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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票研究股票研究 海外公司海外公司（美國）（美國）證券研究報告證券研究報告 股票研究/Table_Date 2024.09.23 AI 賦能全系產品，賦能全系產品，全面轉型全面轉型 AI 時代時代 臉書臉書(META.O)Table_Industry 海外信息科技 Table_Invest 評級：評級：增持增持 Table_CurPrice 當前價格(美元)：559.10 Table_Market 交易數據交易數據 52 周內股價區間（美元）278.56-543.71 當前股本（百萬股）2,610 當前市值（百萬美元）1,410,000 Table_PicQ

2、uote Table_Report 相關報告相關報告 table_Authors 秦和平秦和平(分析師分析師)0755-23976666 登記編號登記編號 S0880523110003 本報告導讀：本報告導讀：AI 賦能廣告業務，算力投入龐大但賦能廣告業務，算力投入龐大但 AI 廣告增勢良好帶動廣告增勢良好帶動 ROI 向好，向好，AI 全面賦能全面賦能產品矩陣，產品矩陣，AI Agent 及及 XR 業務有望中長期融合人工智能與虛擬現實網絡業務有望中長期融合人工智能與虛擬現實網絡。投資要點：投資要點：Table_Summary 投資建議：投資建議：給予“增持”評級，目標價 577 美元。Me

3、ta 社交帝國布局成熟護城河不斷鞏固，Reality Labs 戰略聚焦效率提升，預測 2024-2026 年 GAAP 凈利潤為 538、625、691 億美元，對應當前股價 PE分別為 26X23X20X，給予 24E PE 28X，目標市值 15073 億美元。Meta AI 賦能社群并助力廣告業務，市場空間廣闊。賦能社群并助力廣告業務，市場空間廣闊。Meta 生成式 AI通過 AI 聊天機器人的形式賦能社群，功能包括內容創作、搜索、娛樂互動和社區管理，有利于提升用戶黏性，增加用戶時長。此外，AI 將賦能公司廣告業務，Advantage+shopping 幫助美國廣告主的支出回報提升 2

4、2%，AI 提升 Reels 推送效率，疊加短視頻化、競爭格局改善，Reels 將延續高速增長。我們預計 2028 年 Reels 年度廣告總收入將達到 1186 億美元。Meta 落地生成式推薦系統模型（落地生成式推薦系統模型（GRs），助力廣告業務增長，），助力廣告業務增長，AI ROI向好。向好。GRs 對特征空間進行序列化和統一處理，利于捕捉信息，還具有更強的稀疏數據處理能力，測試結果顯示，GRs 相較傳統系統實現了 12.4%的顯著提升。同時，AI 訓練和推理算力需求龐大，需要持續的資本投入，據我們測試，未來 5 年折舊壓力會逐漸增大，但依然可控。目前 AI 在廣告業務商業化進展順利

5、，2024 年年 AI 推送推送內容在內容在 Meta 應用占比預計超應用占比預計超 30%。我們預計其收入將不斷增長，到 2028 年，預計 AI 收入與 AI 折舊的比值為 5.3，投資回報良好。Quest 系列奠定行業領先地位，積極布局系列奠定行業領先地位，積極布局 AR 領域。領域。2024 年 VR/AR市場收入預計將達到 404 億美元。公司位于行業領先地位，旗下Quest 2 是目前最受歡迎的現象級 VR 產品，此外，公司與 Ray-Ban合作推出智能眼鏡 Ray-Ban Meta，社交生態與 AI 能力持續賦能，我們預計在保守、中性、樂觀三種情況下，智能眼鏡市場規模將分別達到

6、91 億元、910 億元、1821 億元。風險提示：風險提示：全球經濟復蘇緩慢；VR/AR 市場競爭加??；VR/AR 頭顯需求疲軟；AI 接受度未及預期。Table_Finance 財務摘要（財務摘要（百萬百萬美元美元）2020A 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入 85,966 117,929 116,609 134,901 160,276 182,329 200,995(+/-)%21.60%37.18%-1.12%15.69%18.81%13.76%10.24%毛利潤 69,274 95,280 91,360 108,943 128,764

7、144,209 154,955 凈利潤 29,145 39,370 23,199 39,097 53,831 62,489 69,117(+/-)%57.67%35.08%-41.07%68.53%37.69%16.08%10.61%PE 27.05 24.54 11.95 30.97 26.19 22.56 20.40 PB 6.07 7.38 2.50 5.92 7.99 6.32 5.10 -20%0%20%40%60%80%2023/82023/122024/452周股價走勢圖周股價走勢圖Meta納斯達克綜指臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 28 目錄

8、目錄 1.Meta：AI 全面賦能社交產品矩陣，加速步入人工智能時代.3 2.AIGC 市場藍海廣闊，Meta AI 賦能廣告業務.3 2.1.AIGC 市場空間廣闊，國內外廠商爭相入局.3 2.2.融入應用生態，Meta AI 有望成為使用最廣泛的 AI 助手.4 2.3.GenAI 推薦系統賦能廣告，Reels 有望持續驅動收入增長.7 2.3.1.生成式 AI 推薦系統賦能廣告業務，Reels 驅動使用時長增長.7 2.3.2.Reels 年度廣告收入提升空間較大，主要由觀看時長占比以及廣告加載率驅動.9 2.4.AI 算力投入龐大，但 AI 廣告增勢良好帶動 ROI 向好.11 2.4

9、.1.Meta 推出 1.5 萬億參數生成式推薦模型，scaling 能力強勁.11 2.4.2.Llama 與 GRs 算力需求龐大，AI 收入增長帶動 ROI 向好.13 3.完整布局 XR 領域，混合現實與社交網絡融合發展.15 3.1.VRAR 市場空間廣闊，Quest 系列奠定行業領先地位.15 3.2.AR 領域表現亮眼，全球智能眼鏡市場空間廣闊.20 4.投資建議.23 5.風險提示.26 臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 28 1.Meta：AI 全面賦能社交產品矩陣，加速步入人工智全面賦能社交產品矩陣，加速步入人工智能時代能時代 構建多元社交

10、媒體矩陣，構建多元社交媒體矩陣，加速步入人工智能時代加速步入人工智能時代。Meta 是一家美國跨國科技公司，總部位于加利福尼亞州門洛帕克，由馬克 扎克伯格及其哈佛大學同學在 2004 年 2 月創立。Meta 公司擁有全球用戶規模最大的社交媒體矩陣，產品涵蓋 Facebook、Instagram、Messenger、WhatsApp 以及 Threads。2021 年 10 月，Facebook 正式更名為 Meta，并在同年的第四季度開始單獨披露 Reality Labs 的營收。2024 年 6 月，公司宣布對其 Reality Labs 團隊進行重大重組。重組后，Reality Labs

11、 的所有團隊將整合為兩個部門。一個部門將主要負責 Quest 頭顯產品線、Horizon 以及相關技術的研發與創新?！翱纱┐髟O備”部門將專注于 Ray-Ban Meta 智能眼鏡等多元化硬件的研發，積極圍繞“AI+AR”理念為 Meta AI 打造合適的可穿戴平臺。2024 年 8 月，首席執行官扎克伯格在財報電話會議上表示公司將加大對英偉達硬件和其他基礎設施的投資以支持人工智能的研發。圖圖1：公司成立至今多次公司成立至今多次進行進行戰略轉型戰略轉型 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 2.AIGC 市場藍海廣闊，市場藍海廣闊，Meta AI 賦能廣告業務賦能廣告業務 2.1.AIGC 市場

12、空間廣闊，國內外廠商爭相入局市場空間廣闊，國內外廠商爭相入局 AIGC 應用領域廣泛，市場空間巨大。應用領域廣泛，市場空間巨大。2023 年全球 AIGC 市場規模為 139億美元，根據 Acumen Research and Consulting 預測，2032 年市場規模將達到 2088 億美元，CAGR 為 35.3%，市場空間巨大。AIGC 的應用領域廣泛，在游戲領域，AIGC 已被應用到游戲研發與運營的各個環節，通過生成式 AI實現玩法與交互的創新。在教育領域，AIGC 可以輔助教師制定教學計劃、評估學生作業或為學生提供個性化學習建議。在醫療領域，AIGC 可以輔助醫生診斷疾病、制定

