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1、 證 券 研 究 報證 券 研 究 報 告告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 行業研究行業研究 輸變電設備輸變電設備 2024 年年 10 月月 14 日日 GIL 行業深度研究報告 推薦推薦（維持）（維持）大容量、高安全的大容量、高安全的 GIL 輸電，有望給特高壓輸電，有望給特高壓項目帶來新的增量項目帶來新的增量 GIL 是一種大容量、高安全、長壽命的輸電方式是一種大容量、高安全、長壽命的輸電方式。GIL（Gas-Insulated Transmission Lines）是氣體絕緣輸電線路，主要有備容量大、安

2、全性高、使用壽命長（50 年以上）、易維護、電磁輻射小的優勢。從成本上來看，GIL 因一般采用隧道管廊敷設，初始土建成本較高，但電壓等級越高其成本劣勢越小，從全生命周期來看，在特定場景的大容量輸電上能夠更加經濟；在應用場景上，GIL 開始早先主要應用在大型核電站、水電站，現在正在逐步拓展到輸電網、工業、城市電網等領域。特高壓特高壓線路跨江廊道或將緊張線路跨江廊道或將緊張，GIL 管廊穿江有優勢，有望給特高壓項目帶管廊穿江有優勢，有望給特高壓項目帶來新的設備增量來新的設備增量。作為長距離跨區域配置電能的特高壓線路，其線路穿越江河、山嶺是常態，隨著特高壓項目建設提速，輸電線路跨越長江的廊道資源或將

3、更加緊缺。相比架空線路，GIL 管廊方案對江面航道和生態環境的影響明顯更小，GIL 方案未來將有望在復雜地形被更多應用。目前國內已有蘇通 GIL 管廊（1000kv）首個特高壓線路穿江成功案例，新增特高壓項目中甘肅-浙江、浙江交流環網均有涉及 GIL 管廊規劃，我們預計使用 GIL 管廊（單線路僅考慮受端建設一個 GIL 管廊）有望給特高壓項目設備招標帶來 5-10 億元的增量。特高壓特高壓 GIS 供應商將受益供應商將受益，預計，預計行業行業競爭格局競爭格局優質優質。GIL 與 GIS 技術同源，行業 GIL 供應商大部分為 GIS 企業，GIL 設備有望給 GIS 企業帶來純增量市場。市場

4、格局方面，GIL 產品質量固然重要，但我們認為核心壁壘是 GIL 設備的工程設計、基建、安裝以及設備供應商的過往業績積累。參考超高壓和特高壓 GIS，高電壓等級的 GIL 供應商數量不會很多，同時考慮到 GIL 對工程技術要求更高，預計其競爭格局更優，盈利水平也將保持高位。投資建議：投資建議：特高壓項目建設提速，GIL 管廊在穿越復雜地形時更具優勢，有望在部分特高壓項目輸電的局部地帶（如跨江）的架空線路進行替代，GIL 設備價值量和盈利能力高，有望給特高壓項目招標帶來新增量，對于 GIL 設備供應商而言也有望增量受益，建議關注：平高電氣、中國西電、長高電新、安靠智電。風險提示風險提示：特高壓項

5、目建設開工不及預期；GIL 技術推廣不及預期；行業競爭加劇。證券分析師：代昌祺證券分析師：代昌祺 郵箱： 執業編號：S0360524020001 行業基本數據行業基本數據 占比%股票家數(只)72 0.01 總市值(億元)6,957.80 0.73 流通市值(億元)6,188.82 0.82 相對指數表現相對指數表現%1M 6M 12M 絕對表現 19.9%11.2%9.6%相對表現-5.2%-2.9%0.2%相關研究報相關研究報告告 輸變電設備行業跟蹤報告：24 年國網輸變電項目第五十五批采購（輸變電項目第四次變電設備）中標跟蹤 2024-09-01 24 年國網輸變電項目第四十一批采購（輸

6、變電項目第三次變電設備）中標跟蹤 2024-07-06 輸變電設備行業跟蹤報告：24 年國網輸變電項目第 1 批設備中標跟蹤 2024-03-15 -19%-6%6%18%23/1023/1224/0324/0524/0724/102023-10-112024-10-11輸變電設備滬深300華創證券研究華創證券研究所所 GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點 GIL 是電力設備行業的一個細分產品，尚處于推廣過程中，目前市場相關研究仍然較少，本研

7、究具備一定前瞻性。報告首先詳細介紹了 GIL 設備，包括GIL 設備結構、核心優勢、應用場景和發展趨勢；此外，本報告還關注到了GIL 設備在特高壓項目規劃中的邊際變化，對特高壓項目新增 GIL 管廊規劃的核心原因做出了邏輯分析，然后基于歷史首條特高壓 GIL 管廊相關信息和數據，測算了新增特高壓相關項目 GIL 設備價值投資量，并對 GIL 設備供應商的市場格局和核心競爭力做出了分析。投資邏輯投資邏輯 GIL 管廊在穿越復雜地形的輸電具備優勢，隨著特高壓項目建設越來越多，輸電線路的跨江廊道資源或將緊缺，GIL 管廊建設需求有望增長，目前已經新增兩例特高壓項目涉及 GIL 管廊規劃。在特高壓項目

8、中，GIL 跨江管廊是在局部對架空線路的替代，供應商由線纜企業變為 GIL 設備企業（特高壓 GIS供應商和專業 GIL 供應商），且由于 GIL 設備價值量高、盈利能力好，有望給特高壓項目設備招標和相關標的帶來新的增量貢獻。GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 3 目目 錄錄 一、一、GIL（氣體絕緣輸電線路）：一種大容量、高安全的輸電方式（氣體絕緣輸電線路）：一種大容量、高安全的輸電方式.6（一）GIL：一種大容量、高安全、壽命長的輸電方式.6 1、GIL 是一種氣體絕緣輸電線路.6 2、橫向對比：具備容量大、

