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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1 康斯特康斯特(300445)通用設備通用設備/機械設備機械設備 Table_Date 發布時間：發布時間：2024-08-05 Table_Invest 買入買入 上次評級：買入 Table_Market 股票數據 2024/08/05 6 個月目標價（元）19 收盤價（元）14.73 12 個月股價區間（元）14.0120.95 總市值（百萬元）3,129.09 總股本（百萬股）212 A股（百萬股）212 B股/H股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）2 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Ta

2、ble_Trend 漲跌幅（%）1M 3M 12M 絕對收益-3%-21%-2%相對收益-1%-15%14%Table_Report 相關報告 康斯特（300445）：全球化布局穩步推進，保持高質量發展-20240422 康斯特（300445）：業績表現出色，看好公司長期價值-20240209 康斯特（300445）：MEMS 傳感器投產在即，打造新增長極-20230801 康斯特（300445）：MEMS 傳感器投產在即，未來可期-20230723 Table_Author 證券分析師：韓金呈證券分析師：韓金呈 執業證書編號：S0550521120001 18021008991 證券分析師：

3、林紹康證券分析師：林紹康 執業證書編號：S0550523100003 18507146953 L Table_Title 證券研究報告/公司深度報告 深耕深耕高端儀表儀器，全球化戰略穩步推進高端儀表儀器，全球化戰略穩步推進 報告摘要：報告摘要：Table_Summary 高端校準檢測高端校準檢測優秀優秀企業，行業地位穩固企業，行業地位穩固。公司是一家集機電一體化、軟件算法開發、精密制造于一體的高端儀器儀表企業，為全球用戶提供高性能及高可靠性的壓力、過程信號、溫濕度校準測試產品解決方案。公司圍繞應用場景完善產品結構及升級解決方案，以核心數字壓力檢測產品為主，并逐步推出應用于測試場景的新產品，因此

4、按照產品收入結構劃分，校準測試業務一直為公司主營業務。進一步來看，校準測試業務包括數字壓力檢測、溫度校準和過程信號檢測，其中數字壓力檢測業務在 2018-2020 年一直占比超 80%，而隨著公司為打造“壓力檢測產品+溫濕度檢測產品”雙引擎，溫度校準和過程信號檢測占比逐步提升。儀表儀器國產替代正當時。儀表儀器國產替代正當時。國內儀器儀表產業市場規模近萬億元，近 6年平均增速為 9.4%，全球市場超 9000 億美元，近 6 年平均增速為4.5%。我國存在高端產品進口依賴度高、國內企業小散亂等問題，高端化產品的國產替代成為發展趨勢。高端門類如實驗分析儀器、試驗機、工業自動控制系統及裝置、電子測量

5、儀器等進口依賴程度高，國產化率均不足 50%。由于國內產業起步較晚，處于追趕階段，因此企業規模小、集中度不高。2022年全球儀器儀表巨頭賽默飛年營收為 449億美元，而國內龍頭企業川儀股份年營收為 64 億元人民幣，國內龍頭總體與全球龍頭營收相差 15-50 倍，存在較大的成長空間。我們認為，隨著我們認為，隨著設備更新設備更新+自主可控政策的大力推動，國產化進程有望加速。自主可控政策的大力推動，國產化進程有望加速。全球化戰略穩步推進，業務多元發展。全球化戰略穩步推進，業務多元發展。經過過去 20 多年的發展，公司在傳感器的測評和補償算法方面已經處于國際領先水平、在校準測試領域已經能為全球工業用

6、戶提供完善的壓力檢測、溫濕度檢測、過程信號及電學檢測儀器的專業解決方案、在數字化平臺方面已經能為用戶提供檢測一體化平臺、基石 LIMS 及云測等智慧計量數字化解決方案?；谌髽I務平臺的協同發展，公司緊緊抓住全球化市場帶來的工程化驗證與規?；瘎撔聶C會，不斷鞏固核心競爭力。隨著公司全球化布局逐步完隨著公司全球化布局逐步完善，公司依靠在高端儀表儀器的技術積累和客戶資源，未來有望進一善，公司依靠在高端儀表儀器的技術積累和客戶資源，未來有望進一步打開下游應用市場，實現多元增長。步打開下游應用市場，實現多元增長。盈利預測：盈利預測：公司作為國內高端校準檢測優秀企業，隨著項目投產落地，有望開拓更多的下游領

7、域，進一步提高市場地位。我們預計公司 2024-2026年實現歸母凈利潤 1.36/1.68/2.14億元，對應 PE為 23/19/15倍。給予公司 2025年估值為 24倍，對應目標價 19 元，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：下游需求不及預期、盈利預測與估值判斷不及預期。下游需求不及預期、盈利預測與估值判斷不及預期。Table_Finance 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 414 498 616 762 944(+/-)%17.16%20.36%23.59%23.73%23.86%歸屬母公司歸屬母公

8、司凈利潤凈利潤 75 102 136 168 214(+/-)%7.72%35.05%33.39%23.71%27.25%每股收益（元）每股收益（元）0.36 0.48 0.64 0.79 1.01 市盈率市盈率 33.89 36.31 23.02 18.61 14.62 市凈率市凈率 2.61 3.41 2.60 2.28 1.97 凈資產收益率凈資產收益率(%)7.84%9.75%11.29%12.26%13.50%股息收益率股息收益率(%)0.48%0.54%0.00%0.00%0.00%總股本總股本(百萬股百萬股)212 212 212 212 212-30%-20%-10%0%10%

9、20%30%40%50%2023/8 2023/11 2024/22024/5康斯特滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 目錄目錄 1.高端校準檢測優秀企業，行業地位穩固高端校準檢測優秀企業，行業地位穩固.4 1.1.深耕行業多年，技術底蘊深厚.4 1.2.收入和盈利穩健增長.5 1.3.股權結構集中.8 2.儀表儀器國產替代正當時儀表儀器國產替代正當時.8 2.1.行業市場空間廣闊.8 2.2.國產化率有待提高.11 2.3.設備更新+自主可控，加速國產替代.15 2.3.1.設備更新風再起，有望拉動國內市場.15 2

10、.3.2.大力推動自主可控，加速國產替代.17 3.全球化戰略穩步推進，業務多元發展全球化戰略穩步推進，業務多元發展.18 3.1.深耕行業多年，市場地位逐步提升.18 3.2.持續研發投入+全面銷售網絡，推動公司加速滲透.19 3.2.1.持續打造技術優勢.19 3.2.2.積極完善銷售體系.20 3.3.布局 MEMS 壓力傳感器，產品實力進一步增強.21 3.3.1.MEMS 傳感器市場規模廣闊.21 3.3.2.積極布局 MEMS 壓力傳感器.24 4.盈利預測盈利預測.25 5.風險提示風險提示.26 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：公司發展歷史：公司發展歷史.4 圖圖 2：營收保持穩健

11、增長：營收保持穩健增長.6 圖圖 3：歸母凈利潤保持快速增長：歸母凈利潤保持快速增長.6 圖圖 4：毛利率和凈利率出現小幅波動：毛利率和凈利率出現小幅波動.6 圖圖 5：期間費用率保持相對平穩：期間費用率保持相對平穩.6 圖圖 6：數字壓力檢測仍為第一大業務（百萬元）：數字壓力檢測仍為第一大業務（百萬元）.7 圖圖 7：三大業務毛利率保持較高水平：三大業務毛利率保持較高水平.7 圖圖 8：公司國內和海外市場分布：公司國內和海外市場分布.7 圖圖 9：全球化戰略加速：全球化戰略加速.8 圖圖 10：公司國內和海外市場毛利率：公司國內和海外市場毛利率.8 圖圖 11：股權結構較為集中：股權結構較為

12、集中.8 圖圖 12：公司業務所屬溫度和壓力儀器儀表行業：公司業務所屬溫度和壓力儀器儀表行業.9 圖圖 13：產業鏈上下游：產業鏈上下游.10 圖圖 14：國內儀器儀表產業規模及增速：國內儀器儀表產業規模及增速.10 圖圖 15：國內儀表儀器市場規模：國內儀表儀器市場規模.11 圖圖 16：全球儀表儀器市場規模：全球儀表儀器市場規模.11 圖圖 17：2021 我國儀器儀表產品進出口逆差額排名我國儀器儀表產品進出口逆差額排名.11 圖圖 18：2021 我國儀器儀表主要門類營收規模、增速及利潤率我國儀器儀表主要門類營收規模、增速及利潤率.12 圖圖 19：實驗分析儀器重點企業分布：實驗分析儀器

