【公司研究】新泉股份-快速成長的本土飾件供應商-20200828（22頁）.pdf

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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 1 證券研究報告證券研究報告 公司研究/首次覆蓋 2020年08月28日 交運設備交運設備/汽車零部件汽車零部件 當前價格(元)： 30.12 目標價格(元)： 31.50 林志軒林志軒 SAC No. S0570519060005 研究員 SFC No. AVU633 021-28972090 王濤王濤 SAC No. S0570519110001 研究員 021-28972053 劉千琳劉千琳 SAC No. S0570518060004 研究員 021-28972076 邢重陽邢重陽 SAC No. S05705200700

2、03 研究員 SFC No. BNN388 021-38476205 資料來源：Wind 快速成長的本土飾件供應商快速成長的本土飾件供應商 新泉股份(603179) 商用車與乘用車業務雙輪驅動商用車與乘用車業務雙輪驅動 新泉股份是汽車飾件整體解決方案提供商，產品包括儀表板總成、頂置文 件柜總成、門內護板總成等內外飾件，覆蓋一汽解放、北汽福田等國內商 用車和吉利、上汽、奇瑞等乘用車客戶。公司受益于商用車內飾產品升級 和集中度提升，乘用車深度綁定吉利，同時有望在 2021 年供貨給特斯拉。 預計公司 2020-2022 年 EPS 為 0.79/1.21/1.70 元，首次覆蓋，給予“增 持”評級

3、，目標價 31.50 元。 2022 年汽車飾件全球市場規模預計達年汽車飾件全球市場規模預計達 6,052 億元億元 通過我們的測算，2022 年全球和中國汽車內外飾件市場規模預計分別為 6,052 億元、1,759 億元，并且測算得到 2019 年自主內飾龍頭華域汽車內 外飾件市占率約 15.4%， 新泉股份市占率約為 0.5%， 汽車飾件行業以外企 為主，新泉股份有較大提升空間。對比國內汽車內飾部分上市公司 2015-2019 年毛利率，我們發現合資整車客戶占比較高的常熟汽飾和商用 車業務占比較高的新泉股份盈利能力較強，主要是客戶結構不同和商用車 車內飾件產品毛利率高所致。 核心競爭力在于

4、客戶、研發、生產技術和服務上核心競爭力在于客戶、研發、生產技術和服務上 公司核心客戶為商用車和乘用車國內前十大廠商， 2015-2019 年營收復合 增速達 35.4%， 2017-2020H1 前五名客戶占比保持在 70%以上， 業務增長 伴隨吉利汽車、一汽集團、上汽集團、奇瑞汽車、北汽福田等客戶增長。 作為汽車飾件整體解決方案提供商，具備同步研發、模具開發、檢測試驗 等方面技術優勢， 在 12 個城市設立了生產基地， 提高供應效率和準時交付 能力，同時在馬來西亞設立合資公司，服務東南亞客戶，并輻射全球市場。 新產品、新客戶持續拓展，擬非公開發行股票擴張產能新產品、新客戶持續拓展，擬非公開發

5、行股票擴張產能 公司未來發展重點是：1）內部強調技術創新和產品結構優化；2）現有客 戶，通過優質品質和快速響應的服務提高現有產品供應比例，并拓展新產 品；3）拓展優質新客戶（合資、外資品牌） 。根據 2020 年 5 月非公開發 行股票預案，擬投資“上海智能制造基地” ，服務上?？蛻?，公司預計達產 后每年貢獻凈利潤 5,600 萬元；擬投資西安建設生產基地，服務以吉利、 陜重汽為主的西部整車廠，公司預計達產后每年貢獻凈利潤 3,350 萬元。 快速成長的自主內飾件供應商快速成長的自主內飾件供應商，首次覆蓋，給予“增持”評級首次覆蓋，給予“增持”評級 我們預計公司 2020-2022 年實現營業