13、治療方案或為患者提供健康咨詢。在影視領域，生成式AI 工具能基于 Prompt 快速生成精美圖像，同時可以協助用戶進行圖片修改與視頻剪輯，顯著提升了圖像與視頻創作的品質與效率。臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 28 圖圖2：2023-2032E 全全球球 AIGC 市場規模呈上升趨勢市場規模呈上升趨勢 數據來源：Acumen Research and Consulting，國泰君安證券研究 國內外廠商爭相入局，市場有望快速擴張。國內外廠商爭相入局，市場有望快速擴張。面對 AIGC 廣闊的市場空間，國內外廠商爭相布局推出各自的應用端產品：ChatGPT 推出 G

14、PT 4，在文生圖的基礎上進一步升級，實現多模態、高品質的內容創作；微軟 Copilot 輔助用戶進行辦公；New Bing 升級搜索引擎使用體驗；網易在游戲研發運營領域深度應用生成式 AI 技術并成功打造出 AI 游戲逆水寒手游，此外，云音樂也已推出 X Studio 演唱干聲生成功能。未來，隨著越來越多的國內外廠商陸續推出各自的 AIGC 應用，市場將迅速擴張。2.2.融入應用生態，融入應用生態，Meta AI 有望成為使用最廣泛的有望成為使用最廣泛的 AI 助手助手 生成式生成式 AI 工具深度融入工具深度融入 Family 應用生態。應用生態。Meta 生成式 AI 通過 AI 聊天機

15、器人的形式賦能社群，功能包括：1）智能對話是 Meta AI 的核心功能之一，它能夠理解和處理自然語言，與用戶進行流暢的對話交互；2）通過與微軟必應搜索引擎合作，Meta AI 可以向用戶提供實時搜索結果，使信息獲取變得更加便捷；3）Meta AI 具備圖像處理以及生成功能，其“Imagine”功能可以根據用戶的文本描述生成相應的高質量圖像，用戶也可以通過內置的濾鏡和特效功能對照片進行風格化處理；5）在社區管理方面，Meta AI 可以識別違規、虛假、誤導性內容并將其標記或刪除；6）創作者端，Meta 推出了初代開發者平臺 AI Studio，允許用戶創建、分享和定制 AI 角色并與其他用戶進

16、行實時角色 AI 對話。表表1 1：Meta AI 工具及其功能工具及其功能 AI 工具工具 面向群體類型面向群體類型 功能功能 AI Sandbox To B AI Sandbox 可以幫助廣告主加速廣告制作流程并節約成本，主要提供多文本生成、背景生成、圖片裁剪三大功能。1）多文本生成：多文本生成：針對不同受眾自動生成多個版本的文本內容，以突顯廣告文案的側重點；2）背景生成：背景生成：根據文本輸入創建背景圖像，使廣告主得以嘗試不同的背景并豐富其創意素材；3）圖像圖像裁剪：裁剪：調整創意素材以適應多個平臺不同的縱橫比，為廣告主在重構創意素材方面節省時間與資源。Advantage+To B Ad

17、vantage+利用機器學習算法和自動化功能為廣告主優化廣告活動，包括Advantage+購物、應用廣告系列、展示位置、受眾、創意、目錄廣告創意以及國際目錄廣告等功能。其中，Advantage+購物廣告購物廣告系列能夠將廣告投放在最有可能進行轉化的受眾面前，最大限度地優化廣告預算；Advantage+應用廣告應用廣告系列提供簡化的設置流程，允許廣告主一次性創建 50 個廣告，將廣告策略性地13918825434446663085311541561208805001000150020002500全球AIGC市場規模（億美元）臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 28

18、 展示在 Facebook、Messenger、Instagram 和 Meta Audience Network 上；Advantage+目錄廣告目錄廣告根據用戶的興趣、行為和意圖為 其提供個性化產品推薦。AI Studio To C AI Studio 基于 Llama 3.1 模型，允許用戶創建、定制 AI 角色，包括自定義 AI 角色的名稱、個性、語氣、頭像、標語等，并用于 Instagram、Messenger、WhatsApp以及網頁聊天。除自行使用之外，用戶還可以將所創建的 AI 角色分享給粉絲或好友。Meta AI 個人助手 To C 由 Llama 3.1 驅動的 AI 助手

19、，用戶可在 Instagram、WhatsApp、Messenger 和Facebook 等應用上使用。據 The Information2024 年 9 月報道，Meta AI 自首次亮相以來，在不到一年的時間里，月活用戶數達 4 億，日活用戶數達 4000 萬。扎克伯格希望，Meta AI 能夠在今年年底超越 OpenAI 的 ChatGPT，成為世界上“使用最廣泛的 AI 助手”。數據來源：AIGC 開放社區，跨境建站 shoppaas，IT 之家，國泰君安證券研究 Meta AI 有望成為使用最廣泛的人工智能助手。有望成為使用最廣泛的人工智能助手。未來，隨著 Facebook 與Ins

20、tagram 公共用戶數據進一步訓練與迭代，Meta AI 等 AI 模塊能力有望顯著提升，從而推動 DAP 增長并提高用戶參與度，變現空間廣闊。扎克伯格在 Meta 電話會上表示，公司計劃于 2025 年推出 Llama 4，而 Meta AI 有望在 2024 年年底前成為使用最廣泛的人工智能助手。圖圖3：Meta 發布多元的人工智能角色發布多元的人工智能角色 圖圖4：Meta 在在 Family of Apps 里推出里推出 AI 聊天表情包聊天表情包 數據來源：澎湃新聞 數據來源：澎湃新聞 臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 28 圖圖5：Meta 發布

21、發布 AI Studio 數據來源：公司官網 AI Sandbox 在廣告生成端降本增效，在廣告生成端降本增效，Advantage+在廣告推送端提升轉化率。在廣告推送端提升轉化率。AI Sandbox 是 Meta 面向廣告商推出的新型生成式 AI 工具，為廣告主提供文本變體功能，為廣告商提供多元文案選擇并幫助調整創意資產格式，此外，其背景生成功能還可以優化產品形態。根據埃森哲，預計 2029 年 30%的社交媒體廣告將由 AI 自動生成，起到了降本增效的作用。此外，Meta 的Advantage+工具通過利用機器學習算法和自動化功能，使廣告主可以高效的進行廣告活動的運作，功能包括 Advan

22、tage+購物、應用廣告系列、展示位置、受眾、創意、目錄廣告創意以及國際目錄廣告等。以 Advantage+購物廣告系列為例，此工具通過機器學習將廣告投放于最有可能進行轉化的受眾面前，從而達到優化廣告預算的目的。人工智能助力廣告業務，加大資本開支全力推進人工智能助力廣告業務，加大資本開支全力推進 AI 未來。未來。2024 年第二季度，人工智能成功助力了廣告業務的增長。扎克伯格在Meta電話會上表示，公司將人工智能深入布局于廣告投放中從而實現更精準的用戶定位。通過分析海量的用戶數據，Meta 得以精準的推送與用戶興趣和需求高度契合的廣告內容，提升用戶體驗的同時增加了廣告的點擊率與轉化率。202

23、4Q2 Family Average Revenue per Person(ARPP)達到 11.89 美元，與 2023Q2 相比上漲了 1.47 美元，主要得益于廣告效率增高。此外，為了增強 Meta AI 的處理能力，公司在數據中心與計算能力方面也進行了持續的投入。據 Meta官方，公司上調全年資本支出預期下限至 370 億美元，Meta 將持續加大資本開支全力推進 AI 未來，長期有望帶來顯著回報。臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 28 圖圖6：2024Q2 ARPP 與與 2023Q2 相比上漲相比上漲 1.47 美元美元 數據來源：Meta Ear

24、nings Presentation，國泰君安證券研究 2.3.GenAI 推薦系統賦能廣告，推薦系統賦能廣告，Reels 有望持續驅動收入增長有望持續驅動收入增長 2.3.1.生成式生成式 AI 推薦系統賦能廣告業務，推薦系統賦能廣告業務，Reels 驅動使用時長增長驅動使用時長增長 圖圖7：廣告收入等于廣告曝光量與廣告均價的乘積廣告收入等于廣告曝光量與廣告均價的乘積 數據來源：國泰君安證券研究 應用家族用戶規模領先，應用家族用戶規模領先，Meta AI 賦能社群。賦能社群。用戶規模來看，2023 年，Instagram與Facebook月活躍用戶數分別為20億和21.1億，用戶規模領先，與

25、除 YouTube 外的其他應用拉開較大差距。Instagram 在 2020 年 8 月推出的 Reels 短視頻功能大幅驅動 MAU 增長，四年內 Instagram 月活躍用戶規模增長高達 12 億，而短視頻也成為 Facebook 信息流中最具吸引力的內容形式之一。此外，Meta AI 深度融入于應用家族生態中，通過 AI 聊天機器人的形式賦能社群，促進用戶與用戶、用戶與創作者之間的互動。9.879.4410.689.4710.4210.9312.3311.2011.8902468101214Family Average Revenue per Person（美元）臉書臉書(META.

