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1、 電子電子|證券研究報告證券研究報告 行業行業策略報告策略報告 2024 年年 12 月月 31 日日 強于大市強于大市 相關研究報告相關研究報告 端側端側 AI 行業跟蹤行業跟蹤20241121 XR 行業跟蹤行業跟蹤20241009 消費電子近況點評消費電子近況點評20241009 中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 具備證券投資咨詢業務資格具備證券投資咨詢業務資格 電子電子 證券分析師：蘇凌瑤證券分析師：蘇凌瑤 證券投資咨詢業務證書編號：S1300522080003 聯系人：茅珈愷聯系人：茅珈愷 一般證券業務證書編號：S1300123050016 聯系人：周世輝聯系人：周世

2、輝 一般證券業務證書編號：S1300123050013 聯系人：李圣宣聯系人：李圣宣 一般證券業務證書編號：S1300123050020 電子行業電子行業 2025 年度策略年度策略 “云”程發軔，“端”倪初顯，鯨波萬里，一葦可航 回顧回顧 2024 年年，伴隨行業景氣回暖以及諸多，伴隨行業景氣回暖以及諸多 AI 終端演化落地進程加速，電子板塊不乏終端演化落地進程加速，電子板塊不乏結構性亮眼表現。展望結構性亮眼表現。展望 2025 年年，AI“端端”“云云”兩側協同發力，自主可控緊迫兩側協同發力，自主可控緊迫性性再度凸再度凸顯，行業顯，行業“周期周期+成長成長+自主自主”的邏輯有望持續共振，給

3、予行業的邏輯有望持續共振，給予行業“強于大市強于大市”的評級。的評級。支撐評級的要點支撐評級的要點 復盤復盤 2024 年年：乘：乘 AI 春風，行業景氣度顯著回暖。春風，行業景氣度顯著回暖。在景氣復蘇及 AI 催化下，作為新質生產力的標志性代表，電子板塊 2024 年不乏亮眼表現。整體來看，截至2024 年 12 月 21 日，申萬電子板塊較年初上漲 24.38%，在申萬一級行業中排名5/31。從估值角度來看，申萬消費電子板塊估值為 27.08 倍，近三年分位數為93.15%，申萬半導體板塊估值 81.81 倍，近三年分位數為 98.20%?！霸圃啤背贪l軔，海內外程發軔，海內外 AI 投資延

4、續高景氣度，創新技術競賽持續加碼。投資延續高景氣度，創新技術競賽持續加碼。從供需兩側來看，北美互聯網四巨頭資本開支快速提升，臺積電上修 CoWoS 產能，海力士加碼 HBM 高端產能，AI 景氣度 2025 年仍居高位。在需求帶動下，供應鏈技術創新或加速迭代：1）算力）算力：GB200 穩步上量，海外大廠下代產品或再提速，同時國內 GPU 正待上市，昇騰 910C 量產在即，配套正亟待發力趕上；2）存儲）存儲：HBM 層高的不斷堆積，混合鍵合或將成為原廠共識；3）網絡）網絡：海外巨頭指向大規模集群算力，交換機擴容在即，CPO 助力突破互聯瓶頸；4）PCB：云端高速化催生 HDI、高多層需求，A

5、SIC 定制芯片放量，PCB 廠商競逐新增市場機會；5）先進封裝先進封裝：玻璃基板有望實現進一步高密度的互聯，國際大廠正加速布局?！岸硕恕蹦叱躏@，倪初顯，2025 年主要消費電子終端年主要消費電子終端 AI 應用加速破局，供應鏈迎機遇，各終應用加速破局，供應鏈迎機遇，各終端端 AI 應用紛紛加速。應用紛紛加速。1）AI 手機手機/AI PC：2025 年是滲透率快速提升的一年，新發布旗艦產品紛紛搭載各種 AI 功能，AI Agent 成未來重要創新方向。2）AI/AR眼鏡：眼鏡：迎從 0 到 1 的產業破局，2025 年 AI 眼鏡產業或將開啟“百鏡大戰”，同時隨著 Meta 發布首款帶“顯示

6、屏”的產品，AR 眼鏡迎來發展元年。3）人形機器人：）人形機器人：2025 年海內外企業紛紛有望迎來量產出貨；4）自動駕駛：）自動駕駛：2025 年技術方面或將迎端到端大范圍落地，有望帶來 Robotaxi 和 NOA 滲透率提升。在各終端 AI 化趨勢下，供應鏈升規趨勢明顯，主要集中在算力、感知、續航三方面：包括算力、感知、續航三方面：包括 SoC/存存儲、聲光傳感器、散熱儲、聲光傳感器、散熱/電池、人形機器人靈巧手、六維力傳感器、激光雷達搭載電池、人形機器人靈巧手、六維力傳感器、激光雷達搭載率提升等。率提升等。2025 年中美科技對抗或再迎年中美科技對抗或再迎“鯨波萬里鯨波萬里”，中國中國

7、大陸沉著應對，攻堅先進制程，整大陸沉著應對，攻堅先進制程，整合成熟制程方能合成熟制程方能“一葦可航一葦可航”。自 2024 年 11 月特朗普在美國總統選舉中獲勝以來，中美科技對抗局勢進一步加劇，特朗普政府上臺后對華科技封鎖的可能性或提升。國產供應鏈攻克 7nm 迫在眉睫，其核心則在于設備的突破。根據 ASML、AMAT、LAM 2024 年前三季度營收表現，中國大陸晶圓廠出于地緣政治考量提前備貨，我們預計 2025 年中國大陸設備市場規?？赡軙瓉硇》禄?，同時國產設備的市場份額將進一步增長。2024 年中國大陸國產設備廠商在刻蝕、薄膜沉積等核心設備上不斷突破并取得成績，同時全球成熟制程產能

8、也面臨過剩的困境，中國政府也出臺多項政策鼓勵科技型企業開展產業鏈上下游并購整合，以提高產業鏈的健康度。我們預計產業鏈的兼并整合將成為后續的重要趨勢之一。我們預計產業鏈的兼并整合將成為后續的重要趨勢之一。投資建議投資建議 展望 2025 年，AI“端”“云”兩側協同發力，自主可控緊迫性再度凸顯，行業“周期+成長+自主”的邏輯有望持續共振，我們建議關注如下：云側云側 AI 基礎設施：基礎設施：寒武紀、海光信息、龍芯中科、兆易創新、瀾起科技、盛科通信、源杰科技、勝宏科技、生益電子、滬電股份、深南電路、生益科技、南亞新材；端側端側 AI 及及硬件硬件：AI 手機/AI PC：立訊精密、藍思科技、鵬鼎控

9、股、敏芯股份、領益智造、思泉新材、飛榮達、韋爾股份、思特威；AI/AR 眼鏡：歌爾股份、水晶光電、立訊精密、藍特光學、龍旗科技、博士眼鏡、瑞芯微、全志科技、恒玄科技、炬芯科技；人形機器人：兆威機電、柯力傳感、奧比中光、奧迪威；自動駕駛：地平線機器人、龍迅股份、韋爾股份、思特威；半導體自主可控：半導體自主可控：北方華創、中微公司、拓荊科技、江豐電子、富創精密、富樂德、芯碁微裝、盛美上海、芯源微、聯瑞新材、飛凱材料、中芯國際、華虹公司、晶合集成、長電科技、通富微電。評級面評級面臨的主要風險臨的主要風險 AI 技術突破速度不及預期、終端創新應用滲透率提升不及預期、中國大陸設備技術突破不及預期、晶圓廠

10、擴產不及預期、下游需求復蘇不及預期。2024 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 2 目錄目錄 2024 年電子板塊復盤：乘年電子板塊復盤：乘 AI 春風，行業景氣度顯著回暖春風，行業景氣度顯著回暖.5 算力投資延續高景氣，基礎設施加速迭代算力投資延續高景氣，基礎設施加速迭代.7 海外供需兩側齊發力，國內亟待迎頭趕上.7 算力新品研發提速，底層核心硬件持續升級.11 指向集群算力，網絡互聯需求是未來方向.16 玻璃基板技術有望成為先進封裝的破局奇兵.20 2025 年多終端年多終端 AI 應用加速破局，帶動供應鏈機遇應用加速破局，帶動供應鏈機遇.23 AI 手機/AI PC/

11、AI 眼鏡：滲透率快速提升，AGENT應用初現.23 2025 年海內外人形機器人量產在即，靈巧手/六維力傳感器加速升級.29 端到端上車+核心硬件迭代，ROBOTAXI/NOA 引領智駕落地.34 中美科技對抗風險加速先進技術攻堅，成熟制程或面臨整合中美科技對抗風險加速先進技術攻堅，成熟制程或面臨整合.38 美國歷次制裁均堅定自主可控決心.38 外部環境或迎來變化，先進領域尚待攻堅.39 國產半導體設備取得階段性突破.40 半導體設備零部件或迎來國產化關鍵期.43 成熟制程產能或面臨過剩，政策導向兼并整合.44 投資建議與風險提示投資建議與風險提示.48 投資建議.48 風險提示.48 oV

12、oVlUnWMBMBpO8ObP6MsQpPpNrMkPoOpOfQrRtRaQrRzQuOmNtMvPsRmR2024 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 3 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1.2024 年電子行業指數在申萬一級行業指數中漲幅居前（年電子行業指數在申萬一級行業指數中漲幅居前（2024.01.01-2024.12.21）.5 圖表圖表 2.申萬電子元件指數漲幅居前（申萬電子元件指數漲幅居前（2024.01.01-2024.12.21）.5 圖表圖表 3.行情整體積極向好（行情整體積極向好（2024.01.01-2024.12.21）.5 圖表圖表 4.申萬電子板

13、塊營收情況申萬電子板塊營收情況.6 圖表圖表 5.電子行業營收同比增速逐漸回暖電子行業營收同比增速逐漸回暖.6 圖表圖表 6.申萬電子指數市盈率申萬電子指數市盈率(TTM)與近三年估值分位水平與近三年估值分位水平.6 圖表圖表 7.2020-2025E 北美互聯網廠商資本開支北美互聯網廠商資本開支.7 圖表圖表 8.2021.01-2024.10 臺股臺股 ODM 廠商月度收入廠商月度收入.8 圖表圖表 9.NVIDIA 產品名稱調整與重要規格預測產品名稱調整與重要規格預測.8 圖表圖表 10.海力士季度資本支出海力士季度資本支出 3Q23-1Q25E.9 圖表圖表 11.昇騰昇騰 910C

14、芯片芯片.10 圖表圖表 12.摩爾線程全棧解決方案摩爾線程全棧解決方案.10 圖表圖表 13.英偉達算力提升速率超越摩爾定律英偉達算力提升速率超越摩爾定律.11 圖表圖表 14.英偉達產品路線圖英偉達產品路線圖.11 圖表圖表 15.AMD MI 系列產品路線圖系列產品路線圖.12 圖表圖表 16.3Q24 及及 4Q24E NAND 價格環比情況價格環比情況.12 圖表圖表 17.Solidigm 推出企業級推出企業級 eSSD.13 圖表圖表 18.3Q24 及及 4Q24E DRAM 價格環比情況價格環比情況.13 圖表圖表 19.HBM 產品迭代情況產品迭代情況.14 圖表圖表 20

15、.2023-2028 年各類年各類 PCB 產值及增速預測產值及增速預測.14 圖表圖表 21.META 自研交換機對自研交換機對 PCB 性能要求提升性能要求提升.15 圖表圖表 22.蘋果手機硬版拆解圖蘋果手機硬版拆解圖.15 圖表圖表 23.SLP 市場規模預測市場規模預測.16 圖表圖表 24.前沿模型訓練前沿模型訓練 FLOP 預測預測.17 圖表圖表 25.傳統以太網運行傳統以太網運行 AI 負載具有缺陷負載具有缺陷.17 圖表圖表 26.Spectrum-X 架構具有架構具有 2 倍倍 AI 集群性能集群性能.17 圖表圖表 27.商用以太網交換芯片部分廠商產品線商用以太網交換芯

16、片部分廠商產品線.18 圖表圖表 28.oNOC 系統側視圖及俯視圖系統側視圖及俯視圖.19 圖表圖表 29.下代通訊的下代通訊的 3D 光學引擎光學引擎.19 圖表圖表 30.用于用于 AI 的集成的集成 HPC 技術平臺技術平臺.19 圖表圖表 31.CPO 發展趨勢圖發展趨勢圖.20 圖表圖表 32.英特爾計劃于英特爾計劃于 2030 年實現下一代玻璃基板封裝技術年實現下一代玻璃基板封裝技術.20 圖表圖表 33.2D/2.5D 先進封裝技術參數對比先進封裝技術參數對比.21 圖表圖表 34.3D 先進封裝技術對比先進封裝技術對比.21 圖表圖表 35.海外巨頭加速布局玻璃基板技術海外巨

17、頭加速布局玻璃基板技術.22 2024 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 4 圖表圖表 36.大模型為各類終端設備帶來新機會大模型為各類終端設備帶來新機會.23 圖表圖表 37.榮耀手機搭載榮耀手機搭載 YOYO 智能體，可實現一句話完成任務智能體，可實現一句話完成任務.24 圖表圖表 38.2024 年以來年以來 AI PC 企業動態企業動態.24 圖表圖表 39.智能眼鏡功能示意圖智能眼鏡功能示意圖.25 圖表圖表 40.2024 年新款智能眼鏡一覽年新款智能眼鏡一覽.26 圖表圖表 41.全球智能手機平均全球智能手機平均 DRAM 容量容量.26 圖表圖表 42.ME

18、MS 麥克風結構示意圖麥克風結構示意圖.27 圖表圖表 43.華為華為 Mate 70 系列首發紅楓原色攝像頭系列首發紅楓原色攝像頭.27 圖表圖表 44.24 年發布的努比亞紅魔年發布的努比亞紅魔 10 Pro 的電池容量超過的電池容量超過 7000mAh.28 圖表圖表 45.全球全球 AI 手機銷量預估手機銷量預估.29 圖表圖表 46.全球全球 AI PC 銷量預估銷量預估.29 圖表圖表 47.Figure 01 與與 Figure 02 對比對比.30 圖表圖表 48.兆威機電與中科院深圳先進研究院共同研兆威機電與中科院深圳先進研究院共同研發的第二代靈巧手發的第二代靈巧手.31 圖

19、表圖表 49.特斯拉特斯拉 X 賬號發布搭載了新靈巧手的賬號發布搭載了新靈巧手的 Optimus 的接球視頻的接球視頻.32 圖表圖表 50.六維力傳感器在人形機器人領域的主要應用場景六維力傳感器在人形機器人領域的主要應用場景.33 圖表圖表 51.六維力傳感器適用于人形機器人手腕、腳踝等部位六維力傳感器適用于人形機器人手腕、腳踝等部位.33 圖表圖表 52.自動駕駛架構演進示意圖自動駕駛架構演進示意圖.34 圖表圖表 53.小鵬端到端大模型小鵬端到端大模型.35 圖表圖表 54.Tesla CyberCab 示例圖示例圖.36 圖表圖表 55.2022-2030E 中國不同等級智能駕駛滲透率

20、中國不同等級智能駕駛滲透率.36 圖表圖表 56.2022 年年 10 月以來申萬電子指數走勢和美國及其盟友對華科技制裁政策月以來申萬電子指數走勢和美國及其盟友對華科技制裁政策 38 圖表圖表 57.美國及其盟友對華科技制裁當月申萬電子一級行業漲跌幅美國及其盟友對華科技制裁當月申萬電子一級行業漲跌幅.39 圖表圖表 58.特朗普宣布在特朗普宣布在 2024 年美國總統選舉中獲勝以來，海外對中國大陸年美國總統選舉中獲勝以來，海外對中國大陸 AI 限限制措施密集升級制措施密集升級.39 圖表圖表 59.海外海外 ASML、AMAT、LAM 中國大陸營業收入占比水位較高，反映中中國大陸營業收入占比水

21、位較高，反映中國大陸晶圓廠提前備貨國大陸晶圓廠提前備貨.40 圖表圖表 60.全球和中國大陸半導體設備市場規模預估全球和中國大陸半導體設備市場規模預估.41 圖表圖表 61.中國規模以上半導體設備制造商銷售收入中國規模以上半導體設備制造商銷售收入.42 圖表圖表 62.主要半導體設備企業及國產化率主要半導體設備企業及國產化率.42 圖表圖表 63.中國大陸半導體設備廠商北方華創、中微公司、拓荊科技技術進展中國大陸半導體設備廠商北方華創、中微公司、拓荊科技技術進展.43 圖表圖表 64.中國大陸半導體設備零部件自給率中國大陸半導體設備零部件自給率.44 圖表圖表 65.全球各地區晶圓廠設備支出預

22、估全球各地區晶圓廠設備支出預估.44 圖表圖表 66.全球晶圓廠產能和中國大陸占比全球晶圓廠產能和中國大陸占比.45 圖表圖表 67.全球各地區晶圓廠全球各地區晶圓廠 2025 年產能預估年產能預估.45 圖表圖表 68.中國大陸和中國臺灣主要成熟制程晶圓廠稼動率中國大陸和中國臺灣主要成熟制程晶圓廠稼動率.45 圖表圖表 69.主要晶圓廠成熟制程擴產規劃主要晶圓廠成熟制程擴產規劃.46 圖表圖表 70.政策鼓勵科技型企業開展產業鏈上下游并購整合政策鼓勵科技型企業開展產業鏈上下游并購整合.46 圖表圖表 71.2024 年年 A 股半導體產業并購重組事項一覽股半導體產業并購重組事項一覽.47 2

23、025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 5 2024 年電子板塊復盤：乘年電子板塊復盤：乘 AI 春風，行業景氣度顯著回暖春風，行業景氣度顯著回暖 回顧 2024 年電子板塊表現，電子板塊在景氣復蘇及 AI 催化下邊際向好。9 月 24 日中央政治局會議召開后以來，作為新質生產力的標志性代表，電子板塊不乏亮眼表現。整體來看，截至 2024 年 12月 21 日，申萬電子板塊較年初上漲 24.38%，在申萬一級行業中排名 5/31。其中電子元件板塊在申萬二級行業指數中漲幅最高，達到 34.49%，其他電子、半導體分列第二、第三位，漲幅分別為 34.42%和 30.80%。申

