【公司研究】穎泰生物-精選層企業專題報告（十五）：注重研發的農藥企業國內出口銷售龍頭-20200808（23頁）.pdf

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1、 新三板研究報告 第 1 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 精選層精選層企業企業專題報告（專題報告（十五十五） 穎泰生物（穎泰生物（833819833819）: : 注重研發的農藥企業注重研發的農藥企業，國內出口銷售龍頭，國內出口銷售龍頭 2020 年 8 月 8 日 研究員研究員：楊梓航楊梓航 報告摘要報告摘要： 研究領域研究領域 TMT 先進制造 消費升級 大健康 新三板新三板智庫智庫 政策研究、產業研究、 企業研究綜合智庫 電電話話：86-020-34262289 微信微信：zhikumei 廣州： 海珠區新港西路 135 號中大科技園 B 座 902 北

2、京：海淀區廠洼路半壁街長昆名居首層 上海：靜安區南京西路中信泰富廣場 1008 室 1 1、注重研發的農藥公司，國內農藥銷售龍頭注重研發的農藥公司，國內農藥銷售龍頭 北京穎泰嘉和生物科技股份有限公司是從事農藥原藥、中間體及制劑產品的研發、生產、銷售的農化產品供應商，深耕農藥行業十余年，構建了一體式產業鏈商業模式，注重研發投入，擁有國內首家農藥 GLP 實驗室。公司連續多年位于全國農藥行業銷售百強企業前三名，和出口銷售收入前三，是國內農藥銷售龍頭。 2 2、國內國內農藥行業面臨整改壓力大，優秀公司擁有更大的發展空間農藥行業面臨整改壓力大，優秀公司擁有更大的發展空間 國內農化行業走向環?；图s化

3、，一些低產能、非環保的中小企業退出市場或被并購，穎泰生物作為一家規?；?、清潔化、產銷一體化的農藥企業具備了更大的市場空間。國際市場超160 個專利農藥臨近到期，仿制非專利藥將新增超 110 億美元市場，處于農藥市場第二梯隊的穎泰生物將迎來更大機遇。 3 3、堅持以研發作為發展動力，走細分差異化路線堅持以研發作為發展動力，走細分差異化路線 穎泰生物重視研發，近三年研發投入占營收分別為 3.07%、3.44%、3.41%，不低于部分同行業 A 股上市公司，截至 2020 年末，公司已獲得授權國家專利 248 項，涵蓋除草劑、殺蟲劑、殺菌劑三大類產品。同時，公司差異化產品定位， 穎泰自產產品主要為細

4、分品類， 主打的除草劑為三嗪酮類、酰胺類類等非專利、全球年銷售數量 1 萬噸以下的小品類原藥，在一些品類上占據中國市場五成份額。利用豐富的成品種類和組合，打造細分產品領域的護城河，形成自己的核心競爭力。 4 4、穎泰生物與同行業穎泰生物與同行業 A A 股上市公司相比毫不遜色股上市公司相比毫不遜色 公司近三年營業收入為 61.4 億元、62.32 億元、52.95 億元，高于同行業可比 A 股上市公司營收均值，近三年凈利潤分別為2.92 億元、4.43 億元、2.82 億元，達到同行業水平。在維持穩定盈利能力的同時，公司收縮了毛利率較低的貿易業務，提高自產業務比例，使得毛利率連續增長，三年來綜

5、合毛利率分別為16.4%、23.1%、24.51%，高于同行業可比公司均值。 風險提示：風險提示：行業競爭風險、企業管理風險、教育方式改革風險 新三板研究報告 第 2 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 目目 錄錄 1、注重研發的農藥公司，國內農藥銷售龍頭、注重研發的農藥公司，國內農藥銷售龍頭 . 3 1.1、深耕農化行業十余年，構建一體式全產業鏈商業模式 . 3 1.2、自產產品比例逐年提升，收縮低毛利貿易業務 . 4 1.3、背靠華邦系，子公司為一體化產業鏈商業模式提供保障 . 6 2、國內國內農藥行業面臨整改壓力大，優秀公司擁有更大農藥行業面臨整改壓力大，優

6、秀公司擁有更大的發展空間的發展空間 . 8 2.1、農藥行業發展景氣，政策引導行業走向環?；?、集約化 . 8 2.2、仿制藥等迎來市場機遇，國際農藥需求依然強勁 . 9 2.3、農藥產業第二梯隊位置穩固，積極開拓上下游市場 . 11 3、堅持以研發作為發展動力，走細分差異化路、堅持以研發作為發展動力，走細分差異化路線線 . 12 3.1、注重研發，以研發作為快速發展的重要條件 . 12 3.2、打造細分產品領域護城河，與國際知名農化企業有良好合作 . 14 4、毛利率連續提升，盈利能力不遜同行業可比、毛利率連續提升，盈利能力不遜同行業可比 A 股公司股公司 . 17 4.1、經營狀況穩定，毛利

7、率連續三年上升 . 17 4.2、對比可比同行業上市公司，穎泰生物的營利能力毫不遜色 . 20 5、風險提示、風險提示 . 22 重要聲明重要聲明 . 23 rQsRnQmRoMrQrNqNzRuNnO9PaO9PsQpPpNnNkPrRuMkPoMnMaQnMtNxNnOsNvPmNsP 新三板研究報告 第 3 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 1 1、注重研發的農藥、注重研發的農藥公司公司，國內農藥國內農藥銷售銷售龍頭龍頭 1 1.1 .1、深耕農化行業十余年，構建一體式全產業鏈商業模式深耕農化行業十余年，構建一體式全產業鏈商業模式 北京穎泰嘉和生物科技股份

