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1、銀行銀行 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/22 銀行銀行 2024 年 10 月 28 日 投資評級：投資評級：看好看好（維持維持）行業走勢圖行業走勢圖 數據來源：聚源 化存控新，后而彌堅：2024H1 上市銀行資產質量觀察行業深度報告-2024.10.22 政策組合加快落地，看好信用修復與 息 差 拐 點 行 業 點 評 報 告-2024.10.19 補息整改余波漸平，貸款結構仍待改善9 月央行信貸收支表要點解讀-2024.10.16 解析解析 LPR 脫鉤脫鉤 MLF:推動推動 FTP 并軌，重塑資產比價并軌，重塑資產比價 行業深度報告行業深度報告 劉呈祥（分析師）劉呈祥（分析

2、師）朱曉云（分析師）朱曉云（分析師） 證書編號：S0790523060002 證書編號：S0790524070010 LPR 改革脈絡梳理改革脈絡梳理：2024 年年 LPR 與與 MLF 或脫鉤或脫鉤 2019 年年 LPR 改革改革后債貸利率聯動加強。后債貸利率聯動加強。一方面央行將 LPR 運用情況及貸款利率競爭行為納入 MPA 的定價行為考核，MLF 利率LPR 報價貸款利率的貨幣政策傳導鏈形成。另一方面市場利率自律定價機制也將“LPR 融入內部資金轉移定價曲線構建”情況納入考核，從微觀考核層面上進一步推動了債貸利率聯動。2024 年央行表態要持續改革完善年央行表態要持續改革完善 LP

3、R。2024 年以來央行表態淡化 MLF 利率的政策利率色彩，考慮以某個短期操作利率作為政策利率、持續改革完善 LPR 等。未來未來 LPR 可能與可能與 MLF 脫鉤，轉向與脫鉤，轉向與 7D OMO 掛鉤。掛鉤。從銀行內部收息，看從銀行內部收息，看 FTP 的決策分化的決策分化 銀行獲得的凈利息收入可以用 FTP 一分為二，其中內部利息凈收入=部門存款FTP 收入-部門貸款 FTP 成本。較高的內部利息凈收入可能存在資金來源和運用較高的內部利息凈收入可能存在資金來源和運用的不匹配，當然也可能是戰略支持業務的影響。的不匹配，當然也可能是戰略支持業務的影響。（1）國有大行對公業務內部利息凈收入

4、占比低。一方面其對公存款/貸款多小于1；另一方面對公存款以活期存款為主，存款 FTP 相對較低。（2）股份行零售業務內部利息凈收入占比低，主要源于這類銀行存款來源更依賴對公渠道，零售存款/零售貸款均小于 1。（3）資金業務均為負：源于金市和同業業務在內部交易中屬于資金購買方。（4）根據 2024H1 數據靜態測算，國有行對公貸款國有行對公貸款/存款存款 FTP 約為約為 1.78%，零售，零售貸款貸款/存款存款 FTP 約為約為 2.55%。從從債貸比債貸比價臨界點看價臨界點看 10Y 國債利率下限國債利率下限 1、從債貸比價的歷史數據動態來看，2017 年以來債貸綜合凈收益率差存在上下限，處

5、于-24BP,72BP區間，且比價下限不斷上移。我們按照目前的貸款利率，重新評估債券利率的平衡點位，得到結論得到結論 1：若貸款收益率保持不變，：若貸款收益率保持不變，根據國債根據國債和貸和貸款的綜合凈收益率利差底線粗略測算，款的綜合凈收益率利差底線粗略測算，10 年期國債收益率年期國債收益率下限的區間為下限的區間為1.84%-2.04%。2、我們進一步假設以司庫資金支持業務：貸款類業務資金成本用我們的 FTP 測算值，投資類業務資金成本以國債（5Y）到期收益率為基準，再分別計算各類資產業務的 EVA 貢獻。得到結論得到結論 2：若貸款收益率保持不變，使得投放企業貸：若貸款收益率保持不變，使得

6、投放企業貸款款/按揭貸款按揭貸款和買債和買債EVA貢獻一致時的國債（貢獻一致時的國債（10Y）收益率）收益率分別分別為為1.89%和和1.92%。投資建議投資建議（1）利率低位運行，實體融資成本下降。股息率穩定的品種仍會受到防御資金偏好，受益標的有農業銀行、中信銀行農業銀行、中信銀行。（2）客群基礎好，對公實體及零售業務具有優勢的銀行，在經濟修復中獲益更明顯。受益標的招商銀行、寧波銀行、江招商銀行、寧波銀行、江蘇銀行、蘇州銀行蘇銀行、蘇州銀行。（3）關注利率環境，長期看利率下行，受益標的有長沙銀行、長沙銀行、瑞豐銀行瑞豐銀行。風險提示：風險提示：宏觀經濟下行；政策落地不及預期。-24%-12%

7、0%12%24%36%2023-102024-022024-06銀行滬深300相關研究報告相關研究報告 開源證券開源證券 證券研究報告證券研究報告 行業深度報告行業深度報告 行業研究行業研究 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/22 目目 錄錄 1、LPR 改革的脈絡梳理.4 1.1、LPR 的定義.4 1.2、2019 年新改革：貨幣政策傳導渠道疏通，債-貸利率聯動加強.5 1.3、2024 年新改革：LPR 與 MLF 或脫鉤.6 2、從銀行內部收息，看 FTP 的決策分化.8 2.1、FTP 雙軌經常會導致利率倒掛.8 2.2、從部門內部收息看 FTP

8、決策分化.10 2.3、如何推測各銀行的貸款 FTP？-以國有行為例.12 3、貸款基于短端政策利率定價的影響：重塑資產比價.13 3.1、成本加點法下，可能帶來貸款競價策略調整.13 3.2、債貸比價或將恢復聯動，銀行資產配置更靈活.14 3.3、不同利率環境的影響：關注存貸重定價缺口的差異.18 4、投資建議.19 5、風險提示.20 圖表目錄圖表目錄 圖 1：2013-2019 年間，LPR 基本跟隨貸款基準利率調整而變動（%）.4 圖 2：2023 年上市銀行凈息差已降至歷史低位.5 圖 3：LPR 或迎新一輪改革.5 圖 4：截至 2024 年 9 月末，MLF 余額為 6.88 萬

9、億元.6 圖 5：2024 年 9 月新發個人住房貸款利率較 5Y-LPR 低 53BP（%）.7 圖 6：近年來，新發貸款利率的降幅明顯高于 LPR 降幅.7 圖 7：1Y 同業存單利率低于 MLF 利率（%）.8 圖 8：DR007 和 R007 利差階段性走闊（%）.8 圖 9：貸款定價中，LPR 減點比例逐漸提高.8 圖 10：2024 年以來，資金融出利率和短久期國債收益率倒掛.9 圖 11：上市銀行存款利率相對剛性.9 圖 12：上市銀行貸款利率下降較快.9 圖 13：銀行內部決策涉及資金的來源和資金的運用兩方面.10 圖 14：部門利息凈收入可拆分內部利息凈收入和外部利息凈收入.

