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1、稀土：歷盡千帆，迎接新周期稀土：歷盡千帆，迎接新周期Rare Earths:Navigating Challenges,Embracing a New Cycle本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團其他各成員單位的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。關于海通國際的分析師證明，重要披露聲明和免責聲明，請參閱附錄。(Pleasesee appendix for English translation of the disclaimer)Equity Asia

2、Research陳先龍陳先龍Xianlong Chen 甘嘉堯甘嘉堯Jiayao Gan 吳旖婕吳旖婕Yijie Wu 王曼琪王曼琪Manqi Wang 3 Dec 2024主要觀點主要觀點2請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 價格：稀土價格觸底價格：稀土價格觸底回升?；厣?。我們認為稀土價格已經完成了底部調整，價格回升反映稀土冶煉生產成本支撐。在需求復蘇的環境下，我們看好稀土價格穩步上行。供給供給：24年國內年國內供給指標增速放緩，海外產量及進口量下降，供給約束強化。供給指標增速放緩，海外產量及進口量下降，供給約束強化。2024年我國前兩批稀土開采、冶

3、煉總量控制指標相較23年全年增速分別為5.9%、4.2%，增速回落到2018年以來最低水平，海外主要稀土公司24年前三季度產量同比無明顯增長，稀土進口量萎縮。我們認為，稀土供給格局正在改善，國內供給增速放緩，國外短期內難有較大增量，此外稀土管理條例正式實施將進一步強化稀土的供給約束。需求：新能源相關需求持續增長，機器人有望成為下一個需求爆點。需求：新能源相關需求持續增長，機器人有望成為下一個需求爆點。稀土磁材下游應用場景廣闊，據上海證券報援引自弗若斯特沙利文，2023-2028年高性能稀土永磁材料全球消費量年均增長率有望達到17.2%。在終端需求中，新能源汽車、節能變頻空調、風力發電、機器人及

4、工業伺服電機領域增長值得關注。我們認為隨著機器人技術的不斷成熟，工業機器人和人形機器人有望成為下一個需求爆發點。庫存：稀土分離廠小幅累庫，中下游庫存同比庫存：稀土分離廠小幅累庫，中下游庫存同比減少。減少。我們認為下游需求景氣度回升，使得稀土中下游產品如鏑鐵、金屬鐠釹、燒結釹鐵硼等庫存有所下降。成本：金屬鐠釹成本給予價格底部成本：金屬鐠釹成本給予價格底部支撐。支撐。我們認為由于稀土行業的集中度高，且國家對開采量、冶煉量均有生產指標管控，稀土行業的生產成本對于價格支撐力度強。投資建議：投資建議：國內稀土龍頭資源壁壘深厚，市場份額穩定，建議關注北方稀土、中國稀土；稀土下游加工端磁材產品在新興產業帶動

5、下需求向好，建議關注金力永磁。風險風險提示提示：經濟復蘇不及預期，新能源車等不及預期；主要經濟體貨幣政策往不利方向變動；國際地緣政治風險。目錄目錄31.價格：稀土價格觸底回升價格：稀土價格觸底回升2.供給：總量控制指標增速放緩，海外供給可控供給：總量控制指標增速放緩，海外供給可控3.需求：電動車、風電、機器人等新興領域需求上行需求：電動車、風電、機器人等新興領域需求上行4.庫存與成本：中下游庫存與成本：中下游庫存同比減少，金屬鐠釹成本給予價格底部庫存同比減少，金屬鐠釹成本給予價格底部支撐支撐5.稀土稀土公司：關注稀土龍頭及磁材龍頭公司：關注稀土龍頭及磁材龍頭6.風險提示風險提示請務必閱讀正文之

6、后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：百川盈孚，HTI稀土價格觸底回升稀土價格觸底回升4請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖：稀土礦價格圖：輕稀土價格圖：中重稀土價格圖：磁材價格0.01.02.03.04.00510152025302023-102023-122024-022024-042024-062024-08中釔富銪礦（萬元/噸，左軸）混合碳酸稀土礦（萬元/噸，右軸）02040608001020304050602023-102023-122024-022024-042024-062024-08氧化鐠釹（萬元/噸，左

7、軸）氧化鐠（萬元/噸，左軸）氧化釹（萬元/噸，左軸）金屬鐠釹（萬元/噸，右軸）金屬鐠（萬元/噸，右軸）金屬釹（萬元/噸，右軸）05001000150001002003004002023-102023-122024-022024-042024-062024-08氧化鏑市場均價（萬元/噸，左軸）金屬鏑全國（萬元/噸，左軸）氧化鋱市場均價（萬元/噸，右軸）金屬鋱均價（萬元/噸，右軸）01002003004002023-102023-122024-022024-042024-062024-08毛坯燒結釹鐵硼50M（元/千克）毛坯燒結釹鐵硼N52（元/千克）毛坯燒結釹鐵硼40SH（元/千克）毛坯燒結釹鐵

8、硼H35（元/千克）毛坯燒結釹鐵硼N35（元/千克）目錄目錄51.價格：稀土價格觸底回升價格：稀土價格觸底回升2.供給：總量控制指標增速放緩，海外供給可控供給：總量控制指標增速放緩，海外供給可控3.需求：電動車、風電、機器人等新興領域需求上行需求：電動車、風電、機器人等新興領域需求上行4.庫存與成本：中下游庫存與成本：中下游庫存同比減少，金屬鐠釹成本給予價格底部庫存同比減少，金屬鐠釹成本給予價格底部支撐支撐5.稀土稀土公司：關注稀土龍頭及磁材龍頭公司：關注稀土龍頭及磁材龍頭6.風險提示風險提示請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明6資料來源：中國政府網，工

9、信部，北方稀土18-23年年報，北方稀土24年半年報，HTI供給：國內供給總量指標增速放緩，未提及預留指標供給：國內供給總量指標增速放緩，未提及預留指標 24年前兩批稀土總量控制指標增速放緩。年前兩批稀土總量控制指標增速放緩。2024年前兩批合計稀土開采、冶煉分離總量控制指標分別為27.0萬噸、25.4萬噸，較2023年全年分別增長5.9%和4.2%，增速較23年分別下滑15.5pct和16.6pct。第二批指標通知中未提及預留指標。第二批指標通知中未提及預留指標。相比23年的通知，本次第二批指標通知并未提及“預留指標”或類似表述，我們認為，假設今年不下發第三批配額指標，供需有望改善。圖：國內

10、稀土礦產品總量控制指標請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖：國內稀土冶煉分離產品總量控制指標0%5%10%15%20%25%30%0510152025302018201920202021202220232024前兩批北方稀土（萬噸REO，左軸）中國稀土集團（萬噸REO，左軸）其他（萬噸REO，左軸）總量同比增長（右軸）-5%0%5%10%15%20%25%30%0510152025302015201620172018201920202021202220232024前兩批北方稀土-輕稀土（萬噸REO，左軸）中國稀土集團-輕稀土（萬噸REO，左軸）中國稀土

11、集團-中重稀土(萬噸REO，左軸)其他（萬噸REO，左軸）總量同比增長（右軸）7資料來源：中國政府網，安泰科微信公眾號，HTI供給：稀土管理條例正式施行，強化供給管控供給：稀土管理條例正式施行，強化供給管控 稀土管理條例強化追溯、回收、進出口管控，改善供給過剩。稀土管理條例強化追溯、回收、進出口管控，改善供給過剩。2024年10月1日，稀土管理條例正式施行，此次發布的條例特別在稀土的追溯、綜合回收利用和進出口方面加強了管控措施，對違規行為加大處罰力度。我們認為，稀土管理條例的正式施行有望縮減不合規的稀土供應，改善稀土的供需格局，有利于行業長期健康發展，利于板塊估值提升。嚴格限定綜合利用企業的原

