境下優選海外收入占比高和弱復蘇環境下優選海外收入占比高和 AI 占比高的公司占比高的公司，長電科技海外收入占比接，長電科技海外收入占比接近近 80%且客戶均為全球龍頭，有望深度受益且客戶均為全球龍頭，有望深度受益。公司海外營收占比穩定保持在 7 成多，2023 年海外收入占比達 78%，位于 A 股所有上市封測企業中第一名。公司業務擁有廣泛的地區覆蓋，在全球擁有穩定的多元化優質客戶群，客戶遍布世界主要地區，涵蓋集成電路制造商、無晶圓廠公司及晶圓代工廠，并且許多客戶都是各自領域的市場領導者。公司 2023 年前五大客戶收入占比達 50%，公司擁有優質海內外龍頭系統公司、芯片設計

51、公司和 IDM 客戶，全球 TOP20 半導體公司中絕大部分均為公司客戶。圖圖 31：A 股封測公司海外收入占比對比股封測公司海外收入占比對比 數據來源：Wind，東北證券 今年公司的業務今年公司的業務亮點預計將亮點預計將在通訊電子、存儲、高性能計算在通訊電子、存儲、高性能計算和和汽車電子。汽車電子。公司 2023年產品應用領域包括通訊電子（43.9%）、消費電子（25.2%）、運算電子（14.2%）、5060708090100110404550556065702017-012017-082018-032018-102019-052019-122020-072021-022021-092022

52、-042022-112023-062024-01美國制造業PMI美國消費者信心指數，右80901001101201304547495153552017-012017-092018-052019-012019-092020-052021-012021-092022-052023-012023-092024-05中國:制造業PMI中國:消費者信心指數，右0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%長電科技通富微電晶方科技匯成股份頎中科技華天科技甬矽電子 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 工業及醫療電子（8.8%）

53、、汽車電子（7.9%），與 2022 年同期相比，通訊電子增長4.6pct，消費電子下降 4.1 pct，運算電子下降 3.2 pct，工業及醫療電子下降 0.8 pct，汽車電子增長 3.5 pct。通訊電子有望跟隨通訊電子有望跟隨半導體半導體周期周期實現較大實現較大復蘇復蘇，關注公司，關注公司 SiP 業務增量業務增量。公司在 5G移動終端領域，公司深度布局高密度異構集成 SiP 解決方案，配合多個國際、國內客戶完成多項 5G 及 WiFi 射頻模組的開發和量產，產品性能與良率領先于國際競爭對手，獲得客戶和市場高度認可，已應用于多款高端 5G 移動終端，通過工藝流程優化、輔助治具和設備升級

54、等措施，將模組密度提升至上一代產品的 1.5 倍；在移動終端的主要元件上，基本實現了所需封裝類型的全覆蓋。移動終端用毫米波天線AiP 產品等已進入量產階段。圖圖 32：長電：長電科技科技 SiP 解決方案解決方案 數據來源：公司官網，東北證券 存儲領域增長確定性強存儲領域增長確定性強，收購晟碟優質資產進一步擴大市場份額，收購晟碟優質資產進一步擴大市場份額。公司在半導體存儲市場領域的封測服務覆蓋 DRAM，Flash 等各種存儲芯片產品，擁有 20 多年memory 封裝量產經驗，16 層 NAND Flash 堆疊，35um 超薄芯片制程能力，Hybrid異型堆疊等，都處于國內行業領先的地位。

55、2024 年 3 月公司公告，擬以 62,400 萬美元收購 SANDISK CHINA LIMITED 持有的晟碟半導體 80%股權，交易完成之后，晟碟半導體將成為公司與西部數據分別持股 80/20的合資公司，有望為全年帶來 30+億元收入和 4+億元利潤的貢獻。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 圖圖 33：存儲相關封裝技術：存儲相關封裝技術 數據來源：公司官網，東北證券 高性能計算高性能計算全年全年增速預計較增速預計較快快。公司高性能計算領域推出的 XDFOI Chiplet 高密度多維異構集成系列工藝已按計劃進入穩定

56、量產階段。該技術是一種面向 Chiplet 的極高密度、多扇出型封裝高密度異構集成解決方案，其利用協同設計理念實現了芯片成品集成與測試一體化，涵蓋 2D、2.5D、3D 集成技術。公司持續推進多樣化方案的研發及生產，包括再布線層（RDL）轉接板、硅轉接板和硅橋為中介層三種技術路徑，覆蓋了當前市場上的主流 2.5D Chiplet 方案。車規業務為公司今年重點發力方向之一。車規業務為公司今年重點發力方向之一。公司在汽車電子領域設有專門的汽車電子事業中心，通過整合集團車規市場，銷售，技術，生產等優勢資源，搭建汽車芯片封裝整體解決方案平臺，站在客戶視角，充分理解客戶，滿足客戶需求，以此規劃和運營汽車

