交通運輸行業專題研究：交運并購誰最多誰的潛力大？-241108（22頁）.pdf

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1、1證券研究報告作者：行業評級：上次評級：行業報告|請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明交通運輸交通運輸強于大市強于大市維持2024年11月08日（評級）分析師 陳金海 SAC執業證書編號：S1110521060001聯系人 李寧交運并購誰最多，誰的潛力大？交運并購誰最多，誰的潛力大？行業專題研究摘要2請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明1.政策鼓勵并購，產業整合加速政策鼓勵并購，產業整合加速2024年9月，證監會發布關于深化上市公司并購重組市場改革的意見，鼓勵上市公司加強產業整合，助力傳統行業通過重組合理提升產業集中度。未來產業整合有望加速。2.哪些板塊并購多？哪些板塊并購多？2019-2

2、024年，高速公路、供應鏈、石化倉儲等板塊的并購數量和金額較多，并購金額/市值較高，比如：楚天高速、山西高速、四川成渝、建發股份、物產中大、宏川智慧等。3.哪些板塊并購潛力大？哪些板塊并購潛力大？在并購政策鼓勵下，過去并購較多的公司，未來或將繼續并購。大股東優質資產多的公司，并購潛力較大，如高速公路板塊。集中度低、具有規模效應的行業，未來可能進行產業整合，如供應鏈、石化倉儲板塊。鐵路、港口、航運、航空、快遞等板塊的并購潛力較小。風險提示風險提示：并購支持政策轉向，資產價格大幅上漲，并購重組效果不及預期，經濟增速下滑1.1 高速公路、供應鏈、石化倉儲等板塊并購較多高速公路、供應鏈、石化倉儲等板塊

3、并購較多3資料來源：Wind，天風證券研究所 2019年以來，高速公路、供應鏈、石化倉儲、港口等板塊的并購較多，累計并購金額占市值的比例較高。2019年以來，交運細分板塊的并購金額和數量年以來，交運細分板塊的并購金額和數量2019年以來，交運細分板塊累計并購金額年以來，交運細分板塊累計并購金額/最新市值最新市值0100200300400500600700800倉儲物流港口高速公路公交公路貨運航空運輸油運輪渡集運干散貨航運機場跨境物流快遞鐵路運輸原材料供應鏈服務中間產品及消費品供應鏈服務數量：次，金額：億元收購金額收購數量0%5%10%15%20%25%30%倉儲物流港口高速公路公交公路貨運航空

4、運輸油運輪渡集運干散貨航運機場跨境物流快遞鐵路運輸原材料供應鏈服務中間產品及消費品供應鏈服務收購總價值/最新市值1.2 中遠?？?、招商公路、重慶港等公司并購較多中遠?？?、招商公路、重慶港等公司并購較多4資料來源：Wind，天風證券研究所 2019年以來，并購較多、并購金額/市值較高的公司有中遠?？?、招商公路、重慶港、楚天高速、物產中大等。2019年以來，中遠?？?、招商公路等交運公司并購較多年以來，中遠?？?、招商公路等交運公司并購較多2019年以來，重慶港等交運公司累計并購金額年以來，重慶港等交運公司累計并購金額/最新市值較大最新市值較大050100150200250300中遠?？卣猩坦飞虾C

5、場順豐控股物產中大青島港山東高速寧波港鹽田港遼港股份收購金額：億元0%20%40%60%80%100%120%重慶港現代投資宏川智慧楚天高速鹽田港物產中大山西高速四川成渝招商公路海峽股份收購總價值/最新市值2.1 高速公路：并購多、潛力大高速公路：并購多、潛力大5資料來源：Wind，天風證券研究所 并購多：2019年以來，并購較多、并購金額比市值較高的公司，有招商公路、楚天高速、山東高速、四川成渝等。高速公路公司可以通過收購路產來實現盈利增長。2019年以來，招商公路和山東高速的并購較多年以來，招商公路和山東高速的并購較多2019年以來，高速公路上市公司累計并購金額年以來，高速公路上市公司累計

6、并購金額/最新市值最新市值050100150200250300招商公路寧滬高速山東高速皖通高速粵高速A深高速四川成渝東莞控股贛粵高速福建高速中原高速重慶路橋山西高速楚天高速現代投資五洲交通吉林高速龍江交通數量：次，金額：億元收購數量收購金額0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%招商公路寧滬高速山東高速皖通高速粵高速A深高速四川成渝東莞控股贛粵高速福建高速中原高速重慶路橋山西高速楚天高速現代投資五洲交通吉林高速龍江交通收購總價值/最新市值048121620寧滬高速山東高速皖通高速粵高速A四川成渝東莞控股贛粵高速福建高速中原高速山西高速楚天高速現代投資五洲交通吉林高速控股集團/