12、料范圍，進一步擠壓非法稀土礦的生存空間。嚴格限定綜合利用企業的原料范圍，進一步擠壓非法稀土礦的生存空間。2023年綜合回收利用的鐠釹氧化物產量約2.3萬噸，約占當年鐠釹氧化物供應總量的1/4，是我國稀土供應的重要來源之一。鑒于稀土二次資源綜合回收利用的重要性，條例第十一條明確鼓勵支持稀土綜合利用產業合規有序發展，不得以稀土礦產品為原料從事生產活動，將有效遏制濫采亂挖非法稀土礦的生產。請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明8資料來源：USGS，稀土在線微信公眾號，HTI供給：中國產量持續增長，海外供給占比較低供給：中國產量持續增長，海外供給占比較低請務必閱讀

13、正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖：2023年全球稀土礦分國別產量及占比（萬噸，%）圖：2023年全球稀土礦分國別儲量與占比（萬噸，%）中國,4400,40%美國,180,2%澳大利亞,570,5%泰國,0.45,0%印度,690,6%俄羅斯,1,0%越南,2200,20%巴西,2100,19%加拿大,83,1%格陵蘭島,150,1%南非,79,1%坦桑尼亞,89,1%其他,458,4%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%01232014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023澳大利

14、亞稀土礦產量（萬噸，左軸）同比（右軸）0%10%20%30%40%50%60%012345201820192020202120222023美國稀土礦產量（萬噸，左軸）同比（右軸）-5%0%5%10%15%20%25%30%0510152025302014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023中國稀土礦產量（萬噸，左軸）同比（右軸）中國,24.00,68%美國,4.30,12%緬甸,3.80,11%澳大利亞,1.80,5%泰國,0.71,2%印度,0.29,1%俄羅斯,0.26,1%圖：中國稀土礦產量圖：美國稀土礦產量圖：澳大利亞稀土礦產量9資

15、料來源：MP公司23-24年各季財報，Lynas公司23-24財年各季財報，HTI供給：供給：24年前三季度海外年前三季度海外主要稀土主要稀土公司無明顯增量公司無明顯增量 美國：美國：MP公司24年前三季度稀土產量為3.4萬噸（REO），同比增長5.2%。澳洲：澳洲：Lynas公司24年前三季度稀土產量8455噸，同比下降32.0%，鐠釹產品產量4905噸，同比下降4.1%。圖：MP公司稀土產量（REO，噸）請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖：Lynas公司稀土、鐠釹產品產量（REO，噸）0200040006000800010000120001400

16、016000Q1Q2Q3Q420232024050010001500200025003000350040004500500023Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3Lynas公司稀土產量（REO，噸）Lynas公司鐠釹產品產量（REO，噸）10資料來源：Wind，海關總署，安泰科，HTI供給：進口總量供給：進口總量下滑下滑今年稀土進口總量下滑明顯，自主要進口國進口量今年稀土進口總量下滑明顯，自主要進口國進口量均下跌。均下跌。2024年1-10月中國累計進口稀土商品11.2萬噸，同比減少22.9%，累計進口金額達13.4億美元，同比減少27.1%。今年自主要進口國緬甸、美國稀土原

17、料進口量均萎下跌，2024年1-10月，中國自緬甸累計進口稀土氧化物3.34萬噸，同比下降3.9%。從美國進口稀土金屬礦4.69萬噸，同比下降16.3%。圖：當月進口稀土商品數量（噸）請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖：當月從緬甸進口未列名氧化稀土數量（噸）圖：當月從美國進口稀土金屬礦數量（噸）圖：2023年稀土礦原料進口結構緬甸礦56%美國礦42%老撾礦2%0500010000150002000025000123456789101112202220232024010002000300040005000600012345678910111220222

18、023202402000400060008000100001200014000123456789101112202220232024目錄目錄111.價格：稀土價格觸底回升價格：稀土價格觸底回升2.供給：總量控制指標增速放緩，海外供給可控供給：總量控制指標增速放緩，海外供給可控3.需求：電動車、風電、機器人等新興領域需求上行需求：電動車、風電、機器人等新興領域需求上行4.庫存與成本：中下游庫存與成本：中下游庫存同比減少，金屬鐠釹成本給予價格底部庫存同比減少，金屬鐠釹成本給予價格底部支撐支撐5.稀土稀土公司：關注稀土龍頭及磁材龍頭公司：關注稀土龍頭及磁材龍頭6.風險提示風險提示請務必閱讀正文之后的

19、信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明稀土需求：電動車變革方興未艾稀土需求：電動車變革方興未艾12請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖：中國新能源汽車產量圖：中國新能源汽車累計產量圖：全球電動車及插電混合電動汽車銷量圖：全球電動車及插電混合電動汽車保有量0.00.51.01.52.02.53.03.50500100015002000250030003500400045002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023全球電動車及插電混合電動汽車

20、保有量（萬輛，左軸）全球電動汽車保有量滲透率（%，右軸）資料來源：Wind，HTI-40-200204060801001200204060801001201401602023/3 2023/5 2023/7 2023/9 2023/11 2024/1 2024/3 2024/5 2024/7 2024/9中國新能源汽車產量（萬輛，左軸）產量同比變化（%，右軸）0204060801000200400600800100012002023/3 2023/5 2023/7 2023/9 2023/11 2024/1 2024/3 2024/5 2024/7 2024/9中國新能源汽車累計產量（萬輛，左

21、軸）產量同比變化（%，右軸）02468101214161820020040060080010001200140016002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023全球電動車及插電混合電動汽車銷量（萬輛，左軸）全球電動汽車銷量滲透率（%，右軸）稀土需求：風電裝機容量穩步提升稀土需求：風電裝機容量穩步提升13請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明-30030609012002000400060008000100002020202120222023中國新增風電裝機容量

22、（萬千瓦，左軸）中國新增風電裝機容量同比（%，右軸）-40-20020406080020004000600080001000012000140002014201520162017201820192020202120222023全球新增風電裝機容量（萬千瓦，左軸）全球新增風電裝機容量同比（%，右軸）圖：中國風電發電裝機容量圖：中國新增風電裝機容量圖：全球風電裝機容量圖：全球新增風電裝機容量0481216200200004000060000800001000001200002014201520162017201820192020202120222023全球風電裝機容量（萬千瓦，左軸）全球風電裝機容

23、量同比（%，右軸）資料來源：Wind，HTI05101520253000034000380004200046000500002023/22023/52023/82023/112024/22024/52024/8中國風電發電裝機容量累計值（萬千瓦，左軸）中國風電發電裝機容量累計同比（%，右軸）稀土需求：空調累計產量同比增速有所下滑稀土需求：空調累計產量同比增速有所下滑14請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖：中國空調月度產量圖：中國空調月度累計產量圖：中國房屋新開工面積累計值圖：中國房屋竣工面積累計值資料來源：Wind，HTI0481216200.00.

