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1、識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1/2626 Table_Page 行業專題研究|家用電器 2024 年 11 月 21 日 證券研究報告 家用電器行業家用電器行業 空調行業格局專題：探討空調“黑馬”小米未來成長空調行業格局專題：探討空調“黑馬”小米未來成長 分析師：分析師：曾嬋 分析師：分析師：高潤鑫 SAC 執證號：S0260517050002 SFC CE.no:BNV293 SAC 執證號：S0260521040004 0755-82771936 0755-82771936 請注意，高潤鑫并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。核心觀點：

2、核心觀點：2024 年以來，小米空調市場份額持續提升。年以來，小米空調市場份額持續提升。根據小米集團財報披露，小米空調在 2024 年 Q1/Q2/Q3 分別實現實現出貨量 69 萬臺、330 萬臺、170 萬臺，實現了 62%、43%、55%的高速增長。將出貨量全部算做內銷量，根據產業在線行業整體數據計算，小米空調的內銷份額已經從 2023 年 4.43%提升至 2024Q1-Q3 的 6.79%。根據奧維云網數據，截至 2024 年 Q3，小米空調線上零售額市占率達到 11.95%（yoy+4.4pct），位居行業第三。線上渠道崛起與龍頭提價共促小米份額提升。線上渠道崛起與龍頭提價共促小米

3、份額提升。2016 年后，電商逐漸在渠道中占據主導地位，空調行業線上銷量占比由 2016 年的 19%上漲到 2020 年的 51.5%，2023 年則達到 56.91%。同時，龍頭提價后，2000 元價位段的空調品牌數量明顯減少，為市場留下了顯著的價格空缺。小米空調充分抓住雙重機遇，利用線上渠道優勢，將產品均價穩定在 2000-2500 元的親民區間，成功填補了市場空白并實現市場份額的提升。通過復盤奧克斯以及對本輪分析，我們認為小米真正沖擊的是二線品牌。龍頭壁壘依然穩固，但需要提升對市場的敏感度應對小米的常態化沖擊。通過復盤奧克斯以及對本輪分析，我們認為小米真正沖擊的是二線品牌。龍頭壁壘依然

4、穩固，但需要提升對市場的敏感度應對小米的常態化沖擊。（1）龍頭產業鏈深度一體化以及規模優勢構筑循環壁壘，同時不斷進行渠道、物流體系的改革來應對外部環境變化的沖擊，依然擁有絕對的競爭實力。國補出臺后頭部品牌價格下降，份額有所恢復，也證明頭部品牌依然掌握著競爭的主動權。（2）龍頭需要提升市場敏銳度，比如今年消費降級環境下，美的旗下華凌品牌抓住了低價格段的增長機會提升份額，體現公司的反應速度和對市場的敏銳度。（3）小米對二線品牌的沖擊更大，二線品牌表觀上份額并沒有顯著下滑，但實際本輪低價格段的增量被小米搶奪。小米自身正在進行自建產能小米自身正在進行自建產能+深入線下渠道布局深入線下渠道布局+完善售后

5、服務體系，雖然形成較強競爭力還需要一定時間，但已經在有意識的補足短板。完善售后服務體系，雖然形成較強競爭力還需要一定時間，但已經在有意識的補足短板。2024 年 9 月，小米智能家電生產制造基地項目擬啟動，標志著開始自建工廠生產空調。同時，未來小米將通過提高小米之家全國覆蓋率、推進數字化新零售體系建設等方式深入線下渠道，實現全渠道均衡發展以支撐“人車家全生態”戰略轉型。此外，小米正在打造更加高效完善的售后服務體系，目前小米空調安裝效率、整機包修期等于空調龍頭相比仍有待突破。投資建議。投資建議。我國空調行業保有量提升，銷量仍有增加空間，出海競爭力強勁。目前，行業競爭格局相對穩定，龍頭在產品創新、

6、性能提升、渠道深入、品牌塑造等方面持續投入，已構筑起全面而深厚的競爭壁壘。未來，有望保持強者恒強的態勢。因此，我們推薦業績穩健、核心競爭力顯著的空調龍頭：美的集團、格力電器、海信家電、海爾智家：美的集團、格力電器、海信家電、海爾智家。風險提示。風險提示。以舊換新政策效果不及預期；空調行業競爭加??；原材料價格上漲等。相關研究：相關研究：家用電器行業:10 月內外銷均實現高速增長，雙十一家電亮眼 2024-11-17 家用電器行業:政策效果顯著，明年有望繼續發力 2024-11-10 家用電器行業:三季報披露完畢，Q4 有望底部改善 2024-11-03 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲

7、明 2 2/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 重點公司估值和財務分析表重點公司估值和財務分析表 股票簡稱股票簡稱 股票代碼股票代碼 貨幣貨幣 最新最新 最近最近 評級評級 合理價值合理價值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盤價收盤價 報告日期報告日期（元（元/股）股）2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 海信家電 000921.SZ 人民幣 29.71 2024/10/30 買入 33.14 2.39 2.76 12.41 10.76 5.72 4.79 23.58 26.12

8、 海爾智家 600690.SH 人民幣 28.93 2024/10/29 買入 34.91 2.04 2.33 14.15 12.43 8.27 7.44 16.19 16.06 格力電器 000651.SZ 人民幣 42.73 2024/10/31 買入 51.22 6.02 6.40 7.10 6.67 4.18 3.90 25.06 23.08 美的集團 000333.SZ 人民幣 71.43 2024/4/30 買入 80.27 4.87 5.37 14.65 13.29 9.48 8.25 20.09 19.49 數據來源：Ifind、廣發證券發展研究中心 備注：表中收盤價為 202

9、4/11/20 收盤價。所有公司 2024 年、2025 年預測數據與廣發外發報告一致。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 目錄索引目錄索引 一、現象：空調“黑馬”小米崛起.6 二、歸因：線上渠道崛起與龍頭提價共促.8（一）線上渠道崛起.8（二）龍頭讓出低價空間.9 三、鑒古知今：小米空調的未來.11（一）空調的上一個“小米”也曾出現.11（二）龍頭的應對：壁壘深厚，但應持續進化.16（三）小米的破局：補足產能、渠道、售后短板.18 四、投資建議.22 五、風險提示.23 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責

