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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票研究股票研究 公司首次覆蓋公司首次覆蓋 證券研究報告證券研究報告 股票研究/Table_Date 2024.08.13 受益于電網、電動車技術升級的線纜龍頭受益于電網、電動車技術升級的線纜龍頭 金杯電工金杯電工(002533)Table_Industry 資本貨物/工業 Table_Invest 首次覆蓋首次覆蓋 評級評級 增持增持 目標價格目標價格 10.36 Table_CurPrice 當前價格：8.79 Table_Market 交易數據交易數據 52 周內股價區間（元）7.05-10.87 總市值（百萬元）6,451 總股本/流通A股（百萬股）

2、734/637 流通 B 股/H 股（百萬股）0/0 Table_Balance 資產負債表摘要資產負債表摘要(LF)股東權益（百萬元）3,845 每股凈資產（元）5.24 市凈率（現價）1.7 凈負債率 3.53%Table_PicQuote Table_Trend 升幅升幅(%)1M 3M 12M 絕對升幅-10%-10%21%相對指數-5%4%44%Table_Report table_Authors 徐強徐強(分析師分析師)龐鈞文龐鈞文(分析師分析師)于歆于歆(分析師分析師)010-83939805 021-38674703 021-38038345 登記編號登記編號 S0880517

3、040002 S0880517120001 S0880523050005 本報告導讀：本報告導讀：輸配電變壓器需求旺盛釋放電力領域電磁線需求，疊加新能源汽車電機扁線滲透率輸配電變壓器需求旺盛釋放電力領域電磁線需求，疊加新能源汽車電機扁線滲透率提升，公司變壓器、電機領域電磁線業務有望高增。提升，公司變壓器、電機領域電磁線業務有望高增。投資要點：投資要點：Table_Summary 首次覆蓋，給予“增持”評級。首次覆蓋，給予“增持”評級。我們預測公司 2024-2026 年凈利潤分別為 6.11/6.98/8.13 億元，對應 EPS 分別為 0.83/0.95/1.11 元?？紤]到，1）電磁線：

4、國內外電力基礎設施投資增加，輸配電變壓器需求提升。扁電磁線具備高槽滿率、高功率特點，新能源車驅動電機扁線滲透率有望提升。公司電磁線覆蓋變壓器、電機領域，下游需求高增有望驅動電磁線業務增長。2）電纜：特種電纜性能優異、壁壘較高，公司持續拓展特種電纜新產品，提升產品附加值。給予目標價 10.36 元，18%向上空間，給予“增持”評級。公司為我國電線電纜龍頭，產品應用于電力、電氣設備領域，獲下公司為我國電線電纜龍頭，產品應用于電力、電氣設備領域，獲下游龍頭認可。游龍頭認可。公司由電纜業務起家，經多次并購，已擁有電纜與電線五大品牌、七大生產基地，為我國電線電纜龍頭。下游應用場景包括輸配電、新能源汽車、

5、船舶海工、核電等，均獲下游龍頭認可。新型電力系統加速建設，我國新型電力系統加速建設，我國及海外輸配電變壓器需求旺盛。及海外輸配電變壓器需求旺盛。1）我國：新能源消納可通過外送通道將新能源電力合理在全國范圍內配置，國家電網“十四五”規劃新增輸電能力 5600 萬千瓦。新能源配套電網項目加速推進，帶動配套變電設施需求。2）海外：歐盟綠色新政設定脫碳目標，新能源發電量占比提升，催生新能源配套電網項目推進。同時，歐盟目前輸電線路平均使用年限為 30 年，歐洲現有電網設備面臨更換周期，輸配電線路及變電需求提升。扁扁電磁線槽滿率高，滿足新能源汽車電機功率及體積要求電磁線槽滿率高，滿足新能源汽車電機功率及體

6、積要求，期待公，期待公司新能源汽車電機扁電磁線三期項目落地司新能源汽車電機扁電磁線三期項目落地。扁電磁線與圓線相比，相同體積下槽滿率較高、對應產生較高的磁場強度。同時，扁線具備低振動噪聲和良好導熱性能特點，因此，應用于電動汽車驅動電機，相較圓線可減少電機外徑以及體積。終端整車廠相繼進行扁線電機研發及量產，近年扁線滲透率持續提升。公司為扁電磁線龍頭，湘潭新能源汽車電機專用扁電磁線項目二期已實現規模 2 萬噸/年，期待后續第三期項目落地。風險提示風險提示：國內及海外電力系統投資進度不及預期、原材料價格波動的風險。Table_Finance 財務摘要（百萬元）2022A 2023A 2024E 20

7、25E 2026E 營業收入 13,203 15,293 18,385 21,767 25,121(+/-)%2.9%15.8%20.2%18.4%15.4%凈利潤（歸母）371 523 611 698 813(+/-)%11.9%41.1%16.9%14.2%16.5%每股凈收益（元）0.50 0.71 0.83 0.95 1.11 凈資產收益率(%)10.2%13.5%15.0%15.9%17.1%市盈率(現價&最新股本攤?。?7.41 12.34 10.55 9.24 7.93 -28%-14%0%13%27%41%2023-082023-122024-042024-0852周股價走勢圖

8、周股價走勢圖金杯電工深證成指 金杯電工金杯電工(002533)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 16 Table_Forcast 財務預測表財務預測表 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 1,287 1,982 1,922 2,174 2,667 營業總收入營業總收入 13,203 15,293 18,385 21,767 25,121 交易性金融資產 1 21 21 21 21 營業成本 11,680 13,566 1

9、6,285 19,373 22,377 應收賬款及票據 2,136 2,432 2,952 3,514 4,075 稅金及附加 40 45 56 65 75 存貨 955 1,163 1,319 1,595 1,846 銷售費用 291 321 368 457 519 其他流動資產 797 797 948 1,180 1,296 管理費用 207 243 287 342 395 流動資產合計流動資產合計 5,177 6,394 7,162 8,484 9,904 研發費用 460 498 621 697 823 長期投資 57 48 53 53 53 EBIT 488 688 810 927