57、電子業務，依托多年持續耕耘的封裝技術，積極與 Tire1/OEM 廠商建立戰略伙伴關系，并制定多樣化產品路線圖，為客戶提供更多樣，更有價格競爭力的車規芯片封測解決方案，持續擴大業務版圖，實現在汽車電子領域的迅速拓展，產品類型已覆蓋智能座艙、智能網聯、ADAS、傳感器和功率器件等多個應用領域。公司公司PB/PE均均處于歷史中值處于歷史中值合理合理水平，水平，相較可比公司仍有吸引力相較可比公司仍有吸引力。截至2024/07/29，公司當前 PB(LF)為 2.3，處于 2018 年至今的 47.6%分位數；公司當前 PE(TTM)為40.3，處于 2018 年至今的 54.4%分位數。公司估值水平

58、較行業可比公司仍有吸引力，根據 wind 一致預期，公司 2024 年對應 26.82xPE、2.07xPB，遠低于行業平均水平。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 圖圖 34：長電：長電科技科技 PB 水平水平 圖圖 35：長電：長電科技科技 PE 水平水平 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 表表 2：公司估值水平較行業可比公司仍有吸引力公司估值水平較行業可比公司仍有吸引力（數據截至（數據截至 2024/07/29，均為，均為 Wind 一致預期）一致預期）24E PE 25E PE 26E PE

59、 24E PB 25E PB 26E PB 長電科技 26.82 19.54 16.36 2.07 1.88 1.70 通富微電 35.37 25.64 19.68 2.23 2.06 1.87 華天科技 43.70 26.35 19.78 1.60 1.51 1.41 甬矽電子 82.24 32.22 19.23 3.06 2.82 2.50 晶方科技 43.51 32.10 25.62 2.99 2.78 2.54 匯成股份 24.45 17.99 18.51 1.75 1.63 1.58 頎中科技 25.32 19.54 15.81 1.91 1.75 1.59 平均 40.20 24.

60、77 19.29 2.23 2.06 1.88 數據來源：Wind，東北證券 2.長電科技：長電科技：國內封測龍頭，國內封測龍頭，經營管理穩健經營管理穩健 2.1.公司歷史沿革 公司公司歷史悠久，歷史悠久，通過通過內生外延內生外延成為成為龍頭龍頭封測廠商。封測廠商。公司成立于 1998 年，前身是 1972 年成立的江陰晶體管廠，2000 年改制為江蘇長電科技股份有限公司。2003 年在上海證券交易所上市，是國內首家半導體封測上市企業。2011-2012 年，公司成立長電科技（宿遷）和長電科技（滁州）兩家子公司，主要業務為大功率器件引線框封裝、集成電路封裝、分立器件及測試等。2015-2016

61、 年，公司收購全球第四大封裝廠星科金朋，并在韓國設立 JSCK（長電韓國），以整合星科金朋韓國公司的 SiP 業務，自此公司在全球的龍頭地位得到確立。2020 年之后，公司重點發力先進封裝。2020 年，長電紹興一期破土。2021 年，公司成立設計服務事業中心及汽車電子事業中心。2022年，長電微電子晶圓級微系統集成高端制造項目動工。2023 年，公司 XDFOI 高密度多維異構集成系列工藝已按計劃進入穩定量產階段。0%20%40%60%80%100%01234567PB分位數，右PB0%20%40%60%80%100%050100150200250300PE分位數，右PE 請務必閱讀正文后的

62、聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 圖圖 36：長電科技發展歷史長電科技發展歷史沿革沿革 數據來源：公司官網，東北證券 2.2.公司管理層介紹 公司管理層公司管理層均為行業資深專家均為行業資深專家，背景豐富多元。背景豐富多元。公司董事長高永崗曾任中芯國際集成電路制造有限公司董事長兼執行董事、電信科學技術研究院總會計師、大唐電信集團財務有限公司董事長，擁有逾 30 年的企業管理經驗。公司 CEO 鄭力在美國、日本、歐洲和中國的集成電路產業擁有近 30 年的工作經驗，目前同時擔中國半導體行業協會副理事長、中國集成電路創新聯盟副理事長、中國半導體行

63、業協會封測分會輪值理事長、上海市集成電路行業協會副會長、中關村融信金融信息化產業聯盟副理事長等職務。表表 3：長電：長電科技科技管理團隊情況管理團隊情況 姓名 職務 主要經歷 高永崗 董事長 現任公司董事長、中芯聚源股權投資管理(上海)有限公司董事長、上海奕瑞光電子科技股份有限公司獨立董事。高級會計師，南開大學管理學博士。擁有逾 30 年企業管理經驗，曾擔任過多個企業或機構的財務或企業負責人。高博士曾任中芯國際集成電路制造有限公司董事長兼執行董事、電信科學技術研究院總會計師、大唐電信集團財務有限公司董事長。高博士現任中國會計學會常務理事，上海證券交易所科創板上市委員會委員，亦是香港獨立非執行董

64、事協會創會理事，中國電子信息行業聯合會副會長等。鄭力 董事/首席執行長（CEO）現任公司董事、首席執行長（CEO），并兼任公司若干附屬公司之董事，曾擔任中芯國際資深副總裁，恩智浦全球高級副總裁兼大中華區總裁，瑞薩電子大中華區 CEO 等高級管理職務。東京大學經濟學碩士，天津大學工業管理工程專業工學士。鄭力先生是集成電路產業領域的資深專業人士，在美國、日本、歐洲和中國的集成電路產業擁有近 30 年的工作經驗。鄭力先生目前同時擔中國半導體行業協會副理事長、中國集成電路創新聯盟副理事長、中國半導體行業協會封測分會輪值理事長、上海市集成電路行業協會副會長、中關村融信金融信息化產業聯盟副理事長等職務。彭