9、壽命長、安全性高等優勢.8（二）應用場景：多用于大型電站出線，向城市、工業以及電網拓展.8（三）發展趨勢：高壓直流 GIL 是重點發展趨勢.10 二、二、跨跨江廊道資源或緊張，江廊道資源或緊張，GIL 有望成為特高壓項目設備新增量有望成為特高壓項目設備新增量.11（一）輸電線路跨江廊道資源或緊張，GIL 管廊有望部分替代架空線路.11 1、特高壓線路建設提速，跨江廊道資源或將緊張.11 2、GIL 地下管廊跨江優勢明顯，未來有望獲得一定推廣.12 3、已經有多條特高壓相關線路涉及規劃 GIL 管廊.12（二）特高壓相關項目 GIL 設備需求測算.13 三、三、核心壁壘在工程技術、業績積累，預計

10、競爭格局優質核心壁壘在工程技術、業績積累，預計競爭格局優質.14（一）GIL 與 GIS 技術“同源”，核心壁壘是工程技術與業績積累.14（二）核心供應商不多，競爭格局相對優質.15（三）主要相關標的介紹.15 1、平高電氣.15 2、中國西電.16 3、長高電新.17 4、安靠智電.17 四、四、風險提示風險提示.18 GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 GIL 線路結構.6 圖表 2 GIL 組成部分.6 圖表 3 1700 安 GIL 不同程度過載的最高外殼溫度.7 圖表 4

11、 N2/SF6混合氣體的標幺特性.7 圖表 5 架空線路、XLPE 電纜和 GIL 損耗對比.7 圖表 6 架空線、電纜和 GIL 的磁通量密度的對比.7 圖表 7 地下 GIL 管廊、常規地下電纜與架空線對比.8 圖表 8 大亞灣核電站送出工程采用 GIL 技術.9 圖表 9 青海省拉西瓦水電站 GIL 送出系統.9 圖表 10 城市電網 500kV GIL 輸電線路（常州武進）.9 圖表 11 城市電網 220kV 單相 GIL 輸電線路（無錫）.9 圖表 12 魯西化工 220kV GIL 輸電線路工程.10 圖表 13 華東特高壓交流雙回環網.10 圖表 14 蘇通特高壓交流 GIL

12、綜合管廊江底示意圖.10 圖表 15 交、直流 GIL 技術不同點.11 圖表 16 直流 GIL 需要攻克的關鍵技術.11 圖表 17 我國九大清潔能源基地.11 圖表 18 國網歷年特高壓線路開工條數.11 圖表 19 部分超高壓、特高壓線路跨江架空線路情況.12 圖表 20 蘇通 GIL 管廊工程示意圖.12 圖表 21 蘇通 GIL 管廊工程實景圖.12 圖表 22 甘肅-浙江工程中 GIL 管廊工程線路路徑比選示意圖.13 圖表 23 特高壓項目中涉及 GIL 管廊的應用.13 圖表 24 特高壓相關 GIL 項目的 GIL 設備需求量測算.14 圖表 25 GIS 產品結構示意圖.

13、14 圖表 26 兩大類 GIL 供應商.15 圖表 27 國網 2024 年 GIS 中標份額情況.15 圖表 28 安靠智電 GIL 產品收入（百萬元）與毛利率.15 圖表 29 平高電氣營業收入（百萬元）及增速.16 圖表 30 平高電氣利潤（百萬元）及增速.16 圖表 31 中國西電營業收入（百萬元）及增速.16 圖表 32 中國西電利潤（百萬元）及增速.16 圖表 33 長高電新營業收入（百萬元）及增速.17 GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 圖表 34 長高電新利潤（百萬元）及增速.17 圖表

14、35 安靠智電營業收入（百萬元）及增速.17 圖表 36 安靠智電利潤（百萬元）及增速.17 GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 一、一、GIL（氣體絕緣輸電線路）（氣體絕緣輸電線路）：一種一種大容量、高安全的輸電方式大容量、高安全的輸電方式（一）（一）GIL：一種大容量、高安全：一種大容量、高安全、壽命長、壽命長的輸電方式的輸電方式 1、GIL 是一種氣體絕緣輸電線路是一種氣體絕緣輸電線路 GIL(Gas-Insulated Transmission Lines)即氣體絕緣輸電線路，是一種采用SF6等氣體絕

15、緣、外殼與導體同軸布置的高電壓、大電流、長距離電力傳輸設備。GIL 的氣體絕緣系統由絕緣件、導體、鋁合金管材外殼以及絕緣氣體組成。其中，絕緣件用于將導體固定于管道系統中心從而保證電場的均勻分布，通常由環氧樹脂和填料制成，常用的主要有支柱絕緣件、盆式絕緣件和氣密盆式絕緣件三種；外殼材料為鋁板或擠制型材，具有氣密特性的分子結構，同時通過嚴格的焊接條件保證輸電線路的氣密性；導體管由鋁含量99.5%的電氣鋁制成，電阻和輸電損耗低；滑動觸頭則用于補償導體電流發熱產生的熱膨脹。GIL 通常由直線模塊、轉角模塊、補償器模塊和隔離模塊通常由直線模塊、轉角模塊、補償器模塊和隔離模塊 4 種標準單元組成。種標準單

16、元組成。直線模塊是單相絕緣的 GIL 段，可以在隧道內不采取任何外部防腐保護來敷設，其彎曲半徑通常大于 400m，如果需要比直線模塊的彈性彎曲更大的轉向則需加轉角模塊。隔離模塊用于分隔氣室提升系統安全性，并且在 GIL 調試時連接高壓試驗設備，需每隔 1000-1500m 進行放置。補償器模塊則用于補償外殼管長度方向的熱運動，可以吸收 300-400m 的外殼管熱膨脹，通常安裝在隧道內，直埋 GIL 無需加裝該模塊。圖表圖表 1 GIL 線路結構線路結構 圖表圖表 2 GIL 組成部分組成部分 資料來源：赫曼科赫氣體絕緣輸電線路機械工業出版社 資料來源：赫曼科赫氣體絕緣輸電線路機械工業出版社

