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1、 1|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 公司深度研究公司深度研究|富特科技富特科技 車載電源領域龍頭企業，全球化布局穩步推進 富特科技（301607.SZ）首次覆蓋報告 核心結論核心結論 公司評級公司評級 增持增持 股票代碼 301607.SZ 前次評級-評級變動 首次 當前價格 39.72 近一年股價走勢近一年股價走勢 分析師分析師 齊天翔齊天翔 S0800524040003 張磊張磊 S0800524070001 相關研究相關研究 【核心結論】【核心結論】我們預計公司2024-2026年歸母凈利潤為0.90/1.34/1.98億元，歸母凈利潤 CAGR 達 48.44%?？紤]富特

2、科技的優質客戶基礎及海外項目良好進展，尤其是小米汽車銷量彈性較大，對公司業績有較強支撐，我們認為富特科技具有良好成長性，首次覆蓋，給予“增持”評級?！緢蟾媪咙c】嘗試解答市場關心的問題：【報告亮點】嘗試解答市場關心的問題：1）車載電源競爭格局是否會惡化？）車載電源競爭格局是否會惡化？2）公司成長性如何展望？）公司成長性如何展望？我們認為，車載電源競爭格局已穩定，行業集中度高，頭部企業先發優勢明顯，后進入者很難有機會打破當前競爭局面，具有優質客戶的車載電源廠商有望保持領先身位。公司深度綁定埃安、蔚來、小米等頭部新勢力企業，并已經開始布局海外市場，獲得了多個海外車企的平臺項目定點，公司持續成長性可期

3、。主要邏輯主要邏輯#1：車載電源產品市占率高，布局海外市場打開成長空間。：車載電源產品市占率高，布局海外市場打開成長空間。公司車載電源產品在國內的市占率穩居前列（2023 年排名第三），競爭優勢明顯。同時，公司積極布局海外市場，已成為雷諾、日產、Stellantis 和某歐洲主流豪華品牌的體系內供應商，其中，雷諾項目已于 2024 年下半年開啟小批量交付。主要邏輯主要邏輯#2：深度綁定核心客戶，配套小米：深度綁定核心客戶，配套小米 SU7 等熱門車型。等熱門車型。自 2017 年以來，公司開拓了多家主流車企，如廣汽集團、長城汽車、蔚來汽車、易捷特、小米汽車等。公司配套了多款市場熱門車型，如埃安

4、系列、蔚來系列、Dacia Spring、小鵬 P7i、小米 SU7 等。2023 年，公司前五大客戶銷售收入占營業收入的比例為 96.14%，客戶集中度較高，與核心客戶綁定較深。主要邏輯主要邏輯#3：車載電源技術持續迭代，公司有望把握先機：車載電源技術持續迭代，公司有望把握先機。車載電源產品高壓化、集成化、高效率是較明確的趨勢，這對車載電源企業的技術創新能力提出了較高要求。隨著公司積極開展 SiC 等功率半導體應用研究，以及電力電子拓撲結構優化開發，公司產品競爭力有望進一步提升。風險提示：產品技術迭代風險、市場競爭加劇風險、新能源汽車需求波動風險、下游客戶集中度較高風險等。核心數據核心數據

5、2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）1,650 1,835 1,947 2,556 3,279 增長率 71.1%11.2%6.1%31.3%28.3%歸母凈利潤(百萬元)87 96 90 134 198 增長率 50.5%11.1%-6.7%48.8%48.1%每股收益（EPS）0.78 0.87 0.81 1.21 1.79 市盈率（P/E）50.8 45.7 49.0 32.9 22.2 市凈率（P/B）9.7 7.6 6.3 5.3 4.3 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心 -43%-32%-21%-10%1%12%23%34%2023-1

6、22024-042024-08富特科技汽車電子電氣系統證券研究報告證券研究報告 2024 年 12 月 29 日 公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 2|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 索引 內容目錄 投資要點.4 關鍵假設.4 區別于市場的觀點.4 股價上漲催化劑.4 盈利預測與評級.4 富特科技核心指標概覽.5 一、專注車載電源系統十余年，行業領先優勢明顯.6 1.1 產品矩陣豐富，致力于提供車載與非車載充放電解決方案.6 1.2 深度綁定核心客戶，海外項目穩步推進.7 1.3 公司產銷率高，下游需求強勁.8 1.4 財務分析：受下

7、游客戶銷量波動影響，業績短暫承壓.9 二、新能源汽車滲透率持續提升，第三方車載電源廠商大有可為.11 2.1 新能源汽車銷量高速增長，滲透率持續提升.11 2.2 車載高壓電源系統屬于新能源汽車必備系統.12 2.3 車載電源系統行業競爭格局集中，頭部企業優勢大.13 2.4 高轉換效率、高功率密度、集成化及高壓化的車載電源系統是大勢所趨.13 2.5 小三電市場空間測算：國內 500 億市場規模，海外市場潛力大.18 2.6 充電設施不斷完善，充電樁用電源系統市場規模持續擴大.18 三、盈利預測.20 3.1 盈利預測.20 3.2 估值.20 四、風險提示.22 五、附錄.23 圖表目錄

8、圖 1：富特科技核心指標概覽圖.5 圖 2：公司發展歷程.6 圖 3：2020-2023 年公司前五大客戶清單.8 圖 4：2020-2024Q1-Q3 公司營收及增速情況.9 圖 5：2020-2024Q1-Q3 公司歸母凈利潤及增速情況.9 圖 6：2020-2024Q1-Q3 公司利潤率情況.10 圖 7：2020-2024Q1-Q3 公司經營性現金流量凈額及增速情況.10 圖 8：2020-2023 年公司主營業務收入和增速.10 圖 9：2020-2023 年公司主營業務收入占比.10 公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 3|請務必仔細閱

9、讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 10：2020-2024Q1-Q3 公司期間費用率情況.11 圖 11：2020-2024Q1-Q3 公司研發費用情況.11 圖 12：2016-2023 年全球新能源汽車市場銷量和滲透率.12 圖 13：2016-2023 年中國新能源汽車市場銷量和滲透率.12 圖 14：新能源汽車三電系統.12 圖 15：車/樁上功率半導體均有望從 Si 基轉向 SiC.14 圖 16：不同功率半導體的各類應用場景.14 圖 17：電源產品三種集成方式的對比分析.16 圖 18：800V 高壓車型終端銷量（萬輛）及滲透率變化.17 圖 19：2019-2026E 全球小

10、三電市場規模測算.18 圖 20：2019-2026E 中國小三電市場規模測算.18 圖 21：2016-2023 年中國新能源汽車充電樁數量（萬臺）和車樁比.19 圖 22：公司股權結構（截至：2024 年 9 月 30 日）.23 表 1：公司主營產品.6 表 2：公司產品產銷情況.8 表 3：2021-2023 年中國乘用車車載充電機競爭格局.13 表 4：部分第三代半導體材料參數對比.14 表 5：電源系統的集成化.15 表 6：車企高壓 800V 平臺布局.16 表 7：小三電市場空間測算.18 表 8：充電樁類型.18 表 9：公司盈利預測.20 表 10：可比公司估值（根據 20

11、24/12/29 股價計算）.21 公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 4|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 投資要點投資要點 關鍵假設關鍵假設 我們對公司未來盈利預測基于如下假設：我們對公司未來盈利預測基于如下假設：a）車載高壓電源系統：車載高壓電源系統：2024 年由于公司主要客戶廣汽埃安銷量下滑，對公司收入增長形成一定影響，但考慮到蔚來、小米等客戶銷量增長較明顯，我們假設 2024 年車載高壓電源收入同比略增長 4.53%。隨著小米、雷諾、樂道等客戶新項目投產，我們假設2025-2026 年收入增速分別為 31.66%/28.38%