13、重點企業分布.12 圖圖 20：電子測量儀器重點企業分布電子測量儀器重點企業分布.13 圖圖 21：試驗機重點企業分布試驗機重點企業分布.14 圖圖 22：公司的發展進程公司的發展進程.19 圖圖 23：公司在全球各地區的市場地位公司在全球各地區的市場地位.19 eZeZbZcW9WeZaYaY7NbP9PtRnNmOmQiNnNyQlOnNqP8OqQxOxNpNsQvPpPoN 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 圖圖 24：研發費用率對比研發費用率對比.20 圖圖 25：研發團隊持續擴大：研發團隊持續擴大.20 圖圖 26：

14、公司延慶智能儀表產業園一期公司延慶智能儀表產業園一期.20 圖圖 27：公司銷售體系公司銷售體系.21 圖圖 28：傳感器市場規模（億元）：傳感器市場規模（億元）.22 圖圖 29：中國傳感器結構（：中國傳感器結構（2022）.22 圖圖 30：壓力傳感器的下游領域（：壓力傳感器的下游領域（2020 年）年）.22 圖圖 31：MEMS 傳感器發展歷程傳感器發展歷程.23 圖圖 32：全球：全球 MEMS 傳感器市場規模（億美元）傳感器市場規模（億美元）.24 圖圖 33：全球：全球 MEMS 行業結構（行業結構（2020）.24 圖圖 34：國內壓力變送器市場規模：國內壓力變送器市場規模.2

15、5 圖圖 35：全球壓力變送器市場格局：全球壓力變送器市場格局.25 表表 1：公司主要產品：公司主要產品.5 表表 2：公司主營產品類型：公司主營產品類型.9 表表 3：主要競爭對手：主要競爭對手.15 表表 4：關于加力支持大規模設備更新和消費品以舊換新的若干措施主要內容：關于加力支持大規模設備更新和消費品以舊換新的若干措施主要內容.17 表表 5：7 月政治局部分內容月政治局部分內容.18 表表 6：三種主流壓力傳感器：三種主流壓力傳感器.23 表表 7：上市公司的相關壓力傳感器產品：上市公司的相關壓力傳感器產品.24 表表 8：MEMS 壓力傳感器應用領域壓力傳感器應用領域.25 表表

16、 9：盈利預測（百萬元）：盈利預測（百萬元）.26 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 1.高端校準檢測高端校準檢測優秀優秀企業，行業地位穩固企業，行業地位穩固 1.1.深耕行業多年，技術底蘊深厚 深耕行業深耕行業 20 余載，打造行業標桿企業。余載，打造行業標桿企業。公司是一家集機電一體化、軟件算法開發、精密制造于一體的高端儀器儀表企業，主營業務為數字校準測試儀器儀表產品研發、生產與銷售，輔助數字化平臺，已為全球用戶提供高性能及高可靠性的壓力、過程信號、溫濕度校準測試產品解決方案。建立于 1998 年的北京康斯特科技有限責任公司

17、為公司的前身，隨后公司于 2004 年正式成立。于 2007 年獲得出口企業資格認定，公司正式開啟全球化的步伐，并于2011 年成立美國全資子公司，加速開拓國際市場。2018 年公司擴充溫度、溫濕度校準產品業務，并發布多款溫度產品。2019 年，公司開始啟動 MEMS 傳感器垂直產業智能制造項目，通過投資 2.1 億元，積極切入傳感器領域，項目投產后預計能實現年產30萬只壓力傳感器芯體，包括10萬只壓力傳感器和20萬臺壓力變送器。圖圖 1：公司發展歷史：公司發展歷史 數據來源：公司官網，東北證券 公司產品類型可分為三大類別，包括數字壓力檢測產品、過程信號檢測產品、溫公司產品類型可分為三大類別，

18、包括數字壓力檢測產品、過程信號檢測產品、溫濕度檢測產品。濕度檢測產品。其中，主要檢測產品包括數字壓力表、智能壓力校驗儀、全自動壓力校驗儀、智能壓力發生器、智能壓力控制器、壓力校驗器、智能干體爐、智能測溫儀、智能精密恒溫槽、智能精密檢定爐、溫濕度自動檢定系統、智能過程校驗儀、高精度數字萬用表等專業解決方案。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 表表 1：公司主要產品：公司主要產品 服務領域服務領域 產品產品類型類型 主要產品型號主要產品型號 具體應用行業具體應用行業 工業及科研等領域 壓力參數的測試及校準 數字壓力檢測 產品 ConS

19、T810手持全自動壓力校驗儀、ConST811A 智能全自動壓力校驗儀等 計量檢測、發電/電網、油氣田/煉油/儲氣管道/化工、冶金、醫療/制藥、氣象、民航/軌交維保、汽車及零部件、造紙、食品/飲料、市政、建筑及煤礦等 ConST860/ConST870 智能壓力控制器、ConST820系列壓力控制器等 計量檢測、傳感器/儀表等生產測試 工業及科研等領域 過程信號、電信號測試與分析 過程信號檢測 產品 ConST326智能過程校驗儀 油氣田/煉油/儲氣管道/化工、醫療/制藥、發電/電網、冶金、計量檢測、氣象、民航/軌交維保、汽車及零部件、造紙、食品/飲料、市政、建筑、煤礦、電子設備制造及防爆特殊

20、環境等 工業及科研等領域 溫濕度參數的測試及校準 溫濕度檢測產品 ConST660智能干體爐、ConST670智能精密干體爐等 計量檢測、發電/電網、油氣田/煉油/儲氣管道/化工、醫療/制藥、冶金、氣象、民航/軌交維保、汽車及零部件、造紙、食品/飲料、市政、建筑、煤礦及電子設備制造、倉儲等 ConST610系列溫濕度檢定箱、ConST630智能溫濕度測試儀等 計量檢測、發電/電網、油氣田/煉油/儲氣管道/化工、醫療/制藥、冶金、氣象、民航/軌交維保、汽車及零部件、造紙、食品/飲料、市政、建筑、煤礦及電子設備制造、倉儲等 數據來源：公司年報，東北證券 1.2.收入和盈利穩健增長 收入收入和盈利均

21、和盈利均保持保持穩健增長穩健增長。收入端，收入端，2007-2023 年，公司營業收入從 0.36 億元增長至 4.98億元，CAGR達 18%；盈利端，盈利端，2007-2023年，公司歸母凈利潤從 0.07億元增長至 1.02 億元，CAGR 達 18%。其中，受益于全球化戰略布局，公司 2024 年以來經營呈現十足韌性，24H1 公司實現歸母凈利潤 0.56-0.62 億元，同比增長 34-48%。受產品結構調整以及研發投入增多影響，盈利能力在近幾年出現波動，毛利率自 2017 年達到階段性高點后持續下滑，但 2023 年基本達到相對平穩狀態，當年毛利率同比增加 0.96pct 至 64

22、.45%，凈利率在 2018 年達到階段性高點后亦出現回調，但2023年亦出現修復，當年同比增加2.03pct至20.35%。隨著未來公司加速全球化戰略，海外產品結構提升后對公司整體盈利能力將有修復作用。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 圖圖 2：營收：營收保持穩健增長保持穩健增長 圖圖 3：歸母凈利潤：歸母凈利潤保持快速增長保持快速增長 數據來源：公司年報，東北證券 數據來源：公司年報，東北證券 圖圖 4：毛利率和凈利率出現毛利率和凈利率出現小幅波動小幅波動（%）圖圖 5：期間費用率保持相對平穩期間費用率保持相對平穩（%）數據

23、來源：公司年報，東北證券 數據來源：公司年報，東北證券 校準測試產品占主導，校準測試產品占主導，數字壓力檢測業務數字壓力檢測業務保持穩定增長。保持穩定增長。公司圍繞應用場景完善產品結構及升級解決方案，以核心數字壓力檢測產品為主，并逐步推出應用于測試場景的新產品，因此按照產品收入結構劃分，校準測試業務一直為公司主營業務。進一步來看，校準測試業務包括數字壓力檢測、溫度校準和過程信號檢測，其中數字壓力檢測業務在 2018-2020 年一直占比超 80%，而隨著公司為打造“壓力檢測產品+溫濕度檢測產品”雙引擎，溫度校準和過程信號檢測占比逐步提升，而數字壓力檢測業務則下滑至 70%左右，溫度校準 202

24、3 年占比達 16%，過程信號占比 6%。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01234562007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A營業收入（億元）YOY-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0.00.20.40.60.81.01.22007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A歸母凈利潤（億元

25、）YOY15171921232527293133606264666870727476782007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A毛利率凈利率（右軸）05101520253035銷售費用率管理費用率研發費用率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 圖圖 6：數字壓力檢測仍為第一大業務（百萬元）數字壓力檢測仍為第一大業務（百萬元）圖圖 7：三大業務毛利率保持較高水平三大業務毛利率保持較高水平 數據來源：公司年