10、聲明 4 4/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 圖表索引圖表索引 圖 1：2022-2024 年空調行業線上銷額市占（%）.6 圖 2：2022-2024 年空調行業線上銷量市占（%）.6 圖 3：小米空調出貨量及同比增速（萬臺）.6 圖 4：小米空調份額實現較好增長.6 圖 5：小米空調經典系列.7 圖 6：米家空調巨省電 Pro1.5 匹主要賣點.7 圖 7：米家空調上風 Pro1.5 匹全新賣點.8 圖 8：空調行業零售量線上占比提升.9 圖 9：小米線上渠道優勢明顯.9 圖 10：2018-2024 年空調行業線上均價（單位：元）.9 圖 11：2018-

11、2024 年空調行業線下均價（單位：元）.9 圖 12：2018-2024H1 龍頭空調業務毛利率情況（%）.10 圖 13：2018-2023 年龍頭空調業務毛利率同比情況（pct）.10 圖 14：2022-2024 年空調線上銷量各價位段占比.10 圖 15：2022-2024 年空調線下銷量各價位段占比.10 圖 16：奧克斯空調行業白皮書中首次拆分空調價格構成.11 圖 17：2001-2004 年我國空調行業內銷出貨均價年均下滑 17.4%.12 圖 18：2001-2005 年奧克斯空調銷量從 90 萬臺提升至 420 萬臺，年復合增速 47%.12 圖 19：2015 年起奧克

12、斯空調業務收入高速增長.12 圖 20：2015-2018 年奧克斯空調業務收入增速高于三大白電空調業務.12 圖 21：奧克斯內、外銷量（萬套）及增速（%）.13 圖 22：2015-2018 年奧克斯空調業務內銷量占比從 57%提升至 63%.13 圖 23：奧克斯電商渠道占比不斷提升.13 圖 24：奧克斯線上占比顯著高于行業平均.13 圖 25：2018 年奧克斯線上市場份額 29%.14 圖 26：奧克斯零售均價（元）低于龍頭公司.14 圖 27：各品牌線上銷售均價（元）.14 圖 28：各品牌線上銷量市場份額.14 圖 29：各品牌線下銷售均價（元）.15 圖 30：各品牌線下市場

13、份額.15 圖 31：奧克斯壓縮機主要從美芝和海立外采，外采比例分別為 69%、15%.16 圖 32：奧克斯空調盈利能力（毛利率，%）弱于龍頭.16 圖 33：海爾旗下場景物流生態品牌日日順供應鏈.17 圖 34：美的依托安得智聯構建完整供應鏈體系.17 圖 35：2022-2024 年二線品牌線上銷量份額占比（%）.17 圖 36：小米智能電器(武漢)有限公司成立.18 圖 37：小米智能家電創新生產基地土批公告.19 圖 38：小米集團戰略轉型.20 圖 39：2020 年改革后小米線下渠道.20 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 5 5/2626 Table_PageTex

14、t 行業專題研究|家用電器 圖 40：小米之家門店數量（單位：萬家）.21 圖 41：“小米零售通”頁面.21 圖 42：小米空調百度搜索指數上升.21 圖 43：格力電器空調深度清洗服務頁面.22 表 1：2019 年雙十一格力、美的、海爾價格大幅下探，奧克斯失去價格優勢（單位：元）.15 表 2：格力、美的向產業線上游布局進行深度整合.16 表 3：小米智能家電實驗中心合作方.19 表 4：空調行業代表公司整機包修時間.22 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 一一、現象：空調“黑馬”小米崛起現象：空調“黑馬

15、”小米崛起 2024年年以來以來，小米空調小米空調市場份額持續提升市場份額持續提升。2018年，小米開始布局空調業務，一開始未能在進入空調市場后占據一定優勢地位。到2022年，小米與以奧克斯為代表的二線品牌市場份額不相上下。2023年5月以后，小米空調的市占份額一度超越奧克斯，直逼海爾。根據奧維云網數據，截至2024年Q3，小米空調線上零售額市占率達到11.95%（yoy+4.4pct），位居行業第三。其中，線上銷量市占率達到14.26%（同比+4.78pct），與格力銷量市場份額差距進一步縮?。ǜ窳︿N量市占率18.48%，yoy-2.66pct）。圖圖 1：2022-2024年空調行業線上銷

16、額市占（年空調行業線上銷額市占（%）圖圖 2：2022-2024 年空調行業線上銷量市占（年空調行業線上銷量市占（%）數據來源：奧維云網、廣發證券發展研究中心 數據來源：奧維云網、廣發證券發展研究中心 根據最新的小米集團財報披露，小米空調在Q1/Q2/Q3分別實現實現出貨量69萬臺、330萬臺、170萬臺，實現了62%、43%、55%的高速增長。將出貨量全部算做內銷量，根據產業在線行業整體數據計算，小米空調的內銷份額已經從2023年4.43%提升至2024Q1-Q3的6.79%。圖圖3：小米空調出貨量及同比增速（萬臺）小米空調出貨量及同比增速（萬臺）圖圖 4：小米空調份額實現較好增長小米空調份

17、額實現較好增長 數據來源：小米業績簡報、廣發證券發展研究中心 數據來源：產業在線、廣發證券發展研究中心 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%Jan/22Mar/22May/22Jul/22Sep/22Nov/22Jan/23Mar/23May/23Jul/23Sep/23Nov/23Jan/24Mar/24May/24Jul/24海爾小米美的格力奧克斯0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%Jan/22Mar/22May/22Jul/22Sep/22Nov/22Jan/23Mar/23May/23Jul/23Sep/23Nov/23Jan/24Mar/

18、24May/24Jul/24海爾小米美的格力奧克斯0%10%20%30%40%50%60%70%0100200300400500202220232024Q12024Q22024Q3出貨量(萬臺）yoy3.56%4.43%6.79%0%20%40%60%80%100%202220232024Q1-Q3格力美的海爾奧克斯小米其他 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 小米空調小米空調依托依托小米集團小米集團在智能硬件和在智能硬件和AIOT技術上的深厚積累，實現空調質量與性能技術上的深厚積累，實現空調質量與性能在低價位段