7、上市公司經營性高速公路里程2.1 高速公路：并購多、潛力大高速公路：并購多、潛力大6資料來源：Wind，各公司公告，天風證券研究所 潛力大：部分上市公路的控股集團擁有大量非上市路產，路產注入空間較大。對比各省交通投資集團或高速公路集團與控股上市公路企業，發現多數集團的大部分收入和利潤并未在上市公路公司，未來資產并購潛力較大。部分上市公路公司具備較大收購路產的空間部分上市公路公司具備較大收購路產的空間部分上市公路公司未來資產并購潛力較大部分上市公路公司未來資產并購潛力較大0%10%20%30%40%50%60%70%招商公路寧滬高速山東高速皖通高速粵高速A四川成渝贛粵高速福建高速中原高速楚天高速

8、現代投資五洲交通吉林高速龍江交通上市公司/控股集團營業收入凈利潤3.1 供應鏈：并購多、潛力大供應鏈：并購多、潛力大7資料來源：Wind，天風證券研究所 2019年以來，部分供應鏈公司的并購較多，并購金額占市值比例較高。供應鏈企業往往涉及眾多行業，從貿易向制造延伸有助于提升利潤率。2019年以來，建發股份和物產中大的并購較多年以來，建發股份和物產中大的并購較多2019年以來，主要供應鏈上市公司累計并購金額年以來，主要供應鏈上市公司累計并購金額/最新市值最新市值020406080100120140建發股份物產中大廈門國貿廈門象嶼瑞茂通福然德浙商中拓遠大控股東方嘉盛海晨股份蘇美達數量：次，金額：億

9、元收購數量收購金額0%10%20%30%40%50%建發股份物產中大廈門國貿廈門象嶼瑞茂通福然德浙商中拓遠大控股東方嘉盛海晨股份蘇美達收購總價值/最新市值收購總價值/最新市值3.1 供應鏈：并購多、潛力大供應鏈：并購多、潛力大8資料來源：Wind，各公司公告，天風證券研究所 2021年以來，建發股份和物產中大都做了較多上市公司股權并購。未來推進供應鏈與產業鏈整合，需要供應鏈公司繼續收購資產。供應鏈公司并購時間標的公司交易金額：億元建發股份2023年6月美凱龍（601828.SH）29.95%股權62.862022年1月森信紙業（00731.HK）70.66%股權1.102021年建發合誠（60

10、3909.SH）29.01%股權10.94物產中大2024年4月信泰人壽33%股權60.652023年9月柒鑫公司82.3%股權22.132023年6月滄州明珠（002108.SZ）5%股權3.352023年1月物產金輪（002722.SZ）17%股權3.182022年6月物產金輪（002722.SZ）22%股權7.512021年5月盛泰集團等輪胎板塊資產11.084 石化石化倉儲：并購多、潛力大倉儲：并購多、潛力大9資料來源：Wind，天風證券研究所注：全國?；穫}儲面積時間截止2021年底 并購多：2019年以來，宏川智慧和密爾克衛的并購數量多、金額大，形成了持續并購的成長路徑。潛力大：2

11、023年宏川智慧的儲罐罐容份額僅1%+，我們估計密爾克衛化學品倉庫面積份額不足1%。未來頭部公司有望繼續提高市占率。2019年以來，主要倉儲物流上市公司并購次數和金額年以來，主要倉儲物流上市公司并購次數和金額2019年以來，主要倉儲物流上市公司累計并購金額年以來，主要倉儲物流上市公司累計并購金額/最新市值最新市值01020304050宏川智慧 密爾克衛 音飛儲存 保稅科技 中儲股份數量：次，金額：億元收購數量收購金額80%24%16%12%1%0%20%40%60%80%100%宏川智慧密爾克衛音飛儲存保稅科技中儲股份收購總價值/最新市值5.1 航運：并購數量較少航運：并購數量較少10資料來源

