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1、請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Main證券研究報告|公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）2024 年 09 月 12 日 買入買入（首次首次）所屬行業：電子/消費電子 當前價格(元)：32.78 證券分析師證券分析師 陳涵泊陳涵泊 資格編號：S0120524040004 郵箱： 研究助理研究助理 王思王思 郵箱： 市場表現市場表現 滬深300對比 1M 2M 3M 絕對漲幅(%)12.45 17.36 5.64 相對漲幅(%)16.82 24.45 16.50 資料來源：德邦研究所，聚源數據 相關研究相關研究 視源股份：視源股份：AI 教育賦能，教育賦能，海外海外

2、自自有品牌加速有品牌加速 投資要點投資要點 顯控板卡與交互智能平板全球龍頭顯控板卡與交互智能平板全球龍頭，現金充沛經營優質，現金充沛經營優質。公司的液晶顯示主控板卡和交互智能平板等產品已廣泛應用于家電領域、教育信息化領域、企業服務領域等領域，旗下有希沃、MAXHUB 均處于全球領先地位?！傲銘湛睢痹瓌t保障公司具備良好的現金流，通過現金分紅的回饋投資者。截至 23 年底，公司流動資產當中的貨幣資金、應收賬款、其他流動資產分別為 47.18、2.96、46.55 億元，占流動資產比例分別為 35.5%、2.2%、35%。19-23 年，公司分紅率常年維持在 30%以上，并呈上升趨勢。23 年，公

3、司當年分紅總額達到 5.92 億元，分紅率為 43.2%。板卡業務有望恢復，智能控制器提供新增長點板卡業務有望恢復，智能控制器提供新增長點。從全球來看，2024 年作為體育賽事大年且全球經濟維持復蘇態勢，有望拉動 TV 銷售；從國內來看，以舊換新政策有望刺激國內 TV 銷售恢復。公司作為全球板卡領域龍頭，有望持續受益于 TV 出貨恢復增長。此外，公司持續加大在生活電器業務投入，為國內外家電客戶提供高可靠性、高性價比的控制器等產品與服務，近些年維持高增速或提供新增長點。海外海外業績業績快速增長快速增長，拓寬渠道持續發力，拓寬渠道持續發力自有品牌自有品牌。當前海外交互智能平板滲透率處于低位，市場處

4、于初級階段，存在較大的提升空間。根據群智咨詢，2022 年我國教育 IFPD 滲透率已達 65%，而海外同期滲透率不足 10%。海外較低的滲透率疊加教育信息化與企業數字化加速，IFPD 成長空間廣闊。公司 IFPD 處于全球領先地位，積極把握海外市場紅利，加速海外渠道建設，在海外市場取得高速增長的同時提高海外自有品牌滲透率。在教育市場，公司以 ODM 為主，同時依托 ODM能力推廣教育自有品牌。公司通過技術和產品創新積極助力各國教育數字化轉型，聚焦中東、東南亞等新興市場，積極推廣教育數字化、人工智能教育的中國方案。在會議市場，公司通過全球生態擴圈，加速自有品牌MAXHUB業務拓展，MAXHUB

5、與微軟聯合發布 MTR 解決方案，與英特爾展開芯片合作和戰略合作。我們認為，公司大力推進海外自有品牌發展，一方面通過本土化的方式能更加了解海外客戶個性化需求，占領消費者心智，從而提升品牌影響力與市占率；另一方面，海外自有品牌能自主把握產品生產與供應過程，發揮規模效應有望未來提升產品毛利率。國內教育平板迎來政策紅利國內教育平板迎來政策紅利，AI 大模型助力希沃成長大模型助力希沃成長。2024 年“設備更新”等相關政策明確將為教育領域提供財政資金支持。教育信息化企業的商業模式主要采用了 B2G/B2B 模式，“設備更新”相關國家財政教育經費確定性高有望活躍相關采購活動。此外，我國積極推進教育數字化

6、，AI 大模型賦能教育或為趨勢。希沃專注教育 15 年，憑借在算法、數據和應用場景的優勢，于 2023 年發布了希沃教學大模型并將其與教師、學生端的軟硬件結合，有望持續夯實其在教育數字化過程當中的競爭力。當前，我國教育硬件如學習機在大模型賦能下高端價格帶需求占比提升，教育軟件也為大模型價值付費。我們認為，在此背景下希沃教育大模型既有望通過硬件推高產品單價，又可通過軟件訂閱制的方式提升用戶 ARPU，在希沃產品軟硬結合的情況最終使得公司教育業務毛利率提升，增強公司盈利能力。投資建議投資建議。我們預計公司 2024-2026 年將實現營收 228.10、255.19、284.37 億元，同比增長

7、13.1%、11.9%、11.4%；實現歸母凈利潤 14.03、16.79、19.76 億元，同比增長 2.4%、19.7%、17.7%?？紤]公司在全球板卡與 IFPD 領域的龍頭地位，將持續受益于下游需求恢復和出海增長機遇，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：原材料價格上漲、海外市場開拓不及預期、產品迭代不及預期、政策落地不及預期。-57%-46%-34%-23%-11%0%11%2023-092024-012024-052024-09視源股份滬深300 公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）2/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Base 股票數據股

8、票數據 總股本(百萬股)：696.02 流通 A 股(百萬股)：521.35 52 周內股價區間(元)：27.12-52.61 總市值(百萬元)：22,815.42 總資產(百萬元)：23,111.44 每股凈資產(元)：17.61 資料來源：公司公告 Table_Finance 主要財務數據及預測主要財務數據及預測 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入(百萬元)20,990 20,173 22,810 25,519 28,437 (+/-)YOY(%)-1.1%-3.9%13.1%11.9%11.4%凈利潤(百萬元)2,072 1,370 1,403 1,679

9、1,976 (+/-)YOY(%)22.0%-33.9%2.4%19.7%17.7%全面攤薄 EPS(元)2.98 1.97 2.02 2.41 2.84 毛利率(%)27.7%25.7%24.7%25.7%26.4%凈資產收益率(%)17.4%11.0%10.6%11.6%12.4%資料來源：公司年報（2022-2023），德邦研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 SVqVuW8ZlVmWdUnMoMnO7N9R7NoMqQmOrNlOqQwPjMpOoN8OmMzQwMnNsNuOtQoM 公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）2/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲

10、明 內容目錄內容目錄 1.視源股份：顯示主控板卡與交互智能平板全球龍頭.5 1.1.業務拓展助力成長，五大業務主線明確.5 1.2.股權結構穩定，高管深度綁定.6 1.3.公司經營穩健增長，現金流表現良好.7 2.板卡業務有望恢復，智能控制器提供增長點.9 2.1.板卡行業呈回暖跡象，公司卡位板卡龍頭深度受益.9 2.2.部件業務朝生活電器延伸，智能控制器成為新增長點.11 3.海外 IFPD 市場空間廣闊，公司發力自有品牌.12 3.1.政策推動+IFPD 低滲透率，海外 IFPD 增長可期.12 3.2.公司海外 IFPD 份額領先，業績高速成長.14 3.3.公司自有品牌加速海外渠道建設

11、，有望提高海外業務利潤率.15 4.國內教育平板迎來政策紅利，AI 大模型助力希沃成長.17 4.1.“設備更新”政策注入增量資金，教育信息化采購有望活躍.17 4.2.教育數字化，AI 大模型賦能教育成趨勢.19 4.3.希沃硬件+軟件+服務全覆蓋，教育大模型提供價值增量.20 5.盈利預測與估值.22 5.1.盈利預測.22 5.2.估值與投資建議.23 6.風險提示.24 公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）3/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：視源股份發展歷程：視源股份發展歷程.5 圖圖 2：視源股份主要產品線梳理：視源股份主要產品線梳理

12、.6 圖圖 3：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至 2024 年年 7 月月 26 日）日）.7 圖圖 4：視源股：視源股份營收（億元）及增速份營收（億元）及增速.7 圖圖 5：視源股份歸母凈利潤（億元）及增速：視源股份歸母凈利潤（億元）及增速.7 圖圖 6：視源股份各業務營收（億元）及同比：視源股份各業務營收（億元）及同比.7 圖圖 7：視源股份各業務營收占比：視源股份各業務營收占比.7 圖圖 8：視源股份海內外業務收入（億元）與同比：視源股份海內外業務收入（億元）與同比.8 圖圖 9：公司期間費用率情況：公司期間費用率情況.8 圖圖 10：貨幣資金、應收賬款、其他：貨幣資金、應收賬款、

13、其他流動資產占流動資產比例流動資產占流動資產比例.9 圖圖 11：公司分紅總額（億元）及分紅率：公司分紅總額（億元）及分紅率.9 圖圖 12：液晶顯示主控板卡產業鏈：液晶顯示主控板卡產業鏈.9 圖圖 13：全球：全球 TV 出貨量及增速出貨量及增速.9 圖圖 14：2020-2024 全球電視技術滲透趨勢（全球電視技術滲透趨勢（%）.10 圖圖 15：公司智能板卡占比情況（萬片、：公司智能板卡占比情況（萬片、%）.10 圖圖 16：液晶電視內部結構示意圖：液晶電視內部結構示意圖.10 圖圖 17：公司液晶顯示主控板卡部分產品示意圖：公司液晶顯示主控板卡部分產品示意圖.10 圖圖 18：公司液晶