12、。毛利率方面，我們認為，規模的擴大及電子元器件國產化降本有利于毛利率提升，但主機廠價格戰仍在繼續，給主機廠讓利的情況依然存在，綜合來看，我們假設 2024-2026 年毛利率保持穩中略升的趨勢，分別為 24.6%/25%/25.5%。b）非車載電源高壓系非車載電源高壓系統：統：體量較小，對公司整體營收影響較小，我們假設該業務2024-2026 年收入增速分別為 15%/16%/18%。毛利率方面，參考 24H1 的毛利率水平（16.2%），我們假設 2024-2026 年毛利率分別為 17%/17%/17%。c）技術服務：技術服務：體量較小，而且不同客戶或不同項目的技術服務費用差別較大，參考

13、24H1的收入規模（0.13 億元），我們假設 2024 年為 0.15 億元，假設 2025-2026 年該部分收入與 2024 年收入規模相當，收入增速為 5%/5%。毛利率方面，我們假設2024-2026 年毛利率分別為 20%/20%/20%。區別于市場的觀點區別于市場的觀點 1）市場認為小三電行業競爭加劇影響公司盈利能力。我們認為，小三電行業競爭壁壘較高，行業集中度在不斷提升，部分頭部企業為了搶占市場份額，可能會采取低價讓利策略，行業短期盈利能力受到一定壓制。但小三電市場規模仍在不斷擴大，主機廠下場自制意愿不強，新進入者也較難參與競爭，隨著行業供需關系進入穩定狀態，第三方小三電企業的

14、成長空間仍然較大。而且公司客戶多為蔚來、小米等中高端客戶，中長期來看，公司盈利能力有較大提升空間。2）市場認為公司在國內市占率較高，擔心后續成長性。我們認為，一方面國內新能源車銷量仍具有較高增速，尤其是混動車型銷量有望持續高增，小三電的市場空間仍在擴大。另一方面，海外新能源車滲透率較低，隨著海外汽車電動化持續推進，中國新能源車產業鏈有望憑借強大競爭力迅速搶占市場。綜上，我們認為公司未來持續成長可期。股價上漲催化劑股價上漲催化劑 新能源車銷量超預期、小米新車上市訂單或交付量超預期、海外項目拓展、小三電利潤率提升等。盈利預測與評級盈利預測與評級 我們認為公司車載電源產品先發優勢明顯、海外市場開拓順

15、利，我們預計公司 2024-2026年歸母凈利潤為 0.90/1.34/1.98 億元，2024-2026 年歸母凈利潤 CAGR 達 48.44%?？紤]富特科技的優質客戶基礎及海外項目良好開拓進展，尤其是小米銷量彈性較大，對公司業績有較強支撐，我們認為富特科技具有良好成長性，首次覆蓋，給予“增持”評級。西部證券研發中心官網、IEA、Wind富特科技招股說明書、資料來源：公司近年來利潤率情況公司近年來收入及增速情況 全球小三電市場規模測算公司客戶收入拆分：富特科技核心指標概覽圖1圖 富特科技核心指標概覽富特科技核心指標概覽 請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明|5 日日29月月12年年2

16、024 西部證券西部證券 富特科技|公司深度研究 公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 6|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 一、一、專注車載電源系統十余年，行業領先優勢明顯專注車載電源系統十余年，行業領先優勢明顯 浙江富特科技股份有限公司，成立于 2011 年 8 月，生產基地位于湖州市安吉縣，研發中心位于杭州市西湖區、西安市高新區，是一家主要從事新能源汽車高壓電源系統研發、生產和銷售業務的國家級高新技術企業。公司立足國內新能源汽車市場，樹立了良好行業口碑，并積極參與海外市場國際競爭，保持了領先的行業地位和較強的全球市場競爭力。圖 2：公

17、司發展歷程 資料來源：富特科技官網，西部證券研發中心 1.1 產品矩陣豐富，致力于提供車載與非車載充放電解決方案產品矩陣豐富，致力于提供車載與非車載充放電解決方案 圍繞新能源汽車的動力需求，公司近年來先后重點布局車載高壓電源系統（OBC：3.3kW/6.6kW/11kW/22kW；DC/DC：0.5kW-5kW)、液冷超充樁電源模塊（20kW AC/DC、60kW DC/DC）、智能直流充電樁電源模塊（7kW/11kW/22kW）、智能直流充電樁（7kW/11kW/22kW）、便攜式智能充電裝備等細分產品業務，是目前國內少數同時布局車載高壓電源系統和非車載高壓電源系統的企業。表 1：公司主營產

18、品 產品類別產品類別 產品名稱產品名稱 產品照片產品照片 主要功能主要功能 車載高壓電源系統 車載充電機 車載充電機是指固定安裝在新能源汽車上的充電設備，其功能是通過電池管理系統（BMS）的控制信號，將電網的交流電轉換為動力電池可以使用的直流電，對新能源汽車的動力電池進行充電。車載 DC/DC 變換器 車載 DC/DC 變換器的功能是將動力電池輸出的高壓直流電轉換為低壓直電，以供車機系統、儀表盤、燈光、電動轉向等低壓車載電器或設備使用。二合一系統集成產品 二合一系統集成產品主要包括兩種：車載充電機與車載 DC/DC 變換器集成、車載 DC/DC 變換器與電源分配單元集成。二合一系統集成產品通過

19、集成化設計，能夠一定程度上減少占用空間，簡化整車布線設計，降低成本，提升整車開發效率及質量。公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 7|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 產品類別產品類別 產品名稱產品名稱 產品照片產品照片 主要功能主要功能 三合一系統集成產品 三合一系統集成產品是指將車載充電機、車載 DC/DC 變換器、電源分配單元、電動汽車通訊控制器等多個功能模塊，按照整車廠要求進行綜合性集成設計的一體化產品。三合一系統集成產品通過集成化設計，能夠減少占用空間，簡化整車布線設計，降低成本，提升整車開發效率及質量。非車載高壓電源系統 液冷超

20、充樁電源模塊 液冷超充樁電源模塊產品包括 AC/DC 模塊和 DC/DC 模塊，AC/DC 模塊將交流電轉換為高壓直流電，為儲能式超級充電樁蓄電池充電，實現“緩儲”，DC/DC 模塊將儲能式充電樁蓄電池中的電能轉換為新能源汽車動力電池所需的電能，為新能源汽車動力電池充電，與AC/DC模塊共同實現“快放”。智能直流充電樁電源模塊 智能直流充電樁電源模塊用于將電網側的交流電轉換成直流電，通過直流接口給整車電池充電。資料來源：富特科技招股說明書，西部證券研發中心 1.2 深度綁定核心客戶，深度綁定核心客戶，海外項目穩步推進海外項目穩步推進 公司客戶拓展順利，近年來穩步開拓了廣汽集團、長城汽車、蔚來汽

21、車、易捷特（東風和雷諾-日產合資公司）、雷諾汽車、小鵬汽車、小米汽車、上汽集團、比亞迪、長安汽車、零跑汽車及 Stellantis 等國內外一流客戶。其中，廣汽集團、長城汽車、蔚來汽車、易捷特、小鵬汽車、小米汽車、上汽集團等客戶已實現項目量產。雷諾汽車、比亞迪、長安汽車、零跑汽車、Stellantis 等客戶已有項目定點。2023 年，公司向前五大客戶銷售收入占營業收入的比例為 96.14%，客戶集中度較高。隨著小米、雷諾等客戶新項目量產，公司各家客戶收入占比后續或有較大變化。尤其是小米對公司的增量貢獻值得重點關注，2024年 3 月，小米汽車第一款車型 SU7 上市即熱銷，2024 年全年有