26、報，東北證券 數據來源：公司年報，東北證券 堅定全球化布局，國內外雙輪驅動堅定全球化布局，國內外雙輪驅動。分地區來看，分地區來看，公司多年來一直堅定全球化戰略，同時布局國內市場和海外市場。而隨著出海加速，公司海外市場收入占比已經從 2011 年的 5.74%提升到 2023 年的 43.06%，拆分來看，美洲、亞洲/大洋洲、歐洲/中東/非洲分別占比 55%、14%、31%，其中下游重要領域包括石油化工、生物醫藥、發電/電網、計量檢測等。圖圖 8：公司國內和海外市場分布：公司國內和海外市場分布 數據來源：公司年報，東北證券 209244230277297361283955727078242905

27、01001502002503003504002018A2019A2020A2021A2022A2023A數字壓力檢測溫度校準過程信號檢測69.7%67.2%56.8%62.0%73.2%65.2%60.6%60.6%55.8%71.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2019A2020A2021A2022A2023A數字壓力檢測溫度校準過程信號檢測 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 圖圖 9：全球化戰略加速全球化戰略加速 圖圖 10：公司國內和海外市場公司國內和海外市場毛利率毛利率 數據來源：公司年報，東北證

28、券 數據來源：公司年報，東北證券 1.3.股權結構集中 股權結構集中。股權結構集中。公司創始人姜維利和何欣為公司實際控制人，目前合計持有公司28.64%的股份。劉寶琦、浦江川、趙士春等其余 5 位創始人合計持有 24.66%股份。公司旗下擁有桑普新源、恒矩檢測 2 家全資子公司和明德軟件、長峰致遠 2 家控股子公司。圖圖 11：股權結構較為集中股權結構較為集中 數據來源：公司年報，東北證券 2.儀表儀器國產替代正當時儀表儀器國產替代正當時 2.1.行業市場空間廣闊 儀器儀表應用領域廣泛，覆蓋了工業、農業、交通、科技、環保、國防、文教衛生、人民生活等各方面，在國民經濟建設各行各業的運行過程中承擔

29、著把關者和指導者的任務。按照分類行業來看，計量角度下，公司產品屬于熱工儀表儀器類的標準級“壓力檢測儀器儀表”和“溫度檢測儀器儀表”下的“數字壓力檢測儀器儀表”和“溫度校準儀器儀表”。94%85%76%73%71%68%64%62%59%62%62%56%57%6%15%24%27%29%32%36%38%41%38%38%44%43%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A國內海外71%72%71%70%69%70%66%63%68%75%

30、74%68%67%57%61%67%50%55%60%65%70%75%80%2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A國內海外 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 圖圖 12：公司業務所屬溫度和壓力儀器儀表行業：公司業務所屬溫度和壓力儀器儀表行業 數據來源：招股說明書，東北證券 表表 2：公司主營產品類型公司主營產品類型 類別類別 種類種類 精確度精確度 應用領域應用領域 壓力檢測壓力檢測儀表儀表 基準級 0.002%國家級壓力標準儀表 標準級 0.05%-0.005%省市級、大型企事業單位

31、壓力檢測儀表，常用的準確度等級包括 0.005%、0.01%、0.02%和 0.05%0.4%-0.1%市縣級、大中型企事業單位壓力檢測儀表，常用的準確度等級包括 0.1%、0.2%和 0.4%工作級 4%-1.6%普通工業現場，準確度等級包括 1.6%、2.5%、4%溫度校準溫度校準儀表儀表 基準級 0.001-0.011 國家級中低溫溫度標準儀表 0.2-0.4 國家級高溫溫度標準儀表 標準級 0.002-0.06 省市級中低溫溫度標準儀表 0.6-2 省市級高溫溫度標準儀表 工作級 0.15-5 工業現場中低溫溫度儀表 1.5-7.5 工業現場高溫溫度儀表 數據來源：招股說明書，東北證券

32、 上游：上游：數字壓力檢測、溫度校準儀器儀表在制造過程中所使用的原材料主要為傳感器、AD 轉換器、單片機、液晶、電源模塊、線路板及其他電子元器件、金屬材料、塑料件等。其中，壓力傳感器是儀表儀器的核心元器件。其中，壓力傳感器是儀表儀器的核心元器件。下游：下游：主要是石油、化工、電力、冶金、機械制造、國防工業、計量等。隨著全球經濟的發展及工業化水平的提高，各行業對數字壓力檢測、溫度校準儀器儀表的需求增長較快；科技水平的提高以及產品應用領域的擴大等因素也將催生數字壓力檢測、溫度校準儀器儀表在醫療、食品、氣象、鐵路等行業大量使用。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/30 康

33、斯特康斯特/公司深度公司深度 圖圖 13：產業鏈上下游：產業鏈上下游 數據來源：上海儀器儀表行業協會，東北證券 根據國家統計局口徑，國內儀器儀表產業市場規模近萬億元，近 6 年平均增速為9.4%，增速高于制造業平均水平。全球市場超 9000 億美元，近 6 年平均增速為4.5%，中國市場增速明顯高于全球。圖圖 14：國內儀器儀表產業規模及增速國內儀器儀表產業規模及增速 數據來源：上海儀器儀表行業協會，東北證券 37.0%27.1%11.7%10.2%3.2%2.4%4.7%3.7%5.2%3.1%6.8%2.9%5.5%2.1%5.6%3.6%0%1%2%3%4%5%6%7%8%0%5%10%

34、15%20%25%30%35%40%北美歐洲中國日本印度拉丁美洲其他亞太地區其他地區市場份額增速 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 圖圖 15：國內儀表儀器市場規模：國內儀表儀器市場規模 圖圖 16：全球儀表儀器市場規模：全球儀表儀器市場規模 數據來源：上海儀器儀表行業協會，東北證券 數據來源：上海儀器儀表行業協會，東北證券 2.2.國產化率有待提高 我國存在高端產品進口依賴度高、國內企業小散亂等問題，高端化產品的國產替我國存在高端產品進口依賴度高、國內企業小散亂等問題，高端化產品的國產替代成為發展趨勢。代成為發展趨勢。當前國

35、內行業總逆差達每年 200億美元，呈現為高端進口、中低端出口。高端門類如實驗分析儀器、試驗機、工業自動控制系統及裝置、電子測量儀器等進口依賴程度高，國產化率均不足 50%。由于國內產業起步較晚，處于追趕階段，因此企業規模小、集中度不高。由于國內產業起步較晚，處于追趕階段，因此企業規模小、集中度不高。2022 年全球儀器儀表巨頭賽默飛年營收為 449 億美元，而國內龍頭企業川儀股份年營收為64億元人民幣，國內龍頭總體與全球龍頭營收相差 15-50倍，存在較大的成長空間。圖圖 17：2021 我國儀器儀表產品進出口逆差額排名我國儀器儀表產品進出口逆差額排名（億元）（億元）數據來源：上海儀器儀表行業

36、協會，東北證券 具體而言，儀器儀表細分類別及產品眾多，其中國產化率較低、增速較快、技術門檻較高的領域主要包括實驗分析儀器、電子測量儀器、試驗機。實驗分析儀器、試驗機、電子測量儀器等技術密集型門類是高端儀器的代表。從產業發展現狀來看，這三個門類規模增速快且毛利率高，但卻是儀器儀表主要門類里國產化率最低的三個門類，也是美國商業管制清單 CCL中對中國進行出口管制的重要領域。686272437660910198358.7%5.5%3.5%15.9%4.2%6.2%4.6%2.3%9.6%3.6%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0200040006000800010000120002

37、018A2019A2020A2021A2022A儀表儀器營收（億元）儀表儀器增速制造業增速806084238507920396144.5%1.0%8.2%4.5%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%700075008000850090009500100002018A2019A2020A2021A2022A全球儀表儀器產業規模（億美元）yoy87.334.130.724.622.30102030405060708090100實驗分析儀器光學儀器醫療儀器工業自動控制系統裝置電子測量 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 圖圖 18

38、：2021 我國儀器儀表主要門類營收規模、增速及利潤率我國儀器儀表主要門類營收規模、增速及利潤率 數據來源：上海儀器儀表行業協會，東北證券 實驗分析儀器：實驗分析儀器：實驗分析儀器國產化率極低，我國所有大型儀器中分析儀器進口率最高，為 83.67%。同時，中國分析儀器產業中基本上處于“分布散、規模小、產品低端”的狀態，被排除在全球頭部企業之外。但從市場規模上看，研發投入迅速增加使中國成為全球實驗分析儀器增速最快的市場，且市場份額僅為北美 1/3，具備很大的市場增長空間。質譜儀、電鏡是其中技術門檻最高、最依賴進口的兩類產品，其下部分高端品類仍為空白。質譜儀是儀器產業第一大進口單品，國內市場美日品