14、電視主控板卡出貨量與份額：公司液晶電視主控板卡出貨量與份額.11 圖圖 19：公司生活電器類產品解決方案：公司生活電器類產品解決方案.11 圖圖 20：生活電器業務：生活電器業務營業收入與同比營業收入與同比.12 圖圖 21：2023 年公司家用電器控制器營收占比年公司家用電器控制器營收占比 5.25%.12 圖圖 22：中國智能家居行業市場規模：中國智能家居行業市場規模.12 圖圖 23：中國智能控制器行業市場規模：中國智能控制器行業市場規模.12 圖圖 24：中國與海外交互智能平板滲透率對比（：中國與海外交互智能平板滲透率對比（2022 年）年）.13 圖圖 25：海外教育市場智能交互平板

15、出貨量及增速：海外教育市場智能交互平板出貨量及增速.13 圖圖 26：海外會議市場智能交互平板出貨量及增速：海外會議市場智能交互平板出貨量及增速.13 圖圖 27：海外會議及教育交互智能平板占比情況：海外會議及教育交互智能平板占比情況.13 圖圖 28：公司海外收入及海外終端收入情況：公司海外收入及海外終端收入情況.14 圖圖 29：2023 公司公司 IFPD 教育場景全球市占率（教育場景全球市占率（%）.14 圖圖 30：2023 公司公司 IFPD 會議商用場景全球市占率（會議商用場景全球市占率（%）.14 圖圖 31：視源股份泰國子公司在曼谷開業：視源股份泰國子公司在曼谷開業.15 圖

16、圖 32：視源股份與泰國：視源股份與泰國 Wellington College International School 開展教育信息化合開展教育信息化合 公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）4/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 作作.15 圖圖 33：MAXHUB 為微軟為微軟 MRT 打造的解決方案打造的解決方案 XCore Kit Pro.16 圖圖 34：MAXHUB 聯合英特爾開發的聯合英特爾開發的 MAXHUB V7 智能會議平板智能會議平板.16 圖圖 35：美的海外業務毛利率情況：美的海外業務毛利率情況.17 圖圖 36：視源股份海外業務毛利率情況：視源股份

17、海外業務毛利率情況.17 圖圖 37：教育信息化商業模式：教育信息化商業模式.18 圖圖 38：中國國家財政教育經費及增速：中國國家財政教育經費及增速.18 圖圖 39：中國教育信息化招標數量情況（項）：中國教育信息化招標數量情況（項）.18 圖圖 40：中國：中國 AI+教育教育 B 端市場規模端市場規模.19 圖圖 41：C 端智能硬件及在線教育端智能硬件及在線教育 AI 貢獻率貢獻率.19 圖圖 42：AI+教育核心競爭力教育核心競爭力.20 圖圖 43：希沃產品體系：希沃產品體系.20 圖圖 44：希沃第七代交互智能平板搭載希希沃第七代交互智能平板搭載希沃教學大模型沃教學大模型.21

18、圖圖 45：希沃學習機：希沃學習機 AI 繪本閱讀體系繪本閱讀體系.21 圖圖 46：中國學習平板線上市場價格段銷量結構：中國學習平板線上市場價格段銷量結構.22 圖圖 47：WPS AI 會員相比超級會員增值會員相比超級會員增值 100 元元.22 表表 1：海外教育信息化政策：海外教育信息化政策.13 表表 2：2022 年以來我國年以來我國教育信息化相關政策教育信息化相關政策.17 表表 3：視源股份盈利預測：視源股份盈利預測.23 表表 4：可比公司估值表：可比公司估值表.24 公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）5/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.視源股份視

19、源股份：顯示主控板卡與交互智能平板全球龍頭顯示主控板卡與交互智能平板全球龍頭 1.1.業務拓展助力成長，五大業務主線明確業務拓展助力成長，五大業務主線明確 液晶顯示主控板卡起家，液晶顯示主控板卡起家，液晶顯示主控板卡、交互智能平板領域的全球龍頭液晶顯示主控板卡、交互智能平板領域的全球龍頭。公司成立于 2005 年 12 月，主營業務為液晶顯示主控板卡和交互智能平板等顯控產品的設計、研發與銷售，產品已廣泛應用于家電領域、教育信息化領域、企業服務領域等，旗下有教育數字化工具及服務提供商希沃（seewo）、智慧協同平臺 MAXHUB 等多個業內知名品牌。公司歷程可分成三個階段，公司歷程可分成三個階段

20、，業務拓展帶來業務拓展帶來一次又一次一次又一次騰飛騰飛。階段一：2005-2007，板卡業務穩扎穩打。公司液晶顯示控制模塊的研發生產是視源股份的起家及主營業務。階段二：2008-2016，教育平板開啟二次騰飛。2008 年 7 月，視源股份成立子公司-視?？萍?，并推出第一個自主品牌“希沃（seewo）”，現已連續 12 年保持市場領先地位。階段三：2017-至今，會議平板開啟再次騰飛，開啟數字智能化發展之路。2017年 1 月 19 日，公司在深圳證券交易所中小板上市；2017 年 3 月，公司正式推出高效會議平臺 MAXHUB，現 MAXHUB 已連續 7 年保持國內會議平板市場份額第一；近

21、年來，公司持續推動產品創新，深挖應用場景，通過 AI 賦能提升解決方案能力。圖圖 1：視源股份發展歷程視源股份發展歷程 資料來源：公司官網，德邦研究所 公司公司業務主要分為部件業務、教育業務、企業服務業務、海外業務業務主要分為部件業務、教育業務、企業服務業務、海外業務，具有豐，具有豐富的產品矩陣富的產品矩陣：部件業務方面部件業務方面：主要產品覆蓋電視機、顯示器、生活電器與汽車電子行業。教育業務方面教育業務方面：提供學前教育、基礎教育、高職教育與家庭教育的解決方案。公司自主品牌希沃 seewo 已連續 12 年蟬聯中國交互智能平板行業市占率桂冠。公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）6/2

22、7 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 企業服務業務方面企業服務業務方面：公司企業服務業務品牌 MAXHUB 聚焦于智慧協同領域，始終致力于提升會議、辦公協同和數字化運營的效率，助力企業數字化轉型。子公司自主品牌 MAXHUB 交互智能平板已成功應用于上汽集團、華潤集團等知名企業，穩居中國會議市場交互智能平板銷售量首位。海外業務方面海外業務方面：主要產品包括交互智能平板、數字標牌、音視頻。2019 年起，MAXHUB 開始向海外市場拓展，公司目前已在美國、印度、荷蘭等地建立全球子公司，在澳洲、中東、東南亞、日韓、拉美等 18 個國家和地區建立產品、營銷和市場的本地化團隊，同時與包括微軟、英

23、特爾等在內的軟硬件生態伙伴建立戰略聯盟，加速自有品牌業務拓展，此外，公司在 IFPD（交互式平板顯示器）海外市場份額持續領先。新業務：新業務：包括 LED 顯示業務、計算設備業務、電力電子業務等。旗下子公司GOODVIEW 數字標牌連續 5 年保持中國室內數字標牌市占率第一，成為國內傳媒行業、新零售行業數字標牌解決方案首選品牌。圖圖 2：視源股份主要產品線梳理視源股份主要產品線梳理 資料來源：公司官網，德邦研究所 1.2.股權結構穩定，高管深度綁定股權結構穩定，高管深度綁定 股權結構穩定股權結構穩定，6 位實際控制人控股比例達位實際控制人控股比例達 47.08%，高管深度綁定，高管深度綁定。黃

24、正聰、王毅然、孫永輝、于偉、周開琪和尤天遠是公司共同實際控制人，股權結構較分散，無控股股東，前三大股東持股較接近，均在 10%-11%。公司獨創“高管輪崗、員工共治、集體決策、利益共享”治理機制，解鎖隱形冠軍成長密碼。公司采取高管輪崗制，董事長、總經理等高管均為內部培養或外部引進的職業經理人，六個實際控制人不干預企業日常經營。2023年4月，王洋接替王毅然成為公司董事長，周開琪擔任公司副董事長、公司總經理。公司于 2023 年 10 月 24 日至 2024 年 3月 29 日累計回購公司股份 506.17 萬股，該等股份將用于后續實施股權激勵或員工持股計劃。公司首次覆蓋 視源股份（00284

25、1.SZ）7/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 3：公司股權結構（截至公司股權結構（截至 2024 年年 7 月月 26 日）日）資料來源：Wind，德邦研究所 1.3.公司經營穩健增長，公司經營穩健增長，現金流表現良好現金流表現良好 創新為矛，數智化為盾創新為矛，數智化為盾，經濟浪潮起伏間，經濟浪潮起伏間持續釋放增長潛力持續釋放增長潛力。2023 年，受消費市場需求疲軟及教育產品市場價格競爭等因素影響，業績承壓，營收下滑 3.9%至 201.73 億元，歸母凈利潤下滑 33.9%至 13.7 億元。公司持續加大研發，2023年推出希沃教學大模型和 MAXHUB 領效智會大模

26、型，不斷引領行業數智化發展。在復雜多變的市場環境中，憑借全球市場的持續拓展和技術創新，視源股份在2024 上半年實現營業收入 101.20 億元，同比增長 21.38%，歸母凈利潤錄得 4.95億元，尤為值得一提的是，第二季度的營業收入實現快速增長的同時，毛利率和歸母凈利潤的改善效果也頗為明顯。圖圖 4：視源股份營收（視源股份營收（億元億元）及增速）及增速 圖圖 5：視源股份視源股份歸母歸母凈利潤（凈利潤（億元億元）及增速）及增速 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 板卡業務筑基，交互智能平板板卡業務筑基，交互智能平板成為公司第一大營收成為公司第