8、有限公司成立于 2003 年，于 2015 年掛牌新三板，2016 年至今多年處于新三板創新層，2020 年 7 月 27 日在新三板精選層掛牌交易。 圖表圖表 1 1：穎泰生物的發展歷程：穎泰生物的發展歷程 資料來源：公司官網、新三板智庫資料來源：公司官網、新三板智庫 自成立以來，自成立以來，公司堅持以研發為基礎、以市場需求為先導的經營模式，主要公司堅持以研發為基礎、以市場需求為先導的經營模式，主要從事農藥原藥、中間體及制劑產品的研發、生產、銷售和從事農藥原藥、中間體及制劑產品的研發、生產、銷售和 GLPGLP 技術服務，技術服務，秉持著“擔當、 創新、 協作”的核心價值觀， 以“讓農化更好

9、地服務于社會”為使命，經過多年的積累和創新， 已形成品種豐富、 工藝技術較為先進的除草劑、 殺菌劑、殺蟲劑三大品類百余種產品。 公司通過將高品質產品銷售給優質客戶服務于全球植物保護市場，業務遍業務遍布全球布全球 2020 余個國家和地區，余個國家和地區，產品受到了 ADAMA（安道麥） 、CORTEVA（科迪華） 、NUFARM（紐發姆） 、LANXESS（朗盛）等眾多國際知名跨國農化公司的認可。 公司在農化行業深耕十余年，構建了集研究開發、技術分析、中間體、原藥公司在農化行業深耕十余年，構建了集研究開發、技術分析、中間體、原藥及制劑的生產和銷售為一體的全產業鏈商業模式。及制劑的生產和銷售為一

10、體的全產業鏈商業模式。 以市場為向導， 通過對農藥市場發展的深刻理解， 提前布局， 確立科研項目， 主動創新， 開發新產品、 新項目，同時對已有產品持續升級改進，以滿足市場需求，做到以研發帶動市場，以市場帶動銷售，以銷售帶動生產的發展路徑，推行啞鈴式的發展模式，將技術研發和市場營銷確立為企業發展的兩個重點，構建起一體式全產業鏈商業模式。 20162016 年年- -20182018 年，公司位列全球農化行業銷售收入的第年，公司位列全球農化行業銷售收入的第 1313 名、第名、第 1212 名和第名和第1010 名，位于中國本土農化公司之首。名，位于中國本土農化公司之首。公司連續多年位于全國農藥

11、行業銷售百強企業前三名。根據中國農藥工業協會統計，2015 年-2019 年，公司分別位列全國 新三板研究報告 第 4 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 農藥銷售百強的第 2 名、第 3 名、第 1 名、第 2 名和第 2 名，出口銷售收入連續多年位居前二。處于行業領先地位，是國內農藥行業銷售龍頭公司，也是農藥出口銷售龍頭。 圖表圖表 2 2：公司產業布局：公司產業布局 資料來源：公司官網、新三板智庫資料來源：公司官網、新三板智庫 1 1.2 .2、自產產品比例逐年提升，自產產品比例逐年提升，收縮低毛利貿易業務收縮低毛利貿易業務 公司的自產產品主要包括農藥原藥、

12、 制劑及中間體， 涵蓋除草劑、 殺蟲劑、殺菌劑三大品類， 分別應用于防除雜草等有害植物、 防治原菌引起的植物病害及防治害蟲，約有百余種產品。 圖表圖表 3 3：公司自產產品主要產品：公司自產產品主要產品 大類大類 化學種類化學種類 代表產品代表產品 功能特點功能特點 除草劑 三嗪酮類 苯嗪草酮 光合作用抑制劑，通過抑制光合作用中的希爾反應而起到殺草的作用。 二苯醚類 乙氧氟草醚 原卟啉原氧化鎂抑制劑。觸殺型除草劑，在有光的情況下發揮殺草作用。 酰胺類 乙草胺 通過阻礙蛋白質的合成來抑制細胞的生長,即乙草胺進入植物體內抑制蛋白酶的合成,使幼芽、 幼根停止生長。 三酮類 硝磺草酮 HPPD 抑制劑

13、，在植物木質部和韌皮部傳導，具有觸殺作用和持效性。 殺菌劑 三唑類 戊唑醇 甾醇脫甲基抑制劑。不僅具有殺菌活性，還可促進作物生長，從而提高產量。 甲氧基丙烯酸酯類 嘧菌酯 線粒體呼吸抑制劑。通過抑制線粒體呼吸，從而殺死細胞。 殺蟲劑 新型脲類 丁醚脲 線粒體呼吸抑制劑。對幼蟲、成蟲有觸殺、胃毒作用,也顯示出一些殺卵作用。 中間體 中間體 氟苯 生產農藥、醫藥、染料的主要原料。熔點-41.9 攝氏度，沸點 85.2 攝氏度，不溶于水，混溶于乙 新三板研究報告 第 5 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 醇、乙醚、丙酮、苯。 資料來源：資料來源：公開發行說明書公開發行

14、說明書、新三板智庫、新三板智庫 2017-2019 年，除草劑、殺蟲劑、殺菌劑合計占發行人自產農化產品業務收入的比例分別為 81.80%、82.53%及 79.91%。截至 2019 年，自產除草劑原藥貢獻的收入占自產產品中的比例為 42.51%。 圖表圖表 4 4：自自產農化產品收入構成產農化產品收入構成 資料來源：公開發行資料來源：公開發行說明說明書、新三板智庫書、新三板智庫 公司的貿易業務為通過成熟的供銷網絡實現供需對接，增加與客戶的粘性，貿易類產品主要為草甘膦、 麥草畏、 雙甘膦等大品類廣譜性除草劑原藥及中間體貿易類產品主要為草甘膦、 麥草畏、 雙甘膦等大品類廣譜性除草劑原藥及中間體產