24、萬電子化學品板塊表現居末，漲幅為 5.32%，板塊內部較為分化。圖表圖表 1.2024 年電子行業指數在申萬一級行業指數中漲幅居前（年電子行業指數在申萬一級行業指數中漲幅居前（2024.01.01-2024.12.21）資料來源：ifind，中銀證券 圖表圖表 2.申萬電子元件指數漲幅居前（申萬電子元件指數漲幅居前（2024.01.01-2024.12.21）圖表圖表 3.行情整體積極向好（行情整體積極向好（2024.01.01-2024.12.21）資料來源：ifind，中銀證券 資料來源：ifind，中銀證券 從經營情況來看，各板塊在 2024 年內各季度同比大多取得顯著增長，彰顯行業景氣

25、回暖，其中其他電子板塊 2024 年內一至三季度同比增速環比提升趨勢顯著。2024Q3 由于 23Q3 較高的基數效應，部分板塊營收同比增速較 24Q2 有所回落，但整體依然呈現增長態勢。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 6 圖表圖表 4.申萬電子板塊營收情況申萬電子板塊營收情況 圖表圖表 5.電子行業營收電子行業營收同比增速同比增速逐漸回暖逐漸回暖 資料來源：ifind，中銀證券 資料來源：ifind，中銀證券 從估值角度來看，申萬消費電子板塊和電子元件的估值相對較低，分別為 27.08 倍及 35.68 倍。光學光電子、電子化學品及其他電子的估值處于 50 倍

26、附近。半導體板塊整體估值相對較高，為 81.81 倍。目前申萬半導體板塊估值位于近三年 98.20%分位，屬較高位置。圖表圖表 6.申萬電子指數市盈率申萬電子指數市盈率(TTM)與近三年估值分位水平與近三年估值分位水平 申萬二級行業申萬二級行業 市盈率（市盈率（TTM）（倍）（倍）近三年分位數近三年分位數（%）801081 半導體 81.81 98.20 801082 其他電子 55.09 98.91 801083 電子元件 35.68 99.74 801084 光學光電子 45.86 90.22 801085 消費電子 27.08 93.15 801086 電子化學品 54.48 93.58

27、 申萬三級行業申萬三級行業 市盈率（市盈率（TTM）（倍）（倍）近三年分位數近三年分位數（%）850812 分立器件 58.19 88.77 850813 半導體材料 67.14 79.78 850814 數字芯片設計 84.72 99.05 850815 模擬芯片設計 78.97 82.47 850817 集成電路封測 63.08 98.48 850818 半導體設備 56.37 43.87 850822 印制電路板 35.64 99.20 850823 被動元件 35.78 64.43 850831 面板 35.70 76.11 850832 LED 80.63 99.46 850833

28、光學元件 59.98 93.22 850841 其他電子 55.09 98.91 850853 品牌消費電子 23.98 31.95 850854 消費電子零部件及組裝 27.61 92.08 850861 電子化學品 54.48 93.58 資料來源：ifind，中銀證券 注：以上PE（TTM）均為剔除負值，數據截至2024年12月21日 2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 7 算力投資延算力投資延續高景氣，基礎設施加速迭代續高景氣，基礎設施加速迭代 海外供需兩側齊發力，國內亟待迎頭趕上海外供需兩側齊發力，國內亟待迎頭趕上 受到生成式人工智能和大型語言模型發展機遇

29、的推動，北美互聯網四巨頭資本開支快速提升，受到生成式人工智能和大型語言模型發展機遇的推動，北美互聯網四巨頭資本開支快速提升，AI 景景氣度氣度 2025 年仍居高位。年仍居高位。根據 Bloomberg 數據，微軟、meta、亞馬遜、谷歌 2024 年合計資本開支有望達 2087.32 億美元，同比+48.72%。同時根據 Bloomberg 預計，微軟、meta、亞馬遜、谷歌 2025 年合計資本開支將達 2534.79 億美元，同比+21.44%。我們認為，受全球主要云計算廠商新一輪資本開支增長以及對于高端 AI 服務器需求增加的影響，AI 云側基礎設施建設依舊是互聯網廠商資本開支的主要增

30、量，產業鏈有望深度受益。圖表圖表 7.2020-2025E 北美互聯網廠商資本開支北美互聯網廠商資本開支 資料來源：Bloomberg，中銀證券 從臺股從臺股 ODM 廠商月度營收來看，廠商月度營收來看，AI 服務器成為收入增長的主要動力服務器成為收入增長的主要動力。自 2024 年 4 月起，連續 6個月營收端呈現環比修復。2024 年 10 月，廣達、英業達、緯創、緯穎四家廠商合計實現營收 3322.45億新臺幣，盡管環比-3.07%，但同比+45.00%，同比仍延續較高增長速度。同時，就服務器方面，各廠商均展望樂觀。根據閃存市場發布的信息，廣達表示，隨著上游 CoWoS 供料問題逐步緩解

31、，帶動下半年服務器出貨。緯創于法說會表示，AI 服務器第三季出貨較第二季呈現雙位數成長，預計第四季將持續呈現雙位數成長，全年則是三位數成長。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 8 圖表圖表 8.2021.01-2024.10 臺股臺股 ODM 廠商月度收入廠商月度收入 資料來源：wind，中銀證券 從供給側來看，臺積電持續上修從供給側來看，臺積電持續上修 CoWoS 產能，先進封裝持續擴容。產能，先進封裝持續擴容。全球芯片設計與云計算服務供應商正在積極布局 AI 芯片領域，搶占臺積電 CoWoS 先進封裝技術的市場份額。根據集微網報道，臺積電預計明年產能將繼續倍增，

32、英偉達將占據其中 50%的產能，而微軟、亞馬遜、谷歌等大廠對臺積電 CoWoS 的需求持續增長。臺積電董事長魏哲家在法人說明會上表示，客戶對先進封裝的需求遠大于供應。盡管臺積電 24 年比去年全力增加了超過 2 倍的 CoWoS 先進封裝產能，但仍供不應求，預計 2025 年 CoWoS 產能將持續倍增。在產能布局方面，臺積電除了在中國臺灣的投入外，還在美國亞利桑那州廠與封測大廠 Amkor 合作，擴大 InFO 及 CoWoS 先進封裝，以滿足 AI 等共同客戶的產能需求。根據 Trendforce 最新調查，NVIDIA 將其所有 Blackwell Ultra 產品更名為 B300 系列

33、，預估明年將策略性主推 B300 和 GB300 等采用 CoWoS-L 的 GPU 產品，這將提升對先進封裝技術的需求量。從出貨占比的角度來看，NVIDIA 高端 GPU 產品明顯成長，估計 2024 年整體出貨占比約 50%，年增幅超過 20 個百分點。2025 年受 Blackwell 新平臺帶動，其高端 GPU 出貨占比將提升至 65%以上。Trendforce 表示，NVIDIA 為 CoWoS 主力需求業者，預期 2025 年隨 Blackwell 系列放量，對 CoWoS的需求占比將年增逾 10 個百分點。從近期 NVIDIA 調整產品線的情況來看，推估其 2025 年將更著重提

34、供 B300 或 GB300 等給北美大型 CSP 業者，上述 GPU 皆使用 CoWoS-L 技術。圖表圖表 9.NVIDIA 產品名稱調整與重要規格預測產品名稱調整與重要規格預測 資料來源：Trendforce，中銀證券 2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 9 海力士加碼海力士加碼 HBM 高端存儲產能，亦為遠期高端存儲產能，亦為遠期 AI 需求保駕護航。需求保駕護航。根據韓媒 The Elec 報道，SK 海力士未來將在 HBM 領域采取質量優先的整體策略，專注于尖端 HBM 內存的開發與量產，而傳統 HBM產品則將被逐步淘汰。在三星電子計劃把 HBM 內存的

35、組裝檢測工藝外包給控股子公司 STeco 的同時，SK 海力士仍計劃自行內部解決 HBM 生產的全部工序，在進一步提升 HBM 內存產能上較為保守。不過 SK 海力士仍計劃將位于利川的 M10F 小型工廠轉移到 HBM 生產上來，以提升 HBM3E 供應能力。SK 海力士利川 M10F 工廠的基礎設施改造已經啟動，目標到 2025 年四季度實現 HBM3E內存量產。SK 海力士目前的 HBM 內存產能為每月 14 萬片晶圓，M10F 完全投入運營后可提供每月1 萬片晶圓的產能，或有望將產量提升 7%。從從海力士資本支出來看，其資本開支的季度波動亦能代表其在為海力士資本支出來看，其資本開支的季度

36、波動亦能代表其在為 HBM 的產能做充分準備。的產能做充分準備。根據Bloomberg 的數據，自 3Q23 來，除 2Q24 以外，海力士季度資本大致呈現環比增長態勢，4Q24 其資本開支有望達 7.22 萬億韓元，環比+105.97%。圖表圖表 10.海力士季度資本支出海力士季度資本支出 3Q23-1Q25E 資料來源：Bloomberg，中銀證券 我們從以互聯網資本支出為代表的需求側，以及臺積電和海力士為代表的供給側的交叉驗證中看出，我們從以互聯網資本支出為代表的需求側，以及臺積電和海力士為代表的供給側的交叉驗證中看出，2025 年算力基礎設施建設的景氣度仍較高。伴年算力基礎設施建設的景

37、氣度仍較高。伴隨大模型的不斷演進以及后續商業化進程的開啟，產隨大模型的不斷演進以及后續商業化進程的開啟，產業鏈景氣度有望得到延續。業鏈景氣度有望得到延續。昇騰昇騰910C量產在即，國產量產在即，國產GPU正待正待上市上市 根據路透社報道，華為計劃在 2025 年第一季度量產最先進的 AI 芯片，旨在與當前 AI GPU 領域的領導者英偉達展開競爭。華為已經開始向一些 IT 公司發送昇騰 910C 樣品，以接收市場訂單。華為在 AI 芯片領域的布局始于多年前，其昇騰系列芯片自推出以來便備受關注。昇騰 910C 作為華為最新的 AI 芯片，有望采用先進的 7 納米工藝制程，集成了高達 530 億個

38、晶體管，這一數字不僅彰顯了華為在芯片設計制造方面的技術實力，也為昇騰 910C 在處理復雜 AI 任務時提供了強大的算力支持。昇騰 910C 在 FP8、FP16、FP32、FP64 等不同計算模式下均有顯著表現，算力強勁，能夠支持服務器高效訓練萬億參數的大模型，萬卡集群可在三周內完成任務，相較于前代產品效率有了顯著提升。在能效比方面，昇騰 910C 同樣實現了重大突破。該芯片在提供高性能的同時，注重功耗控制，實現了低功耗運行，有助于降低設備的運行成本并提高能源利用效率。此外，昇騰 910C 還采用了先進的電源管理技術，能夠根據工作負載的需求實現智能調整，進一步提高效率和節能效果。這些技術優勢

39、使得昇騰 910C 在 AI 芯片市場中具有更強的競爭力。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 10 圖表圖表 11.昇騰昇騰 910C 芯片芯片 資料來源：世界新聞網，中銀證券 然而，制造工藝方面仍是昇騰快速起量的一大障礙。根據 Trendforce 的信息，中芯國際采用 N+2 工藝生產昇騰 910C。由于中芯國際無法獲得光刻設備，芯片的良率僅為 20%左右，遠低于商業化生產通常所需的 70%良率。即便是目前的昇騰 910B 良率僅為 50%左右。這迫使華為降低生產目標并推遲交貨，進一步增加了其履行客戶訂單的難度。我們認為，先進制程我們認為，先進制程的供給仍是國產

40、算力的瓶頸環的供給仍是國產算力的瓶頸環節，在出口管制升級以及節，在出口管制升級以及 AI 高景氣疊加催化之下，國內配套供應鏈有望迎來新的機遇。高景氣疊加催化之下，國內配套供應鏈有望迎來新的機遇。其他國產 AI 芯片方面，摩爾線程智能科技股份有限公司于 2024 年 11 月在北京證監局辦理輔導備案登記，正式啟動 A 股上市進程。摩爾線程可同時提供 B 端和 C 端產品，其芯片采用先進 MUSA架構，集成 AI 計算加速、圖形渲染、視頻編解碼、物理仿真和科學計算四大引擎。2022 年，摩爾線程推出國產游戲顯卡 MTT S80，被譽為“國產游戲第一卡”，也是國內唯一可以支持 DirectX 12

41、的消費級顯卡。此外，在數據中心 GPU 部分，摩爾線程還擁有千卡智算集群，并推出了自有的萬卡集群方案。圖表圖表 12.摩爾線程全棧解決方案摩爾線程全棧解決方案 資料來源：摩爾線程官網，中銀證券 2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 11 摩爾線程是 24 年第三家啟動 IPO 計劃的國產芯片廠商。2024 年 8 月，專注 AI 訓練和推理芯片的燧原科技啟動 IPO 輔導，據胡潤研究院發布的2024 全球獨角獸榜，其估值在 160 億元。2024 年 9月，上海壁仞科技宣布啟動 IPO 上市輔導。壁仞科技致力于開發原創性的通用計算體系，建立高效的軟硬件平臺，同時在智能

42、計算領域提供一體化的解決方案。據胡潤研究院發布的2024 全球獨角獸榜，其估值為 155 億元。我們認為，在短短四個月時間，就有三家百億估值的芯片獨角獸接連我們認為，在短短四個月時間，就有三家百億估值的芯片獨角獸接連啟動啟動 IPO 進程，標志著國產算力從在資本運作端的認可度提高，后續亟待成熟的應用落地。進程，標志著國產算力從在資本運作端的認可度提高，后續亟待成熟的應用落地。算力新品研發提速，底層核心硬件持續升級算力新品研發提速，底層核心硬件持續升級 GPU芯片巨頭加速研發，算力增速超越摩爾定律芯片巨頭加速研發，算力增速超越摩爾定律 英偉達 Blackwell 平臺在 AI 性能和效率方面取得

43、飛躍，其性能是八年前發布的 Pascal 平臺的 1,000倍。GB200 配備了 RAS（可靠性、可用性和可服務性）引擎，顯著提高了系統的穩定性。GB200 NVL72的功耗從 120kW 降至 100kW，并且通過第五代 NVLink 交換機實現更高效的連接。英偉達計劃 24年開始投產 Blackwell GB200，11 月 18 日，戴爾宣布向 Coreweave 公司交付了全球首款 GB200NVL72服務器機架，稱“這將為 AI 基礎設施樹立新標桿”，GB200 或有望加速放量。圖表圖表 13.英偉達算力提升速率超越摩爾定律英偉達算力提升速率超越摩爾定律 資料來源：Nvidia，中

44、銀證券 產品路線方面，英偉達計劃在 2025 年推出 Blackwell Ultra（已經更名為 B300），下一代 AI 芯片架構 Rubin 將于 2026 年推出，系列包括 GPU、CPU 和網絡處理器。新品的頻繁推出往往伴隨先進工新品的頻繁推出往往伴隨先進工藝體系，配套產業鏈或有望提速。藝體系，配套產業鏈或有望提速。圖表圖表 14.英偉達產品路線圖英偉達產品路線圖 資料來源：Nvidia，中銀證券 2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 12 AMD 則推出了 MI300 系列的第二代產品MI325X，采用 CDNA 3 GPU 架構，且配備了 256GB的下一

45、代 HBM3E 高帶寬內存，能提供 6TB/s 的內存帶寬，在 FP8 和 FP16 精度下，分別可實現 2.6 PF 和 1.3 PF 的峰值理論性能。下一代 MI300 系列MI350 采用 CDNA 4 架構，其中 MI355X 集成平臺配備 2.3TB 的 HBM3E，內存帶寬高達 64TB/s，在 FP16 精度下可達 18.5PF，FP8 精度下達到37PF，或將于 2025 年下半年發售，此外 2026 年會推出基于新架構的 MI400 系列 GPU 芯片。圖表圖表 15.AMD MI 系列產品路線圖系列產品路線圖 資料來源：科技詞話，AMD，中銀證券 存儲：傳統疲弱，存儲：傳統

46、疲弱，AI恒強恒強 NAND 方面，由于企業級客戶延遲建置 AI 服務器，24Q4 來自服務器 OEM 的訂單量明顯下調，且CSP 采購高峰已過，整體采購容量較 24Q3 下滑。智能手機和筆電客戶因采取去化庫存策略，NAND Flash 訂單保守，原廠持續增產下致供過于求。故 Trendforce 預測，NAND 24Q4 價格或環比下降 3%-8%。圖表圖表 16.3Q24 及及 4Q24E NAND 價格價格環比環比情況情況 3Q24 4Q24E Enterprise SSD up 15-20%up 0-5%eMMC UFS 持平 down 8-13%Client SSD up 3-8%d

47、own 5-10%3D NAND Wafers(TLC&QLC)down 3-8%down 10-15%Total up 5-10%down 3-8%資料來源：Trendforce，中銀證券 eSSD 受益受益 AI 需求，價格走勢仍較為堅挺。需求，價格走勢仍較為堅挺。SK 海力士 NAND 閃存解決方案子公司 Solidigm 宣布，公司推出了現有最大的 122TB 容量 NAND 閃存解決方案，并推出基于 QLC 的 eSSD 新產品“D5-P5336”，該產品比現有的 61.44TB 產品容量大 1 倍，首次具備隨機寫入五年耐用性，該產品構建 NAS與現有的 HDD、SSD 混合使用方式

48、相比，存儲器搭載空間或減少至四分之一，耗電量最多有望節省至 84%。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 13 圖表圖表 17.Solidigm 推出企業級推出企業級 eSSD 資料來源：全球半導體觀察，中銀證券 DRAM 方面，24Q3 前，消費型產品終端需求依然疲軟，由 AI 服務器支撐起存儲器主要需求，加上HBM 排擠現有 DRAM 產品產能，供應商對合約價格漲幅保持一定的堅持，近期雖有服務器 OEM 維持拉貨動能，但智能手機品牌仍在觀望。據 Trendforce 預估，24Q4 存儲器均價漲幅將大幅縮減，其中一般型 DRAM 環比漲幅為 0%至 5%之間，但由