12、：Wind，天風證券研究所 2019年以來，多數航運公司的并購數量和金額較少。三家公司并購較多：中遠?？厥召徤细奂瘓F、廣州港、中糧福臨門部分股權，招商輪船收購中外運長航部分資產，海峽股份重組瓊州海峽輪渡資產。2019年以來，多數上市航運公司的并購數量和金額較少年以來，多數上市航運公司的并購數量和金額較少050100150200250300中遠海能招商輪船招商南油興通股份盛航股份海峽股份渤海輪渡中遠?？刂羞h海發中谷物流錦江航運寧波遠洋安通控股中遠海特海通發展海航科技寧波海運國航遠洋鳳凰航運油運化學品航運輪渡集運干散貨航運數量：次，金額：億元收購數量收購金額5.2 集運：并購潛力較小集運：并購潛力

13、較小11資料來源：Wind，智研咨詢，天風證券研究所 國際集運市場集中度較高、競爭格局較穩定，2018年以來中遠?？氐倪\力規模比較穩定，并購機會較少。2023年，內貿集運CR3在80%左右，競爭格局穩定，并購的機會較少。國際集運市場集中度較高，競爭格局穩定國際集運市場集中度較高，競爭格局穩定中遠集運的集裝箱船運力規模趨于穩定中遠集運的集裝箱船運力規模趨于穩定地中海航運,20%馬士基航運,14%達飛國際航運,12%中遠集運,11%赫伯羅特海運,7%海洋網聯,6%長榮海運,6%現代船務,3%以星商船,2%陽明海運,2%0501001502002503003502005200720092011201

14、320152017201920212023運力：萬TEU注：數據截止2024年10月底5.3 油運和散運油運和散運：并購潛力較?。翰①彎摿^小12資料來源：Clarkson，天風證券研究所 油運和散運的市場集中度都較低，因為缺乏規模經濟性。我們認為油運和散運的并購潛力較小，一是中國原油、鐵礦石等進口需求趨于穩定，二是航運周期性強、缺乏規模經濟性。油運市場的運力集中度較低油運市場的運力集中度較低散運市場的運力集中度較低散運市場的運力集中度較低3.2%2.9%2.1%2.0%1.5%0%1%2%3%4%中遠海集團招商局集團油輪運力份額3.5%2.2%1.4%1.2%1.1%1.1%0%1%2%3%

15、4%中遠海集團招商局集團國家開發銀行工商銀行干散貨船運力份額注：數據截止2024年10月底注：數據截止2024年10月底5.4 化學品航運：并購潛力較大化學品航運：并購潛力較大13資料來源：Wind，Clarkson，天風證券研究所 通過收購船舶和船公司，興通股份和盛航股份的運力規?？焖贁U張。內貿化學品航運市場的運力集中度較低，興通股份和盛航股份的運力份額有望繼續提升，新造和收購船舶或是重要方式。盛航股份和興通股份的船舶運力規?？焖贁U張盛航股份和興通股份的船舶運力規?？焖贁U張國內化學品航運市場的運力集中度還較低國內化學品航運市場的運力集中度還較低010203040506070201620172

16、018201920202021202220232024E2025E2026E運力規模：萬載重噸盛航股份興通股份0%3%6%9%12%15%盛航股份興通股份君正船務招商南油鼎衡海運同舟船務匯通船務和興船務國開行榮盛船務市場份額注：采用2024年10月底Clarkson的中國旗化學品船數據，與交通部的內貿化學品船數據統計口徑不同。6 港口港口：并購潛力較?。翰①彎摿^小14資料來源：Wind，天風證券研究所“一省一港”改革趨勢逐漸明晰，并購與港口整合進度相關。對比各省市港口集團與控股上市港口企業，發現多數港口集團的大部分收入和利潤已經在上市港口公司，未來資產并購潛力較小。2019年以來，部分港口并

17、購金額較大年以來，部分港口并購金額較大主要上市港口未來資產并購潛力較小主要上市港口未來資產并購潛力較小020406080100120140青島港寧波港鹽田港遼港股份重慶港北部灣港天津港廣州港唐山港上港集團招商港口秦港股份日照港數量：次，金額：億元收購數量收購金額-50%0%50%100%150%200%上港集團寧波港青島+日照遼港股份唐山+秦港廣州港鹽田港北部灣港天津港重慶港上市公司/省市港口集團營業收入營業收入-剔除貿易凈利潤注：數據截止2023年12月31日7 跨境物流：并購潛力較小跨境物流：并購潛力較小15資料來源：Wind，Clarkson，中國民航網，重慶市國際物流口岸服務協會公眾號