17、具體來看，在實際進行輸電線纜的選取時，GIL 輸電的以下特點往往是重要優勢：絕緣氣體絕緣氣體 SF6性能優良性能優良：1）化學性質穩定：）化學性質穩定：SF6屬于惰性氣體，本身無毒，超過 700或在電弧作用下才會分解。一方面，GIL 不具備開斷電功能，因此電弧分解風險小。另一方面，GIL 運行的最高溫度由絕緣材料決定，通常在 105-120，按照相關標準規定的可觸摸溫度，直埋式 GIL 的土壤溫度范圍是 40-50，隧道安裝時溫度為 6070，再加上氣體優良的對流傳熱特性，GIL 殼體內局部過熱風險較小。因此，在實際運用中 SF6幾乎不會發生分解。2）電氣性能優異：電氣性能優異：SF6具有高滅

18、弧能力和高絕緣能力，而 GIL 的高滅弧能力是無足輕重的，因此可以部分地通過提高氣壓的 N2/SF6混合氣體來補償其絕緣能力。有關研究顯示，僅需使 SF6含量從 0 提升到 20%，其標幺固有電氣強度0就能從使用純 N2時的不到 0.4 提升至 0.69，相同絕緣強度所需的壓力0減少一半以上。因此，為節約成本，在實際應用中也有采用混合絕緣氣體的案例。GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 輸電輸電能力強能力強：在高壓輸電應用中，線纜材料本身和環境都存在最高溫度限額。線纜的輸電載流量與最高允許導體溫度、周圍環境溫度

19、、導體電阻等因素有關，輸電能力越強，對于線纜的散熱能力和損耗的要求越高，因此高壓線常以架空裸線的方式敷設。GIL 采用 SF6氣體進行絕緣，能夠有效降低輸電時的溫度和損耗，輸電能力大幅提升，這使得超、特高壓輸電入地成為可能。目前 GIL 技術已能夠廣泛覆蓋 10-1000kV 各電壓等級，最高額定電流可達 8000A，當電流超過 400A 時損耗主要取決于導體損耗，因此額定電流越高 GIL 輸電優勢越大。安全性高：安全性高：GIL 外部擁有堅硬的鋁外殼，內部由鋁、SF6或混合絕緣氣體和環氧樹脂組成，這些原料都具有不可燃特性，不會增加火災載荷，相比于常規電纜能夠有效降低火災隱患。電磁輻射小電磁輻

20、射?。篏IL 運行時有完整的接地系統和低阻抗的外殼管，能夠產生相當于導體流經電流 99%的反向感應電流，因此重疊電流產生的剩余磁場非常低，在接地系統的作用下，電場可近乎為零。得益于此，GIL 與架空線和常規入地電纜相比磁通量密度最小。圖表圖表 3 1700 安安 GIL 不同程度不同程度過載的最高外殼溫度過載的最高外殼溫度 圖表圖表 4 N2/SF6混合氣體的標幺特性混合氣體的標幺特性 資料來源：赫曼科赫氣體絕緣輸電線路機械工業出版社 資料來源：赫曼科赫氣體絕緣輸電線路機械工業出版社 圖表圖表 5 架空線路、架空線路、XLPE 電纜電纜和和 GIL 損耗對比損耗對比 圖表圖表 6 架空線、電纜

21、和架空線、電纜和 GIL 的磁通量密度的對比的磁通量密度的對比 資料來源：肖登明、閻究敦氣體絕緣輸電線路(GIL)的應用及發展 資料來源：赫曼科赫氣體絕緣輸電線路機械工業出版社 GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 2、橫向對比：橫向對比：具備容量大、壽命長、安全性高等優勢具備容量大、壽命長、安全性高等優勢 GIL 與其他輸電形式相比具有綜合優勢。與其他輸電形式相比具有綜合優勢。目前輸電主要用到地下高壓電纜、架空線和 GIL。與另外兩種方式相比，GIL 在安全性、線路損耗、額定電流、智能化程度與運維難度上占優勢

22、。盡管因 SF6 的使用以及隧道建設等使得 GIL 工程的短期投入顯著高于常規電纜與架空線，但考慮到 GIL 更長的使用壽命，全生命周期來看，高電壓等級的 GIL（如 220kv以上）設備將更經濟。圖表圖表 7 地下地下 GIL 管廊管廊、常規地下電纜與架空線對比、常規地下電纜與架空線對比 地下地下 GIL 管廊管廊 常規地下常規地下電纜電纜 架空線架空線 絕緣方式 SF6、N2、環保氣體絕緣 充油和 XLPE 絕緣 裸線絕緣涂覆 電壓 10-1200kV 550kV 及以下 1200kV 及以下 電流 420kV 和 550kV 的 GIL 在隧道和直埋式布置方式下的額定電流是 300040

23、00A，但當用于地面上布置時，電流可到 8000A 典型 1600mm 截面積的銅芯電纜的額定電流時 2000A，2500mm 的電流是 2500A 用四分裂導線的典型架空線的額定電流為 3000A 線路損耗 約為相同輸送容量電纜所損耗的 30%-40%約占輸送容量的 6%-20%電壓損失不大于額定電壓的5%占用地上土地面積 幾乎為 0 幾乎為 0 220kv 占地 150-250 畝，電壓越高，塔高越高，占地越大 壽命 50 年 30 年 30 年 建造成本(/公里）220kV：三相共箱約 2000 萬元（含簡單二次監控設備）220kV：約 1283 萬元+二次監控設備 300-500 萬元

24、 220kV：約 800 萬元 隧道成本 約 6000 萬元/公里 與 GIL 隧道成本相當 無 電磁輻射 幾乎為 0 輻射大 輻射較大 智能化程度 較高，可通過大數據分析感知運行 較低 較低 運維難度 監測難度較小 監測難度較大 監測難度適中 項目應用 國內外多個著名工程應用，總長度大于三百公里 多 多 資料來源：赫曼科赫氣體絕緣輸電線路，安靠智電年報，電力知識圖譜公眾號，機工電氣，程佳廣高溫超導電纜系統的研究，華創證券整理（二）（二）應用場景應用場景：多用于大型電站出線，向城市、工業：多用于大型電站出線，向城市、工業以及以及電網拓展電網拓展 GIL 應用場景逐漸從發電端拓應用場景逐漸從發電