24、51.01.52.02.53.02023/22023/52023/82023/112024/22024/52024/8中國空調月度累計產量（億臺，左軸）中國空調月度產量累計同比（%，右軸）-20-15-10-5051015202530350.000.050.100.150.200.250.300.352023/22023/52023/82023/112024/22024/52024/8中國空調月度產量（億臺，左軸）中國空調月度產量同比（%，右軸）-35-30-25-20-15-10-500246810122023/22023/52023/82023/112024/22024/52024/8中國

25、房屋新開工面積累計值（億平方米，左軸）中國房屋新開工面積累計同比（%，右軸）-30-20-1001020300246810122023/22023/52023/82023/112024/22024/52024/8中國房屋竣工面積累計值（億平方米，左軸）中國房屋竣工面積累計同比（%，右軸）資料來源：Wind，HTI稀土需求：機器人產量增速上行稀土需求：機器人產量增速上行15請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖：中國電梯、自動扶梯及升降機月產量圖：中國電梯、自動扶梯及升降機累計產量圖：中國工業機器人當月產量圖：中國工業機器人累計產量-20020406080

26、0481216202023/22023/52023/82023/112024/22024/52024/8中國電梯、自動扶梯及升降機月產量（萬臺，左軸）中國電梯、自動扶梯及升降機月產量同比（%，右軸）-20-1001020300204060801001201401601802023/22023/52023/82023/112024/22024/52024/8中國電梯、自動扶梯及升降機累計產量（萬臺，左軸）中國電梯、自動扶梯及升降機累計產量同比（%，右軸）-30-20-1001020304001234562023/22023/52023/82023/112024/22024/52024/8中國工業

27、機器人當月產量（萬臺，左軸）中國工業機器人當月產量同比（%，右軸）-30-20-1001020010203040502023/22023/52023/82023/112024/22024/52024/8中國工業機器人累計產量（萬臺，左軸）中國工業機器人累計產量同比（%，右軸）目錄目錄161.價格：稀土價格觸底回升價格：稀土價格觸底回升2.供給：總量控制指標增速放緩，海外供給可控供給：總量控制指標增速放緩，海外供給可控3.需求：電動車、風電、機器人等新興領域需求上行需求：電動車、風電、機器人等新興領域需求上行4.庫存與成本：中下游庫存與成本：中下游庫存同比減少，金屬鐠釹成本給予價格底部庫存同比減

28、少，金屬鐠釹成本給予價格底部支撐支撐5.稀土稀土公司：關注稀土龍頭及磁材龍頭公司：關注稀土龍頭及磁材龍頭6.風險提示風險提示請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：亞洲金屬網，HTI稀土分離廠小幅累庫，中下游庫存同比減少稀土分離廠小幅累庫，中下游庫存同比減少17請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖：稀土分離廠庫存量圖：鐠釹混合金屬庫存量圖：鏑鐵生產商庫存量圖：燒結釹鐵硼磁材生產商庫存量0%5%10%15%20%25%30%2750028000285002900029500300003050031000315

29、00320002024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/72024/8稀土分離廠庫存量（噸，左軸）同比變化（%，右軸）-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%050010001500200025002024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/72024/8鐠釹混合金屬庫存量（噸，左軸）同比變化（%，右軸）-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%0204060801001201401602024/12024/22024/32024/42024/52024/6

30、2024/7鏑鐵生產商庫存量（噸，左軸）同比變化（%，右軸）-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%0204060801001201402024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/72024/8燒結釹鐵硼磁材生產商庫存量（噸，左軸）同比變化（%，右軸）資料來源：百川盈孚，HTI稀土成本：金屬鐠釹成本給予價格底部支撐稀土成本：金屬鐠釹成本給予價格底部支撐18請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖：鏑鐵成本圖：金屬鋱成本圖：金屬鐠釹成本-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%4

31、045505560652024/1/22024/1/192024/2/62024/3/12024/3/202024/4/92024/4/262024/5/162024/6/42024/6/242024/7/112024/7/302024/8/162024/9/42024/9/24金屬鐠釹成本(萬元/噸，左軸)金屬鐠釹成本環比變化（%，右軸）-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%1001201401601802002202402602803002024/12024/12024/32024/42024/42024/52024/62024/72024/82024/9鏑鐵成本(萬元/

32、噸，左軸)鏑鐵成本環比變化（%，右軸）-15%-10%-5%0%5%10%40050060070080090010001100120013002024/12024/12024/32024/42024/42024/52024/62024/72024/82024/9金屬鋱成本(萬元/噸，左軸)金屬鋱成本環比變化（%，右軸）目錄目錄191.價格：稀土價格觸底回升價格：稀土價格觸底回升2.供給：總量控制指標增速放緩，海外供給可控供給：總量控制指標增速放緩，海外供給可控3.需求：電動車、風電、機器人等新興領域需求上行需求：電動車、風電、機器人等新興領域需求上行4.庫存與成本：中下游庫存與成本：中下游庫存

33、同比減少，金屬鐠釹成本給予價格底部庫存同比減少，金屬鐠釹成本給予價格底部支撐支撐5.稀土稀土公司：關注稀土龍頭及磁材龍頭公司：關注稀土龍頭及磁材龍頭6.風險提示風險提示請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明20資料來源：Wind，白云鄂博礦區人民政府，北方稀土20-23年報，北方稀土24年半年報，北方稀土投資者關系活動記錄表，HTI北方稀土：資源優勢顯著，產銷量逆勢增長北方稀土：資源優勢顯著，產銷量逆勢增長全球稀土巨頭，資源優勢顯著，上半年產銷量逆勢增長。全球稀土巨頭，資源優勢顯著，上半年產銷量逆勢增長。北方稀土聚焦稀土主業發展，其控股股東包鋼集團擁有超過

34、全國的80%儲量的白云鄂博礦的獨家開采權。依托控股股東稀土資源優勢及政策等競爭優勢，公司建立起全球規模最大的稀土原料生產基地和稀土功能材料制造基地。2024年上半年，公司稀土冶煉分離產品、稀土金屬產品、稀土功能材料產品產量分別同比+18%/+43%/+26%。風險提示：稀土價格波動風險，精礦價格上漲風險，新能源車等下游需求不及預期風險，配額不及預期風險等。圖：北方稀土公司稀土產品產量（噸）請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖：北方稀土公司稀土產品銷量（噸）04000080000120000160000201920202021202220232024H1

35、稀土氧化物稀土鹽類稀土金屬04000080000120000160000200000201920202021202220232024H1稀土氧化物稀土鹽類稀土金屬注：稀土氧化物、稀土鹽類為折氧化物數量，稀土金屬為實物數量圖：北方稀土公司收入與盈利情況圖：北方稀土公司盈利能力-100%0%100%200%300%400%500%0100200300400201920202021202220232024Q1-3營業收入（億元，左軸）歸母凈利潤（億元，左軸）營收同比（右軸）凈利同比（右軸）0%10%20%30%40%50%201920202021202220232024Q1-3毛利率凈利率ROE（平

36、均）21資料來源：Wind，中國稀土19-23年年報，中國稀土投資者關系活動記錄表，HTI中國稀土：中重稀土龍頭，優質資源中國稀土：中重稀土龍頭，優質資源有望整合有望整合中重稀土龍頭，優質資源中重稀土龍頭，優質資源有望得到整合。有望得到整合。公司是中國稀土集團核心上市平臺，實控人中國稀土集團中重稀土資源產業遍及江西、廣西、湖南等南方各省及東南亞有關國家和地區。中國稀土集團承諾通過委托管理、資產重組等方式解決同業競爭問題。根據公司公告，公司將積極發揮自身在稀土產業運營與上市平臺優勢，適時推進內外部稀土資產整合重組。風險提示：稀土價格波動風險，新能源車等下游需求不及預期風險，配額不及預期風險，資產

37、整合不及預期等。圖：中國稀土公司稀土產品產量請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖：中國稀土公司稀土產品銷量圖：中國稀土公司收入與盈利情況圖：中國稀土公司盈利能力-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%-1001020304050201920202021202220232024Q1-3營業收入（億元，左軸）歸母凈利潤（億元，左軸）營收同比（右軸）凈利同比（右軸）-20%-10%0%10%20%30%201920202021202220232024Q1-3毛利率凈利率ROE（平均）010002000300040005