10、10 圖 15：測算 2024 年國有行對公存貸 FTP 約為 1.78%，零售存貸 FTP 約為 2.55%.13 圖 16：貸款利率和政策利率的點差在收窄（%）.13 圖 17：LPR 改革后債貸利率聯動強化.15 圖 18：銀行資產比價效應從 2019 年后非常明顯，債-貸綜合凈收益率差處于-24BP,72BP區間.15 圖 19：若貸款收益率保持不變，按債貸比價測算，十年期國債收益率還有約 8BP28BP 下降空間（%）.16 圖 20：當投放企業貸款和買債 EVA 貢獻一致時，國債（10Y）收益率為 1.89%.17 圖 21：當投放企業貸款和買債 EVA 貢獻一致時，國債（30Y）

11、收益率為 2.09%.18 圖 22：上市銀行貸款和存款重定價久期分布（2024H1，年）.18 圖 23：貸存重定價缺口越大的銀行，利率上升對利息凈收入的影響越大.19 表 1：LPR 改革后央行指導商業銀行貸款利率參考 LPR 定價.6 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/22 表 2：各銀行利息凈收入構成有所差異（2024H1）.11 表 3：國有行個人定期存款占比高，股份行公司定期存款占比高（2024H1）.11 表 4：各家上市銀行內外部利息凈收入構成不同（2024H1）.12 表 5：國有行對公/零售業務部門 FTP 測算過程.12 表 6：商業銀

12、行大類資產比價：按揭貸款、利率債、債基比價效應較強.14 表 7：對各類資產業務設置差異化 FTP 后的大類資產比價表.17 表 8：受益標的一覽.19 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/22 1、LPR 改革的脈絡改革的脈絡梳理梳理 1.1、LPR 的定義的定義 貸款基礎利率（貸款基礎利率（Loan Prime Rate，簡稱，簡稱 LPR），），是商業銀行對其最優質客戶執行的貸款利率，其他貸款利率在此基礎上加減點形成。LPR 于 2013 年 10 月開始正式運行，首批報價行共 9 家，報價期限 1 年，計算方式為每個工作日在各報價行報出本行貸款基礎利率

13、的基礎上，剔除最高、最低各 1 家報價后，剩余進行加權平均計算得出。LPR 的產生，可以說是利率市場化進程中的關鍵一步。LPR 推出的背景：推出的背景：提升銀行自主報價能力，維護信貸市場定價秩序，為進一步提升銀行自主報價能力，維護信貸市場定價秩序，為進一步推動利率市場化改革做準備。推動利率市場化改革做準備。2013 年以前央行長期通過貸款基準利率直接確定和調整商業銀行貸款價格，相比于貨幣市場我國貸款利率體系的市場化程度較低。2013年7月19日全面放開金融機構貸款利率管制，取消金融機構貸款利率0.7倍的下限，由金融機構自主確定貸款利率水平。但“隱性下限”的存在制約了實際利率下行的幅度，這一定程

14、度上也使利率傳導的效果大打折扣。圖圖1：2013-2015 年間，年間，LPR 基本跟隨基本跟隨貸款基準利率調整而變動貸款基準利率調整而變動（%）數據來源：Wind、開源證券研究所 LPR 改革改革的的同時同時，監管為銀行降低負債成本，銀行凈息差未受損。監管為銀行降低負債成本，銀行凈息差未受損。2019 年 LPR改革打破了貸款利率隱形下限，降低了實體融資成本。同時由于 2018 年以來中國人民銀行和銀保監會對影子銀行、P2P 等強監管，促使銀行負債成本下降，帶動銀行息差回升，2019 年達到 2.20%。4.004.505.005.506.006.502013-102013-112013-1

15、22014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-10中國:貸款基準利率:1年中國:貸款市場報價利率(LPR):1年行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/22 圖圖2：2023 年上市銀行凈息差已降至歷史低位年上市銀行凈息差已降至歷史低位 數據來源：Wind、開源證券研究所 1.2、2019 年新改革年新改革：

16、貨幣政策傳導渠道疏通貨幣政策傳導渠道疏通，債，債-貸利率聯動加強貸利率聯動加強 2019 年年 LPR 改革改革后，后，LPR 報價方式、報價銀行、報價頻率等均改進。報價方式、報價銀行、報價頻率等均改進。（1）報價方式：報價方式：按公開市場操作利率加點按公開市場操作利率加點，其中公開市場操作利率主要指中期借貸便利（MLF）。（2）報價銀行：報價銀行：LPR 的報價行擴大到 18 家，2024 年 1 月 22 日中信銀行和江蘇銀行亦被納入，LPR 報價行增加至 20 家。（3）報價頻率：報價頻率：將原來的 LPR 每日報價改為每月報價一次。（4）計算方式：計算方式：LPR 由全國銀行間同業拆借

17、中心根據報價行報價，按去掉最高和最低報價后算數平均，并向 0.05%的整數倍就近取整計算得出。圖圖3：LPR 或迎新一輪改革或迎新一輪改革 資料來源：人民銀行、開源證券研究所 2.07%1.93%1.68%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%5.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%2013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-12商業銀行凈息差上市銀行凈息差上市銀行付息負債成本率上市銀行生息資產收益率（右軸）行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6/2

18、2 LPR 改革后債貸利率聯動加強。改革后債貸利率聯動加強。2019 年三季度評估時起，央行將 LPR 運用情況及貸款利率競爭行為納入 MPA 的定價行為項目考核，推動銀行更多應用 LPR，至此 MLF 利率LPR 報價貸款利率的貨幣政策傳導鏈形成，以 MLF 利率為主導的政策利率將貸款市場和債券市場定價連接起來。此外，市場利率自律定價機制也將“LPR 融入內部資金轉移定價曲線構建”情況納入考核，從微觀考核層面上進一步強化了債貸利率聯動。表表1：LPR 改革后央行指導商業銀行貸款利率參考改革后央行指導商業銀行貸款利率參考 LPR 定價定價 時間時間 政策文件政策文件 主要內容主要內容 2019