39、牌超80%份額，包括美國賽默飛、美國 SCIEX、美國安捷倫、日本島津等，國產化率約為 14%。電鏡市場以美國賽默飛、德國蔡司、日立、日本電子為主，國產化率約10%?？傮w來看，質譜儀、電鏡中少數技術難度最大的產品如透射電鏡國產化仍為空白，但正處于研發試驗過程中，技術難度稍低的產品如掃描電鏡、三重四極桿液質聯用儀等近兩年已取得重大突破并進入市場，行業國產化率有望提升。圖圖 19：實驗分析儀器重點企業分布實驗分析儀器重點企業分布 數據來源：上海儀器儀表行業協會，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 電子測量儀器：電子測量儀器

40、：中國是全球最大應用市場，但海外廠商占據主要市場份額。國內市場規模 412 億元，超全球 1/3，且市場增速高于全球平均水平，但四大外資品牌占據中國市場40%份額。美國是德科技、德國羅德與施瓦茨、日本安立、美國泰克為全球頭部企業，經歷長期研發投入及核心技術沉淀，先發優勢十分明顯。示波器和波形發生器是國產化率最低的品類，國內產品與國際水平差距較大。以市場上運用最廣泛的電子測量儀器之一示波器為例，其用途為將電信號隨時間變化的關系轉換成可視化波形圖像。帶寬為示波器核心指標，其中國內產品僅能滿足帶寬5GHz的低端市場，5-110GHz的中高端市場主要被美國企業是德科技、泰克壟斷。中高端產品核心技術在于

41、專用信號處理芯片（ADC），但中高端ADC芯片市面上難以購買，必須通過自研突破，國內與國際先進水平的技術差距在 10 年左右。圖圖 20：電子測量儀器重點企業分布電子測量儀器重點企業分布 數據來源：上海儀器儀表行業協會，東北證券 試驗機試驗機：試驗機行業規模小但重要程度高，是工業產品生產中的重要測試設備。其本質上是機械仿真系統，通過模仿在實際應用中的工況進行強度或性能試驗，測量材料或產品的物理性能，比如鋼材的屈服強度、抗拉強度，抗沖擊韌性等，確保各種機器，車輛，船舶和結構物的合理設計與安全運行?，F代工業大生產中，用在測量上的工時和費用約占整個生產所用的 20%-30%，因此試驗機被喻為機械工業

42、的“觸角”與“眼睛”。2021 年行業營收規模僅 177 億元，且國內外企業規模均較小，這與試驗機定制化生產屬性強，具有“小批量、多型號”的特點直接相關。中低端產品國產基本自給，無損檢測儀器、材料試驗機高端品類及核心零部件依賴進口，近期國產自研速率加快。無損檢測儀器是國家近期重點關注方向，其中工業X射線檢測設備是主流，技術卡點在于核心部件高端X射線源國產化程度低，且海外供應商無法足量供應，國內龍頭日聯科技正在自研突破。材料試驗機中的動態疲勞試驗機國產化率低，全球市場上以美國 MTS 的設備為主，但其產品受美 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/30 康斯特康斯特/公

43、司深度公司深度 國政府出口管制，國內產品精度與先進水平仍有差距，傳感器等核心零部件依賴進口。圖圖 21：試驗機重點企業分布試驗機重點企業分布 數據來源：上海儀器儀表行業協會，東北證券 從具體競爭對手來看，國內市場主要由外資所占據。從具體競爭對手來看，國內市場主要由外資所占據。國外知名制造商依靠自身優勢占領了大部分國內市場份額，如 GE、FLUKE 等外資企業較早進入中國數字壓力檢測、溫度校準儀器儀表市場，技術實力雄厚，在業內有良好的知名度和口碑。數字壓力檢測、溫度校準儀器儀表由于技術含量高、專業性強，售后服務需要強大技術團隊支持，市場開拓需要對客戶需求做出快速反應。國內企業貼近客戶并配有較為完

44、善的后期服務，精力更集中于細分行業和客戶，這種經營模式更有利于了解客戶的需求并能及時獲得客戶產品使用效果的反饋，將公司產品和客戶的需求更好的結合。因而，在和國外企業的競爭中，國內企業依靠持續的技術進步因而，在和國外企業的競爭中，國內企業依靠持續的技術進步和自身的經營特點逐步體現出一定的競爭力。和自身的經營特點逐步體現出一定的競爭力。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 表表 3：主要：主要競爭對手競爭對手 廠商廠商 介紹介紹 美國通美國通用電氣用電氣公司公司 美國通用電氣公司（GE）由多元化的基本業務集團組成，數字壓力檢測、溫度校

45、準儀器儀表業務歸屬于 GE 的傳感事業部。該傳感事業部成立于 2001 年，產品涉及溫度、濕度、流量、氣體、壓力、工業校準等諸多領域 FLUKE FLUKE 公司是丹納赫集團的全資子公司，成立于 1948 年，主要從事電子測試工具的生產、分銷和服務。FLUKE 公司 1978 年進入中國，目前在北京、上海、廣州、成都、西安設有辦事處，在沈陽、大連、武漢、南京、濟南、烏魯木齊、重慶和深圳設有聯絡處。FLUKE 公司的產品類型廣泛，包括工業測試儀器、精密測試儀器、網絡測試儀器、醫療測試儀器以及溫度測試儀器等。WIKA 德國 WIKA 公司總部位于德國法蘭克?？肆指悹柛?，專業生產機械電子壓力儀表和

46、溫度測試儀表及設備，在瑞士、美國、巴西、南非等國家擁有超過十家的生產型企業，同時在英國、荷蘭、法國、加拿大等國家擁有七十多個分公司及辦事處，產品銷售遍及全世界 100 多個國家和地區。Beamex 貝美克斯公司專業生產壓力檢測儀器儀表和溫度儀表，有三十多年的生產和研發歷史，產品可用于現場儀表以及實驗室標準，滿足用戶在壓力、溫度等方面的需求。橫河公橫河公司司 橫河電機集團創建于 1915 年，經營領域涉及測量、控制、信息三大領域。橫河電機 1979 年開設了北京駐在員事務所，2006 年設立橫河電機中國商貿有限 公司，2008 年設立橫河電機（中國）有限公司，主要承擔中國市場的銷售、技 術支持、

47、工程、售后服務等方面職能。深圳市深圳市中圖儀中圖儀器科技器科技有限公有限公司司 深圳市中圖儀器科技有限公司專業設計制造計量和檢測儀器設備，產品主要用于政府計量質量檢測機構、電力、石化、汽車、航空航天、冶金、機械、國防軍工等行業的實驗室。華信儀華信儀表（北表（北京）有京）有限公司限公司 華信儀表（北京）有限公司主要研發、生產、銷售熱工壓力計量設備和提供相關配套軟件系統開發。北京斯北京斯貝克科貝克科技有限技有限責任公責任公司司 北京斯貝克科技有限責任公司成立于 1998 年，產品現有壓力、溫度兩大類，產品覆蓋國內軍工、電力、石油、化工、冶金、鐵路、計量、制藥、食品等行業，并且已有部分出口業務。上海

48、順上海順創測控創測控工程有工程有限公司限公司 上海順創測控工程有限公司成立于 1997 年，主要從事熱工領域溫度、壓力、過程信號、轉速、振動等計量標準設備和現場校驗儀器的代理銷售和維修服務。泰安磐泰安磐然測控然測控科技有科技有限公司限公司 泰安磐然測控科技有限公司長期致力于熱工計量、校準儀器及成套自動測試系統的研發和制造，產品主要用于軍工系統（含航空、航天、兵器、核能、船舶）、計量校準機構、機車車輛、汽車制造、機械、冶金、電力、石油、化工等行業，并部分出口。數據來源：招股說明書，東北證券 2.3.設備更新+自主可控，加速國產替代 2.3.1.設備更新風再起，有望拉動國內市場 設備更新政策頻發，

49、行業有望迎來需求釋放。今年以來，國家針對設備更新持續設備更新政策頻發，行業有望迎來需求釋放。今年以來，國家針對設備更新持續推出相關政策，旨在推動工業領域大規模設備更新，實現推出相關政策，旨在推動工業領域大規模設備更新，實現制造業技術改造升級工制造業技術改造升級工程，以數字化轉型和綠色化升級為重點，推動制造業高端化、智能化、綠色化發程，以數字化轉型和綠色化升級為重點，推動制造業高端化、智能化、綠色化發展，為發展新質生產力展，為發展新質生產力。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 3 月月 27 日，日，工業和信息化部等七部門發布推動

50、工業領域設備更新實施方案，目標到 2027年，工業領域設備投資規模較 2023年增長 25%以上，規模以上工業企業數字化研發設計工具普及率、關鍵工序數控化率分別超過 90%、75%，工業大省大市和重點園區規上工業企業數字化改造全覆蓋，重點行業能效基準水平以下產能基本退出、主要用能設備能效基本達到節能水平，本質安全水平明顯提升，創新產品加快推廣應用，先進產能比重持續提高。6月月25日，日，財政部等4部門發布關于實施設備更新貸款財政貼息政策，明確經營主體按照國務院關于印發推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案的通知（國發20247 號）要求實施設備更新行動，納入相關部門確定的備選項目清單，且銀