38、0006000700080009000201820192020202120222023稀土行業銷量（噸，2018-2021年口徑）稀土氧化物銷量（噸）稀土礦銷量（噸）稀土金屬銷量（噸）050010001500200025003000350040004500201820192020202120222023稀土行業產量（噸，2018-2021年口徑）稀土氧化物產量（噸）稀土礦產量（噸）22資料來源：Wind，金力永磁19-23年年報，HTI金力永磁：磁材產銷量穩增，產能穩步提升金力永磁：磁材產銷量穩增，產能穩步提升磁材產銷量穩定增長，產能穩步提升。磁材產銷量穩定增長，產能穩步提升。公司高端磁材產品

39、產銷量連續多年持續增長，2024年上半年公司高性能磁材產品產銷量同比增長均超40%。公司產能穩步提升，共計1.5萬噸磁材產能項目正在按計劃建設，規劃到25年建成4萬噸高性能稀土永磁材料產能及先進的磁組件生產線。風險提示：稀土、磁材價格波動風險，新能源車等下游需求不及預期風險，擴產進度不及預期風險等。圖：金力永磁公司磁材產品產量請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖：金力永磁公司磁材產品銷量0%10%20%30%40%50%0200040006000800010000120001400016000201820192021202020222023釹鐵硼磁鋼成

40、品產量（噸，左軸）同比（右軸）0%10%20%30%40%50%0200040006000800010000120001400016000201820192021202020222023釹鐵硼磁鋼成品銷量（噸，左軸）同比（右軸）圖：金力永磁公司收入與盈利情況圖：金力永磁公司盈利能力-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%01020304050607080201920202021202220232024Q1-3營業收入（億元，左軸）歸母凈利潤（億元，左軸）營收同比（右軸）凈利同比（右軸）0%5%10%15%20%25%201920202021202220232024Q

41、1-3毛利率凈利率ROE（平均）目錄目錄231.價格：稀土價格觸底回升價格：稀土價格觸底回升2.供給：總量控制指標增速放緩，海外供給可控供給：總量控制指標增速放緩，海外供給可控3.需求：電動車、風電、機器人等新興領域需求上行需求：電動車、風電、機器人等新興領域需求上行4.庫存與成本：中下游庫存與成本：中下游庫存同比減少，金屬鐠釹成本給予價格底部庫存同比減少，金屬鐠釹成本給予價格底部支撐支撐5.稀土稀土公司：關注稀土龍頭及磁材龍頭公司：關注稀土龍頭及磁材龍頭6.風險提示風險提示請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明風險提示風險提示24 經濟復蘇不及預期，新能

42、源經濟復蘇不及預期，新能源車等需求車等需求不及預期。不及預期。若新能源車、風電等下游行業需求不及預期，或將造成金屬價格下行。主要經濟體貨幣政策往不利方向變動，主要經濟體貨幣政策往不利方向變動，或將造成市場流動性短缺，抑制實體經濟需求。國際地緣政治風險。國際地緣政治風險。隨著國外愈發重視本土產業鏈建設和戰略資源保護，中企在海外投資礦產資源或將面臨外資審查趨嚴，當地政策不確定性提升等風險。請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明APPENDIX 2重要信息披露重要信息披露本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，Haitong S

43、ecurities India Private Limited(HSIPL)，Haitong International Japan K.K.(HTIJKK)和海通國際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。IMPORTANTDISCLOSURESThis research report is distributed by Haitong International,a global brand name for the equity research teams of Haitong Intern

44、ational Research Limited(“HTIRL”),Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),Haitong International Japan K.K.(“HTIJKK”),Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),and any other members within the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”),each authorized to e

45、ngage in securities activities in its respective jurisdiction.HTIRL分析師認證分析師認證AnalystCertification:2我，陳先龍，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。我和我的家屬（我已經告知他們）將不會在本研究報告發布后的3個工作日內交易此研究報告所討論目標公司的證券。I,Xianlo

46、ng Chen,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of the subjectcompanies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations

47、or views expressed in this researchreport;and that I(including members of my household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed.I and my household,whom I have already notified of this,will not deal in or trade any securities in respect of the issuer

48、 that I review within 3 business days after the research report is published.我，甘嘉堯，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。我和我的家屬（我已經告知他們）將不會在本研究報告發布后的3個工作日內交易此研究報告所討論目標公司的證券。I,Jiayao Gan,certify that(i)th

49、e views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of the subjectcompanies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in thi

50、s researchreport;and that I(including members of my household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed.I and my household,whom I have already notified of this,will not deal in or trade any securities in respect of the issuer that I review within 3 b

51、usiness days after the research report is published.我，吳旖婕，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。我和我的家屬（我已經告知他們）將不會在本研究報告發布后的3個工作日內交易此研究報告所討論目標公司的證券。I,Yijie Wu,certify that(i)the views expressed in this r

52、esearch report accurately reflect my personal views about any or all of the subjectcompanies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this researchreport;and that I

53、(including members of my household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed.I and my household,whom I have already notified of this,will not deal in or trade any securities in respect of the issuer that I review within 3 business days after the rese

54、arch report is published.我，王曼琪，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。我和我的家屬（我已經告知他們）將不會在本研究報告發布后的3個工作日內交易此研究報告所討論目標公司的證券。I,Manqi Wang,certify that(i)the views expressed in this research report accurately

55、 reflect my personal views about any or all of the subjectcompanies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this researchreport;and that I(including members of my

56、household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed.I and my household,whom I have already notified of this,will not deal in or trade any securities in respect of the issuer that I review within 3 business days after the research report is published.

57、APPENDIX 2利益沖突披露利益沖突披露Conflict of Interest Disclosures3海通國際及其某些關聯公司可從事投資銀行業務和/或對本研究中的特定股票或公司進行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關該等關系的披露事項（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解及時全面信息，請發郵件至ERD-D）HTI and some of its affiliates may engage in investment banking and/or serve as a market maker or hold proprietary trading positions of

58、certain stocks or companies in this research report.As far as this research report is concerned,the following are the disclosure matters related to suchrelationship(As the following disclosure does not ensure timeliness and completeness,please send an email to ERD-D if timely and comprehensive infor

59、mation is needed).海通證券股份有限公司和/或其子公司（統稱“海通”）在過去12個月內參與了300748.CH的投資銀行項目。投資銀行項目包括：1、海通擔任上市前輔導機構、保薦人或主承銷商的首次公開發行項目；2、海通作為保薦人、主承銷商或財務顧問的股權或債務再融資項目；3、海通作為主經紀商的新三板上市、目標配售和并購項目。Haitong Securities Co.,Ltd.and/or its subsidiaries(collectively,the Haitong)have a role in investment banking projects of 300748.C

60、H within the past 12 months.The investment banking projects include 1.IPO projects in which Haitong acted as pre-listing tutor,sponsor,or lead-underwriter;2.equity or debt refinancing projects of 300748.CH for which Haitong acted as sponsor,lead-underwriter or financial advisor;3.listing by introduc

61、tion in the new three board,target placement,M&A projects in which Haitong acted as lead-brokerage firm.300748.CH目前或過去12個月內是海通的投資銀行業務客戶。300748.CH is/was an investment bank clients of Haitong currently or within the past 12 months.APPENDIX 2評級定義評級定義（從從2020年年7月月1日開始執行日開始執行）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統來為投資