19、 年 11 月 2019 年三季度中國貨幣政策執行報告 要求各銀行盡快在新發放的貸款中主要參考 LPR 定價，同時堅決打破過去部分銀行協同設定的貸款利率隱性下限，并將 LPR 運用情況納入宏觀審慎評估（MPA）和自律機制管理中。貸款利率參考 LPR 定價 2020 年 9 月 金融機構合格審慎評估實施辦法（2020 年修訂版）建立了科學的存貸款定價模型及管理辦法等規章制度，具有內部資金轉移定價系統并運用于績效考評，具備差異化、精細化定價的能力；將將 LPR 較好地融入較好地融入內部資金轉移定價曲線構建，且貸款內部資金轉移定內部資金轉移定價曲線構建，且貸款內部資金轉移定價曲線能夠及時充分體現價曲

20、線能夠及時充分體現 LPR 變動情況變動情況。內部資金轉移定價（FTP）與 LPR 掛鉤 資料來源：人民銀行、中國貨幣網、開源證券研究所 1.3、2024 年年新改革：新改革：LPR 與與 MLF 或或脫鉤脫鉤 MLF 創設于 2014 年 9 月，在匯改后逐漸成為央行供給基礎貨幣的主要工具。截至 2024 年 9 月，MLF 余額為 6.88 萬億元。對于為何選擇 MLF 利率作為 LPR 掛鉤利率，央行曾解釋稱，MLF 利率是央行中期政策利率，代表了銀行體系從中央銀行獲取中期基礎貨幣的邊際資金成本，適合作為銀行貸款定價的參考。圖圖4：截至截至 2024 年年 9 月末，月末，MLF 余額為

21、余額為 6.88 萬億元萬億元 數據來源：Wind、開源證券研究所 近年來新發貸款利率降幅遠高于近年來新發貸款利率降幅遠高于 LPR 降幅。降幅。2024 年 9 月新發放企業貸款加權利率為 3.63%，新發放按揭貸款利率為 3.32%，均處于歷史低位。2023 年以來截至 2024年 9 月，新發放按揭貸款利率累計下降 94BP，而 LPR-5Y 僅下降 45BP，MLF 利率下降 75BP。68780 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,0002014-092015-022015-072015-122016-052016-102017

22、-032017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-082023-012023-062023-112024-042024-09中國:中期借貸便利(MLF):期末余額 億元行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7/22 圖圖5：2024 年年 9 月新發個人住房貸款利率較月新發個人住房貸款利率較 5Y-LPR 低低 53BP（%）數據來源：Wind、開源證券研究所 圖圖6：近年來，近年來，新發新發貸款貸款利率的降幅利率的降幅明顯高于明顯高

23、于 LPR 降幅降幅 數據來源：Wind、中國政府網、開源證券研究所 MLF 長期長期剛性且剛性且高于銀行負債成本高于銀行負債成本，流動性傳導容易出現分層。，流動性傳導容易出現分層。如銀行更傾向發行同業存單而不是申請 MLF 補充流動性，2023 年以來實體融資需求緩慢，優質資產荒背景下銀行更注重管控負債成本，MLF 利率較高，銀行缺負債時更傾向通過發行同業存單補充負債。3.63 3.32 3.35 3.85 2.00 2.002.503.003.504.004.505.005.506.002024-092024-062024-032023-122023-092023-062023-03202

24、2-122022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-032020-122020-092020-06新發企業貸款利率新發個人住房貸款利率1Y-LPR5Y-LPRMLF2024-093.63 3.32 3.35 3.85 2.00 0-13-10-10-502024-063.63 3.45 3.45 3.95 2.50-10-240002024-033.73 3.69 3.45 3.95 2.50-2-280-2502023-123.75 3.97 3.45 4.20 2.50-7-50002023-093.82 4.02 3.45 4.20 2.

25、50-13-9-100-152023-063.95 4.11 3.55 4.20 2.65 0-3-10-10-102023-033.95 4.14 3.65 4.30 2.75-2-120002022-123.97 4.26 3.65 4.30 2.75-3-80002022-094.00 4.34 3.65 4.30 2.75-16-28-5-15-102022-064.16 4.62 3.70 4.45 2.85-20-870-1502022-034.36 5.49 3.70 4.60 2.85-21-14-10-5-102021-124.57 5.63 3.80 4.65 2.95-2

26、9-5002021-日期利率（）環比降幅（）新發企業貸款新發按揭貸款新發企業貸款新發按揭貸款%BP1Y-LPR5Y-LPRMLF1Y-LPR5Y-LPRMLF094.59 5.54 3.85 4.65 2.95 1120002021-064.58 5.42 3.85 4.65 2.95-550002021-034.63 5.37 3.85 4.65 2.95 23000行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8/22 圖圖7：1Y 同業存單同業存單利率利率低于低于 MLF 利率（利率（%）圖圖8：DR007 和和 R007 利差階段性走闊利差階段性走闊（%）數據來源：

27、Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 此外，此外，從從貸款貸款定價角度，定價角度，LPR 當前掛鉤當前掛鉤 MLF，很難反映貸款實際供需。很難反映貸款實際供需。根據貨政報告披露數據，很大比例貸款都運行在 LPR 以下，但 LPR 其實應該是銀行的最優客戶貸款利率。圖圖9：貸款定價中，貸款定價中，LPR 減點比例逐漸提高減點比例逐漸提高 數據來源：Wind、開源證券研究所 2024 年 6 月，央行行長潘功勝在第十五屆陸家嘴論壇上表示，要持續改革完善LPR，針對部分報價利率顯著偏離實際最優惠客戶利率的問題，著重提高 LPR 報價質量，更真實反映貸款市場利率水平。至此，至此