25、端拓寬寬至配電端。至配電端。隨著經濟發展，社會用電需求不斷增長，帶動發電裝機量增長、高壓電網建設加速，再加上充電樁布局的提速，對電網的輸電能力和輸電安全性提出了新要求，GIL 的使用場景也隨之拓展。最初 GIL 主要用于發電廠進線與架空線和變電站相連接的路段中，如今被廣泛用于城市電網架空線入地遷改、工業園區以及一些復雜、嚴酷環境的高壓輸電場景中。.大型水電、核電大型水電、核電發電站：發電站：因 GIL 額定電流大、電壓等級高，能夠避免使用常規電纜時對電流的多回路分流，彌補 500kV 以上電纜無法入地的缺憾，最初主要被用在核電站和大型水電站的進線中，一直以來也是國外大型地下電站的高壓引出線的首

26、選方案。GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 9 圖表圖表 8 大亞灣核電站送出工程采用大亞灣核電站送出工程采用 GIL 技術技術 圖表圖表 9 青海省拉西瓦水電站青海省拉西瓦水電站 GIL 送出送出系統系統 資料來源：中國能源報 資料來源：肖登明、閻究敦氣體絕緣輸電線路的應用及發展.城市電網：城市電網：城市電網在建設時主要考慮人居環境的安全性以及工程與城市經濟發展的協調性，近年來隨著居民用電量的增加和電車充電等用電場景引入，高電壓等級輸電成為剛需，加之城市面貌煥新和架空線整治的推動，GIL 在城市電網的應用空間更

27、加廣闊。一方面，GIL 的絕緣氣體化學性質穩定不存在毒害危險，電磁輻射小且所用材料不可燃，有利于打造安全宜居的城市環境；另一方面，GIL 使用壽命高達 50 年以上，具備全生命周期成本節約的優勢，能夠延長城市電纜翻新周期，且線纜入地能夠提高城市地面空間的利用率，改善城市面貌，創造更多的經濟效益。因此，我們認為，GIL 是城市大容量輸電的最優解。圖表圖表 10 城市電網城市電網 500kV GIL 輸電線路輸電線路（常州武進常州武進）圖表圖表 11 城市電網城市電網 220kV 單相單相 GIL 輸電線路輸電線路（無錫無錫）資料來源：安靠智電官網 資料來源：安靠智電官網.工業園區：工業園區：工業

28、園區包括各類化工工業園、采礦冶金工業園、裝配制造工業園、大數據產業園區等，通常具有人員眾多、環境復雜的特點，對于輸電安全要求較高，同時園內用電量大、所需電壓等級高，采用 GIL 能夠適配其輸電容量和安全性要求。GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 10 圖表圖表 12 魯西化工魯西化工 220kV GIL 輸電線路工程輸電線路工程 資料來源：安靠智電官網.復雜場景輸電：復雜場景輸電：GIL 還用于一些自然環境惡劣、地形復雜、對輸電安全性考驗大的場景。2019 年，蘇通 GIL 綜合管廊工程的投運打造了一個復雜環境下

29、特高壓領域的 GIL 應用范例，該工程隧道長達 5468.5 米，盾構直徑 12.07 米，最低點標高-74.83 米，是目前世界上電壓等級最高、輸送容量最大、輸電距離最長的 GIL 創新工程。工程建成后形成華東特高壓交流雙環網，顯著提高地區供電可靠性和安全穩定水平，為特殊環境高電壓等級輸電提供優秀范例，也降低了對長江生態環境的影響。圖表圖表 13 華東特高壓交流雙回環網華東特高壓交流雙回環網 圖表圖表 14 蘇通特高壓交流蘇通特高壓交流 GIL 綜合管廊江底示意圖綜合管廊江底示意圖 資料來源：班連庚等特高壓蘇通綜合管廊工程GIL系統工作條件 資料來源：國家電網蘇通特高壓交流GIL綜合管廊工程

30、 （三）（三）發展趨勢：發展趨勢：高壓高壓直流直流 GIL 是是重點重點發展趨勢發展趨勢 高壓交流高壓交流 GIL 技術技術相對相對成熟、成熟、有一定有一定應用，高壓直流應用，高壓直流 GIL 是重點發展趨勢是重點發展趨勢。交、直流GIL 在電場分布、電荷積聚、多場耦合、金屬微粒等方面有很大不同。雖然在長距離的高壓輸電中，直流輸電相比交流輸電具有損耗低的優勢，最初的 GIL 也是按直流設計的，但直流在絕緣系統的電氣穩定性方面出現很多問題尚待解決，因此 GIL 的研發走向交流系統，交流 GIL 的研發相對很成功，產品也得到了對應的應用，直流直流 GIL 則則仍有相關仍有相關技術需要攻克。技術需要

31、攻克。目前直流 GIL 的研發及可靠性工程化應用需要攻克直流多場耦合特殊性、直流材料與配方、結構設計、工藝質量管控以及在線監測等效考核 5 大技術難題。GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 11 圖表圖表 15 交、直流交、直流 GIL 技術不同點技術不同點 圖表圖表 16 直流直流 GIL 需要攻克的關鍵技術需要攻克的關鍵技術 資料來源：張長虹特高壓直流GIL研究現狀及需要攻克的關鍵技術，轉引自南方電網技術公眾號 資料來源：張長虹特高壓直流GIL研究現狀及需要攻克的關鍵技術，轉引自南方電網技術公眾號 二、二、跨江