6、收入 38/49/63 億元（同比 +25%/30%/28% ）， 歸 母 凈 利 潤 分 別 為2.5/3.7/5.3億 元 （ 同 比 +34%/52%/40%） ， 對應EPS分別為0.79/1.21/1.70元， 對應PE為38/25/18 倍。 可比公司2021年Wind一致預期PE均值為18倍， 鑒于公司2020-2022 年歸母凈利潤 CAGR 高于可比公司，綜合考慮給予估值溢價，給予 2021 年 PE 26 倍估值，目標價 31.50 元，首次覆蓋，給予“增持”評級。 風險提示：汽車飾件行業前景受制于汽車行業的風險：客戶集中較高的風 險：市場競爭加劇的風險。 總股本 (百萬股

7、) 309.41 流通 A 股 (百萬股) 309.41 52 周內股價區間 (元) 12.45-30.12 總市值 (百萬元) 9,319 總資產 (百萬元) 4,884 每股凈資產 (元) 6.35 資料來源：公司公告 會計年度會計年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入 (百萬元) 3,405 3,036 3,798 4,933 6,297 +/-% 10.01 (10.85) 25.11 29.90 27.64 歸屬母公司凈利潤 (百萬元) 282.04 183.23 245.91 374.16 525.36 +/-% 12.74 (35.04) 34.2

8、1 52.16 40.41 EPS (元，最新攤薄) 0.91 0.59 0.79 1.21 1.70 PE (倍) 33.04 50.86 37.90 24.91 17.74 資料來源：公司公告,華泰證券研究所預測 0 436 871 1,307 1,742 (7) 47 102 156 210 19/0819/1120/0220/05 (萬股)(%) 成交量(右軸)新泉股份 滬深300 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 公司基本資料公司基本資料 一年內一年內股價走勢圖股價走勢圖 投資評級：投資評級：增持增持（首次評級）（首次評級） 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 28

9、日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 2 正文目錄正文目錄 投資概要 . 4 核心觀點 . 4 區別于市場觀點 . 4 盈利預測及投資建議 . 4 新泉股份：快速成長的汽車飾件制造商 . 5 新泉股份是汽車飾件整體解決方案提供商 . 5 本土汽車飾件企業市場份額持續提升 . 7 2022 年汽車飾件全球市場規模預計達 6,052 億元 . 7 中國汽車零部件企業競爭優勢歸納 . 10 內修研發和技術，外挖新老客戶需求 . 11 核心競爭力在于客戶、研發、生產技術和服務上 . 11 未來增長來自于挖掘老客戶，拓展新客戶 . 12 ROE 受總資產周轉率影響較大 . 1

10、4 盈利預測 . 15 風險提示 . 17 PE/PB - Bands . 18 pOtQmRrMpNnMqMnQzRuNmP9PdN7NoMrRpNnNiNpPyQjMoNrQ6MpPwPuOqMxONZmQpN 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 28 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 3 圖表目錄圖表目錄 圖表 1： 儀表板總成 . 5 圖表 2： 頂置文件柜總成和門內護板總成 . 5 圖表 3： 保險杠和流水槽蓋板總成 . 5 圖表 4： 立柱護板總成. 5 圖表 5： 2015-2019 年營業收入 CAGR 為 35% . 6 圖表 6：

11、 2015-2019 年歸母凈利潤 CAGR 為 37% . 6 圖表 7： 從各業務營收占比來看，公司乘用車業務發展較快 . 6 圖表 8： 綜合毛利率呈緩慢下降趨勢 . 6 圖表 9： 公司控股股東及實際控制人為唐志華及其一致行動人唐敖齊 . 6 圖表 10： 2018 年國內汽車內飾件單車配套價值量 . 7 圖表 11： 2018 年國內汽車外飾件單車配套價值量 . 7 圖表 12： 汽車內外飾件市場空間測算 . 8 圖表 13： 全球內飾件主要廠商 . 8 圖表 14： 中國內飾件主要廠商 . 8 圖表 15： 汽車內外飾件公司 2019 年營業收入比較 . 9 圖表 16： 汽車內外