26、O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 28 圖圖8：Meta 全球廣告曝光量增速呈下降趨勢全球廣告曝光量增速呈下降趨勢 數據來源：公司官網，國泰君安證券研究 圖圖9：Meta 應用家族應用家族 DAU 增長趨緩增長趨緩 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 Reels 推動推動月均使用月均使用時長增長，時長增長，視頻內容的觀看總時長占比較高。視頻內容的觀看總時長占比較高。用戶平均觀看時長來看，Facebook、WhatsApp Messenger、Instagram 在全球熱門應用中分別位列第三、第四和第五，暫時落后于 TikTok 與 YouTube。Facebook與 Insta

27、gram 用戶月均使用時長分別為 20 小時和 16 小時。Reels 在提高Instagram 與 Facebook 使用時長方面起到了關鍵性的作用，據官方，目前視頻內容已占 Facebook 和 Instagram 用戶使用時長的 50%，而 Facebook 在添加了Reels功能后，其用戶使用時長增加了8-10%。2023年，Reels在Instagram與 Facebook 平臺月均使用時長占比分別達到 40%和 15%。34%31%21%20%10%0%5%10%15%20%25%30%35%40%廣告曝光量同比（%）27202760281028202870288029302960

28、3020307031403190324032700.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%0500100015002000250030003500應用家族DAU（百萬人）同比臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 28 圖圖10：頭部平臺用戶月均使用時長頭部平臺用戶月均使用時長 數據來源：DataReportal，國泰君安證券研究 應用家族廣告加載率高于其他熱門社交軟件，應用家族廣告加載率高于其他熱門社交軟件，Advantage+提升廣告提升廣告 ROI。廣告加載率來看，Facebook 和 Ins

29、tagram 的廣告加載率均高于其他熱門社交應用，2023 年分別達到 6%和 15%，而微信視頻號與抖音的廣告加載率僅為2.8%和 15%。Meta 平臺的精準推送能力較強，主要得益于 AI 賦能，持續提升廣告投放 ROI，使廣告加載率得以維持在較高水平。Advantage+利用Meta 的機器學習算法和自動化功能，使廣告主得以高效地運行廣告活動。具體來看，Advantage+提供了兩種主要類型的廣告活動：Advantage+購物廣告系列和 Advantage+應用廣告系列。Advantage+購物廣告通過將廣告投放在最有可能進行轉化的受眾面前從而進行廣告預算優化；Advantage+應用廣

30、告通過將廣告策略性地在Facebook、Instagram、Messenger和Meta Network上展示，確保廣告得以觸達最關鍵的受眾。2.3.2.Reels 年度廣告收入提升空間較大，主要由觀看時長占比以及廣告年度廣告收入提升空間較大，主要由觀看時長占比以及廣告加載率驅動加載率驅動 圖圖11：Reels 在平臺的日均觀看時長占比以及廣告加載率仍有提升空間在平臺的日均觀看時長占比以及廣告加載率仍有提升空間 數據來源：Similar Web，公司業績電話會，TechTipsWithTea，Business of Apps，DataReportal，國泰君安證券研究 用戶規模增速將持續放緩，

31、用戶規模增速將持續放緩，Meta AI 有望有望小幅度驅動小幅度驅動 MAU 增長。增長。盡管 Meta旗下應用用戶規模龐大，但其 MAU 增速已回落至低個位數增長，據官方披露，2023 年應用家族 MAU 為 39.8 億人，同比增長 6.4%，增速呈下降趨勢。由于北美、歐洲等成熟市場已基本完成滲透，目前用戶數同比增速約 1-2%，Meta AI 通過更精準的視頻推送將小幅度推動月活躍用戶數增長，我們預計34.00 28.08 19.78 17.10 15.83 4.67 3.55 0510152025303540用戶月均使用時長（Hours）臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責

32、條款部分 10 of 28 2028 年 Instagram 與 Facebook 的 MAU 相較 2024 年分別增長 9%和 13%。平臺月均觀看時長增速下降，平臺月均觀看時長增速下降，Reels 的使用時長占比提升空間較大。的使用時長占比提升空間較大。據官方，目前視頻內容已占 Facebook 和 Instagram用戶使用時長的 50%，而 Facebook在添加了 Reels 功能后，其用戶使用時長增加了 8-10%。此外，美國國會眾議院能源和商務委員會表決通過了一項針對 TikTok 的法案，要求中國字節跳動公司剝離對 TikTok 的控制權，否則 TikTok 將在美國遭到封禁

33、。據 TD Cowen，如果 TikTok 遭到封禁，28%的 TikTok 用戶將轉向 Reels，由于這些用戶是 TikTok 最活躍的用戶群體，Reels 月均使用時長有望實現增長?？紤]到美洲地區數字視頻平臺使用率仍有增長空間、Meta 正在研發的巨型 AI 模型將被應用于公司旗下的視頻推薦引擎以及 TikTok 的封禁風險，我們預計2028 年 Instagram 與 Facebook 月均觀看時長相較于 2024 年分別增長 16%和 13%，而 Reels 在 Instagram 與 Facebook 的月均使用時長占比較 2024 年將分別提升 8%和 14%。Reels 廣廣告

34、加載率提升空間較大告加載率提升空間較大，逐漸接近，逐漸接近 Feed。由于 Meta 的 AI 技術能夠捕捉視頻內容并為其貼上細分標簽，Meta 平臺的精準推送能力較強，持續提升廣告投放 ROI，使廣告加載率得以維持在較高水平。Advantage+利用Meta 的機器學習算法以及自動化功能，根據廣告商的獨特需求進行實時調整，確保廣告活動得以實現最佳效果。根據實際體驗數據測算，Feed 的廣告加載率約為 30%，而 Reels 的廣告加載率約為 15%，考慮到 Advantage+提升廣告投放 ROI 賦能公司廣告業務，我們預計 2028 年 Reels 在 Instagram與 Faceboo

35、k 平臺上的廣告加載率較 2024 年將分別提升 12%。單條廣告均價有望小幅度提升。單條廣告均價有望小幅度提升。2023 年，Reels 在 Instagram 與 Facebook 平臺上的單條廣告均價為 0.005 美元，考慮到每月廣告展示次數在用戶規模、用戶日均觀看時長以及廣告加載率的驅動下將有所提升，2028 年 Reels 在Instagram 與 Facebook 平臺上的單條廣告均價有望提升至 0.006 美元。Reels 年度廣告收入提升空間較大。年度廣告收入提升空間較大。根據以上數據，我們測算得出 2028 年，Reels 在 Instagram 平臺上的廣告收入將達到 7

36、18 億美元，在 Facebook 平臺上的廣告收入將達到 468 億美元，而 Reels 的年度廣告總收入將達到 1186億美元，相較 2024 年分別增長 191%、382%和 245%。臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 28 圖圖12：Reels 年度廣告收入潛在空間測算年度廣告收入潛在空間測算 數據來源：Similar Web，公司業績電話會，TechTipsWithTea，Business of Apps，DataReportal，國泰君安證券研究 2.4.AI 算力投入龐大，但算力投入龐大，但 AI 廣告增勢良好帶動廣告增勢良好帶動 ROI 向好

37、向好 2.4.1.Meta 推出推出 1.5 萬億參數生成式推薦模型，萬億參數生成式推薦模型，scaling 能力強勁能力強勁 傳統推薦系統的排序流程通常包括以下四個階段：召回、粗排、精排和重傳統推薦系統的排序流程通常包括以下四個階段：召回、粗排、精排和重排。排。召回階段會根據用戶和內容的相關性，從全庫數據中篩選出一個較大的候選集，這是推薦系統的起點，決定了推薦系統的天花板；粗排是對召回階段的結果進行初步篩選，快速過濾掉不相關的候選項，減少后續處理的負擔；精排是整個推薦系統中最關鍵的步驟，通常會使用復雜的特征和模型來對候選項進行排序，生成高質量的推薦結果；重排是對精排結果進行進一步調整，以滿足

38、業務邏輯的需求，優化推薦結果的用戶體驗。但傳統推薦系統要傳統推薦系統要進一步進行進一步進行 scaling 非常困難，面臨三非常困難，面臨三大技術性挑戰：特征缺乏顯式結構、大技術性挑戰：特征缺乏顯式結構、需要處理數十億級別的動態詞匯表、計算成本巨大。需要處理數十億級別的動態詞匯表、計算成本巨大。臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 28 圖圖13：推薦系統整體架構推薦系統整體架構 數據來源：CSDN Meta 落地生成式推薦系統模型（落地生成式推薦系統模型（GRs），第一次在核心產品線替換基于海量），第一次在核心產品線替換基于海量異構特征的深度推薦模型（異構特征