32、廊道資源或緊張跨江廊道資源或緊張，GIL 有望成為特高壓項目設備新增量有望成為特高壓項目設備新增量 （一）（一）輸電輸電線路線路跨跨江廊道資源江廊道資源或或緊張緊張，GIL 管廊有望部分替代架空線路管廊有望部分替代架空線路 1、特高壓線路特高壓線路建設提速建設提速，跨江廊道資源，跨江廊道資源或將或將緊緊張張 十四五以來，特高壓項目建設提速十四五以來，特高壓項目建設提速。截至 2023 年底，中國已建成特高壓交流線路 19 條、特高壓直流線路 20 條，形成“西電東送”北、中、南三大通道的跨省跨區輸電格局。特高壓通道是風光大基地新能源外送的剛需通道，歷史上開工呈現一定周期性。2023 年國內特高

33、壓項目開工 4 直 2 交，直流項目開工數量重回歷史最高，十四五末特高壓開工數量有望維持高位。圖表圖表 17 我國九大清潔能源基地我國九大清潔能源基地 圖表圖表 18 國網歷年國網歷年特高壓線路特高壓線路開工開工條數條數 資料來源：智匯光伏公眾號 資料來源：國家電網，中國政府網，新華網，人民資訊，中國新聞網，北極星輸配電網，華創證券整理 特高壓特高壓相關相關線路跨江選址線路跨江選址廊道資源或將廊道資源或將緊緊張張。以長江為例，受端為華東地區的特高壓線路多需要穿越長江流域，為了避免江面中心立塔影響長江航道資源，特高壓線路跨江通01234562011 2012 2013 2014 2015 201

34、6 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023交流直流 GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 12 常在江面兩岸立塔，跨江跨度越長，則立塔越高、施工難度與建設成本也越大。從過往一些 500kv 和特高壓跨江線路來看，鐵塔跨江距離一般在 3km 以內，跨江距離越大，塔高高度也越大，跨江距離超過 2km 時，塔高超過 300m。我們預計隨著越來越多的特高壓線路和城市超高壓跨江輸電線路建設，輸電工程跨江廊道資源將會越來越緊缺。圖表圖表 19 部分超高壓、特高壓線路跨江架空線路情況部分超高壓、特高

35、壓線路跨江架空線路情況 項目名稱項目名稱 電壓等級電壓等級（kv）完工時間完工時間 跨江檔距（米）跨江檔距（米）塔高塔高（米）（米）白鶴灘-江蘇+800 千伏特高壓直流輸電線路工程(重慶段)江津長江大跨越 800 2021 年 12 月 5 日 682 144.8 白鶴灘-浙江+800 千伏特高壓直流輸電工程(重慶段)長江大跨越 800 2022 年 9 月 13 日 1635 189.2 東洲-崇明 500 千伏線路工程(上海段)長江大跨越 500 2022 年 12 月 1 日 1690 204 新疆準東-皖南+1100 千伏特高壓長江大跨越 1100 2018 年 4 月 15 日 17

36、90 225.2 武漢-南昌雙回 1000 千伏線路工程長江大跨越 1000 2023 年 11 月 30 日 1728 325 白鶴灘-浙江+800 千伏特高壓直流輸電線路(安徽段)長江大跨越 800 2022 年 9 月 16 日 2354 345 1000 千伏南陽-荊門-長沙特高壓工程螺山長江大跨越 1000 2022 年 9 月 20 日 2413 371 泰州鳳城-無錫梅里 500 千伏線路長江大跨越 500 2022 年 6 月 12 日 2550 385 資料來源：電力設備狀態監測公眾號，華創證券 2、GIL 地下管廊跨江優勢明顯，地下管廊跨江優勢明顯，未來未來有有望望獲得一定

37、推廣獲得一定推廣 蘇通蘇通 GIL 管廊是我國首個特高壓跨江管廊是我國首個特高壓跨江 GIL 管廊試點項目管廊試點項目?；茨夏暇┥虾?1000 千伏交流特高壓輸變電工程蘇通 GIL 管廊工程（簡稱蘇通 GIL 管廊工程）于 2016 年 8 月 26日開工建設，2019 年 9 月 26 日正式投運，起于南站（蘇州），止于北站（南通），總投資47.63 億元，管廊（隧道）總長 5530.5 米，盾構段長度 5468.5 米，是目前世界上電壓等級最高、輸送容量最大、技術水平最高的超長距離 GIL 創新工程。相比架空線路相比架空線路跨江跨江，GIL 管廊管廊在對航道、生態影響等方面的在對航道、生態

38、影響等方面的優勢明顯。優勢明顯。仍以蘇通 GIL 管廊為例，項目工程原架空線方案需要在長江水體中立 2 基塔，對長江水生態產生影響（自然生態、航運等）且電磁環境影響較大；而 GIL 管廊采用盾構法施工且無需在水體中立塔，施工、運行期間都不會對長江水生態產生影響，通過管廊外殼、土層、水體的屏蔽作用，電磁環境影響也小于架空線。圖表圖表 20 蘇通蘇通 GIL 管廊工程示意圖管廊工程示意圖 圖表圖表 21 蘇通蘇通 GIL 管廊工程實景圖管廊工程實景圖 資料來源：中國能源新聞公眾號 資料來源：國家電網公眾號 3、已經有多條特高壓相關線路已經有多條特高壓相關線路涉及規劃涉及規劃 GIL 管廊管廊 根據

39、國家電網相關公告，除蘇通 GIL 管廊外，2023 至今新增規劃甘肅-浙江直流線路 GIL GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 13 管廊工程項目（已經完成環評）、浙江環網特高壓交流工程（預可研階段）。目前這些特高壓相關 GIL 項目可分為兩類，第一類為直接作為特高壓線路輸送通道的 1000kv GIL 管廊，如蘇通 GIL 管廊以及可能建設的浙江環網中 GIL 管廊；另外一類則為因特高壓項目建設而新建的超高壓 GIL 管廊，如甘肅-浙江特高壓直流線路，該類是因特高壓線路占用原有 500kv 交流輸電線路跨江通道