65、進 董事 現任公司董事、中芯國際資深副總裁，上海市集成電路行業協會副會長。教授級高級工程師，四川大學物理學學士學位，西安電子科技大學微電子學碩士學位。彭進先生是國務院特殊津貼獲得者，并于 2015 年獲得中國人社部頒發的國家百千萬人才工程“有突出貢獻中青年專家”。歷任無錫華晶 MOS 事業部廠長，華晶上華（CSMC）公司廠長、資深總監，中芯國際大中華區總經理，全球銷售副總裁等職務。張春生 董事 現任公司董事、國家集成電路產業投資基金股份有限公司副總裁、國家集成電路產業投資基金二期股份有限公司副總裁。中國人民大學世界經濟專業畢業，經濟學碩士。歷任中遠對外勞務合作公司研發部經理，中遠人力資源開發公

66、司辦公室主任，信息產業部經濟體制改革與經濟運行司經濟 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 調節處正處級干部、處長，工業和信息化部財務司綜合處處長、財經政策處處長，中國電子信息產業發展研究院副院長。林桂鳳 監事會主席 現任公司監事會主席、國家集成電路產業投資基金股份有限公司監事會主席、國家集成電路產業投資基金二期股份有限公司監事會主席、芯鑫融資租賃有限責任公司監事會主席。北京師范大學經濟學院世界經濟專業畢業，研究生學歷。歷任財政部預算管理司主任科員，財政部預算司綜合處副處長，財政部預算司綜合處處長，財政部預算司副司長，財政部預

67、算司巡視員，財政部社會保障司司長。徐陽 首席財務長 現任公司首席財務長，美國羅徹斯特大學西蒙商學院工商管理碩士，主修金融及公司會計雙專業并獲得美國特許金融分析師資格。曾任思科系統公司、南非報業集團、戴爾計算機公司等跨國高科技企業，分別擔任大中華區/集團總部 CFO 工作以及新興業務負責人等管理職位，積累了豐富的業務洞察、戰略財務規劃和管理經驗。吳宏鯤 董事會秘書 現任公司董事會秘書，碩士研究生學歷。歷任展訊通信有限公司商務經理，中芯國際集成電路制造有限公司董事長助理、投資者關系部經理、高級經理、助理總監。在半導體領域有近二十年的工作經驗，對國內外資本市場與投資者關系管理有著深刻的了解和豐富的經

68、驗，曾獲機構投資者評選的 2022 年度中國大陸最佳投資者關系專業人士（硬件/半導體類）第一名。數據來源：公司公告，東北證券 2.3.公司股權結構 華潤集團擬華潤集團擬成為成為公司實際控制人。公司實際控制人。公司股東國家集成電路產業投資基金股份有限公司、芯電半導體（上海）有限公司分別于 2024 年 3 月 26 日與磐石香港有限公司簽訂了股份轉讓協議，大基金將其持有的 174,288,926 股公司股份（占公司總股本的 9.74%）以 29.00 元/股的價格轉讓給磐石香港或其關聯方；芯電半導體將其持有的 228,833,996 股公司股份（占公司總股本的 12.79%）以 29.00 元/

69、股的價格轉讓給磐石香港或其關聯方。權益變動完成后，公司控股股東將變更為磐石香港或其關聯方，實際控制人將變更為中國華潤。圖圖 37：大股東變更前大股東變更前股權結構股權結構（24 年一季報）年一季報）數據來源：公司公告，東北證券 2.4.業績復蘇，海外收入占比高 公司公司業績業績隨半導體周期波動，隨半導體周期波動，通過通過業務業務結構優化結構優化實現營收、利潤實現營收、利潤穩健成長穩健成長。公司2019-2023 年營業收入分別為 235/265/305/338/297 億元，凈利潤分別為 1/13/30/32/15億元。2023 年公司受半導體下行周期影響，全年業績負增長。但從 2023Q4

70、起業績開始逐季回暖，2024Q1 營收和利潤均實現同比正增，分別增長 17%和 23%。公司加速拓展汽車電子、高性能計算、存儲等高附加值的業務，2023 年公司下游應用領 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 域中通訊電子占比 43.9%、消費電子占比 25.2%、運算電子占比 14.2%、工業及醫療電子占比 8.8%、汽車電子占比 7.9%，汽車、通訊類占比較 2022 年均有提升。圖圖 38：公司營業收入趨勢（億元）公司營業收入趨勢（億元）圖圖 39：公司歸母凈利潤趨勢（億元）公司歸母凈利潤趨勢（億元）數據來源：Wind，