62、者推薦我們覆蓋的公司：優于大市、中性或弱于大市。投資者應仔細閱讀HTI的評級定義。并且HTI發布分析師觀點的完整信息，投資者應仔細閱讀全文而非僅看評級。在任何情況下，分析師的評級和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決策應基于各自情況（比如投資者的現有持倉）以及其他因素。分析師股票評級分析師股票評級優于大市優于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下中性中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。弱于大市弱于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%

63、以上，基準定義如下各地股票基準指數：日本各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國韓國 KOSPI,臺灣臺灣 TAIEX,印度印度 Nifty100,美國美國 SP500;其他所有中國概念股其他所有中國概念股 MSCI China.Ratings Definitions(from 1 Jul 2020):Haitong International uses a relative rating system using Outperform,Neutral,or Underperform for recommending the stocks we cover to investors.Inves

64、tors should carefully read the definitions of all ratings used in Haitong International Research.In addition,since Haitong International Researchcontains more complete information concerning the analysts views,investors should carefully read Haitong International Research,in its entirety,andnot infe

65、r the contents from the rating alone.In any case,ratings(or research)should not be used or relied upon as investment advice.An investorsdecisionto buy or sell a stockshould depend on individual circumstances(such as the investorsexistingholdings)and other considerations.Analyst Stock RatingsOutperfo

66、rm:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicatedbelow.Neutral:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,asindicated belo

67、w.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distributionrules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Underperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark,asindicated below.Benchmarks for each stocks list

68、ed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100,US SP500;for all otherChina-concept stocks MSCI China.4APPENDIX 2評級分布評級分布Rating Distribution5APPENDIX 2截至截至2024年年9月月30日日海通國際股票研究評級分布海通國際股票研究評級分布優于大市優于大市中性中性弱于大市弱于大市(持有持有)海通國際股票研究覆蓋率91.8%7.8%0.4%投資銀行客戶*3.5%4.4%0.0%*在每個評級類別里投

69、資銀行客戶所占的百分比。上述分布中的買入，中性和賣出分別對應我們當前優于大市，中性和落后大市評級。只有根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評級的股票。此前的評級系統定義此前的評級系統定義（直至直至2020年年6月月30日日）：買入買入，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下中性中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。賣出賣出，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下各地股票基準指數：

70、日本各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國韓國 KOSPI,臺灣臺灣 TAIEX,印度印度 Nifty100;其他所有中國概念股其他所有中國概念股 MSCI China.Haitong International Equity Research Ratings Distribution,as of September 30,2024OutperformNeutralUnderperform(hold)HTI Equity Research Coverage91.8%7.8%0.4%IB clients*3.5%4.4%0.0%*Percentageof investmentbanking c

71、lients in each rating category.BUY,Neutral,and SELL in the above distributioncorrespondto our current ratingsof Outperform,Neutral,and Underperform.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Please note that stocks with an NRdesign

72、ationare not included in the table above.Previous rating system definitions(until 30 Jun 2020):BUY:The stockstotalreturn over the next 12-18 monthsis expectedto exceed the return of its relevant broad marketbenchmark,as indicatedbelow.NEUTRAL:The stocks total return over the next 12-18 months is exp

73、ected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,asindicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distributionrules,our Neutral rating falls into a hold rating category.SELL:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of it

74、s relevant broad market benchmark,as indicatedbelow.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100;for all other China-conceptstocks MSCI China.6APPENDIX 2海通國際非評級研究：海通國際非評級研究：海通國際發布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據估值和其他指標對股票進行排名，或者基于可能的估值倍數提出建議價格。這種排名或建議

75、價格并非為了進行股票評級、提出目標價格或進行基本面估值，而僅供參考使用。Haitong International Non-Rated Research:Haitong International publishes quantitative,screening or short reports which may rank stocks according to valuation andother metrics or may suggest prices based on possible valuation multiples.Such rankings or suggested pr

76、ices do not purport to be stock ratings or target prices orfundamental values and are for information only.海通國際海通國際A股覆蓋股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會于中國發布中國A股的研究報告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統，所以海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。Haitong International Coverage of A-Shares:Haitong Intern

77、ational may cover and rate A-Shares that are subject to the Hong Kong Stock Connect scheme withShanghai and Shenzhen.Haitong Securities(HS;600837 CH),the ultimate parent company of HTISG based in Shanghai,covers and publishes research on these sameA-Shares for distribution in mainland China.However,

78、the rating system employed by HS differs from that used by HTI and as a result there may be a difference in theHTI and HS ratings for the same A-share stocks.海通國際海通國際優質優質100 A股股（Q100）指數指數：海通國際Q100指數是一個包括100支由海通證券覆蓋的優質中國A股的計量產品。這些股票是通過基于質量的篩選過程，并結合對海通證券A股團隊自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數成分作出復審。Haitong Internat

79、ional Quality 100 A-share(Q100)Index:HTIs Q100 Index is a quant product that consists of 100 of the highest-quality A-shares under coverage atHS in Shanghai.These stocks are carefully selected through a quality-based screening process in combination with a review of the HS A-share teams bottom-upres

80、earch.The Q100 constituent companies are reviewed quarterly.7APPENDIX 2盟浪義利盟浪義利（FIN-ESG）數據通免責聲明條款：數據通免責聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數據之前，請務必仔細閱讀本條款并同意本聲明：第一條 義利（FIN-ESG）數據系由盟浪可持續數字科技有限責任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評估而成，本公司對信息的準確性及完整性不作任何保證。對公司的評估結果僅供參考，并不構成對任何個人或機構投資建議，也不能作為任何個人或機構購買、出售或持有相關金融產品的依據。本公司不對任何個人或機構

81、投資者因使用本數據表述的評估結果造成的任何直接或間接損失負責。第二條 盟浪并不因收到此評估數據而將收件人視為客戶，收件人使用此數據時應根據自身實際情況作出自我獨立判斷。本數據所載內容反映的是盟浪在最初發布本數據日期當日的判斷，盟浪有權在不發出通知的情況下更新、修訂與發出其他與本數據所載內容不一致或有不同結論的數據。除非另行說明，本數據（如財務業績數據等）僅代表過往表現，過往的業績表現不作為日后回報的預測。第三條 本數據版權歸本公司所有，本公司依法保留各項權利。未經本公司事先書面許可授權，任何個人或機構不得將本數據中的評估結果用于任何營利性目的，不得對本數據進行修改、復制、編譯、匯編、再次編輯、

82、改編、刪減、縮寫、節選、發行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網絡傳播、攝制、增加圖標及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔相應的賠償責任，盟浪不承擔責任。第四條 如本免責聲明未約定，而盟浪網站平臺載明的其他協議內容（如盟浪網站用戶注冊協議盟浪網用戶服務（含認證）協議盟浪網隱私政策等）有約定的，則按其他協議的約定執行；若本免責聲明與其他協議約定存在沖突或不一致的，則以本免責聲明約定為準。SusallWave FIN-ESG Data Service Disclaimer:Please read these terms and conditions below carefu

83、lly and confirm your agreement and acceptance with these termsbefore using SusallWave FIN-ESG Data Service.1.FIN-ESG Data is produced by SusallWave Digital Technology Co.,Ltd.(In short,SusallWave)s assessment based on legal publicly accessible information.SusallWaveshall not be responsible for any a

84、ccuracy and completeness of the information.The assessment result is for reference only.It is not for any investment advice for anyindividual or institution and not for basis of purchasing,selling or holding any relative financial products.We will not be liable for any direct or indirect loss of any

85、individual or institution as a result of using SusallWave FIN-ESG Data.2.SusallWave do not consider recipients as customers for receiving these data.When using the data,recipients shall make your own independent judgment accordingto your practical individual status.The contents of the data reflect t