15、品。產品。 圖表圖表 5 5：公司貿易產品種類：公司貿易產品種類 產品名稱 主要用途 應用區域 草甘膦 廣譜滅生性莖葉處理除草劑，草甘膦是全球用量最大的除草劑品種。由于目前大多數轉基因作物的抗草甘膦性，草甘膦廣泛用于轉基因作物。 適用于果園、桑園、菜園、棉田等。用于防治多年生禾本科雜草、莎草科和闊葉雜草。 麥草畏 具有內吸傳導作用的苯甲酸系列激素類除草劑。隨著全球轉基因作物的快速增長，耐草甘膦雜草增多，麥草畏+草甘膦復配除草帶動麥草畏需求增長 適用于大豆、玉米、果園等領域的苗后除草。用于防除一年生和多年生的闊葉雜草。 資料來源：公開發行說明書、新三板智庫資料來源：公開發行說明書、新三板智庫 公

16、司主營業務收入中自產農化產品業務收入占主營業務收入的比例逐年提公司主營業務收入中自產農化產品業務收入占主營業務收入的比例逐年提18.20%17.47%20.09%14.05%19.26%24.34%2.62%9.89%13.05%65.13%53.38%52.51%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019中間體及其他殺菌劑殺蟲劑除草劑 新三板研究報告 第 6 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 高，高，2017-2019 年分別為 51.23%、75.53%及 87.14%，貿易農化產品業務收入占主營業務收入的比例

17、分別為 48.14%、24.21%及 12.44%，技術咨詢服務主要為企業提供 GLP 檢測服務的業務收入，占主營業務收入的比例分別為 0.63%、0.26%及 0.42%，占比很低。 近三年公司貿易業務持續收縮，截至 2019 年，貿易業務占比從 2017 年的48%降低至 12.44%。 公司逐年擴大毛利率較高的自產農化產品業務，收縮毛利率較低的貿易業務，收入結構持續優化。 圖表圖表 6 6：主營業務產品構主營業務產品構（%） 資料來源：公開發行說明書、新三板智庫資料來源：公開發行說明書、新三板智庫 1 1.3 .3、背靠華邦系，子公司為一體化產業鏈商業模式提供保障、背靠華邦系，子公司為一

18、體化產業鏈商業模式提供保障 公司控股股東為A股上市公司華邦健康， A股上市公司具有融資方面優勢。華邦健康為控股型公司， 主要從事醫藥、 農化及新材料產品的研發、 生產、 銷售，醫療服務、旅游投資和運營業務，并以醫藥、醫療等人類健康相關產業為發展重點方向。華邦健康醫藥產品涵蓋皮膚類、結核類、呼吸系統、抗癲癇、腫瘤類等多個領域， 皮膚類產品幾乎涵蓋了主要的皮膚疾病， 多項屬于國內首仿或國內獨家品種， 在細分領域擁有較高的市場占有率， 長期保持細分領域的行業龍頭地位，具有較強的競爭優勢，擁有成熟的研發和管理團隊。 人藥和農藥之間具備共同點和互補性， 如生產所用的生化原料相同、 生產工人藥和農藥之間具

19、備共同點和互補性， 如生產所用的生化原料相同、 生產工藝和設備相近等， 使得在技術和原材料上具有共享藝和設備相近等， 使得在技術和原材料上具有共享便利。便利。 公司與華邦健康主業同0.63 0.26 0.42 48.14 24.21 12.44 51.23 75.53 87.14 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.00201720182019技術咨詢服務貿易農化產品自產農化產品 新三板研究報告 第 7 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 屬化工行業的精細化有機化學分支，在人員知識結構、技術、市

20、場和研發上具有共性，并購后在這些方面可以有效地整合，公司不僅具有了資金來源優勢，還能與母公司實現人才、技術、生產鏈、市場銷售渠道上的共享。 圖表圖表 7 7：公司股權結構圖：公司股權結構圖 資料來源：公開發行說明書、新三板智庫資料來源：公開發行說明書、新三板智庫 公司擁有 9 家控股子公司，其中從事農藥生產、研發銷售有 4 家，從事農藥進出口業務有 6 家，從事化工產品、原料生產有 5 家。 公公司控股的多家子公司都圍繞集司控股的多家子公司都圍繞集市場市場- -研發研發- -銷售銷售- -生產一體化的經營模式提生產一體化的經營模式提供戰略支撐，供戰略支撐， 其中江西禾益化工股份有限公司是另一家

21、新三板掛牌公司， 禾益化工 2016 到 2018 年凈利潤分別為 4498.37、6976.26、8448.31 萬元，凈利潤同比增長率為 59.08%、55.08%、21.10%，算得上是新三板中優秀的公司，同屬于農化行業，并購禾益化工提升了公司的體量和行業競爭力。 圖表圖表 8 8：主要子公司控股與業務：主要子公司控股與業務 子公司名稱子公司名稱 控股情況控股情況 主要業務主要業務 河北萬全宏宇化工 有限責任公司 全資 農藥原藥產品研發、生產、銷售，進出口貿易業務 北京穎泰嘉和分析技術有限公司 全資 提供技術檢測及分析服務 上虞穎泰精細化工有限公司 全資 農藥原藥及制劑產品研發、生產、銷

22、售 山東福爾有限公司 全資 化工中間體加工、研發、生產、銷售 北京穎泰嘉和國際貿易有限公司 全資 農藥相關產品銷售 杭州慶豐進出口有限公司 全資 農藥相關產品銷售，貨物進出口 新三板研究報告 第 8 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 鹽城南方化工有限公司 全資 農藥原藥及中間體產品研發、生產、銷售，生物制品的開發，進出口業務 科稷達隆生物技術有限公司 持股 51% 農務生物技術研究開發，進出口業務 江西禾益化工股份有限公司 持股 99.99% 農藥原藥、中間體、制劑產品研發、生產、銷售 資料來源：資料來源：公開發行說明書公開發行說明書、新三板智庫、新三板智庫 2