27、一大營收。2023 年，交互智能平板在總營收中占比 40.18%，液晶顯示主控板卡與其他業務分別在總營收中占比29.39%與 30.43%。液晶顯示質控板卡業務是公司的第一桶金，其定位為現金流較好的基礎業務。其他業務基本是公司近些年拓展的新興業務，包括 LED 顯示業務、計算設備業務、電力電子業務等，近年來營收表現良好，2019-2023 年 CAGR為 25.69%。圖圖 6：視源股份視源股份各業務營收（億元）及同比各業務營收（億元）及同比 圖圖 7：視源股份各業務營收占比視源股份各業務營收占比-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%05010015020025020192020

28、2021202220232024H1營業收入yoy（右）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0510152025201920202021202220232024H1歸母凈利潤歸母yoy（右）公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）8/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 國內業務穩定增長，國內業務穩定增長，海外海外業務增速亮眼業務增速亮眼。2017-2023，公司國內業務穩中有升，海外業務總體保持高速增長，營收從13.48億元增至46.63億元，CAGR為24.59%；2024 年

29、上半年，通過積極實施全球化戰略，視源股份在海外市場拓展上取得了不俗進展。在加速自主品牌拓展的同時，視源股份持續深化品牌客戶合作，搶抓歐洲部分國家、印度教育信息化設備需求增長的機遇，業務增速明顯。2024 上半年，公司海外業務收入錄得 23.24 億元，同比增長 69.32%。持續加碼研發，驅動產品升級迭代持續加碼研發，驅動產品升級迭代。2019-2024Q1，公司期間費用率整體相對穩定，2023 年銷售、管理、研發費用率分別為 7.3%、5.9%、7.1%，其中研發費用率同比提升 0.9pct，為公司技術創新注入動力。公司的“三院一站”包含中央研究院、中央工程院、創新設計院以及博士后科研工作站

30、，匯聚上百位國內外專業博士與資深專家，構建了強大的研發隊伍；截至 2023 年底，公司擁有授權專利超過 9000 件（發明專利超 2000 件)，參與發布行業相關國家標準 9 項，行業標準 8 項，2023 年，公司專利年申請量超過 2000 件，其中發明專利申請占比超49%。圖圖 8：視源股份海內外業務收入視源股份海內外業務收入（億元）（億元）與同比與同比 圖圖 9：公司公司期間費用率情況期間費用率情況 資料來源：公司公告，德邦研究所 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所“零應收款”原則保障公司具備良好的現金流?！傲銘湛睢痹瓌t保障公司具備良好的現金流。公司電視主板堅持“零應收款”原則，

31、所有的客戶下單都要預付款，不僅體現公司在產業鏈當中的話語權，而且為公司帶來穩定的現金流，通過不斷的積累，將現金投入到新業務、新產品的研發上。截至 2023 年底，公司流動資產當中的貨幣資金、應收賬款、其他流動資產分別為 47.18、2.96、46.55 億元，占流動資產比例分別為 35.5%、2.2%、35%。從 2019-2023 年來看，公司應收賬款占流動資產比例均低于 2.5%。良好的現金流支持公司持續通過現金分紅的方式回饋投資者。良好的現金流支持公司持續通過現金分紅的方式回饋投資者。2019-2023 年，-40%-20%0%20%40%60%050100150201920202021

32、202220232024H1交互智能平板液晶顯示主控板卡其他交互智能平板yoy(右)液晶顯示屏yoy(右)其他yoy(右)0%20%40%60%80%100%201920202021202220232024H1交互智能平板液晶顯示主控板卡其他-20%0%20%40%60%80%100%05010015020020192020202120222023國內海外國內yoy(右)海外yoy(右)0%2%4%6%8%201920202021202220232024H1銷售費用率管理費用率研發費用率 公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）9/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 公司分紅率常

33、年維持在 30%以上，并呈上升趨勢。2023 年，公司當年分紅總額達到 5.92 億元，分紅率為 43.2%。截至 2024 年 7 月，公司派息融資比（上市以來累計現金分紅/上市以來累計股權募資*100%）超 100%。圖圖 10：貨幣資金、應收賬款、其他流動資產占流動資產比例貨幣資金、應收賬款、其他流動資產占流動資產比例 圖圖 11：公司分紅總額（億元）及分紅率公司分紅總額（億元）及分紅率 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 2.板卡板卡業務有望業務有望恢復，智能控制器恢復，智能控制器提供增長點提供增長點 2.1.板卡行業呈回暖跡象，公司卡位

34、板卡龍頭深度受益板卡行業呈回暖跡象，公司卡位板卡龍頭深度受益 下游需求恢復有望推動下游需求恢復有望推動板卡行業板卡行業回暖，回暖，公司液晶顯示主控板卡出貨量恢復增公司液晶顯示主控板卡出貨量恢復增長。長。液晶顯示主控板卡作為產業鏈中游產品，其出貨量與下游電視及顯示設備廠商緊密相關。根據奧維睿沃，2023 年全球 TV 市場受到全球經濟復蘇緩慢、地緣沖突持續、高通脹、國際性體育賽事缺乏等綜合因素影響，全年出貨規模為 1.96億臺，同比下降 3.5%。對于 2024 年：1）從全球來看，全球經濟仍處于復蘇賽道，通脹的緩解與新興經濟體的恢復，消費者購買力有望提升；2024 年作為體育賽事大年，特別是奧

35、運會和歐洲杯等重大賽事的舉辦，或進一步推動 TV 銷售，從而帶動液晶顯示主控板卡需求增長。2）從國內來看，2024 年 7 月，發改委和財政部印發關于加力支持大規模設備更新和消費品以舊換新的若干措施，將統籌安排 3000 億元左右超長期特別國債用于家電產品等更新換新補貼，有望刺激國內 TV 消費恢復。綜合來看，奧維睿沃預測，2024 年全球 TV 出貨規模同比增長 0.6%。圖圖 12：液晶顯示主控板卡產業鏈液晶顯示主控板卡產業鏈 圖圖 13：全球全球 TV 出貨量及增速出貨量及增速 資料來源：智研咨詢，德邦研究所 資料來源：AVC 產業鏈洞察，騰訊網，德邦研究所 板卡呈智能化、網絡化趨勢發展

36、板卡呈智能化、網絡化趨勢發展，公司智能板卡占比不斷提升，公司智能板卡占比不斷提升。據群智咨詢，75+大尺寸、Mini LED、高刷新率技術的滲透率也逐年上升，預計到 2024 年分別52.5%54.5%59.3%30.7%35.5%25.7%1.2%1.8%2.0%1.3%2.2%3.4%1.1%1.2%4.9%21.0%35.0%34.6%0%20%40%60%80%201920202021202220232024H1貨幣資金/流動資產應收賬款/流動資產其他流動資產/流動資產30.5%35.1%35.3%35.5%43.2%0%10%20%30%40%50%02468201920202021

37、20222023分紅總額分紅率線性(分紅率)-8%-6%-4%-2%0%2%4%1701801902002102202302402018201920202021202220232024E全球TV出貨量（百萬臺）yoy（右）公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）10/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 達到 3.60%、2.10%、13.40%，液晶顯示主控板卡不僅是實現這些先進技術的關鍵硬件，也是將這些技術集成到智慧大屏中，提供高性能、智能化用戶體驗的重要橋梁，因而板卡智能化、網絡化的市場前景廣闊。從價上來講，智能板卡由于其結構的復雜性和技術難度的提升，智能板卡價格一般為傳統板

38、卡的 2-3 倍。近年來，公司也不斷努力，液晶電視主控板卡的產品結構不斷優化，2018-2023 年智能電視主控板卡出貨量占比持續上升，從 41.04%上升至 76.86%。我們認為，板卡智能化融合了更為先進的技術，既提高了產品的競爭力，又有望拉動產品單價提升。圖圖 14：2020-2024 全球電視技術滲透趨勢全球電視技術滲透趨勢（%）圖圖 15：公司智能板卡占比情況（：公司智能板卡占比情況（萬片萬片、%）資料來源：群智咨詢，德邦研究所 資料來源：公司歷年年報，德邦研究所 視源股份提供多樣化的液晶顯示主控板卡產品視源股份提供多樣化的液晶顯示主控板卡產品。液晶顯示主控板卡作為液晶顯示產品不可或

39、缺的核心組件之一，承載著顯示驅動、信號處理、控制電路、電源管理、系統菜單、核心應用等重要功能。視源股份憑借其在研發創新、精益管理和品質管控的優勢，已經發展成為全球領先的液晶顯示主控板卡供應商。公司的產品線豐富多樣，從基礎的單板到功能集成的多合一板（例如二合一、三合一、四合一、五合一、六合一板卡），再到用于液晶顯示屏時序控制的 T-con 板，廣泛應用于電視、顯示器、商用顯示整機以及數字標牌等多個領域，滿足了市場對高性能顯示技術的多元化需求。圖圖 16：液晶電視內部結構示意圖液晶電視內部結構示意圖 圖圖 17：公司公司液晶顯示主控板卡液晶顯示主控板卡部分部分產品示意圖產品示意圖 資料來源：海信多