19、保持領先優勢，目前推出的空調均搭載小米自家的智能系統且在核心技在低價位段保持領先優勢，目前推出的空調均搭載小米自家的智能系統且在核心技術方面逐漸優化。術方面逐漸優化。2024年小米巨省電、自然風、柔風系列空調性能全面升級，全新推出上出風系列，整體性價比優勢顯著。根據天貓旗艦店信息，具體包括：米家空調巨省電Pro1.5匹（發布時間：2024年4月，最新售價2599元，補貼后2079元）、米家空調自然風Pro1.5匹（發布時間：2024年4月，最新售價3099元，補貼后2479元）、米家空調上出風Pro1.5匹（發布時間：2024年10月，最新售價4699元，補貼后2959元）等。圖圖 5：小米空

20、調經典系列：小米空調經典系列 數據來源：天貓旗艦店、廣發證券發展研究中心 巨省電巨省電Pro系列產品定位為能效領先一代的智能空調，主要賣點為系列產品定位為能效領先一代的智能空調，主要賣點為：（1）超一級能效，APF指數達到5.65，節能率約40%；（2）搭載新一代壓縮機，噪音低至18dB（A）；（3）靈云智控引擎，算法全面升級，精準控溫；（4）支持小米澎湃智聯，實現遠程智能操控等。圖圖 6：米家空調巨省電：米家空調巨省電Pro1.5匹主要賣點匹主要賣點 數據來源：天貓旗艦店、廣發證券發展研究中心 自然風Pro系列在搭載巨省電Pro系列所有性能的基礎上，增添3D自然風感體驗，包 識別風險，發現價

21、值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 括天幕風、地毯風、環繞風。上出風Pro系列則在秉承巨省電Pro系列高效節能優勢的基礎上，實現了全方位的性能優化與升級，全新賣點為：（1）創新上出風，根源性解決冷風直吹難題；（2）自研斜置面板技術+11.3 導流機身，暖流包裹全身；（3）雙缸壓縮機低頻穩定性+30%，噪音降低5%；（4）母嬰級空調，獲母嬰級房間空氣調節器認證等。圖圖 7：米家空調上風：米家空調上風Pro1.5匹全新賣點匹全新賣點 數據來源：天貓旗艦店、廣發證券發展研究中心 二、二、歸因：線上渠道崛起歸因：線上渠道崛起與與龍頭提價

22、共促龍頭提價共促（一（一）線上渠道崛起）線上渠道崛起 電商崛起背景下，小米充分把握電商崛起背景下，小米充分把握線上線上渠道紅利。渠道紅利。根據奧維及中怡康數據，2012-2016年，線下銷售為主要渠道。2016年后，渠道結構迎來了新一輪變化，電商逐漸在渠道中占據主導地位，空調行業線上銷量占比由2016年的19%上漲到2020年的51.5%，2023年則達到56.91%。電商打破了原先家電市場較為封閉的渠道結構和下沉分銷過程中相對不透明的利潤分配體系，但格力等龍頭出于自身渠道體系及利益分配問題戰略性弱化線上渠道布局。小米則充分利用其線上渠道優勢，實現市場份額的穩步提升。當前，空調等家電品類線上銷

23、售逐漸占據主導地位，即便小米家電不廣泛建立線下銷售渠道，擅長電商運營的小米也能夠實現一定的份額。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 圖圖 8：空調行業零售量線上占比提升空調行業零售量線上占比提升 圖圖 9：小米線上渠道優勢明顯小米線上渠道優勢明顯 數據來源：奧維、中怡康、廣發證券發展研究中心 注：2021 年數據缺失，但不影響整體趨勢 數據來源：奧維、廣發證券發展研究中心 （二）（二）龍頭龍頭讓出低價讓出低價空間空間 2020年以來，一線品牌在戰略層面對于市場定位與利潤空間進行重塑，給一直采用薄利多銷策略的小米以

24、市場份額提升空間?？照{市場呈現出顯著的價格調整趨勢，以美的、格力、海爾為代表的一線品牌紛紛提高了各價位段以美的、格力、海爾為代表的一線品牌紛紛提高了各價位段空調空調價格，均價普遍躍價格，均價普遍躍升至升至3000-4000元元區間區間。在此背景下，。在此背景下，2000元價位段的空調品牌數量明顯減少，為元價位段的空調品牌數量明顯減少，為市場留下了顯著的價格空缺。市場留下了顯著的價格空缺。小米空調作為近年來快速崛起的新星，自2018年進入市場以來，便以線上渠道為主要陣地，將產品均價穩定在2000元左右的親民區間，成功填補了市場空白。圖圖 10：2018-2024年空調行業線上均價（單位：元）年空

25、調行業線上均價（單位：元）圖圖 11：2018-2024 年空調行業線下均價（單位：年空調行業線下均價（單位：元）元）數據來源：奧維云網、廣發證券發展研究中心 數據來源：奧維云網、廣發證券發展研究中心 龍頭企業在龍頭企業在已經已經占據一定市場份額的情況下，更加注重提高盈利能力。占據一定市場份額的情況下，更加注重提高盈利能力。以格力、美0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%01000200030004000500060007000線上線下線上占比0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%線上銷量市占線下銷量市占15002000250030003500400045

26、005000Mar-18Jul-18Nov-18Mar-19Jul-19Nov-19Mar-20Jul-20Nov-20Mar-21Jul-21Nov-21Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24Jul-24美的小米海爾格力150020002500300035004000450050005500Mar-18Jul-18Nov-18Mar-19Jul-19Nov-19Mar-20Jul-20Nov-20Mar-21Jul-21Nov-21Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24Jul-24美的小米海爾格力 識

27、別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 的等為代表的一線空調品牌，一方面提高空調均價，另一方面加快數字化改革降本增效，以使盈利水平保持在一定高位。2021年之后，各家公司空調毛利率基本實現了穩中有升。圖圖12：2018-2024H1龍頭空調業務毛利率情況（龍頭空調業務毛利率情況（%）圖圖 13：2018-2023 年龍頭空調業務毛利率同比年龍頭空調業務毛利率同比情況情況（pct）數據來源：Ifind、廣發證券發展研究中心 數據來源：Ifind、廣發證券發展研究中心 2024年在消費降級的大背景下，龍頭前期的重盈利、提