23、 2、國內國內農藥行業面臨農藥行業面臨整改壓力大，整改壓力大，優秀公司擁有優秀公司擁有更大更大的的發發展空間展空間 2 2.1 .1、農藥行業發展景氣，政策引導行業走向環?；?、集約化、農藥行業發展景氣，政策引導行業走向環?；?、集約化 2003 年到 2015 年期間，國際制造業大量轉移到中國，中國農藥制造業產能爆發式增長， 2005 年首次突破百萬噸大關，超過美國成為世界第一的農藥生產大國，多年以來，中國農藥產量一直位居世界第二位，可生產 300 余種原藥、千余種制劑，農藥(折百)產量由 1983 年的 33 萬噸上升至 2019 年的 225.4 萬噸。 近年，跨國農藥公司為了規避發達國家越

24、來越嚴格的環保規定及降低生產成本， 正加速將農藥的生產向發展中國家轉移。 由于發展農藥工業需要較強的化工基礎， 對配套的基礎設施也有相應的要求， 目前中國是能夠承擔這一任務的主要的兩個發展中大國之一，因此我國的農藥市場在境內外都仍有很大空間。 雖然行業總體呈現良好發展態勢，但是產業結構不合理、創新能力弱、環保產業結構不合理、創新能力弱、環保水平低三大瓶頸一直制約著農藥工業的健康發展，農藥產業結構調整迫在眉睫。水平低三大瓶頸一直制約著農藥工業的健康發展，農藥產業結構調整迫在眉睫。 一方面是我國農藥行業集中度過低， 造成廠家多而分散、 技術水平和產品質量參差不齊、生產過程的物耗和能耗較大、沒有規模

25、經濟優勢，特別是眾多小企業造成環境污染嚴重、監控困難。同時，單個企業和中小企業實力弱，無力承擔制造農藥新品種的巨額資金， 研發能力低， 不利于提高我國農藥行業的整體國際競爭力。 因此國家倡導行業走向集約化發展，因此國家倡導行業走向集約化發展， 根據 農藥行業“十三五”規劃綱要 ，“十三五”期間農藥原藥生產進一步集中，到 2020 年，農藥原藥企業數量減少30%，其中銷售額在 50 億元以上的農藥生產企業 5 個，銷售額在 20 億元以上的農藥生產企業有 30 個。國內排名前 20 位的農藥企業集團的銷售額達到全國總銷售額的 70%以上。 同時，為推進生態文明建設和環境保護工作，中共中央、國務院

26、建立環保督查制度，2018 年 1 月 1 日起正式實施中國環境保護稅法。各項政策的推進，必 新三板研究報告 第 9 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 將推進農藥行業進行結構性調整、實現農藥使用零增長、淘汰落后產能，促使行業整體向環保、綠色、高效轉型。新的環保政策將會淘汰落后產能、以犧牲環境為代價的超標排放企業，總供給收縮。國內環保壓力增大，農藥行業壁壘提高，國內環保壓力增大，農藥行業壁壘提高，安全、高效、經濟和使用方便的農藥產品將成為市場的主流產品，綠色環保是農安全、高效、經濟和使用方便的農藥產品將成為市場的主流產品，綠色環保是農藥行業發展的要求藥行業發展的要

27、求。 進一步地促使市場集中度的提高， 規模以上環保達標的企業，受益訂單增加和產品價格上升，經營業績向好。 穎泰生物持續多年進行安全環保建設，將會迎來更大的發展空間。 2 2.2 .2、仿制藥等迎來市場機遇仿制藥等迎來市場機遇，國際農藥需求依然強勁，國際農藥需求依然強勁 盡管領先寡頭占據全球農藥市場 75%市場份額，但根據 Phillips Mcdougall 預測，2023 年將有約 160 個農藥專利到期，新增市場價值將超過 110 億美元。在超百個專利農藥即將到期的大背景下， 有能力研發和制造高附加值農藥、 農藥中間體的公司將從中獲利。 農藥中間體是從產業鏈細分角度來說的，農藥產品大致可分

28、為農藥中間體、農藥原藥和農藥制劑三類。 圖表圖表 9 9：農藥行業產業鏈：農藥行業產業鏈 資料來源：新三板智庫資料來源：新三板智庫 農藥中間體用于生產農藥原藥， 而農藥原藥不可直接施用于作物， 必須根據其活性成分的特性和不同的防治對象制成適合的制劑劑型以便施用。不同類型的農藥也可以進行復配，得到防治范圍更廣泛、效果更好的農藥制品。 穎泰生物的產品即以農藥原藥、 仿制藥中間體為主， 上述全球農藥行業的背穎泰生物的產品即以農藥原藥、 仿制藥中間體為主， 上述全球農藥行業的背景下，有多年仿制藥生產銷售難經驗的穎泰生物有望憑借工藝技術優勢及環保景下，有多年仿制藥生產銷售難經驗的穎泰生物有望憑借工藝技術

29、優勢及環保 新三板研究報告 第 10 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 政策趨嚴后的頭部公司地位而崛起， 預計增速將顯著高于全球農藥市場增速。政策趨嚴后的頭部公司地位而崛起， 預計增速將顯著高于全球農藥市場增速。 后續憑借持續的研發投入為基礎，不斷構建仿制型農化產品突圍所需要的核心工藝體系，進而不斷提升細分產品領域的競爭力。 從市場格局來說，從市場格局來說， 農藥農藥的需求與人口的增長密切相關， 人口的增長帶動農作的需求與人口的增長密切相關， 人口的增長帶動農作物的種植，從而帶動農藥的需求物的種植，從而帶動農藥的需求，農藥，農藥產品未來市場空間仍然很大產品未來市