39、的深度推薦模型（DLRMs）。）。相較于傳統推薦模型，生成式推薦模型優勢明顯,Meta 在一個數十億用戶的互聯網平臺上進行了基于 HSTU 和M-FALCON 的萬億參數的生成式推薦系統的在線 A/B 測試，生成式推薦系統相較于傳統系統在關鍵評估指標上達到了 12.4%的顯著提升。具體來看，GRs 對特征空間進行序列化和統一處理，有利于全面捕捉信息。對特征空間進行序列化和統一處理，有利于全面捕捉信息。傳統推薦模型采用異構特征空間，通常對不同類型的特征分別進行處理。而GRs 采用特征序列化的方法，對 DLRMs 中的異構特征空間進行了序列化和統一處理，隨著序列長度趨于無限大，新方法逼近完整的 D

40、LRM 特征空間，從而可以更全面地捕捉特征信息。GRs 具備更強的稀疏數據處理能力。具備更強的稀疏數據處理能力。傳統推薦模型 Transformer 通常使用 Softmax 進行歸一化的概率分布，處理稀疏數據時會效率低下。GRs 采用 HSTU 結構，通過去除 Softmax 函數并采用按位點乘的方式直接處理稀疏特征，從而優化了模型對稀疏數據的處理能力，在 8192 長度的序列上實現了 5.3x 到 15.2x 的加速。圖圖14：傳統推薦系統與生成式推薦系統的流程對比傳統推薦系統與生成式推薦系統的流程對比 數據來源：CSDN 臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 o

41、f 28 Meta 觀察到生成式推薦系統的觀察到生成式推薦系統的 scaling law，為未來模型迭代的計算資源優，為未來模型迭代的計算資源優化提供了依據，也為推薦領域的首個基礎模型鋪平道路?；峁┝艘罁?，也為推薦領域的首個基礎模型鋪平道路。Meta 對傳統的DLRM 和 GRs 的可拓展性進行比較，GRs 性能隨訓練計算量的增加呈現出明顯的冪律增長特性，最高可達到 GPT-3/LLaMa-2 規模，而 DLRM 性能則更早達到飽和。GRs 可以通過調整 HSTU 的序列長度、embedding 維數等提升性能；DLRMs 從隱藏層大小，embedding 維數，層數等方面提升性能。研究結果

42、顯示，在計算資源較低的范圍內，由于手動設定的特征，DLRMs性能表現優于 GRs，但隨著模型復雜度增長，GRs 可拓展性明顯更好，而DLRM 性能趨于平穩。此外，GRs 可以達到 1.5 萬億參數，而在 DLRMs 在參數 2000 億時性能達到飽和。圖圖15：DLRMs 與與 GRs 在檢索（在檢索（Hit Rate100）的可拓）的可拓展性比較展性比較 圖圖16：DLRMs 與與 GRs 在檢索（在檢索（Hit Rate500）的可拓）的可拓展性比較展性比較 數據來源：actions speak louder than words:trillion-parameter sequential

43、 transducers for generative recommendations,Meta AI 數據來源：actions speak louder than words:trillion-parameter sequential transducers for generative recommendations,Meta AI 圖圖17：在大規模應用中，在大規模應用中，DLRMs 與與 GRs 在和排名的可拓展性比較在和排名的可拓展性比較 數據來源：actions speak louder than words:trillion-parameter sequential transd

44、ucers for generative recommendations,Meta AI 2.4.2.Llama 與與 GRs 算力需求龐大，算力需求龐大，AI 收入增長帶動收入增長帶動 ROI 向好向好 Llama 模型持續演進，驅動算力需求增長模型持續演進，驅動算力需求增長。Meta 目前有兩個 24576 顆 GPU組成的大型數據中心，支撐了大模型 Llama 3 等 AI 領域的研究，到 2024 年末，預計將擁有等效 60 萬片 H100 的算力，對應百億美金以上的資本開支。據扎克伯格預計，Llama 4 需要 Llama 3 的 10 倍的計算能力進行訓練，預計將在 2025 年發

45、布，Meta 在 2025 年有望繼續擴大 AI 方向的資本開支。生成式推薦系統也有著龐大的生成式推薦系統也有著龐大的訓練與推理訓練與推理需求需求。訓練需求看，GR-24 配置了 1.5 萬億超大規模參數，其訓練計算量接近 GPT 3 和 Llama 2，接近臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 28 1000PFLOPS/天；推理需求來看，Meta 旗下的社交平臺用戶基數龐大，全球日活用戶數超 30 億，這些用戶與海量的帖子、圖片、視頻互動，極端情況下，用戶序列可以高達 105。因此，生成式推薦系統需要處理的 token 數是極為龐大的，甚至可能遠高于語言模型

46、。圖圖18：深度學習模型的訓練計算量對比（深度學習模型的訓練計算量對比（PFLOPS/天）天）數據來源：actions speak louder than words:trillion-parameter sequential transducers for generative recommendations,Meta AI AI 資本開支資本開支：我們預計：我們預計 2024-2026 財年財年 Meta 的的 AI capex 分別為分別為 193 億美億美元、元、243 億美元、億美元、287 億美元億美元，分別增長，分別增長 93%、30%、13%。Meta 在 AI 方面的資本開支

47、主要包含對服務器、網絡等數據中心基礎設施的投入，用于支持 llama 模型的訓練和推理、AI 技術與應用生態的融合（比如生成式推薦系統的訓練和推理等）。我們假設 AI capex 在 Meta 整體資本開支的占比逐年提升，從 2023 年的 37%提升至 2026 年的 58%，此后保持平穩。我們假設整體資本開支在 2024 年大幅增長至 385 億美元，2025E、2026E 增速逐步放緩，分別為 454 億美元、486 億美元?？偁I收/capex 比值預計在 2024、2025 年受 AI 投入快速增長的影響，短期將有所下滑，而后逐漸恢復。而由于服務器、網絡等基礎設施折舊年限為 4-5 年

48、，2024-2026 的資本開支會持續在后續年份體現，故而折舊則呈現持續增長的態勢，總營收/折舊數值將持續下行。表表2：Meta 總營收總營收/capex 預計短期受預計短期受 AI 投入影響，呈現先下降后增長的趨勢投入影響，呈現先下降后增長的趨勢 單位：十億美元單位：十億美元 FYFY20232023 FYFY2024E2024E FYFY2025E2025E FYFY2026E2026E FYFY2027E2027E FYFY2028E2028E 總營收總營收 135135 160160 182182 201201 218218 235235 YoY 16%19%14%10%9%7%總總

49、capexcapex 2727 39 39 45 45 49 49 50 50 50 50 YoY-13%41%18%7%3%0%AI capexAI capex 1010 19 19 25 25 28 28 30 30 30 30 AI capex 占比 37%50%55%58%59%60%YoY 93%30%13%5%2%non AI capex 17 19 20 20 21 20 YoY 11%6%0%1%-2%總營收總營收/capexcapex 495%495%416%416%401%401%413%413%436%436%469%469%折舊折舊 11 14 18 23 28 32

50、總營收總營收/折舊折舊 12.112.1 11.311.3 9.99.9 8.78.7 7.77.7 7.37.3 數據來源：國泰君安證券研究 AI 收入：我們預計收入：我們預計 2024-2026 年年 AI 驅動了總收入的驅動了總收入的 32%、40%、50%。主要考慮到：主要考慮到：1）AI 提升推薦系統效率提升推薦系統效率，2024 年年 AI 推送內容在推送內容在 Meta 應用應用臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 28 占比預計超占比預計超30%。公司24Q1在業績會交流稱Facebook feed上30%的帖子，超過 50%的 Instagra

51、m 內容都是由 AI 推薦系統推送的。2）此外，）此外，AI 還提還提升升 了了 廣 告 的 創 作 和 呈 現 效 率廣 告 的 創 作 和 呈 現 效 率。2024年，美 國 廣 告 主 采 用Adavantage+Shopping 后，ROI 提升了 22%；3）暫不考慮）暫不考慮 Meta AI 在在 B 端端或或 C 端的變現端的變現，僅考慮 AI 技術在原有廣告業務上的驅動。表表3：Meta 總營收總營收/capex 預計短期受預計短期受 AI 投入影響，呈現先下降后增長的趨勢投入影響，呈現先下降后增長的趨勢 單位：十億美元單位：十億美元 FY2023FY2023 FY2024EF