28、價策略年在消費降級的大背景下，龍頭前期的重盈利、提價策略給了小米機會給了小米機會。根據奧維云網數據，今年以來各價格段出現明顯下移?？照{線上銷量分價格段數據來看，2100元以下占比從2023年的32%提升到2024Q1-Q3的41%，低價產品大幅提升，給了小米搶奪份額的機會。圖圖14：2022-2024年空調線上年空調線上銷量銷量各價位段占比各價位段占比 圖圖 15：2022-2024 年空調線年空調線下下銷量銷量各價位段占比各價位段占比 數據來源：奧維云網、廣發證券發展研究中心 數據來源：奧維云網、廣發證券發展研究中心 10%15%20%25%30%35%40%2018201920202021

29、202220232024H1海爾空調美的空調格力空調-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%201820192020202120222023海爾空調美的空調格力空調0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202220232024Q1-Q32100以下2100-30003000-40004000-50005000+0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202220232024Q1-Q32100以下2100-30003000-40004000-50005000+識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 11 11/2626 Tabl

30、e_PageText 行業專題研究|家用電器 三、三、鑒古知今：小米空調的未來鑒古知今：小米空調的未來 （一）（一）空調的上一個“小米”也曾出現空調的上一個“小米”也曾出現 在空調行業發展的歷史中，小米并不是第一個從龍頭手里搶下份額的“黑馬”，在空調行業發展的歷史中，小米并不是第一個從龍頭手里搶下份額的“黑馬”，另另一家品牌奧克斯，曾經一度通過降價與線上紅利奪得市場份額。我們通過復盤奧克一家品牌奧克斯，曾經一度通過降價與線上紅利奪得市場份額。我們通過復盤奧克斯的成功與失敗，或許可以給小米空調未來的發展找到一些出口。斯的成功與失敗，或許可以給小米空調未來的發展找到一些出口。第一次嘗試：第一次嘗試

31、：2002-2005年年，通過降價初試牛刀通過降價初試牛刀。2002年，奧克斯發布了空調制造成本白皮書，率先揭示了空調價格的組成。這一舉動引發了海信、科龍、長虹等品牌的連鎖降價反應。從2001年到2004年，我國空調內銷的平均售價從2835元驟降至1600元，年均降幅達到17.4%。在這場價格戰中，奧克斯憑借其低價戰略，成功提升了市場份額。其空調銷量從2001年的不足90萬臺，迅速增長到2005年的420萬臺，年復合增長率高達47%，一度躋身行業前三。而這場混亂的競爭而這場混亂的競爭，最終最終格力通過較強的產品質量格力通過較強的產品質量與渠道深度分銷與渠道深度分銷制度確立的長達十幾年的龍頭領先

32、地位制度確立的長達十幾年的龍頭領先地位。圖圖 16：奧克斯空調行業白皮書中首次拆分空調價格構成奧克斯空調行業白皮書中首次拆分空調價格構成 數據來源：奧克斯空調成本白皮書，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1212/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 圖圖 17：2001-2004年我國空調行業內銷出貨均價年年我國空調行業內銷出貨均價年均下滑均下滑17.4%圖圖 18：2001-2005年奧克斯空調銷量從年奧克斯空調銷量從90萬臺提升萬臺提升至至420萬臺，年復合增速萬臺，年復合增速47%數據來源：格力增發說明書，廣發證券發展研究中心

33、 數據來源奧克斯空調三大瓶頸，廣發證券發展研究中心 第二次嘗試：第二次嘗試：2015-2018年年，電商紅利電商紅利+低價位段定位助力奧克斯高速增長低價位段定位助力奧克斯高速增長。據奧克斯債券信用評估報告，其空調業務收入從2015年的85.06億元躍升至2018年的249.33億元，年復合增長率高達41.3%。即便與行業增長相比，其增速仍超越格力、美的、海爾。公司披露的數據顯示，2015至2018年間，內銷占空調銷量的比例由57%升至63%，即不考慮均價大幅變化的情況下，內銷收入增速高于空調業務總體水平。圖圖 19：2015年起奧克斯空調業務收入高速增長年起奧克斯空調業務收入高速增長 圖圖 2

34、0：2015-2018年奧克斯空調業務收入增速高于年奧克斯空調業務收入增速高于三大白電空調業務三大白電空調業務 數據來源：2018 年第二期中票信用評級報告等，廣發證券發展研究中心 數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%050010001500200025003000200120022003200420052006工廠結算均價（元）yoy0501001502002503003504004502001200320042005奧克斯銷量（萬臺）-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05010015020

35、0250300空調收入（億元）YoY-40%-20%0%20%40%60%80%201320142015201620172018奧克斯格力美的海爾 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1313/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 圖圖 21：奧克斯內、外銷量（萬套）及增速（：奧克斯內、外銷量（萬套）及增速（%）圖圖 22：2015-2018年奧克斯空調業務內銷量占比從年奧克斯空調業務內銷量占比從57%提升至提升至63%數據來源：2019 年主體長期信用評級報告，2020 年第一期中票信用評級報告，廣發證券發展研究中心 數據來源：2019 年主體長期信用評級

36、報告，2020 年第一期中票信用評級報告，廣發證券發展研究中心 在電商蓬勃發展的浪潮中，奧克斯敏銳捕捉渠道機遇，加之行業龍頭提價釋放出的在電商蓬勃發展的浪潮中，奧克斯敏銳捕捉渠道機遇，加之行業龍頭提價釋放出的低價位市場空間，其線上份額低價位市場空間，其線上份額迅速提升迅速提升。奧克斯債券信評報告顯示，其線上渠道空調收入占比由2013年的9%猛增至2018年的66%，遠超行業的26%均值。在未受龍頭重點關注的線上領域，奧克斯份額從2014年的13%躍升至2018年的29%。同時，空調行業競爭格局固化過程中，龍頭持續提價，十年間均價上漲超千元，為2000-3500元價格區間騰出空間。奧克斯堅守性價

37、比策略，贏得了價格敏感型消費者的青睞。圖圖 23：奧克斯電商渠道占比不斷提升奧克斯電商渠道占比不斷提升 圖圖 24：奧克斯線上占比顯著高于行業平均奧克斯線上占比顯著高于行業平均 數據來源：奧克斯各期中票評級報告，廣發證券發展研究中心 注：2012 年另有其他銷售渠道占比 3.8%數據來源：奧維，奧克斯 2020 年第一期中票信用評級報告，廣發證券發展研究中心 0%10%20%30%40%50%60%010020030040050060070080090010002015201620172018內銷量（萬套）出口量（萬套）內銷YoY出口YoY52%54%56%58%60%62%64%201520