49、于 HBM 比重逐漸提高，DRAM 整體平均價格估計環比上漲 8%至 13%，較前一季漲幅明顯收斂。圖表圖表 18.3Q24 及及 4Q24E DRAM 價格價格環比環比情況情況 3Q24 4Q24E PC DRAM DDR4:up 8-13%DDR5:up 8-13%Blended:up 8-13%持平 Server DRAM DDR4:up 8-13%DDR5:up 13-18%Blended:up 13-18%DDR4:持平 DDR5:up 3-8%Blended:up 0-5%Mobile DRAM 持平 LPDDR4X：down 5-10%LPDDR5X：持平 Graphics DR

50、AM up 3-8%持平 Consumer DRAM DDR3:持平 DDR4:up 3-8%DDR3:down 0-5%DDR4:持平 Total DRAM Conventional DRAM:up 8-13%HBM Blended:up 10-15%(HBM Penetration:6%)Conventional DRAM:up 0-5%HBM Blended:up 8-13%(HBM Penetration:7%)資料來源：Trendforce，中銀證券 GPU 算力的提升深度受益于 HBM 的快速迭代，SK 海力士在 AI Summit 2024 上表示其 HBM3e 16hi產品，每

51、顆 HBM 芯片容量為 48GB，預計在 2025 年上半年送樣。在業界主要產商計劃于 2025 年下半年以后投入 HBM4 12hi 的情況下，SK hynix 選擇在 HBM3e 追加推出 16hi 產品，主要系：2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 14 1）TSMC、CoWoS-L 可提供的封裝尺寸將于 2026 和 2027 年間擴大，每個 SiP、可搭載的 HBM 顆數也增加，但后續升級仍面臨技術挑戰和不確定性。在生產難度更高的 HBM4 16hi 量產前，可先提供客戶 HBM3e 16hi 作為大位元容量產品的選擇。以每 SiP 搭載 8 顆 HBM 顆

52、數計算，HBM3e 16hi可將位元容量上限推進至 384GB，較 NVIDIA Rubin 的 288GB 更大。2）從 HBM3e 過渡到 HBM4 世代中，IO 數翻倍帶動運算頻寬提高，此升級造成晶粒尺寸放大，但單顆晶粒容量維持在 24Gb。在 HBM3e 12hi 升級至 HBM4 12hi 的過程中，HBM3e 16hi 可作為提供低 IO 數、小晶粒尺寸和大位元容量的選項。圖表圖表 19.HBM 產品迭代情況產品迭代情況 HBM3 HBM3e HBM4 HBM4e HBM5 Stacking 8hi 12hi 8hi 12hi 12hi 16hi 12hi 16hi 16hi 20

53、hi NVIDIA AI GPU Hopper Blackwell Rubin TBD TBD NVIDIA CoWos HBM 5 8 8/12 TBD 3D stacking Stacking Technology SK hynix MR-MUF Advance MR-MUF MR-MUF Advance MR-MUF Advance MR-MUF TBD Advance MR-MUF TBD TBD Hybrid bonding Samsung TC-NCF TC-NCF TC-NCF TBD TC-NCF TBD TBD Hybrid bonding Micron TC-NCF TC-

54、NCF TC-NCF TBD TC-NCF TBD TBD Hybrid bonding 資料來源：Trendforce，中銀證券 伴隨伴隨 HBM 層高的不斷堆積，在鍵合技術方面，混合鍵合或將成為三大層高的不斷堆積，在鍵合技術方面，混合鍵合或將成為三大 HBM 原廠的共同選擇。原廠的共同選擇。三家公司均正考慮是否于 HBM4 16hi 采用混合鍵合技術，并已確定將在 HBM5 20hi 世代中使用，混合鍵合由于不配置凸塊，可容納較多堆疊層數，也能容納較厚的晶粒厚度，以改善翹曲問題，因此其芯片傳輸速度較快，散熱效果也較好，混合鍵合于 HBM 的應用或有望為產業帶來新的邊際增量。PCB：云側催生

55、：云側催生HDI、高多層新需求，、高多層新需求，AI端側端側“輕薄短小輕薄短小”趨勢加速趨勢加速 高頻、高速、高多層成為高頻、高速、高多層成為 PCB 的發展趨勢的發展趨勢。隨著 AI、數據中心、VR/AR、新能源汽車與智能駕駛等產業的創新發展，下游應用領域對 PCB 的性能提出了更高的要求，如高頻、高速、高壓、耐熱、低損耗等。根據 Prismark 預測，全球 PCB 產值 2023-2028 年復合增長率達到 5.4%，2028 年全球 PCB產值達 904.13 億美元，其中 18+多層板、HDI、封裝基板增速較快，2023-2028 年復合增長率預計分別達 10%、7.1%和 8.8%

56、。從產值來看，多層板為最主要的產品類別，2023 年多層板產值達 265.35億美元，占總產值的 38.2%，2028 年多層板產值達 324.83 億美元，占總產值的 35.9%。圖表圖表 20.2023-2028 年年各類各類 PCB 產值及增速預測產值及增速預測 產品類別產品類別 2023 年年產值（億美元）產值（億美元）2028 年年產值（億美元）產值（億美元）2023-2028 年年復合增速復合增速（%）多層板 4-6 層 154.34 176.31 2.7 8-16 層 93.75 120.72 5.2 18+17.26 27.8 10.0 HDI 105.36 148.26 7.

57、1%封裝基板 124.98 190.65 8.8%柔性板 121.91 151.17 4.4%其他 77.57 89.23 2.8%總計 695.17 904.13 5.4%資料來源：Trendforce，中銀證券 服務器用 PCB 市場受益于云計算、大數據、人工智能等技術的快速發展，需求穩步增長。特別是隨著數據中心建設的加速和 5G 技術的普及，服務器需求持續上升，由于 AI 服務器需要處理大量數據，HDI 的高密度、高速互連技術成為關鍵，以支持更高的數據傳輸速度和更小的尺寸，META 推出 42層交換機亦對高速、高密度互連的 HDI 板有強烈需求，據 Prismark 數據，用于 AI/H

58、PC 服務器服務器 PCB于于 2023 至至 2028 年出貨金額復合成長率約年出貨金額復合成長率約 32.5%。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 15 圖表圖表 21.META 自研交換機對自研交換機對 PCB 性能要求提升性能要求提升 資料來源：智能計算芯世界，中銀證券 除云側基礎設施 PCB 升規外，用于 AI 端側產品的 PCB 亦伴隨消費電子行業持續追求更小巧、更高效的設計，對超精細線路板的需求正在顯著上升。SLP 因其能夠實現精密電路布局和高度集成的互連技術而備受推崇。由于端側 AI 需要更強大的計算能力，其對 SLP 的需求有望持續提升。圖表圖表

59、22.蘋果手機硬版拆解圖蘋果手機硬版拆解圖 資料來源：射頻學堂，中銀證券 從 SLP 市場規模來看，2023 年市場的估值達約 19.2 億美元，據 Wise Guy Reports 預測，2024 年 SLP市場規模預計將增至 20.2 億美元，2032 年至 30.5 億美元，2019 至 2032 年 CAGR 達 5.29%，增速在PCB 各類產品中處于較高水平。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 16 圖表圖表 23.SLP 市場規模預測市場規模預測 資料來源：Wise Guy Reports，中銀證券 指向指向集群算力，網絡互聯需求是未集群算力，網絡互聯

60、需求是未來方向來方向 自 OpenAI 發布 ChatGPT 兩年來，大模型產業發展的腳步似乎有所放緩，xAI、Meta、OpenAI 等眾多科技巨頭都在積極布局 10 萬卡乃至更大規模的智算集群，沖刺 AGI。7 月 22 日，馬斯克宣布位于美國田納西州孟菲斯市的孟菲斯超級集群開始投入訓練。該集群配備了10 萬個英偉達 H100GPU，被稱為“世界上最強大的 AI 訓練集群”。兩個月后，馬斯克在 X 平臺上宣布該集群名為“Colossus（巨人）”，將在未來幾個月內再增加 10 萬顆 GPU，其中 5 萬顆將是更為先進的英偉達 H200。Grok3 大模型正在超算中心中進行訓練，訓練預計在三

61、到四個月內完成，目標是在 12 月發布 Grok3。Meta 也不示弱，Meta 首席執行官馬克 扎克伯格在第三季度財報電話會議上表示，Llama 4 模型正在一個由 10 萬片 H100 GPU 組成的集群上進行訓練，并預計在明年首次推出。為了支持大模型，Meta預計本年度資本支出將高達 400 億美元，比去年增加了超過 42%。扎克伯格在財報電話會議中強調，明年將進一步加大對 AI 基礎設施的投資。微軟與 OpenAI 合作共建一個代號為“星際之門”的巨型數據中心項目。這個項目預計成本超過 1150億美元，旨在容納一臺面向 AI 的配備數百萬塊 GPU 的超級計算機。微軟計劃到 25 年底

62、向 OpenAI提供約 30 萬個英偉達最新的 GB200 圖形處理器。此外，OpenAI 開始尋求更加獨立的數據中心和云服務方式并與甲骨文達成了協議，將在德克薩斯州的一個新數據中心租用服務器。該數據中心被譽為世界上最大的數據中心之一，未來可能容納數十萬個英偉達 AI 芯片。根據 SemiAnalysis 分析，GPT-4 發布以來，似乎還沒有出現下一代能力更強的 LLM，很重要的原因就是幾乎沒有組織能夠大規模增加專用于單個模型的計算量。Gemini Ultra、Nemotron 340B 和 Llama 3 這些模型與 GPT-4 的訓練計算量相近（約為 2e25 FLOP），甚至更高，但使

63、用了較差的集群架構，導致無法進一步釋放能力。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 17 圖表圖表 24.前沿模型訓練前沿模型訓練 FLOP 預測預測 資料來源：SemiAnalysis，新智元，中銀證券 構建集群算力是一項復雜的系統性工程，涉及網絡架構構建集群算力是一項復雜的系統性工程，涉及網絡架構、供電系統供電系統、軟硬件資源配置等諸多方面，軟硬件資源配置等諸多方面，在此我們不做過多展開，我們主要關注網絡擴容及互聯方式方面升級革新帶來的底層硬件機會。在此我們不做過多展開，我們主要關注網絡擴容及互聯方式方面升級革新帶來的底層硬件機會。以太網交換機擴容在即，核心交以太網

64、交換機擴容在即，核心交換芯片受益換芯片受益 傳統以太網數據中心需求不減，英偉達傳統以太網數據中心需求不減，英偉達 Spectrum-X 助力升級。助力升級。傳統以太網設計注重高平均吞吐量，但在深度學習和人工智能用例中，GPU 主要相互通信，需求有所不同。英偉達 Spectrum-X 架構集成了先進的網絡級遠程直接內存訪問（RDMA）和增強的擁塞控制功能，顯著提高性能并避免熱點問題。自適應路由和噪聲隔離技術進一步優化了以太網的數據傳輸效率和可靠性。英偉達宣布每年推出新的 Spectrum-X 產品，提供更高的帶寬、更多的端口、更加強大的軟件功能集與可編程能力，不斷提高 AI 以太網網絡性能。Sp

65、ectrum-X800 為數萬個 GPU 而設計，X800 Ultra 為數十萬個 GPU而設計，X1600 則可擴展至數百萬個 GPU。CoreWeave、Lambda 等 AI 云服務提供商率先采用Spectrum-X。圖表圖表 25.傳統以太網運行傳統以太網運行 AI 負載具有缺陷負載具有缺陷 圖表圖表 26.Spectrum-X 架構具有架構具有 2 倍倍 AI 集群性能集群性能 資料來源：英偉達官網，中銀證券 資料來源：英偉達官網，中銀證券 2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 18 未來隨著未來隨著 AI 技術不斷發展與應用日益技術不斷發展與應用日益深入，

66、深入，200/400G 交換機會遇到一定性能瓶頸，交換機向更大交換機會遇到一定性能瓶頸，交換機向更大的帶寬發展已成為必然趨勢。的帶寬發展已成為必然趨勢。數據中心交換帶寬當前處于每兩年翻一番的速度快速增長，2022 年 8月，博通發布 Tomahawk5，交換帶寬提升至 51.2T，serdes 速率達到 100Gb/sec，單通道速率最高達到 800G。目前，業內已有多個企業發布 800 Gbps 交換機，2023 年 6 月，華為推出面向多元算力的800GE 數據中心交換機 CloudEngine 16800-X。2023 年 11 月，浪潮信息發布旗艦級 51.2T 高性能交換機（SC86

67、70EL-128QH）。2024 年 3 月，英偉達推出了適用于 InfiniBand 的 Quantum-X800 和適用于標準以太網的 Spectrum-X800 兩大平臺。2024 年將是 800GbE 以太網部署的重要一年，預計到2027 年 400Gbps/800Gbps 的端口數量滲透率將達到 40%以上。目前海外大廠已紛紛推出用于高端交換機的交換芯片。圖表圖表 27.商用以太網交換芯片部分廠商產品線商用以太網交換芯片部分廠商產品線 廠商廠商 低端（低端（25Gbps 以下）以下）中端（中端（25Gbps-12.8Tbps）高端（高端（12.8Tbps 以上）以上）博通 Foxho

68、und（24G）Wolfhound 系列（40-64G）Tomahawk（3.2T）Tomahawk 2（6.4T）Tomahawk 3（12.8T）Trident 系列（244G-12.8T）Tomahawk 4（25.6T）Tomahawk 5（51.2T）Tomahawk 6（102.4T，擬于24H2 推出）Marvell-DX15xx 系列（48G-130G）98DX45xx 系列（348-1240G）98DX73xx 系列（200G-1.6T）98EX56xx 系列（1-8T）Teralynx 7（3.2-12.8T）Teralynx 8-IVM88300（8T）其余 Teraly

69、nx 8（12.8-25.6T）Teralynx 10（25.6-51.2T）盛科通信 TsingMa.AX 系列（低于 30G）Humber 系列（100G）GreatBelt 系列（120G）TsingMa 系列（440G）Duet2 系列（640G）GoldenGate 系列（1.2T）TsingMa.MX 系列（2.4T）Arctic 系列（25.6T，擬于 2024年推出）資料來源：盛科通信招股書，Broadcom，Marvell，J.P.Morgan，中銀證券 稀缺料號價格昂貴，國產替代迫在眉睫。稀缺料號價格昂貴，國產替代迫在眉睫。自 24Q1 以來，博通 Tomahawk 4 系

70、列的多款交換芯片價格迅速走高，在其官網和其他交易平臺上大多顯示無庫存，且交貨期高達 50 周，其中BCM56990B0KFLGG 市場報價已達 4100 美元左右。甚至博通較早期產品 Tomahawk 系列的BCM56960（容量 3.2Tbps，端口速率 25-100G）在各大平臺普遍溢價嚴重，ebay 上售價為 75 美元但缺貨，winsource 上售價為 1416.42 美元，其余平臺售價幾乎在 4000 美元以上。而盛科通信性能類似的 TsingMa.MX 系列性能優于 CTC8180 型號芯片產品（容量 2.4Tbps，端口速率 1-400G）的CTC8186 型號芯片產品在試制階

71、段的平均銷售單價僅為 2.252.33 元。若中高端產品能逐步實現國產替代，內資廠商有望實現較高的營收增長。硅光是未來，短期硅光是未來，短期CPO有望助力算力突破硬件互聯瓶頸有望助力算力突破硬件互聯瓶頸 當摩爾定律走到極限，SoC 的性能上限正面臨內存墻、功耗墻等物理規則的限制。AI 時代，高性能計算行業正在迅速接近電氣 I/O 性能的實際極限，從而形成了“I/O 功耗墻”。光芯片能起到“數據巴士”的作用，將單元內部需要傳輸的數據集中起來，通過光傳播介質（如光纖）與其他單元進行數據交互。電芯片將信號通過不同波長的調制器將信號編碼為光信號，不同調制光信號以波分復用的方式獨立傳輸，并通過光纖連接到

72、其他系統上。外部光信號也使用同樣方式轉換為數字信息并進行計算。通過這種方式，不同芯片、不同服務器系統之間可以傳輸更多的數據到更遠的距離。這也讓計算系統架構的設計更加靈活，在 AI 時代，該技術更是成為進一步提升高算力服務器性能的關鍵。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 19 圖表圖表 28.oNOC 系統側視圖及俯視圖系統側視圖及俯視圖 資料來源：與非網eefocus，曦智科技，中銀證券 臺積電進軍硅光市場，制定臺積電進軍硅光市場，制定 12.8Tbps 封裝互聯路線圖。封裝互聯路線圖。根據臺積電公布的技術路線圖，臺積電的第一代 3D 光學引擎將集成到運行速度為 1

73、.6Tbps 的 OSFP 可插拔設備中。這個傳輸速率遠遠領先于當前的銅以太網標準（最高可達 800 Gbps），凸顯了光學互連對于密集網絡計算集群的直接帶寬優勢。展望未來，第二代光學引擎旨在作為與開關共同封裝的光學器件集成到 CoWoS 封裝中，從而將光學互連帶到主板級別。與第一個版本相比，該版將支持高達 6.4Tbps 的數據傳輸速率，并減少了延遲。第三代光學引擎（運行在 CoWoS 內插器上的 COUPE）預計將進一步改進，將傳輸速率提高到12.8Tbps，同時使光學連接更接近處理器本身。圖表圖表 29.下代通訊的下代通訊的 3D 光學引擎光學引擎 圖表圖表 30.用于用于 AI 的集成

74、的集成 HPC 技術平臺技術平臺 資料來源：臺積電，半導體行業觀察，中銀證券 資料來源：臺積電，半導體行業觀察，中銀證券 伴隨前道工藝的持伴隨前道工藝的持續迭代，我們認為海內外算力大廠或將基于新的技術平臺推出全新的網絡連接產續迭代，我們認為海內外算力大廠或將基于新的技術平臺推出全新的網絡連接產品，屆時有望加速硅光及品，屆時有望加速硅光及 CPO 技術的應用。而相較硅光技術，基于技術的應用。而相較硅光技術，基于 CPO 的應用或有望更快落地。的應用或有望更快落地。隨著數據中心和人工智能應用的迅猛發展，CPO 技術的需求度持續攀升。CPO 技術被認為是實現高集成度、低功耗、低成本、小體積的最優封裝