28、，LPR 可能可能與與 MLF脫鉤，轉向與脫鉤，轉向與 7D OMO掛鉤掛鉤。2、從銀行從銀行內部收息內部收息，看，看 FTP 的的決策分化決策分化 2.1、FTP 雙軌雙軌經常會導致利率倒掛經常會導致利率倒掛 因存貸市場和資金市場分割，經常會導致利率倒掛的情況。因存貸市場和資金市場分割，經常會導致利率倒掛的情況。比如資金融出利率和短債利率、同業存單利率倒掛，企業存款利率和信用債利率倒掛。2024 年以來資金利率和短債利率倒掛明顯。1.502.002.503.003.502019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-0

29、92022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-09同業存單到期收益率(AAA):1年中期借貸便利(MLF):利率:1年1.401.601.802.002.202.402.602.803.002024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-10存款類機構質押式回購加權利率:7天銀行間質押式回購加權利率:7天0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2022-012022-022022-032022-04202

30、2-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-06中國:金融機構:貸款利率占比:LPR減點%中國:金融機構:貸款利率占比:等于LPR%中國:金融機構:貸款利率占比:LPR加點合計%行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9/22 圖圖10：2024 年以來，年以來，

31、資金融出利率和資金融出利率和短久期短久期國債國債收益率收益率倒掛倒掛 數據來源：Wind、開源證券研究所 圖圖11：上市銀行存款利率相對剛性上市銀行存款利率相對剛性 圖圖12：上市銀行貸款利率下降較快上市銀行貸款利率下降較快 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 我們在報告我們在報告FTP 與資產配置決策中指出，資負與資產配置決策中指出，資負-金市“兩部門決策框架”金市“兩部門決策框架”下的政策利率傳導效果不佳。下的政策利率傳導效果不佳。矛盾點在于市場化程度較弱的資產負債部對全行 FTP產生關鍵影響，而市場化程度較強的金融市場部很難影響 FTP 的制定，這就導

32、致債券市場的利率變化不易有效傳導至貸款市場。如央行通過 OMO 向銀行注入流動性，流動性則首先進入金融市場部，先對貨幣市場和債券市場利率形成影響。此后剩余的流動性才能進入貸款市場，對于貸款量價的影響會較為滯后。1.01.21.41.61.82.02.22.42.62022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-07

33、2024-082024-092024-10DR007%中國:中債國債到期收益率:1年%1.30%1.50%1.70%1.90%2.10%2.30%2.50%20H1 2020 21H1 2021 22H1 2022 23H1 2023 24H1國有行股份行城商行農商行上市銀行3.00%3.50%4.00%4.50%5.00%5.50%6.00%20H1 2020 21H1 2021 22H1 2022 23H1 2023 24H1國有行股份行城商行農商行上市銀行行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 10/22 圖圖13：銀行內部決策涉及資金的來源和資金的運用兩方面銀

34、行內部決策涉及資金的來源和資金的運用兩方面 資料來源：開源證券研究所 2.2、從部門內部收息看從部門內部收息看 FTP 決策分化決策分化 根據財報披露的分部數據，銀行獲得的凈利息收入可以用 FTP 一分為二，包含外部凈利息收入和內部凈利息收入。內部利息凈收入內部利息凈收入=部門存款部門存款 FTP 收入收入-部門貸款部門貸款FTP 成本成本=（存款日均余額（存款日均余額*存款存款 FTP-貸款日均余額貸款日均余額*貸款貸款 FTP）。）。圖圖14：部門利息凈收入可拆分內部利息凈收入和外部利息凈收入部門利息凈收入可拆分內部利息凈收入和外部利息凈收入 資料來源：開源證券研究所 如何如何跟蹤跟蹤各銀

35、行業務板塊的各銀行業務板塊的 FTP？由于準確數據可得性受限，我們根據財報披由于準確數據可得性受限，我們根據財報披露數據來評估。露數據來評估。上市銀行各業務部門內部利息凈收入占比情況呈現分化，較高的內部利息凈收入可能存在資金來源和運用的不匹配，比如存差部門和貸差部門之分，當然也可能是戰略支持業務的影響。1、國有大行對公業務內部利息凈收入占比低，零售業務占比高。國有大行對公業務內部利息凈收入占比低，零售業務占比高。根據內部利息行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/22 凈收入計算公式，存款規模越大，存款 FTP 越高的部門內部利息凈收入越高。對公業務來看，202

36、3 年國有行中內部利息凈收入多為負值，占比較低，或主要源于：（1）規模上，國有行對公存款/貸款均小于 1，存款規模較小拖累內部利息凈收入。（2）期限上，國有行對公存款以活期存款為主，存款FTP 相對較低。零售業務來看，2024H1國有行內部利息凈收入占比較高，一方面是源于存款/貸款比例高，其中郵儲銀行零售存款/零售貸款高達 2.80；另一方面國有行國有行憑借廣泛的網點優勢，吸收居民定期存款多，零售存款期限長，存款 FTP 定價高。表表2：各銀行利息凈收入構成有所差異各銀行利息凈收入構成有所差異（2024H1）銀行類型銀行類型 銀行名稱銀行名稱 公司部利息凈收入拆分（億元）公司部利息凈收入拆分（

37、億元）零售部利息凈收入拆分（億元）零售部利息凈收入拆分（億元）利息利息 凈收入凈收入 其中其中：外部外部 內部內部 存款平均存款平均余額余額 貸款平均貸款平均余額余額 存款存款/貸款貸款 利息利息 凈收入凈收入 其中其中：外部外部 內部內部 存款平均存款平均余額余額 貸款平均貸款平均余額余額 存款存款/貸款貸款 國有行國有行 工商銀行工商銀行 1404 1646-243 147989 173185 0.85 1386 142 1245 167167 85636 1.95 國有行國有行 農業銀行農業銀行 1301 1403-102 114066 146702 0.78 1806 222 1584

38、 175541 83814 2.09 國有行國有行 建設銀行建設銀行 895 1351-456 120924 152233 0.79 1418 2330 912 154060 87023 1.77 國有行國有行 郵儲銀行郵儲銀行 271 545-274 15375 38543 0.40 1176 72 1104 128579 45946 2.80 國有行國有行 交通銀行交通銀行 439 434 6 48947 56589 0.86 364 132 232 34458 24738 1.39 國有行國有行 4310 5379-1069 447300 567253 0.79 6151 2897 50

39、78 659805 327157 2.02 股份股份行行 招商銀行招商銀行 380 142 238 47081 31301 1.50 703 606 97 36297 34895 1.04 股份行股份行 中信銀行中信銀行 387 267 120 39109 32420 1.21 316 416-100 14935 22892 0.65 股份行股份行 民生銀行民生銀行 224 188 37 29501 26507 1.11 239 286-47 12238 17592 0.70 股份行股份行 光大銀行光大銀行 210 132 79 27569 23481 1.17 219 249-30 1228