52、Y2024E FY2025EFY2025E FY2026EFY2026E FY2027EFY2027E FY2028EFY2028E AI 收入 20 51 73 100 122 141 AI 占收比 15%32%40%50%56%60%AI capex 10 19 25 28 30 30 AI 折舊 5 8 13 17 22 26 AIAI 收入收入/AI capex/AI capex 203%203%266%266%292%292%356%356%414%414%469%469%AIAI 收入收入/AI/AI 折舊折舊 3.8 3.8 6.1 6.1 5.8 5.8 5.8 5.8 5.5

53、 5.5 5.3 5.3 AIAI 利潤利潤/AI capex/AI capex 37%37%76%76%81%81%99%99%110%110%123%123%AIAI 利潤利潤/AI/AI 折舊折舊 69%69%175%175%162%162%161%161%146%146%140%140%數據來源：國泰君安證券研究 ROI 測算：測算：1）以以 AI 收入收入/AI capex、AI 利潤利潤/AI capex 指標來看，指標來看，在在 2023-2028 年間，年間，呈現逐年上升趨勢呈現逐年上升趨勢，主要由于：隨著 AI 技術在推薦系統中的滲透率提升，驅動廣告單價、曝光量持續增長，AI

54、 驅動的收入高速增長，同時 AI capex 增速預計逐步放緩，趨于平穩；2）以）以 AI 收入收入/AI 折舊、折舊、AI 利利潤潤/AI 折舊指標來看，折舊指標來看，在在 2023-2028 年間，年間，呈現先上升后呈現先上升后下滑的趨勢，但絕下滑的趨勢，但絕對值均表現良好。對值均表現良好。由于高峰期 capex 會在未來 4-5 年持續體現在折舊中，導致 27、28 年依然有一定的折舊壓力，而 AI 收入的增長會更早體現，因而AI 收入/AI 利潤與折舊的比值會先上升后下滑。即使在 2028 年，AI 收入與AI 折舊的比值為 5.3，即折舊占收比為 19%，折舊壓力依然相對可控，投資回

55、報較為良好。3.完整布局完整布局 XR 領域，領域，混合現實與社交網絡融合發展混合現實與社交網絡融合發展 3.1.VRAR 市場空間廣闊，市場空間廣闊，Quest 系列奠定行業領先地位系列奠定行業領先地位 短期多因素導致短期多因素導致 2023 年年 VRAR 出貨量下滑。出貨量下滑。根據 CINNO Research，2023年全球 AR/VR 出貨量為 857 萬臺，同比-15.6%，其中，AR 出貨量同比增長 47.9%，VR 出貨量同比下降 18%。此下滑趨勢主要歸因于全球通脹壓力以及 Meta Quest 3、PSVR2 和 PICO 4 等產品表現不佳：Meta 推出的有限AR 內

56、容以及 Quest 3 高達 499 美元的起售價導致其銷量不及預期；PSVR2需配合PS5方得正常使用，索尼的捆綁銷售策略加重了消費者的經濟負擔；PICO 4 缺乏有競爭力的內容生態。2024 年，頭顯出貨量有望止跌回升，年，頭顯出貨量有望止跌回升，中長期市場空間廣闊。中長期市場空間廣闊。Meta 確認 Quest 2 將永久降價并在著手研發一款售價更實惠的頭戴式 VR 設備，預計將在2024 年 9 月的 Connect 大會上發布。此外，索尼官方宣布 PSVR2 PC 適配器將于 2024 年 8 月 7 日正式發貨，用戶可通過這款適配器在 PC 上暢玩Steam 平臺數千款 VR 游戲

57、。根據 IDC 預測，頭顯出貨量有望在 2024 年下半年恢復增長，同比+7.5%，2024-2028 年 CAGR 為 43.9%。根據 statista 預測，2024 年 VR/AR 市場收入將達到 404 億美元億美元，2029 年增長至 620 億美元，2024-2029 年 CAGR 為 8.97%。由此可以看出，VR/AR 市場空間廣闊，是一片亟待開發的藍海市場。臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 28 圖圖19：2023-2028E 全球全球 VR/AR 出貨量呈增長態勢出貨量呈增長態勢 圖圖20：2024E-2029E 全球全球 VR/AR

58、市場規模持續增長市場規模持續增長 數據來源：IDC，國泰君安證券研究 數據來源：statista，國泰君安證券研究 中國中國 VR/AR 出貨量逐步提升。出貨量逐步提升。VR/AR 市場存在地域集中分布現象，而中國是其中一個重要市場。根據 IDC，2023 年中國 VR/AR 頭顯出貨 72.5 萬臺，占全球占全球 VR/AR總出貨量的總出貨量的 8.5%。其中，AR設備的出貨量占中國VR/AR市場整體出貨量的 36.1%，創歷史新高。未來，隨著消費市場復蘇以及投資規模不斷擴大，中國在 VR/AR 市場的影響力將不斷提升。圖圖21：2023 年中國市場年中國市場 AR 設備出貨量占比達設備出貨

59、量占比達 36%，創歷史新高，創歷史新高 數據來源：IDC，國泰君安證券研究 VRAR 應用場景主要集中在游戲與社交，未來有望迎來爆發式增長。應用場景主要集中在游戲與社交，未來有望迎來爆發式增長。據中商產業研究院，VR/AR 內容市場下游應用中，娛樂領域占比高達 54.6%，主要應用場景集中在游戲與社交。游戲方面，內容端頭部游戲廠商加深布局力度，熱門游戲的發布推動了 VR 用戶數增長。根據 Steamspy 數據，3A 級VR 游戲Half-life:Alyx發布后近 2 個月獲得超 100 萬用戶，日均流水約125 萬美元。社交方面，用戶可在 Meta 旗下社交平臺接入虛擬現實功能，打造新型

60、社交模式。辦公方面，新冠疫情等因素使得沉浸式虛擬辦公成為諸多企業的剛需。2021 年 8 月，Meta 推出遠程辦公應用程序 Horizon，用戶可通過 VR 設備在虛擬現實中進行會議。未來，隨著 XR 軟硬件生態逐步完善，許多應用場景與內容有望迎來爆發式增長，應用領域也會變得更加廣泛。857 921 1326 1908 2745 3950 010002000300040005000全球VR/AR市場出貨量（萬臺）404 440 480 523 570 621 0100200300400500600700全球VR/AR市場收入（億美元）36.1%63.9%中國市場AR設備出貨量占比中國市場VR

61、設備出貨量占比臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 28 圖圖22：娛樂是娛樂是 VRAR 最大的應用領域，占比高達最大的應用領域，占比高達 54.6%數據來源：中商產業研究院，國泰君安證券研究 圖圖23：Meta 的的 VR 社交平臺社交平臺 Horizon Worlds 數據來源：公司官網 VR/AR 全球市場格局集中，全球市場格局集中，Meta 與與 Xreal 份額領先。份額領先。據艾瑞咨詢統計，2023 年，Meta 以 71.3%的市占率領跑全球 VR 市場，索尼以 13.4%的市場份額位居第二，排名第三、第四的廠商 PICO、大朋 VR 均來自中國

62、，市占率分別為 3.5%和 2.7%。蘋果 Vision Pro 于 2024 年 2 月 2 日在美國上市。根據 Counterpoint，2024 年第一季度，Meta 在 VR 市場份額為 64%，位居第一，蘋果以 16%的市場份額位居第二，PICO 和索尼進入前四，市占率分別為 7%和 4%，前兩大廠商全球市占率共計 80%，VR 市場格局集中。AR市場集中度同樣較高，根據 IDC，2023 年，Xreal 以 45%的市場份額領跑全球 AR 市場，Rokid、雷鳥創新、INMO 的市占率分別為 14%、13%、6%。54.6%16.0%8.3%7.8%5.4%4.1%0.9%2.9%

63、娛樂教育直播房產家居醫療健康工業制造文旅其他臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 28 圖圖24：2024Q1 VR 市場市場 Meta 出貨量大幅領先出貨量大幅領先 圖圖25：2023 年年 AR 市場市場 Xreal 份額領先份額領先 數據來源：Counterpoint，國泰君安證券研究 數據來源：IDC，國泰君安證券研究 收購收購 Oculus 入局入局 VR 市場，市場，Quest 系列在系列在 VR 主流設備中處于領先地位。主流設備中處于領先地位。2014 年，Facebook 以 20 億美元的價格收購了虛擬現實技術公司 Oculus，入局 VR 硬