75、方案之一，是業界公認的未來更高速率光通信的主流產品形態，有望成為產業未來競爭的主要著力點。長期來看，隨著技術的不斷演進和市場的逐步拓展，CPO 有望重塑光通信產業鏈，推動光模塊由可插拔轉向合封模組形態的轉變。根據根據 YOLE 的的CPO 發展趨勢圖，伴隨發展趨勢圖，伴隨 1.6T 速率光模塊的到來，產業或已處于起量前夜，位于產業鏈上游的光芯速率光模塊的到來，產業或已處于起量前夜，位于產業鏈上游的光芯片及激光光源等環節或有望迎來需求提速。片及激光光源等環節或有望迎來需求提速。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 20 圖表圖表 31.CPO 發展趨勢圖發展趨勢圖 資料

76、來源：YOLE，中銀證券 玻璃基板技術有望成為先進封裝的破局奇兵玻璃基板技術有望成為先進封裝的破局奇兵 玻璃基板有望實現高密度的先進封裝玻璃基板有望實現高密度的先進封裝 英特爾計劃于英特爾計劃于 2030 年實現下一代玻璃基板封裝技術。年實現下一代玻璃基板封裝技術。20 世紀 90 年代，英特爾推動半導體行業從陶瓷封裝向有機封裝過渡。如今隨著有機基板逐漸瀕臨能力極限，英特爾開始尋找能夠和大芯片完美配合的有機基板的替代品玻璃基板。2023 年 9 月，英特爾推出基于下一代先進封裝的玻璃基板開發的先進處理器，計劃于 20262030 年量產。英特爾已經在美國亞利桑那州投資 10 億美元建設玻璃基板

77、研發線和供應鏈，預計將在 2030 年實現大規模量產。英特爾的目標是 2030 年實現在單個封裝模塊上集成 1 萬億個晶體管，而這需要玻璃基板技術的支持。圖表圖表 32.英特爾計劃于英特爾計劃于 2030 年實現下一代玻璃基板封裝技術年實現下一代玻璃基板封裝技術 資料來源：Intel，Tomshardware，中銀證券 2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 21 玻璃基板有望成為先進封裝玻璃基板有望成為先進封裝的發展方向。的發展方向。玻璃基板擁有諸多優勢：玻璃基板擁有諸多優勢：1）玻璃基板熱穩定性較高，在高溫下不容易發生翹曲或形變；2）玻璃基板介電常數（Dielect

78、ric constant）更低，這意味著芯片信號在傳輸過程中的損耗更低；3）相較于硅基方案，玻璃基板傳輸速率（Data rate/IO）更快；4）相較于有機基板，玻璃基板表面更加光滑，開孔數量更多，芯片的互聯密度更大。傳統有機材料基板在應對高性能芯片封裝時存在局限性，容量面臨極限。相比之下，玻璃基板憑借卓越的平整性、熱穩定性、電氣性能，并提供了更高的互聯密度和更低的功率損耗，成為提升封裝性能的關鍵方向。圖表圖表 33.2D/2.5D 先進封裝技術參數對比先進封裝技術參數對比 TSV Interposer Si Bridge（EMIB）Silicon IF Organic Interposer

79、Chip-Last Fanout Glass Interposer Status Commercial Commercial Research Commercial Development Research Dielectric constant 3.9 3.9 3.9 3.0 3.2 2.53.0 IO pitch 50 m 45 m 10 m 55 m 40 m 55 m Interconnect length 5 mm 5 mm 0.5mm 6 mm 1 mm 2.5 mm Interconnect density 250 IO/mm/layer 300 IO/mm/layer N/A

80、25 IO/mm/layer 500 IO/mm/layer 250 IO/mm/layer Vswing 1.2V 1V 1V 0.15V 1V 1V Ron/CTx/CRx（/F/F）39/0.4p/0.4p 50/0.5p/0.5p 30/50f/50f N/A 50/0.4pF/0.4pF 30/0.3pF/0.3pF Data rate/IO 2 GBps 5 GBps 4.21 GBps 20 GBps 9.5 GBps 9.2 GBps Bandwidth density 500 Gbps/mm 1500 Gbps/mm 1300 Gbps/mm 500 Gbps/mm 4750

81、 Gbps/mm 2300 Gbps/mm Energy-per-bit 1.025 pJ/bit 1.2 pJ/bit 0.4 pJ/bit 0.58 pJ/bit 0.78 pJ/bit 0.36 pJ/bit 資料來源：Chimes，EE Times China，中銀證券 圖表圖表 34.3D 先進封裝技術對比先進封裝技術對比 3D IC TSV Hybrid Bonding 3D Glass Embedding Status Commercial Commercial Research Dielectric constant 3.9 3.9 2.53.0 IO pitch 40 m 1

82、0 m 20 m Interconnect length 75 m 50 m 3550 m Interconnect density 625 IO/mm2 10000 IO/mm2 2500 IO/mm2 Vswing 0.7V 1V 1V Ron/CTx/CRx（/F/F）N/A N/A 50/50f/50f Data rate/IO 1.69 Gbps N/A 1.86 Gbps Bandwidth density 1.76 Tbps/mm2 N/A 4.65 Tbps/mm2 Energy-per-bit 76.2 fJ/bit 7 fJ/bit 11.2 fJ/bit 資料來源：Chi

83、mes，EE Times China，中銀證券 國際巨頭加速布局玻璃基板技術國際巨頭加速布局玻璃基板技術 玻璃基板有望成為下一代玻璃基板有望成為下一代 AI 和和 HBM 芯片平臺，國際巨頭紛紛加速布局。芯片平臺，國際巨頭紛紛加速布局。英特爾已經在美國亞利桑那州投資 10 億美元建設玻璃基板研發線和供應鏈，預計將在 2030 年實現大規模量產。根據韓媒Sedaily 報道，三星旗下三星電子、三星電機、三星顯示宣布建立聯合開發產線，預計將在 2026 年大規模量產玻璃基板。根據 Technews 報道，AMD 計劃在 20252026 年推出采用玻璃基板封裝的產品。根據 JWInsight 報道

84、，旭硝子在 20242026 年中期經營計劃中強調將集中資源開發玻璃基板；揖斐電（英特爾基板主要供應商）已經將玻璃基板列為未來最具潛力的增長項目之一。根據未來半導體報道，DNP 正在推進 TGV 玻璃基板和共封裝光學玻璃基板的樣品驗證，并在 2027 財年全面投產；日本電氣硝子正在持續推進玻璃芯板 20262027 年的商業化；臺積電正在積極探索璃基板技術，力爭在 2027 年將 FOPLP+TGV 技術導入量產。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 22 圖表圖表 35.海外巨頭加速布局玻璃基板技術海外巨頭加速布局玻璃基板技術 資料來源：Bilibili，越摩先進，

85、中銀證券 2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 23 2025 年多終端年多終端 AI 應用加速破局，帶動供應鏈機遇應用加速破局，帶動供應鏈機遇 AI 手機手機/AI PC/AI 眼鏡：滲透率快速提升，眼鏡：滲透率快速提升，Agent 應用初現應用初現 端側 AI 成為傳統消費電子產品升級的重要動力，AI Agent 交互功能帶來用戶體驗的升級，有望帶動消費者換機動力。為滿足端側 AI 的算力、傳感等需求，消費電子產業鏈需配套 SoC、內存、PCB、散熱件等零部件升級，帶動零部件升規機遇。應用：各終端均圍繞應用：各終端均圍繞AI迎來重磅升級，迎來重磅升級，AI Age

86、nt成創新焦點成創新焦點 消費電子端側借助 AI，有望形成新應用。據智譜 COO 張帆闡述，“手機+AI 會變成隨身個人智能助理，PC+AI 將會成為全新生產力工具，汽車+AI 會讓汽車成為人們的智能第三生活空間。從手機、PC 和汽車，再到眼鏡、家居和各種端側設備，我們看到各種 AI 原生設備爭相涌現，在大模型加持下煥發出新的機會?！眻D表圖表 36.大模型為各類終端設備帶來新機會大模型為各類終端設備帶來新機會 資料來源：智譜，中銀證券 AI 手機：新款旗艦手機手機：新款旗艦手機 AI 功能快速應用，功能快速應用，Agent 初步落地初步落地 24 年年 10 月以來，安卓系智能手機旗艦新品紛紛

87、大力推進端側化月以來，安卓系智能手機旗艦新品紛紛大力推進端側化 AI。AI 操作系統創新操作系統創新：國產品牌如華為、榮耀、小米等，都在積極開發和集成自己的 AI 操作系統。如榮耀 Magic7 系列搭載了 MagicOS 9.0 操作系統，集成 YOYO 智能體，提供了模糊理解、界面識別、自動執行等功能，實現“AI 一句話的事兒”。小米 15 系列搭載了澎湃 OS 2 操作系統，并升級“小愛”為“超級小愛”，提供了 AI 識屏功能，用戶可以直接畫圈屏幕進行 AI 識別感知。AI 功能的多樣性功能的多樣性：國產品牌新推出了 AI 動態壁紙、AI“電影感”鎖屏、AI 寫作、AI 識音、AI 字幕

88、、AI 秒畫等多種 AI 功能。蘋果也積極跟進端側蘋果也積極跟進端側 AI 潮流。潮流。蘋果或將于 2025 年 3 月推出 iOS 18.4，對 Siri 進行全面改革，提供更具上下文和個性化的響應。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 24 圖表圖表 37.榮耀手機搭載榮耀手機搭載 YOYO 智能體，可實現一句話完成任務智能體，可實現一句話完成任務 資料來源：榮耀、經濟觀察網，中銀證券 AI Agent 成成 AI 手機重要創新方向。手機重要創新方向。以榮耀 MagicOS 9.0 為例，推出了全新 YOYO 智能體，具備模糊理解、界面識別、自動執行、一語到位等顯

89、著優勢，可以支持單指令系統級任務執行、第三方應用任務執行甚至多應用協調執行等多種模式，讓榮耀 Magic 7 系列實現包括“一句話關閉自動續費”、“一句話點咖啡”等多種功能落地。第三方亦加速推出跨 App 的 Agent。在 2024 年 11 月的智譜 Agent OpenDay 上，發布了 AutoGLM 升級版，支持幾個新功能，包括：超長任務：理解超長指令，執行超長任務?？?APP 執行任務，像用戶和應用間的 APP 的調度層。短口令，能以尖端口令執行長任務。隨便模式，讓 AutoGLM主動幫用戶做出決策，避免用戶選擇恐懼，帶來抽盲盒式的驚喜。AI PC：多款新機發布，：多款新機發布，A

90、RM 架構架構 PC 有望彎道超車有望彎道超車 2024 年以來多款年以來多款 AI PC 新品發布新品發布。AI PC 正逐漸成為消費電子領域的新風口，各大整機廠商紛紛將AI PC 視為新的競技場，2024 年期間有多款 AI PC 新品發布，3 月，榮耀推出了旗下的首款 AI PC榮耀 MagicBook Pro 16。5 月，微軟推出了 Windows 11 AI PC。7 月,軟通動力攜旗下企業智通國際舉辦 AI PC 發布會，耀世 16/15 系列 AI 臻享版、翼龍 15 AI 長續航版本等產品正式亮相。9 月，宏碁舉行全球新品發布會,推出全新非凡 Go Pro AI 和傳奇 Go

91、 AI 筆記本電腦。11 月，聯想正式推出新一代商務 AI PCThinkPad X1 Carbon Aura AI 元啟版。AI PC 正逐漸從幕后走到臺前，業界也將2024 年視為 AI PC 元年。圖表圖表 38.2024 年以來年以來 AI PC 企業動態企業動態 企業企業 動態動態 英特爾 2024 年 3 月，2024 全新英特爾商用客戶端 AI PC 產品發布會舉辦 榮耀 2024 年 3 月，榮耀筆記本 AI PC 技術溝通會在北京舉行，會上，榮耀公布了其 AI PC 技術架構，AI PC 技術正式搭載于榮耀 MagicBook Pro16 上 微軟 2024 年 5 月，微軟

92、推出了 Windows 11 AI PC 惠普 2024 年 7 月，在惠普 AI PC 全場景 AI 生態大會上，惠普正式推出了 AI PC 全場景 AI 解決方案與升級的 AI PC 產品組合 聯想 2024 年 9 月，在柏林 IFA 2024 期間，聯想集團在聯想創新世界 2024 大會上展示了其在 AI 領域的最新成果，推出多款 AI PC 設備，涵蓋 ThinkPad、ThinkBook、Yoga 和 IdeaPad 等多個產品線 2024 年 11 月，聯想正式推出新一代商務 AI PCThinkPad X1 Carbon Aura AI 元啟版 宏碁 2024 年 9 月，宏碁

93、舉行全球新品發布會，推出全新非凡 Go Pro AI 和傳奇 Go AI 筆記本電腦 資料來源：智研咨詢，中銀證券 2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 25 ARM 版版 Windows PC 成新趨勢，但因軟件適配不足仍有待放量成新趨勢，但因軟件適配不足仍有待放量。6 月 18 日以來，第一批搭載驍龍X Elite 的 Windows 筆記本電腦終于開售了，包括微軟最新款的 Surface Laptop、Surface Pro，宏碁非凡 Go Pro AI 以及華碩無畏 Pro15 2024 高通版等，后期各家廠商的驍龍 X Elite/Plus Windows

94、PC 都在陸續上市。但 ARM 版的銷售并不佳，根據 Canalys 的統計數據，2024 年第三季度，即驍龍 X 系列筆記本電腦上市以來的第一個完整季度，所有 PC 中高通芯片驅動的設備出貨量僅為 720,000 臺，占整個市場的 0.8%，這主要由于軟件優化不足或缺乏軟件支持導致的。2025 年高通或推出廉價型Elite 筆記本電腦，以緩解這一局面。PC 端使用的自主端使用的自主 Agent 亦加速發展。亦加速發展。在 2024 年 11 月的智譜 Agent OpenDay 上，智譜同時也發布PC 版的 Agent GLM-PC，GLM-PC 是基于智譜的多模態模型 CogAgent，其

95、使用電腦的方式幾乎完全和人一樣。目前開放的場景包括：會議替身：幫用戶預定和參與會議，發送會議總結；文檔處理：支持文檔下載、文檔發送、理解和總結文檔；網頁搜索與總結：在指定平臺（如微信公眾號、知乎、小紅書等）搜索制定關鍵詞，完成閱讀、總結；遠程和定時操作：遠程手機發指令，GLM-PC 可以自主完成電腦操作；隱形屏幕：在用戶工作時，GLM-PC 可以在隱形屏幕工作，解放屏幕使用權。AI 眼鏡：眼鏡：Meta Ray-ban 帶動帶動“百鏡大戰百鏡大戰”將啟將啟，2025 年年 AR 眼鏡迎來元年眼鏡迎來元年 Meta Ray-Ban 眼鏡可與多模態眼鏡可與多模態 AI 交互，發布后銷量佳。交互，發

96、布后銷量佳。從 2023 年 10 月發布至今，Meta Ray-Ban眼鏡已累計出貨量超 100 萬副。該眼鏡采用了雷朋經典外觀款式，內置一顆攝像頭，沒有顯示功能；24 年 3 月，Meta 為其增加 AI 能力，包含語音、圖片等多模態交互等能力。相比在手機上使用多模態 AI 交互，眼鏡具有第一視角、便利性、隨時響應等優勢，如長時間戴在眼前，可實時拍攝用戶的第一視角視頻，可戴著穿梭走動，可隨時響應等。圖表圖表 39.智能眼鏡功能示意圖智能眼鏡功能示意圖 資料來源：證券時報，中銀證券 受受 Meta Ray-Ban 帶動，帶動，AI 眼鏡迎密集發布。眼鏡迎密集發布。根據證券時報統計，2024

97、年 8 月以來，國內多款智能眼鏡發布，普遍搭載 AI 大模型、可實現翻譯、導航、語音助手等功能。小度科技 CEO 李瑩認為，AI 眼鏡作為人類的第一視角設備，其捕捉視覺、聲音、位置等信息的能力，或將成為更高效、便捷的人機交互入口，重新定義人與世界的互動方式。AI 眼鏡有望成為 2025 年重要新品。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 26 圖表圖表 40.2024 年新款智能眼鏡年新款智能眼鏡一覽一覽 品牌品牌 機型機型 發布時間發布時間 亮點亮點 OPPO OPPO Air Glass 3 2024 年 2 月 實現 AI 大模型 AndesGPT 在新形態硬件上

98、的體驗 多屏未來科技 INAIR 2 2024 年 8 月 原生 3D 操作系統集成多家大模型，可進行視頻會議、閱讀文檔、遠程辦公等 星際魅族 StarV Air2 9 月 25 日 AI 語音助手、AR 導航、翻譯等 雷鳥創新 Air3 AR 10 月 28 日 影視、游戲、地圖、導航等 百度 小度 AI 眼鏡 11 月 12 日 基于百度文心大模型全面重構 DuerOS AI 原生操作系 回車科技 Looktech AI 智能眼鏡 11 月 16 日 搭載 Claude 和 Gemini 等大模型，集成眼鏡、耳機、相機、AI 助手 4 大核心功能 Rokid Rokid Glasses 1

99、1 月 18 日 整合阿里巴巴通義千問多模態大模型，實現 AI 導航、AI 轉譯、AI 健康提醒等 谷東科技 Star1/1s 11 月 25 日 搭載 AI 算力和自研大模型/多模態 AI 系統，分別面對工業應用場景和個人消費場景 影目科技 INMO Air3 11 月 29 日 支持原生 AR 應用，兼容市面上 99%的安卓應用 億道集團 SW3010 12 月 3 日 集成 AI 語音助手、AI 識物、翻譯等多模態 AI 功能 資料來源：證券時報，中銀證券 AR 眼鏡方面，根據 The Verge 披露，2025 年 Meta 或將正式發布帶“顯示屏”功能的 AR 眼鏡。該眼鏡將配備一個