40、，所以新建 500kvGIL 過江管廊替代原有交流線路。圖表圖表 22 甘肅甘肅-浙江工程中浙江工程中 GIL 管廊工程線路路徑比選示意圖管廊工程線路路徑比選示意圖 資料來源：國家電網浙江省電力有限公司官網 圖表圖表 23 特高壓項目中涉及特高壓項目中涉及 GIL 管廊的應用管廊的應用 項目項目 項目狀態項目狀態 GIL 電壓等級電壓等級 GIL 長度長度 招標時間招標時間 GIL 供應商供應商 GIL 設備設備投資規模投資規模 應用位置應用位置 蘇通 GIL 綜合管廊工程 2019 年 9月 26 日正式投運 1000kv 單相長度5.88km，兩回六相總長度約 35km 2017 年 4月

41、 GIL 設備招標 總共 4 個包，平高電氣中標 2 個包，8.6億；山東電工日立中標剩余 2 個包；約 17 億元，單價5000 萬元/km 蘇州站、泰州站間過江段，江蘇蘇通大橋上游 1 公里處。（過江段）甘肅-浙江800千伏特高壓直流輸電工程 GIL 管廊工程 環評已完成，預計24 年底開工 500kv（GIL 管廊為特高壓直流工程受端部分的配套項目）管廊長度 3.5km,雙回六相總長度約21km 預計 24 年底或 25 年初招標 尚未招標 尚未招標 北岸引接站位于安徽省蕪湖市無為市泥汊鎮，南岸引接站位于安徽省蕪湖市繁昌區荻港鎮。（過江段）浙江環網特高壓交流工程 可研階段 1000kv

42、管廊長度 4.9km，雙回六相總長度約30km-尚未公布 資料來源：國家電網，中國電器工業協會，新華網，北極星輸配電網，平高電氣年報，國際電力網等，華創證券整理（二）（二）特高壓特高壓相關項目相關項目 GIL 設備需求測算設備需求測算 預計未來年度特高壓預計未來年度特高壓 GIL 項目需求量在項目需求量在 10-20 億元。億元。根據蘇通 GIL 管廊項目招、中標情況，GIL 設備總共招標 4 個包，其中平高電氣中標 2 個包，價值量為 8.6 億元；蘇通 GIL管廊長度 5.88km，雙回六相 GIL 設備長度約 35km，對應單價約為 4875 萬元/km（單相 GIL 行業深度研究報告行

43、業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 14 價格）。浙江環網同為 1000kv 項目，管廊長度 4.9km，預計 GIL 設備需求為 12 億元（假設有一定降價，單相單價按 4000 萬元/km 估算）；甘肅-浙江項目 GIL 部分電壓等級為500kv，單價假設為 2000 萬元/km（單相價格），預計 GIL 設備需求約為 4.3 億元。單個特高壓相關 GIL 項目的 GIL 設備需求價值量與項目電壓等級、管廊長度需求較為相關，假設未來特高壓相關項目每年有 2 個運用到 GIL 技術，單個項目 GIL 設備規模 5-10 億元，預計特高壓

44、相關的 GIL 市場空間為 10-20 億元。圖表圖表 24 特高壓相關特高壓相關 GIL 項目的項目的 GIL 設備需求量測算設備需求量測算 相關項目相關項目 電壓等級電壓等級 管廊長度管廊長度(km）GIL 設備長度（設備長度（km,雙回雙回六相）六相）GIL 設備設備總價總價（億元）（億元）單價單價（萬元（萬元/km）蘇通 GIL 管廊 1000kv 5.88 35.28 17.2 4875 甘肅浙江 GIL 管廊 500kv 3.55 21.3 約 4.3 假設為 2000 浙江環網 GIL 管廊（擬）1000kv 4.9 29.4 約 11.8 假設為 4000 資料來源：國家電網電

45、子商務平臺，國家電網浙江省電力有限公司，平高電氣年度報告，華創證券測算 三、三、核心壁壘在核心壁壘在工程技術工程技術、業績業績積累積累，預計競爭格局優質，預計競爭格局優質（一）（一）GIL 與與 GIS 技術技術“同源”，核心壁壘是工程技術與業績積累“同源”，核心壁壘是工程技術與業績積累 GIL 技術與技術與 GIS 本身部分本身部分“同源同源”。GIS 全稱為氣體絕緣開關設備（Gas Insulated Switchgear），通常采用 SF6 氣體作為絕緣介質，包含斷路器（CB）、隔離開關（DS）、接地開關（ES、FES）、母線（BUS）、電流互感器（CT）、電壓互感器（VT）、避雷器（L

46、A）等高電壓組件。其中，GIL（Gas-insulated Transmision Line）技術就來自 GIS 的母線，最早名稱也叫氣體絕緣母線、壓縮氣體絕緣母線、管道母線等。但但 GIL 和和 GIS 也存在明顯也存在明顯差異，差異，比如一般 GIL 的標準單元較長、使用簡單形式的支撐絕緣子、設置了微粒捕捉裝置、機械強度更高等。圖表圖表 25 GIS 產品結構示意圖產品結構示意圖 資料來源：變電運維工公眾號 核心壁壘在于工程技術與過往業績積累。核心壁壘在于工程技術與過往業績積累。影響 GIL 運行可靠性的因素除了 GIL 設備本身的質量外，GIL 工程設計、基建、安裝的質量對 GIL 產品

47、的運行可靠性更大，這對企業對產品質量的管廊、安裝工藝、對各類應用場景工況的應對要求更高?？紤]到 GIL 設備 GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 15 如發生故障，恢復時間長，影響范圍大，業主對設備供應商的過往業績會更加看重，也因此盡管 GIS 已經基本絕大部分實現國產替代和國產 GIL 產品技術已經有應用的情況下，目前業績積累領先的外資企業 AZZ 供應了許多國內大型水電站、核電站 GIL 設備。（二）（二）核心供應商不多，競爭格局相對核心供應商不多，競爭格局相對優質優質 GIL 設備供應商可分為設備供應商可分