18、，天風證券研究所 2019年以來，國內上市跨境物流公司的并購較少。由于缺乏規模經濟性，全球海運貨代和航空貨代的市場集中度較低。2019年以來，上市跨境物流公司的并購數量和金額都較小年以來，上市跨境物流公司的并購數量和金額都較小國內化學品航運市場的運力集中度還較低國內化學品航運市場的運力集中度還較低051015中國外運東航物流嘉友國際華貿物流嘉誠國際中創物流海程邦達永泰運數量：次，金額：億元收購數量收購金額0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%第一名第二名第三名第四名第五名第六名第七名第八名第九名第十名2023年運量份額海運貨代航空貨代8 航空航空：并購數量較少：并購數

19、量較少16資料來源：Wind，天風證券研究所 2019年以來，上市航空公司的并購數量和金額都較少。2023年，三大航集團的營收，主要都在上市公司。2019年以來，上市航空公司的并購數量和金額都較小年以來，上市航空公司的并購數量和金額都較小2023年三大航上市公司營收占集團營收的比例較高年三大航上市公司營收占集團營收的比例較高020406080數量：次，金額：億元收購數量收購金額93%99%98%88%90%92%94%96%98%100%中航集團南航集團東航集團上市公司/控股集團公司8 航空航空：并購潛力較?。翰①彎摿^小17資料來源：Wind，天風證券研究所 2023年，民航飛機和營收都主要

20、在上市航空公司，非上市公司不足1/4。行業集中度高，未來即使并購整合，上市公司的增量空間比較有限。2023年，民航業營收主要在上市公司年，民航業營收主要在上市公司2023年，民航飛機數量主要在上市公司年，民航飛機數量主要在上市公司中國國航20%南方航空23%中國東航16%春秋航空3%海航控股8%吉祥航空3%華夏航空1%東航物流3%其他23%中國國航21%中國東航18%南方航空21%海航控股8%吉祥航空3%春秋航空3%華夏航空2%東航物流0%其他24%9 快遞：并購潛力較小快遞：并購潛力較小18資料來源：Wind，天風證券研究所 2019年以來，快遞企業增長以內生增長為主，并購較少?？爝f行業集中

21、度較高、競爭格局穩定，未來并購潛力較小。2019年以來，上市快遞公司的并購數量和金額都較小年以來，上市快遞公司的并購數量和金額都較小2023年快遞行業市場集中度較高，競爭格局穩定年快遞行業市場集中度較高，競爭格局穩定050100150200250順豐控股 圓通速遞 韻達股份 申通快遞 德邦股份數量：次，金額：億元收購數量收購金額順豐控股,9%極兔速遞,12%申通快遞,13%韻達股份,14%圓通速遞,16%中通快遞,23%其他,13%10 鐵路：并購潛力較小鐵路：并購潛力較小19資料來源：Wind，天風證券研究所 2019年以來，上市鐵路公司的并購較少。國鐵集團內，大量業務未在上市公司，但是這些

22、業務的盈利較差，難以達到并購要求。2019年以來，上市鐵路公司的并購數量和金額都較小年以來，上市鐵路公司的并購數量和金額都較小國鐵集團的非上市資產盈利較差，難以達到并購要求國鐵集團的非上市資產盈利較差，難以達到并購要求14%815%0%200%400%600%800%1000%營業收入凈利潤鐵路上市公司/國鐵集團01020304050京滬高鐵大秦鐵路廣深鐵路中鐵特貨鐵龍物流西部創業數量：次，金額：億元收購數量收購金額風險提示 并購支持政策轉向如果并購相關政策從鼓勵變為抑制，那么并購的難度將加大，并購可能減少。資產價格大幅上漲如果資產價格大幅上漲，那么并購價格也會隨之上漲，并購資產的潛在回報率下

23、降，上市公司的并購意愿可能下降。并購重組效果不及預期如果一些突發事件出現，使得并購重組流程發生變化，那么最終上市公司并購重組效果存在不及預期的風險。經濟增速下滑如果經濟增速仍然低迷，那么交運資產的盈利能力可能較差，達不到并購的盈利要求，即使并購，完成業績承諾的難度也較大。2021請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明股票投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅行業投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅買入預期股價相對收益20%以上增持預期股價相對收益10%-20%持有預期股價相對收益-10%-10%賣出預期股價相對收益-10%以下強于大市預期行業指數漲

24、幅5%以上中性預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市預期行業指數漲幅-5%以下投資評級聲明投資評級聲明類別類別說明說明評級評級體系體系分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以

25、任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求

26、，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。THANKS22