100、類似“取景器”的顯示器，可支持查看收到的短信息、掃描二維碼以及實時翻譯等功能。我們認為，Meta 對于推動 AR 眼鏡產業的進展具有重大意義，將晚上 AR 眼鏡的產品定義、加速落地速度，我們預計 2025 年款的 AR 眼鏡有望成為具有劃時代意義的產品。零部件：零部件：端側端側AI帶動供應鏈確定性升規，內存、散熱帶動供應鏈確定性升規，內存、散熱/電池、傳感器等望受益電池、傳感器等望受益 存儲：受益端側存儲：受益端側 AI 需求，需求，DRAM 容量持續提升容量持續提升 根據半導體產業縱橫援引 Yole 數據，智能手機搭載大語言模型會導致對 DRAM 的需求增加。高端智能手機有望在 2024 和

101、 2025 年開始添加 AI 功能和 DRAM 容量，低端智能手機有望在 2026 年開始添加 AI 功能和 DRAM 容量。例如三星即將推出的 S24 智能手機中的 AI 功能由運行在 INT4 上的 Google Gemini Nano 模型支持，預計會占用 2GB 左右的 DRAM 容量。根據 Yole 數據，20232024 年搭載 16GB 內存的高端智能手機份額（足以滿足 7B 參數 LLM 的需求）預計將從 8%上升至 11%。蘋果 iPhone 的內存有望自 2026 年起增加至 12GB。根據 GFK 數據，20192024 年全球智能手機平均 DRAM 容量有望從 3.8G

102、B 增長至 7.3GB。圖表圖表 41.全球智能手機平均全球智能手機平均 DRAM 容量容量 資料來源：英飛凌，中銀證券 2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 27 傳感器：多模態交互持續推動聲學和光學傳感器升級傳感器：多模態交互持續推動聲學和光學傳感器升級 高信噪比麥克風提高語音類高信噪比麥克風提高語音類 AI 交互體驗。交互體驗。根據英飛凌數據，生成式人工智能在增強語音助手、理解人類意圖、語音轉文字等領域擁有重要優勢。自然語言處理不僅僅可以理解口頭語言的含義，還可以根據語速、語調、語氣來識別出觀點和情緒。因此自然語言處理的聲音采集必須盡可能準確地捕捉到純凈的語音信

103、號，同時將背景噪聲、雜音和其他外部影響降至最低。這意味著麥克風和信號處理有助于提升自然語言處理質量。高信噪比的 MEMS 麥克風擁有高性能和低功耗的優點，且外形小巧，可以集成在各式各樣的設備中。圖表圖表 42.MEMS 麥克風結構示意圖麥克風結構示意圖 資料來源：英飛凌，中銀證券 AI 圖像對光學傳感器要求升級。圖像對光學傳感器要求升級。根據電子發燒友數據，目前智能手機 AI 攝影擁有防抖、美顏、修圖、場景識別、物體識別等功能。但是智能手機的硬件參數，如傳感器尺寸、鏡頭孔徑、噪聲處理能力、動態范圍、景深和變焦能力等都會對 AI 攝影的效果產生直接影響。華為 P70 Pro 采用了自研的 XMA

104、GE 影像系統和大底傳感器，可以在低光環境中捕捉到更多的細節和層次感。2024 年 11 月 26 日，華為發布 Mate 70 系列智能手機，首次推出了紅楓原色影像技術，搭載一顆 150萬多光譜通道紅楓原色攝像頭，是“首次應用多光譜成像攝像頭”，能夠精準捕捉豐富的環境光信息，并賦能給主攝、超廣角和長焦微距攝像頭，再次升級了光譜技術在手機的應用。圖表圖表 43.華為華為 Mate 70 系列首發紅楓原色攝像頭系列首發紅楓原色攝像頭 資料來源：華為，中銀證券 我們認為圖像是 AI 手機的重要應用領域之一，未來 AI 手機的光學性能將進一步升級以匹配更好的攝像效果和使用體驗。2025 年 12 月

105、 31 日 電子行業 2025 年度策略 28 電池和散熱：端側電池和散熱：端側 AI 化加劇散熱壓力，續航提升成為關鍵化加劇散熱壓力，續航提升成為關鍵 我們在電子行業 2024 年中期策略中已經探討過，對于 AI 手機和 AI PC 而言，無論是云端直接調用大模型，還是端側直接調用小模型，他們都將加快對電量的消耗并產生熱量。伴隨著高性能處理器和大容量存儲的升級，AI 手機和 AI PC 的能耗也會相應增加。終端廠商往往會通過增加散熱模塊和電池容量的方式來提高續航。一方面智能手機廠商通過散熱膜、VC 均熱板等途徑來提高手機的散熱能力，另一方面智能手機廠商通過增加電池容量來提高續航。根據雷科技信

106、息，一加和 ATL 聯合發布的“冰川電池”采用硅碳負極，電池容量可達 6000mAh 以上。目前，包括一加的冰川電池、小米的金沙江電池、Vivo 的藍海電池、聯想的星海電池、榮耀的青海湖電池等等產品的能量密度均已達到 700Wh/L 以上。圖表圖表 44.24 年年發布的努比亞紅魔發布的努比亞紅魔 10 Pro 的電池容量超過的電池容量超過 7000mAh 資料來源：C114，努比亞，中銀證券 智能手機電池進入智能手機電池進入 7000mAh 時代時代。據數碼閑聊站信息，2025 年好幾家智能手機品牌新機型或將會搭載 7000mAh 的大容量電池。以 24 年發布的紅魔 10 Pro 為例，在

107、 7050mAh 超大容量電池加持下，紅魔 10 Pro 依然保持了 8.9mm 的機身，與主流旗艦機厚度差別不大。大容量電池流行，主要得益于自研的高密度電芯。傳統鋰離子電池用的是石墨電極，而新一代電池用的是硅碳負極，因為硅容納離子的能力是石墨的 24 倍，因此能夠較大幅度提升電池容量。2023 年前后，硅碳電池的硅含量已經提升到 6%以上，同時大規模穩定量產的問題也基本解決，手機廠開始持續升級電池容量。2025年將是端側年將是端側AI滲透率提升的關鍵期滲透率提升的關鍵期 2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 29 圖表圖表 45.全球全球 AI 手機銷量預估手機銷量

108、預估 圖表圖表 46.全球全球 AI PC 銷量預估銷量預估 資料來源：IDC，中銀證券 資料來源：Canalys，114通信，中銀證券 AI 手機手機或將借助 AI Agent 快速增長。根據 IDC 數據，2024 年生成式 AI 手機出貨量將同比增長364%，達到 2.34 億部；到 2028 年，全球生產式 AI 手機的出貨量達到 9.12 億部，2024-2028 年的復合增長率為 78.4%，而同期全球所有智能手機的復合增長率僅為 2.3%，AI 手機的增長速度大大高于平均。AI PC 的滲透率也將迎來快速增長。根據 C114 援引 Canalys 數據，其預計 2024 年 AI

109、 PC 出貨量將達到 5100 萬臺，2026 年到 1.54 億臺，2028 年到 2.08 億臺，2024-2028 年五年的復合增長率將達到42%；滲透率方面，Canalys 預計 2024、2026、2028 年 AI PC 的滲透率分別為 19%、55%、71%，未來 5 年滲透率有望快速提升。2025 年海內外人形機器人量產在即，靈巧手年海內外人形機器人量產在即，靈巧手/六六維力傳感器加速升級維力傳感器加速升級 整機方面，國內外人形機器人企業整機方面，國內外人形機器人企業量產時間點將近量產時間點將近 海外：主要頭部機器人廠商紛紛宣布量產計劃海外：主要頭部機器人廠商紛紛宣布量產計劃

110、特斯拉特斯拉將規模量產人形機器人。根據21世紀經濟報道，特斯拉有望在 2024 年12月周產50臺 Optimus機器人，在 2025 年實現至少 1 萬臺產量，并有望在 2025 年三季度或四季度正式開啟預售，到 2026年三季度大規模量產，年產量約 15 萬臺。OpenAI 支持的初創機器人企業 1X Technologies 宣布，正式鎖定其新推出的 NEO Beta 為家庭場景下的雙足人形機器人原型，未來將在挪威工廠大規模量產。根據公司給出的指引，2025 年該公司的產品儲備將達到 1000 臺，2026 年爬坡至 1 萬臺，2027 年則達到 10 萬臺產能。512344056888

111、2791201002003004005006007008009001000202320242025202620272028百萬部5115420819%55%71%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0501001502002502024E2026E2028E全球AI PC銷量（左）滲透率（右）百萬部2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 30 圖表圖表 47.Figure 01 與與 Figure 02 對比對比 資料來源：華爾街見聞，中銀證券 國內：以華為為首的國內品牌商亦紛紛入局人形機器人產業國內：以華為為首的國內品牌商亦紛紛入局人形機器人產業 20

112、23 年華為初次嘗試探索人形機器人業務。年華為初次嘗試探索人形機器人業務。根據 21 財經報道，2023 年 6 月，華為注冊成立全資子公司東莞極目機器有限公司，并由主要負責制造業領域的華為董事李建國掛帥。7 月，東莞極目機器有限公司競得塘廈近 60 萬平米的產業用地，并宣稱投資 72 億打造產業園區。極目將作為華為人形機器人的資源整合平臺，將承擔產品化、面向供應商的整合與生態建設的責任。2024 年年 11 月，華為聯合月，華為聯合 16 家國內產業鏈企業，進一步布局人形機器人生態。家國內產業鏈企業，進一步布局人形機器人生態。根據 21 財經報道，11 月 15 日，華為（深圳）全球具身智能

113、產業創新中心宣布正式運營，該中心由華為、寶安區人們政府與深圳前海合作區管理局共同合作建立。該創新中心致力于瞄準具身智能國際前沿技術，以產業應用場景為牽引，聯合企業開展協同創新，以打造具身智能產業鏈集散中心為愿景，打造一站式具身智能產品技術交易平臺。華為（深圳）全球具身智能產業創新中心將整合華為先進制造實驗室、華為云 EI 產品部、倫敦研究所、德國慕尼黑研究所等部門具身智能相關能力，建設有具身智能大腦、具身智能小腦及具身智能開發工具鏈組成的關鍵根技術，開發底層技術核心的共性技術。華為選擇的合作伙伴，囊括了具身智能產業鏈的各環節，根據高工人型機器人信息，人形機器人本體包括樂聚機器人、禾川人形機器人

114、；機器臂包括拓斯達、埃夫特、大族機器人；核心零部件包括兆威機電、華成工控；具身大模型包括自變量機器人；腦機接口包括強腦科技等。合作模式方面，華為不親自下場打造人形機器人，而是首先整合華為在具身智能領域的各項技術積累，然后利用自己在軟件與大模型上的優勢，聯合產業鏈上下游企業，合力打造具身智能與人形機器人的生態聯盟。國內汽車國內汽車廠商廠商亦加速布局人形機器人產業。亦加速布局人形機器人產業。除華為外，長安、寧德時代等國內汽車廠商也紛紛在人形機器人領域加速布局。長安汽車在 2024 年廣州車展公布飛行汽車和人形機器人產品計劃，預計2027 年發布人形機器人產品。寧德時代聯合上海交通大學研發多款機器人

115、，目前已成立 20 人左右團隊自研機械臂。市場規模：市場規模：2027 年人形機器人產值將突破年人形機器人產值將突破 20 億美元。億美元。根據 Trendforce 預測，隨著美、中廠商的積極投入，2025 年起人形機器人將逐步實現量產，其預測 2024 年至 2027 年全球人形機器人市場規模的年復合成長率將達 154%、產值有望突破 20 億美元。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 31 主要零部件方面，兆威機電主要零部件方面，兆威機電/特斯拉的靈巧手加速迭代特斯拉的靈巧手加速迭代 靈巧手是人形機器人與外界交互的重要媒介，在機器人學領域屬于末端執行器的范疇，是

116、實現人形機器人技術躍遷的關鍵突破口。靈巧手能夠靈活地操作物體和抓取物品，這種靈活性和操作能力對于人形機器人來說至關重要。隨著人形機器人的發展，靈巧手的重要性也在不斷增加。2024 年年 11 月兆威機電發月兆威機電發布了最新靈巧手產品。布了最新靈巧手產品。2024 年 11 月 14 日，兆威機電在深圳高交會現場舉辦了其 2024 靈巧手發布會。本次發布產品為五指靈巧手，其中，內部的電機、減速箱和控制器等核心零部件均為公司自制。我們結合深圳商報披露的兆威機電與中國科學院深圳先進技術研究院的最新合作進度，整理產品要點如下：整機設計：整機設計：整手配備了 17 個自由度，15 個關節（后續可拓展至

117、 20 個自由度以上），其中食指關節擁有 3 個自由度，可以讓食指左右水平運動。該設計解決了靈巧手在可靠性、靈巧性、智能性等方面的不足，能夠適應工業生產、特種作業、生活服務等復雜操作環境；技術特色技術特色：全球首創關節內置全動力單元。支持之間高速通信（目前為 1MB，未來可拓展至10MB）；驅動芯片采用基于 ARM 框架的驅動芯片，主頻高達 600MHz，是國內靈巧手控制的最強算力芯片；配備高集成度板級設計，1 塊 PCB 主板控制 17 個電機；使用壽命：使用壽命：公司靈巧手承諾壽命大于 10 年；價格：價格：目標定價在 5 萬元左右，長期目前是降低到 23 萬元。自主學習能力自主學習能力：

118、目前能夠 50 秒內實現“位置達到任務”的自主學習，而業界常用的自主學習算法可能需要 1.6 小時，算法效率大大提高，可以讓機器人在短時間內適應新環境。圖圖表表 48.兆威機電與中科院深圳先進研究院共同研發的第二代靈巧手兆威機電與中科院深圳先進研究院共同研發的第二代靈巧手 資料來源：靈巧手智能系統創新聯合體團隊，深圳商報，中銀證券 同時，發布會也公布了下一代靈巧手的創新方向：1)讓靈巧手集成最符合人體工學的電子皮膚：最符合人體工學的電子皮膚：集成溫濕度、壓力等傳感器，能夠讓手更好地感受接觸力度、溫濕度、滑動性等，能夠量化物體特征，為更好地設計抓取動作提供數據基礎；2)讓靈巧手擁有擁有“智能智能

119、”：提供靈巧手自主學習和感知判斷能力，能夠針對海量不同形狀的物體，產生泛化的動作實現和路徑選擇（而非預先動作編程）。特斯拉亦發布最新的機器人接球視頻，靈巧手及動作預測進展佳。特斯拉亦發布最新的機器人接球視頻，靈巧手及動作預測進展佳。2024 年 11 月 28 日，特斯拉機器人官方賬號發布最新動態：準備了新的靈巧手來迎接黑色星期五，同時放出的視頻展示了第二代Optimus 機器人的最新進展。從其視頻中可以看到，Optimus 能夠單手穩穩接住迎面拋來的網球，手指靈活度大大提升。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 32 機器人能夠做到這一點難度較大，因為接球動作背后，

120、涉及到快速檢測球、深度信息感測、軌跡預測、運動跟蹤和抓握時機等復雜技術，是特斯拉動態遙控質量的證明。據初創機器人公司 1X 的工程師 Eric Jang 闡述，這一動作能夠實現，不僅說明特斯拉 Optimus 的機械+肌腱的小型化進展佳，還實現了低延遲遙控+相機校準+重新定位等重要技術。圖表圖表 49.特斯拉特斯拉 X 賬號發布搭載了新靈巧手的賬號發布搭載了新靈巧手的 Optimus 的接球視頻的接球視頻 資料來源：特斯拉，快科技，中銀證券 特斯拉工程師米蘭 科瓦克表示，這款機械手的進步具有里程碑意義，自由度比上一代增加了一倍，手部有 22 個自由度，手腕和前臂有 3 個自由度（注：人手擁有

121、27 個自由度，自由度越高，越能完成更復雜和精細的動作）。這種接近人類的靈活度也預示著 Optimus 可應用于更廣泛且復雜的多用途場景，包括自動化倉庫到老年人護理等領域，大大打開人形機器人的應用空間。靈巧手市場規模將獲得持續增長。靈巧手市場規模將獲得持續增長。據 Statista 的預測數據，全球機器人靈巧手市場規模將由 2021 年的 11.6 億美元增長至 2030 年的 30.35 億美元，2022-2030 年間 CAGR 為 10.9%。同時全球機器人靈巧手容量將由2021年的50.75萬只增長到2030年的141.21萬只，2022-2030年間的CAGR為11.7%。而中商產業

122、研究院預測 2024 年全球靈巧手市場出貨量達 76.01 萬只，市場規模 17.06 億美元，其預計 2030 年全球機器人靈巧手市場規模將突破 30 億美元。六維力傳感器傳感器是重要感知部件，有望高速成長六維力傳感器傳感器是重要感知部件，有望高速成長 力/力矩/力覺傳感器是檢測和度量力/力矩的裝置，能夠將作用在其上的力轉換為電信號或其他形式的信號，以便于信息的收集、傳輸、處理、分析和顯示。力傳感器在機器人技術有廣泛應用。六維力傳感器是一種特殊的力傳感器，能夠同時測量三個正交力和三個正扭矩。這種傳感器是維度最高的力覺傳感器，能夠提供最全面精準的力覺信息。2025 年 12 月 31 日 電子

123、行業 2025 年度策略 33 圖表圖表 50.六維力傳感器在人形機六維力傳感器在人形機器人領域的主要應用場景器人領域的主要應用場景 應用場景應用場景 描述描述 力控 機器人手臂可以用于進行復雜的力控操作，比如對物品的抓取、裝配或拍打等操作，六維力傳感器可以感知機器人手臂施加在物品上的力和扭矩，以便機器人控制系統進行精密控制 擺動穩定控制 人形機器人的行走過程需要保持平衡，此時也需要用到六維力傳感器，它可以感測機器人腳下地面反作用力，以便機器人控制系統可以調整人形機器人手臂和身體的姿態 安全控制 六維力傳感器可以用于安全控制系統，以實現機器人在進行危險操作之前或者人類接近機器人時的自動停止，避