40、1 15072 0.81 城商行城商行 北京銀行北京銀行 117 58 59 15094 13894 1.09 121 136-14 6662 6928 0.96 股份行股份行 浙商銀行浙商銀行 158 87 71 15541 13003 1.20 61 88-27 2803 4818 0.58 城商行城商行 南京銀行南京銀行 101 88 13 9545 8959 1.07 60 21 39 4504 2844 1.58 數據來源：各銀行財報、開源證券研究所 表表3：國有行個人定期存款占比高，股份行公司定期存款占比高國有行個人定期存款占比高，股份行公司定期存款占比高（2024H1）銀行類型銀

41、行類型 個人存款個人存款 其中：其中：定期定期 活期活期 公司存款公司存款 其中：其中：定期定期 活期活期 其他存款其他存款 工商銀行 52%34%18%47%25%22%1%農業銀行 62%39%23%36%18%18%2%建設銀行 57%36%21%43%20%23%0%郵儲銀行 89%69%20%11%5%6%0%交通銀行 42%31%11%58%35%23%0%招商銀行 44%23%21%56%25%31%0%中信銀行中信銀行 28%20%8%70%32%38%2%民生銀行民生銀行 32%22%10%68%47%22%0%光大銀行光大銀行 33%24%9%57%36%21%10%北京銀

42、行北京銀行 30%23%7%62%35%27%8%浙商銀行浙商銀行 16%12%3%84%62%22%0%南京銀行 32%29%3%65%47%18%3%數據來源：Wind、開源證券研究所 2、股份行和部分城商行股份行和部分城商行對公業務對公業務內外部利息凈收入占比均衡內外部利息凈收入占比均衡，零售業務，零售業務內部利內部利息凈收入占比偏低息凈收入占比偏低。如中信銀行、民生銀行、光大銀行、北京銀行、浙商銀行零售行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12/22 業務部內部利息凈收入均為負值，主要源于這幾家銀行存款來源更依賴對公渠道，零售存款/零售貸款均小于 1。表表4

43、：各家上市銀行內外部利息凈收入構成不同各家上市銀行內外部利息凈收入構成不同（2024H1）銀行名稱銀行名稱 公司部門公司部門 零售部門零售部門 資金部門資金部門 外部外部 內部內部 外部外部 內部內部 外部外部 內部內部 工商銀行工商銀行 117%-17%10%90%387%-287%農業銀行農業銀行 108%-8%12%88%-587%687%建設銀行建設銀行 151%-51%36%64%181%-81%郵儲銀行郵儲銀行 201%-101%6%94%-4294%4394%交通銀行交通銀行 99%1%36%64%701%-601%招商銀行招商銀行 37%63%86%14%-763%863%中信

44、銀行中信銀行 69%31%132%-32%3171%-3071%民生銀行民生銀行 84%16%120%-20%53%47%光大銀行光大銀行 62%38%114%-14%195%-95%北京銀行北京銀行 50%50%112%-12%576%-476%浙商銀行浙商銀行 55%45%144%-44%589%-489%南京銀行南京銀行 88%12%34%66%-58%158%數據來源：各銀行財報、開源證券研究所 3、資金業務均為負：銀行的資金來源主要是對公和零售板塊貢獻的存款，金市資金業務均為負：銀行的資金來源主要是對公和零售板塊貢獻的存款，金市和同業業務在內部交易中屬于資金購買方。和同業業務在內部交

45、易中屬于資金購買方。2.3、以國有行為例以國有行為例推測各銀行的推測各銀行的貸款貸款 FTP 根據根據 2024H1 數據靜態測算，國有行對公貸款數據靜態測算，國有行對公貸款/存款存款 FTP 約為約為 1.78%，零售貸款，零售貸款/存款存款 FTP 約為約為 2.55%。主要測算過程及假設如下：表表5：國有行對公國有行對公/零售業務部門零售業務部門 FTP 測算過程測算過程 銀行名稱銀行名稱 對公業務部門（億元）對公業務部門（億元）零售業務部門（億元）零售業務部門（億元）內部利息凈內部利息凈收入收入 存款平均存款平均余額余額 貸款平均貸款平均余額余額 FTP 測算值測算值 內部利息凈內部利

46、息凈收入收入 存款平均存款平均余額余額 貸款平均貸款平均余額余額 FTP 測算值測算值 FTP 調整后調整后 /(-)/(-)-50BP 工商銀行工商銀行-243 147989 173185 1.93%1245 167167 85636 3.05%2.55%農業銀農業銀行行-102 114066 146702 0.63%1584 175541 83814 3.45%2.95%建設銀行建設銀行-456 120924 152233 2.91%912 154060 87023 2.72%2.22%郵儲銀郵儲銀行行-274 15375 38543 2.36%1104 128579 45946 2.67

47、%2.17%交通銀行交通銀行 6 48947 56589 -0.14%232 34458 24738 4.78%4.28%國有行國有行-1069 447300 567253 1.78%5078 659805 327157 3.05%2.55%數據來源：Wind、各銀行財報、開源證券研究所（1）假設國有行對公、零售板塊只有存貸業務，利息凈收入完全由存款和貸款業務產生；（2）不考慮銀行內部轉移定價時的期限錯配影響；（3）內部利息凈收入=存款日均余額*存款 FTP-貸款日均余額*貸款 FTP，設存貸 FTP 相同，則存貸 FTP=內部利息凈收入/（存款日均余額-貸款日均余額）。行業深度報告行業深度報

48、告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/22（4）數據調整：2024 年 9 月央行“引導商業銀行將存量房貸利率降至新發放貸款利率的附近，預計平均降幅大約在 0.5 個百分點左右”，在零售貸款 FTP 測算值 3.05%的基礎上下調 50BP，即 2.55%作為新發放零售貸款的 FTP。圖圖15：測算測算 2024 年國有行對公存貸年國有行對公存貸 FTP 約為約為 1.78%，零售存貸，零售存貸 FTP 約為約為 2.55%數據來源：Wind、開源證券研究所 注：該FTP測算值僅作為本文分析的示意性作用，并不代表銀行實際值。實踐中，基本所有銀行的FTP定價均為商密數據，所以不可得。