40、媒體產品維修手冊，電子工程專輯，德邦研究所 資料來源：公司官網，德邦研究所 視源股份提供的液晶主控板卡獲得了國內外主要電視視源股份提供的液晶主控板卡獲得了國內外主要電視、顯示器等、顯示器等品牌廠商的品牌廠商的認可，連續多年位居全球液晶電視主控板卡行業領先地位。認可，連續多年位居全球液晶電視主控板卡行業領先地位。下游客戶包括小米、TCL、海信、創維、海爾、長虹、康佳、SHARP 等液晶電視品牌商，Acer、三星、聯想、LG、小米、Viewsonic 等顯示器品牌商。依據奧維云網數據統計，2019 至2022 年的公司液晶電視主控板卡在全球出貨量的占比分別為 32.41%、31.17%、0%2%4

41、%6%8%10%12%14%16%20202021202220232024E75+MiniLED高刷新率0%20%40%60%80%100%0200040006000800010000201820192020202120222023公司液晶電視主控板卡銷量公司智能電視板卡銷量占比(右)公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）11/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 31.57%和 33.19%，顯示出強大的市場競爭力和品牌影響力。即使在 2023 年全球液晶電視出貨量略有下降的情況下，公司仍然保持了 28.18%的高市場份額。圖圖 18：公司液晶電視主控公司液晶電視主控板卡出貨量

42、板卡出貨量與與份額份額 資料來源：公司 2019、2022、2023 年年報，奧維云網，德邦研究所 2.2.部件業務朝生活電器延伸，智能控制器成為新增長點部件業務朝生活電器延伸，智能控制器成為新增長點 公司技術復用至生活電器。公司技術復用至生活電器。在生活電器業務領域，視源股份通過其在算法、聲學、熱學、射頻等基礎技術領域的專業能力和器件研究的深厚積累，為冰箱、空調、洗衣機、廚電、小家電等多種生活電器產品提供包括變頻控制器、智能顯示模組、人機交互解決方案在內的高可靠性、高性價比的核心組件和系統。此外，視源股份的生活電器業務還通過產品研發、市場差異化競爭和模式創新，成功提升了在海爾、海信、創維等大

43、客戶中的市場份額，并實現了國內外品牌客戶出貨量的持續增長，為家電智能化提供了核心驅動力。圖圖 19：公司生活電器類產品解決方案公司生活電器類產品解決方案 資料來源：公司 2023 年年報，德邦研究所 智能控制器智能控制器成為公司成為公司未來發展的關鍵增長點，已經展現出其強大的市場潛力未來發展的關鍵增長點，已經展現出其強大的市場潛力。近 3 年來，公司生活電器業務維持 30%以上的高增長。其中，2023 年家用電器控制器營收占總營收 5.25%，占生活電器業務營收中 98.09%。智能家居市場是智能控制器行業的重要下游應用，根據華經產業研究院，近年來中國智能家居市場保0%5%10%15%20%2

44、5%30%35%40%05000100001500020000250002017201820192020202120222023全球液晶電視出貨量(萬臺)公司液晶電視主控板卡銷量(萬片)占比(右)公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）12/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 持了高速增長，2022 年我國智能家居市場規模達 6515.6 億元。在此背景下，我國智能控制器近年來呈現出快速增長的態勢，2023 年中國智能控制器市場規模達34351 億元，2017-2023 年內年均復合增長率達到 11.4%。隨著消費者對智能家居、智能家電等產品的需求不斷增加，智能控制器的應用領域也

45、在不斷擴展，同時在工業自動化和物聯網的快速發展下，預計未來幾年全球與中國智能控制器市場將以較高的速度繼續增長，為公司智能控制器發展注入了強勁動力。圖圖 20：生活電器業務營生活電器業務營業收入與同比業收入與同比 圖圖 21：2023 年年公司公司家用電器控制器營收占比家用電器控制器營收占比 5.25%資料來源：公司公告，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 圖圖 22：中國智能中國智能家居家居行業市場規模行業市場規模 圖圖 23：中國智能控制器行業市場規模中國智能控制器行業市場規模 資料來源：CSHIA，華經產業研究院，德邦研究所 資料來源：華經產業研究院，德邦研究所 3.海外海外 IF

46、PD 市場空間廣闊，市場空間廣闊，公司公司發力發力自有品牌自有品牌 3.1.政策推動政策推動+IFPD 低滲透率，海外低滲透率，海外 IFPD 增長可期增長可期 疫后海外重視教育信息化，通過財政支持等政策推動教育疫后海外重視教育信息化，通過財政支持等政策推動教育 IFPD 普及。普及。例如在北美方面，美國從 2020 年 3 月便發起教育穩定基金(ESF)，總額 307.5 億美元，當年 12 月追加 819 億美元，到 2021 年 3 月再度追加 1700 億美元，這使得整項救助法案金額超過了 2800 億美元，如此龐大的資金主要用于學生疫情防護、學校防護、增加教師、在教師不足的情況下保障

47、學生學習等措施。此外，歐洲、東南亞等國家或地區均發布政策推動教育信息化。根據 HolonIQ，全球約 3%的教育支出分配給了數字基礎設施，到 2030 年數字化轉型的巨大潛力預計將達到 10 萬億美元，高于 2018 年的 6 萬億美元。根據 Fortune Business Insights，2022 年全球教育科技和智能教室市場規模為 1158 億美元，預計將從 2023 年的 1335.5億美元增長到 2030 年的 4331.7 億美元，預測期內 CAGR 為 18.3%。0%20%40%60%80%100%120%140%02468101220202021202220232024H1

48、生活電器業務營業收入（億元）yoy交互智能平板,40.18%液晶顯示主控板卡,29.39%其他,25.18%家用電器控制器,5.25%公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）13/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 1：海外教育信息化政策：海外教育信息化政策 地區地區 內容內容 北美 美國從 2020 年 3 月便發起教育穩定基金(ESF)，總額 307.5 億美元，當年 12 月追加 819 億美元，到 2021 年 3 月再度追加 1700 億美元，這使得整項救助法案金額超過了 2800 億美元，如此龐大的資金主要用于學生疫情防護、學校防護、增加教師、在教師不足的情況下

49、保障學生學習等措施。印度 印度教育部 2021 年 7 月發布的印度數字教育報告全國各地的遠程學習倡議中的阿魯納恰爾邦與古吉拉特邦案例均有提到，在疫情影響下通過在洲一級建立工作室進行直播課，學生可以通過 YouTube live 訪問現場課程，而在已建設的工作室中具備教育交互大屏、錄播設備及攝像頭等產品的集成。東西歐 2021 年歐盟、意大利政府、意大利教育部聯合發布了意大利的未來學校計劃，該計劃總投資 175 億歐元，將用于新建校、改善 10 萬間以上教室、增強教室培訓、遠程教育等方面的改善，該計劃總體執行期間為 2022 年-2026 年，截止 2022 年 2 月，該項目總資金使用量僅為

50、 1%。德國也在 2019 年提出了DigitalPakt計劃，旨在 2019-2024 年撥款超 65 億歐元提升德國教育信息化水平。其他 土耳其在 2021 年 Q3 發布 78.5K 的教育 IFPD 標案，全部為 65 寸紅外觸控產品，該項目最終由 arcelik 與 aidata 兩家土耳其本土品牌中標。資料來源：迪顯咨詢微信公眾號，德邦研究所 海外教育海外教育 IFPD 滲透率整體不高，滲透率整體不高，疊加政策紅利，海外疊加政策紅利，海外 IFPD 市場市場未來有望未來有望高高速增長。速增長。根據迪顯咨詢，截至 2020 年底，以發達國家為主的經合組織共計 1339萬間教室，IFP

51、D 滲透率為 15%，而除中國及經合組織外其他國家的總體教室數量約為 3783 萬間，整體 IFPD 滲透率僅為 2.3%。與之對比的是，根據群智咨詢，我國 2022 年教育 IFPD 滲透率已達 65%，海外同期滲透率不足 10%，存在較大提升空間。在教育信息化政策以及交互平板低滲透率的背景下，打造具有針對性的智慧教育解決方案已成為拓展教育數字化發展新空間的重要方向，以交互式智能平板為核心的智慧教室解決方案的海外市場空間廣闊、充滿機遇。根據迪顯咨詢，2023 年海外教育市場交互智能平板的出貨量為 118.6 萬臺，未來五年海外教育市場交互智能平板的預估復合增長率約為 7%。圖圖 24：中國與

52、海外交互智能平板滲透率對比中國與海外交互智能平板滲透率對比（2022 年）年）圖圖 25：海外教育市場智能交互平板出貨量及增速海外教育市場智能交互平板出貨量及增速 資料來源：群智咨詢微信公眾號，德邦研究所（注：教育交互平板滲透率=教育交互平板存量/教室數量）資料來源：迪顯咨詢，公司年報，德邦研究所 在會議市場，全球會議交互智能平板處于市場早期階段，滲透率低，在會議市場，全球會議交互智能平板處于市場早期階段，滲透率低，企業數企業數字化轉型和混合辦公浪潮字化轉型和混合辦公浪潮有望推動海外有望推動海外 IFPD 成長。成長。由交互智能平板、商用顯示、音視頻等豐富產品線組成的智慧商業解決方案在企業會議

53、、辦公場景中重要性愈發凸顯。同時，人工智能等技術的應用推動行業向著智能化、高效化、個性化的方向發展。據迪顯咨詢，2023 年海外會議市場交互智能平板的出貨量為 27.5 萬臺，僅占全球交互智能平板的 18.82%，全球會議平板滲透率存在較大提升空間，未來五年海外會議市場交互智能平板的預估 CAGR 約為 7%。圖圖 26：海外會議市場智能交互平板出貨量及增速海外會議市場智能交互平板出貨量及增速 圖圖 27：海外會議及教育交互智能平板占比情況海外會議及教育交互智能平板占比情況 0%2%4%6%8%10%12%14%05010015020020232024E2025E2026E2027E2028E