22、望完成超過 13 萬臺的交付目標；第二款小米 YU7 預計明年六七月正式上市，我們認為其有望成為另一款暢銷車型。公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 8|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 3：2020-2023 年公司前五大客戶清單 資料來源：富特科技招股說明書，西部證券研發中心 1.3 公司產銷率高，下游需求強勁公司產銷率高，下游需求強勁 自 2021 年來，公司主營業務產銷率均維持在 90%以上，單一功能產品維持在 95%以上。2022 年，非車載高壓電源系統產銷率下降主要系智能直流充電樁電源模塊產品處于量產初期所致。2023 年，

23、公司非車載高壓電源系統產銷率上升主要系公司消化前期庫存所致。2021 年以來，受下游新能源汽車銷量的增長帶動，公司主要產品銷售收入明顯提升，其中，二合一系統和三合一系統等車載電源集成產品的銷售占比達 80%以上，為公司營業收入的主要來源。表 2：公司產品產銷情況 項目項目 2023 2022 2021 產量（套）1368 3663 5808 銷量（套）1343 3615 7390 單一功能產品單一功能產品 產銷率 98.17%98.69%127.24%單價（元/套）966.42 969.23 947.25 銷售收入（萬元）129.79 350.38 700.02 產量（套）232294 245

24、767 140458 銷量（套）224452 229898 139940 二合一系統二合一系統 產銷率 96.62%93.54%99.63%單價（元/套）2104.68 2356.85 2451.72 銷售收入（萬元）47234.26 54183.43 34309.4 產量（套）665540 444030 260669 銷量（套）625544 432332 260298 三合一系統三合一系統 產銷率 93.99%97.37%99.86%單價（元/套）2077.88 2242.6 2143.01 公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 9|請務必仔細閱讀

25、報告尾部的投資評級說明和聲明 項目項目 2023 2022 2021 銷售收入（萬元）129980.65 96954.97 55782.04 產量（套）33424 35105 6869 銷量（套）36164 30889 6365 非車載高壓電源系統非車載高壓電源系統 產銷率 108.20%87.99%92.66%單價（元/套）1400.35 2456.12 6196.98 銷售收入（萬元）5064.22 7586.72 3944.38 資料來源：富特科技招股說明書，西部證券研發中心 1.4 財務分析：受下游客戶銷量波動影響，業績短暫承壓財務分析：受下游客戶銷量波動影響，業績短暫承壓 收入方面：

26、連續多年高速增長，收入方面：連續多年高速增長，2024 年前三季度同比下滑。年前三季度同比下滑。受益于我國新能源汽車產銷量的持續增長、公司客戶群體和配套項目的不斷拓展，公司營業收入呈現持續增長的趨勢。2020 年-2023 年營收從 2.9 億元增長至 18.4 億元，CAGR 為 83.95%。2024 年 Q1-Q3，公司營業收入為 11.83 億元，較上年同期減少 15.25%，主要系廣汽集團、易捷特、長城汽車等客戶同比下降所致。其中：1）廣汽埃安的產銷量波動，同時公司產品迭代使得平均單價有所下降；2）公司配套易捷特、長城汽車的主力車型改款升級，量產時間晚于計劃，也影響部分收入。利潤方面

27、：受收入下滑影響，業績短暫承壓。利潤方面：受收入下滑影響，業績短暫承壓。公司 2020-2023 年分別實現歸母凈利潤-0.15、0.58、0.87、0.96 億元，同比增長分別為 489.20%、50.54%、11.13%、0.54%。受益于公司業務規模增長等因素，2021 年后歸母凈利潤保持正向增長。2024 年 Q1-Q3，公司實現歸母凈利潤 0.7 億元，同比降低 24.89%，系公司收入同比減少所致。圖 4：2020-2024Q1-Q3 公司營收及增速情況 圖 5：2020-2024Q1-Q3 公司歸母凈利潤及增速情況 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證

28、券研發中心 利潤率和現金流方面：利潤率穩步向上，經營性現金流波動較大。利潤率和現金流方面：利潤率穩步向上，經營性現金流波動較大。1）毛利率方面，2020-2024 年 Q1-Q3，公司銷售毛利率分別為 17.20%、20.44%、20.48%和、24.88%、26.37%。主要系公司業務規模擴大和產品結構改善所致。一方面，隨著公司業務規模不斷擴大，原材料采購的議價能力不斷增強，同時生產的規模效應逐漸顯現，制造費用有所下降，上述因素共同推動公司盈利能力提升；另一方面，依托公司的研發、質量等優勢，公司的客戶群體不斷拓展，公司的產品結構向大功率、集成化等方向不斷發展，新項目毛利率水平呈上升趨勢，從而

29、帶動公司綜合毛利率整體呈現上升趨勢。尤其是2024年Q1-Q3，在營收同比下降的情況下仍實現了毛利率提升。2）凈利率方面，2020-2024 年 Q1-Q3，-50%0%50%100%150%200%250%02468101214161820202020222024Q1-Q3營業收入（億元）YOY-100%0%100%200%300%400%500%600%-0.4-0.200.20.40.60.811.2202020222024Q1-Q3歸母凈利潤（億元）YOY 公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 10|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明

30、 公司銷售凈利率分別為-5.02%、5.98%、5.26%、5.25%、7.02%，盈利能力有所改善。3）現金流方面，公司 2023 年經營活動現金流達到 10.5 億元，同比增長 382.6%，2024年 1-9 月，公司經營性凈現金流為-0.39 億元，同比下滑 131%，主要與公司收入同比下降，且二季度收入環比增長后期末尚未完全回款，導致銷售商品、提供勞務收到的現金相應下降有關。同時公司對于雷諾等海外客戶逐步進入量產階段，產品運輸周期長于國內客戶，導致營運資金占用增加。圖 6：2020-2024Q1-Q3 公司利潤率情況 圖 7：2020-2024Q1-Q3 公司經營性現金流量凈額及增速

31、情況 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：富特科技招股說明書，富特科技 2024 年三季報，西部證券研發中心 分業務來看：車載高壓電源系統收入占比超過分業務來看：車載高壓電源系統收入占比超過 90%，為公司基石業務。，為公司基石業務。公司主營業務包括車載高壓電源系統、非車載高壓電源系統等。歷經多年的持續研發創新，產品和技術不斷完善，高壓電源系統業務規模不斷擴大。目前，公司收入主要來自車載高壓電源系統，2020 年-2023 年，車載高壓電源系統收入由 2.9 億元增長至 17.9 億元，CAGR 為 83.5%，營收占比超過 90%。此外，公司依托車規級的體系優勢及研發技術積累，拓

32、展了非車載高壓電源系統業務。2020-2023 年公司非車載高壓電源系統營業收入從 453.52 萬元增長至0.51 億元，CAGR 高達 123.5%。公司技術服務收入波動較大，2023 年度技術服務收入占總營業收入比例為 0.05%，對公司整體收入影響較小。圖 8：2020-2023 年公司主營業務收入和增速 圖 9：2020-2023 年公司主營業務收入占比 資料來源：富特科技招股說明書，西部證券研發中心 資料來源：富特科技招股說明書，西部證券研發中心 費用方面：公司期間費用率趨于穩定。費用方面：公司期間費用率趨于穩定。2020-2023 年期間費用率分別為 26.98%、13.30%、

