《伊戈爾-公司首次覆蓋：深耕新能源產業25年海外布局打開成長空間-241014（20頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《伊戈爾-公司首次覆蓋：深耕新能源產業25年海外布局打開成長空間-241014（20頁）.pdf（20頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 Table_yemei1 觀點聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團其他各成員單位的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。關于海通國際的分析師證明，重要披露聲明和免責聲明，請參閱附錄。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)研究報告 Research Report 14 Oct 2024 伊戈爾伊戈爾 Ea

2、glerise Electric&Electronic(002922 CH)首次覆蓋:深耕新能源產業 25 年，海外布局打開成長空間 Deeply Cultivating the New Energy Industry for 25 Years,Overseas Layout Opens Growth Space:Initiation Table_Info 首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市Initiate with OUTPERFORM 評級 優于大市 OUTPERFORM 現價 Rmb18.99 目標價 Rmb24.33 HTI ESG 4.3-4.3-4.0 E-S-G:0-5,(Plea

3、se refer to the Appendix for ESG comments)市值 Rmb7.45bn/US$1.05bn 日交易額(3 個月均值)US$41.75mn 發行股票數目 392.09mn 自由流通股(%)64%1 年股價最高最低值 Rmb25.02-Rmb10.54 注：現價 Rmb18.99 為 2024 年 10 月 11 日收盤價 資料來源：Factset 1mth 3mth 12mth 絕對值 5.0%2.1%16.3%絕對值（美元）5.7%4.9%19.8%相對 MSCI China-23.3%-17.8%-3.6%Table_P Rmb mn Dec-23A D

4、ec-24E Dec-25E Dec-26E Revenue 3,630 4,587 5,708 6,932 Revenue(+/-)29%26%24%21%Net profit 209 355 471 576 Net profit(+/-)9%70%32%22%Diluted EPS(Rmb)0.53 0.91 1.20 1.47 GPM 22.3%23.7%23.4%22.9%ROE 8.6%11.0%13.5%15.1%P/E 35 21 16 13 資料來源：公司信息,HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)2024Q1歸母凈利潤繼

5、續保持高增速，超市場預期。歸母凈利潤繼續保持高增速，超市場預期。受到全球新能源并網及電網投資的強勁需求，2023 年公司營業收入增長到 36.3億元，增速達28.7%，歸母凈利潤方面，2023年歸母凈利潤2.1億元，同比增長 9.34%，受益于產品結構的變化，公司毛利率從20%提升到 22.34%。2024Q1 公司業績實現超預期增長，實現營收7.74 億元，同比增長 21%，實現歸母凈利潤 0.58 億元，同比增長206.7%，超市場預期，公司業績已經開始放量。能源產品充分受益于行業高景氣度能源產品充分受益于行業高景氣度。公司主要新能源產品為光伏升壓變壓器和磁性元器件，根據CPIA預測，20

6、24年樂觀情況下全球光伏新增裝機將達到 430GW，同比增長 10.2%，中國市場方面，2024 年 1-5 月份新增光伏裝機 79.15GW，同比增長 29.3%，預計全年新增裝機將超過CPIA 220GW的樂觀預測，根據大比特產業研究室測算，2025 年全球光伏儲能逆變器側磁性元件市場空間預計將達到 114 億元，20-25 年 CAGR 約為 18.5%，市場空間廣闊。布局儲能、充電樁業務，開辟新的成長曲線。布局儲能、充電樁業務，開辟新的成長曲線。公司推出的儲能裝機主要面向工商業儲能及大型儲能電站，有望充分收益，根據CNESA 測算，保守情況下 2024 新增儲能裝機將達到 64.62G

7、W，同比增長 87.2%，樂觀情況下，新增裝機將達到 75.71GW，同比增長達 119.4%，到 2030 年，保守情況下，儲能累計裝機有望達到221.2GW，公司在新能源汽車領域推出了車載升壓電感和車載電源等產品，根據中汽協和乘聯會數據，2024 年保守情況下新能源汽車銷量將達到 1100 萬輛，同比增長 15.8%。公司大力發展海外市場，公司大力發展海外市場，2024 年海外營收占比達有望進一步提年海外營收占比達有望進一步提升。升?；趪H能源署數據。2031-2040年在APS場景下全球電網投資達到 7750 億美元/年，遠高于 2023-2030 年年均 5000 億美元投資，自 2

8、023 年開始，由于海外市場電力設備需求旺盛，公司開始加大開外市場布局，先后建成馬來西亞一期工廠，并于 2023 年開始建設馬來西亞二期、泰國基地、美國達拉斯基地、墨西哥基地，2023 年公司海外營收占比為 27%，2024 年開始海外市場將爆發，海外營收有望出現放量，成長空間已經打開。估值：估值：根據新能源發展，公司產能及以及公司一季度業績，我們預計公司 2024 年至 2026 年的收入分別為 45.9/57.1/69.3 億元，歸屬于母公司的凈利潤分別為3.55/4.71/5.76億元。根據 DCF模型，目標價為 24.33 元/股，給予“優大于市”評級。風險：風險：新能源裝機不如預期；

9、2、激烈的市場競爭導致毛利率大幅下降；3、原材料價格明顯上漲；4.貿易摩擦。Table_Author 楊斌楊斌 Bin Yang 余小龍余小龍 Bruce Yu 70100130160190Price ReturnMSCI ChinaOct-23Feb-24Jun-24Volume 14 Oct 2024 2 Table_header1 伊戈爾(002922 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 目錄目錄 1.深耕新能源產業鏈深耕新能源產業鏈25年，大力布局海外市場年，大力布局海外市場.3 2.營收穩步增長營收穩步增長,毛利率開始邊際改善毛利率開始邊際改善.4 3 新能源產品新能源產品:受處

10、分受益于行業高景氣度受處分受益于行業高景氣度.5 4 照明行業照明行業:客戶實力強，市場空間大客戶實力強，市場空間大.7 5 孵化類產品孵化類產品:抓住新能源景氣周期，開拓新成長曲線抓住新能源景氣周期，開拓新成長曲線.8 6 營收預測及估值營收預測及估值.10 14 Oct 2024 3 Table_header1 伊戈爾(002922 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 1.深耕新能源產業鏈深耕新能源產業鏈 25 年，大力布局海外市場年，大力布局海外市場 成立成立 25年，海外布局代開公司成長空間。年，海外布局代開公司成長空間。伊戈爾成于1999年在佛山成立，經過 18年后的發展業務不斷

11、壯大，與 2017 年在深交所上市，2018 年公司啟動數字化轉型，提高生產運營效率，自 2023 年開始，由于海外市場電力設備需求旺盛，公司開始加大開外市場布局，先后建成馬來西亞一期工廠，并于 2023 年開始建設馬來西亞二期、泰國基地、美國達拉斯基地、墨西哥基地，2023年公司海外營收占比為27%，2024年開始海外市場將爆發，海外營收有望出現放量，成長空間已經打開。圖圖 1:公司發展歷程公司發展歷程 來源:公司官網,HTI 公司圍繞公司圍繞“2+X”戰略布局戰略布局，專注于工業及消費領域用電源及電源組件產品的研發專注于工業及消費領域用電源及電源組件產品的研發、生生產及銷售產及銷售。公司產