54、教育市場出貨量（萬臺）yoy（右）公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）14/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：迪顯咨詢，公司年報，德邦研究所 資料來源：迪顯咨詢，公司年報，德邦研究所 3.2.公司海外公司海外 IFPD 份額領先，業績高速成長份額領先，業績高速成長 公司海外公司海外交互智能平板交互智能平板布局全面，加速全球化戰略助推海外業績高增。布局全面，加速全球化戰略助推海外業績高增。公司為全球超 140 個國家和地區提供教育、商用顯示及音視頻解決方案，在海外教育領域的業務主要是以 ODM 的形式進行，海外商用場景主要是以自有品牌MAXHUB 的形式進行布局。在

55、品牌全球化戰略之下，公司持續加大海外拓展并迎來持續收益。2016-2023 年，公司海外營收 CAGR 高達 25%。其中，海外交互智能平板等終端收入 2020-2023 年 CAGR 為 22%，2023 年實現終端收入 37.22 億元，受到外部環境影響，同比微降 1.56%。海外終端收入 2021-2023 年占海外總收入 80%左右，2024 年上半年海外營收高速增長可預期海外終端業務或已恢復增長。圖圖 28：公司海外收入及海外終端收入情況公司海外收入及海外終端收入情況 資料來源：公司公告，德邦研究所 公司公司 IFPD 市場份額市場份額全球全球領先領先。公司不斷鞏固自身在交互智能平板

56、領域的全球領導者地位，特別是在教育、企業數字化方面，在海外市場具備強勁的競爭力。根據洛圖科技，教育場景方面，2023 年，全球（含中國區）前四品牌的合計份額達 50.2%，其中 Seewo 的全球市占率為 24.6%，位居全球交互平板教育應用行業第一。會議等商用場景方面，2023 年 CR4 占據市場 34.9%的市場份額，其中MAXHUB 在全球范圍內的市占率為 12.8%，位居全球交互平板會議及其它商用的整體市場行業第一。圖圖 29：2023 公司公司 IFPD 教育場景全球市占率（教育場景全球市占率（%）圖圖 30：2023 公司公司 IFPD 會議商用場景全球市占率（會議商用場景全球市

57、占率（%）0%2%4%6%8%10%12%14%0102030405020232024E2025E2026E2027E2028E會議市場出貨量（萬臺）yoy（右）0%20%40%60%80%100%20232024E2025E2026E2027E2028E會議平板占比教育平板占比-20%0%20%40%60%80%100%120%010203040506020162017201820192020202120222023海外收入(億元)海外終端收入(億元）海外yoy(右)終端yoy(右)公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）15/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：洛圖

58、科技，德邦研究所 資料來源：洛圖科技，德邦研究所 3.3.公司自有品牌加速海外渠道建設，公司自有品牌加速海外渠道建設，有望提高海外業務利潤率有望提高海外業務利潤率 公司海外自有品牌 MAXHUB 定位商業、教育、顯示三大場景解決方案，加速海外渠道建設，憑借差異化的用戶需求洞察和本土化的創新能力，在海外市場取得快速增長。截至 2024 年 7 月，公司已在美國、印度、荷蘭、泰國開設了海外子公司，并且在澳洲、中東、東南亞、日韓、拉美等 18 個國家和地區建立了產品、營銷和市場的本地化團隊，服務了全球超 140 個國家和地區客戶。新客戶和新區域的開發為公司海外業務注入持續增長動力，2023 年，公司

59、海外自有品牌取得超20%增長。在在海外海外教育領域，公司以教育領域，公司以 ODM 為主，為主，同時同時積極推廣積極推廣自主品牌自主品牌 MAXHUB。公司海外 ODM 業務持續保障了主流產品線的技術領先性及產品競爭力，在確保各頭部客戶份額穩定的同時，抓住印度、歐洲部分國家教育信息化設備需求增加帶來的機遇，探索新的增長路徑，實現較快的增長。此外，此外，公司公司推進推進自主品牌自主品牌MAXHUB 在在海外海外教育市場的教育市場的應用應用。公司通過技術和產品創新積極助力各國教育數字化轉型，聚焦中東、東南亞等新興市場，積極與相關國家政府部門和行業機構開展深入交流，積極推廣教育數字化、人工智能教育的

60、中國方案。2024 年 7 月，公司泰國子公司在曼谷成立，泰國高教部副部長兼常秘此前到訪視源股份北京產業園期待能與視源在教育信息化中合作，目前在泰國的 Wellington College International School 和 Nakhon Sawan Rajabhat University 等學校中，MAXHUB的數字教育解決方案中的整體智慧教室取代傳統的白板和液晶投影儀，使老師們能夠實現數字化備課教學，提升課堂教學質量；并能為學生提供有趣的互動游戲和多樣化的學習方式，提高學習效率。圖圖 31：視源股份泰國子公司在曼谷開業視源股份泰國子公司在曼谷開業 圖圖 32：視源股份與泰國視源股

61、份與泰國 Wellington College International School 開展教育信息化合作開展教育信息化合作 資料來源：公司管網，德邦研究所 資料來源：公司官網，德邦研究所 50.20%49.80%CR4其他其中SEEWO24.6%34.90%65.10%CR4其他其中MAXHUB12.8%公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）16/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 在會議市場，公司在會議市場，公司通過通過全球生態擴圈全球生態擴圈，加速自有品牌業務拓展。，加速自有品牌業務拓展。MAXHUB 以生態引領為核心，聯合英特爾、微軟等科技巨頭發布重磅新品并達成戰略合

62、作，實現全球軟硬件生態布局，匯聚全球解決方案鞏固 MAXHUB 在行業的領先地位。2023 年 7 月，MAXHUB 與微軟聯合發布 MTR 解決方案，將 MAXHUB 的尖端音視頻設備、顯示技術產品等軟硬件產品組合與微軟 Teams 平臺相結合，這一合作是 MAXHUB 提升產品認可度和海外客戶信任度的關鍵一步，標志著 MAXHUB 全球化生態布局日趨完善。除此之外，MAXHUB 還與頂級供應鏈合作伙伴展開密切合作，為設備提供了強大的支持和保障。在全球范圍內，MAXHUB 與英特爾展開芯片合作和戰略合作，通過整合雙方的技術和資源，為設備的性能和功能提供強有力的保障。7 月 17 日-19 日

63、，亞太區唯一專業視聽及集成體驗盛會InfoComm Asia 2024 在泰國曼谷詩麗吉王后國家會議中心舉辦，視源股份旗下全球化品牌MAXHUB 攜商業、教育、顯示三大場景解決方案以及 XCore Kit Pro、V7 智能會議平板、第三代 LED 一體機等一系列核心產品亮相，為全球合作伙伴帶來全新的使用體驗。其中，XCore Kit Pro 是專為 Microsoft Teams Rooms 會議打造的解決方案，在 Teams Rooms 會議主機中預裝高性能 Microsoft Teams Rooms 軟件，可搭配原有會議室電視、麥克風、攝像頭等會議設備，快速將企業傳統會議室升級為智能 T

64、eams 會議室。MAXHUB V7 智能會議平板是由 MAXHUB 聯合生態合作伙伴英特爾進行深度研發，在英特爾 eDP 直驅技術的支持下，MAXHUB 首個eDP 直驅的會議平板整機方案產品。圖圖 33：MAXHUB 為微軟為微軟 MRT 打造的解決方案打造的解決方案 XCore Kit Pro 圖圖 34：MAXHUB 聯合英特爾開發的聯合英特爾開發的 MAXHUB V7 智能會議平板智能會議平板 資料來源：投影時代官網，德邦研究所 資料來源：投影時代官網，德邦研究所 借鑒美借鑒美的伴隨著海外自有品牌占比提升后毛利率增長的趨勢，的伴隨著海外自有品牌占比提升后毛利率增長的趨勢，我們認為，視

65、我們認為，視源股份源股份目前正在目前正在大力推進海外自有品牌發展，完善全球銷售網絡與渠道，一方面大力推進海外自有品牌發展，完善全球銷售網絡與渠道，一方面通過本土化的方式能更加了解海外客戶個性化需求，占領消費者心智，從而提升通過本土化的方式能更加了解海外客戶個性化需求，占領消費者心智，從而提升自身品牌影響力與產品市占率；另一方面，海外自有品牌能全局自主把握產品生自身品牌影響力與產品市占率；另一方面，海外自有品牌能全局自主把握產品生產與供應過程，產與供應過程，未來有望未來有望通過規?；洜I的方式有效提升產品毛利率。通過規?；洜I的方式有效提升產品毛利率?？v觀縱觀美的海外智能家具發展歷程，從美的海外

66、智能家具發展歷程，從 ODM/OEM 向向 OBM 轉型，美的品牌全轉型，美的品牌全球影響力和海外業務毛利率均不斷提升。球影響力和海外業務毛利率均不斷提升。美的 1980 年代開始向海外市場出口產品，為 GE、松下、LG、東芝等海外大品牌廠商提供 OEM、ODM 服務。在通過代工業務積累技術和出海經驗后，2006 年，美的開始在海外投資建廠，推動自有品牌出海。2007 年，美的在越南建立了第一家海外工廠；2015 年美的在美國建立第一個海外研發中心。此外，美的還通過收購東芝家電業務、德國庫卡機器人、公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）17/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明