10、1,071 固定資產 1,408 1,492 1,292 1,087 880 其他收益 32 110 72 98 131 在建工程 153 77 95 73 51 公允價值變動收益-1-3 0 0 0 無形資產及商譽 255 293 343 375 407 投資收益-2 37 14 22 35 其他非流動資產 593 628 620 611 602 財務費用 35 28 29 25 22 非流動資產合計非流動資產合計 2,467 2,538 2,403 2,199 1,993 減值損失-70-47-45-26-27 總資產總資產 7,643 8,932 9,565 10,683 11,897

11、資產處置損益 2 0 0 0 0 短期借款 313 164 164 64 34 營業利潤營業利潤 452 688 781 902 1,049 應付賬款及票據 1,881 2,345 2,452 3,129 3,617 營業外收支 0-8 0 0 0 一年內到期的非流動負債 6 16 14 14 14 所得稅 33 88 102 117 136 其他流動負債 1,072 1,325 1,586 1,830 2,124 凈凈利潤利潤 418 591 680 785 913 流動負債合計流動負債合計 3,271 3,849 4,216 5,036 5,789 少數股東損益 48 69 68 87 1

12、00 長期借款 279 680 664 564 564 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 371 523 611 698 813 應付債券 0 0 0 0 0 租賃債券 12 12 11 11 11 主要財務比率主要財務比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流動負債 108 106 106 106 106 ROE(攤薄,%)10.2%13.5%15.0%15.9%17.1%非流動負債合計非流動負債合計 399 798 782 682 682 ROA(%)5.6%7.1%7.4%7.8%8.1%總負債總負債 3,670 4,647 4,998 5,718 6,4

13、71 ROIC(%)9.9%11.6%13.0%14.4%15.4%實收資本(或股本)734 734 734 734 734 銷售毛利率(%)11.5%11.3%11.4%11.0%10.9%其他歸母股東權益 2,885 3,139 3,353 3,663 4,025 EBIT Margin(%)3.7%4.5%4.4%4.3%4.3%歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 3,619 3,872 4,086 4,397 4,759 銷售凈利率(%)3.2%3.9%3.7%3.6%3.6%少數股東權益 354 412 481 567 667 資產負債率(%)48.0%52.0%52.2%53.5

14、%54.4%股東權益合計股東權益合計 3,973 4,285 4,567 4,965 5,426 存貨周轉率(次)12.9 12.8 13.1 13.3 13.0 總負債及總權益總負債及總權益 7,643 8,932 9,565 10,683 11,897 應收賬款周轉率（次）8.2 8.3 8.5 8.7 8.5 總資產周轉周轉率（次）1.8 1.8 2.0 2.2 2.2 現金流量表（百萬現金流量表（百萬元）元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 凈利潤現金含量 1.9 0.8 0.8 1.3 1.2 經營活動現金流 691 410 483 878 996 資本支出

15、/收入 1.7%0.7%0.5%0.2%0.1%投資活動現金流-285 12-99-13 0 EV/EBITDA 5.81 5.63 5.11 4.23 3.36 籌資活動現金流-566 304-445-614-504 P/E(現價&最新股本攤薄)17.41 12.34 10.55 9.24 7.93 匯率變動影響及其他 1 1 1 1 1 P/B(現價)1.78 1.67 1.58 1.47 1.36 現金凈增加額-159 727-60 252 493 P/S(現價)0.49 0.42 0.35 0.30 0.26 折舊與攤銷 159 169 243 239 241 EPS-最新股本攤薄(元

16、)0.50 0.71 0.83 0.95 1.11 營運資本變動-9-403-504-175-172 DPS-最新股本攤薄(元)0.35 0.40 0.46 0.53 0.62 資本性支出-221-106-98-35-35 股息率(現價,%)4.0%4.5%5.3%6.0%7.0%數據來源數據來源：Wind，公司公告，國泰君安證券研究 9W8XfVaYfYeZdXbZ8O8QaQpNoOmOtPjMmMyQkPrQmQaQpPuNxNmRrQwMmRoP金杯電工金杯電工(002533)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 16 目錄目錄 1.投資建議與估值.4 2.金杯電工：下游應用場景

17、廣泛的電線電纜龍頭.5 2.1.公司經過多次并購拓展電纜及電磁線布局.5 2.2.創始人多年深耕電線電纜行業，公司股權穩定.7 3.輸配電變壓器輔助新型電力系統加速建設.8 3.1.我國：新能源消納帶動電網投資.8 3.2.海外：電力基礎設施投入加大，配電變壓器需求釋放.10 4.電網投資及新能源汽車電機帶動電磁線需求提升.11 4.1.電磁線下游應用為電機、變壓器電氣設備.11 4.2.變壓器：存量能效提升+電網新投資催生需求.12 4.3.電機：新能源汽車電機功率具備要求，扁電磁線優勢顯著.13 4.4.公司無錫、湘潭兩大基地滿足下游龍頭客戶需求.13 5.公司為我國電纜龍頭，掌握高壁壘工

18、業特種電纜技術.14 6.風險提示.15 金杯電工金杯電工(002533)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 16 1.投資建議與估值投資建議與估值 首次覆蓋，給予“增持”評級。我們預測公司 2024-2026 年凈利潤分別為6.11/6.98/8.13 億元，對應 EPS 分別為 0.83/0.95/1.11 元?？紤]到，1）國內外電力基礎設施投資增加，輸配電變壓器需求提升，公司應用于智能電網領域的電磁線業務有望持續增長；2）扁電磁線具備高槽滿率、高功率特點，新能源車驅動電機扁線滲透率有望提升，公司應用于清潔能源的電磁線業務有望受益；3）特種電纜性能優異、壁壘較高，公司持續拓展特種電