38、1620172018內銷占比0102030405060708090100電商代理商全國連鎖ODM0%10%20%30%40%50%60%70%行業平均格力美的海爾奧克斯 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1414/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 圖圖 25：2018年奧克斯線上市場份額年奧克斯線上市場份額29%圖圖 26：奧克斯零售均價（元）低于龍頭公司奧克斯零售均價（元）低于龍頭公司 數據來源：奧維，廣發證券發展研究中心 數據來源：奧維，廣發證券發展研究中心 終局終局：龍：龍頭主動進行價格競爭，奧克斯頭主動進行價格競爭，奧克斯基本基本失去競爭優勢失

39、去競爭優勢，份額回落。，份額回落。2019年初，美的率先進行溫和降價，隨后的雙十一格力發布“百億補貼”公告，線上線下聯動，全面開啟價格戰。均價方面，奧克斯線上線下價格幾乎被穿透，其中作為大本營的線上份額從2019年1月29.5%至2020年3月9.9%，下滑20pct。本輪奧克斯長本輪奧克斯長達達幾年持續的幾年持續的份額的提升隨著龍頭的降價以奧克斯份額回落告終。份額的提升隨著龍頭的降價以奧克斯份額回落告終。0%5%10%15%20%25%30%20142015201620172018格力美的海爾奧克斯20002500300035004000450050005500格力美的海爾奧克斯圖圖 27：

40、各品牌線上銷售均價（元）各品牌線上銷售均價（元）圖圖 28：各品牌線上銷量市場份額：各品牌線上銷量市場份額 數據來源：奧維云網，廣發證券發展研究中心 數據來源：奧維云網，廣發證券發展研究中心 15002000250030003500400045005000Mar-18Aug-18Jan-19Jun-19Nov-19Apr-20Sep-20Feb-21Jul-21Dec-21May-22Oct-22Mar-23Aug-23Jan-24Jun-24美的奧克斯格力海爾0%10%20%30%40%50%60%Mar-18Aug-18Jan-19Jun-19Nov-19Apr-20Sep-20Feb-2

41、1Jul-21Dec-21May-22Oct-22Mar-23Aug-23Jan-24Jun-24美的奧克斯格力海爾 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1515/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 表表 1：2019年年雙十一格力、美的、海爾價格大幅下探，奧克斯失去價格優勢雙十一格力、美的、海爾價格大幅下探，奧克斯失去價格優勢（單位：元）（單位：元）參數參數 品牌品牌 型號型號 線上線上 原價原價 線上線上 雙十一價雙十一價 降價降價 額度額度 降價降價 比例比例 線下線下 原價原價 線下線下 雙十一價雙十一價 降價降價 額度額度 降價降價 比例比例 大

42、大 1 匹匹 3 級定頻級定頻 格力 KFR-26GW(26559)NhAb-3 2399 1399 1000 42%2099 1399 700 33%美的 KFR-26GW/DYDH400(D3)1799 1299 500 28%1299 海爾 KFR-26GW/05JDM33 2999 1299 1700 57%1299 奧克斯 KFR-26GW/TYC2+3a 1498 1299 199 13%1.5 匹匹 3 級定頻級定頻 格力 KFR-35BGW/(35559)NhAb-3 2699 1599 1100 41%2499 1599 900 36%美的 KFR-35GW/DY-DH400

43、(D3)1999 1499 500 25%1499 海爾 KFR-35GW/01JDM33 3199 1499 1700 53%1499 奧克斯 KFR-35GW/TYC2+3a 1698 1499 199 12%1.5 匹匹 3 級變頻級變頻 格力 KFR-35GW(26559)FNhAb-3 3299 1799 1500 45%2899 1799 1100 38%美的 35AG400（B3）/35PH400（B3）2199 1699 500 23%1699 海爾 KFR-35GW/27JDM23A 3299 1699 1600 48%1699 奧克斯 KFR-35GW/BpR3TYC2+3

44、 1899 1699 200 11%數據來源：天貓、京東、廣發證券發展研究中心 注：格力、海爾空調線上價格采用雙十一當天天貓旗艦店數據；美的、奧克斯空調線上價格采用雙十一當天京東平臺數據 我們認為，我們認為，奧克斯難以形成本質上對白電格局的沖擊主要有以下幾點奧克斯難以形成本質上對白電格局的沖擊主要有以下幾點：（1）制造端高度依賴外部壓縮機采購，核心部件受制于競爭對手，難以逾越制造壁壘；（2）長期執行的低價策略使其品牌形象固化于中低端市場，提價艱難，降價時亦難以維持價格底線。（3）渠道方面過度依賴線上平臺如京東，自主性和控制力薄弱，加之生產規模經濟效益有限、平均售價低，導致盈利能力不及格力、美的

45、，降價空間受到嚴重限制。圖圖 29：各品牌線下銷售均價（元）：各品牌線下銷售均價（元）圖圖 30：各品牌線下市場份額：各品牌線下市場份額 數據來源：奧維云網，廣發證券發展研究中心 數據來源：奧維云網，廣發證券發展研究中心 20002500300035004000450050005500Mar-18Aug-18Jan-19Jun-19Nov-19Apr-20Sep-20Feb-21Jul-21Dec-21May-22Oct-22Mar-23Aug-23Jan-24Jun-24美的奧克斯格力海爾0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%Dec-19Apr-20Aug-20Dec

46、-20Apr-21Aug-21Dec-21Apr-22Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24Aug-24美的奧克斯格力海爾 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1616/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 （二）（二）龍頭龍頭的應對：壁壘深厚，但應持續進化的應對：壁壘深厚，但應持續進化 1白電壁壘依舊深厚白電壁壘依舊深厚 產業鏈深度一體化及規模優勢構筑循環壁壘。產業鏈深度一體化及規模優勢構筑循環壁壘。壓縮機等核心零部件自制提高產品適配性、出貨穩定性同時降低成本。格力2004年收購凌達壓縮機、新元電子、格力電工等完善配套產業