12、飾件公司 2015-2019 年毛利率對比 . 9 圖表 17： 2015-2019 年汽車內外飾件上市公司收入復合增速對比 . 10 圖表 18： 中國汽車零部件企業逐步形成自己的核心競爭力 . 10 圖表 19： 公司收入增長伴隨吉利、上汽、一汽等客戶增長 . 11 圖表 20： 前五名客戶占比保持在 70%以上 . 12 圖表 21： 合理布局產能，逐步走向海外 . 12 圖表 22： 重卡行業平均售價不斷提升（2008-2019 年） . 12 圖表 23： 中國重卡市場：前四大重卡制造商合計市場份額在 2016-2019 年提升明顯 . 13 圖表 24： 2020 年 5 月 16

13、 日非公開發行預案內容 . 13 圖表 25： 2015-2019 年 ROE 受銷售利潤率和總資產周轉率影響較大 . 14 圖表 26： 2015-2019 年銷售費用率和管理費用率處于下降通道 . 14 圖表 27： 新泉股份營業收入預測 . 15 圖表 28： 新泉股份毛利率預測 . 16 圖表 29： 新泉股份各項費用率預測 . 16 圖表 30： 可比公司估值表（2020/08/28） . 17 圖表 31： 報告提及公司信息 . 17 圖表 32： 新泉股份歷史 PE-Bands . 18 圖表 33： 新泉股份歷史 PB-Bands . 18 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年

14、 08 月 28 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 4 投資概要投資概要 核心觀點核心觀點 公司是自主內外飾件領先企業之一， 尤其是自主商用車內飾領域， 擁有多年供貨一汽解放、 陜重汽、北汽福田等商用車龍頭企業的經歷，我們預計將受益于商用車產品升級和單車價 值量的提升。乘用車領域，公司與吉利汽車深度綁定，供貨上汽、奇瑞、一汽大眾等知名 整車廠的經歷也有助于拓展合資品牌客戶， 拿到特斯拉 Model Y 定點訂單證明了公司研發 和生產實力，我們認為隨著整車企業降本的需求和上海、西安基地的建成，公司的市場份 額還有較大提升空間。 區別于市場觀點區別于市場觀點 市場對

15、公司業務的增速的質疑主要體現在商用車的可持續性和乘用車業務競爭激烈，以及 汽車行業 2018 年以來銷量逐年下滑的背景下，客戶拓展難度較大。我們認為： 1. 行業方面，全球銷售量增長乏力的背景下，內飾行業有望迎來整合，毛利率擠壓導致 市場出清。我們判斷國內自主內飾企業憑借成本控制能力和多年研發、技術積累，將 逐步替代海外競爭對手，尤其是未來中國區汽車生產的配套，自主品牌擁有服務、運 輸、生產效率等優勢，自主內飾企業市占率將進一步提升。 2. 公司商用車業務的持續增長來自于：產品升級帶來的單車價值量提升，產品在客戶中 份額的提升，以及下游客戶市占率提升。 3. 公司乘用車業務目前主要是服務于自主

16、品牌，供貨吉利汽車、上汽、奇瑞、廣汽等自 主品牌的經歷證明了公司在生產技術、同步研發、成本控制方面的能力，具備拓展和 供貨合資企業的能力。公司成功拿到特斯拉 Model Y 車型的訂單，證明了公司的研發 和生產實力，未來有望進一步成功開拓其他國際汽車品牌。 盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議 我們預計公司 2020-2022 年實現營業收入 38/49/63 億元 （同比+25%/30%/28%） ， 歸母凈 利潤分別為 2.5/3.7/5.3 億元（同比+34%/52%/40%） ，對應 EPS 分別為 0.79/1.21/1.70 元，對應 PE 為 38/25/18 倍?？杀裙疚覀冞x