19、纜新產品，提升電纜產品附加值。我們主營業務盈利預測關鍵假設包括：電線電纜：假設電纜產業中心持續通過技術改造提升產能規模，規劃中工業線纜基地落地，2024/2025/2026 年營收增速 14%/15%/12%；假設工業線纜新品提升電線電纜毛利率，2024/2025/2026 年毛利率保持12%/12%/12%。電磁線：假設電磁線湘潭基地一、二期產能按期爬坡，三期按期落地2024/2025/2026 年營收增速 26%/26%/22%；由于毛利率較低的新能源汽車電機業務占比提升，2024/2025/2026 年毛利率為 10%/9%/9%。冷鏈物流：假設冷鏈物流業務穩定增長，2024/2025/

20、2026 年營收增速2%/2%/2%，2024/2025/2026年 毛 利 率 維 持 近 兩 年 平 均 水 平27%/27%/27%。表表 1：盈利預測（單位：億元）。：盈利預測（單位：億元）。單位（億元）單位（億元）2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業總收入 128.32 132.03 152.93 183.85 217.67 251.21%68%4%16%20%19%16%營業成本 112.41 116.80 135.66 162.85 193.73 223.77%68%97%33%-19%22%21%綜合毛利率 14%16%10%4%11%1

21、0%電線電纜電線電纜 營業收入 88.38 88.44 100.99 115.13 132.40 148.29%48%0%14%14%15%12%營業成本 77.10 78.36 89.52 101.32 116.51 130.49%50%2%14%13%15%12%毛利率 13%11%11%12%12%12%電磁線電磁線 營業收入 32.51 38.71 50.20 63.25 79.70 97.23%171%19%30%26%26%22%營業成本 28.53 34.47 44.91 56.93 72.52 88.48%185%21%30%27%27%22%毛利率 12%11%11%10%9

22、%9%金杯電工金杯電工(002533)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 16 冷鏈物流冷鏈物流 營業收入 3.19 2.02 1.74 1.77 1.81 1.85%-2%-37%-14%2%2%2%營業成本 2.97 1.51 1.23 1.29 1.32 1.35%5%-49%-19%5%2%2%毛利率 7%25%29%27%27%27%數據來源：公司年報，Wind，國泰君安證券研究 注：黃色為預測值。參考電線電纜以及電磁線公司業務范圍，我們選取電磁線應用于新能源汽車領域的精達股份、具備常用及特種電纜產品的華通線纜，作為可比公司。參考可比公司估值：1）可比公司 2025 年 PE

23、 均值 10.9 倍。由于可比公司與金杯電工下游應用場景相似、商業模式相近，采用 PE 法，按照平均值給予公司 2025 年 10.9 倍PE，合理估值 10.36 元。（可比公司數據按照 Choice 一致預期計算）2）可比公司 2025 年 PS 均值 0.50 倍。由于可比公司具備與公司相同的電線電纜產品，因此 PS 法給予公司 2025 年 0.50 倍 PS，合理估值 14.65 元。（可比公司數據按照 Choice 一致預期計算）公司為我國電線電纜龍頭企業，國內外電力設備投資加大帶動下游輸配電變壓器采購需求疊加新能源汽車扁電磁線滲透率持續提升趨勢，公司應用于智能電網及清潔能源領域電

24、磁線業務有望持續增長。綜合 PS 與 PE 估值法，目標價 10.36 元，18%向上空間。首次覆蓋，給予“增持”評級。表表1：可比公司估值?？杀裙竟乐??？杀裙究杀裙?收盤價收盤價（元）（元）總市值總市值（億（億元）元）PE PS 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 精達股份 4.41 91.71 21.51 17.67 14.29 0.51 0.45 0.40 華通線纜 8.53 43.63 11.98 9.57 7.48 0.81 0.69 0.59 均值 16.75 13.62 10.88 0.66 0.57 0.50 數據來源：Choice，國

25、泰君安證券研究 收盤日期：2024/08/12，公司預測值來自 Choice 一致預期 2.金杯電工：下游應用場景廣泛的電線電纜龍頭金杯電工：下游應用場景廣泛的電線電纜龍頭 2.1.公司經過多次并購拓展電纜及電磁線布局公司經過多次并購拓展電纜及電磁線布局 公司由電纜起家，并購成為扁電磁線龍頭，下游應用場景包括輸配電、新能公司由電纜起家，并購成為扁電磁線龍頭，下游應用場景包括輸配電、新能源汽車、船舶海工、核電等。源汽車、船舶海工、核電等。公司創業團隊由電線電纜產品代理起家，先后收購原“長沙恒源電纜廠”、原衡陽電纜廠，“金杯”由此成為公司主力品牌。公司通過收購以及聯營公司，將四川“塔牌”、武漢二線

26、“飛鶴”、無錫“統力”、江西“贛昌”品牌納入公司品牌體系。公司目前已擁有湘潭、無錫兩大“扁電磁線產業基地”和長沙、衡陽、成都、武漢、南昌五大“線纜產業基地”，解決方案應用領域包括輸配電、新能源汽車、核電等。431413金杯電工金杯電工(002533)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 16 圖圖1：公司通過收購已成為我國電線電纜龍頭。公司通過收購已成為我國電線電纜龍頭。數據來源：公司官網，國泰君安證券研究 圖圖2：電線電纜業務營收穩步提升。電線電纜業務營收穩步提升。(單位：百萬元單位：百萬元)圖圖3：電磁線業務貢獻毛利占比提升。電磁線業務貢獻毛利占比提升。數據來源：公司年報，國泰君安證