51、行向其發放的貸款獲得中國人民銀行設備更新相關再貸款支持的，中央財政對經營主體的銀行貸款給予貼息。7 月月 25 日，日，國家發展改革委 財政部印發關于加力支持大規模設備更新和消費品以舊換新的若干措施的通知，統籌安排 3000 億元左右超長期特別國債資金，加力支持大規模設備更新和消費品以舊換新。另外，7 月 26 日，國務院國資委財務監管與運行評價局表示，未來 5年中央企業預計安排大規模設備更新改造總投資超 3 萬億元。我們認為，基于此輪超長期特別國債資金，設備更新的財政支持力度得到有效強化，且未來 5 年超 3 萬億的央企設備更新規模將有效拉動社會固定資產投資。儀表儀器作為各行業的核心器件，亦

52、將受益于此輪設備更新帶來的需求釋放。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 表表 4：關于加力支持大規模設備更新和消費品以舊換新的若干措施主要內容關于加力支持大規模設備更新和消費品以舊換新的若干措施主要內容 措施措施 范疇范疇 補貼力度補貼力度 資金支持資金支持 設備更新設備更新 優化設備優化設備更新項目更新項目支持方式支持方式 1、工業、環境基礎設施、交通運輸、物流、教育、文旅、醫療等領域設備更新以及回收循環利用 2、能源電力、老舊電梯等領域設備更新以及重點行業節能降碳和安全改造 降低超長期特別國債資金申報門檻，不再設置“項目總投

53、資不低于 1 億元”要求，支持中小企業設備更新。相關項目由國家發展改革委采取投資補助等方式予以支持 1480億元 支持老舊支持老舊營運船舶營運船舶報廢更新報廢更新 內河客船 10 年以上、貨船 15 年以上以及沿?？痛?15 年以上、貨船 20 年以上船齡的老舊船舶報廢更新 在報廢基礎上更新為燃油動力船舶或新能源清潔能源船舶的，根據不同船舶類型按 15003200 元/總噸予以補貼；新建新能源清潔能源船舶，根據不同船舶類型按 10002200元/總噸予以補貼；只提前報廢老舊營運船舶的，平均按 1000 元/總噸予以補貼。支持老舊支持老舊營運貨車營運貨車報廢更新報廢更新 報廢國三及以下排放標準營

54、運類柴油貨車 報廢并更新購置符合條件的貨車，平均每輛車補貼 8 萬元；無報廢只更新購置符合條件的貨車，平均每輛車補貼 3.5 萬元；只提前報廢老舊營運類柴油貨車，平均每輛車補貼 3 萬元。1500億元 提高農業提高農業機械報廢機械報廢更新補貼更新補貼標準標準 報廢更新老舊農機 報廢 20 馬力以下的拖拉機，單臺最高報廢補貼額由 1000 元提高到 1500 元；報廢聯合收割機、播種機等并新購置同種類機具，在現行補貼標準基礎上，按不超過 50%提高報廢補貼標準；報廢并更新購置采棉機，單臺最高報廢補貼額由 3 萬元提高到 6 萬元。提高新能提高新能源公交車源公交車及動力電及動力電池更新補池更新補貼

55、標準貼標準 新能源公交車及動力電池更新 更新車齡 8 年及以上的新能源公交車及動力電池，平均每輛車補貼 6 萬元。提高設備提高設備更新貸款更新貸款財政貼息財政貼息比例比例/發揮再貸款政策工具作用，引導金融機構支持設備更新和技術改造。對符合關于實施設備更新貸款財政貼息政策的通知（財金202454 號）條件經營主體的銀行貸款本金，中央財政貼息從 1 個百分點提高到 1.5 個百分點，貼息期限 2 年，貼息總規模 200 億元。數據來源：中國政府網站，東北證券 2.3.2.大力推動自主可控，加速國產替代 堅定自主可控路線。堅定自主可控路線。7 月 30 日，中共中央政治局 7 月 30 日召開會議，

56、明確指出，1）要加快專項債發行使用進度，用好超長期特別國債，更大力度推動大規模設備更新；2）要培育壯大新興產業和未來產業。要大力推進高水平科技自立自強，加強關鍵核心技術攻關，推動傳統產業轉型升級。要有力有效支持發展瞪羚企業、獨角獸企業。我們認為，隨著美國大選等海外不確定性風險提高，海外勢力或會加大對我國產業出海和技術交流，特別是高技術產業的卡脖子問題或越來越嚴重，因此當前對于包括儀表儀器在內的核心產業勢要堅定自主可控的道路，加大對產業鏈各環節 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 的支持，充分提高國產廠商在產業鏈的技術能力和供應地

57、位，為后續實現制造業升級打下堅實基礎。因此，隨著我國對于自主可控路線的進一步強調，儀表儀器等行業有望迎來新一輪的國產替代加速。表表 5：7 月政治局部分內容月政治局部分內容 措措施施 2024 年年 7 月政治局會議月政治局會議 2024 年年 4 月政治局會議月政治局會議 新新質質生生產產力力 要培育壯大新興產業和未來產業。要大力推進高水平科技自立自強，加強關鍵核心技術攻關，推動傳統產業轉型升級。要有力有效支持發展瞪羚企業、獨角獸企業。要強化行業自律，防止“內卷式”惡性競爭。強化市場優勝劣汰機制，暢通落后低效產能退出渠道。要因地制宜發展新質生產力。要加強國家戰略科技力量布局，培育壯大新興產業

58、，超前布局建設未來產業，運用先進技術賦能傳統產業轉型升級。要積極發展風險投資，壯大耐心資本。擴擴大大內內需需 要以提振消費為重點擴大國內需求，經濟政策的著力點要更多轉向惠民生、促消費，要多渠道增加居民收入，增強中低收入群體的消費能力和意愿，把服務消費作為消費擴容升級的重要抓手，支持文旅、養老、育幼、家政等消費。要進一步調動民間投資積極性，擴大有效投資。要積極擴大國內需求，落實好大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案。要創造更多消費場景更好滿足人民群眾多樣化、高品質消費需要。要深入推進以人為本的新型城鎮化，持續釋放消費和投資潛力。要實施好政府和社會資本合作新機制充分激發民間投資活力。改改革革開開

59、放放 要推進高水平對外開放，進一步營造市場化、法治化、國際化一流營商環境，穩步擴大制度型開放，落實制造業領域外資準入限制措施“清零”要求，推出新一輪服務業擴大開放試點舉措，促進利用外資企穩回升。要積極培育外貿發展新動能，拓展中間品貿易、綠色貿易。要扎實推進高質量共建“一帶一路”。要堅定不移深化改革擴大開放，建設全國統一大市場，完善市場經濟基礎制度。要積極擴大中間品貿易、服務貿易、數字貿易、跨境電商出口，支持民營企業拓展海外市場，加大力度吸引和利用外資。數據來源：中國政府網站，東北證券 3.全球化戰略穩步推進，業務多元發展全球化戰略穩步推進，業務多元發展 3.1.深耕行業多年，市場地位逐步提升

60、依靠持續研發投入和完善銷售網絡，逐步邁向全球化道路。依靠持續研發投入和完善銷售網絡，逐步邁向全球化道路。經過過去 20 多年的發展，公司在傳感器的測評和補償算法方面已經處于國際領先水平、在校準測試領域已經能為全球工業用戶提供完善的壓力檢測、溫濕度檢測、過程信號及電學檢測儀器的專業解決方案、在數字化平臺方面已經能為用戶提供檢測一體化平臺、基石 LIMS 及云測等智慧計量數字化解決方案?；谌髽I務平臺的協同發展，公基于三大業務平臺的協同發展，公司緊緊抓住全球化市場帶來的工程化驗證與規?；瘎撔聶C會，不斷鞏固核心競爭司緊緊抓住全球化市場帶來的工程化驗證與規?；瘎撔聶C會，不斷鞏固核心競爭力。力。公司產

61、品已經實現逐步對標海外巨頭。公司產品已經實現逐步對標海外巨頭。從全球來看，壓力溫濕度校準檢測設備由海外巨頭所占據，收入規模均超 10 億美元，而國產廠商規模均較小，公司從 2011年的 1 億元規模發展到 2023 年的接近 5 億元規模，已經是國內規模較大的廠商，表明公司基于過去 20 年的發展歷程，已經逐步在高端儀表儀器領域實現與國際接軌，我們認為，隨著公司在研發的持續投入、在銷售網絡的不斷完善以及在我們認為，隨著公司在研發的持續投入、在銷售網絡的不斷完善以及在MEMS 壓力傳感器的突破，未來有望進一步搶占外資份額。壓力傳感器的突破，未來有望進一步搶占外資份額。請務必閱讀正文后的聲明及說明