30、場空間仍然很大。據聯合國糧農組織的統計，2017 年世界人口已達到 75.5 億，到 2050 年將達到 98 億。在人口不斷增長的同時， 未來全球人均耕種面積或繼續減少。 在此情況下通過農藥提高作物的畝產量就顯得尤為重要， 農藥的需求相對剛性， 人口的增長將帶動農化市場的需求。 全球農藥市場規模預計達全球農藥市場規模預計達 667667 億美元。億美元。根據種子與農藥咨詢公司 Phillips McDougall 統計，2018 年全球植物保護市場銷售額為 575.61 億美元，同比增長了6%，非農作物用農藥市場達到 73.11 億美元，同比增長了 3.1%，整體市場達到 650.99 億美

31、元， 同比增長為 5.6%， 預計 2023 年用于農作物的農藥市場需求 667.03億美元，2018 年-2023 年全球農作物農藥市場將保持 3%的增速發展。 圖表圖表 1 10 0：全球農藥市場規模：全球農藥市場規模 數據來源：數據來源：PhiPhillipsMcDougallllipsMcDougall，新三板智庫，新三板智庫 受益于全球農作物種植結構的調整， 如蔬菜、 水果以及各類經濟作物種植面積的擴大，以及近年來氣候變化引起全球范圍內的高溫高濕等極端天氣現象頻繁出現，作物病害威脅顯著上升的影響，農藥的國際需求量仍然充足。 -10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%1

32、5.00%20.00%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.00201120122013201420152016201720182023F世界農藥市場規模（億美元，左軸）增長率（%，右軸） 新三板研究報告 第 11 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 2 2.3 .3、農藥產業第二梯隊位置農藥產業第二梯隊位置穩固穩固，積極開拓上下游市場，積極開拓上下游市場 全球農藥行業由巨頭主導全球農藥行業由巨頭主導。 經過一系列的兼并重組， 國際農藥行業已趨于高度壟斷，全球農藥行業形成了由 6 家大公司主宰全球農藥市

33、場的格局。 根據英國農化資訊商 Agrow 發布的 2018 年度全球農藥企業二十強名單，先正達以 92.44 億美元的 2017 財年農藥銷售額蟬聯榜首，拜耳作物科學以 87.13 億美元居第二，巴斯夫 67.04 億美元居第三，陶氏杜邦以 61 億美元緊隨其后居第四。2017 年，先正達、德國拜耳、巴斯夫、美國陶氏杜邦、美國孟山都和安道麥公司六大企業合計農藥銷售額達到 377.47 億美元，約占全球農藥市場的 61.3%，具有主宰全球農藥市場的絕對優勢，其中最大的兩家瑞士先正達和德國拜耳分別占全球 15.0%和 14.2%的市場份額。 全球農藥產業分為四個梯隊，主要分為創制型原藥企業（投入

34、大、周期長）的第一梯隊、仿制型原藥企業（核心競爭力為研發、工藝、生產、規模、營銷）的第二梯隊、制劑生產企業（核心競爭力為營銷和渠道）的第三梯隊和其他微、小公司。 第一梯隊：拜耳、先正達、巴斯夫、科迪華（陶氏杜邦） 、富美實以及安道麥。 這些公司的共同特點是以研發和創制為基礎， 擁有原創性專利技術和強大的品牌及市場營銷渠道。根據 Phillips McDougall 統計，2018 年拜耳（Bayer） 、先正達（Syngenta） 、巴斯夫(BASF)、科迪華（陶氏杜邦） 、富美實(FMC)以及安道麥(ADAMA)占全球農藥銷售額的比例分別為 20.30%、18.1%、12.2%、10.90%

35、、7.4%和 6.3%，合計占全球市場銷售額的 75.20%。 第二梯隊：住友化學（Sumitomo Chemical） 、紐發姆（Nufarm） 、聯合磷化（UPL） 、Platform(Arysta)、穎泰生物、阿爾寶（Albaugh） 、揚農股份、紅太陽、山東潤豐和四川省樂山市福華農科投資集團有限責任公司。每家公司占全球農藥市場的規模均大約 1%，但又算不上行業頭部的寡頭。 第三梯隊：漢姆（helm） 、輝豐股份、利爾化學等 17 家企業，2018 年銷售額占全球農藥銷售的比重均高于 0.5%且低于 1%。 其他公司屬于第四梯隊。 新三板研究報告 第 12 頁 共 23 頁 讓企業更出眾

36、，讓投資更省事 新三板專題研究報告 圖表圖表 1111：全球農化市場競爭格局：全球農化市場競爭格局 資料來源：公開發行說明書、新三板智庫資料來源：公開發行說明書、新三板智庫 穎泰生物位于第二梯隊，立足全球需求最大的仿制非專業農藥的工藝創新，規模效應顯著。 隨著我國農藥行業的環保要求、 創新要求和集中度提升的要求不斷加嚴， 中間體、原藥的生產成本會有所提高，毛利率會隨著下降。 未雨綢繆， 穎泰生物開始增加在下游制劑領域行業的研發投入， 積極與國際客戶加強在制劑方面的合作，加大在國外的直接登記，培育登記優勢，向制劑領域進行拓展，力求獲得進一步的業績增長點，拉開第二成長曲線。2016 年，公司獲得了