27、券研究 數據來源：公司年報，國泰君安證券研究 電線電纜電線電纜 公司線纜具備五大生產基地，獲下游龍頭認可。公司品牌體系中，”金杯“、“塔牌“、”飛鶴“以及”贛昌“為線纜品牌。公司線纜可應用于輸配電、工業裝備配套、新能源汽車、核電以及民生等，商用場景受下游龍頭客戶認可，民用家裝市場市占率處于領先地位。智能電網領域包括國家電網、南方電網以及地方電力公司。智能裝備領域客戶包括中國移動、三一、中聯等。工程領域客戶包括中石油、中石化、中鐵、中建、中交等。新能源汽車用戶包括吉利、五菱等。電磁線電磁線 公司扁電磁線業務為我國龍頭，可同時覆蓋變壓器、電機領域，用于特高壓輸變電工程、新能源汽車、超導磁體等領域。

28、公司目前擁有湘潭、無錫兩大產銷基地，扁電磁線產品可應用于特高壓變壓器、光伏風電逆變器、新能源汽車、工業/特種電機、超導線纜等，下游客戶包括國電氣裝備集團、特變電工、西門子、匯川技術、中車、中船重工、GE 等。表表 2：產品解決方案下游應用廣：產品解決方案下游應用廣。解決方案解決方案 產品產品 解決方案解決方案 產品產品 工業制造工業制造 耐高溫電纜 汽車領域汽車領域 新能源汽車車內-2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,00020192020202120222023電線電纜電磁線其他0%20%40%60%80%100%20

29、192020202120222023電線電纜電磁線其他 金杯電工金杯電工(002533)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 16 高壓軟電纜 橡套軟電纜 汽車用低壓電纜 控制電纜 充電樁電纜 通迅電纜 新能源新能源 風能專用電纜 防水電纜 太陽能光伏電纜 柔性電纜 船舶、海工、船舶、海工、港口港口 船用電纜 電子計算機電纜 港口機械用電纜 輸配電輸配電 裸導線 礦用礦用 礦井用電纜 架空絕緣導線 軌道交通軌道交通 機車車輛用電纜 低壓電纜 軌道交通用電纜 中壓電纜 建筑樓宇建筑樓宇 電線 高壓電纜 耐火（防火）電纜 電機引接電纜 阻燃電纜 電磁線 隧道工程隧道工程 盾構機用電纜 數據來

30、源：公司官網，國泰君安證券研究 冷鏈物流冷鏈物流 公司于 2015 年涉足冷鏈業務，通過旗下云冷冷鏈進行農產品批發、冷鏈倉儲以及物流業務。公司提供 10 萬噸冷鏈倉儲和配套 2 萬平方米寫字樓，提供一站式批發零售采購以及湖南省及鄰省冷鏈物流服務。公司期間費用率管控良好，存貨及應收賬款周轉天數較低，盈利質量較高。公司期間費用率管控良好，存貨及應收賬款周轉天數較低，盈利質量較高。1）公司費用率管控良好，2023 年銷售費用、管理費用、財務費用以及研發費用分別為 2.10%、1.59%、0.19%、3.25%。納入“飛鶴”、“統力”以及“贛昌”品牌之后，公司銷售費用率顯著下降，2023 年銷售費用率

31、相較 2019 年減少 2.91%。2）公司存貨以及應收賬款周轉速度較快，近五年存貨以及應收賬款平均周轉天數分別為 46、45 天。因此，公司盈利質量較高，近五年收現比均大于 1。圖圖4：公司費用率管控良好。公司費用率管控良好。圖圖5：近五年收現比大于近五年收現比大于 1。數據來源：Wind，國泰君安證券研究 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 2.2.創始人多年深耕電線電纜行業，公司股權穩定創始人多年深耕電線電纜行業，公司股權穩定 公司創始人吳學愚及一致行動人為公司實控人。公司創始人吳學愚及一致行動人為公司實控人。吳學愚、孫文利夫婦通過能翔投資、閩能投資間接持有公司 19.77%股份，吳學

32、愚直接持有公司 8.18%股份，吳學愚及其一致行動人共計持有公司 27.95%股份，吳學愚及其一致行動人實現對公司的控制。創始人吳學愚自 1991 年起開始從事電線電纜的0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%20192020202120222023銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率0%20%40%60%80%100%120%20192020202120222023 金杯電工金杯電工(002533)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 16 銷售業務，1999 年組建公司前身湖南湘能電線電纜有限公司，具備電線電纜行業豐富的經驗。表表 3：創始人吳學愚及

33、創始人吳學愚及一致行動人通過能翔投資、閩能投資以及直接持股，一致行動人通過能翔投資、閩能投資以及直接持股，實現對公司的控制實現對公司的控制。排排名名 股東名稱股東名稱 持股數量持股數量(百萬股百萬股)占 總 股占 總 股本比例本比例 股本性質股本性質 1 深圳市能翔投資發展有限公司 115.19 15.69%A 股流通股 2 吳學愚 60.05 8.18%限售流通A股,A股流通股 3 周祖勤 45.72 6.23%限售流通A股,A股流通股 4 湖南閩能投資有限公司 29.93 4.08%A 股流通股 5 香港中央結算有限公司 27.17 3.70%限售流通A股,A股流通股 6 范志宏 17.8

34、1 2.43%A 股流通股 7 蔡輝庭 12.36 1.68%A 股流通股 8 海富通改革驅動靈活配置混合型證券投資基金 9.28 1.26%A 股流通股 9 交銀施羅德啟誠混合型證券投資基金 6.20 0.84%A 股流通股 10 交銀施羅德趨勢優先混合型證券投資基金 6.11 0.83%A 股流通股 合 計 44.92%數據來源：Wind，國泰君安證券研究 注：更新日期為 2024 年 7 月 30 日 3.輸配電變壓器輔助新型電力系統加速建設輸配電變壓器輔助新型電力系統加速建設 3.1.我國：新能源消納帶動電網投資我國：新能源消納帶動電網投資 我國新能源裝機占比與發電量提升，非水電新能源