86、he judgment of us only on the release day.We have right to update and amend the data andrelease other data that contains inconsistent contents or different conclusions without notification.Unless expressly stated,the data(e.g.,financial performance data)represents past performance only and the past

87、performance cannot be viewed as the prediction of future return.3.The copyright of this data belongs to SusallWave,and we reserve all rights in accordance with the law.Without the prior written permission of our company,noneof individual or institution can use these data for any profitable purpose.B

88、esides,none of individual or institution can take actions such as amendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,information networktransmission,shooting,adding icons and instructions.If any l

89、oss of SusallWave or any third-party is caused by those actions,users shall bear the correspondingcompensation liability.SusallWave shall not be responsible for any loss.4.If any term is not contained in this disclaimer but written in other agreements on our website(e.g.User Registration Protocol of

90、 SusallWave Website,User Service(including authentication)Agreement of SusallWave Website,Privacy Policy of Susallwave Website),it should be executed according to other agreements.If there isany difference between this disclaim and other agreements,this disclaimer shall be applied.8APPENDIX 2重要免責聲明：

91、重要免責聲明：非印度證券的研究報告：非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發行，該公司是根據香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規管活動（就證券提供意見）的持牌法團。該研究報告在HTISGL的全資附屬公司Haitong International(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協助下發行，HTIJKK是由日本關東財務局監管為投資顧問。印度證券的研究報告：印度證券的研究報告：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange Board of Ind

92、ia（“SEBI”）監管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所發行，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）上市公司（統稱為印度交易所）的研究報告。HTSIPL于2016年12月22日被收購并成為海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團的其他成員在其司法管轄區發布。本文件所載信息和觀點已被編譯或源自可靠來源，但HT

93、IRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的成員對其準確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點均截至本報告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文件中提及的任何公司或其股票的說明并非意圖展示完整的內容，本文件并非/不應被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價或征價。在某些司法管轄區，本文件中提及的證券可能無法進行買賣。如果投資產品以投資者本國貨幣以外的幣種進行計價，則匯率變化可能會對投資產生不利影響。過去的表現并不一定代表將來的結果。某些特定交易，包括設計金融衍生工具的，有產生重大風險的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還

94、應認識到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財務情況，如您的財務狀況和風險偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會計、金融和其他方面的專業顧問，以期在投資之前評估該項建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔任何責任。除對本文內容承擔責任的分析師除外，HTISG及我們的關聯公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業人士均可向HTISG的相關客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口

95、頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但HTIRL沒有義務來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請訪問海通國際網站?，查閱更多有關海通國際為預防和避免利益沖突設立的組織和行政安排的內容信息。非美國分析師披露信息：非美國分析師披露信息：本項研究首頁上列明的海通國際分析師并未在FINRA進行注冊或者取得相應的資格，并且不受美國FINRA有關與本項研究目標公司進行溝通、公開露面和自營證券交易的第2241條規則之限制。9APPENDIX 2IMPORTANT DISCLAIMERFor research reports on non-In

96、dian securities:The research report is issued by Haitong International Research Limited(“HTIRL”),a wholly owned subsidiary ofHaitong International Securities Group Limited(“HTISGL”)and a licensed corporation to carry on Type 4 regulated activity(advising on securities)for the purpose ofthe Securitie

97、s and Futures Ordinance(Cap.571)of Hong Kong,with the assistance of Haitong International(Japan)K.K.(“HTIJKK”),a wholly owned subsidiary ofHTISGL and which is regulated as an Investment Adviser by the Kanto Finance Bureau of Japan.For research reports on Indian securities:The research report is issu

98、ed by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securitiesand Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reportscovering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the

99、 National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).HSIPLwas acquired and became part of the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”)on 22 December 2016.All the research reports are globally branded under the name Haitong International

100、and approved for distribution by Haitong International Securities CompanyLimited(“HTISCL”)and/or any other members within HTISG in their respective jurisdictions.The information and opinions contained in this research report have been compiled or arrived at from sources believed to be reliable and i

101、n good faith but norepresentation or warranty,express or implied,is made by HTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKK or any other members within HTISG from which this research report maybe received,as to their accuracy,completeness or correctness.All opinions expressed herein are as of the date of this research re

102、port and are subject to changewithout notice.This research report is for information purpose only.Descriptions of any companies or their securities mentioned herein are not intended to becomplete and this research report is not,and should not be construed expressly or impliedly as,an offer to buy or

103、 sell securities.The securities referred to in thisresearch report may not be eligible for purchase or sale in some jurisdictions.If an investment product is denominated in a currency other than an investors homecurrency,a change in exchange rates may adversely affect the investment.Past performance

104、 is not necessarily indicative of future results.Certain transactions,including those involving derivatives,give rise to substantial risk and are not suitable for all investors.You should also bear in mind that recommendations in thisresearch report are not tailor-made for you.The analyst has not ta

105、ken into account your unique financial circumstances,such as your financial situation and riskappetite.You must,therefore,analyze and should,where applicable,consult your own legal,tax,accounting,financial and other professional advisers to evaluatewhether the recommendations suits you before invest

106、ment.Neither HTISG nor any of its directors,employees or agents accepts any liability whatsoever for anydirect or consequential loss arising from any use of the materials contained in this research report.10APPENDIX 2HTISG and our affiliates,officers,directors,and employees,excluding the analysts re

107、sponsible for the content of this document,will from time to time have long or short positions in,act as principal in,and buy or sell,the securities or derivatives,if any,referred to in this research report.Sales,traders,and other professionals of HTISG may provide oral or written market commentary

108、or trading strategies to the relevant clients and the companies within HTISG that reflect opinions that are contrary to the opinions expressed in this research report.HTISG may make investment decisions that are inconsistent with the recommendations or views expressed in this research report.HTI is

109、under no obligation to ensure that such other trading decisions,ideas or recommendations are brought to the attention of any recipient of this research report.Please refer to HTIs website for further information on HTIs organizational and administrative arrangements set up for the prevention and avo

110、idance of conflicts of interest with respect to Research.Non U.S.Analyst Disclosure:The HTI analyst(s)listed on the cover of this Research is(are)not registered or qualified as a research analyst with FINRA and are not subject to U.S.FINRA Rule 2241 restrictions on communications with companies that

111、 are the subject of the Research;public appearances;and trading securities by a research analyst.11APPENDIX 2分發和地區通知：分發和地區通知：除非下文另有規定，否則任何希望討論本報告或者就本項研究中討論的任何證券進行任何交易的收件人均應聯系其所在國家或地區的海通國際銷售人員。香港投資者的通知事項：香港投資者的通知事項：海通國際證券股份有限公司(“HTISCL”)負責分發該研究報告，HTISCL是在香港有權實施第1類受規管活動（從事證券交易）的持牌公司。該研究報告并不構成證券及期貨條例（香

112、港法例第571章）（以下簡稱“SFO”）所界定的要約邀請，證券要約或公眾要約。本研究報告僅提供給SFO所界定的“專業投資者”。本研究報告未經過證券及期貨事務監察委員會的審查。您不應僅根據本研究報告中所載的信息做出投資決定。本研究報告的收件人就研究報告中產生或與之相關的任何事宜請聯系HTISCL銷售人員。美國投資者的通知事項：美國投資者的通知事項：本研究報告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK編寫。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美國聯營公司，均未在美國注冊，因此不受美國關于研究報告編制和研究分析人員獨立性規定的約束。本研究報告提供給依照1934年“美國證券交易法”第1