37、巴西第一個農藥制劑登記證，目前在巴西的證照資源優勢已非常明顯。 3 3、堅持堅持以以研發作為發展動力，研發作為發展動力，走細分差異化路線走細分差異化路線 3.1 3.1 、注重研發，以研發作為快速發展的重要條件、注重研發，以研發作為快速發展的重要條件 研發能力是穎泰生物競爭優勢研發能力是穎泰生物競爭優勢，建立了成熟的自主創新體系建立了成熟的自主創新體系。公司 18 位創始人畢業于中國農業大學、 中國農科院、 北大、 復旦、 中國對外經貿大學等名校，其中博士后 1 位、博士 5 位、碩士 3 位，同時還很重視引入外部人才。 公司建立了省級企業研究院、省級研發中心、省級企業技術中心、省級院士公司建

38、立了省級企業研究院、省級研發中心、省級企業技術中心、省級院士專家工作站、省級協同創新中心等科研平臺。專家工作站、省級協同創新中心等科研平臺。2018 年院士專家工作站被評為全第一梯隊拜耳，先正達，巴斯夫，科迪華（陶氏杜邦），富美實，安道麥第二梯隊住友化學，紐發姆，聯合磷化，Platform(Arysta)，穎泰生物，阿爾寶，揚農股份，紅太陽，山東潤豐，四川省樂山市福華農科投資集團有限責任公司第三梯隊漢姆，輝豐股份，利爾化學等17 家企業第四梯隊除前三梯隊外的其他公司 新三板研究報告 第 13 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 國 2018 年度模范院士專家工作站

39、，并獲得省部級科學技術獎 4 項，承擔了國家“十二五”科技支撐計劃、國家火炬計劃、省級千人計劃、省級重大專項、省級新產品計劃等多項科技項目， 解決了多項行業關鍵共性技術難題。 吸引了 404 名研發人員， 其中博士、 碩士及海歸人士 183 名， 包括多名曾任職孟山都、 先正達、杜邦、陶氏等跨國公司的首席科學家、專家人員。從研發平臺成立以來，已經立項研究了三百多個產品項目， 其中一百多個產品項目在工廠實施， 創造了經濟效益。 在研究開發和技術分析方面， 公司擁有植物保護研發、 生物研發及技術分析在研究開發和技術分析方面， 公司擁有植物保護研發、 生物研發及技術分析三個子平臺，研發內容涵蓋傳統農

40、藥產品以及優良性狀的選育。三個子平臺，研發內容涵蓋傳統農藥產品以及優良性狀的選育。子公司科稷達隆、穎泰生物、穎泰分析均為公司的研發平臺。在生物技術研發方面，公司聚焦在生物技術研發方面，公司聚焦農作物品種農作物品種性狀的研究。性狀的研究。 公司的CRISPR/Cas9基因編輯技術達到國際先進水平，可通過對特定目標基因進行精準修飾， 獲得豐富的理想性狀品系， 顯著加快育種進程。此外，公司的高效作物遺傳轉化技術水平國內領先，通過此技術可完成抗蟲抗除草劑轉基因棉花新材料及水稻品種的培育。 2017 年至 2019 年研發投入分別為 1.53 億元、2.06 億元、1.81 億元，分別占當年營業收入的比

41、例為 3.07%、3.44%、3.41%。 圖表圖表 1212：公司研發支出情況：公司研發支出情況 資料來源：公司年報、新三板智庫資料來源：公司年報、新三板智庫 截至 2020 年末，公司已獲得授權國家專利 248 項，涵蓋除草劑、殺蟲劑、殺菌劑三大類產品， 獲得國家北京市高新技術企業稱號、 北京市企業技術中心稱號、十百千工程重點培育企業稱號和中國農藥企業百強稱號。 20062006 年公司建設的中國第一家農藥年公司建設的中國第一家農藥 GLPGLP 實驗室目前仍為我國資質最廣、服實驗室目前仍為我國資質最廣、服00.511.522.533.544.55050100150200250201520

42、162017201820192020(1Q)研發支出占比（%）研發支出（萬元） 新三板研究報告 第 14 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 務能力最強的務能力最強的 GLPGLP 實驗室之一實驗室之一，擁有較強的技術分析能力。，擁有較強的技術分析能力。擁有國內一流的技術分析設施和研發團隊，公司的 GLP 實驗室在 2006 年獲得 OECD 成員國頒發的 GLP 實驗室資格證書，成為中國大陸第一家農藥 GLP 實驗室。GLP 研究報告得到美國 EPA 和主要的 OECD 成員國認可。2012 年獲得中國合格評定國家認可委員會（CNAS）下發實驗室認可證書。201

43、3 年，公司 GLP 實驗室獲得了北京市質量技術監督局下發的 資質認定計量認可證書 ， 同時 GLP 實驗室也是中國農業部認定的農藥原藥登記全組分分析試驗單位之一。 與同行業的 A 股上市公司相比，2 2017017 年到年到 2 2019019 年，三年來穎泰生物在研發年，三年來穎泰生物在研發上的投入占比也不多遜色于優質的上市公司，甚至超過某些同行業的上的投入占比也不多遜色于優質的上市公司，甚至超過某些同行業的 A A 股上市股上市公司。公司。 圖表圖表 1313：近三年公司研發投入占比與同行業上市公司比較：近三年公司研發投入占比與同行業上市公司比較 資料來源：各公司年報、新三板智庫資料來源

44、：各公司年報、新三板智庫 3.23.2、打造細分產品領域護城河、打造細分產品領域護城河，與國際知名農化企業，與國際知名農化企業有有良好合作良好合作 A 股上市公司產品多為草甘膦等大品類， 大宗品類市場競爭激烈， 公司進行差異化產品定位，主打細分領域“小而美”品種，這些品種競爭格局清晰，價格波動受行業整體周期影響較小。 從產品品類來看， A 股上市公司的除草劑多為草甘膦等大品類， 穎泰自產產品主要為細分品類，主打的除草劑為三嗪酮類、酰胺類、二苯醚類、取代脲類、三酮類等非專利、全球年銷售數量 1 萬噸以下的小品類原藥，在如戊唑醇、嘧菌酯等具競爭優勢品種的上，穎泰生物有七八十個。其中有些品種，穎泰生