33、-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%20202021202220232024Q1-Q3毛利率凈利率-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%-2024681012202020222024Q1-Q3經營活動產生的現金流量凈額（億元）YOY-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%900%024681012141618202020202120222023車載高壓電源系統（億元）非車載高壓電源系統（億元）技術服務（億元）車載高壓電源系統YOY0%10%20%30%40%50%60%70%80%

34、90%100%2020202120222023技術服務非車載高壓電源系統車載高壓電源系統 公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 11|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 15.05%和 20.07%。2024 年 Q1-Q3，期間費用率為 20.14%。由于生產的規模效應逐漸顯現，制造費用有所下降。由于研發投入不斷擴大，2023 年起期間費用率有所升高，預計 2024 年期間費用率相比 2023 年趨于穩定。研發方面：順應產業技術發展需要、研發投入研發方面：順應產業技術發展需要、研發投入力度較大力度較大。2020-2023 年公司的研發費用分

35、別為0.39、0.54、1.13 和2.11億元，2022年和2023年分別同比增長108.55%和86.46%，2024 年 Q1-Q3 公司研發費用同比有所下滑，或主要系收取開發費的新項目增多，從而導致部分研發費用確認時點推遲到量產以后。公司總體保持著較大的研發投入，研發項目主要包括新一代車載電源集成產品性能提升、新一代 11kW 車載電源集成產品開發、新能源汽車車載電源集成產品開發等。圖 10：2020-2024Q1-Q3 公司期間費用率情況 圖 11：2020-2024Q1-Q3 公司研發費用情況 資料來源：富特科技招股說明書，富特科技 2024 年三季報，西部證券研發中心 資料來源：

36、富特科技招股說明書，富特科技 2024 年三季報，西部證券研發中心 二、二、新能源汽車滲透率持續提升，第三方車載電源廠商大新能源汽車滲透率持續提升，第三方車載電源廠商大有可為有可為 2.1 新能源汽車銷量高速增長，滲透率持續提升新能源汽車銷量高速增長，滲透率持續提升 全球方面：多國將發展新能源汽車產業作為推動經濟復蘇、降低碳排放的重要舉措。全球方面：多國將發展新能源汽車產業作為推動經濟復蘇、降低碳排放的重要舉措。全球新能源汽車銷量從 2016 年的 75.1 萬輛增長到 2023 年的 1,367.5 萬輛，復合年增長率達51.38%，其中，2023 年全球新能源汽車銷量同比增長 35.75%

37、，滲透率達到 14.75%。分區域來看，2023 年中國市場占全球新能源汽車市場份額超過 60%，歐洲市場約占 20%份額、美國市場約占 10%份額。國內方面：率先完成新能源汽車產業由政策驅動到市場驅動的轉變。國內方面：率先完成新能源汽車產業由政策驅動到市場驅動的轉變。2023 年中國新能源汽車銷量達 949.5 萬輛，蟬聯全球第一。新能源汽車的滲透率從 2016 年的 1.81%提升至 2023 年的 31.55%，尤其是 2021-2023 年，滲透率提升了 18.15 個百分點，新能源汽車產業發展速度超預期。根據中國汽車工業協會預測，2024 年中國新能源汽車銷量有望達到 1150 萬輛

38、，滲透率約 37.10%。0%5%10%15%20%25%30%20202021202220232024Q1-Q3銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率期間費用率-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%00.511.522.5202020222024Q1-Q3研發費用（億元）YOY 公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 12|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 12：2016-2023 年全球新能源汽車市場銷量和滲透率 圖 13：2016-2023 年中國新能源汽車市場銷量和滲透率 資料來源：富特科技招股說明書，西部

39、證券研發中心 資料來源：富特科技招股說明書，西部證券研發中心 2.2 車載高壓電源系統屬于新能源汽車必備系統車載高壓電源系統屬于新能源汽車必備系統 電池、電機、電控是新能源汽車的核心構成。電池、電機、電控是新能源汽車的核心構成。電池是電動汽車的動力源，也是儲能裝置。電機是新能源汽車行駛過程中的主要執行結構，其具體任務是將蓄電池的電能高效率地轉換為車輪的動能驅動汽車，直接影響新能源汽車的運行性能；電控是動力系統的總控中心，其功能是根據檔位、油門、剎車等指令，將動力電池所存儲的電能轉化為驅動電機所需的電能，來控制電動車輛的啟動運行、進退速度、爬坡力度等行駛狀態。車載充電機（車載充電機（OBC）、車

40、載）、車載 DC/DC 變換器、高壓配電盒（變換器、高壓配電盒（PDU），作為），作為新能源汽車不新能源汽車不可或缺的可或缺的核心零件，起著轉換及傳輸交流和直流能量的重要功能。核心零件，起著轉換及傳輸交流和直流能量的重要功能。車載充電機能夠將電網的電能轉換為車載儲能裝置所需要的高壓直流電，并為車載儲能裝置充電；車載 DC/DC 變換器將新能源汽車上的高壓動力電池中的電能轉換為低壓直流電，以供低壓車載電器或設備使用；電源分配單元為新能源汽車高壓系統提供充放電控制、高壓部件上電控制、電路過載短路保護、高壓采樣、低壓控制等功能。圖 14：新能源汽車三電系統 資料來源：欣銳科技官網，西部證券研發中心

41、0%2%4%6%8%10%12%14%16%020040060080010001200140016002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023新能源汽車銷量（萬輛）滲透率0%5%10%15%20%25%30%35%010020030040050060070080090010002016 2017201820192020202120222023新能源汽車銷量（萬輛）滲透率 公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 13|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 2.3 車載電源系統行業競爭格局集中，頭部企業優勢大車載

42、電源系統行業競爭格局集中，頭部企業優勢大 根據 NE Times 數據顯示，2021-2023 年新能源汽車乘用車車載充電機 OBC 的 CR3 由 48.6%提升至 61.1%，CR10 由 88.4%提升至 92.6%，競爭格局相對集中。第三方供應商，包括富特科技、臺達電子、威邁斯、欣銳科技、匯川技術、英搏爾等，具備較強的自主研發能力和儲備技術優勢，為多個整車廠多款車型供應車載電源，形成規模經濟優勢；弗迪動力、新美亞等作為新能源汽車整車廠孵化產生的廠商，形成了垂直一體化的供應鏈模式，與整車廠配套關系穩定，粘性較強，占據穩定的市場份額。從世界范圍來看，歐美國家率先進入新能源汽車車載高壓電源領

43、域，傳統燃油汽車零部件 Tier1 供應商主要包括博世、法雷奧、科世達、TDK 等汽車電子國際巨頭，這類公司具備汽車零部件領域的多年行業經驗，跨產品進入車載高壓電源領域，品牌影響力較強。表 3：2021-2023 年中國乘用車車載充電機競爭格局 廠商廠商 2021 2022 2023 市場份額市場份額 排名排名 市場份額市場份額 排名排名 市場份額市場份額 排名排名 弗迪動力(比亞迪)15.80%2 28.70%1 33.60%1 威邁斯 20.90%1 20.40%2 18.80%2 富特科技 11.90%3 8.50%5 8.70%3 新美亞（特斯拉）10.80%4 8.60%3 8.60