17、擇有商用車零部件業務的銀輪股份和天潤工 業，以及產品相似的汽車內飾件公司岱美股份和常熟汽飾，得到可比公司 2021 年 PE 均 值為 18 倍，鑒于新泉股份商用車業務伴隨客戶市占率提升而增長，以及乘用車業務的快 速增長，2020-2022 年歸母凈利潤 CAGR 高于可比公司，綜合考慮給予公司估值溢價， 給予 2021 年 PE 26 倍估值，目標價 31.50 元，首次覆蓋，給予“增持”評級。 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 28 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 5 新泉股份：新泉股份：快速成長的汽車飾件制造商快速成長的汽車飾件制造商 新泉

18、股份新泉股份是是汽車飾件整體解決方案提供商汽車飾件整體解決方案提供商 新泉股份是汽車飾件整體解決方案提供商，連續十三屆（新泉股份是汽車飾件整體解決方案提供商，連續十三屆（2007-2019 年）被中國汽車報社年）被中國汽車報社 評定為全國百家優秀汽車零部件供應商。評定為全國百家優秀汽車零部件供應商。主要產品包括儀表板總成、頂置文件柜總成、門 內護板總成、 立柱護板總成、 流水槽蓋板總成和保險杠總成等， 覆蓋商用車及乘用車領域。 公司客戶覆蓋國內知名自主和合資品牌，商用車包括一汽解放、北汽福田、陜西重汽、中 國重汽、東風汽車、蘇州金龍，乘用車包括吉利汽車、上海汽車、奇瑞汽車、江鈴福特、 一汽大眾

19、、上海大眾、廣汽集團、比亞迪、長城汽車、長安福特等。 公司是汽車飾件整體解決方案提供商，承接汽車制造商委托的某一類或全部內外飾件總成 產品，包括產品設計、生產制造等環節，分工明確。汽車制造商可以將更多資源向整車設 計、制造等方向傾斜，提高新車開發和生產的效率。公司產品主要與汽車制造商同步開發 為主，具體來說是根據汽車制造商對新車型的外觀、功能、性能要求，按照整車開發進度 自主完成相關汽車飾件的同步研發。 圖表圖表1： 儀表板總成儀表板總成 圖表圖表2： 頂置文件柜總成和門內護板總成頂置文件柜總成和門內護板總成 資料來源：招股說明書，華泰證券研究所 資料來源：招股說明書，華泰證券研究所 圖表圖表

20、3： 保險杠和流水槽蓋板保險杠和流水槽蓋板總成總成 圖表圖表4： 立柱護板總成立柱護板總成 資料來源：招股說明書，華泰證券研究所 資料來源：招股說明書，華泰證券研究所 公司公司 2015-2019 年營業收入年營業收入 CAGR 為為 35%， 歸母凈利潤， 歸母凈利潤 CAGR 為為 37%。 公司 2016-2017 年經歷了高速增長，主要是配套吉利的博越、帝豪等車型的熱銷。2018 年開始中國汽車 銷量下滑，受行業影響，公司營業收入 2018 年微增、2019 年同比下跌。 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 28 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱

21、讀。 6 圖表圖表5： 2015-2019 年營業收入年營業收入 CAGR 為為 35% 圖表圖表6： 2015-2019 年年歸母凈利潤歸母凈利潤 CAGR 為為 37% 資料來源：Wind，華泰證券研究所 資料來源：Wind，華泰證券研究所 汽車市場銷量下降，公司毛利率汽車市場銷量下降，公司毛利率 2018-2019 受到負面影響。受到負面影響。綜合毛利率下降主要受產品 毛利率下降影響，乘用車和商用車毛利率均處于下降通道，我們認為主要受下游整車行業 景氣度影響，下游不景氣壓縮上游零部件毛利率。 圖表圖表7： 從從各業務營收各業務營收占比來看占比來看，公司乘用車業務發展較快，公司乘用車業務發