45、物占據中國市場五成份額。未來兩三年，穎泰生物將全力專注其中 30 個至 40 個品種，0.00002.00004.00006.00008.000010.000012.000014.000016.000018.0000長青股份諾普信海利爾廣信股份揚農化工錢江生化穎泰生物201920182017 新三板研究報告 第 15 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 使其成為行業領頭產品。 至今，公司擁有自產農化產品主要品種包括除草劑、殺蟲劑及殺菌劑等，約有百余種產品，擁有產品登記證 403 項，其中原藥登記 156 項，國外登記數目覆蓋 52 個主要國家和地區。 圖表圖表 1

46、 14 4：2 2017017 至今草甘膦至今草甘膦月均價月均價（元（元/ /噸）噸） 資料來源：資料來源：C Choicehoice 數據庫數據庫、新三板智庫、新三板智庫 2019 年，受國外極端天氣導致需求下降及國內產能投放帶來的供給增長的雙重影響，以草甘膦價格為例，國內原藥市場價格持續下跌，而穎泰生物由于其細分產品相對有序的競爭格局，并未受大行情影響。 穎泰大部分除草劑產品穎泰大部分除草劑產品出售價格出售價格近近 3 3 年呈年呈穩定或穩定或連續上漲態勢。連續上漲態勢。 16,000.0018,000.0020,000.0022,000.0024,000.0026,000.0028,00

47、0.0030,000.0032,000.002015/12015/42015/72015/102016/12016/42016/72016/102017/12017/42017/72017/102018/12018/42018/72018/102019/12019/42019/72019/102020/12020/4 新三板研究報告 第 16 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 圖表圖表 1 15 5：部分除草劑產品近三年均價部分除草劑產品近三年均價 資料來源：資料來源：公開發行說明書公開發行說明書、新三板智庫、新三板智庫 同時同時，憑借憑借技術先進的豐富產品組合

48、技術先進的豐富產品組合和靈活的組合方式和靈活的組合方式增強增強公司公司的的競爭力。競爭力。憑借種類繁多的細分品種產品及良好而有競爭力的產品組合，并且能夠在生產前，與客戶交流和溝通，將客戶的要求、標準融入整個研發和設計過程中，滿足客戶的需求，從而開拓業務。 0369121518212427三嗪酮類酰胺類二苯醚類三酮類201720182019 新三板研究報告 第 17 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 4 4、毛利率連續提升，盈利能力不遜毛利率連續提升，盈利能力不遜同行業可比同行業可比 A A 股股公司公司 4 4.1 .1、經營狀況穩定經營狀況穩定，毛利率連續三年

49、上升毛利率連續三年上升 公司 2017 年至 2019 年分別實現營業收入 61.4 億元、 62.32 億元、 52.95 億元，歸母凈利潤為 2.92 億元、4.43 億元、2.82 億元。 圖表圖表 1 16 6：營業收入和凈利潤變化營業收入和凈利潤變化（億元億元） 資料來源：公司年報、新三板智庫資料來源：公司年報、新三板智庫 2019 年，營業收入和凈利潤有所下降，主要原因是受“3.21”江蘇響水特大爆炸事故持續影響，環保督察更加嚴格，化工園區整治力度不斷加碼，同時隨著-60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00-20.0

50、0-10.000.0010.0020.0030.0040.00201520162017201820192020Q1營業收入同比增長率營業利潤同比增長率01234501020304050607020152016201720182019營業收入凈利潤 新三板研究報告 第 18 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 供給側改革日漸深入， 農化行業震蕩加劇， 國內供應端部分原材料和中間體價格上漲，供應緊張。 2020Q1 實現營收 14.07 億元，同比僅下滑 1.21%，實現凈利潤 8000 萬元，同比增長 102.29%，業績有所回升，主要原因為公司在新冠疫情期間，在做

51、好疫情防控的基礎上有效組織復工復產，竭力降低疫情影響，穩健進行生產經營，持續鞏固業務關系，積極開拓市場空間，深化內部運營管理，期間費用降低及外幣匯兌收益增加等原因所致。 20172017- -20192019 年年，公司，公司毛利率分別為毛利率分別為 16.16.4 4%、2 23.13.17%7%、24.24.5151%，處于穩定上升態，處于穩定上升態勢。勢。主要原因在于公司主動減少毛利率較低的貿易業務規模和發展毛利率較高的自產銷售業務。 圖表圖表 1717：各業務毛利率對比：各業務毛利率對比（%） 資料來源：公開發行說明書、新三板智庫資料來源：公開發行說明書、新三板智庫 在費用方面， 管理

52、費用近年來有波動，2017 年公司規?？焖僭鲩L，管理費用率因而下降到 4.2%，之后在營收放緩至下降的背景下，折舊及職工薪酬等增加，同時產生了一定的停產費用，在 2019 年回升至 7.2%左右。 財務費用率較高，自 2017 年開始明顯上升，2019 年為 5.6%，導致 2019 年穎泰生物財務費用率大幅攀升的原因有兩個， 一是公司負債較高， 公司對外投資較大，2014 年以來公司先后收購禾益股 99.99%的股權、常隆農化 93%的股權等事項， 資金來源主要是自有資金和銀行借款等， 使得利息費用持續維持在高位，2019 年營收下滑導致利息費用率升高，二是公司 2019 年匯兌收益較 20