64、件市場。從 2020 年 Meta 發布 Oculus Quest 2 開始，其市場份額常年穩居第一位，領跑全球 VR 市場。2023 年 9 月，Meta 在 Connect 大會上正式發布了新一代 VR 頭顯 Quest 3。根據 Valve，2024 年 7 月，Quest 2在 Steam平臺的 VR 用戶占比高達 39.66%，份額領先于其他 VR 主流設備，Quest 3 位居第三，用戶占比 15.65%。圖圖26：2024 年年 7 月月 Quest 2 在在 Steam 平臺的平臺的 VR 用戶占比高達用戶占比高達 39.66%數據來源：Valve Quest 2 性價比較高，

65、大幅降價有望推動銷量增長。性價比較高，大幅降價有望推動銷量增長。Oculus Quest 2 搭載高通驍龍 XR2 處理器，使用支持 72/90/120 赫茲刷新率的 LCD 屏幕，支持105 超廣視角，續航時間為 2-3 小時。Quest 2 在性能、價格以及內容生態方面均表現出色，以 299 美元美元的相對低價提供遠超其他 VR 設備的硬件性能。相比以往的 VR 頭顯設備，Quest 2 在 CPU、屏幕分辨率和刷新率方面的較高性價比為用戶帶來了更好的體驗，成為目前最受歡迎的現象級 VR 產品。據 Meta 官方，截止截止 2023 年，年，Quest 2 全球累計銷量已突破全球累計銷量已

66、突破 1800 萬臺萬臺。此外，Meta 已將 128GB 型號的 Quest 2 永久降價至 199 美元美元，此次的大幅降價有望推動銷量增長。64%16%20%MetaApple其他45%55%Xreal其他臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 of 28 2022 年 10 月，Meta 發布 Quest Pro，定位是商業用戶的生產力工具，主要面向的是建筑師、設計師、創意用戶和 VR 鐵粉，提供全彩混合現實高分辨率傳感器，支持眼動追蹤和面部追蹤，配置高通驍龍 XR2+處理器，采用支持 72 與 90 赫茲刷新率的高清 LCD 顯示屏幕，但由于售價過高（1500

67、美元），銷量不及預期。Quest 3 性能全面提升，銷量超出團隊預期。性能全面提升，銷量超出團隊預期。Quest 3 采用了更為輕薄的Pancake 鏡片，LCD 屏幕，搭載高通驍龍 X2 Gen 2 處理器，場視角達到了110，與 Quest 2 相比視場角增加了 15%，續航時間為 2 小時，在顯示層面，支持 2064*2208 的分辨率以及最高 120 赫茲的刷新率。據高通技術公司副總裁兼 XR 業務總經理介紹，高通驍龍 X2 Gen 2 芯片主要在沉浸式體驗以及交互能力方面做了大幅度提升。具體來看，GPU 的性能比前代芯片提升了 2.5 倍，開發者得以充分利用新平臺的 GPU 能力，在

68、同樣的視覺效果下節省50%的功耗；這顆芯片的時延遲降到了12ms 的水平，與蘋果Vision Pro 一致；此外，高通還通過降噪、動態亮度調整等技術提升了視頻透視的圖像質量。VR 開發人員 Daven Bigelow 基于First Encounters的數據表現推斷推斷 Quest 3 銷量已突破百萬。銷量已突破百萬。扎克伯格指出，Quest 3 的銷量超出了團隊的預期，而 Reality Labs 業務依然是公司的長期關注點。由于 Quest 3 499 美元的起售價相對較高，Meta 正在著手研發一款售價更實惠的頭戴式 VR 設備，皆在吸引更多消費者從而推動銷量增長。未來，Meta 將不

69、斷完善其 VR硬件產品線，持續保持公司在 VR 市場的領先地位。表表4 4：Meta VR 頭顯參數對比頭顯參數對比 參數參數 Quest 2 Quest Pro Quest 3 發布時間 2020 2022 2023 顯示屏 LCD(1832*1920)LCD(1800*1920)LCD(2064*2208)處理器 高通驍龍 XR2 高通驍龍 XR2+高通驍龍 XR2+內存 6GB 12GB 8GB 光學模組 菲涅爾透鏡 Pancake Pancake 刷新率 90-120Hz 72-90Hz 90-120Hz 重量 503 克 722 克 513 克 起售價 399 美元 1499 美元

70、499 美元 數據來源：公司官網，S-Dream，VR 陀螺，國泰君安證券研究 2024Q2 Reality Labs 營收同比增長營收同比增長 28%，中長期有望實現盈利。，中長期有望實現盈利。據 Meta 季報，公司旗下 Reality Labs 部門 2024Q2 實現營收 3.53 億美元，同比增長28%，主要得益于 Quest 3 強勁的市場表現。盡管營收同比增長，Reality Labs高達 48.4 億美元的成本支出導致其虧損額接近 45 億美元。由于持續的產品研發以及生態系統擴展投資，公司公司預計預計 2024 年該部門的虧損將持續擴大年該部門的虧損將持續擴大，對此，Meta

71、正積極采取措施優化支出結構，要求硬件團隊削減 20%的開支。未來，Quest 3S、HUD 眼鏡、Quest 4 等新產品的推出將為 Reality Labs 帶來更加可觀的現金流，中長期有望實現盈利。臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 28 圖圖27：2024Q2 Reality Labs 營收同比增長營收同比增長 28%圖圖28：2024Q2 Reality Labs 虧損虧損 45 億美元億美元 數據來源：Meta 24Q2 季報，國泰君安證券研究 數據來源：Meta 24Q2 季報，國泰君安證券研究 3.2.AR 領域表現亮眼，全球智能眼鏡市場空間廣闊

72、領域表現亮眼，全球智能眼鏡市場空間廣闊 積極布局積極布局 AR 領域，社交領域，社交生態生態與與 AI 能力能力持續賦能持續賦能。Meta 與 Ray-Ban 合作推出的智能眼鏡 Ray-Ban Meta 配備客制化揚聲器以及人工智能功能，允許用戶通過語音指令發送照片與撥打電話，支持拍攝長達 60 秒的 1080P 視頻。此外，Meta AI 眼鏡還支持 Instagram、Facebook 等平臺的第一人稱視角直播。據 The Verge 報道，目前 Ray-Ban Meta 的銷量已突破 100 萬。據 Meta財報顯示，2024 年 Instagram 月活躍用戶已超 20 億，Meta

73、 生態賦能有望推動銷量持續增長。扎克伯格在電話會上表示，公司已開始訓練 Llama 4，計劃于 2025 年推出，更新模型后 Meta AI 眼鏡銷量有望迎來快速增長。智能眼鏡滿足消費者時尚、體驗、功能三大需求層次智能眼鏡滿足消費者時尚、體驗、功能三大需求層次，并且定價相對友好，并且定價相對友好。1）時尚層面，消費者將智能眼鏡視為一個重要飾品，而外觀設計是用戶選擇該產品時的重要考量。智能眼鏡在外觀設計上與普通太陽鏡無異，完美詮釋“科技美學”的概念。2）體驗層面，智能眼鏡解決了過往 VR 產品在佩戴舒適度方面的痛點。以 Ray-Ban Meta 為例，其重量僅為 49g，是 Meta VR產品的

74、十分之一，使智能眼鏡得以廣泛運用于室內外的日常場景，突破了VR 產品主要用于室內空間的限制。3）功能層面，在普通功能眼鏡的基礎上，用戶可通過喚醒 AI 實現搜索、導航、社交、本地生活、資訊等效率的提升。4）此外，高性價比也是用戶選擇智能眼鏡的原因之一，普通功能眼鏡的售價區間為 50-2000 元，而 AI 智能眼鏡的售價區間為 1500-3000 元，用戶在增加小部分成本的情況下，可以體驗額外的 AI、拍攝及通信功能。智能智能眼鏡眼鏡的的應用場景應用場景目前目前主要集中在教育、文旅主要集中在教育、文旅和和醫療醫療。入局的公司目前大多專注于需求較為穩定的 B 端市場，而 C 端市場的銷量增長則依

75、賴于更為廣泛的推廣與普及。教育領域，智能眼鏡可以為學生提供沉浸式學習體驗，使學生得以將理論與實踐相結合，彌補傳統教學模式的不足。文化旅游領域，智能眼鏡可以為游客提供實時導覽信息、文化解說以及歷史場景重現，從而增強其游覽體驗。醫療領域，智能眼鏡可以為醫生提供患者的實時信息和診斷結果，從而提高醫療決策的實施效率以及準確性。手術過程中，醫生可以借助智能眼鏡獲得手術指導，從而降低手術風險。未來，技術進步有望推動智能眼鏡應用場景進一步擴展。-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%020040060080010001200虛擬現實實驗室收入（百萬美元）同比-