62、請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 圖圖 22：公司的發展進程公司的發展進程 數據來源：公司年報，東北證券 圖圖 23：公司在全球各地區的市場地位公司在全球各地區的市場地位 數據來源：公司年報，東北證券 3.2.持續研發投入+全面銷售網絡，推動公司加速滲透 3.2.1.持續打造技術優勢 持續研發投入，持續研發投入，堅持研發與制造深度融合堅持研發與制造深度融合。公司每年以不低于 14%的研發費用率投入，打造超 180 人的較大規模研發團隊。研發團隊貫徹迭代創新與顛覆創新并行的理念，通過研發中心與研究院協同，不斷進行高精度壓力傳感器特性曲線擬合、高穩定度壓力控

63、制、高密封性高壓電子閥、高功率電動壓力泵、動態環境補償、多段控溫與快速降溫、電網波動補償、無線總線、擴展 IT 技術、物聯網技術等方向的系統融合。日益壯大的研發團隊在與產業深度融合配合，為公司每年持續推日益壯大的研發團隊在與產業深度融合配合，為公司每年持續推出新產品打下堅實基礎。出新產品打下堅實基礎。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 圖圖 24：研發費用率對比研發費用率對比 圖圖 25：研發團隊持續擴大研發團隊持續擴大 數據來源：公司年報，東北證券 數據來源：公司年報，東北證券 為進一步提高公司研發實力和生產規模，公司在202

64、0年通過定增募集約 3.5億元投資壓力溫度檢測儀表智能制造項目，其中，康斯特延慶智能儀表產業園一期中的“壓力溫度檢測儀表智能制造項目”及“智能校準產品研發中心項目”已正式投入使用。圖圖 26：公司公司延慶智能儀表產業園一期延慶智能儀表產業園一期 數據來源：公司年報，東北證券 3.2.2.積極完善銷售體系 堅定以極致客戶體驗為核心。堅定以極致客戶體驗為核心?？紤]到檢測產品本身會根據客戶的需求而有不同的要求和特點，因此公司依托完善的銷售體系，通過技術和銷售團隊共同合作，針對國內外客戶提供定制化的解決方案。國內市場：國內市場：公司設有區域營銷團隊和行業營銷團隊，并與 FAE 團隊一同實地調研并與用戶

65、技術人員溝通交流，不斷了解用戶檢測需求，協助配置最佳解決方案，通過直接與客戶簽單、參與招投標或與經銷商合作方式進行銷售；市場部及客服部協作進行售前及售后服務，在技術上引導客戶的合理需求、增強黏性。另外，針對要求信用期較長的客戶，公司多采取經銷方式以現款結算，更高效的收回貨款提高資金周轉率。10%12%15%14%14%14%14%8%7%5%7%7%6%6%0%17%13%12%13%15%18%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2018A2019A2020A2021A2022A2023A24Q1康斯特安培龍高華科技425466699313216615118018718%

66、22%25%25%31%37%42%37%35%35%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%020406080100120140160180200研發人員數量研發人員數量占比 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 海外市場：海外市場：以美國全資子公司 Additel 為主，遵從“重點突破，以點帶面”的原則。圍繞北美地區的洛杉磯總部、鹽湖城分部、歐洲地區的丹麥分部、亞洲地區的新加坡分部設立營銷中心，通過多層級代理體系進行全球營銷及服務；參加國際儀器儀表相關學術交流會議、產品展會和實地調研選點等方式向國際客戶展示產品

67、并獲得市場信息，拓展銷售體系。依靠依靠 Additel 的帶動作的帶動作用，公司已經進入全球行業第一梯隊，外銷產品的用，公司已經進入全球行業第一梯隊，外銷產品的 90%銷往美歐日等工業發銷往美歐日等工業發達區域，部分具有強競爭力的主打產品面價高于國際競爭對手達區域，部分具有強競爭力的主打產品面價高于國際競爭對手 10%，公司國，公司國際市場競爭力一直在保持持續增長際市場競爭力一直在保持持續增長。圖圖 27：公司銷售體系公司銷售體系 數據來源：公司年報，東北證券 3.3.布局 MEMS 壓力傳感器，產品實力進一步增強 3.3.1.MEMS 傳感器市場規模廣闊 壓力傳感器壓力傳感器是中國傳感器產業

68、中單一市場規模最大的領域。是中國傳感器產業中單一市場規模最大的領域。根據賽迪顧問的統計，2022年全球傳感器市場規模約為1.3萬億元，其中中國的市場規模約為3097億元。而細分到各類型的傳感器，壓力傳感器規模達占中國傳感器市場的 18.6%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 圖圖 28：傳感器市場規模（億元）：傳感器市場規模（億元）圖圖 29：中國傳感器結構（：中國傳感器結構（2022）數據來源：賽迪顧問，東北證券 數據來源：賽迪顧問，東北證券 汽車和消費電子是壓力傳感器的主要應用領域。汽車和消費電子是壓力傳感器的主要應用領域

69、。壓力傳感器的下游包括汽車、消費電子、醫療、工業和軍工航天等領域，根據 Yole 的統計，汽車產業占壓力傳感器的比例超 40%、消費電子占比約 23%、醫療占比 17%、工業占比 13%。因此汽車和消費電子領域是目前壓力傳感器的主要應用場景。在汽車領域，在汽車領域，MEMS 壓力傳感器以小型化、高精度和可靠性等特點，廣泛應用于安全系統（如制動系統的壓力監測、安全氣囊的壓力控制及碰撞保護）、排放控制（發動機排放氣體壓力控制與監測）、輪胎監測、發動機管理和懸掛系統等領域。在消費電子領域，在消費電子領域，隨著 3D導航、運動監測和健康監測等應用的發展，壓力傳感器在消費電子產品中的應用也越來越普遍。智

70、能手機、平板電腦和智能手表等設備中的壓力傳感器可用于氣壓計、高度計和室內導航等功能。圖圖 30：壓力傳感器的下游領域（：壓力傳感器的下游領域（2020 年）年）數據來源：Yole，東北證券 主流的壓力傳感器按照晶體材料的不同（晶體材料可為硅、石英、陶瓷等）可以主流的壓力傳感器按照晶體材料的不同（晶體材料可為硅、石英、陶瓷等）可以分為硅壓力傳感器和陶瓷壓力傳感器等。分為硅壓力傳感器和陶瓷壓力傳感器等。隨著材料技術、微機械加工技術和微電子技術的發展，產業界逐步探索出對各種晶體材料采用微機械加工的方式制備壓力傳感器。而目前常用的晶體材料主要為硅和陶瓷，因此壓力傳感器主要分為硅壓力和陶瓷壓力，進一步而

71、言，按照測量范圍的不同，壓力傳感器可大致分為高壓、中低壓和低壓，對應分別為硅微熔、陶瓷電容（或壓阻）和硅壓阻傳感器。020004000600080001000012000140002019A2020A2021A2022A2023E全球中國壓力,18.60%圖像,13%位置,10.10%流量,9.40%生物,9.20%運動,8.50%距離,8.20%溫濕度,7.80%射頻,4.60%氣體,1.90%其他,8.70%汽車,45.13%消費電子,23.10%醫療,17%工業,13.43%軍工及航天,1.34%請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/30 康斯特康斯特/公司深度

72、公司深度 表表 6：三種主流壓力傳感器：三種主流壓力傳感器 類類型型 工作原理工作原理 特點特點 量量程程 硅硅壓壓阻阻 采用半導體工藝將四個以上電阻集成在單晶硅膜片上，形成惠斯通電橋，制成硅壓阻芯片。當傳感器接收到壓力信號時，硅膜片產生應變，壓阻效應使惠斯通電橋的電阻值隨應變而變化 工藝成熟且性能優異。靈敏因子比金屬應變計高 50100 倍；壽命長達 1107 壓力循環；壓阻效應在零點附近的低量程段無死區。小于0.5MPa 陶陶瓷瓷電電容容 陶瓷電容為兩個氧化鋁陶瓷膜片（陶瓷膜片和陶瓷基座）形成間隙極?。ㄍǔＶ挥?1530 微米）的平行密閉腔體，當陶瓷膜片受壓變形，兩片電極之間的距離發生改變