49、3、貸款基于短端政策利率定價的影響：重塑資產比價貸款基于短端政策利率定價的影響：重塑資產比價 3.1、成本加點法下，可能帶來貸款競價策略調整成本加點法下，可能帶來貸款競價策略調整 成本加成定價法下，貸款利率=資金成本+管理費用+信用成本+資本成本+目標溢價。過去，不市場化的 LPR 加點后形成了不市場化的 FTP，那么 FTP 作為資金成本影響外部定價的能力就被削弱。未來政策利率的調整可能直接影響到貸款內部成本，對降低實體融資成本有幫助，貸款價格戰競爭意義不大，銀行需要更多通過夯實客群、調整結構的方式穩定收息水平。圖圖16：貸款利率和政策利率的點差在收窄（貸款利率和政策利率的點差在收窄（%）數

50、據來源：Wind、開源證券研究所 1.78%2.55%-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%5.00%工商銀行農業銀行建設銀行郵儲銀行交通銀行國有行對公存貸FTP零售存貸FTP1.002.003.004.005.006.007.002019-072019-122020-052020-102021-032021-082022-012022-062022-112023-042023-092024-022024-07中期借貸便利(MLF):利率:1年金融機構人民幣貸款加權平均利率:一般貸款逆回購利率:7天行業深度報告行業深度報

51、告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/22 3.2、債貸比價或將恢復聯動，銀行資產配置更靈活債貸比價或將恢復聯動，銀行資產配置更靈活 從現階段商業銀行大類資產比價表來看，按揭貸款、長久期利率債和債基的比價效應較強。表表6：商業銀行大類資產比價商業銀行大類資產比價：按揭貸款：按揭貸款、利率債利率債、債基、債基比價效應較強比價效應較強 資產類別資產類別 名義名義 收益率收益率 稅收稅收 成本成本 增值稅增值稅 所得稅所得稅 資本資本 成本成本 風險風險 權重權重 存款派生存款派生收益收益 信用信用 成本成本 綜合綜合 收益率收益率 企業貸款企業貸款 3.63%0.55%6%25%0.4

52、7%75%0.69%1.55%1.76%票據貼現票據貼現 1.60%0.00%6%25%0.47%75%0.00%0.00%1.13%消費貸消費貸 3.15%0.41%6%25%0.47%75%0.12%1.20%1.18%按揭貸款按揭貸款 3.45%0.50%6%25%0.19%30%0.35%0.54%2.57%同業拆出同業拆出 1M 2.01%0.00%0%25%0.25%40%0%0%1.76%買入返售買入返售 7D 1.64%0.00%0%25%0.13%20%0%0%1.51%國債國債 5Y 1.83%0.00%0%0%0.00%0%0%0%1.83%國債國債 10Y 2.15%0

53、.00%0%0%0.00%0%0%0%2.15%國債國債 30Y 2.34%0.00%0%0%0.00%0%0%0%2.34%國開債國開債 5Y 1.93%0.00%0%25%0.00%0%0%0%1.93%地方債地方債 5Y 1.95%0.00%0%0%0.06%10%0%0%1.89%同業存單同業存單(AAA)1Y 1.96%0.00%0%25%0.25%40%0%0%1.70%商金債商金債(AAA)5Y 2.19%0.00%0%25%0.25%40%0%0%1.94%企業債企業債(AAA)5Y 2.27%0.15%6%25%0.47%75%0%0%1.65%二級債二級債(AAA-)5Y

54、2.36%0.04%0%25%0.95%150%0%0%1.37%永續債永續債(AAA-)5Y 2.45%0.07%0%25%1.58%250%0%0%0.81%債基債基 3.79%0.00%0%0%0.21%33%0%0%3.58%貨基貨基 1.80%0.00%0%0%0.24%38%0%0%1.56%數據來源：Wind、開源證券研究所（注：1、貸款利率為 2024 年 6 月新發生貸款加權平均利率；2、各類債券到期收益率為 2024 年 10月 22 日數據；3、基金產品收益率為近 1 年年化收益率；4、稅收成本=名義收益率*6%/1.06+（名義收益率/1.06%-平均負債成本率）*25

55、%；5、資本成本=風險權重*資本轉換系數（10.5%）*資本成本率（6%）；6、存款派生收益=凈息差*（1-25%）*存款派生率。）從債貸比價的歷史數據動態來看，從債貸比價的歷史數據動態來看，2017年以來債貸綜合凈收益率差存在上下限，年以來債貸綜合凈收益率差存在上下限，處于處于-24BP,72BP區間區間。2017-2018 年比價效應不強：年比價效應不強：信貸部門和金融市場部門資金成本不同，各自為政，資負部難以根據債貸比價效應來規劃部門間資金分配額度。2019 年后比價效應明顯增強：年后比價效應明顯增強：LPR 改革后推進了 FTP“雙軌并一軌”，貸款利率和債券利率的相互參考性更強，貸款

56、FTP 和債券 FTP 通過 MLF 利率聯動起來，債貸比價效應更廣泛的應用到商業銀行內部決策中。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 15/22 圖圖17：LPR 改革后債貸利率聯動強化改革后債貸利率聯動強化 資料來源：開源證券研究所 2024 年年 4 月以來債貸比價效應再次偏離：月以來債貸比價效應再次偏離：源于實體融資需求偏弱，債貸定價又重新回到“雙軌”。一方面貸款投放受阻，資產配置決策中剩余流動性占據主導地位；另一方面 2024 年以來債貸定價背離，債券市場利率快速下行，而企業貸款利率已處于歷史低位下行空間有限。圖圖18：銀行銀行資產比價效應從資產比價效應從

57、 2019 年后非常明顯年后非常明顯，債債-貸貸綜合凈收益率差處于綜合凈收益率差處于-24BP,72BP區間區間 數據來源：Wind、開源證券研究所（注：國債選取十年期國債到期收益率）我們按照目前的貸款利率，重新評估債券利率的平衡點位，得到結論：結論結論 1：若貸款收益率保持不變，：若貸款收益率保持不變，根據國債和貸款的綜合凈收益率利差底線粗根據國債和貸款的綜合凈收益率利差底線粗略測算，略測算，當前當前 10 年期國債收益率還有年期國債收益率還有約約 8BP28BP 下降空間下降空間。0.71%-0.24%-0.16%0.49%0.02%0.72%-10%-5%0%5%10%15%-0.4%-