48、為 GIS 供應商和供應商和 GIL 專業供應商兩大類。專業供應商兩大類。因 GIL 技術本身與 GIS同源，國內 GIS 頭部企業多有 GIL 技術儲備，如平高電氣、中國西電、山東電工、思源電氣、長高電新。另一類為 GIL 專業供應商，如江蘇的安靠智電、外資 AZZ，GIL 業務為公司自身主要核心業務，在 GIL 這個細分產品積累多年。圖表圖表 26 兩大類兩大類 GIL 供應商供應商 類型類型 廠家廠家 GIS 供應商 平高電氣、中國西電、山東電工、思源電氣、長高電新等。GIL 專業供應商 AZZ、安靠智電等 資料來源：各公司公告，華創證券 參考參考 GIS，預計，預計 GIL 產品產品競

49、爭競爭格局會更加格局會更加優質優質。電壓等級越高，競爭格局越好，參考高壓 GIS，在 2024 年前四批國家電網集中招標中，GIS 中標 CR3/CR5/CR10 分別為51.5%/71.3%/90.9%，考慮到 GIL 對工程技術要求和過往業績積累更高，預計 GIL 市場競爭格局會比 GIS 更優。GIL 設備盈利水平設備盈利水平預計預計較高較高。因 GIL 產品競爭格局好，仍處于國產替代中，產品盈利水平較高，根據安靠智電年報披露，其 GIL 產品毛利率水平長期高于 40%。圖表圖表 27 國網國網 2024 年年 GIS 中標份額情況中標份額情況 圖表圖表 28 安靠智電安靠智電 GIL

50、產品產品收入（百萬元）與收入（百萬元）與毛利率毛利率 資料來源：國家電網電子商務平臺（數據范圍為國家電網2024年前四批輸變電設備招標合計），華創證券 資料來源：IFIND，華創證券 （三）（三）主要主要相關相關標的介紹標的介紹 1、平高電氣平高電氣 公司業務范圍涵蓋輸配電設備及其核心零部件的研發、設計、制造、銷售、檢測、相關設備成套、服務與工程總承包，并積極發展運維檢修、新能源、GIL、充電樁、智能終端、中國西電,20.5%平高電氣,20.2%思源電氣,10.8%山東泰開,10.3%新東北電氣,9.5%日立（ABB),5.7%長高電新,4.1%山東電工,3.9%正泰電氣,3.3%特變電工,2

51、.4%其他合計,9.1%0%10%20%30%40%50%60%70%050100150200250300350201920202021202220232024H1GIL產品及系統服務營業收入（百萬元）GIL產品及系統服務毛利率 GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 16 電鍋爐及熱儲能、海上風電并網裝備、智慧電網裝備等新業務。核心業務為高壓、超高壓、特高壓交直流開關設備的研發、制造、銷售和服務。公司 2017 年在國家電網公司 7 月 10 日發布“2017 年淮南南京上海 1000kV 交流特高壓輸變電工程蘇通

52、 GIL 綜合管廊工程設備中標公示”中，在四個大包中拿下兩個，合同總額 8.61 億元。圖表圖表 29 平高電氣營業收入（百萬元）及增速平高電氣營業收入（百萬元）及增速 圖表圖表 30 平高電氣利潤（百萬元）及增速平高電氣利潤（百萬元）及增速 資料來源：IFIND，華創證券 資料來源：IFIND，華創證券 2、中國西電中國西電 公司主營業務為輸配電及控制設備研發、設計、制造、銷售、檢測、相關設備成套、技術研究、服務與工程承包等業務。公司主導產品包括 110kV 及以上電壓等級的高壓開關、變壓器、電抗器、電力電容器、互感器、絕緣子、套管、氧化鋅避雷器、直流輸電換流閥等。2023 年公司受讓中國西

53、電集團所持有的江蘇南瑞恒馳電氣裝備有限公司 62.96%股權，南瑞恒馳主營 GIS 和 GIL 兩大產品，參與了南通濱江 220kv 線路遷改 GIL 工程和無錫220kv 惠梁線遷改入地 GIL 工程。圖表圖表 31 中國西電營業收入（百萬元）及增速中國西電營業收入（百萬元）及增速 圖表圖表 32 中國西電利潤（百萬元）及增速中國西電利潤（百萬元）及增速 資料來源：IFIND，華創證券 資料來源：IFIND，華創證券 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%02,0004,0006,0008,00010,00012,000201820192020202120222023營業收入

54、（百萬元）yoy-200%-100%0%100%200%300%400%500%0100200300400500600700800900201820192020202120222023歸母凈利潤（百萬元）扣非歸母凈利潤（百萬元）歸母yoy扣非yoy-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%05,00010,00015,00020,00025,000201820192020202120222023營業收入（百萬元）yoy-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%01002003004005006007008009001,00020182019202

55、0202120222023歸母凈利潤（百萬元）扣非歸母凈利潤（百萬元）歸母yoy扣非yoy GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 17 3、長高電新長高電新 公司經營的主要業務包括輸變電一二次設備的研發、生產和銷售，電力設計和工程服務以及新能源電力開發。公司有著豐富的產品開發和制造行業經驗，業務遍布全國各省及部分海外國家。主要為我國的電網系統提供高壓隔離開關（DS）、組合電器（GIS）、斷路器（CB）、成套開關柜、環網柜、柱上斷路器、配電自動化終端等電力設備一次及二次產品，以及為客戶提供電力工程設計和 EPC 總包

56、等服務，公司業務和產品聚焦于輸變電設備及新能源電力和儲能的相關產業。2024 年 6 月 1 日公司公告新建 GIL 裝配廠房投資規劃，擬建設 GIL 裝配廠房一棟并購置相關生產及檢測設備。使其具備220-1000kV 電壓等級GIL產品的研發及生產裝配能力。圖表圖表 33 長高電新營業收入（百萬元）及增速長高電新營業收入（百萬元）及增速 圖表圖表 34 長高電新利潤（百萬元）及增速長高電新利潤（百萬元）及增速 資料來源：IFIND，華創證券 資料來源：IFIND，華創證券 4、安靠智電安靠智電 安靠智電致力于電纜連接件系統、GIL 系統、以“開變一體機”為核心的智慧模塊化變電站系統及智慧海綿