22、展較快 圖表圖表8： 綜合毛利率綜合毛利率呈緩慢下降趨勢呈緩慢下降趨勢 資料來源：Wind，華泰證券研究所 資料來源：Wind，華泰證券研究所 公司控股股東及實際控制人為唐志華及其一致行動人唐敖齊。公司控股股東及實際控制人為唐志華及其一致行動人唐敖齊。截止 2020 年 6 月 30 日， 唐志華及其一致行動人唐敖齊分別持有 34%、17%的股份，唐志華及唐敖齊為父子關系， 唐志華任公司董事長兼總經理。 圖表圖表9： 公司公司控股股東及實際控制人為唐志華及其一致行動人唐敖齊控股股東及實際控制人為唐志華及其一致行動人唐敖齊 資料來源：2020 年中報，華泰證券研究所 (20) 0 20 40 6

23、0 80 100 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 201520162017201820192020H1 %（百萬元） 營業收入增速(%) (50) 0 50 100 150 0 50 100 150 200 250 300 201520162017201820192020H1 %百萬元 歸母凈利潤增速(%) 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20152016201720182019 乘用車商務車其他業務 0 5 10 15 20 25 30 35 40 20152016201720182019 (%) 綜合毛利率乘用

24、車商務車 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 28 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 7 本土汽車飾件企業市場份額持續提升本土汽車飾件企業市場份額持續提升 2022 年年汽車飾件汽車飾件全球全球市場規模市場規模預計預計達達 6,052 億元億元 汽車飾件需求主要受汽車工業發展影響，汽車制造行業與宏觀經濟發展周期密切相關。景 氣周期汽車需求增長帶動汽車飾件產品行業擴張，經濟回落周期汽車需求減少抑制飾件產 品需求。我國汽車 2019 年受中美經貿摩擦、環保標準切換、新能源補貼退坡等因素的影 響，承受了較大壓力。 2022 年全球和中國汽車內外飾件市場規模

25、年全球和中國汽車內外飾件市場規模預計預計分別為分別為 6,052 億元、億元、 1,759 億元億元。 根據 LMC Automotive 預測，2020-2022 年全球輕型車（乘用車+車全重 6t 及以下輕型商用車）銷量 分別為 7,661 萬輛、8,593 萬輛和 9,170 萬輛，我國輕型車銷量分別為 2,238 萬輛、2,503 萬輛和 2,666 萬輛。根據前瞻產業研究院 2018 年內飾件的價格數據，取汽車內飾件單車 價值量均值 4,000 元，外飾件單價價值量均值 2,600 元，得到 2022 年全球和中國汽車內 外飾件市場規模分別為 6,052 億元、1,759 億元。 圖

26、表圖表10： 2018 年國內年國內汽車內飾件單車配套價值量汽車內飾件單車配套價值量 內飾件種類內飾件種類 估算單價（元）估算單價（元） 單車配套件數單車配套件數 單車配套價值量（元）單車配套價值量（元） 儀表板總成 600-800 1 600-800 門內護板 200-250 4 800-1,000 方向盤 800-1,000 1 800-1,000 頂棚 60-100 1 60-100 遮陽板 50-80 2 100-160 立柱護板 50-60 6 300-330 立柱 8-10 6 48-60 流水槽蓋板總成 60-90 1 60-90 衣帽架 120-140 1 120-140 行李

27、箱內飾 150-200 1 150-200 儲物盒 50-60 2 100-120 備胎蓋 100-150 1 100-150 地毯和隔音墊 300-500 1 300-500 合計合計 3,538-4,650 資料來源：前瞻產業研究院，華泰證券研究所 圖表圖表11： 2018 年國內年國內汽車汽車外飾件單車配套價值量外飾件單車配套價值量 外飾件種類外飾件種類 估算單價（元）估算單價（元） 單車配套件數單車配套件數 單車配套價值量（元）單車配套價值量（元） 車燈系統 550-750 4 1,100-1,500 保險杠 250-300 2 500-600 側裙板 50-80 2 100-160