73、，隨之陶瓷電容的電容值相應改變。將陶瓷材料的高特性和電容式壓力傳感器相結合。具有耐腐蝕、抗振動沖擊、抗過載能力強、溫度特性好、信號輸出穩定等優點 0.515MPa 硅硅微微熔熔 工作原理和硅壓阻類似，區別在于晶圓健合方式不同 在量程 500kPa 以上的所有地方都可以替代傳統的擴散硅壓力傳感器，在需要高電壓測量的地方優勢更加明顯。且玻璃微熔技術實現批量化生產，從而降低生產成本。5600MPa 數據來源：安培龍招股說明書，東北證券 MEMS 技術在壓力傳感器中應用較為普遍。技術在壓力傳感器中應用較為普遍。MEMS 技術是指將傳統機械系統的部件微型化后，利用半導體加工技術將微型機械系統和集成電路固

74、定在硅晶圓上，然后根據不同的應用場景采用特殊定制的封裝形式，最終切割組裝形成硅基換能器。與傳統工藝相比，MEMS 技術具有體積小、重量輕、集成度高、智能化、低成本、功耗低、可大規模生產等優點，目前廣泛應用于各種傳感器中。根據 Statista的測算，2020 年 MEMS傳感器市場規模為 149億美元，同比增長 5.7%，預計 MEMS 傳感器市場規模在 2026 年將達到 269 億美元，年復合增長率為 10.34%。從 2020 年全球 MEMS 行業的產品結構來看，射頻和壓力傳感器是 MEMS 應用較為廣泛的兩個細分賽道。其中其中 MEMS壓力傳感器占比達到壓力傳感器占比達到 10.5%

75、，即約為，即約為 16億美億美元的市場規模，約為上述提到的陶瓷電容壓力傳感器市場（元的市場規模，約為上述提到的陶瓷電容壓力傳感器市場（7.7 億美元）的一倍，億美元）的一倍，因此大致估算出，全球壓力傳感器市場規模約為因此大致估算出，全球壓力傳感器市場規模約為 24 億美元。億美元。圖圖 31：MEMS 傳感器發展歷程傳感器發展歷程 數據來源：Yole Development，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 圖圖 32：全球：全球 MEMS 傳感器市場規模（億美元）傳感器市場規模（億美元）圖圖 33：全球：全球 ME

76、MS 行業結構（行業結構（2020）數據來源：Statista，東北證券 數據來源：Yole Development，東北證券 MEMS 傳感器應用更為廣泛。傳感器應用更為廣泛。對于壓力傳感器而言，按照晶體材料的不同，可以大致分為硅壓力（硅壓阻+硅微熔）和陶瓷壓力（陶瓷壓阻+陶瓷電容），結合上述市場規模測算，可以推算出，對于壓力傳感器而言，以硅基材料為主的 MEMS 傳感器占據主導地位。相對于陶瓷技術而言，MEMS 技術能實現更大規模應用主要因為其工藝已經十分成熟，且國內產業鏈配套完善，廠商布局相關技術和產品相對容易。硅壓阻為目前主流方案。硅壓阻為目前主流方案。進一步而言，國內目前普遍使用的

77、MEMS 壓力傳感器仍然以硅壓阻為主（即硅擴散型壓阻式壓力傳感器），比如根據我們的統計，在相關上市公司布局中，硅壓阻式的為目前主流產品。為何硅壓阻式的是主流？為何硅壓阻式的是主流？對比來看，硅壓阻的由于工藝成熟且成本低，因此得到更為廣泛的應用，但由于其受 P-N結耐溫限制，只能在 125以下進行壓力測量，且測量范圍一般為 0.5MPa 以下的低壓，因而不適用于高溫高壓的工作環境。而基于微熔技術的硅微熔路線能解決傳統工藝帶來的弊端，能更好滿足高端極端工作環境的測量，但缺點在于無機物燒結工藝帶來的封裝難度提升，不僅提高了進入的技術門檻，而且新增的窯爐燒結步驟提高了成本，導致硅微熔技術普及程度不及硅

78、壓阻。表表 7：上市公司的相關壓力傳感器產品：上市公司的相關壓力傳感器產品 廠商廠商 主要產品主要產品 技術路線技術路線 高華科技高華科技 壓力傳感器 硅壓阻 康斯特康斯特 壓力傳感器 硅壓阻 華培動力華培動力 壓力傳感器（0.515MPa）陶瓷電容式 壓力傳感器（小于 0.5MPa）硅壓阻式 壓力傳感器（5600MPa）硅微熔 敏芯股份敏芯股份（子公司靈科傳感）（子公司靈科傳感）壓力傳感器（05MPa）陶瓷電容式 壓力傳感器（01.5MPa）硅壓阻式 壓力傳感器（5600MPa）硅微熔 安培龍安培龍 壓力傳感器（0.515MPa）陶瓷電容式 壓力傳感器（小于 0.5MPa）硅壓阻式 壓力傳感

79、器（5600MPa）硅微熔 數據來源：各公司公告，東北證券 3.3.2.積極布局 MEMS 壓力傳感器 MEMS 壓力傳感器項目進入量產階段，產品品類進一步拓寬。壓力傳感器項目進入量產階段，產品品類進一步拓寬。公司在 2019 年開始投資 2.1億元用于投建 MEMS 傳感器垂直產業智能制造項目，打造 3 條 MEMS 傳1491612690501001502002503002020A2021E2026E射頻,19.20%壓力,14.30%麥克風,10.60%加速度計,10.50%陀螺儀,9.10%慣性,8.10%噴墨,7.70%其他,20.50%請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的

80、聲明及說明 25/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 感器垂直產業智能制造生產線及廠房辦公樓，建設周期為 5 年，項目達產后將有年產 30 萬只壓力傳感器芯體，繼續深度加工成 10 萬只壓力傳感器和 20 萬臺壓力變送器，達產后年度銷售收入約 8.19 億元，凈利潤 2.05 億元。目前，公司硅壓阻式目前，公司硅壓阻式技術路線的壓力傳感器已實現綜合性能指標優于技術路線的壓力傳感器已實現綜合性能指標優于 0.01%F.S 的技術目標，壓力傳感的技術目標，壓力傳感器項目已于器項目已于 2024 年進入到量產階段。年進入到量產階段。MEMS 壓力傳感器的量產，不僅能幫助公司打通產業鏈上下游，解決核

81、心元器件壓力傳感器的量產，不僅能幫助公司打通產業鏈上下游，解決核心元器件“卡脖子”問題，提高核心競爭力且降低成本，同時也能基于“卡脖子”問題，提高核心競爭力且降低成本，同時也能基于 MEMS 壓力傳感器壓力傳感器打造壓力變送器等打造壓力變送器等新產品，進而拓寬下游應用領域新產品，進而拓寬下游應用領域。表表 8：MEMS 壓力傳感器應用領域壓力傳感器應用領域 領域領域 應用場景應用場景 汽車領域 燃油壓力、輪胎壓力、氣囊壓力以及進氣管道等壓力測量 醫療領域 血壓、顱內壓、眼內壓等檢測，以及如持續氣道正壓通氣系統等高端醫療設備的壓力測量 航空航天領域 火箭、衛星、飛機引擎等耐熱腔體的壓力測量 工業

82、領域 廣泛應用于流程工業的壓力測量 消費電子領域 運動及高度、氣壓、導航數據補償等相關壓力參數測量 數據來源：公司公告，東北證券 其中，壓力變送器市場規模廣闊，公司有望打造新的增長極。其中，壓力變送器市場規模廣闊，公司有望打造新的增長極。根據數據統計，2022年全球壓力變送器市場規模約202億元，且預計到2029年市場規模將接近227億元，未來六年CAGR為1.7%。而2022年國內壓力變送器市場規模為43.93億元，同比增長 2.5%。當前壓力變送器市場主要由外資所占據。當前壓力變送器市場主要由外資所占據。全球壓力變送器主要廠商有 Emerson、Yokogawa、Honeywell、End

83、ress+Hauser 等，橫河和艾默生就占有超過 40%的市場份額，而國內廠商如川儀股份、中控科技等僅占據較小份額。因此，壓力變送器市場亟需國產廠商取得進一步突破，加速國產產品滲透。我們認為，依靠公司在我們認為，依靠公司在MEMS 壓力傳感器的量產落地，公司有望進一步開發出性能出色且性價比較高的壓力傳感器的量產落地，公司有望進一步開發出性能出色且性價比較高的壓力變送器，屆時將實現對外資品牌的逐步替代，為公司貢獻新增量。壓力變送器，屆時將實現對外資品牌的逐步替代，為公司貢獻新增量。圖圖 34：國內壓力變送器市場規模國內壓力變送器市場規模 圖圖 35：全球：全球壓力變送器市場格局壓力變送器市場格

84、局 數據來源：Statista，東北證券 數據來源：Yole Development，東北證券 4.盈利預測盈利預測 40.241.4142.6543.933.01%2.99%3.00%2.99%2.99%3.00%3.00%3.01%3.01%3.02%38394041424344452019A2020A2021A2022A市場規模（億元）同比28.60%24.20%5.60%1.10%40.50%橫河電機艾默生川儀股份中控科技其他 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 隨著公司全球化布局逐步完善，公司依靠在高端儀表儀器的技術積