47、鏈，美的1997年即收購東芝萬家樂進入壓縮機領域，雖然美的收購初衷主要是解決當時壓縮機產能不足帶來的生產瓶頸，但2004年后我國市場壓縮機產能已不是核心問題?？照{行業季節性較強，格力、美的向上游深度整合保證了旺季核心零部件的供給穩定性，以及產品適配性，同時降低成本。表表 2：格力、美的向產業線上游布局進行深度整合格力、美的向產業線上游布局進行深度整合 公司公司 上游布局過程及零部件采購來源上游布局過程及零部件采購來源 格力 2004 年收購凌達壓縮機、新元電子、格力電工等完善配套產業鏈 美的 1997 年收購東芝萬家樂進入壓縮機領域 海爾 核心壓縮機來自三菱、松下等 數據來源：格力收購書等，廣

48、發證券發展研究中心 龍頭龍頭不斷進化，美的海爾不斷進化，美的海爾不僅擁有密集的線下網絡，且不僅擁有密集的線下網絡，且已經實現的自有物流體系的已經實現的自有物流體系的配送，配送，實現線下市場覆蓋的廣度與深度，確保線下銷售渠道的穩定與高效。實現線下市場覆蓋的廣度與深度，確保線下銷售渠道的穩定與高效。目前，格力、海爾、美的等公司線下網點數量已經遠超過行業二線品牌。同時，頭部公司擅于構筑自有物流體系，如美的依托安得智聯、海爾則憑借日日順供應鏈，保證產品配送的速度與質量，進一步優化成本控制和售后服務體驗，為顧客提供從購買到圖圖 31：奧克斯壓縮機主要從美芝和海立外采，外采：奧克斯壓縮機主要從美芝和海立外

49、采，外采比例分別為比例分別為69%、15%圖圖 32：奧克斯空調盈利能力（毛利率，：奧克斯空調盈利能力（毛利率，%）弱于龍）弱于龍頭頭 數據來源：奧克斯 2020 年第一期中票信用評級報告，廣發證券發展研究中心 數據來源：wind，奧克斯 2020 年第一期中票信用評級報告，廣發證券發展研究中心 注：奧克斯為 2019 年 Q1-Q3 數據 美芝,69%海立,15%其他,16%152025303540452013201420152016201720182019H海爾格力美的奧克斯 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1717/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用

50、電器 售后的全方位便捷服務。這些綜合優勢，構建起格力、美的、海爾等頭部品牌在空調市場的堅固壁壘。圖圖33：海爾旗下場景物流生態品牌日日順：海爾旗下場景物流生態品牌日日順供應鏈供應鏈 圖圖 34：美的依托安得智聯構建完整供應鏈體系美的依托安得智聯構建完整供應鏈體系 數據來源：海爾集團官網、廣發證券發展研究中心 數據來源：美的集團官網、廣發證券發展研究中心 2龍頭應加強自身的市場敏感度龍頭應加強自身的市場敏感度 總的來說，白電龍頭并不是第一次面對來勢洶洶的沖擊者。但與奧克斯相比，小米背靠集團優勢，在資金、渠道、營銷上都更有綜合優勢，本輪沖擊或許會更持續、更常態化。對于白電來講，提升自身市場敏感度和

51、反應能力，是面對互聯網出身的對于白電來講，提升自身市場敏感度和反應能力，是面對互聯網出身的小米集團更需要加強的方向。小米集團更需要加強的方向。具體來看，具體來看，今年今年美的依靠推出華凌品牌守住的低價格美的依靠推出華凌品牌守住的低價格段市場的份額段市場的份額，體現了對市場的敏銳度和快速調整能力，體現了對市場的敏銳度和快速調整能力。圖圖35：2022-2024年年二線品牌線上銷量份額占比（二線品牌線上銷量份額占比（%）數據來源：奧維云網、廣發證券發展研究中心 本質來講，本質來講，小米真實的沖擊是對小米真實的沖擊是對二線品牌二線品牌，而龍頭掌握競爭的主導權，而龍頭掌握競爭的主導權。與白電龍頭相比，

52、小米實際上沒有太多競爭的主動性，今年國補出臺后龍頭價格下降，小米份額也快速下滑。所以在小米還沒有形成真正的競爭力之前，份額更多是受環境（消費降級）或者頭部（是否選擇降價）影響，類似于上一輪的奧克斯，真正的競爭主導權依然在龍頭手中。但對于二線品牌而言，小米的沖擊或許會更強。參考前文所述，今年在消費降級環境下，低價格段產品占比提升，雖然二線表觀份額沒有下0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%小米華凌奧克斯海爾TCL科龍海信 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1818/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 滑，但說明新增的需求已經被小米蠶食。（

53、三）（三）小米小米的破局：補足產能、渠道、售后短板的破局：補足產能、渠道、售后短板 作為新進入者，想在傳統格局穩定的空調行業形成真正的競爭力和主動性，作為新進入者，想在傳統格局穩定的空調行業形成真正的競爭力和主動性，小米也小米也開始開始在產能、渠道和售后方面在產能、渠道和售后方面加強投入加強投入。雖說效果需要長期持續的投入，還有待觀雖說效果需要長期持續的投入，還有待觀察，但不能否認，小米已經有意識的補足短板。察，但不能否認，小米已經有意識的補足短板。1自建產能以期奠定行業長期競爭優勢自建產能以期奠定行業長期競爭優勢 近年來小米近年來小米致力于致力于加快產業鏈加快產業鏈一體化一體化布局以提高長期

54、競爭力。布局以提高長期競爭力。2018年小米進入空調行業以來，其產品主要由長虹、松下、TCL等代工生產。然而產品供應得穩定性與產品質量在代工模式下均無法得到保證，近兩年來小米開始自建產能，以更好控制空調供應量同時保證空調品質，進一步塑造小米品牌形象以期獲得長期競爭優勢。企查查資料顯示，2024年8月8日，由小米通訊技術有限公司全資控股的小米智能電器(武漢)有限公司成立，經營范圍涉及家用電器的制造、研發、銷售、安裝等。圖圖 36：小米智能電器小米智能電器(武漢武漢)有限公司成立有限公司成立 數據來源：企查查、廣發證券發展研究中心 2024年9月，小米智能家電生產制造基地項目擬啟動，這標志著小米意