71、東北證券 數據來源：Wind，東北證券 公司海外業務占比高，客戶質量優異。公司海外業務占比高，客戶質量優異。公司海外營收占比穩定保持在 7 成多，2023年海外收入占比達 78%。公司業務擁有廣泛的地區覆蓋，在全球擁有穩定的多元化優質客戶群，客戶遍布世界主要地區，涵蓋集成電路制造商、無晶圓廠公司及晶圓代工廠，并且許多客戶都是各自領域的市場領導者。公司 2023 年前五大客戶收入占比達 50%，公司擁有優質海內外龍頭系統公司、芯片設計公司和 IDM 客戶，全球TOP20 半導體公司中絕大部分均為公司客戶。圖圖 40：公司海外收入占比：公司海外收入占比 圖圖 41：公司前五大客戶收入占比公司前五大

72、客戶收入占比 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 公司公司持續高研發投入持續高研發投入，保持保持中、高端封測領域中、高端封測領域競爭優勢競爭優勢。公司年研發投入增速維持在 10%左右，2023 年公司研發費用達 14.4 億元，加速推進面向高性能封裝的產品研發和產能布局，開發出更多符合市場需求的產品，進一步拓展市場份額。截至 2023年底，公司擁有專利 3,013 件，其中發明專利 2,464 件（在美國獲得的專利為 1,455 件）。公司繼續保持在封裝測試知識產權領域的領先地位，其中有效專利保有量在該領域居全世界第二，中國大陸第一。規模效應規模效應+更更高端高端的的產

73、品結構產品結構帶來較高凈利率。帶來較高凈利率。2023 年，公司凈利率達 5.0%，高于同業平均水平，主要系規模效應帶來的期間費用率下降和產品結構優化帶來的正面影響。2023 年，公司銷售費用率/管理費用率/研發費用率/財務費用率分別為0.69%/2.53%/4.85%/0.65%，均優于同業平均水平。-15%-10%-5%0%5%10%15%20%05010015020025030035040020192020202120222023 2024Q1營業收入(億元)yoy(右軸)-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%051015202530352

74、0192020202120222023 2024Q1歸母凈利潤(億元)yoy(右軸)66%68%70%72%74%76%78%80%05010015020025030020192020202120222023海外營業收入(億元)海外營業收入占比(右軸)0%10%20%30%40%50%60%70%02040608010012014016018020020192020202120222023前五大客戶收入（億元）前五大客戶收入占比（右軸）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 圖圖 42：公司研發公司研發費用（億元）費用（億元）圖

75、圖 43：凈利率同業對比凈利率同業對比 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 3.六大生產基地分工明確六大生產基地分工明確，先進封裝國內領先，先進封裝國內領先 3.1.公司業務簡介 綜合性綜合性封測龍頭公司，封測龍頭公司，先進封裝先進封裝積累深厚積累深厚。公司是全球領先的集成電路制造和技術服務提供商，服務涵蓋了高、中、低各種半導體封測類型，涉及多種半導體產品終端市場應用領域，并在韓國、新加坡、中國江陰、滁州、宿遷均設有分工明確、各具技術特色和競爭優勢的全球運營中心，為客戶提供從系統集成封裝設計到技術開發、產品認證、晶圓中測、晶圓級中道封裝測試、系統級封裝測試和芯片成品測試

76、的全方位的芯片成品制造一站式服務。同時，公司聚焦關鍵應用領域，在 5G 通信類、高性能計算、消費類、汽車和工業等重要領域擁有行業領先的半導體先進封裝技術（如 SiP、WL-CSP、FC、eWLB、PiP、PoP 及 XDFOI 系列等）以及混合信號/射頻集成電路測試和資源優勢，并實現規模量產，能夠為市場和客戶提供量身定制的技術解決方案。圖圖 44：公司業務布局公司業務布局 數據來源：公司官網，東北證券 公司為全球第三大公司為全球第三大 OSAT 廠商。廠商。根據芯思想研究院，2023 年全球委外封測（OSAT）整體營收為 2859 億元，較 2022 年下滑 9.52%。其中，長電科技為全球第

77、三大 OSAT廠商，市占率約 10%。0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%024681012141620192020202120222023研發費用（億元）yoy-20%-10%0%10%20%20192020202120222023 2024Q1長電科技通富微電華天科技甬矽電子平均 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 圖圖 45：全球：全球 OSAT 廠商排名廠商排名 數據來源：芯思想研究院，東北證券 3.2.公司工廠&產品介紹 公司公司主要主要擁有擁有 6 大集成電路成品生產基地大集成電路成品生產基地及及

78、6 大大運營運營主體主體。生產基地包括江陰濱江廠區、江陰城東廠區、宿遷廠區、滁州廠區、新加坡廠區和韓國仁川廠區；運營主體包括星科金朋、長電韓國、長電先進、長電本部、長電宿遷和長電滁州。從封裝業務的技術等級來劃分，星科金朋、長電韓國、長電先進主營高端業務，而長電本部、長電宿遷、長電滁州封裝業務以打線為主。公司全面覆蓋高中低各類型的封裝，擁有從 Wire Bonding、QFN 到 WLP、FCBGA、2.5/3D 的封裝工藝。星科金朋主體星科金朋主體下有三大廠區：韓國廠、新加坡廠、江陰廠。下有三大廠區：韓國廠、新加坡廠、江陰廠。其中，韓國廠主營 SiP、FC、PoP、倒裝及測試等業務；新加坡廠主