28、行李架 100-120 1 100-120 車把手 20-30 4 80-120 出風格柵 60-100 1 60-100 車窗亮條 15-25 4 60-100 密封條 10-15 6 60-90 后視鏡 30-45 2 60-90 擋泥板 15-20 4 60-80 車標 10-20 2 20-40 合計合計 2,200-3,000 資料來源：前瞻產業研究院，華泰證券研究所 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 28 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 8 圖表圖表12： 汽車內外飾件市場空間測算汽車內外飾件市場空間測算 2018 2019 2020

29、E 2021E 2022E 全球輕型車銷量（萬輛）全球輕型車銷量（萬輛） 9,445 9,033 7,661 8,593 9,170 全球輕型車銷量同比增速 -1% -4% -15% 12% 7% 我國輕型車銷量（萬輛）我國輕型車銷量（萬輛） 2,775 2,548 2,238 2,503 2,666 我國輕型車銷量同比增速 -3% -8% -12% 12% 7% 內外飾件單車價值量均值（元） 6,600 6,600 6,600 6,600 6,600 全球汽車內外飾市場空間 （億元）全球汽車內外飾市場空間 （億元） 6,234 5,961 5,057 5,671 6,052 同比增速 -4%

30、 -15% 12% 7% 我國汽車內外飾市場空間 （億元）我國汽車內外飾市場空間 （億元） 1,831 1,681 1,477 1,652 1,759 同比增速 -8% -12% 12% 7% 備注：輕型車指乘用車和車全重 6t 及以下輕型商用車 資料來源：LMC Automotive“Global Automative Sales Forecast Quarter 1 2020” ，中國汽車工程協會，華泰證券研究所 汽車飾件行業以外企為主，中國飾件龍頭是華域汽車。汽車飾件行業以外企為主，中國飾件龍頭是華域汽車。全球汽車飾件企業以外企為主，主 要是伴隨國外優質整車廠發展企業。中國汽車工業發展較

31、晚，配套的自主汽車飾件公司也 起步晚，經過多年發展，以華域汽車為主的零部件廠商迅速成長。根據 Automotive News 評出的全球汽車零部件百強榜，從 2019 年營收規模來看，華域汽車已躋身前十大零部件 廠商。通過對比全球前 9 大飾件公司與中國已上市的 9 個飾件公司，我們得到以下幾個結 論：1）國產自主品牌與全球龍頭差距較大，規模相差幾十倍；2）有個別企業做到了細分 領域全球龍頭，比如寧波華翔的桃木內飾和岱美股份的遮陽板；3）國內公司主要做單一 品類或單一功能零部件，全球零部件龍頭主要做系統總成和多品類產品。 圖表圖表13： 全球內飾件主要廠商全球內飾件主要廠商 公司公司 主要產品

32、主要產品 全球全球市場地位市場地位 2019 年營收年營收 （億美元）（億美元） 2018 年營收年營收 （億美元）（億美元） 弗吉亞 座椅、排氣系統、汽車面板、中央控制臺、車門面板 內飾第一、排氣第二、座椅第四 199 207 安通林 車頂內飾系統、車門、座椅及照明設備，頂置系統 內飾第一 58 64 李爾 全套座椅系統、內飾件、電氣管理系統 座椅第二 198 211 麥格納 底盤系統、內外飾系統、座椅系統、動力總成、車頂系統、 汽車電子 車輛結構與組件第一、外飾第二 394 408 安道拓 汽車座椅 座椅第一 163 174 豐田紡織 座椅、頂蓬、儀表板、中央儲物箱、門板、地毯、遮物簾、