58、0.2%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%2017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-05202

59、3-072023-092023-112024-012024-032024-052024-07綜合凈收益率差（國債-貸款）同比增速差（國債-貸款，右軸）利差下限上移利差下限上移 利差上限下移利差上限下移 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 16/22 圖圖19：若貸款收益率保持不變，按債貸比價測算，十年期國債收益率還有約若貸款收益率保持不變，按債貸比價測算，十年期國債收益率還有約 8BP28BP 下降空間（下降空間（%）數據來源：Wind、開源證券研究所 結論 1 能在一定程度提供參考，但有一些局限性，在評估貸款和買債二者綜合性價比時，常常容易忽略的一個問題是二者所

60、使用的資金成本并不相同。目前的變化是，LPR 和 MLF 逐漸脫鉤，則資金 FTP 和信貸 FTP 的聯動關系將更密切。我們進一步我們進一步假設以司庫資金支持業務：假設以司庫資金支持業務：貸款類業務資金成本用我們上文的測算值，投資類業務資金成本以國債（5Y）到期收益率為基準，再分別計算各類資產業務的 EVA 貢獻。主要假設及具體測算過程如下：（1）企業貸款和按揭貸款利率為 2024 年 9 月新發生貸款加權平均利率；（2）各類債券利率取 2024 年 10 月 21 日到期收益率；（3）綜合收益率=名義收益率-資金成本-稅收成本-資本成本+存款派生收益-信用成本；（4）EVA=綜合收益率*10

61、00，表中為每多做 1000 億元業務時貢獻的 EVA；（5）RAROC=凈利潤/經濟資本=（名義收益率-資金成本-稅收成本+存款派生收益-信用成本）/風險權重*資本轉換系數。貸款收益率利差下限國債利率下限4.13%0.22%2.04%4.13%0.15%1.97%4.13%0.10%1.92%4.13%0.05%1.87%4.13%0.02%1.84%2.12 1.841.891.941.992.042.092.142.192.242.292.342024-06-032024-06-102024-06-172024-06-242024-07-012024-07-082024-07-15202

62、4-07-222024-07-292024-08-052024-08-122024-08-192024-08-262024-09-022024-09-092024-09-162024-09-232024-09-302024-10-072024-10-142024-10-21國債到期收益率:10年(%)8BP 28BP 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 17/22 表表7：對各類資產業務設置差異化對各類資產業務設置差異化 FTP 后后的大類資產比價表的大類資產比價表 企業企業 貸款貸款 票據票據 貼現貼現 消費消費 貸貸 按揭按揭 貸款貸款 國債國債 5Y 國債國

63、債 10Y 國債國債 30Y 國開債國開債5Y 地方債地方債5Y 企業債企業債(AAA)5Y 名義收益率名義收益率 3.63%1.60%3.15%3.32%1.79%2.12%2.31%1.89%1.93%2.23%資金成本資金成本 1.78%2.05%2.55%2.55%1.69%1.79%1.99%1.79%1.79%1.78%FTP 定價方式定價方式 企業貸款企業貸款FTP 平均負債平均負債成本成本 零售貸款零售貸款 FTP 國債國債5Y-10BP 國債國債 5Y 國債國債 5Y+20BP 國債國債 5Y 企業貸款企業貸款FTP 稅收成本稅收成本 0.62%0.00%0.28%0.33%

64、0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.21%增值稅 6.00%6.00%6.00%6.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%6.00%所得稅 25.00%25.00%25.00%25.00%0.00%0.00%0.00%25.00%0.00%25.00%資本成本資本成本 0.28%0.28%0.28%0.11%0.00%0.00%0.00%0.00%0.06%0.47%資本轉換系數 10.50%10.50%10.50%10.50%10.50%10.50%10.50%10.50%10.50%10.50%資本成本率 3.50%3.50%3.50%3.50%6.00

65、%6.00%6.00%6.00%6.00%6.00%風險權重 75%75%75%30%0%0%0%0%10%75%存款派生收益存款派生收益 0.69%0.00%0.12%0.35%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%信用成本信用成本 1.55%0.00%1.20%0.54%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%綜合收益率綜合收益率 0.11%-0.72%-1.04%0.14%0.10%0.33%0.32%0.10%0.08%-0.23%EVA（億元）（億元）10.58 -72.43 -104.39 13.52 10.00 33.27 31.68 9

66、.82 7.65 -22.74 RAROC 4.84%-5.70%-9.76%7.79%-13.29%3.11%數據來源：Wind、開源證券研究所 結論結論 2：若貸款收益率保持不變，使得：若貸款收益率保持不變，使得投放企業貸款投放企業貸款和買債和買債 EVA 貢獻一致時的貢獻一致時的國債（國債（10Y）收益率為）收益率為 1.89%，國債國債(30Y)收益率為收益率為 2.09%；為；為使得投放按揭貸款和使得投放按揭貸款和買債買債 EVA 貢獻一致時的國債（貢獻一致時的國債（10Y）收益率為）收益率為 1.92%，國債，國債(30Y)收益率為收益率為 2.12%。圖圖20：當當投放企業貸款和

67、買債投放企業貸款和買債 EVA 貢獻一致時貢獻一致時，國債（國債（10Y）收益率為）收益率為 1.89%數據來源：Wind、開源證券研究所 2.12 1.801.902.002.102.202.302.402024-06-032024-07-032024-08-032024-09-032024-10-03國債到期收益率:10年(%)按揭貸款比價臨界點：按揭貸款比價臨界點：1.92%企業企業貸款比價臨界點：貸款比價臨界點：1.89%行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 18/22 圖圖21：當當投放企業貸款和買債投放企業貸款和買債 EVA 貢獻一致時貢獻一致時，國債（

68、國債（30Y）收益率為）收益率為 2.09%數據來源：Wind、開源證券研究所 3.3、不同利率環境的影響不同利率環境的影響：關注關注存貸重定價存貸重定價缺口的差異缺口的差異 貸存重定價缺口越大的銀行，利率上升對其利息凈收入的影響越大。貸存重定價缺口越大的銀行，利率上升對其利息凈收入的影響越大。從 2024H1上市銀行貸款和存款重定價平均久期來看，由于國股行和大型城商行的貸款客戶中大企業客戶、按揭貸款占比高，多為 LPR+加點的浮動利率貸款，因此重定價平均期限多在 1Y 以內，存款期限相對來說也不長，因此貸存重定價缺口較小，利率上升時資產端可快速重定價，利息凈收入降幅??；而西部偏遠地區城商行和

69、農商行貸款客戶多為小微企業客戶，貸款利率為固定利率，重定價節奏慢，存款客戶更下沉，呈現明顯的定期化和長期化，負債重定價周期長，因此當利率上升時，其利率凈收入降幅更大，如貴陽銀行、瑞豐銀行等。圖圖22：上市銀行貸款和存款重定價久期分布（上市銀行貸款和存款重定價久期分布（2024H1，年），年）數據來源：Wind、開源證券研究所（注：貸存重定價缺口=貸款重定價平均久期-存款重定價平均久期）2.002.102.202.302.402.502.602.702024-06-032024-07-032024-08-032024-09-032024-10-03國債到期收益率:30年-1.50-1.00-0.