12、品可廣泛應用于光伏發電、工業控 制及照明領域。目前公司圍繞“2+X”戰略布局，以能源產品和照明產品為基礎，同時積極布局車載電源、車載電感、通 訊電源及儲能等新的應用領域。圖圖 2:公司產品矩陣公司產品矩陣 資料來源:官網,HTI 14 Oct 2024 4 Table_header1 伊戈爾(002922 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖圖 3:公司主要產品產能公司主要產品產能 資料來源:官網,HTI 2.營收穩步增長營收穩步增長,毛利率開始邊際改善毛利率開始邊際改善 自自 2020 年開始營業收入快速增長，能源產品營收占比提升明顯。年開始營業收入快速增長，能源產品營收占比提升明顯。

13、2019-2023 年公司營業收入從 13 億元增長到 36.3 億元，CAGR 達 29.2%，自 2022 年以來，國家出臺了國家有關部門先后出臺了一系列政策文件，支持和引導光伏發電行業發展的政策，比如 2022 年 6 月，國家發改委、國家能源局、財政部等九部門聯合印發“十四五”可再生能源發展規劃，規劃指出到 2025 年，可再生能源年發電量達到 3.3 萬億千瓦時左右，“十四五”期間，可再生能源發電量增量在全社會用電量增量中的占比超過 50%，風電和太陽能發電量實現翻倍等目標，推動中國新能源裝機超預期發展，2023 年光伏新增裝機容量達到 216.88GW，同比增長 148%，創下歷史

14、新高，公司新能源產品銷售規模也放量增長，2020-2023 年公司新能源產品銷售收入復合增長率達 56%，遠超總營收增速，營收結構方面，2023 年能源產品的營收占比達到 72.35%，較 2020 年提升23.1pct，公司營收主要靠新能源產品推動。圖圖 4:收入收入(單位單位:百萬百萬)圖圖 5:收入結構收入結構(單位單位:百萬百萬)Source:Wind,HTI Source:Wind,HTI 盈利能力從盈利能力從 2024Q1 開始觸底反彈。開始觸底反彈。2023 年之前，盈利能力較差的主要原因凈利率的不斷下滑，凈利率下滑的部分原因是公司研發費用了的上升，2021-2023 年公司研發

15、費用率從 4.08%提升到了 5.12%，增加了 1.04pct，隨著營收賬款和存貨的增加，公司資產減值和信用減值也有所增加，進入 2024 年，公司資產減值同比減少 861%，同時投資收益暴增，推動盈利能力觸底反彈。14 Oct 2024 5 Table_header1 伊戈爾(002922 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 整體毛利率趨勢向上。整體毛利率趨勢向上。2021-2023 年公司毛利率穩步提升，從 17.1%提升到 22.34%，最主要原因來自于能源產品結構的變化，帶來毛利率的提升，公司不斷完善產品矩陣，特備是針對數據中心推出變壓器和供電系統等等，能源產品毛利率從 14.9

16、8%增加到21,05%，營收占比提升到 72.4%，隨著中國新能源裝機的超預期，能源產品占比和公司綜合毛利率有望進一步提升。圖圖 6:盈利能力盈利能力 圖圖 7:產品毛利率產品毛利率 Source:Wind,HTI Source:Wind,HTI 3 新能源產品新能源產品:受處分受益于行業高景氣度受處分受益于行業高景氣度 公司能源類產品主要為各種類型升壓變壓器和光伏逆變器高頻磁性器件。公司能源類產品主要為各種類型升壓變壓器和光伏逆變器高頻磁性器件。公司能源類主要產品為各類變壓器和元器件，其中變壓器中的主要產品為光伏升壓變壓器，將光伏面板產生的電壓進一步升高，減少功率損耗，其次為面向工商業的配電

17、變壓器和工控變壓器，以及逆變器的主要元器件高頻磁性器件，整體產品結構圍繞著光伏和工商業來布局。表表 1：變壓器主要產品：變壓器主要產品 新能源變壓器 智能箱變 特種變壓器 配電變壓器 高頻磁性器件 工控用變壓器 主要用于光伏電站升壓 主要用于工商業 主要用于工商業 主要用于工商業和住宅小區 逆變器主要元器件 主要用于工業 資料來源：公司官網,HTI 樂觀情況下，樂觀情況下，2024年全球光伏新增裝機將達到年全球光伏新增裝機將達到 430GW，同比增長，同比增長 10.2%，中國新增裝，中國新增裝機機 220GW，同比增長，同比增長 1.4%左右。左右。全球市場來看，歐洲庫存有所放緩，印度 2

18、月份出臺用戶光伏補貼政策，巴西的免稅配額可以覆蓋巴西市場大部分需求，對我國企業出口影響有限，歐洲凈零工業法案將于 6 月份生效，全球市場新增光伏裝機將維持較大的體量，根據 CPIA 預測，2024 年樂觀情況下全球光伏新增裝機將達到 430GW，同比增長 10.2%，中國市場方面，2024 年 1-5 月份新增光伏裝機 79.15GW，同比增長29.3%，預計全年新增裝機將超過 CPIA 220GW 的樂觀預測。14 Oct 2024 6 Table_header1 伊戈爾(002922 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖圖 8:中國光伏新增裝機及預測中國光伏新增裝機及預測 圖圖 9:

19、全球光伏新增裝機及預測全球光伏新增裝機及預測 Source:CPIA,HTI Source:CPIA,HTI 公司磁性元件是光儲系統逆變器的核心部件，公司磁性元件是光儲系統逆變器的核心部件，2025 年市場空間有望達到百億級別。年市場空間有望達到百億級別。磁性元件是光伏儲能核心部件逆變器的重要組成部分，起到儲能、升壓、濾波、消除EMI 等關鍵作用。根據大比特產業研究室測算，2025 年全球光伏儲能逆變器側磁性元件市場空間預計將達到 114 億元，20-25 年 CAGR 約為 18.5%，市場空間廣闊。圖圖 10:光儲系統中磁性元件的應用光儲系統中磁性元件的應用 圖圖 11:光儲系統磁性元件的

20、市場空間光儲系統磁性元件的市場空間 資料來源:大比特產業研究室,HTI 資料來源:大比特產業研究室,HTI 2024 年年 5 月份中國月份中國 PMI 指數回落到指數回落到 49.5，生產，生產 PMI 指數維持在指數維持在 50 以上，處于擴張區以上，處于擴張區間。間。近幾年，中國PMI指數都是圍繞著50上下波動，2024年5月份PMI跌破枯榮線，在 PMI 指數分類中，生產指數為 50.8，較上月下降 2.1 百分點，但是依然處于擴張區間，拖累 PMI 跌破 50 的主要原因是新出口訂單 PMI 降至 48.3，較上月回落 2.3 個百分點，時隔兩個月再次跌入收縮區間。14 Oct 20