79、營 Fan-out WLP、晶圓級封裝、eWLB、引線框封裝、測試等業務；江陰廠原址在上海，后搬遷至江陰，與長電本部整合，現有業務包括 FC、Wire Bonding、WLP。長電韓國主營長電韓國主營 SiP 高端封裝業務。高端封裝業務。公司 SiP 產能主要集中在長電韓國，長電韓國于2016 年上半年建廠，終端應用為手機、可穿戴設備等。該生產線主要為客戶提供手機芯片及可穿戴設備芯片系統級封裝服務，客戶較為集中。長電先進主營長電先進主營 Bumping 業務，同時具備業務，同時具備 WLP、2.5/3D 等等晶圓級封裝及測試晶圓級封裝及測試能力能力。長電先進在其成立（2003 年）伊始即展開了

80、中道封裝相關技術的研發與產業化，開創了多個國內封測行業的第一，是國家級高新技術企業，擁有成熟的晶圓凸塊（Bumping）、晶圓級芯片尺寸封裝（WL-CSP）等國際領先的圓片級封裝技術。長電本部長電本部各各產品類型產品類型布局齊全，主要封裝類型包括布局齊全，主要封裝類型包括 FC、BGA、LGA、QFN 等等產品產品。其中，江陰 D3 廠區主要聚焦于通訊市場、高性能計算機市場和部分消費類市場應用，江陰濱江廠區主要面向手機射頻、電源管理、PA 模塊產品。長電長電宿遷主營宿遷主營大大功率器件引線框封裝、分立器件及測試。功率器件引線框封裝、分立器件及測試。宿遷廠區聚焦于消費類市場和工業類市場應用，生產

81、小封裝集成電路、覆晶封裝（FC）的產品類型。同時，宿遷廠區擁有全系列中大功率器件和集成電路封裝系列技術與生產經驗，并擁有 TO、SOP、QFN 等多個封裝汽車產品線，具有完備的環境可靠性試驗和封裝分析能力。長電滁州長電滁州主營小功率器件引線框封裝、分立器件及測試業務。主營小功率器件引線框封裝、分立器件及測試業務。產品以打線為主，以QFN、QFP、SOP 等傳統封裝為主 另外，另外，公司于公司于 2023 年年投資投資設立了長電科技汽車電子設立了長電科技汽車電子（上海）有限公司。（上海）有限公司。長電汽車電子聚焦于汽車 ADAS 傳感器、高性能計算、互聯、電驅等汽車應用領域，將向客 戶 請務必閱

82、讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 提供包括 QFP/QFN,FBGA 等傳統打線封裝，FCBGA/FCCSP 等倒裝類先進封裝，SiP 等高集成度封裝，功率模塊封裝，以及與之相關的全方位系統級服務。表表 4：長電科技工廠長電科技工廠布局布局 公司主體 工廠 2023 年營收 2023 年凈利潤 主要產品 STATS CHIPPAC PTE.LTD.（星科金朋）SCK（韓國）160,192 萬美元 12,098 萬美元 SiP、FCCSP、PoP、倒裝及測試 SCS（新加坡）Fan-out WLP、晶圓級封裝、eWLB、引線框封裝、

83、測試 JSCC（江陰城東）FC、Wire Bonding、WLP 長電韓國 JSCK（韓國）173,187 萬美元 3,543 萬美元 高階 SiP 產品 長電先進 江陰城東長電先進工廠 124,727 萬元 9,077 萬元 Bumping、晶圓級封裝及測試 長電科技（滁州）有限公司 長電滁州廠區 83,209 萬元 1,385 萬元 小功率器件引線框封裝、分立器件及測試 長電科技（宿遷）有限公司 長電宿遷廠區 83,233 萬元-3,298 萬元 大功率器件引線框封裝、集成電路封裝、倒裝及測試 長電本部 江陰濱江廠區 Bumping、晶圓級封裝及測試、引線框架類產品 數據來源：公司公告，東

84、北證券 3.3.先進封裝重要性彰顯，公司 XDFOI 平臺國內領先 根據中國半導體封裝業的發展，迄今為止全球集成電路封裝技術一共經歷了五根據中國半導體封裝業的發展，迄今為止全球集成電路封裝技術一共經歷了五個發展階段。個發展階段。當前，全球封裝行業的主流技術處于以 CSP、BGA 為主的第三階段，并向以系統級封裝（SiP）、倒裝焊封裝（FC）、芯片上制作凸點（Bumping）為代表的第四階段和第五階段封裝技術邁進。表表 5：封裝工藝發展歷史封裝工藝發展歷史 階段 時間 封裝形式 具體典型的封裝形式 第一階段 20 世紀 70年代以前 通孔插裝型 TO、CDIP、PDIP、SIP 第二階段 20