70、500.000.501.001.502.00-2.00-1.000.001.002.003.004.00工商銀行建設銀行農業銀行中國銀行郵儲銀行交通銀行招商銀行興業銀行中信銀行浦發銀行民生銀行光大銀行平安銀行華夏銀行浙商銀行北京銀行上海銀行江蘇銀行寧波銀行南京銀行杭州銀行成都銀行長沙銀行重慶銀行鄭州銀行貴陽銀行青島銀行蘇州銀行蘭州銀行西安銀行廈門銀行齊魯銀行常熟銀行青農商行滬農商行渝農商行紫金銀行無錫銀行張家港行蘇農銀行瑞豐銀行江陰銀行國有行股份行城商行農商行貸款存款貸存重定價缺口（右軸）按揭貸款比價臨界點：按揭貸款比價臨界點：2.12%企業企業貸款比價臨界點：貸款比價臨界點：2.09%行業深

71、度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 19/22 圖圖23：貸存重定價缺口越大的銀行，利率上升對利息凈收入的影響越大貸存重定價缺口越大的銀行，利率上升對利息凈收入的影響越大 數據來源：Wind、各銀行財報、開源證券研究所（注：1、貸存重定價缺口=貸款重定價平均久期-存款重定價平均久期；2、考慮利率上升 100BP 對未來 12 個月利息凈收入的影響。）根據上市銀行利率敏感性分析數據，從利息凈收入的角度來看，根據上市銀行利率敏感性分析數據，從利息凈收入的角度來看，利率上行利率上行時時利利好貸存重定價負缺口銀行，好貸存重定價負缺口銀行，如光大銀行、滬農商行；如光大銀行、滬農商

72、行；利率下行利率下行時時利好貸存重定價正利好貸存重定價正缺口銀行缺口銀行，如瑞豐銀行、長沙銀行。，如瑞豐銀行、長沙銀行。4、投資建議投資建議（1）利率低位運行，實體融資成本下降。股息率穩定的品種仍會受到防御資金偏好，受益標的有農業銀行、中信銀行農業銀行、中信銀行。（2）客群基礎好，對公實體及零售業務具有優勢的銀行，在經濟修復中獲益更明顯。受益標的招商銀行、寧波銀行、江蘇銀行、蘇州銀行招商銀行、寧波銀行、江蘇銀行、蘇州銀行。（3）關注利率環境，長期看利率下行，受益標的有長沙銀行、瑞豐銀行長沙銀行、瑞豐銀行。表表8：受益標的一覽受益標的一覽 代碼代碼 銀行名稱銀行名稱 PB ROE(%)總營收同比

73、增長（總營收同比增長（%）歸母凈利潤同比增長（歸母凈利潤同比增長（%）EPS（攤薄，元）（攤薄，元）評級評級 2024-10-22 2024E 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 601288.SH 農業銀行 0.7 0.7 10.9 0.0 0.5 2.7 3.9 1.3 2.3 0.8 0.8 0.8 未評級 600036.SH 招商銀行 1.0 1.0 16.2-1.6-1.2 2.9 6.2 0.8 3.7 5.8 5.9 6.1 未評級 601998.SH 中信銀行 0.6 0.5 10.8-2.6 5.2 5.

74、6 7.9 7.5 10.0 1.4 1.5 1.6 買入 600919.SH 江蘇銀行 0.7 0.7 14.5 5.3 6.6 7.4 13.3 8.8 10.5 1.6 1.7 1.9 未評級 002142.SZ 寧波銀行 0.9 0.9 15.1 6.4 7.3 8.0 10.7 5.9 8.6 3.9 4.1 4.4 未評級 601577.SH 長沙銀行 0.5 0.5 12.5 8.5 5.2 8.0 9.6 4.6 8.9 1.9 1.7 1.7 買入 002966.SZ 蘇州銀行 0.7 0.5 12.0 0.9 4.9 9.7 17.4 16.3 18.7 1.3 1.5 1

75、.7 買入 601528.SH 瑞豐銀行 0.6 0.6 11.0 7.9 7.5 8.9 13.0 12.5 11.9 0.9 1.0 1.1 未評級 數據來源：Wind、開源證券研究所（注：1、未評級標的均采用 Wind 一致預期；2、上述盈利預測及估值數據的基準日均為 2024-10-22）工商農業交通郵儲興業浦發中信民生光大華夏北京上海江蘇南京長沙貴陽重慶鄭州青島齊魯西安廈門蘭州渝農滬農青農常熟無錫紫金蘇農張家港瑞豐江陰-17.0%-15.0%-13.0%-11.0%-9.0%-7.0%-5.0%-3.0%-1.0%1.0%-1.50-1.00-0.500.000.501.001.50

76、2.00貸存重定價缺口貸存重定價缺口 利利率率上上升升對對利利息息凈凈收收入入的的影影響響 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 20/22 5、風險提示風險提示 宏觀經濟下行：宏觀經濟下行：高頻數據仍反映有效需求處于修復階段，若宏觀經濟修復不及預期，銀行信貸投放受阻。政策落地不及預期：政策落地不及預期：若后續政策出臺落地不及預期，則經濟指標或仍有波動。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 21/22 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定

77、，開源證券評定此研報的風險等級為R3（中風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C3、C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C3、C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開

78、源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持（underperform）預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡（underpe

79、rform）預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。

80、分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 22/22 法律聲明法律聲明 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證券客戶才能參考

81、或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私

82、人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便

83、，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓3層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座9層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：