53、18 年減少 7267 萬元導致 2019 年公司的財務費用整體同比增長 35.16%，同時匯率變動0102030405060708090201720182019貿易銷售毛利率自產銷售毛利率技術咨詢服務毛利率 新三板研究報告 第 19 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 帶來較大損益的影響，但 2020Q1 財務費用同比大幅下降 5.6%，金額凈減少 0.8億，其中利息支出減少 0.23 億。 銷售費用率一直相對穩定，在 2%左右，而研發費用率則在 3.5%左右。 圖表圖表 1818：各：各項費用率情況項費用率情況（%） 資料來源：資料來源：公司年報、新三板智庫公

54、司年報、新三板智庫 在運營和現金流方面，公司存貨周轉天數隨自產業務占比的提高，從 2017年的 91 天上升至 2019 年的 132 天左右，而應收賬款周轉天數持續下降，從 2017年的 104 天下降至 2019 年的 87 天左右， 同時公司經營現金流情況也得到大幅優化，與營收之比從 2017 年的 2.5%上升至 2019 年的 18.9%。 圖表圖表 1919：公司存貨及應收賬款周轉天數（天）：公司存貨及應收賬款周轉天數（天） 資料來源：公司年報、新三板智庫資料來源：公司年報、新三板智庫 0.001.002.003.004.005.006.007.008.00201520162017

55、201820192020Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率405060708090100110120405060708090100110120130140201520162017201820192020Q1存貨周轉天數應收賬款周轉天數 新三板研究報告 第 20 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 圖表圖表 2020：經營活動現金流凈額比營收：經營活動現金流凈額比營收 （%） 資料來源：公司年報、新三板智庫資料來源：公司年報、新三板智庫 4 4.2 .2、對比可比同行業上市公司，穎泰生物的營利能力毫不遜色、對比可比同行業上市公司，穎泰生物的營利能力毫不遜色

56、 對比行業可比公司， 穎泰生物的主營業務收入明顯高于可比公司均值，對比行業可比公司， 穎泰生物的主營業務收入明顯高于可比公司均值， 可比公司均值為 26.23 億元、31.98 億元、37.32 億元。 圖表圖表 2121：可比公司主營業務收入（億元）可比公司主營業務收入（億元） 資料來源：各公司年報、新三板智庫資料來源：各公司年報、新三板智庫 102030405060708090201720182019-5.000.005.0010.0015.0020.00201520162017201820192020 新三板研究報告 第 21 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究

57、報告 公司近三年歸母凈利潤為 2.92 億元、4.43 億元、2.82 億元，可比公司均值為 3.30億元、4.31 億元、3.48 億元，與均值水平相近。 圖表圖表 2222：可比公司凈利潤（億元）可比公司凈利潤（億元） 資料來源：各公司年報、新三板智庫資料來源：各公司年報、新三板智庫 2017-2019 年的毛利率分別為 16.4%、23.17%、24.51%，處于穩定上升態勢，高于可比公司均值為 13.35%、14.83%、10.34%。 圖表圖表 2323：可比公司綜合毛利率（可比公司綜合毛利率（%） 資料來源：各公司年報、新三板智庫資料來源：各公司年報、新三板智庫 -4-202468

58、1012201720182019-3.002.007.0012.0017.0022.0027.0032.00201720182019 新三板研究報告 第 22 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 5 5、風險提示風險提示 5 5.1 .1、商譽過高、商譽過高 近五年來， 商譽一直維持在五個億以上， 而穎泰生物近三年的凈利潤在三個億左右，商譽處在一個較高的水平，有商譽減值使得凈利潤虧損的風險。 5 5.2 .2、原材料價格波動、原材料價格波動 農化產品周期性強，且上游原材料價格波動較大，農化產品周期性強，且上游原材料價格波動較大，此外，投機性炒作等因素也會對農藥原料

59、藥價格產生較大的影響， 公司產品價格、 經營業績均有波動的趨勢。 5 5.3 .3、債務負擔較重、債務負擔較重 公司公司財務費用顯著高于行業水平，2019 年穎泰生物財務費用率大幅攀升的原因有兩個，一是公司負債較高導致利息費用持續維持在高位；二是公司 2019 年匯兌收益較 2018 年減少 7267 萬元導致 2019 年公司的財務費用整體同比增長 35.16%。 5 5. .4 4、海外銷售占比較高，業績受匯率波動影響、海外銷售占比較高，業績受匯率波動影響 穎泰生物與國際客戶之間主要以美元進行計價和結算，由于產品外銷訂單簽訂與交付存在時間差以及貨款結算存在信用賬期，匯率變動將對公司盈利造成

60、一定影響。2017 年至 2019 年，穎泰生物匯兌收益金額分別為-14178.59 萬元、8536.61 萬元和 1269.51 萬元，存在較大的波動。 新三板研究報告 第 23 頁 共 23 頁 讓企業更出眾，讓投資更省事 新三板專題研究報告 重要聲明重要聲明 本報告信息均來源于公開資料，但新三板智庫不對其準確性和完整性做任何保證。 本報告所載的觀點、 意見及推測僅反映新三板智庫于發布報告當日的判斷。該等觀點、意見和推測不需通知即可作出更改。在不同時期，或因使用不同的假設和標準、采用不同分析方法,本公司可發出與本報告所載觀點意見及推測不一致的報告。 報告中的內容和意見僅供參考，并不構成新三

61、板智庫對所述證券買賣的出價或詢價。 本報告所載信息不構成個人投資建議， 且并未考慮到個別投資者特殊的投資目標、 財務狀況或需求。 不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策。 本報告版權歸新三板智庫所有， 新三板智庫對本報告保留一切權利， 未經新三板智庫事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用本報告的任何部分。如征得新三板智庫同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用， 并注明出處為 “新三板智庫” ， 且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改， 否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、 復制、 刊登、轉載和引用者承擔。