113、5a-6條規定的豁免注冊的美國主要機構投資者（“Major U.S.Institutional Investor”）和機構投資者（”U.S.Institutional Investors”）。在向美國機構投資者分發研究報告時，HaitongInternational Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）將對報告的內容負責。任何收到本研究報告的美國投資者，希望根據本研究報告提供的信息進行任何證券或相關金融工具買賣的交易，只能通過HTI USA。HTI USA位于340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173，電話（212）3

114、51-6050。HTI USA是在美國于U.S.Securities and Exchange Commission（“SEC”）注冊的經紀商，也是Financial Industry Regulatory Authority,Inc.（“FINRA”）的成員。HTIUSA不負責編寫本研究報告，也不負責其中包含的分析。在任何情況下，收到本研究報告的任何美國投資者，不得直接與分析師直接聯系，也不得通過HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接進行買賣證券或相關金融工具的交易。本研究報告中出現的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析師沒有注冊或具備FINRA的研究分析師資格，因此可能不受FINRA

115、第2241條規定的與目標公司的交流，公開露面和分析師賬戶持有的交易證券等限制。投資本研究報告中討論的任何非美國證券或相關金融工具（包括ADR）可能存在一定風險。非美國發行的證券可能沒有注冊，或不受美國法規的約束。有關非美國證券或相關金融工具的信息可能有限制。外國公司可能不受審計和匯報的標準以及與美國境內生效相符的監管要求。本研究報告中以美元以外的其他貨幣計價的任何證券或相關金融工具的投資或收益的價值受匯率波動的影響，可能對該等證券或相關金融工具的價值或收入產生正面或負面影響。美國收件人的所有問詢請聯系：Haitong International Securities(USA)Inc.340 M

116、adison Avenue,12th FloorNew York,NY 10173聯系人電話：(212)351 605012APPENDIX 2DISTRIBUTION AND REGIONAL NOTICESExcept as otherwise indicated below,any Recipient wishing to discuss this research report or effect any transaction in any security discussed in HTIs research shouldcontact the Haitong Internatio

117、nal salesperson in their own country or region.Notice to Hong Kong investors:The research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),which is a licensed corporation tocarry on Type 1 regulated activity(dealing in securities)in Hong Kong.This research report d

118、oes not constitute a solicitation or an offer of securities or an invitationto the public within the meaning of the SFO.This research report is only to be circulated to Professional Investors as defined in the SFO.This research report hasnot been reviewed by the Securities and Futures Commission.You

119、 should not make investment decisions solely on the basis of the information contained in thisresearch report.Recipients of this research report are to contact HTISCL salespersons in respect of any matters arising from,or in connection with,the researchreport.Notice to U.S.investors:As described abo

120、ve,this research report was prepared by HTIRL,HSIPL or HTIJKK.Neither HTIRL,HSIPL,HTIJKK,nor any of the non U.S.HTISG affiliates is registered in the United States and,therefore,is not subject to U.S.rules regarding the preparation of research reports and the independence ofresearch analysts.This re

121、search report is provided for distribution to“major U.S.institutional investors”and“U.S.institutional investors”in reliance on theexemption from registration provided by Rule 15a-6 of the U.S.Securities Exchange Act of 1934,as amended.When distributing research reports to“U.S.institutional investors

122、,”HTI USA will accept the responsibilities for the content of the reports.Any U.S.recipient of this research report wishing to effect anytransaction to buy or sell securities or related financial instruments based on the information provided in this research report should do so only through HaitongI

123、nternational Securities(USA)Inc.(“HTI USA”),located at 340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173,USA;telephone(212)351 6050.HTI USA is a broker-dealer registered in the U.S.with the U.S.Securities and Exchange Commission(the“SEC”)and a member of the Financial Industry Regulatory Authority,Inc.

124、(“FINRA”).HTI USA is not responsible for the preparation of this research report nor for the analysis contained therein.Under no circumstances should any U.S.recipient of this research report contact the analyst directly or effect any transaction to buy or sell securities or related financial instru

125、ments directly through HSIPL,HTIRL or HTIJKK.The HSIPL,HTIRL or HTIJKK analyst(s)whose name appears in this research report is not registered or qualified as a research analyst with FINRA and,therefore,may not be subject to FINRA Rule 2241 restrictions on communications with a subject company,public

126、 appearances and trading securities held by aresearch analyst account.Investing in any non-U.S.securities or related financial instruments(including ADRs)discussed in this research report may present certainrisks.The securities of non-U.S.issuers may not be registered with,or be subject to U.S.regul

127、ations.Information on such non-U.S.securities or related financialinstruments may be limited.Foreign companies may not be subject to audit and reporting standards and regulatory requirements comparable to those in effectwithin the U.S.The value of any investment or income from any securities or rela

128、ted financial instruments discussed in this research report denominated in acurrency other than U.S.dollars is subject to exchange rate fluctuations that may have a positive or adverse effect on the value of or income from such securities orrelated financial instruments.All inquiries by U.S.recipien

129、ts should be directed to:13APPENDIX 2Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12thFloorNew York,NY 10173Attn:Sales Desk at(212)351 6050中華人民共和國的通知事項：中華人民共和國的通知事項：在中華人民共和國（下稱“中國”，就本報告目的而言，不包括香港特別行政區、澳門特別行政區和臺灣）只有根據適用的中國法律法規而收到該材料的人員方可使用該材料。并且根據相關法律法規，該材料中的信息并不構成“在中國從事生產、經營活動”。本文件在中國

130、并不構成相關證券的公共發售或認購。無論根據法律規定或其他任何規定，在取得中國政府所有的批準或許可之前，任何法人或自然人均不得直接或間接地購買本材料中的任何證券或任何實益權益。接收本文件的人員須遵守上述限制性規定。加拿大投資者的通知事項：加拿大投資者的通知事項：在任何情況下該等材料均不得被解釋為在任何加拿大的司法管轄區內出售證券的要約或認購證券的要約邀請。本材料中所述證券在加拿大的任何要約或出售行為均只能在豁免向有關加拿大證券監管機構提交招股說明書的前提下由Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTIUSA”）予以實施，該公司是一家根據Nation

131、al Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations（“NI 31-103”）的規定得到國際交易商豁免（“International Dealer Exemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列顛哥倫比亞省、安大略省和魁北克省。在加拿大，該等材料在任何情況下均不得被解釋為任何證券的招股說明書、發行備忘錄、廣告或公開發行。加拿大的任何證券委員會或類似的監管機構均未審查或以任何方式批準該等材料、其中所載的信息或所述證券的優點，任何與此相反的聲明即屬違法。在收到該等

132、材料時，每個加拿大的收件人均將被視為屬于National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions第1.1節或者Securities Act(Ontario)第73.3(1)節所規定的認可投資者（“Accredited Investor”），或者在適用情況下NationalInstrument 31-103第1.1節所規定的許可投資者（“Permitted Investor”）。新加坡投資者的通知事項：新加坡投資者的通知事項：本研究報告由Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd（“HTISSPL”

133、）于新加坡提供。HTISSPL是符合財務顧問法2001（“FAA”）定義的豁免財務顧問，可（a）提供關于證券，集體投資計劃的部分，交易所衍生品合約和場外衍生品合約的建議（b）發行或公布有關證券、交易所衍生品合約和場外衍生品合約的研究分析或研究報告。本研究報告僅提供給符合證券及期貨法2001第4A條項下規定的機構投資者。對于因本研究報告而產生的或與之相關的任何問題，本研究報告的收件人應通過以下信息與HTISSPL聯系：Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd10 Collyer Quay,#19-01-#19-05 Ocean Fina