21、24 7 Table_header1 伊戈爾(002922 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖圖 12:近近 3 年年 PMI 指數和生產者指數和生產者 PMI 指數指數 Source:iFinD,HTI 4 照明行業照明行業:客戶實力強，市場空間大客戶實力強，市場空間大 公司照明產品矩陣從照明電源向燈具延伸。公司照明產品矩陣從照明電源向燈具延伸。LED 照明具有耗電量少、壽命長、色彩豐富、耐震動、可控性強等特點。近年來，隨著全球各國日益關注節能減排，作為最具優勢的新型高效節能 LED 照明產品成為世界各國節能照明重點推廣產品，帶來全球 LED 照明市場迅速發展。LED 驅動電源產業主

22、要配套應用 LED 照明產業，其市場需求和產業競爭格局呈現出與 LED 照明產業相應的特點。在下游 LED 照明應用市場的快速增長推動下，國內 LED 驅動電源的市場需求也呈增長趨勢。未來，隨著經濟的發展及消費升級，健康照明、智慧照明等新產品加速走向市場，LED 照明新興市場具有廣闊前景。表表 2：主要產品：主要產品 照明燈具 照明用電源 庭院燈電器箱 資料來源：公司官網,HTI 到到 2028 年中國年中國 LED 照明市場的市場規模有望達到照明市場的市場規模有望達到 4600 億元，復合增長率為億元，復合增長率為 12.4%。根據前瞻產業研究院測算，LED 照明市場規模有望在 2028 年

23、達到 4600 億元，2022-2028 年的復合增速為 12.4%，公司照明主要客戶包括飛利浦、宜家等資信狀況好，資金實力強的頭部企業，是國內少數同時向歐洲宜家、澳洲 SUL、美國 Kichler 等優質企業大量供應的企業。14 Oct 2024 8 Table_header1 伊戈爾(002922 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖圖 13:公司照明產品營收及增速公司照明產品營收及增速 圖圖 14:LED 照明行業市場規模照明行業市場規模 資料來源:Wind,HTI 資料來源:前瞻產業研究院,HTI 5 孵化類產品孵化類產品:抓住新能源景氣周期，開拓新成長曲線抓住新能源景氣周期，開

24、拓新成長曲線 孵化類儲能、充電樁及車載電源業務，增加新的成長曲線。孵化類儲能、充電樁及車載電源業務，增加新的成長曲線。公司主營新能源及照明產品，除此之外，公司抓住新能源行業的快速發展趨勢，通過拓展產品線來增加成長曲線，主要孵化產品包括儲能裝置、充電樁、車載電源和電感等等。公司車載升壓電感主要應用于純電汽車、混合動力汽車及氫燃料電池車等新能源汽車上，車載電源包含 DC/DC 和 OBC，作為小三電的核心部件主要應用在新能源汽車里，DC/DC 作為直流轉換器，可專為 24V 或 12V 電池充電，為車燈、雨刷、音響、空調以及轉向助力等供電。儲能裝置主要應用于用戶側工商業儲能及大型儲能電站，產品形式

25、包括機柜式儲能系統、集裝箱式儲能系統。公司新能源汽車充電樁產品品類有超級充電集、交流充電樁、直流一體式充電樁、直流分體式充電機以及共直流母線式光儲充一體化系統等。新的成長曲線助力公司營收穩增長。表表 3：孵化類主要產品：孵化類主要產品 儲能裝置 充電樁 車載電源 資料來源：公司官網,HTI 根據中關村儲能技術聯盟測算，保守情況下，根據中關村儲能技術聯盟測算，保守情況下，2024 年累計電化學儲能裝機將達到年累計電化學儲能裝機將達到64.62GW，同比增長，同比增長 87.2%。近年來，隨著新能源裝機的放量增長，新能源出力不穩定的特性給電力系統穩定運行帶來巨大挑戰，電源側強制配儲政策的推行使得儲

26、能裝機爆發式增長，成為電化學儲能裝機增長的最大驅動因素，其次隨著工商業峰谷電價差的不斷擴大，工商業儲能具備了一定經濟性，2023 年開始工商業儲能裝機開始放量，整個儲能市場依然處于高景氣度階段，公司推出的儲能裝機主要面向工商業儲能及大 14 Oct 2024 9 Table_header1 伊戈爾(002922 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 型儲能電站，有望充分收益，根據 CNESA 測算，保守情況下 2024 新增儲能裝機將達到 64.62GW，同比增長 87.2%，樂觀情況下，新增裝機將達到 75.71GW，同比增長達119.4%，到 2030 年，保守情況下，儲能累計裝機有望達

27、到 221.2GW。圖圖 15:中國電化學儲能累計裝機中國電化學儲能累計裝機 資料來源:儲能產業研究白皮書,HTI 中國新能源汽車以及充電樁市場依舊能夠保持中國新能源汽車以及充電樁市場依舊能夠保持15%以上增速。以上增速。公司在新能源汽車領域推出了車載升壓電感和車載電源等產品，根據中汽協和乘聯會數據，2024 年保守情況下新能源汽車銷量將達到 1100 萬輛，同比增長 15.8%，充電樁方面，根據中商產業研究院數據，預計 2024 年充電樁的市場空間將達到 517 億元，同比增長 20%，2023 年公司孵化類產品的營收為 1.92 億元，同比增長達 54%，遠超營收增速，營收占比為 5.3%

28、，同比提升 0.9 個百分點。圖圖 16:中國新能源汽車銷售量中國新能源汽車銷售量 圖圖 17:中國充電樁市場規模中國充電樁市場規模 資料來源：中汽協，乘聯會,HTI 資料來源：中商產業研究院,HTI 14 Oct 2024 10 Table_header1 伊戈爾(002922 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 6 營收預測及估值營收預測及估值 新能源產品：新能源產品：基于公司一季度的業績以及行業發展情況，我們預計公司 2024 年至2026 年新能源產品業務的收入增長率分別為 35%/30%/25%。照明產品：照明產品：基于公司一季度的業績以及行業發展情況，我們預計公司 2024 年

29、至 2026年照明產品業務收入增長率分別為 1%/3%/4%。孵化類產品：孵化類產品：基于公司一季度的業績以及行業發展情況，我們預計公司 2024 年至2026 年孵化類產品業務的收入增長率分別為 15%/15%/15%。2023-2025 年的毛利率分別為 23.7%、23.4%和 22.9%。Table 4:DCF model 資料來源：Wind,HTI 14 Oct 2024 11 Table_header1 伊戈爾(002922 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖圖 18：財務數據匯總：財務數據匯總 資料來源：Wind，HTI 風險：風險：新能源裝機不如預期；2、激烈的市場競爭

30、導致毛利率大幅下降；3、原材料價格明顯上漲；4.貿易摩擦。14 Oct 2024 12 Table_header1 伊戈爾(002922 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 APPENDIX 1 Summary Highlights:The net profit attributable to the parent company in Q1 2024 continues to maintain a high growth rate,exceeding market expectations.Driven by strong demand for global new energy gri