55、識到不能僅依賴代工生產，開始自建工廠生產空調。根據小米智能家電創新生產基地的土批公告，小米計劃建設智能家電生產基地，實現年生產、加工空調約600萬套，峰值生產使用19條生產線，年產值約110億元。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1919/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 圖圖 37：小米智能家電創新生產基地土批公告小米智能家電創新生產基地土批公告 數據來源：盯工程、廣發證券發展研究中心 2024年10月24日，小米集團大家電部在武漢新增小米智能家電實驗中心。本次小米智能家電實驗中心總投資1.2億元人民幣，旨在打造集研發、測試、辦公為一體的綜合性產品開

56、發基地。實驗中心配備了47間實驗室,能夠在產品的預研、試產階段,對產品的性能、耐久性等各個方面進行全面的測試和驗證,是小米自研大家電技術的核心設施,更是小米向行業更高標準看齊的重要標志。此外，小米智能家電實驗中心攜手中國家用電器研究院、威凱檢測技術有限公司以及華中科技大學，共同建立了聯合實驗室以及聯合技術中心，通過產學研的深度融合，為小米大家電業務的未來發展注入新動能。表表 3：小米智能家電實驗中心合作方小米智能家電實驗中心合作方 合作方合作方 合作合作內容內容 中國家用電器研究院 為小米提供行業權威的標準制定、性能測試與認證服務，確保產品符合國內外最新標準，增強消費者信任 威凱檢測技術有限公

57、司 強化小米在產品安全、質量控制及環境適應性測試等方面的能力，為產品上市前的嚴格把關提供堅實保障 華中科技大學 聚焦前沿技術的探索與應用，如人工智能、物聯網、新材料等，為小米大家電產品的智能化、高端化轉型注入源源不斷的創新活力 數據來源：武漢市科技創新局官網、廣發證券發展研究中心 未來，小米有望未來，小米有望以自主生產為主導，輔以代工生產的方式，來實現長期的穩健增長。以自主生產為主導，輔以代工生產的方式，來實現長期的穩健增長。小米自建產能到實現滿產仍需要一段時間，同時代工生產雖然存在缺陷，但依然是一個成熟的產業鏈合作模式。代工生產能夠幫助小米靈活應對市場需求的快速變化并拓寬產品覆蓋范圍。我們認

58、為，小米不會完全放棄代工生產。自建產能則通過深度整合小米內部資源與技術創新，確保核心產品線的高品質與供應鏈穩定性，從而奠定其在行業內的競爭優勢，逐漸向龍頭靠攏。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2020/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 2深入深入線下渠道線下渠道，加快網點布局，加快網點布局 小米逐漸小米逐漸加強加強線下渠道線下渠道布局布局，以實現全渠道均衡發展，以實現全渠道均衡發展。2023年10月，小米宣布其技術戰略從“手機XAIoT”升級為“人車家全生態”，并推出“小米澎湃OS”，包含手機、智能家居、智能汽車等硬件實時協同的“人車家全生態”戰略正

59、式完成閉環。我們認為，未來小米將通過提高小米之家全國覆蓋率、推進數字化新零售體系建設等方式深入線下渠道，實現全渠道均衡發展以支撐“人車家全生態”戰略轉型。圖圖 38：小米集團戰略轉型：小米集團戰略轉型 數據來源：小米集團官網、廣發證券發展研究中心 小米小米加快布局小米之家線下門店并推進線下零售體系改革加快布局小米之家線下門店并推進線下零售體系改革，掌握線下渠道自主權，掌握線下渠道自主權。2016年3月，小米開設了首家小米之家，由此拉開了線下渠道的布局。到2019年，小米在全國共開出630家線下門店。2020年11月，小米進行了零售體系改革，將原先的直營店、專賣店、授權店和專營店，統一改成了小米

60、之家，形成“統一標識、統一設計、統一陳列和統一服務”的生態鏈條。改革之后，小米的線下渠道僅有三種模式，且所有產品均直接從小米工廠直達各個線下門店，把握渠道自主權。截至2024年9月30日，小米之家線下門店數量實現持續增長，總數已超過13,000家。根據第三方數據，2024年Q3小米在中國大陸地區智能手機線下渠道的出貨量市場占有率達到了10.3%（yoy+1.7pct）。圖圖39：2020年改革后小米線下渠道年改革后小米線下渠道 數據來源：廣發證券發展研究中心 小米線下渠道小米線下渠道小米之家旗艦店（自營）小米之家旗艦店（自營）小米之家專賣店（加盟）小米之家專賣店（加盟）小米之家授權店（加盟）小

61、米之家授權店（加盟）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2121/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 圖圖 40：小米之家門店數量（單位：萬家）：小米之家門店數量（單位：萬家）圖圖 41：“小米零售通”頁面“小米零售通”頁面 數據來源：小米 2024Q3 業績簡報、廣發證券發展研究中心 數據來源：零售通官網、廣發證券發展研究中心 小米線下渠道改革助力線下門店小米線下渠道改革助力線下門店數字化數字化、標準化、標準化管理體系管理體系建設建設，長期有望提高小米，長期有望提高小米品牌形象品牌形象。數字化方面，數字化方面，小米投入數百人開發零售管理系統“小米零售通”

62、，線下門店基本均會使用自研的門店管理App,將線下渠道實時客流量、銷售情況及庫存等數據進行匯總、分析、處理供經營決策使用,將數據驅動作為小米線下模式的核心競爭力,提高整體的運營效率及店面投資回報率。標準化方面，標準化方面，小米之家統一裝修風格，線下渠道在促銷和活動方面也保持與線上渠道同步。此外，此外，小米小米SU7的熱銷有望賦能小米空調線下渠道的布局的熱銷有望賦能小米空調線下渠道的布局。根據公司24年半年報披露的相關數據，截至2024年9月30日，小米SU7系列交付新車達67157輛的亮眼成績，展現出其品牌影響力和技術創新能力的深度釋放。在銷售服務網絡建設方面，截至2024年9月30日，小米已

63、在中國大陸地區30個城市開業了127家汽車銷售門店。圖圖 42：小米空調百度搜索指數上升小米空調百度搜索指數上升 數據來源：百度搜索指數、廣發證券發展研究中心 3小米的售后服務體系小米的售后服務體系有待完善有待完善 在安裝方面，在安裝方面，小米小米空調空調安裝效率方面有待提高安裝效率方面有待提高。小米空調系列產品首次上門安裝均會免基礎安裝費及里程費，而在常規與特殊場景下的安裝收費標準和格力、海爾等龍頭企業基本一致。在上門安裝效率方面，消費者線上渠道購買空調后均會自動生10000+13000+1500020000050001000015000200002500020232024Q1-32024E