67、意大利空調品牌 Clivet 等公司，加速在海外市場的布局。美的對 OBM 重視度逐漸提升，促進自有品牌智能家居產品銷售，提升品牌影響力，2021-2023 年海外智能家居 OBM 收入占比約 40%。從毛利率來看，美的海外業務毛利率呈上升趨勢，從 2019 年的 25.45%增長至 2023 年的 27.16%。對于視源股份而言，公司對于視源股份而言，公司 IFPD 在全球市場份額持續領先，在全球市場份額持續領先，隨著海外自有品隨著海外自有品牌占比提升，有助于鞏固公司交互智能平板全球領導者地位，并有望推動海外業牌占比提升，有助于鞏固公司交互智能平板全球領導者地位，并有望推動海外業務毛利率不斷

68、增長，在取得更大市場份額為公司增收的同時，也帶來更豐厚的利務毛利率不斷增長，在取得更大市場份額為公司增收的同時，也帶來更豐厚的利潤回報。潤回報。圖圖 35：美的海外業務毛利率情況美的海外業務毛利率情況 圖圖 36：視源股份海外業務毛利率情況視源股份海外業務毛利率情況 資料來源：Wind，美的集團公司公告，德邦研究所 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 4.國內教育平板迎來政策紅利國內教育平板迎來政策紅利，AI 大模型助力大模型助力希沃希沃成長成長 4.1.“設備更新設備更新”政策注入增量資金，教育信息化采購有望活躍”政策注入增量資金，教育信息化采購有望活躍 多項政策有望拉動教育信息化相關

69、需求多項政策有望拉動教育信息化相關需求，“，“設備更新設備更新”財政資金支持明確”財政資金支持明確。（1）國務院 8 月發布國務院關于促進服務消費高質量發展的意見，提出激發教育和培訓消費，推動高等院校、科研機構、社會組織開放優質教育資源，滿足社會大眾多元化、個性化學習需求；推動職業教育提質增效，建設高水平職業學校和專業；鼓勵與國際知名高等院校在華開展高水平合作辦學等；同時提出發展數字教育等新模式。（2）重視教育領域設備更新改造。3 月，國務院發布推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案的通知，其中提到“到 2027 年，工業、農業、建筑、交通、教育、文旅、醫療等領域設備投資規模較 2023

70、年增長 25%以上”。5月，發改委、教育部發布教育領域重大設備更新實施方案，以促進教育領域重大設備更新，主要涵蓋普通高校與職業院校的關鍵設備升級，旨在支持科技創新與高質量教育發展，支持內容包括普通高校教學科研儀器設備及職業院校(含技工院校)實訓教學設備，并對不同地區院校按照項目總投資比例的 40%-80%進行資金支持。表表 2：2022 年以來年以來我國教育信息化相關政策我國教育信息化相關政策 時間時間 發文機構發文機構 政策文件政策文件 主要內容主要內容 2024.8 國務院 國務院關于促進服務消費高質量發展的意見 推動高等院校、科研機構、社會組織開放優質教育資源，滿足社會大眾多元化、個性化

71、學習需求；推動職業教育提質增效，建設高水平職業學校和專業；鼓勵與國際知名高等院校在華開展高水平合作辦學。2024.5 發改委、教育部 教育領域重大設備更新實施方案 推動教育領域重大設備更新，支持內容包括普通高校教學科研儀器設備與職業院校(含技工院校)實訓教學設備。0%5%10%15%20%25%30%201920202021202220232024H10%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201920202021202220232024H1 公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）18/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2024.3 國務院 推動大規模設備更新

72、和消費品以舊換新行動方案 到 2027 年，工業、農業、建筑、交通、教育、文旅、醫療等領域設備投資規模較 2023 年增長 25%以上；推動符合條件的高校、職業院校（含技工院校）更新置換先進教學及科研技術設備，提升教學科研水平。嚴格落實學科教學裝備配置標準，保質保量配置并及時更新教學儀器設備。2024.3 國務院 政府工作報告 加強高質量教育體系建設，其中提到大力發展數字教育。2023.6 中共中央辦公廳、國務院辦公廳 關于構建優質均衡的基本公共教育服務體系的意見 提出大力推進國家教育數字化戰略行動、開展人工智能助推教師隊伍建設行動、全面提高校長辦學治校能力和教師教育教學水平、提高教師數字素養

73、和信息技術應用能力、提升數字化管理水平和管理效能等多項重要舉措。2023.5 教育部辦公廳 基礎教育課程教學改革深化行動方案 充分利用人工智能和大數據技術，加強過程性與增值性評價，注重發揮教學評價的引導、診斷、改進與激勵作用。2022.4 教育部等八部門 新時代基礎教育強師計劃 探索人工智能助推教師管理優化、教師教育改革、教育教學方法創新、教育精準幫扶的新路徑和新模式，總結試點經驗，提煉創新模式，逐步在全國推廣使用，進一步挖掘和發揮教師在人工智能與教育融合中的作用。資料來源：中國政府官網，教育部官網，河北省發改委官網，德邦研究所 教育信息化企業商業模式主要采用了教育信息化企業商業模式主要采用了

74、 B2G/B2B 模式模式，國家財政教育經費為，國家財政教育經費為重要采購資金來源。重要采購資金來源。B2G/B2B 模式下，中小學信息化的采購權基本隸屬于區域教育局，大額集采由市級教育主管部門決策。廠商通過項目投標獲得訂單，向區域范圍內的學校提供硬件、軟件及服務一體化解決方案，并通過逐層 KPI 考核機制提升信息化產品的校內使用率。圖圖 37：教育信息化商業模式教育信息化商業模式 資料來源：華經產業研究院，德邦研究所 我國財政教育經費持續提升，我國財政教育經費持續提升，2024 年“設備更新”政策有望活躍教育信息化年“設備更新”政策有望活躍教育信息化采購。采購。2012-2021 年，我國財

75、政教育經費 CAGR 近 10%，極大程度保障了教育信息化采購資金需求。在國家政策的驅動下，我國教育信息化招投標活動持續活躍。2018-2022 年期間，中國教育信息化行業招投標數量總體呈現波動增長的趨勢。2022 年中國教育信息化行業招標數量達 818 項，為近年來峰值。從招投標數量情況來看，我國教育信息化建設依舊處在活躍階段。我們認為，2024 年針對教育領域的“設備更新”政策明確了相關資金支持，有望進一步提高學校、教學主管部門等下游采購意愿。圖圖 38：中國國家財政教育經費及增速中國國家財政教育經費及增速 圖圖 39：中國教育信息化招標數量情況（項）中國教育信息化招標數量情況（項）公司首

76、次覆蓋 視源股份（002841.SZ）19/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：Wind，國家統計局，德邦研究所 資料來源：前瞻產業研究院，德邦研究所（注：統計時間截至 2023 年 12 月 29日）4.2.教育數字化，教育數字化，AI 大模型賦能教育成趨勢大模型賦能教育成趨勢 教育綜合改革加速，教育數字化是重要抓手。教育綜合改革加速，教育數字化是重要抓手。2022 年初，教育部啟動實施國家教育數字化戰略行動，從這一年開始發布了系列關于教育數字化政策文件，2024 年全國教育工作會議強調開辟教育數字化新賽道。二十屆三中全會進一步明確要深化教育綜合改革，提出推進教育數字化，

77、賦能學習型社會建設，加強終身教育保障。7 月 19 日，教育部黨組召開擴大會議，傳達學習黨的二十屆三中全會精神，黨組書記、部長懷進鵬表示，要重點深化“四大類”改革，其四為在新路徑開辟上，突出數字賦能，發揮智慧教育新優勢；并表示教育數字化是縮小教育差距、提高教育質量的有效途徑，接下來將深入實施國家教育數字化戰略行動，建強用好國家智慧教育公共服務平臺，促進優質教育資源廣泛共享，大力推進智慧校園建設，打造中國版人工智能教育大模型。AI 賦能教師、學校以及管理者全鏈路環節，實現教育與技術的真正交互，釋賦能教師、學校以及管理者全鏈路環節，實現教育與技術的真正交互，釋放數字技術對教育高質量發展的放大效應。

78、放數字技術對教育高質量發展的放大效應。AI 大模型技術進一步介入教學載體，如智能交互白板、學習機，通過教學工具和載體加速落地 AI 應用，賦能從教師備課到教師評價到學生個性化學習的全鏈條。教育的各場景和環節或因 AI 技術應用而受益，如教師側的備課規劃、作業生成和批改，學生側的自主學習、輔助練習、測試評估等，未來 AI 還有望在管理者的角度上輔助決策。根據艾瑞咨詢，AI+教育 B 端市場規模預計 2027 年將達到 477 億元，預計 2024-2027 年 CAGR 為22%；C 端智能硬件及在線教育 AI 貢獻率預計將分別從 2023 年的 11%、7%增長至 2027 年的 37%、16

79、%。圖圖 40：中國：中國 AI+教育教育 B 端市場規模端市場規模 圖圖 41：C 端智能硬件及在線教育端智能硬件及在線教育 AI 貢獻率貢獻率 資料來源：艾瑞咨詢，德邦研究所 資料來源：艾瑞咨詢，德邦研究所 AI 技術在教育行業落地的競爭要素體現在大模型和算力資源、教育行業理解技術在教育行業落地的競爭要素體現在大模型和算力資源、教育行業理解0%5%10%15%20%25%30%01234520112012201320142015201620172018201920202021中國國家財政性教育經費（萬億元）yoy0%5%10%15%20%25%30%01002003004005006002