35、消納責任權重提升，加我國新能源裝機占比與發電量提升，非水電新能源消納責任權重提升，加大消納壓力。大消納壓力。截至 2024Q1，我國可再生能源裝機 15.85 億千瓦，占總裝機比例 53%，其中風電累計并網 4.57 億千瓦，光伏裝機累計裝機容量 6.59 億千瓦。新能源發電量方面，可再生能源發電量占總發電量 31%，風電光伏發電量同比增長 25%。隨著風電、光伏進入裝機并網期，對應 2024 年各地非水電新能源消納責任權重相較 2023 年進一步提升。圖圖6：2023 年新能源裝機占比提升。年新能源裝機占比提升。圖圖7：非水電新能源消納責任權重加大。非水電新能源消納責任權重加大。水電14%火

36、電48%核電2%風電15%太陽能發電21%00.050.10.150.20.250.30.35青海吉林內蒙古甘肅北京天津云南遼寧山東江蘇廣西貴州福建廣東重慶2023非水電消納責任權重2024非水電消納責任權重 金杯電工金杯電工(002533)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 16 數據來源：國家發改委，國泰君安證券研究 數據來源：國家發改委，國家能源局，國泰君安證券研究 新能源消納帶動配套電網項目投資，特高壓建設加速，帶動配套變電設施新能源消納帶動配套電網項目投資，特高壓建設加速，帶動配套變電設施需求。需求。新能源消納一方面挖掘就地消納的能力，另一方面通過外送通道將新能源電力合理在全

37、國范圍內配置。對于新能源就地消納能力有限的情況下，特高壓輸電線路作為外送通道，突破省間壁壘，將新能源電力輸送至用電負荷較高的地區。根據國家電網“十四五”規劃，建成 7 回特高壓直流，新增輸電能力 5600 萬千瓦，輸送清潔能源占比由“十三五”43%目標提升至 50%。2024 年 5 月，國家能源局印發做好新能源消納工作 保障新能源高質量發展的通知，加快推動一批新能源配套電網項目納規，為配合 2024 年新能源消納，重點推動一批配套電網項目建設。我們認為，新能源配套電網項目加速推進，有望帶動配套輸配電設備需求。圖圖8：電網基本建設投資完成額保持穩定。（單位：億元）電網基本建設投資完成額保持穩定

38、。（單位：億元）數據來源：國家能源局，國泰君安證券研究 表表 4：特高壓交流工程及超高壓輸變電工程帶動主變需求釋放：特高壓交流工程及超高壓輸變電工程帶動主變需求釋放。項目名稱項目名稱 電壓等級電壓等級 川渝特高壓交流工程（阿壩成都東 1000 千伏交流工程）1000 千伏 大同懷來天津北天津南特高壓交流工程 1000 千伏 甘肅浙江特高壓直流工程 800 千伏 宿州靈泗 500 千伏輸變電工程 500 千伏 宿州蕭碭 500 千伏輸變電工程 500 千伏 亳州譙城 500 千伏輸變電工程 500 千伏 大慶實驗平臺 500 千伏輸變電工程 500 千伏 吉林白城樂勝 500 千伏輸變電工程 5

39、00 千伏 吉林白城傅家 500 千伏輸變電工程 500 千伏 赤峰阿旗北 500 千伏輸變電工程 500 千伏 赤峰克旗 500 千伏輸變電工程 500 千伏 呼倫貝爾阿榮旗 500 千伏輸變電工程 500 千伏 鄂爾多斯過三梁 500 千伏變電站主變擴建工程 500 千伏 巴彥淖爾祥泰 500 千伏變電站主變擴建工程 500 千伏 錫林郭勒錫西 500 千伏變電站主變擴建工程 500 千伏 陜北至關中第三通道輸變電工程 750 千伏 01,0002,0003,0004,0005,0006,00020162017201820192020202120222023 金杯電工金杯電工(002533

40、)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 16 夏州 750 千伏主變擴建工程 750 千伏 托素 750 千伏變電站主變擴建工程 750 千伏 寧夏天都山 750 千伏輸變電工程 750 千伏 寧夏甘塘 750 千伏輸變電工程 750 千伏 三塘湖北 750 千伏輸變電工程 750 千伏 淖毛湖 750 千伏輸變電工程 750 千伏 云城 500 千伏輸變電工程 500 千伏 珠西南點對網送電通道改造工程 500 千伏 龍潭（玉林三）500 千伏輸變電工程 500 千伏 八河變第三主變 500 千伏擴建工程 500 千伏 數據來源：國家能源局，國泰君安證券研究 輸配電需使用適當的變壓器

41、保障負荷不同的狀態下電壓相對穩定，避免供輸配電需使用適當的變壓器保障負荷不同的狀態下電壓相對穩定，避免供電事故。電事故。輸電變壓器將發電廠電壓提升，變電站將其轉送至用電城市。受電端通過降壓變壓器將電壓等級下降至城市通用電壓。變電站將變壓器與各級電壓電網相聯系，保障負荷狀態不同的情況下，電壓處于合理范圍內，供電持續穩定。3.2.海外：電力基礎設施投入加大，配電變壓器需求釋放海外：電力基礎設施投入加大，配電變壓器需求釋放 歐盟綠色新政設定脫碳目標，新能源發電量占比提升，消納壓力帶動電網歐盟綠色新政設定脫碳目標，新能源發電量占比提升，消納壓力帶動電網輸配電項目投資。輸配電項目投資。1）2021 年，