134、ncial Centre,Singapore 049315電話:(65)6713 047314APPENDIX 2日本投資者的通知事項：日本投資者的通知事項：本研究報告由海通國際證券有限公司所發布，旨在分發給從事投資管理的金融服務提供商或注冊金融機構（根據日本金融機構和交易法（“FIEL”）第61（1）條，第17-11（1）條的執行及相關條款）。英國及歐盟投資者的通知事項：英國及歐盟投資者的通知事項：本報告由從事投資顧問的Haitong International Securities Company Limited所發布，本報告只面向有投資相關經驗的專業客戶發布。任何投資或與本報告相關的投資

135、行為只面對此類專業客戶。沒有投資經驗或相關投資經驗的客戶不得依賴本報告。Haitong International SecuritiesCompany Limited的分支機構的凈長期或短期金融權益可能超過本研究報告中提及的實體已發行股本總額的0.5。特別提醒有些英文報告有可能此前已經通過中文或其它語言完成發布。澳大利亞投資者的通知事項：澳大利亞投資者的通知事項：Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited和Haitong Internati

136、onalSecurities(UK)Limited分別根據澳大利亞證券和投資委員會（以下簡稱“ASIC”）第03/1102、03/1103或03/1099號規章在澳大利亞分發本項研究，該等規章免除了根據2001年公司法在澳大利亞為批發客戶提供金融服務時海通國際需持有澳大利亞金融服務許可的要求。ASIC的規章副本可在以下網站獲?。簑ww.legislation.gov.au。海通國際提供的金融服務受外國法律法規規定的管制，該等法律與在澳大利亞所適用的法律存在差異。印度投資者的通知事項：印度投資者的通知事項：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange

137、 Board of India（“SEBI”）監管的Haitong Securities IndiaPrivate Limited（“HTSIPL”）所發布，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）（統稱為印度交易所）研究報告。研究機構名稱:Haitong Securities India Private LimitedSEBI 研究分析師注冊號:INH000002590地址:1203A,Floor 12A,Tower 2A,One World Center841 Senapati B

138、apat Marg,Elphinstone Road,Mumbai 400 013,IndiaCIN U74140MH2011FTC224070電話:+91 22 43156800 傳真:+91 22 24216327合規和申訴辦公室聯系人：Prasanna Chandwaskar；電話:+91 22 43156803;電子郵箱:“請注意，SEBI授予的注冊和NISM 的認證并不保證中介的表現或為投資者提供任何回報保證”。本項研究僅供收件人使用，未經海通國際的書面同意不得予以復制和再次分發。版權所有：海通國際證券集團有限公司2019年。保留所有權利。15APPENDIX 2Peoples Re

139、public of China(PRC):In the PRC,the research report is directed for the sole use of those who receive the research report in accordance with theapplicable PRC laws and regulations.Further,the information on the research report does not constitute production and business activities in the PRC underre

140、levant PRC laws.This research report does not constitute a public offer of the security,whether by sale or subscription,in the PRC.Further,no legal or naturalpersons of the PRC may directly or indirectly purchase any of the security or any beneficial interest therein without obtaining all prior PRC

141、government approvals orlicenses that are required,whether statutorily or otherwise.Persons who come into possession of this research are required to observe these restrictions.Notice to Canadian Investors:Under no circumstances is this research report to be construed as an offer to sell securities o

142、r as a solicitation of an offer to buysecurities in any jurisdiction of Canada.Any offer or sale of the securities described herein in Canada will be made only under an exemption from the requirements tofile a prospectus with the relevant Canadian securities regulators and only by Haitong Internatio

143、nal Securities(USA)Inc.,a dealer relying on the“international dealerexemption”under National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations(“NI 31-103”)in Alberta,British Columbia,Ontario and Quebec.This research report is not,and under no circumstances sho

144、uld be construed as,a prospectus,an offering memorandum,an advertisement or apublic offering of any securities in Canada.No securities commission or similar regulatory authority in Canada has reviewed or in any way passed upon this researchreport,the information contained herein or the merits of the

145、 securities described herein and any representation to the contrary is an offence.Upon receipt of thisresearch report,each Canadian recipient will be deemed to have represented that the investor is an“accredited investor”as such term is defined in section 1.1 ofNational Instrument 45-106 Prospectus

146、Exemptions or,in Ontario,in section 73.3(1)of the Securities Act(Ontario),as applicable,and a“permitted client”as suchterm is defined in section 1.1 of NI 31-103,respectively.Notice to Singapore investors:This research report is provided in Singapore by or through Haitong International Securities(Si

147、ngapore)Pte Ltd(“HTISSPL”).HTISSPL isan Exempt Financial Adviser under the Financial Advisers Act 2001(“FAA”)to(a)advise on securities,units in a collective investment scheme,exchange-tradedderivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts and(b)issue or promulgate research analyses o

148、r research reports on securities,exchange-tradedderivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts.This research report is only provided to institutional investors,within the meaning of Section 4A ofthe Securities and Futures Act 2001.Recipients of this research report are to contact H

149、TISSPL via the details below in respect of any matters arising from,or inconnection with,the research report:Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd.10 Collyer Quay,#19-01-#19-05 Ocean Financial Centre,Singapore 049315Telephone:(65)6713 047316APPENDIX 2Notice to Japanese investors:This re

150、search report is distributed by Haitong International Securities Company Limited and intended to be distributed to FinancialServices Providers or Registered Financial Institutions engaged in investment management(as defined in the Japan Financial Instruments and Exchange Act(FIEL)Art.61(1),Order for

151、 Enforcement of FIEL Art.17-11(1),and related articles).Notice to UK and European Union investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited.This research is directed atpersons having professional experience in matters relating to investments.Any investme

152、nt or investment activity to which this research relates is available only tosuch persons or will be engaged in only with such persons.Persons who do not have professional experience in matters relating to investments should not rely on thisresearch.Haitong International Securities Company Limiteds

153、affiliates may have a net long or short financial interest in excess of 0.5%of the total issued sharecapital of the entities mentioned in this research report.Please be aware that any report in English may have been published previously in Chinese or anotherlanguage.Notice to Australian investors:Th

154、e research report is distributed in Australia by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International SecuritiesCompany Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited in reliance on ASIC Class Order 03/1102,03/1103 or 03/1099,respectively,which exempts thoseHTISG entitie

155、s from the requirement to hold an Australian financial services license under the Corporations Act 2001 in respect of the financial services it provides towholesale clients in Australia.A copy of the ASIC Class Orders may be obtained at the following website,www.legislation.gov.au.Financial services

156、 provided byHaitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited areregulated under foreign laws and regulatory requirements,which are different from the laws applying in Australia.Notice to Indian investo

157、rs:The research report is distributed by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and ExchangeBoard of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listedentiti

158、es on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).Name of the entity:Haitong Securities India Private LimitedSEBI Research Analyst Registration Number:INH00000259017APPENDIX 2Address:1203A,Floor 12A,Tower 2A,One World C

159、enter841 Senapati Bapat Marg,Elphinstone Road,Mumbai 400 013,IndiaCIN U74140MH2011FTC224070Ph:+91 22 43156800 Fax:+91 22 24216327Details of the Compliance Officer and Grievance Officer:Prasanna Chandwaskar:Ph:+91 22 43156803;Email id:“Please note that Registration granted by SEBI and Certification f

160、rom NISM in no way guarantee performance of the intermediary or provide any assurance of returns to investors”.This research report is intended for the recipients only and may not be reproduced or redistributed without the written consent of an authorized signatory of HTISG.Copyright:Haitong International Securities Group Limited 2019.All rights reserved.18