80、020202120222023 2024E 2025E 2026E 2027E市場規模（億元）yoy（右）11%7%37%16%0%10%20%30%40%智能硬件在線教育2023E2027E 公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）20/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 和經驗以及垂類教育數據三個方面。和經驗以及垂類教育數據三個方面。根據艾瑞咨詢，大模型和算力提供基礎進入門檻，無論是 API 接口調用、調優還是自主開發大模型，有模型才能實現基礎應用，自主大模型能夠掌握主動權；教育行業理解決定企業是否具有落地能力，如產品邏輯的設計、用戶痛點的感知、語料庫和工具的建設等，需要企業

81、對教育業務和互聯網產品都有深入理解；教育數據最終決定能力上限，這需要企業在教育行業深耕多年才能形成自己的數據護城河。圖圖 42：AI+教育核心競爭力教育核心競爭力 資料來源：艾瑞咨詢，德邦研究所 4.3.希沃希沃硬件硬件+軟件軟件+服務全覆蓋，教育大模型提供價值增量服務全覆蓋，教育大模型提供價值增量 希沃專注教育十五年，提供硬件希沃專注教育十五年，提供硬件+軟件軟件+服務全系列產品，客戶圍繞學校教育服務全系列產品，客戶圍繞學校教育與家庭教育。與家庭教育。希沃圍繞教學環境、教學過程、教師成長、教育治理，為用戶提供專業的教育信息化應用工具和應用培訓服務等，助力我國教育數字化轉型。學校教育推進學前教

82、育、基礎教育、職業教育、高等教育全學段數字化轉型，從而構建優質均衡的高質量教育體系，產品包括交互智能平板、教學終端等硬件以及教學過程數字化、教學治理數字化等軟件。在家庭教育市場，順應個性化學習的發展趨勢，希沃推出類紙護眼學習機，給消費者帶來健康、智能的個性化學習環境，改善家庭數字化學習體驗，量身打造適齡 5A 成長體系，提供讓家長放心、孩子喜愛的學習方式。圖圖 43：希沃產品體系希沃產品體系 公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）21/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：公司 2023 年年報，德邦研究所 公司公司發布了希沃教學大模型并將其與軟硬件結合，夯實了其在教育

83、數字化過發布了希沃教學大模型并將其與軟硬件結合，夯實了其在教育數字化過程當中的競爭力程當中的競爭力。2023 年 10 月，希沃推出應用在教育領域的專用大模型希沃教學大模型，于 2024 年 3 月已經通過國家網信辦備案，助力“人工智能+教育”真正落地應用，進一步賦能教育數字化轉型。在教師端，希沃教學大模型從教師需求出發，賦能“希沃第七代交互智能平板”和“希沃課堂智能反饋系統”等軟硬件終端，通過搭載本地化算力充分提升響應速度，實現課件自動生成、集備研討、課堂智能反饋、學情分析、作業批改等功能，打通了課前、課中、課后全流程，使教學過程形成一個不斷優化的良性閉環；在學生端，大模型賦能希沃學習機，實

84、現個性化閱讀計劃定制、互動繪本精讀、AI 共讀等功能。2024 年，希沃加快推進希沃教學大模型與全產品體系、全學段的深度融合，已應用在希沃教學終端、希沃錄播、希沃白板、希沃電腦助手等多款軟硬件產品中，助力學校構建集教學設計、備課研討、教學實施、學情評價全流程于一體的教師能力成長閉環體系。此外，希沃積極探索大規模拓展“AI+教育”應用場景的實施路徑。圖圖 44：希沃第七代交互智能平板搭載希沃教學大模型希沃第七代交互智能平板搭載希沃教學大模型 圖圖 45：希沃學習機希沃學習機 AI 繪本閱讀體系繪本閱讀體系 資料來源：希沃官網，德邦研究所 資料來源：希沃官網，德邦研究所 希沃教學大模型在算法、數據

85、、應用場景當中具備優勢希沃教學大模型在算法、數據、應用場景當中具備優勢。算法方面，視源股份成立 AI 算法研究團隊，已有將近十年的積累，尤其在生成式 AI 自動評語方面有一定的成果。在數據積累方面，2024 年上半年，希沃白板活躍教師用戶數約 公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）22/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 630 萬，較去年同期增長 80 萬；累計產生課件總數達 10.5 億份，較 2023 年末新增課件超過 2.2 億份。在應用場景積累上，希沃專注教育 15 年，對用戶的場景應用需求有深入了解，是國內智能交互平板的首創者，截至 2023 年 10 月產品已覆蓋

86、全國 260 萬間教室。廣泛的產品覆蓋和龐大的用戶基礎為希沃參與教育數字化建設提供了有力支撐，也為公司教育業務的未來發展打下了良好的基礎。我們認為，我們認為，希沃教育大模型既有望通過硬件推高產品單價，希沃教育大模型既有望通過硬件推高產品單價，又又可通過軟件訂可通過軟件訂閱制的方式提升用戶閱制的方式提升用戶 ARPU，在希沃產品軟硬結合的情況最終使得公司教育業務，在希沃產品軟硬結合的情況最終使得公司教育業務毛利率提升，增強公司盈利能力。毛利率提升，增強公司盈利能力。以學習機硬件為例，根據洛圖科技，隨著 AI 大模型功能的加入，6000 元以上價格段的超高端學習機產品，正在快速被市場接受。2023

87、Q1 中國 6000 元超高端學習機占比僅有 5%，隨著各大教育類公司紛紛在硬件搭載教育大模型，2024Q1 該比例已達 16%，同比提升 11pct。軟件方面，以金山辦公為例，WPS AI 會員比超級會員增值 100 元；網易有道，2024Q1AI 訂閱服務銷售額接近 5000 萬元，同比增長超過 140%，已經連續五個季度同比增長超過50%，同理 AI 教育大模型有望推動教育軟件 ARPU 提升。圖圖 46：中國學習平板線上市場價格段銷量結構中國學習平板線上市場價格段銷量結構 圖圖 47：WPS AI 會員相比超級會員增值會員相比超級會員增值 100 元元 資料來源：洛圖科技，光錐智能，澎

88、湃，德邦研究所 資料來源：WPS 官網，德邦研究所 5.盈利預測與估值盈利預測與估值 5.1.盈利預測盈利預測 1）液晶顯示主控板卡：）液晶顯示主控板卡：我們認為，2024 年在全球體育賽事以及我國以舊換新政策支持下，全球電視出貨量預計回暖；考慮到公司液晶電視主控板卡在國內外獲得了普遍認可，預計公司板卡全球市占率將逐步提升。綜合以上考慮，我們預計 2024-2026 年公司液晶顯示主控板卡收入同比增長 6.01%、2.23%、1.69%，毛利率分別為 14.5%、15%、15%。2）交互智能平板：）交互智能平板：該部分業務主要分為國內與國外部分。國內來看，當前公司希沃與 MAXHUB 品牌均處

89、于市場領先地位，銷售渠道與品牌建設完善，在教育“設備更新”政策以及 AI 大模型賦能背景下，國內 IFPD 平板增速有望回升?？紤]到海外 IFPD 滲透率較低，教育與會議領域正在加速數字化進程，而公司海外渠道不斷完善，教育領域與東南亞緊密合作，企業服務領域以生態引領為核心，通過與騰訊、微軟等頭部客戶合作打開市場，提高自有品牌占比，有望提高海外業務毛利率。綜合來看，我們預計 2024-2026 年公司交互智能平板收入同比增長7.36%、9.56%、9.06%，毛利率分別為 30%、31%、32%。3）家用電器控制器：）家用電器控制器：該部分主要為生活電器業務收入。公司持續加大在生活11%12%2

90、0%11%12%45%28%34%26%22%4%6%8%8%21%19%12%10%16%16%15%28%17%22%8%2%5%7%8%4%5%8%4%9%16%0%20%40%60%80%100%2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q16000 公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）23/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 電器業務投入，為國內外家電客戶提供高可靠性、高性價比的控制器等產品與服務。公司一方面與國內客戶保持緊密合作，持續提升產品及服務質量；另一方面積極拓展海外客戶，產品和服務也不斷得到海外客戶認可。我們認為該部分業務將維持較高增速，預計

91、 2024-2026 年增速為 63.12%、30%、28%，毛利率分別為 16%、16.5%、17%。4）其他：）其他：該部分主要為 LED 顯示、汽車電子等新興業務。我們認為，公司持續開拓LED國內外渠道市場，探索新技術新工藝，并布局汽車電子等新興業務，預計 2024-2026 年該部分業務收入增速分別為 20%、20%、18%，毛利率分別為30%、31%、31.5%。表表 3：視源股份盈利預測視源股份盈利預測 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業總收入（百萬）20990.26 20172.64 22809.64 25519.14 28436.92 yoy-1.11

92、%-3.90%13.07%11.88%11.43%營業成本（百萬）15183.01 14995.02 17182.60 18961.69 20922.03 毛利率 27.67%25.67%24.67%25.70%26.43%液晶顯示主控板卡（百萬）7018.90 5927.81 6284.27 6424.59 6533.48 yoy 13.06%-15.55%6.01%2.23%1.69%營業成本（百萬）6083.25 4994.38 5373.05 5460.90 5553.46 毛利率 13.33%15.75%14.50%15.00%15.00%交互智能平板（百萬）8899.90 8105