124、免對人體造成傷害 資料來源：焉知機器人，中銀證券 六維力傳感器在人形機器人可應用的領域廣闊六維力傳感器在人形機器人可應用的領域廣闊，典型案例如下：手腕部位：六維力傳感器安裝在手腕部位，可以幫助機器人實現精細的手部操作，如抓握、搬運和裝配等任務。腳腕、足底：在腳腕或足底安裝六維力傳感器，有助于機器人在行走和平衡控制中感知地面的反作用力，以便機器人控制系統可以調整人形機器人手臂和身體的姿態，提高行走穩定性。手部接觸點：在機器人手部的接觸點安裝六維力傳感器，可以提升手部操作的靈活性和適應性，特別是在需要柔順控制的場景中。運控規劃：六維力傳感器提供的數據對于機器人的運動控制規劃至關重要，它們可以幫助機

125、器人更好地規劃動作，避免碰撞和損傷。姿態調整：在機器人的姿態調整過程中，六維力傳感器可以提供必要的反饋信息，幫助機器人保持平衡和穩定。力度感知：六維力傳感器使機器人能夠感知與外界物體交互時的力度，這對于需要精確控制力度的應用非常重要。圖表圖表 51.六維力傳感器適用于人形機器人手腕、腳踝等部位六維力傳感器適用于人形機器人手腕、腳踝等部位 資料來源：焉知機器人，中銀證券 2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 34 以特斯拉為代表的人形機器人企業已使用六維力傳感器，已有國內廠商部分送樣。以特斯拉為代表的人形機器人企業已使用六維力傳感器，已有國內廠商部分送樣。根據焉知人形機

126、器人信息，2023 年 12 月底，特斯拉第二代 Optimus 機器人更新，在行走速度上較前一代提升 30%、單腿實現瑜伽動作，還能 90 深蹲，成為較大的亮點。第二代 Optimus 的穩態行走能力較強，源于機器人在足部的全新設計，增加了腳力/扭矩感應功能，通過六維傳感器，讓機器人在力觸覺反饋方面有了穩步提升，增強了機器人在行走過程中的柔順性，提升行走的平穩能力。國內方面，柯力傳感已完成六維力傳感器的手腕、腳腕、工業臂、協作臂的產品系列開發，掌握結構解耦、算法解耦、高速采樣通訊等技術要點，并給多家國內協作機器人、人形機器人客戶送樣。其中與華為直接對接，截至 9 月 26 日已交付樣品。端到

127、端上車端到端上車+核心硬件迭代，核心硬件迭代，Robotaxi/NOA 引領智駕落地引領智駕落地 自動駕駛是 AI 在車載終端應用的重要場景，視覺-語言-動作大模型構建了自動駕駛 AGI 的新范式，可顯著提升自動駕駛的水平。隨著端到端技術逐漸滲透，具有更泛化能力的模型有助于提升用戶駕乘體驗，我們預計 2025 年自動駕駛將迎來加速發展。技術端：端到端技術將量產上車，生成式技術端：端到端技術將量產上車，生成式AI助力長尾場景安全性助力長尾場景安全性 2023 年以來，在行業龍頭特斯拉的標桿作用、大模型代表的 AGI 技術范式、以及自動駕駛擬人化和安全性需求的共同推動下，自動駕駛行業對端到端技術的

128、關注度一路升溫。端到端模型由數據驅動，高度依賴多樣化資料，生成式 AI 因其開放性和創造力，被用于產生多元及罕見情境協助訓練模型，解決數據長尾問題。圖表圖表 52.自動駕駛架構演進示意圖自動駕駛架構演進示意圖 資料來源：辰韜資本端到端自動駕駛行業研究報告，中銀證券 自特斯拉引入后，新勢力車企快速轉向端到端技術。自特斯拉引入后，新勢力車企快速轉向端到端技術。2023 年 8 月特斯拉特斯拉公布 FSD v12 時提到引入了“端到端”技術，成為自動駕駛界最火熱的概念。5 月 20 日，小鵬汽車小鵬汽車在北京舉辦“AI DAY”，宣布即日起開始向用戶推送基于端到端大模型的智能駕駛和智能座艙系統，包括

129、神經網絡 XNet+規控大模型 XPlanner+大語言模型 XBrain。升級后的端到端大模型，用戶體驗更佳，能使感知范圍提升 2 倍、精準識別 50+個目標物、前后頓挫減少 50%、安全接管減少 60%。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 35 圖表圖表 53.小鵬端到端大模型小鵬端到端大模型 資料來源：小鵬汽車，中銀證券 2024 年 4 月 24 日，華為智能汽車解決方案發布會上，華為發布了以智能駕駛位核心的全新智能汽車解決方案品牌乾崑，并發布了采用端到端架構的 ADS 3.0，享界 S9 或已首發搭載了 ADS 3.0智駕系統。2024 年 4 月，蔚來公

130、開了端云算力規模，并表示端到端方案會在 24 年年內發布。理想汽車董事長兼 CEO 在中國汽車重慶論壇上表示，將向測試用戶推送基于 300 萬 clips 訓練出的端到端+VLM 自動駕駛體系。預計 2024 年底到 2025 年初，理想汽車將推出超過 1000 萬 clips 訓練出的更完善的自動駕駛體系，為用戶提供監督型 L3 級自動駕駛體驗。傳統車企與自動駕駛軟硬件企業也加速端到端布局。傳統車企與自動駕駛軟硬件企業也加速端到端布局。4 月 15 日，長城汽車董事長魏建軍的直播中披露新款魏牌藍山車型搭載了端到端智駕方案。2023 年小馬智行已經將感知、預測、規控三大傳統模塊打通，統一換成端

131、到端自動駕駛模型，已同步搭載到 L4 級自動駕駛出租車和 L2 級輔助駕駛乘用車。2024 年北京車展前后，英偉達、元戎啟行、商湯絕影均展示了其自動駕駛業務的最新規劃/產品，其中大模型上車、端到端方案均為重要方向。量產節奏方面，根據辰韜資本端到端自動駕駛行業研究報告，預計 2025 年模塊化端到端開始上車，2026 年至 2027 年 One Model 端到端開始上車。應用端：應用端：Robotaxi將近，高階智能駕駛滲透率快速提升將近，高階智能駕駛滲透率快速提升 商業化方面：自動駕駛的商業模式分為兩類，其一是高速 NOA/城市 NOA 等輔助駕駛功能作為整車的附加軟件面向消費者收費，其二是

132、無人駕駛（L4）作為生產力工具向 B 端客戶收費。AI 技術的進步也延伸到了商業領域，Level 4 智能駕駛等級的 Robotaxi 隨著法規環境的逐步完善，有望加快場景復制和商業化運營。特斯拉特斯拉 Robotaxi 或將于或將于 2026 年到來。年到來。北京時間 2024 年 10 月 11 日，特斯拉舉辦了名為“Robotaxi Day”的演示活動，該場活動展示了三個產品：CyberCab（用于 Robotaxi 的智駕汽車）、Robovan、Tesla Bot，同時馬斯克揭露了自動駕駛方面的最新規劃。特斯拉無人駕駛出租車被命名為 CyberCab，沒有方向盤或踏板，其設計充滿未來感

133、。CyberCab 采用純視覺的 FSD 方案，并沒有使用激光雷達。馬斯克預計投產時間在 2026 年，最晚 2027 年，使用 Cybercab 的含稅價格為 0.190.25 美元/公里。Robovan 外形看起來像一個流線型的大號商務車，可搭載 20 人或運輸貨物，使用 Robovan 的旅游成本為 3.1-6.25 美分/公里。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 36 圖表圖表 54.Tesla CyberCab 示例圖示例圖 資料來源：特斯拉，中銀證券 用戶體驗方面，馬斯克表示 FSD 駕駛水平比人類高得多，安全水平可超人類駕駛十倍左右。FSD 方案基于

134、AI 和計算視覺，無需昂貴設備，生產成本較低。馬斯克預計 2025 年在德州和加州推出完全無人監督的 FSD，2026-2027 年 Model 3 和 Model Y 將實現無人監督的 FSD。市場規模方面，Robotaxi 的市場規模將快速增長。在技術進步、扶持政策和硬件成本下降的推動下，我們預計 Robotaxi 服務將快速實現商業化。根據 Frost&Sullivan 預測，Robotaxi 全球市場規模在 2025年達到 2.9 億美元，到 2030 年進一步達到 666 億美元；中國有望成為最大的 Robotaxi 市場，市場規模預計在 2025 年和 2030 年分別達到 2 億

135、美元和 390 億美元，在 2030 年占據全球自動駕駛出行服務市場約 58.5%的份額。國內高階智駕國內高階智駕 NOA 滲透率面臨快速提升。滲透率面臨快速提升。NOA 是中國 L2 以上高階智駕的典型功能，根據其使用范圍進一步分為高速 NOA 和城區 NOA。2024 年，高速 NOA 功能已經實現規模上車，國內多數品牌將其視為標配功能并搭載上新車型；城區 NOA 功能目前處于快速上車階段，車企品牌會針對其設立車型的智駕版本，將其視為企業智駕能力的體現，以選配或版本標配的形式推向市場。圖表圖表 55.2022-2030E 中國不同等級智能駕駛滲透率中國不同等級智能駕駛滲透率 資料來源：億歐

136、智庫，中銀證券 2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 37 根據億歐智庫，2024 年中國高速 NOA/城區 NOA 滲透率預計達到 8.5%/0.5%，市場規模分別為 164/26億元；預計 2027 年滲透率達到 25%/10%，市場規模上漲至 590/577 億元。上漲動力主要是BEV+Transformer+OCC 算力使用率提升，加硬件成本的下降所致。硬件端：激光雷達搭載率提升、車載芯片有望提高國產化水平硬件端：激光雷達搭載率提升、車載芯片有望提高國產化水平 激光雷達搭載率快速提升，明年或將迎大幅降價，進一步提升滲透率。激光雷達搭載率快速提升，明年或將迎大幅

137、降價，進一步提升滲透率。根據高工智能汽車研究院數據，搭載車型方面，截至 2024 年 9 月底，市場上在售標配激光雷達車型數量達到 76 款，和上年同比大幅增長 181.48%；搭載量方面，24 年 1-9 月，前裝標配上車達到 99.42 萬臺，同比增長 202.10%，其中 9 月單月搭載交付首次超過 15 萬臺，10 月繼向上突破，達到 16.04 萬臺。國內激光雷達主要供應商出貨量高速增長。國內激光雷達主要供應商出貨量高速增長。禾賽科技 24 年前 9 個月激光雷達交付量為 27.98 萬臺，同比增長 108.2%，其中，ADAS 產品總交付量 26.31 萬臺，同比增長 129.9%

138、。速騰聚創第三季度激光雷達總銷量約 13.86 萬臺，同比增長 134.9%，其中車載激光雷達銷量約 13.14 萬臺，同比增長147.0%。華為前三季度激光雷達交付量突破 20 萬臺，同比增長超過 15 倍。展望明年，激光雷達新一輪降價將開啟，或將進一步提升搭載滲透率展望明年，激光雷達新一輪降價將開啟，或將進一步提升搭載滲透率。禾賽科技 CEO 李一帆表示，公司計劃明年將主要激光雷達產品價格減半，以促使電動汽車更廣泛采用。比如將于明年上市的下一代緊湊型激光雷達 ATX，售價低于 200 美元，為目前主力出貨產品 AT128 價格的一半。減半后的激光雷達，或將對價格低于 15 萬元人民幣的廉價

139、電動汽車也具有吸引力。協會呼吁汽車芯片自主可控，或將提高國產化率協會呼吁汽車芯片自主可控，或將提高國產化率。2024 年 12 月 3 日晚，中國汽車工業協會發布聲明：堅決反對美國政府泛化國家安全概念，濫用出口管制措施，嚴重違反市場經濟規律和公平競爭原則；同時美國政府隨意修改管制規則，嚴重影響了美國芯片產品的穩定供應，導致美國汽車芯片產品不再可靠、不再安全。為保障汽車產業鏈、供應鏈安全穩定，協會建議中國汽車企業謹慎采購美國芯片。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 38 中美科技對抗風險加速先中美科技對抗風險加速先進技術攻堅，成熟制程或面臨整合進技術攻堅，成熟制程或面

140、臨整合 美國歷次制裁均堅定自主可控決心美國歷次制裁均堅定自主可控決心 2022 年 10 月以來，美國及其盟友多次出臺對華科技限制政策，具體包括：1.2022 年 10 月，美國商務部工業與安全局 BIS 發布出口管制規則，政策規定限制對中國大陸出口 14nm 及以下先進制程、17nm 及以下 DRAM、128nm 及以上 Nand 等相關設備和零部件。2.2023 年 5 月至 6 月，日本政府和荷蘭政府相繼跟隨美國的制裁政策。日本政府宣布對用于先進芯片制造的 23 種設備追加出口管制條例，法令限制的 23 種半導體設備和零部件涉及光刻、刻蝕、薄膜沉積、清洗等半導體制造核心環節。荷蘭政府宣布

141、對 Twinscan NXT 2100i、Twinscan NXT 2050i、Twinscan NXT 2000i 等設備實施出口管制。3.2023 年 10 月，美國商務部工業與安全局 BIS 升級出口管制規則，政策進一步明確對華限制出口的 AI 芯片的參數指標，并增加了對半導體設備出口的限制。4.2024 年 4 月，美國商務部工業與安全局 BIS 再次升級出口管制規則，政策繼續提高了 Nvidia、AMD、Intel 等公司對華出口 AI 芯片的限制。圖表圖表 56.2022 年年 10 月以來申萬電子指數走勢和美國及其盟友對華科技制裁政策月以來申萬電子指數走勢和美國及其盟友對華科技制

142、裁政策 資料來源：ifind，美國商務部BIS，荷蘭公報，日本政府e-gov，中銀證券 美國科技制裁催化自主可控情緒。美國科技制裁催化自主可控情緒。從 2022 年 10 月美國及其盟友的四次制裁來看，申萬電子一級行業在制裁當月基本上都實現了正向漲幅，只有 2024 年 4 月申萬電子的漲幅為負。我們認為中國科技不可能因為美日荷的制裁和限制就停止升級的步伐。美國及其盟友對中國科技限制層層加碼反而會推動中國加快建立自主可控的供應鏈，并推動中國科技持續進步。2,5003,0003,5004,0004,5005,0002022年年10月，美國月，美國BIS出臺出臺政策，限制對華出口政策，限制對華出口

143、14-nm邏輯、邏輯、17-nmDRAM、128+層層Nand相關設備和零部件。相關設備和零部件。2023年年5/6月，日荷相繼跟進月，日荷相繼跟進制裁，限制高端設備對華出制裁，限制高端設備對華出口?？?。2023年年10月，美國月，美國BIS升級升級政策，提高對華出口政策，提高對華出口AI芯片、芯片、半導體設備的限制。半導體設備的限制。2024年年4月，美國月，美國BIS升級政升級政策，提高策，提高Nvidia、AMD、Intel等公司對華出口等公司對華出口AI芯片芯片的限制。的限制。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 39 圖表圖表 57.美國及其盟友對華科技制裁

144、當月申萬電子一級行業漲跌幅美國及其盟友對華科技制裁當月申萬電子一級行業漲跌幅 時間時間 美國及其盟友對華科技制裁美國及其盟友對華科技制裁 申萬電子區間漲跌幅申萬電子區間漲跌幅（%）2022 年 10 月 01 日2022 年 10 月 31 日 美國 BIS 出臺政策，限制對華出口 14-nm 邏輯、17-nm DRAM、128+層 Nand 相關設備和零部件。3.38 2023 年 5 月 1 日2023 年 6 月 30 日 日荷相繼跟進制裁，限制高端設備對華出口。3.89 2023 年 10 月 1 日2023 年 10 月 31 日 美國 BIS 升級政策，提高對華出口 AI 芯片、半

145、導體設備的限制。4.43 2024 年 4 月 1 日2024 年 4 月 30 日 美國 BIS 升級政策，提高 Nvidia、AMD、Intel 等公司對華出口 AI 芯片的限制。(0.35)資料來源：ifind，美國商務部BIS，荷蘭公報，日本政府e-gov，中銀證券 外部環境或迎來外部環境或迎來變化變化，先進領域尚待攻堅，先進領域尚待攻堅 特朗普宣布在特朗普宣布在 2024 年美國總選選舉中獲勝以來，海外對中國大陸年美國總選選舉中獲勝以來，海外對中國大陸 AI 限制措施密集升級。限制措施密集升級。2024 年 11 月 6 日，央視網新聞報道，特朗普宣布在 2024 年美國總統選舉中獲

146、勝?？紤]到特朗普在上一任期的對華態度，其就任美國總統后可能會加劇中美科技對抗的風險。2024 年 11 月 8 日，集微網報道，臺積電已經向目前所有中國大陸 AI 芯片客戶發送正式電子郵件，宣布自 11 月 11 日起將暫停向中國大陸 AI/GPU 客戶供應所有 7nm 及更先進工藝的芯片。2024 年 11 月 10 日，俄羅斯衛星通訊社援引路透社報道，美眾議院共和黨議員要求荷蘭阿斯麥、日本東京電子、美國應用材料、美國拉姆研究以及美國科磊等半導體設備公司提供中國客戶名單及銷售情況。2024 年 11 月 13 日，觀察者網援引經濟日報報道，三星晶圓代工事業單位受限于美國禁令升級無法接單生產，

147、向客戶發布相關通知稱，將停止向中國大陸供應 7nm 及以下 AI 芯片。根據芯謀研究分析，本次臺積電和三星斷供 7nm 及以下 AI 芯片具體細節包括：1.境外產能暫停部分中國大陸 AI/GPU 客戶的 7nm及以下代工業務，觸發以下任意條件即受限制：1）芯片面積在 300mm2以上；2）芯片使用了 HBM 或 CoWoS 工藝；3）晶體管數量大于 300 億個。2.此次設限主要是為了嚴格審核 AI 芯片，波及面很廣，涉及到很多模糊地帶。目前大部分云計算和汽車智駕芯片等不受限制。3.大部分長期合作的白名單客戶被審核后繼續合作，而新客戶或身份存疑的客戶會被直接拒絕。2024 年 12 月 2 日