31、d connection and investment in the power grid,the companys operating revenue increased to 3.63 billion yuan in 2023,with a growth rate of 28.7%.the net profit attributable to the parent company was 210 million yuan in 2023,a year-on-year increase of 9.34%.Benefiting from changes in product structure

32、,the companys gross profit margin increased from 20%to 22.34%.In Q1 2024,the company achieved unexpected growth in performance,with revenue of 774 million yuan,a year-on-year increase of 21%,and net profit attributable to the parent company of 58 million yuan,a year-on-year increase of 206.7%,exceed

33、ing market expectations.The companys performance has begun to increase.Energy products fully benefit from the high prosperity of the industry.The companys main new energy products are photovoltaic step-up transformers and magnetic components.According to CPIAs forecast,under optimistic conditions,th

34、e global photovoltaic installed capacity will reach 430GW in 2024,a year-on-year increase of 10.2%.In terms of the Chinese market,the new photovoltaic installed capacity from January to May 2024 will be 79.15 GW,a year-on-year increase of 29.3%.It is expected that the annual new installed capacity w

35、ill exceed CPIAs optimistic forecast of 220GW.According to the Big Bit Industry Research Laboratorys calculation,the global photovoltaic energy storage inverter side magnetic component market space is expected to reach 11.4 billion yuan in 2025,with a CAGR of about 18.5%from 2020 to 2025,indicating

36、a broad market space.Layout energy storage and charging pile business and open up new growth curves.The energy storage installed capacity launched by the company is mainly aimed at industrial and commercial energy storage and large-scale energy storage power stations,which are expected to generate f

37、ull profits.According to CNESAs calculations,under conservative circumstances,the newly added energy storage installed capacity in 2024 will reach 64.62GW,a year-on-year increase of 87.2%.Under optimistic circumstances,the newly added installed capacity will reach 75.71 GW,a year-on-year increase of

38、 up to 119.4%.By 2030,under conservative circumstances,the cumulative installed capacity of energy storage is expected to reach 221.2 GW.The company has launched products such as on-board boost inductors and on-board power supplies in the field of new energy vehicles.According to data from the China

39、 Association of Automobile Manufacturers and Automobile Manufacturers,under conservative circumstances,the sales of new energy vehicles in 2024 will reach 11 million,a year-on-year increase of 15.8%.The company is vigorously developing overseas markets,and the proportion of overseas revenue is expec

40、ted to further increase by 2024.Based on data from the International Energy Agency.From 2031 to 2040,the global power grid investment in the APS scenario will reach 775 billion US dollars per year,far higher than the average annual investment of 500 billion US dollars from 2023 to 2030.Starting from

41、 2023,due to the strong demand for power equipment in overseas markets,the company has begun to expand its overseas market layout,successively building the first phase of the Malaysia factory,and starting from 2023 to build the second phase in Malaysia,Thailand base,Dallas base in the United States,

42、and Mexico base.In 2023,the companys overseas revenue will account for 27%.Starting from 2024,the overseas market is expected to explode,and overseas revenue is expected to increase.The growth space has been opened.Valuation:Based on the development of new energy,the companys production capacity,and

43、 the companys first-quarter performance,we expect the companys revenue from 2024 to 2026 to be RMB 4.59/57.1/6.93 billion,and the net profit attributable to the parent company to be RMB 355/471/576 million,respectively.According to the DCF model,we give the company a target price of 24.33 yuan/share

44、 with a rating of OUTPERFORM.Risk:New energy installation falls short of expectations;2.Intense market competition has led to a significant decrease in gross profit margin;3.The prices of raw materials have significantly increased;4.Trade frictions.13 Table_ESGcomments APPENDIX 2 ESG Comments Enviro

45、nmental:Applying clean technology to reduce carbon emissions Social:Product safety and high quality Governance:Good corporate governance 14 Table_APPENDIX Table_disclaimer 附錄附錄APPENDIX 重要信息披露重要信息披露 本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，Haitong Securities India Private Limited(HSIPL)，Haitong Internati

46、onal Japan K.K.(HTIJKK)和海通國際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。IMPORTANT DISCLOSURES This research report is distributed by Haitong International,a global brand name for the equity research teams of Haitong International Research Limited(“HTIRL”),Haitong Securities I

47、ndia Private Limited(“HSIPL”),Haitong International Japan K.K.(“HTIJKK”),Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),and any other members within the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”),each authorized to engage in securities activities in its respective juris

48、diction.HTIRL分析師認證分析師認證Analyst Certification:我，楊斌，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。我和我的家屬（我已經告知他們）將不會在本研究報告發布后的3個工作日內交易此研究報告所討論目標公司的證券。I,Bin Yang,certify that(i)the views expressed in this research

49、report accurately reflect my personal views about any or all of the subject companies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(inclu

50、ding members of my household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed.I and my household,whom I have already notified of this,will not deal in or trade any securities in respect of the issuer that I review within 3 business days after the research r

51、eport is published.我，余小龍，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。我和我的家屬（我已經告知他們）將不會在本研究報告發布后的3個工作日內交易此研究報告所討論目標公司的證券。I,Bruce Yu,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect

52、 my personal views about any or all of the subject companies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my househ

53、old)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed.I and my household,whom I have already notified of this,will not deal in or trade any securities in respect of the issuer that I review within 3 business days after the research report is published.利益沖突披露

54、利益沖突披露Conflict of Interest Disclosures 海通國際及其某些關聯公司可從事投資銀行業務和/或對本研究中的特定股票或公司進行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關該等關系的披露事項（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解及時全面信息，請發郵件至ERD-D）HTI and some of its affiliates may engage in investment banking and/or serve as a market maker or hold proprietary trading positions of certain stocks o

55、r companies in this research report.As far as this research report is concerned,the following are the disclosure matters related to such relationship(As the following disclosure does not ensure timeliness and completeness,please send an email to ERD-D if timely and comprehensive information is neede

56、d).評級定義評級定義（從（從2020年年7月月1日開始執行）日開始執行）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統來為投資者推薦我們覆蓋的公司：優于大市、中性或弱于大市。投資者應仔細閱讀HTI的評級定義。并且HTI發布分析師觀點的完整信息，投資者應仔細閱讀全文而非僅看評級。在任何情況下，分析師的評級和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決策應基于各自情況（比如投資者的現有持倉）以及其他因素。分析師股票評級分析師股票評級 優于大市優于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下 中性中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據F

57、INRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。弱于大市弱于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下 各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國 KOSPI,臺灣 TAIEX,印度 Nifty100,美國 SP500;其他所有中國概念股 MSCI China.Ratings Definitions(from 1 Jul 2020):Haitong International uses a relative rating system using Outperform,Neutral,or Underperform for recommendin

58、g the stocks we cover to investors.Investors should carefully read the definitions of all ratings used in Haitong International Research.In addition,since Haitong International Research contains more complete information concerning the analysts views,investors should carefully read Haitong Internati