33、消音墊 座椅第三 126 125 豐田合成 密封件、安全系統產品、車身內外飾件、機能部件 內飾第二 75 76 華域汽車 座椅系統、內外飾、安全系統 中國第一 209 238 資料來源：Automotive News，華泰證券研究所 圖表圖表14： 中國內飾件主要廠商中國內飾件主要廠商 公司公司 主要產品主要產品 全球市場地位全球市場地位 2019 年營收（億元）年營收（億元） 2018 年營收（億元）年營收（億元） 華域汽車 座椅系統、內外飾、安全系統 中國第一 1,440 1,572 寧波華翔 儀表板、門板、立柱等內外飾件 桃木內飾第二 171 149 一汽富維 座椅、儀表板、門板 178

34、 136 京威股份 內外飾件 36 54 雙林股份 座椅、變速器、內外飾件 43 56 岱美股份 遮陽板、頭枕 遮陽板全球第一 48 43 新泉股份 儀表板、門內護板、頂柜 30 34 常熟汽飾 門內護板、儀表板、立柱、衣帽架等內外飾件 18 15 資料來源：Wind，華泰證券研究所 新泉股份營業收入規模較小，新泉股份營業收入規模較小，成長成長空間較大空間較大。我們選取了 A 股上市公司中專注于汽車內飾 件、或汽車內外飾收入占比較高的公司，選出了華域汽車、寧波華翔、模塑科技、新泉股 份、常熟汽飾。從營業收入規模來看，行業內華域汽車是國內自主絕對龍頭，大幅領先于 行業內其他公司。 根據各公司 2

35、019 年營業收入和我們測算的 2019 年全球市場規模 5,961 億元，得到自主內飾龍頭華域汽車內外飾件市占率約 15.4%，新泉股份和常熟汽飾市占率 約為 0.5%、0.3%，新泉股份市占率提升空間較大。 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 08 月 28 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 9 圖表圖表15： 汽車內外飾件公司汽車內外飾件公司 2019 年營業收入比較年營業收入比較 備注：華域汽車選擇的是內外飾業務數據 資料來源：Wind，華泰證券研究所 從從 2015-2019 年毛利率數據看，年毛利率數據看，規模較小的新泉股份和常熟汽飾毛利率處于內外

36、飾件行規模較小的新泉股份和常熟汽飾毛利率處于內外飾件行 業前列業前列。 從 2015-2019 年毛利率水平， 合資整車客戶占比較高的常熟汽飾和商用車業務占 比較高的新泉股份毛利率略高于其他公司，我們認為差距主要來自于產品品類和客戶結構。 寧波華翔和模塑科技由于其他低毛利率產品拉低整體毛利率，華域汽車低毛利率主要是由 于客戶眾多且規模大，新泉股份毛利率高來自于細分市場商用車業務，需求量比較小，常 熟汽飾通過與安通林等外資合作進入合資汽車客戶，毛利率較高主要來自于量小價高（相 對于華域汽車內飾件） 。 圖表圖表16： 汽車內外飾件公司汽車內外飾件公司 2015-2019 年毛利率對比年毛利率對比

37、 備注：華域汽車選擇的是內外飾業務數據 資料來源：Wind，華泰證券研究所 我們認為我們認為本土內外飾本土內外飾上市上市企業市場份額企業市場份額有望有望持續提升。持續提升。從過去五年成長速度來看，我們選 擇了 2015-2019 年收入復合增速對比，新泉股份復合增速達 35.4%，遠高于其他公司， 得益于新泉股份乘用車業務深度綁定吉利汽車、上汽榮威 RX5 熱銷而大幅增長。根據中 汽協數據，中國市場 2015-2019 年汽車銷量分別為 2,460 萬、2,803 萬、2,888 萬、2,808 萬、 2,577 萬輛， 復合增速 1.2%， 我們認為以華域汽車、 寧波華翔、 模塑科技、 常熟汽飾、 新泉股份為代表的本土內外飾上市企業市場份額持續提升。 30.4 18.2 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000 華域汽車寧波華翔模塑科技新泉股份常熟汽飾 (億元) 2019年汽車內飾件公司營業收入 10% 12% 14% 16% 18% 20% 22% 24% 26% 28% 30% 2015201620172018