148、，集微網報道，美國商務部工業和安全局 BIS 再次升級對華限制政策，旨在進一步削弱中國生產可用于下一代先進武器系統以及具有重大軍事應用的人工智能(AI)和先進計算的先進節點半導體的能力。新規則對 24 種半導體制造設備 3 種用于開發或生產半導體的軟件工具實施新的管制、對高帶寬存儲器(HBM)實施新的管制、新增 140 個實體清單企業、14 項修改涵蓋中國工具制造商、半導體工廠和投資公司以及包括一些其它限制措施升級。圖表圖表 58.特朗普宣布在特朗普宣布在 2024 年美國總統選舉中獲勝以年美國總統選舉中獲勝以來，海外對中國大陸來，海外對中國大陸 AI 限制措施密集升級限制措施密集升級 時間時

149、間 事件事件 2024 年 11 月 6 日 特朗普宣布在 2024 年美國總統選舉中獲勝。2024 年 11 月 8 日 臺積電宣布自 11 月 11 日起將停止給中國大陸客戶供應 7nm 及以下制程 AI 芯片。2024 年 11 月 10 日 美國眾議院共和黨員要求 ASML、TEL、AMAT、LAM、KLA 等公司提供中國客戶名單和銷售情況。2024 年 11 月 13 日 三星宣布將停止給中國大陸客戶供應 7nm 及以下制程 AI 芯片。2024 年 12 月 2 日 BIS 出臺政策，新增 24 種半導體設備和 3 種 EDA 限制，新增 140 家企業進入實體清單等。資料來源：i

150、find，央視新聞網，集微網，俄羅斯衛星通訊社，路透社，觀察者網，經濟日報，中銀證券 2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 40 與此同時，中國大陸依然在穩健地推進國產替代。與此同時，中國大陸依然在穩健地推進國產替代。2024 年 11 月 13 日，集微網報道，繼燧原科技、壁仞科技之后，摩爾線程宣布啟動 IPO 上市輔導。2021 年 11 月摩爾線程首顆全功能 GPU 研制成功。2022 年 3 月摩爾線程發布全新 MUSA 統一系統架構和第一顆全功能 GPU 芯片“蘇堤”。隨后摩爾線程相繼推出 MTT S80，是國內唯一可以支持DirectX 12 的消費級顯卡

151、。在 AI 大模型領域，摩爾線程推出了軟硬一體的夸娥 KUAE 智算集群，從千卡級別大幅擴展至萬卡規模，以打造大模型和通用人工智能的先進算力基礎設施。2024 年 11 月 16 日，澎湃新聞報道，北電集成擬投資 330 億元建設北電集成 12 英寸集成電路生產線項目，總產能 5 萬片/月。北電集成項目的建設內容包括搭建 2855nm HV/MS/RF-CMOS、PD/FD-SOI 等特色工藝平臺，產品面向顯示驅動、數?；旌?、嵌入式 MCU 等領域。我們認為特朗普政府上臺后對華科技封鎖的可能性或將進一步上升，為了應對即將到來的我們認為特朗普政府上臺后對華科技封鎖的可能性或將進一步上升，為了應對

152、即將到來的 7nm 斷供斷供預案，國產供應預案，國產供應鏈攻堅鏈攻堅 7nm 迫在眉睫。迫在眉睫。國產半導體設備取得階段性突破國產半導體設備取得階段性突破 根據 Bloomberg 數據，2023 年上半年海外主要設備廠商 ASML、AMAT、LAM 來自中國大陸的營業收入占比均低于 30%，而 2023 年下半年開始，海外主要設備廠商 ASML、AMAT、LAM 來自中國大陸的營業收入占比顯著上升，且均大于等于 30%。根據 ASML 在 2024 年 10 月 15 日的法說會，ASML 認為來自中國大陸的營業收入后續會慢慢下降至 20%左右。根據 AMAT 在 2024 年 11 月 1

153、4日的法說會，AMAT 認為來自中國大陸的營業收入占比后續會穩定在 30%左右。根據 LAM 在 2024年 10 月 23 日的法說會，LAM 認為來自中國大陸的營業收入占比后續會慢慢下降至 30%左右。我們認為這一現象一定程度上反映反映了中國大陸晶圓廠在了中國大陸晶圓廠在 2023 年下半年至年下半年至 2024 年的囤貨需求。年的囤貨需求?？紤]到美國政策在未來存在收緊的風險，中國大陸晶圓廠有意愿為未來幾年的擴產提前備下美系設備的庫存。而這一備貨行為預計將在 2025 年逐漸回歸正常。圖表圖表 59.海外海外 ASML、AMAT、LAM 中國大陸營業收入占比水位較高，反中國大陸營業收入占比

154、水位較高，反映映中國大陸晶圓廠提前備貨中國大陸晶圓廠提前備貨 資料來源：Bloomberg，中銀證券 2025 年全球半導體設備市場規模有望迎來顯著增長。年全球半導體設備市場規模有望迎來顯著增長。根據 SEMI 預估，2024 年全球半導體設備市場規模有望超過 1090 億美元。展望 2025 年，一方面人工智能浪潮中出現的顛覆性應用正在推動先進邏輯和存儲需求增加，另一方面消費電子、汽車、工業等終端市場需求的復蘇也支撐了半導體設備市場的增長，SEMI 預計 2025 年全球半導體設備市場規模有望超過 1270 億美元。8%24%46%39%49%49%47%21%27%44%45%43%32%

155、30%22%26%48%40%42%39%37%0%10%20%30%40%50%60%2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3ASMLAMATLAM2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 41 2025 年中國大陸半導體設備市場規?；蛴瓉砘卣{，但是國產設備份額有望繼續保持較快增長。年中國大陸半導體設備市場規?；蛴瓉砘卣{，但是國產設備份額有望繼續保持較快增長。根據日經亞洲報道，SEMI 預計 2024 年中國晶圓制造設備廠采購支出將首次突破 400 億美元，2025 年的采購支出可能會回落至 2023 年的水平。因為此前中美緊

156、張局勢升溫之際，中國相關企業提前采購，這造成市場庫存上升，預計 2025 年市場將回歸正常狀態。此外根據 TechNews 報道，一家國際半導體設備制造供應商的中國分公司高層表示，預計 2025 年中國市場將同比下滑 510%。中國市場的大規模采購支出主要來自中國政府對于半導體產業自給自足的目標。根據 SEMI 援引 TechInsights 數據，2023 年中國大陸的半導體設備自給率預計為 23%。中國政府尋求繼續支持半導體產業，以提高自給率。海外的半導體設備供應商面臨了來自中國大陸本土企業的激烈競爭。中國大陸技術最先進的晶圓廠中芯國際以及其它晶圓廠正在中國政府的指導下，加緊采購國產設備。

157、我們預計 2025 年中國大陸半導體設備市場規?？赡軙瓉砘卣{，但是國產設備份額有望繼續保持較快增長。圖表圖表 60.全球和中國大陸半導體設備市場規模預估全球和中國大陸半導體設備市場規模預估 資料來源：SEMI，日經亞洲，半導體產業縱橫，OFweek，中銀證券 2024 年中國國產半導體設備銷售收入預計迎來快速增長。年中國國產半導體設備銷售收入預計迎來快速增長。根據中國電子專用設備工業協會數據，2024 年上半年中國 79 家規模以上（銷售收入達到 1000 萬以上）半導體設備制造商銷售收入達到約542 億元，同比增長約 40%。中國電子專用設備工業協會預計 2024 年國產半導體銷售收入將超

158、過1100 億元，同比增長 35%，在中國大陸市占率增長至 30%，同比上升 5 個百分點。712 1,026 1,076 1,063 1,095 1,275 187 296 283 366 400+預計恢復至2023年水位02004006008001,0001,2001,40020202021202220232024E2025E單位：億美元全球中國大陸2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 42 圖表圖表 61.中國規模以上半導體設備制造商銷售收入中國規模以上半導體設備制造商銷售收入 資料來源：中國電子專用設備工業協會，中銀證券 國內半導體設備企業對海外龍頭奮起直追。

159、國內半導體設備企業對海外龍頭奮起直追。從全球格局來看，目前半導體設備市場主要由美國、荷蘭、日本等公司主導。近年來，上海微電子、北方華創、中微公司、拓荊科技、盛美上海、芯源微、中科飛測、精測電子、屹唐半導體等國產設備廠商正在加速彎道超車。雖然中國半導體設備國產化率在逐步提高，但是在光刻機、量測檢測設備、離子注入機、涂膠顯影設備等領域依然較為薄弱。圖表圖表 62.主要半導體設備企業及國產化率主要半導體設備企業及國產化率 設備種類設備種類 主要海外企業主要海外企業 主要國內企業主要國內企業 國產化率國產化率 光刻機 ASML、Nikon、Canon 上海微電子 1%刻蝕設備 AMAT、LAM、TEL

160、 北方華創、中微公司、屹唐半導體 2030%薄膜沉積設備 AMAT、LAM、TEL 北方華創、中微公司、拓荊科技 20%清洗設備 LAM、TEL、DNS 北方華創、盛美上海、芯源微 約 30%離子注入設備 AMAT、LAM、TEL 萬業企業 10%涂膠顯影設備 TEL、DNS 芯源微、盛美上海 約 5%熱處理設備 TEL、KE 北方華創、盛美上海、屹唐半導體 3040%量測檢測設備 AMAT、KLA 中科飛測、精測電子 5%去膠設備 LAM 屹唐半導體、浙江宇謙 80%資料來源：Trendforce，中商產業研究院，中銀證券 2024 年中國大陸主要設備廠商在刻蝕和薄膜沉積設備均取得突破性進展

161、。年中國大陸主要設備廠商在刻蝕和薄膜沉積設備均取得突破性進展。根據北方華創 2024 年中報，公司的雙大馬士革 CCP 刻蝕機、高密度等離子體化學氣相沉積（HDPCVD）、立式爐原子層沉積（ALD）、高介電常數原子層沉積（ALD）等設備在客戶端實現穩定量產。根據中微公司 2024 年中報，公司面向超高深寬比掩膜刻蝕（40:1）的 ICP 刻蝕設備和面向超高深寬比介質刻蝕（60：1）的 CCP 刻蝕設備已經研發并驗證成功，進入量產；CVD 鎢設備、HAR 鎢設備、ALD 鎢設備獲存儲客戶重復量產訂單。根據拓荊科技 2024 年中報，公司自主研發并推出的 PECVD Bianca 晶圓背面薄膜沉積

162、、PF-300T Plus、PF-300M、pX、Supra-D、UV Cure、PE ALD（高溫、低溫 SiO2、SiN 等）、Thermal-ALD 設備（TS-300 Altair）、超高深寬比溝槽填充 CVD 等設備均已實現產業化。北方華創、中微公司、拓荊科技在半導體制造的核心設備上不斷擴充品類并提高設備技術含量。243 386 593 878 542 02004006008001,00020202021202220232024H1單位：億元2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 43 圖表圖表 63.中國大陸半中國大陸半導體設備廠商北方華創、中微公司、拓荊科

163、技技術進展導體設備廠商北方華創、中微公司、拓荊科技技術進展 公司公司 設備設備 進展進展 北方華創 刻蝕設備 雙大馬士革 CCP 刻蝕機在客戶端實現穩定量產。薄膜沉積設備 高密度等離子體化學氣相沉積（HDPCVD）、立式爐原子層沉積（ALD）、高介電常數原子層沉積（ALD）等設備在客戶端實現穩定量產。中微公司 刻蝕設備 12 英寸高端刻蝕設備批量應用于國內外一線客戶 565nm 產線。等離子體刻蝕設備大量應用于先進三維閃存和動態隨機存儲器產線。面向超高深寬比掩膜刻蝕（40:1）的 ICP 刻蝕設備和面向超高深寬比介質刻蝕（60：1）的CCP 刻蝕設備已經研發并驗證成功，進入量產。薄膜沉積設備

164、CVD 鎢設備、HAR 鎢設備、具有三位填充能力的 ALD 鎢設備已經通過關鍵存儲客戶現場驗證，并獲得重復量產訂單。自主研發的雙臺機金屬鎢系列設備達到業界領先的生產率。新開發的 ALD 氧化鈦設備，產品性能驗證可以達到國際先進水平。拓荊科技 薄膜沉積設備 通用介質薄膜設備（SiO2、SiN、TEOS、SiON、SiOC、FSG、BPSG、PSG 等）和先進介質薄膜設備（ACHM、LoKI、LoKII、ADCI、ADCII、HTN、a-Si 等）均已實現產業化。自主研發并推出 PECVD Bianca 晶圓背面薄膜沉積設備，應用于集成電路制造過程中對晶圓翹曲的糾正以及晶圓背面保護。該設備已經通過

165、客戶驗證并實現產業化。自主研發并推出 PF-300T Plus、PF-300M 兩款新型設備平臺和 pX、Supra-D 兩款新型反應腔，已經批量出貨至客戶端，機械產能可以提高 2060%。自主研發并推出面向功率 SiC 器件領域的 PECVD 設備（SiO2、SiN、TEOS、SiON 等）。NF-300H PECVD 設備實現產業化，可以沉積超厚 TEOS 等介質材料薄膜。UV Cure 設備實現產業化，該設備可與 PECVD 設備成套使用，為 HTN、LokII 等薄膜沉積進行紫外線固化處理。PE ALD 設備（高溫、低溫 SiO2、SiN 等）實現產業化，并批量出貨至客戶端。Therm

166、al-ALD 設備（TS-300 Altair）實現產業化，并批量出貨至客戶端。SACVD 設備持續獲得客戶批量訂單?；谛缕脚_ PF-300T Plus 開發的 SAF 薄膜工藝應用設備已經發貨至客戶端驗證。多臺 HDPCVDFSG、STI 工藝設備通過客戶驗證，實現產業化。自主研發并推出的超高深寬比溝槽填充 CVD 產品首臺通過客戶驗證，并實現了產業化應用。鍵合設備 晶圓對晶圓鍵合產品 Dione 300 和芯片對晶圓混合鍵合前表面預處理產品 Propus 均獲得客戶量產重復訂單。自主研發了鍵合套準精度量測產品 Crux 300，并已獲得客戶訂單。資料來源：北方華創2024年中報，中微公司

167、2024年中報，拓荊科技2024年中報，中銀證券 半導體設備零部件或迎來國產化關鍵期半導體設備零部件或迎來國產化關鍵期 半導體設備零部件有望迎來國產化關鍵期。半導體設備零部件有望迎來國產化關鍵期。根據集微咨詢數據，目前國產設備零部件在真空閥門、真空規、質量流量計、ESC、RF 電源、機械手、密封圈等核心零部件領域的自給率尚不足 5%?？紤]到 2024 年 12 月 2 日美國將 140 個中國企業新納入實體清單，其中不乏諸多半導體設備企業。我們預計中國大陸半導體設備企業被納入實體清單后，可能無法繼續采購美系零部件，并會同步轉向國產供應商。這對國產設備零部件提出了更高的技術和質量要求，亦是國產零

168、部件自給率提升的關鍵機遇期。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 44 圖表圖表 64.中國大陸半導體設備零部件自給率中國大陸半導體設備零部件自給率 零部件類型零部件類型 清洗設備清洗設備 熱處理設熱處理設備備 薄膜沉積薄膜沉積設備設備 光刻機光刻機 涂膠顯影涂膠顯影設備設備 刻蝕設備刻蝕設備 離子注入離子注入機機 CMP 拋光拋光設備設備 檢測設備檢測設備 自給率自給率 真空閥門 1%真空規 1%質量流量計 1%5%ESC 1%RF 電源 1%5%真空干泵 5%10%機械手 1%5%金屬腔體 10%過濾器 10%密封圈 1%加熱器 5%10%硅部件 10%石英部件

169、10%資料來源：集微咨詢，中銀證券 成熟制程產能或面臨過剩，政策導向兼并整合成熟制程產能或面臨過剩，政策導向兼并整合 SEMI 預計未來預計未來 3 年中國大陸晶圓廠設備支出規模位列全球各地區第一名。年中國大陸晶圓廠設備支出規模位列全球各地區第一名。根據 SEMI 預估，2024至 2027 年全球將有 5380 億美元投資于晶圓廠設備，相較于 2020 至 2023 年將增加 1740 億美元（約+48%）。中國大陸、韓國、中國臺灣將會是 2024 至 2027 年晶圓廠設備支出前三的區域。圖表圖表 65.全球各地區晶圓廠設備支出預估全球各地區晶圓廠設備支出預估 資料來源：SEMI，半導體產

170、業縱橫，中銀證券 SEMI 預計中國大陸晶圓廠產能占全球比例將進一步上升。預計中國大陸晶圓廠產能占全球比例將進一步上升。根據 SEMI 數據，全球晶圓廠制造產能（按 8 英寸折算，下同）將在 2024 年同比增長 6%，并在 2025 年同比增長 7%至 3370 萬片 wpm（wafer per month）。中國大陸晶圓制造產能預計將保持兩位數同比增速，在 2024 年同比增長 15%至 885 萬片 wpm，并在 2025 年同比增長 14%至 1010 萬片 wpm，屆時預計將占行業總產能約 30%。除中國大陸外，SEMI 預計 2025 年中國臺灣、韓國、日本、美洲、歐洲、中東和東南

171、亞地區的晶圓廠制造產能將分別達到 580 萬片、540 萬片、470 萬片、320 萬片、270 萬片、180 萬片 wpm，中國大陸晶圓制造產能將領先于全球其它地區。350 1,090 180 310 800 100 810 780 1,440 400 450 1,080 200 1,030 02004006008001,0001,2001,4001,600美國中國大陸歐洲日本韓國東南亞中國臺灣單位：億美元2020 to 20232024 to 20272025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 45 圖表圖表 66.全球晶圓廠產能和中國大陸占比全球晶圓廠產能和中國大陸占

172、比 圖表圖表 67.全球各地區晶圓廠全球各地區晶圓廠 2025 年產能預估年產能預估 資料來源：SEMI，中銀證券 資料來源：SEMI，中銀證券 中國大陸晶圓廠成為成熟制程擴產主力。中國大陸晶圓廠成為成熟制程擴產主力。根據 Trendforce 數據，目前先進制程和成熟制程需求呈現兩極分化的趨勢：3/4/5nm 因 AI 服務器、手機 SoC、PC 芯片需求推動，預計相關產能利用率將滿載至2024年底；28nm及以上成熟制程僅溫和復蘇，預計2024年下半年產能利用率較上半年增加510%。目前大部分終端產品和應用依然依賴于成熟制程供應 IC，疊加國際形勢導致供應鏈分流，各區域為了確保產能進一步擴