44、%4 英搏爾 5.30%7 8.60%4 6.50%5 欣銳科技 7.20%6 5.90%6 5.90%6 科世達 4.10%9 3.50%8 3.00%7 鐵城科技 8.50%5 4.20%7 2.90%8 匯川聯合動力-2.30%9 華為數字能源-3.10%9 2.30%10 力華集團 4.70%8 2.10%10-臺達電子 2.20%10 2.20%10-CR3 48.6%57.7%61.1%CR10 91.4%95.8%92.6%資料來源：NE Times 公眾號，西部證券研發中心 2.4 高轉換效率、高功率密度、集成化及高壓化的車載電源系統是大勢所趨高轉換效率、高功率密度、集成化及高

45、壓化的車載電源系統是大勢所趨 隨著新能源汽車電動化、智能化、網聯化的發展趨勢，車載高壓電源行業總體向著高轉換率、高功率密度、高集成化、高壓化等方向發展。1）SiC 等第三代功率半導體的應用是提升電源產品轉換效率和功率密度的關鍵因素之一。等第三代功率半導體的應用是提升電源產品轉換效率和功率密度的關鍵因素之一。車載充電機和車載 DC/DC 轉換器的轉換效率分別代表動力電池充電和電壓轉換過程中的能耗水平，二者對于車載電源集成產品的整體轉換效率具有決定作用。功率半導體器件等關鍵元件的更新換代以及電力電子拓撲結構設計的不斷優化，是提升高壓電源產品轉換效率的主要方式。功率器件方面，相較于 Si 基半導體，

46、SiC 具有 10 倍的絕緣擊穿場強，3 倍的帶隙。同時，SiC 還具有三倍的熱導率，在性能上大大優于 Si。為了持續提高產品的競爭力，公司積極開展 SiC、GaN 等第三代寬禁帶半導體器件的應用研究及相應的電力電子拓撲優化，并已實現了 SiC 半導體器件在產品中的量產應用。功率密度是指高壓電源額定功率與其體積之比。提高功率密度，有利于降低材料成本、減小體積、降低重量，符合汽車零部件的輕量化趨勢。先進材料和先進設計技術是提升車載高壓電源功率密度的重要因素。公司通過第三代功率半導體器件應用、高頻軟開關技術、公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 14|請

47、務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 抗干擾驅動模塊設計技術、磁集成技術、高效能熱管理技術、先進制造技術等新材料和新技術的產業化，產品功率密度逐步提升。目前，公司車載高壓電源產品的功率密度可達 3.2kW/L，總體居于業內先進水平。表 4：部分第三代半導體材料參數對比 Si 4H-SiC GaAs GaN 帶隙(eV)1.12 3.26 1.43 3.5 電子遷移率(cm2/VS)1400 900 8500 1250 空穴遷移率(cm2/VS)600 100 400 200 絕緣擊穿場強(106V/cm)0.3 3 0.4 3 熱導率(W/cmK)1.5 4.9 0.5 1.3 飽和漂移速

48、度(107cm/s)1 2.7 2 2.7 介電常數 11.8 9.7 12.8 9.5 資料來源：ROHM 官網，西部證券研發中心 除了車載電源產品，SiC 功率器件還在電機控制器、充電樁等產品上有所應用，由于其具有實現高功率密度與優化系統總成本的優點，其技術可以有效地提升電驅動系統的整體效率。圖 15：車/樁上功率半導體均有望從 Si 基轉向 SiC 圖 16：不同功率半導體的各類應用場景 資料來源：懂車帝官網，西部證券研發中心 資料來源：宏微科技招股說明書，西部證券研發中心 2）車載電源高度集成化符合整車層面降本減重的利益訴求。）車載電源高度集成化符合整車層面降本減重的利益訴求?；谛履?/p>

49、源汽車的整車布置空間要求，相關功能的汽車零部件通過集成化設計，能夠減少占用空間和產品重量，節約成本應用。目前，公司運用電力電子集成技術，已經實現了單一功能產品向系統集成產品的代際發展。公司現有的車載電源集成產品，實現了車載充電機、車載 DC/DC 變換器、電源分配單元等功能單元的深度集成化，縮小了產品體積，減輕了產品重量。在此基礎上，公司將積極運用電力電子變換技術、數字化及模塊化的軟件開發技術、高效能熱管理和結構設計技術等，進一步探索車載高壓電源產品與電機控制器的集成化研究，為公司產品往深層次方向集成奠定基礎。公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 1

50、5|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 表 5：電源系統的集成化 產品類別產品類別 產品照片產品照片 主要功能主要功能 二合一系統集成產品 車載充電機與車載 DC/DC 變換器集成 二合一系統集成產品是指按照整車廠的定制化要求進行綜合性集成設計的一體化產品，主要包括兩種：車載充電機與車載 DC/DC 變換器集成、車載 DC/DC 變換器與電源分配單元集成。二合一系統集成產品通過集成化設計，能夠一定程度上減少占用空間，簡化整車布線設計，降低成本，提升整車開發效率及質量。車載 DC/DC 變換器與電源分配單元集成 三合一系統集成產品 車載充電機、車載 DC/DC 變換器和電源 分配單元集成

51、 三合一系統集成產品是指將車載充電機、車載DC/DC 變換器、電源分配單元、電動汽車通訊控制器等多個功能模塊，按照整車廠要求進行綜合性集成設計的一體化產品。三合一系統集成產品通過集成化設計，能夠減少占用空間，簡化整車布線設計，降低成本，提升整車開發效率及質量。車載充電機、車載 DC/DC 變換器、電源 分配單元和電動汽車通訊控制器集成 資料來源：富特科技招股說明書，西部證券研發中心 車載電源產品的集成化包括物理集成、功能集成和拓撲集成等三種路徑。車載電源產品的集成化包括物理集成、功能集成和拓撲集成等三種路徑。其中，相較于其他兩種集成方式，物理集成已經不具備任何優勢，已被主機廠和供應商淘汰。功能

52、集成是目前最主流、最容易被接受的集成方式，其在成本，功率密度，性能及可靠性等方面在最易于達到平衡。拓撲集成最為激進，在充分考慮性能與設計成本的平衡之后，其在成本和功率密度上面還是具備較大的優勢。公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 16|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 17：電源產品三種集成方式的對比分析 資料來源：中國電源協會公眾號，西部證券研發中心 3）800V 電子電氣架構的車型滲透率持續提升，車載電源產品高壓化大勢所趨電子電氣架構的車型滲透率持續提升，車載電源產品高壓化大勢所趨。新能源汽車充電功率的提升有兩種解決方案：增加電流

53、或提高電壓，增加電流會出現線束發熱損耗變大，電池和電機負荷增加等眾多問題，使得整車成本增加。因此，在相同充電功率下，電壓提高不僅可以降低電流，還能保證充電功率，起到減少線束損耗，減輕包括電機、電池等器件的負荷，進而降低整車能耗，同時節約充電時間。2019 年，保時捷推出了首款搭載 800V 系統的電動車型 Taycan Turbo S，這標志著 800V電壓技術開始被廣泛應用于電動汽車。2020 年 12 月，現代汽車集團全球首發了全新電動汽車專用模塊化平臺 E-GMP，該平臺支持 800V 電壓電氣架構，能夠實現雙向充電，充電功率可達 350kW，極大地提升了電動汽車的充電效率和性能。截止目