59、onal Research,in its entirety,and not infer the contents from the rating alone.In any case,評級分布評級分布Rating Distribution 15 ratings(or research)should not be used or relied upon as investment advice.An investors decision to buy or sell a stock should depend on individual circumstances(such as the inve

60、stors existing holdings)and other considerations.Analyst Stock Ratings Outperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Neutral:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be

61、 in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Underperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its

62、 relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100,US SP500;for all other China-concept stocks MSCI China.截至截至2024年年9月月30日海通國際股票研究評級分布日海通國際股票研究評級分布 優于大市優于大市 中性中性 弱于大市弱于大市 (持有)海通國際股票研究覆蓋率 91.8

63、%7.8%0.4%投資銀行客戶*3.5%4.4%0.0%*在每個評級類別里投資銀行客戶所占的百分比。上述分布中的買入，中性和賣出分別對應我們當前優于大市，中性和落后大市評級。只有根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評級的股票。此前的評級系統定義（直至此前的評級系統定義（直至2020年年6月月30日）：日）：買入，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下 中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。賣出，未來12-1

64、8個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下 各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國 KOSPI,臺灣 TAIEX,印度 Nifty100;其他所有中國概念股 MSCI China.Haitong International Equity Research Ratings Distribution,as of September 30,2024 Outperform Neutral Underperform (hold)HTI Equity Research Coverage 91.8%7.8%0.4%IB clients*3.5%4.4%0.0%*Percentage of in

65、vestment banking clients in each rating category.BUY,Neutral,and SELL in the above distribution correspond to our current ratings of Outperform,Neutral,and Underperform.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Please note that st

66、ocks with an NR designation are not included in the table above.Previous rating system definitions(until 30 Jun 2020):BUY:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.NEUTRAL:The stocks total return over

67、 the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.SELL:The stocks total return over the next 12-18 months is expect

68、ed to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100;for all other China-concept stocks MSCI China.海通國際非評級研究：海通國際非評級研究：海通國際發布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據估值和其他指標對股票進行排名，或者基

69、于可能的估值倍數提出建議價格。這種排名或建議價格并非為了進行股票評級、提出目標價格或進行基本面估值，而僅供參考使用。Haitong International Non-Rated Research:Haitong International publishes quantitative,screening or short reports which may rank stocks according to valuation and other metrics or may suggest prices based on possible valuation multiples.Such r

70、ankings or suggested prices do not purport to be stock ratings or target prices or fundamental values and are for information only.海通國際海通國際A股覆蓋股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會于中國發布中國A股的研究報告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統，所以海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。Haitong International Coverage of

71、 A-Shares:Haitong International may cover and rate A-Shares that are subject to the Hong Kong Stock Connect scheme with Shanghai and Shenzhen.Haitong 16 Securities(HS;600837 CH),the ultimate parent company of HTISG based in Shanghai,covers and publishes research on these same A-Shares for distributi

72、on in mainland China.However,the rating system employed by HS differs from that used by HTI and as a result there may be a difference in the HTI and HS ratings for the same A-share stocks.海通國際海通國際優質優質100 A股股（Q100）指數指數：海通國際Q100指數是一個包括100支由海通證券覆蓋的優質中國A股的計量產品。這些股票是通過基于質量的篩選過程，并結合對海通證券 A股團隊自下而上的研究。海通國際每

73、季對Q100指數成分作出復審。Haitong International Quality 100 A-share(Q100)Index:HTIs Q100 Index is a quant product that consists of 100 of the highest-quality A-shares under coverage at HS in Shanghai.These stocks are carefully selected through a quality-based screening process in combination with a review of t

74、he HS A-share teams bottom-up research.The Q100 constituent companies are reviewed quarterly.盟浪義利（盟浪義利（FIN-ESG）數據通免責聲明條款：）數據通免責聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數據之前，請務必仔細閱讀本條款并同意本聲明：第一條 義利（FIN-ESG）數據系由盟浪可持續數字科技有限責任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評估而成，本公司對信息的準確性及完整性不作任何保證。對公司的評估結果僅供參考，并不構成對任何個人或機構投資建議，也不能作為任何個人或機構購買、出售或

75、持有相關金融產品的依據。本公司不對任何個人或機構投資者因使用本數據表述的評估結果造成的任何直接或間接損失負責。第二條 盟浪并不因收到此評估數據而將收件人視為客戶，收件人使用此數據時應根據自身實際情況作出自我獨立判斷。本數據所載內容反映的是盟浪在最初發布本數據日期當日的判斷，盟浪有權在不發出通知的情況下更新、修訂與發出其他與本數據所載內容不一致或有不同結論的數據。除非另行說明，本數據（如財務業績數據等）僅代表過往表現，過往的業績表現不作為日后回報的預測。第三條 本數據版權歸本公司所有，本公司依法保留各項權利。未經本公司事先書面許可授權，任何個人或機構不得將本數據中的評估結果用于任何營利性目的，不

76、得對本數據進行修改、復制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節選、發行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網絡傳播、攝制、增加圖標及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔相應的賠償責任，盟浪不承擔責任。第四條 如本免責聲明未約定，而盟浪網站平臺載明的其他協議內容（如盟浪網站用戶注冊協議盟浪網用戶服務（含認證）協議盟浪網隱私政策等）有約定的，則按其他協議的約定執行；若本免責聲明與其他協議約定存在沖突或不一致的，則以本免責聲明約定為準。SusallWave FIN-ESG Data Service Disclaimer:Please read these terms and

77、 conditions below carefully and confirm your agreement and acceptance with these terms before using SusallWave FIN-ESG Data Service.1.FIN-ESG Data is produced by SusallWave Digital Technology Co.,Ltd.(In short,SusallWave)s assessment based on legal publicly accessible information.SusallWave shall no

78、t be responsible for any accuracy and completeness of the information.The assessment result is for reference only.It is not for any investment advice for any individual or institution and not for basis of purchasing,selling or holding any relative financial products.We will not be liable for any dir

79、ect or indirect loss of any individual or institution as a result of using SusallWave FIN-ESG Data.2.SusallWave do not consider recipients as customers for receiving these data.When using the data,recipients shall make your own independent judgment according to your practical individual status.The c

80、ontents of the data reflect the judgment of us only on the release day.We have right to update and amend the data and release other data that contains inconsistent contents or different conclusions without notification.Unless expressly stated,the data(e.g.,financial performance data)represents past

81、performance only and the past performance cannot be viewed as the prediction of future return.3.The copyright of this data belongs to SusallWave,and we reserve all rights in accordance with the law.Without the prior written permission of our company,none of individual or institution can use these da

82、ta for any profitable purpose.Besides,none of individual or institution can take actions such as amendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,information network transmission,shooting,adding

83、 icons and instructions.If any loss of SusallWave or any third-party is caused by those actions,users shall bear the corresponding compensation liability.SusallWave shall not be responsible for any loss.4.If any term is not contained in this disclaimer but written in other agreements on our website(