85、世紀 80年代以后 表面貼裝型 PLCC、PQFP、SOP、PQFN、SOT、DFN 第三階段 20 世紀 90年代 球柵陣列型 BGA 系列 晶圓級封裝 WLP 系列 芯片級封裝 CSP 系列 第四階段 20 世紀末開始 多芯片組裝 MCM 系列 系統級封裝 SiP 三維立體封裝 3D 芯片上制造凸點 系統級單芯片封裝 SoC 微電子機械系統封裝 MEMS 第五階段 21 世紀前10 年開始 晶圓級系統封裝-硅通孔 TSV 倒裝焊封裝 FC 系列 表面活化室溫連接 扇出型集成電路封裝 數據來源：甬矽電子招股說明書，東北證券整理 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/

86、30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 先進封裝成為未來先進封裝成為未來 10 年“后摩爾時代”的重要發展方向。年“后摩爾時代”的重要發展方向?！昂竽枙r代”制程技術突破難度較大，工藝制程受成本大幅增長和技術壁壘等因素上升改進速度放緩。根據市場調研機構 IC Insights 統計，28nm 制程節點的芯片開發成本為 5,130 萬美元，16nm 節點的開發成本為 1 億美元，7nm 節點的開發成本需要 2.97 億美元，5nm節點開發成本上升至 5.4 億美元。圖圖 46：摩爾定律在摩爾定律在 2D 層面失效層面失效 圖圖 47：28nm 以下單位晶體管成本不降反升以下單位晶體管成本不降反

87、升 數據來源：Karl Rupp，東北證券 數據來源：IBS，半導體行業觀察，東北證券 摩爾定律失效摩爾定律失效+AI 熱潮帶動先進封裝熱潮帶動先進封裝滲透率快速提升。滲透率快速提升。隨著摩爾定律失效，芯片制程提升速度大大放緩，芯片系統性能的提升只能通過不斷優化各個芯片間的信息傳輸效率，Wafer 級封裝互連技術的價值凸顯。根據 Yole 的預測，2022-2028 年先進封裝市場規模將從 443 億美元提升至 786 億美元，CAGR 約 10%。其中，2.5D/3D的 CAGR 將達 30%。圖圖 48：全球：全球先進封裝市場規模先進封裝市場規模 數據來源：Yole，東北證券 以以臺積電臺

88、積電為例，其為例，其先進封裝主要基于先進封裝主要基于 3D Fabric 技術平臺技術平臺。其主要包含三類前沿技術：1）基于前端的 SoIC（System on Integrated Chips，系統級集成芯片）技術；2）基于后端的 CoWoS（Chip on Wafer on Substrate）技術；3）基于后端的 InFO（Integrated Fan-Out）技術。其中 CoWoS 主要用于 AI 芯片等云場景，InFO 主要用于手機等消電場景。而 CoWoS 技術主要基于無源轉接板，根據轉接板類型不同可分為 CoWoS-S（Si interposer）、CoWoS-L（LSI+RDL

89、 interposer）和 CoWoS-R（RDL interposer）。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 圖圖 49：CoWoS-R 封裝封裝 數據來源：臺積電官網，東北證券 2.5D/3D先進封裝市場目前百花齊放。先進封裝市場目前百花齊放。除臺積電外，Intel相繼推出了EMIB、Foveros、Co-EMIB 等架構；日月光將其六大核心封裝技術整合為 VIPack 先進封裝平臺，提供垂直互連整合封裝解決方案；長電科技推出全系列極高密度扇出型封裝解決方案XDFOI，通富微電推出融合了 2.5D、3D、MCM-Chip

90、let 等技術的先進封裝平臺VISionS；華天科技推出了由 TSV、eSiFo、3D SiP 構成的最新先進封裝技術平臺3D Matrix。圖圖 50：2.5D/3D 分類分類 數據來源：Yole，東北證券 XDFOI 平臺國內領先，成本、尺寸均有優勢。平臺國內領先，成本、尺寸均有優勢。公司于 2021 年 7 月正式推出 XDFOI全系列極高密度扇出型封裝解決方案，并于 2023 年進入穩定量產階段。公司 XDFOI全系列極高密度扇出型封裝解決方案是新型無硅通孔晶圓級極高密度封裝技術，相較于 2.5D 硅通孔（TSV）封裝技術，具備更高性能、更高可靠性以及更低成本等特性。該解決方案在線寬或

91、線距可達到 2um 的同時，可實現多層布線層，另外，采用了極窄節距凸塊互聯技術，封裝尺寸大，可集成多顆芯片、高帶寬內存和無源器件。該方案通過將不同的功能器件整合在系統封裝內，大大降低系統成本，縮小封裝尺寸，具有廣泛的應用場景，主要集中于對集成度和算力有較高要求的 FPGA、CPU、GPU、AI 和 5G 網絡芯片等應用產品提供小芯片（Chiplet）和異質封裝（HiP）的系統封裝解決方案。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 圖圖 51：XDFOI 工藝流程工藝流程 數據來源：長電科技高階封裝市場發展機遇及挑戰主題演講，東北證