54、前，已有多個汽車品牌（如特斯拉、問界、蔚來、比亞迪等）推出了 800V 高壓平臺的車型，800V 車型的滲透率持續提升，據蓋世汽車數據顯示，2024 年 1-10 月份，800V 高壓車型滲透率已達 8.4%。表 6：車企高壓 800V 平臺布局 派系派系 企業企業 車型車型 高壓平臺高壓平臺 具體布局情況具體布局情況 新勢力 特斯拉 Cybertruck GEN-III 平臺 兼顧多電壓平臺的車型，包括 400V 和 800V，ModelY 改款高配有望搭載800V 系統 賽力斯 問界 問界 M9“巨鯨”搭載華為“巨鯨”800V 高壓電池平臺和 800V 高壓碳化硅高效率電機，充電 5 分鐘

55、續航 150km，DriveONE 800V 碳化硅動力平臺由超高密異步前驅及超高效同步后驅組成 蔚來 樂道 L60、ET9 NT3.0 800V 高壓架構、新一代電驅、自研芯片等在內的全新技術，NT3.0 平臺將全棧自研 小鵬 小鵬 P7+SEPA 2.0 扶搖架構 基于扶搖架構車型將標配全城 800V 高壓碳化硅平臺、標配 3C 電芯，兼容 4C 電芯，全新 800V Xpower 電驅以及 X-HP 智能熱管理系統 自主車企 比亞迪 海豹 E3.0 平臺 支持 100km 續航，800V 閃充，采用刀片電池充電 5 分鐘，續航 150 公里，兼顧升壓充電技術和雙腔超充技術 吉利極氪 極氪

56、 007 SEA 平臺 SEA 浩瀚智能進化體驗架構，主要極氪、銀河純電、Smart 兼碩 400/8D0V高壓系統 廣汽埃安 吳鉑 HT AEP3.0 平臺 昊鉑 HT 采用 800V 高壓快充平臺，官方稱 15 分鐘就能補充 415km 續航，成本成本可靠性可靠性性能性能重量重量功率密度功率密度物理集成物理集成功能集成功能集成拓撲集成拓撲集成 公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 17|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 派系派系 企業企業 車型車型 高壓平臺高壓平臺 具體布局情況具體布局情況 發布 A480 超充樁，峰值電壓 1000V

57、，電流 600A 充電 5 分鐘續航 200 公里 北汽極狐 極狐 5、55 北極星平臺 采用 800V 架構，搭載來自寧德時代的極光電池，官方宣稱 10 分鐘可補續航 240 公里 長安阿維塔 阿維塔 07 CHN 平臺 阿維塔 07 純電車型采用全域 800V 高壓平臺，搭載碳化硅電驅系統、寧德時代神行超充電池 合資 奔馳 奔馳 CLA 純電 MMA 平臺 MMA 架構，支持 800V 超充，全新架構，將覆蓋中大型乘用車、性能車、MPV 和輕型商務車等多個細分市場 寶馬 iX3 NeueKlasse 平臺 打造 NeueKlasse 平臺，包括 V2L、V2G 逆向供電等功能 奧迪 Q6

58、e-tron PPE 平臺 發布 PPE 平臺，支持 800V 高壓，充電峰值功率達到 270kw，3C、5C 快充倍率 資料來源：蓋世汽車公眾號，西部證券研發中心 圖 18：800V 高壓車型終端銷量（萬輛）及滲透率變化 資料來源：蓋世汽車公眾號，西部證券研發中心 800V 高壓優勢顯著。高壓優勢顯著。相較于 400V 電壓，800V 架構電壓較高，車內電壓/電流轉換設備需使用碳化硅(SiC)，800V+SiC 可使整車能耗降低約 8%，具有提升快充速度、降低車輛能耗的優勢。隨之而來，800V 架構下各項設備需要重新設計測試、SiC 等成本也較高，因此車輛的設備成本短期內會比較高。除此之外，

59、800V 車型最高充電功率一般超過 200KW，目前大部分充電樁功率都在 120KW 左右，充電時間提升效果難以達到最大化，充電速度對充電樁依賴比較大。800V 高壓高壓系統面臨多重挑戰。系統面臨多重挑戰。（1）三電部件共性耐壓絕緣設計挑戰：電氣部件主功率回路相關的電氣間隙、爬電距離，以及高低壓部件的信號隔離回路需要重新設計，并且還要使用更高耐壓的絕緣材料。此外，在特殊設計方面，比如涉及到電氣、磁、熱、機械等多方面因素的電機部件，可能存在局部放電問題。（2）電池包技術挑戰：在高充電倍率下，一方面將造成活性物質的損失，影響電池容量和壽命；另一方面，鋰枝晶一旦刺穿隔膜，將導致電池內部短路，造成起火

60、等安全風險。（3）電機技術挑戰：直流母線電壓提升后，電機的絕緣距離增加較多，需要考慮額外的絕緣設計，同時高電壓會導致“電暈”現象產生，如何保證全壽命電疲勞是對成本和技術的雙重考驗。（4）電機控制器技術挑戰：首先，800V 電機控制器設計必須考慮高功率密度、2.50%4.40%8.40%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%01020304050607080202220232024年1-10月800V車型銷量800V滲透率 公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 18|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 高耐熱、高頻率切換應用下的產品可靠性。其

61、次，伴隨著 800V 電壓以及碳化硅逆變器頻率的提升，這將帶來逆變器 EMC 設計的巨大挑戰。2.5 小三電市場空間測算：國內小三電市場空間測算：國內500億市場規模，海外市場潛力大億市場規模，海外市場潛力大 我們基于以下核心假設，對小三電市場空間進行測算：（1）2024/2025/2026 年中國新能源乘用車銷量同比增速為 38%/30%/25%；全球新能源乘用車銷量同比增速為 30%/25%/22%；（2）乘用車小三電主流產品為三合一產品，假設其單車價值量為 2500 元；根據測算結果，我們預計 2026 年國內新能源乘用車小三電市場規模超過 500 億元。全球來看，保守估計 2026 年

62、小三電市場規?？蛇_ 684 億元，潛力較大。表 7：小三電市場空間測算 2019 2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 小三電單車價值量（元）2500 2500 2500 2500 2500 2500 2500 2500 中國新能源乘用車銷量（萬輛）106.18 120.37 332.27 653.55 900.25 1242.35 1615.05 2018.82 YOY 1%13%176%97%38%38%30%25%中國小三電市場規模中國小三電市場規模(億元億元)27 30 83 163 225 311 404 505 全球新能源乘用車銷量（萬輛）20

63、8.75 298.74 661.6 1021.5 1380.89 1796.16 2243.95 2737.61 YOY 1%43%121%54%35%30%25%22%全球小三電市場規模（億元）全球小三電市場規模（億元）52 75 165 255 345 449 561 684 資料來源：Wind，IEA 官網，西部證券研發中心 圖 19：2019-2026E 全球小三電市場規模測算 圖 20：2019-2026E 中國小三電市場規模測算 資料來源：IEA 官網，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 2.6 充電設施不斷完善，充電設施不斷完善，充電樁用電源系統充電樁用電源系

64、統市場規模持續擴大市場規模持續擴大 電動汽車充電樁根據充電方式的不同，主要分為交流充電樁和直流充電樁。表 8：充電樁類型 類型類型 概述概述 特點特點 直流充電樁 一般又稱為“快充”裝置，充電站電氣系統的三相交流電經過整流電路整流變成直流電，濾波后經過直流充電樁可以提供足夠的功率，輸出的電壓和電流調整范圍大，可以滿足快充的要求。直流充電樁01002003004005006007008002019 2020 2021 2022 2023 2024E2025E2026E全球小三電市場規模（億元）全球小三電市場規模（億元）01002003004005006002019 2020 2021 2022