84、e.g.User Registration Protocol of SusallWave Website,User Service(including authentication)Agreement of SusallWave Website,Privacy Policy of Susallwave Website),it should be executed according to other agreements.If there is any difference between this disclaim and other agreements,this disclaimer s

85、hall be applied.重要免責聲明：重要免責聲明：非印度證券的研究報告非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發行，該公司是根據香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規管活動（就證券提供意見）的持牌法團。該研究報告在HTISGL的全資附屬公司Haitong International(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協助下發行，HTIJKK是由日本關東財務局監管為投資顧問。印度證券的研究報告：印度證券的研究報告：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and

86、 Exchange Board of India（“SEBI”）監管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所發行，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）上市公司（統稱為印度交易所）的研究報告。HTSIPL于2016年12月22日被收購并成為海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團的其他成員在其司法管轄區發布。本文件

87、所載信息和觀點已被編譯或源自可靠來源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的成員對其準確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點均截至本報告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文件中提及的任何公司或其股票的說明并非意圖展示完整的內容，本文件并非/不應被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價或征價。在某些司法管轄區，本文件中提及的證券可能無法進行買賣。如果投資產品以投資者本國貨幣以外的幣種進行計價，則匯率變化可能會對投資產生不利影響。過去的表現并不一定代表將來的結果。某些特定交易，包括設計金融衍生工具的，有產生重大

88、風險的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應認識到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財務情況，如您的財務狀況和風險偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會計、金融和其他方面的專業顧問，以期在投資之前評估該項建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔任何責17 任。除對本文內容承擔責任的分析師除外，HTISG 及我們的關聯公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進行買賣。HTISG 的銷售員、交易員和其他專業人士均可向

89、 HTISG 的相關客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG 可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但 HTIRL 沒有義務來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請訪問海通國際網站，查閱更多有關海通國際為預防和避免利益沖突設立的組織和行政安排的內容信息。非美國分析師披露信息：非美國分析師披露信息：本項研究首頁上列明的海通國際分析師并未在 FINRA 進行注冊或者取得相應的資格，并且不受美國 FINRA 有關與本項研究目標公司進行溝通、公開露面和自營證券交易的第 2241 條規則之限制。IMPORTANT DISCLAIMER For

90、 research reports on non-Indian securities:The research report is issued by Haitong International Research Limited(“HTIRL”),a wholly owned subsidiary of Haitong International Securities Group Limited(“HTISGL”)and a licensed corporation to carry on Type 4 regulated activity(advising on securities)for

91、 the purpose of the Securities and Futures Ordinance(Cap.571)of Hong Kong,with the assistance of Haitong International(Japan)K.K.(“HTIJKK”),a wholly owned subsidiary of HTISGL and which is regulated as an Investment Adviser by the Kanto Finance Bureau of Japan.For research reports on Indian securiti

92、es:The research report is issued by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listed entities

93、on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).HSIPL was acquired and became part of the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”)on 22 December 2016.All the research reports are globally branded unde

94、r the name Haitong International and approved for distribution by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”)and/or any other members within HTISG in their respective jurisdictions.The information and opinions contained in this research report have been compiled or arrived at from sou

95、rces believed to be reliable and in good faith but no representation or warranty,express or implied,is made by HTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKK or any other members within HTISG from which this research report may be received,as to their accuracy,completeness or correctness.All opinions expressed herein ar

96、e as of the date of this research report and are subject to change without notice.This research report is for information purpose only.Descriptions of any companies or their securities mentioned herein are not intended to be complete and this research report is not,and should not be construed expres

97、sly or impliedly as,an offer to buy or sell securities.The securities referred to in this research report may not be eligible for purchase or sale in some jurisdictions.If an investment product is denominated in a currency other than an investors home currency,a change in exchange rates may adversel

98、y affect the investment.Past performance is not necessarily indicative of future results.Certain transactions,including those involving derivatives,give rise to substantial risk and are not suitable for all investors.You should also bear in mind that recommendations in this research report are not t

99、ailor-made for you.The analyst has not taken into account your unique financial circumstances,such as your financial situation and risk appetite.You must,therefore,analyze and should,where applicable,consult your own legal,tax,accounting,financial and other professional advisers to evaluate whether

100、the recommendations suits you before investment.Neither HTISG nor any of its directors,employees or agents accepts any liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from any use of the materials contained in this research report.HTISG and our affiliates,officers,directors,and emp

101、loyees,excluding the analysts responsible for the content of this document,will from time to time have long or short positions in,act as principal in,and buy or sell,the securities or derivatives,if any,referred to in this research report.Sales,traders,and other professionals of HTISG may provide or

102、al or written market commentary or trading strategies to the relevant clients and the companies within HTISG that reflect opinions that are contrary to the opinions expressed in this research report.HTISG may make investment decisions that are inconsistent with the recommendations or views expressed

103、 in this research report.HTI is under no obligation to ensure that such other trading decisions,ideas or recommendations are brought to the attention of any recipient of this research report.Please refer to HTIs website for further information on HTIs organizational and administrative arrangements s

104、et up for the prevention and avoidance of conflicts of interest with respect to Research.Non U.S.Analyst Disclosure:The HTI analyst(s)listed on the cover of this Research is(are)not registered or qualified as a research analyst with FINRA and are not subject to U.S.FINRA Rule 2241 restrictions on co

105、mmunications with companies that are the subject of the Research;public appearances;and trading securities by a research analyst.分發和地區通知：分發和地區通知：除非下文另有規定，否則任何希望討論本報告或者就本項研究中討論的任何證券進行任何交易的收件人均應聯系其所在國家或地區的海通國際銷售人員。香港投資者的通知事項：香港投資者的通知事項：海通國際證券股份有限公司(“HTISCL”)負責分發該研究報告，HTISCL是在香港有權實施第1類受規管活動（從事證券交易）的持牌公

106、司。該研究報告并不構成證券及期貨條例（香港法例第571章）（以下簡稱“SFO”）所界定的要約邀請，證券要約或公眾要約。本研究報告僅提供給SFO所界定的“專業投資者”。本研究報告未經過證券及期貨事務監察委員會的審查。您不應僅根據本研究報告中所載的信息做出投資決定。本研究報告的收件人就研究報告中產生或與之相關的任何事宜請聯系HTISCL銷售人員。美國投資者的通知事項：美國投資者的通知事項：本研究報告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK編寫。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美國聯營公司，均未在美國注冊，因此不受美國關于研究報告編制和研究分析人員獨立性規定的約束。本研究報告提

107、供給依照1934年“美國證券交易法”第15a-6條規定的豁免注冊的美國主要機構投資者（“Major U.S.Institutional Investor”）和機構投資者（”U.S.Institutional Investors”）。在向美國機構投資者分發研究報告時，Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）將對報告的內容負責。任何收到本研究報告的美國投資者，希望根據本研究報告提供的信息進行任何證券或相關金融工具買賣的交易，只能通過HTI USA。HTI USA位于340 Madison Avenue,12th Floor,New Y