92、券 XDFOI 可實現可實現國內領先的凸點間距。國內領先的凸點間距。XDFOI 可實現 40m 的凸點間距，實現在更薄和更小單位面積內進行高密度的各種工藝集成，達到更高的集成度、更強的模塊功能和更小的封裝尺寸，在封裝體背面進行金屬沉積，在有效提高散熱效率的同時，根據設計需要增強封裝的電磁屏蔽能力，提升芯片成品良率。雖然參數相較臺積電的 6m 仍有較大差距，但在國內及 OSAT 廠中已處于第一梯隊。圖圖 52：XDFOI 技術能力技術能力 數據來源：長電科技高階封裝市場發展機遇及挑戰主題演講，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/30 長電科技長電科技/公司深

93、度公司深度 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 4.1.盈利預測 1）星科金朋星科金朋：星科金朋主體下有三大廠區：韓國廠、新加坡廠、江陰廠，預計 2024-2026 年收入同比增速分別為 12.0%、8.0%和 8.0%。2）長電韓國長電韓國：長電韓國主營 SiP 高端封裝業務，預計 2024-2026 年收入同比增速分別為 15.0%、10.0%和 10.0%。3）長電先進長電先進：長電先進主營 Bumping 業務，同時具備 WLP、2.5/3D 等晶圓級封裝及測試能力，預計 2024-2026 年收入同比增速分別為 20.0%、10.0%和 10.0%。4）長電宿遷長電宿遷：長電宿

94、遷主營大功率器件引線框封裝、分立器件及測試，預計 2024-2026 年收入同比增速分別為 10.0%、10.0%和 10.0%。5）長電滁州長電滁州：長電滁州主營小功率器件引線框封裝、分立器件及測試業務，預計2024-2026 年收入同比增速分別為 10.0%、10.0%和 10.0%。6）長電本部長電本部：長電本部主要封裝類型包括 FC、BGA、LGA、QFN 等產品，預計2024-2026 年收入同比增速分別為 15.0%、5.0%和 5.0%。預計公司 2024-2026 年營業收入分別為 333.2/361.3/392.0 億元，分別同比增長 12.3%/8.5%/8.5%；2024

95、-2026 年歸母凈利潤分別為 20.8/26.8/30.7 億元，分別同比增長 41.2%/29.0%/14.5%。表表 6：公司分業務收入預測（百萬元）公司分業務收入預測（百萬元）2023 2024E 2025E 2026E 營業總收入 29661.0 33315.8 36132.6 39198.4 YoY -12.1%12.3%8.5%8.5%星科金朋 11282.3 12636.2 13647.1 14738.9 YoY -13.8%12.0%8.0%8.0%長電韓國 12272.3 14113.2 15524.5 17077.0 YoY -1.9%15.0%10.0%10.0%長電先

96、進 1247.3 1496.7 1646.4 1811.0 YoY -25.8%20.0%10.0%10.0%長電宿遷 832.3 915.6 1007.1 1107.8 YoY -25.2%10.0%10.0%10.0%長電滁州 832.1 915.3 1006.8 1107.5 YoY -22.5%10.0%10.0%10.0%長電本部 5335.5 6135.8 6442.6 6764.7 YoY -24.6%15.0%5.0%5.0%合并抵消 -2140.9 -2897.0 -3142.0 -3408.6 數據來源：Wind，東北證券 4.2.投資建議 通富微電、華天科技和甬矽電子均為

97、本土半導體綜合型封測廠商，與公司業務具備一定可比性，選取為可比公司。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 我們預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 20.8/26.8/30.7 億元，當前市值對應 PE分別為 29.22/22.65/19.78 倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。表表 7：可比公司：可比公司 PE 估值（截至估值（截至 2024/8/1 收盤價）收盤價）市值市值（億元）（億元）歸母凈利潤歸母凈利潤（億元）（億元）PE 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 002156

98、.SZ 通富微電 344.80 9.30 12.95 16.73 37.08 26.63 20.61 002185.SZ 華天科技 281.03 6.01 9.96 13.27 46.76 28.22 21.18 688362.SH 甬矽電子 81.19 0.91 2.31 3.88 89.22 35.15 20.93 可比公司平均 53.79 28.00 19.57 600584.SH 長電科技 606.97 20.77 26.80 30.69 29.22 22.65 19.78 數據來源：Wind，東北證券（注：除長電科技，盈利預測來自 Wind 一致預期）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務

99、必閱讀正文后的聲明及說明 27/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 5.風險提示風險提示 1）行業復蘇不及預期行業復蘇不及預期的風險的風險：公司業績受半導體行業整體波動影響較大，若宏觀經濟表現不及預期，可能影響公司業績的穩定性。2）先進封裝需求不及預期先進封裝需求不及預期的風險的風險：公司收入中先進封裝占比較高，且擴產方向主要為先進封裝領域，若下游對先進封裝的接受度和需求提升未達預期，可能影響公司的稼動率和 ROIC。3）市場競爭加劇的風險市場競爭加劇的風險：半導體封測行業為重資產行業，如果未來行業擴產過多或行業競爭加劇，將會對公司的經營業績造成一定的不利影響。4）盈利預測與估值模型不及

100、預期盈利預測與估值模型不及預期：盈利預測與估值模型具有主觀性。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 附附表：財務報表預測摘要及指標表：財務報表預測摘要及指標 Table_Forcast 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 7,325 9,681 11,932 14,830 凈利潤凈利潤 1,470 2,077 2,680 3,069 交易性金融資產 2,306 3,073 3,8