173、產成熟制程。2025 年主要晶圓代工廠擴產規劃包括臺積電位于日本熊本的JASM、中芯國際旗下中芯東方（上海臨港）和中芯京城（北京）的工廠、華虹集團 Fab9 和 Fab10廠、晶合集成 N1A3 廠，其中中國大陸晶圓廠將成為成熟制程增量主力。Trendforce 預計 2025 年全球前十大成熟制程晶圓廠產能將同比增加 6%，其中中國大陸晶圓代工廠成熟制程產能在前十大成熟制程晶圓廠產能占比將突破 25%。由于現有成熟制程全年平均產能用率不到 80%，加上新產能急需訂單填補，預計 2025 年成熟制程價格將繼續承壓，難以漲價。圖表圖表 68.中國大陸和中國臺灣主要成熟制程晶圓廠稼動率中國大陸和中

174、國臺灣主要成熟制程晶圓廠稼動率 資料來源：Bloomberg，中芯國際，華虹半導體，聯電，中銀證券 26%28%30%0%5%10%15%20%25%30%35%2,0003,0004,000202320242025單位：萬片wpm（8）全球產能（左）中國大陸產能占比（右）1,010 580 540 470 320 270 180 03006009001,200單位：萬片wpm（8）68%78%77%77%81%85%90%104%103%87%84%92%98%105%70%71%67%66%65%68%71%40%50%60%70%80%90%100%110%2023Q12023Q2202

175、3Q32023Q42024Q12024Q22024Q3中芯國際華虹半導體聯電2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 46 圖表圖表 69.主要晶圓廠成熟制程擴產規劃主要晶圓廠成熟制程擴產規劃 企業企業 Fab 廠廠 技術節點技術節點 TSMC JASM 12/1622/28nm SMIC Jingcheng 2840nm Oriental 28110nm Huahong Group Fab9（HHGrace）40/50nm，Power discrete Fab10（HLMC）22/28nm Nexchip N1A3 2855nm 資料來源：Trendforce，中銀證券

176、 政策鼓勵科技型企業開展產業鏈上下游并購整合。政策鼓勵科技型企業開展產業鏈上下游并購整合。2024 年初以來，國務院和證監會相繼出臺政策鼓勵科技型企業進行產業鏈整合。2024 年 4 月 4 日國務院發布關于加強監管防范風險推動資本市場高質量發展的若干意見，旨在引導更多資源要素向科技創新方向聚集，進一步加大對科技創新企業并購重組的支持力度。2024 年 4 月 19 日證監會發布關于資本市場服務科技企業高水平發展的十六項措施，旨在推動科技型企業高效實施并購重組，提質增效，做大做強。2024 年 6 月 19 日證監會發布關于深化科創板改革服務科技創新和新質生產力發展的八條措施，旨在深化科創板改

177、革，服務科技創新和新質生產力的發展。2024 年 9 月 24 日證監會發布關于深化上市公司并購重組市場改革的意見，政策明確提出支持傳統行業上市公司并購同行業或上下游資產，加大資源整合，合理提升產業集中度。圖表圖表 70.政策鼓勵科技型企業開展產業鏈上下游并購整合政策鼓勵科技型企業開展產業鏈上下游并購整合 時間時間 部門部門 政策政策 有有關并購重組的內容關并購重組的內容 2024 年 4 月 4 日 國務院 關于加強監管防范風險推動資本市場高質量發展的若干意見 完善吸收合并等政策規定，鼓勵引導頭部公司立足主業加大對產業鏈上市公司的整合力度。2024 年 4 月 19 日 證監會 關于資本市場

178、服務科技企業高水平發展的十六項措施 推動科技型企業高效實施并購重組。持續深化并購重組市場化改革，制定定向可轉債重組規則，優化小額快速審核機制，適當提高輕資產科技型企業重組估值包容性，支持科技型企業綜合運用股份、定向可轉債、現金等各類支付工具實施重組，助力科技型企業提質增效、做優做強。2024 年 6 月 19 日 證監會 關于深化科創板改革服務科技創新和新質生產力發展的八條措施 更大力度支持并購重組。支持科創板上市公司開展產業鏈上下游的并購整合。提高并購重組估值包容性，支持科創板上市公司收購優質未盈利“硬科技”企業。豐富并購重組支付工具，開展股份對價分期支付研究。支持科創板上市公司聚焦做優做強

179、主業開展吸收合并。2024 年 9 月 24 日 證監會 關于深化上市公司并購重組市場改革的意見 支持上市公司向新質生產力方向轉型升級。鼓勵上市公司加強產業整合。進一步提高監管包容度。提升重組市場交易效率。提升中介機構服務水平。依法加強監管。資料來源：國務院，證監會，中銀證券 半導體行業迎來并購重組熱潮。半導體行業迎來并購重組熱潮。一方面，新“國九條”、“支持科技十六條”、“科創板八條”、“并購六條”等政策為半導體產業并購提供了支持。另一方面，中國半導體行業正處于快速發展的過程中，產能擴張也驅動市場競爭日益激烈，半導體企業可以通過兼并整合來優化資源和提高競爭力。2024 年以來 A 股多家上市

180、公司發布有關半導體行業的并購重組公告，加速產業鏈資源整合。2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 47 圖表圖表 71.2024 年年 A 股半導體產業并購重組事項一覽股半導體產業并購重組事項一覽 收購方收購方 被收購方被收購方 收購金額（億元）收購金額（億元）收購股權比例收購股權比例 匯頂科技 云英谷 華海誠科 華威電子 70%兆易創新 蘇州賽芯 3.16 38.07%希荻微 誠芯微 100%晶豐明源 四川易沖 100%光智科技 先導電科 100%經緯輝開 諾信實 1.20 97.17%長川科技 長川制造 3.57 27.78%中巨芯 Heraeus Conamic

181、UK Limited 100%艾森股份 INOFINE 0.27 80%TCL 科技 LGDCA、LGDGZ 108.00 KGDCA 80%股權和 LGDGZ 100%股權 長電科技 晟碟半導體 46.80 80%富樂德 富樂華 100%晶華微 深圳芯邦智芯微 1.40 6070%思林杰 科凱電子 71%紫光股份 新華三 151.77 30%華東重機 銳信圖芯 0.94 43.18%思瑞浦 創芯微 10.60 100%雙成藥業 奧拉股份 100%百傲化學 芯慧聯 7.00 46.67%芯聯集成 芯聯越州 58.97 72.33%炬光科技 ams OSRAM 光學元器件資產 3.43 100%

182、東芯股份 上海礪算 2.00 37.88%中瓷電子 國聯萬眾 0.07 5.40%麥捷科技 金之川、安可遠 1.80 安可遠 100%股權和金之川 20%股權 希荻微 Zinitix 公司 1.09 30.91%富創精密 亦盛精密 8.00 100%長光華芯 惟清半導體 1.00 2.61%中晶科技 江蘇皋鑫 1.66 49%路維光電 成都路維 2.18 49%納芯微 麥歌恩微電子 6.83 68.28%賽微電子 賽萊克斯北京 28.50%共達電聲 浙江豪晨 42.67%普源精電 耐數電子 67.74%沃格光電 湖北通格微 0.86 70%奧特維 松瓷機電 3.61 33%至正股份 半導體封裝

183、材料資產 100%翔港科技 金泰克 1.50 10%資料來源：ifind，集微網，富樂德公司公告，中銀證券 2025 年 12 月 31 日 電子行業 2025 年度策略 48 投資建議與風險提示投資建議與風險提示 投資建議投資建議 基于如上探討，展望 2025 年，AI“端”“云”兩側協同發力，自主可控緊迫性再度凸顯，行業“周期+成長+自主”的邏輯有望持續共振，我們建議關注如下：1、云側、云側 AI 基礎設基礎設施：施：1）算力：）算力：寒武紀、海光信息、龍芯中科 2）存儲：）存儲：兆易創新、瀾起科技 3）網絡通信）網絡通信：盛科通信、源杰科技 4）PCB：勝宏科技、生益電子、滬電股份、深南

184、電路、生益科技、南亞新材 2、端側、端側 AI 及硬件：及硬件：1）AI 手機手機/AI PC：立訊精密、藍思科技、鵬鼎控股、敏芯股份、領益智造、思泉新材、飛榮達、韋爾股份、思特威 2）AI/AR 眼鏡：眼鏡：歌爾股份、水晶光電、立訊精密、藍特光學、龍旗科技、博士眼鏡、瑞芯微、全志科技、恒玄科技、炬芯科技 3）人形機器人：）人形機器人：兆威機電、柯力傳感、奧比中光、奧迪威 4）自動駕駛：）自動駕駛：地平線機器人、龍迅股份、韋爾股份、思特威 3、半導體自主可控、半導體自主可控 1）前道設備：）前道設備：北方華創、中微公司、拓荊科技 2）設備零部件）設備零部件：江豐電子、富創精密、富樂德 3）先進

185、封裝設備）先進封裝設備：芯碁微裝（LDI 設備）、盛美上海、芯源微 4）先進封裝材料）先進封裝材料：聯瑞新材（硅微粉）、飛凱材料 5）晶圓制造）晶圓制造：中芯國際、華虹公司、晶合集成 6）先進封裝：）先進封裝：長電科技、通富微電 風險提示風險提示 AI 技術突破速度不及預期。技術突破速度不及預期。人工智能長期趨勢已經基本確立，行業發展的門檻還是在算力瓶頸。如果行業終端技術遲遲無法突破，人工智能在終端的應用依然比較有限，這會限制整個行業的發展速度。AI 手機/AI PC、AI/AR 眼鏡、人形機器人、自動駕駛等均屬終端創新產品。若產品低于消費者預期，將會到期其滲透率提升緩慢，進而影響相關供應鏈公

186、司業績表現。中國中國大陸設備技術突破不及預期。大陸設備技術突破不及預期。半導體設備和零部件屬于高精尖、高門檻行業，產品難免需要幾代技術的迭代和打磨。如果技術出現研發、驗證困難，這可能會拖慢相關零部件廠商業績的釋放進度。晶圓廠擴產不及預期。晶圓廠擴產不及預期。晶圓廠擴產能否順利進行涉及方方面面，如果其中單一環節如設工藝整合、設備采購等方面不及預期或將拖累整體擴產節奏，進而影響上游設備材料需求。下游需求復蘇下游需求復蘇不及預期。不及預期。在宏觀經濟不確定性、地緣政治等因素干擾下，電子行業下游需求復蘇仍然存在不確定性，若需求復蘇不及預期，將影響整個電子板塊業績表現。2024 年 12 月 31 日

187、電子行業 2025 年度策略 49 Table_FinchinaDetail_index6 披露聲明披露聲明 本報告準確表述了證券分析師的個人觀點。該證券分析師聲明，本人未在公司內、外部機構兼任有損本人獨立性與客觀性的其他職務，沒有擔任本報告評論的上市公司的董事、監事或高級管理人員；也不擁有與該上市公司有關的任何財務權益；本報告評論的上市公司或其它第三方都沒有或沒有承諾向本人提供與本報告有關的任何補償或其它利益。中銀國際證券股份有限公司同時聲明，將通過公司網站披露本公司授權公眾媒體及其他機構刊載或者轉發證券研究報告有關情況。如有投資者于未經授權的公眾媒體看到或從其他機構獲得本研究報告的，請慎重

188、使用所獲得的研究報告，以防止被誤導，中銀國際證券股份有限公司不對其報告理解和使用承擔任何責任。評級體系說明評級體系說明 以報告發布日后公司股價/行業指數漲跌幅相對同期相關市場指數的漲跌幅的表現為基準：公司投資評級：公司投資評級：買 入：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 20%以上；增 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 10%-20%；中 性：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數變動幅度在-10%-10%之間；減 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數跌幅在 10%以上；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確

189、的投資評級。行業投資評級：行業投資評級：強于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現強于基準指數；中 性：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現基本與基準指數持平；弱于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現弱于基準指數；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。滬深市場基準指數為滬深 300 指數；新三板市場基準指數為三板成指或三板做市指數；香港市場基準指數為恒生指數或恒生中國企業指數；美股市場基準指數為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。風險提示及免責聲明風險提示及免責聲明 本報告由中銀國際證券股份有限公司證券分析師撰寫并向特定客戶發布。本報

190、告發布的特定客戶包括：1)基金、保險、QFII、QDII 等能夠充分理解證券研究報告，具備專業信息處理能力的中銀國際證券股份有限公司的機構客戶；2)中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊，其可參考使用本報告。中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊可能以本報告為基礎，整合形成證券投資顧問服務建議或產品，提供給接受其證券投資顧問服務的客戶。中銀國際證券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客戶外的公司個人客戶提供本報告。中銀國際證券股份有限公司的個人客戶從任何外部渠道獲得本報告的，亦不應直接依據所獲得的研究報告作出投資決策；需充分咨詢證券投資顧問意見，獨立作出投資決策。中銀國際

191、證券股份有限公司不承擔由此產生的任何責任及損失等。本報告內含保密信息，僅供收件人使用。閣下作為收件人，不得出于任何目的直接或間接復制、派發或轉發此報告全部或部分內容予任何其他人，或將此報告全部或部分內容發表。如發現本研究報告被私自刊載或轉發的，中銀國際證券股份有限公司將及時采取維權措施，追究有關媒體或者機構的責任。所有本報告內使用的商標、服務標記及標記均為中銀國際證券股份有限公司或其附屬及關聯公司（統稱“中銀國際集團”）的商標、服務標記、注冊商標或注冊服務標記。本報告及其所載的任何信息、材料或內容只提供給閣下作參考之用，并未考慮到任何特別的投資目的、財務狀況或特殊需要，不能成為或被視為出售或購

192、買或認購證券或其它金融票據的要約或邀請，亦不構成任何合約或承諾的基礎。中銀國際證券股份有限公司不能確保本報告中提及的投資產品適合任何特定投資者。本報告的內容不構成對任何人的投資建議，閣下不會因為收到本報告而成為中銀國際集團的客戶。閣下收到或閱讀本報告須在承諾購買任何報告中所指之投資產品之前，就該投資產品的適合性，包括閣下的特殊投資目的、財務狀況及其特別需要尋求閣下相關投資顧問的意見。盡管本報告所載資料的來源及觀點都是中銀國際證券股份有限公司及其證券分析師從相信可靠的來源取得或達到，但撰寫本報告的證券分析師或中銀國際集團的任何成員及其董事、高管、員工或其他任何個人（包括其關聯方）都不能保證它們的

193、準確性或完整性。除非法律或規則規定必須承擔的責任外，中銀國際集團任何成員不對使用本報告的材料而引致的損失負任何責任。本報告對其中所包含的或討論的信息或意見的準確性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的聲明或保證。閣下不應單純依靠本報告而取代個人的獨立判斷。本報告僅反映證券分析師在撰寫本報告時的設想、見解及分析方法。中銀國際集團成員可發布其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告，亦有可能采取與本報告觀點不同的投資策略。為免生疑問，本報告所載的觀點并不代表中銀國際集團成員的立場。本報告可能附載其它網站的地址或超級鏈接。對于本報告可能涉及到中銀國際集團本身網站以外的資料，中銀國際集團未有參閱有關網

194、站，也不對它們的內容負責。提供這些地址或超級鏈接（包括連接到中銀國際集團網站的地址及超級鏈接）的目的，純粹為了閣下的方便及參考，連結網站的內容不構成本報告的任何部份。閣下須承擔瀏覽這些網站的風險。本報告所載的資料、意見及推測僅基于現狀，不構成任何保證，可隨時更改，毋須提前通知。本報告不構成投資、法律、會計或稅務建議或保證任何投資或策略適用于閣下個別情況。本報告不能作為閣下私人投資的建議。過往的表現不能被視作將來表現的指示或保證，也不能代表或對將來表現做出任何明示或暗示的保障。本報告所載的資料、意見及預測只是反映證券分析師在本報告所載日期的判斷，可隨時更改。本報告中涉及證券或金融工具的價格、價值

195、及收入可能出現上升或下跌。部分投資可能不會輕易變現，可能在出售或變現投資時存在難度。同樣，閣下獲得有關投資的價值或風險的可靠信息也存在困難。本報告中包含或涉及的投資及服務可能未必適合閣下。如上所述，閣下須在做出任何投資決策之前，包括買賣本報告涉及的任何證券，尋求閣下相關投資顧問的意見。中銀國際證券股份有限公司及其附屬及關聯公司版權所有。保留一切權利。中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 中國上海浦東 銀城中路 200 號 中銀大廈 39 樓 郵編 200121 電話:(8621)6860 4866 傳真:(8621)5888 3554 相關關聯機構：相關關聯機構：中銀國際研究有限公

196、司中銀國際研究有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 致電香港免費電話:中國網通 10 省市客戶請撥打：10800 8521065 中國電信 21 省市客戶請撥打：10800 1521065 新加坡客戶請撥打：800 852 3392 傳真:(852)2147 9513 中銀國際證券有限公司中銀國際證券有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 傳真:(852)2147 9513 中銀國際控股有限公司北京代表處中銀國際控股有限公司北京代表處 中國北京市西城區 西單北大街 110 號 8 層 郵編:100032 電話:(86

197、10)8326 2000 傳真:(8610)8326 2291 中銀國際中銀國際(英國英國)有限公司有限公司 2/F,1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 電話:(4420)3651 8888 傳真:(4420)3651 8877 中銀國際中銀國際(美國美國)有限公司有限公司 美國紐約市美國大道 1045 號 7 Bryant Park 15 樓 NY 10018 電話:(1)212 259 0888 傳真:(1)212 259 0889 中銀國際中銀國際(新加坡新加坡)有限公司有限公司 注冊編號 199303046Z 新加坡百得利路四號 中國銀行大廈四樓(049908)電話:(65)6692 6829/6534 5587 傳真:(65)6534 3996/6532 3371