65、2023 2024E2025E2026E中國小三電市場規模(億元)中國小三電市場規模(億元)公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 19|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 類型類型 概述概述 特點特點 高頻 DC/DC 變換器輸出需要的直流電，再次濾波后為新能源汽車動力蓄電池充電。的單樁價值和建造成本較高，所以直流充電樁適合于對充電時間要求較高的場景，一般安裝于集中式的充電站或加油站。近年來，隨著新能源充電技術的發展，戶用直流充電樁也在慢慢興起。交流充電樁 一般又稱為“慢充”裝置，固定安裝在電動汽車外，交流充電樁的輸入端與交流電網連接，交流充

66、電樁只提供電力輸出，沒有充電功能，需連接車載充電機為電動汽車充電，所以交流充電樁真正的充電功率受車載充電機的制約。由于功率有限，其充電時間較長，導致交流充電樁大多安裝在居民小區、購物商城等場所的停車場內，其特點是小電流充電、技術結構較簡單、安裝靈活、成本較低。資料來源：富特科技招股說明書，西部證券研發中心 全球電動汽車充電樁建設規模持續擴大，充電樁用電源系統需求強勁。全球電動汽車充電樁建設規模持續擴大，充電樁用電源系統需求強勁。從 2016 年至 2023 年，作為新能源汽車充電的必要基礎設施，我國新能源汽車充電樁保有量從 23.0 萬臺增長至 859.6 萬臺，年復合增長率達到 67.75%

67、。隨著中國電動汽車市場不斷擴大和消費者環保意識的提升，充電需求大幅增加，為滿足日益增長的充電需求，我國新能源汽車車樁比從 3.96 下降至 2.37，總體呈現逐年下降趨勢，充電配套逐漸改善。隨著充電樁建設規模持續擴大，用于充電樁的電源系統需求有望保持較高增速。圖 21：2016-2023 年中國新能源汽車充電樁數量（萬臺）和車樁比 資料來源：富特科技招股說明書，西部證券研發中心 00.511.522.533.544.50100200300400500600700800900100020162017201820192020202120222023充電樁數量（萬臺）車樁比（右軸）公司深度研究|富特

68、科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 20|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 三、三、盈利預測盈利預測 3.1 盈利預測盈利預測 我們對公司未來盈利預測基于如下假設：我們對公司未來盈利預測基于如下假設：d）車載高壓電源系統：車載高壓電源系統：2024 年由于公司主要客戶廣汽埃安銷量下滑，對公司收入增長形成一定影響，但考慮到蔚來、小米等客戶銷量增長較明顯，我們假設 2024 年車載高壓電源收入同比略增長 4.53%。隨著小米、雷諾、樂道等客戶新項目投產，我們假設2025-2026 年收入增速分別為 31.66%/28.38%。毛利率方面，我們認為，規模的擴大及

69、電子元器件國產化降本有利于毛利率提升，但主機廠價格戰仍在繼續，給主機廠讓利的情況依然存在，綜合來看，我們假設 2024-2026 年毛利率保持穩中略升的趨勢，分別為 24.6%/25%/25.5%。e）非車載電源高壓系統：非車載電源高壓系統：體量較小，對公司整體營收影響較小，我們假設該業務2024-2026 年收入增速分別為 15%/16%/18%。毛利率方面，參考 24H1 的毛利率水平（16.2%），我們假設 2024-2026 年毛利率分別為 17%/17%/17%。f）技術服務：技術服務：體量較小，而且不同客戶或不同項目的技術服務費用差別較大，參考 24H1的收入規模（0.13 億元）

70、，我們假設 2024 年為 0.15 億元，假設 2025-2026 年該部分收入與 2024 年收入規模相當，收入增速為 5%/5%。毛利率方面，我們假設2024-2026 年毛利率分別為 20%/20%/20%。表 9：公司盈利預測 2023A 2024E 2025E 2026E 總營業收入（億元）總營業收入（億元）18.35 19.47 25.56 32.79 YOY（%）11.20 6.07 31.33 28.27 毛利率（%）24.88 24.45 24.87 25.37 車載高壓電源系統車載高壓電源系統（億元）（億元）17.79 18.60 24.48 31.43 YOY（%）16

71、.92 4.53 31.66 28.38 毛利率（%）25.09 24.6 25 25.5 非車載高壓電源系統非車載高壓電源系統（億元）（億元）0.51 0.58 0.68 0.80 YOY（%）-33.25 15 16 18 毛利率（%）18.27 17 17 17 技術服務技術服務（億元）（億元）0.01 0.15 0.16 0.17 YOY（%）-98.13 1500 5 5 毛利率（%）14.72 20 20 20 其他業務收入其他業務收入（億元）（億元）0.05 0.14 0.25 0.40 YOY（%）71.90 200 80 60 毛利率（%）19.01 30 30 30 資料來

72、源：Wind、西部證券研發中心 3.2 估值估值 可比公司：可比公司：我們選取與公司具有類似業務的上市公司（欣銳科技、威邁斯、英搏爾）作為可比公司?？杀裙揪鶎儆谛∪婎I域的頭部企業，估值具備一定參考性，可比公司 2025年平均估值為 33 倍 PE（根據 2024/12/29 股價計算）?？紤]富特科技的優質客戶基礎及 公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 21|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 海外項目良好開拓進展，尤其是小米汽車銷量彈性較大，對公司業績有較強支撐，我們預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤 CAGR 達 48.44%

73、，我們認為富特科技具有良好成長性，首次覆蓋，給予“增持”評級。表 10：可比公司估值（根據 2024/12/29 股價計算）簡稱簡稱 代碼代碼 收盤價（元）收盤價（元）總市值（億元）總市值（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 欣銳科技欣銳科技 300745.SZ 16.86 28.26-1.70-0.02 1-26.86-1883.99 28.26 威邁斯威邁斯 688612.SH 24.18 101.79 5.02 5.21 6.73 32.64 19.54 15.13 英搏爾英搏爾 300681.SZ 27.0

74、5 69.20 0.82 0.77 1.25 59.04 90.19 55.57 均值均值 /32.99 富特科技富特科技 301607.SZ 39.72 44.09 0.96 0.90 1.34 45.72 49.11 32.79 資料來源：Wind、西部證券研發中心，注：富特科技之外的盈利預測為 Wind 一致預期 公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 22|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 四、四、風險提示風險提示 產品技術迭代風險：產品技術迭代風險：車載電源系統正朝著高度集成化、高功率密度等方向發展，如果公司研發投入不及時，可能會導

75、致產品競爭力落后于競爭對手的風險。行業競爭加劇風險：行業競爭加劇風險：國內主機廠車型價格競爭較激烈，主機廠為了轉嫁成本壓力，可能會向上游供應商（如第三方車載高壓電源廠商）壓價，以及引入其他競爭對手供貨，導致行業競爭格局加劇。新能源汽車消費需求波動風險：新能源汽車消費需求波動風險：國內汽車消費需求受宏觀經濟、汽車產業扶持政策、消費者購買力等多方面影響，可能存在國內汽車消費不及預期的風險。下游客戶集中度較高風險：下游客戶集中度較高風險：公司向前五大客戶銷售的收入占比較高，雖然公司主要客戶系國內知名新能源整車生產企業，但未來如果公司主要客戶生產經營出現不利變化，或者公司與主要客戶的合作關系發生重大變