42、歐盟提出歐洲綠色新政一攬子計劃，目標至2030 年，凈溫室氣體排放量相較 1990 年代下降 55%。為實現歐盟經濟發展與資源使用量解耦的低碳增效目標，歐洲新能源裝機量占比將大幅提升。根據國際能源署（IEA）2050 年假設場景，歐洲工業圓桌會議（ERT）預測，可再生能源發電量占比將由 22%提升至 77%，成為脫碳最主要的路徑。2）風光負荷出力具有波動性，對電力系統的靈活性和調度能力提出挑戰。目前，英國、西班牙和意大利已有超 150 GW 裝機的風電和光伏項目有待并網。隨著新能源發電量進一步提升，配套輸配電項目投資有望加速。圖圖9：歐盟輸配電線路將擴容。歐盟輸配電線路將擴容。資料來源：ERT

43、,BCG 歐洲現有電網設備面臨更換周期，疊加新能源配套電網項目，輸配電線路歐洲現有電網設備面臨更換周期，疊加新能源配套電網項目，輸配電線路及變電需求提升。及變電需求提升。歐盟目前輸電線路平均使用年限為30 年，40-55%配電設備至 2030 年使用年限超 40 年?？紤]到服役期到齡的線路替換需求以及新能源配套電網項目開展，歐洲工業圓桌會議預測輸配電線路長度至 2050 年將提升 34%。同時，配套變電站一次設備與二次設備規模將持續提升，根據 金杯電工金杯電工(002533)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 16 ERT預測，至 2030 年，一次設備與二次設備規模相較2024年分

44、別提升 83%、760%。圖圖10：歐洲配套變電站規模至歐洲配套變電站規模至 2030 年大幅提升年大幅提升。資料來源：ERT,BCG 4.電網投資電網投資及新能源汽車及新能源汽車電機電機帶動電磁線需求提升帶動電磁線需求提升 4.1.電磁線下游應用為電機、變壓器電氣設備電磁線下游應用為電機、變壓器電氣設備 電磁線將電能與磁能轉換，實現信號傳輸，下游應用包括變壓器、汽車電機、電磁線將電能與磁能轉換，實現信號傳輸，下游應用包括變壓器、汽車電機、工業電機等。工業電機等。電磁線是由裸線退火后經絕緣層涂抹、烘培而成的具有絕緣層的導電金屬電線。電磁線通過電磁效應將電能與磁能轉換，實現信號傳輸，作為汽車電機

45、、工業電機、家用電器、變壓器等產品的基礎性材料。汽車電機汽車電機：電磁線可應用于汽車驅動電機、發電機、起動電機等設備。工業電機工業電機：直流電機/交流電機通過電磁感應將電能轉換為磁能。電機可作為動力通過傳動機構驅動作業。變壓器變壓器：縮醛漆包線以及纖維紙繞包線耐熱性能、機械強度以及阻燃性能好，可用于油浸變壓器。電磁線可導體形狀可分為圓線、扁線與異型線，扁線繞組具備槽滿率高、導電磁線可導體形狀可分為圓線、扁線與異型線，扁線繞組具備槽滿率高、導熱性能好、低噪聲等優點。熱性能好、低噪聲等優點。電磁線根據導體材料分為銅線、鋁線和合金線。以導體形狀，電磁線可分為圓線、扁線和異型線。由于普通圓線產品制作工

46、藝相對簡單，且單位周期產量較高，因此普通圓線產品為主流產品。扁線繞組產品與圓線相比，具備高槽滿率、導熱性能良好以及低振動噪音等優勢，可應用于新能源汽車驅動電機。表表 5：扁線繞組槽滿率較高、電流密度較高：扁線繞組槽滿率較高、電流密度較高。線型線型 圓線繞組圓線繞組 扁線繞組扁線繞組 定子槽型定子槽型 平行齒 平行槽 槽滿率槽滿率 0.35-0.45 0.6-0.7 冷卻方式冷卻方式 機殼水冷 機殼水冷/端部油冷 電流密度（電流密度（A/mm）720 1030 繞組常用形式繞組常用形式 疊繞組 波繞組 匝數匝數 多 少 資料來源：車用驅動電機扁線繞組關鍵問題研究綜述，國泰君安證券研究 金杯電工金

47、杯電工(002533)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 16 我國為全球電磁線最大生產國和消費國，歐洲供應鏈回流產生配套原材料我國為全球電磁線最大生產國和消費國，歐洲供應鏈回流產生配套原材料需求。需求。1）我國于 2010 年已超越美國、日本，成為全球最大的電磁線生產國和消費國。2019 年，我國電磁線年需求量 175 萬噸，年產量占全球總產量50%。2）根據 Guidehouse Insights，歐洲銅電磁線需求自疫情后有所回升，2021 年總產量同比增長 9.8%至 32.40 萬英噸，主要來源于歐洲汽車產業OEM 代工廠供應鏈回流產生對應原材料需求。圖圖11：我國銅制電磁線

48、出口量高于進口量。（單位：萬噸）我國銅制電磁線出口量高于進口量。（單位：萬噸）數據來源：新通關網，國泰君安證券研究 4.2.變壓器：存量能效提升變壓器：存量能效提升+電網新投資電網新投資催生需求催生需求 原材料為變壓器主要成本，其中銅制電磁線為變壓器主要原材料之一。原材料為變壓器主要成本，其中銅制電磁線為變壓器主要原材料之一。變壓器主要原材料包括銅、硅鋼、變壓器油、工業硅、PVC 等，以特變電工為例，2023 年變壓器成本構成中，材料占總成本比例為 87%，材料占比總體穩定。其中，銅為主要原材料，單臺變壓器中，銅用量僅次于用于制作鐵心的取向硅鋼片軟磁材料。表表 6：銅為輸配電變壓器主要材料之一