76、20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%-5000-4000-3000-2000-10000虛擬現實實驗室經營利潤（百萬美元）同比臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 28 圖圖29：智能眼鏡在醫療領域的應用智能眼鏡在醫療領域的應用 數據來源：網易伏羲 二代智能眼鏡性能表現全面升級，與一代相比用戶體驗明顯提升。二代智能眼鏡性能表現全面升級，與一代相比用戶體驗明顯提升。Ray-Ban Meta 采用了新材料，與上一代相比整體輪廓縮小。眼鏡本體的升級使其更輕便、高能且耐用，增強了用戶佩戴的舒適度。性能方面，Ray-Ban Meta 將攝

77、像頭分辨率從 5MP 提升至 12MP，同時還支持廣角拍攝，一些場景中可以取代手機鏡頭錄制生活切片。此產品在低音與最大音量方面也進行了優化，同時引入定向音頻技術，有效解決了一代的漏音問題。Ray-Ban Meta 配備五麥克風陣列，支持沉浸式音頻錄制，為用戶帶來更好的使用體驗。相較于一代，Ray-Ban Meta 在交互以及在交互以及 AI 功能方面也有顯著提升。功能方面也有顯著提升。Ray-Ban Meta 采用高通 AR1 系列芯片，接入 Meta Llama 3 大模型，實現了 AI 語音交互、識物以及翻譯等功能。此外，Ray-Ban Meta 支持 Instagram、Facebook

78、等平臺的第一人稱視角直播，通過長按右側鏡腿上的按鈕，智能眼鏡可以讀出社交媒體上的評論，從而促進主播與粉絲之間的互動。表表5：兩代智能眼鏡參數對比兩代智能眼鏡參數對比 Ray-Ban Meta Ray-Ban Stories 發布時間 2023.9 2021.9 價格 起售價 299 美元 起售價 299 美元 重量 48.6g 49.3g 鏡盒 可供眼鏡充電 8 次，32h，充電盒單次充滿時間為 3.5h 可供眼鏡充電 4 次，12h，充電盒單次充滿時間為 4h Meta AI 接入 Llama3 模型，作為對話助手回答問題；提供信息無多模態功能：調用攝像頭翻譯、識別物體 無 續航 4h，單次

79、 75min 充滿，22min 充 50%3h，單次 2h 充滿 芯片 高通 AR1 Gen1 高通驍龍 4100+攝像頭 12MP 攝像頭；拍照：3024 X 4032；視頻：1080P 5MP 攝像頭；拍照：2592 X 1944；視頻：720P 存儲容量 32GB 4GB 拍攝時長 定時拍攝：15,30,60s 定時拍攝：15,30s 長寬比 豎屏：1920 x 1440 方形：1184 x 1184 麥克風 5 個麥克風 3 個麥克風 音頻 全新定制設計的揚聲器，低音提升 2 倍，最大音量提高 50%漏音較多，低音效果不好 防水 有 無 直播功能 有 無 臉書臉書(META.O)請務必

80、閱讀正文之后的免責條款部分 22 of 28 Ray-Ban Meta Ray-Ban Stories 數據來源：公司官網，Ray-Ban 官網，虎嗅，國泰君安證券研究 Meta 龐大的用戶生態助力龐大的用戶生態助力 Ray-Ban Meta 發展，市場競爭優勢顯著。發展，市場競爭優勢顯著。Meta擁有高達 40 億的月活躍用戶，而華為與魅族的月活躍用戶數僅為 7.3 億和1.3 億。具體來看，Meta 旗下平臺 Facebook、Instagram、WhatsApp、Messenger的月活躍用戶數分別為 30 億、22 億、20 億和 12 億。得益于其社交平臺的影響力，Meta 可以將新

81、產品信息高效且低成本的傳播給現有用戶，并通過用戶反饋不斷進行產品的改進。Ray-Ban Meta 的的 AI 功能也增強了其市場競爭優勢功能也增強了其市場競爭優勢，用戶可以通過簡單的語音指令“Hey Meta”與 Meta AI 助手進行互動并實現識別物體、翻譯等功能。目前，市面上的智能眼鏡產品如華為智能眼鏡 2、MYVU 等在 AI 功能方面較為薄弱，僅支持基本的交互功能。Ray-Ban Meta 在性價比方面在性價比方面具有明顯具有明顯優勢優勢。雷朋的幾款普通功能眼鏡定價高達 400-500 美元，而 Meta 的智能眼鏡定價僅為 299 美元。與同類產品相比，Ray-Ban Meta 在

82、保持價格優勢的同時，也為用戶提供了更加完善的功能體驗。表表6：Ray-Ban Meta 與市場同類產品參數與市場同類產品參數 規格規格 Ray-Ban Meta Frame RayNeo X2 Lite Solos AirGo Vision 華為智能眼鏡華為智能眼鏡 2 MYVU 上市時間上市時間 23 年 10 月 24 年 4 月 24 年底 24 年底 24 年 5 月 23 年 11 月 公司團隊公司團隊/國別國別 Ray-Ban Meta/美國 Brilliant Labs/新加坡 RayNeo/中國 Solos/美國 HUAWEI/中國 魅族INFINITY 團隊/中國 價格價格$

83、299$349$330$299$319$330 重量重量 49g 39g 43g 34g 40g 330g 攝像頭攝像頭 支持 支持 支持 支持 無 無 顯示顯示 無 支持，投影顯示 支持，全彩顯示 無 無 MicroLED,投影 芯片芯片 高通 AR1 GEN1-高通 AR1 GEN1-LLM Llama3 Noa AI 自研 AI 助手 GPT-4o 盤古 AI Flyme AI 數據來源：Ray-Ban Meta，Brilliant Labs，RayNeo，Solos，華為官網，魅族官網，國泰君安證券研究 智能眼鏡智能眼鏡目前處于滲透初期，市場目前處于滲透初期，市場空間廣闊?？臻g廣闊。根

84、據 IDC，2023 年全球智能眼鏡出貨量為 101 萬副，據 statista，目前智能眼鏡滲透率為 0.1%。隨著 AI技術驅動智能眼鏡產品體驗持續升級，小米、字節跳動、百度等廠商陸續入局，我們預計 2024、2025 年全球智能眼鏡銷量將達到 203、414 萬副?？紤]到智能眼鏡的降價趨勢，我們預計 2023-2025 年均價將從 2250 元降低至1964 元，對應 2024、2025 全年銷售額有望達到 41、81 億元。長期空間來看，我們預計在保守、中性、樂觀三種情況下，滲透率將分別達到 0.5%、5%、10%，對應市場規模分別為 91 億元、910 億元、1821 億元。表表7

85、7：智能眼鏡市場空間測算智能眼鏡市場空間測算 2023 2024E 2025E 全球智能眼鏡銷量（萬副）101 203 414 CAGR 101%104%均價（元）2,250 2,025 1,964 臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 of 28 銷售額（萬元）227,250 411,095 813,475 數據來源：IDC，statista，國泰君安證券研究 表表8 8：智能眼鏡市場潛在空間智能眼鏡市場潛在空間 保守保守 中性中性 樂觀樂觀 滲透率（%）0.5%5.0%10.0%全球眼鏡銷量（萬副）104,040 104,040 104,040 全球智能眼鏡銷量（

86、萬副）520.2 5,202 10,404 均價（元）1,750 1,750 1,750 銷售額（億元）91 910 1,821 數據來源：IDC，statista，國泰君安證券研究 AI+AR 眼鏡將成為智能眼鏡的發展趨勢。眼鏡將成為智能眼鏡的發展趨勢。目前智能眼鏡在續航時間、顯示能力、語音交互的準確性等方面仍有較大提升空間。未來，在 AI 眼鏡的基礎上增加 AR 顯示功能將會是智能眼鏡的發展趨勢。目前，Ray-Ban Meta 僅有音頻接口而無視頻顯示功能。Meta 有望于 2024 年 9 月的 Connect 大會上展示首款 AR 智能眼鏡，整合 Quest 3 和 Ray-Ban M