76、化，而公司又不能及時開拓其他客戶，將對公司經營業績產生不利影響。公司深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 23|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 五、附錄五、附錄 公司股權結構清晰，實控人為單一最大股東。公司股權結構清晰，實控人為單一最大股東。截至 2024/09/30，公司的實際控制人李寧川直接持有公司 14.32%的股份。長江蔚來產投、梁一橋、長高電新、小米產投分別直接持有公司 10.65%、7.59%、7.24%、3.43%的股份。圖 22：公司股權結構（截至：2024 年 9 月 30 日）資料來源：同花順，西部證券研發中心 公司深度研

77、究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 24|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 現金及現金等價物 456 458 669 904 1,231 營業收入營業收入 1,650 1,835 1,947 2,556 3,279 應收款項 353 331 442 472 575 營業成本 1,312 1,379 1,471 1,

78、921 2,447 存貨凈額 268 322 330 424 554 營業稅金及附加 3 6 5 7 9 其他流動資產 152 185 173 170 176 銷售費用 39 52 58 77 92 流動資產合計流動資產合計 1,229 1,296 1,615 1,969 2,536 管理費用 205 316 331 429 538 固定資產及在建工程 123 162 183 204 224 財務費用 5 0 19(3)(6)長期股權投資 0 0 0 0 0 其他費用/（-收入）4(11)(24)(3)8 無形資產 4 7 8 9 11 營業利潤營業利潤 83 93 87 129 191 其他

79、非流動資產 179 175 164 169 163 營業外凈收支(0)0(0)(0)0 非流動資產合計非流動資產合計 306 344 354 382 397 利潤總額利潤總額 82 94 87 129 191 資產總計資產總計 1,535 1,641 1,969 2,351 2,933 所得稅費用(4)(3)(3)(5)(7)短期借款 1 1 5 2 3 凈利潤凈利潤 87 96 90 134 198 應付款項 969 1,015 1,190 1,441 1,834 少數股東損益 0 0 0 0 0 其他流動負債 1 1 1 1 1 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 87 96 90 13

80、4 198 流動負債合計流動負債合計 971 1,017 1,196 1,445 1,839 長期借款及應付債券 0 0 0 0 0 財務指標財務指標 2022 2023 2024E 2025E 2026E 其他長期負債 110 46 78 78 67 盈利能力盈利能力 長期負債合計長期負債合計 110 46 78 78 67 ROE 21.7%18.7%14.1%17.6%21.4%負債合計負債合計 1,080 1,063 1,274 1,522 1,906 毛利率 20.5%24.9%24.5%24.9%25.4%股本 83 83 111 111 111 營業利潤率 5.0%5.1%4.5

81、%5.0%5.8%股東權益 455 577 695 829 1,027 銷售凈利率 5.3%5.3%4.6%5.2%6.0%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 1,535 1,641 1,969 2,351 2,933 成長能力成長能力 營業收入增長率 71.1%11.2%6.1%31.3%28.3%現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業利潤增長率 47.5%12.7%-6.9%48.3%48.6%凈利潤 87 96 90 134 198 歸母凈利潤增長率 50.5%11.1%-6.7%48.8%48.1%折舊攤銷 18 30 1

82、5 19 21 償債能力償債能力 利息費用 5 0 19(3)(6)資產負債率 70.4%64.8%64.7%64.7%65.0%其他 108(22)148 95 132 流動比 1.27 1.27 1.35 1.36 1.38 經營活動現金流經營活動現金流 217 105 272 245 345 速動比 0.99 0.96 1.07 1.07 1.08 資本支出(50)(76)(34)(38)(40)其他 50 0 2 18 7 每股指標與估值每股指標與估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 投資活動現金流投資活動現金流(0)(76)(32)(20)(33)每股指標每股

83、指標 債務融資(4)56(57)10 15 EPS 0.78 0.87 0.81 1.21 1.79 權益融資 24 26 28 0 0 BVPS 4.10 5.20 6.26 7.47 9.25 其它(60)(113)0 0 0 估值估值 籌資活動現金流籌資活動現金流(39)(30)(29)10 15 P/E 50.8 45.7 49.0 32.9 22.2 匯率變動(1)(2)0 0 0 P/B 9.7 7.6 6.3 5.3 4.3 現金凈增加額現金凈增加額 176(3)211 235 327 P/S 2.7 2.4 2.3 1.7 1.3 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心 公司

84、深度研究|富特科技 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 29 日日 25|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 西部證券西部證券投資評級說明投資評級說明 超配：超配：行業預期未來 6-12 個月內的漲幅超過市場基準指數 10%以上 行業評級行業評級 中配：中配：行業預期未來 6-12 個月內的波動幅度介于市場基準指數-10%到 10%之間 低配：低配：行業預期未來 6-12 個月內的跌幅超過市場基準指數 10%以上 買入：買入：公司未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 20%以上 公司評級公司評級 增持：增持：公司未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5

85、%到 20%之間 中性：中性：公司未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數變動幅度相差-5%到 5%賣出：賣出：公司未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數大于 5%報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告。本報告

86、清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。聯系地址聯系地址 聯系地址：聯系地址：上海市浦東新區耀體路 276 號 12 層 北京市西城區豐盛胡同 28 號太平洋保險大廈 513 室 深圳市福田區深南大道 6008 號深圳特區報業大廈 10C 聯系電話：聯系電話：021-38584209 免責聲明免責聲明 本報告由西部證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格）制作。本報告僅供西部證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）機構客戶使用。本報告在未經本公司公開披露或者同意披露前，系本公司機密材料，如非收件人

87、（或收到的電子郵件含錯誤信息），請立即通知發件人，及時刪除該郵件及所附報告并予以保密。發送本報告的電子郵件可能含有保密信息、版權專有信息或私人信息，未經授權者請勿針對郵件內容進行任何更改或以任何方式傳播、復制、轉發或以其他任何形式使用，發件人保留與該郵件相關的一切權利。同時本公司無法保證互聯網傳送本報告的及時、安全、無遺漏、無錯誤或無病毒，敬請諒解。本報告基于已公開的信息編制，但本公司對該等信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷，該等意見、評估及預測在出具日外無需通知即可隨時更改。在不同時期，本公司可能會發出與本報告所載意見、評估及預

88、測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。對于本公司其他專業人士（包括但不限于銷售人員、交易人員）根據不同假設、研究方法、即時動態信息及市場表現，發表的與本報告不一致的分析評論或交易觀點，本公司沒有義務向本報告所有接收者進行更新。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供投資者參考之用，并非作為購買或出售證券或其他投資標的的邀請或保證?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷蚋鶕緢蟾孀龀鰶Q策。該等觀點、建

89、議并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素，必要時應就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業財務顧問的意見。本公司以往相關研究報告預測與分析的準確，不預示與擔保本報告及本公司今后相關研究報告的表現。對依據或者使用本報告及本公司其他相關研究報告所造成的一切后果，本公司及作者不承擔任何法律責任。在法律許可的情況下，本公司可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業務關系或服務關系。因此，投資者應當考慮到本公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客

90、觀性的潛在利益沖突。對于本報告可能附帶的其它網站地址或超級鏈接，本公司不對其內容負責，鏈接內容不構成本報告的任何部分，僅為方便客戶查閱所用，瀏覽這些網站可能產生的費用和風險由使用者自行承擔。本公司關于本報告的提示（包括但不限于本公司工作人員通過電話、短信、郵件、微信、微博、博客、QQ、視頻網站、百度官方貼吧、論壇、BBS）僅為研究觀點的簡要溝通，投資者對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“西部證券研究發展中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。如未經西部證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司保留追究相關責任的權力。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。本公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91610000719782242D。