49、。（單位：銅為輸配電變壓器主要材料之一。（單位：kg/臺）臺）。輸電變壓器輸電變壓器 配電變壓器配電變壓器 材料類型材料類型 油浸式變壓器 干式變壓器 銅線變壓器 銅銅 235 475 7,770 硅鋼片硅鋼片 550 1,036 19,425 變壓器油變壓器油 285-14,200 環氧樹脂環氧樹脂-70-數據來源：雙碳目標下我國變壓器回收利用市場運行管理淺析、國泰君安證券研究 注：輸電油浸式變壓器以 400kVA 的 S9 為標準，輸電干式變壓器以 630kVA 為標準，配電變壓器以 40000kVA 為標準。存量能效升級替換疊加輸配側新投資，釋放變壓器采購需求。存量能效升級替換疊加輸配側

50、新投資，釋放變壓器采購需求。存量替換：2021 年，我國在網運行變壓器總容量為 110 億 kVA，保有數量為 1700 萬臺，變壓器年輸配電電能損耗約 2500 億千瓦時。因此，電力變壓器服役時間達到 20 年以上，或能效達不到最低能效標準的變壓器應強制淘汰?！笆濉币约啊笆奈濉?，工信部相繼出臺配電變壓器能效提升三年計劃以及變壓器能效提升三年計劃，要求提升高能效產品占比，老舊以及低效變壓器存在能效升級替換需求。新增需求：電網投資帶動配套輸配電變壓器采購需求。高壓直流輸變電形式配套產生配有換流變壓器、換流器等設備的換流站需求，交流輸電0123456782019202020212022出口總

51、量（萬噸）進口總量（萬噸）金杯電工金杯電工(002533)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 16 需變電站/所將不同電壓等級電網進行聯系。4.3.電機：電機：新能源汽車電機功率具備要求，扁電磁線新能源汽車電機功率具備要求，扁電磁線優勢顯著優勢顯著 驅動電機功率密度要求提升，扁電磁線具備高槽滿率、高功率特點，可對應驅動電機功率密度要求提升，扁電磁線具備高槽滿率、高功率特點，可對應減少電機外減少電機外徑和體積。徑和體積。扁電磁線與圓線相比，相同體積下槽滿率較高、對應產生較高的磁場強度。同時，扁線具備低振動噪聲和良好導熱性能特點，因此，應用于電動汽車驅動電機，相較圓線可減少電機外徑以及體

52、積，減少其他電機材料用量。新能源汽車驅動電機已逐步由耐熱等級較高的變頻漆包扁線替代復合漆包圓線。新能源汽車永磁電機與感應電機均需采購電磁線，新能源汽車永磁電機與感應電機均需采購電磁線，2030 年年全球年需求有望全球年需求有望達達 25 萬噸。萬噸。1）永磁同步電機轉化效率較高、重量較輕、噪音小，因此，永磁電機滲透率較高，達 75%以上。永磁電機定子所需銅電磁線為 5kg/臺車。感應電機結構相對簡單、無需使用永磁材料、成本較低，為滿足啟動電流要求，感應電機定子與轉子所需電磁線單位用量較高，為 10-15kg/臺車。2）目前雖然大部分整車廠每臺車配套一臺驅動電機，特斯拉、比亞迪等已開啟探索每臺車

53、配套兩臺驅動電機。根據 IDTechEx 預測，至 2030 年，電動汽車驅動電機每年銅線需求將達 25 萬噸。圖圖12：整車廠傾向于使用永磁電機，永磁電機滲透率高于感應電機。整車廠傾向于使用永磁電機，永磁電機滲透率高于感應電機。數據來源：IDTechEx 終端整車廠相繼進行扁線電機研發及量產，近年扁線滲透率持續提升。終端整車廠相繼進行扁線電機研發及量產，近年扁線滲透率持續提升。美國通用、日本豐田發卡繞組電機起步較早、技術較為成熟。我國電驅企業以及整車廠近年加速進行扁線電機應用研究。2020 年，新能源汽車銷量前 15的車型中，扁線電機滲透率低于 10%，2021 年滲透率已提升至 31%。目

54、前，精進電動等電驅動企業以及蔚來、比亞迪等整車廠已實現扁線電機量產，特斯拉、廣汽已換裝扁線電機，一汽、長安等車企進行扁線電機研發與應用。根據電動汽車用發卡繞組永磁電機繞組設計及效率分析，預計 2025 年以發卡繞組為代表的扁線電機滲透率將提升至 95%，對應扁線電機需求量為 978 萬臺。4.4.公司無錫、湘潭兩大基地滿足下游龍頭客戶需求公司無錫、湘潭兩大基地滿足下游龍頭客戶需求 扁電磁線業務由湘潭、無錫生產基地承擔，公司扁電磁線絕緣解決方案品扁電磁線業務由湘潭、無錫生產基地承擔，公司扁電磁線絕緣解決方案品種多樣，滿足特高壓輸變電及新能源汽車等下游需求。種多樣，滿足特高壓輸變電及新能源汽車等下

55、游需求。公司生產作業單元包括漆包、換位、繞包、線圈加工等，產品涵蓋漆包線、膜包線、紙包線、燒結線、復合絕緣、換位導線等。其中，用于制造電力變壓器、牽引變壓器等產品的換位導線為公司拳頭產品，公司可提供 5 至 80 根各類規格換位導線。為滿足新能源汽車驅動電機電磁線需求，公司已具備“漆包”、“漆包+膜包”、“peek 擠塑”等多種絕緣解決方案。截至 2024 年 7 月，公司扁電磁線理論產能為 10.5 萬噸/年，加上持續推進的裝備升級技改，預計到 2024 年底，公司扁電磁線理論產能可達 11 萬噸/年。金杯電工金杯電工(002533)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 16 圖圖1

56、3：公司漆包扁線熱級可達公司漆包扁線熱級可達 220 級以上。級以上。資料來源：統力電工官網 無錫無錫：2020 年，公司收購扁繞組線生產商無錫統力電工。公司 24H1 通過租賃廠房擴充變壓器用電磁線產能，截至 24H1 已新增產能 10,000 噸/年并已滿產。湘潭湘潭：公司新能源汽車電機專用扁電磁線項目二期已于 23H2 分批完成，規模為 2 萬噸/年。截至 24H1，第三期綜合擴能項目處于建設階段。公司產品獲下游龍頭認可，海外銷往俄羅斯、德國、日本、土耳其、巴西等地。表表 7：公司產品獲特高壓輸變電、特種電機等行業龍頭認可公司產品獲特高壓輸變電、特種電機等行業龍頭認可。數據來源：公司年報