57、光儲充系統的創新研發，為客戶提供涵蓋發、輸、變、配、儲、用在內的電力全產業鏈系統服務。公司以模塊化、標準化、小型化、全絕緣、可入地的 GIL 和智慧模塊化變電站為核心產品。公司是國家工信部認定的 GIL 單項冠軍，于 2015 年國際首創 220kV 三相共箱 GIL，具備 10kV 1100kV 全系列 GIL 產品生產能力，中標過常州武進 500kv GIL、無錫榮巷220kv GIL、魯西化工 220kvGIL 等眾多 GIL 工程項目。圖表圖表 35 安靠智電營業收入（百萬元）及增速安靠智電營業收入（百萬元）及增速 圖表圖表 36 安靠智電利潤（百萬元）及增速安靠智電利潤（百萬元）及增

58、速 資料來源：IFIND，華創證券 資料來源：IFIND，華創證券-30%-20%-10%0%10%20%30%40%05001,0001,5002,000201820192020202120222023營業收入（百萬元）yoy-200%-100%0%100%200%300%(300)(200)(100)0100200300201820192020202120222023歸母凈利潤（百萬元）扣非歸母凈利潤（百萬元）歸母yoy扣非yoy-10%0%10%20%30%40%50%60%70%02004006008001,0001,200201820192020202120222023營業收入（百萬

59、元）yoy-50%0%50%100%150%050100150200250201820192020202120222023歸母凈利潤（百萬元）扣非歸母凈利潤（百萬元）歸母yoy扣非yoy GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 18 四、四、風險提示風險提示 特高壓項目建設開工不及預期：本報告中多個 GIL 相關項目均與特高壓項目相關，若特高壓項目開工進度不及預期可能導致影響 GIL 工程進展。GIL 技術推廣不及預期：GIL 并非輸電方式的主流，在特地情形具備相對優勢，存在技術推廣不及預期的風險。競爭加?。耗壳?G

60、IL 設備盈利能力高，存在競爭加劇使毛利率下滑的風險。GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 19 電力設備新能源小組團隊介紹電力設備新能源小組團隊介紹 中游制造組組長，電力設備新能源首席研究員：黃麟中游制造組組長，電力設備新能源首席研究員：黃麟 吉林大學材料化學博士，深圳大學材料學博士后，曾任職于新時代證券/方正證券/德邦證券研究所。2022 年加入華創證券研究所。高級分析師：盛煒高級分析師：盛煒 墨爾本大學金融專業碩士，入行 5 年，其中買方經驗 2 年。2022 年加入華創證券研究所。高級研究員：蘇千葉高級研究

61、員：蘇千葉 中南大學碩士，研究方向鋰電池，曾任上汽新能源動力電池工程師、德邦電新研究員，2022 年加入華創證券研究所。高級研究員：何家金高級研究員：何家金 上海大學碩士。2 年電新研究經驗，曾任職于方正證券研究所、德邦證券研究所，2022 年加入華創證券研究所。高級研究員：吳含高級研究員：吳含 中山大學金融學學士，倫敦大學國王學院金融碩士。1 年產業，2 年電新研究經驗，曾任職于西部證券研究所、明陽智能投關部、德邦證券研究所。2022 年加入華創證券研究所。高級研究員：梁旭高級研究員：梁旭 武漢大學物理學本科，港中文金融碩士，曾任職于德邦證券研究所。2022 年加入華創證券研究所。助理研究員

62、：代昌祺助理研究員：代昌祺 西北農林科技大學金融學碩士，曾任職于德邦證券研究所。2022 年加入華創證券研究所。助理研究員：蔣雨凱助理研究員：蔣雨凱 中國科學技術大學金融碩士。2023 年加入華創證券研究所。助理研究員：楊天翼助理研究員：楊天翼 中山大學金融碩士。2023 年加入華創證券研究所。GIL 行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 21 華創行業公司投資評級體系華創行業公司投資評級體系 基準指數說明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500/納斯達克指數。

63、公司投資評級說明：公司投資評級說明：強推：預期未來 6 個月內超越基準指數 20%以上；推薦：預期未來 6 個月內超越基準指數 10%20%；中性：預期未來 6 個月內相對基準指數變動幅度在-10%10%之間；回避：預期未來 6 個月內相對基準指數跌幅在 10%20%之間。行業投資評級說明：行業投資評級說明：推薦：預期未來 3-6 個月內該行業指數漲幅超過基準指數 5%以上；中性：預期未來 3-6 個月內該行業指數變動幅度相對基準指數-5%5%；回避：預期未來 3-6 個月內該行業指數跌幅超過基準指數 5%以上。分析師聲分析師聲明明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此作以下聲明：

64、分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師對任何其他券商發布的所有可能存在雷同的研究報告不負有任何直接或者間接的可能責任。免責聲明免責聲明 本報告僅供華創證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司在知曉范圍內履行披露義務。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成本公司對具體證券

65、買賣的出價或詢價。本報告所載信息不構成對所涉及證券的個人投資建議，也未考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的預期收入可能會波動。本報告版權僅為本公司所有，本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“華創證券研究”，且不得對本報告進行

66、任何有悖原意的引用、刪節和修改。證券市場是一個風險無時不在的市場，請您務必對盈虧風險有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。華創證券研究所華創證券研究所 北京總部北京總部 廣深分部廣深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城區錦什坊街 26 號 恒奧中心 C 座 3A 地址：深圳市福田區香梅路 1061 號 中投國際商務中心 A 座 19 樓 地址：上海市浦東新區花園石橋路 33 號 花旗大廈 12 層 郵編：100033 郵編：518034 郵編：200120 傳真：010-66500801 傳真：0755-82027731 傳真：021-20572500 會議室：010-66500900 會議室：0755-82828562 會議室：021-20572522