85、累和客戶資源，隨著公司全球化布局逐步完善，公司依靠在高端儀表儀器的技術積累和客戶資源，未來有望進一步打開下游應用市場，實現多元增長。未來有望進一步打開下游應用市場，實現多元增長。分業務情況來看，公司分業務情況來看，公司 2024-2026 年各業務收入和盈利能力預測趨勢如下年各業務收入和盈利能力預測趨勢如下：數字壓力檢測系列數字壓力檢測系列：作為公司的主營業務，目前在國內市場處于領先地位，未來有望實現逐步的國產替代，市占率也隨之提升，疊加 MEMS 傳感器項目的投產落地，公司壓力檢測業務有望實現進一步突破，因此假設 24-26 年收入增速保持 25%/25%/25%，毛利率保持 72%。溫度校

86、準業務溫度校準業務：作為公司毛利率相對較高的業務，預計未來幾年也將保持穩定增長，因此假設 24-26年收入增速保持 20%/20%/20%，毛利率保持 55%。過程信號業務：過程信號業務：作為公司近幾年新開拓的業務，未來有望保持較快增長，因此假設 24-26 年收入增速保持 30%/30%/30%，毛利率保持 70%。其他業務其他業務：預計未來幾年將保持穩定增長，因此假設 24-26 年收入增速保持10%/10%/10%，毛利率保持 5%。因此，我們預計，公司 2024-2026 年收入規模為 6.16/7.62/9.44 億元，同比增長24%/24%/24%，凈利潤為 1.36/1.68/2

87、.14億元，同比增長 33%/24%/27%。表表 9：盈利預測（百萬元）：盈利預測（百萬元）業務業務 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 數字壓力數字壓力 檢測檢測 297 361 452 564 706 yoy 7%22%25%25%25%毛利率 62.0%73.2%72.0%72.0%72.0%溫度校準溫度校準 70 78 94 112 135 yoy-2%12%20%20%20%毛利率 60.6%55.8%55.0%55.0%55.0%過程信號過程信號 檢測檢測 24 29 37 48 63 yoy 21%30%30%30%毛利率 71.1%70.0%70.0%

88、70.0%研發費用率 14.33%14.26%14.20%14.20%14.20%管理費用率 9.95%11.10%11.00%11.00%11.00%銷售費用率 19.19%18.56%18.50%18.50%18.50%營業收入營業收入 414 498 616 762 944 yoy 17%20%24%24%24%凈利潤凈利潤 75.46 101.91 135.94 168.17 213.99 yoy 7.7%35.1%33.39%23.71%27.25%毛利率毛利率 63.5%64.5%66.0%66.5%66.9%凈利率凈利率 18.23%20.45%22.07%22.07%22.67

89、%數據來源：Wind，東北證券 5.風險提示風險提示 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 下游需求不及預期下游需求不及預期。自 2023 年末以來，國內宏觀經濟雖穩步復蘇，但 2024、乃至2025 年仍有復蘇不及預期的可能性，從 2024 年 5 月份的 PMI 數據可以看出，制造業指數再次跌至枯榮線以下，代表著國內制造業仍處于調整階段，下游需求復蘇或仍需等待。而公司的下游行業為機械設備行業，主要涉及包裝印刷機械、食品醫藥機械、電子制造設備、紡織機械、機床、橡塑建材機械、礦用機械、造紙機械等。雖然下游行業的分散度較高，不會帶來

90、過于集中的風險，但下游行業中的傳統行業容易受到國家宏觀經濟形勢、固定資產投資規模變動、信貸調控、經濟結構調整的影響，從而將間接影響公司的經營業績。盈利預測與估值判斷不及預期。盈利預測與估值判斷不及預期。長期以來，我國工業自動化市場形成內外資企業構成的高低搭配格局：外資企業如西門子、三菱、歐姆龍、安川等企業憑借技術和資本優勢，占據高端市場，以服務中大型客戶為主；內資企業憑借性價比和本土化優勢，依靠對客戶個性化需求的快速響應，在以中小型客戶為主的中低端市場贏得市場份額。但近幾年隨著外資企業在華增加投資，產業鏈正不斷向中低端市場延伸，而內資企業原有的成本和價格優勢也不斷減弱，若服務和創新能力不能得到

91、提升，將受到外資品牌更大的競爭壓力。因此公司在行業激烈競爭中，可能會出現盈利能力下滑的風險。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標 Table_Forcast 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 225 173 254 358 凈利潤凈利潤 101 135 167 213 交易性金融資產 80 100 120 140 資產減值準

92、備 8 1 1 1 應收款項 108 356 440 545 折舊及攤銷 41 23 23 23 存貨 139 87 107 130 公允價值變動損失 2 1 1 1 其他流動資產 8 7 6 5 財務費用-2 0 0 0 流動資產合計流動資產合計 582 841 1,074 1,360 投資損失-3 0 0 0 可供出售金融資產 運營資本變動-41-195-89-112 長期投資凈額 0 0 0 0 其他 2 0 0 0 固定資產 346 323 301 278 經營活動經營活動凈凈現金流現金流量量 109-35 103 125 無形資產 123 123 123 123 投資活動投資活動凈凈

93、現金流現金流量量-70 1-22-22 商譽 10 10 10 10 融資活動融資活動凈凈現金流現金流量量-19-17 0 0 非非流動資產合計流動資產合計 641 596 573 551 企業自由現金流企業自由現金流-26-43 75 94 資產總計資產總計 1,223 1,437 1,647 1,911 短期借款 0 0 0 0 應付款項 15 140 170 208 財務與估值指標財務與估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 預收款項 0 0 0 0 每股指標每股指標 一年內到期的非流動負債 4 4 4 4 每股收益（元）0.48 0.64 0.79 1.01 流動負債

94、合計流動負債合計 79 177 219 270 每股凈資產（元）5.11 5.67 6.46 7.46 長期借款 0 0 0 0 每股經營性現金流量（元）0.51-0.16 0.49 0.59 其他長期負債 40 39 39 39 成長性指標成長性指標 長期負債合計長期負債合計 40 39 39 39 營業收入增長率 20.4%23.6%23.7%23.9%負債合計負債合計 119 215 258 309 凈利潤增長率 35.1%33.4%23.7%27.2%歸屬于母公司股東權益合計 1,085 1,204 1,372 1,586 盈利能力指標盈利能力指標 少數股東權益 19 18 17 16

95、 毛利率 64.4%66.0%66.5%66.9%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 1,223 1,437 1,647 1,911 凈利潤率 20.5%22.1%22.1%22.7%運營效率指標運營效率指標 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 應收賬款周轉天數 66.87 128.38 180.82 180.74 營業收入營業收入 498 616 762 944 存貨周轉天數 269.20 194.60 136.50 136.37 營業成本 177 210 256 312 償債能力指標償債能力指標 營業稅金及附加 6 6 8 9 資產負債率 9.

96、7%15.0%15.7%16.2%資產減值損失-8-1-1-1 流動比率 7.36 4.76 4.90 5.04 銷售費用 92 114 141 175 速動比率 5.41 3.93 4.09 4.24 管理費用 55 68 84 104 費用率指標費用率指標 財務費用-3-9-7-10 銷售費用率 18.6%18.5%18.5%18.5%公允價值變動凈收益-2-1-1-1 管理費用率 11.1%11.0%11.0%11.0%投資凈收益 3 0 0 0 財務費用率-0.6%-1.5%-0.9%-1.1%營業利潤營業利潤 114 150 186 237 分紅指標分紅指標 營業外收支凈額-1 0

97、0 0 股息收益率 0.5%0.0%0.0%0.0%利潤總額利潤總額 113 150 186 237 估值指標估值指標 所得稅 12 15 19 24 P/E（倍）36.31 23.02 18.61 14.62 凈利潤 101 135 167 213 P/B（倍）3.41 2.60 2.28 1.97 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 102 136 168 214 P/S（倍）7.43 5.08 4.11 3.32 少數股東損益-1-1-1-1 凈資產收益率 9.8%11.3%12.3%13.5%資料來源：東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/30 康

98、斯特康斯特/公司深度公司深度 研究團隊簡介：研究團隊簡介：Table_Introduction 韓金呈：復旦大學應用統計碩士，四川大學金融學學士?，F任東北證券電新組證券分析師，主要研究方向為風電、光伏和儲能等。曾任東方證券股票質押/融資融券崗位。林紹康：上海財經大學投資學碩士，中南財經政法大學管理學學士?，F任東北證券電新組分析師，主要覆蓋機器人、光伏輔材等領域。2022 年加入東北證券。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真

99、實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 1

100、5%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/30 康斯特康斯特/公司深度公司深度 重要聲明重要聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料

101、，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公

102、司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司 地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28號恒奧中心 D座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630