57、，國泰君安證券研究 5.公司為我國電纜龍頭，掌握高壁壘工業特種電纜技術公司為我國電纜龍頭，掌握高壁壘工業特種電纜技術 電力以及電氣裝備電纜滲透率較高，為電纜主要應用場景。電力以及電氣裝備電纜滲透率較高，為電纜主要應用場景。電纜與電線區別在于，導體在絕緣材料附著基礎上擁有護層。電線電纜根據下游應用場景通?？煞譃殡娏﹄娎|、電氣裝備電纜、通信電纜，以及電磁線與裸導線，滲透率分別為 39%、22%、8%、13%以及 15%，其余為電纜附件，電力以及電氣裝備為電纜主要的應用場景。電力電纜電力電纜：用于輸配電線路中的電能傳輸。電氣裝備用電纜電氣裝備用電纜：由電力系統配電端將電能傳送至用電設備的電氣安裝線、

58、控制信號用電纜、電源鏈接線路用電纜。應用場景包括船舶與海洋工程、軌道交通、核電、航空航天等。通信電纜和光纖通信電纜和光纖：用于電信信息傳輸的線纜。電纜根據性能、結構可分為常規與特種電纜根據性能、結構可分為常規與特種電纜，特種電纜應用于航空航天、國電纜，特種電纜應用于航空航天、國防軍工、軌道交通等防軍工、軌道交通等。電纜根據性能、結構可分為常規電纜與特種電纜。特種電纜相較常規電纜，擁有特殊的機械物理性能、優異的電性能，具備耐高溫、耐低溫、高阻抗、低電容、高耐磨性等特點，因此特種電纜產品附加值領域領域 客戶示例客戶示例 特高壓輸變電工程特高壓輸變電工程 中國電氣裝備集團、特變電工、西門子 光伏風電

59、逆變器光伏風電逆變器 京泉華、可立克、伊戈爾、雅瑪西、陽光電源、固德威、SolarEdge 新能源汽車新能源汽車 電機包括匯川技術、博格華納、上海聯電、舜驅動力、蜂巢電驅動、精進電動等，整車廠包括理想、廣汽、上汽、一汽、比亞迪、大眾、長城、奇瑞、吉利、長安、東風、合眾、本田、現代、日產、捷豹、克萊斯勒-戴姆勒等 工業或特種電機工業或特種電機 中車、中船重工、哈電、臥龍、湘電、佳木斯等 超導磁體超導磁體 中科院相關科研院所、西部超導、西門子、GE、菲利普等 金杯電工金杯電工(002533)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 16 更高。根據特種電纜各類產品特點，可應用于航空航天、國防軍

60、工、軌道交通等場景。我國產品以常規線纜為主，競爭格局相對分散，海外品牌側重于壁壘較高我國產品以常規線纜為主，競爭格局相對分散，海外品牌側重于壁壘較高的電力、通信以及電氣裝備用領域。的電力、通信以及電氣裝備用領域。1）2022 年，我國電線電纜行業規模達1.17 萬億元，規模處于全球前列。然而，由于我國電纜產品以中低端常規線纜為主，行業集中度較低，我國 CR 10 低于 20%，規模以上企業數量為 4000余家，與海外電線電纜競爭格局差異較大。2）海外龍頭住友電工、耐克森側重于壁壘較高的電力、通信和電氣裝備用線纜領域，產品附加值較高。公司具備五大線纜基地，為我國電纜龍頭，具備高壁壘特種電纜生產能

61、力。公司具備五大線纜基地，為我國電纜龍頭，具備高壁壘特種電纜生產能力。1）公司目前線纜擁有長沙、衡陽、武漢、成都、南昌五大生產基地，旗下品牌為湖南“金杯”、湖北“飛鶴”、四川“塔牌”、江西“贛昌”，深耕四省核心區域市場。根據 2022 年市場規模測算，按營業收入口徑測算，公司市占率為 1%。2）公司特種電纜事業部生產通用及特種橡套電纜、低壓特種塑料電纜，產品廣泛應用于工程機械、軌道交通、風力發電、煤礦、新能源等領域。3）公司持續研發推出新品，現有電纜基礎上，公司電纜產業中心新產品中，工業運動控制電纜、鎧裝型光伏電纜、預制化電力電纜已實現銷售。表表 8：公司電纜領域應用于電力、電氣裝備領域，獲龍

62、頭認可公司電纜領域應用于電力、電氣裝備領域，獲龍頭認可。領域領域 客戶示例客戶示例 智能裝備領域智能裝備領域 中國移動、三一、中聯、徐工、衛華、中車株洲、中鐵裝備、鐵建重工 重大工程領域重大工程領域 中石油、中石化、中鐵、中建、中交等 清潔能源領域清潔能源領域 明陽、三一重能、中車風能、吉利、五菱等 智能電網領域智能電網領域 電網及地方電力公司等 數據來源：公司年報，國泰君安證券研究 6.風險提示風險提示 國內及海外電力系統投資進度不及預期：如國內及海外新能源并網裝機節奏放緩，電力系統投資增速下降，或將收縮對應輸配電變壓器需求。原材料價格波動的風險：公司主要原材料為銅，如銅價大幅波動，公司下游

63、客戶或將放緩采購需求，降低公司周轉率。金杯電工金杯電工(002533)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 16 本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公

64、司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議

65、。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，

66、本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息

67、或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究所國泰君安證券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6003 號榮超商務中心 B 棟 27 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：