108、ork,NY 10173，電話（212）351-6050。HTI USA是在美國于U.S.Securities and Exchange Commission（“SEC”）注冊的經紀商，也是Financial Industry Regulatory Authority,Inc.（“FINRA”）的成員。HTIUSA不負責編寫本研究報告，也不負責其中包含的分析。在任何情況下，收到本研究報告的任何美國投資者，不得直接與分析師直接聯系，也不得通過HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接進行買賣證券或相關金融工具的交易。本研究報告中出現的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析師沒有注冊或具備FINR

109、A的研究分析師資格，因此可能不受FINRA第2241條規定的與目標公司的交流，公開露面和分析師賬戶持有的交易證券等限制。投資本研究報告中討論的任何非美國證券或相關金融工具（包括ADR）可能存在一定風險。非美國發行的證券可能沒有注冊，或不受美國法規的約束。有關非美國證券或相關金融工具的信息可能有限制。外國公司可能不受審計和匯報的標準以及與美國境內生效相符的監管要求。本研究報告中以美元以外的其他貨幣計價的任何證券或相關金融工具的投資或收益的價值受匯率波動的影響，可能對該等證券或相關金融工具的價值或收入產生正面或負面影響。美國收件人的所有問詢請聯系：18 Haitong International

110、Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 聯系人電話：(212)351 6050 DISTRIBUTION AND REGIONAL NOTICES Except as otherwise indicated below,any Recipient wishing to discuss this research report or effect any transaction in any security discussed in HTIs research should contact the H

111、aitong International salesperson in their own country or region.Notice to Hong Kong investors:The research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),which is a licensed corporation to carry on Type 1 regulated activity(dealing in securities)in Hong Kong.This

112、 research report does not constitute a solicitation or an offer of securities or an invitation to the public within the meaning of the SFO.This research report is only to be circulated to Professional Investors as defined in the SFO.This research report has not been reviewed by the Securities and Fu

113、tures Commission.You should not make investment decisions solely on the basis of the information contained in this research report.Recipients of this research report are to contact HTISCL salespersons in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report.Notice to U.S.inve

114、stors:As described above,this research report was prepared by HTIRL,HSIPL or HTIJKK.Neither HTIRL,HSIPL,HTIJKK,nor any of the non U.S.HTISG affiliates is registered in the United States and,therefore,is not subject to U.S.rules regarding the preparation of research reports and the independence of re

115、search analysts.This research report is provided for distribution to“major U.S.institutional investors”and“U.S.institutional investors”in reliance on the exemption from registration provided by Rule 15a-6 of the U.S.Securities Exchange Act of 1934,as amended.When distributing research reports to“U.S

116、.institutional investors,”HTI USA will accept the responsibilities for the content of the reports.Any U.S.recipient of this research report wishing to effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments based on the information provided in this research report should do

117、 so only through Haitong International Securities(USA)Inc.(“HTI USA”),located at 340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173,USA;telephone(212)351 6050.HTI USA is a broker-dealer registered in the U.S.with the U.S.Securities and Exchange Commission(the“SEC”)and a member of the Financial Industry

118、 Regulatory Authority,Inc.(“FINRA”).HTI USA is not responsible for the preparation of this research report nor for the analysis contained therein.Under no circumstances should any U.S.recipient of this research report contact the analyst directly or effect any transaction to buy or sell securities o

119、r related financial instruments directly through HSIPL,HTIRL or HTIJKK.The HSIPL,HTIRL or HTIJKK analyst(s)whose name appears in this research report is not registered or qualified as a research analyst with FINRA and,therefore,may not be subject to FINRA Rule 2241 restrictions on communications wit

120、h a subject company,public appearances and trading securities held by a research analyst account.Investing in any non-U.S.securities or related financial instruments(including ADRs)discussed in this research report may present certain risks.The securities of non-U.S.issuers may not be registered wit

121、h,or be subject to U.S.regulations.Information on such non-U.S.securities or related financial instruments may be limited.Foreign companies may not be subject to audit and reporting standards and regulatory requirements comparable to those in effect within the U.S.The value of any investment or inco

122、me from any securities or related financial instruments discussed in this research report denominated in a currency other than U.S.dollars is subject to exchange rate fluctuations that may have a positive or adverse effect on the value of or income from such securities or related financial instrumen

123、ts.All inquiries by U.S.recipients should be directed to:Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 Attn:Sales Desk at(212)351 6050 中華人民共和國的通知事項：中華人民共和國的通知事項：在中華人民共和國（下稱“中國”，就本報告目的而言，不包括香港特別行政區、澳門特別行政區和臺灣）只有根據適用的中國法律法規而收到該材料的人員方可使用該材料。并且根據相關法律法規，該材料中的信息并

124、不構成“在中國從事生產、經營活動”。本文件在中國并不構成相關證券的公共發售或認購。無論根據法律規定或其他任何規定，在取得中國政府所有的批準或許可之前，任何法人或自然人均不得直接或間接地購買本材料中的任何證券或任何實益權益。接收本文件的人員須遵守上述限制性規定。加拿大投資者的通知事項：加拿大投資者的通知事項：在任何情況下該等材料均不得被解釋為在任何加拿大的司法管轄區內出售證券的要約或認購證券的要約邀請。本材料中所述證券在加拿大的任何要約或出售行為均只能在豁免向有關加拿大證券監管機構提交招股說明書的前提下由Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI

125、 USA”）予以實施，該公司是一家根據National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations（“NI 31-103”）的規定得到國際交易商豁免（“International Dealer Exemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列顛哥倫比亞省、安大略省和魁北克省。在加拿大，該等材料在任何情況下均不得被解釋為任何證券的招股說明書、發行備忘錄、廣告或公開發行。加拿大的任何證券委員會或類似的監管機構均未審查或以任何方式批準該等材料、其中所載的信息或所述

126、證券的優點，任何與此相反的聲明即屬違法。在收到該等材料時，每個加拿大的收件人均將被視為屬于National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions第1.1節或者Securities Act(Ontario)第73.3(1)節所規定的認可投資者（“Accredited Investor”），或者在適用情況下National Instrument 31-103第1.1節所規定的許可投資者（“Permitted Investor”）。新加坡投資者的通知事項：新加坡投資者的通知事項：本研究報告由Haitong International Securities(S

127、ingapore)Pte Ltd（“HTISSPL”）于新加坡提供。HTISSPL是符合財務顧問法2001（“FAA”）定義的豁免財務顧問，可（a）提供關于證券，集體投資計劃的部分，交易所衍生品合約和場外衍生品合約的建議（b）發行或公布有關證券、交易所衍生品合約和場外衍生品合約的研究分析或研究報告。本研究報告僅提供給符合證券及期貨法2001第4A條項下規定的機構投資者。對于因本研究報告而產生的或與之相關的任何問題，本研究報告的收件人應通過以下信息與HTISSPL聯系：Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd 10 Collyer Qu