93、.84 8702.05 9533.86 10397.31 yoy-18.58%-8.92%7.36%9.56%9.06%營業成本（百萬）5582.57 5567.93 6091.43 6578.37 7070.17 毛利率 37.27%31.31%30.00%31.00%32.00%家用電器控制器（百萬）1058.76 1727.05 2245.16 2873.81 yoy 63.12%30.00%28.00%營業成本（百萬）920.56 1450.72 1874.71 2385.26 毛利率 13.05%16.00%16.50%17.00%其他（百萬）5071.46 5080.23 6096

94、.28 7315.53 8632.33 yoy 24.09%0.17%20.00%20.00%18.00%營業成本（百萬）3517.19 3512.15 4267.39 5047.72 5913.14 毛利率 30.65%30.87%30.00%31.00%31.50%資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所預測 5.2.估值估值與投資建議與投資建議 我們認為，公司是全球顯示主控板卡與交互智能平板的龍頭，當前主控板卡業務有望隨著下游需求恢復重回增長；交互智能平板業務緊抓國內教育數字化與大模型發展機遇，把握海外交互智能平板低滲透率增長空間；生活電器等新業務領域持續貢獻營收增速，未來公司將持續增長

95、，鞏固行業領先地位。我們選擇鴻合科技、海信視像、宸展光電作為視源股份的科比公司，公司作為板卡與 IFPD 龍頭具有一定估值溢價。我們預計公司 2024-2026 年將實現營收228.10、255.19、284.37 億元，同比增長 13.1%、11.9%、11.4%；實現歸母凈利潤 14.03、16.79、19.76 億元，同比增長 2.4%、19.7%、17.7%；基于 2024 年9 月 11 日股價，PE 分別為 16.3、13.6、11.5X。首次覆蓋，給予“買入”評級。公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）24/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 4：可比公司估

96、值表可比公司估值表 代碼代碼 公司名稱公司名稱 收盤價收盤價 （元）（元）EPS（元）（元）市盈率市盈率 PE 22A 23A 24E 25E 26E 22A 23A 24E 25E 26E 002841.SZ 視源股份 32.8 3.0 2.0 2.0 2.4 2.8 11.0 16.7 16.3 13.6 11.5 可比公司 002955.SZ 鴻合科技 21.4 1.7 1.4 1.7 2.1 2.4 12.6 15.5 12.6 10.3 8.9 600060.SH 海信視像 16.1 1.3 1.6 1.7 1.9 2.2 12.5 9.9 9.6 8.4 7.4 003019.SZ

97、 宸展光電 23.0 1.8 1.1 1.8 2.1 2.6 13.0 21.1 12.5 11.2 8.8 平均值 12.7 15.5 11.6 10.0 8.3 資料來源：Wind，德邦研究所預測（注：可比公司數據來源于 Wind 一致預期，視源股份數據為德邦預測；股票收盤價為 2024 年 9 月 11 日）6.風險提示風險提示 1）原材料價格上漲：）原材料價格上漲：公司板卡與交互智能平板處于產業鏈中游，上游原材料價格上漲將對公司毛利率產生負面作用。2）海外市場開拓不及預期：）海外市場開拓不及預期：海外渠道建設進度決定公司海外產品銷售節奏。3）產品迭代不及預期：）產品迭代不及預期：若公司

98、未能把握 AI 大模型等新技術的涌入，可能削弱公司產品競爭力。4）政策落地不及預期：）政策落地不及預期：以舊換新、教育數字化等政策影響公司產品下游需求。公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）25/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 主要財務指標主要財務指標 2023 2024E 2025E 2026E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2023 2024E 2025E 2026E 每股指標(元)營業總收入 20,173 22,810 25,519 28,437 每股收益 1.97 2.02 2.41 2.84 營業成本 14,995 17,183

99、 18,962 20,922 每股凈資產 17.79 19.06 20.82 22.95 毛利率%25.7%24.7%25.7%26.4%每股經營現金流 1.59 2.76 3.23 3.90 營業稅金及附加 95 112 123 138 每股股利 0.85 0.90 0.90 0.90 營業稅金率%0.5%0.5%0.5%0.5%價值評估(倍)營業費用 1,474 1,326 1,432 1,576 P/E 23.23 16.26 13.59 11.55 營業費用率%7.3%5.8%5.6%5.5%P/B 2.57 1.72 1.57 1.43 管理費用 1,192 1,335 1,496

100、1,675 P/S 1.14 1.01 0.90 0.81 管理費用率%5.9%5.9%5.9%5.9%EV/EBITDA 22.28 12.00 9.81 8.06 研發費用 1,422 1,636 1,865 2,107 股息率%1.9%2.7%2.7%2.7%研發費用率%7.1%7.2%7.3%7.4%盈利能力指標(%)EBIT 1,094 1,499 1,798 2,110 毛利率 25.7%24.7%25.7%26.4%財務費用-211-61-67-86 凈利潤率 6.9%6.3%6.7%7.1%財務費用率%-1.0%-0.3%-0.3%-0.3%凈資產收益率 11.0%10.6%1

101、1.6%12.4%資產減值損失-109 0-100-75 資產回報率 6.3%5.9%6.3%6.7%投資收益 179 223 238 142 投資回報率 6.5%8.0%8.6%9.1%營業利潤 1,521 1,592 1,898 2,228 盈利增長(%)營業外收支-33-33-33-33 營業收入增長率-3.9%13.1%11.9%11.4%利潤總額 1,489 1,560 1,866 2,196 EBIT 增長率-43.6%37.0%20.0%17.3%EBITDA 1,360 1,748 2,077 2,408 凈利潤增長率-33.9%2.4%19.7%17.7%所得稅 89 125

102、 149 176 償債能力指標 有效所得稅率%6.0%8.0%8.0%8.0%資產負債率 41.0%42.5%43.6%43.9%少數股東損益 30 32 37 44 流動比率 1.6 1.5 1.5 1.5 歸屬母公司所有者凈利潤 1,370 1,403 1,679 1,976 速動比率 0.7 0.7 0.7 0.8 現金比率 0.6 0.6 0.6 0.7 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2023 2024E 2025E 2026E 經營效率指標 貨幣資金 4,718 5,396 6,645 8,309 應收帳款周轉天數 4.5 4.5 4.4 4.5 應收賬款及應收票據 357 3

103、37 414 440 存貨周轉天數 49.2 47.9 47.8 48.3 存貨 2,238 2,333 2,703 2,912 總資產周轉率 1.0 1.0 1.0 1.0 其它流動資產 5,977 6,090 6,114 6,149 固定資產周轉率 10.3 10.6 11.2 12.2 流動資產合計 13,290 14,155 15,876 17,810 長期股權投資 196 238 274 313 固定資產 2,073 2,244 2,298 2,350 在建工程 1,674 2,335 3,055 3,746 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2023 2024E 2025E 20

104、26E 無形資產 482 532 601 660 凈利潤 1,370 1,403 1,679 1,976 非流動資產合計 8,515 9,639 10,627 11,563 少數股東損益 30 32 37 44 資產總計 21,806 23,794 26,503 29,373 非現金支出 372 249 379 373 短期借款 2,545 3,280 3,936 4,632 非經營收益-217-203-165-62 應付票據及應付賬款 3,224 3,477 3,957 4,300 營運資金變動-439 439 315 385 預收賬款 0 0 0 0 經營活動現金流 1,116 1,920

105、 2,245 2,715 其它流動負債 2,516 2,715 3,021 3,333 資產-1,728-1,243-1,363-1,303 流動負債合計 8,286 9,472 10,914 12,265 投資 537-42-36-39 長期借款 203 203 203 203 其他 481 73 238 142 其它長期負債 450 429 429 429 投資活動現金流-709-1,211-1,161-1,200 非流動負債合計 653 632 632 632 債權募資 702 633 656 696 負債總計 8,939 10,104 11,546 12,897 股權募資 31-209

106、 0 0 實收資本 701 701 701 701 其他-1,197-451-491-547 普通股股東權益 12,473 13,265 14,494 15,970 融資活動現金流-464-27 166 148 少數股東權益 393 425 462 506 現金凈流量-33 678 1,250 1,664 負債和所有者權益合計 21,806 23,794 26,503 29,373 備注：表中計算估值指標的收盤價日期為 9 月 11 日 資料來源：公司年報（2022-2023），德邦研究所 公司首次覆蓋 視源股份（002841.SZ）26/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露

107、信息披露 分分析師析師與研究助理與研究助理簡介簡介 陳涵泊：陳涵泊：德邦證券計算機行業首席分析師，上海交通大學信息安全本科，電子與通信工程碩士，曾任職于中信證券研究部、天風證券研究所，多年計算機行業研究經驗，具備成熟的計算機研究框架、自上而下產業前瞻視野，云計算領域深入研究。2022-2023 年新財富最佳分析師入圍（團隊），2023 年新浪金麒麟最佳分析師第五名（團隊）。王思：王思：德邦證券計算機行業研究助理，湖南大學金融學學士，武漢大學金融學碩士，主要覆蓋工業軟件、云計算、網安等方向。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具

108、本報告。本報告所采用的數據和信 息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀 點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明 Table_RatingDescription 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以上證綜指或深證成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯

109、達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 買入 相對強于市場表現 20%以上；增持 相對強于市場表現 5%20%；中性 相對市場表現在-5%+5%之間波動；減持 相對弱于市場表現 5%以下。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平 10%以下。法律聲明法律聲明 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況 下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對

110、任何人因使用本報告中的任何內容 所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可 能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊 的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，德邦證券及其 所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經德邦證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件 或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為 本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡德邦證券研究所并獲得許可，并需注明出處為德邦證券研究 所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，德邦證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。