101、40 4,606 資產減值準備 78-1-1-1 應收款項 4,185 4,335 4,702 5,101 折舊及攤銷 3,539 3,970 4,245 4,518 存貨 3,196 3,483 3,743 4,060 公允價值變動損失-18 0 0 0 其他流動資產 375 451 526 601 財務費用 300 132 132 132 流動資產合計流動資產合計 17,619 21,297 25,038 29,519 投資損失-2 0 0 0 可供出售金融資產 運營資本變動-770 732-137-106 長期投資凈額 695 695 695 695 其他-161-28-33-36 固定

102、資產 18,744 18,331 17,610 16,591 經營活動經營活動凈凈現金流現金流量量 4,437 6,883 6,887 7,577 無形資產 663 708 753 799 投資活動投資活動凈凈現金流現金流量量-998-4,215-4,177-4,174 商譽 2,248 2,248 2,248 2,248 融資活動融資活動凈凈現金流現金流量量 1,411-315-459-506 非非流動資產合計流動資產合計 24,960 24,468 23,666 22,592 企業自由現金流企業自由現金流 1,616 2,776 2,741 3,437 資產總計資產總計 42,579 45

103、,765 48,705 52,111 短期借款 1,696 1,696 1,696 1,696 應付款項 5,005 5,804 6,236 6,765 財務與估值指標財務與估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 預收款項 0 0 0 0 每股指標每股指標 一年內到期的非流動負債 1,491 1,537 1,537 1,537 每股收益（元）0.82 1.16 1.50 1.71 流動負債合計流動負債合計 9,682 11,016 11,602 12,313 每股凈資產（元）14.57 15.60 16.91 18.42 長期借款 5,777 5,777 5,777 5,77

104、7 每股經營性現金流量（元）2.48 3.85 3.85 4.23 其他長期負債 970 974 974 974 成長性指標成長性指標 長期負債合計長期負債合計 6,746 6,751 6,751 6,751 營業收入增長率-12.1%12.3%8.5%8.5%負債合計負債合計 16,428 17,767 18,353 19,064 凈利潤增長率-54.5%41.2%29.0%14.5%歸屬于母公司股東權益合計 26,066 27,912 30,266 32,961 盈利能力指標盈利能力指標 少數股東權益 86 86 86 86 毛利率 13.7%14.2%15.0%15.0%負債和股東權益總

105、計負債和股東權益總計 42,579 45,765 48,705 52,111 凈利潤率 5.0%6.2%7.4%7.8%運營效率指標運營效率指標 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 應收賬款周轉天數 47.78 46.03 45.02 45.01 營業收入營業收入 29,661 33,316 36,133 39,198 存貨周轉天數 44.61 42.06 42.35 42.15 營業成本 25,612 28,585 30,713 33,319 償債能力指標償債能力指標 營業稅金及附加 106 97 105 114 資產負債率 38.6%38.8%3

106、7.7%36.6%資產減值損失-73 1 1 1 流動比率 1.82 1.93 2.16 2.40 銷售費用 206 208 226 245 速動比率 1.44 1.56 1.78 2.00 管理費用 751 866 867 862 費用率指標費用率指標 財務費用 192 132 132 132 銷售費用率 0.7%0.6%0.6%0.6%公允價值變動凈收益 18 0 0 0 管理費用率 2.5%2.6%2.4%2.2%投資凈收益 2 0 0 0 財務費用率 0.6%0.4%0.4%0.3%營業利潤營業利潤 1,520 2,163 2,791 3,195 分紅指標分紅指標 營業外收支凈額 2

107、0 0 0 股息收益率 0.3%0.4%0.5%0.6%利潤總額利潤總額 1,522 2,163 2,791 3,195 估值指標估值指標 所得稅 52 86 111 127 P/E（倍）36.41 29.22 22.65 19.78 凈利潤 1,470 2,077 2,680 3,069 P/B（倍）2.05 2.17 2.01 1.84 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 1,471 2,077 2,680 3,069 P/S（倍）1.80 1.82 1.68 1.55 少數股東損益 0 0 0 0 凈資產收益率 5.8%7.4%8.9%9.3%資料來源：東北證券 股息收益率=（除權后年

108、度每股現金紅利總和/報告首頁收盤價）*100%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 研究團隊簡介：研究團隊簡介：Table_Introduction 李玖：北京大學光學博士，北京大學國家發展研究院經濟學學士（雙學位），電子科技大學本科，曾任華為海思高級工程師、光峰科技博士后研究員，具有三年產業經驗，2019 年加入東北證券，現任電子行業首席分析師。王浩然：上海財經大學金融碩士、信息與計算科學本科，曾任新財富前三團隊及新財富最具潛力團隊核心成員，2022 年加入東北證券，現任電子行業聯席首席分析師。分析師聲明分析師聲明 作者具

109、有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500指數為市場基準。增持

110、 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/30 長電科技長電科技/公司深度公司深度 重要聲明重要聲明 本報告由東北證券股份有限公司（

111、以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。

112、本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630