128、ay,#19-01-#19-05 Ocean Financial Centre,Singapore 049315 電話:(65)6713 0473 日本投資者的通知事項：日本投資者的通知事項：本研究報告由海通國際證券有限公司所發布，旨在分發給從事投資管理的金融服務提供商或注冊金融機構（根據日本金融機構和交易法（“FIEL”）第61（1）條，第17-11（1）條的執行及相關條款）。19 英國及歐盟投資者的通知事項：英國及歐盟投資者的通知事項：本報告由從事投資顧問的Haitong International Securities Company Limited所發布，本報告只面向有投資相關經驗的專

129、業客戶發布。任何投資或與本報告相關的投資行為只面對此類專業客戶。沒有投資經驗或相關投資經驗的客戶不得依賴本報告。Haitong International Securities Company Limited的分支機構的凈長期或短期金融權益可能超過本研究報告中提及的實體已發行股本總額的0.5。特別提醒有些英文報告有可能此前已經通過中文或其它語言完成發布。澳大利亞投資者的通知事項：澳大利亞投資者的通知事項：Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limi

130、ted和Haitong International Securities(UK)Limited分別根據澳大利亞證券和投資委員會（以下簡稱“ASIC”）公司（廢除及過度性）文書第2016/396號規章在澳大利亞分發本項研究，該等規章免除了根據2001年公司法在澳大利亞為批發客戶提供金融服務時海通國際需持有澳大利亞金融服務許可的要求。ASIC的規章副本可在以下網站獲?。簑ww.legislation.gov.au。海通國際提供的金融服務受外國法律法規規定的管制，該等法律與在澳大利亞所適用的法律存在差異。印度投資者的通知事項：印度投資者的通知事項：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Secu

131、rities and Exchange Board of India（“SEBI”）監管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所發布，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）（統稱為印度交易所）研究報告。研究機構名稱:Haitong Securities India Private Limited SEBI 研究分析師注冊號:INH000002590 地址:1203A,Floor 12A,Tower 2A,One Worl

132、d Center 841 Senapati Bapat Marg,Elphinstone Road,Mumbai 400 013,India CIN U74140MH2011FTC224070 電話:+91 22 43156800 傳真:+91 22 24216327 合規和申訴辦公室聯系人：Prasanna Chandwaskar；電話:+91 22 43156803;電子郵箱:“請注意，SEBI 授予的注冊和 NISM 的認證并不保證中介的表現或為投資者提供任何回報保證”。本項研究僅供收件人使用，未經海通國際的書面同意不得予以復制和再次分發。版權所有：海通國際證券集團有限公司2019年。保

133、留所有權利。Peoples Republic of China(PRC):In the PRC,the research report is directed for the sole use of those who receive the research report in accordance with the applicable PRC laws and regulations.Further,the information on the research report does not constitute production and business activities i

134、n the PRC under relevant PRC laws.This research report does not constitute a public offer of the security,whether by sale or subscription,in the PRC.Further,no legal or natural persons of the PRC may directly or indirectly purchase any of the security or any beneficial interest therein without obtai

135、ning all prior PRC government approvals or licenses that are required,whether statutorily or otherwise.Persons who come into possession of this research are required to observe these restrictions.Notice to Canadian Investors:Under no circumstances is this research report to be construed as an offer

136、to sell securities or as a solicitation of an offer to buy securities in any jurisdiction of Canada.Any offer or sale of the securities described herein in Canada will be made only under an exemption from the requirements to file a prospectus with the relevant Canadian securities regulators and only

137、 by Haitong International Securities(USA)Inc.,a dealer relying on the“international dealer exemption”under National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations(“NI 31-103”)in Alberta,British Columbia,Ontario and Quebec.This research report is not,and und

138、er no circumstances should be construed as,a prospectus,an offering memorandum,an advertisement or a public offering of any securities in Canada.No securities commission or similar regulatory authority in Canada has reviewed or in any way passed upon this research report,the information contained he

139、rein or the merits of the securities described herein and any representation to the contrary is an offence.Upon receipt of this research report,each Canadian recipient will be deemed to have represented that the investor is an“accredited investor”as such term is defined in section 1.1 of National In

140、strument 45-106 Prospectus Exemptions or,in Ontario,in section 73.3(1)of the Securities Act(Ontario),as applicable,and a“permitted client”as such term is defined in section 1.1 of NI 31-103,respectively.Notice to Singapore investors:This research report is provided in Singapore by or through Haitong

141、 International Securities(Singapore)Pte Ltd(“HTISSPL”).HTISSPL is an Exempt Financial Adviser under the Financial Advisers Act 2001(“FAA”)to(a)advise on securities,units in a collective investment scheme,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts and(b)issue or

142、promulgate research analyses or research reports on securities,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts.This research report is only provided to institutional investors,within the meaning of Section 4A of the Securities and Futures Act 2001.Recipients of this

143、research report are to contact HTISSPL via the details below in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report:Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd.10 Collyer Quay,#19-01-#19-05 Ocean Financial Centre,Singapore 049315 Telephone:(65)6713 0473 Notice to Jap

144、anese investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited and intended to be distributed to Financial Services Providers or Registered Financial Institutions engaged in investment management(as defined in the Japan Financial Instruments and Exchange Act(

145、FIEL)Art.61(1),Order for Enforcement of FIEL Art.17-11(1),and related articles).Notice to UK and European Union investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited.This research is directed at persons having professional experience in matters relating to

146、 investments.Any investment or investment activity to which this research relates is available only to such persons or will be engaged in only with such persons.Persons who do not have professional experience in matters relating to investments should not rely on this research.Haitong International S

147、ecurities Company Limiteds affiliates may have a net long or short financial interest in excess of 0.5%of the total issued share capital of the entities mentioned in this research report.Please be aware that any report in English may have been published previously in Chinese or another language.20 N

148、otice to Australian investors:The research report is distributed in Australia by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited in reliance on ASIC Corporations(Repeal and Transitional)Instrument 201

149、6/396,which exempts those HTISG entities from the requirement to hold an Australian financial services license under the Corporations Act 2001 in respect of the financial services it provides to wholesale clients in Australia.A copy of the ASIC Class Orders may be obtained at the following website,w

150、ww.legislation.gov.au.Financial services provided by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited are regulated under foreign laws and regulatory requirements,which are different from the laws appl

151、ying in Australia.Notice to Indian investors:The research report is distributed by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distrib

152、utes research reports covering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).Name of the entity:Haitong Securities India Private Limited SEBI Research Analyst Registration Number:INH000002590 Address:12

153、03A,Floor 12A,Tower 2A,One World Center 841 Senapati Bapat Marg,Elphinstone Road,Mumbai 400 013,India CIN U74140MH2011FTC224070 Ph:+91 22 43156800 Fax:+91 22 24216327 Details of the Compliance Officer and Grievance Officer:Prasanna Chandwaskar:Ph:+91 22 43156803;Email id:“Please note that Registrati

154、on granted by SEBI and Certification from NISM in no way guarantee performance of the intermediary or provide any assurance of returns to investors”.This research report is intended for the recipients only and may not be reproduced or redistributed without the written consent of an authorized signatory of HTISG.Copyright:Haitong International Securities Group Limited 2019.All rights reserved.