87、eta 兩條產品線，新產品將增加顯示功能，進一步提升交互能力。此外，當前智能眼鏡上的 AI 用例大多基于 LLM 的語音助手、簡單識圖功能等，體驗相對單薄。AGI 是 AI的下一個發展階段，其具備更強的感知、推理以及學習能力，彼時，AR 眼鏡將成為更加智能的設備。美國未來學家 Devin Liddell 認為，在 AI 技術的加持下，AR 眼鏡有望獲得超級感官，例如可以感知用戶的真實情緒?？萍脊九c眼鏡廠商展開合作，或成為大勢所趨?？萍脊九c眼鏡廠商展開合作，或成為大勢所趨。全球眼鏡行業巨頭EssilorLuxottica 旗下品牌 Ray-Ban 與 Meta 的合作在科技行業內引發大量關注

88、。Meta 選擇與 EssilorLuxottica 合作主要源于其成熟的銷售渠道以及對生產制造環節的把控。EssilorLuxottica 業務遍布 150 個國家和地區，線下門店數量接近 18000 家，為 Meta 提供了龐大的線下渠道資源。此外，EssilorLuxottica 垂直整合了整條供應鏈，壓縮了眼鏡的生產制造周期，而對于不熟悉眼鏡制造的科技公司來說，跨界合作是實現技術落地的最優解。據可穿戴技術部門的主管透露，多家知名科技公司已向 EssilorLuxottica 表達了他們對智能眼鏡的濃厚興趣。Meta 與 Ray Ban 的合作將催生更多的創新作品以及跨界合作，進一步推動

89、了智能眼鏡市場的發展。表表9 9：科技公司與眼鏡廠商在智能眼鏡方面展開合作科技公司與眼鏡廠商在智能眼鏡方面展開合作 科技公司科技公司 眼鏡廠商眼鏡廠商 產品產品 Meta 雷朋 Ray-Ban Stories Meta 雷朋 Ray-Ban Meta 李未可科技 博士眼鏡 Meta Lens Chat 數據來源：中國證券報，東方財富網，我愛音頻網，國泰君安證券研究 4.投資建議投資建議 Meta 社交帝國布局成熟護城河不斷鞏固，AI 賦能廣告業務降本增效，Reality Labs 戰略聚焦效率提升，Meta AI、AI Sandbox 等生成式 AI 工具賦能 FoA，迎來新一輪增長。盈利預測

90、方面，盈利預測方面，基于 FoA 社區規模增長、Reality Labs 業務效率提升以及 AI落地賦能主業增長，預測 2024-2026 年 GAAP 凈利潤為 538.31、624.89、691.17 億美元，對應當前股價 PE 分別為 26X23X20X。臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 of 28 表表 10：2021A-2026E Meta 盈利預測更新盈利預測更新 數據來源：Bloomberg，國泰君安證券研究 估值方面，估值方面，鑒于 Meta 主營業務相對成熟，盈利能力穩定，我們沿用 PE 估值法，Meta 2019-2023 歷史 PE 為 26

91、.25X，考慮到 Meta 在全球社交市場中的龍頭地位、智能眼鏡市場空間廣闊以及 AI 驅動中長期增長，我們給予Meta 24 年 PE 28X，對應目標市值 15073 億美元，目標價 577 美元，給予“增持”評級。圖圖30：Meta PE-Band 數據來源：iFinD，國泰君安證券研究 股價復盤：股價復盤：2019 年，Meta 逐漸走出隱私泄露陰影，盡管廣告營收增速放緩但仍較為穩定，驅動股價回升。2020 年新冠疫情爆發，居家辦公成為主流，而社交軟件使用時長也大幅增加，推動股價增長。2020 年 8 月，Instagram入局短視頻賽道，Reels 登陸全球 50 余個市場，同年 9

92、 月 Meta 發布 Quest 2，銷量超市場預期。2021 年，Facebook 更名為 Meta。2021 年 4 月，蘋果推出 IDFA 隱私新規，由于 Meta 無法基于用戶隱私數據進行廣告推送，廣告效率降低。2021 年 9 月，Facebook 上線 Reels 功能，同年 10 月，Meta 旗下三大平臺出現技術故障，股價大跌。此外，由于 Meta Reality Labs 業務虧損持續增加，其市場擴張能力以及盈利能力遭市場質疑，1 個月內股價暴跌36%。2022年2月，Meta推出大語言模型Llama 2，同年8月推出Advantage，但由于美聯儲加息、競爭加劇以及廣告需求

93、疲軟，Meta 股價下跌。2022 年11 月，公司宣布縮減團隊規模，裁員超 1.1 萬人，股價大幅上漲。2023 年，Meta 開發 AI 技術完成廣告定制化推送并推出 AI Sandbox，疊加廣告投放需求擴張以及 Reels 功能市場表現超預期，股價呈現增長態勢。2023Q4，Meta 宣布 500 億美元回購計劃以及首次股息發放，進一步推動股價上漲。020040060080010001200收盤價47.23X37.47X27.71X17.94X8.18X臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25 of 28 2024 年，Meta 推出 Llama 3，得益于 AI

94、 賦能，其核心廣告業務表現出強勁增長態勢，股價持續上漲。圖圖31：Meta 股價復盤股價復盤 數據來源：公司官網，國泰君安證券研究 廣告收入復盤：廣告收入復盤：2018 年以后，Meta 廣告收入主要由 Impression 擴張驅動。Facebook news feed、ins feed、ins stories、以及 Meta 的跨地區布局驅動Impression 增長，推動廣告收入同比增速提升。2020 年，Ad price 同比增速顯著提升，成為收入增長的主要驅動力。2021Q2，廣告營收增速高達 51%。2022年，Meta推出Advantage，亞太以及其他地區的戰略布局驅動Impr

95、ession持續增長，同時拉低 Ad price。但由于全球經濟下行、IDFA 新政等因素影響，Impression 以及廣告收入增速放緩。2023 年，Meta 推出 AI Sandbox，AI 賦能廣告業務，驅動 Impression 增長，同時廣告變現效率的提升也帶動Ad price 恢復增長態勢。臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26 of 28 圖圖32：Meta 廣告收入復盤廣告收入復盤 數據來源：公司官網，國泰君安證券研究 5.風險提示風險提示 全球經濟復蘇緩慢：全球經濟復蘇緩慢：全球經濟復蘇緩慢導致企業與消費者消費意愿降低，從而影響公司的收入。VR/AR

96、 市場競爭加?。菏袌龈偁幖觿。罕M管 Meta 在行業中處于領先地位，但 2023 年其市場份額同比下降。競爭若加劇，可能導致出貨量不及預期。VR/AR 頭顯需求疲軟頭顯需求疲軟可能導致其銷量不及預期，從而影響公司營收。AI 接受度未及預期：接受度未及預期：AI 工具接受度未及預期可能導致用戶體驗不佳，從而影響公司的營收以及戰略的推進。臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 27 of 28 本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保

97、證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應

98、作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司

99、利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如

100、征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 投資建議的比較標準投資建議的比較標準 評級評級 說明說明 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12

101、個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的當地市場指數漲跌幅為基準。股票投資評級 增持 相對當地市場指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對當地市場指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對當地市場指數漲幅介于-5%5%減持 相對當地市場指數下跌 5%以上 行業投資評級 增持 明顯強于當地市場指數 中性 基本與當地市場指數持平 減持 明顯弱于當地市場指數 國泰君安證券研究所國泰君安證券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6003 號榮超商務中心 B 棟 27 層 北京市

102、西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail： 臉書臉書(META.O)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 28 of 28 附：海外當地市場指數附：海外當地市場指數 亞洲指數名稱亞洲指數名稱 美洲指數名稱美洲指數名稱 歐洲指數名稱歐洲指數名稱 澳洲指數名稱澳洲指數名稱 滬深 300 標普 500 希臘雅典 ASE 澳大利亞標普 200 恒生指數 加拿大 S&P/TSX 奧地利 ATX 新西蘭 50 日經 225 墨西哥 BOLSA 冰島 ICEX 韓國 KOSPI 巴西 BOVESPA 挪威 OSEBX 富時新加坡海峽時報 布拉格指數 臺灣加權 西班牙 IBEX35 印度孟買 SENSEX 俄羅斯 RTS 印尼雅加達綜合 富時意大利 MIB 越南胡志明 波蘭 WIG 富時馬來西亞 KLCI 比利時 BFX 泰國 SET 英國富時 100 巴基斯坦卡拉奇 德國 DAX30 斯里蘭卡科倫坡 葡萄牙 PSI20 芬蘭赫爾辛基 瑞士 SMI 法國 CAC40 英國富時 250 歐洲斯托克 50 OMX 哥本哈根 20 瑞典 OMXSPI 愛爾蘭綜合 荷蘭 AEX 富時 AIM 全股