64、2025E小米之家門店數量（萬家）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2222/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 成安裝服務單，工程師會主動聯系消費者上門安裝，但其未規定明確的安裝服務期限。而格力則有明確規定消費者線上渠道購買產品收貨后,會將派工單發至消費者家附近售后服務點,當地售后服務人員會在48小時內與消費者電話預約安裝時間。在維修方面，小米的整機在維修方面，小米的整機包包修修期期處于行業平均水平，仍有待突破。處于行業平均水平，仍有待突破。小米空調三包（退貨、更換、維修）有效期從安裝次日開始計算，七天質量問題退貨，十五日質量問題換貨，整機保修6年。而

65、格力則自2021年3月起整機包修從原來的6年升級至10年。我們認為，雖然行業內大部分公司整機包修期普遍設定在6年，但小米若能適當延長其產品的保修期限，將進一步提升其售后服務水平以取得長期競爭優勢。表表 4：空調行業代表公司整機包修時間空調行業代表公司整機包修時間 公司公司 整機包修時間整機包修時間 格力 10 年（2021 年之前 6 年）美的 6 年 海爾 6 年（部分型號 10 年）小米 6 年 數據來源：天貓旗艦店，廣發證券發展研究中心 此外，家電品質日益提升，消費者對空調等產品更加注重日常保養與清洗。此外，家電品質日益提升，消費者對空調等產品更加注重日常保養與清洗。小米在空調產品的日常

66、清洗與保養服務方面尚有較大的改進和完善空間，目前尚未提供官方的日常維護保養服務。相比之下，格力則已經建立了官方渠道，專門為消費者提供深度的空調清洗服務。圖圖43：格力電器空調深度清洗服務頁面格力電器空調深度清洗服務頁面 數據來源：格力服務官方公眾號、廣發證券發展研究中心 四、四、投資建議投資建議 我國空調行業保有量提升，銷量仍有增加空間，出海競爭力強勁。目前，行業競爭 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2323/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 格局相對穩定。龍頭在產品創新、性能提升、渠道深入、品牌塑造等方面持續投入，已構筑起全面而深厚的競爭壁壘。未來

67、，有望保持強者恒強的態勢。因此，我們推薦業績穩健、核心競爭力顯著的空調龍頭：美的集團、美的集團、格力電器、格力電器、海信家電海信家電、海爾智家海爾智家。五、五、風險提示風險提示（一）（一）以舊換新政策效果不及預期以舊換新政策效果不及預期 本輪以舊換新政策補貼力度較大，目前各地正在積極落實相關活動，但受消費降級等因素影響，行業終端需求存在不確定性，影響政策效果。（二二）空調空調行業競爭行業競爭加劇加劇 渠道發生大變革可能會對小米中短期產生轉型壓力，也可能給新進入者提供機會。行業內競爭格局將影響公司的盈利能力，空調行業競爭加劇將導致盈利能力降低。（三三）原材料價格大幅上漲原材料價格大幅上漲 原材料

68、價格上漲將提升制造成本，公司盈利能力會下降，從而影響公司業績。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2424/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 廣發家電行業研究小組廣發家電行業研究小組 曾 嬋：首席分析師，武漢大學經濟學碩士，2017 年進入廣發證券發展研究中心。袁 雨 辰：資深分析師，上海社科院經濟學碩士，2017 年進入廣發證券發展研究中心。高 潤 鑫：資深分析師，復旦大學資產評估學碩士，同濟大學工學學士，2020 年進入廣發證券發展研究中心。符 超 然：資深分析師，上海財經大學經濟學碩士，同濟大學工學學士，2021 年進入廣發證券發展研究中心。陳 堯

69、 ：高級分析師，新加坡國立大學金融工程專業碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。廣發證券廣發證券行業行業投資評級說明投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤15%以上。增持：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤5%

70、以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 廣州市天河區馬場路26 號廣發證券大廈47 樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈 31 層 北京市西城區月壇北街 2 號月壇大廈 18層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險大廈 37 樓 香港灣仔駱克道 81號廣發大廈 27 樓 郵政編碼 510627 518026 100045 200120-客服郵箱 法律主體法律主體聲明聲明 本報告由廣發證券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具

71、有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。廣發證券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2525/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 重要重要聲明聲明 廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提

72、及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究人員的部分或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報

73、告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險

74、，證券價格可能會波動，因此投資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據

75、本報告做出決策，如有需要，應先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若

76、有）。本研究報告可能包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露(1)廣發證券（香港）在過去12 個月內與CNE100006M58(00300)公司有投資銀行業務關系。(2)廣發證券（香港）在過去12 個月內與MIDEA GROUP(00300)公司有投資銀行業務關系。(3)廣發證券（香港）在過去12 個月內與Midea Group Co.,Lt

77、d(00300)公司有投資銀行業務關系。(4)廣發證券（香港）在過去12 個月內與美的集團(00300)公司有投資銀行業務關系。(5)廣發證券（香港）在過去12 個月內與美的集團股份有限公司(00300)公司有投資銀行業務關系。(6)廣發證券（香港）在過去12 個月內與CNE100001QQ5(000333)公司有投資銀行業務關系。(7)廣發證券（香港）在過去12 個月內與MIDEA GROUP(000333)公司有投資銀行業務關系。(8)廣發證券（香港）在過去12 個月內與Midea Group Co.,Ltd(000333)公司有投資銀行業務關系。(9)廣發證券（香港）在過去12 個月內與

78、美的集團(000333)公司有投資銀行業務關系。(10)廣發證券（香港）在過去12 個月內與美的集團股份有限公司(000333)公司有投資銀行業務關系。(11)廣發證券（香港）在過去 12 個月內與(H01945)公司有投資銀行業務關系。(12)廣發證券（香港）在過去12 個月內與MIDEA GROUP(H01945)公司有投資銀行業務關系。(13)廣發證券（香港）在過去12 個月內與Midea Group Co.,Ltd(H01945)公司有投資銀行業務關系。(14)廣發證券（香港）在過去12 個月內與美的集團股份有限公司(H01945)公司有投資銀行業務關系。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2626/2626 Table_PageText 行業專題研究|家用電器 版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。